INTERES COMPUESTO Y PRESUPUESTO DE CAPITAL

INTRODUCCIN
Hasta ahora nos hemos venido refiriendo a situaciones a corto plazo; sin embargo en los negocios tenemos que
hablar tambin de situaciones a largo plazo. Estas son decisiones que tomamos HOY, pero cuyos resultados
conoceremos en el FUTURO. Sin restarle valor a las transacciones de corto plazo, porque lo tienen y mucho,
podemos decir que son decisiones ms sencillas porque presentan salidas muy rpidas que permiten evaluar
los resultados con prontitud; no pasa lo mismo con las decisiones de largo plazo, cuyos frutos se van a ver a
futuro y dependen de muchos imponderables. En las decisiones de corto plazo lo importante puede ser cubrir
costos; en las de largo plazo buscamos generar valor. Sin pretender cubrir todo el espacio, mostramos a
continuacin las diferencias ms importantes:

DECISINES DE CORTO PLAZO DECISINES DE LARGO PLAZO
Se pueden resolver mediante ensayo y error Se deben resolver estratgicamente planificadas
Se aplica la acumulacin de experiencias Son situaciones nuevas o hechos relevantes
Se obtienen resultados rpidos Se necesita largo tiempo para ver sus efectos
Se persigue la cobertura de costos Se persigue la generacin de valor
El punto de equilibrio es una buena herramienta Hay que conocer el valor del dinero en el tiempo

Vemos pues que el tiempo es un elemento muy importante en le anlisis econmico y financiero, porque los
fenmenos de esta naturaleza requieren tiempo para madurar, para mostrarnos sus efectos. Por tal motivo,
iniciamos esta discusin analizando el valor del dinero en el tiempo.

EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO
Para introducir este interesante elemento de economa y finanzas, les comento lo siguiente:
Llegu a Valencia, proveniente de Barquisimeto, en Septiembre de 1966. Como siempre haba vivido con mi
madre en la casa que heredamos de mi padre, no saba lo que era pagar un alquiler. Por tal motivo, lo
primero que hice fue tratar de adquirir una casa. En esa poca, bajo un programa de la ALIANZA PARA EL
PROGRESO, Ciudad Alianza estaba empezando a crecer (fue fundada en Septiembre de 1965 por el Sr.
Sender Ramani) y aun no se haba terminado de construir y vender la primera etapa; as que, por
recomendacin del Lic. Arturo Belardi, quien para la poca era mi jefe en la empresa donde ambos
trabajbamos, me acerqu a Ciudad Alianza y en 13 das era el feliz propietario de una casa en la segunda
parte de la primera etapa. La casa me costo Bs. 48.569,00; pagu Bs. 4.856,90 de inicial, mas Bs. 2.225,54
por gastos de registro y me dieron 20 aos para pagar con cuotas mensuales decrecientes de Bs. 453.45 el
primer ao (la ltima cuota; es decir, la No. 240, era de Bs. 364.00). En el apartamento donde vivo en la
actualidad pago mensualmente aproximadamente Bs. 300.000,00 de Gastos de Condominio. Si los bolvares
de 1966 tuvieran el mismo valor de los bolvares de 2006, lo que me cost la casa no alcanzara ni a la mitad
del condominio; pero la realidad es que si llevamos los bolvares de hoy a valores de 1966, lo que pago por
condominio no me alcanzara ni para pagar una de las cuotas mensuales. (Segn el IPC del Banco Central
de Venezuela, Bs. 300.000,00 de Julio de 2006 equivalen a Bs. 146,11 de Septiembre de 1966, mientras que
Bs. 48.569,00 de aquella poca equivalen a Bs. 99.724.978,20 de Julio de 2006).
No estamos exagerando nada; esos son los hechos. Un bolvar de hoy vale menos que uno de ayer, pero ms
que uno de maana. Por esta razn, cuando hablamos de decisiones a largo plazo es interesante echarle un
vistazo al valor del dinero en el tiempo, para lo cual es necesario estudiar el concepto de inters compuesto.

DEFINICIN DE INTERES
Existen varias definiciones de inters: de entre ellas hemos seleccionado las tres mas conocidas;
Inters es el provecho, la utilidad o la ganancia, especialmente material, obtenida en una operacin.
Inters es el lucro, en forma de dividendos o ganancias de capital, producido por el capital invertido.
Inters es la porcin que el deudor debe pagar como precio por el uso del dinero que le ha sido entregado en
calidad de prstamo.
Sea cual sea la definicin que aceptemos, hay que notar que siempre el inters depender del monto invertido
o prestado, el tiempo transcurrido y la tasa de inters involucrada.

