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A quoi sert le march des changes ?

Le march des changes est lendroit o se dtermine le prix des monnaies entre elles. Cest un march plantaire sur lequel interviennent les tablissements financiers et quelques grandes entreprises. Son essor rcent est notamment li des facteurs technologiques et au poids grandissant quy jouent les fonds dinvestissement. Bien que le dollar reste la monnaie dominante, sa place devrait tre amene diminuer dans les dcennies venir, ce qui pourrait susciter une plus grande instabilit des taux de change faute de coopration entre les banques centrales. 1. Un march plantaire Sur le march des changes (le Foreign exchange, ou forex pour les initis), on change des euros contre des dollars, des livres sterling contre des yens, des yens contre des euros en bref des monnaies (on dit aussi dans ce contexte des devises) les unes contre les autres. On appelle taux de change le prix dune monnaie exprime par rapport une ou plusieurs autres. Ce taux de change se forme et volue sans cesse en fonction des achats et des ventes de devises sur le march des changes. Par exemple, le cours de leuro contre le dollar sapprcie lorsque la demande deuros relativement aux autres monnaies augmente, et linverse, se dprcie lorsque les oprateurs prfrent acheter du dollar, de la livre sterling, etc., et vendre des euros. Les variations du cours de change, ce quon appelle plus techniquement sa volatilit, dpendent du rgime de change* choisi. Pour la plupart des monnaies des pays avancs, ce rgime de change est flottant (on dit aussi flexible ). Il en va ainsi depuis que le systme de Bretton Woods, mis en place la sortie de la Seconde Guerre mondiale et qui instaurait un rgime de change fixe entre lor et le dollar et entre le dollar et les autres monnaies, a t abandonn en 1973. Le cours des monnaies en change flottant se forme sur le march des changes au gr de loffre et de la demande. Il nest pas contraint par un ancrage dont il ne faudrait pas scarter1. Cela veut dire aussi que les variations du cours de change peuvent tre trs amples. A linverse, lorsquun pays est en rgime de change fixe, le cours de sa monnaie est dfini par rapport une autre monnaie ou un panier de monnaies. Le taux de change de la monnaie chinoise, le yuan qui est aussi appel renminbi, est par exemple ancr sur le dollar amricain : le taux de change indicatif est de 8,11 yuan pour un dollar. Quand le cours dune monnaie dont le change est fixe scarte de la parit dfinie, la banque centrale du pays intervient sur le march des changes pour rtablir cette parit. Il lui faut alors mobiliser ses rserves de change* pour acheter sa propre monnaie lorsque son cours a baiss. Si linverse, cest une hausse du cours quil faut contrer, alors la banque
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Mme si, en pratique, on observe plutt un flottement gr , certaines banques centrales intervenant pour

limiter les fluctuations de leur devise.

centrale vend de sa propre monnaie. Alors quil faut avoir accumul suffisamment de rserves de change pour soutenir le cours dune monnaie en difficult, il ny a techniquement aucun obstacle une intervention pour stabiliser une volution la hausse car la banque centrale peut toujours mettre la monnaie quelle a besoin de vendre. Le march des changes est un march plantaire, sans frontire, sans localisation gographique prcise, le plus dmatrialis qui soit. Les spcialistes de ces oprations (on les appelle des cambistes) passent leurs ordres dachat ou de vente depuis des salles de march dotes de puissants systmes informatiques connects aux rseaux internationaux dinformation financire. Partout ce sont les mmes produits, les mmes procds, les mmes technologies qui sont utiliss. Ainsi, grce aux dcalages horaires, les oprations de change se droulent pratiquement en continu, successivement sur chacune des principales places financires, en Extrme-Orient (Tokyo, Hong-Kong, Singapour), en Europe (Londres, Francfort, Paris) et en Amrique du Nord (New York). Un cambiste europen peut par exemple traiter tt le matin avec lExtrme -Orient et laprs-midi avec les Etats-Unis. Ce ne sont pas les quelques centaines deuros changs contre des livres sterling pour aller assister au mariage du prince William qui influenceront le cours de change euro / livre sterling. Les oprations de change dites manuelles des particuliers ne reprsentent presque rien face aux oprations de change scripturales , celles qui transitent par les comptes des grandes banques internationales. Le march des changes est, en effet, un march de professionnels, domin par les grandes banques internationales, qui y effectuent des oprations de gros montants. Banques commerciales et banques dinvestissement y interviennent pour leur compte propre ou celui de leurs clients (entreprises et particuliers), car eux nont pas directement accs au march. Seules les trs grandes entreprises, essentiellement des multinationales dotes de filiales bancaires, effectuent elles-mmes des oprations de change ncessaires leur activit internationale. Enfin, si la fonction premire du march des changes est de permettre lchange immdiat de devises, les techniciens disent au comptant , son autre grand rle est de permettre aux entreprises et aux banques de grer les risques lis aux variations des cours de change, ce quon appelle le risque de change. Ds quune entreprise est en relation avec des fournisseurs trangers ou des clients trangers et que ce quelle doit rgler en monnaies trangres ne correspond pas exactement ce quelle va recevoir en monnaies trangres, elle est expose au risque de change. Elle peut transfrer ce risque sur le march des changes grce des oprations terme . On parle doprations terme car elles se caractrisent par un dcalage entre le moment o le contrat est sign et le moment o il est exerc. Lentreprise cherchera par exemple un cambiste qui accepte de lui vendre les dollars dont elle aura besoin pour rgler une facture dans 3 mois un cours de change entre

