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PFE Les Options Exotiques

Emmanuel BIOUX, Matthieu FOURNIL-MOUSSE, Loc TONNELIER

Le 01/04/2004

Projet De Fin Dtude

Options Exotiques
cole Internationale des Sciences du Traitement de lInformation
Version Finale - Compte Rendu - lundi 15 mars 2004 http://optionsexotiques.free.fr

Emmanuel BIOUX Matthieu FOURNIL-MOUSS Loc TONNELIER

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Sommaire
REMERCIEMENTS................................................................................................................................................ 4 INTRODUCTION .................................................................................................................................................... 5 PARTIE 1 MODELISATION DES OPTIONS EXOTIQUES ........................................................................... 7 1. INTRODUCTION CONCERNANT LES MODELISATIONS .................................................................................. 10 1.1 Modlisation temps discret ........................................................................................................... 10 1.2 Modlisation temps continu .......................................................................................................... 10 2. LES OPTIONS NON PATH-DEPENDANT ........................................................................................................ 12 2.1 Option Binaire.................................................................................................................................. 12
a) b) c) d) e) Dfinitions et caractristiques ........................................................................................................................... 12 Intrt ................................................................................................................................................................. 14 Modlisation en temps discret........................................................................................................................... 14 Modlisation en temps continu ......................................................................................................................... 16 Exemples de stratgie ........................................................................................................................................ 22

2.2
a) b) c) d)

Option panier ................................................................................................................................ 24


Dfinitions et caractristiques ........................................................................................................................... 24 lments de pricing ..................................................................................................................................... 24 Intrt ................................................................................................................................................................. 25 Exemple de stratgie.......................................................................................................................................... 26

2.3
a) b) c) d)

Option Chooser ................................................................................................................................ 29


Dfinitions et caractristiques ........................................................................................................................... 29 Intrt ................................................................................................................................................................. 30 Modlisation en temps continu ......................................................................................................................... 31 Exemples de stratgie ........................................................................................................................................ 31

3.

LES OPTIONS PATH-DEPENDENT ................................................................................................................. 33 3.1 Option barrire ................................................................................................................................ 33


a) b) c) d) Dfinitions et caractristiques ........................................................................................................................... 33 Intrt ................................................................................................................................................................. 35 Modlisation en temps continu ......................................................................................................................... 35 Exemple de stratgie.......................................................................................................................................... 40

3.2
a) b) c) d)

Option Lookback .............................................................................................................................. 41


Dfinitions et caractristiques ........................................................................................................................... 41 Intrt ................................................................................................................................................................. 46 Modlisation en temps continu ......................................................................................................................... 46 Exemple de stratgie.......................................................................................................................................... 51

3.3
a) b) c) d) e)

Option Asiatique (ou Moyenne).................................................................................................... 54


Dfinitions et caractristiques ........................................................................................................................... 54 Intrt ................................................................................................................................................................. 55 Modlisation en temps discret........................................................................................................................... 55 Modlisation en temps continu ......................................................................................................................... 56 Exemple de stratgie.......................................................................................................................................... 58

PARTIE 2 SIMULATION DES OPTIONS EXOTIQUES ............................................................................... 60 1. INTRODUCTION A LA SIMULATION ............................................................................................................. 61 1.1 Problmatique .................................................................................................................................. 61 1.2 Gnration de Variables Normalement Distribues ....................................................................... 64
f) Gnration de variables uniformment distribues........................................................................................... 64 g) Transformation d'une variable alatoire uniformment distribue en variable alatoire normalement distribue ...................................................................................................................................................................... 68

1.3
a) b) c)

Performances des mthodes de gnration de valeurs normalement distribues .......................... 71


Performances temporelles ................................................................................................................................. 71 Performances pures : Qualit du rsultat fourni ............................................................................................... 72 Application au pricing dune option standard................................................................................................... 73

1.4
a)

Cas des Options Path Dependent .................................................................................................... 74


Ponts Browniens : Correction de la probabilit datteindre la barrire ............................................................ 75

1.5 Gnration de vecteurs alatoires Gaussiens : Dcomposition de Choleski ................................. 76 2. VOLATILITE ................................................................................................................................................ 78 2.1 Volatilit historique ou non conditionnelle ..................................................................................... 78 2.2 Volatilit conditionnelle ou Garch .................................................................................................. 79
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2.3

Volatilit implicite............................................................................................................................ 81

CONCLUSION ....................................................................................................................................................... 82 REFERENCES ....................................................................................................................................................... 85 GLOSSAIRE ........................................................................................................................................................... 87

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REMERCIEMENTS
Ce rapport est laboutissement dun travail continu de quatre mois au sein de loption Ingnierie Financire lEISTI et constitue notre projet de fin dtude. Nous tenons remercier particulirement M. Erik Tafiln Responsable de loption pour nous avoir conseill et encadr tout au long de ce travail. Nous adressons galement un remerciement particulier Mme Marieta Manolessou pour nous avoir conseill et encadr tout au long de notre PFE. Enfin, nous tenons associer ces remerciements M. Nesim Fintz pour son soutien et sa grande disponibilit.

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INTRODUCTION

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Lorsqu'en 1973, Black et Scholes ont dcouvert la formule d'valuation des options sur actions, un nouvel espace de stratgies d'investissement a t ouvert aux financiers. Le grand choix de possibilits offertes, tant pour la couverture d'actifs, que pour la spculation ou l'arbitrage, a permis le dveloppement rapide de ce march. En agissant sur la quantit de refinancement offerte au systme bancaire, la politique montariste de Paul Volker, partir de 1979, a eu pour consquence un brusque dcrochage des taux d'intrt. Les oprateurs financiers ont alors t amens prendre des positions importantes sur les taux, dont la volatilit croissait fortement. La technique optionnelle constituait cette poque, une rponse approprie ces mouvements de cours, faisant des oprations terme ferme des instruments de couverture trop contraignants. Les faillites du Comt d'Orange (perte de 1.5 milliard de dollars) et de la banque Barings, ainsi que les procs intents par Procter and Gamble (perte de 102 millions de dollars) Bankers Trust ou rcemment par la Seita (perte de 150 millions de francs) Salomon Brothers, dmontrent que ces produits peuvent gnrer de lourdes pertes. La Seita a notamment reproch sa contrepartie de ne pas avoir respect son devoir d'information et de conseil, et d'avoir volontairement prsent de manire inexacte ou incomplte des donnes relatives aux produits. Les deux obstacles l'emploi des options sont ainsi clairement mis en avant dans cette accusation. D'une part, le paiement de l'investissement optionnel par l'entreprise constitue souvent une charge financire importante. Cache dans un produit structur, l'option est parfois vendue par l'entreprise et peut gnrer des pertes considrables. La contrepartie a un rle de formation et de conseil auprs de l'investisseur, dans la dtermination du risque. D'autre part, les banques, contreparties obligatoires d'intrts trs spcifiques des investisseurs, ont dvelopp des structures optionnelles de plus en plus complexes. Afin de mettre en avant leur capacit d'innovation et de crativit, elles ont investi dans des ordinateurs, puissants et dans le recrutement de scientifiques de haut niveau, contribuant une sophistication croissante de l'option. Des formules d'valuation d'options dites de seconde gnration, ou exotiques, sont ainsi apparues. Elles ont initialement t dveloppes, afin de rduire le cot de leurs anes. Nous allons tenter d'exposer ici dans un premier temps les diffrents types doptions exotiques ainsi que leurs modlisations respectives en temps discret et continu, pour sintresser ensuite leurs modlisations.

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PARTIE 1 MODELISATION DES OPTIONS EXOTIQUES

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Nous prsenterons dans cette partie les diffrentes options exotiques, et pour chacune dentre elles, nous les modliserons en temps discret et temps continu. Or, il est courant de distinguer les options exotiques en deux grandes catgories : Les option non-path-dependent : ce sont les options dont la valeur finale ne dpendent pas du chemin suivi par le cours du sous jacent pendant toute la dure de vie de l'option. Les options path-dependent : le prix de ces options dpend du chemin suivi par le cours du sous jacent pendant toute la dure de vie de l'option. Cest ainsi que nous avons choisi de classer les diffrentes options exotiques selon ce critre de path dependent.

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1. INTRODUCTION CONCERNANT LES MODELISATIONS


Nous dcrirons dans ces parties les principales notations utilises dans notre PFE. De plus, nous prsenterons les principes gnraux des deux modlisations que sont la modlisation en temps discret et la modlisation en temps continu.

1.1

Modlisation temps discret


Notations

Les temps possibles t de transaction sont donns par t = 0,1,K, T lentier T 1 est lhorizon temporel du modle.

Soit lespace de probabilit {, - , P}munie dune filtration ( ( ( = {- t }t ) qui dcrit lincertitude et la dynamique informationnelle. Nous dfinissons une option dans cet espace. Soient :

K : Prix dexercice de loption S t : Cours de lactif sous-jacent au temps t

X : Payoff de loption

Nous modliserons les options exotiques en temps discret en utilisant un modle binomial.

1.2

Modlisation temps continu

Pour les parties modlisation, nous effectuerons les hypothses suivantes : Les marchs financiers sont considrs comme parfaits (bonne liquidit, pas dcart entre le prix demand et le prix offert pour loption, absence dopportunit darbitrage, pas de cot de transaction, ni de taxe ou dimpt) Le cours de lactif a une distribution lognormale Les taux de prt et demprunt sont gaux et constants sur toute la dure de vie de loption

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La cotation de lactif sous jacent se fait en temps continu sans saut ni dcrochement.

Loption est de type europen. Elle nest donc exerable qu la date dchance.

Aucune distribution de dividendes na lieu avant chance de loption. La volatilit historique est suppose constante sur toute la dure de vie rsiduelle de loption

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2. LES OPTIONS NON PATH-DEPENDANT


2.1 Option Binaire
a) Dfinitions et caractristiques L'option binaire ou encore appele digitale confre son acheteur une somme fixe d'argent si le cours du sous-jacent atteint ou franchit le prix d'exercice pralablement fix. Ce prix est le prix dexercice de loption binaire. La famille des options binaires regroupe 4 types doptions : Loption all or nothing (Tout ou rien) : (Aussi appele Cash or nothing ) Le dtenteur dune telle option reoit un coupon fixe, dtermin lavance, si loption arrive lchance dans la monnaie. Dans le cas contraire, la prime de loption est perdue. Loption asset or nothing (Actif ou rien) : Cette option prsente quasiment les mmes caractristiques que loption all or nothing , la seule exception, que si elle arrive lchance le coupon vers ne sera pas un montant fix mais la valeur de lactif sous-jacent ou un multiple de celui-ci. Loption gap : Cette option permet de recevoir un coupon reprsentant la diffrence entre la valeur de lactif sous-jacent et une constante dtermine lavance si loption arrive dans la monnaie. Loption contingent premium : Aussi appele option prime contingente, ou Capitalized option . Dans sa version standard , elle prsente la particularit de dfinir une prime contingente qui est retranche au prix dexercice lors du remboursement final. A loppos, les options prime contingente dite complexe, dfinissent une ou plusieurs zones de cours de lactif sous-jacent lchance, dans lesquelles un montant cash, ou prime contingente complexe, est ajout au remboursement final. Nous ne traiterons ici, dans un souci de clart, que les options prime contingent standard. Nous pouvons interprter loption prime contingent standard de la faon suivante : Si loption expire en dehors de la monnaie, le remboursement est gal zro.

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Dans le cas contraire, le remboursement est rduit au montant de la prime contingente, en comparaison avec une option standard.

Nous pouvons regrouper dans un tableau lensemble des pay-off pour les diffrents cas : Payoff X Type Call Put

All or nothing

N si ST K 0 si ST < K M ST si ST K 0 si ST < K (ST Y ) si ST K 0 si ST < K K ST D si ST K 0 si ST < K

N si ST K 0 si ST > K M ST si ST K 0 si ST > K (ST Y ) si ST K 0 si ST > K K ST D si ST K 0 si ST > X

Asset or nothing

Gap1

Contingent Premium

Avec les notations : -

N K M Y D

: : : : :

coupon pay lchance, prix dexercice du sous-jacent, Multiple constant, Constante prdtermine lavance appele montant cash prime contingente

En utilisant une fonction de Heaviside H , nous pouvons dfinir dune manire gnrale le payoff dune option binaire dans le cas dun call :

X CallBinaire = H (ST K ) G
Et dans le cas dun put :

X PutBinaire = H (K ST ) G

Le montant S Final -Y est appel Gap


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Avec G le gain de loption considre en cas de russite de la condition:

G AllOrNothing = N G AssetOrNothing = M ST

GGap = ST Y GContingent Pr emium = K ST D

b) Intrt Certitude du pay-off : contrairement aux options standards, dont le pay-off est alatoire (puisque fonction de la valeur finale du sous-jacent), l'acheteur d'une option digitale ou binaire est certain de recevoir Q (en cas d'volution favorable) ou zro. Flexibilit pour le client : outre la possibilit de choisir le prix d'exercice, le client est libre de dterminer le montant qu'il souhaite recevoir en cas d'volution favorable du sous-jacent. Vente d'options binaires ou digitales : lorsqu'un client dcide de vendre une option standard, il reoit immdiatement une prime, mais s'expose des pertes illimites en cas d'volution dfavorable du sous-jacent. La vente d'options digitales permet galement de bnficier de primes de faon instantane tout en connaissant parfaitement le risque maximal de pertes.

c) Modlisation en temps discret Nous considrons donc un march avec un seul actif risqu, et un actif sans risque. Soit le modle binomial, reprsent ici avec 2 priodes de temps :

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u 2 S0 u S0 p S0 u S0 u S0 u S0 d 2 S0
La prsence dun actif sans risque fait que la probabilit p peut sexprimer :

1 p

p=
Et immdiatement il vient:

1+ r d ud

1 p =

u r 1 ud

Le prix linstant t = 0 dune option scrit :

X (S T ) P0 = E T (1 + r )
Do :

P0 =

T 1 T n n CT p n (1 p ) X S0 u n d T n T (1 + r ) n = 0

Or, en remplaant p et 1 p par leurs valeurs, nous obtenons :

P0 =

T 1 1+ r d Cn T T (1 + r ) n = 0 u d

u r 1 ud

T n

X S0 u n d T n

Soit finalement :

P0 =

((1 + r )(u d ) )

n CT (1 + r d ) (u r 1) n n =0

T n

X S 0 u n d T n

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Nous partirons donc dans la plupart des modlisations de cette formule que nous adapterons en fonction des payoffs respectifs.

