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Dunod, Paris, 2010

ISBN 978-2-10-055554-3
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Introduction

1

Linformation comptable

14

Section 1 Principes comptables

15

1 Principe de primaut du droit sur le fait

16

2 Principe de continuit de lexploitation

16

3 Principe de spcialisation des exercices

17

4 Principe de lvaluation au cot historique

17

5 Principe du nominalisme

17

6 Principe de prudence

18

7 Principe de permanence des mthodes

18

8 Principe de non-compensation

18

9 Principe de primaut de la ralit conomique

19

10 valuation la juste valeur

19

11 Lextension du champ de la comptabilit dintention

21

Section 2 Systmes et documents comptables

21

1 Les systmes de prsentation des comptes sociaux annuels

21

2 Le bilan individuel (ou bilan social)

23

3 Le compte de rsultat individuel (ou social)

31

Section 3 La liasse fiscale

36
1

Table des matires

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ANALYSE FINANCIRE
IV

Le bilan financier

47

Section 1 Analyse de lactif

48

1 Capital souscrit

48

2 Immobilisations incorporelles

48

3 Immobilisations corporelles

53

4 Immobilisations financires

59

5 Stocks

63

6 Crances et avances

66

7 Trsorerie Actif

71

8 Comptes de rgularisation Actif

75

Section 2 Analyse du passif

77

1 Capitaux propres

78

2 Provisions pour risques et charges

81

3 Dettes

84

4 Comptes de rgularisation Passif

88

5 Trsorerie Passif

88

Section 3 Les comptes consolids

89

1 Principe

89

2 Actif consolid

92

3 Passif consolid

96

Section 4 Objectif : le bilan financier

100

1 Bilan-liquidit, bilan fonctionnel et bilan pool de fonds

101

2 La construction du bilan financier fonctionnel

108

3 Fonds de roulement fonctionnel et ratios de structure

116

4 Prsentation du bilan pool de fonds

118

Le compte de rsultat et les autres documents

120

Section 1 Analyse financire du compte de rsultat

120

1 Les oprations dexploitation

121

2 Les oprations financires

130

3 Les oprations exceptionnelles

133

4 Participation des salaris

136

5 Impt sur les bnfices

136

6 Le compte de rsultat consolid

138

7 Compte de rsultat et rfrentiel IFRS

139
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Table des matires

Section 2 Lannexe et les autres documents

143

1 Lannexe

143

2 Les autres documents dinformation (normes PCG)

149

3 Les autres documents dinformation (normes IFRS)

157

La dynamique des flux et lautofinancement

164

Section 1 Les soldes intermdiaires de gestion

165

1 La marge commerciale

165

2 La production

166

3 La valeur ajoute

167

4 Lexcdent brut dexploitation

168

5 Le rsultat dexploitation

169

6 Le rsultat courant

170

7 Le rsultat exceptionnel

171

Section 2 Lautofinancement

175

1 Lautofinancement dexploitation

175

2 La capacit dautofinancement

176

Section 3 Lexcdent de trsorerie

182

1 Lexcdent de trsorerie dexploitation (ETE)

183

2 Lexcdent de trsorerie global (ETG)

185

Le diagnostic de la performance et de la rentabilit

189

Section 1 La mthode des ratios et les ratios de rentabilit

190

1 La mthode des ratios

190

2 Les ratios de rentabilit

192

Section 2 Lanalyse financire boursire et bancaire

200

1 Lanalyse financire boursire

200

2 Lanalyse financire du prteur

205

Section 3 Lanalyse Cot-Volume-Profit

210

1 Cots fixes (ou de structure) et cots variables (ou oprationnels)

210

2 Dtermination du seuil de rentabilit dexploitation

212

3 Le levier dexploitation

214

4 Limites de lanalyse CVP

215
4
5

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ANALYSE FINANCIRE
VI

Section 4 Rentabilit financire et levier financier

216

1 Prsentation

216

2 Formulation

218

3 Limites

221

Section 5 Lanalyse de la Centrale de Bilans de la Banque de France

222

La dynamique du cycle dexploitation

226

Section 1 Les ratios de gestion

227

1 Dlai dcoulement des crances clients

227

2 Dlai dcoulement des dettes fournisseurs

229

3 Dlais dcoulement des stocks

229

Section 2 Analyse bilantielle du BFE

232

1 Le besoin de financement dexploitation

232

2 Estimation bilantielle

233

3 Caractristiques du BFE

235

Section 3 Dynamisation de lanalyse du BFE

246

1 Homognisation des flux

247

2 Tableau synthtique

248

3 Cas limite dune ressource de financement

252

Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie

254

Section 1 La relation fondamentale de lquilibre financier fonctionnel

255

1 Le besoin en fonds de roulement

255

2 Lquilibre financier fonctionnel

256

Section 2 Les choix optimaux dquilibre

261

1 La rgle dquilibre financier fonctionnel

262

2 Critique et amnagement de la rgle dquilibre financier fonctionnel

264

3 BFE, quilibre financier et scnarios dvolution de lentreprise

267

Section 3 Trsorerie potentielle et endettement

270

1 Notion de trsorerie potentielle

270

2 Trsorerie potentielle et analyse du risque de dfaillance

275

3 Vers une thorie de la trsorerie ?

277
6
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Table des matires

Section 4 Les tableaux de situation de trsorerie
et les limites de lapproche liquidit

281

1 Principe

281

2 Modles de tableaux de situation de trsorerie

282

3 Critique de lapproche liquidit

287

Les tableaux de flux

289

Section 1 Les tableaux emplois-ressources fonctionnels

291

1 Le tableau de financement fonctionnel du PCG 291
2 Construction du tableau de financement 294
Section 2 Lapproche pool de fonds 306
1 Prsentation 306
2 Exemple dapplication 308
3 Interprtation 310
4 Limites 312
Section 3 Les tableaux de flux de trsorerie 313
1 Le tableau de flux de lOrdre des experts-comptables PCG 313
2 Le tableau de flux de trsorerie CNC-IFRS 321
valuation de lentreprise 326
Section 1 Lestimation patrimoniale 328
1 Principe 328
2 Les corrections des valeurs dactifs et de passifs 330
Section 2 Lvaluation par les flux de trsorerie 336
1 Principe 336
2 Estimation des FTD 337
3 Calcul de la valeur conomique 341
4 La mthode APV (Adjusted Present Value) 348
Section 3 Les mthodes de multiples 351
1 Principe 351
2 Les multiples de rsultat net (ou Valeur de rentabilit) 352
3 Les multiples de flux bruts 354
4 Prcautions dutilisation et limites de la mthode des comparables 358
8
9
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ANALYSE FINANCIRE
VIII
Section 4 Les mthodes mixtes et la notion de goodwill 359
1 Principe 359
2 Calcul direct du goodwill 361
3 Mthode des praticiens et calcul indirect du goodwill 363
Section 5 Difficults dapplication 365
1 Primes et dcotes 365
2 Lvaluation fiscale 368

