EXAMEN DE TTULO Temporada Abril 2008 M.E.

INGENIERIA COMERCIAL PAUTA MACROECONOMIA

PARTE A (7 puntos cada una). Contestar todas. Comentar y justificar la respuesta a las siguientes afirmaciones P1. En contabilidad nacional, se dice que la absorcin domstica es igual al
consumo, la inversin bruta y el gasto del gobierno. Por otra parte, para llegar al PIB debemos agregar las exportaciones netas. a. Describa en detalle qu partidas estn incluidas en las exportaciones netas. Respuesta. Exportaciones de bienes y servicios no factoriales, menos importaciones de bienes y servicios no factoriales b. Por qu no agregar slo las exportaciones a la absorcin domstica? Respuesta. Porque los componentes de la absorcin tienen elementos importados; si no los restamos estamos incluyndolos en el PIB. c. Ud. incluira las utilidades devengadas por las empresas extranjeras en Chile dentro del PIB? Por qu s o por qu no? Respuesta. Las utilidades devengadas por empresas extranjeras son ingresos factoriales, que hay que restar para llegar al Producto Nacional Bruto.

P2. El Producto Interno Bruto incluye una partida que hace que el clculo del
mismo sea bruto y no neto. Cul es esa partida? No sera mejor calcular algn concepto neto? Explique la razn para usar el PIB y no el PIN. Respuesta. El PIB no deduce aquellos elementos del stock de capital que se retiran de circulacin o que se hacen obsolescentes. No hay forma de calcularlos. Por lo general, se estima una depreciacin sobre el stock de capital, pero esta estimacin es puramente ficticia. Por eso el PIB es la medida ms cercana a la realidad.

P3. Un aumento en la propensin marginal a consumir aumenta la pendiente de

la curva IS, haciendo caer al mismo tiempo el multiplicador keinesiano. Lo opuesto ocurre si cae la sensibilidad del tipo de cambio a la tasa de inters . Comente la afirmacin. Respuesta. La pendiente de la curva IS es proporcional a -(1-c(1-t)), con c la propensin marginal a consumir y t el nivel de impuestos. As un aumento de la propensin marginal a consumir genera un aumento en la pendiente de la IS (dado que a pendiente es negativa esto implica una disminucin en su magnitud). Con respecto al multiplicador keynesiano, un aumento en la propensin marginal a consumir lleva a un aumento en el multiplicador, ya que este es proporcional a 1/ (1-c(1-t), con c la propensin marginal a consumir y t el nivel de impuestos. Si cae la sensibilidad del tipo de cambio a la tasa de inters, la pendiente de la IS aumentara en magnitud siendo mas negativa. Esto debido a que una disminucin de la tasa de inters generara una menor depreciacin en el tipo de cambio, llevando a una menor expansin de las exportaciones, lo que generara un cambio menor en el producto. Por otro lado, el efecto de una cada en la sensibilidad del tipo de cambio con respecto a la tasa de inters no tiene efectos sobre el multiplicador keynesiano.

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P4. Tanto por efectos de precio como de cantidad, sabemos que las
exportaciones chilenas han aumentado en valor, desde aproximadamente US$22 mil millones en 2003 a unos US$67 mil millones en 2007. Comente tres impactos que este aumento podra tener sobre la economa (por ejemplo, sobre tipo de cambio real, importaciones, cantidad de dinero, PIB, empleo, consumo, inversin, etc.). Respuesta. Las exportaciones han aumentado por incrementos en los precios (particularmente pero no exclusivamente del cobre) y por aumentos en las cantidades exportadas. Esto ha redundado en una cada del tipo de cambio real; la bonanza se ha manifestado en parte en un aumento del consumo y de la inversin en no transables y en minera, que se ha hecho muy rentable. Las importaciones tambin han aumentado, an ms que el consumo, porque la elasticidad ingreso de la demanda por importaciones es mayor que la unidad. La cantidad de dinero, en teora, no debi haberse incrementado, porque el tipo de cambio flexible hace que el BC no tenga que acumular reservas.

