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I / DEFINITIONS RENTABILITE La rentabilit dun entreprise peut tre c !!e s n aptitude cest-"-dire sa capacit a scrt un pr #it p ur un !

ntant d nn de capitau$ in%estis& ' !pte tenu de di##rent ni%eau$ de rsultats il e$iste di##rent ni%eau$ de rsultats& Deu$ n ti ns de rentabilits s nt i!p rtantes en #inances ( la rentabilit c n !i)ue et la rentabilit #inanci*re& 'A+ITA,- +RO+RE

Les capitau$ pr pres . u # nds pr pres/ equity capital en an0lais/ ancienne!ent appel acti# net1 dsi0nent les ress urces #inanci*res de l2entreprise/ c nstitues par ses acti nnaires/ )ui nt !is de l2ar0ent au p t l rs de la crati n u l rs d2au0!entati n de capital/ u bien en acceptant la !ise en rser%e d2une partie des bn#ices/ plut3t )ue la distributi n s us # r!e de di%idende& '2est le ! ntant )ui/ en cas de diss luti n de l2entreprise/ ne re%ient pas au$ cranciers !ais au$ acti nnaires& En cas de perte #inanci*re/ les capitau$ pr pres s nt !cani)ue!ent di!inus& Si la perte est telle!ent i!p rtante )ue les capitau$ pr pres de%iennent n0ati#s/ les cranciers ne s nt plus s4rs d2tre pa5s/ car la dette dpasse al rs la %aleur de l2entreprise& 'est ce )ui #ait )ue plus les capitau$ pr pres s nt i!p rtants/ plus l2entreprise est s4re de p u% ir rsister " des di##icults passa0*res& Et plus elle peut 0arantir sa prennit/ ce )ui per!et de scuriser ses relati ns a%ec t us ses partenaires( # urnisseurs/ client/ et salaris& Les capitau$ pr pres peu%ent tre c !pars " la )uille d2un bateau( plus la )uille est pr # nde/ plus le bateau peut na%i0uer l in& DETTE (
La dette d2une entreprise reprsente l2ar0ent !is " sa disp siti n par ses cranciers& On distin0ue les dettes d2e$pl itati n/ )ui s nt 0nrale!ent " c urt ter!e et ne p rtent pas intrt/ et les dettes #inanci*res& 'elles-ci nt t u6 urs une c7ance de re!b urse!ent/ !!e l intaine/ " la di##rence des capitau$

pr pres& Leur r!unrati n tant de plus dter!ine c ntractuelle!ent et indpendante des rsultats de l2entreprise/ les cranciers ne c urent pas le ris)ue de l2a%enture industrielle& L rs)ue l2entreprise est li)uide/ ils ser nt d2ailleurs re!b urss pri ritaire!ent au$ acti nnaires 8 en c ntrepartie/ ils ne participent pas " la 0esti n de l2entreprise/ et ne pr #itent pas de la cr issance de l2entreprise l rs)ue celle-ci %a tr*s bien&9 En#in l2endette!ent net/ u dette #inanci*re nette/ d2une entreprise est le s lde de ses dettes #inanci*res d2une part/ du disp nible et des place!ents #inanciers d2autre part& Elle reprsente la situati n nette de l2entreprise %is-"-%is des tiers et 7 rs c5cle d2e$pl itati n& '2est ce s lde )ui est utilis dans le calcul de l2e##et de le%ier&9

LES IN:ESTISSE,RS

,n in%estisseur est s it un particulier )ui in%esti sur les !arc7s #inanciers/ s it une pers nne ! rale )ui prati)ue un in%estisse!ent s us # r!e d2app rt de capitau$ stables " une entreprise/ n ta!!ent en tant )uacti nnaire& Il e$iste plusieurs t5pes d2in%estisseurs/ au$)uels une entreprise peut #aire appel sel n s n secteur d2acti%it/ et sel n les p7ases d2un pr 6et d2in%estisse!ent ( ; Les in%estisseurs en capital de dpart/ ; Les in%estisseurs pri%s/ ; Les s cits de capital < ris)ues/ ; Les in%estisseurs instituti nnels/ ; Les s cits d2Etat/ ; Les in%estisseurs strat0i)ues/ ; Les in%estisseurs pr %identiels&