Politique dinformation financire et cration de valeur 371
Section 1 La politique dinformation financire 372
1 Lvolution du cadre de rfrence comptable 372
2 Lincidence des normes comptables sur linformation financire 376
3 Lenjeu des normes comptables sur lanalyse financire 389
Section 2 LEVA (Economic Value Added) et la cration de valeur conomique 401
1 Dfinition 401
2 MVA (Market Value Added) 402
3 EVA, rente du goodwill et valeur de rentabilit 403
4 Approches interne et externe de la cration de valeur : EVA et MVA 405
Section 3 Les dmarches danalyse 406
1 Lvolution des besoins 406
2 valuation en vue dune introduction sur le march 408
3 Analyse boursire 410
4 Analyse financire de lentreprise en difficult 412
5 Audit comptable 414
6 Analyse de lendettement et ncessit de normes 418
La dfaillance et le risque de crdit 421
Section 1 Caractristiques des entreprises dfaillantes 422
1 La dfaillance dentreprise 422
2 Du dfaut de paiement la dfaillance 434
Section 2 La responsabilit du banquier prteur 435
1 Responsabilit dans le financement abusif dune entreprise 436
2 Responsabilit en cas de rupture de crdit 439
10
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Table des matires
Section 3 La gestion du risque de crdit dans la banque 440
1 La politique de garanties 440
2 La politique de provisionnement 441
Lanalyse du risque crdit par le prteur 444
Section 1 Les sources dinformations financires externes 445
1 Fiben 445
2 Le fichier central des chques et le service des risques 451
3 Le greffe du tribunal de commerce 452
Section 2 Les fonctions score 453
1 Principe et mthode 453
2 Fonctions score de la Banque de France 454
3 Porte et limites 458
Section 3 La notation 461
1 La notation externe (ou rating) 461
2 La notation interne 472
Section 4 La mthodologie danalyse des risques 475
1 Le diagnostic financier 475
2 Le dossier danalyse 477
3 La procdure de dcision 481
Section 5 Les procdures de partage du risque et de contrle 483
1 Partage du risque et pool bancaire 483
2 Les procdures de contrle 485
3 Analyse de la relation banque-entreprise 487
Section 6 La gestion dun portefeuille de risques de crdit 496
1 Lvaluation du risque de crdit 497
2 La constitution dun portefeuille 498
Conclusion 501
Lexique anglais-franais des termes comptables et financiers 505
Bibliographie 509
Index 513
12
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Chapitre
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ne entreprise est dabord un projet conomique dont le droulement dans
le temps est expos un risque multiforme. Ce projet implique la mise en
uvre de ressources dont lensemble constitue le capital conomique de la rme.
Les conditions de mise en uvre du capital conomique viennent compliquer les
choses car elles font rfrence un montage juridico-conomique souvent complexe
entre diverses parties prenantes. La thorie nancire moderne prsente lorganisa-
tion conomique comme un nud de contrats entre ayants droit. Ces contrats ont
pour objet le contrle des ressources mises en uvre et surtout la rpartition de la
richesse cre.
Les parties prenantes, au premier rang desquels gurent les actionnaires et les
prteurs, ont par contrat des droits reconnus sur cette richesse. Lanalyse nancire
de lentreprise est donc lanalyse nancire que ces parties prenantes font de la
richesse de lentreprise la lumire de leurs objectifs et de leurs droits contractuels.
La nature de leurs relations modle la lecture que lanalyste fait de lentreprise et
conditionne lobjectif de lanalyse nancire. Certains auteurs avancent mme lide
quil y a sept lectures nancires et apprhensions diffrentes de lentreprise
1
.
1. Cf. E. Ginglinger, F. Turq, ouvr. cit.
U
Introduction
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ANALYSE FINANCIRE
2
Parmi ces approches, le prsent ouvrage privilgie lanalyse nancire de laction-
naire et du prteur. Ce dernier affronte un risque de non-remboursement de la
crance quil possde sur lentreprise. Cette analyse est indispensable dans les
tablissements de crdits ou sur les marchs nanciers lorsque se prend la dcision
de prt. Cela ne signie pas cependant quil y a autant de mthodes et doutils
danalyse nancire quil y a dutilisateurs potentiels dans lentreprise ou en dehors
delle. Lanalyse nancire a pour objet initial et unique le capital et la richesse
conomique actuelle et future de lentreprise. La mthodologie danalyse est au
dpart la mme car le phnomne expliquer est le mme pour tous : la production
et la rpartition de la richesse conomique de lentreprise. Ce qui diffrencie le
diagnostic nancier est lutilisateur destination de qui lanalyse est effectue. La
lecture, linterprtation nest pas la mme sil sagit dinformer un actionnaire ou un
prteur. Ainsi, lanalyse nancire du prteur est largement un diagnostic du risque
de crdit. Bien que voisine, lanalyse nancire boursire destination des action-
naires sarticule sur un diagnostic boursier. Les mthodes et les outils sont largement
semblables ; les concepts de rentabilit et de performance sont les mmes ; les
objectifs et linterprtation seront en revanche diffrents.
Lanalyse de la richesse est la partie commune toute analyse nancire. Elle sera
prsente ci-aprs en rappelant que la cration de valeur est le mcanisme conomi-
que la base de lentreprise. Un autre trait commun est linscription du projet cono-
mique de lentreprise dans le temps. Or, la dimension du temps introduit une
dynamique dvolution qui se traduit par des rptitions de dcisions conomiques.
Les cycles de lentreprise, qui se superposent et se rpondent, doivent tre au prala-
ble resitus. Enn, la rentabilit et la solvabilit doivent tre mises en exergue en
elles-mmes car ces notions apparaissent comme des contraintes nancires de
survie pour peu que le projet conomique de lentreprise vise la prennit.
1 La cration de valeur
Lentreprise est le lieu de cration de la valeur
1
. Cette valeur dcoule de
lagencement dans le temps de ressources conomiques coteuses. La richesse nette
cre est la diffrence entre la richesse cre et la richesse consomme. chaque
priode, par exemple annuelle, lentreprise dgage un ux de richesse qui, dans une
conomie dchange montaire, sapprhende et se mesure comme un ux net de
liquidits. Ce ux net est gal la diffrence entre le rendement de lactif conomi-
que investi et le cot exig pour la mise en uvre de ces ressources. Ce cot est
traditionnellement appel cot du capital. Ce surplus est le prot conomique
(PE), encore appel rente conomique ou Economic Value Added (EVA). On
a donc :
1. Cf. G. Charreaux, ouvr. cit., p. 22.
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Introduction
PE = Rsultat conomique Rmunration des capitaux investis
PE = r CE k CE = (r k) CE
PE : prot conomique, cest--dire ux de richesse gnr par priode.
CE : capital conomique investi.
r : rendement du capital conomique investi, lui-mme gal au rsultat conomi-
que dgag avant rmunration des apporteurs de capitaux divis par CE.
k : cot du capital investi prenant en compte le risque.
Si le prot conomique PE est positif, il y a cration de valeur car lentreprise
utilise des ressources mises en uvre de manire habile et russit couvrir la rmu-
nration normalement exige pour les ressources quelle consacre son projet. Si,
linverse, PE est ngatif, il y a destruction de richesse.
La notion de prot conomique, PE, est utilise comme outil de pilotage de
lentreprise en servant de cadre oprationnel des choix stratgiques. Lentreprise
distingue ainsi des secteurs dactivit (ou des mtiers) crateurs de valeur et dautres
destructeurs de richesse. Elle procde alors des remaniements de son portefeuille
de mtiers ou dactivits en se recentrant sur les premiers
1
.
Les ux de richesse nets crs sont videmment incertains et soumis un risque
dans le temps. Le prot supplmentaire de lentreprise, au-del du rendement exig,
exprime lefcacit de lentreprise dans son environnement. Il est, par dnition,
fragile et fugace. La valeur globale de lactif conomique de lentreprise un instant
donn est gale la valeur actuelle nette des ux bruts de richesse conomique avant
rmunration des apporteurs de capitaux, actualiss au cot du capital :
Cette valeur globale appartient aux apporteurs de ressources conomiques que
sont traditionnellement les actionnaires et les prteurs. La valeur, un instant,
rsume donc lensemble des ux de richesse futurs esprs dont on suppose que les
intervenants sur un march peuvent prvoir le montant et la chronologie. La valeur
de lentreprise ainsi rvle est une sanction externe que les apporteurs de capitaux
effectuent au travers du march des titres qui les concernent : actions pour les action-
naires, obligations et crances pour les prteurs. En nance, la valeur est une projec-
tion de lavenir et du risque queffectuent les investisseurs.
On remarque que la valeur de march de lentreprise recouvre la fois une compo-
sante correspondant au capital conomique investi, CE, et la valeur actuelle de
lensemble des prots conomiques supplmentaires correspondant la richesse
nette cre sur un horizon de long terme.
1. Cf. E. Cohen, ouvr. cit., p. 474.
VE
Rsultat conomique
k
------------------------------------------------------------- =
VE
Rmunration des capitaux PE +
k
------------------------------------------------------------------------------------------------ CE Valeur actuelle des PE + = =
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ANALYSE FINANCIRE
4
La valeur dune entreprise qui utilise efcacement les capitaux conomiques mis
sa disposition est gale aux montants investis augments dun gain actuel correspon-
dant la cristallisation de la richesse nette cre, cest--dire les prots conomi-
ques supplmentaires futurs. Plus lentreprise est efcace, plus sa dynamique dans
lenvironnement incertain est visible, plus le march a une apprciation favorable de
ses performances et de sa gestion, et plus sa valeur marchande VE sera leve suite
une apprciation favorable de ses PE futurs
1
.
Ce processus de cration de la valeur est une donne conomique absolue.
Lanalyste nancier lintgre dans llaboration de son diagnostic. Il doit, de mme,
reconnatre que la vie de lentreprise est caractrise par une dynamique qui super-
pose des cycles dopration diffrents selon leur objet.
2 La dynamique des cycles dans lentreprise
On distingue trois types de cycles dopration dans la dynamique de lentreprise :
le cycle dexploitation, le cycle dinvestissement et le cycle de nancement.
2.1 Le cycle dexploitation
Lactivit courante de lentreprise se concrtise par des oprations renouveles de
fourniture de biens ou de services des tiers qui sont ses clients. Les oprations
dexploitation ont deux caractristiques :
ce sont des transactions qui, chance immdiate ou courte, donnent lieu un
ux montaire en provenance de tiers. Le client acheteur rgle sa dette par un
ux qui constitue une recette pour lentreprise. La transaction sinscrit dans une
logique marchande et commerciale : lentreprise vend ;
elles sinscrivent dans une logique rptitive. Les oprations dexploitation
tmoignent dun savoir-faire de lentreprise sur un march. Celle-ci souhaite
renouveler les transactions auprs dautres clients, capitalisant ainsi une exp-
rience ou des conomies dchelle qui sont la consquence de processus indus-
triels. plus forte raison si les transactions sinscrivent dans une logique de
renouvellement auprs des mmes clients. Intervient ici la cration dune rpu-
tation commerciale long terme.
1. Sur un march nancier, les analystes parlent alors de surcote par rapport aux investissements
comptables, de ratio Q de Tobin suprieur lunit ou de Market Value Added (MVA) positive.
Cf. chapitre 9, art. cit.
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Introduction
Le cycle dexploitation recouvre une srie doprations conomiques de produc-
tion dun bien ou dun service qui sera chang contre paiement. Cette production
est ponctue par un acte commercial : la transaction. Il y a donc trois phases succes-
sives dans le cycle dexploitation :
la phase dapprovisionnement correspond lacquisition auprs de fournisseurs
de biens ou de services qui sont des pralables ncessaires la production :
matires premires, fournitures, nergie. Ces approvisionnements sont stocks
( lexception des services) ;
la phase de production est articule sur la mise en uvre dun processus techno-
logique qui lui-mme exige des inputs : un capital conomique, un savoir-faire
et des biens ou des services transformer. La phase de production est plus ou
moins longue selon les donnes du processus technologique mis en uvre. Il
peut y avoir des tapes intermdiaires qui donnent lieu des stocks temporaires
de produits semi-nis ou dencours ;
la phase de commercialisation dbute avec les stocks de produits nis. Le
moment important est celui de la vente : laccord dchange se traduit par une
double transaction physique et montaire.
Le cycle dexploitation est continu ; les oprations dapprovisionnement et de
vente sont en revanche intermittentes de telle sorte que lapparition de stocks entre
les phases est indispensable. La gure 0.1 prsente le droulement du cycle
dexploitation.
Source : P. Conso, ouvr. cit., p. 29.
Figure 0.1 Reprsentation du cycle dexploitation
Stocks
matires
Productions
(en cours)
Achats
1
re
phase
Approvisionnement
2
e
phase
Production
3
e
phase
Commercialisation
Stocks
produits
finis
Ventes
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ANALYSE FINANCIRE
6
Le droulement du cycle dexploitation se traduit par un enchanement de dettes et
de crances entre lamont et laval . Lentreprise est dabord endette auprs
des fournisseurs, puis, au fur et mesure du processus, elle doit nancer les charges
et les cots intermdiaires. Ce nest qu la n quelle rentre dans ses fonds, aprs la
vente, lors des rglements dnitifs par lacheteur. Le droulement du cycle
dexploitation induit donc un besoin nancier sur une partie plus ou moins longue de
la priode. Le rle du crdit interentreprises consenti par les fournisseurs, mais aussi
consenti par lentreprise ses clients, est de toute premire importance. La gure 0.2
illustre laugmentation du besoin de fonds li au droulement du cycle dexploita-
tion, jusqu sa rsorption nale lchance du dlai de crdit accord au client.
Figure 0.2 Besoin de financement du cycle dexploitation
Le cycle dexploitation est une caractristique propre de lentreprise. Sa dure et
limportance des besoins en terme de nancement de stocks ou de crances clients
sont lexpression de choix techniques et commerciaux. De plus, dans lentreprise
multiproduits, ou prsente dans des branches dactivits diffrentes, il faut consid-
rer la dure moyenne du cycle dexploitation, sachant que cette moyenne peut recou-
vrir des situations trs diverses au sein de lentreprise.
loppos des secteurs industriels pour lesquels la dure du processus de produc-
tion proprement dit peut sexprimer en mois (btiment, travaux publics, biens
dquipement), les secteurs des services se caractrisent par une absence dopra-
Stockage
m.p.
Crdit fourn.
Stockage
p.f.
Cycle de production
Temps
B
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Crdit clients
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Introduction
tions de production. lextrme, une entreprise de prestations de services qui se fait
payer comptant a un cycle dexploitation de dure nulle.
Dans la vie courante de lentreprise, les cycles dexploitation senchanent de
manire continue et se superposent. La date darrt de lexercice comptable restitue
un instant donn lavancement des cycles dexploitation en cours. Linventaire des
stocks distingue ainsi les stocks de matires premires, de produits semi-nis et de
produits nis. De mme, les tats des crances clients en attente de rglement, ou de
dettes fournisseurs en attente de paiement, sont la photographie dune situation tran-
sitoire qui dbouchera sur des ux de liquidits.
2.2 Le cycle dinvestissement
Linvestissement est la cration du capital conomique ncessaire la mise en
uvre de la fonction de production au travers du cycle dexploitation
1
. Dun point
de vue nancier, linvestissement sanalyse comme une affectation de fonds la
cration ou lacquisition dactifs physiques ou dactifs nanciers destins tre
utiliss dans le cadre du cycle dexploitation. Cette affectation de fonds est une
immobilisation de monnaie sur la dure de vie de linvestissement. Cette dernire
dtermine le cycle dinvestissement. En effet, dans lentreprise se superposent et
senchanent des oprations dinvestissement selon des rythmes qui ne sont pas
rguliers. Il existe des phases daccumulation qui correspondent des dcisions
volontaires et squentielles visant mettre en uvre un certain capital conomique
lui-mme porteur dun ensemble doprations dexploitation/production.
Le retour la liquidit des investissements physiques peut tre trs long. Il couvre
plusieurs cycles dexploitation successifs et dpend en premire analyse de lusure
des biens investis. Le mcanisme damortissement conomique exprime le retour
la liquidit progressif et tal dans le temps des actifs corporels. Lhorizon dinves-
tissement en actifs physiques relve du long terme. Celui-ci peut durer jusqu trente
ans ! Il peut mme tre repouss linni en cas de biens physiques qui ne se dpr-
cient pas avec le temps, tels les terrains. loppos, le cycle dinvestissement peut
tre rompu par la vente ou la mise au rebut des actifs avant la n de leur dure de vie
physique (cf. gure 0.3).
1. Cf. P. Conso, ouvr. cit., p. 37.
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ANALYSE FINANCIRE
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Figure 0.3 Le cycle dinvestissement
Les investissements en actifs nanciers suivent la mme logique daccumulation
globale de capital conomique. Le cycle dinvestissement de lentreprise se mani-
feste indirectement par le contrle quelle peut avoir sur dautres entreprises. Pour
cela, lentreprise peut acqurir les actions dautres entreprises et nancer leur dve-
loppement par des prts. Ce qui est important est la stratgie densemble daffecta-
tion de ressources la constitution dun capital conomique coordonn. La
diffrence, par rapport aux actifs physiques, est que le retour progressif la liquidit
des investissements nest pas rythm par le mcanisme de lamortissement, mais
uniquement par celui des cessions. Cest ce niveau quinterviennent des logiques
diffrentes qui guident le droulement du cycle dinvestissement et sa longueur.
Lacquisition de titres de participation peut sinsrer dans une logique industrielle et
commerciale ; elle peut aussi relever dune logique de portefeuille de placements.
Dans ce dernier cas, les motivations des cessions sont largement guides par des
arbitrages entre mtiers et perspectives de revenus. Le cycle dinvestissement nan-
cier en portefeuille peut donc avoir une dure rduite, privilgiant selon les cas une
valorisation court terme permise par la grande exibilit quoffre la forme ngo-
ciable des actifs nanciers.
2.3 Le cycle de financement
Le cycle de nancement nest pas que le ngatif des cycles dexploitation et
dinvestissement
1
. Le cycle de nancement sanalyse nancirement comme la mise
1. Cf. P. Vernimmen, ouvr. cit., p. 20.
Cession ou
mise au rebut
Dure du cycle
Amortissement
Investissement
initial
Temps
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Introduction
la disposition de lentreprise de liquidits par des apporteurs externes que sont les
actionnaires et les prteurs. Cette mise disposition de liquidits est une ressource
sur la dure de lopration. lchance, un ux de liquidit de sens oppos vient
mettre un terme lopration. Le caractre cyclique vient de la dure courte, longue,
voire innie dans le cas des actionnaires, pendant laquelle lentreprise peut
employer ces fonds. Les oprations de nancement sont multiples, possdent des
chances diffrentes, se superposent. En ce sens, elles constituent non pas un, mais
plusieurs cycles de nancement.
On distingue ainsi des oprations longues qui constituent le cycle de nance-
ment long de lentreprise et des oprations courtes assurant des ressources
courtes lentreprise.
Le cycle de nancement de lentreprise nest pas le simple dcalque en ressources
de la structure des emplois de fonds effectus dans les cycles dinvestissement et
dexploitation. Les ux de nancement ne sont pas mcaniquement la contrepartie
des prcdents ; il existe des ux nanciers autonomes qui sont lexpression de
choix volontaires de nancement de lentreprise
1
. En cas de besoin non couverts,
lentreprise peut mettre en place un ou plusieurs nancements qui se renouvellent.
De mme, en cas dexcdent de ressources, elle peut procder des remboursements
ponctuels ou placer le surplus montaire auprs de tiers nanciers.
Cette politique sexprime notamment par le recours plus ou moins accentu
lendettement compar au nancement par capitaux propres en provenance des
actionnaires. La diffrence rside dans lobligation de remboursement lie un
emprunt qui induit une gestion des chances du cycle de nancement.
Au-del de leur statut juridique de dettes ou de capitaux propres, au-del de leurs
caractristiques dchance, le point commun des oprations de nancement est leur
passage rythm et oblig par la trsorerie de lentreprise. La mise en place et le
dnouement des oprations de nancement se traduit de manire continue et renou-
vele par des ux de liquidits. Ceux-ci, leur tour, sajoutent, modient et contre-
balancent les autres ux dencaissement et de dcaissement dans le creuset unique
quest la trsorerie de lentreprise.
Les trois cycles dexploitation, dinvestissement et de trsorerie sont prsents dans
lentreprise, chacun imprimant sa propre temporalit et conduisant des squences
de ux de liquidits. Il peut paratre articiel de rechercher des points communs qui
donnent un sens nancier commun ces trois cycles. Ce nest pas le cas : en amont,
les deux concepts centraux de la gestion nancire qui ressortent sont le capital
conomique et la trsorerie. Le capital conomique, son suivi et les conditions de
son emploi efcace dans le temps, conduisent une proccupation de rentabilit. La
1. Cf. P. Conso, ouvr. cit., p. 26 .
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ANALYSE FINANCIRE
10
trsorerie, son quilibre au jour le jour mais aussi dans le temps, conduit des proc-
cupations de solvabilit. Rentabilit et solvabilit constituent donc des contraintes
absolues pour la survie terme de lentreprise
1
.
3 Les contraintes financires de survie
3.1 La rentabilit
La rentabilit se manifeste sous deux aspects diffrents mais lis dans lactivit
courante de lentreprise :
elle est un revenu, et donc un moyen de rmunrer certains apporteurs de
ressources, tel les actionnaires ;
elle est un indicateur du rendement et de lefcacit dans lallocation des
ressources. Ce dernier point est dpourvu dambigut. Fondamentalement, la
rentabilit rsulte dune comparaison des rsultats par rapport aux moyens mis
en uvre pour les obtenir :
Le capital conomique reprsente une mesure traditionnelle des ressources et des
moyens mis en uvre dans lentreprise. Ces ressources sont rares et onreuses. Il
faut donc les allouer rationnellement. Lide de bon sens du calcul conomique est
de diriger les ressources disponibles vers les emplois dont le rapport rsul-
tats/moyens est le meilleur possible, ou au moins suprieur lunit.
On retrouve ici la logique conomique de cration de valeur. Cette valeur cre
servant rmunrer les apporteurs de capitaux et les parties prenantes de lentre-
prise. Le non-respect de cette contrainte absolue de cration de valeur long terme
entrane la n de lentreprise en tant quentit conomique efcace et utile.
Est-ce dire pour autant que la nalit de lentreprise rside invariablement dans
la maximisation de la richesse des actionnaires ? Cet objectif est bien celui que
retient la thorie nancire moderne. Celle-ci prsente limmense avantage dabou-
tir des rgles normatives simples qui sont des guides utiles pour la prise de dci-
sion. On peut, en effet, montrer que maximiser le montant des ux issus dun
investissement quivaut maximiser la richesse nette des actionnaires. Ce rsultat
est cependant une premire approximation et fait limpasse sur la rmunration des
autres apporteurs de ressources que sont les prteurs. Il peut apparatre des phno-
mnes de transfert de richesse des prteurs vers les actionnaires ou inversement.
1. Cf. H. de La Bruslerie, 1980, ouvr. cit.
Rsultat obtenu
Moyens mis en uvre
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Introduction
Cest le cas, par exemple, en cas de dfaillance de lentreprise lorsque les cranciers
ne sont pas rembourss.
La rentabilit est donc une contrainte nancire qui ne se dnit pas uniquement
par rfrence la rmunration des actionnaires. Elle est un des lments qui entre
dans le calcul long terme des exigences des prteurs, notamment des banques dans
le cadre de lanalyse crdit
1
.
3.2 La solvabilit
La solvabilit est la seconde contrainte nancire de survie de lentreprise. Elle est
laptitude de lentreprise assurer durablement le paiement de ses dettes exigibles.
Il sagit dune contrainte majeure : lincapacit de lentreprise rembourser ses
dettes est le constat de sa dfaillance qui gnralise la cessation des paiements
lensemble des relations quelle entretient avec ses partenaires conomiques, en
particulier les prteurs et les fournisseurs. Ce constat est le fait gnrateur de proc-
dures amiables ou judiciaires qui, dans la gnralit des cas, mnent la disparition
de lentreprise originelle ou au dpart de ses dirigeants. Lentreprise, en tant
quentit conomique autonome, ne survit pas une absorption, une reprise ou
une liquidation de biens.
Ltat de solvabilit rsulte dune correspondance entre les ux de monnaie, entre
les diverses recettes et les diverses dpenses. Lanalogie est possible avec un rser-
voir qui serait aliment par une vanne (les encaissements de toutes natures), et qui
serait vid par une autre vanne (les dcaissements de toutes natures). La contrainte
de solvabilit trs courte chance, aussi appele liquidit, impose que le rservoir
ne soit jamais totalement vide. Limage du rservoir symbolise lencaisse de lentre-
prise. Il faut quil soit sufsamment rempli.
Il y a deux manires diffrentes dapprhender la contrainte de solvabilit :
trs court terme
Le problme est celui de la solvabilit immdiate. Pour assurer les paiements
quelle ne peut diffrer, lentreprise ne peut compter que sur les encaissements et les
