Economia Conductual Inversores Mayo2011

Global Investor 1/11, mayo 2011
Conocimientos de expertos para clientes inversores de Credit Suisse
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Por qu se producen las burbujas y su estallido
Emociones y mercados
Jonah Lehrer Olvdese del exceso de liquidez o de la laxitud de la legislacin.
La causa real de las burbujas financieras es la codicia de nuestro cerebro.
Thorsten Hens Aprender a reconocer sus errores puede ayudar a tomar mejores
decisiones. Camelia M. Kuhnen Por qu la teora financiera tradicional
predice mal lo que realmente hacen los inversores. Brian Knutson La ciencia
ofrece una nueva visin sobre la interaccin entre pasin y razn.
Impresin
Credit Suisse AG, Global Research, P.O. Box 300, CH-8070 Zrich Director Giles Keating Editor Lars Kalbreier, Kevin Lyne-Smith Fecha lmite editorial 23 de maro de 2011
Direccin de produccin Markus Kleeb, Katharina Schlatter Concepto, diseo y realizacin www.arnold.inhaltundform.com: Michael Suter, Giselle Weiss, Michele Iseppi, Sacha Steiner
(Gestin de Proyectos) Apoyo editorial www.arnold.inhaltundform.com: Giselle Weiss, Zoe Arnold, Richard Hall, Greg A. Smith, Realizacin gdz AG, Zrich Impresin Sumpl| AO, Bornu
Puede solicitar el envo de ejemplares de esta publicacin a travs de su asesor personal; los empleados pueden ponerse directamente en contacto con Netshop. Esta publicacin
est disponible en Internet en: www.credit-suisse.com/globalinvestor.
Acceso intranet para empleados del Grupo Credit Suisse: http://research.csintra.net.
Lu rod g|obu| do olc|nus do roprosonuc|on do Crod| Su|sso hu prosudo su upoyo puru |os osud|os |nornuc|onu|os.
neutral
Impreso
No. 01-11-818594 www.myclimate.org
myclimate The Climate Protection Partnership
GLOBAL INVESTOR 1/11 Editorial
03
Global Investor ha recibido el galardn BCP (Best
of Corporate Publishing) de comunicacin de
sor|c|os lnunc|oros on 2007, 2008, 2009 y 2010.
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Casi todos estamos bajo la influencia de rasgos comportamentales
que obstruyen la fra lgica de unos objetivos racionales de inversin.
Quin puede, honestamente, decir que vende un activo con prdidas
igual que con beneficios si las perspectivas son las mismas? Quin
est a salvo del pnico colectivo que un nivel mximo cuando proba-
blemente es el mejor momento para comprar, o de la ensordecedora
euforia colectiva en el pico de mercado? Quin puede realmente
adoptar decisiones de inversin independientes de la memoria cultu-
ral heredada de su nacionalidad, gnero y comunidad? Los estudios
acadmicos han intentado en las dcadas recientes entender la for-
ma en que dichos factores comportamentales dirigen los mercados.
En paralelo, los profesionales de la inversin han utilizado dichas ideas
para mejorar su opinin sobre la direccin del mercado y para ayudar
a los inversores individuales a entender sus propias debilidades y
ajustarlas. No es sencillo y a menudo es fcil compensar en exceso.
Podemos creernos muy listos por evitar una burbuja en curso, pero
la verdad es que los inversores ms avezados entran en ella en una
fase incipiente y salen antes de que estalle, mientras que los que
estn fuera pierden una oportunidad. En esta edicin de Global In-
vestor abordamos algunos de estos aspectos. Thorsten Hens, de la
Universidad de Zrich, analiza el debate acadmico sobre las fuerzas
comportamentales en los mercados financieros. Rolf Bertschi, de
Credit Suisse, aborda algunas ideas sobre el comportamiento de los
inversores que puede obtenerse mediante el anlisis tcnico de los
grficos de precios de los activos. Tambin recogemos algunas formas
en las que los inversores privados pueden reconocer sus propios
sesgos comportamentales (solos y con la ayuda de su asesor) en los
artculos de M. Kuhnen de la Universidad de Northwestern, Brian
Knutson de la Universidad de Stanford y de Lars Kalbreier y Roger
Signer de Credit Suisse. Por ltimo, tambin cuestionamos los este-
reotipos de gnero a travs de entrevistas a Nahed Taher, Rene
Haugerud, Kristin Petursdottir y Lauren Templeton todos ellos fun-
dadores y CEO de compaas de inversin y a travs de los comen-
tarios del historiador Jehanne Wake sobre la capacidad de las ricas
inversoras a comienzos del s. XIX en Estados Unidos.
Giles Keating, Head of Research for Private Banking and Asset Management
Responsable de la coordinacin de los temas
centrales de esta edicin:
Kevin Lyne-Smith es Managing Director
y Head of Equity Research para Europa y
Norteamrica en Credit Suisse, tras su
incorporacin en 2008. Antes de su incor-
poracin a Credit Suisse ha sido Managing
Director in Research en Julius Baer durante
diez aos. Kevin ha ocupado igualmente
varios puestos de direccin en el sector de
la salud y de la automocin en Serono,
Ford y GlaxoSmithKline. Tiene un MBA por
la Warwick Business School.
Lars Kalbreier es Managing Director y
Global Head of Equity and Alternatives
Research en Credit Suisse. Anteriormente
diriga el Trading Strategy Group. Antes
de su incorporacin a Credit Suisse en 2002,
Lars ha desempeado varias funciones en
banca de inversin y gestin de inversores
en JPMorgan en Londres. Lars tiene un
Mster en Economa y Administracin de
Empresas por HEC Lausanne y es titular
de la acreditacin CFA.
Compruebe su estilo de inversin en
www.credit-suisse.com/globalinvestor
GLOBAL INVESTOR 1/11 Contenido
04
Werner Wirth y
Katharina Sommer
Un titular sobre prdidas en
vez de sobre beneficios,
o viceversa, influye en las
decisiones de inversin.
El anlisis de la respuesta emocional de la gente a
las campaas de los medios es, desde hace mucho,
la piedra angular de la investigacin en marketing.
Las ciencias de la comunicacin estn prestando
una atencin creciente a la influencia del contenido
de las noticias sobre la toma de decisiones.
Los efectos de los medios, tanto directos como
indirectos, pueden provocar comportamientos
con profundas implicaciones para los inversores
individuales y los mercados. > Pgina 34
Nuestra tolerancia al riesgo del mercado depende en gran medida de nuestra
experiencia reciente. Con una buena operacin, seremos tolerantes al
riesgo; con prdidas, seguramente cerremos prematuramente nuestra posicin.
El inversor emocional
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GLOBAL INVESTOR 1/11 Contenido
05
Investment research
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Hombres alocados y mujeres sensibles
Las evidencias sugieren que las mujeres adoptan una postura
ms conservadora que los hombres a la hora de invertir.
Michael OSullivan y Christine Schmid examinan los pros y
contras de ambas actitudes, y sugieren estrategias para sacar
el mximo partido de ambas.
42
Impacto del gnero en las microfinanzas
A pesar de que el microcrdito est actualmente disponible
tanto para mujeres como para hombres, centrarse en las
mujeres ha resultado ser muy atractivo desde una perspectiva
financiera y social. Marion Struber analiza las razones.
44
Nueve tesis
Tomar en consideracin los factores humanos a la hora de
adoptar decisiones financieras puede ser til para escoger
mejor el momento de entrada en los mercados. Rolf Bertschi
ofrece una gua en forma de algunas hiptesis de trabajo.
50
Posibles soluciones: acceso directo a tecnologas frontera
En el mbito tecnolgico, llegar tarde puede tener algunas
ventajas, como no tener que asumir sistemas legados.
La telefona mvil y la energa solar en el sur de Asia y en
frica Subsahariana constituyen dos ejemplos de xito,
dice Thomas Kaufmann.
51
Innovacin frugal: diseos para la base de la pirmide
En pases como India y China, aquellos productos asequibles
que pueden funcionar en condiciones difciles pueden ser ms
importantes que aquellos con alto rendimiento y prestaciones.
Thomas Kaufmann considera las ventajas del diseo frugal para
los automviles y los equipos mdicos.
Disclaimer > Pgina 52
Autores > Pgina 54
Podcast en www.credit-suisse.com/globalinvestor
Emociones y mercados
06
Los lmites de la racionalidad
La economa conductual cuestiona el supuesto del
inversor perfectamente racional. Lars Kalbreier y Roger Signer
presentan sus reflexiones.
13
El sentido de las burbujas
Por qu la historia est jalonada burbujas? Jonah Lehrer
describe los esfuerzos de un investigador para encontrarlo.
18
Inversores: lo ideal y lo real
Los inversores pueden actuar a veces irracionalmente, considera
Thorsten Hens. Pero eso no los condena a cometer errores.
22
Gnero y dinero
Las mujeres adoptan decisiones de inversin adecuadas
y rentables, dice Meike Bradbury, cuando tienen la confianza
para hacerlo.
24
Mujeres en el mbito financiero
Nahed Taher, Rene Haugerud, Kristin Petursdottir
y Lauren Templeton sobre la vida a la cabeza
de instituciones financiera.
29
El cerebro del inversor/Cmo pensamos en el dinero
Brian Knutson y Camelia M. Kuhnen reflexionan sobre la ciencia
y la psicologa de la conducta del inversor.
32
Todo sobre la gente
Los mercados estn compuestos por individuos, no por
computadoras. Amlan Roy sobre qu har diferente a la prxima
generacin de inversores.
34
Cmo los medios moldean los mercados
La forma en que los medios presentan las noticias financieras
influye sobre el comportamiento de los
inversores, dicen Werner Wirth y Katharina Sommer.
GLOBAL INVESTOR 1/11 Focus
06
Emoticonos
Lu (hoy dosucrod|udu) h|poos|s do |os morcudos olc|onos supono quo |os morcudos lnunc|oros son -olc|onos on cuuno u |u |normuc|on y quo
|os |norsoros omun doc|s|onos obo|us busudus on duos no sosgudos. Poro |us burbuus y orus ondonc|us do proc|os domuosrun quo |os |norsoros
u monudo ucuun do munoru |nolc|ono do ucuordo con croonc|us |rruc|onu|os quo hucon cuso om|so do| u|or subyucono.
asustado
cmodo
agradecido
perdido
sexy
vivo
guay
estupendo
amado
mareado
sol
loco
culpable
afortunado
pequeo
avergonzado
deprimido
feliz
abatido
arrepentido
genial
cochino
indeciso
desnudo
especial
fatal
borracho
horrible
normal
estpido
mal
vaco
humano
viejo
fatal
guapo
entusiasmado
dolido
abrumado
feo
mejor
bien
celoso
orgulloso
raro
feliz
bueno
solitario
triste
joven
07
Los lmites de
la racionalidad
Trus |os onormos u|onos do proc|os do |os morcudos |nunc|oros on osos unos, muchos
obsorudoros osur|un s|n dudu do ucuordo con Bonum|n Oruhum on quo o| morcudo os como
un mun|uco dopros|o: pusu on un |nsuno do| oxus|s y |u oxuborunc|u u| ubu|m|ono y o|
dosun|mo. Nuosru ondonc|u u roucc|onur on oxcoso u |us no|c|us |nosporudus o ospocucu|uros
|ono su corro|uo on |os morcudos do u|oros y os |u cuusu do quo |os proc|os do |os uc|os
subun por onc|mu do |o quo us||cur|un sus undumonos.
Lars Kalbreier, Houd o O|obu| Equ|y und A|ornu|o Rosourch, Roger Signer, Rosourch Anu|ys
>
Lu h|sor|u domuosru quo |os |norsoros ruru o. so ros|son u do-
urso ||our por o| onus|usmo co|oc|o o mun|onon |u cubo.u r|u
on momonos do pun|co. Huy muchos oomp|os do hombros u|c|osos
quo p|ordon sus orunus u| sucumb|r u |os humoros do| morcudo,
onro o||os lsuuc Nowon, uno do |os mus dosucudos c|on||cos do
|os ss. XVII y XVIII, qu|on, rus pordor un cup|u| on |u burbuu do |os
Muros do| Sur, sonu|o umurgumono: -Puodo cu|cu|ur o| mo|m|ono
do |os cuorpos co|osos, poro no |u |ocuru do |us musus.
Dosucudos ucudom|cos y proos|onu|os osun cudu o. mus con-
onc|dos do quo |u -|ocuru do |us musus o ps|co|og|u do| |norsor
dosomponu un pupo| cruc|u| on |os mo|m|onos do |os morcudos.
Robor Sh|||or, uuor do| ox|o -lrru|onu| Exuborunco
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, por oomp|o,
doscubr|o quo |os ucoros rud|c|onu|os do ronub|||dud do |us ucc|o-
nos, como |os |pos do |noros y o| croc|m|ono do| d||dondo, no
oxp||cubun do| odo |u o|u|||dud do |us co|.uc|onos. Do hocho, |u
oconom|u conducuu|, un cumpo ro|u|umono nuoo do |u oor|u |-
nunc|oru, |ono on cuonu |os uspocos ps|co|og|cos |os -osp|ruus
un|mu|os quo mo|un |us doc|s|onos do |nors|on o |nonu oxp||cur
su |mpuco on |os morcudos |nunc|oros.
Croomos quo oso onoquo puodo rosu|ur muy u|| u |u horu do
omur doc|s|onos do |nors|on. Ayudu u |don||cur nuosros prop|os
sosgos ps|co|og|cos y puodo or|onurnos huc|u doc|s|onos mus ru-
c|onu|os. S|n omburgo, subs|so un cons|dorub|o dobuo onro |os
ucudom|cos sobro s| |u oor|u do |u oconom|u conducuu| oxp||cu
moor quo |u oconom|u rud|c|onu| como omumos rou|mono |us do-
c|s|onos. Los osud|os quo rusc|ondon |u c|onc|u soc|u| rud|c|onu|
puru |ncorporur upunos do nouroc|onc|u puodon on u||mu |nsunc|u
dur |u c|uo puru unu comprons|on mus comp|ou do un procoso un
comp|oo (ouso o| ur|cu|o on |u pug|nu 29).
El arte de no autoengaarse
Lu oconom|u conducuu| usumo oxp||c|umono quo |os pur|c|punos
on o| morcudo no ucuun ruc|onu|mono, s|no quo sucumbon u cuuro
doocos ps|co|og|cos bus|cos. Esos doocos osun |ncu|udos u
mocun|smos do |u doc|s|on humunu, quo suo|o con|ur on rog|us go-
noru|os puru procosur |u |normuc|on do munoru o|cu., |o cuu| no
s|ompro os u|| puru |u doc|s|onos do |nors|on.
Los c|on||cos do |u conducu hun doocudo |us s|gu|onos cuuro
curucor|s|cus ps|co|og|cus quo onorpocon |u cupuc|dud do omur
doc|s|onos do |nors|on d|scrous: oxcoso do con|un.u, u|c|os sos-
gudos, pros|on soc|u| y ob|u u |us pord|dus.
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E| oxcoso do con|un.u os un onomono comun onro qu|onos pur|-
c|pun on o| morcudo, uunquo on modo u|guno sou oxc|us|o do |u
uc||dud |norsoru: o| 70% do |os conducoros, orb| gru|u, croo quo
conduco moor quo |u mod|u. Do munoru unu|ogu, |os |norsoros suo-
|on sobros|mur sus dosro.us on |u o|occ|on do ucc|onos y su
Escucho oso ur|cu|o on O|obu| lnosor's Know|odgo P|uorm:
08
son|m|ono do supor|or|dud so o roor.udo por |us rocog|dus so|oc-
|us (|us mu|us oporuc|onos son cosu do |u orunu udorsu, |us buo-
nus, do |u hub|||dud). Adomus, |os |norsoros suo|on sobros|mur su
cupuc|dud do prodoc|r o| uuro, por oomp|o |u usu do croc|m|ono
do |os bono|c|os corporu|os, |o quo, u su o., |os ||ou u |ur bundus
do con|un.u domus|udo osrochus on cuuno u sus os|muc|onos. Con
rocuonc|u rou||.un oxcos|us runsucc|onos con un u|o coso y
|os sorprondo |u d|oronc|u onro |us gununc|us pro|sus y rou|os. Oro
poru|c|o poonc|u| do| oxcoso do con|un.u os quo yu no so u|ondo
u |us d|rocr|cos do d|ors||cuc|on puos |os |norsoros, quo puodon
conocor ospoc|u|mono unu omprosu o socor, son prosu do |u croon-
c|u do quo hun -doscub|oro |u c|uo do unu doorm|nudu ucc|on.
lno|ub|omono, |ondon u conconrur su pur|mon|o on |u|os on |os
quo so croon oxporos.
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Los u|c|os sosgudos suo|on proon|r do unu pondoruc|on oxcos|u do
|us oxpor|onc|us roc|onos. Por oomp|o, on un oxpor|mono
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, so p|d|o
u un grupo do |nd||duos quo puuru por c|oros producos, como
boo||us do |no, ||bros y oqu|pos |normu|cos. Anos do oscr|b|r su
puu mux|mu do cudu produco, so d|o u cudu uno un numoro do
pur|c|puno do| 00 al 99 quo dob|un unour on o| |mproso uso unos
do oscr|b|r on o| sus puus. Cur|osumono, |os |nd||duos con numoros
o|oudos puuron mus quo qu|onos on|un numoros buos. Puroco sor
quo o| numoro do pur|c|puno ucuo como soson monu| on |u doc|-
s|on subs|gu|ono.
Un ooco s|m||ur so obsoru rus |us corrocc|onos uoros do |u
bo|su: |os |norsoros pondorun mucho su oxpor|onc|u roc|ono y su|on
do |us ucc|onos puru onrur on uc|os s|n r|osgo o pos|c|onurso on
ooc|o, o||dundo quo |us ucc|onos so hun uo|o mus uruc|us rus
|u cu|du. Los |norsoros so|o com|on.un u durso cuonu gruduu|mon-
o do quo hun s|do domus|udo cuuos y uo|on u pos|c|onos do mu-
yor r|osgo dospuos do un pro|ongudo por|odo do ronub|||dud pos||u.
Eso onomono so obsoro rus o| co|upso do |os morcudos on 2008
2009, cuundo |us pos|c|onos on ooc|o so munu|oron on mux|mos
mus do un uno, duruno o| cuu| |os morcudos do ucc|onos oroc|un
uruc|us ronub|||dudos.
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Lu pros|on soc|u| os unu do |us mo|uc|onos mus podorosus do |u
doc|s|on porsonu|. Pormunocor uoru do| morcudo m|onrus |u burbu-
u so h|nchu rosu|u |nsoporub|o puru muchos, sobro odo s| sus
um|gos so osun onr|quoc|ondo con osons|b|o rup|do.. Eso son|-
m|ono do osur -pord|ondoso |u |osu ||ou u |os |norsoros u upos-
ur por morcudos cuyos undumonos yu no son uruc|os. Do| m|smo
modo, |norsoros oxpor|monudos puodon |og||mumono o|ur |r
conrucorr|ono y no su||rso do |u burbuu duruno u|gun |ompo, m|on-
rus gos|onun con cu|dudo o| r|osgo do cu|du.
Un oxpor|mono rou||.udo por So|omon Asch
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subruyu |o |n|u yono
quo puodo sor |u pros|on soc|u|: so p|d|o u un grupo do |nd||duos quo
compururu |u |ong|ud do unu ||nou do rooronc|u con |u do orus ros
||nous, unu oru do |u m|smu |ong|ud quo |u ||nou do rooronc|u y |us
orus dos, cons|dorub|omono muyoros o monoros. So p|d|o u |os
suoos quo d|orun cuu| do |us ros oru |guu| u |u ||nou do rooronc|u:
unu urou upuronomono s|mp|o. S| b|on odos |os pur|c|punos ros-
Lars Kalbreier es Managing Director y
Head of Global Equity and Alternative
Research de Credit Suisse. Antes de entrar
en Credit Suisse en 2002, trabaj en
banca de inversin y gestin de inversiones
en J. P. Morgan, Londres. Es Mster en
Economa y Administracin de Empresas
por la HEC de Lausana y CFA. Roger Signer
se sum a Credit Suisse Global Research
en 2004. Su investigacin se centra en
inversiones en valores temticos, bonos
convertibles y derivados. Es Mster en
Economa por la Universidad de St. Gallen,
adems de CFA y CAIA.
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Compruobo su os||o do |nors|on on
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pond|oron corrocumono cuundo |o h|c|oron so|os, corcu do| 40%
u||o cuundo osubu on un grupo on o| quo unu muyor|u osubu |ns-
ru|du, on socroo, puru dur unu rospuosu |ncorrocu.
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Huy osud|os quo |nd|cun quo conor|r pord|dus sobro o| pupo| on
pord|dus rou|os (os doc|r, ondor unu ucc|on quo hu buudo do u|or)
os unu oxpor|onc|u s|ngu|urmono ungus|osu puru |os |norsoros.
Poco puodo sorprondor, puos, quo |os |norsoros |ondun u munonor
pos|c|onos pordodorus duruno domus|udo |ompo. Unu pos|c|on quo
hu osudo ub|oru u bono|c|os por un ucor u coro p|u.o, por oom-
p|o, puodo runsormurso on unu |nors|on u |urgo p|u.o on |u mono
do| |norsor, |nc|uso dospuos do dosupurocor d|cho ucor. Con mu-
chu rocuonc|u, oso u|ou u |os pur|c|punos on o| morcudo do opor-
un|dudos mus promoodorus. Lu ob|u u |us pord|dus umb|on ||ou
u |os |norsoros u usum|r muyoros r|osgos puru doo|or o| oqu|||br|o
u sus curorus.
Cmo aplicar la economa conductual al proceso de inversin
Dudo o| ro| doorm|nuno quo osos doocos ps|co|og|cos puodon
onor sobro |us doc|s|onos do |nors|on, so dobor|u prosur ospoc|u|
uonc|on u |u oconom|u conducuu| on o| procoso |norsor. Esub|o-
cor procod|m|onos osr|cos, como un s|somu do |nors|on r|guro-
so, busudo on rog|us, quo |nc|uyu d|rocr|cos ocn|cus y obo|os
do bono|c|os cubu|os, puodo uyudur u |norsoros y gosoros do
ondos u sorour rumpus conducuu|os y cononor o| oxcoso do
con|un.u. Lus curorus so dobor|un supor|sur por|od|cumono y
udor|r u |os |norsoros do |us conconruc|onos do r|osgos. S| so
hun produc|do cumb|os susunc|u|os do |po pur|mon|u| o porsonu|,
|os |norsoros dobor|un o|or u |u p|.urru puru doorm|nur |u co|o-
cuc|on do uc|os corrocu, on |ugur do ||m|urso u rou||.ur uusos
monoros (sosgo do| suu quo).
Por |us m|smus ru.onos, omur pos|c|onos conru unu ondonc|u
|mporuno (o |nc|uso unu burbuu) puodo rosu|ur muy urr|osgudo,
puos o| morcudo puodo -ompoc|nurso on su orror mus |ompo do|
quo |os durur|u |u ||qu|do. u |os |norsoros. E| uso s|somu|co do
unu||s|s ocn|cos, modo|os cuun|u|os sobro burbuus y duos sobro
|uo do ondos puodo uyudur u |os |norsoros u u|orur no so|o du-
runo cuuno |ompo moroco |u ponu -|r dondo u v|cono, s|no um-
b|on cuundo puroco promoodor |r conrucorr|ono o cubr|rso |us os-
pu|dus. Por u||mo, |us rog|us do ||m|o do pord|dus |mponon unu
d|sc|p||nu do onus, roduc|ondo con o||o u| m|n|mo |u ob|u u |us
pord|dus quo so crou por noxos omoc|onu|os u c|orus pos|c|onos o
|mp|d|ondo consorur domus|udo |ompo ucc|onos on cu|du.
Conclusin
Lu oconom|u conducuu| sumu unu d|mons|on ps|co|og|cu/omoc|onu|
cruc|u| u |os p||uros ruc|onu|os (con rocuonc|u, oxugorudos) do |u
oor|u do |os morcudos o|c|onos y |os usosoros do |nors|on osun
up||cundo cudu o. mus osos upunos conducuu|os on d|orsus u-
sos do| procoso do usosorum|ono. Sor consc|onos do |us rumpus
ps|co|og|cus on |us quo suo|on cuor |os |norsoros puodo orocor u
nuosros c||onos unu |mugon mus n||du do| poonc|u| do r|osgo/ron-
ub|||dud do |us |nors|onos y gu|ur sus oxpocu|us. Lu oconom|u
conducuu| puodo uyudur u |os gosoros u |don||cur |os punos do-
b||os y sosgos do sus c||onos y porm||r|os cu||brur su p|unoum|ono
do |nors|on on consocuonc|u. u
Puedo calcular
el movimiento
de los cuerpos
celestes, pero
no la locura de
las masas
lsuuc Nowon, 1720
1
R. Sh|||or, -lrru|onu| Exuborunco, Pr|ncoon Un|ors|y Pross, mur.o do 2000
2
D. Pro|oc, O. Loowonso|n, D. Ar|o|y, -Cohoron Arb|rur|noss: Sub|o Domund Curos
w|hou Sub|o Prooroncos, Ouuror|y Journu| o Econom|cs (2003)
3
S. Asch, -Op|n|ons und Soc|u| Prossuro, Sc|on||c Amor|cun (no|ombro do 1955)
GLOBAL INVESTOR 1.11 Focus
10
Necesito que
mis inversiones
crezcan rpido.