II / 'ATE=ORIES DE FINAN'E>ENT DES ENTRE+RISES L rs)u n c nsid*re les l!ents du passi# du bilan/ deu$ 0rands bl cs apparaissent claire!ent ( celui des capitau$ pr pres et celui des dettes& Autant dire )ue p ur le c !ptable les c7 ses s nt nettes& + ur le #inancier en re%anc7e les c7 ses s nt plus c !ple$es&

La n ti n de ress urces pr pres )ui est pertinente au re0ard de lanal5se #inanci*re/ inclut certains l!ents )uali#is de dette s en c !ptabilit et e$clut certains l!ents ran0s dans les capitau$ pr pres ?& Finance!ent par ress urces pr pres .interne et e$terne1 -aut #inance!ent .ress urce pr pre interne1 Laut #inance!ent c nstitue lune des s urces de #inance!ent les plus utilises par les entreprises& S n i!p rtance est c nsidrable en rais n du #ait )uil est d6" prsent dans lentreprise/ et ne ncessite d nc pas de #aire appel " des app rteurs e$trieurs de capitau$/ a%ec t utes les c ntraintes )ue cela reprsente& -au0!entati n de capital .ress urce pr pre e$terne1 Lau0!entati n de capital c nstitue un ! 5en essentiel de #inance!ent des entreprises )ui prsentent la%anta0e de per!ettre une i!! bilisati n des ress urces btenues et sans bli0ati n de re!b urse!ent& Elle peut prendre di%erses # r!es/ c7acune delles c rresp ndant " un b6ecti# particulier& + ur )ue lau0!entati n de capital c rresp nde " une ress urce #inanci*re/ il #aut )uelle se traduise par un app rt en nu!raire u en nature& Les au0!entati ns de capital par inc rp rati n de rser%es u par c n%ersi n des dettes na!li rent ni la structure #inanci*re de lentreprise/ ni l)uilibre #inancier Elles ! di#ient si!ple!ent la structure du bilan/ !ais pas s n ! ntant/ car elles ne c rresp ndent )u" un reclasse!ent des p stes au sein du bilan -p liti)ue de di%idendes .ress urce pr pre e$terne1 Le$pressi n @ p liti)ue de di%idende A dsi0ne traditi nnelle!ent lense!ble des r*0les de c nduite d nt une #ir!e est d te en !ati*re dall cati n de s n pr #it ne t entre la distributi n en esp*ces au$ dtenteurs dacti ns .di%idendes1 et la rtenti n u !ises en rser%e& La rais n p ur la)uelle les entreprises distribuent u pas des di%idendes a t et de!eure une 0rande )uesti n de c ntre %erse au sein des t7 riciens de la #inance&

B& #inance!ent inter!diaire .capitau$ pr presC dettes1 (

D& #inance!ent par dettes ( Les # nds pr pres se r%*lent bien s u%ent insu##isants p ur les bes ins de #inance!ent des entreprises/ aussi bien au ! !ent de la crati n )ue l rs du d%el ppe!ent de celles-ci& Il #aut #aire appel " des s urces de #inance!ent e$terne/ cest-"-dire autres )ue les ass cis/ acti nnaires u aut #inance!ent Le crateur u les diri0eants dentreprise % nt a% ir c !!e r#le$e de sadresser " leur ban)uier u " t ut autre r0anis!e #inancier p ur c !bler leurs bes ins&

