XXIV ENANGRAD

FIN Finanas


A ANLISE DINMICA SEGUNDO O MODELO DE MICHEL FLEURIET: O CASO DA
EMPRESA CEMIG DISTRIBUIO S.A.
Maiko Albuquerque Paes Almeida

Anderson Rocha Valverde

Eduardo Duarte Horta








Florianpolis, 2013
1






rea Temtica: Finanas (FIN)






















A ANLISE DINMICA SEGUNDO O MODELO DE MICHEL FLEURIET: O CASO DA EMPRESA
CEMIG DISTRIBUIO S.A.





























2

RESUMO

O presente artigo objetivou analisar a estrutura e situao financeira da empresa Cemig
Distribuio S.A. de acordo com o Modelo Dinmico de Michel Fleuriet, mtodo que permite uma
anlise dinmica financeira. A partir da reclassificao das contas do Balano Patrimonial podem-se
mensurar as variveis: necessidade de capital de giro (NCG), capital de giro (CDG), saldo de
tesouraria (ST) e o indicador de liquidez. Tendo como fonte de dados as Demonstraes Contbeis
nos anos de 2008 a 2012, disponibilizadas na Bovespa, a anlise dinmica do perodo apresentou
uma situao inadequada. Somente no ano de 2010 a situao financeira foi considerada slida.
Devido s peculiaridades do setor de energia eltrica, os resultados obtidos apresentaram
concordncia com a bibliografia utilizada, em que a empresa revela saldos negativos no capital de
giro e principalmente no indicador de liquidez. Por fim, destacaram-se os anos de 2009 e 2012, pelo
desequilbrio financeiro evidenciado pelo efeito tesoura, apresentando o descompasso entre a
evoluo do CDG e da NCG.

Palavras-chave: Modelo Dinmico, Situao Financeira, Capital de Giro, Liquidez.



ABSTRACT

This article aims to analyze the structure and financial situation of the company Cemig SA in
accordance with the Dynamic Model of Michel Fleuriet, a method that allows dynamic financial
analysis. From the reclassification of balance sheet accounts may be measuring the variables need
working capital (NCG), working capital (CDG), cash balance (ST) and the indicator of liquidity. Having
as a data source the Financial Statements for the years 2008-2012, available at Bovespa, the dynamic
analysis of the period presented a difficult situation. Only in 2010 the financial situation was
considered sound. Due to the peculiarities of the electricity sector, the results showed agreement with
the literature used in the company reveals negative balances in working capital and especially the
liquidity indicator. Finally, the highlights were the years 2009 and 2012, the financial imbalance
evidenced by the shear effect, reveals a gap between the evolution of CDG and NCG.

Key-words: Dynamic Model, Financial Situation, Working Capital, Liquidity.


























3

1 INTRODUO

O atual cenrio de competitividade e que circunda os ambientes de insero das organizaes
contemporneas exige esforos ainda mais enfticos e centrados na sua correta gesto financeira e,
neste aspecto em particular, a administrao financeira tende a assumir um papel de cunho
preponderante. Assim, as organizaes so obrigadas a programar e efetivamente planificar suas
finanas, no intuito de buscar decises acerca das melhores formas de captao de recursos junto ao
mercado e de como investir esses recursos para melhorar a organizao, na obteno de lucro
suficiente para seu desenvolvimento e garantia de retorno do capital investido.
Segundo Gitman (2010) o objetivo da administrao a maximizao da riqueza do acionista.
Numa sociedade por aes, a riqueza dos proprietrios medida pelo preo da ao, baseada na
distribuio de resultados no tempo, em sua magnitude e em seu risco. O administrador financeiro
almeja as alternativas de decises financeiras e aes possveis que tendem a aumentar o preo das
aes.
Outro aspecto fundamental o processo de planejamento financeiro, que oferece orientao
para a direo, a coordenao e o controle das providncias tomadas pela organizao para que
atinja seus objetivos. Conforme Gitman (2010) o processo inicia-se com a elaborao de planos
financeiros de longo prazo, ou estratgicos, que por sua vez orientam a formulao de planos e
oramentos de curto prazo, ou operacionais, como a gesto de ativos e passivos circulantes, que em
geral, significam a implantao dos objetivos estratgicos de longo prazo.
Nesse ambiente constante de mudanas, so de suma importncia as informaes
disponibilizadas pela contabilidade para uma anlise dinmica da organizao, como balanos
patrimoniais e demonstrativos financeiros que apresentam uma descrio analtica da posio
financeira da organizao. A partir da reclassificao e tratamento destas informaes, pode-se
analisar a estrutura e situao financeira de acordo com o modelo dinmico de Fleuriet, como
tambm construir medidas relativas da eficincia operacional da organizao, obtendo ndices
financeiros que visam analisar e acompanhar o desempenho da organizao.
Para compor a anlise dinmica financeira proposta por Fleuriet, tm-se trs variveis
essenciais, a Necessidade de Capital de Giro (NCG), o Capital de Giro (CDG) e Saldo de Tesouraria
(ST). A primeira varivel surge quando, no ciclo financeiro, as sadas de caixa ocorrem antes das
entradas de caixa, criando uma necessidade de aplicao permanente de fundos. J o Capital de
Giro, corresponde a uma parcela de capital aplicada pela organizao em seu ciclo operacional, de
curto prazo, exercendo influncias sobre a liquidez e rentabilidade. E por fim, o Saldo de Tesouraria,
que funciona como uma reserva.
Diante do exposto, o objetivo que norteia este artigo, de cunho descritivo e bibliogrfico,
analisar a estrutura e situao financeira da Cemig Distribuidora S.A. aplicando o modelo dinmico de
Fleuriet, com base nos dados financeiros obtidos no perodo de 2008 a 2012.
A relevncia deste estudo justifica-se pela Cemig Distribuio S.A. ser uma das maiores
concessionrias de distribuio de energia eltrica do Brasil, sendo controlada pelo Estado de Minas
Gerais e regulada por medidas impostas pelo Governo Federal.

