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Finance internationale

Chapitre introductif : La persistance des dsquilibres internationaux.



Depuis de nombreuses annes la question des dsquilibres internationaux est au cur des
discussions conomiques et financires internationales.
Dfinition des dsquilibres internationaux : la combinaison dexcdent et de dficit des balances
courantes observs dans lconomie mondiale comme le montre le graphique ils se sont accrus
depuis le dbut des 90s.
Les principaux pays excdentaires sont la Chine, lAllemagne, le Japon les pays exportateurs de
ptrole. Parmi les principaux pays accumulant des dficits de faons structurelles, on trouve les
Etats-Unis et un certains nombres de pays europens comme lItalie, lEspagne et le RU.
Les dsquilibres internationaux sont mesurs par la somme des valeurs absolues des dficits et des
excdents courants que lon ramne au PIB mondial.
Aprs avoir atteint un pic de 6% durant les annes ayant prcd la crise financire internationale,
les dsquilibres internationaux se sont ensuite attnus la faveur de la crise financire
internationale et aujourdhui ces dsquilibres reprsentent peu prs un ratio de 4% du PIB
mondial.
Cependant ce taux demeure lev par rapport au niveau moyen historique do cette notion de
persistance. La poursuite de la rduction des dsquilibres internationaux doit rester une priorit.
Section 1 : la mise en vidence des dsquilibres internationaux.
Ces dsquilibres vont se mesurer laide de la balance des paiements.
I. La balance des paiements comme instrument de dtection des
dsquilibres internationaux.
Cest un document comptable qui enregistre toutes les oprations commerciales, financires,
montaires intervenu pendant une priode donne entre les rsidents et les non-rsidents.
Toutes ces oprations sont enregistrs dans cette balance des paiements selon la rgle de la
compatibilit en partie double, les oprations vont donner lieu deux critures lune au crdit et
lautre au dbit. Ce qui signifie que la balance des paiements devrait tre quilibre.
Cependant en pratique elle nest pas quilibre donc la dernire ligne erreurs et omissions nettes
permet dquilibrer artificiellement la balance.
Comment enregistre-t-on les oprations dans la balance des paiements.
Traditionnellement deux mthode denregistrement sont proposs la premire est base sur la
distinction entre les oprations autonomes et induites (ou de financement des oprations
autonomes). Le caractre autonome renvoie la nature conomique de lopration. (Biens et
services, titres)
Les oprations autonomes qui sont lorigine de recette en devise (par exemple une exportation de
marchandises ou achat de titres domestiques par un non-rsident) vont tre inscrites au crdit sur la
ligne nature conomique de la transaction. On va inscrire au dbit les oprations de financement ou
oprations induites des oprations autonomes prcdentes. (par exemple le financement des
exportations par crdit commercial)
De faon symtrique, toutes les oprations lorigine de dpenses en devises (ex : importation de
marchandises ou achats de titres trangers par les rsidents) vont tre inscrites au dbit toujours sur
la ligne nature conomique de lopration et on va inscrire au crdit les oprations induites ou de
financement des oprations autonomes prcdentes (ex : crdit commercial).
La deuxime mthode est base sur le sens des variations affectant le patrimoine des rsidents. La
rgle denregistrement est la suivante, les oprations ayant pour consquence une baisse du
patrimoine des rsidents au sens large c'est dire une baisse des avoirs ou une augmentation des
engagements des rsidents vont tre inscrites en crdit (ex : exportation de marchandises) Les
oprations ayant pour consquence une hausse du patrimoine des rsidents vont tre inscrites en
dbit. (Importation de marchandises)
On peut prsenter les diffrents points de la balance des paiements. On distingue traditionnellement
le haut de la balance des paiements et le bas de cette balance.
Traditionnellement le haut de la balance des paiements regroupe lensemble des oprations non
financires, toute les oprations figurant dans le compte 1 mais on va galement mettre dans le haut
de la balance des paiements els opration du compte 2 c'est dire le compte de capital. Ce qui
signifie que la ligne entre opration financires et non financires se tire aprs le compte 2.
Dans le compte de transaction courante on va enregistrer les oprations sur biens, sur services, sur
revenus et sur les transferts courants.
Les oprations sur biens correspondent aux oprations sur marchandises. Les exportations sont
enregistrs FAB (Franco bord), on enregistre les oprations hors droit de douanes, hors assurances.
Donc les importations sont enregistrs comme CAF (cot assurance frais). Il faut donc ensuite
effectuer les corrections on va faire du FAB/FAB. On convertir les caf en fab.
Il existe aussi lavitaillement (= approvisionnement des bateaux et des avions) et travail faons et
rparations (= traitement dchet nuclaires et raffinage de ptrole).
Les oprations sur les services sont un ensemble assez htrogne. (transports, voyages, )

Les oprations sur les revenus (rmunrations des salaris, revenus des investissements)
Les oprations sur les transferts courants, transferts effectus par les administrations publiques
(participation financire au OI), transferts effectus par les secteurs privs et notamment les envois
de fond de travailleurs.
Ces oprations sont sans contrepartie.
Les oprations du compte de capital, ce sont des oprations non financires. On trouve les transferts
en capital (remises de dettes effectus au pays mergents) et acquisition dactif non financiers.
(Brevets).
En gnral on assimile le haut de la balance des paiements au compte des transactions courantes.
Dans le compte financier on trouve les investissements directs ltranger (IDE), les investissements
de portefeuilles (oprations sur titres).
La BDF ne joue pas la transparence car pour les oprations financires il ny a que le solde et non les
dtails des crdits et dbits. de plus les oprations financires reprsente plus de 90% des flux dans
la balance financire, on parle de financiarisation de la balance des paiements.
Les IDE : cela dsigne lopration effectu par un investisseurs afin dacqurir daccroitre ou de
liquider un intrt durable dans une entreprise non rsidente sachant on a deux types
dinvestissement les ID franais ltranger et les ID de ltranger en France. On va enregistrer toutes
les prises de participation suprieure 10% du capital de la socit cible. Ainsi que les bnfices
rinvestis sur place et galement les prts et les avances effectus entre les maisons mres et les
filiales situs ltranger.
Les nouveaux investissements franais ltranger vont tre enregistres dans la balance des
paiements de la firme au dbit car elles font lobjet de dpense en devises et sont une hausse du
patrimoine des rsidents. Dans la mme ligne en crdit va tre comptabilis la liquidation
dinvestissement franais ltranger effectu des annes prcdentes.
Le solde des IDE est de -63 milliards c'est dire quils ont augment.
Les nouveaux investissements directs trangers en France vont senregistrer en crdit et la
liquidation des IDE tranges en France en dbit. Le solde est de 25 milliards ce qui signifie quils ont
augment.
Les investissements de portefeuilles, on va comptabiliser dans cette rubrique les prises de
participation infrieure 10% du capital de la socit investis ainsi que toutes les oprations sur
titres effectus par les rsidents. C'est--dire les oprations sur actions, sur obligations et toutes les
crances court terme. On les enregistre dans la balance des paiements de cette faon, les achats de
titres trangers par les rsidents vont tre inscrits au dbit. En revanche les reventes de titres
trangers acquis prcdemment par les rsidents vont tre inscrites au crdit. On voit quil y a une
revente car le solde est positif.
De faon symtrique les achats de titres domestiques par les non-rsidents vont tre inscrits au
crdit et les reventes de titres domestiques par les trangers au dbit. Il y a une augmentation des
achats de titres par les non-rsidents.
Ainsi grce aux soldes positifs on voit quen 2010, on a des entres nettes de capitaux aux titres des
investissements de portefeuilles pour un montant de 120mds deuros.
Sagissant des produits financiers drivs (optionscontrat qui donne le droit et non lobligation
dacheter un actif une date option dachat un call et option de vente un put pour obtenir ce
droit on va devoir payer une contrepartie appel une prime une fois pour toute et cest celle-ci qui va
donner ce droit , futur cest une option qui a un caractre obligatoire et swap), on va enregistrer
dans cette ligne uniquement les primes sur les options c'est dire uniquement le paiement des
contrats, pour les futurs on va enregistrer les appels de marges qui vont permettre dassurer la
solvabilit des oprations sous-jacentes, enfin pour les swaps , on va enregistrer pour ces swaps
uniquement les intrts sur les swaps.
Pour lanne 2010 ces oprations sont importantes.
Il y a une rubrique autre investissements, il y a la diffrence entre avoir et engagements, il y a les
crdits commerciaux, les prts accords par une banque rsidente au non rsidentes.
Enfin les avoirs de rserve cest la dtention de rserve en devises et en or, pour la France ces
oprations sont trs faibles car cest la BCE qui dtient les rserves de change.
a) Les principaux soldes partiels de la balance des paiements.
On peut dfinir un certains nombres de solde partiel en tirant la liggne et on peut voir un niveau de
certaines rubriques des dficits ou des excdents.
Les principaux sont :
- Le solde commercial : exportations de biens importations de biens
- Le solde des changes de B&S : solde des changes de biens + solde des changes de services
= - 43, 7
- Le solde des transactions courantes (balance courante) = solde des biens + solde des
services + solde des revenus + solde des transferts courants = -33,7 mds (X-M)
- Le solde des flux financiers (des oprations financires) hors avoirs de rserves = solde du
compte financier avoirs de rserves = 24 mds deuros (Km Kx) car ce sont les entres de
capitaux qui fournissent des ressources en devises. Il y a donc eu des entres nettes de
capitaux.
- Solde financer = balance courante + solde du compte de capital + solde des investissements
direct = -71,5 on regroupe les oprations relles les plus stables et les plus durables ce qui
signifie que les investissements de portefeuilles sont instables et court terme.
- Position extrieure = crances sur le reste du monde engagements lgard du reste du
monde = -192mds (10% du PIB FR) On ne peut pas le calculer car dans balance il y a des flux
et il nous faudrait des stocks. Cest la dette externe de la France.
II. Lvolution rcente des dsquilibres internationaux.
Les dsquilibres internationaux se sont attnus cependant il convient de financer ces
dsquilibres internationaux mme sils sont moins important et ce financement pose un certain
nombre de problmes.
A. Lvolution rcente des dsquilibres courant mondiaux.
Le dsquilibre courant amricain a atteint le niveau record de 800mds de $ de dficit soit 6% du PIB
amricaine mais il est revenu en 2010 470mds de $ ce qui reprsente environ 3%.
Cette rduction du dficit courant amricain vient du fait quil y a eu une hausse de lpargne des
mnages amricains, la crise financire internationale a provoqu une forte baisse de la richesse des
mnages amricains. Entre la fin 2007 et le deuxime trimestre 2009, le patrimoine des mnages
amricains aurait baiss de 20%. Conformment leffet de richesse, les mnages amricains ont
pargns davantage, rduit leur consommation afin de reconstituer la valeur de leur richesse et la
baisse de la consommation des mnages amricains a provoqu une baisse des importations
amricaines et cela a provoqu en chane une rduction du dficit commercial et du dficit courant
amricain.
De plus la crise conomique et financire ont provoqu une baisse des matires premires et cette
baisse a provoqu une rduction de la facture ptrolire des EU. Ce qui a provoqu une amlioration
des comptes extrieurs des EU.
Ce qui est vrai pour les EU lai pour les autres pays dficitaires et de faon symtrique les pays
excdentaires ont vu leur excdent diminuer. Cest le cas de la Chine puisque lexcdent courant
chinois a fondu de plus de la moiti entre 2007 et 2010 passant de plus de 10% du PIB 5,2% du PIB.
Ce rquilibrage tient bien videmment la chute des changes commerciaux qui a suivi la crise par
consquent la demande mondiale de biens adresss la chine a diminue do une rduction de
lexcdent commercial et courant Chinois.
Laugmentation des dpenses publiques Chinoises, en effet elle a mis en place un plan de relance
pour lutter contre les effets de la crise, ce plan est consquent en effet cest le plus important dans le
monde puisquil a atteint 14% du PIB chinois. Cette augmentation des dpenses publiques chinoises
a provoqu une augmentation des importations chinoises ce qui a contribu rduire lexcdent
courant chinois.
De plus lexcdent japonais a aussi diminu.
En ce qui concerne les autres pays qui dgageait des excdents courants on a les pays exportateurs
de ptrole, bien videmment la baisse du prix du ptrole a provoqu une rduction importante de
lexcdent, toutefois en 2010 la tendance sur le march tait plutt haussire ce qui a limit dans le
temps cette baisse.
Ces dsquilibres sont encore importants puisquil reprsente 4% du PIB mondial.
B. Le financement des dsquilibres internationaux.
Solde des transactions courantes + solde du compte financier = 0 (toutefois on nglige le compte de
capital) BOC=-SCF
Un pays qui dgage un excdent courant a un solde du compte financier qui a un solde du compte
financier dficitaire ce qui signifie que ce pays va tre exportateurs net de capitaux, il est attractif. De
faon symtrique un dficit courant a pour contrepartie un solde positif du compte financier c'est
dire quelle est importateur net de capitaux, il est moins attractif.
Ce qui signifie sur la priode rcente les EU qui ont accumul des dficits courants ont fait appel
lpargne des pays dgageant des excdents courants pour financer leurs dficits courants.
Lpargne dgage par les pays qui ont cumul des excdents courants comme la Chine, le Japon,
cette pargne a servie financer les dficits courants amricains et les statistiques montre que
jusqu 2/3 de lpargne mondiale ont t affect financer les dficits courants amricains.
Il faut remettre en question lallocation de lpargne mondiale.
On constate que les entres de capitaux ont surtout pris au cours des dernires annes des
investissements de portefeuille.
On constate aussi que la contribution des banques centrales trangres au financement des dficits
courants amricains a t importante notamment depuis le dbut des annes 2000. On constate que
les BC trangres prennent le relais des investisseurs privs pour financer les dficits courants
amricains lorsque ces derniers montrent des rticences pour acheter des titres en dollars dans leur
portefeuille.
Sur la priode 2006-2010 les BC trangres ont finance en moyenne 80% du dficit courant
amricain. En 2008 les entres nettes de capitaux aux EU vont atteindre le niveau record de 546mds
de $. Si on sen tient au dernire statistique les BC trangre ont financ hauteur de 350mds de $
tandis que dans le mme temps les sorties nettes de capitaux priv slevait 115 mds de $.
Comment expliquer lapptit des BC trangres pour les titres amricains ?
Depuis plusieurs annes les BC non amricaines dont les BC asiatiques et surtout la BC chinoise
interviennent massivement sur le march des changes .Elles interviennent pour contrer
lapprciation de leur monnaie vis--vis du dollar. Les BC asiatiques vont placer leurs rserves de
changes en titres libells en dollars notamment bien sr en titre public c'est dire en bon de trsor
amricains. En 2008 les achats de titres publics amricains par les BC trangres et notamment par la
BC chinoise ont atteint le record de 600mds de $.
Parmi les pays asiatiques cest bien sr la chine qui a accumul les plus grosses rserves en valeur
absolu en effet les rserves de changes de la Chine slve 3000 mds de $ et on sera la fin de
lanne 3500mds de $. La rserve de change totale de tous les pays 10000mds de $. La chine en
possde prs de 30%.
Les conomistes ont considr que les EU et la chine aurait sign un pacte selon lequel la chine
accepterait de dtenir des titres amricains permettant de financer le dficit amricain et en
contrepartie les EU accepterait dacheter des produits chinois.
Il faut que la parit du yuan vis--vis du dollar soit stable. Cest pour cette raison quun certain
nombre dauteur ont parl dun nouveau systme de Bretton woods 2 o la parit yuan dollar serait
la nouvelle parit de rfrence de ce nouveau systme montaire international.
Cette approche prsente cependant des limites, qui tiennent au fait que laccumulation des rserves
de changes notamment par les pays asiatiques seffectue un rythme excessif, on parle de
suraccumulation des rserves de change.
- Laccumulation de rserve de changes cre des tensions inflationnistes parce que les
rserves de changes sont une contrepartie de la base montaire ; en effet lorsque des devises
sont dans le circuit la banque va remettre des devises la BC et la BC va crditer les comptes
des diffrentes banques ainsi la base montaire va augmenter ce qui va augmenter la masse
montaire. Elle peut provoquer une hausse des prix conformment la TQM.
Masse montaire = multiplicateur * Base montaire
Bilan BC simplifi
Actif Passif
Or et devises Billets
Crances sur le trsor Rserves = les deux sont la base montaire
Refinancement

