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Claudine Carluer

GRESEC, Grenoble FRANCE

Quelle rgulation mondiale pour l'information financire

NOTA BENE

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Claudine CARLUER GRESEC GRENOBLE

Quelle rgulation mondiale pour linformation financire

Linformation financire a-t-elle besoin dune rgulation mondiale spcifique ? Quels domaines cette rgulation aurait-elle prendre en compte en priorit ? Qui pourrait la mettre en uvre et comment ? Nous verrons pourquoi il est de plus en plus difficile, dans le cadre de lvolution conomique et sociale du dbut du XXIme sicle, dluder cet ensemble de questions, et nous examinerons quelles premires rponses il est possible ds prsent de leur apporter. Pour ce faire, nous commencerons par montrer quelques traits significatifs de la mondialisation contemporaine de loffre dinformations financires : ses raisons, les technologies correspondantes, ainsi que les publics viss. Nous tudierons ensuite les outils de rgulation, leurs motivations en terme defficacit et dthique, et les autorits ayant des responsabilits dans leur mise en place et leur fonctionnement, avec les lacunes cres par lvolution rcente.

Linformation financire et ses mutations


La thorie conomique donne linformation un rle central dans le fonctionnement des marchs. Au niveau microconomique, les acheteurs comme les vendeurs sont censs ne rien ignorer du produit ngoci, ni du niveau des prix pratiqus : cest la transparence du march, une des conditions ncessaires son efficience. Cette analyse, mene lorigine pour des changes de biens que lon appellerait aujourdhui de consommation , a galement trouv son application dans le domaine des marchs financiers, cest dire sur des marchs o se ngocient des valeurs de placement ou actifs . Sur un march financier, linformation relative un produit donn prcise, par exemple le revenu que ce dernier est susceptible de gnrer, les risques qui lui sont associs (banqueroute de lentreprise sil sagit dactions, ou tout simplement de lemprunteur dans le cas dune crance). Dans la pratique, la notion de risque est essentielle. Le revenu qui intresse lacheteur dun actif est bien videmment le revenu futur, pour lequel le revenu pass nest pas forcment un indicateur fiable. La valeur relle de lactif est donc elle-mme incertaine, et notamment (ce qui est fondamental sur un march financier) en comparaison avec le revenu procur par les autres placements. De plus, la situation conomique dans son ensemble est soumise des fluctuations qui font varier aussi bien ils sont lis les rendements que la valeur des actifs, mais qui modifient dans le mme temps leurs valeurs relatives : certains placements sont meilleurs en priode de ralentissement ou de crise , dautres plus prometteurs en priode de reprise. En consquence, les intervenants sur un march financier demandent galement des informations sur

lenvironnement conomique et son volution. Toute information susceptible davoir une influence conomique tant prendre en compte, le champ slargit alors trs vite la politique, la diplomatie, la situation internationale etc Le champ de linformation conomique et financire est donc la fois technique et large : technique car une extrmit de son spectre cette information traite avec des instruments spcifiques du rendement et de la valeur des actifs, large car lautre extrmit elle ne peut ignorer les informations que lon pourrait qualifier de grand public , et qui traitent de dcisions fiscales et sociales, dorientations dun gouvernement etc. On peut alors considrer quelle a tendance se diluer dans linformation gnrale, si ce nest quelle est toujours perue dans la perspective du dcideur financier. Le caractre international de linformation conomique et financire sest dvelopp particulirement vite parce que les marchs financiers comme certains marchs de matire premires qui peuvent leur tre assimils - ont travaill tt sur une base plantaire. Les conomistes prcisent que la diffrence est essentielle entre le facteur de production travail , qui montre une rluctance traverser les frontires comme engager de grandes migrations, et le facteur de production capital (sous sa forme financire et non sa forme immobilire) qui au contraire se dplace avec une grande aisance vers les lieux o il trouve une meilleure rentabilit .