Cuando hablamos de tasas, hay que aclarar que, salvo que se diga lo contrario, las tasas de inters son
anuales, y que pueden ser nominales y efectivas. Tambin hay tasa de inflacin, tasa real y tasa libre de
riesgo.
1


Tasa nominal: es la tasa de
inters que se pacta o se
menciona en el documento,
como medidor del costo o del
lucro a ser entregado.
Tasa efectiva: es la tasa de
inters que realmente
(efectivamente) se paga, sin
perjuicio de la tasa de inters
nominal. Por ejemplo, si un
prstamo a 90 das se pacta al
24% anual y el inters se paga
por adelantado, la tasa efectiva
resulta 25.53%, mayor que el
24% pactado. De igual forma,
cuando el perodo de capitalizacin de los intereses no coincide con el perodo de pago, se producen
diferencias entre la tasa nominal y la efectiva. En la tabla que se acompaa, apreciamos como vara el 25%
nominal, cuando la capitalizacin es diferente a un ao.
Tasa de inflacin: como ya
mencionamos al inicio de este
curso, la inflacin es un proceso
econmico originado por un
aumento del dinero en poder del
pblico (liquidez) sin el
correspondiente incremento en la
oferta de bienes y servicios,
produciendo un aumento
significativo y sostenido en el nivel
general de precios, con la
correspondiente prdida del poder
adquisitivo de la moneda. Este
aumento de precios o prdida del
poder adquisitivo se mide
mediante la aplicacin de ndices
de precios, que son realmente
tasas, porque miden el aumento
relativo de los precios.
Matemticamente la podemos
calcular as:
precio actual
Tasa de Inflacin = ------------------- - 1
precio base

Tasa real: en procesos inflacionarios, como el que ha vivido Venezuela a partir de 1983, usualmente la tasa
de inters que se pacta por un prstamo o por una colocacin de dinero, resulta erosionada por efecto de la
inflacin. La resultante, despus de considerar este efecto es lo que se conoce como tasa de inters real. Se
puede hablar de tasa de inters real positiva, cuando el efecto erosionador de la inflacin no consume
totalmente la tasa pactada. La tasa de inters real negativa, por el contrario es cuando el efecto erosionador
de la inflacin es superior al inters pactado. Matemticamente la podemos calcular as:

(1 + tasa nominal)
Tasa real = --------------------------- - 1
(1+ tasa de inflacin)

Tasa libre de riesgo: es la tasa de inters ofrecida por aquellos instrumentos que, en teora, no presentan
riesgo de incumplimiento; es decir, existe una certeza de cobrar el rendimiento y recuperar el capital.
Universalmente se acepta que solo los instrumentos emitidos por el gobierno nacional cumplen con esta
premisa. En el caso venezolano se asume que los instrumentos de mercado abierto colocados por el Banco
Central de Venezuela, con el objeto de controlar la liquidez (bono cero cupn, ttulos de estabilizacin
Per odo Capi t ali zaci n Tasa
(veces) Ef ecti va
Anual 1 25.00000%
Tri mest ral 4 27.44293
Mensual 12 28.07316
Semanal 52 28.32565
Di ari o 365 28.39155
Por hora 8.760 28.40208
Por mi nut o 525. 600 2840253
Por segundo 31.536. 000 28.40254
La Inflacin Venezolana 1985-2005
0
11
22
33
44
55
66
77
88
99
110
1
9
8
5
1
9
8
7
1
9
8
9
1
9
9
1
1
9
9
3
1
9
9
5
1
9
9
7
1
9
9
9
2
0
0
1
2
0
0
3
2
0
0
5
2


monetaria - TEM o Repos) son instrumentos marcadores de la tasa libre de riesgo. Sin embargo,
universalmente se acepta que el instrumento marcador por excelencia es la letra del tesoro a 90 das.

CUL ES LA TASA DE INTERS APROPIADA?
La tasa de inters apropiada es aquella que preserva el valor o el poder adquisitivo del dinero. Para que esto
sea posible, la tasa de inters que se pacte debe contener, adems de la tasa libre de riesgo, una prima por la
inflacin, una prima por la liquidez, una prima por el riesgo del incumplimiento de pago y una prima por el riesgo
de vencimiento. Ahora bien, esto es obviamente un concepto terico, porque al momento de la toma de una
decisin de inversin, por ejemplo, las consideraciones de las primas son meramente especulaciones que se
hacen puesto no es posible determinar, para la fecha de recuperacin de la inversin, cul va a ser el valor del
dinero en ese momento; sin embargo, el sano juicio recomienda mantener bases de datos confiables que
permitan hacer estimaciones tambin confiables.

