Criterios para Conformar Un Portafolio Optimo de Inversiones de Renta Variable en Colombia

C R I T E R I O S P A R A C O N F O R M A R U N P O R T A F O L I O
O P T I MO D E I N V E R S I O N E S D E R E N T A V A R I A B L E
E N C O L O MB I A

Autores

J UAN DAVID GUERRA MAYA

PAOLA ANDREA CORTES GUTIERREZ

SANDRA CATALINA MORENO CARDONA

Asesora Metodolgica Luis Fernando Atehortua Correa
Asesor Temtico Andrs Felipe Muoz Arbelaez
Especializacin en Alta Gerencia
Universidad de Medelln
Noviembre 2008

E N C O L O MB I A

Autores




Especializacin en Alta Gerencia
Universidad de Medelln
Noviembre 2008

CONCEPTO ASESORES

RESUMEN EJECUTIVO

E N C O L O MB I A

Actualmente las personas son muy especializadas en el rea que enfocan sus
conocimientos y su vida laboral, por tal motivo estamos suministrando en un
lenguaje sencillo unos elementos bsicos que facilitan la toma de decisiones en
el momento de realizar una inversin, teniendo en cuenta el mercado interno y
las posibilidades de inversin que una persona natural tiene. Para esto
iniciamos con unas generalidades que dan a conocer la estructura y
funcionamiento del mercado accionario, seguido por el anlisis tcnico y
fundamental que explica las variables que afectan directa o indirectamente la
inversin y que nos dan a entender los modelos a seguir en la toma de
decisiones. Con estas bases un inversionista ser conciente del portafolio de
inversin que esta conformando, el cual ser optimo para l, segn el tiempo
que esta dispuesto a invertir el dinero y el nivel de riesgo que va a asumir.
_______________________________________________________________
Nowadays people are highly specialized in the field in which they focus their
knowledge and working life. This is why we are providing some basic elements,
expressed in a simple language, to facilitate the decision-making process with
regards to investments, taking into consideration the domestic market and the
investment possibilities open for individuals. For this purpose we start
describing a few generalities to unveil the structure and functioning of the stock
market. Then we performed a fundamental and technical analysis that explains
the variables that affect investment decisions, either directly or indirectly;
providing us an understanding of the models used in the decision-making
process. With these bases an investor will be conscious of its optimal
investment portfolio, according to investors investment horizon and the level of
risk he is willing to hold.

GLOSARIO

Cartera de Valores
Una determinada combinacin de valores mobiliarios adquiridos por
una personas fsica o jurdica y que pasan por lo tanto, a formar parte
de su patrimonio. En ella se incluyen cualquier tipo de activos
financieros.
Corredores de Bolsa
Bolsa de Valores de Colombia BVC, Bolsa Nacional Agropecuaria
BNA, Bolsa Agraria Colombiana S.A. BACSA, Las operaciones de los
Corredores de bolsa y las Firmas Comisionistas de Bolsa deben
seguir los lineamientos y reglamentos de la bolsa en la cual estn
inscritos.
Bolsa de Valores de Colombia
Es una institucin privada que impulsa el desarrollo y crecimiento del
mercado de activos financieros en el pas. La Bolsa de Valores de
Colombia S.A., BVC, tiene oficinas en Bogot, Medelln y Cali.
Firmas Comisionistas y Bancos
Acta como depositante directo de valores en la BVC, Estas son las
oficinas donde usted puede realizar cobros y pagos.
Mercado Accionario
El Mercado Accionario en Colombia se ha constituido en una
alternativa complementaria para todo portafolio de inversiones. La
inversin directa o indirecta en acciones de empresas colombianas
ha sido, en muchos casos y en varios perodos de tiempo, ms
rentable que otras alternativas de inversin en valores.
Mercado Primario
Es el mercado mediante el cual la Nacin emite los TES. Se genera a
travs de operaciones Convenidas, Forzosas, y Subastas en las que
participan las entidades participantes del programa de Creadores de
Mercado.
Mercado Secundario
Es aquel que se desarrolla una vez los ttulos estn en circulacin.
En Colombia la mayora de estas operaciones se da por medio de

sistemas electrnicos de negociacin tales como el Sistema
Electrnico de Negociacin (SEN) que es administrado por el Banco
de la Republica y el Mercado Electrnico de Negociacin (MEC) que
lo administra la Bolsa de Valores de Colombia S.A.
Mercado Electrnico Colombiano - MEC
Es un sistema centralizado de operaciones a travs del cual las
entidades afiliadas pueden negociar ttulos valores, mediante
estaciones de trabajo remotas, en la medida en que se encuentren
debidamente habilitadas y reglamentadas por la Bolsa de Valores de
Colombia que es el Administrador
Mesa de Dinero
Una Mesa de dinero es el nombre que han recibido los
departamentos o las reas de las entidades financieras que negocian
activos cuyos precios estn cambiando rpidamente en el mercado,
tales como monedas, bonos, acciones, etc. Por esta condicin en las
Mesas de dinero encontramos normalmente aparte de las personas
que trabajan en ella (traders) una gran cantidad de equipos y
sistemas de informacin (Bloomberg, Reuters etc) que permiten
agilidad en la toma de decisiones.
Metodologas de Anlisis de Inversin
Existen diversos mtodos o modelos de valoracin de inversiones.
Se dividen bsicamente entre mtodos estticos y mtodos
dinmicos.
Sistema Electrnico de Negociacin
Es un sistema centralizado de operaciones a travs del cual las
entidades que conforman el grupo de Creadores de Mercado pueden
negociar, mediante estaciones remotas, ttulos de Tesorera TES
Clase B.
Trader
Un trader es un "negociador"; es decir es la persona facultada y
encargada en las entidades para hacer operaciones de compra,
venta, y/o intercambios de activos financieros.

NDICE DE TABLAS

Pgina
Capitalizacin Burstil 19
Resumen del mercado accionario indicadores noviembre de 2008 61
Canasta IGBC Vigente noviembre 2008 79
Variacin acciones durante 2008 81
Rentabilidad y Riesgo Mercado 84
Correlacin 75% canasta IGBC noviembre 2008 86
Construccin Cartera Optima de Inversin 91
Rendimiento Activo Libre de Riesgo y Activo de Mercado 102
Rendimiento de portafolio con diferentes niveles de riesgo 103
Variabilidad rendimientos Activos Libre de Riesgo y Activo de
Mercado
104
Rendimiento mximo y mnimo 104
Caso de Arbitraje 107
Betas Mercado Colombiano 112

NDICE DE GRFICOS

Pgina
Capitalizacin Bolsas Latinoamericanas 19
Compaas en Bolsas Latinoamericanas 23
Valores Negociados renta variable y renta fija 24
Tendencia Indicadores IGBC & DOW J ONES 2000-2008 34
Relacin Precio Valor del Mercado PVL octubre 31/08 51
Comportamiento PVL en Colombia octubre 31/08 52
Relacin precio ganancia RPG octubre 31/08 53
Comportamiento RPG en Colombia octubre 31/08 54
Rendimiento va dividendos YIELD octubre 31/08 57
Comportamiento YIELD en Colombia octubre 31/08 57
Velas ADR Bancolombia tendencia Alcista 64
Velas ADR Bancolombia tendencia Bajista 65
Velas ADR Bancolombia tendencia lateral 66
Promedio Mvil simple Bancolombia 67
Promedio Mvil Doble Bancolombia 68
Bandas de Bollinger ADR Bancolombia 70
Participacin IGBC canasta Noviembre 2008 80
Lnea Caractersticas del mercado 95
Portafolio de inversin 98
Lnea del mercado de valores 100

NDICE DE IMGENES

Pgina
www.bvc.com Informacin capitalizacin burstil 20
www.bvc.com Volmen transado en renta variable 20
www.bvc.com Resumen de mercado por especie 21
www.bvc.com Informacin sociedad comisionistas
22
26
27
28
www.proteccin.com Boletn Informativo No.106 30
www.proteccin.com Rentabilidad valor unidad portafolio
proteccin en pesos No.106
31
www.proteccin.com Composicin portafolio No.106 32
www.bvc.com ndices accionarios 32
www.bvc.com ndices accionarios - COLCAP 37
www.bvc.com Indicador COLCAP canasta vigente noviembre de
2008
38
www.wsj.com Indicadores bolsa NY Noviembre 19/08
41
42
www.wsj.com Indicador Nasdaq 100 Noviembre 19/08 43
www.nyse.com Informacin bolsa de NY
44
45
www.nyse.com Indicador GE Noviembre 19/08 46
www.valoresbancolombia Indicadores Mximos y mnimos 52
semanas
59
Hamer Alcista Martillo 62
Hanging Man: (Hombre colgado) 62
Shotting Stars: (Estrella fugaz) 62
www.cnn.com Accin Bancolombia NYSE : BIC 71
www.cnn.com Grafico Bandas de Bollinger BIC 72
www.reditum.com Video Blog Anlisis diario de los mercados 75
www.reditum.com Video Blog Accin Suramin Velas J aponesas 76
www.cnn.com Accin ADR Bancolombia NYSE 106
www.dataifx.com TRM del mercado dataifx 107
www.bvc.com Especies negociadas Noviembre 24/08 108

TABLA DE CONTENIDO

Pgina
INTRODUCCIN

1 DEFINICIN DELPROBLEMA 14
1.1 ANTESCENDETES 14
1.2 FORMULACIN 14
1.3 SUPUESTO 14

2 ALCANCE 15

3 J USTIFICACIN 16

4 OBJ ETIVO 17
4.1 OBJ ETIVO GENERAL 17
4.1 OBJ ETIVOS ESPECIFICOS 17

5
GENERALIDADES DEL MERCADO ACCIONARIO EN
COLOMBIA
18
5.1
ESTRUCTURA E INVERSIN DEL MERCADO DE
ACCIONES EN COLOMBIA
18
5.2
PAPEL DE LAS FIRMAS COMISIONISTAS
25
5.3 PROCEDIMIENTOS DE INVERSIN 28
5.3.1 De forma individual 28
5.3.2 Carteras Colectivas 28
5.4 NDICES DEL MERCADO 32
5.4.1 Indicadores econmicos 33
5.4.2 Mercado Colombiano 34
5.4.3 Mercado Mundial 38
5.5 PRINCIPALES NDICES MUNDIALES 40

6
ANLISIS FUNDAMENTAL DE LOS ACTIVOS
INDIVIDUALES
47
6.1 PRINCIPALES METODOLOGAS DE ANLISIS DE 47

Pgina
INVERSIN
6.2 ANLISIS FUNDAMENTAL 48
6.3 INDICADORES PARA ANLISIS FUNDAMENTAL 49
6.3.1 Relacin precio valor en libros: PVL 50
6.3.2 Relacin precio ganancia: RPG 52
6.3.3 Rendimiento va dividendos: YIELD 54
6.3.4 ndice de bursatilidad accionara : IBA 58
6.3.5 Capitalizacin burstil 58
6.4 MXIMOS Y MNIMOS DE 52 SEMANAS 59
6.5 OTROS INDICADORES DE TIPO FUNDAMENTAL 60

7
ANLISIS TCNICO DE LOS ACTIVOS INDIVIDUALES
61
7.1 ANLISIS TCNICO 61
7.2 VELAS J APONESAS 61
7.3 ANALISIS DE TENDENCIA 63
7.3.1 Lneas de Tendencia 63
7.4 PROMEDIO MVIL SIMPLE
7.4 PROMEDIO MVIL DOBLE 67
7.5 BANDAS DE BOLLINGER 68
7.6 INDICE DE FUERZA RELATIVA 70
7.7 COEFICIENTE BETA 72
7.8 COEFICIENTE DE DETERMINACIN R2 74
7.9 ANLISIS DIARIO DE LOS MERCADOS 74

8
ANLISIS DE RIESGO, RENDIMIENTO DE LOS
ACTIVOS COMBINADOS Y TEORA DE PORTAFOLIOS
EN LA PRCTICA
77
8.1 LA TEORA DE CARTERAS DE HARRY MARKOWITZ 77
8.2
RENTABILIDAD, RIESGO Y OPTIMIZACIN DE
CARTERAS
82
8.3 RENTABILIDAD Y RIESGO DE UN VALOR 82
8.3.1 Rentabilidad de un valor 82
8.3.2 Riesgo de un valor 83

Pgina
8.4 RENTABILIDAD Y RIESGO DE UNA CARTERA 85
8.4.1 Rentabilidad de una cartera 85
8.4.2 Riesgo de una cartera 85
8.5 DIVERSIFICACIN Y RIESGO NO SISTEMTICO 86
8.5.1 Riesgo Sistemtico 87
8.5.2 Riesgo no Sistemtico o Especifico 88
8.6
CARTERA DE ACTIVO SIN RIESGO Y ACTIVO CON
RIESGO
88
8.8 CARTERA PTIMA DE ACTIVOS CON Y SIN RIESGO 89
8.9
ETAPAS BSICAS PARA LA CONSTITUCIN Y
SELECCIN DE CARTERAS PTIMAS
90

9
MODELOS DE VALORIZACIN DE ACTIVOS
FINANCIEROS
92
9.1
MODELO DE FIJ ACION DE PRECIOS DE ACTIVOS DE
CAPITAL (CAPM)
92
9.2 POSTULADOS DEL MODELO CAPM 92
9.3 SUPUESTOS DEL CAPM 92
9.4 PUESTA EN PRCTICA DEL CAPM 93
9.5 USO DEL CAPM EN LA GESTIN DE CARTERAS 94
9.6 DIFICULTADES PRCTICAS DEL CAPM 101
9.7 MODELO DE VALORACIN POR ARBITRAJ E (APT) 105
9.8 PASOS PARA LA APLICACIN DEL MODELO APT 106
9.9 ROLL, ROSS Y SUS CINCO FACTORES 108
9.10 EL MODELO DE MERCADO 111

10 CONCLUSIONES 113

11 RECOMENDACIONES 114

12 BIBLIOGRAFA Y CIBERGRAFIA

INTRODUCCION

Las inversiones de renta variable se definen como aquellas en las cuales se
invierte inicialmente una suma de dinero determinada, esperando recibir a
cambio un flujo de caja con magnitudes no predecibles con certeza en el
momento de hacer la inversin, esta operacin no puede realizarse
directamente y debe hacerse con un intermediario, el cual presta generalmente
una asesoria de inversin como ejemplo de estas inversiones podemos
mencionar las acciones, la mayora de los fondos de valores e inversin en
pesos y los fondos de valores e inversin que operan con ttulos en moneda
extranjera.

Para el estudio del comportamiento de las inversiones de renta variable se
requiere usar algunos conceptos y herramientas tomadas de la estadstica con
el fin de aproximarse a la naturaleza aleatoria de su comportamiento, con el
propsito de orientar la toma de decisiones apropiadas orientadas a tratar de
obtener la mejor rentabilidad de las inversiones, sin dejar de considerar el
aspecto riesgo de las misma.

14
1. DEFINICIN DEL PROBLEMA

1.1 ANTECEDENTES

La estructuracin de un portafolio optimo esta ligado a variables inmanejables,
pero que se deben tener en cuenta ya que afectan directamente cualquier
decisin, esta herramienta facilitara a los inversionistas tomar decisiones con
argumentos, donde los riesgos innecesarios pueden ser excluidos, adems se
creara conciencia de que la rentabilidad de una inversin no solo va ligada a la
volatilidad o riesgo que se asuma, sino tambin al tiempo de la inversin, (pues
un gran porcentaje buscan rentabilidad a corto plazo realizando inversiones con
proyeccin a largo plazo) y a la liquidez que los ttulos tengan en el mercado.
Adicionalmente el inversionista podr ser ms autnomo en la toma de
decisiones acerca de sus inversiones y entender en donde tiene su dinero
pues la mayora de las personas buscan una Asesoria externa pero no
comprenden la accin que realizan.

1.2 FORMULACION

Que variables debe tener en cuenta una persona que se inicia en el mundo de
las inversiones o que no tiene dominio del tema y como debe utilizarlas para
que el pueda conformar un portafolio optimo de inversin?

1.3 SUPUESTO

La presentacin prctica de modelos para la valorizacin de activos financieros
permite que una persona sin el conocimiento de fondo en el tema pueda hacer
parte de la toma de decisin en renta variable para conformar su portafolio
optimo de inversin

15

2. ALCANCE

Proporcionar herramientas eficaces para que una persona que se inicia en el
mundo de las inversiones o que no tiene un dominio amplio del tema, tenga el
criterio y la informacin necesaria para tomar la decisin adecuada de
inversin, teniendo en cuenta todas las variables que pueden llegar a afectar la
decisin tomada para invertir en el Mercado accionario de Renta Variable en
Colombia

16

3. JUSTIFICACION

Al momento de buscar herramientas o metodologas que ayuden a facilitar la
toma de decisiones respecto a la composicin de un portafolio optimo de
inversin en acciones, se encuentra en el medio un numero considerable de
informacin que a pesar de ser valiosa es muy compleja de comprender para
aquellas personas que no tienen una base financiera y que por ende se les
dificultas tomar una decisin de inversin.

Queremos hacer de esta oportunidad, la presentacin de un tema conocido por
todos pero visto desde otro punto de vista, generando inters en aquellos que
se inician en el tema, no tienen dominio o conocindolo lo han dejado de lado,
esto generara una satisfaccin en nosotros por el cumplimiento del objetivo
que pretendemos.

Siendo este un tema conocido en el mundo acadmico y profesional, nuestro
inters es llevar este tema en trminos comprensibles y amenos a las personas
que desde cualquier mbito se inician en este mundo de amplias e interesantes
dimensiones.

17

4. OBJETIVOS

4.1 OBJETIVO GENERAL

Integrar metodologas que presenten los elementos que se utilizan para la
conformacin de un portafolio optimo de inversin de renta variable en
Colombia.

4.2 OBJETIVOS ESPECIFICOS

Describir de forma amplia pero concreta el mundo de la bolsa de
valores, sin dejar de lado cada uno de sus componentes.

Analizar los conceptos de cada criterio en el momento de tomar una
decisin de inversin.

Referenciar los diferentes modelos de valorizacin de activos
financieros.

18
5. GENERALIDADES DEL MERCADO ACCIONARIO COLOMBIANO

5.1 ESTRUCTURA E INVERSIN EN EL MERCADO DE ACCIONES DE
COLOMBIA

La bolsa de valores de Colombia, en adelante BVC, es la cuarta bolsa en
volumen negociado en acciones de toda la regin iberoamericana, en esta
encontramos acciones, divisas, renta fija y derivados, de los cuales el
conocimiento y el Volmen de inversin esta concentrado en la renta fija, caso
atpico en la regin pues es la nica bolsa que cuenta con un sistema
organizado de transacciones para ttulos de deuda pblica; es de aclarar que
los dems mercados tambin son organizados si no que el mejor desarrollo en
trminos del volumen negociado en deuda pblica es Colombia, el orden en el
mercado local est as: renta fija, divisas, acciones y derivados.

Otro elemento a tener en cuenta para determinar la estructura de un mercado
en trminos de su tamao es la capitalizacin burstil del mismo, la cual me
indica el tamao de las compaas con base en su valor de mercado, dicho de
otra forma, la capitalizacin burstil me muestra el valor comercial de una
compaa en bolsa, es decir, cuanto vale est si alguien la quiere comprar.

19
Capitalizacin Bolsas Latinoamericanas
miles de millones
-100.000
100.000
300.000
500.000
700.000
900.000
1.100.000
1.300.000
B
r
a
s
i
l
M
x
i
c
o
C
h
i
l
e
C
o
l
o
m
b
i
a
P
e
r
A
r
g
e
n
t
i
n
a
V
e
n
e
z
u
e
l
a
E
l

S
a
l
v
a
d
o
r
P
a
n
a
m
a
E
c
u
a
d
o
r
B
o
l
i
v
i
a
C
o
s
t
a

R
i
c
a
Capitalizacin
Fuente de los autores del trabajo
Grafico 5.1

De considerar nicamente el volumen transado en acciones, la BVC quedara
en cuarto puesto despus de BOVESPA (Brasil), Bolsa de Valores de Santiago
(CHILE), y la Bolsa Mexicana de valores (Mxico).
1

La capitalizacin burstil de una compaa se halla multiplicando el nmero de
acciones en circulacin por su precio. En consecuencia la capitalizacin
burstil del mercado es igual a ka sumatoria de la capitalizacin burstil de
cada compaa inscrita en est. Esto es utilizado para que un inversionista
pueda decidir entre elegir en una compaa grande, mediana o pequea.

