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LA GOUVERNANCE

DE LENTREPRISE


Cas des pays en dveloppement, en transition et les
conomies mergentes



Table des matires

Introduction .............................................................................................................................. 3

Quest-ce que la gouvernance dentreprise ? ............................................................................ 4

Pourquoi la gouvernance dentreprise est-elle importante pour le dveloppement dun pays...4

Passer dun mode de gouvernance fond sur les relations interpersonnelles un mode de
gouvernance fond sur les rgles ...............................................................................................5

Le problme de lexpropriation ..................................................................................................6

Lenracinement de groupes dintrts particuliers .....................................................................7

Les forces agissant pour et contre une amlioration de la gouvernance des entreprises
.....................................................................................................................................................8

Les investisseurs institutionnels .................................................................................................9

La demande de fonds .................................................................................................................9

Obstacles lamlioration de la gouvernance dentreprise ......................................................10

Conclusions en tirer sur le plan de laction ...........................................................................13

Implications pour le secteur financier ......................................................................................13

Mise en application des rgles .................................................................................................17

Implications pour le secteur rel ......................................................................................19

Gouvernance politique ............................................................................................................ 20

Conclusion ............................................................................................................................. 23

Bibliographie .......................................................................................................................... 25


Introduction
La gouvernance dentreprise est longtemps reste ignore en tant qulment important du
processus de dveloppement dun pays. Elle est reste pratiquement invisible jusqu ce que
les crises financires de 1997-98 en Asie de lEst, puis en Russie et au Brsil, attirent
lattention des marchs financiers internationaux sur les problmes apparemment graves de
gouvernance dentreprise lis au capitalisme de copinage dans plusieurs de ces pays.
Mais, mesure que sloigne la menace que faisaient planer ces crises sur les marchs
financiers internationaux et que faiblissent les pressions exerces par la communaut
internationale pour renforcer la gouvernance dentreprise sur les marchs mergents , il y
a un risque rel que les efforts dploys au niveau local pour amliorer la gouvernance
dentreprise dans les pays en dveloppement, en transition et dans les conomies de
march mergentes se relchent.
Or, il faudrait plutt accrotre ces efforts. Lexprience de la BERD dans les conomies en
transition et les recherches menes par le Centre de dveloppement dans les pays en
dveloppement, ainsi que lensemble des travaux de lOCDE sur la gouvernance dentreprise
montrent tous quune bonne gouvernance est vitale plus quon ne le pense en gnral
pour le succs des efforts de dveloppement long terme de ces conomies. La
gouvernance dentreprise est importante parce que pratiquement tous les pays en
dveloppement, en transition et les conomies mergentes (dornavant conomies DTE)
sont engags dans un processus de transformation laborieux dans lequel la gouvernance
dentreprise joue un rle dterminant.
Cette transformation implique de profonds changements tant dans la sphre conomique
que politique de la gouvernance nationale. Du point de vue conomique, il faut passer de
systmes relativement ferms ou introvertis des systmes plus ouverts et faisant une plus
grande place aux mcanismes de march. Au plan politique, il faut passer de systmes plutt
non dmocratiques des systmes plus dmocratiques. Dans les deux cas, lvolution va de
systmes opaques souvent largement fonds sur des relations interpersonnelles vers des
systmes de gouvernance plus fonctionnels, plus transparents, essentiellement fonds sur
des rgles et dans lesquels ceux qui exercent le pouvoir conomique et politique doivent
davantage rpondre de leurs actes.


Quest-ce que la gouvernance dentreprise ?
La gouvernance dentreprise englobe les institutions formelles et informelles, publiques
et prives dun pays qui, ensemble, rgissent les relations entre ceux qui dirigent les
entreprises (insiders) et tous ceux qui investissent des ressources dans les entreprises
oprant dans le pays. Ces institutions incluent en particulier le droit des socits, le droit
boursier, les rgles comptables, les
pratiques et lthique des affaires en vigueur dans un pays.
Mais, plus quune liste dacteurs et dinstitutions, ce qui importe pour comprendre la notion
de gouvernance dentreprise, est den comprendre la finalit. Cette finalit repose sur trois
axes, peu importe le pays :
Faciliter et stimuler la performance des entreprises en instaurant et maintenant un
systme dincitations qui encourage les dirigeants maximiser lefficience oprationnelle de
lentreprise, le rendement de ses actifs et les gains de productivit long terme ;
Restreindre les abus de pouvoir des dirigeants sur les ressources de lentreprise que ces
abus prennent la forme dabus de biens sociaux (vol ou dtournement de ressources de
lentreprise au bnfice dintrts particuliers), ou de gaspillage significatif des ressources
appartenant lentreprise (ce quon appelle les problmes dagence ) qui, dune faon
gnrale, rsultent de la tendance des dirigeants se servir eux-mmes ;
Fournir les moyens de surveiller le comportement des dirigeants afin de pouvoir garantir la
responsabilit de lentreprise et protger au meilleur cot les intrts des investisseurs et de
la socit contre les abus des dirigeants dentreprises.
En bref, les institutions de gouvernance dentreprise servent la fois dterminer ce que la
socit considre comme tant des normes acceptables de comportement au niveau de
lentreprise, et

Pourquoi la gouvernance dentreprise est-elle importante pour le
dveloppement dun pays ?
La gouvernance dentreprise est souvent considre comme importante principalement
pour les socits cotes en bourse qui cherchent lever des capitaux auprs dinvestisseurs
extrieurs. Lide (dailleurs conforte par lobservation des faits), est que des entreprises
bien gouvernes doivent pouvoir lever ces capitaux un cot nettement moindre que celles
qui sont mal gouvernes puisque les investisseurs exigeront vraisemblablement une prime
de risque plus leve pour investir dans ces dernires si tant est quils se dcident y
investir.
Dans les pays en dveloppement, la prpondrance de petites et moyennes entreprises non
cotes et de grandes socits dont le capital est dtenu par des familles, par ltat ou des
socits trangres et dont les actions circulent peu sur le march local explique donc en
partie pourquoi limportance potentielle de la gouvernance dentreprise est longtemps
reste ignore.
Pourtant, croire que la gouvernance dentreprise na pas grande importance dans les pays o
trs peu dactions de grandes entreprises sont rgulirement ngocies serait une erreur
parce que les institutions de gouvernance dentreprise se situent au coeur dun des dfis
majeurs auxquels sont aujourdhui confrontes quasiment toutes les conomies DTE :
comment russir le passage dinstitutions de gouvernance conomiques et politiques
largement fondes sur des relations interpersonnelles des institutions davantage fondes
sur des rgles ?
Cette transition est particulirement importante et difficile pour deux raisons :
i) la possibilit quont trs souvent les dirigeants dentreprises dans les conomies DTE
dexploiter dautres investisseurs et de gnrer des rentes lies au contrle de
lentreprise (le problme de lexpropriation ) ;
ii) ii) les effets gnralement prjudiciables lis dans ces pays la rivalit (jeu somme
ngative) entre de puissants groupes dintrts prdateurs enracins dans les
structures locales du pouvoir conomique et politique groupes qui comptent
frquemment parmi leurs membres des dirigeants de grandes entreprises publiques
ou prives.
Les effets conjugus du problme de lexpropriation et des groupes dintrts (jeu somme
ngative) limitent grandement les gains de productivit et freinent le dveloppement long
terme dun grand nombre dconomies DTE.
Limportance de la gouvernance dentreprise dborde donc largement le cadre du secteur
des entreprises dans les pays DTE. En effet, la sant du secteur des entreprises dun pays
pse sur lensemble de son conomie (y compris sur les secteurs autres que celui des
grandes entreprises), mais aussi parce que la qualit des institutions de gouvernance dun
pays (celles de gouvernance dentreprise en font dsormais partie intgrante) est cruciale
pour le dveloppement national. Laptitude des pays progresser dun systme
essentiellement fond sur des relations interpersonnelles vers des institutions de
gouvernance dentreprise et de gouvernance publique davantage fondes sur des rgles est
fondamentale pour mener bien leur processus de dveloppement long terme.

