Escola Politcnica da Universidade de So Paulo

Ps Graduao em Engenharia-Financeira

Anlise da Estabilidade e Propagao dos Choques nos ndices de Mercado

Trabalho de Concluso apresentado para a Disciplina lgebra Linear, Sistemas Dinmicos e Equaes Diferenciais

Prof. Jos Roberto Castilho Piqueira Autor: Fernando Fernandes

Resumo do Trabalho:
Anlise da estabilidade e da propagao de choques entre os principais ndices de aes ao redor do mundo, atravs da avaliao das respostas funo pulso aplicada matriz de coeficientes autorregressivos obtidos atravs da aplicao da inferncia de um Vetor Autorregressivo (VAR) e da verificao dos autovalores da matriz atravs de mtodo numrico (QR), a fim de se verificar a interdependncia das economias ao redor do mundo. Palavras-chave: ndice de aes; VAR; autovalores; impulso-resposta; interdependncia; economias

Objetivos do Trabalho:
Este trabalho tem como objetivo principal a obteno de um sistema dinmico que caracterize a propagao dos retornos positivos (negativos) dos principais ndices de bolsas de valores ao redor do mundo, levando em considerao os retornos da semana anterior, visando a captura tanto dos aspectos referentes propagao do humor dos mercados, quanto movimentos de reverso a mdia. Em relao captura dos aspectos referentes propagao do humor dos mercados, esta encontra suas razes nas teorias dos apreamentos de ativos1. Para melhor exemplificar esta propagao, partimos de um hipottico movimento de averso ao risco em alguma bolsa, decorrente de um choque exgeno. Sabendo que diversas companhias tm seus papis negociados em mais de uma bolsa, pelo princpio de no arbitragem, decorrente do fluxo de informaes e dados ao redor do mundo, os preos rapidamente se equilibram, havendo um efeito de propagao deste hipottico choque. Diversos trabalhos j foram feitos com base nesta temtica, com o intuito de se analisar a interdependncia dos diferentes mercados, dentre os quais se destacam Pescetto et. al (2011); Becker, Finnerty e Gupta (1990); Lin, Engel e Ito (1991); Koutmos (1995); Bianconi, Yoshino e Orsini (2012). No entanto, a literatura sobre o tema carece de anlises at a presente data da elaborao deste trabalho referentes ao comportamento dos BRICS (com excesso ao trabalho de Bianconi e Yoshino, que justamente aborda a temtica dos BRICS), principalmente em relao ao Brasil, fato este provavelmente decorrente de que grande parte da produo acadmica na rea feita justamente nos pases economicamente mais desenvolvidos. Assim, considerando o gradual aumento da importncia de parte destes pases (BRICS) no caso aqui so estudados China, Brasil e ndia este trabalho visa tambm preencher uma lacuna neste tema. J em relao aos movimentos de reverso mdia, esta encontra suas razes nas finanas comportamentais, principalmente em relao Teoria do Vis Cognitivo2. Esta basicamente reflete as pulsaes psicolgicas latentes nas decises de investimento que levam o investidor a crer que aps uma forte baixa, por exemplo, o preo de um determinado ativo est baixo, e consequentemente, seria um bom momento para compras; ou a situao inversa, aps uma forte alta, seria o momento adequado para realizar ganhos. Assim, tendo em vista a obteno de um sistema que capture essa dinmica, posteriormente analisamos a estabilidade deste sistema, tal que, possibilite verificar se esse sistema, dado um choque exgeno, o absorve e se retroalimenta (instvel), ou se esse choque dissipado, perdendo importncia conforme o tempo passa (estvel ou assintoticamente estvel). Por conseguinte, espera-se isolar os dois efeitos atravs da considerao do melhor modelo vetorial autorregressivo de p lags, evitando a incorporao de outros efeitos, visto que,
1

