1

. Traduccin de
JORGE FERRE[RO

H-YMAN P. MINSKY

SDE
LASRAZO
KEYNES

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FONDO DE CULTURA ECONMICA

.

MXlCO

Primera edicin en ingls,

Primera edicin en espaol,

1975
1987
PREFACIO

Ttulooriginal:
John May!Vlrd Keynt:,,.
197$, Columbia University Press, Nue a York
ISBN

0-231-036.16-7

D.R.

1987, FoNDo DE CuLTURA EcoNMICA, S;A. os C.V.

975; 03100 Mxico, D.F.

Av. de la Universidad,

ISBN 968-16-2667-2
Impreso en MP.xic;o

.1
. .

'

LA POSICIN especial de John M aynard Keynes se basa sobre su

obra "revolucionaria", Teora general de la ocupacin, el inters y el dinero.
.
El presente estudio se enfoca hacia esa obra y hacia la afirmacin
de que ella revolucion el pensamiento econmico: el tema consiste
en que la Teora general efectivamente formula un cambio !evoluciona
ro en teora econmca, pero que esa revolucin abort en el pr0ceso
de llegar a la versin clsica actual de lo que entenda Keynes. Por
eso -;;e hace un intento de recuperar el aliento revolucionario de la
Teoria general.
Este libro se centra en la Teon'a general y virtu almente pasa por alto
la obra anterior de Keynes sobre teora monetaria. Tambin. se deja
virtualmente de lado la inmensa bibl-iografa qu e desarroll, explicv,
interpret y formaliz a la obra de Keynes. La ra;.n de esas otrtsio
nes no es que considere yo sin importancia la obra previa de Keynes
o la bibliografa respecto a l, sino que un estudio cabal y bien docu
mentado de la obra de Keynes y de la discusili que provoc estorba
ra a mi mensaje, el cual afirma que en los aspectos de-scuidados de
la Teora general se encuentra una teora de los pn,cesos de una econo
rra capitalista que es mucho ms adecuada para los problemas de
anlisis y de poltica econmica a que nos enfrentamos en la actuali
dad, que aquella contenida en la teora econmica clsica.
La interpretacin de Keynes que proponemos aqu se desarroll en
el transcurso de varios aos. Una .de ras aportaciones fue mi trabajo
sobre la inestabilidad financiera; otra, la obra de econop;.stas. que,
cada cual a su modo, se apartaron de la interpretacin clsica: Joan
Robinson, G. L . S . Schackle, Nicholas Ka:\dor, Sidney Weintraub,
Paul Davidson, Robert Clower y Axel Leijonhufvud destacan entre
l,os disideHtes'que influyeron en mi pensamiento. Se necesitara un vo
.
lumen mucho ms amplio que ste pra detallar los puntos de concor
danci;: y de desacuerdo con esos colegas de disentimiento, y adems
estas disputas y la exposicin detallada de los diferentes .criterios in
terferiran con el rnensaje que quiero enviar.
Otra aportacin a la eyolucin de mis ideas fueron las discusiones
qu S! tuve durante uri agradabilsfmo ao. sabtico en C ambridge. En
particular, quiero dar l a s gracias por algunas excelentes conversacio
nes a Donald Moggridge, quien a l a sazn empezaba a p enetrar en
los trabajos de Keynes para p reparar lo que luego apareci como Volu
men XIII ( The General Th.,'ory and After: Part I, Preparation) y Vol umen
7

,/

PR.EFA.9IO

( The Gen,eral Theoo and After: Part JI, Difence .aizd Developement) de
The Col!ected Works ojjohn Maynard Keynes. Sin embargo, en e;ste libro
no se toma en cuenta explcitamente el material contenido en los
volmenes XIII y XIV. Mi manuscrito estaba ya en manos de los edi
tores cuando aparecieron estos volmenes. Ms aqn, cualquier exa
men detallado de esos materiales sera asunto de u.n libro enteramente
distinto.
Adems de Donald Moggridge, quiero dar las gracias tanto a los
profesores Joari Robinson y VV. B. Reddaway como a Aubrey Silbers
ton y a Alan Roe por soportarme cuando e;stuve en C;;t.mbriqge.Soy
inmensamente deudor de los comentarios agudos y de las crticas de
Phyllis Freeman, Laurence H. Meyer, Maurice Townsend y Berriar.d
Shull. Ninguno de ellos es responsl'l;ble de los err.ores y de las falsas
interpretaciones que puedan venir en seguiqa.
Quiero agradecer su a,poyci para la r.ealizacin de mi tarea a.l Con
sejo de Investigacin en Ciencias &>ciaes, a .la Fundacin Nacional
de Ciencias y, desde luego, a mi . base principal, la Universidad de
Washington. Tampoco ellos son responsables por lo que sigue. La se
ora Connie Pritchard se mostr rpida, eflciente y concienzuda en
la mecanOgrafa y el apoyo de ofi<::ina;.la seora Susan Shift se enc:.rg
muy efici,ntemente de revil)ar las galeras. y preparar. el ndice. Tanto
Bernard G ronert como K aren Mitchell de la Columbia University
Press fueron pacientes y solcitos.
Por su permiso para citar e.xtensar:nente la Teora general de la ocupa
.n, el inters y el dinero, de John Maynard Keynes, doy ias debidas gra
cias a Harcourt Brace Jovanovich, Inc. y a The Royal
Economic
&>.
.
.
XIV

ae 1

INTRODUCCIN
HAY VECES en la historia intelectual de una disciplina en que su casa
terica est en buen orden, mientras en otras esa casq. est toda desa
rreglada.Cuando la casa est en orden existe un amplio consenso
acerca de su contenido y ello parece arrojar resultados tiles tanto en
la interpretaci\')n de observaciones como a manera de gua en la
poltica y la tecnologa. Cuando la casa te.rir;a est en desorden, espe
.
cialistas calificados disienten acerca de su C(mtenidn: hay teoras en
competencia y para cada una de ellas hay observaciones difciles de
explicar.Todas las teoras parecen tener una utilidad limitada y aun
dan las anomalas.
Hace algunos aos -de principios a mediados de los sesenta--; la
macroeconoma y la u:ora monetaria parecan constituir una disci
plina de comportamiento correcto y madura. Por aquel en;,mce:;,
pese a la existencia de diversos rebeldes y disidentes, 1< que parece
inevjtable en las disciplinas sociales, la mayora de los econ(:aistas
profesionales al parecer concordaban en que la sntesis neoclsica,
que integraba las innovaciones de Keynes con el aparato y los resulta
dos de la tradicin iclsica, era el marco adecuado para guiar tanto la
investiga.cin terica y emprica como el anlisis y los preceptos de
la poltica e;conmica.En la actualidad, en gran parte porque los fra
casos de la poltica, actuando 'omo sustitutos de experimentos crti
eos, r<:velaron deficiencias en las bases analticas, la macroecon<.,ma
y la teqra moneta1ia estn en desorden.
El ltimo prrafo de la obra ms famosa de Keynes, Te.,r{a general
de la ocupaCin, el inters y el dinero, .contiene este pasaje que se cit" con
frecuenc.ia: "las ideas de los economistas : los filsofos polticos, tonto
cuando son correctas como cuando estn equivocadas, son ms pode'
rosas . de lo que comnmente se cree. En realidad el mundo est go
bernado por poco ms que esto".En la frase que.precede a esta cita,
Keynes sealaba: "En el momento a. ual, la gente est excepcional
mente de;seosa de un diagnstico ms fundamental; ms parti<.:ular. mente dispuesta a recibirlo; ,vida de ensayarlo, con tal que futra por
lo menos verosmil'' (TC, p. 337).
.
En el momento_ de escribir este libro, el nimo en ,Estados Unidos
es similar al que describa Keynes.Inclusu sin la causa inmediatd de
una gran depresin mundial,_ pero quizs por la persistencia de la in
flacin, por la conciencia de la pobreza no slo en medio de .Ja abun
dancia sino tambin por motivo de la abundancia, por la renovada

Un especial agradecimiento para mi e,sposa Esther, quien me

ayud y me alenc en este trabajo en muchos modos discretos. .
HYMAN P.

MINSKY

Junio de 1915

Las citas en espao y las referencias a pginas corresponden a:

John Maynard Keynes, Teorageneral de la ocupac_in, el intres y el dinero,
Fondo de Cultura Econmica, Mxico, 1965.
1

- ,;,__

1
10

lNTRODUCCIN

experiencia y el temor a la inestabilidad financiera, y por las condicio

nes desordenadas del comercio y de }a.; finanzas internacionaJes, hay
cierta corroeora insatisfaccin, con el estado tanto de la economa
como del pensamiento econmico y cierta decepcin creciente entre
las medidas de poltica adoptadas para influir sobre la economa.De
lo cual se desprende la necesidad de reexaminar el marco terico cuya
.
aplicacin indic que esas opciones polticas eran adecuadas .
As, en esta dcada de los setentas, las condiciones al parecer estn
a punto para otra "revolucin intelectual" como lil iniciada por la
Teora general en los aos treinta.
En este libro, _que interpreta la principal aportacin de Keynes a
la economa, sostengo que los ingredientes para esa "segunda revolu
cin" en nuestro modo de pensar acerca def capitalismo avanzado se
encuentran en algunos aspectos descuidados y en las extrapolaciones
lgicas del . argumento propuesto por Keynes en la Teora general. Mi
opinin es que lo que se populariz y fue acogido en los pliegues de
la economa convencional es tan slo una parte de la sustancia conte
nida en el argumento de Keynes.Se aceptaron aquellas ideas que pu
dieron asimilarse ms fcilmente en el cuerpo de las antiguas ideas
-lo que Keynes llamaba la economa clsica- y a la vez eran de ma
yor pertinencia ante bs problemas a que se enfrentaba el mundo a
fines de los aos treinta y principios de los cuarenta: la secuela de es
tancamiento de la Gran Depresin y la movilizac;in para y el finan
ciamiento de la segunda Guerra Mundial. Tambin sostengo que lo
olvidado o lo perdido es una parte importante de la sustancia de la
Teora general; esa parte perdida rompe abruptamente con las formula
ciones fundamentales de las doctrinas clsicas anteriores y se relacio
na de manera ms inmediata con los problemas a que se enfrentan
las economas desarrolladas en la actualidad. De ese modo, la teora
econmica clsica keynesiana integrada -llamada sntesis neocl-
sica-:- atenta contra el espritu y contra la sustancia de la obra de
Keynes.
La sustancia de aquello que se descuid en el desarrollo de la snte
sis se puede agrupar baj_o tres encabezados: la toma de decisiones en
condiciones de incertidumbre, el carcter cclico del prceso capitalis
ta y las rlaciones financieras de una. ectmoma capitalista avanzada.
En la sntesis neoclsica se olvida el nfasis puesto por Keynes en el
desequilibrio, esto es, en "el hecho. de que nuest;ra existencia real. se
encuentra en la transicin Lentre posiciones de equilibrio nunca alean
zadas]" (TG, p. 304). Los modelos de la sntesis neoclsica son en
esencia intemporales, mientras que, en la Teora general, Keynes siem
pre tuvo conciencia del tiempo, del proceso y de la naturaleza fransitoria de las situaciones particulares. Ms an, en tal}tO que la Teora ge
neral trataba de :manera explfcita con una economa de caractersticas

'

INTRODUCCIN

11

institucionales particulares, la interpretacin aceptada se abstrae del

detalle institucional. En particular, en las diversas versiones de a sn
tesis neoclsica, el mecanismo financiero, medular para los intereses
de Keynes, casi siempre se aborda de la manera ms incompleta.
Cuando se toman en cuenta los aspectos del argumento de la Teora
general que se suelen pasar por alto, surge un modelo del proceso .capi
talista que es ms til para explicar el comportamiento de la econo
ma norteamericana y de otras economas capitalistas avanzadas tanto
en auge como en recesin y en estancamiento de alto nivel inflaciona
rio, y ms adecuado para determinar la poltica, de lo que es actual
mente la teora convencional. 1al como se reinterpreta aqu, Keynes
desafa el predominio en nuestro pensamiento econmico de los
constructos bsicos del sistema neoclsico -la funcin de produccin
y los sistemas de preferencia invariantes--; abriendo as la puerta a
proposiciones polticas serias que formulan las interrogantes de "qu
tipo" y "para quin", que son tan importantes en la a:tualidad.
Interpretada convencionalmente, la teora de Keynes legitim el
uso de instrumentos de poltica monetaria y fiscal para lograr el pleiJ.O
empleo; actualmente, esa poltica es del todo ortodoxa. La teora eco
nmica comn nos dice que el tipo de producto y la distribucin de
ste estn determinados por las caractersticas fundamentales de pro
duccin y de preferencia de la economa. La perspectiva derivada de
la interpretacin alternativa de Keynes nos permite ir ms all de una
poltica generalizada de pleno empleo y transforma el problema del
tipo de empleo y del modo en que se distribuye el ingreso (para quin)
en una decisin de poltica. Una vez ms se ensanchan las dimensio
nes de la poltica legtima.
De;ntro del argumento de la Teora general pueden distinguirse diver
sos hilos. Algunos de ellos llevan de regreso a la teora clsica anterior
'; reflejan la imposibilidad de Keynes de escapar por entero de las
''formas habituales de expresin'' ( TG, p.1 1) contra las que prevena.
Otros llevan a un alejamiento real de las viejas ideas. Keynes nunca
diferenci de maheri clara entre los hilos.Slo en \.IDa ocasin, st. n:
futacin a la resea del proft:sor .:Viner (medular en nuestra argumen
tacin), discuti pblicamente la validez de una interpretacin de su
libro, El anlisis de Viner vinculaba la nueva teora de Keynes con
explciramente la validez de esta in
. la teora antigua, y Keynes neg
terpretacin. Keynes hizo caso omiso de otras inr_pretacion<"s, que
yolvan la mirada al pasado, o las acept casualmente. Como resulta
do de su negligencia en repudiar la interpr ;;racin convencional, que
lo vincula con las doctrinas clsicas a las que crea sustituirse, esa in
terpretacin tiene cierta prcrensin a la legitimidad. Sin embargo, esa
tal vez legtima descendencia no hered aquellos atributos de la Teora
general que reflejaban el xito de Keynes en escapar de los confines de

12

INTRODUCCIN

la teora econmica ortodoxa, atributos que apuntan

hacia una ma
nera alternativa de considerar umi. economa capitalista av:mzada.
Debido a mi nfasis en lo que hay de novedoso en la Teora general,
virtualmente pasar por alto los extensos trabajos de Keynes como
economista anterioreS a esa obra. (Sin embargo, al delinear la flloso
fa social y las implicaciones de poltica pblica de la Teora gene.ral, de
mostrar que las conclusiones sacadas por Keynes concordaban clara
mente con los criterios de poltica pblica que l mismo sustentaba
en los aos veinte.) Tambin dejar de lado otras dimensiones de su
multifactica carrera.Mi enfoque es reducido: se relaciona a la Teora
genera( como esfuerzo por revolucionar la economa.
Segn lo hizo Keynes en la Teoda general, en lo sucesivo hablar
como si estuviramos ante una economa: cerrada.Como es obvio, en
.las aplicaciones de la teora -convencional o reinterpretada- debe
darse margen a los impactos y las retroalimentaciones internaciona
les. En particular, en mi reintrepretacin de Keynes las relaciones, las
perturbaciones y la inestabilidad financieras desempeJ.n un papel
importante en las sucesiones de eSJ ados de sistem?-s que caracterizan
la trayectoria de la economa. A la luz de la evidencia de los aos se
senta y principios de los setenta, es claro que en el sistema semiabier
to vigente en las economas capitalistas avanzadas, la importancia de
las perturbaciones y la' inestabilidad financieras es al menos mayor
que si cada una de esas economas se considerara por separado. De
ese modo, el planteamiento del argumento, que considera a los s;te
mas fi,pancieros como si fueran vinculados a econOinas cerradas, es
cuestin de conveniencia y de necesidad de la exposicin. En ese mar
co se puede presentar la esencia de una 11terpretacin cclica con
inestabilidad financiera de Keynes, y la apertura dd campo de inters
a un sistema de economas capitalistas abiertas y vinculadas entre s
slo puede aumentar, no atenuar, la fuerza de ese argumento.

l. LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

SI JUNTO con Marx, Darwin, Freud y Einstein, Keynes pertenece al

panten de pensadores originales e influyentes que iniciaron las revo

luciones intelectuales modernas, esto se debe a su aportacin a la eco
noma, como ciencia y como gua apropiada para una poltica pbli
ca, contenida en la Teora general de la ocupacin, el intefes y el dinero.
Este volumen se public en febr.ero de 1936 , cuando su autdr tena
52 aos de edad.Como economista, la primera publicacin. de Key,nes
apareci e 1 909. Su primer artculo profesional, "Recent Economic
Events in India'', 1 trataba del impacto que haban tenido en la India
la depresin mundial y las perturbaciones financieras de 1907-190&,
con particular nfasis en un fenmeno monetario, el mecanismo de
emisin de la rupia.Desde ese primer artculo hasta 1935, Keynes es
cribi extensamente sobre cues_tiones econmicas, dirigindose t;;.nto
a los profesionistas corno al pblco en general; con especial insisten
cia en los problemas de economa monetaria; incluso sus importantes
aportaciones a la economa internacional abordan en gran parte as
pectos financieros y monetarios.
Su obra econmica a lo largo de los veinticinco aos anteriores a
1935, a).lnque novedosa en el detalle, con frecuencia sujeta a contro
versia y tpicamente apartada de la sabidura convencional cuando
trataba de poltica pblica, p<:r lo general sigui la corriente principal
de la disciplina: sus crticas se manifestaban dentro pero no respecto
de la teora clsica. Para representar sucintamente las serias aporta
ciones de Keynes a la teora econmica antes de la aparicin de la Teo
ra general, puede decirse que le preocup principalmente precisar ms
el modo en que funcionaba la por entonces teora clsica del dinero:
la teora cuantitativa.
Los plantemientos fundamentales de la <eora cuantitativa del di
nero consisten en que, para posiciones de equilibrio, el dinero es
neutro, en el sentido de que los prcios relativos, los ing-'resos y el pro
ducto no dependen de la cantidad de dinero; que el nivel general de
los precios est determinado por la captidad de dinero; y que una eco
noma de.scentralizada es fundamentalmente estable. La actitud de
Keynes, previa a la Teora general, consista en que aquellos plantea.
mientas de la teora cuantitativa erap vlidos en lo bsico, pero que
la teora era vaga e imprecisa respecto a los mecanismos y a los proce1

Economics Journal,

marzo

de

1 909.
13

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

14

sos mediante los cuales se lograban.los resulta.dos a lrgo plazo, y que

deba saberse ros s<Jbre el modo en que la economa se comporta en
tre diferentes posiciones de equilibrio -esto es, en el corto plazo, de
fipido como stados de desequilibrio o transitorios- antes de aceptar
la teora en.su conjunto.
La Teora general represent una abrupta ruptura con esa primera
posicin sobre la teora cuantitativa. Keynes atac con gusto y con
obvio deleite las bases lgicas y empricas de la economa tradicional.
Redefini los problemas de la teora econmica como la determina
cin de la demanda agregada, y por tanto del empleo, en el corto pla
zo, en un marco analtico que explcitamente reconoca referirse a
una economa capitalista sujeta a auges y a crisis. Introdujo novedo
sos instrumentos de aillisis, como la funcin de consumo y la prefe
rencia de liquidez, empleando cr.mceptos, como la incertidumbre, con
los que no estaba familiarizada la economa tradicional. Su anlisis
arroj el resultado de que el dinero no era neutro.A diferencia de la
teora cuantitativa, su teora demostraba que las variables reales de
penden de manera esencial de las variables monetarias y financieras;
que el nivel de precios no depende nica, y ni siquiera principalmen
le, de la cantidad de dinero; y que los procesos de transicin son tales
que una economa descentr[1lizada, no planificada y capitalista una
economa en que la poltica econmica no interviniera de manera
adecuada- no es un sistema autocorregido que tienda hacia un equi
librio estable con pleno empleo. Segn el nuevo criterio de Keynes,
de lograrse, el pleno empreo mismo sera 'un estado transitorio.
La Teora general irrumpi en escena como una bien promovida
gran obra, lanzada as tanto por Keynes como por los econoil!istas
ms jvenes de Cambridge y de otras partes que Jo rodeaban. Keynes
escribi a George Bernard Shaw: "Creo estar escribiendo un libro de
teora econmica que revDlucionar en gran parte.. . el modo de pen
sar del mundo acerca de los problemas econmicos. "2 El libro fue
aceptado como tal por muchos colegas de Kynes y muy especialmen
te por la gener4cin ms joven, los entonces nefitos economistas, de
ambos lados del Atlntico.Como seal Paul M. Sweezy en su obi
tuaro de Keynes, la Teor'a general prodt,Ijo un "sentimiento de Hbera
cin y de estmulo intelectual . . . entre los maestros y estudiantes ms
jvenes de tcidas las principales universidades britnicas y norteameri
canas".Ms an, Keynes "abri nuevas perspectivas y nuevos ca
mir)OS a toda una generacin de economistas". 3
La Teora general constituy un xito inmediato. Sin embargo, inclu
so desde su publicacin se ha venido produciendo un proceso de dis2

Harrod, The Lije ofJohn ]l,'faynard Keynes, p.

Sweezy, "Joht< Maynard Keynes", p. 301.

642 .

LA TEOIJ.A GENERAL Y SU IN TERPRETACIN

L5

minucin y de denigracin de la importancia de su aportacin, proce

so al que han contribuido tanto los partidarios aparentes de las nuevas
doctrinas, tal como J. R . Hicks, como sus enemigos declarados, entre
ellos J. Viner.
En la actualidad, la opinin predominante entre los economistas
profesionales tal vez sea que el modelo propuesto por Keynes es cuan
do mucho un caso especial interesante y tal vez espordicamente per
tinente y que, en general, Keynes no logr sustituir la antigua econo
ma clsica con una nueva economa keynesiana. Por ejemplo, en la
introduccin a su exitoso libro de texto, Macroeconomic Theo ry, Gard
ner Ackley, qur. primro fue miembro (1962- 1 964) y luego presidente
(1964- 1968) del "keynesiano" Consejo de Asesores Econmicos del
Presidente durante la era Kennedy-Johnson, afirma "que la obra de
Keynes representa ms una extensin que una revolucin de las ideas
.
'clsicas' y que la oleada de trabajos poskeynesianos ha llevado la ma
croeconoma mucho ms all de la marca ms alta alcanzada por la
gran aportacin del propio Keynes". 4
J,.,a evaluacin que Ackley hace de la aportacin de Keynes no es
atpica.Muchas apreciaciones actuales dan la impresin de que el en
tusia.srno con que se acogi . la aparicin de la Teora general era un
error. En la actualidad, la perspectiva parece ser que lo vlido no ra
nuevo y que lo nuevo no era vlido. Debe haber una mala
interpretacin de_l contenido ya sea en la interpretacin actual, ejem
plificada por Ackley, o bien en la interpretacin de la aportacin de
Keynes. como revolucin intelectual, que fue como Sweezy y otros sa
ludaron la obra: no pueden ser vlidos. ambos criterios a la vez.
La posicin . adoptada en este libro consiste en que la evaluacin
de la Teora ge'{leral hecha por Keynes y sus contemporneos -ejempli
ficada P.<Jr Sweezy- calificndola de revolucionaria es correcta; la
obra efectivam17nte contiene las semillas de una profunda revolucin
intelectual en la economa y en la visin que los economistas tienen
de la sociedad. Sin embargo, esas .semillas nunca fructificaron plena
mente. La revolucin cientfica en embrin abort, cuando las ideas
del libro fueron interpretadas y analizadas por los acadmicos, para
luego ser aplicadas por esos mismos acadmicos como gua de una po
ltica pblica.
Incluso antes de la aparicin formal de la Teora general, sobre la
base de las conferencias de Keynes en Cambridge y de las .galeras que
circularon, los economistas acadmicos empezaron a vincular lo nue
. en teora monetaria la teora cuantitati
vo con lovijo, siendo lo viejo
va del dinero. El resultad del proceso de interpretacin fue una casi
complet-a victoria para lo viejo tanto en los crculos acadmicos como
4 Ackley, Macroeconomic Theory, p.

viii.

16

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

ACI N
LA TEORA GENERAL Y SU INTER PRET

minante, ejem
en los gubernamentales. La sntesis neoclsica predo
mporneos
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plificada en la obra de economistas norte
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se apartaba de
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tion oj Monetary and Value Theory, p.
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xxv.

17

e sus consejos sobre poltica: e?' :s elecciones generales de 192 9 apo

_
y a Lloyd ?eorge en la I?roposicion de ejecutar
obras pblicas finan
ciada x;n diante emprstitos para mitigar el desempleo. Sin embargo,
su anlisis de los efectos.de las obras pblicas fue confuso. El.suyo es
_ rnplo de asesoramiento oltico adecuado que no se basa
un buen eje
F
sobre un apoyo terico consistente.
Durante :a ?ran Depresin, el grupo ms importante de econo
.
IDItas acadernicos que, en Estados Unidos, ofrecan asesoramiento
alejado de la norma, vitaba en torno a la Universidad de Chicago.
En plen": Gran Depreswn, aquellos economistas defendan lo que en
1 ac;:tualiad podra llamars? na poica monetaria y fiscal expan
- pohtica no se integraba en tina for
swmst ':. Sm e:nbargo, su posiciOn
.
_
rnulaci?n teonca
del proceso capitalista que explicara el modo en que
de las carae
los fenornenos que deba corregir esa poltica resultaban

tersticas del sistema .

En los tabajos del eonon.}ista ms persuasivo de aquel grupo,
Henry - Sirnons de Chicago, se consideraba que los defectos de la
_
econornia nortearnencan;:t
que haban conducido a laGran Depres1pn
.
s deb'Ian prmcipalrnente a fallas institucionales en el sistema bancano y a :rores hurnnos atribuibles a las autoridades ms que a las
caractenstlcas esenciales y sistemticas de una economa cap'1tal'lSta.
Camo despues
-' de ocurnr un derrumbe o una crisis siempre es posible
.

Imputar lo malo a algu'n error humano 0 a algu'n de1eC

r tO InstitUCIO. .,
.
I
nal, la posiciOn de S I_lons en esencia es irrefutable. Como resultado
de la naturaleza tradic;:wnal del- rndelo terico desde el que parta Si
ons, aunque se movieran en la direccin adecuada desde la perspec
tiva de la teora keynesiana subsecuente, sus recomendaciones polti
derivadas de una formulacin anal't'
I lea
as no eran . conclusiones
.
s
mtegrada Isternatica. xmons y otros economistas corno l buscaban las pohncas adecuadas ,ms por intuicin y por la agudeza de sus
_
bservacwnes qe por s teora econmica. Careciendo de base anal
tica, la perspectiva de Sirnons tambin careca de capacidad prdicti
va Y los agurnentos que daba para las recomendaciones polticas no
eran convmcentes. Por decirlo as, Simons abordaba ls sntomas y
o las causas de los que entonces parecan obvios defectos del capita.
lismo..
Aun cuand Franklin Roosevelt fue un activista, que deseaba hacer
alf?o para reanmar la conoma, el primer grupo de asesore econ
micos que llevo a Washmgton para fungir corno intelectuales residen
_ capaces. de ofrecerle un asesoramiento sistemtico
tes s mostraron m
Y seno sobre e'! modo de lograrlo. Por influencia su}ra, Roosevelt em
_

6
7

Keynes, "Can Lloyd George Do It?", pp. 86-125

_
Stmons,
Economic Policy for a Free Socury.

en
prendi urta poltica de chapuce ar con el precio del oro en dlares
pro
los
de
precios
los
todo
un esfuerzo por elevar l os precios, sobre
ductos agrcolas. No fue sino unos dos o tres aos despus , cuando
trabaj a
los asesor,t;,ms jvenes e inicialmente menos influyentes que
la Te
de
n
ban en Washington empeza ron, incluso antes de la aparici
r .la
impulsa
para
fiscales
ora general, a preconizar el uso de poderes
efec
ningn
tuvo
no
realidad
en
o
consej
ese
economa. Sin embargo,
de
to en la poltica antes del segundo periodo de Roosevelt, adems
on los
que, antes de la segund a Guerra Mundial, nunca se superar
im
prejuicios contra el gasto y los dficit. Debido a los inconsistentes
una
de
luego
y
lt
Rooseve
de
periodo
pulsos polticos durante el primer
hallaba
recuperacin inicial de la cada de 1 932- 1933, la economa se
onistas
expansi
s
poltica
ante
estado
habra
que
lo
de
ida
deprim
ms
za
garanti
que
1933,
consecuentes. Dado el trauma financiero de 1929es
privado
gasto
de
s
patrone
tiempo
ba que prevaleceran por algn
pol
ban
necesita
se
slo
no
1939
1933periodo
el
tancados y flojos, en
sido muy
ticas "exansionistas" consecuentes sino que ellas habran
efectivas.
.
eran los
La principal opcin alterna a los economistas tradicionales
ntes de
estudia
los
entre
fuerte
era
a
marxist
ento
marxistas. El sentimi
base in
ra,
Inglater
idge,
Cambr
de
jvenes
ms
os
graduad
y
pregrado
durante
telectual de Keynes; al fin y al cabo, la Teora geeral fue escrita
Gran
la
taban
interpre
os
ortodox
as
"los treintas rojos". Los marxist
capi
el
que
de
criterio
del
validez
la
de
acin
Depresin corno confirm
das de
peores
los
durante
As,
le.
inestab
e
tement
inheren
es
talismo
os y _ los
la depresin, la corriente principal de economistas ortodox
en una
que
saber,
a
:
poltica
in
marxistas llegaron a la misma conclus
contra
para
hacer
que
efectivo
nada
haba
economa capitalista no
economistas
rrestar las depresiones. Independientemente de que los
s, al parecer
radicale
se llamaran a s mismos conservadores, liberales o
solada con
descon
misma
la
a
durante los aos treinta todos llegaron
seguan su
y
n
roduca
p
se
iones
depres
las
clusin : con el capitalismo,
dif
pocas
a
rse
adapta
que.
tenan
slo.
d
socieda
la
y
curso. El pueblo
_ciles peridicas y recurrentes.
marxista ni
Ideolgicamente, Keynes no encaj aba ni .en el campo
iana y
edu<trd
in
ilustrac
la
de
to
produc
en el tradicionalista, Corno
es
lmente
natura
era
sbury,
Bloom
de
grupo
del
or.
miembro fundad
sien
Aun
aria.
cptico acerca de una.abidura convencional y" autor!t
expres in en Eu
do un "hombre de izquierda", segn se entiend e esa
de la sociedad
onal
profesi
estudio
al
ropa, tal vez por su dedicacin
tendencia hasu
en.
s
jvene
ms
nos
sburia
bioom
no comulg cqn los
8

Galbraith, "How

Keynes Carne

to

America".

19

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

18

cia una izquierda ms radical y doctr-inaria durante los aos treinta.

En todo el period de entre guerras , aunque form parte del sistema
gubernamental, no figur en los diversos gobiernos. Mantuvo una
posicin un tnto independiente y progresista; cualquier afiliacin y
_
lealtad pa 1d1sta
que tuvo, lo fuero hacia los liberales. Y la Teora ge
surgw
tanto de este terreno 1deolgico intermedio moderada
neral
mente de izquierda como de la opinin de que la izquierda tena las
preguntas pero no las respuestas. La obra puede considerarse el fruto
de una unin entre l racionalidad perspicaz de un economista profe
_
sw i?"al y el cornp om1so de un hombre con el sentimiento de que algo
meJor que lo ex1stente es posible y alcanzable a la vez.
Teora general, Keynes ofreci lo que era al mismo tiempo una
opcwn mtelectual y de recomendacin poltica a las tristes perspecti
vas tanto de los tradicionalistas como de los marxistas. Su anlisis re
present los acontecimientos de 1929 y los posteriores como el resulta
do de factores sistemticos ms que accidentales. Mud el foco del
anlisis econmico de los problemas de la asignacin de recursos a los
la determinaci n de Ia demanda agregada. Su nueva teora permi
_
tw q'!e se mtrod
Jeran en el argumento unas variables que poda de
termmar la polt-1ca. En particular, defini la demanda agregada de
tal modo que la dema ?-da gubernamental y la demanda privada resul
taba complementanas cuando haba desempleo y sustitutivas en
_
de pleno ;mple . Su sistema ofreci un anlisis que racio
co r:diclones
_
_
_
polltlca que recomendaban por instinto los
nal zaba la o 1entacwn
.
.
_
pohticos ctivJstas y los mtelectuales liberales: es decir, que, en pocas
de depreswn,
las obras pblicas -no importa si seleccionadas ade
cuada o inadecuadamente- pueden conducir al logro del pleno em
_
pleo. El mstrumento
poltico que su anlisis legitim =-llamado en la
tica
fiscalmantena la promesa de que, aunque no
ualidad
pol
c

_
evitbles, los c1clos
econmicos eran regulables. Keynes ofreci una
opcin altern ": a la teorizacin estril y a las conclusiones pesimistas
de lqs economistas brtodoxos y marxistas a la vez. Puso a la economa
"nuevamente en contacto con el mundo real ' '.9
Otro factor que condujo a la aceptacin inmediata aunque tempo
rl de la Teora general como revolucin intelectual vlida fue que_. si
bien ella representaba una ruptura con la doctrina heredada en la
'
ob ra Y. en 1a persona de Keynes haba una continuidad con el anlisis
econmico tradional.
En Tratado sobre el dinero, su importante publicacin econmica pre
.
VIa a la Teora general, Keynes se preocup sobre todo por determinar
e1 mecanismo dinrico mediante el cual operaba la teora cuantitati-

? 1

'

Sweezy, John lvf.a ynard Keynes, p. 299.

. .

20

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l

.!
L1:

1',!i
il,,

il
:

:.

1!

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

va del dinew. Ei problema que abord fue definir con precisin el

modo en que los cambios en ia cantidad de dinero se abran camino
por la economa, de suerte que fueran vlidos los teoremas fundamen
tales de la teora cuantitativa. La teora cuantitativa del dinero que
haba heredado sostena que, en el largo plazo, el dinero es como un
velo neutro que no afecta en lo fundamental las operaciones de la eco
noma; pero, al no ser planteada en trminos de procesos de corto pla
zo, la teora heredada nunca explic adecuadamente por qu esto
ocurre. El paradigma subyacente a la teora cuantitativa clsica es una
economa de cambio y de produccin simples e intemporales, en que
las transacciones entre unidades se efectan por trueque. El dinero
es introducido en la teora clsica como un dispositivo eficiente para
eliminar la necesidad de que exista una doble coincidencia de deman
das para que se produzca el acto comercial. Esa doble coincidencia
es necesaria para que ocurra el trueque en ausencia de intermediarios
comerciales especializados que tomen posiciones o mantengan exis
tencias de mercancas. Con un concepto abstracto del dinero, en un
modelo en que el tiempo, el equipo duradero y la empresa se introdu
cen de manera aqificial, los cambios en la cantidad de dinero slo
afectan los precios; la produccin, el empleo y la composicin del pro
ducto se determinan en el sistema de trueque.
En el Tratado sobre el dinero, Keynes trabaj con conceptos de dinero
ms naturales .de lo que admita la teora clsica, sosteniendo que el
dinero creado por los bancos representaba indirectamente una deuda
de las empresas. Como lo propuso Keynes, el mecanismo de corto
plazo que trasmite los cambios monetarios al nivel de precios sin afec
tar en lo fundamental las variables reales, opera influyendo primero
sobre el filtanciamiento de la inversin por las empresas.En primera
instancia, un incremento en la cantidad de dinero tiende a incremen
tar la inversin que se financia y por ende la parte de la inversin en
la produccin. A su vez, esa inversin incrementada conduce a un ex
ceso de la demanda total por encima de la oferta. Como no puede
afeciar la produccin, ese exceso de demanda afecta el precio. Ms
an, una vez que se detiene la expansin monetaria, la inversin vuel
ve a su relacin previa con la produccin.
En la Teora general, Keynes cambia su enfoque desde el modo en
que el dinero afecta la parte de la inversin en . una produccin fija
hacia lo que determina en general la demanda agregada y la produc
cin. La cantidad de dinero es tan sr)]o una de las muchas determi
nantes de la demanda agregada. A veces, los cambios monetarios
pueden no dar lugar a un cambio en la demanda agregada. Hasta
que haya pleno empleo, la demanda agregada determina la relacin
entre recursos empleados y recursos empleables. De ese modo, Key
nes ampli la economa monetaria para incluir determinantes fiscales

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

21

y de otros tipos de la demanda agregada. Cor_no resultado, la con?

ma monetaria se constituy en macroeconom1a. El enfoque pnmano
cambi de la determinacin del nivel de preos a la determinacin
conjunta de la produccin, el empleo y los precios.
Un problema importante al interpretar la naturaleza de la aporta
cin de Keynes consiste en saber si la Teora general es en esencia un
embellecimiento de las ideas contenidas en el Tratado sobre el dinero y
otros trbajos sobre ia teora cuantitativa, acaso con un conjunto de
definiciones ms pintoresco y ms adecuado, o si representa una clara
ruptura con la doctrina anterior.. El criterio que aqu se sigue es que
representa una ruptura con la posicin terica fundamental del Trata
do sobre el dinero, aun cuando ambas obras traten de los procesos me
diante los cuales se determinan los fenmenos observados: sean los
precios, sea la produccin.
En el Tratado sobre el dinero, los volmenes de produccin y los nive
les de desempleo son deter-?Iinad<:Js en todo momento por factores re
aks independientes de las influencias. monetarias. Se supone que los
mecanismos de mercado de una economa capitalista descentralizada
conducirn a lo que puede llamarse pleno empleo, y que las desviacio
nes del pleno empleo son transitorias e imputables a defectos no esen
ciales, como una poltica mal concebida de l.a Reserva Federal o la
existencia de un sistema . bancario inestable.
El criterio de la Teora general es que no existe esa proclividad a lo
grar y luego sostener el pleno empleo; esto. es, que la trayectoria bsica
de una conoma capitalista es cclica.
El Tratado sobre el dinero descansa en la determinacin del comporta
miento del sistema mediante un apato terico basado sqbre las fun
ciones de produccin y los sistemas de preferencia simples. En la
Teora general se descarta ese aparat.o analtico o cuando menos se le si
ta en una posicin secundaria.
En la Teora general, la naturaleza especulativa de la tenencia de ac
tivos y de las opciones financieras domina las caractersticas de la fun-.
cin de producci(>n en determinar la produccin de la inversin.
Tema fundamental de la Teora general es que el proceso de evaluacin
de activos es una determinante aproximada de la inversin; Keynes
dice que, ad,ems de tener caractersticas de anualidades, los activos
tambin pueden ofrecer proteccin por ser negociables en caso de
ocurrir alguna contingencia desfavorable no asegurable, Lo cual cons
tituye un cambio fundamental de perspectiva y de aparato con r;espec- .
to a aquellos de la idea neoclsica de la inversin. Ese cambio fue con
fundido primero y luego pasado por alto en el proceso interpretativo
de la teora. As, en la bibliografa modema no es inslito hallar estu
dios que buscan determinar los parmetros de funciones de inversin
presumiblemente keynesianas, en que se usan supuestos de fu.ncin

22

LA TEOJ}A GENERAL

L A TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

de produccin para establecer 1 modelo sometido a anlisis econom

trico. P?r su propia natraleza y basados como lo estn. sobre premi
sas erroneas, esos estudws no pueden determinar relaciones de inver
.sin pertin:ntes. Como muchas cosas pcurren al mismo tiempo y los
econometnstas son expertos en sobar datos, incluso esos estudios con
cebi?s de manera deficiente pueden satisfacer meramente pruebas
.
estadrstrcas de adecuacin.
A lo largo de todo el Tratado sobre el dinero, Keynes se muestra cons
.
crente de las complejas observaciones que debe explicar la teora mo
netaria. T iene conciencia de que es necesario sustituir las relaciones
mecnicas de la teora cuantitativa por un anlisis de decisiones de
mercado, encadenamientos y canales mercantiles que rastrean lo que
se observa . Y si bien mantiene el marco intelectual basado sobre el
supuesto del trueque, en el Tratado sobre el dinero el intento de elucidar
el proceso de determinacin del nivel de precios condujo a Keynes;
como haba conducido a D. H. Robertson en La polltica bancaria y el
niul de precios, 1 0 a una compleja taxonoma que implicaba mltiples
vanabl:s, una excelente serie de definiciones y sutiles distinciones en
tre vanantes de los conceptos ms importantes.
En la Teora general, Keynes rompi la dependencia de la teora mo
netaria de la teora de precios clsica: los fenmenos monetarios sur
gieron como factor pleno y no marginal en la determinacin del cm
:iortamiento del sistema. Lo cual le permiti vincular diferentes
observaciones sobre el comportamiento de una economa capitalista
_ de una manera ms clara y m_s concisa: los ciclos econmi
compleJa
cos dejaron de ser anomalas no explicadas por la teora.Una vez he
cho ese cambio de perspectiva acerca de la significacin del dinero,
muchas de las sutiles di:stinciones salieron sobrando. En vez de preo
trayectorias posibles del sistema el economis
cuparse por las muchas
.
ta slo tuvo que tomar en cuenta unos . cuantos estado; sistemticos,
con cada estado generando una serie temporal caracters.tica.
El Tratado sobre el dinero y la Teorz'a general se traslapa, pues ambos
.
son mtentos por explicar en gran parte la misma serie de obser_;acio
nes. Por consiguiente, no debe sorprendernos qu muchos pasajes del
Tr_atado sobre el dinero se interpreten como heraldos de la Teora general
Sm embargo, n o debe permitirse que esos presagios oscurezcan la

drstica ruptura en conceptos y en ideas que sta implica.

Aunque se interese en las implicaciones de trato institucional y sea
muy claramente adecuada slo para una economa capitalista finan
cieramente compleja, la Teora general no contiene ninguna desGripcin
detallada de las instituciones bancarias y financieras. Esos . det<;.lles es
tn contenidos en el Tratado sobre el dinero. Al decidir, de ser posible,

. .

10 Rohc:nson,

Banking Poll'cy and thc Price Levd.

Y SU INTERPRETACIN

23

el modo en que han de "sintetizarse" esas dos obras tan importantes,

es necesario reconocer que el anlisis institucional del Tratado sobre el
dinero sirvi para plantear los problemas de finanzas en un entorno ca
pitalista y as estable;cer los antecedentes para los argumentps y el
marco tericos de la Teora general. Mezclar as el anlisis institucional
del Tratado sobre el dinero con la teorizacin de la Teora general parece
ser una manera apropiada de integrar las dos obras.
Aun si los principales tericos e conmicos de hoy da han abando
nado el anlisis puramente keynesiano, el mensaje poltico fundamen
tal de Keynes -que las crisis son innecesarias y representan una pr
dida de recursos humanos y no humanos- se ha constituido en un
axioma poltico bsico que gua la poltica econmica. Pese a que los
actuales economistas de la corriente principal difieren en cuanto a la
mezcla de instrumentos polticos que recomiendan y usen .distintas
definiciones del pleno empleo, existe un planteamiento fundamental
comn con respecto a la poltica econmica: se afirma que la mezcla
adecuada de una serie limtada de instrumentos polticos asegura la
consecucin del pleno empleo o de una cercana aproximacin a l.
Sin embargo, esta v ictoria por los objetivos polticos y la posicin
poltica activista de Keynes oscurece el hecho de que en su anlisis
existe implcitamente la idea de que una economa capitalista es fun
damentalmente imperfe cta. Esa imperfeccin existe porqu_e el siste
ma financiero necesario para la v italidad y el vigor capitalistas -que
transforma las tendencias bsicas de los empresarios en demanda
efectiva de inversin- contiene en potencia una expansin desboca
da, movida por un auge en la inversin. Esa expansin desenfrenada
se detiene porque los cambios financieros acumulados hacen frgil el
sistema fmanciero, de suerte que unos cambios no inhabituales pue
den ocasionar graves dificultades financieras. Como Keynes lleg a
sus ideas sobre el modo de una economa capitalista.examinando pro
blemas . de toma de decisiones en condiciones de incertidumbre i rre
mediable, en su sistema la etabilidad -aun si es el resultado .deuna
poltica- es desestabilizadora. Incluso uando la poltica logra elimi
nar la prdida que deriva de las grandes depresiones, los atributos fi
nancieros fundamentales del capitismo significan que sobrevendr;in
dificl:lltades peridicas e n la tarea de restringir y lueg sostener la de
manda. Una solucin a los problemas derivados de esa inestabilidad
fundamentia.I que es explcita e n la obra de Keynes consiste en despla
zar el peso de la demanda gubemameiital y privada hacia los sectores
pblicos, para reducir el potencial nocivo de la inestabilidad de los
mercados financieros y de la inversin privada. .
Por tanto, la gran aportacin de Keynes dio lugar a u n a revolucin
imompleta o abortada en el pensamiento econmico. Su proclamado
replanteamiento radical de ia teora. econmica fue una respues ta a la

24

LA TEORA GENERAL

Y S"u INTERPRETACIN

imposibilidad de la teora clsica de ofrecer una explicacin coherente

y consistente de lo que era, cuando l escriba, un atriquto virtual
mente auto-evident del capitalismo : la tendencia a generar estanca
miento y depresiones profundas acompaadas de derrumbe financie
ro. Su teora no slo explicaba el estancamiento y el auge, la depresin
y los fenmenos financieros de una manera integral -haciendo de la
anomala en la teora ortodoxa lo h abitual en la teora keynesiana-;
sino que tambin conduca a una serie de propuestas polticas para
contrarrestar las consecuencias de la depresin y el derrumbe finan
ciero. Adems; aunque Keynes prefera un capitalismo reformado a
la opcin de un socialismo total, su anlisis contena una severa crti
ca al capitalismo. A ojos del propio Keynes, su teora i.f!Iplicaba que
el orden existente deba sustituirse con una economa mucho ms
igualitaria, basada en el predominio de la regulacin social sobre la
inversin. Como las decisiones privadas de inversin orientadas hacia
la ganancia no pueden garantizar una aproximacin razonable al ple
no empleo, resultar necesaria "una socializacin bastante completa
de las inversiones" ( TG, pp. 332-333).
Se pueden sugerir diversas causas de que abortara la revolucin
keynesiana. Como muchas otras obras precursoras y originales, la Teo
ra general es un planteamiento sumamente burdo. Gran parte de la
viej a teora an est en ella y buena parte de la nueva se plantea de
manera imprecisa y se explica deficientemente. En el Prefacio, Key
nes deca que: "la redaccin de este libro ha sido, para el autor, una
prolongada lucha en la que trat .de escapar a las formas habituales
de expresin" ( TG, p. 11); sin embargo, su escapatoria de lo antiguo
no fue completa. Reconoca que las viejas ideas se ramificaban "hasta
el ltimo pliegue del entendimiento" ( TG, p. 11 ) . Como resultado, en
diversos momentos crticos y sobre todo en algunos de los pasajes que
trataban de la inversin, las tasas de nters y la evaluacin de activos,
el autor hizo muchas concesiones a la escuela clsica. As, al interpre
tar la Teora general con obj eto de determinar lo vital y lo no esencial
para la revisin radical que eynes crea estar formulando, es necesa
rio, por una parte, mandar las concesiones hechas a lo antiguo -con
cesiones que fueron o bien descuidos, debidos a la influencia de lo .
antiguo en los procesos de pensamiento de Keynes, o bien hechos
conscientemente oportunistas, debidos al deseo de Keynes de acelerar
Ja adopcin de una poltica adecuada, si no es que de . un anlisis c
rrecto- y, por la otra, ampliar, completar y deducir otras inferencias
a partir de los elementos innovadores.
Otra de las razones de que abortara su revolucin quizs sea que
. Keynes apenas particip en el debate interpretativo subsecuente, de
bate que ha proseguido hasta ht actualidad : La mayora de las revolu
ciones intelectuales son hechas or j venes: Marx; Darwin , Freud y

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

25

Einstein son ejemplos de lderes de revoluciones intelectuales que re

corrieron un largo camino luego de proponer su nueva idea. Todos
participaron plenamente en la transicin del burdo original al plante
amiento mejorado, ms elegante y pulido de la nueva teora. E;taban
all para sealar que tal o cual interpretacin no haba captado algo .
correctamente, que alguna pizca de prueba en particular demostraba
exactamente lo que ellos queran decir, y que los nuevos conceptos
tenan mayores iinplicaciones de las que se reconocan en el planteamiento iniCial.
Keynes vivi diez aos despus de la aparicin de la Teora general;
pero no fue sa una dcada de tranquilidad y de bsqueda cientfica.
Durante el primer ao posterior a la aparicin de la Teora general,
Keynes hizo algo de explicacin, esclarecimiento y refutacin. La r
plica a la resea de Viner, 1 1 un ensayo sobre las tasas de inters apa
recido en un volumen dedicado a Irving Fisher 1 2 y una respuesta a
Ohlin en el Economic Joum al1 3 son tres importantes intentos de expli
cacin y esclarecimiento por parte de Keynes despus de la aparicin
de la Teora genual.
A la luz de estos trozos keynesianos posteriores a la Teora general,
es difcil entender cmo la interpretacin y la formalizacin con"'"n
cionales, que en la tradicin principal partieron del artculo de J.R.
Hicks, "Mr. Keynes and the 'Classics ' , 1 4 se constituyeron en la in
terpretacin aceptada de la preferencia por la liquidez corno equiva
lente de una velocidad variable en la teora cuantitativa. La explica
cin tal vez radique en la manera en que Hicks formaliz y simplific
el rnodlo. Hicks dio a la disciplina econmica una exposicin simple
y clara, usando diagramas equivalentes a los ya conocidos desde el
anlisis de la oferta y la demanda. En su refutacin a Viner y sin va
lerse ni de diagramas ni del lgebr-a, Keynes estableci de manera. cla
ra y sucinta un modelo de evaluacin de activos en condiciones de in
certidumbre que era a la vez extrao a la profesin y ms difcil para
sus colegas que el sencillo constructo de Hicks. Al presentar la sustan
cia fundamental de la Teora general, se debera dar un peso i1nportante
a los trabajos de Keynes posteriores a ella, concebidos 'para esclarecer
su estructura lgica, su contenido y sus implicaciones.
La participacin de Keynes en los aspectos puramente cientficos

"

1 1 Keynes, "The General Theory of Employment", pp. 209-223. Las nicas reseas
a las que respondi fueron las dd Quarter{y Joumal of Economics de noviembre de 1936;
su refutacin se concentraba e n la largsima resea de Viner, a la que Keynes llam
"el ms importante de los cuatro conen r;crios", haciendo slo acotaciones de paso, cor
tesei o custicas, sobre las reseas de Leontief, Tausig y D. H. Robertson .
2 Keynes, "The Theory of the Rate of Interest'', pp. 418-424.
13 Keynes, "Alternative Theories of the Rate of Interest", pp. 241-252.
1 4 Hicks, "Mr, Keynes and the 'Classics' ", pp. 147159 .

26

LA TEOR GENERAL Y SU INTERPRETACIN

de la Revolucin Keynesiana rermin con el ataque cardiaco que su

fri a principios de 1937, poco despus de aparecer la Teora general.
Keynes, a decir verdad, no se reintegr plenamente a sus actividades
sino cuap.cip ya estaba en marcha la segunda Guerra Mundial. Su ata
que cardico y la guerra significaron que l nunca particip por com
pleto en el repujado de una versin acabada de la doctrina keynesia
na, a partir del burdo planteamiento contenido en la Teora general.
El .estallido de la segunda Guerra Mundial signific que Keynes
pronto fue ocultado como eminencia gris y moscardn gubernamen
tal. En el gobi'erno, el anlisis terico del gasto y del uso de recursos
desarrollado en la Teora general, para situaciones en que la demanda
agregada estaba en relacin variable a los recursos disponibles, se
transform en instrumento para la planeacin del uso global de recur
sos en una economa de guerra. Si aquellas ideas haban de aplicarse
en el contexto de una gran guerra, se necesitaba una nueva formula
cin de las ideas keynesianas para un rgimen con escasez de recursos
en vez de demanda agregada insuficiente. La determinacin de una
adecuada inversin privada y del modo en que las decisiones privadas
sobre inversin se vinculan con las variables monetaria, financiera y
de expectativa no viene al caso en una economa de tiempos de gue
rra, cuando las regulaciones directas restringen la inversin privada
y el gobierno asegura el financiamiento de las 3;ctividades permitidas.
Naturalmente, uno de los usos de la formulacin keynesiana en un
marco blico se enfoc hacia el modo de reducir el consumo con el
objeto de liberar recursos para fines blicos. As, el nfasis en la fun
cin de consumo como elemento crtico ms que pasivo en la teora
keynesiana fue n resultado natural de la aplicacin de la teora a los
problemas econmicos que presentaba la guerra.
Puesto que; corno el socialismv, lo.. ;'erra se efoca hacia la asigna
cin de recursos scasos, y siendo sta una situacin econmica en
que la economa neoclsica se encuentra en su elemento, las a,plicacio
nes blicas iniciales de la economa keynesiana se enfocaron de mane
ra muy natural hacia aquellos aspectos de la teora que tenan ms
en comn con la economa clsica. El modo cuantitativo de anlisis
econmico en trminos de agregados de flujo (ingreso), que tuvo xito
en la planeacin global de la guerra, surgi en el periodo de posguerra
como pronstico economtrico. Pese a veinticinco aos de experien
cias posblicas con modelos de pronstico economtrico, las teoras
del dinero, de las finanzas y de la inversin enclavadas en ellos son
ms pertinentes 'para una economa que opera con restricciones deri
vadas de recursos . reales, en ausencia de limitaciones y de incentivos
financieros, que para una economa en que la demanda determina el
nivel de utilizacin de diversos recursos y en que las consideraciones
financieras afectan de manera vital la demanda.

LA TEORA. GENERAL Y SU INTERPRETACIN

27

Tanto en Gran Bretaa como en Estados Unidos, el financiamien

to en tiempos de guerra produjo un gran aumento en la posesin de
obligaciones gubernamentales y bancarias por parte de unidades fa
miliares, empresas e- instituciones financieras no bancarias. Como n:
sultado, el frgil sistema financiero de los aos treinta fue sustituido
por un sistema financiero slido en las primeras dcadas de la pos
guerra. Los problemas econmicos a que se enfrent el mun do duran
te ellas no eran del tipo considerado por Keynes en la Teora general,
y el dinero y las finanzas no operaron como determinantes vitales de
la demanda agregada real ert esas dcadas.
Al correr de los aos sesenta, destacados economistas -sobre todo
aquellos vinculados a la formulacin de polticas gubernamentales--,
que en su propio espritu eran discpulos de Keynes, anunciaban que
los ciclos econmicos endgenos y las crisis financieras internas eran
cosa del pasado, puesto que se haban descubierto los secretos de la
poltica econmica. Las observaciones que constituan anomalas des
de la perspectiva de la teora convencional previa a la Teora general
-las ammalas que dieron lugar a la. crisis intelectual en la cual sur
gi la Teora general- no se repitieron en los treinta aos siguientes a
la aparicin de esta. En toda la historia de Estados Unidos, desde los
das de Washington hasta los de Franklin D. Roosevelt, no se puede
encontrar ningn lapso de treinta aos sin depresiones graves y trau
mas financieros perturbadores. La primera perturbacin financiera
importante en Estados Unidos despus de la segunda Guerra Mun
dial ocurri en el otoo de 1966, ms de treinta y tres aos despus
de la 'toma de posesin de Rooseve1t.
La economa y otras ciencias, cuyos da!os son generados por la his
toria, difieren de las cit;; ncias naturales experimentales respecto de las
obervaciones anmalas. En cie:qcias naturales, un experimento que,
una vez hecho, haya conduc ido--a ur.ta observacin difcil de explicar
por parte de la teora 'clsica, siempre estar presente en lo sucesivo.
Cualque.r especialista competente podr duplicar esa observaci .
En economa, si la historia de un periodo de treinta aos no arroJa
o'hservaciones por: lo menos de cierto parecido con un pnito financie
ro o una depresin profunda, se pueden _proponer argumentos que
ganen aceptacin en el sentido de que esas anomalas eran rriitos,
ern res humaos (de poltica) o defectos in titucionales transiforios
que ya se han corregido. Esto es, suge la idea de que el problema per
tqrbador que cre la necesidad de una nueva teora "nunca" se pro
dujo en realidad. As, a una teora econmica basada en un ciclo eco
nmico asociado a :un .criterio de inestabilidad J; nanciera respecto al
modo en que opera la economa, se puede sustituir una teora vincu
lada a una perspectiva de equilibrio y de crecimiento continuo, por
no ; nderse hacer las observaciones pertinentes que comprueben la

28

Una razn ms d que haya abortado la Revolucin Keynesiana

y que en la actualidad no contemos con una teora keynesia cabal

de.modo que, a decir verdad, se logr y se sostuvo una cercana aproximacin al pleno empleo. La interpretacin convencional leva a la

ma de contratos gubernamentales y de reducciones de iq1puestos para

formulada con propiedad es que, luego de asimilar unas cuantas fra

conclusin conservadora de que, en las instituciones del capitalismo,

slo se necesitan cambios menores para asegura.r que no sobrevenga

lo que se consideraron adelantos cientficos :reales. Aun cuando los

economista con frecuencia se hayan expresado .como si la doctrina

problemas de saber si p oda sostenerse el xito de la poltica conven

una ano invisible por un rgimen de mercados competitivos libres,

estuvtera firmemente establecida, fue slo a partir de la segunda

Keynesiana puede haber abortado p orque las lecciones aprndidas de

laissez faire,

acerca del bienestar comn proporcionado como por

una crisis y que las depresiones sean moderadas. No se plantearon los

cional ni las preguntas de "para quin" o de "qu tipo", como tampoco

las interrogantes sobre la naturaleza del pleno empleo. La Revolucin
la interpretacin convencional no slo no exigan un radical replante

amiento de la sociedad sino que tambin. bastaban para cumplir con

c sider que la supuesta validacin de la doc,trina del laisez Jaire sig

mhcaba que si la teora monetaria -o agregada- poda, por decirlo

presentarse los fenmenos ecor,micos de los aos veinte y treinta.

as, desarrollarse a cuestas de la teora matemtica de equilibrio gene

ral, entonces el comportamiento de un sistema basado sobre el .dinero
tambin poda tener ptimas propiedades.

