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GestionActifPassif AssetLiabilityManagement

FlorianIelpo CentredEconomiedelaSorbonne,DexiaSA

Gestion Actif Passif - F. Ielpo

IntroductionGnrale

Gestion Actif Passif - F. Ielpo

IntroductionGnrale

Classiquement, une banque supporte plusieurs types de risques:


Risque Risque Risque Risque Risque Risque

de dfaut de liquidit de taux de change de march oprationel

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IntroductionGnrale

Dans le cadre des activits de march : risques spcifiques (march) Dans le cadre de lactivit de la banque (1 mtier), dautres risques :

Risque de liquidit : risque de ne pas faire face ses engagements (flux rels de cash) Risque de taux : risque de ne pas pouvoir se refinancer au taux attendu Risque de change : risque que le produit bancaire des filiales soit dgrad par les mouvements du change

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Exemple simple:

Une agence locale prte 100 5% pour un an un particulier Besoin de refinancer 100 auprs de la maison mre Refinancement au taux de cession interne de 4,9% Marge commerciale = 0,1% La maison mre doit se refinancer sur le march 4,85%

Marge de transformation = 0,05%

Marge dintrt : Marge commerciale + Marge de transformation.


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Au final:

La maison mre centralise les besoins de cash et les besoins de financement.


0

La diffrence entre les deux = limpasse de liquidit

La sensibilit de la marge de taux aux mouvements de taux = impasse de taux

On utilise des produits de couverture et une prvision des besoins de liquidit pour grer ces deux impasses Job de lALM La marge dintrt nette des produits de couverture = Marge nette dintrt.

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IntroductionGnrale

Aussi possible de comprendre dALM au travers de la dynamique du bilan. A linstant t, bilan quilibr Mais dynamiques de lactif et du passif ne sont pas les mmes :

Besoins de clients courts ou longs Besoins de refinancement dpend de la stratgie de taux

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Bilandelabanque
Actif
LONG TERME Immobilisations corporelles Immobilisations incorporelles Immobilisations financires

+ Dpts clients!

Passif

Oprations avec la clientle Participations/parts Crances sur tablissements de crdits

COURT TERME VMP : obligations, actions Divers

LONG TERME Fonds propres Rserves Rsultats Provisions RC Dettes financires longues COURT TERME Dettes court terme

Maturitsdelactifetdupassifpeuventtre Gestion Actif Passif - F. Ielpo diffrentes

IntroductionGnrale

Au final:
Premire contrainte : faire face ses chances (vis--vis des clients et des contreparties) Deuxime contrainte : perdre le moins possible dargent sur les marchs de taux Troisime contrainte : essayer de gagner de largent. MAIS LALM NEST PAS UN CENTRE DE PROFIT !!! Il est naturel de ne pas toujours gagner de largent en ALM.

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Exemple:

Lorsque les taux baissent et quon a des besoins de financement Crance client 100 4% sur un an Refinancement au jour le jour 3.8% jusqu 3% sur un an

La situation est trs diffrente si les taux montent!

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IntroductionGnrale

Au final:

Tout dpend de la structure du bilan: emprunteur ou prteur? De la maturit de lactif et du passif : macro ou micro traitement? Du contexte du march des taux : croissant ou dcroissant De la politique de funding

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IntroductionGnrale

Ici : on traite principalement de lALM dans la position de la maison mre:


Dtermination de la politique de funding (long terme) Dtermination de la couverture du risque de taux et de liquidit le tout dun point de vu global / agrg.

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Organisation du cours:
1) 2) 3) 4)

Le risque de liquidit: mesure et gestion Le risque de taux: mesure et gestion Outils de prise de dcision Prise de position de taux, maturit et conomie

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IntroductionGnrale

Conseils de lecture

Sur les produits de taux : Martellini, Priaulet et Priaulet (2003) Sur lALM : Introduction la Gestion Actif Passif, Demey, Frachot et Riboulet (2004) Economica

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Gestiondurisquedeliquidite

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Lerisquedeliquidit

La liquidit : tre capable de faire face aux engagements du passifs et de lactif. Problmes de liquidit :

A lactif : perte dopportunit, impossibilit de financer un projet Au passif : crise de liquidit, dtrioration du nom ou pire.

