C O L E C C I N

P R E M I O

E R N E S T O

P E L T Z E R

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Emilio J. Medina Smith

La fuga de capitales en Venezuela, 1950-1999

BANCO CENTRAL DE VENEZUELA CARACAS, 2005

 Banco Central de Venezuela, 2005 Caracas - Venezuela Catalogacin en fuente de Biblioteca Ernesto Peltzer Medina Smith, Emilio Jess La fuga de capitales en Venezuela, 1950-1999 / Emilio Jess Medina Smith, Caracas: BCV, 2004. - 247 p. Coleccin Ernesto Peltzer ISBN: 980-6479-95-5 1. Fuga de capitales-Venezuela 2. Mercado de capitales-Venezuela 3. Mercado de capitales-Historia-Modelos economtricos 4. Mercado de capitales-Mtodos estadsticos 5. Modelos economtricos I. Ttulo Clasificacin Dewey: 332.0410987/M491 Clasificacin JEL: F40; F32; G10; C10; C50 Hecho el depsito de Ley Depsito legal: lf 35220053302243 Correccin de estilo: Pedro Moreno Correccin ortotipogrfica: Jos Cova Espaa Diseo de la coleccin: Luis Giraldo Diagramacin: Greysi Gudez Impresin: Fundacin La Casa de Bello Produccin editorial: Gerencia de Comunicaciones Institucionales Departamento de Publicaciones BCV Avenida Urdaneta, Esq. de Las Carmelitas Torre Financiera, piso 14, ala sur. Caracas 1010. Telfonos: 801.5514 801.8380 / 801.5235 Fax: 801.9357 Internet: http//www.bcv.org.ve
Las opiniones emitidas en esta investigacin no comprometen al Banco Central de Venezuela ni a su Directorio. Se prohbe la reproduccin total o parcial sin previa autorizacin del Banco Central de Venezuela.

ndice

Veredicto del Premio Ernesto Peltzer, ao 2004 -------------------------- 13 I. Introduccin ---------------------------------------------------------------- 17 II.1 Breve recuento histrico ---------------------------------------------II.2 Definiciones de la fuga de capital -----------------------------------II.3 Causas de la fuga de capitales --------------------------------------II.4 Consecuencia de la fuga de capital ---------------------------------23 29 36 39 II. Caractersticas principales de la fuga de capitales --------------- 23

III. Mtodos --------------------------------------------------------------------- 43 III.1 Mtodos directos ------------------------------------------------------ 44 III.2 Mtodos indirectos ---------------------------------------------------- 52 III.3 Otros mtodos --------------------------------------------------------- 60 IV. Estimaciones de la fuga de capital -----------------------------------IV.1 Datos estadsticos y perodo de tiempo ---------------------------IV.2 Descripcin general --------------------------------------------------IV.3 Evaluacin de las estimaciones de fuga de capitales ------------69 69 72 83

V. Anlisis emprico ---------------------------------------------------------- 87 V.1 Metodologa economtrica -------------------------------------------- 87 V.2 Pruebas de races unitarias ------------------------------------------- 89 V.3 Cointegracin ----------------------------------------------------------- 97 V.4 Modelos de correccin de errores (MCE) -------------------------- 108 V.5 El mtodo de mxima verosimilitud (ML) de Johansen ----------- 120 V.6 Pruebas de cointegracin: una evaluacin -------------------------- 121 VI. Comentarios finales y perspectivas ---------------------------------- 127 Referencias bibliogrficas ---------------------------------------------------- 137 Anexos --------------------------------------------------------------------------- 155

Siglas, acrnimos y abreviaturas

AD ADF AEBP AIC AIF AL BCV BID BIRD BIS BM BP Bs. Cepal CFE CIA CIF Copei

Accin Democrtica Prueba de raz unitaria Dickey-Fuller Aumentada Anuarios Estadsticos de la Balanza de Pagos Criterio de Akaike Asociacin Internacional de Fomento Amrica Latina Banco Central de Venezuela Banco Interamericano de Desarrollo Banco Internacional de Reconstruccin y Desarrollo / Banco Mundial Banco de Pagos Internacionales (Basilea, Suiza) Banco Mundial Balanza de Pagos Bolvares Comisin Econmica para la Amrica Latina y el Caribe (previamente Comisin Econmica para la Amrica Latina) Centro Financiero Extraterritorial Agencia Central de Inteligencia / EEUU Costo, flete y seguro Comit de Organizacin Poltica Electoral Independiente

CRDW Prueba de Cointegracin Durbin-Watson DEG Derechos Especiales de Giro / Fondo Monetario Internacional (FMI)

DF DW EDE EEUU EFI EG EIU FC FAC FED FIEM FIV FMI FOB

Prueba de raz unitaria Dickey-Fuller Prueba Estadstica Durbin-Watson Empresas del Estado Estados Unidos / Estados Unidos de Norteamrica Estadsticas Financieras Internacionales / FMI Prueba de Cointegracin de Engle-Granger The Economist Intelligence Unit /Londres, Gran Bretaa Fuga de Capital Funcin de Autocorrelacin (Correlograma) Sistema de la Reserva Federal de Estados Unidos Fondo de Inversin para la Estabilizacin Macroeconmica Fondo de Inversiones de Venezuela Fondo Monetario Internacional Libre a bordo

Fogade Fondo de Garanta de Depsitos y Proteccin Bancaria HBC I (0) I (1) IED IEDN Inavi INE p IPC Criterio de Hannan-Quinn Integrada de orden 0 (estacionaria) Integrada de orden 1 (no estacionaria) Inversin Extranjera Directa Inversin Extranjera Directa Neta Instituto Nacional de la Vivienda Instituto Nacional de Estadstica (antiguamente OCEI) Inflacin ndice de Precios al Consumidor

ISLR IVA KT LM MCE MCO

Impuesto sobre la renta Impuesto al Valor Agregado Stock (acervo) de capital fsico Multiplicador de Lagrange Modelo de Correccin de Errores Mnimos Cuadrados Ordinarios Mtodo en dos etapas de Engle y Granger

MDE-EG MGT ML MBP4 MBP5 n.i.o.p. OCEI OCDE ONU OPEP PAE Pdvsa PED PIB PWT R2

Morgan Guaranty Trust Mxima Verosimilitud Cuarta Edicin del Manual de la Balanza de Pagos Quinta Edicin del Manual de la Balanza de Pagos No incluido en otras partidas Oficina Central de Estadsticas e Informtica Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmico Organizacin de las Naciones Unidas Organizacin de Pases Exportadores de Petrleo Programa de Ajuste Estructural Petrleos de Venezuela, S.A. Pases en Desarrollo Producto Interno Bruto Penn World Tables Coeficiente de determinacin

R2 ajustado Coeficiente de determinacin ajustado REC Regresin Esttica de Cointegracin a Largo Plazo

REXD RER RERI

Deuda Externa Real Tipo de Cambio Real ndice del Tipo de Cambio Real

RES(-1) o RESt-1 Residuos Rezagados de la regresin esttica de cointegracin a largo plazo (REC) SALA SBC SCN Sylac TBR TCE trad. Statistical Abstract of Latin American Criterio de Schwartz Sistema de Cuentas Nacionales Statistical Yearbook of Latin American and the Caribbean Tasa de inters de los bonos del Tesoro / EEUU Trmino de Correccin de Errores Traduccin

UECM Modelo de Correccin de Errores no restringido URD US$ VAR W Unin Republicana Democrtica Dlar o dlares estadounidenses Vectores Autorregresivos sin restriccin Riqueza

Veredicto del Premio Ernesto Peltzer, ao 2004 ACTA

El Jurado del Premio Ernesto Peltzer, designado por el Directorio del Banco Central de Venezuela, para la edicin 2002-2004, integrado por los doctores Domingo Maza Zavala, Luis Rivero Medina, Julio Escalona, Aureliano Fernndez, Juan Carlos Gmez y Rgulo Sardi, despus de deliberar en su reunin ordinaria, en la sede de este Instituto, decidi por unanimidad, previa exhaustiva revisin de los trabajos concursantes, pronunciarse y emitir el siguiente veredicto: Primero: Se otorga el premio nico y diploma al trabajo ganador titulado: La fuga de capitales en Venezuela, 1950-1999 Presentado con el seudnimo: Phoenicoperus Del autor: Emilio Jess Medina Smith Segundo: El Jurado consider favorablemente la publicacin del trabajo titulado: Las transferencias internacionales y la economa venezolana, 1974-1998 Presentado con el seudnimo: Dijon Del autor: Thelman Segundo lvarez Aponte En Caracas, a los veintisiete das del mes de septiembre de 2004 Nota: Los integrantes del Jurado, Juan Carlos Gmez y Rgulo Sardi, no participaron en las deliberaciones por encontrarse fuera de la ciudad de Caracas. Domingo Maza Zavala Julio Escalona Luis Rivero Medina Aureliano Fernndez

LA FUGA DE CAPITALES EN VENEZUELA, 1950-1999*

Emilio J. Medina Smith

POR QU CUANDO UN NORTEAMERICANO

COLOCA SU DINERO EN EL EXTRANJERO SE LLAMA INVERSIN EXTRANJERA Y CUANDO UN ARGENTINO HACE LO MISMO SE LLAMA

FUGA DE CAPITAL? POR QU CUANDO UNA COMPAA NORTEAMERICANA COLOCA 30% DE SU PATRIMONIO
EN EL EXTRANJERO SE LLAMA DIVERSIFICACIN ESTRATGICA Y CUANDO UN HOMBRE DE NEGOCIOS BOLIVIANO COLOCA SOLAMENTE

4% EN EL EXTRANJERO

SE LLAMA FALTA DE CONFIANZA?

Stephen C. Kanitz (1984) LA PREGUNTA SE HA PLANTEADO A MENUDO: POR QU NOS REFERIMOS CON BENEPLCITO A LA INVERSIN EXTRANJERA POR NORTEAMERICANOS, JAPONESES Y KUWAITES Y UTILIZAMOS EL TRMINO MALICIOSO DE FUGA DE CAPITAL
PARA DESCRIBIR LA MISMA ACTIVIDAD EMPRENDIDA POR LOS LATINOAMERICANOS? Donald R. Lessard y John Williamson (1987b)

El autor desea expresar en primer lugar su ms sincera gratitud a Michael T. Sumner por sus innumerables consejos, comentarios, sugerencias y crticas constructivas. Del mismo modo, agradece las observaciones realizadas por L. Alan Winters y Alan Carruth. Finalmente, desea expresar su profundo agradecimiento por la confianza y el apoyo brindado por el Ministerio de Relaciones Exteriores del Reino Unido-Consejo Britnico (Beca Chevening), la Fundacin Gran Mariscal de Ayacucho (Fundayacucho), el Consejo de los Estados Unidos de Norteamrica (Beca Fulbright) y a la Universidad de Carabobo (UC), los cuales le permitieron realizar con holgura econmica y en especial con paz espiritual, estudios de postgrado en los Estados Unidos (1992-93) y en la Gran Bretaa (1997-2001).

I. Introduccin

La literatura econmica ha sostenido reiteradamente que los pases en desarrollo (PED) enfrentan escasez de capital, este supuesto constituye el eje central del aparato analtico de los modelos de brechas. De acuerdo con el modelo de dos-brechas, las economas en desarrollo suelen enfrentar dos restricciones principales, estructurales en su origen, al querer alcanzar un crecimiento econmico sostenido en el largo plazo. Destaca, en primer lugar, una diferencia entre los niveles de ahorro e inversin, la cual puede tener su razn en los bajos niveles de ingresos existentes en las economas domsticas, por lo cual los ahorros domsticos son insuficientes para financiar la inversin interna y con ello lograr altos niveles de crecimiento econmico. En segundo lugar, existe una brecha comercial causada por las rigideces externas e internas existentes en el sector exportador. De lo dicho anteriormente se desprende la necesidad de ayuda extranjera para financiar la brecha existente entre los requerimientos mnimos de importaciones de bienes y servicios (incluidos los financieros) y las exportaciones totales (Chenery y Bruno, 1962; McKinnon, 1964; Chenery y Strout, 1966). Aunque esta literatura justifica la adquisicin de prstamos en el extranjero y tambin la recepcin de toda la ayuda exterior que pueda obtenerse, no considera relevantes las variables monetarias. Adems, no explica los enigmticos fenmenos sucedidos entre 1974 y 1984 en los mercados financieros internacionales. Verbigracia, mientras ingentes compromisos externos eran erigidos por los PED, colosales sumas de capital quizs 300.000 millones de dlares estadounidenses (US$) eran transferidos por residentes de estos pases al mundo desarrollado (Kuczynski, 1992). De lo aqu expuesto se puede destacar que ambos fenmenos condujeron a un aumento sustancial en el stock de la deuda externa, adquirida esencialmente con la banca privada internacional por los gobiernos, y en particular por las empresas del Estado (EDE). Adems, esto coincidi con una salida masiva del capital privado, mencionada a menudo como fuga de capitales (FC), de estos pases a los llamados pases industrializados,

especialmente a los denominados parasos fiscales tales como Estados Unidos (EEUU) y Suiza. Si bien es cierto que durante los ltimos veinte aos la fuga de capitales ha sido estudiada con cierta profundidad, y se han utilizado pases particulares como casos de estudio, las investigaciones empricas existentes siguen siendo incompletas y los resultados, primordialmente economtricos, estn lejos de ser consistentes. Esta situacin se debe a varios factores entre ellos el siguiente: la mayora de los datos requeridos para estimar la fuga de capitales (directa o indirectamente) son publicados por los PED nicamente sobre una base anual (lo ptimo son cifras mensuales) y, por lo tanto, las investigaciones slo han utilizado series de tiempo cortas, lo cual impide alcanzar resultados definitivos. Por otra parte, la amplia diferencia existente entre diversas definiciones y los mtodos han conducido al escepticismo con respecto a lo que estn capturando realmente estas estimaciones y a la exactitud de las mismas. Sin embargo, tres argumentos relacionados con la fuga de capitales, que destacan sobre el resto, justifican emprender esta investigacin en este caso en particular. En primer lugar, se alega que la fuga de capitales comenz a mediados de la dcada de los 70 y se convirti en un fenmeno masivo a principios de los aos 80 (Rodrguez, 1987; Palma, 1989). Sin embargo, llama la atencin que las salidas de capitales sucedieran a la par que los trminos de intercambio se volvan cada vez ms favorables y al mismo tiempo cuando el pas estaba en la cspide desde el punto de vista poltico, social y econmico (Allen, 1977). Es an ms desconcertante que este proceso comenzara varios aos antes de materializarse la crisis de la deuda externa y antes de producirse la crisis cambiaria la cual culmin en la sucesiva devaluacin del bolvar y en la implantacin de estrictos controles de cambio a partir de febrero de 1983; por supuesto, dicho proceso se gest antes de la puesta en prctica del severo programa de ajuste estructural (PAE) de 1989. Atendiendo a lo anteriormente expuesto, uno de los pocos estudios empricos que analizan el caso de Venezuela con cierta profundidad seala que la masiva FC, acaecida durante los aos de bonanza econmica, se debe principalmente a motivos diferentes a la cada en la tasa de rentabilidad de los activos domsticos (Felix y Snchez, 1990). Del mismo modo es desconcertante que,

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aun cuando en el perodo 1990-1997 se produjo un restablecimiento significativo de flujos de capital en la mayora de los pases de Amrica Latina (AL), los cuales se sextuplicaron al pasar de US$ 50.000 millones en 1990 a cerca de US$ 300.000 millones en 1997. No obstante, en el caso de Venezuela este suceso slo perdur por un perodo muy breve, acompaado por una reaparicin del fenmeno de FC desde 1994 en adelante. En segundo lugar, el volumen de los activos que los residentes venezolanos mantienen en el exterior es impresionante. Por ejemplo, para 1987, el stock de capital estimado ascenda a US$ 50.000 millones aproximadamente (25% de los cuales estaban colocados en bancos extranjeros). Es de hacer notar que esta suma es ms que suficiente para rescindir el monto total de la deuda externa (pblica y privada), estimada en US$ 36.000 millones para finales de la dcada de los 80 (Khan y Haque, 1987; Flix y Snchez, 1990; Pastor, 1990). Estas cifras evidencian, al menos a primera vista, que hasta finales de los aos 80 la FC sufrida por Venezuela fue muy severa. En tercer lugar, desconozco la existencia de algn estudio publicado con respecto a la magnitud de la FC en Venezuela para la totalidad del perodo 1950-1999, ni sobre los determinantes macroeconmicos que condujeron a los residentes venezolanos a invertir en el exterior y/o sobre la relacin entre el endeudamiento externo y la fuga de capitales as como el papel que desempe la inversin extranjera directa (IED). Por lo tanto existe la necesidad de estudios acerca de la FC en Venezuela, necesidad que obedece a la importancia atribuida al ahorro como una de las restricciones ms significativas enfrentadas por los PED en su bsqueda por alcanzar tasas de crecimiento econmico ms elevadas y en su afn por obtener el desarrollo econmico pleno. Por otro lado, se justifica ms an, en este caso en particular, por la enorme cuanta de activos que los residentes venezolanos parecen disponer en el exterior. Por las razones expuestas, el objetivo inicial de este trabajo es determinar la cantidad de capital que huy de Venezuela. Para ello se emplean diversos mtodos sugeridos por varios autores e instituciones internacionales. Se utilizan datos anuales para el perodo 1950-1999, con la finalidad de estimar primero el monto total de capital privado que se export y despus el monto de capital que los residentes venezolanos posean para finales del siglo XX en el

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exterior. El ulterior objetivo de esta investigacin es identificar las variables macroeconmicas que estimularon la FC, adems de las forneas que pudieron haber desempeado un papel significativo en la masiva salida del capital experimentado por el pas. Esta investigacin busca ampliar la literatura publicada desde mediados de la dcada de los 80 referente a los PED, por medio de las siguientes vas. En primer lugar, se ha ido ms all del enfoque emprico tradicional fundamentado en especificaciones ad hoc. Para identificar los determinantes macroeconmicos de la FC se utiliz como punto de referencia el modelo estndar de ajuste de cartera, el cual asume dentro de sus postulados que la FC es esencialmente una opcin de inversin dentro de una cartera de activos, lo cual permite estimar un modelo similar al empleado por Cuddington (1986), que se concentra en factores especficos del pas tales como el tipo de cambio real, inflacin domstica, deuda externa as como en factores externos, las tasas de inters forneas, por ejemplo, como determinantes potenciales de la fuga de capitales. En segundo lugar, en vez de utilizar el producto interno bruto (PIB) real como variable aproximada o sustituta (proxy) del nivel de riqueza privada, en este estudio se construyeron estimaciones del nivel de riqueza privada para la totalidad del perodo 1950-1999, lo cual nos permiti examinar la importancia relativa de la misma como determinante potencial de la FC. En tercer lugar, esta investigacin va ms all que estudios anteriores, pues no solamente se analizan los flujos de capital a corto plazo, etiquetados como dinero caliente (hot money), sino tambin a largo plazo. Finalmente, debe destacarse que en esta investigacin se utiliza una serie de tiempo ms larga que la habitual, lo cual constituye un significativo paso adelante con relacin a la literatura emprica disponible en este campo, debido a que la misma se ha centrado casi exclusivamente en la relacin a corto plazo. El utilizar una serie de tiempo ms extensa nos permiti confirmar que la FC fue en este caso un fenmeno crnico ms que un simple acontecimiento aislado, lo cual implica que Venezuela es un acreedor neto vis--vis en relacin con el resto del mundo. Asimismo, nos proporcion la oportunidad de emplear diversas pruebas de cointegracin, las cuales nos permitieron comprobar que la

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FC tiene una asociacin sistemtica y en el largo plazo con las tasas de inters extranjeras, as como tambin con el tipo de cambio real, la deuda externa y la riqueza. Es de vital importancia subrayar el alcance de este ensayo. No se pretendi estimar un modelo estructural de la cuenta de capital de la balanza de pagos, ni identificar las formas, mtodos o procedimientos utilizados para exportar el capital; ni tuvimos como objetivo intervenir directamente en la controversia que rodea el vnculo entre la FC y factores como la inestabilidad poltica, debilidad institucional y el nexo entre la FC y la corrupcin un tema que contina vigente en la actualidad en muchos PED, debido a su interminable polmica, en distintas regiones entre las cuales se encuentra en la regin subsahariana de frica as como en Latinoamrica (Ndikumana y Boyce, 2003). Su esfera se restringe a la estimacin del monto de capitales que huy de Venezuela y adems a la relacin con los determinantes macroeconmicos de la FC para el perodo 1950-1999, por los cuales los resultados empricos no se deben utilizar para ningn otro propsito. El presente ensayo est organizado de la siguiente forma y consta de seis secciones, siendo la primera esta introduccin. La segunda se inicia con un breve recuento histrico de este fenmeno, seguido por una examen crtico de los diversos conceptos y definiciones propuestos en la literatura, y finalmente se reflexiona sobre las posibles causas y consecuencias que este fenmeno ha tenido y contina teniendo en los PED. La tercera seccin describe todos los mtodos sugeridos por diferentes autores e instituciones internacionales para estimar la fuga de capitales (FC), haciendo especial nfasis en las ventajas y limitaciones que cada uno de ellos posee, en especial para analizar el caso venezolano. La cuarta seccin se inicia con la fuente de los datos estadsticos, el perodo de tiempo seleccionado para realizar las estimaciones y finalmente el paquete economtrico utilizado se muestran las estimaciones de la fuga de capitales para el perodo 1950-1999. Es de hacer notar que se utilizaron diversos mtodos entre los cuales se destacan los propuestos por Erbe (1985), Banco Mundial (1985), Morgan Guaranty Trust (1986), Cline (1986),

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Duwendag (1987) y Cuddington (1986), lo que nos permiti construir nueve series de tiempo diferentes. En la quinta seccin se explica inicialmente en forma sucinta la metodologa economtrica empleada y se muestran los resultados obtenidos por medio de diversas pruebas de cointegracin (e.g. CDRW, Engle y Granger y Johansen), as como modelos de correccin de errores (MCE). Es oportuno resaltar que la utilizacin de diversos mtodos economtricos nos permiti realizar un anlisis pormenorizado y comparativo con la finalidad de evaluar la solidez de los resultados empricos obtenidos. La sexta y ltima seccin est destinada a los comentarios finales sobre el caso de Venezuela, sus causas, consecuencias y perspectivas en el futuro prximo.

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II. Caractersticas principales de la fuga de capitales

II.1 Breve recuento histrico Aunque el trmino fuga de capital ha sido adjudicado exclusivamente a los PED en pocas recientes, como resultado de haber sufrido masivas salidas de capital privado, es importante tener presente que ste no es un fenmeno reciente, por cuanto existe una amplia evidencia que se remonta al siglo XVII en Europa e inclusive a perodos an ms remotos. Por ejemplo, durante la guerra francoprusiana, cantidades sustanciales de capital huyeron de la Europa continental, en particular, de Pars a Londres, en busca de resguardo.1 No obstante, parece que fue durante el siglo XX cuando este fenmeno alcanza proporciones insospechadas (Kindleberger, 1987; Brown, 1987). De hecho, en los aos que siguieron a la Segunda Guerra Mundial, los movimientos internacionales del capital privado eran considerados en su conjunto como perjudiciales para los pases afectados y adems como una fuente de inestabilidad econmica en el mbito internacional (Bloomfield, 1954; Hst-Madsen, 1965). A pesar de esta situacin, la trascendencia histrica de la fuga de capitales quizs alcanz su cspide durante la segunda mitad de los aos 80. Para ello nos basamos en un planteamiento expresado por el Banco Mundial (1985), organismo multilateral que sostuvo hace dos dcadas atrs que mucho del capital prestado del extranjero retorn de inmediato hacia el exterior. Por lo
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La guerra franco-prusiana se inici el 15 de julio de 1870 despus que Napolen III (18081873) hizo claras sus intenciones de conquistar Prusia, enfrentando de esta manera al canciller prusiano, prncipe Otto von Bismark (1815-1898) quien lo derrota el 1 de septiembre de 1870 a las afueras de la ciudad de Sedn. Para Francia, la vergonzosa derrota de su ejrcito y la captura del emperador (ante lo cual fue depuesto dos das despus) simbolizaron el fin del Segundo Imperio Francs y el ulterior nacimiento de la III Repblica, pero ms an marca el fin de la hegemona francesa en la Europa continental. Finalizada la guerra al ao siguiente, se lleva a cabo la tan ansiada unificacin alemana, por la cual se integran los Estados germnicos en el II Reich y Alemania anexiona los territorios de Alsacia y Lorena como recompensa a su categrica victoria (Salvat, 2000).

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cual, no contribuy al desarrollo de la economa, ni logr los rendimientos dentro del pas que se habran podido emplear para cumplir con el servicio de la deuda externa. A pesar de todo lo anteriormente sealado, el tema de la FC continu ausente en la discusin dentro de la comunidad internacional y fue eclipsado pblicamente por las preocupaciones existentes en relacin con la crisis de la deuda externa. En este sentido, slo se convirti en un tema de gran importancia despus de que en 1985 durante la reunin conjunta del Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco Mundial (BM)2 acaecida en Sel, Corea del Sur el entonces secretario del Tesoro de EEUU, James A. Baker III, sostuviera que:
Como cuestin prctica, es poco realista solicitar la asistencia voluntaria de prstamos del extranjero, sean pblicos o privados, cuando los fondos domsticos se estn moviendo en la otra direccin. La fuga de capital debe ser revertida si ha de existir alguna verdadera posibilidad de financiamiento adicional, sea en deuda o en inversin. Si los propios ciudadanos de un pas no tienen ninguna confianza en su sistema econmico, cmo pueden otros?3 (trad. propia).

Desde entonces, la comprensin de la gravedad de la situacin se increment considerablemente, a medida que se profundizaba la crisis de la
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El BM est conformado esencialmente por el Banco Internacional para Reconstruccin y Desarrollo (BIRD) creado en 1944 a raz de los acuerdos de Bretton Woods, y el cual cuenta actualmente con 184 pases miembros. En 1960 se constituy la Asociacin Internacional de Fomento (AIF) con el objetivo de promover asistencia asequible a los pases con menor desarrollo relativo. El BIRD y la AIF conforman hoy en da el BM, organizacin que tiene como principal objetivo la promocin del progreso econmico y social de los pases miembros, mediante la financiacin de proyectos con el fin de mejorar la productividad y las condiciones de vida de los pases en desarrollo. Si bien el BIRD posee recursos propios, emplea recursos captados primordialmente del mercado internacional de capitales. Obsrvese que nicamente los pases miembros del FMI pueden formar parte del BIRD y en consecuencia del BM. La declaracin original fue publicada en el peridico Treasury News, el 8 de octubre de 1985 p. 6 (Gulati, 1988; Varman-Schneider, 1991; Boyce, 1992). En realidad, una opinin similar era expresada en forma silenciosa por la comunidad financiera internacional, con la excepcin del Morgan Guaranty Trust (1986) que seal rotundamente que: Cuando sus propios residentes no estn dispuestos a repatriar capital para invertir en el pas, los pases deudores no pueden esperar mejor disposicin por parte de sus acreedores externos (Khan y Ul Haque, 1987).

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deuda externa, as como tambin a medida que aumentaban los temores que recorran la regin sobre una suspensin de la deuda exterior soberana, debido a la decisin unilateral de un gobierno en no cancelar sus obligaciones externas. En efecto, un consenso comenz a emerger durante las postrimeras de los aos 80 dentro de la comunidad acadmica internacional, que sugera que la crisis no podra ser atenuada a menos que ocurriera una repatriacin sustancial del capital fugado. De hecho, tanto los ejecutores de poltica econmica como los banqueros privados, los acadmicos y las organizaciones multilaterales el Banco de Pagos Internacionales (BIS), la Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmico (OCDE), el FMI, el BM y el Banco Interamericano de Desarrollo (BID), reconocieron rpidamente que la estabilidad del mercado financiero internacional resida, en gran parte, en lograr la estabilizacin y la recuperacin subsiguiente del mundo en desarrollo (Nlling, 1986; Deppler y Williamson, 1987). En efecto, en un momento determinado, lleg a ser evidente que muchos de los pases altamente endeudados de Amrica Latina, incluyendo Argentina, Brasil, Mxico, Uruguay y Venezuela, no tendran capacidad de continuar a cabalidad con el servicio de su deuda externa el flujo de pagos de intereses y devolucin del capital a acreedores extranjeros bajo las condiciones originalmente establecidas, y, por ende, enfrentaban la posibilidad de no cancelar sus obligaciones externas (Daz-Alejandro, 1984). No obstante, se ha observado que una de las diferencias bsicas entre la crisis de la deuda externa de los aos 80 y la acaecida en el perodo de entre guerras escenificada entre los aos 1918 y 1939 es que esta crisis estaba acompaada de una salida de capital, sin precedente, de los grandes deudores, hacia el mundo desarrollado. Adems ambos sucesos, la crisis de la deuda y la fuga de capital, acrecentaron la posibilidad de un proceso masivo de repudio de la deuda externa por parte de la mayora de los PED, lo cual amenaz la estabilidad de la totalidad de los mercados financieros internacionales en el mundo desarrollado, por primera vez desde los aos 30 cuando sobrevino la Gran Depresin (Cline, 1995). Sin embargo, para obtener la ineludible ayuda financiera de la comunidad internacional, los pases ms endeudados fueron obligados por organizacio-

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nes internacionales, como el FMI y el BM, a implementar severos programas de ajuste estructural (PAE) y a introducir sustanciales y significativas reformas en sus polticas econmicas, con el fin de corregir los profundos desequilibrios macroeconmicos presentes y con ello reformar sus economas.4 Lo antes expuesto condujo a que muchos de los pases involucrados vivieran una profunda crisis econmica, as como tambin a un desconcierto en el mbito poltico y a una severa tensin social. De acuerdo con la Comisin Econmica para Amrica Latina y el Caribe (Cepal), esta situacin empuj a muchos de los pases en desarrollo, especialmente a los de Latinoamrica, a vivir lo que se conoci como una dcada perdida tanto en trminos econmicos como sociales, caracterizada por bajos niveles del crecimiento econmico, una creciente pobreza y una agudizacin significativa en la inequidad en la distribucin de los ingresos. La crisis tambin produjo un descenso severo en los prstamos privados internacionales de carcter voluntario al mundo en desarrollo, debido a la conviccin generalizada dentro de la comunidad financiera internacional de que los pases seriamente endeudados no podran mantener el servicio de su deuda externa, una circunstancia que aument an ms las dificultades enfrentadas por estos pases en sus esfuerzos por sostener sus tentativas de ajuste, mantener el servicio de su deuda externa vigente y continuar los niveles de las importaciones.5

Hasta mediados de los 80, Venezuela todava era considerada una excepcin dentro de Latinoamrica. Efectivamente, durante la primera renegociacin de la deuda externa (19841985), la comunidad bancaria internacional acord renegociar la deuda exterior del sector pblico sin forzar al gobierno a firmar un acuerdo formal con el FMI como haba sido el caso para otros deudores latinoamericanos, incluyendo Brasil, Mxico y Argentina (Hemlock, 1984; Ewell, 1996). Obsrvese que hasta el 20 de agosto de 1982, cuando el Secretario de Hacienda de Mxico, Jess Silva Herzog, anunci pblicamente que su pas no poda continuar honrando los pagos previamente programados del servicio de su deuda externa con la banca internacional y declar de facto una moratoria unilateral, la fuente principal del financiamiento externo de los PED estuvo constituida por la entrada de capital privado garantizado en la forma de prstamos de la banca privada internacional. En realidad, la mayora de la deuda externa hasta los aos 80 estaba casi exclusivamente con los bancos comerciales y en un grado inferior con los prestamistas oficiales. Esto contrasta sustancialmente con el perodo de la Gran Depresin cuando la mayora de la deuda del perodo de entre guerras fue emitida directamente por los

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A principios de los aos 80 el centro de atencin referido a la deuda externa estaba exclusivamente en las pginas de peridicos y de revistas, pero el tema se desliz rpidamente a las pginas de las publicaciones especializadas ms respetadas en el mundo acadmico (Dooley et al., 1983; Cline, 1985). Esto condujo a numerosas investigaciones, durante la mayor parte de esa dcada, dedicadas a analizar las causas y los efectos de la crisis de la deuda externa del Tercer Mundo y a cmo manejarla para evitar una reaccin en cadena de quiebras bancarias que pudiera colocar en peligro la estabilidad del sistema financiero internacional en su conjunto, que a su vez podra generar una nueva depresin econmica mundial (Cline, 1995). Al poco tiempo, la literatura econmica tambin comenz a examinar la magnitud y los determinantes de la fuga de capitales (Daz-Alejandro, 1984; Lessard y Williamson, 1987a). Sin embargo, el inters en torno a la FC declin en tanto que significativos flujos del capital comenzaron a regresar a muchos de estos pases incluyendo los de Latinoamrica despus de 1990, y se vieron beneficiados por un renovado acceso a los mercados internacionales de capitales.6 Pero despus de estar en el anonimato por un efmero perodo de tiempo, este tpico est recibiendo una renovada atencin en la discusin econmica actual en el mbito internacional, en particular, despus de la drstica cada y ulterior retorno de los flujos de capital que han ocurrido en numerosos mercados emergentes a raz de que muchos de estos pases han sufrido crisis cambiarias en las que el

gobiernos y tom principalmente la forma de bonos (Cardoso y Dornbusch, 1989). En contraste, la fuente de financiamiento principal para el desarrollo durante la dcada de los 90 fue la entrada de capital privado no garantizado, principalmente en la forma de inversin extranjera directa (IED).
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De hecho, Montiel y Reinhart (1999) indican que, mientras una lnea de investigacin dentro de la literatura cambi rpidamente a examinar las causas, las consecuencias y las respuestas contracclicas de la poltica macroeconmica ante los grandes retornos de los flujos de capital, la otra se centr en cules eran los factores decisivos para las entradas de capital, unos domsticos tales como reformas estructurales y otros externos tales como los tipos de inters en los mercados internacionales.

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valor de la moneda nacional se ha desplomado repentinamente con respecto al dlar estadounidense.7 Por otra parte, en la mayora de los pases subsaharianos de frica, este retorno de flujos no ocurri y las salidas del capital privado continuaron durante toda la dcada de los 90 (Ajayi y Khan, 2000; Boyce y Ndikumana, 2001). Adems, varias economas en transicin han comenzado a padecer este fenmeno (Abalkin y Whalley, 1999; Loungani y Mauro, 2001). De hecho, la visin reinante en el mbito acadmico, de que la FC era una afliccin que afectaba exclusivamente a los pases de Amrica Latina, cambi totalmente durante la dcada pasada y es considerado hoy en da como un fenmeno global con repercusiones mundiales (Chang et al., 1997). Asimismo, existe una creciente opinin dentro de los organismos multilaterales de que las crisis financieras se estn tornando cada vez ms frecuentes, son ms complicadas y se estn desarrollando con mayor rapidez que en el pasado; motivado a que hoy en da son ms los pases susceptibles a la fuga rpida de capital; por lo cual, los pases con mercados emergentes son ms vulnerables y la posibilidad de contagio se ha incrementado considerablemente con el proceso de globalizacin (Calvo y Reinhart, 1999; Mulder, 2002: 8; Schneider, 2003a). Es pertinente sealar que los flujos de capital han llegado a tener tal volatilidad en las ltimas dcadas que en la jerga popular se les ha denominado capitales golondrinas.8

Este proceso se activ inicialmente en 1994 a raz de la crisis financiera mexicana, sin embargo, se propag rpidamente durante la segunda parte de la dcada de los 90 al resto de Latinoamrica, a medida que los temores del supuesto efecto tequila se propagaron. Aument posteriormente con el desarrollo de la crisis asitica, la cual se inici en 1997 con el derrumbamiento de Tailandia, seguida de Indonesia y Corea del Sur. Al ao siguiente, le continu la Federacin Rusa, al anunciar la devaluacin del rublo en agosto de 1998, lo que condujo posteriormente a incumplir con sus obligaciones externas, y el Brasil en 1999. Con todo fue definitivamente despus de diciembre de 2001 cuando la Argentina fue forzada a desechar la llamada caja de conversin o de compensacin, que ech al traste el plan de convertibilidad monetaria iniciado en marzo-abril de 1991. Estos acontecimientos en su conjunto han conducido a una interrupcin de los flujos de capital de los mercados financieros internacionales a la mayora de los PED (World Bank, 2001a). Se les considera capitales extranjeros de carcter voltil y especulativo que llegan a los mercados emergentes atrados por la existencia de elevadas tasas de inters y se retiran de ellas una vez que se inicia la cada de los rendimientos en los activos domsticos. En general,

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II.2 Definiciones de la fuga de capital En esta seccin se examinan y analizan las definiciones alternativas de la fuga de capital que se encuentran dentro de la literatura econmica actual. La siguiente pregunta constituye el punto de partida: qu es la fuga de capital? Primero, es necesario subrayar la sustancial controversia con respecto a este trmino, que a menudo tiene una connotacin negativa. Glynn y Koening (1984), por ejemplo, enfatizaron en una opinin muy propagada de que la fuga de capital es una actividad hecha en medio de la noche por contrabandistas de droga quienes se llevan las maletas atiborradas de dinero. De hecho, muchos lo consideran per se como muestra de un pas enfermo, y se le asocia con actividades ilcitas e ilegales, y adems como perjudicial al bienestar del pas o de los pases involucrados. Sin embargo, debe advertirse que ambos aspectos, ilicitud e ilegalidad, son polmicos y de mrito dudosos y cuestionables, en casos donde la movilidad de capital era legal y, por ende, permisible con un carcter irrestricto como fue el caso de Argentina, Mxico y Venezuela hasta principios de la dcada de los 80 (Khan y Haque, 1987; Rodrguez, 1987; lvarez-Gutirrez y Guzmn-Calafell, 1988). Asimismo es sorprendente que todava exista una ambigedad considerable, desde el punto de vista terico, con respecto a la definicin y medicin, y es an ms asombroso que la expresin fuga de capital se considere todava como ambigua (Kant, 2002). De hecho, en la literatura econmica se afirma a menudo que los principios econmicos no nos dirigen a una definicin nica o natural del trmino fuga de capital, una situacin que ha facilitado hasta cierto grado el uso errneo del trmino por razones polticas (Cumby y Levich, 1987).

las oportunidades de rentabilidad especulativa de este tipo se dan en pases con tipo de cambio fijo o semifijo, y donde el sistema financiero se encuentra poco desarrollado. De la experiencia reciente en Latinoamrica, se recomienda imponer restricciones en pases que se encuentran reformando sus sistemas financieros o en aquellos que padecen de inestabilidad macroeconmica y fiscal en general. En el caso de pases como Chile, se ha argumentado que esta poltica impidi que ingresaran al pas capitales que buscaban una ganancia de corto plazo y que pudieron haber perturbado los precios relativos financieros y producir crisis con su partida (Mussa et al., 1999).

