Ingeniera Econmica II 71.

51 2010 (10 Aniversario)

Ejercicios 12da Clase Prctica: Valuacin de empresas, Asignacin y Reemplazos
Ejercicios de Valuacin de empresas Ejercicio 1: Valuacin de empresas. Mtodo FCFF. Su empresa est analizando la adquisicin de un competidor. El CEO le pide que estime el monto que debera pagar por la misma. Las proyecciones financieras de la misma se encuentran detalladas abajo. A partir del ao 10, la empresa no tendr crecimiento. Costo de la deuda = 10%; tasa libre de riesgo = 5%; empresa endeudad = 2.08; proporcin objetivo deuda sobre activos (a valor de mercado) = 30%; prima del rendimiento del mercado sobre la tasa rf = 6%. El valor de mercado de la deuda es de $600. Tasa de IG = 35%.
Ao Ut. Neta Intereses (1-) Amortizaciones Inversiones Crditos Inventarios Deudas Com. 1 122 42 40 0 60 80 40 2 180 37 40 100 70 90 40 3 233 45 50 60 80 100 33 4 305 52 56 100 90 100 34 5 392 61 66 80 110 130 28 6-10 392 61 66 80 0 0 0

Ejercicio 2: Valuacin de empresas. Mtodo APV. Un fondo de inversin tiene intenciones de adquirir una empresa de la que conocen el cierre econmico del 2007 y la siguiente informacin: - Proyeccin del estado de resultados para los prximos 4 aos (2008-2011).
Ventas Costos Amort UAII 2007 1000 -500 -150 350 2008 E 1000 -520 -150 330 2009 E 1200 -530 -150 520 2010 E 1300 -540 -150 610 2011 E 1300 -550 -150 600

Luego del ao 2011 estos resultados se mantendrn indefinidamente Considere un ao=360 das Los plazos de cobranzas son de 3 meses. Luego de un estudio tcnico se estima que las inversiones anuales sern equivalentes al deterioro anual de los activos fijos reconocido por la contabilidad. - La empresa contrajo al final del 2007 una deuda por $1000, a un tasa efectiva mensual de 0,9%, pagadera en cuatro cuotas anuales, con sistema francs. Cancelada la deuda no se proyecta un nuevo endeudamiento. - Beta no apalancada: 1,5. Beta apalancada: 2,0. Tasa libre de riesgo: 5%; prima de mercado histrica: 6%. Tasa de IG 35%

a) Cul es el valor de la empresa calculado segn el mtodo del APV? b) Cunto embolsaran sus dueos actuales con la venta? c) Cmo influyen las UAII en la forma de clculo con el mtodo APV?

Ejercicio 3: Valuacin de empresas. Mtodos FCFF, APV y FTE en Perpetuidad. Al revisar los Estados contables de una empresa usted encuentra que Activo = 832.869, Pasivo = 517.369 y PN = 315.500. Esta empresa tiene unas UAII de 200.000 anuales, paga IG = 30% e invierte anualmente un monto igual a sus amortizaciones. Por otro lado, usted sabe que la empresa se financia de la siguiente forma, a valores de mercado: 60% con capital propio, 40% con Deuda. Usted sabe que por el 70% de su deuda paga 6% mientras que por el restante 30% paga 9% de inters. En cuanto al mercado de Acciones y de Deuda, usted cuenta con la siguiente informacin: Bonos del tesoro de EEUU a 30 aos pagan 3,5%; la prima de mercado histrica es 8%; BetaU en la industria donde compite esta empresa es 1,1; KeL para una empresa similar a la analizada es 14,82%. A) Primero calcule el Valor de la empresa utilizando FCFF(WACC). Detalle los valores de la Deuda y del Equity. B) Luego calcule el Valor de la empresa usando mtodo APV. C) Calcule el Valor de la empresa usando FTE. Ejercicio 4: Valuacin de empresas. Mtodos FCFF y APV. Con el objetivo de ampliarse, la empresa LoveAnimal SA est interesada en comprar el zoolgico, propiedad de ZooBsAs SA. Hoy, 31 de diciembre de 2009, la informacin que proyecta para los aos venideros de ZooBsAs SA es la siguiente: Ao Ventas Costos Amort. 2010 400 -90 -50 2011 450 -100 -50 2012-infinito 5% Crecimiento respecto al 2011. Sigue creciendo hasta el infinito. 5% Crecimiento respecto al 2011. Sigue creciendo hasta el infinito. 5% Crecimiento respecto al 2011. Sigue creciendo hasta el infinito.

