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Economa, Facultad de Derecho, Udelar. Carreras de Abogaca y Notariado, y de Relaciones Internacionales Curso ao 2011. Autor: Prof. Francisco de Len Marzo de 2011

La Balanza de Pagosi
1. Conceptos generales. La Balanza de Pagos (BP) es un instrumento descriptivo, el cual registra las relaciones econmicas de un pas con el resto del mundo. El Fondo Monetario Internacional (FMI) provee un manual de registracin de la Balanza de Pagos (BP), cuyas categoras y metodologa resultan compatibles con el Sistema de Cuentas Nacionales desarrollado por Naciones Unidas para los pases capitalistas. Este manual se revisa y actualiza peridicamente. En Uruguay las registraciones de la BP se realizan en el Banco Central del Uruguay (BCU), el cual a marzo de 2011 estaba utilizando la 5 Revisin del manual de FMI. Los datos que surgen de la BP son comparables entre las distintas naciones en virtud precisamente de utilizarse criterios similares en su elaboracin. Las balanzas de pagos de casi todos los pases son publicadas anualmente por el FMI1. Las registraciones en la BP se refieren a un perodo de tiempo, generalmente un ao, implicando siempre flujos de divisas (entradas o salidas de divisas). Las operaciones se acumulan mensualmente y luego se suman tres meses para generar informacin trimestral (enero a marzo, abril a junio, etc.) o doce meses para generar informacin anual. Si se suma doce meses de enero a diciembre el BP se refiere a un ao civil, por ejemplo ao 2009; si se suma doce meses desde abril de un ao hasta marzo del ao siguiente, a continuacin desde julio de un ao a junio del ao siguiente, etc. se denomina informacin anual-trimestre mvil. Los intercambios comerciales y financieros entre pases diferentes se realizan en divisas, esto es, un medio de pago aceptado internacionalmente. El predominio de uno u otro medio de pago ha cambiado a lo largo de la historia: en el siglo XIX era el oro, luego la libra esterlina inglesa y finalmente, a partir de la segunda guerra mundial (1939/45), el dlar. Sin embargo otras monedas como el Euro, el yen japons, etc. pueden tambin ser utilizadas. Actualmente (marzo de 2011) se realizan esfuerzos en el Mercosur para que al menos parte de las transacciones entre los pases integrantes se realicen en sus propias monedas. Las BP publicadas por el FMI son expresadas en dlares de EE.UU.

Lamentablemente no lo hace en forma detallada en su pgina web. En las bibliotecas del BCU y de la Facultad de Derecho se puede acceder a publicaciones con las BP de todos los pases.

Las transacciones contabilizadas en la BP se refieren a operaciones entre los residentes y los no residentes de un pas, sin importar la nacionalidad (lugar de nacimiento) de los intervinientes. Es conveniente recordar siempre que los negocios realizados entre residentes, los que se realizan dentro de un pas, nunca se contabilizan en la Balanza de Pagos la cual, como dijimos, se refiere slo a las transacciones de un pas con el resto del mundo. En este trabajo presentaremos en forma didctica los principales rubros de las registraciones en la BP, evitando el uso convencional de dbitos y crditos; para ello utilizaremos una sola columna de importes, anteponiendo el signo + a las partidas que signifiquen entradas de divisas al pas y el signo a las que signifiquen salidas de divisas; para las Reservas Internacionales usaremos en vez de signos, las palabras aumentos o disminuciones. Tambin haremos referencia a la presentacin de la BP que realiza trimestralmente el BCU, en su pgina web www.bcu.gub.uy /Estadstica y estudios/Estadsticas econmicas/Sector externo/Balanza de Pagos/Ao mvil a fin de cada trimestre (en formato Excel). => Para recordar: la Balanza de pagos se refiere a un pas, a un perodo determinado, se expresa en una cierta moneda y utiliza el criterio de residencia. La BP se compone de dos partes: la Cuenta Corriente (CC) y la Cuenta Capital y Financiera (CKF). En la CC se registran las transacciones de bienes y servicios, los servicios de factores productivos y las transferencias; en la CKF se registran los movimientos de capital y financieros. A continuacin se analizan ambas cuentas y las variaciones de Reservas Internacionales.

2. La Cuenta Corriente (CC) de la Balanza de Pagos. En la CC se registran los siguientes movimientos: 1. Exportaciones de bienes y servicios, 2. Importaciones de bienes y servicios, 3. Ingresos netos por servicios de factores productivos del exterior (Renta), 4. Transferencias unilaterales corrientes. Cuenta Corriente de la Balanza de Pagos de Uruguay, aos 2009 y 2010, expresada en miles de US$ Ao 2009 Ao 2010 Exportaciones de bienes Exportaciones de servicios Exportaciones totales Importaciones de bienes Importaciones de servicios Importaciones totales +6.389 +2.121 + 8.510 -6.660 -1.134 -7.794 +8.060 +2.494 +10.554 -8.317 -1.426 -9.743 +811

