O Plano Real e a URV fundamentos da reforma monetria brasileira de 1993-941

Money is not a mechanism: it is a human institution, one of the most remarkable of human institutions. Sir John Hicks

1. Introduo Este ensaio procura refazer o caminho percorrido na composio da arquitetura conceitual bsica do Plano Real, e avaliar os resultados obtidos at o final de 1994, completado o primeiro semestre do Real. Procura-se demonstrar que a reflexo sobre a construo do plano comea bem longe, em consideraes sobre a natureza dos efeitos da inflao sobre a moeda e sobre as normas que governam a disciplina monetria do pas. Mostra-se que, na sua construo, o Real foi um empreendimento que uniu o saber econmico sobre a construo de programas de estabilizao aqui e alhures, e o saber jurdico sobre a moeda. O Real, como se sabe, definiu solues muito particulares para problemas tpicos, e complexos, de qualquer programa de estabilizao: coordenao decisria, desindexao, equilbrio contratual, administrao da

remonetizao e da liquidez, e gerncia de demanda, para dizer alguns. No foram implementadas solues coercitivas do tipo congelamento de preos ou confisco temporrio de ativos e, em boa medida, o processo de
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Este ensaio resume de forma linear uma reflexo coletiva, que teve muitas idas e vindas, e que assumiu contornos definitivos a partir de inmeras contribuies e debates conduzidos por um incontvel nmeros de pessoas. Mesmo sob o risco de alguma omisso devo mencionar, dentre os economistas, Pedro Malan, Edmar Bacha, Winston Fritsch, Prsio Arida, Srgio Cutulo, Luciano Oliva Patrcio, Helio Mori, Luiz Carlos Gomes da Rocha, Claudio Mauch, Alkimar Moura, alm dos economistas 'honoris causa' Clovis Carvalho e Eduardo Jorge. Dentre os advogados, devo mencionar em primeiro lugar o meu amigo Jos Coelho Ferreira, mas tambm Jos Tadeu de Chiara, Rui Jorge, Paulo Garcia, Daniel Rodrigues Alves, Alosio Miranda, Gilberto Ulhoa Canto, Carlos Alberto Ulhoa Canto, Jos Luiz Bulhes Pedreira e Luis Alberto Rosman.

estabilizao envolveu a definio de incentivos econmicos naturais para escolhas racionais exercidas voluntariamente e das quais resultaria um empreendimento social que elevaria o bem estar coletivo. Nada tiveram de simples os expedientes que levaram a esses resultados. As vrias sees do ensaio compem uma seqncia temtica que recupera cada passo no caminho, vale dizer, o modo como cada um dos principais desafios do Real foi vencido.

2. O ponto de partida: a desagregao da moeda muito antiga a caraterizao da moeda, seja como uma mercadoria, seja, no outro extremo, como produto da linguagem jurdica, atravs das funes que cumpre. Dentre os economistas, em especial, muito comum esta definio "funcional" da moeda2, bem como a especificao de suas trs funes bsicas: (i) a de servir como meio de pagamento; (ii) a de permitir a transferncia no tempo de poder de compra, ou seja a de servir como reserva de valor; e (iii) a de oferecer economia um unidade de conta para se referenciar valores. J os advogados definem o que dinheiro enfatizando, por um lado, o aspecto formal de suas funes - e por isso enxergam apenas as funes de meio de pagamento e unidade de conta - e, por outro, a capacidade de um estado soberano dizer o que a sua moeda nacional. De acordo com um especialista, "a qualidade de moeda deve ser atribuda a todos os bens mveis que, emitidos de acordo com a autoridade da lei e denominados com referncia a uma unidade de conta, se destinam a servir como meio de troca universal dentro do Estado em que foi emitido"3.

Como ensina Hicks (1967, p. 1) "a moeda definida pelas suas funes: qualquer coisa moeda se usada como tal. Money is what money does". 3 F. A. Mann (1992, p. 8). Uma verso brasileira, e que bem expressa a transio "de uma concepo metalista ... para a concepo estatal da moeda" oferecida por A. Mendes e E B. Nascimento (1991, p. 38) segundo os quais a moeda "um ttulo de poder liberatrio emitido pelo Estado, com curso forado decorrente de lei e com aceitao obrigatria para cancelar dbitos".

Os economistas no encontraram dificuldades em absorver estas noes, as quais penetraram na disciplina originalmente atravs do trabalho de G. F. Knapp4, e encontrariam amplo respaldo no trabalho mais recente em Histria Econmica, no mbito do qual seria possvel associar com clareza o surgimento e o desenvolvimento da moeda consolidao dos estados nacionais e suas bases jurdicas5. Que o dinheiro "uma criao do estado" o diria John Hicks (1969, p. 67) e tambm Lord Keynes, ao afirmar que a "moeda simplesmente aquilo que o Estado declara, de quando em vez, ser o instrumento legal para liberar contratos em dinheiro"6 To antiga quanto a definio "funcional" da moeda a observao de que a inflao - entendida como a decomposio da moeda7 - destri a moeda seqencialmente, primeiro debilitando sua capacidade de servir como reserva de valor - fenmeno geralmente capturado nas funes que explicam as variaes na chamada velocidade de circulao da moeda8 - e, em seguida, prejudicando sua utilidade como unidade de conta - medida que se dissemina a indexao - e, por fim, reduzindo sua capacidade de servir como meio de pagamento9. Este processo, evidente, adquire contornos especficos conforme o quadro institucional e histrico no qual se insere, sendo que, em geral, so especialmente relevantes para singularizar cada episdio fatores como o grau de abertura da economia e o grau de desenvolvimento do sistema financeiro. Sabe-se, por exemplo, que as pequenas economias abertas que experimentaram hiperinflaes (ustria e Hungria nos anos 20, Bolvia nos anos 80) passaram por um processo de "dolarizao", vale dizer, a substituio
Sua "Teoria estatal da moeda" (Staatliche Theorie des Geldes) teria gerado, entre economistas, "em parte exuberante exaltao, em parte crtica severa ...[m]as entre os juristas, para os quais as teorias de Knapp eram menos revolucionrias, sua essncia foi prontamente aceita" cf. F. A. Mann (1992, p. 14 ff 63). Sobre Knapp veja-se H. Ellis (1934). 5 Veja-se, por exemplo, J. Hicks (1969, cap. 5) e A. R. Burns (1927). 6 J. M. Keynes (1923). 7 Note-se, at recentemente, o termo inflao era utilizado para designar um aumento da oferta de moeda e no propriamente um aumento generalizado nos preos. 8 Veja-se, a este respeito, M. Friedman (1956). 9 Veja-se G. A. Calvo & C. A. Vegh (1992, p. 4).
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da moeda nacional como padro de valor (indexao pelo dlar) e como reserva de valor (entesouramento de riqueza em forma de dlares)10. Economias tipicamente fechadas, financeiramente primitivas, e passando por revolues ou guerras civis (Polnia dos anos 20, China nos anos 40, por exemplo), exibem formas bem diversas para a decomposio da moeda. O mesmo vale para economias socialistas nas quais a experimentao em matria monetria conheceu todos os extremos possveis: so amide lembradas, e sempre controversas, as observaes de Lnin sobre a desejabilidade de se abolir a moeda a fim de, com isso, se empreender a suprema expropriao da riqueza da burguesia11. Na Hungria de 1946, em contraste, o regime entendeu que em vez de nenhuma, a nova repblica socialista poderia ter duas moedas, uma das quais indexada. Em ambos os casos, a conseqncia foi o desastre monetrio. Comparaes entre as incidncias mais recentes do fenmeno da hiperinflao na Amrica Latina - vale dizer, na Argentina, Bolvia, Brasil e Peru - e as chamadas "hiperinflaes clssicas", sero um tema recorrente neste volume. Por ora, basta notar que a experincia brasileira tem diversas singularidades que no convm perder de vista: em nenhum outro episdio conhecido de inflao muito elevada tratava-se de pas onde tivessem sido to grandes a extenso dos mecanismos formais e informais de indexao e o grau de sofisticao do sistema financeiro. No h paralelo na capacidade de o nosso sistema financeiro "economizar" moeda como meio de pagamento - a base monetria chegando a cair abaixo de 1% do PIB - graas a extrema agilidade daquele em proporcionar a substituibilidade entre moeda remunerada e moeda comum, alm das facilidades criadas para o desenvolvimento de produtos derivativos dos indexadores, salvaguardando, assim, a existncia de diversas unidades de conta estveis12 escolha dos agentes econmicos. Tudo isso tornou nica a experincia de degradao da moeda brasileira e produziu grandes dores
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Veja-se adiante Captulos 3, 4 e 5 para anlises especficas do fenmeno da dolarizao. Cf. F. W. Fetter (1977). 12 Registre-se a semelhana entre este estado de coisas e o que ser relatado adiante, no Captulo 4, acerca das wertbestandiges, vale dizer, as moedas de valor estvel na Alemanha de 1923.
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de cabea aos especialistas estrangeiros em inflao alta que aqui aportaram a fim de nos aconselhar. A singularidade da experincia monetria brasileira reflete-se tambm, e evidentemente, nas leis. A definio legal de moeda est condicionada ao quadro histrico e institucional, e a uma tradio doutrinria eminentemente brasileira, afinal, no plano do Direito, o estabelecimento da disciplina monetria no poderia se dar seno de maneira a acomodar, embora de modo defasado, como veremos adiante, uma realidade social especfica. interessante notar que parece ainda recente, na nossa disciplina monetria, a passagem de uma concepo metalista da moeda para outra estatista e nominalista, uma transio que teve lugar, na civilizao ocidental, nos anos que medeiam a crise de 1929 e o abandono definitivo do padro-ouro pelos EUA em 197113. A pea bsica de nossa disciplina monetria - o Decreto Lei 857 de 11.09.1969 tem como base o estabelecimento do curso legal, vale dizer a irrecusabilidade ou o poder liberatrio da moeda nacional, e tambm o curso forado, ou seja, a sua inconversibilidade interna. Note-se que o DL 857 destinava-se a aperfeioar o Decreto 23.501, de 27.11.1933, este, por sua vez, editado em meio Grande Depresso, motivado pela Resoluo Conjunta do Congresso Americano suspendendo a validade das clusulas-ouro em contratos14. Com efeito, o DL 857 manteve a suspenso do pargrafo 1 do Artigo 947 do Cdigo Civil - a "clusula ouro", que facultava a liquidao de obrigaes em moeda estrangeira - e determinou que seriam "nulos de pleno direito ... os contratos ... que estipulem pagamentos em ouro, em moeda estrangeira, ou, por qualquer forma, restrinjam ou recusem, nos seus efeitos, o curso legal do cruzeiro" (Art. 1, grifo nosso). Este dispositivo, cujos propsitos pareciam circunscritos a problemas especficos de uma poca remota, permaneceria em pleno em vigor durante os anos marcados pela alta e prolongada inflao. No seriam poucas, por isso mesmo, as dvidas surgidas sobre sua
13 Veja-se a respeito o notvel estudo de R. Triffin (1968) e tambm para uma anlise desta trasio no tocante disciplina monetria brasileira o estudo de A. Mendes e E. B. Nascimento (1991). 14 Cf. G. Ulhoa Canto (1983, p. 1) e aludido explicitamente nos "considerando" do prprio decreto.

validade e extenso durante os anos mais recentes, quando a degradao da moeda ensejou inovaes profundas na esfera monetria. A principal dessas inovaes, a prpria

indexao, claramente no compunha o quadro de referncia do legislador dos anos 30. No obstante, havia concordncia em que o DL 857 no vedava genericamente a indexao, ou seja, suas determinaes no so inconsistentes com o fato de se dar poder liberatrio moeda por valor diferente de seu valor nominal, ou de se dar moeda de curso forado o poder liberatrio que se quiser convencionar15. Todavia, uma interpretao mais estrita e claramente nominalista deste dispositivo no sentido de que, como sugerem Mendes & Nascimento (1991, p. 49), "em contratos celebrados entre residentes no Brasil as obrigaes monetrias s podem ser constitudas em moeda corrente nacional como moeda de conta e como moeda de pagamento". No se admitiria, portanto, se levarmos esta interpretao s ltimas conseqncias, sequer a indexao, pois ela restringiria o "curso" da moeda nacional enquanto unidade de conta16. primeira vista poderia parecer que no se admite, na interpretao nominalista acima, lugar para a noo de que a inflao desagregou as funes da moeda, ainda que isto constitusse um fato contundente da experincia cotidiana. Note-se que o prprio DL 857 admitiu excees em seu Artigo 2, ao elencar diversos casos onde as restries do Artigo 1 no se aplicavam, todos de obrigaes onde uma das partes era um no-residente. Com efeito, de acordo com Mann (1992, p. 205, grifos no original) "sempre que uma obrigao validamente expressa em uma moeda estrangeira, torna-se necessrio observar uma distino de importncia fundamental, qual seja, a que separa a moeda de conta da moeda de pagamento". Com o avano da inflao, todavia, ficaria clara a separao das funes da moeda em transaes que no envolviam no residentes e moedas estrangeiras, haja vista o reconhecimento da idia da proteo de direitos prejudicados pela perda de poder
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Houve dvidas sobre a legalidade de se contratar obrigaes indexadas ao preo da moeda estrangeira. Veja-se G. Ulhoa Canto (1983, pp. 7 -8), L. G. P. B. Lees (1992, p. 18) e especialmente J. L. Bulhes Pedreira (1993). 16 Notadamente A. Xavier (1980). Na verdade esta interpretao nominalista estrita somente tem sido aplicada em se tratando da indexao por taxa de cmbio.