III/ +OLITIE,E D ENDETTE>ENT La structure du capital dcrit la c !p siti n )ui est " la disp siti n d une s cit& Elle est 0nrale!ent reprsente par les rati s d endette!ent sur # nds pr pres& La p liti)ue d endette!ent c nsiste " c7 isir un rati d endette!ent p ur les annes a %enir& S a0issant d une dcisi n a##ectant la situati n #inanci*re de l entreprise sur le l n0 ter!e/ elle p rte sur le rapp rt ( endette!ent a ter!e / # nds pr pres/ en tenant c !pte %entuelle!ent des crdits bancaires a c urs ter!es utiliss de #aF n per!anente& ?& Intrt de lendette!ent Lendette!ent per!et a%ant t ut de bn#icier de la dductibilit des intrts au ni%eau de lentreprise& 'et a%anta0e #iscal est l in dtre n0li0eable 8 le##et de le%ier/ )ui en bn#icie/ per!et da!li rer la rentabilit des capitau$ pr pres +ar le truc7e!ent de lendette!ent/ lentreprise peut trans#rer certains ris)ues sur les cranciers au pr #it des acti nnaires Le ris)ue de perte de c ntr3le de lentreprise est # rte!ent rduit a%ec la dette B /Ris)ues issus de lendette!ent Le ris)ue #inancier caractrise la %ariabilit des indicateurs de rsultats s us lindice de la structure #inanci*re de lentreprise& Le capital d une entreprise a deu$ c !p santes .le capital pr pre et les dettes1/ )ui s nt # nda!entale!ent di##rents par

le c 4t )u il 0n*re& ,ne entreprise )ui #ait appelle a des e!prunts d it supp rt s5st!ati)ue!ent les c7ar0es #inanci*res di##rentes& ' est p ur)u i l endette!ent/ par s n ! ntant et s n c 4t/ dter!ine une %ariabilit des rsultats et en0endre un certain ris)ue #inancier& L anal5se du ris)ue #inancier peu se ralis sel n une !t7 d l 0ie si!ilaire a celle prsent p ur le ris)ue d e$pl itati n& Bien %ide!!ent/ il s i!p se la prise en c nsidrati n du c 4t des dettes #inanci*res .les intrts1/ )ui p ur un certain d acti%it s nt c nsidr c !!e des c7ar0es #i$es& En se cas/ le ris)ue #inancier s e$pri!e a biais du seuil de rentabilit 0l bal calcul ainsi&

I:/ L EFFET DE LE:IER ? /Les !canis!es de le##et de le%ier

A / La rentabilit conomique
La rentabilit c n !i)ue est une !esure de la per# r!ance c n !i)ue de l2entreprise dans l2utilisati n de l2ense!ble de s n capital @ e!pl 5 A/ c2est-"-dire de l2ense!ble de s n acti# #inanc par les 9capitau$ stables9& Le re%enu 0nr est !esur par l2indicateur #inancier )ue c nstitue le rsultat d2e$pl itati n .RE1/ au)uel n s ustrait les i!p3ts sur les bn#ices . Imp.1& L2ense!ble des capitau$ @ e!pl 5s A est 0al " la s !!e des # nds pr pres .KP1/ app rts par les app rteurs de capitau$/ plus les capitau$ ac)uis 0rGce " l2endette!ent . DF/ p ur dette #inanci*re1& La s !!e des capitau$ nets d2e$pl itati n est d nc 0ale " CPNE H KP C DF& La rentabilit c n !i)ue est 0ale " (

'e rati c rresp nd " ce )ue la c !ptabilit an0l -sa$ nne appelle @ Return n assets A u enc re @ ROA A& La rentabilit c n !i)ue est d nc indpendante du t5pe de #inance!ent des capitau$ et e$pri!e la capacit des capitau$ in%estis " crer un certain ni%eau de bn#ice a%ant paie!ent des %entuels intrts sur la dette& Elle est d nc une !esure de la per# r!ance c n !i)ue de l2entreprise dans l2utilisati n de s n acti# ( elle dter!ine )uel re%enu l2entreprise par%ient " 0nrer en # ncti n ce )u2elle a& '2est d nc un rati utile p ur c !parer les entreprises d2un !!e secteur c n !i)ue&

I>+ORTANT I Il n25 pas de c nsensus c ncernant s n ! de de calcul/ ainsi certains calculent la rentabilit c n !i)ue en prenant en c !pte le rsultat de$pl itati n .RE1 di%is par la s !!e des e!pl is stables .ES1 plus le BFR (

OJ bien enc re le$c*dent brut de$pl itati n .EBE1 di%is par capitau$ in%estis .'I1 autre!ent dit i!! bilisati ns c rp relles et inc rp relles/ plus le bes in en # nd de r ule!ent de$pl itati n .BFRE1

