INTRODUCCION

El modelo de valoracin de activos financieros o Capital asset pricing model (CAPM) fue un modelo introducido por Jack L. Treynor, William Sharpe, John Litner y Jan Mossin independientemente, basado en trabajos anteriores de Harry Markowitz sobre la diversificacin y la Teora Moderna de Portafolio. Sharpe, profesor de la Universidad de Stanford recibi el Premio Nobel de Economa (en conjunto con Markowitz y Merton Miller, profesor de University of Chicago Booth School of Business) por su contribucin al campo de la economa financiera. La idea general detrs de CAPM es que los inversores tienen que ser compensados de dos maneras: el valor temporal del dinero y los riesgos. El valor temporal del dinero est representado por la libre de riesgo (rf) Velocidad en la frmula y compensa a los inversores por colocar el dinero en cualquier inversin durante un perodo de tiempo. La otra mitad de la frmula representa riesgo y calcula el monto de la remuneracin del inversionista necesita para asumir un riesgo adicional. Esto se calcula mediante la adopcin de una medida de riesgo (beta) que compara los rendimientos de los activos en el mercado durante un perodo de tiempo y en la prima de mercado (Rm-rf).

DEFINICION CAPM

El Modelo de Valoracin del Precio de los Activos Financieros o Capital Asset Pricing Model (conocido como modelo CAPM) es una de las herramientas ms utilizadas en el rea financiera para determinar la tasa de retorno requerida para un cierto activo. En la concepcin de este modelo trabajaron en forma simultnea, pero separadamente, tres economistas principales: William Sharpe, John Lintner y Jan Mossin, cuyas investigaciones fueron publicadas en diferentes revistas especializadas entre 1964 y 1966. La inquietud que los atrajo por este tema fue el desarrollo de modelos explicativos y predictivos para el comportamiento de los activos financieros. Todos haban sido influenciados por la Teora del Portafolio de Harry Markowitz, publicada en 1952 y reformulada en 1959. En ella, Markowitz plantea las ventajas de diversificar inversiones para de esta manera reducir el riesgo.

De acuerdo a la grfica: E(ri) es la tasa de rendimiento esperada de capital sobre el activo i. im es el Beta (cantidad de riesgo con respecto al Portafolio de Mercado) E(rm rf) es el exceso de rentabilidad del portafolio de mercado. (rm) Rendimiento del mercado. (rf) Rendimiento de un activo libre de riesgo.

Debemos tener presente que se trata de un Beta no apalancado, que supone que la empresa no tiene deuda en su estructura de capital, por lo tanto no se incorpora el riesgo financiero, y en caso de querer incorporarlo, debemos determinar un Beta apalancado; por lo tanto el rendimiento esperado ser ms alto. En este caso el Beta apalancado permite calcular el costo del capital.

La idea de diversificar inversiones implica distribuir los recursos en diversas reas, como por ejemplo: industria, construccin, tecnologas, recursos naturales, I+D, salud, etc. A esto Markowitz lo llam cartera o portafolio, y la tesis era que mientras mejor diversificado estuviera ese portafolio, estara mejor preparado para enfrentar los riesgos. El CAPM dio un paso ms adelante al buscar la maximizacin del retorno de cada accin y obtener con ello un portafolio an ms rentable. El modelo CAPM ofrece de manera amena e intuitiva una forma sencilla para predecir el riesgo de un activo separndolos en riesgo sistemtico y riesgo no sistemtico. El riesgo sistemtico se refiere a la incertidumbre econmica general, al entorno, a lo exgeno, a aquello que no podemos controlar. El riesgo no sistemtico, en cambio, es un riesgo especfico de la empresa o de nuestro sector econmico, es decir nuestro propio riesgo. La Teora del Portafolio (o Teora de Cartera) de Markowitz, estableci los beneficios de la diversificacin y formul la lnea del Mercado de Capitales. Esta lnea tiene pendiente positiva por la relacin directa entre el riesgo y el rendimiento (a mayor riesgo, mayor rendimiento). El punto donde se ubican el riesgo y el rendimiento de un activo individual est siempre por debajo de la lnea del mercado de capitales (rea sombreada de la grfica). Invertir en un solo activo es ineficiente. Y la diversificacin de Cartera propuesta por Markowitz se hace cargo de esta falencia, aunque el retorno de portafolio, en conjunto, no alcanza el nivel ptimo. Ese es el vaco que busca llenar la propuesta de Sharpe: maximizar cada uno de los activos en forma separada para obtener de este modo el portafolio ms rentable. Es decir, el CAPM se ubica en la frontera del rea de Markowitz (lnea azul) y maximiza en la tangente a la lnea del mercado de capitales (lnea roja). Por eso que el CAPM permite construir el portafolio ms ptimo al determinar el porcentaje exacto de inversin en cada uno de los activos. Para determinar la frmula precisa, debe encontrar la relacin lineal entre los retornos de la accin A y el retorno que se habra obtenido si se hubiese invertido en el portafolio ptimo de mercado. Para ello introduce el parmetro Beta (), un ndice de componente de riesgo de mercado, que es el protagonista central de este modelo.

