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Reporte Especial

Reporte Especial
NOVIEMBRE DEL 2012

Departamento de Estudios Econmicos

PER: PROYECCIONES MACROECONMICAS 2013

SEMANA DEL 19 AL 23 DE ENERO DEL 2009

Departamento de Estudios Econmicos

01

Reporte Especial

DISCLAIMER: Las opiniones, estimaciones, pronsticos, declaraciones y recomendaciones efectuadas en el presente reporte son producto de la investigacin y estudio realizado por los autores, sobre la base de informacin pblica disponible reflejan la opinin exclusivamente del equipo de Estudios Econmicos, y no necesariamente de Scotiabank Per S.A.A. El presente informe no constituye asesora en inversiones, ni contiene, ni debe ser interpretado como una oferta, una invitacin o una recomendacin para realizar cualquier acto jurdico respecto de cualquier valor mobiliario o producto financiero. Scotiabank Per S.A.A. y sus subsidiarias no se responsabilizan por cualquier error, omisin o inexactitud que pudiera presentar este reporte; ni por los resultados de cualquier decisin de inversin adoptada respecto de los valores o productos financieros que se analizan.

NOVIEMBRE 2012

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Reporte Especial Reporte Macroeconmico

Perspectivas 2013
El crecimiento del Per ha entrado a una velocidad de crucero de alrededor de 6%. Nuestra proyeccin es que se mantendr este crecimiento de 6.0% en el 2013, que es, adems, un ritmo sostenible en el tiempo. El motor principal sigue siendo la demanda interna, en particular, la inversin privada. Sin embargo, hay diferencias respecto a aos anteriores. Los componentes de demanda contribuirn en forma ms homognea, y aquellos, que en el pasado contribuan poco, como las exportaciones, contribuirn en forma ms robusta, en el 2013. La participacin de los sectores primarios tambin ser mayor que en aos anteriores. Todo lo cual apunta a un crecimiento, que no ser vertiginoso, pero s slido y generalizado. El riesgo internacional sigue. Existe cierta ilusin de que seales de recuperacin en el crecimiento, en especial en EE.UU. y China, significaran un entorno ms tranquilo en el 2013. Sin embargo, los desbalances fiscales y las distorsiones monetarias en EEUU y la Eurozona continan empeorando, lo cual est generando tensiones potencialmente telricas en el subsuelo de la economa mundial. Frente a los riesgos internacionales, el Per destaca como un pas atractivo para invertir. El flujo de capitales que viene entrando contribuye a la inversin, pero tiene implicancias sobre el tipo de cambio y las cuentas externas. El incremento en las Reservas Internacionales Netas (RIN) tiene, actualmente, mucho ms que ver con entrada de capitales y financiamiento externo, que con el supervit comercial. Esto es importante, puesto que los precios de los metales han entrado en un rango ms estable que podra continuar en el 2013. En general, ser un ao ms de estabilidad macroeconmica en trminos de supervit fiscal (aunque menor), inflacin manejable (aunque en el lmite superior del rango meta), y cuentas externas positivas (aunque ms dependiente de flujos de capitales, potencialmente voltiles).

no tendr ms consecuencia que la que ha venido teniendo en el 2012, es decir, un impacto moderado en algunos sectores de exportacin. Despus de todo, la crisis europea no es un riesgo, sino que ya es una realidad con la que se viene viviendo de hace cierto tiempo. El Per ha crecido ms de 6% en el 2012 en medio de esta realidad.

PBI MUNDIAL SEGN PPC (Variacin porcentual anual)

2012 Mundo EEUU Eurozona Alemania Francia Italia Espaa Reino Unido Japn Asia en desarrollo China LATAM y el Caribe Brasil 3.4 1.9 -0.3 0.5 0.1 -2.0 -1.8 0.2 1.5 7.2 7.8 3.5 2.0

