VALORIZACION DE EMPRESAS CASO DE ESTUDIO: SUPERMERCADOS PERUANOS S.A.

Trabajo Aplicativo Final Master en Direccin de Finanzas y Administracin. Asesor: Manuel Chu Rubio.

Alumnos: Walter Aliaga Roldn Germn Estrada Mendoza

INDICE I. INTRODUCCIN I.1. Antecedentes: Supermercados en el Per. I.2. Antecedentes: Supermercados Peruanos S.A. II. OBJETIVO. III. HIPTESIS DE INVERSIN. IV. DESCRIPCIN DEL MERCADO RELEVANTE: RETAIL. IV.1. Descripcin del Mercado de Retail (Visin General). IV.2. Competencia en el Mercado Peruano de Retail. V. MARCO TEORICO: VALORACIN DE EMPRESAS. V.1. Mtodos de valoracin de empresas (ms usados). i. Mtodo basados en el Balance (valor patrimonial) Valor Contable Valor Contable Ajustado Valor de Liquidacin Valor Sustancial Activo Neto Real

ii. Mtodos basados en la cuenta de resultados. Valor de los beneficios (PER). Valor de los dividendos. Mltiplo de las ventas y otros mltiplos.

iii. Mtodos mixtos basados en el goodwill. iv. Mtodos basados en el descuento de de flujos de caja futuro futuros. Flujo de caja libre o free cash flow. Cash flow para los accionistas Capital cash flow.

V.2. Eleccin y justificacin del mtodo de valoracin: flujos futuros de caja descontados.

V.3. Eleccin de la tasa de descuento. i. WACC como tasa de descuento

ii. Metodologas para el clculo del costo del capital para los accionistas. Benchmarking ROE CAPM (Capital Asset Pricing Model).

iii. Eleccin del mtodo CAPM para la determinacin del costo del capital para los accionistas. VI VALORACIN DE SUPERMERCADOS PERUANOS A TRAVS DE LA METODOLOGA DE FLUJOS DE CAJA DESCONTADOS1. Clculo del Nopat y del Capital Invertido. Clculo del Pasivo Corriente no sujetos a inters financieros. Clculo del ROIC y ROE. Clculo del Flujo de Caja Libre histrico. Clculo del Capital Cash Flow. Clculo del Weighted Average Cost of Capital (WACC). Proyeccin del Flujo de Caja. Estimacin del valor de la accin de Supermercados Peruanos S.A.

VII CONCLUSIONES VIII BIBLIOGRAFA IX ANEXOS

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Metodologa de trabajo tomada de Pablo Fernndez. Mtodos de Valoracin de Empresas. Documento Investigacin DI-771, IESE, Espaa nov. 2008

I. INTRODUCCIN I.1. Antecedentes: Supermercados en el Per. Entre los aos 60s y 70s aparecieron en Lima las primeras cadenas de supermercados: Monterrey, Ta, Galax, Scala Gigante, Maxi y Sper Market. En el periodo 1975-1985 dicho sector experiment cierto dinamismo por lo que se aperturaron ms locales en Lima y en algunas de las principales ciudades. Despus de la crisis econmica, social y poltica del pas a finales de los aos 80s las cadenas fueron cerrando paulatinamente sus tiendas. Entre las razones que

contribuyeron al declive del negocio se puede mencionar al hecho de que las cadenas haban estandarizado sus productos; los precios y servicios estaban dirigidos a niveles socioeconmicos de mayor poder adquisitivo y la estrategia que en principio fue la correcta, no tom en cuenta la incorporacin de nuevos estratos y la evolucin del comportamiento del consumidor, quien a la vez exiga una mayor diferenciacin y variedad de productos y servicios, factores que otras empresas nacientes supieron aprovechar (Ejemplo: E. Wong). A continuacin presentamos un resumen de los tres operadores del negocio de supermercados en el Per: El Grupo de Supermercados Wong (GSW) comenz sus actividades en el ao 1983 con su primer supermercado en San Isidro. Entre 1983 - 1990 se abrieron otras cinco tiendas. En 1992 inaugur su primer Hipermercado Metro en el distrito de Chorrillos. En 1993 compr la cadena de tiendas Galax y Todos, y en ese ao inaugur 4 supermercados y un hipermercado. En

el 2006 el Grupo Wong contaba con 41 tiendas. En diciembre del 2007 el grupo Cencosud (Chile), compr el 100% de las acciones en una operacin valorada en IJS$ 500 millones. Supermercados Peruanos SA, principal competidor del Grupo Wong, incursion en el mercado peruano en 1993 bajo la denominacin de Supermercados Santa Isabel, empresa de capitales chilenos que compr los supermercados Scala, Mass y Top Market y arrend la cadena de Supermercados San Jorge. En 1998 Santa Isabel fue adquirida por la multinacional holandesa Royal Aho. En diciembre del ao 2003 Ahold decide retirarse del mercado sudamericano y vendi el 100% de las acciones que mantena en Santa Isabel al Grupo Interbank. El 19 de abril del ao 2007 como parte de un proceso de reorganizacin se transfirieron las

participaciones de IFH Per, Interseguro y el Banco Internacional del Per a IFR Retail Corp. De est manera la composicin del accionariado fue el 67% a favor de IFH Retail Corp. y el porcentaje restante a Compass Capital Partners Corp. Al cierre del 2006, la firma contaba con 40 locales. Hipermercados Tottus, perteneciente al Grupo Saga Falabella (filial de la chilena Falabella), ingres en noviembre del ao 2002 con su primera tienda en el centro comercial Mega Plaza Norte (Distrito de Independencia). En noviembre del 2003 inaugur su segundo hipermercado en el distrito de San Isidro, en octubre de 2004 abri su tercer local en San Miguel

conjuntamente con la tienda Sodimac, y en el segundo trimestre del 2006 abri su cuarto local en el Centro Comercial Plaza Atocongo. La evolucin de los supermercados en el Per se puede dividir en 2 etapas. La primera etapa se inicia con la penetracin de los supermercados al segmento de ventas de alimentos y bebidas. La segunda etapa est relacionada con la modificacin de los formatos e infraestructura del lugar de venta, pasando de supermercados a hipermercados. Este formato le permite a los supermercados la venta de productos non foad, principalmente electrodomsticos y prendas de vestir, as como ofrecer servidos adicionales como lavandera, servicios financieros, food court, etc. Los hipermercados tienen un rea promedio 8.500 m y se caracterizan porque ofrecen gran variedad de productos alimenticios, textiles, calzado, electrodomsticos, muebles, perfumera y artculos automotrices; adicionalmente cuentan con bazar y patio de comidas. En la venta de bienes duraderos los supermercados compiten con otros formatos comerciales como las tiendas especializadas, que comercializan electrodomsticos y equipos de tecnologa de punta, mientras que en el rubro de ropas de vestir lo hacen principalmente con las tiendas por departamentos. Los supermercados desarrollan sus actividades en un rea promedio de 2,800 m donde comercializan abarrotes, carnes y servicios de pastelera y panadera. Los formatos menores, denominados tiendas o almacenes de descuento, cuentan con las reas ms pequeas, estn dirigidos a los estratos de menor

poder adquisitivo y ofrecen productos bsicos o de primera necesidad. Este ltimo tipo de formato compite con los mercados tradicionales. La incursin de Saga Falabella en el negocio de supermercados bajo la marca Tottus y el dinamismo expansivo del sector se sustenta en la oportunidad que representa la reducida tasa de penetracin que tienen los supermercados en el Per del total facturado por comercio minorista. En el ao 2006 Lima registra una tasa de penetracin de 28% (Provincias 15%), contra casi el 80% del promedio en otras ciudades de Amrica Latina. En el 2007 el nivel de penetracin del supermercadismo lleg a 13%. Lima represent el 30% del avance en penetracin. Para el 2008 el nivel de penetracin lleg al 16% como consecuencia del dinamismo de la construccin de nuevos

supermercados en diversas zonas del pas.

Penetracion de los Superm ercados en las Principales Ciudades de Latinoam erica (Ao 2006) 100% 80% 80% 60% 60% 40% 20% 0% Lima Quito Bogota Buenos Aires Mexico D.F. Rio de Janeiro Santiago de Chile 28% 70% 70% 80% 80%

Fuente: A&A

Elaboracin: Maximixe

La estrategia de los operadores de supermercados vara segn los formatos. En algunos la diferenciacin se basa en la poltica de precios y descuentos; la calidad del producto y la atencin al cliente y finalmente en las facilidades de crdito; justamente el dinamismo de

los crditos de consumo especialmente en los sectores C y D son los que impulsarn las oportunidades de inversin en el sector, concentrndose en la periferia de Lima y las capitales de las principales provincias. En el corto plazo las posibles dificultades son las relacionadas a las presiones inflacionarias, la dificultad para ubicar terrenos adecuados, las demoras en los procesos de saneamiento legal de los terrenos y las dificultades en los procesos de trmites de construccin. Entre los aos 2001-2006 el nivel de ventas de los supermercados en el Per creci a una tasa promedio de 11.8%, llegando en el ultimo ao a alcanzar los US$ 1.255 millones, dentro de un marco de crecimiento que se reflejo en un aumento de la capacidad adquisitiva de la poblacin (Crecimiento del Consumo Privado en 3.9% promedio anual). Asimismo contribuyo la creacin de nuevos formatos dirigidos a los sectores de ms bajos ingresos como son Eco Almacenes y la Tienda de descuento Mass.
Ventas de Supermercados 2000-2008 (mill. US$)

1500 1200 876 900 600 300 0 445 197 2000 571 222 2001 592 604 645 626 338 166 2006 388 201 2007 441 230 2008 752 1.001 Grupo Wong Supermercados Peruanos Tottus Preco

251 2002

306 51 2003

292 82 2004

287 123 2005

Aos: 2007 y 2008 son proyecciones Maximixe. Se considera el tipo de cambio al final del periodo SBS. Las ventas del grupo Wong pertenecen a E. Wong y Metro.

Entre los aos 2004-2007 el crecimiento promedio de la superficie de ventas del total de supermercados se increment. Hipermercados Tottus fue el ms dinmico, con 19% de crecimiento. En el 2007 la superficie de ventas avanz 24,5%, respecto al ao anterior, por la carrera expansionista de los operadores, principalmente en zonas de Lima que antes no concitaban el inters de los inversionistas y en provincias. El nmero de locales a nivel nacional alcanz las 104 tiendas (incluidos diferentes formatos) en el 2007, esto es 19 ms que el ao anterior. En el ao 2008 el nmero de locales alcanz los 125.

Aos: 2007 y 2008 son proyecciones Maximixe. En el grupo Wong el nmero de locales no se considera el formato American Outlet.

En el primer trimestre del 2008 las ventas de la corporacin Wong, (Wong, Metro y Eco) en sus diferentes formatos (hipermercado, supermercado y tiendas de descuento) se incrementaron respecto al mismo perodo del ao anterior, llegando a los US$ 259,1 millones. Este incremento se explica por la apertura de locales bajo la marca Metro como tambin por las promociones nuevas que ofrece Wong. En igual perodo las ventas de Supermercados Peruanos se elevaron

39,5% (US$ 142 millones), debido a la apertura de nuevos locales, promociones y descuentos en sus diferentes formatos. Las ventas totales de las principales cadenas del retail crecieron 9,3% en el primer trimestre del 2009, desacelerando su crecimiento en el segundo trimestre. Este crecimiento se explica sobre todo por la apertura de tiendas (Plaza Vea y Oeschle en el Centro Cvico, Estilos en Plaza Lima Norte, Plaza Vea en el Strip Center de Chorrillos, entre otras); ya que en las ventas de locales comparables disminuyeron o permanecieron estables para la mayora de empresas del sector, dada la desaceleracin del consumo privado. Las empresas ms agresivas en sus planes de expansin fueron las que registraron las mayores tasas de crecimiento. Por ejemplo, las ventas reales de Supermercados Peruanos crecieron alrededor de 20% en el segundo trimestre del 2009, luego de haber inaugurado diez tiendas en el ltimo ao (la mayora bajo el formato de hipermercado Plaza Vea). Por el contrario, las ventas de Ripley cayeron 12% en el mismo periodo luego de que slo inaugurara una tienda en los ltimos doce meses y sus ventas se vieran afectadas por la contraccin en el gasto en bienes duraderos (electrodomsticos, cmputos) y, en parte, prendas de vestir. Las ventas de tiendas comparables (same store sales) fueron claramente ms afectadas que las ventas totales, dado el

debilitamiento del consumo privado y el aumento de la competencia. En el caso de Falabella y Ripley, la cada se agrav en el segundo

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trimestre del ao 2009 respecto de lo registrado en el primer trimestre del ao 2009, habiendo retrocedido 13,0% y 14,7% respectivamente. Para los siguientes meses del ao 2009 el panorama aun no es muy claro. Por un lado, la confianza del consumidor para realizar mejoras en la vivienda en el futuro regres a un terreno optimista en agosto (alcanz los 54 puntos, que contrasta con los 43 puntos de abril). Los crditos de consumo continan desacelerndose (en julio del 2009 crecieron 5% luego de haber crecido 47% un ao atrs). En el 2010, se espera un crecimiento ms dinmico (entre 8% y 9% medido en soles reales) impulsado por la recuperacin esperada de la compra de bienes durables en particular y del consumo privado en general (se proyecta que crecer entre 3,5% y 4,5% el prximo ao) y por la construccin, ampliacin y remodelacin de tiendas y centros comerciales (se estima que se invertir alrededor de US$500 millones). Ello incluye que se concreten algunos proyectos inicialmente programados para el 2009 y que fueron revisados y postergados a raz de la crisis internacional tal como el MalI Aventura Plaza en Arequipa o el Power Center de Mal Per en Piura.

