Mugur Tolici

Director,
Banca Naional a Romniei
Banca Naional a Romniei
Bucureti, 5 decembrie 2011
RELAIA BANI INFLAIE
ISTORIC I RELEVAN ACTUAL
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
2
Ce este infla
Ce este infla

ia:
ia:

cre
cre

tere a pre
tere a pre

urilor
urilor

sau
sau

cre
cre

tere a cantit
tere a cantit

ii de bani
ii de bani

n circula
n circula

ie
ie

?
?
Websters New Universal Unabridged Dictionary, 1983: cretere a
cantitii de bani n circulaie care are drept rezultat devalorizarea
relativ rapid i brusc a acestora i majorarea preurilor: poate fi
cauzat de o cretere a cantitii de bancnote emise/de aur extras
sau de o cretere relativ a cheltuielilor atunci cnd oferta de bunuri
nu acoper cererea.
Dicionarul online Merriam-Webster, 2011: cretere continu a
nivelului general al preurilor atribuit, de regul, unei creteri a
cantitii de bani i a volumului de credite fa de bunurile i
serviciile disponibile.
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
3
Ce este infla
Ce este infla

ia:
ia:

cre
cre

tere a pre
tere a pre

urilor
urilor

sau
sau

cre
cre

tere a cantit
tere a cantit

ii de bani
ii de bani

n circula
n circula

ie
ie

?
?
(
(
contin
contin
.)
.)
Barrons Dictionary of Banking Terms, 2000: context economic
caracterizat de creterea preurilor i a salariilor i de scderea puterii
de cumprare
Frederic Mishkin, The Economics of Money, Banking, and Financial
Markets, 2004: inflaia este creterea continu a nivelului preurilor
U.S. Bureau of Labor Statistics: inflaia este dinamica general
ascendent a preurilor bunurilor i serviciilor dintr-o economie
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
4
1911 prima teorie economic referitoare la relaia bani inflaie
Factorul monetar ignorat n perioada inflaionist de dup cel de-al
Doilea Rzboi Mondial
La sfritul anilor 70 monetarismul readuce n atenie ideea relaiei
dintre evoluia pe termen lung a cantitii de bani i inflaie
Anii 90 bncile centrale renun progresiv la utilizarea agregatelor
monetare ca element central al strategiei de politic monetar
Repere relevante
Repere relevante

n teoria
n teoria

i practica economic
i practica economic
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
5
Ideea c evoluia preurilor este determinat de modificrile masei
monetare este una dintre cele mai vechi idei din teoria economic
1752 David Hume public eseul Despre bani (Of Money),
n care analizeaz relaia ntre creterea banilor n circulaie
i creterea, ulterioar, a preurilor
The greater or less plenty of money is of no consequence;
since the prices of commodities are always proportioned
to the plenty of money
Creterea preurilor mrfurilor este urmarea creterii cantitii
de aur i argint dar aceasta se produce cu ntrziere
Creterea cantitii de bani n circulaie nu conduce la o cretere
proporional a preurilor mrfurilor

nceputurile teoriei economice referitoare

nceputurile teoriei economice referitoare
la rela
la rela

ia bani
ia bani

infla
infla

ie (sec. XVIII
ie (sec. XVIII

XIX)
XIX)
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
6
Controversa Banking School vs Currency School
coala bancar (Banking School)
Cauza dezechilibrelor economice: variaia stocului de metale
preioase produse de alte cauze dect cele economice
Soluie: flexibilitatea monedei fa de stocurile de aur i argint;
emisiunea s fie determinat de nevoile de bani ale economiei
coala monetar (Currency School)
Cauza dezechilibrelor economice: creterea exagerat a
cantitii de bani n circulaie
Soluie: acoperirea strict a monedei nemetalice prin aur i argint
6

nceputurile teoriei economice referitoare

nceputurile teoriei economice referitoare
la rela
la rela

ia bani
ia bani

infla
infla

ie (sec. XVIII
ie (sec. XVIII

XIX)
XIX)
(
(
contin
contin
.)
.)
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
7
7
Ecuaia schimbului
Irving Fisher Puterea de cumprare a banilor (1911)
unde:
M = masa monetar
v = viteza de rotaie a banilor
P = nivelul preurilor
Y = volumul bunurilor i serviciilor tranzacionate
Examineaz legtura dintre cantitatea total de bani din economie
i volumul cheltuielilor efectuate cu bunuri i servicii
Identitatea schimbului nu spune nimic despre modul n care
modificarea lui M influeneaz modificarea lui P Y
Viteza de rotaie a banilor (v) arat de cte ori o unitate monetar
este cheltuit pentru cumprarea de bunuri i servicii ntr-un an
Teoria cantitativ a banilor
Teoria cantitativ a banilor
(sec. XIX
(sec. XIX