2013 3.5 2.0 0.1 0.7 0.5 -0.8 -1.6 1.0 0.8 7.0 7.8 3.8 3.5

Fuente: Scotiabank Elab.: EE - Scotiabank

Tambin habr cambios en China. China siempre es un enigma, pero para el 2013 no es claro, en particular, cul ser la postura de los nuevos gobernantes recientemente designados. Lo que s se sabe es que el debate sobre el crecimiento de China est cambiando en una forma interesante. Hasta hace poco se asociaba el riesgo de una desaceleracin china a la coyuntura internacional. En cambio, el debate actual es si la desaceleracin es, en realidad, coyuntural, o si es ms bien estructural, reflejo de una transicin a una nueva etapa de crecimiento potencial ms bajo. Pero, no es el riesgo de desaceleracin mundial en s lo que constituye el mayor riesgo para el pas. Desde hace varios aos, a pesar de la incertidumbre mundial, el entorno internacional ha sido favorable a la inversin privada en el pas en dos puntos esenciales: precios de los metales altos y bajo costo del dinero en dlares a nivel mundial. Cualquier cambio en estos dos elementos puede tener un impacto significativo en el paradigma actual de crecimiento del pas. En cuanto a los precios de los metales, en especial los metales industriales, antes que un declive, parece que los mercados estn entrando a un periodo de fluctuacin cclica. Esta fluctuacin cclica sera, en realidad, regresar a la normalidad luego de una dcada de auge casi incesante. Una cada moderada en los precios de los metales, como parte de un comportamiento cclico, debera ser absorbible para la economa.

El entorno internacional
En los ltimos aos antes de proyectar el crecimiento del Per, la pregunta recurrente que aparece es: qu tan severo ser el entorno internacional, y cmo y en qu magnitud impactar al Per? Es probable que el 2013 sea diferente al 2012 en varios aspectos. Para empezar, el foco de la preocupacin mundial ya est pasando de la Eurozona, a EE.UU. Este desplazamiento va a continuar. EE.UU. es ms importante para el Per que Europa. Al mismo tiempo, mientras se incrementa la incertidumbre respecto de EEUU, la crisis en Europa no slo va a persistir, sino existe el riesgo de que empeore. Sin embargo, en general, una crisis contenida slo a Europa

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PRECIOS DE METALES (en US$)


Commodity Oro Plata Cobre Zinc Plomo Petrleo Unidad Onza Onza Libra Libra Libra Barril 2011 1573 35.32 4.00 0.99 1.09 95.00 2012 (p) 1680 32.00 3.65 0.90 0.92 95.00 2013 (p) 1850 38.00 3.75 0.90 0.92 95.00 2014 (p) 1900 40.00 3.75 0.90 0.92 95.00

embargo, salvo que venga acompaada de una crisis mayor, una desaceleracin mundial probablemente afecte slo moderadamente al crecimiento del Per. Ms importante son los riesgos provenientes de los desequilibrios macroeconmicos y las distorsiones monetarias. De hecho, las distorsiones de las polticas monetarias expansivas en EEUU ya estn afectando al Per, por ejemplo, a travs de cambio de flujos de capitales y presiones cambiarias, resultado del diferencial de tasas de inters en dlares en el mundo, y en soles en el Per.

Fuente: Estudios Econmicos - Scotiabank

(p): Proyeccin

DEUDA PBLICA BRUTA (% del PBI)


Es ms difcil construir un escenario en que los precios de los metales suban significativamente en el futuro. Sin embargo, de ocurrir, probablemente se deba, no a un robustecimiento del crecimiento mundial, sino a un debilitamiento fuerte del dlar. En el caso de los metales preciosos, la propia incertidumbre econmica mundial y expansin monetaria seguirn dando soporte, con un sesgo al alza. El segundo riesgo, el de una subida abrupta y significativa en la tasa de inters, es casi ignorado por los analistas de mercado, bajo la conviccin de que los bancos centrales de los pases desarrollados tiene el suficiente poder y manejo para impedirlo. Sin embargo, esto es cierto solamente mientras existe confianza en que los bancos centrales tienen un control suficiente sobre las tasas y el dinero. Las tasas de inters son el balance de dos cosas: la percepcin de riesgo y la liquidez en el sistema. Actualmente la inyeccin de liquidez en el mundo es tan grande, que las tasas de inters en general, y de los bonos pblicos en particular, ya no reflejan riesgo. Como ejemplo, la deuda pblica de EE.UU. es, hoy, 75% mayor que en el 2007 (US$16.2 billones versus US$9.2 billones), y ya supera el 100% del PBI. De hecho, EE.UU. enfrenta el mayor riesgo fiscal en dcadas. Sin embargo, la tasa de inters actual de 1.7% de los bonos de tesoro de 10 aos es bastante menor que la tasa promedio de 5 - 6% en los ltimos 30 aos. Si este 5% histrico representa un nivel normal de riesgo fiscal, entonces, la tasa actual (1.7%) debera ser superior al histrico, y no menor, para reflejar un mayor riesgo fiscal hoy. Algo parecido ocurre en la Eurozona. Si las tasas de inters en EE.UU. vuelven a sus promedios histricos en forma desordenada, el impacto probablemente superara el estallido de la burbuja inmobiliaria del 2007-2008. No es evidente que esta situacin se d en el 2013, pero tampoco es claro cmo se va a evitar eventualmente. En el fondo est el dilema de EE.UU. de cmo crecer y reducir los desbalances macroeconmicos al mismo tiempo. La mayora de los analistas estn enfocados en si habr o no una desaceleracin mundial. Este riesgo existe. Sin
110 100 90 80 70 60 50 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