Por qu me
dejan atrs?
11
Antes de invertir
ms, quiero
recuperarme.
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Y usted, qu?
13
El sentido
de las burbujas
La primera burbuja financiera conocida se produjo hace casi 400 aos. A lo largo de los aos, estas
manas han proliferado, culminando en muchas cadas de mercado en las dcadas recientes.
Los sntomas de las burbujas son familiares, pero no por ello el impulso de comprar en mximos y
vender en mnimos pierde fuerza. Tal y como explica Jonah Lehrer, los investigadores estn
empezando a analizar la mente en busca de la exhuberancia irracional que empuja los mercados
hasta mximos que marean.
Jonah Lehrer, escritor freelance
A comienzos de los aos 1630, los tulipanes se convirtieron en el
accesorio de moda en los Pases Bajos, lo que motiv a los agricul-
tores a crear un mercado de futuros que permitiera vender durante
los meses de invierno los capullos de tulipn de la primavera. En
poco tiempo el mercado de los tulipanes se inund de especuladores
provocando una fuerte subida de los precios. En el punto lgido de
la tulipmana, un capullo costaba diez veces el salario anual de un
trabajador cualificado. En febrero de 1637 la burbuja estall y el
valor de algunos capullos raros lleg a caer ms de un 99%. En
muchos casos los especuladores acabaron con contratos de futuro
caros que no podan vender. Lo nico que tenan era una bonita flor.
Aunque la fiebre de los tulipanes pueda resultar ridcula para un
inversor del siglo XXI, el sistema financiero global ha demostrado ser
extremadamente vulnerable ante unas burbujas financieras que son
tan absurdas como mucho ms destructivas. En la ltima dcada
hemos vivido las consecuencias de la era de las puntocom en la
que startups sin modelo de negocio alguno valan sbitamente miles
de millones de dlares y la burbuja inmobiliaria, durante la cual un
apartamento en Las Vegas o una vivienda sobre plano en Espaa
triplicaban su valor antes de tener incluso un techo.
La cuestin es por qu las burbujas son una persistente caracte-
rstica de la historia financiera. Algunos economistas consideran que
las burbujas son una respuesta racional ante un mercado en expan-
sin, ya que los inversores se dan cuenta de que las subidas de
precios son insostenibles, pero an as siguen intentando beneficiar-
se (por supuesto, no todos venden antes del estallido). Otros econo-
mistas consideran que el prurito especulativo es consecuencia de los
fallos de mercado, como el exceso de liquidez o la regulacin fiscal.
Desafortunadamente, dichos fallos de mercado se han demostrado
muy difciles de diagnosticar. Incluso en el punto cumbre de la bur-
buja inmobiliaria, mucha gente seria insista en que la subida de los
precios era racional. No haba burbuja. Slo era un boom.
Los mercados re0e[an e| pensam|ento de |os |nversores
La incapacidad de los economistas para explicar las burbujas ha
obligado a muchos cientficos a volver a los orgenes. En lugar de
analizar los indicadores macroeconmicos, los investigadores intentan
identificar el origen de la especulacin, es decir, esas rarezas men-
tales que nos impulsan a apostarlo todo en tulipanes o cdulas hipo-
tecarias. Segn ellos, las manas financieras reflejan la imperfeccin
humana; el mercado slo falla porque la mente falla primero.
Daniel Kahneman, premio Nobel y profesor de psicologa en la
Universidad de Princeton, sugiere que las burbujas empiezan cuando
nuestra capacidad para identificar patrones enloquece de modo que
la gente proyecta el pasado inmediato en el futuro distante. Somos
detectores de patrones naturales, asegura. De hecho, somos >
Escuche este artculo en Global Investors Knowledge Platform:
www.cred|t-su|sse.com/g|oba||nvestor
La mente por enc|ma de |a man|a
Las burbujas especulativas como la tulipmana de la Era Dorada Holandesa son tan antiguas como la historia de las finanzas. Pueden causar daos incalculables
y su prediccin es difcil. Los avances de la ciencia sugieren que el cerebro humano tiene la clave para explicar las burbujas y, quizs un da, para evitarlas.
15
tan buenos adivinando patrones que a menudo tenemos alucinaciones,
que es lo que ocurre cuando el precio va a subir siempre. Nos con-
vencemos a nosotros mismos de que la inversin con riesgo es real-
mente gratuita: esos altsimos precios no pueden caer realmente.
Gracias a las nuevas herramientas de neurociencia empezamos a ver
el origen de dichos patrones errneos. Read Montague, un neuro-
cientfico del Baylor College of Medicine de Houston (Texas) ha de-
dicado ms de cinco aos a intentar descifrar la circuitera de la exhu-
berancia irracional en el cerebro. Sus experimentos son as: una
persona recibe 100 dlares y alguna informacin bsica sobre el
estado del mercado de acciones. Despus de escoger cunto dinero
invertir, la persona observa mientras el valor de su inversin baja o
sube. El juego contina durante 20 rondas y la persona consigue
mantener sus beneficios. Un elemento interesante es que, en lugar
de utilizar simulaciones aleatorias del mercado, Montague y sus co-
legas utilizan datos reales de las ltimas burbujas: la persona juega
con el Dow de 1929, el S&P500 de 1987 y el Nasdaq de 1998. Y
dado que el juego de inversin se realizar en una mquina fMRI
(functional magnetic resonance imager un escner cerebral que
mide los cambios en el flujo sanguneo), los cientficos pueden con-
trolar las respuestas neuronales de los inversores durante las burbu-
jas y crashes en la vida real. El trabajo de Montague pertenece a una
rama experimental de las finanzas comportamentales denominada
neuroeconoma, que estudia cmo adoptamos las decisiones econ-
micas. Para ms informacin sobre la ciencia y la psicologa de la
inversin, consulte los artculos de Brian Knutson y Camelia M. Kuh-
nen en la pgina 29 de esta edicin.
Clulas cerebrales codiciosas
Cmo reacciona el cerebro ante las fluctuaciones de Wall Street?
Montague descubri una fuerte seal que pareca dirigir muchas de
las decisiones de inversin. La seal emanaba de zonas del cerebro
con mayor densidad de neuronas dopaminrgicas, un tipo de clula
normalmente asociada con la deteccin de recompensas. Pero esas
clulas cerebrales no slo controlaban la subida de los precios de las
acciones, sino que parecan estar maquinando formas de ganar an
ms dinero para beneficiarse del boom. Considere esta situacin: un
jugador decide invertir el 10% de su cartera total, es decir, una apues-
ta pequea. Entonces observa que el valor de mercado sube drsti-
camente. Si bien el jugador se alegra por sus beneficios, las ingratas
neuronas dopaminrgicas parecen estar fijndose en los beneficios
que ha perdido, ya que las clulas computan automticamente la
diferencia entre el mejor retorno posible y el real (esto se conoce
como aprendizaje ficticio de errores ya que permite aprender de
escenarios supuestos). La diferencia entre lo que fue y lo que pudo
ser se experimenta como un sentimiento de frustracin. Montague
descubri que en dichos casos es ms probable que el inversor haga
algo distinto la siguiente vez. Los inversores del experimento adap-
taron naturalmente sus inversiones al flujo y reflujo de los mercados.
Cuando los mercados suban, como en la burbuja del Nasdaq en los
90, los inversores incrementaban constantemente sus inversiones.
No invertir se consideraba una frustracin fruto del dinero que podran
haber ganado si hubieran adoptado las decisiones adecuadas.
Montague considera que las seales computacionales emitidas
por las neuronas dopaminrgicas son la principal causa de las bur-
bujas financieras. Cuando el mercado sube, la gente realiza natural-
mente apuestas cada vez mayores. Su codicioso cerebro est con-
vencido de que ha descifrado el mercado de acciones de que ha
encontrado el patrn relevante y se olvida de la posibilidad de
Jonah Lehrer colabora como editor en Wired
y es autor de Cmo decidimos y Proust
era neuroc|ent|f|co. Es ||cenc|ado por |a Un|-
ver s|dad de Co|umb|a y estud| en |a
Un|vers|dad de Oxford como Phodes Scho|ar.
Ha cola borado con el New Yorker, el New
York T|mes Magaz|ne y e| Wa|| Street 1ourna|.
Actualmente trabaja en su tercer libro,
Imagina.
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una prdida. Pero entonces, justo cuando los inversores estn
ms convencidos de que la burbuja no es una burbuja (muchos
de los participantes en el experimento de Montague incluso
pusieron todo su dinero en el mercado cuando suba), explota.
El Dow se hunde, el Nasdaq explota, el Nikkei cae De re-
pente, aquellos inversores que se lamentaban por no haber
invertido se desesperan por la cada de su riqueza. Se pro-
duce el efecto opuesto cuando el mercado cae, asegura
Montague. La gente slo quiere salir porque su cerebro no
quiere lamentarse de estar dentro. En ese punto, los inver-
sores se precipitan para deshacerse de cualquier activo cuyo
valor est cayendo ya que sus neuronas se dan cuenta de que
han cometido errores de prediccin muy caros. Entonces se
produce un pnico financiero.
En busca de un s|stema de a|erta temprana
Aunque los datos de fMRI ofrecen una visin interesante de la
actividad cerebral durante las burbujas, Montague est resuel-
to a comprender nuestras decisiones de inversin al nivel ms
fundamental posible, lo que supone estudiar la actividad de
las neuronas individuales. En un primer momento, las medidas
celulares confirmaron lo obvio: nuestras clulas son codiciosos
procesadores de informacin que intentan maximizar eficien-
temente nuestros beneficios durante las fases iniciales de la
burbuja. Cuando las clulas notan que los precios de las ac-
ciones siguen subiendo, incrementan su tasa de disparo, lo
que nos impulsa a invertir ms. Estamos convencidos de que
la burbuja es un boom.
Pero entonces Montague descubri algo extrao. A medi-
da que la burbuja se segua hinchando, un pequeo circuito
de neuronas dopaminrgicas, localizado en la zona del cerebro
denominada caudate nucleus, empez a inquietarse. Las c-
lulas redujeron drsticamente su tasa de disparo. Y entonces,
justo antes del estallido de la burbujas, dichas neuronas de-
jaron de disparar a la vez como si intentaran avisar a los inver-
sores de un posible crash para que salieran del mercado. De
hecho Montague apunta que un inversor que les hubiera es-
cuchado habra ganado ms del doble de lo que hubiera ga-
nado un inversor tpico, ya que habra salido del mercado an-
tes de que fuera demasiado tarde. Es una locura pensar que
hay una seal en nuestra cabeza ms inteligente que nosotros,
dice Montague. Pero es lo que hemos encontrado. Las mal-
ditas neuronas dopaminrgicas siguen de cerca los mercados.
E| conoc|m|ento, |a me[or defensa
Aunque estos datos contienen muchas salvedades los cien-
tficos slo pudieron realizar el experimentos con seis sujetos
no dejan de ofrecer importantes detalles acerca de cmo el
cerebro racionaliza el mercado y por qu a veces nos dejamos
llevar por la especulacin. Y si bien nuestras codiciosas neu-
ronas dopaminrgicas contribuyen a crear la burbuja, tambin
son nicas para predecir el fatal desenlace (no est claro por
qu dichas clulas dejan de disparar, aunque Montague con-
sidera que se paran cuando los precios suben demasiado r-
pido). Desafortunadamente, llegado ese punto estamos de-
masiado embelesados por nuestros beneficios como para que
nos importe. En lugar de escuchar a nuestras neuronas do-
paminrgicas obedecemos las seales de las denominadas
zonas cerebrales altas como el crtex prefrontal, ocupado en
idear todo tipo de razones por las que la burbuja nunca va a
explotar. La mente es un argumento, una cmara de voces
concurrentes, y se crea una burbuja cuando la codicia silencia
la voz de las neuronas que recomiendan vender.
Adems, esta tendencia est exacerbada por otra gente.
Montague tambin descubri, por ejemplo, que los participan-
tes en el juego de inversin son extremadamente vulnerables
a lo que denomina el efecto club de campo, que se produce
cuando intentamos ganar ms dinero que el resto (simula es-
te efecto en sus experimentos obligando a los participantes a
competir entre ellos). Es lo que ocurre cuando ests sentado
con tus amigos en el club de campo o viendo la televisin y
todo el mundo habla de sus enormes beneficios, dice. Esas
conversaciones van a cambiar la forma en que perciben el
riesgo. Los hombres parecen especialmente vulnerables a
esta debilidad: cuando competan contra extraos, era ms
probable que acabaran barridos por la especulacin.
Montague est virtualmente solo en el estudio de las bur-
bujas desde la perspectiva neurolgica, lo que no le ha impe-
dido publicar sus artculos en revistas cientficas de primer
nivel. Espera que, algn da, la neurociencia de las burbujas
nos ayude a detener la especulacin antes de que la espiral
quede fuera de control. La nica forma en que vamos a evi-
tar la prxima burbuja es entendiendo en primer lugar por qu
los inversores inician las burbujas, considera. La Fed debe-
ra comprar un escner cerebral. Entretanto, Montague bro-
mea al decir que podra forrarse si utilizase el mercado de
acciones en sus prximos experimentos. Nuestras neuronas
dopaminrgicas realizan algoritmos bastante sofisticados,
dice Montague. Estos experimentos sugieren que saben me-
or quo nosoros quo u u pusur u con|nuuc|on. u
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Crisis del petrleo
19731975
Cada mxima
44%
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6,70
6,50
6,30
1974 1975 1973
Lunes Negro
1987
Cada mxima
33%
8,00
7,80
7,60
7,40
04/1987 09/1988
Crisis financiera
de Argentina
19992002
Cada mxima
37%
9,40
9,20
9,00
01/1999 07/2001
Crisis de Suez
1956
Cada mxima
13%
6,25
6,20
6,15
6,10
01/1956 03/1957
II Guerra Mundial
19391945
Cada mxima
42%
5,10
4,90
4,70
4,50
1942 1945 1939
Guerra del Golfo
19901991
Cada mxima
18%
8,00
7,90
7,80
7,70
05/1991 07/1990
Revolucin Islmica
19781979
Cada mxima
12%
6,80
6,70
6,60
1979 1978
Gran Depresin
19291933
Cada mxima
86%
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1929 1931 1933
Quiebra de Lehman
2008
Cada mxima
46%
9,40
9,10
8,80
09/2008 07/2009
Ataques terroristas
del 11-S
2001
Cada mxima
12%
9,20
9,10
9,00
10/2001 09/2001
Nace el navegador de Internet
En el CERN, cerca de Ginebra,
Tim Berners-Lee escribe un sistema
de Internet que denomina World
Wide Web. Con ms de dos mil mil-
lones de usuarios, la Web es hoy
una forma de vida.
Primera llamada de telfono mvil
Martin Cooper, director general de
Motorola, llama a un competidor de
AT&T Bell Labs desde las calles
de Nueva York utilizando un aparato
del tamao de un ladrillo que pesa
dos kilogramos.
La oveja Dolly
Nace en Escocia el primer
mamfero clonado con
xito a partir de una clula
adul ta. El descubrimiento de-
sencadena un debate mundial
sobre la tica de la clo nacin.
Dolly muere en 2003;
se conserva en un museo.
Introduccin del euro
La meta del euro era facilitar
el comercio entre los pases
de la UE. En 2011, aunque acu-
ciado por males crecientes,
el euro es la segunda moneda
del mundo que ms se
cambia, despus del dlar.
Auguste Piccard llega
a la estratosfera
Junto con Paul Kipfer, Piccard
asciende en globo hasta una altitud
rcord de 15.785 metros en el
primero de sus 27 vuelos
aerostticos. Ms tarde tambin
sera precursor de instrumentos
para la exploracin abisal.
Se inicia la produccin industrial
de polietileno
Plstico! La importancia comercial
del polietileno se advirti por primera
vez durante la 2. Guerra Mundial.
Hoy, es el material plstico ms
utilizado para embalaje.
Pldora anticonceptiva
Primer mtodo de control de la natali-
dad que inhibe de forma segura la
fertilidad femenina, la P ldora pro por-
ciona a las mujeres libertad sexual
y les permite planificar sus familias.
Al ayudar a redefinir el rol de las
mujeres, la P ldora abre la puerta a
una mejor educacin y desarrollo
profesional.
Ms de la mitad de la poblacin
mundial vive en ciudades
desde 2007, frente al 48%
de 2003. La urbanizacin aumenta
la prosperidad, pero tambin
exige mucho de las infraestructuras
y de unos recursos escasos como
el agua y la energa.
Coronacin del Everest
Edmund Hillary y Tenzing Norgay
se convierten en los primeros seres
humanos en alcanzar el techo
del planeta. Hoy, miles de personas
realizan la ascensin cada ao,
a razn de unos 25.000 dlares
por cabeza.
John Maynard Keynes
apunta una nueva teora econmica.
La confianza de Keynes en la in-
tervencin del Estado a travs de la
poltica fiscal adquiere gran influen-
cia en el periodo que sigui a la
II Guerra Mundial. Cuando en 2007
llega la crisis financiera global, sus
ideas disfrutan de un resurgimiento.
Se inventa el transistor en los
Laboratorios Bell
Pequeo, barato y de bajo consumo,
este dispositivo de aspecto discreto
que amplifica las seales elctricas
seala el inicio de la era de la
informacin y transforma el mundo
en lo que hoy conocemos.
Primer transplante de corazn
Christiaan Barnard practica el
primer transplante de corazn a
Louis Washkansky, de 53 aos.
Hoy en da, cada ao se realizan
miles de transplantes cardiacos
por todo el mundo.
Se descodifica el libro
de la vida
La secuenciacin del genoma
completo de un individuo humano
representa un logro sin precedentes
en la ciencia y la tecnologa.
No obstante, la medicina persona-
lizada an no es una realidad.
10
8
6
4
2
Escala logartmica
El mundo segn Wall Street
La reaccin de los inversores a los acontecimientos mundiales entre
1925 y 2010, reflejada en el Dow Jones Industrial Average. Las pautas
histricas del mercado son slo una de las muchas consideraciones
|mp||c|tas en e| an||s|s hnanc|ero. S|n embargo, predec|r e| comportam|ento
del mercado tiene tanto de arte como de ciencia.
Fuentes: B
loom
berg, C
redit S
uisse
18
El tablero Galton
El tablero de Galton representa los posibles resultados de una inversin. Las bolsas caen sobre el vrtice superior de un esquema triangular de clavos,
y cuando cae una bola rebota a la izquierda o a la derecha. Hay ms posibilidades de que las bolas caigan en el centro, donde el rendimiento se modera,
pero algunas posiciones extremas son inevitables.
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19
Los modelos tradicionales de financiacin se basan en inversores ideales: racionales, no impulsivos
e infinitamente pacientes. Sin embargo, en el mundo real los inversores cometen todo tipo de errores
inherentes al ser humano. Thorsten Hens explica cmo las finanzas comportamentales pueden
ayudar al inversor a identificar trampas psicolgicas y tomar as decisiones de inversin ms racionales.
Prof. Dr. Thorsten Hens, Jefe del Departamento de Banca y Finanzas de la Universidad de Zrich
Las finanzas comportamentales estudian la conducta de inversores
y mercados en el mundo real. Hoy, esto puede parecer un tanto
obvio, pero antes de la aparicin del campo de estudio, y concreta-
mente durante las dcadas de estabilidad tras la Segunda Guerra
Mundial, los modelos financieros de trabajo suponan que el inversor
era completamente racional y los mercados eficientes. La insuficien-
cia de los primeros modelos se hizo evidente en EE.UU a finales de
los 90, cuando mucha gente se vio atrapada en el auge y cada co-
nocida como burbuja de las puntocom. En 2002, Daniel Kahneman
y Vernon Smith compartieron el Premio Nobel de Economa por
haber integrado conocimientos derivados de investigaciones psicol-
gicas en ciencia econmica. Mientras recogan su premio, haba otra
burbuja (inmobiliaria, esta vez) en gestacin. Cuando explot en 2007,
desencaden una crisis financiera mundial. La evidencia de que los
mercados son irracionales ha llegado a ser tan abrumadora que el
pblico en general quiere aprender lo que la investigacin les pueda
ensear. Las finanzas comportamentales se ocupan primero de los
sesgos comportamentales (errores habituales de los inversores y
formas de evitarlos) y de anomalas del mercado (ineficiencias de
mercado y cmo explotarlas). Este artculo se centra en los sesgos
comportamentales y lo que suponen para el inversor privado.
Un sesgo comportamental es una desviacin de la conducta ra-
cional. Segn la teora del comportamiento racional, el inversor ideal
conoce sus activos y pasivos, determina sus objetivos y luego, con la
cabeza fra, evala las oportunidades y riesgos de las diversas opor-
tunidades de inversin. Adems, dicho inversor descuenta a presen-
te los payoffs futuros de dichos activos utilizando los tipos de inters
segn los horizontes temporales considerados. Finalmente, vuelve a
evaluar las oportunidades y riesgos de sus decisiones segn surgen
nuevas informaciones.
Supongamos, por ejemplo, que un inversor tiene un milln de fran-
cos suizos, del que necesitar la mitad para la educacin de sus hijos.
Su objetivo es realista dada la situacin actual de mercado. Quiere
lograr una rentabilidad del 2% por ao durante los diez prximos aos.
El objetivo ltimo es ser capaz de pagar la educacin de sus hijos.
Empieza por poner de lado medio milln de francos colocados en
activos sin riesgo como bonos indexados a la inflacin de gobiernos
con calificaciones AAA. Para poder ir ms all de este objetivo mni-
mo, estudia los riesgos y rentabilidades de un conjunto de activos con
riesgo. A continuacin, constituye una cartera bien diversificada que
espera que alcance el 4% al ao durante los diez prximos aos.
Conforme pasa el tiempo, pierde poco el sueo por las prdidas y
ganancias de la cartera, puesto que mira al futuro y se mantiene
atento a los riesgos de sus inversiones y preparado para crear una
nueva cartera si fuera necesario. En general, los movimientos del
mercado no son suficientemente importantes como para que cambie
su asignacin de activos. En su lugar, ajusta las asignaciones, para
que las proporciones se mantengan. Hay que tener en cuenta tambin
que este inversor no cambia su objetivo segn las subidas y bajadas
del mercado ya que tiene un horizonte de inversin a largo plazo.
El inversor comportamental
Dada la misma situacin, los sesgos comportamentales pueden llevar
a un inversor de carne y hueso a cometer los siguientes errores. >
Inversores: lo
ideal y lo real
20
Primero, puede equivocarse al evaluar sus activos y pasivos. Tambin
puede ser reacio a planificar la prxima dcada. Esto es especial-
mente cierto cuando el inversor sufre de descuento hiperblico, es
decir, valora ms el presente que el futuro. Puede querer gestionar
su patrimonio en el prximo ao. Pero cuando lleguen los aos si-
guientes, pospondr la planificacin al ao siguiente. Se comporta
como un nio al que al ofrecerle una chocolatina el prximo domingo
o dos dentro de dos domingos, escoge la segunda opcin pero cuan-
do se le ofrece una chocolatina hoy o dos maana, opta por la pri-
mera opcin. El error en la eleccin es claro cuando llega el sbado
y el nio reclama una chocolatina de inmediato. El descuento hiper-
blico es lo que empuja a la gente a incrementar las aportaciones al
fondo de pensiones cuando ya es demasiado tarde, como por ejem-
plo, cuando ya tienen 50 aos. Incrementar la aportacin al fondo de
pensiones supone consumir menos hoy para consumir ms en el
futuro una dura decisin susceptible de ser pospuesta, aunque se
haya acordado muchos aos antes.
El segundo error que comete a menudo un inversor comportamen-
u| os quo lu su obo|o do ronub|||dud do ormu -udupu|u, os
decir, basndose en la experiencia reciente en lugar de en el tipo de
inters previsto, por ejemplo, de la deuda pblica. Despus de un ao
como 2008, el inversor estar satisfecho con no perder ms dinero.
Poro muy prono, o |nluonc|udo por |u rup|du rocuporuc|on do |os
morcudos lnunc|oros, so lu oru o. un obo|o do| 20%. Las expec-
tativas adaptativas de los clientes son un reto para los asesores porque
calibrar una cartera con este sesgo supone recomendar inversiones
proc|c||cus, |o quo on buso |norunuu| no os bonolc|oso. Es mus, on
el proceso inversor, el inversor comportamental percibir las ganancias
on su curoru como unu rocomponsu, |o quo |o duru muyor conlun.u
y deseo de asumir riesgos. Del mismo modo, percibir las prdidas
como un castigo, lo que le har ms temeroso y averso al riesgo. La
consecuencia prctica de esto es el reforzamiento de las inversiones
procclicas, mientras que un equilibrio ms prudente le hara seguir
una estrategia contracclica (es decir, vender los activos que han te-
nido ganancias y comprar ms de los que hayan tenido prdidas).
Por ltimo, el inversor comportamental se suele distraer con la
llegada de informacin irrelevante, como la cobertura diaria en las
noticias del mercado de valores. Como consecuencia, podra tener la
tentacin de hacer cambios demasiado frecuentes en su cartera.
Cmo pueden ayudar |as hnanzas comportamenta|es?