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Lerisquedeliquidit

Dpend de la politique montaire

Au passif, les capacits de financement proviennent:


Du cash lev auprs des banques centrales (repo) Refinancement auprs du march interbancaire Les dpts clients : en environnement normal, constituent un matelas de scurit Emprunts long terme (funding) Capital de la banque = Fonds propres + Rserves (+PRC +Rsultat)

Diffrents niveau dexigibilit / maturit


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Lerisquedeliquidit

A lactif:

Cash et titre dEtat, notamment ligible pour oprations open market (BC) et repo. Actifs changs sur march organiss: actions, prts interbancaires Crdit clients, selon maturits, pays dorigine, risque Participations et actifs de long terme difficiles cder

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Lerisquedeliquidit

Et tout ce qui est cach dans le hors bilan:


Options sur futures Swaps de taux et de devises Forward Rate Agreement et Futures

Qui peuvent avoir un impact sur la liquidit: appels de marge journaliers, livraison de cash

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Lerisquedeliquidit

A chaque date prsente, le bilan est quilibr par construction. Mais en projection : gap de liquidit par maturit

Rpond la question : de combien de cash vais-je avoir besoin/en excdent dans un an, deux ans

Calcul de limpasse de liquidit =


Actif Passif aux diffrentes dates du bilan Naturellement : a chaque date prsente, le bilan est nouveau quilibr, au prix dun refinancement durgence ou de liquidits excessives si mal anticip.
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Lerisquedeliquidit

La connaissance de ces besoins permet de les prvoir:


Funding pour le long terme (limination en dure du besoin) Prise de dcision par le comit ALM pour la partie plus courte.

Tant que les besoins ne sont pas couverts par anticipation risque de taux! En ALM : possibilit de le couvrir ou non, en fonction du diagnostic co/financier.
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Lerisquedeliquidit

De plus: distinction statique / dynamique:


En date t structure par terme des gaps dans lhypothse o la banque arrte son activit. En ralit: des encours prvisibles venir dans le futur Gap de liquidit dynamique:
Productions nouvelles: nouveaux prts et emprunts Ecoulements connus de ces nouveaux encours.

Bref, on peut complexifier en fonction de la connaissance que lon a du futur.

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Lerisquedeliquidit

Le gap de liquidit:
Pour chaque maturit: GAP(T)=Passif(T)-Actif(T)

GAP>0 davantage de ressources que de besoins de financement. GAP <0 le contraire: le cas le plus procuppant.

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Lerisquedeliquidit

On suppose la dynamique du bilan suivante:

Anne s Actif Passif Gap

0 100 100 0

1 100 80 -20

2 100 60 -40

3 100 40 -60

4 0 40 40

5 0 40 40

6 0 40 40

7 0 40 40

8 0 40 40

9 0 40 40

10 0 40 40

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Lerisquedeliquidit

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Lerisquedeliquidit

Excdent de liquidit

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Lerisquedeliquidit

Plusieurs quantits connaitre pour cerner son volution:

La fonction dcoulement S(t,T)=probabilit qu1 dun encours entr en date t soit encore dans le bilan en date T. La vitesse dcoulement:

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Lerisquedeliquidit

Homognit si ces deux quantits ne dpendent que de T-t. Vitesse dcoulement: 10% signifie que 10% de lencours svapore chaque anne (en base annuelle). Dimension macro plutt que micro : stock global.

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Lerisquedeliquidit

La vitesse dcoulement est fonction de:


La politique commerciale de la banque La concurrence La conjoncture conomique Ltat des marchs financiers

Pour ne citer que ces lments Et attention aux options caches dans les prets

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Lerisquedeliquidit

Limpasse de liquidit statique:

En dynamique, on ajoute les productions nouvelles et leur coulement:

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Lerisquedeliquidit

La liquidit est strictement encadre par la loi (cf. DFR 2003)

Ratios de liquidit :
disponibilits ou actif un mois/ exigibilit remboursables un mois >100%

Ratio de fonds propres :


FP/Dette plus de 5 ans >60%

Et bien dautres encore

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Lerisquedetaux

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Lerisquedetaux

Le gap de liquidit :

Incertitude sur son financement si ngatif Incertitude sur son utilisation si positif Variation des taux adosss Existence doprations taux variables

Car :

Mais ces variations ne sont pas forcment dommageable: structure du bilan, chances

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Lerisquedetaux

Le risque de taux en ALM:

Incertitude de la structure par terme du rsultat de la banque due aux variations futures des taux

Diffrent de la logique de trading et du markto-market:

Incertitude sur lvolution de la prime de risque

Incertitude sur lvolution des discount factors Incertitude sur les flux futurs (ngligeable Gestion pour FIS) Actif Passif - F. Ielpo

Lerisquedetaux

Limpasse de taux:

structure par terme des sensibilits du rsultat futur aux futurs taux raliss.

