VII Mercado Monetario

28. Dinero, inters y nivel de precios. Funciones del dinero

El dinero es un activo fundamental en todas las economas modernas. No es posible imaginar la
existencia de una economa moderna que funcione sin dinero o sin algo muy parecido al mismo.
Su ausencia obligara a la economa a desenvolverse en un sistema de trueque, el que traera
aparejada una serie de conflictos, debidos a:

Asincrona de necesidades. No siempre la necesidad del individuo A ser la provisin de

servicios de B, a cambio del bien que A le provea. Muy posiblemente estas necesidades
no se presenten en forma coincidente, cruzada y simultnea, lo que dificultara el trueque.
El dinero no hace imprescindible la doble coincidencia y simultaneidad de necesidades. Un
individuo puede entregar bienes a cambio de dinero, y en un momento diferido del tiempo
cambiar ese dinero por otros bienes o servicios, sin que los vendedores estn
necesariamente interesados en los bienes que el comprador tiene para ofrecer. Como
consecuencia de lo anterior, el dinero permite contabilizar separadamente la venta de un
bien o servicio y la compra de otro.
Falta de divisibilidad. Aunque las necesidades fueran coincidentes, probablemente las
diferencias de precios entre los bienes ofertados en trueque requeriran el fraccionamiento
de algn bien o servicio, lo que a veces resulta impracticable.
Transportabilidad. Contar con bienes o servicios disponibles para el trueque requiere de una
capacidad de transporte y disponibilidad que no resulta accesible para todos los bienes. Por
ejemplo, las cosechas de granos.
Durabilidad. Muchos bienes tienen precios que resultan convenientes al vendedor, siempre
y cuando la venta de los mismos se realice dentro de un lapso predeterminado, transcurrido
el cual el bien rpidamente pierde valor. Por lo que los bienes perecederos no seran
susceptibles de almacenaje por tiempo prolongado, a pesar de ser valiosos para los
individuos.

La aparicin del dinero resolvi estos inconvenientes, y la economa monetaria gener grandes
beneficios en trminos de eficiencia para la sociedad. El dinero hace posible la especializacin
del trabajo. Individuos que proveen bienes o servicios escasos, que pueden ser demandados en
zonas lejanas, o por muy pocos individuos, pueden an subsistir en una economa monetaria.
Adems, permite una distribucin ms eficiente de los recursos, dado que posibilita una
asignacin ms precisa de recursos monetarios a los factores empleados en producir bienes.
Definir
activos
ahorro
cuasi

el dinero es algo difcil, en gran parte debido a que hay diversos y distintos tipos de
que pueden calificar como dinero (monedas, billetes, cuentas corrientes, cuentas de
y otros). Por tanto, los economistas han clasificado los diferentes tipos de dinero y
dinero en varios agregados de acuerdo a su liquidez.1

28.1 Funciones del dinero

Normalmente suele definirse al dinero a partir de las funciones que el mismo cumple:
Medio de cambio. La funcin esencial del dinero es la de actuar como medio universal de
pago generalmente aceptado, cancelatorio de obligaciones, que evita el trueque y desdobla
las operaciones de compraventa en transacciones independientes de venta y compra,
separndolas en el tiempo.


Unidad de cuenta. Tambin llamada numerario; implica que el dinero puede asumir la
condicin de patrn de medida del valor, o patrn de precio. Como unidad de clculo, su
precio es invariable: un peso siempre es un peso; ya que el dinero es un bien homogneo
(se supone por ahora que no existe la posibilidad de prdida de poder adquisitivo de la
moneda debida a un proceso inflacionario). sta es una funcin llevada a cabo por el dinero
generalmente, pero puede destacarse que otros bienes pueden cumplir igualmente de modo
eficaz esta funcin.


Reserva de valor. La moneda puede actuar eficazmente como depsito de valor, dado que
constituye un activo que mantiene su valor a lo largo del tiempo. Es una de las tantas
formas posibles para conservar la riqueza. Al no coincidir las fechas de cobros y pagos
existen perodos donde el dinero se mantiene en stock como una reserva y permite
demorar un gasto. En ese momento toma la funcin de un activo, lo cual hace del dinero un
capital lquido. Ahora bien, adems del dinero, existen otros muchos depsitos de valor,
como las obligaciones, las acciones de las empresas y las propiedades.2 Incluso, muchos de
estos bienes pueden asumir mejor que el dinero su funcin de reserva de valor, pero a costa
de prdida de liquidez.

1
2

Un activo es lquido si puede ser utilizado para hacer pagos de forma inmediata, cmoda y barata.
La funcin del dinero como reserva de valor fue introducido en la teora econmica en el siglo XX por Keynes.

Macroeconoma I

Patrn de pagos diferidos. Las unidades monetarias se utilizan en las transacciones a

largo plazo, como los prstamos, o las locaciones de inmuebles. As, el dinero permite
realizar transferencias de poder adquisitivo a travs del otorgamiento de crditos y la
cancelacin de deudas. Permite asimismo fraccionar los precios de ciertos contratos, como
la locacin de inmuebles. Sin embargo, no es necesario que stos contratos sean
invariablemente confeccionados con referencia a la unidad monetaria. Por ejemplo, en el
caso de los prstamos indexados.3

28.2 Caractersticas del dinero. El Cuasi-dinero

El dinero es el bien lquido por excelencia. Los dems bienes poseen en mayor o menor grado
esta caracterstica, en funcin de la mayor o menor rapidez con la que puedan ser
transformados en dinero. Para cumplir con esta propiedad enunciada, el dinero debe poseer las
siguientes caractersticas especficas:


Aceptabilidad general


Escasez


Divisibilidad


Homogeneidad


Durabilidad (bajos costos de almacenaje)


Transportabilidad (bajos costos de transporte)


Constancia de su valor nominal
Por su parte, el dinero y todos los dems activos financieros se caracterizan por sus atributos
de:


Riesgo: probabilidad de que el crdito (del latn credere, creer) expresado en un activo
financiero no sea transformado en dinero en la fecha de pago especificada.


Liquidez: facilidad con que un activo financiero puede ser transformado en dinero, antes de
su vencimiento, sin incurrir en prdidas de capital. La liquidez de un activo depende
fundamentalmente de la amplitud del mercado en que se negocia el mismo.


Rentabilidad: rendimiento nominal (o real) que genera el activo correspondiente. Los valores
(bonos, ttulos, plazos fijos) generan rendimientos nominales fijos por unidad de tiempo,
mientras que las acciones de las empresas generan rendimientos reales variables por
unidad de tiempo.


Costo: comisiones y gastos que implica la transformacin de un activo financiero en dinero.
El cuasi-dinero. Se refiere a activos financieros que no pueden emplearse como medio de
cambio, pero son sustitutos cercanos del mismo porque se convierten fcilmente a dinero con
escasa o nula prdida de valor, es decir, con bajos costos de transaccin. Son ejemplos: los
depsitos a plazo y en caja de ahorro en bancos comerciales y otras instituciones financieras,
los bonos del gobierno4, etc.
28.3 Breve resea historica del dinero
La moneda no ha tenido siempre la forma con que se la conoce en la actualidad. Sus
variaciones han sido concordantes con la evolucin econmica e histrica de la humanidad. As,
los pueblos que vivan de la caza adoptaban como moneda las pieles; los pueblos pastores
utilizaban el ganado y los granos, principalmente; la sal en Abisinia, el cacao en Mxico, el arroz
en Japn, luego fueron reemplazados por los metales, que posean los atributos de escasez,
divisibilidad, homogeneidad, bajos costos de almacenamiento y transportabilidad, lo cual
facilitaba el comercio.
Metalismo. Con el advenimiento de los metales y el desarrollo pleno de la explotacin de los
mismos, comenz a acuarse moneda, hacia el siglo VII a.C., en Asia Menor; lo que da origen al
primer criterio terico del metalismo, que refiera a la coincidencia entre el valor extrnseco
(expresin de unidades monetarias) e intrnseco (valor de su peso en metal) de la moneda. El
cambio y el comercio de oro y plata dio origen a los primeros rudimentos de actividad bancaria.
En Grecia los trapezites, y en Roma los argentarii y nummularii son los primeros que se ocupan
de las operaciones propias de la actividad bancaria.
Durante la Baja Edad Media, algunos seores feudales desvirtuaron durante la baja Edad
Media el principio del metalismo, mediante la reduccin fraudulenta del peso de las monedas,
las que no obstante continuaban circulando en mrito a su aceptacin como medio de pago,
ms que como reserva de valor.