MECANISMOS DE CORRECCIN DEL VALOR NOMINAL
Los conceptos que hemos venido analizando, aunados a la necesidad de que los estados financieros muestren
la situacin real del negocio, obligan al Ejecutivo de Finanzas a tener herramientas o mecanismos que le
permitan transformar los valores nominales de la inversin y el financiamiento en valores equivalentes. A travs
del tiempo, muchos investigadores han propuesto una variedad de mecanismos, pero casi todos ellos giran
alrededor de la correccin monetaria y la indexacin.
Correccin monetaria: mecanismo que persigue la presentacin de los valores equivalentes de las
inversiones y su financiamiento en funcin a la prdida del poder adquisitivo de la moneda de curso legal.
Existen fundamentalmente dos metodologas: la de la aplicacin de los ndices de precios y la de la paridad
cambiaria. En el primer caso, se trata de establecer por cociente un factor entre el ndice de precios al
momento de practicarse la evaluacin y el ndice de precios al momento de la adquisicin. Este factor se
multiplica por valor nominal y se obtiene el valor reexpresado o equivalente. En el segundo caso lo que se
hace es convertir el valor nominal a dlares, utilizando la paridad cambiaria al momento de la adquisicin;
luego el monto en dlares obtenido se multiplica por la paridad cambiaria al momento de practicarse la
evaluacin. En Venezuela, la Federacin de Colegios de Contadores Pblicos de Venezuela ha establecido
guas para realizar estos ajustes.
Indexacin: es aproximadamente similar a la correccin monetaria por la va del ndice de precios, solo que
aqu se convierten todas las inversiones y su financiamiento a un ao base, aplicando los ndices de precios.
Una vez establecida la base, peridicamente se hacen los ajustes tomando en cuenta el ndice inflacionario,
de forma tal que siempre reflejen un valor actualizado. Es la opinin generalizada de que este mtodo es
inflacionario, por cuanto genera un proceso de espiral.
Un mtodo alternativo de correccin, netamente financiero, es la aplicacin de inters compuesto que, como
veremos mas adelante, reduce la incertidumbre a la determinacin de la tasa de inters apropiada.

TIPOS DE INTERES
Basndose en el momento del clculo y su
capitalizacin, existen fundamentalmente dos (2)
formas de inters:
INTERES SIMPLE
Es la cantidad I producida por un capital P,
colocado a una tasa de inters r, en un tiempo
n, sin que el inters se capitalice; es decir sin
perodos de capitalizacin intermedios. (I = P x r
x n)

INTERES COMPUESTO
Es la cantidad I producida por un capital P,
colocado a una tasa de inters r, en un tiempo
n, pero con perodos de capitalizacin t
intermedios. El inters producido en cualquier
perodo t se agrega al capital para calcular en
inters en el prximo perodo.

I = ((P+I
t-1
) x r); para t = 1 hasta t = n I = P x (1+r)
n
C

Int ers si mpl e vs Inters compuesto
0
2
4
6
8
10
12
SIMPLE COMPUESTO
3


VALOR FUTURO
Es el valor FV que tomara un capital P, al final de n perodos, colocado a una tasa r.

FV = P
(0)
+ I; si I = P
*
r, entonces FV = P
(0)
+ P
*
r FV
(r,n)
= P
(0)
(1+ r)
n


Se puede tener la opcin de guardar el dinero en casa, colocarlo en el banco en una cuenta de ahorros o
ponerlo a plazo fijo o invertirlo en un negocio. El valor futuro mide entonces el valor nominal que tomara ese
dinero en cualquiera de las opciones presentadas. Si usted tiene un milln debajo de su colchn o en su caja
fuerte, al cabo de un mes tendr el mismo milln, aunque depreciado por la inflacin; si lo coloca en un banco,
tendr el milln mas los intereses que le haya prometido la institucin financiera, y si lo invierte en un negocio,
depender de la rentabilidad estimada.

VALOR PRESENTE o VALOR ACTUAL
Es el valor PV que tomara un capital futuro P, descontado a una tasa r en n perodos.

FV
(r,n)

P
(0)
= -------------- P
(0)
= FV
(r,n) *
(1+ r)
-n

(1+ r)
n

El valor presente o valor actual es uno de los conceptos de mayor importancia en las finanzas, ya que no es lo
mismo una unidad monetaria (llmese bolvar, dlar, euro, etc.) recibida hoy que a ser recibida en un plazo
futuro. El pago inmediato se conoce con exactitud, mientras que los pagos posteriores requieren de una
estimacin.

ANUALIDADES
Una anualidad es una sucesin de pagos (P) regulares y de igual monto, hechos al final de cada perodo, por
un nmero (n) de perodos especficos. Es comn entonces que esta sea una de las figuras mas utilizadas en
los negocios, porque la mayora de las operaciones financieras convergen en flujos de caja a ser recibidos en
el futuro. Las redenciones de instrumentos de crdito, los dividendos de instrumentos de patrimonio, las
pensiones, los flujos de caja de los proyectos, etc. son algunos ejemplos de anualidades.
Es importante destacar que la denominacin de anualidades no necesariamente significa flujos anuales; los
perodos de capitalizacin, adems de anuales, pueden ser mensuales, bimestrales, trimestrales, semestrales,
etc.; lo nico que hay que tener presente es que la tasa de inters, que generalmente de presenta en un tanto
por ciento anual, debe hacerse coincidir con el perodo de capitalizacin, o sea dividir la tasa r entre el
nmero de perodos de capitalizacin que tenga el ao.

VALOR FUTURO DE UNA ANUALIDAD
Representa la estimacin del valor que tendr en el perodo n una cierta cantidad de pagos (P) regulares y de
igual monto, hechos al final de cada perodo, por un nmero (n) de perodos especficos, a una tasa r de
inters.
n
FVA
(r,n)
= P
n
(1 + r )
n-t

t=1
Encontramos esta modalidad cuando decidimos, por ejemplo, ahorrar una cantidad fija peridicamente a una
tasa de inters determinada y queremos saber cuanto dinero acumularemos al final del ltimo perodo.
Tambin la podemos encontrar cuando decidimos crear un monto de dinero en cierto nmero de perodos, a
una tasa determinada; en este caso solo hay que buscar el monto del pago que habra que hacer al final de
cada perodo.