Saldo de la Balanza Comercial +716

Renta Transferencias corrientes Saldo de la CC

-678 +140 +178

-1.093 +122 -160

* Las Exportaciones de Bienes constituyen ventas de mercaderas al resto del mundo, que en el caso uruguayo corresponden principalmente a productos de origen agropecuario, con mayor o menor grado de industrializacin: carne, lana y textiles, cueros, arroz, productos lcteos, madera y derivados, productos de la pesca, soja y cereales, y ctricos, y bienes industriales que procesan insumos importados: productos de plstico, productos qumicos, cigarrillos, automviles y autopartes, fertilizantes, etc.2 Como contrapartida de estas ventas se genera una entrada de divisas (dlares) al pas. * Las Exportaciones de Servicios: Transporte, Viajes y Otros servicios (entrada de divisas). 3 Uruguay, Balanza de Pagos de 2009 y 2010, Servicios. Millones de US$ 2009 2010 Export. Import. Export. Import Transportes 330 Viajes 1.312 Otros Servicios 479 Total 2.121 447 336 351 1.134 446 1.496 552 2.494 617 419 390 1.426

1. El Transporte se refiere pasajeros, fletes y otros servicios de transporte. * Pasajeros incluye la venta de pasajes de avin a no residentes por parte de compaas areas de bandera uruguaya. * Fletes se refiere al transporte de mercadera pagada por no residentes (importadores en otro pas, por ejemplo) a transportistas de bandera uruguaya. * Otros servicios de transporte comprenden los prestados en puertos y aeropuertos del pas a naves de bandera extranjera, reparaciones a estas naves en astilleros nacionales, servicios logsticos prestados a empresas no residentes (centros de distribucin regional, por ejemplo).

El BCU incluye en Exportaciones de bienes las realizadas a travs de las Zonas Francas, restando al efecto las entradas de materias primas e insumos a las mismas. 3 Una clasificacin detallada de los servicios se encuentra en la misma pgina web del BCU, Reporte al FMI.

2. Los Viajes se refieren al turismo receptivo, cuyo valor es la suma de los gastos que realizan en Uruguay los visitantes que residen en el extranjero. Estos gastos incluyen servicios de hotelera, alquiler de viviendas, alimentacin, esparcimiento, etc. El principal contingente de turistas por nacionalidad es el de argentinos y el segundo es el de uruguayos residentes en el extranjero. El lugar de destino ms importante es Montevideo y luego Punta del Este4. 3. Otros Servicios comprende exportaciones de Software, de Servicios empresariales, profesionales y tcnicos, de Servicios financieros, de Telecomunicaciones, de Embajadas y Consulados de otros pases en Uruguay, y Otros. Para una valuacin de las exportaciones totales de Servicios Logsticos puede consultarse el Informe de Servicios Logstico de Uruguay XXI, agosto 2010, pgina 245.

* Las Importaciones de Bienes constituyen compras de mercaderas que realizamos al exterior, tales como mquinas y equipos, materias primas e insumos industriales, combustibles y ciertos bienes de consumo (automviles y motos, electrodomsticos, productos electrnicos, telfonos mviles, alimentos tropicales, etc.). La contrapartida de estas compras es una salida de divisas (dlares) fuera del pas.

* Las Importaciones de Servicios: Transporte, Viajes y Otros servicios (salida de divisas). Deduzca el lector ejemplos de estas importaciones, con ayuda de los ofrecidos ms arriba en Exportaciones de Servicios.

* El caso de Ingresos Netos por Servicios de Factores Productivos del Exterior (RX) o Renta en la terminologa del BCU, se refiere al hecho de que propietarios de capital empresarial o financiero residentes en el exterior radiquen dicho factor en nuestro pas, generndose produccin o valor en Uruguay y un flujo de utilidades o ganancias e intereses hacia el exterior. En este rubro RX se registran slo estos flujos de utilidades e interesas (no as los movimientos de inversin o capital). Por ejemplo, una empresa multinacional con sede en Alemania instala una fbrica en Uruguay, o un Banco de EEUU presta dinero a residentes en Uruguay. En ambos casos se genera primero una entrada de divisas por el capital y luego un flujo de divisas hacia el resto del mundo (salida de divisas) en concepto de ganancias o utilidades y de intereses respectivamente, que constituyen ingresos para los propietarios de dichos factores productivos. Estos ltimos son los que se registran en el rubro Renta (el ingreso de capitales se registra en la CKF, como veremos ms adelante).

El Ministerio de Turismo y Deportes genera abundante informacin estadstica, vase www.mintur.gub.uy. Tambin puede consultarse el Informe del Sector Turismo y Real Estate (febrero 2011), pgina 6, en www.uruguayxxi.gub.uy /Inversiones/Oportunidades de inversin/Informes sectoriales. 5 www.uruguayxxi.gub.uy /Inversiones/Oportunidades de inversin/Informes sectoriales.

Inversamente, puede suceder capitales empresariales o financieros propiedad de residentes en Uruguay se inviertan en el exterior, generando as un ingreso para sus propietarios en concepto de utilidades o ganancias e intereses respectivamente. En este rubro RX se registraran dichas utilidades e intereses (entrada de divisas). Las inversiones de capital se registran en la CKF. En resumen, como se generan entradas y salidas de divisas por ingresos de factores del exterior, a este concepto se le llama Ingreso Neto, queriendo significar con Neto que ya se han sumado o compensado entradas con salidas.