Passer dun mode de gouvernance fond sur les relations
interpersonnelles un mode de gouvernance fond sur les rgles
Parmi les conomies en transition o oprent la BERD et lOCDE, les rvolutions
dmocratiques ont confi le pouvoir de nouvelles lites rformatrices dans les pays
dEurope centrale et les tats baltes. Dans certains pays dEurope du Sud-Est et dans un
grand nombre de pays membres de la Communaut des tats indpendants (CEI), en
revanche, les premiers gouvernements post-communistes taient dirigs par les mmes
lites politiques qui gouvernaient dj ces pays pendant la priode communiste. Les
rformes lies la transition, tant dans la sphre conomique que politique, sont donc plus
avances dans les pays dEurope centrale et les tats baltes, o les nouveaux dirigeants
politiques et les nouvelles lites qui les soutiennent ont t encourags introduire
rapidement des rformes politiques dmocratiques et des rformes conomiques favorables
aux mcanismes de march (notamment la libralisation des changes et des prix et la
privatisation rapide des petites entreprises) afin de limiter le pouvoir de la bureaucratie et
des dirigeants dentreprise, et dempcher la rapparition dun monopole politique. Cette
approche a cr une dynamique de rforme qui sest tendue diverses sphres
institutionnelles, dont la gouvernance dentreprise.
Depuis 1999, lacclration des progrs dans les pays dEurope du Sud-Est et les Rpubliques
indpendantes de lex-Union sovitique leur a permis de rattraper en partie les pays
dEurope centrale et les tats baltes. Pourtant, tous ces pays accusent toujours un certain
retard, en particulier pour les rformes de la deuxime phase , qui impliquent la cration
dinstitutions solides. Si lconomie de march et lentreprise prive paraissent relativement
bien tablies maintenant dans la plupart des conomies en transition5, les progrs sur le
chemin de la dmocratie et de la concurrence politique restent bien plus ingaux ; il en va de
mme pour le processus dintgration internationale et, notamment dans le Caucase et en
Asie centrale, pour le dveloppement des changes et du transit
avec les voisins immdiats.
De mme, dans les pays en dveloppement, la rapidit et la chronologie des rformes
engages pour transformer les systmes nationaux de gouvernance conomique et politique
varient dun pays lautre, ainsi que le degr de rsistance interne, visible ou non, ces
rformes ; certains pays sont donc relativement plus avancs que dautres dans ces deux
domaines. De telles diffrences sont visibles dans les pays dont le Centre de dveloppement
de lOCDE a tudi la gouvernance dentreprise7. Mais le point cl est que, malgr les
diffrences manifestes quil sagisse de la culture et de lhistoire (et notamment de leur
hritage juridique) ou des institutions conomiques et politiques , pratiquement toutes les
conomies DTE sont engages dans un double processus de transition, souvent laborieux,
pour instaurer des systmes de gouvernance conomique et politique plus transparents,
davantage fonds sur des rgles, le jeu du march et la responsabilit des acteurs que sur les
systmes de relations interpersonnelles trs peu transparents.
Dans le cadre du systme prcdent, les grandes entreprises prives aussi bien que les
entreprises publiques de nombreux pays obtenaient les capitaux longs dont elles avaient
besoin pour financer leurs investissements auprs de sources qui taient administres ou
contrles par ltat, comme les banques de dveloppement nationales. Certains de ces
pays ont pu augmenter de faon notable leur production grce une mobilisation massive
des facteurs (impliquant dans bien des cas le recours lpargne force et des
investissements importants en capital humain), mais rares sont ceux qui ont obtenu des
gains de productivit soutenus dans le secteur des grandes entreprises lment
dterminant du dveloppement national long terme.
Laffaiblissement ou leffondrement de ces anciens systmes quon les ait appels
industrialisation par substitution aux importations, conomie centralement planifie ou
apartheid et les changements engags pour mettre en place des systmes la fois plus
transparents et plus responsables de coopration et de concurrence entre les principaux
acteurs conomiques et politiques semblent irrversibles. Quils le soient ou non, ils
reprsentent en tout cas une vritable occasion dintroduire les changements ncessaires
dans les structures de gouvernance.

Le problme de lexpropriation
Les dbats rcents sur la gouvernance dentreprise se sont surtout focaliss sur le
problme dagence ( principal-agent ), qui tend empoisonner la relation entre les
actionnaires (les principaux) et les dirigeants dentreprises (leurs agents) du fait de la
sparation qui existe entre la proprit de lentreprise et sa direction dans les socits dont
aucun actionnaire individuel ne dtient plus quune petite fraction du capital, ce qui a
gnralement t le cas aux tats-Unis et au Royaume-Uni pendant la majeure partie du
vingtime sicle. Sinspirant largement de lexprience de ces deux pays, de nombreux
auteurs en sont venus affirmer que la finalit de la gouvernance dentreprise est de
protger les intrts des actionnaires, parce que les intrts des autres investisseurs
peuvent tre protgs par des relations contractuelles avec lentreprise, ce qui fait des
actionnaires des cranciers rsiduels , dont les intrts ne peuvent tre correctement
protgs que par les institutions de gouvernance dentreprise.
Mais dans de nombreuses conomies DTE, le clientlisme ( copinage ) gnralis ou les
dficiences des systmes judiciaires, ainsi que la dfinition souvent imprcise des droits de
proprit tendent affaiblir considrablement lexcution des contrats. Quand lexcution
des contrats nest pas garantie, il devient difficile de distinguer en pratique les cranciers
rsiduels des cranciers non rsiduels. Mme les auteurs fermement convaincus de la
logique de cette distinction tendent par exemple affirmer que les faiblesses des
procdures de faillite amnent incorporer dans la gouvernance dentreprise la protection
des intrts des cranciers dans la plupart de ces pays.
En somme, lexistence dune infrastructure institutionnelle, qui est dune importance
cruciale pour tout systme de gouvernance dentreprise et que lon peut en gnral
considrer comme allant de soi dans les pays de lOCDE (par exemple, des droits de
proprit largement admis et respects, des systmes juridique, judiciaire et rglementaire
qui fonctionnent correctement), ne peut tre considre comme un fait acquis dans un
grand nombre dconomies DTE.
Tout aussi important est le fait que, mis part aux tats-Unis et au Royaume-Uni, la dilution
du capital des entreprises nest pas la rgle, mais lexception. Dans la plupart des conomies
DTE (comme dans de nombreux pays de lOCDE), ce qui domine, ce sont les entreprises dont
la structure du capital est concentre, avec autrement dit des actionnaires dominants (les
dtenteurs de blocs dactions ) qui contrlent directement les dirigeants de lentreprise.
Peut-tre plus importante encore (bien que moins tudie) que la concentration du capital
des entreprises en soi, est la prdominance dans un grand nombre de pays DTE de pratiques
telles que les participations croises entre entreprises, lmission de catgories dactions
multiples assorties de droits de vote diffrents par une mme entreprise, et les structures
pyramidales de proprit des entreprises, autant de moyens utiliss par les dirigeants-
propritaires pour contrler des actifs bien plus importants encore que ne le justifieraient
leurs droits de proprit directs sur lentreprise.
Dans les conomies DTE, le principal conflit dintrt surgit en gnral, non pas entre les
dirigeants et les actionnaires en tant que tels (comme aux tats-Unis et au Royaume-Uni),
mais entre les actionnaires majoritaires dune part, et les actionnaires minoritaires (locaux et
trangers) et dautres investisseurs, de lautre.
Ce conflit dintrt est habituellement appel problme de lexpropriation, parce que les
dirigeants-actionnaires majoritaires de lentreprise ont tendance tirer parti de leur
contrle effectif sur les ressources de lentreprise pour accaparer ou dtourner des
ressources de lentreprise de faon priver les actionnaires minoritaires, ainsi que dautres
investisseurs bien souvent, de ce qui serait autrement considr comme leur juste part des
revenus gnrs grce ces ressources. Le problme de lexpropriation, qui est distinct du
problme
principal-agent , tend prvaloir travers le monde dans les pays o la structure du
capital des entreprises est trs concentre. Il est en gnral amplifi et aggrav par les
pratiques largement rpandues des actionnaires majoritaires, qui consistent mettre des
catgories dactions multiples, prendre des participations croises et tablir des
structures de proprit pyramidales. Ces techniques permettent non seulement un
nombre relativement restreint dactionnaires majoritaires de contrler des actifs de
lentreprise qui valent beaucoup plus, et parfois considrablement plus que leurs actions en
tant que telles (leurs droits sur les flux de trsorerie ) ne le justifieraient, mais elles
servent aussi dans bien des cas ouvrir aux dirigeants des entreprises laccs des
ressources financires importantes, notamment celles dont ils exproprient les autres
investisseurs.
La gnralisation des structures pyramidales de capital, des participations croises et des
catgories dactions multiples a donc aussi pour consquence dattnuer ou de supprimer
les pressions financires exerces sur les dirigeants des entreprises pour les amener
amliorer la gouvernance dentreprise. Quils reconnaissent ou non du bout des lvres la
ncessit de telles amliorations, le fait que les dirigeants dentreprises bnficient dans une
large mesure de rentes de contrle sur les entreprises aide comprendre pourquoi dans la
pratique ils y opposent souvent une forte rsistance.