aquisitivo da moeda, ou a chamada doutrina da valorao. Nessa linha, a ampla aceitao na Jurisprudncia da distino entre dvida de dinheiro e dvida de valor, fundamento bsico da noo de correo monetria, representaria, na verdade, uma importante inovao: a recusa do nominalismo e o progressivo reconhecimento da dissociao das funes da moeda. Conforme Arnoldo Wald (1983, p. 12) "inspirando-se na lio dos economistas e na dissociao das funes da moeda por eles defendida, procurou o Direito Brasileiro manter o cruzeiro como meio de pagamento, modificando, todavia, a unidade de conta, ou seja, a medida de valor, que passou a ser, conforme o caso, as ORTNs ... as UPCs, o salrio-referncia ou qualquer outro ndice escolhido pelas partes ... Na realidade, continua ele, o ndice funcionava do mesmo modo que uma moeda estrangeira ... Essa dissociao entre moeda de conta e de pagamento enseja o que j se denominou 'a bigamia monetria' "17 Assim sendo, a Jurisprudncia, ao reconhecer os efeitos da inflao, avanou mais que a Lei, em particular o DL 857, que ainda se prendia aos tempos do abandono da conversibilidade. No dizer de Washington Souza (1983, p. 262, grifos no original) "de parte da Legislao, percebe-se a resistncia para manter o princpio do 'curso forado' da moeda emitida pelo governo, comprometendo-se com o Nominalismo como regra e, admitindo o Valorismo, como exceo. Registra-se [a]ssim uma espcie de 'saudosismo' do legislador que entrava a produo legislativa mais corajosa ante os efeitos de uma inflao persistente e intensa." Com efeito, a Medida Provisria 434, de 28.02.1994, enfrentaria de frente essas contradies ao reconhecer explicitamente na legislao a separao das funes da moeda que as interpretaes mais conservadoras do DL 857, insensveis aos progressos conceituais da Jurisprudncia sobre correo monetria, nunca lograram contemplar.

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A este respeito veja-se a elucidativa discusso de J. L. Bulhes Pedreira (1993).

3. A reunificao monetria A regenerao da moeda no Brasil procurou trilhar o caminho inverso daquele que a destruiu, apropriando-se seqencialmente as funes que perdeu, na prtica "re-estatizando" funes perdidas para os agentes privados. Da o zelo do legislador, em primeiro lugar, em unificar a indexao em torno de um s "ndice" de natureza oficial, ou estatal, reconhecendo explicitamente, todavia, o carter soi dissant monetrio da indexao, ou seja, o fato de que um indexador (seja ndice de preos ou unidade fiscal) cumpre a funo monetria de servir como unidade de conta sem, todavia, constituir, por inteiro (na concepo unificada do DL 857), moeda. Como eram vrios os indexadores e as unidades fiscais e contbeis privadas, tudo se passava como se uma parte desse "bem pblico" denominado moeda nacional, a parte que tinha que ver com a funo "unidade de conta", havia sido "privatizada" entre diversos entes cada qual prestando a pblicos especficos o servio que o Estado, ou mais especificamente o Governo Federal, deveriam fornecer sociedade18. A primeira parada, portanto, no processo de reconstruo da moeda era a instituio de um ndice nico, obrigatrio em novas indexaes, definido como uma unidade de conta oficial e mais: j lhe atribuindo

explicitamente a funo monetria de moeda de conta, antes mesmo que, quando emitida, adquirisse as funes remanescentes de reserva de valor e meio de pagamento.
18 No plano fiscal, por exemplo, encontrava-se bastante disseminada a utilizao de "unidades de conta" em funo das quais referenciavam-se os crditos e dbitos tributrios. Alm da UFIR - Unidade Fiscal de Referncia, criada pela Lei 8.383 de 30.12.1992 - existem diversas unidade fiscais regionais implementadas por estados e municpios com funes semelhantes. Junte-se a isso uma quantidade enorme de empresas que criaram suas prprias unidade de conta para fins contbeis bem como para orientar mtodos internos de pagamentos. Em qualquer desses casos cabe a pergunta sobre a compartimentalizao, ou mesmo apropriao privada, de uma funo de estado.

 interessante notar que a separao formal das funes da moeda, base do raciocnio acima, vem sendo h tempos cogitada em debates sobre uma possvel ressurreio do padro-ouro, porm mediante a utilizao de uma ou mais commodities como padro, ao invs do ouro. Propostas desse tipo encontraram defensores ilustres, como Irwing Fisher (1913), por exemplo, que propunha uma combinao entre um "padro tabular", ou seja, uma unidade de conta monetria mvel (ou seja, indexada) e um sistema monetrio como um gold exchange standard. Isso quer dizer, basicamente, um "padro mercadoria" onde, em vez do ouro, so utilizadas, como padro de valor, outras mercadorias, isoladamente ou em conjunto, que tenham preos mais estveis, restando, todavia, nessas propostas, um obstculo no removido: a delicada questo da

conversibilidade19. Sem embargo, notou-se que um "padro mercadoria" com boas condies de funcionar seria aquele baseado em uma cesta de mercadorias "escolhida de modo a que, historicamente, a associao entre o preo dessa cesta e o custo de vida seja estreita"20. Todavia, isso nos leva naturalmente noo de um padro de valor indexado, sem

conversibilidade, e isto somente possvel se as funes da moeda so formalmente separadas, ou seja se adotamos uma unidade de conta estvel, posto que indexada, e um meio de pagamento diferente, um instrumento no indexado. Foi nesta direo que caminharam algumas propostas brasileiras de reforma monetria21, as quais, todavia,

tangenciavam o problema da coexistncia entre moedas "nova" (indexada) e "velha", e dessa forma criaram dvidas sobre se no provocariam uma
19 Para uma discusso moderna das idias de Fisher veja-se W. Coats (1994, p. 257). Sobre a dificuldade de se combinar um "padro mercadoria" com a conversibilidade veja-se L. White (1989, captulo 9). 20 R. E. Hall (1982, pp. 111-112). 21 P. Arida & A. Lara-Rezende (1985), e tambm a proposta da moeda real de F. L. Lopes (1989)

catstrofe monetria como as da Alemanha de meados de 1923 e da Hungria de 194622. A URV-Real seguiria um caminho fundamentalmente diverso pois, em vez de se criarem duas moedas, apenas se buscou separar duas funes da mesma moeda. Uma outra questo delicada a enfrentar, na medida que se vai admitir explicitamente a separao das funes da moeda, e definir uma moeda de conta oficial, a conexo entre a disciplina monetria e a disciplina das obrigaes que fica transparente quando se estabelece uma nova moeda de conta, isto , como padro de valor monetrio e referncia para todas as obrigaes pecunirias contratadas no padro anterior. De fato, em outras experincias anteriores, aqui e na Argentina, a prpria noo de reforma monetria, vale dizer, a mudana do padro monetrio, serviu ao propsito de redisciplinar, ou mais especificamente, desindexar, as obrigaes, aceito o entendimento que as clusulas contratuais de correo monetria so acessrias prpria moeda. Se esta deixa de existir, ou seja, se substituda por outra, deve a lei determinar o modo como as obrigaes constitudas no padro monetrio anterior se convertem ao novo padro. De acordo com F. A. Mann (1992, p. 272) "A moeda, sendo uma criatura da Lei, regulada pelo Estado e ... a lei monetria determina que coisas tem o atributo do curso legal como moeda, e em que extenso, e como, no caso de uma alterao na moeda, somas expressas na moeda anterior devem ser convertidas na nova moeda".23. Este entendimento de fato transparece em decises do STF, estabelecendo a inexistncia de "direitos adquiridos" sobre pagamentos
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O ponto discutido explicitamente por F. L. Lopes (1989, p. 45) E ainda, "obrigaes pecunirias so 'indestrutveis'. Na eventualidade da extino de uma moeda um nexo recorrente entre o novo e velho sistema monetrio definir os montantes a serem pagos. Esse nexo recorrente sempre assegura a continuidade e a identidade da obrigao pecuniria" ibid. p. 278.

e/ou correo monetria em uma moeda extinta. Relatando o RE no. 114.982/RS, por exemplo, o Ministro Moreira Alves alude a vrios julgados onde se assentou que "no h direito adquirido a um determinado padro monetrio, seja ele o mil-ris, o cruzeiro velho ou a indexao pelo salrio mnimo. O pagamento se far sempre pela moeda definida pela lei no dia do pagamento". Tendo em vista que, ao redenominar, ou ao modificar o enunciado monetrio de uma obrigao pecuniria, o efeito econmico em tudo se parece ao de se trocar o indexador da obrigao, ou o parmetro utilizado para fins de correo monetria, duas questes merecem ampla

considerao. Em primeiro lugar, h a questo do equilbrio econmico financeiro das obrigaes, de que trataremos na prxima seo. Em segundo, na definio de um novo indexador h de se tomar em conta os parmetros definidos pelo STF em sua histrica deciso sobre a inconstitucionalidade do uso da TR (taxa referencial) como parmetro de correo monetria. Com esta deciso, o STF estabeleceu uma clara diferenciao entre "correo monetria" e "indexao", sendo esta amide referida como "atualizao monetria". A correo monetria,

necessariamente, deveria se associar a uma medida objetiva e neutra de perda de poder aquisitivo da moeda, ao passo que a indexao poderia, como no caso da TR (Taxa Referencial), objeto da discusso do STF, incorporar outros elementos. Conforme o voto do Ministro Moreira Alves, relatando o ADIN n. 493-0-DF, "a Taxa Referencial (TR) no ndice de correo monetria pois, refletindo as variaes do custo primrio da captao dos depsitos a prazo fixo, no constitui ndice que reflita a variao do poder aquisitivo da moeda" (grifo nosso). Assim sendo a TR, como argumentado pelo Parecer da Procuradoria Geral da Repblica e

aceito pelo Ministro Relator, "no constitui ndice neutro" da inflao o que no implica em objeo quanto a seu uso, obedecidas as restries em lei, quando as partes contratantes assim o elegessem. Com efeito, em funo da tese acima descrita, o empreendimento econmico de se unificar a indexao em torno de um s parmetro, como forma de se iniciar a reforma monetria, teria de adquirir contornos formais muito precisos. No bastaria apenas definir um "indexador contemporneo" cuja variao com respeito moeda existente se fizesse "com base na melhor estimativa da inflao corrente" como sugeriu a Exposio de Motivos no. 395 de 07.12.1993 (# 117). O problema que este indexador no atenderia os ditames jurdicos da noo de correo monetria, vale dizer, no envolveria um ndice que refletisse to somente a variao do poder aquisitivo da moeda nacional. Levada s ltimas conseqncias isto implicava que a correo monetria se fizesse atravs de medidas da inflao efetivamente ocorrida, ou seja, medidas

capturando a inflao, como se sabe, de forma defasada, tornando, assim, a indexao necessariamente backwards looking. Um "indexador

contemporneo" strictu sensu no seria aplicvel,

portanto, nos casos

onde a lei, ou mesmo a prpria Constituio Federal, explicitamente determinassem a incidncia de "correo monetria", quais sejam, o da correo de salrios, benefcios previdencirios e dvidas judiciais, para dizer alguns. Com isso, a construo de um "indexador contemporneo" se tornou uma tarefa complexa. O recurso a medidas "reveladas" de expectativas de inflao, como, por exemplo, o uso de taxas de juros para a composio de um ndice de correo monetria (a TR) fora julgado inconstitucional. O uso de prmios em mercados futuros teria, provavelmente, o mesmo

destino. O desenvolvimento de algum produto financeiro que permitisse uma leitura "limpa", ou, no dizer dos advogados "neutra", das expectativas de inflao - por exemplo, um ttulo financeiro sem juros (do gnero zero coupon) para o qual houvesse um mercado forward com liquidez, de onde se tivesse um cotao de mercado para a inflao futura24 - revelava-se problemtico na implementao. Para se sair deste impasse alguns elementos foram importantes. O primeiro foi a experincia j estabelecida de se fazer indexao com referncia a unidades de conta no monetrias oficiais, locais ou mesmo privadas, a qual, juntamente com a memria, ainda fresca para muitos, do BTN e do BTN fiscal, j tinham "educado" a populao quanto noo de se referenciar uma dvida com respeito a uma unidade de conta indexada. interessante notar que a tima receptividade da URV - conceito indubitavelmente nada simples para o homem comum - fornece evidncia de que a populao, bem frente do legislador, j tinha alcanado uma compreenso profunda da desagregao monetria e das formas de se efetuar transaes no confuso mundo da hiperinflao. Com efeito, o episdio alemo do rentenmark, em 1923, estudado em detalhe adiante, no Captulo 4, em muito se assemelha experincia brasileira de 1994. Seria fcil observar, inclusive, que a URV foi uma espcie de rentenmark escritural25, sendo que o aspecto mais surpreendente o fato de um mecanismo monetrio complexo, a ponto de ter sido considerado um "milagre", disseminar-se facilmente sem que a populao manifestasse maiores dvidas sobre seu funcionamento.

