LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA*

JAVIER COSSO, MARCO LAGUNA, DENISSE MARTIN, PABLO MENDIETA, RAL MENDOZA, MARTN PALMERO, HUGO RODRIGUEZ**

Este documento fue preparado para las Jornadas Monetarias del Banco Central de Bolivia (BCB) realizada el 18 de julio de 2007. Las opiniones en el documento no comprometen al BCB o a sus autoridades. ** Se agradecen los comentarios de Hugo Dorado y Rolando Marn

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RESUMEN
El aumento de la inflacin en el 2007 ha generado preocupacin en Bolivia. El presente documento demuestra que la inflacin ha sido una caracterstica de la historia econmica del pas y que sta implica costos para la sociedad, principalmente, influye de forma directa en la pobreza y en la desigual distribucin del ingreso; por lo que su control es primordial. Asimismo se expone que el Banco Central de Bolivia puede controlar la inflacin ncleo por medio de las polticas monetaria y cambiaria, aunque stas actan con rezago y su efectividad depender de otros factores como la confluencia de shocks diversos en la economa, la evolucin de las expectativas y los choques externos.

Clasificacin JEL: E3, E52, N00 Palabras clave: Inflacin, poltica monetaria, historia econmica

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1.

INTRODUCCIN

En 2007 y al igual que en varios pases latinoamericanos, la inflacin en Bolivia aument sustancialmente. Esta alza gener preocupacin en los analistas y la poblacin, pues ha sido relacionada con fenmenos inflacionarios previos en la historia econmica boliviana. Este documento tiene tres objetivos. El primero es mostrar que las ltimas dos dcadas han sido las ms estables en trminos de inflacin, en comparacin con periodos previos. El segundo corresponde a sealar por qu es importante controlar la inflacin, aspecto que destaca los costos en los cuales incurre una sociedad, en particular la boliviana, cuando la inflacin ha aumentado. Finalmente, se explicar como han operado las polticas monetaria y cambiaria en el periodo reciente, sealando que la efectividad de ambas persiste. El documento se estructura en esas tres partes.

2. LA INFLACIN EN LA HISTORIA ECONMICA DE BOLIVIA

La inflacin ha sido una caracterstica que acompa a varios pases latinoamericanos an desde el inicio mismo de su formacin como repblicas independientes.1 En efecto, las necesidades de financiamiento para la guerra de la independencia y la formacin de los nuevos estados implicaron importantes presiones inflacionarias. En el caso de Bolivia y tomando como referencia la ciudad de Potos, Garner (2007) encontr que los precios subieron en promedio 26% en el periodo 1810 a 1818, en comparacin con el periodo previo desde 1750 (Grfico 1).

A pesar de que no se cuentan con estadsticas desde el descubrimiento de Amrica, el proceso de extraccin de plata de las minas actualmente situadas en Mxico y Bolivia habran generado inflacin tanto a Espaa como al Nuevo Mundo. De hecho, Fischer, Sahay y Vegh (2002) clasifican a la situacin espaola entre 1502 y 1600 como un periodo de alta inflacin.

76 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ Grfico 1: ndice de precios en ciudades seleccionadas de Amrica Latina, 1750-1830
200 Potosi Lima 175 100=Promedio de las series Buenos Aires Rio de Janeiro Santiago

150

125

100

75

50 1750

1760

1770

1780

1790

1800

1810

1820

1830

Fuente: Garner (2007)

Establecida la repblica, la emisin monetaria estuvo a cargo de la Casa de Moneda de Potos, en un contexto en el cual Bolivia adopt el rgimen de patrn metlico, ligado a la produccin de plata. La situacin econmica fue precaria al inicio de la repblica, pues el Ministro de Hacienda Bernab y Madero, en su primera memoria del 5 de junio de 1826, se refiri al ruinoso estado de los fondos pblicos, cuando las huestes libertadoras pisaron el suelo de Bolivia, el decadente y exnime del comercio y las inmensas contribuciones que gravitaban sobre los habitantes de la Repblica (Vsquez Machicado, 1991). Esta situacin propici la acuacin de monedas con menor contenido de plata o envilecimiento de la moneda de plata, lo que dio origen a la moneda feble o de menor valor como alternativa para cubrir las necesidades de financiamiento, proyecto aprobado por la administracin de Andrs de Santa Cruz a finales de 1830, bajo los argumentos de justicia, ejemplos, doctrinas polticas, necesidad y ms necesidad.2 En la prctica esta podra considerarse como la primera prdida del valor de la moneda. En principio la moneda feble represent el 5% de la acuacin
2

Vsquez Machicado op. cit..

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total. Sin embargo, tres dcadas despus toda la moneda era de bajo valor, hasta que en 1872 se cambi el rgimen monetario introduciendo el papel moneda y, de esa forma, el dinero fiduciario (Irigoin, 2003). El Grfico 2 muestra este fenmeno.
Grfico 2: Fundicin y envilecimiento de monedas, 1825-1872

Fuente: Adaptado de Irigoin (2003) Nota: La lnea gruesa corresponde al envilecimiento como porcentaje de la moneda (eje derecho).

Pese a que no existe informacin continua sobre precios, es posible sealar que la inflacin promedio anual pudo haber estado en torno a 10% anual entre 1846 y 1859. Este clculo se obtiene de comparar los precios reportados en el Bosquejo Estadstico de Bolivia de 1851 y de Jos Agustn Morales en Los primeros cien aos de la Repblica de Bolivia de 1926. Por ejemplo, la variacin promedio anual de los precios de artculos seleccionados subi en torno a 10%, pues el trigo subi 11,7%; el chuo, 11,3%; las papas, 6,3%; el arroz, 13,7% y los garbanzos, 8,8% (Grfico 3).3

Ibid.