disponibilits montaires en caisse. Pour tre solvable le jour j, il faut que lingalit
suivante soit satisfaite :
Dcaissements j Encaissements j + Stock monnaie (j 1)
1. Ou encore, dans le cadre encore plus large dune valeur partenariale avec lensemble des parties
prenantes de lentreprise. Cf. H. de la Bruslerie, 1980, ouvr. cit., chapitre 4, ou G. Charreaux et
P. Desbrires, 1998, art. cit.
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ANALYSE FINANCIRE
12
Ce qui prdomine est ici la liquidit de lentreprise. Linsolvabilit immdiate est
lexpression dune illiquidit qui ne peut tre quune simple panne technique passa-
gre et qui ne signie pas forcment la dfaillance irrversible de lentreprise vis--
vis des tiers.
Une analyse de la solvabilit uniquement trs court terme serait cependant criti-
quable, car elle conduirait privilgier une attitude au jour le jour. Il ne faut pas
oublier que la solvabilit un instant donn peut tre uniquement lanticipation dun
tat dinsolvabilit futur. Les deux exemples suivants en sont des illustrations :
lentreprise aux abois vend en catastrophe ses quipements et ses actifs. Cela
entrane naturellement des rentres importantes de fonds, mais en dilapidant son
capital conomique, lentreprise na plus de substance ;
lentreprise qui a utilis au maximum toutes ses possibilits de recours au crdit
se retrouve dans une situation critique mme si elle nest pas aujourdhui insol-
vable. Dans de telles circonstances, il suft dun accident conjoncturel pour
rvler linsolvabilit latente.
plus long terme
Pour que lentreprise soit solvable de manire durable, il faut quelle puisse payer
ses dettes de manire continue dans le futur prvisible. Cela nest possible que si
globalement lensemble constamment renouvel des ux dencaissements est struc-
turellement suprieur lensemble constamment renouvel des ux de dpenses.
Cest la notion fondamentale dquilibre nancier entre ux qui est la base de la
solvabilit structurelle de lentreprise.
Les contraintes nancires de rentabilit et de solvabilit ne sont ni redondantes,
ni indpendantes : il se peut trs bien quune entreprise soit la fois solvable et peu
ou pas rentable un moment donn. Cependant, sur la longue priode, la rentabilit
est un des ressorts structurels de la solvabilit. Ce nest cependant ni le seul, ni le
plus direct.
Loptique du prteur, banque, tablissement nancier, autres entreprises, est celle
qui est privilgie la n de cet ouvrage. Aux yeux des cranciers, le risque majeur
est le dfaut de paiement gnralis, cest--dire la dfaillance. Lanalyse nancire
du risque de crdit donne donc une place centrale la notion de solvabilit.
Celle-ci doit cependant dpasser la contrainte de liquidit immdiate pour identi-
er les dterminants de lquilibre structurel des ux demplois et de ressources
dans lentreprise parmi lesquels la rentabilit joue un rle ne jamais ngliger.
La prsentation de la dmarche danalyse nancire fera lobjet des douze chapi-
tres suivants :
1. Linformation comptable
2. Le bilan nancier
3. Lanalyse du compte de rsultat et de lannexe
4. La dynamique des ux et lautonancement
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Introduction
5. Le diagnostic de la performance et de rentabilit
6. La dynamique du cycle dexploitation
7. quilibre nancier fonctionnel et trsorerie
8. Les tableaux de ux
9. valuation de lentreprise
10. Politique dinformation nancire, valuation et dmarches danalyse
11. La dfaillance dentreprise et le risque crdit
12. Lanalyse du risque crdit par le prteur.
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1
Chapitre
l sagit, dans ce chapitre, de rappeler que la matire premire de lanalyse nan-
cire est linformation comptable. Obligation lgale, la comptabilit rpond
une logique premire dvaluation destination de tiers qui trouve son origine dans
le droit. Lvaluation dont il est question est celle effectue par les apporteurs de
capitaux propritaires de lentreprise et, quoique de manire diffrente, par les
apporteurs de capitaux prteurs de lentreprise.
Le systme comptable suit une logique propre et des rgles internes qui rendent
indispensable un retraitement de linformation vhicule an de lui donner un sens
nancier dans le cadre dune analyse visant un diagnostic externe. Malgr des
efforts, la traduction de la ralit conomique par la maquette comptable donne une
image partielle et quelque peu tronque de cette ralit. Le premier rexe de
lanalyste nancier est de reconstruire sa vision de la ralit conomique de lentre-
prise en corrigeant limage comptable, cest--dire en retraitant linformation comp-
table prsente dans les documents de synthse.
Section 1 Principes comptables
Section 2 Systmes et documents comptables
Section 3 La liasse fiscale
I
Linformation
comptable
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Linformation comptable
PRINCIPES COMPTABLES
En amont de la production que matrialisent les documents, il y a la rfrence
des principes comptables qui conditionnent le systme dinformation quest la
comptabilit de lentreprise. Lobjectif ultime assign par la loi linformation
comptable est de projeter une image dle et sincre du patrimoine, de la situation
nancire et du rsultat de lentreprise. On retrouve la notion de true and fair
view , centrale dans la comptabilit anglo-saxonne. Ce principe de base est reconnu
de faon internationale par lInternational Accounting Standard Board (IASB) qui
regroupe les organisations dexperts-comptables de plus de 100 pays, dont la France.
Il a t repris expressment par les textes qui sont la base de lobligation lgale de
tenir une comptabilit prvue dans le Code du commerce. Les principaux textes
lgaux de rfrence en France sont le Plan comptable gnral (PCG 1999), la loi
comptable du 30 avril 1983 et son dcret dapplication du 29 novembre 1983. Le
PCG 1999 reprend largement et sans changement le dispositif antrieur. Il apparat
comme une rcriture et une refonte droit constant ou quasi constant du PCG
1982. Adopt par le Comit de rglementation comptable (Rgl. CRC n 99-03), le
PCG 1999 a t approuv par arrts ministriels en date du 22 juin 1999.
La refonte de 1999 distingue formellement les rgles (publies au JO du 21
septembre 1999) relatives aux comptes individuels et les rgles relatives aux comp-
tes consolids (publies au JO du 31 juillet 1999).
Le principe gnral dimage dle et sincre relve en fait dun objectif gnral, il
est articul sur un ensemble complet de principes reconnus par tous
1
. Les principes
comptables traditionnels les plus importants sont les suivants :
principe de primaut du droit sur le fait ;
principe de continuit de lexploitation ;
principe de spcialisation des exercices ;
principe de lvaluation au cot historique ;
principe du nominalisme ;
principe de prudence ;
principe de permanence des mthodes ;
principe de non-compensation.
Dans le cadre des normes internationales IFRS, une volution noter est la place
grandissante, dune part, de lide de la primaut de la ralit conomique sur
lapparence juridique et, dautre part, de lvaluation la juste valeur (ou fair
value).
1. Pour une tude complte des principes comptables et de leur volution, voir P. Lassgue, ouvr. cit.,
chapitre 6, pp. 246-309, ou P. Vernimenn, ouvr. cit., chapitre 7.
Section
1
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ANALYSE FINANCIRE
16
1 Principe de primaut du droit sur le fait
Ce principe est directement hrit de la conception franaise traditionnelle qui
souligne la fonction juridique de la comptabilit : celle-ci doit servir de preuve dans
des relations conomiques avec les tiers. Elle doit donc recenser dabord des actes
juridiques en ce quils affectent le patrimoine au sens large, cest--dire les crances
et les dettes entre commerants et envers les tiers. Un acte juridique doit tre
objectif : chaque enregistrement correspond une pice comptable justiant la nais-
sance de la crance ou de la dette.
Cette conception est importante car elle permet en cas de litige de se prvaloir de
la comptabilit : une comptabilit rgulire peut servir de preuve pour faire valoir
ses droits. La marque de ce principe est particulirement importante dans la logique
dtablissement des comptes individuels. Ces comptes, dits comptes sociaux, sont
dabord destins aux tiers dtenteurs de droits sur lentreprise. Dans cette optique, la
ralit conomique passe au second plan. Lexemple des biens nancs en crdit-
bail lillustre : lentreprise ntant pas juridiquement propritaire de ces biens, ceux-
ci ne peuvent gurer lactif de son bilan.
Une consquence du caractre objectif de lcriture comptable est de retarder la
comptabilisation la date de facturation, cest--dire lmission dune crance
lencontre de lacheteur, ou encore la date de livraison du bien ou de la prestation
de service. En cela, il ny a pas respect de la ralit conomique qui est lie une
transaction commerciale
1
. La date conomiquement importante est celle de la
commande laquelle il y a un accord dchange entre les parties. Cette date est bien
celle qui est centrale, notamment dans les oprations de commerce international.
Cest bien la commande que nat le risque conomique attach toutes transac-
tions
2
.
2 Principe de continuit de lexploitation
Lentreprise est un projet conomique qui doit normalement se poursuivre dans
lavenir prvisible. Loptique de la comptabilit est donc de considrer le patrimoine
non pas dans une optique de liquidation, mais dans une optique de continuit (going
concern). Les lments dactifs seront donc valus par rapport un usage tal
dans le temps. Cette valeur conomique dusage est traditionnellement suprieure
la valeur de liquidation des biens.
1. Juridiquement, la vente est dite parfaite ds quil y a un accord, mme oral, sur la chose et le
prix (article 1583 du Code civil). Cependant, la comptabilisation nest pas possible tant quil ny a
pas une trace objective : bon de commande sign, contrat, facturation Jusqu' cette date, les
commandes gurent hors bilan en engagements reus.
2. Tout comme le risque de change nat la commande. Cf. H. de La Bruslerie, ouvr. cit., pp. 398 sq.
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Linformation comptable
3 Principe de spcialisation des exercices
Mme si lactivit de lentreprise est continue, le comptable dcoupe le temps en
exercices indpendants. Il introduit un rythme particulier et conventionnel qui est
celui de la production annuelle de linformation comptable. La priodisation comp-
table vise tablir une fois par an linventaire des actifs et des passifs, et prsenter
le rsultat et la valeur du patrimoine de lentreprise.
Le dcoupage en exercice est une ction comptable qui correspond la ncessit
de rattacher prcisment les charges et les produits un exercice de manire ce
quils contribuent la formation du rsultat de cet exercice, et non de celui qui
prcde ou qui suit. Ce principe conduit ce que les charges non encore supportes
et les produits non encore perus, mais qui trouvent leur origine dans un exercice
donn, lui sont rattachs. Cela se traduit par lutilisation de comptes de rgularisa-
tion lactif ou au passif du bilan.
4 Principe de lvaluation au cot historique
Les biens sont entrs dans le patrimoine sur la base de leur valeur historique
lacquisition. La valeur historique en tant que cot dacquisition a un caractre
objectif qui vient de la transaction avec un tiers. Elle est particulirement simple
mettre en uvre et suivre ; de plus, elle est constante. Les notions de valeur cono-
mique ou de valeur dusage ne sont pas retenues en raison de leur caractre profon-
dment subjectif et uctuant.
5 Principe du nominalisme
Li au prcdent, le nominalisme implique que les valuations des acquisitions
sont maintenues constantes au cours du temps. La stabilit de la valeur montaire
vaut galement pour les dettes. Seuls les mcanismes de lamortissement et du
provisionnement viennent altrer lvaluation comptable des actifs. Cette rgle,
combine lvaluation au cot historique, tourne compltement lapprhension
comptable vers le pass. Elle suppose implicitement constante la valeur de la
monnaie. Or, on sait quen situation de hausse des prix, la valeur de remplacement
tend sloigner de la valeur nominale : lcart tant gnralement fonction de
lcoulement du temps depuis la date de comptabilisation initiale du bien. Par
ailleurs, lvaluation des crances et des dettes en devises introduit une brche dans
le principe du nominalisme. Les lments dactif et passif en devises sont ainsi valo-
riss au cours de march des devises.
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ANALYSE FINANCIRE
18
6 Principe de prudence
Ce principe conduit prendre en compte les charges ds que leur ralisation est
seulement probable ; linverse, les produits ne sont comptabiliss que sils sont
raliss. Il y a donc une dissymtrie dapprhension qui est la marque dun pessi-
misme systmatique. Entre deux valuations, lentreprise retient systmatiquement
la plus dfavorable. Le principe de prudence conduit provisionner systmatique-
ment au cas par cas, sans prendre en compte dventuelles plus-values potentielles.
Le principe de prudence est au cur de la doctrine comptable. Il permet dexpri-
mer le caractre fondamentalement incertain de lenvironnement conomique de
lentreprise. Cependant, le traitement quil effectue est fondamentalement borgne et
extraordinairement pauvre. Sappliquant lment par lment, il fractionne les
consquences dun risque qui peut tre global. Il nglige la possibilit de compensa-
tion entre plus et moins-values potentielles. Par exemple, le portefeuille titres dune
socit holding comptabilisera les moins-values dune liale et ignorera les plus-
values potentielles sur une autre, alors que la ralit conomique est constitue par
lensemble du portefeuille.
La valeur comptable est donc systmatiquement sous-value par le principe de
prudence. Le nancier ne peut se satisfaire de lignorance des plus-values
potentielles ; il procdera donc un redressement systmatique de lvaluation du
patrimoine de lentreprise en essayant dintgrer ces dernires.
7 Principe de permanence des mthodes
Les mmes rgles et procdures comptables doivent tre appliques dans le temps
de manire permettre une comparaison homogne des comptes annuels de lentre-
prise. Il sagit ici de limiter la possibilit de modier les mthodes, par exemple,
dvaluation des stocks ou de provisionnement, pour viter la manipulation des
rsultats de lentreprise par les dirigeants. En cas de modications des mthodes
comptables, celle-ci doivent tre expliques scrupuleusement.
8 Principe de non-compensation
Aucune compensation ne peut tre opre entre les postes dactif et de passif du
bilan, ou entre les postes de charges et de produits du compte de rsultat. Il convient
ici dviter toutes pertes dinformation, en afchant des crances (ou des dettes)
nettes. Par exemple, une crance sur un client ne peut tre diminue par une dette
envers ce mme client. Ce principe peut expliquer la prsence de compte clients
crditeurs au passif. De mme, pour corriger la comptabilisation dune charge, on
utilise un compte de transfert de charge qui est un compte de produit.
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Linformation comptable
Les principes prcdents sont sujets une volution qui se traduit par la reconnais-
sance de nouveaux principes comptables inuencs par la comptabilit anglo-
saxonne et qui sont la base du rfrentiel international IFRS.
9 Principe de primaut de la ralit conomique
Ce principe est li une conception gestionnaire de la comptabilit ; il soppose
lapproche juridico-patrimoniale traditionnelle en France. Ce principe de primaut
est particulirement important dans le rfrentiel comptable IFRS ( Substance over
form ). Lapprhension conomique de la valeur est tourne vers lavenir. La vision
juridique sefface partiellement et avec elle la rfrence au nominalisme contractuel
si utile dans la relation dbiteur-crancier. Lenregistrement des dettes au cot histo-
rique cde la place une interrogation exigeante sur la juste valeur conomique
ou fair value . Cette optique tait dj prsente dans la prsentation des comptes
consolids. Par exemple, les biens lous en crdit-bail dont elle a lusage conomi-
que bien quils nappartiennent pas juridiquement lentreprise, seront repris dans
les comptes. Au niveau des comptes individuels, le principe de ralit conomique
est reconnu ponctuellement lors de la comptabilisation de ventes soumises la
clause de rserve de proprit. Juridiquement, le transfert de proprit lacheteur
est suspendu au paiement intgral du prix. Cependant, la comptabilit du vendeur
retient la crance au prix la facturation, considrant la ralit conomique de la
vente plutt que son statut juridique.
Cette approche conduit privilgier la valeur conomique dusage ou la valeur
vnale plutt que la valeur historique comme critre dapprciation des actifs.
10 valuation la juste valeur
La valeur dusage, ou encore de remplacement, a un contenu prospectif et subjec-
tif. Elle conduit prendre en compte lvolution des prix et le progrs technique. Le
cot de remplacement nest pas forcment la valeur vnale, il dcoule dune appr-
ciation qui intgre lactualisation des recettes futures lies au bien dtenu.
La notion de juste valeur a t particulirement dnie dans la norme IAS 39
consacre aux instruments nanciers. Il sagit du montant pour lequel un actif pour-
rait tre chang ou une dette rgle entre des parties avises et consentantes dans
une transaction conclue des conditions normales. La juste valeur correspond au
prix de march de linstrument nancier lorsque celui-ci est trait sur un march
dactif. Si le march de linstrument nest pas liquide, la juste valeur est dtermine
par rfrence des instruments similaires dont le march est actif. En labsence de
march pour un instrument donn, il est procd un calcul de juste valeur par une
mthode conforme celles pratiques sur les marchs nanciers.
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ANALYSE FINANCIRE
20
Repres
Principes dvaluation dans
le Plan comptable gnral (PCG)
lentre dans le patrimoine
Biens acquis : enregistrement leur cot dacquisition historique, cest--dire prix dachat
major des frais accessoires (mise en tat dutilisation, frais de transport, dinstallation).
Les droits de mutation, commissions, honoraires sont des charges qui peuvent tre tales
dans le temps.
Biens produits : enregistrement au cot de production, cest--dire incluant les charges
indirectes raisonnablement rattaches la production du bien. Sont toutefois exclus
les frais de recherche et dveloppement et les frais dadministration gnrale. Quant aux
charges financires lies des emprunts, celles-ci sont imputables dans le cot dune
immobilisation produite par lentreprise pour elle-mme ; elles ne sont, en revanche, pas
incluses dans lestimation des stocks
(1)
.
linventaire
valuation systmatique la valeur vnale.
(1) Sauf pour les stocks des entreprises dont le cycle de fabrication dpasse la dure de lexercice. Sur
le plan fiscal, en revanche lincorporation des charges financires dans le cot de production nest
jamais admis.
Repres
Principe dvaluation
dans le rfrentiel IFRS
Dans son cadre conceptuel, lIASB identifie quatre conventions dvaluation possibles :
le cot historique lentre des actifs, des passifs ou des engagements ;
le cot actuel ou valeur de remplacement quil faudrait acquitter pour faire entrer
llment aujourdhui ;
la valeur de ralisation ou valeur de rglement pour vendre lactif ;
la valeur actualise, les actifs sont comptabiliss pour la valeur actualise des entres
nettes futures de trsorerie que llment gnre dans le cours normal de lactivit .
LIASB reconnat la coexistence possible de plusieurs conventions dvaluation. Elle admet
le cot historique et reconnat que son utilisation est frquente. Cependant le concept
central privilgi est celui de juste valeur . Celui-ci revient privilgier les conventions
dvaluation telle la valeur de ralisation ou la valeur actualise. Ainsi, le cot historique
avait t initialement rejet par lIASB pour les instruments financiers dans le cadre de
llaboration des IAS 32 et IAS 39. Depuis, il y a eu un assouplissement.
Contrairement une ide rpandue, la juste valeur nest pas la seule et unique appro-
che dvaluation reconnue en normes IFRS.
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.
Linformation comptable
11 Lextension du champ de la comptabilit dintention
Dans le rfrentiel IFRS, lapplication de la rgle dvaluation pertinente est dter-
mine par lintention qui a prvalu lors de lacquisition de lactif et du passif. Cette
approche est relativement nouvelle ; elle situe la valeur comme le fruit dun calcul
conomique projet sur un horizon donn du futur. Concernant les instruments
nanciers, le cot historique continue sappliquer pour les crances ou les dettes
que lentreprise lintention de dtenir jusqu leur chance. La juste valeur
devient la rfrence pour des horizons plus courts.
Cette comptabilit dintention apparat aussi en cas dacquisition dimmobilisa-
tions corporelles o la dure damortissement retenir correspond la priode
dutilisation conomique du bien. Cette priode est celle pendant laquelle lentre-
prise lintention de consommer les avantages conomiques tirs du bien. Ce nest
pas la dure de vie totale (cf. rglement CRC n 2004-06).
SYSTMES ET DOCUMENTS COMPTABLES
Les documents comptables prvus par le Code de commerce sont le livre-journal,
le Grand Livre et linventaire. Le journal enregistre chronologiquement chaque
opration qui affecte le patrimoine de lentreprise. Le Grand Livre regroupe ces
oprations en suivant larchitecture du plan de comptes que lentreprise sest donn
en fonction de ses besoins. Les enregistrements comptables doivent respecter le
principe de la partie double de mme que la structure des comptes de lentreprise
doit respecter la nomenclature du Plan comptable gnral.
Chaque anne, lentreprise doit produire des documents de synthse comptables
qui sont reports sur linventaire. Ces documents de synthse sont le bilan, le compte
de rsultat et lannexe. Ils peuvent tre complts par le tableau de nancement de
lexercice. Ils sont couramment appels comptes annuels de lentreprise
1
.
1 Les systmes de prsentation des comptes sociaux annuels
Les comptes sociaux annuels sont construits avec un dtail croissant selon le choix
dun systme de prsentation qui fait rfrence :
au systme abrg ;
1. Toute socit est tenue de dposer ses comptes annuels au greffe du tribunal de commerce (ou de
grande instance) dans le mois qui suit lapprobation des comptes. Ces comptes sont accessibles aux
tiers. En cas dinexcution de la formalit de dpt, des sanctions sont prvues et la socit peut se
voir mise en demeure de dposer ses comptes.
Section
2
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ANALYSE FINANCIRE
22
au systme de base ;
au systme dvelopp
1
.
1.1 Le systme abrg
Il concerne les entreprises dont la dimension ne justie pas le recours au systme
de base . Il se caractrise par la production minimale dun bilan avant et aprs
rpartition, et dun compte de rsultat. Les entreprises vises sont les petites
entreprises ; les informations comptables sont souvent agrges et les documents de
synthse sont simplis. Le dcret comptable du 3 aot 1994 xe les seuils qui
dterminent la prsentation facultative des comptes dans le cadre du systme
abrg :
un total de bilan de 267 k
2
;
un chiffre daffaires net de 534 k ;
un nombre moyen de salaris de 10.
Relvent de la prsentation abrge les entreprises qui ne dpassent pas deux des
trois critres prcdents. Si elles dpassent deux de ces seuils, les entreprises doivent
se situer dans le cadre du systme comptable de base.
1.2 Le systme de base
Il sapplique aux entreprises de moyenne et grande dimension . Il se traduit par
la production dun bilan avant et aprs rpartition, dun compte de rsultat et dune
annexe dtaille. Les modles proposs sont plus complets que dans le cas du
systme prcdent.
Lannexe publie dans le cadre du systme de base peut tre simplie ou au
contraire tre plus complte. La prsentation de lannexe simplie est rserve aux
personnes morales qui sont en-de de certains seuils :
total de bilan de 3,65 M ;
chiffre daffaires net de 7,3 M ;
nombre de salaris de 50.
On remarque que ces seuils sont plus larges que ceux dnissant le systme de
base. Le niveau de dtail de lannexe peut donc tre diffrent au sein du systme
comptable de base.
1. Sur ces points, cf. E. Cohen, ouvr. cit., pp. 144 sq ; J.-P. Jobard, ouvr. cit., pp. 206 sq ; Mmento
comptable, pp. 1044 sq.
2. Dans ce qui suit m ou k dsignent les milliers deuros, M les millions deuros.
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Linformation comptable
1.3 Le systme dvelopp
Il propose des documents destins mieux clairer la gestion . Il est essentiel-
lement facultatif. Les documents de synthse prvus dans lannexe sont plus
nombreux et plus dtaills :
bilan avant et aprs rpartition ;
compte de rsultat ;
tableau des soldes intermdiaires de gestion ;
annexe ;
tableau de dtermination de la capacit dautonancement ;
tableau de nancement.
La norme IAS 1 dnit le systme dtats nanciers publier. Celui-ci comprend
chaque anne :
un bilan (balance sheet ou statement of nancial position),
un compte de rsultat (comprehensive income statement),
un tableau de variation des capitaux propres (statement of changes in equity),
un tableau des ux de trsorerie (cash ows statement)
une description de la politique comptable,
des notes explicatives.
2 Le bilan individuel (ou bilan social)
Le bilan et le compte de rsultat sont les deux principaux documents de synthse
comptable, mme si le PGC a mis lannexe au mme niveau juridique. Le premier
rcapitule une date donne les droits de proprit et de crance, qui gurent
lactif, et les engagements vis--vis des tiers et lgard des propritaires, gurant
au passif. Le PCG a organis le bilan en grandes rubriques de manire faire ressor-
tir la situation patrimoniale nette identie sous la rubrique capitaux propres .
Ceux-ci sont les engagements vis--vis des actionnaires qui ne sont assortis daucun
engagement ferme de remboursement
1
.
1. Cf. E. Cohen, ouvr. cit., p. 147.
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ANALYSE FINANCIRE
24
Tableau1.1 Actif et passif du bilan (PCG Systme dvelopp)
Actif
Exercice N Exercice (N1)
Brut
Amortisse-
ment et pro-
visions
( dduire)
Net Net
A
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m
m
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b
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s