Lenracinement de groupes dintrts particuliers
Dans beaucoup dconomies DTE, les effets du problme de lexpropriation sont
grandement accentus par le jeu destructeur, souvent somme trs ngative, de puissants
groupes dintrt enracins dans les structures oligopolistiques concentres du pouvoir
politique et conomique local15. Ce qui est particulirement prjudiciable, cest lampleur,
souvent considrable, avec laquelle les agissements de ces puissants groupes locaux
(troitement lis des investisseurs privs dans certains pays) servent entraver une saine
concurrence par les prix ainsi que le bon fonctionnement des marchs deux lments
indispensables pour permettre un pays datteindre une croissance relativement soutenue
de sa productivit et saper le dveloppement et la consolidation dinstitutions
dmocratiques.
Les initiatives importantes lances par de nombreux pays DTE pour libraliser leurs
conomies et attirer les investisseurs trangers ont dans leur ensemble un impact positif.
Mais ces initiatives ne sont pas toujours suffisantes pour enclencher elles seules le type de
processus dynamique et interactif qui gnre des gains de productivit long terme et
facilite les rformes de politique conomique dont ces pays ont besoin pour mener bien
leur lutte contre la pauvret et la corruption, renforcer la dmocratie politique et
moderniser leur appareil dtat. Pour ces pays, plus encore que pour les pays de lOCDE, des
institutions de gouvernance dentreprise qui contribuent effectivement renforcer les
mcanismes de march concurrentiels (encore faibles) et les institutions politiques
dmocratiques (embryonnaires) sont absolument ncessaires.
Ces institutions sont dune importance cruciale, notamment parce que, dans toutes les
conomies de march, lentreprise est devenue depuis un sicle le principal agent de
lactivit conomique et du dveloppement. Les institutions de gouvernance dentreprise
combines avec celles de la concurrence sur les marchs et celles de rgulation publique
sectorielle sont les principaux moyens dont dispose la socit pour inciter les entreprises
se comporter collectivement dune manire qui soit bnfique pour la socit dans son
ensemble. Ces institutions matrialisent une relation principal-agent entre la socit (le
principal) et les entreprises en tant que groupe (les agents) : la socit fournit aux
entreprises lincitation entreprendre (en particulier le droit de faire des profits) et les
moyens dentreprendre (notamment le droit dexister, dagir en tant que personnes
morales distinctes de leurs actionnaires et de bnficier de la responsabilit limite de ces
derniers), et elle cherche, en retour, travers les institutions de gouvernance dentreprise
(avec celles de rgulation de la concurrence et de rgulation sectorielle), sassurer que les
entreprises dans leur ensemble servent ses intrts au mieux.
Aujourdhui, alors que la mondialisation accrot la vigueur des forces du march face au
pouvoir de rgulation des administrations nationales ou infranationales, la gouvernance
dentreprise devient encore plus importante quelle ne ltait dans laprs-guerre. Dans de
nombreux pays DTE, deux autres phnomnes ajoutent encore limportance de la
gouvernance dentreprise : le premier (positif) est li aux rformes majeures engages par
ces pays au cours des dernires annes pour adopter des politiques plus favorables aux
marchs. Le second (ngatif) est la prsence gnralise de structures de pouvoir local
concentres de type oligopolistique17, structures particulirement propices la ralisation
de transactions au profit dintrts particuliers et au dtriment de lintrt social (cest--
dire celui de lentreprise dans son ensemble) ainsi qu dautres comportements de
recherche de rente par les dirigeants dentreprise disposant de pouvoirs tendus tant dans
le secteur priv que dans le secteur public.
Ces comportements (qui seront analyss plus bas, dans la section relative aux obstacles aux
rformes ncessaires) se traduisent par un gaspillage norme des ressources contrles par
les entreprises et une utilisation du capital totalement inefficiente lchelle de lconomie
(cest--dire des inefficiences dynamiques majeures, notamment sous forme de perte
dinnovations et dinvestissements en capacits nouvelles de production, en plus dune
allocation statique dficiente des ressources) et tend perptuer ou accentuer les ingalits
locales. Ils se traduisent aussi gnralement par une rsistance excessive aux changements
ncessaires, qui se manifeste en mme temps par une rigidit excessive, et, aussi paradoxal
que cela puisse paratre, par une volatilit excessive, dans les sphres de pouvoir tant
conomiques que politiques. Au final, ces diffrents effets combins dans un pays peuvent
constituer un srieux obstacle son dveloppement long terme.
Si lamlioration de la gouvernance dentreprise peut produire des avantages importants en
augmentant le flux et rduisant le cot des ressources financires nationales et trangres
qui sorientent vers les entreprises, tout aussi importante, voire plus, est la contribution
quelle peut apporter en rduisant le gaspillage norme et la mauvaise allocation des
ressources dinvestissement relles humaines et matrielles et en mettant un terme aux
jeux somme souvent trs ngative quimpliquent les rivalits stratgiques entre les
groupes dintrts prdateurs. Ce gaspillage et cette mauvaise allocation des ressources, et
le maintien du statu quo, peuvent reprsenter une contrainte majeure laugmentation
durable de la productivit et donc au dveloppement long terme dun pays.

Les forces agissant pour et contre une amlioration de la gouvernance des
entreprises
Depuis quelques annes, des forces puissantes se sont constitues, dont certaines vont dans
le sens dune amlioration notable de la gouvernance dentreprise dans les conomies DTE,
et dautres dans le sens contraire. Les forces qui militent en faveur de lamlioration sont
notamment le dveloppement rapide des investisseurs institutionnels dans les pays de
lOCDE et dans un nombre croissant de pays DTE, ainsi quune combinaison de facteurs qui,
dans ces derniers, ont fortement accru la demande de financements externes des
entreprises. Les groupes dintrt solidement ancrs dans leurs positions, qui bnficient
des rentes gnres par le contrle des entreprises, sont parmi les forces les plus
importantes qui sopposent lamlioration de la gouvernance dentreprise.

Les investisseurs institutionnels
Les pays de lOCDE ont t amens sintresser de plus en plus la question de la
gouvernance dentreprise, et ce avant les scandales rcents provoqus par des entreprises
telles que Enron, WorldCom, Tyco, Vivendi, Marconi, Ahold et Arthur Andersen (quoique ces
scandales aient certainement accru leur intrt pour cette question20). Une raison
importante expliquant cet intrt est la croissance spectaculaire des prises de participation
dans des entreprises locales et trangres par des fonds de pension et dautres gros
investisseurs institutionnels en dveloppement rapide.
La forte progression des investissements internationaux de portefeuille par des investisseurs
institutionnels bass dans la zone de lOCDE (particulirement aux tats-Unis et au
Royaume-Uni) se reflte dans la croissance importante des investissements internationaux
de portefeuille au cours des annes 90, quelle a fortement alimente. Les flux
dinvestissements de portefeuille en actions vers les pays non membres de lOCDE, sont
passs de niveaux insignifiants avant la fin des annes 80 une moyenne annuelle de 2.7
milliards de dollars en 1989-90, suivie dun bond vritable durant la priode 1993-96, avec
un montant annuel de prs de 40 milliards de dollars (pratiquement lquivalent de laide
publique au dveloppement). La crise financire des marchs mergents , qui a frapp
lAsie, le Brsil et la Russie en 1998, les a fait chuter environ 17 milliards de dollars, mais ils
ont grimp de nouveau pour atteindre quelque 40 milliards de dollars en 2000 avant de
refluer encore, essentiellement en raison de la forte chute des marchs boursiers de lOCDE
et de la fuite gnrale des investisseurs des marchs dactions.
Les investisseurs de portefeuille bass dans la zone de lOCDE, en particulier les grands
investisseurs institutionnels, sont donc une force dterminante de lamlioration de la
gouvernance dentreprise dans les conomies de march mergentes pendant les annes
90, et ils ont de grandes chances de le rester lavenir.
Un autre phnomne aussi important, mais peut-tre moins bien peru, a t a cration et
le dveloppement de fonds de pension nationaux dans les pays DTE.
La cration par le Chili, en 1981, dun fonds de pension financ par capitalisation (fonde sur
lpargne force) et gr par le secteur priv a t suivie dans les annes 90 par la mise en
place ou le dveloppement significatif de caisses de retraite par capitalisation (par
opposition aux rgimes dits par rpartition ) dans prs dune trentaine de pays non
membres de lOCDE. Si ces fonds restent dune taille modeste par rapport aux plus gros
investisseurs institutionnels bass dans la zone de lOCDE, beaucoup sont dimportants
acheteurs (avec les investisseurs trangers dans certains pays) dactions mises par les
entreprises sur les marchs boursiers locaux, notamment dans le cadre des privatisations
dentreprises publiques. Ces fonds dorigine nationale constituent un lment moteur, rel
ou potentiel, de lamlioration de la gouvernance dentreprise dans les conomies DTE,
dont on peut sans doute penser quil sera le plus dcisif terme.