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I.2. Antecedentes: Supermercados Peruanos S.A. Supermercados Peruanos S.A. es una empresa peruana constituida como sociedad annima el 1 de junio de 1979, bajo la razn social de Promociones Camino Real S.A., accionista mayoritario del grupo de empresas dueas de la cadena de tiendas Scala. En 1993 la cadena de supermercados de origen chileno Santa Isabel la compr, cambiando su razn social a Supermercados Santa Isabel S.A. En el ao 1998, el grupo holands Royal Ahold se convirti en copropietario de Santa Isabel S.A. asumiendo el control en mayo del 2002. Sin embargo a inicios del ao 2003, el grupo decidi vender sus operaciones en Sudamrica el 11 de diciembre de dicho ao, Royal Ahold suscribi un contrato de Compra Venta de las acciones representativas del capital social de Supermercados Peruanos S.A. con el Grupo Interbank (Banco Internacional del Per S.A.A.-Interbank e Interseguro Compaa de Vida S.A.) y Compass Capital Partners Corp. En el mes de marzo del ao 2004, La Junta General de Accionistas decidi cambiar la denominacin social de Supermercados Santa Isabel S.A. por Supermercados Peruanos S.A. Supermercados Peruanos S.A. se dedica al negocio de compra-venta de bienes muebles a nivel general, representaciones, comisiones, distribucin de bienes, e igualmente de acuerdo a sus estatutos podr dedicarse a realizar inversiones en valores burstiles y extra burstiles de renta fija o variable, bienes muebles e inmuebles y acciones de

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personas jurdicas, pudiendo realizar cualquier otra actividad comercial vinculada a su objeto social. Su composicin accionarial se modific durante el ao 2007, cuando IFH Per Ltd., Interseguro, Compaa de Seguros de Vida S.A. y el Banco Internacional del Per S.A.A. transfirieron su participacin accionaria en Supermercados Peruanos S.A a favor de IFH Retail Corp. (IFH). Adicionalmente IFH realiz un aumento de capital por un monto total de S/.62.6 millones a cambio de la emisin de S/.77.3 millones equivalentes en acciones, lo cual gener una prdida por emisin, la cual se refleja en el balance al 30 de septiembre de 2008. IFH cuenta actualmente con la propiedad del 99.99999965% de las acciones representativas del capital social de Supermercados

Peruanos S.A., mientras que IFH Per Limited con una accin que representa el 0.00000035% del capital accionario. En lo referente a la organizacin interna de Supermercados Peruanos S.A. el centro de distribucin est parcialmente tercerizado, sin embargo el software y la metodologa de distribucin fueron desarrollados por Ahold y Supermercados Peruanos S.A. (Sistema Local Logstico SLL). Se espera en el corto plazo la implementacin de un software especializado que optimizar el manejo de la informacin hacia los proveedores y de la planificacin. El operador logstico (almacenaje) es Ransa, quien ha puesto a disposicin un rea de 15,650 m2 donde se almacenan entre abarrotes, frescos, bazar, electro y textil aproximadamente 6,530 tems, cuyo perodo de

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permanencia depende de cada producto, y flucta desde 10 das en el caso de frescos hasta 304 das en el caso de textil. La empresa cuenta tambin con dos centrales, una para vegetales y frutas (con un rea de 9,000 m2 donde se almacenan 414 tems aproximadamente) y una para pescado y mariscos (rea de 700 m2, donde se almacenan 170 tems aproximadamente). La distribucin a la red de tiendas se lleva a cabo mediante el soporte de un sistema integrado de centros de distribucin, los cuales han sido mejorados consistentemente para alcanzar los estndares de operacin de las cadenas de abastecimiento de los mercados desarrollados. Dichas instalaciones cuentan con la capacidad de seguir abasteciendo a Supermercados Peruanos S.A. dentro de su proceso de expansin con productos perecibles y no perecibles. La mercadera de Supermercados Peruanos S.A. se maneja en el centro de distribucin con la modalidad cross docking (70%) y en almacn (30%), de esta manera se tiene la opcin de recurrir al almacn en el caso que algn producto falte en alguna tienda evitando de esta manera perjudicar al proveedor y la congestin de camiones en cada tienda. Cabe resaltar que la tendencia de las cadenas de supermercados, especialmente las que poseen gran cantidad de locales, es centralizar la distribucin de los productos comercializados en centros de acopio o distribucin. Ello permite la reduccin de inventarios, las prdidas por obsolescencia, se asegura la cadena de fro para los productos frescos y se mejora el uso de los espacios en

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las salas de ventas, al reducir los espacios destinados a bodegaje permitiendo que se coordine adecuadamente la distribucin. El fin de la distribucin es mantener permanentemente bien abastecidas las gndolas de los diferentes locales de venta. Finalmente, la gestin logstica de Supermercados Peruanos S.A. se ha puesto a prueba con la expansin a provincias de sus operaciones, y exigir en el futuro una mayor dedicacin a estos procesos en tanto que se espera inaugurar nuevos locales en ciudades del interior con rutas de acceso de mayor grado de dificultad. Supermercados Peruanos S.A. comercializa y produce, es as que trabaja con marcas de terceros y propias, as como productos elaborados por ellos para las lneas de pastelera, panadera, pastas y comida preparada. Mantiene sus tres marcas propias que fueron elaboradas bajo la administracin de Ahold (Bells, Suli, y Aselection) y adicionalmente con cuatro nuevas marcas (La Florencia, Mass, Nube y Vivanda). Cabe mencionar que toda la produccin de bienes comercializados bajo estas marcas es elaborada por terceros, segn las especificaciones y diseos de la empresa. A septiembre de 2008 el porcentaje de ventas correspondiente a marcas propias es de 4.8%, registrando una tendencia decreciente en los ltimos dos aos (5.3% y 5.7% en septiembre de 2007 y 2006 respectivamente).

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II. OBJETIVO. El estudio tiene por objeto la aplicacin de las herramientas financieras actuales y determinar un aproximado del valor de mercado de la empresa, bajo los supuestos tericos considerados con fines acadmicos. La metodologa usada ser la aplicada para negocios en marcha, a travs de descuento de flujos de caja libre proyectados. III. HIPTESIS DE INVERSIN. La hiptesis de inversin la cual se planea aceptar o rechazar, es que la estrategia seguida por el Grupo Interbank, al mando de Supermercados Peruanos S.A., ha permitido ganar participacin del mercado y un crecimiento en las ventas no slo producto del crecimiento del mercado por s mismo, si no tambin resultado de una posicin competitiva mejor. Dichas estrategias ven sus resultados en la mejora en sus indicadores financieros y en una mayor rentabilidad por metro cuadro. Estos factores nos llevaran a indicar como recomendable la inversin en Supermercados Peruanos, dado el crecimiento potencial del sector en los prximos aos y los resultados de su estrategia, en especial las

inversiones futuras relacionadas a la apertura de nuevas tiendas dado que el negocio de retail bsicamente obedece a la capacidad para rentabilizar la mayor cantidad de metros cuadrados por tienda.

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IV. DESCRIPCIN DEL MERCADO RELEVANTE: RETAIL. IV.1. Descripcin del Mercado de Retail Visin General. En setiembre del ao 2008, Supermercados Peruanos S.A. con sus tres formatos (Mass, Plaza Vea y Vivanda) mantuvo una participacin aproximada del 27% sobre el total de las ventas del mercado. Sin embargo, es importante precisar que para la estimacin de dicha participacin no se ha considerado las ventas minoristas bajo canales tradicionales, ni de las cadenas de alcance regional que operan. Supermercados Peruanos S.A. ha desarrollado tres formatos distintos que pretenden capturar a los diferentes tipos de consumidores adecuando las caractersticas propias de sus locales a sus requerimientos. Primero, el formato de hipermercados Plaza Vea est enfocado a ofrecer una gran variedad de productos a bajos precios, dirigido a clientes que realizan una compra semanal. Segundo, los

Supermercados Vivanda ofrece una experiencia diferente a la hora de comprar, enfocndose en la calidad de sus productos y ofreciendo servicios alternos a la hora de realizar las compras. Tercero, Supermercados Santa Isabel se distingue por ser tiendas pequeas, bien surtidas, con buena ubicacin y donde se pueden realizar una compra rpida. Asimismo dentro del formato de supermercados se cuenta con Plaza Vea Sper que se diferencia con el formato Plaza Vea por la menor rea de ventas, contando con la misma variedad de productos (especficamente en perecibles y abarrotes) y tipo de servicio. Se cuenta, asimismo, con el formato de

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tiendas de descuento Mass (Minisol), que a diferencia de los formatos anteriores, atiende a consumidores de ingresos bajos ofreciendo productos bsicos a precios bajos. Sus principales competidores en este caso son los mercados tradicionales. Este formato cuenta con una menor rea destinada a las ventas, as como una variedad de productos adecuada al segmento objetivo. Es importante destacar que el formato Vivanda, se encuentra orientado a competir con Supermercados Wong dentro del segmento de mercado objetivo de ms alto poder adquisitivo, mientras que Mass es competencia de Eco Almacenes, orientadas a cubrir la demanda de los niveles socio econmico de bajos recursos. La posicin competitiva de los Supermercados en el Per, se encuentra subordinada a la propiedad de terrenos para nuevas tiendas que tenga cada una de las empresa del sector, considerando la escasez de inmuebles de tamao y ubicacin adecuados para el desarrollo de nuevos proyectos. A septiembre del ao 2008, Supermercados Peruanos S.A. contaba con 48 locales, repartidos en 22 hipermercados, 15 supermercados y 11 tiendas de descuento. El incremento respecto de diciembre se debe a la incorporacin de dos hipermercados (Ceres y Pro) en Lima y uno en Huancayo (4,800 m2) como parte del centro comercial Real Plaza Huancayo, vinculada a empresas del mismo grupo econmico. En General, en el sector retail los formatos de mayor dimensin (Hipermercados) se caracterizan por ofrecer una mayor diversidad de productos respecto de las tiendas de menor tamao, es decir que,

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adicionalmente a los alimentos y abarrotes se incluye adems, electrodomsticos, calzado, ropa, perfumera e inclusive muebles para el hogar y artculos automotrices. El crecimiento del nmero de tiendas de Supermercados Peruanos S.A. se inicia a partir del ao 2005 debido al ingreso del grupo financiero Interbank. Las inversiones realizadas a partir de dicha adquisicin han incluido tanto la incorporacin de nuevos locales as como la conversin de antiguas tiendas Santa Isabel hacia los formatos Plaza Vea y Vivanda. La expansin observada desde el ao 2006, y que ha llegado a 103,559m2 de rea de ventas disponible en septiembre del ao 2008, ha contribuido significativamente al incremento de los niveles de ventas de Supermercados Peruanos S.A. cabe mencionar que esta expansin, se ha dado a travs del formato Plaza Vea. Con respecto a la estrategia de Supermercados Peruanos S.A. esta se basa en el plan de expansin del nmero de tiendas enfocado en el formato Plaza Vea, as como la consolidacin del formato Vivanda (ltimo formato lanzado al mercado). Adems, se encuentra ampliando y remodelando diferentes tiendas de acuerdo a las especificaciones de cada formato. Para ello ha realizado un nmero de inversiones en los ltimos aos, principalmente en activo fijo, construccin y equipamiento. Es importante resaltar la fortaleza y visin de negocio de la gerencia que tiene una clara estrategia de crecimiento habiendo sido los primeros en incursionar en provincia. Esta expansin al interior del

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pas continuar en base principalmente al formato Plaza Vea. En el caso de Lima, la estrategia se orient a la reconversin del formato Santa Isabel a otros formatos as como la apertura de hipermercados en las zonas perifricas de la ciudad. Al respecto, a mediados del mes de octubre se inaugur un Plaza Vea en el distrito de Independencia, sumndose as a otras tiendas con las que cuenta Supermercados Peruanos en el cono norte. Este local requiri de una inversin de US$5 millones, ocupando un rea de 8,000m2.I.2. Importancia del tema. Finalmente sealamos que Supermercados Peruanos invertir el ao 2009 cerca de US$ 90 millones en la construccin de 15 nuevas tiendas Plaza Vea, tanto en Lima como en ciudades del interior. En Lima se abrirn durante el primer semestre las tiendas en Asia, Ate, San Lus y dos en San Juan de Lurigancho. (Fuente Apoyo-Semana Econmica abril 2009). IV.3. Competencia en el Mercado Peruano de Retail. El mercado de Retail en el Per a pesar de estar lejos de llegar a los niveles de penetracin de otros mercados de la regin, ha reportado en el ao 2008 en las ventas de las tres principales cadenas de supermercados un crecimiento de 25%. El crecimiento del consumo en el Per significa que existe un canal moderno como el supermercadismo, que actualmente representa el 25 por ciento de las ventas en el mercado de Lima y el diez por ciento a nivel nacional.

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El Per creci un 9.8 por ciento el ao pasado, ms del doble que el promedio del continente y para este ao, con crisis de por medio, se prev que el Producto Bruto Interno (PBI) alcance un 3.4 por ciento. Segn la empresa peruana Apoyo Consultara para el 2009 an se vislumbra un crecimiento del consumo privado de 4% y una expectativa de crecimiento para el PBI de este ao de 3,8%. Asimismo se estima que las ventas minoristas modernas crecern en 13% (frente al casi 20% del 2008), sobre todo por la captacin de nuevos consumidores, incorporados por la construccin de nuevas tiendas. La Asociacin de Centros Comerciales y de Entretenimiento del Per (Accep); proyect que con inversiones estimadas de US$830 millones en los prximos tres aos, el sector de centros comerciales dar un salto de los US$2.300 millones vendidos el 2008 a US$3.400 millones el 2010. Estos proyectos generarn que al 2011 el rea bruta arrendable crezca en 38% respecto del 2008. La consultora Mtrica refiere que los dos prximos aos el retail moderno en el Per continuar creciendo debido a que el espacio para hacerlo an es grande. Comparando los negocios de supermercados, tiendas por departamentos y mejoramiento del hogar del Per y de Chile, los primeros han crecido a tasas mayores y con ms ventas por m2. A continuacin detallamos algunos indicadores sobre el mercado de retail en el Per

Hay 21 centros comerciales en el Per. Quince estn en

Lima y 6 en provincias.

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Del 13% de crecimiento estimado para el retail, 9,1%

proviene de nuevos proyectos.

Se estima que las pymes invertirn US$200 millones para

participar en nuevos proyectos de centros comerciales.

Segn un estudio de la Asociacin Brasilera de Shopping

Centers, la recaudacin tributaria de las ciudades que inauguraron centros comerciales creci 24%.

En las ciudades que no lo hicieron, aument solo 8%. En las primeras, el empleo creci 24%; en las otras 13%. US$ 570 por m2 vendieron los supermercados en el Per el

2008. En Chile, vendieron US$ 524.

US$ 408 por m2 vendieron las tiendas departamentales

peruanas el 2008. En Chile, vendieron US$ 376.

Fuente: Diario el Comercio. Conclusiones del VI Congreso Internacional de Retail.