78 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ Grfico 3:

Incremento promedio anual de precios de artculos seleccionados entre 1846 y 1859

Incremento promedio anual de precios entre 1846 y 1859

16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Arroz Trigo Chuo Garbanzos Papas

Fuente: Vsquez Machicado (1991)

Las medidas monetarias anteriores estuvieron orientadas a florecer el comercio, la industria y proteger la minera. Existieron vidos esfuerzos para recaudar dinero, con el propsito de construir y fortalecer el nuevo estado, pero sin modificaciones importantes en el sistema tributario. A inicios de 1900 y luego de concluida la Guerra de Pacfico, la situacin econmica de Bolivia se estabiliz gradualmente, entre otros aspectos por el descubrimiento del rbol de la goma, lo que dio inicio a una etapa de bonanza econmica para el pas. En materia monetaria, en 1904 el pas se adecu al patrn oro, predominante en la poca, y se crearon nuevos bancos. Aos ms tarde, el presidente Ismael Montes confront la crisis producida por la Primera Guerra Mundial, reformando el sistema financiero y estableciendo que el nico banco con capacidad para emitir moneda fuera el Banco de la Nacin Boliviana. En esos aos existi una contraccin econmica, producto de la cada de las exportaciones, que oblig a suspender temporalmente el pago de la deuda externa. En ese contexto, el crecimiento de los medios de pago entre 1912 y 1914 lleg a

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un promedio en torno a 100%, lo cual hace suponer una elevada tasa de inflacin (Grfico 4).
Grfico 4: Inflacin y crecimiento de M3, 1912-1959
500%

400%

Crecimiento de M3

Inflacin

300%

200%

100%

0%

1912

1915

1918

1921

1924

1927

1930

1933

1936

1939

1942

1945

1948

1951

1954

Fuente: Mendieta y Martin (2007)

Entre 1925 y 1929, a raz de las recomendaciones de la misin liderada por Edwin Kemmerer, el gobierno del Presidente Hernando Siles cre el Banco Central de Bolivia segn la Ley 632. Tambin se crearon la Superintendencia de Bancos y la Contralora General de la Repblica. La creacin se efectu en un contexto de crisis en el pas y en el mundo, debido a la cada del precio del estao, que representaba el 83% de las exportaciones totales. Esta cada signific una disminucin de 23% del circulante ms los depsitos entre 1929 y 1930 y de 50% en los ingresos fiscales.4 Sin embargo, el inicio de la Guerra del Chaco implic un aumento promedio de 53% del circulante entre 1931 y 1935, adems el BCB otorg
4

BCB (1930).

1957

-100%

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prstamos al Gobierno por un monto equivalente al 192% del circulante a fines de 1932.5 No obstante, el cese de hostilidades no implic una cada de la masa monetaria, sino que por el contrario, esta aument a una tasa promedio anual de 28% entre el fin de la guerra 1935 y 1942, con una tasa de inflacin promedio de 38%.6 En los aos siguientes y previos a la revolucin nacional, la inflacin se moder pese al alza de los precios internacionales por la Segunda Guerra Mundial. En efecto, en el periodo 1942 a 1949, la inflacin promedio fue de 10% anual, con un crecimiento del circulante de 14% promedio anual. En este periodo, Bolivia se incorpor al Tratado de Bretton Woods en diciembre de 1945. En la dcada de los aos cincuenta, Bolivia experimenta su primera gran inflacin en medio de importantes cambios a la estructura econmica boliviana durante el proceso de Revolucin Nacional. Este alcanz su nivel mximo en 1956 (475%), en lnea con la aceleracin de los medios de pago (Grfico 5). El programa de estabilizacin (DS 4538 del 15 de diciembre de 1956) incluy la adopcin de un rgimen de determinacin flexible del tipo de cambio, la disminucin del crecimiento de la masa monetaria, el control del dficit fiscal y el congelamiento de los salarios en 1958. El periodo posterior a este evento fue estable en materia econmica. La inflacin promedio entre 1957 y 1971 fue de 5,2% con un crecimiento de M3 de 17%, lo que coincidi con el periodo de ms alto y estable crecimiento econmico (4,5%). Pese a los infructuosos intentos por reestablecer el sistema cambiario mundial establecido en Bretton Woods, el abandono de Estados Unidos presionado por su dficit comercial indujo a que se produzca una devaluacin de la moneda nacional de 40.6% en octubre de 1972, despus de permanecer fijo desde 1959. Para frenar el alza de la inflacin, se establecieron controles de precios. Pese a ello, los precios aumentaron 65% entre el establecimiento de las medidas y diciembre de 1973, en un entorno en el cual la emisin monetaria creci a tasas promedio en torno a 30%.7
5 6

BCB (1932) y BCB (1935). BCB (1942). 7 BCB (1972 y 1973)

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Posteriormente, la crisis petrolera de 1973 se reflej en un incremento importante de la inflacin internacional y en Bolivia. A eso se sum la constante concesin de prstamos del ente emisor a distintas iniciativas econmicas, lo que increment los medios de pago en circulacin. Paralelamente, el pas increment su deuda externa de $us524 millones en 1970 a $us1941 millones en 1979. Todo este panorama redund en un escenario de estanflacin. En efecto, los indicios de desaceleracin se sintieron a partir de 1977, pues el crecimiento disminuy de un promedio de 5,8% entre 1970 y 1976 a 2,5% entre 1977 y 1979. La inestabilidad poltica y los sucesivos incrementos salariales implicaron un incremento importante de la inflacin hacia fines de los ochenta. A inicios de los aos ochenta, el alza de la inflacin mundial impuls a que las tasas de inters aumenten y de esa forma, la mayora de los pases latinoamericanos confrontaron problemas por la acumulacin de la deuda externa. Con el crdito externo cerrado, la nica fuente de ingresos pblicos en Bolivia fue la emisin inorgnica, que financi el dficit fiscal, que super el 20% del PIB entre 1982 y 1985. Este incremento sbito de la emisin se reflej en un aumento importante del tipo de cambio paralelo. Para evitar problemas por las obligaciones en moneda extranjera, el Gobierno dict el DS19249 en noviembre de 1982, convirtiendo las obligaciones en dlares a pesos bolivianos, aspecto que se conoci como desdolarizacin y provoc un proceso de desintermediacin financiera. Por estos motivos, la tasa de inflacin subi dramticamente de 296% en 1982 a 8170% en 1985, con un mximo de 23447% en septiembre de este ltimo ao (Grfico 5). Para hacer frente a este dramtico suceso, se establecieron medidas de impacto con la promulgacin del DS21060 en agosto de 1985, con una estabilizacin basada fundamentalmente en el tipo de cambio y un fuerte recorte de gasto y empleo pblicos, a la par de un incremento de los ingresos pblicos a travs del aumento del precio de la gasolina y de una reforma tributaria posterior. En la prctica, el tipo de cambio se convirti en el ancla de la inflacin, debido a su relacin directa con los precios internos en los aos de la hiperinflacin, lo cual deriv en la paulatina dolarizacin de la economa boliviana, en especial del sistema financiero.