Nous introduisons une fonction H dite de Heaviside :

1 si x > 0 H (x ) = 0 si x < 0
On obtient les valeurs dun call et dun put pour chacune des options binaires. En effet, nous avons :

P0 =

((1 + r )(u d ))

n CT (1 + r d ) (u r 1) n n =0

T n

X S 0 u n d T n

Or, X CallBinaire = H ST K G et X PutBinaire = H K ST G Donc en remplaant, nous obtenons :

C Binaire = C Binaire =
Avec :

((1 + r )(u d )) ((1 + r )(u d ))


1

n CT (1 + r d ) (u r 1) n n =0 T n CT (1 + r d ) (u r 1) n n =0

T n

H S 0 u n d T n K G H K S 0 u n d T n G

( (

) )

T n

G AllOrNothing = N G AssetOrNothing = M ST GGap = ST Y

GContingent Pr emium = K ST D

d) Modlisation en temps continu Nous utilisons les hypothses dcrites dans la partie prsentation de la modlisation temps continu.

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Nous devons de plus distinguer les diffrentes options constituant cette famille doption binaire. Nous utilisons lquation de Black and Scholes et nous pricons un call dune telle option. La solution de lquation de Black and Scholes scrit :
2 1 2 y (T t ) r 2 1 dy exp 2 2 ( ) 2 T t 2 (T t )

F (t , x ) = e r (T t ) f xe y

( )

Or, le payoff dune option call binaire est X CallBinaire = H ST K G Nous prenons donc : f ST e

) = H (S

e y K ) G

Loption all or nothing (Tout ou rien) :

Soit C AllOrNothing le prix dun call binaire de type all or nothing Plus prcisment, ici : f ST e Alors,
2 1 2 y (T t ) r 2 1 C AllOrNothing (t , ST ) = e r (T t ) H ST e y K N exp dy 2 2 ( ) T t 2 2 (T t ) K y Or, ST e K > 0 y ln S T

) = H (S

e y K ) N

Donc :

C AllOrNothing (t , ST ) = e

r (T t )

K ln S T

2 1 2 y (T t ) r 2 1 exp dy 2 2 (T t ) 2 2 (T t )

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Soit, C AllOrNothing t , ST = e

r (T t )

K ln S T

n(t , y )dy

On effectue un changement de variable, avec :

1 y (T t ) r 2 2 z= T t
1 S ln T + r 2 (T t ) K K 2 Soit z0 = = d 2 (calcul pour : y = ln S T t T
Nous obtenons :

C AllOrNothing (t , ST ) = e

r (T t )

d2

1 2 e dz 2

z2

Do le rsultat :

C AllOrNothing = N e r(T t ) N (d 2 )

Loption asset or nothing (Actif ou rien) :

Soit C AssetOrNothing le prix dun call binaire de type Asset or nothing Cette option donne un payoff X = H ST K M ST Donc la fonction f scrit : f ST = H ST K M ST
2 1 2 y (T t ) r y M S e 2 T C AssetOrNothing (t , ST ) = e r (T t ) H ST e y K exp dy 2 2 ( ) 2 T t 2 (T t ) K y Or, ST e K > 0 y ln S T

( )

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Donc :

C AssetOrNothing (t , ST ) = e r (T t ) M ST
C AssetOrNothing (t , ST ) = e r (T t ) M ST

K ln S T

2 1 2 ( ) y T t r 2 1 exp y dy 2 ( ) 2 T t 2 2 (T t )

K ln S T

2 1 2 2 y 2 (T t ) + y (T t ) r 2 1 dy exp 2 2 ( ) 2 T t 2 (T t )

Or, si nous posons :

1 2 1 2 q ( y ) = 2 y 2 (T t ) + y (T t ) r 2 et a = (T t ) r 2
Alors :

q ( y ) = 2 y 2 (T t ) + y 2 2ay + a 2

q ( y ) = y 2 + y 2a 2 2 (T t ) + a 2
q( y ) = y
2 2

)
2

( 2a 2 (T t )) + ( 2a 2 (T t )) + 2y
2 2
2

2a 2 2 (T t ) 2
2

2 +a

Remplaons a par sa valeur :

1 2 1 2 2 2 2(T t ) r 2 2 (T t ) 2(T t ) r 2 2 (T t ) q( y ) = y + 2 2 1 2 + (T t ) r 2
2

1 2 1 2 1 2 q( y ) = (T t ) r 2 + (T t ) r + 2 y (T t ) r + 2 1 2 2 2 q( y ) = 2r (T t ) y (T t ) r + 2
2

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Nous en dduisons :

C AssetOrNothing (t , ST ) = e r (T t ) M ST
2 1 2 2 2 y (T t ) r + 2r (T t ) 2 1 exp dy 2 ( ) T t 2 2 2 (T t )

K ln S T

Soit,
2 1 2 y (T t ) r + 2 1 C AssetOrNothing (t , ST ) = e r (T t ) M ST e r (T t ) exp dy 2 2 ( ) T t 2 ( ) T t 2 K ln S T 2 1 2 y (T t ) r + 2 1 C AssetOrNothing (t , ST ) = M ST exp dy 2 2 2 (T t ) ( ) T t 2 K ln S T

Nous effectuons un changement de variable, avec :

1 y (T t ) r + 2 2 z= T t 1 x ln + r + 2 (T t ) K 2 z0 = = d1 T t
Nous obtenons :

C AllOrNothing (t , ST ) = M ST

z0

1 2 e dz 2

z2

= M ST N ( z 0 )

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Do le rsultat :

C AssetOrNothing = M S N (d1 )

Loption Gap :

Soit C Gap le prix dun call binaire de type gap Plus prcisment, ici : f S T = H S T K (S T Y )
2 1 2 y (T t ) r 2 1 r (T t ) y y exp CGap (t , S T ) = e H S e K S e Y T T 2 2 ( ) 2 T t 2 (T t )

( )

)(

dy

2 1 2 y (T t ) r 2 1 r (T t ) y y exp ST H ST e K e CGap (t , ST ) = e dy 2 2 (T t ) 2 2 (T t )

2 1 2 y (T t ) r 2 1 r (T t ) y exp e Y H ST e K dy 2 2 (T t ) 2 2 (T t )

Or, ST e K > 0 y ln
y

K S T

Donc :
2 1 2 y (T t ) r 2 1 CGap (t , ST ) = e r (T t ) ST exp y dy 2 2 2 (T t ) ( ) T t 2 K ln S T 2 1 2 y (T t ) r 2 1 dy e r (T t ) Y exp 2 2 ( ) T t 2 ( ) T t 2 K ln S T

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Or, les deux intgrales ont t calcules prcdemment dans les parties All or Nothing et Asset Or Nothing. Donc :

CGap (t , ST ) = S N (d1 ) e r(T t ) N (d 2 )

C gap = b S e d t N (b x ) b X e rt N b x b t S e d t ln X e rt Avec : x = t

1 + t , b un coefficient binaire gal 1 pour un 2

call, et -1 pour un put.

e) Exemples de stratgie Combinaison d'options binaires : Les options corridor sont composes d'une srie d'options binaires comprenant, pour chaque jour entre la date de l'opration et la date d'chance, l'achat d'un call binaire et la vente d'un call binaire de strike plus lev. Cette combinaison permet de recevoir un montant proportionnel au nombre de jours durant lesquels le sous-jacent restera entre les bornes choisies. L'acheteur d'options corridor anticipe que le sous-jacent restera le plus longtemps possible l'intrieur d'une bande de trading pendant la dure de vie de l'option. L'indice tant 3000 points, un trsorier anticipe qu'il va rester entre 2750 et 3250 points au cours de l'anne . venir. Il achte une option corridor qui lui versera un coupon proportionnel 8.25%, selon le nombre de jours durant lesquels l'indice sera rest dans la bande de trading . L'option corridor cote 3.87 %. A l'chance de I'option, on constate que l'indice a ct 300 fois entre 2750 et 3250 points. Le trsorier de l'option reoit donc un coupon de 6,78% (=300/365*8,25%). Anticipations directionnelles : Nous sommes au mois de janvier et des lections lgislatives doivent avoir lieu en France le 10 mai. Au vu des sondages, le grant anticipe une baisse ponctuelle, mais forte, de l'indice. L'indice tant 2700 points, il pense qu'il devrait franchir les 2500 points l'annonce des rsultats -soit une baisse significative de 7.5%. Plutt que l'achat d'un put standard 2500 (prime 1,98%), il dcide d'acheter un put binaire 2500, portant sur un nominal de 1000000 Euros, qui lui versera un

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montant fixe de 100000 Euros (soit un coupon de 10%) en cas d'exercice de l'option. L'option tant trs en dehors de la monnaie, le prix de l'option n'est que de 2.85%. A l'chance de l'option, l'indice est 2450 points.

CARACTRISTIQUE Maturit Strike Prix Pay-off

ACHAT PUT BINAIRE 1 an 2500 2.85% 10%

ACHAT PUT STANDARD 1 an 2500 1.98% 1.9%

Remarques : 1. Le choix de l'option binaire a t judicieux puisque le levier obtenu est positif et nettement suprieur celui d'un put standard. 2. Le levier important en cas de gain compense le paiement d'une prime plus leve lors de l'achat de l'option. 3. L'option tant binaire, le choix de la date d'chance est essentiel. Si la baisse de l'indice tait intervenue une autre date que le 10 mai, il est probable que l'indice n'aurait pas franchi le seuil de 2500 points cette date l. En cas de doute sur la date d'occurrence d'un vnement, on prfrera l'option digitale I'option binaire, bien que son cot soit nettement suprieur.

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2.2

Option panier
a) Dfinitions et caractristiques

Cette option, aussi appele panier ou basket , se classe dans la famille des options sur plusieurs actifs sous-jacents. Cette option ne prend pas en compte la somme des performances de chacun des actifs sous-jacent du panier, pris de faon indpendante, mais elle a les mmes caractristiques de remboursement lchance que loption standard, mais lactif sous-jacent servant de rfrence reprsente, en fait, un panier de plusieurs actifs quipondrants ou non. Le dtenteur de ce panier peut ainsi voir la baisse dun actif compenser, en tout ou partie, la hausse dun autre. Il est ais de comprendre que leffet de corrlation entre les actifs vient grandement diminuer le cot dachat de cette option par rapport la somme des primes doptions standard sur chacun des actifs retenus. En outre, la volatilit rsultante est toujours plus faible que la moyenne arithmtique des volatilits respectives de chaque actif. Cette option offrant ce grand avantage, connat en engouement important sur les marchs forte volatilit. Par la suite, nous ne considrerons des paniers avec que deux actifs sousjacents. b) lments de pricing Comme beaucoup doption impliquant plusieurs actifs sous-jacents, il nexiste pas de formule analytique simple permettant de raliser le pricing de loption, il et ainsi ncessaire de recourir une approche binomiale ou une intgration numrique. Le remboursement lchance de loption sur panier de n actifs sexprime sous la forme algbrique suivante : Pour un call sur panier : X c = max ((a1 S1 + a 2 S 2 + K + a n S n ) X ,0 ) Pour un put sur panier : X p = max ( X (a1 S1 + a 2 S 2 + K + a n S n ),0 ) Avec : S n cours du nime actif sous-jacent, constat lchance

X prix dexercice du panier


a n coefficient pondrant le titre n
Afin dapporter quelques lments sur la valorisation des basket options , nous allons prendre en considration deux actifs distincts A et B. Bien que les

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cours de A et de B aient un comportement dit lognormal, il nen va pas de mme de lvolution du panier A+B, cest pourquoi il nexiste pas de solution immdiate. Afin dvaluer les paramtres de loption, il est ncessaire deffectuer lapproximation que A+B est lognormal et dobserver lcart de divergence. La formule de Black & Scholes peut tre utilise. Ainsi, si A+B est lognormal, les valeurs de la volatilit et du cours forward du panier sont les suivantes :

FA+ B = FA + FB

2 A+ B

ln FA2 e A + 2 FA FB e A B t + FB2 e B t 2 ln (FA + FB ) = t


2 2

Avec :

FA : cours forward de lactif A FB : cours forward de lactif B FA+ B : cours forward de la valeur du panier

A : volatilit de lactif A

B : volatilit de lactif B : coefficient de corrlation entre A et B


t : dure de vie rsiduelle de loption

A+ B : volatilit du panier
Nous observons que la valeur de la volatilit est trs sensible au cfficient de corrlation entre A et B. Si la corrlation dcrot, la volatilit du panier diminue apprend et que par consquent, la prime de loption des sur panier baisse. Lintgration numrique qui procure les valeurs exactes de la prime nous lapproximation susvise donne rsultats excellents, conduisant un cart de divergence infrieur 1%, pour des niveaux de corrlation compris entre -0.85 et +1. Pour des niveaux infrieurs -0.85, lapproximation nest plus satisfaisante car lcart vient dpasser 10%.

c) Intrt Rduction du prix : le prix de l'option sur panier doit tre compar la somme pondre des primes d'options sur chacun des actifs composant le
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panier. Lorsque les composantes sont assez peu corrles entre elles, le prix de l'option sur panier sera largement infrieur la somme des options sur chacune. Diversification des risques : le client souhaitant acheter ou vendre ce genre d'options a la possibilit de crer un produit synthtique pouvant intgrer tous les indices et actions de son choix. Il devient donc possible de crer une option sur l'ensemble de son portefeuille : le client bnficie alors des avantages de la diversification et des avantages lis l'option. Le choix de la devise de rfrence : lorsque le client dcide d'investir sur des indices ou des actions cotes dans des devises diffrentes, la prime et le pay-off de l'option seront exprims dans la devise de rfrence de l'investisseur (option quanto), ce qui lui vite la gestion du risque de change sur chacun des sous-jacents.

d) Exemple de stratgie Anticipation directionnelle : le panier sur actions. Un grant franais, qui anticipe une bonne performance du secteur europen des Telecoms , aura la possibilit de crer un panier intgrant les titres les plus reprsentatifs du secteur et de souscrire une option sur ce panier. Nous pourrions lui proposer un panier quipondr de cinq valeurs

reprsentant autant de pays europens: British Telecom , Deutsche Telekom , Telefonica Espagna ,

Telecom Italia , France Telecom . Le pay-off l'chance sera fonction des volutions respectives de chaque action considre sur son march boursier et dans sa devise d'origine, mais qui seront agrges sous forme d'une somme algbrique de pourcentages d'volution. Si cette somme est positive, le pay-off sera gal son produit par le rationnel en Euros de l'option. Illustration : Le client achte pour un nominal de 100 M EUR un Call sur le panier, contre une prime de 10 % (soit 10 M EUR).