La demande de fonds
Si les investisseurs institutionnels trangers et, dans un nombre croissant de pays, les
investisseurs institutionnels nationaux (fonds de pension en particulier) sont devenus
dterminants pour lamlioration de la gouvernance dentreprise en leur qualit de
fournisseurs potentiels de fonds, tout aussi importante est laugmentation des demandes de
financements de la part de nombreuses entreprises dans les pays DTE au cours des dernires
annes. Lune des raisons qui expliquent cette augmentation de la demande de fonds
malgr lomniprsence des structures pyramidales, des participations croises et des
catgories dactions multiples dont on a fait tat plus haut tient au fait que, dans tous les
pays, les entreprises ont de plus en plus besoin de solliciter des sources de financements
externes pour faire face aux pressions croissantes de la concurrence gnres par la
mondialisation. Lacclration du changement (en matire technologique, mais aussi en
termes de modle dentreprise dominant24) a contraint la plupart des entreprises, dans tous
les pays du monde, effectuer dimportants investissements dont beaucoup sont encore
raliser dans les actifs corporels et incorporels (en particulier le capital humain et la
technologie) ; il leur faut donc trouver des financements pour rester comptitives ou le
devenir. Dans beaucoup de pays, ce besoin de fonds a galement jou un rle important
comme incitation privatiser les entreprises publiques peu performantes.
Les initiatives importantes prises en vue de libraliser les politiques en matire dchanges
et dinvestissement et de drglementer les marchs une rforme radicale pour de
nombreux pays DTE ont largement contribu accrotre les pressions de la concurrence,
de mme dailleurs que les programmes massifs de privatisation dentreprises publiques
dans certains pays. Lintgration internationale plus pousse (deux fois plus intense pour les
candidats laccession lUnion europenne parmi les pays en transition) a encore accru les
pressions concurrentielles sur les entreprises et, partant, leur demande de financements
externes.
Une autre raison, cruciale, qui explique pourquoi les entreprises des conomies DTE ont des
besoins financiers accrus, tient au fait que la plupart de ces besoins taient habituellement
couverts (surtout pour les grandes entreprises prives et les entreprises publiques) par les
banques nationales de dveloppement et dautres sources de financement dinvestissement
largement contrles par ltat (souvent grce diverses formes dpargne force). Dans
beaucoup de ces pays, les systmes financiers fonds sur des relations interpersonnelles ou
administrs par le pouvoir politique ont t plus ou moins dmantels ou ont mme disparu,
ce qui a rduit dautant la possibilit de fournir des financements longs aux entreprises
locales comme ctait le cas prcdemment (souvent au nom de la politique industrielle ).
Ces diffrents lments ont conjugu leurs effets pour provoquer, dans les annes 90, une
diminution sensible de loffre de fonds provenant des sources nationales traditionnelles
externes aux entreprises pour financer linvestissement, prcisment une poque o la
ncessit de recourir des sources de financement externes augmentait de manire
substantielle dans ces pays. Cette situation a aussi eu pour rsultat daccrotre les pressions
intrieures, tant au sein des quipes gouvernementales que parmi les dirigeants
dentreprise, qui poussaient lamlioration de la gouvernance dentreprise afin de faciliter
les apports de fonds dinvestissement aux entreprises locales.

Obstacles lamlioration de la gouvernance dentreprise
Une forte rsistance aux changements requis pour amliorer notablement la gouvernance se
manifeste toutefois un peu partout. Les groupes dintrts qui profitent des rentes lies au
contrle des entreprises aux dpens des actionnaires minoritaires et dautres parties
prenantes de lentreprise, quelles soient locales ou trangrest26 sont une source de
rsistance considrable aux changements qui simposent.
En cherchant conserver ou augmenter leur part de la richesse du pays, ces groupes
dintrts prdateurs cartels de distribution comme les appelle Mancur Olson27
investissent souvent un volume important de ressources contrles par lentreprise ou de
ressources contrles par ltat, non pas dans la cration de nouvelles richesses ou la
fourniture de biens publics ncessaires la cration de nouvelles richesses, mais dans des
actions motives par la rivalit stratgique au sein mme du cartel. Ces actions qui visent
la fois manipuler laction de ltat dans le sens de leur avantage conomique priv et
utiliser les ressources des entreprises pour accrotre leur part de pouvoir politique et
conomique ne tendent pas seulement touffer une saine concurrence par les prix entre
les entreprises, mais aussi dtourner des ressources importantes pour le bnfice priv des
acteurs engags dans le jeu de rivalit oligopolistique.
Elles tendent aussi dtruire des ressources significatives. Elles peuvent se traduire par
dnormes gaspillages et une mauvaise allocation des ressources du pays quil sagisse de
ressources relles (matrielles et humaines) ou de ressources financires avec pour effet
de rduire la richesse globale et de constituer, pour lconomie dans son ensemble, une
dynamique en forme de jeu somme trs ngative qui hypothque srieusement la
croissance de la productivit long terme.
En dautres termes, ce qui est plus prjudiciable encore que les pouvoirs de monopole de ces
groupes, qui se traduisent la plupart du temps par des pertes dinvestissement et
dinnovation par rapport ce quon obtiendrait dans un contexte de plus grande
concurrence par les prix, cest souvent le comportement stratgique destructeur de groupes
dintrts prdateurs rivaux, qui oprent simultanment travers les sphres conomiques,
particulirement la tte des grandes entreprises, et politiques, dans un contexte
caractris par la concentration oligopolistique des structures de pouvoir locales.
Deux paradoxes que lon retrouve dans un grand nombre dconomies DTE illustrent
bien le type deffets que produit en gnral cette rivalit oligopolistique. Lun est la
propension des grandes entreprises prives et publiques entreprendre des investissements
de grande ampleur, souvent forte intensit capitalistique, dans des capacits de
production qui restent largement sous-utilises ; cest--dire une propension effectuer des
investissements coteux en surcapacits dans des pays qui, presque par dfinition, souffrent
dune vritable pnurie de capital. Lautre paradoxe est la tendance des grandes
entreprises oprant dans les structures oligopolistiques des marchs locaux rsister aux
changements ncessaires (en particulier quand il sagit de sadapter aux conditions nouvelles
cres par lapparition dune nouvelle technologie, par un changement des prfrences des
consommateurs ou larrive dun nouveau modle dentreprise plus comptitif), et en mme
temps crer une volatilit excessive sur les marchs, et souvent galement dans la sphre
politique volatilit qui peut susciter, dans les cas extrmes, une violence arme.
Ce qui explique ce comportement, en termes simples, cest que les groupes dintrts
prdateurs, dans leurs jeux de rivalit stratgique oligopolistique, tendent dune part
rsister une concurrence interentreprises par les prix ainsi qu tout changement
(ncessaire) qui risquerait de remettre en cause lquilibre des pouvoirs au sein de leur
oligopole. Mais, dun autre ct, ils sont prts provoquer un changement (inutile) ds lors
quun membre de loligopole ou une coalition de membres au sein du groupe dintrts
estime quil peut accrotre sa part de pouvoir (par exemple une part de march, une part des
rentes lies au contrle desentreprises, etc.) par rapport aux autres membres du groupe
dintrts.
Au final, le rsultat pour un pays se traduit par :
un gaspillage trs important des ressources en capital, tant physique quhumain,
une perte dinvestissement en capacits de production pourtant ncessaires pour faire
face la concurrence sur les marchs mondiaux,
un gonflement de la bureaucratie au fil du temps et une rsistance croissante au
changement, tant au sein des entreprises que du gouvernement,
linstabilit ou la volatilit et donc une fragilit la fois de lconomie et des institutions
politiques locales.
Un autre rsultat dans de nombreux pays est la tendance reproduire un mode de
gouvernance de lentreprise et de lappareil dtat fond sur des relations clientlistes, mode
de gouvernance qui se caractrise par une transparence et une responsabilit des acteurs
insuffisantes. Et les systmes de gouvernance fonds sur des relations interpersonnelles
clientlistes sont des terrains particulirement propices pour les groupes dintrts
prdateurs. Cette situation aboutit souvent un cercle vicieux, trs difficile briser, o les
systmes de gouvernance essentiellement fonds sur des relations interpersonnelles
clientlistes donnent naissance des formes prjudiciables de rivalit oligopolistique entre
groupes dintrts prdateurs, dont les effets constituent un vritable boulet pour la
croissance conomique et le dveloppement national.
Ce comportement freine aussi normment les transformations ncessaires pour amliorer
la gouvernance dentreprise et la gouvernance publique, et donc le passage dun systme de
gouvernance fondamentalement articul autour de relations interpersonnelles des
systmes de gouvernance plus efficaces sappuyant sur des rgles. Et pourtant, ce passage
est dune importance cruciale pour rduire les rentes lies au contrle des entreprises et
limiter ou supprimer les effets les plus prjudiciables de la rivalit stratgique entre groupes
dintrts prdateurs, effets qui constituent une vritable entrave une croissance et un
dveloppement durables.
Il existe bien videmment des groupes dintrts prdateurs puissants dans tous les pays, y
compris dans les pays de lOCDE. Mais on peut penser que leurs comportements de
recherche de rentes (dans des jeux somme ngative) sont encore plus gnraliss dans de
nombreux pays DTE, au point que cela peut facilement anantir les avantages dune saine
concurrence par les prix dans lensemble de lconomie. Cela constitue le plus grand
obstacle la croissance de la productivit long terme dans ces pays.