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Veja-se K. Dowd (1994) . A semelhana no passou desapercebida. Veja-se R. Markwald (1993).

Um segundo elemento importante na construo de um "indexador contemporneo" foi a observao nada casual que os julgados associados a mudanas nas polticas salariais em planos de estabilizao anteriores pareciam revelar que a existncia de mudana de padro monetrio era crucial para a questo de se as alteraes feriam o ato jurdico perfeito (Art. 5, XXXVI, CF). Em essncia, a mudana da expresso monetria de um contrato, quando da introduo de um novo padro monetrio, seria no s possvel como inevitvel, como j observado, face extino da moeda na qual foi contrada a obrigao. Com efeito, a clusula de correo monetria precisaria ser reconstituda pois definiria a reposio da perda de poder de compra de uma moeda que deixou de existir. A lei, nesse caso, deveria regular a converso da expresso monetria e tambm das clusulas de correo monetria, que seriam claramente acessrias moeda na qual foram adotadas. O Congresso Nacional, com sano do Presidente da Repblica, dispe dos poderes para legislar sobre matria monetria (Art. 48, XIII, CF) e as normas nesse terreno seriam "de ordem pblica", ou como estabeleceu o Ministro Moreira Alves, relatando o RE no. 114.982/RS: "as normas que alteram padro monetrio e estabelecem os critrios para converso dos valores em face dessa alterao se aplicam de imediato, alcanando os contratos em curso de execuo, uma vez que elas tratam de regime legal de moeda, no se lhes aplicando, por incabveis, as limitaes do direito adquirido e do ato jurdico perfeito". Este entendimento, todavia, s no pacfico porque lcito conceber situaes onde, numa reforma monetria, a lei modifique as clusulas de correo monetria, posto que acessrias moeda, mas produzam desequilbrio nas obrigaes. Ou seja, no parece haver objees, no plano da disciplina monetria, a que se modifiquem as

clusulas de correo, podendo, outrossim, haver objees, no plano da disciplina das obrigaes, caso os novos dispositivos provoquem

desequilbrio nas obrigaes26. Neste segundo e fundamental aspecto, todavia, os economistas detinham as "tecnologias" necessrias para assegurar o que chamavam de "neutralidade distributiva". Era fcil argumentar que se toda a indexao fosse feita com respeito mesma unidade de conta, ou seja, se todas as obrigaes pecunirias fossem referenciadas a uma mesma unidade de conta, esta sujeita correo monetria, a transio para um novo padro monetrio seria uma mera mudana de denominao sem qualquer implicao distributiva, ou, no dizer dos advogados, sobre o equilbrio das obrigaes. Assim sendo, a reconstruo da moeda teria de se iniciar pela redefinio da indexao em termos de uma nica unidade de conta - a URV - e que, alm disso, essa unidade fosse o embrio da nova moeda, o Real. Exatamente dessa forma foram lanadas as bases do Real. A Medida Provisria 434, de 27.02.1994, criou a Unidade Real da Valor - URV "dotada de curso legal para servir exclusivamente como padro de valor monetrio" (Art. 1, caput), sendo a URV parte integrante do Sistema Monetrio Nacional (Art 1, # 1), portanto, uma "moeda de conta" que teria poder liberatrio, ou seja, teria o atributo de servir como meio de pagamento, apenas depois de emitida, quando passaria a chamar-se Real (Art. 2). Diria a Exposio de Motivos da MP 434 que "o tratamento seqencial e, portanto, gradual da reforma monetria uma inovao face experincia passada cuja razo de ser reside em peculiaridades histricas
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institucionais

do

momento

econmico

brasileiro",

F. A. Mann (1992, p. 272, ff 3) no v essa possibilidade, e entende que o assunto se esgota unicamente no mbito da lei monetria.

acrescentaria que "o sequenciamento proposto para a reforma monetria usa a prpria lgica que presidiu progressiva deteriorao do cruzeiro real". Esta formulao, como era de se esperar, suscitou dvidas. A separao formal das funes da moeda na definio do Real, por ora chamado de URV, chamou a ateno do Dr. Saulo Ramos, que viu na URV um "feto de moeda"27, ou seja, uma moeda, por assim dizer, pela metade. Ocorre que o curso legal, ou seja, "a qualidade jurdica de a unidade estabelecida pelo sistema de normas para servir como padro de valor e instrumento de pagamentos"28 foi, por este mesmo sistema, restrito ao segundo desses atributos, ou seja, tratava-se de moeda de curso legal para servir exclusivamente como padro de valor monetrio (Art. 1, caput). A

unidade monetria URV podia ser at chamada de "intra-uterina", como assinalou Saulo Ramos, mas isto no a tornava menos moeda, pois afinal esta nada mais que uma criatura da Lei. Ademais, observe-se que a "taxa de cmbio" entre o cruzeiro real e a URV seria fixada diariamente pelo BC "tomando como base a perda de poder aquisitivo do cruzeiro real" (Art. 4) de forma que as obrigaes pecunirias denominadas em URV pudessem ser consideradas "dvidas de valor", ou que, se pudesse "converter" em URV obrigaes necessariamente (ou constitucionalmente) sujeitas correo monetria, sem os problemas ocasionados pelas restries impostas a este conceito atravs da deciso do STF sobre a TR29. Assim se solidificava o vnculo entre "correo monetria" e a "moeda de conta", ou seja, a funo "unidade de conta" da
Saulo Ramos "Planos, contraplanos e o Planalto" Estado de So Paulo 03.03.1994. De acordo com Jos Tadeu de Chiara, em correspondncia ao autor de 08.03.1994 29 O # 4 do Artigo 4 previa inclusive que "a perda de poder aquisitivo do cruzeiro real, em relao URV, poder ser usada como ndice de correo monetria".
28 27

nova moeda nacional, recomposta antes de o Real adquirir poder liberatrio e, portanto, o curso legal completo ao tornar-se, tambm, meio de pagamento. claro que para atender a este desiderato, a metodologia a governar a variao do preo em cruzeiros reais da URV teria de ser objetiva de modo a no ensejar novamente a discusso da "neutralidade" a que tinha sucumbido a TR. Conforme determinado pelo Art. 4, # 3 o Decreto 1.066, tambm de 27.02.1994, publicou a metodologia adotada para o clculo da paridade diria entre o cruzeiro real e a URV estabelecendo que a variao diria da expresso em cruzeiros reais da URV teria como base uma "banda" de trs ndices de preo de ampla utilizao - IGP-M, IPCA-E e IPC-FIPE, 3a quadrisemana - adotando assim procedimento muito semelhante ao utilizado no reajuste da UFIR diria, que refletia, a cada dia, "uma projeo" (# 5, Art. 2, lei 8.383) do IPCA, srie especial, relativo ao ms em curso, apenas enquanto o ndice "fechado" no era divulgado. Completava-se assim a arquitetura conceitual bsica da nova moeda e da reforma monetria que a introduziria. Tudo o mais, como se ver adiante, decorreria.

4. Um sistema bimonetrio e as converses de salrios em URV Como vimos na seo anterior, a introduo de um novo padro monetrio modificaria a natureza da indexao atravs de um processo de converso de um enunciado monetrio para outro, em uma outra moeda. As alteraes e adaptaes contratuais teriam de ocorrer na converso para o novo padro monetrio, segundo regras fixadas em lei e nesse contexto, conforme j assinalado, a questo da manuteno do equilbrio

econmico das obrigaes, ou seja, da neutralidade distributiva, teria de ser tratada com imenso cuidado. Neste domnio, a primeira e principal batalha a ser travada, e na qual muitos outros planos de estabilizao haviam sucumbido, era a poltica salarial. A soluo adotada foi ousada. Ao determinar - para os salrios em geral, o salrio mnimo e os benefcios da Previdncia - a converso pela mdia dos valores em cruzeiros reais dos ltimos quatro meses convertidos em valores em URV da data do pagamento, estava-se, simultaneamente: (i) modificando a expresso monetria dos salrios de cruzeiros reais para URV; (ii) procedendo-se a uma at ento impensvel transio do sistema de pagamentos de salrios do regime de competncia para o de caixa e, por fim, (iii) determinando-se uma converso pela mdia. A transio para o regime de caixa faria evaporar um dogma, qual seja, a noo de que o salrio "contratual" tinha significado econmico em si, e que a diferena entre este e o salrio pelo conceito de caixa deveria ser recuperada no processo de recomposio anual dos salrios por ocasio do dissdio coletivo. A nova poltica seria contestada atravs de uma greve, logo em maro, o que ensejaria uma esclarecedora e decisiva sentena. O Sindicato dos Metalrgicos de So Paulo, associado Fora Sindical, provocou um julgamento de dissdio de greve pelo Tribunal Regional do Trabalho de So Paulo. O Juiz Relator, Dr. Rubens Tavares Aidar, exarou sentena (TRT-SP 091/94A) esclarecendo que o direito inflao relativa ao "chamado 'ms de competncia' relativo ao ndice de inflao que supostamente teria sido afastado, no existe. Trata-se - dizia o juiz-relator - de tese que configura um verdadeiro estelionato poltico-ideolgico, pois, procura conduzir o Trabalho ao erro de considerar que est sendo lesado, o que no verdadeiro. O direito do empregado -

prossegue o voto - receber seu salrio reajustado com a inflao de um ms, e no duas inflaes em um mesmo ms"30. As alegaes quanto a perdas salariais viram-se enfraquecidas em funo deste entendimento, pois deixava patente que no era a converso em URV que produziria perdas, ou seja, a mudana de enunciado monetrio nos salrios no produzia desequilbrio econmico. Da mesma forma, a converso pela mdia, providncia inevitvel em vista do tratamento diferenciado, definido originalmente na Lei 8.542, de 23.12.1992, dado aos trabalhadores de cada um dos quatro grupos de datas-base - era processo j conhecido, de modo que a velha discusso sobre "picos" e "mdias" teve ainda mais esta apario, e novamente foi surpreendente o entendimento pacfico de uma questo to complexa pelo conjunto da opinio pblica. Dessa forma, era fcil demonstrar que tanto a transio para o regime de caixa, quanto a converso pela mdia, no geravam, em si, perdas salariais, ou desequilbrio na relao contratual. A despeito da retrica sindical e de espantosas estimativas de perdas31, pareceu claro que a ocorrncia destas dependeria da proteo que o novo sistema poderia oferecer ao salrio no futuro, e nesse aspecto a defesa da nova proposta era muito mais fcil: os salrios expressos em URV e pagos em cruzeiros reais tinham reajuste mensal pleno, como se fossem pagos em dlares, "conquista" indita para o movimento sindical. Tanto foi assim que se concordou em incluir no projeto de converso da MP, e consequentemente na Lei 8.880, de 27.05.1994, dispositivo segundo o qual seria considerado "perda decorrente da converso dos salrios para a
30

Outros juristas se manifestaram de forma semelhante. Veja-se Octavio B. Magano "URV x Salrios" Folha de So Paulo 03.03.1994. 31 O DIEESE, por exemplo, estimaria que as perdas salariais na converso pela URV variariam entre 28.5% e 34.8 % cf. "Escorrego intersindical" Veja 02.03.1994. Esses clculos foram amplamente contestados na imprensa. Veja-se, por exemplo, Joaquim E. C. Toledo "A URV e a 'perda' do salrio mnimo" Folha de So Paulo 28.02.1994.

URV" (# 3, Art. 27), a ser reposta no dissdio, a diferena entre o salrio mdio resultante da aplicao da MP 434 nos quatro meses posteriores MP e o salrio que resultaria da aplicao da lei anterior no mesmo perodo, vale dizer, o reajuste mensal pelo IRSM com redutor de dez pontos percentuais, e recomposio quadrimestral plena estabelecido na Lei 8.700 de 27.08.1993. A Tabela 1 abaixo efetua esta comparao, considerando um trabalhador pertencente ao grupo A, e que tinha um salrio de CR$ 100 mil em novembro. Tabela 1 Salrio real na vigncia da URV sistema da Lei 8.880
Perodo URV Var. % Reajuste URV % 35,02 37,87 40,07 38,75 43,79 42,20 44,17 44,08 24,92 24,89 75,28 30,25 38,63 42,20 44,17 Em CR$ Em URV 413,82 374,85 469,09 440,35 424,53 424,53 424,53 424,53 424.53

sistema da Lei 8.700.