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Action British Telecom Deutsche Telekom Telefonica Espana Telecom Italia France Telecom

volution sur 1 an +5% -15% +35% +25% 10%

L'volution du panier quipondr sur l'anne est de : (5-15+35+25+10):5=+12%. Le pay-off du Call sera de +12 % x 100 M EUR = 12 M EUR.

Choix de la diversification : le panier d'indices. Un client souhaite investir dans un panier d'actifs reprsentant les diffrentes conomies industrialises mondiales. L'objectif est d'utiliser la faible corrlation entre des indices de places internationales diffrentes afin de rduire le prix de l'option. Pour reprsenter la zone Europe, il choisi le DAX et le FTSE, le SP500 pour la zone Amrique et le NIKKEI pour la zone Asie. La matrice de corrlation entre les diffrents indices est la suivante : CORRELATION ENTRE INDICES DAX 30 FTSE 100 NIKKEI 225

FTSE 100 NIKKEI 225 SP 500

0.5 0.2 0.5 0.1 0.5 0.3

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Ces corrlations, trs infrieures la limite suprieure de 1, permettent de rduire fortement le prix par rapport une somme pondre de quatre options sur ces quatre indices. En admettant que l'investissement a une maturit de 2 ans et que les quatre indices ont la mme pondration de 25 %, le prix de l'option sur panier sera de 13.5 %, alors que la moyenne pondre des quatre options aurait t de 16.7%, chacun des Calls individuels tant plus cher que le Call sur le panier (DAX: 18.5%; FTSE: 16.5%; S&P: 17%; Nikkei : 14%).

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2.3

Option Chooser
a) Dfinitions et caractristiques

Une as-you-like-it option, plus communment appele chooser option spcifie les prix d'exercice de deux options standards la date d'mission, et permet son dtenteur de dcider aprs cette priode, dtermine l'origine ( the choose, choice date ou conversion period ), de convertir l'option en call ou en put. Aprs avoir dcid la conversion de la chooser option , le profil de performance est celui d'une option standard avec un prix d'exercice connu. Pendant la premire priode, l'investisseur peut attendre que l'vnement gnrant l'incertitude se rsolve et choisir, au dbut de la seconde priode, la classe d'option optimale. En d'autres termes, cette option n'est ni un call ni un put jusqu' ce que, une date dfinie la date d'mission (fin de la premire priode), le dtenteur choisisse sa transformation en call ou en put standard, sur un actif sous-jacent dtermin. La prime de la chooser option est plus leve que celle d'un call ou d'un put, mais bien moins chre que le cot d'acquisition d'un straddle (primes du call et du put additionnes, de mme chance et de mme prix d'exercice). En comparant la chooser option avec le straddle , nous observons que le remboursement final d'une chooser option ne sera infrieur celui d'un straddle que si, aprs la choice date et la conversion en call ou en put, d'autres vnements viennent inverser la tendance dans le sens oppos celui choisi. Prcisons, en outre, que si le call et le put ont les mmes prix d'exercice et les mmes dates d'chance, l'option est dite regular chooser .et peut tre value selon un modle analytique. si, au contraire les prix d'exercice sont diffrents et/ou les dates d'chance diffrentes, ces complex choosers ncessitent l'utilisation de modles numriques pour leurs valuations.

Les options chooser donnent le droit, et non lobligation, leurs acheteurs, contre paiement immdiat dune prime, de choisir une date donne du futur fixe lavance T0 de recevoir soit un call soit un put de strike K et de date prdfinis T . Nous pouvons distinguer deux chooser options , les regular et les complex chooser . Nous ne traiterons que les regular chooser options . A la date du choix entre le call et le put standard, la valeur d'une regular chooser option est gale max(C, P), o C reprsente la valeur du call et P

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la valeur du put. En considrant la parit call/put pour des options de type europen, nous obtenons I'galit suivante :

max(C , P ) = max C , C Se d (t2 t1 ) + X e r (t2 t1 )


Ou encore

)
)

max(C , P ) = C + e d (t2 t1 ) + max 0, X e (r d )(t2 t1 ) S


Avec

S : cours de lactif sous-jacent

X : prix dexercice
r : taux dintrt sans risque
d : taux de dividende

t : date actuelle
t1 : choice date t 2 : date dchance de loption

b) Intrt Dans des moments de grande incertitude sur l'volution future du cours d'un actif, beaucoup d'investisseurs choisissent de rester en dehors du march. Nous pouvons citer, par exemple, le cas d'lections dont l'issue n'est pas sre, ou encore le cas d'un conflit arme, lors des ngociations avec l'Irak aprs. Dans ces scnarios, les investisseurs pensent que ces vnements auront un impact important sur la valeur d'un march boursier, amenant de trs fortes fluctuations des cours la hausse ou la baisse. Une chooser , convient ce type de situation incertaine, en permettant l'investisseur de reporter des dcisions de couverture d'actifs ou de spculation, durant une priode dfinie.

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c) Modlisation en temps continu Lexpression vu prcdemment dans la partie dfinition montre quune regular chooser option rsulte de la combinaison dun call standard, de d (t t ) prix dexercice X et de maturit t 2 et de e 2 1 put standard, de prix dexercice X e
( r d )(t 2 t1 )

et de maturit t1 .

Dune faon plus gnrale, la valorisation dune regular chooser option est la suivante :

C reg = S e d (t2 t ) N ( x ) X e r(t2 t ) N x t 2 t


S e d (t2 t ) N ( y ) + X e r(t2 t ) N y + t1 t
Avec

S e d (t2 t ) ln 1 X e r(t2 t ) + t t x= 2 2 t2 t S e d (t2 t ) ln 1 X e r(t2 t ) + t t y= 1 2 t1 t

d) Exemples de stratgie Une complex chooser option prsente les mmes caractristiques quune regular chooser option , lexception que les prix dexercice et/ou les chances du call et du put, choisir ultrieurement, ne sont pas identiques. Type d'option : complex chooser option Sous-jacent : indice CAC 40 Nominal : 1000000 Devise : Franc franais Cours de l'indice CAC 40 l'mission : 2000 points Prix d'exercice du call : 2100 points Prix d'exercice du put : 1900 points

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Date d'mission : 2 janvier N Date d'chance : 2 janvier N+1 Choice date : 2 mars N Prime de l'option : 7.1% Rsultat thorique : La choice date est essentielle, puisqu'elle impose au dtenteur de cette option de choisir la transformation en put ou en call standard, de maturit le 2 janvier N+1. Nous pouvons envisager deux volutions possibles du cours de l'indice CAC 40 sur la priode : 1) Le cours de l'indice CAC 40 s'tablit 2200 points le 2 mars N ( choice date ). Le dtenteur de cette complex chooser option dcide, bien entendu, de convertir celle-ci en call europen standard. Ainsi, en considrant un cours de l'indice gal 2384 points le 2 janvier N+1 (date d'chance), le remboursement final par option s'lvera 284 (2384 2100). La contrepartie s'engage donc verser un coupon de 14,2% (284/2000), soit 142000 , pour un investissement initial de 71000 La performance de l'investissement s'tablit 100%. 2) Le cours de l'indice vient se dprcier fortement sur les deux premiers mois de l'anne, pour s'tablir 1700 points le 2 mars N. L'investisseur dcide alors de transformer son option en put europen, de prix d'exercice 1900 points. A maturit, si le cours de l'indice s'lve 1722.5 points, le remboursement final par option sera gal 177.5 (1900 1722.5), ou un coupon de 8.88% (177.5/2000), reprsentant un montant de 88.750 . Sous ces hypothses, la performance de l'investissement est gale 25%.

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3. LES OPTIONS PATH-DEPENDENT


3.1 Option barrire
a) Dfinitions et caractristiques Les options barrire sont des options dont la valeur est conditionne par lvolution, pendant leur dure de vie, du prix du sous-jacent par rapport un ou plusieurs seuils. Nous pouvons distinguer deux catgories de produit :

Les options barrire dsactivantes : Ces options, dites de type out , sont des options europennes classiques en tout point sauf quelles disparaissent si le cours du sous jacent atteint dans la priode de rfrence un seuil prdtermin. Ces options peuvent tre down and out si la barrire est atteinte par une baisse du cours du sous-jacent ou up and out si elle est, au contraire, atteinte par une hausse de celuici.

Les options barrire activantes : Ces options ne commencent exister que si le cours du sous-jacent atteint un certain cours fix lavance. Cependant, la prime est paye ds le dpart, quune option apparaisse ou non par la suite. Ces options peuvent galement tre down and in si la barrire activante est atteinte une baisse du cours du sous-jacent ou up and in si la barrire est atteinte par une hausse de celui-ci.

Il est important de prciser quelques termes notamment sur les noms qui sont le plus souvent utiliss pour dfinir ces options : o Barrire activante : in barrier ou knock-in ou lightable option o Barrire dsactivant : out barrier ou knock-out ou extinguishable

Il existe donc 8 types doptions barrires : 4 calls , et 4 puts .

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Utilisons les notations suivantes pour dfinir leurs payoff respectifs : - K : prix strike, - S : cours spot, - B : barrire

Calls barrire : Type Down and out Payoff

max (0, ST K ) si t S t > B X B _ CDO = 0 Sinon max (0, ST K ) si t S t < B X B _ CUO = 0 Sinon max (0, ST K ) si t / S t B X B _ CDI = 0 Sinon max (0, ST K ) si t / S t B X B _ CUI = 0 Sinon

Up and out

Down and in

Up and in

Puts barrire : Type Up and out Payoff

max (0, K ST ) si t S t < B X B _ PUO = 0 Sinon max (0, K ST ) si t S t > B X B _ PDO = 0 Sinon max (0, K ST ) si t / S t B X B _ PUI = 0 Sinon max (0, K ST ) si t / S t B X B _ PDI = 0 Sinon

Down and out

Up and in

Down and in

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b) Intrt Nous pouvons remarquer trois points principaux dans lutilisation des options barrire : Prix des options : le prix des options barrire peut tre selon le niveau de la barrire, nettement plus faible que celui d'une option standard de mmes caractristiques. Grande flexibilit : la multiplicit des options barrire permet d'laborer des stratgies trs prcises tant en terme d'anticipation, qu'en terme de couverture : pour une classe donne d'options standard, il existe quatre types d'options barrire. Levier et rendement importants : le versement d'une prime faible combin un pay-off identique celui d'une option standard en cas d'volution favorable du sous-jacent permettent d'amliorer le levier de faon significative, ainsi que le rendement de l'option.

c) Modlisation en temps continu Nous allons ici donner la modlisation temps continu des options Down and out call et Up and out call propose par Musiela & Rutkowski [1]. Call Down and Out: Nous supposons que

B < K et

que

B < S 0 sont

satisfaites.