Vide Wilmott (2006) Vide Raghubir e Das (1999)

naturalmente, um modelo autorregressivo pode ser visto como um modelo inercial cuja memria depende da quantidade de retardos especificada no prprio modelo3. Com isso se analisar um sistema dinmico discreto composto pelos retornos dos seguintes ndices: ndice Nikkei DAX SHCOMP FSSTI NIFTY Dow Jones NASDAQ Ibovespa FTSE 100 Respectiva Localidade Osaka, Japo Frankfurt, Alemanha Shangai, China Cingapura, Cingapura Nova Delhi, ndia Nova Iorque, Estados Unidos Nova Iorque, Estados Unidos So Paulo, Brasil Londres, Reino Unido

Vide Morettin e Toli (2004)

Metodologia:
O mtodo para a obteno dos coeficientes do sistema dinmico em questo ser a estimao via mnimos quadrados de um Vetor Auto Regressivo (VAR). Seja um sistema dinmico sob a forma matricial dado por: (1) = Onde: Y a matriz de observaes cujas linhas so as observaes em cada corte no tempo, e as colunas denotam cada ndice. B a matriz dos coeficientes do sistema dinmico Z a matriz dos dados de entrada (observaes com atraso) U a matriz de choques externos. Assim, tal estimao da matriz de coeficientes pode ser feita atravs da expresso: (2) Onde: a matriz com os valores esperados dos coeficientes do sistema. a matriz transposta de Z. denota a matriz inversa do produto da transposta de Z por si mesma. A fim de se normalizar os retornos, para que tenham paridade cambial e se estabelea um denominador comum para comparao direta, multiplicamos os ndices pela respectiva taxa de cmbio na mesma data em que fora observado, tal que: (3) =

J a obteno dos dados utilizados para a inferncia dos parmetros ser a observao direta das sries atravs do site Yahoo Finance4, do IPEA-Data5, e no Wikiposit6, que disponibilizam todas as sries mencionadas com intervalos superior aos ltimos 5 anos de observaes dirias. No caso foram consideradas amostras de 29 de Dezembro de 2009 at 09 de Julho de 2012.

No endereo: http://finance.yahoo.com No endereo: http://www.ipeadata.gov.br No endereo: http://wikiposit.org

Os dados sero tratados atravs da seguinte expresso: (4) Onde: a observao atual do ndice Ln denota o logaritmo neperiano. Consequente obteno do modelo, ser feita a anlise de estabilidade da matriz de coeficientes, obtida aps a inferncia atravs do mtodo de mnimos quadrados em um vetor autorregressivo, com base nos seus autovalores. Logo, possvel determinar se um choque originrio de um determinado ndice se propagar de maneira instvel ou estvel ao longo do tempo. No obstante, atravs do emprego de funes do tipo pulso e do tipo degrau, tambm ser possvel analisar como a prpria natureza mdia da propagao ao longo do tempo, dado um choque (pontual), ou uma tendncia7. Para o clculo dos autovalores da matriz quadrada de coeficientes de ordem 9 (j que temos 9 ndices), ser utilizado o mtodo numrico QR, que nos traz na diagonal da matriz resultante os autovalores. J para calcular as respostas aos choques externos, sero utilizadas as primeiras potncias da matriz, em caso de pulso, multiplicando o estado inicial do sistema pela respectiva potncia referente ao perodo a ser analisado, conforme a expresso: (5) = =

Para analisar qual a estrutura de lags ideal, ser utilizado o Critrio de Informao de Schwarz, que basicamente tem por caracterstica a imposio de penalidades para a imposio de coeficientes a serem estimados visto que o aumento gradual de coeficientes diminui a confiabilidade dos prprios parmetros estimados, e contribue para o fenmeno de Overfitting ponderados pela Verossimilhana do modelo, que por sua vez uma medida de aderncia do modelo atravs da anlise da soma dos resduos quadrticos. Seja a funo de soma dos resduos quadrticos dada por: (6) =

Uma vez que estamos trabalhando com log-retornos, tal anlise ajuda a entender o comportamento relativizado do ndice, j que o log retorno a srie diferenciada dos logaritmos dos ndices, evitando distores comparativas inerentes aos nveis das sries.