Compaa
Acciones en
circulacin
Precio
accin
Capitalizacin
Burstil
millones de pesos
Capitalizacin
Burstil
millones de dlares
ENKA 11.773.724.183 5,9 69.464,97 29,04
XITO 283.627.168 8.200 2.325.742,78 972,30
ECOPETROL 40.472.512.588 1.980,00 80.135.574,92 33.501,49
SURAMIN 469.037.260 13.480,00 6.322.622,26 2.643,24
Tabla 5.1

1
Fuente BVC datos febrero 2008

20

Dicha informacin sobre la capitalizacin burstil, se puede obtener y construir
con datos que entrega la pgina de la Bolsa de Valores de Colombia
www.bvc.com.co y buscando la informacin como se muestra en las imgenes
a continuacin, en la ruta Mercados/ Mercados en lnea.

Imagen 5.1

All buscando para la fecha especfica en la que se requiere la informacin, se
encuentra el listado de las compaas con movimientos en el mercado para esa
fecha, como se muestra con las imgenes 5.2 y 5.3

Imagen 5.2

21

Imagen 5.3

Y posteriormente dando clic sobre cada unas de las compaas de inters, se
puede encontrar en nmero de acciones en circulacin y el valor de la accin,
con el fin de poder hallar la capitalizacin burstil de la o las compaas
seleccionadas, como se muestra en el cuadro inicial.

En la Imagen 5.4 podemos observar los datos que se encuentran para cada
una de las compaas.

22

Imagen 5.4

En la grfica 5.2, se pueden identificar el nmero de compaas de cada bolsa
en Latinoamrica, si relacionamos esta informacin con los datos del grafico 1
sobre la capitalizacin burstil en las bolsas podemos concluir que el valor de
las compaas Colombianas es superior al de las compaas Argentinas y
peruanas ya que teniendo estas mayor nmero de compaas se encuentran
en un nivel inferior de capitalizacin burstil que Colombia.

23
Compaias en Bolsas Latinoamericanas
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
B
r
a
s
i
l
M
x
i
c
o
C
h
i
l
e
P
e
r
A
r
g
e
n
t
i
n
a
C
o
l
o
m
b
i
a
E
l

S
a
l
v
a
d
o
r
V
e
n
e
z
u
e
l
a
E
c
u
a
d
o
r
B
o
l
i
v
i
a
P
a
n
a
m
a
C
o
s
t
a

R
i
c
a
Nmero de Compaias

Grafico 5.2

La mayora de los inversionistas concentran su inversin en ttulos de renta fija,
esto se atribuye a la gran volatilidad y desconocimiento del comportamiento
que presentan los otros ttulos, por tal motivo vemos la necesidad de fortalecer
el conocimiento de los ttulos renta variable, pues estos son fundamentales al
momento de conformar un portafolio, y con una adecuada inversin por medio
de estos, se puede lograr mejores resultados.

En la grafica 5.3 podemos observar la preferencia en inversiones de renta fija
en el mercado Colombia en relacin a las bolsas de la regin como lo
mencionamos anteriormente.

24
Valores Negociados Renta Fija &
Variable miles de millones
-50,00
-
50,00
100,00
150,00
200,00
250,00
300,00
350,00
400,00
C
o
l
o
m
b
i
a
C
h
i
l
e
A
r
g
e
n
t
i
n
a
C
o
s
t
a

R
i
c
a
B
o
l
i
v
i
a
E
l

S
a
l
v
a
d
o
r
P
e
r
E
c
u
a
d
o
r
B
r
a
s
i
l
P
a
n
a
m
U
r
u
g
u
a
y
V
e
n
e
z
u
e
l
a

M
x
i
c
o
Negociado R_Fija Negociado R_Variable

Grfico 5.3

Es necesario ratificar, que no es posible garantizar un comportamiento de
mercado y de resultado en un portafolio de inversin, y hay que tener en cuenta
que rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras y que el
comportamiento de todos los ttulos se comportan de diferentes maneras ante
las adversidades de las variables que se presentan en el medio tanto exrternpo
como interno.

Teniendo en cuenta que un portafolio optimo de inversin esta conformado por
diferentes ttulos de inversin, con diferentes expectativas de rentabilidad y
diferentes niveles de riesgo donde la renta fija tiene un comportamiento
sencillo, ya que casi siempre tienen una vida til limitada y un lmite de pagos
en efectivo a los inversionistas, mientras que las inversiones de renta variable
que se definen como aquellas en las cuales se invierte inicialmente una suma
de dinero determinada, esperando recibir a cambio un flujo de caja con
magnitudes no predecibles con certeza en el momento de hacer la inversin.
Como ejemplo de estas inversiones podemos mencionar: las acciones, que
representan los ttulos de propiedad de la empresa y por tanto los flujos de caja
futuros dependen de la utilidad lograda por la empresa, no tienen ningn lmite

25
de pago a los inversionistas. Tambin estn la mayora de las carteras
colectivas e inversin denominadas en pesos, y las que operan como ttulos
en monedas extranjera. Por tal motivo el nfasis de este trabajo ser el
estudio del comportamiento de las inversiones de renta variable en Colombia
teniendo en cuenta que se requiere usar algunos conceptos y herramientas
tomadas de la estadstica con el fin de aproximarse a la naturaleza aleatoria de
su comportamiento, con el propsito de orientar la toma de decisiones
apropiadas orientadas a tratar de obtener la mejor rentabilidad de las
inversiones, sin dejar de considerar el aspecto riesgo de las mismas.

En los modelos de construccin de portafolios eficientes la rentabilidad
esperada, mas que verse a corto plazo, se basa en proyecciones a largo plazo
y est sujeta a variaciones debido al comportamiento futuro de los mercados.

5.2 PAPEL DE LAS FIRMAS COMISIONISTAS

Las firmas comisionistas son personas jurdicas legalmente autorizadas para
realizar las transacciones de compra y venta de valores que se realizan en
bolsa. Debe estar inscrito en el registro nacional de valores e intermediarios.
Puede realiar negocios por cuenta de terceros, donde el comisionista se
encarga de poner en contacto a los demandantes con los oferentes y cobra una
comisin por este servicio. O por cuenta propia, donde el comisionista compra
y vende ttulos con sus propios recursos y asume todos los riesgos. Estas
operaciones tienen una regulacin especial y ciertas restricciones.
Actualmente 40 sociedades comisionistas son miembros activos de la Bolsa de
Valores de Colombia con oficinas de representacin a nivel nacional, son los
profesionales expertos en la consecucin y distribucin de los recursos
financieros.

A travs de ellos las personas naturales y jurdicas pueden conocer la gama de
alternativas de inversin que le ofrece el mercado y recibir asesora en la toma
de decisiones de inversin.

26
Entre las lneas de negocio que ofrecen las Sociedades Comisionistas de Bolsa
estn las siguientes: acciones, renta fija, derivados, divisas, carteras
colectivas, administracin de portafolios, administracin de valores,
corresponsalas, banca de inversin.

Para encontrar informacin precisa sobre las sociedades comisionistas de
bolsa registradas en el pas, se puede acceder a la pgina de la bolsa de
valores de Colombia, ingresando a la ruta Comisionistas/ Informacin de firmas
comisionistas, se puede acceder al listado total de las firmas comisionistas
Colombianas, como se muestra a continuacin en las imgenes 5.5 y 5.6

Imagen 5.5

27

Imagen 5.6
Al igual que las compaas al dar clic sobre cada una de ellas se puede
encontrar informacin relevante de la misma, como se muestra en la imagen
5.7

Imagen 5.7

28

No existe un valor mnimo para invertir a travs de la BVC, este puede variar
segn las polticas de la firma comisionista respecto a los montos mnimos a
invertir. Sin embargo, existen formas comisionistas que realizan cobros para
la compra y venta. Por ejemplo si una persona tienen un milln para invertir, le
cobraran 100.000 mil pesos por venta y 100.000 pesos por compra, en estos
casos es mejor que dicho dinero sea invertido en carteras colectivas o
pensiones voluntarias ligados a fondos de acciones.

5.3 PROCEDIMIENTO DE INVERSION

Para hacer inversin en bolsa existen dos mecanismos:

5.3.1 De forma individual

Usted como inversionista, a travs de una sociedad comisionista de bolsa elige
de manera directa los ttulos que adquirir y administrar.

Abrir una cuenta en la Sociedad Comisionista de Bolsa que se elige.
Definir la inversin segn la preferencias
La Sociedad Comisionista de Bolsa realiza la inversin con base en los
recursos dispuestos por usted y la mejor oportunidad en el mercado.
Los ttulos adquiridos quedan registrados en su cuenta en el depsito de
valores respectivo.

5.3.2 Carteras Colectivas

Usted entra a hacer parte de un grupo de personas quien renen una suma de
dinero, la cual puede ser invertida en diferentes ttulos. Esta inversin es
administrada por una sociedad fiduciaria, una sociedad comisionista de bolsa,
una administradora de inversiones, una administradora de pensiones
voluntarias. Como inversionista usted es propietario de un aparte de esa
cartera colectiva equivalente a la suma de dinero que aport, de acuerdo a lo
previsto en el reglamento particular de cada cartera.

29

Determinar del total de carteras disponibles en el mercado, la que se
ajuste a sus expectativas de retorno.
Abrir una cuenta en la Sociedad Comisionista de Bolsa que se elige.
La Sociedad Comisionista de Bolsa administra los valores de dicha
cartera o portafolio.
En el caso de las pensiones voluntarias, se articula un patrimonio
autnomo con el objetivo de proporcionarle a todos los clientes una
alternativa de inversin con diversas ventajas como son:
Acceso a mercados nacionales e internacionales, en diferentes
papeles y monedas
Se pueden realizar inversiones con capitales pequeos
La inversin de su dinero estar en manos de expertos
financieros.
Los beneficios tributarios le permiten disminuir la retencin en la
fuente y el impuesto de renta.
Disponibilidad del dinero
Exencin del cuatro por mil de los retiros
El cliente recibe una asesora integral, teniendo en cuenta el
efecto tributario, adicionalmente tiene una gua de acuerdo con el
horizonte de inversin y el perfil del riesgo, el cliente decide en
que alternativas de inversin desea estar.
En caso de que el aporte a retirar cumpla el requisito de
permanencia de 5 aos exigido por la ley, el retiro est linre de
toda retencin.
Si se retira un aporte que no ha cumplido el tiempo de
permanencia requerido, se efectuar la retensin en la fuente del
7% sobre los rendimientos financieros, transcurrido este tiempo,
tambin es exento de este impuesto.
Facilidad en la realizacin de los aportes, descuento de nmina,
consignaciones directas, Internet, debito automtico.
Si usted ingresa a las alternativas de acciones de un fondo, no
tendr que tomar decisiones de distribucin porcentual en su

30
canasta, pues ya esta predeterminada por expertos en acciones,
generalmente no esta indexado a un indicador, pero si va a tener
correlacin con los indicadores de referencia, como el IGBC,
COLCAP o COL20.

A continuacin se muestra un aparte del informe financiero de proteccin para
su cartera de acciones en pesos el cual es actualizado en su pgina de Internet
www.proteccin.com.co en boletines financieros a travs del link que se
muestra en la imagen 5.8 y seleccionando de la lista el link de acciones en
pesos de la imagen 5.9.

Imagen 5.8

Imagen 5.9

31

Valor del fondo proteccin $ 166.672.508.719,05
Inversin en acciones listadas en el mercado burstil colombiano de distintos
sectores econmicos. Cada aporte debe permanecer en el fondo mnimo 45
das
2
.

Imagen 5.10

2
Informe Financiero del fondo de pensiones voluntarias multi inversin No.106 octubre de 2008

32

Imagen 5.11

Un inversionista con pocos recursos, por ejemplo 5 millones de pesos no puede
invertir en 10 compaas de a $ 500.000 y tendra altos costos, por el contrario
accediendo a este tipo de alternativas tiene varios beneficios: Diversificacin
del portafolio, disminucin de costos, lograr beneficio tributario, 4/1000 y un
portafolio administrado por profesionales logrando mejores rendimientos.

5.4 NDICES DEL MERCADO

Son indicadores de referencia que sirven para medir el comportamiento de un
instrumento financiero en un periodo de tiempo.

33
Los ndices o indicadores se construyen con base en muestra estadsticas de
tal forma que son un referente del comportamiento de un mercado con base en
la extraccin de su muestra pero no necesariamente implican que todo el
conjunto de inversionistas haya negociado el instrumento financiero a
determinado o con base en determinado nivel de variacin.
Un ejemplo de esto son los ndices del mercado accionario que muestran las
variaciones de una canasta de acciones en un periodo de tiempo, pero no
necesariamente indican que todas las acciones en su conjunto tuvieron igual
variacin.

5.4.1 Indicadores econmicos

Sirven para medir el comportamiento de ciertos productos o instrumentos
financieros cuyos precios podran influir en el mercado accionario, es decir, a
modo de ejemplo, que variaciones en alza en la TRM pueden explicar ingresos
futuros e importantes para una compaa exportadora y a su vez posibles
perdidas para una compaa que tenga alto endeudamiento en moneda
extranjera y que no este cubierta. Igualmente incrementos en el IPP o las
tasas de inters pueden implicar mayores costos operativos y financieros para
una compaa.
Es importante tener en cuenta indicadores nacionales y mundiales ya que los
mercados locales tienden a comportarse en ciertos momentos como espejos de
mercados dominantes como por ejemplo el de Estados Unidos.
A continuacin identificamos la grfica 10 de correlacin entre los ndices IGBC
de Colombia y DOW J ONES de NY, observamos como la tendencia de los dos
ha tenido una estrecha correlacin durante el ultimo ao, entre ellos para el
mismo periodo obtenemos un ndice de correlacin durante el ultimo ao, entre
ellos para el mismo periodo obtenemos un ndice de correlacin de 0,86 el cual
indica su alto nivel de dependencia observando grficamente.

34
Tedencia Indicadores
IGBC & DOW JONES
-40,00%
-35,00%
-30,00%
-25,00%
-20,00%
-15,00%
-10,00%
-5,00%
0,00%
5,00%
10,00%
2
0
0
7
/
1
0
/
3
1
2
0
0
7
/
1
1
/
3
0
2
0
0
7
/
1
2
/
3
1
2
0
0
8
/
0
1
/
3
1
2
0
0
8
/
0
2
/
2
9
2
0
0
8
/
0
3
/
3
1
2
0
0
8
/
0
4
/
3
0
2
0
0
8
/
0
5
/
3
1
2
0
0
8
/
0
6
/
3
0
2
0
0
8
/
0
7
/
3
1
2
0
0
8
/
0
8
/
3
1
2
0
0
8
/
0
9
/
3
0
2
0
0
8
/
1
0
/
3
1
IGBC DOW J ONES
Grafica 5.4

Aunque en el grfico anterior se encuentra el anlisis de la correlacin de los
ndices de las bolsas de New York y la bolsa de valores de Colombia, vale la
pena tambin aclarar que este tipo de correlaciones no se dan solamente entre
ellas, pues comportamiento entre otras bolsas pueden afectar la Colombiana,
como por ejemplo el caso de la bolsa de valores del Brasil que siendo la de
mayor volumen en la regin tiene una alta influencia en las dems entre ellas la
BVC.

5.4.2 Mercado Colombiano

A continuacin se relacionan los principales indicadores de la situacin
econmica en el pas, su importancia radica en que son barmetros vitales que
nos informan sobre la marcha de la economa y, lo que es mas importante,
sobre que direccin probablemente tome en el futuro, los indicadores
constituyen una informacin esencial para inversionistas preocupados por sus
carteras, consejeros delegados que intentan tomar decisiones empresariales
justificables ante los accionistas y trabajadores que simplemente intentan
adivinar la salud del sector en el que estn empleados.

35
TRM
La tasa de cambio representativa del mercado es hoy en da el indicador oficial
de la tasa de cambio del peso Colombiano por un dlar de los Estados Unidos.
La TRM se calcula con base en las operaciones de compra y venta de divisas
realizadas por los intermediarios financieros que transan en el mercado
cambiario Colombiano, con cumplimiento el mismo da cuando se realiza la
negociacin de las divisas. Hoy en da es la superintendencia Financiera de
Colombia quien calcula y certifica diariamente la TRM con base en las
operaciones registradas en el da hbil inmediatamente anterior.

DTF (T.A.)
Es el promedio ponderado de las tasas de inters de los CDT de captacin a
90 das ofrecidas por el sistema financiero Colombiano.

UVR
Es una unidad de cuenta que refleja el poder adquisitivo de la moneda, con
base exclusivamente en la variacin del ndice de precios al consumidor, IPC,
certificado por el DANE. La misma ley faculta al Consejo de Poltica
Econmica y Social para establecer la metodologa del calculo del calor de la
UVR.

IPC
El IPC es un indicador que mide la variacin de precios de una canasta de
bienes y servicios representativos del consumo de los hogares en el pas. Los
resultados son analizados por grupos, subgrupos y clases de gastos, gastos
bsicos y niveles de ingreso.

IPP
Este ndice mide los cambios en los precios en la primera etapa de la
comercializacin de una canasta de bienes representativa de la oferta interna
total de la economa. De esta forma, el precio objetivo que se tendr en
cuenta es el de fbrica si es un bien producido internamente, o el de la primera
venta en el pas si es un bien importado. Este ndice es calculado por el
Banco de la Repblica. Adems de ser in indicador de la evolucin de los

36
precios mayoristas, el IPP se usa como deflactor de la tasa de cambios real, y
hace parte del deflactor del PIB.

IGBC
El IGBC es el ndice general de la bolsa de valores de Colombia, el cual es el
resultado de ponderar las acciones ms liquidas y de mayor capitalizacin que
se negocian en la bolsa, es decir aquellas que tienen una mayor rotacin y
frecuencia. Aquellas acciones que tengan una rotacin mayor a 0,5%
semestral y una frecuencia superior a 40% en el trimestre anterior, son
incluidas en el IGBC. Este ndice opera desde la fusin de las tres bolsas
burstiles que existan en 2001 en el pas: Bogot, Medelln y Occidente.
Trimestralmente se recalcula la composicin del IGBC y se obtiene una nueva
canasta de acciones.

COLCAP
COLCAP es un indicador que refleja las variaciones de los precios de las 20
acciones ms liquidas de la BVC, donde el valor de la capitalizacin burstil
ajustada de cada compaa determina su nivel de ponderacin. Su valor inicial
ser equivalente a 1000 puntos y su primer calculo se realiza del da 15 de
enero de 2008.

COL20
COL20 es un indicador de rentabilidad o liquidez que refleja las variaciones de
los precios de las 20 acciones ms liquidas de las BVC, donde el valor de la
capitalizacin burstil ajustada de cada compaa determina su nivel de
ponderacin. Su valor inicial ser equivalente a 1000 puntos y su primer
calculo se realiza del da 15 de enero de 2008.
Para encontrar informacin de estos tres ltimos indicadores se puede ingresar
a la pgina de la BVC, por medio de la ruta Mercados/ Informacin del
Mercado/ ndices accionarios, como se muestra en las imgenes a
continuacin

37

Imagen 5.12

Imagen 5.13

All se encontrar para cada uno de los tres ndices, la metodologa para su
calculo, la canasta vigente y para los ndices COLCAP y COL20 la serie
histrica. Al ingresar a la canasta vigente se puede descargar en Excel los
datos que muestran el comportamiento de las compaas que se encuentran

38
en el ndice segn la metodologa del mismo y su participacin en el total del
ndice IGBC. Como se muestra a continuacin en la imagen 5.14

Imagen 5.14

5.4.3 Mercado Mundial

EURO
Moneda oficial de la Unin Europea y de curso legal en la Eurozona , adems
circula por otros 11 estados europeos, tanto de forma pactada como no oficial.
Entr en circulacin, progresivamente desde 2002, sustituyendo a las antiguas
monedas nacionales de los pases que ahora lo usan.

39

DOW-JONES
El ndice burstil Dow J ones es un servicio de informacin financiera que
muestra un conjunto de diferentes ndices burstiles de los mercados de
Estados Unidos, calculados por la empresa Dow J ones & Company. Por su
importancia a veces se habla como ndice Dow J ones sin especificar al
referirse al mas importante de ellos que es el Dow J ones Industrial DJ IA, pero
es una forma incorrecta de expresarlo, ya que como ndice Dow J ones existen
una diversidad de ellos.