Vues

les

caractristiques gnrales de loption, il est clair quelle est annule lorsquelle est out-of-the-money. Nous rappelons que sous la mesure de martingale nous avons :

S t = S 0 e S Wt + t = S 0 e X t
O X t = S Wt + t pour t [0, T ] , et

1 2 B min S t B = mt ln 0<t <T S 0

2 = r S donc

O mt = min 0t T X t et ainsi

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Ct1 = (S t K ) I {St K , min 0t T St B} = S 0 e X T I D K I D


O D est dans lensemble :

K B D = X t ln , m ln t S S 0 0
Nous pouvons alors conclure que le prix au temps t = 0 de loption downand-out call , admet les reprsentations suivantes :
1 C0 = exp( r T ) S 0 e X T I D exp( r T ) K {D}

est une mesure de martingale sur le march. Dans le but dvaluer


1

directement C0 au moyen de lintgration, nous avons besoin de trouver en premier la distribution de probabilit jointe pour les variables alatoires X T et

mt . Nous pouvons voir que pour tout x, y tel que y 0 et y x , nous avons : x + T x + 2 y + T {X T x, mt y } = N exp 2 y 2 N T T

O pour la convention d'criture, nous notons pour S , par consquent, la fonction de densit probabiliste de ( X T , mT ) est la suivante :

f ( x, y ) =

2 (2 y x )

3 T
avons alors :

3 2

x + 2 y + T exp(2 y 2 ) n T

Pour y 0, y x o n est la fonction de densit standard Gaussienne. Nous

B2 S0 ln 2 + T ln + T 2 S0 K B K N {D} = N S0 T T
Et ainsi :

I1 = e X T I D = e X T I {X T ln ( K / S0 ), mT ln ( B / S0 )}

def

Nous avons besoin dvaluer la double intgrale :

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e
A

f ( x, y ) dx dy

K B A = (x, y ); x ln S , y ln S , y 0, y x 0 0
Et nous mne au rsultat suivant :

I1 = e

(rd r f )T

B N (h1 (S 0 , T )) S 0

2 2 + 2

N (c1 (S 0 , T ))

1 s ln + r 2 t 2 K h1, 2 (s, t ) = t
Et

B2 1 2 ln sK + r 2 t c1, 2 (s, t ) = t
En reprenant les formules prcdentes nous arrivons la conclusion que le prix initial de loption knock-out admet les reprsentations suivantes :
1 C0 = C0S J 0 = Standard call Knockout Discount

C0S = S 0 N (h1 ) K e rT N (h2 )


Et

B J 0 = S0 S 0

2 2 + 2

N (c1 ) K e

r T

B S 0

2 2

N (c2 )

O h1, 2 = h1, 2 (S 0 , T ) et c1, 2 = c1, 2 (S 0 , T ) . Notons que la preuve de cette formule peut se simplifier par une application du thorme de Girsanov. Nous dfinissons une mesure de probabilit auxiliaire :

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d 1 = exp WT 2 T = T , a s d 2
Le thorme de Girsanov indique que le processus Wt = Wt t suit un

mouvement Brownien standard sous la mesure de probabilit . De plus nous pouvons tablir la dfinition suivante :

E e X t I D = e (r )T E (T I D )
et ainsi

K B I1 = e (r )T {D} = e (r )T X T ln S , mT ln S 0 0
Finalement, la semi martingale du processus X sous est

1 X t = Wt + r + 2 t , t [0, T ] 2
par consquent pour tout y 0, y x nous avons :

B {D} = N (h1 (S 0 , T )) S 0
Call Up and Out: Quand K < S 0 et B < S 0 nous avons:

2 2 + 2

N (c1 (S 0 , T ))

B D = mT ln S 0
Tant que mT ln

Harrison (1985) o pour tout y 0 nous avons :

B K X T ln S S 0 0

ce qui est bien connu depuis

y + T 2 y 2 y + T N {mT y} = N e T T
Et ainsi

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S0 ln + T B B {D} = N T S0
Dun autre cot, nous avons :

2 2

S ln 0 B N

+ T T

B I1 = e X T I D = e (r )T ln S 0

Donc
(r )T
2 ) B N h1 (S 0 , T ) S 0

I1 = e

+2

) N (c1 (S 0 , T ))

1 s ln + r 2 t ) B 2 h1, 2 (s, t ) = t
Et

1 B ln + r 2 t s 2 1, 2 (s, t ) = c t
1 J o Par consquent, le prix de loption au temps t = 0 est C 0 = C 0 0

(S , T ) K e rT N h (S , T ) = S N h C 0 0 1 0 2 0

Est le prix standard du call avec un strike B et nous avons alors 1, 2 = c 1, 2 (S 0 , T ) et : c

B = S J 0 0 S0

2 2 + 2

1 ) K e N (c

r T

B S 0

2 2

2 ) N (c

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d) Exemple de stratgie Couverture : les calls down-and-out et les puts up-and-out sont trs utiliss pour la couverture d'une position sur action, car ils permettent d'abandonner la couverture si le sous-jacent volue de faon favorable. Un grant souhaite se protger contre une ventuelle baisse du titre qu'il dtient. Le cours tant actuellement de 700 , il achte un put up-andout , avec une barrire a 750 et un strike 700 ; l'option est la monnaie . Le prix de cette option est de 5.50 % contre 13 % pour l'achat d'un put standard. A l'chance de l'option plusieurs possibilits sont envisageables selon le processus d'volution du titre au cours de la dure de vie de l'option : Si la barrire est franchie, le dtenteur de l'option barrire perd sa couverture : cette perte de couverture n'est priori pas gnante puisque le cours du titre volue dans un sens favorable. Cependant, si le titre se met baisser fortement aprs le franchissement de la barrire, la position n'est plus couverte et les pertes peuvent tre importantes. Si la barrire n'est pas franchie, le dtenteur de l'option possde un put standard qu'il a acquis en payant une faible prime : l'oprateur est alors parfaitement couvert tout au long de la dure de vie de l'option.

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3.2

Option Lookback
a) Dfinitions et caractristiques

Le profil de performance de ces options est extrmement intressant pour leur dtenteur, car elles procurent ce dernier le niveau le plus favorable atteint par le cours de lactif sous-jacent, sur une priode dfinie lorigine. En contrepartie, la prime est invitablement trs chre, conduisant un effet de levier souvent assez bas. Cependant, ces options rsolvent totalement le problme de la dtermination du moment optimal dacquisition dun actif sur un march donn ( market timing ). Il existe 3 types doptions Lookback : o o o price lookback option, appele galement Lookforward option strike lookback option partial lookback option

Elles sont toutes les 3 rgulirement utilises sur le march, et seront donc toutes 3 analyses.

price lookback option

Elle permet son dtenteur de recevoir lchance la diffrence entre le prix dexercice dfini lorigine, et le cours du plus haut dans le cas dun call, ou du plus bas dans le cas dun put, atteint par lactif sous-jacent, sur une priode dtermine. Bien que beaucoup plus chre, l'option revt des avantages nets par rapport une option standard. En effet, tout en ayant les mmes caractristiques que cette dernire, elle offre, sur une priode donne, le plus haut rendement d'un actif sous-jacent, sans se soucier au jour le jour des performances en cours et prvoir. Ceci donne la garantie linvestisseur de vendre au plus haut. Le payoff dune option lookforward est le suivant :

X LBC _ price = max(sup(S ) K ,0 ) dans le cas dun call X LBP _ price = max(K inf (S ),0 ) , dans le cas dun put

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Strike lookback option

Comme les options moyenne, les options lookback peuvent avoir un prix dexercice fixe ou flottant. Les strike lookback options donnent leur dtenteur le droit de choisir comme prix dexercice, le cours de lactif le plus favorable sur la priode considre. Dans la pratique, et comme pour la price lookback option , cet

investissement est digne dintrt, si lacheteur pense quil existera une forte variation des cours sur la priode, mais en en ignorant compltement la date, ainsi que le parfait moment dinvestissement. Bien entendu, puisque cette option permet de choisir le prix dexercice, elle savre beaucoup plus chre quune option europenne standard semblables en tout autre point. Le payoff de loption strike lookback est le suivant :

X LBC _ strike = max(S T inf (S ),0 ) dans le cas dun call X LBP _ strike = max (sup(S ) S T ,0) , dans le cas dun put
Partial lookback option

Il sagit dune option de type europen, dont le prix dexercice est dtermin comme tant le cours le plus bas (call), ou le plus haut (put), pendant une priode restreinte pralablement fixe. Aprs cette premire priode, loption devient une option standard, europenne ou amricaine, avec une chance dtermine ds lorigine de la transaction. La dure de la premire priode, qui commence lorigine et qui sachve avant lchance, reprsente un des critres importants dvaluation de loption, le montant de la prime tant une fonction croissante de la dure de cette dite priode. Dans la pratique, cette priode stend habituellement de 1 3 mois, permettant linvestisseur un recul complmentaire, pour seulement 2 3% de prime supplmentaire. Pour traiter ce type d'option, il est ncessaire d'avoir une anticipation assez prcise sur l'volution de l'actif sous-jacent. En effet, un partial lookback call , par exemple, est l'instrument idal pour l'investisseur ayant une opinion fortement baissire sur le court terme, et une vue haussire sur le long terme, sans pouvoir prcisment dfinir la limite temporelle. Si le cours le plus bas est atteint par l'actif sous-jacent pendant la premire priode, suivi d'une hausse comme attendu au cours de la seconde priode, l'acheteur du
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partial lookback call se retrouve dtenteur d'un call de style europen, avec le prix d'exercice le plus favorable depuis la date de ngociation du contrat. Le payoff de loption partial lookforward est le suivant :

X LBC _ lookforward = max sup ( S ) K ,0 dans le cas dun call Pemire Priode

X LBP _ lookforward = max K inf (S ),0 , dans le cas dun put Pemire Priode

Et celui de la partial strike lookback est le suivant :

X LBC _ pStrikeLookForward = max S T l inf (S ),0 dans le cas dun call Pemire Priode

X LBP _ pStrikeLookForward = max sup (S ) S T l ,0 , dans le cas dun put Pemire Priode

Option High-Low (Hi-Lo Option)

Il sagit dun outil de gestion de la volatilit. En effet, cette option offre son dtenteur la diffrence entre les extrmes du cours dun sous-jacent pendant la vie de loption. Elle rsulte en fait de la combinaison dun lookback call et dun put . Nanmoins, son prix dissuasif rend son utilisation exceptionnelle au cas o linvestisseur sattend une volatilit inaccoutume. Le payoff scrit alors sur la priode donne :

X LB _ HiLo = max(S ) min(S )

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Option Refixable (Reset Option)

Une reset option prsente des caractristiques trs proches de celles d'une partial lookback option . En effet, dans son sens gnral, cette option offre un profil de remboursement dpendant de niveaux prtablis. Son prix est dtermin, ds que le cours de l'actif sous-jacent franchit un palier pralablement fix. Le prix d'exercice d'un reset call , par exemple, est abaiss lorsque le cours de l'actif baisse en dessous d'un niveau dfini l'origine. La reset option prsente une alternative moins coteuse que la strike lookback option . Son prix est compris entre celui d'une option standard et celui d'une partial lookback option . En fait il sagit dune variante la baisse de la ladder option des options barrire. Il convient d'apporter deux prcisions supplmentaires sur les caractristiques de l'option : Lorsque le palier atteint correspond au nouveau prix d'exercice, l'option est appele automatic strike price reset option . Il est possible en effet de choisir un prix d'exercice diffrent de la barrire prtablie. Dans cette hypothse, trois niveaux sont ncessaires pour dcrire la reset option : le prix d'exercice si la barrire n'est pas atteinte, la barrire proprement dite et le prix d'exercice en cas de franchissement de cette barrire. La facult pour le dtenteur de la reset option , d'obtenir un meilleur prix d'exercice, peut, ou bien s'appliquer durant toute la vie de l'option, ou bien tre limite dans le temps. Dans ce dernier cas, la constatation du franchissement potentiel de la barrire n'est observable que pendant une ou plusieurs priodes dfinies l'origine de la transaction, appeles reset dates . Seuls le premier et le dernier cours de cette priode sont pris en compte. Pour un reset call , par exemple, le prix d'exercice dfinitif sera ainsi la valeur la plus basse des deux. Dans la majorit des cas, ce type d'option ne comporte qu'une seule reset date , permettant l'investisseur d'acheter une option temps voulu, sans craindre des variations ultrieures (limites la reset date ) du cours de l'actif sous-jacent. Il convient de bien dissocier les quatre types de reset options , dpendants soit du niveau de la barrire franchie la hausse ou la baisse, soit du sens souhait par le dtenteur de loption pour son remboursement final ( put ou call ).