Pero sucede que los logros de la teora pura durante los aos cin

los criterios de realizacin poco exigentes que a la sazn prevalecan.

Al surgir la economa de los s.ete:flta, parece como si volvieran a

Ocurren tanto situaciones de inestabilidad y crisis financieras, que

ahora se llaman quebrantos y aprietos, como periodos de estanca

miento relativo. La inflacin parece ser un padecimiento crnico, in

cluso de las economas evolucionadas, El mundo avanza ahora por ca

minos que se pueden considerar anmalos desde el punto de vista de

cuenta y sesenta son ms aparentes que reales, si se cons ideran las

la teora convencional vigente. En ess condiciones, una vez J:ns pa

portantes lleve a un rgimen en que existan el tiempo y por tanto la

como 'el que intent Keynes. Parece disolverse la sntesis de formula

ciones clsicas y de constructos keynesianos que la profesora Joan Ro

problemas de una economa capitalista financieramente compleja.

Hasta ahora no se h a demostrado que ninguno de los teoremas im

rece atractivo un replanteamiento radical de la teora econmica,

binson ha denominado keynesianismo bastardo. A la luz de esos acae

incertidumbre, y en que el dinero y l as finanzas se definan significati

vamente en trminos de la necesidad de financiar posiciones en

cimientos, al parecer. vale la pena ext,raer de la obra de Keynes los

ituacin de riqueza e inversin reale s . 1 5 As, la bsqueda puramente

mtelectual de una concordancia entre lo que se ha considerado una

elementos que sealan hacia un replanteamiento radical

econmica y determinar si esos elementos pueden servir de pun1o de

ma probablemente cruda ha resultado ser una bsqued a en falso: l a

convencional.

microeconoma elegant( y cientficamente vlida y una macroecono

microeconoma cuando menos .:.,; tan cruda como la mnoeconma.
El xito de cada (' u al depende de lograr abstracciones significativas,

pero ni la una ni la otra pueden explicar la entera realidad econmica

de una_ manera consistente.

.
Para terminar, la Revolucin Keynesiana tal vez haya abortadQ
porque la interpretacin neoclsica convencional conduj o a una

posicin poltica que fue adecuada para la poca. Dado el recuerdo

cercano de la Gran Depresin en la poca inmediatamente posterior
a la segunda Guerra Mundial, todo lo que la poltica econmica tena

1 5 Hahn, On the Notion of Equilibrium in Economics.

'::

apoyar la redituabilidad de los activos fijos, l ograron guiar la poltica

ner elegantes pruebas formales de la validez de ese planteamiento en

una economa de mercado, aunque bajo supuestos tan restrictivos que

ponen en duda la pertinencia prcti<:a de la teora. De ese modo se

1; ,

Depresin. Las simples reglas de poltica fiscal, que adoptaron la for

rente xito econmico, xito logrado con ayuda de una poltica mone.
taria y fiscal al parecer adecuada.

Guerra Mundial cuando los economistas matemticos lo graron obte

L .

29

que prometer en realidad era que no volvera a producirse la Gran

del

',,
: , t.

Y SU INTERPRETACIN

inestabilidad financiera cclica. E_so fue lo que ocurti cuando los aos
cuarenta, cincuenta y sesenta hilaron sus cuentos de guerra y de apa

ses y unas pocas relaciones keynesianas, la viej ,;_ teora clsicn logr

LA TEORA GENERAL

LA TEORA GENERAL Y SU INTERPRETACIN

de la teora

partida para un nuevo intento de lo-grar una opcin alterna a la teora

En las pginas siguientes:

1)

haremos U fla exposicin de la doctrina keynesiana aceptada, o

2)

derivaremos

convencional, que concluye con la sntesis neoclsica;

una

interpretacin

construida sobre aquellos aspectos de la

alternativa

de

Teora general que

Keynes,

p men nfa

sis en la inversin en un mundo donde los ciclos econmicos existen

y producen incertidumbre. Lo cual conduce a una imagen del mo.do

de operar del mundo en teramente distinta de la que formula la teora

convencional vigente ;

3)

examinaremos las implicaciones polticas y filosficas de la in

terpretacin alternativa de Keynes.

LA I NTERPRETAC IN CLSICA DE KEYNES

II. ;LA SABIDURA CONVENCIONAL : LA

INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES
INTRODUCC IN

A FIN de precisar el modo en que no se cumpl i la prome

sa hecha
por la Teoda general en el sentid o de cambiar radica
lmente la teora
econmica, necstamos identificar tanto aquellos de
sus conceptos
que en la actualidad forman parte de la corriente princi
pal de la ma
croeconoma como aquell os que no la forma n. Debem os
dejar en cla
ro cmo las ideas olvida das de Keynes nos indican criteri
os acerca del
comportamiento de la econo ma y las posibilidades y limita
ciones de
la poltica econ mica que son enteramente distint os de
la macroeco
noma conven cional vigente. Lo cual signifi ca que tendre
mos que afi
nar algunas de las burda s presentaciones y llenar ciertas
lagunas del
argumento de la Teora general. Es necesario hacerlo, dado
que las ideas
pasadas por alto ni se precisaron ni se discutieron cabalm
ente en los
debates acadmicos, como lo fueron las formulacion
es integradas en
la corriente principal de la macroeconoma. Sin embar
go, antes de
abordar la presen tacin de una interpretacin alternativa
de la Teora
general, nos es preciso revisar 'las interpretaciones conven
cionales vi
gentes de la obra de Keynes, para dej ar en claro aquell
o en lo que diferimos.
Tres serit:s de model os macroeconmcos basados en un
seleccin
de i?eas t madas d la Teora general se han forj ado en
las fraguas de
.
,
la d 1 scuswn .acade m1ca. Una de ellas se basa sobre la
funcin de con
sumo, con exclusin de casi todo el resto de la Teora general
. r. t segun
da consis te de model os que formalizan la exigen cia de
satisfaccin si
multnea de las condic iones de equilibrio de los
merca dos de
mercancas y de dinero. A su vez, el segundo conj unto
se transforma .
e? una tercera serie de odlos que se valen de la funci

n de produ c
, y de un concep
cwn
to stmph sta del sistema de prefer encias para. deri
var condiciones de equilibrio en el mercado del traJ::>aj o
, j unto con las
condiciones de equilibrio de los mercados de mercancas
y de dinero
de la segunda serie de model os.
En la tercera serie de modelos se puede p esenta r cierta
incns is
tencia en las condic iones de equili brio de los divers
os conjun tos de
merca dos. En principio, esas incons istencias se puede
n resolver de va
ros modos . De acuerdo con la solucin particu l ar que;
ha predomina
do en las obras especializadas, se in troducen en la funci
n de corisu

30

31

m o los activos monetarios y financieros, lo cual lleva a un modelo

"neoclsico" donde predomina el equilibrio del mercado de trabajo
en la determinacin terica del equilibrio del sistema. Esa identifica
cin final del sistema keynesiano convencional -en que el equilibrio
del mercado de trabajo sienta la base para otros mercados- no slo
viola por completo el espritu de la Teora general sino que tambin
hace retroceder el argumento al mundo de la "economa clsica".
La introduccin de las variables monetaria y financiera como par
metros determinados de manera endgena, que cambian o sitan las
relaciones en un modelo basado sobre elementos y constructos intro
ducido por Keynes, es el elemento clave en la fo rmulacin de la snte
sis neoclsica. Hasta la introduccin de esas reacciones financieras,
los diversos modelos basados sobre conceptos derivados de la Teora ge
neral indicaban que una economa capitalista no planificada era defec
tuosa en cuanto a que sus procesos endgenos no necesariamente con
ducan a un equilibrio con pleno empleo. La introduccin de esas
variables financieras en la funcin de consumo dirJ lugar a un modelo
sin aquel defecto en principio, aunque muchos sostengan que el _me
canismo de la variable financiera es demasiado lento y demasmdo
dbil como para que sirva para fines de una poltica prctica. A la l u z
d e esos modelos, s a pesar de todo, en cuanto a sus atributos d e de
manda y de empleo, el capitalismo sigue siendo defectuoso, la explica
cin debe encontrarse en alguna parte fuera de las relaciones conside
radas en esos modelos. Y esto llega a ser la base de los criterios segn
los cuales la falla evidente del capitalismo con respecto a la consecu
cin y el mantenimiento del pleno empleo obedece, ya a rigideces
-como la rigidez de salarios que impide operar a los procesos del
mercado- ya a defectos institucionales no bsicos -como las imper
fecciones del sistema bancario o el fracaso en la administracin de los
sistemas monetarios que rompen el equilibrio del siste m a y contr.J_;o
rrestan las operaciones del proceso equilibrador. De lo cual se sigue
.
tambin que la conduccin adecuada de la poltica econmica o bien
algunos cambios institucionales menores pueden superar las rigde .':S
y evitar las rupturas, eliminando as las J;llas. Esos modelos se vuel
ven la base razonada por un enfoque activo y dirigido de poltica eco
nmica en una economa capitalista, as como por el c riterio de que
no se necesitan reformas fundamentales.
Los modelos de funcin de consumo, primera serie de m odelos que
examif!.aremos, pasan por alto los fenmenos monetarios. Tampoco
conducen a modelos que puedan explorar bien a bien el impacto del
financiamiento gubernamental mediante deuda pblica de una parte
de su gasto. Por otro l ado, de esos modelos se pueden derivar teore
mas de presupuesto equilibrado y arrastre fiscal. Ms an, la funcin
de consumo se acopla fcilmente a formulaciones de acelerador o coe-

LA IN TERPRETAC IN C LSlCA

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

32

ficiente de capital del comportamiento de la inversin. De esas unio

nes derivan tanto modelos de ciclo econmico de multiplicador
acelerador mecnico como modelos de crecimiento de coeficiente de
capital. Adems de su papel en la construccin d e esos modelos din
micos, la funcin de consumo ofrece la base intelectual para la mayo
ra de los modelos economtricos estructurales a gran escala, desarro
llados con propsitos de prediccin. En gran parte de la discusin
poltica en boga llamada keynesiana predominan los modelos basados
en la funcin de consumo, con virtual exclusin de los modelos ms
complejos qt.ie dan cabida a interacciones monetarias y de inversin.
Keynes fue casi exclusivamente un economista monetario. La se
gunda serie de modelos cuya ascendencia puede seguirse hasta la Teo
ra general consiste de diversos modelos en los que, a la funcin de con
sumo (ahorro), se agregan relaciones de inversin y de cartera. Su
formulacin comn es resultado de un modelo d esarrollado por J. R.
Hicks, 1 en un esfuerzo por explicar las conexiones que l vea entre
la Teora general y los llamados clsicos: las ideas y las teoras conteni
das en la obra de Marshall, de sus predecesores y de sus seguidores.
El modelo desarrollado por Hicks introdut:e explcitamente la oferta
y la demanda monetaria en el sistema de determinacin del ingreso.
Ese marco (llamado habitualmente marco IS-Llvf) fue la base para el
t rabajo del profesor Alvin Hansen, que detall recomendaciones pol
ticas para los Estados U nidos en los periodos inmediatamente ante
rior y posterior a la segunda Guerra Mundial; corno resultado, es fre
cuente llamar a ese et1foque modelo de Hicks-Hansen.2

La adicin de un mercado de trabajo agregado a los mercados de

mercancas y de dinero del marco de Hicks-Hansen nos permite ha
cer explcito el modlo clsico, donde predomina el mercado de traba
jo. Ese modelo tambin nos permite demostrar que es posible un

equilibrio dinmico con menos que pleno empleo, pues el im acto de

la oferta e?Ccesiva en el merfado de trabajo puede resul tar ineficiente
en el aumento de la demanda agregada. Otra modificacin del mode
lo de Hicks-Hanse i ntroduce la variable de riqueza y la variable mo
netaria e n la relacin de consumo. Vinculada sobre todo a la obra de

Patinkin,3 esa modificacin lleva a un modelo en que se da validez

condicional al planteamiento de que el dinero es neutro, en el sentido
de que los valores de equilibrio .de todas las variables econmicas, a

excepcin del nivel de precios, son independientes de la oferta mone

t<!.ria. Las condiciones necesarias significativas para que as ocurra
consisten en que la oferta monetaria sea de naturaleza exterior -co1

Hicks, "Mr. Keynes ancl the 'Classics'

pp. 147-15.9 .
2 Vase Hansen, llonetry Theory and Fiscal Policy.
3 Patinkin, Money, Interest, and Prices, An lntegration of Monetary and Value Thcory.
",

DE KEY N E S

:33

, d e uabaj o hay
0 de uda pbli;a o efectivo- y que, si en el mercad:
de los salarios }' los
in
reducc
una
a
lugar
d
sta
oferta,
de
ceso
.
precio s nom inal es.
. .
.
neutralid ad del
Una vez demostrada la vahdez en prmc1p10 de la
com pleto, pues
ciclo
un
descrito
ha
onmica
macroec
dinero' la teora
tiva clsica. En su resea
cuantita
teora
la
de
clave
teorema
el
es
ste
un supue to funda en
de la Teora genera!, W. W. Leontief deca que
los prec1os se conside
"si
que
es
general
io
tal de la teora de equilibr
como variable de
cantidad
la
y
dientes
indepen
s
variable
ra n como
a son fu nciones
demand
y
ferta
o
de
nciones
fu
las
todas
ente,
pendi
Key cs niega
tacin,
refu
homogn eas del grado cero".4 En u n a breve
ad, co
ogeneld
hom
1
de
o
postulad
ese
de
explcitam ente la validez
. a q e contradi
ev1dencJ
te
abundan
hay
cia,
experien
por
"

base en que
nde a qu tenes hac n
c e ese postulad o; y que, e n todo caso, correspo
d , en vez d : qm
algn supuesto sumame nte especial para justifica
,
gene! . Mas
negativa
una
de
pruebas
dar
nes prescind en de hacerlo,
las fu ncwn s de
an, Keynes a firma que el postulado segn el cual
.
te nco
demanda son homogn eas de grado cero "entra en el esquerna
or la canudad
o rtodoxo . . . en conexin con el papel desempe ado J?
Esto es, en el
inters".
de
tas.a
la
de
de dinero en la determ i nacin
grado cero
de
ea
homogn
es
no
inters
de
tasa
la
Keynes
squema de
, ese s u
con respecto a la cantidad de dinero; en el esquema ortodoxo
ta.
puesto bsico e s determ inante para e l argumen
se
De ese m odo, la teora cuantitativa del dinero, a la que Keynes
cuando
campo,
el
ado
arras
ha
parecer
al
lado,
un
.
de
dejar
propuso
.
.
se consi
menos en el plano de la teora acadini ca, asm< tlando l as que
a fines
periodo,
reve
b
un
deran ideas especiale s de Keynes . Durante
s del
doctrin?
de
capa
so
y
setenta
ios
de
s
de los sesenta y principio
cantidad
la
de
teora
la
de
ingenua
versin
una
resurgi
smo,
monetar
corno gua .de poltica econmi ca .
En este captulo pre sent ;emos tanto los d i versos modelos key
captu
nesianos ortodoxos como el modelo neoclsC i.> esenciaL En los
explica
las
de
y
general
a
Teorz'
la
de
eremos
desprend
tes
los subsecuen
altu
ciones poste riores a ella dadas por Keynes las i deas pasadas por
nos
algu
con
inadas
Comb
.
en el desarroll o de la tradicin principal
re
partes
esas
nales,
convencio
modelos
los
otros ciernen tos usados en
dis
nte
radicaln1e
y
ativa
altern
acin
interpret
una
a
legadas conducen
tinta de la Teora general.

of Mr. Keynes' lv1onetary Theory of

4 Leon tief, "The Fundame mal Assumpti on
U n e m p loyment", p. 193.
ent", p. 209 : e n l o sucesivo c i t a d o e n
5 Keynes, "The General Theory o f Employrn
el texto como QJE.

LA

34

IN TER P R ETAC IN CLSICA D E KEYNES

MOD ELOS D E .FU NC IN DE CO!'-i"SUMO

En la Teora general, el constructo de funcin de consumo se usa con

el propsito de identificar el componente pasivo, o determinado, de
la demanda agregada: la funcin de consumo en ningn sentido es
"el meollo de la macroeconoma moderna",6 cuando a sta se le iden
tifica con Keynes. De necesitarse una analoga anatmica, en opinin
de Keynes ella constituye el esqueleto pasivo de la macroeconoma,
que sin embrgo condiciona las respuestas del sistema a los estmulos.

La naturaleza pasiva .de los gastos de cons.u mo presenta dos aspec

tos. Para las clases trabajadoras, carentes de recursos financieros, es

necesaria la rece} _in pevia, simultnea o garantizada de ingresos
por salarios o pagos de transferencia, para que se produzcan gastos
de co:nsumo. Para las clases poseedores de propiedades y con recursos
financieros, la ideologa de mantener intacto el capital suele hacer

que el gasto de onsumo dependa ms de los ingresos netos que de

los brutos . De ese modo, puesto que se supone inicialmente que los

gastos de consumo no dependen del financiamiento externo en nin

guna medida importante, ellos no dejan un residuo financiero en for
ma de contratos que impliquen compromisos de pago.

La validez de ese concepto de consumo se atena con el cambio

de instituciones y de usos. As, que las consideraciones financieras
afecten o no el consumo y la medida en que lo hagan cambian con
el tiempo. El surgimiento de acuerdos sobre financiamiento del con
sumo -primero en los aos veinte y nuevamente despus de la se
gunda Guerra Mundial- ha debilitado la conexin entre los ingresos
de los trabajadores y el gasto familiar. La e. pansin de sistemas de
asistencia social y de pagos de transferencia tambin h.a atenuado la
relacin entre el empleo y el gasto de consumo. Ms an, consideran
do los hechos acerca de la distribucin del ingreso en una economa
capitalista como la de Estados Unidos, una parte muy sustancial (una

ll
\l

i:
\1

i\
,

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l!!
1

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i

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. ' r;

1:

:ii
!i
"

:r

estimacin m odesta podra ser

20 % )

de los gastos de consumo totales

corresponde al 5% superior de la poblacin en la distribucin del in

greso. Ese 5 % de la poblacin posee recursos financieros y se ve afec
tado por la valuacin que el mercado de valores atribuye a la existen
cia de activo fijo. De ese modo, la dependencia del gasto de consumo

Tespecto del ingreso a muy corto plazo del empleo -que fue y sigue
siendo una primera aproximacin vlida para usarse en la constn.rc

cin terica- represent<L un supuesto emprico menos vlido para Es

tados Unidos en los aos setenta de lo que fue para Gran Bretaa y

el propio Estados Unidos treinta aos antes.

Un tema muy importante en teora econmica es que el crecimiento

6

Ackley,

lvfacroeconomic Theory,

p. ,;_

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

35

econmico exig acumulacin y que la prosperidad relativa de distin

tos pses depende de los resultados de acmulaciones pasadas dispo

nibles para su uso en la produccin. A su vez, la acumulacin depen
de de la existencia de un excedente, es decir, de una diferencia
positiva entre la produccin y la suma del consumo en el periodo co
rriente y el consumo de capital. Para M arx, la imposibilidad de los
t rabajadores de recomprar lo que haban producido era lo que daba
paso al excedente. Para Keynes, la ley psicolgica fundamental que

gua el consumo determina el modo en que se comporta el excedente

a medida que combina otras variables, sobre todo el ingreso. Aunque
en la Teora general se haga alusin a las ideas de clase respecto al con
sumo y pese a que los ingresos de clase afecten la propensin al aho
rro en la obra de los economistas keynesianos, como N. Kaldor y J.

Robinson, por lo general en la literatura keynesiana principal la ley

de la determinacin del excedente .(esto es, la funcin de consumo)

considera el. ingreso como algo homogneo en la determinacin del
comportamiento del consumo.

La pretensin de que "la funcin de consumo es el meollo de la

macroeconoma" posee cierto grado de plausibilidatl en la medida en
que la investigacin economtric ha logl'ado cierto xito en la estima
cin de funciones de consumo empfricas. A su vez, esas funciones de

consumo estimadas sirven como base de modelos orientados hacia la

previsin e incluso la regulacin econmica. Las funciones de consu
m) estimadas estn en el centro de toda una generacin de modelos
economtricos orientados hacia la poltica. Sin embargo, esa misma
docilidad al anlisis economtrico es evidencia de que el consumo se
comporta como la parte de reactr pasivo predecible del gasto end

geno total. Siendo ms simples, las leyes que guan al reactor pasivo

son ms fciles de descubrir que las leyes que rigen las fuerzas motri
ces activas en la determinacin del ingreso.
La idea de que el consumo es una funcin del ingreso determina
da, bsicamente independiente de las influencias monetarias y fman

cieras, lleva a un modelo simple que se ha constituido e n el "primer"

ejercicio de la teora de determinacin del ingreso en la mayora e
.
los libros de texto. No obstante, como a su vez el consumo puede diVI
dirse en varios tipos de bienes duraderos, no duraderos, automviles,
servicios, viviendas, etc . , el modelo si.IDple puede hacerse tan "com
plejo" como lo desee un analista sin ningn aumento importante e n

trminos d e complej idad conceptual. Como parte de los modelos .e n

gran escala de los aos cincuenta y sesenta y dividido para diferentes

tipos de consumo, el modelo de la funcin de consumo fue una de las

piezas principales del arsenal de -artefactos economtricos.

Ese modelo simplista de la funcin de consumo e n c uentra poco

apoyo en la obra de Keynes. Su examen de l a funcin de consumo es

36

LA INTERPR ETACIN- CLSICA DE KEYNES

LA I NTERPRETACIN CLSICA DK KEYNES

algo breve; el Libro Tercero, "La propensin a consumir", apenas tie

ne 43 pginas, mientras que el Libro Cuarto, ' El incei1tivo para in
vertir", ocupa 93 pginas. Keynes consideraba a "la ocupacin direc
tar:nen e dedicada a inversiones (a la que llamaremos ocupacin
Pnmana) , (TG, p. 107); el empleo en el consumo era secundario o de
rivado.
..
-;/'.
El planteamiento de Keynes sobre las razones en que se basa la
funcin de cosumo es el siguiente:

La ley psicolgica fundamental en que podemos basarnos con entera con

fianza, tanto a')Jriori partiendo de nuestro conocimiento de la naturaleza
humana como de la experiencia, consiste en qu.: Jos hombres estn dis
puestos, por regla general y en promedio, a aumentar su consun o a medi
da que su ingreso crece, aunque no tanto como el crecimiento de su ingre.
so. [ TG, p. 9 3 . ]

Los montos precisos varan con el periodo que se analice y con

otras variables ms estrechamente econmicas. La ley tiene especial
.
vlidez "cuando pensamos en periodos cortos, como en el caso cono
Cido con el nombre de fluctuaciones cclicas de la ocupacin, durante
las cuales los hbitos . . . no cuentan con tiempo bastante para adap
tarse a los cambios en las circunstancias objetivas" ( TG, p. 93). "De
este modo, un ingreso creciente ir con frecuencia acompaado de un
ahorro mayor, y un ingreso en descanso, acompaado de un ahorro
menor, en mayor escala al principio que despus" (TG, p. 93).
. . a relacin cclica de consumo a ingreso implica una estabilidad
1m:1 al de los estndares de consumo absolutos, seguida de una adap
taCIn orientada hacia una relacin de consum< a ingresos sostenida
en l ms largo plazo; la relacin de consumo a ingreso se ajusta hacia
arnba cuando el mayor ingreso es sostenido y hacia abajo cuando el
menor ingreso es prolongado. Esa relacin re tardada entre los cam
bios de consumo y los cambios de ingreso en un medio cclico fue in
terp:etada por analistas subsecuentes como indicio de que el consumo
se vmcub. a un concepto, con fre.c uencia llamado ingresos perma'nen
tes, que al medirse promedia ingresos anteriores, ms estrechamente
que a los ingresos vigentes (o recientes) medidos (o reales).
r;>esde la aparicin de la .Teora general, el concepto de -consum9 y
las 1 deas respecto de la,s determinantes del consumo han sufrido un
cambio considerable en las discusiones acadmicas. Para. propsitos
de la teora del empleo, el consumo era para Keynes parte de la de
manda efectiva agregada. Introducida en la recproca de la funcin
de oferta agregada, la deman,da efectiva agregada generaba la deman
da de trabajo. De esa suerte, para Keynes el consumo. siempre involu
craba la produccin corriente . .

37

Segn la "verdad" hipottica del s istema de preferencias de la .teo

ra econmica neoclsica, "consumimos" tanto los servicios que deri
van de los bienes de consumo duraderos -por ejemplo los automvi
les como los servicios que fluyen de la existencia ele casas. De este
modo, esa teora implica un concepto de consumo que, a la parte de
produccin corriente consumida por lo general, aada el flujo de ser
vicios procedente de acumulaciones pasadas de bienes de consumo
duraderos y viviendas. C oncepto este que considera a casi toda la pro
duccin corriente de bienes de consumo duraderos y .de viviendas
como una forma de inversin. Desde el punto de vista de la teora eco
nmica neoclsica, ese concepto de consumo como flujo de servicios
es ms satisfactorio, por concordar con la idea de consumo utilizada
en teora microeconmica. Sin embargo, es engaoso desde la pers
pectiva de la teora del empleo. Desde ese punto de vista, lo que se
necesita es una teora del gasto familiar en "produccin" que durante
el periodo corriente use trabajo, independientemente de cunto se use
la produccin y del modo en que se financia el gast.
El concepto de ingresos apropiado que debe usarse en la funcin
de co!}sumo ha sido tema de debate en las obras especializadas. U no
de los criterios considera el ciclo permanente o ciclo de vida, y no los
ingresos corrientes, como determinante del gasto de consumo. Esos
conceptos de ingreso concuerdan con los criterios de que una familia
planea su consumo en un plazo m s largo o incluso para toda la v-i da.
Bsicamente, el ingreso permanente o de por vida de una unidad du.
pende de los rendimientos que obtengan los factores que ella posee
en los procesos de produccin de la economa. Como la ".prodctivi
dad marginal" de un inumo de factor en un mundo cor:i plen9 empleo
no cambia toda con tanta rapidez, una familia tiene una idea bastant't'
buena de los ingresos reales q t. ganarn los factores que posee. D<:
tal suerte, se supone que la familia y aquellas otras con la,s qpe tiene
relaciones econmicas tiene l ' u na buena idea de sus ingreso; reales es
perados; y el consumo real se ajusta al ingreso real esperado.
Una vez que dgunos de los gastos de consumo se financian de nla
nera externa y que las un idades aceptan la idea de un ingreso cclico
e-incierto con el transcurso del tiempo (en vez de la de ingreso en
equilibrio y seguro), el concepto convencional de ingreso permanente
o de por vida resulta menos pertiner1te en la determinacin de gastos
de consumo del periodo vigente. En su lugar, se hace conveniente- up.
concepto de ingreso pe.rmanentr: modificado que d cabida al impi:J.ct.o
de la incertidumbre y de las condiciones financieras .rle la familia en
el . gasto corriente . .Mientras que el concepto de ingreso permanente
convencional suele hacer que el corisumo se comporte de manera esta
bilizadora durante las fluctuaciones cclicas, ese crircrio alternativo

38

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

contiene la posibilidad de que el consumo se comporte de manera

procclica.
.
Por lo dems, fuera de los cambios en el corto plazo del n ivel de
ingresos, para Keynes era obvio que un nivel de ingresos absoluto ms
elevado ,r;r!ostrar, por regla general, tendencia a ensanchar la brecha
absoluta entre el ingreso y el consumo. "Esas razones impulsarn casi
siempre a ahorrar mayor proporcin del ingreso cuando el Ingreso reaf
aumenta. Pero, ahrrese o no una proporcin mayor. , . cuando su
ingreso real (de una comunidad moderna] va en aumento, su consu
mo no crecer en una suma absoluta igual" ( TG, pp. 93-94 ).
&lbre todo, en la medida en que el consumo constituye el factor
pasivo y determinado y no el factor activo y determinante, es de gran
importancia su comportamiento preciso en respuesta a factores eco
nmicos obj etivos. Cuando se entienda el comportamiento del consu
mo, se conocern las medidas cuantitativas del efecto de los cambios
en los factores determinantes, la inversin y el gasto pblico.
Keynes enumer diversos factores objeti-.os distintos de los ,am
bios de ingreso q u e afectan la propensin al consuriw. De especial im
portancia para trabajos posteriores fue la definicin precisa del il).gre
so para las diversas clases de recepcin de ingresos: el modo en que
el ingreso neto -o lo que posteriormente habra de llamarse ingreso
disponible difera del ingreso bruto y aquel en que las prdidas y
ganancias ep .valoi"t:::s de capital no incluidas e n el ingreso medido
afectan el consumo. Adems, Keynes analiz el efecto de las tasas de
inters, de los cambios anticipados en el nivel de precios, de la poltica
fiscal y financiera pblica y privada, y de las expectativas de ingresos
. futuros sobre el consumo. Luego de resumir esas influencias, Keynes
concluy que "la p ropensin a consumir p uede considerarse como
una funcin bastante estable. . . Los cambios imprevistos en el valor
de los bienes de capital pueden hacer variar la pr-o pensin a consumir
y las modificaciones sustanciales en la tasa de inters y en la poltica
fiscal pueden producir cierta diferencia" ( TG, p. 92). S in embargo,
"el ingreso total medido en unidades de salario es, por regla general,
la principal variable de que depende el elemento consumo de la fun- .
cin de demanda global" ( TG, p. 92).
En opinin d e Keynes, la funcin de consumo era importante por
que conduca directamente al multiplicador que explicaba el modo en
que "mide la relacin del aumento e ocupacin total derivado de un
incremento determinado de ocupacin primaria en las industrias de
inversin" ( TG, pp. 108-109). Haba que "acudir al principio general
del multiplicador para explicar cmo las fluctuaciones en el monto de
la inversin, comparativamente pequeas en relacin con el ingreso
nacional, son capaces de gene'rar fluctuaciones en la ocupacin total
y en el in greso de una amplitud mucho mayores que ellas mismas"

39

LA INTERPRETACIN C LSICA DE KEYNES

.
.
1
n
plazo, o re1acw
( TG, p. 114). De ese modo, la relacin en el largo
Key
ra
P
.
sfondo
secular, del corisu mo al ingreso desvanece en el tra.
1mpo tanoa; mes
mayor
la
de
es
cclica
mo
consu
de
n
funci
la
nes,
fluct cwnes c1chcas.
l plantea como problema principal el explicar las
func wn de consum o
la
de
o
model
el
s,
simple
s
En trmin os lineale
se puede expresar como sigue :
;

e
ao
lo

y
e
I

a Y

ao

> O,

O<

<

ingreso, e el con
donde a1 es la prope nsin marginal al consu mo, Y el
modo d que los
hay
no
lo
mode
este
en
omo
sumo e [ la invers in. C
rtamiento .del
cambios en el nivel de precio s pueda n afectar el compo
ni
el
:'el de precw s;
sistema, es posibl e pasar por alto los cambi os en
eren reales o
consid
se
I
e
e
:r:
en realid ad no tiene impor tancia que
nomin ales.
Lo cual da paso a la relacin de multip licador
y

. ao + I donde __1__
a
1
1 - a

kao

k, er multiplicador, por lo cual

kl.

Modelo este que se puede ampliar fcilmente: por ejemplo, e consu

mo puede ser funcin del ingreso disponible, Yv, que es el mgreso,
Y, menos los impuestos, T, de suerte que la demanda agregada puede
expresarse con inclusin del gasto pblico, G:
e

Yv

e
e

Y - T
ao
ao

a Yv
a ( Y 7).

Las relaciones de multiplicador _ para ese model o sern

ao + I + G - aT
y
1 _e a

d e inversin Y
.
donde 1/(1 - a1) e s e l multiplicador para e l gasto
los Impu estos.
para
or
plicad
multi
gasto pblic o, y a/(1 - a1) es el
.
__a...:1;___ .6. T, y D..G
..G
.6. z;
=
.. Y
1 - a1
1 - a
entonc es .. Y

..G,

+O

q w::

es

LA I!\'TEPPRETAC IN CLSICA DE KEYNES

el

r.cnrema

incremento

LA INTERPRETACIN CLSCA DE KEYNES

de presupuesto e q u il ibrado m s simple; esto es, un

gasto pblico y en recaudq.ciones fiscales l leva a

un aumento igual en e l ingreso.
Si adems p os tul am os que son importantes los i mp u estos sobre J a
renta, de suerte que l o s im puestos se constituyen en funcin del ingreso,
igual en

T
donde

dos

10

11 Y,

C
I'vi o d e l o

en

C o rno 1

e l c u al las relaciones de m u ltipl icador son

y

permite

programa de impuestos determina

entonces tenemos que

e + 1 + e
Y - /O - / I T
ao + a ( Y - 10 - 11 Y).

Yn

t e mpo ral
se r desaientada . S i ( a + (3/ - 4(3 < O , cmonces la serie
ica. De
monotn
es
entonces
invierte,
se
ad
desiguald
la
si
es. cclica;
gene
de
capaz
es
lerador
ador-ace
multiplic
in
formulac
la
modo,
ese
base
o
com
usar
puede
se
y
rar toda una variedad de series temporales
cclica.
cia
experien
la
de
acerca
ideas
de
de exposicio nes mecnica s
En los captulos subsecuentes se argir que esa explicacin mecnica
las
del ciclo econmico es inconsist ente en el enfoque fundame ntal de
ideas de Keynes.
generar mode
La funcin de consumo tambin se puede usar para
se necesitan
que
.
ngase
Sup
nto
crecimie
de
proceso
del
s
los mecnico
n. Supn
producci
de
unidad
una
obtener
para
capital
de
unidades
v
del ingre
iento
c
por
s
ahorra
.
gase t ambin que, con pleno empleo, se
so. Enton ces tenem os que

lO y / 1 son parm etros del

poltica mente,

- a

r1a1 > 1 -

Lo

a ro + I + G
- a - 11ar

ao

a,

cual nos

fun cin

para

un

modelo que

del i ngreso es menor que

para un m o delo e n que los impue stos son in d e pendientes del i ngreso.

un aumento

Y si llamarnos a

p blico y c o n t rarrest a una parte del e fecto d e con t raccin de u n de

gasto p bl i c o.
La fu ncin e, = ao + a Y p u e d e u nirse a u n a form ulacin de l a
in\ersi n b_r; sada en u n a relp.cin de p rod ucc i n Y = vk. Rel a.ci n
esta en la c u al Li. Y = FLi.K. o I = (1/v) Y = {1.6. 1: d o n de v es la pro
d u ccin por u n i dad el< coe! ::ien te de capi tal y fJ es el capital por uni
dad
de
p ro d u c c i n .
La
umon
p o d da
t en e r
la
fo rma
!1 = ( Y, 1 - Yr - 2) donde ( Y, - 1 - Y, _ 2) es 1 cambio ms reciente
del i n greso c u yo monto s e conoce en el tiempo t . Po r sim etra, escriba
cre m e n to e n l a inversin o en el

Y1

el

1 ,

e n l a inversin o e n el gasto

qu e es

u n a de

Como

las

{3) Yr - - Y,

form a s

de!

series t em p o ral e s

puede

de

esta ecu acin de d i ferencias

arrojar cierto nm ero de d i fere 1 tes t ipos de

in greso de pendien tes d e Jos valores

s e r i e t e m poral

ser

ex

p l os i va;

si

(3

de a

(3.

Si

< 1 ; la serie tem poral

YiY

sv.

g,

la tasa de crecimien to ,

obtenemo s que

sv.

la funcin

1
.1
1
1
1

2.1,

vi.

de suerte que Li. Y

Li. Y

sY, o que

.,"' . 1: / 1
' / 1
:. '
.1
' "'
1
;;: i"' /
1

modo de m u l tipli cador-acelerador.

se m u estra en el diagrama

el <.: segundo orden

/3 > L la

(a

vK,

de

consumo .en su forma

ms simple

01.

de modo que eLcon s u m o depend;;, del ltimo i n greso

D e e s e m o d o,

c u ya o b tencin se conozca. C o m b i nando ambas ecu acio nes tenemos

Yr

que

As, un p rograma de i m puestos v i n c u l ados ai ingreso acta como fre

mos

da

sY,

.6. 1'

e l m u h i pl icador

a l os i m p uestos volverse

no al efecto de expan s i n d e

41

!d

1
1

; ".C<
;a!.<.:ntao.c
,, .1
'

(a

......

{3)2 -

.......

..... ,

monotnica
explosiva

_.,. '4/3 =0 ____,

cclic:, explosiva

'

'\.

'
'\.
\

.\J

! __________LI -------------------------------L
4
1
D I AG R A M A

2 . 1 Series lcmpora /e.r

plicador-acderador

gncmdas

por

modelos

se

LA INTERPRETACIN C LSICA DE KEYNES

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

puede usar como base para dos series de modelos apa.rentemente di

mental para las ideas de Keynes contenidas en la Teora general. Para

las variantes de poltica fiscal de modelos economtricos basados en
la funcin de consumo es fundamental la nocin de que, si los instru
men tos polticos se est:ablecen a . cierto nivel, la economa puede ser
ajustada a modo de que el pleno empleo se mantenga a perpetuidad.
El criterio de Keynes conduce a la idea de que, si el pleno empleo se
mantiene durante algn tiempo, cambiarn las creenCias acerca de las
"incertidumbres" a que se enfrentan los empresarios y los posesores
de riqueza. Como resultado, una vez sostenido, el "pleno empleo im
plica un aumento explosivo en la demanda. Para Keynes, los efectos
de la incertidumbre y las repercusiones financieras de cualquier esta
do minaban su estabilidad. Esos conceptos keynesianos son ajenos
tanto a los modelos de funcin de consumo simples como a sus inge
nuas aunque complejas ramificaciones de previsin economtricas .

42

nmicos: los modelos de multiplicador-acelerador y los modelos de

crecimiento de un sector.
El modelo de funcin de consumo simple puede descomponerse
por tips de consumo. Por ejemplo, Ct . . . Cn pueden ser diversos ti
pos de consumo, como serviCios, productos no duraderos y productos

duraderos, e lt . . . In diversos tipos de inversin como viviendas, ser

vicios pblicos, manufacturas e inventarios. Algunos de los tipos par
ticulares de consumo y de inversin pueden ser funciones del ingreso
en periodos pasados, de reservas pendientes de esos artculos y de lq.s
tasas de_ inters. Independientemente de la complejidad que tengan

las subdivisiones del consumo y de la inversin, el modelo conserva

la forma

, .

==

Ek;X;

dDnde k es el multipiicador apropiado y X; las variables exgenas o

predeterminadas pertinentes.
.
El paso obvio que habr de darse para aplicar esas ideas consiste
en estimar empricamente las diversas funciones de consumo, de . in
versin y de algn otro tipo que intervengan en el modelo, para poder.
derivar las diversas k. Las verdades acerca del mundo que esos mode
los pueden desarrollar estn limitadas por sus postulados. La estima
cin emprica de los cambios de la inversin en el corto plazo no ha
sido uno de los xitos <=Onnotados del trabajo econorntrico. Muchos
de los modelos usados han desistido de estimar la invenin a partir
de relq.ciones funcionales que supuestamente captan las regularidades
econmicas; en cambio, se basan en datos de encuestas -cuestiona
rios a hombres de negocios- para . sus estimaciones de l.
En sus diversas formas, los primeros rnodelos de previsin ecorio
rntricos no dieron un papel considerabJe o significativo a las tasas de
inters, los fenmenos monetarios o las interrelaciones financieras en
la deterrnmacin del ingreso. Corno representacin de la economa,
esos modelos solan indicar que la influencia de la poltica fiscal no
estaba vinculada a las circunstancias financieras en las cuales opera
ba. Todos ellos se basaban en un aspecto de la Te.ora general, y en su
burda simplicidad eran una interpretacin err;ea de las ideas de
Keynes. El fracaso o el xito de los modelos de previsin econorntri
cos financieramente ingenuos no constituye una prueba de la validez
de la teora d<l Keyhes.
La nocin de incertidumbre como importante elemento determi
nante en las opciones de cartera y por tanto en la inversin es funda-

43

EL MARC:: O IS-LM
En un artculo cuyo objetivo era m u)' explcitamente la reconciliacin
de Keynes con los autores clsicos, 7 el profesor Hicks int.rodujn el
diagrama IS-LM, el aparato expositivo-analtico ms usado en la ma
croeconoma contempornea. Aquel marco sirvi de estructura a gran
parte de la argumentacin del profesor A. Hanse r:, el economist te
rico ms importante en la elaboran de la versin norteamencana
del keynesianisrno convencional. Por eso, al enfoque IS-LM se le lla
ma con frecuencia marco .de Hicks-Hansen. El meollo del argumento
de Hicks es que la Teora general limit pero no repudi las versiones
complj .as de la teora clsica. Corno sealaremos ulteriormente, esa
posicin hicksiana es muy semej.ante en su espritu a la interpretacin
de la Teora general'que o frece el profesor Viner en su propio anlis s,
_
la nica resea de esa obra que provoc de parte de Keynes u n amplio
comentario. Keynes repudi explcitamente la interpretaci.n de Vi
ner respecto a la estructura del argumento de su Teora general.
En el artculo de Hicks, las diversas representaciones de ideas con
tenidas en la Teora general se introducen sin cita ni docun:ntacin al
guna. Tambin se seala en l "que el valor de entretenimiento. .
[de la Teora enera!j se ve realiza o en medid apreciable por su aspe
_
.
_
to satrico". Adems, l as relaciOnes de existencias-fluJO,
la Incerti
dumbre la insistencia en la naturaleza esencialmente cclica de la
inve si y las reiteradas alusiones al mundo tal como es (la impor
tancia del detalle institucinal) son aspectos fundamentales de la Teo-

H icks, " M r. Keynes and the 'Classics' ; pp. 147-159.

.
.

8 !bid. ,

p. 147.

"

44

LA I NTERPRTACIN C LSICA DE KEYNES

da general que fueron olvidados en la presentacin de Hicks. Tras se

alar q ue cuando la teor;i. clsica "se aplica al. anlisis ele
.
lucLuacwnes industriales, se mete en dificuHades".9 Hicks considera
a a Teoda genera_! interesada sobre todo en ajustes eriores a la teora
.
clas1ca, ecesanos a esa aplicacin de la teora supuestamente sin importanCia.
Antes de presentar la foralizacin hicksiana, vale la pena hacer
un doble se alamiento. El primero es que Hicks considera la funcin
de preferencia por la liquidez como modificacin de la funcin mar
shaliana de demanda monetaria, con la condicin adjunta' . de que la
demanda de efectivo sea funcin tanto de la tasa de inters carri.o de
las trans acciones. Tras sealar que Keyncs incluye el ingreso y la tasa
.
_ en su demanda monetaria, Hicks observa que "con
d ::teres
est;. re
.
VlSl n, Keynes ? un grn :raso hacia a ortodoxia marshaliana y u
.
teoua resulta dtftctl. de dtstmgmr
de las teoras marshalianas revisa
10
das y modi ficadas".
El segundo es que la demanda de inversin se introduce de una
manera de l o ms informal. Al presentar el modelo "cls:o" Hick
ecriba: "A fin de detehninar lx (la inversin) necesitamos d ;s ecua
Clones. U na de ellas nos dice que el volumen de inversin (considera
do como demanda de capital) depende de la tasa de inters:

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KYNES

la oferta de dinero est determinada de modo exgeno por las "auto

ridades'', presumiblemente mediante operaciones en el mercado
abierto. Para determinada cantidad de dinero en existencia, 111s, la
n de demanda eala posiciones de las tasas de inters y los
funci

ingresos reales que satisfacen la restriccin de la demanda monetaria.

Esa funcin (llamada funcin LA1) por lo general es de pendiente as
cen dente, aunque se consideren como especificaciones posibles de ella
una parte (virtualmenle) horizontal para ingresos bajos y otra parte
ingre;os elevados (vase diagrama
(virtual.m ente) vertical para. algunos
.
2 .2) .
El mercado de mercancas consta . de dos partes. La primera es una
demanda de inversin, dada por la fuuci(,;, identificada previamente:
l

l(i) (usando

l e:;

smbolos convencionales actuales),

que es una funcin con pendiente negativa de la tasa de inters. La

se;;u nda parte es la funcin d'e consumo, que se define mejor como
ingreso - consumo). Dado q1te
funcin de ahorro (ahorro
la ecuacin l( t) - S( Y) = O, que
obtenemos
S,
=
que
y
Y)
l
S(
=
S
.

t raza una curva con pendiente negativa de puntos ( i, Y) (llamada fm,

cin IS). L a interseccin de IS y LM, definid para. determinada can
tidad de dinero, define la tasa de inters y el .n ivel de " ingreso mone
tario".
Hicks supone explcitamente que "w, la tasa de salario nominal
per capita, se puede considerar como dada"; supone implcitamente
que el nivel de precios P = 'Aw, de suerte que el ingreso nomin;t! y
el ingreso real se vinculan de manera muy simple. No se abordan ex
plcitamente las implicaciom s que los diversos niveles de dinero tie
nen para el empleo; tampoco hay consideracin explci ta de las ' ondi
ciones del mercado de tralx1jo. En ese influyente artculo, el
argumento se present a extraamente trunco; en realidad es m uy poco
lo que dice. Sin emb1 ::go, suponiendo que los precios y los salarios son
fijos, la demanda agregada "de dinero", o ingreso. } se puede trans
formar. en demanda de trabajo. De ese modo se d , .. .: rmina el empJu.
El marco IS-LAi agrega tres relaciones al modelo de fu ncin de
consumo simple: una ecuacin de demanda de inversin,. una rela
cin de tasa de inters monetario y una oferta monetaria determinada
de manera exgena. Para determinar la validez de ese marco como in
terpret;;_cin de Keynes <s de fundamental importancia el supuesto
acerca del dinero: cmo se determina la oferta inonetaria y cmo sta
interviene en la determinacin del ingreso y de la tasa de inters.
Es sumamente evidente que, en la Teora general, Keynes se intere
saba en tres tipos principales de activos. En el capt1.1 lo 1 2 , "El estado
de las expectativas a largo pla;z:o " , se considera la evaluacin de la
e

l.r

q ue

C(z),

es quello en lo que se constitu e la curva de eficiencia marginal

('
del capttal en la obra de Keynes." 1 (La segunda ecuacin necesaria
es la funcin de ahorro.) La funcin de demanda de invetsin es
. i ntica : n las vers.iones que Hicks da de los modelos clsico y kene
stano; Htcks cambm las funciones de demanda monetaria y de consu
mo-ahorro de su modelo clsico para generar un modelo keynesiano. .
Para ex resarnos de una manera popularizada posteriormente,
.
H1ck,;
trabaJ a con un sistema simultneo en que se consideran de ma
nen: explcita dos mercados: el mercado del "dinero" y el mercado de
las ' :nercan;:as". El equilibrio exi , ' la satisfaccin simultnea de las
relacwnes que rigen a cada mercado.
En la versin Hicks-I-IaP..sen de la teora de Keynes, el mercado de
.
d1 nero est englobado en u n a relacin de demada "endgena", se
, l a cual la demanda de dinero, Afd, es una fn , cin, L( ) , del n
gun
greso, Y, Y de la tasa d e i nter:;, i, !vid = L(i ,Y) (en el ar.culo de
1-:I i c k s n o se espe c i fica :;ob.>e q w es la tasa de inters), m ientras que

10

!1

[bid ' p. 1 50.

fb!d., p. 1 5 .
!bid., p. 149.

45

46

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

IS
ingreso

DIAGRAMA 2 . 2 El diagrama IS-LM

existencia de ac;tivos fij os. stos generarn rendimiento prescritos, o

flujos de efectivo segn la terminologa vigente. El problema de la
evaluacin de los activos fijos se aborda suponiendo que "los cambios
en el or de las inversiones [lo cual significa activos fijos en el con
texto de Keynes] fueron consecuencia solamente de cambios de la ex
pectativa de sus rendimientos probables y de ninguna manera de mo
dificaciones en la tasa de inters a que se capitalizan dichos
rendimientos" ( TG, pp. 136-137).
.
Por otra parte, la tasa de inters "no es, en s misma, ms que la
.
mversa de la proporcin que hay entre una suma de dinero y lo que
se puede obtener por desprenderse del control del dinero a cambio de
ua deuda durante un periodo determinado de tiempo" ( TG, p. 151).
Sm embargo, ' podemos traar la lnea divisoria entre 'dinero' y 'deu
,
das en cualqurer momento que sea conveniente para manejar un pro
blema particular" ( TG, p . 1 5 1 , nota al pie nm. 1).
As Key es imagina un proceso de dos pasos: e l dinero y las deu

das determman la tasa de inters que en la discusin general es el

com_Plejo de las diversas tasas de inters vigeqtes en distintos periodos
de tiempo, esto es, para deudas de diferentes vencimientos" ( TG, p .
152), y esa tasa de inters, combinada on el rendimiento previsto de
los activos fijos, determine el valor de stos. Keynes no es e;.plcito
acerca de quin es el deudor en los contratos que determinan la tasa
de inters: si las deudas son certificados de tesorera deudas de co
merciantes para el financiamiento de los negocios, o 'incluso deuds
de empresarios para el financiamiento de posiciones en activo fijo.
Para nuestro propsito a esta altura, slo necesitamos insistir en
que Keynes consideraba _tres tipqs de activos: el dinero, al que- por re
.
gla general se le supone coextensivo a los depsitos bancarios ( TV, p.
-

. : :.' . "

47

152); las deudas de carcter no especificado, que son contratos para

el intercambio de dinero actual por dinero futuro; y los activos fijos,
que se caracterizan por rendimientos esperados (flujos de efectivo)
q\le pueden variar por diversas razones, de suerte que una persona
racional no podr estar segura de los flujos de efectivo que generarn
Jos activos fijos.
Por tanto, en la Teora general, la determinacin de la inversin es
un proceso de cuatro eapas. El dinero y las deudas determinan la
"tasa de inters" ; las expectativas en el largo plazo determinan el -ren
dimiento -o flujos de efectivo esperados- de los activos fijos y la in
versin corriente (esto es, las existencias de bienes de capital); el ren
dimiento y la tas;;. de inters intervienen en la determinacin del
precio de los activos fijos; y la inversin se lleva al punto en que el
precio de oferta del producto de la inversir. es igual al valor capitali
zado del rendimiento. El simple marco IS-LM viola la complejidad
del proceso de deteqninacin de la inversin considerado por Keynes.
En las obras especializadas, en vez de resolverse, se han pasado por
alto los enigmas acerca de la determinacin de la inversin planteada
por Keynes.
Por el momento, aceptaremos la formulacin IS-LM como base
para nuestra exposicin de macroeconoma convencional, a reserva
de volver en captulos subsecuentes a un examen de los fundamen
tos de la teora de la inversin. Todava debemos estudiar el modo
en que el enfoque IS-LM se integra dentro del marco neoclsico.
El marco IS-LM es ms complej o que el modelo simplista de la
funcin de consumo en cuanto a que da cabida a la influencia del di
nero y permite que las elasticidades (formas y posiciones) de his diver
sas funciones afecten el in greso. En particular, el critrio de q1,1e la
funcin de preferencia por la liquidez es una relacin de demanda
monetaria permite introducir la idea de que, en. circunstancias apro
piadas, la demanda monetaria puede ser infinitamente elstica con
respecto a las variaciones de la tasa de inters; esto es, MD
L(i, Y)
es tal que, para cierta categora d e ingresos, e l cambio en l a oferta mo
netaria no afectar la tasa de inters. Supuestamente, esa trampa de
liquidez es predominante en las secuelas inmediatas de una gran de
p;esin o de una crisis financiera.
En los trabajos _especializados que se desarrdlaFon en tomo al apa
rato IS-LM, se definieron tres regiones de influencia monetaria en el
plano ( Y, z) (vase diagrama 2.3). En la regin de la trampa de liquidez
(LT) ningn aumento en la oferta monetaria afec t d. el ingFeso o la tasa
de i.nters; en la regin Q, un aumento en la ofert a monetaria se refle
ja plenamente en el n ivel del ingreso nominal; y en la regin interme
dia (llamada Llvf) los cambios en la cantidad de dinero afectan tanto
al ingreso como a las tasas de inters. As, en et marco IS-LM, los re-

48

LA INTERPRETACIN C LSICA DE KEYNES

sultados de un cambio en la cantidad de dinero no son claramente

"neutros": podra verse afectada la tasa de inters. Lo que en realidad
ocurre despus de un cambio en la cantidad de dinero condiciona la
forma de la funcin de prefe;encia por la liquidez.
El razonamiento sobre la elasticidad cid inters en la demanda mo
. netaria se descompone en dos partes: una de ellas es que la demanda
de transacciones responde a las variaciones de la tasa de . inters; la
otra. es que la demanda de cartera, o de activos, afecta (determina)
la tasa de inters sobre otros activos.

cin de la tasa de inters pueda no incrementar la inversin de mane

ra apreciable. As, en la formulacin IS-LM se pueden identificar dos
.deslices entre la tasa monetaria y los labios del ingreso: un aumento
en .el monto de dinero tal vez no reduzca la tasa de inters y, en caso
de reducirla, tal vez no afecte con ello el monto de inversin.
Haciendo explcita la interdependencia de los mercados de mer
cancas y de dinero en el pensamiento de Keynes, el modelo de Hicks
Ha,nsen es una representacin ms exacta de . sus ideas . que los mode
los de funcin de consumo simples. Sin embargo, por no consi<;lerar
de manera explcita la i mportancia de la incertidumbre tanto en las
decisiones de cartera corno en el comportamiento de la inversin, y
por ser una interpretacin en equilibrio ms que dinmica del mode
lo, l constity una representacin inadecuada e ingenua de las ideas
sutiles y complejas de Key tes.

EL MEC ADO . DE TRABAJO Y EL MARCO

LT

i n greso

D IAGRAMA 2:3 El diagrama LM

.,

.,: .'" :
i .

49

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

En este punto , la vaguedad del modelo hicksiano respecto de la

tasa de inters en cuestin se ce. : 1stituye en un punto especialmente
dbil. El argumento habitual . sobre la parte de la curva correspon
diente a lq., trampa de liquidez gira en torno al potencial de prdida
de capital que existe al aumentar las tasas de inters; lo cual implica
que la tasa de inters en la funcin de preferencia por la liquidez sea
la tasa a largo plazo. Por otra parte, el sustuto de efectivo ocioso es
un activo a corto plazo, lo cual significa que la tasa de inters en ia
funcin de preferencia por fa liquidez es una tasa a co ro plazo. Una
manera de evitar esa dificultad sera suponer que el patrn entre tasas
de inters es constante, sin embargo por simple observacin se elimi
na ese criterio. Las dificultades planteadas por el problema del conte
nido de la funcin hicksiana de preferencia por la liquidez se resolv
rn a medida que re interpretemos esa funcin.como una curva- determinante del precio de demanda de activos:
Adem de la trapa de liquidez, hay la posibilidad de que la cur
va IS sea inelstica con respecto al inters: es decir, que una disminu

I&LM

Un paso ms en la evolucin de la macroeconoma convencional es

la adicin de una consideracin explcita de las condiciones del mer
cado de trabajo al marco de Hicks-Hansen. Los modelos resultantes
de la consideracin simultnea de los mercados de trabajo, .de mer
cancas y de dinero van desde los que acusan p ropiedades ya seala
das por Keynes hasta los que resultan ms bien simplemente clsicos
por su naturaleza. Uno de los resultados de la integracin del marco
IS-LM con el mercado de trabajo es la sntesis neoclsica, modelo eco
nmico que constituye el centro de la macroeconom a convencional.
Al plantear en la siguiente seccin la sntesis neoclsica, habremos
llegado al final de la vuelta equivocada, pues su teorema prircipal
-que con pleno empleo se puede lograr el equilibrio mediante proce
sos de mercado- niga la validez terica o "general" de la idea de
Keynes. Ocurre as aunque la sntesis neoclsica d c<bida a.la gene
racin, y a la persistencia, del desempleo cauado por rigideces y sea
consistente con la defensa de la poltica "keynesian :;." en caso de que
esas rigideces resultn predominantes.
Habiendo llegado a L.1. sntesis neoclsica, esta,remos <n posicin de
examinar, en los captulos subsecuentes, de qu modo obedece ese re
sultado a alguna . "vuelta equivocada''. Luego podremos poner n1a:b.os
a Ja obra para construir un modelo ms fiel al spritu de la Teor{a gene
tal.

Habitualmente, el mercado de trabajo se introduce en el anlisis

agregado generalizando el modo de considerar a los mercados de tra
?ajo especficos en la teora de precios convencional.; P<na. lograrlo, se
mtroduce una funcin d e produccin agregada de forma

50

LA :--.; TERPRETACIN C LSICA DE. KEYNES

(d.ond . Q. = produccin, K
d suerte'. que

existencia de capital y N

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

manda agregad<!- aum-entaba linealmente con el empleo o bien que,

luego de alcanzar el empleo un nivel particular, aqulla aumentaba
ms rpidamente que ste debido a una eficiencia decreciente del tra
bajo en la generacin de productos. P uesto que las ganancias por ven
tas marginales debidas a la contratacin de trabajo adicional deben
ser iguales o superiores a la tasa de salarios, Keynes lleg a la conclu
sin de que el nivel de p recios era p roporcional a la tasa de salarios
div.idida por la eficiencia del trabajo, lo cual puede identificarse como
un concepto de productividad marginal. Por tanto, valindonos de los
smbolos con que se formula la p roductividad marginal, Key.nes sos
tena que

trabajo),

(el producto . marginal del trabajo, d9/dN, es posJtlvo para todo N y

decreciente a medida que aumenta N). La funcin de produccin
agregada se usa para determi nar tanto la funcin de demanda de tra
bajo como el volumen de produccin (el ingreso real) con respecto a
cada nivel de empleo. La funcin de demanda de trabajo es la curva
de productividad marginal del trabajo, donde el capital, el factor coo
perativo, es fijo. La productivida d marginal del trabajo d isminuye a
medida que aumenta el empleo; la curva es ie pendiente negativa.
En la Teora general, Keynes se interes sobre todo por la determina
cin del empleo. Sin embargo, tuvo sumo cuidado en no usar una
funcin de produccin agregada al derivar la demanda de trabajo.
Primero deftni una funcin de oferta agregada, Z = c/J(N), donde Z
es "el precio de oferta global de la produccin resultante del empleo
de N hombr.es" ( TG, p. 33), mientras que la recproca de la funcin
de oferta agregada es N = cjJ - 1 (Z). En la medida en que la demanda
agregada, D, que es la suma de la inversin, el consumo y la demanda
gubernamen tal, es i gual a la oferta agregada, la funcin de empleo
se puede considerar dependiente de la demanda agregada:

Wo

(d9/dN) (NE) '

esto es que, con un salario nominal determinado, Wo, el n ivel de pre

cios P se vincula inversamente al aumento de p roduccin debido al
trabaj o , en el nivel de empleo existente, NE. Si d8/dN disminuye
cuando aumenta NE, el nivel de precios para cualquier salario nomi
nal determinado se eleva al aumentar el empleo.
Segn Ja . formulacin keynesiana, el comportamiento del mercado
de trabajo que determina la evolucin de Wo es la determ inante apro
xim.a da del nivel de p recios. Si este resultado no contradice el criterio
convencional de la teora cuantitativa del dinero, segn el cual
P

N = c/J - 1 (D).