EE.UU. Eurozona

Fuente: WEO Octubre 201 2, FMI Elab.: Estudios Econmicos - Scotiabank

Per: Crecimiento PBI 2013


Nuestra proyeccin de un crecimiento del PBI de 6.0% en el 2013 toma en cuenta un entorno internacional complicado, pero no tanto como para frenar la apreciable dinmica de la demanda interna del pas. Nuestra proyeccin est en lnea con el consenso (5.9%, Latinfocus de octubre), y tambin con el MEF y el BCR. En general, salvo una que otra proyeccin extrema, las proyecciones estn entre 5% y 7%. En gran medida, esto refleja que la economa viene fluctuando desde hace cierto tiempo alrededor del 6.0%, y que este nivel de crecimiento es tanto razonable como sostenible en el tiempo. Lo que, en buena medida, diferencia a los analistas es la cuestin de si habr o no una crisis o desaceleracin internacional. Los riesgos se conocen, pero no si se van a manifestar ni qu significarn para el Per. Es posible que el entorno internacional sea lo suficientemente calmado cmo para permitir que el Per crezca 7%? S, es posible.

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PRODUCTO BRUTO INTERNO TRIMESTRAL (Variacin porcentual anual)


10 8 6 4 2 0 4T12P 1T13P 2T13P 3T13P 4T13P 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12

Los factores que tendrn una incidencia positiva sobre la inversin privada incluyen, el incremento de la Inversin Extranjera Directa (IED) y el bajo costo del dinero. El Per registr una IED rcord en el primer semestre del 2012, superando en 31% al mismo periodo del 2011. Es evidente el inters de empresas extranjeras de invertir en el Per. Si bien es cierto que esta inversin puede desaparecer rpidamente si se deteriora el entorno internacional, este riesgo tal vez sea menor que en el pasado, dado que la percepcin del Per como pas riesgoso tambin est cambiando. Mucha de la IED nueva pareciera estar motivada por la percepcin de que el Per se ha vuelto un pas, ms bien, de riesgo relativamente bajo en un mundo en donde es cada vez ms difcil encontrar dnde invertir. En cuanto a la inversin interna, en la medida en que el incremento del crdito bancario puede ser considerado un indicador lder, el hecho de que el crdito est creciendo nuevamente por encima de 20% en setiembre, aboga por un buen ao de inversiones en el 2013. La situacin actual de demanda interna fuerte, un costo del dinero bajo, y posiciones de caja robustas de las empresas, es una combinacin potente a favor de la inversin dentro del pas.

Fuente: BCR, Estudios Econmicos - Scotiabank

Es posible que ocurra una crisis que afecte significativamente el crecimiento del pas? Tambin es posible. Felizmente, el tiempo nos favorece. Ya ha pasado el momento en que una crisis internacional severa pueda tener un impacto pleno en la economa durante el 2013, debido al rezago con que operan los canales de transmisin entre la economa mundial y local.

