Akciju tirgus korelācija

ar ekonomikas datiem
2010. gada marts

Jānis Praņēvičs, Parex Asset Management vecākais akciju analītiķis

Pērkot kāda uzņēmuma akcijas, mēs pērkam tā nākotni – tā spēju sasniegt nospraustos
mērķus, gūt peļņu un dalīties tajā ar investoriem. Izdošanās vai neizdošanās ir atkarīga no
virknes faktoru – uzņēmuma vadības pieredzes, zināšanām un spējām, konkurences
attiecīgajā nozarē, uzņēmuma piedāvātās preces vai pakalpojuma unikalitātes, utt. Taču
visiem uzņēmumiem ir kāda kopīga iezīme – it neviens no tiem nav neatkarīgs no ekonomikas
stāvokļa. Pat visnecikliskāko nozaru pārstāvji ilgtermiņā stagnēs un nespēs sasniegt no tiem
gaidīto bez robustas ekonomikas atbalsta.

Tā kā dažādu ekonomisko datu relīzes ir ekonomikas pulss, finanšu tirgu dalībnieki tiem seko
līdzi ar īpašu vērību, un akciju cenas uz pārsteigumiem šajā jomā reaģē milisekunžu laikā.
Loģiski – ja ekonomika izrādās vājāka nekā gaidīts, sniegums, kas iepriekš tika gaidīts no
uzņēmumiem, netiks sasniegts. Tai pat laikā gaidāmie paziņojumi tiek „iecenoti” jau labu laiku
iepriekš, un akciju tirgus parasti uzsāk savu izaugsmi, pirms vēl ekonomikas datu relīzes ir
apstiprinājušas ekonomikas atkopšanos.

Šī pētījuma mērķis ir apzināt attīstītajiem akciju tirgiem nozīmīgākos ekonomikas datus un

sakarības starp šiem datiem un akciju tirgus dinamiku, kā arī noskaidrot, vai līdzīgas
sakarības ir spēkā Baltijas akciju tirgū.

Globālajos tirgos eksistējošās sakarības – kas un kāpēc ir svarīgs akciju tirgiem................ 2

Atpaliekošie un apsteidzošie indikatori .............................................................................. 2
Globalizācijas ietekme........................................................................................................ 3
Diskonta likme & etalona ienesīgums ................................................................................ 4
Bāzes likme ........................................................................................................................ 5
Ekonomikas indikatori un tiešā ietekme uz akciju tirgu ...................................................... 6
Situācija Latvijā / Baltijā ....................................................................................................... 10
Ceturkšņu dati – IKP & Parex indekss ............................................................................. 10
Mēnešu dati – eksports un mazumtirdzniecība................................................................ 13
Secinājumi............................................................................................................................ 17
Globālajos tirgos eksistējošās sakarības – kas un kāpēc ir
svarīgs akciju tirgiem
Kā zināms, par vispareizāko uzņēmumu vērtēšanas metodi tiek uzskatīta discounted cash
flow (DCF) jeb diskontēto brīvo naudas plūsmu metode. Saskaņā ar to uzņēmuma vērtību
nosaka nākotnes prognozētās naudas plūsmas un diskonta likme, ar ko tās tiek diskontētas.
Tas savukārt nozīmē, ka mainoties tirgus dalībnieku viedoklim par šiem diviem mainīgajiem,
mainās arī uzņēmuma vērtība.

Atpaliekošie un apsteidzošie indikatori

Kas tirgus dalībniekiem liek koriģēt savas prognozes? Vislabākais iemesls to darīt, protams, ir
„cietie” ekonomikas dati, kas nepārprotami liecina, ka ekonomikas izaugsmes tempi atšķiras
no iepriekš prognozētajiem: piemēram, IKP pieaug nevis par 3% gadā, bet vien par 2%. Tādā
gadījumā jāpārskata prognozes par uzņēmumu gaidāmajiem rezultātiem – apgrozījums,
visticamāk, būs zemāks, kā rezultātā cietīs arī pelņa un brīvās naudas plūsmas.
Taču tikai cieto ekonomikas datu izmantošanai ir būtisks trūkums – šie dati tiek publicēti ar
novēlošanos (piemēram, Latvijas IKP izmaiņu ātrais novērtējums tiek publiskots vairāk kā
mēnesi pēc attiecīgā ceturkšņa beigām) un atspoguļo pagātni, nevis nākotni, kas ir akciju
cenām ir daudz svarīgāka. Respektīvi, iznākot IKP rādītājiem, akciju tirgus parasti jau ir
iecenojis šīs ziņas labu laiku iepriekš, jo mājienus par IKP izmaiņām dod virkne citu
indikatoru, kas tiek paziņoti krietni agrāk. Lai tiktu galā ar šo „atpakaļskata spoguļa” problēmu,
investoriem ir vērts pievērst uzmanību apsteidzošajiem indikatoriem, kas parāda ekonomikas
dalībnieku tagadnes un nākotnes novērtējumu. Lai arī kāds skeptiķis varētu norādīt uz šādu
metožu subjektīvismu, jo tās atspoguļo tikai tagadnes un nākotnes novērtējumu, vēsture ir
pierādījusi, ka šie indikatori iet soli solī ar reālās ekonomikas izmaiņām. Pareizāk sakot,
apsteidzošie indikatori pat ir soli priekšā reālajai ekonomikai (kā jau var nojaust pēc to
nosaukuma) un ar lielu uzticamības pakāpi signalizē par izmaiņām ekonomikā 3-6 mēnešus,
pirms tās ir notikušas.
ASV tirgum nozīmīgākais indikators ir Institute for Supply Management Manufacturing Index,
(ISM Manufacturing), kas atspoguļo ražošanas uzņēmumu vadītāju pašreizējās situācijas
novērtējumu un viedokli par gaidāmajiem ražošanas apjomiem, jaunajiem pasūtījumiem,
krājumiem, nodarbināto skaitu un piegādēm. Vērtības, kas augstākas par 50 punktiem,
signalizē par ekonomikas izaugsmi, zemākas par 50 – par kontrakciju. Kā redzams grafikā,
starp ISM un gada izmaiņām ASV iekšzemes kopproduktā pastāv cieša saistība, turklāt ISM
apsteidz IKP izmaiņas aptuveni par vienu ceturksni. Korelācija starp ISM un tā paša
ceturkšņa IKP gada izmaiņām ir 64%, bet starp ISM un nākamā ceturkšņa IKP gada
1
izmaiņām tā sasniedz 77% , tādejādi apstiprinot, ka ISM arī dod mājienus gaidāmo
ekonomikas izaugsmi, ne tikai atspoguļo šībrīža notikumus.