XX )
XX )
(
(
contin
contin
.)
.)
Y P v M =
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
8
8
Rata de cretere a masei monetare (M) este controlat de banca
central
Viteza de rotaie (v) este determinat de cadrul instituional i de
caracteristicile tehnologice ale economiei

Viteza de rotaie este considerat

relativ constant pe termen scurt
Rata de cretere a cheltuielilor n termeni reali cu bunuri i servicii
este determinat de progresul tehnologic i rata de cretere a forei
de munc
Y se realizeaz n condiii de ocupare deplin a forei de munc
(Y este constant pe termen scurt)
Teoria cantitativ a banilor
Teoria cantitativ a banilor

ipoteze
ipoteze

BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI

9
9
O cretere a ofertei de bani din economie (M) se va regsi invariabil
ntr-o cretere a preurilor (P) inflaia este un fenomen monetar
Majorarea masei monetare se va reflecta n creterea venitului agregat
nominal, dar nu i a celui real neutralitatea banilor pe termen lung
Teoria cantitativ a cererii de bani (M
D
):

Cererea de moned depinde doar de venit, nu i de rata dobnzii

Motivul deinerii de moned: realizarea tranzaciilor (PY)
Teoria cantitativ a banilor
Teoria cantitativ a banilor

implica
implica

ii
ii

Y P
v
1
M
D

|
.
|

\
|
=
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
10
Dezvoltri ulterioare teoriei cantitative a banilor
Dezvoltri ulterioare teoriei cantitative a banilor
10
Curentul (clasic) de la Cambridge (A. Marshall, A.C. Pigou)
Pornind de la ecuaia lui Fisher (1911) concluzii similare,
argumentaie uor diferit
Cererea de moned este generat i din motive de tezaurizare
se acord ratelor de dobnd un anumit rol n determinarea cererii
de bani
k (1/V) devine instabil, comportamentul indivizilor devine un factor
important n determinarea acestei variabile
k poate fluctua pe termen scurt, n funcie de randamentele ateptate
ale altor active care funcioneaz ca mijloace de tezaurizare a valorii
Y P k M
D
=
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
11
Teoria preferin
Teoria preferin

ei pentru lichiditate
ei pentru lichiditate
11
The General Theory of Employment, Interest and Money,
J.M. Keynes (1936)
Investiiile: punctul nevralgic al dinamicii economice
Influena monedei asupra celorlalte variabile se face indirect, prin
intermediul ratei dobnzii
Intervenia contraciclic a statului prin manevrarea ratelor dobnzilor n
vederea ncurajrii investiiilor
Tezaurizarea banilor este nefast: masa monetar total nu are
relevan:
M x V = P x Q
unde:
M= volumul depunerilor provenite din venituri
V = viteza de circulaie a depunerilor provenite din venituri
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
12
12
Motivele deinerii de moned:
Realizarea tranzaciilor (component a cererii de bani proporional cu Y)
Precauie (component a cererii de bani proporional cu Y)
Motive speculative (component a cererii de bani invers proporional cu i)
Cererea de moned depinde de nivelul venitului (Y) i de rata dobnzii (r)
Cererea de moned i viteza de rotaie a banilor au variaii semnificative,
datorit fluctuaiilor ratelor dobnzilor