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Grfico 5: Crecimiento del IPC, M3 y del tipo de cambio y dficit fiscal, 1950-2006
600% 500% 400% 15% 300% 10% 200% 5% 100% 0% -100% 1950 1953 1956 1959 1962 1965 1968 1971 1974 1977 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 0% 25%

20%

-5%

Crecimiento logartmico del IPC (Eje izquierdo) Crecimiento logartmico de M3 (Eje izquierdo) Crecimiento logartmico del tipo de cambio (Eje izquierdo) Dficit del gobierno central como % del PIB (Eje derecho)

Fuente: Mendieta y Martin (2007)

Los costos y graves secuelas de la hiperinflacin de 1984-1985 convencieron al pblico de que la preservacin del poder adquisitivo de la moneda nacional es primordial para el normal desenvolvimiento de las actividades econmicas. En efecto, la dramtica cada de 25% en el ingreso promedio de los bolivianos entre 1978 y 1986, y los efectos negativos del ambiente de incertidumbre econmica en el empleo,8 evidenciaron los elevados costos de los perodos de inestabilidad macroeconmica. En los aos posteriores, la inflacin se mantuvo por encima de los dos dgitos hasta 1992. La paulatina recuperacin de la actividad y la menor presin fiscal implicaron un descenso gradual de la inflacin, salvo por el

Segn la Memoria Anual del BCB (1986), la tasa de desempleo alcanz a 20% en 1986.

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aumento en 1995 (12,6%), debido al incremento del precio internacional de productos bsicos y por problemas climatolgicos.9 Un hito en la administracin monetaria fue la promulgacin de la Ley 1670 del Banco Central de Bolivia en octubre de 1995, en la que se fij como objetivo del ente emisor procurar la estabilidad del poder adquisitivo interno de la moneda nacional, que se interpret como mantener una inflacin baja y estable. En este contexto, a partir de 1996 el BCB comenz a anunciar a principios de cada ao, un objetivo mximo de inflacin, que se convirti en gua de las polticas monetaria y cambiaria. Con el transcurso del tiempo este lmite se redujo gradualmente, con el fin de lograr la convergencia de la inflacin hacia niveles bajos (Grfico 6).
Grfico 6: Evolucin de la inflacin y metas del BCB
12% 11% 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 0,9 3,1 4,4 8,0 7,9 7,0 6,7 6,5 5,5 4,5 3,4 4,6 4,5 3,5 2,8 2,4 3,9 3,5 4,9 4,2 4,9 4,0 4,0% Inflacin Meta 11,7%

Fuente:

Instituto Nacional de Estadstica y Banco Central de Bolivia

Entre 1996 y 2001, la tasa de inflacin disminuy de 8% a 0,9%. El bajo dinamismo del sector real de la economa, que comenz a finales de 1998, el desempleo y la contraccin crediticia explican de manera
9

BCB (1995)

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importante el debilitamiento de la demanda comportamiento de los precios domsticos.

y,

por

tanto,

el

A partir de ao 2003 Bolivia comenz a recuperarse de la fuerte crisis que caracteriz al pas en los tres aos anteriores, recuperacin econmica que fue acompaada con un paulatino incremento de precios hasta alcanzar en el ao 2006 una cifra muy cercana al 5%. Parte de este incremento se debi a la subvaluacin de la moneda, generada por la apreciacin de las monedas de los socios comerciales. En 2007, la inflacin nuevamente repunt por cuatro factores especficos: el incremento de la inflacin internacional de alimentos y combustibles; el incremento del ingreso disponible y el consecuente dinamismo de la demanda agregada; los efectos de los fenmenos climatolgicos (El Nio y La Nia); y el incremento de las expectativas inflacionarias, por la especulacin en los mercados. Frente a este aumento, el BCB actu con una poltica concentrada en retirar la liquidez con Operaciones de Mercado Abierto, incremento del encaje legal y una gradual revaluacin de la moneda nacional. Conviene notar que a partir de 2006, el BCB fij un rango meta en lugar de un techo de inflacin, reconociendo la incertidumbre implcita en la proyeccin de la inflacin y siguiendo la prctica de otros pases al respecto.

3. PORQU CONTROLAR LA INFLACIN?

En el caso de la economa boliviana, las elevadas tasas de inflacin en la dcada de los cincuenta y el proceso hiperinflacionario de mediados de los ochenta, representaron un significativo costo en trminos de menor produccin. La promulgacin de la Ley 1670 se constituy en la legitimacin de que el ente emisor deba propender al control de la inflacin. Este mandato se reforz recientemente con el DS29272 de septiembre de 2007, que seala Las acciones que implementar el PND consideran la importancia de mantener la estabilidad de precios y garantizan la independencia del Banco Central de Bolivia para mantener una inflacin baja y estable. Tambin se apoyar la aplicacin de metas explcitas de inflacin que amplen la transparencia de la poltica monetaria, disminuyan

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la incertidumbre y las falsas expectativas de los agentes econmicos, Los principales costos que se han atribuido a la inflacin se pueden resumir en: Distorsiona el funcionamiento de la economa y podra implicar decisiones errneas de los agentes econmicos. Incrementa la incertidumbre, reduce la inversin y el crecimiento econmico. Es un impuesto implcito a la tenencia de saldos monetarios; Est asociada a redistribuciones de la riqueza y el ingreso. Implica el uso de recursos reales en actividades para proteccin de la inflacin y puede derivar en acciones que promuevan mayor vulnerabilidad a la economa (Ej. dolarizacin).

En un contexto de baja inflacin,10 la evidencia de los efectos del aumento de precios no es concluyente, resurgiendo el debate sobre dichos costos e incluso sobre una tasa de ptima de inflacin. En ese sentido, conviene revisar y cuantificar en la medida de lo posible, el impacto de la inflacin sobre el producto. El canal ms conocido tiene que ver con el uso de saldos reales. Este concepto introducido inicialmente por Bailey (1956) se refiere al costo que enfrenta la poblacin por el menor uso de dinero en sus transacciones con el fin de evitar la inflacin; en trminos geomtricos equivale al rea A + B del Grfico 7, que corresponde a la prdida de bienestar que enfrentan los agentes que utilizan los saldos monetarios.