Conclusions en tirer sur le plan de laction
Le principal dfi, pour les autorits est, en un mot, de briser le cercle vicieux que lon vient
de dcrire. Pour cela, il faut que les dcideurs et les rgulateurs accordent la plus grande
attention au rle de la gouvernance dentreprise tant dans le secteur financier que dans le
secteur rel (non financier) de lconomie.
Dans ces deux secteurs, ils doivent tre attentifs non seulement aux institutions de
gouvernance dentreprise mais aussi la dynamique de linteraction entre ces institutions et
dautres institutions ou politiques cls. Dune faon plus gnrale, il faut surtout faire
attention la dynamique de linteraction entre institutions de gouvernance des entreprises
et institutions de gouvernance politique, ou publique.
Nous examinons dans un premier temps les consquences tirer, en termes de politiques
concernant le secteur financier, du potentiel de la gouvernance dentreprise comme facteur
damlioration de la performance des entreprises (cest la raison dtre gnralement
admise de la gouvernance dentreprise). Ce dbat fera apparatre que la contribution
potentielle dune meilleure gouvernance dentreprise laugmentation de loffre de capitaux
long terme pour linvestissement est souvent moins importante quon ne le pense, tandis
que sa contribution potentielle la liquidit globale de lconomie tend tre plus
importante quon ne le pense.
Nous portons ensuite notre attention sur deux questions cls concernant la mise en
application des rgles de gouvernance dentreprise, savoir le choix dune part entre des
mcanismes dapplication librement consentie des rgles et des mcanismes obligatoires, et
dautre part entre mcanismes judiciaires et mcanismes rglementaires.
Puis nous tudions plus spcifiquement les leons tirer pour le secteur rel en tant que tel,
cest--dire comment les pouvoirs publics peuvent tirer profit de lamlioration de la
gouvernance dentreprise pour accrotre les gains de productivit long terme dans
lconomie relle. Nous examinons enfin brivement la relation entre gouvernance
dentreprise et gouvernance politique.

Implications pour le secteur financier
Pour clarifier le rle souhaitable des politiques (eu gard au potentiel dune meilleure
gouvernance des entreprises susceptible de facilitateur leur financement), il est important
de clarifier dabord limportance relle des capitaux propres et de lmission dactions
comme source de financement pour les entreprises, afin dviter les suppositions
frquemment errones ce sujet. Pour faciliter lanalyse, on peut considrer la question
sous deux aspects.
Premirement, quelle est limportance des financements obtenus via lmission de nouvelles
actions, par rapport aux financements manant de sources internes lentreprise (les
bnfices non distribus) et lendettement (quil sagisse de fonds intermdis comme
les crdits bancaires, ou de fonds non intermdis, comme ceux obtenus par mission
dobligations ou dautres titres de crance) ? Deuximement, les dirigeants veulent-ils en
gnral mettre plus dactions quils ne peuvent en placer (peut-tre parce que lentreprise
souffre dune mauvaise gouvernance), ou choisissent-ils en fait de ne pas vendre plus
dactions quils ne le font ?
Une autre question tout aussi cruciale en matire de politiques, est de savoir comment les
entreprises utilisent habituellement les fonds quelles lvent via lmission dactions (sur le
march primaire) ? En particulier, les nouvelles missions dactions servent-elles pour
lessentiel financer la cration de nouvelles capacits de production ce qui pourra avoir
aussi pour effet de renforcer la concurrence sur les marchs locaux ou sont-elles utilises
plutt par les metteurs pour absorber des concurrents sans crer de nouvelles capacits de
production ce qui conduira ventuellement rduire du mme coup la concurrence sur les
marchs locaux ?
Lobservation des faits tend montrer que, globalement, lmission dactions nest pas une
source majeure de financement pour la cration de nouvelles capacits de production.
Cette structure de financement (o les sources internes occupent de loin la premire place,
suivies par lendettement), qui tait largement caractristique de ce qui sest pass dans les
priodes antrieures dans les pays de lOCDE, se retrouve un peu partout aujourdhui dans
les pays en dveloppement ou en transition et les conomies de march mergentes. Elle
sinscrit la fois dans la logique de la thorie bien connue dite du pecking order (thorie des
choix de financement des entreprises) et dans la logique des pratiques trs rpandues de
structuration pyramidale du capital, de prises de participations croises et dmission de
catgories dactions multiples, autant de substituts fonctionnels des marchs financiers
davantage fonds sur des rgles que lon retrouve dans de nombreuses conomies DTE
ainsi que la soulign notre analyse du problme de lexpropriation.
La concentration du capital des entreprises peut videmment tre comprise, ainsi que de
nombreux auteurs le soulignent, comme une mesure dadaptation approprie pour faire
face aux srieux problmes dagence potentiels dans les pays o la gouvernance
dentreprise, et surtout la protection des droits des actionnaires (minoritaires), laissent
dsirer32. La pratique largement rpandue, qui consiste dissocier les droits de proprit
des capacits de contrle rel (ces dernires excdant les premiers) sur les ressources de
lentreprise par les actionnaires dominants signifie toutefois, et cela mrite dtre soulign,
que la concentration de la proprit du capital nempche pas forcment les dirigeants des
entreprises davoir accs des financements externes significatifs. Les structures
pyramidales, les participations croises et les actions sans droit de vote quils utilisent pour
accrotre leur contrle sur les ressources de lentreprise permettent non seulement aux
actionnaires majoritaires de conserver un contrle total sur lentreprise, mais elles
constituent galement un puissant levier financier ainsi quune alternative fonctionnelle
lamlioration de la gouvernance dentreprise et de la protection des droits des actionnaires
minoritaires en permettant aux dirigeants dentreprise davoir accs des sources
extrieures (actionnaires minoritaires et autres investisseurs) pour financer leurs
investissements tout en conservant le plein contrle sur lentreprise.
Contrairement aux croyances communes quant limportance des missions dactions sur le
march primaire en tant que source de financement des entreprises croyances qui ont
aussi dimportants prolongements pour dterminer dans quelle mesure les dirigeants
dentreprise seront finalement enclins ou non amliorer de leur propre chef la
gouvernance dentreprise il se pourrait bien que le problme le plus grave qui finisse par
inciter de nombreux pays DTE amliorer la gouvernance de leurs entreprises ne soit pas la
pnurie de financements pour les entreprises en tant que telle.
Du point de vue de llaboration des politiques, lurgence rside plutt dans lutilisation, par
les dirigeants dentreprises, doutils permettant de sparer les droits de proprit du
contrle effectif des ressources sociales, dans lintention de faciliter et de camoufler des
oprations ralises dans leur intrt particulier et les comportements de recherche de rente
qui y sont lis ainsi que la dynamique en forme de jeu somme ngative la source de tels
agissements. Bien quil soit difficile mesurer, le cot pour lconomie dans son ensemble,
en termes de ressources gaspilles, de volatilit et de rigidit excessives, dopportunits de
croissance et de dveloppement perdues , dpasse sans aucun doute largement les
pertes subies par les seuls actionnaires minoritaires expropris.
Sur le plan de laction des pouvoirs publics, les mesures visant rduire puis finalement
supprimer lutilisation dactions assorties de droits de vote diffrents, des participations
croises et surtout des structures pyramidales de capital sont donc dune importance
capitale plus quon ne le pense habituellement. Tout aussi importantes sont les mesures
efficaces visant lutter directement contre les oprations ralises par les dirigeants
dentreprises dans leur intrt particulier, notamment travers un vritable renforcement
des obligations de publication dinformations et de transparence33. Les problmes
dapplication de ces rgles sont troitement lis cette question, et nous y reviendrons.
Lorsquon cherche protger les droits des actionnaires minoritaires (et par l attnuer le
problme de lexpropriation), il reste important de ne pas ngliger les avantages
conomiques potentiels pouvant dcouler de la sparation entre propritaires du capital et
dirigeants de lentreprise la condition expresse que les institutions de gouvernance
dentreprise du pays soient suffisamment solides et crdibles pour rendre cette sparation
possible grande chelle. Un de ces avantages tient au fait que latomisation du capital en
petites units un cot abordable ouvre aux entreprises la possibilit de mobiliser des
quantits substantielles de capitaux auprs dune multitude de petits actionnaires.
Les socits ne sont plus toujours obliges de trouver un riche investisseur institutionnel ou
un petit groupe de riches investisseurs pour financer chaque nouveau projet.
Tout aussi importante est la possibilit pour les actionnaires de diversifier leur portefeuille
dactions et de rduire ainsi leur exposition aux risques en rpartissant leurs participations.
Comme le montre lexprience des tats-Unis la fin du 19e et au dbut du 20e sicle,
lorsque la sparation effective entre propritaires du capital et dirigeants dans la plupart des
grandes entreprises a permis aux actionnaires (souvent linstigation des propritaires-
fondateurs de lentreprise eux-mmes ou de leurs hritiers) de rpartir leurs risques
dinvestissement, un cercle vertueux peut senclencher permettant daccrotre dans de
fortes proportions la liquidit du march boursier local. Cette liquidit accrue permet son
tour au march boursier damliorer lefficience du systme financier national dans son
ensemble, renforant ainsi le processus plus large du dveloppement national.
Des tudes rcentes ont montr que cest en fait bien plus le degr de liquidit des marchs
boursiers que la taille de ces marchs (les volumes ngocis plus que la capitalisation du
march) qui est positivement corrle avec la vigueur de la croissance conomique
ultrieure du pays. Ainsi, par exemple, quels que soient les avantages potentiels long
terme dun march boursier actif pour le dveloppement dun pays activit boursire
laquelle lamlioration de la gouvernance dentreprise pourrait contribuer ces avantages
sont sans doute plus une retombe de la contribution du march en tant que fournisseur de
liquidit au systme financier du pays dans son ensemble, que de sa contribution en tant
que pourvoyeur de capitaux aux entreprises. En dautres termes, le march secondaire
pourrait fort bien tre plus important que le march primaire pour le dveloppement long
terme dun pays tant donne limportance dune liquidit accrue de lconomie dans son
ensemble pour le dveloppement national.