Modificarea masei monetare nu se reflect exclusiv asupra preurilor,

avnd efecte asupra ratei dobnzii i implicit asupra Y
Teoria preferin
Teoria preferin

ei pentru lichiditate
ei pentru lichiditate
(contin.)
(contin.)
( ) r , Y f
P
M
D
=
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
13
Monetarismul
Monetarismul
13
coala de la Chicago (M. Friedman, 1956)
Atribuie modificrii cantitii de bani n circulaie o importan decisiv
n stabilitatea preurilor i evoluia activitii economice
Baza teoretic o constituie teoria cantitativ a banilor
Cererea de bani este influenat de aceiai factori care influeneaz
cererea pentru orice activ:
(i) venitul permanent (Y
p
) determinantul principal
(ii) randamentele ateptate ale altor active:
(obligaiuni r
b
, aciuni r
e
, bunuri )
Cererea de moned este stabil. Creterea ofertei de moned
genereaz creteri ale preurilor, dar nu neaprat proporionale
e
t
( ) r , r r , r r , Y f
P
M
e
e b p
D
= t
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
14
14
Att preurile, ct i creterea economic sunt influenate favorabil de
evoluia stabil a masei monetare
ntr-un mediu monetar stabil i previzibil, viteza banilor este constant
Creterea discreionar a masei monetare pe considerente anticiclice
pericliteaz stabilitatea monetar i genereaz inflaie
Regula de aur a neo-monetarismului: majorarea constant a masei
monetare cu un anumit procent n fiecare an i meninerea
neschimbat a acestuia o lung perioad de timp
Monetarismul
Monetarismul
(contin.)
(contin.)
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
15
Dezvoltri ulterioare ale teoriei keynesiste
Dezvoltri ulterioare ale teoriei keynesiste
15
Teoria Neo-keynesist
Similar viziunii clasice, se consider c pe termen lung modificrile
masei monetare afecteaz doar variabilele nominale
Pe termen scurt i mediu, inflaia depinde n principal de presiunile
cererii agregate (demand-pull inflation) i/sau de presiunile ofertei
agregate (cost-push inflation)
inta operaional a politicii monetare este rata dobnzii banca
central va gestiona lichiditatea n concordan cu aceast int
dinamica masei monetare apare ca o rezultant, fr a fi urmrit
explicit
Nu exist niciun motiv puternic pentru a acorda agregatelor monetare
un rol proeminent n elaborarea politicii monetare (Woodford, 2007)
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
16
16
Renunarea la strategia de intire a agregatelor monetare n favoarea
intirii directe a inflaiei este o consecin a slbirii legturii dintre bani
i inflaie, pe fondul:
Dezvoltrii sistemului financiar, ceea ce face problematic definirea i
controlul totalitii mijloacelor de plat din economie
Instabilitii vitezei de rotaie a banilor, implicit instabilitatea cererii
de bani instabilitatea relaiei dintre bani i inflaie
agregatele monetare nu pot deine un rol dominant n formularea
politicii monetare dect n cazul unei cereri de moned stabile
n acest context, evoluia cererii de moned este greu de anticipat,
relevana ei n prognozarea inflaiei fiind redus
Nu noi am abandonat agregatele monetare, ele ne-au abandonat pe noi
(G. Bouey, fost guvernator al Bncii Canadei, 1982)
Rela
Rela

ia dintre bani
ia dintre bani

i infla
i infla

ie
ie

n contextul actual
n contextul actual
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
17
17
Componentele masei monetare reflect gradul de dezvoltare a
sistemului financiar. Dintre acestea, nici una nu se afl sub controlul
direct al bncilor centrale
M
1
M
2
M
3
1. Numerar n circulaie \ \ \
2. Depozite overnight \ \ \
3. Depozite cu durata iniial de pn la 2 ani inclusiv
\ \
4. Depozite rambursabile dup notificare la cel mult
3 luni, inclusiv
\ \
5. mprumuturi din operaiuni repo \
6. Uniti (aciuni) ale fondurilor de pia monetar \
7. Titluri de valoare negociabile emise cu maturitatea
de pn la 2 ani inclusiv
\
Rela
Rela