10

Aunque la definicin de inflacin baja vara entre pases, esta puede encontrarse entre 2% y 15%. Como sealaron Dornbusch y Fischer inflation that is moderate in Bolivia is extreme in Switzerland (Dornbusch y Fischer, 1993). Estos autores describen como inflacin moderada a la que se sita entre 15% y 30%.

86 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ Grfico 7: Exposicin grfica del costo de la inflacin

Fuente: Dowd (1994)

En trminos cuantitativos y siguiendo a Dowd (1994), puede aproximarse por la expresin que relaciona este costo (L) con los saldos monetarios (m) como porcentaje del PIB, dada una inflacin () y una tasa de inters (i), donde m ,i corresponde a la elasticidad de la demanda de dinero respecto a la tasa de inters nominal:

L=

m m,i [ 2 + ] ii PIB

En ese sentido, se necesita calcular la elasticidad de la demanda de dinero respecto a la tasa de inters. Para ello, se procedi a estimar una expresin para la demanda de emisin con informacin mensual entre 1990 y 2006, con los siguientes resultados:
EMIt log IPC t it ,16 log(IGAEt ) + 0,51 log(BOLt ) 0,08 log = +1 1+ i ( 0,07) (0, 03) (0, 02) t ,07 tIPC + t 0 ( EG=5,74) (0, 02)

Esta expresin relaciona la emisin real con el ndice Global de Actividad Econmica (IGAE), la preferencia por moneda nacional medida por la relacin entre depsitos en moneda nacional respecto al total (BOL), la

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tasa de inters nominal promedio del sistema (i) y la volatilidad de la inflacin ( ).11 Conviene tomar en cuenta que, dada la especificacin anterior, la elasticidad de la demanda de dinero respecto a la tasa de inters es igual a: EMI log i m , log IPC = 1+ i m ,i = i i (1 + i )
IPC

La elasticidad encontrada fue de -1.9, que pese a ser ms alta que otros pases, es concordante con el alto grado de dolarizacin que implica una sensibilidad muy fuerte de la demanda de dinero nacional a la inflacin, debido a la existencia de un sustituto.12 El costo de la inflacin calculado sera de 0,3% del PIB por ao por cada punto porcentual de inflacin. Este elevado costo, disminuira como consecuencia de la sustitucin que se hara por moneda extranjera.13 A los clculos anteriores se le debe aadir el costo del menor uso de saldos monetarios por la mayor volatilidad de la inflacin (Agenor, 2004). Es conveniente tomar en cuenta que mayor inflacin usualmente est asociada a mayor volatilidad de esta variable. En este sentido, la experiencia boliviana no es la excepcin como lo muestra el Grfico 8. La cada en los saldos reales por cada punto adicional de inflacin correspondera a 0,15% del PIB.14 Por lo tanto, sumando ambos costos (por menor uso de saldos reales y por la volatilidad de la inflacin) tendramos un equivalente de 0,45% del PIB por punto de inflacin, el cual podra considerarse ms bien como una cota superior, dado el carcter de economa dolarizada mencionada anteriormente.15

11

En el modelo incluye dentro de la tasa de inters la depreciacin nominal como variable de costo de oportunidad de mantener los saldos reales. La volatilidad corresponde a la desviacin estndar mvil anual. 12 Es conveniente notar que la sustitucin de monedas y la dolarizacin en general tambin involucran costos a la economa. Un clculo efectuado por el BCB indic que los costos de solvencia y liquidez de la dolarizacin financiera para Bolivia llegaban a 0,45% del PIB por ao (BCB, 2005) 13 Desafortunadamente, no existen estimaciones recientes del circulante en moneda extranjera para poder determinar cunto menor es el costo de la inflacin en la tenencia de dinero global.
14
15

Equivalente a 1,4% de la emisin.

Sin embargo, como discuten Craig y Rocheteau (2006), este costo subestimara las fricciones que surgen en los modelos econmicos de bsqueda, diferentes a los modelos de transaccin como el utilizado.

88 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ Grfico 8: Inflacin y volatilidad de la inflacin mensual en Bolivia, 1991-2006

1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 -5 0 5 10 15 Inflacin (x)

Volatilidad de la inflacin (y)

y = 0,0427x + 0,2997 R = 0,4531 20 25 30

2

Fuente: Estimaciones con informacin del INE

Por otra parte, la cota inferior vendra dada por un clculo ms plausible relacionado al concepto de impuesto inflacin o la prdida que tienen los tenedores de dinero nacional. Utilizando la base monetaria como indicador relevante de dinero y una tasa de inflacin de 3% como tasa de referencia, este clculo indicara que en 2006 el impuesto inflacin habra sido equivalente al 0,18% del PIB.16 Sin embargo, este costo puede ser menor en relacin al que corresponde al efecto que tiene la inflacin en la rentabilidad de las inversiones, al elevar el precio del capital. El Anexo 1 expone un modelo formal en el que se demuestra que una inflacin ms alta que la internacional (*), incrementa el costo del capital y de esa forma podra generar menor inversin, menor acumulacin de capital y, por ende, menor crecimiento. En este sentido, es conveniente sealar que la mitad de las importaciones se destina a la adquisicin de bienes de capital.

16

Para la frmula de clculo se emplea

1+

Mh . Al respecto, vase Agenor op.cit.

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En esa lnea, la experiencia internacional muestra que la inflacin podra tener un efecto negativo en el crecimiento de los pases. Para averiguar empricamente este postulado, se tom en cuenta la relacin entre la inflacin y el crecimiento promedio entre los aos 1980 y 2006 para los 180 pases que se encuentran en la base de datos del Panorama Econmico Mundial del FMI de abril de 2007. El Grfico 9 muestra la relacin entre ambos; y aunque se percibe una relacin negativa sta no es estadsticamente significativa.17

Grfico 9: Relacin entre inflacin y crecimiento en una muestra de 180 pases (1980-2006)
140% 120% 100% Log(1 + Inflacin) (y) 80% 60% 40% 20% 0% -2% -20% Log(1 + Crecimiento) (x) 0% 2% 4% 6% 8% 10% y = -3,3164x + 0,1696 R2 = 0,0272

Fuente: Estimaciones con informacin del FMI (2007)

17

En efecto, el estadstico r n 2 es menor que el valor de la distribucin normal

1 r2
pertinente (Mukhopadhyay, 2000). Inclusive si se utilizan las tasas observadas en lugar de la transformacin logartmica, la relacin no es significativa.