INVERSIN EXTRANJERA DIRECTA (en millones de dlares)


12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000

Inversin privada
El crecimiento de la inversin privada es el componente ms difcil de proyectar del PBI, dada su dependencia en algo tan voltil e impredecible como la confianza. Nuestra proyeccin de 9.0% de crecimiento parece algo conservador frente al 13.8% del 2012. Sin embargo, balancea varios factores.

PER: OFERTA Y DEMANDA GLOBAL (Variacin porcentual anual)


2011 PBI Importaciones Demanda interna Consumo privado Consumo pblico Inversin bruta interna Inversin bruta fija Privada Pblica Exportaciones 6.9 9.8 7.2 6.4 4.8 10.0 5.1 11.7 -17.8 8.8 2012P 6.2 10.0 7.5 6.0 6.6 11.4 16.6 13.8 30.0 3.5 2013P 6.0 9.0 6.6 5.6 8.6 8.2 9.2 9.0 10.0 6.8

0 2012P 2013P 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Fuente: BCR, Estudios Econmicos-Scotiabank

Pero, al mismo tiempo, existe un factor de desaceleracin por una cuestin de efecto base, especialmente en cuanto a la inversin minera y algunas reas de construccin, como centros comerciales. La inversin minera ha crecido considerablemente en los ltimos dos aos, y ser difcil seguir superando estos niveles rcord en el 2013. No es que inversin minera no vaya a seguir muy fuerte en el 2013. Es, simplemente, que el incremento ser cada vez menor frente a una base cada vez ms alta. Por tanto, su contribucin al crecimiento ser menor. Este efecto base es posible que se vea tambin en la construccin.

Fuente : BCR, Estud ios Econmicos-Scotiabank

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INVERSIN MINERA (en millones de dlares)


10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 2012 (p) 2013 (p) 2008 2009 2010 2011
+37% +65% +44% +77% +8% +7%

Proyectamos un incremento en los ingresos pblicos de 6%. Lo importante, sin embargo, es la participacin creciente de la recaudacin proveniente de actividades internas. La recaudacin por el impuesto a la renta minero ms impuesto/gravamen especial minero ha descendido algo en el 2012, y se mantendr estable en el 2013. En cambio, la recaudacin por IR interna ms IGV ha subido 10% en el 2012, y proyectamos un aumento de 8% en el 2013. Esta es una forma ms saludable de incremento en la recaudacin. Con la recaudacin minera ms estable, y un gasto pblico algo ms agresivo, proyectamos un supervit fiscal de 0.7% del PBI, comparado con 1.8% en el 2012. El reto para dentro de un par de aos ser mantener un supervit fiscal, o un dficit manejable, en un entorno en que ya no sigan subiendo los precios de los metales.

(p): Proyectado Fuente: MINEM, Estudios Econmicos - Scotiabank

BALANCE FISCAL 2004-2013 (% del PBI)

Finalmente, no esperamos un incremento importante en la actividad de parte del Estado en proyectos compartidos con el sector privado, o que pudiera animar una mayor inversin privada en forma colateral.

3.1 2.1 2.1 1.9 1.8 0.7

Consumo privado
El consumo privado ha tenido un comportamiento slido en los ltimos aos, que debera continuar en el futuro. Nuestra proyeccin de 5.6% para el 2013 sigue esta lgica de crecimiento robusto, en base a un continuo crecimiento en el empleo, salarios, y tambin de una mayor penetracin del crdito en el financiamiento del consumo. Un aspecto adicional en el 2013 es el incremento en salarios pblicos previstos en el presupuesto fiscal (contingentes). Algunos de estos aumentos ya han sido anunciados, y entrarn en vigencia a partir de diciembre.

-0.3 -1.0 -1.9

-0.3

2012P

Gasto pblico y finanzas pblicas


El 2013 ser un ao de ingresos y gastos pblicos ms predecibles, en general. Los ingresos debido a que los precios de los metales se han venido estabilizando, y los gastos porque ya se est normalizando la ejecucin del gasto pblico, luego de los desajustes de los aos electoral y post-electoral. El proceso de paulatina normalizacin del gasto de los ltimos meses del 2012, seguir en el 2013. Nuestra proyeccin de un incremento de la inversin pblica de 10.0% est en concordancia con el presupuesto pblico. Nuestra proyeccin de crecimiento del consumo pblico de 8.6% toma en cuenta el presupuesto, anuncios recientes de aumentos salariales militares y policiales a fines del 2012, y, parcialmente, el uso de recursos de la cuenta de contingencia en aumentos para otros empleados pblicos en el 2013.

