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FIN-INTER-02 LES DETERMINANTS DU TAUX DE CHANGE

Public concern : Etudiants niveau Bac + 2. Dure indicative : 4 heures. Objectifs : Comprendre les dterminants du taux de change. D'o il vient, comment il volue. Pr requis : Contexte de la finance internationale. Modalits : Expos didactique des connaissances.

TABLE DES MATIERES

1. La balance des paiements. ............................................................................................................. 2 1.1. Dfinition. ......................................................................................................................... 2 1.2. Influence sur le taux de change. ..................................................................................... 2 1.3. Thorie de la parit de pouvoir d'achat (PPA). ............................................................ 3 1.3.1. Principe.............................................................................................................. 3 1.3.2. PPA absolue. ..................................................................................................... 3 1.3.3. PPA relative. ..................................................................................................... 4 1.4. Thorie des taux d'intrt. .............................................................................................. 4 2. Le comportement des acteurs financiers. .................................................................................... 5 2.1. Sur le court terme. ........................................................................................................... 5 2.2. Exemple. ........................................................................................................................... 5 2.3. Influence des variables montaires et financires. ....................................................... 5 2.4. Volatilit des taux de change. ......................................................................................... 6 2.4.1. Thorie de sur raction. ................................................................................... 6 2.4.2. Impact des bulles spculatives. ........................................................................ 6 2.4.3. Comportements face au risque. ....................................................................... 7 2.5. Points cls. ........................................................................................................................ 7

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1. La balance des paiements. 1.1. Dfinition. Il sagit dun document statistique labor sous forme comptable reprsentant les flux montaires, de services, de titres et de marchandises que les rsidents dun pays, entreprises ou particuliers, entretiennent avec le reste du monde. monde La balance est toujours quilibre quilibr (comptabilit en double entre : dbit = crdit) : toute opration doit tre finance. Une balance est dite excdentaire lorsque lorsque le pa pays exporte plus quil nimporte. . Cela est compens par les flux financiers. Au dbit on enregistre les transactions qui entrainent une dpense vers ltranger, au crdit on enregistre les transactions qui entrainent un revenu de ltranger.

1.2. Influence sur le taux de change. Le taux de change dune monnaie est dtermin par la confrontation entre loffre de cette monnaie et la demande de cette monnaie. monnaie Une balance commerciale dficitaire signifie que le pays importe plus quil nexporte et donc quil envoie de la monnaie ltranger. Le taux de change obissant la loi de loffre et de la demande, une balance commerciale dficitaire va avoir tendance faire baisser la valeur de la monnaie. En effet, loffre de monnaie correspond aux revenus des exportations alors que la demande de monnaie correspond au montant des importations. importation Traditionnellement (thories Keynsiennes), un pays avec une balance commerciale excdentaire avait une monnaie forte alors quun qu pays avec une balance commerciale erciale dficitaire avait une monnaie faible.

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1.3. Thorie de la parit de pouvoir d'achat (PPA). 1.3.1. Principe. Il sagit dune mthode utilise en conomie pour tablir une comparaison entre pays du pouvoir dachat, ce quune simple comparaison du taux de change ne permet pas de faire. Ainsi un Big Mac vaut 2.5 en France, et $ 2 aux USAmais en terme de taux de change 2.5 valent 2.5 x 1.5 =3.75 (taux de change EUR/USD de 1.5 indicatif). La a thorie de la Parit des Pouvoirs dAchats (PPA) exprime qu lquilibre, le cours de change doit reflter lgalit du pouvoir dachat des deux devises considres. Pour en revenir au Big Mac, la situation devrait voluer, de telle sorte quun Big Mac ait la mme valeur en France et aux USA. Il existe iste deux versions de la PPA : la version absolue et la version relative.