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Esta falta de relacin entre la inflacin y el crecimiento es consistente con los hallazgos de McCandless y Weber (1995) con un enfoque similar. Sin embargo, la evidencia es mixta. En efecto Faria y Carneiro (2001) encontraron que la inflacin no afecta el crecimiento en el largo plazo, pero que en el corto plazo si existe un efecto negativo. Por su parte, en un anlisis de datos de panel que incluye otras variables, Barro (1999) encontr una relacin negativa entre la inflacin y el crecimiento econmico en un panel de pases. En dicho estudio encuentra que un aumento de 10 puntos porcentuales en la inflacin podra implicar una cada del crecimiento de 0,4 puntos al ao, con una relacin ms robusta y significativa para tasas de inflacin mayores a 20%.18 Finalmente, Gillman, Harris y Matyas (2001), encuentran terica y empricamente que la inflacin tiene efectos negativos en el crecimiento an para tasas de inflacin bajas. En el caso de Bolivia, cuya tasa de inflacin ha sido muy alta por lo menos en dos periodos de su historia, es probable que la inflacin haya tenido un efecto importante en el crecimiento. Por ejemplo, Mendieta y Martin (2007) encuentran que el crecimiento de la productividad total de factores19, est relacionado inversamente con un ndice de inestabilidad macroeconmica definido como 1/1+. En trminos ms concretos, los autores encuentran que los fenmenos de alta inflacin de 1956 y 1984-5 habran implicado una cada acumulada de por lo menos 20% del PIB por habitante, tal como lo muestra el grfico a continuacin.

Este resultado va en la direccin de Bruno y Easterly (1998), quienes encuentran un lmite de 40% para que la inflacin no tenga efectos significativos en el crecimiento. 19 La productividad total de los factores (PTF), segn el enfoque de contabilidad del crecimiento es aquella parte del crecimiento que no es explicada por los aumentos en los principales factores de produccin: capital y trabajo

18

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

Grfico 10: Efecto de la inflacin en el crecimiento econmico, 1929-2006
15% Efecto de la inflacin en el crecimiento 10% Crecimiento del PIB

91

5%

0%

-5%

-10%

1929

1933

1937

1941

1945

1949

1953

1957

1961

1965

1969

1973

1977

1981

1985

1989

1993

1997

2001

Fuente: Mendieta y Martin (2007)

No obstante, para analizar si los episodios particulares de inflacin han estado relacionados con menor crecimiento, se utilizaron 4.454 observaciones para los 180 pases de la muestra, cuyos resultados se muestran en el Grfico 11. Los resultados indican que una inflacin muy alta est relacionada negativa y significativamente con el crecimiento del PIB. Sin embargo, sta relacin se torna no significativa si se depura por inflaciones menores a 50%, revelando que no existira ninguna asociacin entre estas dos variables para tasas de inflacin ms bajas. Por lo tanto, se podra postular que la inflacin y el crecimiento no estn relacionados en el caso de inflaciones bajas.

2005

-15%

92 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ Grfico 11: Relacin entre inflaciones menores a 50% y crecimiento en 180 pases (1980-

2006)
3 y = -2,1163x + 0,0908 2,5 R = 0,0498
2

Log(1 + Inflacin) (y)

1,5

0,5

0 -0,06 -0,05 -0,04 -0,03 -0,02 -0,01 -0,5 Log(1 + Crecimiento) (x) 0 0,01 0,02 0,03 0,04 0,05

Fuente: Estimaciones con informacin del FMI (2007)

Existe evidencia para pases desarrollados y emergentes que sugiere que el ciclo econmico tiene efectos en la inflacin, aunque la actividad y la inflacin no estn relacionadas en el largo plazo. En efecto, Mendieta y Rodrguez (2007), en el marco de una Curva de Phillips Neo-keynesiana para la economa boliviana, encuentran que la brecha del producto estara asociada con la inflacin de forma directa (Grfico 12), pero que existira homogeneidad de largo plazo, es decir la inexistencia de una relacin entre inflacin y actividad econmica en un plazo ms largo, en un contexto de baja inflacin.

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

Grfico 12: 20 Brecha del PIB y brecha de inflacin, 1900-2006
1,10

93

Brecha del producto Brecha de inflacin

0,10

1,08

0,08

1,06

0,06

1,04

0,04

1,02

0,02

1,00

0,98

-0,02

0,96

-0,04

0,94

-0,06

90-T1

90-T4

91-T3

92-T2

93-T1

93-T4

94-T3

95-T2

96-T1

96-T4

97-T3

98-T2

99-T1

99-T4

00-T3

01-T2

02-T1

02-T4

03-T3 p

04-T2 p

05-T1 p

05-T4 p

Fuente: Estimaciones con informacin del Instituto Nacional de Estadsticas.

Un aspecto relacionado con la actividad y la inflacin es el coeficiente de sacrificio. En el caso de la economa boliviana y debido a la inexistencia de informacin peridica y de larga data sobre empleo, este indicador se calculara como la cada en produccin necesaria para reducir la inflacin (Ball, 1994):

CS =

(y
0

yt )

n 0

El Grfico 13 muestra la evolucin de la cada acumulada del PIB y la de la inflacin. Utilizando la anterior definicin, se puede ver que la estabilizacin entre 1991 y 1993 requiri de una cada en el PIB trimestral de 0,78 por punto porcentual de inflacin. Sin embargo, la cada de 1993
20

La brecha del PIB corresponde a un proceso de bootstraping de la aplicacin del filtro de Hodrick y Prescott al PIB y la brecha de inflacin es la inflacin menos la serie filtrada.