Todos los aos la empresa invierte lo mismo que amortiza. Impuesto a las ganancias 35%. Tasa de descuento equity/PN sin deuda (Ku) 15% Tasa de descuento equity/PN con deuda (Kl) 20% Tasa de descuento activo (WACC) sin deuda 15% Tasa de descuento activo (WACC) con deuda 14% A) El sector de operaciones entusiasmado con el crecimiento que significara quiere comprar el activo de la empresa. Cunto estara dispuesto a pagar por el activo solo (sin deuda) de ZooBsAs SA? B) Al ver el valor del activo, el sector de tesorera mira la caja disponible y ve que no alcanzara para la compra. Ud, le sugiere al Directorio de LoveAnimal SA que compre acciones de ZooBsAs SA. Agrega como informacin que ZooBsAs SA posee una deuda con valor de mercado de $200 (no se conocen las condiciones) que sera mantenida en caso de que LoveAnimal SA realizara la compra. Cunto estara dispuesto a pagar por las acciones (equity) de ZooBsAs SA? C) Al analizar la deuda existente, el sector Financiero ve que la deuda tiene una tasa muy alta y asegura que podra conseguir financiamiento ms econmico. Por lo tanto sugiere comprar solo el activo e instantneamente tomar una deuda de las siguientes condiciones: Prstamo sistema alemn. Monto 250. Tasa efectiva anual 10% anual. Duracin 2 aos. Cunto estara dispuesto a pagar como mximo en este caso por el activo de ZooBsAs SA? (Utilizar mtodo APV). D) Suponiendo que avanza con esta ltima alternativa, cul sera el flujo de fondos COMPLETO (Pago, Deuda y flujos del activo) para el accionista si decide pagar $1500 por el activo. Cul sera la TIR para el accionista (plantee la ecuacin, valor aproximado)?. Siempre suponga que la compra se realiza el 31 de diciembre de 2009. Qu supuesto principal presenta el modelo de valuacin de la TIR?

Ejercicios de Anlisis de Reemplazo Ejercicio 1: Anlisis de Reemplazo Una empresa textil estudia la posibilidad de reemplazar su mquina de tejido por una sustituta que le han propuesto. Por polticas de Innovacin y Desarrollo la Empresa solo acepta reemplazos de tecnologas superiores a las disponibles. Igualmente, por los cambios de moda se espera que la mquina actual quede obsoleta en el corto plazo. El equipo de Contabilidad y Finanzas le informa los siguientes datos y usted debe recomendar: 1) si reemplaza la mquina actual, 2) cundo la reemplazara y 3) de ser as, cada cunto reemplazara la nueva. IG: 30%. Trema: 15%. Equipo Actual (A).
Equipo A Ao 0 Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 cot $1.000 $1.500 $2.000 $2.500 $3.000 vmt $7.500 $6.000 $4.632 $3.109 $1.733 $0 VUtcnica VUcontable VL VR 5 aos 3 aos $3.000 $0

Equipo Nuevo (N).

Equipo N Ao 0 Ao 1 Ao 2 Ao 3 COt $700 $900 $1.100 VMt $14.000 $12.000 $10.000 $8.000 Incremento Vtas $1.000 $1.000 $1.000 Ao 4 $1.300 $6.000 $1.000 Ao 5 $1.500 $4.000 $1.000 Ao 6 $1.700 $2.000 $1.000 VUtcnica VUcontable VR 6 aos 5 aos $0

