SCENARI FINANZIARI

JOHN MAULDIN'STHOUGHTS FROM THE FRONTLINE Newsletter settimanale - Versione Italiana a cura di Horo Capital

Solo Giappone, per sempre

di John Mauldin | 18 maggio 2013 - Anno 4 - Numero 16

In questo numero: Solo Giappone, per sempre Esportiamo la nostra deflazione La parte pi difficile: la riforma strutturale Tulsa, Atlanta, Nashiville, Brussels, Washington DC e NYC I mali che comportano questo diluvio di soldi non devono essere rimossi fino a quando i nostri cittadini sono generalmente e radicalmente legati alla loro causa e alle conseguenze del silenzio e dei loro clamori delle autorit e delle banche. Fino ad allora dobbiamo accontentarci di tornare, quo ad hoc, allo stato selvaggio e ricorrere al baratto e allo scambio della propriet consegnando i nostri cittadini, vittime passive, le loro propriet e il loro lavoro ai trucchi dei banchieri. Thomas Jefferson, tratto da una lettera del 21 marzo 1819 a John Adams Io sono decisamente ottimista. Il deficit di bilancio si sta contraendo in maniera notevole. Ragazzi chi pessimista, meglio avere una pala per uscire dalla tomba. David Tepper, Appaloosa Management LP, CNBC, 14 Maggio 2013 Mai gli investitori hanno visto raggiungere prezzi cos alti e rendimenti cos bassi. Non ci sono mai stati per degli investitori dei rendimenti cos bassi con cos tanto rischio. Bill Gross, PIMCO, 14 Maggio 2013 Possiamo giustamente dichiarare vittoria sul fronte (della riduzione) degli acquisti. Credo che la continua efficacia delloperazione sugli acquisti sia discutibile. Richard Fisher, Presidente della Federal Reserve Bank di Dallas, National Association for Business Economics, 16 Maggio 2013 Ci vorranno ulteriori guadagni per convincermi del "notevole miglioramento" e che sia giunto il termine dei nostri acquisti di asset .... Potremmo ridurre un po' il ritmo dei nostri acquisti di titoli, forse gi questa estate. Poi se tutto va come speriamo, potremmo terminare il programma di acquisto verso la fine di quest'anno. John Williams, Presidente della Federal Reserve Bank di San Francisco, Reuters, 16 Maggio 2013 I possibili rischi dati dal prolungato periodo di bassi tassi di interesse e dalle politiche non convenzionali stanno crescendo. I costi in relazione ai vantaggi stanno crescendo enormemente. BIS, Reuters, FT Alphaville, 16 Maggio 2013 Jefferson 200 anni fa si lamentava dello stato doloroso del dollaro in quanto in quel

periodo il paese era afflitto da gravi problemi di bilancio, e questo non perch qualcuno che faceva parte del governo volesse diminuire il valore della moneta. Oggi invece ci troviamo in una situazione in cui sono le politiche nazionali dei diversi paesi tra cui anche quella degli Stati Uniti, che si trovano nella condizione di dover ridurre il valore delle proprie valute. Il mio amico Mohamed El-Erian ultimamente mi ha duramente rimproverato durante il nostro recente convegno, dicendomi di non dire "guerra valutaria" ma di usare un termine meno forte come "tensioni valutarie." Ma non importa come le si vuole chiamare, ci sono chiaramente dei governi che stanno perseguendo una politica commerciale mercantilista a scapito dei loro partner commerciali, attraverso una forte manipolazione del valore delle loro valute. Nel mio libro Endgame avevo previsto che nella seconda met di questo decennio avremmo avuto delle forte tensioni valutarie, che non si erano pi viste sin dalla fine della seconda guerra mondiale. Sono stati sparati i colpi di inizio che hanno dato il via alle ostilit. Quello che avremo davanti non rappresenter solo una continuazione delle schermaglie valutarie che abbiamo visto negli ultimi decenni. No, si tirer fuori la vera artiglieria e verr messa in prima linea. E come in ogni guerra meglio che non teniate i vostri oggetti preziosi troppo vicino a dove si svolger il conflitto. Ma come si comporteranno i ragazzi? Chi sono i buoni? Fra questi ci sono dei buoni? Forse la migliore domanda da porsi , chi vincer? Ci saranno dei vincitori? Vuoi davvero guardare Rocky Balboa, dopo la sua prima vittoria? Questa settimana ci concentreremo di nuovo sul Giappone. Il loro mercato azionario sta lacrimando e la loro economia cresciuta del 3,5% nell'ultimo trimestre. lAbenomics davvero la risposta a tutti i loro problemi? solo una questione di girare la manopola monetaria, et voil, arriva la crescita? Perch non lo proviamo a fare tutti? Cosa succederebbe se lo facessero davvero tutti? Ed ora concentriamoci sul Giappone.