La investigacin aplicada en finanzas comportamentales ha definido
tres pasos para convertirse en un inversor ms racional. El primero
es un riguroso test diagnstico que proporciona al inversor feedback
cientfico sobre sus fortalezas y debilidades inversoras. Dichos tests
se basan en psicomediciones, es decir, en millones de observacio-
nes de inversores agrupadas en unos pocos factores que determinan
el xito del inversor utilizando mtodos estadsticos. La comparacin
de las respuestas de la gente con su xito inversor muestra que los
que eligen reconsiderar los motivos para comprar una accin son los
que mayor xito tienen. Todo el resto de respuestas se basa en ra-
zonamiento planteado hacia el pasado y no hacia el futuro. Es natu-
ralmente una lstima si uno pierde con una inversin y est muy bien
cuando uno gana, pero para el xito futuro de una inversin, las
ganancias y prdidas pasadas son en su mayora irrelevantes!
Las finanzas comportamentales tambin han desarrollado una
forma de presentar las opciones de inversin para que los inversores
las puedan entender bien y aumenten su seguridad a la hora de tomar
decisiones. Por ejemplo, se les ayuda mediante simulaciones que les
Dos ejemplos de pre-
guntas de test de
d|agnst|co en hnanza s
comportamentales
Pregunta 1
Suponga que compr un activo por
100 que ahora vale 80. Qu hace usted
en esta s|tuac|n?
Aumentar mi posicin puesto que el activo es ahora ms barato.
vondor o| uc|o porquo osoy pord|ondo d|noro con o|.
No ondor o| uc|o puru no rou||.ur |u pord|du.
Rocons|dorur |us ru.onos quo mo ompuuron u comprur o| uc|o.
Pregunta 2
Suponga que compr un activo por
100 que ahora vale 150. Qu hace usted
en esta s|tuac|n?
Aumonur m| pos|c|on puoso quo osoy gunundo d|noro con o||u.
vondor o| uc|o puru rou||.ur |u gununc|u.
Rocons|dorur |us ru.onos quo mo ompuuron u comprur o| uc|o.
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permiten experimentar con las rentabilidades posibles de una inversin.
En general, este ejercicio incrementa la confianza en el proceso de
inversin y alivia el miedo inconsciente a incurrir en prdidas, lo cual
tiene una especial importancia para mantener el rumbo en los mo-
mentos difciles. De hecho, muchos estudios demuestran que abortar
una estrategia de inversin de forma prematura es uno de los errores
ms perjudiciales que cometen los inversores. Ensear al inversor las
rentabilidades histricas no resulta til. La gente tiende a centrarse
en el resultado final de la inversin, minimizando el hecho de que, si
la inversin se hubiese vendido antes, su resultado sera incierto.
Algo viejo, algo nuevo
Comparando varias herramientas de simulacin, una investigacin
reciente de la Universidad de Mannheim y la Universidad de Zrich
ha redescubierto una herramienta estadstica muy antigua, conocida
como el tablero de Galton. El tablero de Galton visualiza las rentabi-
lidades posibles de una inversin. Si una bola roja golpea un clavo y
se desva a la derecha, la inversin ha ganado; si se desva a la iz-
quierda, ha perdido. Las bolas en la base del tablero muestran la
frecuencia relativa de los resultados. Las bolas en el extremo izquier-
do han perdido muchas veces pero no muchas terminarn ah. La
mayora de las bolas llegarn al centro puesto que se habrn desvia-
do a la izquierda las mismas veces que a la derecha. Visualizar las
posibles ganancias y prdidas futuras de esta forma ayuda al inversor
a darse cuenta de que puede sufrir prdidas. Pero tambin muestra
que las prdidas extremas son poco habituales, lo que les da con-
fianza para invertir en activos con riesgo.
Finalmente, las finanzas comportamentales han investigado cul
es la mejor forma de disear herramientas para perfilar el riesgo.
Dichas herramientas son una exigencia reguladora para los bancos
Europeos. Pero bancos innovadores en Suiza tambin ven esas he-
rramientas como una oportunidad para mejorar la calidad del aseso-
ramiento que dan a sus clientes. En la Universidad de Zrich estamos
actualmente desarrollando un moderno sistema para definir perfiles
de riesgo. En una secuencia de experimentos de laboratorio, los in-
versores toman decisiones significativas para el payoff despus de
haber respondido a variaciones y combinaciones de preguntas. Hemos
podido mejorar el resultado del perfilador de riesgo filtrando aquellas
preguntas que llevan a las rentabilidades de inversin ms altas. Uno
de los descubrimientos importantes de la investigacin es que ocho
preguntas son suficientes para recomendar una estrategia de inversin
adecuada. De esas ocho preguntas, tres se centran en diferentes
aspectos del riesgo: perder dinero, incertidumbre sobre el resultado
de la inversin e interrumpir una estrategia ante prdidas elevadas.
Invertir en los mercados financieros es una tarea difcil para la que
la evolucin no nos ha equipado adecuadamente. Tenemos tendencia
a seguir a la manada e invertir de forma procclica, cuando haramos
mejor en ir contracorriente. Nos tememos el peor resultado, pero
olvidamos que es poco probable, y as sucesivamente. Nuevas inves-
tigaciones en finanzas comportamentales han desarrollado instru-
mentos para superar estas predisposiciones, y ayudarnos a conseguir
ronub|||dudos quo us||quon o| r|osgo usum|do. u
Lecturas adicionales:
T. Hens y K. Bachmann, Behavioral Finance for Private Banking, Wiley-Finance ( 2008).
Thorsten Hens es Profesor de Economa
Financiera y Director del Swiss Banking Institute en
la Universidad de Zrich. Sus investigaciones
se centran en hnanzas comportamenta|es y de |a
evolucin. Su experiencia en consultora
|nc|uye |a ap||cac|n de mode|os de hnanzas
comportamentales y la elaboracin de
estrategias de Trading para banca privada,
desarrollo de producto y gestin de activos.
22
Gnero y dinero
La investigacin muestra reiteradamente que las mujeres presentan
niveles ms bajos de satisfaccin, confianza y optimismo que los
hombres cuando se trata de invertir. Parece que esta negatividad
tiene poco que ver con diferencias psicolgicas y mucho con la
ausencia de experiencia y de buenos consejos.
Meike Bradbury, Global Investment Delivery, Credit Suisse
Comportamiento Inversor
Meike Bradbury, quien trabaja para la unidad Global Investment Delivery de Credit Suisse, lidera el proyecto
Gender F|nance, que busca crear conc|enc|a sobre |a |mportanc|a de |a asesor|a espec|hca por gnero.
L|cenc|ada en Econm|cas por |a Un|vers|dad de Zr|ch y comp|eta su doctorado en hnanzas comportamenta|es.
Boston Consulting Group (BCG) ha calculado
que las mujeres controlaban un 27% estima-
do, o en torno a 20 billones de USD de la
riqueza mundial en 2009. A pesar de cons-
tituir una base considerable de clientes, las
mujeres suelen recibir menos atencin que
los hombres. Segn BCG
1
, ms de la mitad
de las participantes en una encuesta entre
12.000 mujeres de 22 pases pensaban que
los asesores financieros podran mejorar pa-
ra satisfacer las necesidades de sus clientes
mujeres y casi un cuarto de ellas pensaban
que los gestores de patrimonio podan me-
jorar considerablemente su forma de atender
a las mujeres.
Un estudio elaborado por Merrill Lynch
Investment Managers
2
en 2005 revel que,
en general, los hombres parecen disfrutar
ms de invertir que las mujeres, quizs porque
tienen ms experiencia en la toma de deci-
siones de inversin (la experiencia contribuye
a una mayor disposicin a asumir riesgos, lo
que refuerza el deseo de invertir, y as suce-
sivamente). Investigadores de la Universidad
de Mannheim descubrieron recientemente
que despus de utilizar una herramienta de
simulacin de riesgo que informa a los inver-
sores sobre un fondo (fondo de riesgo),
tanto hombres como mujeres tienden a mos-
trar menor aversin al riesgo, es decir, estn
dispuestos a asumir ms riesgo en un con-
texto de inversin sin lamentar su eleccin
cuando el resultado es negativo. El aumento
de la participacin en el fondo de riesgo
puede explicarse por una mejor comprensin
de los mercados financieros y una mayor con-
fianza en la toma de decisiones financieras.
Probando estereotipos
Incluso hace veinte aos, investigadores de
la Universidad de California demostraron que
la confianza desempea un papel importante
en las conductas de asuncin de riesgos. En
2010, Barbara Dbeli y Paolo Vanini informa-
ron en el Journal of Banking and Finance
3

que si una oportunidad de inversin carece
de claridad y transparencia, las mujeres estn
menos dispuestas que los hombres a asumir
el riesgo. Por otra parte, una encuesta de
ShareBuilder Corporation
4
de 2007 conclua
que las mujeres tienen menos seguridad que
los hombres al tomar decisiones de inversin,
a pesar de que en la mayora de los casos
supervisan el presupuesto familiar y se res-
ponsabilizan del pago de facturas.
Junto con el Departamento de Banca y
Finanzas de la Universidad de Zrich, Credit
Suisse Global Investment Delivery est inves-
tigando cmo aumentar la confianza y com-
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prensin de los inversores mediante la eva-
luacin de las preferencias reales de riesgo
de cada individuo (las preferencias de riesgo
describen el deseo de una persona de asumir
o evitar un riesgo en una decisin financiera).
Las finanzas comportamentales y nosotros
como banco buscamos comprender cmo
toman decisiones los individuos y dnde pue-
den estar sesgados. A mayor complejidad del
riesgo como en el caso de las decisiones
financieras ms difcil resulta predecir la
reaccin de la gente.
En una primera fase de nuestra serie de
experimentos, descubrimos que la simulacin
ayuda al inversor a tomar decisiones de in-
versin complejas, como lo es elegir produc-
tos estructurados. La simulacin selecciona
al azar rentabilidades de un ndice ficticio (el
subyacente) y calcula los payoffs correspon-
dientes. Hemos descubierto que las mujeres
revisan sus decisiones de inversin ms a
menudo que los hombres despus de enten-
der cmo se comportan los mercados finan-
cieros. Es decir, se adaptan mejor que los
hombres y se benefician ms de este tipo de
informacin. Por otra parte, el estudio de
Merrill Lynch citado previamente hall que las
mujeres aprendan de sus errores de inversin
y eran menos propensas que los hombres a
repetirlos. Los hechos demuestran por tanto
que las mujeres toman decisiones de inver-
sin buenas y rentables cuando tienen la
confianza para hacerlo.
Al evaluar las decisiones de inversin de
las mujeres antes de la simulacin, encontra-
Nuestra simulacin demostr que las mujeres
son ms aversas al riesgo que los hombres,
prefiriendo evitar prdidas a tener beneficios.
1
Leveling the playing field: Upgrading the Wealth Management
Experience for Women, BCG Women in Wealth Management
Survey, julio de 2010; anlisis de BCG
2
M. Frank, S. Bishop Tiller, When it comes to Investing, Gender a
Strong Influence on Behavior, Hindsight 2/insight, Merrill Lynch
Investment Managers (MLIM) Survey, 18 de abril de 2005
3
B. Dbeli, P. Vanini, Stated and Revealed Investment Decisions
Concerning Retail Structured Products, Journal of Banking &
Finance (2010):
4
ShareBuilder Women & Investing Survey, 2007
5
P. Carr, C. Steele, Stereotype Threat Affects Financial Decision
Making, Psychological Science (2010)
mos que las mujeres son ms aversas a las
pord|dus quo |os hombros, prolr|ondo o|ur
pord|dus u onor bonolc|os. No obsuno, rus
la simulacin, la diferencia entre gneros dis-
minuye, y las preferencias de inversin se
alinean. Estos resultados son importantes, ya
que el estereotipo segn el cual las mujeres
tienen ms aversin al riesgo que los hombres
puede tener consecuencias de alcance: los
usosoros lnunc|oros podr|un us| so|occ|onur
uc|os o producos lnunc|oros do buo r|osgo
y rentabilidades potenciales a largo plazo ba-
jas. Uno de las causas frecuentes de frustra-
cin en mujeres segn el estudio de BCG es
quo |os usosoros lnunc|oros |os hub|un con
condescendencia y les facilitan poca informa-
cin adicional aparte de la bsica.
Aprendiendo a cambiar
En un artculo titulado Stereotype Threat
Affects Financial Decision Making
5
, Pri-
yanka Carr de la Universidad de Stanford y
Claude Steel de la Universidad de Columbia
demostraron que los estereotipos negativos
las mujeres son irracionales e ilgicas in-
fluyen en cmo hombres y mujeres toman las
decisiones financieras. Sus experimentos
revelaron que cuando se evocaban estereo-
tipos negativos, las mujeres tomaban deci-
siones financieras ms prudentes mientras
los hombres buscaban an ms riesgo. Las
mujeres eran ms propensas a renunciar a
oportunidades de lucro por evitar riesgo y
prdidas. Sin embargo, cuando no entraban
en juego los estereotipos negativos sobre las
mujeres, no se observaban diferencias evi-
dentes de gnero en la toma de decisiones
financieras.
Tanto la investigacin como la observa-
cin del mundo real apoyan la idea de que
existe una brecha entre gneros en el com-
portamiento inversor que parece tener sus
races en los diferentes niveles de confianza
al tomar decisiones de inversin. Pero la ex-
periencia puede reforzar la autoconfianza de
las mujeres mejorando su comprensin de
los riesgos subyacentes de un producto de
inversin. Creemos que la simulacin de ex-
periencia es hoy en da la tcnica disponible
ms efectiva para informar y entrenar a in-
versores inexpertos. Algunos bancos ya han
avanzado en esa direccin. Credit Suisse
utiliza una herramienta de simulacin del ries-
go (principalmente en Europa y Asia) que
permite a los usuarios seguir las tendencias
de rentabilidad de una cartera en situaciones
de mercado previas extremas. El objetivo
ltimo es transformar el comportamiento y la
accin que conlleva, de miedo inconsciente
u proocupuc|on gos|onub|o. u
24
Giselle Weiss, escritora freelance
Mujeres en el mbito financiero
Cuatro mujeres fundadoras y CEO de sociedades de
inversin en Arabia Saud, EE.UU. e Islandia, comparten
su enfoque de las finanzas.
La diversidad crea
diversidad
Toda una vida pensando por s misma ha llevado a
Rene Haugerud, fundadora y CEO de Galterne, a tener
ideas muy claras sobre las mujeres inversoras.
Rene Haugerud es fundadora y CEO de Galtere Ltd,
Nueva York. Gestion mesas de trading en Cargill
Inc y en instituciones como Natwet Markets antes de
hacerlo por su cuenta. Tiene un inters especial
por la psicologa en las tendencias macro econmicas.
Cualquier referencia a productos, procesos o servicios no constituye o implica la venta, recomendacin o preferencia por parte de Credit Suisse o cualquiera de sus
empleados. Ni Credit Suisse ni ninguno de sus empleados dan garanta alguna, expresa o Implcita, ni asumen ninguna obligacin legal ni responsabilidad por la exactitud,
Integridad o utilidad de la Informacin, producto o proceso divulgados.
financiero, el anlisis econmico, la investi-
gacin o ventas. El predominio de los
hombres y la cultura de la supervivencia del
ms fuerte tambin resultan hostiles.
Por ltimo, las mujeres confan menos en
sus habilidades matemticas.
Te propusiste ser trader?
Rene Haugerud: No! Ni siquiera saba
que exista. Crec en una prisin, en el
condado de Fillmore, Minnesota. Mi padre
era sheriff. Tambin tena una granja a
las afueras de la cuidad, donde cultivaba
maz. Un da, cuando tena cinco aos,
me llev en un avin para vigilar el maz, y
me explic el mercado de los futuros.
Pensar que se poda vender maz, sin po-
seerlo an y hacer dinero con ello, me
hipnotiz. Ms tarde, cuando trabajaba co-
mo temporal en Cargill, descubr el puesto
de trader de grano, y supe que haba en-
contrado mi vocacin. Trabaj durante una
dcada ms o menos en Cargill, luego lo
dej y empec mi propio fondo.
Por qu?
Rene Haugerud: Quera hacer las
cosas a mi manera. Tengo mi propio enfo-
que del trading. Me centro tanto en la
ciencia como en el arte. Saba que tena
una estrategia vlida y me encanta
gestionar mi propio negocio. Creo que las
mujeres son grandes traders. No slo
buenas, sino excelentes traders!
De hecho, ha empezado un programa en
la Universidad de Tennessee para
incrementar el nmero de mujeres traders
de hedge funds.
Rene Haugerud: S. Mi marido y yo
donamos dinero a la Universidad de
Tennesse que el centro ha decidido emplear
en un centro de estudios llamado iniciativa
Finanzas para el futuro. El centro no es
exclusivo para mujeres est abierto a todo
el mundo- pero los cursos se impartirn
desde la perspectiva de las mujeres. Que-
remos que todo el mundo empiece a pensar
con el lado adecuado de su cerebro. Nos
gustara hacer de hombres y mujeres mejo-
res traders.
Y qu es lo que hace de las mujeres tan
buenos traders?
Rene Haugerud: No se trata de que las
mujeres sean ms inteligentes y por ello
mejores traders. Creo que es porque evita-
mos los errores. En 2001, investigadores de
la Universidad de California demostraron
que los hombres cierran ms transacciones
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Giselle Weiss: Por qu no abundan las
mujeres traders y las gestoras de cartera?
Rene Haugerud: No hay una nica
respuesta. Al margen de un breve periodo
de tiempo en la dcada de los 70 cuando
las empresas contrataron activamente muje-
res anticipndose a las cuotas de accin
afirmativa, se suele alejar a las mujeres de
la gestin de cartera en puestos que
no generan ingresos, como son el anlisis
25
que las mujeres. Eso incrementa sus
costes de inversin y disminuye su rentabili-
dad. Adems, los hombres son ms pro-
pensos que las mujeres a vender en la par-
te inferior o comprar en la parte superior.
No somos tan impulsivas. No nos dejamos
llevar por recomendaciones espurias.
Buscamos entender lo que hacemos en un
sentido ms amplio.
Cmo juegan los roles de gnero
en su equipo?
Rene Haugerud: Creo que todo el
mundo debe poder hacer de todo. En ltima
instancia, como capitn del barco, soy yo
quien toma las decisiones de cartera de mi
fondo. Pero necesitas pensadores, investi-
gadores, ejecutores y gestores de riesgo.
Tenemos, sin duda, un enfoque de equipo.
Y la clave es la diversidad. Tu cartera es tan
diversa como lo sea tu equipo de trading.
Cmo se empez a interesar por las
finanzas comportamentales?
Rene Haugerud: Observacin y expe-
riencia. Siempre cre que las finanzas
eran una cuestin de nmeros. Pero luego
empec a ver que puedes tener todo un
conjunto de criterios que indican que algo
debera suceder, y aun cumplindose todos
los criterios, el mercado va hacia otro lado.
Muchos de sus colegas hablan de
riesgo. Necesitas arriesgar para ser un
buen trader?
Rene Haugerud: S. Pero todo encierra
un riesgo. Si no cierras un trade, tambin
ests corriendo un riesgo. Puedes tomar
riesgos calculados, eso s.
Y eso es algo que hay que ensear
a las mujeres?
Rene Haugerud: Creo que muchas mu-
jeres est igual de predispuestas que los
hombres a tomar riesgos. Yo les digo a las
mujeres: Es vuestra obligacin entrar en
el mundo de los negocios y dejar de espe-
rar algn tipo de invitacin. Las finanzas
son parte fundamental de la economa
mundial. Debemos implicarnos. Nosotras
tambin deberamos hacer dinero par-
ticipando en la porcin del PIB y gastarlo
como queramos. Y estoy convencida de que
el gasto estara ms dirigido a cuestiones
domos|cus, sun|dud y oducuc|on. u
Hacer preguntas
tontas
Se ha empleado mucho esfuerzo debatiendo si los hombres
deberan comportarse ms como las mujeres o viceversa. Somos
diferentes, nos dice Kristin Petursdottir, CEO y cofundadora
de Audur Capital. Por qu no aprovecharlo?
Giselle Weiss: Hay algo particular en
Islandia que haga que ser una
mujer inversora all sea diferente de serlo
en Nueva York o Londres, por ejemplo?
Kristin Petursdottir: La cultura de los
bancos islandeses como la conocamos an-
tes del crash era muy similar a la de otros
lugares. Dicho de otra forma, era una cultu-
ra que careca de equilibrio y diversidad. Y
esa cultura exacerb los efectos negativos
de la crisis porque la falta de espritu crtico
llev a un comportamiento de rebao.
Aparte de eso, no creo que ser mujer en este
sector en Islandia difiera de serlo en otros
lugares. Y he trabajado en Londres y Norue-
ga. Casi siempre era la nica mujer del
equipo, Incluso cuando yo diriga el equipo.
Y, sin embargo, le gust.
Kristin Petursdottir: Al principio pensaba
que la banca de inversin sonaba muy
interesante y emocionante. Y an lo creo.
Nunca me pregunt si ser mujer sera un
impedimento. Soy muy competitiva, y sim-
plemente pretenda ser uno ms. Lo hice
bastante bien. Pero una vez cruc la barre-
ra de los 40, me di cuenta de que las mu-
jeres aportan muchos valores que pueden
beneficiar a la compaa, y no slo en el
sector financiero. Por ello, creo que el mun-
do corporativo debera aceptar y maximizar
las diferencias entre hombres y mujeres.
Por ejemplo?
Kristin Petursdottir: Las mujeres suelen
tener una definicin ms amplia del xito.
Piensan a ms largo plazo. Tienen un
sentido ms afinado para las personas. Y
en los negocios de hoy, donde el capital
humano de muchas compaas es su mayor
activo, ser bueno con la gente es lo que
realmente importa. Adems, las mujeres
se estn convirtiendo en una fuerza eco-
nmica y financiera y las compaas necesi-
tan incorporar a mujeres en sus equipos
decisores. Si slo tienes hombres, y el mer-
cado femenino crece, algo falla. No digo
que seamos mejores que los hombres. Ha-
blo de buscar un equilibrio.
Y cmo se manifiestan en el
comportamiento inversor real las cualidades
femeninas que usted menciona?
Kristin Petursdottir: Siempre es difcil
ge neralizar. Pero hay ciertas diferencias.
La mayor es que las mujeres quieren
Kristin Petursdottir es CEO y cofundadora de Audur
Capital, Reikiavik, Islandia. Anteriormente fue ejecu-
tiva en Kaupthing Bank durante diez aos. Tiene
una licenciatura en econmicas y un MBA en nego-
cios internacionales, y form parte del equipo
nacional islands de balonmano.
Escuche este artculo en Global Investors
Knowledge Platform:
>
26
entender en qu estn invirtiendo. Si no
en tienden el perfil de la estructura o el ries-
go de una compaa, producto o servicio,
tienen menos probabilidades que un hom-
bre de invertir. Otra forma de enfocarlo
es que las mujeres se atreven a hacer las
preguntas tontas. Segn mi experiencia,
los hombres estn ms dispuestos a invertir
en algo que creen entender. Y suelen
hacer menos preguntas.
Es lo mismo que decir que las mujeres
huyen del riesgo?
Kristin Petursdottir: No exactamente,
son conscientes del riesgo. Las mujeres
quieren entender, mientras los hombres
pueden correr riesgos que no entienden. Las
mujeres inversoras piensan a largo plazo.
Tienden menos a tomar grandes riesgos para
importantes resultados en el corto
plazo. Prefieren ver las cosas crecer con
el tiempo.
Qu cambiaras en la cultura actual?
Kristin Petursdottir: No basta con incluir
una mujer en el Comit de Direccin o
en la mesa de trading. Har falta ms para
gono rur |u |nluonc|u nocosur|u puru cumb|ur
las cosas. Islandia, por ejemplo, tuvo una
mala experiencia. Pero tienes el mismo
puron on odus puros. E| socor lnunc|oro
lleg demasiado lejos. Un mayor equilibrio
ayudara a avanzar en la direccin adecuada.
Todo o| mundo so bonolc|ur|u s| so |nc|uyo-
sen mujeres en todas las reas operativas.
Cules son las nuevas tendencias
en el mundo inversor?
Kristin Petursdottir: Hoy da, las mu-
jeres, y cada vez ms los hombres, buscan
oportunidades de inversin con una triple
lnea de resultados. No slo buscan compa-
as con beneficios, sino que hagan las
cosas bien. La gente joven est special-
mente alineada con esta idea. Aunque he
de decir que tambin veo un cambio de
pensamiento en gente mayor hombres
mayores que ampla el horizonte ms all
de resultados cortoplacistas.
Pueden los inversores ser el motor del
cambio?
Kristin Petursdottir: S. En el pasado, el
modelo era crear una empresa, ganar
mucho dinero, hacerse inmensamente rico y
convertirse en filntropo para dar dinero
para buenas causas. Eso est bien. Pero
me pregunto, por qu no empezar hacien-
do buenos negocios? Por qu no decidir
sencillamente ganar menos dinero y ayudar
a la sociedad en su crecimiento y prosperi-
dad en torno a tu negocio? Es algo que me
d|go u m| m|smu. u
Jehanne Wake, Sisters of Fortune: The First American Heiresses to Take Europe by Storm:
las mujeres y el riesgo en el siglo XIX
Marianne, Bess, Louisa y Emily Caton, y sus amigas, eran mujeres especuladoras que tomaban
riesgos. Bess, por ejemplo, compr 1.020 libras de bonos de las Cortes espaolas en el suelo
de mercado en 1832: Debera sacar al menos mil libras ya que gane el partido que gane en Espaa,
los bonos subirn.
