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Introduction......................................................................3
I. Les obligations : dfinition et composantes.................4 A. QU'EST-CE QU'UNE OBLIGATION ?......................................4 B. TYPE DES OBLIGATIONS......................................................4 C. QUELQUES DEFINITIONS.....................................................4 Le nominal..........................................................................4 Le taux d'intrt nominal........................................................5 Le taux d'intrt actuariel.......................................................5 Le prix d'mission.................................................................5 Le prix de remboursement.......................................................5 La cotation des obligations......................................................5 Le mode d'amortissement........................................................5 La dure de vie.....................................................................6 La duration.........................................................................6 La sensibilit.......................................................................6 Le cot actuariel net..............................................................6
D. Quels sont les risques d'un investissement en obligations ? 7 E. Ce qu'il faut savoir avant d'investir en obligations..............9
D. LA NOTATION DES OBLIGATIONS......................................12 III. Le March Obligataire Marocain : Un vaste chantier de rformes depuis les annes 90.............................14 A. LES PRINCIPAUX COMPOSANTS DU MARCHE OBLIGATAIRE MAROCAIN.............................................................................14 Le march des bons du trsor par adjudication ..........................14 le march de TCN privs ......................................................15
B. LE MARCHE OBLIGATAIRE MAROCAIN : UNE PORTE TRES OUVERTE...............................................................................17 C. CARACTERISTIQUE DU MARCHE OBLIGATAIRE MAROCAIN 18 D. LA FISCALITE DES OBLIGATIONS MAROCAINES.................19 E. ENSEIGNEMENTS ET PERSPECTIVES.................................19
Conclusion........................................................................20
Introduction
Le nominal
Comme les actions, une obligation a un nominal. C'est sur ce montant que seront calculs les coupons qui vous seront verss par la socit. Le nominal des obligations est souvent fonction du type d'obligations. Mais dans certains cas, l'AMF (ex COB) peut imposer l'metteur d'augmenter la part de son nominal afin de limiter la souscription des investisseurs plus avertis. Le nominal dpend donc de quatre facteurs : Lvolution gnrale des taux dintrt: Le prix baisse si les taux montent et le prix monte si les taux baissent Les variations du risque de dfaillance: Le prix baisse si le risque de dfaillance de lmetteur augmente et le prix augmente si le risque de dfaillance de lmetteur baisse. ; Le prix baisse si laversion au risque des investisseurs augmente et le prix augmente si laversion au risque des investisseurs diminue. Le passage du temps: Le prix augmente lapproche du dtachement du coupon pour baisser par la suite. La prfrence des investisseurs pour la liquidit
Soit, r = taux actuariel = 5,37% La diffrence entre le taux d'intrt actuariel de 5,37% et le taux d'intrt nominal de 5% s'explique par le montant de la prime d'mission qui est positive (5).
Le prix d'mission
Afin d'attirer de nombreux investisseurs, il n'est pas rare que le prix d'mission de l'obligation soit infrieur la valeur nominale. Il en est de mme pour le march actions lors de l'introduction en bourse. Il est possible galement, dans des cas plus rares, que le prix d'mission soit suprieur au montant du nominal. Dans la pratique, l'entreprise remboursera l'chance de l'obligation un montant suprieur celui emprunt.
Le prix de remboursement
A l'chance de l'obligation, le montant de cette dernire vous aura t totalement rembours. Ce remboursement peut tre suprieur au montant du nominal, et ce afin d'accrotre l'intrt pour les investisseurs. La diffrence entre le prix de remboursement et le nominal est appel prime de remboursement.
La dure de vie
Le march obligataire est un march de long terme. La dure de vie moyenne des obligations se situe entre 8 et 10 ans pour les entreprises, et 15 ans pour les obligations mises par l'Etat. Plus la dure de vie est longue, plus le risque attach l'obligation sera leve.