le dollar et leuro fix le jour de la signature du contrat financier (ici un contrat dachat de dollars appel call ). Le cours de change tant fix aujourdhui pour dans 3 mois (cest le cours terme), il ny a plus dincertitude quant la variation du taux de change euros / dollars, donc plus de risque de change. Bien sr, si au terme des 3 mois, le cours au comptant du dollar a baiss vis--vis de leuro, notre entreprise serait bien heureuse de rgler sa facture dans un dollar moins cher. Si le contrat financier quelle a sign est un contrat ferme , elle devra acheter les dollars au cours convenu dans le contrat et ne pourra pas profiter de la baisse. Si le contrat est optionnel , elle sacquittera juste dune prime et pourra ne pas exercer le contrat et acheter moins cher sur le march au comptant les dollars dont elle a besoin. Il existe ainsi tout un ventail de contrats terme (ou produits drivs) qui ont pour support (on dit sous-jacent ) des devises. Les plus utiliss dentre eux sont les swaps de change qui consiste changer un prt libell par exemple en euro contre un prt libell par exemple en dollar. Les banques centrales y ont notamment recours. 2. Pourquoi un tel essor ? Daprs lenqute triennale de la Banque des rglements internationaux (BRI) de dcembre 2010, il sest chang chaque jour de lanne 2010 sur le march des changes, pas loin de 4000 milliards de dollars (avec environ un tiers doprations au comptant et deux tiers doprations terme). Pour fixer les ides, cest peu prs 2 fois le PIB annuel de la France ! Cela veut dire aussi quen quelques jours sur le march des changes, il schange autant dargent quen une anne entire sur le march des biens et des services. Aprs un creux en 2001 lie au repli gnral des oprations financires qui a suivi le krach de la nouvelle conomie , les volumes changs sur les marchs des changes ont repris leur ascension. Celle-ci a mme t particulirement forte partir du milieu des annes 2000 : 56% de progression entre 2001 et 2004, 72% entre 2007 et 2004, et encore 20% de croissance entre 2007 et 2010 en pleine priode de crise financire. Quels sont les facteurs lorigine dune telle progression ? Tout dabord des facteurs lis lessor dinvestisseurs institutionnels tels que les fonds de pensions, les OPCVM* et autres fonds de placements, les fond spculatifs ou encore les banques dinvestissement qui diversifient leur portefeuille de placements linternational et qui grent activement le risque de change auquel ils sont exposs. Ce sont aussi de gros acheteurs de risques sur le march des changes, cest--dire quils acceptent de jouer le rle de contrepartie pour ceux qui cherchent se protger des variations de change. Autant de stratgies qui les font intervenir souvent et massivement sur le march des changes. De plus, les fortes diffrences de taux dintrt observs entre le s Etats-Unis, le Japon, la zone euro, la Suisse dun ct, et la Nouvelle Zlande ou lAustralie de lautre, ont favoris au cours des annes 2000 des stratgies de carry trade consistant emprunter la(les) monnaie(s) dont le taux dintrt est bas et