Absolute Return Partners di Niels C. Jensen - www.arpinvestments.com - la societ partner di John Mauldin per il mercato Europeo. Horo Capital - www.horocapital.it - il partner di Absolute Return Partners per il mercato Italiano.

Solo Giappone, per sempre

Il Giappone nellultimo trimestre cresciuto ad un ritmo del 3,5% su base annuale, un tasso cos elevato non lo si vedeva da lungo tempo. Naturalmente, i funzionari del governo vedono tutto questo come una chiara conferma delle loro nuove politiche e senza dubbio decideranno che in futuro saranno necessarie ancora pi azioni di questo tipo. In Giappone le vendite al dettaglio sono salite alle stelle, come se ci fosse stata una "scossa di ricchezza" che ha elettrizzato l'economia. Da novembre dello scorso anno l'indice Nikkei salito del 70%, con gli hedge fund esteri che sono stati tra i primi a saltare sul carro. Il grafico che segue fornisce una certo tipo di prospettiva su quanto avvenuto. Vedo diversi comportamenti che sono stati molto simili negli ultimi 20 anni. Se questo fosse un grafico annuale piuttosto che trentennale, sarebbero tutti cos ansiosi? Non sto

dicendo che lattuale mossa non abbia portato dei benefici reali. Almeno sulla carta si son o fatti un sacco di soldi.

La debolezza dello yen si gi fatta sentire, in quanto questa rappresenta quasi la met della crescita dellultimo trimestre. Da agosto la valuta scesa di quasi un 30 % rispetto al dollaro e del 37% nei confronti dell'euro. Questo ha causato la preoccupazione di Ambrose Evans-Pritchard: Lo yen sceso in modo significativo sollevando delle forte preoccupazioni in merito al fatto che il Giappone stia esportando deflazione verso i suoi vicini, ed in contemporanea stia per spingendo la quota delle proprie esportazioni. Questa affermazione stata per respinta da parte di Tokyo. Stephanie Kretz di Lombard Odier ha detto che la caduta dello yen sembra un replay della met degli anni 1990 prima che avesse inizio la crisi nell'Asia orientale, in cui i finanziamenti esterni portarono ad un "arresto improvviso". Questo rappresenta una minaccia diretta per la Malesia, Vietnam, Thailandia, Corea e gli altri paesi con i quali c un elevato scambio, cos come per la Cina, anche se questa volta i debiti esteri sono molto pi bassi. E stato segnalato che i surplus commerciali di questi paesi potrebbero evaporare, e questo in modo "silenzioso e piantando lungo la strada i semi della prossima crisi asiatica". Albert Edwards di Societ Generale ha detto "Enyasu" pu essere il catalizzatore che porter la Cina ad una bolla del credito. Egli ha detto che una perdita di competitivit negli scambi, dopo anni di crescita dei salari fa si che la Cina possa essere vulnerabile ad una stretta monetaria deflazionistica. "Questo ci riporta alla mente la crisi valutaria asiatica del 1997". (The Telegraph) La manipolazione della valute contro le regole del club del G7 e del Mondo. Il Giappone sostiene che loro sono semplicemente impegnati in una politica interna che vuole cercare di fermare la deflazione e rilanciare l'economia. Quindi, tutto ci che accade sul fronte