Noskaņojums & IKP ASV

10 80

8
70
6
60
4

2 50

0
40
'80 '82 '84 '86 '88 '90 '92 '94 '96 '98 '00 '02 '04 '06 '08
-2
30
-4

-6 IKP izmaiņas ISM (rhs) 20

Savukārt otrpus okeānam nozīmīgais apsteidzošais indikators ir IFO Survey, kas līdzīgi ISM,
atspoguļo Eirozonas lokomotīves Vācijas uzņēmumu vadītāju domas par šībrīža situāciju un
nākamo sešu mēnešu prognozes. Tiesa, atšķirībā no ISM, tā „neitrālā” vērtība ir 100.
1
Korelācija ar IKP izmaiņām pret iepriekšējo ceturksni (kas atbrīvo no autokorelācijas problēmas) arī ir
augsta – attiecīgi 70% un 54%, un abos gadījumos tā ir statistiski nozīmīga (t=10.70 & t=6.97)
Korelācija starp IFO un tekošā ceturkšņā IKP gada pieaugumu ir 74%, bet starp IFO un
nākamā ceturkšņa IKP gada pieaugumu tā ir 78%.

Noskaņojums & IKP Vācijā

8 115

6 110

105
4
100
2
95
0
'92 '94 '96 '98 '00 '02 '04 '06 '08 90
-2
85
-4
80
-6 75
IKP izmaiņas IFO (rhs)
-8 70

Globalizācijas ietekme
Aizsteidzoties priekšā raksta gaitai, kādam lasītājam šobrīd var rasties jautājums, kādēļ tik
liela uzmanība tiek veltīta ASV un Eiropas ekonomiskajiem indikatoriem? Respektīvi, kāda
šīm ekonomikām ir saistība ar Baltijas akciju tirgu? Jāatzīst, ka saistība ir diezgan tieša –
pirmkārt, nācijām arvien aktīvāk iesaistoties starptautiskajā tirdzniecībā, pasaules ekonomika
kļūst arvien globalizētāka un „sasaistītāka”, kas nozīmē, ka problēmas vienā reģionā ietekmē
uzņēmumus citā pasaules malā, kas uz šo reģionu eksportē savu produkciju. Te vietā labi
zināmais teiciens: „Kad ASV nošķaudās, pārējā pasaule saslimst ar gripu”. To arī labi ilustrē
apsteidzošie indikatori galvenajās pasaules ekonomikas, kas nu jau kustas tik sinhroni kā
militārā marša dalībnieki.

Apsteidzošie indikatori*
20%

15%

10%

5%

0%
'81
'82
'83
'84
'85
'86
'87
'88
'89
'90
'91
'92
'93
'94
'95
'96
'97
'98
'99
'00
'01
'02
'03
'04
'05
'06
'07
'08
'09

-5%

-10%

-15%
ASV Eirozona Japāna

-20%
*Composite leading indicators
 Globalizācija darbībā:
korelācija starp galvenajām ekonomikām
1981-2009 1995-2009
ASV Eirozona Japāna ASV Eirozona Japāna
ASV 1.00 0.45 0.23 ASV 1 0.76 0.52
Eirozona 0.45 1.00 0.53 Eirozona 0.76 1 0.52
Japāna 0.23 0.53 1.00 Japāna 0.52 0.51 1

Turklāt ASV makro datu nozīmīgumu citiem akciju tirgiem pierāda arī akadēmiskās vides
pārstāvji 2 . Viņu secinājums: pēc pārsteigumiem ASV rūpnieciskās ražošanas datos attīstīto
valstu akciju tirgi pieaug aptuveni par 0.4% par katru pārsteiguma procentpunktu. Turklāt
Āzijas tirgiem ir svarīgi arī mazumtirdzniecības dati, Kanādai – inflācija, bet Lielbritānijai –
darba vietu skaita izmaiņas.