Les banques et les marchs sont complmentaires
Une autre implication importante pour les pouvoirs publics est donc que les mesures prises
pour renforcer le systme de gouvernance dentreprise dun ays doivent tre considres
comme un complment potentiellement important, mais non comme un substitut possible,
aux mesures ncessaires pour renforcer son secteur bancaire. Un pays ne peut avoir un
march boursier robuste et actif sil nest pas dot de banques commerciales saines et
solides. En effet, pour les petites et moyennes entreprises en particulier, et pour assurer la
liquidit du systme financier national, notamment dans les pays faible revenu, un systme
bancaire robuste est une condition sine qua non du dveloppement.
Une consquence importante pour les dcideurs et les rgulateurs est donc la ncessit de
prter une attention soutenue la qualit de la surveillance bancaire et des rgles
prudentielles, de mme qu la qualit des rgles et procdures en matire de faillites36. Il
est souvent tout aussi important de veiller amliorer la gouvernance des institutions
financires locales, et plus particulirement celle des banques et des fonds de pensions
locaux37. Et pour cela, il faut veiller aux exigences de publication dinformations, la qualit
des audits, etc. dans le secteur financier (pour les banques et les organismes de crdit long
terme, publics ou privs) ainsi que dans le secteur rel.
Lexprience tend aussi indiquer que les grands groupes dentreprises actifs dans
lconomie relle ne devraient pas tre autoriss compter des banques en leur sein38. Et il
parat souhaitable dimposer une sparation effective entre les activits commerciales et les
activits dinvestissement des banques dans la plupart des pays DTE.

Professionnalisation des dirigeants dentreprises
Un autre avantage potentiel de la sparation entre ceux qui dirigent les entreprises et ceux
qui en dtiennent le capital est la professionnalisation de la fonction de dirigeant. Cest un
dfi auquel sont confronts de nombreux pays DTE, que ce soit dans le contexte de la
privatisation des entreprises publiques ou de la transmission dune socit patrimoniale
dune gnration lautre. Le problme consiste la fois largir le rservoir de dirigeants
qualifis et crer un march relativement concurrentiel des comptences managriales.
Lexprience de certains pays (comme la Chine) qui ont transform leurs entreprises
publiques en socits commerciales met en relief une autre dimension de ce dfi, en ce sens
que les dirigeants des entreprises publiques transformes en socits anonymes ont souvent
profit de leur plus grande autonomie pour mal grer leur entreprise, cest--dire gaspiller
ses ressources ou commettre des abus de biens sociaux41. Des proccupations lgitimes ont
ainsi t exprimes dans certains pays quant la motivation relle des appels une plus
grande professionnalisation dans la direction des entreprises : ceux-ci pourraient tre
davantage mus par un dsir des dirigeants de gagner en indpendance (et ainsi davoir
encore moins de comptes rendre), que par une relle volont damliorer leurs
qualifications professionnelles.

Mise en application des rgles
Limportance de lapplication des rgles soulve deux sries de problmes cruciaux du point
de vue de laction publique, dautant que de nombreux pays se sont dots de lois et de
rglements appropris en matire de gouvernance dentreprise, mais que ces textes sont
malheureusement trs peu appliqus. En effet, le problme de lapplication des rgles est au
coeur mme de la distinction entre les systmes de gouvernance fonds sur des rgles et les
systmes fonds sur des relations interpersonnelles. Il est aussi au coeur mme du concept
de gouvernance dentreprise.
Les deux sries de problmes dont il faut tenir compte pour amliorer la contribution de la
gouvernance dentreprise lconomie relle (question examine ci-aprs) et sa
contribution au secteur financier, sont les suivants :
i) comment combiner au mieux les mcanismes de mise en application librement
consentie et les mcanismes obligatoires et o tracer la ligne de dmarcation entre
ces deux types de mcanismes ;
ii) ii) comment combiner au mieux les mesures dexcution judiciaires et les mesures
dexcution rglementaires.

Mcanismes librement consentis versus mcanismes obligatoires
Sur la question des mcanismes dapplication librement consentie par opposition aux
mcanismes obligatoires, certains pays de lOCDE (et en particulier le Royaume-Uni) ont
trouv quune bonne approche gnrale est celle qui met laccent sur la publication
dinformations. En termes simples, cest une approche qui prend essentiellement appui sur
des mcanismes dapplication librement consentie et qui incorpore des rgles obligatoires
de publication dinformations clairement dfinies et assez exigeantes (incluant notamment
des informations sur le degr de conformit de lentreprise certains codes ou normes
spcifis de publication dinformations financires et non financires, et les raisons pour
lesquelles ventuellement elle ne sy conforme pas : pliez-vous aux rgles ou sinon,
expliquez pourquoi ). Cette mthode prsente un avantage potentiel important en ce sens
quelle encourage la transparence en matire de gestion, ncessaire pour garantir la
responsabilit des acteurs, tout en permettant aux dirigeants de conserver un maximum de
pouvoir discrtionnaire et de flexibilit. Avec la mondialisation et les bouleversements des
politiques voqus plus haut, la flexibilit est devenue aussi importante pour les entreprises
des pays DTE que pour celles des pays de lOCDE afin quelles puissent ragir rapidement aux
transformations acclres de leur environnement concurrentiel.
Il nest pas certain que cette mthode fonde sur la publication dinformations, reposant
largement sur lapplication volontaire des rgles, soit directement transfrable dans des
pays dont les institutions en gnral, et les capacits de surveillance par des tiers en
particulier, sont relativement faibles. Car la distinction entre mcanismes librement
consentis et mcanismes obligatoires nest pas aussi claire dans la pratique quelle pourrait
le paratre en thorie. Cela tient principalement au fait que le respect de rgles
juridiquement contraignantes dpend souvent, dans la pratique, dimportantes capacits du
secteur priv en matire de surveillance et de mise en application des rgles. Mais cette
dpendance ne doit pas tre interprte comme une marque de faiblesse du secteur public,
au contraire. En dlguant dimportantes responsabilits en matire de surveillance et de
mise en application des rgles des individus et des organisations privs dtermins, puis en
les surveillant leur tour en les tenant pour responsables des rsultats dans une mesure
raisonnable, les gouvernements et les organes publics de rglementation peuvent souvent
gagner en efficacit tout en abaissant sensiblement leurs cots.
Mais sils peuvent tre utiles, ces mcanismes de surveillance et de mise en application ne
constituent pas une panace. Compte tenu des asymtries dinformation dont les dirigeants
dentreprises profitent invitablement (en particulier dans les pays o les structures
capitalistiques sont concentres et les droits des actionnaires minoritaires mal protgs), et
compte tenu des difficults importantes et des cots intrinsques engendrs par la
surveillance des agissements des dirigeants dentreprise dans un tel contexte, il est
manifeste que ltat a un rle central jouer.