Dentro de este contexto estn apareciendo nuevos formatos comerciales, aun en fase experimental, como los supermercados mayoristas de la holandesa Makro y el de Maxibodega, la tienda de vecindario de Total Artefactos, que opera la cadena de ventas de electrodomsticos y enseres La Curacao. La holandesa Makro fundada en msterdam en 1968, viene preparando desde setiembre del 2008 su ingreso al mercado peruano. Planea hacerlo con US$100 millones de inversin durante cuatro aos. Su objetivo es atender la demanda de quienes revenden mercadera (bodegas, panaderas, puestos de mercado), de quienes la

transforman (hoteles, restaurantes, bares) o de quienes necesitan

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atender a su personal, como las oficinas. Posee tiendas de entre 4.500 m2 y 6.500 m2 y un surtido de 8.000 artculos. Makro pretende contar con una red de 15 tiendas en los prximos cuatro aos, que les permita alcanzar una participacin de mercado de 5% en un mercado de abarrotes que hoy se valoriza en US$6.000 millones. Para ello, tienen US$150 millones listos para implementar su red. La primera de sus estar, en el centro comercial Plaza Norte (Independencia); mientras que las otras dos de este ao se ubican en el Callao (en el cruce de las avenidas Faucett y Argentina) y Arequipa. Adems han adquirido otro terreno en la Carretera Central y que estn negociando una plaza en Lima sur. Makro se caracteriza por fidelizar a sus clientes mediante el control de precios. En Brasil, tras su ingreso los precios bajaron un promedio de 30%. Mxima Bodega, perteneciente a la empresa Curacao apunta a otro segmento como son los vecindarios la idea se basa en crear un supermercado de barrio. Hoy, Maxibodega tiene un solo local, en Ica, pero inaugurar dos ms este ao, uno de ellos en el Rmac. La superficie de exhibicin es de 1.000 m2, pero la tendencia va a ser incluso hacia tiendas ms pequeas. Su meta es abrir seis de estos locales cada uno de los prximos cuatro aos. Y lograr sinergias con sus tiendas de electrodomsticos, si no en la distribucin, s al menos en la generacin de trfico, pues procurar que sus locales estn juntos.

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Dentro de este escenario Makro competir directamente con Mayorsa y Corporacin Vega; Maxi-bodega lo har con formatos como Mass, de Supermercados Peruanos. Por otro lado tenemos ejemplos de casos poco exitosos como es el caso de la chilena mayorista Mercalder y la del formato de tiendas de vecindario como fue la espaola Preco que dejaron el pas el ao 2004. Asimismo en agosto del 2009, la principal cadena de supermercados de Bolivia Ketal solicit el registro de su marca ante el Instituto Nacional de Defensa de la Competencia y de la Proteccin de la Propiedad Intelectual (lNDECOPI). El supermercadismo, que

representa el 25% de las ventas en el mercado de Lima y el 10% a nivel nacional, puede ser un imn irresistible para los inversionistas bolivianos. Ketal opera cinco establecimientos en el vecino pas altiplnico, adems de contar con una sexta tienda en obras y haber lanzado recientemente un nuevo formato denominado Extra. La mayor cadena minorista del mundo Wal-Mart, de Estados Unidos, dej abierta la posibilidad de entrar al Per por su cuenta y no como lo hizo en Chile adquiriendo el 58% de las acciones de la minorista ms grande D&S duea de los supermercados Lder, Acuenta y Ekono. Abriendo as la posibilidad de una competencia con Supermercados Wong, pertenece a Centros Comerciales Sudamericanos - Cencosud, conglomerado que tiene operaciones en Chile, Argentina, Colombia y Brasil. Cencosud, es una empresa especializada en el desarrollo, la comercializacin y la administracin de grandes centros comerciales, combinando un fuerte sentido de servicio el manejo adecuado de su

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personal interno y de la comunidad. Grupo de Supermercados Wong cuenta con 54 locales que operan bajo las marcas: Wong (14 supermercados) y Metro (27 supermercados y 13 hipermercados). La empresa es reconocida por introducir al rubro de supermercados el concepto de "autoservicio personalizado" y actualmente incursiona en el rubro de centros comerciales con la apertura del Centro Comercial Plaza Lima Sur y el Centro Cultural Plaza Camacho.

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V. MARCO TEORICO: VALORACIN DE EMPRESAS.

V.1. Mtodos ms usados de valoracin de empresas. i. Mtodo basados en el Balance (Valor Patrimonial) Buscan determinar el valor de la empresa a travs de la estimacin del valor de su patrimonio, es decir, asumen que el valor de una compaa debe radicar fundamentalmente en su balance. Las limitaciones de estos mtodos son que no consideran la evolucin futura de la empresa, el valor del dinero en el tiempo, la situacin del sector, el riesgo al cual se enfrenta el negocio, etc., pues estos factores no se reflejan en los estados financieros. Valor Contable. El patrimonio neto de una empresa es el valor de los recursos propios que aparecen en el balance, es decir, la diferencia entre el activo total y el pasivo exigible, es decir, el excedente del total de bienes y derechos de la empresa sobre el total de sus deudas con terceros. Las limitaciones de este mtodo es la utilizacin de los criterios contables, que estn sujetos a cierta subjetividad y difieren de criterios de mercado, tanto es as que el valor contable nunca coincide con el valor de mercado. Valor Contable Ajustado. Este mtodo trata de salvar el inconveniente que supone la aplicacin de criterios

exclusivamente contables en la valoracin. Cuando los

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valores de los activos y pasivos se ajustan a su valor de mercado, se obtiene el patrimonio neto ajustado. Valor de Liquidacin. Es el valor que se obtiene al liquidar a una empresa, es decir, el saldo de la venta de sus activos menos sus deudas. Este valor se calcula deduciendo del patrimonio neto ajustando los gastos de liquidacin del negocio (indemnizaciones a trabajadores, gastos fiscales y otros gastos propios de la liquidacin). Valor Sustancial. Representa la inversin que debera efectuarse para constituir una empresa en idnticas

condiciones a la que se est valorando. Tambin puede definirse como el valor de reposicin de los activos, suponiendo la continuidad de la empresa, en oposicin al valor de liquidacin. Los bienes que normalmente se deben considerar bajo esta metodologa son los bienes que intervienen directamente con la produccin. Valor Contable y Valor de Mercado. En este punto se hace mencin a la diferencia entre el valor contable de las acciones y el valor de mercado. dicha incongruencia se puede apreciar en el cociente Cotizacin / Valor Contable.

ii.

Mtodos basados en la Cuenta de Resultados. Estos mtodos se basan en las cuentas de los estados de prdidas y ganancias de la empresa. As, tratan de determinar el valor de la empresa a travs de la magnitud de los

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beneficios, de los dividendos, de las ventas o de otro indicador. Valor de los beneficios (PER). El valor de las acciones se obtiene multiplicando el beneficio neto anual por un

coeficiente denominado: PER (price earnings ratio), es decir, valor de las acciones es igual a: PER utilidad. El coeficiente es el resultado de dividir la cotizacin a valor de mercado de la accin entre la utilidad por accin (UPA). Valor de los dividendos. Los dividendos son las utilidades que se entregan a los accionistas segn a su participacin y constituyen, en la mayora de los casos, el nico flujo peridico que reciben las acciones. Segn este mtodo, el valor de una accin es el valor actual neto de los dividendos que esperamos obtener de ella. Mltiplo de las ventas y otros mltiplos. Parte de la premisa de que empresas con similares niveles de ventas, potencial de crecimiento, ganancias, etc., deberan valer ms o menos lo mismo. Este tipo de metodologa busca valorar empresas a travs de establecer un determinante de valor (value driver) comn a todas ellas y asumir que la relacin (mltiplo) del valor de cada una con su determinante de valor es el mismo para todas. Adicionalmente se puede citar a otros mltiplo adems del PER y del ratio Precio / Ventas como son:

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El valor de la empresa / beneficios antes de intereses e impuestos (BAIT). El valor de la empresa / beneficios antes de amortizacin, intereses e impuestos (EBITDA). El valor de la empresa / Cash flow operativo. El valor de las acciones / valor contable. Para el uso de los indicadores mencionados es necesario que las empresas sean comparables. iii. Mtodos mixtos basados en el goodwill. El Goodwill, es el valor que tiene una empresa por encima de su valor contable o por encima del valor contable ajustado. Es decir el Goodwill representa aquellos elementos inmateriales que no figuran en el balance de la empresa, pero que sin embargo marcan una pauta de diferenciacin con respecto a las otras empresas del sector; como puede ser el liderazgo, la marca, las alianzas estratgicas, etc. por lo que se debiera de incluir en el Activo neto para un proceso de valorizacin. Sin embargo, existe el problema que al querer determinar su valor no existe una metodologa aceptada unnimemente para su clculo. Existen mtodos que realizan la estimacin del valor del patrimonio de la empresa y posteriormente le agregan una plusvala, resultado de los beneficios futuros. Finalmente se puede enmarcar dichos mtodos como el clculo en una primera instancia del valor del activo neto de una empresa ms el goodwill.

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iv.

Mtodos basados en el descuento de de Flujos de Caja futuros. Estos mtodos tratan de determinar el valor de una empresa a travs de la estimacin de la capacidad que tiene la misma para producir flujos de efectivo o cash flows y descontando los mismos a una tasa de rendimiento determinada que considere los riesgos propios del negocio. El supuesto terico es que el valor de mercado de las acciones de la empresa es analizado por los inversionistas como la capacidad de la misma para pagar los dividendos es decir su capacidad para producir los flujos de caja, considerando que el nico flujo para los poseedores de acciones son los dividendos. La determinacin de la tasa de descuento o de rendimiento es un factor de mucha importancia pues en ella se deben considerar principalmente los riesgos de la empresa pero adems otros factores que revisaremos en la siguiente seccin. Flujo de caja libre o free cash flow. Es el mtodo general de descuento de flujos de caja, donde se tiene una tasa de descuento particular la cual sirve para traer a valor presente cada uno de los flujos de la empresa segn los perodos tomados como supuesto. Tambin es posible calcular el valor actual de los flujos considerando que estos son indefinidos o a perpetuidad, en la prctica la mayora de las valorizacin considera este supuesto, por lo que una variable relevante a determinar tambin es la tase de crecimiento a perpetuidad.

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Para descontar los flujos de caja libre la tasa que se debe usar es el wacc (ms adelante describiremos esta tasa) pues debe incorporar el costo ponderado tanto de los accionistas, costo de oportunidad, como el costo de la deuda, a pesar que el flujo no considera la deuda financiera (sin embargo, s considera el escudo fiscal producto de la misma). Cash flow para los accionistas. Este flujo de caja se calcula restndole al flujo de caja libre los pagos del principal y de los intereses (despus de impuestos), que se realiza en cada periodo, a su vez sumando el aporte de nueva deuda. en conclusin viene a ser el flujo de fondos que queda disponible para la empresa despus de haber cubierto las necesidades de reinversin en activo fijo y en NOF y despus de haber abonado las cargas financieras y devuelto el principal de la deuda. En el caso de este flujo la tasa de descuento para la actualizacin de los flujos es la tasa de rentabilidad exigida por los accionistas; es decir, no se considera el costo de la deuda por que le flujo no considera la deuda. Capital cash flow. Viene a ser la suma del cash flow de los poseedores de la deuda (intereses mas devolucin del principal) ms el cash flow para las acciones. La principal diferencia con el Free Cash flow, es que este considera un hipottico flujo disponible para las acciones en caso la empresa no tuviera deuda. La tasa de descuento difiere del caso de flujo de caja libre debido a que utiliza un wacc pero

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este es antes de impuestos, es decir no considera el escudo fiscal. V.2. Eleccin y justificacin del mtodo de valoracin: flujos futuros de caja descontados. El fundamento del valor de una empresa, al suponer su continuidad en el tiempo, proviene de su capacidad para generar excedentes de dinero que los inversionistas (tal como mencionamos antes su

capacidad de pagar dividendos) pueden retirar sin afectar su marcha planeada. Segn este principio, el mtodo de valorizacin ms adecuado es el descuento de flujos de caja, que consiste en: Modelar el comportamiento esperado del negocio para desarrollar una proyeccin de los flujos de dinero que la empresa generar en el futuro. Actualizar los flujos proyectados a una tasa de descuento apropiada segn su riesgo relativo. Este mtodo ofrece la ventaja de permitir conocer con precisin la disponibilidad efectiva de dinero para los inversionistas. Asimismo, incorpora: Aspectos especficos de las operaciones de la empresa. Considera el valor del dinero en el tiempo. Considera el riesgo del negocio, del sector y del pas. Estima el potencial de crecimiento para la compaa Incorpora el valor integral del negocio y su potencial a futuro

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Como resultado de esta metodologa se obtiene el valor empresa, al cual se le debe deducir la deuda neta y ajustar por activos o pasivos no productivos, para obtener el valor del patrimonio. El siguiente esquema muestra la aplicacin del modelo:

Anlisis financiero histrico

Proyeccin del estado de ganancias y prdidas

Proyeccin del flujo de caja libre

Determinacin Del costo de capital

Clculo valor presente

Clculo de los ndices de rentabilidad histrico Clculo del ROIC histrico Determinacin de la creacin de valor histrico

Identificacin de las relaciones financieras bsicas Construccin de escenarios

Identificacin de los inductores de valor del flujo de caja Determinacin de la metodologa del valor continuo

Decisin de la estructura ptima de capital

Ejecucin del modelo para diferentes escenarios

Determinacin del costo de capital a largo plazo

Pruebas de razonabilidad de los resultados

V.3. Eleccin de la tasa de descuento. i. WACC como tasa de descuento

Costo promedio ponderado del capital

Costo de la deuda bancaria

Costo del capital accionario

El costo promedio ponderado del capital ha sido calculado considerando la estructura de deuda patrimonio de la empresa, as como la prima por riesgo pas, la prima por el riesgo del mercado y por el riesgo de la industria

Tasa de inters libre de riesgo

Riesgo de la industria

Riesgo del mercado

Riesgo pas

Fuente: BCRP, Damodaran on line, Finance Yahoo, Economtica

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ii.

Metodologas para el clculo del costo del capital para los accionistas. Entre las metodologas para el clculo del costo de capital encontramos tres de los mtodos ms usados, que son los siguientes: Benchmarking. benchmarking Para ello, se a utiliza fin de un anlisis de el

competitivo

determinar

posicionamiento competitivo y el perfil de riesgo de la marca. En dicho anlisis, se compara el desempeo de marca en funcin de diferentes criterios relevantes o factores clave de xito en la industria, versus el desempeo de marcas competidoras. ROE. Detallando el costo de capital promedio ponderado (WACC o CPPC), este seala que los costos de capital tienen una fuente explcita y una implcita. Por explcita tenemos a todos los costos de deuda netos de impuestos (el efecto tributario tiene un impacto en los flujos de caja, por ello es necesario extraerlo del clculo). Por costo implcito se refiere al retorno que exige el accionista o la tasa de ganancia mnima pedida por este. Este costo implcito se aproxima con el ROE (o estimando la TIR resultante de los flujos de EVA o CVA). El retorno del accionista puede ser aproximado con la inclusion del riesgo en el costo de deuda.