ia dintre bani
ia dintre bani

i infla
i infla

ie
ie

n contextul actual
n contextul actual
(contin.)
(contin.)
Structura masei monetare n UE
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
18
Instabilitatea vitezei de rotaie a banilor poate nsemna instabilitate a
cererii de moned (Mankiw, 1997)
n general, studiile empirice arat c, pe termen scurt, cererea de bani
nu este stabil
Sintetiznd literatura de specialitate, Calza i Sousa (2003)
valideaz instabilitatea cererii de moned n economii precum SUA,
Marea Britanie, Japonia, dar nu i n zona euro
totui, unele studii arat c cererea de bani nu este suficient de
strns i stabil nici n zona euro (Banca Franei, Bulletin Digest,
nr. 50/iunie 2006; Nautz i Rondorf, 2010) ncepnd cu anul
2003, BCE a renunat la revizuirea anual a valorii de referin a
creterii M3 (4,5 la sut) pentru a accentua relevana doar pe
termen lung a unui astfel de reper
Modificrile rapide i frecvente n cererea de bani au determinat
reorientarea ateniei bncilor dinspre controlul agregatelor monetare
ctre ratele dobnzilor pe termen scurt (Mervyn King, 2003)
Este cererea de moned stabil
Este cererea de moned stabil
?
?
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
19
-2
0
2
4
6
8
10
12
14
1
9
9
9
2
0
0
0
2
0
0
1
2
0
0
2
2
0
0
3
2
0
0
4
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
*
variaie procentual anual
-2
0
2
4
6
8
10
12
14
procente pe an
M3
IAPC
rata dobnzii cheie (scala din dreapta)
Sursa: Eurostat
valoare de referin M3
* octombrie - M3, IAPC
noiembrie - rata dobnzii cheie
Cre
Cre

terea masei monetare

terea masei monetare

n zona euro
n zona euro

i rata dobnzii cheie a BCE

i rata dobnzii cheie a BCE
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
20
Chiar n condiiile n care cererea de moned ar fi stabil, utilizarea
agregatelor monetare ca ancor nominal apare drept ineficient
(variabilitate mai ridicat a inflaiei pe termen scurt), n condiiile n care
dinamica pe termen scurt a preurilor are i ali determinani (Svensson,
1996)

Evoluia agregatelor monetare este analizat ca tendin pe perioade

lungi de timp, variaiile masei monetare fiind n general irelevante pe
termen scurt

n practic, majoritatea economitilor i bncilor centrale nu utilizeaz

masa monetar pentru a prognoza inflaia, ci mai degrab forme ale
curbei Phillips sau modele statistice pe termen scurt (Meltzer, 1998),
pornind de la paradigma neo-keynesist
Este cererea de moned stabil
Este cererea de moned stabil
?
?
(contin.)
(contin.)
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
21
21
Viteza de rota
Viteza de rota

ie a banilor
ie a banilor
nu este constant
nu este constant

n timp
n timp
Sursa: Eurostat, bncile centrale naionale, calcule BNR
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
1
9
9
5
1
9
9
6
1
9
9
7
1
9
9
8
1
9
9
9
2
0
0
0
2
0
0
1
2
0
0
2
2
0
0
3
2
0
0
4
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
numr de rotaii M2 / an
Zona euro
Marea Britanie
Cehia
Ungaria
Polonia
0
1
2
3
4
5
6
7
1
9
9
5
1
9
9
6
1
9
9
7
1
9
9
8
1
9
9
9
2
0
0
0
2
0
0
1
2
0
0
2
2
0
0
3
2
0
0
4
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
numr de rotaii M2 / an
Romnia
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
22
22
Legtur destul de slab
Legtur destul de slab

n cazul Romniei
n cazul Romniei
(T1 2001
(T1 2001

T2 2011)
T2 2011)
Sursa: INS, calcule BNR
-10
0
10
20
30
40
50
m
a
r
.
0
1
s
e
p
.
0
1
m
a
r
.
0
2
s
e
p
.
0
2
m
a
r
.
0
3
s
e
p
.
0
3
m
a
r
.
0
4
s
e
p
.
0
4
m
a
r
.
0
5
s
e
p
.
0
5
m
a
r
.
0
6
s
e
p
.
0
6
m
a
r
.
0
7
s
e
p
.
0
7
m
a
r
.
0
8
s
e
p
.
0
8
m
a
r
.
0
9
s
e
p
.
0
9
m
a
r
.
1
0
s
e
p
.
1
0
m
a
r
.
1
1
variaie anual, %
Masa monetar (M2)
Inflaia (deflator PIB)
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
23
23
Gradul de monetizare a economiei
Gradul de monetizare a economiei
*
*
se men
se men