Fuente: BCR, Estudios Econmicos-Scotiabank

Crecimiento sectorial
En lnea con la tendencia en los ltimos aos, los sectores no primarios, ms ligados a la demanda interna, seguirn liderando el crecimiento, aunque levemente (6.4% versus 6.0% para el PBI). Sin embargo, tambin ser el primero de una serie de buenos aos de crecimiento de los sectores primarios, liderados por la minera e hidrocarburos. Los sectores ms dinmicos de la economa sern construccin de viviendas, construccin retail, agropecuario, restaurantes y hoteles y minera e hidrocarburos. Habr un rebote en la manufactura, luego de un ao de crecimiento muy bajo en el 2012.

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2013P

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

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PBI SECTORIAL (Variacin porcentual real)

Adicionalmente, algn impacto tendr la subida de los precios de los commodities agrcolas sobre la inflacin a fines del 2012 e inicios del 2013.
2012P 3.8 -14.5 2.2 1.8 4.0 1.5 -6.3 2.9 13.8 7.4 7.5 6.2 1.2 7.2 2013P 3.2 10.7 5.0 4.4 8.0 5.2 6.1 5.0 8.3 6.8 6.3 6.0 4.4 6.4

2011 Agropec uario Pesca Minera e hidroc arburos Minera Hidrocarburos Manufactura Primaria No primaria Construccin Comercio Servicios PBI Sectores Primarios Sectores No Primarios 4.4 31.8 0.1 -3.2 18.1 5.6 13.0 4.4 3.0 8.8 8.6 6.9 4.4 7.4

Al final de cuentas, lo que puede terminar determinando si la inflacin cae dentro del rango meta, o si, ms bien, empieza a subir nuevamente, ser la existencia o no de shocks de oferta, y la direccin de stos. Lo ms difcil de anticipar es el clima y su impacto sobre cosechas internas y las cosechas de los insumos alimenticios importados. Un factor potencialmente positivo es el precio del petrleo. La tecnologa de fraccionamiento est cambiando el mercado de hidrocarburos, en especial en EEUU. Existe la posibilidad de que el mundo est entrando en una etapa de precios energticos ms estables, con muy poco riesgo de alza. Es posible que este impacto en el precio ya se est percibiendo.

PRODUCCIN DE PETRLEO DE EEUU (Miles de barriles diarios)

6,500 6,250 6,000 5,750

Fuente: INEI, Estudios Econmicos-Scotiabank

Las fuertes inversiones en minera e hidrocarburos empiezan a dar fruto, y harn que el crecimiento del PBI del pas empiece a acelerar nuevamente, aunque el grueso del impacto se dar despus del 2013.

5,500 5,250 5,000 4,750 4,500 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Precios y Poltica Monetaria


La inflacin se ha mantenido por encima de 3.0% durante todo el 2012, y buena parte del 2011. Es un periodo largo para tener una inflacin fuera del rango meta del BCR. Sin embargo, no parecen existir presiones inflacionarias de demanda tan amplias y profundas como para que se formen expectativas inflacionarias. Lo que s pareciera sugerir esta inflacin persistente es cierta rigidez a la baja de la inflacin. En parte, esto podra reflejar que, con el crecimiento de la demanda tan fuerte, en algunos rubros como servicios, s existe cierta presin inflacionaria. Nuestra proyeccin de 3.0% para el 2013 balancea, por un lado, la ausencia de expectativas inflacionarias y, por otro, presiones de demanda que son slo moderadas (reflejo, a su vez, de que la actividad econmica est creciendo cerca de su potencial). La apreciacin cambiaria tambin est ayudando a reducir la inflacin. Por el otro, si bien las presiones de demanda son moderadas, no son nulas, generando cierta rigidez a la baja a la inflacin.