Onde: N o nmero de observaes o observado o previsto pelo modelo Essa frmula condensa em um nico nmero o total da distncia entre ocorrido e previsto, evitando compensaes entre erros positivos e negativos. Seja a funo de Verossimilhana dada por: (7) = 1 + log 2 + log (

Que segue a mesma notao estabelecida na frmula 6. Assim, possvel escrever o critrio de informao de Schwarz8 como: (8) Onde: k o nmero de parmetros a serem estimados Consequentemente, quanto menor o valor do SIC, melhor o modelo, e assim, baseado neste critrio, possvel escolher a melhor estrutura de lags para o modelo vetorial autorregressivo. =

Vide Schwarz (1978)

Identificao do melhor modelo:

Abaixo segue a tabela contendo os resultados dos clculos para o Critrio de Informao de Schwarz, para propostas de modelo com p lags, tal que 1 3. Modelo Proposto 1 Lag 2 Lags 3 Lags Critrio de Informao de Schwarz -1.7393 * -1.5365 -0.2878

Tabela 1 Resultados do Critrio de Informao de Schwartz para os modelos tentativos

Portanto, com base no Critrio de Informao de Schwarz, vide tabela acima, o modelo com 1 lag foi escolhido.

Resultados dos Parmetros:

Aps a aplicao do mtodo de mnimos quadrados de um Vetor Auto Regressivo (VAR), conforme exposto na seo anterior, obteve-se a seguinte matriz de coeficientes do sistema dinmico: VAR Varivel Dow Jones Ibovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei FTSE NIFTY Dow Jones 0.0359 0.2833 0.3971 0.5407 0.2505 0.3192 0.0530 0.5832 -0.3299 Ibovespa NASDAQ -0.0845 -0.1879 -0.1537 -0.1820 0.0584 0.0319 0.0292 -0.0583 0.0004 0.0482 0.1476 -0.1727 -0.2137 -0.1083 -0.0624 0.0285 -0.2657 0.2629 Varivel com 1 "Lag" Hang DAX Seng STI 0.1690 -0.0235 0.3286 0.4451 0.1237 0.2700 0.2044 0.0727 0.3335 0.2780 -0.0146 0.4798 0.1009 -0.2691 0.2600 0.1021 -0.0112 0.2092 0.0151 -0.2357 0.2405 0.1584 0.1642 0.3343 0.0484 0.0988 0.0817

Nikkei FTSE 0.0147 0.0021 0.1804 0.4517 0.0098 0.0523 0.0545 0.0667 0.0479 0.1520 0.1271 0.1551 0.2000 0.0675 0.0510 0.1534 0.1720 0.2325

NIFTY 0.0788 0.0903 0.0210 0.0332 0.0381 0.0682 0.0190 0.0769 0.1441

Tabela 2 Coeficientes estimados por mnimos quadrados de um Vetor Autorregressivo

justamente a partir desta matriz que ser aplicada a relao iterada estabelecida na equao 5 na seo anterior, para se obter os estados futuros do vetor de estados, que ser utilizado para anlise da evoluo temporal dos choques. Em relao aos valores obtidos nesta matriz possvel perceber que muitos dos valores so baixos (estatisticamente no significativos), visto que diversos outros fatores de natureza estocstica / aleatria devem impactar na composio do preo como, por exemplo,

choques de natureza macroeconmica de cada pas, que, por conseguinte, afetam a aferio da estrutura determinstica (autorregressiva) do modelo. No entanto, ainda assim, esses parmetros no sero desconsiderados neste estudo para a composio mdia da estrutura de propagao dos movimentos. Como por hiptese h uma interdependncia entre todos os mercados, e logo todas as variveis deveriam ser consideradas endgenas, a eliminao destes parmetros acarretaria em uma necessidade de mudana da metodologia de estimao, onde teria que se mensurar cada conjunto de parmetros para cada mercado, sem levar em considerao efeitos de retro-propagao dos choques em conjunto, criando variveis exgenas, contrariando a prpria hiptese estabelecida neste trabalho, e discutida na literatura presente. Assim, acerca das discusses sobre diferentes tipos de modelos e sobre a representao da endogeneidade das variveis, ressaltamos aqui a seguinte passagem:

