CAPITAL DE TRABAJO Administracin Financiera Fundamentos y aplicaciones, Oscar, Len Garca, ASOCIADO A LA LIQUIDEZ Depende de la utilidad EBITDA, lo mismo

mo que los impuestos, servicio a la deuda, pago de proveedores, reposicin de activos fijos y pagos de dividendos. La importancia de esta variable se debe consume mucho tiempo de los Gerentes Financieros por lo competido del entorno. Que es Capital de trabajo o Capital circulante? Son los recursos que la empresa mantiene o requiere para llevar a cabo su operacin. Todas las empresas requieren capital de trabajo?. Si, unas mas capital que otras. El capital de trabajo se debe asociar siempre con las vetas. Por eso se define tambin:

1. Como la cantidad de recursos que la empresa requiere para mantener cierto nivel de ventas. 2. Es la proporcin de recursos requeridos para lograr las ventas. El recurso debe depender de las ventas a lograr. FACTORES QUE DETERMINAN EL CAPITAL DE TRABAJO: La gestin gerencial y El grado de rivalidad del sector.

1. La gestin gerencial : Los niveles de inventarios y de cuentas por cobrar deben permitir una adecuada financiacin bancaria y de proveedores. 2. La rivalidad en sector de la actividad econmica te obliga a incrementar los das de cuentas por cobrar y de inventarios. 3. Ver ejemplo 1 : Por rivalidad del sector la empresa concede : 90 das de plazo en sus ventas y mantener 30 das de inventarios. El Margen Bruto de la empresa es 40%.

Como se puede ver el CAPITAL DE TRABAJO OPERATIVO (KTO) que resulta de sumar las CUENTAS POR COBRAR Y LOS INVENTARIOS. Que es exactamente el dinero necesario que la empresa requiere para financiar la operacin. Ver ejemplo 2 : Para el segundo ao las vetas crecen un 20%. Si se mantienen el Margen Bruto y los das de cuentas por cobrar y los inventarios. Las cuentas del balance deben mostrar:

Supngase que reflejen magnitudes superiores: significa que est acumulando fondos ociosos o improductivos ocasionando costos de oportunidad que pudieran estar pagando deuda o repartindole utilidades a los accionistas.

El capital de trabajo debe ser financiado por el propio flujo de caja que genera la empresa. Ese flujo es la Utilidad EBITDA (ver www.oscarleongarcia.com ) Earnings, Before, Interests, Taxes, Depreciation and, Amortization

Se creci al ritmo de las ventas, supongamos ahora que las CxC y los Inventarios crecen a otro ritmo:

Como se pude observar se han invertido recursos que bien pudiera haberse invertidos en pagar crditos, o repartir mas dividendos, etc. Hay que impedir que las cuentas por cobrar y los inventarios crezcan a mayor proporcin que las ventas CAPITAL DE TRABAJO NETO OPERATIVO Si tomamos el caso anterior donde KTO se increment en $60 millones, no debieron apropiarse del EBITDA todo este capital ya que parte fue financiada por los Proveedores de Bienes y Servicios (PBS). Si las CxP de $100 crecieron al mismo ritmo que las ventas, entonces:

La CxP de PBS tienen relacin directa con los ingresos operativos. No obstante deben excluirse (Del pasivo corriente) Obligaciones financieras, intereses por pagar, dividendos por pagar, cuentas por pagar a socios, o accionistas, y cualquier otra que no tenga relacin directa con la operacin. Igualmente del KTNO debe excluirse (Del activo corriente) inversiones temporales, cuentas por cobrar a socios, gastos diferidos, entre otras cuentas. Deben incluirse, los anticipos a impuestos (rete fuentes). Cuando hay problemas de capital de trabajo solo hay que mirar las tendencia de crecimiento de las cuentas de KTNO en relacin con el crecimiento de las ventas. Suponiendo que el ao 1 sea el ltimo histrico, que propuesta debe llevar el gerente a la asamblea de accionistas al principio del ao 2 en relacin con el capital de trabajo?. La propuesta, para el ejemplo de arriba, es que se constituya una la reserva para Capital de Trabajo por $40 millones, para que no se repartan utilidades por esa cantidad, ya que es requerida para financiar el KTNO necesaria para soportar el crecimiento en las ventas.