+ar

pp siti n " la rentabilit #inanci*re/ )ui intresse plus les ass cis/ la rentabilit

c n !i)ue intresse plus les in%estisseurs #inanciers tels )ue les ban)ues&

B /La rentabilit financire

La rentabilit c n !i)ue n2est t ute# is pas si0ni#icati%e p ur les app rteurs de capitau$ ( ce )ui est pertinent p ur eu$ est la rentabilit n n pas de l2ense!ble des capitau$ .CPNE H KP C DF1/ !ais des seuls capitau$ pr pres .KP1& Le bn#ice anal5s est rsultat net c urant .RN1/ c2est-"-dire au rsultat d2e$pl itati n .RE1 au)uel n a s ustrait l2i!p3t sur les bn#ices .Imp.1 et les intrts %erss au$ dettes #inanci*res .iDF/ a%ec i le tau$ d2intrt ! 5en sur les dettes #inanci*res de l2entreprise1& On di%ise ce rsultat net c urant par le ! ntant des capitau$ pr pres de l2entreprise& La rentabilit #inanci*re sera d nc 0ale " (

'e rati c rresp nd " ce )ue la c !ptabilit an0l -sa$ nne appelle le @ Return n E)uit5 A u enc re @ ROE A& Il e$pri!e la capacit des capitau$ in%estis par les acti nnaires et ass cis " d0a0er un certain ni%eau de pr #it&

C /Diffrence entre les deux rentabilits et levier d'endettement


La di##rence entre les deu$ rentabilits %a dpendre de la di##rence entre le tau$ d2intrt et la rentabilit c n !i)ue/ " pr p rti n du p ids de l2endette!ent& + ur un ni%eau de tau$ d2intrt d nn/ la rentabilit #inanci*re sera d2autant plus l i0ne .plus le%e u plus #aible1 de la rentabilit c n !i)ue )ue l2endette!ent sera # rt ( cet e##et s2appelle le le%ier d2endette!ent& +lus prcis!ent/ n a (

Euand la rentabilit c n !i)ue est suprieure au tau$ d2intrt . Reco K i 1/ la rentabilit #inanci*re est d nc une # ncti n cr issante du rati d2endette!ent . DF / KP 1& +lus la dette s2accr Lt/ plus la rentabilit #inanci*re est # rte& '2est l2e##et de le%ier de l2endette!ent ( p ur un ni%eau d nn de # nds pr pres/ il est p ssible d2a!li rer la rentabilit #inanci*re de ces # nds en s2endettant da%anta0e& Au c ntraire/ l rs)ue la rentabilit c n !i)ue est in#rieure au tau$ d2intrt . Reco M i 1/ la rentabilit #inanci*re sera d2autant plus #aible )ue le rati d2endette!ent sera # rt&

2 /Enjeux de l effet de levier

L2e##et de le%ier !esure l2i!pact de l2utilisati n d2app rts de capitau$ de la part de tiers de l2entreprise par rapp rt au$ capitau$ pr pres " l2entreprise& En e##et/ les acti nnaires et ass cis de l2entreprise attendent une certaine rentabilit de l2entreprise& S2ils acceptent l2endette!ent/ ils attendent un ret ur enc re plus i!p rtant en bn#ice relati%e!ent au ris)ue suppl!entaire pris& 'ette di##rence de bn#ice relati%e!ent au t tal des capitau$ de l2entreprise .endette!ent c !pris1 est l2e##et de le%ier attendu& Si la rentabilit c n !i)ue est plus #aible )ue le tau$ d2actualisati n attendu par les acti nnaires et les ass cis/ l2entreprise

assiste " un e##et de !assue& ,n e##et de le%ier e$cessi#/ si0nalant une #aiblesse des # nds pr pres par rapp rt au rec urs au crdit/ se traduit par des rati s de s l%abilit d0rade& RELATION DE LEFFET DE LE:IER L2e##et de le%ier se dter!ine " partir de la # r!ule sui%ante (