. Usando argumento s en el sentido de que la composi.cin d : cada niv:l

de demanda agregada est perfectamente definida .entre d 1ferentes ti
pos de producein , Keynes concluy que se j ustificaba la agregacin
de funciones de empleo particulares para formar una funcin de empleo total.
El marco IS-LM genera el nivel de demanda agregada en trminos
reales . . Si se introduce esa demanda agregada en la funcin de empleo
se obtiene e:! riivel de empleo. Por simplicidad, la oferta de la relacin
de la oferta de empleo se puede suponer infinitamente elstica para
un salario nomi nal determinado de manera exgena.
Aunque Keynes no recurri a los conceptos de la funcin de ro
duccin para determinar el nivel .d e empleo, s los us para ?eterm1_nar
tanto el nivel de precios vinculado a Cida tasa de salano nommal
como el modo en .que el nivel de precios variaba para una tasa de salaros determinad a al variar el empleo. Supuso que la funcin de de-

51

M: donde estn dados

p =

V, la velocidad, y O, la produccin,

-yM,

cuando menos lo transfo rma en el planteamiento condl.cional de que

un aumento en la cantidad de dinero afectar los precios, as como
afecta primeramente el mercado de trabajo; el comportamiento del
mercado de trabajo se vuelve el conducto por el cual los cambios mo
netarios se abren paso hacia los cambios de precios. Ms an, en la
medida en que las condiciones del mercado de trabajo pueden dar lu
gar a cambios de salarios nominales, independientes de los cambios
en la oferta monetaria, los cambios de precios son independientes de
los cambios que ocurran en sta. De lo cual se .sigue que el criu rio
clsico de que el nivel de precios est determinado por la oferta mc..netaria no es ni confiable ni preciso.
De acuerdo con la idea de Keynes :;;obre la determinacin del nivel
de precios, la productiviclad marginal del trabaj o (d91dN)(NE), dismi
!1Uye COn el aumento del empleo, de suerte que para una tasa de saJa

52

rio determinada el nivel de precios se elevar a 'medida que aumente

el empleo. De ese modo, el salario real de los trabajadores disminuir
con el aumento del empleo, aunque no cambien los salarios nomia
les, Es importante _reconocer que, en una economa capitalista, aun
que los convenios se concluyan y los contratos se redacten er:t trminos
nominales, los trniinos reales de cualquier convenio o de -cualquier
contrato que se prolongue en el tiempo estn determinados por el
modo en que se comportan los precios. Ntese que esa manera de ver
-que el fun cionamiento del sistema determina: los trminos reales_de
los contratos concluidos en trminos monetarios o nominales- intro
duce en ls decisiones econmicas un tipo . de incertidumbre que va
ms all de la regulacin, o de la gua, de agentes ecvnmicos indivi
duales. Tambin es obvio que ese principio se aplica no slo a contra
tos salariales. sino tambin a contratos financiews.
Por otra parte, si el producto m arginal del tr;abajo es constante para
el nivel pertinente de empleo, .entonces tambin ser constante el nivel
de precios y podremos escribir que
p

.
.

w1.

Ns
Ms an,
sitiva.

1;

( -r; ) , donde Ns es la oferta de trabajo.

dNsld( W/P)

> O; es decir, esta curva

Ns

tiene pendiente po-

W/P

------NE---- N
ocupacm

para cada uno de los i prodHctos de la e!=onoma y cada uno de los

que el n
mero de trabajadores empleados en la economa en general ser tal
que el p roducto m arginal de un trabajador sea igual al salario real

W/P;

d.N

Esta curva Nv .tiene pen9,iente negativa; n el corto plazo, se supone

que la existencia de capital, K, sea. una constante, K.
A esa curva de demanda se agrega una curva de oferta. sta presu
pone que la opcin ocio-trabajo de los obreros est determinada por
el salario real, de suerte que

DIAGRAMA 2 4 El mercado de trabaJo clsico

_ de;

' dNi

J tipos de trabajo}-'- se generaliza en un supuesto agregado:

de

-,

p. W,

donde p. e s la " relacin" de sobreprecio sobre los salarios, que e s un

supuesto enteramente comn.
Sin embargo, en la evolucin de la teora neoclsica actual, la for
mulacin IS-LM de Hicks-Hansen no est integrada al mercado de
trabaj o de acuerdo con la idea de Keynes de que el comportamiento
del mercado de trabajo y su productividad afectan los precios de ma
nera primordial. Antes bien, el supuesto hecho e el estudio de . mer
cados competitivos - que toda empresa emplear mano de obra 'hasta
el punto en que e1 salario nominal sea
igual al valor del produ;:!g mar.
ginal (esto es,
! .

53

LA INTERPRETACIN ,PLSICA DE KEYNJ':S

LA INTERPRETACIN CLASIOA DE KEYNES

'

de modo que

La interseccin de las urv.qs Ns y Nv determina d equilibrio entre

salario real y empleo. En economa clsica se s1,1pone alegremente que
en los mercados existen procesos que aseguran la consecucin de ese
salario real y ese empleo (vase dagrama 2.4) Tras ese supuesto, en
la funcin de produccin se puede introducir el einpleo,: NE, wra ob
tener el volumen de produccin O
8(K, NE) - Ese volumen de pro
duccin, determinado por las co.ri diciones de equilibrio en el mercado
de trabajo, ya puede "sustitu.irse" en las funciones de inversin de
ahorro y de prefrencia .pot la liquidez que cnstituye.n el rnarc IS
LM, para <;Ieterminar un modelo clsico que use el marco hicksiano;
En esa transformaci n; las funcioi).es de consum; ge inversin y 9-e

54

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

LA INTERPRETAC I N CLSICA

preferencia por la liquidez se definen en trminos reales. Puesto que

la cantidad de dinero es por definicin un trmino nominal, el nivel
de precios se introduce de manera explcita en la funci n de preferen
cia por la liquidez, es decir,

Combinadas en la cu rva IS del modelo de Hicks, las funciqnes de

inversin y de ahorro dan por resultado combinaciones de tasa de in
ters y de ingreso real (volumen de produccin) compatibles con el
equilibrio en el mercado de me.rcancas. C omo en el modelo clsico
se supone que el volumen de produccin est determinado por el
equilibrio en el mercado de trabajo, los mercados de inversin y de
ahorro producen una tasa de inters.
Dado que la tasa de inters y el volumen de produccin estn de
terminados en los mercados de mercancas y de trabajo, Ia curva de
preferencia por la l iquidez slo t iene una " misin" : determinar el ni
vel de precios. M ientras que en el marco IS-LM la funcin de prefe
rencia por la liquidez deflne las tasas de inters y el ingreso real com
patibles con el . equilibrio en el mercado de dinero, e n el modelo
clsico la relacin de preferencia por la liquidez transforma en ingre
so nomnal el ingreso real, tal como se determina ste en el mercado
de trabajo. Transformada primero en curva de demanda monetaria
por Hicks, la preferencia por la liquidez ya no t iene ms funcin que
determinar el nivel de precios. Como la funcin de preferencia por
la liquidez' vincula el nivel de precios a una oferta monetaria determi
nada "exgenamente", hemos llegado a la teora cuantitativa del di
nero. La diferencia entre este modelo y la ingenua formulacin
MV = PT de la teora cuantitativa radica en que la velocidad es una
variable dependiente de la tasa de inters.
E.s te modelo, donde predomina el merca<;lo de trabajo en la deter
minac;:in del volumen de produccin, es el modelo clsico en ropajes
modernos. Resuelve cada mercado aislada y sucesivamen'te. El mer
cado de trabajo
Ns

f;

( r;) ' ND

L(O, i), j un to con la oferta m o n e taria

. rencia por la liquidez, lvfDIP
exgena, Ms "'= /vi, produce el ni vel de precios, Val i ndonos de
!vis = lvfD, obtenemos que
=

p =

L(i, O).

e<1

( r;)

'

ND

Ns

determina el empleo _ y, por medio de la funcin de produccin, el in

greso real, O = 8(K,N). Dado el ingreso, la funcin de ahorro,
S = S(zO), y la funcin de inversin, 1 = I(i, O), determinan la tasa
de inters, i, y la divisin entre inversin y consumo del volumen de
produccin. Dados el in greso y la tasa de inters, la funcin de prefe"

55

D E K E Y :'-! ES

M
que es equivalente a P
L(O, i )

k(i)
O

A1.

El nivel de precios est determi n;u l o por la cantidad de dinero. La

nica complicacin ms all y por encima de la i ngenua teora cuanti
tativa de velocidad constante es que la velocidad de circulacin es una
vari ;. hle deter inada por la tasa de inters.
En el modelo clsico, el equilibrio es1 determinado por las condi
ciones tecnolgicas, incluidas en la funcin de . produccin, y por los
sistemas de preferencia de las fam ilias. La funcin de producci n ele
termina las funciones de productividad marginal para el trabajo y el
capital, que a su ez determinan la curva de demanda de trabaJ o Y
las funciones de demanda de inversin. En el sistema clsico, los SISte
mas de preferencia de las familias se pueden consiclemr como la tec
nologa domstica: sta transforma el ocio y el ahorro en sati sfaccin.
As, las curvas de oferta ele trabajo y de ahorro estn det< rm i nadas
por transformaciones del sistema de preferencia de manera anloga
a la determinacin ele la demanda de trabaj o y de inversin.
El modelo clsico, en que una oferta monetaria exgena determi. na el nivel de precios , y el modelo IS-LM con un mercado de trabaj ?
keynesiano , en que una tasa de salarios exgena determina el n ivel
de precios-, se construyen de maneras paralelas. En el modelo clsico
predomina el mercaclo,de trabajo, que determina el empleo y el voh
rnen de produccin ; los mercados de ahorro y de inversin determi
nan la tasa de inters; y la oferta monetaria .determinada de manera
exgena determina el nivel de precios. En el modelo IS-LM con u n
mercado de trabaj o keynesiano, el ingreso y la tasa de inters estn
determinados por la satisfaccin simultnea predominan t e de las
condicio.nes de equilibrio en los mercados de mercancas y de dinero ;
el ingreso determinado . de .ese modo da por ,resultado l a cantidad de
trabajo empleada (por la va de la funcin del empleo) y , j unto con
_
la tasa de salarios determinada de manera exgena, la ya: determina
da productividad del trabajo define el niv.el de precios .
Tanto el modelo clsico como el modelo IS-LM keynesiano .'w pue
oen. ampliar ha iehdo endgena la oferta monetari.;-, -o su velocidad
de cambio- o bien la velocidad de cambio de la tasa de salarios. En
el modelo clsico se puede intro ducir una funcin de oferta mone aria
que vincule ,los cambios en la cantidad de dinero con las t asas de mte
r\!s y las caractersticas del comportamiento bancario. En el mode o
basado en el IS-LM keynesiano se puede introducir una curv a de Phll-

56

57

LA I NTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

LA INTERPRETACIN CL...\.SICA DE KE\'NES

vi ncule los cambios del salario nominal con las tasas de de

sempleo y la velocidad de cambio de ese mismo deseiJJ. pleo.
decir verdad, el modelo clsico demuestra demasiado. Hace de
las variaciones sustanciales y prolongadas en el empleo un fenmeno
accidental o transitorio y no una variable sistemtica. Para que las va
riaciones observadas en el empleo reflejen los fenmenos sistemticos,
se necesita alguna manera de reconciliar el comportamiento del mer
cado de trabajo con la inversin, el ahorro y la determinacin de la
d :manda agregada por el mercado de' d inero, distinta del predominio
d1recto del mercado de trabajo que preconiza el modelo clsico.
Una manera de reconciliar los criterios clsico y keynesiapo de los
mercados de trabaj< consiste en proponer una secuencia de equili
brios y de procesos que requieren tiempo al desplazarse hacia el equi
librio . Segn ese criterio, el de's empleo observado y las reacciones del
sistema IS-LM se constituyen en fenmenos de desequilibrio.
Por otra parte, una manera de aborda; la elaborcin de u na teora
que con sidere seriamente la posibilidad del desempleo sera unir la
determinacin de la d emanda agregada de Hicks-Hansen con la de
terminacin de l os salarios reales en el mercado de trabaj o. Lo cual
puede lograrse de tal modo que, derivada de la dem.anda agregada,
1 demanda de trabajo predomine en la determinacin del empleo de
nvado de la productividad marginal y de las consideraciones sobre la
preferencia familiar. De ese modo, si, determinado por con sideracio
nes de IS-L_M, el ingreso conduce a un exceso o a una deficiencia
de la demanda de trabajo respecto a la demand a "de equilibrio" del
propio mercado de trabaj o, entonces e! movimiento dinmico consis
tir en aumentar o disminuir el empleo de suerte que ste sea igual
a la demanda de trabajo determinada por el sistema IS-LM. Cuando
as se haya hecho, los salarios nominales pueden empezar a cambiar
de manera apropiada para lograr el "equilibrio" de terminado por la
interseccin de la demanda de trabajo -derivada de la introduccin
en la funcin de produccin de la demanda agregada real segn se
determine por IS-Liif- y de la oferta de trabaj o. .
En el diagrama 2 . 5, el punto A representa el equilibrio "clsico"
o equilibrio propio del mercado de trabaj o, y las lneas NDEF y NEx
reflej an la demanda de trabajo derivada de las relaciones determinan
tes de la demanda agregada contenidas en el sistema IS-LM: NDEF
es una derrpnda de trabaj o deficiente y NEx una demanda de trabjo
excesiva. Desde el principio suponemos que los cambios, producidos
por movimientos hacia el equil ibrio en el mercado de trabajo, no inci
den en los mercados incluidos en el sistema IS-LM. De ese modc,, con

NDEF como curva de demanda efectiva para el trabaj o, el nuevo equdi

brio <;le a oferta y la demanda estar en e, y con NEx ese nuevo .equi
librio estar en E.

l i ps 12 q u e

12 f/ifae Phtllips, "!he Relation het ween Unemployment

Wage Rates in the U n i ted K i n gclom, lfl62-J95 7 ".

ami the

Ratc of Money

Ns

WIP

( W!P)F
( WIP)1

ocupacin
DIAGRAMA

2.5 El mercado

de trabajo con ajustes de cantidades

En l punto e, la cantiqad de trabaj o demanda do, derivada de los

mercados de mercancas y de dinero, es igual a la cantidad o frecida.
Los mercados de mercancas y de d inero estn en equilibrio: no hay
incent-i vos para que. se produzcan cambios desde esa din :tin. Todos
los trabaj a dores qu e quieran trabajar con este salario real estn ocupa
dos, as que tampoco desde este lado hay incentivos para cambios.
C ierto es que, da'das las funciones de salario real y de producci n, a
las empresas les gustara contratar a e ' trabaj adores, aumentando as
la ocupacin y el volumen de produccin. Sin embargo, al buscar las
empresas nuevos com pradores, encuentran que, en el plano agregado,
no existe mercado para un volumen de producci n qdicional. Sumada
a la demand a de inversin , la demand a de los trabaj adores , deteiTI !
nada por sus ingresos , NDEF( WIP)l , apenas basta para compni.r el vo
lumen de producc;in que habrn de producir NDEF trabaj.adore. Una
vez alcanzado , el punto e es un equil ibrio que no satisface las condi
ciones de productividad subyacente a }a funcin t1 e demanda de traba
j o clsica que , en ( W/.P) , conduce a una demada de trabajo e ' .
C onsiderem os la d emanda de trabajo, e ' , a la lu.- del sistema IS
LM. Si los salarios reales son ( W/P) 1 , entonces las ti:md.iciones de ma-

LA INTERPRETACIN. C LSICA DE KEYNES

58

ximizacin de ganancias de la empresa indican que se deber produ

_ O = 9 (K, Nc). Sin embargo, dada la manera en qt.J.e la demanda
Clr
es generada por las condiciones del ahorro, la inversin y el mercado
de diner?, no hay forma de que el volumen de produccin obtenido
..
por Nc: trabajadores cree suficiente demanda para absorber ese mis
m volumen. Aun siendo un desequilibrio del mercado de trabajo de
fimo por las condiciones clsicas, la posicin del mercado de trabajo
_ el punto e no desencadena por s sola un proceso dinmico
que mdlca
que se oriente hacia la eliminacin de la demanda excesiva de trabajo
(C'
C) es nocional, no efectiva.
C) . La demanda excesiva (C'
Todo lo que se necesita para que la situacin indicada por C pueda
sostenerse es que el ingreso . de las empresas sea suficiente para satisfa
cer diversos compromisos financieros; esto es, que los empresarios no
vayan a la quiebra cuando la economa est en C. U na vez satisfecha
esa condicin de suficiencia, no hay ya ninguna influencia perturba
dora endgena.
En p rincipio, por star sobre la curva de oferta de trabajo, el punto
_ de pleno empleo. Sin embargo, el recuerdo
_
_
C constituye
un eqmhbno
de que antes la ocupacin fue Np, de que el volumen d p roduccin
pasado fue mayor que el volumen de produccin presente y de que
.
las gananc1as pasadas fueron mayores que las ganancias presentes
ar qu : ese equilibrio se identifique como un estado menos que sa
tlsfactono de la economa. Aunque no caracterice a una depresin
profunda, el punto C muy bien podra ser caracterstico de una eco
noma en recesin, estancada o floja
S i la demanda de trabajo, derivada de la demanda de produccin
_
en los mercados de mercancas y de dinero excede el
determmada
equilibrio de pleno empleo, entonces habr tendencia al a mento de
la ocupacin y del salario real. Supongamos que se alcance el punto
E. En l, las condiciones de equilibrio de la o rerta de tp bajo, del mer
cado de mercancas y del mercado de dinero se "satisfacen" sin ex
cepcin. o obstante, para ese volumen de produccin la productivi
dad margmal del trabajo es menor que el salario real y probablemente
hay un incentivo para recortar el volumen de produccin y el empleo.
esultar ese in;:entivo en una restriccin del volumen de produc
cwn? Una vez mas, suponemos que los cambios en el mercado de tra
bajo no afecan la demanda agregada y que los ingresos de las empre
sas son suficientes para solventar sus diversos compromisos financieros.
Para reducir el volumen de produccin, es necesario suponer que
las empresas con ganancias generales adecuadas rechazarn rdenes
y reducirn la produccin, aunque las empresas admiten al margen
prdidas sobre las ltimas unidades de ventas. Aduciendo considera-
cions "defacto", una empresa estar poco "dispuesta a alejar hoy clien
tes SI con ello pone en peligro sus ventas de maana. Ms an, si las
-

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

59

empresas se encuentran en la situacin ejemplificada por el punto E,

emprendern programas de inversin que les permitan un aumento
de capacidad -el cual las llevar a satisfacer la demanda que por el
momento conduce a NEx- con una productividad del trabajo supe
rior a la existente.
Se puede conceder que el argumento segi). el cual los puntos C y
E son equilibrios de menos y ms que pleno empleo requiere alguna
consideracin. Sin embargo, su gran falla no gira en torno a lo que
pasa cuando la economa est en el punto C o en el punto E, sino ms
bien en torno a saber si esos puntos son alcanzables: si los procesos
desencadenados por un deslizamiento de la demanda de trabajo des
de, por ejemplo, NF hasta NDEF lograrn un equilibrio en C. El proce
w de desequilibrio tiene dos aspectos: uno, las reacciones del propio
mercado y, dos, una retroalimentacin a las curvas LM e IS del siste
ma de Hicks-Hansen. Una vez afectadas las curvas IS o LM, se plan
tea el problema de saber si ello conduce a un deslizamiento adecuado
(equilibrador) en las curvas NDEF o NEx: esto es, si la d inmica del
propio mercado no puede llevar a la economa . de un desequilibrio
inicial a un equilibrio pleno, puede ste lograrse mediante una din
mica que incorpore interacciones entre los mercados?
EL EQUILIBRIO J;'LENO: LA SNTESIS NEOCLSICA

U na aportaci n clave de Keynes al estudio de los procesos de desequi

librio es la introduc cin explcita de la perspectiva de que los cambios
que ese desequilibrio induce en un mercado particul ar pueden tener
el mayor efecto en el mercado afectado inicialm ente, afectando pri
mero las condicio nes de otros mercado s; esto es, que la reaccin ante
el desequi librio en un mercado pude inducir desequi librios en otros
cread os. Entonce s se plantea el problema de saber si esas retroali
mentaci ones entre mercado s conduce n a un nuevo equilibr io o si el
proceso de retroalim entacin exacerba. el desequi ibrio inicial.
En un aislado mercado menor de la teora de precios, un exceso
de cantidad ofrecida por encima de la cantidad demand ada a un p re
La
cio determin ado provocar una cada del precio en ese m ercado.
no
y
o
_mercad
propio
su
en
reducci n del precio ser equilibra dora
va
Li
perspcC
Esa
s.
mercado
otros
en
ble
i:endr ningn efecto percepti
El
parcial.
io
equilibr
de
anlisis
el
para
izacin.
raCional
constituye la
un
en
cuando,
modelo clsico considera as al mercado de trabajo aun
mercado agregado como es el de trabajo, Jos cambios en el precio y
en la cantidad . provoca dos por el desequil ibrio posibl e m e ; ; te tengan
de
efectos importantes en otros mercados. El impacto de los cambios
ciones
un determi nado mercado en otros m ercados y las retroalim enta

60

: : .
.. .

LA I NTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

de otros 1nercados al mercado inicial, en combinacin con las reaccio

nes del propio mercado, definirn la trayectoria del sjstema.
En el diagrama 2 .5, partiendo de un equilibt:io inicial en el punto
A , un defecto de demanda reducir primero el empleo para un salario
deterrnimi.do, produciendo un movimiento hacia el punto B. A conti
nuacin consideraremos el caso de una escasez de demanda; si la con
dicin inicial es un exceso de demanda, procede un argumento sim
trico. En este punto, fuerza, es reconocer que, en una economa
capitalista, el salario es un salario nominal y no real. Supongamos
que el dficit de demanda provoca una reduccin del salario real.
Pero el nivel de precios est dado por los salarios nominales divididos
entre la productividad: los precios tendern a bajar junto con los sala
rios.
Los salarios nominales entran en la determinacin del precio de
dos maneras: como costo y como ingreso. La reduccin de los salarios
nominales mostrar tendencia a incrementar el volumen de produc
cin que los empleadores quieran ofrecer a cualquier precio, pero esa
reduccin de salario nominal tambin har baj ar la cantidad que los
trabajadores ocupados puedan comprar a cualquier nivel de precios.
Iniciar una reduccin salarial puede representar un trastorno por lo
que toca a los salarios reales. El nivel de precios y los salarios nomina
les cambiarn en la misma direccin y esencialmente en la rriisma
proporcin. Una reduccin del salario nominal puede ser una mane
ra ineficaz de rectificar un desquilibrio entre los salarios reales y el
empleo por la va de las reacciones del propio mercado: una vez que
ocurre el movimiento hacia el nivel de empleo dado por el punto B
del d iagrama 2 .5, la economa puede estancars e all.
Sin embargo, una cada de los s alarios nominales y del n ivel de
precios afetar el valor real tanlu Jcl dinero -en que 1a cantidad
.
de dinero se fija en trminos nominales- como <le las deudas. Si el
dinero es sobre todo pasivo por depsitos bancarios, entonces ese di
nero se compensar e n gran parte con las tenencias de deuda privada
de los bancos (denominada dinero interno). _A cada ganancia real de
un tenedor de dinero por la: va de la disminucin de precios corres
ponde una prdida real de algn deudor respecto del activo en pro
piedad del banco. El aumento en la carga real de la dettda privada
a medida que baj a el nivel de precios induce a los grupos privados a
disminuir su deuda. De ese modo, a las reducciones en la cantidad
de dinero nominal ir asociado un proceso que lleva consigo reduccio
nes de los salarios y de los precios nominales, sobre todo si la oferta
monetaria es en esencia de la variedad interna. Slo si suponernos que
el comportamiento de los acreedores del banco se ve afectado, mien
tras qtie no lo es el . de sus deudores, por esos cambios en el valor real
de su activo o deuda se puede asegurar que el movimiento de salarios

LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

61

d de dinero
nivel d e precios orientado a increme ntar la cantida
<.e
l a d eafectar
a

tendera
precws
de
del banco deflacio nada por el mvel
manda.
.
compen Sin embargo, ha)r una parte de la oferta rnoetarla que no
.o en re
a
moned
en
san las deudas privadas con un banco: el efect1vo
deudas
las
nte,
finalme
y,
a
tesorer
_
ervas bancar ias; el circulante de
, por
mcluso
e
bancos
los
por
s
poseda
a
tesorer
la
de
de diversos tipos
_
a, el circu
?
mone
(L
s.
privado
grupos
de
manos
en
s
aquella

sin,
exten
cimero eter
lante de tesorera y la deuda de tesorera se denomman
ess activos.
de
al
r
valor
el
enta
aum

no.) En una deflacin de precios,

_
pnvada, no
ad
prop1ed
de
cimero
del
real
valor
el
El aumento en
s en que
manera
las
de
una
es
,
privada
deuda
una
por
ensado
comp
_
os Y_ por
mercad
otros
el desequ ilibrio del mercado de trabaJO afecta .
subyaIS-LM
a
d1agram
el
nta
represe
io que
.tanto tambin el equilibr
.
trabajo
de
o
mercad
del
a
cente al 'l iagram
.
U na de las maneras en que el aumentado valor real del d1nero
afectar los mercados IS-Llvf es aumentando la cantida d real de dine
ro en el diagrama LM, es decir, desplazando a L}vf haci la derecha:
Cuando no rige la trampa de la l iquidez , ese desplaz amiento tendera
puede mcrernentar la
a reducir las tasas de inters, lo que a su vez
ces e cto
le
se
al
inversi n y por t n to el ingreso. A lo cu_
_ llama e
b
eqllll

o
e
shzamt
d
un
a
dor de
.
"Keync: " : ste puede dar paso _

o por_ la
deflmd
no
eqlilhb
el
haCia
trabaJO
de
da
deman
la funcin de
_
trabaJO.
de
a

intersec cin "clsica" de las cu vas de oferta y de demand

Sin mbargo , el proceso quizs sea ineficie nte. Un objeci6 r;- al ar
en
gument o , vlida para cualquier de.m a specul ativa , :onslste
que
de
tivas
expecta
hente
qUlza
ente
descend
precios

que el n ivel de
que los
el descenso contine. Lo que puede conductr a la esperanza de
a
ms.
an
bajen
entes
precios de los bienes de inversi n descend
.
solo
no
anos
empres
los
NDEF,
por
mo en una situaci n caracteri.zada
n
b
ta
,;ino
trabajo
de
a
excesiv
almente
:
potenci
tie en una oferta
n
postcio
una oferta excesiva real de bienes de capital , . estn en una
se
durante
?
rsi
inv
de

adecuada para pospon er la compra de bienes

er
proceso d eflacionario. As, por lo menos en un prmc1p10, cualqut
de
to
aumen
el
para
n

inversi
de
es
decision
de
a
proceso q ue depend
de
Ia deman da tal vez no se ponga en m archa mientras haya exceso
oferta.
de
U na caracterstica de los datos sobre consum o surgida a fines
los
cuando
au
que,
es
nta
cuar
los
de
ios
princip
y
_
_
Jos aos treinta
a
datos de consum o cclico parecen indicar una propens wn n1edia
la
que
sealan
secular
o
consum ir decreci ente, los datos sobre consum
ex
relacin de ingreso a consum o en esencia ha sido constante. U_ria
e?
consiste
te
constan
consu
al
ia
?
me
n
opensi
pr
esa
plicaci<" : l dt:
n:w

_
que la , :!:ueza real ha creCido JUnto con el m reso y que <ese crec1-

'

62

LA I NTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

LA I NTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

miento compensa los aumento.s en la tasa de ahorro que de otro modo

copaaran a los ingresos crecientes. Esto se ha interpretado comq .
mdtcw de que l a funcin de consumo de corto plazo o cclico se des-.
.
.
p aza h 1a arnba a medida q e se produce la acumulacin. Supo
:
menda que un aumento en la nqueza nominal tenga el mismo efecto
que un aumento en la riqueza real, proponemos una funcin de con
sumo con desplazamiento ascendente a medida que la deflacin in
reme ta el poder adquisitivo real del dinero externo y de los activos
nnanCieros: Ese efecto del p>oder adquisitivo de activos monetarios so
bre el consumo se denomina efecto "de balance real". ..El supuesto,
fundame tal para la sn t< is neoclsic;_. , es que, a medida que ocurre
.
la deflacwn, un aumento en la riqueza nominal tiene tanta furza
c'o mo un a mento en la riqueza real por acumulacin para reducir
la parte de mgreso que se desea ahorrar. Ese efecto deflacionario del
precio desplazar la curva !S a la derecha en el plano (L, Y), elevando
la demanda agregada.
As, una eflacin ?el precio tiene sobre la demanda agregada dos
efecos que tienden a mcrementar la demanda y uno que tiende a re
ducirla. Una deflacin aumentar la cantidad real de dinero
redu
'
cendo as las tasas de inters; elevar el poder adquisitivo re de la'
n <i:ueza :r; onetaria apropiada, disminuyendo as el ahorro y reducir
la .mv: rsi?r;- por la va del impacto de las expectativas defl.acionarias,
En pnncipi , el decremento P ?;encial de la inversin es limitado: hay
.
.
una tasa max 1ma de desmverswn para cada nivel de uso de los bienes
de capit l : M s todava, la consideracin explcita de las expectativas
desestabihzadoras es ajena al espritu de la sntesis neoclsica. Debido
a la trampa de liquidez, el impacto que aumentar la cantidad de dine
r tiene en las tasas de inters tambin puede ser de fuerza limitada.
S m emba :o, el impacto potencial de la reduccin de precios en el
.
. ahorro es Ihmttado. . En principio, la funcin de ahorro puede ser "colocada" por ese proceso n tal situacin que se consuma todo o ms
q e todo el ingreso de ocupacin plena. Por consiguient<:, la introduc
_
c_ on de la cantidad r :al de dinero en la funcin de ahorro da la segu. nda de que la funcin de ocupacin derivada de la recproca de la
, de oferta agregada puede ser "forzada" a pasar por la inter
fun I:>n
_
s :ccwn de las funcwn
s . de_ oferta y de demanda clsica (punto A del
dtagrama 2 .5). El equthbno
de ocupacin plena queda gar;;.ritizado
el
or
roceso
de
deflacin.
Ms
an, la desocupacin slo puede per
.
Sistir SI no provoca una disminucin en lqs salar ; 0s nominales esto
es, los salarios nominales son viscosos.
El equilibrio obtenido desplazando la funcin de ahorro d modo
que la demanda de trabajo, determinada mediante la inversin de la
funcin de oferta agregada, sea igual a la ocupacin de equilibrio en
el mercado de trabaj o, es un equilibrio pleno, en el sentido de q1,1 e to

'

63

satisfecha s al mism o tiemp o

das las funci ones del modelo IS-LM son
ado d trajo. Si el "imp ac
merc
del
que se satisfacen las c X:diiones
una s1tuac10n de desem pleo
to" inicial de un equth bno pleno para
taria (que la oferta mone ta
obedece a algn cambio en la ofert a mone
que lo sea de una mezc la
o
no
ria lo sea total ment e de dinero exter
comp onen tes cambian
otro
y
uno
que
en
de dinero :cter no e interno,
resultados de la deflacin del
en la misma prop orci n), entonces los
empleo sen eutro s :-esto
precio que hace volve r el sistema al pleno
aneceran sm camb w- y
perm
a
es todos los valores reale s del sistem
va: que los preci os cam
titati
cuan
a
teor
la
prvalecer el resultado de
a.
bian en prop orci n a la ofert a mon etari
consi deran que la demo s
no
los
mode
esos
on
rollar
desar
Quie nes
co equil ibrio de pleno
clsi
el
tracin de que la econ oma alcanzar
la va de la deflacin
por
nte",
came
empl eo deter mina do "tecn olgi
que que ese debe !'er el
_
del precio cuando existe ck:soc upac in, signifi
ese -argur11ent o subsi ste la
instrumento poltico escog ido. Dent ro de
pued a corre gir el dfi
posibilidad de que 'l a poltica mom:taria y fiscal
ita que el proc :s.o
exped
ms
anera
m
cit de la demanda agreg ada de
ipio, el sistem a se equth
de deflacin del preci o. Aun cuan do, en princ
vez resulte difcil de se
bra por s solo, la trayectoria auto mtica tal
rante caus de las
inope
ser
_
guir: podra llevar demasiado tiem po o
tana postt lva de
mone
y
fiscal
ica
polt
rigideces del salario. As, una
nece
sea
no
en princ ipio
tipo keyn esiano pued e ser desea ble aunq ue
pleno
de
ca
polti
una
saria : la s.nte sis neocl sica perm ite preco nizar
teri ca en la natu rale
cia
creen
una
con
erde
concu
que
o
activ
eo
empl
por deciz: lo as, Keynes
za autormonizante de la econo ma. Aunq ue,
omista teri co, el cri
haya sido derrotado como cient fico y como econ
habe r ganado la p ugna
terio de la snte sis neoc lsica es que pued e
y vlida sobre polt ica
til
era
como un sabio que ha escri to de man
econmica.
CONC LUSIN

ales que i ncluyen ele

El viaje a travs de diversos mode los conve ncion
o a la posic in segn
mentos deriv ados de la Teora general nos ha llevad
les (los mode los de
trivia
la cual esos mode los keyn esian os sori ya sea
los IS-LM sin m e r
mode
(los
s
pleto
funci 6n de consu mo), ya sea incom
con mercado d.e
cado de trabajo), incon sisten tes (los mode los IS-LM
cernibles : n uant o
trabajo pero sin efecto de equil ibrio real) o indis
a cuan ttta 1 va (la
teor
la
de
a sus resultados de los antig uos mod elos
para la snte sis
or
ibrad
equil
so
snte sis neoc lsica ). C ierto, el proct:
interactivos en diver sos
neoclsica impl ica camb ios simtl ltne os e
ua, pues en ella no se
merc ados . La snte si neoc lsica no es ingen

64

_LA INTERPRETACIN CLSICA DE KEYNES

plantea c i equilibrio del mercado de trabajo y no se introduce el volu

men de produccin con plen.o empleo determinado de ese modo en
las relaciones de ahorro, de inversin y de dinero. Debido a que el
proceso de desplazamiento de una posicin de desequilibrio inicial a
una posicin de equilibrio implica reacciones entre mercados, . ese
proceso tal vez. sea lento y, en diversos puntos de los men:ados, quizs
por razones institucionales, pueda reaccionar o no de una m anera de
sestabilizadora. En particular, un m ercado de trabajo inactivo o rgido
-tal vez a causa de la existep.cia del poder de los sindicatos- puede
evitar que tina oferta de trabajo excesiva conduzca a una reduccin
de los salarios nominales. De ese modo, se hace a la rigidez salarial
responsable del desempleo; en el mundo neoclsico desapp.rece el de
sempleo involuntario.
Ese sealamiento de la pesadez o la rigidez del mercado de trabajo
con respecto a los salarios nominales como responsable de los efectos
negativos contrasta con el criterio de Keynes de que en caso de produ
cirse, la flexibilidad del salario bien podra empeorar las cosas. Key
nes no se bas en la naturaleza especulativa de la demanda c;le inver
sin, aunque reconoca que sta era un factor mitigante contra l a
eficacia d e la deflacin del salario. Tambin consider el proceso me
diante el cual se genera el dinero interno en el sistema bancario. La
cada de los salarios, de los precios y de los flujos de efectivo hacia las
empresas ha: que la carga de la deuda crezca para quienes piden
prstamos a los bancos durante la vida del emprstito. Una declina
cin de salarios y de precios tender a contrarrestar un proceso defla
cionario de la deuda y reductor del dinero, que exacerbar el dficit
inicial de demanda de trabajo, lo cual significa que la flexibilidad del
salario y del nivel de precios produce desequilibrio.
Ahora ya hemos llevado los enfoques convencionales basado!> en
Keyl"\es hasta donde los necesitbamos; en adelante consideraremos
los aspectos olvidados o perdidos de la Teora general y demostrarem os
el modo en que esos aspectos conducen a un concepto entermnente
distinto del proceso capitalista .

III. P ERSPECTIVAS FUNDAMENTALES

INTRODUCCIN
TAL

COMO es formulada en la sntesis necolsica, la interpretacin

que predomina actualmente sostiene que la Teoda general expone u.n
modelo de equilibrio que no difiere en realidad mucho del que habra
aceptado un sutil seguidor de Marshall en la poca en que escriba
Keynes.. De acuerdo con este criterio, si lo que se considera el princi
. pal planteamiento no convencional de Keynes -que el subempleo
duradero constituye un posible estado en una economa capitalista
resulta cierto, lo es porque se suponen empricamente vlidas ora las
rigideces, sobre todo aquellas de los salarios dinero, ora algunas fo r
mas particulares de relaciones funcionales. Es idea comn que la sfn
tesis neoClsica -lograda .cuando el efecto de balance real se in trodu
jo en un marco keynesiano para asegurar que el equilibrio simultneo
de los mercados de dinero y de mercancas fuera consistente con el
equilibrio del mercado de trabajo- estaba implcita en los argumen
tos prekeynesianos. Una _vez introducido ese efe-cto de balance real ,
la teora convencional demuestra que el mecanismo de mercado no es
inherentemente defectuoso: los procesos de mercado lograrn y man
tendrn el pleno empleo.
Ms todava, si surge y persiste el desempleo, debido a las rigide
ces, a la deb ilidad institucional o a los errores polticos, la teora con
vencional sostiene que hay dos enfoques posibles de poltica. S=gn
uno de ellos, ei recurso razonable a la poltica monetaria y fiscal
neutralizar las barreras .hacia el pleno equilibrio o los errores que
condujeron al desempleo. &gn d otro, pueden efectuarse camhios
en las caractedsticas estructur:ales de la economa, para eliminar las
rigideces y las deficiencias responsables de que ocurran y persistan
desviaciones desde el pleno empleo.
gn ese criterio neoclsico, la aportacin perdurable de Keynes
radica sobre todo:en el terreno de la poltica: . pblica: sus argumentos
hicieroil'
intelectualmente ;espetable preconizar una intervencin ac
.
tiva para guiar la economa. Tambin se sostiene que, una vez tomado
en cuenta el hecho de que algunos procesos de ajuste s<;m iento. la
intervencin oe ' naturaleza agregada, esto es, la poltic:1 monetaria y
fiscal, estaba implcita en la economa clsica o rientada. p resumible
mente hacia el laissez Jaire.

65

66

PERSPECTIVAS FUKDAMENTALES

PERSPECTIVAS FUNDAMENTALES

Esa interpretacin de sus .argumentos fue repudiada de m anera ex

plcita por Keynes en su refutacin a la resea de Viner. ste sostena
que :Q. la moderna teora monetaria por lo general hay que conside
rar la propensin a acumular, con resultados que en especie son sus
tancialmente idnticos a los de Keynes, como factor operante para re
ducir la 'velocidad' del dinero". 1 En opinin de Viner, la teora de
Keynes es en esencia el modelo marshaliano al que se agrega una es
pecificacin precisa del modo en que se determina la velocidad. Simi
lar a la de Yiner es la interpretacin de la Teora general que hace H icks
en "Mr. Keynes and the 'Classics' ", donde afirma que ' su teora [la
de Keynes] es difcil de distinguir de las teoras marshalianas revisa
das y modificdas que, como hemos visto, no son nuevas"?
La repulsa de Keynes a la interpretacin de Vine no deja lugar a
ambigedades. Keynes escribi: "No puedo estar de acuerdo con la
interpretacin de Viner" ; ms an, estaba "convencido de que los te
ricos monetarios que tratan de abordarla [a la demanda de dinero]
de esa manera [la de Viner] andan totalmente sobre h pista falsa"
(QJE, p. 211).
En este y en los cuatro captulos siguientes, propondremos uaa in
terpretacin de la Teora general como alternati:va a aquella que condu
jo a la sntesis neoclsica. Esa alternativa concuerda con las ideas ex
presadas por Keynes en su refutacin a Vine r. La interpretacin
alternativa insiste en que Keynes elabor una teora para explicar el
comportamiento de una economa capitalista compleja en cuanto a
sus instituciones financieras. Esa economa es inherentemente falible
por ser: irremediablemente cclica, esto es, esa economa capitalista no
puede sostener el pleno empleo mediante sus propios procesos, y en
una sucesin de estados cclicos cada uno de ellos es tran sitorio, en el
sentido de que se cre'l.n relaciones que transforman el modo en que
se comportar la economa . .
Una economa capitalista se caracteriza por la propiedad privada
de los medios de produccin y por la inversin privada. En una eco
noma capitalista complej a, las instituciones monetarias y financieras
determinan la manera en que se obtienen los fondos necesarios tanto
para la posesin de partes de la existencia de bienes de capital como
para la produ.ccin de nuevos bienes de este tipo. En una economa
capitalista como la postulada por Keynes, hay carteras privadas, los
biene de capital rea'.les son en esencia artulo s equivalentes a activos
financieros especulativos, y los bancos, definidos genricamente como
instituciones especializadas en finanzas, desempean una fuU:cin im
portante. En la teora de Keynes, la causa aproximada de la naturale1

Viner, "Mr,

2 Hicks, "Mr.

Keynes on the Ca1.1ses of UneploymeQt", p.

I):eynes and the 'Ciassics' p. 153 .
",

1!)2.

67

nversin ;
za transitor ia de cada estado cclico es la inestabi lidad de la i
a
econom
una
en
cos
pero la causa rris profund a de los ciclos econmi
car
las
de
idad
inestabil
la
en
tas
con instituci ones financie ras capitalis
teras y de las interrel aciones financieras.
En esa parte de la Teora general perdida para la economa conven
cional en su evoluci n hacia la sntesis neoclsi ca, Keynes propuso
y una
una teora de inversin de las fluctuac iones en la demand a real

composi
La
real.
in
invers
la
en
iones
fluctuac
las
de
teqra financie ra
gene
en
ras
financie
es

relacion
las
tanto
por
y
seada
d
cartera
cin de
es
ral son ms clarame nte las -reas de decisin en que las opinion
el
mente
ida
rp
ms
afectar
cambian tes acerca del futuro pueden
o
vlida
n
es
respuesta
de
capacidad
Esa
comporta miento presente.
tam
sino
familias
las
y
s
empresa
las
como
finales
s
unidade
slo para
bancos
bin para instituc iones especficamente financieras como los
incierto.
es
futuro
el
Pero
comercia les, los bancos de inversin , etc.
idea
Para compre nder t Key_nes es necesario entende r su complej a
en
mbre
incertidu
la
de
ncia
importa
la
y
mbre
acerca de la incertidu
go
al
es
su visin del proceso econm ico. Sin la incertid umbre, Keynes
as como Hamlet sin el Prncipe.
En este captulo segu iremos tres perspectivas acerca de la natu rale
e , der
za de nuestro estudio, fundamentales para interpretar y compr
bre
a Keynes. Son las perspectivas del entorno cclico , de la incertidum
clsica
a

econom
la
y de la naturaleza de la inversin . Mientras que
-cuya
y la sntesi,; neoclsic a se basan en el paradigma del trueque
o
mercad
un
en
ia
comerc
que
o
artesan
o
imagen es la de un maestro
ro
financie
a
paradigm
un
en
apoya
se
na
keynesia
teora
la
aldea-;
de
especula tivo, cuya imagen es la de un banquero que cierra sus rratos
en alguna Wall Street.
para
En los cuatro captulos siguiente s, esas perspect ivas se usan
o
tamient
compor
del
y
inversin
la
de
na
keynesia
teora
una
derivar
especu
y
anciem
del sistema. Esa teora subraya las determin antes fin
lativa de lo qm: ocurre.
LA PERSPECTIVA DEL CICLO ECON !\HC O

so
Explican do p o r q u n o puede aceptar: la interpreta cin de V iner
marco
un
de
partir
a
habla
Keynes
liquidez,
la
por
cia
bre la preferen
cos. Empieza su argumento con la frase: "Cuando.
de ciclos econmi
.
o la
como ocurre en una crisis . . " (Q]E, p. 2 1 1 ) . Segn ha e xpresad
dedel
in
explicac
la
eran
o
n
profesora Joan Robinso n ; las rigideces
sempleo:
.

El argum.ento de Keynes no era aquel que le han endosado lcs keynesianos

P E R S P E C T I \'.-'\S F C :\" D :\ 1 E N TALES

PERSPECTI VA S F U N D A M E NT.-'>. LES

c'pu n r JS : c r tw l a s rasa!' ck s a l a ri o m o n e tario son rgi'das por razones i nstitu

.
c i o n a l e s . ira que. si los s a l a rios pucl i e ran re du c i rs d u rdnte una d epresin,
L r , i t u ;l ci)n q o h a r a s i n u e m peora r. . 3
La

una

ev i d e n c i a de q u e es legt i m o interpretar la Teora general como

obra que t rata de una econ o m a que es cclica e n razn a sus i nsti

t u c i o n es e s e n c iales se extiende a lo largo de todo el vol u m e n . Hay re

fe rencias

ios fe nme nos cclicos no slo en el captulo 2 2 de la

1eora

general, que h abla ex plc itame n te de los ci dos econmicos, y en la re-.

fur acin

en The Quarter' Journal o] Economics de fe

brew de 1 9 3 7 . sino de princip io a fin en su l ibro. C uando la Teora

general

se

V i 1er publicada

I c desde la P rspeC[iva de q u e la mat eria de que se trata es

u n a econom a capital i s ta com plej a , cuyo pasado y cuyo futuro van

acompaados de ci clos econmicos, las refere'n cias q u e rat ifican u n a

i n terp retacin dentro d e un contexto cclico son evidentes dondequie.

ra. Ke ynes escribi en el Pre fac io:

Este l ibro, por otra parte, se h a convertido en l o q u e e s : sobre todo, u n es

tudio de las fuerzas que determ i n an los cambios e n l a escala de produccin
y de ocu pacin como u n todo. . . una economa monetaria es, ante todo,
aquella en que los cam b i os de opi n i n respecto al fu tu ro son capaces de
i n f1 u i r e n e l volumen de ocupacin y no slo en su d i reccin. [ 7V, p. 10.]

El prim e r prrafo del cap tulo 2 2 d i ce:

Corno creernos haber d emostrado en los captulos precedentes qu es lo
que determ i na. e l vol u me n ele o c u pa c i n en cualquier momento, podemos

cleducir, si estamo e n lo j usto, que n uestra teora debe poder explicar los
fenmenos del ciclo econm ico. [ TG, p. 2 7 l. ]

S i m ilarmente, al c o ncluir su rplica a V i ner, Keynes escribe: "Es

ta que ofrezco es por tanto u n a teora sobre por qu el volumen de

produccin y la ocupacin estn tan sujetos a fluctuacin" ( Q]E, p.
211).

C u ando l a

mo

Teorz'a general

apareci en 1936, e l m u n d o v i v a e l spti

ao de la G ran D e p resin. Au n que se haba lo grado una apre

La teo ra econ m ica conve nc i o n a l d e

la pc,;ca

-<.t

la q u e Ke v n cs

llamaba escuela "clsica' ?..-. n o haba s i do capaz de predecir d adve n i

iento

d e l a depresi n , d e entender p o r q u s e haba p rod u c i do, d e

ex plicar s u s alcances y s u durac i n , n i d e o frecer u n a gua polt i cc.

tiL4 Desde el p u n t o d e vista de i a teora econm ica convenc i o nal ele

los aos t re i nta, lo ocu rrido en Estados

en el p e ri odo 1 9 2 9 acaecimienros d e l m o

U n idos

1933 era i n expl icable. Keyn es t o m aquellos

mento como p u n t o de partida: su n u eva visin iba a hacer de lo a n

malo lo ordinario.

Obviamente, los e co no mistas ( t anto clsicos como di sidentes), los

publ icistas y fos p o l t i cos hab an d ad o explicaciones d e l a gran con

tracci n al producirse ca. La sobrei nversi n , el subcon su mo, el

en

deudam iento excesivo, l a resaca de u n a orga especulativa, el sistema

bancario de reserva fracc i o n a!, los e rrores del

B anco Central ,

los

si n

dicatos (virt ualm e n te i n exi stentes e n Estados Unidos), la res i stencia

de los trabaj adores a l a 'reduccin de salarios. los b<:j os precios agri:o

Jas y el quebranto e n la confianza eran lo que especial i stas y eru d i to!i

ofrecan c o m o explicacio nes de la G ran Depres i n . Cad;:t ex pl icacin

unidimensional era refu tada fcilmente; haba descri pciones precisa-s
ele los estadios y los p 'rocesos de los ciclos econ mi cos, pero n o esta ba r .

i ntegradas d e ntro d e u n sistema a n al tico g, ;eral .

En la

Teora general,

Keynes propuso un m odelo capaz de explicar

cada estado c clico d e una econ o m a . Su modelo combin aba aspectos

de las diversas expl icaciones u n i d i m e n sionales
en
.

ltica m u l t i d i m e n s io n al e i nt e gral:

una est ructura ana-

Si examinamos los d etalles de cualquier ejem plo real del ciclo econmico,
veremos que es muy compl ejo y que pam su ex'pl icacin completa sern
necesarios todos y cada u n o de los ele m en ros de n u estro anlisis. En parti
c u lar, encontraremo que l a s fluciuaciones en !a propensin a consurn i r,
e n estado de p referencia por la l iquidez y en la eficiencia marginal dei ca
p i tal, han desempeado su parte. [ Te, p: 2 7 9 . ]
El mpetu d e l subcon s u m o d e l a teorizac il} cclica qued encerrado

por la fun c i n de c o n s u m o : el endeudamiento excesivo y l as i m p e rfec

ciable recu p e racin desde el p u n to ms baj o de 1933 y pese a que l a

ciones del siste m a m o netario se atribuyeron a l a preferen c i a por

a 1 9 3 3 al parecer h ab an pasado, las t asas de desempleo seguan sien

do altas. E n Estados U nidos, n o se haban vuelto a obten e r los .ingre

ofrecan lo qu.: en la actualidad se considerara co: ,_._, recomendaciones polticas vlidas

serie d e trau mas y crisis fi n aric'ieros q u e caracte rizaron l o s aos 1929

sos nacionales p ico de fi nes de los aos veinte. La econom a mundial

se mostraba lenta y estancada y, aunque an vivo, el esp ritu de em

presa no era v i goroso.

3 Robinso n ,

Economir Heresies,

4 Como y a se ha d i c ho, algunos economistas :. parados dentro de la

teo ra clsica

ahora se ju zgara impru

y en las observaciones
los economistas que ofre c

durante la G ran Depresi n . m i e n t ras que otros o frecan lo que

dente.

Sin emba rgo. l a asesora vlida st basaba en

ia

i nt u icin

(o el sentido comn), p e ro n o en na teora i n tegmda. Que

an buenas recomendaci ories constituyeran u n a nlnora o una rr1ay'ora enrre los econo
rnistas clsicos destacados no ,iene"

pp. 90-9 1 ; cu rsivas del autor.

li-

al caso.

Su aseora vlida era

incongruente

con

la

teora que preconizaban, y ellos eran incapaces de presentar a rgumentos convincente'

e n favo r de la validez de sus recomendaciones .

7(1

P ERSPECTIVAS FUNDAMENTALES

quidez; ): el : ema de la sobrei.nversin se incorpor en el programa

.
de la eficienCia margmal del capital. Adems, el estado-de confianza,
que esta]:a r presentado por un sutil anlisis de la incertidumbre y
.
las expectativas, se mtegr en la teora como determinante de
posicin,-como un "parmetro de desplazamiento" de las dems fun
ciones. Diversos argumentos sobre la rigidez de los precios se toma
ron en cuenta, reconociendo la relativa pesadez del salario y de otros
costos, de suerte que el "numerario" natural o punto fijo en la deter
minacin del nivel de precios fue la tasa de salario nominal.
La Teoria gneral no es una teora del ciclo econmico como tl sino,
antes bien, una teora de cmo se determina el estado transitorio del
momento en una economa y de cmo se ve m inada la solidez de esos
estados trans itorios. Cada estado vigente es resuitado de i nteracciones
entre un conj u nto invariable de fuerzas de mercado representadas por
la forma y por la posicin de un reducido nmero de relaciones fun
cionales bsicas. Ms todava, si pasamos por aito la introduccin de
la incertidumbre, que nunca fue formalizada en la misma medi-da
que otras relaciones fqncionales, es posible poner cada una de las nue
vas funciones introducidas por Keynes en una forma similar o anlo
ga a una relacin que aparece en las versiones formales de los modelos
clsicos . Es decir que, u na vez pasadas por alto la incertidumbre y ls
perspectivas cclicas, lo que es una tarea bien difcil, la nueva teora
poda expresarse en trminos de conceptos conocidos, primero modi
ficados y luego reunidos en forma novedosa.
Sin em bar:go, los conceptos que se suelen ignorar o relegar en la
interpretacin de Keynes, la perspectiva cclica, las relaciones entre
inversin y financiamiento, y la incertidumbre, son claves para com
prender la cabal importancia de su aportacin. Una de las razones
por las cuales abort la Revolucin Keynesiana tal vez sea que las
nuevas ideas se plantearon dentro de un marco que utilizaba muchos
de los conceptos tericos tradicionales, y stos tal vez se usaron por
que el propio Keynes no haba escapado por entero de las "fcirrhas
habituales de expresin", de las que haba advertido en su Prefacio
( TG, p. 11). Una de l as observaciones hechas en el argumento subse
cuente es que el supuesto de que existfa una curia de eficiencia mar
ginal dei capital con pendiente negativa tenda a oscurecer la impor
tancia de la incertidumbre y de las variables del mercado financier
en el proceso de inversin. En particular, la expresin del nivel de pe
cios de los bienes de capital en trminos de las tasas de inters entur
biaba su mensaje con respecto a las determinantes de la inversin.
Las relaciones fu ncionales de la Teora general producen cada- una
de las posiciones de periodo corto, que se identificaron como equili
brios. Por su propia natu raleza, un equilib-rio de corto plazo es transi
torio. En el .:: q u i l i hrin de corto plazo en un mercado determinado, hay

PERSPECTIVAS FU::-:-DA1 E!\TALES

71

en proceso una acumulacin o una - desacumulacin de capital, de

s uerte que, con el tiempo y si el proceso es ininterrumpido, se satisfa
rn las condiciones de la reserva de capital para un equilibrio en el
largo plazo. En el equilibrio de largo plazo marshaliano no existn
fuerzas econmicas e ndgenas que provoquen nue\os cambios. Tni:o
los cambios de poblacin exgenos, las innovaciones y los cambios
institucionales, como los acaecimien tos polticos pueden afectar el
equilibrio de largo plazo hacia el que tiende el sistema y sacar a la
economa de balance, pero la visin marshaliana consiste en. un siste
ma orientado hacia el reposo.
Toda referencia de Keynes a un equ ilibrio se interpreta mejor
com o referencia a un grupo transitorio de variables de sistema hacia
el cual se orienta la economa; pero, contrastando con Marshall , a
medida que la economa se desplaza hacia ese grupo de variables sis
temticas, se producen cambios determinados endgenamente que
afectan el grupo de variables de sistema hacia elque tiende la econo
ma. La analoga es la de un blanco en movimiento, que nunca se al
canza sino por un breve instante, en caso de alcanzarse. Cada estado,
que sea de auge, crisis, deflacin de la deuda, estancamiento o expan
sin, es transitorio. En opinin de Keynes, durante cada equilibrio de
periodo corto, hay procesos en accin que "desequilibrarn" el siste
ma. La estabilidad no slo es una meta inalcanzable, sino que siem
pre que se logra algo cercano a la estabilidad, se echan a andar proce
sos de desestabilizacin.
Keynes no concibi un modelo de equilibrio simple de dos estados
(de cort y largo plazos) como el de MarshaH. En el modelo de Key
nes, el sistema es capaz de estar en uno de diversos estados, cada uno
de los cuales lleva eri s el germen de su propia destruccin. Entre los
estados de sistema que podemos distinguir estn el auge, la crisis, la
deflacin, el estancamiento, la expansin y la recuperacin. Cada uno
de esos estados de sistema se menciona en la Teora general y c;ada uno
de elos se vincula a un estado anterior y a uno subsecuente. Cada
estado de sistema est; caracterizado por la forma (fa elasticidad) y por
la posicin de las di\ersas funciones. Sin embargo, en l a Teora general
no hay consideracin precis: de los estados de auge, de crisis, de de
flacin y de expansin. Esos estados de sistema estn fuertemente de
terminados por el comportamiento financiero y, aunque se sugieran,
los detalles financieros de la economa no se investigan ni cabal ni sis- temticamente. Las anteriores son tan slo algunas de las dimens-iones de los pro
blemas abordados tanto eh la Teora general como en la refutacin de
Keynes a Viner y olvidados en las exgesis y los desarrollos convencio
nales de la economa keynesiana. Como resultado; la economa key
nesiana convencional es un asunto truncado de dos fases en que, con

72

PERSPECTIVAS FUNPAMENTALES

PERSPECTIVAS FUNDAMENTALES

de.sfasam iento mayor o }'1enor, el equilibr:iw dt:. Qcupacin meos

p lena de l.m estado de estancam iento C.oqduce a U!). equilibrio de
ocupacin p lena . Puesw que el estado de -ocupaci6n .menos que plena
fqe .tanto el "nuevo" estado explorado e n la Teor{a fie11;eral como algo
especialmente importante reSpecto :;;_ 13. si.t uac.in mundial vignte en
a <;: uel en tonces, la idea errnea de que ' 'la teora general de la ocupa
cin es la economa de la depresin"5 fue " 4ceptada de manera mt<y
general.
La- sucesin cclica de estados de sitema no sempre se -r.resent4
con c;laridad en la Teo r/o general. A decir verdad, hay dos conceptos dis
tintos del ciclo econmico, uno de dios. como ciclo moderado que tal
\ez pued a identificarse con u ciclo de multipl icador-acelerado r cksa
lenrado y otro comci un dclo "d auge y ruina". vigoroso. En el Gaptu
lo 18 C J:G, pp. 2 1_7 -224) . Keynes t:sboza un modelo de ciclo et:anmico
.
moderado q Lte rpuy bien podra ser el .prototi po de los diversus mode- .
los no explosivos de interaccin mUl tiplicador-acelerador. Tal como se
describe, el ciclo econmico se basa en un multiplk:ador m"oderado y
en un futuro rendimiento de inversin moderadamente fluctuante
. . Se
considera que ese m odelo de multiplicador de inversin

pre tacwn y la comprensi(m del capitalismo moderno, debernos com

pleta! "lo que Keynes abord de manera fragme11taria e informal.
Aun ue los <uges y las crisis 90 se c:studiaron de manera sistemtica
en la it:.o ra g"t:netal, son .el.ernentos _clave para nuestra comprensin del
argumen to de Keynes.
.
A decir verdad, la falta d e . una exposicin explcita y precisa
por
im
debe
no
crisis
las
y
auges
los
de
detalles
los
sobre
Keyr:es
de
parte
p ;dirnos "en1prender es tare. A principios de los aos treinta, cuan
do se concibi la Teoda general, el gran derrumbe de Wall Street estaba
en la memoria dt: todos: por eso, no se necesitaba una mencin expl
cira y contint.J.a de la gran quiebra para hacer un planteamiento.
Luego de la primera Guerra Mundial y en gran parte debido al
inapropiado regreso de la libra a su paridad de preguerra (a la que,
como es bien sabido, Keynes se opuso), Gran Bretaa en:tr en un pe
rioc;l.o de desempleo y e;;tancamiento crnicos en sus minas y en sus
fbricas. Aquel estancamiento de los aos veinte resultaba fcilmente
explicable dentro de la tradicin clsica por la incongruencia entre el
nivel de precios interno en libras y el precio de los bienes e.n libras ex
presado en dlares, a la equivalencia determinada por el tipo de cam
bio. El estancamiento de los aos veinte en Gran Bretaa no hizo sur
gir la necesidad de una nueva teora; para hacer que la antigua teora
fuera suficiente, todo lo que se necesitaba era reconocer que los sala
rios y la composicin de la industria se ajustaban lentamente a cir
cunstancias que haban cambiado de manera radical En realidad,
con la devaluacin de la libra en 1931, Gran Bretaa disfrut de algo
sernejate a un "pequeo auge", pese al desarrollo d:: la gran depre
sin mundial. El estancamiento de Jos aos veinte poda explicarse
convenienteme nte dentro de las :viejas doctrinas; el ensayo " Las con
secuencias econmicas del Sr. Churchill ' ' , 6 en que Keynes hablaba
del regreso de la libra a su paridad de preguerra, se hallaba dentro
de la tradi:cin clsica.
As, la anomala que hizo surgir la nueva teora fue la gr. :.' l quiebra
de Wall Street con sus consecuencias. El periodo en que se gest el
Tratado sqbre el dinero fue -la poca de estancamiento crnico ,_. n la Grari
Bretaa v t .m obra se halla dent ro de la tradicin clsica. l . l periodo
et1 que s gest la Teoda ,general fue la poca de la Gran Depresin, pro
vocada por una crisis seguida de un proceso de deflacin de la deuda,
primero en Estados Unidos y luego a escala mundial. S in embargo,
Keynes no ofreci explicacin o teora alguna sobre la crisis. A fin
de completar su perspectiva, debernos llenar esa laguna: la teora de

un

que

basta para explicar l os aspectos salientes .de la experiencia real -es decir
que oscilamos, evitando los extremos ms graves de las fl\lctuaciones en
la ocupacin y en los preci9s en ambas direcciones, alrededor de una posi
cin intermedia, apreciablemente por debajo de la ocupacin plena y por
encima del mnimo, ya que un descenso por debajo de l pondra en peli
gro la vida [ TG, p. 2 2 4 . ]

El ciclo econmico del captulo 18 no muestra ni auges ni cns1s.