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Es importante acentuar que esta imprecisin ha obstaculizado el desarrollo de una teora de la fuga de capital y consecuentemente ha confundido la perspectiva emprica. Se han sugerido varias explicaciones probables para la carencia de acuerdos en este tema. Por ejemplo, el recin fallecido Kindleberger (1937) seal en aquel entonces que el asunto no haba recibido la atencin de la profesin, en parte, debido al hecho de que las causas y los efectos de tales movimientos generalmente se han considerado tan evidentes en cuanto a que no requieren tratamiento particular (trad. propia). Por otro lado, otros economistas han atribuido la ausencia de un marco terico firmemente establecido al hecho de que la cuenta de capital de la balanza de pagos nunca ha recibido un tratamiento sistemtico y sinttico comparable al anlisis clsico realizado por Meade (1951) de la cuenta corriente de la balanza de pagos. En consecuencia, debido a la ausencia de una definicin universal dentro de la literatura contempornea, se hace en ocasiones una distincin algo arbitraria entre los flujos de capital normales y lo que es genuinamente fuga de capital. La norma ha sido considerar las salidas como fuga de capital y las entradas como repatriacin de capital. De esta manera la razn de hacer uso del trmino polmico de fuga de capital, en vez de salidas de capital privado o de ahorros de capital al exterior, entre otros, reside en que ha sido sugerido como resultado de los evidentes efectos nocivos que la FC ha tenido en los pases en desarrollo (PED), los cuales son idnticos independientemente de si las salidas del capital representan una diversificacin normal de la cartera de inversiones o de si la fuga de capital es inusual (Nyoni, 2000). Adems, debe enfatizarse en que la mayora de las definiciones consideran las salidas del capital como fuga de capital, incluso si ocurrieron a travs de canales perfectamente legales y dentro de un ambiente de libre convertibilidad de la moneda (Lessard y Williamson, 1987a). Por otro lado, poco antes de iniciarse la Segunda Guerra Mundial, Kindleberger (1937) dio una de las descripciones ms precoces de este fenmeno. En aquel entonces l consideraba que los flujos de capital anormales ocurriran solamente entre los pases con tasas de inters dismiles. En efecto, l distingui dos tipos anormales de movimientos de capital: el primero es debi-

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do al caso de las deudas de la guerra, reparaciones y desembolsos por prstamos (trad. propia), que se asocia a obligaciones contractuales; el segundo es la fuga de capital genuina, que ocurre como reaccin de los agentes econmicos con respecto a la seguridad de sus activos domsticos.9 De hecho, l lo define como el que sea propulsado de un pas [...] por [...] cualquier persona o ms, producto de una lista compleja de miedos y de suspicacias (trad. propia). Esta es una definicin claramente basada en la motivacin y Kindleberger (1937), aunque est consciente de que esta descripcin es imprecisa, define la fuga de capital implcitamente como dinero caliente, el cual se asocia a los movimientos de capital a corto plazo. Definir el fenmeno simplemente como el capital que huye, no considerando los motivos, permite en gran medida cuantificarlo. As, la fuga de capital denota un flujo unidireccional debido totalmente a los crecientes riesgos econmicos o polticos. Dentro de una lnea similar de razonamiento, Walter (1987) propuso una definicin ms amplia describindola como:
un subconjunto de reasignaciones de activo o de ajustes internacionales de cartera iniciados en respuesta a la sensacin de un deterioro significativo en el panorama riesgo-retorno asociados a los activos situados en un pas en particular que ocurren en la presencia de conflictos entre los objetivos de los tenedores de activo y los gobiernos. Puede o no violar la ley. Sin embargo, es considerada siempre una violacin de un contrato social implcito por parte de las autoridades (trad. propia).

Este sealamiento del autor implica que la fuga de capital puede ocurrir con o sin controles de capital. No obstante, l llama la atencin al hecho de que el fenmeno es una violacin de las reglas tcitas de cualquier sociedad. Esto ha conducido a observarla como indeseable per se y, adems, explica hasta cierto punto por qu sigue siendo ilegal en algunos pases. Walter (1987) tambin indica que incluso cuando la FC es favorable desde una perspectiva personal, sta no coincide con el punto de vista gubernamental. Sin embargo,
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Un tema ampliamente debatido por muchos economistas europeos, incluyendo a John Maynard Keynes (1883-1946) y a Bertin Ohlin (1899-1979), durante el perodo de entre guerras, debido a los pagos por concepto de indemnizaciones impuestas a Alemania despus de haber sido derrotada en la Primera Guerra Mundial (1914-1918) por los aliados.

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Flix y Snchez (1990) sealan sobre este ltimo aspecto que ninguna discrepancia visible existi entre los gobiernos y los tenedores de los activos en la mayora de los pases de Amrica Latina (AL), dada la ausencia de controles de capital, por lo menos hasta que estall la crisis de la deuda externa. Otros autores, entre ellos Lessard y Williamson (1987a), propusieron otra definicin cimentada en la motivacin, considerando la fuga de capital como aquel flujo que huye al percibir riesgos anormales en el pas (trad. propia). Sugieren que en vez de realizar una distincin entre flujos normales y aquellos que huyen, lo cual se relaciona con la cuestin de la legalidad, aspecto no recomendable, ellos sostienen que parte de las salidas de capital privado debe ser considerada como normal. Por lo tanto, la cantidad de dinero que se fuga o huye es la diferencia entre las salidas de capital totales y esos flujos que se consideran como inversiones de cartera normales, lo cual implica que en la mayora de los casos dicha fuga comprende un cambio discreto en el nivel de salidas de capital privado. Adems Deppler y Williamson (1987) conectan la fuga de capital al riesgo y consideran la fuga de capital como la
adquisicin o retencin de un activo por parte de no residentes, la cual es motivada por la preocupacin del dueo de que el valor de su activo estara sujeto a prdidas discretas si sus activos continan permaneciendo dentro de la nacin (trad. propia).

Esto implica que la exportacin de capital es una reaccin por parte de los residentes nacionales que hacen frente a crecientes riesgos y distorsiones dentro de la economa, los cuales, presumen ellos, afectarn el valor de sus activos domsticos. En este caso, la respuesta es transmisible a otros residentes creando as una situacin de contagio, en la cual la mayora de los inversionistas domsticos destinan la totalidad o parte de sus activos al exterior. En este caso, la transferencia de capital al exterior desde un punto de vista individual no es un problema; sin embargo, puede crear una carga para otros agentes econmicos y producir una prdida de bienestar a la sociedad en su conjunto, al mismo tiempo que el histerismo lleva al contagio y diseminacin. Cmo sucede esto? En el corto plazo, las salidas masivas de capital privado producen una cada sistemtica de las reservas internacionales, lo cual coloca

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presin en el tipo de cambio nominal y crea una escasez de liquidez en el sistema financiero, que a su vez catapulta hacia arriba las tasas de inters domsticas mientras el desarrollo del sector financiero se mantiene en vilo. En el largo plazo, los impactos adversos en la economa domstica aparecen mientras los recursos disponibles para la inversin interna declinan bruscamente, lo cual afecta de modo adverso la tasa de crecimiento econmico. Es necesario advertir que, sin importar la motivacin, las definiciones anteriores son difciles de implementar, y es por ello que su aplicacin en la esfera emprica ha sido ms o menos nula. Por el contrario, la visin expresada por aquellos que consideran la FC como las adquisiciones declaradas y no declaradas de activos extranjeros (trad. propia), tales como el Banco Mundial (1985), Erbe (1985) y el Morgan Guaranty Trust (1986), ha perseverado con el transcurrir del tiempo. De tal manera que esta definicin, en contraste con las anteriores, no discrimina entre los activos a corto y a largo plazo, y asocia la fuga de capital con la totalidad de las salidas de capital privado. Es de hacer notar que la diferencia entre ellas radica en que el Morgan Guaranty Trust (MGT) sostiene que el sistema bancario no est involucrado en este fenmeno, aunque podra ser considerado como un vehculo empleado para exportar el capital. Por lo cual, segn este banco de inversiones, es necesario que las instituciones financieras domsticas mantengan activos en el exterior para facilitar el comercio y el financiamiento, y, por lo tanto, no pueden ser considerados como prueba de la existencia de fuga de capital, en especial si ese capital es reportado a su gobierno. Una visin completamente diferente y una definicin indudablemente ms difana se deben a Cuddington (1987b), quien considera el fenmeno como exportaciones de capital especulativas a corto plazo por el sector privado no bancario, aunque en algunos casos los bancos comerciales pueden igualmente involucrarse (trad. propia). Sobre esta base, la razn principal de elegir solamente capital a corto plazo est en el supuesto de que este tipo de salidas de capitales privados, designada a menudo dinero caliente (hot money), responde rpidamente a los cambios en las tasas de retorno o a variaciones en los riesgos por motivos diversos: crisis polticas o financieras, la probabilidad de impuestos ms altos sobre activos domsticos, una devaluacin inminente, tasas de

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inflacin ms elevadas o incremento en los controles de cambio. La claridad de esta definicin ha conducido a su amplia aceptacin en el mbito mundial y, en esa misma direccin, al desarrollo del mtodo del dinero caliente. Un mtodo alternativo a los dos mencionados es un criterio derivado que define la fuga de capital como el stock de activos de no residentes que no reportan intereses en los datos de la balanza de pagos del pas acreedor por concepto de inversin (trad. propia) (Dooley, 1988). Este autor define el fenmeno como la adquisicin no declarada de activos fijos extranjeros por parte de individuos o firmas de pases en desarrollo, que conduce a la acumulacin de activos fijos extranjeros privados ms all del control de autoridades domsticas y, por lo tanto, exentos de ser gravados. Estas salidas del capital tienen una motivacin distinta a la diversificacin normal de cartera. Asimismo, debe observarse que esta ltima definicin considera las salidas de capital privado como fugas cuando ellas limitan los recursos disponibles dentro de la economa, por ejemplo, para cumplir con el servicio de la deuda externa del pas o para la formacin de capital fijo. De este extenso pero no exhaustivo inventario de definiciones con respecto a la fuga de capital, podemos advertir que, en trminos extremos, la fuga de capital ocurre cuando los inversionistas domsticos adquieren capital del extranjero y, por lo tanto, deciden reasignar sus activos domsticos y transformarlos en inversin extranjera. Esto se debe a que sus alternativas domsticas (dinero en circulacin, ahorros y capital fsico) se muestran poco atractivas en trminos de riesgos y tasas de retorno. Esta decisin por lo general es provocada por la inestabilidad poltica y econmica, que conduce a las salidas de capital privado de carcter especulativo a corto plazo. Esto nos conducira a la medicin precisa de la fuga de capital con el mtodo de dinero caliente (hot money) propuesto por Cuddington (1986, 1987a, 1987b). Sin embargo, en el otro extremo, algunos consideran que todas las salidas privadas de capital de pases en desarrollo se deben tratar como fuga de capital, sin importar si son de corto o de largo plazo, incluyendo las inversiones de cartera: bonos o acciones. Esta lnea de razonamiento se basa fundamentalmente en el modelo del dos-brechas, el cual asume que los PED tienen escaso capital y, por lo tanto, son prestatarios netos del resto del mundo, debido a que

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sus gastos exceden su capacidad para aumentar los ingresos. Debe sealarse que esta visin sirve de base para el uso de medidas amplias en las estimaciones de las exportaciones de capital y es considerada a menudo como ms til para analizar los pases de menor desarrollo relativo (Rodrguez, 1987; Dornbusch, 1987). Entre estos dos puntos de vista extremos, la literatura ha producido un sinnmero de definiciones y mtodos para cuantificar la fuga de capital, generando con ello un conjunto heterogneo de resultados. Sin embargo, el problema bsico que sigue existiendo dentro de la literatura econmica es que las diferencias en la definicin pueden presentarse porque apuntan a capturar los distintos ngulos del fenmeno bajo escrutinio. En realidad, diversas tcnicas pueden estar midiendo diversos procesos y, adems, podran reflejar diferencias entre lo que se consideran salidas de capital privado normales y lo que se puede etiquetar ciertamente como fuga de capital. En este orden de ideas este estudio sigue la definicin amplia y emplea la frase fuga de capital para describir todos los flujos privados hacia activos extranjeros hechos por cualquier residente de un pas en desarrollo, propiciado por la inestabilidad econmica interna. Esta definicin se basa en el supuesto de que todos los capitales que salen pudieran generar una tasa de retorno social ms alto dentro del pas, y por ende cualquier capital que sea exportado disminuir el nivel de bienestar de la nacin. Sirve adems para precisar por qu los residentes de los PED tratan a menudo de proteger la totalidad o parte de su riqueza colocndola en el extranjero, fuera del alcance del gobierno de su pas. Por lo tanto, para la presente investigacin, las preguntas preliminares que siguen planteadas son cmo medir la fuga de capital? y cul es la definicin ms apropiada? Varios estudios han comparado y evaluado estas medidas alternativas desde una perspectiva tanto terica como emprica. No obstante, a pesar de ese esfuerzo, no se ha logrado alcanzar ningn acuerdo general en lo referente a cul es la medida ms idnea (Cumby y Levich, 1987; Deepler y Williamson, 1987; Varman, 1989; Varman-Schneider, 1991; Chang et al., 1997; Claessens, 1997). Creemos que Gordon y Levine (1989) quizs hayan proporcionado hasta ahora el anlisis ms duro de cada una de las medidas propuestas. Sealan estos investigadores que los severos problemas que se relacionan con los datos

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estadsticos evitan que cualquiera de las medidas propuestas capture adecuadamente la autntica magnitud de este fenmeno. A pesar de las limitaciones que todas las medidas poseen, parece que la respuesta no puede ser la de quedarse inmvil. Por el contrario, la aproximacin por parte del investigador tiene que ser eclctica. En trminos generales, pudiramos convenir que, por ejemplo, las definiciones estrechas, como la propuesta por Cuddington (1986), pudieran ser convenientes a la hora de analizar pases caracterizados por conflictos polticos prolongados e intensos y tambin aquellos que han experimentado una inestabilidad econmica muy severa. En contraste, sera prudente utilizar medidas amplias en pases con cierto nivel de estabilidad poltica y econmica y los cuales han experimentado perodos limitados de controles de cambio. Por lo tanto, es importante tener presente que las definiciones empleadas deben depender del caso analizado y del perodo sujeto a la investigacin. No obstante, antes de considerar los efectos que la salida de capital tiene en los pases en desarrollo, uno de los objetivos de este estudio, es imprescindible indagar sobre las causas de la fuga de capitales. En la siguiente seccin revisaremos los motivos principales que la literatura econmica ha identificado como factores que han incitado a los inversionistas a cambiar una parte sustancial de sus posesiones domsticas en activos internacionales. II.3 Causas de la fuga de capitales Los motivos tericos discutidos dentro de la literatura econmica en relacin con la FC son numerosos; sin embargo, se clasifican generalmente en tres argumentos predominantes: el riesgo asociado al vnculo inflacin-tipo de cambio, el riesgo poltico y los mviles impositivos. Se cree que en general los inversionistas deciden dnde invertir evaluando los diversos activos desde el punto de vista de riesgos y de tasas de retorno. Por ende, se asume a menudo que la fuga de capital ocurre cuando las tasas de retorno de la inversin domstica son bajas en relacin con las disponibles en el extranjero. Esto puede conducir a la dolarizacin sustitucin gradual del dinero domstico en circulacin por una moneda o un grupo de monedas fuertes dentro del pas.

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Sin embargo, tal sustitucin entre los activos domsticos y extranjeros dentro de una cartera de inversiones est influenciada por las condiciones macroeconmicas generales as como por el clima poltico e institucional. Esto se debe a que la fuga de capital es entendida, en la mejor de las acepciones, como un sntoma de una economa ms que como causante de la prdida de bienestar en el mbito nacional (Cumby y Levich, 1987). No obstante, se ha establecido, desde una perspectiva emprica, que las causas de este fenmeno se pueden encontrar, en la mayora de los casos, en el ambiente macroeconmico ms que en la situacin poltica (vase el cuadro 1). Por lo tanto, desde un punto de vista estrictamente emprico, las causas potenciales de salidas especulativas de capital se organizan generalmente por lo menos bajo seis ttulos: i) sobrevaluacin del tipo de cambio y la prevista devaluacin de la moneda debido al descarrilamiento del tipo de cambio (Cuddington, 1986; Lessard y Williamson, 1987a; Pastor, 1990); ii) inestabilidad poltica y malestar social (Dornbusch, 1990; Lensink et al., 2000); iii) tasas de inflacin altas y voltiles, iv) represin financiera tasas de inters reales negativas debido a la existencia de techos en los tipos de inters nominales, inversiones forzosas, impuesto a las transacciones (Daz-Alejandro, 1985; Fry, 1997); v) rpida expansin monetaria y grandes dficit fiscales; y vi) incentivos externos (McLure, 1989; Mahon, 1996). Para comprender con amplitud lo anterior, tenemos que considerar que la falta de estabilidad del sistema poltico en los pases en desarrollo es a menudo la consecuencia directa de las condiciones econmicas que prevalecen. Recapitulando, la FC ocurre principalmente cuando las polticas domsticas en las reas econmica o poltica son percibidas por los agentes econmicos domsticos como insostenibles y, por consiguiente, se espera que afecten los rendimientos de sus inversiones o, an ms grave, las hagan inseguras (Collins, 1987). A saber, una poltica macroeconmica sana evita generalmente que el capital huya. Sin embargo, en el anlisis de las causas de la fuga de capitales, la salida masiva de capital privado, apodado fugas de capital, simultneamente al aumento exorbitante en la deuda externa, fue el acontecimiento que gener ms

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atencin dentro de la profesin desde mediados de los aos 80. Esto condujo a la inclusin de la deuda externa como determinante potencial de la FC. Sin embargo, antes de considerar los diversos mtodos para medirla, uno de los objetivos de este ensayo, es necesario plantear la siguiente pregunta es intrnsecamente daina la fuga de capital? Cuadro 1
Causas de la fuga de capital

Condiciones macroeconmicas y oportunidades de inversiones

Ambiente poltico e instituciones

Inflacin Dficit fiscal Dficit de balanza de pagos Bajas tasas de crecimiento

Partidos polticos Leyes Constitucin Democracia

Tipo de cambio

Rendimiento y consideraciones impositivas

Riesgo y seguridad

Sobrevaluacin del tipo de cambio real Tipo de cambio mltiples (diferenciables) Controles de cambio

Tasas de inters Impuestos Controles de precios Distorsiones de los precios relativos Barreras al comercio Barreras al mercado

Temores de expropiacin Nacionalizaciones Suspensin de la deuda exterior soberana Participacin extranjera

Tasas de retorno de la inversin

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II.4 Consecuencias de la fuga de capital En vista de que muchos autores han discutido las posibles consecuencias de la fuga de capital, antes de ir ms lejos, vale la pena destacar claramente los argumentos tericos y la evidencia emprica disponible con respecto a los efectos que puede tener en las economas de los pases emergentes una salida sustancial de capital al extranjero. Por consiguiente, lo que prosigue es una tentativa de resumir las discusiones ms importantes advertidas en la literatura. En primer lugar, la fuga de capital podra erosionar directamente la base impositiva sobre la riqueza y la renta, si, por ejemplo, el sistema fiscal empleado utiliza el principio de territorialidad basado en el origen en vez de aquel basado en el principio de la residencia, un procedimiento muy habitual y el cual se aplica tpicamente en la mayora de los pases de Latinoamrica (McLure, 1989). Por lo tanto, ni la renta ni la riqueza enviada al extranjero pueden ser gravadas y de esta manera no generan renta para los gobiernos en los PED. Incluso, si el pas siguiera el principio de la residencia ms bien que el del origen para colocar los impuestos, le sera muy difcil, si no imposible, gravar el capital llevado a cabo en el exterior dado que tal capital est fuera del alcance de las autoridades gubernamentales nacionales (McLure, 1992). Por lo dems, el sistema fiscal de muchos pases desarrollados tales como EEUU, que ha sido durante la mayor parte del siglo XX el principal socio comercial de la mayora de los pases de Latinoamrica, incluida Venezuela proporciona claramente los incentivos para la fuga de capital. Por ejemplo, el sistema tributario actual de EEUU no grava a los no residentes en propiedades inmobiliarias a menos que ocurra una ganancia sobre el capital, y si la propiedad est en la posesin de una corporacin extranjera, entonces, es posible posponerla o aun evitarla (McLure, 1989). Incluso en aquellos casos donde la ganancia sobre capital del inversionista no residente es gravada, ste podra obtener una tasa de retorno ms alta en el exterior si el tipo de cambio nominal se est depreciando en su pas de origen. De hecho, Mahon (1996) indica que:
En julio de 1984, la administracin de Reagan, haciendo frente a la necesidad de financiar un dficit fiscal cada vez mayor y predispuesto hacia la libre movilidad del capital, suprimi el impuesto sobre la renta de 30% sobre los intereses obtenidos por los no residentes en los ttulos deudas a plazo fijo de EEUU, y en 1985 puso tales ttulos al portador a disposicin de los extranjeros. (trad. propia)

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Por otra parte, los bancos internacionales no revelan con facilidad informacin sobre el estado de cuentas, movimientos y un sinnmero de operaciones, ni revelan los detalles relacionados con el nmero de cuentas y cantidades llevadas a cabo en depsitos por los no residentes (Daz-Alejandro, 1984). El efecto ms visible es el estancamiento o incluso la reduccin de los ingresos del gobierno. Segn Pastor (1990), la prdida de ingresos para la mayora de los pases latinoamericanos es sustancial. Y por supuesto de esta realidad no escapa Venezuela, por cuanto el autor estima que, si todo el inters generado por el capital conservado en el exterior estuviera sujeto a la tributacin, la base impositiva sobre la renta aumentara alrededor de 11%. Esta prdida de ingreso potencial podra obligar al gobierno a recurrir a los impuestos distorsionadores que introducen ineficacias en el mercado, reduciendo del mismo modo el desarrollo econmico (trad. propia), como, por ejemplo, el impuesto a la inflacin o forzar la introduccin del impuesto al valor agregado (IVA), los cuales tienen efectos regresivos un tanto agudos en la distribucin de ingresos (Ngeno, 2000). En segundo lugar, como consecuencia de la reduccin en los ingresos fiscales, los salarios reales se reducen sustancialmente y se perciben efectos muy severos en la distribucin de ingresos dentro de la sociedad. Por ejemplo, mientras hay una gran cantidad de perdedores que contemplan como los niveles de sus ingresos reales disminuyen dramticamente los ms afectados son los pertenecientes a la clase media y mientras los pobres son forzados a sufrir la austeridad para que sus gobiernos puedan mantener el servicio de la deuda externa, este proceso genera un nmero reducido de ganadores, especficamente la lite que adquiri activos extranjeros antes de la imposicin de los controles de capital. Aunque parezca inverosmil, en algunos casos la fuga de capital ha ocurrido bajo controles de cambio, lo cual representa un subsidio implcito dada la sobrevaluacin de la moneda (Daz-Alejandro, 1984; Duwendag, 1989; Nyoni, 2000). En tercer lugar, la FC puede exacerbar los desequilibrios externos, reduciendo las reservas internacionales en casos donde la balanza de pagos experimenta dificultades. Esto, a su vez, fuerza a los gobiernos a recurrir a prstamos en el exterior, los cuales imponen una limitacin adicional a los ejecutores de las

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polticas econmicas en el mediano y largo plazo. Sin embargo, una vez agotadas las reservas internacionales y al convertirse en inaccesibles los emprstitos del extranjero, se presenta como inevitable la implementacin de severos planes de ajuste econmico (PAE), con el objetivo de obtener los ahorros requeridos para mantener el servicio de la deuda externa y financiar las importaciones (Nyoni, 2000; Ajayi, 2000). En cuarto lugar, la fuga de capitales significa reduccin de la disponibilidad de recursos financieros para la inversin domstica, lo cual tiene un efecto nocivo en la tasa de crecimiento econmico actual y disminuye el potencial de crecimiento futuro (Cardoso y Dornbusch, 1989; Deppler y Williamson, 1987). En quinto lugar, si bien es cierto que una parte sustancial de los prstamos externos pudo haber sido inicialmente adquirida por entes privados y, por ende no gozar de garanta gubernamental (deuda privada no garantizada), se conoce muy bien que durante la dcada de los 80, muchos gobiernos de PED estuvieron bajo una presin intensa y, de hecho, fueron forzados posteriormente por la comunidad bancaria internacional (incluidas organizaciones multilaterales) a absorber las obligaciones del sector privado y a otorgar reconocimiento gubernamental. En consecuencia, en este caso, de lo que se trata es de la transformacin de deuda privada en compromisos pblicamente garantizados, lo cual como sabemos fue un paso preliminar para renegociar la deuda externa pblica y as restablecer el posterior acceso a los mercados de capitales internacionales (Eaton, 1987).10 Luego de que la deuda privada fuera reconocida a un tipo de cambio oficial (por lo general preferencial), las obligaciones privadas se convirtieron en un problema para el sector pblico; en efecto, la

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En lo referido a la deuda venezolana, Hemlock (1984) revela que al principio, los bancos incluso rechazaron negociar la deuda del gobierno hasta que Caracas aprobara los subsidios por 2.500 millones de la deuda privada (trad. propia). Posteriormente, l indica que el Banco Wells-Fargo con asiento en San Francisco, por ejemplo, amenaz varias veces con declarar los prstamos del sector pblico en insolvencia si los pagos de las deudas privadas no eran puestos al da (trad. propia).

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deuda externa privada se socializ, lo cual gener un dficit fiscal estructural. En este sentido este escenario agrav, posteriormente, las presiones inflacionarias dentro de muchas de estas economas (Dornbusch, 1987).11 Finalmente, debe indicarse que este fenmeno ha ocurrido al mismo tiempo que varios escndalos financieros en los que estuvieron implicados miembros supuestamente respetados de la comunidad empresarial y del estamento poltico, ocasionando en algunos casos bancarrotas en una parte sustancial del sector financiero (Faraco y Suprani, 1995; Krivoy, 2000). Estos acontecimientos han erosionado la legitimidad de los partidos polticos gobernantes; han desacreditado el sistema poltico y han conducido a una inestabilidad poltica, econmica y social aguda de la cual muchos pases latinoamericanos an no se han recuperado (Daz-Alejandro, 1984; Duwendag, 1989). Con base en lo anterior, parece haber un consenso entre la mayora de los estudiosos en considerar estas salidas de capital como dainas para los PED que sufren de este fenmeno, debido, particularmente, al hecho de que han desanimado la inversin domstica, haciendo ms difcil alcanzar un crecimiento econmico sostenido, y, adems, han desalentado las iniciativas para el desarrollo econmico en el largo plazo. Esto explica hasta cierto punto por qu las salidas de capital privado de los PED han sido mencionadas reiteradamente en la literatura como fuga de capital (Lessard y Williamson, 1987a; Dornbusch, 1990).

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De hecho, Rodrguez (1987) manifest que el reconocimiento de la deuda externa privada por el gobierno venezolano a un cambio oficial fue claramente un subsidio implcito al sector privado que tuvo amplios efectos regresivos en la distribucin de ingresos dentro de la sociedad en su conjunto.

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III. Mtodos

La manera como se define la fuga de capitales tiene importantes implicaciones para los intentos empricos de medir su magnitud y, por lo tanto, para determinar sus consecuencias. Sin embargo, incluso si estamos de acuerdo en su definicin, no es fcil medir la fuga de capital, especialmente, porque las salidas de capital privado pueden implicar transacciones financieras no declaradas, y a veces ilcitas, que no se miden directamente y para las cuales existen pocas fuentes confiables y directas de informacin. Por otra parte, se considera que las estadsticas de la balanza de pagos poseen una calidad precaria en la mayora de los pases en desarrollo que tienden a experimentar este fenmeno. Por lo tanto, este objetivo es por s mismo complejo y toma mucho tiempo para alcanzarlo. No obstante, los movimientos de capital dejan rastros tpicos, que se pueden emplear posteriormente para cuantificar la magnitud del fenmeno, directamente examinando los datos de variables especficas o indirectamente como residuo de algunas otras variables (Erbe, 1985; World Bank, 1985; Cuddington, 1986). Es por ello que los procedimientos principales descritos en la literatura son los siguientes: primero, el mtodo del Banco Mundial (Erbe, 1985; World Bank, 1985; Cline, 1986; Morgan Guaranty Trust, 1986; Duwendag, 1987); segundo, la tcnica del dinero caliente (Cuddington, 1986, 1987a, 1987b); tercero, el procedimiento de Dooley (Dooley, 1988); cuarto, la subfacturacin comercial, tambin denominada falsa facturacin comercial (Bhagwati et al., 1974; Gulati, 1987); y finalmente el mtodo de la economa oculta o subterrnea (Anthony y Hughes Hallet, 1995). Aunque los fundamentos tericos de la mayora de las tcnicas estn hasta cierto grado relacionados, cada metodologa tiene diferentes puntos de vista conceptuales. De hecho, los diversos mtodos tienden a producir variadas estimaciones que podran afectar sustancialmente los resultados empricos y, por ende, la posibilidad de identificar certeramente los determinantes macroeconmicos de la fuga de capital y sus soluciones (Eggerstedt et al., 1995).

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Por lo tanto, es importante subrayar que, aunque algunos mtodos pudieran ser apropiados a la hora de analizar ciertos pases o aun en algunos perodos, los mismos pudieran ser totalmente inexactos y, en consecuencia, conducir a conclusiones errneas en el momento de analizar otros pases u otros perodos. Esto se debe a que, mientras algunos mtodos se concentran en flujos, otros, sin embargo, se concentran en cifras derivadas de acervos o existencias (stocks). Aunque existen diversas clasificaciones de estos mtodos, divididos en diferentes grupos, deben destacarse, por ejemplo, Lessard y Williamson (1987b), quienes distinguen dos: el mtodo residual y el mtodo de la balanza de pagos. Sin embargo, en el presente estudio estos mtodos sern considerados como directos o indirectos. Utilizamos esta taxacin por hecho de que casi todas estas tcnicas descansan en gran medida en las estadsticas provenientes de la balanza de pagos, con la obvia excepcin del mtodo de la economa oculta. En definitiva, el procedimiento adoptado en este estudio es considerar a priori una variedad de tcnicas, las cuales han sido aplicadas ampliamente en investigaciones empricas en relacin con la fuga de capital y desde mediados de la dcada de los 80. III.1 Mtodos directos III.1.1 Depsitos bancarios Hay pocos medios que en forma directa se utilizan para medir la fuga de capitales, sin embargo, dentro de ellos uno que en ocasiones se ha sugerido es el denominado mtodo de depsitos bancarios. Este mtodo asume que los residentes domsticos mantienen activos extranjeros principalmente en forma lquida y en particular en la forma de depsitos en la banca extranjera. Por lo tanto, se mide la FC como el incremento en depsitos bancarios extranjeros registrados llevados a cabo por los residentes domsticos o por entidades privadas no bancarias de los PED en los bancos extranjeros de los pases industrializados (Khan y Ul Haque, 1987; Ajayi, 2000).

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Debe indicarse que en la actualidad las estadsticas ms tiles son las compiladas por el Departamento del Tesoro de EEUU, el cual las publica en el Treasury Bulletin para todos los bancos de los pases industrializados (incluyendo EEUU). Igualmente los datos pueden ser obtenidos directamente del Annual Statistical Digest publicado por el Sistema de la Reserva Federal de EEUU (FED) o de los anuarios de las Estadsticas Financieras Internacionales (EFI) del FMI.12 Aunque estas cifras son tiles como punto de referencia para analizar este fenmeno, debe tenerse en cuenta que las mismas pueden subestimar a las claras la FC por varias razones: en primer lugar, excluyen las inversiones hechas en propiedades inmobiliarias, capital accionario, acciones, ttulos, bonos del Tesoro (e.g. de EEUU), activos fsicos y otras empresas comerciales en pases industrializados (Khan y Haque, 1987). En segundo lugar, estas cifras excluyen los activos extranjeros mantenidos por el sistema bancario privado, el cual pudiera estar involucrado en la FC, especialmente porque no hay ninguna razn creble por la cual estas instituciones procederan en forma diferente a otros agentes econmicos privados (Cuddington, 1987b; Malav Mata, 1987; Gunter, 1996). En tercer lugar, se sospecha que muchos recursos estn fuera de los principales centros financieros del mundo, tales como Nueva York, Londres y Tokio y estn situados en pases o territorios tales como las islas Caimn y Panam en Amrica, as como Suiza y Luxemburgo en Europa, los cuales han sido catalogados tradicionalmente como parasos fiscales (Lessard y Williamson, 1987b).13
12

Debe acotarse que las viejas series estadsticas proporcionadas por el BIS no distinguan, entre las tenencias privadas, los activos privados de las tenencias del sector pblico, as como las antiguas series del FMI. No existe una definicin exacta de paraso fiscal. Sin embargo, el trmino se refiere por lo general a un Estado, reino, pas, regin o territorio que pretende atraer inversiones de determinadas personas o entidades debido a que en dichas jurisdicciones encuentran su cobertura o amparo. Efectivamente, los parasos fiscales cumplen por lo general con las siguientes caractersticas: i) alto grado de confidencialidad, amparado en el secreto bancario comercial, administrativo y del registro. En efecto, en algunos casos se logra mediante cdigos secretos

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Efectivamente, en algunos de estos pases existen cdigos secretos que suprimen la identidad as como la nacionalidad de los depositantes, mientras que en otras naciones tales detalles son ocultados mediante la complejidad de las transacciones financieras realizadas en sus territorios (Walter, 1985; Olopoenia, 2000). Finalmente, algunos fondos depositados en el sistema bancario no se divulgan a sus autoridades y, de este modo, no son registrados correctamente por los organismos multilaterales tales como el FMI (Nyoni, 2000; Ngeno, 2000).14

que suprimen la identidad as como la nacionalidad de los depositantes, mientras que en otras naciones tales detalles son ocultados mediante la complejidad de las transacciones financieras realizadas en sus territorios. La opacidad y el anonimato respecto a la informacin de los dueos de las firmas se logran en muchos casos por medio del otorgamiento de acciones al portador; ii) estabilidad poltica e institucional, teniendo como soporte la estructura jurdica y fiscal que ofrece el territorio; iii) una divisa fuerte y la ausencia de cualquier norma restrictiva que limite o controle los movimientos de capitales, en particular, los de corto plazo. Esta ausencia de normas permite el reciclaje de capitales y el lavado de dinero proveniente de actividades ilcitas; iv) la existencia de un rgimen fiscal dual, en el cual se diferencia entre los residentes y los no residentes, y que permite conceder privilegios fiscales, a travs de una escasa o nula tributacin a los no residentes; v) infraestructura adecuada y una red de comunicaciones, de todo tipo, que favorezca el movimiento de bienes, individuos y servicios, ofrecindose adicionalmente como opcin de ocio. Esta ltima caracterstica es lo que ha contribuido a dar forma a esa imagen que tenemos acerca de los parasos fiscales, los cuales se asocian con autnticos oasis y lugares exticos, que por lo general son a la vez centros tursticos, y se relacionan con la expresin offshore que literalmente significa a cierta distancia de la costa o en aguas territoriales (Walter, 1985; Olopoenia, 2000). Sin embargo, es necesario advertir que el FMI ha utilizado sistemticamente el trmino centro financiero extraterritorial (CFE), en lugar de la expresin paraso fiscal (tax heaven). Para el FMI, en estos centros el grueso de las transacciones del sector financiero, en ambos lados del balance de cuentas, se efecta con individuos o compaas que no son residentes de los centros, donde las transacciones se inician en otro lugar y donde la mayora de las instituciones financieras implicadas estn controladas por no residentes (trad. propia) (Darbar et al., 2003; IMF, 2004).
14

Si bien es cierto, la OCDE comenz a interesarse por la cuestin en 1987, al iniciar una investigacin de las prcticas fiscales perjudiciales generadas por la existencia de regmenes regulatorios restrictivos y por la competencia entre sistemas fiscales estatales. No obstante, es curioso que se haya tardado once aos en convenir una definicin de paraso fiscal. Esta

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A pesar de estos defectos, las estimaciones obtenidas por medio de este mtodo han sido encontradas por algunos investigadores como valiosas al analizar los PED que sufren de salidas de capital. Por ejemplo, Mahon (1996) advierte que la FC podra incrementarse rpidamente sin una salida neta de capital perceptible, slo con el hecho de que existan flujos de capital de una magnitud similar en la direccin opuesta debajo de la misma rbrica (trad. propia). En vista de que solamente los depsitos en la banca son considerados para medir la magnitud del fenmeno, es comn que las cantidades obtenidas con este mtodo sean relativamente pequeas y, sin duda, proporcionan la ms baja de todas las estimaciones respecto a la magnitud de la FC (Lessard y Williamson, 1987b). III.1.2 Cuddington (1986) Debe sealarse que John Cuddington emplea otra tcnica para estimar directamente la cantidad de capital que ha salido del pas. l comienza indicando que el trmino fuga de capital se refiere tpicamente a exportaciones especulativas de capital a corto plazo (trad. propia), enfatizando en que se refiere ms que todo al tipo de adquisiciones de inversiones financieras por parte de los domsticos privados. l tambin presume que este fenmeno est asociado generalmente al sector no bancario, aunque en algunas situaciones los bancos comerciales e incluso las organizaciones gubernamentales pueden estar envueltas en este fenmeno. Esta definicin nos conduce directamente al mtodo del dinero caliente (hot money) que asume implcitamente que este fenmeno est asociado a respuestas rpidas por parte de los agentes econmicos ante un incremento en los riesgos de inversin domsticos (Cuddington, 1986, 1987a, 1987b).
postura no es sorprendente dado que entre sus miembros hay varias naciones consideradas como parasos fiscales (Suiza, Holanda y Luxemburgo). Sin embargo, en 2000, la OCDE public una lista de parasos fiscales no cooperantes en la cual se mencionaron inicialmente treinta y cinco territorios o Estados en el mundo considerados poco transparentes de sus operaciones financieras y poco inclinados al intercambio efectivo de informacin en materia tributaria. Aun con todas las reformas promovidas y emprendidas por diversos organismos multilaterales, entre los cuales se destacan el FMI, el BM y la OCDE, subsisten cinco territorios dentro de los cuales se encuentran Andorra, Liberia, las islas Marshall y los principados de Liechtenstein y Mnaco (www.oecd.org).