Papildus fundamentālajām efektam, ko rada starptautiskā tirdzniecība, ir arī otrs, likviditātes

radītais, aspekts, kurš ir plaši iztirzāts Richard Bookstaber grāmatā A Demon of Our Own
Design. Tas izpaužas šādi – bankām attiecīgajā reģionā rodas zaudējumi ekonomikas
lejupslīdes dēļ, un lai uzlabotu savus kapitāla rādītājus, tās ir spiestas izpārdodot savus
vērtspapīru portfeļus. Taču investīcijas ir veiktas arī citos reģionos, un ja pārdošanas apjoms
ir pietiekami liels, tas spēj dzīt lejup šo aktīvu cenas. Zemākas akciju vai obligāciju cenas
savukārt var radīt problēmas citām bankām pat otrā pasaules galā, kas arī šo notikumu
rezultātā ir spiestas patukšot savus vērtspapīru portfeli, tādejādi radot krītošu cenu spirāli.
Turklāt šo spirāli ierosināt var arī tikai citu tirgus dalībnieku gaidas, ka gaidāms pārdošanas
vilnis.

Diskonta likme & etalona ienesīgums

Savukārt otrs DCF svarīgais faktors – diskonta likme – sastāv no divām daļām. Pirmā ir
valdības ilgtermiņa obligāciju ienesīgums ASV vai Eiropā (risk free asset), ko var atrast
jebkurā finanšu portālā. Tai pat laikā otras riska diskonta likmes sastāvdaļas, riska prēmijas,
precīzu vērtību nekur atrast nevar, un aplēses par to tiek izdarītas no vēsturiskajiem datiem;
turklāt vienprātības par tās lielumu vēl aizvien nav.

Tādejādi atliek pievērsties etalona obligāciju ienesīguma izmaiņām. Zemāks bezriska aktīvu
ienesīgums nozīmē zemāku diskonta likmi, kam akciju vērtību vajadzētu paaugstināt.
Patiešām – pēdējos 40 gados vērojama diezgan cieša saistība starp ASV valdības
desmitgadīgo obligāciju ienesīgumu un S&P 500 indeksa peļņas un cenas attiecību (E/P, kas
ir apgriezts labi zināmais P/E). Respektīvi: jo zemākas procentu likmes, jo augstāku cenu
investori ir gatavi maksāt par uzņēmumu akcijām.

2
Lucey, Nejadmalayeri, Singh: “Impact of US Macroeconomic Surprises on Stock Market Returns in
Developed Economies”
 E/P & 10y valdības obligāciju ienesīgums
0.18

0.16

0.14

0.12

0.10

0.08

0.06

0.04
E/P 10g valsts obl ienes
0.02

0.00
1965
1967
1969
1971
1973
1975
1977
1979
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
Lai arī šāda sakarība šķiet intuitīvi pareiza, patiesībā to varētu ierindot pie tirgus anomālijām.
Procentu likmes parasti izmainās kopā ar nākotnes inflācijas gaidām. Tātad zemāku procentu
likmju gadījumā nākotnes plūsmas tiks diskontētas ar zemāku diskonta likmi, bet mazākas
būs arī šīs pašas plūsmas zemākas sagaidāmās inflācijas dēļ! Tādejādi akcijām nevajadzētu
būt dārgākām zemu procentu likmju vidē – bet tā tomēr notiek. Vienīgais attaisnojums, kad
augstākas inflācijas gadījumā akcijām būtu jāmaksā mazāk, ir tad, ja šī inflācija ir radusies
piedāvājuma puses satricinājumu dēļ (supply shock). Respektīvi, inflācija trako nevis straujas
ekonomikas izaugsmes dēļ, bet gan izejvielu piedāvājuma strauja sarukuma dēļ, kas draud
novest pie stagflācijas, kam lielisks piemērs ir septiņdesmito gadu „naftas šoks” un tam
sekojošais sāpīgais stagflācijas periods.

Vēl vairāk – starpība starp E/P un desmitgadīgo obligāciju ienesīgumu ir krietni sliktāks
nākotnes ienesīguma prognozētājs nekā E/P (jeb P/E) atsevišķi. Citiem vārdiem sakot, akciju
pirkšana pie augsta P/E, attaisnojot to ar zemām procentu likmēm ir muļķa mierinājums –
vēsture ir pierādījusi, ka augsts P/E ilgtermiņā (~10 gadi) nozīmē zemāku akciju cenu
3
pieaugumu, neatkarīgi no tā, kur patlaban atrodas procentu likmes .

Tas apliecina, ka akciju tirgus dalībniekiem ir tendence pārspīlēt zemu procentu likmju
nozīmīgumu. Tiesa, ignorēt procentu likmju izmaiņas būtu tikpat riskanti, kā ignorēt cenu
burbuļu rašanos. Tirgus mēdz būt iracionāls, turklāt tas mēdz tāds būt pat vairāku gadu
garumā, tādejādi „peldēšana pret straumi” var radīt pietiekami lielus zaudējumus, lai pieliktu
punktu investīcijām. Piemēram, viens no slavenākajiem hedžfondu menedžeriem, Džulians
Robertsons (Julian Robertson), 2000. gada martā bija spiests slēgt savu Tiger fondu masīvo
zaudējumu dēļ, ko radīja likmes uz to, ka Interneta burbulim jāplīst. Protams, eventuāli viņam
izrādījās taisnība, un burbulis galu galā plīsa. Turklāt tajā pašā mēnesī, kad viņš likvidēja
savu fondu...