La duration
La dure de vie d'une obligation reprsente donc la priode restante courir avant l'chance de cette mme obligation. Mais il existe une notion beaucoup plus utilise dans les milieux financiers, savoir la duration. La duration correspond une dure de vie moyenne base sur les flux futurs actualiss de l'obligation. Cela semble complexe exprim ainsi. Mais son calcul est relativement ais. Supposons que vous deviez comparer trois obligations, dont
W Type d'obligations Nominal Taux d'intrt nominal Taux du march Dure de vie Montant du remboursement Valeur actuelle Duration 4,53 In Fine
X Annuits constantes
Y Amort. constants
Z Coupon Zro
La sensibilit
Une fois la duration calcule, il vous sera alors facile de dterminer la sensibilit de la valeur de l'obligation pour une variation de 1% du taux d'intrt du march. En effet, la relation est gale [- d / (1 + r)]; r reprsentant le taux du march et
En supposant une obligation de nominal 500, de prix d'mission 495, et entranant des frais d'mission de 7,50 par obligation. Le taux d'IS est de 33 1/3%, et les coupons verss sont de 30. L'obligation a une dure de vie de 3 ans et est rembourse In Fine au Pair. Le calcul du cot actuariel s'tablit tel que :
le risque de signature : lorsqu'un metteur fait faillite, il ne peut plus honorer ses engagements et donc assurer le paiement des intrts, ni rembourser l'emprunt. Dans la pratique, peu d'metteurs manquent leurs engagements. Cependant, pour se prmunir de ce risque, des notations sont ralises par des agences spcialises, charges de classer le niveau de risque relatif chaque mission et chaque metteur.
Par exemple la socit de notation Standard & Poors attribue une note de "AAA" pour les obligations dont le risque de dfaut est le plus faible.
urit nouvellement mises proposeront vraisemblablement un taux de rmunration suprieur, 5% par exem
Risque de rinvestissement La plupart des chiffres que vous lirez concernant le rendement d'une obligation donne partent du principe que le revenu (les intrts pays sous forme de coupon) sera rinvesti. Mais que se passe-t-il si on ne peut pas rinvestir au mme taux de dpart? La variabilit des rendements sur rinvestissement, due, rptons-le, aux variations dans les taux d'intrt actuels, est appele risque de rinvestissement. Plus l'obligation est longue, plus le risque de rinvestissement est grand. La seule obligation qui ne comporte aucun risque de rinvestissement est une obligation coupon zro. Risque d'inflation Le risque d'inflation est le risque couru si l'inflation rduit la valeur, exprime en termes de pouvoir d'achat, des cash-flows qu'une obligation gnre. Les investisseurs sont exposs au risque d'inflation car les paiements que promet une obligation sont, l'exception des bons taux flottant, fixes pendant la dure du titre. Risque de liquidit La liquidit reprsente la facilit avec laquelle on peut acheter ou vendre un instrument financier au comptant sans causer de changement significatif dans son prix. Un march trs dynamique, c'est--dire un march o l'on peut facilement vendre ses avoirs au comptant sans tre oblig de faire de gros escomptes sur le prix, s'appelle un march liquide. Un march o les avoirs se vendent difficilement au comptant, moins d'un gros escompte sur le prix, manque de liquidit. Si on a l'intention de conserver une obligation jusqu' chance, le risque de liquidit ne nous concerne pas. Mais si on veut la vendre avant chance, c'est trs pertinent.
informer sur les notations attribues. Les obligations qui offrent les taux de rendement les plus levs sont souvent des obligations dont l'metteur prsente un risque de non solvabilit lev. Vous devez donc bien connatre le niveau de risque que vous acceptez de prendre avant d'investir en obligations. Les socits qui mettent des obligations avec appel public l'pargne sont tenues de diffuser un prospectus vis par lAutorit des Marchs Financiers avec les principaux risques et caractristiques prsents par l'metteur, les titres mis et les garants ventuels.
il est important d'analyser l'volution des taux d'intrt pour savoir si le moment est opportun.
A.
