Vous êtes sur la page 1sur 109

Partie I

Introduction

Tables des Matières

Introduction Générale

Introduction Tables des Matières Introduction Générale Partie I : Situation du groupe OCP Chapitre I :Les

Partie I : Situation du groupe OCP

Chapitre I :Les opérations traitées par le groupe en devises

I.1 Opérations en devises I.2 traitement des opérations en devises

Chapitre II : Exposition du Groupe OCP au risque de Change et à la volatilité

des prix des matières premières

II.1 Exposition au risque de Change

II.1.1 Risque de change et position de change II.1.2 Illustration de l’exposition de l’OCP au risque de change II.1.3 Evaluation du risque de change

II.2 Exposition au risque des prix des Matières Premières

II.2.1 Fluctuation des prix des matières premières II.2.2 Traitement des opérations d’achat de matières premières II.2.3 Conclusion

II.3 La politique de gestion du risque de change

II.3.1 L’intégration et la fiabilité des systèmes d’information II.3.2 Clarté des principes et des objectifs de gestion

II.3.3 Contrôle des décisions et des résultats

Partie II: Les Techniques et instruments de couverture du risque de change

Chapitre III :Les techniques et instruments internes de couverture du risque de change

III.1 Le choix de la monnaie de facturation

III.2 Le termaillage

III.3 Les clauses d’indexation dans les contrats

III.4 La compensation interne

III.5 Le centre de refacturation

III.6 Les crédits croisés et les swaps de devises

- 3 -

Partie I

Introduction

III.7 D’autres techniques internes de couverture

III.7.1 L’escompte pour paiement comptant III.7.2 La couverture au comptant

III.8 Les techniques de diminutions du risque de change de consolidation

Chapitre IV : Les techniques et instruments externes de couverture du risque de change

IV.1 Les produits de couverture fermes

IV.1.1Le change à terme

IV.1.2 Les avances en devises IV.1.3Le swap de devises

IV.2 Les produits de couverture optionnels

IV.2.1 Les options de devises IV.2.2 Les options de deuxième génération

IV.2.3 Les warrants

IV.3 Les différentes actions et principales stratégies de couverture

IV.3.1 Les différentes actions de couverture du risque de change IV.3.2 Les principales stratégies de couverture du risque de change

Partie III : Simulation du comportement des résultats du Groupe OCP si certains instruments de couverture étaient utilisés

Chapitre V : Présentation des instruments de couverture disponibles au Maroc et de leurs aspects fiscaux et légaux

V.1 Les produits de couvertures disponible sur le marché Marocain V.2 Les aspects fiscaux et légaux

Chapitre VI : Simulation des résultats d’utilisation de certaines couvertures sur les années précédentes

VI.1 Stratégies de couverture utilisées pour la simulation VI.2 Données utilisées pour la simulation VI.3 Objectifs de la simulation VI.4 Méthodologie de calcul VI.5 Résultats de la simulation VI.6 Interprétations des résultats

Conclusion Générale

Bibliographie

- 4 -

Partie I

Introduction

Cette première partie sera consacrée à l’évaluation de la situation du groupe OCP en matière d’exposition au risque de change et à la volatilité des matières première.

Dans un premier chapitre, nous détaillerons les opérations en devises effectuées par le groupe et nous déclinerons la façon avec laquelle elles sont réalisées. En deuxième chapitre, nous illustrerons, l’exposition du groupe OCP au trois composantes du risque de change (risque de transaction, risque de consolidation et risque économique), nous exposerons les différentes méthodes d’évaluation des trois types de risque de change en accompagnant notre exposé par des exemples, nous traiterons de l’exposition du groupe OCP à la volatilité du prix des matières premières et nous terminerons ce deuxième chapitre en formulant les trois composantes principales sur lesquels repose une bonne politique de gestion du risque de change.

La Gestion du Risque de Change et Matières Premières : Cas du Groupe OCP

Evaluer la situation actuelle de l’OCP en matière de traitement des

opérations en devises et matières premières ; Analyser les différents instruments de couverture et de swaps existant sur le marché marocain ;

Etudier les aspects fiscaux et légaux régissant ces instruments ;

Simulation du comportement des résultats du Groupe OCP si certains

instruments de couverture étaient utilisés ; Elaborer un modèle de calcul et de vérification des commissions bancaires appliquées à l’occasion du traitement des opérations à travers chaque produit étudié ; Passer en revue les principaux instruments existant en Europe et aux Etats Unis et non disponibles au Maroc et préciser les apports qu’ils pourraient apporter à l’OCP.

Europe et aux Etats Unis et non disponibles au Maroc et préciser les apports qu’ils pourraient

- 5 -

Partie I

Introduction

I.1 Opérations en devises

Le groupe OCP, de part son activité, engage des dépenses et encaisse des recettes en

devises. Les dépenses en devises se composent principalement des règlements suivant :

o

Règlement pour achat de matières premières

o

Règlement pour achat de matériel et de pièces de rechange

o

Règlement du fret ;

o

Règlement des dettes.

Les recettes du groupe OCP proviennent principalement de l’étranger. Et par conséquent, plus de 90% du chiffre d’affaire est réalisé en devises. Les transactions réalisées par le groupe OCP sont principalement libellées en Dollar et en Euro. On traite, aussi, avec d’autre devises comme le yen japonais pour le règlement de certaines dettes garanties par l’état. Cependant, la plus grande partie des opérations s’effectue en Euro et en Dollar.

I.2 Traitement des opérations en devises

Avant l’entrée en vigueur du marché des changes, le groupe OCP ne traitait pas lui même ses opérations de devises mais c’était la banque, traitant la transaction, qui lui imposait le cours fixé par Bank Al Maghrib. Le démarrage du marché des changes, s’est effectué le 3 juin 1996 et a été institué par les circulaires de Bank Al-Maghrib et de l’office des changes du 1 er Avril 1996 qui se présentent comme suit 1 :

Circulaires de l’Office des changes N°1633 du 01/04/1996 relative à l’institution d’un marché des changes au Maroc ;

Circulaires de Bank Al Maghrib :

N° 61/DAI/96 du 01/04/1996 relative au marché des changes ;

N° 62/DAI/96 du 01/04/1996 relative au change manuel ;

N° 63/DAI/96 du 01/04/1996 relative au code déontologique du marché des changes ;

N° 64/DAI/96 du 01/04/1996 relative aux comptes en devises.

1 Voir dans Annexe I.2 le Texte complet de chacune des ces circulaires.

- 6 -

Partie I

Introduction

D’autres circulaires de l’Office des changes et de Bank Al Maghrib ont vu le jour depuis le 1 er Avril 1996. Cependant, la réglementation du Marché de changes est principalement contenu dans les circulaires du 1 er Avril 1996 et celles les modifiants ou les annulant. 2 Actuellement, l’achat et la vente de devises au niveau de l’OCP se fait, actuellement en spot, par le responsable de la section Salle des Marchés du service trésorerie. Le responsable de cette section consulte toutes les banques de la place pour négocier le cours de change le plus élevé pour la vente et le plus bas pour l’achat du montant désiré en devises. Ces opérations de vente et d’achat de devises sont effectuées au comptant en respectant la date de valeur de deux jours ouvrables. Ainsi, le montant nécessaire au règlement d’un achat en devises doit être négocié deux jours ouvrables à l’avance. La négociation du cours de change 3 des devises, avec les différentes banques de la place, est effectuée en continu de 8h30 à 15h30.

2 La liste exhaustive de toutes les circulaires régissant ou ayant régi le Marché des Changes se trouve en Annexe I.1.

3 une taxe de 2 pour mille du montant de la transaction est versé par la banque à Bank Al-Maghrib pour le compte de l’office des changes

- 7 -

Partie I

Introduction

II.1 Exposition au risque de Change

II.1.1Risque de change et position de change

Le risque de change est le risque de perte lié aux variations du cours de change. Il désigne les pertes éventuelles encourues par l’entreprise du fait des variations de parité de change entre la monnaie nationale et les devises étrangères. Les variations des cours de nombreuses devises sont très importante et peuvent entraîner des pertes considérables pour les entreprises et affecter leur compétitivité. La notion de risque de change est intimement liée à la notion de position de change.

La position de change dans un certaine devise est la présentation sous forme de balance de l’ensemble des créances (ou avoirs) et des engagements (ou dettes) de l’entreprise libellés en une ou plusieurs devises. La position de change peut être assimilée à un extrait du bilan de l’entreprise qui ne prend en compte que les valeurs libellées en devises. On peut, donc, la définir comme étant la différence entre les devises possédées ou à recevoir et les devises dues ou à livrer.

Lorsque la société a un risque de change à l’export (le montant des avoirs est supérieur au montant des engagement), la position est dite longue dans la devise exposée. A l’inverse sur un risque à l’import la société aura une position courte dans la devise exposée.

II.1.2 Illustration de l’exposition de l’OCP au risque de change

- 8 -

Partie I

Introduction

L’OCP étant une entreprise qui possède des participations dans des entreprises à l’étranger et qui traite des opérations en devises dans le cadre du commerce international. L’exposition au risque de change, dans le cas de l’OCP, est alors due aux échanges de flux en devises avec les autres partenaires commerciaux (Clients et fournisseurs étrangers) et aux flux engendrés par les participations à l’étranger (Augmentation de capital, dividende,…).

Les fluctuations des cours de change 4 , devises contre dirham, des principales devises usitées par l’OCP dans ces transactions, ont une forte volatilité. Cette fluctuation des cours de change a une répercussion immédiate sur les flux à recevoir ou à payer qu’on peut synthétiser ainsi :

 

Flux à recevoir en devise

Flux à payer en devise

Baisse de la devise contre MAD

Perte de change

Gain de change

Hausse de la devise contre MAD

Gain de change

Perte de change

La plus grande partie des transactions de l’OCP est libellé en dollar et du fait de la forte volatilité de cette devise (un écart type de 0.64), l’OCP court un risque de change très important surtout que les montants concernés sont très significatifs.

L’OCP, de part la nature de son activité commerciale et ses participations à l’étranger, est exposé aux trois grands types de risque de change : le risque de change de transaction, le risque de change de consolidation (ou patrimonial) et le risque de change économique. Dans ce qui suit, nous illustrerons comment l’OCP est exposé à ces trois types de risque de change.

a) Risque de change de transaction

Le risque de change de transaction est :

4 Voir les graphiques et statistiques en annexe II.1 illustrant la fluctuation des cours de change.

- 9 -

Partie I

Introduction

Soit lié à l’activité commerciale de l’entreprise : il s’agit généralement des ventes libellées en devises à l’exportation, d’achats libellées en devises à l’importation, de soumissions à un appel d’offre en devises, …

Soit lié aux opérations financières de l’entreprise, lorsqu’elle réalise un prêt, un emprunt ou une participation en devises.