Entre los varios ndices burstiles del Dow J ones se encuentran cuatro
principales:

Promedio Industrial Dow Jones: DJIA
Tambin conocido como Dow J ones Industrial Average es el mas importante de
todos y refleja el comportamiento del precio de la accin de las 30 compaas
industriales mas importantes y reconocidas de Estados Unidos.

Promedio de Utilidades Dow Jones: DJUA
Tambin conocido como Dow J ones Utility Average donde se reflejan los ttulos
valores de las 15 mayores corporaciones de mercado como el gas o la energa
eclctica

Promedio de transportes Dow Jones: DJTA
Tambin conocido como Dow J ones Transportation Average, que incluye las 20
mayores empresas de transporte y distribucin.

Promedio Compuesto Dow Jones: DJCA
Tambin conocido como Dow J ones Composite Average es el ndice que mide
el desempeo de las acciones de 65 compaas miembros de cualquiera de
estos tres ndices principales que mencionamos anteriormente.

40
5.5 PRINCIPALES INDICES MUNDIALES

Las compaas que componen el promedio compuesto Dow J ones pueden
variar dependiendo de ciertos criterios, pero la mayora de ellas son de gran
Capitalizacin. 56 de sus 65 componenetes se transan en la bolsa de valores
de New York NYSE, y otras 9 son operadas en el NASDAQ.

NASDAQ
NASDAQ 100 Index Indice Nasdaq 100, conocido tambin como simplemente
Nasdaq 100, es un ndice burstil de Estados Unidos que recoge a los 100
valores de las compaas mas importantes del sector de la industria incluyendo
empresas de hardware y software, las telecomunicaciones, venta al comercio al
por menor / al por mayor y biotecnologa inscritos en la bolsa de valores de
New York NYSE, listados en el Nasdaq Stock Market. En el ndice pueden
estar tanto empresas americanas como internacionales, el princiapal indicador
del Nasdaq 100 es el Nasdaq 100 Index. Este ndice no incluye valores
financieros incluyendo las compaas de inversin lo que lo diferencia de otros
ndices como el S&P 500.

NASDAQ Composite
El ndice Nasdaq Composite es un ndice burstil de Estados Unidos que
incluye todos los valores (domsticos como no estadounidenses) que cotizan
en el mercado Nasdaq, un total de mas de 5000 empresas. El ndice fue
desarrollado como un nivel base de 100 a fecha 5 de febrero de 1971, las
empresas se ponderan por el criterio de capitalizacin. La alta ponderacin de
valores tecnolgicos dentro del mercado Nasdaq, ha hecho este ndice muy
popular, aunque es ms voltil y especulativo que el NYSE. No se debe
confundir con el ndice Nasdaq 100, que incluye las 100 mayores empresas del
mercado Nasdaq.

IBOVESPA
Es el valor actual en moneda corriente, de una cartera terica de acciones
constituida el 2 de enero de 1968, con un valor base de 100 puntos, a partir de
una aplicacin hipottica. Se supone no haber sido efectuada ninguna
inversin adicional desde entonces, considerndose solamente los ajustes

41
efectuados como consecuencia de la distribucin de rendimientos por las
empresas emisoras, tales como reinversin de dividendos recibidos y del valor
recibido con la venta de derechos de suscripcin y mantenimiento en cartera de
las acciones recibidas en bonificacin. De esta forma, el ndice refleja no solo
las variaciones de los precios de las acciones, sino tambin el impacto de la
distribucin de los rendimientos, siendo considerado un indicador que evala el
retorno total de sus acciones componentes.

Para poder obtener informacin sobre alguno de estos indicadores se puede
ingresar a la pagina de Wall Street J ournal, www.wsj.com en la ruta Markets /
Markets Data, all se encuentran los datos asociados a las ultimas mediciones
de dichos ndices, como se muestra en las imgenes a continuacin.

Imagen 5.15

42

Imagen 5.16

Adems all al ubicarse sobre alguno de los ndices, muestra la tendencia
grfica del mismo, durante un periodo de tiempo que puede ser modificable.
En la imagen se muestra el ndice Nasdaq 100

43

Imagen 5.17

Adicionalmente si se requiere informacin mas detallada sobre una accin en
particular, se puede ingresar a la pgina de la bolsa de valores de New York,
www.nyse.com en la ruta equities/ Nyse equities/ Nyse marketrac, como
muestra la imagen 5.18

44

Imagen 5.18

All se puede consultar informacin sobre cada una de las acciones negociadas
en la bolsa de New York, dando clic sobre alguna de las figuras del centro de la
pantalla, como se muestra en la imagen 5.19

45

Imagen 5.19

Y para poder acceder a informacin mas detallada de la accin, se puede
obtener dando clic sobre la accin de inters, abriendo una nueva pantalla en
la cual mostrara datos como precio mas alto del da, precio mas bajo del da,
mximo de las 52 semanas, mnimo de las 52 semanas y volmenes
negociados. En la imagen 20 se muestra a modo de ejemplo la accin con el
smbolo GE que corresponde a General Electric INC.

46

Imagen 5.20

47
6. ANLISIS FUNDAMENTAL DE LOS ACTIVOS INDIVIDUALES

6.1 PRINCIPALES METODOLOGAS DE ANLISIS DE INVERSIN

En la bolsa de valores se negocian los ttulos representativos de la propiedad
de la empresas que son las acciones, la rentabilidad que se puede derivar de la
tenencia de una accin es producto de los dividendos que pague dicha accin
experimente mientras el inversionista la tiene. La evolucin de los precios de
las acciones tiene mucho de imprevisibles, al punto que hay muchos
acadmicos que dicen que los precios de las acciones son aleatorias, en este
caso es muy poca la ayuda que un comisionista puede brindar para elegir el
portafolio de acciones, aun en este caso el comisionista puede brindar para
elegir el portafolio de acciones, aun en este caso el comisionista debe
informarle a el inversionista que de esto depende la decisin que este tome.

En el caso que el inversionista crea en la racionalidad de la evolucin de los
precios de las acciones, el comisionista puede ofrecer unos instrumentos para
analizar y anticipar el comportamiento de dichas acciones, para esto existen
dos tipos de herramientas, y son las suministradas por el anlisis tcnico y el
anlisis fundamental. Existe una escuela alternativa, que considera que los
factores determinantes en el precio de una accin tienen relacin con la
capacidad de los activos subyacentes de generar utilidades, segn esta
escuela los factores determinantes en el valor de una accin se relacionan con
las perspectivas del sector productivo al que pertenece la escuela emisora, con
la calidad de sus procesos de produccin respecto a los de la concurrencia,
con la competencia de su equipo directivo, etc, que son los que determinan el
nivel de utilidades que podr generar la empresa. Recientemente se han
desarrollado mtodos alternativos de previsor, aplicando el desarrollo de la
teora de el caos, estas tcnicas no han sido aun si no muy parcialmente
incorporadas por los agentes de la bolsa colombiana.

En el anlisis fundamental analizaremos los determinantes para tomar una
decisin de compra de una accin; estos mismos mtodos pueden utilizarse en
las llamadas operaciones a plazo en acciones, que en un instrumento de

48
cobertura de riesgo, son transacciones que se pactan hoy para ser cumplidas
en una fecha futura, estas pueden extenderse en una duracin hasta de 365
das, existen dos modalidades de operaciones a plazo: Las de cumplimiento
efectivo y las de cumplimiento financiero. Las operaciones a plazos permiten
fijar en el presente lo que pagara o recibir en el futuro por una accin o un
paquete de acciones, eliminando el riesgo que supone tener o proponerse
adquirir en el futuro una accin a variaciones en el precio, aqu existe la
posibilidad de convertirse en renta fija una inversin en acciones.

6.2 ANLISIS FUNDAMENTAL

En el aspecto conceptual, las teoras fundamentalistas sobre la valuacin de
ttulos valores afirman que los precios de las acciones reflejan el valor
intrnseco de la respectiva corporacin, creen que los rangos y variaciones del
precio de una accin pueden explicarse y predecirse en trminos de las
expectativas del pblico inversionista respecto a futuros dividendos, ganancias,
tasas de crecimiento y oportunidades de inversin. Es importante anotar que
todas las teoras fundamentalistas de valuacin asumen una postura positiva
ante la conducta del inversionista; es decir, pretenden describir cmo se
comportan los inversionistas y no tanto cmo deberan comportarse.

En anlisis fundamental esta basado en varios factores, el primero en la
capacidad de los activos de generar utilidades, adems de la evolucin de las
tasas de inters, pues esta incide directamente sobre los costos de la
empresas y sus utilidades, por la via de los gastos financieros, e
indirectamente, por el efecto que el nivel de tasa de inters tiene sobre la
actividad econmica en general. De ah que en el anlisis fundamental es
necesario una dosis adecuada de anlisis macroeconmico.

Adicionalmente es importante adicionarle a estos dos instrumentos de
previsin, otro relacionado con el rendimiento de un portafolio de acciones, este
instrumento es conocido como el Beta y esta es la volatilidad de los precios de
el conjunto de acciones de un mercado y es posible determinarlo

49
histricamente por medio del anlisis de riesgo mercado y rentabilidad
desarrollamos en el capitulo 8.

Otro factor que se debe tener en cuenta y que hace parte del anlisis
fundamental para comprar una accin, es la liquidez, que hace que para dos
acciones con igual perspectiva de generacin de utilidades, se prefiera aquella
con mayor bursatilidad, para esto debe informarse el ndice de bursatilidad que
se calcula en los mercados, hay que tener en cuenta que resultados pasados
no garantizan resultados o rentabilidades futuras, por tal motivo para no
formarse un juicio sesgado sobre liquidez a largo plazo se debe hacer una
evaluacin y comprar los ndices de Gini, de las respectivas empresas, estos
indican el grado de concentracin de la propiedad de las acciones en las
respectivas empresas.

6.3 INDICADORES PARA ANLISIS FUNDAMENTAL

Para realizar este anlisis se han tomado los datos del reporte del mercado de
la BVC al 31 de octubre de 2008, en este reporte se encuentran los datos del
mercado accionarios en relacin a las especies que conforman la canasta del
IGBC para un periodo determinado, en el informe se encuentran datos para
cada especie como la cantidad de acciones, nmero de operaciones, montos,
valores de cierre, variaciones y diferentes indicadores, las especies
Compaas que conforman la canasta del IGBC se recalcula trimestralmente
evaluando la frecuencia y rotacin de cada especie.

En la tabla 6.1 se extractan los datos para obtener los indicadores PVL, RPG,
IBA, en diferentes colores se identifican los datos que cada indicador relaciona
con el valor de cierre para obtener el valor que representa cada uno de ellos.
As para PVL relacionamos el valor de cierre con el valor en libros (1), para el
RPG relacionamos el valor de cierre con el valor de la utilidad por accin y para
el YIELD relacionamos el valor de cierre con el valor de los dividendos por
accin.

50
REPORTE DEL MERCADO ACCIONARIO
Especies PVL
Canasta IGBC
(1)
Vr. Cierre
Valor en
Libros
QTOBIN
(1)
Utilidad
por accin
RPG (2)
Dividendos
por accin
YIELD (3)
BURSATILIDAD
IBA
BCOLOMBIA 12.100,00 6.423,52 1,88
1.309,74
9,24
568,00
4,69%
ALTA
BNA 15.820,00 8.753,53 1,81 977,16 16,19 483,71 3,06% MEDIA
BOGOTA 21.600,00 10.968,81 1,97 2.498,65 8,64 1482,00 6,86% ALTA
BVC 19,80 4,43 4,47 1,26 15,66 0,72 3,66% ALTA
CEMARGOS 6.000,00 5.388,97 1,11 229,50 26,14 112,00 1,87% ALTA
CHOCOLATES 13.520,00 8.323,43 1,62 771,37 17,53 276,00 2,04% ALTA
COLINVERS 20.700,00 24.702,11 0,84 373,90 55,36 252,00 1,22% ALTA
COLTEJ ER 1,04 1,64 0,63 -0,68 -1,53 0,00 0,00% ALTA
CORFICOLCF 12.700,00 11.255,02 1,13 1.141,98 11,12 936,00 7,37% ALTA
ECOPETROL 1.995,00 698,00 2,86 199,62 9,99 115,00 5,76% ALTA
ENKA 5,90 46,07 0,13 -1,34 -4,41 0,00 0,00% MEDIA
ETB 520,00 626,42 0,83 68,09 7,64 36,88 7,09% ALTA
EXITO 8.230,00 11.719,77 0,70 497,83 16,53 240,00 2,92% ALTA
FABRICATO 18,70 92,28 0,20 1,41 13,30 0,00 0,00% ALTA
GRUPOAVAL 440,00 303,58 1,45 45,67 9,63 28,62 6,50% ALTA
INTERBOLSA 1.525,00 1.368,00 1,11 350,28 4,35 0,00 0,00% ALTA
INVERARGOS 8.040,00 8.859,53 0,91 306,76 26,21 160,00 1,99% ALTA
ISA 7.030,00 3.653,01 1,92 279,84 25,12 140,00 1,99% ALTA
ISAGEN 1.800,00 1.098,60 1,64 83,63 21,52 49,70 2,76% ALTA
MINEROS 2.250,00 774,58 2,90 200,50 11,22 78,00 3,47% MEDIA
ODINSA 23.021,04 0,00 5.940,57 0,00 550,00 MEDIA
PAZRIO 43,00 56,25 0,76
1,00
43,12
0,00
0,00%
MEDIA
PFBCOLOM 12.000,00 6.423,52 1,87 1.309,74 9,16 568,00 4,73% ALTA
PFBCREDITO 265,00 213,81 1,24 36,59 7,24 18,80 7,09% ALTA
PFCORFICOL 11.255,02 0,00 1.141,98 0,00 936,00 MEDIA
SURAMINV 13.900,00 19.350,10 0,72 408,82 34,00 232,00 1,67% ALTA
TABLEMAC 4,00 6,07 0,66 0,42 9,52 0,20 5,00% ALTA
VALOREM 300,00 578,87 0,52 135,99 2,21 0,00 0,00% MEDIA
IMUSA 19.000,00 23.358,95 0,81
1.746,10
10,88
5,87%
MINIMA
POPULAR 260,00 98,80 2,63
29,69
8,76
4,93%
BAJ A
PROMIGAS 36.000,00 10.704,33 3,36
1.789,28
20,12
2,78%
MEDIA
Tabla 6.1

6.3.1 Relacin precio valor en libros: PVL

En nuestro medio se denomina Q de tobin y para algunas personas, es un
buen indicador de la posible desviacin del valor del mercado, sobre una
valoracin contable considerada apropiada.

Teorema de la separacin de TOBIN
El economista J ames Tobin (1958), estableci que la solucin al problema de la
asignacin de activos tiene dos etapas. La primera, es comn para todos los
inversionistas y corresponde a la solucin de un problema tcnico (encontrar el

51
portafolio optimo de bonos y acciones). La segunda de pende del nivel
particular de aversin al riesgo de cada inversionista y consiste en hallar la
proporcin adecuada entre el activo libre de riesgo para obtener el portafolio
final.

Las compaas que obtienen valores Q de Tobin superiores a 1 es porque el
valor de sus acciones en el momento estn valoradas por encima de su valor
en libros para la compaa, en la grfica 6.1 podemos observar el indicador
PVL para las compaas que conforman la canasta del IGBC a octubre 31 de
2008.

Relacin Precio Valor de Mercado PVL
0,00
0,50
1,00
1,50
2,00
2,50
3,00
3,50
4,00
4,50
5,00
B
C
O
L
O
M
B
I
A
B
N
A
B
O
G
O
T
A
B
V
C
C
E
M
A
R
G
O
S
C
H
O
C
O
L
A
T
E
S
C
O
L
I
N
V
E
R
S
C
O
L
T
E
J
E
R
C
O
R
F
I
C
O
L
C
F
E
C
O
P
E
T
R
O
L
E
N
K
A
E
T
B
E
X
I
T
O
F
A
B
R
I
C
A
T
O
G
R
U
P
O
A
V
A
L
I
N
T
E
R
B
O
L
S
A
I
N
V
E
R
A
R
G
O
S
I
S
A
I
S
A
G
E
N
M
I
N
E
R
O
S
O
D
I
N
S
A
P
A
Z
R
I
O
P
F
B
C
O
L
O
M
P
F
B
C
R
E
D
I
T
O
P
F
C
O
R
F
I
C
O
L
S
U
R
A
M
I
N
V
T
A
B
L
E
M
A
C
V
A
L
O
R
E
M
I
M
U
S
A
P
O
P
U
L
A
R
P
R
O
M
I
G
A
S
QTOBIN
Grafico 6.1

El grafico 6.2 nos muestra el comportamiento del PVL en Colombia entre 2005
y 2008, teniendo en cuenta el concepto que se describe para el PVL y
observando el resultado, podemos concluir que en promedio el indicador
mostr que en promedio las compaas que componen el IGBC arrojaron un
valor de mercado por encima de su valor en libros hasta 2008, es decir el
mercado estuvo dispuesto a pagar por ellas mas de su valor contable en libros
para la compaa hasta principio de 2008. Este valor tuvo una tendencia al
alza durante el ao 2005 y principio del ao 2006 a partir del cual se presento

52
una baja representativa que continuo con esta tendencia y solo durante
algunos periodos del primer semestre del 2008 subi para luego regresar a su
tendencia a la baja.
Comportamiento PVL en Colombia
0,00
0,50
1,00
1,50
2,00
2,50
3,00
2
0
0
5
/
0
1
/
0
4
2
0
0
5
/
0
3
/
0
4
2
0
0
5
/
0
5
/
0
4
2
0
0
5
/
0
7
/
0
4
2
0
0
5
/
0
9
/
0
4
2
0
0
5
/
1
1
/
0
4
2
0
0
6
/
0
1
/
0
4
2
0
0
6
/
0
3
/
0
4
2
0
0
6
/
0
5
/
0
4
2
0
0
6
/
0
7
/
0
4
2
0
0
6
/
0
9
/
0
4
2
0
0
6
/
1
1
/
0
4
2
0
0
7
/
0
1
/
0
4
2
0
0
7
/
0
3
/
0
4
2
0
0
7
/
0
5
/
0
4
2
0
0
7
/
0
7
/
0
4
2
0
0
7
/
0
9
/
0
4
2
0
0
7
/
1
1
/
0
4
2
0
0
8
/
0
1
/
0
4
2
0
0
8
/
0
3
/
0
4
2
0
0
8
/
0
5
/
0
4
2
0
0
8
/
0
7
/
0
4
2
0
0
8
/
0
9
/
0
4

Grafico 6.2

6.3.2 Relacin precio ganancia: RPG

Quien piense comprar acciones debe avaluar, frente a su precio actual, cual es
la relacin precio / ganancia que presenta esta accin, y como se sita esta
relacin a empresas similares, la relacin precio / ganancia esta calculada
sobre las utilidades de el pasado y no sobre las proyectadas, por tal motivo se
debe comparar si este valor histrico es mayor o menor que el estimado en sus
clculos; si por ejemplo es menor, lo aconsejable es comprar, pues hay una
distorsin que el mercado no tardara en corregir. Tambin deber considerar
relacin precio / utilidad esperada hasta por debajo de otras empresas del
mismo sector, pues en tal caso tambin hay una distorsin que el mercado
corregir, premiando a los tenedores de esta accin con una ganancia. La
RPG, puede utilizarse para hacer comparaciones entre empresas del mismo

53
sector para determinar se el mercado evala a una de ellas como mas agresiva
con relacin a la otra.

El RPG se puede interpretar de dos formas, primero puede considerarse como
las veces que el mercado esta dispuesto a pagar por las utilidades que genera
la accin, y en otro sentido, se interpreta como los aos que tarde el
inversionista en recuperar la inversin si el nivel de utilidades permanece
constante. En este sentido las especies con ndice RPG mas bajo son las
compaas en cuyas inversiones se recuperara la inversin mas pronto.