Capital souscrit non appel


Immobilisations incorporelles
Frais dtablissement
Frais de recherche et de dveloppement
Concessions, brevets, licences, marques,
procds, droits et valeurs similaires
Fonds commercial (1)
Autres
Avances et acomptes
Immmobilisations corporelles :
Terrains
Constructions
Installations techniques, matriel et outillage
industriels
Autres
Immobilisations corporelles en cours
Avances et acomptes
Immobilisations financires (2)
Participations
Crances rattaches des participations
TIAP
Autres titres immobiliss
Prts
Autres
Total I x x x x
A
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Stocks et en-cours
Matires premires et autres
approvisionnements
En-cours de production (biens et services)
Produits intermdiaires et finis
Marchandises
Avances et acomptes verss sur commandes
Crances dexploitation (3) :
Crances Clients et Comptes rattachs
Autres
C
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Crances diverses (3)
Capital souscrit appel, non vers
Valeurs mobilires de placement :
actions propres
autres titres
Instruments de trsorerie
Disponibilits
Charges constates davance (3)

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Linformation comptable
Actif
Exercice N Exercice (N1)
Brut
Amortisse-
ment et pro-
visions
( dduire)
Net Net
C
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Total II x x x x
Charges rpartir sur plusieurs exercices (III) x x x x
Primes de remboursement des emprunts (IV) x x x
carts de conversion actif (V) x x x
Total gnral (I + II + III + IV + V) x x x x
(1) Dont droit au bail.
(2) Dont moins dun an.
(3) Dont plus dun an.
Passif
Exercice
N
Exercice
N1
C
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Capital (dont vers) (a)
Primes dmission, de fusion, dapport
carts de rvaluation (b)
cart dquivalence (c)
Rserves :
Rserve lgale
Rserves statutaires ou contractuelles
Rserves rglementes
Autres
Report nouveau (d)
Rsultat de lexercice (bnfice ou perte) (e)
Subventions dinvestissement
Provisions rglementes
Total I x x
A
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Produit des missions de titres participatifs
Avances conditionnes
Total I bis x x
P
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Provisions pour risques
Provisions pour charges
Total II x x

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ANALYSE FINANCIRE
26
La classication comptable de lactif obit une logique fonctionnelle. Lactif
immobilis correspond lensemble des biens et des crances gurant dans le patri-
moine de lentreprise et destins tre utilises de faon durable
1
. Cette dnition
fait ressortir la fonction conomique que remplissent les lments de lactif immobi-
lis au-del de leur diffrenciation par nature : immobilisations corporelles, incorpo-
relles ou nancires.
D
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s

(
1
)

(
g
)
Emprunts obligataires convertibles
Autres emprunts obligataires
Emprunts et dettes auprs des tablissements de crdit
(2)
Emprunts et dettes financires divers (3)
Avances et acomptes reus sur commandes en cours
Dettes fournisseurs et comptes rattachs (f)
Dettes fiscales et sociales
Dettes sur immobilisations et comptes rattachs
Autres dettes
Instruments de trsorerie
C
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-
s
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n

(
1
)
Produits constats davance
Total III x x
carts de conversion Passif (IV) x x
Total gnral (I + II + III + IV) x x
(1) Dont plus dun an.
Dont moins dun an.
(2) Dont concours bancaires courants et soldes crditeurs et banques.
(3) Dont emprunt participatifs.
(a) Y compris capital souscrit non appel.
(b) dtailler conformment la lgislation en vigueur.
(c) Poste prsenter si des titres de participation lactif sont valus par quivalence.
(d) Montant entre parenthses ou prcd du signe moins () lorsquil sagit de pertes reportes.
(e) Montant entre parenthses ou prcd du signe moins () lorsquil sagit dune perte.
(f) Dettes sur achats ou prestations de services.
(g) lexception pour application de (1) des avances et acomptes reus sur commandes.
1. Cf. P. Conso, ouvr. cit., pp. 132 sq.
Passif
Exercice
N
Exercice
N1

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Linformation comptable
La rubrique Actif circulant apparat comme regroupant les postes de lactif
autres que ceux relevant de lactif immobilis, des comptes de rgularisation, des
primes de remboursement et de lcart de conversion. On pourrait donc a priori
imaginer quil sagit dun fourre-tout comptable sans grand sens conomique. Ce
nest pas le cas. Le PCG, en qualiant de circulants ces actifs, rappelle quils sont
traverss par une logique temporelle cyclique. Ils suivent, dans leur majorit, une
logique conomique de renouvellement rgulier imprime par le cycle dactivit de
lentreprise. Ce dernier donne son unit et son sens la rubrique Actif circulant .
Les rubriques dites Comptes de rgularisation , Primes de remboursement ,
cart de conversion seront analyses ci-aprs ; elles gurent en bas de lactif
parce que, le PGC souhaitant les faire ressortir, il fallait bien les mettre quelque part.
La structuration de lactif, en fonction de la destination conomique des actifs et
non de leur liquidit, est particulirement claire. Cest moins le cas pour le passif qui
distingue les ressources de lentreprise selon leur nature juridique et nancire. La
grande distinction seffectue entre la rubrique de Capitaux propres et celle des
Dettes ; elle exprime une ralit simple : les dettes, quelle que soit leur origine,
doivent tre rembourses lorsquelles deviennent exigibles leur chance.
Les Capitaux propres correspondent une dnition largie du patrimoine net
des actionnaires puisque les subventions dinvestissement et les provisions rgle-
mentes sont agrges la situation nette au sens strict. Le systme dvelopp
distingue une petite rubrique dautres fonds propres qui relve de la mme
volont dafcher une vision plus large de la notion de fonds propres de lentreprise.
Les Provisions pour risques et charges regroupent des dettes de lentreprise
dont la ralisation est incertaine, mais cependant probable. Ces provisions ont un
sens en elles-mmes et ne se rattachent pas la dprciation dlments dactif.
La rubrique Dettes met en vidence labandon du classement des lments du
passif par exigibilit croissante. La seule mention de lchance des dettes est faite
en bas du bilan (et dans lannexe) sous forme dune information complmentaire sur
la ventilation des dettes plus dun an et moins dun an . Les dettes sont
regroupes selon leur origine :
dettes nancires (par exemple, auprs dtablissements de crdit) ;
dettes dexploitation ;
dettes diverses (impts).
On retrouve ici la distinction fonctionnelle qui renvoie aux cycles conomiques
traversant lentreprise et qui met en vidence les deux cycles fondamentaux de
lendettement et de lexploitation.
Les Comptes de rgularisation Produits constats davance en bas du passif
correspondent au souci dun afchage symtrique de ceux de lactif.
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ANALYSE FINANCIRE
28
La structuration du bilan selon le PCG se caractrise par une non-symtrie dans la
prsentation de lactif et du passif. Ainsi, la logique premire dun classement fonc-
tionnel lactif ne donne pas lieu, par exemple, une rubrique de passif circulant qui
aurait correspondu celle dactif circulant . Des retraitements sont donc ncessaires
pour analyser, sous un angle nancier homogne, le bilan comptable.
2.1 Affectation des rsultats
Rappelons, enn, que les bilans comptables diffrent selon quils sont prsents
avant affectation ou aprs affectation des rsultats. Dans le premier cas, le poste de
rsultat net (bnciaire ou dcitaire) gure au sein des capitaux propres au passif.
La dcision daffectation du rsultat relve juridiquement de lassemble gnrale
dans les socits de capitaux.
La dcision daffectation sintgre dans le cadre plus vaste de la dcision de distri-
bution de dividendes. Le bnce nest quun lment de ce qui est globalement
distribuable aux actionnaires. Le conseil dadministration propose une affectation du
rsultat, qui correspond un choix donn de distribution ; lassemble gnrale
dcide en dernier ressort.
Le droit des socits dnit le montant distribuable et limite les dividendes au total
form par :
le bnce de lexercice, diminu dune fraction que la loi ou les statuts obligent
porter en rserve ;
les reports bnciaires antrieurs ;
les rserves accumules (hors rserves lgale et statutaires) sur lesquelles des
prlvements peuvent tre effectus
1
.
Les sommes distribuables peuvent donc tre suprieures au montant du bnce.
De mme, une entreprise peut envisager une distribution de dividendes mme si elle
est en pertes dans la mesure o elle a accumul des rserves.
Dans lordre, le montant distribuable va tre affect aux rserves, distribu en divi-
dendes ou tre mis en attente dans un poste de report nouveau .
1. Article L. 346 du Code des socits. Sur ces points, cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., pp. 229 sq.
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Linformation comptable
La mise en rserves
On distingue quatre types de mise en rserves selon les contraintes qui psent sur
laffectation des sommes.
La rserve lgale est impose par la loi sur les socits commerciales qui
commande daffecter obligatoirement 5 % du bnce de lexercice un poste de
Rserve lgale jusqu' ce que celui-ci atteigne 10 % du capital social. La rserve
lgale ainsi constitue ne peut tre utilise ultrieurement pour distribuer des divi-
dendes.
La rserve spciale de plus-values long terme correspond une contrepartie
impose lentreprise pour bncier davantages scaux. Les plus-values ralises
sur des lments dactifs sont ainsi imposes un taux rduit de 19 % condition
que la plus-value nette dimpt soit affecte en n dexercice un poste de rserve
rglemente.
Les rserves statutaires relvent des statuts de lentreprise qui prvoient daffecter
un certain pourcentage des bnces un ou plusieurs fonds de rserve.
Les rserves libres correspondent ce que le conseil dadministration propose de
conserver dans lentreprise. Elles sont dtermines par diffrence avec le montant
total des dividendes que lentreprise dcide de distribuer.
La distribution de dividendes
Le dividende distribu regroupe deux composantes : le dividende statutaire et le
superdividende.
Le dividende statutaire est x dans les statuts de la socit qui prvoient le verse-
ment dun dividende minimal aux actionnaires, souvent sous la condition de rsul-
tats bnciaires sufsants. Ce premier dividende est exprim en pourcentage
(souvent 5 ou 6 %) du montant nominal du capital social
1
.
Le superdividende est le complment que lentreprise dcide dajouter librement
au dividende statutaire pour former le dividende global distribu qui seul importe
juridiquement et nancirement.
Le report nouveau
Le bnce distribu devient, aprs la dcision formelle daffectation du rsultat,
une dette de lentreprise envers ses actionnaires. Le poste Dettes sociales du
passif va donc augmenter du montant du dividende distribuer.
Cette dette relve du court terme puisquen principe les dividendes doivent tre
distribus dans un dlai de neuf mois aprs la date de clture de lexercice (sachant
que dans la pratique, les assembles gnrales qui approuvent les comptes et dci-
dent de laffectation du rsultat ont lieu quatre six mois aprs la clture). La partie
1. Plus prcisment, de la fraction libre du capital social.
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ANALYSE FINANCIRE
30
non distribue est vire en rserves ou en report nouveau, ce qui conduit la dispa-
rition du rsultat dans le passif du bilan aprs rpartition.
Le report nouveau est un reliquat de fraction de bnce qui est juridiquement en
attente daffectation. Il peut sagir de sommes de faible montant lorsque les dividen-
des conduisent des arrondis de calcul.
Une entreprise peut aussi dcider daffecter la totalit de son bnce en report
nouveau, renvoyant une assemble gnrale ultrieure la dcision dnitive
daffectation.
2.2 Laffectation des pertes
En cas de rsultats dcitaires, celui-ci est affect par dfaut en report
nouveau. La prsence dun poste de report nouveau dcitaire permet de solder le
rsultat au passif et de cumuler dans un poste prcis des capitaux propres les pertes
historiques. Limputation prcise de la perte sur tel ou tel poste de rserves ou sur le
capital social ncessite une dcision formelle de lAssemble Gnrale
1
.
Exemple : Affectation du rsultat de lentreprise XYZ
Lentreprise XYZ possde un capital social de 100 000 actions de 500 euros de valeur nomi-
nale. Au cours de lexercice N, elle a ralis un bnce net de 10 millions deuros (M).
Celui-ci provient en partie dune plus-value brute de 1 M lie une cession dactifs dtenus
long terme taxe au taux de 19 %.
Les statuts prvoient un dividende minimum de 5 %, soit 25 euros par action et une mise en
rserve systmatique de 10 % du bnce. La direction de lentreprise prvoit une distribution
globale de 6 M conduisant un dividende global de 60 euros par action. Le montant du
superdividende discrtionnaire est donc de :
6 M 100 000 actions 25 = 3500 k (milliers deuros)
Cette distribution est compatible avec :
la mise en rserve lgale
10 M 5 % = 500 k
laffectation en rserve des plus-values long terme nettes dimpt
1M 1 M 19 % = 810 k
une mise en rserve statutaire de 10 % des bnces
10 M 10 % = 1 000 k
On suppose que la Direction dcide daffecter 1 M en rserve libre, le solde tant report sur
un poste Report nouveau dont le solde antrieur tait crditeur de 550 k.
Le tableau daffectation du rsultat rsume et prsente synthtiquement les tapes de calcul de
la rpartition du rsultat. La forme de ce tableau est prvue dans le PCG. Laffectation en
1. Dans lventualit o laffectation du rsultat modie le capital social, une assemble gnrale
extraordinaire est ncessaire. Cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 233.
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Linformation comptable
Autres rserves reprend la mise en rserve statutaire de 1000 k et en rserve libre de
1 500 k.
Origines (en k)
1. Report nouveau antrieur 550
2. Rsultat de lexercice 10 000
(dont rsultat courant avant impts)
3. Prlvement sur les rserves
Affectations
4. Affectations aux rserves
rserve lgale 500
rserve spciale de plus-values 810
autres rserves 2 500
5. Dividendes 6 000
6. Autres rpartitions
7. Report nouveau 740
Total 10 550 10 550
3 Le compte de rsultat individuel (ou social)
Au niveau de lentreprise vue individuellement, le compte de rsultat social
reprend les produits et les charges qui concourent la gnration du bnce ou de
la perte nette de lexercice. Lquilibre du compte de rsultat est assur par linscrip-
tion de son solde dans la colonne oppose. On trouvera ainsi le bnce au bas de la
colonne des charges.
La construction de rsultat dans le PGC suit une logique fonctionnelle qui vise
faire ressortir :
les oprations dexploitation ;
les oprations nancires ;
les oprations exceptionnelles.
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ANALYSE FINANCIRE
32
Le compte de rsultat privilgie donc lide dune relation transversale qui fait
correspondre les produits et les charges de mme nature. Il met en vidence des
rsultats fonctionnels :
un rsultat dexploitation calcul hors incidence des oprations nancires ;
un rsultat nancier ;
un rsultat exceptionnel qui, la diffrence des prcdents, reprend les lments
non habituels.
Le tableau 1.2 prsente la structuration gnrale du compte de rsultat dans le
PCG.
La structure fonctionnelle ainsi privilgie va simposer la notion de charges
calcules. On sait, en effet, que provisions et amortissements se manifestent au
niveau du compte de rsultat par des dotations qui constatent comptablement une
perte de richesse. Ces mcanismes sont dune extrme importance pour le nancier
car les charges calcules ne se traduisent pas par des dcaissements immdiats. La
comptabilit rattache lexistence damortissement et de provisions chaque catgo-
rie doprations. Cest pourquoi on trouvera des dotations aux amortissements et
provisions chacun des trois niveaux transversaux du compte de rsultat (cf.
tableau 1.3).
Tableau1.2 Structure du compte de rsultat
Charges (dbit) Produits (crdit)
Charges dexploitation Produits dexploitation
= Rsultat dexploitation
Charges financires Produits financiers
= Rsultat financier
Charges exceptionnelles Produits exceptionnels
= Rsultat exceptionnel
Bnfice de lexercice Perte de lexercice
Total gnral Total gnral
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Linformation comptable

Tableau1.3 Produits et charges du compte de rsultat (systme dvelopp)
Compte de rsultat Systme dvelopp (charges)
Charges (hors taxes) Exercice N
Exercice
N1
Totaux
partiels
Totaux
partiels
Charges dexploitation (1) :
Cot dachat des marchandises vendues dans lexercice
Achats de marchandises (a)
Variation des stocks de marchandises (b)
x
x
x x
Consommation de lexercice en provenance des tiers
Achats de matires premires et autres approvisionnements (a)
matires premires
autres approvisionnements
variation des stocks dapprovisionnements (b)
Autres charges et charges externes :
achats de sous-traitances
achats non stocks de matires et fournitures
services extrieurs :
personnel extrieur
loyers en crdit-bail mobilier
loyers en crdit-bail immobilier
autres
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x x
Impts, taxes et versements assimils
Sur rmunrations
Autres
x
x
x x
Charges de personnel
Salaires et traitements
Charges sociales
x
x
x x
Dotations aux amortissements et aux provisions
Sur immobilisations : dotations aux amortissements (c)
Sur immobilisations : dotations aux provisions
Sur actif circulant : dotations aux provisions
Pour risques et charges : dotations aux provisions
x
x
x
x
x x
Autres charges
x x
Total
x x
(1) Dont charges affrentes des exercices antrieurs.
(a) Y compris droits de douane.
(b) Stock initial moins stock final : montant de la variation en moins entre parenthses ou prcd du signe ().
(c) Y compris ventuellement dotations aux amortissements des charges rpartir.