En !.os captulos 12 y 22 , en la refutacin a Viner y en observacio
nes a lo largo de toda la Teor{a general se describe un cilo .vigoroso que
s tiene auges y crisis. Sin embargo, en ninguna parte de la Teora
general, ni en ninguno de los pocos artculos posteriores a ella en que
Keynes explica su nueva te;ora, se definen o se explican adecuada- .
m<;:nte el auge y l"a crisis. Los fenmenos financieros que, durante un
auge, h acen po sible a.u nque no inevitable una cdsis, se sugieren pero
no se exam inan a fondo. sa es la l aguna lgica, el eslabn perdido
de la Teora general, tal y corno Keynes la dej en 1937, luego de su tj'!
fu tacin a Viner. La tradicin interpretativa que conduce a la actual
macroeconoma convencional se alej del detalle financiero y por tan
to de los estados de sistema de carCter ms fuertemente financieros,
es decir, el auge, la crisis y la deflacin de la deuda . Con objeto de
apreciar todo el potencial de la Teorz'a general como guJa para 1a nter5

H i cks,

" M r.

Keyncs and

the

' C iassi<:s'

" ,

p. ! 5 5 .

6 Keynes,

Essays in Persuasion, pp.

202-230.

73

74

PERSPECTIVAS FUNDAMENTALES

Keynes es incompleta sin un modelo de la generacin endgena de

auges, de crisis y de deflaGiories de la deuda.7
LA INCERTIDUMBRE

La descripcin de la incertidumbre y el proceso de toma de decisiones

en circunstancias de incertidumbre fueron objeto del interes intelec
tu ?e Keynes _P?r mucho tiempo. l trabaj n Un tratado sobre pro
babzlzdad -publicado en 1921- por espacio de quince aos. Esta obra
presenta "argumentos que. . . son racionales y aspiran a tener cierto
peso sin pretender estar e'n lo cierto". 8 M s an, Keynes dice. all que
hay ' 'd versos grados de credibilidad racional de una proposicin que
_
los d1stmtos
grados de. conocimiento nos :JUtor.izan a considerar".9 En
esa obra, Keynes distingue entre la probabilidad de una proposicin
y el peso que se le concede; por ejemplo:
A. me?ida

que aumenta la evidencia pertinente de que disponemos, las

magmtudes de la p robabilidad del argumento pueden reducirse o aumen
tar, segn que el conocimiento fortalezca la evidencia desfavorable o favo

rable, aunque en ambos casos algo parezca haber aumentado. . . a medida

que la disponibilidad de nueva evidencia aumenta el peso de un argumento. 10

En Un tratado sobre pro babilidad, el criterio de Keynes era que el gra

do ? credibilidad raciol, o de probabilidad, vinculado a una pro
_ a, estaba cond1c10nado por la evidencia, b; una proposicin
pos1Cion,
de probabilid<;J.des se escriba como alb. Aunque en a.J.gunos casos sim
ples; como los eventos que tienen lugil' en una mesa de juego honra-
_
do, se puede asignar a alb un valor mitnrico preciso si se entienden las
circunstancias objetivas, de suerte que O :>;; a/b - 1; en otros casos,
ms frecuentes en el mundo y ms acordes con la economa, los crite- .
rios objetivps, en los que pueden concordar observadores especializa
dos, no conducen en absoluto a ese valor numrico preciso. Sin em
bargo, en los casos en que no se puede asignar de manera objetiva
ningn valor numrico preciso, es necesario 'tomar decisiones. Y se

Podemos s poner que el espritu generai de la descripcin que Irving Fisher hace
en Debt-Deflatwn Theory of Great Depressions" de las consecuencias de una crisis
fue ace tado por Keynes como una presenacin burda pero certera del comportamien
to del sJst: ma tras una cri is, / que i plcitamente se supona que dudnte un auge
_
sy roduc 1 a un esarrollo etnco.
F 1 sher tampoco fue capaz de ofrecer una explica
cJon o una t"ona de la cns1s.
8 Keynes, A Treatise on Proba.bility, p. 3.
9 !bid.
10 lbid., p. 77.

PERSPECTIVAS FUNDAMENTALES

75

toman omo si se pudiera hacer alguna asignacin objetiva de proba

bilidades; esas probabilidades asignadas en ausenciq. de conocimiento
suficiente podran llamarse "probabilidades subjetivas". Establecidas
con base en un conocmiento insuficiente, stas se hallan sujetas a
cambios rpidos y considerables; por eso, los procesos que obedecen .
a decisiones apoyadas en esa clase ?e estimaciones pueden cambiar
tanto rpida como tajantemente.
En opinin de Keynes, adems de la probabilidad asignada a una
proposicin condicional sobre bases objetivas o bien subjetivas, en la
toma de decisiones interviene otro factor subjetivo. Se trata del peso
o de la confianza con que la probabilidad establecida se usa cotno
gua de la accin o de la decisin. E n Un tratado sobre probClbilidad, Key
nes consideraba que una evidencia mayor aumentaba el peso o la con
fianza concebidos a una proposicin. Pero, e n d contex ' ' , ,. los p!'o
blemas eo:; onmicos abordados vn la Teora gerwral, n7!ipi:cto a
decisiones sobre el futuro por parte de familias, d e e mpres.2is o d e ban
cos, acaecimientos como las crisis pucd<m dism : nui r 1-adicahnente la
conftanza que se tiene en determinada visin del mundo. Los aca<ci
mientos que se producen pueden cambiar las distribuciones de proht
bilidades subjetivas atribuidas a acaecimientos futuros y aumentar o
reducir la confianza con que se sustent-an los criterios.
No es esencial para el argumento definir si el squema de doble de
cisin p:r:opuesto por Keynes en . Un tratado sobre probabilidad
estimaciones subjetivas de las probabilidades pertinentes y .asignacin
independiente de peso a la evidencia- sea una manera adecuada de
llegar a tomas de decisin en condiciones de incertidumbre. El pro
blema tal vez se pueda enfrentar mejor mediante algn esquema al
ternativo, como la suposicin de distribuciones de probabilidades
subjetivas variables y de cambios en las funciones de preferencia con
respecto a la incertidumbre. Lo esencial, e incluso fundamental, para
cualquier interpretacin de Keynes es reconocer que abord tanto los
problemas de opcin econmica en que interviene el tiempo (y por
tanto la incertidumbre), como el comportamiento de una economa
en que esas opciones son importantes, con un marco filosfico com
plejo para el examen de las decisiones tomadas con base e n un conoci
miento imperfecto, y que ese marco intelctual se reflej en su econo
ma. Por lo dems, Keynes sostena que no haba modo de sustituir
esa incertidumbre con equivalentes de certiduinbre, adems de que
las proposiciones .probabilsticas pertinentes y el peso que se les asigna
cambian no de manera catica o impredecible, sino de modo consis
tente como respuesta a los acaecimientos.
La toma de decisiones en situacin de incertidumbre, que Keynes
haba abordado en Un tratado sobre probabilidad, es medular en la Teora
general. En su refutacin a Viner, Keynes se explay en la distincin

76

PERSPECTIVAS FUNDAME NTALES

P ERSPECTIVAS FUNDA M E N TALES

de sus criterios sobre la incertidum bre de aquellos de sus maestros y

colegas: Marshall, Edgeworth y Pigou. Caracteriz a . sus ideas por
sostener que
en cualquier _moento dado se supona que los hechos y las expectativas
temporales estaban dados en forma definida y calculable; y se consideraba
que los riesgos, de los cuales, .unque admitidos, no se tena debida cuen
ta, podan ser objeto de una exacta computacin actuaria!. Pese a que su
mencin se mantena como trasfondo, se supona que el ckulo de proba
bilidades poda reducir la incertidumbre .al mismo estado calculable que
el de la propia certidumbre. (QJE, pp. 212-213.]

Luego, Keynes defina lo que quera decir con conocimiento "incierto":

"
i ,

Permtae 1e e:::plicar qe, con conocimiento _" inci_crto", no q uiero simpi

mente dJstmgUir lo que se conoce como cierto de lo que slo es probable.
En este sentido, e1 juego <k b ruleta n( e'st sujeu, a la incerticjunbre; ni
tampoco lo est la perspe<:- i va de que se emita un bono de la Victoria. Asi
mismo, la esperanza de vida es slo ligerarrw nte incierta. Incluso el clima
e apenas moderadamente incierto. El sentido en q u e utilizo esa palabra
es aquel en que la perspectiva de una gqerra eurO[" " ces incierta, o en que
lo son el p_rec (> del cof:ire y ];; rasa. de in ters de aq1 1 a veinte aos, ,_., la
o?solescencia .le u n f u.evo iuvento, o bien la posici'n de los dueos de: l o.
nqueza privada e n el sistema social d e 1970. Al tespecto n o hay base cien
fica sobre . la cual se forme una probabilidad calculable, 'cualquiera que
esta sea. Simplemente
no lo sabemos. Y sin embargo, la necesidad de
accin y de decisin nos impulsa, a los hombres prcticos, a hacer t do
lo posible por pasar por alto ese embar?zoso hecho y a comportarnos exac
tamente como lo haramos si, respaldndonos, hubiera un buen. clculo
benthamita de _una serie de ventajas y desventajas futuras, cada cual mu"l
tiplicada por su apropiad;1 probabilidad en espeta de ser sumada. [ QJE,
pp. 213-214.]

De tal suerte, el uso de equivalentes de certidumbre -tap aprecia

dos por los acadmicos- es, para los hombres prcticos, una conven
cin a la que se puede alabar, pero que se abandona cuando surge la
evidencia incompatiLle con ese corts convencionalismo.
Ante la incertidumbre y "la necesidad de acc;,n y de decisin'
(Q]E, p. 2 14), pensamos en convencionalismos: suponemos que el
presente es una " gua til para el futuro", suponemos que las condi
_
actuales del mercado son buenas guas para los nercados futu
ciOnes
ros y "nos proponemos adecuarnos al comportamiento de la mayora
o del promedio" ( Q]E, p. 214). Dadas . esas endebles bases, la , _. . In
del futuro "est sujeta a cambios repentinos y violentos" (QJE; pp.
214-215). " Todas esas tcnicas lindas y corteses, hehas para una sala
de consejo con paredes de buenos tableros y pa.ra u ; mercado agr;:1 d a-

77

blcmente regulad, estn expuestas a venirse abajo" (Q]E, p. 215).

As, la incertidumb re interviene y atena la importancia .de las
funciones de produccin y las funciones de preferencia estable de la
teora convencional como determinan tes del comportam iento de un
sistema. La incertidum bre interviene marcadamente en la determi
nacin del comportam iento en dos puntos; en las decisiones de carte
ra por parte de las familias, las empresas o las institucione s financie
ras, y en los criterios sustentados por las empresas, por los dueos de
bienes de capital y poi;" los banqueros ante las empresas, respecto de
los rendimien tos futuros de los bienes de capital.
Al interpretar la uora general deber tenerse presente que Keynes
primeramente fue autor dr;: - Un t.r(lt.ado sobre probabili"dad.
LA I N V ERSI N

Y EL DESEQU ILIBRIO

En la refutacin de Keynes a Vinet, la demanda efectiva, qHe e. !luc

tuante, est formada por dos component es: el consumo y la irwersin.
El "volumen de bienes de consumo que es redituabl producir. . .
est vinculado por la frmula del multiplicado r. . . al volumen produ
cido de bienes de inversin" (Q]E, p. 2 20), de suerte que "la Teora
se puede resumir diciendo que, dada la psicologa del pblico, el nivel
de produccin y de empleo en general depende del volumen .de inver
sin" (Q]E, p. 221). La teora de Keynes es una teora de inversin
. del ciclo, en que el consumo se considera en un principio comf.l deter
minante de uri amplificado r pasivo, de tal suerte qw.: las fluctuaciones
. agregadas estn determinad as por las t1ucmaciones de la inversin.
La escala de inversin fluctuar por
razones enteramente distintas a) de aquellas que determinan la propen
sin del individuo a ahorrar parte de un i ngreso determinad y b) de ls
condiciones de capacidad tcnica de apoyo a la produccin, que hasta aho
ra se ha a ; c 1stumbrado considerar como la principal influencia que rige la
eficiencia marginal del capital. [QJE, p. 218.]

Las variaciones en d ritmo de inversin, que constituyen las cau

sas aproximadas de las fluctuaciones, no obedecen a variaciones en
la productividad tcnica del capital ni a la frugalidad d ,- ias fatnilias.
Incluso si la productividad tcnica y la frugalidad fue ran perfecta
mente definidas y estables, la inversin seguira est;;mdo suj eta a fluc
tuaciones.
Las "razones enteramente distintas" giran en torno a las pre-feren
cias de cartera, a las condiciones de financiamiento y a la incerti
dumbre. La economa keynesiana difiere de l eco10ma clf ica en

78

PERSPECTIVAS FUNDAMENTALES

que integra en un modelo del comportamiei'lto de un sistema a la in

.
certidumbre inherente a una economa capitalista descentralizada, en
que cada hogar y, lo que es ms importante, cada empresa (incluso
los bancos y otras instituciones financieras) toma tanto decisiones de
cartera intertemporales como decisiones sobre ingresos contempor
neas. Como resultado de dar explcitamente cabida al tiempo, disminuye.n la importancia de la funcin de produccin en la determina
cin de las caractersticas del volumen de produccin, de la inversin
y de la disribucin del ingreso en la econow ia, y al mismo tiempo
la importancia de la idea de equ ilibrio.
. ara Keynes, la evaluacin subjetiva de las perspectivas para . un
honzonte temporal es la base aproximada ms importante para las
decisiones sobre inversin y cartera, y esas estimaciones subjetvas son
ambiables, Antes que nada, "los Hombres de negocios jugabar1 un

.
juego que era una mezcla de habilidad y sue.rte, cuyo resultado medio
para los jugadores es desconocido para quienes participan en l" { TG,
p. 137). Sin embargo, tanto los hombres de negocios como los duos
de la riqueza deben tol!lar decisiones. Como resultado del efeG:to que
la necesi:lad de tomar decisiones en circunstancias de conocimiento
imperfecto tiene sobre el comportamiento, la inversin de los empren
dedores puede ser variable, a'unque las relaciones de produccin per
manezcan est?-bles. Los efectos de la incertidumbre as como de las
carteras cambiantes sobre las carteras deseadas pueden ser tales que
e equilibri hacia el que tienda el sistema no slo cam.bie siempre
su?-o que adems lo haga rpidamente. De ese modo, el comporta
miento de la economa se caracteriza ms por las tendencias al equil
ri. que por un equilibrio ya alcanzado. Como economa del desequi
hbno, la economa keynesiana es la econpma del desequilibrio
permanente.

IV. EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA Y EL

PRECIO DE LOS B IENES DE CAPITAL
INTRODUCCIN

:!.

!i

LA MANERA ms directa en que la incertidumbre :1fecta el funciona

miento de una ecbnoma capitalista es actuando sobre la estructura
financiera, ejemplificada por las carteras vinculadas entre s de las di
versas unidades. Por su propia naturaleza, una cartera consistente de
los activos que se poseen o se controlan y por ias obligaciun::s e P : itidas
para lograr esa propiedad y ese. Cl ltrl, incluye la exis.t encia de u n.i d.a
des de decisin en una posicin presente que refleja criterios de1 m<)
mento y del pasado tanto acerca de las perspectivas de un idades pani
culares como de toda la economa. E n el Libro Cuarto d e ia 7iuda
general, 'El inentivo pa,ra invertir", Keynes expone el m od rr r: r: 'iue
las relacione's financieras afectan la demanda. Lamentablem<.: n : c. su
exposicin acerca de las finanzas y las carteras . tanto como . del 1 1 l ,,,jo
en que stas se vinculan al precio de .los bienes de capital y al ritmo
de inversin, es confusa. Ocurre as en parte por haber l elegido su
primir el precio de los bienes de capital en su planteamiento de la fun
cin de preferncia por la liquidez. En vez de introducir explcita
mente el precio de los bienes de capital y los plazos de prstamos en
dinero en su exposicin sobre his caderas, Keynes expres su argu
mento en trminos de tasas <;le inters. Ms todava, en una di,":us'in .
clave sobre la determl.nacin del precio relativo de diferentes bienes
de capital y activos financieros , Keynes retrocedi desde la perspecti
va cclica predominante en el resto del librQ hasta la de crecimiento
::n equilibrio . . Como resultado de esos errores, toda la fuerza. de su
razonamiento se. oscureci y se perdi para la obra interpretativa si
guiente.
En este captulo empezaremos con una visin general de las rela
ciones finanCieras capitalistas en trminos de flujos de efectivo , estu
diaremos la funcin de preferencia por la liquidez sin suprimir los
precios de los bienes de capital y examinaremos el modo en que se
vinculan la evaluacin de activos y. el financiamiento de p'osic iones.

79

80

:)

81

EL FINANC IAMIENTO CAPITALISTA

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

LOS FLUJOS DE EFECTIVO Y LA DEivlANDA MONETARIA

rarse de los aos sesenta e n Estados Unidos, muchos conglomerados

se allegaron efectivo o redujeron sus compromisos de efectivo despo
jndose de sus subsidiarias. Ms an, existen opciones m en:os r.dicac
les a las ventas de activos. El efectivo se puede obtener dando ep ga
ranta o hipotecando bienes de capital posedos mas. previamente
libres de gravamen y, en una economa cuya compleja estructura fi- na11ciera incluya corporaciones conglomeradas y sociedades inversio
nistas controladoras, es posible allegarse efectivo dando como garan
ta
o vendiendo acciones comunes de una subsidiaria en operacin.
.
Los flujos de efectivo que una unidad propietaria puede generar
por venta o por hipoteca de tctivo tangible e:n operacin -como una
planta de productos qumicos- estn sujetos a u n alto grado de va
riabilidad. En cualquier momento, la cantidad de dinero que puede
obtenerse mediante esas transacciones depende de los criterios, tanto
de otros operadores actuales o potenciales de i Jantas qumica:' como
de bana ueros especializados en comercio o bien t: n i nve rsin, ace r ca
de .la ca)acidad de la planta qumica de que se ! ; . : ta para generar J : c
jos de fectivo con la misma o con otra administnJ.c ! <.i n, dentro ck l u c
dio econmico previsto. El bienestar de una empresa de negocio,. :>r
dinaria no slo depende del comportamiento deJ Il).ercad(l en cuanto
. a su volumen de produccin y de las condiciones en que p u r . LJ. contratar insumas, sino tambin del comportamien to de los me rcados fi
nancieros, resp(!C' J a los trminos en que pueda obtener prstarnos,
vender activo1: o emitir acciones.
En con traste con el carcter condicional de los flujos de efect i vo
que -una planta qumica puede generar si es vendida o si es operad:.1,
aquellos que geere una deuda del tesoro --t.omo u n certificado de
la tesorera- cuando se satisfacen las condiciones del contrato, est:
garantizados en trminos nominales: sabido es que, ms al l 2 ele toda
duda razonable, el compromiso del gobierno especifi cado ' 'i ' , ; instru
mento Ser honrado. J\-1s an, en una economa ,;apitaJi sta 3.\ dnzad:t ,
cualquier deuda del tesoro, y en particular ls valores de cono plazo
emitidos por la tesorera, cuentan con un mercad o an < plio, intenso y
elstico; es decir que hay muchos dueos , . que el volumen negociable
es grande y que el precio del instrumento se recuperar de los cambios
de precio debidos a cualquier exceso de oferta o de demanda de pocv
duracin en los mercados. En una venta rpida, un poseedor de un
instrumento de adeudo a corto plazo de la tesorera puede obte n er
efectivo por cerca del valor nominal. Para obligaciones de la tesorera
a plazo ms largo, intervienen en la decisin de poseerlas elementos
especulativos o conjeturales, a,unq1 1e est garantizad: el cumplim i en
to d e los trminos del contrato. L o cual ocurre porque l()s cambi: - n
el nivel de p recios pueden afectar el poder de compra d e los Huju, d e
efectivo, y porque e l precio de mercado de u n ir, stru ;nento. a pl. , zo.

. En una econorna capitalista, una manera de caracterizar a cualquier

unidad econmica es mediante su cartera: el conjunto de activos
fsicos y financieros que posee y los pasivos financieros por los que
est comprometida. (Los contratos de alquiler y renta son obligacio
nes y activos financieros; como los bonos, producen flujos de efectivo.)
En principio, los activos que se poseen son negociables y la unidad
puede asumir nuevas obligaciones financieras.
.
Cada unidad econmica toma decisiones de cartera. U na decisin
de cartera tiene dos aspectos interdependientes . El primero se vincula
a cules activos deben tenerse, administi:-arse o adquirirse; el segupdo
se vincula al modo en que la posicin en esos activos -esto "es, la pro
piedad o el control sobre ellos- ha de financiarse. En la terminologa
que usa Keynes, tanto los activos como las obligaciones son anualida
des: dan lugar a cobros o gastos . de efectivo durante un futuro lapso,
fijo o variable . En lenguaje actual, los activos y los pasivos dan lugar
a una secuencia fechada de flujos de efectivo previstos, esto es, a co
bros o pagos de efectivo.
Los diversos activos y pasivos difieren en la naturaleza de los flujos
de efectivo que ocasionan. Los flujos de efectivo por cualquier activo
o cualquier pasivo pueden tener fecha determinada o ser a la vista o
contingentes; pueden ser incondicionales o depender de. la marcha de
l economa; tambin pueden asociarse la propiedad o al uso de un
activo, o a la adquisicin o la venta de ste. En una economa capita
lista moderna, es grande la variedad de pagos en efectivo. Todos los .
tipos de p<:igos de factor, salarios, rentas, inter.eses y ganancias son flu
jos de efectivo. Tambin lo son los impuestos y los pagos de transferen
cia, los pagos por produccin final o intermedia y los pagos sobre
instrumentos financieros.
. Los flujos de efectivo tambin varan en su segurid:1d. Los flujos
de efectivo que una planta .especializada de productos qumicos gene.:
re para_ la compaa que la posee y la opera, dependen de los ; ngresos
de los costos determinados por el mercado. A su vez, stos dependen
del modo en que la compaa opera como empresa dentro de su ii.<
dustria, del modo en que funciona la industria y de l9 bien o lo mal
que funcione la economa. Ms an, en principio, un activo como esa
planta de productos qumicos puede generar un flujo de efectivo por
venta total. La venta total de una planta en marcha especializada en
productos qumicos tal vez sea rara aunque, tomando en cuenta las
transacciones que involucran tran sferencias de compaas afiliadas en
operacin, esos usos de activos Hsicos pilra allegarse efectivo no lo es
tanto como para menospreciar tal contingencia en la evaluacin de
activos. En el pniodo posterior a i desplome de la mana de conglome-

82

1:

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1
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l,

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1
l

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

ms largo reflej ar en todo momento las tasas de inters corrientes del

mercado con vencimiento apropiado.
El efectivo -el dinero mismo- es un activo singular y especial.
desde el punto de vista de los flujos de efectivo y de un mundo de
. compromisos financieros complejos. A diferencia de las cuentas de
ahorros y de las obligaciones de la tesorera, el dinero es un activo fi
nanciero que actualmente no produce a sus poseedores flujos de efec
tivo netos. Que el dinero y otros activos financieros fij ados en trmi
nos nominales puedan subir de valor real con la baja de los precios
de la produccin no viene al caso a estas alturas del argumento. El
nico valor especial del dinero es que, en la forma en que existe, pue
de usarse para efectuar pagos en efectivo. Si se necesita hacer un pago
y la unidad que debe pagar posee valores de la tesorera, casi siempre
stos deben venderse para que el producto pueda usarse y efectuar el
pago necesario: Poseer dinero elimina la necesidad de esa transaccin:
es conveniente poseer "bienes en el mismo patrn en que vencerfm las
obligaciones venideras" ( TG, p. 210).
En un mundo con deuda privada denominada en dinero, ste es
un bien seguro para cumplir con esos compromisos. El dinero siem- .
pre tiene un mercado rpido, pues aquellas unidades con compromi
sos de pagar dinero deben desaHollar actividades destinadas a obte
nerlo. El dinero no es un bien con valor invariable respecto al ingreso,
ya que puede variar el nivel de precios de la produccin corriente.
Ms todava, el valor del dinero en trminos de otros bienes, incluso
del capital real; no es invariable: el precio en dinero de activos reales
y fmancieros est sujeto a cambios. El dinero tiene valor invariable
slo respecto a contratos en dinero y a compromisos de pago denomi
nados en dinero, independientemente de que esos compromisos obe
dezcan a deudas, a impuestos o a transacciones corrientes. .
Una vez que las interrelaciones financieras se consideran de vital
importanci como determinantes del !!lodo en que funcioria una eco
noma, el dinero y el sistema monetario constituyen el punto de parti
da natural de la teora econmica. La importancia especial del dil l ero
en una economa capitalista no obedece al hecho de que sea el medio
.
de pago. El dinero es un medjo de pago en una economa socialista,
pero no representa una variable clave en la determinacin del vol u
m e n de producci9ri, del empleo, d e l a inversin y d e los precios, por
que una economa socialista carece de las interrelacion es financieras:
de una economa capitalista. La especulacin en torn ;, al valor de los
bienes de produccin es caracterstica de una economa capitalista, no
una sociaiista. El paradigma adecuado de una . economa c.pitalista
no es una economa de trueque; el paradigma pertinente es un siste
ma con una C ity o u na Wall Street donde la posesin de bienes tanto
como las transacciones corr c;.c,tes se financian con deudas.

83

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA
Slo condicionalmente

es

cierto que

el rasgo caracterstico de una economa monetaria es ue a algunas mer

cancas (en este contex'to a todas salvo a una) se le meg.:" un papel como
medio de pago potencial o real. Para expresar la m1sma 1dea en forma de
aforismo: El dinero compra, bienes y los bienes compran dinero, pero los bzenes no
compran bienes. 1
Est aforismo de Clower no toma en cuenta el rasgo distin tivo respec
to al papel del dinero en una economa capitalista. En un mundo de
pasivos financieros p rivados que e usn pa ' lograr . e control o la
propiedad de los bienes, es ? s pas1vs hnanCleros co tlt uyen lo_ que
"compra" los bienes de cap1tal . El titular de un deposito ancano fi .
.
nancia indirectamente alguna posicin en b ienes de capital
de
compromisos
a
lugar
dan
privados
Los pasivos financieros
de efectivo. El efectivo para solventar las obligaciones de las fan:uhas
y las empresas de nego <'ios por lo general fluir de sus o:ieracwnes
productoras de ingFesus , como los salarios, el producto de la_s ven:as
y las ganancias brutas. La posesin de dinero -y de activ<'s i n a noe
ros que son cuasi dinero, esto es, cuentas de ahorros , ce i_"tJl icados de
depsitos, etc:-- sirve de "s,guro" contra un COJJ p t , , tant ,, to nade
cuaJo de la economa o los mercados particulares, vale deCir, cu ando
los flujos de efectivo provenientes de operaciones o la c pacd d de
allegarse efectivo mediante transacciones financieras son 1nsufie1ente s

C:JO

..

.
para satisfacer las necesidades.
.
Por lo dems, la economa <;:ontiene unidades financic as, como l s
bancos y las compaas de seguros, cuyo funcionamien to norn::a! exi
ge que recibar. efectivo t anto por el cumplimiento de las cond1c1ones
de los .contratos financieros que poseen como por la venta, en merca
dos financieros bien oi:erantes, de los activos financieros que poseen
0 de sus propios pasivos de reciente creacin. Para esas unida; s. fi
nancieras, tanto como para ls familias y las empresas, la. poseswn de
efectivo acta como seguro contra la deficiencias d e ingr_-esos de efec
tivo debidas al incumplimient o de los contratos que posee1;1 9 al n:: al
fncionamiento de los mercado.s financieros en los cuales venden bie
nes o contratan emprstitos.

LAS ECUACIONES DE D EMANDA MONETARIA O DE f'REFER, ENCIA

POR LA LIQUIDEZ

En una economa con relaciones financieras comple as y desarrolla

a
das, el conj unto de transacciones propias para determmar la demand
1 Clower, "Foundations of Monctary Theory'', pp. 207-208.

8"

.'

; '

85

EL F I N A N C I A M I E NTO C A PITAISTA

E L F I N A N C I A MIENTO C APITALISTA

monetaria es mucho mayor q.ue el conjunto de transacciones en bie

nes vinculadas al ingreso final, y que la teora cuantitativa convencio
nal pone de relieve. Entre las transacciones apropiadas se cuentan los
compromisos de pago de efectivo especificados en instrumentos finan
cieros y la adquisicin, la venta y el financiamiento de posiciones en
activos . Esos usos adicionales del dinero en un mundo de . incertidum
bre son la base de la doctrina de Keynes sobre l a preferencia por l a
liquidez.
La manera en que Fisher plantea l a ecuacin de cambio funda
mental de la teora cuan titativa, A1V = PT (M = dinero, V = veloci
dad, P = nivel de precios y T = transacciones), dond e T incluye a
todas las transacciones en que se usa o se exige dinero corno pago,
puede captar mejor los aspectos financieros <;le! uso del dinero que l a
"forma C ambridge" d e presentar l a ecuacin d e la 'teora cuantitativa
corno, MD = kPO (M.D
demanda de dinero, k = propo rcin del in
greso demandado en dinero, P = nivel de precios del volumen de pro
duccin final y O = volumen de produccin final real). La ecuacin
de Fisher enteramente desarrollada, en que EM; V = EPjTj (que d a
cabida a i diferentes volmenes y velocidades del dinero, y a j diferen
tes niveles de precios y tipos de transacciones), puede atraer la aten
cin hacia transacciones que no sean de mercancas. La ecuacin de
Fisher en su ropaje de ingreso, MV = PO, y la forma Cambr.idge ex
presada a la manera habitual, M = kPO, se limitan a subrayar la vin
culacin de la demanda monetaria con la demanda de volumen de
produccin final. Ambas formas vinculadas al volumen de produc- .
cin pasan por alto el efecto de las transacciones financieras sobre l a
demanda monetaria.
En la Teora general, Keynes distingue entre las transacciones, pre
cautorias, y los motivos especulat ivos para ener dinero. Su formacin
lo hace partir de la formulaci n de Cambrid ge, en cuya interpreta
cin considera que se subrayan los motivos para tener din c-ro. El moti
vo de las transacciones es t<nto "salvar el intervalo entre la compra
y la realizacin" ( TG, p. 176) como "cerrar el intervalo entre el mo
mento en que se incurre en costos d e negocios y a,quel en que se reci
ben los productos de las ventas" ( TG, p. 176 ) . Explicando el motivo
precautorio, Keynes subraya la importancia de conservar "un activo
cuyo valor es fijo en trminos monetarios para responder a una obl i
gacin fij ada e n dinero" ( TG, p. 176 ) . Cuando habla por primera vez
del motivo especulativo para tener dinero, lo describe corno debido al
"propsito de conseguir ganancias por saber mejor que el mercado
lo que el futuro traer consigo" ( TG, p. 1 5 4) . En la Teora general, F ey
nes no se apega total rrwnte a esa directiva de su definicin de motivo
especulativo, subrayando que conseguir gananci?-s mediante la espe
culacin irnplica el aum ento (o la dismi nucin) del precio de los bie-

nes. La demanda especulativa fund amental de d inero gira en torno

a la medida en que se p iden prstamos para financiar posiciones en
bienes cuy:o precio est s uj eto a variacin; tanto como las condiciones
de los prstamos en dl:nero, esos precios esperados de los bienes consti
tuyen las determinantes de la demanda especu lativa de dinero.
Keynes expres l a demanda de dinero corno

Mz

L ( Y)

Lz (r)

[ TG, p. _ 1 79] ( 1 )

donde L es l a .funcin de l iquidez correspondiente a un ingreso Y " y

"
r
( TG, p . 179) . En
esa frmula L ref ej aba los motivos transaccionales y L2 el motivo es
peculativo. Keynes suprime aqu el precio esperado de los bienes de
capital corno determinante de la demanda monetaria especulativa.
Nuestro argumento consiste er1 que es necesario introducir .d.e rnanera
explcita el n ivel de precios de los b ienes de capital, Px, corno deter
rninante de la demanda monetaria, de m anera que los cambios en l a
cantidad de dinero, q u e c-onducen a un movim iento a lo largo de una
funcin de preferencia pur la liquidez, o los cambios en la incertid um
bre o en l as expectativas de especulacin, que condujeron a un des
plazamiento en la fun cin de preferencia por la liq : dez, puedan afec
tar el precio de los b ienes de capitaL
De ese modo , debei ! i OS escribir

Lz e s l a funcin de liquidez de l a tasa de inters

M1

Mz

L ( Y)

Lz(r, Px)

(1 )

donde la tasa de inters r se restringe hora a l a tas. , sobre prstamos

en dinero. En esta form ulacin, si M est dado, la de-manda moneta
ria especulativa puede actuar como determinante def nivel de precios
de los bienes de capitaL
A partir de la definicin que da Keynes del motivo precau tcrio
para la demanda monetaria, en una economa en q1J o: el monto de l a
deuda privada pendiente puede hallarse e n d iversas relaciones con. e l
ingreso, l a demanda. monetaria debe expresarse co-mo

Mz

M3

L ( Y)

Lz(r, Pr )

L3 (Ji)

(2 )

donde L 3 es el motivo precautorio debido a los comp r . : misos finncie

ros privados pendientes, F Si lo desearnos, podemos mtegrar en esa
formulacin l a demanda de financiamiento, a l a que Keynes recono
ci importancia en respuesta a Ohlin. De esa suerte, F aurnentaria
a medida que aumentara h inversin planeada o ex ante,2 reflej ado
2

Keynes, "Alternative Theories of the Rate of I n terest",

"The 'Ex-Ante' Theory o f the Rate of I nterest'',

pp.

pp. 241-252, y Keynes,

663-669.

86

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

la demanda precautoria de balances de;! efectivo por aumentar los

compromisos de pago futuros, debido al aumento en !9- actividad de
mversin.
M s::todava, algunos instrumentos a los que podemos llamar cuasi
dinero, NM, satisfacen la demanda de seguridad y la demanda pre
cautoria de dinero. Por consiguiente, podemos afirmar que la demanda monetaria neta es

En la Teora general el argumento apuntaba hacia el carcter multi

dimensiona:I de- la demanda de dinero, aunque sa no haya sido estu
diada caba:Imente. Siendo multidimensional, el argti.mento de Keynes
pudo haberse vinculado a:I cr:iterio transacciona:I de Fisher sobre la de
manda de dinero. Sin embargo, el rasgo verdaderamente novedoso en
la formulacin de Keynes, que lo hizo mucho ms slido que la cata
logacin de los tipos de transaccin hacia la que apuntaba Fisher, es
la vinclacin de la demanda especulativa de dinero a las tasas de in
ters y a los precios de los bienes. E s lamentable que en su plantea
miento de la p referencia por la liquidez 1 se valga de la tasa de inte
rs corrio condicin de los prstamos en dinero y como sustituto del
suprimido n ivel de precios de los bienes de capital, oscurecie ndo as
su argumento.

donde L4 es el efecto de la liquidez sobre el cuasi dinero NM.

En la ecuacin 1 tenemos que, para un volumen determinado de
dinero, cuanto mayor sea el ingreso, mayor ser tambin la tasa de
inters. En la ecuacin 1 ' tenemos que, para un volumen de dinero
dado; cuanto mayor sea el ingreso, mayor ser tambin la tasa de inte
rs y menor el precio del capital, si el movimiento se efecta a lo largo
de una funcin de preferencia por la liquidez. Pero si se interpreta
el mayor ingreso como un aumento de la seguridad del ingreso p rove
niente de la propiedad d bienes de capita:I, entonces la funcin de
preferencia por la liquidez ser desplazada, de suerte que, para un vo
lumen de dinro dado, cuanto mayor sea el ingreso, mayores sern
tambin la tasa de inters y el precio de los bienes de capita:I.
En la ecuacin 2 tenemos que, para un volurnen de dinero y un
nivel de ingreso dados, cuanto mayor sea F, la cantidad de compromi
sos financieros privados vencida, mayor ser tambin la tasa de inte
rs y menor el precio de los bienes de capital. En la ecuacin 3, cuan
to mayor sea el vnlumen de cuas dinero -esto .es, cuanto m ayor sea
la cantidad de depsitos de ahorros y de bonos de ahorro- para un
volumen dado de dinero, de ingreso y de compromisos financieros,
incluyendo el ritmo planeado de la inversin, menor. ser la tasa' de
inters y mayor el precio de los bienes de capital.
Con la introduccin del cuasi dinero damos entrada, p or la va de
las instituciones cuyas obligaciones son cuasi dinero, a u na detcnni
. nacin endgena del volumen de dinero efectivo. Puesto que la crea
cin de ese cuasi dinero refleja una demanda de financiamiento, un
periodo de innovacin financiera puede dar paso a un precio creciente
de los bienes de capit<l;l, junto a tasas de inters crecientes sobre los
prstamos en dinero. Por tanto, en un sistema en que los bancos y los
cuasi bancos determinan el volumen de dinero efectivo, se puede con
siderar que la tsa de inters "est detern:nada por la interaccin ci e
las condiciones e n que el pblico desea tener ms o menos liquidez
[pedir prestado] y de quellas en que el sistema bancario est dispues,
to a ser mas o menos des1'1qu1. do [ a prestar] . 3
.

"

3 Keynes, "The 'Ex-Ante' Theory of the Rate of Interet", p. 666.

87

EL VALOR DE LOS BIENES Y EL FINANCIAMIENTO

DE LAS P0SICIONES

En su refutacin a Viner, Keynes empieza su exposicin sobre las

funciones del dinero sea:Iando que :
Como e s bien sabido, e l dine.ro sirve para dos propsitos princ:1 pales. Ac
tudo como moneda imaginaria facilita los intercambios sin ser necesa
rio que salga a relucir como objeto concreto. En ese contexto, -constituye
uria convencin dep rovista de sigrtificacin o de influencia real. En segu
do lugar, es una reserva de riqueza, segn se nos dice, sin si.quiera una
sonrisa en el rostro. Pero, en el mundo de la economa clsica, qu uso
ms descabellado era se! Pues es caracterstica reconocida del dinero que
cmo reserva de riqueza resulta improductivo, mientras que p rCticamen
te cualquier otra forma de almacenar riqueza produce algn inters o al
guna ganancia. c(Por qu habra alguien de querer usar el dinero como reserva de
riqueza, juera de. algn asilo de dementes? [Q!E, pp. 215-216; cursivas de este
. autor.]

La respuesta a la importante pregunta de Keynes es que el mundo

en que vivimos no es el mundo de la "economa clsica"; el mundo
es "un mundo incierto porque hay ayer, hoy y maana. M s todava,
ste es un mundo capita:Iista en que las unidades tienen carteras: bie
nes y obligaciones que incorporan criterios de ayer y a:I mismo tiempo
reciben y comprometen ingresos de hoy y de maana. En un mundo
de Incertidumbre, las carteras son de necesidad especulativas. La de
manda de dinero como reserva de va:Ior existe porque, en un mundo
en que la especulacin es inevitable -en que decidir es apostar el
dinero no es estril C mo se ha sea:Iado con anterioridad, el dinero
en nuestro mundo tiene atributos de pliza de seguros, en cuanto a

-";1'

8f\

E L FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

que la posesin del dinero protege contra las rep ercusiones de contin
genci_as indeseables part iculares. El dinero se tiene porque "la pose
sin de dinero real calma nuestra inquietud; y la prima que requeri
m!JS para desprendernos del dinero es la medida del grado de nuestra
inquietud" (Q]E, p. 2 16). As como cuando aumenta la p rima, ocurre
una sustitucin del seguro, as tambin si el costo de tener dinero, la
tasa de inters, aumenta, ocurrir una sustitucin del dnero.
Keynes seala tam bin que

nes de capital, Keynes se expresaba en trminos de dos mercados: uno

en el cual estn determinados las tasas de inters y los prstamos en
dinero, y otro en donde estn determinados los precios de los bienes
de capitaL Segn se expresan aqu, las relaciones son secuenciales en
el sentido de que los dese quilibrios o los cambios en un mercado afec
tan a otro mercado, teniendo cada mercado su propio intervalo de
aj uste.
De lo cual se sigue que el valor de los activos que producen flujos
de efectivo depende de la prima que los dueos . de la riqueza estn
dispuestos a pagar por poseer una pliza de seguros contra la incerti
dumbre en forma de dinero. Por razones tal vez cti n sideradas de ma
nera insuficiente, se estima que el dinero lleva incorporado ee ::;egur.o
en mayor medida que otros activos.
Una vez reconocido que el dinero lleva incorporada U,ll<l pli z, , de
seguros, y que en el conjunto pertinente de lransacCO J ,. S para las
cuales se usa el dinero se incluyen 1 anto pagos financieros como pagos
que reflejan el proceso d e produccin, ,_,, plantea el problema de saber
contra qu es el seguro. Contra qu contingencia se tiene el dinero?
Una de las razones de tener tiinero es que para un reccptm d e, in
gresos puede llegar un tiempo de escasez en que inesperad amem, d i ,;
minuyan los flujos de efectivo por concepto de recepcin d': ingresos.
Sin embargo, los activos lquidos , como los depsitos y los bonos de
ahorro, p redominan sobre el dinero a ese respecto, cuando se les con
sidera "se guros . Otra de las razones para tener dinero es que s t ' pose
sin ayuda a prevenir la contingencia de que tengan que venderse bie
nes por efectivo baj o coaccin, esto es, que los pagos por obligacioues
puedan exceder el efectivo disponible proveniente de operaciones Q de
contratos de activos . La posibilidad de que haya que vender bienes
para efectuar pagos por obligaciones plantea la interrogan :e clr,: por
qu la estructura de stas dentro de una organizacin i t a ' { , ser tal
que los com promisos de pago en efectivo no puedan solven t: t se con
lo que se recibe por operaciones y por el cumpli:niento de las condi
ciones co ntra ' tales de activos financieros que se poseen. Qu ; ::tgos
pueden obl 1;c;,u a la venta de bienes?
Keynes ahond ms -aunque no claramente- en esos problemas
en el captulo -17 de l a Teora general, "Las propiedades esenciales del
inters y el dinero". En l, aborda la evaluacin de bienes. Aunque
perspicaz, su exposicin es deficiente porque no in" duce explcitamente las estru cturas de las obligaciones y los compromisos de pago
que stas impl i can a ese punto, a pesar de que esto interv i t to <rl su
definicin d e demanda p recautoria de di nero. M s todava, el captu
lo :1:7 es oscuro porque l, obedeciendo casi a una segunda naturaleza,
vuelve de re g reso al mundo de la economa clsica. En el captulo 17,
e l proceso d e acumulaci n descrito ll eva a una dism inucin d e los

89

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

en general se ha pasado por alto la importanCia de esa caracterstica del

dinero y, cuando se le ha observado, se ha descrito errneamente la natu
raleza esencial del fenmeno. Pues lo que atrajo la atencin fue el volumen
de dinero acu m ulado, al cual se dio importancia por haber supuesto que
tena un efecto proporcional directo en el nivel de precios, afectando la ve
locidad de circulacin. Pero el volumen de acu mulacin slo se puede alte
rar si cambia el volu men total de dinero o si cambia el volumen del ingreso
en dinero corriente (hablo en general); en cambio, las fluctuaciones en el
grado de confianza pueden tener. un efecto enteramente distin to, a sabe;-,
modificando no la cantidad que en realidad se acumula, sino el volumen
de la prima que debe ofrecerse para inducir a la gente a no acumular. Y
los cambios en la p ropensin a acumular, o en el estado de la preferencia
por la liqu idez, como la he llamado, afectan primordialmente, no a los
pr-ecios, sino a la tasa de inters; pues cualquier efecto en los precios es
producido por repercusin, como consecuencia l tima de un cambio en
la tasa de inters. [ QJE, p. 216.]

Mas, desde luego, "u na mayor propensin a acumular eleva la tasa

de inters y por tanto disminuye el precio de los act!vos de capital dis
tintos del efectivo":4
En su refutacin a Viner, Keynes explica que el motivo especulati
vo para tener dinero afecta el precio de lqs bienes de capit al afectando
primero la tasa de inters:
sta es, entonces, la primera repercusin de la tasa de inters fijad" p<.:,
la cantidad de dinero y por la propensin a acumular, a saber, sobre . los
precios de los bienes de capital. Lo que, desde luego, no significa que la
tasa de inters sea la nica influencia fl uctuante sobre esos precios . .Las
propias opiniones respecto a su rendimiento esperado estn sujetas a gran
des fluctuaciones, precisamente por la razn ya aducida, es decir, la incon
sistencia de la base de conocimiento de la que dependen. Consideradas
junto con la tasa de inters, son esas opiniones l as que fij an su precio.
[ QJE, p. 2 1 7 . ]

Al hablar de la relacin en tre la tasa de inters y el preci<;> de los bie4 Keynes, "Aiternative

theories o f

tire R a t e

of

l merest",

p. 2 5 1 .

90

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

rendimientos sobre bienes reproducibles, presumiblemente a causa

de la disminucin de la productividad a medi"da que cambian las pro
porciones de factor. C omo resultado, el rendimiento implcito del di
nero, por sus propiedades de liquidez, con el tiempo exceder el ren
dimiento explcito disponible sobre bienes recin producidos. Las
viej as ideas, acerca de las cuales previno Keynes en su Introduccin,
se imponen cuando menos en parte en el captulo 1 7 . En n momento
decisivo del argumento, las ideas de estancamiento y de agotamiento
de la oportunidad de inversin se imponen desde una perspectiva
cclica en que la inversin, la posesin de activos y las estructuras de.
las obligaciones estn guiadas por consideraciones especulativas.
Con objeto de mostrar la fuerza de las ideas involucradas, nos pro
pondremos adaptar el argumento del captulo 17 considerando expl
citamente las estructuras de las obligaciones y situando el argumento
dentro de un marco cclico y especulativo. Modificado por esas consi
deraciones, el argumento del captulo 17 nos da los elementos para ex
plicar un auge de inversin especulativa y la razn de que ese auge
contenga , en el desarrollo de un sistema propenso a la crisis, las semi
llas de .su propia destruccin .
La sucesin de estados transitorios del mundo que genera la trayec
toria tempo"ral cclica de la economa depende del proceso d evalua
cin de bienes que est insinuado, pero no explicado por entero, en
el captulo 1 7 .
En ese captulo, Keynes regresa a un crecimiento equilibrado y a
un criterio acumulativo clsicos del proceso econmico. El ciclo que
incluye auges y crisis, tan evidente en todo el resto de la Teora general
y en el enfoque de su refutacin a Viner, falta en casi todo el captulo.
La visin del captulo 17 consiste en que la eficiencia marginal, o
rendimiento de los bienes reale, ci i.,t:-:.inuve a medida que ocurre la
acumulacin, de suerte que, en ltima instancia, la eficiencia margi
nal de todo tipo de medios de produccin producidos cae por debajo
del rendimiento implcito -o eficiencia marginal- que obtiene el
dinero en su forma de liquidez. En la medida en que se efecta la
acumulacin, el rendimiento previsto de .cada tipo de bienes reales
producidos se ve empuj ado, en cierta secuencia, por debaj o del rendi
miento corriente en especie que produce el dinero. A medida .qu el
rendimiento en forma de cuasi renta sobr un bien particular cae por
debajo del u mbral establecido por el rendimiento implcito del dinero,
la produccin de ese bien, esto es, la inversin, se detiene. Keynes
dice que el dinero domina la situacin mientras decline el rendimien
to esperado de los bienes reales, porque si la tasa de rendimiento en
dinero sobre los bienes producidos es igual a la tasa de inters implci
ta sobre el dinero, las cuasi rentas debern completarse ton la reva
luacin esperada del capital . Esto es, el precio corriente de los bienes

91

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

producidos debe caer tan bajo (y la revaluacin prevista en el precio

ser tanta) que el precio corriente est por debajo del costo de produc
cin previsto de esos bienes .
ta
Una perspectiva cc;lica combinada con una consideracin explci
natu
ms
mucho
a
maner
una
<!o
resit
por
da
dinero
de Jos flujos de
l'Cado CQ
ral de obtener para los bienes produc idos un precio ae'-me
la pers
que
cin
produc
de
rriente inferio r a los incons istentes costos
a, esta
todav
Ms
.
7
1
lo
captu
ei
en
s
pectiva propuesta por Keyne
las
con
ente
consist
ms
es
do
resulta
el
lograr
de
tiva
manera alterna
Teola
en
tanto
ideas sobre el proceso capitalista que estn difundidas
.
ra general como en la refutacin a Viner.
de los bie
El asunto que aborda el captulo 1 7 es el precio. relativo
. Key
nes, en particular, los artculos de la reserva de bienes de capital
poseen
bienes
de
nes distingue "tres atributos que los diversos tipos
produc to, q";
en dintintos grados '': "Algunos dan un rendimiento o
desgaste o
sufren
,
dinero
el
o
except
,
"La mayor parte de los bienes
traan un
e
.
.
.
tiempo
del
correr
simple

el
por
suponen algn costo
s poner de
di.
de
costo de almacenamiento, e" ; y "Finalm(!,nte, el poder
ien
conven
una
r
ofrece
un bien durante determ inado period o puede
os
efectiv
de
flujos
[en
.
.
.
ad
cantid
La
cia o seguridad potenc iaL . .
la
o
ia
ien
conven
la
por
pagar
a
sta
dispue
est
:
predeterminados] que
er
dispon
de
seguridad potenciales proporcionadas por este poder
.
eto que
(deduccin hecha del rendimiento o el costo de almaenami
_ ez,
hqlild
de
pnma
su
te
adelan
lleva consig o el bien) la llamaremos en
l ( TG, p. 20 1 ) .
De ese :;nodo,
el rendimiento total que se espera de la p ropiedad de un bien, durante un
periodo cualquiera, es igual a su rendimiento menos su costo de alma:e a
miento ms su prima de liquidez_, es decir, a q - e + l. . . Es caractenstico
_
del capital instrumental (por ejemplo, una mquina) del capttal
de con
sumo (por ejemplo, una casa) en uso, que su rendimier:to exced n rmal
merite al costo de almacenamiento, en tanto que su pnma de hqmdez es
probablemente desdeable; [ TV, p. 201.]

mientras que para el dinro, "su rendimiento es nulo y su costo de

almacnamiento desdeable, pero su prima de liquidez sustancial"
( TG, p. 202). De lo cual se sigue que
dems [bienes] (o la
.es una diferencia esencial entre el dinero y todos los
z exced:. con mu
liqt:ide
de
prI;na
su
o
primer
del
caso
el
mayora) que en
.
los otros b1enes
de
el
en
que
cho a su costo de almacenamiento, mientras
202.]
z. [ TG, p.
este ltimo es mucho mayor que la prima de liquide

El flujo de efectivo explcito e implcito,

e +

l, se capitaliza .

92

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

para producir un valor del bier que es el precio i::l e demanda. Keynes
sostiene que "en equilibrio, el precio de demanda. . . en trminos de
dinero ser tal que no haya por qu escoger, en lo que respecta a ven
tajas, entre las varias alternativas" ( TG, p. 202). En la medida en que
l es un ingreso en especie y q - e es un flujo de dinero, lo que se capi
taliza es una combinacin de fluj os de efectivo explcitos e implcitos
a una tasa comn para producir el precio de demanda para los bienes
de capital con rendimiento q. Sin embargo, la relacin de q al precio
de demanda variar en proporcin inversa al rendimiep.to implcito
l del bien. Si un bien es lquido, el flujo de efe"ctivo en forma de intere
ses y ganancias por dlar .de valor de mercado ser menor que si el
bien es ilquido. La tasa de rendimiento apreciable sobre el bien va
riar en razn inversa a la calidad del mercado para el bien, o con el
tiem-po de madurez o con otras medidas de la facilidad de disposicin
y de la certidumbre de su precio de venta.
Ntese que un valor obtenido por capitalizar q para un bien ilqui
do -un bien para el cual l es cero- no es un precio por el cual se
pueda vender el bien en el mercado; es una pura evaluacin de los flu
jos de efectivo esperados de las operaciones. Pues si fuera un precio
de mercado en potencia, cuando menos sera un bien con cierto grado
de liquidez y el factor l tendra que considerarse como determinante
de su valor de mercado.
Debemos examinar con mayor detenimiento estos flujos de efecti
vo: los flujos de efectivo que un bien produce a su dueo y el flujo
de efectivo debido al "poder de disponer de un bien" ( TG, p. 201),
a los que Keynes da tanta importancia. En particular, debemos exa
minar el modo en que los precios de mercado relativos de los bienes
variarn con la variacin del valor dado a la liquidez l.
Disponer de un bien para su venta produce un flujo de efectivo ha
.
cia la unidad vend_edora; esto es, vendiendo b ienes una unidad puede
generar un flujo de efectivo a su favor. Ese flujo de efectivo puede ser
un mltiplo, sustancialmente mayor que 1, de los q cuya generacin
se espera de un bien. La magnitud de este mltiplo depende de la tasa
de capitalizacin y de la duracin esperada de os flujos de efectivo.
De haber algn mercado activo para algn bien posedo, entonces el
poder de disposicin implica que una unidad puede producir median
te su venta un flujo de efectivo en su favor, a voluntad del dueo. Lo
cual ofrece
una conveniencia o seguridad potenciales que no son iguales para bienes
de clase diferente, aunque los bienes sean del mismo valor inicial . . . La
cantidad (medida en trminos de s misma) que est dispuesta a pagar por
la conveniencia o la seguridad potenciales p-roporcionadas por este poder
de disponer (deduccin hecha del rendimiento o el costo de almacena-

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

93

miento que lleva consigo el bien) la llamaremos su p1ima de liquidez, l.