Bāzes likme
Tātad no iepriekš teiktā var saprast, ka valdības obligāciju ienesīgums spēlē nozīmīgu lomu
P/E noteikšanā. Bet no kā atkarīgs valdības obligāciju ienesīgums? Desmitgadīgo ASV
valdības obligāciju ienesīgums, lai arī atkarīgs no daudziem faktoriem, tai skaitā inflācijas
gaidām, lielā mērā ietekmējas no Federālo Rezervju Sistēmas bāzes procentu likmes:

3
Cliffor Asness: „Fight the Fed Model”
 FED likme & 10y ienesīgums
25

20

15

10

ASV 10g obl. ienesīgums FED bāzes likme

0
'71
'73

'75
'77

'79
'81

'83
'85

'87
'89
'91

'93
'95

'97
'99

'01
'03

'05
'07

'09
Savukārt procentu likmes vēsturiski tikušas noteiktas, lai nodrošinātu stabilu ekonomisko
izaugsmi, bet tai pat laikā nepieļautu inflācijas trakošanu 4 . Deviņdesmitajos gados
ekonomists Džons Teilors (John Taylor) secināja, ka FED likmju politiku var aptuveni izteikt ar
samērā vienkāršu formulu, kas atkarīga no starpības starp infāciju un inflācijas mērķi, kā arī
no starpības starp nominālā IKP pieaugumu un potenciālo nominālā IKP pieaugumu, ko var
aizstāt arī ar bezdarbu. Lūk, vēl viens iemesls, kāpēc bezdarbs un inflācija ir svarīga akciju
tirgum! Zems bezdarbs un zema inflācija ļauj FED turēt zemas procentu likmes, kas spiež
lejup valdības obligāciju ienesīgumu – un tas vēsturiski ir bijis saistīts ar augstākām akciju
cenām!

Taylor rule & FED likmes

10

0
1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009
-2
FED bāzes likme Taylor rule prognozētā likme
-4

Ekonomikas indikatori un tiešā ietekme uz akciju tirgu

Tagad, kad zinām, kuri ekonomikas indikatori ir svarīgi akciju tirgum un kāpēc, varam
pievērsties visinteresantākajai sadaļai – reality check jeb teorijas salīdzinājumam ar realitāti.

4
Procentu likmju ietekme uz aktīvu cenām (lasi: cenu burbuļu veidošanās) līdz šim tika ignorēta tirgus
efektivitātes aizsegā, taču šie laiki, šķiet, ir garām.
Tas gan nav viegls uzdevumus, jo akciju tirgu ietekmē milzīgs daudzums faktoru, un ar vienu
faktoru akciju cenas neizskaidrosi – korelācija ir visai zema.

Tomēr saikne, lai arī ne tuvu ne perfekta, pastāv. Piemēram, laika posmi no brīža, kad
iepriekš aprakstītais ASV noskaņojuma indikators ISM sasniedz savu zemāko punktu (signāls
par iezīmē recesijas beigas), līdz brīdim, kad tas sasniedz savu augstāko punktu, gandrīz
vienmēr sakrīt ar pieaugumu akciju tirgū. Turklāt jo lielāks ISM pieaugums, jo augstāk kāpj
akciju cenas. Korelācija gan ir visai zema 5 , kas parāda, ka prognozēt tirgus virzību, balstoties
tikai uz vienu faktoru, lai arī cik vērtīgu, nevar – jo īpaši īsākā un vidējā termiņā.

Gads ISM zemākais punkts Vērtība ISM virsotne Vērtība Izmaiņas Ilgums S&P izmaiņas
1980 30/05/1980 29.4 28/11/1980 58.2 28.8 6 26.3%
1982 31/05/1982 35.5 30/12/1983 69.9 34.4 19 47.4%
1985 31/05/1985 47.1 31/12/1987 61 13.9 31 30.4%
1991 31/01/1991 39.2 31/10/1994 59.4 20.2 46 37.3%
1996 31/01/1996 45.5 31/07/1997 57.7 12.2 18 50.0%
1998 31/12/1998 46.8 30/11/1999 58.1 11.3 11 13.0%
2001 31/10/2001 40.8 28/06/2002 53.6 12.8 8 -6.6%
2003 30/04/2003 46.1 31/05/2004 61.4 15.3 13 22.2%
2008 31/12/2008 32.9 31/10/2009 55.7 22.8 10 14.7%
VIDĒJAIS 19.1 18 26.1%

ISM izmaiņas (no zemākā līdz augstākajam punktam) &

S&P 500 pieaugums
60%

50% 1996
y = 0.0091x + 0.0929 1982

40% R2 = 0.1711
S&P 500 pieaugums

1991

30% 1985
1980
2003
20%
2008
1998
10%

0%
0 5 10 15 20 25 30 35 40
2001
-10%
ISM izmaiņas
Savukārt akciju tirgum ir tendence uzsākt gājienu augšup pat pirms ISM ir sasniedzis savu
zemāko punktu! Korelācija ir mērena (38%) 6 un ir statistiski nozīmīga, tātad tendence, ka
akciju tirgus aptuveni trīs mēnešus iepriekš „jūt” gaidāmās ISM izmaiņas, ir manāma.