Le risque de change apparaît donc bien avant la facturation. Il naît dès la signature d’un contrat de vente avec un client ou d’un contrat d’achat avec un fournisseur. En effet, entre l’instant où le contrat a été signé et le moment effectif du flux d’encaissement ou de décaissement en devises, le cours de change de la devise a évidement changé et par suite, il y’a constatation d’une perte ou d’un gain de change d’où l’illustration du risque de change couru.

b) Risque de change de consolidation

Le risque de change de consolidation est aussi appelé risque de change patrimonial. Ce risque est inhérent aux investissements réalisés à l’étranger (filiales, succursales, …) et concerne soit les flux en devises échangés avec une filiale (dividendes, augmentation de capital,…), soit la conversion des actifs nets dans les comptes consolidés.

Ce risque de change est perçu lors de la consolidation des bilans du groupes (y compris les filiales étrangères). L’actif net exprimé en dirhams varie en fonction de l’évaluation de la valeur de la monnaie du pays dans lequel l’investissement a été réalisé. Si le cours lors de la consolidation diffère du coût historique, il y’aura « une différence de consolidation ».

c) Risque de change économique

Ce risque dépend de l’impact des variations de change sur la valeur actuelle nette des cashs

flows attendus. La position de change économique est fonction de l’horizon étudié, et de l’effet des variations de cours sur les coûts, les prix, le volume des ventes…

Ce type de risque de change est difficile à appréhender du fait de notre incapacité de prévoir d’une façon précise l’évolution du cours de change des devises traitées. Cependant, l’évaluation de la position de change économique est d’une très grande importance pour l’entreprise, dans le moyen et le long terme.

- 10 -

Partie I

Introduction

Le Groupe OCP figure parmi ce type d’entreprises puisqu’il est amené à vendre, à acheter, à emprunter et à participer dans des filiales en devises. De ce fait, le groupe OCP se doit d’identifier ces différentes sources de risque et d’évaluer ses différentes positions de change. Dans le point qui suit, nous essayerons de monter comment on pourrait évaluer les positions de change de transaction, de consolidation et économique du groupe OCP.

II.1.3 Evaluation du risque de change

L’évaluation du risque de change passe par l’évaluation des différentes positions de change de l’entreprise. Nous allons, dans cette section, montrer comment on pourrait évaluer les différentes positions de change du groupe OCP.

a) Evaluation de la position de change de transaction

L’évaluation de la position de change de transaction du groupe OCP s’effectue, comme pour toute autre entreprise, en deux étapes :

Etude du montant net des flux entrants ou sortants de trésorerie dans chaque devise ;

Détermination du risque global pour chaque devise. Les comptes du bilan qui recouvrent des créances ou des dettes en devises doivent être décomposés par devises et regroupés par échéance car les risques encourus ne sont pas les mêmes pour toutes les devises.

La position de change du groupe OCP , du fait de son activité, est celle d’une entreprise exportatrice et importatrice. Par suite, la position de change de transaction du groupe, dépend de :

Ses comptes clients et comptes rattachés en devises ;

Ses comptes fournisseurs et comptes rattachés en devises.

- 11 -

Partie I

Introduction

Pour évaluer la position de change du groupe, on regroupe les dettes et les créances dans les mêmes devises et dont les échéances sont proches et on procède au calcul de la différences entre les créances et les dettes en devises.

Si le calcul est effectué seulement à partir du bilan, on obtient une position de change comptable ex post. Si on inclut les données prévisionnels, on obtient une position ex ante, plus opérationnelle, qui permet une politique de change plus active.

On doit aussi tenir compte des engagements hors bilan tels que :

Les commandes reçues en devises et non encore facturées ;

Les commandes passées en devises et non encore facturées ;

Les devises à livrer et à recevoir, au cas ou l’OCP s’est couvert sur le marché à terme (ce qui n’est pas le cas aujourd’hui).

Après calcul, on obtiendrait une position de change, pour une date donnée, comme retracée dans le tableau ci dessous :

   

Dollars

 

EUR

US

Yen

 

100

   

Clients et comptes rattachés

000

20 000

-

Devises à livrer (ventes à terme de devises)

 

- -10 000

-

Commandes reçues

 

- +15 000

-

100

   

Actif Exposé

000

25 000

-

 

-40

 

-5

Fournisseurs et comptes rattachées

000

-25 000

000

Devises à recevoir (achat à terme de

 

+20 000

 

- 12 -

Partie I

Introduction

devises)

     

- 10

   

Commandes passées

000

- 8 000

-

- 50

 

-

5

Passif exposé

000

- 13 000

000

 

+ 50

 

-

5

Position de change nette

000

+ 12 000

000

Les point suivants sont à prendre en considération pour l’évaluation de la position de change, à une date donnée :

o

Le gain ou la perte de change dans une transaction se produit lorsque le cours de change varie entre la date d’engagement en monnaie étrangère et la date de liquidation du contrat.

o

Pour chaque période, la position de change est calculée pour chacune des monnaies étrangères traitées. Si pour une monnaie, le solde est nul, on dit que la position de change est « fermée », le risque de change est alors nul. Si le solde est positif (négatif), cela signifie que les avoirs en devises dépassent(sont dépassés par) les engagements ; la position de change est dite longue (courte). Une position longue (courte) dans une monnaie traduit un gain de change (une perte de change) si le cours de cette monnaie est en hausse et une perte de change (un gain de change) dans le cas contraire.

o

Une position de change courte peut être équilibrée ou réduite par une position de change longue de même importance, dans la même devise.

o Des transactions financières contribuent à accroître, diminuer ou annuler les positions de change de l’entreprise. L’idéal pour le groupe OCP, serait de maintenir à toute date une position de change nulle qui se traduirait par un risque de change nul. Pour avoir une position de change nulle il suffirait par exemple d’opérer sur le marché de change en achetant et vendant des devises à terme. Pour illustrer ceci, supposons qu’on achète à terme 12 000 $ de devises pour la date où l’on a calculé la position de change auparavant. Ainsi, la position de change nette, pour cette date, aurait été nulle et on aurait alors réduit à néant le risque de change pour le $.

- 13 -

Partie I

Introduction

Les positions de change de transaction devraient être surveillées et calculées à des intervalles plus ou moins rapprochés selon la périodicité des flux en devises afin de pouvoir quantifier notre risque de change et prendre les dispositions nécessaires pour y faire face.

b) Evaluation de la position de change de consolidation

La position de change de consolidation dépend :

De l’importance des filiales étrangères du groupes OCP ;

De la localisation des filiales étrangères ;

Des méthodes comptables utilisées lors de la consolidation des comptes.

L’OCP détient les participations suivantes dans ces entreprises étrangères :

100 % de la Société de Transports et d'Affrètements Réunis (STAR), situé à Paris, qui participe aux affrètements des navires pour les exportations du Groupe OCP et pour ses importations de matières premières. Le volume global affrété par la Star dépasse actuellement les 5 millions de tonnes par an.

50% de PRAYON, situé en Belgique (Engis et Puurs). Les activités de Prayon couvrent notamment la fabrication et la vente d'engrais, d'acide phosphorique et autres produits chimiques, de pigments minéraux, ainsi que la mise au point et la vente de procédés techniques (acides phosphoriques, fluor, uranium, filtration,

agitation,

).

- 14 -

Partie I

Introduction

50% de ZUARI MAROC PHOSPHATE, situé en inde. Société

d’investissement qui détient 74% de PPL (Paradeep Phosphte Ltd)

spécialisée dans la fabrication des engrais phosphatés.

Vu l’importance des participations de l’OCP dans ces entreprises étrangères, il est clair que

l’OCP cours un risque de change de consolidation. D’où la nécessité d’évaluer ce risque de

consolidation.

Différentes méthodes de conversion de bilans sont utilisée pour la consolidation. Nous

allons les appliquer à un même exemple de façon à mieux dégager les incidences au niveau

de la position de change de consolidation. Ces méthodes sont au nombre de trois : la

méthode du cours de clôture ( closing rate method), la méthode qui distingue postes

monétaires et postes non monétaires (monetary/non monetary method) et la méthode qui

distingue entre les postes à long terme et les postes à court terme (Current/Non Current

Method).

Supposons que l’OCP possède une filiale X fictive en France. Le Bilan de la filiale X,

exprimé en Euro, pour une certaine année se présente comme suit :

Bilan X (en Euro)

Actif

Passif

Immobilisations

 

10 000Capitaux propres

8

000

Stocks

3 000Dettes à longs et moyen terme

4

000

Clients

1 500dettes à court terme

3

000

Disponibilités

500

 

Total

15 000

Total

15 000

Le bilan de X en Dirhams, en prenant 1 Euro = 10 DHS, est le suivant :

Bilan X (en Dirhams)

Actif

Passif

Immobilisations

 

100 000Capitaux propres

80

000

Stocks

30

000Dettes à longs et moyen terme

40

000

Clients

000dettes à court terme 5 000

15

30

000

Disponibilités

 

Total

150 000

Total

150 000

- 15 -

Partie I

Introduction

On suppose qu’à la clôture le cours de l’Euro est passé à 9 dirhams.

b.1) Méthodes du cours de clôture (closing rate method)

Tous les postes du bilan sont convertis sur la base du cours de fin d’exercice (1 Euro= 9

Dh), à l’exception des fonds propres qui demeurent comptabilisés aux coût historiques.

Dans notre cas, le bilan devient le suivant :

   

Taux de

     

Taux de

 

Actif

en EURO

(1)

conversion

(2)

en DH

(1)*(2)

Passif

en EURO

(3)

conversion

(4)

en DH

(3)* (4)

Immobilisations

10 000

9

90

000

Capitaux propres

8

000

10

80

000

Stocks

30 00

9

27

000

Dettes à longs et moyen terme

4

000

9

36

000

Clients

1 500

9

13

500

dettes à court terme

3

000

9

27

000

Disponibilités

500

9

4 500

   

Total

15 000

135 000

Total

15000

143 000

Nous remarquons qu’il y’a une perte de consolidation de 8000 dirhams (143 000- 135

000).

Pour la conversion des comptes de résultats, on utilise une des méthodes suivantes :

soit en utilisant, pour chaque devise le cours moyen de l’exercice, à

l’exception des variations de stocks, qui sont traduites en tenant

compte des cours de début et de fin d’exercice ;

soit en utilisant le cours de change correspondant à la date des

opérations.

Les différences de conversion (gains et pertes de changes) engendrées par la traduction en

dirhams des comptes des sociétés étrangères sont incluses dans les bénéfices accumulés, au

compte « différence de conversion », jusqu’à ce que les investissements étrangers

auxquelles elles se rapportent soient vendus ou liquidés.

- 16 -

Partie I

Introduction

Cette méthode de consolidation est la plus répandu aussi bien en Europe qu’aux états unis.

Elle conduit à une diminution des fonds propres, donc de l’actif net, s’il y’a une baisse du

cours de la devise par rapport à la monnaie nationale.

b.2) Monetary/Non monetary Method

les postes monétaires (avoirs, créances et dettes) sont traduits au cours de clôture. Les

autres postes du bilan, sont conservés au cours historique (immobilisations corporelles,

incorporelles et financières, stocks et capitaux propres). Le tableau suivant, donne le détail

des calculs en utilisant cette méthode.