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CAPM (Capital Asset Pricing Model). En la siguiente seccin revisaremos a profundidad el modelo CAPM, que permite realizar una aproximacin en la definicin de la tasa de descuento, a ser aplicada en la metodologa de actualizacin de flujos de caja libre proyectados. El modelo es ampliamente usado en estudios de equity research y aplicacin de modelos de valorizacin de empresas. Si bien es cierto que el modelo fue pensado para la proyeccin de la tasa de rendimiento resulta de mucha utilidad para la definicin de una tasa actual de rendimiento.

iii.

Eleccin del mtodo CAPM para la determinacin del costo del capital para los accionistas. El riesgo de un activo financiero, tiene dos componentes, un riesgo diversificable y uno no diversificable. El riesgo

diversificable, llamado tambin riesgo propio o riesgo no sistemtico, representa la porcin del riesgo de un activo de financieros que puede ser controlado a travs de la

diversificacin. Al riesgo no diversificable conocido como riesgo sistemtico o riesgo de mercado es el producto de factores ajenos al control de la empresa, como un cambio en la tasas de inters, de la inflacin o riesgos del mercado mismo entre otros. El riesgo que no se puede diversificar es medido a travs de un coeficiente beta. El modelo CAPM se relaciona con el riesgo medido por el beta al nivel de expectativas o tasa de retorno requerida en un activo

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financiero. El modelo es tambin conocido como security market line (lnea del mercado de valores). Este modelo establece la relacin bsica existente entre la rentabilidad y riesgo. Por eso, se le denomina tambin modelo de equilibrio de activos financieros. La interpretacin ms sencilla del CAPM es la siguiente: la rentabilidad esperada exigida por los inversionistas depende de dos variables (1) compensacin por el valor del dinero en el tiempo (tasa libre de riesgo) y (2) la prima de riesgo, que depende del beta y de la prima de riesgo del mercado. Una de las principales crticas al modelo del CAPM es que es slo aplicable a pases desarrollados que cuentan con mercados de capitales eficientes, lquidos y con amplio volmenes de negociacin de activos. Sin embargo en los pases emergentes como en el Per se muestra un mercado de capitales poco lquido, con bajos niveles de negociacin y un escaso nivel de transparencia como para obtener una eficiente generacin de precios de mercado. A pesar de dicha observacin, las ventajas y simplicidad que desarrolla el mtodo CAPM para estimar el costo de oportunidad de capital lo hacen atractivo para su aplicacin a pases emergentes. Para corregir dicho inconveniente se realiza una aproximacin aadiendo la tasa de riesgo pas al costo de capital obtenido por el CAPM. La razn fundamental se encuentra en que, en el fondo, el CAPM es un modelo explicativo del comportamiento de las acciones en

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un mercado donde la nica variable explicativa independiente es el retorno del mercado (el mundial). El principio es realizar un negocio que en trminos de tecnologa y procesos, resulta ser similar en Per o en un mercado desarrollado. Significa que si una empresa de Estados Unidos, decidiese invertir en el Per en el mismo sector, no tendra por qu no conocer el funcionamiento del mismo. Sin embargo, se debe reconocer que se presentan diferencias en trminos del costo de los factores y del riesgo diferencial entre un pas u otro. Esto lleva a la conclusin de que es posible trasladar el rendimiento que tienen las empresas de otros pases

desarrollados al Per, aadindole la tasa de riesgo pas. Al valorizar una empresa consideramos los cash flow hasta el infinito y suponemos que es cuestin de pocos aos que la mayora de los mercados emergentes se integren. Este supuesto agregado al ajuste mediante la tasa de riesgo pas explica que el coste de capital en los mercados emergentes debera

aproximarse a un coste global e capital ajustado a la inflacin local y a la estructura de capital de la compaa.

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VI VALORACIN DE SUPERMERCADOS PERUANOS A TRAVS DE LA METODOLOGA DE FLUJOS DE CAJA DESCONTADOS. A continuacin desarrollaremos la valorizacin de Supermercados Peruanos S.A., basados en los estados financieros obtenidos de la Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores. CONASEV. Pasos a seguir: 1. Clculo del Nopat y del Capital Invertido. 2. Clculo del Pasivo Corriente no sujetos a inters financieros. 3. Clculo del ROIC y ROE. 4. Clculo del Flujo de Caja Libre histrico. 5. Clculo del Capital Cash Flow. 6. Clculo del Weighted Average Cost of Capital (WACC). 7. Proyeccin del Flujo de Caja. 8. Estimacin del valor de la accin de Supermercados Peruanos S.A.

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SUPERMERCADOS PERUANOS Balance General (miles de Nuevos Soles)

Activo ACTIVO TOTAL Activo Corriente Efectivo y Equivalentes de efectivo Inversiones Financieras - Activos Financieros al Valor Razonable con cambios en Ganancias y Prdidas - Activos Financieros Disponibles para la Venta - Activos Financieros mantenidos hasta el Vencimiento - Activos por Instrumentos Financieros Derivados Cuentas por Cobrar Comerciales (neto) Otras Cuentas por Cobrar a Partes Relacionadas (neto) Otras Cuentas por Cobrar (neto) Existencias (neto) Activos Biolgicos Activos no Corrientes mantenidos para la Venta Gastos Contratados por Anticipado Otros Activos Activo No Corriente Inversiones Financieras - Activos Financieros Disponibles para la Venta - Activos Financieros mantenidos hasta el Vencimiento - Activos por Instrumentos Financieros Derivados - Inversiones al Mtodo de Participacin - Otras Inversiones Financieras Cuentas por Cobrar Comerciales Otras Cuentas por Cobrar a Partes Relacionadas (neto) Otras Cuentas por Cobrar Existencias (neto) Activos Biolgicos Inversiones Inmobiliarias Inmuebles, Maquinaria y Equipo (neto) Activos Intangibles (neto) Activo por Impuesto a la Renta y Participaciones Diferidos Crdito Mercantil Otros Activos

2008 948.613 304.766 58.921 0 0 0 0 0 18.262 5.773 10.862 196.482 0 0 5.486 8.980 643.847 1.217 4.813 610.509 10.634 13.985 2.689 -

2007 792.754 274.254 106.484 0 0 0 0 0 18.461 1.891 5.308 136.848 0 0 5.262 0 518.500 1.372 10.343 476.665 6.510 16.644 2.689 4.277

2006 601.168 143.577 7.441 0 0 0 0 0 10.536 1.587 4.036 115.656 0 0 4.321 0 457.591 1.372 7.835 405.188 12.662 22.236 2.689 5.609

2005 563.040 148.340 34.735 0 0 0 0 8.113 2.354 4.419 94.643 0 0 4.076 0 414.700 8.182 8.108 347.282 12.702 27.735 2.689 8.002

2004 504.307 121.095 24.050 0

2003 487.500 124.317 30.637

0 5.535 3.163 2.156 81.709 4986 1.774 8.369 74.102 0 4.482 383.212 8.182 4.449

363.183 7.800

1.372 6.364 313.653 16.666 26.286 3.025 7.664 296.226 21.682 23.816 3.204 2.121 8.334

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SUPERMERCADOS PERUANOS Balance General (miles de Nuevos Soles)

TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO NETO Pasivo Total Pasivo Pasivo Corriente Sobregiros Bancarios Obligaciones Financieras Otras Cuentas por Pagar a Partes Relacionadas (neto) Cuentas por Pagar Comerciales Impuesto a la Renta y Participaciones Corrientes Otras Cuentas por Pagar Provisiones Pasivos mantenidos para la Venta Pasivo No Corriente Obligaciones Financieras Cuentas por Pagar a Partes Relacionadas Cuentas por Pagar Comerciales Pasivo por Impuesto a la Renta y Participaciones Diferidos Otras Cuentas por Pagar Provisiones Ingresos Diferidos (netos) Patrimonio Patrimonio Neto Capital Acciones de Inversin Capital Adicional Resultados no Realizados Reservas Legales Otras Reservas Resultados Acumulados Diferencias de Conversin

948.613 682.670 502.193 0 46.277 3.999 411.584 2.157 38.176 0 0 180.477 154.726 2.955 0 3.854 0 0 18.942 265.943 294.620 0 (7.177) 0 0 0 (21.500) 0

792.754 559.896 384.021 610 31.955 526 312.136 0 38.794 0 0 175.875 155.890 2.867 0 0 0 0 17.118 232.858 289.804 0 (14.689) 0 0 0 (42.257) 0

601.168 442.803 341.289 46.595 24.906 613 240.765 0 28.410 0 0 101.514 77.609 2.781 0 0 0 0 21.124 158.365 212.504 0 0 0 0 0 (54.139) 0

563.040 412.105 275.633 13.435 23.527 1.947 214.048 0 22.676 0 0 136.472 105.711 0 0 0 7.192 0 23.569 150.935 212.504 0 0 0 0 0 (61.569) 0

504.307 345.322 217.860 5.027 21.426 434 166.804 24.169 0 127.462 94.890 0 7.085 0

487.500 355.455 289.252 21 44.948 26 209.397 34.860

66.203 31.563 6.928

25.487 158.985 225.234 0 (11.210) 0 3.461 0 (58.500) 0

27.712 132.045 204.005 (7.671) 3.300 (67.589)

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1. Clculo del NOPAT y el Capital Invertido Para este caso se considera el impuesto sin escudo tributario.
CALCULO DEL NOPAT Ingresos Operacionales Ventas Netas (ingresos operacionales) Otros Ingresos Operacionales Total de Ingresos Brutos Costo de Ventas (Operacionales) Otros Costos Operacionales Total Costos Operacionales Utilidad Bruta Gastos de Ventas Gastos de Administracin EBIT (Utilidad Operativa) Impuesto a la Renta Devolucin del Escudo Tributario (Gastos Financieros) NOPAT Gastos Financieros Impuesto a la Renta 2008 1.762.317 1.762.317 (1.316.178) (1.316.178) 446.139 (335.660) (46.055) 64.424 (11.966) (6.036) 46.422 2007 1.313.389 1.313.389 (990.652) (990.652) 322.737 (257.184) (41.208) 24.345 (7.318) (3.881) 13.146 2006 1.078.872 1.078.872 (810.061) (810.061) 268.811 (222.318) (36.426) 10.067 (7.163) (3.478) (574) 2005 985.810 985.810 (736.464) (736.464) 249.346 (203.309) (38.852) 7.185 1.936 (2.971) 6.150 2004 956.837 956.837 (726.864) (726.864) 229.973 (193.630) (35.515) 828 102 (2.881) (1.951) 2003 1.008.813 1.008.813 (786.901) (786.901) 221.912 (217.210) (50.880) (46.178) 9.970 (4.038) (40.246)

(20.120) (11.966)

(12.938) (7.318)

(11.592) (7.163)

(9.904) 1.936

(9.603) 102

(13.460) 9.970

Calculo del Capital Invertido (En miles de Soles) Capital Invertido Activos corrientes (-) Pasivos corrientes no sujetos a intereses financieros Capital Corriente de Explotacin (Capital de Trabajo) (+) Total de Activos no Corrientes Inversiones Financieras Cuentas por cobrar comerciales Cuentas por cobrar a partes relacionadas Otras cuentas por cobrar Existencias (neto) Activos biolgicos Inversiones inmobiliarias Inmuebles, maquinarias y equipos Activos intangibles Activo por impuesto a la renta y participaciones diferidos Crdito mercantil Otros activos (-) Pasivos no Corrientes que no generan intereses financieros Cuentas por pagar comerciales Cuentas por pagar a partes relacionadas Impuesto a la renta y participaciones corrientes Otras cuentas por pagar Provisiones Ingresos diferidos (netos) Capital Invertido en la operacin Deuda Financiera + Patrimonio 2008 304.766 (455.916) (151.150) 643.847 0 1.217 0 4.813 0 0 0 610.509 10.634 13.985 2.689 0 2007 274.254 (351.456) (77.202) 518.500 0 1.372 0 10.343 0 0 0 476.665 6.510 16.644 2.689 4.277 2006 143.577 (269.788) (126.211) 457.591 0 1.372 0 7.835 0 0 0 405.188 12.662 22.236 2.689 5.609 2005 148.340 (238.671) (90.331) 414.700 0 0 0 8.108 0 0 0 347.282 12.702 27.735 2.689 8.002 2004 121.095 (191.407) (70.312) 383.212 0 1.372 0 6.364 0 0 0 313.653 16.666 26.286 3.025 7.664 2003 124.317 (244.283) (119.966) 363.183 0 0 0 8.334 0 0 0 296.226 21.682 23.816 3.204 2.121

(25.751) 0 2.955 3.854 0 0 18.942 466.946 466.946

(19.985) 0 2.867 0 0 0 17.118 421.313 421.313

(23.905) 0 2.781 0 0 0 21.124 307.475 307.475

(30.761) 0 0 0 7.192 0 23.569 293.608 293.608

(32.572) 7.085 0 0 0 0 25.487 280.328 280.328

(34.640) 6.928 0 0 0 0 27.712 208.577 208.577

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2. Clculo de Pasivos Corrientes no sujetos a intereses financieros

Cuentas por pagar comerciales Cuentas por pagar diversas Cuentas por pagar a vinculadas Tributos remuneraciones Otras cuentas por pagar Total 2008 411.584 3.999 2.157 38.176 455.916 2007 312.136 526 38.794 351.456 2006 240.765 613 28.410 269.788 2005 214.048 1.947 22.676 238.671 2004 166.804 434 24.169 191.407 2003 209.397 26 34.860 244.283

3. Clculo del ROIC y del ROE.

CALCULO DEL ROIC Utilidad Operativa NOPAT Capital Invertido ROIC FONDOS OBTENIDOS Patrimonio Neto Importe total deuda que devengan intereses financieros Total de fondos obtenidos 2008 46.422 466.946 10,45% 2008 265.943 201.003 466.946 2007 13.146 421.313 3,61% 2007 232.858 188.455 421.313 2006 (574) 307.475 -0,19% 2006 158.365 149.110 307.475 2005 6.150 293.608 2,14% 2005 150.935 142.673 293.608 2004 (1.951) 280.328 -0,80% 2004 158.985 121.343 280.328 2003 (40.246) 208.577 -19% 2003 132.045 76.532 208.577

Importe total de deuda que genera intereses financieros.