Reajuste % 24,92 24,89 75,28 30,25 29,67 36,77 73,17 Em CR$ Em URV 413,82 374,85 469,09 440,35 397,10 381,95 458,78 422,71 415.14

nov/93 dez jan/94 fev mar abr mai jun

241,65 333,17 466,66 647,50 931,05 1.323,92 1.908,68 2.750,00

100.000,00 124.890,00 218.907,19 285.126,62 395.258,39 562.043,38 810.291,37

100.000,00 124.890,00 218.907,19 285.126,62 369.723,69 505.671,08 875.670,62

44,08 1.167.456,71

32,75 1.162.452,74

salrio real mdio (maro a junho) Fonte: DEPEC-BACEN

Como pode ser visto na tabela, o salrio real mdio resultante da aplicao da Lei 8.880 resulta 1.82% maior que aquele que resultaria da aplicao da Lei 8.700. Para os outros grupos de trabalhadores, exerccios semelhantes levariam a ganhos para o grupo B de 0,42%, para o grupo C de 0,88%, para o funcionalismo pblico de 2,67% e para o salrio mnimo de 0,99%. Perdas ocorreram apenas para o grupo D, e da ordem de 0,77%. Mais importante do que esse nmeros, todavia, eram os ganhos, esses sim substanciais, experimentados pelos salrios reais aferidos no conceito do dispndio, ou seja, o poder de compra dos salrios ao longo do

perodo em que era gasto. Foi justamente nesse domnio que os ganhos se fizeram claros: simulaes sobre a extenso desse efeito, adotando hipteses conservadoras sobre a distribuio do dispndio do trabalhador ao longo do ms, facilmente conduzem a ganhos reais superiores a 10%. Esses ganhos foram sentidos depois dos pagamentos, no comeo de abril, dos salrios relativos a maro: pois se antes "sobrava ms depois de terminado o salrio", agora parecia sobrar salrio. Trata-se a,

evidentemente, dos ganhos de renda real oriundos do fim do chamado "imposto inflacionrio" cuja receita, se estimada a partir dos "lucros" do Banco Central oriundos de receitas de senhoriagem, poderiam atingir mais de US$ 12 bilhes. Com isso, e com um evidente crescimento do consumo por parte de consumidores de estratos de renda inferiores, a alegao de perdas dissolveu-se com grande rapidez, a boa receptividade da nova poltica ficou evidente, e a oposio sindical terminou se enfraquecendo. Nenhum movimento grevista digno de nota teve lugar seno muito tempo depois, por ocasio do dissdio coletivo dos petroleiros, e por motivos bem diferentes. Neste momento, o Plano Real enfrentaria tambm o dissdio do Banco do Brasil - o qual, no passado, j tinha feito naufragar um outro plano de estabilizao - e em nenhum desses casos a nova lei salarial deixou de ser cumprida sem maiores dificuldades. O teste da poltica salarial foi, portanto, vencido com amplo sucesso.

5. A URV: incentivos para adoo e coordenao decisria A MP 434 determinou que todos os novos contratos fossem feitos em URV (Art. 10) e facultou aos existentes a converso conforme a vontade

das partes (Art. 7), mas no se furtou a lembrar que, no momento da primeira emisso do Real e conseqente desmonetizao do cruzeiro real, todas as obrigaes pecunirias seriam compulsoriamente convertidas em Real "preservado o seu equilbrio econmico e financeiro" (art 7, # nico). Estes dispositivos conferiam incentivos para a converso em URV a critrio das partes, mas permanecia em aberto a questo econmica da adoo, ou da receptividade, da URV. Embora a lei estabelecesse como compulsrio o uso da URV, sua aceitao seria tanto melhor quanto maiores fossem os incentivos para que a populao o fizesse voluntariamente, enxergando vantagens em faz-lo. Essas vantagens dependiam, todavia, da prpria utilizao da URV em larga escala, havendo, nessa matria, o que se chamou de network externality, ou seja, o fato de que "a utilidade de uma moeda em particular, para um usurio, depende de quantos outros tambm a utilizam"32. Sem dvida, o mesmo vale para moedas de conta, e tanto maior forte quanto maior a desutilidade, para os agentes econmicos vistos individualmente, de se incorrer em "descasamentos", isto , adotar-se indexadores diversos para suas rendas, despesas, dvidas e outras grandezas nominais. Na presena de um incentivo concreto para a utilizao de um s ndice, e como os salrios estavam sendo convertidos em URV, tudo parecia indicar que a sua adoo se faria naturalmente e de forma relativamente rpida. Verificou-se, por outro lado, que algumas converses se revelariam muito difceis e que longos e tortuosos processos de negociao seriam deslanchados para a disputa do chamado float. Esta era, na verdade, uma poderosa indicao de que os efeitos distributivos da inflao eram no s bem conhecidos como tambm explicitamente incorporados nos preos,
32

K. Dowd & D. Grenaway (1993, p. 1180).

pois onde quer que prazos e carncias fossem estabelecidos em contratos, a inflao tinha papel como mecanismo de desconto ou remunerao. Dessa forma, a converso em URV tinha efeito semelhante prpria estabilidade de preos e, por isso mesmo, envolvia o difcil problema de se "precificar" o float. Todavia, o incmodo em se renegociar contratos era compensado pelo fato de que, no momento da emisso do Real, as empresas no teriam nada a fazer seno trocar o nome da moeda de URV para Real. As adaptaes para o mundo da estabilidade de preos poderiam se fazer gradual e antecipadamente, dando amplo curso ao processo negocial. No foi por outro motivo que demoraram vrias semanas as negociaes nas cadeias produtivas no setor privado, notadamente na relao entre comrcio e indstria, e tambm para a converso das tarifas pblicas em URV. A partilha do float anteriormente primeira emisso do Real foi um passo importantssimo para que a estabilizao se fizesse sem sobressaltos. A introduo da URV destinava-se, por outro lado, a resolver um dificlimo problema de coordenao decisria que todo plano de

estabilizao deve necessariamente enfrentar. Os Captulos 14 e 15 adiante trazem um enunciado preciso deste problema, que consiste na questo da adeso a uma iniciativa de estabilizao quando se faz presente um problema clssico na proviso de um "bem pblico" como a estabilidade de preos, qual seja, o problema do free rider. Como cada agente, tomado individualmente, percebe sua contribuio para o esforo coletivo como insignificante, e quando aquele que no contribui no pode ser excludo do consumo do bem pblico - no caso, a estabilidade de preos - o incentivo natural no sentido de no contribuir, ou seja, de atuar como free rider.

Esse problema, muito trabalhado na literatura na rea de finanas pblicas, foi tratado extensamente tambm por Simonsen (1986 e 1988) que discutiu em profundidade a racionalidade de decises individuais em condies de interdependncia estratgica e demonstrou a existncia, nesse domnio, de uma lgica semelhante do famoso "dilema do prisioneiro", bem conhecida daqueles familiarizados com a teoria dos jogos. A anlise fornece "uma justificativa para polticas de rendas" (1988, p. 324), pois sugere que "os governos devam desempenhar o papel de um leiloeiro walrasiano ajudando a rpida localizao do equilbrio de Nash, vale dizer, usando uma mo visvel para alcanar o que os modelos de expectativas racionais supem que se realiza atravs de uma mo invisvel" (idem, ibidem). A URV oferecia uma soluo para este problema pois constitua-se em um produto que, em si, tinha mritos para os agentes econmicos e que, alm disso, produzia - quando vista do ponto de vista de suas implicaes macroeconmicas - uma externalidade da maior importncia ao definir um mecanismo de coordenao decisria extraordinariamente eficaz para a formao de grandezas nominais - preos, salrios, aluguis etc. Chegou a ser notado que o Real reproduziu "em laboratrio" mecanismos

semelhantes aos de um processo de dolarizao, ou mecanismos que ocorreram espontaneamente nas hiperinflaes clssicas, como teremos oportunidade de verificar ao longo deste volume. Com efeito, a URV foi um mecanismo inovador, que apenas encontra precedente na pouco conhecida experincia do rentenmark alemo nos anos 20, examinada no Captulo 4 adiante, e teve uma contribuio absolutamente fundamental para o sucesso do Plano Real. Ela tornou desnecessrio o congelamento, a prfixao, ou qualquer outro mecanismo coercitivo de interveno nas

decises soberanas dos agentes econmicos. Ela ofereceu uma fecunda terceira via entre a heterodoxia e a ortodoxia.

6. Os preos, os contratos e o Artigo 38 A boa aceitao da URV, juntamente com a converso compulsria dos salrios, sugeriu a muitos que a economia poderia entrar em processo de "super-indexao", ou de que teramos a generalizao do reajuste dirio, ou uma reduo geral dos prazos de reajuste de preos, podendo, assim, produzir um "choque de oferta" inflacionrio de extenso

imprevisvel. No foi outra a motivao do legislador ao praticamente proibir a expresso de preos em URV no varejo, na medida que facultou a expresso de preos em URV, mas tornou obrigatria a expresso concomitante dos preos em cruzeiros reais (art 8, I). Com isso, mesmo que se optasse pela expresso em URV, os preos teriam de ser trocados diariamente, o que elevaria consideravelmente os chamados "custos de cardpio" envolvidos em se remarcar preos33. Com efeito, so exatamente esses custos que impedem, na prtica, que as remarcaes de preo no sejam dirias (ou horrias !) mesmo em uma economia sujeita inflaes maiores que 40% mensais34. A presuno do governo, que a prtica revelou correta, era que a manuteno dos "custos de cardpio" impediria a adoo generalizada dos reajustes dirios, ou mesmo manteria os padres anteriores de remarcao e, portanto, que no haveria acelerao da inflao diretamente derivada da introduo da URV.

33

Os custos de cardpio - menu costs - so os custos de alterao de preos nominais. Esses custos envolvem a montagem dos sistemas de controle interno, e os investimentos informticos necessrios para acompanhar as informaes sobre a inflao corrente, bem como os custos materiais das alteraes. Veja-se Y. Weiss (1993). 34 A evidncia nesse sentido numerosa. Veja-se A. Blinder (1991), S. Lach & D. Tsiddon (1992), D. Carlton (1986) e Y. Weiss (1993)

Na primeira reedio da MP 434 em 29.03.1994, com o nmero 457, ficaria estabelecido que a data da primeira emisso do Real seria divulgada pelo Poder Executivo 35 dias antes de sua realizao (# 1, Art. 3). Isto trazia tranqilidade no tocante transio, especialmente na rea financeira, pois a existncia deste "pr-aviso" substituiria com evidente vantagem a necessidade de uma tablita de deflao destinada a manter o equilbrio de obrigaes pr-fixadas. A providncia era, portanto,

plenamente consistente com o compromisso repetidamente confirmado pelo governo de que no haveriam choques, congelamentos, confiscos, tablitas, ou quaisquer outras formas de interveno violenta na vida econmica do cidado. A converso de contratos em cruzeiro real para Real envolveria, como j mencionamos, um tema crucial - o equilbrio das obrigaes e, alm disso, um tratamento isonmico vis--vis as obrigaes convertidas voluntariamente. Muitas variaes difceis se apresentaram em torno desse delicado tema: o tratamento a ser dispensado aos contratos com clusula de reajuste por frmula paramtrica, ou composio de custos, a questo do pr-rateamento de pagamentos devidos em datas fora do primeiro dia do ms, da definio da data de aniversrio de uma obrigao, e de diferenas entre data de vencimento e de pagamento, por exemplo. Mas em todos esses casos o substrato bsico do problema era o tratamento das obrigaes ps-fixadas no momento da transio. A dificuldade a envolvida era clssica: indexao defasada provocando os chamados "resduos inflacionrios" e desequilibrando relaes contratuais. Para solucionar este problema a MP 434 trouxe um dispositivo especfico e inovador em seu Artigo 36, que foi mantido no Projeto de Converso e na Lei 8.880 que dele resultou, a sob o nmero 38.

A fim de garantir que a converso em reais se fizesse sem desequilbrio contratual, o Artigo 38 estabeleceu uma regra para o clculo dos ndices de correo monetria considerados vlidos para os meses de julho e agosto de 1994. No se tratava de expurgar ou suprimir coisa alguma mas de adotar um preceito conceitual correto para a mensurao da perda de poder aquisitivo da moeda em curso - pois disso que se trata a correo monetria - em julho e agosto. Assim estaria garantido que o processo, aludido acima, de converso monetria seria feito com manuteno de equilbrio contratual sem que fossem suprimidas

clusulas contratuais de correo. interessante notar que diversos juristas, levando s ltimas conseqncias a tese de que as clusulas de correo monetria so acessrias moeda em curso quando foram estipuladas, argumentavam que a MP poderia simplesmente suprimir essas clusulas. Todavia, obedecido o acima aludido compromisso do governo de evitar choques e outras violncias contra o cidado, este curso de ao foi descartado. A opo foi a de definir o mtodo correto de mensurao da inflao em Real e adot-lo nas clusulas de correo monetria quaisquer que fossem as conseqncias. A mensurao da inflao em julho e agosto no era matria simples. No ms de julho, por exemplo, os preos coletados seriam todos expressos em Real, mas a taxa de variao desse ndice de preo seria construda a partir de sua comparao com o ndice de junho, e neste ms, os preos coletados seriam expressos em cruzeiros reais ou em URV. Para calcular a taxa de variao ter-se-ia que colocar todos esses preos em unidades comparveis. Como fazer isso ? Duas alternativas eram claras: a primeira consistia em converter os preos em cruzeiros reais coletados em junho pela URV da data de sua

coleta e, com isso, comparar preos em Real de julho com os preos de junho expressos em URV, afinal a URV e o Real eram a mesma moeda. A segunda consistiria em converter os preos em Reais coletados em julho, para cruzeiros reais taxa de paridade (CR$ 2.750,00 por Real), e compar-los com os preos em cruzeiros reais de junho. De ambas as formas estaramos comparando preos na mesma moeda, no primeiro caso em Real e URV, no segundo caso em cruzeiros reais. Qual o mtodo correto ? fcil ver que a resposta se prende a uma questo simples: o ndice de inflao relevante, ou o mtodo correto, o que mede a perda de poder aquisitivo da moeda em curso, e a moeda em curso em julho o Real. Que sentido poderia haver em um ndice em cruzeiros reais, ou artificialmente "cruzeirizado", como se o chamou, para um ms onde o cruzeiro real no mais existe ? Note-se que ao se adotar, na forma do Artigo 38, a primeira metodologia como a correta, a Lei garantiu que fossem respeitadas as clusulas de indexao e que fosse preservado o equilbrio econmico das obrigaes35. Num dos casos mais controversos, o do IGP-M, a diferena de metodologias resultava em acentuadas diferenas nos nmeros obtidos: 4,33% e 3,94%, respectivamente para julho e agosto, na metodologia do Artigo 38, e 40,0% e 7,56% na metodologia da inflao "cruzeirizada". No caso do IGP-DI os nmeros para julho foram, respectivamente, 5,47%, em reais, e 24,7%, "cruzeirizada". Ningum em s conscincia poderia afirmar
35