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ANALYSE FINANCIRE
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Charges (hors taxes) Exercice N
Exercice
N1
Totaux
partiels
Totaux
partiels
report x x
Quotes-parts de rsultat sur oprations en commun
Charges financires
x
x
x
x
dotations aux amortissements et aux provisions x
intrts et charges assimiles (2)
x
diffrences ngatives et change
x
charges nettes sur cessions de valeurs mobilires de placement
x
Charges exceptionnelles
x x
sur oprations de gestion
x
sur oprations en capital :
valeurs comptables des lments immobiliss et financiers
cds (d)
autres
x
x
dotations aux amortissements et aux provisions :
dotation aux provisions rglementes
dotations aux amortissements et aux autres provisions
x
x
Participation des salaris aux rsultats
x x
Impt sur les bnfices
x x
solde crditeur = bnfice
x x
Total gnral
x x
(2) dont intrts concernant les entreprises lies.
(d) lexception des valeurs mobilires de placement.


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Linformation comptable
Produits (hors taxes) Exercice N
Exer-
cice
N1
Totaux
partiels
Totaux
partiels
Produits dexploitation (1) :
Ventes de marchandises x x x
Production vendue x x
Ventes
Travaux
Prestations de services
x
x
x
Montant net du chiffre daffaires x
dont lexportation :
Production stocke (a) x x
En-cours de production de biens (a)
En cours de production de services (a)
Produits (a)
x
x
x
Production immobilise
Subventions dexploitation
Reprises sur provisions (et amortissements)
Transferts de charges
Autres produits
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
Quotes parts de rsultat sur oprations faites en commun x x
Produits financiers x x
De participations (2)
Dautres valeurs mobilires et crances de lactif immobilis (2)
Autres intrts et produits assimils (2)
Reprises sur provisions et transferts de charges
Diffrences positives de change
Produits nets sur cessions de valeurs mobilires de placement
x
x
x
x
x
x
Produits exceptionnels x x
Sur oprations de gestion
Sur oprations en capital :
x
produits de cessions dlments dactif (b)
subventions dinvestissement vires au rsultat de lexercice
autres
Reprises sur provisions et transferts de charges
Solde dbiteur = perte
x
x
x
x
x x
Total gnral x x
(1) Dont produits affrents des exercices antrieurs.
(2) Dont produits concernant les entreprises lies.
(a) Stock final moins stock initial = montant de la variation en moins entre parenthses ou prcd du signe ()
dans le cas de destockage de production.
(b) lexception des valeurs mobilires de placement.