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Type

Payoff X

Call/Call

max(ST K 2 ,0 ) si S resetDate B max(ST K1 ,0) sinon max(K1 ST ,0 ) si S resetDate < B max(K 2 ST ,0 ) sinon
max(ST K1 ,0) si S resetDate > B max(ST K 2 ,0 ) sinon max(K1 ST ,0) si S resetDate > B max(K 2 ST ,0 ) sinon

Call/Put

Put/Call

Put/Put

B : niveau de la barrire Avec : K1 : prix d ' exercice initial K 2 : reset strike

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b) Intrt Capter les point extrmes : les options lookback permettent d'obtenir le niveau le plus favorable atteint par le cours de l'actif sous-jacent sur la priode d'observation. Ces options offrent l'avantage de ne pas avoir dterminer le moment optimal d'acquisition de l'actif (rsout le problme du market-timing ). La vente d'options lookback : permet de bnficier de primes leves, les primes pouvant tre deux fois plus importantes que celles des options standards. Cependant, le vendeur est expos des pertes importantes si le sous-jacent est trs volatile.

c) Modlisation en temps continu Voici la modlisation en temps continu des options nonces prcdemment : price lookback option

CALL Europeen LookForward

Clookforward = S N (a1 ) S
avec:

2 N ( a1 ) S MIN e r t N (a 2 ) e c1 N ( a3 ) 2r 2 (r d )

S ln S a1 = MIN

2 t + r + 2 t

a 2 = a1 t S ln S a3 = MIN 2 t + r + 2 t

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2 S ln 2 r 2 S MIN c1 = 2

Avec:

S MIN : cours le plus bas atteint par lactif Durant la vie de loption
S : cours actuel de lactif

t : dure de vie rsiduelle de loption lookforward

PUT europen Lookforward :

2 c2 2 Plookforward = S MAX e r t N (b1 ) e N ( b3 ) + S N ( b2 ) S N (b2 ) 2r 2r


Avec :

2 S t r + ln MAX + 2 S b1 = t
b2 = b1 t
S ln MAX S

b3 =

2 t + r 2 t

2 S MAX ln 2 r 2 S c2 = 2

Strike lookback option

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CALL Strike lookback

C look = C s + C SBC
avec
S S C SBC = e rt N x + t N ( x ) B

PUT Strike lookback

Plook = PS + PSBC
avec
S S PSBC = e rt N y + t 1 ( N ( y ) 1) H

( (

) )

Avec

S ln + + t 2 B x= t S ln + + t 2 H y= t
C look : prime dun strike lookback call C SBC : prime dun strike bonus call Plook : prime dun strike lookback put PSBC : prime dun strike bonus put
S : cours de lactif

2r
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r : taux dintrt sans risque

=r
t : dure de vie rsiduelle de loption B : cours de lactif le plus bas de la priode

H : cours de lactif le plus haut de la priode

: volatilit

Vrifier le nom Partial lookforward option

CALL partial lookforward option

C 0 = S N (d1 ) e r (T t ) X N (d 2 )
2 r 2 r t1 t 2r T t S ; , f 1 + M d1 K + e r (T t ) S 2r (t t ) + e r (T t ) M e1 , d1 ; 1 1 (T t )

(t1 t ) (T t )

(t1 t ) S M e1 , d1 ; 1 (T t ) (t1 t ) e r (T t ) X M f d , ; 2 2 ( ) T t + e r (T t1 ) 1 S N ( f 1 ) N ( e2 ) 2r

Avec

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1 B ln + r + (T t ) 2 S d1 = T t d 2 = d1 T t 1 r + (T t1 ) 2 e1 = T t1
e2 = e1 T t1

1 b ln + r + (t1 t ) 2 S f1 = t1 t
f 2 = f 1 t1 t
Avec

S : cours de lactif sous-jacent

B : cours le plus bas atteint par lactif sur la priode t : date actuelle
t1 : fin de la priode dapplication de leffet lookback

T : chance de loption
X : prix dexercice
M (.,.;.) : fonction de la loi normale bivarie

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Partial strike lookback option

CALL partial strike lookback option

C 0 = S N (d1 g1 ) B e r (T t ) N (d 2 g1 )
2r 2 r t1 t S 2r T t M f1 + g1 ; , d1 + B r (T t ) +e S 2r r (T t ) 2r (t1 t ) M e d1 + g1 , e1 + g 2 ; (T t )

(t1 t ) (T t )

(t1 t ) + S M + d g e g , ; 1 1 1 1 2 ( ) T t (t1 t ) + e r (T t ) B M f d g , ; 2 2 1 ( ) T t + e r (T t1 ) 1 + S N (e2 g 2 ) N ( f 1 ) 2r


avec

: Constante ajustant le cours extrme (le prix dexercice est considr comme un pourcentage de ce ours extrme) Ici 1
g1 = g2 = ln

T t
ln

T t1

d) Exemple de stratgie Prenons l'exemple dun investisseur anticipant que le march approche de son plus bas niveau et pensant que la reprise est imminente. Il pourra acheter un strike reset call , jouant ainsi le retournement de tendance, sans supporter une nouvelle baisse des cours. Au contraire, la dgradation du march permet l'investisseur, jusqu' la reset date d'esprer le franchissement de la barrire, et pourtant, d'obtenir la fixation d'un nouveau prix d'exercice un niveau infrieur. En outre,

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si le march repart la hausse comme attendu, il profitera de ne pas avoir manqu la reprise. Bien entendu, du fait de lopportunit supplmentaire procure, la reset option est lgrement plus chre quune option standard de caractristiques semblables. Son cot dpend videmment du niveau de la barrire, du niveau du reset , et de la priode dapplication.

Option lookback strike flottant : Nous sommes au mois de mars 2004, et le trend de l'indice est haussier. A cette date le niveau de l'indice est de 2650 points. Cependant, des lections vont avoir lieu dans un peu moins d'un mois en France. Dans ce contexte troubl, on risque d'assister une forte baisse de l'indice, mme si celle-ci n'est que ponctuelle. Le client souhaite bnficier de cette incertitude en investissant pour une dure de trois mois. Deux stratgies sont alors possibles : achat d'un call strike flottant ou bien achat d'un put standard at the money . Au cours de ces trois mois, l'indice atteint un plus bas 2200 points, et cote 2550 lchance de l'option.

CARACTRISTIQUES

ACHAT CALL LOOKBACK STRIKE FLOTTANT

ACHAT PUT STANDARD

Date d'achat Date d'chance Strike Prix de l'option Pay-off Pay-off/Prime

01 mars 2004 01 aot 2004 2250 10.23% 2550-2250 = 300 1.10

01 mars 2004 01 aot 2004 2650 6.03% 2650-2550 = 100 0,62

Remarques sur la stratgie : Le choix d'une option lookback par rapport au put standard s'est avr judicieux, puisque le levier est nettement positif. Le prix de l'option lookback est beaucoup plus important : pour atteindre le

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point mort, l'indice doit atteindre des valeurs trs loignes de sa valeur initiale.

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3.3

Option Asiatique (ou Moyenne)


a) Dfinitions et caractristiques

Il existe deux types doptions Asiatiques : Loption moyenne sur le prix : Cest une option de type europen donnant droit son dtenteur de recevoir lchance de loption et concurrence de son montant nominal, la diffrence positive ventuelle entre le prix dexercice de cette option et la moyenne arithmtique (ou ventuellement gomtrique) des cours du sous-jacent. Le payoff dun call peut donc sexprimer par :

X CallAsiatique = max Moy(St ) K ,0 t


Avec : - K : Prix dexercice de loption - S t : Cours de lactif sous-jacent au temps t - Moy (St ) : moyenne de lactif sous-jacent.
t

Elle est calcule sur n observations et peut se calculer des deux manires : - Moyenne arithmtique : Moy (St ) =
Arithm .

1 N SObsi N i =1
N

- Moyenne gomtrique : Moy (S t ) =


Gom.

S
i =1

Obsi

SObsi tant i-me cours de lactif sous jacent observ (Avec un total de N observations.
Et celui dun put dune telle option en utilisant les mmes notations :

X PutAsiatique = max K Moy(St ),0 t

Loption moyenne sur le prix dexercice : Le payoff lchance, ou lors de lexercice, de cette option est dtermin en effectuant la diffrence entre le cours de lactif lchance et le prix dexercice moyen calcul comme tant le cours moyen de cet actif sous-jacent sur un nombre fixe de points.
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b) Intrt Rduction du risque : contrairement aux options classiques, dont le payoff est expos un mouvement brutal du cours de l'actif sous-jacent I'chance, les options asiatiques permettent de figer des valeurs du Sousjacent au cours de la dure de vie de l'option. Ces options sont donc particulirement intressantes lorsque le march est faiblement liquide ou fortement volatil. Flexibilit du produit : outre le choix de la maturit et du prix d'exercice, l'acheteur d'une option asiatique lacheteur la possibilit de dterminer : la priode de constatation : au lieu de calculer une moyenne sur l'ensemble de la dure de vie de l'option, il est possible de rduire la priode d'observation. La frquence de constatation : dcide lors de la ngociation du contrat, elle peut tre quotidienne, hebdomadaire, mensuelle, trimestrielle, semestrielle... le type de moyenne : gnralement, le calcul de la moyenne se fait de faon arithmtique. Cependant, il est aussi possible d'utiliser des moyennes gomtriques ou bien d'affecter une pondration diffrente chacune des valeurs au gr de la volont de l'acheteur. c) Modlisation en temps discret Nous modliserons ici loption moyenne sur le prix pour une moyenne arithmtique et gomtrique. Partons de la fin de la partie modlisation temps discret, nous avons compte tenu du nombre dobservations :

P0 =

((1 + r )(u d ))

n CT (1 + r d ) (u r 1) n n =0

T n

X S 0 u n d T n

Moyenne arithmtique :

Or, pour une option asiatique moyenne arithmtique sur le prix, le payoff dun call et dun put scrivent :

1 N = max ( ) X CallAsiatique = max Moy S K , 0 SObsi K ,0 t t N i =1

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1 N X PutAsiatique = max Moy(St ) K ,0 = max K SObsi ,0 N i =1 t


En remplaant, nous obtenons :

C As. Arithm =

((1 + r )(u d ))T


((1 + r )(u d ) )T
1

T N n T n 1 n ( ) ( ) + C r d u r S 0 u i d N i K 1 1 T n =0 N i =1 +

PAs. Arithm =

T 1 N n T n n ( ) ( ) + S 0 u i d N i 1 1 C r d u r K T N i =1 n =0 +

Moyenne gomtrique :

Nous avons juste changer la moyenne arithmtique par la moyenne gomtrique. En effet, nous avons les payoffs :

N N X CallAsiatique = max S Obsi K ,0 Moy (S t ) K ,0 = max i =1 t


N X PutAsiatique = max K N S Obsi ,0 K Moy(S t ),0 = max t i =1

C As. Arithm =

((1 + r )(u d ) )T
((1 + r )(u d ) )T
1

T N n T n n CT (1 + r d ) (u r 1) N S 0 u i d N i K i =1 n =0 +

PAs. Arithm =

N T n T n n CT (1 + r d ) (u r 1) K N S 0 u i d N i n =0 i =1 +

d) Modlisation en temps continu Nous modliserons ici loption moyenne sur le prix pour une moyenne arithmtique et gomtrique.

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Moyenne gomtrique :

Kemna et Vorst ont montr, [9] que cette option pouvait tre value de la mme faon qu'une option standard, de caractristiques semblables, mais en retenant, comme niveau de volatilit et de taux de dividende, les valeurs suivantes :

1 2 + + d = r d 2 6
Dans le cas o le calcul de la moyenne correspond la dure de vie de l'option, Rubinstein et Reiner ont en outre fourni la formule suivante [10] :

C ag = X 0 e r t e
Avec

y+

z 2

N ( x ) X e r t N ( x z )

X ln 0 + y X x= +z z

X0 = A

(T1 +T2 + f )

T1

S0

(T2 + f ) (T1 +T2 + f )

T (T + f ) y = T0 + 2 2 r d 2 (T1 + T2 + f ) 2

T (T + f ) (2 T2 + f ) z = T0 + 2 2 2 ( ) T T f 6 + + 1 2 S 0 : cours de l'actif sous-jacent l'origine t : dure de vie rsiduelle de l'option T : date d'chance de l'option T0 : temps restant avant que la moyenne ne commence tre calcule
T1 : priode de temps pass, pendant laquelle la moyenne a dj commenc
tre calcule

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T2 : (T T0 ) temps restant pour le calcul de la moyenne

A : moyenne gomtrique, l'instant o le calcul de la valeur de l'option est effectu (si T , > 0 ). Dans le cas o la moyenne n'est pas encore calcule, alors A = 1 avec T , = 0 f : Frquence utilise dans le calcul de la moyenne

Moyenne arithmtique :

Geman et Yor ont apport une solution pour la formule des options asiatiques [11], considrant une moyenne arithmtique de cours. Elle prend pour hypothse, que le moment t, de l'analyse appartient la priode de calcul de la moyenne ( t 0 < t < T ), et que les valeurs dj retenues dans ce calcul sont suffisamment leves pour que l'option soit dj dans la monnaie. En vitant les approximations et en retenant un faible cart de temps entre deux points de rfrence, l'expression mathmatique de la formule de cette option est relativement simple :

C aa
Avec

(1 e =S

r (T t1 )

r (T t 0 )

)e

r (T t1 )

t1 1 X S (u ) du T t 0 t0

1 S (u ) du : moyenne calcule entre t 0 et T T t 0 t 0


S : cours de lactif linstant t , de lanalyse

e) Exemple de stratgie Cession de participations : une socit souhaite utiliser une stratgie optionnelle pour cder sa participation dans un autre groupe. La mthode retenue est celle d'une cession en bloc, ayant lieu dans un an. L'objectif de cette socit n'est pas d'assurer un prix minimum de cession, mais d'viter une opration dont le prix pourrait tre trs dfavorable. La socit achte un put moyenne trimestrielle, lui permettant de raliser la cession un prix moyen sur l'anne et la protgeant contre une baisse violente du sous-jacent l'chance.

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Anticipations directionnelles : pour l'anne venir, un grant anticipe une forte hausse de l'indice, suivie d'une relative stagnation. En utilisant une option moyenne trimestrielle, il espre pouvoir obtenir un pay-off proche de celui d'une option standard, mais en payant une prime trs infrieure : la hausse rapide anticipe devrait permettre d'viter un lissage trop important des cours. Au moment de l'achat de l'option, l'indice cote 2500 points. Aux quatre dates anniversaires utiles au calcul du pay-off de l'option, le cours du sous-jacent est respectivement de 2250, 3050, 3700 et 3000 points. La valeur l'chance servant au calcul de l'option plain vanilla (ou option classique) est de 3000, identique celle servant au calcul de I'option asiatique :

(2250 + 3050 + 3700 + 3000) / 4 = 3000


Type doption Maturit Strike Prime Pay-off Payoff/prime Call Plain Vanilla Call Moyenne Trimestrielle 1 an 2500 1 an 2500 10.3% (257.5) 7.1% (177.5) 500 2.82 500 1.94

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PARTIE 2 SIMULATION DES OPTIONS EXOTIQUES

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1. INTRODUCTION A LA SIMULATION
1.1 Problmatique
C'est en 1977 que Boyle a eu l'ide d'utiliser la mthode de simulation de Monte Carlo pour valuer le prix d'une option. La thorie financire moderne permet, en effet, d'exprimer la valeur de la plupart des actifs financiers sous la forme de l'esprance d'une variable alatoire. L'valuation d'un actif financier peut se rsumer alors a un calcul approch de la moyenne de cette variable ds lors que l'on sait la simuler. titre d'exemple, considrons l'valuation d'une option crite sur une action dont le cours, S, est suppos suivre un mouvement brownien gomtrique, tel que, dans l'univers risque neutre :

dS = r dt + dW S
o W reprsente un brownien standard de valeur nulle l'instant 0, r le taux d'intrt sans risque et
^

la volatilit de l'action.

