Universidade Federal de Santa Catarina Centro Scio Econmico Departamento de Cincias Contbeis

RENATO DE AGUIAR SOARES

A EVIDENCIAO DO EBITDA NO BRASIL: UMA ANALISE DAS EMPRESAS LISTADAS NO NOVO MERCADO DA BOVESPA

Florianpolis, julho de 2006

RENATO DE AGUIAR SOARES

A EVIDENCIAO DO EBITDA NO BRASIL: UMA ANALISE DAS EMPRESAS LISTADAS NO NOVO MERCADO DA BOVESPA

Autor: Renato De Aguiar Soares Trabalho de Concluso de Curso que sera apresentado como quesito final para aprovao do curso de Cincias Contabeis da Universidade Federal de Santa Catarina Centro Scio Econmico - Departamento de Cincias Contbeis. Professor Orientador: Jos Alonso Borba

Florianpolis, julho de 2006

DEDICATRIA

Dedico este trabalho a todos aqueles que me ajudaram direta ou indiretamente, em especial, a minha esposa Marli F. Da S. Soares e meus filhos Gabriel De Aguiar Soares e Jacqueline de Aguiar Soares, que sempre me apoiaram e retribuiram com
compreenso e pacincia a minha ausncia durante as noites e finais de semana nestes cinco anos de graduao.

AGRADECIMENTO

Agradeo o apoio e a orientao do Professor Jos Alonso Borba, aos professores, colegas de turma e familiares.

RESUMO

Os servios prestados pela Contabilidade tendem a ser um instrumento essencial no processo de gesto das empresas, visto que focalizam dados reais das organizaes, o que possibilita a demonstrao da evoluo empresarial, durante vrios perodos, e a realizao de projees. Neste contexto, constata-se a preocupao dos administradores com a avaliao de suas empresas, ou seja, dos resultados obtidos diante das estratgias adotadas. Uma das formas utilizadas o Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (EBITDA). EBITDA um instrumento que mede o desempenho dos ativos operacionais. avaliando a capacidade de gerao de recursos prprios, a cada perodo de referncia. Este trabalho tem como objetivo identificar se e como as empresas que fazem parte do Novo Mercado, nvel mais exigente de governana corporativa. da BOVESPA esto elaborando e divulgando o resultado EBTIDA. Para tanto foram verificadas as demonstraes de 31 (trinta e uma) empresas listadas no Novo Mercado da Bovespa. O resultado demonstra que dezenove empresas publicaram o resultado EBTIDA, e dessas que publicaram apenas oito mostraram a forma de clculo. A concluso que no h um padro no clculo e a divulgao, dificultado a comparao entre empresas, e, como no exigida. fica a critrio de cada empresa.

Palavras-chaves: EBITDA, lucro, Novo Mercado, BOVESPA.

SUMARIO

1. 1.1. 1.2. 1.3. 1.4.

Introduo Tema Problema Justificativa Objetivos

10 10 10 10 10 11 11 13
15

1.4.1. 1.4.2. 1.5. 1.6.

2.

Objetivo geral Objetivos especficos Metodologia Limitaes

Reviso de Literatura

2.1. 2.2. 2.2.1. 2.2.2. 2.3. 2.4. 2.5. 2.5.1.

3.

Mercado de Capitais Balsa de Valores ndice BOVESPA Governana Corporativa e Novo Mercado da Bovespa LUCROS FLUXO DE CAIXA EB1TDA Forma de clculo

15 16 17 19 21 22 25 28
31

Anlise dos resultados

3.1. 3.2. 3.3.

4.

Localizao do EBITDA nas Demonstraes Financeiras Forma de clculo do EBITDA Analise Setorial
Concluso

31 36 38
39

5.

Referncias

41

, -

LISTA DE TABELAS

Quadro 1 Tabela de empresas do Novo Mercado Quadro 2 Requisitos para nveis diferenciados da BOVESPA Quadro 3 Localizao do EBITDA

13 20 32

Tabela 4 Resultado EBITDA das empresas e forma de clculo divulgado no Relatrio da Administrao 34

Tabela 5 Resultado EBITDA da empresa e forma de clculo divulgado em Notas Explicativas Tabela 6 Clculo do EBITDA das empresas que no divulgaram Quadro 7 Tabela de divulgao versus setor 35 36 38

LISTA DE GRFICOS
Ilustrao 1 Grfico de divulgao do EBITDA Ilustrao 2 Grfico de empresas que apresentaram o clculo do EBITDA
35

37

Introduo

A historia da Contabilidade remonta o inicio do calendrio Gregoriano h mais de dois mil anos. Segundo historiadores, Aristteles j pensava a respeito da cincia que controlava a riqueza do mundo, portanto, a Cincia Contbil umas das cincias mais antigas que o mundo conhece. Para Hendriksen e Michael (1999, p. 39), uma das formas de se contar a historia da humanidade se d atravs dos registros contbeis. Estes autores mencionam que "aprendemos muito a respeito de homens como Isaac Newton e John Wesley graas aos livros contbeis que mantiveram". 0 primeiro documento oficial completo de escriturao por partidas dobradas datado de 1340 e foi encontrado na Itlia, no municpio de Gnova, mas sabe-se que este mtodo j era usado muitos anos antes. 0 primeiro livro que trata desse assunto, que se tem noticia a "Summa de Anchmetica, geometrica, proportioni et
proportionalita", do frei franciscano, Luca Paccioli, publicado em Veneza, em 1494.

Esta obra descreve em um de seus captulos, o mtodo da partida dobrada, usado at hoje. Vrios sculos se passaram e a funo da Contabilidade foi ampliada. Ate o sculo XVI as informaes contbeis eram utilizadas somente pelos donos de riquezas, que objetivavam conhecer o lucro de seu empreendimento. Com a introduo do capitalismo e, conseqentemente, com a criao dos mercados acionrios e financeiros a Contabilidade passou a ser considerada urna ferramenta importante para a sociedade. Alm disso, ressalta-se que o prprio Estado um grande usurio dos servios contbeis, visto que os utiliza nos clculos tributrios.

No atual cenrio empresarial, onde a competitividade dita as regras a serem adotadas, a Contabilidade tornou-se essencial, pois por meio das demonstraes contbeis possvel expor a transparncia administrativa. Processos gerenciais bem estruturados, baseados em informaes precisas e objetivas, possibilitam ao empresrio uma tomada de deciso mais segura, evitando riscos desnecessrios aumentando, assim, as chances de crescimento empresarial.

t)

Logo, observa-se que os usurios da Contabilidade vm aumentando, na mesma proporo em que cresce a necessidade da divulgao de informaes precisas, claras e objetivas. Dentre estes usurios, observam-se:

Os sindicatos que se fundamentam nos resultados empresariais para pleitearem seus aumentos salariais;

Os ambientalistas que anseiam por investimentos no meio ambiente: Os credores que buscam informaes sobre o nvel de endividamento; Os gerentes que devem conhecer a disponibilidade dos recursos para a tomada de decises.

Assim, os servios prestados pela Contabilidade tendem a ser um instrumento essencial no processo de gesto das empresas, visto que focalizam dados reais das organizaes, o que possibilita a demonstrao da evoluo empresarial, durante vrios perodos, e a realizao de projees. No inicio dos anos 90, surgiu o EBITDA, como instrumento de anlise dos resultados obtidos por uma empresa. Segundo Santos, constata-se a preocupao dos administradores com a avaliao de suas empresas, ou seja, dos resultados obtidos diante das estratgias adotadas. Uma das formas utilizadas o Earnings
Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (EBITDA) ou, em portugus

do lucro antes dos juros, imposto de renda, depreciao e amortizao LAJ IDA. Neste trabalho trataremos apenas como EBITDA ambas as denominaes.

O EBITDA um instrumento que mede o desempenho financeiro dos ativos

operacionais, avaliando a capacidade de gerao de recursos prprios, a cada perodo de referncia. Desta maneira, o gestor pode distinguir os resultados obtidos atravs da sua produo, sem as influncias decorrentes de variveis financeiras, dos resultados que, efetivamente, no envolveram entrada de recursos. Cumpre se fazer uma distino sobre o EB1T e o EBT1DA, o EB1T determina o lucro na atividade, deste modo, a diferena entre estes indicadores situa-se apenas na considerao dos efeitos contbeis: depreciao e amortizao pelo EBIT.

10

1.1.