3
En los prstamos indexados, su pago final est relacionado con la evolucin del nivel de precios, en lugar de ser una cantidad fija
de pesos.
4
Los Patacones y los Lecop, entre otros, entran en la categora de cuasidinero.

Macroeconoma I

El crecimiento explosivo del comercio, y con l, la creciente necesidad de metlico para financiar
esas transacciones, generaron notorias dificultades de transporte (y sus consecuentes riesgos de
asalto y piratera, en no pocas oportunidades financiada por los gobiernos), las que originan la
aparicin, hacia bien entrada la Edad Media, de:
la letra de cambio (comprobante de depsito intercambiable por una suma determinada
de monedas en un lugar fsico determinado), y sus descendientes ms conspicuos,
como
el pagar (promesa de pago de una suma de dinero en un momento futuro) y
el cheque (orden de pago contra monedas previamente depositadas en un banco).
Cartalismo. Esta evolucin constituye la esencia del segundo criterio terico monetario, el
cartalismo, que preconiza la divergencia entre los valores extrnseco e intrnseco de la moneda.
Su expresin ms acabada es el billete (bill of payment) representativo del papel moneda. El
agio representaba el cociente entre el valor del papel moneda o billete y su equivalente en
metlico.
Durante la Edad Media, los judos y los lombardos hicieron muy frecuente el uso de la letra de
cambio, y monopolizaron durante aos el comercio bancario. Su influencia fue tal que llegaron
a dominar a reyes y gobernantes. Al finalizar la Edad Media, los mercaderes florentinos,
venecianos y genoveses establecieron grandes emporios fuera de sus pases, iniciando estrechas
relaciones con Francia, Alemania y Holanda, originando un activo intercambio comercial y
bancario. Los propios trminos banca y bancarrota aluden a lo precario y clandestino de las
actividades precursoras de los cambistas, que desarrollaban sus actividades sentados en
bancos de las plazas de las principales ciudades del Medioevo5. As, mencionar a los bancos de
plaza adquiere un significado premonitorio y descriptivo a la vez.
Historia de la actividad bancaria. El primer Banco propiamente dicho fue fundado en 1171
en Venecia, a consecuencia de la guerra que sostena con Grecia. La Repblica Veneciana
emiti un emprstito forzoso al 5%, dividido en obligaciones transferibles, con la garanta de los
recursos del Estado. Los acreedores constituyeron una entidad jurdica, denominada Monte
(antecesora de los Montepos, o Montes de Piedad, casas de empeo), para administrar y
distribuir los beneficios en funcin a los aportes. Con el tiempo, el Monte empez a recibir
depsitos y emitir giros que permitan hacer pagos sin intervencin de moneda metlica, y
estabiliz el valor de la moneda.
Igual origen reconoce el Banco di San Giorgio, o Banco de Gnova, que se crea en 1407 como
consecuencia de la crisis fiscal y la venta de recaudacin de impuestos realizada en 1148, para
hacer frente a la guerra con Espaa. La deuda del Estado se convirti en acciones de 100 liras
cada una, con inters fijo del 7% que luego se transform en un dividendo variable de acuerdo a
las utilidades obtenidas.
El primer Banco de la Edad Moderna fue el de Amsterdam, fundado en 1609 y quebrado en
1819 a raz de los malos prstamos hechos a la Compaa de Indias Orientales. En 1619
aparece el Banco de Hamburgo, en 1621 el de Nremberg y en 1668 el de Estocolmo. A ste
ltimo se le atribuye haber emitido por primera vez la emisin de papel moneda sin encaje
metlico de garanta, y haber creado el prstamo hipotecario con amortizacin acumulativa.
Los Bancos Centrales. La generalizacin del uso de papel moneda y la necesidad de los
Estados de intervenir y monopolizar su emisin da lugar hacia el siglo XVII a la aparicin del
Banco Central de Inglaterra, bajo el gobierno de Oliver Cromwell, y a continuacin, de los
restantes Bancos Centrales europeos; la explosin del comercio internacional derivada de los
efectos de la Revolucin Industrial, sumada a la tecnologa de las comunicaciones, dan origen al
dinero electrnico, meros crditos y dbitos en una cuenta bancaria, lo que indudablemente
constituye la tendencia del futuro.
El Banco de Inglaterra pertenece a una sociedad annima que rige sus actividades sin
intervencin del Estado. Tiene a su cargo actividades de emisin (acuacin de monedas y
emisin de billetes) y actividades bancarias comunes. Desde sus inicios poda emitir billetes sin
encaje en oro, pero hasta un tope fijo definido. El Banco de Francia se funda el 13 de febrero
de 1800, y pertenece a una sociedad annima. Detenta el monopolio de emisin y la conversin
en oro, con un encaje metlico no inferior al 35%. Detenta las funciones de redescuento de
cartera de los bancos particulares.
El Reichsbank (Banco Imperial Alemn) se funda en 1875 para reemplazar al Banco de Prusia
de Federico II. Luego de la hiperinflacin alemana, se reestructura el 30 de agosto de 1924;
desde esa fecha es independiente del gobierno, pero atiende gratuitamente las operaciones
financieras del gobierno, aunque no est obligado a acordarle crdito. Ms tarde es reemplazado
por el Bundesbank (Banco de la Repblica).
5

Ver Jacques LeGoff, Mercaderes y Banqueros en la Edad Media.