L'utilisation du lemme d'It, suivie d'une intgration, permet d'exprimer la valeur de l'action, une date future T , en fonction de sa valeur en t :

1 (T ) W (t ) S (T ) = S (t ) exp r (T t ) + W 2
Avec

(T ) = T W
Avec W
^

, o suit une loi normale centre rduite.

En dcoupant le temps en priodes successives de dure gale, t , et en retenant au hasard, chaque priode, une ralisation de la variable alatoire , il est possible, connaissant le cours de l'action au dbut d'une priode, de simuler celui-ci en fin de chaque priode et d'obtenir ainsi pas pas une trajectoire de la valeur de l'action. En rptant l'opration un grand nombre de fois, on obtient un ensemble de trajectoires partir duquel il devient possible d'valuer non seulement une option simple, mais aussi une option complexe, crite sur cet actif.

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Il est alors possible de simuler plusieurs trajectoires comme le montre le graphique :


106 105 104 103 102 101 100 99 98 97 96 02/01/04

02/04/04

02/07/04

02/10/04

02/01/05

02/04/05

02/07/05

02/10/05

Caractristiques du Sous-jacent
taux sans risque (r) Volatilit ( ) prix initial (V0) Duration (T) 2,0% 30,0% 100 2 par an par an anne(s)

La simulation d'un plus grand nombre de trajectoires permettrait de distinguer le couloir d'volution de l'actif risqu. Lorsqu'il s'agit d'valuer une option europenne path-independent , seule la valeur de l'actif l'chance compte. Pour cette raison, il suffit, de simuler N valeurs selon une loi normale centre rduite pour obtenir N valeurs du pay-off final de l'option. La moyenne actualise de ces N valeurs constitue une estimation du prix de l'option. La gnration des nombres alatoires permettant de simuler un brownien constitue l'un des points critiques de cette approche. Des mthodes "naves" peuvent, en effet, engendrer un biais quasiment systmatique dans le calcul du prix de l'option. Ainsi, l'application plusieurs reprises d'une telle mthode l'valuation d'un call conduit aux rsultats figurant sur le tableau suivant :

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Srie 1 1 000 valeurs 5 000 valeurs 10 000 valeurs 100 000 valeurs

Srie 2 Srie 3 Srie 4 Srie 5

18,747
7,45%

19,191 21,932 21,492 20,506


5,26% -2,82% 5,11% -8,28% -6,10% -1,23% 3,47% -0,11% -1,94% -5,63% 3,39% 0,72% 4,42% -1,15%

20,425
-0,83%

20,827 19,554 20,650 21,396 19,221 20,277 19,570 19,360 20,446 20,306 20,110 20,488
-0,94% -0,25%

20,762
-2,50%

20,417
-0,79%

En ayant choisi les paramtres suivants :


taux sans risque (r) Volatilit () prix initial (V0) Strike (K)
Duration (T) Valeur exacte (B&S)

4,0% 30,0% 200 260 2 20,256

par an par an anne(s)

Les valeurs du call obtenues pour ces sries de simulations sont trs diffrentes et, malgr un nombre a priori lev de trajectoires (jusqu 100 000), l'cart avec celles donnes par la formule de Black et Scholes peut tre assez important, en dpit de paramtres d'entre identiques. Trois enseignements peuvent tre tirs de cet exemple : le nombre de simulations doit tre rellement consquent pour que l'intervalle de confiance du prix simul soit suffisamment faible. lorsque l'on cherche, par exemple, calculer les sensibilits de l'option par rapport a ses divers paramtres, il est ncessaire, pour des conditions d'valuation identiques, d'obtenir toujours le mme prix. Cette contrainte conduit soit a "contrler le hasard", de manire obtenir la mme valeur pour des paramtres d'entres identiques et ainsi pouvoir calculer les drives du prix du call, soit enregistrer les valeurs des browniens de manire effectuer le calcul des sensibilits partir des mmes tirages d'alas.

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Lerreur quoi quapparemment faible, qui devrait tendre vers 0 lorsque lon augmente N2, nest jamais compltement annule :

1 000 000 valeurs

20,237
0,09%

20,243 20,190 20,328 20,243


0,07% 0,33% -0,36% 0,07%

10 000 000 valeurs

20,278 -0,111%

Ceci nous incite donc tre trs vigilant concernant le choix des gnrateurs de nombres alatoires, et sintresser au biais qui leur est propre. Si la mthode d'valuation par simulation ne prsente gure d'intrt pour dterminer la valeur d'une option standard, elle s'avre, en revanche, particulirement intressante pour valuer un actif financier complexe pour lequel il n'existe pas de formule d'valuation analytique ou de mthode efficace de rsolution numrique rgissant la valeur de l'actif.

1.2 Gnration de Variables Normalement Distribues


La thorie financire fait largement appel au mouvement brownien pour reprsenter l'volution des variables. L'une des proprits remarquables de ce processus est qu'il est accroissements indpendants, identiquement et normalement distribus. C'est pourquoi il est important de pouvoir gnrer des variables alatoires indpendantes et distribues selon la loi normale centre rduite de densit :

f (x ) =

x 1 e 2 2

La simulation de variables distribues selon cette loi exige d'abord la gnration de variables uniformment distribues. Il faut donc sintresser dans un premier temps aux mthodes de gnration de ces dernires, pour aborder ensuite les techniques de transformations de variables uniformment distribues en valeurs normalement distribues. f) Gnration de variables uniformment distribues

dsignant le nombre de valeurs simules et

standard de l'estimateur est approxime par l'actif sous-jacent.

l'cart type des valeurs de l'actif driv rsultant de ces simulations, l'erreur

. Cette erreur dcrot donc avec la racine carre du nombre de trajectoires de

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Il existe plusieurs procds de gnration de variables uniformment distribues, aucun d'entre eux n'tant purement alatoire. Les premiers de ces gnrateurs, qualifis de pseudo-alatoires et implments par dfaut dans les langages informatiques usuels (type C++ ou Pascal), sont des gnrateurs linaires congruentiels. Comme tout gnrateur, ils produisent des valeurs dterministes et parfaitement prvisibles, mais dont les proprits statistiques sont satisfaisantes. Ainsi, les tests d'indpendance de rpartition d'chantillons obtenus par ces gnrateurs sont statistiquement valids. Un second type de gnrateurs, qualifis de quasi alatoires, La permet aussi de simuler des variables ces deux uniformment distribues. diffrence fondamentale entre

procds est que le premier conduit des tirages diffrents tandis que le second donne toujours exactement les mmes valeurs. Les gnrateurs pseudo-alatoires

Les techniques de gnrations actuellement implmentes dans les langages de programmation (rnd, rand, random) permettent de gnrer des ralisations de variables alatoires de loi uniforme sur l'intervalle [0,1] et indpendantes. Elles sont gnralement issues de la mthode du gnrateur congruentiel. Par essence, un programme informatique ne peut crer l'imprvisible.

Les Gnrateurs Linaires Congruentiels


Ils sont de la forme :

Xn=(a Xn-1 + b) mod m


o a, Xn b, est m le sont ne terme de la suite et Xn-1 initiale le terme est prcdent. le germe. des constantes,la valeur X0

Ce gnrateur a une priode qui nest pas plus grande que m : la priode est maximale si a, b, m sont choisis correctement. Le choix de ces valeurs n'est pas un problme ngliger (bien que se rsolvant facilement). En effet, voici pour quelques valeurs prises au hasard, la mise en vidence des priodes obtenues:

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Autre exemple:

Les valeurs semblent ici correctes (il n'est bien sr pas question de vrifier que la priode est de 10 000 000), mais on observe que le dernier chiffre des valeurs gnres est incrment chaque nouvelle valeur d'une unit: le rsultat est alors biais.

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Un contrle d'abord visuel s'avre alors en premier lieu ncessaire, et doit tre suivi de tests (dtaills page suivante). Il est fortement recommand lors du choix des constantes de vrifier les hypothses d'un thorme de Knuth [5] p.16: La suite dfinie par Xn=(a Xn-1 + b) mod m est de priode maximale m si et seulement si : i) ii) b est premier avec m quel que soit p premier divisant m, c=a-1 est un multiple de p

iii) si m est multiple de 4, alors b est multiple de 4 On peut notamment citer le gnrateur utilisant les constantes: m = 1012 - 11 a = 427419669081 b = 0: Il est en particulier utilis dans le logiciel Maple. Ce gnrateur ne vrifie pas les hypothses du thorme prcdent, il n'est donc pas de priode maximale; nanmoins Knuth aborde le cas particulier des gnrateurs pour lesquels b est nul: ceci permet l'conomie d'une addition, et on peut notamment faire en sorte lorsque m est premier (ce qui est ici le cas), d'atteindre un priode de m-1.

Les Registres Dcalage Rtroaction Linaire


Linear Feedback Shift Register (LFSR) en anglais. On utilise un tableau n bits dans lequel on effectue une opration, comme une addition, puis on effectue un dcalage dans le tableau en ajoutant le nouvel lment. Exemple avec 4 bits: Ici on utilise un ou exclusif (addition sans retenue) sur les deux derniers bits.

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Le registre est successivement la valeur 0111, 0011, 0001, 1000, 0100... Pour un LFSR n bits, on peut faire en sorte dobtenir une priode maximale de 2n1. Exemple de gnrateur: Les entiers tant cods sur 32 bits, on fait fonctionner dans un tableau de 55 entiers, un LFSR effectuant une addition modulo 230-1 sur le 1er et 25me entier.

g) Transformation d'une variable alatoire uniformment distribue distribue La technique de la somme en variable alatoire normalement

Cette mthode qui pouvait prsenter un intrt l'poque du calcul manuel apparat aujourd'hui largement dpasse.

1;K;12} , douze tirages de variables alatoires de loi uniforme Soit Yi , i {


valeur dans l'intervalle [0,1] et indpendantes. Alors la variable alatoire Y suivante

12 Y = Yi 6 i =1
est d'esprance nulle et de variance 1. Par le thorme central limite, on peut considrer que la loi de Y est peu diffrente d'une loi normale [0,1] .

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Cette mthode, des plus simples mettre en oeuvre, est toutefois assez peu efficace par rapport aux autres mthodes que nous prsenterons par la suite. Elle est, en effet, assez coteuse en temps de calcul cause des douze tirages de valeurs alatoires qu'elle exige. De plus, on est relativement loign des conditions d'approximation du thorme central limite, 12 termes seulement tant retenus. Signalons, en outre, que les valeurs prises par Y appartiennent l'intervalle [ 6;6[ et non . Bien que cela limite l'ensemble des valeurs possibles, la probabilit qu'une variable alatoire distribue selon une loi normale centre rduite soit en dehors de cet intervalle est ngligeable dans la grande majorit des cas.

Inversion de la fonction de rpartition de la loi normale centre rduite

N 1 dsigne la fonction inverse de la fonction de rpartition de la loi normale centre rduite. Cette technique s'appuit sur le fait que si X est une variable alatoire uniformment distribue, valeur dans lintervalle [0;1] , la variable 1 alatoire Y = N ( x ) est distribue selon une normale centre rduite.
Inversion de Moro

La technique de Moro (1995) s'avre tre d'une trs grande prcision. L'approximation est faite en deux parties en fonction de la valeur de N ( x ) . Soit y = N ( x ) 0.5 Si y 0.42 , alors l'approximation propose est gale :

x = y

a y b y
j =0 i i =0 4 i

2i

2i

Si en revanche

y > 0.42 alors lapproximation est obtenue, aide des

polynmes de Tchebychev, par la formule suivante :

c 8 x = ci Ti (t ) 0 2 i =0

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est le signe de y et t = k1 2 ln ln 2 y k2

Le tableau suivant donne la valeur des coefficients ai , bi , ci , et k i


i 0 1 2 3 4 5 6 7 8 ai 2,50662823884 -18,61500625290 41,39119773534 -25,44106049637 bi 1 -8,4735109309 23,08336743743 -21,06224101826 3,13082909833 ci ki 7,71088707054878 0,417988642492643 2,77720135336851 4,2454686881376500 0,3614964129261000 0,0373418233434554 2,82971430369670E-03 1,625716917922E-04 8,0173304740E-06 3,8409198650E-07 1,29707170E-08

Enfin, la fonction f (t ) = suivant :

c T (t ) 2
i =0 i i

c0

peut tre approche par lalgorithme

Soit d10 et d 9 deux rels nuls. Soit d i , les rels dtermines par : d i = 2 t d i +1 d i + 2 + c j d i pour i = 8,7,K,1 alors :

f (t ) = t d1 d 2 +

c0 2

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1.3 Performances des mthodes de gnration de valeurs normalement distribues


a) Performances temporelles Pour 500 000 valeurs gnres, voici les temps de calculs ncessaires pour 4 mthodes :

Mesure du Temps de gnration


debut fin delta(min:sec) Moro 05/03/2004 14:49:55 05/03/2004 14:49:58 00:03 Nb Valeurs : 500 000 Excel 2003 TCL 05/03/2004 14:49:58 05/03/2004 14:56:39 05/03/2004 14:56:39 05/03/2004 14:56:40 06:41 00:01 rejet polaire 05/03/2004 14:56:40 05/03/2004 14:56:42 00:02

La mthode quemploie Excel est prsente ici titre de comparaison, car elle nest malheureusement pas assez rapide, malgr des performances trs intressantes (comme le montre le prochain tableau) : Elle recherche une valeur x de sorte que LOI.NORMALE.STANDARD(x) = probabilit. Elle utilise une technique de recherche grce 100 itrations.