Tema

Este trabalho procura mostrar a evidenciao do resultado EBITDA, nas empresas brasileiras que fazem parte do novo mercado da BOVESPA. 1.2.
Problema

O EBITDA um instrumento de avaliao que pode ser utilizado pelas organizaes para conhecer seus resultados, e conseqentemente, ajudar na

tomada de decises. Neste sentido, este estudo busca identificar e conhecer como o cenrio empresarial brasileiro que se prope ser transparente na sua gesto e que, em tese, pela exigncia que a BOVESPA impe para participao do Novo Mercado esta utilizando este instrumento. Para tanto, prope como questo de pesquisa: De que maneira , as empresas que atuam no Brasil, que fazem parte do Novo Mercado da BOVESPA, esto elaborando e divulgando o resultado EBTIDA nas suas demonstraes financeiras? 1.3.
Justificativa

Segundo Salloti e Yamamoto (2002) a importncia das informaes contidas no fluxo de caixa tornou-se uma questo de sobrevivncia para as organizaes. Nesta abordagem, os gestores esto percebendo que muito mais relevante que o lucro apresentado pela Demonstrao do Resultado do Exerccio, o controle do caixa. Considerando que uma das maneiras de se realizar uma gesto eficaz promover a avaliao do resultado EBTIDA, juntamente com outros indicadores. este trabalho se justifica, pois abre o caminho para uma reflexo sobre a utilizao de tal instrumento. 1.4. Objetivos

1.4.1. Objetivo geral Identificar se e posteriormente como as empresas brasileiras que fazem parte do Novo Mercado esto elaborando e divulgando o resultado EBTIDA nas Demonstraes Financeiras.

1.4.2. Objetivos especficos

1. Conceituar o resultado EBTIDA; 2. Demonstrar se o resultado EBTIDA est sendo divulgado pelas empresas: 3. E se estiverem divulgando, como o esto fazendo; 4. Demonstrar as formas de clculo EBTIDA das empresas que divulgaram.

1.5. Metodologia

Para Gil (1991) a pesquisa cientifica um "processo formal e sistemtico de desenvolvimento do mtodo cientifico. 0 objetivo fundamental da pesquisa descobrir respostas para problemas mediante cientficos". Desta maneira, o projeto de pesquisa e um procedimento pelo qual se busca mapear um caminho e esclarecer o rumo das investigaes, para que no se inviabilize o projeto. Alm disso, este procedimento propicia a identificao do propsito da pesquisa. Verifica-se que todos os ramos de estudo caracterizam-se pela utilizao dos mtodos. Como observa Lakatos (2001), "o mtodo o conjunto das atividades sistemticas e racionais que, com maior segurana e economia, permite alcanar o objetivo, traando o caminho a ser seguido, detectando erros e auxiliando as decises do cientista". De acordo com Gil (1991), "um conhecimento cientifico deve ser obtido atravs de um mtodo, o qual identifique as operaes mentais e tcnicas que possibilitaram sua verificao". Neste sentido, em funo da natureza do problema focalizado e da questo da pesquisa, defini-se a metodologia que sera usada para consecuo desta pesquisa. Assim, esta pesquisa classificada, segundo Gil (1991), do ponto de vista de sua natureza como uma pesquisa aplicada, que objetiva gerar conhecimentos para aplicao pratica a soluo de problemas especficos. 0 delineamento da pesquisa caracteriza-se como exploratria, pois objetiva obter mais informaes sobre um determinado assunto, de modo a torn-lo mais

o emprego de procedimentos

explicito ou construir hipteses, possibilitando a associao de resultados a grupos correspondentes. Conforme Roesch (1999), neste tipo de pesquisa o enfoque e buscar informaes para promover aes, servindo para avaliar as caractersticas do fenmeno pesquisado. Gil (1991) acrescenta que a pesquisa exploratria quando exige do pesquisador, num primeiro momento, a familiarizao com a realidade investigada. Consoante a Vergara (2003), a anlise dos dados coletados nesta pesquisa ser de natureza qualitativa, visto que este trabalho teve seus mtodos fundamentados na utilizao de agrupamentos intuitivos, confrontaes a conhecimentos e indues generalizadas. Para Silva (2004), a abordagem qualitativa ocorre quando considerada a relao dinmica entre o mundo real e o sujeito, isto 6, existe um vinculo indissocivel entre o mundo objeto e a subjetividade. Para obteno das informaes ser realizada uma pesquisa bibliogrfica em livros, em artigos publicados em peridicas e documentos eletrnicos, o que torna este estudo bibliogrfico. Cumpre, ainda, dizer que as informaes referentes as empresas sero coletados junto a Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA), sendo respeitado o exerccio de 2005. As empresas escolhidas como alvos desta pesquisa so as trinta e uma listadas no sitio eletrnico da BOVESPA como integrantes do Novo Mercado em 31/12/2005 como mostrado no Quadro 1. Tambm, no Quadro 1 so listados as empresas do Novo Mercado e o setor de atuao apresentado pela BOVESPA. Depois de identificadas as trinta e uma empresas, foram baixados e analisadas as demonstraes financeiras do sitio eletrnico da BOVESPA, com nfase nas Notas Explicativas e Relatrios da Administrao e efetuado a pesquisa por palavraschave, e quando no se obtinha um resultado positivo se fazia a leitura integral. Os dados obtidos so dispostos em tabelas e feitos as anlises. A anlise do contedo feita por busca das palavras: EBITDA, LAJ IDA, Lucro Operacional e EBIT.

13

ndice 1.
2.

Razo Social

Setor

3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13. 14. 15. 16. 17. 18. 19. 20.
21. 22. 23. 24. 25. 26. 27. 28.

29. 30. 31.

American Banknote S.A. Banco do Brasil Banco Nossa Caixa S.A. Brasilagro - Cia Brasileira de Prop. Agrcolas Cia Concesses Rodovirias Cia Saneamento Bsico do Estado Sao Paulo Cia saneamento de Minas Gerais-COPASA MG Company S.A. COSAN s.a. Indstria e Comercio. CPFL Energia S.A. CSU Cardsystem S.A. Cyrela Brazil Realty S.A.Empreend e Part Datasul S.A. Diagnsticos da Amrica S.A. EDP - Energias do Brasil S.A. EMBRAER-Empresa Brasileira de Aeronutica S.A. Gafisa S.A. Grendene S.A. Light S.A. Localiza Rent a Car S.A. Lojas Renner S.A. Lupatech S.A. Natura Cosmticos S.A. Obrascon Huarte Lain Brasil S.A. Perdigo S.A. Porto Seguro S.A. Renar Maas S.A. Rossi Residencial S.A. Submarino S.A. Totvs S.A. Tractebel Energia S.A.

Bens Industriais - Grfica Financeiro Financeiro Explorao de Imoveis

Construo e Transporte Utilidade Pblica Utilidade Pblica _ Construo e Transporte Consumo no cclico - Alimentos

Utilidade Pblica Bens Industriais - Servios Construo e Transporte Tecnologia da Informao Consumo no cclico - Sade Utilidade Pblica Bens Industriais Construo e Transporte Consumo cclico - calados Utilidade Pblica Consumo cclico Consumo cfclico - Comercio Bens industriais Consumo no cclico - Cosmtico Construo e Transporte Consumo no ciao() - Alimentos
Financeiro Consumo no cclico - Alimentos Construo e Transporte Consumo cclico - Comrcio Tecnologia da Informao Utilidade Pblica

Quadro I Tabela de empresas do Novo Mercado

1.6. Limitaes

Nem todas as empresas divulgam o EBITDA. A divulgao do resultado EBITDA pelas empresas no obrigatrio, mas recomendado peto OFiCIOCIRCULAR/CVM/SNC/SEP N 01/2006 da Comisso de Valores Mobilirios em seu item 1.9.quando diz:

A utilizao de medies econmicas no baseadas nas normas contbeis como, por exemplo, a do lucro antes dos juros, imposto de renda. depreciao e amortizao - Lajida (Ebitda - earnings before interest, taxes, depreciation and amortization), ou em comentrios do relatrio da administrao e em outras pegas informativas divulgadas pelas companhias abertas, leva a necessidade de orientao sobre as condies necessrias

para o entendimento destas medies pelos usurios da informao contbil. A relevncia da divulgao de medies no baseadas ern normas contbeis evidente, haja vista que pretende influenciar as decises econmicas dos usurios acrescentando elementos no previstos na estrutura dos relatrios usuais das demonstraes contbeis baseadas em principias de contabilidade. (grifo do autor)

Ser verificado nas demonstraes das empresas que compe o novo mercado da BOVESPA em 2005, se as mesmas esto divulgando o resultado EBITDA e como esto fazendo o clculo, atravs de anlise das demonstraes financeiras divulgadas no sitio eletrnico da BOVESPA. Neste primeiro momento foi possvel observar que uma das limitaes que este estudo encontra a escassez de literatura especifica sobre o EBITDA.

2.

Reviso de Literatura

Nesta seo sero apresentados conceitos e argumentaes sobre EBITDA, mercado de capitais, lucro, fluxo de caixa, bolsa de valores, indice BOVESPA Novo Mercado. e

2.1.

Mercado de Capitais

Segundo o BOVESPA, o mercado de capitais consiste num sistema de distribuio de valores mobilirios que proporciona liquidez aos ttulos de emisso de empresas e viabiliza o processo de capitalizao. 0 mercado de capitais formado por:

Bolsas de valores; Sociedades corretoras; Outras instituies financeiras autorizadas.