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ANALYSE FINANCIRE
36
On remarquera que le souci esthtique du PCG dopposer des charges et des
produits dans un cadre trois niveaux, manque de sens lorsquil sagit de calculer un
rsultat nancier introduisant une relation entre produits et charges nancires.
Ceux-ci et celles-ci peuvent navoir rien voir. Les charges nancires sont souvent
lies un encours nanant des actifs dexploitation. Ce nest pas forcment le cas
des produits nanciers qui sexpliquent par la dtention dactifs nanciers dans une
logique de portefeuille. Prenons lexemple dune socit dite holding mixte
exerant une activit industrielle et grant en mme temps un portefeuille de partici-
pations. Les charges nancires se rapportent lensemble des investissements ; les
produits nanciers dintrts et de dividendes reus sont le fruit de lactivit de
portefeuille. De plus, les dividendes reus sont ceux de lexercice N1. Dans ces
conditions, le rsultat nancier net est htrogne et na pas grand sens en lui-mme.
La mme critique peut tre faite lencontre des charges et des produits exception-
nels que rien de logique ne lie les unes aux autres. Leur solde a donc le sens dun
rsidu non reproductible.
LA LIASSE FISCALE
Concrtement, linformation sur les comptes de lentreprise est communique
sous forme de la liasse scale. Celle-ci correspond lensemble des imprims
scaux renseigns par lentreprise et que celle-ci doit remettre ladministration
chaque anne pour tablir limpt sur le revenu ou limpt sur les socits dont elle
est redevable.
Lentreprise doit donc spontanment dclarer son rsultat imposable. Le cadre
formel utilis pour le calcul de celui-ci correspond au systme de base du PCG. La
liasse scale est de plus une information disponible rapidement dans lentreprise
puisquelle doit tre remise ladministration avant n avril de lexercice suivant.
Les analystes nanciers externes, notamment les banques, prennent lhabitude de la
recevoir systmatiquement an de suivre les dossiers de leurs clients. La forme stan-
dardise des imprimes scaux permet un dpouillement rapide de linformation
contenue dans la liasse scale.
Linformation contenue dans la liasse scale est particulirement riche car elle va
au-del des documents comptables. Elle inclut aussi des lments de lannexe et des
tableaux scaux et divers. Les imprims remplir sont diffrents selon que lentre-
prise relve du systme du bnce rel ou du rgime simpli dimposition. Le
premier cas est le plus courant pour les grandes et les moyennes entreprises. Il
recouvre la liste des imprims suivants :
Documents comptables :
n 2050 Bilan Actif
n 2051 Bilan Passif
Section
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Linformation comptable
n 2052 et 2053 Compte de rsultat (en liste)
n 2054 Immobilisations. Ce tableau reprend par postes les mouvements des
immobilisations de lexercice en distinguant les entres et les sorties.
n 2055 Amortissement. Ce document prsente la situation et les mouvements
des postes damortissements inscrits au bilan. Il donne aussi la ventilation des
dotations aux amortissements effectues au cours de lexercice.
n 2056 Provisions inscrites au bilan. Les montants des provisions au dbut et
la n de lexercice y sont prsents ainsi que les mouvements les affectant
(dotations et reprises).
n 2057 tat des chances des crances et des dettes la clture de lexercice.
Cet tat sinspire de lannexe ; il ventile par chance plus ou moins dun an
les crances et les dettes.
Ces imprims sont prsents dans les tableaux ci-aprs correspondant lexercice
2009 de lentreprise Jeremy
1
:
p. 37 :Bilan Actif ;
p. 38 :Bilan Passif ;
p. 39 :Compte de rsultat ;
p. 40 :Compte de rsultat (suite) ;
p. 41 :Immobilisations ;
p. 42 :Amortissements ;
p. 43 :Provisions du bilan ;
p. 44 :tat des chances.
Documents scaux et annexes :
le tableau n 2058 permet la dtermination du rsultat scal partir du rsultat
comptable en procdant diverses rintgrations ou dductions ;
le tableau n2059 dtermine et affecte les plus-values et les moins-values de
lexercice en distinguant celles qui relvent scalement du court et du long
terme ;
limprim n 2067 dtaille les frais gnraux de lentreprise ;
les imprims n 2068 et 2069 concernent les ventuels crdits dimpts lis la
formation et la recherche ;
diverses annexes dtaillent notamment les participations et les liales de lentre-
prise, les produits recevoir et les charges payer et les postes de comptes de
rgularisation du bilan.
1. Ce cas est adapt dune preuve de gestion nancire du DECF.
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ANALYSE FINANCIRE
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Lessentiel
Les documents comptables forment le matriau de base de lanalyse nancire. Or, la
comptabilit est marque par une logique propre et des rgles internes qui ne sont pas
forcment en adquation avec la vision nancire de lentreprise. Les principes compta-
bles du rfrentiel des comptes sociaux restent trs largement marqus par une proccupa-
tion juridique de garantie des tiers cranciers. Le rfrentiel international IFRS privilgie
une optique dinformation destination des investisseurs nanciers.
Dans le cadre franais individuel, le bilan et le compte de rsultat issus du PCG sont
marqus par une logique fonctionnelle soucieuse de faire ressortir le cycle dexploitation.
Cependant, les rgles dvaluation au cot historique sont de plus en plus remises en cause
au nom du principe de prminence de la valeur conomique. Cest ainsi que la notion de
juste valeur apparat centrale dans les normes internationales IFRS.
On assiste donc la coexistence de deux rfrentiels comptables qui diffrent : lun pour
les comptes individuels (ou comptes sociaux), lautre pour les comptes consolids des
grandes entreprises.
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2
Chapitre
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Lanalyste nancier utilise linformation comptable mais celle-ci prsente lorigi-
nalit dtre dsormais prsente dans deux cadres de rfrence diffrents : on a
ainsi tendance opposer le rfrentiel franais qui est le cadre de droit commun des
comptes sociaux et le rfrentiel international IAS-IFRS qui a vocation tre le
cadre europen. Cette opposition apparente occulte une similitude sur des nombreux
points. Une convergence est luvre dans lavenir. Affecter les normes IFRS aux
comptes consolids et le rfrentiel du PCG franais aux comptes individuels des
entreprises revient croire lexistence dune frontire xe entre les domaines
dapplication des deux cadres comptables. Demain des standards IFRS modis
seront sans doute ceux des socits individuelles et des PME europennes. Cest la
raison pour laquelle dans lanalyse des bilans sociaux que nous mnerons dans ce
chapitre, il faut systmatiquement signaler les convergences et diffrences avec le
cadre comptable IFRS.
Pour effectuer une lecture nancire globale du bilan de lentreprise, il faut
dabord sinterroger sur le contenu conomique des postes de lactif et de ceux du
passif. Certains lments sont retraiter ou ignorer car ils portent la marque dune
logique purement comptable et formelle. Ce travail danalyse, voire denqute, est
un peu ingrat. Il nen est pas moins un pralable indispensable car lanalyste nan-
cier externe na pas la mme lecture de linformation, ni ne cherche laborer la
mme image, que le comptable. Aprs la prsentation des postes des comptes de
lactif et du passif, on prsentera les comptes consolids. Lobjectif du retraitement
est daboutir un bilan nancier synthtique, parlant pour lanalyste nancier.
Section 1 Analyse de lactif
Section 2 Analyse du passif
Le bilan financier
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ANALYSE FINANCIRE
48
Section 3 Les comptes consolids
Section 4 Objectif : le bilan financier
ANALYSE DE LACTIF
On suivra lordre descendant des rubriques de lactif.
1 Capital souscrit
Le compte Capital souscrit non appel (compte 109) est la contrepartie lactif
dun engagement des actionnaires qui est comptabilis dans le capital social de
lentreprise. Il sagit donc dune crance de la socit sur ses actionnaires : ceux-ci
peuvent tre appels verser les fonds convenus sur simple dcision du conseil
dadministration ou du directoire de lentreprise. Cette crance peut donc tre trs
rapidement exigible, par exemple dans un dlai qui peut sexprimer en semaines.
Dun point de vue nancier, la position de ce poste isol en haut du bilan, ct des
immobilisations, na pas grand sens puisque la liquidation de cette crance seffec-
tue linitiative de lentreprise en fonction de besoins de trsorerie. Cest donc dans
cette optique quil faut lanalyser.
2 Immobilisations incorporelles
Cette rubrique regroupe des emplois durables de fonds qui ne correspondent ni
des actifs physiques, ni des actifs nanciers. Il sagit de droits obtenus en contre-
partie de dpenses, mais aussi de charges actives comptablement.
On distingue :
les frais dtablissement ;
les frais de recherche et de dveloppement ;
les concessions, brevets, licences, marques et autres droits ;
le fonds commercial ;
les avances et acomptes qui correspondent des oprations en cours sur les
postes prcdents.
La difcult est didentier, dans les immobilisations incorporelles, celles qui sont
des non-valeurs , cest--dire qui nont aucun contenu conomique. En mme
temps, il faut viter la facilit qui consisterait assimiler systmatiquement les
immobilisations incorporelles du vide. Une telle attitude, que certains banquiers
prteurs confondent avec de la prudence, nest plus de mise une poque o la vie
Section
1
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Le bilan financier
conomique sappuie de plus en plus sur les biens immatriels. Cest dailleurs l que se
situe la difcult pour lanalyste externe : quelle valeur donner un bien intangible ?
2.1 Frais dtablissement
Les frais dtablissement sont des dpenses engages loccasion doprations
qui conditionnent lexistence ou le dveloppement de lentreprise mais dont le
montant ne peut tre rapport des productions de biens et de services dtermins
(art. 19 du dcret comptable 1983). Il sagit, en fait, de frais de constitution, de frais
dits de premier tablissement correspondant des dpenses de prospection ou de
publicit, de frais daugmentation de capital et de frais sur oprations diverses.
Ces frais peuvent tre passs directement en charges lanne au cours de laquelle
ils sont engags. Ils gurent au bilan lorsque lentreprise dcide de les activer, consi-
drant quil sagit de dpenses rpartir.
Comptablement, les frais dtablissement doivent tre amortis dans un dlai maxi-
mal de cinq ans.
Le retraitement nancier des frais dtablissement est sans ambigut : ce sont des
non-valeurs qui doivent tre dduites des capitaux propres au passif. Dailleurs, la
norme IAS 38 ne prvoit pas la possibilit dtaler dans le temps les frais dtablis-
sement. Ceux-ci doivent tre passs en charges de lexercice.
2.2 Frais de recherche et de dveloppement
Le principe de prudence conduit considrer que les dpenses de lentreprise dans
la recherche ou le dveloppement de nouveaux produits sont des charges de lexer-
cice. Cette solution est obligatoire pour les dpenses de recherche. Toutefois, les
frais de dveloppement peuvent tre activs au bilan sous rserve que :
les projets de recherche sont nettement individualiss et leur cot valuable ;
chaque projet a de srieuses chances de russite commerciale
1
.
Les frais de dveloppement doivent, en principe, tre amortis sur la dure de vie
utile et donner lieu un test de dprciation annuel (cf. CRC 04-06 qui reprend, dans
le cadre PCG, lIAS 38). Le rfrentiel franais laisse le choix de procder lacti-
vation des frais de dveloppement mme sil considre cette mthode comme prf-
rentielle. Dans certaines grandes entreprises industrielles, les sommes en jeu
peuvent tre considrables. Il est trs difcile de donner une valeur conomique
substantielle des dpenses qui se rattachent souvent un savoir-faire technologi-
que global et non individualisable. Le Plan comptable 1999 conduit une vigilance
1. Cf. art. 19 du dcret comptable. Le compte 203 Frais de recherche et dveloppement est alors
dbit par le crdit du compte 72 Production immobilise .
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ANALYSE FINANCIRE
50
plus forte dans lanalyse des frais de dveloppement : en cas dactivation au bilan,
lentreprise doit alors sinscrire lactif non seulement les nouveaux projets, mais
aussi les anciens en cours de dveloppement. Un tel choix comptable a un effet
dmultiplicateur sur le rsultat de lentreprise. La solution adopter, tant donn le
caractre fragile de ce type dactifs, est de les assimiler des non-valeurs. On remar-
quera dailleurs quaux tats-Unis lactivation des frais de recherche et de dvelop-
pement nest pas autorise (SFAS n 2). Ceux-ci doivent tre passs en charges. La
norme internationale IAS 38 est plus imprative que le rfrentiel franais qui laisse
le choix : les frais de recherche sont obligatoirement passs en charges et les projets
de dveloppement doivent tre activs sous rserve de satisfaction de critres plus
restrictifs que ceux du PCG (notion dimmobilisation sparable, identifable et
contrlable, cf. chapitre 8). Les frais de dveloppement activs doivent tre amortis
si leur dure de vie est nie.
2.3 Concessions, brevets, licences, marques et autres droits
Les dpenses correspondant aux concessions, brevets, licences, ou marques visent
faire reconnatre et protger juridiquement un avantage ou une situation cono-
mique. Cette rubrique recouvre donc des lments dactifs trs divers qui en gnral
sinscrivent dans des rgimes juridiques cherchant protger leurs utilisateurs. Il
sagit, par exemple, du droit des brevets pour les inventions ou de la protection de la
proprit intellectuelle pour les marques et les logiciels.
Contrairement une ide rpandue, ne gurent pas uniquement lactif du bilan
les brevets ou les marques acquises par lentreprise, mais aussi les brevets ou les
marques cres par lentreprise pour ses besoins. Ce nest cependant pas une obliga-
tion comptable, do une certaine difcult dapprhension pour lanalyste externe.
Les brevets, marques et autres droits achets entrent au bilan pour leur cot
dacquisition
1
. Ceux crs par lentreprise peuvent trs bien avoir t passs en char-
ges si celle-ci dcide de ne pas les activer. Cela signie que, selon leur mode de
comptabilisation, des actifs incorporels dont la valeur conomique est considrable
peuvent tre ignors lactif du bilan. La marge daction de lentreprise est impor-
tante puisquune entreprise rentable essaiera de minimiser ses impts en passant en
charges tous ses frais de recherche, de cration de marques, de brevets. linverse,
en cas de difcult, une entreprise sera tente de valoriser au maximum ses lments
incorporels en les activant au bilan de manire conforter sa situation nette. Accen-
tuant cette ide, P. Vernimmen avance mme le paradoxe que plus les immobilisa-
tions incorporelles de lentreprise sont comptablement importantes, moins elles ont
de la valeur, et moins elles sont comptablement importantes, plus elles peuvent avoir
de la valeur
2
. Cette analyse est la consquence directe dun mode dapprhension
1. Concessions et licences dexploitation relvent dans tous les cas de lacquisition.
2. Cf. ouvr. cit., p. 132.
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comptable marqu par le formalisme et une marge darbitraire. Dun point de vue
conomique, la valeur dun brevet dans les industries forte technologie, ou dune
marque dans les industries agro-alimentaire, textile, automobile, ou de luxe peut tre
considrable. Elle peut reprsenter un atout stratgique majeur de lentreprise.
Dun point de vue comptable, en cas de cration par lentreprise, les brevets,
marques et valeurs similaires ne sont activables que sils bncient dun rgime
juridique de protection (dpt lInstitut National de la Proprit Industrielle, dpt
de la marque, droit de la proprit intellectuelle protgeant les logiciels). Si lentre-
prise souhaite les faire gurer au bilan, leur valeur dentre se limite leur cot de
production et/ou aux frais de recherche ou de dveloppement exposs
1
. Le PCG
considre que pour tre inscrites lactif les immobilisations incorporelles cres
par lentreprise doivent avoir de srieuses chances de russite commerciale . En
tout tat de cause, il pose que les lments incorporels doivent comptablement tre
amortis dans un dlai maximum de 5 ans.
La cration de logiciels par lentreprise pour elle-mme peut donner lieu lacti-
vation systmatique de certaines dpenses qui son limitativement prvues. Ces
dpenses sont celles directement lies la production (programmation, tests, docu-
mentation) et excluent la phase conceptuelle. Lentreprise doit montrer en amont
quelle suit une dmarche mthodique, rigoureuse et quantie dans chacune des
phases de cration. Il convient ici dtre prudent car la gnralisation de linformati-
que tous les niveaux de la vie de lentreprise conduit ces dernires dvelopper
des logiciels spciques ou enrichir et modier des logiciels existants. Il faut ici
encadrer comptablement les possibilits dune activation en immobilisations incor-
porelles
2
. Il est relativement facile une entreprise aux abois dactiver, par le biais
de la cration de logiciels, une partie de ses charges informatiques.
Le nancier nest donc pas laise avec des actifs incorporels qui sont souvent
grossirement sous-valus ou qui, lautre extrme, peuvent sapparenter des
non-valeurs. De plus, avec lvolution des techniques et des modes, on ne peut plus
considrer que les immobilisations incorporelles sont inusables et ne rvlent que du
mcanisme des provisions. Elles doivent tre amorties sur la dure de protection
juridique ou sur la dure probable dutilisation (cas des logiciels). Des actifs incor-
porels gurant sous la rubrique concessions, brevets, licences, marques et pour
lesquels napparatraient aucun montant en provisions ou en amortissement sont
a priori suspects pour lanalyste nancier dans la mesure o le bon sens voudrait
quils soient amortis. Dans les autres cas de gure, lanalyste externe sera conscient
de ce que la valeur comptable de ces lments peut tre sous-value par rapport
une valeur conomique qui est par nature fragile.
1. Par exemple, pour un nom ou un logo dpos, les frais internes ou externes de cration ou de
conception. Cf. Mmento comptable 2002, pp. 437 sq.
2. Cf. Mmento comptable 2002, pp. 772 sq.
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ANALYSE FINANCIRE
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2.4 Fonds commercial
Le fonds de commerce reprsente un ensemble dlments qui sont globaliss
au bilan et qui permettent le dveloppement de lactivit de lentreprise. La somme
qui gure au bilan est le prix qui a t pay aux propritaires prcdents
1
. Le fonds
commercial cr par lentreprise pour ses besoins, et non achet, ne gure pas au
bilan.
Les lments du fonds commercial sont le droit au bail, la clientle, le nom
commercial, lenseigne et lemplacement. Le droit au bail est d au locataire prc-
dent, il nest identi en tant que tel que sil est individualis dans lacte de cession
du fonds commercial. Le fonds commercial ne samortit pas, mais donne lieu en
principe dventuelles provisions en cas de dprciation. La fragilit des avantages
conomiques juridiquement protgs lis au fonds commercial fait considrer
avec suspicion des sommes inscrites lactif sans correctifs de valeur. Le principe de
la dprciation avec le temps, cest--dire dun amortissement, de certains lments
du fonds commercial a t dans certains cas reconnu par le sc.
Enn, le cas de chiers clients, quils soient achets ou crs par lentreprise, est
dlicat car ceux-ci ne bncient pas dune protection juridique. Si elle le souhaite,
lentreprise peut activer un chier clients au compte 208 Autres immobilisations
incorporelles . Un chier clients acquis dans le cadre de la cession dun fonds de
commerce est indissociable des autres lments du fonds et gurera dans le compte
207 Fonds commercial . Considr isolment, la valeur dun chier clients est
la fois trs dlicate apprcier en cas dactivation et trs fragile car linformation se
prime rapidement. Par prudence, lanalyste externe considrera comme non-
valeurs les montants des autres immobilisations incorporelles qui ne portent pas
la marque damortissements ou de provisions.
Les actifs immatriels et les normes IFRS
LIAS 38 Actifs immatriels impose lactivation dactifs incorporels quils
soient acquis o gnrs en interne par lentreprise elle-mme si :
les avantages conomiques futurs lis cet actif sont gnrateurs de cash-ow ;
le cot de lactif peut tre valu de manire able.
Un actif incorporel (hors goodwill) pour tre reconnu en actif doit tre sparable et
identiable. Il est reconnu sparment sil rsulte dun droit contractuel ou lgal, ou
sil est sparable du reste de lactivit (par exemple, il peut tre vendu, concd en
licence un tiers ou tre lou). Il est contrl par la socit qui en dispose conomi-
quement et il peut tre valu de faon able.
Rsultant doprations dacquisition par croissance externe (par exemple sous
forme de fusion-absorption dactifs), on trouve aussi lactif des comptes dune
entreprise un poste de survaleur (encore appel cart dacquisition rsiduel ou good-
will, cf. section 3). La mthode alternative du pooling of interest nest plus accepte
1. Cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 242.
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en IFRS. Le goodwill reprsente la valeur de certains lments qui ne peuvent pas
tre reconnus sparment, comme les quipes de management et leur savoir-faire,
les synergies attendues et payes par lacqureur, et la capacit de la socit acquise
poursuivre son activit long terme. De nombreux actifs incorporels autrefois
compris dans le goodwill (comme les marques, les contrats, les relations avec les
clients ou encore la technologie) doivent dsormais tre identis, valoriss et
comptabiliss sparment en IFRS. Cest particulirement le cas des marques.
Les actifs immatriels acquis sont valus au cot dacquisition. La difcult
concerne les actifs incorporels gnrs par lentreprise. On distingue ici les frais de
recherche qui ne peuvent pas tre activs et sont des charges, et les frais de dvelop-
pement. Pour tre activ en IFRS, ces derniers doivent (i) tre techniquement faisa-
bles, (ii) relever dune intention de mettre en uvres conomiquement un projet,
(iii) produire un bnce futur, (iv) tre mesurables. Le traitement dans le cadre
IFRS des actifs incorporels gnrs par lentreprise est durci par des conditions
strictes. De nombreux cots restent des charges en IFRS : recherche, dpenses de
publicit, start-up. Le fonds de commerce cre en interne, les frais de cration de
marque, la constitution dune clientle ou dun chier clients, les frais de dmarrage
et de formation, les titres de journaux, les frais de dmnagement ne sont pas des
actifs internes activables.
Par la suite, un actif incorporel activ sera amorti sur sa dure de vie conomique
si une dure nie peut lui tre attribue. Cela ne dispense pas de pratiquer en plus un
test annuel de provisionnement. Les actifs qui ont une dure de vie innie seront
dprcis dans le cadre dun test de valeur annuel (impairment). Tel est le cas pour
le goodwill (cf. section 3).
Les normes IFRS ne laissent pas le choix. Si un actif immatriel remplit les condi-
tions pour tre activ, il doit obligatoirement ltre. Le PCG laisse un choix dactiva-
tion certains actifs incorporels.
Les actifs immatriels peuvent faire lobjet dune rvaluation en cas de juste
valeur (cf. actifs corporels). Cette option de rvaluation nest ouverte que sur les
actifs immatriels sont valuables ou possdent un prix de march explicite. Ce nest
pas toujours le cas pour des actifs trs spciques.
3 Immobilisations corporelles
Les immobilisations corporelles se composent des actifs physiques durables dont
lentreprise est propritaire. Ils constituent pour une entreprise industrielle lessen-
tiel de son capital de production.
La caractristique commune des immobilisations corporelles est dignorer les
outils de production physique dont lentreprise nest pas propritaire, mais quelle
utilise : biens mis disposition, locations en longue dure, contrats de crdit-bail
1
.
1. Les engagements correspondants gurent dans lannexe.
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ANALYSE FINANCIRE
54
Une autre caractristique commune est le dcalage possible entre la valeur compta-
ble et la valeur conomique. Un immeuble en centre-ville, un entrept ou une usine
sur un terrain bien situ peuvent receler des plus-values considrables que lvalua-