Conforme notou um especialista: "a aplicao dos critrios que viriam a ser baixados pelo legislador para a converso [d]os contratos em Reais em 1 de julho no poderia produzir resultado diferente daquele obtido pelas partes mediante converso voluntria....[e] o resultado da aplicao das regras do programa coincide com o que resultaria da converso voluntria... tal circunstncia reala o carter de neutralidade e a rigorosa consistncia tcnica, em termos de resultados econmico-financeiros, das regras de correo e converso trazidas pelo programa." Cf. L. C. Sturzenegger (1994)

que a inflao do ms de julho, quando a cesta bsica (um ndice calculado na metodologia "ponta-a-ponta") caiu 4,4%, e a impresso generalizada da populao era a de preos estveis ou cadentes, teria sido semelhante de junho, ou seja, da ordem de 40%. Pouca dvida pode haver que a adoo dos ndices "cruzeirizados" produziria desequilbrio contratual, vastos efeitos distributivos e enriquecimento sem causa36. No obstante, o assunto permaneceu controverso face aos interesses envolvidos e foi objeto de algumas aes judiciais sem maiores

conseqncias. No se registraram questionamentos ao STF quanto constitucionalidade do dispositivo e no seria exagero afirmar que, mesmo diante disso, o Plano Real passou o teste dos tribunais, de forma melhor e mais tranqila que qualquer de seus antecessores.

7. Um balano da URV e a entrada do Real A introduo da URV apenas afetou a inflao pelo medo de que alguma forma de controle de preos fosse implementada simultaneamente, ao que contribuiu o Art. 34 (#1) da MP, definindo como "abusivo", o "aumento injustificado que resultar em preo equivalente em URV superior mdia dos meses de setembro a dezembro de 1993". O dispositivo havia sido inserido na MP no pela vontade dos responsveis pela sua concepo e, felizmente, pode ser redigido de forma a dificultar o controle de preos.
36

Parece no haver dvida entre os economistas convidados a opinar sobre o tema que a ausncia de um dispositivo como o do Artigo 38 produziria um enorme efeito distributivo em todas as obrigaes ps-fixadas. Veja-se por exemplo Joaquim E. C. Toledo "URV e IGP-M: uma soluo conciliatria" Folha de So Paulo

Sucessivas

declaraes

das

autoridades,

especialmente

as

no

econmicas, contriburam para uma onda de remarcaes que acelerou consideravelmente a inflao: a mdia dos trs ndices usados para o clculo da URV sobe de cerca de 39% em janeiro e fevereiro para cerca de 46% em maro como pode ser visto na Tabela 2.2. Foi reconfortante notar, por outro lado, que o processo de disseminao da URV em si no produziu nenhum efeito adicional sobre a inflao em cruzeiros reais, que permaneceu mais ou menos estvel no perodo de vigncia da URV, como pode ser visto na tabela. No se confirmaram, portanto, como j mencionado, as previses pessimistas associadas idia que a "superindexao" seria um encurtamento generalizado dos contratos produzindo um choque de oferta de enorme efeito inflacionrio. Tabela 2 Principais ndices de inflao
(maro a junho de 1994, variaes mensais) perodo janeiro fevereiro maro abril maio IGP-M 39,07 40,78 45,71 40,91 42,58 IPCA-E 39,17 39,70 43,63 41,25 44,21 FIPE-3 40,94 37,04 41,31 45,43 44,66 URV 39,73* 39,17* 46,01 42,20 41,69 46,60

junho 45,21 44,65 48,97 * mdia dos trs ndices conforme tabela anexa MP 434. Fonte: DEPEC - Banco Central do Brasil

No ms de junho, todavia, novamente o receio de algum experimento com controle de preos, agora mais plausvel aos olhos do pblico em funo da acesa discusso em torno do polmico projeto de lei, encaminhado pelo governo por iniciativa do Ministrio da Justia, sobre a defesa da concorrncia. Este projeto, que se tornaria a Lei 8.884, de 11.06.1994, consolidava dispositivos j em vigor, portanto, reafirmava um

arcabouo reconhecidamente ineficaz de poltica de competio37, e, alm disso, avanava perigosamente em reas como a interferncia do Poder Pblico no domnio das fuses e aquisies e a legitimao de acordos em cmaras setoriais38. Mais perigoso, todavia, nesse momento, era definir como "infrao da ordem econmica" condutas como "aumentar

arbitrariamente os lucros" (Art. 20, III) e "impor preos excessivos, ou aumentar sem justa causa o preo de bem ou servio" (Art. 21, XXIV)

tambm na rea dos chamados "preos abusivos". No fora a incapacidade do CADE (Conselho Administrativo de Defesa Econmica) de empreender aes eficazes de controle de preos, as conseqncias da nova lei poderiam ser piores. Observa-se, com efeito, uma extraordinria acelerao dos aumentos de preos a partir da segunda semana de junho, tal como no incio de fevereiro, enfunada por desastradas declaraes de autoridades no econmicas. Logo em seguida, todavia, observaramos uma pronunciada deflao nos dois meses seguintes, merc da frustrao das expectativas de um experimento de controle de preos e/ou de um boom de consumo. Como se sabe, foi justamente esta acelerao anterior a julho que produziu uma inflao de cerca de 5% em julho, de acordo com vrios dos ndices, a despeito do fato que, no conceito "ponta a ponta", os preos estavam caindo. A cesta bsica, por exemplo, registraria um aumento de
37

Para uma informada discusso dos instrumentos de poltica de defesa da concorrncia anteriores a esta lei, bem como o j antigo paradoxo representado pela recorrente "agressividade verbal" das autoridades contra os oligoplios e carteis combinado com a falta de interesse e de prestgio conferido ao CADE, veja-se E. M. M. Q. Farina (1994) 38 Especificamente atravs do Art 54, que d poderes ao CADE para autorizar "atos que possam limitar ou de qualquer forma prejudicar a livre concorrncia, ou resultar na dominao de mercados" quando o objetivo seja aumentar a produtividade, a qualidade ou a eficincia no mercado em questo. Farina (1994) no se furta a observar a inconsistncia entre o apoio aos acordos de preos feitos nas cmaras setoriais e a defesa da concorrncia. Na sua viso, se caberia SNDE (Secretaria Nacional de Direito Econmico) apenas "servir de ameaa aos participantes da cmara, caso burlassem o acordo de alguma forma ... [e]nto seria sustentar carteis, e no combat-los"(p. 91).

10,3% em junho, mas cairia em julho e agosto, 4,4% e 4,3% respectivamente.

8. O Real e o novo regime cambial Quando a Folha de So Paulo de 25.07.1994, sbado, publicou uma verso preliminar do que seria a MP 542, trazendo, entre outras novidades, limites quantitativos para a emisso da nova moeda, diversos economistas recordariam velhas lies dos mestres Mundell e Fleming39 ao argumentarem que o plano teria uma grave inconsistncia ao lanar, simultaneamente, as "ncoras" monetria e cambial em uma economia com mobilidade internacional de capitais. A resposta, na verdade, seria dada poucos dias depois, s 16 horas do dia 29 de junho quando, ao encerrar o mercado de cmbio com um leilo de compra de dlares, a fim de zerar as posies compradas obedecendo a Circular 2.424, de 01.06.1994, o BC surpreendeu o mercado ao comprar dlares a 95 centavos de Real por dlar. Como as compras de cmbio so liquidadas dois dias teis (aqui e nos EUA) depois de contratadas, essas compras estavam, na verdade, determinando as primeiras emisses de Real a

serem feitas no dia 5 de julho. No dia seguinte, a instruo dada mesa de operaes do BC reafirmou o procedimento do dia anterior: foram comprados dlares em valor equivalente a cerca de R$ 16 milhes, para entrega em 06.07.1994, agora a 93 centavos de Real por dlar. A indicao era muito clara: a taxa de cmbio seria flexibilizada para baixo. Na verdade, comeava a uma nova fase na poltica cambial brasileira.

39

Robert Mundell e Marcus Fleming se tornam famosos pelas elegantes exposies analticas e grficas sobre a consistncia macroeconmica de diferentes polticas de governo em economias abertas.

Muitos no enxergaram na atuao do BC mais que um expediente transitrio para barrar operaes de arbitragens, na passagem para o Real, entre as taxas de juros do overnight, dos CDIs e as taxas de desvalorizao cambial, ensejadas pelas diferenas de datas de liquidao de operaes em cada um desses mercados. Com efeito, a Circular 2.424 havia dado indicaes que a Autoridade Monetria tinha claro este problema. Outros inferiram tratar-se de expediente destinado a restringir a entrada de capitais na medida que a apreciao teria gerado - como sua exata contrapartida, e na pressuposio de que um real deveria valer um dlar - uma expectativa de desvalorizao visvel na diferena entre o cmbio spot e o futuro - que permaneceu em torno de 4.85% em mdia durante o ms de julho40 - que tornou incuo o imenso diferencial mdio de taxas de juros interna e externa observado em julho, em torno de 6.43%41, que decorreria da necessidade de se iniciar o programa com taxas de juros muito elevadas. O BC, nesses primeiros dias, forneceu amplas indicaes de que algo mais profundo estava acontecendo. A suposta violao aos cnones de Mundell e Fleming tinha sido descartada: operava-se com uma taxa de cmbio flexvel, novidade sem precedente no mercado de cmbio brasileiro, e as autoridades no se furtaram a deixar claras duas importantes inovaes: (i) que a taxa de cmbio estaria, doravante, inteiramente desindexada, abolindo-se, assim, de uma penada, a noo de que o cmbio era um "preo pblico" sujeito indexao automtica e aos incansveis pleitos de correo de "defasagens"; (ii) que a sustentao da taxa de cmbio em nveis artificiais resultava em compras e/ou vendas
Definido como o diferencial entre o cmbio futuro e o spot. Computado a partir das taxas oferecidas para CDIs (Certificados de Depsitos Interbancrios) e o custo de linhas comerciais estimadas pelas taxas ps fixadas em ACCs (Adiantamentos em Contratos de Cmbio).
41 40

sistemticas, como claramente vinha ocorrendo h tempos, e que os limites de emisso de moeda impediriam que isto prosseguisse. Conforme pode ser visto na Tabela 3, durante o primeiro semestre do ano o BC vinha adquirindo cerca de US$ 2,5 bilhes mensalmente, do que resultou uma presso expansionista de cerca de US$ 15,1 bilhes no primeiro semestre de 1994. Pouca dvida poderia haver que a taxa de cmbio em vigor no primeiro semestre no era consistente com o equilbrio no setor externo42. Tabela 3 Fatores de expanso e/ou contrao da base monetria, 1994
(variao mdia no perodo, R$ milhes)

1994 Trimestres

Setor

Fluxos acumulados Tesouro Ttulos Nacional Pblicos

Outros

Variao da Base

Externo

I II III IV

8359 3733 161 -152

4654 - 636 -1986 -3 046

-11470 -2933 9168 4362

-2323 107 -1584 865

-680 271 5758 2029

Obs.: Os dados para os dois primeiros trimestres foram calculados originalmente em dlares. Fonte: DEPEC- Banco Central do Brasil

A retirada do BC do mercado de cmbio teve duas conseqncias imediatas. De um lado, permitiu que toda a expanso monetria decorrente do processo de remonetizao tivesse lugar mediante reduo do volume de ttulos pblicos em circulao. Conforme mostrado na Tabela 3, mais de R$ 13 bilhes em ttulos pblicos foram retirados de circulao, com evidente economia para o Tesouro, em contrapartida do setor externo ter permanecido neutro e o Tesouro ter sido fortemente contracionista durante todo o segundo semestre.
Este ponto no escaparia anlise de um alentado relatrio recente do Banco Mundial (The World Bank (1994, pp. 63-69)) que, com propriedade, observaria que a manuteno, ao longo dos anos, de uma poltica cambial prevendo desvalorizaes proporcionais aos diferenciais de taxas de inflao entre o Brasil e seus parceiros comerciais, mas sem considerar os significativos diferenciais nas taxas de crescimento de produtividade a favor do Brasil, significava manter a taxa de cmbio significativamente sub-valorizada.
42

De outro lado, ao abster-se de intervir no mercado de cmbio, o BC permitiu, como se esperava, e como no poderia deixar de acontecer, uma apreciao nominal da taxa de cmbio. Tratava-se de ir alm de uma "ncora cambial" na medida que se criava uma presso deflacionria no universo de mercadorias e servios com seus preos associados ao do dlar. Este impacto direto sobre os preos seria menos importante, todavia, que a contundente demonstrao de pujana da Lei da Oferta e da Procura, cujas determinaes poderiam, caso seus fundamentos fossem corretos, fazer cair at mesmo o preo da moeda estrangeira. A deflao no cmbio, bem como em diversos outros preos determinados em mercados competitivos, produziu um choque de expectativas que se revelou fundamental, nas primeiras semanas do Plano Real, para atacar frontalmente a psicologia da inflao. A contribuio do novo regime cambial para a estabilizao iria, contudo, muito alm da reduo da dvida pblica, de seu impacto sobre as expectativas e, ao fim das contas, do fato de que se conferia poltica monetria um atributo que h muito lhe fazia falta: autonomia43. Dava-se a um enorme passo para a construo da "ncora monetria", a qual, como veremos nas prximas duas sees, dependeria, para o seu enunciado, de outros elementos diretamente pertinentes dinmica operacional da poltica monetria. A definio da nova poltica cambial tinha como base, adicionalmente, um diagnstico do setor externo segundo o qual o pas vinha enfrentando um srio "problema de transferncia" to complexo quanto o que enfrentamos em 1982 sendo que, agora, na direo contrria. A Tabela 4 abaixo ajuda a compreend-lo. Tabela 4
43

Para uma discusso especfica sobre a autonomia da poltica monetria em um contexto de escolha entre diferentes "ncoras" para o processo de estabilizao, em particular a chamada "ncora cambial", veja-se G. Calvo & G. Vegh (1994) e P. Siklos (1994).