2 REFERENCIAL TERICO

2.1 O Modelo Fleuriet

O modelo dinmico de anlise econmico-financeira ou modelo Fleuriet, surge como uma
mudana no enfoque da anlise contbil tradicional tornando-a mais coerente com a realidade
operacional, que anteriormente era centrada numa viso esttica da empresa de que no haveria
continuidade dos negcios caso todo ativo circulante fosse transformado em dinheiro para honrar
compromissos. Essa abordagem props uma anlise financeira dinmica, e que permite identificar a
necessidade de investimento no giro dos negcios e o volume de recursos de longo prazo que
financiam o giro, contribuindo para a tomada rpida de decises da empresa, exigida pelo ambiente
atual e sujeito a rpidas mudanas.
Alm da reclassificao das contas de acordo com seu ciclo tambm essencial a
segregao em financeiro e operacional. Contas do grupo circulante, ativo e passivo, se subdividem
em ativo circulante financeiro (ACF), ativo circulante operacional (ACO), passivo circulante financeiro
(PCF) e passivo circulante operacional (PCO).
O ativo circulante financeiro, de natureza errtica, constitudo por elementos
essencialmente financeiros e o passivo circulante financeiro formado por passivo de curto prazo
4

que provocam despesas financeiras. J o ativo circulante operacional composto pelas contas
relacionadas s atividades operacionais da empresa, que giram rapidamente. Enquanto o passivo
circulante operacional constitudo pelas obrigaes de curto prazo.
Assim, segundo Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), para uma melhor compreenso em relao
realidade dinmica das empresas, as contas acima devem ser consideradas de acordo com o seu
ciclo, ou seja, o tempo que leva para se realizar uma rotao.
Desta forma, levando em considerao a velocidade com que as contas se movimentam,
tm-se trs grupos principais da reclassificao das contas contbeis, que so definidos em
consonncia com a termologia de Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003):
- Permanentes ou no cclicas: apresentam uma movimentao lenta. (realizvel a longo
prazo; investimentos; reserva de lucros, e etc.);
- Contnuo e cclico: relacionadas com o ciclo operacional do negcio. (estoques; clientes;
fornecedores e etc.);
- Descontnuo e errtico
1
: contas que no esto diretamente relacionadas com a operao.
(disponvel; ttulos negociveis; duplicatas descontadas e etc.).
A figura 1 ilustra a nova estrutura do Balano Patrimonial aps a reclassificao das contas.

Figura 1 - Os Ciclos no Balano Patrimonial.


Fonte: Adaptado de Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p.8).