.
[ TG, p. 201.]

Ntese que, en la cita anterior, la p rima de liquidez no es una dife

rencia en el precio del bien; es una diferencia en los flujos de efectjvo
previstos o contractuales de distintos bienes con las mismas evaluacio
nes de mercado.
Keynes distingue tres tipos de bienes: el capital instrumental, la
existencia de b ienes l quidos y el dinero. El captal instrumental pro
duce un rendimiento, q; la existencia de bienes lquidos sufre desgas
tes o costos de almacenamiento, e; ei dinero no produce rendimiento
ni implica costos de almacenamiento, sino que tiene liquidez, l, e. de
cir, se puede disponer al punto de l. El rendimiento q de un bien es
el flujo de efectivo que p roducir el bien por concepto de ope. raciones
o por contrato. Para el capital fsico real reunido en unidades de pro
duccin por las empresas, q es la cuasi renta marshaliana: es el ingre
so total menos los costos desembolsados totales. La dep reciacin es
una asignaciqn contable de una parte de la cuasi rema; permanece
como parte del Dujo de efectivo disponible al respecto. Para Keynes,
el precio de oferta de la produ cci n era n1ayor que los e n stos de;;,m
bolsados marginales, incluso para una empresa en una industria com
petitiva, debido a la necesidad de agregar costos de uso a los costos
desembolsad os (los costos de uso :. definen como el valor vigente de
la cuasi renta mxima esperada que es predeterminada mediante el
uso pres<;nte de bienes de capital, de suerte que ellos no estn disponi
bles para uso en fecha futura).
La naturaleza de las cuasi rentas se puede explicar remitindos
a las curvas de costos de la teora de precio convencional. El diagrama
4.1 es un grupo convencional de curvas de costos . n el corto plazo,
basadas en los costos desembolsados de una compaa integrante de
una industra competitiv. La curva de deman(L infinitamente elsti
ca correspondiente a esa empresa est dada por C - C ' - C " ; la
empresa pued<:: vender cualquier vol_umen que elij a al precio OC. La
curva de costos va.r iables promedio (AVC) indica los costos desembol
sados totales (trabajo y materiales) d cada volumen de produccin
divididos entre la produccin. En este desarrollo pasamos por alto el
trabajo y los servicios fij os o generales. Al trazada curva AVC rio to
mamos en cuentq. el consumo de capital o lo que Keynes Uama el cos
to de uso. El costo de u so no es propiamente un costo; en realidad
determina la cuasi renta mnima para cada volumen c).e produccin
que in_ducira a la empresa a usar sus bienes de capital en vez de dejarlos ociosos.
El volumen de produccin con ganancia mxima de la empresa cs
00 ' . La diferencia entre el total de los ingresos y el costo variable to

94

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

i1l

95

cepto de ingreso . usado en la determiacin del valor de mercado de

los activos fsicos de que se trata. Presumible1nente,. en un mercado
de capital perfecto, en que la incertidumbre y la liquidez no afectan
.
la evaluacin de los bienes, q
e capitalizado sera igual al valor de
mercado de las acciones, e capitalizado igualara el valor de mercado
de las deudas y la suma de ambos sera invariable e igual al valor capi
talizado de q; esto es, la estructura de endeudamiento no afectara la
evaluacin de una empresa. Para propsitos de la evaluacin de la li
quidez en un contexto cclico, el concepto de flujo de efectivo para una
empresa debe tomar en cuenta las cargas financieras y las obligacio
nes ftscales.
Keynes reconoca que la existencia de bienes lquidos implica des
gastes y costos de almacenamiento. Da como ejemplo el trigo, com
prendiendo cabal.rnente qae la evaluacin esperada de los precios del
grano, necesaria para que resulte redituable tener trigo, debe er lo
suficientemente amplia para compensar el desgaste, la renta de Insta
laciones de almacenamiento y el inters sobre el costo del trigo duran
te el periodo en que se almacena ste. Ciertamente, si e piensa en
almacepar existencias como las del trigo, se piensa tambin en las car
gas financieras. Pero esto no se menciona de manera explcita en el
captulo 1 7 , aunque la tasa de inters en dinero se u se en el ejemplo
donde Keynes determina la tasa de inters del trigo.
C onsidrese un capital instrumental puro, que produce una cuasi
renta, q, y una existencia pura de bienes lquidos , ctwa propiedad im
plica uri eostp de almacenamiento, c. Para los artculos de una existen
cia lquida, el precio de demanda corriente debe hallarse suficiente
mente por d ebajo del precio de mercado esperado al firial del periodo
de almacenamiento; de modo que la revaluaciri esperada del capital
' compense en exceso los costos de fin?J.nciamiento y el desgaste. Lo que
importa sealar es que aquello que se ajusta es el precio corriente del
bien que se desgasta, de modo que d total de la oferta corriente se
usa o bien se tiene en existencia. Si a un precio corriente inicial hay
un exceso de o ferta, e ntonces los precios baj arn hasta que el uso co-
rriente o las adicioil.es a las existencias absorban el exceso de ofen:a.
Simultneamente, los precios corrientes y previstos actan " como
guas de la produccin. Si las cargas de almacenamiento son altas por
causa de un nivel base de tasas de inters que obedezca a factores de
liquidez, entopces el volumen de produccin corriente de esos bienes
se ver afectado poi:: el precio corriente y reducido de la existen cia.
Asimismo, por lo que oca al capital instrumental, si q disminuye
a medida que se acumula capital, el precio de ste debe baj ar para
que la tasa de rendimiento sea igu . : a la tasa de liquidez implcita so
bre el dinero.
En el captulo 1 7 , tanto para las existencias lquiJ iS como para el
-

0 ------_. o
volumen

DIAGRAMA 4 . 1

Curvas de costos

tal es la cuasi renta. En el diagrama 4.1, OC x 00 1 es el ingreso

total
OA x 00 1 indica los costos variables totales. El rea sombreada
ACC 1 A 1 es la cuasi renta, la q de Keynes. En caso de que esa empres
a

_
tenga una estructura de endeudam-iento, entonces ser necesario
ha
cer pagos de interes es en efectivo durante el periodo cubiert o
p r el
diagrama. Presumiblemente, los pagos de intereses - son independien
tes del volumen de p roduccin; de tal suerte, Ave ms el inters
se
deriva agregando cargos de. interes es totales a los costos variables
tota1es. El rea ABB 1 A 1 represe nta los pagos de intereses; en nuestra
in
terpretacin, la e de Keynes . La diferencia entre las cuasi rentas
bru
tas y el pago de interese s corresp onde a las ganancias brutas antes
del
pago de impues tos.
.

-Si el contrato de endeudamiento esp ecifica 1.1-n fondo de amortiz

a-
cin o incluye alguna ,ortizacin del principal de la deuda, enton
ces las necesid ades de pago en efectivo sern mayores que la pura
car
ga por interese s ABB ' A ' . Esas consideraciones financieras obligan
a
la empres a a usar parte de sus ganancias brutas antes del pago
de im
puestos para solvent ar compro misos financieros. A decir verdad, si
los
contrats financi eros son suficien tement e cortos, entonc es los . pagos
en efectivo causados por ellos pueden superar las cuasi rentas totales.
Las implicaciones que esa situacin posible tiene para la em presa
y
para los mercad os financieros se considerarn a continu acin.
De ese modo, q, la cuasi renta, es un flujo de efectivo indepen dien
te 'de la estructura de obligac iones de la unidad produc tora, Es
el conY

i,
!

. . .. .- '

96

..

:. .

-.
. .

97

EL FINANCIAMIENTO CAPITAqSTA

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

capital instrumental, Keynes esboza un proceso de acumulacin ines

table que se frena y acaba por detenerse. Pero los auges acerca de los
cuales escribe Keynes en ese captulo y en su refutacin a V iner ter
minan con el estallido de una crisis y no con el lamento de .u n estanca
miento. Keynes llama e a los costos de almacenamiento y seala que
e" ( TG, p .
"en lo que sigue nos ocuparemos exclusivamente de q
201 ). Ampliando lo dicho por Keynes, q
e es las cuasi rentas menos
los costos de almacenamiento. Para un conj unto de bienes reunidos
en una empresa, e es sobre todo el flujo de efectivo determinado por
la estructura de obligaciones.
Las obligaciones a corto plazo y la liquidez que ellas y los valores
del mercado burstil presumiblemente dan a los poseedores eran
blanco de los crticos de la estructura institu cional de la economa
luego de la Gran Depresin. Para el profesor Simons de C hicago, el
defecto del sistema capitalista giraba en torno a las obligaciones de
corto plazo en forma de depsitos retirables a la vista que emitan los
bancos y. otras instituciones financieras. A decir verdad, si esos
depsitos se retiran, entonces el efectivo que una unidad (por ej emplo
un banco) est comprometida a pagar puede exceder la suma de los
ingresos por flujo de efectivo y de cualquier efectivo inicial que tenga
la unidad. Una organizacin con gran volumen de obligaciones a cor
to plazo implcita o explcitamente refinancia su posicin -colocan
do deuda para obtener efectivo para pagar deuda- cada vez que ven
ce una deuda de corto plazo.
Un banco comercial es un ejemplo de organizacin con deudas de
corto plazo respecto de los activos posedos. Un depsito retirable a
la vista es una deuda pagadera instantneamente. Cada ve: que se
gira un cheque contra un banco se provoca una salida de efectivo. Los
activos del banco generan efectivo de acuerdo con cierto programa de
terminado por los contratos. Al ac;:ercarse su fecha de vencimiento, un
documento perteneciente a un banco genera un flujo de efectivo hacia
ste.
Sin embargo, en cualquier da el flujo de efectivo proveniene del
:etiro de depsitos de un banco puede exceder por amp l io margen los
mgresos de efectivo por cumplimiento de contratos. Si el sistema ban
.cario funciona normalmente, habr flujos de efectivo debidos <.l dep
sitos adicionales que bien podran compensar totalmente los retiros
de depsitos. Si un banco registra un dficit neto, vende entonces al
gupos de sus llamados activos de reserva secundarios en el mercado
monetario a cambio de efectivo, o torna dinero prestado, comprome
tiendo su propia deuda. En principio, existen en el sistema bancario
los recursos para adquirir estos activos o de_udas, ya que, IJJ.a terntca
rnente, el dficit neto del banco en cuestin debe .estar compensado
por los supervit netos en alguna otra parte del sistema. (Ya que de

hecho los diferentes bancos y diferentes tipos d e depsitos tienen dis

tin tas tasas de reservas, es posible que los dficit y . supervit no se
compens en totalmen te.)
Cada vez que un banco u organizacin de otro tipo e nfrenta una
crisis financiera -y las crisis no slo se remontan a la historia (la ven
ta desmedida de valores comerciales en 1970 son ejemplos de recien
tes crisis financieras)- el dinero requerido por algunos bancos, insti
tuc:iones financieras u o rganizacion es no financiera.s para pagar los
retiros excede la acumulacin de di nero en otros bancos u organiza
ciones finar, cieras por depsitos o su equivalente . En estos casos, la
unidad que p ie.rde pasivos se -ve obligada a vender sus ac Livos, a pedir
prestado a otras unidades bajos trminos de sancin, o bien quiebra
por imposibilida d de solventar sus compromiso s. Las corporaciqnes .
y las familias se pueden considerar bancos por tener flujos de e fect i vo
que satisfacc;r y por contar con fuentes de efectivo proven:tnte de ope
raciones ( su participacin en la produccin del ingreso), de activos fi
nancieros, de prstamos y de la venta de bienes.
La decisin especulativa fundamental de una economa capitalista
gira en torno de la definicin de qu parte de flujo de efectivo previsto
proveniente de operaciones normales una empresa, una familia o una
institucin financiera puede destinar al pago de inters y principal de
las obligaciones . Estas obligacione s (deudas) se emiten para financiar
-o para pagar por- posicione; en activo posedos; para las empre
sas en operacin, la planta y el equipo son los activos posedos. Las
obligaciones generan compromisos de pago de efectivo en fecha detr
minada, a vista o contingentes . C ada empresa especula cuando con
trae esos compromiso s. Al hacerlo, la empresa considera tanto las si-_
tuaciones en que los pagos pueden hacerse corno otras en que no
pueden cumplirse o en que slo se pueden cumplir a un costo elevado.
C u ando para tener activos acepta una estructura de obligaciones, la
en' . resa apuesta a que la situacin vigente en fechas futuras ser tal
que se podrn cumplir ios compromisos de pago de efectivo: estima
que las probabilidades en un futuro incierto son favorables. Aun
cuando el contrato pueda incluir proteccin adicional pa.ra el presta
dor incorporada en otras clusulas, la unidad que adquien.: la obliga
cin tambin est especulando, junto con la empresa, que esos com
promisos de flujo de efectivo sern satisfechos. En una estructura
financiera estratificada, la unidad que adquiere un obligacin puede
tener obligaciones propias y su habilidad para cumplir con ellas de
pen de del flujo de efectivo . que recibe de sus activos, esto es, de las
obligaciones de otras unidades.
Sin embargo, es posible que una empresa tenga compromisos de
pago de efectivo para determinado periodo que excedan los ingresos
de efectivo esperados por concepto de operaciones. Cuando invierte

98

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

planta y equipo, una unidad bien podra encontrarse en esa posi

cin. Como es necesario efectuar los pagos de efectivo, la unidad pue
de vender activos financieros, obtener efectivo, o vender su propia
deuda.
Adems, una unidad puede ver llegar el vencimiento del volumen
principal de una parte de su deuda corriente sin tener a mano ni el
efectivo ni los activos lquidos para efectuar el pago. En esas circuns
tancias, la empresa puede pagar el monto que vence contratando nue
va deuda, o .bien renegociando o consolidando su deuda. Es ste el
sistema comnmente seguido por gobiernos con deuda a corto plazo
corno certifi cados de tesorera pendientes de pago. Ta.mbin es el siste
m a normal para corporaciones de crdito al consumidor que finan
cian en parte su posicin mediante. documentos comerciales y prsta
mos bancarios a corto plazo. Ms an, con suma frecuencia las
empresas no financieras pagarn su deuda con un banco renovando
el prstamo o, si se pide a muchos bancos, prctica comn en Estados
Unidos, para pagar su deuda con el banco A, una compaa pedir
prestado a banco B . y as siguiendo.
Cmo llegan las unidades a una posicin en que sus salidas de
efectivo por compromisos de pago superan la entrada de efectivo pro
veniente de sus operaciones? Uno de los caminos es deliberado, como
cuando una unidad e mprende un programa de inversin que exige fi
nanciamiento externo. Otro depende de errores, como cuando se so
brestima el flujo de efectivo neto, o se es indebidamente optimista res
pecto a ventas y costos. Otro ms co1siste en tropezar con el
incumplimiento de contratos por parte de los deudores, lo que, en un
conjunto estrechamente articulado de relaciones financieras estratifi
cadas, puede tener un e fecto de domin. La:s empresas tambin pue
den especu.lar deliberada y activamente que cor tarn con refinancia
miento a una tasa razonable. As se har cuando las condiciones de
financiamiento sean ms favorables en obligaciones a corto plazo que
en aquellas a largo plazo, o cuando las condiciones en est.as ltimas
se consideren indebidamente gravosas, razn por la cual se espera que
sean menores en un futuro prudente.
Para adquirir bienes con valor de mercado m ayor del valor neto
propio de una unidad, es necesario emitir deuda. Una manera de fi
nanciar esas posiciones consiste en emitir una deuda que ocasione
compromisos de flujo de efectivo sincronizados con los ingresos de
efectivo o cuasi rentas esperados. Un buen esquivador de altos riesgos
optar por ese tipo de financiamiento protegido. Sin embargo, hay or
ganizaciones financieras potenciales que aprecian ms la liquidez y
entonces ofrecen condiciones ms satisfactorias en instrumentos para
los cuales el pago del principal conduce a fluj os de efectivo que supe
ran a aquellos previstos por concepto de activos posedos. Esa unidad

de financiamiento puede dar gran valor al flujo de efectivo debido por

el pago del principal; ella quiere la liquidez que deriva de la propie
dad de valores a corto plazo as como la posibilidad de reorientar sus
recursos sin correr ninguno de los riesgos "del mercado". Por tanto,
una unidad que solicite crdito tendr que ponderar el esperado aho
rro en costos financieros por reduccin de la tasa de financiamiento
contra el riesgo de que el efectivo esperado sio se pueda obtener a
tasas y en condiciones p enalizadas cuando se necesite un refinancia
miento.
De esa suerte, cada empresa lleva un balance, un conju nto de acti
vos y de obligaciones que produce un flujo de efectivo, q, proveniente
de operaciones y cumplimientos de contratos, y que ocasiona un flujo de
efectivo, e, debido a las obligaciones pendientes de pago que la empresa
tiene. En el balance h ay un subgrupo de activos con u ; ; buen mercado
secundario, de modo que la empresa puede esperar disponer de ellos
a un precio razonablemente firme. Ms todava, es posible disponer
de esos bienes sin afectar seriamente el q proveniente de la planta y
del equipo. Por tanto, u na empresa en operacin tiene que especular
con q
e y con los bir;-nes por poseer que tienen valor por sus propie
dades de disponibilidad, esto es, con bienes que producen rendimien
tos implcitos en forma de l. Una empresa puede adquirir bienes adi
cionales, que produzcanq, aumentando sus obligaciones, por tanto
elevando e, y reduciendo sus activos lquidos, por lo tanto reduciendo
l. Tambin puede elevar su l reduciendo su e; las empresas y las fami
lias con . frecuencia tienen deudas y poseen activos lquidos.
Esa decisin de cartera es una que se toma e n condiciones de incer
tidumbre como la descrita de manera tan elocuente por Keynes en su
refutacin a Viner. Los rendimientos q son rendimientos pax:a la em
presa. L'i proporcin de rendimientos comprometidos por obli gacio
nes e y la proporcin de activos posedos que producn un rendimien
to en forma de liquidez l obedecen a decisiones especu lafiva.s. La.
in,versin es la asignacin de la produccin que increment:t los bienes
productores de q en una economa; la empresa inversionista adquiere
esos bienes emitiendo obligaciones, con lo cual aumenta l e que se
compromete a pagar, o bien reduciendo sus activos l. U n a decisin
de invertir es una decisin de emitir obligaciones o de red ucir la liqui
dez: el efectivo recibido a cambio de los compromisos e es el circulante
usado para pagar por la inversin.
Asimi,mo, una decisin de adquirir bienes d e capital de segunda
mano -y de adquirir el control sobre otras corporaciones._ es una
decisin de emitir obligaciones que son compromisos d e hacer los pa
gos e o de reducir la liquidez. En las maniobras corporativas -las ab
sorciones o fusiones de empresas y las expansiones conglomeradas
que cara,c terizan un auge- los comp romisos de fluj o e aumentan con

en

l.

99

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

t OO

101

EL FINANC IAMI ENTO CAPITAL.I STA

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

respecto a la llegada de flujo q esp erada. Ms todava, en el ambiente

de euforia de un auge, cuando prevalecen visiones optimistas del fu
turo, .disminuye la relacin entre el precio de mercado de los bienes
que exigen una prim a de liquidez l y el precio de mercado de otros
activos fi nancieros que rinden e: las tasas de inters de l os activos l
quidos aumentan en comparacin con otras tasas.
De ese m odo, la espec"ulacin fundamental de una sociedad capita
lista tiene dos facetas: la adquisicin de bienes de capital y la emisin
de compromisos para pagar efectivo incorporados en las obligaciones
usadas para financiar esas adquisiciones de capital. Si la especulacin
tiene xito, entonces los flujos de efectivo, incluso la revalu acin de
precio de los bienes de capital, resultantes de la adquisicin de bienes,
sern ms que suficientes para solventar los compromisos de pago de-
bidos a las obligaciones . Lo cual incrementar el valor del capital de
la empresa propietaria; esto es, la valuacin de q
e + l aumentar
por ms del costo de la inversin.
En un mundo con mercado de valores, ese tipo de especulacin por
parte de las empresas da por resultado. una nueva apreciacin del va
lor de las acciones de la empresa. En una economa capitalista moder
na, el bienestar de los responsables de tomar las decisiones eh una
empresa est vinculado -mediante adquisicin de la propiedad, ga
ranta de compra futura de acciones a precio fij o, o concesin de pri
mas-- al buen manej o de las acciones ordinarias de la empresa. As,
l a especulacin acertada en la compra de bienes reales -que incre
menta q y lo hace ms seguro- es uno de los objetivos de la adminis
tracin de empresas. Al ju gar el juego hbrido de habilidad y suerte
que son los negocios, los hombres de empresa son inexorablemente es
peculadores. Sin embargo, como seal Keynes:

m ayor eval u acin e n e l mercado implica que l a em presa pu eda emitir

nueva deuda, es decir, asumir nuevos compromisos .de pago de efecti
vo, c. Ms todava, las acciones ordinarias, s.ea mediante nuevas elni
siones al pblico, sea m ediante pago directo, con frecuencia son la
moneda usada para adquirir bienes de capital o para la absorcin de
empresas. Lo cual significa que, durante el auge del mercado de valo
res, el precio de los bienes de capital y Jos productos de la inversin
puede haber baj ado en la moneda usada para su adquisicin, aun
cuando su precio en dinero haya aumentado.
. Un aumento en el volumen de dinero respecto de otros activos y
c:!.e los compromisos de pago de efectivo, e, reduce la prima de liquidez
sobre el dinero y por tanto el va i . , r de la liquidez incorporada en dis
tintos grados en otros activos y otras deudas. Lo que tender a elevar
el precio en dinero tanto de las deudas que rinden e como de los bie
nes de capital que rinden q, y har aumentar el precio de los bienes
de capital y de las deudas que inco rporan relativamente poca liqui
dez, l, en comp<.r t acin con aquellos bienes y aquellas deuda., q ue de
ben gran parte de su valor de mercado a su liquidez. Si denotamos
mediante PK el valor capitalizado de los q esperados de un bien, tene
mos que

Los especuladores pueden no hace r dao cuando slo son burbujas en una
corriente firme de espritu de empresa; pero la situacin es seria cuando
la empresa se convierte en una burbuja dentro de una vorgine de especu
lacin. Cuando el desarrollo del capital en un pas se convierte en subpro
ducto de las acti': idades propias de un casino, es probable que aqul se rea
lice mal. [ TG, p. 145 . ]

Con el auge del mercado de valores que acompaa a u n auge de

la inversin se produce un estmulo recproco -una verdadera retroa
limentacin- entre la especulacin en la bolsa y la especulacin por
parte de las empresas. Un aumento en el precio de mercado de las
acciones ordinarias de una empresa en la bolsa significa que ha au
mentado la evaluacin d la empn> a en el mercado, reduciendo la re
lacin de compromisos de pago de efectivo, e, a esa evaluacin de l
empresa en el mercado. Para los banqueros y otros financieros, esa

PK

K(q,A1)

donde fK es el precio de un bien de capital existente y M es

de dinero. Tambin tenemos que

ld

oferta

dPK
dPK
> O y dM > O .
dq

--

Esperamos que la capacidad del dinero para elevar el precio d< los
bienes de capital sea limitada, de suerte que existe un mximo.

PK

K(M, q).
M--"' co .

Ese impacto de la oferta del bien seguro M sobre el precio de lns

bief!es de capital se puede combinar con la fij acin especulativa del
precio de K, que reflej a la estructura de obligaciones deseada o ac p
table, esto es, la voluntad de adqu irir bienes de capital emitiendo deu
das que comprometen pagos futuros, e, siendo esas deudas un "dine
ro" especializado para la compra de bienes de capital . Da-da l..l l t
estructura de obligaciones existente que incorpora los compror, , isus
.

1 02

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

de pago, e, y los flujos de efectivo esperados, q, cuanto mayores sean

los compromisos de pago de efectivo aceptables, e, con respecto a los
fluj os de -efectivo esperados, q, mayor ser el precio de los biees de
capital en trminos de dinero. De ese modo, tenemos que

PK

K(M, q,e - e)

donde

dPK

- > O.

-;

Una vez dado q, el e aceptable es un parmetro de deslizamiento en

la relacin de evaluacin; e refleja los elementos especulativos en el
financiamiento de posiciones respecto de la existencia de bienes de ca
pital, en cuanto a que incorpora criterios sohre la posibilidad de que
las "operaciones" generarn suficiente efectivo para efectuar los pagos
por deudas y de que los mercados financieros funcionarn de manera
conveniente. Puesto que PK (el precio de una unidad en la existencia
de biene:s de capital) es una determinante del precio de demanda para
na umdad de bienes de capital recin producidos: esto es, la
Inversin, las variaciones en PK constituyen una causa aproximada de
las variaciones en la inversin-; las variaciones en PK ocurrirn al cam
biar M con una funcin estable y al desplazarse la funcin. La fun
cin se desplazar a medida que cambien tanto los criteri os subjetivos
sobre los rendimientos futuros, q, como el valor de la liquidez, l. De
bido a que los rendimientos futuros y las primas sobre la liquidez re
flejan criterios sobre el futuro, tanto los criterios sustentados como la
confianza con que se sustentan estn sujetos a "cambios repentinos
y violentos" como los mencionados por Keynes. De esa suerte, aun
siendo una herramienta de exposicin til , la. funcin PK se desplaza
de un lado para otro, ascendiendo durante pocas de auge y baj ando
luego de una crisis.
En el argumento que sigue usaremos la funcin PK para sustituir
la funcin convencional de preferencia por la liquidez. Es mejor que
la funcin de preferencia por la liquidez porque claramente genera
precios para los artculos que estn en la existencia de bienes de capi
tal y de activos financieros; tambin es mejor porque, tal como fue
derivada, la funcin PK incluye en la evaluacin de activos su capaci
dad de generar efectivo por venta, esto es, su liquidez. En la medida
en que vare la prima que las unidades paguen por esa capacidad de
generar e fectivo, la. capacidad de los cambios monetarios para. afectar
a la economa se hace dependiente de lo que ocurre a las prirrias de
liquidez.
El anlisis anterior nos conduce a los precios relativos de los distin
tos bienes as como al nivel de precios gene;ral de l-os bienes d-t: capital.
Los precios de los bienes de capitiil, que producen q y !, j tl nto con las
deudas, que producen e y l, se vinculan eh diferentes proporciones a

EL FINANCIAMIENTO CAPITALISTA

1 03

la oferta de dinero, que slo produce un ingreso en especie l y que,

por definicin, tiene un precio de 1. Los precios que se generan son
los precios de las unidades incluidas en la existencia de activos, tanto
bienes de capital como activos financieros. No obstante, pueden p ro
ducirse bienes de capital y firmarse nuevos contratos de endeuda
miento. Tenemos ahora que investigar la relacin existe nte entre el
precio de los bienes de capital y su produccin, esto es, la inversin.
Ntese que, como teln de fondo de esta exposicin, la tasa de sa
larios y el nivel de precios de la produccin han permanecido, implci
tamente, constfin tes. &: trata de un modelo de nivel de precios doble
donde, en el corto plazo, el volumen de produccin corriente y los
precios de los bienes de capital dependen de diferentes procesos de
mercado. Mientras que los salarios, y los costos corrientes de la
produccin y, por tanto, los precios de oferta del volumen de p m
duccin corriente, cambian lentamente, los precios de u nidades in
cluidas en la existencia de bienes de capital y, de una manera ms - di
recta, el precio de acciones negociadas en las bolsas de valores puedan
variar rpidamente. A s, la relacin entre los dos niveles de precios
puede cambiar de manera sumamente rpida; tenemos un nivel de
precios de la produccin corriente que en principio se mueve 'lenta
mente y un nivel de precios de los b ienes de capital q1.1 e en principio
es voltil.

:/

105

LA TEORA DE LA INVERSIN
L A I N V ERSIN

V. LA TEORA DE LA INVERSIN

INTRODUCCIN
KEYNES caracteriz su contribuci n como "una teora de por qu el

volume n de produccin y el empleo son tan propensos a la fluctua

cin" (Q]E, p. 221 ) . De acuerdo con la teora "pura'\ donde no se to
man en cuenta ni el gobierno ni la demanda exterior, el empleo de
pende del consumo y de la demanda de i nv.;rsin. La demanda de
consumo es pasiva, dado que . "depende sobn, todo del nivel de ingre
sos" ( Q]E, p. 219), esto es, de la sum a de demanda de consumo y de
demand a de inversin .
La de Keynes es una teora en que la inversin es la fuerza activa
y motriz que provoca aquello que se debe explicar; las fluctuacion es:

La teora se puede resumir diciendo que; dada la psicologa del pblico,

el nivel de produccin y de ocupacin en general depende del volumen de
inversin. Lo planteo de ese modo, no porque sea el nico factor del que
depende la produccin agregada sino porque, en un sistema complejo, se
acostumbra considerar como la causa causans el factor ms sujeto a fluctua
ciones bruscas y ap reciables. De una manera ms general, la produccin
agregada depende de la propensin a atesorar, de la poltica de la autori
dad monetaria en la medid a en que afecte el vlumen de dinero, del estado
de confianza respecto del rendimiento esperado de los bienes de capital, de
la propensin a gastar y de los factores sociales que influyen en el nivel
del salario monetario. l\1as , entre todos esos factores, los menos confiables son
aquellos que determinan la tasa de inversin, pues en ellos influyen nuestras ideas del
futuro, acerca del cual sabemos tan poco. [QJE, p. 221; cursivas de este aut l . ]

As, e l meollo de l a Teora general es una teo ra d e inversin y d e por

qu sta es tan propensa a fluctuar. La supe rficial suposicin hecha
por el profesor Hicks en su exposicin de la aportacin de Keynes,
en el sentido de que hay una funcin simple y de pendiente negativa,
que reflej a la productividad de los increm e 1; )S a la existencia de cap ;
tal y vincula la inversin a la tasa d e inte rs, resulta u n a caricatura
de la teora de inversin de Keynes . En este captulo, el problema con
siste en formular con precisin la teora de inve rsin de Keynes, que
vincula el ritmo de sta no slo a los rend imientos esperados sino tam
bin al comporta miento financiero corriente.
1 04

Y EL

IN TER

La teora de inversin de Keynes vincula el ritmo flu.ctuante de la in

versin, que es un concepto de volumen de produccin ( sector real),
con variables que se determinan en los mercados financieros. La aten
cin de los mercados financieros se enfoca hacia la tasa de inters. "El
inters sobre el dinero significa precisamente lo que los libros de arit
mtica dice:r;J. .que significa; vale decir que se trata simplemente de la
prima obtenible por efectivo corriente sobre efectivo diferido. . "1
.
Esto es, la tasa de inters siempre se refiere a contratos financieros
como bonos, hipotecas, deudas bancarias, depsitos, etc. : el efectivo
corriente es el monto del prstamo, el efectivo d iferido es el conj_umo
de pagos de inters y principal segn especificacin del contrato. Si
PL es el monto del prstamo (efectivo corriente) y si el contrato indica
una serie de pagos C, entonces la tasa de inters es el factor de des
cuento aritmtico que iguala los dos valores.
Hay dos tipos bsicos de informacin que el volumen de produc
cin :--el secfor real- proporcion a para la determinacin de invertir.
Uno de ellos es el rendimiento probable:
.

Cuando un individuo compra una inversin, un bien de capital, adqu ire

derecho a una serie de rendimientos probables, que espera obtener de la
venta de los productos, durante la vida del bien, despus de deducir los
gastos de o peracin respectivos. Conviene llamar a esta serie de aJ!ual da
des Q Q; . . . Q, el rendimiento probable de la inversin. [ TG, p. 25; cursivas
ck Keynes.]

Ntese que cuando Keynes habla de la inversin o de un bien de

capital que ha de usarse en la produccin usa Q maysculas para refe
rirse a los rendimientos probables, mientras que cuando se refiere a
la tenencia de bienes de capital en cartera, los rendimientos - como
fue el caso en el captulo anterior- se denotan mediante q mir'lscu
las. Tanto Q como q son claramente flujos de efectivo.
Los rendimientos ' robables por la posesin de un bien de c;.: Jital
se componen de dos conceptos: las relaciones de costo, q '. e reflejan
las conocidas relaciones de produccin, y las estimaciones respecto
del modo en que se comportarn la economa y la unidad productora.
De esa uerte, las Q incorporan criterios actuales acerca del futuro y

por tai1to son proclives a cambiar a medida que cambien los criterios
sobre el futuro.
El seg11ndo efecto determinante -del volumen de produccin en l a
decisin de invertir es e l precio d e oferta d e los productos d e inver
sin:
1

Keynes, "The Theory o f the R a t e o f I n terest'',

p. 418.

106

LA TEORA DE LA II_;VERSIN

LA TEORA DE LA INVERSIN

En contraste con el rendimiento probable de la inversin tenemos el precio

de oferta del bien de capital, 16 que no quiere decir el precio de mercado
al cual puede comprarse actualmente un bien de la clase e'n cuestin, sino
el precio que bastara exactamente para inducir a un fabricante a producir
una nueva unidad adicional del m ismo, es decir, lo que algunas veces se
llama costo de reposicin. [ TG, p. 1 25; cursivas de Keynes.]

El precio de oferta del bien de capital se puede interpretar mejor

corno una relacin en que los precios de demanda ms elevados para
bienes de capital rendirn mayor-es volmenes de prodccin de bie
ns de inversin. Esa relacin se considera estable durante el periodo
de tiempo de que se trate. En el corto plazo pertinente, slo ocurrirn
cambios sustanciales en ella cuando cambia la tasa de salarios si el
.anlisis se desarrolla en unidades de salario, no ocurrirn ca:nbios
significativos en el corto plazo. (Los cambios en costos de uso pueden
provocar cambios en el precio de oferta; hasta el momento, no consi
derarnos esa complicacin.) En un plazo ms largo, la curva de oferta
se desplazar con los cambios de productividad, pero desde una pers
pectiva cclica no tiene por qu afectarnos ese plazo ms prolongado.
Las dos funciones estables de la teora kt :vnesi :1na son la curva de
oferta de bienes de capital y la funcin de onsumo, cuando ambas
se miden en unidades de salario. En trminos nominales, esas funcio
nes se desplazan siempre que cambia la tasa de salarios. Las dems
funciones, que incorporan directamente los criterios vigentes sobre el
futuro, no son estables, esto es, son proclives al desplazamiento.
C orno la inversin flucta y uno de los ingredientes bsicos en el
anlisis de inversin -la curva de o ferta de bienes de inversin- es
una funcin estable, las fluctuaciones observadas deben obedecer a
. variaciones en 1) alguna combinacin de los rendimientos probables,
segn los determinen tanto la produccin del ingreso corno los crite
rios sobre el futuro; 2) la tasa de intes determinada en los mercados
financieros; o 3) la vinculacin entre el factor de capitalizacin para
rendimientos probables sobre bienes de capital reales y la tasa de inte
rs sobre prstamos en dinero. La vinculacin refleja la incertidum
bre que sienten los empresarios, las familias y los banqueros. De he
cho, Keynes se vale de las tres variaciones para explicar las
fluctuaciones de la inversin.
Los rendimientOs probables -las Q- son cuasi rentas, pero. no
medidas de la productividad marginal del capital. Para Keynes, quien
pensaba dentro de un rnrco cclico, la productividad marginal del ca
pital era un concepto ambiguo. Las ( son resultado de la escasez de
ca . i tal:

Es mucho mejor hablar de que el capital da un rendimiento mientras du-

1 07

ra, com e;xcedene sobre su costo o iginal, que decir que es prductho;
pues la umca razon por la cual un b1en ofrece proba.bilidades de rendi
mie to mientras teniendo sus servicios un valor total mayor que su
precio de oferta Inicial, se debe a que es escaso . . Si el capital se vuelve
menos escaso, el excedente de rendimiento disminuir, sin que se haya he
cho menos productivo, al menos en sentido fsico. [ TG, p. 190; cursivas de
Keynes. ]

Ms an, las Q n o s o n las productividades m arginales que intervie

nen en la teora de la distribucin:
La teora usual de la distribucin, donde se supone que el capital da en
el presente su productividad marginal (en un sentido o en otro), slo es
vlida en una situacin estacionaria. El rendimiento global corriente del
capital no tiene relacin directa con su eficiencia m arginal. . [ TG, p. 128;
cursivas de Keynes.]
.

En tanto que la productividad de un bien de capitai en la teora

.convencional est determinada tecnolgicamente, el rendimiento de
escasez corriente de ese bien depende de las diversas suertes de indus
trias, de locaciones y de condiciones econmicas. De hecho, la "esca
sez" de capital vara a lo largo de un ciclo econmico. Las depresiones
se caracterizan por la ociosidad de hombres y mquinas, los auges por
la escasez tanto de mano de obra corno de bienes de capital.
Los flujos de efectivo cuya generacin se espera de los bienes de ca
pital al l,I.Sarse en la p roduccin y la curva de oferta de bienes de capi
tal recin producidos (esto es, los bienes de inversin) sn las piedras
angulares sobre las cuales basa Key_n es las influencias del sector real
sobre la inversin. Obviamente, los flujos de e fectivo son un flujo a
lo largo del tiempo, mientras que el precio de oferta es un valor co
rriente. De suyo, esos eonceptos bsicos no son "conrnensurnble;,. Un9
de los problemas que se deben afrontar es el establecimiento de una
conexin entre ambos.
En la Teora general, lo anterior se logra de dos rnod9s. El p r irnero,
que ha pasado a los modelos convencionales, consiste e n establecer
una relacin de pendiente negativa entre la inversin y una tasa de
descuento llamada curva de eficiencia marginal del capital. El otro
consiste en cap i r alizar l as Q a fin de generar un precio de deHJ <:m da
para los prod u ; \ <. Js de inversin. Al parecer, Keynes crea que ambos.
conceptos son equivalentes y no demostraba conceder gran importan
cia a los diferentes "modos c:J. e exposicin. En la Teora general destacaba
la relac in de pendiente negtiva y en su rfi:spuesta a Viner el precio
de demanda alternativo para los productos de la inversin.
Sin embargo, corno ocurre con muchas opciones que, en el mo
mento de elegir, aparecen indistintas, esta seleccin de conceptos ha

::.

1 08

LA TEORA DE LA INVERSI;.T

LA TEORA DE LA INVERSIN

trado consecuencias negativas .. Pero, antes de abordar ese punto, si

gamos la derivacin que hizo Keynes de la curva de eficiencia margi
nal del capital y su planteamiento casi informal del enfoque de capita
lizacin alternativo.
Tanto el enfoque de l a eficiencia m arginal del capital como la capi
talizacin de 0 implican un poco de aritmtica. Para la derivacin de
la eficiencia marginal del capital contamos con una relacin de inver
sin, segn la cual el precio de oferta, P, es igual a una funcin, as
cendente, de !nversin, 1:

Pl(l).

( 1)

Adems, tenemos que

1 09

(5 )
Si suponemos que el volumen de capital, K;, en futuros periodos,
i > 1 , se vincula positivamente con el ritmo de inversin en el perio
do 1 , entonces, en la ecuacin 2, cuanto mayor sea I, m ayor ser P
y menores resultarn las Q subsecuentes. Las r iguales al precio de
oferta corriente del capital y a los probables rendimientos futuros dis
minuyen a rnedida que aumente el ritmo de inversin corriente; a r
se le llama tasa de descuento. Keynes defina " la eficiencia marginal
del capital como si fuera igual a la tasa de descuento que lograra
.
igualar el valor presente de l a serie de anualidades dada por los re.ndl
mentos esperados del b ien de capital, en toe! el tiempo que dure, a
su precio de oferta" ( n;, p. 125 ) .
Keynes deriva la relacin de pendiente neg;ttiva entre ia inversiu
y la tasa de inters en el siguiente pasaje bsico:

Pl(l)

Q; (K1,Y1 )
1 + T

(h(K2,Y2)
( 1 + T2)2

. . .

Q,z(Kn,Yn)
(1 + Tn)n

(2 )

La ecuacin 2 es la frmula aritmtica que vincula los rendimien

tos probables y los precios de oferta de la inversin. A medida que
P aumenta con las
Q invariables, las r deben disminuir para mante
ner la igualdad. Si suponem os que r
r
r2
r3 = . . . = Tn,
tendremos un polinomio de grado n en r, que <,:: n principio se puede
resolver para uno o ms r del orden de magnitud correcto. De no su
poner a las r iguales, estaremos entonces ante el complejo problema
adicional de establecer la estructura de trminos de las tasas de inte
rs, lo que implica ecuacione s adicionales. Si todas las
son iguales
y prosiguen al infinito, se aplicar entonces la simpleQ frmula de
capitalizaci n:
=

Q
T

J2.
P

(3 )

Dimensiona lmente, l a r es igual a la tasa de inters que aparece,

de manera explcita o implcita, en los contratos de prstamos.
En las frmulas 1 y 2 anteriores, el precio de oferta de los bienes
de capital de nueva produccin se expresa explcitamC' ute como una
funci n del ritmo de inversin. Adems, tenemos que

dPu> >
d([)

0 ..

(4)

todava, como las cuasi rentas Q dependen de la escasez de capi

tal, entonces, independtentemcnte de la condicin cclica

M s

Si aumenta la inversin en un cierto tipo de capital dur r1te algn periodo,

la eficiencia marginal de ese tipo de capital se reducir a medida que
aquella inversin aumente, en parte porque el rendimiento p robable baja
r segn suba la oferta de esa clase de capital, y en parte debido a que,
por regla gene ral, la presin sobre las facilidades para produt:ir ese tipo de
capital har que su precio de oferta sea mayor. . . As, pues, para cada cla
se de capital podemos trazar una curva q ue muestre la proporcin en que
habrn de aumentar las inversiones de la misma durante el periodo, para
que su eficiencia marginal b;0e a determinada cifra. Podemos despu:s :m
mar estas curvas de todas l as clases diferentes de capital. . . Denominare
mos a esto la curva de la demanda de inversin; o inversamente, la curva
de eficacia m arginal del capital. [ TG, pp. 1 25- 1 26 . }

Ms todava, " l a tasa de inversin sera npuj ada hasta quel

punto de la curva de demanda de inversin en qu e la eficiencia marg i
nal del capital en general sea igual a l a tasa d e inters de mercado"
{ TG, p. 126 ).
As, Keynes traza una curva de pendien!r ne gativa, para usarla en
la vinculacin de la tasa de inters detern unad a en los mercados fi
nancieros con el ritmo de inversin, combinando lo,s probables renrti
mientos decrecientes con la acumulacin y con un precio de ofe ' :1
creciente de la produccin de bienes de capital. Puede haber confu t :
dido l a influencia de las distintas existencias d e bienes de capital co 1 ;
la influencia de las distintas tasas de pn ' ! uccin de esos bienes.
Aquella curva de pendiente negati:va llev a Kr7nes a uria idea err
nea: "tamp.,co hay una diferencia S I > - . ancial entre mi curva de la efi
ciencia marginal del capital o de la .:; cmanda de inversin y la curva
de demanda de capital en que pensaban algunos de los escritores cl

1 10

sics" ( TG, p. 160). Ms todav:a, identificando la tasa cl.e descuento

denvda en las frmulas 1 y 2 con la tasa de inters sobre activos fi
nancieros, ese concepto engaoso llev a Keynes a la afirmacin fcil
mente malentendida de que: "La creacin de riqueza nueva depende
completamente de que su rendimiento probable alcance el nivel esta
blecido por ;a tasa corriente de inters" ( TG, p p. 189-190).
_
L eeccw
e ese _ concepto por parte de Keynes condujo tanto a
una Is1stencm mdebida
en la tasa de inters, que para l siempre fue
n atnm.to d e: los prstamos en dinero, como a una aceptacin dema
Siado pida del planteamiento de que la curva de eficiencia marginal
del cp1tal no er esencialmente distinta de las curvas de inversin con
pendiente negativa que trazaban los economistas clsicos.
Inmediatam nte despu del pasaje antes citado, en que se deriva
_ margmal del capital ( TG, pp. 125-126), Keynes
la c': r:',?- de efiCiencia

escnbo:
Esto puede expresarse tambin como sigue: Si Q. es el rendimiento proba

ble de un activo e ? el tie po r, y d es el valor presente de f 1 al plazo de

_
r nos a a tasa corrzente de znters, 'E Q.d, es el precio de demanda de la inver
_
wn;
!, esta se llevar hasta que 'E Qrdr sea igual al precio de oferta de la

mverswn en la form a que se ha d efinido antes. Si, por el con trario, E Q.d,
.
es m:nor que el precio de oferta, no habr inversin corriente en el bien
considerado. ( 7G, p. 126.]

Aun cuando este planteamiento vaya por el camino correcto ' contiene
un aL?bi edad, pues no puede quedar si dr representa el factor de
cap1talizacwn para todos los activos o slo para el activo especfico que
pro?uce los Q esperados en particular. Sin embargo, es un modo alter
nativo para la ?eterminacin de la demanda de bienes de capital de
, se enfoca en la capitalizacin de los rendimientos
nueva produccwn;
probables. De interpretarse correctamente, da cabida explcita a cl. o s
fa:tores atenuantes entre la productividad y la inversin siendo el
pne r_: la variabilidad en los rendimientos probables y el egunc-!o la
v;Iabilidad d<=: la relacn entre el valor presente, o tasa de capitaliza
cwn, dr de l a Cita antenor, y la tasa de inters del mercado para prs
_
tamos e dmero.
La frmula de la capitalizacin representa un for
mato ma natural, para la introduccin de la incertidumbre y la
_
preerenc:a por el nesgo
de los dueos de activos en la determinacirt
de mverswnes, que la grfica de eficiencia marginal, vinculada de
.
_
_
manera dem smdo
mformal
tanto por Keynes como por sus intrpre
tes a las fu cwnes de inversin basadas en la productividad de la an
_ teona convencional.
tenor
C uando Keynes emprendi-hacer breves exposiciones sobr,; el con-

111

LA TEORA DE LA INVERSIN

LA TEORA DE LA INVERSIN

de
tenido de la Teora general luego d e s u aparici n, destac el precio
los bienes de capital . Hay
una tendencia a cambiar, en equilibrio, Jos bienes de capital a valores pro
porcionales a sus eficiencias marginales en trminos de una unidad co
mn. Vale decir que, si r es la tasa de inters en dinero (esto es,

constituye

la eficiencia marginal del dinero en trminos de s mismo) e y es la eficien

u n bien de capital A en trminos d e dinero, entonces A

se cambiar en trminos de dinero a un precio al que haga que y = r. 2

cia marg i n al d e

Keynes prosigue sealando que:

Si el precio de demanda de nuestro bien de capital A determinado de ese

modo no es menor que sus cost< ' de sustitucion, se produc ir una nueva
inversin en

A. .

As, el sistema de p recios resul tan-ce de la relacin entre

la eficiencia marginal de distintos bienes de capital, incluso el dinero, me

dida en trminos de una unidad comn, determina la tasa de inversin
3
agrcgacla.

da
Pasaje este cJ ' 'l.de Keynes dice claramente que el precio de deman
sus
de
zacin
capitali
la
de un bien d e: capital particular depend e de
an est
rendim ientos, nuestras Q anterio res. Sin embargo, Keynes
Primer o
cionaL
conven
inters
de
tasa
la
de
ologa
atado a la termin

asignan
traduce los rendim ientos a una tasa de rendim iento interna ;
que
lo
te,
obstan
No
.
.do presum iblemente un precio al bien de capital
asig
tiene que determinar es el precio de deman da y resulta confus o
su

inar
determ
luego
para
capital
de
bien
al
nar primero un precio
rendim iento en trmino s de dinero.
un
La capitalizacin de los rendim ientos probables para generar
natural
ms
manera
una
es
precio de deman da de biens de capital
los pro
que la curva de eficienc ia marginal del capital , para enfo car
las Q
blemas de la inversi n fluctua nte; un enfoqu e directo median te
enfo
n
u
que
y los factore s de capitalizacin especficos es ms preciso
lai> Q
nada,
que
Antes
s.
relativa
que median te eficiencias margin ales
segun
En
tivo.
alterna
e
enfoqu
el
en
ocurre
no estn inmers as, como
n, que
do lugar, se considera explcit amente el factor de cap italizac i
o
mercad
del
puede tener una relaci n variable con la tasa de inters
os
asignad
valores
tes
diferen
sobre prstam os seguro s, a causa de los
mercad o
a a liquide z. Ms todava, dos precios determinados por el
las Q; el
de
izado
capital
valor
al
lentes
equiva
ente
son dimens ionalm
de capi
precio de mercado para los. artcul os en la existen cia de bienes
tal y el precio de los valo res, de las accione s.
2 Thid. , p. 419-.
3

/!:id.

1 12

Los precios de las acciones afectan la eficienci'a marginal del capi

tal, pues "una cotizacin alta para los valores existentes supone un
aumento en la eficiencia marginal de la clase correspondiente de capi
tal" ( TG, p. 138, nota 2 ). De una manera ms directa, los precios de
las acciones, aunados al valor de mercado de las deudas, nos dan una
evaluacin de mercado de los paquetes de bienes de capital reunidos
en una empresa. Si la evaluacin de mercado es eleva(ia con respecto
al precio de oferta de los bienes de nueva produccin, presumible
mente se elevar entonces el ritmo de inversin en esos bienes. As,
en el enfoque de la capitalizacin el precio de mercado de las acciones
se puede integrar con gran facilidad en el anlisis; cuanto m_ayor sea
la evaluacin de acciones en el mercado para una tasa de i nters y una
serie de rendimientos dadas, mayor ser el factor de capitalizacin so
bre rendimientos probables.
En la teora de inversin, la relacin fundamental es el precio de
demanda de los bienes de capital deterf; 1 nado por la capitalizacin
de los rendimientos probables. Supongamos ahora qu.e los rendimien
tos probables, las Q, de un bien de capital no cambien durante el ejer
cicio diagramtico siguiente (diagrama 5.1; este diagrama es un recur
so explicativo; no se ha abandonado la posicin fundamental del
argumento segn la cual esos rendimientos fluctan).
Con rendimientos probables dados, las Q, el precio de demanda
de un bien de inversin represen tativo est dado por el precio de la
existencia PK1 de esos bienes de capital. Lo cual se puede expresar
como PK, = C;(Q) cuando C; es el factor de capitalizacin, lo que
Keynes identificaba como "el valor presente de f1 a plazo" ( TG, p.
126). En el diagrama 5 . 1, la funcin de PK, es una lnea recta en C;;
si C; = C;o, entonces el precio de ese bien de capital es PK10 Caso
este en que el factor de capitalizaci n es especfico para el Q; particu
lar. De haber un mercado de capital perfecto, de suerte que rlS recur
sos financieros para inversin estn disponibles d manera ilimitada,
en condiciones independientes ci d volumen tomado, y si esas condi
ciones son congruentes con la tasa de capitalizacin C;0, entonces la
produccin del bien de inversin se llevar al punto en que su precio
de oferta, PI10 , sea igual al precio de demanda, PK,, es decir, se pro
ducir h de inversin.
La pregunta ahora es qu determina la tasa de capitalizacin.
Para esta parte de nuestro argumento supondremos que la tasa de in
ters para prstamos en dinero -el precio del dinero de hoy en trmi
nos del dinero a plazo- est dada. Por tanto sabemos que si los ren
dimientos p robables fueran compromisos de pago de efectivo
contractuales por prstamos en dinero, el precio de ese contrato sera
entonces Pr = C1(CC), donde C1 es la tasa ci capitalizacin para
.

..

1 13

LA TEORA DE LA I NVERSIN

LA TEORA DE LA INVERSIN
Px,

"'
"'

[
:o Px,.

- - - - - - -

<U
-o
o
.

------- ci
C;.o

relacin d e capitalizacin

P. .

- - - - - - - -

L-------'L---- 1
Iw
inversin

DIAGRAMA 5 . 1 Precio dt los bienes de capital y de la inv1 .1 in

prstamos en dinero y ce es el compromiso de pago de efectivo

contractual.4
La relacin entre C; y C depende de las evaluaciones d :.:l me rcado
de la seguridad de poseer derechos a un compromiso de efecti ....fo con
tractual cierto y protegido, ce, comparada con la de poseerlos a un
rendimiento de mercado incierto y fluctuante, Q El precio del instru
mento con pagos de efectivo con tractuales reflej a tanto la seguridad
debida a.los flujos de efectivo conocidos sobre la deuda corno la liqui
dez debida a la negociabilidad relativa de la deuda en comparacin

con un bien de capital.

Si definirnos uh estado de incertidumbre como la apreciacin d;:
que hay contingencias, j unto con una evaluacin de los resultados al
ternativos, entonces, para una situacin de incertidumbre determina
da, podernos escribir que C = .tCL, la tasa de capitalizacin de los
bienes de capital es cierta relacin, O < .t < 1, de la tasa de cp.pitali
zacin sobre prstamos e:n dinero.
De ese modo, si en el diagrama 5 . 2 sustituimos a C por C a lo lar
go del eje de las x, entre la tasa de inters en. dinero y el precio de
los bienes de capital, el precio de stos con respecto al precio de las
deudas estar .condicionado al estado de incertidumbre dado por .L.
A medida que cambie .t, girar la lnea de PK: un incremento dt;: .t,
4 En el captulo IV hablamos de los tres atributos .de los actiYos, a los que llarna
mos: q, el rendimiento; e, los costos de almacenamiento; y l, el rendimiento de liquidez
implcito.. La tasa de capitalizacin para prstamos monetarios se de ornina C, , para
indicar que el rendimiento de esos activos incluye algm1s rendimien1 0s de liquidez im
plcitos aunque, si el nico rendimiento fuera la liquidez, el pago de eectivo contrdC
tual sera entonces un dlar por dlar d precio corrit;nre.

lH

LA TEORA DE LA INVERSIN

d i sminucin del estado de i.ncertidumbre; po'r decirlo as, har gi

de PK en el sentido contrario a las manecillas del reloj, ele
vando el precio de los bienes de capital con respecto al precio de las
de udas. Otro modo de expresar lo anterior sera decir que el valor de
las deu das y de los bienes de capital depende del valor asignado a la
liquidez de un bien, los flujos de efectivo implcitos, !, de los que se
habl con anterioridad. S i los bienes de capital incorporan menos li
quidez que las deudas, y si disminuye el valor de la liquidez, el precio
de los bienes de capital se elevar entonces tanto respecto del dinero
como de las deudas.

corno la tasa de inters ha bajado a cierto nivel, la prcen: n c i a

la liquidez p u ed a volverse vi rtualm ente absoluta e n el sent:do d e que
casi Lodos prefierdn ele c t ivo a conservar una deu da que da una tasa de in
ters tan baja. [ TG, p: 185 . ]

tan pronto

una

poz

rar la l nea

Pasado cierto punto, el auinento de la relacin de dinero a prstamos

en- dinero no reducir de manera apreciable la tasa de inters para es
tos prstamos. Por otra parte, para emprstitos iinancieros p rcticos:
la tasa de inters que ha de pagar el prestatario normal p u ede bajar ms
le n i amen te que ia tasa de inters pura, y puede no ser fact ible l l e varla a
un nivel inkriur a c i e r t a cift-a mn : . , ,a por los m t od os de la organizacin
bancaria y finan c i e ra existente. [ 7 G, p. 186.}

As, la. tasa de capitalizacin C sobre prstamos en dinero

funcin de la oferta de dinero, C = Q(Af), tal que
o[ Cl]
oAi

capitalizacin

de

1 15

LA TEORA DE LA INVERSIN

prstamos

DIAGRAMA 5 . 2 Preci de los bienes de capital

Si consideramos la determinacin de la tasa de inters para prsta

mos en dinero, es clara la posicin de Keynes:
la tasa corriente de inters . . . no depende. . . de la fuerza del deseo de
guardar riqueza, sino de la potencia de los deseos de conservara en forma
iquida o no lquida, respectivamente, junto con la magnitud la oferta de ri
queza en una de esasformas en relacin con la oferta de la misma en la otra. . . [ TG;
p. 190; cursivas del autor] .

De tal suerte, la tasa de inters para una oferta fija de prstamos en

d inero (contratos vigentes) variar en relac'in inversa a la oferta de
din,ero, rriientras que la tasa de capitalizacin lo har en relacin di
recta con esa misma oferta.
Ms todava, Keynes sostiene que el efecto de la oferta de dinero
sobre la tasa de inters para prstamos en dinero disminuye gradual
mente a medida que disminuye la relacin de prstamos en dinero a
dinero. En principio, la tasa de inters sobre prstamos en dinero
puede baj ar tanto que los aumentos ulterores en la oferta de dinero
no la reduzcan de manera efectiva:

> O,

Gi

lli-"

00

es

una

es algn nmerodinito.