Pour plus de renseignements, taper Big Mac Index sur Internet 1.3.2. PPA absolue. La PPA absolue dfinit un cours de change entre deux monnaies. Elle est dtermine en dfinissant un panier de consommation dans un pays et en valuant le prix dun panier semblable dans un autre par la formule : St = Pt* / Pt o St est la PPA absolue entre les deux pays, et Pt est le prix la priode t du panier pan de rfrence dans le pays domestique. Pt* est le prix la priode t dans le pays tranger.
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Pour prendre un exemple chiffr, fictif, si un panier de produits valus 100 $ aux USA a un cot moyen de 90 euros en France, alors le taux de change en PPA du dollar par rapport l'euro sera de 0,90. Ce taux est calcul indpendamment du taux de change, qui fluctue en continu. continu 1.3.3. PPA relative. La parit relative mesure la variation de la PPA entre deux priodes, et permet donc de souligner la diffrence e dinflation entre deux pays. pays. Elle est donne par la formule : St / St-1 St = (Pt* / Pt*-1) / (Pt / Pt-1) avec t et t-1 les deux priodes. La thorie de PPA, bien que limite, permet sur le long terme dvaluer les niveaux conomiquement justifis du taux de change. 1.4. Thorie des taux d'intrt. Les deux thories prcdemment voques (balance des paiements et pouvoir dachat) on t dveloppes une priode o les changes de monnaie taient trs rglements et le plus souvent bass sur du rel (ils faisaient suite un change de biens bien ou de services). ). Dsormais, un grand nombre dchanges sont simplement but financier (le le volume dchange de devises est largement suprieur au volume dchange de biens et de services). Daprs la thorie de la parit des taux dintrts (PTI), la diffrence entre le cours de change au comptant et le cours de change terme (exprim en pourcentage du cours au comptant) est gale lcart des taux dintrt des placements terme similaires similaires dans les monnaies concernes. Exemple : Prenons lEuro et le Dollar, avec les taux dintrts aux USA et en zone Euro. Selon la thorie PTI, lquilibre, le cours terme de lEuro par rapport au dollar devrait tre gal au cours comptant corrig par le diffrentiel de taux dintrt. Il ny a alors plus de possibilit darbitrage. Les diffrences de taux dintrt devraient donc permettre de reflter le taux de dvaluation ou de rvaluation anticipe dune monnaie par rapport une autre. Ainsi, si les taux dintrt sont suprieurs en Euro quen USD, terme, le dollar devrait sapprcier par rapport leuro (pour compenser la diffrence de taux dintrt d et atteindre lquilibre). Dans la ralit, il ne faut pas perdre de vue que la grande majorit majorit des modifications des taux de change ne sont pas prvues par les cours terme (autrement ( dit : il y a peu de chances chance que le cours spot x + 3 mois soit gal au cours forward 3 mois la date x). x

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2. Le comportement des acteurs financiers. 2.1. Sur le court terme. Les thories prcdemment dcrites traitent dune situation qui tendrait vers lquilibre . Il sagit de situations thoriques, utilises par les conomistes. Sur le long terme, elles se vrifient parfois mais sur le court terme, elles ne se vrifient presque jamais. Les taux de change varient constamment. Le march des changes fonctionne 24 heures sur 24 heures : tout moment, on change des monnaies entre elles. Cest un march qui ne dort jamais. Le taux de change dune monnaie dpendant de loffre et de la demande de cette monnaie, les variations quotidiennes dpendent de la notion de rentabilit anticipe dun dpt en devise : quest ce qui va rapporter le plus, un dpt en dollars ou un dpt en euros? Pour comparer la rentabilit future dun dpt en Euro et dun dpt en USD, il faut comparer les taux dintrts respectifs, le taux de change au comptant et la variation du taux change. Les agents conomiques effectuent donc en permanence des oprations darbitrage : quest-ce qui va rapporter le plus ? En prenant en compte les taux dintrts, les taux de changes anticips, mais aussi dautres lments tels que linflation anticipe relative, de possibles barrires commerciales (investir dans une monnaie fort taux dintrt mais fort taux dintrt signifie la plupart du temps risque lev : est-on sur de pouvoir rcuprer son investissement ?), le taux de croissance relatif des deux conomies. 2.2. Exemple. Taux d'intrt USA 3 mois Taux d'intrt Zone Euro 3 mois Taux de change actuel EUR/USD Estimation du taux de change dans 3 mois Deux solutions : placer en EUR ou placer en USD une somme de - Placement en Euros : au bout de 3 mois, on a - Placement en Dollars : On place : Au bout des 3 mois, on a : Que l'on convertit en Euros : 0,04 0,03 1,56 1,62 100 000,00 Euros 100 266,67 Euros 156 000,00 Dollars 157 365,00 Dollars 97 138,89 Euros

Conclusion : Mme si le taux d'intrt tait plus lev dans la Zone US, il valait mieux investir dans la Zone Euro. 2.3. Influence des variables montaires et financires. Le taux de change est dtermin par la quantit de monnaie en circulation, et par le comportement des dtenteurs de liquidits. Quand le PNB augmente, toutes choses gales par ailleurs (taux dintrts et inflation restent constants), la demande en monnaie nationale augmente, et donc la monnaie sapprcie. Cest lapproche montariste des taux de change. Il sagit encore dune approche thorique, finalement assez loigne de la ralit, mais qui a le mrite de souligner le lien entre la quantit de monnaie, les revenus et le taux de change.