Relacin Precio Ganancia RPG
-10,00
0,00
10,00
20,00
30,00
40,00
50,00
60,00
C
a
n
a
s
t
a

I
G
B
C

(
1
)
B
C
O
L
O
M
B
I
A
B
N
A
B
O
G
O
T
A
B
V
C
C
E
M
A
R
G
O
S
C
H
O
C
O
L
A
T
E
S
C
O
L
I
N
V
E
R
S
C
O
L
T
E
J
E
R
C
O
R
F
I
C
O
L
C
F
E
C
O
P
E
T
R
O
L
E
N
K
A
E
T
B
E
X
I
T
O
F
A
B
R
I
C
A
T
O
G
R
U
P
O
A
V
A
L
I
N
T
E
R
B
O
L
S
A
I
N
V
E
R
A
R
G
O
S
I
S
A
I
S
A
G
E
N
M
I
N
E
R
O
S
O
D
I
N
S
A
P
A
Z
R
I
O
P
F
B
C
O
L
O
M
P
F
B
C
R
E
D
I
T
O
P
F
C
O
R
F
I
C
O
L
S
U
R
A
M
I
N
V
T
A
B
L
E
M
A
C
V
A
L
O
R
E
M
I
M
U
S
A
P
O
P
U
L
A
R
P
R
O
M
I
G
A
S
RPG
Grafico 6.3

El comportamiento de la relacin que muestra los aos que el inversionista
tarda en recuperar su inversin en el mercado Colombiano fue variable durante
los aos 2005 y 2007 a partir de all se ha ido estabilizando mostrando la
estabilidad de las variables econmicas, el entorno y la recuperacin en la
confianza del pas. Sin embargo los valores se han entre 9 y 26 puntos siendo
este el promedio de recuperacin de inversin para Colombia, igualmente cabe
resaltar que durante el 2008 se alcanzo el nivel mas alto para este indicador, lo

54
que muestra los bajos niveles de rentabilidad y de crecimiento del valor que el
mercado da a las acciones.

Comportamiento RPG en Colombia
0,00
5,00
10,00
15,00
20,00
25,00
30,00
2
0
0
5
/
0
1
/
0
4
2
0
0
5
/
0
3
/
0
4
2
0
0
5
/
0
5
/
0
4
2
0
0
5
/
0
7
/
0
4
2
0
0
5
/
0
9
/
0
4
2
0
0
5
/
1
1
/
0
4
2
0
0
6
/
0
1
/
0
4
2
0
0
6
/
0
3
/
0
4
2
0
0
6
/
0
5
/
0
4
2
0
0
6
/
0
7
/
0
4
2
0
0
6
/
0
9
/
0
4
2
0
0
6
/
1
1
/
0
4
2
0
0
7
/
0
1
/
0
4
2
0
0
7
/
0
3
/
0
4
2
0
0
7
/
0
5
/
0
4
2
0
0
7
/
0
7
/
0
4
2
0
0
7
/
0
9
/
0
4
2
0
0
7
/
1
1
/
0
4
2
0
0
8
/
0
1
/
0
4
2
0
0
8
/
0
3
/
0
4
2
0
0
8
/
0
5
/
0
4
2
0
0
8
/
0
7
/
0
4
2
0
0
8
/
0
9
/
0
4
Grafico 6.4

6.3.3 Rendimientos va dividendos: YIELD

Es la rentabilidad otorgada por los dividendos de una accin. En ingles se
refiere a la tasa interna de retorno de un titulo de renta fija, a su vez el YIELD
es considerado como el sistema que ayuda a medir la rentabilidad que obtiene
un accionista por el comportamiento de la cotizacin. Se obtiene de dividir los
dividendos de la accin por la cotizacin de la misma.
A mayor YIELD menor beneficio para el inversionista y, por tanto bajo
crecimiento. Cuanto mas bajo sea el YIELD, significa que los beneficios para
los inversionistas son mayores, y por tanto, el crecimiento tambin.

Existen diversos factores que influyen en las polticas de reparto de dividendos,
ya que incluyen las restricciones legales. Contractuales e internas, las

55
perspectivas de crecimiento de la empresa, consideraciones de la empresa y
las consideraciones del mercado, tal como se relacionan a continuacin:

Restricciones Legales: En las mayora de los pases se prohben a las
compaas el pago de cualquier parte del capital legal en forma de dividendos;
Tal capital legal se mide por el valor contable de las acciones comunes.

Restricciones Contractuales: A menudo el capital de la empresa para pagar
dividendos en efectivos se ve restringida por ciertas provisiones en un acuerdo
de prstamo

Restricciones Internas: La capacidad de la empresa para distribuir dividendos
se ve a menudo restringida por la cantidad de efectivos en exceso disponible

Perspectivas de Crecimiento: Los requerimientos financieros de la organizacin
de negocios guardan una relacin directa con el grado de expansin o
adquisicin de activos proyectados

Consideraciones de los propietarios: Al establecer una poltica de dividendos, el
objetivo primero de la empresa debe ser el de maximizar el beneficio de los
propietarios

Consideraciones del Mercado: Debido a que el beneficio de los propietarios de
una empresa se refleja en el precio de mercados de las acciones, se deber
conocer la probabilidad de respuesta del mercado respecto a ciertos tipos de
polticas al formular una poltica de dividendos adecuada.

As mismo; la razn fundamental para estabilidad de dichas polticas de
dividendos, corresponde a la razn financiera. Es esta la que garantiza a la
organizacin la previsin de los recursos monetarios requeridos para el optimo
desempeo de sus actividades.

El procedimiento para el pago de dividendos en efectivo a los tenedores de
acciones es decidido por la junta directiva. Los directores suelen realizar juntas

56
trimestrales o semestrales con el fin de evaluar el desempeo financiero de la
empresa durante el periodo anterior, as como obtener una perspectiva de
cuantos y en que forma habrn de pagarse los dividendos y la fecha de pago.

El rendimiento se puede dividir en las siguientes clases:

Rendimiento Esperado: Es la medida del rendimiento esperado

Rendimiento Real: Es el rendimiento nominal recibido menos el cambio en el
porcentaje del ndice

Rendimiento Total: Es una medida del rendimiento de una inversin que
empieza por los cambios en el precio y aade el resultado de reinvertir todas
las ganancias, como pueden ser los dividendos o intereses generados por la
inversin, durante el periodo de tiempo que se este midiendo.

A nivel global las compaas se dividen en dos grupos compaas de ingresos
y de crecimiento, ingresos muy pagadoras de dividendos Y crecimiento no
pagan dividendos pero capitalizan utilidades

En la grfica 6.5 podemos observar los datos de las compaas en relacin a
las conclusiones sobre el pago de dividendos, de la teora anterior podemos
concluir que el indicador YIELD por si solo no podra darnos una decisin de
inversin sin conocer la estrategia de la compaa y a si mismo la finalidad de
inversin y la necesidad o expectativa de recibir dividendos.

57
Rendimiento via dividendos
0
0,01
0,02
0,03
0,04
0,05
0,06
0,07
0,08
B
C
O
L
O
M
B
I
A
B
N
A
B
O
G
O
T
A
B
V
C
C
E
M
A
R
G
O
S
C
H
O
C
O
L
A
T
E
S
C
O
L
I
N
V
E
R
S
C
O
L
T
E
J
E
R
C
O
R
F
I
C
O
L
C
F
E
C
O
P
E
T
R
O
L
E
N
K
A
E
T
B
E
X
I
T
O
F
A
B
R
I
C
A
T
O
G
R
U
P
O
A
V
A
L
I
N
T
E
R
B
O
L
S
A
I
N
V
E
R
A
R
G
O
S
I
S
A
I
S
A
G
E
N
M
I
N
E
R
O
S
O
D
I
N
S
A
P
A
Z
R
I
O
P
F
B
C
O
L
O
M
P
F
B
C
R
E
D
I
T
O
P
F
C
O
R
F
I
C
O
L
S
U
R
A
M
I
N
V
T
A
B
L
E
M
A
C
V
A
L
O
R
E
M
I
M
U
S
A
P
O
P
U
L
A
R
P
R
O
M
I
G
A
S
YIELD

Grafico 6.5

Comportamiento Yield en Colombia
0,00
0,50
1,00
1,50
2,00
2,50
3,00
2
0
0
5
/
0
1
/
0
4
2
0
0
5
/
0
3
/
0
4
2
0
0
5
/
0
5
/
0
4
2
0
0
5
/
0
7
/
0
4
2
0
0
5
/
0
9
/
0
4
2
0
0
5
/
1
1
/
0
4
2
0
0
6
/
0
1
/
0
4
2
0
0
6
/
0
3
/
0
4
2
0
0
6
/
0
5
/
0
4
2
0
0
6
/
0
7
/
0
4
2
0
0
6
/
0
9
/
0
4
2
0
0
6
/
1
1
/
0
4
2
0
0
7
/
0
1
/
0
4
2
0
0
7
/
0
3
/
0
4
2
0
0
7
/
0
5
/
0
4
2
0
0
7
/
0
7
/
0
4
2
0
0
7
/
0
9
/
0
4
2
0
0
7
/
1
1
/
0
4
2
0
0
8
/
0
1
/
0
4
2
0
0
8
/
0
3
/
0
4
2
0
0
8
/
0
5
/
0
4
2
0
0
8
/
0
7
/
0
4
2
0
0
8
/
0
9
/
0
4

Grafico 6.6

58
6.3.4 ndice de Bursatilidad Accionara: IBA

El ndice de bursatilidad accionara es el ndice ms utilizado en Colombia
para establecer el nivel de liquidez de una accin en el mercado. La
superintendencia de valores, que es la entidad responsable de publicar estos
ndices mensualmente en su pagina de Internet, los halla con base en los
promedios de frecuencia y volmenes de negociacin que resultan de las
transacciones accionaras que se realizan durante el mes inmediatamente
anterior, sin tener en cuenta su precio. Segn sea el comportamiento de cada
accin en el periodo en cuestin, siempre y cuando el papel se haya negociado
al menos una vez en el mes, el ndice tendr un valor determinado que se
ubicara en un rango que va de 0.000 (0.001 para las menos lquidas) a 10.000
(para las ms lquidas). Este ndice clasifica una accin como de alta, mediana,
baja o mnima bursatilidad. Mide la comercialidad o liquidez de una accin
determinada por la frecuencia, nmero de operaciones y volmenes
negociados mensualmente en el mercado secundario. En la tabla 6.1 se
observaN los valores dados por la superintendencia de valores a las especies
de la canasta del IGBC.

6.3.5 Capitalizacin Burstil

La capitalizacin burstil representa el consenso pblico sobre el valor de una
empresa. En una sociedad, incluida la totalidad de sus activos, pueden
comprarse y venderse libremente a travs de las compras y ventas de
acciones, que determinar el precio de las acciones de la empresa. Su
capitalizacin burstil es este precio de la accin multiplicado por el nmero de
acciones en cuestin, lo que proporciona un valor total de acciones de la
empresa y, por ende, para la sociedad en su conjunto.
Muchas compaas tienen un accionista dominante, por lo general, un gobierno
o una familia. En la mayora de los ndices burstiles se ajustan a esto
trabajando en una "libre flotacin", es decir, la capitalizacin burstil es el valor
de la mercanca pblicamente parte de la empresa.
Hay que tener en cuenta que la capitalizacin de mercado es un mercado de
estimacin del valor de una empresa, basado en las perspectivas del futuro

59
econmico y de las condiciones monetarias. Los precios de las acciones
tambin pueden cambiar por la especulacin acerca de los cambios en las
expectativas de los beneficios o acerca de las fusiones y adquisiciones.
Es posible para los mercados de valores puedan quedar atrapados en una
burbuja econmica, con exceso de especulacin, por cualquier clase de activos
como el oro o los bienes races, hasta que las cosas van mal y en el mundo
significaran importantes prdidas. Por el contrario, los mercados burstiles
suele ser el principal mecanismo de transmisin para la mayora de las
agradables sorpresas que se producen en la economa mundial.

6.4 MXIMOS Y MNIMOS DE 52 SEMANAS

Los valores de precio de cierre de la accin mximo y mnimo durante 52
semanas y corresponden a un ao, sirven para analizar el punto en el que el
valor de la accin rebotara por estar en su mnimo en relacin al ao anterior o
que llegara al techo de su valor de ser el valor mximo. En la imagen 6.1 se
muestran los valores mximos y mnimos de canasta IGBC a octubre de 2008.
3

Imagen 6.1

3
Valores Bancolombia /investigaciones econmicas/ mercado accionario

60
6.5 OTROS INDICADORES DE TIPO FUNDAMENTAL

Hasta este momento hemos visto los indicadores que nos informan sobre la
valoracin de una compaa en el mercado por el valor de sus acciones, en los
indicadores PVL, RPG, YIELD relacionamos con el valor del mercado o el valor
de la accin, su valor en libros que dependiendo de la situacin del mercado
pues ser menor o mayor a lo que en un momento dado esta dispuesto a pagar
un inversionista por la compaa.

En este aparte nos detendremos un poco a revisar como existen otros
indicadores que a partir de las cifras que arrojan la operacin y los estados
financieros de una compaa pueden darnos un dato cercano a la valoracin
real de la compaa y que en un determinado momento nos brindaran certeza
sobre el valor que estamos adquiriendo.

Entre los indicadores que mencionamos est el EVA siendo una herramienta
gerencial importante sobre la utilidad , es importante tener claro al analizar la
utilidad que no solo podemos detenernos a revisar las cifras de Utilidad
Operativa, sin analizar si los proyectos y la operacin de la compaa agrega o
destruye valor, se presenta con frecuencia que la operacin y los proyectos si
bien incrementan los ingresos, esto no genera rentabilidad necesariamente ya
que el costo del capital es mayor al porcentaje en el que se incrementan los
ingresos, de esto se concluye que en un proyecto o nueva operacin se debe
tener control sobre los gastos y costos efectivos.

61
7. ANLISIS TCNICO DE LOS ACTIVOS INDIVIDUALES

7.1 ANLISIS TCNICO

El anlisis tcnico es una herramienta de anlisis basado en el anlisis grafico
y estadstico, y desarrollada por quienes consideran que el valor de una accin
se determina exclusivamente por lo que el mercado esta dispuesto a pagar por
ella, se trata de prever la evolucin de su precio, previsin posible, segn los
seguidores de esta escuela, porque los precios de las acciones tienen una
inercia derivada de la costumbre de los inversionista de acordarse cuanto
pagaron o habran podido pagar en el pasado por una accin en particular y de
actuar en funcin de ese recuerdo.

7.2. VELAS JAPONESAS

Las velas japonesas son un tipo de grficos que se desarrollaron en J apn en
el siglo XVII, aplicndose al mercado del arroz. Tomando la misma informacin
que los grficos de barras (apertura, cierre, mximo y mnimo) y presentan la
informacin de forma ms intuitiva.
El patrn de velas de inversin es una combinacin de velas japonesas que
normalmente indica un cambio en la tendencia. Para ayudar a identificar los
patrones como alcista o bajista, una consideracin seria a hacer es la
tendencia del mercado que preceda al patrn. No es posible tener un patrn
de cambio alcista en una tendencia ascendente. Puede haber una serie de
velas que se parezcan al patrn alcista, pero si la tendencia es al alza, no se
trata de patrn de velas ascendente. Del mismo modo, no puede haber un
patrn de cambio bajista en una tendencia descendente.

Hammer Alcistas (Martillo):
Es una figura alcista que aparece en un seno y anticipa el comienzo de una
tendencia alcista. Lo importante es que la figura aparezca en el suelo de
mercado no que sea blanco o negro. Seal de Compra. Tal como se ve en la
imagen siguiente:

62

Imagen 7.1

Hanging Man: (Hombre colgado):
Es una figura bajista aparece en el techo del mercado. Anticipa una posible
tendencia bajista. La figura debe ser debe ser con cuerpo pequeo y sombra
alargada. Marca el final de la tendencia alcista. Seal de venta. Tal como se ve
en la imagen siguiente:

Imagen 7.2

Shotting Stars: (Estrella fugaz):
Es una figura de cuerpo pequeo, con una sombra superior alargada. Aparece
en el techo del mercado y anticipa el inicio de la tendencia bajista. Seal de
venta.

Imagen 7.3

63
Las graficas que muestran las velas japonesas para su interpretacin, se
encuentran en el Numeral 7.3 dentro del anlisis de tendencias

7.3 ANLISIS DE TENDENCIAS

El anlisis tcnico, cree por medio de sus instrumentos, poder prever el
resultado, ayudado por las hojas de calculo, que registra da a da los precios
mximos, mnimos y de cierre de una accin, y los une con una franja; este
ejercicio al cabo de varios das, le muestra la tendencia de el precio de la
accin; en el mismo grafico y para cada da, registra los volmenes transados
en esa accin.

Un mercado con volmenes de transacciones similares a los habituales y con
tendencias a el alza de precios, indica que el movimiento hacia arriba debe
continuar, un precio por debajo de la franja, pero con poco volumen
retransacciones, es signo de un nivel de resistencia, pero ese mismo precio en
un mercado mas activo que de costumbre puede ser un cambio de tendencia,
el cual el inversionista debe estar enterado para tomar la decisin de inversin.
La lnea de tendencia bsica es una de las herramientas tcnicas ms simples
y valiosa en cualquier tipo de operacin tcnica.

La tendencia es simplemente la direccin general en la cual se estn moviendo
los precios, las cuales pueden ser:
Alcista
Bajista
Lateral
7.3.1 Lneas de tendencias
Con base en las tres clases de tendencias anteriores, la mejor forma de
explicar cada una de ellas es haciendo uso de los grficos de velas japonesas,
tal como se explicaron en el numeral 3.2. Este tipo de graficas permite
visualizar muy claramente un tipo de tendencia.

64
Tendencia Alcista: Una tendencia es alcista cuando un instrumento
financiero hace consistentemente mltiples mximos y mnimos mayores
en determinado marco de tiempo, es decir, que el mximo de un periodo
y el mnimo de un periodo tiende a ser mas alto que el del periodo
anterior, el grafico adjunto ilustra este comportamiento.
En la grafica siguiente se observa la tendencia alcista de los ADR de
Bancolombia en los periodos de Agosto a Diciembre de 2004, y de Mayo
a Diciembre de 2005.

Tendencia bajista: : Una tendencia es bajista cuando un instrumento
Grafico 7.1
financiero hace consistentemente mltiples mximos y mnimos menores
en determinado marco de tiempo, es decir, que el mximo de un periodo y
el mnimo de un periodo tiende a ser mas bajos que el del periodo anterior,
el grafico adjunto ilustra este comportamiento.

En la grafica siguiente se observa la tendencia bajista de los ADR de
Bancolombia en el periodo del 01 de octubre de 2008 al 27 de octubre
del mismo ao

Grafico de velas ADR Bancolombia
5.00
7.50
10.00
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
E
n
e
-
0
4
F
e
b
-
0
4
M
a
r
-
0
4
A
b
r
-
0
4
M
a
y
-
0
4
J
u
n
-
0
4
J
u
l
-
0
4
A
g
o
-
0
4
S
e
p
-
0
4
O
c
t
-
0
4
N
o
v
-
0
4
D
i
c
-
0
4
E
n
e
-
0
5
F
e
b
-
0
5
M
a
r
-
0
5
A
b
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
n
-
0
5
J
u
l
-
0
5
A
g
o
-
0
5
S
e
p
-
0
5
O
c
t
-
0
5
N
o
v
-
0
5
D
i
c
-
0
5
Tendencia alcista mximos y mnimos mayores
5.00
7.50
10.00
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
E
n
e
-
0
4
F
e
b
-
0
4
M
a
r
-
0
4
A
b
r
-
0
4
M
a
y
-
0
4
J
u
n
-
0
4
J
u
l
-
0
4
A
g
o
-
0
4
S
e
p
-
0
4
O
c
t
-
0
4
N
o
v
-
0
4
D
i
c
-
0
4
E
n
e
-
0
5
F
e
b
-
0
5
M
a
r
-
0
5
A
b
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
n
-
0
5
J
u
l
-
0
5
A
g
o
-
0
5
S
e
p
-
0
5
O
c
t
-
0
5
N
o
v
-
0
5
D
i
c
-
0
5

65

Grafico 7.2
Tendencia lateral: Una tendencia es lateral cuando un instrumento
financiero comienza a variar en un mismo rango de precios el cual
tiende a ser estrecho y a formar un canal lateral de los mismos Pegar el
cuadro de velas japonesas que muestra la tendencia lateral.

En la grafica siguiente se observa la tendencia lateral de los ADR de
Bancolombia en el periodo de Enero de 2004 a Agosto del mismo ao.