In the sense of Clements and Hendry (1998), ARX models are conditional models, whereas unconditional models endogenize all variables as the VAR. Robinzonov, Wohlrabe (2008).
Consequentemente optamos por no estimar um conjunto de sistemas ARX (modelos autorregressivos com variveis exgenas) individuais, exogeneizando variveis que por hiptese so endgenas.

Discusso sobre a Estabilidade do Sistema:

A fim de se analisar a estabilidade do sistema, foram calculados os autovalores da matriz exposta na seo anterior, tal que conforme pode ser visto em Hamilton (1994), dados os autovalores de uma matriz de um sistema dinmico discreto, esse ter sua estabilidade assegurada quando todos seus respectivos autovalores tiverem mdulo menor que um (| | < 1). Para autovalores reais, o mdulo simplesmente a magnitude (valor absoluto) do nmero. Para os casos complexos, o mdulo do autovalor simplesmente dado pela relao: (9) | | = Onde: : denota a parte real do nmero complexo : denota a parte imaginria do nmero complexo Para o clculo dos autovalores reais, foi aplicado o algoritmo QR sobre a matriz obtida via mtodo de mnimos quadrados. Este algoritmo basicamente consiste na multiplicao sequencial de decomposies do tipo QR na ordem inversa. Ou seja, sabendo que uma matriz pode ser escrita como: (10) Onde: Q: uma matriz ortogonal R: uma matriz triangular superior Fatorao essa denominada Decomposio QR, consiste basicamente na aplicao do processo de Gram-Schmidt, conforme pode ser visto em Anton e Rorres (2000). A partir desta fatorao, obteremos uma matriz M ao realizarmos iteradas vezes a seguinte operao: (11) Onde: : o fator R da decomposio QR da matriz M no passo anterior : o fator Q da decomposio QR da matriz M no passo anterior = = +

: a matriz resultante no passo atual Assim, aps n iteraes, a matriz M deve convergir para uma matriz triangular superior, cuja diagonal principal contm os autovalores.9 Se na diagonal secundria aparecerem valores diferentes de zero, h uma indicao de que h um autovalor complexo, que pode ser tratado como uma matriz 2x2, cujos autovalores podem ser calculados em separado, resolvendo-se o polinmio padro decorrente da seguinte equao: (12) det =0

Assim segue a matriz de autovalores calculada pelo mtodo acima:

-0.3662 0.1725 -0.5661 0.3313 0.0801 0.0844 0.3431 0.3325 0.0000 0.3028 0.0000 0.0194 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0422 0.0901 0.4029 0.2758 0.6294 -0.3935 0.1949 0.5183 0.2608 0.0033 -0.0987 0.1055 0.5217 0.2707 0.2866 -0.0977 0.0520 0.6221 0.2319 0.1620 -0.3133 0.1221 0.0675 0.2373 0.1002 0.0000 0.1911 0.1008 0.0936 0.0004 0.0000 0.0000 0.1224 0.0968 0.0785 0.0000 0.0000 0.0000 0.0293 0.0330 0.0000 0.0000 0.0000 0.0274 0.0829

-0.1794 -0.2762 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000

Tabela 3 Matriz calculada a partir do mtodo QR

Podemos conferir que na diagonal secundria aparecem trs valores diferentes de zero nas posies M(2,1); M(4,4); M(9,8), formando blocos 2x2. Logo, podemos tratar em separado essas ocorrncias atravs de matrizes 2x2, e calcular o autovalor das mesmas, que sero tambm autovalores da matriz original.10 Com isso, obtm-se os seguintes autovalores que estavam implcitos na matriz da Tabela 2: 0.3212 0.17 i, 0.3080 0.0432 , 0.0561 0.0137 . Consequentemente, conhecendo os autovalores, possvel constatar que todos tm mdulo menor que um. Portanto o sistema estvel. Tal condio tambm ser verificada na prtica, ao longo da anlise das respostas s funes impulso.