P5. En primer lugar, explique por qu una expansin del gasto fiscal tendra un
efecto amplificado en el nivel de equilibrio del PIB. Dado esto, suponga ahora que el Banco Central no tiene como objetivo mantener la tasa de inters constante, sino ms bien la cantidad de dinero. En este caso, la poltica fiscal es mayor o menor a cuando hay como objetivo mantener la tasa de inters constante? Base su respuesta analizando el caso de una economa cerrada: Respuesta. El aumento del gasto fiscal provoca un desplazamiento de la curva IS hacia la derecha, debido a la mayor demanda de bienes, lo que provoca un aumento en la produccin, esto provoca una subida en las tasas de inters a travs de un aumento de la demanda de dinero. Dado que inicialmente la oferta monetaria esta fija, un aumento del nivel de producto provocado por el aumento del gasto fiscal, eleva la cantidad demandada de dinero, pero como el Banco Central no aumenta la masa monetaria, esto provoca una subida de la tasa de inters que disminuye parcialmente el efecto del aumento del gasto fiscal al disminuir la inversin. Lo anterior se ilustra en el siguiente grafico, donde dado que la oferta monetaria est fija, la LM no se traslada:

Por otro lado se puede observar grficamente que la poltica fiscal es ms efectiva en un contexto donde el Banco Central mantiene la tasa de inters fija. Lo anterior

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es equivalente a desplazar la IS hacia la derecha teniendo una curva LM que en la practica se comporta como una LM horizontal:

Como se observa el Banco Central ante el aumento del la demanda de dinero tiene que responder inyectando liquidez, es decir, aumentando la oferta de dinero, de tal manera que la LM se desplaza a la derecha y permite que la tasa de inters se mantenga constante sealada por la lnea roja, as la expansin del gasto fiscal es mas efectiva que en el caso de oferta monetaria constante.

PARTE B. (15 puntos cada una). Contestar todas P6. Muchos analistas y polticos aseveran que la apreciacin cambiaria que ha
ocurrido en Chile en los ltimos aos est daando a los sectores productores de transables. Para combatir la apreciacin, se ha sugerido que el Banco Central intervenga comprando dlares en una cantidad importante. Si el Banco Central compra, digamos, unos $10 mil millones de dlares en el mercado cambiario, lo que representa ms o menos un 6% del PIB, qu impacto tendra sobre el tipo de cambio nominal y real, y sobre la tasa de inters? Distinga entre intervencin esterilizada y no esterilizada. Respuesta. Tipo de cambio nominal se va a depreciar (subir el precio del dlar). Si la intervencin es no esterilizada, caer la tasa de inters y habr presiones sobre los precios porque la liquidez va a aumentar. Por lo tanto, la depreciacin real ser menor que la nominal. Si el BC esteriliza sus compras de divisas, hace subir las tasas. Se piensa que la intervencin esterilizada es inefectiva, porque el alza de tasas hace entrar ms capitales del exterior, anulando el impacto de la esterilizacin. Pero la experiencia muestra que s es efectiva: casi todos los bancos centrales, cuando intervienen, lo hacen esterilizando. Este tipo de leaning against the wind puede ser efectivo cuando el tipo de cambio est anormalmente bajo, quizs por la accin de especuladores (charlistas, en la terminologa de behavioral finance).

P7. Suponga que la tasa de crecimiento del stock de capital es 5%, el crecimiento
de la fuerza laboral con pleno empleo es 1% y que el progreso tcnico, o residuo de Solow, crece a un 3%. Cul ser la tasa de crecimiento del producto por trabajador? Suponga que la participacin del pago al factor capital en el producto es 0.5. Respuesta. Partiremos por calcular el crecimiento del producto total para el caso de una funcin de produccin Cobb-Douglas, el mismo razonamiento aplica para el caso de funciones de produccin ms generales:

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Crec(Y)=Crec(K)*0.5+ Crec(L)*0.5+Crec(residuo de Solow)=6% Ahora el crecimiento del producto por trabajador es: Crec(Y)-Crec(L)=6%-1%=5%