5
Tā arī nav statistiski nozīmīga; t testa vērtība ir tikai 1.06
6
t testa vērtība ir 5.20, kas nozīmē, ka korelācija ir statistiski nozīmīga un nav tikai sakritība
 S&P & nākamā ceturkšņa ISM izmaiņas
25

20
ISM nākamā ceturkšņa izmaiņas

15

10

0
-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30%
-5

-10

-15 y = 21.378x - 0.391

R2 = 0.1479
-20
S&P ceturkšņa pieaugums, %
Zinot, ka ISM apsteidz IKP par aptuveni vienu ceturksni, sanāk, ka akciju tirgus sāk iecenot
IKP izmaiņas jau sešus mēnešus iepriekš. Tā patiešām ir – visaugstākā korelācija pastāv
starp S&P ceturkšņa pieaugumu un aiznākamā ceturkšņa IKP izmaiņām (36%), un tā ir
statistiski nozīmīga (t=4.90).

S&P & aiznākamā ceturkšņa IKP izmaiņas

20

15
IKP aiznākamā ceturkšņa izmaiņas

10

0
-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30%

-5
y = 15.325x + 2.6617
-10 R2 = 0.1335
S&P ceturkšņa pieaugums, %
Valdības obligāciju ienesīgumu līkne (starpība starp garāku termiņu, parasti 10 gadu,
ienesīgumu un īsāku termiņu ienesīgumu, kas parasti 2 gadi), ir vēl viens akciju tirgum
svarīgs faktors gan no tirgus noskaņojuma viedokļa, gan no fundamentālā viedokļa. Izteikti
stāva ienesīguma līkne parasti ir brīžos, kad īstermiņa obligāciju ienesīgums vēl ir neliels
zemo centrālās bankas procentu likmju dēļ (kas, protams, nav zemas bez iemesla –
ekonomika piedzīvo ne tos labākos laikus), taču garāku termiņu ienesīgumi kāpj, atspoguļojot
tirgus dalībnieku pārliecību par gaismu tuneļa galā. Taču ekonomikas atkopšanās var
atdzīvināt inflāciju, tāpēc tirgus dalībnieki pieprasa augstāku ienesīgumu garāku termiņu
valdības obligācijām. Savukārt no fundamentālās puses stāva ienesīguma līkne palīdz banku
sektoram, kura saistības ir koncentrētas līknes īsajā galā, bet aktīvi – garajā. Citiem vārdiem
sakot, bankas aizņemas īstermiņā, bet aizdod šos līdzekļus uz garākiem periodiem. Tātad, jo
augstāka ienesīgumu līkne, jo lielāku starpību sev var paturēt bankas.
Kā liecina zemāk redzamais grafiks, īpaši stāva ienesīguma līkne mēdz būt saistīta ar
augstāku akciju ienesīgumu nākamajos 12 mēnešos; tiesa, te korelācija ir pavisam zema
(33%), turklāt nopietnus statistiskus secinājumus nevar izdarīt, jo novērojumi nav neatkarīgi
viens no otra. Tādejādi zemāk redzams grafiks vairāk izmantojams ilustratīviem nolūkiem.

Ļoti stāva ienesīguma līkne: akcijām pozitīva

50%

40%
S&P 500 pieaugums nākamo 12m

30%

20%

10%
laikā, %

0%
1.5 1.7 1.9 2.1 2.3 2.5 2.7
-10%
y = 0.1831x - 0.3281
-20%
R2 = 0.1135
-30%

-40%

-50%
Ienesīguma līknes stāvums (10y-2y)
73 novērojumi kopš 1977. gada līdz 2008. gadam. Katrs punkts atbilst vienam mēnesim, kurā
ienesīguma līknes stāvums ir bijis virs 1.5% un tam sekojošo 12 mēnešu S&P 500 ienesīgums
Situācija Latvijā / Baltijā

Ceturkšņu dati – IKP & Parex indekss

Līdzīgi ISM, tā latviešu brālis Parex indekss demonstrē ļoti augstu saistību ar IKP izmaiņām:
korelācija gan starp Parex indeksu un attiecīgā ceturksņa IKP izmaiņām, gan starp Parex
indeksu un nākamā ceturkšņa IKP izmaiņām ir veseli 97% - pārsteidzoši augsts rādītājs.
Tiesa, to vērts aplūkot ar veselīgu devu skepses, jo Parex indekss tiek aprēķināts tikai kopš
2004. gada, un tas vēl nav pārdzīvojis pat viena pilna ekonomikas cikla testu. Taču
ugunskristības tas ir izturējis godam – 2007. gadā, kad IKP izmaiņas vēl aizvien bija rakstāms
ar divciparu skaitli (turklāt pozitīvu), Parex indekss sāka apņēmīgi doties lejup, tādejādi
brīdinot par gaidāmo vētru.

Latvijas IKP izmaiņas & Parex indekss

65 15

60 10

55
5
50
0
45
-5
40
-10
35
-15
30

25 Parex indekss IKP, % g/g (rhs) -20

20 -25
Jun-04

Jun-05

Jun-06

Jun-07

Jun-08

Jun-09
Mar-04

Sep-04
Dec-04
Mar-05

Sep-05
Dec-05
Mar-06

Sep-06
Dec-06
Mar-07

Sep-07
Dec-07
Mar-08

Sep-08
Dec-08
Mar-09

Sep-09
Dec-09

Parex indekss apsteidz IKP izmaiņas par 1Q

20

15
Nākamā ceturkšņa IKP izmaiņas, %

y = 1.1399x - 55.937
10
R2 = 0.9577
5

0
(g/g)