Grafico Velas ADR Bancolombia
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
0
1
-
O
c
t
-
0
8
0
3
-
O
c
t
-
0
8
0
5
-
O
c
t
-
0
8
0
7
-
O
c
t
-
0
8
0
9
-
O
c
t
-
0
8
1
1
-
O
c
t
-
0
8
1
3
-
O
c
t
-
0
8
1
5
-
O
c
t
-
0
8
1
7
-
O
c
t
-
0
8
1
9
-
O
c
t
-
0
8
2
1
-
O
c
t
-
0
8
2
3
-
O
c
t
-
0
8
2
5
-
O
c
t
-
0
8
2
7
-
O
c
t
-
0
8
2
9
-
O
c
t
-
0
8
3
1
-
O
c
t
-
0
8
Tendencia bajista mximos y mnimos menores
Grafico Velas ADR Bancolombia
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
0
1
-
O
c
t
-
0
8
0
3
-
O
c
t
-
0
8
0
5
-
O
c
t
-
0
8
0
7
-
O
c
t
-
0
8
0
9
-
O
c
t
-
0
8
1
1
-
O
c
t
-
0
8
1
3
-
O
c
t
-
0
8
1
5
-
O
c
t
-
0
8
1
7
-
O
c
t
-
0
8
1
9
-
O
c
t
-
0
8
2
1
-
O
c
t
-
0
8
2
3
-
O
c
t
-
0
8
2
5
-
O
c
t
-
0
8
2
7
-
O
c
t
-
0
8
2
9
-
O
c
t
-
0
8
3
1
-
O
c
t
-
0
8
Tendencia bajista mximos y mnimos menores

66

7.4 Promedio mvil simple

Grafico 7.3

Se obtiene con base en el precio de un instrumento financiero y sus precios
promedio de n cantidad de periodos y su interpretacin es la siguiente, cuando
el precio del instrumento financiero corta hacia arriba el promedio mvil se
produce una seal de compra y cuando el precio del instrumento financiero
corta hacia abajo el promedio mvil se produce una seal de venta.

En la siguiente grafica se ve el comportamiento diario de la accin de
Bancolombia desde enero de 2005 hasta Noviembre de 2008. All se marcaron
4 de los mltiples puntos en los cuales se esta dando una seal de compra o
una seal de venta segn la definicin del promedio simple.

5.00
7.50
10.00
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
E
n
e
-
0
4
F
e
b
-
0
4
M
a
r
-
0
4
A
b
r
-
0
4
M
a
y
-
0
4
J
u
n
-
0
4
J
u
l
-
0
4
A
g
o
-
0
4
S
e
p
-
0
4
O
c
t
-
0
4
N
o
v
-
0
4
D
i
c
-
0
4
E
n
e
-
0
5
F
e
b
-
0
5
M
a
r
-
0
5
A
b
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
n
-
0
5
J
u
l
-
0
5
A
g
o
-
0
5
S
e
p
-
0
5
O
c
t
-
0
5
N
o
v
-
0
5
D
i
c
-
0
5
Tendencia lateral mismo rango de precios
5.00
7.50
10.00
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
E
n
e
-
0
4
F
e
b
-
0
4
M
a
r
-
0
4
A
b
r
-
0
4
M
a
y
-
0
4
J
u
n
-
0
4
J
u
l
-
0
4
A
g
o
-
0
4
S
e
p
-
0
4
O
c
t
-
0
4
N
o
v
-
0
4
D
i
c
-
0
4
E
n
e
-
0
5
F
e
b
-
0
5
M
a
r
-
0
5
A
b
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
n
-
0
5
J
u
l
-
0
5
A
g
o
-
0
5
S
e
p
-
0
5
O
c
t
-
0
5
N
o
v
-
0
5
D
i
c
-
0
5
Tendencia lateral mismo rango de precios

67

Grafico 7.4

7.4 PROMEDIO MVIL DOBLE

Se utiliza para corregir los posibles errores que puede generar el uso de un
solo promedio mvil de tal forma que se puedan obtener o generar decisiones
mas certeras con mayor nivel de confiabilidad.
Interpretacin: Cuando el promedio mvil de corto plazo corta hacia arriba el
promedio mvil de largo plazo se produce una seal de compra y cuando el
promedio mvil de corto plazo corta hacia abajo el de largo plazo se produce
una seal de venta. El promedio mvil de largo plazo se recomienda sea el
doble respecto al de corto plazo, para el caso ilustrativo se utilizaran promedio
mviles de 20 y 40 das.

4 puntos en los cuales se esta dando una seal de compra o una seal de
venta segn el corte que se da entre las lneas del mvil de 20 y de 40. Hay un
caso particular que se da en el mes de junio de 2008, en el cual la lnea del
Grafico Promedio Mvil Simple Accin Bancolombia
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
35.00
37.50
40.00
42.50
45.00
E
n
e
-
0
5
M
a
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
l
-
0
5
S
e
p
-
0
5
N
o
v
-
0
5
E
n
e
-
0
6
M
a
r
-
0
6
M
a
y
-
0
6
J
u
l
-
0
6
S
e
p
-
0
6
N
o
v
-
0
6
E
n
e
-
0
7
M
a
r
-
0
7
M
a
y
-
0
7
J
u
l
-
0
7
S
e
p
-
0
7
N
o
v
-
0
7
E
n
e
-
0
8
M
a
r
-
0
8
M
a
y
-
0
8
J
u
l
-
0
8
S
e
p
-
0
8
N
o
v
-
0
8
Precio Accion Bancolombia Movil 20 Accin Bancolombia
Seal de venta
Seal de venta
Seal de compra
Seal de compra
Grafico Promedio Mvil Simple Accin Bancolombia
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
35.00
37.50
40.00
42.50
45.00
E
n
e
-
0
5
M
a
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
l
-
0
5
S
e
p
-
0
5
N
o
v
-
0
5
E
n
e
-
0
6
M
a
r
-
0
6
M
a
y
-
0
6
J
u
l
-
0
6
S
e
p
-
0
6
N
o
v
-
0
6
E
n
e
-
0
7
M
a
r
-
0
7
M
a
y
-
0
7
J
u
l
-
0
7
S
e
p
-
0
7
N
o
v
-
0
7
E
n
e
-
0
8
M
a
r
-
0
8
M
a
y
-
0
8
J
u
l
-
0
8
S
e
p
-
0
8
N
o
v
-
0
8
Precio Accion Bancolombia Movil 20 Accin Bancolombia
Seal de venta
Seal de venta
Seal de compra
Seal de compra

68
promedio de corto plazo corta el de largo plazo hacia abajo, dando una seal
de venta un periodo de tiempo despus comparndolo con la grafica en la cual
solo vemos el promedio de corto plazo.

Grafico 7.5
7.5 BANDAS DE BOLLINGER
Las Bandas de Bollinger, es una herramienta utilizada para el anlisis tcnico
de los mercados financieros. Esta tcnica fue inventada por J ohn Bollinger en
la dcada de los aos 1980. Son un indicador que envuelven al grafico de
precios y hoy en da es un estndar en los paquetes grficos, sirviendo para
ubicar al precio dentro de un rango relativo a su evolucin pasada, ayudar a
determinar si el valor est o no voltil. Y permitiendo obtener niveles de
precios y determinar si el valor est en zonas de soporte o resistencia
dinmicas.
Las Bandas de Bollinger son utilizadas teniendo en cuenta que los valores por
defecto que se utilizan para su clculo son de 21 para la media y 2
Grafico Promedio Mvil Doble Accin Bancolombia
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
35.00
37.50
40.00
42.50
45.00
E
n
e
-
0
5
M
a
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
l
-
0
5
S
e
p
-
0
5
N
o
v
-
0
5
E
n
e
-
0
6
M
a
r
-
0
6
M
a
y
-
0
6
J
u
l
-
0
6
S
e
p
-
0
6
N
o
v
-
0
6
E
n
e
-
0
7
M
a
r
-
0
7
M
a
y
-
0
7
J
u
l
-
0
7
S
e
p
-
0
7
N
o
v
-
0
7
E
n
e
-
0
8
M
a
r
-
0
8
M
a
y
-
0
8
J
u
l
-
0
8
S
e
p
-
0
8
N
o
v
-
0
8
Precio Accion Bancolombia Movil 20 Accin Bancolombia Movil 40 Accin Bancolombia
Seal de venta
Seal de compra
Seal de venta
Seal de compra
Grafico Promedio Mvil Doble Accin Bancolombia
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
35.00
37.50
40.00
42.50
45.00
E
n
e
-
0
5
M
a
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
l
-
0
5
S
e
p
-
0
5
N
o
v
-
0
5
E
n
e
-
0
6
M
a
r
-
0
6
M
a
y
-
0
6
J
u
l
-
0
6
S
e
p
-
0
6
N
o
v
-
0
6
E
n
e
-
0
7
M
a
r
-
0
7
M
a
y
-
0
7
J
u
l
-
0
7
S
e
p
-
0
7
N
o
v
-
0
7
E
n
e
-
0
8
M
a
r
-
0
8
M
a
y
-
0
8
J
u
l
-
0
8
S
e
p
-
0
8
N
o
v
-
0
8
Precio Accion Bancolombia Movil 20 Accin Bancolombia Movil 40 Accin Bancolombia
Seal de venta
Seal de compra
Seal de venta
Seal de compra

69
desviaciones estndar. Si se reduce o se incrementa de forma significativa el
valor de la media hay ajustar en el mismo sentido el nmero de desviaciones
estndar. Para valores de la media por encima de 50 (largo plazo) =>2,5
desviaciones; valores de la media cercanos a 10 (corto plazo) => 1,5
desviaciones.
Si los precios estn por encima de media y cercanos a la banda superior estn
relativamente altos, pueden haber sobre compra. Si estn por debajo de la
media y cercanos a la banda inferior estn relativamente bajos, puede haber
sobreventa. Cuando las bandas se estrechan sobre los precios est indicando
que el valor est muy poco voltil, al contrario las bandas se ensanchan si el
valor est voltil. Proporcionando as una ayuda muy importante al inversor que
opera con opciones.
Se suelen producir movimientos importantes y rpidos en los precios despus
de periodos en los que se han estrechado las bandas.
Los movimientos de precios que se originan en una de las bandas suelen tener
como objetivo la banda opuesta, lo que facilita el determinar estos objetivos de
precios. Muchos de los precios extremos (mximos o mnimos) de los
movimientos tienen lugar en la banda o sus cercanas.
Cuando los precios superan la banda superior es un sntoma de fortaleza del
valor, por lo cual se produce una seal de venta. Si por el contrario se sitan
por debajo de la banda inferior es una seal de debilidad, por lo cual se
produce una seal de compra. Cuando los precios se sitan fuera de
cualquiera de las bandas es asumible la continuacin del movimiento.
2 puntos en los cuales se esta dando una seal de compra o una seal de
venta . Segn el corte que ve entre el precio y la banda superior en el caso de
abril de 2008, dando una seal de venta. Y un corte con la banda inferior en
mayo 2006 , dando una seal de compra.

70

Grafico 7.6
7.6 NDICE DE FUERZA RELATIVA
El RSI es un indicador de fuerza relativa (Relative Strength Index, en ingls) es
un oscilador del anlisis tcnico que muestra la fuerza o velocidad de las tasa
de cambio del precio mediante la comparacin de los movimientos individuales
al alza o a la baja de los sucesivos precios de cierre.
El RSI es popular porque es relativamente fcil de interpretar. Fue ideado por J .
Welles Wilder y publicado en la revista Commodities (actualmente llamada
Futures) en junio de 1978, y en su New Concepts in Technical Trading Systems
ese mismo ao.
Los osciladores son unos ratios que se calculan a partir de la evolucin de las
cotizaciones y que nos indican si la accin est sobrevalorada (y habra que
pensar en vender) o infravalorada (y sera el momento de comprar).
En su clculo se suelen utilizan datos de 14 sesiones, ya que si fuese menor
(7) puede ofrecer seales falsas y con medias mviles de 20 se pierden
seales que se producen en un plazo de tiempo ms corto.
Bandas de Bollinger ADR Bancolombia
10.00
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
35.00
37.50
40.00
42.50
45.00
E
n
e
-
0
5
M
a
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
l
-
0
5
S
e
p
-
0
5
N
o
v
-
0
5
E
n
e
-
0
6
M
a
r
-
0
6
M
a
y
-
0
6
J
u
l
-
0
6
S
e
p
-
0
6
N
o
v
-
0
6
E
n
e
-
0
7
M
a
r
-
0
7
M
a
y
-
0
7
J
u
l
-
0
7
S
e
p
-
0
7
N
o
v
-
0
7
E
n
e
-
0
8
M
a
r
-
0
8
M
a
y
-
0
8
J
u
l
-
0
8
S
e
p
-
0
8
Precio Accin Banda Superior Banda Inferior
Seal de venta
Seal de compra
Bandas de Bollinger ADR Bancolombia
10.00
12.50
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
35.00
37.50
40.00
42.50
45.00
E
n
e
-
0
5
M
a
r
-
0
5
M
a
y
-
0
5
J
u
l
-
0
5
S
e
p
-
0
5
N
o
v
-
0
5
E
n
e
-
0
6
M
a
r
-
0
6
M
a
y
-
0
6
J
u
l
-
0
6
S
e
p
-
0
6
N
o
v
-
0
6
E
n
e
-
0
7
M
a
r
-
0
7
M
a
y
-
0
7
J
u
l
-
0
7
S
e
p
-
0
7
N
o
v
-
0
7
E
n
e
-
0
8
M
a
r
-
0
8
M
a
y
-
0
8
J
u
l
-
0
8
S
e
p
-
0
8
Precio Accin Banda Superior Banda Inferior
Seal de venta
Seal de compra

71
Este oscilador se calcula de la siguiente manera:
RSI =100 - 100/[1 +(Media de alzas / Media de Bajas) ]
Interpretacin del ndice:
El ndice de fuerza relativa es una indicador de la familia de los acotados, es
decir, Que su rango de posibles resultados va entre 0 y 100.
Los niveles crticos de decisin generalmente son 70/30 pero lo mas
recomendable debido a su confiabilidad es utilizar niveles crticos 80/20, los
cuales tiene el siguiente uso: Cuando el RSI marca por encima de 80 se
produce una seal de venta porque se considera que el instrumento financiero
esta sobrecomprado y cuando el RSI marca por debajo de 20 se produce una
seal de compra porque se considera que el instrumento financiero se
encuentra sobre vendido.
Niveles intermedios como por ejemplo 40 50 60 etc, se consideran puntos
de no decisin, es decir, que no hay seal ni de compra ni de venta. Entrando a
la pagina de msn financiero
4
, y digitando en el cuadro el nombre de la accin a
consultar, en este caso CIB, que es como se conoce el ADR de Bancolombia.

Imagen 7.4

4
http://moneycentral.msn.com/

72
En esta pagina entrando por la ruta Charts / Historical, y seleccionando una
grafica de Bandas de Bollinger, el volumen transado y el ndice de fuerza
relativa, se obtiene una grafica como la que se ve a continuacin, la cual apoya
la toma de decisiones cruzando estos tres resultados.

Imagen 7.5
7.7 COEFICIENTE BETA

Es la volatilidad en los precios de un conjunto de acciones de un mercado, el
cual puede determinarse de manera histrica ( lo que se hace calculando la
varianza, respecto a el precio promedio de sus acciones). El crecimiento
histricamente registrado de esos precios promedios es el parmetro de
estimacin del rendimiento futuro de un portafolio que los represente y la
varianza o el beta de ese portafolio, que viene dado por las desviaciones
registradas frente a ese promedio, provee un instrumento de estimacin del
riesgo de ese portafolio.

Cada accin individualmente considerado tiene su propio Beta, y el Beta de un
portafolio cualquiera se determina por la suma algebraica de los betas de las
acciones que lo componen. Si usted va a manejar un portafolio de acciones,

73
con el uso de este instrumento podr escoger el nivel de riesgo que desea, y
de rentabilidad esperada. Si desea un alto nivel de rentabilidad esperada,
deber asumir un alto nivel de riesgo, conformando portafolios de acciones de
alta volatilidad.
(La tcnica de construccin de portafolio a la que hacemos referencia se puede
consultar en: Burton Malkiel, A random walk down Wall Street.

Los betas negativos quieren decir que la accin se mueve contrario al mercado.
Entrando a la pagina de msn financiero
5
, y digitando en el cuadro el nombre de
la accin a consultar, en este caso CIB, que es como se conoce el ADR de
Bancolombia. All se encuentra el dato del coeficiente beta para este caso
particular. Tal como se muestra en las siguientes imgenes:

Imagen 7.6

5
http://moneycentral.msn.com/

74

Imagen 7.7

7.8 COEFICIENTE DE DETERMINACIN R2

El coeficiente de determinacin R2 explica el del comportamiento del valor de
la empresa que tanto es como resultado del mercado, y que tanto es explicado
en la administracin de la empresa.
Interpretacin con Accin de Suramericana de Inversiones: Un R2 de 70 dice
que en un 70% se explica que la accin sube o baja por decisiones del
mercado y un 30% del comportamiento de la accin se explica que sube o baja
por decisiones de la administracin

En este punto en particular no se genera ningn tipo de grafica ya que el
coeficiente de determinacin es un valor

7.9 ANALISIS DIARIO DE LOS MERCADOS

Es posible obtener informacin permanente que nos actualice en datos
relacionados con el anlisis tcnico de los activos individuales inscribindose a
la pgina www.reditum.com. Al inscribirse se recibe el siguiente mensaje:
Su suscripcin al Video Blog Anlisis Diario de los Mercados ha sido exitosa.
Diariamente recibir en su bandeja de correo electrnico un video con el Anlisis Diario de los Mercados.

75

Al ingresar a la pgina www.reditum.com la imagen 7.8 lleva al video que
describe el comportamiento diario de los mercados bajo la perspectiva del
anlisis tcnico cubriendo los mercados de colombia, NYSE, AMEX, NASDAQ,
FOREX y futuros. Reditum analiza lo que ha sucedido en los mercados de
Colombia y el exterior. Este anlisis se soporta en la metodologa de velas
japonesas.
El video busca informar, formar y recomendar inversiones en los mercados
nacionales e internacionales.

Imagen 7.8

El video inicia haciendo referencia del comportamiento del mercado nacional a
travs del comportamiento en tendencias del IGBC, TES, Dlar, acciones
relevantes, la imagen 7.9 muestra la grafica que se genera para cada una de
las acciones que se presentan en el informe.

76

Imagen 7.9

El informe continua con el anlisis del DOW J ONES y los dems indicadores
internacionales. De esta forma Reditum cumple su objetivo de divulgacin de
la cultura financiera.

77
8. ANLISIS DE RIESGO, RENDIMIENTO DE LOS ACTIVOS COMBINADOS
Y TEORA DE PORTAFOLIOS EN LA PRCTICA

8.1 LA TEORA DE CARTERAS DE HARRY MARKOWITZ

Harry Markowitz es el padre de la teora del portafolio, sus modernos enfoques
financieros le valieron el Nobel de Economa en 1990. Al realizar sus estudios
pronto desarroll un fuerte inters por la Economa de la Incertidumbre,
particularmente por los argumentos de Von Neumann, Morgenstern y Marschak
respecto a la utilidad esperada, la funcin de utilidad de Friedman-Savage y la
defensa de la probabilidad personal de Savage.

La Teora de Carteras de Harry Markowitz se inclina hacia la aplicacin de
mtodos matemticos al mercado accionario. La propuesta de J ohn Burr
Williams en su libro "Theory of Investment Value" en la que indicaba que el
valor de una accin deba ser igual al valor presente de sus futuros dividendos,
le brind la inspiracin para desarrollar los conceptos bsicos de la teora
del portafolio.

Dado que los futuros dividendos son inciertos, Markowitz interpret que el valor
de la accin deba ser el valor presente de los dividendos futuros
ESPERADOS. Sin embargo, si esto fuera cierto, el inversionista slo estara
interesado en maximizar el valor esperado del portafolio en trminos de
rentabilidad (lo que se lograra adquiriendo un solo papel).

Pero esto no es as, los inversionistas diversifican porque, adems de la
rentabilidad, se preocupan por el riesgo. Dado que existen dos criterios (riesgo
y rentabilidad), Markowitz asumi que los inversionistas eligen la mejor
combinacin riesgo-rentabilidad del conjunto de combinaciones ptimas de
Pareto. Estas ideas son consideradas hoy como el origen de la teora de
seleccin de carteras y la consiguiente teora de equilibrio en el mercado de
capitales. En la teora de seleccin de carteras se describe al inversionista
racional como quien elige la composicin de cartera que maximice la

78
rentabilidad para un determinado nivel de riesgo (o bien, que minimice el riesgo
para una rentabilidad dada).