En effet on a vu un rythme dinflation assez lev en Chine qui sexplique par cette
suraccumulation des rserves de changes en dollar. Pour contrer ce rythme inflationniste la
Chine a appliqu des oprations dites de strilisation qui consiste neutraliser les effets de la
variation des rserves de changes sur la base montaire et ensuite sur la masse montaire.
On va donc diminuer les autres contreparties soit les crances sur le trsor ou le
refinancement.
- Laccumulation de rserve de changes a un cot pas forcment direct, les BC supportent un
cot dopportunit en accumulant des rserves puisque plutt que daccumuler des rserves
les BC pourrait effectuer des investissement productifs. Il ne sagit pas dun cot et puisque
les rserves de changes sont rmunrs (places dans des bons du trsor)
- Toutefois les BC sont exposes un risque de perte en capital en cas de dprciation du
dollar ce qui signifie que la Chine est prise au pige en effet si elle dcidait de diversifier
massivement ses rserves de changes, elle sexposerait un risque norme de perte en
capital en effet une diversification se traduirait par une forte dprciation du dollar.
La situation cre par laccumulation des dsquilibres de transactions courantes et aujourdhui
inquitante voire dangereux ce qui montre bien la ncessit de poursuivre la rsorption des
dsquilibres internationaux.
Section 2 : Lorigine des dsquilibres internationaux.
Ces dsquilibres viennent de facteurs conjoncturels et structurels. Les facteurs structurels sont les
plus dterminants.
I. Les principaux dterminants de la balance courante.
La balance courante dun pays va dpendre de deux variables :
BOC(diffrentiel de croissance, comptitivit prix)
- diffrentiel de croissance ou dcalage conjoncturel facteur conjoncturel
- Comptitivit prix
Le diffrentiel de croissance :
Les exportations dun pays sont fonction dune variable de demande c'est dire du revenu
ltranger.
X=X(Y*)
De manire symtrique les importations en B&S sont une variable du revenu domestique. M=M(Y)
G =

G*=


Donc le diffrentiel de croissance dpend de G*-G ainsi si G*> G alors BOC augmente. Ainsi limpact
du diffrentiel de croissance sur le solde des transactions courantes va dpendre des lasticits
revenu des importations et des exportations.
Dmo :
Elasticit Revenu des exportations :


Elasticit Revenu des importations :

ainsi on peut rcrire :


M/M = Elasticit revenu des importations * Y/Y
X/X = lasticit revenu des exportations *Y*/Y*
Si Elasticit revenu importation > Elasticit revenu exportation = M/M > X/X si Y/Y=Y*/Y*
La comptitivit prix :
La comptitivit dune conomie est la capacit de cette conomie maintenir ou accroitre ses
parts de march tant sur le march domestique que sur les marchs extrieurs on parle de
comptitivit externe.
Ainsi elle se scinde en 2 lments, il existe dune part la comptitivit prix et dautre part la
comptitivit hors prix qualifie aussi comptitivit structurelle.
La comptitivit hors prix va faire rfrence lensemble des lments autre que les prix, ils vont agir
sur la comptitivit de lconomie la qualit des produits, le SAV, les dlais de livraison.
La comptitivit prix va tre influence par trois sries de variables :
- Lvolution des cots salariaux relatifs
- Des marges relatives
- Le taux de change
Cette comptitivit prix va tre mesure traditionnellement par le taux de change rel, ce dernier
comme toute grandeur rel.
R= I -
Ou r = taux de change rel
I = taux de change nominal
= inflation
R =