Ejercicios de Asignacin de Capital Ejercicio 1: Asignacin de Capital Este conjunto de proyectos se eleva a su consideracin.
Proyecto A1 A2 A3 B1 B2 C1 C2 C3 VAN 12% +135.3 +146.0 +119.3 +164.1 +151.9 +8.1 -13.1 +2.3 Ing. Eg./ Eg Ing. Eg./ Eg Ing. Eg./ Eg Ing. Eg./ Eg Ing. Eg./ Eg Ing. Eg./ Eg Ing. Eg./ Eg Ing. Eg./ Eg Ao 0 Ao 1 (Inversin) -225 150/-60 -290 200/-180 -370 210/-290 -600 100/-100 -1200 500/-250 -160 70/-80 -200 90/-65 -225 90/-100 Ao 2 150/-70 180/-80 200/-170 400/-200 600/-400 70/-50 80/-65 95/-60 Ao 3 150/-70 160/-80 200/-170 500/-300 600/-400 70/-50 60/-65 100/-70

El techo de fondos para invertir es de 1200$. Adems, en el ao 1 no se podrn erogar ms de 400$. Los proyectos A1, A2 y A3 son mutuamente excluyentes. Los proyectos B1 y B2 son independientes. C1, C2 y C3 son mutuamente excluyentes y dependientes de la aceptacin de A1 o A2. Los proyectos no son fraccionables. Plantear el modelo que con la ayuda de una PC le permitira conocer que subconjunto de proyectos le conviene llevar adelante en su organizacin.

Ejercicios Adicionales de Valuacin de Empresas

Ejercicio 5: Valuacin de empresas. Mtodo APV. Ud. acaba de incorporarse al staff de una empresa que administra fondos de inversin. Est encargado de analizar potenciales targets de adquisicin para aumentar la rentabilidad de uno de los fondos. Para la empresa que est estudiando cuenta con la siguiente informacin:
Aos Ventas Cash Cost (Variables + Fijos) Amortizaciones Crditos por ventas BU Deudas Comerciales Deudas Financieras 2009 2010 500 -400 -20 130 200 110 400 2011 550 -440 -25 150 250 120 300 2012 600 -480 -25 150 250 120 200

110 180 100 500

Ms all del 2012, se asume que la empresa mantendr los valores del 2012. Sabe adems que la empresa paga 5% anual por sus deudas financieras. La tasa de IG es del 30%. El objetivo de su estudio es determinar cunto tendra que pagar el fondo para comprar esta empresa. Slo le falta aplicar el mtodo adecuado y estimar la tasa de descuento. Para esto ltimo cuenta con los siguientes datos: rf actual = 3%; rm-rf = 5%; Beta no apalancada = 1.2

Ejercicio 6: Valuacin de empresas. Mtodo FCFF. La Empresa Globitos SA produjo 1000 unidades en el ao 0 que fueron vendidas a 1.2 $/u. El costo de produccin (mano de obra y materia prima) fue de 0.8 $/u. Y tanto sus inversiones como amortizaciones fueron de $100. Activo Su balance al final del ao 0 fue el siguiente: La empresa paga un 30% de impuesto a las ganancias y el costo de su deuda financiera es del 8%. Por poltica amortiza lo mismo que invierte. El Beta desapalancado de la empresa es 1.1 y el apalancado 1.5. La tasa libre de riesgo es 4.5% y la prima de mercado es de 6%. El objetivo de apalancamiento deuda/valor de la firma de mercado es del 40%. Si se prev un crecimiento del 5% del volumen de ventas, de la inversin y del capital de trabajo durante el ao 1, del 3% durante el ao 2 y luego hasta el infinito no crecer. Cunto estara dispuesto a pagar por las acciones de esta empresa?
Caja Crditos corrientes Bienes de cambio Bienes de uso Total Pasivo Deudas comerciales Deuda financiera Total PN Resultado ao 0 Capital Total 100 200 150 1000 1450