VALOR PRESENTE O ACTUAL DE UNA ANUALIDAD
Representa la estimacin del valor que tendra hoy una cierta cantidad de pagos (P) regulares y de igual
monto, hechos al final de cada perodo, por un nmero (n) de perodos especficos, descontados a una tasa r
de inters.
n
PVA
(r,n)
= P
n
(1 + r )
-t

t=1
4


Esta es quizs la modalidad mas utilizada en los negocios, ya podemos estimar los flujos de efectivo a recibir
en el futuro y los descontamos para saber que valor tendran hoy esos flujos

APLICACIONES DE LAS ANUALIDADES
La anualidad es una herramienta que tiene las mas diversas aplicaciones; ya en la explicacin anterior hemos
hecho referencia a algunas de ellas, aqu solo las complementamos.
Pagos anuales o peridicos para la acumulacin de una suma futura: suponga que tiene que pagar un
prstamo dentro de X nmero de meses y no quiere estar dando carreras en ese momento para reunir los
fondos para efectuar el pago. Lo mejor es entonces abrir una cuenta en una institucin financiera y
establecer una cantidad fija a ser depositada al final de cada uno de los perodos que faltan para el
vencimiento. Si la cuenta gana una tasa de inters fija o una tasa promedio que se pueda estimar, solo es
cuestin de determinar cual es la cantidad a depositar para que, al final del plazo, pueda tener el dinero
necesario.
Amortizaciones: este sera un caso similar al anterior, solo que, en vez de abrir una cuenta para poner los
depsitos programados, decide hacer abonos peridicos al prstamo, que incluyan la amortizacin del
capital y los intereses respectivos. En este caso lo que se pretende es determinar de qu tamao tendra
que ser esa cantidad fija a pagar, para que con el ltimo pago que se haga, quede totalmente saldado el
monto del prstamo mas los intereses respectivos.
Valor presente de una serie desigual de ingresos: este caso se refiere a que se tendr un flujo de efectivo
por una serie de perodos, pero los pagos peridicos no sern de igual cuanta. Esta es una utilizacin por
analoga de la herramienta, pero que en esencia no lo es, por cuanto se trata de determinar el Valor
Presente, en forma individual de cada uno de los pagos, descontndolos a una tasa de inters apropiada. La
suma de los valores presentes individuales representara el valor presente de la serie.
Presupuesto de Capital: esta es quizs la aplicacin mas relevante de la herramienta. En el momento de
hacer una inversin de capital se debe evaluar cuales van a ser los flujos de efectivo que se produciran en
la vida del proyecto de inversin, para descontarlos y conocer su valor presente. Este valor presente se
compara con el monto de la inversin a realizar, para evaluar si el negocio es bueno o no.

PESUPUESTO DE CAPITAL
Aun cuando no es materia de este curso, nos permitimos introducir este til concepto. El presupuesto de capital
es el mecanismo mediante el cual se planean los gastos cuyos rendimientos se espera que se extiendan por
perodos superiores a un ao. En el esquema de la planificacin financiera o planificacin de corto plazo puede
resultar que la empresa tiene potencial para crecer, pero el mismo no podr ser desarrollado si no se acometen
los procesos de inversin necesarios para buscar el crecimiento. Este conocimiento es un insumo para la
planificacin estratgica, que entonces debe tomar las previsiones para incorporar los presupuestos de capital
o de inversin necesarios, resaltando la necesidad de que ambos procesos de planificacin estn en estrecha
coordinacin. Un presupuesto de capital es entonces la previsin de la inversin necesaria en terrenos,
edificaciones, maquinarias, equipos, instalaciones, etc., que han de soportar el crecimiento o mejor, el
potencial crecimiento. Todo esto hace que este tipo de decisiones sean casi por seguro las decisiones ms
importantes en las cuales participe el Administrador Financiero, especialmente porque envuelve efectos a largo
plazo y obtencin de fondos, que caen dentro de su rea de responsabilidad.

Efectos a largo plazo: como mencionbamos al principio de este escrito, en las decisiones de corto plazo
podemos esperar ver resultados en un tiempo relativamente corto. No pasa lo mismo con la adquisicin de
un activo fijo, cuyos efectos solo se podrn ver en plazos mas o menos largos; por lo que el presupuesto de
capital requiere un compromiso a plazos muchos mas largos, donde el factor incertidumbre se hace mucho
ms grande. De all que una decisin de este tipo requiera una evaluacin mucho ms cuidadosa, en la cual
es recomendable que se involucre la alta gerencia.
Por ejemplo, si un presupuesto de capital se basa en el potencial de incremento en las ventas, esos
estimados o pronsticos de ventas tienen que ser analizados por todos los medios posibles para tratar de
lograr cierto grado de certeza o de confianza, por cuanto que una vez que se haga la inversin, ya no hay
vuelta atrs. Por esto las grandes corporaciones tienen procedimientos muy estrictos para acometer
cualquier tipo de nuevo proyecto, donde una serie de formularios, niveles de autoridad o de aprobacin, etc.,
intentan hacer una evaluacin exhaustiva del proyecto, antes de que pueda seguir adelante.
Hay que tener presente que no hacer la inversin puede ser tan delicado como hacerla; solo que al no
hacerla y resultar positivos los pronsticos solo estaramos dejando de ganar, pero si la hacemos y los
pronsticos no resultan, adems de dejar de ganar, tendramos una inversin paralizada, con los costos que
ello acarrea.
5