1
Errtico, do latim erraticu. Errante, vadio, erradio, aleatrio, andando fora do caminho. Ou seja, implica a no
ligao dessas contas ao Ciclo Operacional da empresa.
3

A partir da reclassificao do balano patrimonial extraem-se trs variveis que compem o
modelo Fleuriet, a necessidade de capital de giro (NCG), o capital de giro (CDG) e o saldo de
tesouraria (ST); essa reorganizao das contas existentes resultou numa anlise dinmica voltada
para a real situao de liquidez da empresa, como tambm possibilita traar as diretrizes para o
futuro.

2.2 A Necessidade de Capital de Giro (NCG)

A necessidade de capital de giro a diferena entre as contas cclicas do ativo e as contas
cclicas do passivo, que medem a defasagem de tempo e valor entre as operaes que as contas
representam. Esse conceito econmico-financeiro fundamental para avaliar a situao financeira da
empresa, pois o seu valor revela o montante necessrio para manter o giro do negcio.
Segundo Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p. 7), "quando no ciclo financeiro, as sadas ocorrem
antes das entradas de caixa, a operao da empresa cria uma necessidade de aplicao permanente
de fundos. Apurado um resultado positivo pela diferena entre as contas mencionadas acima,
identifica-se uma necessidade permanente de investimentos em seu giro, ou seja, esta aplicao
permanente de fundos (mobilizao de recursos) denomina-se de Necessidade de Capital de Giro
(NCG).
Caso o resultado seja negativo, demonstra que h excesso de recursos em um determinado
ciclo financeiro e volume de atividades. Todavia, esta situao no ocorre na prtica com grande
frequncia.
Define-se a necessidade de capital de giro pela expresso:



relevante ressaltar que a necessidade de capital de giro (NCG) diferente do capital
circulante lquido (CCL), em virtude da necessidade de capital de giro (NCG) ser composta apenas
por uma parte do ativo e passivo circulantes, constitudo pelo ativo e passivo cclicos.

2.3 O Capital de Giro (CDG)

Outra varivel importante para o modelo Fleuriet o Capital de Giro (CDG), que normalmente
representa uma fonte de recursos de fundos permanente da empresa com o objetivo de financiar a
necessidade de capital de giro (NCG). Trata-se da diferena entre o passivo permanente e o ativo
permanente, onde ambas so contas no cclicas. Significa a parcela dos recursos prprios da
empresa que se encontra disponvel para aplicaes.



Para Assaf Neto e Silva (1997, p. 13), "a definio do montante de capital de giro uma
tarefa com sensveis repercusses sobre o sucesso dos negcios, exercendo evidentes influncias
sobre a liquidez e rentabilidade das empresas.
Apesar de apresentarem conceitos diferentes o capital de giro (CDG) possui o mesmo valor
que o capital circulante lquido (CCL), conforme a viso clssica da diferena entre ativo e passivo
circulante.
Segundo Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003), o CDG diminui quando a empresa realiza novos
investimentos em ativo imobilizado ou qualquer outro bem no circulante, mas investimentos
realizados por autofinanciamento
2
ocasionam o aumento do capital de giro, o que compensa a
diminuio proporcionada pelos novos investimentos.
Quando o CDG for positivo, mostra que os recursos de longo prazo alm de financiar ativo
no circulante financiam tambm ativo circulante. Sendo o CDG negativo, significa que h recursos
de curto prazo financiando ativos no circulantes, aumentando o risco de insolvncia; porm a
empresa pode se desenvolver desde que tenha uma NCG negativa.
De acordo com Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p. 13):
Empresas que conseguem prever com maior grau de certeza as suas
entradas de caixa podem trabalhar com baixa liquidez ou at mesmo com

2
Autofinanciamento exprime o montante dos recursos gerados pela empresa e que so conservados para seu
financiamento interno.
NCG = Ativo Cclico Passivo Cclico
CDG = Passivo Permanente Ativo Permanente
6

liquidez negativa. Um caso tpico dessa situao o setor de energia
eltrica. Os clientes precisam pagar a conta no prazo estipulado. Caso
contrrio, o fornecimento de energia cortado. Isto faz com que as entradas
de caixa sejam altamente previsveis, o que gera um fluxo de caixa
adequado mesmo com liquidez negativa.