De plus, la volatilit des marchs financiers a gnr une demande pour une information non seulement mondiale et abondante, mais galement rapide, le moment dobtention de linformation tant une variable clef dans la comptition entre les oprateurs1. Dans les annes rcentes, la diffusion de linformation conomique et financire a volu dans trois directions, les deux premires au moins sinscrivant en fait dans la continuit des tendances prcdentes : le renforcement de son caractre plantaire, le perfectionnement de ses outils (en particulier lectroniques) et sa diffusion auprs dun public de plus en plus large. Tout dabord, elle est devenue de plus en plus globale, avec lapparition de nouvelles offres dinvestissement dans le monde (Asie, Europe de lEst), et lapparition dorganisations grant des fonds dimportance plantaire. De plus, depuis quelques annes, les marchs financiers ont surtout requis des informations de plus en plus transnationales. Durant la dcennie 80, on a assist lapparition de nouveaux produits financiers lis la dsintermdiation des financements, qui a entran de nouveaux besoins dexpertise, ce que lon appelle la marchisation des financements. Cette marchisation sest traduite par des rformes institutionnelles qui organisent une rduction de lintervention directe de lEtat tout en lui donnant de nouvelles responsabilits dans ltablissement des conditions cadres - cest dire des textes qui en rgissent le fonctionnement. Les marchs financiers traditionnels se sont dcloisonns en souvrant de plus en plus des oprateurs extrieurs par lamnagement des rglementations nationales qui limitaient les modalits et la localisation des oprations financires. Les arbitrages de rendements et les comparaisons de risques se sont faits de plus en plus dans un cadre international. Les investisseurs jugent ncessaire de diversifier leurs portefeuilles en jouant sur les devises, conformment aux tudes menes sur la rduction des risques.
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Carluer C., Le comportement informationnel des gestionnaires de portefeuille - Modles et croyances, Thse, Universit Jean-Moulin Lyon3, 1994

Lmergence dun march plantaire de capitaux rsulte de la conjonction de plusieurs facteurs : lexplosion de la demande des Etats pour financer leurs dficit comme des entreprises prives la recherche de capitaux, laugmentation de loffre de capitaux, les nouvelles technologies dinformation permettant de meilleures connexions entre les marchs, la drglementation. Dans ce champ de la rgulation financire, la mondialisation se manifeste alors de plusieurs faons : - lapparition de nombreux oprateurs privs qui font que lespace financier chappe de plus en plus aux Etats et aux institutions financires traditionnelles. Cest lexemple de George Soros qui dans les annes 90 est devenu par ses dclarations sur la parit de la monnaie britannique une figure emblmatique de la mondialisation et de la spculation. - la soumission des autorits publiques aux marchs, en particulier dans le cas des marchs des changes. Les autorits montaires qui voient se creuser lcart entre leurs ressources et les masses de capitaux en circulation ont des marges de manoeuvre relativement limites. - la mise en place dune concertation systmatique avec toutes les ambiguts que cela entrane; cest lexemple de la cration du G7 en 1975 qui a runi les sept principales dmocraties industrielles, puis du G8 lassociation de la Russie. - le dveloppement de mcanismes de matrise de crises et de systmes de solidarits plus souvent dicts par des motivations de maintien de la stabilit conomique mondiale que par des motivations daides aux dshrits.

Deuximement, cette priode est galement celle dune croissance corrlative du volume des oprations financires, qui permet la spcialisation de professionnels pour des tches assures auparavant temps trs partiel. Il va sensuivre une mutation des flux dinformation qui induisent une gestion diffrente des instruments financiers. Ce nouveau march financier est plus volatil quauparavant en raison du dveloppement des techniques de communication qui permet une diffusion instantane des oprations de bourse sur toute la plante. Le march financier est devenu non seulement un march mondial par le biais de lunification spatiale mais galement un march permanent dans sa dimension temporelle : le march fonctionne en continu, les informations circulant dune place lautre . Pour cela les acteurs utilisent des outils lectroniques de plus en plus puissants, dans un souci la fois daide la dcision, dergonomie et dlargissement du contenu de linformation vhicule. Lobservation du rseau dinformation Bloomberg est cet gard un exemple rvlateur. Auparavant, ces outils transfraient des donnes strictement boursires entre les professionnels. Mais prsent ils sont utiliss pour transfrer des informations vers des crans, les donnes boursires apparaissant dans des fentres spcifiques , ct dautres fentres ddies aux informations conomiques gnrales. Le terminal boursier professionnel permet de plus de passer des ordres en direct. Une des principales causes de cette volution est la demande manant de professionnels, non seulement de donnes chiffres mais aussi de commentaires explicatifs et dinformation une plus large chelle. Par exemple, des donnes sur larrire plan politique dinformations conomiques et financires, des donnes sur les activits culturelles pour leurs loisirs.