Ressalta-se que o objetivo do mercado de capitais canalizar recursos financeiros da sociedade para o comrcio, para a indstria, para outras atividades econmicas e para o prprio governo. No mercado de capitais so negociados ttulos que representam o capital das empresas. Esta representao realizada atravs das aes, ou por meio de emprstimos tomados pelas empresas, reconhecidos como debntures, podendo ser conversveis em aes, bnus de subscrio 1 e outros papis comerciais. Ainda podem ser negociados os direitos e recibos de subscrio de valores mobilirios. certificados de depsitos de aes e outros derivativos 2 autorizados negociao. De acordo com a Federao das Indstrias do Estado de So Paulo (FIESP) (2005), o mercado de capitais representa:

So ttulos nominativos , negociveis, que conferem ao seu proprietrio o direito de subscrever aes do capital social da companhia emissora, nas condies previamente definidas 2 Ativos fi nanceiros cujos valores e caractersticas de negociao esto amarrados aos ativos que lhes servem de referncia. A palavra derivativo vem do fato que o preo do ativo derivado de um outro

[...] uma importante fonte de recursos de longo prazo para as empresas e tem sido fator fundamental de sucesso para o desenvolvimento dos paises As operaes de mercado de capitais so ern geral muito mais atrativas que os financiamentos tradicionais. Sua viabilidade , porem. volta-se aos negocios de maior volume e s empresas de maior porte, devido a exigncias de qualidade de crdito.

Cabe dizer que o mercado de capitais permite a circulao do capital e custeia o desenvolvimento econmico.

2.2.

Bolsa de Valores

possvel definir bolsa de valores como uma organizao financeira onde se negociam, fundamentalmente, ttulos de renda varivel (aes), dependendo das condies econmicas do mercado financeiro, bem como ttulos de renda fixa (BOVESPA, 2005). Neste sentido, seu patrimnio representado por ttulos patrimoniais das corretoras que compe a bolsa. 0 objetivo das bolsas de valores promover todas as condies necessrias para o funcionamento do mercado de aes. nessa associao que os

investidores compram ou vendem suas aes, sempre por meio de urna corretora de valores.

Segundo Toledo Filho (1997), no possvel estabelecer uma data exata para a criao da primeira bolsa de valores no mundo, tendo em vista que este mecanismo.

[...] deve ter comeado com as trocas de mercadorias ate a moeda , e por fim os ttulos. Os primeiros ttulos negociados juntos com mercadorias foram ttulos pblicos na cidade de Anvers, na Blgica. A palavra bolsa teve origem na cidade de Bugres. na Blgica, na casa do baro Van der Burse. cujo escudo era composto por trs bolsas. Com a expanso das sociedades por aes, no sculo XVIII, as bolsas passaram a negociar principalmente aes.

No Brasil, a primeira Bolsa de Valores foi fundada, em 1845, no Rio de Janeiro. Antes desta data, as transaes j ocorriam informalmente com produtos como fretes de navio e mercadorias de importao e exportao. Estes negcios

aconteciam numa espcie de prego ao ar livre, onde os corretores eram chamados zanges. Salienta-se que esta atividade ganhou grande impulso a partir da vinda da famlia real para o Brasil, o que levou s primeiras tentativas de organizao do mercado. Nesta poca, surgiu a Praa de Comrcio, algo bem parecido com a noo de prego organizado. (BOLSA DE VALORES RJ, 2004). A Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA) foi fundada em 23 de agosto de 1890. Com a evoluo do mercado acionrio, a partir de 2000, foram transferidas todas as negociao de aes, do pais, para a Bolsa de Valores de So Paulo. At meados da dcada de 60, as bolsas brasileiras eram entidades oficiais corporativas, vinculadas As secretarias de finanas dos governos estaduais e compostas por corretores nomeados pelo poder pblico. Com as reformas do sistema financeiro nacional e do mercado de capitais implementadas em 1965/66, as bolsas assumiram a caracterstica institucional que mantm at hoje, transformando-se em associaes civis sem fins lucrativos, com autonomia administrativa, financeira e patrimonial. Para o bom funcionamento do mercado de capitais, a bolsa de valores deve preservar a tica na negociao. Alm disso, deve divulgar as operaes

executadas com rapidez, amplitude e clareza. 2.2.1. ndice BOVESPA Na Bolsa de Valores de So Paulo a maior parte das negociaes realizada pelo sistema Mega Bolsa, com terminais eletrnicos, o que permite o registro de operaes em um ambiente, tecnologicamente, avanado. Por estes terminais as corretoras podem enviar suas ordens de compra ou venda diretamente de seus escritrios, de qualquer parte do territrio nacional ou mesmo do mundo. Este sistema reproduz na tela o ambiente de negcios, exibindo os registros das ofertas de compra e venda das aes negociadas e propiciando o fechamento automtico das operaes. De acordo com o sitio eletrnico da BOVESPA, o ndice BOVESPA

[...] o mais importante indicador do desempenho mdio de pregos do mercado de aes brasileiro Sua funo bsica e a de servir como um indicador mdio do desempenho do mercado. Dessa forma, sua composio busca aproximar-se tanto quanto possvel do padro efetivo dos negcios a vista na BOVESPA

Is

Assim, o ndice BOVESPA o valor corrente, em moeda, de uma carteira de aes terica baseada em um investimento hipottico. Segundo a BOVESPA,

Para que o ndice permanea representativo no longo prazo, o mercado reavaliado a cada quatro meses, com base nos doze meses anteriores em cada caso, e so identifi cadas mudanas na participao relativa de cada ao. A partir de ento, montada uma nova carteira, conferindo a cada ao uma ponderao baseada na distribuio do mercado, tal como determinado na reavaliao.

Matematicamente, o ndice Bovespa o somatrio dos pesos (quantidade

terica da ao multiplicada pelo ltimo preo da mesma) das aes integrantes de

sua carteira terica. Assim sendo, pode ser apurado, a qualquer momento, atravs da seguinte frmula:

lBV;

onde: IBVt = indice Bovespa no instante t n = nmero total de aes componentes da carteira terica P = ltimo preo da ao i no instante t Q = quantidade terica da ao i na carteira no instante t

Segundo a BOVESPA, para que uma ao seja includa no ndice Bovespa preciso que ela atenda, simultaneamente, trs parmetros, levando em conta, sempre, os 12 meses anteriores. Estes parmetros so:

1. Estar includa em uma relao de aes resultantes da soma, em ordem decrescente, dos indices de negociabilidade at 80% do valor da soma de todos os indices individuais; 2. Apresentar participao, em termos de volume, superior a 0,1% do total; 3. Ter sido negociada em mais de 80% do total de preges do period.

Io

2.2.2. Governana Corporative e Novo Mercado da Bovespa

De acordo com Filho (1998) "Governana corporativa diz respeito aos sistemas de controle e monitoramento estabelecidos pelos acionistas controladores de uma determinada empresa ou corporao, de tal modo que os administradores tomem suas decises sobre a alocao dos recursos de acordo com o interesse dos proprietrios". Segundo Williamson (1996, citado por PEIXE) Governana Corporativa - 6 o meio pelo qual a ordem alcanada numa relao com potenciais conflitos ameaando desfazer ou atrapalhar oportunidade de realizar ganhos mtuos". Segundo o Calvo (2003)

Governana Corporative: refere-se ao papel do conselho diretivo, acionistas ordinrios e outras aes que possam influenciar o processo de tomada de decises em nivel corporativo. Economistas utilizam o termo para definir a

ao dos gestores na proteo dos interesses dos proprietarios.

Segundo a BOVESPA, o Novo Mercado foi Implantado em dezembro de 2000 juntamente com os Nveis Diferenciados de Governana Corporativa Nvel 1 e Nvel 2 so segmentos especiais de listagem que foram desenvolvidos com o objetivo de proporcionar um ambiente de negociao que estimulasse, ao mesmo tempo, o interesse dos investidores e a valorizao das companhias. A BOVESPA define "0 Novo Mercado um segmento de listagem destinado negociao de aes emitidas por companhias que se comprometam,

voluntariamente, com a adoo de prticas de governana corporativa adicionais em relao ao que exigido pela legislao". Segundo a BOVESPA a valorizao e a liquidez so influenciadas pelo grau de segurana oferecido aos usurios da informao. o segmento da BOVESPA destinado as empresas que se comprometem com prticas e regras societrias mais rgidas do que as exigidas pela legislao brasileira. Ao aderir, as empresas devem ampliar os direitos dos acionistas e

divulgar suas informaes de maneira sistemtica e mais transparente a sociedade como um todo. Segundo a BOVESPA, a entrada de uma companhia no Novo Mercado ocorre por meio da assinatura de um contrato e implica a adeso a um conjunto de

20

regras societrias, genericamente chamadas de "boas prticas de governana corporativa", mais exigentes do que as presentes na legislao brasileira''. De acordo com a BOVESPA as empresas interessadas em participar deste novo mercado devem ter o capital social composto somente por aes ordinrias. Porm, esta no a nica. O Quadro 2 mostra a exigncia para nvel de governana corporativa da BOVESPA.