Balano de pagamentos
(em % do PIB, mdias anuais) Exportaes Importaes Saldo comercial Conta Corrente Conta de capitais 1970-82 8.74 9.27 -0.53 -5.27 5.02 1981-82 9.33 8.91 0.42 -6.02 4.34 -1.68 1983-91 8.09 4.65 3.44 -0.44 0.63 0.19 1992-94 8.18 5.36 2.82 0.33 1.96 2.29

Reservas (variao) -0.25 Fonte: DEPEC - Banco Central do Brasil.

Os nmeros mostram com clareza a magnitude do dficit em conta corrente antes da crise mexicana de 1982 e a extenso do ajuste que se seguiu: as importaes viram-se violentamente comprimidas (de 8.91% para 4.65% do PIB) produzindo a rpida eliminao do dficit em conta corrente em resposta ao desaparecimento dos influxos de capital. O pas passaria pela "dcada perdida" (1983-91) com seu saldo em conta corrente e seu estoque de reservas virtualmente nulos, e praticamente sem nenhum acesso ao capital estrangeiro. Em 1991, este estado de coisas comea a se reverter de forma espontnea: merc da resoluo natural do problema da dvida externa - pelos provisionamentos, securitizaes, desenvolvimento dos mercados secundrios e progressos no esquema Brady - da reduo das taxas de juros nos EUA e do reaparecimento dos mercados de bnus em escala global44, so retomadas as entradas de capital, que se mantm em cerca de 2% do PIB anuais em mdia para 1992-94, como se v na tabela. Como a conta corrente mantm-se ligeiramente superavitria, as reservas aumentam anualmente em cerca de 2.5% do PIB em mdia, o que nos leva de um nvel levemente negativo de meados de 1991 para os US$ 40 bilhes alcanados em fins de 1994. Desse processo resultaram boas e ms conseqncias. Do lado bom, o nvel mais que confortvel, e indito, de reservas afastaria qualquer risco de dificuldades no plano cambial mas, do lado ruim, o crescimento da dvida interna - que foi da mesma magnitude do crescimento das reservas - gerou um processo com as caractersticas de um crculo vicioso:
44

Para uma anlise do processo veja-se E. L. Bacha (1993).

a esterilizao do acmulo de reservas pressionava os juros internos, o que ampliava o diferencial de juros e produzia ainda mais entradas de capital e acumulao de reservas. Alguns economistas apontaram este problema, notando que a poupana externa no se "materializava" pois os recursos externos no eram "transferidos" atravs de dficit em conta corrente. Um relatrio recente do Banco Mundial observaria a este respeito que "a estratgia de acumulao de reservas a fim de evitar uma apreciao real determinada pelos fundamentos do mercado pode ser cara" e estimava os custos do processo em cerca de 0,45% do PIB anuais em mdia para o perodo 1992-9445. Ademais, note-se que o crescimento da dvida interna assim determinado parecia fornecer uma verso brasileira do fenmeno da "perversa aritmtica monetarista", segundo a qual a expectativa de monetizao futura dessa dvida - ou o temor de solues "heterodoxas" - geraria presses inflacionrias hoje46. O lanamento do Real sustou o crculo vicioso ao explicitamente identificar a

"bonana cambial" como um problema e ao implementar, para seu enfrentamento, uma estratgia composta de diversos elementos. O primeiro, muito simples, decorreu de o Banco Central retirar-se do mercado de cmbio e deixar de adquirir o "excesso" de divisas. A apreciao cambial era inevitvel pois as taxas de cmbio em vigor antes de julho, como observado acima, de modo algum representava um ponto de equilbrio. As autoridades tinham claro, todavia, que essa alternativa, se levada ceteris paribus s ltimas conseqncias, produziria apreciao em excesso (overshooting) e, como decorrncia, at mesmo o fenmeno conhecido como Dutch Disease47, vale dizer, um grande dficit em
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Esses custos so computados a partir dos custos de esterilizao, ou seja dos juros pagos pelos ttulos pblicos, deduzidos os rendimentos auferidos pelas reservas internacionais. Cf. The World Bank (1994, tabela 3.9, p. 69). 46 Veja-se T. Sargent & N. Wallace (1981). 47 O fenmeno ganhou este nome em funo da experincia da Holanda que, ao descobrir sob seu territrio um enorme lenol de gs natural, elevou suas exportaes e, consequentemente, suas receitas cambiais, a tal ponto que sua moeda conheceu uma enorme apreciao. Com isso experimentou um processo de desindustrializao ao que se seguiu um acalorado debate sobre se o pas deveria aproveitar-se da bonana enquanto durasse, desindustrializando-se e depois se reindustrializando, ou se deveria deixar o gs no subsolo. Veja-se a respeito S. Van Wijnbergen (1984) e P. R. Krugman (1987).

conta corrente de difcil sustentabilidade a mdio prazo, como no Mxico, e talvez mesmo desindustrializao. Em funo disso, o governo replicou uma soluo simples, outrora adotada em vrios pases latino-americanos para lidar com os riscos de Dutch Disease criados por aumentos grandes nos preos de suas commodities de exportao: tributar a origem da abundncia de divisas a qual, em nosso caso, tratava-se de tributar as entradas de capitais, exatamente como vinha fazendo o Chile respondendo a um quadro semelhante48. O Brasil empregaria, todavia, um modelo mais seletivo que o Chile49, aplicando alquotas de imposto diferenciadas para determinadas modalidades de entradas de capital. Buscou-se especificamente limitar as entradas motivadas pelos diferenciais de taxas de juros de curto prazo a um nico instrumento, os Fundos de Renda Fixa - Capital Estrangeiro, criados pela Resoluo 2.034 do CMN, de 17.12.1993, sendo que as entradas nesses fundos seriam tributadas em 5%. Todas as outras modalidades de emprstimos de mdio e longo prazo, no diretamente associadas ao comrcio exterior, seriam tributadas em 3%. Claramente, um imposto dessa magnitude, pago no momento da entrada, atuava no sentido de estender a permanncia desses capitais, pois seria necessrio um perodo de alguns meses at que o investimento atingisse o seu break-even. Posteriormente, essas alquotas seriam aumentadas para 9% e 7%, respectivamente, e uma nova incidncia, com alquota de 1%, seria estabelecida para os investimentos em carteiras reguladas pelos anexos de I a IV da Resoluo 1.289, de 20.03.1987, vale dizer, os investimentos em bolsas de valores.

48 Note-se que esta alternativa se mostra apropriada, tendo em vista o quadro macroeconmico brasileiro caracterizado, especialmente antes da primeira emisso do Real, por inflao e juros reais elevados e incerteza quanto aos fundamentals do programa de estabilizao, circunstncias que favoreciam os influxos de capitais de curto prazo. Ao longo do segundo semestre de 1994, com a melhora progressiva da situao fiscal e com o sucesso do Plano Real pode-se optar por formas mais convencionais de se lidar com o problema. Veja-se, para uma discusso sobre estratgias alternativas para lidar com influxos de capital, S. Schadler et al. (1993). Veja-se tambm G. A. Calvo et al. (1993) e P. N. Snowden (1993) para a discusso em torno de uma poltica para se lidar com entradas excessivas de capital incluindo tributao dos influxos como foi feito no Brasil. 49 O Chile estabeleceu um recolhimento compulsrio de 25%, semelhante ao aplicado a depsitos bancrios, para todas as entradas de capital.

O terceiro elemento da estratgia adotada para se lidar com a abundncia de divisas consiste em aumentar a demanda por moeda estrangeira retirando restries variadas, e longamente estabelecidas, a remessas ao exterior de natureza comercial e financeira. De um lado, avanou-se consideravelmente na liberalizao das importaes, seja atravs de redues em tarifas, seja atravs de desburocratizao e remoo de barreiras no tarifrias. De outro, foram removidos obstculos restritivos a investimentos no exterior e, mais ainda, foram criados canais especiais para esses investimentos - os Fundos de Investimentos no Exterior, criados pela Resoluo 2.486, de 30.09.1994, que admitiam papis do Tesouro nas suas carteiras - dos quais resultam vantagens diretas para o Tesouro em termos da valorizao de seus ttulos no exterior. Na mesma linha, a flexibilizao das regras para investimentos diretos no exterior significou a abertura de novas possibilidades para a multinacionalizao das empresas brasileiras. A dosagem desses elementos depende de condies essencialmente dinmicas e envolve, necessariamente, avanos e recuos conforme as circunstncias. Parecia haver excesso de oferta de dlares em meados de outubro, por exemplo, quando a tributao sobre entradas de capital se elevou e foram introduzidas restries aos prazos dos financiamentos s exportaes atravs de ACCs (adiantamentos em contratos de cmbio) e pagamentos antecipados de exportaes50. Todavia, logo adiante, no fim do ano, o surpreendente crescimento das importaes e as conseqncias da crise mexicana trariam a impresso oposta e a reverso em parte das restries51. importante ter claro que o novo regime cambial cumpre uma dupla funo ao fornecer, por um lado, elementos de rigidez nominal aos preos - da a noo de "ncora" atribudo normalmente taxa de cmbio - e, por outro, se apresenta como um dos vrios itens do cardpio de instrumentos que deve assegurar o equilbrio externo visto de uma perspectiva de mdio prazo. crucial, portanto, a importncia do regime cambial para a
50 51

Circulares 2.493 e 2.490 de 19.10.1994 Circulares 2.538 e 2.539, de 24.01.1995.

estabilizao principalmente tendo em vista que o peso relativo dessas suas duas funes mutvel. Por isso mesmo o estabelecimento de compromissos restritivos com relao ao regime cambial - ainda que possa incrementar a credibilidade de um esforo de estabilizao - pode ser uma opo muito perigosa a mdio prazo como, alis, se percebe atravs da experincia argentina recente. Diante deste trade-off, a opo brasileira foi por no se fixar parmetros limitadores modificao na poltica cambial52, o que de modo algum resultou em reduzir a credibilidade do Plano Real: a preservao da flexibilidade cambial, na medida que abre espao para correes de rumo relativamente indolores no caso de modificaes na situao externa, pode ter mesmo adicionado credibilidade ao programa em vez de retirado53. Isto tanto mais verdadeiro, em nosso caso, quanto se mostram necessrias alteraes no policy mix inicial do programa decorrentes de novas condies em 1995 relativamente a 1994. Com efeito, provvel que, no corrente ano, as duas funes do regime cambial modifiquem sua importncia relativa na medida que (i) o governo avance, como ser discutido nas prximas duas sees, na construo da nova sistemtica de poltica monetria, vale dizer, da "ncora monetria"; (ii) o governo avance tambm no terreno fiscal ao produzir a contrao de despesa necessria para compensar o efeito riqueza positivo, especialmente em consumidores de baixa renda, gerado pela reduo na inflao; e (iii) em virtude da crise mexicana, e a despeito das evidentes melhorias no terreno domstico, o ano de 1995 possa ser menos brilhante quanto o de 1994 no tocante s entradas de capitais estrangeiros, de modo que o "problema de transferncia" discutido acima pode no mais se fazer presente. Assim sendo, mantidos os ganhos conceituais associados adoo de um sistema de bandas e desindexao da taxa de cmbio, e de acordo com metas e parmetros claros com relao ao balano de pagamentos, os ajustes necessrios podero ser feitos ao longo de 1995 sem precipitao ou descontinuidade com relao ao plano de estabilizao.
52

A MP 434, e reedies, mantiveram a paridade "1 dlar = 1 real" apenas para fins de lastreamento das emisses de reais. As taxas de cmbio de mercado obedecem a diretrizes emanadas do CMN. 53 Para um enunciado preciso dessa possibilidade veja-se A. Cukierman et al. (1992).