Cuando la Regente espaola jur la constitucin en 1833, Bess aument su posicin a 14, indicando
a Barings comprar ms: Por lo tanto, si desea vender los peruanos, le ruego que los invierta en
espaoles. Los bonos haban subido a 34 cuando en 1834 el cuado de la Regente intent ocupar el
trono y los bonos cayeron a 31. El Reino Unido apoy a la Regente y, en abril de 1835, los bonos
cotizaban a 47. Bess y sus am|gas dec|d|eron tomar benehc|os en mayo a 60. De repente el mercado
espaol de acciones cay de 72 a 50 cuando Rothschild, el principal inversor, se puso bajista y el
Pnico espaol estaba en ciernes. En una semana la ruina era tal que la mitad de las compaas
de la bolsa haba quebrado.
Creo que las mujeres son grandes
traders. No solo buenas sino excelentes
traders! Debemos implicarnos. Rene Haugerud
Las mujeres suelen tener una
dehn|c|n ms amp||a de| x|to. P|ensan
a ms largo plazo. Kristin Petursdottir
Solo quieres generar dinero o te
interesa crear puestos de trabajo,
clsters de negocios e industrias o
sectores relacionados? Nahed Taher
Es difcil levantar capital siendo mujer.
Con todo, las mujeres tienen mayor
intuicin que los hombres. Y eso es
benehc|oso para un |nversor. Lauren Templeton
27
Centrarse en el
largo plazo
La Inversin es algo ms que beneficios. Nahed Taher,
CEO y fundadora de Gulf One Investment Bank, nos habla
de su visin, ms amplia.
Nahed Taher es CEO y cofundadora de Gulf One Invest-
ment Bank en Yeddah, Reino de Arabia Saud. Es la
primera mujer en presidir un banco en Oriente Medio.
Tiene un doctorado en economa monetaria por la
Universidad de Lancaster, Reino Unido. En 2010,
ocup el puesto 24 de 50 en el ranking del Financial
Times de mujeres en el mundo de los negocio.
Giselle Weiss: Resulta difcil
para una mujer convertirse en inversor en
Arabia Saud?
Nahed Taher: La verdad es que no. An-
tes, las mujeres invertan de forma pasiva.
Preferan las cosas sencillas, como comprar
un edificio y cobrar despus una renta.
Hoy, con mayor acceso a la educacin,
buscan crear valor y disfrutar formando par-
te del mundo de los negocios. As, vemos
a cada vez ms mujeres que acuden al ban-
co a invertir.
Cmo se convirti usted en inversora?
Nahed Taher: Despus de volver a Ara-
bia Saud tras terminar mi doctorado en
el Reino Unido, deseaba aadir valor al sis-
tema bancario como forma de impulsar la
economa. Por entonces, Arabia Saud slo
tena banca minorista. National Commercial
Bank, el mayor banco del Reino y de todo
Oriente Medio, me ofreci un puesto
senior. Fui la primera mujer contratada en-
tre 4.000 hombres. Me qued durante tres
aos y medio, y lo dej (en 2006) para
montar mi propio banco de inversin. Arabia
Saud no emita entonces licencias de
bancos de inversin, por lo que comenc
en Bahrin, que tena una extensa ex-
periencia en el sector. Ms tarde, obtuve
mi licencia en Arabia Saud.
Su proyecto fue nico en Oriente Medio.
Nahed Taher: S. El banco que fund
era un banco de infraestructura, es decir,
se centraba en sectores especficos como
el transporte, carreteras, puertos, aero-
puertos, agua, electricidad, emisiones de
carbono, sanidad y educacin. El banco
no se reduce al inmobiliario y a los instru-
mentos financieros. Somos un banco
puro de inversiones de capital.
Y eso refleja su filosofa de inversin?
Nahed Taher: La inversin debe basarse
en activos reales. Incluso antes de la
crisis financiera, poda ver que el inmobilia-
rio, por ejemplo, estaba sobreapalancado
en el mundo rabe, los EE.UU. y otras
economas avanzadas. Por otro lado, los
activos de ben valorarse racionalmente
y no por mecanismos que permiten incre-
mentar los beneficios del banco. No
necesitas dinero para hacer dinero. Necesi-
tas dinero, pero por encima de todo
pensamiento creativo. Tambin tienes que
estar dispuesto a invertir en capital humano.
Por qu es tan importante para usted
la inversin en infraestructura?
Nahed Taher: Est ntimamente relacio-
nado con la inversin socialmente respon-
sable, es decir, aquella que genera puestos
de trabajo o ayuda a construir una econo-
ma sostenible. La inversin debe estar ali-
neada con las necesidades humanas, y
no nicamente ligada a ciclos econmicos
o a la disponibilidad de instrumentos finan-
cieros. Pero eso requiere trabajo y, en el
pasado, la gente ha sido perezosa. Se han
acostumbrado a hacer dinero sin esfuerzo.
De qu forma ha influido su origen
en su actitud inversora?
Nahed Taher: Nac en Texas pero
nos trasladamos despus a Kuwait, donde
mi padre presida la OPEP. A mi padre le
preocupaba que furamos una economa
basada exclusivamente en el petrleo.
Tena razn. Yo era slo una nia, pero
decid que un da entrara en el mundo
de las finanzas y la inversin para poder
mejorar el mundo.
Contrata exclusivamente a mujeres?
Nahed Taher: No. Lo primero es el
expediente. Contrato personas, hom bres
o mujeres, que pueden aportar valor real
al negocio y que estn comprometidos con
el trabajo, el esfuerzo y la colaboracin.
Emito acciones como bonus para que con
el tiempo, nuestros empleados se convier-
tan en empleados del banco.
Segn su experiencia, las mujeres
invierten de forma diferente a como lo
hacen los hombres?
Nahed Taher: Una diferencia muy impor-
tante que he observado es que las mujeres
se centran ms en el largo plazo. Quieren
ver cmo se materializa la inversin de ver-
dad. Los hombres buscan rentabilidades
rpidas deslumbrarse con el dlar, ganar y
salir corriendo y la inversin socialmente
responsable no les atrae tanto como a las
mujeres. Esa es la generalidad. Ahora bien,
cada caso es distinto.
Y cul es el problema de deslumbrarse
con el dlar?
Nahed Taher: Puede alejarte de un
buen negocio. Un negocio basado en
infraestructuras y activos reales necesita
tiempo para dar retornos. De hecho, es
muy rentable y, adems, sostenible, pero
tienes que saber esperar. Tambin creo
que un enfoque puramente monetario pue-
de obstaculizar tu visin. Tienes que
preguntarte hacia dnde va tu negocio.
Slo quieres generar dinero o tambin
te interesa crear puestos de trabajo, cls-
ters de negocios e industrias o sectores
ro|uc|onudos? u
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Lauren Templeton: Es muy difcil. Creo
que soy un buen gestor de inversiones
porque he aprendido a controlar mis senti-
mientos. Tengo mis defectos pero soy
consciente de ellos. Y establezco polticas y
procedimientos en mi empresa que me
ayudan en momentos de crisis psicolgicas.
As, por ejemplo, tenemos una lista de de-
seos con valores en un cajn del escritorio,
que ahora mismo no cotizan a valora ciones
en las que podamos permitirnos comprar.
Cuando el mercado cae, estamos prepara-
dos de antemano para entrar y comprar
con grandes descuentos. Tambin tenemos
rdenes lmite para salir de dichos valores.
As, si el valor cae 30% y resulta psicolgi-
camente complicado comprar la accin
porque todo el mundo vende, probablemen-
te ya la hayamos ejecutado.
Cmo difiere el comportamiento inversor
de una mujer del de un hombre?
Lauren Templeton: Se han escrito al-
gunos estudios sobre la materia. A finales
de los 90, Terrance Odean y Brad Barber
de la Universidad de California analizaron
las cuentas de corretaje de 35.000
hogares y hallaron que los hombres opera-
ban un 45% ms que las mujeres, gene-
ralmente por exceso de confianza. Y recien-
temente Vanguard analiz 3 millones de
titulares de cuentas de ahorro para la jubi-
lacin y hall que los hombres son ms
propensos que las mujeres a vender en la
posicin ms baja. De hecho, mi propia
experiencia destaca eso mismo; en general,
el exceso de confianza y la toma de
riesgos son menos tpicos en las mujeres.
Hasta qu punto te supone una
ventaja ser mujer?
Lauren Templeton: Es una mezcla de va-
rias cosas. Es ms difcil levantar capital
siendo mujer. Por otro lado, las mujeres tie-
nen una mayor intuicin que los hombres.
Y eso es beneficioso para un inversor. Cual-
quier forma de poder diferenciarse del
resto es positiva. El hecho de que haya ni-
camente dos docenas de gestoras de
fondos mujeres en el mundo es una carac-
terstica distintiva muy positiva.
En trminos de apetito por el riesgo, dira
usted que las mujeres tienen que
aprender a asumir mayores riesgos?
Lauren Templeton: Rentabilidad
y riesgo van unidos. Como dije previamente,
los hombres son ms agresivos en cuanto
al riesgo que las mujeres, pero no me gusta
generalizar. El nivel ade cu ado de apetito
por el riesgo depende en reali dad de cada
s|uuc|on. u
Rentabilidad y
riesgo van unidos
Asumir sencillamente que las mujeres son ms reacias al riesgo
que los hombres es engaoso, dice Lauren Templeton, CEO
de Templeton Capital Management. La experiencia es un grado.
Giselle Weiss: Comenz su carrera como
inversora siendo joven.
Lauren Templeton: Sir John Templeton
era mi to abuelo. Ciment para m un
fondo de 30 millones de dlares en 2001,
cuando slo tena 24 aos. Era como
gestionar un fondo con ayuda. Sir John
saba que alguien joven en sus principios
tendra dificultades para controlar sus
sentimientos al gestionar una cartera am-
plia. Tena muchas reglas y pautas que
seguir. Por ejemplo, el fondo estaba creado
para que no pudiera vender en la parte
baja del mercado. Con los aos, fui cogien-
do experiencia y madurez y aprend
a digerir la volatilidad de los mercados e
incluso a beneficiarme de ella.
Te aleccion en algn momento tu to por
ser mujer y no hombre?
Lauren Templeton: Nunca.
Cmo describiras tu filosofa y enfoque
de inversin?
Lauren Templeton: Seleccionamos ac-
ciones bottom-up y somos inversores value.
Nuestro lema es comprar en el punto
de mximo pesimismo. Un buen ejemplo es
nuestra entrada y compra de tres ope-
radores de aeropuertos en Mxico durante
la crisis de la gripe A. Nuestras acciones
se reparten en una de estas dos categoras:
son extremadamente impopulares por
razones temporales, como el caso de los
operadores de Mxico, o son aburridas,
Wall Street las ignora, y se cotizan a valora-
ciones muy bajas.
Qu relacin tiene su enfoque con las
finanzas comportamentales?
Lauren Templeton: Las finanzas com-
portamentales y la inversin value son
muy compatibles. Solo hay una forma de
conseguir una ganga, y es comprando
lo que otros venden. Eso es muy difcil psi-
colgicamente. Es desconcertante entrar
en una situacin negativa y hacer lo contra-
rio de lo que hace el resto. El ser humano
tiende al comportamiento del rebao. Pero
esa no es la forma de alcanzar resultados
de inversin excepcionales. Tienes que en-
trenarte para poder comprar cuando los
dems venden. Y tienes que ser un gran
estudioso de las finanzas comportamen-
tales para encontrar tus barreras psicolgi-
cas y aprender a superarlas.
Cmo puedes hacer eso, si el ser humano
tiende al comportamiento de rebao?
Lauren Templeton es fundadora y presidenta de
Templeton Capital Management, LLC, en Chattanooga,
Tennessee. Es licenciada en Econmicas por
la Universidad de South, es miembro de diversos
comits asesores y coautora de Investing the
Templeton Way, sobre el negocio de la inversin.
Integridad o utilidad de la Informacin, producto o proceso divulgados. F
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El cerebro del inversor
Cmo pensamos en el dinero
Sabemos por la psicologa de la inversin que las
decisiones financieras individuales estn influidas por
las emociones. Pero, qu tiene el cerebro que
nos hace comportarnos as? Brian Knutson explica
de qu manera la investigacin puede ayudar a los
c|on|lcos u cuun||cur |us rospuosus omoc|onu|os
de la gente cuando prevn resultados econmicos
y a conciliar dichas mediciones con las
decisiones que toman.
Los inversores son humanos, y su cartera de opciones
est teida por las mismas emociones: exceso de
confianza, miedo, negacin y preferencia por buenas
noticias. Los modelos econmicos obvian esto.
Camelia M. Kuhnen explora la psicologa subyacente
de las respuestas frente al riesgo y el premio.
Los ltimos acontecimientos econmicos mundiales (incluida
la burbuja de la vivienda en EE.UU. y su posterior colapso)
subrayan la brecha entre teora econmica e intuicin profana.
Para economistas y profanos, los actores econmicos parecen
completamente distintos: ora racionales y reflexivos, ora emo-
cionales e impulsivos.
Los modelos financieros tradicionales suponen que la gen-
te invierte en funcin de las cualidades estadsticas de las
opciones de riesgo, como las rentabilidades medias pasadas.
Estos modelos predicen asimismo que los individuos buscan
maximizar la rentabilidad y reducir al mnimo el riesgo. Sin
embargo, las investigaciones conductuales sugieren que las
acciones de la gente no siempre se avienen a estas predic-
ciones (vase el artculo contiguo de Camelia Kuhnen). La
misma persona puede tomar un seguro y empearse en juegos
de azar; dicho de otro modo, elegir, al mismo tiempo, baja
rentabilidad y alto riesgo.
Puede la investigacin salvar la brecha entre teora y da-
tos? Si el pensamiento reflexivo ya es difcil de medir, los
impulsos emocionales son si cabe ms dinmicos y efmeros.
Los avances tecnolgicos, no obstante, estn aportando
Qu determina las decisiones de inversin de la gente?
Algunos economistas sostienen que entender la distribucin
de los posibles precios de los activos en un futuro debera
permitir a la gente calcular la rentabilidad y volatilidades pre-
vistas. Es ms, pueden seleccionar una combinacin de acti-
vos que logre el mejor resultado posible con el riesgo que
estn dispuestos a soportar en sus carteras. Pero, es as
realmente como deciden los inversores? La investigacin en
psicologa, en economa conductual y, actualmente, en neu-
roeconoma, nos est aportando importantes percepciones
sobre cmo piensa la gente en el dinero.
Los inversores son veleidosos, como demuestra una serie
de documentos de Terrance Odean y Brad Barber para las
universidades californianas de Berkeley y Davis. Un motivador
susunc|u| os o| oxcoso do conlun.u. Los |norsoros quo osun
convencidos de que dominan el mercado suelen tomar unos
pocos valores y operan con ellos repetidamente, se dejan buen
d|noro on cosos do runsucc|on y, u| lnu|, |os u poor quo
uquo||os quo posoon unu curoru pus|u, poro b|on d|ors|lcudu.
E| oxcoso do conlun.u umb|on |os ||ou u uposur por ondos
de inversin que rindieron bien los dos aos anteriores,
El Neuroanalista
Brian Knutson, Profesor de Psicologa y
Neurociencia de la Universidad de Stanford
La Economista Conductual
Camelia M. Kuhnen, Profesora Adjunta
de Economa en la Kellogg School of Management
de la Universidad de Northwestern
> >
30
Grandes esperanzas
La investigacin ha demostrado que anticipar ganancias econmicas activa las mismas zonas del cerebro que intervienen en nuestras respuestas a visiones, olores
y gustos positivos. Anticipar riesgos econmicos activa zonas del cerebro asociadas a respuestas emocionales negativas como desagrado o ansiedad.
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vista
+
olfato
+
gusto
+
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aunque luego renten por debajo de la media. Asimismo, optan
por los inmuebles, pensando que la vivienda nunca va a bajar.
Esta fe errnea (pero arraigada) en su mayor capacidad hace
quo croon curorus poco d|ors|lcudus y do grun rouc|on.
La investigacin que mis colegas y yo hemos realizado en
las universidades de Northwestern y Stanford ha demostrado
que cuando llegan noticias discordes con decisiones de inver-
sin pretritas, suelen obviarlas. En su lugar, se centran en la
informacin que confirme aquellas decisiones. Admitir que se
han equivocado resulta doloroso a los inversores. Por ello, son
renuentes a realizar prdidas de capital: conservan acciones
que pierden y venden las que ganan, aunque esta estrategia
sea poco probable que maximice el valor.
Otras veces, los inversores tienen miedos infundados.
Cuando la bolsa cae, venden sus acciones y rehyen los ac-
tivos de riesgo durante un tiempo. El miedo puede generali-
zarse tanto que la gente desconfe de los actores del merca-
do. Cuando eso sucede, prima el instinto gregario, lo que
aumenta el riesgo de pnico bancario y agota la liquidez. As
ocurri durante la crisis financiera de otoo de 2008. Para
restaurar la confianza en el mercado, el gobierno norteame-
ricano tuvo que intervenir e inyectar liquidez en el sistema
bancario comprando valores hipotecarios txicos. La gente
toma los acontecimientos negativos como indicio de lo que
suceder en el futuro; en estas circunstancias, las malas no-
ticias se convierten en una profeca autorrealizada.
Hay que tener presentes las emociones
Por qu la gente no consigue pensar en sus inversiones del
modo fro y calculador que a los economistas les gustara
suponer? La respuesta en sencilla: en las decisiones econ-
micas influyen las emociones. Los humanos normales no apli-
can frmulas para maximizar el ratio de Sharpe de sus carte-
ras (es decir, el diferencial de rentabilidad previsto de una
cartera dividido por la desviacin tpica), como postula la teo-
ra econmica. Un da, una persona se puede sentir optimista,
excitada y dispuesta a correr un riesgo considerable. Al da
siguiente, por razones que no tienen nada que ver con las
finanzas, puede haber perdido toda su confianza y su apetito
por el riesgo. De hecho, trabajos recientes en neuroeconoma
(vase la columna de mi vecino, Brian Knutson) han demos-
trado que las zonas del cerebro responsables de las reaccio-
nes emocionales intervienen cuando se examinan el riesgo y
la recompensa y en la toma de decisiones financieras, lo cual
sugiere que, en ltima instancia, nuestras decisiones de in-
versin pueden deberse a informacin objetiva sobre el mer-
cado, pero tambin influyen en aquellas cmo nos sintamos
on orno u d|chu |normuc|on. u
a los investigadores nuevas perspectivas de la interaccin
entre pasin y razn. En la ltima dcada, las tcnicas de
neuroimagen han permitido bucear en el cerebro en cada se-
gundo, y los investigadores han aislado cmo reacciona el
cerebro a los resultados financieros y cmo se anticipa.
Dos conclusiones se repiten en nuestra investigacin y la
de otros. Primero, cuando se anticipan resultados econmicos
(en forma de ganancias previstas), regiones profundas del
cerebro (como el ncleo accumbens, rico en el neurotransmi-
sor dopamina) registran ms actividad. Estas mismas regiones
se activan cuando se anticipan visiones, olores o gustos po-
sitivos, y su actividad gurda relacin con sentirse bien y enar-
decido (lase excitado). Segundo, cuando se anticipa riesgo
econmico (en forma de volatilidad prevista), regiones distin-
tas, pero tambin lmbicas, prximas al crneo (es decir, la
nsula anterior) experimentan mayor actividad. Son las regiones
que se activan al anticipar visiones, olores, gustos o tactos
negativos, con sentimiento malo y excitado (ansioso).
In0uenc|as sobre |as preferenc|as de r|esgo
La actividad en estas regiones profundas del cerebro tambin
prolgurun |u o|occ|on |nm|nono. Cuundo |u gono uogu u |n-
vertir, la activacin del ncleo accumbens predice la bsqueda
de mayor riesgo, mientras que la activacin de la nsula ante-
r|or prod|co unu muyor uors|on u| r|osgo. Adomus, |u |nluon-
cia incidental sobre la actividad en estas regiones puede alte-
rar temporalmente las preferencias de riesgo. Por ejemplo, los
uronos hoorosoxuu|os corron mus r|osgos lnunc|oros dos-
pus de ver imgenes erticas que despus de ver imgenes
do sum|n|sros do olc|nu. Lu oxc|uc|on uconuu o| |udo buono
de los riesgos, aumentando su atractivo, mientras que la an-
siedad refuerza el lado malo de stos, reduciendo su gancho.
Hasta cierto punto, las conclusiones de este campo de
investigacin, conocido como neuroeconoma, reivindican los
modelos financieros populares, al subrayar los circuitos neu-
ronales que responden al rdito y al riesgo. Pero tambin
pueden trascender los modelos tradicionales. Por ejemplo,
propiedades estadsticas como el sesgo (es decir, un resulta-
do grande pero improbable) no se suelen tener en cuenta,
pero influyen pese a todo en la eleccin, lo que ayudara a
explicar el sorprendente atractivo de juegos como la lotera.
La neuroeconoma es un campo an joven, pero ya ha
producido resultados coherentes potencialmente relevantes
para los inversores. Sus hallazgos hasta ahora, empero, han
generado ms preguntas que respuestas. Por ejemplo, has-
ta qu punto la actividad neuronal relacionada con la emocin
determina las decisiones econmicas en el mundo real? En
qu punto prevalece la reflexin racional? Y lo que es ms
importante, estos hallazgos individuales son extrapolables a
nivel colectivo y, en tal caso, cundo? Quizs arrojando luz
sobre la conducta individual terminemos entendiendo mejor
|os mo|m|onos do| morcudo. u
Ms informacin:
Brian Knutson y Peter Bossaerts,
Neural Antecedents of Financial Decisions, Journal of Neuroscience,
vol. 27, pp. 81748177, 2007.
Ms informacin:
Brad Barber y Terrance Odean,
Trading Is Hazardous to Your Wealth: The Common Stock Investment
Performance of Individual Investors, Journal of Finance, vol. 55, pp. 773806, 2000.
Terrance Odean y Brad Barber,
Boys Will Be Boys: Gender, Overconfidence and Common Stock Investment,
Quarterly Journal of Economics, vol. 116, pp. 261292, 2001.
Camelia M. Kuhnen,
Your Brain and Your Finances: Insights from Neuroeconomics, European
F|nanc|a| Pev|ew, December 18, 2010. www.europeanhnanc|a|rev|ew.com/?p=2261
32
Todo sobre la gente
Un gran logro de la Economa de estos ltimos 30 aos ha sido
demostrar que los inversores no son los decisores perfectamente
racionales que los modelos tradicionales suponan. Hoy, dice
Amlan Roy, la demografa est ayudando a trazar un perfil de los
verdaderos individuos que forman el mercado, con importantes
implicaciones.
Dr. Amlan Roy, Managing Director y Head Global Demographics and Pensions Research, Credit Suisse, Londres.
Tambin es Senior Research Associate del Grupo de Mercados Financieros de la London School of Economics.
Giselle Weiss, escritora independiente
Giselle Weiss: Qu tiene que ver la
demografa con la economa conductual?
Dr. Amlan Roy: La demografa examina
en detalle las poblaciones, lo que la
convierte en un componente bsico de la
economa conductual. Sin embargo,
los mtodos demogrficos tradicionales se
centraban en gran medida en contar
gente y comprobar cosas como el gnero
y la nacionalidad. La demografa que
realmente importa se ha pasado por alto.
Suelo citar a Peter Drucker que, en una
entrevista en la revista Fortune, afirm que
la demografa es el factor individual
ms importante al que nadie presta aten-
cin, y cuando lo hacen, se pierden el
quid de la cuestin.
Cul es ese quid?
Dr. Amlan Roy: La demografa no es slo
contar. Son todas las caractersticas que
conforman una persona: dnde creci, dnde
estudi, cmo piensa y cmo interacta
con el mundo. El caso omiso que la econo-
ma convencional ha prestado a estos
factores se subrayaba en un libro de 2009
de los economistas George A. Akerlof y
Robert J. Shiller titulado Animal Spirits:
How Human Psychology Drives the
Economy, and Why It Matters for Global
Capitalism [Espritus animales: cmo
influye la psicologa humana en la economa
y por qu cuenta para el capitalismo
global]. Antes se pensaba en la gente como
en computadoras idnticas tomando millo-
nes de decisiones por minuto. La economa
conductual y la demografa estn ntima-
mente relacionadas. Mucho.
Los jvenes, por ejemplo. En qu son
diferentes?
Dr. Amlan Roy: La visin de futuro
de los trabajadores que nacieron, digamos,
hace una dcada, como mi hija, va a ser
muy diferente. Utilizan iPods, iMacs, Face-
book, Twitter y Google, as que la multita-
rea rpida es su segunda naturaleza. Estn
increblemente bien conectados en sentido
tecnolgico. Su acceso a la in formacin
es mucho mejor que la de mi generacin.
Y cmo va a afectar eso a sus decisiones
econmicas?
Dr. Amlan Roy: Posiblemente no necesi-
ten tanto el cara a cara en las decisiones.
Su acceso a la informacin y su conectividad
les permitir escoger y aprender solos,
algo muy distinto de nosotros, que confia-
mos en la educacin formal para adquirir
conocimientos. La gente que tenga infor-
macin, y sepa usarla, ser mucho ms
rica que la que no, porque la informacin es F
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lo que permite el arbitraje, el control de los
mercados y la especulacin. Los jvenes
de maana posiblemente tambin operen
mucho ms en bolsa. Dentro de diez aos,
la contratacin algortmica, hoy propia slo
de los grandes bancos, quiz caracterice
las transacciones cotidianas tambin, y la
realice mucha, mucha gente. Los jvenes
asumirn riesgos porque los mercados les
van a dejar, sea en China, Vietnam o
Brasil. La clave es si podrn o no asumir
mejores riesgos, lo que nos devuelve a la
economa conductual.