2.4 O Saldo de Tesouraria (ST)

O saldo de tesouraria representa um valor residual decorrente da diferena entre o CDG e a
NCG ou, pela diferena entre o ativo e passivo errticos, sendo determinantes para as decises
operacionais e as polticas de autofinanciamento. Tanto o ativo como o passivo errtico representam
contas do circulante (ativo circulante financeiro e passivo circulante financeiro) que no esto
diretamente ligadas com a operao da empresa e cujos valores no tm uma constncia de
alteraes.
De acordo com Assaf Neto e Silva (2002, p.65), este saldo representa "uma reserva
financeira da empresa para fazer frente a eventuais expanses da necessidade de investimento
operacional em giro, principalmente aquelas de natureza sazonal. Para que a empresa esteja em
equilbrio financeiro o saldo de tesouraria deve ser positivo. O saldo de tesouraria obtido atravs
das seguintes frmulas:
ou

Verifica-se que se o saldo da tesouraria for negativo, significa que o capital de giro
insuficiente para financiar a necessidade de capital de giro, indica a utilizao de recursos de
terceiros para financiar as atividades operacionais. E se o resultado for positivo, significa que a
empresa dispe de fundos de curto prazo, indica uma situao financeira folgada. Entretanto, isso
demonstra que a empresa no est aproveitando adequadamente suas oportunidades de
investimentos.
Conforme Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p.14), "um Saldo de Tesouraria positivo e elevado
no significa necessariamente uma condio desejvel para as empresas; pelo contrrio, pode
significar que a empresa no esteja aproveitando as oportunidades de investimentos propiciadas por
sua estrutura financeira.
fundamental acompanhar a evoluo desse saldo para evitar que permanea
constantemente negativo e crescente, pois caso a empresa no consiga que o seu autofinanciamento
(lucros) cresa na mesma proporo do seu crescimento da NCG, esse saldo se tornar mais
negativo com o crescimento das vendas, gerando o efeito tesoura. Esse efeito tesoura ocorre quando
a empresa financia a maior parte da NCG com recursos de curto prazo.

2.5 Tipos de Estruturas e Situaes Financeiras

Conforme a reclassificao das contas do Balano Patrimonial de acordo com o modelo
dinmico, o quadro abaixo retrata no apenas a estrutura financeira, mas tambm a situao de
liquidez e solvncia da empresa em determinado perodo, baseado nos saldos obtidos e na unio das
trs variveis: CDG, NCG e ST.

Tabela 1 - Tipo de Estrutura e Situao Financeira.
Tipo CDG NCG ST Situao
I + - + Excelente
II + + + Slida
III + + - Insatisfatria
IV - + - Pssima
V - - - Muito Ruim
VI - - + Alto Risco
Nota: (+) indica valor positivo, e (-) indica valor negativo.
Fonte: Adaptado de Marques e Braga (1995).

De acordo com Marques e Braga (1995), dentro do modelo dinmico podem existir diversos
tipos de balanos patrimoniais resultantes da combinao dos indicadores: NCG, CDG e ST (saldo de
tesouraria).
ST = CDG - NCG ST = ACF - PCF
7

- Tipo I: empresas que possuem situao financeira excelente devido ao elevado nvel de
liquidez. A NCG negativa significa fonte de recursos, onde o passivo cclico superior ao ativo cclico,
ou seja, a empresa recebe antes de pagar seus fornecedores. O ST positivo retrata para empresa
uma folga financeira, pois h recursos do ativo errtico aplicados no curto prazo.
- Tipo II: quando o valor das trs variveis positivo demonstra que essa estrutura
caracterstica de empresas com situao financeira slida. Significa que o CDG suficiente para
cobrir o NCG, representando uma folga financeira devido sobra de recursos para ser investido no
curto prazo.
- Tipo III: essas empresas apresentam uma situao insatisfatria. O saldo negativo do ST
relata que o CDG no capaz de cobrir a NCG, o que ocasiona procura por financiamento de curto
prazo (passivo errtico) para garantir a cobertura da parcela do NCG que o CDG no consegue
suprir.
- Tipo IV: representam essa estrutura empresas com situao financeira pssima. Os saldos
negativos do CDG e ST indicam que essas empresas esto aplicando recursos de curto prazo
(errticos) no apenas na NCG, mas tambm em ativos de longo prazo. Nessas circunstncias
difcil a recuperao desses fundos em tempo hbil para saldar as dvidas.
- Tipo V: essa situao se caracteriza como muito ruim. Mesmo com uma NCG negativa,
podendo dispor de uma fonte de recursos cclicos, essas empresas apresentam uma situao
financeira no limite. O CDG negativo demonstra a utilizao de fundos de curto prazo para financiar
ativo com longo prazo. Uma vez que os ativos cclicos so totalmente financiados por passivos
tambm cclicos, conclui-se que os emprstimos de curto prazo so alocados em investimentos de
longo prazo.
- Tipo VI: a utilizao dessa estrutura implica numa situao de alto risco para a empresa,
pois o CDG e NCG permanecem negativos, porm o valor da NCG inferior ao do CDG, essa
circunstncia permite que o ST seja positivo. A NCG negativa demonstra existncia de fontes cclicas
de curto prazo, financiando a empresa, mas como o CDG tambm apresenta um saldo negativo, a
empresa est, provavelmente, utilizando esses fundos de terceiros para financiar seus ativos de
longo prazo, ao mesmo tempo em que mantm recursos errticos investidos no mercado financeiro.