P* = niveau des prix ltranger
Le taux de change nominal S : la monnaie nationale est cot lincertain c'est dire que lon va
exprimer le nombre dunits de monnaie nationale ncessaire pour obtenir une unit de monnaie
trangre 1 USD = S avec une cotation au certain 1 = 1/ S USD
En ce moment leuro Paris est cot au certain, toutefois les principales formules associs aux taux
de changes sont cots lincertain. Donc S = 0,72 donc 1 euro = 1/0,72= 1,38 $
Le taux de change rel = Prix des biens trangers exprim en Monnaie nationale/ prix des B&S
domestique exprim en monnaie nationale.
R augmente prix relatifs des B&S trangers augmente comptitivit accrue des produits
domestiques hausse des exportations amlioration du solde de la balance courante.
Ainsi BOC dpend positivement de R = taux de change rel.
Lorsque R augmente la monnaie nationale se dprcie en terme rel comptitivit prix accrue.
Si R diminue la monnaie nationale sapprcie hausse de comptitivit des produits trangers
baisse du solde de la balance courante.
Par ailleurs on montre que les dsquilibres externes sont toujours le reflet de dsquilibre interne
de nature structurel.
II. Dsquilibres internes et dsquilibres externes.
Cest la balance des paiements qui va nous permettre dtablir les relations existantes entre
dsquilibres internes et externes.
A. On peut tout dabord tablir la relation dites pargne-investissement en
conomie ouverte.
Pour tablir cette relation dquilibre on a besoin des identits comptables fondamentales :
- Equilibre emplois-ressources
Y+M = C + I + G + X
Ressources = emplois
- Revenu global
Revenus national + revenue nets reu de lextrieur solde (solde du compte revenu + solde des
transferts courants) U
Y + U = C (consommation) + S (pargne) + T (impts)
On combine les deux Y=Y
C + I+ G + X-M = C + S + T U (S-I) + (T-G) = X-M+ U ( BOC)
Le solde des transactions courantes est gales la somme des capacits et ou des besoins de
financement des secteurs priv et du secteur public.
Sn (pargne nationale) = S + T-G
Sn I = BOC = -SCF (solde du compte financier)
BOC SCF = 0 BOC= -SCF (Km-Kx)
- Si Sn > I capacit de financement va tre mise la disposition du reste du monde ce
qui signifie que le pays considr va tre exportateur net de capitaux car Kx > Km donc le
solde du compte financier et ispo facto le solde des transactions courantes. Cas de la Chine
- Si Sn<I le pays dgage un besoin de financement il va tre importateur net de
capitaux car Km>Kx et SCF>0 donc BOC <0 cas des EU
- Si Sn = I Kx = Km et SCF = BOC
Ainsi les dsquilibres extrieurs sont toujours le reflet de dsquilibre interne entre lpargne et
linvestissement domestique et rciproquement.
On peut considrer un cas particulier cest la notion de dficit jumeaux Twin Deficits lorsque le
dficit public et le dficit externe donc courant augmente paralllement. Pour mettre en vidence
cette notion on part de (S-I) + (T-G) = Boc .Si lpargne nette du secteur priv ne varie pas((S-
I)=0) alors ncessairement ((T-G) =BOC) ainsi une augmentation du dficit public entraine une
dtrioration quivalente du solde des transactions courantes.
Ces dficits jumeaux ont t observs aux EU notamment deux reprises durant la premire moiti
des 80s puisqu cette poque le dficit public amricain a augment de 2 points de PIB alors que S-I
a baiss de 0,5 point du PIB et le compte courant (BOC) sest dgrad de 2,5 point. Ce qui illustre la
notion de dficit jumeaux.
Au dbut des annes 2000 on a parl du retour des dficits jumeaux en effet entre 2000 et 2003
lpargne du secteur public sest contract (baisse) de 6,5 point du PIB avec une augmentation de (S-
I) na compens que partiellement la baisse de lpargne du secteur public do une dgradation des
compte extrieurs amricains.
B. On peut faire une analyse en termes dabsorption.
Elle reprsente la dpense intrieure en biens et service. A = C + I + G
On peut introduire labsorption dans la condition dquilibre emplois ressources.
Y+M = C + I + G + X
Y A = X M Le solde des changes de B&S est gale la diffrence entre la production intrieure et
labsorption. On pourrait introduire la BOC. Y-A+U=X-M+U Y-A+U=BOC Ainsi on voit bien quun
dsquilibre externe est toujours le reflet dun dsquilibre interne.
Plusieurs cas :
- Y > A le pays domestique produit trop par rapport sa capacit dabsorption ce qui signifie
que la diffrence va tre vendu ltranger ce qui signifie que le pays va tre exportateur net
X>M. Dans cette situation on retrouve la Chine.
- Y<A alors le pays domestique vit au-dessus de ses moyens en effet il y a une trop forte
absorption par rapport la production il doit donc acheter en terme net des B&S il doit donc
importer M>X et solde des changes de B&S sera bnficiaire.
- Y=A dans ce cas X=M et la balance des B&S sera quilibre.
Ainsi on voit que les dsquilibres extrieurs sont le reflet de dsquilibre entre la production
intrieure et labsorption.
CCL : Les dsquilibres internationaux actuels sexplique la fois par des facteurs conjoncturels
(Dcalage conjoncturel et taux de change rel) mais aussi par des facteurs structurels tenant
lexistence de dsquilibres interne (Epargne-investissement et Production-Absorption)
Ces dsquilibres internationaux doivent tre rsorbs.
III. La ncessaire rsorption des dsquilibres internationaux.
Mme si les dsquilibres internationaux se sont contracts durant la crise conomique
internationale ceux-ci demeurent encore levs par rapport leur niveau historique. Il convient de
poursuivre la rduction de ces dsquilibres, en effet la persistance de ces dsquilibres
internationaux engendre un certains nombres de risques.
A. Les risques lis la persistance des dsquilibres internationaux.
Ces risques doivent tre pris en compte, on ne va en retenir que 3 :
Les dsquilibres internationaux sils ne sont pas rduits risque de dboucher sur un
ajustement dsordonns des taux de changes si les flux financiers qui forment la contrepartie
des dficits courants venaient soudainement sinverser. La dfiance des investisseurs
internationaux pour les EU d notamment laugmentation du risque souverain aux EU
pourrait conduire larrt des capitaux vers ce pays. Ces retraits massifs de capitaux
trangers des EU provoqueraient une forte dprciation du dollar sur le march de change
qui permettrait de rsorber le dficit courant amricain mais qui pourrait dstabiliser
lconomie mondiale. Par exemple La chine ne pourrait plus du jour au lendemain exporter
vers les EU.
Les diffrents systmes nationaux peuvent rencontrer des difficults pour absorber des
entres de capitaux qui constituent la contrepartie du dficit courant. Il peut y avoir des
excs de liquidit vont tre affects au financement de linvestissement non productif. Ils
peuvent aussi financer des prts immobiliers et ont va alors voir apparaitre des bulles
spculatives qui finissent par clater et linstabilit financire globale et alors plus forte. De
faon plus prcise certains observateurs dcidrent effectivement que le boum de
limmobilier ayant prcd la crise des subprimes aux EU est imputable aux entres massives
de capitaux qui ont financ le dficit courant amricain. Ce qui aurait engendr un trop plein
de liquidit cette dernire aurait servie financer des investissements non productif comme
limmobilier.
Les pays en dficit pouvaient tre tents dadopter des mesures protectionnistes afin de
rsorber leurs dficits, la tentation protectionniste serait forte. Une escalade protectionniste
pourrait dboucher sur des guerres commerciales qui seraient dangereuse puisquelle
provoquerait une diminution des changes internationaux et un repli du commerce
international.
Les mesures de corrections envisages pour que le processus dajustement sacclre.
Ils existent deux propositions :
Il faut tout dabord que la charge de lajustement soit partage entre les pays dficitaires et
les pays excdentaires.
Il faut que les politiques soit mieux coordonner voire coordonner tout court.
Concrtement ceci signifie :
BOC = Sn I et X-M = Y A on peut considrer que les pays excdentaires doivent miser sur la
demande intrieure alors que les pays dficitaires doivent miser sur la demande extrieure. Selon la
premire relation les pays excdentaire doivent rduire lpargne intrieure (Sn) et augmenter
labsorption (A). Rciproquement les pays dficitaires doivent augmenter Sn et diminuer A.
Les ajustements peuvent tre facilits par des variations adquates des taux de changes rel. (Boc =
BOC (dpend positivement de R) avec R = SP*/P.
Pour faciliter les ajustements il faudrait que les monnaies des pays excdentaires sapprcient en
terme rel et de faon symtrique que les monnaies des pays dficitaires se dprcient en terme
rel.
Les pays excdentaires comme les pays dficitaires freinent lajustement. Les pays excdentaires
sopposent lapprciation de leurs monnaies, la Chine accumule des rserves de changes pour
freiner lajustement par le taux de change.
Les pays dficitaires ont une part de responsabilit puisque ceux-ci rsistent la pression
dflationniste lie leur solde courant, les EU ont maintenu les taux directeurs un niveau bas et
ont gag dimportante mesure de relance budgtaire pour pallier linsuffisance de la demande des
mnages et des entreprises.
Finalement on constate que la rduction de A na pas eu lieu alors que la poursuite de la rduction
du dficit courant amricain passe par une rduction significative de labsorption mais les EU
craignent le risque de dflation li la rduction de labsorption.
Les rsistances des 2 types de pays se justifient par la poursuite dobjectif interne et pour sortir
aujourdhui de limpasse. Il faudrait mettre en uvre une action concerte.

B. Une ncessaire coordination des politiques.
Cette coordination doit seffectuer plusieurs niveaux.
- En effet il faut tout dabord que les cots de lajustement soit quitable entre les pays
excdentaires et les pays dficitaires.
- Elle doit galement porter sur la mise en uvre de mesure structurelle, rforme de la
fiscalit, rgime de scurit sociale tant dans les pays excdentaire que dans les pays
dficitaires.
- Il faudrait une coordination entre conomie excdentaire et cette dernire permettrait de
rduire le cot de lajustement par le taux de change. On sait que les exportateurs dun pays
excdentaire qui dcide de laisser sa monnaie apprcier vont tre dsavantag par rapport
ceux dont les pays najustent pas la hausse leurs cours de change. Concrtement il faudrait
que tous les pays mergents dAsie qui ont des excdents dcident ensemble de laisser leur
monnaie sapprcier.
Seule une coordination de lensemble des politiques conomiques des pays excdentaires et
dficitaires permettrait de poursuivre le processus dajustement des dsquilibres internationaux.





Chapitre 1 : Lajustement de la balance
des paiements.
Ils existent deux principaux modes dajustement :
- Lajustement par le taux de change
- Lajustement en termes dabsorption
Section 1 : Les diffrents modes dajustement de la balance des
paiements.
I. Lajustement par le taux de change.
On considre quune dvaluation/dprciation est efficace lorsque ce changement de parit
provoque une amlioration de la balance commerciale, on se propose dtablir les conditions
defficacit dune dvaluation/dprciation.
La thorie sous-jacente est la thorie de la dvaluation.
A. Les effets de la dvaluation/dprciation sur la balance commerciale.
On va partir de lexpression de la balance commerciale exprim en valeur et monnaie nationale.
- BC = P
x
X-P
m
M les exportations multipli par le prix exprims en monnaie nationale
et rciproquement.
- On va aussi considrer quon fait une analyse en termes de demande, demande
dexportation c'est dire la demande des trangers de biens domestiques exprims en
devises. X=X(P
x
*
) P
x
= S P
x
* X/Px*<0
- Le volume des exportations va tre fonction du volume des imports exprims en monnaie
nationale. M=M(Pm) o P
m
=SP
m
* M/Pm<0
Remq : si on se place en termes doffre cest symtrique.
- On va supposer quil ny pas de comportement de marge cela signifie que les producteurs ne
vont pas profiter du changement de parit pour modifier le prix de leurs produits exprims
dans la monnaie de leurs pays. Cela signifie que les exportateurs (producteurs domestiques)
ne vont pas profiter du changement de parit pour modifier P
x
. Ce qui signifie que la
dvaluation va se rpercuter entirement sur X*. Symtriquement les producteurs trangers
ne vont pas modifier P
m
*. le changement de parit se rpercute sur M.