Markowitz tambin propuso un algoritmo para calcular la cartera ptima. Dado
el retorno, la varianza y las covarianzas del portafolio, su frmula determina las
proporciones ptimas de cada papel en la cartera
6
. Tiempo despus, W.F.
Sharpe y J . Lintner completaron estas investigaciones y despertaron un fuerte
inters en crculos acadmicos y profesionales. Mientras que el trabajo de
Markowitz focaliza en la descripcin de un inversionista racional, las
investigaciones de Sharpe y Lintner (el modelo CAPM)
7
se ocupan del
equilibrio econmico asumiendo que todos los inversionistas se comportan de
la manera que Markowitz describe.

La moderna teora de cartera que describe la relacin entre el riesgo y la
rentabilidad esperada asociada con una cartera de ttulos o de otros activos,
empez con el trabajo de Harry Markowitz y luego fue ampliada por otros
investigadores, como se ha mencionado. Esta teora de cartera en la mayor
parte de los casos define la rentabilidad esperada como el tipo medio de
rentabilidad anual asociado con la cartera y mide el riesgo bien como
desviacin tpica de este tipo de rentabilidad o alternativamente, como el
coeficiente beta de la cartera medido con relacin a algn referente.

Aplicado al caso Colombiano se tomo como cartera modelo de referencia el
IGBC el cual es el indicador que presenta el comportamiento de las acciones
en Colombia en un periodo de tiempo con base en su liquidez y rotacin.

La tabla 8.1 corresponde al informe de la composicin del IGBC a septiembre
30 de 2008, esta informacin es entregada por la BVC, y se actualiza cada
trimestre en la pagina www.bvc.com.co por la opcin mercado / ndices del
mercado.

6
Markowitz, H.M. (1956) "The optimization of a quadratic function subject to linear constraints",
Naval Research Logistic Quarterly, 3.
7
Capitulo 9 MODELOS DE VALORIZACIN DE ACTIVOS FINANCIEROS

79
C a n a s t a - I G B C V i g e n t e p a r a e l
T r i me s t r e
NEMOTCNICO PRECIO HOY PARTICIPACIN
ECOPETROL 1.895,000 46,901%
SURAMINV 12.980,000 8,206%
BCOLOMBIA 11.500,000 5,182%
PFBCOLOM 11.000,000 4,809%
ISA 6.600,000 4,464%
FABRICATO 18,400 4,361%
COLINVERS 20.500,000 3,448%
CEMARGOS 5.510,000 3,384%
INVERARGOS 7.320,000 3,378%
EXITO 7.820,000 2,097%
CHOCOLATES 13.200,000 1,707%
BVC 18,700 1,596%
PAZRIO 36,000 1,465%
CORFICOLCF 12.200,000 1,325%
ETB 521,000 1,246%
TABLEMAC 3,640 1,120%
INTERBOLSA 1.420,000 1,029%
GRUPOAVAL 418,000 0,942%
ISAGEN 1.675,000 0,717%
COLTEJ ER 1,020 0,481%
PFBCREDITO 260,000 0,476%
BOGOTA 21.200,000 0,470%
BNA 14.960,000 0,374%
MINEROS 2.190,000 0,269%
ODINSA 67.880,000 0,196%
ENKA 4,110 0,179%
PFCORFICOL 11.600,000 0,090%
VALOREM 285,000 0,086%

Tabla 8.1

La grafica adjunta presenta la participacin porcentual de cada uno de los
componentes del IGBC al interior de la canasta y se obtiene con la informacin
anterior de la pgina www.bvc.com.co

80

Grfica 8.1

Para determinar la cartera ptima de inversin bajo un enfoque de
programacin no lineal, uno de los conceptos ms importantes que todo
inversionista debe conocer es la relacin que existe entre el riesgo y la
ganancia de un activo financiero y cmo esta relacin afecta la composicin de
una cartera de inversin.

La principal meta en la construccin de una cartera consiste en distribuir
ptimamente la inversin entre distintos activos con la nocin fundamental de
diversificacin. Para tal fin, el mtodo de la Media-Varianza resulta una valiosa
herramienta cuantitativa que permite realizar dicha distribucin, esto se logra
con la determinacin de la frontera eficiente, es decir, el conjunto de
combinaciones de activos que maximizan la ganancia esperada para un nivel
determinado de riesgo o bien minimizan el riesgo soportado para un nivel
determinado de ganancia esperada. La frontera eficiente se determina
planteando un problema de programacin matemtica no lineal,
especficamente un problema de programacin cuadrtica (en el caso que se
desean minimizar el riesgo para una ganancia determinada)
8
. Con estas
premisas se pretende hallar la mejor combinacin de activos que son ofertados
por la Bolsa de Valores para generar la frontera eficiente de la cual se podrn
obtener los portafolios ptimos de inversin combinando la teora clsica de las

8
Modelo ideado por Harry Markowitz
ECOPETROL
SURAMINV
BCOLOMBIA
PFBCOLOM
ISA
FABRICATO
COLINVERS
INVERARGOS
CEMARGOS
EXITO
Otros
ECOPETROL 47.5%
SURAMINV 7.9%
BCOLOMBIA 5.0%
PFBCOLOM 4.8%
ISA 4.4%
FABRICATO 4.3%
COLINVERS 3.4%
INVERARGOS 3.3%
CEMARGOS 3.2%
EXITO 2.0%
Otros 14.0%
Total: 100.0%
Participacin en el IGBC

81
carteras de inversin y criterios heursticos mezclados con tcnicas de
estadstica multivariante.

Con el fin de mostrar a travs de un ejemplo el nivel de riesgo que se asume en
las principales posiciones de la canasta del IGBC se tomaron los valores que
representan el 76% de participacin en esta con el objetivo de realizar una
medicin sobre el riesgo individual de cada uno de los componentes de la
cartera.

La tabla 8.2 recopila los cierres diarios del precio de la respectiva accin, y con
ellos determinamos la variacin diaria generada por las transacciones del
mercado y con los datos del ao corrido la desviacin estndar, para efectos de
ilustracin reflejamos 20 das pero para los clculos ao corrido del 2 de enero
2008 al 13 de noviembre del 2008.

Fecha ECOPETROL SURAMERICANA
BANCOLOMBIA
AO

02/01/2008 2.012,60 19.869,27 16.693,33
03/01/2008 2.027,29 0,73% 19.716,61 -0,77% 16.598,21 -0,57%
04/01/2008 2.021,52 -0,28% 19.700,00 -0,08% 16.533,08 -0,39%
08/01/2008 2.011,88 -0,48% 19.413,53 -1,45% 16.281,29 -1,52%
09/01/2008 1.995,48 -0,82% 19.086,11 -1,69% 16.264,37 -0,10%
10/01/2008 1.991,24 -0,21% 18.999,85 -0,45% 16.329,39 0,40%
11/01/2008 1.991,45 0,01% 19.146,23 0,77% 16.249,04 -0,49%
14/01/2008 1.973,08 -0,92% 18.900,88 -1,28% 15.869,76 -2,33%
15/01/2008 1.913,07 -3,04% 18.413,74 -2,58% 15.199,82 -4,22%
16/01/2008 1.837,12 -3,97% 17.890,77 -2,84% 14.957,16 -1,60%
17/01/2008 1.812,47 -1,34% 17.254,56 -3,56% 14.850,06 -0,72%
18/01/2008 1.746,83 -3,62% 16.912,78 -1,98% 14.476,24 -2,52%
21/01/2008 1.586,98 -9,15% 15.249,11 -9,84% 13.043,91 -9,89%
22/01/2008 1.627,07 2,53% 15.640,58 2,57% 13.510,88 3,58%
23/01/2008 1.716,62 5,50% 16.452,77 5,19% 13.867,54 2,64%
24/01/2008 1.800,54 4,89% 17.034,36 3,53% 14.568,48 5,05%
25/01/2008 1.825,28 1,37% 17.253,88 1,29% 15.043,61 3,26%
28/01/2008 1.736,75 -4,85% 16.416,88 -4,85% 14.969,05 -0,50%
29/01/2008 1.786,94 2,89% 16.875,78 2,80% 15.281,74 2,09%
Tabla 8.2

Los inversionistas potenciales son consumidores que andan de compras. Se
ven influenciados por la publicidad, por la imagen de la compaa y,

82
principalmente por el precio. Los inversionistas no suelen llenar sus bolsas de
compras con una sola oportunidad de inversin y procuran hacer buenas
compras cuando seleccionan un portafolio de valores. El que verdaderamente
gana no es el que obtiene el mayor rendimiento en un determinado perodo
sino el que permanece en el tiempo con una adecuada rentabilidad -riesgo.

8.2 RENTABILIDAD, RIESGO Y OPTIMIZACIN DE CARTERAS
Una cartera de valores es una combinacin de valores mobiliarios (acciones,
bonos o dinero).
Markowitz elabor un modelo para la obtencin de una cartera ptima,
considerando la conducta racional del inversionista, que consiste en maximizar
el rendimiento esperado y minimizar el riesgo. La cartera ptima es aquella que
permite la mejor combinacin de rentabilidad y riesgo dentro de los activos
disponibles en el mercado. Combinando la cartera ptima con las preferencias
del inversionista, es decir, su aversin al riesgo, se obtiene la cartera ptima
para cada inversionista en concreto.
8.3 RENTABILIDAD Y RIESGO DE UN VALOR

8.3.1. Rentabilidad de un valor

La rentabilidad del accionista es la relacin que se establece entre lo que se
ha invertido en una determinada accin y el rendimiento econmico o resultado
que proporciona. El rendimiento que un accionista puede obtener de una
accin se mide computando los dividendos percibidos, las plusvalas o
revalorizaciones en su cotizacin, as como las ventajas que puedan obtenerse
por el carcter preferente de las ampliaciones de capital via derechos de
suscripcin preferente.
9

9
MOCHON MORCILLO, Francisco y APARICIO, Rafael I, Diccionario de trminos financieros y
de inversin, 2 ed., (Madrid, Mc Graw-Hill, 1998), 502 Pgs., Pg.330.

83
La rentabilidad a posteriori, es una magnitud conocida con certeza. Sin
embargo, a priori, se trata de una variable aleatoria de carcter subjetivo que
depende de nuestras expectativas. Como variable aleatoria podr tomar
distintos valores, con unas probabilidades determinadas. La esperanza
matemtica de dicha variable aleatoria nos proporciona una medida de la
rentabilidad, y su varianza nos da una medida de la dispersin o riesgo del
activo financiero correspondiente.
10

Otra forma de proyectar la rentabilidad esperada de una accin es utilizar un
promedio histrico de las rentabilidades ocurridas en el pasado. Como en todos
los modelos de serie de tiempo, utilizamos el supuesto de que el pasado se
repite.
8.3.2. Riesgo de un valor
Incertidumbre sobre el futuro. Grado de incertidumbre que acompaa a un
prstamo o a una inversin. Posibilidad de que el rendimiento efectivo obtenido
de una inversin financiera sea menor que el rendimiento esperado.
Convencionalmente, se suele utilizar como medida del riesgo la variabilidad en
la tasa de los rendimientos que se obtienen de la inversin, medida por la
desviacin tpica o el coeficiente de variacin.
11

Efectivamente, el riesgo o volatilidad de un activo financiero se mide por la
dispersin de sus posibles resultados, utilizando usualmente como medida la
diferencia entre rentabilidades extremas. Lo que buscamos con esta medicin
es saber la magnitud del riesgo y su probabilidad de ocurrencia.
Cuantitativamente, el riesgo se representa con la varianza o con la desviacin
estndar, (que resulta ms fcil de interpretar) que es igual a la raz cuadrada
de la varianza. La interpretacin de la desviacin estndar se ve simplificada
debido a que su resultado est expresado en las mismas unidades que la
rentabilidad esperada. Ver tabla 8.2

10
MARTINEZ ABASCAL, Eduardo, Invertir en bolsa, (Barcelona, Mc Graw-Hill, 1999), 396
Pgs., Pg. 118.
11
MOCHON MORCILLO, Francisco y APARICIO, Rafael I, op. cit.., 502 Pgs., Pg.336.

84
Especie Rentabilidad YTD Riesgo Mercado
Fabricato -47,23% 59,93%
Bancolombia PR -35,49% 47,08%
Bancolombia AO -32,45% 45,40%
Suramericana -37,27% 42,96%
Ecopetrol -3,32% 40,44%
Colinvers -16,81% 40,11%
Chocolates -20,87% 34,72%
ISA -6,58% 32,89%
ISAGEN -15,51% 30,58%
Tabla 8.3
Dada una determinada rentabilidad, cuanto mayor sea la desviacin estndar,
mayor ser el riesgo.
Con la desviacin estndar podemos cuantificar al menos cul ser el intervalo
en el cual caer una determinada rentabilidad futura. O tambin cul ser la
probabilidad de obtener una rentabilidad esperada. Las tasas de rentabilidad
se aproximan a una distribucin normal.
Las propiedades de la curva normal permiten calcular probabilidades que
pueden revestir inters, como alcanzar o superar un determinado nivel de
utilidades o de rentabilidades, que las mismas estn entre dos valores
determinados, etctera.
12

Utilizando una curva normal, se toma como media a la rentabilidad esperada, y,
sumndole y restndole la desviacin estndar, se obtienen los extremos de
dicha curva, segn explican en su obra Brealey y Myers:

12
PASCALE, Ricardo, Decisiones Financieras, 3 Ed., (Buenos Aires, Macchi, 1998) 809 Pgs.,
Pg. 160.

85
Una caracterstica importante de la distribucin normal es que puede definirse
completamente con tan solo dos parmetros. Uno es la media o rentabilidad
esperada; el otro es la varianza o la desviacin tpica.
13

No son medidas arbitrarias: si las rentabilidades se distribuyen normalmente,
stas son las dos nicas medidas que un inversionistas necesita considerar.
14

8.4 Rentabilidad y Riesgo de una Cartera

8.4.1. Rentabilidad de una cartera

La rentabilidad de una cartera ser igual a la media ponderada de las
rentabilidades de los activos que la componen. Se ponderarn las
rentabilidades por el peso especfico que cada activo tiene en la cartera.

8.4.2. Riesgo de una cartera
La covarianza nos dice en qu medida dos acciones se mueven en el mismo
sentido; si la covarianza es positiva, quiere decir que cuando la rentabilidad de
una accin sube, la de la otra tambin sube; si la covarianza es negativa,
quiere decir que cuando la rentabilidad de A sube, la de B baja. Si la
covarianza es prxima a cero, quiere decir que las dos acciones son indepen-
dientes.
Un parmetro estadstico que nos indica la relacin entre dos acciones es el
coeficiente de correlacin r. Esto se explica de la siguiente manera: si A sube
un 20 por 100 y B baja un 20 por 100, r
ab
valdr -1; si B sube tambin un 20 por
100, r
ab
valdr 1. Si A y B no tienen ninguna relacin entre s, r
ab
valdr cero o
prximo a cero.
La desviacin estndar de la cartera en el caso de un r=1 es la media
ponderada de las desviaciones estndar de los activos que la componen. En
ese caso, cada activo que se aporta a la cartera incrementa la rentabilidad y el

13
BREALEY, Richard. A. y MYERS, Stewart C., Fundamentos de Financiacin Empresarial,
Trad. de C. Ansotegui Olcoz, 4 Ed., (Madrid, Mc Graw Hill, 1993), 1203 Pgs., Pgs. 184
185.
14
dem

86
riesgo de la cartera en la misma medida. En el caso de que r sea menor que
uno, la desviacin estndar de la cartera ser menor que dicha media
ponderada.
Como el rendimiento esperado de una cartera es siempre la media ponderada
de los rendimientos de sus componentes, mientras que la desviacin estndar
es menor que la media ponderada de las desviaciones de sus componentes en
el caso de carteras con activos que no estn perfectamente correlacionados,
siempre tendremos una combinacin rentabilidad / riesgo mejor que cualquier
valor tomado individualmente. La matriz adjunta nos presenta la correlacin
que existe entre los instrumentos financieros tomados de la cartera modelo y
como se dijo anteriormente representan el 76% de la canasta.
ESPECIE
E
C
O
P
E
T
R
O
L

S
U
R
A
M
E
R
I
C
A
N
A

B
A
N
C
O
L
O
M
B
I
A

A
O

B
A
N
C
O
L
O
M
B
I
A

P
R

I
S
A

F
A
B
R
I
C
A
T
O

C
O
L
I
N
V
E
R
S

C
H
O
C
O
L
A
T
E
S

I
S
A
G
E
N

I
G
B
C

ECOPETROL 1,00 0,80 0,73 0,65 0,79 0,52 0,67 0,76 0,77 0,61
SURAMERICANA 0,80 1,00 0,89 0,81 0,88 0,62 0,84 0,76 0,77 0,66
BANCOLOMBIA AO 0,73 0,89 1,00 0,94 0,82 0,55 0,76 0,68 0,73 0,61
BANCOLOMBIA PR 0,65 0,81 0,94 1,00 0,74 0,46 0,67 0,61 0,79 0,56
ISA 0,79 0,88 0,82 0,74 1,00 0,53 0,80 0,78 0,79 0,56
FABRICATO 0,52 0,62 0,55 0,46 0,53 1,00 0,58 0,47 0,53 0,42
COLINVERS 0,67 0,84 0,76 0,67 0,80 0,58 1,00 0,67 0,69 0,57
CHOCOLATES 0,76 0,76 0,68 0,61 0,78 0,47 0,67 1,00 0,74 0,54
ISAGEN 0,77 0,77 0,73 0,79 0,79 0,53 0,69 0,74 1,00 0,54
IGBC 0,61 0,66 0,61 0,56 0,56 0,42 0,57 0,54 0,54 1,00
Tabla 8.4
8.5 DIVERSIFICACIN Y RIESGO NO SISTEMTICO
Comenzaremos citando a Brealey y Myers:
La cartera de mercado est formada por acciones individuales; entonces por
qu su variabilidad no refleja la variabilidad media de sus componentes? La
respuesta es que la diversificacin reduce la variabilidad. Incluso con una

87
pequea diversificacin se puede obtener una reduccin sustancial en la
variabilidad.
15

Esto tiene relacin con el coeficiente de correlacin mencionado en el punto
anterior, segn explica Pascale: ...mientras menor sea la correlacin entre los
rendimientos de los activos, mayores sern los beneficios que se obtienen de la
diversificacin.
La correlacin entre los rendimientos de los activos es de vital importancia para
el riesgo total de los portafolios, entre mas positiva sea la correlacin, mas alto
ser el riesgo.
En la Tabla 8.4 vemos la correlacin de diferentes acciones, podemos
determinar que las empresas que tienen participacin en otras tienen alta
correlacin, caso Suramericana y Bancolombia tanto AO como PR, tambin
vemos correlacin alta en aquellas empresas del mismo sector caso ISA e
ISAGEN.
Mayores sern los beneficios de la diversificacin cuanto ms baja sea la
correlacin entre los rendimientos de los activos que se estn considerando.
16

Para comprender el tema de diversificacin, debemos previamente distinguir el
riesgo sistemtico y el no sistemtico:
8.5.1 Riesgo Sistemtico
Se trata de uno de los riesgos que afectan al rendimiento de un valor
mobiliario. En concreto, el riesgo sistemtico o de mercado no depende de las
caractersticas individuales del ttulo, sino de otros factores como la coyuntura
econmica general, o acontecimientos de carcter poltico, que, a su vez,
inciden sobre el comportamiento de los precios en el mercado de valores...
17

Es te riesgo es no diversificable y esta determinado por fuerzas incontrolables,
y lo podemos ver en cambios detasas de inters, inflacin, cambios en la

15
dem Pg. 6
16
PASCALE, Ricardo, op. Cit.., Pg. 193
17
MOCHON MORCILLO, Francisco y APARICIO, Rafael I, op. cit.., 502 Pgs., Pg.340.