   

Taux de

     

Taux de

 

Actif

en EURO

(1)

conversion

(2)

en DH

(1)*(2)

Passif

en EURO

(3)

conversion

(4)

en DH

(3)* (4)

Immobilisations

10 000

10

100 000

Capitaux propres

8

000

10

80

000

Stocks

30 00

10

30

000

Dettes à longs et moyen terme

4

000

9

36

000

Clients

1 500

9

13

500

dettes à court terme

3

000

9

27

000

Disponibilités

500

9

4 500

   

Total

15 000

148 000

Total

15000

143 000

Nous constatons ici une perte de consolidation de 148 000 -143 000 = 5 000 Dirhams.

Pour les postes du comptes de résultats, ils sont convertis, pour chaque devise, avec le

cours moyen de l’exercice, à l’exception des amortissements et des coûts associés à des

actifs et passifs non monétaires qui se convertit au coût historique.

L’avantage de cette méthode revient à ce que les actifs étrangers non monétaires restent

comptabilisés à leur valeur d’origine dans les états consolidés du groupe. dans la plus part

des pays, cette approche est cohérente avec le traitement du coût historique des actifs

domestiques du groupe. cependant, les gains ou pertes de change non réalisés sont incluses

dans le résultat, qui devient donc, plus volatil.

Cette méthode est principalement utilisée en Amérique latine. Elle conduit à des

différences de change sur le solde monétaire (actif monétaire – passif monétaire). Elle

considère que les actifs physiques s’apprécient en monnaie locale dans la mesure ou le taux

de change de la devise se déprécie.

- 17 -

Partie I

Introduction

b.3) Current/Non Current Method

Les postes de court terme sont traduits au cours de fin d’année et les autres conservés au

cours historique.

Nous aurons alors le tableau suivant :

   

Taux de

     

Taux de

 

Actif

en EURO

(1)

conversion

(2)

en DH

(1)*(2)

Passif

en EURO

(3)

conversion

(4)

en DH

(3)* (4)

Immobilisations

10 000

10

100 000

Capitaux propres

8

000

10

80

000

Stocks

30 00

9

27

000

Dettes à longs et moyen terme

4

000

10

40

000

Clients

1 500

9

13

500

dettes à court terme

3

000

9

27

000

Disponibilités

500

9

4 500

   

Total

15 000

145 000

Total

15000

147 000

Il y’a donc une perte de consolidation de 2 000 = 147 000 - 145 000. Cette méthode

conduit à la variation du fond de roulement lorsque la valeur de la devises varie.

c) Evaluation de la position de change économique

La position de change économique est importante pour l’entreprise. Cependant elle est

difficile à apprécier. Elle est subjective car elle dépend de l’estimation des cash-flows

futurs pour une période de temps choisie de façon arbitraire.

Cette position de change indique dans quelle mesure les cash-flows sont influencés par les

variations de cours de change. On examinera successivement le cas de l’appréciation, puis

de la dépréciations de la monnaie locale et on terminera par proposer un moyen de prévoir

l’impact de l’évolution des cours de change sur les cash-flows de l’OCP.

L’évaluation de la position de change économique requiert une étude économique et

nécessite de définir une stratégie à adopter lors de variations importantes des cours de

devises. Il faut aussi noter que la position de change économique dépend de variables

macro-économiques. Il est donc nécessaire d’identifier celles auxquelles les cash-flows

futurs seront plus sensibles.

c.1) Appréciation de la monnaie locale

Il faut ici, examiner l’impact sur les flux entrant et sortant de trésorerie. Si la monnaie

locale s’apprécie, il est vraisemblable que les exportations diminueront, car elles seront

- 18 -

Partie I

Introduction

moins compétitives. Tout dépend évidemment du degré de compétitivité des produits exportés 5 . De même, les ventes locales en monnaie nationale peuvent diminuer si la concurrence existe sur le marché local. Aussi, si l’entreprise possède des placements à l’étrangers, les intérêts de ces placements, converties en monnaie local, diminueront.

L’appréciation de la monnaie locale, entraîne à la fois une baisse des flux d’entrées et de sorties de trésorerie. Le problème est de savoir, si les recettes d’exploitation sont plus ou moins affectés que les dépenses d’exploitation. Reste à savoir, si les recettes d’exploitation sont plus affectés que les dépenses d’exploitation. Ainsi, pour une firme qui fabrique principalement pour l’exportation et se finance sur le marché local ; une appréciation de la monnaie locale aura un impact négatif sur ces cash flow nets, car ses ventes seront vraisemblablement plus affectés que ses dépenses.

c.2) Dépréciation de la monnaie locale

L’impact d’une dépréciation serait comme suit :

les ventes locales devraient augmenter, car les produits fabriqués localement deviennent plus compétitifs.

La situation des exportations devrait s’améliorer, puisque les prix en devises étrangères devrait diminuer.

Si l’entreprise importe une partie importante de ses matières premières et produits intermédiaires, elle verra ces prix augmenter et donc cette augmentation se répercutera sur le prix final de son produit.

Si l’entreprise a emprunté à l’étranger, elle verra ses prix financiers augmenter. La dépréciation de la monnaie locale, dans le cas de l’OCP, entraînera une hausse des recettes d’exploitations et des dépenses d’exploitation. Là encore, il faudra savoir si l’impact est plus grand sur les recettes ou sur les dépenses.

5 étudier le cas des phosphates et produits dérivés.

- 19 -

Partie I

Introduction

De façon générale, la mesure de la position de change économique d’un groupe est difficile

à effectuer, car il y’a interaction de différents flux de fonds. Il faudrait alors pouvoir ajuster les prix et les coûts, ce qui n’est toujours pas évident.

c.3) Prévoir l’impact de l’évolution des cours de change sur les cash- flows de l’OCP

Pour prévoir l’impact de l’évolution du cours de change des devises traités par l’OCP sur ces cash-flows futurs. On pourrait prendre un historique des cash-flows mensuels avec l’historique correspondant du cours de change moyen des devises traitées.

Par la suite, on effectuera une régression multiple des cash-flow sur les cours de change moyen des principales devises traitées. L’équation de la régression multiple aura la forme suivante :

CF

CF : Cach

M

= +

a

β

$

M

×

$

;

Flow

+

β

euro

×

M euro

+

β

Yen

×

M yen

i

:

le cours de change moyen de i contre dirhams , i

+

=

ε

$,

Euro , Yen

;

ε erreur aléatoire suivant une loi normale centrale réduite

:

;

:

a une cons

tan

te

.

ε représente les résidus de la régression multiple.

Les coefficient

a ,

β

$

, β

Euro

, β

Yen

seront estimés à l’aide de la méthode des moindre

carrées ordinaires qui consiste à minimiser les résidus ε .

Ainsi, après détermination des différent coefficients et validation du modèle on parviendra

à prévoir les cash-flow futurs correspondant à des cours de changes futurs. Et par suite, pouvoir anticiper les cours de change et prendre les décisions appropriées.

- 20 -

Partie I

Introduction

II.2 Exposition au risque des prix des matières premières

Les matières premières principales, utilisées en industrie par le groupe OCP pour produire des engrais et l’acide phosphorique P 2 O 5 , sont dans l’ordre de leur importance en terme de volume et de coût, le souffre, l’ammoniac et le potassium. Pour les matières premières, il y’a un risque double : celui du risque de volatilité du prix des matières premières combiné à celui de la volatilité des devises utilisées pour le règlement. Cependant, ce risque pourrait s’annuler si le risque du prix de la devise et celui de la matière première évoluent, dans un sens opposé avec le même degré.

II.2.1 Fluctuation des prix des matières premières

Pour illustrer l’exposition au risque des prix des matières premières, nous utiliserons les données, relatives aux prix spot maximum et minimum hebdomadaires du souffre à VANCOUVER et de l’ammoniac à YUZHNY, communiquées dans les publications hebdomadaires du Fertecon Fertecon Weekly Sulphur et Fertecon Weekly Ammonia sur une période allant du 7 Janvier 1999 au 21 Décembre 2000. Nous n’analyserons pas l’évolution du prix du potassium car, d’une part son prix est peu volatil (110 $/tonne métrique) et d’autre part, la quantité achetée de potassium est faible.

a) Prix de l’ammoniac

Le graphique 1 de l’annexe II.2 nous montre l’évolution du prix min et max de l’ammoniac sur la période précitée. On remarque sur ce graphique l’existence d’ une forte volatilité et d’un écart assez important entre le prix minimum et maximum de chaque semaine. Sur toute la durée d’observation, on a un prix minimum de 55$ (le 28 janvier 1999) et un prix maximum de 187$/tonne métrique (le 21 décembre 200).

Pour pouvoir quantifier la volatilité moyenne hebdomadaire du prix de l’ammoniac. Nous allons prendre la moyenne du prix maximum et minimum de chaque semaine. L’évolution de cette moyenne est représenté sur le graphique 2 6 . Les statistiques correspondants à cette moyenne figure sur le tableau suivant :

6 Voir annexe II.2

- 21 -

Partie I

Introduction

Minimum

57.5 $

Maximum

179.5

$

Moyenne

111.61 $

Ecart-Type

31.57

$

Une volatilité de 31$ pour le prix de l’ammoniac est très forte et donc l’impact sur le prix de revient de nos produit ne peut être que fulgurant. Il faut donc trouver un moyen de minimiser les dégâts de cette volatilité. Concernant l’écart entre le prix maximum et minimum il est représenté sur le graphique 3 3 . Les statistiques correspondant à cet écart sont repris sur le tableau qui suit :

Minimum

1$

Maximum

15$

Moyenne

4.22$

Ecart-Type

2.35$

Nous observons à partir du tableau l’écart maximum dans une semaine est de 15$ ce qui est énorme. Ce maximum de 15$ atteint ne peut que nous indiquer qu’il y a une volatilité bien plus forte que la volatilité moyenne observée. Ceci dit il faut trouver un moyen de contrecarrer l’effet de cette importante fluctuation.

b) Prix du soufre :

Le graphique 4 3 de l’annexe II.2 nous montre l’évolution du prix minimum et maximum de l’ammoniac sur la période janvier 1999-décembre 2000, qui est sous forme d’escaliers. Le prix minimum et maximum sur cette période sont respectivement de 24$ la tonne (de la On peut voir sur le graphique 4 que Le prix hebdomadaire du souffre spot n’a pas une volatilité aussi forte que celle de l’ammoniac et l’écart hebdomadaire entre prix maximum et minimum ne paraît pas aussi important que l’écart observé pour l’ammoniac. Pour vérifier notre hypothèse, observons l’allure du prix moyen hebdomadaire sur le graphique 5 3 . Les statistiques correspondant au prix moyen hebdomadaire du soufre sont détaillées sur le tableau suivant :

3 Voir Annexe II.2

- 22 -

Partie I

Introduction

Minimum

26$

Maximum

42$

Moyenne

36.50$

Ecart-Type

4.78$

Pour ce qui est de l’écart entre prix maximum et prix minimum hebdomadaire du souffre, la représentation de son évolution est retracée sur le graphique 6 3 . L’allure de l’évolution de l’écart est sous forme d’escaliers. Les statistiques indiquées sur le tableau suivant nous donne une vue plus précise sur l’évolution de l’écart du prix du soufre.