Vide Panju (2011)

10

Vide Lewis (1991)

Tal constatao (de estabilidade) de grande importncia para a discusso de um sistema deste tipo, pois, vai de encontro com a realidade da dinmica de propagao dos fatos econmicos. A estabilidade do sistema uma condio necessria pois, propagaes descontroladas (instveis), poderiam gerar crashes ou bolhas menor alterao das condies de mercado, o que levaria a falncias recorrentes de todo o sistema.

Anlise de Impulso-Resposta do Sistema Dinmico:

A fim de analisar a evoluo temporal conforme choques ocorram em um determinado mercado, ou em vrios mercados em conjunto, foram aplicadas funes do tipo impulso no sistema dinmico. Como a funo de impulso dada por: (13) Onde: : denota um instante arbitrrio Ento procedemos de maneira a escolher um vetor de estado inicial que tenha sido inicializado em 1 os mercados nos quais se deseja simular um impulso, e 0 nos demais. Consequentemente, ao aplicar a relao estabelecida na equao de nmero cinco, e guardando os valores resultantes de cada iterao temporal, possvel analisar a propagao dos efeitos de choques adversos de alguns mercados para outros. Com isso, seguem os grficos contendo a resposta a impulsos individuais (mercados isolados, um a um).
1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4
Grfico 1 Resposta ao Impulso em relao ao Dow-Jones

=1 =0

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4

Grfico 2 Resposta ao Impulso em relao ao Ibovespa

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4

Grfico 3 Resposta ao Impulso em relao ao NASDAQ

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4 -0,6

Grfico 4 Resposta ao Impulso em relao ao DAX

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4

Grfico 5 Resposta ao Impulso em relao ao Hang Seng

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2

Grfico 6 Resposta ao Impulso em relao ao STI

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei FTSE NIFTY 2 4 6 8 10 12

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4

Grfico 7 Resposta ao Impulso em relao ao Nikkei

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4

Grfico 8 Resposta ao Impulso em relao ao FTSE

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2

Grfico 9 Resposta ao Impulso em relao ao NIFTY

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei FTSE NIFTY 2 4 6 8 10 12

Assim, de maneira a analisar a dinmica exposta nos grficos 1 a 9, possvel verificar que primeiramente, dado peso e influncia que a economia norte-americana exerce sobre as demais economias, a dinmica individual constatada no grfico 1 vai de encontro com a expectativa existente em relao prpria importncia da economia norte-americana, tal que, havendo um impacto positivo (negativo) nos indicadores norte-americanos, haver uma propagao positiva (negativa) para os demais mercados. Efeito semelhante pode ser visto nos grficos 9, 8, 6, 5. Em relao ao grfico 5, se faz uma ressalva com relao propagao negativa em relao ao Nikkei dado um pulso no Hang Seng. Tal propagao negativa poderia ter causa atribuda a uma possvel migrao de recursos de um ndice para outro. J as propagaes negativas nos grficos 8 e 9, so bastante diminutas, provavelmente decorrente de algum efeito (no explicado pela estrutura