Y qu hay de las mujeres jvenes?
Dr. Amlan Roy: Las jvenes son hoy
la parte ms importante de la poblacin, y
son muy distintas de las generaciones
anteriores en cuanto a sus capacidades de
decisin: tienen ms confianza y menos
presin por casarse rpido y asentarse.
An en las familias ms conservadoras de
la India, de donde vengo, las mujeres
quieren cada vez ms dar buen uso a su
educacin. Estos cambios son importantes
no slo por la conducta inversora de las
mujeres, sino tambin por la actitud del
sector financiero hacia ellas. Y no slo las
jvenes. El Centre for Economics and
Business Research del Reino Unido ha
predicho que, en parte debido a las altas
pensiones de divorcio y a que viven
ms, en 2020, el nmero de millonarias en
ese pas ser mayor que el de millonarios.
Cul es la importancia de la economa
conductual?
Dr. Amlan Roy: En 1995, Robert Lucas
gan el premio Nobel de economa sobre
todo por el trabajo que hizo en los aos 70,
al sealar que consumidores e inversores
no son los bobos que pintaban economistas
y modelos economtricos. Lucas y otros
Nobel, como Maurice Allais y Herbert Simon,
intentaron tambin entender la conducta
de los consumidores revisando el supuesto
de la racionalidad perfecta, que considera
a trabajadores y gobiernos parte de un sis-
tema interrelacionado, y preguntndose
por qu modelos a gran escala con cientos
de ecuaciones no servan para explicar
realidades macro como las recesiones y
otras tantas. Modelizar a los seres
humanos como entes de decisin perfecta-
mente racionales es una exageracin
palmaria! Un inmenso error de comprensin
de la conducta y la decisin humanas.
Y cul fue el resultado?
Dr. Amlan Roy: Desde hace ya algn
tiempo, incluso los modelos de precios de
derivados ms complejos vienen contem-
plando el riesgo y las preferencias del con-
sumidor. Dicho de otro modo, asumimos
que, en el ncleo de la economa, hay agen-
tes o consumidores que toman decisiones
basndose, por ejemplo, en pre ferencias y
en limitaciones presupuestarias y del mer-
cado. La economa conductual lleva esas
consideraciones aun ms lejos al incorporar
la psicologa del consumidor. La gente est
en el ncleo de todo esto. Es hora de con-
templar de manera ms realista su conducta.
Le encanta a usted Microtrends
[Microtendencias].
Dr. Amlan Roy: Lo escribi el estratega
de la campaa de Hillary Clinton en 2008.
El subttulo es historias sorprendentes de
nuestra forma de vida actual. Cuando
se lo muestro a los inversores, les digo dos
cosas: si entienden cmo vive la gente,
comienzan a entender cmo trabaja, acta
y gasta. Y cuando se sabe algo de eso,
se comienza a entender mucho mejor el
mundo de las inversiones y las cotizaciones.
Un estudio de Boston Consulting Group
seala que las mujeres de todo el
mundo estn insatisfechas con el sector
de los servicios financieros.
Dr. Amlan Roy: Una joven compaera
ma, economista, dice que le sigue suce-
diendo que entra en un gran banco y
un asesor de inversiones le habla como
si no entendiera los productos que intenta
venderle. Si, media hora ms tarde,
le enva a uno de sus alumnos varones,
le tratan de manera completamente
distinta. Ella cree que el sector necesita
ms mujeres que entiendan lo que
real mente les importa a las mujeres a la
hora de tomar decisiones.
Usted establece un nexo entre pensiones
y economa conductual que
puede no ser obvio para todo el mundo.
Dr. Amlan Roy: S, es otro ejemplo de
mala aplicacin de modelos econmicos a
la comprensin de la conducta. Antes,
intentbamos aplicar modelos estndar de
optimizacin Sharpe, Markowitz, etc.
a todos los inversores y clientes, dando por
hecho que lo nico que cuenta es la
rentabilidad y la desviacin tpica (o sea,
cunto se aparta de la media una medicin
individual). Sin embargo, en la decisin
cuentan muchas otras cosas. Parece que
cada vez ms nos estamos alejando de
un mundo en el que las empresas proveen
pensiones a sus empleados y acercndonos
a otro en el que las personas deciden qu
inversiones y clases de activos quieren tener.
Cada inversor es diferente. En el mundo
real, la conducta del inversor se aparta de
su modelizacin financiera y econmica.
Es decir?
Dr. Amlan Roy: Es decir, que la colo-
cacin de activos de pensiones, a ttulo in-
dividual y de fondo de pensiones, est
sujeta a muy diferentes conductas, en fun-
cin no slo de la experiencia de los in-
versores sino de cmo se presente la infor-
macin. La psicologa es muy, muy
importante. No digo que debamos modeli-
zar a todos y cada uno de los inversores.
Pero no tiene sentido suponer que existe el
americano medio, el britnico medio,
el sueco medio, etc.
Tambin insiste mucho en la salud.
Dr. Amlan Roy: Todo est interconecta-
do. Entender la importancia de la salud
para las personas y la sociedad va a ser pri-
mordial, porque elegimos cmo queremos
gastar nuestro dinero. En muchos pases
ricos, el gasto sanitario oscila hoy entre el
6 y el 10% del PIB. A medida que la gente
viva ms, el Estado no podr cubrirlo.
Llevar vidas ms sanas requerir educacin
y cambios conductuales. Por ejemplo, una
dieta ms equilibrada permitira est ms
sano, con ms energa y, por tanto, trabajar
ms aos. Los jubilados podran seguir
trabajando a tiempo parcial o limitarse a
disfrutar. La salud es riqueza. Y la riqueza
os oconom|u. u
Antes se
pensaba
en la gente
como en
compu tadoras
idnticas
tomando
millones de
decisiones
por minuto.
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Noticia candente
Los anuncios en prensa tienen a menudo un impacto en Wall Street; no obstante, la correlacin entre noticias y precio de las acciones rara vez
es de uno a uno y resulta difcil discriminar qu factores ligados a acontecimientos importantes provocan que determinados actores vendan sus acciones.
Las investigaciones en finanzas comportamentales tratan precisamente de dar sentido a las reacciones de los inversores.
35
Cmo los
medios moldean
los mercados
La influencia de los medios en la opinin de la gente y su consiguiente comportamiento sustenta
la industria global del marketing. Pero su efecto en el comportamiento inversor se entiende peor.
Werner Wirth y Katharina Sommer exploran cmo la habilidad de ciertos medios para destacar
acontecimientos y darles una connotacin afectiva impacta en las decisiones financieras de la gente.
Werner Wirth y Katharina Sommer, Instituto de los Medios de Comunicacin y la Investigacin de Medios, Universidad de Zrich
Cun poderosos son los medios de comunicacin? En poltica, se
han ganado el titulo de cuarto poder por su papel en la formacin
de opinin pblica y agendas y su influencia en la toma de decisiones
de dirigentes polticos. No obstante, en finanzas comportamentales,
la funcin de los medios parece ser la difusin de informaciones tales
como los fundamentales de la empresa o recomendaciones de los
analistas. Por otra parte, para cuando la informacin financiera llega
al inversor a travs de los medios, ya ha perdido vigencia. En el mo-
mento en que se imprime en prensa escrita o se graba para su emi-
sin en televisin, los grandes inversores ya han actuado sobre esa
informacin, obtenida previamente por otras fuentes. Bajo este pris-
ma, el efecto de los medios en los inversores, como forma de difun-
dir la informacin, no es muy convincente.
Dentro del marco
Los mod|os no so|o d|undon |u |normuc|on lnunc|oru. Lu coboruru
de los medios, a travs de peridicos, revistas, televisin, radio y
ahora Internet (webcasts, RSS, Facebook, Twitter y los blogs), permi-
o hucor ||ogur u |os |norsoros cuos|onos lnunc|orus, dosucundo
ciertos puntos de vista o acontecimientos y restando nfasis a otros.
Cuundo unu ondonc|u nogu|u do| morcudo lnunc|oro so con|oro
en una crisis de proporciones alarmantes, los medios aportan una
interpretacin en curso mientras se desarrolla la accin. Los movi-
mientos de las compaas y sus fundamentales se pueden describir
en trminos de prdidas o ganancias; es un enfoque se lectivo que se
conoce como enmarcamiento. Si consideramos la interpretacin, el
enmarcamiento y la descripcin de acontecimientos, podra decirse
quo |os mod|os do comun|cuc|on |nluyon on |us doc|s|onos do |nors|on.
Pero aqu los inversores generalmente no reaccionan ante Informacin
lnunc|oru ro|ouno s|no uno o| -ru|do, y on consocuonc|u, |us doc|-
siones que toman se basan ms en sentimientos que en la razn. Uno
do |os obo|os do |us lnun.us comporumonu|os os unu||.ur |os uc-
tores que conducen a decisiones de inversin irracionales, y el efec-
to de los medios constituye un elemento importante en este campo.
Ms all de las prdidas y las ganancias
Los puntos de vista presentados por las noticias en los medios pue-
den constituir la base para juicios sobre, por ejemplo, una empresa.
El que un medio se centre en las prdidas de una compaa y no en
sus ganancias, o viceversa, puede influir en las decisiones de los
inversores sobre la compra de acciones o bonos de la compaa, o
de la industria en la que opera la compaa. En ese proceso, los in-
versores pueden ignorar la informacin que puede ser relevante por-
que los medios no la recogen. Esta tendencia humana a decidir ba-
sndose en la manera en que se le presenta una informacin es uno
de los principios bsicos de la teora prospectiva, una pieza clave >
36
de las finanzas comportamentales que fue formulada por primera vez
en 1979 por los psiclogos Daniel Kahneman y Amos Tversky
1
. Aun-
que Kahneman y Tversky no mencionaron expresamente los efectos
de los medios, creemos que la cobertura de los medios debera te-
nerse en cuenta al analizar la influencia del enmarcamiento en las
decisiones de inversin. La cobertura de los medios tambin desta-
ca temas especficos o ngulos. Este tipo de foco selectivo incre-
menta la importancia percibida de ciertos temas, e influye en conse-
cuencia sobre la opinin del inversor. Imaginemos un contexto de
frenes meditico por un escndalo sobre las condiciones de trabajo
de una empresa de marca que se enorgullece de su imagen sana.
Aparte del dao a la reputacin de la empresa por la publicidad ne-
gativa, tambin es probable que, de ahora en adelante, la opinin de
los inversores sobre otras compaas considere las condiciones la-
borales. Como lo han establecido numerosos investigadores, entre
ellos el psiclogo Roskos-Ewoldsen y sus colegas de la Universidad
Estatal de Ohio
2
, los inversores utilizan atajos y reglas generales
para decidir, basndose en informacin fcil de conseguir. Hasta
cierto punto, los medios controlan el acceso a la informacin deci-
diendo qu merece ser noticia. En el caso anterior, al enmarcar las
condiciones laborales, los medios han primado este factor en la toma
de decisiones de inversin.
Contando historias
Los mecanismos de Priming son especialmente obvios cuando dis-
tintos medios destacan la misma informacin o punto de vista sobre
un tema. Si los inversores reciben informacin coherente desde
diferentes medios, darn ms peso a la informacin, es lo que se
conoce en finanzas comportamentales como efecto de las fuentes
de informacin. La cobertura consonante aumenta cuando algunos
medios, los lderes de opinin, actan como fijadores de agendas
inter-medios a travs de su interpretacin de los acontecimientos
financieros. Por otra parte, la cobertura acumulada en un solo medio
al que la gente recurre con frecuencia porque lo considera fiable el
Wall Street Journal, por ejemplo pondera el efecto de las fuentes
de informacin.
Aparte de seleccionar la informacin y las perspectivas, los pe-
riodistas tambin aportan un contexto y reducen la complejidad al
reportar acontecimientos. Ilustrar acontecimientos globales median-
te casos de empresas individuales, por ejemplo, ayuda a imprimir
realismo e inters de una historia. Adems, la gente lee los peridicos
y ve la televisin buscando entretenerse adems de informarse. Por
ello, se da un toque emocional a los acontecimientos dramticos o
candentes. Al cubrir casos de fraude, como ocurri con el esquema
Madoff Ponzi, los periodistas se centran generalmente en el pnico
del inversor o la indignacin de las vctimas. Estudios sobre los efec-
tos de los medios, como los de Joanne Cantor de la Universidad de
Wisconsin
3
, han demostrado que la simple descripcin de emociones,
suscita una respuesta emocional de la audiencia. Tambin pueden
provocar reacciones emocionales los acontecimientos descritos como
molestos o agradables o que asustan. Segn los investigadores de
la teora de la valoracin, como Josef Nerb
4
de la Universidad de
Friburgo , el adoptar determinados ngulos sobre un acontecimiento
puede suscitar sentimientos diferentes.
Ajustando el tono
Cuando los medios describen las consecuencias de algunos aconte-
cimientos como negativas para los inversores, pero stas son en
realidad inciertas, la respuesta a las noticias es el miedo. Cuando ya
Werner Wirth y Katharina Sommer del
Instituto de los medios de comunicacin y
la Investigacin de medios, Uni ver sidad
de Zrich, son ambos expertos en psicolo-
ga de los medios y tienen un inters
particular en la persuasin, los sentimientos,
la comunicacin poltica, los efectos de la
publicidad, y el impacto de la comunicacin
corporativa y financiera sobre la toma
de decisiones.
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1
Kahneman, D., & Tversky, A. (1979), An analysis of decision under risk, Econometrica, 47(2), 263291.
2
Roskos-Ewoldsen, D. R., Roskos-Ewoldsen, B., & Dillman Carpentier, F. (2009),
Media priming: An updated synthesis en J. Bryant & M. B. Oliver (Eds.),
Media effects: Advances in theory and research (3rd ed., pp. 7493). Sntesis actualizada en
J. Bryant & M. B. Oliver (Eds.), Media effects: Advances in theory and research (3rd ed., pp. 7493).
3
Cantor, J. (2009), Fright reactions to mass media, en J. Bryant & M. B. Oliver (Eds.), Media effects:
Advances in theory and research (3rd ed., pp. 287303)
4
Nerb, J. (2000), Die Bewertung von Umweltschden. Kognitive und emotionale Folgen von
Medienmeldungen [Evaluating environmental damage. Cognitive and emotional effects of media coverage].
5
Tetlock, P. C. (2007), Giving content to investor sentiment: The role of media in the stock market,
The Journal of Finance, 62(3), pp. 11391168.
6
Davis, A. (2005), Media Effects and the Active Elite Audience: A Study of Communications
in the London Stock Exchange, European Journal of Communication, 20(3), 303326.
7
Scharfstein, D. S., & Stein, J. C. (1990), Herd behavior and investment,
The American Economic Review, 80(3), 465479.
se han producido consecuencias negativas y hay un culpable, es
razonable pensar que el pblico responder con ira. Las finanzas
comportamentales constituyen una disciplina joven, y slo se ha co-
menzado a Investigar el efecto de las emociones en los medios sobre
las decisiones de inversin. El anlisis de sentimientos, por ejemplo,
se centra en el tono de la cobertura meditica distinguiendo la co-
bertura positiva y negativa de los acontecimientos financieros. Pero
no tiene en cuenta que sentimientos ambos negativos, como son la
ira o el miedo, pueden desencadenar reacciones completamente dis-
tintas. Los inversores asustados venden sus acciones ante el pnico
mientras la ira no conduce a ese comportamiento. Los anlisis de
sentimientos tambin estn limitados por los instrumentos utilizados
para analizar el tono. Paul Tetlock, de la Columbia Business School,
por ejemplo, demostr en 2007
5
que utilizando programas informti-
cos para analizar noticias basndose en el conteo de palabras que
designan sentimientos positivos o negativos, se desprecia el contex-
to. As, se ignoran las dobles negaciones, la irona o las metforas,
sesgando el anlisis. Por tanto, los algoritmos para medir tendencias
conllevan el riesgo de ignorar el contexto.
Anticipar las reacciones
Todo esto sugiere que las noticias financieras tienen un efecto di-
recto sobre los inversores. Tambin pueden tener un efecto indirec-
to. Algunos inversores experimentados pueden pensar que no estn
directamente influenciados por los medios. Sin embargo, estn
constantemente expuestos a noticias financieras. En su estudio de
2005 sobre la influencia de la cobertura meditica sobre los patro-
nes de trading de los inversores profesionales, Aeron Davis de la
Universidad de Londres
6
demostr que los inversores reaccionan
ante las noticias de los medios porque consideran que afectarn a
otros actores en el mercado. Anteriormente, en 1990, David Scharf-
stein y Jeremy Stein
7
, ambos de la Universidad de Harvard, hallaron
que esta imitacin de las reacciones esperadas de otros inversores
puede provocar comportamientos de rebao. La gente cree que
est considerablemente menos influencia por los medios que los
dems, fenmeno que se conoce en ciencias de la comunicacin
como efecto de la tercera persona. Aplicado a decisiones de in-
versin, sugiere que los inversores pueden estar influenciados por
la cobertura negativa del miedo a la cada de precios, no porque
estn sentimentalmente implicados, sino porque creen que otros
inversores se vern inducidos a actuar de determinada manera. Es-
te fenmeno se denomina influencia de la influencia presupuesta
de los medios.
La investigacin de los efectos del contenido de los medios
sobre las decisiones financieras reviste especial relevancia a la
vista de la tendencia de los inversores a actuar de forma irracional.
En consecuencia, estamos observando un inters creciente por
incluir la cobertura meditica en estudios sobre las decisiones fi-
nancieras. Un proyecto conjunto entre el Instituto de los Medios de
Comunicacin y la Investigacin de Medios y el Instituto de la Ban-
ca Suiza en la Universidad de Zrich est actualmente investigando
cmo afectan las noticias de los medios al comportamiento del
inversor y al precio de las acciones. El objetivo del proyecto es
analizar el contenido de las noticias financieras en su vertiente sen-
timental y ligar los hallazgos a los movimientos del mercado. La
combinacin de la experiencia en ciencias de la comunicacin y
finanzas es halagea en la obtencin de una visin ms completa
de la compleja interaccin de los efectos mediticos con el com-
porum|ono |nunc|oro. u
GLOBAL INVESTOR 1.11 Research
38
Engredos?
Cada vez ms evidencias sugieren que los
hombres creen saber lo que hacen cuando no
es as. Este exceso de confianza les lleva a
operar con ms frecuencia que las mujeres,
a menudo en mal momento.
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39
Si la economa conductual es el intento de explicar por
qu personas racionales toman decisiones de inversin
aparentemente irracionales, un mbito de nuestro in-
ters es la inversin con arreglo al gnero. Segn varios
estudios, los hombres a menudo parecen irracionales,
mientras las mujeres son demasiado sensatas. Pue-
de que parezca un estereotipo, pero un problema de
este campo particular de la economa conductual es
que no hay tanta investigacin como en otros terrenos.
Es difcil tomar pruebas sobre la relacin entre inver-
sores y gnero. Las encuestas reflejan los activos fa-
miliares en vez de los individuales, y las listas de ricos
recogen el patrimonio a nombre del marido.
No obstante, la mayor parte de la evidencia dispo-
nible sobre diferencias de gnero demuestra que los
hombres asumen ms riesgos que las mujeres, operan
ms (segn Barber/Odean
1
, los hombres operan un
45% ms que las mujeres y los solteros hasta un 67%
ms que las solteras) y, por tanto, en apariencia pierden
ms. Como apunta la Encuesta sobre Finanzas de Con-
sumo de EE.UU.
2
, en general las mujeres mantienen
activos de menor riesgo que los hombres en sus car-
teras de jubilacin y pensiones. Dentro de la familia, las
mujeres casadas tambin suelen tener un porcentaje
menor de sus activos de jubilacin en acciones y asumen
menos riesgos que los hombres. Adems, los casados
suelen arriesgarse menos que los solteros (Arano et
al., 2010
3
). De manera anloga, como seala el Informe
Patrimonial Global 2010 de Credit Suisse, patrimonio y
gnero estn infrainvestigados, pero los datos existen-
tes indican que en pases como EE.UU. y el Reino Uni-
do, las mujeres suelen tener ms fobia al riesgo, en
general. En el Reino Unido, las mujeres colocan sus
activos en efectivo y propiedades ms que en acciones.
En los casos en los que mantienen ms ttulos que los
hombres, stos suelen poseer mayores inversiones en
omprosus, roloo do un muyor upo|o por o| r|osgo.
El cambio de conducta, mejora las circunstancias?
Con estas pruebas, cabra preguntarse si los cambios
de conducta, conducentes a que las mujeres huyan
menos del riesgo y a que los hombres no lo persigan
tanto, podran mejorar sus decisiones de inversin. O
existen razones plausibles para las tendencias obser-
vadas que ayuden a explicar lo que algunos conside-
raran estereotipos superficiales? Si acaso, las mujeres
adquiriran activos de mayor riesgo que los hombres,
por su mayor esperanza de vida media y jubilacin ms
prolongada. O quizs no. Hay literatura (como Bajtel-
smit & Bernasek, 1996
4
) que sugiere que es la brecha
patrimonial entre mujeres y hombres la que explica que
ellas arriesguen menos. Dicho de otro modo, las mu-
jeres corren menos riesgos porque son, de media,
menos ricas. El giro patrimonial de gnero previsto
podra ir cerrando poco a poco esta brecha. O quiz
sea culpa de quienes asesoran a las inversoras? Es
posible que los asesores encasillen a las mujeres como
ms conservadoras y, en consecuencia, les ofrezcan
inversiones menos arriesgadas desde un primer mo-
mento. Existen, empero, evidencias de que las mujeres
tienen ms fobia al riesgo que los hombres aun cuan-
do se les ofrece gran variedad de planes de jubilacin.
Conductualmente, puede ser que las mujeres no
tengan fobia al riesgo, sino que los hombres estn
demasiado vidos de ste. Son presa de una con-
ducta llamada exceso de confianza, por la que invier-
ten de forma agresiva y activa (Deaves et al. 2009
5
).
Pero, importa?
Que los hombres sean ms audaces y las mujeres de-
masiado cautas cobra importancia para la industria de
servicios financieros a la luz del creciente patrimonio y
libertad econmica de las mujeres con carcter global.
Las tendencias demogrficas del mundo desarrollado
apuntan a un mayor nmero de clientas sanas durante
la prxima dcada, con el posible el aumento consi-
guiente de emprendedoras. Si bien la cifra general de
mujeres en el Forbes 400 desciende, el nmero de
nuevas ricas se incrementa, al igual que el de ejecu-
tivas. Adems, en trminos prcticos, cada vez ms
empresas ofrecen a sus trabajadores planes de pen-
siones que exigen una toma activa de decisiones y es
probable que ms mujeres tomen planes privados y
posean carteras.
Que las mujeres asuman menos riesgos de inversin
que los hombres resulta potencialmente problemtico
dado que, primero, tienen menos ingresos que los
Hombres alocados y
mujeres sensibles
Sobre invertir y asumir riesgos, los
estudios sugieren que los hombres pecan
de confiados mientras que las mujeres
lo hacen de cautas. Al cambiar la tendencia
social, esto podra tener consecuencias
para los servicios financieros.
Michael OSullivanw
Head of UK Research and Global Asset Allocation
michael.osullivan@credit-suisse.com
+44 20 7883 8228
Christine Schmid
Senior Equity Analyst
christine.schmid@credit-suisse.com
+41 44 334 56 43
Con estas pruebas,
cabra preguntarse si
los cambios de con-
ducta, conducentes a
que las mujeres hu-
yan menos del riesgo
y a que los hombres
no lo persigan tanto,
podran mejorar
sus decisiones de
inversin.
Christine Schmid
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40
Demasiado circunspectas?
En promedio, las mujeres tienen ms fobia al
riesgo, operan menos y son ms proclives
a admitir que no saben algo que los hombres.
Esto juega a su favor cuando comprar y mante-
ner resulta lo ms prudente; pero tambin en
su contra: cuanta mayor aversin al riesgo tiene
un inversor, menor es su rentabilidad prevista.
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(Alta rotacin)
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Operar es peligroso para su peculio
B Rentabilidad neta B Rentabilidad bruta B Rotacin
1
(Baja rotacin)
hombres y, segundo, menos riesgo es sin-
nimo de colocaciones no tan ptimas y menor
rentabilidad. Esto importa porque las mujeres
todava suelen jubilarse antes que los hom-
bres y su esperanza de vida es mayor. Una
solucin sera la alfabetizacin econmica,
centrada en la educacin inversora y finan-
ciera en general y en los problemas de las
mujeres, en particular. La industria financiera
tiene que ofrecer a las mujeres inversiones
transparentes que no dejen duda sobre la
rentabilidad prevista para carteras y planes
de pensiones.
A los clientes de instituciones financieras
se les deberan ofrecer servicios y orientacin
acordes a sus necesidades y, en su caso, se
debera tener en cuenta el gnero. El sector
debera asimismo abordar una queja comn
de la literatura econmica: el abuso de la jer-
ga, que puede desanimar a buena parte de
la base de clientes (femeninos). Si estas
estrategias se revelaran comercialmente
atractivas y si hay que creer los estudios
conductuales asistiremos a un nmero cre-
ciente de inversoras de aqu a un tiempo.