Minimum

1$

Maximum

5$

Moyenne

2.66$

Ecart-Type

1.09$

c) Conclusion :

On peut affirmer, à travers ce qui précède, que le prix du soufre n’est pas aussi volatile que celui de l’ammoniac. Cependant, du fait du tonnage important de soufre acheté (3 millions de tonnes) par le groupe, l’impact d’une toute petite volatilité serait très ressentie au niveau de notre marge commerciale. En conclusion, une diminution ou pratiquement annulation de la volatilité des prix via des techniques de couverture ne pourrait qu’être bénéfique pour notre groupe.

II.2.2 Traitement des opérations d’achat de matières premières par Maroc Phosphore

L’achat du souffre et du potassium se fait généralement via des contrats à terme sur 6 mois avec un prix fixé à l’avance. Le mode de règlement utilisé pour l’achat du souffre et du potassium est généralement le transfert télégraphique avec quelques cas dispersés par lettre de crédit ou remise documentaire.

- 23 -

Partie I

Introduction

Cependant, pour l’ammoniac l’achat est réglé par transfert simple, au prix spot, avec une livraison ultérieure. L’achat de l’ammoniac au prix spot est du à la nature du produit (liquide) qui s’évapore au contact de l’air et au marché le régissant. Le règlement pour ce produit se fait par transfert simple.

II.2.3 Conclusion

Le risque de prix des matières premières utilisées dans le processus de production des engrais et du P 2 O 5 , représente une part importante de la valeur de ces produits commercialisés.

L’industriel, le producteur, le négociant sont en permanence soumis à des risques de prix qui affectent ses résultats d’exploitation. Les conséquences varient selon la place qu’ils occupent dans le processus économique. Pour ce qui est de l’OCP les impacts seraient :

o

La marge bénéficiaire varie avec l’évolution du prix des matières premières ;

o

La redoute de vendre de l’acide phosphorique ou les engrais à un prix inférieur à son coût de production, ou supérieur à celui des concurrents ayant eu la bonne fortune d’acheter les matières premières au moment ou leur prix étaient faibles.

Le risque des prix, inhérent à la vie économique, n’est pas facile à gérer. Ces conséquences, sur les résultats financiers des entreprises, peuvent être dommageables. Ce risque touche plus particulièrement, mais de manière identique, les producteurs, les négociants, les utilisateurs et les transformateurs de matières premières, continuellement exposés à de très fortes fluctuations des cours. Le Groupe OCP se doit donc de se couvrir contre le risque des prix afférents aux matières premières. La question qui se pose est de savoir comment se prémunir contre ce risque.

La réponse à cette question pourrait être l’achat de contrats sur les marchés à terme des matières premières. Et par suite, se couvrir contre le risque de hausse des prix en fixant un certain prix dans le contrat et ainsi pouvoir connaître à l’avance le prix de revient de nos produits et de les facturer à l’avance à un prix juste nous assurant une certaine marge bénéficiaire.

- 24 -

Partie I

Introduction

Malheureusement, pour les matières premières que nous utilisons (souffre, ammoniac et potassium), il n’existe pas de marché à terme (que ce soit au Maroc ou à l’étranger) contrairement à certaines matières premières comme le blé, le cacao, le pétrole, le platine, le palladium, l’orange d’autres matières. Toutefois, du fait du poids de l’OCP comme premier consommateur de souffre au monde 7 , et de ses compétences en terme de négociation , le Groupe OCP arrive à obtenir des contrats à terme, sans passer par les marchés à terme, conclus directement avec les fournisseurs de souffre et de potassium et ainsi se protège en grande partie du risque de prix des matières premières utilisées dans notre processus de production. Pour ce qui est de l’ammoniac qui a une fluctuation de prix très importante, on pourrait par exemple augmenter la capacité de nos stocks et ainsi acheter des quantités importantes et les stocker lorsque le prix est le plus bas de sorte à prévenir les augmentations fulgurantes des prix. La négociation de tels contrats à terme sur le souffre et le potassium aide à la gestion du groupe en améliorant sa politique d’achat et d’approvisionnement, ainsi que sa politique de vente. Ces types de contrats facilitent les décisions de la direction commerciale en lui permettant d’acheter aujourd’hui, lorsque le prix est bas, les quantités de matières premières dont elle aura besoin dans l’avenir, sans avoir à les stocker. Ce type de contrat à terme pourrait aussi être utilisé le sens de la vente, en permettant de vendre nos produits dans le futur lorsque leur prix sont élevés, sans que la production ne soit effectivement réalisée. Un type de contrat pareil avec nos clients et nos fournisseurs de matières premières, procureraient donc une plus grande liberté d’action et par la des bénéfices et des économies plus importants.

7 Propos recueillis de la direction commerciale.

- 25 -

Partie I

Introduction

II.3 La politique de gestion du risque de change

II.3.1 L’intégration et la fiabilité des systèmes d’information

Il est bien évidemment impossible de pouvoir gérer, correctement, le risque de change si on n’arrive pas tout d’abord à l’identifier. Et pour ce faire il faut disposer au préalable d’informations justes et fiables sur les positions de change, et donc les flux entrants et sortants qu’ils soient réels, futurs ou conditionnels. Le service de trésorerie aura donc pour rôle d’organiser, de rechercher et de stocker l’information relative aux flux et à toute opération pouvant générer une exposition au risque de change. La collecte de l’information relative à l’exposition au risque de change est plus difficile à réaliser que celle concernant le risque de taux par exemple. Dans le cas du risque de taux, les postes exposés sont principalement à caractère financier et donc contrôlé par la trésorerie. Cependant, pour le risque de change il est principalement lié à des flux commerciaux de ventes des produits gérés par la direction commerciale. Il faut donc collecter ces informations issues de cette direction et qui sont relatives aux prises de commande en devises, achat de matières premières, etc. Une fois ces informations rassemblés, il faut disposer d’un outil manuel ou informatique permettant de n’en oublier aucune et facilitant la synthèse et la prise de décision. Un outil informatique serait le plus approprié dans le cas du groupe OCP, vu la masse importante d’informations à traiter et à mettre à jour. Enfin les informations nécessaire à la gestion du risque de change ne sont pas seulement internes ; elles comprennent également le suivi de l’évolution du marché des changes grâce aux services de la banque (lettres quotidienne sur les marchés), à la presse spécialisée et surtout à l’accès aux réseaux d’informations financières comme Reuter (Ce qui est le cas de notre groupe).

II.3.2 Clarté des principes et des objectifs de gestion

Les objectifs et principes sont déterminés par la direction générale. Une réflexion globale doit au préalable être menée, dans le but de définir la stratégie d’intervention sur le marché des changes en cohérences avec les objectifs généraux de l’entreprise. Il est souhaitable que cette stratégie soit exprimée sur un document de référence précisant notamment :les

- 26 -

Partie I

Introduction

objectifs poursuivis ( couverture partielle ou totale ou bien spéculation) ;les marchés et produits pouvant être utilisés et les conditions et limites de ces interventions.

Pour ce qui est des procédures régissant la gestion du risque de change par l’entreprise, elles doivent inclure la définition des fonctions respectives (qui fait quoi ?), des habilitations (quels sont les interlocuteurs autorisés à l’intérieur et à l’extérieur de l’entreprise ?), des règles à respecter (comment sont dépouillées, confirmées, enregistrées les opérations réalisées ?).

II.3.3 Contrôle des décisions et des résultats

Le premier volet des contrôles a pour objectif de vérifier que les opérations initiées sont conformes aux principes d’intervention impartis à la direction financière et définis dans les procédures précédentes.

Le deuxième volet a pour but de contrôler les flux et résultats, de calculer la rentabilité des opérations en termes financiers, de permettre d’informer à posteriori les directions concernés sur les résultats dégagés.

- 27 -

Partie I

Introduction

PARTIE II : Introduction

Pour gérer le risque de change, la société ou le groupe, doit connaître ses positions de change : position de transaction, position de consolidation et position économique. Chacune de ses positions se gère de manière différente comme décrit dans le deuxième chapitre. On distingue plusieurs techniques de gestion du risque de change : les techniques internes adoptées par l’entreprise pour limiter le risque de change et les techniques externes qui impliquent le recours au marché monétaire ou au marché de « futures » et options.

Au troisième chapitre, nous verrons les techniques internes pouvant être adoptées par les entreprises puis nous étudierons, dans le quatrième chapitre, les techniques et instruments externes de couverture du risque de change.

CHAPITRE III : Les techniques et instruments internes de couverture de risque de change

L’entreprise peut adopter des approches différentes lorsqu’elle est confronté au risque

de change : elle peut choisir de ne pas se couvrir (ce qui est le cas de l’OCP actuellement), se

couvrir de façon sélective ou de se couvrir sur toutes les opérations. Cependant, ne pas se

couvrir expose l’entreprise à un risque de perte d’argent et ne peut, sauf exception, constituer

une approche normale pour gérer le risque de change.

Les techniques internes de couverture se sont perfectionnées au cours de ces dernières

années de façon à répondre aux besoins des entreprises. Plusieurs techniques internes

permettent d’agir sur la position de change et elles se présentent comme suit : le choix de la

monnaie de facturation, le termaillage, les clauses d’indexation dans les contrats, la

compensation interne bilatérale et multilatérale, les crédits croisés et les swaps de devises,

l’escompte pour paiement au comptant et la couverture au comptant. Dans ce qui suit, nous

détaillerons chacune de ces techniques et présenteront en fin de ce point des techniques de

diminution du risque de change de consolidation.

III.1 Le choix de la monnaie de facturation

La monnaie de facturation est la monnaie dans laquelle est libellé le contrat d’achat ou

de vente.

- 28 -

Partie I

Introduction

Pour éviter le risque de change, quelques entreprises choisissent de libeller leur exportations en monnaie nationale et essaient d’obtenir de leurs fournisseurs étrangers le règlement de leurs factures dans leur monnaie nationale.

Dans ce cas, une entreprise exportatrice marocaine saura précisément quelle somme elle recevra en dirhams et l’entreprise importatrice marocaine connaîtra exactement à l’avance quelle somme en dirhams elle aura à payer. Ce qui n’est pas la situation, lorsqu’on facture ou on est facturé dans une autre devise autre que la monnaie nationale ; car dans ce cas les cours de change fluctuent, et par suite la somme à payer ou à recevoir en dirhams n’est pas connue avec précision.

La facturation en monnaie nationale ne permet, cependant, qu’une protection illusoire. En effet, les contrats d’achat libellés en monnaie nationale contiennent généralement des clauses d’indexation sur des variations de cours d’une devise ou d’une matière première. A la vente, l’adoption de la monnaie nationale comme monnaie de facturation conduit à reporter le risque de change sur l’acheteur et, si la monnaie nationale s’apprécie par rapport à celle des concurrents, cela expose l’entreprise à perdre des clients et par suite des parts de marché.

Pour diminuer le risque de change les entreprises peuvent aussi changer leur monnaie de facturation habituelle (autre que la monnaie nationale) en une autre monnaie plus forte que la monnaie de facturation habituelle et ainsi dégager un gain de change substantiel.

Il est à signaler qu’une étude à été faite pour l’OCP et Maroc Phosphore pour simuler le comportement des différences de change si on avait facturé en Euro au lieu de facturer en dollar.