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On peut aussi analyser la variation des taux de change daprs la thorie des portefeuilles : les agents conomiques ont le choix entre un certain nombre dactifs (immobilier, actions, obligations, plans pargnes bancaires). Ils effectuent des oprations darbitrage (dterminent quel actif leur apportera ortera la meilleure rentabilit pour un risque donn). Les taux de change voluent donc en fonction des arbitrages effectus par les agents conomiques. Les choix des agents conomiques vont dpendre des taux dintrts, du risque, de laugmentation du revenu revenu Peut tre certains agents utiliseront les thories que nous avons voques prcdemment pour dterminer les volutions futures des taux et donc essayer de rduire la part de risque dans leur choix. 2.4. Volatilit des taux de change. Nous avons analys ys plusieurs thories, qui fournissent des points de repres mais qui ne permettent cependant pas dexpliquer linstabilit des taux de change et le dcalage entre la ralit et la thorie. Pourquoi ? Plusieurs hypothses sont souleves. 2.4.1. Thorie de e sur raction. Les marchs financiers ragissent beaucoup plus rapidement que les marchs de biens et des de services. . Daprs Dornbusch et sa thorie de sur raction des taux de change, change les marchs financiers vont sur ragir sur le court terme un changement changement montaire. Sur le long terme, les marchs des biens et des services s vont ragir leur tour, et les marchs financiers vont compenser leur sur raction initiale afin datteindre un quilibre sur le long terme. La volatilit provient de la diffrence dans ns la vitesse de raction un changement.

Variation du taux de change de l'euro contre le dollar US, le yen et la livre sterling. Le taux est calibr 1 au 1er janvier 1999. Vert : Jan-1999 : 1 = $1.18 ; aot 2007 : 1 = $1.37 Rouge : Jan-1999 : 1 = 133 ; aot 2007 : 1 = 162 Bleu : Jan-1999 : 1 = 0.71 ; aot 2007 : 1 = 0.67 2.4.2. Impact des bulles spculatives. Il ne faut pas ngliger limpact des bulles spculatives : un dcalage de plus en plus grand entre le taux de change observ et sa valeur lquilibre (base sur la balance des paiements, linflation, les taux dintrts), cause de la spculation de certains acteurs financiers. Cette spculation va de paire avec les anticipations auto ralisatrice et le mimtisme de certains agents : jachte du dollar parce que je pense que le dollar va sapprcier (sans que mon observation ne soit base sur du concret, une amlioration de la balance des paiements par exemple). Jen achte
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beaucoup, et comme je suis un acteur important du march, certains vont faire comme moi. La demande de dollar sera alors trs importante et donc le dollar va sapprcier alors que les fondamentaux macroconomiques nont pas chang ! Ces bulles spculatives finissent par exploser, parfois brutalement et on retourne lquilibre.

2.4.3. Comportements face au risque. Il y a deux sortes dacteurs sur le march des changes : ceux qui veulent se couvrir (hedging) et ceux qui veulent spculer. Les horizons dinvestissements sont diffrents, les comportements face au risque aussi. Le march est une entit avec son comportement propre, qui ne rpond pas toujours la logique Parfois les comportements rpondent plus du mimtisme, de la perception que lon a de lopinion et de la raction dun concurrent , un autre acteur du march. La raction est base sur la ralit, mais aussi sur lanticipation que lon fait de la raction des autres acteurs financiers. De nombreux ouvrages dcrivant la psychologie des marchs financiers sont disponibles.

2.5. Points cls. Plusieurs lments peuvent servir de base pour tenter danalyser les volutions des taux de change : La balance des paiements, La parit des pouvoirs dachat entre pays, Les taux dintrts, Les taux de change, Les variables montaires, Les variables financires, Les comportements des acteurs du march financier
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Aucune thorie napporte de solution parfaite. Pour essayer de comprendre les taux de change, il faut analyser le plus dlments possible et ne pas oublier que les volutions dpendent aussi des comportements des acteurs du march. Et il faut commencer par comprendre notre objectif: Court terme? Long terme? Se couvrir? Spculer ?

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