Symtriquement



A partir de cette analyse un dvaluation dprciation va exercer 3 effets sur la balance
commerciale du pays domestique exprim en valeur, savoir deux effets volumes
positifs et un effet prix qui va tre ngatif.
Effet volume sur les exportations
Une dvaluation va provoquer une baisse de P
x
* ce qui provoque une amlioration de la
comptitivit prix externe des produits domestiques. Cette dernire va provoquer une hausse du
volume des exportations. Cette hausse va provoquer une amlioration de la balance commerciale du
pays domestique exprims en valeur et monnaie nationale.
Effet volume sur les importations
Une dvaluation/dprciation provoque une augmentation du prix des imports exprims en monnaie
nationale. Comme les importations cot plus cher en monnaie nationale la comptitivit prix interne
des produits nationaux sest amlior. Cette amlioration de la comptitivit prix interne va
provoquer une baisse du volume des importations. Et cela va provoquer une amlioration de la
balance commerciale du pays.
Effet prix o effet terme de lchange
Terme de lchange : reprsente les prix relatifs des biens changs exprims en monnaie nationale =
P
x
/P
m
et on montre quune dvaluation/dprciation provoque une dtrioration des termes de
lchange qui va elle-mme provoquer une dgradation de la balance commerciale du pays qui
dvalue o dont la monnaie se dprcie.
Dmo :


Donc une dprcation/dvaluation entraine une dtrioration du terme de lchange et en labsence
de comportement de marge ce qui signifie que leffet prix est ngatif et cette dgradation du terme
de lchange tcepa une dtrioration de la balance commerciale.
On constate donc une amlioration de la balance commerciale si et seulement si les effets volume
lemporte sur leffet prix.
On peut exprimer cette condition sous forme mathmatique.
B. Le thorme des lasticits critiques ou conditions MLR.

Pour tablir ce thorme

?
Pas de comportement de marge


Hypothse BOC = O cqfd PmM=PxX

]
Ex =


Em=

[ ]
Donc si


Remq : si BC 0 faire apparaitre le taux de couverture avec Tc = PxX/PmM
Une dvaluation provoque une amlioration de la balance commercial lorsque la somme des
lasticits prix demande exportations et importations est strictement suprieure 1. On retrouve
donc dans cette expression 3 effets leffet volume exportation, importation et leffet prix.
II. Lapproche par labsorption.
Lapproche par labsorption est une approche synthtique de lajustement au sens o elle va
combiner les effets prix et les effets revenus. On se propose dtudier les effets dune
dvaluation/dprciation au niveau global c'est dire dans le cadre de lquilibre intrieur et pour se
faire on va considrer soit la condition quilibre pargne investissement BOC = S
n
-I ou BC = Y-A.
On peut dfinir la notion de surplus exportable et par la suite les effets de la
Dvaluation/dprciation au niveau macro.
A. La notion de surplus exportable.
Pour quune D/D puisse engendrer une amlioration des comptes extrieurs et leur niveau global, il
faut que le pays qui dvalue soit en mesure de dgager un surplus exportable en effet pour que
BC>0 (Y-A) >0 ce qui implique que la production nationale augmente et/ou que labsorption
diminue. En situation de sous-emploi on peut jouer sur les deux, toutefois cest plus difficile lorsque
lconomie est au plein emploi. (Plus possible daugmenter la production il faut donc rduire
labsorption)
Par consquent une D/D doit saccompagner de mesure visant limiter la croissance et la demande
intrieure. Le pays qui dvalue / dont la monnaie se dprcie va tre conduit mettre en place des
politiques conomiques restrictives (hausse de I ) et la mise en uvre dune politique budgtaire
restrictive via la baisse de G tout cela va provoquer une baisse de labsorption.
Les rsultats des tudes empiriques ont montr que les D/D les plus efficaces sont bien celles qui ont
t accompagnes de mesures visant rduire labsorption.
B. les effets d'une dvaluation dprciation sur la balance des changes en
biens et services

BC = Y A

Quels effets sur Y?

Si on suppose condition LMR vrifie, alors une dvaluation va provoquer une hausse des exportations en
volume et cette hausse va provoquer une hausse du revenu national et de la production domestique
conformment l'analyse en terme de multiplicateur.

( )

( )


Dans la mesure ou le revenu va augmenter, les importations vont elles-mmes augmenter, sachant que:

.

en remplaant Y par sa valeur:
()
(+)



Or BC = X-M =>
(.)
(+)

1
+

+




Autre effet se manifeste: une dvaluation hausse du prix des importations en monnaie nationale hausse du
NGP (phnomne de l'inflation importe) baisse du revenu national en termes rels ( Y/P diminue).

Finalement, si on prend en compte les 2 effets (hausse des importations + hausse des prix), l'effet du changement
de parit sur Y sera indtermin.

Quels effets sur A?

Par ailleurs, on montre que la dvaluation va affecter BC via ses impacts sur l'absorption. On distingue un effet
indirect et des effets directs (dits autonomes).

effet indirect de la dvaluation dprciation sur A va passer par Y (d'o indirect ).
Si le revenu national augmente suite au changement de parit, l'absorption va elle mme augmenter:
On sait que A = C + I + G
La consommation des mnages dpendent des revenus: hausse de Y hausse de C + hausse de I
(conformment l'acclrateur).
Une dvaluation va bien influer sur l'absorption via l'effet sur Y.

effets autonomes.
1. la dprciation entraine une hausse des prix domestiques.
Cette hausse des prix domestiques va provoquer une baisse de la richesse relle (W/P) des agents.
Conformment l'effet de richesse relle, les mnages vont tre incits pargner plus et consommer moins,
afin de reconstituer la valeur relle de leurs richesse.
baisse de A

2. la hausse des prix va augmenter les revenus nominaux des agents.
Si on considre que les agents sont victimes d'illusion montaire, ils vont considrer tort que leurs revenus
rels ont augment. Ils vont donc tre incits consommer davantage. L'absorption va augmenter.
hausse A

3. Si on considre que les agents sont rationnels, ils vont anticiper la hausse des prix due au changement
de parit; donc ils vont tre incits consommer davantage aujourd'hui puisque le pouvoir d'achat est plus lev
aujourd'hui. L'absorption va bien augmenter, constitution d'une absorption de prcaution.
hausse A.


4. effet dpendant du degr d'indexation des salaires sur les prix. Si on suppose que les salaires ne sont pas
parfaitement indexs sur les prix, une dvaluation doit s'accompagner en thorie d'une redistribution des revenus
des agents ayant une forte propension absorber (salaris) vers les agents ayant une faible propension absorber
(autres).
Cette redistribution des revenus va alors s'accompagner d'une baisse de A.
baisse de A.

Finalement, l'effet net du changement de parit sur l'absorption est indtermin. Et dans la mesure o les effets
sur Y sont galement indtermins, alors au niveau macroconomique, les effets du changement de parit sur BC
seront galement indtermins.


III. Limites de l'ajustement par le taux de change

Au cours des dernires dcennies, on a montr empiriquement que l'ajustement par le taux de change n'est pas
toujours efficace, et ce mme lorsque la condition LMR est vrifie.
Il y a donc des limites l'ajustement par le taux de change.

A. Limites court terme

a. le phnomne de courbe en J
Selon ce phnomne, l'amlioration de la balance commerciale exprime en valeur ne va pas se produire
immdiatement aprs le changement de parit. Il y aurait d'abord une dgradation du solde commercial en valeur
puis un redressement, une amlioration progressive.
Graphiquement, la dynamique de la dvaluation dprciation peut tre reprsent par une courbe en forme de J.


























On constate bien ce phnomne de courbe en J dans la ralit, et on montre dans certains cas qu'il peut y avoir
uns succession de courbes en J et dans ce cas, on est en prsence de courbe en W retardement de
l'amlioration de la balance commerciale due au changement de parit.


b. prise en compte des comportements de marge
Ici, l'effet prix (l'effet dtrioration des termes de l'change) est plus important.
Cet effet prix est le seul effet qui se manifeste immdiatement aprs le
changement de parit.
En effet, les effets volumes ne peuvent apparatre que progressivement.
Le volume des importations ne peut pas baisser immdiatement aprs le
changement de parit, car les importateurs sont obligs d'honorer les contrats,
leurs engagements.
La valeur des importations va donc augmenter.
Symtriquement, le volume des exportations ne peut pas augmenter
immdiatement aprs le changement de parit, il faut un certain temps pour que
l'amlioration de la comptitivit prix due au changement de parit se traduise
par la signature de nouveaux contrats l'export.
Enfin, les entreprises nationales ne disposent pas toujours de capacits de
production excdentaire pour satisfaire la hausse de la demande externe.
BC
t
BC
+

Ici, l'effet prix (l'effet dtrioration des termes de l'change) est plus important. Cet
effet prix est le seul effet qui se manifeste immdiatement aprs le changement de
parit.
En effet, les effets volumes ne peuvent apparatre que progressivement.
Le volume des importations ne peut pas baisser immdiatement aprs le changement
de parit, car les importateurs sont obligs d'honorer les contrats, leurs engagements.
La valeur des importations va donc augmenter.
Symtriquement, le volume des exportations ne peut pas augmenter immdiatement
aprs le changement de parit, il faut un certain temps pour que l'amlioration de la
comptitivit prix due au changement de parit se traduise par la signature de
nouveaux contrats l'export.
Enfin, les entreprises nationales ne disposent pas toujours de capacits de
production excdentaire pour satisfaire la hausse de la demande externe.


On a considr jusque l que la dvaluation dprciation se rpercutait intgralement sur Px*, P
M
:



Ce rsultat tait tabli grce l'hypothse d'absence de comportement de marge, puisque on a suppos que les
producteurs ne modifiaient pas le prix de leurs produits exprims dans la monnaie de leur pays suite au
changement de parit:
dPx / dS = 0
dP
M*
/ dS = 0

Dans la ralit, il y aura au contraire des comportements de marges. Cet arbitrage entre comportement de part de
march et comportement de marge aura un impact sur l'efficacit du changement de parit.

Comportement de marge des exportateurs: ils vont augmenter leurs marge et augmenter P
X.

On pose

vec < x <



On suppose effectivement qu'avant le changement de parit, les exportateurs domestiques ont t obligs de
comprimer leurs marges afin de rester comptitifs. En effet, en ralit, l'inflation domestique est plus leve que
l'inflation trangre. La dvaluation est une bouffe d'oxygne pour les exportateurs.