La simulation des résultats a été effectué sur l’exercice 2002 et du 1 er semestre 2003. En analysant les résultats, il s’est avéré qu’on aurait dégagé des gains de change et non pas des pertes de change comme ce qui est le cas actuellement.

Cependant, en pratique il est difficile de basculer d’une monnaie de facturation à une autre et ceci pour les raisons suivantes :

D’abord le client n’acceptera pas de changer la monnaie de sa facturation sauf avec une réduction du prix du produit facturé par rapport à sa devise locale ;

- 29 -

Partie I

Introduction

L’entreprise ne peut pas être la seule à prévoir une baisse de la monnaie de facturation toute seule, car le client aussi suit le marché de prés et réagira de sorte à réduire ses coût une fois que l’entreprise lui proposera de changer sa monnaie de facturation ;

III.2 Le termaillage

Le termaillage consiste à accélérer ou retarder les encaissements ou les décaissements des devises selon l’évolution anticipée du cours de change de la devise concernée.

Le principe du termaillage est le suivant :

Si les anticipations sur la valeur de la monnaie nationale sont à la baisse, les entreprises importatrices accéléreront leur paiement en devises, et inversement les entreprises exportatrices retarderont le paiement de leurs créances. Ces réactions, si elles sont généralisées au niveau national, peuvent contribuer à affaiblir la monnaie nationale. C’est pourquoi de nombreux pays réglementent les possibilités de crédit accordés aux acheteurs étrangers pour éviter de déséquilibrer le marché.

Si les anticipations sur la valeur de la monnaie nationale sont à la hausse, les entreprises importatrices retarderont leur paiements, tandis que les entreprises exportatrices tenteront d’accélérer le rapatriement de leurs créances. Ces opérations tendent à apprécier d’avantage la monnaie nationale.

III.3 Les clauses d’indexation dans les contrats

Pour se protéger contre le risque de change, parfois en partie seulement, plusieurs clauses d’indexation sont incluses dans les contrats par les exportateurs ou les importateurs.

III.3.1 Les clauses d’indexation classiques

- La clause d’adaptation des prix proportionnelle aux fluctuation des cours de change

La contre valeur en dirhams est fixée dès la signature du contrat d’achat. Si le cours de la monnaie de facturation du contrat diminue , le prix d’exportation augmente d’autant. Et

- 30 -

Partie I

Introduction

donc c’est l’acheteur étranger qui supporte le risque de change. Cependant, dans ce cas d’indexation, ni l’exportateur ni l’importateur ne peuvent profiter d’une évolution favorable de la monnaie de facturation.

- L’indexation sur une devise ou un panier de devises

Les contractants lient le montant à payer à une tierce devise ou à un panier de devises. Cette clause répercute le risque de change sur les deux parties au contrat.

Il est aussi possible de prévoir que les hausses ou les baisses de cours de la devise de facturation ne se répercutent qu’au delà d’une certaine variation par rapport au cours de change initial, par exemple 4%.

Il est donc possible d’imaginer et d’élaborer différentes sortes d’indexation. Reste à ce que l’autre partie accepte ces clauses d’indexation.

III.3.2 La clause de risque partagé

La clause de risque partagé fait supporter aux deux parties une part du risque de change. Le contrat peut prévoir, par exemple, qu’une partie de la variation du cours intervenant entre la date de facturation (ou la date de signature du contrat) et la date de paiement sera partagé entre l’exportateur et l’importateur selon un certain mode.

III.3.3 Les clauses multi-devises

Les clauses multi-devises ou clauses de change multiples permettent de libeller le montant du contrat en plusieurs devises et c’est seulement à l’échéance que l’une des parties du contrat (le débiteur ou le créditeur) choisit la devise de règlement.

Une clause d’option de devises peut permettre à une partie au contrat d’utiliser une

autre devise, choisie à l’avance, au cas où la devise du contrat serait inférieure (ou supérieure)

à un certain cours. On peut prévoir, par exemple, un règlement en USD sur la base d’un dollar

à 0.89 EUR et laisser la possibilité de payer en Livre sterling (GPB) si le dollar est inférieur à 0.87 EUR.

- 31 -

Partie I

Introduction

Ce genre de clause ne permet de couvrir, que partiellement, le risque de change car du fait que le règlement se fait dans une devise autre que la monnaie nationale le risque de change persiste.

III.4 La compensation interne ou netting

Une entreprise peut limiter son risque de change en compensant les encaissement et les décaissements dans une même monnaie. La position de change ne porte alors que sur le solde de cette dernière.

L’entreprise peut donc limiter le nombre de monnaies de facturation de façon à compenser les flux exprimés dans la même devise. Le choix de la monnaie n’est pas à lui seul suffisant mais il faut choisir les date d’échéance des flux de façon à ce que les encaissements et décaissements coïncident dans une même date. (il faut ici prendre en compte les jours de

valeur).

III.4.1 La compensation bilatérale

La compensation peut être bilatérale lorsque deux sociétés sont en relation commerciale et qu’elles effectuent des ventes réciproques. C’est le cas, par exemple, d’une société mère qui vendrait à sa filiale étrangère des produits semi-finis et qui rachèterait les produits finis (vente de composants et rachat d’ordinateurs, vente de pièces détachés d’automobiles et rachat de voitures). Pour l’OCP par exemple, ce serait l’achat du souffre, de l’ammoniac et de la potasse et vente d’engrais, d’acide phosphorique ou de phosphates.

Pour illustrer cette compensation bilatérale on va se référer au schéma ci dessous :

1 000 000 $

on va se référer au schéma ci dessous : 1 000 000 $ OCP vendeur (Acheteur)

OCP vendeur

(Acheteur)

Entreprise Acheteuse (Vendeuse)

$ OCP vendeur (Acheteur) Entreprise Acheteuse (Vendeuse) 1 500 000 $ Sans netting, les mouvements de

1 500 000 $

Sans netting, les mouvements de fonds à effectuer sont indiqués ci-dessous :

- 32 -

Partie I

Introduction

Si l’OCP recours au netting avec cette entreprise, le mouvement de flux sera le

suivant :

Il paraît, donc clair, qu’avec cette opération de netting l’impact de l’évolution du cours

de change sera réduit au montant de 500 000 $ au lieu de 2 500 000 $. Le netting permet ainsi

OCP vendeur

(Acheteur)

Entreprise Acheteuse (Vendeuse)

Entreprise Acheteuse (Vendeuse)

500 000 $

de réduire le risque de change.

III.4.2 La compensation multilatérale

La compensation multilatérale est le système généralement utilisé lorsque les

transactions (vente et achats dans les deux sens) est effectué par plusieurs entreprises à la fois.

Le volume total des transferts sera réduit, puisque chacune des entreprises ne recevra ou ne

paiera que le montant net de sa position débitrice ou créditrice.

Sans le netting multilatéral, les mouvements de fonds entre l’OCP et ses 3 filiales la

Star, Prayon, et Zwari Maroc Phosphate pourrait être présenté comme suit :

1 M $ OCP STAR 2 M $ 1,5 M $ 2 M $ 3
1 M $
OCP
STAR
2 M $
1,5 M $
2 M $
3 M $
1 M $
0.5 M $
1 M $
1 M $
3 M $
3
M $
PRAYON
ZUARI MAROC
PHOSPHATE
2
M $

La compensation multilatéral simplifie les flux de fonds, puisque seule le solde net est

transféré. Les soldes de chacune des entités est le suivant :

OCP : 2+3+3-1-1-1.5 = 4.5 M $

PRAYON : 1+2+2-3-3-1= - 2 M $

- 33 -

Partie I

Introduction

ZUARI MAROC PHOSPHTE : 3+1+1.5-2-0.5-3 = 0 M $

STAR : 1+0.5+1-2-1-2 = -2.5 M $

En utilisant la compensation multilatérale, les mouvements de fonds entre les entités

se

résumeront au paiement par la STAR et PRAYON des montants respectifs de 2.5 M$ et 2

M

$ à l’OCP et ZUARI MAROC PHOSPHATE n’aura rien ni à encaisser ni à décaisser en $.

Par conséquent, ZUARI MAROC PHOSPHATE aura une position de change fermée

en

dollar ce qui implique un risque de change nul. Pour l’OCP, PRAYON et la STAR leur

risque de change sera diminué du fait qu’ils n’auront pas à acheter et vendre les devises à plusieurs reprises et dans des dates différentes mais ils auront à effectuer une seule opération

de

cession ou d’achat de devises et par conséquent la réduction du risque de change.

Les avantages du système de compensation peuvent alors être résumés comme suit :

Lorsqu’on réduit les positions de change, le risque de change diminue ;

Lorsqu’on veut se couvrir à terme, les frais de couvertures sont diminués ;

Les mouvement de fonds sont limités, ce qui réduit la gestion des flux.

Cependant, le système de netting rencontre des limites : il y’a souvent des difficultés

de

faire coïncider les dates de maturités des flux. De plus, la réglementation des changes dans

certains pays interdit la procédure de compensation.

Pour ce qui est du Maroc, le netting est malheureusement interdit puisque toute opération de change doit être adossée à une transaction commerciale, à un prêt ou un emprunt.

Dans l’exemple précédent l’OCP devrait recevoir 4 millions de dollars qui est le résultat de trois recettes à encaisser (2 M$, 3 M$, 3 M$) et trois dépenses à régler ( 1 M$, 1 M$, 1,5 M$) et donc nous n’avons pas un justificatif (Titre d’exportation) de 4 M$.

Cependant, on pourrait éviter ce problème de réglementation en créant un centre de refacturation, dans un pays qui n’est pas soumis à cette restriction comme la France par exemple.

- 34 -

Partie I

Introduction

III.5 Le centre de refacturation

Un centre de refacturation est un centre situé dans un pays non soumis à la réglementation des changes, qui effectue des facturations en monnaie nationale pour chaque société filiale du groupe et qui reçoit de chaque filiale les factures libellés en devises.

Ce centre de refacturation est lui même une filiale du groupe. le principe est simple et c’est le suivant : les factures libellées en devises étrangères sont établies au nom du centre de refacturation par les filiales. Et le centre adressera, en retour, l’équivalent des factures en monnaie nationale de la filiale.

De même, les paiements en devises des fournisseurs étrangers des filiales sont facturés au nom du centre de refacturation. Celui-ci reçoit l’équivalent en monnaie nationale de la filiale et effectuera le règlement en devises des fournisseurs étrangers du groupe.

En quelque sorte ce centre de refacturation joue le rôle d’une centrale de trésorerie pour le groupe (filiales y compris). Il peut donc ainsi gérer le risque de change du groupe d’une façon centralisée et d’en diminuer l’ampleur en opérant des compensations de flux dans les mêmes devises.

En diminuant les volumes transférés, on diminue au même temps le coût des couvertures contre le risque de changes (options, swaps,…). Ce centre de refacturation pourrait être placé pour le cas du groupe OCP à Paris.