PARTE C (30 puntos cada una). La pregunta 10 es obligatoria. Se debe escoger entre la 8 y la 9. P8. Suponga que a mediados de 2007 las tasas de inters entre Chile y Estados
Unidos eran de equilibrio. Vale decir, a las tasas prevalecientes en ese entonces (5.25% en ambos pases), no haba ningn incentivo para traer ms capitales a Chile ni para sacarlos. Posterior a lo indicado, el Federal Reserve Board de Estados Unidos realiz una serie de bajas en la tasa de inters de poltica monetaria, al mismo tiempo que el Banco Central de Chile comenz a subir la propia, de manera tal que a comienzos de Abril de 2008 la tasa de poltica monetaria es de 6.25% en Chile y de 2.25% en Estados Unidos. Adems, se sabe que el precio del dlar ha cado en el perodo que va de Julio de 2007 a comienzos de Abril de 2008, desde $520 a $430, vale decir un 17% en el perodo (el peso se ha apreciado respecto del dlar en 17%). a) En la situacin inicial, qu condicin tendra que haberse dado para que no se hubiesen producido ni nuevas entradas ni nuevas salidas de capital? Respuesta. La condicin que se tiene que cumplir es la de paridad de tasas. Esa condicin establece que el arbitraje financiero conduce a que los retornos en moneda equivalente para el agente representativo de los mercados de capitales internacionales deben ser iguales. La ecuacin dice: (a.1) & i = i * + + E{ e } Donde i es la tasa de inters domstica, i* es la tasa de inters contra la que nos estamos comparando (en este caso la tasa referencial de la Reserva Federal), & } es la es el premio por riesgo soberano (que incluye el riesgo cambiario) y E{ e expectativa de devaluacin. Para que no se produzcan entradas ni salidas de capital tendra que cumplirse esta condicin a lo largo de toda la curva de retorno. b) Si Ud. sabe que la prima de riesgo soberano a mediados de Julio de 2007 era de 90 puntos bsicos (0,9 por ciento), calcule las expectativas de depreciacin. Respuesta. De la ecuacin (a.1) podemos obtener: (a.2) & E{ e } = i i *

Donde no haba spread cubierto de tasas ya que ambas tasas referenciales de poltica monetaria estaban en 525 puntos base. Por ende, la expectativa de devaluacin era del orden de los 90 puntos base que haba de premio al riesgo. Es importante recordar, eso si, que la tasa de poltica monetaria, si bien est en base anual, es una tasa referencial para operaciones de corto plazo. Eso implica que

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los 90 puntos base de revaluacin se esperaban en el relativo corto plazo. Eso corresponde a una revaluacin de 5 pesos. c) En las condiciones actuales, si Ud. observa que la prima de riesgo pas para Chile es de 160 puntos bsicos, calcule las expectativas de depreciacin implcitas en el diferencial de tasas entre Chile y Estados Unidos. Respuesta. Nuevamente usamos la ecuacin (a.2). Ahora tenemos un spread cubierto de 400 puntos base y un premio al riesgo (que ha aumentado fundamentalmente por el aumento global en la aversin al riesgo neta) de 160 puntos base. Eso implica una expectativa de devaluacin de 240 puntos base, es decir de un poco ms de 10 pesos en el futuro posterior a la observacin que se hace en el texto. d) Cmo debi haberse comportado el tipo de cambio para que se restableciera el equilibrio entre mediados de 2007 y Abril de 2008? Respuesta. De acuerdo con el clculo del punto anterior, el tipo de cambio debi haberse depreciado hasta 440 pesos aproximadamente para haber llegado a equilibrio en abril del 2008. Eso implica una depreciacin del peso de un 15% en vez de una depreciacin de 17%. e) Cmo puede Ud. reconciliar su clculo del comportamiento del tipo de cambio en la parte d) con la observacin que el valor del peso con respecto al dlar se ha apreciado en un 17%? Respuesta. Es importante recordar que el clculo de premio soberano que se hace es aproximado. Incluye adems el riesgo cambiario para aquellas inversiones que se hacen en pesos. La mayor parte de las transacciones financieras no son para operaciones de corto plazo sino ms largo. Es perfectamente posible que el riesgo cambiario en esas operaciones ms largas haya crecido y, por ende, que el verdadero premio por riesgo pas sea superior a 160 puntos base. Se debe tambin reconocer que en el mercado cambiario existen costos de transaccin que hacen que en el corto plazo los precios se puedan desviar de lo que indica la paridad. Esas desviaciones generan oportunidades de especulacin que son otra posible explicacin. Finalmente se debe recordar que en las fluctuaciones cambiarias es frecuente el comportamiento de sobreajuste ante innovaciones de poltica monetaria (existe adems una base terica para ello). La razn del sobreajuste es la rigidez de precios locales que hace que el tipo de cambio nominal tenga que ajustar el tipo de cambio real en forma transitoria. En este caso se puede interpretar el inesperado spread de tasas como una contraccin monetaria inesperada, lo que genera la necesidad de una revaluacin real. En el corto plazo, al encontrarse fijos los precios, la revaluacin la tiene que hacer completa el tipo de cambio nominal. En el mediano y largo plazo a medida que acelera la inflacin, el tipo de cambio nominal se devala parcialmente.