La grande entreprise peut se financer par recours aux emprunts obligataires sans intermdiation des bailleurs de fonds, si ce n'est en tant que conseil ou organisme de placement. L'emprunt obligataire est un moyen de financement particulier rserv aux socits par actions pouvant satisfaire des conditions rigoureuses pour accder l'pargne publique. Les emprunts obligataires sont gnralement de montants levs. L'obligation ne peut tre mise que par de grandes entreprises aptes rpondre aux conditions d'mission, savoir 1 : Disposer d'un capital social suprieur 20 Millions MAD et entirement libr ; Faire tat de rsultats bnficiaires sur les deux derniers exercices ; Les comptes et tats de synthse des deux derniers exercices doivent tre certifis et approuvs ; Insertion au bulletin officiel d'une notice d'information sur la socit mettrice et sur les caractristiques de l'emprunt mettre : garanties, remboursement, rmunration... L'mission de l'emprunt obligataire est subordonne l'autorisation pralable du CDVM. En cas de rating (notation d'une entreprise) pralable de l'mission, la prime de risque peut tre mieux cerne. Le taux nominal retenu pour l'emprunt peut tre fixe ou variable. Le choix du taux dintrt de l'emprunt est une donne importante pour la russite de l'opration et doit veiller intresser les souscripteurs tout en minimisant le cot pour l'metteur. A l'image de ce qui caractrise les oprations d'augmentation de capital, les missions d'emprunt font l'objet d'un processus prparatoire rpondant aux obligations lgales notamment d'information du march et particulirement des souscripteurs. Les frais engendrs sont : Les frais d'audit et de certification des comptes, les frais de conseil et les frais du CDVM ; Les frais et commissions bancaires de placement et les chant de prise ferme, reprsentent l'essentiel de ces frais d'mission et peuvent atteindre 1,5 % environ du nominal mis pour une mission de taille moyenne ; Les frais de publication, d'impression de titres, les frais et commissions de bourse et des frais divers dpassent rarement 1 %.
1 BNP France
Emprunt indivis
Souscrit par une ou plusieurs banques
Emprunt obligataire
Plusieurs souscripteurs, Divis en un nombre important de parts : les obligations, Peuvent tre cots ou non.
Si elles sont ngociables,ngociables Elles peuvent tre cette ngociation aou non cessibles lieu de gr Obligations non Obligations gr.
LES OBLIGATION S
cotes
A. LA NOTATION DES OBLIGATIONS La notation cherche mesurer de faon indpendante le risque de solvabilit dun metteur dobligations. La note value la capacit et la volont de lmetteur rembourser ses obligations en temps et en heure. Les cotes dAAA D sont devenues un langage international commun, qui permet aux investisseurs dapprcier la qualit de crdit des metteurs, et de faire les comparaisons ncessaires selon le risque quils dsirent prendre et la rmunration quils attendent. Les obligations ayant une bonne cote offrent en gnral un taux de rendement infrieur celles moins bien cotes qui doivent compenser le risque. Diffrents types de notation figurent sur le march. La note de rfrence permet de faire connatre la capacit dune entreprise faire face ses obligations financires. La note dmission tient compte de la capacit de remboursement du capital et des intrts. Toutefois, elle sapplique plus directement aux emprunts mis sur le march. Quant la note de prt bancaire, elle sintresse plus prcisment aux caractristiques et aux garanties de lemprunt. Elle mesure la probabilit de perte finale pour un investisseur au-del des risques de non-paiement.
Moodys (*) Aaa pas de signe Aa A Baa Ba B Caa Ca pas de signe C pas de signe 1,2 ou3
Notes long-terme
Risque quasi nul, qualit de respect des remboursements la meilleure metteur fiable Risqu possible dans circonstances conomiques Solvabilit moyenne Affaire spculative. remboursement Risque de non certains
Les T.C.N. ne peuvent tre mis que par des personnes morales de droit marocain. Ils doivent avoir un montant unitaire qui ne peut excder celui des bons du Trsor mis par adjudication. Ce montant, qui a t fix par l'arrt du ministre des finances du 9 octobre 1995 250.000 dirhams, a t ramen 100.000 dirhams par larrt du 10 juillet 2001. Les T.C.N. sont stipuls au porteur et font l'objet d'une inscription en compte auprs des intermdiaires financiers habilits par la loi cet effet, savoir Bank Al-Maghrib et les banques pour les certificats de dpt et les billets de trsorerie, et les socits de financement pour les bons mis par ces socits. De fait, ils consistent en des titres dmatrialiss et transmissibles, par simple virement d'un compte un autre. librement
4 Il existe deux types d'missions par adjudication : Adjudication la Franaise : Aprs dpouillement des ordres d'achat, l'metteur fixe le prix minimum partir duquel les ordres seront servis. Ainsi, les soumissions retenues seront servies au mme prix et pour le mme montant. Adjudication la Hollandaise : L'metteur sert les soumissionnaires qui ont propos les prix les plus levs puis il descend dans l'chelle de prix jusqu' ce que le montant qu'il souhaite obtenir soit atteint.