Px = S. Px* cot l'incertain

( )



Les prix des exportations exprims en devises vont diminuer d'un taux infrieur celui de la dvaluation
dprciation.

Dans la mesure ou Px* diminue moins, l'amlioration de la comptitivit prix externe sera plus faible et le
volume des exportations augmentera toujours, mais moins la suite du changement de parit.

Du cot des producteurs trangers, ils vont tre incits comprimer leurs marges, afin de rester comptitifs sur le
march du pays qui dvalue (dont la monnaie se dprcie). Ils vont alors diminuer le prix de leurs produits
exprims dans la monnaie de leur pays.
On va supposer que le prix des import exprims en monnaie trangre diminue de M fois le taux de la
dvaluation;

( < < )

compte tenu de ce comportement, le changement de parit ne va pas se rpercuter intgralement sur le prix des
import exprims en monnaie nationale.
P
M
= S. P
M *

( )


L'amlioration de la comptitivit prix interne sera plus faible suite au changement de parit, et ainsi, le volume
des importations diminuera moins.

Il y a donc 2 effets volumes, sur exports et imports. Mais les comportements de marge aura galement un impact
sur l'effet prix (= effet terme de l'change).

( )

( )




Une dprciation peut entrainer une dtrioration des termes de l'change, mais cette dtrioration de TE est
moins forte qu'en l'absence de comportements de marge.
On constate mme thoriquement que la dvaluation peut mme provoquer une amlioration des termes de
l'change ( Si x+m > 1).

Finalement, si on prend en compte les effets volumes et prix, on constate que les comportements de marge vont
attnuer les conditions garantissant qu'une dvaluation dprciation entraine une amlioration de la balance
commerciale;
En effet, la dtrioration des termes de l'change tant plus faible que dans le cas ou il n'y a pas de comportement
de marge, il faut une amlioration beaucoup plus faible des volumes pour compenser l'effet prix ngatif.
Et on montre plus prcisment que la condition de MLR est moins restrictive.

Condition d'efficacit d'une dvaluation dprciation en prsence de comportements de marge:
(1 x) x+ (1-m)
M
> 1-x-m

Mais simultanment, l'amlioration de la balance commerciale, en valeur et en monnaie nationale sera moins
importante qu'en l'absence de comportements de marge.
En effet, si la dtrioration des termes de l'change est moins importante du fait des comportements de marge,
ces mmes comportements de marge rduisent de faon encore plus importante les effets volumes favorables
(hausse du volume des exportations, baisse du volume des importations).
L'amlioration de la balance commerciale en valeur sera plus faible.

Les comportements de marges auront galement un impact sur la courbe en J. On montre que le creux de la
courbe en J sera moins prononc puisque la dtrioration des TE (effet prix) est moins importante.
Les comportements de marges constituent une limite court terme. On voit mal comment les producteurs
pourraient dvelopper ce type de comportement sur longue priode.

B. Limites long terme

a) Effets d'hystrsis

Il y a hystrse lorsqu'un phnomne conomique persiste alors que la cause principale de ce phnomne a
disparu. Permet d'expliquer la persistance des dsquilibres extrieurs, et galement le chmage.
Ce phnomne va permettre ici d'expliquer la non raction des comptes extrieurs une variation du taux de
change.
Il y aura donc hystrse lorsque par exemple l'apprciation d'une monnaie suivie d'une dprciation de mme
ampleur ne s'accompagne pas d'un retour de la balance commerciale son tat initial.

Selon cette analyse, l'quilibre commercial ne sera plus jamais atteint.


Il y a 2 explications au phnomne d'hystrsis:















- existence de couts irrcuprables
On suppose que la monnaie nationale s'apprcie entreprises trangres
augmentent leurs ventes sur le march domestique. Les entreprises trangres
vont pouvoir donc amortir les couts fixes d'entre sur le march du pays
domestique.
Parmi ces couts fixes, dpenses de pub, dpenses lies l'installation d'un
rseau de distribution. Ces couts fixes sont relativement levs, et non
rcuprables. Lorsque la monnaie nationale va ensuite se dprcier jusqu'au
niveau initial, les entreprises trangres ne vont pas forcment se retirer. Si elles
devaient se retirer, elles devraient effectuer nouveau ces dpenses.
BC
S





- Produits diffrencis : les entreprises peuvent mieux fidliser la clientle et de ce fait la
demande va tre faiblement lastique par rapport aux prix. Ce qui signifie que durant la
deuxime phase de la D/D, les entreprises trangres ne vont pas forcment se retirer
totalement du march du pays domestique dans la mesure o elles ont russi durant la
premire phase fidliser la clientle de ce fait la hausse du prix des importations exprims
en monnaie nationale conscutive la dprciation de la monnaie nationale va provoquer
seulement une lgre baisse des importations.
b) effets inflationnistes
Une D/D va provoquer une augmentation de linflation et plus prcisement deux effets :

- un effet direct : cette hausse du prix des importations exprims en monnaie nationale va
provoquer une hausse des prix la consommation (P=Pm + (1-) Pd) cet effet va dpendre
de la part des biens imports dans lindice des prix mais aussi des comportements de marges,
plus les comportements de marges sont importants plus cet effet sur les prix est affaiblie.
- des effets indirects :
o les cots de productions des entreprises qui consomment titre intermdiaire des
biens imports vont augmenter et si on considre que les entreprises rpercutent
ces hausses sur leur prix de ventes les prix la consommation et linflation vont
elur tour augmenter.
o Il y a une hausse dites de contagion que lon peut dfinir de la faon suivante, les prix
des biens domestiques concurrents des biens imports peuvent augmenter en effet
lorsque la demande interne se reporte sur les biens domestiques et lorsque on est
proche du plein emploi, cette demande excdentaire va tre rsorber par une
hausse des prix.
o Lindexation des salaires sur les prix, lorsque les salaires sont indexs sur les prix, la
hausse des prix la consommation d aux effets prcdents va entrainer une hausse
des salaires qui va tre fonction du degr dindexation des salaires sur les prix. Et on
peut supposer que cette hausse des salaires va entrainer une hausse des cots de
production et cette hausse va tre rpercuter sur les prix il y a donc la mise en place
dun cercle vicieux avec une hausse des prix qui sauto-entretient. Cest le
phnomne de boucle prix-salaire
Si ion prend en compte lensemble de ces effets au bout dun certain temps lamlioration de la
comptitivit prix d la D/D va disparaitre. Ce qui signifie en dautres termes que le taux de change
rel va revenir son niveau initial.
Dmo :


Chapitre 2 : Les mode les de
de termination des taux de changes.
On va sintresser aux dterminants des taux de changes ou aux fondamentaux .
Pour se faire on va ici on va rendre endogne le taux de change alors quil tait exogne jusqu
prsent. On va voir les facteurs qui agissent sur le taux de change. S=S(..)
On considre aujourdhui que les taux de changes se dtermine en priorit dans la sphre financire
on parle de financiarisation des taux de changes tant une consquence de la financiarisation de
la balance des paiements. Les flux financiers reprsente plus de 90% de lensemble des flux
enregistr dans la balance des paiements.
Le taux de change est un prix relatifs auquel les agents acceptent de dtenir lensemble des actifs
montaires et financiers domestique et tranger. Le taux de change va dpendre plus prcisment
des stocks dactifs (quantit de monnaie en circulation, stock de titres domestiques ou trangers) et
des variables qui influencent la demande de ses actifs dont les taux dintrts domestiques et
trangers.
Section 1 : Le cadre de rfrence des modles de dtermination des
taux de changes.
I. Les mesures des taux de changes.
On trouve des taux de changes bilatraux et multilatraux que lon appelle taux de change effectif.
A. Les taux de changes bilatraux.

Def : il va exprimer le prix dune devise en termes dune autre devise soit en terme nominaux ou rel.
Les taux de changes bilatraux nominaux :
Avec deux systme de quotations lincertain 1 USD= S Eur (Si S augmente dprciation) au certain
le nombre dunit trangre ncessaire pour obtenir la monnaie nationale 1 eur = SUSD avec S= 1/S.
Au niveau technique les devises sont gnralements cots avec 4 dcimales, le deuxime chiffre
aprs la virgule sappelle la figure et le dernier le point ou le pip. Par ailleurs pour chaque paire de
monnaies on a deux cours qui vont tre oppos. Ex : Eur/USD = 1,3715-1,3786
- Le premier cours est appelle le cours acheteur du march, cest le cours auquel les
oprateurs (les cambistes) vont acheter la monnaie sous-jacente, cest le cours auquel on va
vendre de leuro contre du dollar en tant que personnes prives. Ce cours est appell bid
- Le deuxime cours est le cours vendeurs du march auquel les cambistes sont prs vendre
la monnaie considr cest celui ou la personne prive achte de leuro contre du dollar. Ce
cours est appell ask ou offer
La diffrence entre les deux cours le spread permet de rmunr la banque et les cambistes. Il faut
galement mentionner que la plupart des monnaies sont cot au certain mais on continue
prsenter les diffrentes relations sur les taux de changes en cotation lincertain.
Ces diffrents taux de changes bilatraux nominaux doivent tre cohrents notamment entre les
diffrentes places financires qui cote les monnaies la parit euro/dollar Paris doit tre le mme
New York.
Sur un march parfaitement arbitr il ny a pas ou il ny a plus dopportunit darbitrage. Larbitrage
est dfinit comme une double opration dachat et de vente simultane visant tirer profit des
carts de prix ou de rendements entre marchs diffrent en principe sans prendre de risque except
le risque de contrepartie ou de dfaut. Larbitrage se diffrencie de la spculation puisque la
spculation entraine une prise de risque. On qualifie de spculation toute opration dachat ou de
vente dun bien ou dun actif avec lintention de revente ou de rachat de lactif une date ultrieure
et ce dans le but de raliser un profit ventuel. La spculation se fonde sur lanticipation de la
variation du prix de lactif ou du bien sous-jacent.
Si le march des changes est parfaitement arbitr les cours sont cohrents et il ny a donc plus
dopportunit darbitrage, la possibilit dexploiter les diffrences de prix entre les diffrents taux de
changes. Les arbitrages permettent notamment de vrifier les parits croises, ce sont des arbitrages
triangulaires.
Ex : Arbitrages triangulaires
EUR/USD=EUR/CHF*CHF/USD
1,3742 = 1.2342*1.1134
Si EUR/USD > EUR/CHF * CHF/USD, il y a des opportunits : 1.3880 > 1.2342*1.1134
Avec un dollar jachte 1/1.1134 = 0.89815 CHF Jachte des euros avec mes CHF : 0.89815/1.2342 =
0.72772 EUR. Je vends mes euros contre USD : O.72772*1.3880 = 1.01007 USD
Bnefice = 0.01007 USD par Eur
Si tous les cambistes change des dollars contres des francs suisses, on va avoir une demande
excdentaire de franc suisse qui va provoquer une apprciation du franc suisse contre dollar, tous les
arbitragistes vont acheter de leuro contre du franc suisse donc demande excdentaire deuro contre
franc suisse qui va provoquer une apprciation de leuro contre franc suisse. Tous les arbitragistes
vont vendre leuro contre le dollar il va y avoir une offre excdentaire deuro contre dollar donc une
dprciation de leuro contre le dollar. On retrouve donc la parit crois. Il ny a plus dopportunit
darbitrage le march des changes est parfaitement arbitr.
2

EUR/USD = EUR/CHF*CHF/USD
Les taux de changes bilatraux rels.
Cest un taux de change nominal dflat par le rapport des prix avec une cotation lincertain.