06-T3 p

94 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ

al 2002 se caracteriz por un coeficiente negativo de -0,92. Para todo el periodo considerado, el coeficiente fue negativo en -0,23. Este clculo indica que la evidencia no es concluyente respecto a altos coeficientes de sacrificio para estabilizar la inflacin en Bolivia.
Grfico 13: Cada acumulada del IPC y brecha acumulada del PIB, 1985-2006
50% Cada acumulada del crecimiento logartmico del IPC 0% -20% -50% -100% -150% -200% -250% -300% -350% -220% -400% -450% 87.III 86.II 85.I -270% 06.II 05.I Brecha acumulada del PIB Cada acumulada del crecimiento logartmico del IPC -170% -120% Brecha acumulada del PIB 30%

-70%

88.IV

93.IV

98.IV

Fuente: Estimaciones con informacin del Instituto Nacional de Estadsticas

Un aspecto final es que la inflacin tiene efectos distributivos. Powers (1995) encontr que exista una relacin robusta entre la inflacin y la pobreza medida por medio del consumo en Estados Unidos. Por su parte, Cardoso (1992) encontr que en periodos de alta inflacin los salarios suben en menor proporcin que los precios, afectando a la pobreza. Finalmente, Easterly y Fischer (2001) tambin encuentran que la inflacin afecta especialmente a los ms pobres, en un estudio de 32 mil familias en 38 pases. De esa forma, se reafirma la importancia de mantener una inflacin lo suficientemente baja como para evitar colapsos que impliquen cadas en el crecimiento econmico y efectos negativos sobre los ms pobres. As se entiende que la estabilidad macroeconmica en general y el control de -

03.IV

92.III

97.III

02.III

91.II

96.II

01.II

90.I

95.I

00.I

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

95

la inflacin en particular sean ponderados en distintos sistemas polticos, como se ve a continuacin: Socialismo: Nikitin (1980), un escritor socialista, seala que en el capitalismo las masas trabajadoras sean las que ms sufren las consecuencias de la inflacin y que la estabilidad de la moneda en el socialismo la garantizan no slo las reservas de oro, sino principalmente, enorme cantidad de mercancas [] lanzadas a la circulacin a precios firmes y estables. Capitalismo de estado: Keynes (1940) afirm que El aumento del costo de vida impone una carga proporcional en cada uno [...], y, por lo tanto, es la causa de una gran injusticia social.

Liberalismo: Friedman (1974) indic que La inflacin es una vieja, vieja enfermedad. [...] Y estos costos [los de estabilizar la inflacin] son menores que los costos que se incurrira, permitiendo que la enfermedad de la inflacin contine sin control.

4. EL BCB Y EL CONTROL DE LA INFLACIN EN LA ACTUALIDAD

En esta seccin se describir los lineamientos generales de las polticas monetaria y cambiaria, para luego hacer un anlisis cuantitativo del efecto de estas polticas y otras variables en la inflacin.

IV.1. LA POLTICA MONETARIA

La Ley 1670 determina que el objetivo del BCB es procurar la estabilidad del poder adquisitivo interno de la moneda nacional. Para ello, el BCB regula la liquidez del sistema financiero a travs de Operaciones de Mercado Abierto (OMA) principalmente, afectando el volumen del crdito y la cantidad de dinero en la economa. El BCB establece tambin encajes legales de obligatorio cumplimiento por las entidades de intermediacin hhh

96 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ

financiera y concede liquidez a estas entidades a travs de crditos con garanta del Fondo RAL y mediante operaciones de reporto.21 El BCB instrumenta su poltica monetaria a travs de un esquema de metas intermedias de cantidad fijando lmites a la expansin de su Crdito Interno Neto (CIN) y un piso a la variacin en las reservas internacionales netas (RIN), debido al carcter de economa dolarizada. Como no se puede tener un control directo sobre la meta intermedia, las acciones de poltica monetaria se ejecutan por medio de una meta operativa, definida como el exceso de liquidez del sistema financiero. El siguiente esquema muestra este mecanismo de transmisin:
Esquema 1 : Poltica Monetaria del BCB

META OPERATIVA

METAS INTERMEDIAS

OBJETIVO

Liquidez del Sistema Financiero

Crdito Interno Neto Reservas Internacionales Netas

Estabilidad de precios

INSTRUMENTOS Operaciones de Mercado

Abierto Colocacin de Ttulos Reportos, SRD, SED Crditos de Liquidez con garanta del Fondo RAL

VARIABLES INDICATIVAS
Agregados monetarios Operaciones externas Indicadores de precios Indicadores de actividad Indicadores del sector fiscal Otras variables

Las OMA son instrumentos importantes de la poltica monetaria del BCB. Comprenden la compra y venta de valores pblicos, con el propsito de expandir o contraer la liquidez y el volumen de los medios de pago en la economa para mantener una inflacin baja y estable. Al presente, la
21 El Fondo RAL se refiere al encaje constituido en ttulos (Requerimiento de Activos Lquidos). Existen otros instrumentos como el Servicio Restringido de Depsitos (SRD) y el Servicio Extendido de Depsitos (SED), que consisten en depsitos remunerados de las entidades financieras en el BCB, por montos limitados y que se activan slo cuando las circunstancias lo requieren, especialmente cuando hay exceso de liquidez.

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

97

cartera de instrumentos del BCB est constituida por las Letras de Tesorera (LT D) que son valores de renta fija redimibles a vencimiento y emitidos a descuento y los Bonos del Tesoro (BT D) que son valores a rendimiento que pagan cupones semestrales.22. En los ltimos meses, el BCB ha ampliado el plazo y volumen de sus operaciones monetarias, as como tambin ha dispuesto la venta pblica de estos instrumentos a personas particulares (OMA directas). La poltica monetaria por medio de las OMA respondi a la situacin de liquidez del mercado como tambin al estado de la inflacin. El grfico 14 muestra que el saldo de OMA como porcentajes de la emisin monetaria y del agregado monetario ms amplio (M3) se increment fuertemente en 2007, alcanzando niveles que no se haban observado en los ltimo 15 aos.
Grfico 14: Relacin entre OMA y emisin e inflacin a 12 meses, 1991-2007
30% OMA/M'3 25% Inflacin OMA/Emisin (Eje derecho) 20% 80% 100% 120%

15%

60%

10%

40%

5%

20%

0%

0%

-5% Ene-91 Ene-92 Ene-93 Ene-94 Ene-95 Ene-96 Ene-97 Ene-98 Ene-99 Ene-00 Ene-01 Ene-02 Ene-03 Ene-04 Ene-05 Ene-06 Ene-07

-20%

Fuente: Informacin del BCB y del INE

22

En ocasin de la subrogacin de pasivos de entidades financieras intervenidas y liquidadas, el BCB emiti los Certificados de Devolucin de Depsitos (CDD). Estos instrumentos tenan un carcter negociable y vencimientos escalonados.