30 35 40 45 50 55 60 65
-5

-10

-15

-20

-25
Parex indekss
Asdasd
Ja saistība starp Parex indeksu un IKP izmaiņām ļoti spēcīga 7 , tad saistība starp akciju tirgu
un Parex indeksu jau ir krietni vājāka un balansē uz nozīmīguma robežas. Korelācija starp
OMX Riga ceturkšņa izmaiņām un nākamā ceturkšņa Parex indeksa izmaiņām ir 34% 8 . Te
gan jāņem vērā Parex indeksa īsā vēsture – katra jaunā Parex indeksa vērtība būtiski
ietekmē korelāciju un tās statistisko nozīmīgumu. Piemēram, atmetot pēdējo Parex indeksa
vērtību, korelācija pieaug līdz 60%. Tātad varam secināt, ka arī Latvijas akciju tirgus „ieceno”
ekonomikas attīstību apmēram sešu mēnešu tālā nākotnē (Parex indekss apsteidz
ekonomiku par trim mēnešiem, bet akciju tirgus apsteidz Parex indeksu vēl par trim), taču
statistiskie testi dod vidēji stipru apstiprinājumu šim secinājumam.

OMX Riga apsteidz Parex indeksu par 1Q

65

60

55
Parex indekss

50

45

y = 22.028x + 50.436
40
R2 = 0.1148

35

30
-40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40%
OMX Riga izmaiņas, % (q/q)

OMX Riga & Latvijas IKP

800 15

700 10

600 5

500 0

400 -5

300 -10

200 -15

100 OMX Riga IKP, % g/g (rhs) -20

0 -25
Mar-04

Sep-04

Mar-05

Sep-05

Mar-06

Sep-06

Mar-07

Sep-07

Mar-08

Sep-08

Mar-09

Sep-09

Skatoties nākotnē, Latvijā par potenciāli vērtīgu indikatoru var kļūt arī SEB mājokļu tirgus
noskaņojuma indikators, īpaši celtniecības un nekustamo īpašumu sektoram. Taču tas prasīs

7
Korelācija statistiski ļoti nozīmīga, t=21.29
8
t=1.73, statistiski nozīmīga tikai pie 90% ticamības intervāla
vairākus gadus, jo šis indikators ir daudz zaļāks pat par Parex indeksu, un tiek aprēķināts
vien kopš šā gada maija.

Atmetot apsteidzošos indikatorus, varam apskatīt saikni starp Baltijas akciju tirgiem un reālo
ekonomisko izaugsmi garākā periodā (kopš 2000. gada). Arī šajā laikā posmā var novērot
mērenu korelāciju: visi Baltijas akciju indeksi „ieceno” ekonomikas aktivitāti aptuveni trīs
mēnešus iepriekš 9 . Tiesa, Lietuvas gadījumā sakarība ir lielā mērā atkarīga no diviem
ceturkšņiem ar ekstrēmākajiem IKP kritumiem. Ja šie ceturkšņi tiek izslēgti, saikne starp
akciju tirgus izmaiņām un IKP izmaiņām nākamajā ceturksnī kļūst krietni nenozīmīgāka
(korelācija 0.46, R2=0.2078). Tas galvenokārt saistīts ar daudz stabilāku IKP pieaugumu – ja
Igaunijas un Latvijas sezonāli izlīdzinātā IKP pieauguma standarta novirze 2000. – 2008.
gadā bija attiecīgi 4.3% un 4.9%, Lietuvai tā bija tikai 2.8%. To lieliski atspoguļo arī zemāk
redzamie grafiki – kamēr Latvijas un Igaunijas IKP pieaugums ir izmētāts visai plašā apgabalā
no 0% līdz 5%, Lietuvas IKP koncentrējas daudz šaurākā apgabalā (1%-4% ceturksnī). Tā kā
Lietuvas akciju tirgus svārstīgums īpaši neatšķiras no Latvijas un Igaunijas un visi trīs akciju
tirgi mēdz doties augšup vai lejup soli solī, tās akciju tirgus ir vājš gaidāmo Lietuvas IKP
izmaiņu priekšvēstnesis un izskaidro tā svārstības mazākā mērā nekā kaimiņvalstu akciju
tirgi. 10
Interesanti, ka Baltijā vislabākā korelācija ir starp akciju tirgus izmaiņām un IKP izmaiņām
nākamajā ceturksnī, kamēr ASV visaugstākā korelācija ir ar aiznākamā ceturkšņa IKP
izmaiņām. Tātad Baltijas akciju tirgus ieceno ekonomikas stāvokli vienu ceturksni uz priekšu,
kamēr ASV akciju tirgus „skatās” tālākā nākotnē un ieceno gaidāmās IKP izmaiņas divus
ceturkšņus iepriekš.

OMX Riga izmaiņas & nākamā ceturkšņa Latvijas IKP

pieaugums
6.0

5.0

4.0

3.0
IKP izmaiņas, % (q/q)

y = 11.004x + 0.6527
2.0 R2 = 0.3011

1.0

0.0
-20% -10% 0% 10% 20% 30% 40%
-1.0

-2.0

-3.0

-4.0
Akciju tirgus pieaugums, % (q/q)

9
Lai izbēgtu no autokorelācijas problēmas, izmantotas sezonāli izlīdzinātās IKP izmaiņas pret
iepriekšējo ceturksni
10
Tiesa, visos gadījumos korelācija ir statistiski nozīmīga: Igaunijas, Latvijas un Lietuvas t statistika ir
attiecīgi 4.61, 3.94, 4.36.
 OMX Vilnius izmaiņas & nākamā ceturkšņa Lietuvas IKP
pieaugums
8.0