Adeso as regras do Nivel 1 atravs de assinatura de contrato entre a empresa e a Bovespa: Manuteno em circulao (free-float) de ulna parcela minima de aes, representando 25% do capital: Realizao de ofertas pblicas de colocao de aes por meio de mecanismos que favoream a disperso do capitai: Melhoria nas informaes prestadas trimestralmente. entre as quais a exigncia de consolidao e reviso especial; Comprometimento de regras de disclosure em operaes envolvendo ativos de emisso da companhia por parte de acionistas controladores ou administradores da empresa: Divulgao de acordo de acionistas e programas de stock options; Disposio de um calendrio anual de eventos corporativos Adeso as regras do Nivel 2 atravs de assinatura de contrato entre a empresa e a Bovespa; Adeso a Camara de Arbitragem do Mercado_para reColuo de conflitos societrios; Mandato Unificado de 1 ano para todo o conselho de administrao e o minimo de 5 membros: Disponibilizao de balano anual seguindo as norma do US GAAP ou IAS: Extenso para todos os acionistas detentores de aes ordinaries das mesmas condies obtidas pelos controladores quando da venda do controle da companhia e de, no minim, 70% deste valor pare os detentores de Wes preferenciais; Direito de voto a aes preferenciais em algumas matrias, como transformao, incorporao, ciso e fuso da companhia, aprovao de contratos entre a companhia e empresa do mesmo grupo e outros assuntos em que possa haver conflito de interesse entre o controlador e a companhia: Obrigatoriedade de realizao de uma oferta de compra de todas as aes em circulao, pelo valor econmico, nas hipteses de fechamento de capital ou cancelamento do registro de negociao neste nivel. Pre Requisitos Adeso as regras do Novo Mercado atravs de assinatura de contrato entre a empresa e a Bovespa: Adeso Camara de Arbitragem do Mercado para soluo de conflitos societerios: Governance Corporative e Direitos dos Acionistas Investidores Apenas aes ordinaries; Obrigatoriedade, quando na venda do controle, da compra das aes dos minoritarios nas mesmas condies de negociao do bloco majoritrio (tag along): No permitido ter partes beneficiaries; Mandato unificado para todo o conselho de administrao e minimo de 5 membros: Entrada no Mercado Entrada no mercado por meio de distribuio pblica no valor minimo de RS 10.000.000.00 (dez milhes de reais), seja por meio de distribuio primaria ou secundria. Ficam dispensadas dessa distribuio pblica as companhias que j mantem registro de negociao no mercado principal da BOVESPA e possua pelo menos 500 (quinhentos) acionistas. No minimo 25% do capital social tem que estar disponibilizado no mercado (freefloat); Colocao com disperso: em distribuies pblicas, procurar alcanar disperso acionaria por meio de uma das seguintes formas de colocao: Garantia de acesso a todos os interessados em subscrever; ou Tranche de varejo de 10% da operao (pessoas fisicas); Via coordenador - rede de distribuio prpria: Atravs de parcela distribuida pelas corretoras e centralizada pela Bovespa; Periodo de proibio de venda por parte dos majoritrios (lock up) Nos primeiros 6 meses: lock up de 100%: Por mais 6 meses, aps o periodo inicial de 6 meses: lock up de 60%; Disclosure Demonstraes contbeis em US GAAP (em ingls) ou IASC (em ingls): Prospecto segundo padres reconhecidos, inclusive internacionalmente. com plena divulgao: Dever de informar: Self-dealing: obrigatoriedade de administradores e controladores informarem atos e contratos entre partes relacionadas; Obrigatoriedade de administradores e controladores informarem todas as operaes com aes da empresa e seus derivativos (em bases mensais); Balano Trimestral - ITR Com reviso especial (hoje s6 empresas grandes); Demonstraes consolidadas (hoje so anual): Posies acionrias acima de 5%: Posies acionarias , independentemente de percentual , dos administradores e controladores; Incluindo Demonstrativo de Fluxo de Caixa; Reunio pblica com analistas pelo menos uma vez por ano: Calendario anual de eventos corporativos: divulgao at o final do ms de Janeiro, mantendo-o atualizado.

[Nivel 11

[Nivel 2

[Novo Mercado'

Quadro 2 Requisitos para nveis diferenciados da BOVESPA

21

Segundo a BOVESPA, a deciso das empresas de listarem-se no Novo Mercado traz benefcios aos investidores, a elas prprias e fortalece o mercado acionrio como alternativa de investimento. Os Nveis de Governana Corporativa tambm possuem regras diferenciadas de listagem. Tais regras so semelhantes aos requisitos de listagem do Novo Mercado. 0 Nvel 1 contempla as regras de transparncia e disperso acionria estabelecidas no Novo Mercado. 0 Nvel 2 contempla tanto as regras de transparncia e disperso acionria quanto as de equilbrio de direitos entre controladores e minoritrios. A grande diferena do Nvel 2 para o Novo Mercado justamente a possibilidade de ter aes preferenciais na estrutura de capital da companhia. 2.3. LUCROS De acordo com a legislao brasileira, mais especificamente com a Lei n. 6.404/76, Lei das Sociedades por Aes, em seu artigo 191 e 190:

Art. 191: Lucro liquido do exerccio o resultado do exercicio que remanescer depois de deduzidas as participaes de que trata o artigo 190. Art. 190: As participaes estatutrias de empregados, administradores, e partes beneficirias sero determinadas, sucessivamente e nessa ordem, com base nos lucros que remanescerem depois de deduzidas a participao anteriormente calculada.

Entretanto, cumpre dizer que antes dessas dedues se devem deduzir da receita bruta as dedues com vendas, os abatimentos e os impostos. Esta a receita liquida, que se deduzida dos custos das mercadorias e/ou servios se obter o lucro bruto. Ao deduzir do lucro bruto as despesas com vendas, com servios administrativos, financeiros e outras despesas operacionais e no operacionais, mais as receitas financeiras e no operacionais obtm-se o lucro liquido. As informaes quanto ao lucro liquido so teis para que os gestores conheam a disponibilidade de recursos para eventuais investimentos no empreendimento, bem como a capacidade da empresa de obter recursos externos e o custo deste procedimento. No entanto, Hendriksen e Michael (1999, p.177) advertem que:

[...] uma das grandes deficincias do lucro liquido publicado, como instrumento de predio de dividendos futuros, a possibilidade de seja
consideravelmente distorcido, em funo da incapacidade, em muitos casos, de se fazer a vinculao apropriada entre receitas e despesas, devido natureza arbitraria dos procedimentos de alocao a perodos.

Estes autores afirmam que o lucro divulgado e o projetado so informaes requisitadas pelos investidores e so as que impactam diretamente nos preos de mercado das aes. "Diversos estudos empricos tm indicado que o lucro por ao divulgado ou o lucro por ao projetado, efetivamente, exercem impacto diretamente sobre o preo de mercado de aes ordinrias". (Hendriksen; Michael, 1999, p. 206) Popularmente, o lucro liquido apresentado no final da demonstrao do resultado do exerccio considerado uma boa medida indicadora para os investidores. Assim, observa-se que atravs deste indicador so tomadas vrias decises. Todavia, hoje, j5 se contesta a eficincia e veracidade desse ndice, de modo que, no deve ser, o lucro liquido, a nica fonte de informao para se identificar sade financeira da empresa, visto que o lucro nem sempre significa recursos financeiros disponveis. Alm disso, existe a questo dos itens que reduziram o lucro do perodo, mas no representam sadas de recursos, como por exemplo, as despesas com depreciao e amortizaes. Nesta viso, destaca-se que uma alternativa para contornar essas distores apresentada pelo comparativo do lucro EBITDA, ou lucro operacional. Essa medida tenta relevar apenas a eficincia das empresas, sendo mais indicado para comparaes de resultados em perodos diferentes. 2.4. FLUXO DE CAIXA

Ambientes econmicos altamente competitivos exigem rapidez na tomada de decises, principalmente nas decises financeiras. A gesto dos recursos financeiros representa uma das principais atividades da empresa e dessa forma, se faz necessrio um efetivo planejamento dos montantes captados e, o

acompanhamento dos resultados obtidos, objetivando administrar tais recursos, possibilitando uma melhor operacionalizao. Para uma boa gesto financeira, necessria a utilizao de ferramentas gerenciais, como o fluxo de caixa, que visa orientar e planejar os recursos

21

disponveis

a partir da criao de cenrios. Com isso, torna-se possvel

identificao de necessidades ou oportunidades para a aplicao dos excedentes de caixa em areas rentveis da empresa ou em investimentos estruturais. Para Epstein e Pava (1992 citado por LIMA e ZANOLLA), - os investidores aumentaram suas desconfianas sobre o valor do resultado contbil, no o

considerando mais como um indicador suficiente para determinar o desempenho das empresas". Segundo Lima e Zanolla (2002) "A Demonstrao de Fluxo de Caixa um demonstrativo que informa a posio financeira da empresa, destacando-se a liquidez e a solvncia, bem como a flexibilidade financeira". Assim, o fluxo de caixa um instrumento gerencial utilizado pela maioria das grandes empresas, que permite ao empreendedor projetar, para determinado perodo, suas disponibilidades e conhecer, antecipadamente suas necessidades, mediante o correto controle e acompanhamento das entradas e sadas de recursos financeiros (RIBEIRO, 2000). Zdanowicz (1995) defende que o fluxo de caixa tem como objetivo bsico, a projeo das entradas e das sadas de recursos financeiros para determinado perodo, visando prognosticar a necessidade de captar emprstimos ou aplicar excedentes. Assim, a demonstrao do fluxo de caixa "permite mostrar, de forma direta ou mesmo indireta, as mudanas que tiveram reflexo no caixa, suas origens aplicaes". (FREZATTI, 1997, p. 29). Para a empresa, o fluxo de caixa o principal instrumento para detectar a capacidade de pagamento do empreendimento, ou melhor, a capacidade da empresa gerar receitas suficientes para honrar seus compromissos responsabilidades em um determinado tempo. (RIBEIRO, 2000). Cabe ao administrador financeiro, conjuntamente com a diretoria da empresa, determinar qual o perodo que sera abrangido pelo fluxo de caixa e a forma que sera utilizada para o seu acompanhamento. 0 fluxo de caixa pode ser utilizado como uma previso, associando-se a idia de projees de longo prazo. Entretanto, o conceito de fluxo de caixa mais flexvel, tendo em vista que ele pode ser traduzido como uma projeo das entradas e sadas de recursos na empresa, para um determinado (qualquer) perodo de tempo. (RIBEIRO, 2000). e e