III.6 Les crédits croisés ou crédits « swaps »

Ces crédits swaps ont souvent lieu entre banques. Il en existe deux types qu’on peut présenter comme suit :

Les « swaps exports » qui sont consentis aux exportateurs dans certains pays pour encourager les exportations. Ils représentent en quelques sortes une avance en devises convertible par la banque centrale. Cette avance sera remboursée une fois l’exportateur aura perçu la recette de ses ventes.

- 35 -

Partie I

Introduction

Le crédit back to back ou prêt parallèle qui permet à deux entreprises situées dans deux pays différents de se mettre d’accord pour accorder chacune un prêt dans leur monnaie pour une période de temps et des taux d’intérêts déterminés. Par exemple, l’OCP qui est au Maroc et qui a une filiale PRAYON en Belgique ; peut s’entendre avec une société BBelgique en Belgique qui aurait une filiale BMaroc au Maroc, sur ce qui suit :

L’OCP accorderait un prêt de x dirhams à la filiale BMaroc, tandis que la société B Belgique accorderait à PRAYON un prêt en Euro équivalent à x dirhams. Le schéma suivant illustre cette opération :

Crédit back to back

Maroc

OCP

cette opération : Crédit back to back M a r o c OCP Prêt de x

Prêt de x Dirhams

BMaroc

BMaroc

Belgique

BBelgique

BBelgique

BBelgique
BBelgique
PRAYON

PRAYON

prêt en Euro (équivalent à x dirhams)

A la fin du prêt, la société Prayon rembourse le prêt en Euro à Bbelgique et la société Bmaroc fait de même avec l’OCP.

III.7 D’autres techniques internes de couverture

III.7.1 L’escompte pour paiement comptant

Cet escompte permet à l’entreprise exportatrice de recevoir un paiement par anticipation de la part du client ou d’une banque où l’effet de commerce est escompté. Cet escompte présente un coût relatif au taux d’escompte. Cependant, cela permet à l’entreprise de diminuer son risque de change (si la décision d’escompter est bonne) et son risque de crédit et lui procure des liquidités immédiates.

III.7.2 La couverture au comptant

- 36 -

Partie I

Introduction

La couverture au comptant consiste à compenser les actifs (ou passifs) en devises étrangères par des dettes (ou des créances) en devises étrangères d’un même montant pour la même échéance.

Ainsi, un exportateur français qui anticipe une baisse du $ peut emprunter des dollars pour un montant égal à sa créance et les placer sur le marché pour la durée de sa créance. Lors du règlement de sa créance en $, il remboursera son emprunt en $ et dégagera un gain si le $ a effectivement baissé.

Cependant, cette procédure ne peut pas être utilisé au Maroc ou la réglementation des changes ne permet pas ce genre d’opération. Et même si cette opération est possible comme en France, cette procédure a des limites et peut s’avérer coûteuses si les anticipations sont fausses de plus elle immobilise de la trésorerie, qui pourrait être utilisée dans des opérations plus profitables.

III.8 Les techniques de diminutions du risque de change de consolidation

Ces techniques visent à modifier l’exposition comptable de façon à réduire les différences de consolidation. Elles dépendent des méthodes de conversion des postes du bilan vues dans le chapitre I [I.2 c) c.1)]. Si la méthode de taux de clôture est utilisée, l’exposition dépend des seuls fonds propres qui sont conservés au coûts historiques. La réduction du risque de change de consolidation passe alors par la réduction des fonds propres. Or, une réduction trop importante des fonds propres n’est pas de nature à être appréciée par les autorités financières des gouvernements hôtes. Si la méthode utilisée est celle qui distingue entre les postes monétaires et les postes non monétaires, il faut tendre à la diminution du solde monétaire (actif monétaire-passif monétaire). Si la méthode adoptée est celle qui distingue entre les postes de court terme et de long terme, il convient alors de diminuer les fonds de roulement pour réduire l’exposition au risque de change de consolidation. Généralement, c’est par une action au niveau du bilan que l’on peut modifier le risque de change de consolidation, alors pour prendre toute décision de modification dans les postes

- 37 -

Partie I

Introduction

de bilan d’une filiale étrangère il faut étudier les impacts de ces changements sur l’exposition au risque de change de consolidation. Les entreprises peuvent alors recourir à :

L’ajustement des flux de fonds ;

L’utilisation de la couverture à terme ;

La compensation des positions de devises. Le principe étant de renforcer les actifs en devises susceptibles de se réévaluer et de diminuer les actifs susceptibles de se dévaluer et, inversement, de diminuer les dettes en devises fortes et d’accroître les dettes en devises faibles. Par exemple, si la dépréciation d’une devise est attendue, le gestionnaire devra s’efforcer de diminuer les encaisses, de raccourcir les délais de crédit dans cette devise, d’augmenter l’endettement local et tenter d’obtenir des délais de paiements plus longs des fournisseurs. Dans la pratique, cependant, ces méthodes ont des limites car il n’est pas facile de modifier rapidement les termes de paiement, ni l’importance des emprunts. De plus, il faut tenir compte de l’utilisation des fonds empruntés car, si on s’endette dans une devise faible, le taux d’intérêt sera élevé, etc. Il est à signaler que ces méthodes sont plus faciles à utiliser entre la société mère et ses filiales étrangères qu’avec des sociétés étrangères non filiales.

- 38 -

Partie I

Introduction

Les techniques externes de couverture adoptées par les entreprises, de part le monde, pour limiter le risque de change, principalement le risque de transaction, sont plus utilisées que les techniques internes. Certaines des techniques externes se sont surtout développées au cours des dernières années, comme les couvertures sur les marchés des « futures », d’options de change et des swaps de devises.

Ces instruments de couverture externes ne sont pas équivalents. En effet, on distingue deux grandes familles de produits ; les produits de couverture ferme et les produits optionnels. Dans ce quatrième chapitre, nous examinerons ces deux grandes familles de produits de couverture.

IV.1 Les produits de couverture ferme

Les produits de couverture ferme sont des contrats dans lesquels les deux parties (l’entreprise et la banque) s’engagent irrévocablement à effectuer une certaine transaction à une échéance donnée, immédiate ou future. Les obligations de chacune des parties sont entièrement définies dés la conclusion du contrat.

Ces produits permettent ainsi de neutraliser le risque de change puisque le cours de la devise, à acheter ou céder, est fixé à l’avance dès la conclusion du contrat. Cependant, ils ne permettent pas de profiter des gains liés à une évolution favorable du cours de change. Ainsi, ces produits de couverture ferme supprime les risque de change tout en annulant nos chances de gains.

Nous traiterons dans cette section les différents produits de couverture ferme qui se présentent ainsi : le change à terme, les avances en devises, les swaps de devises et les coupons swaps.

IV.1.1 Le change à terme

a)

Définition

L’opération de change à terme permet de fixer dès aujourd’hui un cours d’achat ou de

vente de devises pour une échéance futur, afin d’éliminer le risque de change.

- 39 -

Partie I

Introduction

Dans un contrat de change à terme, le client et la banque se mettent d’accord sur

l’échéance du change à terme, sur le cours de change et sur le montant de devise à échanger.

Si le cours à terme d’une devise est supérieur (respectivement inférieur) à son cours au

comptant (spot), la devise est en report (respectivement en déport) la devise est dite en report

(respectivement en déport). On appelle report (respectivement déport) la différence positive

(respectivement négative) entre le cours à terme et le cours au comptant.

b)

Fonctionnement

Afin d’illustrer le fonctionnement du change à terme, on traitera le cas de la vente à

terme de devises.

Prenons le cas d’une entreprise exportatrice marocaine, comme l’OCP, qui doit

recevoir le produit de sa vente en dollars dans 6 mois. Craignant une dépréciation du dollar

d’ici la, elle vend aujourd’hui à sa banque cette somme à cette échéance à un cours fixé.

Le risque de change est alors transféré sur la banque qui encaissera les dollars à

échéance. Pour se couvrir, celle ci réalise 4 opérations :

1. Elle emprunte la somme en dollars à 6 mois au taux

prêteur

t $ sur le marché ;

2. Elle convertit le jours même au cours comptant les dollars contre dirhams ;

3. Elle place les dirhams obtenus au taux

le

t

MAD

sur

marché monétaire à 6 mois ;

4. A échéance, la banque recevra les dollars et remboursera ainsi son emprunt.

Le cours à terme $/MAD est donc la résultante de ces 4 opérations. Il dépend, alors, de

trois paramètres à savoir le cours au comptant le jour de la négociation, la durée de la

couverture et le différentiel entre les taux d’intérêts des deux devises sur la période à couvrir.

Ce qui nous donne la formule de calcul suivante :

Cours à terme (CAT) = Cours au comptant + Points de Swaps 8

Avec :

8 Appelé aussi report/déport. - 40 -

8 Appelé aussi report/déport.

8 Appelé aussi report/déport. - 40 -
8 Appelé aussi report/déport. - 40 -
8 Appelé aussi report/déport. - 40 -

- 40 -

Partie I

Introduction

Point de swaps = Cours au comptant

×

n × n
n
×
n

(

t

MAD

t

DEV

)

360

 

1

+

( t

DEV

×

)

360

c) Evénements sur le change à terme

Dans le cas ou la date d’échéance ne coïncide pas avec la date de règlement de l’opération d’importation ou d’exportation, il est possible de modifier la durée d’un contrat de change à terme :

en avançant l’échéance : cette événement correspond à la levée anticipée du change à terme ;

en reportant ou prorogeant l’échéance : cet événement est appelé prorogation (ou report) du change à terme. Cependant, ces modifications peuvent générer selon l’évolution du marché des gains ou des pertes.

d) Avantages et inconvénients

Cette solution permet à l’exportateur (respectivement l’importateur) de se prémunir efficacement contre le risque de change en figeant son niveau de cession (d’achat) des devises

à échéances.

Une telle couverture présente l’avantage de neutraliser le risque de change mais reste une couverture rigide dans le sens ou elle ne permet de profiter d’éventuelles évolutions favorables de la devise. L’utilisateur de cette couverture subit alors une perte d’opportunité.

e) Profil de gain

Perte dopportunité sur change à terme

Perte d’opportunité sur change à terme Export

Partie I

Introduction

f) Autres types de change à terme

Les produits que nous décrirons ne sont pas interbancaire, il est possible qu’on les retrouve sous une autre dénomination commerciale selon l'établissement bancaire qui le propose à ses clients.

f.1) Le contrat de change à terme à préavis

Le besoin

Une des contraintes du change à terme fixe est que l'échéance est déterminée dès la conclusion de la transaction. Or, toute entreprise active sur le marché des changes a été confrontée à des décalages par rapport aux dates prévues. Certes, il est possible de proroger un contrat de change à terme ou au contraire d'effectuer une levée anticipée. Les mécanismes sont néanmoins assez complexes car il faut tenir compte des points de trésorerie 9 et par ailleurs ces événements sur terme ne sont pas pratiqués sur toutes les places. Les cambistes, qui sont rarement à cours d'imagination, ont donc conçu un produit permettant à une entreprise de déterminer elle-même le moment où elle souhaite bénéficier de la garantie de change. Ce type de contrat dit Terme à préavis offre donc souplesse et liberté d'action.