P9. Considere que las exportaciones netas de un pas, XN, estn dadas por:

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XN = XN ( q, Y * , Y , t ) ,
donde q el tipo de cambio real, Y el ingreso domestico, Y* el ingreso extranjero y t el arancel a las importaciones. Se asume que usted sabe el signo de las derivadas de XN respecto a cada uno de sus argumentos. Por otro lado, sabemos que el ahorro externo, Se, es igual al dficit de cuenta corriente, CC, el cual es el negativo de las exportaciones netas ms el pago de factores al exterior, (F), es decir, se cumple que

Se = CC = XN + F .
a) Grafique la cuenta corriente y las exportaciones netas como funcin del tipo de cambio real. Para ello dibuje en el eje Y el tipo de cambio real (q); las exportaciones netas y la cuenta corriente en el eje X. Considere un nivel de transferencias F>0. Considere el tipo de cambio real de equilibrio como el nivel del tipo de cambio consistente con un cierto dficit de la cuenta corriente, dado un nivel de transferencias (exgenas y dadas para los efectos de esta pregunta). b) Responda, con la ayuda de un grafico, si un pas es un prestamista (F<0) entonces su tipo de cambio real de equilibrio ser mayor, menor o igual al de un deudor? c) Suponga ahora que el gobierno decide aumentar el gasto sin subir los impuestos, y que este mayor gasto est destinado slo a la compra de bienes domsticos. Qu ocurrir con el tipo de cambio real de equilibrio? d) Suponga ahora que hay una cada en los aranceles a las importaciones que es compensado con otro tipo de tributos, cmo afecta esto al tipo de cambio real de equilibrio? e) Suponga ahora que los trminos de intercambio experimentan una cada, cmo afecta esto al tipo de cambio real de equilibrio? f) Para terminar suponga que hay un aumento en la productividad del sector transable, cmo afecta esto al tipo de cambio real de equilibrio? Respuesta. a) El grfico es:

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CC q

XN( q,y*,y,t)

b) Supongamos que los pases A y B son exactamente idnticos en todos sus parmetros con excepcin de las transferencias que son exgenas. Eso implica que la funcin de exportaciones netas es idntica para ambos. Ambos pases tienen el mismo dficit de cuenta corriente de equilibrio. Entonces observamos que el pas A, que tiene transferencias negativas tiene un tipo de cambio de equilibrio ms bajo que el pas B, que tiene transferencias positivas. La razn es que el pas que recibe flujos necesita menos exportaciones netas para equilibrar su cuenta corriente y por ende requiere de un tipo de cambio real ms sobrevaluado. CCB q

XN( q,y*,y,t) CCA

c) Si el gobierno expande el gasto generar, transitoriamente, una expansin en la actividad del producto. En ese plazo, se nos dice, el gasto est centrado en bienes domsticos. De todos modos al producirse una expansin del producto, habr una propensin a importar que generara un empeoramiento de la balanza comercial a cualquier nivel de tipo de cambio real. Eso implica que el tipo de cambio real se depreciar debido a que se necesitarn ms exportaciones para ajustar la brecha comercial de vuelta a su nivel de equilibrio.

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CC2 CC1

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d) Una cada en los aranceles en el corto plazo genera un aumento de la importaciones (en el largo plazo genera un aumento en la competitividad que genera un efecto neto positivo sobre la cuenta corriente). El alza en los tributos genera una cada en el producto que genera menor demanda de importaciones. En definitiva, en el largo plazo, para cada nivel de tipo de cambio real habr una cuenta corriente mayor por lo que el tipo de cambio real de equilibrio debiera revaluarse.

CC2 CC1

e) Una cada en los trminos de intercambio genera una contraccin de la curva de cuenta corriente debido a que se vuelve ms difcil financiar las importaciones. El tipo de cambio real de equilibrio, por ende, se deprecia.

CC2 CC1

f) Un aumento en la productividad del sector transable aprecia el tipo de cambio real de equilibiro. En nuestro grfico equivale a un aumento en la propensin a exportar que expande la curva de la cuenta corriente.