tion comptable historique occulte.
3.1 Les catgories dimmobilisations corporelles
On distingue :
les terrains : ceux ci sont des immobilisations dont lventuelle dprciation
donne bien lieu des provisions (sauf les gisements qui sont amortis) ;
les constructions ;
les installations techniques, le matriel et loutillage industriel : le plan compta-
ble distingue les installations complexes spcialises et les installations carac-
tre spcique qui sont particulires une profession ou un mtier (four
ciment pour les cimentiers) ;
les autres immobilisations corporelles : ce poste comprend des lments trs
divers : agencements, amnagements, matriels de bureau, matriels informati-
que, mobilier, matriels de transport. Il inclut aussi les emballages rcuprables
que les tiers doivent rendre (les emballages non rcuprables gurent en
stocks) ;
les immobilisations en cours sont celles entames mais dont la ralisation nest
pas acheve la date de clture de lexercice ;
les avances et acomptes concernent les versements effectus pour des immobili-
sations pas encore entames.
3.2 Lamortissement des immobilisations
Au sens du PCG, lamortissement est une rduction irrversible, rpartie sur une
priode dtermine, du montant port certains postes du bilan . Sagissant des
immobilisations, la dnition est un peu plus prcise puisque cette perte de valeur
est constate comptablement la fois dans les comptes de bilan et au niveau du
compte de rsultat en diminution des bnces. On distingue comptablement
lamortissement pour dprciation et lamortissement drogatoire. Dans le premier
cas, cette perte de valeur a pour origine aussi bien lutilisation dun bien que sa
simple dtention. Cela correspond :
lusure dun bien qui rsulte de son utilisation puisquun bien corporel a, en
gnral, une capacit nie de fourniture dutilit conomique ;
lobsolescence qui exprime le dpassement technologique ou la dsutude
conomique du processus dutilisation dun bien.
Lentreprise est tenue damortir ses biens, mme en absence ou insufsance de
bnces. dfaut de respecter cette rgle, elle survaluerait son bnce, prsente-
rait de faux bilans, et le cas chant pourrait tre mise en cause pour distribution de
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dividendes ctifs. Lamortissement minimum lgal en France est celui qui corres-
pond lamortissement linaire sur la dure de vie du bien. La dure damortisse-
ment est en principe celle qui rsulte de lutilisation conomique du bien. Toutefois,
en France, lemportent les rgles scales qui sont purement et simplement prises
comme base des dures comptables damortissement. Il faut signaler que les dures
de vie scales sont le plus souvent infrieures la dure de vie conomique des
biens.
Les modes de calcul des amortissements pour dprciation les plus usuels sont
lamortissement linaire et lamortissement dgressif. Ce dernier est une facult que
lentreprise peut utiliser ou non. Seuls certaines immobilisations donnent accs sur
le plan scal lamortissement dgressif. Lentreprise, aprs avoir amorti en dgres-
sif, peut revenir au systme linaire. Limportant est que, dun point de vue scal, le
cumul des amortissements effectus soit au moins gal au montant cumul qui rsul-
terait de lapplication de lamortissement linaire. Il existe donc une latitude
daction que lentreprise peut utiliser en fonction dobjectifs dafchage dun bn-
ce ou de minimisation de la charge scale
1
.
Repres
Amortissements linaire et dgressif
Amortissement linaire Amortissement dgressif
Principe Rpartition par fractions
annuelles gales
Progression gomtrique
dcroissante
Date de dpart Date de mise en service Premier jour du mois
dacquisition
Dure Dure dutilisation fiscale (sauf
en cas de cession). Fraction
danne : calcul prorata temporis
en nombre de jours (anne de
365 jours)
Dure dutilisation fiscale (sauf si
cession). Fraction danne : calcul
prorata temporis en mois
Quotient linaire du cot
dacquisition par la dure
Application dun coefficient
multiplicateur au taux annuel
linaire :
1,25 pour biens de 3 4 ans
1,75 pour biens de 5 6 ans
2, 25 au-del
Annuit obtenue en appliquant
le taux du dgressif la valeur
dorigine ou la valeur nette
comptable du bien.
Particularit Passage lamortissement
linaire si le taux du linaire sur
la dure de vie rsiduelle est
suprieure au taux dgressif
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ANALYSE FINANCIRE
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Exemple : Calcul des dotations annuelles damortissement
Un bien A (linaire) et un bien B (dgressif) amortissables sur 5 ans (valeur dacquisition
1 000, acquis au 1
er
janvier).
Les amortissements drogatoires sont des amortissements comptabiliss en appli-
cation de textes particuliers. Ils ne sinscrivent pas dans une logique de dprciation
conomique, mais correspondent une motivation scale. Pour la quote-part corres-
pondant un avantage scal, ils sont comptabiliss au passif du bilan (en provisions
rglementes). Le lgislateur, lorsquil veut inciter linvestissement dans certaines
catgories dimmobilisation (matriels antipollution, matriels conomisant lner-
1. Signalons quen cas dun usage plus intensif que prvu, ou suite un changement brutal de techni-
que ou pour toutes autres causes imprvisibles, lentreprise peut constituer un amortissement
exceptionnel qui sajoute lamortissement normal. Cette fraction exceptionnelle est dbite dun
compte de charges exceptionnelles (compte 6871) et vient lactif du bilan augmenter les amortis-
sements pour dprciation.
Bien A (taux 20 %) Bien B (taux 35 %)
En fin danne Dotation Valeur nette Dotation Valeur nette
1 200 800 1 000 0,35 = 350 650
2 200 600 650 0,35 = 227,5 422,5
3 200 400 422,5 0,35 = 147,9 274,6
4 200 200 274,6/2 = 137,3* 137,8
5 200 0 137,3 0
* passage au linaire : taux linaire sur 2 ans (50 %) suprieur au taux du dgressif.
Cumul des amortissements
Temps
linaire
800
1 000
0 1 2 3 4 5
600
400
200
0
dgressif
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gie, implantations ltranger, investissements dans certaines zones urbaines, vhi-
cules lectriques, logiciels), leur confre un avantage scal sous une forme dune
dduction dimpt. Par exemple, les logiciels acquis ou crs peuvent tre amortis
de manire acclr sur douze mois (au lieu dun dlai normal de 3 ans), mme si
leur dure conomique dutilisation est suprieure un an. Les amortissements
drogatoires en plus de lamortissement pour dprciation sont comptabiliss par le
dbit dun compte de charges exceptionnelles (compte 6872 Dotations aux provi-
sions rglementes) par le crdit dun compte d Amortissements drogatoires au
passif du bilan (compte 145). De cette manire, lamortissement drogatoire par
rapport au standard comptable de la dure conomique normale napparat pas en
dprciation de lactif. La valeur nette des immobilisations nest pas ainsi biaise
vers le bas. On peut mme prtendre que lutilisation systmatique des possibilits
damortissement drogatoire prsente lavantage de conforter les capitaux propres
de lentreprise. En effet, lutilisation du compte damortissement drogatoire du
passif viendra augmenter la surface nancire, alors que les amortissements pour
dprciation viennent, pour leur part, sinscrire en diminution dactif. Cest la raison
pour laquelle la fraction damortissement dgressif au-del du linaire est comptabi-
lise au passif en amortissement drogatoire par de nombreuses entreprises. Autre
avantage, la fraction damortissement supplmentaire fait lobjet dune charge
exceptionnelle et ne vient donc pas minorer le rsultats dexploitation
1
.
Exemple : Comptabilisation des amortissements drogatoires
Acquisition dun logiciel de 1 000 euros acquis le 1
er
juillet N. Dure prvisible dutilisation :
3 ans.
Au 31 dcembre N :
annuit linaire 1 000 1/3 184/365 = 168 euros,
annuit drogatoire supplmentaire (1 000 6/12) 168 = 332 euros,
valeur nette lactif : 1 000 168 = 832 euros.
1. Certains analystes suggrent de procder ce niveau un retraitement. Celui-ci apparat difcile
mettre en uvre. On peut suivre dans la liasse scale (tableau 6) une ventilation des amortissements
de lentreprise entre linaire, dgressif et exceptionnels. Une modication dans la politique damor-
tissement peut ainsi tre mise en vidence. Cf. A. Marion, ouvr. cit, p. 14 sq.
681 Dot. aux amort (ch. expl.) 280 Amortissements
168 168
6872 Dot. aux prov. rgl (ch. except) 145 Amort. drogatoiress
332 332
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ANALYSE FINANCIRE
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En N + 1, en fonction de sa politique damortissement, lentreprise pourra si elle le souhaite
dbiter le compte damortissement drogatoire hauteur de 332 euros.
3.3 Lintroduction des IFRS
La norme IAS 16 Immobilisations corporelles prvoit deux modes de compta-
bilisation des actifs :
la comptabilisation ou cot historique. Ces actifs sont amortis et font lobjet
dun test annuel de dprciation,
la comptabilisation rvalue sur la base de la fair value corrige ventuelle-
ment dune provision pour dprciation.
Dans ce dernier cas, la rvaluation doit concerner une classe complte dactifs
(par exemple, tous les immeubles) et tre systmatiquement pratique chaque anne.
Les prots de rvaluation sont ports en contrepartie en capitaux propres. Loption
de rvaluation nest ouverte quaux actifs ayant un prix sur un march actif. Elle a,
par exemple, t utilise par les socits de champagne pour les prix de leurs vigno-
bles.
La comptabilisation au cot historique ouvre la possibilit de pratiquer une provi-
sion pour dprciation en cas de perte de valeur au-del des amortissements. La
perte de valeur se mesure par le prix de march de lactif (sil existe) ou par rf-
rence sa valeur dusage (valeur actualise des ux de trsorerie futurs). Mme si
les provisions pour actifs corporels sont admises par le PCG, le sc franais refuse
leur dductibilit pour le calcul de limpt.
LIAS 16 prvoit que le cot initial de lactif doit tre augment des cots de
dmantelement et de remise en tat de site lorsquil existe une obligation lgale ou
implicite. La contrepartie de ces cots se retrouve en passif en provisions pour
risques et charges. Dans le mme ordre dide, les dpenses de gros entretien et
dinspection doivent tre comptabilises en actif immobilis et amorties en tant que
composant. Les biens acquis avec un crdit fournisseur particulirement long
doivent donner lieu identication des frais nanciers dans le cot dacquisition.
Ces frais seront passs en charges nancires.
Lanalyse de lamortissement dans le cadre de lIAS 16 et de lIAS 36
Dprciations dactifs fait rfrence la valeur rsiduelle lissue de la dure
dutilisation conomique du bien. Cette dure est diffrente de la dure de vie scale
ou de la dure de vie comptable traditionnelle, qui font rfrence des usages ou
des normes. La base amortissable est le cot historique moins la valeur rsiduelle
anticipe (et ractualise chaque anne). Il sensuit que les amortissements sont
moindres dans le rfrentiel IFRS que dans le cadre du PCG. Le calcul de lannuit
damortissement comptable y est davantage dconnect de la rgle scale, qui ne
reconnait pas la notion de valeur rsiduelle. La consquence est importante ce
niveau car larticle 39 B du CGI fait rfrence au principe du cumul des amortisse-
ments linaires sans rfaction de la valeur rsiduelle. Pour ne pas perdre le droit de
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dduire scalement les amortissements, les entreprises utilisent systmatiquement
les dures de vie scales et le rfrentiel franais conduit (mais noblige pas) faire
lhypothse dune dtention des actifs sur toute leur dure de vie (absence de valeur
rsiduelle). Les normes IAS entranent globalement des amortissements plus faibles
que ceux issus PCG. Elles ont ce niveau une inuence directe sur les bnces af-
chs.
Les immeubles de placement peuvent tre valus la juste valeur (IAS 40).
Enn, la rgle IAS 17 Crdit-bail conduit assimiler des actifs immobiliss,
les biens qui font lobjet dun contrat de crdit-bail nancier. Au del de la proprit
juridique, ce qui compte est le contrle de lentreprise sur le ux de trsorerie gnr
par les biens quelle utilise. La contrepartie de leur valeur gure au passif en dettes
et ces biens sont amortis.
4 Immobilisations financires
Les immobilisations nancires sont constitues par des crances et des titres
dtenus a priori dans un souci de long terme ou dans le cadre dune stratgie de
dveloppement densemble de lentreprise. On distingue :
les participations ;
les titres immobiliss de lactivit de portefeuille (TIAP) ;
les autres titres immobiliss ;
les prts ;
les autres immobilisations nancires.
4.1 Les participations
Ce poste a une importance conomique considrable dans les grandes entreprises
et dans les groupes. Il correspond aux titres de socits, dtenus durablement dans le
but dexercer une inuence sur leur gestion. La notion de participation est plus large
que celle de liale puisque le PCG considre quil y a participation ds lors que les
titres dtenus reprsentent au moins 10 % du capital (ou quils ont t obtenus dans
le cadre dOPE ou OPA). Il existe une certaine confusion avec le terme de liale
utilis par la scalit pour lapplication du rgime des socits mres et liales
1
. Au-
del des termes, la ralit conomique est celle de linuence notable sur le compor-
tement conomique de la socit dtenue ; cette inuence pouvant aller jusqu
exercer le contrle effectif dune socit sans quil soit ncessaire de dtenir la
majorit absolue du capital.
1. Article 145 CGI, qui retient le mme seuil de 10 %.
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ANALYSE FINANCIRE
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Les titres de participation sont souvent lexpression de la volont dune entreprise
de crer des liales et de constituer un groupe. Pour dvelopper son activit, elle fait
appel des tiers co-actionnaires avec elle des socits contrles.
Dun point de vue comptable, les titres de participation ne sont pas amortis, mais
ils peuvent donner lieu des provisions si, la date dinventaire, leur valeur est inf-
rieure leur cot historique dacquisition
1
. La valeur prise en compte est la valeur
dusage des titres de participations ; celle-ci se dtermine partir :
de critres objectifs (cours de bourse, actif net) ;
dlments prvisionnels (perspectives de rentabilit, conjoncture cono-
mique) ;
dlments subjectifs (utilit pour lentreprise, perspectives stratgiques)
2
.
La valeur dinventaire laisse donc une marge dapprciation lentreprise. Mme
dans le cas de liales cotes, elle ne saurait se limiter la valeur boursire. Il sensuit
que lanalyste nancier externe nest pas toujours en mesure dapprcier lvalua-
tion bilantielle des titres de participation. Dans de nombreux cas, en raison du prin-
cipe de prudence, la valeur comptable est trs sous-value par rapport la valeur
vnale dun portefeuille de participations. Dans dautres cas, les dirigeants dentre-
prise peuvent tre rticents constater la dprciation de leurs liales car les provi-
sions viendraient obrer les bnces de lentreprise. Des considrations
stratgiques, conjoncturelles, ou montaires (uctuation de changes pour des parti-
cipations ltranger) peuvent argumenter des valeurs dusage adquates, cest--
dire minorant ou vitant les provisions. Lanalyste nancier accordera une attention
exigeante la politique de provisionnement des titres de participations.
4.2 Crances rattaches des participations
Ces crances (compte 267) concernent des prts octroys des entreprises dans
lesquelles le prteur dtient une participation. Il sagit de prts habituellement
moyen ou long terme, ou davances consolidables. Ces dernires ont le caractre de
capitaux permanents chez la liale et sont destines tre ultrieurement capitali-
ses
3
. Sajoutent au principal des crances, les intrts courus sur ces crances la
date du bilan. Ces intrts ont en fait le caractre dactifs de trsorerie.
En cas de probabilit de non-recouvrement, ces crances donnent lieu provisions
pour dprciation.
1. Les moins-values latentes sur chaque ligne doivent faire lobjet de provisions sans compensation
avec dventuelles plus-values sur dautres lignes de participation.
2. Cf. Mmento comptable, pp. 604-605.
3. Les avances en comptes-courants entre socits dun groupe nont pas un caractre durable et gu-
rent normalement en compte de tiers (classe 4).
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4.3 Titres immobiliss de lactivit de portefeuille (TIAP)
Ces titres reprsentent des actions ou des crances que lentreprise entend conser-
ver de manire durable sans intervenir dans la gestion. Il existe donc au dpart une
volont initiale de dtention long terme en vue dobtenir une certaine rentabilit
qui distingue ces titres des valeurs mobilires de placement (cf. ci-aprs). Par
ailleurs, ces titres nentrent pas dans la catgorie des titres de participations qui
implique une volont dinuence conomique et/ou de contrle. La logique qui
prside cette catgorie demplois est donc une logique de gestion de portefeuille
dans le cadre de placements nanciers. Tel est le cas dune entreprise qui, en totalit
ou en partie, serait une socit de portefeuille-holding. Lvaluation de ces titres fait
rfrence leur valeur de march mais aussi aux perspectives dvolution gnrale
de lentreprise
1
.
En termes danalyse nancire, on devrait pouvoir tenir compte dun ventuel
changement doptique de lentreprise qui peut tout instant assimiler ces titres de
simples placements court terme. Ce serait le cas, par exemple, en cas de besoins
imprieux de trsorerie qui pousseraient lentreprise liquider des placements nan-
ciers. Ce type dactifs, surtout sil sagit de titres cots, apparat donc comme des
immobilisations nancires rversibles.
4.4 Prts
Les prts entrant dans cette rubrique ont t lorigine consentis pour plus dun
an. On retrouve la mme volont initiale de long terme qui peut ne plus tre perti-
nente la date darrt du bilan. Au sein dun groupe, ce poste recense notamment
les prts en amont la socit-mre ( Prts aux associs ).
4.5 Autres immobilisations financires
. Dans la catgorie Autres immobilisations nancires , on retrouve les dpts
et les cautionnements (compte 273). Cet exemple montre quil sagit plus souvent
dimmobilisations nancires subies plus que voulues. Lvaluation de ces lments
fait rfrence la valeur probable de ngociation. La rubrique Autres titres
immobiliss (comptes 271 et 272) correspond des dtentions qui ne sont pas des
participations ou que ni relvent pas dune activit de portefeuille, cest--dire des
dtentions qui ne sont pas utiles lactivit de lentreprise ou pas stratgiques.
1. Cf. Mmento comptable, p. 604.
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ANALYSE FINANCIRE
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4.6 Normes IFRS et instruments financiers
La norme IAS 39 classe les actifs nanciers en quatre catgories (IAS 39, 9) :
1. Actifs nanciers la juste valeur avec contrepartie en rsultat (nancial assets
at fair value through prot or loss, FVTPL). Ces actifs appartiennent lune des
deux sous-catgories suivantes : actifs acquis dans le but de raliser un gain en
les revendant court terme et dtenus n de transaction et actifs dsigns par
lentit, ds leur comptabilisation initiale, comme appartenant cette catgorie.
2. Placements dtenus jusqu lchance (held-to-maturity investments). Ces
actifs se caractrisent par des paiements dtermins ou dterminables et une
chance xe. Lentreprise a lintention manifeste de les conserver jusqu leur
chance. Par exemple, il sagit de titres demprunt que lon a lintention de
conserver en portefeuille.
3. Prts et crances (loans and receivables). Ces actifs sont des prts ou des cran-
ces qui seront normalement rembourss par des paiements xes ou dtermina-
bles. Ils ont pour origine la remise directe un dbiteur, dargent, de biens ou de
services. Par exemple, il sagit de prts non reprsents par des titres, de cran-
ces clients, de dpts en banque.
4. Actifs nanciers disponibles la vente (available-for-sale nancial assets). Ce
sont tous les autres actifs nanciers, par exemple les actions en portefeuille,
titres demprunt acquis sans intention de les conserver jusqu lchance.
A priori le classement des actifs nanciers est irrversible Cependant une volu-
tion a eu lieu en octobre 2008 suite la crise nancire et bancaire. Une reclassica-
tion dactifs a t rendue possible sous certaines conditions. En particulier des actifs
valus la juste valeur FVTPL ont pu tre reclasss en actifs valus au cot
amorti. Ces actifs tant trs dprcis en juste valeur dans le bilan des banques,
celles-ci ne sont plus obliges de constater des moins-values en cas de marchs illi-
quides. Elles sen sont mieux portes, ce qui tait lobjectif. La condition de reclas-
sication est un changement dintention de dpart de la nalit de transaction vers
une intention de dtention jusqu lchance.
Les deux modes dvaluation ultrieure des actifs nanciers sont la juste valeur ou
le cot amorti. La juste valeur sapplique :
aux actifs nanciers la juste valeur avec contrepartie en rsultat (FVTPL). La
variation de la juste valeur est comptabilise dans le rsultat ;
aux actifs nanciers disponibles la vente. La variation de la juste valeur est
directement impute aux capitaux propres.
Le cot amorti sapplique :
aux placements dtenus jusqu lchance et aux prts et crances. Les varia-
tions de valeur sont comptabilises dans le rsultat. Lamortissement est calcul
par la mthode du taux dintrt effectif ;
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aux instruments donnant accs aux capitaux propres qui nont pas de prix cot
sur un march actif et dont la juste valeur ne peut pas tre value de manire
able. La dprciation ventuelle est comptabilise dans le rsultat et elle ne
doit pas tre reprise par la suite.
Les passifs nanciers sont classs en deux catgories selon leur rfrence la juste
valeur ou pas. Les passifs nanciers la juste valeur avec contrepartie en rsultat
(FVTPL) appartiennent lune des deux sous-catgories suivantes :
passifs encourus dans le but de raliser un gain en les rachetant court terme
n de transaction ;
passifs dsigns par lentit, ds leur comptabilisation initiale, comme apparte-
nant cette catgorie.
Les autres passifs nanciers sont tous les autres passifs tels les emprunts contrac-
ts par lentit, dettes fournisseur, dcouverts bancaires.
Les passifs nanciers la juste valeur avec contrepartie en rsultat sont logique-
ment valus la juste valeur ; la variation de la juste valeur est comptabilise dans
le rsultat. Les autres passifs nanciers sont valus au cot amorti en utilisant la
mthode du taux dintrt effectif.
5 Stocks
Les stocks et en-cours forment la premire rubrique de lactif circulant. Ils
comprennent :
les matires premires et les approvisionnements, cest--dire les objets et subs-
tances destins tre incorpors dans des produits ou tre consomms dans le
cadre des processus de production mis en uvre par lentreprise. On retrouve
dans ce poste les emballages commerciaux non rcuprables qui sont livrs la
clientle en mme temps que leur contenu ;
les en-cours de production concernent les biens en cours de production comme
les services en cours dlaboration. Ce dernier cas correspond aux travaux en
cours (par exemple les constructions non acheves dans le secteur du btiment
ou des travaux publics) ou aux tudes en cours de ralisation (dossier ou plan en
cours de ralisation dans un cabinet darchitecte) ;
les produits intermdiaires ou nis sont ceux qui ont atteint un stade de fabrica-
tion et sont disponibles en cas de phase ultrieure du cycle de production. Les
produits nis sont prts tre vendus ou livrs ;
les marchandises reprennent les lments de stock que lentreprise a achets et
qui peuvent tre revendu en ltat, indpendamment de tout processus de trans-
formation.
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ANALYSE FINANCIRE
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5.1 Lvaluation des lments stocks
On rappelle que les matires premires, les approvisionnements et les marchandi-
ses sont values comptablement leur cot dacquisition (prix dachat plus frais
daccessoires). Il ny a donc pas grande possibilit dinterprtation ce niveau
1
. En
revanche, les produits en cours, intermdiaires ou nis sont valus leur cot de
production qui incluent les charges directes ou indirectes de production exposes
pour parvenir ltat actuel du bien ou de la prestation de service
2
. Laffectation de
ces charges ncessite une analyse rigoureuse que seule permet une comptabilit
analytique des cots
3
.
Lanalyste nancier sera attentif lvaluation des produits et travaux en cours car