placer dans la(les) monnaie(s) dont le taux dintrt est plus lev. L encore, il sagit de stratgies qui font augmenter les transactions de change. Un facteur technologique est galement prendre en considration. Les programmes de trading lectronique se sont beaucoup dvelopps au cours des annes 2000. Ces programmes sont mis au point pour exploiter des mouvements de cours probables entre les devises. Le trading lectronique consiste ainsi prprogrammer des oprations qui se dclencheront automatiquement au cas o un seuil prvu ou est franchi la hausse ou la baisse (variations de taux dintrt de titres publics, cart de taux dintrt court terme en tre deux ou plusieurs monnaies, variations de cours de change). Ces oprations automatiques ont contribu sensiblement laugmentation des volumes doprations. Une explosion des transactions Histo cumuls verticaux

Transactions quotidiennes sur le march des changes En milliards de dollars US Type dopration 1998 2001 2004 2007 3 324 1 005 2319 2010 3 981 1 490 2490

Total des transactions quotidiennes 1 527 1 239 1 934 Transactions au comptant 568 386 631 Transactions terme 959 853 1303 Source : Enqute triennale de la BRI, dcembre 2010

Environ 85 % (sur 200 % puisquune opration de change implique toujours deux monnaies) des oprations de change concernent le dollar. Il faudra sans aucun doute du temps pour dtrner le leader amricain mais sa part a amorc sa dcrue depuis 2004. Leuro occupe une deuxime position distanc e, avec seulement 39 % des transactions quotidiennes mais cette part a progress en 2010. Viennent ensuite le yen et la livre sterling qui ont vu leur poids se rduire au profit de devises mergentes (ral brsilien, won coren, renminbi, rupee indienne) dont la part progresse depuis le milieu des annes 2000. Le dollar dominant Camemberts

Rpartition par devise des transactions de change (/200%)1 Part moyenne en pourcentage des transactions quotidiennes 2001 89,9 37,9 23,5 2010 84,9 39,1 19

Dollar Euro Yen

Livre sterling 13 12,9 Dollar australien 4,3 7,6 Franc suisse 6 6,4 Dollar canadien 4,5 5,3 Devises mergentes 4,6 7,6 dAsie* Autres 16,3 17,2 *Chine, Core du Sud, Hong Kong, Inde, Singapour, Tawan
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Comme chaque transaction de change implique deux monnaies, la somme des parts de chaque devise est donc exprime par rapport un total de 200% au lieu de 100%. Source : Enqute triennale de la BRI, dcembre 2010 3. Quelles armes pour la paix des monnaies ? Les tendances qui viennent dtre voques laissent prsager dici plusieurs annes un systme montaire international moins domin par une devise hgmonique, en tout cas moins centr sur le dollar. Pour devenir vritablement multipolaire, il faudra toutefois que leuro consolide sa part et quune devise mergente ou un panier de devises mergentes saffirme. On pense bien sr la monnaie chinoise. Celle-ci a entam une rgionalisation, certaines entreprises chinoises tant dores et dj autorises rgler en renmimbi des changes a vec Hong Kong et Taiwan. Toutefois, il nest pas certain que les autorits chinoises fassent le choix de linternationalisation de leur monnaie et quelles permettent nimporte quel investisseur de lacheter et de la vendre partout dans le monde . Et mme si elles le dcidaient ouvertement, linternationalisation dune monnaie ne se dcrte pas. Elle dpend de nombreux facteurs. Entre en jeu le poids conomique du pays mais pas seulement. Et le dlai peut tre long avant que limportance conomique trouve son quivalent au plan montaire : le dollar amricain a mis du temps avant de dtrner la livre britannique au dbut du XXe sicle. Intervient aussi le niveau de dveloppement financier : une monnaie ne devient une devise cl que sil existe une palette suffisamment importante de placements srs et liquides* libells dans cette monnaie. Or la Chine accuse pour linstant du retard en la matire. Ses marchs financiers et son secteur bancaire restent sous-dvelopps. LEurope ne souffre pas dun tel retard certes, mais lmission deuro bonds (obligations europennes garanties par les Etats de la zone euro) permettrait par exemple dapprofondir le march obligataire europen, cest--dire daugmentert loffre de titres europens et doffrir une alternative aux bons du Trsor amricain. Interviennent enfin des facteurs politiques et institutionnels, ceux qui nourrissent la confiance sans laquelle une monnaie, et a fortiori une monnaie internationale, ne peut exister.