Troisimement, une autre tendance a donn un nouvel essor au dveloppement des mdias dinformation financire : la diffusion des actifs financiers dans les classes moyennes dans un nombre de plus en plus grand de pays. Cette tendance est due pour une bonne part la mode du capitalisme financier pouss par le succs des dernires annes - la monte de la plupart des marchs financiers mondiaux et le dveloppement dinstruments financiers destins aux petits ou moyens pargnants. Linformation conomique et financire a ainsi abord rcemment une nouvelle phase dindustrialisation de sa diffusion vers le grand public. Les volutions 2 et 3 se combinent pour conduire lapparition dentreprises de diffusion dinformation conomique et financire de plus en plus orientes vers une large audience, sappuyant sur des rseaux spcialiss de collecte et de traitement de linformation et utilisant, pour la diffusion vers les professionnels et le public, des outils prsentant de grandes similitudes.

Pour clturer cette premire partie, nous formulerons deux propositions relatives linformation conomique et financire : - la premire est son caractre stratgique dans le dbat actuel sur lavenir du concept de nation, et sur lavenir des fonctions de rgulations assumes jusqu' prsent par les Etats nationaux. Cette caractristique dcoule du rle lui mme stratgique des marchs financiers dans la mondialisation. Pour Elie Cohen2 la tyrannie des marchs financiers est suppose illustrer la perte de souverainet nationale. - la deuxime est son caractre prcurseur en ce qui concerne les modalits de la globalisation de linformation en raison de la globalisation prcoce des marchs financiers, mme si son industrialisation vers un public large a t relativement tardive.
Linformation conomique et financire nous semble donc un champ particulirement rvlateur pour tudier linternationalisation - ou la globalisation - de linformation et plus gnralement des outils mais aussi des stratgies de communication.

Le nouveau march financier apparat ds lors complexe et fluctuant et sil ne sagit pas ici de statuer sur la justification conomique des marchs financiers, il convient cependant de se poser la question de la ncessit dune thique et dune rgulation de linformation financire

Normalisation, dontologie et thique en communication financire

Il est possible de distinguer plusieurs niveaux de proccupation, qui peuvent correspondre autant de niveaux de rgulation. Nous en citerons 3 : - tout dabord, le niveau relatif aux pratiques professionnelles dinformation, on pourra alors parler de dontologie - ensuite, le niveau gnral, relatif lthique de linformation dans la socit
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Cohen Elie, Lordre conomique mondial,essai sur les autorits de rgulation, Fayard, 2001, pp 129-165

enfin, le niveau relatif au contrle plantaire de linformation financire par un nombre rduit dacteurs ayant ou non des racines nationales.

Au niveau des pratiques professionnelles, le dveloppement des marchs financiers sest accompagn dun renforcement et dun renouvellement des rgles de dontologie financire, renforcement et renouvellement sans cesse battus en brche par lapparition de nouveaux outils, de nouvelles techniques et de nouveaux produits ainsi que par la disparition de cadres de rfrences plus anciens. Les partisans de lvolution analyse plus haut dfendent en gnral ce renforcement, peru comme une condition ncessaire pour accrotre le rle des marchs financiers parmi les rouages de lconomie. Le mot dontologie dsigne lensemble des rgles communment admises au sein dune profession. La dontologie fait appel des sanctions dans le milieu considr et peut se manifester par une exclusion du milieu. En ce sens la dontologie peut tre considre comme l ensemble des rgles quil est ncessaire dadopter pour que lactivit financire se droule de faon quitable pour tous les participants. On a vu que lefficacit des marchs suppose une information transparente et fiable. Les rgles de dontologie visent alors principalement assurer cette transparence et cette fiabilit. Dans la pratique, les raisons dune linformation disponible insuffisante voire inexacte sont multiples. Il est possible de citer, sans que la liste en soit limitative : Limperfection des outils dobservation et des techniques danalyse, Le manque de comptence de linformateur ou du relais dans leur mise en uvre ou leur comprhension, La diffusion volontaire dinformation fausses ou tronques, Lutilisation volontaire de linformation pour la dfense dintrts particuliers, notamment les dlits dinitis.
Les deux derniers cas peuvent tre considrs comme des cas de corruption individuelle.