D e esa suerte, con un estado de preferencia por la liquidez dado

que determine C y con un diferencial dado entre la tasa de capitaliza
cin aplicable a un bien de capital y la aplicable a prstamos en dine
ro , que tambin refleja el estado de preferencia por la liquidez , un
rendimiento probable dado sobre un bien de capital Qj se tran sforma
r en una funcin que vincula el precio de demanda de ese bien de
capital con el volumen de dinero . Esa funcin ser tal que

Esto es, ese precio de demanda de bienes aumentar a medida que

aumente el volumen de dii).ero, ese precio d e demanda aumentar. a
una tasa decreciente medida que aumente la oferta de dinero, y
para cu1.lquier serie de Q probable:: hay un mximo finito del precio
de un bien de capital que se puede alcanzar mediante t1 aumento de
la oferta de dinero.
De ese n1odo, .

para cualquier bien de capital particular. Relacin esta que incluye

u!m. relacin entre una tasa de inters pura y e l volumen de dinero,
adems de un diferen cial particular entre la tasa de capitalizacin que

1 16

LA TEORA DE LA INVERSIN

LA TEORA DE LA INVERSIN

implica una tasa de inters plra y la tasa de dtpitalizacin sobre el

bien de capital p;:rticular K. Ese diferencial refleja tanto el estado de
incertidumbre respecto de las Q esperadas como del valor de liquidez
asignado al bien K;. No hay demasiado riesgo en suponer que esos
atributos de incertidum bre y liquidez de los bienes de capital mues
tran tendencia a permanecer en una relacin un tanto fija entre los
diversos tipos de bienes de capital, o que, si la relacin cambia en un
ciclo econmico, los cambios se producen en relacin predecible de
uno respecto al otro. As, del argumento de que el precio de un bien
de capital particular depende de las cuasi rentas que reciba y del volu
men de dinero, podemos desplazarnos al planteamiento de que el ni
vel de precios de los bienes de capital depende de las pro bables cuasi
rentas agregadas y del volumen de dinero. En el diagrama 5 : 3 vincu
lamos el nivel de precios de los bienes de capital y el volumen de dinero de una manera que resulta coherente con la relacin entre el precio
de un bien de capital y el dinero.
El hecho fundamental acerca de esa funcin agregada PK (M,Q)
consite en que es inestable: "si nos vemos tentados de asegurar que
el dinero es el tnico qu e incita la actividad del sistema econmico,
debemos recordar que el vino se puede caer entre la copa y la boca"
(' TC, p. 1 56). C on base en nuestro argumento, la cada puede obede
cer: 1) al nexo entre el volumen de dinero y la tasa de inters sobre
prstamos en dinero; 2) al nexo entre la tasa de inters sobre prsta
mos en dinero y la tasa de capitalizacin sobre corrientes particulares
de rendimientos probables; 3) a l as fluctuaciones de los .rendimientos
probables debidas a cambios en las expectativas de largo plazo_
Como resultados d e esos deslizamient-os, hay situaciones en que el
dinero bieri puede marcar la pauta, en el sentido de que cambios mo
derados en la oferta de dinero producirn cambios moderados en la
inversin y por ende. en la demanda agregada; por otra parte, hay si- .
tuaciones en que la influencia de la oferta de d inero es mucho ms
atenuada. Las variaci nes en l os nexos y las fluctuaciones en el rendi
miento, probable muy bien pueden contrarrestar la influencia del di
nero.
As; Keynes explic por qu la inversin no estaba vinculada es
trechamente a los conceptos de funcin de produccin y por qu la
oferta de dinero era u n indicador errtico de rumbo para la inversin.
Aunque sugiri los diversos estados de la economa que se suceden
unos a otros de una manera irregular, constituyendo as el ciclo eco
nmico, nunca desarroll explcitamente una teora del auge y de la
crisis. Fue as porque, salvo por acotaciones y sugerencias, nunca ar
ticul ningn modelo -o ninguna expliccin- de cmo evoluciona
la estructura de pasivos de las empresas, de los bancos y de otras insti_

117

L------- f
dinero

'DIAGRAMA 5.3 Precio de los bienes de capital y del dinero

tuciones financieras y de cmo tiene lugar la generacin endgena de

dinero y de sustitutos del dinero.
LAS ESTRUCTURAS DE PASIVOS Y EL RITMO
DE INVERSIN DE UNA UNIDAD

Aunque Keynes no entr en detalles sobre el modo en que las finan

zas afectaban el comportamiento del sistema, subray que, en una
economa en que se pide y se da crdito, las finanzas cobrd.ban espe
cial importancia:
Dos tipos de riesgos que no han sido diferenciados por lo general, pero que
es importante distinguir, afectan el volumen de la inversin. El . primer
riesgo es el del empresario o prestatario, y surge de las dudas que el mismo
tiene respecto a la p c. sibilidad de obtener en realidad los rendimientos pro
bables que espera. Si un hombre aventura su propio dinero, ste es el nico
riesgo que importa.
Pero donde existe un sistema de prestar y tomar a prstamo, con lo que
quiero decir la concesin de crditos con un margen de garanta real o per
sonal, aparece un segundo tipo de- riesgo al que podremos llamar el riesgo
del prestamista. ste puede deberse al azar moral, es decir, incumplimien
to voluntario o cualquier otro medio, tal vez lcito, de eludir el cumpli
miento de la obligacin; o a la posible insuficiencia del margen de seguri
dad, es decir, incumplimiento involuntario a causa de una equivocacin
en las expectativas. [ 7G, p. 132.]

Los prstamos, las hipotecas, los bonos y l as acciones son l a mone-

118

d;;, q u e u l i l i Lan las ernprcsas, ciirecta o i n d i r ec ta m e n t e , luego de carn

b iarlo por dinero, para adquiri r b ienes de capi tal del nJercaclo o de
nu eva prod uccin (esto es, por inversin). A c am b io del r;o.ndimiento
probable, Q, por aadiduras a sus bienes de cap ital, las empresas que
se firianci:n de ese modo se comprometen a pagar, mediante contrato,
ce:, po r aadiduras a sus pasivos. Salvo cuando involucra acciones,
ese cornpromiso es con tractual, con penas por incumpl i m i ento; en
cuanto a las acciones, cualquier desviacin de los dividenJos respecto
de los esperados afectar los precios de los valores.
Cada adquisici n de bienes de capital, sea del mercado sea de la
nueva produccin de estos bienes, involucra cierto m argen de seguri
dad al financiarse de ese modo. De manera tpi ca, los bien es d e capital
adicionales se adquieren en parte con fondos propios y en parte con
fondos prestados o externos, siendo el capital derivado de nuevas ac
ciones uno de los tipos de fondos externos . Como se ha s u brayado con
anterioridad , la decisin especulativa fundamental que de b e tomar
una empresa es cmo fi nanciar el control sobre los bienes de capital
que necesita: cunto m ediante los propios recursos de la empresa y
cunto mediante recursos prestados. Esa decisin es una de las deter
minantes tamo del tamao de la empresa, medido por los bienes de
capital o por las ventas, como de la tasa de crecimiento de los bienes
de capital y de las ventas de la empresa.
Examinemos ahora el comportamiento financiero de una empresa
inversionista representativa.
Esa empresa espera para el periodo venidero prximo q u e sus ga
nancias brutas, descontando impuestos, pagos debidos sobre sus deu
das y dividendos para sus accionistas, sean (; Q es independiente del
ni':'el de ve rsin pz:opia de la e;n presa, aungue, afectando el in i.Teso,
la mverswn agregada afecte la Q agregada. Q es el financiamiento in. temo cuya disponibil idad espera la empresa para el periodo venidero.
Tambin suponemos que el precio de oferta del bie11 de ca,pital que
la empresa espera adquirir, P,, determinado por los productores de
bienes de capital, es indepen.diente de la cantidad comprada por esa
empresa; la empresa no es un c omprador tan importante de l >ienes
de capital para que su propia demanda afecte el p recio. Por tanto, el
volumen de inversin que se puede financiar internamente es
l; = Q/P; esto es, P,.J; = Q;; el financiamient; i_, 1 terno l irn itado es
una hiprbola rectangular en el plano (P,I) (Q -- Q en el d iagrama
5.4).
Segn el diagrama 5 . 4, si la empresa comprara I de inversin a P,
pod ra financiar internamente el vol umen total. Si la em presa compra
lt > I de inversin a P, P[ - Q ser entonces financi . , do con una
deuda: la em presa prometer pagar efectivo futu ro, en , , rma de di
versos flujos, CC, a cambio de p[ - Q de efectivo corriente. Pero

1 19

LA TEORA DE LA INVERSIN

LA TEORA DE LA INVERSIN

riesgo marginal del prest:.dor

L_

L------------------------------------- 1

__
__
__
__
__
__
__
__
__
__

inversin

DIAGRAMA 5.4 El comportamiento financiero de una empresa repTeser!tativc

hay una excepcin. La empresa puede tener exceso de efectivo co

rriente o de ttulos negociables , y usarlo para financiar esas adquisi
ciones. En un mundo de incertidumbre, hay razones vlidas para que
una empresa o una familia con deudas posea tambin dinero ocioqo
par
y otros activos financieros , esto es , otras deudas de la unidad. En
es
operacion
las
asla
mancieros
f
te, esa posicin de efectivo y activos
esos
Cuanrlo
mercado.
del
vicisitudes
las
de
empresa
la
de
normales
activos de efectivo disminuyen, se reduce la proteccin de la empresa.
Analticamente, la disminuci n de ese colchn de efectiVo es equiva
lente . a un aumento en las deudas; ambos ca111bos implican que ha
,;umentado la serie de eventos externos que pueden afectar seriaJ1le n
te la capacidad de la empresa para cumplir sus compromis9s o para
realizar s J s planes: ha disminuido el margen de seguridd.
La empresa capitaliza sus rendimientos probables, Q -entre los
que se incluyen dividendo s, intereses y otros pagos de efectivo sobre
adeudos, con exclusin de impuestos-- a una tasa K. sta asiga un
valor a la existencia de bienes de capital de la empresa, PK;" K; = K(Q),
que es independie nte de la estructura financiera de sta. La empresa
ta.mbin capitaliza sus compromis os de flujo de efectivo, ce, por
adeudos, dividendos , etc. En este argument?; suponemos que la tasa
de capitalizacin sobre deudas tambk n es J{ , aunque en realidad es
peramos que es;;t tasa de capitalizac ! i sobre deudas, ce, sea mayor
que la tasa sobre rendimien tos probables, Q Ocurre as porque par;
un prestatario los flujos de efectivo sobre deudas, ce, se consideran

!!

'1'
"'

1 20

LA TEORA DE LA INVERSIN

m ientras que son inciertos los flujos de efec'tivo Q provenientes

de los bienes de capital.
Para que se produzca la inversin, es necesario que PK, >
K(Qj)/K ;;;;:: P, que el p recio de una unidad de capital sea m ayor que
el pre io e una unidad de inversin o ijSual a ste., En ausecia de
,
fin anctamtento por deuda, tenemos que I = Qj0/P. Esta es l a I de in
versin en el diagrama 5. 4 .
Para que l a adquisicin de bienes de capital se financie mediante
ganancias retenidas, Qj, o mediante deuda, es necesario . que
_
'
K(Qj - CC) > O. En un mundo abstracto e hipottico, donde la ofer
ta de financiamiento para una em presa es infinitamente elstica, don
de todos los precios y todos los rendimientos probables son indepen
dientes de la propia escala de operacin de la empresa y en el que
nunca hacen i'rrupcin las realidades del riesgo y de la incertidumbre,
si los flujos de efectivo ce wbre adeudos necesarios para financiar l a
adquisicin d e una unidad d e capital son menores que los rendimien
tos probables, una emp resa con esas perspectivas querr entonces
comprar un volumen ilim itado -ms an , infinito- de bienes de
capital. Pero las prosaicas realidades en forma de riesgo del prestador
y del prestatario, por no hablar de l as posiciones mon oplicas y mo
n_opsnicas, h acen irrup cwn , de sue rte que aun cu;;tndo
K(Q - CC) > O , la empresa adquirir slo un volumen limitado de
bienes de capital.
El riesgo del prestatario tiene dos face ; as. Primero, en un mundo
de incertidumbre, en que pueden diferir los destinos de los diversos
bienes de capital y las diversas empresas, un empresario previsor de
riesgos diversificar sus operac iones. Lo cual significa, ms all
de cierto punto, que para el propietario de riqueza individual o para
la corporacin depe.nde de la cuanta de su riqueza, la tasa de capitali
zacin para cualquier tipo de bien de capital que haya de usarse en
algn ramo comercial particular disminuye a m edida que aumenta la
cantidad poseda. En se gundo lugar, como el prestatario considera
ciertos los flujos de efectivo por deudas ( CC) y como inciertos los ren
dimientos probable ' ( Q), aumertar la relacin de inversin financiada
mediante deuda dism inuye el margen de seguridad y de ese modo re
duce la tasa de capitaizacin que el deudor aplica a las Q
Por consigu iente, debido al riesgo riel prestatario, el p recio de de- .
m anda para bienes de capital "cae l ej os" de PK, y cabe esperar que
esa cada sea ms precipitada cuanto mayores sean el compromiso
para ese tipo particul ar de bienes de capital y la razn de fondos que
se tomen prestados. N 9 rmalmente, el alejamiento .o currir en algn
punto a la derecha de I, el volumen de inver.sin que se puede finan
ciar internamente, pero bien puede producirse a su izquierda. Esto
ocu rrir si se manifiesta el criterio de que el compromiso heredado

para ese tipo d e capital e s excesivo, d e modo que prevale ce cierto de

seo por d iversificar o desinvertir, o bien de que el balance heredado
contiene demasiada deuda. Esos "nuevos" criterios pueden surgir
como resultados de l os acaecimientos. Tambin pueden surgir crite
rios simtricos que favorezcan una m ayor especializacin y un mayor
endeudamiento.
El riesgo del p restatario es subjetivo; nunca aparece en los contra
tos que se firman. Es el punto focal de los "estertores" de la incerti
dumbre y de la "sorpresa" de una situacin muy favorable.
El riesgo del prestador s aparece e n los contratos firmados. Al apli
carse a una empresa determinada, para cualquier conjunto de condi
ciones del m ercado, el riesgo del prestador cobra forma de mayores
exigencias de fluj o de efectivo en la contratacin de deudas, a m edida
que aumenta la relacin de deuda a activos totales. El riesgo del pres
tador aparece en los contratos de financiamiento bajo diversas for
mas: las tasas de inters mayores, los plazos de vencimiento menores,
la exigencia de comprometrr .en gaanta colateral bienes especficus,
adems de J as restricciones al ' pago de dividendos y a la concesin de
nuevos prstamos, son algunas de ellas. El riesgo del prestador au
_.menta con el aumento de la relacin de deuda a financiamiento de
valores o en la relacin de flujos de efectivo comprometidos a pwba
bles flujos de efectivo totales.
En un sentido significativo, el precio de oferta corriente de un bien
de capital para un p robable comprador determinado no es el precio
por unid;o.d al que se comp.ra. El precio de oferta es aquel al que un
productor -o un propietario- ofrece vender el bien de capital ms
un valor capitalizado del exceso de compo misos de flujos de e fectivo
en el contrato financiero por encima de los compromisos que habran
sido impl citos si la inversin se hubiera financiado internamente. Esa
"aadidura" es el valor capitalizado de la recproca de seguro. Cuanto
mayor sea la ve.ntaja que use una unidad i nversionista, esto es, o ; :mto
m ayor sea la relacin de deuda a fin,anci<v niento interno, m ayores se
rn esos compromisos de fluj o de e fectivo contractuales en exceso. De
ese modo, l a curva P1 efectiva muestra una discontinuidad e n el volu
men de inve rsin I que p uede financiarse internamente. Luego de ha
ber algn volumen p ositivo de financiamiento por deuda, se puede es
perar que la curva P empiece a elevarse y luego que se eleve en
proporcin creciente. l\1s todava, a medida que aumenta la razn
de la deuda contractual, toda la deuda emitida por la unidad habr
de conformarse, tras su refi nancian1iento, al contrato marginal; as,
con un desfasamiento, una urva marginal a la curva de oferta ascen
dente, el equivalente de una crva " mono ._,nica", se vuelve la apro
piada relacin determinante de decisin que incorpora el riesgo del
prestador.

cienos.

. 1
' 1
1
1

121

LA TEORA DE LA INVERSIN

1 22

LA TEORA DE LA INVERSIN

El hecho fu :ad an-tental

ac e r c a

LA TEORA DE

de 1 os riesgos del d e udor y d el presla

dor es que ellos reflej a n eval uaci o n es subj etivas . Dos . empresarios,
c on front ad o s con i.dnti ciS circun stancias o bj e t i vas pero con d istinto

temperam ento, consid eraran

el riesgo del prestatario de rnanera muy

distinta: .m i entras u n responsable de la toma d e decision es invertir,

por ej emplo,

h,

otro querr invertir ms o se con ten tar con menos.

Los riesgos del presmdor dan hgar

patrones observables de

tasas

de

prstam'Os . como aquellos que aparecen e n las "clasificaciones" asig

nadas a la de ud a mu ndial y corporativa por diversos servicios o las

p ri m as que las empresas deben pagar a los bancos por encima de la

tasa pn:: ferenciai. En cual quier mom P.nto, "el n1ercado" pa rece operc..r

con cierto. con senso acerca del grado e n q u e las o peraciones se pueden

financiar por deuda, con una clasificacin part i c u l a r, pero ese consen

so puede ampliarse o m odificarse : tanto la rel a cin aceptable co m o

l a relacin real de deuda

valores varan de m anera sistemtica d u

rante l a s oscija:c iones de l o s ciclos econmicos m s prolongados.

La interseccin de la cu rva de demanda, que toma e n cuenta el

riesgo del prestatario, y de la curva de la oferta, aju stada al riesgo del

prestador, determiT1a la escala de inversin. En el diagra m a 5 .4- , con

una interseccin en D 1 de esas cunras de oferta y ele demanda q u e in

corporan los riesgos del prestatario y del prestador, la inversin ser

un precio P por u n idad de bienes

de

cap i t aL Del gasto de inver

sin total de OP Pr ' [ , OA A /1 se financiar internamente y A PP ' A

s e financiar mediante d e u da .

De los rendimientos probables por unidad de capital, los- adeudos

contrado s d an por resultado compromisos de fluj p de efe ctivo pro

porcionales

A C//E , y los dueos de valores esperan recibir flujos

de efectivo proporcio nales a (IA 1 + CEr)/l E .

Luego d e i ntegrar l o s bienes d e capital a l proceso de produccin

d e la empresa y en caso de que esos bienes arroj e n las

Q previstas,

se valu arn entonces en PK los bienes de capitai 0/ a una tasa de capi

talizacin

K. Sn valor

total ser OPKE] ; el inve rsionista lograr una

ganancia d e capital. Las deudas, ms seguras ahora, . generarn u n

flujo d e efectivo proporcional a A 1 C , pero se capitalizacin a una 'tasa

de inters m en o r que en un principio, pues -se h abr demostrado que

la prima por riesgo del p.r estador era excesiva. C orn o resultado, tam

bin los posfr'dores de b onos obtendrn una ganancia de capitaL El

tador" no ton1a en

c u enra

fru t a l: ambas prtes.

LA

1 23

INVERSIN

las gan a n c i as ci c:a p i r a.l ele que p u e d e n d i s

Ei ritmo de inversin es ::;unlcUTlente se n s i b le

a eso:; ries g os dei de u

curvas se alejan fu ertemente del valo r c api
taliz'ado de las Q y suben abruptamente en relacin con el precio de

dor

del prestador.

S i las

los bienes d e inversin, l a inversin estar fina.ciada sobre todo

inler

namente; si las curvas son poco m a radas n1s q u e pron u n ciad a s , el

financiamiento de la i nve rs i n tend ra m u cho mayor peso.

C ad a periodo hereda del pasado tanto una estructura d e pasivos
corno un conj unto d e bienes de capital. Si las repercusiones de la ex

periencia en l as preferencias y la.s expecta ti va s s o n tales q u -.: dism i n u

yen l o s rie s gos d el deudor y d e i p r es t ad o r, d e suerte ': u e s e e m p rende
una inversin [z > ] para una Q determ i nada (como se nm estra en el
diagrama 5 . 5), entonces deber ocurrir u n ca mbio equivalent e en la

relacin aceptable d e deuda a valores para la existencia d e bienes de

capital qe p o.see la unidad . Lo cual revelar u n a gran d o si s d e capa
cidad para fi nanciar la inversin pidiendo prestado con bas e en l a pro
piedad de la existencia de bienes de capital heredada. Es deci r que.

para la existencia de bienes d e capital en posesin de ias emp resas,

.
l a relacin de CC, efe c ti vo pagaderu por deud as, a (, los flUJOS de
nu.evos
efectivo brutos descmtando impuestos, ser reducida segn
estndares. El peso del financiamiento de la inversin sobre los rendi
mientos esperados p u ede ser sum amente cons iderable durante un pe
riodo de aversin al riesgo decreciente, p o rque la reval u a ci n del

ca

p i ta! reve l a la capaci dad de endeuda miento.

S i una d isminucin de fa aversin al riesgo afecta a familias que
posean acciones de la m i sma manera en qu afecta a adm inistrad ores
y a banqueros, quienes efectan los cambios e n las relaciones d e del

da aceptables respecto a la inversin y los bienes de capital, l as faml

lias. estarn entonces ms dispuestas a recu rrir a u n may; " endeuda
miento para poseer acciones y los banqueros estarn m s d ispuest c: s
a fin anciar e sas compras "marginales" de acciones. Lo cual conduc i

r a un aumento e n los p recios d e las acciones. Keynes interpre t que

ese aumento en el orecio de mercado d e los valores i m pl i cab " u n
aumento en la efici;ncia marginal de l a clase correspond ie nte d e capi
p. 138, nota 2 ) , que seg.n la term inologa empleada a'lu
tal"

( TG,

eleva. PK para las

p restador y del riesgo del dedor como factores que limitan la inver

Q d adas.
.
Keynes seal: "Durante un auge, el clculo popular d e l a magn;
tud de ambos riesgos, el del prestamista y el del prestatari o, puede 1le
p. 133). Ello i m pl i
gar a ser inusitac;!o e impn.:dentem ente bajo"
ca que, durante un auge, la relacin de finan ciam i.ento por deuda a

r a una revaluatin del capital tanto para el deudor como para el

corp orat iva.

valor de la inversin inicial

(igual a OAA / ) de los propietarios de

ms CPKEi C1 . L o cual debe n:: f lejarse e n el precio

valores ser OAA /1

que esas acciones alcncen en l a bolsa, La existencia del riesgo del

sin asegura que la operacin exitosa de los bienes de capital conduci

prestador. El proverbio shakespeareano: . " No seas ni deudor ni pres-

( TG,

invers i 6 n disminuye: as l o indican los datos d i sponibles sobre deuda

'/

LA TEORA DE LA INVERSIN

1 24

LA TEORA.DE LA INVERSIN

1 25

Px, P

"El

'5.

"0

::

:E

1l
..,

-o
o

0..

'5.

Px-------------------------,-----------.....,.

<d
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..,
"O
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..,

riesgo marginal
.
1 - ...,
..._
1 / del prestador
1 1
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' 1 1'
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1

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1

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J2

riesgo del deudor

"'
"O
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P -P------:P--:- ,
1
1

]
inversin

"'
e
....

1
1
1 Q fondos internos

riesgo del
prestador

"El

0..

DIAGRAMA 5 . 5 Sensibilidad de la inversin a las estirr.wciones de riesgos

LA INVERSIN AGREGADA

El argumento anteri_or se ha planteado para una empresa o una fami

lia hipotticas. Para hacer ese _argumento extensivo a la economa, es
necesario agregar. Del anlisis anterior retenemos la proposicin de
que, con una existencia dada de bienes de capital, las preferencias de
cartera producen, para los bienes de capital en general, una relacin
de precio de mercado-oferta de d inero tal que el precio de mercado
de un bien de capital se vincula posiLivo.u-:ente al volumen de dinero.
Esa funcin, Px = PK(M,Q), ha incorporado en s los tres "desliza
mientos" identificados por Keynes: entre el dinero y la tasa de inters
sobre deudas; entre la tasa de inters sobre deudas y la eficiencia
marginal del capital, esto es, los factores de capitalizacin para bienes
de capital; y entre la eficiencia marginal del capital y el rendimiento
probable sopre bienes de capital. Dado el volumen de dinero, esa rela
cin determina un precio de demanda para los bienes de inversin.
La curva de demanda para bienes de capital tiene pendiente positiva
con respecto a la oferta de dinero.
El diagrama 5.6 muestra la relacin entre la inversin agregada y
el financiamiento . La curva de oferta de bienes de inversin es una
funcin ascendente del volumen de inversin. Los fondos internos
previstos estn dados por J..) . La interseccin de P L y PK B--el pre
cio de oferta de los bienes de inversin condtcionado al riesgo de. pres
tador de los banqueros y el precio de demanda de esos bienes de in-

dinero

DIAGRAIVlA 5.6 Inversin agregada }' financiamiento

1,

inversin

vers10n condicionado al riesgo . de deudor de las empresas-

determina el ritmo de inversin reaL Del volumen total gastado en in
versin (OBB 1 l ), OAA ] son fondos internos previstos y ABBv1 son
fondos prestados esperados.
Supongamos que, para la inversin de ] , el plan de financiamiento
se haya basado en l as ganancias cuya obtencin previeron la.s empre
sas si el ingreso agregado fuera suficiente para financiar una -inversin
agregada de f. En realidad, la inversin agregada es ] y, en la. medida
en que ese exceso de inversin conduzca a un ingreso agregado mayor
que el previsto, tambin conducir a un flujo de fondos internos de
Q(Ir), que es mayor -de lo previsto. Como resultado, tras o currir lo an
terior, los flujos de efectivo internos son tales que OAA rlr de la inver
sin se financia internamente y ABBrA t financia !le manera exter
na. En el caso ejemplificado, el mejoramiento de las ganancias
logradas reduce en parte el financiamiento de inversiones por deuda
planeado por las empresas y al mismo :tiempo refuerza la disposicin
de stas y de los banqueros a financiar mediante adeudos nuevos au
mentos en inversin. El propsito de financiamiento no usado se
guarda y queda :disponible para financiar inversin futu ra. Adems,
como las cargas de la deuda son menores que las previstas, las ganan
cias de las acciones son mayores. Los precios de los valores
respondern favorablemente a esos incrementos en el flujo de fondos
internos.
Hemos planteado una manera de considerar la inversin, de acuer
do con la cual el "clculo popular" del riesgo del prestador y del dl :.:t-

LA

1 26

TEORA DE

LA

INVERSIN

dor. reco nocid a m ent e i n l u idq po!' el

economa, acta

corn o

LA

TEORA

DE LA

INVERSIN

1:.2 7

ftmcionainiento pas2.do Je la
ritrno de inversin v

regulador irllnediato del

por ende de ia economa. Siempre que la disposir::i n al fnanciamien

p or d e u da aumente y se lleve a la prctica, segn se m uestra en el

d1agrama

5 . .5 ,

aumenta l a relacin obj etiva d e

CC a Q A m edid a que
Q y luego de deducir impuestos
las ganancias brutas empe zarn a cre

r n
J as 1..L au mentan con respecto a las

Y pagos de
cer rnenos

to.

C omo

e fec t i vo

por pasivos,

rpidarnente que el ritmo de inversin y de e n deudamien

p restadores y deudores b uscan nuevos modos de financiar.

l a invers i n, al margen ios deudores acudirn cada vez ms a fu entes

de fon d os qut' '-'a l an la liquide; an m s alto. es dec i r,

aumen tarn

! as cond iciones contra c t u ales de las deudas. Lo cual irnplica que las

d e e fectivo por deudas en el corto plazo puedan superar

necki ades
.

el efectivo qu e generen las

El

hecho

ral eza de cono plazo de muchas d e u das

obedece sobre todo a la natu

en pe;iodos de au ge que exi

'
g n 1 pago dei princ ipal a u n ritmo ms rpido del q u e r ennite el
?
e1ect vo generado por la operacin subyace nte . L a s tmidades que usan
:
ese t i po de deuda n e i. esitan refinanci a r sus ad e ud os a m e d i d a que

vencen

s u s co n t ratos .

T-!n o. .\:ez i n iciado, ur <:>.\.; ge tiene una vida precaria. Depende de la

;
reallzacwn de expectati\ras op tim istas sobre rendimientos, para que

las ganancias de capital aumenten tanto para los inversionistas en

deudas y ac c i ones corno para los inversionistas en bien es de capital.

For una multitud de causas posi bles -aumento d e salarios o de cosws

de prod uccin, retroalin:entaciones de tasas ele inters crecientes al

valor de deuda previa de largo plazo, elevado cost de rembolso de

deuda a terim -, un gr:a n n mero de unidades se pueden ver obliga

:
mtsmo tJ.empo a J m:entar reu n i r efectivo aprovechando la liq ui

das al

dez que supues tamente tienen algunos de sus activos, esto es, tratn

do de vender activos "lqu idos". Ms todava, para algunas unidades

puede lle gar a ser tan pesada la carga de la deuda en forma de com

pomisos de e ectivo que se vean o bligadas a vender o a comprometer

bienes de capital para conseguir efectivo con el cual satisfacer co m
promisos por adeudos.

T
.wo
antenor pue d e ocurnr tanto a en1presas comunes coh1 o a org-a

nizaciones financieras.

Los activos son lquidos mientras no haya p reponderancia de los

ve
edores sobre los com p radores. e u a ndo la necesidad de lograr p"o
.
.
_
SiCIOn ven d1endo act1vos
es m u y general izada, a menos que exista el

apoyo de un a

plio mercado de reserva, como un banco central pre

vtsor, los precws de los activos p u eden desplomarse abruptamente.

C u ando caen los pre cios de los activos --.incluso de las acciones-,
.
tambin cae la corre.spondiente eficiencia marginal o el correspon
diente precio de dem anda de los b i e , '.:s d

capital .

r a u n a crisi s "
E n el d i a grarn a .5 . 7 s e rn.uestra l a situaci n posterio
o d :c ::::<:>.blr:: .
arnient
er.deud
de
a
r
tu
c
u
r
t
s
e
a
i
a u n a reconsi deraci n de
Lj enes de
d
los
de
o
rca
e
m
ele
precio
el
nero,
i
d
de
ll-10
y
C on PK(A1,Q)
fi nancia
un
posible
capital es lo suficien tement e elevado para que sea
e h ::1
recient
ncia
experie
la
miento positivo por deuda.. Sin em bargo,
manera
tal
de
riesgo
su
ren
conside
les
.
i<'!
hecho que los deu.tlor es potenc
si la adm inis tra
que sio se desee Olt de inversi n. o cual ocurrir
las (;Strucnn-as d e
cin empiez a a conside rar demasi ado arriesg adas
n conserv ado
cturaci
endeur lmnient o. S:: querr entonce s u n a .:eestru
tos, Q se
previs
s
interno
fondos
los
de
,
ra del balance; por ejemplo
usmn para
e
s
z
ltBtBzX
que
s
mientra
rsin,
i:;ve
en
. gestar n OBBtlt
esa situaci n, si el
cancela r deuda o adquiri r activos fin anciero s. E n
s de Q necesitaran
previsto
s
ingreso que generaran los fondos interno
interno s logrado s
dos
fon
los
lt,
de
de inversin agregada por encima
d o de los ba
desea
iento
mejoram
El
.
revistos
p
los
que
s
seran menore
un p ro c eso deflac i o .
lances no podr. lograrse y podra desenca denarse

.
nario de ingreso y d euda recurre nte.
bienes de capi
Si PKz es la relacin que determ ina el precio de Jus
para cancelar
usar
e
s
s
previsto
s
interno
ndos
fo
tal, l a totalida d de los
se ha trazado , la
deuda o para adquiri r activos financi eros. Tal como
el grupo d e
En
PI.
m'xim a PK2(M, Q) es menor qu la mnima
c o nstituye
sre
.
n
inversi
de
diagramas u sado para explica r l a relacin
la polfti
de
cia
impoten
La
liquidez
la
de
.
trampa
una ilustrac in de la
i n te rs. sobre
de
!a
tasa
que
exige
no
aqu
tada
presen
ria
ca moneta
t a l a oerta d e di
deuda pblica perman ezca .constan te cuando aumen
s obre activos
inters
de
tasa
nero. &gtin se muestra, . aun cuando la
la tasa d e
dinero,
de
erta
ot
la
ar
aument
al
financi eros siga baj ando
baj ar l o su
o
n
puede
n

inversi
e
d
bienes
los
a
a
aplicad
capitali zacin
ficiente para inducir la inversi n .

INESTABILIDAD FINANC IERA Y RITMO DE INVERSIN

'

yo, si no es que para estimularl o , y de la voluntad de las familias de

tener esas acciones a precios revaluados e incluso en revaluacin.
Cuando las empresas y las familias incrementan ese sobreapoyo, los
banqueros disminuyen' la protecCin de que disfrutan por el margen
de inversin de los deudores en lo que sea que se financie .
. En una economa capitalista, una ltima realidad es la serie deba
lances relacionados entre s de las diversas unidades. Las partidas de
los balances crean flujos de efectivo. stos son resultado de 1) el siste
ma 'productor del ingreso, que incluye salarios, impuestos y ganancias
brutas corporativas nO financieras, tras deduccin de impuesto, 2) la
estructura financiera, que est compuesta de intereses, dividendos,
rentas y pagos sobre prstamos, y 3) la negociacin o comercio con
bienes de capital e instrumntos financieros. En general, salvo en
cuanto a los dividendos, los flujos de efectivo determinado, por la es
tructura financiera son compro mis' > S contractuales.
Las transacciones en partidas de. los balances generan flujos de
efectivo en la medida en que afectan el precio de mercado de esos acti
vos. Esa capacidad de generar flujos de efectivo vendiendo un bien sin
grandes concesiones en el pl , co da una medida de la liquidez del
bien. Keynes afirmaba que el desarrollo de mercados de valores orga
nizados era necesario para ofrecer liquidez comparable a la del dinero
a los intereses por _p ropiedad, directos o indirectos, de bienes de
capital:

VI. LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS, LA

INESTABILIDAD FINANCIERA Y EL
RITMO DE INVERSIN
LOS BANQUEROS , tanto de bancos de comercio como de inversin, fi

nancian y hacen de corredores por la adquisicin y el control de bie

nes de capital por parte de las empresas, as como de la "propiedad"
de las empresas por parte de las familias.
Hay en e1 mundo una multitud de activos reales que consti tuyen nuestra
riqueza de capital: edificios, existencias de mercancas , bienes en p roceso
de manufactura y de transporte y as sucesivamente. Sin embargo, los due
os nominales de. esos activos con no poca frecuencia han pedido dinero
prestado [cursivas de Keynes] , a fin de ser dueos d e ellos. En una m ed ida
correspondiente, los dueos rees de la riqueza tienen derechos, no sobre
los activos reales, sino sobre el dinero. U na gran parte de ese "financia
miento" se hace por medio del sistema bancario, que interpone su garanta
entre sus depositarios, quienes le prestan el dinero, y sus clientes deudores,
a los cuales les presta el dinero para' financiar la adquisicin de activos rea
les. La interposicin de ese velo de dinero entre el activo real y el dueo
de la riqueza es una caracterstica especialmente sealada del mundo
moderno. 1

En la med ida en que un individuo pueda emplear su riqueza en atesorar

o en prestar dinero, la alternativa de comprar bienes reales de capital no
puede ser lo bastante atractiva (especialmente para el hombre que no ma
neja los bienes de capital y sabe muy poco acerca de ellos), excepto cuando
se organizan mercados en los que estos bienes pueden convertirse con faci
lidad en dinero. [ 7G, p. 146; cursivas de Keynes.]

Dando servicio a las empresas, los bancos financian el control sobre

los activos reales; al servir a las familias, financian y venden a la vez
la adquisicin y el control de activos financieros. En particular, los
banqueros de inversin administran la distribucin y los bancos co
merciales financian la propiedad de las acciones. En una corporacin
moderna, la propiedad del inters de los valores est vinculada al proceso bancario.
Los banqueros viven en la misma atmsfera de expectativas que
los administradores de bienes de capital reales y las familias que pose
en acciones y otros activos financieros. El grado en que el sobreapoyo
o el apalancamiento de las ganancias retenidas -esto es, el financia
mie H to por deuda- ocurre en el financiaminto de la inversin no
slo depende de las expectativas de enipresas inversionistas sino tam
bin de la voluntad de los banqueros para. avenirse con ese sobreapo-

Es decir que, si la riqueza es propiedad de cualq uier persona salvo

de sus verdaderos operadores, los dueos que no operan con ella asig
narn entonces una prima a la capacidad de desprenderse de, de vender, o de cambiar de posicin a su riq ! eza.
.
Esa capacidad para poderse cambiar por dinero a volu n .ad del
dueo, que es atributo particular de las inversiones financiera . afecta
el ritmo de inversin:

1 Keynes,

"The

Essavs in Persuasinn,

Conse q uences to
vol. I X , p. 1 5 1 .

the

Banks of

1 28

.
thc

Collapse on Ivionet Val u e". en

.

1 9

la liquidez de los mercados de inversin a menudo facilita, at< nque ,Jgunas

veces impide, el curso de las nu evas inversiones. Porque el h echo rk que
cada inversion, sta individual se -haga la ilusin de que su cm1, pror;, ,;;r.> es
"lquido" (aunque esto no puede ser cierto para todos los inversionistas co
lectivamente) calma sus nervios y lo anima mucho ms a correr el riesgo.
[ TC, p. 146 J

1 30

I NESTABI LIDAD FINANC IERA Y RITMO DE I NVERSIN

Hasta ahora hemos tenido presente ante todo el estado de confianza del
especulador o del inversion ista especulativo mism o y podr?- parecer que
hemos supuesto tcitamente que, si l est satisfecho con sus propias
perspectivas, tiene dominio ilimitado sobre el dinero a la tasa de inters
del mercado. ste no es el caso real , ciertamente, y por ello debemos tener
tambin en cuenta la otra faceta del estado de confianza, es decir, la con
fianza de las instituciones de crdito en aquellos que buscan prstamos en
ellas, que algunas veces se ha descrito como el estado del crdito. Una baja
violenta en el precio de los valores de rendimiento variable que haya teni
do reacciones desastrosas sobre la eficiencia del capital, puede haberse de
bido al del;>ilitamiento-de la confianza especulativa o del estado del crdito.
. Pero m ientras el debilitamiento de cualquiera de los dos es suficiente para
ocasionar una baja violenta, la recuperacin necesita que ambos revivan;
porque mientras el debilitamiento del crdito es suficiente para ocasionar
una postracin, su fortalecimiento, aunque es requisito previo de la recu
peracin, no basta. [ 7G, p. 144. ]

El estado del crdito reflej a las ideas de los banqueros sobre los
deudores y los banqueros financian a la vez las posiciones de detento
res de activos reales y de accionistas poseedores de valores. Una revi
sin por parte de los banqueros de sus criterios acerca del apoyo apro
piado por usar en el financiamiento de posiciones en bienes de capital
no necesariamente causar una revisin inmediata en el valor de mer
cado de esos bienes, sobre todo si no estn afectados los rendimientos
probables y la tasa de capitalizacin. Pero esa revisin de criterios de
los banqueros puede tener fuerte im pacto en los precios de los valores.
Ocurre as porque la organizacin de los mercados burstiles est he
cha para facilitar las transacciones de v!lores, lo que da lu gar a un
enorme volumen de esas inversiones indireCtas y a una constante re
valuacin de su pecio de mercado.
Las observaciones de Keynes acerca de las bolsas de valores y de
su impacto en el comportamiento del sistema son particularmente
pertinentes para nuestro argumento:
Sin embargo, las decisiones de invertir en negocios privados del viejo tipo.
eran, en gran parte, irrevocables no slo para la comunidad en conjunto,
sino tambin para los individuos. Con la separacin entre la propiedad y
la direccin que priva hoy, y con el desarrollo de mercados de inversin
organizados, ha entrado en juego un nuevo factor. de gran importancia,
que algunas veces facilita la inversin, pero que tambin :ontribuye a ve
ces a aumentar mucho la inestabilidad del sistema. Cuando faltan los mer
cados de valoes no tiene objeto intentar revaluar con frecuencia una in
versin en la cual nos hemos comprometido. Pero la bolsa revala muchas
i nversiones todos los das y estas revaluaciones dan frecuentes oportunida
des a los individuos (aunque no a la comunidad en conjunto) para revisar
sus compromisos. . . Perp las revaluaciones diarias de las bolsas de valo-

INESTABILIDAD FIN.-'\ N C l ERr' Y R I TM O

DE.

! <VERSIN

131

res, aunque se h ac en con el cbjcLtJ princpal ck: f::tcilit!d u-d !;.)asu:, c.: u t re in
dividuos de inversiones pasadas, ej ercen inev i tabient t:me i n l1 u e m : i a deci s i
va sobre la tasa d e l as invers i o n es corri e nt es ; porq u e n o t i r:1ie s: m i d o c rear
u n a nueva empresa i ncur.r ienclo en un gasto mayor que aquel a q u r se
puede comprar otra igual ya exis t e nt e ; mientras qu e hay un ince n t i vo para
gastar en n nuevo proyecto lo que pod ra parec e r una suma xrmva gante,
si puede venderse en la bolsa de valores con una gan a n c i a i n m e d i ata. Por
eso ciertas clases de inversiones se rigen por d prom e d i o de las cxpenati
_:.1as de quienes trafican en la bolsa de valores , tai como se m a n i fiesta en
el precio de las acciones, ms bien q u e por las expectativas genuinas del
empresario profesional . [ TG, p. 1 3 8 . J

Keynes disting ua entre

guiente: atribuye

e m presa y eSj.Jtc u bc i n de \a

m hl H oTa

st

el trmino especiflan a la actividad de prever la psicologa dei mercado,

y la palabra empresa, o t'.>j>1"tu de empn:.w, a la tarea d e p rever los re n dirn i e n
tos probables de los bi e n es [ de capital? ] ;or todo' el t i empo q u e d u re n . .
No _obstante, a Inedida que mejora la o r gani zacin de Jos rncrcadc) de in
versin en ac .-. i o n es , el riesgo dd predo m in i o de la <::s peculacin a u m enw..
[ 7G, pp. 144- 145; c u rs ivas de Keynes.]

Un especulador hace fortuna apostando correctamen te al virc.je del

mercado, tomando posicin l arga cuando espera que aumenten los
precios de los valores, o bien una posicin cona cundo e s p e ra que
disminuyan. Lo cual lleva a Keynes a l a conocidsirna co ncl u s i n , ya
citada por nosotros con anterioridad, de qu e :
Los especuladores pueden no hacer dao cuando.slo son bu i buj <>s ert u n a
corriente firme de espritu de empresa; p e ro la situaci n es s eri a cuando
la eJ!1presa se convierte en burbuja dentro de una vorgine de espec;ula
cion. Cuando el desarrollo del capital en uu pas se convierte en subpro
ducto de las activ) dades propias de un casino, es p robab l e que aqul se rea
lice mal._ ( 7G, p. l4-5 . ]

Siepre que, como resultado de un mejoramiento de la cofianza

y del crdito aumenta t l apoyo a la inversin, los dueos de l a existen
cia de bienes de capital heredada, cuya estructura de pasivos es com
patible con un estadio de confianza previa, se en.cuentran a s nsmos
con un m argen ocioso de. "capacidad de endeudamiento". Ese. margen
es tan bueno como fas ganancias retenidas para ofrecer una base a l a
expansin de l a propiedad d e bienes d e capital . As, u n au mento e n
la confianza y e n e l estado del c rdito equivale p o r su efecto e n e l po
tencial de financiamiento de inversin por deuda a un mejo ra..- niento
en el rendimiento corriente. Aun cuando las emp1esas de operacin
no reaccionen ante esos nuevos criterios acerca de la estructura de pa-

,,.

l :-J LST.-'\ B ! L J DA D FI N A N C I E R A
o;vus

3ckcu ada , b i c n

puede

R ITMO DE

INESTABI LIDAD FINANC I ERA -y

I NVERSIN

producirse un aurriento de apalancamiento.

Los d u ci'ios y ius p robables dueos de acciones pueden conside rar

el i l n a n c iam ienro p o r deuda de la propiedad de acciones como una
opcin zl t e rn at i va al fi nanciamiento por deuda de posiciones en bie
nes de capi tal por pane d e la organizacin p oseedora. C ierto es que
los r m smos cam b ios en el estado d e confianza que afectan el financia
m ie l ' to de las corp01aciones afectan el financiamiento de la propiedad
de acciones. (A de c i r verdad, e m presarios, admi n istradores y banque
ro:; como re presen tantes de l as fam i l ias son los principales d u eos de
.
acC J o m:s en las economas con l a dis tribucin de i n greso y d e riquez a
q u e caractt:riza al capital i sm o . ) Es de esperar que un aumento en los

m i e n t o de

En el siste1na bancal'o norteameri cano, los ba nco p u ed e n a u m e n

t a r l a relacin de pasivos bancarios a reservas bancarias s u s c i t u yendo

depsitos de demanda p o r t i empo, s u st ituyendo a los prstamos .reales

promesas de prstamo ( l neas de crd ito) y

varia ndo

l a efic iencia

con

que se utilizan las reservas a travs d e las t ran sacciones i n terbane<:ui as

de reservas, esto es, d e l as transacciones con fondos federales. De ese

merc i al es muy semej ante al dinero como excelente i n st ru m e n to tem

se segn las especificaciones del que l o posee.

De esa s u e rte, el e fe c to d e u n m ayor financiamiento e x t erno con

siste en incrementar la o ferta de d i n ero y a l a vez en reducir

ces de efectivo ociosos .

Se pueden iden t i fi car dos fu entes de financia

t i po: l a c reacin de d i n e ro .y la diversificacin de carte

los

ba.lan

decir ve rdad, de ser ste un concep t o o pe ra

cionalmente s i gnificativo, los camb ios de veloci:dad son resultado de

esas sustituciones en l a s carteras de activos m o netarios po r deuda

;ts por parte de lo!:: d u e os de la riqueza, con respecto espec ialmen(e

'', l a pusesi m rl e d i n e ro, pero tam b i n a acc iones y bienes d e capital.

.corto plazo.

Keynes sen al aba q u e "en general, los bancos t i e n e n la pos i c in clave

en

i n r. e nrH: -

poral de poder de com pra, espec i almente porque puede c o n fecci onar

de u n a m ayor fi nanciac i n de posiciones por deuda debe

C' st:

versin a fam ilias, a poseed ores corpora t i vos de e i "e c t i vo v

.
diarios financieros no bancarios .

., '
.,

na. Por otra parte, las e m p resas p u eden vender sus deudas, l l amadas

El fi n a n c i am i e n to d e u n a prod uccin adicional d e bienes de capi

vez

1 :'!\'ERSfl':

papel comercial, en el mercado a b ierto. Lo c u al .absorbe y actiYa l os

balances de efectivo e n el corto p l azo de otra s u n i d::tdes. El papel co

m.ercado de e l i as .
t al >" a la

D F.

modo, el volu m en de dinero efectivo se determina de man e ra endge

pr(SU \ fl"ius p e d i dos p a ra poseer acciones acompae a un aurnento e n

el deseo de fi n a nciar m e d i a n t e deuda la adquisic in de biene s de capi
t a l . D e t a l suerte, con una o ferta fij a de acciones suben los precios de

v e n i r d e algu n a part e .

R ITMO

en

D u rante el movim iento de conglomeracin ocurrido

I a t rausicin ele u n a escala de acti v idad menor a una mayor".2

Estados

Unidos en l a dcada d e los sesenta, se h i zo evidente otro de los aspec

tos en que las finanzas corporativas afectan l a estru c t u m de l a deud .a .

Los banq ueros pueden ser especuladores, al igual que otros hom

La compra de acciones de control en una absorcin de e m p resa

bres de negocios. A decir verdad, debido a que l os pa i vos de los ban

c.on

queros son depsitos a la vista, o a corto plazo, y s iendo sus activos

frecuencia se l ogra m ed iante l a em isin de un compl icado p;;._quete de

cono o la rgo pl azo, l os banqueros siempre son especuladores. Siem

pus de ese tipo de abs o rcin, l a fam il ia duea ele acciones posee una

?a que se producen re tiros de depsitos. Tal como se prac

l a propiedad de acciones en l a an tigua organizacin. El din ero usado

dinero, valores y deuda por parte de la empresa "com p rado !a". Des

p r i n c i palmen te prstamos con fe cha determinada de vencim iento, a

rre especu l n con su capacidad de

t v os a me

combinacin de acciones y deudas e n la n ueva corporacin , en vez de

refinanciar sus posiciones sobre ac

en esos tratos con frecuencia proviene de los prstamos pedidos y del

tica, la act1vrdad bancaria no pod ra existir sin mercados entre bancos

de pr s t amos y de val ores muy desarrollados.

Los banqueros tambin especulan con la composicin de sus acti

vo .

"exceso" de dinero de l a empresa compradora y la empresa comprada

a la vez. H ay ejemplos en que el "efectivo" en el bal ance de la empre

s a , com prada fue usado por el c o m p rador para pagar casi toda

.tvl uy bien pueden vender posiciones en valores negoci ables con

.la ad

Obj e to de fi n anciar prstamos ad icionales d uran te un auge. Pero in"

quisicin .

demro d el sistema econ mico. Lo c u al se l ogra mediante el in greso

propsitos destacables en un mundo con deu da. Por un camino -el

L a conglomeracin d e empresas puede servi r para u n o o para dos

cluso cuando los ba nqueros venden valores, st o:. deben permanecer

esos

valores en al guna cartera no bancaria, como sustituto de efec

t i vo. Para que se produzca esa sustitucin, se le debe hacer atractiva

m ed iante tasas de i n ters ms altas. Durante los auges, l o s banqueros

vuel ven

c.o mprar capacidad de prstamo vendiendo SU/ cartera de in

Keynes, " The ' Ex-Ante' Theory of the Rate of Interest", p. 668.

camino d e la empresa- si la co.m paa

rend imientos probables

Q4

A p roduce un
B prod.u ce uh

y la compaa

rendimientos probables Qp, el empresari imagina que,

cin , l a nueva compaa

A +B

prod ucir

Q4B,

conj unto de

_r:onj u n r '.-' de

s"u d i rec
Q4 + Qp. Si

bajo

mayor que

el exceso de rend imiento es suficientemente co nsiderable. incluso l a

adm inistracin ms prudente de prevencin d e l riesgo de ;ear emitir

deuda para financiar la adquisicin del control de una empresa.

1:-H-::':d A H ! L iD A O F l f-.; A ".fC I ERA '{

J ' ; ot

l J t .

INESTABILIDAD FINANCIERA Y RITMO DE INVERSIN

RlTlvtO DE I N VERSIN

,,cl .j u i ,., i c i c., n d e . .;U I J l l'ol e s p e c u l at i va p odra d e s cr ibi rs e

como
mediante deuda, que tie
n e !1 uj o s de efect i vo p o r deuda de- G',.1 tales que CAIOfi := a; la empresa
B, cl i ga m os , ha e v i t a d o el financi a m i e n to p o r deuda: CB = O. La em
presa A i m a gi n a q u e si l o gra el c o n t r ol de la empresa B y si la relacin
de d e u d a ele la e m p resa A se p u e de aplicar a los rendimientos proba
bles de la e m presa B, e n w nc.es se p u ede lograr que aOft d e efectivo
se ob t e n ga p o r deu d a . E se e fe c t i vo se puede usar para la expansin
posterior ele l a e m p resa A + B. Las adquisiciones de control especu
hr i:; s s e ba , an _ e n hs p o s ibi l i d ad es de apoyo ab ie rta s por la existencia
d e c :n p rcoa; (:onse rvadoras, em pre s a s c u yos bal ances re fl ej an prcti
s i gu e- : la e- m presa A

cas

e-s

u n a inna fi nanciada

fi n a n c i e ra s "ns v i ej as".

cartera tanto por parte de emiso-

de activos es generar, en lo agregado
..- en el c u n o pla zo, u n a cu rva el:H ica de oferta de fin a nc i amiento. Al
d e s a n-ol l a rse el a u ge , l a cu rva de oferta de financiamiento por sustitu
cin de c a rt e ra se ahsorbe y p u ede ser menos elstica. Lo cual s igniti
ca q u e, en la primera fase d e un auge, las condiciones de financia
miento no cambi an m u c h o aunque el financiamiento por deuda se
_ a m p l e rpidam e n t e . En et a pas posteriores de un auge, las condicio
n es d e i nanci amienro p u eden aumentar abru ptamente. En la medida
t> n q u e l a s transacciones previas fueron financiadas con prstamos a
c o r t o plazo, esos i n c re m e nt o s en las cargas de financiamiento pueden
re p e r c u t i r y afe c t ar ad\ersarnente el valor d e transacciones anteriores
res

z,j

El efe c t o d e esas s u s t i t \. c i on e s d e
d t : pas i vo

ser

c o rno

de poseedores

re fi n a n c i a d a s .

A s , el d e s a rro l l o

de un auge ve la experimentacin con pasivos en

empr:ms se comprometen ms decididamente en d
f i n an ciam i ento por d e u d a las familias y las empresas recortan su
efecti ';T' y su posesin d e act i vo s lquidos e n relacin con su deuda y
los " bancos" i n c r e me n ta n s u s prstamos a expensas de la posesin de
valores, e s p eci a l m e nte deu d a p blica. Ms todava, en medida siem
pre c re c i e n te los bancos dependen d e la ad m i n i straci n de sus pasivos
para acoger de udores, y l a s e m p res a s deudoras emprenden u n a activa
adm i n i strac i n ele pasivos para fi na nc i ar su posicin de activos.
A d e ci r ve rdad, la c o m pl eji d ad se lleva m s l ej o s cuando esas insti
tuciones financiras no ba nc ar i as u san deud a bancaria deuda de
rn e r cado abi e rto y b o n os de l a rgo plazo para adquirir de d s. Entoces se prod u r: t- Ull sohreapoyo de d e u d a s . Esa deuda se constituye so
brc u n n b a se pri n c i pa l ; ! ;, s c u :B i ren t as , las Q, ga nada s p o r las ernpre
sas al p ro d u ci r i ngre ::: o . Adem s , en un m u n do en que las fa m ilias
p i d e n pre;:tado , ex i s te otrrl sobrcapoyo ele d euda cuya base es el in
tres n i \el es. Las

greso J i.t m i l i ; u , so b r e todo l o s sd a rios . -

Ei c rc c: i rn i c r i to d c b , i n t<.: rrnedi<lcin fi nanci e ra y

c u n d a r i o s ag-resa o t n)s g n i J)OS d e

ac t i vos

que

se

los mercados se
pueden rener en car-

1 35

tera corno activos lquidos; como tales, son sustitutos de dinero. Esa
interrnediacin financiera suele' elevar el precio de los bienes de Ci.ipi
tal en comparacin con el precio de la produccin corriente.
De tal. suerte, la especulacin tiene tres aspectos: 1) los dueos de
bienes de capital especulan con la inversin financiada por deuda y
con las posiciones e n la existencia de bienes de capital; 2) los bancos
y otras instituciones financieras especulan con la mezcla de activos
que poseen y con la mezcla de pasivos que deben; 3) las empresas y
las. familias especulan con los activos financieros que poseen y con el
m odo de financiar su posicin en esos activos.
Durante un auge disminuye la demanda especulativa de dinero y
las carteras se componen de una m ayor proporcin de posiciones fi
nanciadas mediante deuda. Los dueos de bienes de capital compro
meten mayores proporciones de los flujos de efectivo que esperan por
concepto de operaciones, sus Q, para el pago de compromisos finan
cieros CC. Los bancos incrementan su propiedad de prstamos a ex
pensas de las inversiones, y mediante una administracin activa de
pasivos incrementan su escala de operaciones para determinadas re
servas de efectivo. Otras instituciones financieras tambin incremen
tan su escala de operaciones buscando activamente fondos. Las fami
lias y las empresas sustituyen el dinero mediante activos financieros
que no son dinero como sus reservas lquidas.
Tanto las unidades de operacin como las unidades financieras con
estructuras de pasivos complejas desarrollan compromisos de pago de
efectivo _que exceden los ingresos de efectivo a obtener en el corto pla
zo por contratos que poseen o por concepto de operaciones. Para cum
plir sus compromisos de pago de efectivo, deben refinanciarse ven
diendo sus activos o sus pasivos. Algunos activos y algunos pasivos
financieros tienen mercados que son grandes, con muchos participan
tes, y profundos, en el sentido de que pequeas concesiones en el pre
cio provocarn un gran incremento de fondos, esto es, una oferta
elstica d e financiamiento. Otros mercados financieros s o n reducidos,
con slo unos cuantos participantes, y poco profufldos, de suerte que
cualquier incremento en el volumen ofrecido conducir a grandes re
ducciones de precio, sin ningn aumento proporcionado en la oferta
de fondos.
El proceso de vender activos o pasivos financieros para cumplir
compromisos de pago se llama "formacin de posicin;; constituyen
do esa posicin la tenencia, por parte de la unidad, de activos que,
pese a obtener un ingreso,_ no poseen mercados en los que se puedan
vender con facilidad. En cuanto a las corporaciones, la "posicin"
que se debe financiar se refiere a los bienes de capital necesarios para
la produccin; en el caso de las firmas financieras, la "posicin" est
definida por los activos con mercados secundarios pobres.

"
,1-

136

INESTABILIDAD FINANCIERA Y RITMO DE I NVERSIN

INESTABILIDAD FINANCIERA Y RITMO DE INVERSIN

<;I

edi a que se desarrolla un auge, las familias, las empresas y

las msutuc10nes financieras se ven obligadas a emprender actividades

ormacin

137

Px,(M,Q)

de

osicin an ms aventuradas. C u ando se llega al

h nlte d e su capacidad de pedir prestado a uno para pagar a otro, la

:
.
disyuntiva e s o bien vender cierta posicin o bien detener o amin orar

Px,(M,Q)

la adquisici n de activos. Para las empresas de o peracin, eso implica

, del apoy9 usado en e l financiam iento de n ueva inver
una reducc10n
.

sin. En el d iagrama 6 . 1, la i nversi n deseada para una empresa se

des p l za de h a fz a medida que la empresa y los banque ros son ms

o timistas, y de lz a /I a medida que lo son m enos y se ven ms pre

p
SiOnados por las condiciones de financiam iento.

Pc

.Q
"'

"-'
-o
o

:
:

o.

L----- M
oferta de dinero
o

r------'\--.::::;

riesgo marginal

- _ _

'

"

'

/' del prestador

riesgo del deudor

DIAGRAMA

6.:: La relacin Px dinero

cuasi rentas es mayor que el precio de oferta, pero el riesgo del deudor

es tan grande que l a i nversin resulta menor de l a que pueden finan

ciar los fondos internos. En el diagrama

6.4,

que muestra l a segunda

situacin, el precio de demanda de los bienes de capital se halla por

"
-o

debajo del p recio de oferta; en ese caso, la inversin tender a ce ro.

Todos los fondos generados internamente se utilizan para pagar deu

da. Ante tal situacin, u no de los p rincipales obj etivos de las empre

sas, los banqueros y los i ntermediarios financieros consiste en limpiar

----

------

DIAGRAMA

--

--

--

------

inversin

--

--

----

6.1 Condiciones de financiamiento e inversin

C u ando aumenta l . demanda especul ativa de dinero, debido a

que se ve un aumento del peli gro emanado de las c:;structuras de pasi

vos, las emp resas, las fam ilias y las institu ciones financieras tratan de

vender o de reducir sus activos para pagar deudas. Lo cual provoca

una cada en el precio de los activos. Entonces se producir un. des

censo en l a fu ncin PK(M,Q) (diagrama 6.2) de PK1 a PK2; es lp que

ocurre e n una crisis. Una d i sminucin en el prt.:o de las acciones es
uno de los aspectos de una :Situacin de cri sis.