100 500 600

??? 556 850

Ejercicio 7: Valuacin de empresas. Mtodo FCFF. Analice la compra de la empresa ECO S.A en situacin financiera complicada con deudas financieras que ascienden a 650 MUS$. Abajo se muestran las proyecciones para los siguientes 5 aos. Se espera que a partir de ese ltimo ao, el negocio se estabilice y crezca a una tasa constante del 5 %. Se estima que la compaa tiene al final de cada ao 90 das de ventas en crditos (saldo actual $ 350).
Aos Ventas Costos Amortizacin IG (antes intereses) Utilidad (antes intereses) Inversiones Deudas Comerciales Inventarios 0 1 1,421 -1,279 -59 -29.05 54 200 105 53 2 1,700 -1,530 -76 -32.90 61 240 126 63 3 2,020 -1,818 -99 -36.05 67 200 149 75 4 2,391 -2,152 -128 -38.85 72 160 177 88 5 2,510 -2,260 -136 -39.90 74 136 186 93

105 53

Nota: Todos los valores estn en MUS$ Suponga que la estructura de capital razonable es del 60 % de fondos propios y el 40 % de deuda. El negocio puede pedir dinero prestado a un 5% de inters (antes de IG). Adems Ud. conoce que la tasa libre de riesgo es 4 %, Beta empresa no endeudada 1, Beta empresa endeudada 1.2, tasa de rendimiento esperado del portafolio de todo el mercado 10.66%. a) Cul es el valor de la compaa ECO S.A.? b) Una vez que Ud. calcula el valor anterior, su jefe objeta que no ha considerado en el FF los intereses que pagarn por tener el 40% de la estructura de capital con deuda. Y le informa que el valor de los mismos ascienden a 13 MUS$ anuales durante los primeros 10 aos. Qu le responde? c) Cunto pagara por la compaa?

Ejercicio 8: Valuacin de empresas. Mtodos FCFF, APV y FTE en Perpetuidad. Se sabe que el rendimiento esperado para la empresa si no est endeudada es del 15%, si est endeudada en las proporciones abajo presentadas es del 19,81%. La tasa de inters antes de impuesto a las ganancias 5%, el impuesto a las ganancias 35%. La UAII anual a partir del ao 1 inclusive es de 23,077$ perpetua.
BALANCE CONTABLE ACTIVO PASIVO 100 50 BALANCE DE MERCADO PATRIMONIO ACTIVO PASIVO 50 117,5 50 PATRIMONIO 67,5

Determinar el valor de la firma (accionistas + acreedores) usando los mtodos (I) WACC, (II) flujo hacia accionistas, y (III) APV. (F29) Ejercicio 9: Valuacin de empresas + Simulacin Montecarlo La empresa SIDORF SA mantiene una estructura de Activos financiada nicamente mediante Bonos y Acciones. Por los Bonos paga cupones anuales y perpetuos por 50M $ y el inters requerido por los Acreedores es KD= 10% anual, todos estos datos son sabidos con certeza. En cuanto a las Acciones, todo es mas incierto por lo que algunas variables se consideran con sus correspondientes distribuciones de probabilidad, planea para los prximos 3 aos un Rend PN= Normal (E=20%; Desv= 15%), constante durante los 3 aos, tasa de retencin de utilidades b= 50%, al cabo de los 3 aos especula que la competencia afecte la tasa de crecimiento a g2= Uniforme (Min= 0%; Max= 10%) tambin constante de all en ms e independiente al crecimiento del periodo anterior (g1). Los Dividendos totales pronosticados para el ao 1 son de 100M $ con Pr= 100%. El rendimiento requerido por los inversores para una accin de esta empresa es KL= 20%. a) Sabiendo que los Activos de la compaa se cotizan en Venezuela a 1.200M $, recomendara Ud. comprarla? b) Considerando la aversin al riesgo de los inversionistas que solo aprueban sus proyectos que cumplan con Desv.(x)<0.5 E(x), que decisin tomara? c) Explique objetivo de la evaluacin de proyectos mediante Simulacin Montecarlo. Otros Datos: DNA (0.50; 0.94; -0.53), RNA (45; 90; 15). Ejercicio 10: Valuacin de empresas. Mtodo APV + IG (quebrantos) Luego de varias rondas de negociaciones, finalmente los dueos de uno de sus competidores estn dispuestos a vender la compaa. El precio final acordado es de 1.1 $/accin (valor en bolsa de las 20 millones de acciones que cotizan en el mercado) + un premium de 10%. Con los datos detallados abajo, considera que el comprador agregar valor con el deal? (responder usando el mtodo APV) Proyecciones (2011-2013) y datos reales a Diciembre 2010, todo en millones de pesos:
resultados del Ventas Costos Variables Fijos Amortizaciones saldos al 31 Dic Deudas Financieras Crditos por ventas Deudas Comerciales 2010 300 70 55 2011 500 -400 -100 -20 2011 300 ? ? 2012 700 -560 -100 -25 2012 250 ? ? 2013 850 -680 -100 -25 2013 200 ? ?