Esta sera una evolucin bienvenida. Imagi-
nemos un mercado con menos exceso de
confianza, con decisiones ms fundamenta-
das y menor volatilidad y endeudamiento! Las
mujeres acaudaladas podran estar tambin
en mejor disposicin de explotar la poderosa
combinacin de patrimonio y redes sociales
para optimizar sus rditos e influencias (Je-
hanne Wake, agosto de 2010
6
). Entre los
principales canales para mejorar la alfabeti-
zacin econmica de las mujeres y mejorar
su perfil estn los crculos acadmicos, los
clubes de negocios, los actos sociales y be-
nficos, adems de los consejos de adminis-
tracin. Muchos pases europeos plantean las
cuotas de gnero en los consejos; ya hay
legislacin al respecto. Los cambios amplia-
ran la influencia femenina y el patrimonio de
las mujeres.
Aprendern los hombres alocados?
Si esto fuera esperar demasiado, utilicemos
la economa conductual para mostrar a los
hombres demasiado aventureros cules son
sus errores. Fobia a las prdidas, exceso de
confianza e instinto gregario son slo tres de
las conductas que, a decir de la literatura,
merecen toda la atencin de los hombres
alocados. Resumimos algunas estrategias
conductuales para evitar escollos.
Primera, fobia a las prdidas: la observa-
cin (que granje a Daniel Kahneman el Pre-
mio Nobel) de que la gente prefiere de ma-
nera natural evitar prdidas que obtener
01_Operar demasiado puede ser perjudicial para su peculio
El exceso de confianza se traduce en mayor frecuencia y peor rentabilidad de las
operaciones, como ilustran los siguientes quintiles de inversin. Fuente: vase nota al pie nmero 1
ganancias. Recordemos a los inversores ms
intrpidos que los buenos gestores de riesgos
viven segn la mxima de que el que pierde
primero, pierde menos; los lmites de prdi-
das vinculantes son igual de importantes que
identificar los valores ganadores. Segunda,
exceso de confianza, que nos hace sobreva-
lorar nuestros conocimientos y capacidad
para capear las tribulaciones, adems de
subestimar el riesgo. Los inversores deberan
procurar no operar en exceso y tener presen-
te que el mercado suele revolverse justo
cuando creemos tenerlo dominado. Y terce-
ra, instinto gregario, que provoca que los
individuos acten conjuntamente de manera
no planificada o coordinada y que suele pro-
ducir fuertes subidas de precios, pues las
inversiones ganadoras atraen ms adeptos,
mientras se prefieren las perdedoras. Nues-
tro remedio: leer Delirios populares extraor-
dinarios y la locura de las masas, de Charles
Mackay, tan vigente hoy como cuando apa-
reci en 1841.
Conclusin
Las relativamente escasas evidencias exis-
tentes apuntan a que las mujeres son ms
conservadoras invirtiendo que los hombres,
1
Brad M. Barber, Terrance Odean, Boys Will be Boys:
Gender, Overconfidence, and Common Stock Investment
2
Survey of Consumer Finances, Consejo de la Reserva Federal,
17 Feb 2009
3
Arano, K. Parker, C. & Terry, R., Gender-based risk aversion
and retirement asset allocation, Economic Inquiry, vol. 48, n 1,
enero de 2010
4
Bajtelsmit, V. & Bernasek, A., Why do women invest differently
than men? Financial Counselling and Planning, volumen 7, 1996
5
Deaves, R., Luders, E. & Luo, G., An experimental test of the
impact of overconfidence and gender on trading activity, Review
of Finance ( 2009), 13: pp. 555575
6
Jehanne Wake, Sisters of Fortune: The First American
Heiresses to Take Europe by Storm, Chatto & Windus, agosto de 2010
a veces demasiado agresivos. Las crecientes
tendencias seculares, como el aumento del
patrimonio y de la libertad econmica, suma-
das a la mejora de la alfabetizacin econmi-
ca entre las mujeres, hacen que el hecho sea
cada vez ms relevante desde las inversiones.
Cabe aplicar los conocimientos conductuales
para aliviar la propensin masculina a asumir
demasiado riesgo y hacer que las estrategias
inversoras sean ms transparentes para que
las mujeres confen.
42
Los primeros programas de microcrditos se dirigan
casi exclusivamente a mujeres bajo el supuesto de que,
en promedio, el crdito a mujeres tendra efectos mul-
tiplicadores mejores que el crdito a hombres, mejo-
rando por ejemplo el bienestar de toda la familia. Hoy
los microcrditos estn ampliamente disponibles para
hombres y mujeres. Las ltimas dcadas han demos-
trado que las mujeres tienen un mejor historial de reem-
bolso que los hombres. Esto sugiere que las mujeres
invierten generalmente en negocios menos arriesgados
y tienen mayores incentivos para el reembolso, porque
quieren mantener el acceso al crdito, los grupos loca-
les, redes y otras facilidades que aportan las institucio-
nos do m|crolnun.us (on |ng|os, IMF)
1
. Algunos estudios
2

domuosrun quo |os m|crocrod|os |onon |nluonc|u po-
sitiva en las decisiones de mujeres y mejoran su estatus.
El universo de IMF abarca hoy un amplio espectro
do modo|os do -nogoc|o, |nc|uyondo orgun|.uc|onos
lucrativas y no lucrativas, y resulta un terreno muy fr-
til para el estudio del comportamiento de gnero. El
distinto grado en que las IMF enfocan el gnero en la
ucuu||dud (por oomp|o, con rospoco u |u ponoruc|on,
la calidad de la cartera de prstamos y la rentabilidad)
pone de relieve algunas de las consideraciones en jue-
go a la hora de disear estrategias de crecimiento y
desarrollo sostenibles para algunos de los habitantes
ms pobres del planeta. De los 83 pases y 550 IMF
de los que se conocen datos detallados a travs de un
prooodor do duos do m|cro|nun.us
3
, India, Bangla-
dosh y Nopu| |onon un sosgo omon|no (75% o ms
de sus clientes son mujeres). En Amrica Latina, M-
xico tiene un alto porcentaje de IMF dirigidas a mujeres,
m|onrus oros pu|sos do |u rog|on muosrun un ropur-
to ms equilibrado entre hombres y mujeres. Tanto Asia
como Latinoamrica tienen mercados maduros de
m|crocrod|os, poro o| dosurro||o |doo|og|co, po|||co y
oconom|co on umbus rog|onos hu rosu|udo on dos
universos bastantes diferentes en cuanto a los prs-
tamos ligados al gnero. En Bangladesh, por ejemplo,
la primera IMF un proyoco oxpor|monu| comon.o
dando prstamos a los desfavorecidos de entornos
rurales; en Bolivia, en cambio, las IMF ompo.uron oro-
c|ondo prosumos u rubuudoros s|n ||qu|do. y u |c|-
mus do| dosomp|oo urbuno. Esu |noronc|on osubu
dirigida al mbito urbano ms que al rural, y ms que
roduc|r |u pobro.u, buscubu |mpu|sur |u crouc|on do
microempresas
4
. Los clientes varan.
Tasa de penetracin y calidad de cartera de prstamos
Lu usu do ponoruc|on omu on cuonu ump||ud (nu-
moro do c||onos) y pround|dud (pobro.u ro|u|u do |os
c||onos). E| umuno mod|o do |os prosumos y dopos|os
so omu u monudo como s|mp|o |nd|cuc|on on |u usu
do ponoruc|on. Lus IMF dirigidas a mujeres muestran
el mayor nmero de prestatarios. Al comparar la base
de clientes de las IMF dirigidas en un 75% o ms a
mujeres con la de IMF dirigidas en un 25% o menos a
muoros, |u d|oronc|u on |u usu do ponoruc|on os do|
77%. Esto es un indicador importante del acceso a los
productos crediticios. El corolario de un mayor acceso
es que las mujeres toman prestadas cantidades meno-
res. En todas las regiones, el tamao del prstamo
medio por cliente es de 161 USD para las IMF cuyos
clientes son en un 75% o ms mujeres frente a un prs-
tamo medio de 377 USD considerando todas las IMF.
En cuanto a la calidad de la cartera, la elevada tasa
de reembolso de las mujeres ha sido uno de los princi-
pales argumentos para dirigir los servicios de microfi-
nun.us u muoros. Anu||.undo |u osrucuru do room-
bolso de las IMF por cartera en riesgo a ms de 30 das
(PAR > 30), por tasa de default, y por provisiones por
deterioro, las IMF dirigidas a mujeres muestran un me-
jor comportamiento (ver Figura 1). PAR > 30 das es la
medida ms ampliamente aceptada para medir la cali-
dad de la cartera y recoge la suma de los principales
pendientes de pago de todos los prstamos cuando el
pago ha vencido ms de 30 das. Los impagos y las
provisiones son prstamos que la IMF ha retirado de
sus libros porque su reembolso es poco probable. Las
mujeres, a menudo, toman prestado a travs de grupo
que tienen un historial de reembolso muy superior,
puesto que los miembros estn motivados para cumplir
|us cond|c|onos do umor|.uc|on y munonor o| uccoso
al prstamo.
Costes operativos y rentabilidad
Centrarse en las mujeres supone generalmente ms
costes para la IMF, porque las mujeres suelen pedir
Impacto del gnero en
|as m|crohnanzas
Algunas instituciones adoptan un sesgo
sobre el gnero. Pero, cun exitoso
es este enfoque en trminos de reembolso,
coso y ronub|||dud? Como cumb|un
las estrategias?
Marion C. Struber
Research Analyst
marion.struber@credit-suisse.com
+41 44 333 41 96
Dirigirse a mujeres
ha ... contribuido
positivamente a la
sostenibilidad finan-
ciera de institucio-
nes financieras que
ofrecen servicios
de m|crof|nanzas.
Marion C. Struber
43
Todas
las IMF >75% 5075% 2550% <25%
6
4
2
0
IMF agrupadas por proporciones de clientes mujeres

B Amortizacin B PAR>30 B Provisiones
%
Todas
las IMF >75% 5075% 2550% <25%
12
8
4
0
%
IMF agrupadas por proporciones de clientes mujeres
B RoE B RoA B Deuda/capital
prestados importes ms pequeos y tienen menor mo-
|||dud y ormuc|on quo |os hombros on muchos pu|sos
emergentes y en desarrollo. Los importes pequeos
se explican por la prctica del prstamo a travs de
grupos y por osruog|us do |nors|on mus consorudo-
ras. No obstante, los prstamos a grupos tienden a
disminuir los costes de la IMF frente a prstamos indi-
viduales, ya que es el propio grupo el que pasa a con-
trolar el reembolso.
Segn los datos de una muestra de 550 IMF, el
costo por cliente es mucho menor para las IMF centra-
das en mujeres que en las IMF generales, con un cos-
te medio de 37 USD para IMF centradas en un 75% o
ms en mujeres frente a un coste medio de 97 USD
para el conjunto. Sin embargo, los costes operativos
como porcentaje de la cartera de prstamos son ma-
yores en las IMF dirigidas a mujeres debido a una ma-
yor base de clientes, con una mediana de 21% frente
a una mediana de 18% para toda la muestra. Este
rosu|udo rouor.u |u obsoruc|on sogun |u cuu| |us IMF
dirigidas a mujeres tienden a soportar mayores costes
oporu|os dob|do u |u muyor usu do ponoruc|on puru
unu pob|uc|on do prosuur|os monor, rono u muyoros
costes por prestatario.
Para obtener una imagen ms completa de los re-
sultados de las IMF dirigidas a mujeres, resulta til
unu||.ur|us on orm|nos do ronub|||dud sobro Ac|os
(RoA), ronub|||dud do |os ondos prop|os (RoE) y os-
rucuru do cup|u| (doudu/ondos prop|os). Como
muestra el grfico 2, la rentabilidad mediana sobre ac-
|os (RoA) y |u ronub|||dud mod|unu do |os ondos
prop|os (RoE) puru |us IMF con un 75% o ms clientes
mujeres estn por encima de la mediana de todas las
IMF, y el apalancamiento reflejado en el ratio deuda/
fondos propios, es menor. Las IMF con un 50% o me-
nos clientes muestran la mayor rentabilidad pero a
costa de un mayor apalancamiento. No se ha demos-
trado que las IMF dirigidas a mujeres sean menos ren-
ub|os (cosos oporu|os muyoros). E| RoA y el RoE son
iguales o mayores con mejor apalancamiento, es decir,
huy unu ponoruc|on mus soson|b|o.
Conclusin
Al excluir a las mujeres de las instituciones tradicionales,
|us lMF son |u un|cu |u lnunc|oru. E| onoquo or|g|nu|
hu cumb|udo, y |us m|crolnun.us so hun oxond|do u
dosuoroc|dos do odo o| mundo. Lu proos|onu||.uc|on
ha hecho desplegar a las IMF modelos de negocio y
ampliar su oferta y base de clientes para crecer.
Resultados de 2009 de 550 IMF determinan que
conrurso on muoros os soc|u| y lnunc|orumono ron-
ub|o. Un obo|o soc|u| do osos sor|c|os m|crolnun-
c|oros os |nlu|r pos||umono on sus um|||us con mus
|ngrosos quo porm|un moorus on su|ud, u||monuc|on
y oducuc|on. Lus muoros son o| 70% de los desfavo-
roc|dos. Con unu usu muyor do ponoruc|on, |us IMF
dirigidas a mujeres contribuyen a lograr estos objetivos.
Los prosumos |onon un porl| do roombo|so monor y
una mejor calidad de la cartera de prstamos. Los cos-
tes operativos aumentan con ms clientes, y los costes
por prestatario no son mayores en IMF para mujeres ni
tienen menor rentabilidad. Dirigirse a mujeres es posi-
tivo para la sostenibilidad de instituciones de micro-
lnun.us y o| modo|o upoyudo on m|crolnun.us. Ocho
de las 10 mayores IMF estn dirigidas a mujeres.
01_Medidas de calidad de cartera, 2009
En promedio, las IMF dirigidas a mujeres muestran perfiles
de reembolso superiores. Fuente: Credit Suisse
02_Indicaciones de rentabilidad, 2009
Las IMF con 75%+ de clientes mujeres consiguen
medianas de RoA y RoE ligeramente mejores con un
apalancamiento medio menor. Fuente: Credit Suisse
Se demuestra que no hay herramienta ms
ef|caz para e| desarro||o que e| acceso de
las mujeres al poder. Nada tiene las mismas
posibilidades de aumentar la productividad
o reducir la mortalidad infantil y materna, ni
es tan seguro para mejorar la nutricin y
promover la salud. Nada es tan poderoso
como para aumentar las posibilidades
de formacin para la prxima generacin.
Kofi Annan, 7mo Secretario General de Naciones Unidades, 2005
5
1
H|ru Boko|o Hu||o ( 2010): Targeting married women in microfinance
programmes, 9f
2
S. Choson / L. Kuhn ( 2002), Empowering Women through Microfinance
3
MIX Market, http://www.mixmarket.org
4
H. Montgomery / J. Wiess: Great Expectations: Microfinance and Poverty
Roduc|on |n As|u und Lu|n Amor|cu, Oxord Doo|opmon Sud|os ( 2005)
5
Kofi Annan, www.un.org/News/Press/docs/2005/sgsm9738.doc.htm
Flujo y reflujo
Al igual que el tiempo, las tendencias del mercado de valores son muy complejas, no lineales y dinmicas. Las operaciones y decisiones
individuales pueden ser aleatorias y, de cerca, el proceso de trading puede parecer catico, aunque las comparaciones indican que la confianza
y el miedo suelen estar muy correlacionados en todo el mundo.
45
Todo inversor comienza siendo pequeo. Como becario
en un banco conocido en aquel entonces como el
Schweizerischen Kreditanstalt (Institucin Suiza de
Crdito), lea con regularidad publicaciones financieras.
Un da me top con un informe sobre una compaa
llamada Elektrowatt que pareca tener excelentes pers-
pectivas. Fui al operador de bolsa y le dije a la aseso-
ra que quera comprar acciones de Elekrowatt. Me
pregunt cuntas y yo le dije que con una accin bas-
taba para mi sueldo de becario. Como inversor orgu-
lloso, segua la cotizacin del precio de Elektrowatt
cada da desde entonces. Y he aqu que el valor de mi
accin haba aumentado 2.000 francos! Despus cay
unos cuantos. Al principio me qued tranquilo. Pero
cuando el precio de mi accin baj a 1.300 francos en
un mes, perd la calma y la vend. Por extrao que
parezca (a m ), la rentabilidad de Elektrowatt an es-
taba evolucionando bien. Todo lo que escuchaba de la
compaa era positivo, pero no pareca tener efecto
alguno sobre la evolucin del precio de la accin.
Desde 1978, se han producido grandes avances en
el anlisis de acciones. Se han refinado y mejorado
mtodos cuantitativos y fundamentales. Al mismo tiem-
po, en algn momento, la gente (yo incluido) se dio
cuenta de que los acontecimientos en el mercado
Nueve tesis
Saber qu impulsa los mercados de
valores es una pregunta candente para
millones de inversores. Es improbable
que consigamos encontrar una respuesta.
Pero una cosa es cierta: el factor
humano ha estado siempre subestimado.
Rolf Bertschi
Head of Global Technical Research
rolf.bertschi@credit-suisse.com
+41 44 333 24 05
La psique de las
masas no es un
precio ni un indivi-
duo; es algo que
tiene vida propia.
Rolf Bertschi
> F
o
t
o
:

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w
.
m
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a
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l
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46
14.0
Dlar US / Rand Sudafricano Bucharest Stock Market Index
13.0
12.0
11.0
10.0
9.0
8.0
900
1.200
1.500
1.800
2.100
2.400
2001 2002 1994 1995 2003
1 2
40.000 22.500
20.000
17.500
15.000
12.500
10.000
7.500
5.000
2.500
35.000
30.000
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
0
Mercado japons de acciones Mercado egipcio de acciones
1980 1970 1960 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 1990
3 4
El estado de nimo de la multitud muestra patrones similares en todas las clases de activos. El patrn en el dlar norteamericano/
rand sudafricano (grfico 1) es similar al patrn del ndice de la bolsa de Bucarest (grfico 2).
Los mercados de valores muestran patrones similares en todo el mundo y en escalas temporales diferentes. Las burbujas burstiles
muestran patrones similares por ejemplo en Japn (grfico 3) y en Egipto (grfico 4).
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P
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s
s
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n
a
l
47
de valores no pueden atribuirse enteramente
a factores cientficos. Esto condujo al auge
de las finanzas comportamentales, que inten-
ta rastrear la psicologa de los mercados de
valores. Las siguientes nueve hiptesis de
trabajo resaltan la existencia e importancia
del estado de nimo colectivo y que los in-
versores deberan incorporar en su proceso
de toma de decisiones de inversin.
I. La causalidad no es
aplicable al mercado de valores
La mayora de los inversores cree que la eco-
noma, o los negocios, son fundamentales
para los mercados financieros. Todo el mun-
do le dir que una buena noticia, como el
descenso del desempleo, provoca un aumen-
to en las cotizaciones. Los peridicos estn
llenos de explicaciones de por qu suben o
bajan los precios. Pero este tipo de anlisis
instantneo no tiene en cuenta cambios de
precio que abarcan ms de unos pocos das,
semanas o meses. La dependencia de la bol-
sa de la economa surge de la observacin de
las reacciones del mercado a corto plazo.
Estas ltimas, de hecho, parecen estar ge-
neradas por noticias fundamentales (es decir,
datos econmicos tales como los beneficios).
Pero incluso entonces, el franco suizo puede
subir 20 puntos tras la publicacin de un in-
forme positivo, y luego subir 100 puntos en
otra ocasin despus de un informe aparen-
temente similar. Esto sugiere que el principio
de causalidad, en la medida en que se aplique,
se refiere nicamente a la direccin de la
reaccin del mercado y no a su tamao. Ca-
da vez que los precios aumentan tras un in-
forme con noticias positivas, a los ojos de los
inversores se cumple el principio de causali-
dad. No obstante, los precios a menudo fluc-
tan en direccin contraria, cayendo ante el
anuncio de una noticia positiva o subiendo en
respuesta a noticias negativas.
II. Los ciclos econmicos y los
de mercado estn desfasados
Hasta que la economa se recupera de una
recesin, o se debilite despus de un boom,
los precios y el sentimiento en el mercado
tienden a estar muy por delante del nuevo
mercado alcista o bajista. Los inversores que
se mueven por fundamentales no entienden
por qu los mercados suben o bajan en el
punto de inflexin porque la tendencia del
mercado no se corresponde con el desfa-
sado panorama econmico. En consecuen-
cia, los inversores permanecen pesimistas
durante la mayor parte de los mercados al-
cistas porque los fundamentales de negocio
son an negativos. Del mismo modo, siguen
siendo optimistas en la mayor parte de los
mercados bajistas porque una noticia positi-
va est an por llegar.
III. Los precios contienen las
expectativas de los inversores
Lu h|poos|s do olc|onc|u do morcudo usumo
que todos los compradores y vendedores ac-
tan de manera totalmente racional a la misma
|normuc|on y quo |os proc|os yu roloun osu
informacin en cualquier momento dado. En
realidad, es apenas discutible que la irracio-
nalidad del inversor mueve los mercados de
valores y, por el contrario, que los mercados
do u|oros |nluyon on |os son|m|onos y por
tanto en las expectativas del inversor. Este
esquema puede incluso llevar a una situacin
en la que los inversores se ven obligados por
los precios a adaptar sus expectativas y es-
cenarios a las tendencias de mercado.
IV. El mercado de valores
no puede considerar el futuro
La economa est fuertemente determinada
por un pensamiento lineal y lgico. Para ra-
cionalizar el punto de vista econmico como
un factor decisivo del mercado de valores,
muchos inversores aparentemente asumen
que otros inversores esperan un crecimiento
econmico y que los mercados lo han antici-
pado o considerado. Sin embargo, la supo-
sicin de que los precios de mercado puedan
en efecto contener acontecimientos futuros
de forma significativa es poco realista. Un
anlisis ms detallado de los mercados de
valores mundiales muestra que las tendencias
y ciclos estn en proceso en todo el mundo.
Es poco probable que un pas con mercado
de valores (Taiwn, Japn, Alemania, Suiza
o EE.UU.) tenga tambin inversores que pue-
dan predecir el desarrollo del mercado o an-
ticipar las tendencias en bolsa.
V. La naturaleza humana im-
pulsa los mercados de valores
La naturaleza humana, emocional como es y
tendente a vacilar entre optimismo y pesimis-
mo, es una parte central de los mercados de
valores y de la economa en su conjunto. Des-
do osu porspoc|u, |os morcudos lnunc|oros
estn impulsados por una dinmica precio/
conlun.u. Los cumb|os do proc|o croun cum-
b|os on |u conlun.u, quo u su o. ||oun u
cambios de precio y as sucesivamente. Segn
la teora del caos, que dice que las pequeas
acciones pueden tener efectos enormes, de-
bajo de esta dinmica autocontenida de pre-
c|o/conlun.u, osu unu comp|ou |norucc|on
emocional entre millones de inversores y el
proc|o buso do morcudo. Esu conlun.u do
|us musus so runsloro u |u oconom|u. Lu
conlun.u gonoru ||qu|do., y odo uno mun-
tiene el ciclo econmico en movimiento.
VI. La ciencia de los
negocios no es la panacea
La economa como otros sistemas sociales
comprende sobre todo procesos y sistemas
no lineales que son ms que la suma de sus
partes. Cuando uno de estos sistemas se di-
vide en sus componentes individuales, la visin
del conjunto generalmente se pierde. Lo mis-
mo se aplica para los mercados de valores:
un nico cambio de precio es slo una parte
de un todo ms grande. El todo, sin embargo,
es ms que slo la suma de todos los cambios
do proc|o. Orulcur |os cumb|os do proc|os on
un eje precio vs. tiempo da lugar a un sistema
totalmente nuevo con sus caractersticas y
leyes. Esta perspectiva permite ver que todos
|os grulcos do |us sor|os h|sor|cus do d|s|n-
tas clases de activos muestran caractersticas
s|m||uros. Todos |os grulcos muosrun on-
dencias y patrones similares.
VII. Los prec|os re0e[an |a
conhanza de |as masas
Cuando alguien compra un producto espec-
fico, como una pintura, paga al vendedor un
importe fijo de dinero y la transaccin termina.
Pero en los mercados financieros, los bienes
representativos se compran y venden con-
tinuamente. En otras palabras, en todo el
mundo, la gente realiza un seguimiento con-
tinuo de los precios en sectores del mercado,
como por ejemplo el precio de una onza de
oro. Esto resulta en un precio de, pongamos
1.301 USD por onza. La confianza colectiva
sube a travs de la interaccin continua de
millones de personas con un nico precio.
Esta psique de las masas no es ni un individuo
ni un precio; es algo que tiene vida propia.
No puede contarse, pero puede hacerse vi-
sible por el seguimiento de los movimientos
de precio. La confianza de masas es, por
tanto, identificable en un grfico. Lo que es
notable es que los grficos del mercado de
valores siempre siguen los mismos patrones.
Lo que parece ser caos es en realidad un
proceso que provoca la repeticin constante
de formas geomtricas. Ya se trate de grfi-
cos del curso de una accin o divisa o de otro
valor financiero representativo, los grficos
tienen un aspecto familiar para distintas cla-
ses de activos y para periodos distintos. Los
grficos 1 y 2 no son 100% idnticos, pero >
48
son similares. El grfico 1 muestra el USD com-
parado con el rand surafricano, mientras el
grfico 2 muestra el ndice de la bolsa de Bu-
carest. Se trata de dos series de mercado
con pasados fundamentalmente distintos que
pueden considerarse la causa de cambios de
precio. No obstante, es la masa de millones
de inversores y su inercia la que forma la ba-
se del patrn. Los grficos 3 y 4 son tambin
similares. El grfico 3 refleja la euforia de la
masa en la bolsa japonesa al final de 1989.