98 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ

En los ltimos meses, las RIN se incrementaron fuertemente, y lo hicieron principalmente a travs de operaciones de compra de divisas. En estas operaciones, a cambio de cada dlar que compra el BCB, se incrementa la emisin monetaria en un monto equivalente al tipo de cambio. Sin embargo, de un total de $us2177 millones de incremento en las RIN entre diciembre de 2005 y junio de 2007, la emisin monetaria creci solo en el equivalente a $us423 millones (Bs3231 millones). El crecimiento de la emisin fue contenido con las OMA, el encaje legal, la apreciacin de la moneda nacional y la acumulacin de depsitos del sector pblico no financiero en el BCB que contribuyeron a disminuir el CIN. Expansiones de la oferta de medios de pago ms all de la demanda de saldos reales, podra ocasionar presiones sobre los precios, y viceversa. La poltica de encaje legal responde a la necesidad de contar con un fondo prudencial que permita hacer frente a retiros inesperados de depsitos. En el caso boliviano, adems promueve la remonetizacin de la economa al ser diferenciado con tasas ms altas para depsitos en moneda extranjera; asimismo, el Fondo RAL, que forma parte de los requisitos de encaje, permite tener un instrumento adicional como colateral para requerimientos eventuales de liquidez del sistema financiero y que brinda al mismo tiempo seales sobre la salud de cada entidad. Recientes incrementos del encaje legal contribuyeron tambin a regular los excesos de la liquidez de la economa.

IV.2. LA POLTICA CAMBIARIA

La Ley 1670 expresa que la poltica cambiaria est bajo tuicin del BCB. El tipo de cambio es un precio clave para controlar la inflacin en Bolivia, tanto por su efecto en el precio de los bienes importados, como por aquellos que se fijan en funcin a la dolarizacin de la economa. Por tanto, usualmente la poltica cambiaria ha priorizado el objetivo de mantener una inflacin baja y estable, lo que contribuye tambin a preservar la competitividad cambiaria y promover la estabilidad del sistema financiero Para comprender el efecto del tipo de cambio en la inflacin, se debe recordar que la determinacin de los precios se realiza bsicamente en tres niveles diferentes: los precios del importador, los precios del productor y los precios al consumidor. En cada uno de estos niveles, los precios estn afectados por choques particulares de oferta y demanda

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

99

domstica, as como por choques externos. El efecto de estos choques puede ser trasladado de un nivel a otro (del importador al productor, del importador al consumidor, y del productor al consumidor), o puede ser asumido por el nivel afectado (importador o productor) a travs de un cambio en sus mrgenes de ganancia. En el caso particular de un choque de tipo de cambio, ste se trasladar hacia los precios al consumidor a travs de dos canales: canal directo y canal indirecto. El canal directo, se observa a travs de un ajuste en el precio de los bienes importados como consecuencia de la variacin del tipo de cambio (lo que se conoce como el pass-through de primer nivel). Las variaciones de los precios de los bienes de consumo importados se trasladan directamente hacia los precios finales segn la participacin de estos en la estructura del ndice de precios al consumidor (IPC). Los precios de los insumos y bienes de capital importados afectan directamente la estructura de costos de los productores y ellos, a su vez, trasladan los cambios a los consumidores finales (pass-through de segundo nivel). Un mecanismo adicional, dentro del canal directo, corresponde a la transmisin de un ajuste en el tipo de cambio hacia aquellos precios de bienes y servicios nominados en moneda extranjera, y que por metodologa de clculo de la inflacin son expresados en moneda nacional. Desde hace ms de dos dcadas, Bolivia ha adoptado un rgimen de tipo de cambio deslizante (crawling peg) que consiste en pequeas depreciaciones o apreciaciones no anunciadas previamente. En comparacin con otros pases este esquema ha significado menor volatilidad de la paridad (Grfico 15).

100 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ Grfico 15: 23 Evolucin comparativa del tipo de cambio en pases seleccionados
18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Ene-90 Ene-91 Ene-92 Ene-93 Ene-94 Ene-95 Ene-96 Ene-97 Ene-98 Ene-99 Ene-00 Ene-01 Ene-02 Ene-03 Ene-04 Ene-05 Ene-06 Ene-07 Ene-08
Argentina Brasil Colombia Bolivia Chile Per

Fuente: Clculos de los autores con informacin de los bancos centrales

Este esquema permiti que Bolivia preserve la estabilidad del tipo de cambio, lo que coadyuv a evitar cambios bruscos en las situaciones financieras de las empresas (efecto hoja de balance) y preservar la estabilidad del tipo de cambio real aislando de choques externos a la actividad econmica interna (Grfico 16).

IV.3. EFECTOS DE LA POLTICA MONETARIA Y CAMBIARIA EN LA INFLACIN

La literatura econmica ha identificado una serie de canales a travs de los cuales las polticas monetaria y cambiaria influyen en el nivel de precios, algunos de ellos discutidos en las anteriores secciones. En este punto se cuantificarn los mecanismos de transmisin de la poltica monetaria y cambiaria en Bolivia. Para esto se emplea un modelo de Vectores Autorregresivos (VAR), utilizando como mtrica las funciones de impulso-respuesta.

23

Las monedas han sido escaladas de tal forma que su promedio sea igual al de Bolivia

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

101

El modelo VAR utilizado fue estimado con datos de frecuencia mensual e incluye informacin comprendida entre enero de 1990 y diciembre de 2007. La consolidacin de la estabilidad macroeconmica, a partir de la dcada del noventa, explica la definicin del perodo de la muestra. Las variables utilizadas en el anlisis se detallan a continuacin:

log(CORE ) log(TDC ) log(EMI ) (BOLLGT ) log(IGAE )

econmica

Diferencia logartmica del ncleo inflacionario24 Diferencia logartmica del tipo de cambio nominal Diferencia logartmica de la emisin monetaria Cambio en la remonetizacin de la economa Diferencia logartmica del ndice global de actividad Diferencia logartmica del gasto del gobierno general

log(GG )

Como variables exgenas se cuentan un ndice de actividad y otro de precios en dlares de los principales socios comerciales ponderados por su participacin en el comercio exterior, los precios que no estn dentro del ncleo inflacionario y variables adicionales que captan la estacionalidad o quiebres especficos (cambios de metodologa en medicin, fenmenos climatolgicos, etc.).

Corresponde a la medida de inflacin subyacente que excluye alimentos perecederos y bienes y servicios regulados, segn la teora y prctica, es aquella parte del IPC que puede ser afectada por las polticas econmicas..