ine sczut comparativ cu alte

ine sczut comparativ cu alte

ri
ri
0,0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
1,0
R
o
m

n
i
a
C
e
h
i
a
P
o
l
o
n
i
a
U
n
g
a
r
i
a
E
A
R
o
m

n
i
a
C
e
h
i
a
P
o
l
o
n
i
a
U
n
g
a
r
i
a
E
A
R
o
m

n
i
a
C
e
h
i
a
P
o
l
o
n
i
a
U
n
g
a
r
i
a
E
A
1996 2000 2010
Sursa: BIS, Eurostat, calcule BNR
*M2 (sfrit de perioad)/PIB
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
24
Rolul atribuit
Rolul atribuit

n prezent monedei
n prezent monedei
de ctre bncile centrale
de ctre bncile centrale
Agregatele monetare nu sunt ignorate de bncile centrale, ele sunt
monitorizate n cadrul unui set amplu de indicatori economici relevani
Cu toate c acordarea unui rol dominant agregatelor monetare n
ghidarea politicii monetare nu este recomandabil [], dinamica
masei monetare poate conine nc importante informaii
referitoare la evoluiile economice viitoare (Bernanke, 2006)
Dei datele monetare conin informaii vitale pentru luarea unei
decizii avizate de politic monetar, considerate independent,
acestea nu ofer o imagine complet asupra economiei, esenial
pentru formularea unei politici monetare adecvate meninerii
stabilitii preurilor (BCE, Buletin lunar ianuarie 1999)
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
25
1 an 30 ani
Inflaia, procente Inflaia, procente
Creterea masei monetare, procente Creterea masei monetare, procente
Sursa: Mervyn King (2001) No money, no inflation the role of money in the economy
Rela
Rela

ia bani
ia bani
-
-
infla
infla

ie este mai puternic

ie este mai puternic
pe orizonturi foarte lungi de timp
pe orizonturi foarte lungi de timp
Inflaia i variaia masei monetare (medie anual) pe un eantion de 116 ri
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
26
Episoade de cretere excesiv a masei monetare majoritatea nu s-au soldat cu episod inflaionist
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
T4 1972 - T2 1974 7 9 da T1 1972 - T4 1972 4 5 da T4 1975 - T1 1978 10 4 da T3 1982 - T3 1983 5 6 nu
T2 1975 - T1 1976 4 nu T4 1978 - T1 1983 18 nu T2 1984 - T4 1988 19 nu T2 1984 - T3 1985 6 nu
T4 1977 - T4 1978 5 da T4 1986 - T3 1987 4 nu T2 1992 - T3 1994 10 da T1 1987 - T2 1989 10 da
T1 1980 - T2 1981 6 nu T3 1990 - T4 1993 14 nu T4 1996 - T3 1999 12 da T3 1992 - T3 1994 9 nu
T1 1983 - T4 1983 4 nu T1 1996 - T4 1998 12 da T1 1996 - T3 1997 7 nu
T4 1984 - T3 1986 8 da T4 1998 - T1 2000 6 da
T3 1989 - T4 1991 10 nu
T4 1996 - T3 1997 4 nu
T1 1999 - T1 2000 5 da
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
T3 1990 - T4 1993 14 2 nu T1 1982 - T2 1985 14 4 nu T1 1978 - T1 1980 9 4 da T3 1971 - T1 1974 11 5 da
T3 1995 - T3 1996 5 nu T1 1988 - T2 1990 10 da T4 1984 - T4 1987 13 da T4 1978 - T2 1980 7 da
T2 1993 - T4 1994 7 nu T2 1992 - T4 1994 11 nu T4 1981 - T1 1984 10 nu
T4 1998 - T2 2000 7 da T2 1996 - T1 1997 4 nu T2 1987 - T3 1991 18 nu
T1 1998 - T4 1999 8 nu
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
T2 1982 - T2 1983 5 4 nu T1 1981 - T4 1981 4 4 nu T4 1971 - T2 1973 7 6 da T1 1984 - T4 1985 8 4 nu
T3 1989 - T1 1991 7 nu T2 1985 - T2 1988 13 nu T4 1976 - T1 1978 6 da T2 1989 - T3 1991 10 nu
T4 1992 - T4 1994 9 nu T1 1991 - T4 1993 12 da T1 1979 - T4 1979 4 da T4 1993 - T4 1994 5 nu
T4 1998 - T2 2000 7 da T2 1996 - T3 1998 10 da T1 1988 - T1 1989 5 nu T4 1995 - T2 1998 11 da
T4 1991 - T3 1996 20 da
T1 1998 - T3 1999 7 da
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
perioada de
cretere excesiv
nr.
trim.
nr.
epis.
epis.
infl.
T1 1973 - T4 1975 12 6 nu T1 1977 - T1 1980 13 3 da T1 1972 - T1 1975 13 5 da T3 1971 - T3 1973 9 6 da
T3 1981 - T4 1983 10 nu T1 1987 - T4 1989 12 da T4 1981 - T1 1985 14 nu T2 1976 - T2 1978 9 da
T4 1986 - T3 1988 8 da T1 1996 - T3 1999 15 nu T3 1989 - T4 1992 14 nu T3 1982 - T4 1983 6 da
T3 1991 - T3 1994 13 nu T3 1996 - T2 1999 12 nu T2 1986 - T3 1988 10 da
T2 1996 - T1 1998 8 nu T3 2000 - T4 2001 6 nu T4 1990 - T4 1993 13 nu
T4 1999 - T4 2001 9 nu T3 2001 - T1 2003 7 da
Sursa: B. Roffia i A. Zaghini, Excess Money Growth and Inflation Dynamics, ECB Working Paper, nr. 749/2007.
Not: Perioada de analiz ncepe din 1970 sau 1971, cu excepia zonei euro (T1 1980), Frana (T4 1981), Germania (T4 1975), Italia (T1 1977), Olanda (T1 1978),
Noua Zeeland (T4 1979) i Spania (T4 1981).
DANEMARCA ZONA EURO
OLANDA NOUA ZEELAND NORVEGIA SPANIA
AUSTRALIA CANADA
SUEDIA ELVEIA MAREA BRITANIE
JAPONIA ITALIA GERMANIA FRANA
SUA
27
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
27
27
Bncile centrale analizeaz un set extins de indicatori n procesul
de luare a deciziilor de politic monetar: ratele dobnzilor, evoluia
agregatelor monetare, consumul i investiiile, cursul de schimb
i condiiile pieei valutare etc.
Dei exist o corelaie pe termen lung ntre masa monetar i inflaie,
modificrile neateptate ale cererii de bani i ale vitezei de rotaie au
determinat focalizarea ateniei asupra ratelor dobnzilor i nu a
evoluiei cantitii de bani n circulaie n stabilirea obiectivelor
operaionale de politic monetar