Fuente: EIA

Elab.: Estudios Econmicos - Scotiabank

Tenemos la percepcin de que el directorio del Banco Central considera que la inflacin est esencialmente controlada. Si bien supera el rango meta, no lo hace por mucho, y slo debido a una serie de shocks de oferta temporales. Por consiguiente, esperamos que el Directorio del BCR deje su tasa de inters de referencia nuevamente sin cambios, en 4.25%, durante el 2013. Nuestra percepcin es que el nivel actual corresponde a un nivel cercano a lo neutral con el que el BCR se siente relativamente cmodo. De mantenerse la tasa en 4.25% durante todo el 2013, se habr acumulado ms de dos aos y medio de tasa estable, el periodo ms largo en la historia monetaria moderna del pas. El periodo ms largo previo haba sido de 13 meses.

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INFLACIN Y TASA DE REFERENCIA (En porcentaje)


7.0

Tasa de referencia BCR


6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0
May-09 May-10 May-11 May-12 Nov-08 Nov-09 Nov-10 Nov-11 Nov-12 Ago-09 Ago-10 Ago-11 Ago-12 Feb-09 Feb-10 Feb-11 Feb-12

Estas preocupaciones podran llevar al BCR a realizar nuevos ajustes en los requerimientos de encaje en dlares, entre otras medidas posibles. El BCR ya ha comunicado que estn coordinando con la SBS y el MEF medidas para reducir el ritmo de crditos otorgados, principalmente en dlares. Por lo tanto, si bien esperamos que el BCR mantenga sin variar su tasa de inters de referencia, es probable que siga una poltica relativamente contractiva, a travs de instrumentos como el encaje, que permitan reducir el ritmo de apreciacin y moderar la expansin del crdito. Esto podra llevar a un incremento moderado en el costo del crdito.

Inflacin 12 meses

Tipo de cambio
Los fundamentos para el 2013 siguen apuntando a una apreciacin. La apreciacin del Sol lleva ms de una dcada, y no es algo que vaya a cambiar rpidamente. Lo interesante, sin embargo, es que los factores detrs estn cambiando. Los factores ms importantes hasta ahora: el supervit comercial y la desdolarizacin interna, sern menos fuertes en el 2013. Y el factor que est cobrando mayor importancia es el flujo de capital, en parte de corto plazo, pero principalmente de mediano y largo plazo.

Fuente: BCR, INEI, Estudios Econmicos - Scotiabank

Esto es notable, considerando la incertidumbre internacional y la volatilidad de los mercados, y parece indicar que se ha llegado a cierto punto de equilibrio entre crecimiento de la demanda adecuado, inflacin no muy alta, y una tasa dentro de la zona de confort del BCR. Sin embargo, que el BCR mantenga su tasa de referencia estable no significa que no tenga una poltica monetaria activa. Dos preocupaciones del BCR que continuarn en el 2013 es el diferencial de tasas de inters entre el BCR (4.25%) y la Reserva Federal de EEUU (0%-0.25%), y el consiguiente flujo de capital en dlares proveniente del exterior, que est acelerando la apreciacin del tipo de cambio, y alimentando una expansin del crdito que por momentos, consideraran incmodamente alta.

TIPO DE CAMBIO 2003 - 2013 (Soles por dlar)


3.60

3.40

3.20

3.00

DIFERENCIAL DE TASA DE REFERENCIA (En porcentaje)

2.80

7.0
6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Fuente: BCR, Bloomberg. Estudios Econmicos - Scotiabank

2.60
BCR - FED BCR - BCE BCR - BOJ

2.40 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Fuente: BCR, Estudios Econmicos - Scotiabank

Al mismo tiempo, si bien el proceso de desdolarizacin debe continuar a nivel de transacciones y depsitos, a nivel de crditos el proceso se ha frenado desde el 2009. De hecho, si se deja el tipo de cambio constante, ha habido una ligera dolarizacin del crdito en los ltimos dos aos (es decir, toda la desdolarizacin nominal en este periodo es atribuible a un efecto cambiario). Hay dos elementos que estn frenando la desdolarizacin del crdito bancario: la propia apreciacin, y el financiamiento en dlares a tasas de inters ms bajas que en soles, reflejo del diferencial de tasas de poltica monetaria de la Reserva Federal y del BCR.