9. O novo regime monetrio I: estratgia O regime monetrio em vigor nos ltimos anos tinha como caracterstica principal o fato de os mecanismos operacionais da poltica monetria e as instituies a eles associados terem sido moldados, ao longo do tempo, pela necessidade de adaptar e aparelhar o sistema monetrio e financeiro a uma convivncia pacfica com a Prticas e instituies singulares foram sendo inflao alta.

progressivamente

desenvolvidos, destacando-se a, em especial, o fato de terem se confundido em um s procedimento trs modalidades diferentes de operaes tpicas de autoridade monetria: redesconto, open market e administrao de reservas bancrias voluntrias. Essas trs atividades se tornam indistinguveis quando as reservas bancrias voluntrias no so remuneradas e, em decorrncia disso, ttulos so cotidianamente utilizados para criar ou destruir reservas bancrias conforme os padres de pagamentos dos bancos e do Tesouro Nacional. As intervenes do BC como doador ou tomador de recursos, a fim de estabilizar a taxa de juros, implicam proceder-se a uma espcie de "zeragem cega" no mercado monetrio pois a autoridade pode estar executando qualquer uma das trs funes, sem que seja claro para ela prpria a natureza de sua interveno54. No por outro motivo, as descries do funcionamento do sistema monetrio brasileiro55 empregam, com

freqncia, termos tcnicos como "passividade" ou "endogenia", ou at, de forma bem menos elegante e freqentemente mal informada, aluses a relaes incestuosas entre o BC e o "mercado", e a relaes indecentes entre o BC e o Tesouro. Independente do mrito tcnico, ou da
Avaliar o estado da liquidez, nessas condies, envolve uma interpretao, nem sempre tranquila, do fato de o BC oscilar, frequentemente, entre a posio de undersold e oversold. 55 Dentre estas anlises destaca-se D. D. Carneiro & M. Garcia (1993), D. D. Carneiro (1994) A. C. Pastore (1993) entre outros
54

maledicncia dessas observaes, parecia no haver discordncia em que a implementao de uma verdadeira ncora monetria implicaria

necessariamente rever as prticas usuais de poltica monetria e modificar as instituies que as apoiavam. Todavia, tambm se tinha claro que: (i) o sistema vigente tinha mritos na exata medida em que desenvolvera instrumentos e

procedimentos que permitiam um tratamento cotidiano da extraordinria capacidade do sistema financeiro de executar liability management, ou de alternar, conforme as circunstncias, diferentes formas de captao, fenmeno que, em outros pases, terminou por relegar ao desuso algumas regras longamente aceitas de poltica monetria, dentre as quais o prprio controle quantitativo dos agregados monetrios56. Por outro lado, (ii) seria difcil empreender mudanas enquanto a inflao se mantivesse em nveis elevados, dada a delicadeza da relao entre o organismo monetrio e a droga que o intoxicava, isto , a inflao. A "passividade" do sistema era, com efeito, uma necessidade inarredvel a fim de se prevenir o colapso do sistema de domestic currency substitution que servia como barreira dolarizao e ocorrncia de fugas macias para ativos reais com imprevisveis conseqncias inflacionrias57. Construir as condies para uma poltica monetria ativa era uma tarefa imensa a ser empreendida gradual e cuidadosamente em muitas etapas. Pelo menos trs circunstncias desfavorveis a rpidos progressos nesse terreno se apresentavam no momento da primeira emisso do Real: (i) o processo de remonetizao precisaria ter lugar de forma tanto mais natural quanto possvel, sendo que, para este fim, a "passividade" do
56

Para uma informada discusso desse tema veja-se C. Goodhart (1993 e 1994). Veja-se a discusso do Captulo 6 sobre a funcionamento dos mecanismos financeiros durante a hiperinflao.
57

mecanismo monetrio existente se mostrava bastante conveniente. A modificao do mecanismo, neste momento, poderia prejudicar o processo de remonetizao no momento em que (ii) restries liquidez, essas sim, deliberadas e calculadas, mediante compulsrios e juros elevados, fragilizariam o sistema financeiro. Some-se a isto o fato de que (iii) a inflao mais baixa subtraia rentabilidade de muitas instituies

financeiras e delas exigia ajustes importantes no tocante s estruturas administrativas e mercadolgicas criadas para se capturar o imposto inflacionrio. Essas consideraes faziam crer que as modificaes na dinmica operacional da poltica monetria no deveriam vir no momento da introduo da nova moeda mas posteriormente, quando as dificuldades acima mencionadas j tivessem sido, em boa medida, superadas. Assim sendo, a Medida Provisria que introduziria o Real trataria apenas de eliminar distores e obstculos institucionais a estas modificaes, ampliando assim o seu espectro de possibilidades. As novidades trazidas pela MP no. 542, de 30.06.1994, no tocante ao regime monetrio foram: (i) a modificao na composio do Conselho Monetrio Nacional e a criao da COMOC (Comisso da Moeda e do Crdito); (ii) a modificao do mecanismo autorizativo para as emisses de moeda e a instituio de limites para a sua emisso; (iii) o lastreamento da base monetria nas reservas internacionais do pas. Essas inovaes tinham um propsito evidente: tratava-se de enunciar alguns elementos de uma ncora monetria, indicando, com isso, que o Plano Real poderia efetivamente caminhar, obedecendo as lies dos mestres Mundell e Fleming, e caso se julgasse conveniente, para um sistema com ncora monetria e taxa de cmbio flexvel. Ainda que isto no ocorresse de imediato, face s

dificuldades acima aludidas de se modificar a sistemtica operacional e institucional da poltica monetria, a direo no poderia deixar de ser indicada. A mudana operada na composio do CMN era um passo mais amplo no sentido de se incrementar a independncia da autoridade monetria pois, na estrutura da Lei 4.595, pea fundamental do ordenamento monetrio vigente, o CMN a autoridade monetria, e no o BC de modo que a presena, no CMN, de elementos nem sempre simpticos boa gesto monetria resultava em deturpar o funcionamento da poltica monetria58. Era preciso despolitizar e retirar qualquer rano de corporativismo do CMN, pois, no desenho anterior, conforme a Exposio de Motivos no. 205 acompanhando a MP 542, "as sucessivas mudanas na composio do CMN o tornaram um foro onde a autonomia da Autoridade Monetria fica em xeque". Na nova configurao, determinada pela MP 542, o CMN passaria a ser composto apenas pelos ministros da Fazenda e do Planejamento e pelo Presidente do Banco Central (Art. 8). Deixavam de ser membros do CMN: (i) quatro ministros de estado (os ministros da Indstria e Comrcio, do Trabalho, da Agricultura e da Previdncia), cujas contribuies aos assuntos monetrios e, em especial, aos propsitos de austeridade fiscal do governo, nem sempre eram positivas59; (ii) os presidentes de cinco bancos oficiais federais (CEF, BASA, BNDES, BNB, e BB), pois no devem fazer parte de um conselho entidades reguladas pelo mesmo; (iii) os membros da iniciativa privada, dentre os quais os representantes dos
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A literatura tcnica registra muitos estudos recentes, de natureza emprica, relacionando estabilidade macroeconmica e caractersticas institucionais definindo independncia do banco central. Veja-se, por exemplo, A. Cukierman (1992). 59 A EM 205 menciona "presses advindas de outros integrante do processo de deciso pblica, nem sempre sintonizados com a funo precpua da Autoridade Monetria, de defender a estabilidade da moeda".

bancos privados, do comrcio, da agricultura, da indstria, e dos trabalhadores, pois, como lembra a EM 205, sua presena "distorce o carter de instituio pblica do Conselho, pois envolve partes

interessadas em decises onde deve prevalecer exclusivamente o interesse pblico e o compromisso com a estabilidade da moeda". O novo CMN passaria a ser apoiado pela COMOC - coordenada pelo presidente do BC, e integrada por trs diretores do BC, dois secretrios do MINIFAZ, pelo secretrio executivo da SEPLAN, e pelo presidente da CVM (Art. 9) - um foro essencialmente tcnico por onde deveriam passar todos os votos antes de chegar ao CMN. Este, por sua vez, ao perder a caracterstica de "cmara setorial da moeda", perdia a capacidade de "auscultar a sociedade civil" a fim de identificar necessidades e oportunidades de ao. Para suprir essa possvel lacuna, foram recriadas as Comisses Consultivas previstas originalmente na Lei 4.595 (Art. 7) e que j tinham funcionado at meados dos anos 8060. Todavia, nenhuma convocao de Comisso Consultiva teria lugar no segundo semestre de 1994. Na verdade, nem mesmo o decreto aprovando o seu regimento, previsto no # 1 do Art. 11 da MP 542, foi assinado pelo Presidente da Repblica, o que no deixa de fornecer evidncia de que a funo de "auscultar a sociedade civil" talvez no seja mesmo prpria da Autoridade Monetria. Resta assinalar tambm que a MP 542, ao retirar do CMN a competncia para emitir moeda nos termos do Art. 4 (I) da Lei 4.595, destrua um mecanismo que vinha sendo acionado h muitos anos,
Na nova configurao sete novas comisses consultivas foram criadas: normas e organizao do sistema financeiro, mercado de valores mobilirios e futuros, poltica monetria e cambial, crdito rural, crdito industrial, endividamento pblico e processos administrativos, depois retirada quando a competncia de julgar recursos a multas aplicadas pelo BC infraes Lei 4.131 foi transferida ao Conselho de Recursos do Sistema Financeiro pela MP 785 de 23.12.1994, (Art. 81).
60

segundo o qual as emisses eram, via de regra, trazidas ao CMN quando j tinham ocorrido e sua homologao pelo Congresso ocorria meses depois, s vezes mais de um ano. A MP 542 estabeleceria, para os trs primeiros trimestres de vida do Real, limites para a emisso de Reais e, em bases permanentes, uma sistemtica para a aprovao pelo Congresso de uma programao monetria trimestral61. Os limites de emisso foram fixados com certa latitude, no s quanto aos nmeros, mas tambm quanto definio do que se estava limitando. importante notar que muito mais importante que o papel dos limites de emisso no tocante poltica monetria nos primeiros meses do Real era a tentativa de redefinir o mecanismo institucional atravs do qual Executivo e Legislativo

estabelecem diretrizes explcitas e transparentes para o processo de criao de moeda.

10. O novo regime monetrio II: ttica Pelas razes j aludidas, no se subtraiu "passividade", ou seja, no se modificou fundamentalmente a dinmica operacional da poltica monetria durante o segundo semestre de 1994. Isto no impediu, contudo, que o BC mantivesse a liquidez restrita durante todo o semestre graas ao estabelecimento de sucessivas exigncias de recolhimentos compulsrios travando a captao e, principalmente, as operaes de crdito do sistema bancrio. fcil notar que, mantido o sistema da "zeragem cega" mencionado na seo anterior, corria-se o risco de se ver a autoridade monetria reinjetar atravs de sua mesa de operaes toda a liquidez esterilizada pelos recolhimentos compulsrios. Talvez por isso
61

Esse sistema seria estendido na 4a reedio da MP 547, com o nmero 681, de 27.10.1994, quando se adotou sugestes j incorporadas na minuta de projeto de lei de converso relatado pelo Senador Jos Fogaa.

mesmo a efetiva restrio de liquidez tenha ocorrido de fato em outubro quando veio a inovao de fazer incidir os recolhimentos compulsrios diretamente sobre o ativo das instituies financeiras. Com efeito, de incio, o BC inicia operaes em julho com taxas muito elevadas para o overnight62 e implementando medidas convencionais no tocante a recolhimentos compulsrios: (i) a Circular 2.441, de 30.06.1994, determinando o recolhimento compulsrio de 100% dos depsitos vista; (ii) a Resoluo 2.088 e a Circular 2.435, da mesma data, elevando o recolhimento compulsrio sobre depsitos de poupana de 15% para 20% (3/4 dos quais em espcie), e reduzindo a chamada "faixa livre" de aplicaes de 15% para 10% - posteriormente, em 31.08.1994, a Resoluo 2.106 elevaria o recolhimento compulsrio previamente estabelecido em 20% para 30%; e (iii) a Circular 2.440, de 30.06.1994, instituindo o recolhimento compulsrio de 20% sobre o acrscimo nos depsitos prazo, o que depois seria modificado pela Circular 2.474, de 31.08.1994, estabelecendo um recolhimento de 30% sobre o estoque de depsitos prazo a ser constitudo gradualmente. Em meados de outubro parecia claro que estas restries no se mostravam suficientes para definir um quadro de restrio de liquidez, o que parecia dever-se ao alto grau de substituibilidade entre os passivos das instituies financeiras63. As taxas de crescimento dos preos em mercados especulativos e/ou competitivos, bem como o volume de operaes de crdito para consumo, mostravam-se preocupantes. A despeito de taxas de juros elevadas, considerados os padres usuais de
62

A taxa de abertura para o ms, 8.23%, era extremamente elevada em termos reais mesmo se comparada com ndices de inflao para julho contaminados com os aumentos registrados na ltima quinzena de junho, todos eles na vizinhana de 6%. Se comparadas a ndices "ponta-a-ponta", todos mostrando deflao, as taxas de juros no overnight em julho teria sido astronmicas. 63 Veja-se M. Garcia (1994b).

avaliao

dos

juros

reais

dos

compulsrios

sobre

as

formas

convencionais de captao, vale dizer, depsitos vista e prazo e cadernetas de poupana, tudo parecia apontar para um quadro de excesso de liquidez com claras conseqncias inflacionrias. Era necessrio inovar, e os diversos normativos de outubro proporcionariam a resposta adequada situao. O primeiro deles, a Resoluo 2.118, de 19.10.1994, estabeleceria um prazo mximo de trs meses para operaes de crdito de qualquer natureza. A Circular 2.499, de 20.10.1994, estabeleceria um recolhimento compulsrio de 15% sobre operaes de crdito, e a Circular 2.511, de 02.12.1994, esclareceria que a abrangncia das operaes ativas alcanadas pela Circular 2.499, ou seja, sujeitas ao percentual de 15% de recolhimento compulsrio, era a mais ampla possvel, e tambm que toda e qualquer operao passiva, ou seja, qualquer espcie de captao, estaria sujeita a um recolhimento de 30%.