Moyens judiciaires versus rglementaires
Pour les gouvernements et les autorits en charge de llaboration des politiques, la
question fondamentale concerne lvidence le rle des moyens publics de mise en
application des rgles de la gouvernance dentreprise. Un autre point essentiel est donc la
distinction entre les moyens dexcution judiciaires et rglementaires. A cet gard, les
donnes tires dune comparaison entre les expriences de la Pologne, de la Hongrie et de la
Rpublique tchque sont particulirement significatives44. Lobservation des faits tend
indiquer quune approche rglementaire relativement centralise pour lapplication du droit
boursier par une commission des oprations boursires disposant dun budget appropri,
suffisamment motive et indpendante (mais responsable) est parfois plus efficace que
lutilisation de moyens dexcution judiciaires.
Lexprience rcente met donc en lumire lutilit que pourrait avoir, pour les conomies
DTE, une commission des oprations boursires centralise, indpendante, responsable,
dote dun budget suffisant, bien motive et disposant de pouvoirs rglementaires
appropris. Valable pour tous les pays, cette observation lest particulirement pour les pays
dont les systmes judiciaires sont dficients, surtout compte tenu du temps ncessaire pour
renforcer le systme judiciaire dun pays.
Les gouvernements ne doivent toutefois pas considrer le choix entre les moyens
rglementaires et judiciaires comme les deux termes dune alternative.
Les deux sries dinstitutions (rglementaires et judiciaires) ont lune et lautre des points
forts potentiels et des points faibles intrinsques. Les moyens dexcution judiciaires et
rglementaires doivent tre considrs et mis en place de faon complmentaire.
En effet, dans une perspective de long terme, il y a peu dinstitutions plus importantes pour
une saine gouvernance fonde sur les rgles quun systme judiciaire qui fonctionne bien.
Cela tient en partie au fait que les institutions de gouvernance dentreprise dun pays ne se
limitent pas, loin de l, au droit boursier et son application (il suffit de rappeler, par
exemple, limportance de lexcution des contrats). Une autre raison dimportance capitale
tient au risque de capture du systme de rgulation, qui se ralise lorsque des individus
et des organisations (comme la commission des oprations de bourse ou dautres
organismes publics de rgulation sectorielle) chargs de rguler les comportements des
entreprises sur un march donn sont corrompus ou, dune faon gnrale, indment
influencs par un ou plusieurs intervenants sur ce march. De plus, le risque de capture des
organismes de rgulation tend tre particulirement grand prcisment dans les pays o il
existe de puissants groupes dintrts prdateurs groupes dont les agissements se
refltent aussi souvent dans la faiblesse mme du systme judiciaire.
Lexprience montre que le renforcement dun systme judiciaire politiquement
indpendant peut donc tre lun des problmes de gouvernance dentreprise les plus
importants et les plus dlicats que puissent avoir traiter les pays DTE. Ce problme est
dautant plus crucial que, dans les pays qui ne sont pas dots dun pouvoir judiciaire
relativement fort, indpendant et disposant dun budget appropri, le risque global de
capture du systme de rgulation lchelle de lconomie tend tre plus grand
galement.
Il est donc important pour un pays de mettre en place un systme judiciaire fort, comptent,
politiquement indpendant et dot dun budget suffisant sil veut accrotre la contribution
de la gouvernance des entreprises la performance des entreprises.

Implications pour le secteur rel
Le gaspillage important et la mauvaise allocation des ressources en capital rel humain et
physique dans les pays qui souffrent dune pnurie aigu de lun et lautre constituent un
obstacle srieux au dveloppement ainsi quon la not plus haut, de mme que la rigidit,
souvent combine la volatilit, qui rsultent de la rsistance excessive aux changements
indispensables. Il y a aussi des problmes que lamlioration de la gouvernance dentreprise
peut grandement contribuer rsoudre, en ce sens quelle peut aider faire rgner parmi
les dirigeants dentreprise (quil sagisse de groupes privs ou dentreprises publiques) une
certaine discipline dans la faon dont ils allouent la masse assez considrable de ressources
relles quils contrlent, et en particulier la faon dont ils les utilisent, les dtournent ou les
gaspillent.
Toutefois, dans le secteur rel comme dans le secteur financier, les institutions de
gouvernance dentreprise ne peuvent fonctionner seules. Dans le secteur financier les
gouvernants doivent veiller assurer la solidit du systme bancaire (et notamment
instaurer de solides procdures de faillites, etc.) et prendre des mesures pour renforcer la
protection des droits des actionnaires minoritaires et autres parties prenantes afin de
renforcer la gouvernance dentreprise en tant que telle. Dans lconomie relle, les
dcideurs doivent se proccuper simultanment de trois sries dinstitutions :
celles de la gouvernance dentreprise en tant que telle ;
celles qui rgulent la concurrence sur les marchs ;
les institutions de rgulation requises dans certains secteurs dtermins (tels que les
tlcommunications ou le transport arien), o souvent de grandes entreprises publiques
ont t rcemment privatises.
Limportance des institutions de rgulation de la concurrence sur les marchs tient
videmment au fait quune concurrence par les prix raisonnablement vigoureuse entre les
entreprises peut tre un important instrument de discipline pour inciter les dirigeants
dentreprises allouer et utiliser les ressources de manire efficiente. Le problme de
nombreux pays DTE tient prcisment lampleur des agissements des groupes dintrts
prdateurs conduisant supprimer ou remplacer cette concurrence par les prix. Les
initiatives importantes prises rcemment pour libraliser les rgimes politiques en matire
dchanges et dinvestissement et rduire les rglementations nfastes la concurrence
sont utiles. Mais beaucoup de pays ont sans doute besoin de renforcer ou crer une agence
nationale de la concurrence, qui prenne des initiatives et soit dote dune autonomie et de
ressources suffisantes pour surveiller le bon respect des rgles dune concurrence saine par
les prix et, le cas chant, les faire appliquer. Comme pour la gouvernance dentreprise, la
politique de la concurrence est un lment auquel les dcideurs de nombreux pays DTE
doivent prter une plus grande attention47.
De mme, on ne saurait trop souligner quel point il est important pour les dirigeants du
pays de prter lattention quil convient la ncessit dune rforme du systme de
rgulation et la mise en place dorganes de rgulation comptents dans les secteurs qui en
ont besoin (en plus du secteur des services financiers).
Le risque de capture , en particulier en prsence de puissants groupes dintrts
prdateurs, rend laction dans ces domaines encore plus importante.
Pour lautorit charge de la concurrence comme pour les instances de rgulation
sectorielles, un dfi capital qui se pose consiste tablir un bon quilibre entre, dune part,
lindpendance oprationnelle dont chacun a besoin (en particulier pour chapper aux
pressions court terme mais souvent intenses quexercent la puissance publique, mais aussi
les producteurs, les consommateurs, les institutions financires, les salaris et dautres
acteurs potentiellement puissants intervenant sur le march considr), et, dautre part, le
degr lev de responsabilit institutionnelle que chacun doit accepter. Les parties
auxquelles il faut rendre des comptes peuvent inclure lautorit publique qui a cr
lorganisme, les membres du corps lgislatif qui laborent les textes de loi rgissant
lorganisme, et le pouvoir judiciaire qui fait appliquer cette lgislation (et qui dans les pays
de
common law peut aussi collaborer llaboration de la lgislation). Elles peuvent aussi
inclure les consommateurs, lindustrie et dautres contribuables ou citoyens intresss
tant donn quils constituent collectivement lentit politique dans laquelle rside, en
dernire instance, toute autorit de rgulation publique. Pour tablir cet quilibre entre
indpendance et responsabilit, un degr lev de transparence oprationnelle est
indispensable. Cette transparence permet la fois un pays dattirer les investisseurs (en
particulier les investisseurs patients , qui ont en gnral besoin dtre assurs quun pays
est dtermin maintenir une relative stabilit rglementaire sur le long terme) et dobtenir
plus facilement le degr ncessaire de flexibilit rglementaire (flexibilit indispensable pour
permettre lentreprise de sadapter en cas de changement important du cadre
technologique, par exemple) dans lconomie relle. Lun et lautre sont dune importance
cruciale pour dgager des gains de productivit durables dans lconomie relle.
Cest de la dynamique de linteraction entre ces trois sries dinstitutions (celle de la
gouvernance dentreprise, de la concurrence sur les marchs, et de la rgulation de secteurs
spcifiques) que dpendra la russite ou lchec de nombreux pays chapper au cercle
vicieux voqu plus haut autrement dit, leur aptitude chapper une situation o les
jeux somme ngative de rivalit stratgique au sein de puissants groupes dintrts
prdateurs et entre eux, conduit trop souvent supprimer toute saine concurrence par les
prix entre les entreprises. Il faut que ces pays instaurent un environnement tel que, si les
jeux somme ngative ne sont pas supprims, ils ne soient plus en mesure de rduire
nant les avantages dune saine concurrence par les prix. Ce nest que de cette manire
quils peuvent esprer obtenir des gains de productivit raisonnablement durables, qui sont
la cl du dveloppement long terme.