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Evidentemente, para estimar la fuga de capital l emplea varias categoras de las salidas de capital privado bruto a corto plazo de la balanza de pagos (BP): el agregado del capital a corto plazo de otros sectores, la inversin de cartera de valores y la variacin en los activos extranjeros conservados por los bancos (Cuddington, 1987b). Por consiguiente, el procedimiento es directo y consiste en la agregacin de estos rubros, que se muestran en el cuadro 2 como categoras C y D, respectivamente. Casi todos los estudios que han empleado esta metodologa tambin agregan los saldos netos de la partida de errores y omisiones (categora G). Esta ltima categora es incluida presumiblemente como una variable aproximada (proxy) de las salidas de capital privadas a corto plazo no declaradas por los residentes. Por consiguiente, ste es un clculo de las salidas especulativas de capital que responden rpidamente a los cambios percibidos en los rendimientos esperados o a los riesgos debido a la crisis poltica o financiera que podran forzar al gobierno a imponer controles de capital, y as aumentar los impuestos domsticos o realizar una devaluacin importante del tipo de cambio nominal. Por esta razn este mtodo est asociado a menudo con el trmino dinero caliente (hot money) (Varman, 1989). Por lo tanto, la ecuacin empleada para estimar la fuga de capital (FC) o el dinero caliente se puede escribir de la manera siguiente: FC = G C D, donde a la FC se considera como salidas netas de capital a corto plazo sin declarar, que incluye los movimientos del capital de la cartera de valores. En este mtodo todas las partidas de la BP mencionadas previamente tienen el signo negativo, por lo cual son multiplicadas por (-1) con el objeto de conseguir valores positivos en el caso de ocurrir salidas de capital especulativo; mientras que los resultados negativos representan el revs de flujos de capital, es decir, entradas de capital a corto plazo (Kant, 1996). Es importante advertir que los rubros exactos de la BP elegidos y utilizados por Cuddington (1986) estaban basados estrictamente en el pas que era analizado. De tal forma que no existe ninguna ecuacin universal para una investigacin de corte transversal ( cross-country ). Inexplicablemente, Cuddington no dio una razn exacta para elegir una por una las partidas precisas de capital a corto plazo de los rubros de la BP para cada pas analizado por

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l. Pese a su simplicidad y despus de transcurrir casi dos dcadas desde que fuera propuesto inicialmente, est claro que este mtodo sigue estando entre los ms populares y difundidos para medir este fenmeno. Sin embargo, si la fuga de capital se puede medir directamente y sin mucha dificultad, las preguntas obvias en esta etapa son las siguientes: por qu tantos mtodos se han propuesto y desarrollado durante las ltimas dos dcadas?, por qu la mayora de los mtodos toman como su punto de partida el mtodo indirecto? En primer lugar, las dudas con respecto a la calidad y la exactitud de las estadsticas visibles e invisibles de la balanza de pagos han sido un tema de discusin reiterado a lo largo de muchas dcadas entre organizaciones internacionales y en particular entre los bancos centrales (Morgenstern, 1974). En segundo lugar, cada pas tiene en la prctica diversas maneras de presentar las transacciones comerciales y financieras (Naya y Morgan, 1974). De hecho, existen en algunos casos diferencias sustanciales entre la cuarta edicin del Manual de la Balanza de Pagos (MBP4) del FMI y la quinta edicin (MBP5) que entr en vigencia en 1993.

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Cuadro 2 Balanza de Pagos (BP)

Manuales de la Balanza de Pagos (MBP) del FMI
MBP4 Lnea en IFS 77 a.d 9 MBP4 Lnea en BOPSY MBP5 Lnea en IFS 78 al d MBP5 Cdigo en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333

Categoras A

Partidas Dficit de la Cuenta Corriente n.i.o.p. 1.- Turismo (crdito) 2.- Ingresos reinvertidos de Inversin Extranjera Directa (IED) 3.- Otros ingresos por inversin (crdito) Inversiones Extranjeras Directas (IED) netas y otros capitales a largo plazo 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela Otros capitales privados a corto plazo (no bancarios) 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones (pasivos) Capitales a corto plazo del sector bancario y otras instituciones

2 370 B 77 bad 4 500

78 bd d 78 be d C 93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 CI 89, 90, 91, 92 78 bf d

4 505 4 555 Z

8 777 8 798

4 602

Activos de inversin de cartera: bonos y acciones corporativas en el exterior Activos de inversin del sistema bancario en el exterior

E F G H 79..d 77e.d 112

78 bq d 78 da d 78 ca d 4 040 4 998

Variacin (cambio) de las reservas internacionales Errores y omisiones netos Variacin de la deuda externa (Banco Mundial)

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Continuacin cuadro 2
H1 I M 79 bdd 78 aad 99, 100, 102, 103, 105, 107, 109, 111 79 dcd 79 f.d 4 766 Variacin de la deuda externa (OECD) Uso del crdito y prstamos del FMI Contrapartidas a los activos de reservas

Fuente: Las partidas y el formato de la BP mostrada en esta tabla estn basados, en cierto grado, en presentaciones anteriores realizadas por Cumby y Levich (1987), Varman (1989), Varman-Schneider (1991), Chang et al., (1997) y Claessens (1997).

En tercer lugar, no hay manera de comprobar con minuciosidad la exactitud de los resultados, y, en consecuencia, de poder corregir cualquiera de las inconsistencias en las estimaciones obtenidas. En cuarto lugar, incluso si deseamos emplear medidas directas, el desarrollo de mercados secundarios dinmicos y eficaces implica que los activos financieros extranjeros a largo plazo pueden ser sustitutos cercanos para los activos a corto plazo. Este hecho se ha tornado particularmente verdadero en las ltimas dcadas dado el crecimiento extraordinario de un sin nmero de activos a largo plazo, tales como bonos y capital accionario, los cuales pueden ser sustitutos cercanos para los activos a corto plazo, y de esta manera pueden ser empleados por los inversionistas como compensacin de riesgo contra condiciones econmicas desfavorables sin una prdida significativa de liquidez (Cumby y Levich, 1987; Eggerstedt et al., 1995). En quinto lugar, la partida de errores y las omisiones incluyen no solamente los flujos de capital sin registrar, los cuales constituyen los rubros que se pueden relacionar con la fuga de capital, y as como tambin ellos capturan verdaderos errores de medicin, debidos, por ejemplo, al retraso en registrar transacciones comerciales financieras y a autnticos errores de anotacin. Por ende, no todos los errores y omisiones deben ser considerados flujos de capital (Kant, 1996; Nyoni, 2000).

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Finalmente, aunque este procedimiento refleja las salidas de capital netas sin registrar representa solamente una medida estrecha de la FC (Varman-Schneider, 1991). A pesar de estas debilidades, las estimaciones obtenidas por este mtodo se han encontrado por ser tiles, y deben ser tratadas como un punto de referencia para evaluar otras estimaciones de la FC. Esto es debido a que solamente los flujos de capital a corto plazo son considerados, las cifras obtenidas por medio de este mtodo se aprecian a menudo como el lmite inferior por excelencia de las estimaciones de la fuga de capital (Ngeno, 2000). Por lo tanto, parece muy razonable mirar ms all de los simples flujos de capital a corto plazo (Kant, 1996). Finalmente, dado que casi todos los analistas en esta rea consideran este fenmeno por su naturaleza excesivamente difcil de cuantificar directamente, parece por lo dems inverosmil el confiar solamente en un procedimiento (Gordon y Levine, 1989; Claessens, 1997). III.2 Mtodos indirectos Un aspecto importante a tomar en cuenta como punto de partida de todos los mtodos indirectos es la identidad de la balanza de pagos (BP), que significa que la sumatoria de todos los componentes individuales automticamente suma cero. Puesto que la BP condensa todas las transacciones entre los residentes15 y los no residentes de un pas dentro de un intervalo de tiempo especfico, registrando tanto transacciones reales como operaciones financieras. Esta es

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Cabe sealar que el FMI dedica un captulo entero en el MBP5 a precisar el concepto de residencia. De hecho, esta institucin considera que una persona o empresa es una unidad econmica residente cuando tiene un centro de inters econmico en el territorio del pas y cuando produce una cantidad significativa de bienes y servicios en dicho pas. Si bien debe notarse que el concepto de residencia del FMI no es novedoso, debe recalcarse que no existe un acuerdo total con relacin a este asunto. Adems cabe recalcar que esta definicin permite un alto grado de discrecionalidad por parte de las instituciones encargadas de la recoleccin de los datos. Se trata, en consecuencia, de un concepto muy impreciso por lo que en la prctica existe una gran disparidad entre los pases miembros del FMI. No obstante, el propio FMI recomienda, como pauta para la consideracin de la residencia, la permanencia en el pas durante un ao o ms.

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esencialmente una aplicacin del principio contable por partida doble, en el cual toda transaccin internacional se registra dos veces en la BP, una como crdito y otra como dbito. Por consiguiente, el balance total que es la suma de todos los crditos y dbitos debe ser igual a cero. Sin embargo, dado que la compensacin de los dbitos y los crditos asociados con una transaccin dada puede ser obtenida a partir de diferentes fuentes, es muy comn que se produzcan discrepancias que impidan que el saldo neto sea igual a cero. Esto se alcanza incluyendo una categora adicional llamada errores y omisiones netos, tambin denominada discrepancias estadsticas, que permite que balanceemos los libros. Es de hacer notar que esta diferencia no mide los errores totales, pues muchos de ellos se cancelarn mutuamente. De tal manera que esta categora medir solamente los errores netos, que ocurren al pasar por alto o registrar incorrectamente un lado de la transaccin. Si una transaccin no es tomada en cuenta, entonces ambos crditos y dbitos sern reducidos en la misma cantidad y, por lo tanto, ser omitido totalmente. De tal manera que de la identidad fundamental expresada como ecuacin (1) podemos derivar la ecuacin (1a), la cual indica que la suma total de los flujos de capital privados (a corto y a largo plazo) y la partida de errores y las omisiones es igual a la suma de los cuatro componentes de la BP: el dficit por cuenta corriente, la inversin extranjera directa (IED) neta, los aumentos en reservas internacionales y otros capitales a largo plazo del sector oficial (Claessens, 1997; Chang et al., 1997).

A + B + C + D + E + F+ G + H = 0 o C + D + E + G = - (A + B + F + H)

(1) (1a)

Merece la pena sealar que todos los estudios en este campo tienen en comn varias caractersticas. Primero, dado que todos estn conectados a travs de la identidad de la BP, ambos procedimientos dan el mismo resultado, el mtodo indirecto implica que la FC se puede estimar a travs de cualquier lado de la ecuacin, lo que constituye una clara ventaja en comparacin con el mtodo del dinero caliente, el cual depende exclusivamente de algunas

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categoras de la BP. Segundo, todos estiman la FC como un residuo, que por consiguiente depende de los datos proporcionados por los Anuarios Estadsticos de la Balanza de Pagos (AEBP), pero completados en algunos casos a partir de otras fuentes. Tercero, intentan medir las adquisiciones de los activos extranjeros netos por el sector privado y, de este modo, cubrir cualquier clase de salida de capital privado sin pretender distinguir entre los componentes de la FC de aquellos que no lo son. Finalmente, capturarn un conjunto ms amplio de flujos de capital que los que se obtendran de otra manera, como, por ejemplo, a travs de la subfacturacin de las exportaciones que se centran solamente en actividades ilegales tales como el lavado de dinero o simplemente ocultas. En consecuencia, estarn concentrados tal vez en la acumulacin de los activos extranjeros que ocurren a travs de una salida persistente de capital. Por lo tanto, las estimaciones obtenidas de este procedimiento se pueden emplear para evaluar posteriormente la cantidad de activos que los residentes conservan en el exterior. Con todo lo expuesto anteriormente debe advertirse que estos mtodos han encontrado varias dificultades y no han estado exentos de crticas. Por ejemplo, la mayora de los PED que estn ms proclives a sufrir de este fenmeno no publican estadsticas trimestrales y, por ello, slo es posible obtener datos anuales de la BP. Por lo tanto, las estimaciones obtenidas con los datos anuales no podrn, desde luego, notar cundo en realidad ocurren los movimientos de capital a corto plazo, los cuales son motivados tpicamente por ganancias sobre el capital, por ejemplo, cuando los agentes econmicos domsticos anticipan en qu instante una devaluacin realmente se va a producir por la sobrevaluacin del tipo de cambio real (Flix y Snchez, 1990; Gibson y Tsakalotos, 1993). Por otra parte, la frmula asume que son confiables los datos con respecto a transacciones comerciales y de servicios. Esto es un supuesto clave particularmente dado, pues las estimaciones con respecto a la FC ya estn sujetas a errores de apreciacin. Debe subrayarse que, si los datos empleados para este propsito son de calidad dudosa, por consiguiente, las estimaciones obtenidas pudieran ser consideradas defectuosas.

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De hecho, algunos consideran las estimaciones obtenidas con este procedimiento ms bien como una medida amplia de las salidas de capital privado, en vez de una estimacin exacta del fenmeno, puesto que no distinguen entre las salidas de capital normales y la verdadera fuga de capitales (Dooley, 1988). III.2.1 Erbe (1985) y el Banco Mundial (1985) Si bien fueron Dooley et al., (1983) quienes desarrollaron inicialmente la ms amplia de todas las definiciones de la fuga de capitales existentes en la actualidad,16 fue precisamente un par de aos despus cuando el Banco Mundial (1985) y Erbe (1985) conjuntamente la popularizaron en paralelo. Este mtodo estima el fenmeno como un residuo basado en el equilibrio que se desprende de la identidad (1) y de la balanza de pagos (BP); por lo tanto, la FC se calcula como la diferencia entre las fuentes de financiamiento por un lado y los usos del capital por el otro. Las entradas de capital consisten principalmente en inversin extranjera directa y en deuda externa, adems de la asignacin oficial de fondos como los registrados en las estadsticas de la BP, siendo esos componentes los que se emplean para financiar la cuenta corriente o para aumentar las reservas internacionales. De hecho, la FC es definida por el Banco Mundial (1985) como la suma de las entradas brutas de capital y el dficit por cuenta corriente menos los incrementos en las reservas internacionales oficiales (trad. propia); ello si se asume que el monto total de las entradas de capital est definido como la suma en las variaciones de la deuda externa bruta (pblica y privada) y la inversin extranjera directa neta. Por lo tanto, la ecuacin empleada para estimar la FC se puede escribir de la siguiente manera: FC = H + B + A + F, donde FC es una medida amplia de los ttulos sobre activos netos extranjeros del sector privado que se mide como

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Dooley et al., (1983) estimaban la fuga de capital financiero como un residuo, que describe como un incremento acumulado en los derechos privados sobre activos extranjeros (foreign claims) de los no residentes (trad. propia).

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un residuo (H simboliza cambios en el monto de deuda externa, B es IED neta, A es el saldo de la cuenta corriente, y F representa las variaciones en las reservas internacionales). Mientras que un saldo positivo entre los componentes representa fuga de capitales, los resultados negativos representan la repatriacin neta de capital. En tal sentido este procedimiento parte de considerar que el dficit de la cuenta corriente y los cambios en reservas internacionales traen consigo una necesidad financiera particular, la cual debe reflejarse en la variacin del endeudamiento extranjero bruto. Adems, supone que cualquier entrada de capital que no financie la cuenta corriente la cual se asume que est en dficit en los PED, en concordancia con lo establecido en los modelos de brechas ni aumente las reservas internacionales, huye del pas en forma de FC. Por lo tanto, esta manera de estimar la FC presume que el considerable volumen de capital que sale del pas no es registrado en la BP. El mtodo de Erbe (1985) es prcticamente igual al empleado por el Banco Mundial (1985), la nica diferencia entre ambos estudios radica en la fuente de las estadsticas de la deuda externa. Mientras que Erbe (1985) utiliz los datos publicados por la Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmico (OCDE), el Banco Mundial (BM) utiliz y contina empleando su propia base de datos. Tambin es importante sealar que el residuo que surge de estas estimaciones incluye los flujos totales de capital privado sin hacer ninguna distincin entre las actividades bancarias y aquellas pertenecientes al sector privado no bancario. III.2.2 Morgan Guaranty Trust (1986) Al ao siguiente (1986) el banco de inversin Morgan Guaranty Trust (MGT) propuso una medida no bancaria que toma como punto de referencia la medida amplia popularizada por el Banco Mundial (1985) y Erbe (1985). Sin embargo, segn MGT, la FC se atribuye a cualquier salida de capital aparte del cambio en los activos externos mantenidos en el extranjero por el sistema bancario, por lo tanto, todos los ttulos sobre activos extranjeros llevados a cabo por cualesquiera de los agentes econmicos del sector privado, con la excepcin de

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los bancos privados, se consideran capitales que se han fugado (Morgan Guaranty Trust,1986). Aunque esta institucin financiera no da razones explcitas para la exclusin de los activos extranjeros a corto plazo sostenidos por el sistema bancario, su exclusin est probablemente sustentada en los siguientes argumentos: primero, los depsitos interbancarios no son fuga de capital per se y responden ms a la necesidad de intermediacin financiera internacional que al deseo de exportar el capital a los parasos fiscales; segundo, en muchos PED los bancos estn esencialmente bajo el control continuo del gobierno directo o han sido nacionalizados, por ejemplo, como sucedi en Mxico a principios de la dcada de los 80 (Duwendag, 1987); por lo tanto, el capital transferido al exterior por los bancos domsticos debe ser excluido de las estimaciones de la FC, puesto que estos activos y sus ganancias del inters estn bajo el control de las autoridades domsticas. Desde este punto de vista, el mtodo del MGT para estimar la FC puede ser especificado como sigue la FC = H + B + A + F + E, donde E representa la variacin en los activos extranjeros sostenidos por el sistema bancario domstico, y los smbolos FC, H, B, A y F, ya fueron definidos antes. Como ya dijimos, los valores positivos implican fuga de capitales, mientras que los negativos representan el retorno o la repatriacin de flujos de capital. No obstante, debe resaltarse que la exclusin de los activos extranjeros mantenidos por los bancos privados es enteramente arbitraria, especialmente si se considera que no hay razn de imaginarse que las instituciones financieras nativas procedern de forma diferente a la de otros agentes econmicos, incluso si estn bajo control del Estado, y por lo tanto no tomaran parte de la FC (Cuddington, 1987b; Gunter, 1996). Adems, los activos mantenidos en el exterior por el sistema bancario incluyen no solamente los de los bancos pblicos sino tambin de igual forma los activos conservados por las entidades bancarias privadas, por lo tanto las estimaciones obtenidas con este mtodo podran subestimar el monto fidedigno de las salidas de capital (Claessens, 1997). Por otra parte, en vista de que MGT era y sigue siendo en efecto uno de los mayores receptores de depsitos en el mundo entre las instituciones bancarias privadas internacionales, esta postura podra tambin interpretarse como un

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modo de ocultar la verdad con respecto al papel esencial desempeado por el sistema bancario en la oferta de secreto financiero y como vehculo en operaciones secretas de dinero (Walter, 1985; Flix y Snchez, 1990; Henry, 1996). III.2.3. Cline (1986) Por otra parte, Cline (1986) modifica an ms el mtodo del MGT sustrayendo los ingresos por concepto del turismo y de la inversin extranjera directa (IED) reinvertida, as como otros ingresos por concepto de inversin del componente residual de la cuenta corriente de la balanza de pagos (Varman, 1989; Varman-Schneider, 1991; Kant, 1996). Es por ello que las razones para restar los ingresos por turismo son confusas pero se deben presuntamente al hecho de que estos ingresos estn fuera del control de los funcionarios cambiarios, y por ende del gobierno, y en consecuencia no deben ser incluidos en las estimaciones, puesto que tales fondos no estn disponibles para la fuga de capital adicional. Por las mismas razones dadas arriba, Cline (1986) considera que los ingresos por intereses privados por concepto de depsitos en el sistema bancario o de otros activos en el exterior que no sean repatriados deben ser excluidos de las estimaciones. De igual forma estas exclusiones se pueden relacionar con el inters mostrado por Cline (1986) en determinar la propensin marginal del capital de salir del pas, al punto que tiene inters en descubrir hasta qu grado las entradas futuras de capital darn lugar en ltima instancia a la fuga de capital adicional (Cumby y Levich, 1987), pero debemos decir que las razones no son nada cristalinas (Claessens, 1997). Finalmente, es necesario apuntar lo observado por Cumby y Levich (1987), quienes indican que los ajustes sugeridos por Cline (1986) a las estimaciones del Banco Mundial-Erbe-MGT no son relevantes para todos los pases y se presentan aqu solamente con el fin de la comparacin (trad. propia). III.2.4 Duwendag (1987) Duwendag (1987) hace otro ajuste a las medidas amplias mencionadas arriba, excluyendo tres categoras adicionales: errores y omisiones (G), con-

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trapartidas a los activos de reservas (M)17 y al crdito del FMI (I). La exclusin de M e I se debe a que es muy difcil interpretarlos. En el caso de I, l precisa que la inclusin de esta categora en un residuo amplio puede ser que produzca un sesgo, porque los crditos del FMI crecientes pasivos con el FMI reducen las reservas del banco central y, por lo tanto, podra sobreestimar la fuga de capital. Advierte que en el caso particular de Venezuela las figuras divulgadas por el BCV tienen que ser tomadas con cierta precaucin, por cuanto, si decidiramos utilizarlas, es posible que las estimaciones derivadas del mtodo propuesto por Duwendag (1987) pudieran inducirnos a la falsa impresin de que se produjo fuga de capitales desde 1975 cuando la industria petrolera fue nacionalizada, cuando en realidad el fenmeno comenz realmente varios aos despus (vase el cuadro 3 ms adelante). Aun as, no hubo necesidad de realizar ninguna enmienda, pues los datos empleados en este caso proceden de las Estadsticas Financieras Internacionales (EFI) del FMI, que siempre ha considerado los activos de Petrleos de Venezuela, S.A. (Pdvsa) como parte de las reservas internacionales de la nacin. En consecuencia, no tenemos que preocuparnos de este aspecto y, por lo tanto, podemos efectuar las estimaciones utilizando la definicin propuesta por Duwendag (1987), sin la imperiosa necesidad de efectuar ninguna correccin a la informacin estadstica proveniente del BCV. III.3 Otros mtodos III.3.1 El procedimiento de Dooley Aunque la FC se asocia a un flujo, Dooley (1988) sugiere una combinacin de ambos mtodos directo e indirecto de estimacin. Este autor identifica el fenmeno como el acervo de activos externos de cualquiera de los agentes econmicos del sector privado que no son divulgados a las autoridades doms17

Corresponde a la monetizacin/desmonetizacin de oro; asignacin/cancelacin de los Derechos Especiales de Giro (DEG); cambios de valoracin de las reservas (FMI [1990] BOPSY, vol. 41, parte 1: viii).

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ticas y, por lo tanto, esto no genera ingresos, es decir, rendimientos al pas acreedor en las cuentas de la balanza de pagos. Ntese que esta definicin procura hacer una distincin entre las salidas normales del capital y la fuga de capitales. Por otra parte, este mtodo considera el impacto potencial del inters que compone en la cantidad total de activos domsticos conservados en el extranjero (lvarez Gutirrez y Guzmn Calafell, 1988). Sin embargo, no hay categora, cdigo o lnea en la estadstica de la BP que cumpla directamente con esta definicin. Por lo tanto, l argumenta que los datos sobre salidas del capital brutas deben ser utilizados para estimar la fuga de capital de una manera indirecta. Segn lo antes citado, aunque el procedimiento sea directo, es importante observar que es extremadamente laborioso de ejecutar y mucho ms complicado que los mtodos mencionados con anterioridad (Khan y Ul Haque, 1987). La metodologa empleada para realizar las estimaciones de la FC consiste en calcular primero tres medidas de la posicin externa del pas o de los pases que estn siendo analizados. Esas medidas son las siguientes: los ingresos de inversin registrados, los ttulos externos totales declarados y no declarados y el acervo de ttulos externos corregidos. Dooley (1988) calcula el acervo agregado de ttulos externos registrados por los no residentes privado y pblico utilizando las estadsticas de la BP a excepcin de la inversin directa. Luego, el monto acumulado de la partida de errores y omisiones de la balanza de pagos se toma como la mejor medida aproximada (proxy) de las inversiones en poder de los no residentes que no son gravadas. Esta ltima figura es construida restando el acervo de la deuda externa derivada de los flujos acumulados de endeudamiento externo neto obtenidos de la BP del FMI publicados y los proporcionados por la OCDE. Finalmente, la sumatoria de los ingresos de inversin registrados y sin registrar da una estimacin de los ttulos externos totales. Por ende, este mtodo define explcitamente la fuga de capitales como el capital comercial en ttulos posedos por los residentes, que no generan ingresos por inversin registrados en la BP (Cumby y Levich, 1987; Schneider, 2003a). Es pertinente indicar que esta medida derivada tiene varias caractersticas reconocibles de las definiciones ms amplias propuestas por Erbe (1985), el Banco Mundial (1985) y el Morgan Guaranty Trust (1986). Primero, estima

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la fuga de capital ms bien como un stock que un flujo del capital. Segundo, excluye las inversiones privadas en el exterior que generan renta nacionalmente. Tercero, la definicin y por lo tanto su medicin no requieren los perodos en que los riesgos son anormalmente altos. Finalmente, sus defensores sealan que proporciona las estimaciones ms directas de la prdida de recursos para la economa, que se podran potencialmente emplear para las actividades productivas dentro de la economa domstica (Varman, 1989). A pesar de lo descrito previamente y antes de continuar, es necesario aclarar que este ensayo no tomar en consideracin la tcnica propuesta por Dooley (1988) para estimar la fuga de capitales, en este caso en particular. En trminos generales los motivos son los siguientes: primero, si bien es cierto que las partidas de la BP requeridas para estimar la FC a travs de este mtodo estaban claramente especificadas en la presentacin sugerida por el MBP4 del FMI, stas sufrieron una profunda modificacin en el MBP5. Por ejemplo, el nfasis del MBP4 recaa sobre el vencimiento de los prstamos u obligaciones, sin embargo, ste cambia en el MBP5 hacia el tipo de instrumento; lo cual impide identificar todas las inversiones directas y de cartera, as como tambin los instrumentos derivados, lo cual a su vez inhibe construir una serie completa y uniforme para el perodo 1950-1999 (Schneider, 2003a). Segundo, si bien existen diferencias conceptuales entre este mtodo y las medidas amplias mencionadas anteriormente (e.g. BM), las discrepancias entre ambas estimaciones han sido reiteradamente mnimas, por lo cual nos parece innecesario dedicar recursos a estimar una serie corta cuyo valor aadido es casi nulo al momento de realizar las estimaciones empricas (Claessens y Naud, 1993; Collier et al., 2001; Schneider, 2003a). III.3.2 El mtodo de la economa oculta Es significativo mencionar que las diferencias existentes entre las tcnicas mencionadas previamente implican que, aunque las estimaciones basadas en las partidas de la BP pudieron haber sido construidas cuidadosamente, la informacin no captura ineludiblemente la esencia del proceso del flujo de capital y podra oscurecer la informacin vital sobre los determinantes verdaderos de la fuga de capital en algunos pases y ms an sobre su dinmica. Es por ello

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que Anthony y Hughes Hallett (1992), entre otros investigadores, mantienen que los estudios basados en procedimientos contables tienen que ser revisados cuidadosamente en un marco de anlisis que utilice en particular pases como casos de estudio. Sus resultados han de ser una fuente de informacin para el paso subsiguiente, que consiste en encontrar determinantes de la fuga de capital, y ms an si van a ser utilizados por los ejecutores de poltica econmica en pases altamente endeudados como referencia al momento de disear la toma de decisiones. Tomando como referencia lo anterior, los mtodos mencionados ya tienen varias limitaciones notables que podran reducir los activos totales depositados en el exterior. Por ejemplo, en la mayora de los casos no toman en cuenta el crecimiento en el valor de esas tenencias de la renta que han generado (inters, dividendos, etc.) y en otros casos no consideran los cambios en el valor del dlar de EEUU (US$) en el perodo analizado con respecto a otras monedas. Por lo tanto, estos supuestos cruciales se deben tomar en consideracin, si es posible, al momento de analizar con cuidado antes de que cualquier valoracin de los determinantes de la fuga de capital pueda ser desarrollada. Por otra parte es interesante destacar los aportes de Anthony y Hughes Hallett (1995), quienes han intentado remediar algunas de las deficiencias mencionadas previamente, basadas en las partidas de la balanza de pagos, empleando para ello el mtodo de la economa oculta. En este caso la FC se estima con las tcnicas desarrolladas especficamente para medir la llamada economa subterrnea, tambin informal, oculta o paralela que comprende no slo actividades ilcitas, sino adems los ingresos no declarados procedentes de la produccin de bienes y servicios lcitos, tanto de transacciones monetarias como de trueque de la OCDE (Bhattacharyya, 1990). Este procedimiento procura cuantificar la FC estimando una ecuacin de la demanda de dinero en la cual los factores se clasifiquen en dos grupos: los responsables de la demanda normal para el dinero y los que explican la demanda oculta o ilegal del dinero. Es necesario clarificar que este ensayo no tomar en consideracin esta tcnica para estimar la FC, en este caso en particular, sin embargo, se concentrar en las metodologas tradicionales o tcnicas contables desarrolladas en la

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dcada de los 80 y mencionadas supra. Lo anterior se explica porque este procedimiento implica que la FC ocurre principalmente a travs de los instrumentos como, por ejemplo: maletines de cuero negro, transferencias intrafamilia o a travs del mercado negro de divisas; y dado que los gobiernos no las consiente se les consideran per se actividades ilegales. Por consiguiente, es razonable sostener que estos movimientos de capital en su mayora no son detectados y, en consecuencia, escapan del control gubernamental. Es por ello que la mejor manera de que se dispone en este contexto es cuantificar la extensin de la economa subterrnea. Aunque esto podra ser correcto, esta suposicin no tiene por qu ser verdad para todos los flujos de capital. De hecho, el capital puede escapar de un pas por diversos medios, algunos de ellos totalmente legales, y en cuyo caso la FC se debe asociar a los ahorros domsticos que son colocados en el extranjero. Por ejemplo, es altamente discutible considerar la fuga de capitales en Venezuela, al igual que en otros pases latinoamericanos incluyendo Mxico, de ser ilegal por definicin, ya que las salidas de capital ocurrieron a menudo en un ambiente caracterizado por la existencia de amplios derechos de propiedad y la inexistencia de controles de capital (Rodrguez, 1987). Por ende, los agentes econmicos pudieron adquirir activos extranjeros a travs de los canales perfectamente legales durante gran parte de la segunda mitad del siglo XX, sin tener que tomar riesgos innecesarios. Hay que advertir que esto era factible incluso si el capital enviado al extranjero hubiese sido obtenido a travs de actividades ilcitas drogas, prostitucin, casinos ilegales y juegos de azar vedados o proveniente de la corrupcin poltica. Por lo tanto, considerar que la FC es a priori ilegal podra ser totalmente desacertado en algunos casos (Kant, 1996). III.3.3 Falsa facturacin comercial Cada mtodo discutido previamente tiene sus desventajas y limitaciones al momento de estimar la escala y la magnitud de la fuga de capital. Sin embargo, la ms importante limitacin se relaciona con el hecho de que pueden estar sujetos a errores de medicin, en especial, si las estadsticas sobre comercio internacional son de mala calidad. Adems, en pases con tipos de cambio sobrevaluados, restricciones comerciales y especialmente con controles de capital

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(en particular en la cuenta de capital), los agentes econmicos estn estimulados a sobrefacturar las importaciones y subfacturar el valor de sus exportaciones para evitar estas restricciones. Esto implica que las facturas de las importaciones y/o las exportaciones estn a menudo falsificadas y, en consecuencia, las estadsticas de la BP no reflejan exactamente los flujos comerciales y de capital. De este modo, la FC, medida como usualmente, puede ser subestimada. Por lo tanto, ambos mtodos (directo e indirecto) generarn una estimacin inexacta de la FC, y de esta manera puede ser que sea sensible de ajustar las estimaciones de la FC tomando en cuenta la subestimacin comercial al momento de valorar la magnitud del fenmeno. De hecho, el mismo Banco Mundial (1985) era muy cauteloso con respecto a su propia definicin, indicando que para algunos pases [notablemente la Argentina y Venezuela] la estimacin puede exagerar la fuga de capital debido a que las importaciones no declaradas y la inversin normal de cartera en el exterior son incluidas (trad. propia). Estas circunstancias condujeron al desarrollo de la tcnica de subestimacin o falsa facturacin comercial, que sin duda es un procedimiento difano. Consiste en el empleo de la diferencia en las estadsticas comerciales del pas sealado y de sus principales socios comerciales. Por consiguiente, se utilizan como patrn de referencia las cifras comerciales divulgadas por los pases industrializados a travs de los datos de la balanza comercial publicados por el FMI, y despus se les compara con los valores registrados y divulgados por la aduana del pas o de los pases que estn siendo estudiados (McDonald, 1985). El uso de datos procedentes de los pases industrializados se basa en el supuesto de que los datos estadsticos registrados por el FMI referentes al comercio internacional de los pases industrializados deben ser exactos. Ntese que, debido a que los datos empleados son de pases asociados, es decir, que mantienen relaciones comerciales, este procedimiento implica comparar las cifras de comercio exterior registradas por la aduana del pas que est siendo analizado vis--vis con las de las aduanas de los principales socios, lo cual a su vez permite verificar si se estn adquiriendo divisas por medio de la falsificacin de documentos comerciales (Gulati, 1987).