Recursos financieros: otro efecto importante de los presupuestos de capital es el alto valor monetario que
generalmente ellos tienen. La adquisicin de activos fijos siempre representa grandes erogaciones, no solo
para el activo propiamente dicho, sino que tambin requiere inversiones adicionales en capital de trabajo
(inventarios, cuentas por cobrar, gastos de personal, pasivos a corto plazo, etc.) para soportar el incremento
de las operaciones. Por otro lado, debe preverse de dnde vendrn los fondos y cual va a ser mecanismo de
repago.
Toda esta problemtica obliga a definir con la mxima precisin posible el monto de la inversin y el flujo de
dinero que el proyecto generar, todo lo cual debe ser plasmado en un cuidadoso flujo de caja o de efectivo,
con el objeto de poder evaluar adecuadamente el proyecto, como veremos mas adelante.

PANORAMA DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL
El concepto fundamental de los
negocios (teora econmica de la
empresa) es que solo se debe
operar en el punto donde el
ingreso marginal sea
(exactamente) igual al costo
marginal. Si aplicamos este
mismo principio al presupuesto
de capital, debemos considerar la
tasa de rendimiento de la
inversin a realizar como el
ingreso marginal, mientras que el
costo marginal se equipara al
costo promedio ponderado de
capital, mejor conocido como
WACC, por su nombre en ingls
(weighted average cost of
capital). Bajo este fundamento, la
empresa solo debera acometer
aquellos proyectos cuya tasa de
rendimiento sea igual o supere a
su costo de capital.
Apliquemos el concepto fundamental expresado el grfico, donde observamos que el costo de capital promedio
ponderado de la empresa es 10%; entonces, cualquier proyecto que no tenga un rendimiento de esta magnitud,
como mnimo, debe ser descartado, como sera el caso de los proyectos E, F y G. Sin embargo, la realidad no
es tan sencilla como esto, puesto que debemos considerar si los proyectos son independientes, mutuamente
excluyentes, complementarios o contingentes. Por otro lado, usualmente a la empresa se le presentan mas
proyectos de los que puede acometer, en razn de que los recursos financieros son finitos y la eventual
inversin va a depender de la disponibilidad de los mismos.
En este orden de ideas, si los proyectos son totalmente independientes, la empresa puede acometer todos los
proyectos que le sean posibles, de acuerdo con su disponibilidad de recursos, pero si son mutuamente
excluyentes, debera seleccionar los que mejor se adapten a sus objetivos estratgicos, para luego evaluar la
disponibilidad de recursos. En el caso de proyectos complementarios, es necesario que se evalen como un
solo proyecto para despus hacerle los restantes anlisis. En el caso de proyectos contingentes o requeridos
por disposiciones legales, los mismos deben ser acometidos, no importando cul es su rentabilidad.

PROPUESTAS DE INVERSION
Como ya se sealo antes, en la vida real las empresas tienen mas oportunidades de inversin de las que
pueden acometer, lo que hace que se tenga que ser muy cuidadoso al momento de seleccionar aquellas
propuestas o proyectos que han de ser acometidos. Usualmente todas las propuestas, a objeto de su anlisis,
suelen ser agrupadas en cuatro categoras:
Reemplazos
Expansin
Crecimiento
Otros
Propuestas de reemplazo: seguramente estas son las propuestas ms fciles de evaluar, por cuanto se trata
de sustituir equipos o instalaciones ya existentes, bien por que estn al final de su vida til, bien porque se
hayan hecho obsoletas o simplemente porque han surgido tecnologas ms eficientes. Decimos que son ms
INVERSION
R
E
N
D
I
M
I
E
N
T
O

%
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20
2
4
6
10
12
14
16
18
20
8
A B C D E F G
WACC
Panorama del Presupuesto de Capi tal
6