Gouvernance politique
La force de rsistance aux nombreux changements ncessaires pour amliorer sensiblement
la gouvernance dentreprise sexerce souvent avec le plus dintensit (mme lorsque les
dirigeants dentreprise reconnaissent du bout des lvres la ncessit dune meilleure
gouvernance dentreprise) travers des systmes de gouvernance politique fonds sur des
relations interpersonnelles clientlistes. Laffaiblissement relatif ou leffondrement de ces
systmes au cours des dernires annes, notamment visible dans la capacit fortement
rduite des sources de financement contrles par ltat (telles que les banques nationales
de dveloppement) financer linvestissement des entreprises, peut donc tre considr
comme une fentre dopportunit pour entreprendre les rformes ncessaires, tant pour
les institutions de gouvernance politique que de gouvernance dentreprise. En effet, dans
tous les pays, il est rare que lon puisse liminer les jeux somme ngative sans sintresser
de prs aux institutions de gouvernance politique.
Linteraction troite entre les institutions de gouvernance politique et de gouvernance
dentreprise transparat clairement dans trois domaines :
les rles centraux que jouent les principaux organes lgislatifs, rglementaires et
judiciaires dans la cration et lvolution dun grand nombre dinstitutions cls de
gouvernance dentreprise;
limportance du pouvoir que les groupes dintrts prdateurs exercent la fois dans la
sphre conomique et la sphre politique dun pays ;
limportance du problme de lapplication des lois et rglements.
Il est donc pratiquement impossible de passer un systme de gouvernance essentiellement
fond sur les rgles dans lune de ces sries dinstitutions sans en faire autant dans les
autres. Elles sont finalement insparables. Les rflexions sur la nature dune bonne
gouvernance politique dveloppes il y a quelque trois sicles, notamment par Locke et
Montesquieu, paraissent donc retrouver une actualit particulire aujourdhui. Ces
rflexions mettent en relief limportance quil y a dtablir une sparation claire et effective
des pouvoirs et des responsabilits entre les trois branches de ltat un parlement
reprsentatif dot dun pouvoir de surveillance, un pouvoir excutif comptent et
responsable (incluant son administration publique), et un systme judiciaire quitable et
indpendant et font ressortir la ncessit de disposer dun systme efficace de poids et
contrepoids entre ces diffrentes branches. Ces principes constituent le vritable fondement
conceptuel dun systme de gouvernance politique fond sur des rgles.
Tout aussi importante (mais souvent ignore) est la ncessit fondamentale dassurer une
sparation effective entre intrts privs et publics. Dans le mme ordre dides, il est
galement indispensable de sparer effectivement les pouvoirs et les responsabilits entre
un secteur des entreprises puissant, capable de gnrer des gains de productivit soutenus
dun ct, et de lautre ct, de solides institutions de gouvernance politique fondes sur
des rgles incluant des droits de proprit bien dfinis.
Comme le montre lexprience rcente des conomies en transition o lconomie de
march et lentreprise prive sont maintenant relativement bien tablies, mais o les
progrs accomplis au plan de la dmocratie restent plus ingaux, la concurrence politique et
la perspective dune intgration institutionnelle internationale plus grande (notamment
parmi les candidats laccession lUnion europenne) sont importantes pour poursuivre le
renforcement des institutions domestiques et les rformes de la transition dans leur
ensemble.
En fin de compte, une bonne gouvernance dentreprise ncessite une bonne gouvernance
politique et vice-versa. Le dveloppement long terme exige lun et lautre. Les dcideurs
doivent prter une grande attention aux incitations et aux moyens quil est possible de
mobiliser pour assurer une saine gouvernance politique, faute de quoi les efforts dploys
pour amliorer la gouvernance dentreprise pourront se rvler vains.


Conclusion
La gouvernance dentreprise a un rle capital jouer dans les pays aujourdhui en
dveloppement ou en transition et les conomies de march mergentes (DTE) rle qui
nest souvent pas bien compris. Dans les pays pauvres comme dans les pays revenu
intermdiaire, dans les pays o seules les actions dun trs petit nombre dentreprises sont
largement ngocies comme dans ceux aux marchs boursiers plus actifs, cette importance
tient au rle central que joue aujourdhui la gouvernance dentreprise dans la qualit de
lensemble des institutions de gouvernance dun pays. Et cela, parce quil est important pour
leur dveloppement long terme de russir passer dun systme de gouvernance fond
pour lessentiel sur des relations interpersonnelles un systme effectivement fond sur des
rgles.
Lun des rles fondamentaux de la gouvernance dentreprise, qui lui est trs largement
compris, est daider accrotre, en en rduisant le cot, les flux de capitaux financiers dont
les entreprises ont besoin pour financer leurs investissements dans des actifs rels, quil
sagisse dactifs humains, technologiques ou matriels. Cette fonction de la gouvernance des
entreprises a considrablement gagn en importance dans les conomies DTE au cours des
dernires annes, et elle continuera sans doute puisque les besoins de financements
externes des entreprises de ces pays augmentent prcisment un moment o les sources
traditionnelles de financement diminuent fortement ou se tarissent.
La forte croissance des flux internationaux dinvestissements de portefeuille en actions,
notamment de la part dinvestisseurs institutionnels bass dans la zone de lOCDE, mais
aussi des flux internationaux dinvestissements directs trangers (IDE)54, indique que
lamlioration de la gouvernance dentreprise dans les pays DTE pourrait tre un lment de
stabilit pour les marchs financiers internationaux. Les avantages potentiels de cette
stabilit sont substantiels tant pour les pays daccueil que pour les conomies sources.
Ce qui est moins bien peru, cest la contribution que peut apporter un systme de
gouvernance dentreprise plus solide laccroissement de la liquidit dans lconomie dun
pays considre globalement. Cette contribution peut tre trs importante aussi bien pour les
petites et moyennes entreprises que pour les grandes et donc pour le dveloppement
conomique de nombreux pays.
Ce qui est encore moins bien peru, mais qui est tout aussi important, sinon plus, ce sont les
bnfices potentiels dune amlioration de la gouvernance dentreprise en termes de gains
de productivit long terme dans lconomie relle des pays DTE. Dans un grand nombre
de ces pays, la volatilit, ajoute aux rigidits excessives et lnorme gaspillage des
ressources dinvestissement dans le secteur rel, quil sagisse du capital humain ou du
capital matriel, sont imputables aux agissements de groupes dintrts prdateurs. Ces
agissements, qui prennent la forme dabus de biens sociaux et de comportement de
recherche de rentes de la part des dirigeants dentreprise dans le contexte de systmes de
gouvernance locale fonds sur des relations clientlistes, reprsente trop souvent un srieux
obstacle laugmentation de la productivit. Lamlioration de la gouvernance dentreprise
peut jouer un rle important en aidant limiter ce genre de comportements et par l lever
un obstacle majeur laccroissement durable des gains de productivit dans un grand
nombre de pays.
Lamlioration de la gouvernance dentreprise ne saurait toutefois tre une panace. Dans le
secteur financier, il importe aussi de prter une grande attention aux mesures destines
renforcer le secteur bancaire et les institutions financires du pays en gnral. Dans le
secteur rel, il faut aussi veiller attentivement la politique de la concurrence et aux
rformes engager dans la rgulation de secteurs dtermins. Cette vigilance est
importante pour lensemble des conomies DTE.
Les forces qui oeuvrent en faveur dune amlioration de la gouvernance entreprise se
trouvent aussi bien du ct de la demande que de loffre dinvestissements de portefeuille en
actions. Du ct de la demande, on trouve des entreprises dont les besoins de financements
extrieurs augmentent alors que leurs sources traditionnelles de financement se tarissent ;
dans certains cas sy ajoutent aussi les gouvernements qui contrlent ces sources
traditionnelles de financement. Du ct de loffre, on trouve les grands investisseurs
institutionnels, et notamment les fonds de pensions et dautres investisseurs long terme
bass dans les pays de lOCDE, mais galement de plus en plus dans les pays DTE. Il faut
aussi esprer que les efforts de la BERD et de lOCDE auront fourni une contribution
positive.
Parmi les forces qui opposent une forte rsistance lamlioration de la gouvernance
dentreprise (et qui peuvent toutefois reconnatre le besoin de rformes du bout des lvres),
on trouve de nombreux actionnaires majoritaires et dautres dirigeants dentreprise,
administrant aussi bien des entreprises prives que des entreprises publiques, qui font
souvent partie de groupes dintrts prdateurs solidement implants. Lextension de
pratiques telles que les participations croises, les catgories dactions multiples et surtout
les structures capitalistiques pyramidales afin de gnrer des rentes de contrle sur les
entreprises est aussi un problme particulirement pineux.
Le poids des groupes dintrts prdateurs dans les pays DTE, en tant quobstacles au
dveloppement et lamlioration de la gouvernance dentreprise, et le risque accru de
capture des instances de rgulation dans des pays dots dun systme de gouvernance
fonde sur les relations interpersonnelles clientlistes, ne fait que renforcer le constat quune
bonne gouvernance dentreprise exige une bonne gouvernance politique, et inversement. Le
dveloppement exige que les rgles de droit lemportent progressivement sur les rgles
interpersonnelles tant dans les institutions de gouvernance dentreprise que de gouvernance
politique.


Bibliographie
http://www.oecd.org/DAF/corporate-affairs/

BEBCHUK, L., R. KRAAKMAN ET G. TRIANTIS (1999), Stock Pyramids, Cross-ownership, and Dual Class
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Paper No. 6951, fvrier.
BERTHLEMY, J.-C. (2002), Clubs de convergence et piges du sous-dveloppement , in J. BRAGA DE
MACEDO, C. FOY ET C. OMAN (dir. pub.), Retour sur le dveloppement, tudes du Centre de
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MALHERBE, S. (2003), Pension Funds as Institutions of Governance: Harnessing domestic institutional
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Gouvernance dentreprise dans les pays en dveloppement, en transition et les conomies
mergentes
OMAN, C. (1996b), The Contribution of Competition Policy to Economic Development,
in OECD, Competition Policy : 1994 Workshop with the Dynamic Non-Member Economies,
OCDE, Paris.
Centre de dveloppement de lOCDE Cahier de politique conomique N 23

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