2008 Sobregiros bancarios corrientes Obligaciones financieras pasivo corriente Obligaciones financieras pasivo no corriente Total 0 46.277 154.726 201.003 2007 610 31.955 155.890 188.455 2006 46.595 24.906 77.609 149.110 2005 13.435 23.527 105.711 142.673 2004 5.027 21.426 94.890 121.343 2003 21 44.948 31.563 76.532

CALCULO DEL ROE Utilidad Operativa Neta NOPAT Patrimonio Neto ROE

2008 46.422 265.943 17%

2007 13.146 232.858 6%

2006 (574) 158.365 0%

2005 6.150 150.935 4%

2004 (1.951) 158.985 -1%

2003 (40.246) 132.045 -30%

42

4. Clculo del Flujo de Caja histrico.

FLUJO DE CAJA LIBRE HISTORICO 2008 Ventas Netas (Ingresos Operacionales) 1.762.317 Costo de Ventas operacionales (1.316.178) Otros costos operacionales 0 Total de costos operacionales (1.316.178) Gastos Operacionales Gastos de Venta (335.660) Gastos de Administracin (46.055) Provisin por perdidas por desvalorizacin de activos Utilidad Operativa (EBIT) Impuesto a las utilidades NOPAT Depreciacin y amortizacin Cambio en el Capital de Trabajo Inversiones en activos fijos Aumento neto en otros activos Flujo de Caja Libre 64.424 (18.002) 46.422 36.229 73.948 -188.430 (1.753) (33.584) 2007 1.313.389 (990.652) 0 (990.652) (257.184) (41.208) 2006 1.078.872 (810.061) 0 (810.061) (222.318) (36.426) 2005 985.810 (736.464) 0 (736.464) (203.309) (38.852) 2004 956.837 (726.864) 0 (726.864) (193.630) (35.515) 2003 1.008.813 (786.901) 0 (786.901) (217.210) (50.880)

24.345 (11.199) 13.146 30.707 -49.009 -104.115 1.332 (107.939)

10.067 (10.641) (574) 33.017 35.880 -81.403 (4.799) (17.879)

7.185 (1.035) 6.150 30.609 20.019 -66.420 (231) (9.873)

828 (2.779) (1.951) 30.274 -49.654 -28.531 (5.386) (55.248)

(46.178) 5.932 (40.246) 37.891 -49.011 (51.366)

CAMBIOS EN EL CAPITAL DE TRABAJO AUMENTO NETO EN OTROS ACTIVOS Otros Activos no Corrientes Pasivo no Corriente Cuentas por pagar comerciales Impuesto a la renta y participaciones corrientes Otras cuentas por pagar TOTAL

2008 73.948 8.131 3.854 -3.854

2007 (49.009) 1.332 4.277 4.277

2006 35.880 -4.799 5.609 5.609

2005 20.019 -231 8.002 7.192 810

2004 (49.654) -5.386 7.664 7.085 579

2003

2.121 6.928 -4.807

INVERSIONES EN ACTIVO FIJO Prestamos a partes relacionadas Compras de Inversin Financiera Compras de Inmueble maquinaria y equipo Compra y desarrollo activo intangible Otros pagos de efectivo relativos a la actividad TOTAL

2008 -180.350 -8.080 -188.430

2007 -102.340 -1.774 -1 -104.115

2006 -77.103 -4.300 -81.403

2005 -64.573 -1.847 -66.420

2004 -28.068 -463 -28.531

2003 -45.378 -3.633 -49.011

DEPRECIACION Y AMORTIZACION Depreciacin Amortizacin TOTAL

2008 32.273 3.956 36.229

2007 26.680 4.027 30.707

2006 28.671 4.346 33.017

2005 24.462 6.147 30.609

2004 23.398 6.876 30.274

2003 31.313 6.578 37.891

43

5. Clculo del Capital Cash Flow.

Ventas Netas (Ingresos Operacionales) Costo de Ventas operacionales Otros costos operacionales Total de costos operacionales Gastos Operacionales Gastos de Ventas Gastos de Administracin Provisin por perdidas por desvalorizacin de activos Utilidad Operativa (EBIT) Ingresos Financieros Gastos Financieros Relacionados por el mtodo de participacin Ganancia (perdida) por instrumentos financieros derivados Otros ingresos Otros gastos Resultado por exposicin a la inflacin Resultado antes de participacin y del impuesto a la renta Participacin de los trabajadores Impuesto a la renta Utilidad Neta Depreciacin y amortizacin Gastos Financieros Cambio en el Capital de Trabajo Inversiones en activos fijos Aumento neto en otros activos Capital Cash Flow

2008 1.762.317 (1.316.178) 0 (1.316.178) (335.660) (46.055) 0 64.424

2007 1.313.389 (990.652) 0 (990.652) (257.184) (41.208) 0 24.345

2006 1.078.872 (810.061) 0 (810.061) (222.318) (36.426) 0 10.067

2005 985.810 (736.464) 0 (736.464) (203.309) (38.852) 0 7.185

2004 956.837 (726.864) 0 (726.864) (193.630) (35.515) 0 828

2003 1.008.813 (786.901) 0 (786.901) (217.210) (50.880) 0 (46.178)

-20.120 -

-12.938 -

-11.592 -

-9.904 -

-9.603 -

-13.460 -

44.304

11.407

(1.525)

(2.719)

(8.775)

(59.638)

-11.966 32.338 36.229 20.120 73.948 -188.430 -1.753 (27.548)

-7.318 4.089 30.707 12.938 -49.009 -104.115 1.332 (104.058)

-7.163 (8.688) 33.017 11.592 35.880 -81.403 -4.799 (14.401)

1.936 (783) 30.609 9.904 20.019 -66.420 -231 (6.902)

102 (8.673) 30.274 9.603 -49.654 -28.531 -5.386 (52.367)

9.970 (49.668) 37.891 13.460 -49.011 (47.328)

Obteniendo el Flujo de Caja Libre a partir del Capital Cash Flow.

Gastos Financieros x Impuesto a la Renta Flujo de Caja Libre

2008 6.036 (33.584)

2007 3.881 (107.939)

2006 3.478 (17.879)

2005 2.971 (9.873)

2004 2.881 (55.248)

2003 4.038 (51.366)

44

6. Clculo del Weighted Average Cost of Capital (WACC). Kd Contable

Obligaciones Financieras Tipo de Obligacin Bonos de titulizacin y titulizados Clase A serie 1 Clase A serie 2 Clase B serie 1 Clase A serie 3 moneda US$ US$ US$ S/. tasa 6,75% 6,72% 6,50% 6,06% Vcto 2009 2009 2012 2012

Importe Original US$ 25.000 10.000 8.000 43.000 S/. 35.000 35.000

Total

Kd (ponderada)

S/.17.880 S/.7.148 S/.25.136 S/.27.211 S/.77.375

0,60% 0,24% 0,81% 0,82%

Bonos subordinados 1ra emisin 2da emisin 3ra emisin US$ US$ S/. 7,50% 8,04% 8,49% 2014 2014 2014 12.000 7.005 19.005 21.540 21.540 S/.37.704 S/.22.010 S/.21.540 S/.81.254 1,41% 0,88% 0,91%

Bancos - Leasing Santander (Maq y equip) BIF (cons edific e instal) S/. S/. 10,25% 8,35% 2011 2013 Bancos (pagars - prstamos) BIF Pagar adquis. Terreno Pagar capital trabajo Prstamo capital trabajo US$ S/. US$ 9% 9,60% 8,85% 2009 2009 2010 1.360 1.750 3.110 3.160 3.160 S/.1.049 S/.2.417 S/.5.499 S/.8.965 0,05% 0,12% 0,24% 8.784 12.605 21.389 S/.8.784 S/.12.605 S/.21.389 0,45% 0,52%

Obligaciones con terceros IBM Per Otros menores US$ US$ 11,19% 5% 2013 2008 3.826 339 4.165 S/.12.020 S/.0 S/.12.020 0,67% 0,00%

S/.201.003 Corriente S/.46.277

7,71% No corriente S/.154.726

Kd Estimada
2008 Deuda Financiera Total Deuda Corto Plazo Sobregiros Bancarios Obligaciones Financieras Deuda Largo Plazo Obligaciones Financieras Gastos Financieros Kd 201.003 46.277 0 46.277 154.726 154.726 20.120 10,33% 2007 188.455 32.565 610 31.955 155.890 155.890 12.938 7,67% 2006 149.110 71.501 46.595 24.906 77.609 77.609 11.592 7,95% 2005 142.673 36.962 13.435 23.527 105.711 105.711 9.904 7,50% 2004 121.343 26.453 5.027 21.426 94.890 94.890 9.603 9,71% 2003 76.532 44.969 21 44.948 31.563 31.563 13.460

45

Clculo del Beta de Supermercados Peruanos S.A.

DAMODARAN Tasa impositiva efectiva 39,76% 39,16% 35,36% 37,22% 36,71% 41,89% 34,43% 40,00% 35,60%

Empresa 1 2 3 4 5 6 7 8 Arden Group 'A' Ingles Markets Kroger Co. Ruddick Corp. Safeway Inc. Village Super Market 'A' Weis Markets Whole Foods Market

Beta $0,33 $1,24 $0,30 $0,64 $0,80 $0,20 $0,51 $1,19

Deuda Total $1 $543 $8.121 $332 $5.655 $33 $0 $761 S/. 194.729,00

Capital (valor mercado) $401 $402 $16.369 $1.262 $9.517 $355 $864 $1.275 S/. 265.943,00

Betau 0,3294 0,6801 0,2272 0,5493 0,5814 0,1899 0,5100 0,8763 0,4929 0,7254 Beta Industria Beta SPMP

CAPM Rf Rm Rp Beta Ks Kd (estimada) WACC 7,20% 5,90% 4,10% 0,7254 15,57% 10,33% 9,04% Wd We 73,22% 26,78%

Los siguientes indicadores los detallamos en sus respectivos anexos:

Rm: Rp:

Anexo 1 Anexo 2

Beta: Anexo 3

Datos:
Participacin Trabajadores Impuesto a la renta Tasa combinada terica
8% 30% 27.60% 35.60%

46

El Beta Desapalancado a partir de la Frmula de Damodaran.

47

7. Proyeccin del Flujo de Caja.

El inductor de valor que corresponde a al crecimiento de las ventas de Supermercados Peruanos, esta vinculado al crecimiento en metros cuadrados; esto es, a la proyeccin sobre la apertura de tiendas en los prximos aos. El crecimiento debera considerar un lmite basado en mercados comparables que presenten niveles de penetracin ya maduros, como es el caso de Colombia. Se ha procedido a introducir en el modelo, dicho supuesto, considerando que el mercado colombiano presenta un total de 360,000 M2, se calcula que el mercado peruano alcanzar dicho crecimiento en el ao 2024, tomando en cuenta su crecimiento histrico a una tasa aproximado de 5% anual.
Ao 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 Ventas 1,008,813 956,837 985,810 1,078,872 1,313,389 1,762,317 1,969,648 2,176,980 2,384,311 2,591,643 2,798,974 3,006,305 3,213,637 3,420,968 3,628,300 3,835,631 4,042,963 4,250,294 4,457,625 4,664,957 4,872,288 5,079,620 -5% 3% 9% 22% 34% 12% 11% 10% 9% 8% 7% 7% 6% 6% 6% 5% 5% 5% 5% 4% 4% Var % N de Tiendas 34 35 33 35 40 45 51 57 63 69 75 81 87 93 99 105 111 117 123 129 135 141 147 M2 Ventas por M2 57,930 60,354 S/. 16.71 57,448 62,909 72,951 90,436 124,272 138,892 153,512 168,133 182,753 197,373 211,993 226,614 241,234 255,854 270,474 285,095 299,715 314,335 328,955 343,576 358,196 S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. S/. 16.66 15.67 14.79 14.52 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18 14.18

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 PERPETUIDAD

El supuesto asumido para el caso de la perpetuidad es que Supermercados Peruanos alcanzar un crecimiento tope y que la perpetuidad ser una constante; lo que quiere decir que, sus ventas alcanzarn una escala tal que se mantendrn invariables en la perpetuidad.

48

INDUCTORES DE VALOR HISTORICOS ANALISIS HORIZONTAL Ventas Netas (Ingresos Operacionales) Costo de Ventas (Operacionales) Gastos de Ventas Gastos de Administracin ANALISIS VERTICAL Costo de Ventas (Operacionales) Gastos de Ventas Gastos de Administracin Utilidad Operativa (EBIT) Gastos Financieros Impuesto a la Renta

Valor del Inductor

2008 34% 33% 31%

2007 22% 22% 16% 13% 75,43% 19,58% 3,14% 1,85% 1% 30%

2006 9% 10% 9% -6% 75,08% 20,61% 3,38% 0,93% 1% 30%

2005 3% 1% 5% 9% 74,71% 20,62% 3,94% 0,73% 1% 30%

2004 -5% -8% -11% -30% 75,97% 20,24% 3,71% 0,09% 1% 30%

7,01% 74,98% 19,96%

12% 74,68% 19,05% 2,61% 3,66%

1,05%

1% 30%

INDUCTORES DE VALORES PROYECTADOS Ventas Netas (Ingresos Operacionales) Costos de Ventas (Operacionales) Gastos de Ventas Gastos de Administracin Utilidad Operativa (EBIT) Gastos Financieros Impuesto a la Renta

2009 75% 20% 7% 1% 30%

2010 75% 20% 7% 1% 30%

2011 75% 20% 7% 1% 30%

2012 75% 20% 7% 1% 30%

2013 75% 20% 7% 1% 30%

2014 75% 20% 7% 1% 30%

2015 75% 20% 7% 1% 30%

2016 75% 20% 7% 1% 30%

2017 75% 20% 7% 1% 30%

2018 75% 20% 7% 1% 30%

2019 75% 20% 7% 1% 30%

49

PROYECCION DE FLUJO DE CAJA LIBRE Ventas Netas (Ingresos Operacionales) Costos de Ventas (Operacionales) Gastos de Ventas Gastos de Administracin Utilidad Operativa (EBIT) Impuesto a la Renta NOPAT Depreciacin Depreciacin Historica Cambios en el Capital de Trabajo Inversiones en Activos Fijos Aumento Neto en otros activos Flujo de Caja Libre

2008 1,762,317 -1,316,178 -335,660 -46,055 64,424 -18,002 46,422 36,229 73,948 -188,430 -1,753 -33,584

