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Calcul du coût du capital

Dans ce document, nous verrons comment calculer le coût du capital pour une compagnie de
chemin de fer, que nous appellerons fictivement pour nos besoins la Compagnie de chemin de
fer secondaire. Les étapes correspondent à celles figurant dans le tableau de l'annexe A.

Étape 1 : Déterminer l'investissement net


L'investissement net de la compagnie de chemin de fer peut être déterminé en consultant le bilan
de cette compagnie. L'investissement net représente simplement la somme de l'actif net (valeur
comptable moins amortissement cumulé) et du fonds de roulement (liquidités et matières
nécessaires à l'exploitation au jour le jour) de l'entreprise. Par exemple, le bilan de la Compagnie
de chemin de fer secondaire indique un investissement brut de 4 300 000 $ et un amortissement
cumulé de 500 000 $, pour un actif net de 3 800 000 $. Si l'on additionne à ce montant le fonds
de roulement de 200 000 $, on obtient un investissement net de 4 000 000 $.

Étape 2 : Déterminer la structure du capital


Pour déterminer la structure du capital de la compagnie, il faut considérer les différents
instruments qu'utilise la compagnie de chemin de fer pour financer ses investissements et
calculer la proportion de l'investissement total associée à chaque instrument. Dans l'annexe A par
exemple, on voit que l'investissement net de 4 000 000 $ de la Compagnie de chemin de fer
secondaire a été financé par des emprunts à long terme, des impôts reportés et l'émission
d'actions ordinaires. On tient compte ici des impôts reportés, car ils peuvent servir à financer les
investissements de la compagnie tant et aussi longtemps que ces sommes ne deviennent pas
exigibles.

Étape 3 : Déterminer le coût du financement


Les diverses composantes de la structure du capital n'ont pas toutes le même coût. Le coût de la
dette à long terme est relativement facile à déterminer, car il équivaut simplement aux taux
d'intérêt ou aux primes pondérés payés par l'entreprise sur ses instruments d'emprunt. Notons par
ailleurs que les impôts reportés n'impliquent aucun coût, car pour profiter de ce moyen de
financement, la compagnie n'a aucune prime à payer, ni quiconque à rétribuer.

Le calcul du coût du financement par actions ordinaires est un peu plus complexe. Ce coût est
une projection ou une estimation juste d'un taux de rendement des capitaux propres raisonnable.
On le calcule en utilisant l'un ou l'autre des modèles de marché qui servent ordinairement à
calculer le taux de rendement requis ou, comme c'est le cas ici, en faisant la moyenne des valeurs
calculées à l'aide de deux de ces modèles.

Le premier est le modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF), qui permet de mesurer le
rapport entre le risque d'un placement en actions et le rendement qu'offre ce placement compte
tenu de ce risque. En appliquant le MEDAF au cas de la Compagnie de chemin de fer
secondaire, on établit le rendement de l'avoir des actionnaires ordinaires à 12,81 % (voir
Annexe B).
On peut aussi calculer le taux de rendement requis des capitaux propres à l'aide du modèle de
l'actualisation des flux monétaires (« discounted cash flow - DCF »). Selon ce modèle, le taux de
rendement est fonction de la croissance des rentrées nettes de fonds prévues attribuables aux
dividendes, laquelle croissance est réputée évoluer à taux constant. En appliquant le modèle DCF
au cas de la Compagnie de chemin de fer secondaire, on établit le rendement de l'avoir des
actionnaires ordinaires à 9,79 % (voir Annexe C).

En faisant la moyenne des taux de rendement requis calculés au moyen de chaque modèle, on
obtient 11,3 % comme coût des capitaux propres.

Le coût du financement par actions est par la suite rajusté en fonction de sa valeur avant impôt
en divisant le coût des capitaux propres par un facteur égal à (1 - taux d'imposition des sociétés).
Ce rajustement est nécessaire, car la Compagnie de chemin de fer secondaire doit générer des
revenus bruts suffisamment élevés pour pouvoir offrir le taux de rendement attendu à ses
investisseurs, une fois les impôts déduits. Par contre, ce rajustement est inutile dans le cas de la
dette à long terme, parce que les coûts correspondants sont déductibles.