PRODUCTIVIDAD DEL CAPITAL DE TRABAJO (PKT) Si el KTNO se divide entre las ventas se obtiene el indicador PKT y refleja los centavos que debe mantenerse invertidos por cada peso de venta.

En el caso del ejemplo anterior el indicador es del 20%. Significa que por cada peso de venta la empresa mantiene 20 centavos en KTNO. Entre mas pequeo es el PKT se libera mas caja

Tambin se puede comparar con la competencia. Una empresa pude vender lo mismo y manteniendo menos KTNO desarrolla ventajas en costos que pueden ser convertidas en ventajas competitivas. Alargar de manera inapropiado el plazo a proveedores mejora artificialmente el PKT Tres indicadores inductores operativos de valor:

1. El margen EBITDA 2. Productividad del Capital de trabajo(PKT) 3. Uso eficiente de la capacidad instalada (Reposicin de Activos Fijos y/o Inversin de Activos Fijos). EBITDA=Utilidad Operativa + Depreciacin y Amortizaciones Margen EBITDA = EBITDA/Ventas Mantener el PKT pequeo implica que liberamos caja para los accionistas. Ejemplo:

Con este indicador se presiona a:

1. Aumentar el margen de utilidad 2. Rentabilidad va eficiencia de aprovechamiento de recursos. 3. Disminucin de niveles de inversin para operar. 4. Compararse con la competencia. (fcil consecucin de balances y Estados de resultados) 5. Mantener el PKT pequeo, Implica que: A medida que crece la empresa demanda menos KTNO, liberando caja para los accionistas, ver ejemplo arriba. La globalizacin est ejerciendo presin sobre los mrgenes de utilidades de las empresas, obligndolas a equilibrar su rentabilidad atreves mas eficiencia en el aprovechamiento de los recurso El alargamiento de los plazo a los proveedores mejora los resultados, pero representa un alto costo financiero (normalmente el proveedor recupera el costo va precio). EL CONCEPTO DE ROTACIN

El PKT resume en un solo nmero el comportamiento de las cuentas por cobrar, los inventarios y los proveedores de bienes y servicios. Muestra reconocer la interaccin que hay ente ellos y su relacin con el flujo de caja de la empresa. Estos tambin se analizan utilizando los ndices de rotacin, o ndices de actividad El ciclo de liquidez en la grfica que mostramos abajo se muestra el ciclo de liquidez o sistema de circulacin de fondos . Sigue a cada $1 invertido en capital de trabajo en el proceso de generacin de utilidades o flujo de caja. El sistema de cmaras, tanque o compartimientos a travs de los cuales circula un lquido que previamente se ha introducido en el punto A, abriendo la llave respectiva , una especie de T colocada al costado. La presin hace que el lquido circule La temperatura propicia el aumento de volumen. Cuando el exceso en el volumen de liquido no es requerido en el sistema se puede evacuar abriendo la llave B dirigindolos a alguno o algunos compartimientos llamados C,D,E y F con las llaves respectivas abiertas Obsrvese que existe la posibilidad de regresar parte del liquido evacuado por B abriendo la llave G y que las cmaras no tienen el mismo tamao. Igualmente, existe la posibilidad de alimentar la tercera cmara desde la primera sin que lquido pase por la segunda. Por ltimo se da la opcin que algn liquido no ingrese a la ltima cmara al ser desviado hacia la primera operando la llave H, Ver Aceptada esta situacin en las empresas industriales la forma en que circulan los fondos a travs del negocio, el lquido A es el dinero en efectivo que puede provenir de: 1. Aportes de socios 2. Eventuales ventas de activos fijos 3. Rendimiento de inversiones 4. Ingresos extraordinarios 5. Una combinacin de los anteriores De manera que el primer tanque representar el efectivo. Con dinero en efectivo la empresa Adquiere: 1. Materia prima 2. El pasa a Productos en Proceso una ves se agreguen los costos de conversin (mano de obra y costos indirectos de fabricacin) a travs del conducto comunica el tanque de efectivo con productos en proceso. 3. Al pasar al 4to tanque y se convierte en Producto Terminado 4. Y este a su ves al venderse pasa se torna en efectivo y cuentas por cobrar. Al recuperarse la cartera se convierte en efectivo y regresa al primer tanque. Ver: Ciclo de caja: Ciclo de caja se define:

Como el tiempo promedio que transcurre en desembolsar los costos (materia prima o productos manufacturados y costos de conversin) hasta el momento de recaudar la cartera. Como el tiempo que dentro del sistema de circulacin de fondos, la empresa realmente compromete efectivo. El momento de desembolso los costos est determinado en promedio, por los das de cuentas por pagar a Proveedores de bienes y servicios. El momento de recaudo de cartera se determina combinando la rotacin de inventarios y de cartera. $1 en inventario circula: 1. Materia prima 2. Se convierte en producto en proceso (rotacin de productos en procesos). 3. Pasa a productos terminado (rotacin de productos terminados) 4. Se convierte en efectivo y/o cuentas por cobrar donde permanece (rotacin de cuentas por cobrar). Combinada estas rotaciones es que permanece expresadas en das, es el tiempo promedio en que se demorara $1 a travs del sistema de circulacin de fondos. Como en el momento en que comienzan circular los inventarios no se hace ningn desembolso, pues este se realiza al vencerse cuentas por pagar, el nmero de das que la empresa realmente compromete es menor que el determinado por el sistema de circulacin de fondos, as: Das del sistema de circulacin de fondo - Das de cuentas por pagar = Das de ciclo de caja No hay que descomponer el ciclo de caja de la empresa, basta multiplicar el PKT por 360 das para obtenerlo. Ver ejemplo

Das de Ciclo de Caja = PKT x 360

Destino de los recursos generados por la empresa. (Utilidad Bruta efectiva)

1. Cubrimiento gastos de Administracin, ventas, financieros e impuestos. (Letra C) 2. Activos fijos u otros operativos no corrientes (Letra D).

3. Activos corrientes, se esta aumentado la capacidad de produccin de bienes y servicios (aumento de la capacidad de los tanques hacia donde fue dirigida la inversin) con lo que la llave de escape B no requiere abrirse 4. Activos fijos para aumentar el volumen de operacin. Tambin requiere una inversin en activos corrientes o sea capital de trabajo para mantener la operacin. 5. 5. Activos fijos para reposicin, en cuyo caso no es necesario inversin adicional de capital de trabajo Pagos de pasivos contrados por la empresa (compartimiento E) Si los fondos no son suficiente para el pago de la deuda que se vencen y no son refinanciadas por los acreedores, se puede recurrir: 1. Aportes de capital (el efectivo entra por A) 2. Ventas de activos fijos(efectivo entra por A) 3. Disminuir el volumen liquido (fondos) del sistema. Riesgoso pues equivale a mermar la capacidad de generar utilidades por la merma del capital de trabajo. 4. 4. Incrementar la velocidad de circulacin (mantener el volumen de produccin y venta con un menor volumen de inventarios y/o cartera). Concediendo menos plazo de crditos. Disminuyendo el ciclo del sistema de circulacin de fondos. 5. La presin y la temperatura representa el adecuado manejo de recursos financieros. 6. El reparto de utilidades deben estar en concordancias con los planes de crecimiento de la empresa. Efecto de la inflacin sobre el capital de trabajo Otra alternativa de destino de los recursos generados sera la inflacin ver grfico anterior liquido evacuado por B, abierta la llave G y se caracteriza por: 1. No obedece a tipo alguno de decisin financiera 2. Su monto no aparece en ningn estado financiero. 3. No puede evitarse y es alternativa obligada La inflacin hace que parte de los recursos de la empresa genera como utilidades, regrese al sistema para garantizar la reposicin del KT. El efecto de la inflacin debe ser permanentemente financiados por los propios recursos de la empresa. Mientras mayor sea la rotacin mayor ser la rentabilidad de la empresa Efecto de los fondos ociosos: Cuando los productos terminados, las cuentas por cobrar se acumulan en fin, cuando se disminuye la rotacin, se producen fondos ociosos. Uno de los pecados financieros que puede cometer una gerencia es mantener estos fondos ociosos Siempre que se detecte una baja en la rotacin del KT, que coincide con un incremento del PKT es por esta en la presencia de fondos ociososEl costo de estos fondos son altsimos: 1. Representado en costos de capital 2. Costo de oportunidad por no tener beneficios por su uso. Ver:

Todo lo anterior sin considerar los costos administrativos que implican tener dichos fondos: Bodegaje, seguros, perdida, deterioro, obsolescencia, etc. . Lo que producen los fondos ociosos puede ser: 1. Causas controlables: Ineficiencias en manejo, deben corregirse. 2. Causas incontrolables. ANLISIS DEL CAPITAL DE TRABAJO El enfoque equivocado del anlisis del capital de trabajo enfocado al respaldo de la deuda corriente es equivocado (Oscar Len Garca, Administracin financiera-fundamentos y aplicaciones,2009, PRENASA MODERNA IMPRESORES, S.A.). Significa que considera a la empresa al borde de la liquidacin, desconociendo el ciclo de liquidez reflejado en su PKT. El enfoque apropiado del capital de trabajo apunta a determinar si las decisiones que se tomaron en lo relativo a las partidas que conforman el KTNO no se puso en riesgo la liquidez de la empresa.

En el anlisis del capital de trabajo se transcriben las cuentas del KTNO de la empresa y su variacin porcentual con respecto al perodo anterior. Utilizando como punto de referencias las ventas, pues ella la que determina el techo de crecimiento de los costos y gastos efectivos, las cuentas por cobrar, los inventarios y las cuentas por pagar a proveedores de bienes y servicios Se observa que el PKT mejor al pasar de 11,8% al 10,9%. Significa que est utilizando menos capital de trabajo, lo que refleja una mejora en la eficiencia operacional, que de mantenerse implicara un aumento en el valor de

la empresa, puesto que los flujos de caja libre sern mayores que los se hubiera obtenido de no haberse producido la mejora. El resultado del PKT se puede incrementar de manera inapropiada los proveedores de bienes y servicios.

Sin embargo el PKT no es un indicador perfecto pues se puede mejorar de manera inapropiada el plazo de pago de los proveedores de bienes y servicios.

Lo que significa que cuando el indicador mejora hay que verificar que no se haya producido a costa de los proveedores de bienes y servicios. En el cuadro de ANLISIS DE CAPITAL DE TRABAJO I las CxP disminuyeron luego las cifras son confiables y la mejora fue evidente. Pasos para el anlisis del Capital de Trabajo I: Verificar los crecimiento o disminuciones de las cuentas que lo conforman. Se confirma si el PKT no mejor a costa de los proveedores. Se compara siempre con las ventas. Las cuentas por cobrar crecieron en 21%, cifra levemente superior alas ventas, 20%. Los inventarios crecieron el 9%, que al compararse con las ventas sugiere que los das de inventarios disminuyeron. Que si hubiera crecido a la par de las ventas significara que al final del perodo serian $107 millones. Como quedaron $97 al final del periodo, la empresa pudo disponer de $10 millones para otros destinos Lo consecuente de la liberacin del KTO deberan ser los beneficiarios los proveedores de bienes y servicios. Es probable que la empresa tuviera fondos ociosos en KTO que por lo general financian en parte el aumento de das de cuentas por cobrar. En otros caso ocurre la libracin de KTO por implementar mejoras en la eficiencia operacional. La pregunta es Los proveedores se beneficiaron?. La respuesta es si, pues los proveedores de bienes y servicios crecieron menos que las ventas. Ver en la ilustracin las variaciones de las diferentes cuentas del KTNO como se manejo el capital de trabajo

1. 2. 3. 4. 5.