24

Na viso de Assaf Neto e Silva (1997), o fluxo de caixa pode tambm ser utilizado pelo administrador financeiro como um instrumento para apurar os somatrios de ingressos e somatrios financeiros da empresa em determinado momento, prognosticando, assim, se haver excedente ou escassez de caixa, em funo do nvel desejado de caixa pela empresa. Auxiliando, desta forma no processo decisrio de urna organizao, visando sempre atingir os objetivos esperados, fazendo frente incerteza associada ao fluxo de recebimentos e pagamentos. De acordo com Ribeiro (2000), tomando, o fluxo de caixa como uma projeo observa-se a elaborao de uma planilha com base em projees de receitas e despesas, embasadas em informaes plausveis, coerentes e previsveis, de forma a mostrar a projeo de uma situao, mais prxima possvel da realidade, daquele momento futuro. Para a elaborao de um fluxo de caixa, inicialmente, deve-se definir o prazo desejado para fazer as projees de fluxo. Em seguida, necessrio relacionar todas as receitas e despesas existentes e previstas, levando em conta receitas anteriores que serviro para a verificao do nvel de faturamento e para deteco de sazonalidades. Ribeiro (2000) salienta, tambm, que deve vir relacionadas as intenes da empresa em realizar investimentos de pequena monta, no perodo, prevendo, assim, um incremento no faturamento. Alm disso, devem ser consideradas outras informaes relevantes, ou seja, que afetaro a empresa, como vencimento do contrato de locao, probabilidade de ajustes, dissdios coletivos, prmios de seguro, as prticas de mercado. (RIBEIRO, 2000). De posse de todas essas informaes passa-se a projet-las, conforme o desejo do gestor financeiro e do empreendedor, isto 6, durante o perodo de um ano, ms a ms, mantendo constantes os demais itens informados. Assim, a demonstrao do fluxo de caixa propicia ao gerente financeiro a elaborao de um melhor planejamento financeiro, constatando quanto de dinheiro ser necessrio para cobrir os compromissos assumidos pela empresa, bem como ser detectada a necessidade de se contrair emprstimos, no eventual caso de insuficincia de fundos, e ainda como aplicar no mercado financeiro o excesso de dinheiro, proporcionando maior rendimento empresa.

Entretanto, somente com o conhecimento do passado (o que ocorreu) se poder fazer uma boa projeo do fluxo de caixa para o futuro (prxima semana, prximo ms, proximo trimestre, etc.).

2.5. EBITDA

No inicio dos anos 90, surgiu o EBITDA, como instrumento de anlise dos resultados obtidos por uma empresa. Segundo Santos (citado por GfRADILONE. 2002),

O EBITDA mostra o potencial de gerao de caixa de um negcio, pois

indica quanto dinheiro gerado pelos ativos operacionais. No entanto, o que vem sendo discutido at que ponto o EBITDA suficiente como regra de deciso sobre o futuro de uma companhia.

O EBITDA ou LAJ IDA, no necessariamente um instrumento utilizado pelos

profissionais de Contabilidade.
O EBITDA no considera os gastos financeiros, ele indica quanto dinheiro os

ativos operacionais de uma companhia produzem, tendo em vista que h alguns fatores entre o resultado operacional e o resultado final, ou seja, preciso contabilizar outras despesas, como a depreciao, as amortizaes e etc. Segundo a CVM (2006) resultado operacional "6 aquele produzido pela administrao dos seus ativos e a sua medio mais diretamente relacionada, o "retorno sobre o ativo operacional ". De acordo com Lima e ZanoIla (2002) o EBITDA instrumento de avaliao e anlise de desempenho, utilizado com muita freqncia por analistas e investidores de mercado. Salotti e Yamamoto dizem que o EBITDA uma medida utilizada para uma srie de finalidades, e, segundo vrios autores, pode ser utilizado como potencial fluxo de caixa operacional. Paras Martins (1998) o EBITDA "representa o potencial de gerao

genuinamente operacional de caixa; assim que recebidas todas as receitas e pagas todas as despesas, esse o valor de caixa produzido pelos ativos, antes de computadas as receitas e as despesas financeiras e os itens no operacionais e extraordinrios". Segundo Greenberg (1998, citado por LIMA e ZANOLLA) o EBITDA tornou-se um mtodo estimativo para alavancar financeiramente companhias de

26

telecomunicaes, em que os resultados esperados eram difceis, e para empresas com aptido para comprar outras. Segundo Gradillone, (2002), o EBITDA um instrumento muito mais fcil de trabalhar, j que ele no afetado por variveis especficas de cada pas,
[...] como taxas de juro, regras de depreciao e, principalmente, as complexas diferenas entre as leis tributrias. Tudo isso torna muito mais difcil fazer qualquer projeo sobre os resultados futuros da empresa. 0 EBITDA uma varivel operacional e muda pouco de ano para ano e de pais para pais. Por isso, ele uma ferramenta muito OW quando uma empresa resolve comparar-se com um concorrente ou globalizar suas operaes.

Ressalta-se que o EBITDA possibilita o uso do passado para estimar o futuro, isto 6, com ele, possvel conciliar as estimativas futuras de fluxo de caixa com o resultado obtido em exerccios passados. Segundo Gradilone (2002) a resistncia de alguns profissionais em utilizar o EBITDA encontra-se na impreciso de usa-lo como ndice definitivo e nico, tendo em vista que ele no considera o endividamento, ele acrescenta que:

Isso no um problema quando o capital abundante e barato, pois a idia que possvel rolar qualquer divida a um prego menor se a empresa for comprada por uma concorrente maior ou mais lucrativa. So que tudo muda quando o crdito est mais apertado, como agora.

0 Oficio Circular 01 de 2006 da CVM em seu item 1.9.7 diz que os usurios vm utilizando o resultado EBITDA como um tipo de fluxo de caixa. Este tema foi fruto de um estudo emprico apresentado pelos autores Salotti e Yamamoto (2002). Sua concluso a respeito "que o EBITDA, teoricamente, mostra-se ineficaz na tarefa de estimar o fluxo de caixa operacional". Seu estudo foi utilizado uma amostra de 70 empresas que apresentaram suas demonstraes em 2000 e 2001, das quais 20% das empresas tiveram variao superior a 10% entre o EBITDA e o Fluxo de Caixa Operacional. Sobre este aspecto King (2001 citado por SALOTTI e YAMAMOTO) o EBITDA possui quatro aplicaes, sendo: a) medida para substituir analises que se valem da relao lucro/preo; b) medida aplicada em empresas em estgio inicial que operam com prejuzos; c) medida de avaliao de empresa; e, d) medida de valor disponvel.

Stumpp (2000 citado por SALOTTI e YAMAMOTO) enumera dez criticas em relao ao EBITDA: a) ignora as variaes do capital circulante liquido e superavalia o fluxo de caixa em perodo de crescimento, uma vez que nenhuma variao de contas do balano computado no clculo; b) medida de liquidez pode ser enganosa, pois no considera alguns elementos, como por exemplo a estabilidade do fluxo de caixa necessidades de fundos para suportar o capital de giro; c) no considera o montante de reinvestimento necessrio, pois o montante pode no estar disponvel para empresas com grande necessidade de reinvestimento; d) no diz nada sobre a qualidade do lucro por que a depreciao e amortizao podem no estar disponvel para cobertura das dividas para empresas com grande necessidade de reinvestimento; e) uma medida autnoma inadequada para comparao de mltiplos de aquisio, pois no fornece informaes especificas como a qualidade dos ativos, sua administrao, o mercado a que serve e sua perspectiva de crescimento; f) ignora distines na qualidade do fluxo de caixa resultantes de polticas contbeis, pois nem todas as receitas so caixas tornando-se uma base pobre para comparao de fluxo de caixas entre companhias; g) no um denominador comum para convenes contbeis internacionais; h) oferece proteo limitada quando utilizado em clusulas de contrato , relaciona-se a resposta da "c", o EBITDA ignora as necessidades de capital de giro e de reinvestimento; i) pode desviar do campo da realidade por que pode ser manipulado em funo de polticas contbeis agressivas relacionadas ao reconhecimento de receitas e despesas; e, j) no apropriado para anlise de muitas indstrias por que ignora as suas caractersticas nicas, j que empresas tm diferentes tipos de ativos. Stumpp (2000 citado por SALOTTI e YAMAMOTO, 2002) destaca uma citao da empresa Unicco, Inc e as

28

Quando da avaliao do EBITDA, os investidores deveriam considerar que o EBITDA no deveria ser considerado isoladamente, mas agregado a outros fatores que podem influenciar as atividades operacionais e de investimento, tais como as mudanas nos ativos e passivos operacionais e as aquisies de imobilizado; no uma medida de performance calculada de acordo com os princpios de contabilidade geralmente aceitos; no deveria ser construido como uma alternativa ou substituio ao lucro das operaes, lucro liquido ou fluxo de caixa das atividades operacionais na anlise de performance operacional, posio financeira ou fluxos de caixa da Companhia; e no deveria ser utilizado como um indicador de performance da operao da Companhia ou como uma medida da sua liquidez.