fciles de evaluar porque ya hay una experiencia previa en cuanto a ventas, costos y gastos, lo cual nos
permite hacer las estimaciones con cierto grado de certeza; es decir, el riesgo es casi inexistente. La
evaluacin se lleva a cabo entonces, considerando las variaciones que la sustitucin produce en los resultados
de la empresa.
Propuestas de expansin: este tipo de propuestas incluye los proyectos para incrementar produccin en
lneas existentes, por lo tanto tienen que ver con sustitucin de equipos por otros mucho ms eficientes o
simplemente incrementar el nmero de instalaciones o facilidades productivas. En este caso, aun cuando
existe cierto grado de incertidumbre por el hecho de estar anticipando incremento en ventas, de nuevo estamos
ante un proyecto donde ya existe una experiencia previa, por lo que los incrementos, tanto en ingresos (ventas)
como en egresos (costos y gastos) no deberan representar una gran dificultad; la incertidumbre estara en la
factibilidad de colocar las producciones adicionales.
Propuestas de crecimiento: en esta situacin hablamos ya de incorporacin de nuevas lneas y, por lo tanto,
el nivel de incertidumbre y riesgo incrementa. Un mecanismo de tratar de evaluar el riesgo es clasificar los
proyectos en nuevas lneas asociadas directamente a las existentes y nuevas lneas no asociadas. Por
supuesto que en el primer caso, hay cierto grado de confiabilidad, pero en el segundo la incertidumbre es casi
total. En estos casos, la gerencia debe ser muy cuidadosa en el tipo de anlisis que realice.
Otros tipos de propuestas: en este aparte se incluyen proyectos que tengan que ver con el manejo de la
situacin ambiental (plantas de tratamiento, filtros para chimeneas, etc.), laboral (comedores, guarderas,
estacionamientos, etc.), sociales (relaciones con la comunidad, instituciones benficas, institucionales, etc.) o
proyectos que tengan que ver con mejorar la productividad de los trabajadores. Como vemos, puede ser bien
difcil cuantificar cul es el efecto que cualquiera de estos proyectos pueda tener sobre los resultados de la
organizacin, pero deben hacerse estimaciones para poder realizar la evaluacin pertinente. En otros casos,
estamos ante la presencia de proyectos obligatorios por efecto de alguna ley nacional u ordenanza municipal.
En estos ltimos casos, no hay otra decisin que emprender el proyecto, por lo que el estudio se orientara a
obtener el menor costo de realizacin posible, sin poner en peligro la imagen de la empresa.

MEDICIN A EFECTOS DE EVALUACIN DE LOS PROYECTOS DE CAPITAL
Las tcnicas de modernas de evaluacin de proyectos de capital no se basan en utilidades sino en flujos de
efectivo. Si bien es cierto que los resultados son importantes, no es menos cierto que si los flujos son buenos,
la rentabilidad debera estar garantizada. Por tal razn, los flujos de efectivo para efectos de evaluacin de
proyectos de inversin se equiparan a los flujos de efectivo despus de impuesto, para una empresa financiada
totalmente con patrimonio. Esta definicin nos indica que cualquier gasto financiero incurrido por necesidades
de financiamiento adicional debe ser incorporados al costo de capital (WACC), de forma tal que al descontar
los flujos, ya este efecto est considerado. Algebraicamente podemos sealar que el flujo de caja del proyecto
debera ser equivalente al incremento en la utilidad antes de impuestos e intereses menos los impuestos mas
el incremento en la depreciacin:



FACTORES QUE AFECTAN UN PRESUPUESTO DE CAPITAL
Antes de involucrarse en un costoso proyecto de inversin, siempre es recomendable dar un vistazo a factores
externos, que podran, directa o indirectamente, afectar el presupuesto de capital. A ttulo de ejemplo podemos
citar los siguientes:
Tecnologa: en un mundo donde la tecnologa marcha a pasos muy acelerados, hay que estar pendiente de
que la inversin se oriente hacia lo ltimo que est en el mercado y, si se sospecha que habr un cambio
importante, es mejor esperar. Sera muy triste que, una vez hecha la inversin, se determine que ya es
obsoleta por cuanto ya est en el mercado un equipo de tecnologa ms avanzada.
Disponibilidad de arrendamiento financiero (leasing): en la mayora de los casos las nuevas inversiones
requieren menores erogaciones si se pueden hacer mediante el mecanismo de leasing; por lo tanto, esta
oportunidad debe ser explorada.
Disponibilidad de equipos usados: en una economa tan cambiante como la venezolana, vale la pena
explorar si los equipos a ser adquiridos no estn disponibles de empresas que cerraron o que los tienen
fuera de uso, los cuales pueden ser adquiridos a precios apreciablemente inferiores al de los equipos
nuevos.
Por la misma razn anterior, podra haber empresas que estn subutilizando los equipos, lo cual dara una
excelente oportunidad de compartir costos mediante la subcontratacin o outsourcing.
Todas estas situaciones, que son solo ejemplos, obligan a los interesados a mantener los ojos y odos bien
abiertos para sacar partido a las oportunidades que puedan presentar, lo cual obviamente redundar en
beneficio del valor de la empresa.
Flujo de efectivo = EBIT T + Depreciacin
7