6.

7.

Para obtener los das de la CxC basta calcular la participacin del saldo al final de cada ao y se multiplica por 360 das (365 das) Los das de inventario tomando como referente los costos de venta (CMV). Los das de cuentas por pagar se toman con referencia al valor de la compras. Y los das de CxP a proveedores de bienes y servicios se toma como referencia a los costos y gastos efectivos que se deducen al descifrar el EBITDA. No obstante que la gestin del manejo del segundo ao de l capital de trabajo fue prudente al no arriesgar la liquides de la empresa. Es necesario verificar si corresponden a los das objetivo de las cuentas por cobrar y de los das esperados de inventarios. Supngase que la cifras del ao dos corresponden al ANLIS DEL CAPITAL DE TRABAJO II . Para donde se est yendo los recursos de la empresa, que las cifras sugieren.

 1. 2. 3. 4.

Se estn desviando recursos poniendo en riesgo la liquidez de la empresa. Los desvos de los recursos pueden estar relacionados con: Inadecuada financiacin del crecimiento de la capacidad instalada. Imposibilidad de cumplir con el compromiso de la deuda financiera Excesivos reparto de utilidades Perdida de caja.

Los crecimientos de las CxC y los inventarios es muy superior al crecimiento de las ventas, lo que significa: 1. Se estn acumulando fondos ociosos. 2. Los fondos ociosos no fueron financiados ni siquiera en parte por los proveedores pues creci acorde con las ventas. Esto sugiere que posiblemente que: a) Se financi con veta de activos no operativos. b) los accionistas restringieron el reparto de utilidades o aportaron capital. c) La empresa incremento la deuda financiera

1. 2. 3. 4.

Las cuatro conclusiones que se pude llagar cuando se analiza el Capital de Trabajo, son: Manejo prudente Acumulacin de fondos ociosos sin detrimento de los proveedores. Acumulacin de fondos ociosos con detrimento de los proveedores. Desvo de recursos. En la primera conclusin supone que no se puso en riesgo la liquidez de la empresa. Las tres ltimas reflejan exposicin al riesgo. Siendo la ltima la que mas riego implica.

RELACIN ENTRE EL MARGEN EBITDA Y LA PKT Las preocupaciones de los Gerentes relacionadas con el crecimiento pueden ser: 1. Hasta donde se debera crece nuestra? 2. Qu tan atractivo crecer en las condiciones actuales?. Para algunos crecer se vuelve una obsesin que deteriora la rentabilidad para los que participan en el mercado Crecer es una alternativa obligada: Si los costos y los gastos crecen al menos al ritmo de la inflacin y los precios no reaccionan en la misma proporcin la nica manera es compensarlo es creciendo el volumen. Cuando se emprenden proyectos de crecimiento la preocupacin financiera es el impacto que tiene con el flujo de caja libre y por ende el valor de la empresa Este efecto se comprende al analizar la relacin entre el Margen EBITDA y la Productividad del Capital de Trabajo (PKT). Miremos un ejemplo con los siguientes datos de una empresa: Margen EBTDA=20% y PKT=30%. Margen EBITDA de 20% significa que por cada $1 que venda quedan 20 centavos para pagar: Impuestos, servicio ala deuda, Incremento del KTNO, reposicin de activos fijos y dividendos PKT del 30% significa que por cada $1 la empresa venda debe mantener 30 centavos de KTNO. Lo anterior significa que por cada peso que venda adicional se produce un faltante de 10 centavos. Esto se llama Caja demandada por crecimiento Lo ideal es que el Margen EBITDA sea Mayor que la PKT, pues solo de este modo el crecimiento implica generacin de caja Palanca de crecimiento PDC. Esta desarrollo de Oscar Len Garca sirve para determinar que tan atractivo es para una empresa crecer.