88
normatividad caso restriccin de capitales, el cual influyo mucho en los
volmenes transaccionales, afectando directamente la liquidez del mercado,
adicionalmente la crisis financiera que se ha vivido este ao a provocado
salidas de capitales, adicionalmente se ha incrementado el riesgo pas
afectando directamente a las empresas, influyen todos los cambios de tipo
econmico, cultural y sociolgico.
8.5.2 Riesgo no sistemtico o especfico
Se trata de uno de los riesgos que afectan al rendimiento de un valor
mobiliario. En concreto, el rendimiento especfico o propio del ttulo depende de
las caractersticas especficas de la entidad o empresa emisora: naturaleza de
su actividad productiva, competencia del equipo directivo, planes de expansin,
investigacin y desarrollo, solvencia, tamao, etc...
18

El riesgo no sistemtico o especfico puede ser reducido mediante la
diversificacin. Sin embargo, no podemos eliminar por completo el riesgo, ya
que permanecer el riesgo sistemtico, ya que es inherente al mercado en que
se opera, y que no es controlable por medio de la diversificacin. Por ejemplo,
al comprar acciones de IBM, Ford, etc., eliminamos el riesgo inherente a cada
una de estas empresas (riesgo procedente de su mercado, producto, etc.), pero
no a los riesgos que afectan a todos los elementos de la cartera en forma
general. Por el hecho de cotizar en bolsa, las acciones anteriores estn sujetas
a los vaivenes de la bolsa, que a su vez dependern de diversos factores
econmicos.
8.6 CARTERA DE ACTIVO SIN RIESGO Y ACTIVO CON RIESGO
El inversionista requerir ciertos niveles de rentabilidad de acuerdo con el
riesgo. Por ejemplo, invertir en letras al 10 por 100% con riesgo cero, o en
acciones al 15 por 100% y riesgo 20 por 100%, etc. Estas dos combinaciones
de riesgo/rentabilidad, pueden ser indiferentes para l. Si ponemos en una
figura todas las combinaciones de riesgo/rentabilidad que le son indiferentes (o
igualmente deseables), obtenemos una curva de indiferencia o curva de

18
dem, Pg. 339

89
utilidad. A medida que el riesgo aumenta, tambin lo har la rentabilidad
solicitada. Esto se justifica en el hecho de que para el inversionista, la
rentabilidad es algo bueno o que aumenta la utilidad, pero el riesgo es algo
malo, o que reduce la utilidad. Por lo tanto para que el inversionista
permanezca indiferente, a mayor rentabilidad se le debe agregar mayor riesgo
hasta el punto tal de dejarlo indiferente entre el aumento de utilidad por mayor
rentabilidad y la disminucin equivalente de utilidad por aumento de riesgo.
La forma cncava de las curvas de indiferencia se corresponde con la
conducta bastante usual entre los inversionistas de mostrar una aversin
creciente a los mayores riesgos (se le reduce la utilidad); es decir, para que la
satisfaccin se mantenga constante, la relacin incremental entre ganancia y
riesgo tiene que ser creciente.
El inversionista preferir, entre todas las posibles curvas de utilidad definidas
por su aversin al riesgo aquella que le d rentabilidad =infinito y riesgo =0,
pero se encuentra limitado por los activos existentes en el mercado, que en
ningn caso tienen dichas caractersticas. Por ello, se mover por las curvas de
utilidad prximas a los activos existentes.

8.7 CARTERA PTIMA DE ACTIVOS CON Y SIN RIESGO

Uno de los conceptos ms importantes que todo inversionista debe conocer es
la relacin que existe entre el riesgo y la ganancia de un activo financiero y
cmo esta relacin afecta la composicin de una cartera de inversin. La
principal meta en la construccin de una cartera consiste en distribuir
ptimamente la inversin entre distintos activos con la nocin fundamental de
diversificacin. Para tal fin, el mtodo de la Media-Varianza resulta una valiosa
herramienta cuantitativa que permite realizar dicha distribucin, esto se logra
con la determinacin de la frontera eficiente, es decir, el conjunto de
combinaciones de activos que maximizan la ganancia esperada para un nivel
determinado de riesgo o bien minimizan el riesgo soportado para un nivel
determinado de ganancia esperada. La frontera eficiente se determina
planteando un problema de programacin matemtica no lineal,

90
especficamente un problema de programacin cuadrtica (en el caso que se
desean minimizar el riesgo para una ganancia determinada); modelo ideado
por Harry Markowitz. sta teora sustenta que la generacin de una cartera
ptima de inversin supone ms que una combinacin deseable entre el riesgo
y la ganancia de los activos que la pueden componer, lo ms importante es
realizar un anlisis meticuloso de la relacin entre ellos. La teora explora
adems cmo los inversionistas construyen carteras para optimizar el riesgo
contra los rendimientos esperados, es decir, mide cmo la cartera de un
inversionista puede beneficiarse por medio de la diversificacin.

En este punto nos centraremos en la aplicacin de esta teora de fundamentos
matemticos (Programacin No Lineal) a los activos que cotizan en la Bolsa de
Valores. Su objetivo principal es la generacin de la frontera eficiente para
encontrar carteras de inversin ptimas para inversionistas adversos,
moderados y amantes del riesgo, adicionando adems tcnicas heursticas y
estadsticas para la composicin y preseleccin de dichas carteras lo que
ofrece mayor espectro y funcionalidad al modelo clsico de Markowitz.

La solucin a cualquiera de las situaciones da como resultado una curva
convexa que recibe el nombre de Frontera Eficiente
La eleccin ptima entre riesgo y retorno depender de las preferencias del
inversionista, las que pueden graficarse por medio de curvas de indiferencia.
Su forma depender de las preferencias de cada individuo.

8.8 ETAPAS BSICAS PARA LA CONSTITUCIN Y SELECCIN DE
CARTERAS PTIMAS

Los criterios para evaluar un portafolio de inversin son: medir el rendimiento
en funcin de la ganancia esperada y medir el riesgo en funcin de la varianza.
19

19
CONTI, Dante, RODRGUEZ ngel y BENCOMO Mara, Estudio para la determinacin de
Cartera optima de Inversin, 1 Ed., (Merida, 2003)

91
Para determinar una canasta de acciones con las que actualmente estamos
analizando, vamos a tener en cuenta la composicin actual del IGBC, (tabla
4.1), pues esta composicin esta dada segn la liquidez y rotacin de cada
accin.

Tabla 8.5

NEMOTCNICO
PARTICIPACIN
IGBC
CANASTA
ECOPETROL 47,53% 59,57%
SURAMINV 7,89% 9,89%
BCOLOMBIA 5,02% 6,29%
PFBCOLOM 4,81% 6,03%
ISA 4,43% 5,55%
FABRICATO 4,28% 5,37%
COLINVERS 3,42% 4,28%
CHOCOLATES 1,68% 2,11%
ISAGEN 0,73% 0,91%
Total 79,79% 100,00%

92
9. MODELOS DE VALORIZACIN DE ACTIVOS FINANCIEROS

9.1 MODELO DE FIJACIN DE PRECIOS DE ACTIVOS DE CAPITAL
(CAPM)

El modelo CAPM fue desarrollado, casi simultneamente y en forma separada
por Treynor, Sharpe, Lintner y Mossin a principios de la dcada de 1960. El
modelo establece la relacin que debe existir entre la rentabilidad esperada y el
riesgo sistemtico en una situacin de equilibrio general de el mercado de
inversiones. Bajo una serie de supuestos, y asumiendo ausencia de impuestos,
comisiones y homogeneidad en las expectativas, en este caso todos los
inversionistas escogeran la misma lnea de asignacin de capital, combinando
el activo libre de riesgo, con la combinacin optima M (portafolio de tangencia)
de todas las inversiones con riesgo (lnea del mercado de capitales).

Es decir, todos los inversionistas escogern el mismo portafolio de activos con
riesgo M, se diferencian nicamente en la proporcin en la cual lo mezclaran
con el activo libre de riesgo

9.2 POSTULADOS DEL MODELO CAPM

Este modelo relaciona los precios de los activos con sus respectivos niveles de
riesgo, bajo el supuesto que los inversionistas tienen aversin al riesgo y que
para evitarlo manejan un portafolio, es decir, diversifican la composicin de su
riqueza financiera; incluyendo la compra de algunos activos relativamente ms
inseguros, de los cuales, consecuentemente, los inversionistas esperarn
mayores rendimientos. Es decir, el modelo supone que siempre existir un
porcentaje de riesgo inevitable o ineludible mediante la diversificacin.

9.3 SUPUESTOS DEL CAPM

Los supuestos explcitos del modelo CAPM son:

93
Los mercados de capital son altamente eficientes cuando los
Inversionistas estn bien informados. Existe un mercado financiero
eficiente cuando los precios de los valores muestran toda la informacin
pblica disponible en relacin con la economa, los mercados financieros
y la empresa especfica que se trate. De esto se deduce que los precios
de los valores individuales se ajustan con rapidez a los cambios en la
informacin y, en consecuencia, se puede decir que los valores se
ajustan alrededor de sus valores intrnsecos . La nueva informacin da
como resultado un cambio en el valor intrnseco del activo, pero los
movimientos posteriores en su precio seguirn lo que se llama un
movimiento al azar.

Los costos de operacin son cero.

Las restricciones sobre la inversin son mnimas.

Ningn inversionista tiene el poder suficiente para afectar el precio de
mercado (excepto en el caso de privatizaciones, donde se utiliza el
mecanismo de subasta por altos volmenes).

Todos los inversionistas estn de acuerdo, en general, sobre el probable
desempeo y riesgo de los valores individuales porque sus expectativas
se basan en un perodo comn de conservacin de dichos valores.

9.4 PUESTA EN PRCTICA DEL CAPM

Hay dos tipos de oportunidades de inversiones: el primero es un valor libre de
riesgo cuyo rendimiento sobre el perodo de tenencia se conoce con
certidumbre; con frecuencia se utiliza la tasa de rendimiento de los bonos del
gobierno como sustituto de la tasa libre de riesgo. La segunda oportunidad de
inversin es el portafolio de mercado de acciones comunes que est
representado por todas las acciones disponibles, ponderado de acuerdo con
los valores que tengan en el mercado.

94
9.5 USO DEL CAPM EN LA GESTIN DE CARTERAS

L A L NE A C A R A C T E R S T I C A DE L ME R C A DO

Este es un mtodo grfico para conocer el rendimiento en exceso (o prima de
riesgo) de una accin en relacin con el rendimiento en exceso del portafolio
del mercado (total de inversiones); es decir, se trata comparar el rendimiento
esperado de una accin individual con el rendimiento esperado del portafolio de
mercado; para ello conviene tomar en cuenta los rendimientos en exceso de la
tasa libre de riesgo. El rendimiento en exceso no es ms que el rendimiento
esperado menos el rendimiento libre de riesgo.

Si la relacin esperada se basa en experiencias anteriores, los rendimientos
excesivos se calcularn a partir de informacin histrica. Despus de calcular
los rendimientos excesivos de la accin y del portafolio del mercado, se elabora
un grfico como el que aparece en la grfica 9.1. All se comparan los
rendimientos excesivos de la accin y del portafolio del mercado; los puntos
representan las marcas mensuales de los rendimientos en exceso.

La lnea recta correspondiente a los puntos describe la relacin histrica entre
los rendimientos excesivos para la accin y los rendimientos en exceso del
portafolio del mercado. Esta lnea recibe el nombre de LNEA
CARACTERSTICA y con ella se representa la relacin esperada entre las dos
primas de riesgo.

95

Grafico 9.1
LNEA CARACTERSTICA DEL MERCADO

La grfica 9.1 muestra que cuanto ms grande es el rendimiento en exceso
esperado del mercado, mayor es el rendimiento en exceso esperado de la
accin. Hay tres importantes mediciones: la primera, llamada ALFA, no es ms
que el punto de intercepcin de la lnea caracterstica sobre el eje vertical; si se
estimara que el rendimiento en exceso del portafolio de mercado fuera cero, se
pensara que ALFA es el rendimiento excesivo esperado de la accin; en teora
el ALFA de una accin individual debera ser cero. Si fuera inferior a cero, el
inversionista evitara la accin, debido a que podra obtener mejores resultados
con alguna combinacin de activos libre de riesgos y el portafolio de mercados;
por supuesto que si la cantidad suficiente de personas lo evitan, el precio
declinar y aumentar el rendimiento esperado; esto continuara hasta que
ALFA aumente de cero.

Se puede visualizar el proceso de equilibrio suponiendo que la lnea
caracterstica en la grafica 9.1 est debajo de la lnea pero paralela a ella. A
medida que disminuye el precio del activo, aumenta su rendimiento esperado, y
la lnea caracterstica se desplaza en forma ascendente y con el tiempo pasa a
travs del origen. Si el ALFA fuera positivo ocurrira el proceso de equilibrio

96
inverso, la gente correra a comprar el valor y esto ocasionara que el precio
aumentara y que declinara el rendimiento esperado. Por tanto, el ALFA para
una accin en particular es cero.

La segunda medida que se tratar y la ms importante es BETA, la cual no es
ms que la pendiente de la lnea caracterstica. Representa la sensibilidad del
rendimiento excesivo del valor contra el portafolio de mercado. Si la pendiente
es uno, ello significa que los rendimientos en exceso de la accin varan en
forma proporcional a los rendimientos excesivos del portafolio de mercado; en
otras palabras, la accin tiene el mismo riesgo inevitable sistemtico que el
mercado en conjunto.

Una pendiente mayor que uno significa que el rendimiento excesivo de la
accin vara en forma ms que proporcional con el rendimiento excesivo del
portafolio de mercado, en otras palabras, tiene ms riesgo sistemtico que el
mercado en conjunto. Este tipo de accin suele llamarse una inversin
agresiva. Una pendiente inferior a uno, significa que la accin tiene menos
riesgo inevitable o sistemtico que el mercado comn conjunto; con frecuencia
este tipo de accin suele llamarse una inversin defensiva.

Cunto ms grande sea la pendiente de la lnea caracterstica de una accin,
mayor ser su riesgo sistemtico; esto significa que la magnitud de los
movimientos en los rendimientos excesivos de una accin individual dependen
de su Beta. Si la Beta de una accin en particular fuera 1,70 y el rendimiento
del mercado de un mes determinado fuera -2,00% esto representara un
rendimiento excesivo esperado de la accin de -3,40%; por consiguiente, beta
representa el riesgo sistemtico de una accin debido a movimiento
fundamentales en los precios de los valores. Este riesgo no se puede
diversificar mediante la inversin en ms acciones porque depende de
situaciones como cambios en la economa y en el ambiente poltico, lo cual
afecta todas las acciones.

La ltima de las tres medidas que interesa es el riesgo no sistemtico o
inevitable de un valor. Ese riesgo se deriva de la variabilidad del rendimiento

97
excesivo de la accin no relacionado con movimientos en el rendimiento
excesivo del mercado en conjunto. Este riesgo se obtiene mediante la
dispersin de las estimaciones utilizadas en la proyeccin de la Lnea
caracterstica de una accin. En el caso de la Figura 1, el riesgo no sistemtico
est representado por la distancia relativa de los puntos desde la lnea
continua; cunto ms grande sea la dispersin mayor ser el riesgo no
sistemtico de una accin. Es posible reducirlo mediante la diversificacin de
las acciones del portafolio. Por lo tanto, el riesgo total que se corre en la
tendencia de una accin consta de dos partes:

Riesgo total = Riesgo sistemtico +Riesgo no sistemtico

Se observa que -con diversificacin razonable- puede reducirse en forma
considerable la dispersin de las observaciones del rendimiento excesivo
alrededor de la lnea caracterstica.

El modelo de la fijacin de precios de activos de capital supone que ha
desaparecido mediante la diversificacin todo riesgo que no sea el sistemtico.
El riesgo de un portafolio bien diversificado es el promedio ponderado del valor
de los riesgos sistemticos (BETAS) de las acciones que forman ese portafolio.

El riesgo no sistemtico o diversificado no juega ningn papel, por
consiguiente, para un valor individual. El riesgo importante no es la propia
desviacin estndar de valor (riesgo total), sino el efecto marginal que tiene el
valor sobre la desviacin estndar de un portafolio diversificado en forma
eficiente (Riesgo Sistemtico). En consecuencia, el rendimiento esperado de
un valor debe relacionarse con su grado de riesgo sistemtico, no con su riesgo
total; porque el riesgo sistemtico es el nico que le interesa a un inversionista
que tiene en su poder un portafolio bien diversificado.

98

Grafico 9.2

Si se supone que el riesgo no sistemtico se ha eliminado mediante la
diversificacin, la tasa de rendimiento esperado para la accin J es:

Rj =Rf +(Rm - Rf) Bj (1)

Donde, de nuevo, Rj es la tasa libre de riesgos, Rm es el valor del rendimiento
esperado del portafolio del mercado y Bj es el coeficiente beta del valor J ..
Cunto mayor sea la beta de un valor, ms grande ser el riesgo y se requerir
un rendimiento esperado mayor. De igual modo, cunto ms baja es la Beta,
menor ser el riesgo, se volver ms valioso y requerir un rendimiento
esperado inferior.

En otras palabras, la tasa de rendimiento esperado de una accin es igual al
rendimiento que requiere el mercado para una inversin sin riesgos, ms una
prima de riesgo.

99
El beta de un valor es una medida de la sensibilidad con que responden sus
rendimientos excesivos a los portafolios de mercado; en trminos matemticos
sta sensibilidad no es otra cosa que la covarianza entre los rendimientos
posibles para el valor y el portafolio de mercado, dividida por la funcin de la
distribucin de probabilidades de los posibles rendimientos del mercado.

Lnea del mercado de valores

En equilibrio de mercado sern lneas la relacin entre la tasa de rendimiento
esperada de un valor individual y su riesgo sistemtico, como se mide con
BETA. Esta relacin se conoce como Lnea del mercado de valores, conforme
al supuesto del modelo de fijacin de precios de activos de capital; todos los
valores se encuentran en esta lnea. La figura muestra que el rendimiento
esperado de un valor riesgoso es una combinacin de la tasa libre de riesgo
ms una prima por riesgo. Esta prima por riesgo se necesita para inducir a los
inversionistas, que sienten aversin al riesgo, a que compren un valor riesgoso.
Se observa que el rendimiento esperado del portafolio del mercado es Rm y
que est compuesto por la tasa libre de riesgo Rf ms la prima de riesgo Rm -
Rf.

Puesto que el riesgo no sistemtico de un valor puede eliminarlo el
inversionista bien diversificado, los inversionistas en general no son
compensados por soportar este riesgo de acuerdo con el modelo de fijacin de
precios de activos de capital.

Por consiguiente, en el equilibrio de mercado, el modelo de fijacin de precios
de activos de capital implica una relacin riesgo/ rendimiento esperado para
todos los valores individuales (la lnea del mercado de valores). Si un valor
individual tiene una combinacin riesgo/ rendimiento que lo sita por encima de
la lnea del mercado de valores se dice que est subvaluado en el mercado.
Es decir, brinda un rendimiento esperado en exceso del requerido en el
mercado para el riesgo sistemtico.

100

Grafica 9.3
LNEA DEL MERCADO DE VALORES

Un valor sobresaltado se caracteriza por la combinacin de riesgo- rendimiento
esperado que lo coloca por debajo de la lnea del mercado de valores. Este
valor resultar poco atractivo y los inversionistas que lo posean lo vendern y
aquellos que no lo tienen lo evitarn. El precio descender y aumentar el
rendimiento esperado hasta que exista consistencia con la lnea del mercado
de valores y con la fijacin de los precios de equilibrio.

IMPLICACIONES PARA LA VALUACIN DE LA EMPRESA

La valuacin no slo depende del valor de la empresa en s, sino de otros
valores disponibles para la inversin. Mediante el anlisis de las decisiones en
relacin con sus posibles efectos sobre el rendimiento esperado y el riesgo
sistemtico, es posible juzgar los efectos sobre la valuacin.

El enfoque del modelo de fijacin de activos de capital permite determinar qu
se emplear al descontar los dividendos esperados de su valor actual. Por
supuesto, cuanto ms grande sea el riesgo sistemtico, mayor ser la prima de

101
riesgo y el rendimiento requerido y el valor de la accin ser inferior, si todos
los dems factores permanecen constantes.

Por consiguiente, se pueden determinar las tasas de rendimiento que requieren
las tasas de rendimiento que requieren los valores individuales.

Existen numerosos problemas que afectan las pruebas empricas del CAPM
dado lo exigente de los supuestos. Sin embargo, el modelo es muy utilizado y
ha soportado la prueba del tiempo.