El grfico 4 muestra la confianza de la bolsa
egipcia entre 2000 y 2006. Este mercado
alcista termin en euforia de masas. La ten-
dencia eufrica de la masa muestra un patrn
similar en las bolsas de Japn y Egipto. En el
pico, la masa ha alcanzado el mximo nivel
de euforia, que slo puede disminuir, al mar-
gen de los fundamentales.
VIII. La masa oscila entre la
euforia y el pnico
La tensin entre optimismo y pesimismo la
constante oscilacin entre un humor y otro, y
desde un extremo al otro tambin posee
ciertas caractersticas. Si, por ejemplo, el
movimiento en las masas se dirige hacia el
pesimismo, el precio tender a la baja y luego
y pesimismo de los inversores tras la ven-
ta, ms posibilidades de subida de precios.
IX. Los ordenadores ayudan
a reconocer los patrones
Los cambios de precio son similares, ya se
produzcan en cuestin de horas, das, sema-
nus o mosos. Los unu||sus grulcos doscr|-
bieron este fenmeno en los aos 20 y 30.
Por ejemplo, en su best-seller The ABC of
Stock Speculation, Samuel Nelson describe
3 tendencias diferentes de los mercados de
valores
1
. Los movimientos en el corto plazo
estn conformados principalmente por las no-
ticias y un exceso de demanda y oferta. Son
comparables a las pequeas olas que se crean
al lanzar una piedra al agua. El segundo tipo
son las tendencias medias, que se parecen a
las olas y se basan en los extremos emocio-
nu|os do |u conlun.u do |us musus. Duruno
mucho tiempo, no fue posible reconocer el
patrn detrs de estas mareas psicolgicas.
Sin embargo, la llegada de los ordenadores,
el incremento exponencial de su potencia y de
los clculos de indicadores tcnicos han sim-
p||lcudo cons|dorub|omono |u urou. No po-
demos calcular las tendencias futuras del
mercado, pero s conocer la psicologa de
masas como nunca antes merced a indicado-
ros do conlun.u por ordonudor y u horrum|on-
tas como el anlisis de tendencias e inercia.
Las finanzas comportamentales, que he-
mos introducido aqu bajo la forma de nueve
hiptesis de trabajo, se pueden sintetizar co-
mo la psicologa (de masas) en los mercados
de valores y un intento por descubrir sus pa-
trones subyacentes. Este campo especializa-
do es poco conocido por el pblico en gene-
ral, a pesar de que las herramientas de las
finanzas comportamentales se han converti-
do en indispensables en nuestros anlisis
tcnicos. Los resultados fluyen en el proceso
de toma de decisiones de inversores lderes,
de gestores de fondos y de comits inverso-
res. Los inversores que interactan con el
mercado de valores reconocen que las bolsas
de todo el mundo obedecen sus propias leyes.
No slo los inversores profesionales se
benefician de las finanzas comportamentales.
Tambin es til para los inversores privados
analizar grficos al tomar una decisin y
cuestionarse sus propios sentimientos de
forma continua. Un proceso que considera el
factor humano y los fundamentales debera
generar mayores tasas de xito al invertir en
mercados financieros.
05_El aumento y la cada de la confianza
Los inversores no siempre se comportan de la forma racional, predecible y no sesgada sugerida
por los modelos cuantitativos, sino que incluso las anomalas tienen patrones. Fuente: Credit Suisse
1
S. A. Nelson, The ABC of Stock Speculation, New York (1902)
se acelerar porque los individuos se unen
a la tendencia forzndola hasta que alcance
el punto mximo de pesimismo: el pnico.
Los diseminadores de la confianza son los
pesimistas que han vendido y causado el
pnico. En ltima instancia, se alcanza el pun-
to de mayor pesimismo y con l, el final de la
tendencia a la baja. La experiencia acumu-
lada en todos los mercados y tiempos mues-
tra que una vez se alcanza ese punto, le sigue
a menudo un incremento pronunciado de
los precios. Y esto ocurre sin que haya o
se necesite ninguna razn fundamental
para el incremento de precio. Al mismo tiem-
po, la mayora de gente recuerda el pnico.
Incluso esperan una repeticin de ste y
pueden dar muchos motivos para dejar
la inversin que provoc el pnico. No obs-
tante, los precios vuelven a subir de nuevo.
Poco a poco, el pndulo oscila de nuevo
hacia el optimismo. Sin embargo, el verdade-
ro punto de inflexin del sentimiento colec-
tivo fue imperceptible para el inversor indi-
vidual, lo que muestra claramente que la
psique de masas es ms que la suma de sus
partes. Parece ms bien un sistema en s
mismo. El diagrama A muestra esta dinmica
de forma simplificada. A ms cada de precios
Optimismo Optimismo Pesimismo Pesimismo
0
0%
50%
100%
Esc. precios
Punto de
reconocimiento
Parte pesimista
de la masa
Precio
Masa
Parte optimista
de la masa
Tiempo
Tiempo
Inversores
49
que ser razonables y tener en cuenta las res-
pectivas limitaciones presupuestarias. Mu-
chos consumidores BoP slo |onon sulc|ono
dinero para pagar por los productos de prime-
ra necesidad. As, por ejemplo, se hizo nece-
sario fabricar paquetes con dosis unitarias de
detergentes y jabones para poder garantizar
su asequibilidad. En segundo lugar, la facilidad
de uso y la baja exigencia de mantenimiento
son clave para una tecnologa de xito, y las
instalaciones tecnolgicas deberan poder
repararse con recursos y materiales locales.
En tercer lugar, slo se pueden escalar solu-
ciones sostenibles para satisfacer las necesi-
dades de tantos consumidores incrementales.
En trminos generales, existen dos mto-
dos para llevar las tecnologas al BoP. Uno de
ellos consiste en quemar etapas transfirien-
do tecnologas de nueva generacin lo cual
acelera los procesos de desarrollo en esos
pases sorteando el establecimiento de una
infraestructura cara por una tecnologa ms
barata al borde de la obsolescencia (por ejem-
plo, la telefona fija). Esto se puede lograr
adaptando las nuevas tecnologas a la reali-
dad de los mercados BoP. El segundo mto-
do es conocido como innovacin frugal o in-
novacin inversa, donde los productos se
disean y desarrollan en un principio para
mercados BoP pero en ltima instancia son
aplicables tambin a mercados desarrollados.
Resulta inherente a ambos enfoques la
idea de transferir al menos parte de la crea-
cin de valor a los miembros de la comunidad
local, lo que permite que esta ltima se iden-
tifique con la tecnologa y las ventajas que
comporta. Los esquemas locales de mer-
chandising generan puestos de trabajo y fi-
nalmente impulsan las sociedades BoP a un
nivel totalmente nuevo de participacin en el
comercio mundial y los mercados. Si frica
ganase un 1% adicional del comercio mundial,
supondra una ganancia incremental de
160.000 millones USD en exportaciones.
Aunque no sea directamente comparable,
esto supone cuatro veces el nivel actual de
ayuda internacional. Despus de todo, el BoP
no carece de activos, sino de medios para
activar algunos de sus activos latentes.
Abrazamos la
innovacinn
La tecnologa tiene un profundo efecto
transformador. Cuando se trata de potenciar
la base de la pirmide econmica, puede
ayudar a catalizar su entrada en un virtuoso
crculo de prosperidad.
Cuatro millones de personas o el 60% de la
poblacin mundial se atiende y est domina-
da en gran parte por la economa informal (no
incluida en los datos de PIB). Ganan menos
de 3.000 USD en paridad de poder adquisiti-
vo local y constituyen la llamada base de la
pirmide econmica (BoP son sus siglas en
ingls). Mientras su poder adquisitivo indivi-
dual parece limitado, su poder adquisitivo
agregado llega a 5 billones USD (1,3 billones
USD en dlares corrientes), comparados con
los 12,5 billones USD representados por el
segmento de ingresos medio (1.400 millones
de personas con unos ingresos anuales de
entre 3.000 USD y 20.000 USD) segn el
World Resources Institute.
Los ms necesitados no tienen acceso a
agua limpia, servicios sanitarios, electricidad
y sanidad. Adems, la poblacin del BoP a
menudo no tiene acceso a los mercados o a
los servicios financieros y depende de inter-
mediarios, lo cual genera inflacin de precios
incluso en los productos y servicios bsicos.
La tecnologa es importante para superar es-
ta trampa de la pobreza y facilitar la entra-
da de la BoP en la economa formal.
Para ello, los productos deben cumplir con
varios criterios clave. En primer lugar, tienen
Thomas C. Kaufmann
Research Analyst
thomas.c.kaufmann@credit-suisse.com
+41 44 334 88 38
01_Asia representa la mayor
parte de los mercados BoP
Fuentes: Instituto de Recursos Mundiales, Credit Suisse (datos de 2006)
4
3
2
1
0
100%
80%
60%
40%
20%
0%
Asia
(incl. Oriente Medio)
Latino-
amrica
Europa
del Este
frica
B Tamao del mercado BoP en billones de USD
(poder adquisitivo local)
B
a A
B
a A
B
a A
B
a A
B en % de la poblacin de la regin (eje dcho.)
A en % del mercado total de la regin (eje dcho.)
50
Los mercados BoP tienen una oportunidad
nica de atajar el camino tradicional del de-
sarrollo tecnolgico y econmico mediante la
introduccin de tecnologas de prxima gene-
racin directamente desde el principio, evitan-
do la instalacin de infraestructura cara como
o|oon|u lu y rodos o|ocr|cus. En su |ugur,
so bonolc|un do |u uusonc|u do s|somus os-
tablecidos antiguos, lo que facilita en gran
parte la adopcin de nuevas tecnologas.
Algunas de las tecnologas ms recientes
de hoy, como la energa de la telefona mvil
y la solar, se prestan ms a un rpido des-
pliegue y distribucin debido a la autonoma
de sus unidades funcionales. Representan
infraestructura de punto de uso que puede
desplazarse fcilmente y se puede compartir
con otros en la comunidad.
La telefona mvil es sin duda el ejemplo
ms destacado de la quema de etapas en los
pases desarrollados. La tasa de adopcin ha
sido enorme y los cambios que aporta a la
BoP son importantes y prometedores. Los
agricultores ya pueden consultar los precios
de mercado de sus productos, lo que les per-
mite saber cundo y dnde vender al mejor
precio. Personas que antes no tenan una
cuonu buncur|u puodon uhoru bonolc|urso
de los servicios de la banca por telefona m-
vil, lo que les permite entrar en la economa
formal. Para negocios pequeos, esto despe-
ja la perspectiva sombra de ser condenado a
sogu|r s|ondo poquono o |nolc|ono, o |ncupu.
por tanto de poder participar en la cadena de
valor de una compaa ms grande.
En 2010, la penetracin de las suscripcio-
nes a telefona mvil en el mundo en desa-
rrollo alcanz aproximadamente el 70% segn
las estimaciones de la Unin Internacional de
Telecomunicaciones. Esto representa una
cuota global de suscripciones mviles de
aproximadamente el 75%, frente al 50% en
2005. Las tecnologas de la informacin y de
la comunicacin suponen una parte impor-
tante del presupuesto de las BoP, una vez
cubiertas las necesidades bsicas como la
comida, el agua y la vivienda. El telfono m-
vil se convierte en una herramienta global de
acceso a la informacin y los servicios. Un
ejemplo interesante es la compaa txteagle,
que identific una oportunidad y distribuye
pequeos trabajos, como la traduccin de
textos cortos o la bsqueda de informacin
de mercado, a cambio de tiempo de telefona
mvil gratis. La difusin continua de Internet
mvil supone el prximo salto hacia adelante
para las sociedades BoP. Segn comScore,
la plataforma social Twitter logra sus mayores
ratios de penetracin en mercados BoP, lide-
rados por Indonesia, Brasil y Venezuela (EE.
UU. slo est en el puesto 11).
Del mismo modo, la energa solar tiene el
potencial de actuar como posible solucin
para acceder a la energa en lugares remotos.
La iluminacin puede ayudar a hacer las
calles ms seguras y permite a la gente tra-
bajar hasta ms tarde, incrementando su
productividad. El sur de Asia y frica subsa-
hariana est predestinado a beneficiarse de
la energa solar dado que gozan de las cotas
ms altas de insolacin del planeta. La ener-
ga solar tiene el beneficio adicional de ser
escalable sin daar el medio ambiente. Si
bien la tendencia en las regiones industriali-
zadas es a promover cada vez ms el sumi-
nistro de energa descentralizada, los mer-
cados BoP podran verse impulsados a un
futuro de energas limpias.
Acceso directo
a tecnologas frontera
Clientes de mvil (.000 de millones de usuarios)
6
5
4
3
2
1
0
2010E 2015E
+ 45%
+ 9%
0,78
3,03
0,85
4,39
B Mercados desarrollado B Mercados en desarrollo
01_Es probable que los
prximos mil millones de abo-
nados a mviles procedan
de los mercados en desarrollo
Fuente: Credit Suisse Investment Banking
Posibles soluciones
I
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J
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n
d
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r
51
Innovacin frugal
Diseos para
la base de la pirmide
01_El concepto de innovacin
frugal Fuente: Credit Suisse
I
l
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a
t
i
o
n
:

J
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h
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H
o
l
l
a
n
d
e
r
como dispositivos para ultrasonidos o elec-
trocardiogramas para su venta en China e
India. All, la portabilidad y el bajo coste son
lo ms importante dado que mucha gente
vive en zonas rurales y las clnicas suelen
tener menores presupuestos. Entretanto, la
compaa tambin vende estos productos en
los mercados desarrollados: adems de ser
ms baratos, permiten nuevas aplicaciones
en ambulancias, donde la portabilidad es
igual de crtica.
En ltima instancia, estos acontecimientos
conducen a lo que se llama innovacin inver-
sa: el diseo frugal no slo resulta til en los
mercados BoP para los que se disea el pro-
ducto en origen sino tambin en los mercados
occidentales donde muchos consumidores
aprecian lo que ofrecen por el dinero que
cuestan. Hay numerosos ejemplos de inno-
vacin inversa en los mercados emergentes.
En la industria automotriz por ejemplo, el Lo-
gan de Dacia ha fijado un segmento de precio
totalmente nuevo para los turismos. Fue de-
sarrollado en un principio para Europa del
Este, Amrica Latina y frica y ahora tambin
se vende en mercados desarrollados. El Na-
no de Tata podra seguir el mismo camino.
En conclusin, los productos BoP requie-
ren un buen rendimiento a precios muy bajos
una tarea difcil que a menudo implica di-
sear desde tabla rasa. Las empresas tienen
que adaptar a conciencia sus productos a las
necesidades y presupuestos de estos mer-
cados. Adems de ofrecer avances tecnol-
gicos a los BoP y de promover el desarrollo
de habilidades en las economas ms pobres,
el mundo occidental tambin terminar be-
neficindose de ello. Las empresas ganado-
ras sern probablemente las multinacionales
con organizaciones de investigacin y desa-
rrollo locales, y campeones nacionales emer-
gentes que en ltima instancia extendern
su alcance a la economa mundial. Muchas
empresas de mercados emergentes tienen
probabilidades de convertirse en formidables
competidores de las multinacionales occiden-
tales en los prximos aos. Tienen la venta-
ja de no tener que canibalizar sus propios
productos legados y, por tanto, encontrarn
menos resistencia interna a la hora de adop-
tar nuevos enfoques.
Cuando se trata de vender un producto en los
mercados BoP, no resulta suficiente con eli-
minar o minorar una caracterstica de un pro-
ducto occidental. Por lo general, la investiga-
cin y desarrollo locales tienen que entender
en profundidad las necesidades de los mer-
cados BoP y satisfacerlas. Esto requiere una
mirada fresca a las estructuras y peculiarida-
des locales. Aqu es donde la innovacin fru-
gal entra en juego. Se trata bsicamente de
comprender que los mercados BoP son me-
gamercados con microconsumidores.
En los mercados occidentales, los produc-
tos son promovidos segn sus caractersticas
y rendimiento. No obstante, a los ojos de los
consumidores BoP, puede que las caracters-
ticas avanzadas sean mucho menos impor-
tantes que la asequibilidad y operatividad en
condiciones difciles. Por tanto, la innovacin
frugal supone aplicar el principio de Pareto al
desarrollo del producto: el 20% de las carac-
tersticas son suficientes para cumplir con el
80% de la demanda. Las innovaciones fru-
gales nacen por necesidad y a menudo re-
presentan soluciones simples y elegantes.
General Electric (GE) es un ejemplo de
empresa multinacional que ejerce la innova-
cin frugal. GE ha desarrollado productos
Caractersticas/Costes
B Innovacin Clsica B Innovacin frugal
80%
20%
80%
20%
Necesidad cubierta
GLOBAL INVESTOR 1/11 Servicios
52
BUY incremento del 10% o superior en el precio absoluto de la accin
HOLD variacin entre 10% y +10% en el precio absoluto de la accin
SELL disminucin del 10% o ms en el precio absoluto de la accin
RESTRICTED En determinadas circunstancias, las regulaciones internas o externas excluyen ciertos
tipos de comunicaciones, como, p. ej., una recomendacin de inversin durante el trans-
curso do |u pur|c|puc|on do CS y sus l||u|os on unu runsucc|on do buncu do |nors|on.
TERMINADO Cobertura del anlisis concluida.
Apndice: Informacin pblica para general conocimiento
Autores externos y personalidades entrevistadas
Las opiniones expresadas en los artculos recogidos en las pginas 24 a 29 por los au-
tores externos y las personalidades entrevistadas no reflejan necesariamente el criterio
de Credit Suisse.
Cert|hcac|n de |os ana||stas
Cudu uno do |os unu||sus |don|lcudos on oso |normo cor|lcu, con rospoco u |us ompro-
sus o u|oros quo o| o o||u unu||.un, quo (!) |us op|n|onos oxprosudus on oso |normo roloun
exactamente sus opiniones personales sobre todas las empresas y valores en cuestin, y (2)
que ninguna parte de su remuneracin ha estado, est ni estar directa o indirectamente
relacionada con las recomendaciones u opiniones expresadas en este informe.
Los analistas de Knowledge Process Outsourcing (KPO) mencionados en el presente
informe son empleados de Credit Suisse Business Analytics (India) Private Limited.
Declaraciones globales importantes
Es la poltica de Credit Suisse actualizar los informes de anlisis (research) segn lo es-
time pertinente, basndose en los acontecimientos de la empresa, el sector o el mercado
en cuestin que puedan tener repercusiones de peso en las opiniones o pareceres expre-
sados en dichos informes. Asimismo, es la poltica de Credit Suisse publicar slo informes
de anlisis (research) imparciales, independientes, claros, justos y no engaosos.
El Cdigo de conducta de Credit Suisse, al que todos los empleados tienen la obligacin
de atenerse, est disponible en nuestra pgina web:
https://www.credit-suisse.com/governance/doc/code_of_conduct_en.pdf
Si desea conocer ms detalles, por favor consulte la pgina:
https://www.credit-suisse.com/legal/pb_research/independence_en.pdf
El (los) analista(s) responsable(s) de la elaboracin de este informe de anlisis (research)
ha(n) recibido una remuneracin basada en varios factores, incluidos los ingresos totales
de Credit Suisse (CS), de los cuales un porcentaje es generado por las actividades de
banca de inversin de CS.
Declaraciones de otros rdenes jurisdiccionales
Hong Kong: A excepcin de las participaciones declaradas en el presente informe en
posesin del analista o una empresa vinculada a l, la sucursal de Credit Suisse en Hong
Kong no mantiene otras participaciones sujetas a obligacin de declaracin.
Reino Unido: Si desea conocer ms informacin pblica de renta fija para los clientes
de Credit Suisse (UK) Limited y Credit Suisse Securities (Europe) Limited, por favor llame
al +41 44 333 33 99.
Si desea ms informacin pblica sobre cualquier otro emisor, por favor visite nuestra
pgina Global Research Disclosure:
http://www.credit-suisse.com/research/disclaimer
Explicaciones del anlisis
Rendimiento relativo de acciones
La seleccin considera la atractividad relativa de las acciones individuales frente al sector,
la posicin de mercado, las perspectivas de crecimiento, el balance y la valoracin. Las
recomendaciones sobre pases y sectores son sobreponderado, neutral e infrapode-
rado, y se asignan segn el rendimiento relativo frente a los respectivos ndices de refe-
rencia globales y regionales.
Rendimiento absoluto de acciones
Las recomendaciones sobre valores son BUY (comprar), HOLD (mantener) y SELL (vender),
y dependen del rendimiento absoluto que se espera de cada valor, generalmente en un ho-
rizonte de 6 a 12 meses y segn los siguientes criterios:
Rendimiento absoluto de bonos
Las recomendaciones sobre bonos se basan fundamentalmente en previsiones del rendi-
miento total frente al benchmark para horizontes de 3 a 6 meses y se definen de la
siguiente manera:
Credit Suisse HOLT
Con respecto a los anlisis de este informe, basados en el mtodo HOLT(tm), Credit
Su|sso cor|lcu, quo (!) |us op|n|onos oxprosudus on oso |normo roloun oxucumono o|
mtodo HOLT, y que (2) ninguna parte de su remuneracin ha estado, est ni estar di-
recta o indirectamente relacionada con las recomendaciones u opiniones expresadas en
oso |normo. E| moodo HOLT do Crod| Su|sso no cu||lcu |os |u|os. Eso moodo do
anlisis, conocido generalmente como modelo HOLT de Credit Suisse, en el cual se emplean
una serie de algoritmos cuantitativos creados especialmente as como clculos de valores,
se utiliza de forma consecuente en todas las empresas en la base de datos HOLT de
Crod| Su|sso. Los duos do orcoros ooronos (|nc|uyondo os|muc|onos do bonolc|os do
consenso) se transforman sistemticamente en un nmero de variables estndar y son
integrados en los algoritmos disponibles en el modelo HOLT de Credit Suisse. Los datos
bus|cos do orcoros ooronos, como p. o. cuonus unuu|os o c|rus sobro bonolc|os y
cu||lcuc|onos, so somoon u un conro| do cu||dud y so udupun u cudu cuso, puru podor
medir de forma ms precisa el rendimiento de la empresa en cuestin. Estas adaptaciones
suministran la consistencia necesaria para analizar la empresa en cuestin en el transcur-
so temporal o para evaluar empresas de diferentes pases o sectores econmicos. El guin
osundur croudo por o| modo|o HOLT do Crod| Su|sso osub|oco |u cu||lcuc|on bus|cu
para un ttulo. A continuacin, existe la posibilidad de adaptar las variables estndar por
parte del usuario, para calcular as otros escenarios igualmente posibles. El mtodo HOLT
do Crod| Su|sso no lu obo|os do cu||lcuc|on puru |os |u|os. E| gu|on osundur oroc|do
por o| modo|o HOLT do Crod| Su|sso osub|oco |u bundu do lucuuc|on puru |os |u|os.
En cuso do ucuu||.uc|on do |os duos do orcoros ooronos, |u bundu do lucuuc|on udu-
dicada puede variar igualmente. Asimismo, es posible adaptar las variables estndar y, en
consocuonc|u, rosu|ur orus bundus do lucuuc|on |guu|mono pos|b|os. Puodo obonorso
ms informacin sobre el modelo HOLT de Credit Suisse a solicitud del interesado.
CFROI(r), CFROE, HOLT, HOLTfolio, HOLTSelect, HS60, HS40, ValueSearch, AggreGa-
tor, Signal Flag as como Powered by HOLT son marcas o marcas registradas de Credit
Suisse o sus sucursales en los Estados Unidos u otros pases. HOLT es un servicio de
asesoramiento relacionado a la evaluacin y al rendimiento de empresas ofrecido por
Credit Suisse.
Anlisis (research) tcnico
En |us ub|us do rocomonduc|on monc|onudus on o| prosono |normo, -C|oso s|gn|lcu |u
co|.uc|on u| c|orro do |u bo|su. -MT dos|gnu |u cu||lcuc|on ondonc|u| u mod|o p|u.o (puru
horizontes de 3 a 6 meses). ST designa la tendencia a corto plazo (para horizontes de 3
u 6 somunus). Lus cu||lcuc|onos son -+ puru unu porspoc|u pos||u (o| proc|o probub|o-
mente aumentar), 0 para una perspectiva neutral (no se esperan grandes cambios) y
- para una perspectiva negativa (el precio probablemente disminuir). Outperform en la
columna Rel perf designa el rendimiento esperado de las acciones. La columna Comment
incluye el ltimo informe del analista. En la columna Recom, la fecha se incluye cuando
la accin ha sido recomendada para la compra (compra de apertura). P&L muestra las
ganancias o prdidas acumuladas desde la ltima recomendacin de compra publicada.
Para una breve introduccin a los anlisis tcnicos, por favor visite la pgina:
https://www.credit-suisse.com/legal/pb_research/technical_tutorial_en.pdf
BUY Indica compra recomendada, basada en nuestra previsin de que esa emisin de
bonos suporuru su bonchmurk ospoc|lcudo
HOLD Indica una emisin de bonos que, segn las previsiones, arrojar unos resultados
on ||nou con o| bonchmurk ospoc|lcudo
SELL Indica una emisin de bonos que, segn las previsiones, tendr un rendimiento
|nor|or u su bonchmurk ospoc|lcudo
RESTRICTED En determinadas circunstancias, las regulaciones internas o externas excluyen ciertos
tipos de comunicaciones, como, p. ej., una recomendacin de inversin durante el trans-
curso do |u pur|c|puc|on do CS y sus l||u|os on unu runsucc|on do buncu do |nors|on.