n loc de concluzii
n loc de concluzii

BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI

28

n loc de concluzii
n loc de concluzii

(contin.)
(contin.)
28
Indiferent de condiiile economice care au justificat strategia bazat
pe intirea agregatelor monetare n anii 70 i nceputul anilor 80,
acestea au fost invalidate ncepnd cu anii 90, iar decizia Fed de
a acorda o importan mai sczut agregatelor monetare a fost,
ntr-adevr, o reacie corespunztoare la modificarea cadrului
macroeconomic (B. Friedman, 1996)
relaiile (istorice) identificate la nivelul variabilelor macroeconomice
sunt adeseori instabile, mai ales in condiiile unor schimbri de
politic economic regularitile trebuie identificate la nivelul
comportamentelor individuale (deep paramaters: preferine,
tehnologie, constrngeri) (Lucas critique)

Modelele cu micro fundaii explicite (Dynamic Stochastic General

Equilibrium) i teoria neo-keynesist au devenit standardul cadrului
de analiz i prognoz macroeconomic utilizat n prezent de
majoritatea bncilor centrale
BANCA NA BANCA NA IONAL A ROMNIEI IONAL A ROMNIEI
29
29
Sistemul de baz al modelelor neo
Sistemul de baz al modelelor neo
-
-
keynesiste de tip DSGE
keynesiste de tip DSGE
) , 0 ( N
2
t , t t
o c ~
) , 0 ( N
2
y t , y
o c ~
unde:
rata inflaiei
deviaia PIB
rata nominal a dobnzii
oc de ofert
oc de cerere
oc de politic monetar

t
= t
=
t
y
=
t
i
=
t , t
c

t , y
= c
=
t , i
c
, ) E i ( y ) 1 ( y E y
t , 1 t t t 1 t 1 t t t t
c t | + + =
+ +
) , 0 ( N
2
i t , i
o c ~
| | , y E ) 1 ( i i
t , i t 1 t t 1 t t
c t | + + + =
+
, y ) 1 ( E
t , t 1 t 1 t t t t
c t o t o t + + + =
+