La qualit de linformation est rendue plus ncessaire du fait que, ainsi que le souligne Andr Orlan3, les marchs ne sont pas efficients. Frquemment des bulles spculatives conduisent fortement exagrer la hausse ou la baisse dun titre. Les travaux dAndr Orlan ont montr le rle cl de linformation dans ces bulles spculatives, information combine des phnomnes de rumeur et de mimtisme. La lutte contre linstabilit des marchs financiers, qui rduit leur efficience et qui peut rendre la situation intenable pour les oprateurs gnre donc une recherche de chiffres fiables mais aussi de commentaires pouvant aider les intervenants sur un march comprendre lenvironnement conomique et financier et juger de ses tendances de fond.

Orlan A., Le pouvoir de la finance, Paris, Odile Jacob, 1999

Le deuxime niveau concerne les liens de linformation financire, non plus en tant que rouage des marchs financiers, mais en tant que dimension de lensemble de la socit.. Se pose alors la question de ses liens avec un systme de valeur qui la dpasse. Cette question est rendue plus sensible en raison de lvolution des marchs financiers vue prcdemment : le grand public y a de plus en plus accs, soit directement, soit par lintermdiaire de fonds de gestion collectifs vis vis de qui il se sent une certaine responsabilit politique ou morale. Dans une premire analyse, on peut considrer que la logique interne des marchs, avec son exigence de transparence et fiabilit apporte dj un ensemble de rgles dthique recherches par la socit. Cest sans doute vrai, ceci prs que ces rgles changent alors de niveau et de sens : elles ne sont plus de simples conditions pour un march efficace, mais elles deviennent des rgles appliquer pour leur valeur intrinsque. Mais lobservation de la demande de la socit en matire dinformation financire montre que ces rgles ne suffisent pas, et que sexprime une demande dthique en ce sens que de plus en plus, au moins une partie du public exige des placements o lentreprise respecte des normes en terme denvironnement, de social, etc La vague de libralisation qua connu le monde des affaires et de la finance a pouss se poser la question : o commence linacceptable ? . Si le mot morale est marqu par des origines religieuses et se rfre des rgles auxquelles il faut se soumettre dans une socit donne, le mot thique , qui va rajeunir dans les annes 80 la philosophie morale abandonne par bon nombre de penseurs entre les deux guerres mondiales4, repose la question des conditions de vie en commun en tentant dviter langle rpressif et inhibiteur. En ce sens, il sagit des choses qui se font et dautres qui ne se font pas . Ce mot vient la fois du mot ithos qui signifie lme et du mot thos qui dsigne les coutumes. Lthique implique une dmarche rationnelle de lindividu dans une qute dharmonie avec son environnement. Linformation financire concerne pour une grande part lvolution des entreprises : dveloppement ou crise, situation financire, capacit gnrer (et distribuer) des bnfices etc... Au niveau national, les problmes dthique relatifs ces compagnies sont en partie rsolus : elles sont connues de la presse qui les suit et diffuse nationalement les informations, elles respectent (en principe) les rgles de lEtat concern relatives au droit social (par exemple le travail des enfants), elle sont senses se plier aux rgles locales relatives lenvironnement. Au contraire, la mondialisation a souvent t perue ou commente comme un recul des rgles dthique.
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Hans Jonas, Le Principe responsabilit - Une thique pour la civilisation technologique , trad. J. Greisch, Le Cerf 1990, Jrgens Habermas, De lthique de la discusion, Le Cerf, 1992