valutario una pura coincidenza. Peccato che per non sia cos. Il Giappone sta vivendo un crollo deflazionistico da oltre due decenni. In questo periodo di tempo il PIL nominale non cresciuto. Il rapporto debito pubblico/PIL arrivato ad oltre il 240%. I tassi di interesse sono stati bloccati a zero. Non c' stato alcun controllo del deficit fiscale. Il deficit commerciale continua a crescere. Infatti tutto queste cose mi ha portato a definire il Giappone come "un insetto alla ricerca di un parabrezza". Il primo ministro Abe per cercare di risolvere il problema del Giappone si impegnato in un approccio che stato definito le "tre freccie". Le tre frecce nella sua faretra sono: piani fiscali pi credibili, un aggressivo allentamento monetario ed una strategia di crescita basata su delle riforme strutturali. L'allentamento monetario la parte pi facile. In sostanza, la Banca del Giappone si impegnata in una politica di quantitative easing della medesima portata di quella che sta attuando la Federal Reserve negli Stati Uniti; ma il paese per solo un terzo in termini di dimensione rispetto agli Stati Uniti. E mentre il numero dei titoli degli articoli di giornale continua a crescere in modo sorprendente, la Banca del Giappone ha per davanti a se una lunga strada da percorrere per recuperare il ritardo cumulato rispetto alle politiche di QE degli altri paesi. Come possiamo vedere da questo grafico di Capital Economics, il Regno Unito e gli Stati Uniti sono molto pi avanti del Giappone.

Rivediamo velocemente alcuni grafici sulla storia dello yen. Il primo presenta lo yen nei confronti del dollaro statunitense dal 1990. S, lo yen recentemente sceso del 35% contro il dollaro, ma dovrebbe perdere altri 20 yen per tornare a dove si trovava appena sei anni fa. Era scambiato a pi di 350 yen per un dollaro, quando io andavo a scuola cio nel Medioevo. In quattro decenni lo yen si apprezzato di circa il 470% nei confronti del dollaro e cos possiamo esaminare il recente movimento che stato di meno di 25 yen in una prospettiva storica.

Proviamo ora a mettere il recente calo dello yen in questa analisi. The Nihon Keizai Shimbun, il principale quotidiano economico giapponese, ha dichiarato ogni diminuzione di 1 yen nel rapporto yen/dollaro si tradurr in un aumento di $2,7 miliardi di dollari in profitti per le 30 maggiori aziende esportatrici giapponesi.

Per ogni svalutazione di 1 nei confronti del dollaro, la Toyota ha stimato che i suoi profitti aumenteranno di $340 milioni. PER LA DIMINUZIONE DI UNO-YEN! Nell'ultimo trimestre Toyota ha riportato $3,33 miliardi dollari di profitti, a questo punto degli ulteriori $340 milioni dollari di profitto per ogni diminuzione di 1 yen contro dollaro potranno portare i profitti del secondo semestre e le sue azioni sulla luna. Ma questi profitti non appaiono magicamente; ma provengono dalle vendite. Le vendite che sono in gran parte dovute alle migliori condizioni commerciali ed ai costi inferiori. infatti questa politica del Giappone che non rende cos felici i ministri delle finanze e delle sviluppo di tutto il mondo. Un'analisi piuttosto interessante sui rapporti di concorrenza tra il Giappone e i suoi vicini asiatici stata recentemente pubblicata da Charlie Lay di Commerzbank. Ha pubblicato un grafico con dei dati del FMI, che prende in esame dei paesi che hanno un livello di esportazione simile al Giappone. La Germania il paese le cui esportazioni sono simili a quelle del Giappone, seguono poi la Corea e Taiwan, poi gli Stati Uniti, Regno Unito e

Francia.

La Cina sta ricoprendo un ruolo sempre pi importante nel commercio mondiale, in quanto il paese continua a svilupparsi. Quali sono i paesi che esportano maggiormente i loro prodotti verso la Cina? Naturalmente il Giappone, e questo in diretta concorrenza per quel tipo di esportazioni con la Corea, Hong Kong e Taiwan.

In questo momento i profitti delle aziende in Corea, Hong Kong e Taiwan sono andati maggiormente sotto pressione, in quanto questi produttori devono continuamente abbassare i prezzi per competere con le imprese giapponesi. E mentre il governo del Giappone non potr mai ammetterlo pubblicamente, ma non passer molto tempo prima che lo yen passi da un livello pari a 120 a dei livelli ancora pi alti, anche se questa strada porter poi ad una risposta da parte degli altri paesi. La politica monetaria giapponese quasi irrevocabilmente impegnata a continuare a svalutare lo yen per un periodo di tempo molto lungo e ad un ritmo sempre pi crescente. Il grafico che segue mostra il cambio euro-yen nel corso degli ultimi 23 anni. Se lo yen torna a dove era appena sei anni fa, la Germania ed altri paesi entreranno profondamente in crisi per quanto riguarda le loro esportazioni.