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b) Performances pures : Qualit du rsultat fourni

Inversion de la fonction de rpartition de la loi normale centre rduite, et vrification Excel


u
0,1000000000000000000000 0,0100000000000000000000 0,0010000000000000000000 0,0001000000000000000000

Moro
erreur
2,77556E-16 1,02349E-14 1,10155E-13 2,45351E-11 -7,61503E-10 -2,16781E-08 4,76456E-15 -5,9557E-15 6,37378E-10 -6,80112E-09 0 -4,23516E-15 -1,05879E-15 -4,02341E-15 4,87044E-15 -5,0822E-15 6,98802E-15 -4,65868E-15 7,19978E-15 2,77556E-16 0 2,77556E-16 2,22045E-16 0 1,58603E-16 0 1,23358E-16 0 0 2,48309E-15 0 2,35499E-16 0 -2,28383E-15 0 0 1,7387E-16 0 1,72544E-16 0 1,87301E-16 0 6,40613E-16 1,16769E-16 0 0 1,75155E-15 0

inversion
-1,281551566 -2,326347874 -3,090232306 -3,719016485 -4,264890794 -4,753424341 -5,199337618 -5,612001259 -4,611382362 -4,89163848 -5,157701351 -5,411497142 -5,654555629 -5,888115127 -6,113194466 -6,330643639 -6,541180393 -6,745417243 -6,943881797 -0,841621234 -0,524400513 -0,253347103 -1,39214E-16 0,253347103 0,524400513 0,841621234 1,281551566 -1,97626529 -0,207431228 -1,344319359 1,398051758 -0,071666753 0,968739685 -1,971976159 -0,088583171 1,837744901 0,354550321 -0,751983324 0,367679461 -0,060095647 0,234619867 -1,039969278 -0,941179365 1,652532385 1,340213542 1,051386627 -1,141791762 -1,028136781

vrification
0,1000000000000000000000 0,0099999999999999000000 0,0009999999999998900000 0,0000999999999975465000 0,0000100000000076150000 0,0000010000000216781000 0,0000000999999999999995 0,0000000100000000000001 0,0000019999999987252400 0,0000005000000034005580 0,0000001250000000000000 0,0000000312500000000001 0,0000000078125000000000 0,0000000019531250000000 0,0000000004882812500000 0,0000000001220703125000 0,0000000000305175781250 0,0000000000076293945313 0,0000000000019073486328 0,2000000000000000000000 0,3000000000000000000000 0,4000000000000000000000 0,5000000000000000000000 0,6000000000000000000000 0,7000000000000000000000 0,8000000000000000000000 0,9000000000000000000000 0,0240623693117081000000 0,4178365483934810000000 0,0894225690141413000000 0,9189512374928240000000 0,4714335577295720000000 0,8336624565344900000000 0,0243061641042444000000 0,4647065915413670000000 0,9669499979111570000000 0,6385367504681540000000 0,2260305436843460000000 0,6434438712542060000000 0,4760397285329480000000 0,5927481059257260000000 0,1491770870192150000000 0,1733064746964870000000 0,9507869655487080000000 0,9099120349277460000000 0,8534594722552880000000 0,1267702938019300000000 0,1519427455431260000000

inversion
-1,2815516 -2,3263479 -3,0902323 -3,7190165 -4,2648908 -4,7534243 -5,1993376 -5,6120012 -4,6113824 -4,8916385 -5,1577013 -5,4114971 -5,6545556 -5,8881151 -6,1131945 -6,3306436 -6,5411804 -6,7454172 -6,9438818 -0,8416212 -0,5244005 -0,2533471 0 0,2533471 0,52440051 0,84162123 1,28155156 -1,9762653 -0,2074312 -1,3443194 1,39805176 -0,0716668 0,96873968 -1,9719762 -0,0885832 1,8377449 0,35455032 -0,7519833 0,36767946 -0,0600956 0,23461987 -1,0399693 -0,9411794 1,65253239 1,34021354 1,05138663 -1,1417918 -1,0281368

vrification
0,1000000003979540000000 0,0100000000025551000000 0,0009999999994620980000 0,0001000000000497270000 0,0000100000000118339000 0,0000010000000730814300 0,0000001000000191524930 0,0000000100000008726393 0,0000020000001010878100 0,0000005000000409260960 0,0000001250000260015900 0,0000000312500039641678 0,0000000078125006310775 0,0000000019531251047816 0,0000000004882812680394 0,0000000001220703156692 0,0000000000305175786790 0,0000000000076293946259 0,0000000000019073486495 0,1999999996290280000000 0,3000000002786370000000 0,3999999999282780000000 0,5000000000000000000000 0,6000000000717220000000 0,6999999997213630000000 0,8000000003709720000000 0,8999999996020460000000 0,0240623693133439000000 0,4178365485795010000000 0,0894225689584911000000 0,9189512374776290000000 0,4714335580813780000000 0,8336624561540650000000 0,0243061641057782000000 0,4647065919417720000000 0,9669499979135720000000 0,6385367509034210000000 0,2260305433798500000000 0,6434438716873350000000 0,4760397288415760000000 0,5927481058899670000000 0,1491770873515220000000 0,1733064749396470000000 0,9507869655535760000000 0,9099120349157850000000 0,8534594719888260000000 0,1267702934163440000000 0,1519427459283160000000

erreur
-3,97954E-09 -2,55508E-10 5,37902E-10 -4,9727E-10 -1,18339E-09 -7,30814E-08 -1,91525E-07 -8,72639E-08 -5,05439E-08 -8,18522E-08 -2,08013E-07 -1,26853E-07 -8,07779E-08 -5,36482E-08 -3,69446E-08 -2,59623E-08 -1,81537E-08 -1,24087E-08 -8,75875E-09 1,85486E-09 -9,28789E-10 1,79305E-10 0 -1,19537E-10 3,98053E-10 -4,63715E-10 4,42171E-10 -6,79818E-11 -4,45197E-10 6,2233E-10 1,65355E-11 -7,46248E-10 4,5633E-10 -6,31091E-11 -8,6163E-10 -2,4975E-12 -6,81663E-10 1,34715E-09 -6,73141E-10 -6,48324E-10 6,03278E-11 -2,2276E-09 -1,40306E-09 -5,11938E-12 1,31453E-11 3,12213E-10 3,04161E-09 -2,5351E-09

Valeurs extrmes (critiques) valeurs mdianes Valeurs alatoires

0,0000100000000000000000 0,0000010000000000000000 0,0000001000000000000000 0,0000000100000000000000 0,0000020000000000000000 0,0000005000000000000000 0,0000001250000000000000 0,0000000312500000000000 0,0000000078125000000000 0,0000000019531250000000 0,0000000004882812500000 0,0000000001220703125000 0,0000000000305175781250 0,0000000000076293945313 0,0000000000019073486328 0,2000000000000000000000 0,3000000000000000000000 0,4000000000000000000000 0,5000000000000000000000 0,6000000000000000000000 0,7000000000000000000000 0,8000000000000000000000 0,9000000000000000000000 0,0240623693117081000000 0,4178365483934810000000 0,0894225690141415000000 0,9189512374928240000000 0,4714335577295720000000 0,8336624565344900000000 0,0243061641042443000000 0,4647065915413670000000 0,9669499979111570000000 0,6385367504681540000000 0,2260305436843460000000 0,6434438712542060000000 0,4760397285329480000000 0,5927481059257260000000 0,1491770870192150000000 0,1733064746964870000000 0,9507869655487080000000 0,9099120349277460000000 0,8534594722552880000000 0,1267702938019300000000 0,1519427455431260000000

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On observe un trs grande prcision des valeurs fournies par les deux mthodes, avec nanmoins un avantage pour excel, qui globalement ne pche que par la lenteur de sa mthode. c) Application au pricing dune option standard Comparaison de 3 mthodes diffrentes pour pricer une option sur un sousjacent de caractristiques suivantes:

taux sans risque (r) Volatilit () prix initial (V0) Strike (K) Duration (T)

3,0% 20,0% 100 110 2

par an par an anne(s)

Option Europenne Classique CALL Nombre de Simulations : 90 000 Valeur exacte (Black&Scholes) Rsulat approch 9,740 9,735 Valeur exacte (Black&Scholes) 13,334 Rsulat approch 13,350 erreur 0,124% Rsulat approch 13,431 erreur 0,729% Rsulat approch 13,395 erreur 0,456% PUT

Moro

erreur 0,049% Rsulat approch 9,825 erreur 0,873% Rsulat approch 9,811 erreur 0,727%

TCL

rejet polaire

Les rsultats prcdents incitent donc choisir la mthode de Moro pour les pricings venir. Nanmoins, elle narrive pas systmatiquement en tte de la comparaison, mme si ceci est frquent.

Nous choisissons donc dutiliser la mthode de Moro associe un gnrateur uniforme, car le biais de linversion de la loi normale est trs faible, de lordre de 10-10, ce qui permet donc rduire le biais global de la gnration de valeurs normales, au seul gnrateur de loi uniforme. Ceci qui prsente un intrt considrable, ingalable par les autres mthodes prcdemment abordes.

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1.4
Comme

Cas des Options Path Dependent


dj dit precedemment, lorsqu'il s'agit d'valuer une option

europenne path-independent , seule la valeur de l'actif l'chance compte. Pour cette raison, il suffit, de simuler N valeurs selon une loi normale centre rduite pour obtenir N valeurs du pay-off final de l'option. La moyenne actualise de ces N valeurs constitue une estimation du prix de l'option. Lexercice est bien plus complexe dans le cas des options path dependent, car la valeur finale ne donne pas dindications sur le comportement pass de lactif, comme le montre cet exemple :

102,5 102 101,5 101 100,5 100 99,5 99 98,5 98 02/01/2004 02/04/2004 02/07/2004 02/10/2004 02/01/2005 02/04/2005 02/07/2005 02/10/2005

Ainsi, dans ce cas dune barrire Down and Out , donc dsactivante la baisse, loption est annule.

Il est donc primordial davoir une connaissance prcise du comportement du sous-jacent.

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Lapproche nave consiste a discrtiser la simulation, et vrifier si les rgles dexistence ne sont pas contredites, dans le cas dune barrire par exemple, ou pour dterminer le pay-off, dans le cas dune lookback ou dune asiatique. Nanmoins, ceci prsente deux inconvnients majeurs : La priode dtude doit tre fractionne en suffisamment de priodes pour minimiser le risque de rater une forte variation de cours, et le temps de calcul est considrablement augment par le nombre de priodes considres. Dans la pratique, cette technique rduit considrablement le nombre de simulations pour un temps donn, et donne donc des rsultats peu satisfaisants. Dautres mthodes sont donc prfrables, et passent notamment par lutilisation de ponts browniens pour calculer empiriquement la probabilit datteindre une barrire enter deux valeurs de lactif. a) Ponts Browniens : Correction de la probabilit

datteindre la barrire

Nous prsentons ici le principe de correction de la probabilit datteinte propos par Andersen et Brotherton-Ratcliffe (1996) [6] dans le cas dune option de type down & out, et up & out : La probabilit

datteinte de la barrire est donne par:


Down & Out Up & Out

B 2 ln S t

= 1 e

ST ln B 2 (T t )

B 2 ln S t

=e

2 (T t )

ST ln B

Avec S t la valeur initiale du prix de lactif ( la date t ) et S T sa valeur finale (aprs une priode de dure T t ). On suppose que les deux valeurs sont infrieures la valeur B de la barrire.

Lobtention dun payoff positif est conditionn par le non franchissement de la barrire. Les auteurs proposent de pondrer le rsultat de chaque simulation par la probabilit datteinte de la barrire, c'est--dire gnrer un ala uniformment distribu sur lintervalle ]0;1[ que lon compare , ce qui dtermine si la barrire a t franchie, le cas chant.

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1.5 Gnration de vecteurs alatoires Gaussiens : Dcomposition de Choleski


Un vecteur alatoire X = ( X 1 , X 2 , L , X n ) a une distribution multi-normale non dgnre sil admet une densit de la forme :

f X (x ) =
o

(2 )

n 2

det ( )

1 2

1 T exp (x ) 1 ( x ) 2

la matrice des variances-covariances, det ( ) son dterminant et inverse. On note :

= ( 1 , 2 , K , n ) est le vecteur des esprances des lois marginales et


1

son

11 12 22 = 21 L L n1 n 2
O

L 1n L 2n L L L nn

ii reprsente la variance du rendement logarithmique de lactif i et ij la covariance des rendements des actifs i et j .
Puisque est symtrique, dfini positive, il existe, selon la dcomposition de Cholesky, une unique matrice triangulaire infrieure C telle que :

= C CT
On note C :

c11 c C = 21 L c n1

0 c 22 L cn2

L 0 L 0 L L L c nn

On dmontre que, si Z est un vecteur i.i.d. de loi commune N [0,1] , le vecteur :

X = CZ +
A pour esprance Calcul de C :

et pour matrice des variances-covariance .