Le dtail des missions des titres de la dette publique est prsent dans le tableau ci-aprs. Bons du Trsor Obligations du Trsor Frquence des adjud. Mthode dadjud. Cycle de rglement Accs Mt. min. Soumissions Investisseurs Eligibles (qui runit les conditions ncessaire Hebdo., tous les mardis Hollandaise T+6 Hollandaise T+6 Tous les 15 j.
Au 31 juillet 2009, lencours total des missions de dette de lEtat slevait 252 milliards de MAD, dont plus de 53% de titres chance infrieure 5 ans, 21% entre 5 et 10 ans et 24% entre 10 et 20 ans. Les intrts des emprunts dEtat sont payables annuellement avec remboursement in fine du principal. Le graphique ci-dessous dcrit lvolution de la courbe des taux sur emprunts dEtat au cours des trois dernires annes.
a. Les intermdiaires :
Tous les intermdiaires ont accs sans restriction au march primaire des bons du Trsor. Tous les investisseurs, y compris les investisseurs trangers, ont un accs gal aux marchs primaire et secondaire de la dette par lintermdiaire des oprateurs primaires slectionns par Bank Al-Maghrib. Ces oprateurs ont la responsabilit dassurer la liquidit du march en excutant un nombre minimum de transactions chaque anne pour le compte de leurs clients.
b. Les investisseurs :
Le march marocain de la dette est trs dynamique avec une base dinvestisseurs diversifie comprenant des compagnies dassurance, des
Caractristique du march obligataire marocain en 2009 Emprunteur Montant global Type Attijariwaf a bank 1000 MDH Subordon n 205 MDH 795 1500 Autoroute s du Maroc 15 00 MDH Normal BMCE Bank 1000 MDH Perptu el BCP 1500 MDH Subordo nn 294,2 MDH 1205,8 MDH 7 ans 5% 90 pbs CMT 250 MDH Convertib le en actions 250 MDH SGMB 1900 MDH Subordo nn 377,3 MDH 1522,7 MDH 10 ans SNI 1500 MDH Normal
1000 MDH 10 et 20 Indter10 ans ans mine Taux 4,42% et 4,38% et 5,10 % dintrt 5% 4,92 % Prime de 100 3 et 45 120 pbs points de pbs risque base
La sance de bourse dmarre 9h00 et se termine 15H30. Elle est compose de trois phases : La phase de prs ouverture : Les ordres introduits par les socits de bourse sont automatiquement enregistrs dans la feuille de march, sans provoquer de transaction.ils peuvent tre modifis ou annuls.ces rgles sont classs en respectant : le prix et le temps.
La phase douverture : A louverture, la confrontation de tous les ordres en prsence sur la feuille de march permet de dgager un cours douverture. Pendant cette phase, il nest plus possible dintroduire, dannuler ou de modifier un ordre. La phase de pr-clture : A lissue de cette phase, durant laquelle les ordres peuvent tre introduits sans quil y ait de transaction, un fixing de clture est calcul pour chaque valeur traite, qui sera le cours de rfrence de la sance suivante.
A. LA FISCALITE DES OBLIGATIONS MAROCAINES La taxe sur les intrts : 30% pour les personnes rsidentes ne dclinant pas leur identit, 20% pour les personnes la dclinant et 10% pour les non-rsidents La taxe sur les plus-values : 20% pour les obligations et les OPCVM obligataires A. ENSEIGNEMENTS ET PERSPECTIVES
a. Enseignements :
Rduction de linterventionnisme de ltat dans le cadre de la globalisation financire Avances certaines, redevables la mise en place par la Banque Centrale de mesures daccompagnement appropries (dveloppement et rgulation du march montaire) Dsintermdiation : Dveloppement du financement du march travers la collecte directe de lpargne
a. Perspectives :
Ouverture progressive du Placement financier ltranger : les OPCVM marocains sont dornavant autoriss placer 10 % de leurs actifs ltranger Dveloppement des produits structurs de taux Cration dun March terme
Conclusion
Le Maroc a fait une mission obligataire d'un montant d'un milliard d'euros dure 10ans. Cette opration a t confie Barclays, Natixis et HSBC en tte de file. Mais est ce quil constitue une bonne affaire ?? Ce qui est intressant dans cette opration est le taux auquel a t contracte cette mission ainsi que la forte demande sur le papier marocain. En effet, ce
Bibliographie