AO 1 2009 1,969,648 -1,480,654 -394,303 -49,284 45,408 -13,622 31,786 4,855 44,911 29,399 -86,539 -1,753 22,659

AO 2 2010 2,176,980 -1,636,512 -435,809 -52,739 51,921 -15,576 36,344 9,710 44,911 10,833 -86,539 -1,753 13,507

AO 3 2011 2,384,311 -1,792,370 -477,314 -56,436 58,191 -17,457 40,734 15,669 44,911 11,483 -93,100 -1,753 17,944

AO 4 2012 2,591,643 -1,948,229 -518,820 -60,392 64,202 -19,261 44,941 20,892 44,907 12,172 -93,100 -1,753 28,059

AO 5 2013 2,798,974 -2,104,087 -560,325 -64,626 69,936 -20,981 48,955 26,115 42,058 12,902 -93,100 -1,753 35,177

PROYECCION DE FLUJO DE CAJA LIBRE Ventas Netas (Ingresos Operacionales) Costos de Ventas (Operacionales) Gastos de Ventas Gastos de Administracin Utilidad Operativa (EBIT) Impuesto a la Renta NOPAT Deprec iac in Deprec iac in Historica Cambios en el Capital de Trabajo Inversiones en Activos Fijos Aumento Neto en otros ac tivos Flujo de Caja Libre

AO 6 2014 3,006,305 -2,259,945 -601,831 -69,157 75,373 -22,612 52,761 30,593 30,123 13,676 -93,100 -1,753 32,300

AO 7 2015 3,213,637 -2,415,803 -643,336 -74,005 80,492 -24,148 56,344 35,071 30,123 14,497 -93,100 -1,753 41,182

AO 8 2016 3,420,968 -2,571,662 -684,842 -79,193 85,271 -25,581 59,690 39,549 30,123 90,641 -93,100 -1,753 125,150

AO 9 2017 3,628,300 -2,727,520 -726,348 -84,745 89,687 -26,906 62,781 44,027 30,123 20,805 -93,100 -1,753 62,883

AO 10 2018 3,835,631 -2,883,378 -767,853 -90,686 93,713 -28,114 65,599 48,505 30,123 22,053 -93,100 -1,753 71,428

AO 11 2019 4,042,963 -3,039,237 -809,359 -97,044 97,323 -29,197 68,126 48,505 30,123 23,377 -93,099 -1,753 75,280

50

PROYECCION DE FLUJO DE CAJA LIBRE Ventas Netas (Ingresos Operacionales) Costos de Ventas (Operacionales) Gastos de Ventas Gastos de Administracin Utilidad Operativa (EBIT) Impuesto a la Renta NOPAT Deprec iac in Deprec iac in Historica Cambios en el Capital de Trabajo Inversiones en Activos Fijos Aumento Neto en otros ac tivos Flujo de Caja Libre

AO 12 2020 4,250,294 -3,195,095 -850,864 -103,847 100,488 100,488 48,505 30,123 24,779 -93,098 -1,753 109,044

AO 13 2021 4,457,625 -3,350,953 -892,370 -111,127 103,175 103,175 48,505 30,123 26,266 -93,097 -1,753 113,219

AO 14 2022 4,664,957 -3,506,811 -933,875 -118,918 105,352 105,352 48,505 30,123 27,842 -93,096 -1,753 116,973

AO 15 2023 4,872,288 -3,662,670 -975,381 -127,255 106,983 106,983 48,505 30,123 29,513 -93,095 -1,753 120,276

AO 16 2024 5,079,620 -3,818,528 -1,016,887 -136,176 108,029 108,029 48,505 30,123 31,283 -93,094 -1,753 123,094

51

8. Estimacin del valor de la accin de Supermercados Peruanos S.A.

WACC Kd = 7.71% Crecimiento Perpetuo WACC Valor Actual de Flujos 1-10 Flujo de Caja Libre Perpetuo (+) Valor Actual del flujo perpetuo (-) Deuda (+) Caja-Banco Valor de la Empresa Nmero de Accion es Valor de la Accin 0.00% 13.64% 295,267 902,527 132,605 201,003 58,921 687,797 289,804 2.37

WACC Kd = 10.33% Crecimiento Perpetuo WACC Valor Actual de Flujos 1-10 Flujo de Caja Libre Perpetuo (+) Valor Actual del flujo perpetuo (-) Deuda (+) Caja-Banco Valor de la Empresa Nmero de Accion es Valor de la Accin 0.00% 8.52% 194,626 551,952 161,805 201,003 58,921 616,355 289,804 2.13

El rango en el cual la accin de Supermercados Peruanos S.A. se ubica es de S/. 2.13 y S/. 2.37.

52

VII CONCLUSIONES Durante el ao 2006 los Ingresos por ventas de Supermercados Peruanos S.A., ascendi a S/. 1,078 millones y en el ao 2007 alcanz los S/. 1,313 millones, significando un crecimiento de 21.7%. En relacin al ao 2008 las ventas fueron de S/. 1,763 millones mostrando un crecimiento del 34.2 % con respecto al ao anterior. Este impulso en las ventas a permitido una mejora en el uso de la economa de escala, que adicionndole al eficiente manejo operativo y la logstica de sus tiendas, ha permitido una recuperacin del Margen Bruto pasando de 25.3% a 24.6% en el periodo 2008-2007. La economa de escala producto de la mayor apertura de tiendas se refleja en la menor participacin de los gastos administrativos y de ventas que ha alcanzado el 21.7% de las ventas en el ao 2008 frente al 24% en promedio de los aos anteriores. La combinacin de un mayor nivel de ventas, una estructura de costos y operativa eficiente, refleja un EBIT de S/.64.4 millones en el ao 2008 frente a los S/. 10 millones que se obtuvo en el ao 2006. Adicionalmente Supermercados Peruanos S.A. obtuvo un EBITDA de S/. 55.1 millones el ao 2007 y de S/. 100.7 millones el ao 2008. El resultado del ao 2008 se debe al crecimiento de las ventas, producto de la inauguracin de seis tiendas en lima y una en la ciudad de Huancayo; que le permiten a la empresa cubrir sus necesidades de capital de trabajo, pago de deuda y financiamiento en sus planes de inversin. En el ao 2008 el resultado neto obtenido fue de S/. 20.8 millones y del patrimonio de S/ 265 millones. El aumento del patrimonio en 14% en el periodo 2008 2007, que adicionado a un manejo operativo eficiente y ha una slida capacidad de generar caja, le han permitido a la empresa desarrollar su proceso de expansin, adems de reforzar su capacidad para afrontar nueva deuda. Al contar con una mayor cantidad de locales la capacidad para generar caja de Supermercados Peruanos S.A. se ha incrementado, pero a la vez ha aumentado los requerimientos de existencias y de financiacin va proveedores lo cual disminuye su ratio de liquidez corriente pasando de 0.71 en el ao 2007 (favorecida por una emisin de bonos) a 0.61 en el ao 2008. El EBITDA de Supermercados Peruanos S.A. tiene una tendencia creciente lo cual permite recuperar su cobertura de deuda financiera (Deuda Financiera/ EBITDA) pasando de 3.42 veces en el ao 2007 a 2.0 veces en el ao 2008. Finalmente tenemos que mencionar el tema del clima laboral y la imagen de la empresa, que se reflejada en la ubicacin N 21 que muestra el Great Place to Work Per del ao 2008, siendo la empresa que mas escal en puestos en dicho periodo.

53

VIII Bibliografa.

Brealey Richard A., Myers, Stewart C., Principios de finanzas corporativas, quinta edicin, Editorial Mc Graw Hill, Interamericana de Espaa, Madrid, 2006. Chu Rubio, Manuel, Fundamentos de finanzas: un enfoque peruano, sexta edicin, Lima, 2008. Chu Rubio, Manuel, Finanzas Aplicadas, Lima, 2009. Copeland Tom, Tim Koller, Jack Murrin, Valoracin, medicin y gestin del valor, Wiley & sons, 2001. Conasev, Reglamentos de los procesos de titularizacin de activos, reglamento de fondos de inversin y sus sociedades administradoras. Damodaran , Aswath, The Dark Side of Valuation, Valuing Old Tech, New Tech, and New Economy Companies, Prentice Hall, primera edicin, New Jersey, 2001. Damodaran, Aswath, Applied Corporate Finance, John Wiley & Sons, Inc., primera edicin, New Jersey, 1999. Damodaran, Aswath, Damodaran on Valuation, Security Analysis for Investment and Corporate Finance, John Wiley & Sons, Inc., New York, 1994. Damodaran, Aswath, Corporate Finance, John Wiley & Sons, Inc., segunda edicin, New York, 2001. Fernndez, Pablo. Valoracin de empresas por descuento de flujos: diez mtodos y siete teoras. IESE Business School Universidad de Navarra. Fernndez, Pablo, Mtodos de valoracin de empresas, DI-771. IESE Business School Universidad de Navarra.

Fernndez, Pablo, Valoracin de empresas, Cmo medir y gestionar la creacin de valor, Gestin 2000, tercera edicin, Barcelona, 2005. Fernndez, Pablo, 201 errores en valoracin de empresas, Ediciones Deusto, Barcelona, 2008. Sapag Chain, Nassir, Sapag Chain, Reinaldo, Preparacin y evaluacin de proyectos, cuarta edicin, Mc Graw Hill e Interamericana, Santiago de Chile, 2000.

54

Walker Eduardo. Metodologa de clculo para la tasa de costo de capital en Sectores regulados: aplicacin a la industria de distribucin del gas. Escuela de Administracin Pontificia Universidad Catlica de Chile. Santiago. 2006. Maximixe: Informe de Mercados: Supermercados Agosto 2007. Metodologas para el clculo del Costo de Oportunidad de Capital en sectores regulados y mercados emergentes. Sergio Bravo Orellana Profesor ESAN

55

IX Anexos

Anexo 1 Prima de Mercado.

S&P 500 Index (annual returns) Source: Damodaran, Yahoo Finance http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/ Date 1927 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 1935 1936 1937 1938 1939 1940 1941 1942 1943 1944 1945 1946 1947 1948 1949 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 S&P 500 17,66 24,35 21,45 15,34 8,12 6,92 9,97 9,50 13,43 17,18 10,55 13,14 12,46 10,58 8,69 9,77 11,67 13,28 17,36 15,30 15,30 15,20 16,79 20,43 23,77 26,57 24,81 35,98 45,48 46,67 39,99 55,21 59,89 58,11 71,55 63,10 75,02 84,75 92,43 80,33 96,47 103,86 92,06 92,15 102,09 118,05 97,55 Dividends 0,6181 1,05 0,88 0,72 0,50 0,50 0,41 0,35 0,51 0,54 0,56 0,50 0,54 0,55 0,54 0,59 0,55 0,61 0,68 0,60 0,80 0,97 1,19 1,53 1,50 1,51 1,44 1,87 2,23 2,19 1,80 2,26 1,98 1,98 2,04 2,15 2,35 2,58 2,83 2,88 2,98 3,04 3,24 3,19 3,16 3,19 3,61 Dividend Yield 3,5% 4,3% 4,1% 4,7% 6,1% 7,2% 4,1% 3,7% 3,8% 3,1% 5,3% 3,8% 4,3% 5,2% 6,2% 6,0% 4,7% 4,6% 3,9% 3,9% 5,2% 6,4% 7,1% 7,5% 6,3% 5,7% 5,8% 5,2% 4,9% 4,7% 4,5% 4,1% 3,3% 3,4% 2,9% 3,4% 3,1% 3,1% 3,1% 3,6% 3,1% 2,9% 3,5% 3,5% 3,1% 2,7% 3,7%

Prima de Mercado

5,9%

Stock Return

T.Bond rate 3,2% 3,5% 3,4% 3,2% 3,9% 3,4% 3,5% 3,0% 2,8% 2,6% 2,7% 2,6% 2,4% 2,0% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,3% 2,2% 2,4% 2,4% 2,2% 2,4% 2,7% 2,8% 2,6% 2,5% 3,0% 3,6% 3,2% 3,9% 4,7% 3,8% 4,1% 3,9% 4,1% 4,2% 4,6% 4,8% 5,7% 6,0% 7,7% 6,4% 5,9% 6,4% 6,7%

Return on bond

Prima de Mercado

43,8% -8,3% -25,1% -43,8% -8,6% 50,0% -1,2% 46,7% 31,9% -35,3% 29,3% -1,1% -10,7% -12,8% 19,2% 25,1% 19,0% 35,8% -8,4% 5,2% 5,7% 18,3% 30,8% 23,7% 18,2% -1,2% 52,6% 32,6% 7,4% -10,5% 43,7% 12,1% 0,3% 26,6% -8,8% 22,6% 16,4% 12,4% -10,0% 23,8% 10,8% -8,2% 3,6% 14,2% 18,8% -14,3%

0,84% 4,20% 4,54% -2,56% 8,79% 1,86% 7,96% 4,47% 5,02% 1,38% 4,21% 4,41% 5,40% -2,02% 2,29% 2,49% 2,58% 3,80% 3,13% 0,92% 1,95% 4,66% 0,43% -0,30% 2,27% 4,14% 3,29% -1,34% -2,26% 6,80% -2,10% -2,65% 11,64% 2,06% 5,69% 1,68% 3,73% 0,72% 2,91% -1,58% 3,27% -5,01% 16,75% 9,79% 2,82% 3,66%

40,4% 14,4% 0,1% -11,9% -11,9% -2,2% -2,4% 3,3% 6,2% 1,8% 4,1% 3,4% 2,2% 1,0% 2,0% 3,3% 4,1% 5,7% 4,8% 4,7% 4,7% 5,2% 6,2% 6,8% 7,2% 6,7% 8,3% 9,1% 8,9% 8,2% 9,2% 9,1% 8,8% 9,2% 8,5% 8,8% 8,9% 8,9% 8,3% 8,5% 8,4% 7,8% 7,6% 7,6% 7,7% 7,1%

56

1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

68,56 90,19 107,46 95,10 96,11 107,94 135,76 122,55 140,64 164,93 167,24 211,28 242,17 247,08 277,72 353,40 330,22 417,09 435,71 466,45 459,27 615,93 747,74 970,43 1.229,23 1.469,25 1.320,28 1.148,09 879,82 1.111,91 1.211,92 1.248,29 1.418,30 1.468,36 903,25

3,72 3,73 4,22 4,86 5,18 5,97 6,44 6,83 6,93 7,12 7,83 8,20 8,19 9,17 10,22 11,73 12,35 12,97 12,64 12,69 13,36 14,17 14,89 15,52 16,20 16,71 16,27 15,74 16,08 17,39 19,44 22,22 24,88 27,73 28,05