Es la relacin estructural que se presenta entre el Margen EBITDA y el PKT. Si la relacin es mayor que 1 en ves de Brecha habr Remanente. Considrese la informacin siguiente: A Margen EBITDA PKT PDC 20,0% 30,0% 0,67 B 6,7% 10,0% 0,67

Brecha o Remanente

-10%

-3%

A pesar que ambas empresa tienen un PDC igual, A tiene una mayor Brecha que B, por lo tanto las acciones que debe emprender para un PDC favorable, son de mayor envergadura y pude tomar mas tiempo. La disminucin o eliminacin de la Brecha pude implicar el cambio de modelo de negocio. Incluso pude ser que el PDC desfavorable (Brecha) sea estructural del sector. Con lo que el crecimiento siempre demandar caja. Cuando sucede esto se dice que hay un Desbalance Estructural de Caja. Cuando el EBITDA es mayor que el PKT habr Remanente en vez de Brecha, situacin ideal, pues el crecimiento, en vez de demandar caja, la generar Cuando la PDC es desfavorable en primera instancia debe afectar los dividendos de los accionistas de la empresa y restringirles el reparto de utilidades. Cuando no sucede esto la empresa enfrenta normalmente dificultades de liquidez. Adicionalmente aumenta el riesgo financiero al cubrir la demanda de flujo de caja con endeudamiento. Supongamos que la empresa del ejemplo no hubiera crecido en el segundo ao. Cuanta caja hubiera quedado para cumplir con los impuestos, servicio a la deuda, reposicin de activos fijos, y dividendos?.

Como las ventas en el segundo ao es en realidad de $13.000, el crecimiento es $3.000, demando caja por $300. Al final quedaron disponible $1.700. cifra que se optiene de restarle al EBTDA del segundo ao, $2.600 (13.000x20%), el incremento del KTNO por $900($3000x30%). El detalle se ilustra abajo:

Crecieron las ventas y quedo menos caja que si no hubiera crecido. Esta situacin se presenta frecuentemente y los gerentes financian con deuda los dficit que produce repartir dividendos con base en la las utilidades contables. Creen que esto es normal en todo negocio, en realidad es lo contrario pues el incremento del KTNO debe ser financiado por el con el propio EBITDA, establecindose con ello la cantidad apropiada o disponible para el reparto de utilidades. Miremos el caso de las empresas X e Y, la primera con PDC favorable y la segunda con PDC desfavorable. Ambas venden lo mismo y su EBITDA son igualmente, el mismos. Pagan la misma cantidad de intereses sobre la deuda y sus utilidades netas son similares. Adems, reparten como dividendo el 100% de su utilidad neta. Veamos el cuadro siguiente:

Obsrvese que la empresa Y deja menos caja disponible, implica que su capacidad de reparto de utilices es menor que la empresa X. Lo mismo debera decirse en caso de que ambas quisieran endeudarse mas. La menor capacidad caja disponible y la necesidad de repartir utilidades hara que la capacidad de endeudamiento de Y fuera sustancialmente menos que la de X. Miremos el flujo de caja de ambas

Si se reparte el 100% de las utilidades netas la empresa Y producira un dficit de caja y queda obligada a endeudarse mas. Sino lo deseara solo repartira $208 que representa el 78% de las utilidades netas. La empresa X repartira el 100% de la Utilidades Netas y quedndole caja para financiar un nuevo proyecto

Las empresas con PDC desfavorable enfrenta:

1. Tienen menor potencial de crecimiento con recursos propios. 2. El crecimiento no ir mas hay de lo que invierta en su capital de trabajo. 3. Tienen menor capacidad de endeudamiento que las empresas con PDC favorable. 4. Tienen menor capacidad de reparto de utilidades que las empresas con PDC favorable. Las empresas con PDC desfavorable enfrenta:

1. Tienen menor potencial de crecimiento con recursos propios. 2. El crecimiento no ir mas all de lo que invierta en su capital de trabajo. 3. Tienen menor capacidad de endeudamiento que las empresas con PDC favorable. 4. Tienen menor capacidad de reparto de utilidades que las empresas con PDC favorable.