Ainda Stumpp (2000 citado por LIMA e ZANOLLA) descreve o EBITDA como
[...] descrevendo a perspectiva histrica do EBITDA, afirmam que antes da dcada de 1980, o EBIT, ou seja, o lucro antes de impostos e juros (LAJIR), era geralmente usado como um indicador para as companhias analisarem seu desempenho e avaliarem sua capacidade de pagar despesas. Segundo os autores, o seu uso evoluiu ao longo dos anos, incluindo no seu conceito a depreciao e a amortizao, itens no monetrios, cujo saldo compe o fluxo de caixa da empresa e que poderia ser utilizado na amortizao de dividas [...].

Braga e Marques (2001) tambm no so favorveis a utilizao do EBITDA como comparativo do Fluxo de caixa operacional.

[...] no se consideram outras diferenas de valor entre os regimes de caixa e competncia, como recebimentos de clientes e receitas de vendas, pagamentos e despesas de salrios. Essa simplificao pode conduzir a diferenas relevantes entre Fluxo de Caixa Operacional real e LAJIDA, assim como erros na previso de tendncias.

Assim, observa-se que o EBITDA ainda um indicador polmico que, embora seja de simples utilizao, no contempla pontos que para alguns profissionais de Contabilidade e gesto so relevantes para a tomada de deciso.
2.5.1. Forma de calculo

O clculo do EBITDA feito pela adio ao lucro operacional das despesas no operacionais, ou seja, sem considerar os juros financeiros, impostos as depreciaes e amortizaes. No Brasil melhor falar impostos como tributos, pois h taxas e contribuies sociais alm dos impostos. Normalmente estes valores vo como deduo no final da Demonstrao do Resultado do Exerccio.

19

As depreciaes, exaustes

e amortizaes no so

desembolsos,

justificando, assim, a excluso destes itens para clculo. Em OFICIO-CIRCULAR/CVM/SNC/SEP N 01/2006 no item 1.9.7 a CVM diz: "companhia ao divulgar uma medio semelhante ao LAJIDA (EBITDA) deve estabelecer uma reconciliao com a medio econmica baseada nas normas contbeis mais diretamente comparvel com o Lucro Operacional. Nessa estrutura genrica, a reconciliao poderia, por exemplo, ter o seguinte formato:" Lucro operacional (+) despesas financeiras (+) depreciao (+/-) amortizao de gio ou desgio (+) outras amortizaes (-) despesas no recorrentes (=) Lucro antes dos impostos, juros, depreciaes e amortizaes Lajida (Ebitda) A edio de 2006 do Oficio 01 da CVM traz uma nova forma de se alcanar o EBITDA, como segue abaixo: Lucro liquido (prejuzo) do exerccio (+) Imposto de renda e Contribuio Social Participaes em controladas e coligadas (+) Despesas (receitas) financeiras, liquidas (+) Despesas (receitas) no operacionais liquidas (+) Participaes de acionistas minoritrios (=) Lajir/Ebit (+) Depreciaes e amortizaes (=) Lajida/Ebitda Ela acrescenta que "o lucro operacional aquele produzido pela

administrao dos seus ativos e a sua medio mais diretamente relacionada, o "retorno sobre o ativo operacional" (lucro operacional / ativo operacional). Este conceito permite destacar, da capacidade de administrar ativos, a habilidade em captar recursos para financiar suas atividades". 0 lucro operacional, segundo oficio, uma medio econmica baseada em normas contbeis. Alm disso, de acordo com o Form 20F do Securities and Exchanges Comission - SEC, equivalente a Comisso de Valores Mobilirios CVM, elaborado o

pela Legrand Holding (2004), o EBITDA no calculado igualmente pelas empresas que o divulgam.

[ ..] Because all companies do not calculate EBITDA identically, our presentation of EBITDA may not be comparable to similarly titled measures of other companies (grifo do autor).

Legrand Holding (2004) diz que nem todas as companhias calculam

EBTIDA igualmente, e por isso a sua apresentao pode no ser comparvel similarmente como medida com outras companhias.

3.

Anlise dos resultados

So trinta e uma empresas que compe a lista do Novo Mercado da BOVESPA e que tero verificadas suas demonstraes divulgadas no sitio eletrnico da BOVESPA. Sero verificados os principalmente os Relatrios da Administrao e Notas Explicativas.
3.1. Localizao do EBITDA nas Demonstraes Financeiras

A busca pelo EBITDA se deu principalmente pelas demonstraes publicadas Internet no sitio eletrnico da BOVESPA. A localizao do EBITDA variada dentro das demonstraes como mostra o quadro 3. A busca se deu pela palavra-chave EBITDA ou LAJIDA e quando no encontrada era feita uma leitura mais detalhada das demonstraes. No Quadro 3 em sua primeira coluna so listadas as empresas que compe o Novo Mercado e na segunda na mesma linha de cada empresa mostrado se, e onde, o EBITDA foi encontrado.

32

Empresa
American Banknote S.A. Banco do Brasil Banco Nossa Caixa S.A. Brasilagro - Cia Brasileira de Prop. Agrcolas Cia Concesses Rodovirias Cia Saneamento Bsico do Estado sac) Paulo Cia saneamento de Minas Gerais-COPASA MG Company S.A. COSAN s.a. Indstria e Comercio. CPFL Energia S.A. CSU Cardsystem S.A. Cyrela Brazil Realty S.A.Empreend e Part Datasul S.A. Diagnsticos da Amrica S.A. EDP - Energias do Brasil S.A. EMBRAER-Empresa Brasil. de Aeronutica S.A. Gafisa S.A. Grendene S.A. Light S.A. Localiza Rent a Car S.A. Lojas Renner S.A. Lupatech S.A. Natura Cosmticos S.A. Obrascon Huarte Lain Brasil S.A. Perdigo S.A. Porto Segura S.A. Renar Mas S.A. Rossi Residencial S.A. Submarino S.A. Totvs S.A. Tractebel Energia S.A.
Quadro 3 Localizao do EBITDA

Localizao do EBITDA
Relatrio da Administrao No divulga No divulga No divulga Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao No divulga No divulga No divulga. Relatrio da Administrao No divulgado Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Notas Explicativas Relatrio da Administrao No divulga No divulga Relatrio da Administrao No divulga Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao No divulga No divulga Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao

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Na tabela 4 listado as empresas listadas no Novo Mercado que tiveram o EBITDA publicado no Relatrio da Administrao . Na primeira coluna listado o nome da empresa, na segunda coluna e na mesma linha de cada empresa e mostrado na integra a divulgao do resultado EBITDA extrado das demonstraes financeiras e na terceira coluna na mesma linha de cada empresa apresentada a frmula de clculo do EBITDA, quando esta informao fornecida. Razo Social
American Banknote S.A.

Publicao
Nosso EBITDA aumentou 36,4%, saindo de R$66,0 milhes em 2004 para R$90,0 milhes em 2005. Nossa margem de EBITDA em relao a receita liquida foi de 23,2% em 2005, sendo 3 pontos percentuais mais alta do No divulgado que em 2004, 20,2%. Em R$ mil 2005 Receita Bruta 2.103.599 (-) Tributos 149.245 Receita Liquida 1.954.354 (-) Custos Totais 1.155.155
799.200 40,9% (+) Depreciao/amortizao 291.243 (+) Despesas Antecipadas 11.888 EBITDA 1.102.331 Margem EBITDA 56,4% (-) Desp. Financ. Liquidas 21.874 (-) IR e Contribuio Social 273.396 Lucro Liquido 500.493 Divida Bruta 1.483.256 Investimentos 353.072 Veculos equivalentes 298.414 O resultado medido pelo LAJIDA (Lucro antes dos Juros, Impostos, Depreciao e Amortizao) atingiu R$ 2,3 bilhes, recuperando a margem LAJIDA de 43,8% em 2004 para 46,1% no ano de 2005. EBIT

Clculo

Margem EBIT

Cia Concesses Rodovirias

receitas operacionais liquidas custos totals despesas e administrativas (+) depreciao e amortizao (+) apropriao de despesas antecipadas da outorga
(-)

Cia Saneamento Basico do Estado de So Paulo CPFL Energia S.A.