6.0

4.0

2.0
IKP izmaiņas, % (q/q)

0.0
-50.0% -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0%
-2.0

-4.0

-6.0 y = 9.9736x + 0.9036

R2 = 0.3455
-8.0

-10.0

-12.0
Akciju tirgus pieaugums, % (q/q)

OMX Tallinn izmaiņas & nākamā ceturkšņa Igaunijas IKP

pieaugums
6.0

4.0

2.0
IKP izmaiņas, % (q/q)

0.0
-50.0% -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0%

-2.0 y = 8.9731x + 0.6899

R2 = 0.3708
-4.0

-6.0

-8.0
Akciju tirgus pieaugums, % (q/q)

Mēnešu dati – eksports un mazumtirdzniecība

Tātad šobrīd mēs jau zinām, ka augošs akciju tirgus mēdz sakrist ar IKP pieaugumu
nākamajā ceturksnī. Taču IKP dati iznāk tikai reizi ceturksnī, un paiet vēl vairāk kā mēnesis,
pirms tiek publicēti pirmās aplēses par IKP izmaiņām. Tādejādi, ja investors vēlas gūt
apstiprinājumu, ka IKP patiešām virzas augšup, viņam jāgaida veseli četri mēneši no brīža,
kad akciju tirgus ir pakāpies, dodot signālu par iespējamo IKP augšupeju.

Lai atrisināt šo problēmu, ir vērts pievērst uzmanību tādiem biežāk iznākošiem

makroekonomiskajiem datiem kā mazumtirdzniecība un eksporta apjoms. Mazumtirdzniecība
ir īpaši svarīga Igaunijas tirgum, kurā dominē uz iekšējo patēriņu fokusēti uzņēmumi, bet
eksports īpaši lielu nozīmi spēlē Latvijas akciju tirgum, kurā lielākā daļa kompāniju ir lielā
mērā atkarīgas no panākumiem aizrobežu tirgos.

Eksports, % no kopējiem
Uzņēmums
ieņēmumiem

Latvijas Kuģniecība 100%

SAF Tehnika 100%
Valmieras Stikla Škiedra 100%
Ditton Pievadķēžu Rūpnīca 98%
Rīgas Kuģu Būvētava 96%
Grindeks 95%
Tosmares Kuģu Būvētava 95%
Olainfarm 84%
Latvijas Balzams 59%
Latvijas Gāze 0%
Ventspils Nafta 0%
Avots: Bloomberg, Nasdaq OMX Baltic, autora aprēķini

Diemžēl nozīmīgus secinājumus par korelāciju starp ikmēneša eksportu / mazumtirdzniecību

un akciju tirgu izdarīt ir grūti. Pirmkārt, vairumā gadījumu nav pieejami sezonāli izlīdzinātie
dati, tāpēc datus izkropļos, piemēram, ar Ziemassvētku iepirkšanās drudzi saistītais
mazumtirdzniecības lēciens decembrī un tam sekojošais kritums janvārī. Otrkārt, ikmēneša
ekonomikas datu korelācija ar ikmēneša akciju tirgus izmaiņām jebkurā gadījumā ir zema –
gan tāpēc, ka īsākos termiņos akciju tirgus ir haotiskāks, gan tāpēc, ka mazumtirdzniecība un
eksports ir „šaurāki” ekonomikas indikatori nekā IKP un neatspoguļo kopējo situāciju
ekonomikā.

Tādejādi 12 mēnešu eksporta un mazumtirdzniecības izmaiņas vairāk ir vērts izmantot kā

apstiprinājumu ekonomikas virzienam un pagrieziena punktu atrašanai (ja ekonomika uzsāks
augšupeju, apstiprinājumu tam varēs gūt no mazumtirdzniecība un / vai eksporta datiem
vismaz pāris mēnešus pirms IKP datiem). Tiesa, iespējamā korelācija starp šiem datiem un
12 mēnešu akciju tirgus izmaiņām gan nav „ņemama par pilnu”, jo to izkropļo autokorelācija
(janvāra 12m eksporta izmaiņas lielā mērā paklājas ar februāra 12m izmaiņām, kas savukārt
pārklājas ar marta izmaiņām, utt). Tātad – vērojam mazumtirdzniecību un eksportu, bet
neliekam visu banku uz šo rādītāju signāliem!

Izvērtējot pēdējo deviņu gadu datus, redzama aptuvena saistība starp akciju tirgu un eksportu
/ mazumtirdzniecību. Latvijas akciju tirgus mēdz augt, kad pieaug Latvijas eksports, un
11
Igaunijas akciju tirgus mēdz doties augšup, kad aug Igaunijas eksports . Tomēr galvenās
ugunskristības Igaunijas un Latvijas akciju tirgiem kā šo divu makroekonomikas indikatoru
priekšvēstnešiem ir vēl tikai priekšā – akciju tirgus savu zemāko punktu sasniedza martā, un
kopš tā brīža ir pārliecinoši devies augšup. Tai pat laikā reālā ekonomika demonstrē visai
nepārliecinošas stabilizācijas pazīmes. Tātad, ja tuvāko pāris mēnešu laikā eksporta un
mazumtirdzniecības krituma tempi turpinās sarukt, tas jau būs nopietns pieteikums tam, ka
akciju tirgum ir bijusi taisnība, iecenojot ekonomikas atkopšanos, un iepriekš novērotā
apsteidzošā daba par 3-6 mēnešiem ir spēkā arī tagad.