SUPUESTOS Y ORIGEN DEL CAPM

Debemos entender que el CAPM es un modelo terico y necesita de unos supuestos para poder desarrollarlo: 1. Los inversionistas son personas adversas al riesgo 2. Los inversionistas cuidan el equilibrio entre el retorno esperado y la variabilidad asociada para conformar su portafolio 3. No existen fricciones o fallas en el mercado 4. Existe una tasa libre de riesgo a las cuales los inversionistas pueden endeudarse o colocar fondos 5. Es un modelo esttico, ya que los agentes solo miran al prximo periodo (1 trimestre, 1 ao, etc.) 6. Mercado perfectamente competitivo. Existe una gran cantidad de inversores (cada uno con una funcin de utilidad y una dotacin de riqueza inicial). Adems, los inversores son precioaceptantes. 7. La oferta de los activos financieros con riesgo est dada exgenamente, y estos son perfectamente divisibles. 8. El tipo de inters al que se remuneran los fondos es igual que el que se paga por disponer de capitales ajenos. 9. No existen costes de transaccin, ni impuestos. 10. Todos los Inversores optimizadores en sentido Markowitz (solo les interesa la media-varianza). 11. Todo inversor posee igual informacin e igual datos y por tanto sus datos, tanto, expectativas de rentabilidad y riesgo para cada activo son idnticas. No existe asimetra de la informacin y los inversionistas son racionales, lo cual no implica que todos los inversionistas tengan las mismas conclusiones acerca de los retornos esperados y de las desviaciones estndar de los portafolios factibles. Estos supuestos estaban presentes en los tres autores desde que elaboraron el modelo en los aos 60. Con el tiempo, algunos de estos supuestos (3 y 5, especialmente) se consideraron irrelevantes. El CAPM se utiliza para determinar la tasa de retorno esperada de un activo. En el equilibrio, si est agregado a una Cartera de inversiones adecuadamente diversificada, ser capaz de ubicarse en

cualquier punto a lo largo de la lnea roja, conocida como la Lnea del Mercado de Capitales. Al igual que en el modelo de Markowitz, a medida que el inversionista corre mayor riesgo (desplazamiento hacia la derecha) obtiene un mayor retorno esperado. El CAPM toma en cuenta la sensibilidad del activo al riesgo no-diversificable, conocido como riesgo de mercado o riesgo sistmico, representado por el smbolo de Beta (), as como tambin el retorno esperado del mercado y el retorno esperado de un activo tericamente libre de riesgo.

La importancia del factor Beta

Podemos distinguir 3 tipos de acciones dependiendo del valor de beta:

Es importante destacar la importancia de Beta (que se mide a lo largo del eje horizontal). Beta es el riesgo no diversificable y que depende del riesgo de ese mercado. Los mercados de empresas similares tienen riesgos similares, como las aerolneas, ferrocarriles o empresas petroleras. Este Beta se calcula con un anlisis de varianzas y covarianzas de clculo matricial y economtrico. Si el Beta es cero, nuestro retorno esperado ser solamente Rf, el valor del activo libre de riesgo, que sera su mnimo valor: por ejemplo, el valor de los Bonos del Tesoro de Estados Unidos. A medida que el Beta comienza a aumentar (desplazamiento hacia la derecha por la curva horizontal), aumenta tambin el retorno esperado. Cuando Beta es igual a 1, nuestro retorno esperado ser igual al retorno del mercado. Esta es la razn por la cual un Beta muy alto tiende a amplificar la respuesta del sistema. Si el Beta es 2, el retorno del portafolio aumentar mucho ms rpidamente si el mercado sube, por ejemplo, un 10%; pero tambin caer ms rpido si el mercado sufre una baja.

Un Beta elevado amplifica la tendencia, mientras que un Beta menor a 1 la amortigua. En los perodos de bonanza econmica es normal que los inversionistas operen con un Beta elevado. En los de turbulencia buscan un Beta pequeo.