1) parce quil y a une concurrence exacerbe qui a fait que lon a accept des normes trs dgrades par rapport aux exigences nationales (sur lenvironnement, le social) Cest la thse de Baumol5 pour qui dans la mesure ou thique et profit divergent, appliquer lthique des affaires , par exemple dans le cadre du respect de lenvironnement, est autodestructeur car il existera toujours des concurrents peu scrupuleux qui prendront des parts de march Il ne suffit pas comme le dit Christian Arnsperger6, de promulger des chartes et des codes. Encore faut il leur donner un sens, trouver des arguments pour les justifier. Lthique des affaires a pour but de fournir cette argumentation qui permet deffectuer un tri entre ce qui est thiquement requis, ce qui est acceptable et ce qui est rejet comme le montrent les travaux de Bowie7 et de Lipovetsky8. 2) parce quil y a galement une dgradation de la qualit de linformation car les rseaux dinformation financire ont t construits au 19me sicle principalement dans des cadres nationaux qui aboutissaient une information financire de moindre qualit ds que lon arrivait au niveau international. Cest vrai pour la finance en tant que placement ou investissement dans une entreprise, mais cest galement vrai tout simplement dans le cadre doprations commerciales de base ; le risque de non paiement a toujours t jug plus fort quand il sagit dun pays tranger et dun autre continent. Un besoin nouveau sexprime donc pour que linformation relative aux socits puisse, sur un plan mondial, mieux prendre en compte des valeurs lies lthique, souvent prcisment les valeurs qui ont conduit les tats anciennement industrialiss lgifrer en ces domaines. Cette demande mane de particuliers et de groupes de pression, mais les gestionnaires de fonds (par exemple de fond de pension) sont, indpendamment de leurs convictions personnelles, de plus en plus contraints par lopinion publique abandonner des placement dans des socits qui risquent de faire lobjet darticles ngatifs dans les mdias. La demande existe donc et semble-t-il se dveloppe pour assurer un contenu thique linformation financire. Il est remarquable que ce problme a dj permis certains gestionnaires de fonds de proposer leur clientle une offre cible par la cration de fonds vertueux ninvestissant que dans des valeurs au dessus de tout soupon. Immanquablement ont rpondu cette initiative des fonds qui investissent volontairement dans des valeurs juges thiquement incorrectes, peut-tre priori espres plus lucratives. Cest le cas par exemple de lindice vice squad cr par le Crdit Suisse First Boston. Bien videmment ces segmentations sont par dfinition sujettes caution.
Le troisime niveau est relatif au contrle plantaire de linformation financire par un nombre rduit
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Baumol William J., Perfect markets and easy virtue. Business ethics and the invisible hand, Oxford, Blackwell, 1991 6 Arnsperger Christian, Van Parijs Philippe, Ethique conomique et sociale, La Dcouverte, 2000 7 Bowie Norman, Business ethics, Englewood Cliffs, Prentice Hall, 1982 8 Lipovetsky Gilles, Le crpuscule du devoir. Lthique indolore des nouveaux temps dmocratiques, Paris, Gallimard, 1992

dacteurs ayant ou non des racines nationales.

Les systmes dinformation financire se sont construits dans le cadre des tats, largis le cas chant aux dpendances coloniales. La mondialisation des marchs a vu lmergence de systmes plantaires dinformation privs et, en raison de la situation de la deuxime partie du XXme sicle, il nest pas surprenant que ces systmes trouvent leurs centres oprationnels et dcisionnels dans les pays anglo-saxons, et plus prcisment aux USA pour les systmes les plus innovants qui associent aussi bien les techniques de diffusion (informatique, satellites tlvision, presse) que les types de publics, strictement professionnels comme largis au grand public 9. Non seulement ces outils de plus en plus tourns vers le grands public participent de ce que Emmanuel Hoog 10(Prsident Directeur Gnral de lInstitut National de lAudiovisuel) appelle une arme conomique et culturelle , mais pour des auteurs comme Pierre de Sanarclens11, les marchs financiers jouent un rle dcisif dans lrosion des souverainets des tats. Faisant remonter, comme dailleurs tous les auteurs qui abordent ce thme, les problmes de rgulation conomique et politique des Etats leffondrement du systme de Bretton Woods en 1944, De Sanarclens explique sa position en pointant le dveloppement des rseaux de communication entre les places boursires et entre les entreprises transnationales ainsi que lexpansion des moyens de paiement lectronique. Lester Thurow12 pense galement que les nouvelles technologies ont impos la drgulation des marchs financiers car elles rendent obsoltes le contrle des mouvements de capitaux. Linformation financire peut tre ainsi mise, volontairement ou non, consciemment ou non, au service d'intrt nationaux. Ce peut tre tout simplement parce que les producteurs et les diffuseurs de linformation lanalysent et linterprtent en rfrence un cadre de pense en rapport avec leur culture nationale. Les tendances actuelles de la mondialisation de linformation financire posent donc un certains nombre de problmes Mais quelles solutions est-il possible dapporter ces diffrents problmes ? quelles types de rgulations peuvent tre mis en place ? Au niveau national, les Etats dvelopps ont mis au point des systmes de contrle et de rgulation dont on a vu quils ne fonctionnaient plus au niveau international : - rgles qui garantissent la source une qualit linformation financire au travers de lois, par exemple en matire de rgles comptables, - rgles relatives la diffusion de linformation financire et son utilisation - pouvoirs dinvestigation et dexpression de la presse
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Carluer Claudine, Le dveloppement global des mdias conomiques et financiers et le caractre national de linformation, le cas de Bloomberg Tlvision, Les enjeux, Grenoble, 2001 10 Dans un article du Monde du 18 aot 2001, p 9, Tlvision : Numriquement votre 11 De Sanarclens Pierre, La mondialisation, thories, enjeux et dbats, Armand Colin, 2001, p 82 12 Thurow L.C., the future of capitalism. How todays economic force shape tomorrows world. New York, Penguin Books, 1997, p 222