11
Atkal īpaši lec ārā Viļņa, kur akciju tirgus korelācija ar ekonomika ir viszemākā
60% OMX Riga & eksports 100%

50% 80%

40%
60%

30%
40%
20%
20%
10%
0%
0%
Jan-01

Jul-01
Jan-02
Jul-02

Jan-03
Jul-03
Jan-04
Jul-04
Jan-05
Jul-05
Jan-06
Jul-06
Jan-07
Jul-07
Jan-08
Jul-08
Jan-09

Jul-09
-20%
-10%

-40%
-20%

-30% -60%

-40% Eksporta izmaiņas 12m (lhs) OMX Riga izmaiņas 12m -80%

OMX Tallinn & mazumtirdzniecība

30 100%

25
80%
20
60%
15
40%
10

5 20%

0 0%
'00
-5
-20%
-10
-40%
-15
-60%
-20
Mazumtirdzniecības izmaiņas 12m (lhs) OMX Tallinn 12m izmaiņas
-25 -80%
 OMX Vilnius & eksports
80% 150%

60%
100%

40%

50%
20%

0%
0%
Jan-01

Jul-01
Jan-02

Jul-02
Jan-03

Jul-03
Jan-04

Jul-04
Jan-05

Jul-05
Jan-06

Jul-06
Jan-07

Jul-07
Jan-08

Jul-08
Jan-09

Jul-09
-20%

-50%
-40%

Eksporta izmaiņas 12m (lhs) OMX Vilnius 12m izmaiņas

-60% -100%
Secinājumi
Makroekonomikas „puzzles” gabaliņi ir svarīgi katram uzņēmumam, jo to izmaiņas ietekmē
nākotnes naudas plūsmu apjomu un attiecīgo diskontu likmi – un līdz ar to arī uzņēmuma
vērtību. Apsteidzošie ekonomikas indikatori, kas atspoguļo ekonomikas dalībnieku
noskaņojumu, dod mājienus par šo „puzzles” gabaliņu gaidāmajām izmaiņām aptuveni
ceturksni pirms tās vēl ir notikušas. Turklāt šī apsteidzošā daba piemīt ne tikai plaši
zināmajiem Amerikas ISM un Vācijas IFO indikatoriem; arī samērā jaunais Parex indekss
uzticami signalizē par izmaiņām Latvijā ekonomikā ceturksni iepriekš.

Savukārt akciju tirgus ieceno gaidāmās izmaiņas vēl ātrāk: ASV tas apsteidz ekonomikas
pagrieziena punktus aptuveni par diviem ceturkšņiem. Baltijā akciju tirgus apsteidzošā daba
nav tik izteikta, un visaugstākā korelācija pastāv starp akciju indeksu izmaiņām un nākamā
ceturkšņa IKP izmaiņām. Vienīgais izņēmums ir Latvija, kur korelācija ir nedaudz spēcīgāka
starp akciju tirgus izmaiņām un aiznākamā ceturkšņa IKP izmaiņām (59%; korelācija starp
akciju tirgus izmaiņām un nākamā ceturkšņa IKP izmaiņām ir 55%).

Tiesa, jāņem vērā, ka Baltijas akciju tirgus vēsture ir ļoti īsa, un katrs nākamais ceturksnis var
jūtami izmainīt priekšstatu par korelāciju nozīmīgumu. Turklāt jāatceras, ka starp korelāciju un
kauzalitāti nevar likt vienādības zīmi – akciju cenu mēdz uzsākt kāpumu pirms ekonomikas
augšupejas, bet akciju cenu pieaugums nerada ekonomikas izaugsmi (īpaši Baltijā)! Turklāt
korelācija nav perfekta un akciju cenu kāpums var būt arī tikai viltus trauksme, kam neseko
ekonomikas izaugsme. Der atzīmēt, ka pašreizējā situācija joprojām ir zem jautājuma zīmes
– esam piedzīvojuši strauju akciju cenu kāpumu, bet reālajā ekonomikā nekur tālāk par
krituma tempu stabilizēšanos (nevis samazināšanos!) neesam tikuši. Citiem vārdiem sakot,
risks, ka šī ir „viltus trauksme”, kaut neliels, joprojām pastāv.

Kā pielietot šos secinājumus praksē? Abstrahējoties no akciju cenām un citiem būtiskiem

faktoriem, praktisko ieteikumu var kondensēt līdz „Ja sagaidi ekonomikas pieaugumu pēc
viena – diviem ceturkšņiem, pērc! Ja sagaidi ekonomikas kritumu pēc viena – diviem
ceturkšņiem, pārdod!”

Otrkārt, ja akciju tirgus ir uzsācis izaugsmi par spīti vājai ekonomikai (tādejādi signalizējot, ka
tirgus dalībnieku sagaida ekonomikas atkopšanos) vai sācis pārliecinoši doties lejup, kaut gan
ekonomika vēl ir visai labā formā (tādejādi signalizējot, ka tirgus dalībnieku sagaida
ekonomikas pavājināšanos), ir vērts ar pastiprinātu vērību sekot līdzi svarīgākajiem biežāk
publicējamiem ekonomikas rādītājiem – mazumtirdzniecības apgrozījumam un eksportam. Ja
tie nedod apstiprinājumu tirgus dalībnieku gaidām, visticamāk, tā ir bijusi viltus trauksme.