Le taux de change rel bilatral tant un indicateur de la comptitivit prix.
Lorsque R augmente la monnaie se dprcie en terme rel donc la comptitivit prix augmente.
Lorsque R diminue la monnaie sapprcie en terme rel donc la comptitivit prix diminue.
A la diffrence des taux de changes nominaux bilatraux, les taux de changes rels bilatraux ne sont
pas cot sur le marchs des changes.
B. Les taux de changes effectifs.
Ce sont des taux de changes multilatraux, les taux de change bilatraux par dfinition ne
fournissent pas de renseignements sur lvolution gnrale dune monnaie vis--vis de lensemble
des autres monnaies. Une monnaie peut sapprcier vis--vis de certaines monnaies et de se
dprcier vis--vis dautres. Il est donc utile de disposer dun indicateur synthtique de la situation
dune monnaie par rapport aux autres monnaies et ce dernier est appel taux de change effectif ou
TCE.
Le taux de change effectif : mesure lvolution de la valeur dune monnaie par rapport un ensemble
dautres monnaies. En gnral les monnaies des principaux partenaires commerciaux ou financiers
du pays metteurs de la monnaie pour laquelle on va calculer le taux de change effectif.
On va trouver deux types de taux de changes effectifs, les nominaux TCEM et rels TCER.
Les taux de changes effectifs nominaux :
Celui-ci est une moyenne arithmtique ou gomtrique pondr des taux de changes bilatraux
nominaux de cette monnaie par rapport celles des partenaires du pays metteurs de cette
monnaie. Traditionnellement par convention on reprsente le TCEM sous la forme dun indice par
rapport une date de rfrence indice 100 pour lanne de base.


Il existe plusieurs systmes de pondrations pour calculer i fond sur les flux commerciaux mais
aussi sur les flux financiers. Ensuite il faut choisir entre un systme de pondration fond sur les flux
bilatraux ou sur les flux multilatraux. Si on se fonde sur un mode de pondration sur les flux
bilatraux le alpha i va reprsenter la part du pays metteur de la monnaie i dans lensemble des
1
3
changes raliss par le pays metteur de la monnaie j. En revanche si on retient un systme de
pondration fond sur les flux bilatraux le alpha i va reprsenter la part du pays metteur de la
monnaie i dans les changes raliss par lensemble des partenaires du pays metteurs de monnaie j.
TCEN
j
b
=100
Le TCER est une moyenne gomtrique : TCER
t
j
100
i

R
t
i
R
B
i
i1
n


Avec une cotation au certain de la monnaie j, lorsque le TCER augmente la monnaie sapprcie en
termes rels. Le TCER sera un indicateur de la comptitivit prix du pays metteur de la monnaie j
par rapport lensemble de ses partenaires commerciaux.
II. Les relations de parit
Il y a deux relations de parit : les relations de parit de pouvoir dachat (PPA) et les relations de
parit des taux dintrt (PTI).
A. La relation de parit de pouvoir dachat
Cette thorie des pouvoirs dachat a t formalise la premire fois par Cassel en 1916 mais un
certain nombre dconomistes avaient dj eu lintuition de cette PPA.
Selon la thorie des pouvoirs dachat, le taux de change dun pays va dpendre du prix relatif des
B&S domestiques. Le point de dpart de lanalyse est le suivant : on considre que la valeur dune
monnaie est dtermine par le montant des B&S quelle permet dacheter (va dpendre de son
pouvoir dachat). Le pouvoir dachat tant gal linverse du niveau gnral des prix. Partant de
cette dfinition gnrale on peut formaliser de faon plus prcise la PPA, notamment distinguer la
version absolue et la version relative.
La version absolue indique que le pouvoir dachat d1 dans la zone uro doit tre gal au pouvoir
dachat d1 aprs conversion en monnaie trangre ltranger.
Mathmatiquement :
Pouvoir achat :
1
p
et 1USD S EUR1
1
S
$

1
p

1
S
p
*

1
S

P
*
P
S
PPA

P
P
*

Si un panier de bien vaut 125$ au USA et 90 dans la zone uro, le taux change de PPA : S
PPA
= 90
125 = 0,72 ; 1$ = 0,72.
On peut tablir la relation qui existe entre le taux change de PPA et le taux de change rel bilatral :
1
er
cas :
Si S S
PPA
S
P
P
*

S P
*
P
1
R1

On dit alors que la monnaie est correctement value puisque le taux de change rel est gal au
taux de change de PPA en considrant que le taux de change dquilibre est gal au taux de change
de PPA. Lorsque le taux de change rel est gal 1 on dit que la monnaie est correctement value.

2
me
cas :
Si S> S
PPA
S>
P
P
*
S P
*
P
>1 R>1

Dans ce cas la monnaie nationale est sous-value par rapport au taux de change de PPA.
3
me
cas :
Si S< S
PPA
S<
P
P
*
S P
*
P
<1 R<1

Ici la monnaie nationale est survalue par rapport au taux de change de PPA.
Le taux de change PPA est ainsi une mesure de la sur/sous valuation dune monnaie.
La version relative de la PPA stipule que le taux de change et le rapport des prix doivent enregistrer
la mme variation relative au cours dune priode donne :
S
t+1
S
t

P
t+1
P
t+1
*
P
t
P
t
*

Mais les conomistes prfrent une formule qui stipule que le taux de variation du taux de change
est gal au diffrentiel dinflation entre le pays domestique et ltranger :
S
t+1
S
t

P
t+1
P
t+1
*

P
t
*
P
t

P
t+1
P
t
P
t+1
*
P
t
*
avec
P
t+1
- P
t
P
t

P
t+1
P
t
- 1
P
t+1
P
t
1+
et
*

P
*
t+1
- P
*
t
P
*
t

P
*
t+1
P
*
t
- 1
P
*
t+1
P
*
t
1+
*
S
t+1
S
t

+1

*
+1

S
t+1
S
t
- 1
+1

*
+1
- 1
S
t+1
- S
t
S
t

1+ - 1-
*
1+
*
D
-
*
1+
*
-
*

On peut tablir la relation qui existe entre le taux de change de PPA et le taux de change rel.
Lorsque linversion relative de la PPA est vrifie le taux de change rel ne doit pas varier, il doit tre
stable.

Dmonstration :
R
SP
*
P
R
R

S
S
+
P
*
P
*

P
P
Si
S
S

P
P

P
*
P
*
Alors
R
R
0

Les fondements de la parit de pouvoir dachat
Il existe deux fondements :
- Fondement loi du prix unique : LPU
- Fondement thorie quantitative de la monnaie : TQM
La loi du prix unique est une relation darbitrage qui stipule que le prix dun bien doit tre le mme
partout au taux de change prs : P
i
= S.P
i
.
Lorsque que P
i
> S.P
i
: il y a des opportunits de profit, on peut acheter un produit l o il est le moins
cher pour le revendre immdiatement (hors cot de transport) sur le march domestique ce qui
procure un bnfice immdiat. On va voir apparatre une demande excdentaire dans le pays
tranger et une offre excdentaire dans le pays domestique. Les opportunits darbitrage vont
disparatre au fur et mesure. Si le march est parfaitement arbitr il ne doit pas y avoir
dopportunits darbitrage ou toutes les opportunits darbitrage ont t exploites.
S
P
P
*
P
i
P
i
i 1
n

P
*

i
P
*
i
i 1
n


Si la LPU est vrifie et si les indices de prix domestiques et trangers comprennent les mmes biens
et si les coefficients de pondration sont les mme alors la vrification de la LPU implique
ncessairement que la PPA soit vrifie.
Ce fondement LPU pose problme car la LPU est vrifie seulement pour les biens changeables
internationalement.
Par ailleurs mme pour les biens changeables la LPU nest pas toujours vrifie :
- il y a des cots de transport mme si le march est correctement arbitr
- il y a des obstacles aux changes (droits douane, quotas)
- il existe des biens htrognes, diffrencis
- les pratiques des entreprises peuvent expliquer les diffrences de prix entre pays
La thorie quantitative de la monnaie considre que les variations des prix sont dues aux variations
des quantits de monnaie en circulation. Une augmentation de la masse montaire dans le pays
domestique va provoquer une augmentation du niveau gnral des prix et par consquent la
quantit de monnaie nationale diminue, les agents domestiques vont accepter de payer plus cher
une monnaie trangre dont le pouvoir dachat relatif a augment. Cela signifie bien que la monnaie
se dprcie. Les chocs montaires expliquent la fois la variation des prix et la variation des taux de
change.
Les vrifications empiriques montrent que la PPA est vrifie long terme, ce serait une force de
rappel. En revanche court terme les dviations par rapport la PPA sont importantes et on
constate que les taux de change sont beaucoup plus volatiles que les prix des B&S. court terme, les
taux de change et les prix des B&S ne sont pas dtermins dans la mme sphre. court terme les
taux de change sont surtout dtermins dans la sphre financire, alors qu court terme les prix des
B&S sont dtermins dans la sphre relle. Les taux de change vont dpendre court terme
dlments comme les taux dintrts, les anticipations des agents qui sont par dfinition trs
volatiles. Les taux de change vont donc tre trs volatiles et court terme et convergeront long
terme vers la PPA. En outre, la PPA est une relation dquilibre, ce nest surtout pas une relation
darbitrage.
La PPA peut par contre tre fonde sur la relation darbitrage, les variations du taux de change vont
rtroagir sur les prix via le mcanisme dinflation importe.
B. La parit des taux dintrts (PTI)
La PTI est lapplication de la LPU aux marchs financiers, cest une relation darbitrage. Lorsque la PTI
est vrifie, on dit que lintgration financire internationale est parfaite puisque les marchs
financiers sont parfaitement arbitrs.
La PTI va exprimer la relation quil existe entre le taux de change et les taux dintrts domestiques
et trangers. Il faudrait parler de PTI au pluriel, on a deux relations de PTI :
Parit des taux dintrts couverte : PTIC
La PTI non couverte (PTINC) exprime que les taux de rentabilit escompts des actifs libells en
monnaie diffrente doivent tre galiss ou bien les investisseurs sont indiffrents entre la dtention
dactifs en monnaie nationale et la dtention dactif en monnaie trangre.
Le taux dintrt domestique est gal au taux dintrt tranger corrig du taux de variation anticip
du taux de change :
PTNIC:i i
*
+s
a
os
a