La mise en place

Lors de la conclusion du contrat, on définit :

Le sens de l’opération (achat ou vente) ;

Le montant ;

9 Les points de trésorerie sont des points qui sont ajoutés ou retranchés des point de swaps suivant la nature de l’événement (prorogation ou levée anticipée) et le sens de l’opération (vente ou achat à terme).

- 42 -

Partie I

Introduction

L’échéance maximum (généralement inférieure ou égale à 12 mois);

Le cours comptant de base qui sera utilisé pour chaque « tirage 10 ».

La ou les dates de tirage (échéances) n'étant pas connues, il n'est pas possible d'utiliser un

taux fixe des intérêts dans les devises échangées pour donner les points de report / déport.

En conséquence, à partir de la date de départ (date de conclusion + 2 jours ouvrés), la banque calcule les points de report / déport à partir d'un taux journalier.

La vie du contrat

Jusqu'à la date d'échéance et à concurrence du montant fixé dans le contrat , l'entreprise

peut "tirer" sur son contrat.

Le schéma ci-dessous représente la mise en place d'un contrat de change Terme à

préavis suivi de 3 tirages.

contrat de change Terme à préavis suivi de 3 tirages. A chaque tirage, les points de

A chaque tirage, les points de report / déport (RD1, RD2 et RD3) sont calculés sur une durée allant de la date de départ à la date de tirage. On tient compte bien évidement des règles de marché qui imposent de donner ses instructions 2 jours ouvrés avant le règlement effectif des devises. Ces points de swaps (report / déport) sont appliqués au cours comptant fixé à la conclusion du contrat pour donner le cours de change du tirage. En pratique, tout se passe

10 Le tirage correspond à utiliser le change à terme pour une partie (ou la globalité) du montant du contrat.

- 43 -

Partie I

Introduction

comme si le contrat de change comptant "original" était prorogé tous les jours pour former le cours du tirage (si tirage il y a). L'entreprise gère donc le disponible à sa guise avec comme seule contrainte l'obligation de lever la totalité au plus tard à la date d'échéance (en général, les banques imposent également des montants minimum de contrat et de tirage). Sans offrir la même garantie que le terme fixe, le terme à préavis limite le risque de change dans la mesure où la composante la plus volatile (le cours comptant) est fixée dès le départ, les variations de la composante taux ayant une influence moindre sur les points.

f.2) Le contrat de change à terme unique (CATU) Le besoin

Certaines entreprises de taille modeste n'ont ni les moyens, ni le temps de suivre les évolutions du marché des changes. Par ailleurs, afin de faciliter la gestion des opérations de change à terme, elle préfèrent avoir un cours à terme unique s'appliquant à plusieurs opérations. Le contrat de type Terme unique offre cette simplicité de gestion tout en couvrant le risque de change.

La mise en place

Lors de la conclusion du contrat, on en fixe la durée maximum (en général 12 mois) et pour chaque opération :

Le sens de l’opération (achat ou vente) ;

Le montant ;

L’échéance. Souvent, la banque impose qu'il n'y ait qu'une échéance par mois et elle peut limiter les devises échangées.

En pratique

Supposons qu'une entreprise européenne prévoit les opérations de change à terme suivantes

:

Achat à terme dans 2 mois de 125 000 $ ;

Achat à terme dans 4 mois de 145 000 $ ;

Vente à terme dans 6 mois de 55 000 $ ;

Vente à terme dans 9 mois de 85 000 $.

La banque détermine les cours à terme de chacune des échéances, soit (par exemple) :

- 44 -

Partie I

Introduction

Achat à terme dans 2 mois au cours de EUR/USD =1.06 ;

Achat à terme dans 4 mois de EUR/USD = 1.063 ;

Vente à terme dans 6 mois de EUR/USD = 1.066;

Vente à terme dans 9 mois de EUR/USD = 1.07.

Elle en déduit ensuite un cours moyen pondéré unique qui s'appliquera à toutes les échéances. Dans notre exemple, le cours moyen unique s'établit à : 1.063939.

f.3) Le Forward eXchange Agreement (F.X.A.)

Le F.X.A. est un instrument de garantie. Il permet de fixer aujourd'hui, pour une échéance future, un niveau de points de terme sous forme d'un différentiel.

A la mise en place du contrat, on fixe le montant de référence, les devises, le sens, la

date de constatation, le report/déport contractuel ainsi que la méthode de détermination d'une référence objective.

A l'issue de la période d'attente, les contreparties se règlent le différentiel (actualisé car

versé au début de la période garantie et non à l'échéance) entre les points de terme de référence et les points de terme contractuels. Selon les modalités précisées à la mise en place du contrat, on tiendra compte ou non de l'incidence de trésorerie liée à l'éventuelle différence entre le cours comptant du jour de la mise en place et le cours comptant du jour de la constatation dans le calcul des points.

f.4) Le Change à Terme avec Intéressement (C.A.T.I.)

Cet instrument est également appelé change à terme avec participation. Il s'agit d'un instrument de garantie le cours de change à terme. Comme pour une option, il est possible selon les modalités de profiter d'une évolution du cours de change en sa faveur. Ceci est matérialisé par un intéressement fixé lors de la mise en place du contrat et appliqué au cours garanti.

Cet intéressement est calculé en pourcentage de la différence entre le cours au comptant du moment et le cours garanti. Contrairement aux options classiques, la mise en place d'un C.A.T.I. ne nécessite pas de paiement de prime. De plus, de par ses caractéristiques, le prix d'exercice est toujours défavorable par rapport au cours de change à terme.

- 45 -

Partie I

Introduction

Le tableau suivant récapitule les différents cas possibles d’application du change à terme et montre que cours appliqué à terme est toujours meilleur que dans le cas du change à terme fixe.

Type

Cours appliqué à terme

d’opération

CS > CG

CS < CG

CATI à l’achat

CG

CG – x%.(CG-CS)

CATI à la vente

CG – x%.(CG-CS)

CG

CG=Cours garanti, CS=Cours spot à échéance

IV.1.2 Les avances en devises

Le principe et la finalité de cette opération sont les mêmes que pour la couverture à terme. Les avances en devises constituent pour l’exportateur à la fois une protection contre le risque de change et un moyen de financement. Les entreprises importatrices ou exportatrice peuvent y avoir recours en France.

a) Les avances en devises aux exportateurs :

L’entreprise exportatrice cède au comptant les devises que la banque lui avance (lui prête) et reconstitue ainsi sa trésorerie en monnaie nationale. Elle annule ainsi le risque de change. L’avance en devises est également intéressante si le taux d’intérêt de la devise concernée est inférieur au taux de placement en monnaie nationale. En France, l’avance ne devises ne peut être octroyée qu’après le passage en douane de la marchandise. Le risque de change subsiste donc entre la date de signature du contrat et le passage en douane.

b) Les avances en devises aux importateurs

Elles sont consenties à taux et à terme fixes. Cette avance, destinée au règlement du fournisseur étranger, permet de régler au comptant le montant des importations et, éventuellement, d’obtenir un escompte du fournisseur. Pendant, cette période l’entreprise devra payer des agios. A échéance, l’entreprise doit acheter les devises sur le marché des changes au cours en vigueur pour restituer l’avance accordée par la banque. Cette forme de protection a un coût qui dépend du taux des agios, du taux d’escompte et du cours de change de la devise à la date de règlement du fournisseur étranger et de remboursement de l’avance en devises. Le recours à ce type de couverture, ne devra don être utilisé que si son coût apparaît opportun.

- 46 -

Partie I

Introduction

IV.1.3 Les swaps de devises

Le terme "swap" est un terme issu de l’anglais qui signifie "échange", "troc". Il peut être utilisé pour désigner tout type d'échange entre personnes. Cependant, depuis que Salomon Brothers a procédé au premier swap entre IBM et la Banque Mondiale (en août 1981), le terme swap est utilisé comme un terme générique pour désigner un échange de privilèges entre deux entreprises ; celui-ci se réalise souvent par le biais de flux de trésorerie. Les swaps sont des produits qui se sont développés exclusivement sur le marché hors- bourse. Ils sont en général mis en place par le biais d'un intermédiaire (la banque). Certains contrats de swaps peuvent toutefois s'exécuter directement entre les parties. Les utilisateurs finaux sont les banques, les entreprises, les sociétés de valeurs mobilières, les compagnies d'assurance, les gouvernements ainsi que les fonds mutuels et les caisses de dépôt. La finalité recherchée par les parties à une convention de swap est la couverture des risques liés à l'instabilité des cours ainsi que l'amélioration financière d'une opération. Il existe quatre principaux types de swaps : les swaps de taux, les swaps de devises, les swaps de matières premières et les swaps de titres. Parmi ces différentes catégories, les swaps de taux concentraient 90% du volume du marché mondial au premier semestre 1997, tandis que les swaps de devises n'atteignaient que 7%. En 1998, le volume des swaps de devises a bondit pour atteindre 20% du volume global des swaps. Pour plus de détails sur l’historique et l’évolution du marché mondial des swaps voir l’annexe III. Dans ce qui suit nous étudierons les swaps de devises. En premier lieu, on définira la notions du swap de devises. En deuxième lieu, on procèdera à l’énumération des différents swaps de devises tout en explicitant, via des exemples, leur mécanismes et fonctionnement.

a) Définition :

Un swap de devise est une opération par laquelle deux contreparties s’engagent, à échanger suivant un échéancier préétabli, des conditions de taux d’intérêt portant sur des montants nominaux équivalents, fixés au départ et exprimés dans deux devises différentes.

Les swaps de devises ou swap de devises croisés (cross currency swaps) donne lieu à :

Des échanges d’intérêts ;

Un échange des montants nominaux de même contre valeur au début et/ou à la fin de l’opération au cours de change fixé dans le swap.

- 47 -

Partie I

Introduction

Par analogie, les swaps de devises avec échange initial de capital peuvent être

assimilés du point de vue de la trésorerie, à des transactions par lesquelles l’une des

contreparties :

Emprunte à l’autre contrepartie un certain montant dans une devise A sur

une période donnée à un taux d’intérêt spécifique ;

Et lui prête sur la même période un certain montant dans une devise B à un

taux d’intérêt spécifique.

Les principales différences entre un swap et la combinaison d’un prêt et d’un emprunt

sont de nature :

Juridique : dans un swap, les engagements des deux contreparties sont

connexes, c’est à dire que si l’une des contreparties se trouve en défaut de

paiement, l’autre n’est alors plus tenue d’effectuer les versements éventuels

liés à l’opération de swap ;

Comptable : le swap sera comptabilisé hors bilan ;

Financière : l’échange du capital au départ n’est pas obligatoire car il peut

être fixé pour une date future.

Ces instruments s’adressent à des contreparties qui souhaitent échanger des conditions

de taux dans une devise contre des conditions de taux dans une autre devise. En concluant un

swap, elle peuvent gérer le risque lié à une opération libellé dans une devise étrangère,

bénéficier de conditions financières plus avantageuses que celles auxquelles elles ont accès

dans une certaine devise, ou encore couvrir partiellement ou totalement les risque de taux

d’intérêts et de change liés à une transaction internationale.

b) Les différents types de swaps de devises

On peut distinguer plusieurs types de swaps de devises

selon la nature des taux

échangés : fixe contre fixe, fixe contre variable, ou variable contre variable.

b.1) Les swaps de devises taux fixe – taux fixe(cross currency fixed-to- fixed swap)

Les swaps de devises taux fixe –taux fixe consiste pour une contrepartie à effectuer un

emprunt à taux fixe dans une monnaie et à prêter à taux fixe dans une autre monnaie.