Torniamo ora indietro al grafico che confronta le basi monetarie. Vi aiuter meglio a capire la non reazione che c' stata per ora da parte degli Stati Uniti e del Regno Unito alle mosse del Giappone. Abbiamo sentito qualche commento da parte di alcuni ministri dell'Unione europea, ed in particolare dalla Germania delle lamentele sulla politica del Giappone. La BCE ha un mandato per quanto riguarda il target di inflazione che teoricamente limita le politiche di quantitative easing rispetto a quanto fatto dagli Stati Uniti, dal Regno Unito o dal Giappone. Dico in teoria perch, quando la Germania si unir alla Francia in una grave recessione che sar in parte dovuta alle "tensioni valutarie" (o almeno su questo che si vuole puntare il dito, perch gli dei non vogliono che si dia la colpa alle loro politiche), mi aspetto che quelle persone molto creative che lavorano presso la Banca centrale europea trovino un modo "legale" per partecipare anche alla festa del QE. E tutti sanno che quando Draghi decide di smuovere le acque, lo fa con stile e con una grande orchestra che lo accompagna.

Esportiamo la nostra deflazione

La prima cosa che il Giappone sta esportando la sua deflazione. Sta cercando di trasferirla in tutti i paesi che competono con il Giappone nel commercio internazionale. Questo il punto chiave, legato anche allobiettivo di avere un inflazione pari al 2%. E' come se i leader Giapponesi si fossero incontrati e assieme avessero preso questa decisione: "Da soli non riusciamo a sbarazzarsi della nostra deflazione. Vediamo se siamo in grado di esportarla". Capital Economics scrive questa nota molto interessante rispetto a questo obiettivo: Un 2% di inflazione raggiungibile? Questo non significa che l'inflazione non raggiunger quanto prima il 2%. Negli ultimi decenni ci sono stati solo due periodi nei quali l'inflazione ha superato il 2% - ossia quando stata aumenta l'imposta sui consumi nel 1997 e quando nel 2008 sono aumentati i costi di importazione del petrolio. In effetti, ci aspettiamo che a seguito dellaumento delle tasse sui consumi che sono previste per l'anno prossimo, l'inflazione superi il 3% nel 2014 . Tuttavia la Banca del

Giappone guarda al di la degli effetti fiscali, quando vuole misurare i progressi che sta facendo verso il suo obiettivo di inflazione. Mentre ci aspettiamo che l'inflazione possa crescere al netto degli effetti fiscali, questo verrebbe in gran parte causato dalla debolezza dello yen che farebbe aumentare i costi di importazione rispetto a qualsiasi altro aumento interno che possa sostenere la crescita dell'inflazione. E questo il problema. Il Giappone pu generare inflazione solo se svaluta la propria moneta, anche se per questa inflazione avr degli effetti particolarmente duri sui pensionati. Mentre lo yen continuer a perdere di valore, i costi dellenergia e degli alimenti (che sono in gran parte importati) e qualsiasi altro elemento che ha bisogno di risorse che non si trovano in Giappone aumenter in termini di costi. Tutti coloro che vivono con un reddito fisso si faranno particolarmente male, considerando inoltre che queste persone rappresentano la parte pi ampia e crescente della popolazione dellattuale Giappone. Le riforme proposte da Abe richiedono una notevole crescita economica. Il Giappone non cresciuto per oltre due decenni, ed ora le condizioni per stimolare una crescita economica sono ancora pi difficili. La crescita del PIL arriva solo da due fonti: da una crescita della produttivit e dalla crescita (in termini di persone in et lavorativa) della popolazione. In realt la popolazione del Giappone sta diminuendo, e anche quella relativa alla popolazione in et lavorativa sta diminuendo ancora pi velocemente rispetto a quanto cresce let media del paese. A causa dei problemi demografici che stanno provocando un forte invecchiamento del Giappone per sostenere la crescita economica sar necessaria una maggiore crescita della produttivit. Ma da dove potr arrivare? La crescita della produttivit reale in contrasto con la crescita nominale causata dall'inflazione, non un qualcosa che si pu solo attuare con delle politiche governative e con del quantitative easing. Se si desidera che la crescita del PIL sia del 3% in un paese in cui la popolazione sta diminuendo dell'1% necessario un 4% di crescita della produttivit, prendere o lasciare. Il che non pu avvenire in modo cos semplice in un paese altamente sviluppato. E anche con una crescita di quel tipo non sarebbe cos facile raggiungere in Giappone un 2% di inflazione. Roubini Global Economics ieri ha scritto: Tuttavia lindice sulla deflazione dei prezzi nel settore dei servizi per il consumatore, che senza dubbio il pi importante indicatore sulle tendenze generali del livello dei prezzi, ha continuato ad accelerare per il terzo trimestre consecutivo mettendo fortemente in dubbio i deboli dati del CPI che abbiamo visto fino ad ora. C' ancora una lunga strada da percorrere prima di poter vedere in modo sostenuto un l'inflazione positiva. La prima cosa che a noi emersa stato il segno meno davanti al tasso di crescita degli investimenti privati nel settore non residenziale. Un valore pari a -0,7% q/q, ossia gli investimenti privati in impianti e attrezzature hanno registrato la quinta sequenziale contrazione, un risultato particolarmente triste .... Date le evidenti fatiche che ancora sta attraversando l'economia durante il Q1 (sottolineiamo che la deflazione ulteriormente peggiorata nel corso del trimestre), questo risultato non cos sorprendente. Il ritmo di contrazione stato molto pi lento rispetto al secondo semestre del 2012, anche se ci aspettiamo di vedere nuovamente una crescita nel 2 trimestre. Eppure questa persistente debolezza sottolinea le sfide che il Giappone dovr affrontare per raggiungere delle prospettive pi interessanti nel lungo termine. Il ritmo degli investimenti privati nel settore