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Sin embargo, para comparar sobre una base consistente, ambas figuras tienen que ser ajustadas desde los valores CIF (costo, seguro y flete) a los valores FOB (libre a bordo). Esto implica que los valores de las importaciones del pas divulgado por la estadstica comercial del FMI son ajustados hacia abajo un cociente pas-especfico de CIF/FOB en vez de utilizar el ajuste estndar de 10% para una conversin FOB-CIF. Aunque Bhagwati et al., (1974) Gulati (1987) y ms recientemente Claessens y Naude (1993), entre otros investigadores, consideren a la falsa facturacin comercial como una medida alternativa (medida directa) que permite que calculemos la escala de salidas del capital y as de la adquisicin de la moneda extranjera, existen muy buenas razones para no usar la subestimacin comercial per se como una medida de la FC, debido a que este procedimiento constituye sin duda tan slo un ajuste de las medidas indirectas mencionadas de antemano. Pasaremos a explicar esto a continuacin. En primer lugar, esta figura puede ser engaosa ya que las diferencias en la estadstica comercial pueden ser debido a la evasin fiscal y podran ocurrir como reaccin a la presencia de altos niveles arancelarios. Por ejemplo, los impuestos sobre las importaciones pueden dar un incentivo a la subfacturacin de las importaciones (Gibson y Tsakalotos, 1993). En segundo lugar, la subestimacin comercial podra ser el resultado de inconsistencias y errores en la manera como son divulgados o aun registrados las transacciones o inclusive puede ser producto del financiamiento parcial de los viajes al extranjero por parte de los residentes domsticos (Bhagwati et al., 1974 y Claessens, 1997). En tercer lugar, este procedimiento asume que el proceso de fuga de capitales se efectu principalmente por medio de la subfacturacin sistemtica de las exportaciones o de las importaciones (o de ambas).18
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Este tema es probable que sea totalmente cierto para la mayora de los PED, ya que hasta hace poco tiempo muy pocos pases en el mundo permitan la libre movilidad de capital. De hecho, incluso en naciones industrializadas, los controles de cambio eran hasta hace poco tiempo frecuentes, verbigracia, Noruega, Espaa, Grecia y Francia (Gibson y Tsakalotos, 1993). Sin embargo, es importante destacar que Venezuela goz de total convertibilidad, es

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Finalmente, esta metodologa asume que como una caracterstica propia la FC est asociada a transacciones ilegales. Esta situacin se debe a la falta de cumplimiento forzoso en la aplicacin de las leyes con respecto al comercio internacional, lo cual proporciona la coyuntura para trasladar activos al extranjero. Por las razones mencionadas, consideramos que esta metodologa es muy cuestionable, especialmente en este caso en particular, puesto que presupone la naturaleza ilegal de estas salidas. Por otra parte, esta metodologa no se puede considerar una medida independiente per se, ya que no es una tcnica diseada para estimar el proceso ntegro de la fuga de capitales. Sin embargo, est fuera de duda que cualquier mtodo que permita ajustes y que se pueda emplear para refinar otras estimaciones obtenidas por medios directos e indirectos tiene un mrito indiscutible, para analizar el caso de pases como Bangladesh, India, Filipinas y Turqua (Varman-Schneider, 1991; Demir, 2004). Por otra parte, tradicionalmente se ha argumentado que la subfacturacin de las exportaciones y la sobrefacturacin de las importaciones son canales perfectamente plausibles para exportar el capital, especialmente cuando existen controles de capital y, particularmente, cuando stos son efectivos y se hacen cumplir. Estas condiciones econmicas animaron a varios investigadores a realizar el esfuerzo de estimar la FC para varios pases de Latinoamrica empleando los datos correspondientes de exportacin y de importacin de los socios comerciales; sin embargo, sus resultados tuvieron discrepancias y sus efectos netos sobre las estimaciones de la FC en general eran bastante moderados (Gulati, 1987). Esto podra deberse a la ausencia de controles de capital

decir, no haba restricciones en la compra y venta de divisas extranjeras, durante la mayor parte del perodo bajo investigacin, a excepcin de tres perodos distintivos: diciembre de 1960-1963, febrero de 1983-marzo de 1989 y finalmente entre marzo de 1994 y julio de 1995. La convertibilidad de moneda y el movimiento de capital eran claramente ilimitados, una caracterstica que el difunto Daz-Alejandro (1984: 339), entre otros analistas, encontr sorprendente, incluso en comparacin con pases desarrollados como Suecia, los cuales tuvieron controles de capital hasta hace poco tiempo. Por lo tanto, la falsificacin de documentos en las transacciones comerciales habra podido ser un mecanismo para exportar eficazmente el capital durante los perodos en que existieron controles de cambio, pero intil e ineficaz para capturar este fenmeno durante la mayor parte del perodo bajo estudio.

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en estos pases, por lo menos hasta que estall la crisis de la deuda externa en los pases del Tercer Mundo. De hecho, hasta hace poco tiempo, muchos pases en la regin confiaron en mayor medida en las licencias de importacin que en derechos arancelarios para controlar las importaciones, mientras que otros pases emplearon precios oficiales de la referencia en vez de los precios de las facturas para calcular impuestos sobre las importaciones. Sin embargo, no importa qu razn est detrs de este pobre resultado, est claro que la subestimacin comercial se puede emplear solamente con una cierta perspectiva de xito si los datos contenidos en la estadstica de la balanza de pagos son limpiados sustancialmente (Flix y Snchez, 1990). Sobre la base de todos los argumentos mencionados anteriormente, sostenemos que es totalmente inadecuado aceptar a priori cualesquiera de estas definiciones e igualmente cualesquiera de las medidas que se derivan de algunos de estos mtodos, sin tener de antemano un conocimiento claro del caso bajo escrutinio. En consecuencia, es necesario hacer hincapi en que las definiciones y las metodologas tienen una gran importancia, pero su verdadera utilidad emerge cuando se analiza este fenmeno utilizando en particular pases como casos de estudio (Kant, 1998).

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IV. Estimaciones de la fuga de capital

IV.1 Datos estadsticos y perodo de tiempo Todos los datos utilizados en este ensayo son anuales y se obtuvieron tanto de anuarios estadsticos nacionales como internacionales.19 Es pertinente mencionar que la fuente nacional primordial fue el BCV por medio de publicaciones como el Informe Econmico y el Anuario de la Balanza de Pagos, as como de otras publicaciones impresas tales como las Series Estadsticas de los ltimos Cincuenta Aos (Tomos I-VI) coordinada por Ignacio Antivero. Los datos de fuentes oficiales fueron complementados en gran medida con la informacin recopilada por Baptista (1991 y 1997), la cual imprevisiblemente proporcion la oportunidad de compararlas y, en vista de que ambas son equivalentes, nos apoyamos en ellos como nuestras fuentes principales. La importancia de la data proporcionada por Asdrbal Baptista debe ser reconocida, en particular, tomando en cuenta que las cuentas nacionales han atravesado, durante la segunda mitad del siglo XX, cuatro cambios significativos de metodologa: 1957, 1968, 1984 y nuevamente en 1997. Es conveniente destacar que dichos cambios fueron ms all de los ajustes rutinarios relacionados con el cambio de ao base; de hecho, dichas modificaciones coincidieron con revisiones
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La frecuencia de los datos de series temporales, puede ser diferente: diarios, mensuales, semanales, trimestrales o anuales. No obstante, la eleccin de un tipo de frecuencia u otro viene condicionada por una parte por el propsito propuesto ex ante: en nuestro caso los modelos economtricos estimados buscan explicar la dinmica a mediano o largo plazo utilizando medidas amplias de FC, el cual parece ser un fenmeno crnico en el caso particular de Venezuela, por lo cual, enfocaremos el problema utilizando series de frecuencia menos elevadas (anuales) y las cuales por fortuna se encuentran a su vez disponible. Sin por el contrario el objetivo del anlisis se concentrara ms en la dinmica a corto plazo, por ejemplo, utilizando medidas estrechas del fenmeno del dinero caliente (hot money), convendra enfocar el problema utilizando series de frecuencia ms elevadas, en cuyo caso la seleccin idnea seran datos trimestrales o mejor an mensuales, no obstante, cabe reiterar que los mismos no se encuentran disponibles para la totalidad del perodo bajo estudio.

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significativas en la metodologa utilizada para construir las cuentas nacionales. Adems, se debe acotar la carencia de cifras oficiales sobre el acervo de capital fsico (KT), insumo esencial para la construccin de series de riqueza privada, estimado como la fuga de capital acumulada, el stock (acervo) de capital fijo del sector privado y el cuasidinero (Collier et al., 2001). Si bien debe mencionarse que recientemente fueron publicadas estimaciones de KT para siete pases de AL incluyendo a Venezuela (Hoffmann, 2000), las nicas estimaciones disponibles hasta hace pocos aos eran las publicadas por Baptista (1991 y 1997). De hecho, el investigador destaca que es la mejor fuente de informacin histrica de la economa venezolana. La fuente internacional fundamental de datos fueron las Estadsticas Financieras Internacionales (EFI, varias ediciones) y la Direction of Trade Statistics (DOT, varias ediciones) publicadas por el FMI. Con relacin a las cifras referentes a la deuda externa se consultaron varias ediciones de las World Tables, del Global Development Finance (conocidos en el pasado con el ttulo de World Debt Tables), y de los World Development Indicators y el World Bank Atlas, las cuales son publicaciones editadas por el BM. Tambin, el informe titulado El progreso socioeconmico en Amrica Latina (varias ediciones) publicado por el BID, los cuales estn tambin disponibles en el Statistical Abstract of Latin America (SALA) y en el Statistical Yearbook of Latin American and the Caribbean (Sylac), publicado por James W. Wilkie et al., (varias ediciones), fueron consultados. Una fuente alternativa de variables macroeconmicas es la base de datos publicados inicialmente por Summers y Heston (1991). Sin embargo, en este caso en particular se prefiri no utilizarla debido a que existen diferencias importantes entre las Penn World Tables (PWT) y las cifras divulgadas por la mayora de los pases de acuerdo con su sistema de cuentas nacionales (SCN), las cuales coinciden por lo general con aquellas publicadas por el BM. Estas discrepancias se han mencionado en pocas ocasiones en estudios empricos; sin embargo, una excepcin notable es Cardoso (1993), quien indica que las diferencias entre las series se derivan de los deflactores del PIB y de la inversin empleados por el PWT para construir sus series estadsticas.

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Otras fuentes internacionales empleadas en este ensayo incluyen la Organizacin de las Naciones Unidas (ONU) la cual publica anuarios estadsticos sobre el comercio internacional as como estudios puntuales sobre los PED (UN, 1953, 1962 y 1964). De la misma manera se consultaron los Anuarios Estadsticos de Amrica Latina y del Caribe, publicados peridicamente por la Cepal. Adems, se consultaron estudios realizados por Avramovic y Gulati (1958), Avramovic y asociados (1964), Picks Currency Yearbook y el World Currency Yearbook. Es pertinente sealar que se revisaron las publicacin anuales y trimestrales de la firma The Economist Intelligence Unit (EIU) consagradas a Venezuela, las cuales se titulan Country Profile y Country Reports (varias ediciones). Cabe recordar que las cifras macroeconmicas y en especial aquellas publicadas en la BP son revisadas y rectificadas con el fin de actualizarlas, por ende, las mismas son corregidas regularmente por entes nacionales y, en consecuencia, por organizaciones internacionales tales como el BID, BM, Cepal, FMI, OCDE. Por ello pueden existir diferencias debido a los cambios entre los ltimos datos publicados y los que estaban disponibles de antemano en informes impresos o en formato electrnico. Sin embargo, el efecto de tales variaciones en las estimaciones finales debe ser insignificante. El perodo de tiempo para esta investigacin estuvo circunscrito a 19501999, lo cual produce un nmero relativamente reducido de observaciones con frecuencia anual (n = 49) desde un punto de vista estrictamente estadstico. Esto, a su vez, pudo haber disminuido la eficiencia de los mtodos economtricos empleados y, por ende, es una limitacin a la metodologa economtrica utilizada que debe ser destacada. Por otra parte, debido al elevado nmero de variables implicadas en el fenmeno de la fuga de capitales, se decidi utilizar distintos enfoques economtricos tanto de contrastes de races unitarias como de estimacin de los parmetros a corto y a largo plazo, a fin de evaluar y cotejar los resultados obtenidos por medio de diferentes metodologas. Finalmente, es apropiado mencionar que todas las estimaciones se obtuvieron con el programa economtrico especialmente diseado para series de tiempo Microfit, versin 4.0, desarrollado por Pesaran y Pesaran (1997).

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IV.2 Descripcin general Los cuadros 3 y 4 muestran nueve estimaciones diferentes de la fuga de capitales para el perodo 1950-1999, conforme con las estimaciones realizadas por el autor. Las estimaciones sobre la FC exhibidas en esta seccin se basan en las siguientes tcnicas: el mtodo residual que incluye diversas versiones propuestas por el Banco Mundial (BM), Erbe, Morgan Guaranty Trust (MGT), Cline y Duwendag, as como cuatro variantes de las estimaciones de dinero caliente (hot money) propuesto por Cuddington. Las estimaciones mostradas en el cuadro 3 estn en miles de millones de dlares estadounidenses (US$) a precios corrientes y las correspondientes estimaciones en trminos reales las cuales se obtuvieron empleando el ndice de precios al consumidor (IPC) de EEUU (a precios de 1995) se muestran en el cuadro 4. Las cifras obtenidas a travs de las nueve medidas diferentes sugieren que la FC en trminos nominales ascendi a ms de US$ 70.000 millones durante la segunda mitad del siglo XX. Ntese que durante el mismo perodo la deuda externa de Venezuela pblica y privada se increment a precios corrientes en aproximadamente US$ 35.000 millones, resaltando que se parta de cero! Esto implicara que los activos conservados en el exterior por los residentes venezolanos ascienden a por lo menos el doble de la deuda externa total quizs 150.000 millones de dlares estadounidenses actualmente. A saber, por cada dlar estadounidense (US$) de la deuda externa acumulado por el pas, los residentes venezolanos acumularon al menos dos dlares de activos en el extranjero. De esto se deduce que, si la FC hubiera sido evitada o atenuada sustancialmente, el pas habra podido evadir totalmente la crisis de la deuda externa acontecida durante la dcada de los 80, tal como lo hicieron los otros importantes pases exportadores de petrleo del golfo Prsico (Morgan Guaranty Trust, 1986).

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Cuadro 3 Estimacin de la fuga de capital en Venezuela (1950-1999) (en millones de US$)

Ao 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 Banco Mundial 203 -120 153 63 87 -47 -24 -106 352 208 567 501 151 263 240 -18 -110 82 71 160 -44 757 -37 451 706 -554 -268 1816 1243 3819 6308 6983 4204 10212 1595 133 Erbe -895 -1998 -1488 -778 2532 5263 5815 2070 1157 2057 MGT 203 -120 154 61 84 -51 -26 -110 340 214 577 489 152 268 267 -43 -104 82 74 154 -45 744 -99 494 638 -645 -261 1701 958 3668 6308 6978 4255 10406 830 305 Cline Duwendag Cuddington Cuddington Cuddington Cuddington I II III IV 203 -120 154 59 82 -54 -29 -113 336 210 573 486 149 265 261 -64 -130 49 34 108 -95 683 -172 342 430 -870 -448 1404 493 3168 5544 5782 3315 9467 -542 -1021 23 5 19 3 -37 -51 -404 -524 327 269 223 413 311 301 179 -50 -41 -19 37 -100 65 720 436 47 233 -310 1797 4025 2534 4301 5239 4849 1814 9897 -238 -550 188 -142 139 59 73 -45 354 410 81 -67 377 140 -109 52 50 8 2 104 33 84 -56 -58 -690 194 513 -217 -626 -1828 -1182 -2303 3107 4903 7990 4016 2154 1514 180 -125 135 60 125 -1 380 407 12 -45 359 82 -161 -33 94 25 -46 121 27 110 8 -9 -474 473 648 -4 -1011 -1957 -833 163 2846 4869 7348 995 2111 1961 180 -125 135 58 121 0 378 414 13 -55 354 76 -159 -33 88 7 -63 100 32 120 -3 -18 -473 462 634 -67 -1202 -2065 -1072 169 2582 4751 7338 988 2111 1961 188 -142 138 61 75 -48 358 407 94 -89 379 147 -116 45 60 16 -12 107 37 82 -57 -46 -631 126 524 -143 -662 1830 -971 -2238 3135 4868 7053 4362 2345 1333

Contina en la pgina siguiente

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Continuacin cuadro 3
1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 1950-99 199 -241 -1748 -280 6672 1992 1112 -2940 3254 3347 3864 5806 5398 4029 70.464 -148 -875 -500 1762 3999 18782 -1038 -3345 989 1140 2116 1562 4043 9250 51.472 390 50 -2173 -530 6715 1880 1067 -3010 3616 3833 3724 5826 5306 3696 69.290 845 -1821 -4117 -2217 4054 23 -237 -4461 1531 1646 1690 3501 2718 1259 34.353 -393 -194 804 2003 6754 618 385 -3866 3057 2557 4752 3287 3361 58.868 419 -600 -2841 2662 2850 1665 830 1255 1610 1389 3389 1170 970 1287 35.277 1497 1521 -2056 -543 4557 2509 1265 760 2732 508 933 2059 372 712 35.666 1497 1521 -2056 -551 2605 2526 1267 839 2710 494 892 1459 1442 992 33.374 162 -1463 -1763 2337 3758 1502 807 1681 2213 1389 3389 1170 970 1287 40.054

Fuente: Clculos de autor (vase apndice A).

Las estimaciones tambin sugieren que ocurrieron modestos ingresos de capital, sin embargo, solamente durante breves lapsos, por ejemplo, durante los perodos siguientes: 1955-1957, 1965-1966, 1975-1976 y ms recientemente en 1993. Asimismo, est claro que los activos externos privados de los residentes venezolanos por lo general no se han repatriado. Ms an es notorio y puede observarse en el grfico 1 que desde finales de la dcada de los 80 la Inversin extranjera directa neta (IEDN) ha aumentado (en trminos reales) considerablemente encontrndose para finales de la dcada de los 90 en niveles que se equiparan con la dcada dorada de los aos 50, sin embargo, esto no fue suficiente para compensar la tendencia sistemtica de Venezuela a exportar capital durante la segunda parte del siglo XX.

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Grfico 1 Inversin extranjera directa neta (IEDN) (1950-1999)

De todo lo anterior se puede acotar que las diversas estimaciones permiten que indiquemos sin ninguna duda que este fenmeno es ms crnico que un simple acontecimiento episdico y aislado, por lo menos en este caso particular (vase grfico 2); una caracterstica que se ha mencionado en el pasado refirindose a muchos pases latinoamericanos pero sin revelar evidencia slida de ello (Daz-Alejandro, 1984; Nlling, 1986; The Economist Intelligence UnitEIU, 2001a; 2000a). Estas cifras sugieren que este pas no padeci ni sufre de escasez de capital, que es una explicacin frecuente y hasta trillada con que se ha intentado justificar el escaso crecimiento econmico experimentado por la mayora de los PED. Por el contrario, la economa venezolana tuvo ahorros domsticos suficientes para financiar su proceso de desarrollo sin arriesgar su estabilidad macroeconmica y sin requerir cantidades significativas de capital del extranjero, en trminos de prstamos externos y de IED (Rodrguez, 1987). Las estimaciones

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obtenidas sugieren claramente que una proporcin de ahorros domsticos ha sido invertida tradicionalmente en el exterior. Por lo cual, se corrobor la hiptesis de que este pas es un acreedor neto vis--vis en relacin con el resto del mundo, posiblemente el nico caso dentro de Latinoamrica, con la posible excepcin de Argentina. Grfico 2 Fuga de capital en Venezuela (1950-1999)

El problema fundamental estuvo y reside en el hecho de que en las ltimas dcadas la economa no ha podido conservar una proporcin importante de los ahorros domsticos, como en efecto lo logr al menos hasta finales de la dcada de los 70. Las estimaciones con respecto a la FC en trminos nominales indican que, durante la mayor parte de la dcada de los 50 y 60, algunos montos modestos de capital privado dejaron el pas. Sin embargo, una vez que corregimos por el efecto de la inflacin internacional, vemos que las cantidades fueron significativas,

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en particular durante el perodo 1958-1961 (vase cuadro 4 y grfico 2), lo cual condujo a una reduccin sustancial de las reservas internacionales de Venezuela en aproximadamente 50%, y llev a las autoridades a implantar el 8 de noviembre de 1960 el primer control de cambios en la historia moderna de Venezuela (Hassan, 1963; Powelson, 1964).20 Cabe subrayar que estas figuras coinciden en gran parte con las estimaciones puntuales estimadas por diversas fuentes, como, por ejemplo, la Cepal, bancos de inversin, firmas consultoras internacionales como el EIU, as como otros investigadores (UN-ECLA, 1964; Cuddington, 1986; Flix y Snchez, 1990; Pastor, 1990; Rotundo, 1995; EIU, 2000a).

20

Esta situacin no es sorprendente; de hecho, Hassan (1975: 26-29) destaca retrospectivamente varios factores que contribuyeron a la intensa salida de capital de Venezuela, durante los primeros aos de vigencia del sistema democrtico (1958-1963). Primero, los vertiginosos incrementos del gasto pblico suscitaron elevados dficit presupuestarios, en contraste total con un presupuesto gubernamental que haba estado generalmente en equilibrio antes de 1958. Esta situacin gener temores sobre la viabilidad de preservar la estabilidad financiera de la nacin, la cual a su vez dio lugar a rumores de que el gobierno sera forzado a devaluar el bolvar para balancear el presupuesto, lo que en efecto ocurri. En segundo lugar, la ausencia de confianza en el estamento poltico, debido a las crecientes diferencias entre los miembros del gobierno de la coalicin que haban depuesto el rgimen de Prez Jimnez. stas emergieron abiertamente en diciembre de 1960, despus de que los miembros del partido Unin Republicana Democrtica (URD) abandonaron el gobierno. Aumentaron an ms en 1961 cuando los miembros del Comit de Organizacin Poltica Electoral Independiente (Copei) se retiraron del gobierno, dejando al partido Accin Democrtica (AD) slo en el gobierno. En tercer lugar, aunque en 1958 la tasa de impuesto sobre la renta se elev de 28,5% a 47,5% y el esquema de reparto de los beneficios se increment a 60/40 en el favor del gobierno en lugar del existente desde 1943, el cual fijaba el reparto en forma igualitaria entre el Estado y las empresas transnacionales en 50/50, la renta petrolera disminuy durante los primeros aos de la dcada de los 60. El motivo fue que los precios del petrleo en el mbito mundial cayeron despus de la creacin de la Organizacin de Pases Exportadores de Petrleo (OPEP). Asimismo, los contratos de trabajo se incrementaron despus de sucederse ajustes sustanciales en los sueldos y salarios devengados por los trabajadores petroleros. Finalmente, la incertidumbre poltica rodeaba al nuevo sistema democrtico inaugurado en enero de 1958, debido en gran parte al intenso ataque procedente de la extrema izquierda, en particular, de la guerrilla comunista bajo el patrocinio de Fidel Castro desde Cuba.

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Asimismo, las estimaciones indican que durante la segunda mitad de la dcada de los 60 y hasta mediados de los aos 70, la FC disminuy; sin embargo, las estimaciones indican que solamente en algunos aos ocurrieron entradas netas del capital (vase grfico 2). No obstante, debe subrayarse que el fenmeno reapareci repentinamente mientras que la economa no petrolera registraba un crecimiento significativo de 7,7% en 1977. De hecho, ms de 2.300 millones de dlares estadounidenses (US$) fueron destinados a la adquisicin de casas y de condominios para los fines de semana en el sur de la Florida (trad. propia) (Petras y Morley, 1983; Cowitt, 1985). Sin embargo, este patrn se transform rpidamente en una especie de estampida entre los inversionistas domsticos, salindose fuera de toda proporcin a principios de la dcada de los 80. En consecuencia, debe reiterarse que los montos ms importantes de capital abandonaron Venezuela mientras no exista ningn control sobre la tenencia de divisas e indiscutiblemente mucho antes de que los controles de cambio fueran implementados en febrero de 1983. De hecho, Rodrguez (1987) seala que la FC fue estimulada a principios de la dcada de los 80 por el mismo BCV, manteniendo artificialmente las tasas de inters en el mercado domstico muy por debajo de los niveles prevalecientes en EEUU, mientras que el tipo de cambio era fijo y exista completa convertibilidad de la moneda. Aunque parezca extrao que el BCV no pudiese restringir el crecimiento del crdito domstico, lo esencial es que el objetivo central estipulado por el ente emisor en ese momento era animar a los venezolanos a mover sus activos al extranjero para as promover una prdida en las reservas internacionales, que contraera la base monetaria y mantendra a su vez la inflacin bajo control a expensas del crecimiento econmico (Palma, 1989; Mahon, 1995). Cabe destacar que casi todas las medidas amplias indican que el fenmeno declin en 1985 y 1986 y que en consecuencia la fuga de capital fue muy baja, lo cual puede explicarse por la existencia de un estricto control de cambio desde febrero de 1983 (vase cuadros 3 y 4). Sin embargo, es extremadamente difcil admitir que hubo retornos sustanciales del capital durante 1987-1988, como lo sugieren las estimaciones, ya que el gobierno impuso controles ms

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severos sobre las transacciones de capital despus de diciembre de 1986, para hacer frente al drstico descenso experimentado por los precios petroleros en el mercado internacional. Cuadro 4 Estimacin de la fuga de capital en Venezuela (1950-1999) (en millones de US$ a precios de 1995)
Ao 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 Banco Erbe Mundial 1283 -702 877 358 493 -267 -134 -572 1852 1085 2917 2549 760 1306 1179 -87 -516 374 311 664 -173 2846 -135 1545 2179 -1569 -717 4563 2904 8023 11660 11697 6641 15615 2339 188 277 -2393 -5020 -3477 -1634 4680 8816 9186 3165 1696 2914 -206 MGT 1283 -702 882 347 476 -290 -146 -594 1789 1117 2969 2488 765 1331 1312 -208 -488 374 324 639 -176 2797 -361 1692 1969 -1827 -698 4274 2238 7706 11660 11688 6722 15911 1217 432 542 Cline 1283 -702 882 335 465 -307 -162 -610 1768 1096 2948 2473 750 1316 1282 -309 -609 223 149 448 -373 2568 -628 1171 1327 -2465 -1198 3528 1152 6655 10248 9685 5237 14476 -795 -1446 1175 Duwendag Cuddington Cuddington Cuddington Cuddington I II III IV 145 29 109 17 -210 -290 -2261 -2830 1721 1404 1147 2101 1565 1495 879 -242 -192 -87 162 -415 255 2707 1591 161 719 -878 4805 10113 5921 9036 9684 8122 2866 15133 -349 -779 -547 1188 -830 796 335 414 -256 1981 2214 426 -350 1940 712 -549 258 246 39 9 474 144 349 -220 -218 -2518 664 1583 -615 -1674 -4593 -2762 -4838 5743 8213 12622 6141 3158 2144 583 1137 -731 773 341 708 -6 2127 2198 63 -235 1847 417 -810 -164 462 121 -216 552 118 457 31 -34 -1730 1620 2000 -11 -2703 -4917 -1946 342 5261 8156 11608 1521 3095 2778 2082 1137 -731 773 330 686 0 2116 2236 68 -287 1821 387 -800 -164 432 34 -295 456 140 498 -12 -68 -1726 1582 1957 -190 -3214 -5188 -2505 355 4773 7958 11592 1511 3095 2778 2082 1188 -830 791 347 425 -273 2004 2198 495 -464 1950 748 -584 223 295 77 -56 488 162 340 -224 -173 -2303 432 1617 -405 -1770 4598 -2269 -4702 5795 8154 11142 6670 3438 1888 225

Contina en la pgina siguiente

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Continuacin cuadro 4
1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 1950-99 -323 -2253 -344 7785 2228 1207 -3101 3344 3347 3755 5514 5045 3686 111.503 -1173 -644 2165 4666 21009 -1127 -3528 1016 1140 2056 1483 3779 8463 57.032 67 -2800 -651 7835 2103 1159 -3175 3716 3833 3619 5533 4959 3382 109.034 -2441 -5305 -2724 4730 26 -257 -4706 1573 1646 1642 3325 2540 1152 64.237 -260 1036 2461 7881 691 418 -4078 3142 2557 4618 3122 3141 97.536 -804 -3661 3270 3326 1862 901 1324 1655 1389 3293 1111 907 1177 48.703 2039 -2649 -667 5317 2806 1374 802 2808 508 907 1955 348 651 52.511 2039 -2649 -677 3040 2826 1376 885 2785 494 867 1386 1348 908 48.245 -1961 -2272 2871 4385 1680 876 1773 2274 1389 3293 1111 907 1177 59.140

Fuente: Clculos de autor (vase apndice A).

Por otra parte, el sistema de tipo de cambio dual colocado desde febrero de 1983 se transform rpidamente en un rgimen de tipos de cambio mltiples o diferenciales, que perdur hasta marzo de 1989, y el cual tambin condujo a un incremento en la prima en el mercado paralelo. Por otra parte, este perodo estuvo caracterizado por una apreciacin sustancial del tipo de cambio real (Collins, 1987; Malav Mata, 1987). Es altamente improbable que los controles de capital hubiesen logrado su funcin de restringir los movimientos de capital o de que el capital fuese repatriado en parte para financiar las elecciones de diciembre de 1988. En cambio, luce ms factible que la FC habra continuado durante estos aos, pero se tradujo en la adquisicin de bienes durables de origen importado a una escala sin precedente (Dornbusch, 1987). El enorme nivel de sobrevaluacin del bolvar, bajo estrictos controles en las transacciones de capital, condujo a los consumidores a anticipar la devaluacin del tipo de cambio, aumentando de este modo la compra de bienes de consumo durables de origen importado para de este modo proteger sus ahorros, como por ejemplo, automviles y productos de lnea blanca as como electrodomsticos. Los productores tambin incrementaron sus importaciones, con la finalidad de obtener ganancias sobre el capital invertido, una vez que ocurriera

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la devaluacin (que de hecho sucedi en febrero de 1989) y, sobre todo dado el ambiente de represin financiera que caracterizaba la economa venezolana en aquella poca. Este patrn de comportamiento de los productores y de los consumidores condujo a un dficit histrico de US$ 6.000 millones en la cuenta corriente de la balanza de pagos, y de esa forma se subestima la cantidad de salidas de capital que se puedan evaluar con ambos mtodos directos e indirectos. Efectivamente, esta situacin combinada con la existencia de controles de precios y tipos de inters oficiales artificialmente bajos condujo a comienzos de 1989 a la escasez ms aguda de las mercancas que el pas haya experimentado en su historia reciente (Nam, 1993). Los datos tambin sugieren que la FC ha sido indudablemente mayor en los aos de auge petrolero que en otros perodos, una situacin que parece ser muy inverosmil, por lo menos en un primer vistazo.21 Es importante recalcar que algunos investigadores han identificado en un cierto grado el mismo patrn en lo referente a otros pases exportadores de petrleo tales como Mxico y Nigeria, empero, sin dar una explicacin creble y difana de los motivos por los cuales la fuga de capitales parece ser un fenmeno pro cclico (Jimoh, 1991; Eggerstedt et al., 1995; Lpez, 1998; Ajayi, 2000).

21

Por ejemplo, en las postrimeras de 1999 y durante 2000, los precios del petrleo en los mercados internacionales experimentaron un aumento importante. Sin embargo, a pesar de esto y de la recuperacin sustancial en el nivel de reservas internacionales acaecida durante esos aos, las cifras sugieren que el capital continu huyendo de Venezuela. De hecho, un informe de la firma consultora EIU (2001a: 27) sugiere que una proporcin considerable de los excedentes petroleros estn saliendo del pas como fuga de capital (trad. propia). Por otra parte, el descenso de las reservas internacionales desde el segundo trimestre de 2001 era indicativo de los altos niveles de fuga de capital que el pas experimentaba (EIU, 2001c: 11). Sin embargo, despus de que las reservas declinaron en ms de 2.000 millones de dlares en el primer mes y medio de 2002 y en 700 millones de dlares durante la segunda semana de febrero, el BCV se vio forzado a abandonar el mecanismo de ajuste gradual del tipo de cambio (crawling peg) que se inici a partir de julio de 1996 y que condujo a una sobrevaluacin de la moneda, estimada por diversos analistas por el orden de 35%. En consecuencia, a partir del 13 de febrero de 2002, el BCV permiti la flotacin del bolvar con el objetivo de prevenir fuga de capitales adicionales. No obstante, esta decisin conllev al desplome del valor del bolvar en ms de 20% (Webb-Vidal, 2002).

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Sin embargo, si la FC ha sido una caracterstica tan intrnseca de la economa venezolana en el perodo 1950-1999, por qu el fenmeno no se present antes y solamente se convirti en un tema central en las discusiones en el campo econmico (algunas muy apasionadas) despus de 1982? La respuesta se encuentra en el hecho de que la fuga de capital no tiene efectos negativos de inmediato. Deppler y Williamson (1987) plantean que una condicin adicional debe verificarse, es decir, que los no residentes estn renuentes a financiar indirectamente la fuga de capital con la adquisicin de activos en el pas que compensen la salida de capital, (trad. propia). Es decir, la fuga de capital no se convirti en una carga para los ejecutores de poltica econmica mientras los banqueros extranjeros estuvieron animados a proporcionar capital a la economa venezolana, otorgando nuevos crditos internacionales (vase grfico 3). Grfico 3 Deuda externa de Venezuela (1950-1999)

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Sin embargo, cuando esas entradas de capital, las cuales procedan del creciente endeudamiento externo disminuyeron como ocurri a principios de la dcada de los 80, en particular, cuando la banca privada internacional se torn poco inclinada a prestar recursos financieros adicionales a raz de la crisis de la deuda externa y repentinamente dejaron de proporcionar fondos, la fuga de capitales comenz a tener efectos perversos en la economa venezolana, los cuales continuaron y se acentuaron durante la dcada de los 90. IV.3 Evaluacin de las estimaciones de fuga de capitales Estas estimaciones tambin permiten realizar una comparacin detallada entre los diversos mtodos disponibles durante la totalidad del perodo, y de la misma manera su cotejo con estudios realizados con anterioridad. Si bien existen diferencias entre las estimaciones obtenidas en el presente estudio con los diferentes mtodos empleados por otros investigadores, sin embargo, cabe sealar que las diferencias son de hecho pequeas (Medina-Smith, 2003). Asimismo, los coeficientes de correlacin estimados para las nueve diferentes estimaciones mostradas en el cuadro 5 indican una correlacin significativa y positiva entre las medidas amplias, lo cual sugiere que este fenmeno est siendo capturado por todos los mtodos. La nica excepcin corresponde a las estimaciones obtenidas utilizando la definicin de Erbe. Sin embargo, esto se debe exclusivamente a la fuente empleada para obtener cifras con respecto al stock (acervo) de la deuda externa, es decir, la OCDE en vez del Banco Mundial. Debe indicarse que la serie de deuda empleada es apodada como la vieja serie de la OCDE, y solamente incluye deuda a largo plazo. Asimismo, en vista de que los datos comienzan a ser estimados en 1975, no es posible y es obviamente desafortunado el hecho de no estar en capacidad de estimar la FC para el perodo 1950-75. Precisamente, elegir una medida amplia de la fuga de capital podra ser una decisin prudente y sabia que pudiera proporcionar una medida ms exacta de la cantidad total de recursos financieros que han salido del pas, los cuales no estn disponibles en el sector financiero para incrementar el acervo de capital fijo y que, adems, no pagan impuestos y, por lo tanto, no contribuyen con el desarrollo de la economa interna.

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84
Erbe Cline

Cuadro 5 Matriz de la correlacin de las estimaciones alternativas de la fuga de capital (FC)

Mtodos alternativos para estimar la fuga de capital (FC) Banco Mundial (BM) Banco Mundial Erbe MGT Cline Duwendag Cuddington Cuddington I II Cuddington Cuddington III IV

1.00000 0.31665 0.99691 0.96533 0.87603 0.51922 0.45987 0.42843 0.56205 1.00000 0.31014 0.23999 0.13221 0.43529 0.47608 0.49414 0.37505 1.00000 0.96802 0.86973 0.52200 0.47022 0.43911 0.55934 1.00000 0.86390 0.48672 0.43250 0.40632 0.53171 1.00000 0.26799 0.12112 0.054190 0.38020 1.00000 0.81174 0.82351 0.93366 1.00000 0.97497 0.71652 1.00000 0.70515 1.00000

Morgan Guaranty Trust

Duwendag Cuddington I Cuddington II Cuddington III Cuddington IV Fuente: Clculos del autor.

Es evidente que existen diferencias entre las estimaciones obtenidas en este estudio y las cifras publicadas con anterioridad, si comparamos el mismo mtodo de acuerdo con lo calculado en este estudio. No obstante, est muy bien documentado que las transacciones financieras internacionales son muy difciles de registrar y an ms de construir. Adems, la mayora de las estadsticas estn sujetas a la revisin, en algunos casos debido a cambios estrictamente metodolgicos. Por lo tanto, incluso en casos donde los datos vienen de la misma fuente, es decir, el FMI, la utilizacin de la data ms reciente disponible puede conducir, y de hecho conduce, por lo general a diferencias en las estimaciones de la fuga de capitales. No obstante, es importante subrayar que los diferentes resultados son exclusivamente producto de los datos empleados y, adems, los efectos de tales variaciones en las estimaciones finales parecen ser insignificantes (Medina-Smith, 2003).