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Chaque composante du vecteur X peut dcrire laide dune relation linaire en Z . Il vient :

X 1 = c11 Z 1 + 1
2 Puisque Var ( X 1 ) = c11 = 11 , on a c11 = 11 2 1

X 2 = c 21 Z 1 + c 22 Z 2 + 2
Or : Var ( X 2 ) = c 21 + c 22 = 22
2 2

Et Cov ( X 1 , X 2 ) = 12 = E [c11 Z 1 (c 21 Z 1 + c 22 Z 2 )]

c 21 =

12
c11

et c 22

2 2 12 = 22 11

On montre que dune manire gnrale :

c ij =

ij c ik c jk
k =1 j 1 2 2 jj c jk k =1

j 1

Pour simuler un vecteur X dune loi normale multivarie centre en 0, il suffit donc de gnrer un vecteur Z i.i.d. et de le multiplier par la matrice tridiagonale C . Cette mthode savre utile pour la simulation de lvolution de produits drivs dpendants de plusieurs actifs risqus.

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2. VOLATILITE
La volatilit est la variable dterminante de lvaluation des options. On distingue deux concepts de volatilit : la volatilit historique : qui nest que la constatation ex post des fluctuations passes des cours. la volatilit implicite : qui est une prvision de march par nature tourne vers lavenir.

2.1

Volatilit historique ou non conditionnelle

La volatilit historique est calcule partir des cours passs de lactif sousjacent. Les tapes de calcul de cette dernire passent avant tout par la division des cours passs en priodes lmentaires. Deux mesures de volatilit historique, simple et pondre, peuvent tre utilises. La volatilit historique simple

Elle est value au moyen dun cart type annualis des fluctuations quotidiennes des taux de change passs, sur une fentre de 20 jours :

Vht =

1 20 2 Rt i +1 250 20 i=1

o Rt = ln

St est le rendement de lactif. S t 1

Cette mesure reflte la volatilit inconditionnelle des cours, cest--dire quelle ne permet pas disoler la partie de la volatilit passe anticipe sur la base de linformation disponible. La volatilit historique est donc une mesure ex post des variations du cours. Elle est considre comme une prvision de la volatilit future mais elle souffre dun inconvnient majeur. Une fentre de t jours est spcifie dans le calcul de la volatilit ; or ce choix peut apparatre entirement arbitraire, puisquil nexiste pas de tests statistiques permettant de dterminer une fentre optimale. De plus, lhypothse que la volatilit calcule sur la base des

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t jours prcdents reste la mme pour les t prochains jours peut apparatre restrictive. La volatilit historique pondre

Cette seconde mesure assigne un poids plus lev aux observations passes les plus rcentes. Les poids dcroissent de faon exponentielle avec le temps. Lide sous-jacente de ce schma de pondration est que le march accorde moins dimportance aux volutions des cours les plus loignes dans le temps. Cette volatilit, sur une fentre dun mois, est dfinie comme suit :

Vhpt =

1 20 2 Rti+1 250 o R = w j R 2 j 20 i=1

La valeur du facteur de pondration est donne par :

w j = i 1

1 20 Avec = 0.94 lchance dun mois (La valeur est tire 1 20

de JP Morgans Riskmetrics.)

2.2

Volatilit conditionnelle ou Garch

La volatilit historique ou inconditionnelle est la somme de deux composantes, lune anticipe lautre non. Or, ce qui importe pour la prise de dcision financire des oprateurs est le niveau de la volatilit anticipe, qui constitue une valuation du risque ex ante. La mesure de la volatilit conditionnelle issue des modles conomtriques de type Garch permet dextraire cette volatilit anticipe en ignorant la volatilit due des vnements de type news ou chocs alatoires. Cette mesure de volatilit permet donc dapprhender la volatilit, telle quelle est anticipe par le march ex ante sur la base de linformation disponible, lie lvolution passe de la volatilit. A ce titre, elle peut tre compare la volatilit implicite des options. De plus, elle permet de mesurer leffet de persistance propre aux sries financires : des priodes troubles, o de fortes variations des cours, positives ou ngatives sont susceptibles dtre suivies par des fluctuations de mme amplitude, succdent des priodes calmes dans lesquelles prvalent de faibles fluctuations des taux de change. Ce type de modle Arch, dabord introduit par Engle (1982) et gnralis par Bollerslev (1986), a fait lobjet de nombreuses tudes empiriques. La spcification la plus rpandue est le Garch(1,1) qui permet une reprsentation assez gnrale des processus de volatilit conditionnelle.

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Rt = + t o t D(0, ht )

reprsente la pente dune tendance temporelle dterministe du prix de


lactif. Les erreurs sont non-auto corrles sur la base de lhypothse de bruit blanc, mais elles ne sont pas indpendantes, puisque lies par leur moment du second ordre. Ce modle fait dpendre la variance conditionnelle dune combinaison linaire du carr des erreurs de prvision et de la variance conditionnelle de la priode prcdente.

ht = 0 + 1 t21 + 1 ht 1
Cette quation modlise la variance conditionnelle des erreurs comme une variable alatoire. 0 est une constante, 1 est un coefficient liant la valeur passe du carr des rsidus au niveau courant de la variance ;

1 est un

coefficient qui lie la variance courante celle de la priode prcdente. Plus 1 + 1 est proche de 1, plus la persistance est leve. Pour garantir la positivit de la variance, les paramtres sont tels que

0 > 0 et 1 , 1 0 . La condition 1 + 1 < 1 assure que la variance non conditionnelle des t est finie
0 1 1 1

(Bollerslev, 1986) ; dans ce cas la variance non conditionnelle est gale

Selon cette spcification, limpact des chocs sur la variance conditionnelle est symtrique ; ils sont supposs avoir un mme effet, quils soient positifs ou ngatifs. De plus, leffet dun choc sur la volatilit courante se rduit de manire gomtrique dans le temps. Deux caractristiques indsirables des modles Garch peuvent apparatre : une variance conditionnelle intgre et des rsidus standardiss non normaux (Hsieh, 1989). Puisque les modles Garch(1,1) appliqus aux taux de change connaissent une persistance particulirement forte dans la variance conditionnelle, le modle Igarch(1,1) de Engle et Bollerslev (1986) est test galement des fins prdictives (Lopez, 1995). Dans ce modle intgr en variance ( 1 + 1 = 1 ), limportance des variances passes et des erreurs de prvision ne dcrot pas avec le temps ; un choc sur la variance conditionnelle actuelle se rpercute sur toutes les valeurs futures prvues. Il ne peut donc pas y avoir de phnomne de retour la moyenne de la variance conditionnelle. En outre, la variance non conditionnelle nest pas dfinie.

ht = 0 + 1 t21 + (1 1 ) ht 1
Pour rpondre aux deux problmes mentionns, dautres densits sur les erreurs peuvent tre proposes, comme la distribution t de Student ou la distribution de lerreur gnralise (GED), et une autre spcification de la
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variance conditionnelle de type Garch asymtrique peut tre envisage (Nelson, 1991 ; Higgins et Bera, 1992 ; Glosten, Jagannathan et Runkle, 1993 ; Ding, Granger and Engle, 1993). Limpact asymtrique des chocs sur la variance conditionnelle a t mis en vidence par Black (1976) et confirm par French, Schwert et Staumbaugh (1987). Hsieh (1989) montre que le garch exponentiel sajuste bien mieux au sries de taux de change que le simple Garch(1,1), tandis que Engle et Ng (1993), comparant lasymtrie des rponses aux news de diffrentes spcifications de la variance conditionnelle, montrent que la variabilit de la variance conditionnelle issue du modle Egarch est trop leve. Parmi les modles Garch asymtriques, le modle Garch exponentiel de Nelson a souvent t utilis pour tester lefficience informationnelle du march des options. Les prvisions issues dune spcification Egarch(1,0) sont ainsi compares la volatilit implicite dans le prix des options de change de Philadelphie (Xu et Taylor, 1995). Day et Lewis (1992) confrontent le pouvoir prdictif de la volatilit implicite sur lindice S&P 100 avec les prvisions issues dun Egarch(1,1). Le problme soulev par cette tude est que lhorizon de prvision hebdomadaire du modle diffre de lchance des options, ce qui biaise les rsultats de leurs tests. Les tests conduits partir dun modle Egarch (1,0) et Egarch(1,1) dans cet article vitent cette incohrence des horizons de prvision. Le modle Garch exponentiel fait dpendre le logarithme de la variance conditionnelle de celui de la priode prcdente, des chocs standardiss en (t-1) et de lcart entre la valeur absolue des chocs standardiss et leur esprance en (t-1).

2.3

Volatilit implicite

La volatilit historique intgre linformation passe sur le cours de laction sous-jacente mais elle est souvent instable et elle nest pas la meilleure estimation de la volatilit anticipe. Cest la raison pour laquelle les traders prfrent utiliser les volatilits implicites qui sont disponibles sur les rseaux Reuter ou Telerate etc.

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CONCLUSION

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De nos jours, la volatilit des marchs financiers est devenue une norme. Dans un contexte de mondialisation des changes de capitaux, cet environnement conomique instable oblige les entreprises grer leurs risques de faon plus dynamique. Le dveloppement des produits drivs a d'abord t une rponse aux demandes des investisseurs en matire de gestion du risque et de protection contre les fluctuations du march. La croissance et le succs du march des options reposent principalement sur deux raisons. D'une part, les techniques de gestion traditionnelle de couverture du risque apparaissent trop contraignantes et d'autre part, la grande souplesse d'utilisation des options permettent une multitude de stratgies de couverture, de spculation et d'arbitrage - critre indispensable tout succs d'un nouveau march -, appliques tout actif sous-jacent, pour rpondre exactement la demande de chaque investisseur. De plus, lune des spcificits majeure des options (de premire gnration) et des options exotiques (de seconde gnration) est la possibilit de raliser des oprations importantes en engageant des capitaux limits. L'effet de levier de ces options est tel que les rsultats sont tonnement important par rapport aux fonds engags. Nous avons prsent dans ce mmoire, plusieurs facettes des options exotiques. Notre examen des options exotiques, rparties en deux grandes parties (non path dependent et path dependent) offre un rcapitulatif prcis notamment sur les lments de pricing de ces options. Nous avons par la suite ralis une simulation des principales options afin dapporter un il critique sur ces dernires. Il ne fait aucun doute que les options constituent une bote outils incontournable pour tous les professionnels des marchs, dans un contexte de sophistication croissante des placements financiers. Les investisseurs devraient rapidement prendre conscience du choix sans limite de ces instruments sur mesure, leur permettant de grer trs prcisment leurs anticipations en terme de risque et de rentabilit espre. Bnficiant de la crativit des bureaux de recherche des tablissements financiers et de l'innovation des marchs, les entreprises et les grants de fonds peuvent recourir aujourd'hui, pour grer un risque ou prendre position sur un actif donn, une panoplie d'instruments flexibles dont les particularits ne sont limites que par l'imagination de leurs utilisateurs. Ce mmoire de fin dtude nous a beaucoup apport, tant sur le plan intellectuel que sur le plan de lintrt personnel. En effet, nous avons pu au

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travers de nos

recherches et lectures, dcouvrir lunivers des options de la

finance de march, options qui de plus en plus utilises par les principaux acteurs de ces marchs. De plus, nous intressant aux options comme les warrants pour notre gestion personnel de portefeuille, nous avons pu mieux assimiler les mcanismes d'valuation et d'utilisation.

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REFERENCES

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[1]

MUSIELA

&

RUTKOWSKI

Martingale

Methods

in

Financial

Modelling , Application of Mathematics 36, Spriner-Verlag 1998 [2] Alain RUTTIENS Manuel des produits drives , Edition ESKA, [3] Florin AFTALION March des changes et des produits drivs , Gestion PUF, [4] Robert Sedgewick Algorithms Addison Wesley [5] Donald E. Knuth The Art of Computer Programming Vol. 2 [6] Andersen L., Brotherton-Ratcliffe R., (1996) Exact Exotics. Risk 9, 85-89 . [7] Karatzas, I., and S. E. Shreve. 1991. Brownian Motion and Stochastic Calculus. 2nd ed . New York: Springer- Verlag. [8] Steve A.K. Metwally and Amir F. Atiya. 2002. Using Brownian Bridge for Fast Simulation of Jump-Diffusion processes and barrier options . http://www.alumni.caltech.edu/~amir/barrier.pdf [9] KEMNA AGZ et VORST ACF, A pricing method for options based on average asset values, Journal of Banking and Finance, mars 1990. [10] RUBINSTEIIN M. et REINER E., Exotic options, Documents de recherche, 1992. [11] GEMAN H. et YOR M., Bessel Processes, asian options, and perpetuities, Mathematical Finance, octobre 1993.

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GLOSSAIRE

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Premium
Cest la prime dune option. Elle correspond au prix auquel une option s'achte ou se vend.

Effet de levier
L'effet de levier explique le taux de rentabilit comptable des capitaux propres en fonction du taux de rentabilit aprs impt de l'actif conomique (rentabilit conomique) et du cot de la dette. Par dfinition, il est gal la diffrence entre la rentabilit des capitaux propres et la rentabilit conomique. Lorsqu'il est positif, le recours l'endettement a permis d'augmenter la rentabilit des capitaux propres de l'entreprise. En revanche, lorsque la rentabilit conomique est infrieure au cot de l'endettement, l'effet de levier joue ngativement ! De plus, celui-ci reste (en principe) une tautologie comptable qui ne doit pas faire oublier que le recours l'endettement augmente le risque li aux capitaux propres, et ne cre pas au total de valeur.

Dans la monnaie
On dit qu'une option d'achat (respectivement de vente) est dans la monnaie lorsque le cours de l'actif sous-jacent est suprieur (respectivement infrieur) au prix d'exercice. (Valeur intrinsque positive).

En dehors de la monnaie
On dit qu'une option d'achat (respectivement de vente) est en dehors de la monnaie lorsque le cours de l'actif sous-jacent est infrieur (respectivement suprieur) au prix d'exercice. (Valeur intrinsque nulle).

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