Uruguay, Balanza de Pagos de 2009 y 2010, Renta. Millones de US$ Salidas Intereses Utilidades Total => Renta neta - 813 - 396 - 1.209 -678 Entradas 511 20 531 Salidas - 838 - 721 - 1.559 -1.093 Entradas 436 29 465

* Finalmente, las Transferencias Corrientes Unilaterales o sea que carecen de contrapartida- consisten en donaciones recibidas del exterior, as como remesas que reciben en Uruguay las familias de trabajadores uruguayos residentes en otros pases (entradas de divisas). Deduzca el lector casos inversos que constituyan salidas de divisas y se registren en este rubro. En Uruguay, por este rubro en 2009 y en millones de US$ salieron 178 y entraron 38, siendo el neto +140 (entrada de divisas). * Se denomina Saldo de la Cuenta Corriente a la suma de estos cuatro conceptos: exportaciones e importaciones de bienes y servicios, ingreso neto de factores del exterior y transferencias corrientes. Si el mismo es positivo (entrada neta de divisas) se llama Supervit; si es negativo (salida neta de divisas) se llama Dficit. En Uruguay el ao 2009 se produjo un Supervit en CC de US$ 178 millones. Destacamos la necesidad de incluir en el anlisis de las Exportaciones e Importaciones, a los servicios, que en Uruguay suelen tener saldo positivo, pues si slo visualizamos el saldo de bienes (que suele ser negativo) tendremos una visin parcial de la realidad. En este sentido, el turismo se ha convertido en nuestro principal rubro individual de ingreso de divisas. .

El caso uruguayo 2004 a 2010 Mientras el SBC ha sido positivo (supervit) salvo en 2009, el saldo en CC no lo ha sido tanto e incluso ha sido negativo. Podra el rubro Renta (RX) ser la explicacin? Vase las Grficas adjuntas. Proponga adems el lector una explicacin para los valores de 2008 en el SBC y en la CC.

Grfica 1. Uruguay, SBC y saldo en CC, 2004 a 2010, millones de US$

Grfica 2. Uruguay, rubro Renta de la CC, 2004 a 2010, millones de US$

1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000

478

392 90

716 158 178 -320 -221 -892 -1480

811

0 -200 -400

-588

-494 -428 -520

42

-160

-600 -800 -1000 -1200 2004 2005 2006 2007

-736 -678 -1093

2008 2009 2010

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

SBC

CC

Renta o RX

Fuente: BCU/Estadsticas y Estudios/Estadsticas Econmicas/Sector Externo/Balanza de Pagos.

3. La Cuenta Capital y Financiera (CKF) y las Reservas Internacionales de Divisas. En la Cuenta Capital y Financiera de la Balanza de Pagos se registran los movimientos financieros entre un pas y el resto del mundo, mostrando as la forma en que se financia un dficit en la cuenta corriente (CC) o cual ha sido el destino de las divisas en el caso de un supervit en la CC. Cuenta Capital y Financiera (CKF) de la Balanza de Pagos de Uruguay, Errores y Omisiones y Variacin de Reservas Internacionales, aos 2009 y 2010, millones de US$ Ao 2009 Ao 2010 Inversin Extranjera Directa Inversin de Cartera Otra inversin Saldo Cuenta Capital y Financiera Errores y Omisiones Variacin de Reservas Internacionales + 1.257 -711 -114 +432 +978 1.588 aum. + 1.633 - 537 - 1.155 - 59 - 142 361 dim.

CC + SKF + EyO = Var. de Reservas (Ao 2009: +178 + 432 + 978 = 1.588 aum) (Ao 2010: -160 -59 -142 = 361 dism.) Ofrecemos tres ejemplos sencillos de la operativa bsica de la BP, incluyendo la CC, la CKF y las Reservas Internacionales de divisas que explicaremos a continuacin. Tres ejemplos numricos sencillos, expresados en millones de US$ a) Supongamos que la CC tiene un dficit de 100. La CKF podra indicar que el mismo se financi de la sgte. manera: * CKF: 80 entradas de divisas por concepto de prstamos recibidos del exterior * Reservas Internacionales: disminucin de 20.

b) Otra alternativa para cubrir el dficit de 100 supuesto en la CC sera la sgte.: * CKF: 130 entrada de divisas por prstamos internacionales recibidos * Reservas Internacionales: aumento de 30.

c) Finalmente, si suponemos que existi un supervit en la CC de $200, podra compensarse de esta manera en la cuenta capital: * CKF: 50 entradas de divisas por inversiones en el pas de empresas transnacionales * CKF: 160 salidas de divisas para pagar prstamos recibidos en aos anteriores * Reservas Internacionales: aumento de 40. Las Reservas Internacionales (Activos de Reserva) en poder del Banco Central Todos los pases cuentan siempre por diversos motivos, con un stock reserva de divisas. En caso de dificultad en las exportaciones debido a catstrofes naturales (sequas, inundaciones, enfermedades del ganado como la aftosa, etc.) pueden recurrir a las reservas para pagar las importaciones necesarias. Tambin podran ocurrir descensos abruptos y repentinos en los precios de un importante producto de exportacin, especialmente tratndose de materias primas o alimentos, que hicieran disminuir las entradas de divisas y dificultaran as los pagos al resto del mundo; contar entonces con reservas de divisas aliviara la situacin permitiendo mantener normalmente el flujo de importaciones.