85

V.

Anlisis emprico

V.1 Metodologa economtrica22 Con relacin a la metodologa economtrica utilizada, esta investigacin va ms all de la mayora de los estudios referidos a la fuga de capitales, los cuales se han concentrado exclusivamente en los efectos a corto plazo con escasas excepciones (Trinder, 1997; Fedderke y Liu, 2002). Para ello las estimaciones economtricas se realizaron en cuatro etapas, en la primera se determina el grado de integracin de las variables, para ello se graficaron las series cronolgicas en niveles y en primeras diferencias. Con el fin de determinar la existencia de un proceso estocstico estacionario de la serie seleccionada, se llev a cabo un anlisis exploratorio, para lo cual se utiliz inicialmente una prueba sencilla basada en la llamada funcin de autocorrelacin (FAC), donde K representa el nmero de rezagos. Despus, se inspeccionan las grficas de la FAC (llamada correlograma) de las respectivas series de tiempo en niveles y en primeras diferencias (apndice B).

22

Es oportuno indicar que cada uno de los mtodos aplicados en este ensayo ha sido objeto de una extensa literatura terica y emprica, la cual se ha visto reflejada en un sinnmero de artculos cientficos que han examinado desde principios de la dcada de los 80 tanto el tema de las races unitarias como los relacionados con el concepto de cointegracin y su relacin con los modelos de correccin de errores (MCE). La literatura sobre races unitarias y cointegracin se ha convertido, sin ninguna duda, en el tpico ms importante y de mayor avance en la econometra moderna. En efecto, la concesin en 2003 del Premio Nobel en Economa a los profesores Robert Engle y Clive Granger de la Universidad de California en San Diego, EEUU, por sus aportes al tratamiento y construccin de modelos de series de tiempo o temporales. El galardn fue recibido con beneplcito por la comunidad acadmica y en particular por los econometristas, quienes haban anticipado por varios aos el otorgamiento de este galardn. Su impacto en el anlisis emprico de la dinmica de las series temporales o histricas ha sido de tal magnitud que las ideas bsicas desarrolladas a mediados de la dcada de los 80 por estos autores son en la actualidad utilizadas regularmente por la casi totalidad de los econometristas aplicados as como por los ejecutores de poltica econmica.

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En este sentido, a la hora de determinar el orden de integracin de las variables se emplearon las clebres pruebas de Dickey-Fuller y Dickey-Fuller Aumentada, denotadas por las siglas DF y ADF, respectivamente, para detectar la presencia de races unitarias, con y sin una tendencia (Dickey y Fuller, 1979, 1981). Estas pruebas nos ayudarn a determinar si la serie de tiempo estocstica sigue una caminata aleatoria. En la segunda etapa se utilizan diversos procedimientos para demostrar la existencia de una asociacin sistemtica en el largo plazo entre las variables bajo estudio, por medio de la aplicacin de pruebas de cointegracin. Se busca evitar la posibilidad de estimar regresiones espurias y de esa forma obviar la crtica de Granger (Granger, 1969; Granger y Newbold, 1974). Para ello se estimaron las posibles relaciones de cointegracin y se comenz por estimar la regresin esttica de cointegracin a largo plazo (REC) en niveles para los cuales se utiliza el consabido mtodo de los mnimos cuadrados ordinarios (MCO).23 De primero, se utilizan las pruebas de cointegracin Durbin-Watson (CRDW) y el estadstico propuesto por Engle y Granger (EG) por medio de la aplicacin de las pruebas DF y ADF, respectivamente a los residuos de la REC, con la finalidad de determinar si los mismos presentan una raz unitaria. Seguidamente se aplica el mtodo en dos etapas sugerido por Engle y Granger (MDE-EG), el cual gira en torno de un modelo de correccin de errores (MCE) as como el modelo de correccin de errores no restringido

23

Cabe destacar que la limitacin ms importante de la econometra tradicional reside en su incapacidad de verificar la condicin de estabilidad de largo plazo del modelo estimado y, por ende, de comprobar la mayora de las hiptesis que se deducen de la teora econmica. Asimismo, el mayor peligro reside en la posibilidad de estimar regresiones espurias. En contraste el desarrollo del concepto de cointegracin, y su amalgama con los Modelos de Correccin de Errores (MCE) desde la dcada de los 80, ha permitido superar esta importante limitacin. De este modo, los investigadores han observado la mejora sustancial en la capacidad de pronstico de los modelos de series temporales univariantes basado en unos pocos parmetros y especificaciones compactas, en contraste con los grandes modelos macroeconomtricos de ecuaciones simultneas construidos inicialmente en la dcada de los 60 y ampliamente difundidos por Lawrence Klein a travs de Proyecto Link desde la Universidad de Pennsylvania (Granger, 1986, 1988a, 1988b; Hendry, 2004).

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(UECM). El ltimo mtodo economtrico lo constituye el procedimiento de mxima verosimilitud (ML) de Johansen que permite igualmente verificar la existencia de cointegracin y a la vez identificar cuntos vectores de cointegracin realmente existen (Maddala y Kim, 1998). V.2 Pruebas de races unitarias V.2.1 Pruebas informales de races unitarias Para determinar el orden de integracin de cada una de las series se examinaron todas las variables en primera instancia, a travs de la inspeccin visual de las series cronolgicas en niveles y en primeras diferencias. Acto seguido, se inspeccionaron los correlogramas de las respectivas series de tiempo en niveles y en primeras diferencias. Todos los grficos y correlogramas de las series utilizadas se presentan en el apndice B, en la siguiente direccin electrnica: www.bcv.org.ve/publicacionesnoperiodicas/premioernestopeltzer. Advirtase que, debido a que la FC y las tasas de inters reales fueron negativas en algunos aos, ninguna de las series fue transformada a logaritmos. La inspeccin de las variables en niveles indica claramente que la mayora de las series cronolgicas varan con el tiempo, es decir, revelan una tendencia temporal por lo cual no tienen una media no constante, es decir, exhiben una clara tendencia en los niveles y, por ende, las variables parecen ser no estacionarias (es decir, aqullas que presentan shocks permanentes). En contraste, los grficos de las variables en primeras diferencias muestran un comportamiento que se asemeja al exhibido por una serie estacionaria.24
24

Se dice que una variable es dbilmente estacionaria cuando su media es estable en el tiempo, es decir, sus fluctuaciones giran en torno de una media estable y con ausencia de cambios significativos en la varianza a lo largo del tiempo (y en su estructura probabilstica). Tambin implica que la covarianza entre observaciones cualesquiera de la series temporales es funcin slo de la distancia en el tiempo entre las observaciones, no del momento en el que ocurren (Bhaskara Rao, 1994). Vale la pena sealar que la estacionariedad es una condicin que deben satisfacer las series cronolgicas a las cuales se trata de ajustar un Modelo Autorregresivo Integrado de Media Mvil (ARIMA). Las series MA puras son estacionarias; sin embargo, debe acotarse que las series AR y ARMA pueden no serlo. Grficamente, para que una serie

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As, la evidencia obtenida de los diagramas de todas las variables son consistentes con el hecho de ser integradas de orden uno denotado como I (1). Las nicas excepciones parecen ser las tasas de inters reales as como las medidas estrechas que asocian la FC a salidas de capital privado a corto plazo dinero caliente (hot money). En estos casos, las variables parecen como estacionarias en niveles, puesto que su distribucin es independiente del tiempo. Despus observamos los correlogramas respectivos de la mayora de las variables, y sus coeficientes de autocorrelacin empiezan con valores medianamente altos, por ejemplo, k = 0,6 con un rezago de k = 1, y sus valores disminuyen muy lentamente hacia cero, as como k aumenta, mostrando de esta manera un declive a una tasa muy lenta. Adems se puede observar en los correlogramas que aun en el rezago 12 el coeficiente de autocorrelacin es considerable, en algunos casos de 0,5. Este tipo de tendencia suele ser una seal tpica de que la serie de tiempo es no estacionaria. En este sentido, si un proceso estocstico es puramente aleatorio, su autocorrelacin en cualquier rezago mayor que cero es cero. Mientras que el correlograma de la mayora de las variables, en primeras diferencias, se presenta apenas debajo de las anteriores, ya que todos los coeficientes de autocorrelacin estn cerca de cero, lo cual es sintomtico de una serie de tiempo estacionaria. Cabe reiterar la existencia de algunas excepciones mencionadas supra, entre las cuales se encuentran las tasas de inters en trminos reales as como las medidas estrechas de FC, las cuales comienzan tambin con valores medianamente altos. Incluso as sus valores decrecen rpidamente hacia cero a medida que k aumenta. Aunque esta evidencia grfica ha sido til en el pasado, es simplemente una regla aproximada para verificar la estacionariedad de una serie de tiempo. De hecho, la mayora de los econometristas coinciden que esto es clara-

sea considerada estacionaria debe mantenerse nivelada dentro de una banda cuya amplitud sea constante. En consecuencia, una serie estacionaria puede ser distinguida mediante la FAC, que establece la correlacin entre dos puntos temporales cualesquiera de la serie en funcin de la distancia que los separa, y no es funcin de los instantes reales en que los dos puntos tienen lugar. Visualmente, el grfico FAC de una serie estacionaria decrece hacia cero con bastante rapidez (exponencialmente) de manera que a partir de cierto rezago la totalidad de sus autocorrelaciones son insignificantes (Thomas, 1997; Verbeek, 2000).

90

mente un mtodo parcial a utilizar para realizar inferencias categricas sobre races unitarias; y con miras a obtener un resultado ms confiable recurriremos a pruebas formales para verificar si estas variables son realmente no estacionarias en niveles y estacionarias en primeras diferencias (Thomas, 1997). V.2.2 Pruebas formales de races unitarias El paso preliminar de nuestro anlisis economtrico requiere de la utilizacin de las clebres pruebas de DF y ADF, respectivamente, con y sin una tendencia temporal. El objetivo es verificar s existen o no races unitarias, con y sin una tendencia temporal, es decir, si las variables siguen una tendencia y son de hecho I (1) o si las series son estacionarias, es decir son I (0).25 Los cuadros 6 y 7 contienen los resultados de ambas pruebas estndares de Dickey-Fuller, stos proporcionan una slida evidencia de que cuatro de las cinco estimaciones de medidas amplias de la fuga de capital, es decir, BM, MGT, Cline y Duwendag, son no estacionarias en niveles. La nica excepcin en las estimaciones son las obtenidas por medio de la definicin de Erbe, que parecen ser estacionarias en niveles. Este resultado no debe sorprender ya que series de tiempo ms cortas reducen drsticamente el poder de ambas pruebas estadsticas. La mayora de las variables bajo consideracin en este estudio aparecen como no estacionarias; no obstante, hay varias excepciones que deben ser destacadas. Por ejemplo, todas las medidas estrechas de la FC que se asocian a la definicin de dinero caliente propuesta por Cuddington en la dcada de los 80 tan bien como las tasas de inters reales a corto plazo,26 parecen ser estacionarias.

25

Para determinar el orden del proceso autorregresivo q se utilizaron los criterios de Akaike (AIC), Schwartz (SBC) y de Hannan-Quinn (HQC), cuya minimizacin permite determinar el nmero ptimo de rezagos (Pesaran y Pesaran, 1997). Las tasas de inters a corto plazo han sido utilizadas extensivamente como variables aproximada (proxy) del costo de capital en estudios empricos con respecto a pases industrializadas. Sin embargo, la evidencia con respecto a las caractersticas de estacionariedad de estas series tanto en pases desarrollados como en PED sigue siendo un tema muy polmico (Rose, 1988, Tsay, 2000).

26

91

Un resultado interesante es el orden de integracin de las tasas de inflacin. Mientras que la tasa de inflacin de EEUU es claramente una variable I (1) en niveles y slo se convierte en I (0) despus de la primera diferenciacin, en contraste, en el caso de Venezuela, los resultados no son tan claros, de hecho, dependen del nmero de los rezagos incluidos. La tasa de inflacin puede parecer en una interpretacin literal de las pruebas estadsticas aplicadas como I (1) o como I (0), lo cual es consistente con la evidencia disponible, la cual es pertinente subrayar permanece inacabada, lo cual contina provocando confusin y genera a su vez ciertas suspicacias a nivel emprico (Culver y Pappell, 1997). Aparte es conveniente tener presente que la evidencia que se desprende del grfico 4 sugiere que la misma es claramente una variable no estacionaria. Grfico 4 Inflacin en Venezuela (1950-1999)

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Cuadro 6 Prueba de races unitarias. Perodo de tiempo: 1950-1999c

Variables en niveles Estimaciones amplias de la fuga de capital Banco Mundial (RCFWB) Erbe (RCFE) Morgan Guaranty Trust (RCFMGT) Cline (RCFC) Duwendag (RCFDU) Estimaciones estrechas de la fuga de capital Cuddington-I (RCFC1) Cuddington-II (RCFC2) Cuddington-III (RCFC3) Cuddington-IV (RCFC4) Tasas de inters en Venezuela Tasa Nominal de Descuento (DIR) Tasa Nominal para Prstamos (LR) Tasa Nominal para Depsitos (DR) Tasa Real de Descuento(RDIR) Tasa Real para Prstamos (RLR) Tasa Real para Depsitos (RDR) Tasas de inters en EEUU Tasa Nominal de las Letras del Tesoro (TBR) Tasa Real de las Letras del Tesoro (RTBR) Tipo de cambio (Bs./US$) ndice de Tipo de Cambio Nominal (ERI) ndice de Tipo de Cambio Real (RERI) Tasas de inflacin Inflacin en Venezuela (INFVZLA) Inflacin en EEUU (INFUS) PIB en Venezuela PIB Total (LY) PIB No-Petrolero (LYNO) Riqueza privada global Riqueza privada (W0) Riqueza privada total (W1) Otros indicadores Deuda Externa Nominal (NEXD) Deuda Externa Real (REXD) Inversin Extranjera Directa Nominal (NFDI) Inversin Extranjera Directa Real (RFDI)
a b

DFa

ADF(q)a

q 1d 1d 1d 1d 1d 2d 1d 1d 1d 1d 1 1d 2d 2d 2d 2 2d 3 3d 2 2 1d 1d 1d 1d 1d 1d 1d 1d

-3.8016(**) -3.6014(*) -4.0218(**) -4.1312(**) -4.3916(**) -3.3292(*) -3.6864(**) -3.5041(*) -3.8629(**) -2.5714 -2.4974 -3.2251 -4.2829(***) -4.5357(***) -4.8090(***) -1.7988 -2.6868 2.6247 -1.9509 -3.8037(**) -1.8996 -1.6095 -0.96619 0.11921 0.22578 0.34871 -0.58348 -2.3477 -3.9122(**)

-2.8941 -3.5963(*) -2.9126 -2.9974 -2.9183 -4.4785(**) -3.8436(**) -3.7660(**) -4.2464(**) -2.0376 -2.0508 -2.4796 -4.9303(***) -4.8753(***) -5.0948(***) -1.6498 -2.4533 3.5681(**) -1.5662 -3.5127(**) -2.0665 -2.1578 -1.8258 -0.47636 -0.35348 0.097165 -1.8102 -2.1299 -2.7679

La prueba incluye una constante y una tendencia lineal (temporal). La prueba incluye una constante sin una tendencia lineal (temporal). perodo de tiempo de la definicin de Erbe va de 1976 a 1999, mientras que las estimaciones con la utilizacin de la definicin de Duwendag terminan en 1998. d Denota que los tres criterios, es decir, AIC, SBC y HQC concuerdan. * (**) (***) Denota significancia estadstica a 10% (5%) y [1%], respectivamente.
c El

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Estos resultados contradictorios ilustran lo sensible que son estos contrastes de races unitarias con respecto al nmero de rezagos incluidos, especialmente en muestras que contienen un nmero relativamente pequeo de observaciones (n = 49), como en este caso, y susceptibles de cambios estructurales (Perron, 1989). Esto tambin implica que la precaucin debe ser la norma en estudios empricos, especialmente en aquellos que analizan los PED. A pesar de esta situacin, en este caso como hiptesis de trabajo se asumi que la inflacin en Venezuela es una variable I (1).27 De los resultados obtenidos y presentados en los cuadros 6 y 7, estamos en capacidad de verificar que la mayora de las series bajo consideracin estn integradas de orden uno, es decir, son I (1) con un nivel de confianza del 95%. As, tienen una tendencia estocstica e indican que la hiptesis nula sobre la existencia de una raz unitaria no se puede rechazar para la mayora de las variables bajo escrutinio. Sin embargo, al tomar las primeras diferencias, ambos contrastes (DF y ADF), son capaces de rechazar la existencia de una raz

27

Esta situacin se debe a que mientras el AIC y el HQC favorecieron el uso de dos rezagos, el SBC favorece incluir apenas un rezago. Aunque, como mencionamos antes, esta ambigedad no es inusual en estudios aplicados, el problema radica, en este caso en particular, en los indudables efectos significativos observados en los resultados empricos obtenidos. Mientras que el valor de la prueba ADF (2) es -3,5127, mayor (en valor absoluto) que el valor crtico de -3,5088, el valor de la prueba ADF (1) es -3,0393, ms pequea, lo que indicara la necesidad de diferenciar la variable para alcanzar la estacionariedad. Una estrategia factible sera aplicar otras pruebas, como la propuesta por Phillips y Perron, sin embargo, se ha establecido que las mismas son solamente asintticamente vlidas y en tamaos de muestra pequeos, como en este caso, se consideran que tienen menos poder que las pruebas DF y ADF y, en consecuencia, decidimos no aplicar otros contrastes (Lpez, 1997; Maddala y Kim, 1998). Sin embargo, como una opcin final decidimos experimentar sustrayendo los tres ltimos aos, y redujimos el perodo a 1950-1996. Una vez que realizamos esto, los resultados de ambas pruebas indican sin duda alguna que la tasa de inflacin en Venezuela es una variable I (1) en niveles y se convierte en una variable I (0) solamente despus de diferenciarla. Cabe recordar que el nmero apropiado de rezagos es el requerido para obtener en la regresin ADF residuales de ruido blanco los cuales se caracterizan por tener una distribucin normal, tener media nula, varianza constante y no presentar autocorrelacin. En estos procesos conocer los valores pasados no proporciona ninguna informacin sobre el futuro.

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unitaria, lo cual significa que estn integradas de orden cero, es decir, son I (0) al 95% de confianza (e inclusive al 99%), lo cual implica que las variables se tornan estacionarias en primeras diferencias. Un punto final que vale la pena hacer notar en esta etapa es el siguiente: casi todos los resultados son independientes del nmero de rezagos elegido para ambas pruebas y todos estn bien por debajo del valor crtico 95%, respectivamente. Asimismo, se trasluce de los resultados mostrados en los cuadros 6 y 7 que los tres criterios (AIC, SBC y HQC), concuerdan en la mayora de los casos y los mismos sugirieron la inclusin de tan solo 1 2 rezagos, lo cual parece ser apropiado para una serie cronolgica relativamente corta y la cual comprende un perodo de 50 aos. Estos resultados implican que los mtodos convencionales de estimaciones, como por ejemplo, el mtodo de los mnimos cuadrados ordinarios (MCO) es vlido y podra ser empleado cabalmente si se utilizaran las medidas estrechas de fuga de capitales, tal como las propuestas por Cuddington y, si todas las variables explicativas en las regresiones son estacionarias, como por ejemplo, las tasas reales de inters. Sin embargo, al momento de estimar los determinantes de la fuga de capital con medidas amplias tales como la del BM, MGT, Cline y Duwendag, ser necesario considerar el concepto de cointegracin y los MCE. Si bien solamente un puado muy pequeo de estudios empricos ha empleado pruebas de las races unitarias. Cabe resaltar que estos resultados coinciden con algunos estudios empricos recientes referente a algunos pases de la frica subsahariana (Ngeno, 2000). Incluso as pues, no debemos tomar como una caracterstica comn la no estacionariedad para las medidas amplias de la fuga de capitales. De hecho, es muy difcil concluir que estos resultados sean tpicos de otros PED, en especial, dado que los mismos provienen de un caso particular.

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Cuadro 7 Prueba de races unitarias. Perodo de tiempo: 1950-1999c

Variables en primeras diferencias Estimaciones amplias de la fuga de capital Banco Mundial (RCFWB) Erbe (RCFE) Morgan Guaranty Trust (RCFMGT) Cline (RCFC) Duwendag (RCFDU) Estimaciones estrechas de la fuga de capital Cuddington-I (RCFC1) Cuddington-II (RCFC2) Cuddington-III (RCFC3) Cuddington-IV (RCFC4) Tasas de inters en Venezuela Tasa Nominal de Descuento (DIR) Tasa Nominal para Prstamos (LR) Tasa Nominal para Depsitos (DR) Tasa Real de Descuento (RDIR) Tasa Real para Prstamos (RLR) Tasa Real para Depsitos (RDR) Tasas de inters en EEUU Tasa Nominal de las Letras del Tesoro (TBR) Tasa Real de las Letras del Tesoro (RTBR) Tipo de cambio (Bs./US$) ndice de Tipo de Cambio Nominal (ERI) ndice de Tipo de Cambio Real (RERI) Tasas de inflacin Inflacin en Venezuela (INFVZLA) Inflacin en EEUU (INFUS) PIB en Venezuela PIB Total (LY) PIB No-Petrolero (LYNO) Riqueza privada global Riqueza privada (W0) Riqueza privada total (W1) Otros indicadores Deuda Externa Nominal (NEXD) Deuda Externa Real (REXD) Inversin Extranjera Directa Nominal (NFDI) Inversin Extranjera Directa Real (RFDI)
a b c

DFb -9.7439(***) -5.5184(***) -10.0418(***) -10.0771(***) -10.8291(***) -7.0826(***) -7.4525(***) -6.9906(***) -5.4034(**) -8.1258(***) -8.9365(***) -8.4799(***) -8.1967(***) -8.8742(***) -9.0084(***) -5.3502(***) -5.1826(***) -4.1513(***) -9.7693(***) -3.8037(**) -5.7117(***) -5.2574(***) -4.3812(***) -4.5001(***) -4.5553(***) -0.23156 -3.3655(**) -7.2410(***) -9.4976(***)

ADF(q)b -6.1464(***) -4.2848(***) -6.3953(***) -7.0565(***) -6.5160(***) -5.3131(***) -5.9301(***) -5.6658(***) -6.2903(***) -5.7741(***) -5.2799(***) -4.5329(***) -4.9206(***) -5.1229(***) -5.2516(***) -5.9383(***) -6.4903(***) -2.2822 -5.1657(***) -3.5127(**) -6.2260(***) -4.1419(***) -3.4856(***) -3.5568(**) -3.5883(**) -0.51803 -3.0960(**) -5.7898(***) -6.1997(***)

q 1d 1d 1d 1d 1d 2d 1d 1d 3d 1d 1d 1d 3 2 3d 1d 1d 1d 1 2 1d 1d 1d 1 1 1d 1d 1d 2d

La prueba incluye una constante y una tendencia lineal (temporal). La prueba incluye una constante sin una tendencia lineal (temporal). El perodo de tiempo de la definicin de Erbe va desde 1976-1999, mientras que las estimaciones utilizando la definicin de Duwendag terminan en 1998. d Denota que los tres criterios, es decir, AIC, SBC y HQC, concuerdan. * (**) (***) Denota significancia estadstica al 10% (5%) y [1%], respectivamente.

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V.3 Cointegracin28

La literatura emprica ha distinguido esencialmente entre dos grupos de determinantes que afectan la fuga de capitales (Taylor y Sarno, 1996). Los primeros son los factores especficos del pas que capturan las oportunidades en el mercado domstico y los riesgos que pueden incluir los siguientes: i) sobrevaluacin del tipo de cambio, ii) restricciones financieras y legales a los movimientos de capital y de inversiones, iii) inflacin domstica y dficit fiscal, iv) restricciones al sistema financiero domstico, v) el sistema impositivo. El segundo conjunto est conformado por determinantes forneos que se pueden denominar como incentivos externos, por ejemplo, las tasas de inters forneas y las tasa impositivas en los llamados parasos fiscales. Cabe destacar que estas categoras varan de un pas a otro y adems pueden cambiar a travs del tiempo. De hecho, los estudios empricos referidos a la fuga de capital han examinado casos particulares y se han centrado generalmente en perodos especficos. Este enfoque asume implcitamente la existencia de una funcin estable, que depende de un nmero de variables clave
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La definicin de cointegracin se debe a Clive Granger y la misma tiene dos cualidades que deben ser enfatizadas en el siguiente orden de ideas. En trminos economtricos, es pblico y notorio que muchas series econmicas presentan gran persistencia, en el sentido de que lo que ocurre hoy depende mucho del pasado, tanto que las perturbaciones que reciben se acumulan permanentemente en su nivel careciendo de una media constante. Por consiguiente, la cointegracin significa que dos o ms series de tiempo no estacionarias de orden uno, es decir I (1), estn cointegradas si existe una combinacin lineal estacionaria de estas series, es decir I (0), lo cual en consecuencia crea un vector de cointegracin. Sin embargo, en trminos econmicos, dos o ms series temporales son cointegradas si se mueven armnicamente a medida que transcurre el tiempo y las diferencias entre ellas son estables, es decir, son estacionarias. Debe advertirse que aunque cada serie contiene una tendencia estocstica y, por ende, es no estacionaria en niveles, existen comovimientos entre series integradas que dan lugar al fenmeno de la cointegracin, es decir, a un equilibrio a largo plazo entre las variables hacia el cual converge un sistema econmico con el transcurso del tiempo. Esta propiedad puede verificarse con mtodos estadsticos y ha revolucionado la prctica de la econometra en las ltimas dos dcadas. Cabe advertir que los trminos de error de la ecuacin de cointegracin se interpretan por lo general como el error del desequilibrio en cada perodo en el tiempo (Engle y Granger, 1991; Granger, 1997; Granger, 2003; Hendry, 2004).

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tales como el riesgo inflacin-tipo de cambio as como en el impacto de variables forneas. En vista que uno de los objetivos principales de este estudio es identificar empricamente los determinantes macroeconmicos de la fuga de capitales, usando los datos obtenidos a travs de los distintos mtodos mencionados y explicados con detenimiento en la cuarta seccin, seguiremos lo planteado por Cuddington (1987a) y ms recientemente por Anthony y Hughes Hallett (1992). Por esta razn nos proponemos inicialmente estimar economtricamente un modelo que capture el fenmeno de la fuga de capitales con una ecuacin similar a la propuesta por Cuddington (1987a).

(+) (-)

(-) (+) (+) (1)

cft = (tbrt drt rerit rexdt t)

Donde cft es simplemente el monto de capital que huy de Venezuela, en el tiempo t, el cual es una funcin de las siguientes variables: tbr, dr, reri, rexd y , donde representan respectivamente la tasa de inters de los bonos del Tesoro de EEUU, las tasas de inters pagada a los depsitos domsticos (sesenta das), un ndice del tipo de cambio real, (lo cual implica que estamos asumiendo que el tipo de cambio previsto es proporcional a la diferencia entre el nivel actual y el nivel de equilibrio), la deuda externa total en trminos reales y finalmente la tasa anual de inflacin domstica. Del mismo modo, puesto que casi todas las investigaciones mencionadas en la revisin de la literatura han utilizado en particular pases a manera de casos de estudio y, por otra parte, han especificado una relacin lineal, seguiremos esta estrategia y como primer paso comenzaremos con una regresin esttica simple. Esta especificacin tiene una ventaja adicional que permite que verifiquemos la posibilidad de una relacin estable a largo plazo entre la fuga de capital (cf) y las variables mencionadas previamente. Esto es un punto significativo de una perspectiva emprica dado que la FC parece ser en este caso un fenmeno endmico ms que un simple incidente aislado.

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Posteriormente, estimamos una regresin que incluya la riqueza privada como Wt, es decir, que incluya el acervo de activos mantenidos por el sector privado.

(+) (-) (-)

(+) (+) (+) (2)

cf t = (tbrt, drt, rerit, rexdt, t ,Wt)

Como es habitual, el signo desplegado arriba de cada una de las variables indica la direccin prevista de su impacto en la fuga de capitales. Todas las ecuaciones estimadas prescinden de incluir el riesgo poltico y los motivos impositivos, lo cual pudiera ser blanco de crticas sobre la base de una especificacin errnea, debido a la exclusin de dos motivos que son mencionados por lo general como determinantes importantes de la fuga de capitales (Dornbusch, 1990; Lensin K et al., 2000). En este caso particular hay dos razones que destacan sobre el resto para aceptar este punto de vista. Se puede observar que, en primer lugar, si bien es cierto el sector privado ha estado siempre sujeto al impuesto sobre la renta (ISLR) y a impuestos corporativos de distinta ndole, est muy bien documentado que los subsidios y los extensos desgravmenes fiscales durante la mayora del perodo bajo investigacin produjeron tasas impositivas efectivas muy bajas (McLure, 1989). En segundo lugar, debe recalcarse que el pas goz de estabilidad poltica durante la mayora del perodo bajo investigacin. De hecho, era el nico entre los principales pases deudores en el mbito mundial y obviamente dentro de la Amrica Latina (AL), que tena un rgimen democrtico (Crisp, 1996; Ellner, 1996; Hellinger, 1996; Schuyler, 1996). Por lo expuesto, es improbable que en el caso particular de Venezuela el riesgo poltico y las razones impositivas fueran los motivos predominantes que sirvan para explicar la masiva fuga de capitales acaecida, al menos hasta 1999. Si bien casi la totalidad de la literatura emprica asevera emplear el modelo de cartera de activos como punto de referencia terico, slo una porcin muy pequea de estudios empricos han considerado explcitamente la cantidad

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total de riqueza conservada por el sector privado en estudios referentes a la FC (Cline, 1995; Collier et al., 2001). Los resultados obtenidos para ambas especificaciones, por medio del mtodo de los mnimos cuadrados ordinarios (MCO), se muestran en la tabla 7, incluyendo los tradicionales R2 y R2 ajustado.29 Al mismo tiempo se presentan dos pruebas de cointegracin, a saber, la de CRDW, basada en el estadstico Durbin-Watson (DW), y el estadstico propuesto por Engle y Granger (EG) por medio de la aplicacin de las pruebas DF y ADF, respectivamente a los residuos de la regresin esttica de cointegracin a largo plazo (REC), las cuales han sido propuestas en la literatura economtrica desde mediados de la dcada de los 80 (Banerjee et al., 1993; Hamilton, 1994). Del mismo modo, es conveniente indicar que la evidencia de cointegracin en esta fase inicial incluye R2 razonablemente altos en conjunto con CRDW significativamente diferentes de cero, as como valores significativos de las pruebas DF y ADF sobre los residuales de la REC. Es pertinente sealar que hacemos uso de cuatro medidas amplias de la fuga de capital: BM (i), MGT (iii), Cline (iv) y Duwendag (v). Por lo tanto, se estiman ocho casos y todos los resultados se exhiben en la tabla 6. La primera especificacin (1) se muestra en la primera, tercera, quinta y sptima columna, respectivamente. La segunda especificacin (2) est en la segunda, cuarta, sexta y octava columna, respectivamente. Tengamos presente que mientras que la primera especificacin no incluye la riqueza mantenida por el sector

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Es oportuno recordar que estas son dos medidas de la bondad de ajuste de un modelo lineal y el cual en mltiples ocasiones recibe el nombre de coeficiente de determinacin. Es la proporcin de la variacin de la variable dependiente explicada por el modelo de regresin. Es tambin el cuadrado de la R mltiple, la correlacin entre los valores observados y los pronosticados de la variable dependiente. Su rango de valores puede ir de 0 a 1. Aunque los valores pequeos indican que el modelo no se ajusta bien a los datos, la revolucin economtrica acaecida durante la dcada de los 80 con la aparicin del concepto de cointegracin, y su posterior fusin con el clebre MCE, redujo sustancialmente la importancia de este clsico estadstico y en la actualidad se le reporta ms por tradicin que por la utilidad tangible que el mismo proporciona por s solo (Enders, 1995; Harris, 1995; Maddala y Kim, 1998).

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privado en las estimaciones a largo plazo, la segunda especificacin toma explcitamente en consideracin esta variable. Antes de presentar los resultados en el cuadro 8, es de vital importancia subrayar que todas las variables empleadas son I (1), es decir, son no estacionarias en niveles. Un rasgo positivo que se desprende de las ocho regresiones estimadas es que la totalidad de los coeficientes de las variables incluidas son aparentemente significativos en trminos estadsticos, algunos inclusive a 1%. Sin embargo, es pertinente recordar que, como las variables empleadas son I (1) en niveles, se ha probado que las propiedades usuales de los MCO no se cumplen y que los estimadores dejan de ser los mejores estimadores lineales insesgados (MELI, en ingls BLUE), por lo tanto no es posible determinar en este momento la verdadera significancia de los coeficientes estimados.30 Ms an, dada la correlacin serial de los residuos, los t-estadsticos de la REC no son mostrados en el cuadro 8 debido a que no son de fiar. Sin embargo, si la variable no es significativa cuando los valores originales de la tabla t-student son utilizados, es obvio que cuando los valores verdaderos o corregidos sean empleados las variables seguirn siendo insignificantes desde el punto de vista estadstico, por ende, es posible admitir la insignificancia de los coeficientes en esta etapa de la investigacin emprica.
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Cuando se estima una regresin utilizando series de tiempo, I (1), se corre el riesgo de obtener un buen ajuste, es decir, elevados R2 y R2 ajustados que en realidad no guardan ninguna relacin entre las variables bajo escrutinio. Cabe destacar que estos resultados son por lo general correlaciones sin sentido, las cuales fueron identificadas inicialmente por Yule en la dcada de los 20 y difundidas ampliamente en las ltimas dcadas a raz del clsico artculo de Granger y Newbold (1974) sobre regresiones espurias y de los aportes de Phillips (1986). Ante esta situacin, la sugerencia tradicional consista en diferenciar los datos para remover tendencias y componentes del tipo paseo aleatorio. Efectivamente, para predecir o estimar relaciones econmicas slo se poda tratar con series temporales donde dichas caractersticas estuvieran bien definidas, es decir, aquellas variables que fuesen estacionarias y para ello se filtraban las series de sus componentes de largo plazo, tomando diferencias entre valores contiguos. Justamente debido a que se ignoraba la evolucin a largo plazo de las series de tiempo en niveles. De esta forma se supera el problema de la regresin espuria; sin embargo, debe acotarse que los recientemente laureados con el Premio Nobel, Robert Engle y Clive Granger, argumentaron que cuando se diferencian las series I (1) y se les transforma en variables estacionarias, es decir, I (0), para centrarse en las relaciones de corto plazo, se pierde totalmente la informacin a largo plazo, que se desprende de la teora econmica (Engle y Granger, 1987).

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Constante R R2 Ajustado
2

Cuadro 8 Regresin esttica de cointegracin a largo plazo (REC) en niveles utilizando cuatro definiciones alternativas de la fuga de capitales: BM (i), MGT (iii), Cline (iv) y Duwendag (v)
Ecuaciones Perodo de Tiempo Nmero de Observaciones (n) Variable Dependiente (1-II) 1950-1999 50 RCFWB 4855.4 591.3582 -91.2477 0.083557 40.6492 (2-I) 1950-1999 50 RCFWB 4683.0 495.2683 -68.2474 0.16307 48.8429 -0.0025303 (1-III) 1950-1999 50 RCFMGT 4983.6 575.5762 -92.7187 0.083786 42.6027 (2-III) 1950-1999 50 RCFMGT 4827.4 488.5200 -71.8807 0.15583 50.0261 -0.0022924 (1-IV) 1950-1999 50 RCFC 5396.8 560.1580 -98.2411 0.061108 27.0497 (2-IV) 1950-1999 50 RCFC 5223.6 463.6531 -75.1445 0.14097 35.2788 -0.0025412 (1-V) 1950-1998 50 RCFDU 3167.6 479.9963 -63.3905 0.068680 34.5266 (2-V) 1950-1998 50 RCFDU 2614.1 361.5557 -28.1475 0.17399 43.8314 -0.0034751

Tasa de Inters EEUU(tbr) Tipo de Cambio Real (reri) Deuda Externa Real (rexd) Inflacin ( ) Riqueza Privada(w)

Estadsticas Bsicas 0.57787 0.54035 0.61048 0.56621 0.55694 0.51756 0.58318 0.53581 0.49863 0.45407 0.53563 0.48287 0.39611 0.34121 0.45483 0.39143

Pruebas de Cointegracin Estadstico Durbin-Watson (CRDW) Pruebas de Cointegracin (EG) DF ADF (1) 2.0524*** 2.2312*** 2.1391*** -7.3715*** -5.6747** 2.2888*** -7.9452*** -6.3233*** 2.1194*** -7.3103*** -5.9210** 2.3062*** -8.0282** -6.8170*** 1.8104*** -6.1669*** -4.4086* 2.0451*** -6.9748*** -4.9849*

-7.0521*** -7.7182** -5.4763** -6.1546**

* Significancia al 10%, ** Significancia al 5%, *** Significancia al 1%.