non residenziale si trova sotto del 17% rispetto al picco del 1 trimestre 2008. (www.roubini.com/) Questo elemento rappresenta uno degli elementi chiave che guidano la crescita della produttivit? Stiamo parlando di investimenti fatti con capitale privato (e s il governo pu anche essere una fonte di capitale e di infrastrutture). E come ha osservato Roubini nellultimo trimestre gli investimenti privati sono scesi. La crescita che abbiamo visto in questo momento arrivata dalla disponibilit di capacit industriale. Chiaramente Abe e le societ hanno deciso di utilizzare la riserva di capacit produttiva del Giappone (e questa consentir di aumentare la produttivit, ovviamente questo grazie ai passati investimenti) in modo tale che possano esserci dei nuovi investimenti e che possa iniziare un nuovo ciclo di crescita.

La parte pi difficile: la riforma strutturale

Ma il nuovo processo di crescita richieder anche la combinazione di una qualche scelta di tipo politico e delle riforme strutturali che in passato il Giappone si sempre dimostrato riluttante nel fare. Non avrebbero voluto ristrutturare le loro banche o il loro debito dopo lo scoppio della bolla nel 1989, e la loro incapacit nel farlo in modo appropriato stata una delle cause principali del malessere economico degli ultimi 24 anni. La storia del Giappone a partire dal 1989 stata quella di un paese che ha evitato di fare delle vere riforme, preferendo l'opzione pi semplice ossia quella di una maggiore spesa pubblica. Terminiamo questa analisi con una nota di Capital Economics: La terza freccia di cui dispone Abenomics una strategia di crescita basata sulle riforme strutturali. La sfida sar quella di aumentare la crescita, anche se il dato sulla popolazione in et lavorativa continuer a scendere di circa 1% all'anno per i prossimi dieci o venti anni. Il governo ha individuato una serie di priorit, tra cui la deregolamentazione (con un focus particolare sul mercato del lavoro, il settore dell'energia e della sanit), la riforma del regime fiscale delle imprese e la liberalizzazione del commercio (in particolare cercando di aderire alla Trans-Pacific-Partnership). Tuttavia, il giudizio nel capire se questa amministrazione rispetto alle precedenti sar in grado di avere successo nellaumento della produttivit del Giappone deve essere ancora scritto. Lannuncio di un nuovo stimolo fiscale per il 2013 e il convincere la Banca del Giappone ad allentare la politica monetaria sono state delle semplici vittorie. Che cosa potrebbe andare storto? In sintesi, "Abenomics" rappresenta sicuramente il giusto mix di politiche necessarie ad affrontare i problemi del Giappone. Ma a rischio di sembrare perennemente cupo, ci sono ancora una serie di cose che potrebbero andare male. In particolare: i. gli aumenti delle tasse sui consumi potrebbero far deragliare la ripresa, ma se queste venissero ritardate a quel punto il governo perderebbe la credibilit anche nei confronti della Banca del Giappone; ii. i rendimenti sui bond JGB potrebbero iniziare a salire, anche se rispetto agli aumenti che ci sono stati fino ad ora possiamo rimanere abbastanza ottimisti; iii. i prezzi potrebbero salire ben prima dei salari e degli altri redditi, con una caduta della