As mismo, un buen stock de reservas facilita la obtencin de prstamos internacionales (y a tasas ms bajas) pues el acreedor tiene ms confianza en que le sea devuelto el importe. Existen tambin motivos vinculados a la poltica cambiaria (para sostener la cotizacin del peso frente al dlar en los casos de tipos de cambio fijos) y a la poltica referente al sector financiero (bancos comerciales) que inducen a los pases a contar con cierto volumen de divisas en stock, como veremos en prximos captulos. En el siglo XIX y parte del XX el principal activo de reserva era el oro. Actualmente si bien el oro contina siendo utilizado, tambin se acumulan reservas en monedas de fuerte aceptacin internacional, principalmente el dlar. Recordemos una comentada discusin pblica hace algunos aos en la cual el ex Presidente Batlle propona la venta de parte del oro que Uruguay mantena como reserva a efectos de convertirlo en dlares, por los cuales podra obtenerse mayor rentabilidad. Estas reservas de divisas se encuentran en poder de la autoridad monetaria (en Uruguay el BCU) y en el caso de ser monedas extranjeras suelen ser depositadas en bancos del exterior cobrndose los intereses correspondientes. El oro, que se haba ido depreciando desde la segunda guerra mundial con respecto al dlar, en los ltimos aos ha recuperado su valor. El monto de reservas internacionales en poder del BCU (o Activos de Reserva) puede fluctuar a veces bruscamente como sucedi entre el 31/12/2001 en que ascendan a aprox. US$ 3.000 millones, hasta menos de US$ 500 millones en junio de 2002, debido a la crisis financiera (bancaria) que sufri el pas en el primer semestre de ese ao. Al 31/12/2010 las Reservas Internacionales en poder del BCU (o Activos de Reserva) ascendan a US$ 7.656 millones. Vase www.bcu.gub.uy /Estadsticas y Estudios/Estadsticas Econmicas/Moneda y Crdito/Activos de Reserva6. La variacin de Reservas que figura en la Balanza de Pagos puede no coincidir exactamente con el valor que figura en esta pgina pues en la BP se registran slo transacciones con reservas, mientras que en la pgina figuran adems las revaluaciones por cambio de precio de los activos7. El BROU y la banca privada tambin poseen reservas de divisas pero cumplen distinta finalidad que las del BCU y no se consideran en el concepto de Reservas Internacionales.

Comentario [F1]: Pag web bcu

El saldo de la Balanza de Pagos Se suele llamar Saldo de la Balanza de Pagos a la suma del saldo de la Cuenta Corriente ms el saldo de la Cuenta Capital y Financiera, cada uno con su signo. Si dicho saldo es deficitario debe necesariamente ser igual a la disminucin de las reservas de divisas y si es un supervit debe ser igual al aumento de estas ltimas.

En la lnea superior se encuentra el ltimo dato de reservas; cliqueando Series (archivo Excel) en esa misma pgina, podemos ver la evolucin de la serie histrica de las reservas. 7 Vase www.bcu.gub.uy /Estadsticas y Estudios/Estadsticas Econmicas/Sector externo/Posicin de inversin internacional/Datos (columnas del ltimo ao).

En el caso a) planteado ms arriba, el saldo de la BP sera: Saldo de la CC Saldo de la CKF -100 dficit o salida de divisas + 80 supervit o entrada de divisas ------Saldo Balanza de Pagos -20 dficit ==== el cual tuvo que ser cubierto recurriendo a las reservas de divisas, las cuales disminuyeron en 20. El lector podr fcilmente determinar el saldo de la BP para los casos b) y c).

4. Errores y Omisiones (o discrepancia estadstica) Es frecuente que se cometan errores o se omitan partidas en las registraciones de la BP. Por tal motivo la misma no cierra, es decir, no se compensan exactamente las entradas y salidas de divisas. Cuando esto ocurre se incluye un importe adicional con el nombre de Errores y Omisiones el cual resume todos los casos. Para quien se inicia en estos temas puede ser algo complicado, pero en realidad es muy simple. Supongamos un caso sencillo: supervit en CC de 100, pago de prstamos internacionales adeudados por 60 (saldo CKF) y se constata un aumento en las reservas de divisas de slo 10. Las cuentas no cierran: dnde estn los 40 (= 100 60) que sobraron de la CC despus de pagar los prstamos? Es claro que 10 fueron a parar a las reservas, pero y los otros 30? Como no lo sabemos, habra que indicarlo mediante una salida de divisas por 30 en el rubro Errores y Omisiones. Cmo podra interpretarse esta diferencia? En parte podra tratarse de movimientos no registrados en la CC, como el contrabando de mercaderas desde el exterior (esto es, pagos por importaciones no contabilizados). En parte podra tambin referirse a movimientos no registrados en la CKF, como la llamada Fuga de Capitales (salidas bruscas de divisas por transferencias financieras al exterior). Se incluye tambin en este concepto los montos guardados por las familias. => Ejercicio. Construya un cuadro y un grfico desde el ao 2001 al ltimo disponible con datos de este rubro segn www.bcu.gub.uy /Informacin econmica/Sector externo/Balanza de Pagos/Ao mvil a fin de cada trimestre, Planilla de clculo (Excel) y comente los valores de 2002 y 2003, 2008 y 2009.