determinstica prevista) que no fora separado corretamente na filtragem do padro determinstico ao se estimar o Vetor Autorregressivo. J nos grficos 2, as propagaes negativas tambm poderiam ser decorrentes de efeitos de realocao de portflios, tal que sistematicamente os mercados em desenvolvimento apresentam um risco maior do que os mercados mais desenvolvidos. No entanto, nos demais grficos, se encontram relaes aparentemente contra intuitivas, visto que um choque nesses mercados se propaga de maneira negativa para os demais com excesso da propagao negativa (ou nula) no perodo subsequente ao pulso, tal que faz sentido a realizao de ganhos (perdas) decorrentes do pulso sofrido na semana anterior (argumento do vis cognitivo para a realizao dos ganhos). Uma outra hiptese plausvel para a ocorrncia destas relaes contra intuitivas que, conforme discutido na seo anterior, a anlise individual de cada choque perca o sentido uma vez que vrios coeficientes no so estatisticamente significativos, mas que foram mantidos pelo pressuposto da endogeneidade das variveis envolvidas. No entanto, de maneira a estudar a endogeneidade das variveis, se torna interessante completar a anlise acima com respostas a impulsos conjuntos, uma vez que as mudanas conjunturais ocorrem tambm de maneira organizada quase que instantaneamente em mercados com caractersticas em comum, seja de natureza geogrfica (propagao contempornea devido ao alinhamento ideolgico, temporal ou de fenmenos da natureza), seja de natureza econmica (polticas em comum devido formao de blocos comerciais), entre outros fatores.
1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4
Grfico 10 Resposta ao Impulso em Economias consideradas Desenvolvidas

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4

Grfico 11- Resposta ao Impulso em Economias Asiticas

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 0 -0,2 -0,4

Grfico 12 Resposta ao Impulso em Economias Ocidentais

Dow Jones IBovespa NASDAQ DAX Hang Seng STI Nikkei 2 4 6 8 10 12 FTSE NIFTY

J nessa segunda parte da anlise, possvel constatar que todos os trs grficos expostos tm uma dinmica evolutiva em conformidade com o senso comum, que basicamente , quando uma regio ou um grupo de economias significativamente grande vai bem, os demais tendem a acompanhar o movimento, atravs de propagaes positivas. Tal constatao tende a reforar a hiptese da endogeneidade assumida neste estudo. Ainda assim, vale destacar a auto correlao negativa presente em diversos pulsos, assim como na primeira parte da anlise, provavelmente decorrentes da realizao de ganhos decorrentes de vendas dos ativos aps um grande choque positivo (e os respectivos movimentos contrrios).

Concluso:
Neste estudo foram analisadas tanto as condies de estabilidade das propagaes quanto as prprias propagaes de choques em vrios ndices de aes de bolsas ao redor do mundo, fazendo uso de mtodos de inferncia e anlise de sistemas dinmicos discretos. Foi possvel verificar primeiramente que se obteve um sistema estvel, indo de encontro com as condies de estabilidade vigentes no mercado, ou seja, no ocorrem crashes e booms pela pura e simples propagao do humor dos mercados. Tambm foi possvel verificar que em larga medida, existe um efeito determinstico de auto correlao negativa dos retornos, coerente com a ideia de que, aps uma grande valorizao, o detentor do ativo procurar realizar o ganho decorrente desta valorizao; e analogamente o inverso ocorre aps uma grande desvalorizao, ou seja, h uma valorizao do ativo decorrente da percepo de oportunidade de compra de um ativo desvalorizado (vis cognitivo). Por fim, tambm foi possvel verificar que devido a alguns parmetros no serem estatisticamente significativos, algumas flutuaes podem no ter explicaes, porm se manteve a tcnica de estimao em funo do pressuposto da endogeneidade das variveis (decorrente da interdependncia das economias). Assim, algumas economias, quando analisadas isoladamente tiveram comportamentos dentro do esperado, principalmente em relao ao Dow Jones provavelmente em decorrncia da importncia da economia norte-americana, enquanto outras no. Por outro lado, quando simuladas interaes e impactos mais amplos no cenrio macroeconmico, as simulaes ficaram mais prximas do esperado, de acordo com a literatura vigente at ento, explicitando uma economia global altamente interdependente.

Referncias:
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