El p r ceso de defl a i n de la deuda, como el descrito por Fisher,3

_ :
consecu tivo a una cnsrs
s u rge de dos situaciones. En el diagrama 6.3

se m uestra l a situaci n d e una empresa. Aqu, e l precio d e demanda

.
de bienes de capital de rivado de la capitaliza:;in de me rcado de las
3

Vase Fisher, "The Debt-Deflation Teory of G.reat Dep ressions".

sus balanc;:es. C on frecuencia, en situaciones como las que s e mues

tran en l os d iagramas 6.3 y 6.4, las empresas tambin "consolidarn"

su deuda a corto plazo, esto es, emitirn deuda a largo plazo para sus

tituir deuda a corto p lazo por vencer. De ese modo se pueden reducir
los compromisos de

flujo de efectivo de la estructura de pasivos prxi

mos a vencer. Esa con solidacin puede mostrar tendencia a sostener

e incluso a elevar las tasas de inters en el l argo plazo, aun cuando

las tasas de inter!' de corto plazo disminuyan: los bancos pueden te

ner capacidad de prstamo y los deu dores, tanto como los banqueros,
pueden mostrar poca d isposicin a u sarla.
C on los d iagramas

6.3

6.4

dejamos de estar en periodos de auge;

nos encontramos en un proceso de deflacin de la deuda. Entonces

se produce u na retroali m entacin desde los desar,l ;::l los r u ramcnte fi

nancieros hacia l a produccin de demanda de inversil \ y por 1a va

del multipl icador hacia l a produccin de demanda de consumo. Los

resultados son l a desocup1cin y la depresin.

El efecto combin a do de las propiedades estabili zadoras de corto
plazo de los gastos d e consumo, las propiedades estabilizado ras del
gasto gubernamen tal y del cobro de impuestos, y la influencia de
aquellos activos monetarios que no son deuda de ninguna unidad,

1 38

I NESTABILIDAD FI NANCIERA Y RITMO DE INVERSIN

inversin
DIAGRAMA

6.3 El riesgo del deudor y la deflacin por deuda

-------

------------------------------------

inversin
DIAGRAMA 6.4 Precio de oferta maJor del precio de d=nda

con el banco cntral actuando de p estador de ltimo recurso, haci

detener la deflacin rle la deuda :y la reduccin del ingreso que l a
acompa. Siri embargo, como u n proceso d e deflacin d e la deuda
tiene un efecto a la vez inxi.tediato y prolongado sobre la inversin y

I NESTABILIDAD FINANCI ERA Y RITMO DE I NVERSIN

1 39

las posiciones pe deuda deseadas, l levar a un periodo de desocupa

cin persistente. Un ingreso relativamente bajo, una desocupacin
elevada y una recesin con estancamiento de profundidad y duracin
inciertas seguirn a un proceso de deflacin de la deuda.
.
A medida que menguan las repercusiones de la deflacin de la
deuda, a medida que sobreviene la desinversin y a medida que se
restauran las posiciones financieras durante la fase de estancamiento,
empiezan cierta recuperacin y cierta expansin. Esa recuperacin
comienza tanto con los recuerdos vivos de la prdida sufrida a causa
de las arriesgadas posiciones de pasivo durante la deflacin de la deu
da como con estructuras de pasivos saneadas de deudas. Sin embargo,
el xito es padre del atrevimiento y con el tiempo se borra el recueido
del desastre pasado. La estabilidad -incluso la de una expresin
es desestabilizadora en cuanto a que el financiamiento ms aventura
do de la inversin da resultado para quienes lo encabezan, de suerte
que otros los imitan. As, a una velocidad creciente, la expansin da
paso a. un auge.
Por eso, Key ; es observa que, dentro de una economa . capitalista,
"las facilidades 'financieras' regulan en gran medida el ritmo de la
nueva inversin";4 y e l ritmo de inversin es el que determina al in
greso y el empleo.
Keynes escribi que, ante la incertidumbre, "en la. prctica hemos
convenido tcitamente, por regla general, en referirnos a lo que en re
alidad es una convencin" ( TG, p. 139; cursivas de Keynes). Pero en
una economa capitalista, el aspecto menos determinado por l a tecno
loga o por las propiedades psicolgicas fundamentales, aquel que
ms claramente es una convencin o incluso una moda, que est suje
to a estados de nimo optimistas y pesimistas y reacciol).a ante las vi
siones de los adivinos, es la estructura de pasivos de las organizaciones
de operacin y las organizaciones financieras. En las economas en
que existen tanto el p edir como el dar prestado, la ingeniosidad se d_c:;
muestra en la introduccin y desarrollo de innovaciones financieras,
as como en ii:movaciones de la produccin y del mercadeo. El fman
ciam iento. se . basa con frecuencia en el supuesto de que "la situacin
existente en los negocios continuar por tiempo indefinido" ( TG, p.
139), pero ese supuesto desde luego es falso. Durante u n auge, el esta
do existepte es de auge con las ganancias de capital y las revaluacio
nes de activos que lo acompaan. Tanto durante :una deflacin de l a
deuda corno e n una recesin con estancamiento s e hace la misma su
posicin convencional de- que siempre rige el presente; la prudencia
rectora indica que las deudas se deben evitar porque l levan al desas-
tre. A medida que una recuperacin se acerca al pleno emvleo, la ge4

Keynes, "The Alternative l i l eories of the Rate of Interest'', p. 248.

1 40

INESTABILIDAD FINANCIERA Y RITMO DE INVERSIN

neracin de adivinos econmicos del momento proclamar que el ci

clo econmico fue borrado de la faz de la tierra y que ha empezado
una nueva era de prosperidad permanente. Se pueden contraer deu
das porque los nuevos instrumentos polticos -ya sea el Sistema de
la Reserva Federal, ya la poltica fiscal-; junto con la mayor sofistica
cin de los cientficos econmicos que brindan asesora poltica, ga
rantizan que las crisis y las deflaciones de la deuda son ya cosa del .
pasado. Pero en realidad ni el auge, ni la deflacin de la deuda, ni
el estancamiento, y desde luego tampoco una recuperacin o un creci
miento con pleno empleo pueden p rolongarse de manera indefinida.
Cada estadio alimenta fuerzas que conducen hacia su propia destruc
cin.
Entre todos los mercados de la economa, l os mercados de inversio
nes y de instrumentos de deuda u sados para adquirir acciones y con
trol sobre bienes de capital son aquellos que ms claramente se basan
en tenues convenciones. Por consiguiente, "no debemos sorprender
nos de que una convencin tan arbitraria desde un punto de vista ab
soluto tenga sus puntos dbiles. El que sea precario es lo que crea una
parte no pequea de nuestro problema contemporneo de lograr un
volumen suficiente de inversin" ( TG, p. 140).
La conclusin de nuestro argumento es que el paso faltante en la
teora keynesiana comn era la considercin explcita del financia
miento capitalista en un contexto cclico y especulativo. Una vez qe
se introduce el financiamiento capitalista y se examina explcitamente
el desarroll,o de los flujos de efectivo (tal como se asientan en los dis
tintos balarti=es) durante los diversos estadios de la economa, se vuel
ve evidente toda la fuerza de las ideas revolucionarias y del marco de
anlisis alternativo desarrollados por Keynes.
Ignoro por qu se dejaron esencialmente implcitos los aspectos fi-'
nancieros y por qu fueron sujetos a alusin y no a una argumenta
cin detallada en la Teora general. Tal vez, como sugiri Joan Robn
son, Keynes era como una serpiente mudando de piel mientras
escriba la Teora general, y el libro fue escrito cuand la antigua piel
-la concepcin clsica- an no se de$prenda por entero. As, en
la Teora general, Keynes no apareci con un anlisis cclico y financie
ro totalmente acabado ni con una crtica del capitalismo. En su pensa
miento quedaba lo suficiente del paradigma del trueque para impe
dirle dar el paso final hacia un anlisis del proceso capitalista
enteramente arraigado en "la C ity" y en "'1\Tall Street".
Aun cuando seamos incapaces de explicar por qu Keynes no se
explay en su alusin al financiamiento, podemos dar una razn de
por qu las generaciones sucesivas no siguieron sus sugerencias. En
primer lugar, como O.< ha dicho con anterioridad, los problemas del
periodo que va desde la aparicin de la Teora _r;eneral hasta un pasado

INESTABILIDAD FINANCIERA Y RiTMO DE INVERSIN

141

reciente, digamos hasta mediados de los sesenta, se caracterizaron por

un slido financiamiento. No haba las fiebres especulativas que ca
racterizaron los estallidos de auges previos. El sistema bancario sali
de la guerra con una cartera cargada pesadamente de deuda guberna
mental y no fue sino hasta los aos sesenta cuando los bancos empe
zaron a especula r activamente con respecto a sus pasivos. Fue un pe
riodo nico en que el . financia miento import relativamen:e _poco;
cuando menos, el financia miento no interpuso sus procedimientos
desestabilizador,es.
Ms todava, desafort unadam ente a causa de la continu acin de
un volumin oso gasto militar, el papel del gobierno sigui siendo muy
importante mientras que, con el fue rte peso de los imuestos sobre la
renta y el empleo, las cargas fiscales eran altas y sensibles a los cam
bios en el ingreso. As, se encontraron en operaci n u?a _ele':'da base
de ingresos debida a! gasto gubernamenal y u a hmtcwn fiscal
contra una expansi n excesiva debida al sistema Imposit ivo. Incluso
luego de la crisis en 1966, la compre sin de la li<:J.uidez e 196:197 ,
las devaluaciones de 1971 y 1973, y la persiste ncia de la mflacw n, si
gue siendo cierto que la combin acin de cambios estru turales, rti
cularmente el tamao relativo del gobierno, y de operacw nes pohtlcas
ms complej as ha modificado la forma, aunque no' el carcter esenlii'
cial de los ciclos econm icos capitali stas.
el
Se puede proponer una ltima razn del por qu el nfasis eru: do
financia miento hecho por Keynes en la Teora general no fuera segt.
al desarrollarse la econom a luego de la se,; ' m da Guerra Mundia l.
Los econom istas analtic os no contaba n con - : conocim iento de Key
nes de las operacio nes de la C ity o de Wall Street. En el peiodo post
rior a la segunda Guerra Mundia l, las carreras de econom ista_ se . haCI
an median te combin aciones de trabajo puramente academ 1co y
servicio pblico. La concesi n basada en el conocim ient" de la O.Rera
cin de las finanzas que posea Keynes no estaba fcilmente al alcance
de los econom istas acadm icos, y quienes conocan las finanza s no te
nan esa actitud escptic a y distinta hacia la empresa capitalis ta nece
saria para entende r y apreciar la actitud bsicamente crtica que rc;:u
maba la obra ck Keynes.
De esa suerte, el mensaje se pas por alto: es el financia miento el
que acta como rector de la inversi n, desal< :ntndola unas veces y
otras ms amplin dola. C omo resultado, el financiamiento m a : ca el
ritmo de la econom a.

IMPLICACIONES DE LA I NTERPRETACIN ALTERNATIVA

VII. ALGUNAS IMPLICACIONES DE LA

INTERPRETACIN ALTERNATIVA

INTRODUCCIN
EN LOS captulos III a V I se ha presentado una interpretacin de la

Teora general basada en la teora de inversin y financiamiento de Key

nes. Es una interpretacin alternativa a la opinin convencional de
hoy en da, segn la cual las aportaciones vlidas de la Teora general
se han incorporado en la sntesis neoclsica. Sin embargo, mientras
que la sntesis neoclsica lleva a planteamientos en el sentido de que\
la trayectoria normal de una economa de mercado se puede caracteri
zr como una de cre.c imiento con pleno empleo, la interprefacin al
ternativa lleva a planteamie:ltos segn los cuales la trayectoria normal _
de una economa capitalista es cclica; esto es, la trayectoria normal
se puede caracterizar como una sucesin de fases de sistema. De ese
modo, ambas interpretaciones de Keynes llevan a concepciones sus
tarmialmente distintas del funcionamiento normal de. una economa
capitalista.
En la interpretacin altemativa, la esencia del sistema de Keynes
consiste en un anlisis tanto del financiamiento capitalista en un con
texto de incertidumbre como del modo en que el financiamiento capi
talista afecta la evaluaci n de bienes incluidos .en la existencia de bie
nes de capital, afectando as el ritmo de inversin. Esa esencia de la
economa keynesiana es fundamentalmente incongruente con la
funcin de produccin esttica y con los conceptos del sistema de pre
ferencia invariante que. son base de la sntesis neoclsica. Keynes y la
concepci n neoclsica se mezclan slo si uno de los dos es deformado.
En la sntesis neoclsica, se ha falseado a Keynes.
En la teora de Keynes; la inversin es el sinton izador inmediato
de la demanda agregada: En el modelo de evaluacin de activos de
Keynes; los bie;nes de capital productivos tal vez se aprecien mejor
como un activo financiero especulativo ms, aunque particular. La
peculiaridad de ls bienes de capital como activos financieros se dehe
a la debilidad i.e muchos de los mercados de reventa de esos activ-s
.
y al hecho de que los rendimientos que puede obtener un bien
de ca
pital son .contingentes respecto del desempeo de una empresa deter
minada, que opere en un mercado definido, y a la vez respecto del
comportamiento cclico general de la economa.
1 42

1 43

En trminos de cartera, la produccin de un incremento a la exs

tencia
de capital S equivalente a la creacin de un aumento a la eXIS.
tencia de activos financieros. Sin em bargo, mientras que la produc
cin de un aumento a la existencia de a:ctivos financieros ordinarios
no genera una demanda importante de trabajo ni incn; meta la capa
cidad productiva, la inversin exige el empleo de trabaJO e m :rementa
la capacidad productiva. Adems, la inversin dbe finaClarse. Lo
cual implica que la inversin deje tras de s un res1duo de mstrumentos financieros apropiados.
.
En este captulo consideraremos algunas implicaciones de la mter
pretacin alternativa. La demanda de inversin que, en lo agregado,
exige tpicamente financiamiento externo, y la dex:nanda de consurw,
que en primera instancia se puede suponer finanCJada r los salans
y por la recepcin de dividendos e intereses de Is fam thas, se ;o.r: s
.
_ . micr
derarn restricciones presupuestales. En el anahsts
economtco
convencional de la opcin de productores y de :onsumtdor s, una
funcin de produccin o un sistema de prefer nci se co n:bma con
una restriccin pres.u puestal para dar la combinaclOn de btenes pro
ducidos y usados. Sin embargo, rara vez - se plantea la pregunta de
"Qu determina las restricciones prespuestales?" . y, cuando se J?lan
tea, la respuesta con frecuencia es evasiva. Er: el mvel de l a teona de
precios, se desconoce el modo en que las relacwnes bancan_ as y finan
_ de procieras afectan lo que se gasta. Puesto que la demanda efectiva
. duccin corriente por parte de un sector est determinada 110 slo por
_
los flujos de ingreso corriente y por el financiamiento externo cornen
_
te, sino tmbin por los compromisos de pago de efectivo
del sector

debidos a deuda pasada, la interpretacin :Liternativa se puede resu

mir como u na teora de la determinacin de las restricciones presu
puestales efectivas. La economa de la determinacin de l a rstricci
, de h
presupuesta! precede lgicamente a la economa de la seleccwn
_
neas particulares de inversin y cnsum , y le prep e cammo.
.
Nuestro modelo del proceso de mverswn se enfoco hacia dos mr
cados y hacia la manera n que stos se vinculan mediante el financia
miento. U no de los mercados determinaba el precio de demanda de
los bienes de capital, el otro nos daba el precio de ofe ta de la
.
. produccin de inversin, mientras que los mera?_o s financieros vm
culaban a ambos determinando a la ve.z la posicwn de l a cur: que
nos da el -precio de demanda de los bienes de capital y las condicwn-:: s
en qe se pueden . financiar los bienes de invrsin. En .:r:uestro argu
mel)tO, la primera curva se desplazaba a medida que la mc:rI_ dumbre
_ ;Jes Y
y los .desarrollos del mercado financiero afectaban las pos1b1hd
':"
las preferencias de cartera, mientras que a la curva de producc1:m de
bienes de inversin se le consideraba fija. En este captulo inestiga_re
,
mos el modo en que la curva de produccin de bienes de mverston

1 44

IMPLICACIONES DE LA INTERPRETACIN A.LTERNATIVA

se desplaza a medida que cambian la tasa de salarios-dinero y lo que

Keynes llamaba costo de uso, y aplicaremos nuestros resultados a
procesos deflacionarios e inflacionarios.

IMPLICACIONES DE LA I NTERPRETACIN ALTERNATIVA

pueden financiar las ganancias brutas retenidas que se prevn. De ese

modo, la demanda de inversin consiste de dos partes, el volumen tue
se puede fin anciar mediante fondos internos y el que se financia mediante deudas. La restriccin presupuesta! de la inversin es
I

LA ECONOMA DE LAS RESTRICCIONES PRESUPUESTALES

- En una economa privada y cerrada, en que se pueden pasar por alto

la demanda gul;>ernamental y la dep1anda externa, la demanda final
total, o ingreso, es igual a la suma de la demanda de consumo y de
inversin; Y = e + l. E sta demanda agregada es la que entra en la
recproca de la funcin de oferta para determinar el nivel de ocupa
cin. La lectura recproca de la funcin de oferta como funcin de
empleo se abord en el captulo I I .
La demanda d e consumo e s pasiva. En e l contexto cclico depende
sobre todo del ingreso; esto es, e = C( Y). En el contexto de una eco
noma cerrada, sin sector gubernamental ni sector externo, el ingreso
es igual a la cuenta de salarios ms las ganancias. En un anlisis
orientado hacia los flujos de efectivo, es mejor considerar a las ganan
cias como ganancias brutas, a la inversin como inversin bruta y por
ende al ingreso como p roducto nacional bruto.
Si suponemos que no existen convenios de crdito a plazos y que
los ingresos de os trabaj adores no son ni tan generosos ni tan seguros
para que ellos logren acumular recursos financieros, entonces el con
sumo de los trabajadores ser igual a sus salarios: supuesto C'ste que
no es necesario, sino slo conveniente.
El ingreso de ganancias brutas (las cuasi rentas de nuestro argu
mento anterior) en parte se conserva, en parte se usa para pagar deu
das contractuales y cargas de deuda, y en parte se paga como dividen
dos e inters. Las ganancias retenidas son los fondos internos (la Q
de nuestro argumento previo) que se pueden juntar con deuda para
financiar la adquisicin de biene de capital adicionales, sea de los
bienes de capital existentes, sea de la produccin de productos de in
versin. Los divid ndos y las cargas de intereses pagados por la em
presa, D(igual a Q- Q), son ingreso familiar que puede finaJ:?-ciar la
demanda de consumo. Suponemos que una parte de esos rendimien
tos financieros se use de ese modo. Lo que queda del ingreso no sala-.
rial de las familias se usa para adquirir actvos financieros.
Las ganancias brutas menos impuestos y pago de intereses sobre
instrumentos financieros son las ganancias retenidas, las Q, de nues
tro argumento anterior. Son la base del financiamiento por deuda de
la inversin o, alternativamente, estn disponibles para reducir deu
das pendientes o para adquirir inversiones financieras. La inversin
es cierto multiplicador de rela:cin de deuda variable del volumen que

1 45

(1

> O

en una expansin normal

en un auge
h O en una recesin
A < < O en una deflacin de la deuda

h)Q; h

>

> o

donde Q son los ingresos retenidos del periodo y A es un mltiplo. de

relacin de deuda variable sobre ingresos retenidos (los smbolo:;
> > y < < significan " muchsimo " mayor y " muchsimo" me
nor): h Q es el financiamiento ex:ter:no.
La restriccin presupuesta! para ei gasto de consumo familiar es:
e - w

o:D,

donde cx es la proporcin gastada del ingreso familiar proveniente de

l a posesin de capit:d.
La restriccin presupuesta] total es la suma del presupuesto de
consumo ms el presupuesto de inversin:
Y

cxD

(1

h)Q

Del ingreso familiar recibido (1 - cx)D no se usa para financiar el

consumo. Por intermediacin, una parte del ahorro familiar queda
disponible para financiar inversin. Expresaremos lo anterior como
cx)D, de suerte que (l - u) (1 - o:)D es la dem<mda adicional
u(1
de dinero en cartera por parte de las familias. C omo las familias con
igreso de capital son las nicas con carteras de activos financie rus,
u nos da la demanda adicional de dinero en cartera. Podemos suponer
que la demanda adicional es igual a la demanda de dinero promedio
en las carteras; m todava, en cualquier argumento ms general, u
es una variable vinculada a la vez con el estado de incertidumbre y
con la tasa de inters sobre prstamos e;1 dinero.
Si hQ > u (1 - cx)D, entonces parte de la inversin habr de fi
nanciarse de un modo que no sea por la intermedia,cin de ahorros
familiares. Ese exceso [XQ - u (1 - cx)D] en la demanda de finan
;::i amiento de la inversin, pqr encima de la oferta disponible a partir
de la intermediacin de ahorros, s puede satisfacer mediante alguna
combinacin de un incremento en la oferta de dinero y de un decre
mento en las tenencias de dinero en carteras, esto es, mediante un
aumento de velocidad. Pero el rrw. o en que la oferta de dinero res-

1+ 7

IMP-LICACIONES DE LA INTERPRETACIN ALTERNATIVA

IMPLICACIONES DE LA INTERPRETACIN ALTERNATIVA

ponde a la demanda de financiamiento y el modo en que las carteras

responden a las condiciones del mercado financiero (lo misi_Tio que la
m anera en que se comporta el apalancamiento de fondos intenios a
medida que cambian la incertidumbre y las condiciones del merc'ldo
financiero) son la esencia d la teora keynesiana de la inversin.
Si trasladamos las relaciones contables que acabamos de examinar
al anlisis ex ante.-e.>e post arbitrario _que a veces se usa en las exposicio
nes de los m odelos agregados simples, podemos examinar con un
poco ms de detenimiento la manera en que los cambios en la inver
sin y los cambios monetarios fijan la pauta en la determinacin del
ingreso. Expresemos el consurno planeado en cualquier fecha, t, como
dependiente del ingreso familiar del periodo previo por concepto de
salarios y de capital,

donde liMc puede ser ya creacin de dinero, ya u n cambio en la \elo

ciclad.
Lo que tenemos es el esqueleto de un modelo en que la trayectoria
del ingreso, en el sentido de la restriccin presupuesta! agregada, de
pende de manera decisiva de dos feJ"!;menos: la determinacin de la
demanda de inversin total, (1 + >-)Q, y el financiamiento externo de
la inversin a travs de cambios monetarios, D..A1. As, los criterios
de tos hombres de negocios y de los banqueros dan la pauta de la de
manda agregada y de la ocupacin. Esos criterios son .voltiles, pues
responden al pasado de la economa, y .cambian a medida que la
economa transita entre los diversos tipos de comportam iento (au ge .
crisis, deflacin de la deuda, estancamiento y expansin relativarnen
te continua) que caracterizan el funcionamiento del capitalismo.

1 46

C, ex ance = Wc - 1

aDr- 1

Y LA I NFLACIN EN UNA ECONOMA

CON FINANC IAMIENTD C APITALISTA

LA DEFLACIN

y a la inversin planeada como las ganancias retenidas ms un factor

de apalancam\ento ,
lt

ex

:=

ante

(1

A:)Q -

Wc - 1

Yc ex ante

de suerte que

aDt - 1

0- 1

A Q - 1 .

Como
Yt - 1
Yc

ex

ex

post =

Wr - 1

Dt.- 1

an,ce > Yt - ex post dado que Dt - 1

0- 1
+

)...Q .,. _ > Dr - 1

)... Q _

> (1 - a)Dc - 1 -

De ese modo, para que aumente el ingreso, la inversin financiada ex

ternamente debe exceder los ahorros familiares. Puesto que u por
ciento de ahorros . familiares presumiblemente se dejan disponibles
para el finaci(imiento de l inversin, ter1emos que
- a)Dc :... 1

as que

liMr

>

AMe_

>

Yr

ante > Yc -

ex

(1

-'

u(l - a)Dc - .1

a)Dt - 1

. (l - u)(l -

a)Dc..:.. 1 pues .

1 ex post

..

. ... .
...,
. :

\'.

. : ,

1
1

La teora keynesiana de la inversin se basa en dos conceptos bsicos:

la relacin de cartera, que. vincula el precio de demanda de los bienes
de capital a la estructura de cartera de las empresas, las familias y los
banqueros, y la funcin de oferta de prod u ctOS de inversin, que Yn
cula el precio de oferta al ritmo de generacin de productos de inYer
sin. Las condiciones de financiamiento para la posesin de bienes de
capital y l\'1. .demanda de inversin, que dependen de los criterios de
los hombres de negocios y de Jos banqueros con respecto a la incerti
dumbre del deudor y del prestdor, vinculan entre s el p recio de de
manda de los bienes de capital y el precio de oferta de los productos
de inversin.
Hasta ahora, nos h emos concentrado en el modo en que la incert i
dumbre -afecta l a posicin de l a relacin que determina el prerio d e
demanda de los bienes de capital y e l gtado e n que s e forma n los fon
d os internos y el_ valor n eto. Se ha supuesto que la funcin de oferta
de los productos de .la inversin es fija . Ahora examinaremos cmo los
salarios monetarios y lo que Keynes llamaba costo de uso determinan
la posicin, en el plano precio de la inversin, volumen de i nversin.
de la funcin de oferta de productos de la inversin. En opinin de
Keynes, la tasa de salarios monetarios y el costo de uso son las deter
minantes de la posicin de la curva de oferta de la produccin, d e
suerte que los can1bios en esos. costos son la determinante prxima eL :
nivel de precios. Ms todava, en un mundo en que el pasado y el fu
turo siempre estn p resentes en, forma de compromisos financieros
heredados y. creados corrientemente, las deHaciones y las i n flac i o n e s
de salarios son procesos desestabilizadores y autosostenidos. As, por

l fv 1 P Ll C A C l O ES DE L.-'.

9_'._.

'.

l T E R P R ETAC ! N Al,. T E R N A TI V.",

re n d i m ien to. La c u a s i r e n t a m n i m a ace ptabit:

ej u n p l u, e l r e m edio de l a deflacin el e sal arios para eliminar e l desem

a

es

e q u i v a l e n te

un

precio el e reservaCin . L a cuasi re n t a del mercado n o c;aer por deba j o

p l eo, q u e; con frecuencia proponen los economistas c l sicos y se ven e

ra

I +'.l

I M P L I C AC IO N ES DE LA I N TER PRETAC I .". LT E R ;'i AT i V :-\

de e s t e n ivel . L a c u a s i ren t a m n i m a aceptable e s t determinada p r

e n t re los efec tos de balance real de la sntesis neoclsica, tender

empeorar el desem p l e o y no a ali viarlo.

el n i ve l de c uasi ren tas qu e l levar a la ge nera<_:in de los p roducto::;

de la invers i n , por la fe cha fu t u ra es perada en que se obtendrn las

cuasi rent as y por l a tasa d e descu e n to aplicada a l a cuasi re n t a espe

D e tal suerte, una vez que las t asas d e s al arios monetarios y los cos
tos de uso se i n t rodu cen e n las fu n c iones de o ferta de la i nversin y

rada . Ntese que si la e1n p resa se e n c u en t ra ante una severa n e-cesida d

de los bie nes de cons umo, pod e m os examinar la n at u raleza y l as re

de liqu idez, e n tonces la t as a de descu e n to aplicad a a re n d i m i en tos fu

p e rni sion es de la deflacin y la i n flacin de salarios. La fu tilidad de

l a deflacin d e ::;ahtrios para eliminar e l 'desempleo y el papel clave

turos ser smnamente alta. C omo res ultado, cualq uier cuasi r e n t a co

i ti n para le ge n e racin de inflacin se v u e l ve n

noma s i n o t am b i n la atmsfera financiera del momen to.

de la

t a sa

d e salarios m o netarios en l a prod uccin de bienes de inver

rriente positiva llevar al uso del bien de cap ital. L a cu rva ele oferta
de la prod u cc i n refl ej a no slo el .. : mportam i e n to ccl ico d. : la eco

ev identes. E n part icu

depende de la inversin para sosten.er l a
o c u pacin plena y s i a u m e n t a l a tasa d e sal arius monetarios e n l a pro

l ar. s i la p o l t ica econm ica

S i un bien de capital n o se gasta con el

d u c c i n de b i enes de i nvers i n , la poltica m o n e t aria y fiscal ser e n

ton ces d e ad aptacin m s que de i n iciacin ele influencias sobre l o s

de

la p rod u ccin

se

e l s e ntido de q u e el i n greo esperado y el costo el e reposi c i n n o deter

minan el vol u m e n ele los servicios ofrecidos. La renta p u ra re>.ul t a

c u ando u n b ie n d e capital e s escaso. E n u na economa ccl i c a , l a esL::t

puede d i '. t d ir e n t res com

sez rel ativa d e b i en es de capital depende en cu alquier " , : o m ento de

p o n e n t es: ios costos del u-a baj o, los costos d e l os mate riales comprados
y la,;
ta u

o b t e n i d a s p n los b i e nes de capital . Al cleterrn i n ar su ofer

p r e c i e. de o fe n a de l a producci n ,_ un empresario n e cesitar

l a fase cclica d e la e c o n om a; sin em bargo, con los b i e n es que se des

re n t a s

su

gastan , l a cuasi renta de reservacin l l evar a rc t i ra r del u so

q u e ese precio su pere los costos de t rabaj o m argin ales m s los costos

bin determ i n a el vo lumen de tra baj o que quieran e m pl e ar. 1V1 i e n t ras

Por t a n to, para llegar a l debe calcul arse el valo r des

que los servicios de capital no u sados hoy estarn d isponibles

o t ro

d a,

los servicios ele t rabajo n o usados se pierden para siempre. La dcs<r. ;

contado del re ndi miento adicional venidero que se obtendra en algu

na re cha pos[erior si [el equ ipo J no se usara en la actual idad"
p. 7 0 ) .

vo

Si <::n la produ cci n suponemos proporciones fij a s , e n tonces el

lumen ele servicios el e capi tal qu e deseen uar los e mp r esarios t r. m

equ ipo s u fre al emplearse, comparada con l a que ocurri ra s i no se

d i versos

los bienes de cap i t al .

re n t a m n i rn a ace p t a b l e que se espera es l o q u e Keynes l l a1naba costos

ele u s o : el c o s u de u so s e defi ne como " l a reduccin de valor que el

..

volmenes del b ie n de capital. La desocupacin fu n dame n t al e.s la de

de rn a r e ri a l c s m a rgi n a l e s por un c i e rto est ndar. Ese estndar o cuasi

e m p e ara

( s i se c o n forma a la

n al e i n destructible), e n t_on ces es u n bien productor de renta pura, en

pr<:cios. L a i n fl uencia in iciadora radica en e l proceso de d e termina

cin ck salarios.
El i n greso por ve n t a

uso

defi n i c i n ele " t ie rra" ricardi ana por set- una fu e r a prod uctora origi

pacin cclica obedece m s a que l a d e manda t o t al e s insu fi c iente para

(. TG,

produ c i r cuasi ren tas lo bastante c o n s iderables que ar hecho de que

En c o n secuencia, el costo de u so i n t roduce la depreciacin y u n a

el i n greso por salarios n o satisfaga algn estnd ar.

Puesto que, salvo pa ra los costos del viaje al lugar ele t rabajo,

variac i n de l a t a s a de ga nancia norn.1 a:l o esperada en l a d e term i n a

cin del p ecio de oferta. El supu esto que se e n cuen tra d e t rs de l a

no

h ay precio de reservaci,.', n del t ra baj o, cuando se rese rvan serv i !os de

capital, l a oferta ele t rabaj o exces iva debera pmvocar u n a dismi n u

d o ctri n a d e l costo d e uso es q u e s i u n bien d e cpital se u s a hoy e n

c i n d e los salarios m on e t ario s , e n caso d e fu ncion a r los proctsos de

l a ge n e racin ele produc tos, no estar disponible para e s a prod u ccin

e n alguna fecha fut ura. Ms todava, se supone que, en al gu n a fecha

mercado. U n a red u c c i n de lo' s alarios :nonetarios hace baj ar la cu.r

e n el niomento, y que esto slo ocu rrir si las c uasi rentas cuya pro

va de o fe rta de produ ctos d e consumo, pero t ambin reduce l os i n gre

.
sos de salano panc c u alquier vol u m e n ele ocupac in . Un descenso , . , ,

de in ters posi tiva, supe ra n el precio ele ofe rt a de los bienes d e capital .

perados d e l os b i e n e s d e capital para l a fecha

fu tura , se p roducirn b ienes de capital del tipo general que se usan .

duccin se espera de esos bienes ele capital, descon t adas a un tasa

los salarios m o n e t arios tambin h ace baj a r los costos el e rposi c in

L o q'..te s e espera es que, si hoy n o s e u san los s e rvicios de u n bien

de capital ,

e n el fu t u ro ellos prod u zcan esas cuasi re ntas. E l valor pre

s e n t e de esas cuasi re n t as fu t u ras es la cuasi renta m n i m a acep table

e n l a actualidad , y el precio d e oferta de l a produccin in cluir ya se

en

,.

q u e se e s p e ra s up :

,_

i r la red u n dancia. Por t a n to, d e n o cambiar l a tasa de descu e n : . ,,

tambin baj a r el componente de costo ele uso del p recio de

ofen:a .

Si el \'O l u m e n e n dlares de adqu isicio nes de b ie n tS de i nvers i : n fi

nanciadas mediante camb ios m o n e t arios

(DA1) no cambi a , e r w n c e s

1 50

IMPLICACION ES DE LA INTERPRETAC IN ALTERNATIVA

IMPLICACIONES DE LA I NTERPRETACIN ALTERNATIVA

bien pod ra au m entar

la

invers i q n real . Por la va del multiplicador,

1
!

ese au m ento .en la inversin real elevar el i n greso hasta que se alcan

ce aquel ingreso a cuyo nivel el ahorro proveniente de ganancias rete

nidas, ms 'el ahorro h echo sobre d ividendos e inters, sea igual a la
n ueva i nvers i n .

E n e l argu m e nt o anterior, el supuesto decisivo es q u e la demanda

de b ienes de inversi n financiados mediante cambios m o n e tarios n o

baj a a m e d ida q u e d i s mi n u ye la tasa de salarios monetar.i os. L a s tasas

de salarios descendentes significan que, si los trabajadores h an de

comp rar l a m is1a prod uccin real, las cuasi .rentas neces itarn baj ar

j u n t o con los salarios. Sin embargo, estamos ante u n a economa en

que exi sten el fi n anciam i ento externo y por tanto tambin las deudas.

Las cu asi rentas esperad as son l a fu ente de fondos que perm ite cum

plir los compromisos por deuda tantq h e redada como de reciente cre

acin. C om o los comprom isos contractuales por deuda heredada no

disminuyen al bajar el i n greso de salario y las cuasi rentas, la propor

cin d e ingresos de salarios

y de cuasi rentas comprometidos por con

trat<> aumen ta: l a carga d e la deuda aumenta en una deflacin. En

esas condiciones, podemos esperar que disminuya el deseo de contra

tar deuda para financiar inversin ; entonces disminui rn l as compras

de b ienes d e inversin financiadas mediante cambios monetarios.

M s todava, al baj ar los precios y los salarios, se difunde l a con

ciencia de que se p ue den obtener ganancias de capital especulativas

teniendo dinero: la velocidad se orientar a la baj a. En vez de util izar

las cuasi rentas reten i d as para financiar i nvers in, las emp resas las

Usarn para reducir las d e udas (la

A de l a se<;:cin anterior s e r menor

que cero). Es posible esperar que una deflacin d e salarios provoque

una cada d e l a inversin real por debaj o del nivel

al que exista el ex-

ceso de o ferta de trabaj o ir,licial . En u n a situacin de desem pleo, una

flexibilidad d e salarios descendente empeorar las co s as .

En una economa e n que las autoridades p blicas consideran seria

mente la necesidad d e mantener una cercana aproximacin al pleno

y donde l a estrategia bsica l.e la poltica cic pleno empleo es

sostener la inversin dl sector p rivado, un aumento en el precio
de oferta de los bienes de inversin, debido al aumento de las tasas de
salarios monetarios en las industris productoras de esos b ienes de in
ve rs i n (primordialmente l construccin), se generali zar en UE au - .
mento equ ivalente de t o d os los precios y todos los salarios monetarios.
empleo

l a de

En una economa de ocupacin plena orientada hacia l a inversin, el

proceso que de.termina los salarios monetarios e n las indu strias de

bienes de inversin bien p u ede iniciar u n proceso inflacionario, que

se generalizar a otros m e rcados a causa de l;;ts reacciones mon etarias

y

fiscales emprendidas para sostener

el pleno empleo.

Para que la i nversin privada se sostenga ante los desplazamientos

1
\ .

151

ascendentes de la curva de oferta de bienes de inversin, es necesario

.
que aumenten las cuasi rentas esperadas o que baje la tas de des
cuento aplicada a stas. C omo se seal en nuestro argumento ante
rior, a medida que u n a economa se desplaza hacia la ocupacin ple
na y luego la sostiene por algn tiempo, se producen estas dos
reacciones. Ocurre as porque ento,nces prevalece la idea de que los
ciclos econmicos son cosa del pasado, de suerte que, ahora , las cuasi
rentas futuras sern en promedio m ayores y ms seguras a la vez. As,
es posible que la relacin entre el precio de los bienes de capita Y el
precio de oferta de la inversin conduzca a una inversin sostemd e
incluso creciente, a medida que aumenta el precio de oferta de la m
versin.
Sin embargo, una vez qu e se absorben tanto el impacto cclico en
las cuasi rentas esperadas como l a tasa de capitalizacin efectiva, los
nuevos aumentos en el precio de oferta de la inversin, debidos a au
mentos de salarios monetarios, necesitarn compensarse con cuasi
rentas crecientes, sea como proporcin del ingreso de ocupacin ple
na, sea como resultado de un porcentaje constante de sobrepreo rts
pecto a los costos del trabajo creciente en toda la produccin. En la
medida en que haya lmites al grado en que las cuasi rentas se pueden
incrementar corno proporcin del' ingreso, los aumentos de costos del
trabaj o en la produccin de inversin en una econom de o cupacin
plena deben ser ratificados por una inflacin generaliz;::t.da.
En u.Qa economa en que la inversin privada mantiene la ocupa
cin plena, la necesidad de una inflacin generalizada es evidente por
el modo de financiar esa inversin. Durante el proceso, no slo se fi
nancia por deuda una proporcin creciente de inve>in privada, sino
que en medida creciente tambin se financi;;tn por deuda posiciones
en la existencia heredada de inversin privada. A decir verdad, una
de las maneras de mantener el valo r capitalizado de las cua rentas
al par con el precio de oferta creciente de los productos de inversin
consiste en aumentar el vlumen de financiamiento p or deuda de po
siciones en la existencia de bienes de capital: En la medida en que los .
compromisos de flujo de efectivo incorporados e n las deudas se sat_is
facen con las cuasi rentas, los banqueros y los hombres.. de negocws
slo llevarn adelante la relacin creciente de deuda a finaneiarniento
interno de .la inversin si tie'nen corifi'anza razoriabie ri :que .aumenten
las cuasi rentas, es decir, si creen que 'habr inflc i :o,>
Las implicaciones que sobre la inversin tiene la elvacin ele sala
rios en las industrias de ,bienes de inversin se pueden mos tt"?r me
diante el i:ipcf de d i agrama: que heos sado con aJ:ltt;:rioridai:;I (ase
diagrama 7.1); C on la curva de oferta inieial de bienes d.e ih.YelD,
S1 -S1 , se puede financiar internamente [ de inversin y preurrble
mente hahr una inversi/m Il, co n lt-lt financiado de manera exter.

:)

1 52

IMPLICACIONES DE LA I NTERPRETACIN ALTERNATIVA

Px

Pk(K,Q.)

:9

- f--\----,_.---;---"""7"-

__.,.,C.----

"'

Px, r-----.--- f--------

0..

,_______j___-L..._
.
___,..

M1

dinero

M2

11

'-------:!:---''---'--_.J.._--- 1
T, 1, 1,
11
i nversin

DIAGRA!A 7 . 1 Salarios monetarios en bienes de inversin e inversin

na. Si los salarios en los bienes de inversin aumentan , de suerte que

la curva de oferta sea S2-S2 , entonce s , con Q; de fondos internos, h
se puede financiar de manera interna y presumiblemente h ser ]?.
inversin total . Si / es el volumen de inversin necesario para la ocu
pacin plena, entonces , para que sta persista, el precio de bienes en
la existencia de bienes de capital necesitar subir por encima de PK, ,
lo cual ocurrir slo si bajan las tasas de inters o si aumentan las
cuasi rentas esperadas.
9curre as porque, para colocar / con fondos internos limitado;;
a Q , necesitarn aumentar el volum en y la proporcin de financia
miento externo: esto es, mientras que en la situacin inicial .se finan
ciaba externamente / -/ de inversin , con la curva de oferta S2 ser
necesario financiar externamente / -h de inversin para que persista
la ocupacin plena. C on objeto de lograr ese mayor volumen de finan
ciamiento externo, las autoridades monetarias tendrn que asegurar
se que el sistema bancario pueda ampliar los prstamos. De ese modo,
se necesitar un aumento de M ms all de M 1 que au'm ente el valor
monetario de la inversin finan ciada por deuda y que aumente la
oferta de dinero con respecto al \cdor de los bienes de capital signific<;.
que aumentan la demanda de bienes de consumo y la demanda de
trabaj o en la produccin de bienes de consumo. Lo cual da lugar tan
to a mayores salarios como a cuasi rentas mayores en la produccin
de bienes de consu mo: la combinacin de aumentos de salarios mone
tarios en la produccin de bienes d e inversin y el compromiso .de
mantener la inversin a fin de mantener la ocupacin plena desenca
denan un proceso infl acion ario grieralizado. L que da por resultado
un desplazamieP-tcJ h acia arriba de la relacin PK a PK(K, J.). Presu-

IMPLICACIONES DE LA INTERPRETACIN ALTERNATIVA

1 53

1niblemente, con una oferta de dinero de lvh y con la relacin

PK(K, J_ ), se restablecen las condiciones que conducen al financia
miento de / de inversin.
Si el estmulo monetario no basta para producir el volumen de in
versin necesario, para m antener el pleno empleo se necesitar enton
ces alguna combinacin de gasto gubernamental o de reduccin de
impuestos. En una economa orientada hacia la inversin por contra
to, el gasto gubernamental ser en gran parte de inversin y las reduc
ciones fiscales probablemente tendrn un carcter estimulador de la
inversin (esto es, el de incrementar las ganancias retenidas brutas
luego de deducir los impuestos de las empresas). En uno u otro casci
habr financiamiento por deuda y creacin de dinero, proceso que
nuevamente incluye el trabajo en la demanda de consumo y tiende a
elevar los salarios en la produccin de bienes de consumo. As, inde
pendientemel te del c .-: m ino que tome una poltica monetaria y fiscal
de adaptacin, un impulso inflacionario inicial eh las indu strias de
bienes de inversin necesitar generalizarse en inflacin a lo largo
de la economa.
En una economa con sindicatos fuertes en la produccin de bienes
de inversin (la construccin) y con un compromiso poltico de man
tener l a produccin de estos bienes, la determinante efectiva de los
cambios del nivel de precios es la evolucin de los salarios monetarios
en las industrias de b ienes de inversin. De tal suerte, en ese tipo de
economa, cualquier poltica antiinflacionaria efectiva exigir regula
ciones institucionales de los cambios de salarios monetarios que se
produzcan en ese sector clave.
VISIN GENERAL DE LA INTERPRETACIN ALTERNATIVA

Para la interpretacin alternativa resulta bsico el criterio de que cada

etapa del sistema es transitoria y lleva en s desarrollos financieros que
garantizan la sucesin de otra fase del sistema. En esta interpretacin,
el -auge es crtico; establece una estructura de pasivos cada vez ms
apremiante basada en un cimiento de flujos de efectivo consistente en
los rendim ientos probables de los bienes de capital q ue, a causa d e la
tecnologa y de la lim itada capacidad para comprimidos salarios rea
les de los trabaj adores, en el mejor de los casos se ven obligados a cre
cer finalmente a una tasa continua en trminos reales. La base de la
deuda, que crece a una velocidad acelerada durante un auge, no tiene
esas restricciones. De ese modo, las d- d as exigen mayor servicio a
medida que crecen y aumentan tambill las. cargas de financiamiento.
Las cuasi rentas esperadas, que en ltima instancia slo pueden cre
cer t' n trminos reales a una tasa continua, son, en esas circunstan-

1 54

IMPLICACIONES DE LA INTERPRETACIN ALTERNATIVA

cias, una fuente inadecuada del efectivo necesario para el servicio de

la deuda.
El aadir intermediacin financiera sobreapoyada al proceso de
financiamiento agrega nuevos elementos especulativos. El aspecto
especulativo de la actividad bancaria es inherente al proceso mismo
de prestar en posicin larga y de pedir prestado en posicin corta. Sin
embargo, en un auge., la ingeniosidad de los banqueros se encamina
a transformar toda cantidad posible de efectivo temporalmente ocioso
en una fuente de financiamiento de operaciones reales o de estableci
miento de posiciones financieras. Por tanto, hay tendencia a generar
endgenamente una estructura de compromisos de pago de efectivo
qJJe incorpore una articulacin cada vez ms estrecha de recibos y pa
gos. de efectivo y en la cual una proporcin siempre creciente de uni
dades se vea obligada a refinanciar deudas a su vencimiento. De tal
suerte, las unidades son cada vez ms dependientes del funciona
miento riormal tanto de los mercados financieros como de los -merca
dos de produnos y de factores. Cuando se desintegra el estableci
miento de posiciones por refinanciamiento, se produce un cambio
brusco; el cambio provoca un brusco desplazamiento descendente en
la funcin PK(M) y un brusco aumento en los riesgos del deudor y del
prestador. En esas circunstancias, el ritmo Je inversin debe dismi
nuir rpidamente, y as lo hace.
Hemos tratado de hacer explcito un modelo de comportamiento
de sistema que sea congruente con el nfasis que en la Teora general
puso Keynes en la naturaleza tanto cclica como financiera del capita
lismo que .estaba estudiando. Esta interpretacin de Keynes hace con
cordar a la Teora general con los criterios sumamente. difundidos a
principios de los aos treinta: que lo que haba salido mal estaba
arraigado en. las imperfecciones ciei :si.;;;tema monetario y financiero.
La grandeza de _ la Teora general radic en que Keynes consider esas
imperfecciones como atributos sistt;mticos ms que accidef\tales o
quizs incidentales del capitalismo. El reconoci que los problemas de:
ese tipo de economa -economa con defectos sistemticos- se pod
-an diagnosticar, por no hablar ya de remediar, si la teora aplicada
no reconoca que exista el problema. Slo poda set til una
. teora
explcitamente cclica y abiertamente financiera.
Mientras que los economistas monetarios perceptivos de su poca,
como H. Somins , J. Viner y D . Robertson, trataban ck enriq1,1ecer_un
modelo clsico tradicional -cuyo inters priinrdial era la asignacin
de recursos- con un brillante trabajo de finanzas relistas , Keyne.s
rompi con la tradcin e. inti odujo directamente las cm;;ide.racio ne
financieras como determinantes principales de las diversas restriccio
nes presupuestales de sector. Tanto en el modelo de- HicksHansen
como en la sntesis neoclsica, ese nfasis en las determinantes de la

IMPLICACIONES DE LA INTERPRETACIN ALTERNATIVA

1 55

demanda, y en particular en la integracin del dinero con la demanda

de inversin, ha demostrado ser un instn-1-mento de anlisis ms pode
roso y una gua poltica mejor que los modelos clsicos, aun cuando
no toda la fuerza de hi perspicacia de Keynes se haya integrado a los
modelos formales que se han constituido en sabidura convencional.
Desde el punt de vista de esos modelos convencionales, la experien
cia reciente ha mostrado caractersticas anmalas. Sin embargo,
aquellos aspectos de la perspectiva de Keynes que hemos subrayado,
pero que se olvidaron durante el desarrollo de la interpretacin con
vencional, pueden hacer frente a esas aparentes anomalas. El keyne
sianismo sin reconstruir es ms adecuado a J a situ acin de hoy en da
que la sabidura convencional, adems de tener implicaciones polti
cas que van ms all de los lineamientos aceptados para la poltica fis
cal y monetaria.

,,

F I LOSOFA Sr "<JIAL Y POLTICA ECONMICA

1 57

pretacin de la . mportancia que tiene la Teora general para la poltica

,
econom1ca
cornente .

VIII. FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

INTRODUCCIN
EL LTIMO captulo de la Teora general lleva el largo pero tmido ttu
lo de "Notas finales sobre la filosofa social a que podra conducir la
teora general". Keynes fue toda su vida un ser poltico. Tuvo una re
lacin continua con el Partido Liberal, tanto en su periodo ascenden
te antes de la primera Guerra Mundial como en su decadencia poste
rior a esa guerra. En una interpretacin de las ideas de Keynes sobre
las implicaciones de la Teora general para cuestiones sociales ms am
plias y sobre la estructura apropiada de la polticas concebidas para
realizar la nueva teora, son pertinentes sus trabajos de poltica gene
ral y poltica social anteriores a la Teora general. Si bien la Teorza general
marca una brusca ruptura en la teora econmica, las implicaciones
de "filosofa social" que Keynes extrajo de la obra son congruentes
con sus ideas anteriores. A decir verdad, se puede considerar que la
Teora general ofrece una racionalizacin econmica terica de los con
ceptos a los que llevaron a Keynes su tica y su intuicin, aunque fue
ra un economista "<:lsico" practicante.
En un ensayo sobre " El fin del laissezfaire" escrito en 1926, Keynes
seala que "en la actualidad, nuestra simpata y nuestros j uicios son
propensos a estar en diferentes lados, lo que constituye un estado de
espritu doloroso y paralizador". 1 Aun cuando trataba de adaptar la
teora econmica convencional a las realidades y a los problemas del
mundo segn los vea l, en sus trabajos polticos y econmicos de los
aos veinte regularmente preconizaba polticas econmicas incon
gruentes con las implicaciones que la mayora de sus colegas deriva
ban de la teora econmica. Las inferencias de poltica pblica que
hizo a partir de la Teora general concordaban con aquellas primeras
ideas, como tambin la filosofa social del libro expuesta en su captulo finaL
En este captulo, el argumento se divide en dos partes: primera, la
filosofa social de Keynes y, segunda, las implicaciones generales que
ste deriv para la p oltica econmica, por encima y ms all de la
intervencin activa del gobierno a fin de lograr el pleno empleo. En
el captulo siguiente emprendemos el estudio a la luz de nuestra inter

1 Keynes, "The End of Laissez-f;,-

e",

1 56

p. 294.

LA FILOSOFA SOCIAL

En los aos veinte, Keynes se consideraba un hombre de izquierda:

"Estoy 'seguro de ser menos conservador en mis inclinaciones que el
votante laborista medio. . . La Repblica de mi imaginacin se halla
a la extrema izquierda del espacio celeste."2 Al decir por qu, a pesar
de todo, no poda unirse al Pardo Laborista, Keynes divida ese par
tido en tres alas: "los sindicalistas, antes oprimidos, ahora t ira nos, cu
yos intereses egostas y sectarios deben combatirse con valenta", "los
comunistas, que estn comprometidos por su credo a har.c r el mal por
encima del bien", y " los socialistas, quienes creen que Lb bases econ
micas de la socedad moderna son malas, aunque podran ser
buenas".3 Keynes recusaba con desdn las metas y el programa de los
sindicalistas y l os comunistas. Al mismo tiempo, expresaba su simpata
hacia las aspiraciones de los socalistas aunque, para decirlo amable
mente, se mostraba escptico acerca de la eficacia de las tcnicas que
favorecan.
U na dcada antes de la Teora general, Keynes declar que
tanto los pensadores constructivos del Part ido Laborista como los del Par
tido Liberal [entre l os cu, les ciertamente se inclua a s mismo] tratan de
sustituirlos [las teoras y los programas socialistas tradicion ales] por algo
mejor y ms tiL En ambos lados, las nociones son an brumosas, pero
tienen mucho en comn y hay entre
os una tendencia similar de ideas.
Creo que las dos secciones sern cada vez ms amigas y colegas en la
construccin con el transcurso del tier-npo. 4
.

Una vez que Keynes integr la Teorz'a general, crey haber encontra
do lo que aquellos ,pensadores constructivos haban estado buscanqo;
crey que su teora haca obsoletos e innecesarios los anlisis y los pro
gramas radicales y convencionales; su nuev<:J. teora haca obsoleta la
economa marxista, a la que consideraba un embrollo.
En contraste con esa simpata por los ideales, aunque no por los
procedimientos especficos de los socialistas, Keynes
consider anate.
ma a los conserV<l dOres:
Cmo podra ser yo mismo conservador? Los conservadores no me o f: e2

Keynes,

3 !bid. , p.
4 lb/..

"Liberalism and Labor", p p . 308-309.

309; cursivas de Keynes.

1 58

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

cen ni alimento ni bebida, ni consuelo intelectual ni espiritual. Ni me di
vertira, ni me entusiasmara ni me sentira edificado. Aqello . que es
comn al ambiente, la mentalidad, la concepcin de la vida de -bueno,
para. qu mencionar nombres?- no promueve ni mi inters personal ni
el bien pblico: No lleva a ninguna parte; no satisface ningn ideal; no
se conforma con ningn modelo intelectual; ni siquiera es seguro o calcu
lado para prote?er de los saqueadores el grado de civilizacin que ya hemos alcanzado.

En particular, no deseaba entregarse por entero del lado del capitalis

mo en una lucha contra el socialismo:
Creo que, por el bien del Pa,rtido [Liberal], sera mejor que nos dejaran
todos aquellos que piensan . . . que la lucha poltica por venir se define me
jor como capitalismo versus socialismo y que, pensando en esos tr.minos,
quieren morii: en la ltima trinchera por el capitalismo. 6

El rostro que dio a sus ideas polticas antes de la Teora general se puede
describir eomo un flirteo con un socialismo humano y descentraliza
do, flirte atemperado por la disciplina de un economista. Keynes no
poda aceptar los mecanismos propuestos por los socialistas para al
canzar sus metas comunes.
En 1 92 6 , el problema poltico estaba claro para Keynes ; segn l ,
consista en

combinar tres cosas: la eficiencia econmica, !a justicia social y la libertad

individual. La primera necesita crtica, p recaucin y conocimiento tcni
co; la segunda, un espritu desinteresado y entusiasta que ame al hombre
comn; la tercera; tolerancia, llberalidad, apreciacin de las excelencias de
la diversidad y de la independencia, que prefiera, por sobre todas las co
sas, dar. oportunidad irrestricta a lo excepcional y a lo amhicioso.7

En el ltimo captulo de la Teora general, Keyns insiste en la triada

de la eficiencia econmica, la justicia social y la libertad individual,.
Por lo que toca a la eficiencia econmica, a;;gtiye que los procesos de
mercado descentralizados desempean una funcin adecuada deter
minando lo que se produce y cmo se produce: "No veo razn para
suponer que .el sistema xistente emplee mal los factores de produc
cin que se utilizan . . . En lo que ha fallado el sistema actual ha sido
eh de.terminar el volumen del empleo efectivo y no su direccin" ( TG,
pp. 3 33-334); sin embargo, el mecanismo de mercado falla porque
5 Keynes, "Am I a Liberal?", pp. 296-297.
6 Keynes, "Liberalism and Labor", p. 310.
7 !bid., p. 311.

1 59

conduce a una distribucin del ingreso y de la riqueza socialmente

opresiva. Como se sostendr ulteriormente en este captulo en una ex
posicin sobre la "eutanasia del rentista:', la determinacin de lo que
se produce puede vincularse a la distribucin del_ ingreso, de modo
que la aceptacin del mecanismo de mercado como determinante de
la direccin del empleo pueda basarse en un corto circuito previo de
la distribucin del in greso determinada por el mercado.
La justicia social se beneficia en especial mediante programas que
garanticen un volumen de empleo adecuado y una distribucin del
ingreso y de la riqueza ms conveniente. La eficiencia y la justicia exi
gen que la sociq.lizacin de la inversin necesaria para asegurar la ocu
pacin plena se comine con la eliminacin de la escasez de capital,
a modo de lograr una m arcada reduccin en el ingreso proveniente
del capital, y la tasacin directa (del ingreso y de la herencia) para
obtener una adecuada distribucin del ingreso.
Por lo que toca a la libertad individual, Keynes arga que un sis
tema de individualismo, por lo cual entenda un mecanismo de mer
cado descentralizado,
es la mejor salvagu an ' a de la libertad personal si puede ser purgado de
sus defectos y abusos, en el sentido de que, comparado con cualquier otro
sistema, ampla considerablemente el campo en que pueda manifestarse
.
la facultad de eleccin personal. Tambin es la mejor p roteccin de la vtda
variada, que brota precisamente de este extendido campo de la facultad
de eleccin, cuya prdida es la mayor de las desgracias del estado homog
neo o totali tario; porque esta variedad preserva las tradiciones que en
cierran lo que de ms seguro y venturoso escogieron las generaciones pasa
das, colorea el presente con las diversificaciones - de su fantasa y, siendo
subordinada i nseparable de la experiencia, as como de la tradicin y la
imaginacin, es el i nstrumento ms poderoso para mejorar el futuro. [ TG,
p. 334.)