5,4% 4,1% 3,9% 5,1% 5,4% 5,5% 4,7% 5,6% 4,9% 4,3% 4,7% 3,9% 3,4% 3,7% 3,7% 3,3% 3,7% 3,1% 2,9% 2,7% 2,9% 2,3% 2,0% 1,6% 1,3% 1,1% 1,2% 1,4% 1,8% 1,6% 1,6% 1,8% 1,8% 1,9% 3,1%

-25,9% 37,0% 23,8% -7,0% 6,5% 18,5% 31,7% -4,7% 20,4% 22,3% 6,1% 31,2% 18,5% 5,8% 16,5% 31,5% -3,1% 30,2% 7,5% 10,0% 1,3% 37,2% 23,8% 31,9% 28,3% 20,9% -9,0% -11,8% -22,0% 28,4% 10,7% 4,8% 15,6% 5,5% -36,6%

7,4% 8,0% 6,9% 7,7% 9,0% 10,4% 12,8% 13,7% 10,5% 11,8% 11,5% 9,3% 7,1% 9,0% 9,1% 7,8% 8,1% 7,1% 6,8% 5,8% 7,8% 5,7% 6,3% 5,8% 4,7% 6,4% 5,1% 5,1% 3,8% 4,3% 4,2% 4,4% 4,7% 4,0% 2,2%

1,99% 3,61% 15,98% 1,29% -0,78% 0,67% -2,99% 8,20% 32,81% 3,20% 13,73% 25,71% 24,28% -4,96% 8,22% 17,69% 6,24% 15,00% 9,36% 14,21% -8,04% 23,48% 1,43% 9,94% 14,92% -8,25% 16,66% 5,57% 15,12% 0,38% 4,49% 2,87% 1,96% 10,21% 20,10%

6,2% 6,7% 6,9% 6,5% 6,3% 6,3% 6,6% 6,1% 6,2% 6,3% 6,1% 6,3% 6,4% 6,3% 6,3% 6,6% 6,3% 6,5% 6,5% 6,4% 6,2% 6,6% 6,8% 7,0% 7,3% 7,4% 7,1% 6,7% 6,3% 6,5% 6,5% 6,5% 6,5% 6,5% 5,9%

S&P 500 = T.Bond rate =

Precio de Cierre Ajustado (Adj Close*), a Diciembre de cada ao. Fuente: Yahoo Finance Tasa de los bonos de 10 aos, al 31-12 de cada ao,

57

Anexo 2 - Rp.
Rp (Riesgo Pas) 4,10%

EMBI * St.Dev. IGBVL USD / St.Dev. Global Bonds EMBI+ Per 2008 2,71% Spread EMBI Per Month/Year Dic-08 Nov-08 Oct-08 Sep-08 Ago-08 Jul-08 Jun-08 May-08 Abr-08 Mar-08 Feb-08 Ene-08 Dic-07 Nov-07 Oct-07 Sep-07 Ago-07 Jul-07 Jun-07 May-07 Abr-07 Mar-07 Feb-07 Ene-07 Dic-06 Nov-06 Oct-06 Sep-06 Ago-06 Jul-06 Jun-06 May-06 Abr-06 Mar-06 Feb-06 Ene-06 Dic-05 Nov-05 Oct-05 Sep-05 Ago-05 Jul-05 Jun-05 (bps) 524 479 475 258 195 198 160 154 182 221 209 195 175 175 139 156 169 129 104 110 118 132 127 123 131 146 149 138 140 159 171 170 190 181 141 193 186 163 176 149 157 191 198 Month/Year May-05 Abr-05 Mar-05 Feb-05 Ene-05 Dic-04 Nov-04 Oct-04 Sep-04 Ago-04 Jul-04 Jun-04 May-04 Abr-04 Mar-04 Feb-04 Ene-04 Dic-03 Nov-03 Oct-03 Sep-03 Ago-03 Jul-03 Jun-03 May-03 Abr-03 Mar-03 Feb-03 Ene-03 Dic-02 Nov-02 Oct-02 Sep-02 Ago-02 Jul-02 Jun-02 May-02 Abr-02 Mar-02 Feb-02 Ene-02 Dic-01 Nov-01 (bps) 222 245 227 234 242 236 283 333 318 369 425 438 474 337 343 346 288 317 309 317 353 423 482 458 412 425 510 567 571 620 674 815 805 816 719 566 522 443 425 479 481 513 591 Month/Year Oct-01 Sep-01 Ago-01 Jul-01 Jun-01 May-01 Abr-01 Mar-01 Feb-01 Ene-01 Dic-00 Nov-00 Oct-00 Sep-00 Ago-00 Jul-00 Jun-00 May-00 Abr-00 Mar-00 Feb-00 Ene-00 Dic-99 Nov-99 Oct-99 Sep-99 Ago-99 Jul-99 Jun-99 May-99 Abr-99 Mar-99 Feb-99 Ene-99 Dic-98 (bps) 665 635 625 643 662 763 760 635 652 657 718 745 711 595 498 545 542 592 521 444 449 445 474 545 603 636 677 595 617 550 525 598 705 695 651

58

St.Dev. of IGBVL USD

2008 15,56% IGBVL ndex en US$ Date Dic-08 Nov-08 Oct-08 Sep-08 Ago-08 Jul-08 Jun-08 May-08 Abr-08 Mar-08 Feb-08 Ene-08 Dic-07 Nov-07 Oct-07 Sep-07 Ago-07 Jul-07 Jun-07 May-07 Abr-07 Mar-07 Feb-07 Ene-07 Dic-06 Nov-06 Oct-06 Sep-06 Ago-06 Jul-06 Jun-06 May-06 Abr-06 Mar-06 Feb-06 Ene-06 Px Last 7.049 7.406 7.055 11.248 13.287 13.765 16.294 17.131 17.43 17.387 17.767 15.01 17.525 18.256 21.696 21.823 20.846 23.418 22.366 20.13 20.675 17.153 15.151 13.634 12.884 11.482 10.695 10.39 10.012 8.974 8.156 7.212 7.143 5.921 6.081 5.634

Anualized 53,91%

Yield Anual -5% 5% -47% -17% -4% -17% -5% -2% 0% -2% 17% -15% -4% -17% -1% 5% -12% 5% 11% -3% 19% 12% 11% 6% 12% 7% 3% 4% 11% 10% 12% 1% 19% -3% 8%

59

St.Dev. Of Global Bonds

2008

Anualized

4,94% 35,63% Global 10Y Per Weekly Yld Ytm Mid 6,860 6,877 7,354 7,559 7,949 8,255 8,157 7,717 8,901 9,566 8,688 8,498 6,744 6,344 6,094 5,733 5,606 5,543 5,567 5,611 5,614 5,558 5,67 5,708 5,689 5,804 5,745 5,651 5,533 5,215 5,206 5,174 5,057 4,973 4,961 5,07 5,073 5,13 5,167 5,422 5,501 5,453 5,456 Yld Ytm Mid 5,422 5,663 5,584 5,487 5,403 5,307 5,384 5,536 5,687 5,719 5,777 5,799 5,814 5,816 5,87 5,857 5,782 5,692 5,723 5,787 5,784 5,793 5,777 5,852 5,905 6,012 6,007 6,14 6,355 6,141 6,188 6,218 5,991 5,996 6,009 5,95 5,973 5,976 6,017 5,678 5,656 5,614 5,602

Date Dic-08 Dic-08 Dic-08 Dic-08 Nov-08 Nov-08 Nov-08 Nov-08 Oct-08 Oct-08 Oct-08 Oct-08 03-Oct-08 26-Sep-08 19-Sep-08 12-Sep-08 05-Sep-08 29-Aug-08 22-Aug-08 15-Aug-08 8-Aug-08 1-Aug-08 25-Jul-08 18-Jul-08 11-Jul-08 04-Jul-08 27-Jun-08 20-Jun-08 13-Jun-08 06-Jun-08 30-May-08 23-May-08 16-May-08 09-May-08 02-May-08 25-Apr-08 18-Apr-08 11-Apr-08 4-Apr-08 28-Mar-08 21-Mar-08 14-Mar-08 07-Mar-08

Date 0% -7% -3% -5% -4% 1% 6% -14% -7% 10% 2% 23% 6% 4% 6% 2% 1% 0% -1% 0% 1% -2% -1% 0% -2% 1% 2% 2% 6% 0% 1% 2% 2% 0% -2% 0% -1% -1% -5% -1% 1% 0% 1% 29-Feb-08 22-Feb-08 15-Feb-08 08-Feb-08 01-Feb-08 25-Jan-08 18-Jan-08 11-Jan-08 4-Jan-08 28-Dec-07 21-Dec-07 14-Dec-07 7-Dec-07 30-Nov-07 23-Nov-07 16-Nov-07 09-Nov-07 02-Nov-07 26-Oct-07 19-Oct-07 12-Oct-07 05-Oct-07 28-Sep-07 21-Sep-07 14-Sep-07 07-Sep-07 31-Aug-07 24-Aug-07 17-Aug-07 10-Aug-07 3-Aug-07 27-Jul-07 20-Jul-07 13-Jul-07 06-Jul-07 29-Jun-07 22-Jun-07 15-Jun-07 08-Jun-07 01-Jun-07 25-May-07 18-May-07 11-May-07

-4% 1% 2% 2% 2% -1% -3% -3% -1% -1% 0% 0% 0% -1% 0% 1% 2% -1% -1% 0% 0% 0% -1% -1% -2% 0% -2% -3% 3% -1% 0% 4% 0% 0% 1% 0% 0% -1% 6% 0% 1% 0% 1%

60

Date 04-May-07 27-Apr-07 20-Apr-07 13-Apr-07 6-Apr-07 30-Mar-07 23-Mar-07 16-Mar-07 09-Mar-07 02-Mar-07 23-Feb-07 16-Feb-07 09-Feb-07 02-Feb-07 26-Jan-07 19-Jan-07 12-Jan-07 5-Jan-07 29-Dec-06 22-Dec-06 15-Dec-06 8-Dec-06 1-Dec-06 24-Nov-06 17-Nov-06 10-Nov-06 03-Nov-06 27-Oct-06 20-Oct-06 13-Oct-06 06-Oct-06 29-Sep-06 22-Sep-06 15-Sep-06 08-Sep-06 01-Sep-06 25-Aug-06 18-Aug-06 11-Aug-06 4-Aug-06 28-Jul-06 21-Jul-06 14-Jul-06

Yld Ytm Mid 5,561 5,538 5,518 5,692 5,643 5,684 5,691 5,715 5,74 5,783 5,792 5,813 5,854 5,948 5,967 5,772 5,714 5,675 5,68 5,674 5,663 5,708 5,962 5,889 5,842 5,863 5,979 6,031 6,081 6,162 6,127 6,202 6,391 6,344 6,388 6,396 6,534 6,458 6,637 6,701 6,847 6,889 7,187

Date 0% 0% -3% 1% -1% 0% 0% 0% -1% 0% 0% -1% -2% 0% 3% 1% 1% 0% 0% 0% -1% -4% 1% 1% 0% -2% -1% -1% -1% 1% -1% -3% 1% -1% 0% -2% 1% -3% -1% -2% -1% -4% 0% 07-Jul-06 30-Jun-06 23-Jun-06 16-Jun-06 09-Jun-06 02-Jun-06 26-May-06 19-May-06 12-May-06 05-May-06 28-Apr-06 21-Apr-06 14-Apr-06 7-Apr-06 31-Mar-06 24-Mar-06 17-Mar-06 10-Mar-06 03-Mar-06 24-Feb-06 17-Feb-06 10-Feb-06 03-Feb-06 27-Jan-06 20-Jan-06 13-Jan-06 6-Jan-06 30-Dec-05 23-Dec-05 16-Dec-05 9-Dec-05 2-Dec-05 25-Nov-05 18-Nov-05 11-Nov-05 04-Nov-05 28-Oct-05 21-Oct-05 14-Oct-05 07-Oct-05 30-Sep-05 23-Sep-05 16-Sep-05

Yld Ytm Mid 7,208 7,241 7,324 7,044 7,041 7,033 7,045 7,038 7,032 6,973 7,08 7,134 7,185 7,403 7,099 7,249 7,004 6,697 6,382 6,123 6,152 6,244 6,385 6,47 6,775 7,034 6,908 6,977 6,976 7,007 6,568 6,471 6,504 6,565 6,601 6,703 6,706 6,878 6,973 6,484 6,145 6,176 6,173

Date 0% -1% 4% 0% 0% 0% 0% 0% 1% -2% -1% -1% -3% 4% -2% 3% 4% 5% 4% 0% -1% -2% -1% -5% -4% 2% -1% 0% 0% 6% 1% -1% -1% -1% -2% 0% -3% -1% 7% 5% -1% 0% 1% 09-Sep-05 02-Sep-05 26-Aug-05 19-Aug-05 12-Aug-05 5-Aug-05 29-Jul-05 22-Jul-05 15-Jul-05 Fuente: Bloomberg

Yld Ytm Mid 6,106 6,274 6,414 6,457 6,492 6,505 6,63 6,669 6,613

-3% -2% -1% -1% 0% -2% -1% 1%

2 main reasons for using this bond: consistency with other bond measures (Risk free rate) and because this bond is the most representative and liquid bond.