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5. Cuenta Capital y Financiera con ms detalles En realidad la cuenta capital se compone de varios conceptos diferentes, cuyo estudio permite una mayor comprensin de las relaciones financieras internacionales. Por tal motivo, a continuacin se presentan dichos conceptos, ordenados a los efectos didcticos de este curso. Cada rubro puede constar de entradas o salidas de divisas como explicaremos en cada caso. 1. Inversin Extranjera Directa (IED) A) En el pas. Las empresas multinacionales realizan inversiones en pases distintos al de su casa matriz, las cuales pueden consistir en comprar una fbrica ya existente o en construir una nueva planta industrial. En ambos casos mantienen el control de la filial. Se produce entonces una entrada de divisas por IED. A veces sucede que la misma empresa que haba invertido se retira del pas, cerrando y/o vendiendo la planta. En estos casos se produce una desinversin y una salida de divisas por el mismo rubro, como ha sido el caso de empresas multinacionales que hace ya muchos aos se retiraron de Uruguay: General Electric (electrodomsticos), Ford, General Motors y Fiat (plantas de armado de automviles), etc. * El monto total (stock) de IED existente en un momento dado en un pas NO forma parte de su deuda externa, lo cual refleja el hecho de que los capitales invertidos lo son con nimo de permanencia, no requirindose su devolucin en plazos ms o menos cortos, como sera el caso de otros capitales que ingresan al pas. En la BP slo figuran las variaciones de IED en el perodo, no as el stock total de la misma a determinada fecha, como sucede con todos los rubros o cuentas8. Grfica 3. Uruguay, Flujos anuales de IED Millones de US$. Grfica 4. Uruguay, Flujos anuales de Inversin de Cartera. Millones de US$.

2000 1500 1000 500 0

1809 1494 847 332 1330 1258

1627

2000 1500 1000 500 0 -500 -1000

1686 1151 806 -422

-558 -710 -537

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Flujos de IED

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Flujos de Inversin de Cartera

Fuente: BCU.

Para datos de Amrica Latina puede consultarse CEPAL: www.eclac.cl /Publicaciones/Inversin extranjera en Amrica Latina. Para datos de Uruguay, vase www.bcu.gub.uy /Estadsticas y Estudios/Estadsticas Econmicas/Sector externo/Estudios sectoriales/Inversin Directa Extranjera (en Uruguay), Datos.

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IED, B) En el extranjero. Algunas empresas uruguayas invierten en el extranjero; en estos casos la salida de divisas se registra en este rubro. Tambin podra registrarse entradas de divisas en casos de desinversin.

2. Inversiones en Cartera A) Privada. A veces ingresan del exterior capitales (divisas) que se invierten en acciones, obligaciones, u otros ttulos de empresas, pero sin nimo de mantener el control de las mismas o llevar adelante su gerenciamiento. En estos casos la intencin es obtener utilidades, diversificar el riesgo de un fondo de inversin, etc. Se produce entonces una entrada de divisas por este concepto, la cual se registra en la CKF. En cualquier momento puede producirse una salida de divisas, si se venden las acciones y se liquida la inversin. * Este rubro forma parte de la deuda externa. B) Pblica. Los Gobiernos suelen emitir Bonos y Ttulos nominados en moneda extranjera, en Unidades Indexadas (UI) e incluso en Pesos, a efectos de obtener financiacin. Si los compradores son agentes del exterior, se registran en la CKF. Estos Bonos consisten en un documento firmado por el Gobierno emisor que asegura al portador la devolucin de cierto valor de unidades monetarias especificadas en determinada fecha (su vencimiento), ms un inters anual cuya tasa anual puede ser fija (7% u 8% por ej.), o variable, de acuerdo a una tasa internacional especificada, por ejemplo la tasa Libor, ms tantos puntos adicionales. Al entregar este documento el Gobierno recibe el valor monetario estipulado en el mismo, constituyendo una entrada de divisas para el pas. Cuando se amortizan los Bonos, es decir cuando se devuelve el dinero a su vencimiento, se produce una salida de divisas. El pago de intereses correspondientes se registra, como ya lo hemos dicho, en la CC. * Este rubro s forma parte de la deuda externa9.

IED e Inversin de Cartera: el caso uruguayo 2004 a 2010 Mientras la IED en el pas se ha mantenido en ascenso desde niveles muy bajos (US$ 283 millones de 1999 a 2003, a US$ 1.234 millones de 2004 a 2010, promedios anuales), la Inversin de Cartera suele ser fluctuante y an negativa en varios aos. Uruguay parece ofrecer actualmente condiciones favorables para atraer inversiones, aunque las inversiones extranjeras han aumentado considerablemente en todo el mundo en el mismo perodo.

9 En la pgina web del BCU, esta deuda externa clasificada por Instrumentos, figura como Ttulos Pblicos.

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3. Otra Inversin Uruguay, Otra Inversin de la Cuenta Capital y Financiera de la Balanza de Pagos, aos 2009 y 2010, millones de US$
Activos Crditos Comerciales por Exportaciones Prstamos Otorgados Depsitos en el exterior Otros Activos Pasivos Crditos comerciales por Iimportaciones Prstamos recibidos Depsitos en el pas de no residentes Otros Pasivos

-59 131 -2.132 -35 -2.095 220 940 458 363 1.981 -114

Total Otra Inversin

1. Crditos Comerciales por Importaciones (Pasivo). Cuando se realiza una importacin valor de 100 y se abona 80 al contado, queda un saldo a pagar de 20 para otro ao; en la CC, rubro Importaciones se registra el total 100 como salida de divisas, y en la CKF en el rubro Crditos comerciales se anotan 20 como entrada de divisas (similar a un prstamo que nos hicieran del exterior). De esta manera se obtienen registros del total importado (100) y de la deuda contrada (20) * Este rubro integra la Deuda Externa del pas10.