DATOS NECESARIOS PARA LA EVALUACIN DE UNA PROPUESTA DE INVERSIN
La recopilacin de data e informacin sobre el proyecto es de gran importancia, por cuanto de ella depender
en alto grado la decisin que se tome. Se puede afirmar en el proceso como un todo, este es el paso ms
importante, porque de una estimacin confiable de ingresos, de ahorros en costos y otros cambios que se
puedan producir, depender que la inversin pueda llevarse a cabo o no. Los datos indicados a continuacin
son imprescindibles en el momento del anlisis y evaluacin.
Cuanta y oportunidad de la inversin requerida: deben buscarse las cifras ms cercanas a cunto dinero
hay que invertir y en qu oportunidad tal erogacin ha de realizarse. Es importante destacar que no es
solamente el costo del equipo o instalaciones lo que debe considerarse, sino la eventual inversin
necesaria en Capital de Trabajo, costos irrecuperables (sunk costs), efectos fiscales de la inversin, etc.
Cambio en las utilidades de la empresa y otros incrementos o efectos derivados de la inversin: debe
estimarse cunto es el monto de esos cambios, cundo se producen y si se producen uniformemente. Hay
que tener presente que seguramente habr cambios en ingresos, pero tambin podra haberlo en costos
de produccin y gastos de operacin; as como tambin pueden ocurrir cambios en calidad y en cantidad,
que tambin, en forma directa o indirecta, producirn efectos que deben ser cuantificados.
Vida til de los activos: la vida de los proyectos usualmente esta ligada a la vida til de los activos
involucrados en el mismo; de all que sea imprescindible saber cual es la vida til probable de los nuevos
activos a ser incorporados como de aquellos que seran reemplazados, si ste es el caso. De igual forma
debe conocerse el mtodo de depreciacin que utilice la empresa, los valores residuales (o de salvamento)
y/o de mercado asignados a los activos involucrados. La cuantificacin de todos estos elementos tendr
importancia en la determinacin de cambios en la utilidad.
Aspectos fiscales generales: este rengln involucra no solamente la tasa de impuesto en que est la
empresa, sino tambin las polticas y normas gubernamentales en cuanto a traslado de prdidas de un
ejercicio fiscal u otro, as como las posibles rebajas por inversin que puedan estar siendo aplicadas al
momento de llevar a cabo el proyecto.
Costo de Capital Promedio Ponderado (WACC): este es quizs uno de los elementos ms controversiales
en la evaluacin de proyectos, ya que representa la oportunidad de definir la tasa a la que seran
descontados los flujos de efectivo futuros para traerlos a valor presente, para poderlos comparar con el
monto de la inversin. Es recomendable entonces conocer el costo de capital actual, el costo de las
alternativas de financiamiento y el costo final despus de hacer la inversin
(1)
.

El anlisis de esta informacin permitir considerar en forma adecuadas todos los flujos de efectivo (salidas y
entradas) originados por el proyecto, facilitar la aplicacin de los mtodos de evaluacin para definir la
informacin necesaria para la toma de decisiones y permitir al administrador financiero considerar cada
proyecto en forma independiente, con el objeto de determinar si agrega o no valor a la empresa.

METODOS DE EVALUACIN DE PROYECTOS
Existe gran cantidad de mtodos para
evaluar los proyectos y asignarles rangos
a los mismos. En este trabajo se
mencionan los cuatro (4) ms conocidos.
Aun cuando los mtodos parecen
sumamente claros, su aplicacin no lo es.
Veamos en la tabla que se acompaa, un
sencillo ejemplo para explicar tanto lo
expresado como los mtodos en s
mismos. Presentamos 4 proyectos de
inversin, mutuamente excluyentes, con
la misma vida de 5 aos y una inversin
requerida de 1.500 para cada uno.
Aplicamos a cada proyecto los cuatro
mtodos de evaluacin que describimos a
continuacin (para el mtodo del NPV se
utiliz una tasa de descuento de 10%) y
vemos que los resultados son totalmente
diferentes.
Mtodo del perodo de pago o mtodo del perodo de recuperacin: este es un mtodo muy sencillo que
solamente evala el tiempo que tardan los flujos positivos (de entrada) en cubrir el monto de la inversin
AO
0
1
2
3
4
5
TOTAL
A
-1.500
150
1.350
150
-150
-600
-600
B
-1.500
0
0
450
1.050
1.950
1.950
C
-1.500
150
300
450
600
1.875
1.875
D
-1.500
300
750
450
750
900
1.650
PERODO DE PAGO 2 4 4 3 AOS
REND. S/ ACTIVOS -8 26 25 22 % ROA
-611 766 796 779 NPV
-200 21 23 25 % IRR
VALOR PRESENTE NETO
TASA INTERNA RETORNO
INVERSIN FLUJO 0
FLUJOS 1 al 5
8


realizada (flujo negativo o de salida), sin tomar en cuenta que pasar despus ni el valor del dinero en el
tiempo. A pesar de lo simplista, este mtodo es muy utilizado como referencia para la aplicacin de otros
mtodos.
(-F
0
+ F
1
+ F
2
+ ... + F
j
) 0, para j = 1 hasta que los flujos positivos cubran el flujo negativo

Mtodo del rendimiento sobre activos o mtodo del retorno sobre la inversin: calcula la tasa de rendimiento
promedio de los flujos, con relacin a la inversin realizada. Este tambin es un mtodo muy simple, que
tampoco toma en consideracin el valor del dinero en el tiempo.
(( F
t
/ n) / F
0
), para t = 1 hasta n

Mtodo del Valor Presente Neto (NPV): descuenta los flujos de efectivo futuros a la tasa de descuento
apropiada, para luego comparar la sumatoria del valor presente de esos flujos futuros contra la inversin o
flujo negativo del perodo cero. Si el NPV 0 la inversin se realiza; por el contrario si el NPV < 0, la inversin
se descarta.
(NPV = - F
0
+ PV F
t
), para t = 1 hasta n