Macroeconoma I

La Reserva Federal (FED) de los Estados Unidos se crea el 23 de diciembre de 1913 para
controlar el proceso de emisin de papel moneda. Hasta 1912, en Estados Unidos exista
libertad absoluta en la emisin de papel moneda, y existan 8000 bancos con privilegios de
emisin. Las consecuencias fueron terribles. La FED no es estrictamente un Banco Central,
pero constituye un comit de 12 bancos que atienden exigencias por distrito. Se compuso con
un aporte obligatorio del 6% del capital y reservas de todos los bancos locales con privilegio de
emisin. Los restantes bancos podan completar el capital y el pblico o los Estados tambin
podan suscribir acciones.
En cada distrito, un Banco de la Reserva desempea la funcin de banco de bancos y no tiene
relacin directa con el pblico. Tienen nueve directores: 3 bancarios, 3 industriales o
agricultores y 3 designados por el Consejo de la Reserva Federal. Los Bancos de Reserva se
vinculan entre s por el Consejo de la Reserva Federal, que asume el rol de Banco Central. Est
integrado por el Secretario del Tesoro y el controlador de circulacin monetaria. Los dems
miembros son designados por el Gobierno con acuerdo del Senado.
Banco Central de la Repblica Argentina. Por ley 12155 del 28 de marzo de 1935, se crea el
Banco Central de la Repblica Argentina (BCRA), que suprime la Comisin de Redescuento,
la Junta de Amortizacin y la Caja de Conversin de 18906, y transfiere los depsitos que hasta
ese momento tena el Gobierno en el Banco de la Nacin Argentina (BNA). Asimismo, se hace
cargo de la Cmara Compensadora que hasta ese momento ejerca el Banco de la Nacin. Nace
como un banco mixto. La ley 12156 reorganiza nuevamente la actividad bancaria en Argentina,
la que rige hasta que se sanciona la Ley 21256 de Entidades Financieras.
Los Bancos Centrales (por lo menos hasta la Primera Guerra Mundial) tendan a mantener su
cantidad de papel moneda circulante respaldada ntegramente en metales preciosos, Este
proceso es denominado convertibilidad, porque alude a la posibilidad de los particulares de
presentar el papel moneda en la institucin monetaria y retirar el equivalente en metlico. Este
sistema se conoci como patrn oro (Gold Standard), sistema que rigi hasta 1944, fecha del
acuerdo de posguerra de Bretton Woods, en que se reemplaza por un patrn dlar.
El dlar mismo continu siendo jurdicamente convertible (aunque inconvertible en la prctica)
contra el oro almacenado en las reservas estadounidenses7 (Fort Knox (Texas), entre otras),
hasta que el presidente Nixon en 1972 decret legalmente la inconvertibilidad del dlar.

29. Demanda de dinero clsica

29.1 Teora Cuantitativa
En el siglo XVI, luego del descubrimiento de Amrica se gener en Europa una fuerte inflacin
(subida de precios) que continu durante el siglo XVII, debido al ingreso extraordinario de
metales preciosos extrados de Amrica, principalmente a Espaa y Portugal. Jean Bodin (1576)
fue el primero en dar una explicacin coherente a este fenmeno con la conclusin que el valor
del dinero dependa de la oferta del mismo y no de su contenido y denominacin. Bernardo
Davanzati y John Briscoe (1694), fueron los primeros en expresar ecuaciones sencillas que
incorrectamente- igualaban la cantidad de dinero (variable stock) con el ingreso monetario
(variable flujo).
Olvidaban un elemento esencial: la velocidad de circulacin, que haba sido descubierta por
William Petty (1672), quien la denomin frequency of commutations, pero incorporada al
anlisis econmico recin en 1755 por Richard Cantillon en su Ensayo sobre la naturaleza del
comercio en general, completando as una teora que intuitivamente estaba aceptada por los
autores clsicos, convirtindose como lo seala Antonio Argandoa Rmiz en la versin
ortodoxa de la teora monetaria hasta, por lo menos, la Primera Guerra Mundial.
En un principio, David Ricardo (1813) establece los rudimentos de la teora cuantitativa,
definiendo el valor unitario de la moneda como sigue:

mf
f
f
f
f ab
f
f
f
f
f
f
f
V= f
= f
n qr

Donde m representa el movimiento de los negocios, y n representa la oferta monetaria. As, a

mayor cantidad de oferta monetaria, dado un volumen constante de negocios, menor es el valor
de la moneda.

Vase al respecto Historia Monetaria y del Tipo de Cambio, en los Apuntes de Macroeconoma II.
La leyenda de los billetes de dlares rezaba hasta 1972 The United States of Amrica will pay to the bearer on demand.
Nuestros pesos moneda nacional (m$n) decan: El Banco Central pagar al portador

Macroeconoma I

Por otra parte, los negocios son equivalentes a ab, donde a significa la cantidad de bienes
que existen en el mercado y b la cantidad de veces que estos bienes son objeto de
transacciones; y la oferta monetaria equivale a qr, donde q representa la moneda en
circulacin, y r representa la velocidad de circulacin monetaria, o sea la cantidad de veces
que sta cambia de mano por perodo.
29.2 Ecuacin de cambio. Enfoque transacciones
Fue Irving Fisher, quien a principios de siglo, formaliz el pensamiento cuantitativista, en lo
que se llam ecuacin de cambio, conocida como el enfoque transacciones de la teora
cuantitativa del dinero. La expresin planteada por este autor fue la siguiente:

MV = PT
Donde:

M = cantidad media de dinero en circulacin en un ao.

V = Velocidad de circulacin, o tasa de rotacin del dinero en un ao.
P = precio promedio de los bienes
T = total de transacciones realizadas en un ao.

Este anlisis supone que la totalidad de transacciones efectuadas durante un perodo

determinado (PT), debe ser igual al valor nominal del dinero empleado (M) multiplicado por la
cantidad de veces (V) que el mismo complet el circuito econmico en el perodo.
Velocidad (V). Cuanto mayor sea la velocidad de circulacin del dinero (ms cantidad de veces
que el dinero pasa por una misma mano durante el perodo), menor ser la cantidad necesaria
de ste para realizar las transacciones. La velocidad de circulacin depende de las costumbres y
caractersticas de la economa, con lo cual no se vea afectada por variaciones en los precios (P),
como tampoco las transacciones (T).
Precio (P). Fisher no crea que un aumento en los precios pudiera incrementar la cantidad de
dinero (M). En todo caso, la constancia del stock de moneda en valor nominal generara una
depreciacin, que provocara el efecto inverso. El precio, en consecuencia, toma una posicin
pasiva y de ah su denominacin: dinero pasivo.
Transacciones (T). Sus determinantes eran relativamente estables en una economa con pleno
empleo, con lo cual, en el corto plazo, se puede considerar a V ya T como constantes
institucionales:
f
f
f
f
f
f
f
f

MV = P T

Lo antedicho implicaba que todo aumento en la cantidad de dinero va a repercutir, en igual

proporcin, en los precios (regla de la equiproporcionalidad). Pero, si la economa no estuviese en
pleno empleo, un aumento de M tendera primero a incrementar el empleo y slo luego, una vez
alcanzada la total ocupacin, el nivel de precios. Este hecho no fue apreciado sino mucho ms
tarde por Keynes8.
29.3 Enfoque ingreso
Los problemas que traa aparejada la utilizacin de las transacciones, sobre todo en cuanto a su
medicin, fueron salvados con un enfoque posterior, que en lugar de tomar las transacciones
(equivalentes al Valor Bruto de la Produccin), incorpor el ingreso, considerando el valor
monetario de los bienes y servicios finales (equivalente al PBIm). A este enfoque se le denomin
enfoque ingreso y queda formulado de la siguiente forma:

MV y = P y T y = Y
La diferencia con el enfoque anterior es que toma en cuanta solamente la utilizacin final de los
bienes; por eso la incorporacin del subndice y a cada agregado:
Donde:

M = cantidad de dinero
Vy = velocidad de circulacin del dinero referida a bienes finales
Py = precio promedio de los bienes finales
Ty = ingreso real
PyTy = Y = ingreso nominal.

Este agregado presenta, sobre el anterior, la ventaja de representar magnitudes medibles, tales
como el PBIm y la oferta nominal. La velocidad de circulacin puede obtenerse estadsticamente
como el cociente entre la renta y la oferta nominal. Pudo as comprobarse que Vy, lejos de
permanecer constante, haba experimentado fuertes variaciones dentro de una franca tendencia
de aumento en el largo plazo.

Hecho que result evidente durante el periodo 2003-2005 en Argentina.