Marge dintrt pour une maturit

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Taux de rmunration composites

Lerisquedetaux

Marge dintrt aprs refinancement:

Partie incertaine des revenus de la banque Gap de liquidit Futur taux dintrt composite

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Lerisquedetaux

Un rapide calcul donne:

Expression du risque de taux en forme de sensibilit R(T) est inconnu probabilit VaR

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Lerisquedetaux

On peut couvrir ce risque de taux laide de


Swap Futures Options sur Futures FRA

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Lerisquedetaux

Position prteur : risque li la hausse Gestion Actif Passif - F.taux des Ielpo

Lerisquedetaux

Concrtement, seuls les oprations taux fixe sont source de risque. Le gap de taux ou impasse correspond la diffrence de ces oprations taux fixe:

Par maturit Actif vs Passif

Autre faon de le dire: gap de taux = gap de liquidit sur oprations taux fixe En effet: taux variable pas de surcout pour le refinancement

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Lerisquedetaux
Quelques exemples numriques pour fixer les ides: Actif : prt in fine 2 ans de nominal 100 avec taux fixe 5% ? Passif : emprunt 1 an 80 pour 3% et FP 20
Gap

de liquidit? Gap de taux?

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Lerisquedetaux
Anne 1 Anne 2 Actif 100 100 Passif 100 20 Gap Liquidit 0 -80 Gap Taux 0 -80

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Lerisquedetaux
h

Avec des taux variables Actif : prt in fine 2 ans de nominal 100 avec taux fixe 5% pour la premire anne et taux variable pour la seconde anne. Passif : emprunt 1 an 80 pour 3% et FP 20

Gap

de liquidit? Gap de taux?

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Lerisquedetaux
Anne 1 Anne 2 Actif 100 100 Passif 100 20 Gap Liquidit 0 -80 Gap Taux 0 0

Pas de risque de taux puisque taux variable!

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Lerisquedetaux
Globalement, MNI ne dpend pas des oprations taux variable.

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Lerisquedetaux

On peut tracer un profil de gain produit par produit:


Swap IRS FRA/Futures

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Lerisquedetaux

On peut tracer un profil de gain produit par produit:


Swap IRS FRA/Futures

Important pour tablir une stratgie de couverture du risque de taux

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Lerisquedetaux

Swap de taux :

Swap payeur ou emprunteur = paie taux fixe et reoit taux variable Swap receveur ou prteur = paie taux variable et reoit le taux fixe

Opration de prt emprunt pour un nominal fictif: le risque de taux dpend de la frquence de fixing du variable (E3M, E6M).

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Lerisquedetaux
Swap emprunteur pour la contrepartie A
Capital Capital Contrepartie A Paye taux fixe Recoie taux variable Contrepartie B

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Lerisquedetaux

Swap de taux:

Aucune impasse de liquidit Impasse de taux pour la prochaine date de fixing

Exemple:

Swap emprunteur pour nominal de 100 1 an Taux fixe 5% Taux variable Euribor 3M

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Risquedetaux

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Lerisquedetaux

FRA et Futures (Euribor, Eurodollar) permettent de figer des aujourdhui les taux de demain Pas dchange de nominal: le notionel est fictif Acheteur de lEuribor reoit le taux fixe et paye le variable Acheteur dun FRA reoit le variable et paye le fixe Attention aux conventions de cotations

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Lerisquedetaux

Exemple: Acheteur Euribor futures


Cote 96,5 sur le march Notionel 100 (convention) 3 mois dans 3 mois Gap de liquidit et gap de taux dun acheteur?