En todos los casos, independientemente de la especificacin y de la definicin de la FC considerada, el CRDW excede claramente el valor de 1.10 y 1.28, el cual constituye el valor crtico aproximado para cincuenta observaciones, es decir, n = 50, a 5% de significancia para cuatro y cinco variables respectivamente (Thomas, 1997; Verbeek, 2000). De hecho, la prueba CRDW puede rechazar cmodamente la hiptesis nula de que las variables no estn cointegradas, incluso a 1% de significancia. Del mismo modo, en relacin con los resultados de la prueba de cointegracin EG, indican que son tan evidentes como el CRDW. De hecho, en todos los casos los valores arrojados por las pruebas DF y ADF estn por encima (o por debajo en valor absoluto) de los valores crticos de -4,7119 y -5,0663, respectivamente para n = 50, al nivel de 5% de significancia. Es importante tomar en consideracin que, en muchos casos, las pruebas de cointegracin EG son incluso significativas a 1%. Los resultados de ambas pruebas de cointegracin, es decir, el CRDW y el EG, indican en esta etapa inicial que no hay la menor duda de que existe una relacin a largo plazo, de la misma forma con los signos esperados. Es decir, se pudo detectar cointegracin con cualquier nivel razonable de significancia estadstica. De hecho, los resultados parecen ser insensibles a la especificacin elegida as como a la definicin de FC considerada. Efectivamente, existen seis semejanzas relacionadas con todas las regresiones mostradas en el cuadro 8, las cuales deben ser subrayadas. En primer lugar, debe apuntarse que factores forneos fueron responsables de la FC; en efecto, las tasas de inters en EEUU, medidas por la tasa de los bonos del Tesoro (tbr), parecen haber inducido a los residentes venezolanos a exportar sus capitales al exterior, y, de esa manera, aumentar sus tenencias en los instrumentos financieros denominados en monedas extranjeras, en especial, en dlares estadounidenses (US$). De hecho, la tbr parece haber funcionado como un frreo imn que ciertamente atrajo ingentes sumas de capital desde Venezuela, el cual condujo a una reduccin de las posesiones domsticas vendiendo activos domsticos o disminuyendo los niveles de inversin. Sin embargo, es importante tener presente que este efecto aparece casi ciertamente de este modo, dado que las tasas de inters en el mercado local fueron mantenidas artificialmente bajas durante la

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mayor parte del perodo bajo investigacin (Rodrguez, 1987; Palma, 1989). De hecho, las tasas de inters en trminos reales fueron en muchos aos claramente negativas, lo cual es una caracterstica intrnseca de un proceso intenso de represin financiera (Daz-Alejandro, 1985; Fry, 1997). As, el efecto positivo de la tbr podra del mismo modo ser interpretado como un indicio de la conducta lgica llevada a cabo por los inversionistas que buscaban tasas de retorno ms altas en el exterior mientras que los rendimientos en activos domsticos se tornaban negativos, por lo cual tuvo un efecto claro en la decisin de reasignar parte de su capital al exterior. Debe recalcarse que en este estudio se experiment empleando tres series de alternativas de las tasas de inters domsticas: primero, se utiliz la tasa de redescuento del BCV; segundo, la tasa de inters de los depsitos a 60 das; y; finalmente, la tasa de inters de los prstamos bancarios, todos en trminos nominales, sin encontrar coeficientes significativos en cualesquiera de los casos considerados.31 En segundo lugar, la significancia estadstica del tipo de cambio medido por un ndice del tipo de cambio real (reri) considerado por los inversionistas domsticos como un factor importante a la hora de decidir la proporcin de activos que se enviaran al extranjero. Estos resultados indican de nuevo que el desalineamiento en el tipo de cambio real fue una de las causas principales de la fuga de capital (Cuddington, 1986; Anthony y Hughes Hallet, 1992). Indican de igual forma que mientras ms bajo sea el valor de la moneda local (es decir, se aprecia en trminos reales) la FC se incrementa y en el caso contrario, cuando el valor de la moneda local es ms alto (depreciado en trminos reales) el fenmeno tiende a disminuir. Los mecanismos se pueden describir ms claramente de la manera siguiente: a medida que la moneda se aprecia, disminuye el nmero de bolvares requerido para adquirir moneda extranjera en trminos reales, este modo suscita que las importaciones as como los viajes de negocios y de turismo se tornen ms baratos, pero tambin es ms asequible para los inversionistas domsticos enviar capital al extranjero a la vez que aumenta la posibilidad de una devaluacin significativa del tipo de cambio nominal en el futuro prximo.
31

Cabe precisar que las tasas de inters reales no pudieron ser incluidas en las regresiones estticas de cointegracin a largo plazo (REC) debido a que se determin en la seccin anterior que eran estacionarias, es decir I (0).

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En tercer lugar, el coeficiente del stock de la deuda externa a precios constantes (rexd) implica una relacin profunda entre la deuda externa y la salida de capitales. Esto implica que ms a menudo de lo que se presume los nuevos prstamos huyeron hacia el exterior nuevamente, sin embargo, esta vez con un nuevo atuendo, a saber en la forma de FC (World Bank, 1985 y Demir, 2004). Las razones de esta relacin podan ser varias. Podra implicar que el gobierno abord el declive de la situacin econmica, aumentando sus prstamos del extranjero en vez de enfrentar directamente la situacin. Sin embargo, debe insistirse en sealar que las cantidades ms importantes de deuda externa comenzaron a ser adquiridas antes de surgir el fenmeno de la FC y por casualidad ocurrieron cuando el mercado petrolero internacional estaba boyante. Por lo tanto, parece ms razonable aceptar la idea de que el incremento en la deuda externa que en su mayor parte fue originalmente de corto plazo actu como una seal de alerta para los inversionistas, dicindoles que era el momento apropiado para trasladar sus activos al extranjero. De esta manera, la deuda externa les proporcion a los gobiernos sucesivos la posibilidad de continuar sus ambiciosos proyectos, en particular, en las industrias basadas principalmente en el procesamiento de minerales, mientras que al mismo tiempo permiti a los inversionistas domsticos tomar ventaja de la libre convertibilidad del bolvar. Aunque esta regularidad se ha demostrado antes en muchos estudios empricos, algunos de los cuales han incluido Venezuela (Cuddington, 1987b; Flix y Snchez, 1990; Pastor, 1990), la distincin de estos resultados en comparacin con los obtenidos en el presente estudio es que stos cubren un perodo sustancialmente mucho ms largo de lo habitual y adems los resultados no son sensibles al mtodo de FC empleado. En cuarto lugar, el efecto positivo de la tasa de inflacin () de Venezuela indica que, a medida que el pas comenz a sufrir de tasas de inflacin cada vez ms elevadas a partir de 1974, los inversionistas comenzaron a ser ms escpticos y desconfiados sobre el compromiso del gobierno con una poltica econmica sana y comenzaron de esta manera a enviar al extranjero parte de su capital. En quinto lugar, el signo negativo de la riqueza (w) contradice la teora de cartera de activos pero la magnitud sugiere que el efecto neto de la riqueza en

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la fuga de capital fue insignificante en el largo plazo. Una explicacin alternativa se podra relacionar con el stock (acervo) de la riqueza privada interna y de la riqueza total privada incluyendo el stock (acervo) de capital fugado al exterior. Cabe sealar que ambas series tuvieron un crecimiento sostenido entre 1950 y 1987, sin embargo, ambas series alcanzaron un tope a finales de la dcada de los 80 y desde entonces han declinado sin prisa pero sin pausa. (vase grfico 5). De lo cual se deduce que la FC no ha podido prevenir lo inevitable, el hecho de que el nivel de crecimiento de la riqueza del sector privado se detuvo y en el mejor de los casos alcanz una meseta, lo cual pudiera considerarse como una muestra fehaciente de que Venezuela pudo haber alcanzado el estado estacionario (Rodrguez y Sachs, 1999). Grfico 5 Riqueza de Venezuela (1950-1999)

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Finalmente, se debe hacer notar que la magnitud de la constante puede haber capturado la FC autnoma, la cual aparenta ser sustancial en todas las regresiones estimadas. Estos resultados podran ser una muestra preliminar de que los venezolanos han colocado tradicionalmente parte de su capital en el exterior, independientemente de la situacin poltica y econmica que atreviese el pas, una situacin por lo dems tpica de muchos pases latinoamericanos (Daz Alejandro, 1984; Nlling, 1986). Cabe as mismo notar que estos resultados referentes al valor de la constante son estables y por ende consistentes, incluso al estimar la FC con diversas medidas y especificaciones. Es pertinente mencionar que ecuaciones alternativas a las mostradas en la tabla 7 fueron examinadas; no obstante, todas estas especificaciones dieron resultados ms pobres. De hecho, la ausencia ms obvia en todas las regresiones es la tasa de inters domstica (dr), un resultado que es independiente de la tasa de inters empleada. Estos resultados no sorprenden del todo, una vez que uno considera que Venezuela experiment regulaciones, restricciones y extensos controles sobre su sistema financiero y sobre el mercado de capitales, as como otros PED. Asimismo, existe amplia documentacin de que el sector pblico control tradicionalmente una proporcin significativa del sector financiero directa o indirectamente. Por ejemplo, durante la mayora del perodo bajo investigacin, las tasas de inters nominal fueron fijadas tradicionalmente por el BCV.32 Por otra parte, esto sugiere que mientras que la tasa de inflacin fue baja durante la dcada de los 50 y los 60, los tipos de inters reales permanecieron firmemente en el campo positivo lo cual desestimul la FC. Sin embargo, a medida que la tasa de inflacin aument desde la dcada de los 70, las tasas de inters en trminos reales comenzaron a disminuir ya que los tipos de inters nominal eran controlados y fijados por el BCV habitualmente por debajo de las tasas de inflacin previstas. De hecho, llegaron a ser negativos durante la ma32

Aunque existen algunas excepciones que merecen la pena ser mencionadas. Por ejemplo, a partir del 25 de agosto de 1981, el BCV decidi liberar la tasa de inters con la finalidad de controlar la inflacin y al mismo tiempo disminuir la salida de capitales que se haba vuelto aguda (Palma, 1989). Sin embargo, esta poltica perdur tan slo hasta febrero de 1984 (Villavicencio y Mirabal, 1991).

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yor parte de la dcada los 80 y durante principios de los 90. Cabe del mismo modo indicar que esta situacin es tpica en la mayora de los PED que han sufrido de la represin financiera. Una explicacin potencial de los modestos resultados obtenidos a travs de los estadsticos R2 y R2 ajustados en esta etapa, es que la hiptesis de que la FC se puede modelar a travs de un modelo esttico lineal con parmetros constantes podra ser insuficiente. Esto podra ser debido a varios factores, por ejemplo, al hecho de que no se incorpor ninguna informacin sobre la dinmica de corto plazo en el modelo esttico lineal. Finalmente, un rasgo positivo que se desprende de todas las estimaciones es que los coeficientes estimados se mantienen dentro de un rango moderado y parecen ser estables. Adems, los resultados parecen ser absolutamente estables incluso despus de incluir el stock (acervo) de riqueza privada para las cuatro definiciones alternativas empleadas. En resumen, la mayora de esas caractersticas que pertenecen a la cointegracin estn presentes, independientemente de la especificacin y de la medida de la FC empleada. Por lo tanto, los resultados del cuadro 7 indican claramente que hay una relacin vlida a largo plazo entre las variables y, adems, sugieren ciertamente que estos resultados parecen ser robustos. V.4 Modelos de correccin de errores (MCE)

En el presente ensayo se aplicaron diferentes modelos de correccin de errores (MCE) para estimar la fuga de capitales debido a sus mltiples ventajas, las cuales deben ser enfatizadas.33 En primer lugar, el MCE permite examinar la dinmica de la fuga de capitales en el corto y largo plazo, y si hay una
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Cabe recordar que el concepto de este tipo de modelo proviene del trabajo precursor desarrollado por Sargan (1964) y luego por Davidson, Hendry, Sbra and Yeo (1978), quienes consideraron una clase de modelos que subsecuentemente han sido etiquetados como mecanismos de correccin de errores. Sin embargo, fue el trabajo de David Hendry y sus numerosos colaboradores durante la dcada de los 80, el que populariz su utilizacin entre los econometristas aplicados y ha conducido a su amplia aceptacin por parte de los ejecutores de poltica macroeconmica (Salmon, 1982; Enders, 1995; Maddala y Kim, 1998).

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relacin a largo plazo entonces el coeficiente del MCE capturar qu proporcin del desequilibrio se corrige en el prximo perodo (Hendry, 1986). En segundo lugar, transmite luz si la FC se puede considerar desde un punto de vista emprico como un fenmeno estable o como una clara manifestacin de la existencia de un desequilibrio. Es pertinente sealar que este aspecto es crucial en este caso particular, debido a que las estimaciones obtenidas por medio de nueve mtodos diferentes indican rotundamente que la FC ha sido ms bien un fenmeno crnico que un incidente aislado durante la segunda mitad del siglo XX. Adems, esta evidencia se diferencia claramente de la mayora de los estudios reseados por la literatura, la cual considera a la FC como un espordicofenmeno tpico y de la existencia de un desequilibrio econmico de carcter transitorio. V.4.1 Procedimiento de dos etapas de Engle y de Granger34 Primero, se aplic el mtodo en dos etapas de Engle y Granger (MDEEG), el cual gira en torno de un MCE y las estimaciones de la FC se presentan en la tabla 8. Los puntos ms importantes que emergen de ambas especificaciones son los siguientes: la significancia estadstica de los residuos rezagados RESt-1 de la regresin esttica de cointegracin a largo plazo (REC) son siempre significativos y presentan el signo esperado (negativo), independientemente de la especificacin, lo cual permite afirmar que todos los resultados son extremadamente slidos y proporcionan la evidencia suficiente de la existencia de un mecanismo de correccin de error. Obsrvese que todos
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De acuerdo con el teorema de la representacin de Engle y Granger (1987), las series cointegradas tienen un mecanismo de correccin de errores que permite capturar la relacin de corto plazo y al mismo verificar la existencia de una relacin a largo plazo, de hecho, los MCE generan series cointegradas. La estimacin del MCE constituye la segunda etapa del procedimiento de Engle y Granger y consiste en reemplazar los residuos de la REC en el MCE en el lugar del trmino en niveles. Debe subrayarse que esto se implementa estimando la regresin en primeras diferencias de las variables de ecuacin de largo plazo, la cual permite comprobar la cointegracin y a la cual se le incluye el trmino de correccin de errores (TCE), que representa el mecanismo de ajuste de la fuga de capitales. Por lo general se sugiere que, si la muestra es lo suficiente larga, se deben considerar rezagos a las primeras diferencias de las series antes sealadas (Bhaskara Rao, 1994; Hamilton, 1994; Harris, 1995; Granger, 2003; Hendry, 2004).

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los t-estadsticos para los parmetros individuales de todo los MCE son significativos incluso a 1%.35 De hecho, cuando empleamos los valores crticos apropiados proporcionados por McKinnon (1991), los coeficientes del trmino de correccin de errores (TCE) son siempre altamente significativos, incluso a 1%. Esto representa el mecanismo del ajuste hacia el equilibrio, que es siempre significativo sin importar la inclusin de la riqueza privada total. Esto implica que existe un MCE por el que los residentes domsticos ajusten su comportamiento con respecto a la FC. Adems, los contrastes de races unitarias provistos por el DF y el ADF de los residuales de todas las regresiones estimadas y basadas en el procedimiento MDE-EG, tambin proporcionan una prueba suplementaria con respecto a la presencia de cointegracin, dado que el DF es siempre significativo a 5% y en la casi totalidad de los casos incluso a 1%, lo cual indica claramente de nuevo la existencia de una relacin a largo plazo entre las variables bajo escrutinio (vese cuadro 9). La magnitud del coeficiente del RES t-1 sugiere que la velocidad del ajuste es cercana a 130% anualmente, lo cual indica un ajuste excesivamente rpido y que implicara que el ajuste ntegro se realiza dentro de un ao calendario. Es pertinente mencionar que este elemento tambin implicara que una ecuacin esttica simple, tal como la utilizada inicialmente, es quizs despus de todo adecuada y totalmente capaz de capturar el fenmeno de la FC, en particular, si tuviramos acceso a data trimestral para la totalidad del perodo bajo estudio. A pesar de esta situacin, es importante advertir que todava estamos en las primeras fases del anlisis y, por ende, estamos imposibilitados de efectuar un juicio prudente, al menos en este momento.

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Es bueno tener en cuenta que el procedimiento MDE-EG permite utilizar los MCO y los habituales t-estadsticos sin restriccin alguna dado que las variables son estacionarias, es decir, I (0). Asimismo, debe subrayarse que la relacin de largo plazo entre variables no estacionarias se comprob con anterioridad cuando se realizaron las regresiones en niveles denominadas REC, lo cual permiti verificar inicialmente la hiptesis de cointegracin entre las variables haciendo uso de los contrastes de raz unitaria como los DF y ADF, as como del CDRW.

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Cuadro 9 El mtodo en dos etapas de Engle y Granger (MDE-EG) empleando cuatro medidas alternativas de la fuga de capital (FC): BM (i), MGT (iii), Cline (iv) y Duwendag (v)
Ecuaciones (1-I) Perodo de tiempo 1952-1999 Nmero de 48 observaciones (n) DRCF Variable dependiente (VD) Constante RES(-1) DRERI DREXD DRCF(-1) -146.5151 (-0.46550) -1.2309*** (-6.5629) -66.5391** (-2.7846) 0.32870*** (3.9564) 0.18900 (1.5326) 0.66058 0.62901 1.98E+08 20.9219 1.8766 0.82228 1.0574 0.94609 (2-I) 1952-1999 48 DRCF -118.1029 (-0.41081) -1.3126*** (-7.7569) -48.8521*** (-2.3176) 0.27551*** (3.5860) 0.19294* (1.7692) 0.71683 0.69049 1.65E+08 27.2133 1.9418 0.30761 0.18310 0.16082 (1-III) 1952-1999 48 DRCF -133.2414 (-0.40732) -1.2875*** (-6.7063) -72.029*** (-2.9168) 0.31244*** (3.6074) 0.18769 (1.5155) 0.67082 0.64020 2.14E+08 21.9074 1.8721 0.86247 (2-III) 1952-1999 48 DRCF -105.9195 (-0.35155) -1.3520*** (-7.7926) -55.0571*** (-2.4951) 0.26259*** (3.2527) 0.18955* (1.7148) (1-IV) 1952-1999 48 DRCF -140.1090 (-0.43329) -1.3305*** (-6.7725) -83.987*** (-3.4071) 0.30993*** (3.6229) 0.23034* (1.8098) (2-IV) 1952-1999 48 DRCF -107.0699 (-0.36744) -1.4190*** (-8.1559) -64.0369*** (-2.9903) 0.25277*** (3.2376) 0.23855** (2.1552) 0.73731 0.71287 1.70E+08 30.1729 1.9317 0.36872 0.19996 0.17570 0.71433 0.70135 2.04E+08 55.0131 1.6971 2.5999 2.5179 0.64714*** (7.4273) 0.60796*** (7.0537) 0.18901 (1.5629) 0.72369 0.70442 1.97E+08 37.5414 1.6436 2.1851* 3.2331* 3.1026* (1-V) 1952-1998 47 DRCF -367.3714 (-1.1486) -1.1061*** (-9.4450) (2-V) 1952-1998 47 DRCF -371.4982 (-1.1660) -1.3404*** (-7.4427)

R2 R2 Ajustado RSS Estadstico F Estadstico Durbin-Watson (DW) Estadstico Durbin-h Correlacin Serial Versin LM

Estadsticas Bsicas 0.72081 0.67626 0.69484 1.82E+08 27.7540 1.9606 0.21241 0.64615 2.09E+08 22.4561 1.8367 1.1996

Pruebas Diagnstico 1.0948 0.083645 1.3852 0.98033 0.073317 1.2481

Versin F

Contina en la pgina siguiente

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Continuacin cuadro 9
Forma Funcional Versin LM Versin F Normalidad Versin LM Heterocedasticidad Versin LM Versin F Correlacin Serial CHSQ(3) F Statistics (3, 50-3-reg) Pruebas de Races Unitarias DF ADF (1) 0.49890 0.44112 0.35328 0.54850 0.53172 0.057954 0.050771 0.020231 0.59601 0.57835 0.70994 0.63053 0.27742 0.85579 0.83502 0.31782 0.27994 0.0032961 0.98545 0.96418 1.4811 1.3372 0.27920 0.49750 0.48177 0.91714 0.81813 0.14640 0.46158 0.44664 0.23025 0.21169 0.60688 0.45783 0.44266 0.19510 0.17507 2.5259 0.29488 0.28411

4.4412 1.3594 -6.3053*** -3.8889

4.5108 1.3830 -6.5736*** -3.8466

4.5290 1.3891 -6.2881*** -3.8704

4.3103 1.3154 -6.6300*** -3.9135

3.9120 1.1831 -6.1650** -3.8355

4.1452 1.2603 -6.5538*** -3.8744

4.5755 1.4740 -5.6945*** -4.6086**

7.1607* 2.3965* -5.6115*** -3.6371

* Significancia a 10% ** Significancia a 5% *** Significancia a 1%.

Los coeficientes del tipo de cambio real (DRERI) son significativos cuando se emplean tres de las cuatro definiciones alternativas; asimismo, en todos los casos tienen el signo esperado. Los resultados confirman los efectos a corto plazo negativos y significativos del tipo de cambio real, es decir, mientras el tipo de cambio se aprecia se incrementan las salidas de capitales y viceversa. De acuerdo con la literatura sobre la enfermedad holandesa, el tipo de cambio real tiende a apreciarse en pases con un sector exportador boyante. Los pases exportadores de petrleo se citan a menudo como casos tpicos que han hecho frente a apreciaciones agudas del tipo de cambio real despus de padecer de perodos repentinos de prosperidad en el mercado petrolero internacional (Gelb, 1988; Auty, 2001). La siguiente pregunta requiere de una reflexin: cmo puede este enfoque explicar la paradoja de que Venezuela ha experimentado fuga de capitales cuando ha estado floreciendo el mercado petrolero? Primero, es necesario subrayar que los auges inesperados en el mercado de petrleo, como los ocurridos en 1973 y 1979, pueden producir una apreciacin significativa del tipo de cambio real, incluso en productores de petrleo tradicionales como Venezuela. Esta situacin anim a los inversionistas a colocar una porcin mayor de sus activos en el exterior. Una explicacin factible puede atribuirse a las consecuencias negativas que la apreciacin del tipo de cambio real tiene en la economa no petrolera. Por ejemplo, el sector industrial pierde competitividad, que a su vez desalienta la inversin en industrias relacionadas con las exportaciones no petroleras. La formacin de capital fijo domstico disminuye posteriormente las perspectivas de crecimiento econmico (Gylfanson, 2001). No cabe la menor duda de que la cada sistemtica en la formacin de capital fijo aunado a un crecimiento econmico ms lento experimentado por la economa venezolana desde 1978, dentro de un ambiente industrial caracterizado por el exceso de capacidad instalada, incentiv abiertamente la fuga de capitales. El coeficiente de la variacin de la deuda externa es positivo y significativo, lo cual debe considerarse una prueba de la hiptesis del papel protagnico que desempe el endeudamiento externo y en particular, la deuda pblica como mecanismo para financiar la acumulacin de activos privados en el exterior a

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travs de la fuga de capitales. A medida que el pas acumul deudas en el exterior, y en especial, en los mercados de capitales internacionales, esta situacin condujo a crecientes expectativas de un posible aumento en la carga tributaria domstica en el futuro prximo para cubrir el creciente endeudamiento del Estado (Boyce, 1992; Ndikumana y Boyce, 1998; Chipalkatti y Rishi, 2001). Otras buenas caractersticas de estas estimaciones incluyen el hecho de que casi todos los coeficientes parecen ser absolutamente estables a travs de distintas especificaciones. Adems, las regresiones muestran R2 medianamente altos, que en algunos casos estn cerca de 0.7, indicando que el ajuste total de todas las regresiones es bastante bueno. En efecto, todas las ecuaciones parecen capturar muy bien el comportamiento de la FC y, por lo tanto, son capaces de explicar ms de 2/3 de la variacin de la fuga de capitales acontecida en Venezuela en la segunda mitad del siglo XX. El ajuste general y todas las estadsticas bsicas empleadas mejoran cuando el modelo se estima incluyendo la riqueza en niveles, lo cual sugiere la importancia relativa de esta variable, no obstante, las mejoras parecen ser pequeas, por lo menos en esta etapa. Asimismo, las numerosas pruebas de diagnstico no sugieren la existencia de ningn problema de la correlacin serial, de heterocedasticidad, de la no normalidad de los residuos, de forma funcional y, por lo tanto, de una especificacin errnea, con las excepciones de la ecuacin 2-V, que sugiere algunos problemas de correlacin serial. Aunque el valor rezagado de la variable dependiente nunca fue significativo a 10%, en todos los casos fue significativo a 15%. Por otra parte, dado que la variable llega a ser significativa una vez incluida la riqueza en la ecuacin a largo plazo, decidimos conservar la variable en las ecuaciones finales. Incluso as, los resultados obtenidos con el empleo del procedimiento MDE-EG, con o sin la inclusin de la riqueza para las cuatro medidas amplias de la FC empleadas, sugieren inequvocamente que las variables estn cointegradas. Adems, el resultado indica que el incremento en la deuda externa y las apreciaciones en el tipo de cambio real tuvieron efectos significativos en el corto plazo en la fuga de capitales experimentada por Venezuela durante el perodo 1950-1999.

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V.4.2 El modelo de correccin de errores no restringido(UECM)36 Seguidamente, en la bsqueda de la mejor especificacin, partimos de un modelo de correccin de errores no restringido (UECM), es decir, se inicia con un modelo irrestricto general y luego sistemticamente se simplifica a la luz de los resultados de las pruebas de diagnstico y de los t-estadsticos para los parmetros individuales de todo los UECM (Pesaran y Pesaran, 1997).37 De ambas especificaciones para la FC expuestas en los cuadros 10 y 11, los aspectos ms importantes que se desprenden de estas estimaciones son los siguientes. En primer lugar, los resultados de las estimaciones muestran que todos los coeficientes del MCE son estadsticamente diferentes de cero, tanto en trminos de la magnitud como de su significancia estadstica. Esto sugiere de nuevo y sin ninguna duda la idoneidad de un MCE, ya que se puede detectar la existencia de una relacin a largo plazo, la cual es vlida para cualquier nivel razonable de significancia. Los resultados parecen ser insensibles a la especificacin elegida as como a la definicin de la FC considerada. Asimismo, es oportuno destacar que los resultados mejoran cuando la riqueza privada total (o el PIB no petrolero) es incluida. No obstante, es importante insistir que los resultados son ms o menos inclumes a la inclusin de cualesquiera de estas variables. La evidencia emprica corrobora una vez ms que, en el funcionamiento largo, la tasa de inters en EEUU fue un determinante importante de la FC, probablemente uno de los primordiales. Esta es seguida por la tasa de inflacin, el tipo de cambio real, la deuda externa y finalmente la riqueza privada total (o el PIB no petrolero). Los coeficientes que capturan los efectos a corto plazo son relativamente estables, independientemente de la especificacin considerada. De hecho, muestran que solamente los cambios en la deuda externa y

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Es pertinente sealar que este enfoque fue sugerido inicialmente por Kremers et al., (1992), pero ha sido objeto de ampliaciones por otros investigadores que han resaltado nuevas formas de aplicarlo (Banerjee et al., 1998; Pesaran et al., 2001). Este mtodo de partir de un modelo general e ir simplificando hacia uno especfico se prefiere por su mayor poder, en contraste, con aquellos modelos que son estimados de forma ms sencilla y cuya expansin se realiza conforme lo permitan los datos.

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la variacin de la riqueza privada tuvieron una influencia en la FC. Estas caractersticas estn hasta cierto grado en concordancia con las estimaciones obtenidas por medio del procedimiento MDE-EG mostrado en el cuadro 10. De hecho a medida que la inflacin cedi a principios de la dcada de los 90, las salidas de capital disminuyeron y experimentaron luego un retorno en 1993, aunque ciertamente algo limitado. De hecho, las estimaciones de la FC indican que la economa se benefici de la entrada sustancial de capital forneo, compuesto por IED (provenientes en su mayora de privatizaciones de empresas del Estado como Cantv y Viasa) y de la repatriacin de capital a principios de la dcada de los 90. Sin embargo, estos resultados se deben tomar con mucha prudencia, pues estamos empleando estimaciones de la fuga de capitales que estn claramente sujetas a errores de medicin. Sin embargo, el resultado ms interesante que se desprende del MDEEG y del UECM parece proceder de la variacin de la riqueza. Por qu? Estos resultados explican por qu Venezuela comenz a sufrir de la FC a finales de los aos 70, momentos antes de ocurrir el segundo shock petrolero y mientras que el pas gozaba de xito en el mbito poltico, social y econmico. A medida que la economa no petrolera comenz a entrar en recesin a finales de los aos 70, despus de experimentar varias dcadas de un crecimiento econmico excepcionalmente alto, los inversionistas domsticos comenzaron a aumentar sus activos en el exterior por las escasas oportunidades de inversin en la economa domstica.

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Cuadro 10 UECM empleando dos estimaciones de la fuga de capital: BM (i) y MGT(iii)

Ecuaciones Perodo de tiempo N de observaciones (n) Variable dependiente (VD) Constante RCF(-1) INFVZLA(-1) TBR(-1) RERI(-1) REXD(-1) W1(-1) DINFVZLA DTBR DRERI DREXD DW1 0.41359*** (5.0565) 0.21231*** (2.82820) 0.009312*** (3.4991) Estadsticas bsicas y pruebas diagnstico R2 R2 Ajustado RSS Estadstico F Estadstico Durbin-Watson (DW) Correlacin Serial Versin LM Versin F Forma Funcional Versin LM Versin F Normalidad Versin LM Heterocedasticidad Versin LM Versin F 0.68834 0.64382 1.83E+08 15.4607 1.8703 0.59329 0.50251 1.1007 0.94213 1.0515 2.2420 2.2536 0.82903 0.78404 1.01E+08 18.4259 2.1187 0.88119 0.67757 0.093201 0.070510 1.3583 1.4590 1.4424 0.70299 0.65228 1.95E+08 13.8631 1.8050 1.5797 1.3325 0.66425 0.54969 1.0407 0.99704 0.97621 0.82311 0.78228 1.16E+08 20.1634 2.0203 0.10810 0.084018 0.45375 0.35518 2.98404 1.0052 0.98433 (1-I) 1951-1999 49 DRCF 4611.1*** (2.8862) -0.95441*** (-7.5079) 101.9038*** (4.8517) 662.2674*** (3.7328) -96.4530*** (-4.3600) 0.040379 (1.4128) (2-I) 1951-1999 49 DRCF 2963.2** (2.2417) -0.99068*** (-9.1783) 145.5493*** (7.0717) 691.5935*** (4.6557) -54.8521*** (-2.8497) 0.10283** (2.3217) -0.00351*** (-3.2202) 42.8907* (1.8830 352.6241* (1.7622) (1-III) 1951-1999 49 DRCF 5537.8*** (3.1861) -1.0517*** (-7.9210) 98.7614*** (4.4184) 699.6811*** (3.8193) -110.24*** (4.6143) 0.056875* (1.8170) (2-III) 1951-1999 49 DRCF 3537.2** (2.6078) -1.0287*** (-9.4657) 152.4278*** (6.9862) 623.0188*** (4.2153) -56.3487*** (-2.7561) 0.12468*** (2.8344) -0.0040*** (-3.5671) 49.7047** (2.0794)

-39.6928 (-1.5129) 0.37500*** (4.2966)

0.21763*** (2.8422) 0.009635*** (3.5399)

* Significancia a 10% ** Significancia a 5% *** Significancia a 1%.

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Cuadro 10 UECM empleando dos estimaciones de la fuga de capital: Cline (iv) y Duwendag (v)
Ecuaciones Perodo de tiempo N de observaciones (n) Variable dependiente (VD) Constante RCF(-1) INFVZLA(-1) TBR(-1) RERI(-1) REXD(-1) W1(-1) DINFVZLA DTBR DRERI DREXD DW1 -49.2904* (-1.8857) 0.37018*** (4.2074) (1-IV) 1951-1999 49 DRCF 5876.3*** (3.2848) -1.0532*** (-7.8349) 78.1196*** (3.4930) 698.4141*** (3.7941) -115.241*** (-4.6649) 0.032819 (1.0769) (2-IV) 1951-1999 49 DRCF 3576.0*** (2.8204) -1.0382*** (-10.2694) 140.8102*** (7.1116) 617.9872*** (4.6239) -55.8559*** (-2.9364) 0.10168 (2.5878) -0.0043*** (-4.2150) 54.9700** (2.5127) (1-V) 1951-1998 48 DRCF 2561.9* (1.6612) -1.1218*** (-10.1378) 84.5631*** (4.0694) 583.9953*** (3.5171) -66.3355*** (-3.2596) 0.039278 (1.4322) (2-V) 1951-1998 48 DRCF 1167.2 (0.77144) -1.0729*** (-9.5469) 124.7684*** (5.2872) 611.1305*** (3.9080) -33.2436 (-1.4368) 0.065254 (1.3543) -0.025344 **(-1.9731) 73.6638* (2.7300)

0.18477*** (2.6548) 0.011876*** (4.8047)

0.68009*** (8.0563)

0.59348** (6.5500) 0.0050213 (1.5692) 0.81519 0.77142 1.32E+08 18.6238 1.9076 0.24926 0.19314 0.73600 0.57617 3.6245 0.074657 0.071657

R2 R2 Ajustado RSS Estadstico F Estadstico Durbin-Watson (DW) Correlacin Serial Versin LM Versin F Forma Funcional Versin LM Versin F Normalidad Versin LM Heterocedasticidad Versin LM Versin F

Estadsticas Bsicas y Pruebas Diagnstico 0.64429 0.85256 0.77035 0.64210 0.81853 0.73590 1.99E+08 9.59E+07 1.64E+08 13.3021 25.0566 22.3630 1.7584 2.5437 2.1902 1.4992 1.2625 0.41970 0.71440 0.69538 1.8990 0.14462 0.11249 1.3375 1.0664 2.7506 1.0815 1.0608 1.8941 0.23485 0.19586 0.14925 0.12424 0.82950 0.0013318 0.0012752

* Significancia a 10% ** Significancia a 5% *** Significancia a 1%.

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Posteriormente, a medida que las tasas de inters aumentaron en el mundo entero, en particular en EEUU, el flujo del capital creci an ms. Estos resultados arrojan cierta luz sobre las causas de los niveles excepcionalmente elevados de fuga de capitales registrados durante los inicios de la dcada de los 80 y sugieren que la razn estuvo en la combinacin de esos altsimos niveles en las tasas de inters en EEUU con una economa no petrolera claramente inactiva. Sin embargo, es importante observar que, mientras el efecto a corto plazo puede explicar los acontecimientos como los ocurridos a finales de la dcada de los 70 y principios de los aos 80, ellos no estn en capacidad de arrojar luz del porqu Venezuela ha sufrido crnicamente de la FC tal como lo sealan las estimaciones obtenidas. Por lo tanto, necesitamos observar los coeficientes a largo plazo en el UECM. Para concluir, obsrvese que en todas las regresiones la magnitud de la constante es muy grande y, adems, altamente significativa en trminos estadsticos. Este coeficiente quiz puede estar capturando la FC autnoma y la preponderancia de ambas cualidades podra ser una confirmacin de que los residentes venezolanos han colocado tradicionalmente capital en el extranjero, resultados que corresponderan al patrn de muchos pases de Latinoamrica y que fue descrito por Daz-Alejandro (1984). De hecho, varios investigadores han enfatizado en la persistencia, entre los inversionistas domsticos en AL, en ubicar una fraccin de sus activos en el extranjero, incluso cuando ha existido estabilidad poltica y la paz social ha estado presente. Dado que ambos mtodos de correcciones de errores, el MDE-EG y el UECM, confirmaron sin duda alguna que las variables estn cointegradas podemos utilizar en la prxima etapa el mtodo de Johansen para precisar cuntos vectores de cointegracin en realidad existen.