24

102 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ Grfico 16: ndice de tipo de cambio efectivo y real

120 115 110 105 100 95 90 85 80 Ene-91 Jul-91 Ene-92 Jul-92 Ene-93 Jul-93 Ene-94 Jul-94 Ene-95 Jul-95 Ene-96 Jul-96 Ene-97 Jul-97 Ene-98 Jul-98 Ene-99 Jul-99 Ene-00 Jul-00 Ene-01 Jul-01 Ene-02 Jul-02 Ene-03 Jul-03 Ene-04 Jul-04 Ene-05 Jul-05 Ene-06 Jul-06 Ene-07 Jul-07
Fuente: BCB

Las series al ser diferenciadas son estacionarias. El nmero de rezagos ptimo para el modelo fue elegido de acuerdo a los criterios de Akaike, Schwarz y Hannan-Quinn, as como verificando que los residuos de las ecuaciones sean estacionarios. Los resultados de las funciones impulso respuesta generalizados se muestra en el grfico 17.

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

Grfico 17: Funciones impulso respuesta en el ncleo inflacionario

103

Accumulated Response to Generalized One S.D. Innovations 2 S.E.

A ccumulated Response of DLOG(CORE) to DLOG(CORE)
.008 .006 .004 .002 .000 -.002 -.004 5 10 15 20

A ccumulated Response of DLOG(CORE) to DLOG(IGAE)

.008 .006 .004 .002 .000 -.002 -.004 5 10 15 20

Accumulated Response of DLOG(CORE) to DLOG(EMI)

.008 .006 .004 .002 .000 -.002 -.004 5 10 15 20

A ccumulated Response of DLOG(CORE) to DLOG(GG)

.008 .006 .004 .002 .000 -.002 -.004 5 10 15 20

Accumulated Response of DLOG(CORE) to D(BOLLGT)

.008 .006 .004 .002 .000 -.002 -.004 5 10 15 20

Accumulated Response of DLOG(CORE) to DLOG(TDC1)

.008 .006 .004 .002 .000 -.002 -.004 5 10 15 20

Fuente: Estimaciones propias

El grfico seala algunos aspectos que deben remarcarse: La inercia inflacionaria es importante, por lo cual, un shock exgeno repercutir durante varios meses.

104 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ

En concordancia con los resultados de la curva de Phillips, existe un efecto temporal de la actividad en la inflacin. La remonetizacin no implica mayor inflacin, aspecto que ha sido relevante en los ltimos cuatro aos. El efecto del gasto del gobierno no es significativo en este periodo, aunque pudiese serlo por medio de la emisin monetaria. La emisin tiene efecto temporal en la inflacin; mientras que la depreciacin nominal tiene efecto permanente.

Por lo tanto, las polticas de control del BCB tienen efectos en el ncleo inflacionario, aunque ste efecto podra ser alterado por la confluencia de shocks diversos en la economa, la evolucin de las expectativas y los choques externos.

5. CONCLUSIONES
Se pueden extraer tres conclusiones principales del documento. En primer lugar, que la inflacin ha sido una caracterstica de la historia econmica boliviana y que estas dos ltimas dcadas corresponden a un periodo de estabilidad monetaria.25 Por otra parte, se destaca que el control de la inflacin es prioritario para el bienestar de la sociedad, en especial de los ms pobres. Finalmente, seala que las polticas del ente emisor (monetaria y cambiaria), afectan con rezagos sobre la evolucin de los precios, en especial los determinados por factores macroeconmicos. Estas conclusiones son importantes, pues avalan que el reciente choque inflacionario puede y debe ser controlado con el uso adecuado de las polticas pertinentes para el caso. Al igual que otros pases, el desafo consiste en asegurar que el objetivo principal del BCB es el control de la inflacin, de tal forma que contribuya al desarrollo econmico y social del pas.

El alza de la inflacin en 2007, que acab en 11,73%, respondi a factores de origen externo: mayor inflacin internacional, efecto de fenmenos climticos, dinamismo de la demanda agregada y expectativas asociadas con especulacin.

25

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

105

ANEXO 1: EFECTOS DE LA INFLACIN EN LA INVERSIN

Para analizar formalmente el efecto de la inflacin en la inversin, se plantear un problema de control ptimo donde una empresa representativa desea maximizar el valor presente de sus beneficios, cuando slo emplea capital y trabajo y no existen costos de ajuste de la inversin. En trminos formales el problema consiste:

Max
{I t , Lt

e it Pt f (K t , Lt ) Wt Lt Pt K I t dt

s.a.

t = I t K t K

Es decir, la empresa debe escoger las trayectorias de trabajo (L) e inversin (I), de tal forma que maximice la suma de sus beneficios en valor presente, descontados a la tasa de inters nominal (i), con la restriccin de que el incremento del stock de capital (K) es igual a la inversin menos la depreciacin a una tasa . Todo este proceso se lo realiza en funcin a los precios del producto (P), del trabajo o salario (W) y del capital (PK). En este caso, el hamiltoniano en valor corriente es igual a:

H = Pt f (K t , Lt ) Wt Lt Pt K I t + t (I t K t )
Las condiciones de maximizacin del problema son iguales a:26

H = Pt f L (K t , Lt ) Wt = 0 Lt
H = Pt K + t = 0 I t

f L (K t , Lt ) =

Wt Pt

t = Pt K

H t = Pt f K (K t , Lt ) t = t it K t

26

Adems se deben aadir las condiciones de transversalidad pertinentes.

106 J. COSSO, M. LAGUNA, D. MARTIN, P. MENDIETA, R. MENDOZA, M. PALMERO, H. RODRIGUEZ

De las dos ltimas expresiones, se puede combinar y definiendo la tasa de inters real como it = rt + t se tiene que:

t K = Pt K rt + P t K Pt f K (K t , Lt ) = Pt K it + P

))

Por lo tanto, se puede ver que si la inflacin nacional difiere del crecimiento de los precios del capital podra generar costos o beneficios. Suponiendo que los bienes de capital son importados27 y que el tipo de cambio es fijo, la anterior expresin se transforma en:

Pt f K (K t , Lt ) = Pt K rt + + t*

27 En el caso de Bolivia, las importaciones de bienes de capital e insumos intermedios representan aproximadamente el 75% de las importaciones.

LA INFLACIN Y POLTICAS DEL BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

107

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