Macroeconoma I

29.4 El enfoque de Cambridge, o de los saldos reales

... mi frmula (...) centra la atencin en la proporcin de recursos que las personas deciden
mantener en forma de saldos monetarios en vez de centrar la atencin sobre la velocidad de
circulacin ... (Pigou)9
La interpretacin final de la teora cuantitativa se relaciona con los estudios de Pigou y Marshall
en los aos veinte. A este enfoque tambin se lo denomina enfoque de los saldos reales,
porque como dice Pigou relacionan la cantidad de dinero con el deseo de las personas de
mantener una proporcin del ingreso en forma de dinero.
d

M = kY = kPy
Donde:

k = 1/Vy = inversa de la velocidad de circulacin referida a bienes finales

y = ingreso real
P = nivel de precios
Y = Py = ingreso nominal
Md = demanda nominal de dinero

Md
Md = kY

Cuadro 7.1 Demanda de saldos reales

Si bien las ecuaciones presentadas en el enfoque de Fisher y en el de Cambridge, parecen meros

reordenamientos algebraicos de la misma expresin, como expresa Laidler, las bases
conceptuales de las mismas son totalmente diferentes. En esta formulacin, M ya no es ms
dinero en circulacin sino que implica dinero demandado, lo que constituye una hiptesis de
trabajo, y el cual es una proporcin fija (1/Vy) del nivel de ingreso nominal. Grficamente viene
representado por una funcin lineal que parte del origen y cuya pendiente es k (siendo k menor
a la unidad).

30. La demanda de dinero en el modelo keynesiano

Los enfoques anteriores se encuentran dentro de lo que se denomina modelo neoclsico, que
consideraba como principio la neutralidad del dinero, y utilizaba la teora cuantitativa como
representacin de la demanda de dinero y como explicacin del nivel general de precios, en un
contexto de pleno empleo. La crisis sobreviene cuando estos conceptos tericos no alcanzan a
explicar el comportamiento del mercado monetario en un contexto de desempleo de recursos, y
el rol que le cabe al tipo de inters como mecanismo de transmisin de la poltica monetaria
activa.
30.1 Los motivos para demandar dinero
Keynes no comparti la teora neoclsica y consider, al igual que la escuela de Cambridge, que
el dinero es un activo pero a diferencia de ste incorpor como determinante de su demanda, la
tasa de inters. Asimismo, se plante cules eran los motivos por los cuales las empresas y los
particulares demandan dinero:


Motivo transaccin: surge de la utilizacin del dinero para realizar pagos regulares por la
adquisicin de bienes y servicios. Este demanda de dinero depende directamente del nivel
de ingreso.


Motivo precaucin: representa la demanda de dinero que surge porque las personas
albergan incertidumbre respecto a los pagos que puedan querer hacer o se vean obligados a
hacer en el futuro. La iliquidez tiene un costo, y como tal, cuanto mayor sea la
incertidumbre respecto a los pagos futuros, mayor ser el costo en que se incurrir por
efectos de no contar con el dinero suficiente para afrontar los pagos. Al igual que el motivo

A.C Pigou: The value of money, extrado de Garca y Saieh: Dinero, precios y poltica monetaria.

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transaccin, depende en forma directa del nivel de ingreso. Ly incluye tanto la demanda de
dinero por motivo transaccin (Lt) como por motivo precaucin (Lp):

L y = Lt + L p = kY

Ly
L(y)

Y
Cuadro 7.2 Demanda para transaccin y precaucin

Motivo especulacin: un individuo que posee riqueza tiene que mantenerla en activos
concretos. Cada uno de estos activos representa un determinado rendimiento para el
inversor. As, cuanto mayor sea el rendimiento de un activo (distinto del dinero), menor ser
la cantidad de dinero que se demande. Existe una relacin inversa entre la cantidad de
dinero demandada y la tasa de inters.

Le = L0 @ hi

Le
L0

Le

Cuadro 7.3 Demanda para especulacin

Demanda total de dinero. Sumando los dos componentes anteriores, se encuentra la

demanda de dinero total, que se especifica como:
b c

L = L y + Le = L i,Y = kY + L0 @ hi

donde la pendiente con respecto a Y es positiva y con respecto a i es negativa. Cuando se

representa grficamente la demanda de dinero con respecto a la tasa de inters, se obtiene una
demanda diferente para cada nivel de ingreso. Modificaciones en el mismo, desplazan la curva
de demanda. Si se graficara con respecto al nivel de ingreso, la que provocara desplazamientos
en la curva sera la tasa de inters.

L(y2)
L(y1)
L(yo)
L = Ly + Le
Cuadro 7.4 Demanda total de dinero keynesiana

Trampa de liquidez. Con respecto a la curvatura de la funcin de demanda de dinero, la

misma viene determinada por la reaccin de la demanda de dinero ante variaciones en el tipo de
inters. A niveles altos de tasa de inters, la demanda de dinero se reduce hasta un mnimo
irreductible, por la necesidad de mantener dinero para realizar pagos necesarios. Adicionado a
sto, el valor inusualmente bajo de la tasa de inters genera expectativas en los agentes
econmicos, relativas a que no puede descender ms all de ese nivel.
A medida que la tasa de inters desciende, aumenta la demanda de dinero, ya que disminuye el
costo de oportunidad de la liquidez. Pero dicha disminucin del inters tiene un lmite: para

Macroeconoma I

Keynes, existe un tipo de inters mnimo, superior a cero, en el cual las personas son
indiferentes en cuanto mantener dinero u otros activos financieros, evidencindose una
demanda horizontal, para esta tasa de inters mnima, las personas estn dispuestas a
demandar cualquier cantidad de dinero a este nivel. A este comportamiento se lo denomina
trampa de liquidez o preferencia absoluta por la liquidez.

L
Cuadro 7.5 Trampa de liquidez

30.2 Propiedades de la demanda de dinero

Stephen Goldfeld10 se refiri a las propiedades de la demanda de dinero de la siguiente manera:
La demanda de dinero en trminos reales responde negativamente al tipo de inters.
La demanda de dinero aumenta cuando se eleva el nivel de renta real. Sin embargo, la
elasticidad/ renta de la demanda de dinero es menor que la unidad, de modo que la
demanda de dinero aumenta en menor proporcin que la renta real.
La elasticidad/renta y la elasticidad/tipo de inters de la demanda de dinero son
menores a corto que a largo plazo, estimndose en tres veces mayores a largo plazo que
a corto plazo.
La demanda de saldos monetarios nominales es proporcional al nivel de precios. (no hay
ilusin monetaria).
El funcionamiento del sistema keynesiano es como sigue:

@ i
Li

I
EMgI

Cuadro 7.6 Sistema keynesiano

Es de esperar que un incremento en la oferta monetaria, mediando la intervencin de la

demanda especulativa de dinero, provoque un descenso en la tasa de inters. El cotejo de sta
con la Eficiencia Marginal de la Inversin11 deber estimular un aumento en la demanda de
inversin. El multiplicador transformar este aumento en un incremento mayor del Producto. Y
la estabilidad de la funcin de consumo, reflejada en la constancia de la Propensin Marginal a
Consumir, posibilitar un aumento en el bienestar, medido a travs de un aumento en la
demanda de bienes de consumo.

31. Aportaciones postkeynesianas y monetarismo

31.1 Modelo de Baumol
Este modelo trata de determinar la demanda ptima de dinero en base a la relacin entre los
costos de transaccin de ste y otros activos financieros. La idea bsica detrs, es determinar
las razones por las cuales una empresa estara dispuesta a mantener dinero en forma lquida,
que no le genera rendimiento. El costo de la misma, depender en forma directa del rendimiento
de otros activos y del tiempo durante el cual se mantengan y, en forma inversa, del costo que
genera transformar dichos activos en dinero (costos de transaccin).
William Baumol (1952) formaliz el razonamiento anterior, ayudado por la teora de inventarios
y propuso determinar la demanda ptima de dinero en funcin de estos dos costos
contrapuestos, presentando el anlisis como un problema de eleccin racional. El modelo

10
11

Citado en David Laidler, Teoras de la Demanda de Dinero.