Tabela 5 Composio dos haveres financeiros (M4)

(R$ milhes) ms junho julho agosto setembro outubro novembro papelmoeda 2.109 3.717 4.352 5.468 5.427 6.054 compulsrios em espcie em ttulos 7.926 5.610 12.882 14.879 18.547 19.134 21.052 8.240 8.235 12.733 20.539 22.247 23.402 haveres livres 133.292 124.911 125.505 118.321 116.152 119.002 116.551 M4 ajustado 148.847 149.750 152.971 155.069 161.252 168.355 173.054

dezembro 8.622 24.479 Fonte: DEPEC - Banco Central do Brasil

Conforme pode ser visto na Tabela 5, de junho a dezembro, os recursos esterilizados em recolhimentos compulsrios se elevam de cerca de R$ 13 bilhes para cerca de R$ 47 bilhes, de forma que a despeito do crescimento nominal do M4 em cerca de 16%, o volume de "haveres livres" - ou seja, a parcela do M4 que no est alocada em compulsrios e nem est retida sob forma de papel moeda - cai 12,5%, e este volume, somado ao papel moeda em poder do pblico, cai em cerca de 7,5%. claro que o grau de restrio a embutido depende de em que medida os recolhimentos em ttulos no estariam se confundindo com carteiras que seriam carregadas voluntariamente. De um modo ou de outro, no deixou de ser impressionante o efeito dessas medidas sobre os preos, especialmente as medidas de outubro, as quais assinalaram uma clara descontinuidade no comportamento da inflao. No se deve esquecer, por outro lado, que a poltica monetria teve um papel fundamental no sentido de criar um impulso contracionista necessrio para compensar a expressiva presso expansionista gerada para transferncia de renda provocada pela drstica reduo da inflao.

Como acima aludido, a extenso desse "efeito riqueza" tem como proxy as receitas de senhoriagem coletadas pelo BC, ou seja, cerca de US$ 12 bilhes anuais, de modo que fcil ver que, de modo a produzir o crowding in do aumento permanente do consumo provocado pela estabilizao64, ser necessrio produzir uma contrao fiscal dessa mesma ordem de magnitude. Note-se que, medida que a reduo de despesa pblica se materializa ao longo de 1995, espera-se que o teor restritivo da poltica monetria possa ser reduzido gradualmente. Note-se que, em contraste com outras ocasies no passado, quando se tentou estabelecer tetos para a expanso monetria, os limites estabelecidos para o crescimento da base monetria no terceiro e quarto trimestre de 1994, e para a "base ampliada" no quarto trimestre foram obedecidos. A base monetria, medida pelo conceito da Resoluo 2.082 de 30.06.1994, ou seja, medida pela mdia dos saldos dirios no trimestre, atingiu R$ 8.9 bilhes no terceiro trimestre, sendo que se usou a faculdade, prevista na MP 542 (#1, Art. 4), de o CMN autorizar uma expanso dos limites em at 20%. Para o quarto trimestre, foi estabelecido como limite, um crescimento de 13.3% da base monetria e de 0% para a "base ampliada", depois definida no Voto no. 193, de 30.11.1994, aprovado pelo CMN. Ao final do trimestre a base cresceu 15.9% e a base ampliada 1.9%, tendo o CMN autorizado esses pequenos excessos. Todavia, em funo da manuteno da sistemtica operacional da poltica monetria ao longo do segundo semestre de 1994, no se deve atribuir obedincia dos limites impostos ao crescimento da base monetria tanta importncia quanto aos indicadores da Tabela 5. O
64

Sobre o aumento no consumo naturalmente decorrente de processos de estabilizao veja-se G. A. Calvo & C. A. Vegh (1990).

quadro de restrio de liquidez se estabelece com clareza a partir das medidas de outubro e, como era de se esperar, a autoridade monetria veio a perceber dificuldades nas extremidades mais sensveis do sistema financeiro. Foram liquidados diversos bancos de pequeno porte, boa parte dos quais com carteiras de crditos ao consumidor constitudas atravs de captao diria no mercado interbancrio. Foram sentidas dificuldades na rolagem das dvidas mobilirias estaduais e em alguns bancos estaduais, do que resultou, em 30.12.1994, a interveno pelo BC no BANESPA e BANERJ, colocados no Regime de Administrao Especial Temporria nos termos do Decreto Lei 2.32165. Na medida que esses bancos caminham na direo de sua privatizao, assim dirimindo dvidas sobre a solidez do sistema financeiro brasileiro, o processo de remonetizao se esgota, com a inflao estabilizada em nveis inferiores a 1.5%, e se completa uma fase preparatria crucial para o assentamento das bases de uma verdadeira ncora monetria. O ano de 1995 dever trazer no somente a discusso sobre a sistemtica de operao da poltica monetria, como tambm o tratamento da questo da independncia do BC no mbito da reforma em nossa Lei Maior e no mbito da Lei Complementar regulamentando o Artigo 192 da Constituio.

11. Consideraes finais Por ltimo cabem algumas palavras sobre o extraordinrio fenmeno social em que se constituiu a hiperinflao brasileira e o comeo de seu fim determinado pela introduo da nova moeda. Muitos autores j se debruaram sobre as fascinantes implicaes sociais da hiperinflao,
65

Tambm entrariam neste mesmo regime trs outros bancos estaduais: o BEMAT (Mato Grosso), o PRODUBAN (Alagoas) e o BERON (Rondnia).

onde quer que tenha ocorrido. A hiperinflao alem de 1923, a mais gigantesca de todas, deixaria seqelas associadas aos mais variados aspectos da vida social e cultural, sendo particularmente assustadora, por exemplo, a relao entre a hiperinflao e o nascimento do fascismo enunciada na obra de Igmar Bergman, "O ovo da serpente"66. Aqui no Brasil, se disse que "a hiperinflao no para ns apenas um desastre econmico ... [m]as uma metfora ampla. Ela um sinnimo ateu para o religioso 'apocalipse', um deslocamento para a palavra futuro e um substituto para a palavra 'revoluo' "67. No h exagero nisso. A moeda est to profundamente carregada de simbolismos que a sua degradao, quando levada ao extremo de uma hiperinflao, espalha suas conseqncias para muito alm da rbita econmica. Talvez por isso as melhores anlises da hiperinflao venham de fora da economia. Elias Canetti, por exemplo, em seu estudo clssico sobre as massas e o poder observaria que "a inflao um fenmeno de multides, no mais estrito e mais concreto sentido da palavra"68, algo que o economista traduz como sendo o reconhecimento de que a inflao das muitas instncias do fenmeno social onde o resultado coletivo de aes individuais consideradas racionais no poderia ser mais irracional69, como
Trata-se, com efeito de uma associao que a maior parte dos historiadores da Repblica de Weimar hesita em admitir. Mais de uma dcada separam a hiperinflao e o momento quando o partido nazista comea a ganhar expresso eleitoral. H, na historiografia, uma tendncia a associar o fenmeno Hitler Depresso, mas unanimemente reconhecido que a eroso do sistema partidrio alemo teve incio bem mais cedo, com a hiperinflao. Cf. C. P. Kindleberger (1985) e T. Childers (1983), por exemplo. 67 Arnaldo Jabor "A hiperinflao nossa ltima esperana" Folha de So Paulo 13.07.1993. 68 E. Canetti (1962, p. 183 ). 69 Os ensaios do Captulos 15 e 16 so variantes em torno desse fascinante tema, no qual uma referncia obrigatria o chamado "Teorema da Impossibilidade de Arrow" atravs do qual se mostra que uma escolha coletiva racional, definida a partir de pressupostos matemticos definidores, impossvel de ser derivada pela agregao de funes de utilidade individuais dotadas do atributo da racionalidade. Veja-se K. J. Arrow (1951). Note-se que todo um campo da economia, a escolha pblica (public choice) se abriu a partir desse trabalho. foroso reconhecer, todavia, que o fenmeno chamou menos a ateno dos economistas que de outros cientistas sociais.
66

o comportamento das multides. A hiperinflao, diria Jabor (ibid.) nessa linha, " um grande desejo nacional. No h outra explicao, continua, para a derrota permanente da 'Razo' nas ltimas dcadas". Canetti, numa passagem famosa, observa tambm que "uma inflao pode ser tomada como uma orgia satnica de desvalorizao no qual os homens e as unidades de seu dinheiro exercem os mais estranhos efeitos sobre si mesmos. Um se projeta no outro, o homem sentindo-se to 'ruim' quanto o seu dinheiro... no apenas todas as coisas se mostram visivelmente abaladas, nada permanecendo certo ou imutvel mesmo por uma hora, mas tambm cada homem, como pessoa, se torna menor. O que quer que seja ou tenha sido, como o milho que sempre desejou, ele se torna nada. Todo mundo tem um milho e todo mundo nada"70. C no Brasil, imagens semelhantes seriam utilizadas para descrever a relao entre a inflao e a cidadania no Brasil da hiperinflao. Conforme Roberto Da Matta "a experincia inflacionria como que recria a 'normalidade' de uma sistema segmentado na rea econmica, opondo

muitas esferas de troca, de moedas e de valores. Nem tudo pode ser reduzido a dinheiro que, em sistemas assim constitudos 'no compra a felicidade' nem consegue obter certos privilgios que s o nome de famlia, a rede de relaes pessoais ou o bero podem trazer". Em funo disso, continua Da Matta, "podemos efetivamente entender a lgica e a profunda verdade de dois velhos e muito populares ditados brasileiros: aquele que diz que 'dinheiro merda', e o que fala gentil e talvez mentirosamente que 'dinheiro no traz a felicidade' e 'no vale nada' ".71

70 71

E. Canetti (1962, p. 186 ). R. Da Matta (1993, pp. 26-27 ).

Pouca dvida pode haver que a inflao promove e acentua a desigualdade em uma sociedade j propensa iniquidade e repleta de clivagens. A EM 395, ao deitar as bases do Real em dezembro de 1993 observaria, a este respeito, que "a moeda degradada que hoje temos est intimamente ligada ao apartheid social que vivemos no pas. uma moeda para o pobre que no tem como se defender da inflao. A moeda do rico a moeda indexada, que o isola do processo inflacionrio e chancela transferncias de renda a favor deste grupo"(# 132)72. Por tudo isso, a regenerao da moeda no Brasil representava um profundo reordenamento social. O impacto do Plano Real sobre o processo eleitoral, o mais visvel desses efeitos, talvez tenha sido apenas a superfcie. A nova moeda recomporia as trocas sociais e permitiria que as pessoas percebessem "o valor das coisas", com isso estendendo a teia de seus efeitos para todo o espectro de simbolismos associados ao dinheiro, sugerindo a identificao entre inflao e imoralidade e, assim,

confundindo-se com os imperativos ticos que vinham assoberbando a populao brasileira h tempos. Como observaria um psicanalista, como decorrncia da inflao brutal, "o sujeito arrancado do espao de trocas inter-humanas e deslocado para as fronteiras da ordem social ... o espao social se desloca da posio de lugar de trocas inter-subjetivas para uma posio de lugar de guerra de quase todos contra todos ... nesse registro psquico que pudemos sublinhar alguns dos efeitos mais perversos da crise brasileira sobre a subjetividade, dentre as quais a moral ctica que permeia o tecido social [a lei do Gerson!!] sua verso mais sublimada."73
72

No por outro motivo que, num documento extensamente citado na EM 395, a Conferncia Nacional dos Bispos da Alemanha (1994, p. 3) observa que "um ordenamento monetrio que garanta o seu valor [da moeda] elemento central para a criao de um contexto estvel, de modo que lhe cabe uma funo sciotica crucial". 73 J. Birman (1993 p. 151).

No toa que a estabilidade de preos teve tamanha ressonncia no corpo social. No obstante as crescentemente desesperadas

resistncias s mudanas sociais e econmicas impostas pela estabilidade de preos e pela moeda forte, melhores condies no podero haver para se firmar a estabilidade econmica como um valor fundamental e para se transformar a recm descoberta averso social inflao, e a tudo que ela representa, em um efetivo impulso poltico renovador e em freios institucionais ao reaparecimento da inflao.

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