2. Crditos Comerciales por Exportaciones (Activo). Si la operacin se refiere a una Exportacin y queda un saldo a cobrar, se utiliza el mismo procedimiento, registrndose este saldo en la CKF en el rubro Crditos Comerciales (Activo) como una salida de divisas (en Exportaciones se registra la entrada por el total de la operacin).

3. Prstamos recibidos (Pasivos). Se refiere a los distintos prstamos de divisas que se reciben en el pas y de los cuales somos deudores. Los mismos deben ser devueltos, pagados o reembolsados (son sinnimos) a los acreedores en un futuro determinado, es decir, a su vencimiento, ms un inters anual. Las reprogramaciones de una deuda consisten en modificar los vencimientos corrindolos hacia delante, para que el deudor pueda pagar con mayor facilidad.

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En el BCU, en Instrumentos de la Deuda Externa, figuran como Otros.

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A veces se habla del principal para indicar el monto del prstamo sin los intereses. Cuando recibimos un prstamo del exterior se registra una entrada de divisas, cuando pagamos total o parcialmente otro distinto, contrado con anterioridad, se registra una salida. El neto es la resta de ambas partidas. Un ao determinado el importe neto puede resultar positivo (si recibimos ms prstamos de los que pagamos), o negativo (si pagamos ms prstamos de los que recibimos ese ao). Los intereses de estos prstamos se registran en la CC (al abonarlos), en el rubro Ingresos Netos de Factores del Exterior, como vimos ms arriba. Esto significa que los prstamos se anotan en la CKF y los intereses en la CC. Segn el acreedor, los prstamos pueden ser otorgados en el exterior por Bancos Privados, por Gobiernos o por Instituciones Multilaterales de crdito como el FMI, el Banco Mundial, o el Banco Interamericano de Desarrollo (BID). Segn el deudor, stos pueden ser, a su vez, Bancos Privados, Empresas o el propio Gobierno. * Este concepto integra la Deuda Externa11.

4. Prstamos otorgados (Activos). En ocasiones pueden efectuarse prstamos al exterior, principalmente por Bancos de plaza. Se registran en este rubro como salidas de divisas (al concederlos) o entradas (al cobrarlos).

5. Depsitos de no residentes. Es frecuente que no residentes, por ejemplo argentinos, depositen divisas, generalmente dlares, en Bancos situados en el pas, por motivos de rentabilidad, diversificacin de riesgos, etc. Cuando lo hacen se genera una entrada de divisas en este rubro, y cuando se retiran los depsitos una salida. * Este rubro integra tambin el concepto de Deuda Externa en virtud de la obligacin de devolverlos a su vencimiento si son depsitos a plazo fijo, o en cualquier momento si son depsitos a la vista. Sin embargo, el BCU no los clasifica como DX12.

6. Depsitos de residentes en el exterior. Los particulares residentes suelen depositar directamente en Bancos e Instituciones Financieras del exterior parte de sus ahorros por motivos de rentabilidad, diversificacin de riesgos, etc. Situaciones de incertidumbre econmica o poltica pueden aumentar las salidas de divisas por este concepto.
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En el BCU, en Instrumentos de la Deuda Externa, figuran como Prstamos internacionales. En el BCU figuran en del Uruguay (2) por plazo, moneda y tasa de Inters. Memorando: pasivos y activos externos no incluidos en la definicin de deuda externa/6. Memorando: Pasivos y activos externos no incluidos en Deuda Externa del Uruguay.

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Los Bancos residentes en el pas realizan tambin depsitos en el exterior por diversos motivos. Los Bancos reciben depsitos de agentes locales y colocan localmente parte de los mismos (prestan dinero), pero si no encuentran en el pas clientes adecuados a sus requerimientos deben depositar en el exterior parte de lo que recibieron, a efectos de obtener cierta rentabilidad. Si adems reciben depsitos de no residentes, una parte de los mismos deben colocarlos en el exterior por normas del BCU. Las Instituciones Financieras Externas (IFE) slo pueden operar con depsitos de no residentes y deben tambin colocar el exterior los fondos que reciben. Finalmente el Sector Publico (empresas pblicas) tambin suele realizar directamente (sin pasar por el sistema bancario) depsitos en el exterior.

7. Otros rubros: Inversiones Directas y en Cartera de residentes de Uruguay realizadas en el exterior, asignacin de Derechos Especiales de Giro al pas por parte del FMI, etc.

6. La Deuda Externa La Deuda Externa (DX) bruta de un pas est compuesta por los pasivos que se mantienen con el resto del mundo. Como hemos visto los rubros o conceptos que conforma la Deuda Externa son: los Crditos Comerciales por Importaciones, los Prstamos recibidos del exterior, las inversiones en cartera realizadas en el pas y los Depsitos de no residentes. La Deuda Externa neta es la DX bruta menos los activos que tiene el sistema bancario (oficial y privado) frente al resto del mundo consistentes en las reservas internacionales y los depsitos en Bancos del exterior. En general los prstamos externos estn asociados a dficits en CC que no son cubiertos por entradas de divisas de la CKF, como IED o depsitos de no residentes. En estos casos las divisas disponibles originadas en las exportaciones de bienes y servicios ms dichas entradas financieras de la CKF, no son suficientes para pagar las importaciones, ms los intereses de la deuda anterior, ms las amortizaciones de prstamos que vencen en el ao. Anualmente el Gobierno debe realizar pagos al exterior por vencimientos de prstamos, de Bonos del Tesoro, u otros pasivos. Es una prctica utilizada contratar nuevos prstamos o emitir nuevos Bonos para realizar tales pagos o parte de ellos. En estos casos el monto de la Deuda Externa puede no descender. En otras ocasiones se contraen nuevos prstamos o se emiten Bonos en ocasin de descenso de la tasa de inters internacional. Con estos fondos se amortizan o pagan prstamos o Bonos anteriores, contratados a tasas ms altas. La deuda externa se mantiene pero disminuye en el futuro el pago por intereses.