Tratada en la literatura keynesiana como Eficacia Marginal del Capital.

Macroeconoma I

supone la existencia de un plan de gastos por parte de la familia o empresa, en funcin del cual
va a determinar sus requerimientos de liquidez.
Mantener el dinero en efectivo tiene un costo, el cual viene representado por el rendimiento no
obtenido por tener el dinero en forma lquida, en lugar de activos que generen rendimiento:

iH
f
f
f
f
f
f
f
Cm = f
2

Donde:

H = volumen mximo de dinero necesitado por una empresa durante el periodo

i = rendimiento de los activos = tasa de inters o costo de oportunidad del
dinero

El costo de transaccin viene dado por el costo de cada operacin (conversin de activos
alternativos en dinero) multiplicado por el total de transacciones realizadas en el periodo:

Ct =
Donde:

nt
f
f
f
f
f
f
H

n = nmero de veces que tendr que vender activos

t = costo unitario de transaccin en la transformacin de los activos por dinero

El costo total de mantener dinero en efectivo, se obtiene sumando los dos costos anteriores, con
lo cual se obtiene:

iH
f
f
f
f
f
f
f nt
f
f
f
f
f
CT = C m + C t = f
+ f
2 H

El nmero ptimo de operaciones, se encuentra cuando el costo total es mnimo; como ambos
costos son contrapuestos y representan funciones continuas, montonas, y una de ellas
creciente y la otra decreciente (cuando aumenta uno, disminuye el otro), ese mnimo se obtiene
cuando se igualan el costo de oportunidad de mantener el dinero en forma lquida y el costo de
transaccin.

CT
iH/2

nt/H
Lptimo

Cuadro 7.7 Demanda de Baumol

Despejando de la igualdad anterior H/2, se puede obtener el saldo medio ptimo de caja para el
periodo:

nt
f
f
f
f
f
f iH
f
f
f
f
f
f
f
f
=
H 2
2
iH
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
nt =
2
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
ntf
f
f
f
f H
f
f
f
f
f
f
rf
=
i
2

La demanda de dinero lquida total ser:

w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
w
2nt
f
f
f
f
f
f
f
f
f
s f
=H

De esta ltima ecuacin resulta que: a) La demanda de dinero (H) depende directamente de la
cantidad de transacciones por perodo (n); b) la demanda de dinero depende inversamente de la
tasa de inters (i).
31.2. La preferencia por la liquidez como comportamiento frente al riesgo: modelo de
James Tobin
Tobin plantea el efecto sobre la base de curvas de indiferencia frente al riesgo.
a) En principio, sabemos que el precio de un bono es igual al rendimiento que otorgar (Y),
dividido por el valor de la tasa de inters (es comn que en Patinkin se haga Y=1):

Macroeconoma I

10

Yf
f
f
f
q= f
r
b)

Adems, la ganancia esperada de capital (precio de venta menos compra de bonos) es igual
a:

Y
f
f
f
f
f
f
f Y
f
f
f
f
f
f
e @
rf
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f f
f
f
f
f
rf
rf
g = q @ q = Yffffff = e @ 1
r
r
e

c)

Por ende, la ganancia total esperada de un individuo se compondr de la tasa de inters

ms la ganancia esperada de capital:

e=r+g=r+
d)

rf
f
f
f
f
f

re

@1

Frente a las opciones del individuo de adquirir bonos que rinden e, y dinero que rinde
cero, el consumidor colocar su riqueza lquida en bonos si espera que e > 0, en caso
contrario mantendr dinero. Existir entonces, un valor crtico de la tasa de inters de
mercado, tal que haga nulos los rendimientos de bonos:
e
e
rf
rr
+
rf
@
rf
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
0=r+ f
@
1
=
e
e
r
r
`
a
0 = r 1 + re @ re
e
rf
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
rc = f
e
1+r

e)

De este modo, si r > rc, entonces el individuo mantendr su riqueza en bonos; si r < rc,
entonces el individuo mantendr su riqueza en dinero, dado que las prdidas esperadas de
capital en bonos exceden al probable valor del rendimiento en inters.

Esta es la sntesis del comportamiento frente al riesgo neokeynesiano, que nos permite
discernir qu combinacin de activos tendr el individuo entre dinero y bonos. La preferencia
por la liquidez es entonces un comportamiento frente al riesgo, dado que el rendimiento de los
bonos es incierto. Y se sabe que a mayor tasa de inters del bono, mayor es el riesgo asociado
de prdida de capital. Por ende, mayor ser la rentabilidad exigida a un bono para que el
individuo se decida a adquirirlo.
Renta
de la riqueza

Indiferencia del individuo

W0 (1 + r)

W0

E0

Riesgo

Cuadro 7.8 Demanda de Tobin

Existen, entonces, combinaciones de riesgo y riqueza a las que el individuo puede acceder, y en
funcin de ellas elegir una determinada combinacin, la que responder a la tangencia de su
curva de indiferencia riesgo-riqueza con su recta de balance de posibilidades de
combinacin.
Para el individuo, elegir colocar toda su riqueza en dinero significa optar por W0, sobre el eje
de ordenadas, mientras que elegir colocar toda su riqueza en bonos significar recostarse
sobre W0 (1 + r). El individuo se posicionar en aquella postura intermedia que le signifique
combinar un volumen determinado de dinero y otro de bonos, tal que su curva de indiferencia
sea tangente a su recta de balance de posibilidades.
Habr individuos ms aversos y otros ms propensos al riesgo, los que respectivamente se
recostarn sobre la izquierda o sobre la derecha del conjunto de combinaciones posibles. Slo a
ttulo de ejemplo, un aumento en la tasa de inters puede inducir al individuo a cambiar (o no)
su combinacin de activos:

Macroeconoma I

11

Renta
de la riqueza

W0 (1 + r)
Indiferencia del individuo
W0 (1 + r)

W0

E1 E0

Riesgo

Cuadro 7.9 Aversin al riesgo

En este caso particular, frente a un aumento de la tasa de inters, el individuo reaccion

adversamente y decidi mantener ms efectivo, porque considera que un aumento en la renta
de los ttulos se corresponde con una elevacin del riesgo que no considera compensatoria.
Cada individuo tendr su propia matriz de curvas de indiferencia renta-riesgo.
Por ltimo, un incremento en el riesgo producir los siguientes efectos:
Renta
de la riqueza

Indiferencia del individuo

Nueva combinacin

W0

E0

Riesgo0

Riesgo1

Cuadro 7.10 Incremento del riesgo

En este caso concreto y particular, el individuo ha decidido mantener la combinacin E0, lo que
implica que ahora desea mayor proporcin de efectivo que antes en su combinacin de dinerobonos.
31.3. Teora neocuantitativa de Milton Friedman
a)

El dinero es un bien ms, semejante al resto de los bienes. Si la demanda normal de un

bien "M" es funcin del precio de ese bien, del ingreso y del precio de bienes alternativos,
sean stos sustitutivos (y) o complementarios
(z), ademscde los gustos, ser:
b

Q M = f P M ,Y,PY ,P Z ,w

b)

En este caso, la demanda de dinero ser funcin del precio del dinero, de la evolucin de los
precios en el tiempo, de la rentabilidad de activos alternativos y de los gustos, donde
incluimos, respectivamente, el nivel general de precios, el ingreso, la tasa de inflacin
(dP/dt), la rentabilidad de activos fsicos (ra), la renta de bonos (activos con renta nominal
fija, rb), y la renta de acciones (activos con renta real variable, re), y los gustos.