Esto es as porque los Beta mayores a 1 indican que el activo tiene un riesgo mayor al promedio de todo el mercado; mientras que un Beta por debajo de 1 indica un riesgo menor. Adems, un activo con un Beta alto debe ser descontado a una mayor tasa, como medio para recompensar al inversionista por asumir el riesgo que el activo acarrea. Esto se basa en el principio que dice que los inversionistas, entre ms riesgosa sea la inversin, requieren mayores retornos. Dado que el Beta refleja la sensibilidad especfica al riesgo no diversificable del mercado, el mercado, como un todo, tiene un Beta de 1. Y dado que es imposible calcular el retorno esperado de todo el mercado, usualmente se utilizan ndices, tales como el S&P 500 o el Dow Jones. El riesgo dentro de un portafolio de CAPM incluye el riesgo sistmico o riesgo no diversificable. Este riesgo se refiere al riesgo al que estn expuestos todos los activos en un mercado. Por el contrario, el riesgo diversificable es aquel intrnseco a cada activo individual. El riesgo diversificable se puede disminuir agregando activos al portafolio que se mitiguen unos a otros (es poco frecuente que en perodos normales bajen todos los sectores al unsono). Sin embargo, el riesgo sistmico no puede ser disminuido. En el alcance de este modelo, un inversionista racional no debera tomar ningn riesgo que sea diversificable, pues solamente el riesgo no diversificable es recompensado con un retorno mayor. En el CAPM la tasa de retorno requerida para un determinado activo, est vinculada a la contribucin que hace ese activo al riesgo general de un determinado portafolio. Como vemos, este es uno de los tpicos de investigacin ms relevantes de la teora econmica financiera, sujeta, por cierto, a los vaivenes de los siempre cambiantes factores de riesgo sistmico. En circunstancias normales, este modelo permite hacer impecables anlisis para estimar los retornos de la inversin.

FORMULA
CAPM es un modelo para calcular el precio de un activo o una cartera de inversiones. Para activos individuales, se hace uso de la recta security market line (SML) (la cual simboliza el retorno esperado de todos los activos de un mercado como funcin del riesgo no diversificable) y su relacin con el retorno esperado y el riesgo sistmico (beta), para mostrar cmo el mercado debe estimar el precio de un activo individual en relacin a la clase a la que pertenece. La lnea SML permite calcular la proporcin de recompensa-a-riesgo para cualquier activo en relacin con el mercado general. La relacin de equilibrio que describe el CAPM es:

Donde:

es la tasa de rendimiento esperada de capital sobre el activo . es el beta (cantidad de riesgo con respecto al Portafolio de Mercado), y se puede calcular a travs de una regresin entre la rentabilidad en exceso del activo y del mercado:

Por lo tanto:

es el exceso de rentabilidad del portafolio de mercado. Rendimiento del mercado. Rendimiento de un activo libre de riesgo.

Es importante tener presente que se trata de un Beta no apalancado, es decir que se supone que una empresa no tiene deuda en su estructura de capital, por lo tanto no se incorpora el riesgo financiero, y en caso de querer incorporarlo, debemos determinar un Beta apalancado; por lo tanto el rendimiento esperado ser ms alto.

APLICACIN EN UN EJEMPLO
Como ejemplo, supongamos que la tasa libre de riesgo es del 5%, y el mercado accionario general producir una tasa de rendimiento del 12.5% el ano prximo. Vea que la compaa XYZ (tiene un beta de 1.7) Qu tasa de rendimiento debera obtener de esta compaa para ser compensado por el riesgo que est corriendo? Recuerde que invertir en la compaa XYZ (beta =1.7) es ms riesgoso que invertir en el mercado accionario general (beta = 1.0). Asia que desea obtener ms del 12.5% Ks = Krf + B (Km - Krf) Ks = 5% + 1.7 (12.5% - 5%) Ks = 5% + 1.7 (7.5%)

Ks = 5% + 12.75% Ks = 17.75% Entonces, si invierte en la Compaa XYZ, debera obtener al menos un rendimiento del 17.75% de su inversin. Si no considera que la Compaa XYZ producir ese tipo de rendimiento para usted, entonces probablemente considerara invertir en un diferente mercado accionario.

CONCLUSIONES
El CAPM dice que el rendimiento esperado de un valor o una cartera es igual a la tasa de un valor libre de riesgo ms una prima de riesgo. Si esta declaracin no espera igualar o mejorar el rendimiento requerido, entonces la inversin no debe llevarse a cabo. El mercado de la seguridad de la lnea representa los resultados del CAPM para todos los diferentes riesgos (betas).