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DOLARIZACIN DE DEPSITOS BANCARIOS (En porcentaje)

75
70 65 60 55 50 45 40 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Fuente: SBS, Estudios Econmicos - Scotiabank

o simplemente estacionar la liquidez. Como resultado de este cambio de percepcin, el ruido externo viene teniendo un impacto menor en la moneda nacional que en el pasado. Esta evolucin de moneda de alto riesgo a moneda de bajo riesgo es un cambio estructural. Nuestra proyeccin es de un tipo de cambio de 2.49 para fines del 2013. En realidad nunca ha sido posible determinar el tipo de cambio con precisin en forma tan adelantada. Lo que hemos hecho ha sido extrapolar tendencias de un ao, tres aos, cinco aos, y diez aos del tipo de cambio. Estas extrapolaciones arrojan un abanico de entre 2.40 y 2.50. Eliminando los extremos (2.40 y 2.50), nos hemos quedado con el tipo de cambio extrapolado segn la tendencia promedio de los ltimos 5 aos, que es S/.2.49. El mensaje es que vemos un sol fuerte, incluso por debajo de S/.2.50 aunque con mayor volatilidad. Proyectamos un tipo de cambio promedio anual de S/. 2.53 por dlar, lo que implica una apreciacin de 4% respecto del 2012. Esto es similar a la apreciacin del sol del 2012, que estar cercana al 4.2%. En el camino habr hipos cambiarios ante la incertidumbre internacional y la volatilidad de los mercados cambiarios mundiales. Estos hipos pueden parecer cambios de tendencia en su momento, pero no lo sern. Ms bien, el factor potencialmente perturbador es el accionar de las autoridades monetarias y regulatorias. Nuestra proyeccin para el 2013 se dio antes de que stas anunciaran una serie de medidas, y probables medidas futuras, con la intencin de influir sobre el mercado cambiario. Las medidas pueden afectar nuestras proyecciones. Sin embargo, hasta conocer las medidas en s, la agresividad que tendrn las autoridades en implementarlas, y su efectividad real, nos mantenemos con nuestras proyecciones actuales. Una medida particularmente interesante es la decisin del BCR de intervenir en el mercado cambiario de manera de permitir una mayor volatilidad. En realidad, lo que busca es que el tipo de cambio sea menos predecible. En el pasado, el BCR intervena en el mercado cambiario expresamente para reducir la volatilidad cambiaria, y, al hacerlo, generaba una trayectoria predecible que atraa cierto tipo de capital de corto plazo al mercado. La nueva poltica del BCR no cambiar la tendencia de apreciacin del sol, pero s aade un grado de incertidumbre respecto de la velocidad de apreciacin.

con TC nominal con TC constante

DOLARIZACIN DEL CRDITO BANCARIO (En porcentaje)


85 80 75 70 65 60 55 50 45 con TC nominal con TC constante

40 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012


Fuente: SBS, Estudios Econmicos - Scotiabank

Este diferencial de tasas, y en general la abundancia de liquidez en dlares en el mundo, as como la mejora en la percepcin de riesgo de nuestra economa, est atrayendo capitales hacia el pas. En el 2012 tendremos la cuenta financiera ms superavitaria de nuestra historia. No es capital de corto plazo el factor principal detrs de este flujo, sino la Inversin Extranjera Directa, la cual alcanzara un rcord cercano a USD 10,000 millones en el 2012, segn nuestros estimados, as como el fondeo de las instituciones financieras y corporativas con recursos del exterior, incluyendo prstamos offshore, adeudados bancarios de largo plazo y emisiones de bonos. Todo esto refleja un cambio en la percepcin del riesgo con la que se ve al Per. El pas empieza a ser percibido como un lugar atractivo y pocos riesgos en donde invertir,

Cuentas externas
El periodo 2012-2013, e, incluso, el 2014, presenta un cambio significativo en las cuentas externas, en comparacin con aos anteriores. El supervit comercial, como factor principal detrs del incremento en las reservas, est cediendo su lugar al ingreso de capital. El supervit comercial que proyectamos para el 2013 es de slo US$3,517 millones, el ms bajo desde el 2008. Si excluimos este ao de crisis, es el ms bajo desde el 2004. El descenso ya empez. El supervit del 2012 fue de tan slo US$3,255 millones a setiembre, y ser de US$4,082 millones para el ao, menos de la mitad del supervit rcord de US$9,302 millones del 2011.