No divulgado

Cyrela Brazil Realty S.A. Empreend. e Participao

Datasul S.A.

O EBITDA calculado a partir da soma Com o crescimento da Receita e a eficiente gesto de do lucro, impostos, resultado financeiro, custos e despesas, a gerao operacional de caixa, medida depreciao/amortizao e entidade de pelo EBITDA, atingiu R$ 2.120 milhes, com crescimento previdncia privada, alm dos ajustes de 26%, em relao a 2004. referentes ao item extraordinrio. O lucro antes dos impostos, juros, depreciaes e amortizaes do exerccio de 2005 foi de R$ 157,7 milhes 12,3% superior ao ano anterior, representando 22,9% da receita liquida ( 2004: 26,8%). O EBITDA de 2005 teve dois impactos signi ficativos que o reduziu em relao ao ano anterior, a saber: (i) como houve grande concentrao de lanamentos no perodo de agosto a dezembro, medido pela sua comparao com a receita liquida, as despesas com vendas, principalmente com publicidade e propaganda que esto atreladas aos novos lanamentos e ao esforo de No divulgado reduo dos estoques, foram levadas ao resultado do exerccio de 2005, sem a apropriao da receita correspondente. Dessa forma, como j indicado nos comentrios acerca das despesas com vendas, tivemos despesas de R$27,8 milhes em 2005 superiores exerccio de 2004, reduzindo o EBTIDA do period. (ii) A colocao de aes encerrada em setembro de 2005 gerou despesas no recorrente no montante de R$ 25,7 milhes, reconhecidas integralmente neste exerccio, afetando, como acima comentado, nosso res. operacional. Receita Bruta 182.392 Licena de Uso 37.069 No exerccio social encerrado em 31 de dezembro de 2005 Manuteno 125.275 o EBITDA atingiu R$36,1 milhes, um aumento de 21,3%, Taxa de franquia 6.499 em comparao com o exerccio social encerrado em 31 de Outros Servios 13.549 dezembro de 2004, que foi de R$29,7 milhes. Receita Operacional Liquida 160.757 Lucro Liquido 20.113
EBITDA(1) 36.073

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Razo Social EDP - Energias do Brasil S.A.

Publicao
O EBITDA atingiu R$ 912.6 milhes, superando em 17,7% o EBITDA registrado em 2004. No divulgado

Clculo
Lucro Bruto (-) Desp. De vendas (-) Desp. Administrativa (-) Remun. Dos administ. (+) Resultado EP (+) Ajustes fiscais (+) Depr. e amortiz. EBITDA Ajustado No divulgado 443.590 263.706 49.096 835 0.00 109.664 27.089 266.733

Grendene S.A.

A gerao operacional de caixa (EBITDA) atingiu RS267 milhes (16,8% abaixo dos R$320 milhes de 2004)

Localiza Rent a Car S.A.

O EBITDA cresceu R$91,7 milhes (34,2%), passando de R$268,1 milhes em 2004 (margem de 43,5%) para R$359,8 em 2005 (margem de 42,0%), revelando o bom

Lojas S.A.

Renner

desempenho operacional da Companhia. O EBITDA (Lucro antes das Despesas Financeiras Liquidas, Imposto de Renda, Contribuio Social e Participaes, Depreciao, Amortizao, Resultados No Operacionais e Despesas Extraordinrias) totalizou R$ 142,0 milhes neste exerccio social, representando um aumento de 32,0% em comparao aos R$ 107,5 milhes de 2004, com a margem EBITDA passando de 11,3% para
12,5%. O EBITDA consolidado em 2005 foi de R$ 51,4 milhes, representando um crescimento de 59% sobre 2004. O EBITDA totalizou R$ 564,4 milhes, com crescimento de 30,8% em relao a 2004. A margem EBITDA permaneceu constante (24,7% em 2005 contra 24,4% em 2004).

Lucro liquido
(+) IR, CS e Part (+) Result no operac. (+) Desp. Financ. Liq. (+) peso. Extraordinria (+) Depreciao (+) Amortizao EBITDA No divulgado No divulgado

80,3 28,9 0,6 (20,6) 19,1 30,9 2.8 142,

Lupatech S.A. Natura Cosmticos S.A.

Receita liquido (+) Custo servio

Obrascon Huarte

Lain Brasil S.A.

Perdigo S.A.

Rossi Residencial S.A.

O EBITDA Ajustado aumentou em R$78,5 milhes, ou (+) Amortiz. e depreciao. 46,6%, passando para R$246,8 milhes em 2005, de (+) Desp. operacional R$168,3 milhes em 2004. EBITDA (+) Onus fixo pago EBITDA Ajustado EBITDA (resultado da atividade operacional antes de juros, Lucro oper. Antes fi nan. impostos, depreciao e amortizaes) gerado alcanou a (+) Amortiz. e depreciao marca de R$ 655,7 milhes, um incremento de 10,2% no (+) Outros res, operacional ano, com a margem EBITDA totalizando 12,7% contra EBITDA 12,2% registrada no ano anterior. A Rossi encerrou o exerccio de 2005 com um resultado liquido de R$ 20,2 milhes e EBITDA de RS 44,1 milhes, No divulgado que representou um crescimento, respectivamente, de 5% e 21% em relao a 2004. EBITDA apresentado como informao adicional porque

389.135 (182.201) 87.903 (32.401) 262.436 (15.638) 246.798 547,2 117,3 (8,6) 655.7

Submarino S.A.

Totvs S.A.

acreditamos tratar-se de um indicador importante de nosso desempenho operacional, alm de ser til para a comparao de nosso desempenho com outras companhias do setor de varejo eletrnico. No entanto, nenhum nmero dever ser considerado isoladamente No divulgado como um substituto para o lucro liquido apurado de acordo com o US GAAP ou Legislao Societria (BR GAAP) ou ainda, como uma medida da lucratividade da Companhia. Alm disso, nossos clculos podem no ser comparveis a outras medidas similares adotadas por outras companhias. EBITDA uma medio no contbil elaborada pela Companhia, calculada O EBITDA foi de R$30,4 milhes no ano 2005, observando uma das sugestes do representando um aumento de 68% em relao ao EBITDA Oficio Circular CVM n. 01/2006. do ano de 2004, o dual foi de R$18,1 milhes. A margem consistindo no lucro liquido antes das do EBITDA sobre receita liquida de servios e vendas, de participaes de minontrios, imposto de 13,9% no ano de 2005, foi 1,5 pontos percentuais maior do renda e contribuio social, resultado que a margem de 12,4% verificada no ano de 2004. financeiro liquido, depreciago,
amortizao eresultado no-operacional. o EBITDA

de 2005 alcanou R$ 1.417,8 milhes, representando aumento da margem EBITDA de 51,5% Tractebel Energia para 54,5%. Cabe destacar que, sem o efeito das provises operacionais no recorrentes no valor de RS 65,5 milhes, S.A. o EBITDA ajustado de 2005 seria de R$ 1.483,3 milhes, equivalente a margem EBITDA de 57,1%.

No divulgado

Tabela 4 Resultado EBITDA das empresas e forma de clculo divulgado no Relatrio da Administrao

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Na tabela 5 listado a nica empresa listada no Novo Mercado que teve o EBITDA publicado em Notas Explicativas. Na primeira coluna 6 listado o nome da empresa, na segunda coluna e na mesma linha da empresa e mostrado na integra a divulgao do resultado EBITDA extrado das demonstraes financeiras e na terceira coluna na mesma linha apresentada a frmula de clculo do EBITDA, quando esta informao fornecida.

Razo Social
Diagnsticos da
Amrica S.A.

Publicao

Clculo
Lucro operacional 21.154 Ajustes: (-) Deprec. e amortizao 36.091 (-) Deprec. e amortizao 5.052 (-) Desp. fi nanceiras liquidas 21.032 (-) Resultado equiv. patrimonial 0,00 (-) Amortizao de gio 35.711 EBITDA (LAJIDA) 119.040

A gerao de caixa consolidada pelo conceito Ebitda atingiu RS 119,0 milhes em 2005, ante R$ 84,6 m ilhes em 2004, um aumento de 40,7%.

Tabela 5 Resultado EBITDA da empresa e forma de clculo divulgado em Notas Explicativas

Das empresas selecionadas nesta pesquisa no perodo de 2005, doze (39%) no divulgaram o EBTIDA, dezoito (58%) a divulgaram no Relatrio da

Administrao e apenas uma (3%) em Notas Explicativas como demonstrado no grfico abaixo.

Divulgao do EBITDA

No divulgado
Divulgado nos relatrios da administrao

o Divulgado em notas explicativas

Ilustrao 1 Grfico de divulgao do EBITDA

36

3.2.