2.6 O Efeito Tesoura

Denomina-se efeito tesoura o crescimento negativo do saldo de tesouraria (ST), conforme
Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p. 38):
O Saldo de Tesouraria tornar-se- cada vez mais negativo com o
crescimento rpido das vendas, se a Necessidade de Capital de Giro
aumentar, proporcionalmente mais do que o Autofinanciamento, e a
empresa no conseguir aumentar seu Capital de Giro por meio de fontes
externas.

Para Brasil e Brasil (1999, p.60), o efeito tesoura "consequncia do descontrole no
crescimento da dependncia de emprstimos a curto prazo.
O crescimento das vendas nem sempre sadio, e que nem sempre a queda prejudicial,
pois depender da relao entre a variao da NCG sobre as vendas, como tambm do
autofinanciamento.
Figura 2 - Efeito Tesoura

Fonte: Adaptado de Brasil e Brasil (1999, p. 61).
8

Para Brasil e Brasil (1999, p. 60), o efeito tesoura ocorre das seguintes condies:

a) Crescimento das vendas nominais (por inflao ou crescimento real) a
taxas muito elevadas;
b) Endividamento de perfil de retorno inadequado;
c) Imobilizao excessiva;
d) Prejuzos;
e) Distribuio excessiva de dividendos;
f) Relao ANCG/Vendas crescendo a ritmo maior do que a relao
Autofinanciamento/Vendas;
g) Altas taxas de juros.

2.7 O Termmetro Financeiro

Visando analisar e acompanhar o desempenho da empresa a partir das demonstraes
financeiras, utiliza-se o termmetro financeiro ou indicador de liquidez. Gitman (2010, p. 51) esclarece
que "a liquidez diz respeito solvncia da posio financeira geral da empresa a facilidade com que
pode pagar suas contas em dia.
De acordo com Vieira (2005, p. 119) o indicador de liquidez (IL
NCG
) a proporo entre o
saldo de tesouraria em relao a necessiade de capital de giro, com objetivo de monitorar a utilizao
de recursos de curto prazo no financiamento das operaes da empresa.


O ndice avalia a intensidade do saldo negativo da tesouraria em relao necessidade de
capital de giro, como tambm sua tendncia ao longo do tempo, uma vez que a permanncia deste
tipo de financiamento pode conduzir a um desequilbrio financeiro.

3 ASPECTOS METODOLGICOS

O mtodo utilizado foi o qualitativo, por "analisar a interao entre variveis, compreender e
classificar determinados processos (OLIVEIRA, 1997, p. 117).
O tipo de pesquisa utilizada neste estudo caracteriza-se como descritiva, quanto aos meios.
No que tange aos procedimentos de coleta de dados, foram utilizadas a pesquisa bibliogrfica e
documental. Assim, a anlise documental do presente estudo se baseia nos balanos patrimoniais no
perodo de 2008 a 2012 disponibilizadas no site da BOVESPA.
Realizou-se a reclassificao das contas do balano patrimonial de acordo com o modelo
dinmico de Fleuriet e visando atender os objetivos desta pesquisa, os clculos realizados a partir
dos dados coletados e ajustados resultaram na determinao das seguintes variveis: NCG, CDG e
ST. Com essas variveis determina-se o tipo de estrutura e situao financeira da empresa e
observa-se a evoluo das variveis pela tcnica da cronologia.
Outro importante instrumento que constitui o modelo para verificar a situao econmico-
financeira da empresa o clculo do Indicador de Liquidez (IL), que mostra a capacidade financeira
da empresa em cumprir os seus compromissos em relao a terceiros.