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V.5 El mtodo de mxima verosimilitud (ML) de Johansen38 El cuadro 12 contiene los resultados de la aplicacin del procedimiento de Johansen a partir de modelos de VAR (1) y VAR (2) y sus respectivos valores crticos al nivel de significacin de 5% en orden descendente.39 Las estadsticas para determinar el nmero de relaciones de cointegracin sealan inicialmente la existencia de dos o tres vectores de cointegracin, los cuales pudieran acarrearnos problemas de interpretacin econmica. Sin embargo, en todos los casos fueron corregidas por tamao de muestra tal como sugieren Cheung y Lai (1993), por lo cual se ajustaron los valores crticos en aproximadamente 14% para la primera especificacin y 39% en el segundo caso.40 Con respecto a la primera especificacin que excluy la riqueza (o el PIB no petrolero como variable aproximada de la riqueza) como posible determinante de la FC, los resultados son inequvocos y sugieren que las variables estn cointegradas. Es decir, la hiptesis nula de ninguna cointegracin se puede rechazar en el nivel de 5% en todos los casos. De hecho, puede ser rechazada en el nivel de 1% en la mayora de los casos, en favor de un vector de cointegracin, sin ninguna evidencia de la existencia de ms de un vector de cointegracin.
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El mtodo de mxima verosimilitud es un mtodo de estimacin de parmetros basado en la maximizacin de la funcin de verosimilitud. El procedimiento sugerido por Johansen (1988), y posteriormente por Johansen y Juselius (1990), consta de dos pruebas el Eigenvalue y el Trace que permiten determinar el nmero de vectores de cointegracin (r) (Enders, 1995). Como es frecuente en los estudios empricos, la determinacin del orden del proceso autorregresivo se efecta a partir de los criterios AIC y SBC, cuya minimizacin permite inferir el nmero ptimo de rezagos a seleccionar para estimar un modelo de vector autorregresivo (VAR). Esto se debe a que est muy bien documentado que el procedimiento de Johansen es sensible al orden del proceso autorregresivo del sistema del VAR (Johansen, 1991; Banerjee et al., 1993). Cabe destacar que en este caso en particular los dos criterios, AIC y SBC, no coincidieron en especificar el VAR con un determinado rezago, por lo cual se prefiri estimar ambas especificaciones usando uno y dos rezagos. Esta decisin se debi por lo dems a que la inspeccin de los residuos indic que la correlacin serial no era problema. Por lo dems pudiramos estar tomando un excesivo riesgo de sobreparametrizacin al estimar un VAR de mayor orden tomando en cuenta el nmero relativamente pequeo de observaciones (n = 49). La correccin que sugieren Cheung y Lai (1993) sobre las dos estadsticas el Eigenvalue y el Trace de la distribucin es la siguiente: T/(T-np), donde T es el nmero total de observaciones, n el nmero de variables y p el nmero de rezagos incluidos en el VAR.

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Una conclusin adicional que vale la pena traer a colacin es la siguiente: estos resultados son independientes de los valores crticos empleados, es decir, los resultados con respecto a la existencia de cointegracin son iguales antes y despus de haber corregido los valores crticos. En cuanto a la segunda especificacin, que incluye la riqueza (o el PIB no petrolero), la evidencia es tambin bien clara. Mientras que ambos estadsticos de las pruebas de probabilidad pueden rechazar fcilmente la hiptesis nula de no cointegracin, en todos los casos en que se emplean los valores crticos normales, que favorecen la existencia de dos e igualan tres vectores de cointegracin, los cuales pudieran acarrearnos problemas de interpretacin econmica. No obstante, una vez que se corrigen los valores crticos, la hiptesis nula de la inexistencia de al menos un vector de cointegracin se puede todava rechazar a 5% en todos los casos, con una excepcin, que se puede rechazar a 10%. Obsrvese que los resultados obtenidos parecen ser inmunes a la especificacin o a la definicin de la FC empleada. Por otra parte, los resultados parecen ser consistentes con todas las pruebas de cointegracin aplicadas con anterioridad, lo cual es una muestra clara de la robustez de los resultados obtenidos. Sin embargo, el procedimiento de Johansen tiene una ventaja adicional con respecto a otros mtodos para verificar la existencia de cointegracin, que consiste en verificar cuntas relaciones de cointegracin entre las variables realmente existen. De hecho, en este caso los resultados sealan la existencia de solamente un vector de cointegracin , cuyos parmetros normalizados se exponen en el cuadro 12. V.6 Pruebas de cointegracin: una evaluacin Los resultados obtenidos usando seis pruebas diferentes de cointegracin en esta investigacin revelan un cuadro virtualmente unnime y sugieren que los resultados atinentes a la existencia de una relacin a largo plazo entre la fuga de capitales, la inflacin, las tasas de inters forneas, el tipo de cambio real y la deuda externa parecen ser claras y cristalinas. De hecho, las estimaciones obtenidas son inmunes a la inclusin o exclusin de la riqueza como

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122
r=0 r1 r2 r3 r4 r=1 r=2 r=3 r=4 r=5 r=0 r1 R2 R3 R4 R5 r=1 r=2 r=3 r=4 r=5 r=6

Cuadro 12 Anlisis de cointegracin utilizando el procedimiento de Johansen

Ecuacin (1) Variables incluidas: RCF, INFVZLA, TBR, RERI, REXD H0 H1 Hiptesis Hiptesis Nula Alternativa 52.800*** 22.3897 8.4966 5.7049 2.2194 Prueba Eigenvalue (I) (III) (IV) (V) 53.472*** 21.9340 8.4423 5.7217 2.2280 51.116*** 22.1518 8.3725 5.6453 2.2077 77.919*** 17.8055 8.2415 5.5284 2.1879 Valores Crticos 95% Ajustados 39.0922 32.1260 25.0463 18.0347 10.4094 91.610** 38.8105 16.4208 7.9242 2.2194 Prueba Trace (I) (III) (IV) (V) 91.804** 38.3319 16.3980 7.9497 2.2280 89.493** 38.3774 16.2255 7.8530 2.2077 111.68*** 33.7632 15.9577 7.7163 2.1879 Valores Crticos 95% Ajustados 86.34367 60.77467 39.62627 22.93255 10.40942

Nota: en todas las ecuaciones la constante fue incluida, Var = 1

Ecuacin (2) Variables incluidas: RCF, INFVZLA, TBR, RERI, REXD, W1 H0 H1 Hiptesis Hiptesis Nula Alternativa 62.4177** 39.8312 28.3392 13.1524 9.6708 4.7465 Prueba Eigenvalue (I) (III) (IV) (V) 60.6491** 40.6186 28.6228 13.8786 9.7688 4.6701 54.5895* 42.4257 28.2145 13.1973 10.4187 4.6120 61.211** 36.8938 21.7526 13.0008 9.1143 5.0935 Valores Crticos 95% Ajustados 56.2911 44.7782 39.6164 30.6114 22.0418 12.7223 158.158** 95.7401 55.9088 27.5697 14.4173 4.7465 Prueba Trace (I) (III) (IV) (V) 158.2080** 97.5589 56.9403 28.3175 14.4389 4.6701 153.4577** 98.8662 56.4425 28.2280 15.0307 4.6120 147.066** 85.8550 48.9611 27.2046 14.2078 5.0935 Valores Crticos 95% Ajustados 142.4456 105.5286 74.27837 60.11937 28.02800 12.72232

Nota: en todas las ecuaciones la constante fue incluida, Var = 2. * Significancia a 10% ** Significancia a 5% *** Significancia a 1%

variable explicativa. Por lo tanto, los resultados pueden ser considerados definitivamente como slidos, por los diferentes mtodos de estimaciones utilizados y la variedad de especificaciones aplicadas, as como por los distintos mtodos economtricos empleados. Si bien la teora econmica no es tan clara como desearamos con respecto al fenmeno de la fuga de capitales, debe subrayarse que la verificacin de que las variables estn cointegradas permite emplear los estimadores MCO de la REC como punto de referencia, considerando las caractersticas de superconsistente que las mismas poseen desde el punto de vista estadstico.41 Sin embargo, dado que los R2 y los R2 ajustados de las REC no son muy altos, lo cual es un requisito informal para verificar la existencia de cointegracin, es preferible comparar todos los coeficientes a largo plazo estimados por medio de diferentes mtodos, es decir, las REC, el modelo de correccin de errores no restringido (UECM) y los proporcionados por el procedimiento de Johansen, con la finalidad de verificar si los parmetros estimados son sensibles al mtodo de cointegracin empleado. Los resultados mostrados en el cuadro 13 parecen ser similares independientemente del mtodo empleado. Si bien los coeficientes no concuerdan totalmente, permanecen dentro de un rango moderado, una cualidad que ratifica los resultados obtenidos, si recordamos el hecho de que ninguna de las variables fue transformada a logaritmos. Adems, los signos de los parmetros estimados coinciden con los esperados originalmente, y tambin con los obtenidos por la REC, la cual es considerada superconsistente, junto con esas obtenidas con el UECM y de los coeficientes normalizados obtenidos por medio del procedimiento de Johansen. Si bien los efectos a largo plazo de la riqueza en la FC son diferentes de cero, tienden a ser exageradamente pequeos si los comparamos con los efectos de otras variables. De hecho, todos los resultados no son estadsticamente dife-

41

Esta propiedad de los estimadores MCO implica que, en la medida en que su varianza asinttica es 0 (1/T2), en vez de la habitual 0 (1/T) (Stock, 1987), el problema de estimar regresiones espurias tambin desaparece.

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Constante

Cuadro 13 Vectores de cointegracin estimados por el procedimiento de Johansen (parmetros normalizados) empleando cuatro mtodos alternativos para estimar la fuga de capitales: BM (i), MGT (iii), Cline (iv) y Duwendag (v)
Ecuaciones Perodo de tiempo Nmero de observaciones (n) Orden del VAR Nmero de rezagos (1-I) (2-I) 1951-1999 1951-1999 49 49 1 1 4835.5 781.6105 -104.5399 0.045208 94.4763 2 1 1763.5 1165.2 -30.8612 0.12192 212.0487 -0.0072902 (1-III) 1951-1999 49 1 1 4936.5 763.0042 -104.8676 0.047335 91.6666 (2-III) 1951-1999 49 2 1 1893.0 1153.8 -33.2028 0.11985 213.3754 -0.0072112 (1-IV) 1951-1999 49 1 1 5135.1 736.4407 -106.8585 0.027267 68.8223 (2-IV) (1-V) 1951-1999 1951-1998 49 48 2 1 2418.9 1091.3 -39.9974 0.099701 168.5733 -0.0066042 1 1 1773.5 664.1303 -60.3434 0.017893 86.8224 (2-V) 1951-1998 48 2 1 823.6796 1462.5 -24.2616 0.10346 331.6771 -0.0099256

Tasa de inters EEUU (tbr) Tipo de Cambio Real (reri) Deuda Externa Real (rexd) Inflacin en Venezuela () Riqueza Privada (w)

Nota: Intercepto (constante) restringido y no existe tendencia en el VAR.

rentes de cero, lo que sugiere que el monto de riqueza no tuvo efectos significativos en la fuga de capitales. Del cuadro 14 se desprende que es totalmente evidente que las estimaciones son muy similares a travs de los diferentes mtodos de cointegracin empleados en este ensayo, lo cual implica que los resultados empricos obtenidos son definitivamente slidos.

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Cuadro 14 Coeficientes a largo plazo empleando cuatro mtodos alternativos para estimar la fuga de capitales y tres mtodos diferentes de cointegracin: BM (i), MGT (iii), Cline (iv) y Duwendag (v). (4.1-I)
Ecuaciones Mtodo de estimacin Perodo de tiempo Nmero de observaciones (n) Constante Tasa de inters EEUU (tbr) Tipo de Cambio Real (reri) Deuda Externa Real (rexd) Inflacin en Venezuela () Riqueza Privada (w) Ecuaciones Mtodo de Estimacin 4855.4 591.4 -91.3 0.0836 40.7 (1-I) (1-I) REC UECM 1951-99 1951-99 49 49 4831.4 693.9 -92.1 0.04231 106.8 4835.5 781.6 -104.5 0.04521 94.5 (1-I) (1-III) (1-III) (1-III) (1-IV) (1-IV) (1-IV) (4.1-V) (4.1-V) (4.1-V) Johansen REC UECM Johansen REC UECM Johansen REC UECM Johansen 1951-99 1951-99 1951-99 1951-99 1951-99 1951-99 1951-99 1951-99 1951-98 1951-98 49 49 49 49 49 49 49 48 48 48 4983.6 575.6 -92.7 0.08379 42.6 5265.6 665.3 -104.8 0.05408 94.0 4936.5 763.0 -104.9 0.04734 91.7 5396.8 560.2 -98.2 0.06111 27.1 5579.5 663.1 -109.4 0.09794 133.7 5135.1 736.4 -106.9 0.02727 68.8 3167.6 480.0 -63.4 0.06868 34.5 2283.7 520.6 -59.1 0.0035 75.4 1773.5 664.1 -60.3 0.01789 86.8

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(2-I) REC

(2-I)

(2-I)

(2-III) REC

(2-III) UECM

(2-III) Johansen

(2-IV) REC

(2-IV) UECM

(2-IV) Johansen

(4.2-V) REC

(4.2-V) UECM

(4.2-V) Johansen

UECM Johansen

Constante 4683.0 2991.1 1763.5 4827.4 3438.5 1893.0 5223.6 3438.6 2418.9 2614.1 1087.9 823.7 Tasa de inters EEUU (tbr) 495.3 699.1 1165.2 488.5 605.6 1153.8 463.7 595.3 1091.3 361.6 569.6 1462.5 Tipo de Cambio Real (reri) -68.3 -55.4 -30.9 -71.9 -54.8 -33.2 -75.2 -53.8 -40.0 -28.2 -30.9 -24.3 Deuda Externa Real (rexd) 0.1631 0.10370 0.12192 0.15583 0.12120 0.11985 0.14097 0.09794 0.09970 0.17399 0.06082 0.1035 Inflacin en Venezuela () 48.8 146.9 212.1 50.0 148.2 213.4 35.3 135.6 168.6 43.8 116.3 331.7 Riqueza Privada (w) -0.002530 -0.003547 -0.00729 -0.002292 -0.003891 -0.007211 -0.002541 -0.004141 -0.006604 -0.003475 -0.002362 -0.009926

VI.

Comentarios finales y perspectivas

En el presente ensayo se ha examinado un nmero amplio de aspectos relacionados con la fuga de capitales en Venezuela, para lo cual se emplearon datos anuales de la segunda mitad del siglo XX. Destaca que este extenso lapso es ms largo de lo habitual, lo que constituye uno de los atributos que diferencian este estudio de otros conducidos previamente (Hassan, 1963; Cumby y Levich, 1987; Rotundo, 1995; Claessen, 1997). Uno de los objetivos fundamentales de este ensayo se centr en estimar el monto de capital privado que se fug del pas, con la finalidad subsiguiente, de determinar el volumen total de capital que los residentes venezolanos poseen actualmente en el extranjero. Para ello se utilizaron diversos mtodos sugeridos en la literatura por diferentes autores e instituciones internacionales entre los que se destacan Erbe (1985), Banco Mundial (1985), Morgan Guaranty Trust (1986), Cline (1986), Duwendag (1987) y Cuddington (1986). Esto permiti construir nueve series de tiempo diferentes, centrndonos tanto en los flujos de capital a corto plazo, etiquetados como dinero caliente (hot money), como en los de largo plazo. Las estimaciones indican que los residentes venezolanos exportaron en trminos nominales ms de US$ 70.000 millones. A saber, por cada dlar estadounidense (US$) de la deuda externa que el pas acumul, los residentes venezolanos acumularon al menos dos dlares estadounidenses de activos en el extranjero. Dichas estimaciones revelan que para finales del siglo pasado los venezolanos posean en el exterior, en trminos reales, ms de US$ 110.000 millones (vase cuadro 15). Esto permiti confirmar que la fuga de capitales fue, en este caso en particular, un fenmeno crnico ms que un simple acontecimiento aislado, lo que implica que Venezuela es un acreedor neto vis--vis en relacin con el resto del mundo y probablemente el nico en Latinoamrica, con la posible excepcin de Argentina.

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Cuadro 15 Activos de los venezolanos en el exterior en millones de US$ (1999)

Banco Mundial (1985) Erbe (1985) Morgan Guaranty Trust (1986) Cline (1986) Duwendag (1987) Cuddington-I (1986) Cuddington-II (1986) Cuddington-III (1986) Cuddington-IV (1986) 111.503 57.032 109.034 64.237 97.536 48.703 52.511 48.245 59.140

En la segunda parte del presente estudio examinamos los determinantes de la FC con el fin de proporcionar un discernimiento ms profundo de la economa venezolana. El objetivo fundamental fue identificar, desde una perspectiva emprica, las variables macroeconmicas que estimularon la masiva FC experimentada por Venezuela, durante el perodo 1950-1999. Buscbamos tambin establecer cules variables forneas jugaron un papel significativo en este proceso. En ese sentido, uno de los objetivos principales fue rectificar las debilidades de la literatura emprica referentes al caso de Venezuela, la cual se ha centrado ntegramente en perodos particulares, como, por ejemplo, las dcadas de los 70 y los 80 (Cuddington, 1987; Rodrguez, 1987; Palma, 1989; Mahon, 1996). El modelo estndar de equilibrio de cartera fue empleado como prototpico terico para identificar los factores determinantes de la FC. En este marco, los agentes econmicos enfrentan una variedad de activos y asignan su riqueza en funcin de tres incentivos: diversificacin, retorno y riesgo relativo. Sin embargo, tanto la literatura terica como emprica han indicado que el modelo estndar requiere ser modificado para su perfeccionamiento. Por ejemplo, se ha identificado que factores como la deuda externa han facilitado la fuga de capitales desde los PED (Collier et al., 2001).

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Este estudio se concentr en las variables macroecnomicas que animaron a los residentes venezolanos a cambiar de activos domsticos hacia activos extranjeros y no pretendi incluir los efectos de la incertidumbre poltica dado su escasa relevancia para la totalidad del perodo bajo escrutinio. No obstante, la slida evidencia emprica obtenida en este ensayo corrobora la apreciacin del autor de que la fuga de capitales fue una decisin esencialmente econmica, la cual no tom en cuenta aspectos como los niveles impositivos, debido a que eran irrelevantes para la economa domstica, al menos hasta 1999. Debe advertirse que este endmico proceso no fue el resultado de las circunstancias sociopolticas, legales, institucionales o psicolgicas que prevalecieron en el pas durante ese perodo, como se presume vox populi, al menos hasta finales del siglo XX. Las conclusiones principales que se derivan de los resultados empricos obtenidos en este estudio, con mtodos economtricos alternativos, las resumiremos a continuacin. Es posible identificar una funcin que explique la fuga de capitales, usando como marco principal el modelo estndar de cartera, que acenta la importancia de los incentivos y de la riqueza como los determinantes potenciales. Por lo tanto, los resultados economtricos de este estudio proporcionan una slida plataforma que sustenta la hiptesis de que la FC fue ms bien un fenmeno reiterativo que un acontecimiento aislado y casual. En consecuencia, la evidencia obtenida incrementa las dudas con respecto a la idea de que la FC es per se un fenmeno caracterstico del desequilibrio. De hecho, estos resultados desafan la visin compartida por muchos investigadores que han indicado que el modelo estndar de cartera no es pertinente para explicar la fuga de capitales en los pases en desarrollo. Por el contrario, la evidencia obtenida en este caso en particular sugiere que, adoptando como patrn terico el modelo estndar de cartera y adaptando elementos destacados por otros modelos, se pueden verificar varios argumentos sugeridos por ambas ramas de la literatura, tanto terica como emprica. De hecho, los resultados economtricos obtenidos a travs de una amplia gama de mtodos economtricos alternativos han demostrado la validez del modelo empleado. En efecto, pueden explicar sustancialmente el comportamiento de la fuga de capitales en Venezuela durante la segunda mitad del siglo XX.

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Adems, los resultados empricos corroboran la importancia de hacer una distincin entre los factores domsticos y los forneos en este caso particular. Esta caracterstica indica que sera particularmente provechoso investigar ms all otros PED que han sufrido de la fuga de capitales por perodos prolongados de tiempo (e.g. Egipto y Nigeria). Flix y Snchez (1990) condujeron uno de los pocos estudios empricos que han analizado con ms profundidad el caso de Venezuela. En su estudio precisaron que la masiva salida de capitales privados experimentada durante los aos de bonanza econmica tuvo que ser ocasionada por otros motivos distintos a la disminucin en la tasa de rentabilidad de los activos domsticos, pero lamentablemente su anlisis no trascendi ms all ni propusieron una explicacin alternativa. Sin embargo, la evidencia emprica obtenida permite responder a ese comentario. De hecho, la misma revela que la fuga de capitales respondi a ambas variables: riqueza y tasas de retorno; sin embargo, fue ms sensible a las variaciones de las tasas de inters en el extranjero medidas por la tasa de inters de las letras de los bonos del Tesoro de EEUU (tbr). Esto indica que aunque en el largo plazo el ambiente econmico domstico es primordial, no obstante, debe indicarse que factores forneos fueron igualmente responsables de la fuga de capitales. En efecto, las variaciones de las tasas de inters en los Estados Unidos actuaron como un frreo imn que ciertamente atrajo ingentes sumas de capital desde Venezuela. Esta evidencia sugerira que el sistema financiero domstico debe desarrollarse y ser capaz de ofrecer servicios financieros conjuntamente con proveer de capital al sector privado, a tasas competitivas en comparacin con el mercado financiero internacional, lo que permitira incentivar la inversin privada en el largo plazo, para evitar que la fuga de capital contine ocurriendo. Adems, la evidencia confirm que el acervo de riqueza del sector privado fue un determinante de la fuga de capital; no obstante, su impacto cuantitativo fue muy pequeo en comparacin con el proveniente de la inflacin, el tipo de cambio real y la deuda externa. La sensibilidad de la fuga de capital a las variaciones cclicas, as como a las tendencias a largo plazo de variables macroeconmicas clave, explicara
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uno de los rompecabezas que este ensayo opt por explicar en primer lugar Por qu la fuga de capital reapareci a finales de la dcada de los 70 (exactamente en medio de los dos shocks petroleros)? Los resultados demuestran claramente que la inflacin que comenz a afligir la economa en 1974 tuvo efectos tanto a corto como a largo plazo. Las crecientes presiones inflacionarias pudieron haber coadyuvado a desencadenar una recesin repentina que pudo haber atrapado a la economa venezolana en una situacin caracterizada por bajo crecimiento econmico y baja inversin privada. En otras palabras, la inversin privada se detuvo cuando la economa entr en recesin a finales de la dcada de los 70, y esto a su vez desencaden un proceso que se autorreforz, porque la anticipada cada en la tasa de crecimiento desalent la inversin privada domstica, la baja acumulacin de capital fsico obstaculiz a su vez el crecimiento econmico y disminuy el rendimiento en activos domsticos, lo cual anim a los inversionistas a invertir sus ahorros en el exterior. El aspecto clave aqu es la existencia de un tipo de cambio nomonal fijo acompaado de una cuenta de capital abierta que dur hasta los primeros meses de 1983, lo que permiti a los inversionistas venezolanos reubicar parte o la totalidad de sus ahorros en el extranjero. El argumento central aqu gira en torno al hecho de que cuando el crecimiento econmico se detuvo, en 1978, esto condujo a los inversionistas potenciales a adoptar una actitud de ver y esperar, y puesto que las decisiones sobre formacin de capital fijo son al menos parcialmente irreversibles, y en algunos casos totalmente irreversibles, la fuga de capital se vio estimulada debido a la incertidumbre sobre la pronta recuperacin de la economa no petrolera. En relacin con otros aspectos, las implicaciones son tambin claras y cristalinas. Cules eran los efectos del comportamiento tipo de cambio real en las decisiones de los inversionistas para implicarse en la FC? Cules son las perspectivas del futuro prximo? Los resultados de este estudio proporcionan cierto respaldo a la hiptesis de que la sobrevaluacin recurrente del bolvar con respecto al dlar en trminos reales no solamente disminuy la competitividad del pas en el mercado internacional de bienes y servicios no petroleros. Un patrn al cual se han referido extensamente los economistas venezolanos desde mediados de la dcada de los 30, entre los cuales destacan Alberto Adriani,

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Jos Antonio Mayobre y Ernesto Peltzer. Sin embargo, este ensayo permite corroborar que esta situacin a su vez ha sido un determinante fundamental de la crnica salida de capitales privados experimentado por el pas durante la segunda mitad del siglo XX. Este resultado no debe sorprender, ya que el rgimen cambiario existente hasta 1983 puede ser catalogado como inflexible, y no hay duda de que el mismo pudo ser viable mientras el mercado petrolero internacional se mantuvo pujante y los precios petroleros en alza con lo cual las exportaciones de petrleo proporcionaron suficientes ingresos. Sin embargo, una vez que los precios del petrleo alcanzaron la cspide, la aplicacin de una devaluacin futura del bolvar en trminos nominales apareci en el horizonte inmediato. De hecho, en los primeros meses de 1979, antes de sobrevenir el segundo shock petrolero, los rumores de una devaluacin inminente del bolvar fueron discutidos extensamente en el sector financiero venezolano (Picks Currency Yearbook, 1979). En consecuencia, tan pronto como los precios del petrleo declinaron agudamente en los primeros meses de 1982, los rumores reaparecieron de inmediato. Sin embargo, en esta oportunidad las expectativas de una devaluacin inminente del tipo de cambio se propagaron rpidamente, lo que hizo eventualmente colapsar el rgimen de tipo de cambio fijo y forz al BCV a imponer estrictos controles de cambio dentro de un rgimen de cambios diferenciales que perduraron hasta marzo de 1989. Aunque el tipo de cambio se torn ms flexible durante la dcada de los 90, debemos advertir que la tasa de depreciacin nominal del tipo de cambio estuvo muy por debajo de la tasa de inflacin domstica y del diferencial de las tasas de inflacin domstica y forneas, lo cual sin duda alguna condujo a una paulatina sobrevaluacin del tipo de cambio real. Los resultados implican que, a medida que el tipo de cambio se aprecia en trminos reales, los inversionistas anticiparn una devaluacin futura y, por lo tanto, incorporarn este cmulo de informacin en sus decisiones. Una posibilidad disponible para los ejecutores de poltica econmica es ajustar los precios internos de bienes transables en lnea con las modificaciones del tipo de cambio previsto, lo cual implica aplicar un ajuste gradual y estricto del tipo de cambio (e.g. crawling peg). No obstante, si esto coincide con una economa no petrolera estancada, los inversionistas continuarn el movimiento de activos hacia el extranjero para evitar prdidas de capitales, mientras est abierta la
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cuenta de capital. De hecho, el estancamiento de la economa no petrolera desde 1978 pudo haber sido el detonante de la masiva salida de capitales privados, tanto en el corto como el largo plazo, posiblemente por la ausencia de oportunidades de inversin lucrativas para los inversionistas locales. El tratamiento desigual entre los inversionistas es una praxis muy extendida en los PED. De hecho, en el caso de Venezuela es muy bien conocido que, mientras la estrategia de sustitucin de importaciones fue implementada a partir de 1960 en adelante, los mercados estuvieron siempre sujetos a algunas distorsiones que los agentes econmicos aceptaron. Por ejemplo, el sistema del ISLR establecido a principios de la dcada de los 60 era claramente discriminatorio a favor de la IED con el deliberado propsito de estimular aceleradamente la industrializacin del pas. Esto habra podido inducir una salida del capital domstico mientras que en el mismo tiempo haba los incentivos que aumentaron los aportes de capital provenientes del extranjero, en especial, en industrias altamente intensivas en capital. El elemento dominante era la proteccin de la industria incipiente contra la competencia extranjera basada en la concepcin de la industria naciente (Jattar, 1999). Esto pudiera explicar la paradoja de que, mientras ingentes recursos financieros han entrado a Venezuela en la forma de IED, al mismo tiempo los venezolanos han trasladado sistemticamente cuantiosas sumas de capital al extranjero. Debemos insistir en que las estadsticas construidas sugieren que la fuga de capital disminuy sustancialmente durante gran parte de la dcada de los 80, despus de la implementacin de los controles de cambio a partir de 1983. De hecho, algunas estimaciones sugieren la posibilidad de que en los aos 1987 y 1988 pudieron haber ocurrido entradas de capital. Esto no es posible, tomando en cuenta la sobrevaluacin creciente de los tipos de cambios oficiales mientras que los controles de cambio se mantuvieron (Collins, 1987). Por el contrario, estas estimaciones podran atribuirse a las crecientes adquisiciones de bienes de consumo durables por las clases medias y altas, la mayora de los cuales eran de origen importado con el objeto de proteger sus ahorros. En este caso, los residentes venezolanos hicieron frente a restricciones en la libre convertibilidad de la moneda por la va de aumentar las compras de bienes durables y anticipar con ello la devaluacin del bolvar, la cual ya era evidente para finales de 1987.

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Cabe destacar que este punto fue repetidamente sealado por Dornbusch (1985, 1987) entre otros investigadores con respecto a los casos de Chile y Argentina a finales de la dcada de los 70 y principios de los 80. De hecho, varios autores sugieren que los efectos sobre la formacin de capital domstico son absolutamente similares a la fuga de capital: una reduccin de los recursos financieros disponibles para las actividades productivas. Otro aspecto interesante que surge de los datos estimados es el resurgimiento de flujos de capitales privados hacia el pas durante los aos 90, despus de casi una dcada entera caracterizada por la escasez de flujos de capitales forneos. Sin embargo, cabe recordar que esto ocurri despus que el gobierno venezolano implement un severo plan de ajuste econmico, con el apoyo del Banco Mundial y el FMI, a partir de febrero de 1989. Esto se podra atribuir a la recuperacin experimentada por la economa a partir de 1990, lo cual cre perspectivas prometedoras entre los empresarios domsticos y extranjeros. Sin embargo, tambin podra deberse al creciente atractivo de los mercados emergentes a principios de la dcada de los 90, lo cual provoc el descubrimiento (o redescubrimiento) de la economa venezolana por parte de los inversionistas extranjeros. Sin embargo, el centro de la discusin giraba en torno a la interrogante de si los flujos de capital provenan principalmente de no residentes o reflejaron el retorno del capital de los venezolanos. La respuesta es enigmtica, parece que la fuga de capital persisti incluso durante el perodo 1994-1998, mientras que la IED aumentaba simultneamente. Este patrn sugiere que este proceso es recurrente y que ambos flujos de capital, IED y FC coexistieron, debido ms bien a la presencia real o percibida de riesgo asimtrico a la cual se enfrentan los residentes y los no residentes que a la existencia de informacin asimtrica. El resultado obtenido en este estudio podra tener efectos directos en la toma de decisiones de poltica econmica. En vista de que la fuga de capital se puede caracterizar como un fenmeno de equilibrio y los ajustes a corregir por perodos de desequilibrio ocurren dentro de un ao, las polticas econmicas gubernamentales, por ejemplo, control de la tasa de inflacin, tienen un impacto inmediato en las salidas de capital. Esto fue verificado hasta cierto

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punto durante los primeros aos de la dcada de los 90, despus de los drsticos cambios sobrevenidos en la orientacin de la poltica econmica. De hecho, la fuga de capital disminuy sistemticamente hasta el punto que montos significativos de capitales retornaron en 1993, a pesar de la creciente fragilidad exhibida por el estamento poltico y el sistema democrtico en su conjunto.

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154

Anexos

Cuadro A-1a Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

Denominacin A BPM4 Lnea en IFS 77 a.d. BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED Reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial (BM) II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust (MGT) IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1950 89 0 0 32 0 32 -8 0 0 0 0 0 82 -180 0 0 1950 203 203 203 23 188 180 180 188 1951 95 0 0 -178 0 -178 17 0 0 0 0 1 -37 125 0 0 1951 -120 -119 -119 6 -142 -125 -125 -142 1952 49 0 0 174 0 174 -4 0 0 1 0 0 -70 -135 0 0 1952 153 153 153 18 139 135 135 138 1953 -35 2 0 142 0 142 -1 0 0 -2 -2 -2 -44 -58 0 0 1953 63 61 59 3 59 60 58 61 1954 66 2 0 19 0 19 48 0 0 -2 -4 -3 2 -121 0 0 1954 87 84 82 -37 73 125 121 75

77 bad 78 bdd 78 bed

CI D E F G H H1 I M

93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

79.d 77 e.d.

112

79 bdd 78 aad

79 dcd -79 f.d.

4 766

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

157

158
BPM4 Denominacin Lnea en IFS A 77 a.d. B 77 bad C CI D E F G H H1 I M 79.d 77 e.d. 79 bdd 78 aad

Cuadro A-1b Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED Reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1955 4 3 0 -1 0 -1 45 0 0 3 1 -4 -50 0 0 0 1955 -47 -51 -54 -51 -45 -1 0 -48 1956 -69 3 0 466 0 466 24 0 0 -4 -2 -2 -417 -378 -4 0 0 1956 -24 -26 -29 -404 354 380 378 358 1957 -569 3 0 977 0 977 4 0 0 3 7 -4 -505 -414 -9 0 0 1957 -106 -110 -113 -524 410 407 414 407 1958 -117 4 0 85 0 85 -68 0 0 -13 1 -12 395 -13 -11 0 0 1958 352 340 337 327 81 12 13 94 1959 -164 4 0 70 0 70 12 0 0 22 -10 6 338 55 -36 0 0 1959 208 214 210 269 -67 -45 -55 -89

78 bdd 78 bed 93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

112

79 dcd -79 f.d.

4 766

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

Cuadro A-1c Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Denominacin Lnea A 77 a.d. BPM4 Lnea en A.C 4 9 BPM5 Lnea 78 ald BPM5 Cd. en 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1960 395 4 0 -126 0 -126 -23 0 0 -2 -5 10 115 -354 183 0 0 1960 567 577 573 223 377 359 354 379 1961 473 3 0 -25 0 -25 -64 0 0 -7 -6 -12 29 -76 24 0 0 1961 501 489 486 413 140 82 76 147 1962 385 3 0 -241 0 -241 -50 0 0 7 2 1 -2 159 -9 0 0 1962 133 134 131 293 -109 -161 -159 -116 1963 476 3 0 -84 0 -84 -85 0 0 7 0 5 -163 33 34 0 0 1963 263 268 265 301 52 -33 -33 45 1964 193 6 0 -24 0 -24 38 0 0 -10 -6 27 -86 -88 157 0 0 1964 240 267 261 179 50 94 88 60

77 bad 78 bdd 78 bed

CI D E F G H H1 I M

93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

79 d 77e.d.

112

79 bdd 78 aad

79 dcd -79 f.d.

4 766

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

159

160
BPM4 Denominacin Lnea en IFS A 77 a.d. B 77 bad C CI D E F G H H1 I M 79 d. 77 e.d. 79 bdd 78 aad

Cuadro A-1d Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1965 35 21 0 -12 0 -12 -1 0 0 -8 -18 -25 -11 -7 -30 0 0 1965 -18 -43 -64 -50 8 25 7 16 1966 26 26 0 -123 0 -123 -65 0 0 14 -17 6 67 63 -80 0 0 1966 -110 -104 -130 -41 2 -46 -63 -12 1967 147 33 0 -4 0 -4 -4 0 0 -3 -21 0 -96 -100 35 0 -1 1967 82 82 49 -19 104 121 100 107 1968 -194 40 0 184 0 184 4 5 5 -4 5 4 -50 -37 131 0 0 1968 71 75 35 38 33 27 32 37 1969 -220 46 0 224 0 224 169 133 5 2 10 -7 -12 -253 168 0 -1 1969 160 153 107 -101 84 110 120 82

78 bdd 78 bed 93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

112

79 dcd -79 f.d.

4 766

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

Cuadro A-1e Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

4
Denominacin A

BPM4
Lnea en IFS 77 a.d. Lnea en BOPSY A.C 4 9

BPM5
Lnea en IFS 78 ald Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z

BPM5
Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1970 -104 50 0 -23 0 -23 -13 -66 53 0 1 -11 -1 -46 69 161 0 41 1970 -12 -13 -63 97 -56 8 -3 -57 1971 -11 61 0 211 0 211 133 93 40 0 -12 -9 -13 -418 -75 975 0 51 1971 757 744 683 720 -58 -9 -18 -46 1972 -101 73 0 -376 0 -376 193 -24 111 106 -59 1 -69 -170 497 610 0 38 1972 -37 -106 -178 429 -690 -474 -473 -631 1973 877 119 1974 5760 174

77 bad 78 bdd 78 bed

CI D E F G H H1 I M

93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

79 d. 77 e.d.

112

79 bdd 78 aad

79 dcd -79 f.d.

4 766

33 33 -84 -430 0 0 -84 -430 280 -96 12 -217 137 121 131 0 68 -11 -11 -14 50 -68 -611 -4468 -474 -417 269 -156 0 0 27 12 1973 451 501 349 54 194 473 462 126 1974 706 638 430 233 513 648 634 524

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

161

162
BPM4 Denominacin Lnea en IFS A 77 a.d. B 77 bad C CI D E F G H H1 I M 79 d. 77 e.d. 79 bdd 78 aad

Cuadro A-1f Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1975 1976 1977 1978 1979

78 bdd 78 bed 93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

112

79 dcd -79 f.d.

4 766

2171 254 -3179 -5735 350 180 109 168 205 178 0 0 0 0 0 45 79 129 260 322 418 -889 -3 67 88 0 0 0 0 0 418 -889 -3 67 88 -163 -1398 -448 -306 1806 -313 -822 -211 -416 -666 150 -672 -221 37 2525 0 96 -16 73 -53 -74 36 2 -210 -65 -63 -191 -108 -239 6 -91 7 -115 -285 -151 -2715 -2343 -799 1065 -4098 380 2024 2276 1488 497 -428 2710 5797 5846 7479 - 2083 1983 3115 2882 0 0 0 0 0 -45 34 48 88 136 1975 1976 1977 1978 1979 -554 -268 1816 1243 3819 - -895 -1998 -1488 -778 -645 -261 1701 958 3668 -869 -448 1404 492 3168 -310 1797 4025 2534 4301 -217 -626 -1828 -1182 -2303 -4 -1011 -1957 -833 163 -67 -1202 -2065 -1072 169 -143 -662 -1830 -971 -2238

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

Cuadro A-1g Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Denominacin Lnea en IFS A 77 a.d. BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1980 1981 1982 1983 1984

77 bad 78 bdd 78 bed

CI D E F G H H1 I M

93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

79 d. 77 e.d.