61

Anexo 3 Clculo del Beta

Company Name 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Arden Group 'A' Casey's Gen'l Stores G't Atlantic & Pacific Ingles Markets Kroger Co. Publix Super Markets Inc Ruddick Corp. Safeway Inc. Susser Holdings Corp Village Super Market 'A' Weis Markets Whole Foods Market

Ticker Symbol ARDNA CASY GAP IMKTA KR PUSH RDK SWY SUSS VLGEA WMK WFMI WINN

Industry Name Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery Grocery

SIC Code 5400 5400 5400 5400 5400 5400 5400 5400 5400 5400 5400 5400 5400

Exchange Size Code class NDQ NDQ NYS NDQ NYS NDQ NYS NYS NDQ NDQ NYS NDQ NDQ 6 8 6 6 10 10 8 9 5 6 7 8 7

Stock Price $125,00 $22,77 $6,27 $17,59 $26,41 $110,00 $27,65 $23,77 $13,29 $53,66 $33,63 $9,44 $16,10

Trading Volume 1.185 605.483 604.178 91.164 5.269.996 351.192 2.284.109 21.995 9.499 37.701 2.717.730 368.428

# of shares outstanding 3,2 50,7 57,1 24,5 663 831,5 48,3 440,1 17 6,6 27 139,2 54,1

Market Cap $401,40 $1.126,80 $350,60 $401,50 $16.368,50 $89.323,60 $1.261,50 $9.517,10 $214,00 $354,50 $864,20 $1.275,20 $811,60

Total Debt $1,20 $215,80 $939,50 $543,30 $8.121,00 $0,00 $331,80 $5.655,10 $413,30 $32,50 $0,00 $760,90 $25,70

Firm Value $402,60 $1.342,60 $1.290,10 $944,80 $24.489,50 $89.323,60 $1.593,30 $15.172,20 $627,30 $387,00 $864,20 $2.036,10 $837,30

13 Winn-Dixie Stores

Company Name 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Arden Group 'A' Casey's Gen'l Stores G't Atlantic & Pacific Ingles Markets Kroger Co. Publix Super Markets Inc Ruddick Corp. Safeway Inc. Susser Holdings Corp

Enterprise Value $323,70 $1.188,10 $1.189,40 $928,00 $24.247,50 $88.903,50 $1.563,50 $14.894,40 $619,50 $339,10 $796,80 $2.033,80 $636,00

Cash $78,90 $154,50 $100,70 $16,80 $242,00 $420,10 $29,80 $277,80 $7,80 $47,90 $67,40 $2,30 $201,30

Revenues: Last yr $485,90 $4.827,10 $6.401,10 $2.851,60 $70.235,00 $23.193,60 $3.992,40 $42.286,00 $2.717,40 $1.127,80 $2.318,60 $6.591,80 $7.281,40

Trailing 12-mth Revenues $475,90 $5.313,40 $8.552,90 $3.238,00 $75.975,20 $23.744,00 $3.992,40 $43.644,70 $4.266,80 $1.155,20 $2.406,00 $7.953,90 $7.280,70

Current PE 13,75 13,26 NA 8,13 13,86 75,45 13,03 10,71 13,13 15,76 18,91 6,98 63,41

Trailing PE 16,32 13,46 NA 7,69 13,38 74,50 13,03 10,25 12,09 14,41 22,39 11,14 63,41

Forward EPS NA $1,72 -$0,33 $2,50 $2,08 NA $2,25 $2,47 $0,64 NA $1,64 $1,05 NA

Forward PE NA 13,24 NA 7,04 12,70 NA 12,29 9,62 20,77 NA 20,51 8,99 NA

PEG Ratio NA 1,02 NA 0,54 1,21 NA 1,24 0,97 0,88 NA 6,30 0,56 NA

PBV Ratio 3,70 1,74 0,84 1,15 3,33 15,83 1,53 1,42 1,16 2,07 1,33 0,87 0,98

PS Ratio 0,83 0,23 0,05 0,14 0,23 3,85 0,32 0,23 0,08 0,31 0,37 0,19 0,11

10 Village Super Market 'A' 11 Weis Markets 12 Whole Foods Market 13 Winn-Dixie Stores

62

Company Name

EV/EBIT EV/EBITDA

EV/ Invested Capital 10,51 1,68 0,95 1,06 1,90 17,02 1,39 1,23 1,05 2,18 1,37 0,92 0,98

Value/BV of Capital 3,67 1,56 0,95 1,06 1,88 15,83 1,38 1,23 1,05 1,90 1,33 0,92 0,98

EV/Sales

EV/ Trailing Sales 0,68 0,22 0,14 0,29 0,32 3,74 0,39 0,34 0,15 0,29 0,33 0,26 0,09

Growth in EPS: Last 5 years 14,00% 13,50% NA 15,50% 0,50% NA 8,00% -7,50% NA 11,00% 2,00% 22,00% NA

Expected Growth in EPS: next 5 years NA 13,00% NA 15,00% 11,50% NA 10,50% 11,00% 15,00% NA 3,00% 12,50% NA

Expected Growth in Revenues: next 5 years NA 10,50% 3,00% 8,50% 8,00% NA 8,50% 6,50% NA NA 3,50% 14,00% NA

Growth in Revenue- last year 0,66% 19,25% -31,94% 9,10% 12,97% 7,15% 9,77% 5,23% 18,68% 5,89% 3,40% 17,87% 0,78%

3-yr Regression Beta 0,33 0,16 1,75 1,24 0,3 NA 0,64 0,8 NA 0,2 0,51 1,19 NA

1 2 3 4 5 6 7 8 9

Arden Group 'A' Casey's Gen'l Stores G't Atlantic & Pacific Ingles Markets Kroger Co. Publix Super Markets Inc Ruddick Corp. Safeway Inc. Susser Holdings Corp

6,24 5,62 7,08 5,07 6,63 43,35 5,43 5,24 11,12 6,46 6,55 4,20 5,66

5,52 4,26 3,35 3,80 4,84 36,18 3,88 3,80 7,27 5,12 4,52 3,03 3,17

0,67 0,25 0,19 0,33 0,35 3,83 0,39 0,35 0,23 0,30 0,34 0,31 0,09

10 Village Super Market 'A' 11 Weis Markets 12 Whole Foods Market 13 Winn-Dixie Stores

Company Name

3-yr Standard Value Line HiLo risk Deviation (Stock Reinvestment Beta Price) 0,55 0,85 1 0,9 0,7 0,3 0,7 0,75 1,1 0,8 0,7 1,05 NA 0,27 0,22 0,82 0,41 0,16 0,06 0,25 0,35 0,58 0,22 0,23 0,72 0,32 29,31% 24,51% 43,47% 37,15% 17,49% NA 21,33% 20,90% NA 31,02% 22,17% 41,03% NA -$3,08 $28,34 -$77,31 $57,37 $788,39 $279,28 $85,10 $710,65 $76,89 $12,03 $6,01 $362,72 $129,31

Correlation

Payout Ratio 10,96% 17,89% NA 32,73% 20,21% 0,00% 23,95% 16,35% 0,00% 38,72% 68,53% 0,00% 0,00%

Reinvestment Rate -9,84% 21,13% -45,99% 51,47% 33,35% 20,91% 47,03% 39,49% 138,05% 39,42% 7,53% 124,96% 230,09%

ROE

ROC

Net Margin 6,01% 1,76% -1,36% 1,73% 1,68% 5,10% 2,42% 2,10% 0,60% 2,00% 1,97% 2,77% 0,18%

Pre-tax Operating Margin 10,68% 4,38% 2,63% 6,42% 5,21% 8,84% 7,22% 6,72% 2,05% 4,66% 5,24% 7,34% 1,54%

1 Arden Group 'A' 2 Casey's Gen'l Stores 3 G't Atlantic & Pacific 4 Ingles Markets 5 Kroger Co. 6 Publix Super Markets Inc 7 Ruddick Corp. 8 Safeway Inc. 9 Susser Holdings Corp 10 Village Super Market 'A' 11 Weis Markets 12 Whole Foods Market 13 Winn-Dixie Stores

30,02% 55,49% 36,81% 38,76% 64,04% NA 52,51% 57,42% NA 41,26% 50,52% 40,95% NA

26,91% 13,13% -20,81% 14,19% 24,03% 20,98% 11,75% 13,26% 8,87% 13,16% 7,05% 12,52% 1,55%

101,51% 18,92% 13,37% 12,74% 18,48% 25,58% 16,07% 14,90% 9,45% 19,61% 13,73% 13,09% 8,65%

63

Company Name

Invested Capital $30,80 $708,80 $1.256,90 $874,60 $12.793,00 $5.222,10 $1.125,80 $12.079,10 $589,30 $155,60 $580,80 $2.217,40 $650,00

Book Value Non-cash Chg in nonBV of Assets Net Income of Equity WC cash WC $108,50 $647,50 $418,10 $348,10 $4.914,00 $5.642,20 $823,80 $6.701,80 $183,80 $171,00 $648,20 $1.458,80 $825,60 $166,70 $1.219,20 $3.647,90 $1.155,30 $22.299,00 $8.053,20 $1.696,40 $17.651,00 $853,70 $304,00 $840,10 $3.213,10 $1.775,50 -$8,60 -$65,90 $39,60 $69,60 -$225,00 -$100,20 $57,40 -$409,30 -$29,10 -$34,00 $90,00 -$94,00 $120,70 -$0,18 $6,64 -$13,31 -$9,43 $18,39 $2,38 $0,00 $13,15 $16,59 $0,83 -$3,39 $19,42 $0,01 $29,20 $85,00 -$87,00 $49,40

EBIT

EBIT(1-t)

EBITDA

FCFF

Eff Tax Rate 39,76% 36,59% 0,00% 39,16% 35,36% 34,86% 37,22% 36,71% 0,00% 41,89% 34,43% 40,00% 50,78%

1 Arden Group 'A' 2 Casey's Gen'l Stores 3 G't Atlantic & Pacific 4 Ingles Markets 5 Kroger Co. 6 Publix Super Markets Inc 7 Ruddick Corp. 8 Safeway Inc. 9 Susser Holdings Corp 10 Village Super Market 'A' 11 Weis Markets 12 Whole Foods Market 13 Winn-Dixie Stores

$51,90 $211,50 $168,10 $183,20

$31,26 $134,11 $168,10 $111,46

$58,60 $279,10 $354,90 $244,20

$34,34 $105,77 $245,41 $54,09 $1.575,53 $1.056,51 $95,83 $1.088,99 -$21,19 $18,48 $73,72 -$72,44 -$73,11

$1.181,00 $3.657,00 $2.363,92 $5.013,00 $1.183,90 $2.050,70 $1.335,78 $2.457,10 $96,80 $888,40 $16,30 $22,50 $45,70 $182,70 $12,80 $288,20 $55,70 $52,50 $121,60 $483,80 $112,40 $180,93 $55,70 $30,51 $79,73 $290,28 $56,20 $402,60 $85,20 $66,20 $176,40 $670,20 $200,90 $2.843,30 $1.799,64 $3.914,50

Company Name

Non-cash WC Cash as % of Cash as % of Cash as % of Capital as % of Firm Value Revenues Total Assets Expenditures Revenues -1,77% -1,37% 0,62% 2,44% -0,32% -0,43% 1,44% -0,97% -1,07% -3,01% 3,88% -1,43% 1,66% 19,60% 11,51% 7,81% 1,78% 0,99% 0,47% 1,87% 1,83% 1,24% 12,38% 7,80% 0,11% 24,04% 16,24% 3,20% 1,57% 0,59% 0,34% 1,81% 0,75% 0,66% 0,29% 4,25% 2,91% 0,03% 2,76% 47,33% 12,67% 2,76% 1,45% 1,09% 5,22% 1,76% 1,57% 0,91% 15,76% 8,02% 0,07% 11,34% $3,80 $89,30 $122,80 $127,80 $2.126,00 $683,30 $199,50 $1.768,70 $89,80 $24,90 $64,20 $529,70 $217,80

Depreciation

SG&A Expenses $143,80 $474,60 $1.988,60 $564,00 $12.799,00 $4.926,30 $1.034,70 $10.380,80 $205,40 $252,70 $535,40 $1.999,20 $1.959,60

Trailing Revenues $475,90 $5.313,40 $8.552,90 $3.238,00 $75.975,20 $23.744,00 $3.992,40 $43.644,70 $4.266,80 $1.155,20 $2.406,00 $7.953,90 $7.280,70

Trailing Net Income $24,60 $83,70 -$104,70 $52,20 $1.223,20 $1.198,90 $96,80 $928,60 $17,70 $24,60 $38,60 $114,50 $12,80

Dividends

Intangible Assets/Total Assets 0,00% 4,69% 17,04% 0,00% 9,61% 0,00% 2,03% 13,63% 32,13% 3,49% 2,37% 23,86% 15,06%

1 Arden Group 'A' 2 Casey's Gen'l Stores 3 G't Atlantic & Pacific 4 Ingles Markets 5 Kroger Co. 6 Publix Super Markets Inc 7 Ruddick Corp. 8 Safeway Inc. 9 Susser Holdings Corp 10 Village Super Market 'A' 11 Weis Markets 12 Whole Foods Market 13 Winn-Dixie Stores

$6,70 $67,60 $186,80 $61,00 $1.356,00 $406,40 $114,40 $1.071,20 $29,50 $13,70 $54,80 $186,40 $88,50

$3,20 $15,21 $0,00 $16,17 $238,68 $0,00 $23,18 $145,23 $0,00 $8,71 $31,32 $0,00 $0,00

64

Company Name

Fixed Assets/Total Assets 26,93% 69,61% 52,11% 72,68% 56,05% 41,79% 57,02% 60,18% 48,11% 46,64% 59,42% 51,87% 25,17%

Market D/E

Market Debt to Capital 0,30% 16,07% 72,82% 57,50% 33,16% 0,00% 20,82% 37,27% 65,89% 8,40% 0,00% 37,37% 3,07%

Book Debt to Capital 1,09% 25,00% 69,20% 60,95% 62,30% 0,00% 28,71% 45,76% 69,22% 15,97% 0,00% 34,28% 3,02%

Dividend Yield

Insider Holdings NA 6,90% 0,70% 49,00% 1,10% NA 7,70% 2,60% NA NA 0,60% 2,00% NA

Institutional Holdings 16,00% 91,08% 61,04% 80,03% 81,34% NA 80,88% 89,33% 39,00% 61,95% 32,00% 98,18% 86,61%

Fiscal Year End Date 28/12/2003 29/4/2004 22/2/2004 28/9/2003 1/2/2004 28/12/2003 27/9/2004 28/12/2003 30/12/2003 25/7/2004 28/12/2003 29/9/2003 24/6/2004

1 2 3 4 5 6 7 8 9

Arden Group 'A' Casey's Gen'l Stores G't Atlantic & Pacific Ingles Markets Kroger Co. Publix Super Markets Inc Ruddick Corp. Safeway Inc. Susser Holdings Corp

0,30% 19,15% 267,97% 135,32% 49,61% 0,00% 26,30% 59,42% 193,13% 9,17% 0,00% 59,67% 3,17%

0,80% 1,35% 0,00% 4,03% 1,46% 0,00% 1,84% 1,53% 0,00% 2,46% 3,62% 0,00% 0,00%

10 Village Super Market 'A' 11 Weis Markets 12 Whole Foods Market 13 Winn-Dixie Stores

Fuentes:
1 2 3 4 5 6 7 8
http://www.gelsons.com/ http://www.caseys.com/index.html http://www.ingles-markets.com/ http://www.publix.com/ http://www.susser.com/ http://www.shoprite.com/ http://www.wholefoodsmarket.com/ http://winndixiegrocerystores.com/

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