Forma de clculo do EBITDA

No h um rigor no clculo do EBITDA, poucas empresas demonstram sua forma de clculo e outras poucas seguem a orientao da CVM. Entretanto h algumas empresas que ainda fazem algumas dedues adicionais como taxa de franquia (Datasul), antecipao de ortoga (CCR), nus fixo (Obrascom) e outros. Por no seguir os princpios contbeis, no ser exigido por lei e no haver um procedimento pragmtico, as formas de clculo no so padronizadas tornando difcil um comparativo entre empresas e at mesmo entre setores. Na tabela 6 apresentado o clculo do EBITDA de acordo com a formula proposta pela CVM em seu oficio circular, j apresentado neste trabalho. As colunas representam os itens a ser adicionado ao lucro operacional apresentado nas Demonstraes do Resultado do Exerccio das empresas, na sexta coluna apresentado o resultado obtido atravs da aplicao da formula e na stima coluna apresentado o resultado divulgado pelas empresas. As linhas em negrito

representam as empresas cujos valores do clculo o mesmo ou se aproxima do valor divulgado pelas empresas, sendo admitido uma variao de mais ou menos 1% por critrio prprio, considerado como margem de erro.

Lucro operacional

(+) despesas financeiras

(+) depreciao

(+/-) amortizao de gio ou desgio

(=) Lucro antes dos impostos, juros, depreciaes e amortizaes Lajida (Ebitda). R$ 94.082,00
R$ 2.285.554,00 R$ 157.238,00 R$ 908.893,00

Resultado apresentado pelas empresas no Relatrio da Administrao R$ 90.000.00 R$ 2.300.000,00

R$ 157.700,00 R$ 912.600,00

Variao

BANKNOTE SABESP CYRELA EDP LOCALIZA LUPATECH NATURA ROSS1 TRACTEBEL

80.335,00 1.242.569,00 161.666,00

386.479,00

621,00 447.004,00 (6.988,00) 282.590,00 65.630,00 6.850,00 (11.261,00)

13.126,00 595.981,00 2.560,00 239.824,00 157.368,00 6.334,00 14.969,00 2.296,00 208.108,00 6.746,00

4,34% -0,63% -0,29% -0,41% 24,37% -0,11% -5,18% -6.75% 0,00%

131.507,00 38.158,00 532.871,00 27.030,00 1.100.495,00

RS 354.505,00
R$ 51.342,00

R$ 268.100.00
R$ 51.400,00

R$536.579,00 R$ 41.310,00
R$ 1.417.781,00

RS 564.400,00 R$44.100,00 R$ 1.417.800,00

11.984,00
102.432,00

Tabela 6 Clculo do EBITDA das empresas que Pao divulgaram

Pelo que demonstrado na tabela 6 e nas tabelas de localizao do EBITDA visvel a falta de padronizao do clculo do EBITDA efetuado pelas empresas. Das nove empresas que no apresentaram a forma de clculo e foi efetuado o calculo de acordo com a recomendao da CVM em seu oficio circular, atravs de informaes coletadas nas Demonstraes do Resultado do Exerccio, Demonstrao de Origem e Aplicao de Recursos, Balano Patrimonial e Notas explicativas, quatro empresas obtiveram os mesmos resultados que foram apresentados nas demonstraes financeiras das empresas. Cinco empresas apresentaram resultados diversos daquele obtido no clculo apresentado. O grfico abaixo demonstra as empresas que apresentaram forma de clculo do EBITDA. Das dezenove empresas que divulgaram o resultado EBITDA, nove (47%) divulgaram a forma de clculo, contra dez (53%) que no mostraram.

Clculo do EBITDA

D Apresentaram a forma de calculo o Na"o apresentaram a forma de clculo

Ilustrao 2 Grfico de empresas que apresentaram o clculo do EBITDA

38

3.3.

Analise Setorial

Em funo do tamanho da populao, esta anlise no possui um contedo de informaes que se possa considerar relevante. Ao fazer uma anlise por setor pode-se verificar, primeiramente, que no existe uma tendncia por setor, entretanto, os setores de Consumo Cclico, Consumo no Cclico e Tecnologia da Informao tiveram o EBITDA divulgado por 100% de suas empresas. J o setor Financeiro 100% da empresas no divulgaram o EBITDA. A Tabela abaixo demonstra por setor como e se as empresas esto divulgando o EBITDA.
Razo Social
Embraer-Empresa Bras de Aeronutica S.A. Lupatech s.a. American Banknote S.A. Csu Cardsystem S.A. Company S.A. Gafisa S.A. Cia Concesses Rodovirias Cyrela Brazil Realty s.a.Empreend e Part Obrascon Huarte Lain Brasil S.A. Rossi Residencial S.A. Localiza Rent a Car S.A. Grendene S.A. Lojas Renner S.A. Submarino S.A. Renar Mas S.A. Cosan S.A. Indstria e Comercio. Perdigo S.A. Natura Cosmticos S.A. Diagnsticos da Amrica S.A. Brasilagro - Cia Bras de Prop Agrcolas Banco do Brasil Banco Nossa Caixa S.A. Porto Seguro S.A. Datasul S.A. Totvs S.A. Cia Saneamento de Minas Gerais-Copasa MG Light S.A. Cia Saneamento Bsico Est So Paulo CPFL Energia S.A. EDP - Energias do Brasil S.A. Tractebel Energia S.A. Bens Industriais Bens industriais Bens Industriais - Grfica Bens Industriais - Servios Construo e Transporte Construo e Transporte Construo e Transporte Construo e Transporte Construo e Transporte Construo e Transporte Consumo cclico Consumo cclico - calados Consumo ciclico - Comercio Consumo cclico - Comrcio Consumo no cclico - Alimentos Consumo no cclico - Alimentos Consumo no cclico - Alimentos Consumo no ciclico - Cosmtico Consumo no cclico - Sade Explorao de Imveis Financeiro Financeiro Financeiro Tecnologia da Informao Tecnologia da Informao Utilidade Pblica Utilidade Pblica Utilidade Pblica Utilidade Pblica Utilidade Pblica Utilidade Pblica

Setor

Localizao
No divulga Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao No divulgado No divulga No divulga Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao No divulga No divulga Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao Notas Explicativas No divulga No divulga No divulga No divulga Relatrio da Administrao Relatrio da Administrao No divulga No divulga Relatrio da Administrao Relatorio da Administrao Relatorio da Administrao Relatrio da Administrao

Quadro 7 Tabela de divulgao versus setor

_10

4.

Concluso

O EBITDA uma informao importante para tomada de decises. Ajuda o gestor na questo do caixa operacional, apesar de os professores Salloti e

Yamamoto mostrarem em sua pesquisa em 2000 nas empresas brasileiras que ENTDA e fluxo de caixa operacional no so a mesma coisa, pois apresentam valores distintos, ele pode ajudar a entender se a operao da empresa est apresentando resultados de caixa esperados. Algumas empresas como a Grendene e a Diagnsticos da Amrica

consideram o EBITDA como gerao de caixa operacional. As empresas que compe o Novo Mercado da BOVESPA deveriam apresentar o maior nmero de informao possvel, isto faz parte de uma gesto transparente e das prticas de governana corporativa, mesmo no sendo obrigada pela BOVESPA ou mesmo pela CVM. No entanto apenas dezoito das trinta e uma empresas divulgaram o EBITDA, e, ainda, as empresas que apresentaram o resultado dez no mostraram a formula proposta pela CVM. A forma de calculo diversificada para cada empresa, sendo seguido um principio bsico de que acrscimo das despesas fi nanceiras e da depreciao, o restante critrio individual de cada empresa. A incluso de algum item no apresentado pelas empresas adicionando ou subtraindo o resultado EBTIDA traz dificuldade na comparao dos resultados entre empresas. A grande dificuldade em chegar ao nmero apresentado pelas empresas o fato de em suas Demonstraes do Resultado do Exerccio no haver uma linha
analtica das despesas com depreciao, sendo necessrio a

busca desta

informao, ou pela diferena do lucro acumulado dos dois perodos, o que nem sempre exato, pois em algumas empresas no existe esta informao do perodo anterior, ou pela demonstrao do Fluxo de Caixa ou pela Demonstrao de Origem e Aplicao de Recursos. Tambm a no apresentao de todos os itens que fazem parte do clculo traz dificuldade para encontrar a frmula que foi utilizada para encontrar o resultado EBITDA. A tabela de clculo (tabela 6) demonstra que a diferena entre o valor

divulgado e o valor calculado

significante,

apesar da impossibilidade de

representar exatamente o clculo efetuado em funo dos fatores j mencionados. Demonstra, ainda, a necessidade de uma padronizao na formulao do resultado, evidenciado pelas empresas que demonstraram a forma de clculo e a no utilizao da formula sugerida pela CVM. A CVM esta ciente disto quando diz em seu oficio circular que as empresas esto elaborando o EBITDA de forma muito particular, e por isso sugere a formula para calculo atravs do oficio 01/2006. Aparentemente este no um problema somente do Brasil. De acordo com os comentrios apresentados no Form 20F pelas empresas norte americanas, Legrand Holding e Unnico Inc., isto, tambm acontece nos EUA. Talvez com a padronizao e utilizao de normas internacionais este problema possa ser minorado. Como recomendao sugerida uma anlise mais detalhada por setor, verificando se h tendncia de divulgao em determinado setor. Tambm, uma anlise das empresas listadas nos outros nveis de gorvernana da BOVESPA ou de todas as empresas com Wes na BOVESPA.

5.

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