53
Descargo general de responsabilidad / Informacin importante
Las referencias publicadas en el presente informe de Credit Suisse incluyen siempre sus
filiales. Para ms informacin sobre nuestra organizacin, visite la pgina:
http://www.credit-suisse.com/who_we_are/en/
El presente informe ha sido elaborado por el departamento Global Research de la di vi -
sin Pri vate Banking de Credit Suisse y en l se reflejan las opiniones de Credit Suisse
en la fecha de su redaccin, por lo que stas pueden experimentar cambios. Las opi -
niones expresadas en este informe con respecto a valores particulares pueden contra-
decir o diferir de las recomendaciones u opiniones del departamento Research de la
divisin Investment Banking de Credit Suisse debido a criterios de evaluacin diferentes.
Ha sido elaborado slo con fines informati vos y para el uso por parte de sus destinata-
rios. No constituye ni una oferta ni una invitacin hecha por o en nombre de Credit
Suisse a ninguna persona para la compra o venta de cualesquiera ttulos. Ha sido ela-
borado sin tener en cuenta los objeti vos, la situacin econmica o las necesidades de
cualquier inversor. Si bien la informacin y los anlisis contenidos en la presente publi -
cacin han sido compilados o elaborados a partir de fuentes que se consideran fidedig-
nas, Credit Suisse no garantiza la exactitud ni la integridad de dicha informacin y
anlisis, y declina toda responsabilidad por las posibles prdidas deri vadas de su uso.
El precio y el valor de las inversiones mencionadas y cualesquiera ingresos que puedan
acumularse pueden fluctuar, as como disminuir o incrementarse. Nada de lo contenido
en este material constituye asesoramiento fiscal, contable, jurdico o de inversin, ni es
una declaracin de que una inversin o estrategia es adecuada o se ajusta a sus cir-
cunstancias particulares, como tampoco constituye una recomendacin personal para
usted. Las referencias al rendimiento pasado no son necesariamente orientati vas sobre
el futuro. Adems, las inversiones en monedas extranjeras estn sometidas a las fluc-
tuaciones de los tipos de cambio. Las inversiones alternati vas y los productos deri vados
o estructurados son instrumentos complejos que normalmente implican un alto riesgo y
cuya venta est destinada solo a los inversores que entiendan y puedan asumir los
riesgos que de ellos se deri van. Las inversiones en mercados emergentes son especu-
lati vas y en gran medida ms voltiles que las inversiones en mercados consolidados.
Algunos de los principales riesgos que implican son polticos, econmicos, crediticios,
monetarios y de mercado. En las jurisdicciones en las que Credit Suisse an no est
registrado o autorizado para realizar operaciones con ttulos-valores, las transacciones
se efectuarn solamente de conformidad con la legislacin de valores aplicable, que
puede variar de una jurisdiccin a otra y que puede requerir que la operacin se realice
conforme a las exenciones aplicables respecto a los requisitos de registro o de autori -
zacin. Basndose en su juicio independiente (con sus asesores profesionales en caso
necesario) y antes de llevar a cabo una transaccin, debe considerar usted si resulta
adecuada a sus circunstancias particulares, y estudiar los riesgos financieros especfi -
cos, as como todas las consecuencias legales, normati vas, crediticias, fiscales y con-
tables de dicha transaccin. Una compaa del Credit Suisse puede participar o invertir,
dentro de los lmites que establece la ley, en otras transacciones financieras con el
emisor de los ttulos a los que se refiere este documento, prestar ser vicios o solicitar
negocio de tales emisores, o tener una posici n o realizar transacciones con los ttulos
u opciones citadas.
Distribucin de los informes de anlisis (research)
A par te de las excepciones especificadas en el presente informe, Credit Suisse AG
difunde entre sus clientes informes de anlisis (research) que han sido elaborados por
el propio Credit Suisse o por alguna de sus filiales. Credit Suisse es un banco suizo,
autorizado y regulado por la Swiss Financial Market Super visory Authority. Alemania:
Credit Suisse (Deutschland) AG, autorizada y regulada por la Bundesanstalt fr Finanz-
dienstleistungen (oficina federal alemana para la inspeccin de ser vicios financieros),
di vulga entre sus clientes informes de anlisis (research) que han sido elaborados por
el propio Credit Suisse o por alguna de sus filiales. Australia: Este informe es distribui -
do en Australia por Credit Suisse AG, Sydney Branch (CSSB) (ABN 17 061 700 712
AFSL 226896) slo para clientes de Wholesale segn definido por s761G del Corpo-
rations Act 2001. CSSB no asegura ni da garanta alguna respecto al rendimiento de
los productos financieros contenidos en este informe. Bahamas: El presente informe ha
sido elaborado por Credit Suisse AG, el banco suizo, y es hecho pblico por Credit
Suisse AG, Nassau Branch, una sucursal del banco suizo registrada como broker-
dealer por la Securities Commission (comisin reguladora) de Bahamas. Bahrin: El
presente informe es hecho pblico por Credit Suisse AG, Bahrain Branch, autorizado y
regulado por la Central Bank of Bahrain (CBB) que Investment Firm Category 2. Dubai:
El presente informe est distribuido por Credit Suisse AG, Dubai Branch, debidamente
licenciada y regulada por la Financial Ser vices Authority de Dubai (DFSA). Productos o
ser vicios econmicos vinculados estn a disposicin nicamente de clientes mayoristas
con acti vos lquidos superiores a USD 1 milln con suficiente experiencia econmica y
la capacidad para participar en mercados econmicos de jurisdicciones mayoristas que
cumplan los criterios regulatorios para los clientes. Espaa: Este documento ha sido
hecho pblico en Espaa por Credit Suisse AG, Sucursal en Espaa, inscri ta en el
Registro del Banco de Espaa con el nmero 1460. Francia: El presente informe est
distribuido por Credit Suisse (France), autorizada por el Comit des Etablissements de
Crdit et des Entreprises dInvestissements (CECEI) como proveedor de ser vicios de
inversin. Credit Suisse (France) est super visada y regulada por la Commission Ban-
caire (comisin francesa de bancos) y la Autorit des Marchs Financiers (Autoridad de
los Mercados Financieros). Gibraltar: Este informe es hecho pblico por Credit Suisse
(Gibraltar) Limited. Credit Suisse (Gibraltar) Limited es una entidad independiente jur -
dicamente y totalmente propiedad de Credit Suisse. Est regulada por la Gibraltar Fi -
nancial Ser vices Commission (Comisin de ser vicios financieros de Gibraltar). Guernsey:
El presente informe se distribuye por Credit Suisse (Guernsey) Limited, una entidad
jurdica independiente registrada en Guernsey bajo 15197, con domicilio registrado en
Hel vetia Court, Les Echelons, South Esplanade, St Peter Port, Guernsey. Credit Suis-
se (Guernsey) Limited es una entidad participada al cien por cien por Credit Suisse y
est regulada por la Guernsey Financial Ser vices Commission. Hong Kong: Este docu-
mento ha sido hecho pblico en Hong Kong por Credit Suisse AG, Hong Kong Branch,
que es una entidad con licencia de la Hong Kong Monetary Authority (autoridad mone-
taria de Hong Kong) y registrada al amparo de la Ordenanza sobre Futuros y Valores
(captulo 571 de la legislacin de Hong Kong). India: Este informe es distribuido por
Credit Suisse Securities (India) Pri vate Limited (Credit Suisse India), regulado por el
Securities and Exchange Board of India (SEBI). Italia: Este informe es distribuido en
Italia por Credit Suisse (Italy) S.p.A., un banco bajo derecho italiano, inscrito en el re-
gistro bancario y bajo super visin y control de la Banca dItalia as como del CONSOB.
Luxemburgo: El presente informe es hecho pblico por Credit Suisse (Luxembourg) S.
A., un banco de Luxemburgo, autorizado y regulado por la Commission de Sur veillance
du Secteur Financier (Comisin de control del sector financiero). Mxico: Las informa-
ciones contenidas en el presente documento no constituyen una oferta pblica de ttu-
los segn la Ley del Mercado de Valores mexicana. El informe presente no ser propa-
gado en los medios de comunicacin masi va mexicanos. Este informe no contiene
publicidad alguna sobre ser vicios de intermediacin o de banca ni ser vicios de aseso-
ramiento de inversin en la jurisdiccin mexicana o a ciudadanos mexicanos. Qatar: La
informacin presente ha sido hecha pblica por Credit Suisse Financial Ser vices Qatar)
L.L.C, autori zada y regulada por la Financial Centre Regulator y Authori ty de Qatar
(QFCRA) bajo QFC N 00005. Todos los productos o ser vicios financieros vinculados
estn a disposicin nicamente de clientes mayoristas o contrapares de mercado (segn
lo estipulado por la Qatar Financial Cetre Regulatory Authority (QFCRA)), incluyendo
personas naturales que hayan optado por ser calificadas como clientes mayoristas con
acti vos lquidos superiores a USD 1 milln y con suficiente experiencia econmica y la
capacidad para participar en estos productos y/o ser vicios. Rusia: Los anlisis conteni -
dos en el presente informe no constituyen ningn tipo de publicidad o promocin de
ttulos o instrumentos financieros especficos. El presente informe no es una valuacin
segn la ley federal sobre acti vidades de valuacin (Federal Law On Valuation Acti vities)
de la Federacin de Rusia y ha sido elaborado segn los modelos de valuacin y la
metodologa de Credit Suisse. Singapur: Distribuido por Credit Suisse AG, Singapore
Branch, regulado por la Monetary Authority of Singapore (autoridad monetaria de Sin-
gapur). Reino Unido: Este documento ha sido hecho pblico en Reino Unido por Credit
Suisse (UK) Limited y Credit Suisse (Europe) Limited. Credit Suisse Securities (Europe)
Limited y Credit Suisse (UK) Limited, ambas autorizadas y reguladas por la Financial
Ser vices Authority, son entidades financieras asociadas pero independientes jurdica-
mente, pertenecientes a Credit Suisse. Las dos estn autorizadas y reguladas por la
Financial Ser vices Authority (autoridad de ser vicios financieros de Reino Unido). Las
protecciones que la Financial Ser vices Authority britnica ofrece a los clientes privados
no se aplican a inversiones o ser vicios proporcionados por una persona o entidad fuera
de Reino Unido, ni tampoco estar disponible el Financial Ser vices Compensation Sche-
me (plan de compensacin de ser vicios financieros) si el emisor de la inversin no
cumple sus obligaciones. Tailandia: Informe distribuido por Credi t Suisse Securi ties
( Thailand) Limited, regulada por la oficina de la Comisin del Mercado de Valores de
Tailandia, con domicilio social en 990 Abdulrahim Place Building, 27/F, Rama IV Road,
Silom, Bangrak, Bangkok Telf. 0-2614-6000.
ESTADOS UNIDOS: NI ESTE DOCUMENTO NI UNA COPIA DEL MISMO PUEDEN REMI-
TIRSE NI LLEVARSE A LOS ESTADOS UNIDOS. TAMPOCO PUEDEN DISTRIBUIRSE EN
LOS ESTADOS UNIDOS NI A NINGUNA US PERSON.
JAPN: NI EL PRESENTE DOCUMENTO NI COPIAS DEL MISMO PUEDEN REMITIRSE
NI LLEVARSE A JAPN. ASIMISMO QUEDA PROHIBIDA SU DISTRIBUCIN EN JAPN.
Distribucin en otras jurisdicciones puede estar sujeta a las restricciones que establezcan
las leyes o reglamentos locales.
Queda prohibida la reproduccin, en todo o en parte, del presente documento sin la
previa autorizacin por escrito de Credit Suisse. Copyright 2011 Credit Suisse Group
AG y/o sus filiales. Derechos reservados.
11C018A
54
1/11_Autores
Credit Suisse Global Research
Michael OSullivan ................................
Head of UK Research and Global Asset Allocation ..
+44 20 7883 8228 ..............................................
michael.osullivan@credit-suisse.com .....................
Antes de entrar en Credit Suisse, Michael
OSullivan pas diez aos como estratega
global en diversas entidades de colocacin
y ha enseado Economa en Princeton y
Oxford. Se form en el University College
Cork, Irlanda, y el Balliol College, Oxford,
donde obtuvo el Mster y el Doctorado con
una beca Rhodes. > Pginas 3841
Christine Schmid ..................................
Research Analyst ..................................................
+41 44 334 56 43 ...............................................
christine.schmid@credit-suisse.com .......................
Christine Schmid entr en Credit Suisse Private
Banking en 1993. Antes de sumarse al equipo
de Global Research en 2000, trabaj como con-
sultora de herramientas de optimizacin de
carteras. Hoy es respon sable de los valores
de banca europeos y coordina la investi -
gacin del sector bancario global. Es CFA y
Mster en Economa por la Universidad
de Zrich. > Pginas 3841
Marion C. Struber ..................................
+41 44 333 41 96 ................................................
marion.struber@credit-suisse.com .........................
Marion Struber entr en Credit Suisse en
2005. Antes de unirse al equipo de
Global Research en 2010, fue analista de
solvencia corporativa en Zrich y Londres.
Actualmente, investiga el campo de la
m|crolnunc|uc|on. Es Musor do Dorocho y
Administracin de Empresas por la Universidad
de St. Gallen. Su experiencia profesional
abarca estructuracin de deuda, gestin de
fondos y capital privado. > Pginas 4243
Rolf Bertschi .........................................
Head of Global Technical Research ........................
+41 44 333 24 05 ................................................
rolf.bertschi@credit-suisse.com .............................
Rolf Bertschi es Managing Director y Head of
Global Technical Research, departamento
que puso en marcha y consolid al comienzo
de la dcada de 1990. Asesora sobre co -
mercio e inversin a Credit Suisse Private Banking,
Investment Banking y Asset Management.
Adems es miembro del Credit Suisse Invest-
ment Committee. > Pginas 4448
Thomas C. Kaufmann ............................
+41 44 334 88 38 ...............................................
thomas.c.kaufmann@credit-suisse.com ..................
Thomas Claudio Kaufmann entr
en Credit Suisse en 2006 como analista
de valores de nano tec no loga en el
sector sanitario. Hoy es analista jefe de
valores a cargo del sector farma cutico
global. Es Mster en Bioqumica y Doctor
en Biofsica por la Uni versidad de
Basilea (Suiza). > Pginas 4951
G|oba| Investor 1/09, abr|| de 2009
Conoc|m|onos do oxporos puru c||onos |norsoros do Crod| Su|sso
Crear estrateg|as de |nvers|n
C|c|os, suporc|c|os y |u gos|on do r|osgos
Wo|fgang Drobetz lnor|r sogun os||os uo|o u osur do modu y s|mp||lcu |u
o|occ|on do| |norsor con un onoquo osrucurudo. Zhang X|n Esruog|us puru
suporur o| buon on o| socor |nmob|||ur|o ch|no. Thomas Straubhaar Un puno
do |su c|on|lco nos onsonuru |mporunos |occ|onos sobro como suporur |u
cr|s|s do crod|o. Nancy McK|nstry Rospuosu do |os mod|u u |u rocos|on g|obu|.
G|oba| Investor 3/08, sept|embre de 2008
Pegreso a un mundo mu|t|po|ar
Cumb|un |us uonos do| croc|m|ono oconom|co g|obu|
Punos do |su 1av|er Sant|so D|rocor do| Conro do Dosurro||o do |u OCDE
Danny Ouah Cuodru|co do |u Escuo|u do Nogoc|os do Londros Ton|a Kand|ero
Econom|su do| Bunco Ar|cuno do Dosurro||o We| Gu Por|od|su lnunc|oru
puru Rouors Larry Kochard ClO on |u Un|ors|dud do Ooorgoown M|che| Demar
CFO do ABB Patr|ck Kron CEO do A|som v|nd| Banga Pros|dono do A||monuc|on,
Hogur o H|g|ono Porsonu| on Un||oor CEO do Procor &Oumb|o
G|oba| Investor 2/09, octubre de 2009
Megatendenc|as g|oba|es
Propuroso puru o| uuro
Pa[endra K. Pachaur| Lu nocos|dud do roduc|r |us om|s|onos do curbono ubr|ru
un nuoo morcudo g|obu| do ocno|og|us ordos. Pay Kurzwe|| Lu uco|oruc|on
do |us ocno|og|us busudus on |u |normuc|on dobor|u hucor pos|b|o quo
|u |no||gonc|u no b|o|og|cu |guu|o o |nc|uso suporo u |u |no||gonc|u humunu.
Zhouy|ng 1|n Como hucor |u runs|c|on do| -Mudo |n Ch|nu u| -Crouod
|n Ch|nu. P|chard Watson Podomos conormur o| uuro m|rundo u| prosono.
G|oba| Investor 2/08, marzo de 2008
Ms a|| de |a car|dad
Lu rosponsub|||dud soc|u| yu no os oxc|us|u do |u bonolconc|u
Ph|| B|oomer, Oxfam Los morcudos y o| comorc|o puodon sor |mpu|soros
poon|s|mos puru roduc|r |u pobro.u, poro |u uyudu s|guo s|ondo osonc|u|
1ames Sh|kwat|, IPEN Lu cur|dud rud|c|onu| no os buonu: oncubro o| hocho do
quo |os donunos |mponon su |s|on sobro dosurro||o u |os pu|sos mus pobros
Lu|s Fe||pe Derteano, Grupo ACP Un modo|o comorc|u| quo oroco u |os
osruos mus pobros |nsrumonos puru suporur |u oxc|us|on soc|u| y oconom|cu
GI 1/09
Crear estrategias
de inversin
Lu cr|s|s lnunc|oru hu
sum|do on |u |ncor|dumbro
u |os |norsoros do odo
o| mundo. E| u|or do mu-
chos uc|os hu cu|do
por |u o|u|||dud do |os
morcudos y |u rocos|on
g|obu| rosu|uno do
|u cr|s|s. Lus usos do
urbu|onc|us do| c|c|o
roqu|oron un conuno do
horrum|onus do gos|on
do| r|osgo uun.udus.
Dudus |us |n cor|dumbros
usoc|udus con |os
r|os gos, con s r u|r osru-
og|us do |nors|on so||dus
cons|uyo unu c|onc|u
y un uro. En osu od|c|on
do O|obu| lnosor
oxum|numos |u oor|u y
|u pruc|cu do |us osru o-
g|us do |nors|on on o|
conoxo do| procoso do
uso sorum|ono.
Los morcudos omorgonos
roloun |u rocos|on
g|obu| u mod|du quo so
dosp|omun |us oxpor-
uc|onos, o| cup|u| huyo
y |os proc|os do |us muo-
r|us pr|mus so corr|gon.
A posur do osus ondon-
c|us nogu|us, osos
pu|sos s|guon d|sruundo
do oporun|dudos do
croc|m|ono osrucuru| u
|urgo p|u.o. E| mundo
s|guo uun.undo huc|u |u
mu||po|ur|.uc|on, con
unu d|sr|buc|on mus oqu|-
u|u do |u r|quo.u y o|
podor oconom|co g|obu|.
GI 3/08
Regreso a un mundo
multipolar
) Solicite su GI
Dosdo pr|nc|p|os do 2008 comb|numos |o moor do nuosrus pub||cuc|onos O|obu| lnosor
y O|obu| lnosor Focus on unu un|cu pub||cuc|on quo oroco un proundo unu||s|s
sobro omus do ucuu||dud y ondonc|us do |urgo p|u.o, poro umb|on sobro sus pos|b|os
roporcus|onos sobro |us |nors|onos y |os morcudos lnunc|oros. Lus od|c|onos
unor|oros do O|obu| lnosor hun ubordudo |os s|gu|onos omus, onro oros.
Puodo so||c|ur osus pub||cuc|onos on www.crod|-su|sso.com/shop (Pub||cu|on Shop). Adomus do |us
od|c|onos monc|onudus unor|ormono, umb|on podru so||c|ur o doscurgur orus od|c|onos do O|obu| lnosor
ro|uc|onudus con oros omus do |nors|on, us| como un ump||o rungo do |norosunos |normos y munuu|os.
GI 2/09
Megatendencias
globales
En |us prox|mus do cudus,
o| |mpuco do |us mogu-
ondonc|us sobro o| croc|-
m|ono oconom|co g|obu|,
o| comorc|o y |os luos do
cup|u|, |us om prosus y
|u |s|on do |os po||cymu-
kors soru muy proundo.
Nos conrumos uhoru on
|us |mporunos uor.us
do cumb|o dosoncudonu-
dus por un mundo mu||-
po|ur omorgono, |u do mo-
gru|u y |os roos ucu c |un-
os quo p|unou |u soson|-
b|||dud y o| curucor |n-
noudor do| sor humuno.
Esu od|c|on do O|obu|
lnosor unu||.u o| pupo| do
d|chus moguondonc|us y
|us oporun|dudos quo
gonorun, y |us |ous croo-
mos quo un u quodur
on dosuso.
GI 2/08
Ms all de la caridad
Lu |uchu conru |u oxc|u-
s|on oconom|cu do |os mus
pobros do| mundo hu do-
udo do sor orrono oxc|us|-
o do| Oob|orno y |u
cur|dud. Hoy comp|oun
|u |ubor |n|c|u|us do| soc-
or pr|udo quo omp|oun
moodos omprosur|u|os
puru combu|r |u pobro.u.
y luos do cup|u| mo|dos
por bonolc|o. E| ||mono
Orupo ACP, por oomp|o,
os p|onoro on |u promoc|on
do| dosurro||o con osp|r|u
omprosur|u|. En osu
od|c|on do| O|obu| lnosor
prosonumos unu
gu|u do| nuoo ubun|co do
-|no r s|onos soc|u|mono
rosponsub|os quo oro con
unu comb|nuc|on do
rond|m|onos lnunc|oros
y soc|u|os.
G|oba| Investor 1/10, mayo 2010
Inf|ac|n
Haro|d 1ames Lu |nluc|on os s|ompro y on odo |ugur un onomono po|||co.
Thomas 1ordan, Panda|| S. Kroszner, Mart|n Pedrado, Hartad| A. Sarwono,
Ivan Sramko C|nco bunquoros conru|os on oorc|c|o o ro|rudos do
odo o| mundo dobuon sobro o| nuoo ordon lnunc|oro. A qu|on so dobo
cu|pur por |u ormuc|on do |u burbuu y o| p|nchu.o do osu on |os
morcudos lnunc|oros? Cuu|os son |us porspoc|us do |nluc|on u mod|o
p|u.o? Y cuu| os |u moor ormu do u|cun.ur |u osub|||dud?
R|osgos o |mp||cuc|onos puru |u |nors|on
G|oba| Investor 2/10, octubre 2010
A|a|n Th|erste|n Por quo |us c|ududos con|nuun |mporundo on |u oconom|u
do| conoc|m|ono. Mart|n de 1ong E| d|sr|o P|ngd| do Shon.hon dou su uuro
on munos do |u u|u ocno|og|u soson|b|o. Char|es Correa E| croc|m|ono
dosonronudo do Mumbu| dosbordu sus |nruosrucurus. Anna T|ba|[uka Los
chubo||sus conr|buyon u| o|do oconom|co y soc|u| do unu c|udud.
lnor|r on nuous c|ududos
Urban|zac|n
GI 1/10
In0ac|n
Trus |u cr|s|s lnunc|oru
g|obu|, |os gob|ornos
y |os buncos conru|os hun
udopudo mod|dus drus|-
cus puru osub|||.ur o|
s|somu lnunc|oro, poro |u
|noronc|on do| gob|orno
onrunu r|osgos, como un
ropuno do |u |nluc|on
o muyoros dosoqu|||br|os
lscu|os on |us oconom|us
dosurro||udus. Los |nor-
soros puodon sur|r busuno
o|u|||dud on udo|uno.
Puru rosuurur |u osub|||-
dud |os gob|ornos y |u
|ndusr|u lnunc|oru dobon
udopur so|uc|onos g|o-
bu|os y do cooporuc|on.
Un rucuso puodo pro duc|r
un por|odo pro| on g udo
do dosordon oco nom|co
y po|||co.
GI 2/10
Urbanizacin
En |os pu|sos dosurro||udos,
o| 80% do |u po b|uc|on
|o on conros urbunos.
A oscu|u mund|u|, osu
c|ru u|cun.u o| 50% y on
2050 o| 66%. Lus
c|ududos do odo |po
s|guon s|ondo o| oo c|uo
do crouc|on do r|quo.u.
Cuundo |u r|quo.u uumon-
u, |u do mundu do d|s-
|nos sor|c|os do consumo
umb|on |o huco do ormu
con|nuu. Los d|s |nos
dr|ors do un urbun|smo
ox|oso dosdo |us
|n ru osrucurus do runs-
poro y o|o comun|cuc|onos
do u|u cu||dud u |u prosu-
c|on do sor|c|os cu| uru|os
|nnoudoros puodon
orocor |norosunos opor-
un|dudos do |nors|on
puru |norsoros uo.udos.
Es usted un inversor racional?
w
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r
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d
i
t
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s
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l
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n
v
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s
t
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GIS 2514236

Economia Conductual Inversores Mayo2011

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