Étape 4 : Calculer le coût du capital


À l'étape précédente, nous avons déterminé le coût de chacune des composantes de la structure
du capital de la Compagnie de chemin de fer secondaire. À cette étape-ci, ces coûts sont
pondérés suivant les proportions respectives de chaque instrument dans le financement global de
la compagnie.

Pour terminer, le coût du capital pondéré obtenu est additionné au coût pondéré de la dette à long
terme et des impôts reportés, ce qui donne le coût moyen pondéré du capital. Comme l'indique
l'étape 4 à l'annexe A, on obtient finalement un coût moyen pondéré du capital de 10,04 % pour
la Compagnie de chemin de fer secondaire.
Annexe A

Détermination du coût du capital pour la Compagnie de chemin de fer secondaire

Étape 1 : Investissement net

Fonds de roulement 200 000 $


Investissement brut 4 300 000
Moins : amortissement $
cumulé 500 000 $
4 000 000
$

Étape 2 : Structure du capital

Dette à long terme 500 000 $


Impôts reportés 1 500 000 12,50 %
Capitaux propres (actions $ 37,50 %
ordinaires) 2 000 000 50,00 %
$ 100,00
4 000 000 %
$

Étape 3 : Coût du financement

Dette à long terme 5,00 %


Impôts reportés 0,00 %
Capitaux propres (actions 18,83
ordinaires) %

Étape 4 : Coût du capital

Poids Coût Coût pondéré


Dette à long terme 12,50 % 5,00 % 0,62 %
Impôts reportés 37,50 % 0,00 % 0,00 %
Capitaux propres (actions ordinaires) 50,00 % 18,83 % 9,42 %
Coût moyen pondéré du capital 10,04 %
Coût du capital recommandé 10,04 %

Notes :

a. Le coût du financement par actions est égal à la moyenne des taux de rendement calculés par le MEDAF et
le modèle DCF (voir les annexes B et C pour les calculs pertinents).
b. Le coût des capitaux propres rajusté en fonction des impôts sur le revenu a été calculé comme suit : (coût
des capitaux propres) / (1 - 0,40). (0,40 = taux d'imposition des sociétés)
Annexe B

Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF)

L'équation pour calculer le taux de rendement requis (k) selon le MEDAF est la suivante :

k = Rf + ß (Rm - Rf)

Rf est le taux de rendement hors risque (c.-à-d. : obligations du gouvernement du Canada);

ß est le coefficient bêta, qui sert à quantifier le rapport entre le risque d'une catégorie de titres et
le risque du marché dans son ensemble. (Un coefficient supérieur à 1 indique que la catégorie de
titres comporte un risque plus élevé que le marché et un coefficient inférieur à 1 indique le
contraire.);

Rm est le taux de rendement moyen du marché pour la période étudiée;

(Rm - Rf) représente la prime de risque du marché, ou la différence de taux de rendement entre
les investissements sans risque (p. ex. obligations d'État) et les investissements de marché, pour
la période étudiée.

Appliquons maintenant la formule ci-dessus au cas de la Compagnie de chemin de fer


secondaire :

Rf = 3,50 %
ß = 1,45
Rm = 9,92 %

Donc,

k = 0,0350 + 1,45(0,0992-0,0350)
k = 0,0350 + 0,0931
k = 0,1281
k = 12,81 %
Annexe C

Modèle de l'actualisation des flux monétaires (DCF)

On calcule le taux de rendement requis (k) suivant le modèle DCF par la formule :

k = (D/P)*(1+g)+ g

D est le dividende versé dans l'année courante


P est le cours de l'action
g est le taux de croissance attendu des dividendes.

Appliquons maintenant la formule ci-dessus au cas de la Compagnie de chemin de fer


secondaire :

D = 1,96 $
P = 29,75 $
g = 3,00 %

Donc,

k = (1,96/29,75)*(1+0,0300) + 0,0300
k = 0,0679 + 0,0300
k = 0,0979
k = 9,79 %

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