dp
f
f
f
f
f
f
f
M = f P,Y, f
,r ,r ,r ,w
dt a b c
f

c)

Se entiende la demanda de dinero como homognea en primer grado en precios y renta, tal
que:

dp
d
f
f
f
f
f
f
f
M = f P,Y, f
,r ,r ,r ,w
dt a b c
f

d)

Si hacemos que el factor tome valores alternativos, podemos pensar en una demanda real
de dinero como funcin de la renta real:

1f
Yf
f
f
f M
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f dp
f
f
f
f
f
f
f
= f
# f
= f 1, f
, f
,r ,r ,r ,w
P
P
P dt a b c
d

Macroeconoma I
e)

12

Podemos pensar tambin en otro valor para el factor , tal que la demanda de dinero como
fraccin de la renta dependa de las variables antedichas:

1f
Pf
f
f
f M
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f dp
f
f
f
f
f
f
f
= f
# f
=f f
,1, f
,r ,r ,r ,w
Y
Y
Y
dt a b c
d

f)

Lo anterior nos sugiere, en presencia de la homogeneidad asumida, la existencia de una

funcin inversa del tipo:

Yf
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f

Yf
f
f
f dp
f
f
f
f
f
f
f
=v f
,1, f
,r a ,r b ,r c ,w
d
P
dt
M

g)

Pasando al otro miembro la expresin de la demanda de dinero, tendremos una expresin

anloga a la antigua teora cuantitativa del dinero, haciendo la salvedad de que en este
caso, la velocidad de circulacin del dinero no es una constante, sino una funcin de la
renta real, de la inflacin, de los gustos y de la rentabilidad de activos alternativos al dinero.

Yf
f
f
f
f dp
f
f
f
f
f
f
f
,1, f
,r ,r ,r ,w , donde
P
dt a b c
f
g
Yf
f
f
f dp
f
f
f
f
f
f
f
VY = v f
,1, f
,r a ,r b ,r c ,w
P
dt
d

Y=M v

32. Oferta de dinero. Base y multiplicador monetario. Balance del Banco

Central.
32.1 Definicin de conceptos
Oferta monetaria. Es la resultante de la creacin de recursos monetarios efectuados por el
Banco Central y de su multiplicacin secundaria a travs del sistema financiero. El valor de la
oferta monetaria depende de lo que se considere dinero. As tenemos distintas definiciones de
acuerdo al concepto que se adopte y al agregado monetario que se utilice.
Base monetaria (o dinero de alto poder). La base monetaria (B) es la circulacin monetaria total
(C) ms los depsitos de las entidades financieras en el Banco Central (R). Es el pasivo
monetario del Banco Central.

B = C pub + C ent + Dent = C pub + R

Donde:
Cpub = circulante en poder del pblico
Cent = circulante en poder de entidades financieras
Dent = depsitos de entidades financieras en el Banco Central
Agregado monetario. Es un concepto (no terico, sino convencional) que rene distintos
elementos componentes de la oferta de dinero, que se ordenan en forma decreciente segn el
grado de liquidez. As tenemos:
Frmula
M0 = Cpub + R
M1 = C + D
M2 = C + D + A
M3 = C + D + A + P
M4 = C + D + A + P + H

Agregado
Circulante ms Reservas
Circulante ms Depsitos a la Vista
M1 ms Depsitos a Plazo
M2 ms Aceptaciones Bancarias
M3 ms Depsitos Ajustables

Dinero fiduciario y dinero bancario. El dinero fiduciario es la emisin primaria de dinero, es

decir la que realiza el Banco Central. Dinero bancario es la multiplicacin secundaria de dinero,
que se realiza a travs del sistema financiero por medio de la creacin de dinero bancario. Este
proceso particular tiene por efecto expandir la base monetaria consiguiendo una oferta de
dinero mayor al total de billetes y monedas que se encuentran en circulacin en un momento
dado.
Encaje (o efectivo mnimo). Los bancos comerciales reciben dinero en concepto de depsitos (D)
y efectan prstamos. Sin embargo, no pueden prestar todo lo que reciben, puesto que el Banco
Central los obliga a reservar un porcentaje e de sus depsitos que se denomina encaje, a fin de
hacer frente a los retiros netos del pblico.
Reserva legal. As se puede calcular una cantidad determinada de dinero que los bancos deben
mantener obligatoriamente disponible para hacer frente a las necesidades de efectivo de los
depositantes, es decir la reserva legal (R).

Macroeconoma I

13

C ent + Dent = R = eD
Capacidad prestable. La diferencia entre los depsitos recibidos por los bancos comerciales y
las reservas que stos realizan determina sus reservas libres o capacidad prestable.

P = D@R
Tasa activa y pasiva. La tasa activa es la tasa de inters que el banco comercial cobra por los
prstamos que otorga, mientras que la tasa pasiva es la que paga por los depsitos que capta,
constituyendo esta ltima un costo para la entidad financiera. La diferencia entre ambas tasas
se denomina (en la jerga bancaria) spread, y cubre los restantes costos bancarios e incluye el
beneficio pretendido por el banquero.
Tasa de redescuento. Es la tasa que cobra el Banco Central por los prstamos que efecta a
los bancos comerciales que recurren a l para cubrir deficiencias temporales de dinero.
32.2 Multiplicador monetario
Siguiendo el camino que recorre un peso nuevo de circulante que incrementa la base en
distintos perodos en el sistema financiero, obtendremos el multiplicador monetario. Para
determinar su valor, cabe definir los agregados monetarios de circulante en poder del pblico
(C) y depsitos en cuenta corriente en poder del pblico (D), as como sus relaciones respectivas
con el agregado M1, y el rol de las reservas como una fraccin e de los depsitos. Por ltimo,
definimos la base monetaria como la suma del circulante en poder del pblico ms las reservas.

Donde:

M1 = C + D
B=C + R
C = cM 1
`
a
D = 1 @ c M1
`
a
R = eD = e 1 @ c M 1

C = circulante en poder del pblico

D = depsitos en cuenta corriente en poder del pblico
R = reservas (circulante y depsitos en cuenta corriente) en poder de los bancos
c = proporcin de la oferta monetaria que el pblico retiene en forma de efectivo
e = encaje bancario (reservas como fraccin de los depsitos)

El multiplicador (en realidad, ste y todos los multiplicadores monetarios) ser igual al cociente
entre el agregado monetario considerado y la base monetaria:
`
a

M
cM
+
1f
@
cf
M
+
D
f
f
f
f
f
f
f
f
f C
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
1f
1f
`
a 1
=
=
B C + R cM 1 + e 1 @ c M 1
1f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
`
a
m1 =
c + e 1@c
m1 =

De este modo, ser m1 el multiplicador monetario para el agregado monetario M1. Definiremos
en consecuencia al multiplicador monetario como el coeficiente numrico, mayor o igual a la
unidad, que indica cmo impacta sobre la oferta monetaria un incremento unitario en la base
monetaria.
Es necesario poder estimar cuantitativamente el efecto que tiene la incorporacin de un nuevo
billete en el sistema, como tambin controlar que exista un grado de liquidez compatible con el
nivel de actividad econmica esperada y con una tasa de inters razonable. Un aumento en la
cantidad de dinero puede hacer de reactivante para la economa, pero un exceso del mismo
puede generar inflacin y ser perjudicial.
En cada ciclo del circuito recorrido por el dinero, se genera un incremento de los recursos
monetarios. Los recursos monetarios se multiplican por efecto de su circulacin a travs del
sistema financiero (Torzillo). Esta expansin secundaria que se genera no es controlada en su
totalidad por la autoridad monetaria, y depende, en parte, de variables que no puede manejar,
como, por ejemplo, el deseo de mantener dinero en efecto por parte de los particulares (indicado
por el parmetro c). S, en cambio, puede determinar el restante parmetro (e), ya que el
mismo se corresponde con la tasa de efectivo mnimo (o de encaje, o coeficiente legal de caja,
segn los denominan otros autores) que la propia autoridad monetaria determina.
Veamos ahora la relacin entre c, e y m1:

Macroeconoma I

14

C
0<c<1
0<c<1
1
0
0<c<1

e
0
1
0<e<1
0<e<1
0<e<1

m1
1/c
1
1
1/e
1/[c+e (1-c)]

El cuadro anterior muestra cmo la relacin entre los distintos valores que pueden tomar la
proporcin en que el pblico retiene dinero en efectivo y el nivel del encaje determinarn el valor
del multiplicador monetario.
Vase a continuacin un ejemplo de encaje para dos tipos de depsitos, para el caso en que la
tasa de encaje sea la misma:

Cf
+f
D
+f
Af
cf
+f
df
+
af
1f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
`
a
m2 = f
= f
= f
C+R
c + ed + ea c + e d + a

De ser sometidos a encajes diferenciales, la frmula sera:

Cf
+f
D
+f
Af
cf
+f
df
+
af
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
m2 = f
= f
C+R
c + e1 d + e2 a

De existir varios tipos de depsitos (por ejemplo, a la vista, en cuentas de ahorro, a plazo, etc.),
con un sistema en encajes diferenciales por clase de depsito, la deduccin y consecuente
expresin algebraica del multiplicador ser:

M N = C + D1 + D2 + D3 + + D N
C = cM n ; D1 = d1 M N ; ; D N = d N M N ;c + d1 + d 2 + + d N = 1
R1 = e1 D1 ; ;R N = e N D N
Mf
+f
D
+f
D
+
D
+f
+
D
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f Cf
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
N
1f
2f
3f
N
mN = f
= f
=
B
C + R1 + R2 + R3 + + R N
1f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
= f
c + e1 d1 + e2 d 2 + e3 d 3 + e N d N
donde: ei = encaje correspondiente al depsito i
di = coeficiente de depsito i
Veamos en un ejemplo sencillo cmo el sistema bancario multiplica el dinero:
Base
M1
1
(1-e)(1-c)
(1-e)2(1-c)2
(1-e)3(1-c)3

Circulante

c.M1

C
c(1-e)(1-c)
c(1-e)2(1-c)2

Depsitos (1c)M1
1-c
(1-e)(1-c)2
(1-e)2(1-c)3

Reservas e(1c)M1
e(1-c)
e(1-e)(1-c)2
e(1-e)2(1-c)3

Prstamos D R

Reservas
c)M1

e(1-

Prstamos D R

20.00
6.00
1.80
0.54

30.00
9.00
2.70
0.81

(1-e)(1-c)
(1-e)2(1-c)2
(1-e)3(1-c)3

(1-e)n(1-c)n

En trminos numricos, supongamos c = 0.5 y e = 0.4:

Base
M1

Circulante
100.00
30.00
9.00
2.70

Totales

c.M1
50.00
15.00
4.50
1.35

141.70

Depsitos
c)M1

(150.00
15.00
4.50
1.35

70.85

70.85

28.34

42.51

Los totales anteriores son parciales, ya que contemplan slo unas pocas iteraciones. La solucin
final se aproximar a:

M
B
B
B
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f f
f
f
f
f
f
f
f
f
1f
t 1.42857 B
`
a=
`
a=
= m1 # M 1 = m1 B =
B
c + e 1 @ c 0.5 + 0.4 1 @ 0.5 0.7

Se puede apreciar que la suma de la primer columna asciende tras cuatro rondas a 141.70, y
converger rpidamente al valor de 142.86.

Macroeconoma I

15

32.3 Balance del Banco Central

Para comenzar a analizar la oferta de dinero conviene analizar la estructura de un estado de
situacin patrimonial de un Banco Comercial:
ACTIVOS DE UN BANCO COMERCIAL
Billetes y monedas en circulacin
Prstamos a clientes
Inversiones
Depsitos en el Banco Central

C
P
I
R
F

Activos Fijos

PASIVOS DE UN BANCO COMERCIAL

D
Depsitos en cuenta corriente
A
Depsitos a plazo
B
Deuda con el Banco Central
M
Call Money (deuda en efectivo de corto
plazo)
O
Otras deudas
N
Patrimonio Neto

Por otra parte, el balance de un Banco Central nos indicar:

SEN
SFN
SPN
OA

ACTIVOS DEL BANCO CENTRAL

Sector Externo Neto
Sector Financiero Neto
Sector Pblico Neto
Otros Activos

C
R
el BC
PNM
PN

PASIVOS DEL BANCO CENTRAL

Circulacin monetaria total
Depsitos de entidades financieras en
Pasivos no monetarios
Patrimonio Neto

Es importante analizar comparativamente los balances. Por razones de simplicidad los sectores
externo, financiero y pblico se indica en el activo como netos, es decir, activo y pasivo. Los
prstamos o adelantos a los bancos figuran dentro de SF, los adelantos al sector pblico en SP.
El rubro OA (otros activos) no tiene significacin econmicofinanciera, al igual que los pasivos
no monetarios (PNM), que se indican para mantener la igualdad de la ecuacin contable bsica.
La suma de C + R se denomina pasivo monetario del Banco Central o ms comnmente Base
Monetaria.

33. Instrumentos y efectos de la poltica monetaria12

Se puede definir la poltica monetaria como la accin deliberada llevada a cabo por el Banco
Central a travs de determinadas medidas que se toman para mantener congruente el sistema
monetario con la evolucin del sistema econmico global, y con las metas econmicas a
alcanzar, dotndolo de la liquidez suficiente para mantener un nivel determinado de actividad.
Las polticas monetarias pueden desagregarse en distintas categoras conceptuales, segn los
desajustes que se intenten corregir con ellas:


Polticas de liquidez. Son las destinadas a lograr una estrecha relacin entre la oferta
monetaria y la demanda de crditos.


Polticas crediticias. Tienden a corregir los desvos entre la demanda efectiva de crditos y
la expansin secundaria estimada en el programa monetario.


Polticas de tasa de inters. Se dirigen a encauzar los desvos entre la tasa de inters y la
tasa interna de retorno corregida de la economa.


Poltica del sector externo. Tiende a enmendar los desvos entre el nivel de recursos
necesarios y el que prev obtener de la evolucin estimada de las operaciones del sector.
33.1 Instrumentos de poltica monetaria
Efectivo mnimo. El establecimiento de una tasa de efectivo mnimo determina, en forma
indirecta, la capacidad de creacin de dinero bancario o expansin secundaria para el sistema
monetario, puesto que la diferencia entre depsitos y efectivo mnimo determina la capacidad
prestable del sector. Su incremento provoca la disminucin de la capacidad de crdito de
entidades y, consecuentemente, de la expansin secundaria de dinero. Por el contrario, si la
tasa disminuye, se posibilita el incremento del crdito del sistema financiero con la consiguiente
expansin secundaria de los recursos monetarios.
Si el encaje legal fuese del 100%, entonces las reservas de los bancos seran iguales a los
depsitos (se reservaran todos los depsitos), en consecuencia la capacidad prestable ser cero.
Esta situacin se conoce con el nombre de nacionalizacin de los depsitos bancarios. As, los
bancos comerciales pierden la capacidad de crear dinero bancario. Este sistema se utiliz en
nuestro pas entre los aos 1946 y 1955 (primera y segunda presidencias peronistas) y entre
1973 y 1976 (tercer gobierno peronista).