El programa de tres puntos, que consista en la socializacin de la

inversin, la intervencin para afectar la distribucin del ingreso y un
mecanismo de mercado descentralizado, era visto por Keynes de l a
manera siguiente:
Por consiguiente, m ientras el ensanchamiento de las funciones de gobier
no, que supone la tarea de ajustar la propensin a consumir con el alicien
te para invertir, parecera a un publicista del siglo IX o a un financiero
norteamericano contemporneo una limitacin espantosa al individualis
mo; yo las defiendo; por el contrario, tanto . porque son el nico medio
practicable de evitar la destruccin total de las formas econmicas existen
tes, como por ser condicin del funcionamiento afortunado de la iniciativa
individual. [ TG, pp. 34-335.]

'1
,.

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

1 60

De ese modo, Keynes opt por el capitalismo, aunqu no sin conside

rable duda respecto a sus virtudes, y adems a condicin de que se
emprendieran reformas significativas.
LAS IMPLICACIONES PARA LA POLTICA ECONMICA

Introduccin
Keynes fue un activista poltico; siempre estuvo ideando esquemas y
programas. Su visin del mundo era que
No es cierto que los indivJduos posean una "libertad natural" prescriptiva
en sus actividades econmicas. No hay n ingn "pacto" que conceda dere
chos perpetuos a los que tienen o a los que compran. El mundo no st
gobernado desde arriba a modo de que siempre coincidan el inter p wa
do y el inters social. Aqu abajo, no esr: administrado para que comc1dan
en la prctica. No es una deduccin correcta a partir de los principios de
la economa que el inters personal ilustrado siempre acte por el inters
pblico. Tampoco es cierto que el inters personal generalmente sea ilustra
do, pues la mayora de las veces los individuos, que actan separadamente
para pr_omover sus propios fines, son demasiado ignorantes o demasiado
dbiles para alcanzarlos siquiera. 8

Lo que faltaba en la econoina clsica heredada era una teora que

explicara las operaciones de una economa capitalista de tal modo que
quedaran claras las deficiencias del laissezfaire como regla poltica. Esa
teora ofrecera asideros polticos, es decir, operaciones, que hombres
imbuidos de una luerte pasin por la justicia social pudieran impulsar
y realizar. El objetivo consistira en guiar de tal modo la economa
que la eficienci econmica pudiera ser como una asistenta de !a justi
cia social y de la l ibertad individuaL La 'leora general era lo que Key
nes ofreca de ese anlisis; la nueva teora eliminaba la necesidad de
un socialismo intransigente, y ;1 portaba los razonamientos y sugera
el mecanismo para una intervencin eficiente en una economa que
segua siendo bsicamente capitalista.
En el captulo final de la Teora general, Keynes toca tres asuntos po
lticos generales -ade:rns de la poltica del empleo- para los cuales
es pertinente el argumento. Son stos la distribucin del ingreso , la so
cializacin de la inversin y el conflicto entre l as naciones.

Keynes, "The End of Laissez-Faire", pp. 287-288.

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

161

L a distribucin del ingreso

Keynes empieza su ltimo captulo afirmando que:
Los p rincipales inconvenientes de la sociedad econmica en que vivimos
son su i ncapacidad para procurar la ocupacin plena y su arbitraria y desi
gual distribucin de la riqueza y los ingresos. Es evidente el nexo de la teora anteriormente expuesta con lo primero; pero tambin es importante
para lo segundo en dos aspectos. [ TG, p. 3 28.]

La importancia de la Teora general para asuntos d e distribucin del in

greso obedece a su refutacin del argumento d e que la desigualdad
del ingreso es necesaria para promover el ahorro y a su orientacin
hacia un rgimen en que, como resultado de una poca de acumula
cin con ocupacin plena, la escasez de capital se reducira con.sidera
blemente. En l a medida en que el ingreso del rentista procedente de
la propiedad del capital. reflej a la escasez de ste, despus de cierto
tiempo la acumulacin con pleno empleo conducir a una brusca re
duccin del ingreso de capital pu to.
Keynes crea que "hay justificacin social y psicolgica de grandes
desigualdades en los ingresos y en la riqueza, pero no para tan gran. des disparidades como las que e>.:isten en la actualidad " ( TG, p. 329),
y que los argumentos que pueden legitimar la desigualdad en la dis
tribucin de ingresos " no pueden aplicarse a la de herencias" ( TG,
p. 3 2 9).
. Un argumento tradicional y comn para la desigualdad del ingreso
es que el adinerado ahorra mayor proporcin de su ingreso que 1 po
bre, de modo que, elevando la razn de ahorro, la desigualdad da por
resultado que una proporcin mayor de la produccin quede disponi
"ble para el crecimiento del capital . S in embargo, la nueva tenra de
muestra que, slo en condiciones de ocupacin plena, una escasa pro
pensin al consumo conduce al crecimiento del capital. En ausencia
de una garanta de que la inversin siempre es suficiente para asegu
rar la vigencia de la ocupacin plena, haciendo a sta difcil de lograr,
una baj a propensin al consumo es mi. obstculo al crecimiento d la
nqueza:
en las condiciones contemporneas, el crecimiento de la riqueza, lejos de
depender de la abstinencia de los ricos, como generalmente se supone, tie
ne ms probabilidades de encontrar en ella iln impedimento. Queda, pues,
eliminada una de las principales justificaciones de la gran desiguaidad de
la riqueza. [ TG, p. 329.]

Sin embargo, Keynes crea tanto que "hay val iosas actividades hu-

162

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

manas [en su mayora de naturaleza empresarial] cuyo desarrollo exi

ge la existencia del estmulo de hacer dinero y la atmsfera de la pro
piedad privada de riqueza" ( TG, p. 329), como que "ciertas
inclinaciones humanas peligrosas pueden onientarse por cauces com
parativamente inofensivos con la existencia de oportunidades :para ha
cer dinero y tener riqueza privada" ( TG, p. 329). Por otra parte, "pa. ra estimular estas actividades [la extraccin til de dinero] y la
satisfaccin de estas inclinaciones [a dominar] no es necesario que se
practique el juego con apuestas y riesgos tan grandes como ahora"
( TG, p. 329). 1_", ::: ese m odo, como "la tarea de trasmutar la naturaleza
humana no debe confundirse con la de manejada" ( TG, p . 330), Key
nes sostena que "an puede ser sen.sato y pi"udente para un estadista
permitir que se practique el juego [o que se haga fortuna], bien que
sujeto a reglas y limitaciones" ( TG, p. 330). Keynes consideraba dese
abl la desigualdad del ingreso que resulta de la empresa (sobre todo
como ganancias de capital), pero indeseable la desigualdad del ingre
so resultante de la propiedad "pura" de la riqueza (el ingreso de los
rentistas).
Por consiguiente, la idea de Keynes era que socialmente resultaban
deseables las diferencias moderadas de ingresos, menores que las de
aqul entonces y las actuales, pero que eran indeseables e innecesa:ias
las grandes diferencias de ingresos, en particular aquellas provemen
tes de herencias. De tal suerte, era de desear una tasacin directa al
ingreso y a la herencia, a fin de aliviar la distribuc? n del ingreso :o
cialmente opresiva, y afortunadamente, como grac1as a una mano In
visible, esa modificacin de la distribucin del ingreso tambin hara
ms fcil el logro y el sostenimiento de la ocupacin plena.
A causa de su teora econmica y de su visin de la naturleza de
las necesidades humanas, Keynes crea que el volumen de inversin
que habra en un rgimen de ocupacin plena continua, en ausencia
de guerra y de crecimiento de_ la poblacin, pronto conducira a : ;a
eutanasia del rentista y, en consecuencia, la del poder de opres1 0n
acumulativo del capitalista para explotar el valor de escasez del capi.
tal" ( TG, p. 331).
Keynes pensaba que aquella eutanasia ocurrira porque "la de
manda de capital est limitada estrictamente en el sentido de q_ue o
sera difcil aumentar l a existencia del mismo .hasta que su efiCienCia .
marginal descendiera a una cifra muy baja" ( TG,' p. 330). Una vez
que el volumen de capital sea tanto que "dtje de ser caso, de manera
que el inversionista sin funciones no reciba. ya bonificacin alguna"
( TG, p. 331; cursivas del autor), desaparecer entonces el 1greso el
_
rentista. Si se combina ese pronstico acerc:;t de la e.vol_ucwn del m
greso de capital con "un pl<m de imposicin irecta que deje a ! a inte
_
ligencia, a la determinacin, a la habilidad eJecutiva del financiero. . .

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

163

servi r activamente a la comu nidad en cond

icion es razonables de re
mune raci n" ( TG pp. 3 3 1-332 ), p odr realizarse
uria distr ibucin del
ingre so compatible con la triada de la efici ncia, la
justic ia y la libertad.
Detrs de la creencia de Keynes de que el capital dejar
a de ser es
caso estaba su visin de la natura leza de las necesi dades huma
nas.
Ken s era un mucha cho durante la ilustracin eduard iana,
poca
opt1m1 sta: en que se abandonaban las restricc iones intelec tuales
y las
hipocre sas sociales de la era victoria na, al tiempo que pareca asegu
rado un autntic o progreso hacia una sociedad igualitaria y abierta.
En los crculos de Cambri dge y de Lonc.lres en que l se mova, las
relacion es humana s y los afecto!'? eran los bienes principa les que se
buscaban. La falta de riqueza, de posicin . y estado no e ra obstculo
para el logro de la verdadera satisfacc in humana: el afe cto, el amor,
la integridad persona l y la realizac in del hombre estaban a disposi
cin de todos. Keynes sostena que, una vez que se borraran de la
tierra los males gemelos de la abyecta .pobreza opresora y de la guerra,
como bienes terrenos no se necesita ra mucho ms de lo que estaba
a la vista para alcanzar la verdadera riqueza . sta podra ser entonce s
la suerte de todos, indepen dientem ente de su situaci n en la vida:
porque en las circunst ancias contemp ladas, las pequea s diferenc ias
que quedaran en el ingreso privado disponible no limita, an indebi
dament e el logro de las verdaderas satisfacc iones humana s, incluso
por parte de los ms pobres .
Keynt;!s enfoc el problem a del volume n necesar io final de existen
cia de capital con la idea de que, para aquellos artculos que exigan conside
rabies recursos de capital, las necesida des humana s eran saciabfes:

Ahora es cierto que las necesidades d e l o s seres humanos pueden parecer

insaciables. Pero se dividen en dos clases: aquellas necesidades que son ab
solutas en el sentido de que las sentirno s sea cual fuera la situaci n de
nuestro prjimo, y aquellas que son relativas en el sentido de que slo las
en timos. si !!U satisfaccin nos leva arriba de, nos hace sentirnos superio
res a, nuestro prjimo. Las necesidades del segun!io tipo, aquellas que sa
tisfacen el deseo de superioridad, ciertamente pueden ser insaciab les; pues
cuanto ms elevado es el nivel general, son ms altas todava. Pero eso no
es igualmente ciertO en cuanto a las necesidades absolutas: pronto puede
alcanzarse un punto, tal vez mucho ms pronto de lo que t odos nosr.1 tros
estamos conscientes, en que esas necesidades ean satisfech as en el sentido
de que prefiramos dedicar el resto de nuestras energas a propsit os r;.o
econmicos.9

La idea de Keynes acerca de la capacida.d de saciar esas necesid a

-9

Keynes, "Economic Possibilities for Our Grandchild ren", p.

J26.

,.,

1 64

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

des humanas que exigen recuros d<:: capital implica 'un argumento
circular; sus normas y su filosofa personales irrumpen en ese argu
mento. La satisfaccin universal de las necesidades absolutas de ali
mento, de vivienda y de otros bienes y servicios bsicos para la vida
y la salud cae dentro de la capacidad de los pases ricos, como Estados
U nidos y Europa Occidental en la actualidad (este objetivo se ha,llaba
dentro de la capacidad tcnica de esas econom as o cercano a ella, en
el momento en que Keynes escriba). El impuesto negativo sobre la
renta y el sistema de asignaciones familiares propuestos recientemen
te demuestran que la eliminacin de la pobreza absoluta mediante
modestos esquemas de pagos de tran sferencia es factible en el aspecto
fiscal.
Sin embargo, en presencia de esa abundancia actual con respecto
a las necesidades "absolutas", el capital sigue siendo escaso. Pese a la
rpida acumulacin posterior a la segunda Guerra Mundial, la esca
sez de capital no parece menguar. El capital sigue exigiendo un gran
ingreso positivo y la eutanasia del rentista no est por ningn lado
a la vista. U na de las razones de que as sea es que han crecido las
que Keynes llamaba necesidades relativas, y la direccin que esas ne
cesidades han tomado exige recursos de capital. Mientras que, en su
ensayo de 193 sobre las " Posibilidades econmicas de nuestros nie
tos", Keynes consideraba que la saciedad de las necesidades absolutas
conducira a una situacin en que "prefiramos dedicar el resto de
nuestras energas a propsitos no econmicos", en realidad, en las so
ciedades ricas, las energas que rebasan a las necesarias para satisfa
cer las carencias absolutas se han dedicado a ir en pos de necesidades
relativas que, en sus exigencias de capital, incluso pueden ser ms in
tensivas de capital que las tradicionales necesidades absolutas.
La prediccin de Keynes en el sentido de que el rentista desapare
cera se basaba en una generalizacin de sus propias prefe rencias. Po
demos especular acerca de por qu las preferencia del mundo se han
orientado en una direccin que no esperaba un intelectual civilizado,
humano y, de manera especial, igualitario, cuyas normas se fijaron
durante la ilustracin eduardiana. Una de las razones jmec\e ser que
los ricos se volvieron hacia el consumo de paquetes de bienes intensi
vos de capital ms que h acia la filosofa y la: cultura, y que su _ejemplo
se filtr hasta los no muy ricos. As se generaliz una variedad de con-
sumo ostentoso, y ese consumo ha llevado a una continua escasez de
capital. Esa distribucin del ingreso asociada a la escasez de capital
tal vez haya fijado el patrn de con s umo que provoc la escase; .de
capital continuada. A fin de lograr la eutanasia del rentista, tal vez
sea necesario lograr antes la distribucin del ingreso que segn Key
nes existira despus de ocurrir la eutanasia.
Ms todava, el rumbo tomado por las crecientes necesidades rela-

j
1

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

165

tivas est inspirado en gran medida por el producto de la "educacin"

disfrazado de publicidad . En nuestro sistema actual, la opulencia no
t rajo consigo una demanda para los placeres sosegados; antes bien, se
ha vinculado a la proliferacin de demandas de bienes que exigen bie
nes de capital . La generacin de posiciones de mercado que contribu
yen a aumentar la escasez de capital ha caracterizado la orientacin
que la demanda privada ha tomado en la poca posterior a Keynes.
Otra de las razones de que el ingreso de capital no haya menguado
en el periodo de posguerra tal vez radique en la estructura de los pro
gramas gubernamentales desarrollados para mantener la ocupacin
plena. En la situacin de emergencia previa a la segunda Guerra
Mundial que fue la Grn Depresin, los programas gubernamentales
destinados a incrementar el empleo se inclinaron marcadamente ha
cia el empleo directo de la mano de obra. Durante la segunda Guerra
Mundial, se desarroll una serie de mecanismos contractuales de pro
duccin blica que usaron las instalaciones privadas pau la manufac
tura de material de guerra. En el periodo de posguerra, se ha conser
vado ese sistema contractual, tanto para la produccin de equipo
militar como para la de bienes ms o rientados hacia lo civil. Esos con
tratos siempre ofrecen un considerable margen de utilidades a los
contratistas. No slo la estructura posblica de poltica concebida para
mantener el ingreso se ha inclinado marcadamente hacia las necesi
dades militares consumidoras de capital, sino que Ia estructura social
de esas polticas ha sido proclive a subsidiar el ingreso de capital. M_.s
todava, puesto que la combinacin de demanda militar y de esque
mas mucho m s generales de pagos de transferencia (seguro social,
etc.) exige una pesada carga impositiva, se dispone de medidas fisca
les concebidas para apoyar el ingreso de capital a expensas del ingreso
del consumidor. Dentro .de la posicin generalmente conservadora
que ha adoptado la poltica de posguerra, se ha echado mano de esos
mecanismos disponibles.
B ien podra ser que la eutanasia del rentista, en la forma en que
la imagin Keynes, exija restricciones previas al crecimiento de las
necesidades relativas, y que el crecimiento restringido de las necesida
des relativas exija una distribucin del ingreso basada en un ingreso
bajo o nulo por concepto de propiedad de capital, esto es, la eutanasia
previa del rentista.
Detrs de la visin de Keynes de un mundo donde no escasea ,..
el capital hay un mundo en q ue la d istribucin del ingreso es tal q u . :
evita alentar an ms e l consumo extravagante, y donde las norma:-;
"civilizadas" disciplinan y regulan las necesidades relativas y alejan
el consumo de los patrones de capital intensivo. Un mundo en que
la interminable acumulacin de novedades y armas es el deseo de1

. 1 66

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

za Y de recompensas y sanciones econmicas, que ahora mantenemos al

costo que fuere, por desagradables e injustas que de suyo puedan ser, por
que resultan tremendamente tiles para promover la acumulacin de
capital. 10

hombre no es un mundo en que vaya a producirse pronw la inversin

plena.
Adems de la exigencia de disciplinar y orientar las neceidades,
Keynes sostena que hay dos condiciones previas por satisfacer para
que la eutanasia del_ rentista sea el resultado de saciar de capital a la
economa: habra que evitar la guerra y tener una poblacin estable.
Esas condiciones no se han satisfecho en la poca posterior a la segun
da Guerra M undial. La guerra destruye equipo de capital. La aparen
temente interminable carrera ar:mamentista que ha florecido a partir
de la segunda Guerra M undial equivale econmicamente a una gue
rra. La produccin de material blico no slo es intensiva de capital,
sino que el rumbo tomado por la carrera armamentista, el desarrollo
de sistemas de armamentos cada vez ms complejos, regularmente
hace obsoleto el equipo de capital especializado para la produccin
del equipo desplazado. La sucesin de-sistemas de armamentos equi
vale al saqueo y a los bombardeos en su destruccin de los frutos de
la acumulacin previa.
Las dcadas ;igui.entes a la segunda Guerra Mundial conocieron
un importante aumento de la poblacin eri los pases riCos (que ahora
tal vez se haya detenido) . El auge de la poblacin provoc una necesi
dad de acumulacin de capital a fin de dar herramient'-s a la pobla
cin creciente. Incluso en presencia de un rpido cambio tecnolgico,
un menor crecimiento de la poblacin debera tender a disminuir la
necesidad de acumular y dar paso a una reduccin de las rentas que
puede ganar. el capital.
La visin de Keynes de que, como resultado necesario del proceso
de acumulacin, la eutanasia del rentista reducira radicalmente o eli-
minara el ingresa por la propiedad de recursos de capital escasos, exi
ge el logro previo de un estado de necesidades disciplinadas, una po
blacin estable y un aligeramiento de las cargas de la guerra.
Ninguna de esas condiciones se h satisfecho por entero y, de el_las,
bien podra ser lit exigencia de necesidades disciplinadas la ms .dis
tante de nosotros.
. Keynes propuso dos razones para que el ingreso de capital debiera
decrecer y decreciera como. proporcin del ingreso total. No se necesi
taban ingresos elevados para reducir la propensin al consumo. A de
cir verdad, una dbil propensin a consumir es contrapr-oductiva,
pues reduce el estmulo a la inversin. Ms todava, en un breve lapso
se podra alcanzar la inversin plena si se mantuviera el pleno empleo
y se disciplinaran las necesidades. Una vez lograda esa inversin ple
na, podra surgir un nuevo orden social' pues
_

entonces estaramos, al fin, libres para descartar i:odo tipo de cpstumbn:

sociales y de pn?.cticas econmicas, que afectan la 'cl istribuci6n eJe l a rique-

1 67

La socializacin de la inversin

La Teora general fue un producto de los aos treinta rojos. Con la Gran
Depresin haciendo evidentes las debilidades del capitalismo, un so
cialismo cabal ?estacaba especialmente en la agenda de p osibles solu
ciones de la crisis. En contraste con ese socialismo completo Kevnes
sostena que "las consecuencias de la teora expuesta son m derda
mente conservadoras" ( TG, p. 332). Pues cuando una poltica razona
ble con respecto a la inversin garantice la ocupcin plena, y una po
ltica igualmente razonable con respecto a la tasacin directa asegure
una distribucin del ingreso razonable, entonces el socialismo, en
cualquier sentido cabal, sale sobrando.
Keynes afirmaba que no haba "razn para suponer que el sistema
existente emplee mal los factores de prqduccin que se utilizan" (TG,
p. 333), de suerte que si los "controles centrales logran establecer un
volumen global de produccin correspondiente a la ocupacin plena"
( TG, p. 3 3 3) es posible dej ar en entera libertad al mecanismo de mer
cado. Los controles centrales deben influir en'la propensin agregada
a consumir y a invertir. &: puede influir parcialmente en el consumo
.
mediante un "sistema de impuestos, fijando la tasa de inters y, qu
z, por Otros medios" ( TG, p:- 332). Entre los otros edios presumi
blemente estara el consumo financiado mediante pagos de transfe
rencia, j unto con una m ayor produccin de. . b ienes bsicos.
Sin embargo, como la poltica bancaria no podr inducir una inversin suficiente para tener siempre ocupacin plena,

una socializacin bastante completa de las .inversiones ser el nico medio

de aproximarse a la ocupa,cin plena; aunque esto no necesita excluir cual
quier ft.n::ila, transaccin o medio por los cuales la autoridad pblica coo
pere con la iniciativa privada. Pero fuera de esto, no se aboga francalllente
por u sistema de socialismo de Estado que aban ; e la mayor parte de la
_
vida econmica de la comunidad. No es la propiedad de los medios de
produccin l_ que conviene al Estado asumir. Si ste es capaz de determi
nar el _monto global de los recursos destinados a aumentar esos medios y
la tasa b.sica_de remuneracin de quienes los poseen, habr realizado todo
lo .que le corresponde. Adems, las medidas indispensables de soci aliza
cin pueden introducirse -gradualmente sin necesidad de romper con las
tradiciones generales de la soc iedad. [ TG, pp. 332-3 3 3 .]
_
10 [bid. , p. 329.

.l

1 68

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

M s todava, una vez que Jos

controles centrales logran establecer un volumen global de produccin co
rrespondiente a la ocupacin plena tan aproximadamente como sea posi
ble, la teora clsica vuelve a cobrar fuerza de aqu en adelante. Si damos
por sentado el volumen de la produccin, es decir, que est determina
.
do por fuerzas exteriores al esquema clsico de pensamiento, no hay obje
cin que oponer contra su anlisis de la m anera en que el inters personal
determinar lo que se produce, en qu proporciones se combinarn los
factores de la produccin con tal fin y cmo se distribuir entre ellos el
valor del producto final. [ TG, p. 3 3 3 . )

Al parecer, hay incon gruencia entre la creencia de Keynes de que es

necesario socializar la inversin para lograr la ocupacin plena y la
idea de que el mercado cumple u na aceptable funcin de asignar re
cursos a modo de conservar"la propiedad y el control privados. Esa
incongruencia se puede subsanar en parte si las ideas de Keynes se
sitan en el contexto de la poca en-que fueron expresadas y de la dis
cusin de entonces. Como ya se ha dicho en los aos treinta cuando
la depresin mundial estaba en su clm x, el socialismo estba muy
presente entre las soluciones. Al mismo tiempo, los hombres civiliza
dos se sentan ofendidos ante la Rusia de Stal in; se debatan entonces
problemas concernientes al sesgo totalitario inherente al socialismo
cabal . A principios de los treinta, los economistas con simpatas por
el socialismo escriban acerca del socialismo de mercado y de diversos
sistemas mixtos en que los aspectos ms destacados de la economa
estaban socializados, mientras el resto de ella segua siendo privado.
Esos socialismos de mercado o de aspectos destac: los concuerdan en
principio con la perspectiva de Keynes. Las soluciones 9e sistemas
mixtos al problema de la organizacin econmica presumiblemente
seran congruentes con el logro de las metas gemelas del empleo pleno
aproximado y la eliminacin o la reduccin radical de los ingresos pri
.
vados por concepto de la propiedad de la riqueza.
Sin embargo, no se tom el camino del socialismo mientras las lec
ciones keynesianas se asimilaban y se aplicaban en el periodo de pos
guerra, ni siquiera en pases, como la Gran B retaa, que conocan pe
riodos prolongados de gobierno a cargo de partidos nominalmente
socialistas. La leccin a ceptada, en parte porque la poltica de tiem
pos de guerra logr el stablecimiento de la ocupacin plena, es qU:e
un gran sector gubernamental, financiado parcialmente mediante d
ficit, puede lograr y sostener una aproximacin al pleno empleo. As
se desarroll y se acept el argumento de que no es necesario sociali
zar la propiedad de la industria. La propiedad de. los recursos produc
tivos se puede dejar "con seguridad'- en manos privadas, mientras la

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

1 69

participacin gubernamental, a travs de su presupuesto, sea lo sufi

cientemente grande. En los pro gramas que se desarrollaron, los gastos
gubernamentales necesarios para el sostenimiento de la ocupacin
plena adoptaron la forma de demandas sobre la capacidad productiva
-construccin de carreteras, pago por educacin y hospitales, armas,
aventuras espaciales, etc,- y de pagos de transferencia y subsidios al
consumo: seguro social, bienestar, cupones de alimen tos, cuidados
mdicos, etctera.
Ese gran sector gubernamental implicaba una vasta exaccin fis
cal, de modo que la forma de los esquemas impositivos se constituy
en un arma para subsidiar (y as ampliar) o para gravar (y de ese
rrodo limitar) diversas actividades. C omo la brecha abierta entre el
consumo con ocupacin plena, aun incluyendo los esquemas de trans
ferencia, y la produccin de ocupacin plena debe llenarse sea con
gasto gubernamental de uso de recursos, sea con inversin privada,
a fin de sostener la ocupacin plena, en los sistemas de fiscalizacin
y gasto se han insinuado medidas para inducir la inversin aumentan
do la tedituabilidad. As se ha creado. una economa de ganancias ele
vadas y de elevada inversin, en que las polticas impositivas y d e gas
to pblico se evalan con base en su impacto sobre la iiW<' ' sin
privada antes que sobre la base de un efecto en el consumo o n los
valores con respecto a la distribucin del ingreso. La poltica de ocu
pacin plena ha cobrado tonos conservadores; lo que se ha logrado
con toda propiedad podra llamarse socialismo para J os rico
S i n erpbargo, puesto que los esquemas fiscales para indu c;ir la in
versin sesgan la distribucin del ingreso en favor de los secwres aho
rradores, se ha desarrollado un proceso rutinario en que, para soste
ner el pleno empleo, son necesarios inversin y estmul. ' cada vez
mayores en forma de ganancias y de subsidios a la inver::.in.
.
De ese modo, la o rientacin desarrollada por la economa contras
ta fuertemente con la idea por la que abogaba Keynes, que consista
en que, si la inversin es inadecuada para lograr la ocupacin plena,
entonces no es deseable inducir un ritmo de inversin. ms rpido
ofreciendo estmulos directos a la inversin privada,. sino que deben
tomarse "medidas tendientes a redistribuir los ingresos de una forma
que tenga probabilidades de elevar la propensin a consumir" ( TG, .
p. 328). En opinin de Keynes, esas medidas orientadas hacia el con
sumo en reali< --'d pueden "ser positivamente favorables al crecimiento
del capital" ( TG, p. 328); fuera del sector de inversin socializado, la
intervencin gubernamental debe encaminarse sobre todo a elevar las
propensiones al consumo, p rIJlOrdialmente mediante polticas que
busquen alcanzar una distribucin del ingreso ms equita '.va.

1 70

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

FILOSOFA SOCIAL Y POLTICA ECONMICA

El conflicto entre . las naciones

Keynes tambin crea que "si bien las naciones pueden aprender a
procurarse la ocupacin plena con su poltica interna. . . no se necesi
ta que haya fuerzas .econmicas importantes destinadas a enfrentar el
inters de un pas con el de sus vecinos" ( TG, p. 3 36). Keynes consi
deraba que las tensiones entre las naciones ricas de Europa y de
Amrica surgan de la necesidad que sentan de e:scportar a fin de pro
teger el empleo interno, si no es que de aumentarlo mediante polticas
de "empobrecer a ni vecino".
Durante los veinticinco aos siguientes a la segunda Guerra Mun
dial, ese criterio de Keynes fue puesto en prctica en las relaciones en"
tre los pases capitalistas ricos. Aparte de los vestigios de colonialismo
pasado, como el comprometimiento primero de Francia y luego de
Estados Unidos en Vietnam, hubo ausencia de guerra e incluso .de se
rias tensiones entre los pases que eran a la vez capitalistas y ricos. La
Guerra Fra ideolgica no es cuestin de conflicto econmico. La ca
pacidad para sostener mercados internos mediante polticas moneta
rias y fiscales eliminaba las presiones para que los pases "compitie
ran' ' por mercados controlados o posiciones .ventajosas en el comercio
mundial.
'

Conclusin
Keynes crea que las implicaciones de poltica de su teora eran .pro
fundas; la teora no slo sealaba m aneras en que se poda sostener
una aproximacin ms cercana a la ocupacin plena, sino que Kynes
consideraba que una ocupacin plena continuada, en combinacin
con un nfasis en el consumo y en los bienes pblicos; conducira a
un cambio igualit;:;rio en la distribucin del in greso. El ingreso por
renta del capitalista desaparecera y la extremidad superior de la dis
tribucin del ingreso se cortara mediante los impuestos. Keynes crea
que tanto las medidas para elevar la funcin de consumo como la so
cializacin de la inversin eran necesarias para sostener la ocupacin
plena y d<:eables como metas sociales.
LAS DOS LECCIONES
Resumiendo Keynes la Teora general, declaraba que del argumento po
dan aprenderse dos lecciones. La primera .era la lecci?n obvia de que
la p oltica puede establecer, en promedio, una aproximacin ms cer
cana al pleno empleo de la qu-e se haba logrado. La segunda leccin,

171

ms sutil, era que l a p oltica puede establecer una aproximacin ms

cercana a una distribucin ms lgica y equitativa .del ingreso de la
que se haba conseguido.
A la fecha, la primera leccin se ha aprendido, aunque de una ma
nera que hace a una aproxi:nacin al pleno empleo su m amente de
pendiente del gasto gubernamental en forma de produccin para la
defensa y de la inversin privada que sacrifica la abundancia actual
por dudosos beneficios futuros. Por el momento, la economa ha sido
regular; el juego que es la vida econmica ha sido manipulado a
modo de lograr una buena aproximacin a la ocupacin plena. Pero
en el desarrollo de polticas para alcanzar la ocu pacin plena se ha ol
vidado la segunda leccin; no slo se ha pasado por alto la necesidad
de una poltica encaminada a lograr justicia y equidad en la distribu
Cin del ingreso, sino que, por decirlo as, se le ha ivertido. Se ha ate
nuado cualquier se o i gualitari o que existiera en los planes fiscales
al final de la segtJ. , , ;..l. Guerra Mundial.
La famosa frase de Keynes segn la cual "las ideas . de los econo
mistas y los filsofos polticos . . . son ms poderosas de lo que comn
mente se cree. En realidad el mundo est gol;>ernado por poco ms
que esto" ( TG, p. 337) debe corregirse para permitir que el proceso
poltico seleccione por su influencia aquellas ideas que estn a tono
con los intereses de los ricos y de los poderosos. C iertamente, slo una
leccin de la Teora general ha pasado a la sabidura que gtda la poltica.
C uando los conservadores son keynesianos, polticas impositivas y de
gasto podrn usarse para dar vida a los rentistas y no para inducir su
eutanasia.

INTERPRETACIN ALTF.RN ATIVA: IMPLICACIONES POLTICAS 1 7 3

IX. IMPLICACIONES POLTICAS DE LA

INTERPRETACIN ALTERNATIVA
DURANTE el primr cuarto de siglo posterior a la segunda Guerra

Mundial, las economas capitalistas avanzadas han logrado evitar una

gran depresin. En los sesenta, brevemente hubo en Estados Unidos
sedicen res keynesianos como importantes asesores y funcionarios gu
bernamentales. Fueron ellos los que proclamaron la conquista del ci
clo econmico como se le conoca en la historia. Afirmaban que, me
diante una poltica fiscal y monetaria adecuada, la economa poda
afinarse ya a modo de que no se produjeran ms recesiones ni depn:
swns.
De acuerdo con el argumento presentado aqu, el modelo que usa
ron en el anlisis de la economa y como base para determinar las ma
niobras de poltica adecuadas no slo violaba tanto el espritu como
la sustancia de la. Teora general de Keynes, sino que tambin especifica
ba errneamente el tipo de economa que tenan ante s. Su modelo
virtualmente pasaba por alto el financiamiento y la incertidumbre, de
suerte que no poda introducir la especulacin en ningn sentido sig
nificativo, como determinante prximo del comportamiento del siste
ma. Debido a esa especificacin errnea, su asesora poltica se basa
ba en un modelo cuyas implicaciones eran que los procesos dinmicos
de la economa llevaban no a ciclos econmicos, sino a un crecimiento
sostenido.
Durante la primera mitad de los sesenta, cuando la economa se
ampliaba sostenidamente, el comportamiento del sistema pareci va
lidar las afirmaciones d e aquellos asesores. La estrategia de poltica
bsica de ese periodo se orientaba a incrementar la inversin privada
con objeto de inducir una tasa de crecimiento ms rpida. Aquella es
trategia significaba qU:e la meta inmediata de la poltica era obtener
ganancias elevadas y rpidamente crecientes. La expansin sostenida
de principios de los sesenta y las disposiciones de impuestos y subsi
dios concebidas p.ara alentar la inversin, combinadas con la ausencia
de un depresin grave en el periodo de posguerra hasta ese entonces,
provoc un considerable auge de la inversin a mediados de esa dca
da. Ese auge de 1a inversin fue posible gracias a un aumento en la
especulacin con respecto a las estructuras de . pasivos por parte de
empresas financieras y n o financieras; la especulacin financi la ex
pansin de la demanda total y muy en especial la inversin privada.
1 72

C omo resultado del financiamiento externo de la inversin, au

ment la relacin de pagos de deuda privada a ingresos privados; lo
cual signific que los pagos sobre pasivos se articularan cada vez ms
estrechamente con las entradas de' efectivo de diferentes fuentes. Ade
ms, la administracin de pasivos por parte de instituciones financie
ras, familias y empresas ordinarias significaba que una proporcin de
unidades cada vez mayor pasaba a depender del funcionamiento "nor
mal" de los mercados financieros. Disminuyeron los mrgenes de se
guridad de entradas y activos lquidos que toman en cuenta el error
y la variancia. Un sistema financiero slido se transform en un siste
ma gil du rante la larga expansin de los sesenta. Como resultado
de esa fragilidad, las sacudidas que bien se habran absorbido sin gra
ves repercusiones en una estructura financiera ms slida provocaron
en Estados U nidos incipientes c;tisis financieras tanto en 1966 como
en 1969-19 70.
La _pronta intervencin del Sistem. ; de la Reserva Federal, lo mis
mo en 1966 que en 1969-1970, evit que esas crisis desencadenaran
un proceso de deflacin de la deuda general izado. Sin embargo, los
pasos dados para hacer abortar una deflacin de la deuda provocaron
aumentos acelerados en la oferta monetaria. A causa de esos aumen
tos en la oferta monetaria y a la posicin .fiscal bsica del gobierno,
las tensiones financieras slo produjeron una pausa en 1966 y una
moderada aunque algo persistente recesin en 1970-19 71. La combi
nacin de la conciencia de la Reserva Federal acerca de sus responsa
bilidades financieras y la posicin fiscal del gobierno ha logrado cam
biar la forma del ciclo econmico -las depresiones no son tan hondas
y las recesiones no son tan largas---, pero ahora es evidente que la
poltica no ha suprimido el ciclo econmico. Tambin es evidente que
la economa se comporta de manera enteramente distinta con un sis
tema financiero frgil en lugar qc: slido, y que la fragilidad de ese
sistema est vinculada a la relacin de pagos de deuda a ingreso de
operaciones para los diversos secto res y al grado en que las unidades
dependen del refinanciarniento de sus posiciones en activos en posi
cin larga en mercados financieros de corto plazo que funcionen de
manera ordenada.
Las presiones inflacionarias so!: e una base sostenida y acelerada
se h icieron evidentes por primera
casi!. , , en 1966 y prosiguen hasta
la fecha . Esas presiones inflaciona :", as se deben, en parte, a la manera
en que la Reserva Fede ral se ve obl igada por las amenazas de crisis
financieras v deflaciones de la deuda a sostener un rpido aumento
.
en 1 oferta monetaria; e n parte, obedecen tambin a la manera en
que se determinan las tasas de salarios monetarios.
Sobre toc! n en la formul acin alternativa, el anlisis keynesiano es
institu cio nar, en el sen tido de (; te el comportamiento real, que deter

INTERPR E TACIN ALTERNATIVA: IMPLICACIONES POLTICAS 175

1 74 INTERPRETACIN ALTERNATIVA: IMPLICACIONES POLTICAS

mina el modo en que se desarrolla 1 transicin en que pasamos nues

tro tiempo, depende de cmo se comportan las instituciones existen
tes. As, nuestro anlisis toma en cuenta la manera en que se crea el
dinero, en que se financia la inversin, y en que se determinan los sa
larios monetarios para afectar el curso de los acontecimientos. Dentro
del modelo keynesiano alternativo que hemos desarrolhi.do, si un rit
mo acelerado de aumentos de salarios monetarios, especialmente de
los trabajadores empleados en la produccin de bienes de inversin,
se impone sobre la economa; si los usos financieros sn tales que la
demanda de fin anciamiento de la inversin p rovoca una oferta de fi
nanciamiento; si la Reserva Federal se ve presionada por la necesidad
de evitar crisis y deflaciones de la deuda; y si la posicin fiscal del go
bierno fija una. base elevada al empleo, entonces los precios se eleva
rn al mismo ritmo acelerado de los salarios, si no es que ms rpida
mente, a causa de la influencia de los aumentos previstos. Cada vez
que una considerable desocupacin de miembros de los sindicatos no
constituye una posibilidad recomendable, esos sindicatos se vuelven
ms fuertes; y cada vez que los aumentos de salario pasados se ven jus
tificados por subsecuentes aumentos de precios, los patrones se mues
tran menos reacios a nuevos aumentos. La combinacin de una pros
peridad general prolongada, una escasa tolerancia ante la desocupa
cin y un frgil sistema financiero conduce partic;; ularmente a una
acelerada inflacin.
Un proceso inflacionario tiene probabilidades especiales de ocurrir
si los sindicatos son fuertes en la p roduccin de bienes de inversin
. (la construccin) y si una poltica de ocupacin plena sigue a una es- .
trategia de inversin. :Qesplazando hacia arriba la curva de oferta de
p roductos de inversin, un aumento en los salarios de la construccin
obliga a las atoridades monetarias y fi ;.cals a ajustar su posicin de
modo que el precio de demanda de los bienes de inversin aumente
con el precio de oferta. Per el precio de demanda de inversin depen
de de las cuasi rentas esperadas y es necesaria una inflaGin generali
zada para incrementar las cuasi rentas de m anera general.
El poder de elevar los salarios en la produccin de bienes de inver' sin a fin de provocar una ' inflacin en una economa dependiete del
financiamiento externo de la inversin es evidente en la's relaciones
de financiamiento de la invesin. Las apacidades de financiamiento
interno de l as empresas inversionistas dependen de las cuasi rentas
corrientes, que a su vez dependen d el nivel de precios corriente de la
produccin. Si el precio pe oferta de los bienes de inversin aumenta
debido a que suben los salarios de los trabajadores de bienes de inver
sin, y si la inversin se sostiene a causa de expectativas eufricas o
inflacionarias, el financiamiento externo debe cubrir entonces la dife
rencia entre los costs inflados v el financia n , iento interno. De ese

i
!!
i

l
1
l

l1
.

!
i

modo, el aun1ento e n el volumen necesario de financiamiento externo

es mayor de lo que sugiere el aumento en el precio de los bienes de
inversin. Para que l as cuasi rentas futuras provenientes de la produc
cin en general sean lo bastante altas para generar suficiente efectivo
con que cumplir los mayores compromisos de pago futuros incorpora
dos en los instrumentos financieros que surgen de ese financiamiento
externo de la inversin, deber aumentar la proporcin de ganancias
en el ingreso, o el nivel de precios de la produccin en general seguir
el curso establecido por el aumento en los salarios de la construccin.
En una economa cercana a la ocupacin plena, la posibilidad de ele
var la proporcin de ganancias en el ingreso es limitada (a menos que
aumenten los subsidios fiscales o directos). M s all de cierto punto,
los incrementos en los salarios de bienes de inversin necesitarn re
flej <).rse plenamente en los precios corrientes de la produccin (una
vez ms, a menos de que aumenten los subsidios); si eso no ocurre,
se tendr que abandonar entonces o la estrategia de inversin o el
mantenimiento de la ocupacin plena.
Lo que ha ocurrido de mediados de los sesenta a la fecha ha valida
do la idea que nosotros hemos atribuido a Keynes , de que la disponi
bilidad de financiamiento adecuado es un paso es!"!ncial e n la genera
cin y el sostenimiento de expansiones. El auge de la inversin de los
sesenta y l a inventiva del sistema financiero para descubrir modos de
acomodar la demanda de financiamiento son evidencia d e que la ge
neracin endgena de ciclos econmicos sigue siendo c aracterstica
fundamental de las economas capitalistas. Debido a la e ficacia de la
Reserva Federal para hacer abortar las crisis y a causa del elevado
piso al ingreso en razn del volumen del presup_u esto federal, no se
ha desatado ningn proceso de deflacin de la deuda en gran escala.
Sin una crisis y sin_ un proceso de deflacin de l a deuda que contra
rresten las creencias en el xito de aventuras especulativas, se alien
tan a la vez una tendencia a la alz.i en los precios y un layering finan'
ciero cada vez ms elevado.
El uso activo de instrumentos polticos de acuerdo con los linea
mientos derivados del modelo neoclsico convencional h a l ogrado
cambiar la forma del ciclo econmico, aunque n eliminado. As, la
experiencia reciente concuerda con la interpretacin de las ideas de
Keynes p resentada aqu: nos hallmos ante u n sistema inh erentemen
te inestable y la inestabilidad fundamental es "a la alza".
En la actualidad, "la economa es m's una regulada que una econo
ma de laissez jaire; sin emb_argo, las regulaciones no se o rientan en la
direccin considerada por Keynes. La inversin no se h a socializado.
En vez de ello, las medidas concebidas para alentar la inversin priva
da, muy indepenc! i entemente de la utilidad social de la inversin, se
han difundido en el sisterr.<j. de impuestos y subsidios. La estrategia

' ).,

1 76 INTERPRETACIN

ALTERNATIVA: IMPLICACIONES POLTICAS

I NTERPRETACIN ALTERNATIVA: IMPLICACIONES POLTICAS 1 7 7

no ha consistido en influir en la distribucin del ingreso a modo de

e1evar la relacin consumo-ingreso; antes bien, la estrategia ha sido
incrementar el ingreso corporativo libre de impuestos, que tiende a
reducir la relacin consumo-ingreso. (En 1929, la relacin de gastos
de consumo personales a ingreso era en Estados Unidos de . 7 5 ; en
1972 esa m isma relacin haba bajado a . 63). Ms todava, el patrn
de distribucin del ingreso ha llevado a la proliferacin de las necesi
dades relativas que suelen mantener la escasez de capital. El estmulo
artificial, mediante la publicidad, del consumo de i;osas a expensas de
lo que Keynes habra considerado normas civilizadas, junto con el
desperdicio de bienes de capital inherente al gasto de defensa, ha lo
grado fomentar una continua escasez de capital . En vez de tomar. el
camino preconizado por Keynes, de satisfacer primero las necesida
des absolutas de todos elevando las normas de consumo mnimas,
para luego ir en pos de las metas no econmicas importantes de la vi
da, la estrategia de inversin elevada tiene a la economa en la mono
tona de un consumo dis.crecional cada vez mayor, sin n inguna ten
dencia aparente hacia la saciedad. La tristeza de la opulencia
norteamerieana puede obedecer a la falta de una meta, a la acepta
cin de una norma segn la cual "ms" no vale realmente el menor
esfuerzo.
El xito de una estrate gia de elevada inversin privada depende del
crecimiento continuo de las necesidades relativas para validar la in
versin privada. Tambin exige que la poltica se oriente hacia el
mantenimiento y el aumento de las cuasi rentas obtenidas por el capi
tal, esto es, el ingreso del rentista y del empresario. Pero esas cuasi
rentas altas y crecientes conducen particularmente a la especulacin,
sobre todo porque se supone que esas ganancias estn garantizadas
por la poltica. El resultado es la experimentacin con estructuras de
pasivos que no slo h ipotecan en proporciones crecientes las entradas
de efectivo, sino que tambin dependen del refinanciamiento conti
nuo de posiciones en activos. U na estrategia para la ocupacin plena
con inversin y ganancias elevadas - incluso co n el apoyo de una po
ltica fiscal activa y de un Sistema de la Reserva Federal consciente
lleva hacia un sistema financiero y un funcionamiento econmico
cada vez ms inestables . En un breve lapso el problema econmico
pasa de evitar una depresin profunda a poner nuevamente en movij:
miento a una economa estancada, y frenar una inflacin a contra
rrestar una contraccin del crdito. Una vez ms asoman por el hori
zonte la inestabilidad financiera y los .ciclos econmicos, que tan
e;,identes fueron histricamente. La estabilidad y la solidez aparentes
del sistema financiero de los cincuenta y de principios de los sesenta
pueden considerarse ahora como un accidente histrico,- que obedeci

1
1

.J

al supervit financiero d e la segunda Guerra Mundial que sigui pi

damente a u na gran depresin.
Nin .;una economa, r.e gulada o no, puede sobrevivir mucho tiem
po conw sociedad libre a menos que se considere equitativa, a rnenos
que se la vea como promotora de la justicia social. La promocin de
la justicia social por medios econmicos exige que las desigualdades
de ingreso correspondan a un cierto consenso respecto del valor dife
rencial de las aportaciones hechas al esfuerzo cooperativo que produ
ce el ingreso. En una economa urbana sumamente interdependiente,
ese consenso no se puede mantener por mucho tiempo, a menos que
se limite la desigualdad. Los impuestos y una distribucin de los be
neficios de la intervencin gubernamental que se consideren justos o
equitativos son necesarios para que una economa, sobre todo una
economa controlada, sea fuerte . En cierto sentido, las medidas adop
tadas para evitar la desocupacin y mantener la produccin " fijan"
el juego que es la vida econmica; para que ese sistema sobreviva,
debe existir el consenso de que el juego no se ha fijado injustamente.
Inevitablemente nos vemos obligados a volver al problema norma
tivo de saber para quin debe fijarse el juego y qu tipo de produccin
debe obtenerse. Est claro que, si la meta predominante es una ocu
pacin pleria razonable, entonces hasta ahora ha tenido xito el siste
ma de desperdicio y de necesidad perpetuos. La combinacin de in
versin que produce un incremento mnimo o nulo de capital til, los
perennes preparativo s blicos y las m(,Jas de consumo han logrado
mantener el empleo. Pero esa solucin al problema de la desocupa
cin y la depresin no lleva a un aumento correspondiente en bienes-
tar sentido. Antes bien, parece colocar a todos -a ricos y pobres, tan
to como a los que se sitan entre unos y otros- en un crculo
inflacionario infructuoso, acompaado de lo que se considera un dete
rioro del medio biolgico y social.
Ms todava, como la inversin y las ganancias elevadas dependen
de la especulacin y la inducen con respecto a las estructuras de pasi
vos, las expansiones son cada vez ms dificiles de regular; la disyunti
va parece ser acomodarse a una inflacin acelerada o inducir un p ro
ceso de deflacin de la deuda que puede llevar a ura grave depresin.
El xito de la estrategia poltica . basada en la idea del modo en c:,ie
funciona la economa, surgida de la interpretacin convencan/ .le
Keynes, puede ser transitorio. Ciertamente es ms dificil poner k'v
en marcha una expansin no inflacionaria sostenida de lo que lo fue
hace una dcada, a principios de los sesenta .
. Durante la poca de Kennedy:Johnson (1960-1968) se formaliz y
se aplic una estrategia de elevada inversin, altas ganancias y gasto
militar, en p arte bajo el rubro de una poltica de crecimiento econ
mico. Una alternativa existe en una estrategia de consumo elevado:

'l

1 78 INTERPRETA: IN ALTERN ATIV A: IMPLICACIONES POLTICAS

una vez que reconozcamos que, con instituciones financieras capita

listas, la estabilidad, y sobre todo un periodo de ocupaciil plena
aproximada y crecimiento nocional, es desestabilizadora, entonces se
constituye en estrategia apropiada lograr la disminucin de la depen. dencia del sistema con respecto a la inversin privada, esto es, cam
biar la distribucin del ingreso a modo de incrementar la propensin
privada media al consumo, acompaando lo anterior con el consumo
y la inversin del sector pblico.
U na economa en que los principales sectores estn socializados,
en. que el consumo de la comunidad satisface una gran proporcin de
. las necesidades privadas, en que la tasacin del ingreso y la riqueza
est concebida para reducir la desigualdad, y en que la especulacin
con estructuras de pasivos est limitada por leyes que determinan las
estructuras permitidas, bien podra alcanzar una cercana aproxima
cin a la ocupacin plena sostenida, sin las tensiones y las inestabili
dades que son inherentes a la estrategia de poltica corriente.
Puesto que la soc ializacin de renglones importantes es entera
mente compatible con un sector privado amplio, creciente y prspero,
esa sntesis de consumo elevado bien podra dar paso a una mayor li
bertad para la habilidad y la emeridad empresariales de la que exi ste
en nuestra actual estructura. La sntesis poltica de elevada inversin
y altas ganancias est ligada a empresas e instituciones financieras gi
gantescas, pues, al parecer, esa organizacin de las finanzas y de la
industria facilita el logro del financiamiento externo en gran escala.
Sin , embargo, las empresas del tamao de las gigantescas compaas
norteamericanas tienden a estancarse y a ser ineficientes. Vinculada
a una estrategia de organizacin industrial q:ue limite el poder de las
empresas gigantescas institucionalizadas, una estrategia poltica que
destaque el consumo elevado, reduzca la desigualdad del ingreso y li
mite las estrUcturas de pasivos permisibles debera tener mayores po
sibilidades de cqnducir hacia la iniciativa personal y las empresas in
dividuales que la sntesis actual.
En las condiciones actuales, sin regulaCOJ?.eS sobre el modo de fi
nanciar l a inversin y sin una estrategia poltica de consumo elevado
y baja inversin privada, la ocupacin plena s'ostenida al parecer lleva
a up.a constante opulencia, a una inflacin acelerada y a las amenazas
recurrentes de erisis financieras.
. A la luz de la interpretacin de Keynes que hemos propuesto y de
la experiencia reciente es evidente que existen limitaciones a l a posi
bilidad de una economa capitalista de funcionar bien. Sigue existien
do la tendencia de ese tipo de economa a generar graves crisis finan
cieras . y ciclos econmicos, y la solucin a esa tendenci en las
condiciones existentes parece exigir una inflacin continua, si no es
que acelerada. Sin embargo, la interpretacin alternativa indica que,

1
1
1
1

.\
1

INTERPRETACIN ALTERNATIV A : IMPLICACIONES POLTICAS 1 79

con una poltica apropiada, podemos lograr mejores resultados de los

que estamos obteniendo. Para ello, primero es necesao poner restric
_
a as structuras de pasivos de las empresas. Deber regularse
Ciones
el _finan1am1ent por deuda de la inversin y de las posiciones en la
existencia de capital, sobre todo e n las organizaciones en gran escala.
Adems debe reducirse la dependencia de una elevada tasa de inver
sin y de los gastos gubernamentales sin beneficios visibles, esto es,
en armas. En vez de u na estrategia en que el ingreso de los trabajado
res y de los pobres mejore como resultado de un "goteo h acia abajo"
del crecimiento del ingreso de los ricos, debe adoptarse una estrategia
alternativa en que el ingreso de los pobres se sostenga y se incremente
directamente, y donde los ricos corran riesgos.
Como ya se ha mencionado, debido a e e las repercusiones finan
cieras de una estrategia de elevada inversin y altas utilidades son de
sestabilizadoras, el xito que la actual estrategia ha tenido bien podra
resultar transitorio. De ser as, para sostener una ocupacin plena ra
zonable, el enfoque alternativo esbozado, que insiste en u na distrbhl
cin del ingreso igualitaria y en un consumo elevado, constituir una
posible estrategia alternativa, compatible con la eficiencia econmica,
la justicia social y la libertad individual. Con una ms arnplia pers
pectiva filosfica, podramos contemplar una sucesin de pocas e n
que fueron apropiadas distintas estrategias de distribucin d e l ingreso
cqn pleno empleo; a un rgimen de elevad!l inversin y altas ganan
cias bien podra suceder otro rgimen igualitario, de elevado consu
mo, y as otra vez. Siempre ser cierto que vivimos nuestras vidas en
transicin; no hay solucin final a. los problemas de organ i1 ar la vida
econmica.
La revolucin en p oltica y teora econmicas que Keynes crey en
gendrar abort e n dos sentidos. La revolucin terica se reduj o a un
anlisis de e quilibrio esttico y fue l uego asimilada por las doctrinas
clsicas. El objetivo de la revolucin en poltica consista en alcanzar
las metas de ls socialistas sin el estatismo y la homogeneidad que S;-;
gn Keynes derivaban de sus anlisis y prescripciones de p oltica con
fusas e incluso obsoletos. Tal como se ha interpretadq, la teora de
Keynes no proporciona la base para una doctrina radical n ueva y ra
cional. La interpretacin convencional hace de Keynes el apc?stol de
un nuevo conservatismo que promueve la inversin a expensas del
consumo pblico y privado, y la d esigualdad del ingreso a expensas
de la justicia social.
.
As, a fin de llegar a un 'anlisis satisfactorio del md o en que fun
ciona una economa capitalista d e los setenta, es necesario regresar
a y entender los problemas a que se enfrentaban los economistas de
los aos treinta, poca en qlJ.e se desarroll la Teora general. Asimismo,
con el fin de entender las opciones polticas a que se e nfrentan Jos

'

"
'

.: . 1

1 8 0 INTERPRETACIN ALTERNATIVA: IMPLICACIONES POLTICAS

pases capitalistas avanzados de la actualidad, es necesario regresar a

las cuestiones que constituan el meollo del debate fundamental ocu
rrido en los aos treinta sobre los mritos relativos del capitalismo y
del socialismo. Si nos inclinamos, como lo hizo Keynes, del lado de
una mezcla que mantiene las propiedades bsicas del capicalismo, no
es a causa de las virtudes del capitalismo desenfrenado sino antes bien
a pesar de sus defectos, que, aunque grandes, pueden en principio
controlarse. Pero, si el capitalismo ha de controlarse, a modo de lograr
la triada bsica de la eficiencia, la justicia y la libertad, entonces la
planeacin de las regulaciones tendr que estar iluminada por la con
ciencia de lo que para Keynes era obvio: que el capitalismo es defi
ciente con respecto a la estabilidad de la ocupacin y a la distribucin
del ingreso.

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NDICE
.

. . . .
. . . .

7
9

I . La Teora general y su interpretacin . . . . . . . . . . . . . . . .

13

I I . La sabidura convencional : la interpretacin clsica de

.
Keynes . . . . . . . . . . . . . . . . . . :
Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Modelos de funcin de consumo . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El marco IS-LM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El mercado de trabajo y el marco IS-LM . . . . . . . . . . .
El equilibrio pleno : la sntesis neoclsica . . . . . . . . . . . ' .
Conclusin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

30
30
34
43
49
59
63

' Prifacio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

Introduccin . . . . . . . . : . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
.

III. Perspectivas fundamentales . . . . . . .

Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
La perspectiva del ciclo econmico .
La incertidumbre . . . . . . . . . . . . . . .
La inversin y el desequilibrio . . . .

.
.
.
.
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.
.

IV . El financiamiento capitalista y el precio de los bienes de

capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . : . . . . . . . . . . . . . . .
Los fluj os d e efectivo y la demanda monetaria . . . . . .
Las ecuaciones de demanda monetaria o de preferencia
.
por la liquidez
.... ..... .... .. . ..
El valor de los bienes y el finnciaient(, de las psicio. . .
nes . . . . .
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
. .
.

'

. .

.. .

V . La teora de la ' inve!-"sin .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

.. . . .. . . . . . .. . .
.. . .
. .
Introduccin . : ,
La inversin y el inters . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Las estructuras de pasivos y el ritmo d e inversin de :una
. . . . . . . . . . . . . . . . .. . . .
unidad : . . . . . . . . . . :
L a inversin agregada . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
.
.

_j

...

. {;

6-5
65
67
74
77
79
79
80
.83
87
1 04
1 04
1 05
1 .1 7
124

VI . Las instituciones financieras, la inestabilidad fmanciera

. . . : . . . . . . . . . . . .
. . . .
y el ritmo de in versin . .

1 28

VII . Algunas implicaG:iones de la interpretacin alternativa

Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

1 42
1 42

1 83

ij.

'
.. .

1 84

NDICE
- --

La economa de las restricciones presupuestales . . . . . ..

La deflacin y l a inflacin en una economa con financiamiento capitalista . . . . . . . . . . . . . . . . . . :
. .
;.
Visin general de - l a interpretacin alternativa . . ;
.
.

-.

.- -.

VIII . Filosofa social y p oltica econmica . . . . . . . . . . . . . . .

Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . .
.
..
.
,
La filosofa social .
. . , ......................
Las implicaciones para la poltica eco_nmica . . . , : . , .
, .

'-

; Introduccin
. .

: . . . . - . : : -. , . . . : - . . . - .;-'-- -.:.. :_-.-: ::_f'6Q:jI;:::=';;:

La distribucin del ingreso
. . . . . . . . , . . . . . .
.
La socializacin. de la inversin .
El confl.icto entre las naciones . . . . . . . . . . . . . . . . . .
C oiiclusin
: . . : -.
.

..

Las dos lecciones .

....:

: :
.

. .

IX. Implicaciones polticas de lil interpretacin alternativa

B ibliografa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

Este libro s e termin d

noviembre , de

1987

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tiraron 3 000 ejeplares.

Se

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