La empresa no acumula prdidas a Dic 2010, pero los prximos dos aos no sern muy buenos. En caso de generar prdidas se puede diferir el pago del IG hasta un lmite de 5 aos, si fuera necesario. Esto puede influir en la aplicacin del mtodo APV que se pide utilizar. Piense antes de resolver. Ms all del 2013, se asume que la empresa mantendr los valores y premisas del 2013. Los crditos por ventas al final de cada ao se asumen como el 10% de las ventas y las deudas comerciales como el 10% de los costos variables.

Segn el informe tcnico, sern necesarias inversiones en BU por $30 millones en el 2011, $40 millones en el 2012 y luego se mantendrn al nivel de las amortizaciones. La empresa paga al final de cada ao 4% anual por sus deudas financieras (las cancelaciones parciales previstas se hacen el ltimo da del ao). La tasa de IG es del 30%. Para estimar la tasa de descuento cuenta con los siguientes datos: rf actual = 3%; rm-rf = 5%; Beta no apalancada = 1.2; Beta apalancada = 1.8.

Ejercicios Adicionales de Anlisis de Reemplazo Ejercicio 2: Anlisis de Reemplazo Una mquina propuesta tiene un costo inicial de 1000$. Sus gastos de operacin y mantenimiento se elevan cada ao como consecuencia de la necesidad creciente de reparaciones y la disminucin de la eficiencia de operacin. Para el primer ao se espera que los gastos de operacin sean de 110$ y se estima que los mismos aumentarn a razn de 50$/ao. Analizando los costos anuales, cul ser el momento oportuno para reemplazar la mquina por otra de iguales caractersticas?. TREMA = 10%. El valor de rezago de la mquina para cada ao se vuelca a continuacin:
Ao VR 1 676 2 440 3 274 4 163 5 93 6 53 7 32 8 23 9 20 10 20

Ejercicio 3: Anlisis de Reemplazo Qu es vida econmica de una mquina? Calclela (trema 20%, IG 50%) para un equipo que requiere una inversin de 50.000$, y otros datos en la tabla siguiente (hoy es ao cero):
Valor Libro Valor Usado Op Mant Ren 1 40000 36000 5000 2 30000 28000 8000 3 20000 24000 9500 4 10000 16000 13000 5 0 2000 17000

Ejercicio 4: Anlisis de Reemplazo El costo de cierta mquina es de $100.000. Sus gastos de operacin y mantenimiento son de $30.000 para el primer ao y se estima que estos gastos se incrementen en lo sucesivo a razn de $10.000 al ao. El valor realizable de la mquina en los prximos aos se espera que se comporte de la siguiente manera: VM(n)= 100.000 15.000 n. Si la vida til tcnica y contable es de 5 aos (VRC = 0), la tasa de Impuestos a las ganancias es del 50% y la TREMA = 20%. Determine el perodo ptimo de reemplazo de este activo Ejercicios Adicionales de Asignacin Ejercicio 2: Asignacin Dados proyectos A,B,C,D,E,F,G prepare las ecuaciones e inecuaciones que seran el imput de su PC para seleccionar que subconjunto de proyectos se deben elegir. Se sabe que A, B y C son mutuamente excluyentes y que A solo se puede aprobar si E se aprueba, adems es forzoso escoger solo uno de los proyectos E, F, G. Las dems restricciones y objetivos son generales.