S
t+1
a
S
t
S
t

Ex : un investisseur rsident de la zone euro hsite effectuer un placement en titre libell en euros
ou en titres libells en dollars.
Ainsi i = taux dintrts des titres en euros et i* taux dintrt des titres en dollar.
Si linvestisseur dispose dun euro, il choisit un titre en euros il obtiendra au bout dun an 1(1+i), sil
choisit le titre tranger il aura 1/S dollar et au bout dun an 1/S(1+i*). Le deuxime investisseur va
convertir ses dollar en euros mais un taux inconnu il va donc anticiper le taux de change au
comptant qui sera en vigueur dans un an donc 1/S(1+i*)s
a
. On peut donc comparer car les deux sont
exprims en euros.
Dans le cas o :
- 1(1+i)> 1/S(1+i*)s
a
on choisit le titre en euros. Ainsi tous les investisseurs vont faire le mme
choix, de ce fait il va y avoir un offre excdentaire (de monnaie) de fond dans la zone euro,
qui va se rsorber par une baisse des taux dintrt, et demande excdentaire de titre va
entrainer une hausse du cours donc une baisse du taux dintrt. De ce fait i* va augmenter
symtriquement baisse de la demande des titres en dollars. Et enfin lentre de capitaux va
entrainer une apprciation de leuro contre le dollar donc une baisse de S. ainsi les
mouvements de ces variables vont se poursuivre jusqu ce que lon ait 1(1+i)= 1/S(1+i*)
a
.
Lorsque cette galit est vrifi grce aux oprations darbitrage les investisseurs sont
indiffrents entre a dtention de titres en euros et en dollars.
- 1(1+i)< 1/S(1+i*)
a
mouvement symtrique.
Pour obtenir i =i+s
a


On dit non couverte car il y a un risque de change.
Il y a une relation inverse entre risque de change et diffrentiel de taux dintrt, on va anticiper une
dprciation de la monnaie.
En effet 4% aux Europe et 2% en EU on anticipe une dprciation du dollar de 2% donc
a
augmente
ce qui entraine une dprciation de leuro par rapport au dollar.
En effet on considre quune monnaie faible dont on anticipe une dprciation doit tre soutenue
par des taux dintrt lev.
Plusieurs conditions doivent tre runies pour que la PTNIC soit vrifi :
- Les actifs domestiques et trangers doivent tre quivalents c'est dire mme chance
mais ils doivent aussi prsenter le mme degr de risque.
- Pas dobstacle la libre circulation des capitaux.
- Les agents conomiques sont neutres vis--vis du risque et notamment contre le risque de
change li la valeur incertaine s
a
. Si les agents ne sont pas neutres, sils ont de laversion ils
vont demander une prime de risque pur dtenir les actifs libells en monnaies trangre et
dans ce cas-l la PTINC avec prime de risque devient i = i*+
a
+P. Cette prime de risque a deux
dterminants, la volatilit de la devise sous-jacente plus elle est lev plus il est risqu de
dtenir des actifs dans cette devise. Elle va aussi tre fonction de loffre relative de titres
libells de la devise, plus elle est lev c'est dire quon en dtient beaucoup plus on va tre
rticent en dtenir une quantit suprieure.
Ces hypothses ne sont pas vrifies dans la ralit. En effet les rsultats des tudes empiriques
raliss montre que la PTINC est mieux vrifis LT c'est dire au bout dun an et lorsque les
diffrentiels dintrts en revanche CT elle ne serait pas vrifis le pays ayant un taux dintrt plus
lev de 100 pt de base voit une apprciation de 0,5% de sa monnaie lhorizon dun an alors que
selon la PTINC sa monnaie aurait d se dprcier de 1%.
C. La parit des taux dintrt rel.
Elle va tre tablie en combinant la PPA et la PTINC.
Cest une relation entre les taux dintrt rel domestique et trangers, daprs la PTIR les taux
dintrt rels domestiques et tranges doivent tre gaux.
r=r* ?

(+P)


On obtient une mesure prcise de la prime de risque. P=r-r*
Section 2 : le modle montaire prix flexible.
Selon ce modle de taux de change va se dterminer sur le march montaire selon loffre et la
demande relative de monnaies. Il va dpendre plus prcisment des offres de monnaies domestiques
et trangres et aussi des variables qui influencent les demandes de monnaies savoir taux dintrt
et revenus.
S=(M,M*,i,i*,y,y*)
I. Prsentation du modle.
Il va y avoir trois quations :
- Offre = demande de monnaie domestique et trangers
- Taux de change ppa
Premire condition :
Demande de monnaie la CAGAN o K est llasticit de la demande de monnaie par rapport Y
o dans lexponentielle i est le taux dintrt et la semi lasticit de la monnaie.



On passe en log :
(

)
(

)
(

)

II. La dtermination du taux de change.

On substitue 1 et 2 dans 3
hypothse : =* et n=n*
( ) () ( ) ( )
Une augmentation de loffre de monnaie domestique va provoquer tcepa une augmentation
de S donc une dprciation de la monnaie nationale. Ainsi une hausse de 1% de m va
provoquer une dprciation quivalente de la monnaie domestique. Conformment la
TQM une hausse de m va entrainer une hausse quivalente du NGP et pour que la ppa soit
vrifi il faut galement que le taux de change augmente dans la mme proportion.
De faon symtrique une hausse de m* va provoquer une apprciation de la monnaie nationale.
Sagissant du revenu, on voit une hausse de Y provoque une baisse de S donc une
apprciation de la monnaie nationale. Une hausse de Y va dstabiliser la demande de
monnaie en effet il va y avoir une hausse de la demande excdentaire qui ne peut tre
rsorber que par une baisse du NGP (cf quation (1)) et pour que la ppa soit vrifi il faut que
S baisse car P diminue.(cf quation (3)) symtriquement une hausse de y* dprciation
Sagissant du taux de change, une hausse de i va provoquer tcepa une hausse de S donc une
dprciation. Une hausse de i entraine une baisse de la demande dencaisse relle do
dsquilibre sur le march de la monnaie avec une offre excdentaire. Cette offre
excdentaire qui ne peut tre rsorb par une hausse des prix. Donc pour respecter la ppa S
doit augmenter. Symtriquement une hausse de i* entraine une apprciation.
III. Les vrifications empiriques du modle.
A. Les faibles performances du modle.
Les rsultats des travaux empiriques montrent que le modle sous-jacent est valide durant les
priodes dites dhyperinflation, travaux de FRENKEL qui a test ce modle montaire sur la priode
dhyperinflation allemande et les rsultats obtenus montrent que sur cette priode llasticit du
taux de change par rapport loffre de monnaie domestique est gale 1. Plus gnralement les
rsultats des tests qui portent sur les priodes antrieures aux 70s confirme que le modle
montaire est un bon modle explicatif du taux de change. En revanche sur les priodes plus
rcentes partir des 80s les modles montaires prix flexibles savre dcevant pour expliquer les
variations du taux de change.
Les vrifications nont pas les signes attendues et ce modle nest pas trs reprsentatif on ne peut
pas expliquer ce modle le taux de change.
- On suppose ici que les taux dintrt sont exognes. Cest une hypothse trs restrictive car
les taux dintrt sont une variable endogne et vont tre influenc notamment par la
politique montaire. On devrait se ramener un modle avec deux quations, le taux de
change et le taux dintrt.
- La demande de monnaie est fondamentalement instable et faire en sorte que ces
coefficients puisse varier et
- Lorsquon est en prsence de chocs rels, le pouvoir explicatif du modle est faible dans la
mesure o par dfinition on a un modle de dtermination du taux de change qui est bas
sur des chocs montaires.
- Les taux de changes ne rsultent pas seulement des offres et des demandes relatives de
monnaies mais galement des offres et demandes relatives des autres actifs.

Section 3 : Les modles de choix de portefeuille.
On considre que les titres domestiques libells en monnaie nationale sont des parfaits substituts
des titres trangers en devise. Cette hypothse nest pas raliste dans la mesure o ils ont de
laversion pour le risque et on exiger des primes de risque pour possder des actifs libells en
monnaie trangres. Les actifs libells en monnaies trangres ne sont plus de parfaits substituts des
actifs libells en monnaies nationales et la modification de loffre de lun quelconques des actifs
financiers va provoquer des rallocations de portefeuille et cette dernire va avoir des rpercussions
sur les principales variables conomiques dont le taux de change.
I. La dtermination du taux de change.
Prsentation du modle :
Le taux de change va tre dterminer par loffre et la demande de lensemble des actifs financiers
(montaires et non montaires) et de faon plus prcises le taux de change va correspondre au prix
relatif auquel les investisseurs domestiques et trangers vont tre disposer dtenir lensemble des
actifs financiers domestique et libells en monnaie nationale et lensemble des actifs trangers
libells en devises. Ce qui signifie que les portefeuilles des diffrents agents doivent tre lquilibre
et le taux de change va alors dpendre de lensemble des offres dactifs financiers.
Formalisation : (modle de Branson)
Dans ce modle de base on considre que les rsidents dun petit pays dtiennent trois types dactifs
financiers savoir la monnaie domestique, les titres domestiques (reprsentant lensemble des titres
domestiques) libells en monnaie nationale et des titres trangers libells en monnaies trangres.

Le modle est compos de 4 quations dont les 3 premires vont traduire lquilibre entre loffre et
la demande sur chaque march.
() (

)
Elle dpend ngativement de lintrieur de la parenthse.

<

)
<
() (

)
Elle dpend positivement du i et ngativement du i*+
a

)
<
(). (

<

)

()


I* est donn il y a donc uniquement deux variables endognes, le taux de change (S) et le taux
dintrt (i).
En vertu de la loi de Walras, si deux marchs sont en quilibre le troisime lest forcment or avec
lquation (4) on a vu que les trois marchs tait lis.
On se ramne donc un modle avec deux quations deux inconnues, on peut dterminer
mathmatiquement les deux variables endognes.