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EXPORTACIONES E IMPORTACIONES (En millones de dlares)


Exportaciones 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2012P 2013P 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Importaciones

El supervit creciente de la cuenta financiera refleja el atractivo del pas para la inversin extranjera, y el incentivo que da el diferencial de tasas de inters a las empresas y bancos a buscar financiamiento en el exterior. Salvo una crisis severa en la economa global, estos factores deberan persistir en el 2013 y 2014.

Ms all del 2013


Como suele ocurrir, el 2014 en adelante se definir, en gran medida, en el 2013. En marzo-abril 2013 el nuevo gobierno chino determinar cul es la trayectoria de crecimiento que buscarn. El proceso en Europa es menos predecible, pero se sabr si hay o no una crisis mayor. EE.UU. estar sufriendo las consecuencias de su decisin, cualquiera que sea, entre crecer con desequilibrios, o resolver sus desbalances a costa del crecimiento. Adems, la burbuja en el mercado de bonos estar ms cerca ya sea de una resolucin ordenada, o de una crisis desordenada. En medio de esta incertidumbre externa, el frente interno ser expectante. Tal como ha sealado el Presidente del BCR, Julio Velarde, a la demanda interna robusta se agregar el fuerte incremento en la produccin de cobre, producto de las inversiones en curso. Esto podra acercar el crecimiento del pas a un promedio cercano al 7% entre el 2014 y 2016 2017... siempre que el entorno internacional lo permita. Adicionalmente, en un pas an tan poco desarrollado como el Per, hay mucho que hacer en trminos de infraestructura y ampliacin de mercados, por lo que el crecimiento va inversin tiene el potencial de seguir alto por muchos aos. La inversin total acaba de pasar el umbral de 25% de PBI, lo que sugiere un crecimiento acelerado. En general, el pas an tiene mucho terreno que recorrer en trminos de inclusin social, y an queda mucho espacio hasta que la clase media emergente vea satisfecha sus necesidades y deseos de vivienda, servicios, y bienes acorde a su mejora econmica. Adems, existen los recursos para todo esto en las empresas, en el sistema financiero, y en el sector pblico. Con tanto viento a favor, no debera ser difcil duplicar el PBI del Per, de US$200 mil millones a US$400 mil millones, para el 2021.

Fuente: BCR, Estudios Econmicos-Scotiabank

En cambio, el supervit de la cuenta financiera ser de alrededor de US$20 mil millones en el 2012, y de un proyectado conservador de US$16.8 mil millones en el 2013, niveles bastante superiores a lo registrado en el 2010 y 2011, de US$12.5 y US$13.6 mil millones, respectivamente. El incremento se est dando, principalmente, en forma de capital de largo plazo, antes que capital de portafolio o especulativo, lo cual es saludable. Por tanto, la causa principal del supervit externo, y del consiguiente flujo de dlares al pas, empieza a ser el flujo de capitales, antes que el auge exportador. La reduccin en el supervit comercial refleja precios de metales ms estables frente a un crecimiento robusto en las importaciones, en lnea con la demanda interna. Es posible, adems, que juegue un rol la apreciacin cambiaria en alentar las importaciones.

BALANZA COMERCIAL Y CUENTA FINANCIERA (En millones de dlares)


Balanza Comercial 20,000 16,000 12,000 8,000 4,000 0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Cuenta Financiera

Fuente: BCR, Estudios Econmicos-Scotiabank

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Guillermo Arbe Carbonel Pablo Nano Cortez Mario Guerrero Corzo Daniela Estrella Morgan Estefany Castillo Aylln Erika Manchego Chavez Carlos Asmat de la Cruz James Paul Donayre Gerente Macroeconoma /Anlisis Sectorial / Regiones Monetaria / Precios / Bancos Economa Internacional Renta Variable / Renta Fija Minera / Commodities Sectores No Primarios Asistente 211-6052 211-6000 211-6000 211-6000 211-6000 211-6000 211-6000 211-6000 ax. ax. ax. ax. ax. ax. ax. 16556 16557 16661 16487 16558 16853 16851

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