fiducia dei consumatori e del potere di spesa. In effetti poche famiglie considerano abbastanza positivamente il fatto che la deflazione possa terminare rispetto invece alle imprese e agli investitori che considerano la cosa molto positiva, anche se gli effetti dati dalla crescita del mercato azionario Giapponese sul patrimonio delle famiglie abbastanza limitato; iv. gli ampi aggregati monetari e creditizi potrebbero rimanere molto sotto pressione e questo nonostante la rapida espansione della base monetaria, minando a quel punto la fiducia sullefficacia dellaccomodante politica monetaria della Banca centrale del Giappone; v le aziende potrebbero comunque rimanere ancora riluttanti nellinves tire e ad assumere personale allinterno del Giappone, soprattutto se il contesto globale dovesse deteriorarsi e se ci fossero delle tensioni sui costi locali ovviamente questo sarebbe dovuto in parte a causa del crollo del valore dello yen; vi. il governo guidato da LDP potrebbe nuovamente deludere nella capacit di intraprendere delle riforme strutturali. Per concludere, il governo giapponese ha avviato un esperimento economico in base alla teoria keynesiana che ha delle promesse di una tale portata che ha lasciato tutti senza parole. Essi hanno scommesso che sono in grado di fare quanto necessario per superare la deflazione e il problema demografico, volendo riuscire in contemporanea a far si che il paese possa mettere in equilibrio il suo bilancio e trovare un livello di inflazione che permetta al debito giapponese di ridursi rispetto al PIL, facendo si che il Giappone diventi ancora di pi una potenza dal punto di vista delle esportazioni ed aumenti la propria produttivit ad un livello tale che non si mai visto prima in un paese sviluppato. Faranno tutto il possibile sperando che il resto del mondo rimanga fermo ad aspettare che il tempo passi e lasciando che il Giappone si prenda le quote di mercato tramite le esportazioni attraverso il quantitative easing. Nel frattempo stanno continuando a fare una lotta contro la Cina su delle isole che fondamentalmente hanno solo delle rocce, che gli costeranno la perdita di un infinit quantit di vendite e che alla fine queste rappresenteranno molto pi del valore delle isole, anche se c molto petrolio nelle acque circostanti. Il Giappone sta anche scommettendo che nei suoi settori chiave non ci sar un cambiamento di tecnologia in tempi molto brevi. Come potrebbe succedere che tutte le cose vadano per il verso sbagliato? La prossima settimana ripartiremo dal punto dove siamo arrivati oggi, cercando di capire dove potr arrivare il cambio dello Yen e i rendimenti delle obbligazioni giapponesi Stiamo vivendo un periodo particolarmente interessante.

Tulsa, Atlante, Nashville, Brussels, Washington DC e NYC

Mentre leggete questa lettera io mi trovo a Tulsa, da dove tra poco riparto per tornare a casa per un paio di giorni di incontri, un po di lettura e un po di scrittura (che altro?). E poi me ne vado ad Atlanta per una riunione del consiglio di una societ biotech nella quale sono coinvolto, Therapeutics Galectin. Non vedo l'ora di ricevere dei nuovi aggiornamenti dai ricercatori e poter scambiare delle nuove idee con loro. Ci sono cos tante cose positive nel mondo, che per me veramente frustrante dover prestare cos tanta attenzione ad aspetti come il QE. Successivamente andr a Nashville per un intervento ed