4 O CASO EM ESTUDO

Segundo informaes retiradas do prprio site da Cemig Distribuio S.A., a empresa
responsvel pelo atendimento de aproximadamente 19 milhes de habitantes em 774 municpios do
Estado de Minas Gerais, e pela gesto da maior rede de distribuio de energia eltrica da Amrica
Latina, com mais de 400 mil km de extenso.
A Cemig Distribuio S.A. foi constituda em 4 de agosto de 2004, sob a forma de sociedade
por aes, como subsidiria integral da CEMIG, como resultado do processo de desverticalizao,
uma vez que a CEMIG era uma sociedade que atuava de forma integrada, concentrando as
atividades de gerao, transmisso e distribuio de energia eltrica. Em referido processo, a
totalidade dos ativos operacionais e no operacionais da CEMIG relacionados s atividades de
distribuio de energia eltrica foram transferidos Cemig Distribuio S.A., juntamente com os
demais direitos e obrigaes decorrentes da prestao de tais servios.
Segundo dados divulgados pela Associao Brasileira de Distribuidores de Energia Eltrica, a
empresa uma das maiores concessionrias de distribuio de energia eltrica do Brasil, por sua
IL
NCG
= ST / |NCG|
9

posio estratgica, competncia tcnica, tamanho de rede e mercado atendido. De acordo com
informaes da Agncia Nacional de Energia Eltrica, a Cemig Distribuio S.A. atualmente a
principal empresa de distribuio de energia eltrica do Estado de Minas Gerais, o terceiro mercado
consumidor do Pas, onde esto instaladas algumas das maiores empresas de siderurgia, minerao,
automobilstica e metalurgia.
A empresa detm concesses para distribuio de eletricidade em uma rea que abrange
aproximadamente 96,7% do Estado de Minas Gerais. Na qualidade de companhia estatal, a empresa
est sujeita a regras e limites aplicados a nveis de endividamento do setor pblico e a restries
sobre o uso de certos recursos captados, proporcionando dificuldades na obteno de
financiamentos. A legislao brasileira tambm estabelece que a empresa possa apenas utilizar os
recursos decorrentes de operaes externas com bancos comerciais (dvidas, incluindo ttulos como
debntures) para refinanciar obrigaes financeiras. Como resultado dessas regras, a capacidade de
endividamento da empresa fica limitada, o que pode afetar negativamente a realizao do seu plano
de investimento.
Figura 3 - rea de Atuao

Fonte: Site da Cemig (acesso em 18 de fev. 2013).

5 ANLISE DOS RESULTADOS

Os resultados apresentados esto de acordo com as novas normas de contabilidade, dentro
do processo de harmonizao das normas contbeis brasileiras s normas internacionais (IFRS).
Com a reclassificao das contas do Balano Patrimonial de acordo com o modelo dinmico de
Fleuriet possvel obter as variveis que afetam a capacidade financeira da empresa, de forma a
analisar os resultados sob a tica do modelo proposto bem como verificar o tipo de estrutura
financeira adotada pela empresa. A Tabela 2 apresenta a nova estrutura do balano patrimonial da
Cemig Distribuio S.A.

Tabela 2 - Variveis do Modelo Dinmico de Fleuriet.
(Valores em mil R$) 2008 2009 2010 2011 2012
PNC - Passivo no circulante 5.482.592 4.863.637 6.998.911 7.853.192 5.391.326
ANC - Ativo no circulante 5.545.400 5.865.269 6.285.578 7.524.814 8.837.566
Capital de Giro (CDG ou CCL) -62.808 -1.001.632 713.333 328.378 -3.446.240
ACO - Ativo circulante operacional 2.392.675 2.543.784 2.614.452 2.400.843 2.534.449
PCO - Passivo circulante operacional 2.582.387 2.040.154 1.993.785 1.978.761 2.363.891
Necessidade de Capital de Giro (NCG) -189.712 503.630 620.667 422.082 170.558
ACF - Ativo circulante financeiro 442.421 246.201 503.409 532.296 268.859
PCF - Passivo circulante financeiro 315.517 1.751.463 410.743 626.000 3.885.657
Saldo de Tesouraria (ST) 126.904 -1.505.262 92.666 -93.704 -3.616.798
Indicador de Liquidez (ST/|NCG|) - 66,89 % - 298,88 % 14,93 % - 22,2 % - 2.120,57 %
Emprstimos e Financiamentos (CP) 315.517 1.751.563 410.743 626.000 3.885.657
Emprstimos e Financiamentos (LP) 1.675.007 864.956 1.831.199 2.032.642 723.973
Fonte: Elaborado pelo autor com base nos dados obtidos dos Balanos Patrimoniais.
10