12

Extrado de Torzillo, Jos A. Introduccin al Anlisis y a la Programacin Monetaria.

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Si el Banco Central fija un encaje de cero, los bancos comerciales no mantendrn reservas
legales. Sin embargo, s podrn mantener reservas voluntarias (o tcnicas), para evitar no poder
hacer frente a las demandas de efectivo de sus clientes. Por lo cual, la creacin de dinero
bancario ser alta, pero no infinita. Un sistema como el ingls mantiene encajes bancarios en
torno al 12% de los depsitos totales.
Redescuentos. El monto de redescuentos constituye expansin primaria e influye en la
expansin secundaria de medios de pago, a partir de las operaciones de crdito que realizan las
entidades con esos fondos. Una baja en la tasa de redescuentos hace que los bancos se vean
tentados a reducir sus reservas tcnicas, puesto que es ms barato obtener fondos en caso de
problemas. Esto incentiva la creacin de dinero bancario y la expansin de la oferta monetaria.
Los redescuentos pueden orientarse hacia determinados crditos, con preferencia sobre otros.
Adelantos. Se consideran adelantos los prstamos que otorga el Banco Central al sistema
financiero, habitualmente para fines determinados. Estos adelantos constituyen expansin
primaria de dinero y se utilizan para financiar aquellos activos que an no se han transformado
en recursos lquidos o financieros.
Operaciones de mercado abierto. Se denominan operaciones de mercado abierto (open
market) a las colocaciones (o rescate) de ttulos por parte del Banco Central en el mercado. La
colocacin de estos papeles produce una absorcin monetaria primaria, reduciendo la oferta de
dinero, y su rescate produce una expansin monetaria primaria; tambin afectan la tasa de
inters, puesto que, cuando el Banco Central coloca papeles, ofrece una tasa superior a la tasa
pasiva de los bancos, a fin de lograr un desvo de las inversiones de excedentes financieros del
sistema bancario al sector pblico. Cuando se rescatan, se produce un incremento de liquidez
que tiende a disminuir la tasa de inters.
Operaciones de pase. Estas operaciones consisten en venderle al Banco Central ttulos
pblicos a un precio y recomprrselos en ese mismo momento, pero a futuro y a un precio
mayor. La operacin produce una expansin primaria de medios de pago al momento de
efectivizarla y a su cancelacin futura, una absorcin primaria de fondos.
Tasas de inters. Un aumento de las tasas de inters afecta las decisiones de mantener dinero,
induciendo al depsito para obtener beneficio. As, los prstamos son ms caros; de modo que
se ven reducidos y tambin la capacidad de creacin de dinero bancario. Una disminucin de
tasas produce el efecto contrario.
La autoridad monetaria puede influir sobre el costo del dinero por numerosas vas:
1) Incrementando o disminuyendo la tasa de redescuento.
2) Mediante las operaciones de adelantos y pases.
3) Estableciendo encajes diferenciales para determinados tipos de depsitos.
4) Fijando las tasas de los bancos oficiales en niveles suficientemente altos o bajos.
5) Fijando la cantidad y la tasa a la que se ofrece el callmoney de los bancos oficiales.
6) Fijando tasas testigo.
7) Regulando la diferencia entre tasas activas y pasivas (spread), fijando un mximo
porcentaje.
8) Fijando directamente lmites mximos y mnimos a las tasas de inters.
Poltica de crditos. Constituye una accin deliberada del banco Central, con el fin de orientar
el destino de la capacidad prestable de las entidades. Se utiliza para compatibilizar la aplicacin
de la capacidad prestable del sistema con la demanda de crditos de la economa.
33.2 Equilibrio en el mercado monetario
El equilibrio en este mercado se obtiene, al igual que en otros, igualando la oferta y la demanda
de dinero. Sin embargo, la particularidad que presenta al encontrarse la demanda en trminos
reales y la oferta en trminos nominales, es independiente del nivel de precios. Para obtener el
equilibrio, es menester que ambas estn expresadas en trminos reales, para lo cual dividiremos
la oferta de dinero por el nivel de precios:

Mf
M
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
f
0f
= L , reemplazando: f
= kY + L0 @ hi
P
P

Grficamente:

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Cuadro 7.11 Equilibrio monetario

La demanda de dinero tiene pendiente negativa (no se muestra en grfico la abscisa al origen L0); un aumento en el tipo de inters provocar una disminucin en la demanda por motivo
especulacin. La oferta de dinero se puede graficar como una recta vertical, que demuestra que
la misma es exgena. El equilibrio se presenta en el punto A, en donde la oferta se iguala a la
demanda, para una tasa de inters de equilibrio ie.
El segmento b-c representa un exceso de oferta de dinero, lo que producir una disminucin
del tipo de inters (endgena), que restaurar el equilibrio. Por qu sucede esto? Para Keynes el
mercado de dinero no era otra cosa que un espejo del mercado de bonos, entre otras cosas,
debido a la relacin inversa que existe entre el tipo de inters y el precio de los mismos. As, un
exceso de oferta en el mercado monetario se corresponde con un exceso de demanda en el
mercado de bonos. Este exceso de demanda producir, como se espera, un aumento en el precio
de los bonos, lo que equivale a un descenso en el tipo de inters.
Anlogamente, el segmento d-e implica un exceso de demanda monetaria, con cuya existencia
se generar un mecanismo de ajuste (endgeno) que tender a aumentar el tipo de inters para
volver al equilibrio, debido a que un exceso de demanda monetaria equivale a un exceso de
oferta de bonos, y ste, como todo exceso de oferta, provocar un aumento en el precio de los
mismos, lo que equivale a una disminucin en el tipo de inters. De esta manera se restaura el
equilibrio en ambos mercados, el de dinero y el de bonos.
Un incremento en la oferta monetaria generar un desplazamiento de la recta hacia la derecha;
al nivel inicial de equilibrio ello provocar un exceso de oferta monetaria (EOM) que provocar
un descenso en el tipo de inters (de i1 a i2). El ajuste contrario se produce ante una
disminucin de la oferta de dinero. En el primer caso estaramos en presencia de una poltica
monetaria expansiva y en el segundo, de una poltica monetaria contractiva. El grfico siguiente
nos muestra el primero de los efectos sealados:

Cuadro 7.12 Expansin de la oferta monetaria

Por su parte, un aumento del nivel de ingreso har que se desplace la curva de demanda
monetaria hacia arriba y a la derecha (de L1 a L2); dicha situacin ocasionar un exceso de
demanda monetaria (EDM) lo que ocasionar un aumento en el tipo de inters como forma de
ajustar el mercado de dinero. Una baja en el nivel del ingreso, ocasionara los efectos opuestos.

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Cuadro 7.13 Expansin de la demanda monetaria

Bibliografa bsica
Dornbusch, R. y Fischer, S., Macroeconoma Ed. Mc. Graw Hill.
Sachs, J., y Larran, B., Macroeconoma en la Economa Global Ed. Prentice Hall.
Blanchard, O. y Prez Enrri, D., Macroeconoma. Teora y Poltica Econmica con aplicaciones
a Amrica Latina Ed. Prentice Hall.
Bibliografa adicional
Torzillo, J. A., Introduccin al anlisis y a la programacin monetaria Edit. Macchi.
Garca, V. y Saieh, A., Dinero, Precios y Poltica Monetaria Edit. Macchi.
Argandoa, A., Teora monetaria moderna Edit. Aguilar.
Laidler, D., Teoras de la demanda de dinero Edit. Deusto.