En outre, si lon peut se rjouir lide que le systme montaire international sera sans doute lavenir moins domin par une seule devise et de ce fait plus quilibr, il nest pas certain que la transition soit facile. De ce point de vue, la question de lorganisation du systme montaire international trop longtemps tenue pour une non question dans un monde de changes flottants va sans doute occuper le devant de la scne pour un bon moment. Les autorits montaires ne pourront plus sen tenir la douce ngligence qui tait la leur en matire de change, tout particulirement les Etats-Unis qui voient dj la part du dollar se rduire en tant que monnaie de transaction (on la vu plus haut) mais aussi en tant que monnaie de rserve (62 % en 2010 contre plus de 70 % au dbut des annes 2000). En effet, pour les banques centrales des pays mergents, la tendance est la diversification des rserves de change. Or ces mouvements ne seront pas sans incidence sur les taux de change vu les masses de rserves en jeu. On sait officieusement que les rserves de la banque centrale de Chine avoisinent les 2500 milliards de dollars dont 65 % seraient en dollars et 25 % en euros. Une modification de cette rpartition secouera invitablement le cours euro / dollar. Seules des interventions coordonnes des banques centrales sur le march des changes pourront attnuer ces secousses. Or, malheureusement, en sortie de crise, lheure ne semble gure la coopration. Chaque pays cherche jouer la dprciation de sa monnaie pour en faire un facteur de comptitivit et soutenir ses exportations. Ce jeu non coopratif bute pourtant sur une simple contrainte arithmtique : sur le march des changes, toutes les monnaies ne peuvent pas baisser en mme temps puisquelles schangent les unes contre les autres. Alors plutt que de se lancer dans une guerre des monnaies qui les exposerait dimportants dommages collatraux, les banques centrales devraient au plus tt changer leur fusil dpaule et se prparer ensemble lre multipolaire qui sannonce, en coordonnant leurs actions et en rflchissant ensemble aux instruments qui rendront le systme montaire et financier de demain plus stable. Jzabel Couppey-Soubeyran* *Matre de confrences en sciences conomiques Paris I Panthon- Sorbonne Lexique Ancrage : lien fixe entre deux devises ou entre une devise et un mtal prcieux (lor ou largent gnralement). On parle galement de parit. Liquide : se dit dun actif financier que lon peut facilement acheter et vendre OPCVM : Organismes de placements collectifs en valeurs mobilires. Ils collectent lpargne des mnages, qui achtent des parts dOPCVM, et linvestissent dans des actifs financiers (obligations, actions) plus ou moins risqus.

Rgime de change : ensemble des rgles retenues par un pays pour dfinir les conditions de la dtermination des taux de change de sa monnaie. Rserves de change : ensemble des devises trangres et de lor dtenu par une banque centrale. Pour en savoir plus Monnaie, banques,finance, Jzabel Couppey-Soubeyran, coll. Licence conomie, d. PUF, 2010. Les taux de change, Dominique Plihon, coll. Repres, d. La Dcouverte, 5me dition, 2010 Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in 2010 - Final results, Banque des rglements internationaux, dcembre 2010.

Pour le grenier Un march trs concentr Nombre de banques ncessaires pour assurer les trois quarts du march Source : Enqute triennale de la BRI, dcembre 2010 1998 24 20 19 7 9 2010 9 7 8 4 7

Royaume-Uni Etats-Unis Japon France Allemagne

Les investisseurs premiers utilisateurs Part dans les transactions totales, en % Source : Enqute triennale de la BRI, dcembre 2010 1998 63 20 17 2010 39 48 13

Banques Investisseurs* Entreprises non financires *Fonds spculatifs, fonds de pension, compagnies dassurance

Le Royaume-Uni, 1er march des changes En % du total des transactions en 2010 Source : Enqute triennale de la BRI, dcembre 2010

Royaume-Uni Etats-Unis Japon Hong Kong Singapour Suisse Australie France Allemagne Reste du monde

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