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Otra situacin puede ocurrir cuando los nuevos prstamos contribuyan a aumentar las reservas de divisas de la autoridad monetaria, que por alguna razn podran haber disminuido. Estas reservas son imprescindibles para mantener la confianza en el sistema cambiario y financiero, y hacer frente a diversas situaciones de inestabilidad. Deuda Externa uruguaya 2004 a 2010 Los dados de la Deuda Externa uruguaya se encuentran en www.bcu.gub.uy/ Estadsticas y Estudios/Estadsticas Econmicas/Endeudamiento Externo/Deuda externa bruta, clasificada: 1. por deudor, 2. por acreedor y 3. por instrumento. Los datos clasifican DX de tres formas: segn el deudor, el acreedor y el instrumento de deuda. En este ltimo caso conviene aclarar que: 1) Prstamos Internacionales figuran los prstamos de organismos multilaterales (FMI, BM y BID) al Gobierno; 2) en Depsito Netos figuran los activos y pasivos de los Bancos con el exterior (no as los depsitos de no residentes, los cuales no integran la DX en los datos del BCU); 3) Ttulos Pblicos se refiere a los emitidos por el BCU (Letras de Regulacin Monetaria) y por el Gobierno Central (Bonos del Tesoro y Letras de Tesorera), principalmente emitidos en dlares, pero tambin en Unidades Indexadas, Pesos y otras divisas; 4) Proveedores se refiere a deudas comerciales del Sector Pblico, y 5) Otros incluye deudas comerciales del Sector Privado.

Grfica 3 Deuda Externa Bruta con y sin Depsitos de no residentes, 2004 a 2010, millones de US$

21000 19000 17000 14.863 15000 13000 11000 9000 2004 2005 12218 11418 10560 2006 2007 2008 2009 2010 12021 14.082 13.718 12.978 14090 14623 17.995 18.580

15.425

11593

DX Bruta

DX Bruta + Dep de no residentes.

Fuente: BCU. Ao 2010: ao mvil al 30/9/2010.

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Los datos respecto a Depsitos de no residentes se encuentran en el link citado13, muestran que de US$ 7.030 millones en 12/2001 descendieron abruptamente a US$ 2.328 en 12/2002, por efecto de la crisis financiera (y productiva) que se vivi ese ao y que rest confianza en la plaza uruguaya. Despus han aumentado lentamente; a fines de 2006 todava continuaban en US$ 2.418 millones, a fines de 2008 eran de US$ 3.404 millones y a diciembre de 2010 haban llegado a casi US$ 4.000 millones, muy por debajo todava de la poca pre-crisis. El corto perodo presentado, 2004 a 2010, permite realizar breves comentarios que surgen simplemente de observar los datos (e investigar sus posibles causas). 1) Ao 2006. La disminucin de la DX en 2006 puede atribuirse en parte a la decisin poltica del Gobierno de cancelar anticipadamente compromisos con el FMI y sustituirlos parcialmente por deuda en Ttulos (aumento de la Inversin de Cartera, que como dijimos, registra la emisin de Ttulos pblicos, adems de los privados). Uno de los motivos para ello es que la deuda con el FMI limita la poltica econmica del Gobierno (deben cumplirse Cartas de Intenciones respecto a polticas futuras, firmadas al contraerse el prstamo), mientras que la deuda generada emitiendo Ttulos se dice soberana, en el sentido de que no requiere tales condicionamientos. La Deuda Externa por Ttulos pas as de 4.383 en 2005 a 6.306 (millones de US$), mientras que los Prstamos Internacionales pasaron de 5.564 a 2.717.

2) Ao 2008. En este ao se produce un saldo positivo relativamente alto en la CKF. Ello podra ser causado por varias circunstancias que se dieron conjuntamente: altos valores positivos de IED, de Prstamos recibidos, de Depsitos de no residentes y de repatriacin de Depsitos en el exterior. Tambin fue importante la entrada por E y O. Entre ambos rubros suman entradas por US$ 3.712 millones. Podra el lector ofrecer una explicacin tentativa acerca de cul fue su destino, simplemente mirando la BP de 2008?

7. Anlisis del equilibrio la Balanza de Pagos 7.1 La BP en la oferta y demanda agregadas. La igualdad macroeconmica bsica, la oferta agregada o Producto Bruto Interno (PBI) es igual a la demanda agregada, la cual se compone de Consumo (C), Inversin (I), Gasto Pblico (G) y Exportaciones de bienes y servicios (X) menos Importaciones de bienes y servicios (M). PBI = C + I + G + (X M) En esta igualdad, (X M) = SBC, Saldo de la Balanza Comercial de la CC de la BP.
Finanzas Pblicas/Endeudamiento Externo/Deuda Externa Bruta del Uruguay: por plazo, moneda y tasa de Inters. 6. Memorando: Pasivos y activos externos no incluidos en Deuda Externa del Uruguay.
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De esta manera la BP se conecta directamente con el nivel de actividad de una economa medido a travs del PBI (valor de los bienes de uso final producidos en un perodo dado). Cuanto mayor sea la demanda externa de nuestros productos, cuanto ms exportamos, mayor ser el PBI y por lo tanto los ingresos de la poblacin. Esta es una de las razones por las cuales los pases fomentan sus exportaciones.