A anlise da Tabela 2 demonstra que nos anos de 2008, 2009 e 2012 o Capital de Giro
(CDG) apresentou saldo negativo, o ativo permanente maior do que o passivo permanente,
significando que a empresa financia parte de seu ativo permanente com fundos de curto prazo,
apresentando uma inadequao estrutural. Destaca-se que nos anos de 2009, 2011 e 2012 o Saldo
de Tesouraria (ST) negativo, o montante do Capital de Giro (CDG) no foi capaz de cobrir a
Necessidade de Capital de Giro (NCG) e a empresa precisou recorrer a emprstimos via fontes
onerosas de curto prazo, para assegurar a cobertura da parcela da NCG que o CDG no foi capaz de
financiar, aumentando o risco de insolvncia. A situao revelada no perodo analisado permite
classificar a estrutura financeira da empresa no tipo IV, III e IV, respectivamente.
Conforme a Figura 4, nos anos de 2009 e 2012 observa-se um aumento expressivo dos
emprstimos e financiamentos de curto prazo (circulante), afetando diretamente o saldo de
tesouraria, indicando que o autofinanciamento no suficiente para financiar o aumento da
Necessidade de Capital de Giro, obrigando a empresa, a recorrer s fontes de recursos de curto
prazo.
Figura 4 - Evoluo dos Emprstimos e Financiamentos

Fonte: Elaborado pelo autor com base nos resultados da pesquisa.

De acordo com Brasil e Brasil (1999), citados no referencial terico, quando a Necessidade
de Capital de Giro (NCG) cresce mais que proporcionalmente s fontes de Capital de Giro (CDG),
tem-se a ocorrncia do chamado Efeito Tesoura, conforme se observa na Figura 5.
Figura 5 - Efeito Tesoura

Fonte: Elaborado pelo autor com base nos resultados.
0
300.000
1.000.000
1.300.000
2.000.000
2.300.000
3.000.000
3.300.000
4.000.000
2008 2009 2010 2011 2012
LmpresLlmos e
llnanclamenLos
(C)
LmpresLlmos e
llnanclamenLos
(L)
!"#$
(valores em mll 8$)
%!!$
-4.000.000
-3.600.000
-3.200.000
-2.800.000
-2.400.000
-2.000.000
-1.600.000
-1.200.000
-800.000
-400.000
0
400.000
800.000
2008 2009 2010 2011 2012
CaplLal de Clro (CuC ou CCL)
necessldade de CaplLal de Clro (nCC)
Saldo de 1esourarla (1)
(valores em mll 8$)
'() *
LfelLo 1esoura
'() *
11

Em relao ao Indicador de Liquidez (IL), somente no ano de 2010 a empresa obteve
resultado positivo. Nos demais anos a liquidez apresentou um panorama desfavorvel, isso pode ser
confirmado pela caracterizao da situao financeira da empresa. A empresa financia ativos
(necessidades) de longo prazo com recursos de curto prazo, a excessiva dependncia de
emprstimos e financiamentos a curto prazo torna a liquidez da empresa crtica.
Abaixo, na Tabela 3, a ilustrao da estrutura e situao financeira da empresa nos perodos
analisados.
Tabela 3 - Estrutura e situao financeira da Cemig Distribuio S.A.

2008 2009 2010 2011 2012
Capital de Giro (CDG) - - + + -
Necessidade de Capital de Giro (NCG) - + + + +
Saldo de Tesouraria (ST) + - + - -
Tipo de Estrutura VI IV II III IV
Situao Alto Risco Pssima Slida Insatisfatria Pssima
Fonte: Elaborado pelo autor com base nos resultados

A Cemig Distribuio S.A. no ano de 2008 apresentou uma estrutura financeira do Tipo VI,
arriscada, pois a CDG e NCG permanecem negativos, porm o valor da NCG inferior ao do CDG.
Essa circunstncia permite que o ST seja positivo, e pode sinalizar para o fato de a empresa no est
desempenhando suas operaes de maneira adequada. Esse tipo de estrutura ainda indica que a
empresa estaria desviando sobras de recursos de curto prazo para ativos no circulantes e mantendo
um saldo positivo de tesouraria. De acordo com Braga (1991), uma situao como esta, em princpio,
no se sustenta por muitos perodos.
Somente no ano de 2010 a empresa apresenta um resultado favorvel em relao aos
demais exerccios analisados, caracteriza-se como sendo do tipo II, com uma situao financeira
slida. O valor positivo encontrado para as trs variveis revelou que o CDG foi mais do que
suficiente para cobrir a NCG, sobrando, ainda, recursos que possivelmente foram investidos no curto
prazo. Essa folga financeira da empresa proporcionou as condies necessrias para saldar os seus
compromissos de curto prazo, apresentando uma liquidez eficiente.