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CC2 CC1

P10. Es habitual que ante la salida mensual de las cifras de crecimiento del
IMACEC se comente pblicamente sobre el efecto que tiene en ellas el nmero de das hbiles que tiene cada mes. Usualmente, cuando un mes ha tenido muchos das hbiles se suele esperar que el crecimiento sea algo menor. Aritmticamente, si un mes tpico tiene 22 das hbiles, un da feriado implica, contablemente 4,5% menos horas laborales para ese mes. Por ende, si la productividad por hora hubiese crecido en X% en un mes que tiene un da hbil menos, el crecimiento del IMACEC de ese mes debiese ser X%-4,5%. Sin embargo, este calculo simple resulta no ser correcto, por varias razones. Primero, porque en los das feriados no es cierto que se paralice el pas; de hecho, muchos servicios siguen funcionando y en muchas industrias se hacen turnos de horas extra. Segundo, porque en muchas actividades que paran en los das feriados, las tareas se redistribuyen durante los das hbiles residuales. En definitiva, es probable que la cada en crecimiento debido a un da hbil sea mucho menor al 4,5%. En lo que sigue, se pide a usted discutir opciones para estimarla. a) Primero, suponga que Ud. solamente dispone de los siguientes datos: el IMACEC (yt) y los das hbiles de cada mes (ht). Suponga que se le pide correr una regresin lineal entre estas dos variables. Qu virtudes y que defectos tiene esta estrategia de estimacin? Hay algn tipo de problema con este estimador? Respuesta. La virtud del modelo es, por supuesto, que es simple. Las desventajas son mltiples. Primero, este modelo probablemente tiene muchas variables omitidas, especialmente en la especificacin de la trayectoria de la actividad econmica. Esto puede generar estimadores sesgados. Segundo, debido a que la variable dependiente tiene estructura temporal (es una variable no estacionaria) genera estimadores ineficientes. b) Suponga ahora que se le hace la sugerencia de estimar el efecto de los das hbiles usando un modelo ARIMA para el crecimiento. Explique en qu consisten este tipo de modelos.

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Respuesta. Los modelos ARIMA son modelos autoregresivos que buscan extraer predicciones de la trayectoria de las variables a partir de sus series de tiempo. Los modelos ARIMA tienen tres parmetros que los describen: el parmetro I que indica el grado de integracin de la variable que se est analizando, el coeficiente autoregresivo AR y el coeficiente de promedio movil MA. c) Escriba como sera la ecuacin del modelo ARIMA que usted usara para estimar el efecto de los das hbiles. Respuesta. Una especificacin para un modelo autoregresivo sobre la variable integrada de la serie de actividad econmica, podra ser algo como: p q i i 1 iL yt = 1 i L t i=1 i=1 d) Describa cuales son los test que usara para determinar el grado de integracin de la variable dependiente del modelo. Respuesta. El test tradicional para testear por el grado de integracin del modelo es el test de Dickey Fuller Aumentado. Existen sin embargo alternativas ms generalizables como el test de Phillips Perrn. e) Describa cuales son los test que usara para determinar la estructura de rezagos del ARIMA. Respuesta. En este caso existen varias alternativas, desde la observacin visual de los correlogramas, pasando por el Test del Criterio de Informacin de Aikake (AIC) o el test de Schwartz. f) Suponga ahora que le hacen la sugerencia de usar un VAR para estimar el efecto de los das hbiles del mes. Qu es un VAR? Explique brevemente. Respuesta. Un modelo VAR es un modelo de vectores autoregresivos. La idea es que hay una estructura dinmica de relaciones estructurales entre las variables del modelo. La gracia de un modelo VAR es que permite generar en forma relativamente simple predicciones dinmicas multivariadas consistentes entre si. g) Qu informacin adicional se requerira para estimar va un modelo VAR el efecto de los das hbiles sobre el crecimiento mensual? Respuesta. Para estimar este modelo correctamente se requiere el conjunto de series de tiempo que componen un modelo dinmico de pronstico de la actividad econmica. Las variables ms usadas en estos modelos son inflacin, dinero, tasas de inters, trminos de intercambio, tipo de cambio real y confianza de los consumidores, pero existen otras especificaciones. h) Otra persona le dice que mejor utilice un modelo de correccin de errores (MCE). Qu diferencia, y que similitudes, tiene esto con respecto el VAR? Respuesta. Un modelo de correccin de errores permite estimar relaciones de largo plazo entre las variables de un modelo que no son estacionarias. La estimacin de esas relaciones de largo plazo son representadas a travs de vectores de cointegracin. Una vez que se encuentra la relacin de largo plazo, se pueden estimar las variaciones de corto plazo en torno de esa tendencia.

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i) Qu ventajas y desventajas presentan las diferentes estrategias de estimacin discutidas aqu: OLS esttico, ARIMA, VAR y MCE? Respuesta. El mejor modelo es un MCE pero, desafortunadamente este tipo de modelos puede generar varias alternativas de integracin de la relacin de largo plazo entre las variables. El segundo mejor modelo es un VAR pero requiere una estrategia de indentificacin de los efectos estructurales de las variables, lo que no siempre es evidente. El tercer mejor modelo es el ARIMA y finalmente el OLS.

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