112

79 bdd 78 aad

79 dcd -79 f.d.

4 766

4728 4000 -4246 4427 4651 243 187 309 310 358 0 0 0 0 0 521 1009 631 629 1014 55 184 253 86 -3 0 0 -4 0 -21 55 184 257 86 18 -1978 -2764 -5604 -3751 -1158 -1453 -2612 -4952 -723 -1115 -571 -263 -669 -3055 -29 46 111 17 27 -14 -27 35 937 -346 -191 -264 -118 -10 -7 0 -5 51 194 -771 178 -3763 21 8160 -446 -1636 -1129 -2139 -2386 -265 -996 5288 2778 36 6145 -1417 1512 1058 1648 14097 -1855 0 0 0 0 0 60 10 -55 -244 -72 1980 6308 2532 6303 5539 5234 3107 2846 2582 3135 1981 6983 5263 7034 5838 4905 4903 4869 4751 4868 1982 1983 4203 10212 5815 18164 4397 9441 3457 8502 1956 8932 7990 4016 7348 995 7338 988 7053 4362 1984 1595 1157 1773 401 705 2154 2111 2111 2345

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

163

164
BPM4 Denominacin Lnea en IFS A 77 a.d. B 77 bad C CI D E F G H H1 I M 79 d. 77 e.d. 79 bdd 78 aad

Cuadro A-1h Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1985 1986 1987 1988 1989

78 bdd 78 bed 93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

112

79 dcd -79 f.d.

4 766

3327 -2245 -1390 -5809 2161 416 444 416 291 389 1 5 3 68 134 909 786 1452 1585 1164 57 -444 -16 21 34 -11 -460 -37 -68 -179 68 16 21 89 213 -515 511 1105 -276 -4265 -962 -567 -1016 -1061 -1052 404 1118 2152 706 -3164 43 -40 -31 79 -49 181 257 863 -1105 325 0 0 0 0 -8 191 291 -425 -250 308 -1699 3882 935 3872 -114 -999 -930 -505 3117 1603 -1552 -994 230 168 -2361 372 -1341 -404 1416 -319 0 0 0 0 964 144 147 261 -140 -34 1985 133 2057 324 -1003 -531 1514 1961 1961 1333 1986 1987 1988 1989 199 -241 -1748 -280 -148 -875 -500 1762 490 -666 -1998 28 -745 -2537 -3942 -1659 -293 -910 979 2561 419 -600 -2841 2662 1497 1521 -2056 -543 1497 1521 -2056 -551 162 -1463 -1736 2337

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

Cuadro-1i Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Denominacin Lnea en IFS A 77 a.d. BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1990 8279 496 222 1943 76 -375 451 -1108 -863 -619 374 -908 -1952 -265 -2476 -1742 793 -1880 1900 -117 1991 1992 1993 1994

77 bad 78 bdd 78 bed

CI D E F G H H1 I M

93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

79 d. 77 e.d.

112

79 bdd 78 aad

79 dcd -79 f.d.

4 766

1736 -3749 -1993 2541 510 444 562 787 147 84 270 283 1200 776 619 1015 1728 473 -514 455 -188 -156 -886 -358 1916 629 372 813 -149 -531 -716 -1329 -1010 -968 -300 -2429 419 25 581 1106 442 412 -997 -6 163 29 -426 -603 17 2 79 -22 -112 -45 -70 362 -2424 662 -124 944 -1516 -299 -539 -281 952 3726 -309 -686 17742 1576 -714 -2951 221 -183 -268 -201 34 -200 -49 -77 1994 3254 989 3616 1531 3057 1610 2732 2710 2213

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

1990 1991 1992 1993 6672 1992 1112 -2940 3999 18782 -1038 -3345 6407 1880 1067 -3010 3746 23 -237 -4461 6448 618 385 -3866 2850 1665 830 1255 4557 2509 1265 760 2605 2526 1267 839 3758 1502 801 1681

165

166
BPM4 Denominacin Lnea en IFS A 77 a.d. B 77 bad C CI D E F G H H1 I M 79 d. 77 e.d. 79 bdd 78 aad

Cuadro A-1j Venezuela: fuga de capital estimada en millones de US$

BPM4 Lnea en BOPSY A.C 4 9 BPM5 Lnea en IFS 78 ald BPM5 Cd. en BOPSY 4 993 Z 2 236 2 333 2 370 4 500 4 505 4 555 Z Balanza de pagos Cuenta corriente n.i.e. 1.- Turismo (Crdito) 2.- Ingresos IED reinvertidos 3.- Otros ingresos invertidos (Crdito) Inversin directa extranjera (IED) Neta 1.- Inversin directa en el extranjero 2.- Inversin directa en Venezuela n.i.e. Capital privado no bancario a corto plazo 1.- Otros activos 2.- Prstamos recibidos 3.- Otras obligaciones Capital privado bancario a corto plazo Portafolio de inversiones en el extranjero Activos extranjeros del sistema bancario Cambio en las reservas Errores netos y omisiones Cambio en la deuda externa (BM) Cambio en la deuda externa (OECD) Uso del fondo de crdito y prstamos Contraparte para la reserva de activos Fuga de capital estimada I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1995 1996 1997 1998 1999 3689 736 266 1435 2669 -518 3187 -295 -504 209

78 bdd 78 bed 93, 94, 95, 96, 97 94 96 97 89, 90, 91, 92 78 bfd 7 a.d. 78 dad 78 cad

2014 8914 849 884 251 145 1087 1005 894 1676 -91 -507 985 2183 -895 -2497 -1238 -1740 343 -757

3647 -3253 933 961 273 307 1119 1320 5036 4262 -500 -233 5536 4495 289 472 40 249 488 -16

8 777 8 798 4 602 4 040 4 998

112

79 dcd -79 f.d.

4 766

-14 -41 -600 1070 280 486 -140 20 -92 -333 1444 -6238 -3075 2931 -1041 -494 -892 -1459 -1442 -992 -1005 -488 198 1445 -1303 -3212 -2236 -4046 90 3918 -463 33 -452 -448 -450 -319 1887 -628 -55 0 1995 3347 1140 3833 1646 2557 1389 508 494 1389 1996 3864 2116 3724 1690 4752 3389 933 892 3389 1997 5806 1562 5826 3501 3287 1170 2059 1459 1170 1998 5385 4030 5293 2705 3348 970 372 1442 970 1999 4014 9235 3681 1244 2239 1287 712 992 1287

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI

Cuadro A-1k Venezuela: estimaciones de reservas extranjeras acumuladas

Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI Frmulas A+B+F+H A + B + F + H1 A+B+E+F+H A + B + E + F + H - (A.1 + A.2 + A.3) A+B+E+F+G+H+I+M -G-C - G - C.1 - D - G - C.1 - G - C - CI En millones de US$ Nueve mtodos diferentes I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington Nueve mtodos diferentes I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington Nueve mtodos diferentes I.- Banco Mundial II.- Erbe III.- Morgan Guaranty Trust IV.- Cline V.- Duwendag VI.1.- Cuddington VI.2.- Cuddington VI.3.- Cuddington VI.4.- Cuddington 1950-59 770 750 730 -370 1050 1128 1119 1042 1950-59 770 750 730 -370 1050 1128 1119 1042 1950-75 3970 3767 2795 2090 1476 2348 2176 1559 1950-69 2658 2647 2443 866 1791 1706 1641 1787 1960-69 1889 1898 1713 1236 741 578 522 745 1976-82 24104 8451 23800 19450 24752 10062 11425 10501 9354 1950-79 10580 9833 7410 14747 -4462 -1290 -1994 -4142 1970-79 7922 7186 4967 13881 -6253 -2996 -3635 -5929 1976-84 35911 27772 35014 28352 34389 16858 15542 14802 16723 1950-89 37943 36958 21261 38284 18863 19259 18148 18254 1980-89 27363 35226 27125 13851 23537 23325 20549 20142 22396 1984-88 -63 1690 -78 -7827 -51 646 5034 5034 641 1950-99 70377 65518 33347 53096 28223 35132 32350 35350 1990-99 32505 37469 32316 10143 20585 15128 15695 14234 16873 1985-99 30567 39764 30493 1500 24629 17569 18787 17598 18793

167

168
63 64 US 60c 80 81 82 Kt QM PWt PTWt

Cuadro A-1a- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores ndice de la tasa de cambio (1995=100) Tipo de cambio (Bs./US$) Total reservas menos oro (en millones de US$) Dinero depositado en bancos ndice CPI en Venezuela (1995=100) Tasa de descuento (% por ao) Tasa de depsitos (% por ao) Tasa de prstamos (% por ao) Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) Tipo de cambio real ndice de la tasa de cambio real (1995=100) Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995 ) Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (deficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1950 2,1 3,745 5 18 0,7 2,000 1,780 6,525 1951 1,9 3,341 4 17 0,7 2,000 1,780 6,410 1952 1,9 3,301 70 17 0,7 2,000 1,780 6,510 1953 1,8 3,204 111 19 0,7 2,000 1,780 6,585 1954 2,1 3,668 79 22 0,7 2,000 1,780 6,410

e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) D 64 Vzla D 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

190 200 210 220 230 21,954 24,440 23,783 23,455 23,502 15,825 17,100 17,454 17,596 17,650 1,220 1,550 1,770 1,940 0,950 122,925 114,097 108,187 105,007 120,455 69,5 64,5 61,2 59,4 68,1 1,950 7,000 1,400 -1,380 0,000 -1,325 8,054 2,070 0,811 0,308 65,1 55,1 60,6 66,1 66,2 2,12 2,00 2,14 2,3 2,31 9,66 1950 -157 1917 2074 8,18 1951 -27 2267 2294 9,00 1952 24 2408 2384 9,81 1953 99 2534 2435 9,83 1954 40 2632 2592

133091 146121 160077 174136 187964 1601 2025 2587 3087 3969 171439 159731 196128 213979 245357 173040 161756 198715 217066 249326

Cuadro A-1b- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l.d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores ndice de la tasa de cambio (1995=100) Tipo de cambio (Bs./US$) Total reservas menos oro (en millones de US$) Dinero depositado en bancos ndice CPI en Venezuela (1995=100) Tasa de descuento (% por ao) Tasa de depsitos (% por ao) Tasa de prstamos (% por ao) Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) Tipo de cambio real ndice de la tasa de cambio real (1995=100) Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995 ) Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (Deficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1955 1956 1957 1958 1959 1,8 1,8 1,9 1,9 1,9 3,227 3,241 3,350 3,350 3,350 130 347 739 342 69 26 28 32 44 38 0,7 0,7 0,7 0,7 0,8 2,000 2,000 2,000 2,000 4,500 1,780 1,780 1,780 1,780 4,000 6,870 6,875 6,965 7,190 6,925 240 236 227 216 180 23,5 24,3 25,0 25,4 25,4 17,596 17,866 18,516 19,003 19,166 1,740 2,660 3,260 1,840 3,420 106,685 109,745 118,714 115,033 109,769 60,3 62,1 67,1 65,0 62,1 -0,470 0,940 -1,860 4,740 4,980 -0,307 1,538 3,636 2,632 0,855 67,0 65,3 71,4 66,4 59,1 2,34 2,36 2,65 2,5 2,23 9,94 1955 -13 2970 2983 9,69 1956 1024 4372 3348 10,60 1957 1026 5405 4379 9,85 1958 -1532 4706 6238 8,77 1959 -852 5442 6294

63 64 US 60c e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

80 81 82

Kt QM PWt PTWt

202711 217287 233686 249727 5219 6708 9917 12424 246607 257275 258638 316075 251825 263982 268555 328499

266835 13948 357685 371632

169

170
63 64 US 60c 80 81 82 Kt QM PWt PTWt

Cuadro A-1c- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores ndice de la tasa de cambio (1995=100) Tipo de cambio (Bs./US$) Total reservas menos oro (en millones de US$) Dinero depositado en bancos ndice CPI en Venezuela (1995=100) Tasa de descuento (% por ao) Tasa de depsitos (% por ao) Tasa de prstamos (% por ao) Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) Tipo de cambio real ndice de la tasa de cambio real (1995=100) Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995 ) Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (Deficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1960 1961 1962 1963 1964 1,9 1,9 1,9 1,9 2,5 3,350 3,350 3,350 3,350 4,399 208 179 182 344 431 28 40 39 34 7 0,8 0,8 0,8 0,8 0,8 4,500 4,500 4,500 4,500 4,500 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 8,500 8,400 8,200 8,600 8,400 363 387 378 412 569 25,5 25,4 25,4 25,3 25,4 19,436 19,653 19,869 20,140 20,357 2,940 2,380 2,780 3,160 3,550 106,301 109,101 109,772 107,974 139,090 60,1 61,7 62,1 61,1 78,7 3,450 -2,920 -0,430 1,290 2,130 1,412 1,114 1,102 1,362 1,075 56,1 56,3 55,1 54,0 51,5 2,12 2,12 2,08 2,03 1,94 8,32 1960 -852 4968 5820 8,35 1961 -235 5792 6027 8,18 1962 634 5910 5276 8,01 1963 613 6596 5983 7,64 1964 689 7133 6444

e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

282129 11615 439612 451226

293926 307493 323019 363817 11284 11284 14272 19861 503858 503858 561424 728678 515141 515141 575696 748539

Cuadro A-1d- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores ndice de la tasa de cambio (1995=100) Tipo de cambio (Bs./US$) Total reservas menos oro (en millones de US$) Dinero depositado en bancos ndice CPI en Venezuela (1995=100) Tasa de descuento (% por ao) Tasa de depsitos (% por ao) Tasa de prstamos (% por ao) Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) Tipo de cambio real ndice de la tasa de cambio real (1995=100) Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995 ) Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (deficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1965 1966 1967 1968 1969 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 4,450 4,450 4,450 4,450 4,450 418 376 471 519 530 32 26 26 22 29 0,8 0,8 0,8 0,8 0,9 4,500 4,500 4,500 4,500 5,500 3,250 3,250 3,250 3,250 4,250 8,300 8,600 8,700 9,000 9,600 539 459 494 625 793 25,9 26,8 26,8 27,5 28,6 20,682 21,331 21,927 22,847 24,092 3,950 4,880 4,330 5,350 6,690 141,212 143,263 143,514 144,253 147,138 79,9 81,0 81,2 81,6 83,2 1,670 1,961 0,000 1,923 1,887 1,596 3,141 2,792 4,198 5,450 48,9 47,3 46,5 45,6 42,7 1,88 1,88 1,85 1,86 1,81 7,26 1965 146 7264 7118 7,02 1966 92 7751 7659 6,89 1967 -11 8539 8479 6,77 1968 -313 8775 9016 6,34 1969 -1117 8661 9639

63 64 US 60c e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

80 81 82

Kt QM PWt PTWt

363817 387658 411008 437047

387658 411008 437047 467189 19176 22441 23722 30514 717807 734971 738253 805878 736983 757412 761975 836392

171

172
63 64 US 60c 80 81 82 Kt QM PWt PTWt

Cuadro A-1e- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores ndice de la tasa de cambio (1995=100) Tipo de cambio (Bs./US$) Total reservas menos oro (en millones de US$) Dinero depositado en bancos ndice CPI en Venezuela (1995=100) Tasa de descuento (% por ao) Tasa de depsitos (% por ao) Tasa de prstamos (% por ao) Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) Tipo de cambio real ndice de la tasa de cambio real (1995=100) Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995 ) Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (dficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1970 1971 1972 1973 1974 2,5 2,5 2,5 2,4 2,4 4,450 4,447 4,400 4,305 4,285 637 1097 1307 1940 6034 30 43 112 62 130 0,9 0,9 0,9 1,0 1,1 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 6,000 6,000 6,000 6,000 6,000 10,300 10,100 10,100 10,100 10,000 954 1929 2539 2808 2652 29,6 30,5 31,9 36,1 42,9 25,500 26,600 27,400 29,200 32,400 6,440 4,340 4,070 7,030 7,870 149,682 148,721 148,686 159,232 174,078 84,6 84,1 84,1 90,0 98,4 1,852 3,636 3,509 3,390 8,197 5,843 4,314 3,008 6,569 10,959 41,9 51,9 53,2 69,3 165,4 1,84 2,35 2,52 3,71 10,53 6,22 7,70 7,90 1972 -165 13297 12731 -0,22 10,28 24,55

e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

1970 1971 -697 233 10137 12362 9834 11100 -1,11 0,34 504383 30313 773004 803317

1973 1974 1159 4981 17027 17027 14241 22839 1,31 3,67

552107 602276 655356 710893 34312 39538 45545 39046 856988 871596 921357 912038 891299 911134 966902 951084

Cuadro A-1f- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores 1975 ndice de la tasa de cambio (1995=100) 2,4 Tipo de cambio (Bs./US$) 4,285 Total reservas menos oro (en millones de US$) 8403 Dinero depositado en bancos 221 ndice CPI en Venezuela (1995=100) 1,2 Tasa de descuento (% por ao) 7,000 Tasa de depsitos (% por ao) 6,000 Tasa de prstamos (% por ao) 10,100 Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) 2224 Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) 2257 ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) 46,8 ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) 35,300 ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) 5,820 Tipo de cambio real 171,693 ndice de la tasa de cambio real (1995=100) 97,1 Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) 10,606 Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) 8,951 Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) 158,2 Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) 10,99 Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995 ) 23,48 Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (dficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1975 1916 42409 22839 1,34 1976 1977 1978 1979 2,4 2,4 2,4 2,4 4,290 4,293 4,293 4,293 8124 7735 6035 7320 214 329 614 765 1,3 1,4 1,5 1,6 7,000 7,000 7,500 11,000 6,000 5,000 5,000 9,920 9,600 9,800 10,100 11,600 4934 10731 16577 24056 4340 6323 9438 12320 49,0 52,0 56,0 63,1 37,400 39,800 42,800 47,600 4,990 5,270 7,220 10,040 166,302 164,125 165,096 165,966 94,0 92,8 93,4 93,8 8,219 7,595 7,059 12,088 5,949 6,417 7,538 11,215 153,3 162,5 144,9 188,9 11,15 12,54 12,04 17,69 22,76 1976 -3987 39878 27517 -2,44 24,12 1977 -6742 42870 42233 -3,58 21,50 1978 -6892 42698 46340 -3,37 28,03 1979 3967 50914 44806 1,58

63 64 US 60c e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

80 81 82

Kt QM PWt PTWt

776192 856294 958595 1069879 1177404 50678 65897 73719 74034 78956 924004 977180 1113398 1236259 1378669 974682 1043077 1186577 1310294 1457625

173

174
63 64 US 60c 80 81 82 Kt QM PWt PTWt

Cuadro A-1g- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores ndice de la tasa de cambio (1995=100) Tipo de cambio (Bs./US$) Total reservas menos oro (en millones de US$) Dinero depositado en bancos ndice CPI en Venezuela (1995=100) Tasa de descuento (% por ao) Tasa de depsitos (% por ao) Tasa de prstamos (% por ao) Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) Tipo de cambio real ndice de la tasa de cambio real (1995=100) nflacin en Venezuela-IPC (% por ao) Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995) Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (dficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1980 1981 1982 1983 1984 2,4 2,4 2,4 2,4 4,0 4,293 4,293 4,293 4,298 7,017 6604 8164 6579 7643 8901 770 719 525 1296 1118 2,0 2,3 2,5 2,7 3,0 13,000 14,000 13,000 11,000 11,000 12,000 12,000 13,620 13,720 12,290 12,900 14,000 15,140 16,270 9,570 29344 32122 32158 38303 36886 13832 14890 16538 30635 28780 72,0 78,6 80,1 81,1 83,1 54,100 59,700 63,300 65,400 68,200 11,620 14,080 10,730 8,620 9,390 155,776 146,437 136,008 129,660 194,891 88,1 82,8 76,9 73,3 110,2 21,569 16,129 9,722 6,329 11,310 13,655 10,351 6,030 3,318 4,281 247,5 254,7 231,1 210,3 216,5 26,44 29,71 27,47 25,31 26,7 36,72 37,80 34,29 1982 -12670 83704 84498 -3,58 31,21 32,13

e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

1980 1981 113 -3898 66527 97521 55819 84486 1,34 -2,44

1983 1984 -4382 13546 77404 104548 73424 82559 -3,37 1,58

12695521333926 1384692 14173961436011 88289 102507 114461 124374 111107 14974861598678 1659754 21804142245235 15857741701186 1774215 23047892356342

Cuadro A-1h- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores 1985 ndice de la tasa de cambio (1995=100) 4,2 Tipo de cambio (Bs./US$) 7,500 Total reservas menos oro (en millones de US$) 10251 Dinero depositado en bancos 927 ndice CPI en Venezuela (1995=100) 3,3 Tasa de descuento (% por ao) 8,000 Tasa de depsitos (% por ao) 10,520 Tasa de prstamos (% por ao) 9,330 Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) 35334 Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) 29152 ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) 82,7 ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) 70,600 ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) 7,490 Tipo de cambio real 186,373 ndice de la tasa de cambio real (1995=100) 105,4 Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) 11,230 Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) 3,519 Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) 211,0 Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) 25,89 Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995) 31,31 Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (dficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1985 23608 126506 94567 1,79 1986 4,6 8,083 3437 636 3,7 8,000 8,930 8,490 34340 27811 80,3 71,900 5,970 174,856 98,9 11,538 1,841 107,6 12,82 15,97 1986 -9965 108660 105198 -0,58 1987 8,2 14,500 5963 1061 4,8 8,000 8,940 8,470 1988 8,2 14,500 3092 1311 6,2 8,000 8,950 8,500 1989 19,6 34,681 4106 1003 11,4 45,000 28,910 22,500 32377 28504 90,0 81,400 8,120 274,375 155,2 84,675 4,897 126,3 16,87 18,74 1989 -1,3 288,4 263,9 0,98

63 64 US 60c e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

34570 34738 27407 28823 82,4 85,7 74,600 77,600 5,830 6,670 250,587 201,729 141,7 114,1 28,448 29,195 3,755 4,021 133,5 106,2 16,32 19,81 1987 -31,5 123,1 139,1 5,00 13,51 15,76 1988 -41,8 167,9 189,4 -6,18

80 81 82

Kt QM PWt PTWt

1449032 1458121 1470108 1497521 1508980 114577 124458 109622 97639 87057 2254259 2641089 2631576 2455511 2154387 2368836 2765546 2741198 2553150 2241444

175

176
63 64 US 60c 80 81 82 Kt QM PWt PTWt

Cuadro A-1i- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores 1990 1991 1992 1993 1994 ndice de la tasa de cambio (1995=100) 26,5 32,1 38,7 51,4 84,0 Tipo de cambio (Bs./US$) 46,900 56,816 68,376 90,826 148,503 Total reservas menos oro (en millones de US$) 8321 10666 9562 9216 8067 Dinero depositado en bancos 1268 1380 1425 1495 1133 ndice CPI en Venezuela (1995=100) 16,0 21,4 28,2 38,9 62,5 Tasa de descuento (% por ao) 43,000 43,000 52,200 71,250 48,000 Tasa de depsitos (% por ao) 27,820 31,100 35,430 53,750 39,020 Tasa de prstamos (% por ao) 35,530 37,160 41,330 59,900 54,660 Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) 33170 34122 37848 37539 36853 Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) 26624 44366 45942 45228 42277 ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) 93,2 93,4 93,9 95,3 96,5 ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) 85,700 89,400 92,100 94,800 97,300 ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) 7,510 5,410 3,460 3,020 4,270 Tipo de cambio real 273,193 247,973 227,678 222,512 229,289 ndice de la tasa de cambio real (1995=100) 154,5 140,2 128,7 125,8 129,7 Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) 40,647 33,750 31,776 37,943 60,668 Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) 5,283 4,317 3,020 2,932 2,637 Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) 147,0 114,9 107,0 94,3 92,4 Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) 20,33 15,92 14,91 13,34 13,23 Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995) 21,81 17,04 15,88 14,00 13,71 Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (dficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1990 0,9 539,5 472,5 -2,08 1991 60,3 718,8 607,4 2,75 1992 -128,2 749,1 824,7 -3,33 1993 -125,1 946 1013,8 -2,40 1994 -485,8 1575,1 1666,3 -6,24

e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

1501259 1498636 103184 127971 2079881 2076257 2183065 2204228

1505213 1520095 1528036 124037 124663 101927 2076728 2045876 2239419 2200765 2170538 2341346

Cuadro A-1j- II Indicadores econmicos de Venezuela y los Estados Unidos

BPM5 Lnea en IFS Frmula E = (rf * 100) / CPI Vzla1995 rf 1l. d 7 a.d 64 Vzla 60 60l 60p Indicadores 1995 1996 ndice de la tasa de cambio (1995=100) 100,0 236,0 Tipo de cambio (Bs./US$) 176,843 417,333 Total reservas menos oro (en millones de US$) 6283 11788 Dinero depositado en bancos 647 787 ndice CPI en Venezuela (1995=100) 100,0 199,9 Tasa de descuento (% por ao) 49,000 45,000 Tasa de depsitos (% por ao) 24,720 27,580 Tasa de prstamos (% por ao) 39,740 39,410 Total de la deuda externa en millones de US$ (Banco Mundial) 35848 35360 Total de la deuda externa en millones de US$ (OECD) 39065 36829 ndice PPI en los EE.UU. (1995=100) 100,0 102,3 ndice CPI en los EE.UU. (1995=100) 100,000 102,900 ndice de las cuentas del tesoro (% por ao) 5,510 5,020 Tipo de cambio real 176,843 213,573 ndice de la tasa de cambio real (1995=100) 100,0 120,8 Inflacin en Venezuela-IPC (% por ao) 60,00 99,90 Inflacin en los EE.UU.-CPI (% por ao) 2,77 2,90 Precios reales del petrleo: Canasta venezolana (1995=100) 100 121,1 Promedio anual de los precios nominales del petrleo (US$/barril) 14,84 18,39 Promedio anual de los precios reales del petrleo (precios en US$ de 1995) 14,84 17,98 Financiamiento gubernamental en millones de Bs. Dficit o supervit del gobierno central Rentas pblicas Gasto pblico Total de supervit (dficit) del gobierno nacional (% PIB) Componentes de la riqueza privada (a precios de 1984) Stock (existencias) de capital privado en millones de Bs. Cuasi-dinero en millones de Bs. Riqueza privada en millones de Bs. incluyendo intereses Riqueza privada total en millones de Bs. incluyendo intereses 1995 -493,9 2242,6 2541,5 -4,66 1996 456,5 5767,8 4964,2 0,60 1997 1998 1999 276,3 309,6 342,5 488,635 547,556 605,717 14378 11920 12277 767 859 1192 299,9 407,2 503,2 45,000 60,000 38,000 14,700 34,840 21,280 23,690 46,350 32,130 35558 37003 35700 32783 32873 36791 102,3 99,7 100,6 105,300 107,000 109,300 5,070 4,820 4,660 166,680 134,065 121,095 94,3 75,8 68,5 50,03 35,78 23,58 2,33 1,61 2,15 107,5 71,8 107,6 16,32 10,63 16,07 15,95 1997 955,5 10241 8894,3 1,90 10,66 1998 -1443 9017,5 10281 -4,10 15,97 1999

63 64 US 60c e = rf * (PPI US/ CPI Vzla) 64 Vzla 64 US Po Por = (Po / PPIUS)

80 81 82

-2,60

Kt QM PWt PTWt

1529427 1502370 1566151 1552272 1468548 90932 57074 59995 65253 60088 2279238 2018354 1992361 1974071 1864084 2370170 2075428 2052356 2039324 1924173

177

178
Denominacin Cdigo en BOPSY 4 777 96 Denominacin Cdigo en BOPSY 4 777 96

Cuadro 4-2a Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Lnea en BOPSY Lnea en IFS Lnea en IFS 1l.d Balanza de pagos Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico Dinero depositado en banco: Activos 1950 5 0 0 0 18 1951 4 0 0 0 1952 70 0 0 0 1953 111 0 0 0 19 1954 79 0 0 0 22

7a.d

Cuadro 4-2b Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Lnea en BOPSY Lnea en IFS Lnea en IFS 1l.d Balanza de pagos Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico Dinero depositado en banco: Activos 1955 130 0 0 0 26 1956 347 0 0 0 28 1957 739 0 0 0 32 1958 342 0 0 0 44 1959 69 0 0 0 38

7a.d

Cuadro 4-2c Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Denominacin Cdigo en Lnea en BOPSY BOPSY 4 777 96 Lnea en IFS Lnea en IFS 1l. d Balanza de pagos Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico Dinero depositado en banco: Activos 1960 208 0 0 0 28 1961 179 0 0 0 40 1962 182 0 0 0 39 1963 344 0 0 0 34 1964 431 0 0 0 7

7a.d

Cuadro 4-2d Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Denominacin Cdigo en BOPSY 4 777 Lnea en BOPSY 96 Lnea en IFS Lnea en IFS 7a.d Balanza de pagos Dinero depositado en banco: Activos 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico Total reservas menos oro 1965 32 0 0 0 418 1966 26 0 0 0 376 1967 26 0 0 0 471 1968 23 5 0 5 519 1969 29 5 0 5 530

1l. d

179

180
4 777 96 Denominacin Cdigo en BOPSY 4 777 96

Cuadro 4-2e Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Denominacin Cdigo en Lnea en BOPSY BOPSY Lnea en IFS Lnea en IFS Balanza de pagos Existencia de deuda externa (Banco Mundial) Existencia de deuda externa (OECD) Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico Dinero depositado en banco: Activos 1970 954 637 53 48 5 30 1971 1929 1097 40 35 5 43 1972 2539 1307 111 106 5 105 1973 2808 1940 137 132 5 62 1974 2652 6034 121 58 63 130

1l. d

7a.d

Cuadro 4-2f Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Lnea en BOPSY Lnea en IFS Lnea Balanza de pagos en IFS Existencia de deuda externa (Banco Mundial) Existencia de deuda externa (OECD) 1l.d Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico 7a.d Dinero depositado en banco: Activos 1975 2224 2257 8403 150 69 81 221 1976 4934 4340 8124 -672 54 -726 214 1977 10731 6323 7735 -221 67 -288 329 1978 1979 16577 24056 9438 12320 6035 7320 37 2525 75 410 -38 2115 614 765

Cuadro 4-2g Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Denominacin Cdigo en BOPSY Lnea en BOPSY Lnea en IFS Lnea Balanza de pagos en IFS Existencia de deuda externa (Banco Mundial) Existencia de deuda externa (OECD) 1l.d Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico 7a.d Dinero depositado en banco: Activos 1980 1981 1982 1983 1984

4 777

96

29344 13832 6604 -571 84 -655 765

32122 14890 8164 -263 -39 -224 770

32158 38303 36886 16538/32632 30635 28780 6579 7643 8901 -669 -3055 -29 168 -1836 -29 -837 -1219 0 719 525 1290

Cuadro 4-2h Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Denominacin Cdigo en BOPSY Lnea en BOPSY Lnea en IFS Lnea en IFS Balanza de pagos Existencia de deuda externa (Banco Mundial) Existencia de deuda externa (OECD) Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico Dinero depositado en banco: Activos 1985 1986 1987 1988 1989 35334 34340 34570 34738 32377 29152 27811 27407 28823 28504 10251 6437 5963 3092 4106 404 1118 2152 706 -3164 404 1118 2152 706 -3164 0 0 0 0 0 1118 927 636 1061 1311

96

1l.d 4 777

7a.d

181

182
Denominacin Cdigo en BOPSY Denominacin Cdigo en BOPSY

Cuadro 4-2i Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Lnea en BOPSY Lnea en IFS Lnea en IFS Balanza de pagos Existencia de deuda externa (Banco Mundial) Existencia de deuda externa (OECD) Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico Dinero depositado en banco: Activos 1990 1991 1992 1993 1994 33170 34122 37848 37539 36853 26624 44366 45942 45228 42277 8321 10666 9562 9216 8067

1l.d

7a.d

1268

1380

1425

1495

1133

Cuadro 4-2j Venezuela: Balanza de pagos en millones de US$

Lnea en BOPSY Lnea Lnea Balanza de pagos en IFS en IFS Existencia de deuda externa (Banco Mundial) Existencia de deuda externa (OECD) 1l.d Total reservas menos oro 3.- Prstamos recibidos a.- Sector privado b.- Sector pblico 7a.d Dinero depositado en banco: Activos 1995 1996 1997 1998 1999 35848 35360 39065 36829 6283 11788 35558 37003 36791 32783 32873 14378 11920 12277

647

787

767

859

1192

Apndice B

Abreviaturas y variables-I

Abreviaturas

Variables en niveles Estimaciones Amplias de la Fuga de capital real en millones de US$ (a precios de 1995)

RCFWB RCFE RCFMGT RCFC RCFD

Fuga de capital empleando la definicin del Banco Mundial Fuga de capital empleando la definicin de Erbe Fuga de capital empleando la definicin del Morgan Guaranty Trust Fuga de capital empleando la definicin de Cline Fuga de capital real empleando la definicin de Duwendag Estimaciones Estrechas de la Fuga de capital real en millones de US$ (a precios de 1995)

RCFC1 RCFC2 RCFC3 RCFC4

Fuga de capital empleando la primera definicin de Cuddington-I Fuga de capital empleando la segunda definicin de Cuddington-II Fuga de capital empleando la tercera definicin de Cuddington-III Fuga de capital empleando la cuarta definicin de Cuddington-IV Tasas de inters en Venezuela (%)

DIR LR DR

Tasa nominal de descuento Tasa nominal de prstamo Tasa nominal de depsito

185

RDIR RLR RDR

Tasa real de descuento Tasa real de prstamo Tasa real de depsito Tasas de inters en los EE.UU. (%)

TBR RTBR

Tasa nominal de las cuentas del tesoro Tasa real de las cuentas del tesoro Tipo de cambio (Bs/US$)

ERI RERI

ndice del tipo de cambio nominal (1995=100) ndice del tipo de cambio real (1995=100) ndices de inflacin (%)

INFVZLA INFUS

Inflacin en Venezuela Inflacin en EE.UU. Producto interno bruto en Venezuela

LY LYNO

Total PIB PIB sin petrleo Riqueza privada total (en millones de US$)

WO W1

Riqueza privada Riqueza total privada Otros indicadores (en millones de US$)

NEXD REXD FDI RFDI

Deuda externa nominal Deuda externa real (a precios de 1995) Inversin directa extranjera nominal Inversin directa extranjera real (a precios de 1995)

186

Abreviaturas y variables-II

Abreviaturas

Variables en primera diferencia Estimaciones Amplias de la fuga de capital real en millones de US$ (a precios de 1995)

DRCFWB DRCFE DRCFMGT DRCFC DRCFD

Fuga de capital empleando la definicin del Banco Mundial Fuga de capital empleando la definicin de Erbe Fuga de capital empleando la definicin del Morgan Guaranty Trust Fuga de capital empleando la definicin de Cline Fuga de capital real empleando la definicin de Duwendag Estimaciones Estrechas de la Fuga de capital real en millones de US$ (a precios de 1995) Fuga de capital empleando la primera definicin de Cuddington-I Fuga de capital empleando la segunda definicin de Cuddington-II Fuga de capital empleando la tercera definicin de Cuddington-III Fuga de capital empleando la cuarta definicin de Cuddington-IV Tasas de inters en Venezuela (%)

DRCFC1 DRCFC2 DRCFC3 DRCFC4

DDIR DLR DDR

Tasa nominal de descuento Tasa nominal de prstamo Tasa nominal de depsito

187

DRDIR DRLR DRDR

Tasa real de descuento Tasa real de prstamo Tasa real de depsito Tasas de inters en los EE.UU. (%)

DTBR DRTBR

Tasa nominal de las cuentas del tesoro Tasa real de las cuentas del tesoro Tipo de cambio (Bs/US$)

DERI DRERI

ndice del tipo de cambio nominal (1995=100) ndice del tipo de cambio real (1995=100) ndices de inflacin (%)

DINFVZLA DINFUS

Inflacin en Venezuela Inflacin en EE.UU. ndice de crecimiento en Venezuela (%)

DLY DLYNO

Total PIB PIB sin petrleo Riqueza privada total (en millones de US$)

DW0 DW1

Riqueza privada Riqueza total privada Otros indicadores (en millones de US$)

DNEXD DREXD DFDI DRFDI

Deuda externa nominal Deuda externa real (a precios de 1995) Inversin directa extranjera nominal Inversin directa extranjera real (a precios de 1995)

188

189

190

191

192

193

194

195

196

197

198

Aos

199

200

201

Nmero de Rezagos

202

203

204

205

Aos

206

207

208

209

210

Aos

211

212

Aos

213

214

215

Aos

216

217

218

219

Aos

220

221

222

Aos

223

224

225

226

227

228

229

230

231

232

233

234

235

236

237

238

239

240

241

242

243

244

245

Aos

246