Las importaciones se restan pues los valores de C, I, G y X contienen bienes importados que no son producidos internamente y por lo tanto no constituyen riqueza interna o creada en el pas. A mayor nivel de importaciones, menor PBI o nivel de actividad. Sin embargo tngase en cuenta que la produccin interna puede requerir importaciones de materias primas y otros insumos, por lo cual altos valores de C, I, G y X suele implicar ms importaciones14.

7.2 Relacin entre el saldo de la CC y el saldo de la CKF Supongamos que en un perodo dado la Variacin de Reservas Internacionales fuera cero y consideramos el rubro Errores y Omisiones incluido en la CKF. En este caso el saldo de la CC tiene que ser igual y de signo contrario al saldo de la CKF. Dicho de otro modo, si existe un dficit en CC tiene que existir un supervit en CKF y viceversa. El dficit en CC puede ser provocado por un dficit en el SBC, es decir (X - M) < 0, las importaciones son mayores que las exportaciones. Este hecho permite un mayor consumo y/o mayor inversin actuales que si las importaciones fueran menores y no hubiera dficit. El supervit en la CKF puede asociarse a prstamos internacionales recibidos (aunque tambin podra estar vinculado a entradas de IED y movimientos en otros rubros). Si aqul fuera al caso, el pas estara aumentando su deuda externa. En algn momento futuro habr que realizar pagos a cuenta de esta deuda, dejando de consumir o de invertir por el monto pagado. Por estas razones se dice que las relaciones comerciales y financieras internacionales (tal como se reflejan en la CC y en la CKF respectivamente) permiten intercambiar consumo presente por consumo futuro: en el ejemplo anterior, mayor consumo presente (cuando exista dficit en el SBC y supervit en la CKF) y menor consumo futuro (cuando se pague lo adeudado).

14 Siendo el Producto Interno (PBI) el valor generado internamente y el Producto Nacional (PBN) el valor apropiado finalmente en el pas sumando y restando al PBI los Servicios de Factores Productivos del Exterior (RX) y las Transferencias Internacionales (TR), podemos indicar PBI + RX + TR = PBN. Resulta as PBN = C + I + G + (X M) + RX + TR = C + I + G + CC Siendo (X M) + RX + TR = CC. En pases como EE.UU. donde los valores de RX y TR son pequeos, puede trabajarse con el supuesto de que CC = SBC. En Amrica Latina y en Uruguay RX resulta elevado (y negativo), por lo cual para utilizar slo el SBC en las igualdades macroeconmicas, habra que trabajar con el PBI.

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7.3 Es perjudicial mantener dficits o supervits en la CC? Debe la CC tender a estar siempre equilibrada (saldo cero)? Algunas consideraciones a) Si el dficit en CC proviene de un dficit en la Balanza Comercial (SBC), se aplican las ideas del comercio intertemporal: se estara cambiando (mayor) consumo presente por (menor) consumo futuro. Si el supervit correspondiente en la CKF proviene de prstamos, se generan interesas y amortizaciones que habr que pagar en el futuro. Cunto tiempo (aos) se podra mantener esta situacin de creciente endeudamiento? Llegar un momento en que habr que ajustar la economa, disminuir el consumo y la Inversin para frenar el crecimiento de la deuda y realizar pagos. b) Si el supervit de la CKF proviene de entradas de IED, la situacin sera distinta, pues inversiones productivas generan mayor produccin y exportaciones futuras, y aunque requieren salidas por utilidades, evitan amortizaciones. c) En Amrica Latina y en Uruguay han tenido gran importancia los pagos por Renta o RX, al convertir un saldo comercial favorable en un dficit en CC. En estos casos se aplicaran las consideraciones a) y b) en lo relativo a su financiacin, con el agravante que no se basaran en un consumo presente mayor. d) Los supervits en CC implican dficits en CKF, ya sea porque se realizan prstamos al exterior y/o porque se invierte fuera del pas. En ambos casos se genera un flujo futuro de intereses y/o de utilidades que ingresarn. Las dificultades pueden provenir de la insolvencia del deudor o de condiciones econmicas o polticas inciertas en el pas de destino. e) Ante las dificultades de evaluar las situaciones concretas (aqu slo se plantearon unos pocos casos), Krugman y Obstfeld (2006) argumentan que los Gobiernos tratan de mantener un equilibrio en la CC a largo plazo, evitando grandes y continuos dficits o supervits (Captulo 18, tem El equilibrio externo: el nivel ptimo de la balanza por cuenta corriente).

i Este documento se realiza con el objetivo de acercar los conceptos de la Balanza de Pagos a estudiantes de Derecho y de Relaciones Internacionales, motivo por el cual se ha tratado de evitar el uso de los conceptos contables de dbitos y crditos. En su lugar se utiliza el concepto de entradas y salidas de divisas. Creemos que mantiene as lo que la Balanza de Pagos intenta transmitir.

Comentarios y sugerencias son bienvenidos; fdeleon@netgate.com.uy.