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Risquedetaux

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Risquedetaux

Les choses peuvent tre encore plus compliques:


Livret A et indexation sur linflation PEL et dates de dbut de prt alatoire Vitesse dcoulement des dpts vue Prt clients et options caches

Dautres gestions possibles :


Gestion en terme de VAN Gestion en terme de sensibilits

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Risquedetaux

La VAN: valeur actuelle nette des flux futurs Se calcule avec un Gap ferm laide de la courbe des forwards par time bucket (+ ou prcis) VAN dune opration taux variable nulle VAN=Actif*(TA-TM)*DF-Passif*(TP-TM)*DF Sensi = Delta VAN en fonction de TM Critiques classiques+perte de temporalit.

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Quelquesremarques

Le gap de taux est le gap de liquidit des oprations taux fixes Le signe du gap de taux est donc celui du gap de liquidit Un gap positif correspond une position prteuse Un gap ngatif correspond une position emprunteuse

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Quelquesremarques

Situation tout fait diffrente pour la marge dintrt Une marge positive indique un gain: diffrence entre actif (source de gains) et passif (source de couts) La marge dintrt est lie au gap de taux, mais ce sont deux concepts diffrents

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PrendreunepositionenALM
Connaitre les anticipations de march du futur des taux banque centrale

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ALMettauxBC

Lien entre taux swap et taux banque centrale

Lien empirique:
Dpend de la maturit Dpend de la priode considre (conundrum) Dpend de la devise Dpend du degr dindpendance du march et de sa relation aux US Dpend du banquier central

Lien thorique:
Expectation hypothesis Capitalisation et principe de non arbitrage

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ALMettauxBC:lecasUS

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ALMettauxBC:lecasUS

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ALMettauxBC:lecasUS

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ALMettauxBC:lecasUS

Les taux courts:


Forte liaison aux taux BC Jusqu deux ans Peu lis aux taux courts Greenspan conundrum Existe galement dans le cas euro

Les taux longs:


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ALMettauxBC:lecasEuro

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ALMettauxBC:lecasEuro

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ALMettauxBC:lecasEuro

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ALMettauxBC:lecasEuro

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ALMettauxBC:lecasEuro

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ALMettauxBC:lecasEuro

Mouvements de 25 bp dans la plupart des case Mme comportement que les taux dollars Taux courts lis la politique montaire Taux longs globalement peu connects Une gestion diffrente des deux types de taux

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Tauxswapetscnariomontaire

En utilisant la relation entre taux ZC, YTM et taux forwards

On calcule les taux forward 1 jour dans x jours Avec x le nombre de jours jusquau prochain meeting banque centrale et on arrondi 25 bp prt

Expectation hypothesis: les taux forward sont des prvisions des futurs taux
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Tauxswapetscnariomontaire

Difficults:

Les taux swaps sont coupons: dterminer les ZC partir de taux au pair
Problmes de bases journalires Liquidit des swaps? Frquence de mise jour de loutil?

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Tauxswapetscnariomontaire

Difficults:

Quel modle pour les forwards?


Pas de modle? Arrondi des taux spot 25bp Utiliser la relation forward/spot sans modle Utiliser un modle parametrique de la courbe des taux:

Famille de Nelson et Siegel largie Rsultat dpendent :


De la priode Des donnes utiliss: US/EUR De la calibration Des produits utiliss!

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LafamilledeNelsonSiegellargie

Rappels de base sur le lien spot forward

On note le forward de dpart tau et de dure rsiduelle tau*:

Le forward instantan est alors:

Par non arbitrage, le spot est alors

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LafamilledeNelsonSiegellargie

Rappels de base sur le lien spot forward

Le prix dun ZC dans ce contexte continu:

Tout modle consistent de la courbe des forwards instantan donne lieu une courbe spot plus ou moins:

Complexe Raliste

Pour faire court: Nelson et Siegel vs. Svensson.

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LafamilledeNelsonSiegellargie

Nelson et Siegel:

Une courbe des forwards une bosse, dfinie par lambda et les beta:

Par non arbitrage, le spot vaut :

Le taux directeur vaut: Et les taux longs:

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LafamilledeNelsonSiegellargie

Svensson

Une courbe des forwards deux bosses:

Par non arbitrage, le spot vaut :

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LafamilledeNelsonSiegellargie

Dans NS, impact des paramtres sur la courbe:

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LafamilledeNelsonSiegellargie

Dans Svenson, impact des paramtres sur la courbe:

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LafamilledeNelsonSiegellargie

Principal probleme avec ces modles: les sauts dans les parametres dun jour sur lautre

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LafamilledeNelsonSiegellargie

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Tauxswapetscnariomontaire

Difficults:

Quels produits utiliser?