Mtodo de la Tasa Interna de Retorno (IRR): este mtodo es similar al NPV, solo que en este caso los flujos
futuros se descuentan a una tasa tal que el valor presente de los mismos iguale al monto de la inversin o
flujo del perodo cero. Si la IRR WACC la inversin se realiza; por el contrario si la IRR < WACC, la
inversin se descarta.
(F
t
/(1+ IRR)
t
- F
0
) = 0, para t = 1 hasta n

El mtodo de la IRR y el del NPV en esencia son iguales, pero el de la IRR ignora la magnitud de la inversin.
Por ejemplo si hacemos una inversin de $100 para obtener al final del perodo un flujo positivo de $150, el
NPV sera $50 y la IRR sera 50%, mientras que si hacemos una inversin de $1000 para obtener al final del
perodo un flujo positivo de $1100, el NPV sera $100 y la IRR sera 10%. Para la IRR el primer proyecto sera
ms importante, lo cual no es cierto desde el punto de vista del NPV, que asigna mayor valor al segundo
proyecto, lo cual parece ms razonable.

EL PRESUPUESTO DE CAPITAL EN SEIS PASOS...
Es importante reiterar todo lo que
hasta ahora hemos expresado: el
presupuesto de inversiones o de
capital es una decisin delicada para
la empresa porque tiene efectos a
largo plazo y requiere de la utilizacin
de grandes cantidades de recursos
financieros. Por lo tanto, es necesario
planificar adecuadamente el proceso,
para lo cual recomendamos estos
seis (6) pasos:

1. Fijar objetivos: los objetivos y
metas que persigue el proyecto
deben estar suficientemente
claros, tienen que estar en lnea
con los objetivos generales de la
empresa y deben responder a una
adecuada planificacin financiera y
estratgica.

2. Recopilar informacin y datos: la calidad de la informacin y su suficiencia es un elemento vital para la
evaluacin del proyecto. No debe escatimarse ningn esfuerzo en su obtencin.

3. Planificar alternativas: deben establecerse muy bien las alternativas de que se dispone (adquisicin, leasing,
outsourcing, etc.). Hay que evaluar muy bien los adelantos tecnolgicos, para tratar de estar siempre a la
vanguardia.
4. Valorar las alternativas: la informacin obtenida debe ser cuidadosamente evaluada. Aun cuando el mtodo
del Valor Presente Neto es el mas utilizado, es recomendable aplicar los restantes mtodos, con el objeto de
FIJAR
OBJETIVOS
1
R
E
C
O
P
I
L
A
R
I
N
F
O
R
M
A
C
I

N
Y

D
A
T
O
S 2
P
L
A
N
I
F
I
C
A
R
A
L
T
E
R
N
A
T
I
V
A
S
3
V A L O R A R
A L T E R N A T I V A S
4
E
L
E
G
I
R
A
L
T
E
R
N
A
T
I
V
A
A
D
E
C
U
A
D
A
5
E
J
E
C
U
T
A
R

Y
C
O
N
T
R
O
L
A
R
6
9


analizar los diferentes resultados, lo cual podra dar pistas de informacin inconsistente o errnea. Tambin
es recomendable hacer algn ejercicio de simulacin.

5. Elegir la alternativa adecuada: de acuerdo con los resultados obtenidos en la evaluacin y los parmetros
internos de la organizacin, se debe elegir la alternativa que mejor se ajuste a los intereses particulares del
proyecto y de la empresa y a los recursos disponibles. Cualquier otra manera de proceder puede acarrear
funestas consecuencias.

6. Ejecutar el proyecto y controlar sus resultados: la norma de oro de cualquier proceso de planificacin es
hacer seguimiento a la decisin tomada. Si esto no se hace, se corre el peligro de que un proyecto
tericamente exitoso se convierta en una calamidad. Mediante el control de los resultados se pueden ajustar
rpidamente las desviaciones, para hacer que el proyecto sea realmente lo que prometa.





























(1)
El costo de capital es la combinacin de los costos de cada uno de los elementos que conforman la
estructura de capital (CAPITALIZACIN) de una empresa; es decir, el costo de la deuda o pasivos, y el costo
de los componentes del patrimonio de los accionistas. No es una simple suma; primero debemos analizar cada
uno de los componentes, para definir exactamente como participan ellos en la formacin de la capitalizacin de
la empresa, para luego ponderar su costo, en el total de la capitalizacin.


Inocencio T. Snchez B.
PhD / MBA / MSc / Contador Pblico
Profesor rea de Estudios de Postgrado, y del
Centro de Extensin y Asistencia Tcnica a las Empresas (CEATE)
Universidad de Carabobo Septiembre / 2006
ATENCIN
El presente material ha sido preparado por Inocencio Snchez exclusivamente para servir como material de apoyo del curso
FINANZAS PARA EJECUTIVOS NO FINANCIEROS, dictado por CEATE. Por lo tanto, es propiedad intelectual del autor y se prohbe
su reproduccin para fines diferentes a los expresados.
Valencia, Septiembre de 2006.

10