La relation dquilibre entre S et i sur le march de la monnaie est reprsente par une droite
dont la pente est positive.
(

)( )


[ (

)( )]
(


On a une pente positive car une augmentation de S donc une dprciation de la Mo nat va
provoquer une augmentation de la richesse des rsidents ce qui provoque une augmentation de la
demande de monnaie, le march de la monnaie va tre dsquilibr demande excdentaire de Mo
nat de ce fait le taux dintrt augmente.
La relation dquilibre en S et i sur le march des titres domestique est reprsente par une
droite de pente ngative.
(

)( )
[ (

)( )]
(

)
S
i
M,M
B,B
F,F

<
On suppose que si S augmente et que la monnaie nat se dprcie do une augmentation de
la richesse, la demande de titre domestique va augmenter do une demande excdentaire sur le
march des titres domestiques qui va tre rsorb par une baisse de i.
La relation dquilibre sur le troisime march est reprsente par une droite dont la pente
est ngative et dont cette pente exprim en valeur absolu est infrieure celle de BB.
. (

)( )
[ (

)( )]
(

)


( )

( )
<

<
Or
|| || .
S=S(B,M,F,

) elle dpend des offres de titres mais aussi du taux dinteret tranger
corrig de taux de change anticip.
II. Les effets des modifications des stocks dactifs.







Le stock de monnaie augmente toutes choses gales par ailleurs, comment le taux de change
ragit. On a une offre excdentaire de monnaie les agents rsidents vont se dbarrasser de cette
offre excdentaire en achetant des titres domestiques et des titres trangers libells en monnaie
trangre. Mais cette opration de ramnagement de portefeuille va avoir des incidences sur le
FF
BB
B
S
i
taux de change et le taux dintrt. On va avoir une demande excdentaire de titres domestiques qui
va tre rsorb une baisse du taux dintrt domestique. Ce qui signifie que la droite BB va se
dplacer paralllement vers le bas. On va avoir une demande excdentaire de titres trangers donc
une demande excdentaire de devises trangres. Cette demande excdentaire de monnaie
trangre face la monnaie nationale va engendrer uen dprciation de la monnaie nationale donc
une hausse de S.
On voit donc que S dpend positivement de M.
On suppose que laugmentation de B provoque une offre excdentaire de titre domestique, cette
offre excdentaire va tre rsorb par une hausse des taux dintrt domestique, ce qui signifie va se
dplacer paralllement vers le haut. la hausse de W va augmenter la demande de titres trangers ce
qui va provoquer une demande excdentaire de titre trangers et une demande excdentaire de
devise rsorb par une dprciation de la monnaie nationale donc une hausse de S. la droite FF se
dplace vers le haut. On constate ici une dprciation mais cest un cas particulier.
En effet il y aurait pu avoir une apprciation en effet leffet net dune hausse de la demande des
titres sur le taux de change est indtermin deux effets richesses et substitutions. Laugmentation
de la demande de titres domestiques entraine un effet richesse donc une augmentation de la
demande des titres trangers donc une augmentation de la demande de devise qui va provoquer une
hausse de S. mais simultanment il y a un effet de substitution en effet laugmentation de B va
entrainer une augmentation de i pour retrouver lquilibre sur le march de B et par consquent les
agents vont tre inciter remplacer dans leur portefeuille des titres trangers par des titres
domestiques do une baisse de la demande des titres trangers donc baisse de la demande de
devise donc loffre excdentaire de devise contre monnaie nationale va provoquer une apprciation
de la monnaie nationale.
Ce qui signifie que la droite FF va se dplacer vers le bas car S baisse. Par ailleurs la hausse de F va
provoquer une augmentation de la richesse et par consquent les agents domestiques vont
demander davantage de titres domestiques do une hausse de la demande de ces titres libells en
monnaie nationale, donc demande excdentaire qui va tre limin par une baisse de i ce qui signifie
que BB va se dplacer paralllement vers le bas. On montre in fine que la variation du taux de change
absorbe entirement la modification de F, donc la baisse de S. De telle sorte que SF ne varie pas et
comme la richesse demeure inchange lquilibre du march des titres domestiques nest affect par
aucuns dsquilibres et par consquent le taux dintrt domestique va retrouver son niveau initial.
Les rsultats des vrifications empiriques sont assez dcevant ce qui signifie quil est extrmement
difficile dexpliquer les taux de changes par les stocks dactifs. Les pouvoir explicatifs des diffrents
modles du taux de changes est aujourdhui relativement faible et face cet chec de nombreux
conomistes ont prfrs sintresser la question de linstabilit des taux de changes.
Chapitre 3 : les mode les explicatifs de
linstabilite des taux de changes.
Lorsquon parle dinstabilit on doit tre rigoureux puisquelle fait rfrence deux formes
dinstabilit, elle fait rfrence la variabilit des taux de changes, on parle de volatilit qui est
mesur par lcart type ou la variance, cest une volatilit historique. Il y a aussi une volatilit
implicite en passant par le prix des options de change.
On considre traditionnellement que la volatilit des taux de changes est nfaste en effet si les
agents ont une aversion pour le risque, la volatilit des taux de change va augmenter le risque de
change ce qui va inciter les agents a tre plus prudent et vont rduire les changes avec le reste du
monde. En effet on a constat quune hausse de la volatilit des taux de changes va contracter les
changes de B&S et les ID. Ces dviations CT et MT nest pas incompatible avec une situation o les
taux de changes sajustent avec lquilibre de LT dfini notamment avec la PPA. Cependant on
enregistre dans la ralit, des dviations amples et prolongs par rapport leur valeur dquilibre de
LT, ce qui est une deuxime forme dinstabilit plus long terme, on parle de msalignements .
Cette deuxime forme dinstabilit nfaste puisque ces derniers vont provoquer une mauvaise
allocation des ressources productives. Elle ne sera pas optimale compte tenu de ses dsalignements
en effet si la monnaie est en permanence sous-value le secteur productif produisant des biens
exportables va se dvelopper de faon sous optimale au dtriment des secteurs qui produisent des
biens non changeables.
Ainsi un certains nombres de modles tentent dexpliquer ces consquences.
Section 1 : Le modle de surraction des taux de changes.

Ce modle est appel aussi modle montaire prix fixe. Le modle fondateur a t dvelopp par
DORNBUSH en 1976 et pour ce dernier linstabilit des taux de changes tient ce que les vitesses
dajustement sur les marchs financiers et sur les marchs des B&S, plus prcisment les prix des
actifs financiers dont le taux de change sajuste instantanment alors que les prix des B&S sont
rigides CT ce qui signifie que la relation de PPA dans ce type de modle nest pas vrifi CT,
puisquils seront dtermins dans la sphre financire ce qui signifie toutefois que la PTINC va tre
vrifi CT et LT et la PPA nest pas vrifi CT d la rigidit des prix le sera toutefois LT.
Il va ainsi permettre dexpliquer la volatilit des taux de changes CT.
On va montrer qu CT le taux de change peut suragir par rapport sa valeur dquilibre de LT.
I. Le cadre danalyse.
A. Prsentation du modle.
Il va tre compos de 4 quations :
Condition dquilibre sur le march de la monnaie domestique :
()

)
Si s>s- ce qui signifie que la monnaie est sous-valu on anticipe une apprciation de la monnaie
nationale donc <0 et rciproquement.
Elle va dcrire la condition dquilibre sur le march des b&s avec variation des prix
[( ) ]
En effet ( )


La fonction de demande dpend de s-p qui est le logarithme du taux de change rel R=SP*/P donc en
log r=s+p*-p Dornbush suppose que p* est gale 1. La demande dpend positivement de R en effet
les exportations nettes dpendent positivement de R.
Elle dpend du taux dintrt, donc elle dpend ngativement de i en effet la demande
dinvestissement des entreprises dpend ngativement de i de mme pour la consommation.
Elle dpend positivement de la dpense publique.
Ainsi lorsque la demande est excdentaire il va y avoir une pression la hausse sur les prix donc sur
>0 et rciproquement si O>D alors <0.
B. Equilibre.
Cet quilibre de LT est le plus simple dterminer. Il est ralis lorsque le taux de change et les prix
de B&S ne varient plus. Donc a==O et s=s- et sachant que s- correspond au taux de change ppa e s
= p -0 donc s-=p- (PPA)
Equilibre de CT :
Sur le march de la monnaie :
[

)] (

)
On a tout substitu dans la (1)
A LT :

)
On fait (1) (2)

<


Cf interprtation conomique sur sophia :
On voit que le taux de change va dvier CT de s- uniquement car les prix des B&S sont rigides CT,
si les prix de B&S ntaient pas rigide p=p- et s=s- .
On peu galement dterminer la condition dquilibre sur le march des B&S :
[( ) ]
on tire de la premire quation :

( )
Et
[( )

( ) ]
[( )

() (

) ] ()
A lT ce march est quilibr.
[(

) (

)] ()
En faisant 7-8 on obtient :
(

) (

) (

)
Finalement la droite p=0 reprsente lensemble des combinaisons de s et de p pour lesquelles le
march des b&S est en quilibre :
(

) (

) (

<

Une hausse de S donc une dprciation du taux de change va entrainer une augmentation des B&S
do lapparition du demande excdentaire donc conformment lquation 4 les prix augmentent
pour rtablir lquilibre donc la relation est positive mais les prix des B&S vont augmenter dun taux
infrieur celui de la dprciation parce que le taux dintrt domestique va augmenter pour rtablir
lquilibre sur le march de la monnaie si p augmente le deuxime membre augmente donc hausse
de i. cette hausse de i va permettre dliminer une partie de la demande excdentaire voir la 4
me

quation de ce fait les prix des B&S, vont augmenter mais dun taux infrie









II. Les effets dun choc montaire.
A. Solution analytique.
Dm>0
A LT les prix des B&S
Ds-=dp-=dm pour que la ppa soit vrifie. Ds-/dm=1 donc d

A CT les prix ne peuvent pas varis donc cest le taux dintrt qui varie :
Donc dm=-di et (

)
() ( )


Cette quation permet de mettre en vidence le surajustement CT puisquil varie trop par rapport
la variation ncessaire LT et cette forte variation du taux de change CT se produit pour
compenser la rigidit des prix des B&S.







AA
BB
BB
AA
S1
-
=p1
-
p1
-

p
s
E1
E1
P1
-
S1
-
=P1
-

S S2
Rigidit des prix
E
E2
P2
-
Comme les prix sont infrieur au prix dquilibre, donc demande excdentaire de B&S qui
progressivement tre rsorber par une hausse des prix. Et on va passer du point E au point E2 et au
fur et mesure de cet ajustement les prix des B&S augmentent mais le taux de change va lui aussi
converg progressivement vers le nouveau taux de change dquilibre de LT. On voit donc que le taux
de change sest trop dprci.