6 CONSIDERAES FINAIS

O presente artigo teve como objetivo analisar a estrutura e situao financeira da Cemig
Distribuio S.A. no perodo de 2008 a 2012, aplicando o Modelo Dinmico de Fleuriet. Essa anlise
auxiliou na avaliao da liquidez e solvncia da empresa, como tambm identificou o tipo de estrutura
financeira utilizada.
O modelo proposto possibilitou uma anlise econmico-financeira mediante a utilizao das
demonstraes financeiras dos perodos em estudo, principalmente do Balano Patrimonial, que para
tanto se ressalta a importncia desses dados e a consequente reclassificao das contas, necessria
ao clculo das variveis utilizadas pelo modelo dinmico, deixando a cargo do autor a interpretao
das contas.
Porm, a Cemig Distribuio S.A., por ser uma empresa mista de capital aberto, tem
obrigatoriedade em publicar suas demonstraes financeiras, o que reduz os possveis equvocos na
classificao das contas, permitindo uma maior fidedignidade na anlise dos dados.
Observou-se que a empresa objeto da anlise, apresentou conformidades em relao
literatura de Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003, p. 13), tendo o saldo negativo do Capital de Giro (CDG)
nos anos de 2008, 2009 e 2012, e principalmente uma liquidez negativa em quase todos os perodos
analisados, que um caso tpico do setor de energia eltrica. Somente no ano de 2010 a situao
financeira da empresa foi slida.
Uma das razes para o alto valor dos emprstimos e financiamentos de curto prazo, ou
passivo circulante financeiro (passivo errtico), no ano de 2009 foi, segundo informaes do site da
Cemig, devido adoo das normas internacionais de contabilidade. Infere-se que o principal
impacto decorrente dessa adoo o no reconhecimento dos ativos e passivos regulatrios que
resultou em ajustes relevantes nos balanos.
J no ano de 2012, o aumento do passivo circulante de emprstimos e financiamentos deve-
se, de acordo com informaes do site da Cemig, a contratos de emprstimos e financiamentos com
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clusulas restritivas, ou covenants
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, que em decorrncia do descumprimento destas clusulas e da
empresa no conseguir o consentimento dos credores para que no fosse exigido o pagamento
imediato ou antecipado dos montantes, essa dvida de longo prazo foi transferida para o curto prazo
(passivo circulante).
Conclui-se que nos anos de 2009 e 2012, a Necessidade de Capital de Giro (NCG) superior
ao Capital de Giro (CDG), medida que as necessidades de giro so financiadas por emprstimos e
financiamentos de curto prazo, h um aumento na diferena entre a NCG e o CDG. Este
comportamento denomina-se efeito tesoura, que um forte indicativo de que a Cemig Distribuio
S.A. est aumentando seu risco de insolvncia, o que exige dos gestores financeiros uma rpida
interveno, bem como a renegociao do perfil de vencimento dos emprstimos e financiamentos.
No entanto, importante salientar que alm da empresa apresentar um fluxo de caixa regular
de receitas operacionais face ao fato de deter concesses em um mercado cuja demanda inflexvel,
por ser estatal sua situao econmico-financeira pode ser contornada em virtude das injees de
recursos sucedidos pelo seu acionista majoritrio, neste caso o Governo do Estado de Minas Gerais.
O Modelo Dinmico possibilitou uma anlise econmico-financeira de uma empresa do setor
eltrico, dentro de suas limitaes, visto que estudado de forma isolada a Cemig Distribuio S.A.
evidencia uma situao financeira inadequada em quase todos os perodos analisados, mas mesmo
com uma liquidez negativa capaz de suportar seu nvel de atividade devido s entradas de caixa
que so altamente previsveis.


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Covenants - Termo que vem do ingls e significa acordo. Trata-se de uma restrio legal imposta nos contratos
de emisso de ttulos, ou financiamentos, nos quais o tomador de crdito tem suas atividades restritas e cujo
objetivo dar mais segurana ao financiador.