Les Etats peuvent lgifrer directement ou laisser des organismes reconnus un pouvoir de rglementation et de contrle ; autorits de marchs comme en France la Commission des oprations de bourses (COB) ou aux Etats Unis la securities and Exchanges commission (SEC) ; ordres professionnels etc... Ces organismes sont spcifiques soit un march soit un pays particuliers, et la mise en place de rgles thiques transnationales repose aujourdhui en grande partie sur la bonne volont, le souci de leur image et le souci de leur avenir doprateurs privs comme les groupes de presse ou de communication ainsi que les socits danalyse financire qui rdigent des chartes internes. Ces initiatives donnent cependant linformation financire internationale un niveau de rgulation considrablement infrieur aux niveaux nationaux alors que, ont la vu, les besoins sont encore plus grands. La mis en place doutils de rgulation est donc un enjeu majeur pour lavenir : - pour assurer le fonctionnement interne de ces marchs, rpondant ainsi galement une demande des professionnels concerns, - pour aller vers une information garantissant des caractres minimum de libert, de transparence et dthique, - pour viter les situation monopolistiques de certaines firmes dinformations spcialises, de certains Etats ou mme de certains modes de pense. Des outils pour tendre vers ce but existent mais les conditions de leur mise en uvre et de leur efficacit plantaire restent prciser. Bibliographie
Arnsperger Christian, Van Parijs Philippe, Ethique conomique et sociale, La Dcouverte, 2000 Baumol William J., Perfect markets and easy virtue. Business ethics and the invisible hand, Oxford, Blackwell, 1991 Bowie Norman, Business ethics, Englewood Cliffs, Prentice Hall, 1982 Carluer Claudine, Le dveloppement global des mdias conomiques et financiers et le caractre national de linformation, le cas de Bloomberg Tlvision, Les enjeux, Grenoble, 2001 Carluer Claudine, Le comportement informationnel des gestionnaires de portefeuille - Modles et croyances, Thse, Universit Jean-Moulin Lyon3, 1994 Cohen Elie, Lordre conomique mondial,essai sur les autorits de rgulation, Fayard, 2001, pp 129-165 De Sanarclens Pierre, La mondialisation, thories, enjeux et dbats, Armand Colin, 2001, p 82 Habermas Jrgens, De lthique de la discusion, Le Cerf, 1992 Jonas Hans, Le Principe responsabilit - Une thique pour la civilisation technologique, trad. J. Greisch, Le Cerf 1990 Lipovetsky Gilles, Le crpuscule du devoir. Lthique indolore des nouveaux temps dmocratiques, Paris, Gallimard, 1992 Orlan Andr., Le pouvoir de la finance, Paris, Odile Jacob, 1999 Thurow L.C., the future of capitalism. How todays economic force shape tomorrows world. New York, Penguin Books, 1997, p 222

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