A%ec Rfi ( Rentabilit #inanci*re Reco ( rentabilit c n !i)ue i ( Tau$ d2intrt rel DF ( Dette de l2entreprise FP ( 'apitau$ pr pres de l2entreprise Le%ier #inancier ( DF / FP Le%ier d2e$pl itati n ( Reco N i

E!E"#LE #$%& L E''E( DE LE)*E& : ici le$e!ple de tr is entreprises d nt la structure #inanci*re est di##rente p ur un acti# c n !i)ue et un rsultat de$pl itati n 0au$& La pre!i*re entreprise ne sendette pas/ tandis )ue la deu$i*!e et la tr isi*!e sendettent " un tau$ dintrt de OP&

'apitau$ pr pres 'apitau$ e!prunts Acti# c n !i)ue Rsultat de$pl itati n &entabilit conomique .Re1

Entre+rise , ?QQ QQQ Q ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. /

Entre+rise 2 OQ QQQ OQ QQQ ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. /

Entre+rise RQ QQQ SQ QQQ ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. /

Intrt de la dette Co0t de la dette .i1 Rsultat net &entabilit financire .Rcp1

Q ./ ?Q QQQ ,. /

B OQQ 1/ T OQQ ,1 /

D QQQ 1/ T QQQ ,231 /

Il est p ssible de retr u%er la rentabilit #inanci*re " partir de la # r!ule bien c nnue (

Rcp =Re +.Re i1 D CP


+ ur lentreprise ?/ les ?QP peu%ent tre tr u% directe!ent " laide de cette # r!ule (

Rcp =?QP + .?QP OP1

Q H?Q P ?QQQQQ

Ide! p ur les ?O P de lentreprise B (

Rcp =?QP + .?QP OP1 OQQQQ H?O P OQQQQ


Ide! p ur les ?T/OP de lentreprise D (
Rcp = ?QP + .?QP OP1 SQQQQ H ?T/O P RQQQQ

On c n !i)ue/

bser%e bien )ue l rs)ue le c 4t de la dette est in#rieur " la rentabilit le##et de le%ier est p siti# et lau0!entati n de lendette!ent #a% rise la

rentabilit #inanci*re .celle des pr pritaires1&

:/ LES A,TRES EFFET ?/ Le##et de !assue L2effet de massue u e##et b ule de nei0e est/ en c n !ie/ un e##et )ui sur%ient d*s )ue le tau$ d2intrt est suprieur au tau$ d2in#lati n/ ce )ui rend l2e!prunt tr*s dan0ereu$ car il c 4te tr*s c7er et peut en0endrer des di##icults #inanci*res 0ra%es& 'e #ut le cas de certaines entreprises dans les annes ?UVQ& L2in%erse est l2e##et de le%ier Relati n (

Si Re M i a%ec Re H rentabilit ec n !i)ue 8 i H le tau$ d interet actualis E!E"#LE #$%& L E''E( DE "A44%E : ici le$e!ple de tr is entreprises d nt la structure #inanci*re est di##rente p ur un acti# c n !i)ue et un rsultat de$pl itati n 0au$& La pre!i*re entreprise ne sendette pas/ tandis )ue la deu$i*!e et la tr isi*!e sendettent " un tau$ dintrt de ?OP&

'apitau$ pr pres 'apitau$ e!prunts Acti# c n !i)ue Rsultat de$pl itati n &entabilit conomique .Re1 Intrt de la dette Co0t de la dette .i1 Rsultat net &entabilit financire .Rcp1

Entre+rise , ?QQ QQQ Q ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. / Q ./ ?Q QQQ ,. /

Entre+rise 2 OQ QQQ OQ QQQ ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. / T OQQ ,1 / B OQQ 1/

Entre+rise RQ QQQ SQ QQQ ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. / U QQQ ,1 / ? QQQ 231 /

Il est p ssible de retr u%er la rentabilit #inanci*re " partir de la # r!ule bien c nnue (

Rcp =Re +.Re i1 D CP


+ ur lentreprise ?/ les ?QP peu%ent tre tr u% directe!ent " laide de cette # r!ule (