Exemple :

- 48 -

Partie I

Introduction

France Télécom veut se financer pendant 5 ans à taux fixe en Livre Sterling et British

Airways veut se financer pendant 5 ans à taux fixe en Francs français.

France Télécom peut emprunter sur le marché local du Franc français à un taux fixe de 3,10%

et de la Livre Sterling sur le marché des Euro-obligations à 7,70%.

British Airways, de son côté, peut emprunter des Livres Sterling à un taux de 7,95% et, sur le

marché des Euro-obligations, des Francs français à un taux de 3,65%. Chaque entreprise veut

s’endetter au taux le plus bas possible et pour cela, elles vont chercher à contracter un swap.

Chacune de son côté, elles feront appel à un dealer qui servira d’intermédiaire (son unique

rôle sera donc de mettre en contact les deux entreprises, et agissant ainsi, il ne prendra aucun

risque).

eprises, et agissant ai nsi, il ne prendra aucun risque). Finalement, les deux entreprises auront réduit

Finalement, les deux entreprises auront réduit leur coût de financement :

France Télécom : 7,70%GBP + 3,10%FRF - 3,25%FRF = 7,55%GBP

British Airways : 3,25%FRF + 7,95%GBP - 7,70%GBP = 3,50%FRF

b.2) Les swaps de devises taux fixe-taux variable (cross currency interest rate swap)

Dans cette seconde version du swap de devise, une contrepartie emprunte à taux fixe

dans une monnaie, mais elle prête à taux flottant dans une autre monnaie. Ce type de swap est

- 49 -

Partie I

Introduction

le plus utilisé sur les marchés des changes et c'est pourquoi on lui a souvent attribué le terme

générique de "swap de devises".

Exemple:

SAP, une firme allemande, veut se financer en Dollars à taux variable et AirTouch

Communications, une entreprise américaine, veut un financement en Deutsche Mark à taux

fixe. Les taux d’emprunt à 7 ans dont bénéficie SAP sont, 9,00% pour le DEM et Libor 11 1 an

pour le dollar. De son côté, AirTouch Communications peut emprunter du DEM pour 7 ans à

10,1% et du Dollar pour la même durée à Libor 1 an.

La banque Crédit Suisse First Boston est dealer de swaps et propose des swaps DEM contre

USD à un taux de 9,45-55% contre Libor un an.

Les deux entreprises peuvent donc emprunter sur leur marché local respectif - SAP du

DEM à taux fixe et AirTouch du USD à taux variable - et contracter, indépendamment l’une

de l’autre, un swap de devises plain vanilla avec le CSFB.

l’autre, un swap de devi ses plain vanilla avec le CSFB. On peut calculer le coût

On peut calculer le coût de financement pour chacune des deux firmes :

le coût de finan cement pour chacune des deux firmes : 1 1 London InterBank Offered

11 London InterBank Offered Rate: Taux d’intérêt du marché monétaire britannique.

- 50 -

Partie I

Introduction

Cette transaction représente donc un gain de 45 pbs 12 pour SAP et de 55 pbs pour

AirTouch Communications.

b.3) Les "Basis swaps" : taux variable – taux variable(cross currency floating-to-floating swap)

Un basis swap est une opération dans laquelle deux contreparties contractent

simultanément un prêt et un emprunt dans deux devises différentes, pour un même nominal, et

sur deux références de taux variables différentes.

12 Points de base : 1 pbs représente 1/10 000.

- 51 -

Partie I

Introduction

Exemple de basis swap Euribor 13 FRF contre Libor USD

Exemple de basis swap Euribor 1 3 FRF contre Libor USD b.4 Le Forward Le forward

b.4 Le Forward

Le forward est un contrat composé de deux opérations de change de sens inverse conclues avec une même contrepartie : l'une est une opération de change au comptant (cours spot) et couplée à une opération de change à terme (valeur future). Cette double opération de change n'a certes pas l'apparence classique d'un swap de devises mais elle est fréquemment désignée par le terme "swap" et est classée dans la famille des swaps. Cette opération peut en effet s'analyser comme une opération de prêt-emprunt à taux fixe.

13 Europe Interbank Offered Rate : Taux du marché monétaire Européen.

- 52 -

Partie I

Introduction

Partie I Introduction b.5 Le Long Term ForeX agreement (LTFX) Le LTFX est un ensemble d'opérations

b.5 Le Long Term ForeX agreement (LTFX)

Le LTFX est un ensemble d'opérations de forwards dont la structure permet

d'échanger les flux d'une opération de dépôt dans une autre devise. Un contrat LTFX est un

ensemble d'opérations de change à terme sur plusieurs maturités successives. on l'utilise pour

couvrir une série de cash-flows futurs. Le LTFX se rapproche donc d'un cross currency swap

de caractéristiques : taux fixe –taux fixe, sans échange initial de capital. L'analyse ne se fait

donc plus en termes d'intérêts et de capital mais en transactions successives de change à

terme.

Exemple :

Soit un exportateur français souhaitant investir aux Etats-Unis pour produire ses

marchandises localement. Le 10/06/1999, il emprunte 10 millions de dollars sur quatre ans à

5,32 %. Il connaît les flux en dollar qu'il devra payer dans les quatre années à venir.

Afin de se couvrir contre le risque de change associé à chaque flux, il va contracter un

LTFXde caractéristiques suivantes :

contre le risque de change associé à chaque flux, il va contracter un LTFXde caractéristiques suivantes

- 53 -

Partie I

Introduction

b.6) Les autres types de swaps :

Les Swaps Circus

Comme nous l’avons vu dans ce qui précède , il y a un échange puis un rééchange des principaux, et parallèlement, durant toute la durée de vie du swap, un échange des intérêts, taux fixe contre taux flottant dans des monnaies différentes. Un swap fixe contre fixe, contrairement à un swap fixe contre flottant, peut être mis en place assez simplement si les deux contreparties le souhaitent. Si ce n’est pas le cas, un swap synthétique de devises fixe contre fixe peut être créé en combinant plusieurs swaps entre eux. Ces swaps synthétiques de devises fixe contre fixe sont appelés les swaps circus. La première partie d’un swap circus est un swap de devises; la seconde partie est un swap de taux dans la monnaie désirée. Exemple :

Peugeot (PSA), veut s’endetter en Yen mais pour certaines raisons, les obligations de PSA en

Yen sont mal reçues par le marché. En revanche, les obligations de PSA sont très appréciées

par le marché français. Le constructeur automobile va émettre des obligations en Francs puis

contracter un swap circus de devises francs/yen afin d’obtenir l’exposition en yen qu’il désire.

Finalement PSA va émettre des obligations en France à taux fixe et parallèlement, contracter un swap circus de devises francs/yen ainsi qu’un swap de taux sur le yen.

devises francs/yen ainsi qu’un swap de taux sur le yen. Le résultat en terme de cash-flows

Le résultat en terme de cash-flows fait que la transaction dans son ensemble ressemble à

une émission d’obligations en Yen :

- 54 -

Partie I

Introduction

Partie I Introduction Le swap cocktail En pratique, il est assez difficile de faire directem ent

Le swap cocktail En pratique, il est assez difficile de faire directement un swap entre certaines

monnaies particulièrement lorsque le taux variable du swap est celui d’une monnaie autre que

le Dollar américain ou le Deutsche Mark. Lorsque c’est le cas, le swap recherché est fait

indirectement en passant par l’intermédiaire d’une série d’autres swaps qui font intervenir des

monnaies "intermédiaires".

Cette structure, appelée swap cocktail, nous rappelle celle utilisée pour déterminer le taux de

change entre deux monnaies très peu échangées : une monnaie plus liquide servira

d’intermédiaire créant ainsi un lien entre deux monnaies qui en étaient jusqu’alors

dépourvues.

Dans les swaps cocktails, le lien est très souvent le taux USD Libor 6 mois, reflétant le fait

que sur le marché des Euro-dépôts qui procure des fonds à taux variable, les Euro-dollars sont

très liquides tandis que les autres monnaies le sont généralement beaucoup moins.

Parmi les très nombreuses jambes possibles d’un swap cocktail, il y a les deux monnaies et les

différents swaps de taux d’intérêt. Les swaps de devises de base entre deux monnaies A et B

autres que le Dollar et le Deutsche Mark, sont souvent le produit de deux swaps cocktails de

devises fixe (USD ou DEM) contre variable (A et B).

Les swaps cocktails sont aussi utilisés par les dealers de swaps qui veulent couvrir leur

exposition dans des monnaies peu liquides.

Les quanto swaps ou swaps différentiels

C’est un type très particulier de swaps de devises de base dans lequel il n’y a pas

d’échange de principal, et ce, même à l’échéance.

Les intérêts des deux jambes sont payés dans la même monnaie, ils sont calculés en référence

au même principal, et celui-ci aussi est exprimé dans une seule monnaie.

Par exemple : dans un quanto swap USD/DEM, une contrepartie doit payer le DEM Libor 6

mois tandis que l’autre paye le USD Libor 6 mois. Les deux indices Libor sont appliqués au

même montant notionnel exprimé en DEM par exemple, et les intérêts sont aussi payés en

DEM. Si le taux USD Libor 6 mois était de 5,00% et le taux DEM Libor 6 mois de 10,00%,

- 55 -

Partie I

Introduction

alors dans un quanto swap sur un montant notionnel de 150 millions de DEM sur une période

de 6 mois, les intérêts versés seraient de :

182/360 x 5/100 x 150.000.000 = 3.791.667 DEM pour la première contrepartie et, 182/360 x 10/100 x 150.000.000 = 7.583.333 DEM pour la seconde.

Comme les intérêts sont payés dans une seule monnaie, la contrepartie dont une partie de l’actif ou du passif est libellée dans la même monnaie que celle du swap, n’est pas soumise au risque de change. Par exemple, si la contrepartie A swappe ses dettes en DEM ou la contrepartie B ses actifs en DEM alors, puisque l’échange d’intérêts par lequel ils swappent est en DEM, ils évitent le risque de change (et puisqu’il n’y a pas de risque de change, il n’est pas nécessaire de procéder à un échange de principaux).

En revanche, les deux contreparties restent soumises à un risque de taux du fait des

possibles variations du différentiel entre les deux indices Libor. Cependant, une seule d’entre

elles (la plupart du temps, la banque) prend le risque de change.

Un swap différentiel peut être un swap de taux pour une contrepartie et un swap de

devises croisé pour l’autre. En effet, la particularité de ce swap est de séparer le risque de

change du risque de taux. Cette séparation peut rendre difficile la couverture du risque de

change d’un swap différentiel. Le coût de cette couverture est généralement inclus dans une

prime ajoutée à un des deux taux variables qui font l’objet du swap.

IV.1.4) Le coupon Swap

a)