una cena con il team di Altegris e con dei loro clienti, poi di ritorno nuovamente a casa per una notte prima di ripartire per Bruxelles dove terr un intervento nellambito di una serie di incontri che mi sembrano molto interessanti e che sono stati organizzati da Geert Wellens. Mi aspetto di imparare molto e vi riporter le mie impressioni. Poi torner a casa per un paio di giorni prima di ripartire nuovamente per DC dove incontrer Newt Gingrich, che questa settimana ha detto delle parole molto gentili su di me. Condividiamo l'amore reciproco verso la tecnologia, i cambiamenti e il futuro. Pat Cox e alcuni della mia squadra stanno per unirsi a noi per un giorno o due per cercare di fare alcune riflessioni su come cambier il mondo nei prossimi anni. Poi prender un treno con John Hussman e andremo assieme a New York. Cosa vi posso ancora dire della la mia vita: completamente piena, ma vi confermo che mi sto divertendo un sacco nellesplorare tutte le nuove idee e nel cercare di capire come tutti i pezzi del puzzle si incastrano. Come possibile annoiarsi con tutte queste cose? Godetevi la vostra settimana.

John Mauldin subscribers@mauldineconomics.com Copyright 2010-2013 John Mauldin. All Rights Reserved Copyright 2010-2013 Horo Capital. Tutti i Diritti Riservati Disclaimer: La presente pubblicazione distribuita da Horo Capital srl. Pur ponendo la massima cura nella traduzione della presente pubblicazione e considerando affidabili i suoi contenuti, Horo Capital srl non si assume tuttavia alcuna responsabilit in merito allesattezza, completezza e attualit dei dati e delle informazioni nella stessa contenuti ovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Di conseguenza Horo Capital srl declina ogni responsabilit per errori od omissioni. Horo Capital srl si riserva il diritto, senza assumersene l'obbligo, di migliorare, modificare o correggere eventuali errori ed omissioni in qualsiasi momento e senza obbligo di avviso. La presente pubblicazione viene fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, non costituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione di servizi e/o attivit di investimento n nei confronti di persone residenti in Italia n di persone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/o promozione non sia autorizzata in tali giurisdizioni. Le informazioni fornite non costituiscono un'offerta o una raccomandazione per effettuare o liquidare un investimento o porre in essere qualsiasi altra transazione. Esse non possono essere considerate come fondamento di una decisione d'investimento o di altro tipo. Qualsiasi decisione d'investimento deve essere basata su una consulenza pertinente, specifica e professionale. Tutte le informazioni pubblicate non devono essere considerate una sollecitazione al pubblico risparmio o la promozione di alcuna forma d'investimento n raccomandazioni personalizzate ai sensi del Testo Unico della Finanza trattandosi unicamente di informazione standardizzata rivolta al pubblico indistinto. N Horo Capital srl n John Mauldin potranno essere ritenuti responsabili, in tutto o in parte, per i danni (inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno,

interruzione dellattivit, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunque natura) derivanti dalluso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalit, dei dati e delle informazioni presenti nella presente pubblicazione. Ogni decisione di investimento e disinvestimento pertanto di esclusiva competenza del Cliente che pu decidere di darvi o meno esecuzione con qualsivoglia intermediario autorizzato; qualsiasi eventuale decisione operativa presa dal Cliente in base alle informazioni pubblicate , infatti, da considerarsi assunta in piena autonomia decisionale e a proprio esclusivo rischio. Il Contenuto presente nella pubblicazione pu essere riprodotto unicamente nella sua interezza ed esclusivamente citando il nome di Horo Capital srl e di John Mauldin, restandone in ogni caso vietato ogni utilizzo commerciale. Si intende per Contenuto tutte le analisi, grafici, immagini, articoli i quali sono tutti protetti da copyright. Horo Capital srl ha la facolt di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira ovvero tratto anche prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Horo Capital srl pu occasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte con riferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. In nessun caso e per nessuna ragione Horo Capital srl, sar tenuta, ad agire conformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione. Ogni violazione del copyright in qualsiasi modo si esprima ai danni di Horo Capital srl e John Mauldin, sar perseguita legalmente. Per iscriversi alla newsletter GRATUITA settimanale SCENARI FINANZIARI cliccare qui: www.scenarifinanziari.it/Registrazione.aspx Per modificare il proprio indirizzo email di invio della newsletter, effettuare il login su www.scenarifinanziari.it e andare sulla pagina di registrazione. Per cancellare l'iscrizione alla newsletter scrivere una mail a:info@scenarifinanziari.it Thoughts from the Frontline 3204 Beverly Drive Dallas, Texas 75205 Horo Capital Independent Financial Advisory Firm Via Silvio Pellico, 12 20121 Milano Tel. 02 89096674 - rcarraro@horocapital.it