9.6 DIFICULTADES PRCTICAS DEL CAPM

Al aplicar el Modelo CAMP para un inversionista Colombiano se pueden
encontrar varias dificultades tales como el comn de las personas no tiene
acceso a instrumentos financieros internacionales y usados como estndar
como Activo Libre de Riesgo en adelante ALR, tal cual sucede con el referente
global utilizado para realizar este tipo de mediciones como lo es la nota del
tesoro emitida por el gobierno de Estados Unidos a 10 aos, igualmente el
Modelo CAMP parte de postulados tericos que no necesariamente aplican en
Colombia por tratarse de un mercado ineficiente que en determinados
momentos carece de profundidad, liquidez y otras a caractersticas propias de
los mercados desarrollados como puede ser el acceso a informacin disponible
de los emisores en igualdad de condiciones y otros postulados relacionados en
el numeral 9.3 de este trabajo. En consecuencia de lo anterior para tratar de
aplicar esta metodologa al caso colombiano utilizaremos instrumentos
financieros asequibles a los inversionistas colombianos.
Para el caso del instrumento financiero libre de riesgo ARL, vamos a trabajar
con la serie de datos de los ltimos 7 aos a Noviembre 1 de 2008 y tomando
como referencia los TES tasa fija con vencimiento el 26 de abril del 2012
20
, es
bueno aclarar que para esta fecha el referente del mercado son los TES tasa
fija con vencimiento el 24 de julio del 2020 pero sobre estos no se cuenta con

20
Fuente: Valores Bancolombia / Investigaciones Econmicas / Mercado Renta Fija /
Indicadores

102
informacin disponible sobre su comportamiento desde el 2002 razn por la
cual se utilizo este titulo que en cierto momento fue referente del mercado.

Para estructurar la cartera del mercado se utilizo como Activo de Mercado en
adelante AM, siendo referente la serie de datos del IGBC de los ltimos 7 aos
a noviembre 1 de 2008
21
, la tabla 5.1 presenta el comportamiento de la
rentabilidad de estas dos clases de instrumentos financieros en los ltimos 7
aos.

Ao Rend. ALR
Rend. AM
1 15,80 77,90
2 14,42 53,48
3 13,15 75,00
4 8,94 92,19
5 9,13 41,65
6 10,55 2,54
7 11,16 -30,26
Promedio 11,88 44,64

Tabla 9.1

Como se puede observar histricamente la renta variable presento un mejor
rendimiento promedio que la renta fija representada a travs de los ttulos de
renta publica interna TES tasa fija por ser estos los instrumentos financieros
que a lo largo de este tiempo han presentado una mayor liquidez en el
mercado.

Lo que vamos a realizar a continuacin es distribuir un portafolio terico entre
la inversin libre de riesgo y la cartera modelo del mercado que para este caso
es el IGBC el cual representa las acciones de la mayor frecuencia y volumen
negociado durante cada periodo de medicin en el mercado accionario
Colombiano.

21
Fuente: Valores Bancolombia / Investigaciones Econmicas / Mercado Accionario /
Indicadores

103
Vale la pena resaltar que gran parte de la alta rentabilidad ofrecida por el IGBC
se debe a que la serie de datos inclua el periodo alcista que vivi el mercado
entre 2001 y 2006.

La tabla 9.2 nos presenta el comportamiento que podra tener un portafolio de
inversiones que mezclara el ALR y el AM con diferentes combinaciones
dependiendo del grado de participacin que cada inversionista desee tomar en
trminos de su perfil de riesgo que bien puede ser conservador, moderado o
agresivo tendiendo en cuenta que el perfil conservador tomara bajas
posiciones en el portafolio de renta variable que podran ir desde 0% hasta
10% mientras que el inversionista de perfil moderado podra tener
participaciones en el portafolio de renta variable entre el 10% y el 50%, y el
inversionista agresivo de 50% en adelante en el portafolio de renta variable.

Portafolio Participacin ALR Participacin AM Rendimiento portafolio
1 100% 0% 11,88
2 90% 10% 15,16
3 80% 20% 18,43
4 70% 30% 21,71
5 60% 40% 24,98
6 50% 50% 28,26
7 40% 60% 31,54
8 30% 70% 34,81
9 20% 80% 38,09
10 10% 90% 41,37
11 0% 100% 44,64
Tabla 9.2
Despus de analizar el comportamiento histrico del ALR y el AM
determinando la variabilidad de los rendimientos de cada uno de estos
instrumentos se pudo llegar a la conclusin de que el ALR es consistente con el
modelo terico en cuanto a que ofrece menor rentabilidad como consecuencia
de un menor riesgo asumido por el inversionista mientras que el AM
consecuente tambin con el modelo terico ofrece una mayor perspectiva de
rentabilidad pero tambin acompaada de un mayor nivel de riesgo. La tabla

104
5.3 nos presenta la volatilidad o riesgo mercado que presentan ambas
inversiones
Ao
Variabilidad
Rendimientos
ALR
Variabilidad
Rendimientos
AM
1
2 -1,38 -24,42
3 -1,27 21,52
4 -4,21 17,19
5 0,19 -50,54
6 1,42 -39,11
7 0,61 -32,80
Volatilidad 2,00 30,22
Tabla 9.3

Una vez analizado el riesgo mercado que presenta el ALR y el AM se
determino con base en la volatilidad promedio de cada uno de ellos el
escenario bajo el cual se podran mover los diferentes rendimientos tanto en
sus niveles mximos como en sus niveles mnimos esperados. Se debe tener
en cuenta que la construccin de estas simulaciones se basan en series
estadsticas de datos que no necesariamente garantizan igual comportamiento
futuro de los instrumentos financieros sin embargo se convierten en un
referente cuando un inversionista desea tomar decisiones basadas en las
mismas. La tabla adjunta presenta los rendimientos mximos y mnimos
esperados
Portafolio
Participacin
ALR
Participacin
AM
Rendimiento
mximo
Rendimiento
mnimo
1 100% 0% 13,88 9,87
2 90% 10% 19,98 10,33
3 80% 20% 26,08 10,79
4 70% 30% 32,18 11,24
5 60% 40% 38,27 11,70
6 50% 50% 44,37 12,15
7 40% 60% 50,47 12,61
8 30% 70% 56,57 13,06
9 20% 80% 62,66 13,52
10 10% 90% 68,76 13,97
11 0% 100% 74,86 14,43
Tabla 9.4

105

9.7 MODELO DE VALORACIN POR ARBITRAJE (APT)

Igual que el CAPM el (APT) es un modelo de equilibrio para determinar el
precio de los valores. Se basa en el supuesto que el arbitraje, en los mercados
financieros competidos, ayudar a que los activos sin riesgos proporcionen el
mismo rendimiento esperado. El arbitraje significa encontrar dos activos
financieros de caractersticas similares o el mismo, comprar el ms barato y
vender (al descubierto, si es necesario) el ms caro. Cuando esas
oportunidades se agotan se dice que los precios de los valores estn en
equilibrio. En este contexto, la definicin de un mercado eficiente es la
ausencia de oportunidades de arbitraje. El modelo se basa en el concepto
sencillo que los precios de los valores se ajustan porque los inversionistas
forman portafolios en busca de los beneficios del arbitraje.

El APT indica que el proceso de equilibrio de mercado se debe a que los
individuos eliminan los beneficios de arbitraje entre los distintos factores. El
modelo no indica la clase de factores; simplemente establece que existe alguna
relacin entre los rendimientos de los valores y un nmero limitado de factores.
Esto es que los rendimientos de los valores fluctan juntos debido a ciertos
atributos comunes. De acuerdo con APT, los activos con los mismos
coeficientes de reaccin -las b en la ecuacin (4)- debern producir el mismo
rendimiento esperado; si esto no sucede los inversionistas comprarn el valor
con el mayor rendimiento esperado y lo venden (o lo venden al descubierto)
con el menor rendimiento esperado.

El APT supone que existe un consenso entre en los participantes en el
mercado sobre los factores de riesgo que mueven los precios de los valores, y
que todos los inversionistas actan de acuerdo con este consenso. Existe
controversia de si esta afirmacin est o no razonablemente aproximada a la
realidad.

106
9.8 PASOS PARA LA APLICACIN DEL MODELO APT

En el caso del mercado accionario Colombiano el modelo de arbitraje mas
utilizado es el de la accin preferencial de Bancolombia versus el ADR de
Bancolombia que cotiza en la bolsa de valores de NY. En este acaso el
modelo de arbitraje lo que pretende es que el inversionista obtenga sus
utilidades comprando la accin que se encuentre mas barata sea en Colombia
o en NY y vendindola en cualquiera de los dos mercados que se encuentre
mas cara. Este proceso se ve influenciado adicionalmente durante el da por
la tasa de cambio que influye en las fluctuaciones de ambos activos. A
continuacin vamos a ilustrar con un ejemplo este modelo de arbitraje tomando
como base los precios de cierre de la accin preferencial de Bancolombia en
Colombia el ADR en NY y el cierre del dlar.

Un ADR vale U$ 19,66
22

Noviembre 24 de 2008

Imagen 9.1

22
cnn.com symbol Bancolombia / NYSE : CIB

107

En la Imagen 9.2 se observa que la tasa de cambio cerro en la misma fecha a
$2,316,91

Imagen 9.2

Un ADR de NY representa 4 acciones preferenciales de las que cotizan en
Colombia por tanto el modelo de arbitraje aplicado en estas especies origina
los siguientes resultados

Caso de Arbitraje
Conceptos Valores
ADR U$ 19,66
TRM $ 2.316,91
ADR $ 45.550,45
Relacin 4 :1 11.387,61
Precio Accin Preferencial Colombia 11.260,00
Diferencia en pesos 127,61
Diferencia en % 1,13%
Tabla 9.5

108
Como se observa hay una ineficiencia en el precio de ambos instrumentos
financieros de 1,13% que es el diferencial aprovechado por los arbitrajistas
para comprar la accin en Colombia y venderla en NY.

Como se observa en la imagen 9.3 por presentarse un diferencial atractivo en
el precio de ambas acciones, la accin tuvo un volumen importante de
negociacin en la BVC.

Imagen 9.3

9.9 ROLL, ROSS Y SUS CINCO FACTORES

Richard Roll y Stephen A. Ross creyeron encontrar la respuesta de cinco
factores especficos. Propusieron que los diferentes valores tienen diversa
sensibilidad a estos factores sistemticos y que stos lo captan las fuentes
principales de riesgo de un portafolio de valores.

109
Estos cinco factores son:
Cambios en la inflacin esperada
Cambios inesperados en la inflacin
Cambios no anticipados en la produccin industrial
Cambios no anticipados en el diferencial de rendimientos entre los
bonos de largo plazo.
Cambios no anticipados en el diferencial de rendimientos entre los
bonos de alto y bajo nivel de prima de riesgo.

Los tres primeros factores afectan principalmente el flujo de caja de la
empresa, sus dividendos y el crecimiento de los dividendos. Los dos ltimos
afectan la tasa de capitalizacin del mercado o la tasa de descuento.

De acuerdo con este modelo la conducta de los inversionistas frente al riesgo
tiene dos caractersticas: por una parte, cada inversionista formular un
portafolio de valores segn el riesgo que pretenda correr con cada uno de los
factores mencionados; por la otra, adoptar actitudes distintas ante el riesgo.
Por ejemplo algunos desean un riesgo inflacionario reducido, pero toleran un
riesgo considerable de productividad o de falta de pago de dividendos. El
argumento del Roll y Ross es que la
es demasiado reducida para medir el

riesgo.

De esta manera, diversas acciones pueden tener el mismo beta pero factores
de riesgo muy distintos. Por lo tanto, al relacionar los rendimientos de los
valores con la estructura de los factores de riesgo, se podr comprender mejor
las fuerzas econmicas que influyen en el precio de las acciones.

En sntesis, los modelos CAPM y APT permiten calcular el riesgo sistemtico
de un ttulo en particular proyectar el crecimiento del exceso de rentabilidad del
ttulo y, por lo tanto, podr valorar el precio real de la accin.

110
Ilustracin prctica

La remuneracin a los propietarios de las acciones ordinarias se produce bajo
dos formas: dividendos y ganancias o prdidas de capital. Normalmente los
inversionistas esperan obtener un poco de todo; aunque en el caso colombiano
los dividendos no muestran ninguna influencia significativa en el precio de las
acciones; parece que la mayor incidencia corresponde a las ganancias o
prdidas de capital, representada por la diferencia relativa de los precios
esperado (P1) y real (P0) en el momento de vender el ttulo:

p p
p
1 0
0

El mercado ajusta los precios alrededor de este precio real va oferta y/o
demanda; todos los ttulos de riesgo similar estarn valorados de modo que
ofrezcan la misma rentabilidad esperada. Esta es una condicin de equilibrio en
los mercados de capitales competitivos y es tambin de sentido comn. En el
largo plazo
( )
p
DIV
k
t
t
t
0
1
1
=
+
=
: esta frmula es una condicin de equilibrio de mercado;

si sta no se cumple, la accin estara sobrevalorada o infravalorada y los
inversionistas se apresuraran a vender o a comprar. La avalancha de
vendedores o compradores obligaran a que el precio se ajuste hasta que se
cumpla la frmula fundamental de valoracin.

Dado que K, Dt y P1 estn influidos por riesgos fundamentales comunes por
grupos de acciones, los cuales revelan modelos como el CAPM o el APT, se
puede afirmar que cuando varan estos componentes de la frmula
fundamental lo hacen en general para todas las acciones de mercado; es decir,
variando el riesgo sistemtico. Dado que el objetivo radica en modelar el precio
agregado de las acciones, se puede basar la especificacin del modelo en
aquellas variables que afectan los componentes de la ecuacin fundamental.

Ahora bien, el modelo CAPM no dice nada de estas variables, solamente da
cuenta del riesgo de un ttulo en comparacin con el del mercado, es decir solo

111
sirve para, cuando se haya estimado el crecimiento del mercado, proyectar la
variacin del precio de la accin individual y lograr as calcular el precio terico,
si el futuro se parece al pasado. Igualmente el APT da cuenta de ese riesgo
sistemtico pero discriminado en riesgos diferentes; sin embargo, el modelo en
s no revela cules son las variables, solamente propone un modelo de varios
factores de riesgo.

Lo que s queda claro es que hay variables fundamentales que afectan en
promedio a todos los precios de las acciones. La diferencia la marcan los betas
en el CAPM o los coeficientes de reaccin del APT, pero an no existe una
teora definitiva que permita identificar esas variables para un caso general;
slo se han ubicado algunas variables para casos particulares.

El anlisis economtrico que se realiza ms adelante apunta a encontrar los
fundamentos que explican la variabilidad en el largo y corto plazo de los ndices
agregados de precios de las acciones en Colombia (IBB E IBOMED). Para tal
efecto se discutirn algunas convenciones sobre los efectos de unas variables
que segn el sentido comn deben influir en un mercado de acciones
(eficiente).

9.10 EL MODELO DE MERCADO

APLICACIN DEL MODELO CAPM EN COLOMBIA
La Superintendencia de valores realiz una regresin lineal simple de los
excesos de rendimiento de las acciones ms transadas en la BVC en funcin
de los excesos de rendimiento del mercado y obtuvo una clasificacin de
acuerdo al riesgo sistemtico, medido por B.

Los resultados indican que existen unas acciones muy riesgosas, pero al
mismo tiempo muy rentables (B>1); otras que se mueven al ritmo del mercado
(B =1) y otras que no van tan lejos como el mercado accionario en general. El
listado siguiente muestra la clasificacin obtenida.
23

23
Fuente Superintendencia de valores

112
Empresa B>1 R2
Chocolates
1,07 72,00
Banco Ganadero
1,25 47,60
Cementos Paz del Ro
1,43 68,60
Col tejer
1,25 37,60

B=1 R2
Banco de Bogot
0,99 59,30
Suramericana
1,03 58,30
Inver Argos
0,96 48,00

B<1 R2
Banco de occidente
0,80 46,00
Bancolombia
0,69 61,00
Cemento Argos
0,90 43,00
xito
0,26 10,80

Tabla 9.6
Los coeficientes B son interpretables siempre y cuando se cumplan los
supuestos del modelo CAPM, condicin que es difcil alcanzar en el mercado
accionario colombiano.

113
10. CONCLUSIONES

El mercado de valores ofrece una variedad de activos con diferentes
combinaciones de rendimientos esperados y de riesgo, con los cuales se
puede construir variados portafolios para optimizar las inversiones,
dependiendo de las proporciones invertidas, as se genera el portafolio
optimo de inversin para cada persona, el cual es un conjunto de
ponderacin de activos.

Al demostrar el supuesto de esta monografa, encontramos que hay
diferentes modelos para determinar un portafolio optimo de inversin, los
cuales son muy estadsticos y pueden ser muy complicados para un
inversionista con poco conocimiento financiero; es importante que al
realizar una inversin este bien documentado y tenga una informacin
bsica como la que estamos suministrando adicionalmente y en lo
posible asesorado por un experto; mas aun en nuestro pas, donde es
difcil el acceso a los ttulos de inversin como personas naturales,
puede apoyarse por entidades especializadas y reguladas por la
Superintendencia Financiera, y con unos conocimientos bsicos podr
determinar su mejor inversin.

114
11. RECOMENDACIONES

Hay diferentes modelos para determinar un portafolio optimo de
inversin, los cuales son muy estadsticos y con alto grado de dificultad
para un inversionista con poco conocimiento financiero, es importante
que al realizar una inversin este bien documentado y en lo posible
asesorado por un experto, mas aun en nuestro pas, donde es difil el
acceso a los ttulos de inversin como personas naturales; para esto
puede apoyarse por los asesores de las entidades especializadas y
reguladas por la Superintendencia Financiera.

Es fundamental para una toma de decisin de inversin, la actualizacin
de informacin y certeza de tiempo y riesgo al que se esta dispuesto a
invertir, pues las condiciones de mercado son muy cambiantes y la
incertidumbre estar siempre presente, por tal motivo es importante
conocer las variables fundamentales que afectan los ttulos en la cual
deseo invertir.

115
12. BIBLIOGRAFA Y CIBERGRAFIA

CONTI, Dante, RODRGUEZ ngel y BENCOMO Mara, Estudio para la
determinacin de Cartera optima de Inversin, 1 Ed., (Merida, 2003)
BREALEY, Richard. A. y MYERS, Stewart C., Fundamentos de Financiacin
Empresarial, Trad. de C. Ansotegui Olcoz, 4 Ed., (Madrid, Mc Graw Hill, 1993),
1203 Pgs., Pgs. 184 185.
MARTINEZ ABASCAL, Eduardo, Invertir en bolsa, (Barcelona, Mc Graw-Hill,
1999), 396 Pgs., Pg. 118.
Markowitz, H.M. "The optmization of a quadratic function subject to linear
constraints", Naval Research Logistic Quarterly, 3.
MOCHON MORCILLO, Francisco y APARICIO, Rafael I, Diccionario de
trminos financieros y de inversin, 2 ed., (Madrid, Mc Graw-Hill, 1998), 502
Pgs., Pg.330, 336, 340
PASCALE, Ricardo, Decisiones Financieras, 3 Ed., (Buenos Aires, Macchi,
1998) 809 Pgs., Pg. 160.
www.amvcolombia.org.co
www.bvc.com.co
www.corficolombia.com
www.corredores.com/acciones.htm
www.dataifx.com
www.investor.com
www.lablaa.org/blaavirtual/revistas/credencial/junio2002/labolsa.htm
www.larepublica.com.co/finanzasn.php
www.money.cnn.com
www.moneycentral.msn.com
www.nyse.com
www.proteccion.com.co
www.reditum.com
www.superfinanciera.gov.co
www.valoresbancolombia.com
www.wsj.com
www.zonaeconomica.com/inversiones/metodos

Criterios para Conformar Un Portafolio Optimo de Inversiones de Renta Variable en Colombia

Transféré par

Informations du document

Titre original

Copyright

Formats disponibles

Partager ce document

Partager ou intégrer le document

Options de partage

Avez-vous trouvé ce document utile ?

Ce contenu est-il inapproprié ?

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Criterios para Conformar Un Portafolio Optimo de Inversiones de Renta Variable en Colombia

Transféré par

Droits d'auteur :

Formats disponibles

C R I T E R I O S P A R A C O N F O R M A R U N P O R T A F O L I O

es demasiado reducida para medir el

: esta frmula es una condicin de equilibrio de mercado;

Vous aimerez peut-être aussi