Taux swap seulement? Taux Futures seulements?

Un contrat tous les trois mois Mais contrats trs liquides

Frquence de mise jour?

Les taux forward forment une prdiction biaise des futurs taux: prime de terme
Aux US, Piazzessi En Euro, Coffinet

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Laprimedeterme

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Laprimedeterme

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Laprimedeterme

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Laprimedeterme

Prime de terme:

Dpend de lactif utilis pour la calculer:


Fed fund futures Eurodollar ou Euribor futurs

Est contra cyclique

Est ngative en moyenne lorsque les taux montent et positive dans le cas contraire Les taux anticipent donc insuffisamment les hausses et les baisses: critique de lEH.
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TauxforwardinstantanettauxBC

Le modle fournit les taux forward instantane montaires Correction pour spread refi-jj Au final:
Taux forward inst. = Spread refi jj + Target Banque Centrale

Observation du scnario montaire day by day


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Geoffroydansletexte21/07/2006Euro

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Geoffroydansletexte22/08/2006Euro

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Geoffroydansletexte21/07/2006Dollar

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Geoffroydansletexte22/08/2006Dollar

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TauxforwardinstantanettauxBC

Le modle fournit les taux forward instantane montaires Correction pour spread refi-jj Au final:
Taux forward inst. = Spread refi jj + Target Banque Centrale (25bp)

Observation du scnario montaire day by day


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Astepfurther

Utiliser linformation dans les prix doption:

Drive seconde du prix du call europen par rapport au strike:

Mais la distribution risque neutre nest pas la distribution des anticipations!

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Astepfurther

Lien entre distribution subjective et anticipations: Radon Nikodyn:

Drive logarithmique:

Rsultat: D. subjective=distribution RN x correction pour laversion au risque!


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Astepfurther

En pratique:

donner une forme laversion au risque est difficile Ncessite de nombreuses hypothses Rend le modle plus compliqu estimer Bref, cest peut tre beaucoup de bruit pour rien! Peu utilis Les options disponibles sont: options sur fut (US) et swaptions difficult additionnelle Mais on a quand meme essay
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Pour la politique montaire:


Astepfurther

Avec BS, quand la vol dpend du strike :

Moralit: estimation dune spline cubique et drivation partir du smile de la densit RN Et cest dj trs raffin (mais attention aux queues des smiles et donc des distirbutions RN)
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Astepfurther

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Astepfurther

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Astepfurther

Mais RN <> de subjective :

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Astepfurther

Au final:

Possible de suivre les anticipations de march Au jour le jour Maturit par maturit Devise par devise!

Mais :

Connaitre le scnario de march nest pas suffisant Encore faut il pouvoir juger si le march a raison ou tord dans ses pronostics de taux BC!
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Astepfurther

Mais RN <> de subjective :

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TauxBCetconomie

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Economieetprisedeposition

Les BC forgent leur dcisions en fonction des indicateurs conomiques Leur mission: contrler les anticipations dinflation Les indicateurs principaux:

CPI M3 (Eurozone) NFP: crations demploi (US) + divers indicateurs danticipation:


ISM/PMI IFO/ZEW (Europe)

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Economieetprisedeposition

Utile pour deux types de taches:

Pour dterminer les grandes orientations de la politique montaire (et donc le NIVEAU des taux) : orientation des positions de long terme Pour dterminer le juste moment pour mettre en place les stratgies de taux: market timing

Mais beaucoup dindicateurs conomiques! Difficile de faire un tri.

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Economieetprisedeposition

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Economieetprisedeposition

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LesrglesdeTaylor

La faon la plus simple dexpliquer les taux: la rgle de Taylor

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LesrglesdeTaylor

La faon la plus simple dexpliquer les taux: la rgle de Taylor

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LesrglesdeTaylor

La faon la plus simple dexpliquer les taux: la rgle de Taylor:

Erreurs du modle par stable Masque deux problmes:


le niveau choisi par les BC Le moment de la variation des taux En zone Euro: la dpendance aux US

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MarketTimingetannonces macroconomiques

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