Rcp =?QP + .?QP OP1

Q H?Q P ?QQQQQ

Ide! p ur les O P de lentreprise B (


Rcp = ?QP + .?QP ?OP1 OQQQQ HO P OQQQQ

Ide! p ur les B/OP de lentreprise D (


Rcp = ?QP + .?QP ?OP1 SQQQQ H B/O P RQQQQ

On

bser%e bien )ue l rs)ue le c 4t de la dette est suprieur " la rentabilit

c n !i)ue/ le##et de le%ier est n0ati# et lau0!entati n de lendette!ent d#a% rise la rentabilit #inanci*re .celle des pr pritaires1&

E!E"#LE #$%& L E''E( DE LE)*E& 5%L

: ici le$e!ple de tr is entreprises d nt la structure #inanci*re est di##rente p ur un acti# c n !i)ue et un rsultat de$pl itati n 0au$& La pre!i*re entreprise ne sendette pas/ tandis )ue la deu$i*!e et la tr isi*!e sendettent " un tau$ dintrt de ?Q P&

'apitau$ pr pres 'apitau$ e!prunts Acti# c n !i)ue Rsultat de$pl itati n &entabilit conomique .Re1 Intrt de la dette Co0t de la dette .i1 Rsultat net &entabilit financire .Rcp1

Entre+rise , ?QQ QQQ Q ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. / Q ./ TOQQ ,. /

Entre+rise 2 OQ QQQ OQ QQQ ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. / OQQQ ,. / OQQQ ,. /

Entre+rise RQ QQQ SQ QQQ ?QQ QQQ ?Q QQQ ,. / SQQQ ,. / R QQQ ,. /

+ ur lentreprise ?/ les ?QP peu%ent tre tr u% directe!ent " laide de cette # r!ule (
Rcp = ?QP + .?QP ?QP1 Q H?Q P ?QQQQQ

Ide! p ur les O P de lentreprise B (


Rcp = ?QP + .?QP ?QP1 OQQQQ H?Q P OQQQQ

Ide! p ur les B/OP de lentreprise D (


Rcp = ?QP + .?QP ?QP1 SQQQQ H ?Q P RQQQQ

Dans ce cas/ n us p u% ns bser%er le #ait )ue le c 4t de la dette est 0al " la rentabilit c n !i)ue/ le##et de le%ier est d nc nul et lau0!entati n u la rducti n de lendette!ent na aucun e##et sur la rentabilit #inanci*re des pr pritaires&

L E''E( DE LE)*E& *5)E&4E

Leffet de levier invers .deleveraging en an0lais1 est le pendant de le##et de le%ier& Il se prsente en pri de de crise l rs)ue les acteurs c n !i)ues .!na0es/ entreprises/ in%estisseurs1/ stant aupara%ant endetts p ur bn#icier de le##et de le%ier/ ne peu%ent plus supp rter la c7ar0e de leur dette& En e##et/ leur s l%abilit rduite .acti#s dprcis/ perspecti%es de pr #its en baisse1 leur i!p se de se dsendetter rapide!ent dans des c nditi ns d#a% rables& +ar e$e!ple (

,n !na0e p ssdant une !ais n #inance par un prt 75p t7caire u titulaire d2un prt-relais de%ra la re%endre " perte& ,ne entreprise de%ra rduire rapide!ent s n ni%eau de!prunt et p ur cela %endre u dprcier dans ses c !ptes des acti#s&

Le##et de le%ier in%ers prsente 0ale!ent les caractristi)ues dun cercle %icieu$& +ar e$e!ple p ur une entreprise/ ce pr cessus l bli0era " inscrire des pertes additi nnelles au bilan )ui % nt " n u%eau dtri rer sa s l%abilit& =nralis " une W ne c n !i)ue/ il peut 5 en0endrer une rcessi n/ % ire une dpressi n N us auri ns pu c nsidrer une pers nne )ui prend un crdit i!! bilier sur ?B ans& Au b ut de la 7uiti*!e anne/ si cette pers nne % it ses re%enues di!inuer c nsidrable!ent/ elle ne p urra plus pa5er ses c7ances& Elle %a d nc se dbarrasser de la !ais n p ur un pri$ ! indre a#in de p u% ir sen s rtir&

'ON'L,SION

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