il existe ce niveau une large possibilit ouverte pour sur ou sous-valuer les stocks.
Surtout dans le cas de prestations de services, une tude faite pour le compte dun
client pourra facilement tre considre comme au dbut alors quelle est presque
acheve. En minorant ainsi les stocks, lentreprise minore son bnce. Inverse-
ment, certains responsables dentreprise soucieux de masquer des pertes court
terme vont goner lestimation des stocks en faisant lhypothse que les travaux et
produits en cours sont au bord de lachvement. Alors quen matire de biens corpo-
rels le degr dachvement peut avoir un caractre objectif, ce nest pas le cas pour
les prestations de service.
La comptabilit PCG propose dappliquer deux mthodes dans lestimation de
travaux ou de prestations qui sont en cours la date de linventaire :
la comptabilisation lavancement qui consiste intgrer dans la comptabilit
le chiffre daffaires et le bnce sur le projet en cours proportionnellement au
degr davancement des travaux. On retrouve ici le problme signal ci-dessus
de la sur ou sous-valuation possible de ce degr davancement ;
la comptabilisation lachvement ne prend en compte le projet dans le chiffre
daffaires et le bnce de lentreprise que lorsque celui-ci est achev. En gn-
ral, sauf en cas de pertes latentes (couvertes par des provisions), cette mthode
conduit une sous-estimation systmatique des actifs pour des sommes impor-
tantes si la valeur des en-cours est leve (cas du BTP).
1. Lvaluation au cours du jour nest pas admise car elle ne respecte pas la notion de cot historique
mme si elle est conomiquement juste. Lvaluation au prix de vente escompt qui entrane un
bnce comptable anticip nest pas conforme au principe de prudence.
2. Les frais nanciers, les frais de distribution, les frais de recherche ou les frais gnraux sont exclus
(en principe) de ce calcul. Les charges damortissement sont en revanche incluses.
3. Laffectation de charges indirectes de production doit tenir compte du niveau dactivit normal
de lentreprise. En cas de sous-activit, limputation de toutes les charges xes indirectes revien-
drait charger la valeur des stocks, rduire limpact des charges courantes sur le rsultat de
lexercice et reporter des pertes sur les exercices futurs. Il sagirait dun comportement de type
fuite en avant .
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Le passage dune mthode lautre doit tre signal par lentreprise dans lannexe
et justi en raison du principe comptable de permanence des mthodes dvalua-
tion. Tout changement ce niveau devra alerter le nancier. Signalons que lIAS 18
Produits impose, en cas de ventes de services en cours, dappliquer la mthode
de comptabilisation lavancement proportionnel.
5.2 Lvaluation des stocks globaux
Lorsquil existe plusieurs units interchangeables dun mme bien se pose la ques-
tion dimputer les entres et les sorties sur le stock global valu linventaire.
Quatre mthodes dvaluation de stocks globaux et interchangeables sont conceva-
bles.
La mthode du cot moyen pondr utilise la formule suivante :
Les sorties sont donc values au cot moyen pondr des entres.
La mthode FIFO, rst in, rst out , valorise les sorties de stocks au cot de
llment le plus ancien dans le stock. En priode daugmentation des prix, la
mthode FIFO permet de dgager un bnce li la minoration du cot.
La mthode LIFO last in, rst out , est le contraire de la prcdente car elle
valorise les sorties au cot de la dernire unit entre. En priode de hausse des
prix, elle donne une valeur plus proche de la valeur conomique de remplace-
ment.
La mthode du cot de remplacement consiste, lorsquil sagit de biens disponi-
bles sur un march, prendre le cours de march la date dinventaire.
En France, le PCG et le sc nadmettent que les deux premires mthodes pour les
comptes sociaux et les dclarations scales
1
. En priode dination, ces mthodes
sont lorigine de plus-values latentes et inuent sur le rsultat. Une ventuelle
modication des mthodes dvaluation des stocks devra tre signale et justie
dans lannexe. Lanalyste nancier y sera trs attentif car les rsultats de lentreprise
ne sont alors plus directement comparables entre les exercices. Les stocks ne sont
que des comptes de rgularisation dans lvaluation desquels il y a toujours un petit
ct spculatif ou arbitraire, mme si les rgles sont convenablement appliques
2
.
En rsum, lanalyste nancier doit garder lesprit une rgle simple en matire
de stock : plus le dlai de rotation est faible, plus le biais dvaluation est potentiel-
lement lev. Des stocks en rotation trs rapide ont, quelle que soit la mthode, une
1. Sagissant des comptes consolids, les mthodes LIFO et du cot de remplacement sont galement
admises. Aux tats-Unis, la mthode LIFO est admise dans tous les cas en plus des deux premires.
2. Cf. Vernimmen, ouvr. cit., p. 136.
Valeur du stock au dbut Cot dacquisition de la priode +
Quantit en stock au dbut Quantit achete dan la priode +
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
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valuation proche de leur valeur conomique de remplacement. Des stocks en rota-
tion trs lente sont des charges diffres sur plusieurs exercices avec risque de biais
dvaluation. Si les prix baissent, les stocks reclent alors des manques gagner
qui ne seront comptabiliss que progressivement au fur et mesure de leur coulement
1
.
Comptablement, en cas de moins-values potentielles sur stocks, les entreprises
doivent constituer des provisions pour dprciation.
Pour sa part, la norme IAS 2 Stocks interdit lutilisation de la mthode LIFO et
ne reconnat que le cot moyen ou la mthode FIFO. La norme IAS 2 retient comme
lment de cot entrant dans lvaluation dun produit les frais directs et indirects de
production. Cela inclut les cots indirects de production indpendants des volumes
(amortissement des quipements industriels, frais de gestion de lusine). Les frais
gnraux administratifs et les frais de commercialisation sont exclus. Il est noter
quil est possible dintgrer les frais nanciers dans le cot de production des stocks
et en-cours lorsque le cycle de production dpasse la dure de lexercice. La norme
41 Agriculture prvoit que les produits agricoles doivent tre valus en valeur
de march (si cest possible) et non pas en cot de revient. Ainsi pour les socits de
champagne, les rcoltes de raisin sont values au prix de march incluant la marge
de production.
6 Crances et avances
6.1 Avances et acomptes verss sur commandes
Cette rubrique correspond des avances ou acomptes verss des fournisseurs
extrieurs lentreprise. Il sagit donc de crances sur des tiers. Les commandes en
cause se rapportent au cycle dexploitation : marchandises, matires, fournitures,
services. On rappelle le principe de non-compensation comptable qui interdit
dimputer ces crances sur les dettes envers les fournisseurs qui gurent au passif du
bilan.
6.2 Crances clients et comptes rattachs
Ce poste est central dans le droulement du cycle dexploitation de lentreprise car
il regroupe les comptes dbiteurs de tous les clients qui nont pas pay comptant.
Linscription ces comptes se justie par un mouvement rel : biens livrs ou exp-
dis, ou prestations de service effectues.
1. P. Vernimmen signale le cas des socits de champagne qui, en 1993, avaient souhait taler les per-
tes lies la chute des prix sur la dure extrmement lente de rotation de stocks (de deux trois ans
selon les maisons). Cf. ouvr. cit. p. 136.
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Le danger dun gonement articiel des actifs dune entreprise laide de cran-
ces clients ctives existe. Il est facile un responsable dentreprise de dbiter le
poste Clients-factures tablir (compte 418) par le crdit dun compte de
Produits facturer , le rsultat est ainsi augment du montant des pseudo-ventes.
Ce type de manipulation grossire ncessite cependant, pour tre mis en vidence,
daller sur place. Lanalyste nancier doit prendre la prcaution de suivre les volu-
tions dans le temps de comptes individuels de clients et de Produits facturer .
Une augmentation anormale des Produits facturer lactif doit tre considre
comme a priori suspecte
1
.
Les comptes rattachs aux comptes clients renvoient la mobilisation de ces
crances sous la forme de lettres de change, de billets ordre, deffets de
commerce recevoir au sens large. Ces effets sont classs en portefeuille dans
lentreprise, et doivent (en thorie) faire lobjet dun contrle par le commissaire aux
comptes. En cas de cession un tiers gnralement une banque ces effets dispa-
raissent de lactif du bilan au prot dun compte de trsorerie. Il faut distinguer ici la
cession simple (cas de lescompte) et la cession titre de garantie (cas du
Dailly ).
En cas descompte deffets-papier, les crances disparaissent de lactif; un compte
de banque est alors dbit du montant net de lescompte. Lengagement cambiaire
propre aux effets de commerce impose dinscrire en hors bilan le montant des effets
escompts non encore chus. En cas dimpays lchance, la banque peut se retour-
ner immdiatement contre lentreprise cdante. Dans le cas le plus courant descompte
deffets sur support lectronique, il en va diffremment car ce type dopration relve
du crdit bancaire de droit commun (et non du droit cambiaire)
2
. La rgle comptable
est ici de ne passer aucune criture aux comptes clients. Le montant des effets
escompts sur support lectronique est port au passif au compte 519 Concours
bancaires courants comme matrialisation du crdit bancaire. Lors du rglement
du client, le compte client est sold par un compte de banque (Avis du CNCC n 94,
juin 1994).
1. Une manipulation plus labore des comptes clients est possible en sappuyant sur des justicatifs
comptables. En cas de remise de produits en dpt dans des magasins de distribution, une petite
socit de parfums peu scrupuleuse faisait signer des bons de livraisons. Ces bons donnaient lieu
lmission de facture lencontre des magasins qui ntaient pas clients mais dpositaires. Ces factu-
res comptabilises augmentaient ctivement les ventes et lactif de la socit de parfums. Celle-ci
mettait immdiatement des factures davoirs destination des dpositaires pour annuler leurs dettes.
Ces avoirs ntaient pas ou trs partiellement comptabiliss par la socit de parfums qui prsentait
ainsi des bnces orissants, mais ctifs. Ces comptes avaient t certis par le commissaire aux
comptes sans trop dtats dme et le passif nal sest lev prs de 5 millions deuros.
2. Larticle L. 511 du Code de commerce pose implicitement le principe que le support dun effet de
commerce est ncessairement un support papier.
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ANALYSE FINANCIRE
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Dans le cas de cessions dites Dailly titre de garantie, lentreprise donne, par
transfert et sans stipulation de prix, des crances professionnelles qui permettent
lobtention en contrepartie dun emprunt ou dune facilit de trsorerie. Le schma
de comptabilisation fait intervenir :
un sous-compte client : Crances professionnelles cdes ;
un sous-compte banque : Banque X, droit de tirage , avec ventuellement la
distinction dune retenue de garantie.
Les crances cdes dans le cadre du Dailly constituent un droit de tirage
permettant de bncier sans dlai dun crdit auprs dune banque. En tant que tel,
ces sommes gurent comptablement en disponibilits
1
. Lorsque le crdit est effecti-
vement tir, il y a un simple virement lintrieur du poste Banques .
La cession de crances des tiers peut aussi avoir lieu dans le cadre de contrat
daffacturage (ou factoring) ou par le biais doprations de titrisation. Lanalyste
nancier doit ici restaurer le montant des crances que lentreprise tire de sa clien-
tle. Il faut rajouter lactif le montant de ces crances en identiant au passif un
ancement de trsorerie par un tiers nancier ou par billets nanciers ngocis ou
placs sur un march.
1. Analyse du Mmento comptable, ouvr. cit., p. 982.
Repres
Comptabilisation et analyse financire
de lescompte et des cessions Dailly
111 1... . La banque X escompte 100 deffets de commerce-papier dont la contre-valeur nette est
porte au compte de lentreprise (frais descompte de 5).
801 Engagements donns par lentreprise : 100
Lescompte est en fait une opration qui correspond la mobilisation immdiate dun
crdit de trsorerie bancaire dit caus par leffet cd. Il sanalyse financirement
comme un crdit sous forme dun compte bancaire crditeur. la date de clture du bilan,
lanalyste restaurera la valeur nominale des crances clients qui nont t que linstrument
dun financement de manire faire ressortir un crdit de trsorerie au passif :
au 31/12 Client : +100 / Comptes Banques au passif : +100
222 2.. . . La banque X escompte 100 deffets de commerce lectroniques (LCR ou BOR) donnant
lieu 5 de frais financiers.
412 Effets recevoir 512 Banque X 66 Charges financires
100
100 95 5
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Les crances clients libelles en monnaies trangres sont values la date du
bilan sur la base du dernier cours de la devise sur le march des changes. Lestima-
tion comptable inclut donc des plus ou moins-values potentielles de change (Cf. ci-
aprs 8.4 carts de conversion).
Enn, rappelons que les crances clients font lobjet de provisions pour dprcia-
tion en cas de pertes prvisibles. Ces provisions donnent lieu transfert comptable
des crances vers un compte de Clients douteux ou litigieux (compte 416).
Lanalyste nancier a intrt suivre lvolution de ce poste dans le temps. De
mme, pour apprcier la ralit de lactif, il est judicieux de calculer et de suivre le
pourcentage des clients douteux par rapport lensemble.
Lors de la transmission du support lectronique :
Lors du rglement du client lchance, on constate le paiement de la LCR qui annule le
crdit bancaire :
La logique comptable respecte ici parfaitement la logique dun crdit bancaire caus
par une crance commerciale. Aucun retraitement nest faire.
333 3... . La banque X reoit en cession titre de garantie un bordereau de crances profession-
nelles Dailly pour un total de 100. Cette crance est la contrepartie dun crdit de trso-
rerie accord pour un maximum de 80. La diffrence est une retenue titre de garantie.
En cas de tirage de 40 :
Dun point de vue financier, tout comme pour lescompte, il faut restaurer le compte clients
du montant de la garantie totale (+100) et augmenter le compte Banques au passif du
crdit accord. La retenue de garantie, si elle est permanente, figurera normalement
lactif du bilan.
512 Banque X 66 Charges financires 519 Concours bancaire
95 5 100
412 Effets recevoir 512 Banque X 519 Concours bancaires
100
100
95
100
100 100
100
411 X Crances
professionnelles cdes
512 X 1 Banque X
Droit de tirage
512 X 2 Banque X
retenue de garantie
100 80 20
512 Banques 512 X1 Droit de tirage
40 40
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ANALYSE FINANCIRE
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6.3 Autres crances
La rubrique Autres crances est composite. On distingue les principaux postes
suivants :
Personnel et compte rattachs : cette rubrique recouvre notamment les avan-
ces et acomptes verss au personnel de lentreprise, ainsi que les rmunrations
dues ;
les comptes des tiers avec la Scurit sociale et les autres organismes sociaux ;
les crances de lentreprise sur ltat et les autres collectivits publiques. Les
avances verses au titre des acomptes sur limpt sur les bnces gurent ici.
On y trouve aussi la TVA dductible paye aux fournisseurs et en instance de
rcupration (compte 4456 Taxes sur le chiffre daffaires dductibles) ;
les comptes Groupe et associs (compte 45) reprsentent une crance sur les
autres socits du groupe. Ces crances correspondent des avances en compte
courant qui ne sont pas conues comme durables lorigine. Les comptes
courants dbiteurs sur les associs-personnes morales sont des crances sur la
socit-mre au sein dun groupe. Notons que les avances de fonds des admi-
nistrateurs-personnes physiques ou des dirigeants sociaux sont interdites.
En cas de perte de valeur (compte courant dbiteur dune liale en faillite), les
crances doivent donner lieu provisions pour dprciation.
Repres
Le carry back ou report
en arrire des dficits
Le carry back concerne les entreprises dficitaires qui taient auparavant bnficiaires. Il
nest pas obligatoire et constate une crance future dimpt au profit de lentreprise. Cette
crance dimpt est gale la diffrence entre limpt effectivement vers et un impt
thorique aprs imputation de la perte de lexercice courant sur les bnfices non distri-
bus des trois derniers exercices. Prenons lexemple suivant (taux de lIS 33 %) :
de N3 N1 : Bnfice impos : 100 par an
IS pay 33 par an
en N : perte de 200
Calcul de la crance dimpt
Bnfice imposable des 3 dernires annes : 300
Perte de lexercice : 200
Rsultat imposable thorique 100
IS thorique 33
IS total vers 99
Crance dimpt 66
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Le bilan financier
6.4 Capital souscrit et appel, non vers
Ce poste reprend les sommes restant verser par les actionnaires dans le cadre
dune opration sur le capital dcide par les organes sociaux.
7 Trsorerie Actif
Au-del du libell comptable, la rubrique de Valeurs mobilires de placement
et les autres poste de disponibilits recouvrent les liquidits de lentreprise. Il sagit
bien, dun point de vue nancier, dune encaisse disponible ou quasi disponible sous
forme dactifs de trsorerie dtenus.
Les Valeurs mobilires de placement ne se limitent pas la notion stricte
dactions ou dobligations dtenues dans une optique courte. Il sy ajoute les cran-
ces assimiles des valeurs mobilires : bons du trsor, titres de crances ngocia-
bles (TCN) et parts de SICAV ou de fonds commun de placement. Cest ce niveau
que lon retrouve les SICAV et autres FCP dits de trsorerie qui sont de vritables
disponibilits quasi montaires. Ces actifs sont tous caractriss par une liquidit
immdiate sur les marchs.
Les disponibilits regroupent les comptes bancaires dbiteurs et la caisse de
lentreprise. On remarquera que les valeurs en cours dencaissement chques et
effets sont distingues.
Dun point de vue nancier, lvaluation des postes de trsorerie-actif ne pose pas
de difcult car leur caractre trs liquide garantit une valeur proche du nominal.
Les VMP cotes sont values au cours moyen du dernier mois. Les VPM non
cotes sont estimes leur valeur probable de ngociation. On rappelle quil
convient dy rattacher les intrts courus percevoir sur crances. En cas de pertes
latentes sur des valeurs mobilires de placement, des provisions pour dprciation
doivent tre constitues
1
. De manire non symtrique, les ventuelles plus-values
La crance de 66 est inscrite lactif du bilan (compte 444 tat-IS). Elle reprsente un avoir
imputable sur les paiements futurs dimpt sur les bnfices au cours des 5 prochaines
annes. dfaut dutilisation au terme de cette priode, elle est rembourse par ltat.
Le carry back est un moyen daccroitre les capitaux propres en faisant rentrer dans le bilan
ce qui est hors bilan.
Source : daprs A. Marion, ouvr. cit., p. 25 sq.
1. Avec la disposition particulire que, sagissant de plus-values et de moins-values potentielles sur des l-
ments de VMP liquides (cest--dire cotes de faon rgulire sur un march organis ), la compensa-
tion comptable des moins-values et dventuelles plus-values latentes est exceptionnellement autorise.
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ANALYSE FINANCIRE
72
latentes nettes sont ignores comptablement
1
. Dans lventualit o lentreprise
choisit dinvestir en obligations dcotes ou en SICAV dites de capitalisation, lesti-
mation comptable est donc systmatiquement minore. Ce moyen peut tre utilis
pour dissimuler en partie une importante trsorerie liquide.
Instruments de trsorerie
Le compte 52 Instruments de trsorerie a t introduit en 1999 dans le PCG. Il
sagit fondamentalement dun compte dattente qui permet dexpliciter les varia-
tions de valeurs concernant les positions dtenues sur certains instruments nanciers
terme. Ceux-ci sont soit ngocis sur des marchs organiss, soit ngocis sur des
marchs de gr gr. Le compte Instruments de trsorerie concerne les opra-
tions en cours effectues sur les marchs organiss, essentiellement sous forme
dachat ou de vente de contrats terme ou doptions sur taux dintrt ou de change.
Les oprations sur marchs de gr gr dont la liquidit est assure par des banques
(change terme), options de change, FRA, swaps, caps sont assimiles des posi-
tions sur marchs organiss. Les contrats terme lors de la prise de position initiale
donnent lieu au versement dun dpt initial qui est repris lactif en Dpt et
cautionnement (compte 275). Lachat initial doptions seffectue par le dbit du
compte Instrument de trsorerie .
La difcult des positions sur instruments nanciers est, la date dinventaire du
bilan, de faire une distinction entre les oprations spculatives et les oprations de
couverture.
Pour une opration spculative, les gains ou les pertes latents sont constats en
n danne dans le compte de rsultat en utilisant la contrepartie du compte
Instrument de trsorerie
2
.
Pour une opration de couverture, les gains et pertes sont constats en rsultat
pendant la dure de vie rsiduelle de llment couvert, de manire symtrique
au mode de comptabilisation des produits et charges de cet lment
3
. Il
sensuit qu la date dinventaire si llment couvert ne connat pas de variation
de valeur comptable, alors linstrument de couverture ne donne pas lieu plus
ou moins-values comptables.
Le nominal sous-jacent de linstrument nancier terme nest pas repris en tant
que tel dans le bilan, mais hors bilan en tant quengagement reu ou donn.
1. Dun point de vue scal, il en va diffremment puisque les plus-values latentes sur titres dOPCVM
(SICAV et FCP) sont taxables au taux de droit commun.
2. Sauf les gains latents lis aux positions spculatives sur march de gr gr.
3. Cf. Mmento comptable, ouvr. cit., p. 663 sq.
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.
Le bilan financier
Repres
Comptabilisation doprations
financires sur marchs organiss
dinstruments terme
1. Achat de 20 contrats terme Matif de 100 000 105 (opration spculative)
Dans tous les cas de figure, inscription en engagements reus de 20 100 000 = 2 M.
Versement dun dposit initial de garantie de 2 %, soit 20 100 000 2 % = 40 000 .
Un mois plus tard, le cours est de 106. Lentreprise est crdite en marge de (106 105)
100 000 20 = 20 000 .
la clture de lexercice, le cours du contrat est de 108. Lentreprise a ralis un gain spcu-
latif potentiel de 20 100 000 (108 105) = 60 000 . La plus-value latente est vire en
produits. Elle viendra augmenter le bnfice de lexercice alors mme quil sagit dun gain
latent.
2. Achat de 20 contrats terme Matif (opration de couverture)
Identique au cas prcdent, sauf la clture de lexercice o le compte 52 joue au bilan le
rle de compte dattente neutralisant les gains latents. Ceux-ci napparatront dans le
rsultat que si lopration est dnoue.
275 Dpt 51 Banque
40 000 40 000
52 Instruments de trsorerie 51 Banque
20 000 20 000
52 Instruments de trsorerie 768 Autres produits financiers
60 000
60 000 (solde)
60 000
52 Instruments de trsorerie 47 Compte dattente
60 000
60 000 (solde)
60 000
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ANALYSE FINANCIRE
74
Lanalyse nancire du compte Instrument de trsorerie lactif est donc
complexe car elle fait appel la valeur de march dinstruments nanciers terme
dtenus par lentreprise. On se situe bien dans la logique dvaluation dactifs de
trsorerie liquides. La norme IAS 39 Instruments nanciers fait, pour sa part,
systmatiquement rfrence la juste valeur pour analyser les actifs de trsorerie
(cf. chapitre 8). Signalons enn que, dans le rfrentiel IFRS, les actions dtenues
par lentreprise sur elle-mme (auto-contrle) doivent systmatiquement venir en
dduction des capitaux propres et tre retires de lactif. Les gains ou pertes de
valeur ne sont pas, dans ce cas, enregistres.
La dnition que donne lIFRS 7 des placements de trsorerie est singulirement
restrictive. Pour relever de cette catgorie, ces actifs doivent tre court terme (3
mois), liquides, facilement convertibles en monnaie et soumis un risque ngligea-
ble. Les OPCVM de trsorerie sont demble considrs comme actifs de trsorerie.
Les autres OPCVM (trsorerie dynamique, obligataires, actions) prsentent un
risque de march. Ils ne sont pas considrs comme des quivalents de trsorerie
3. Achat dune option de taux pour un prix de 1 % du nominal de 1 M (opration spcula-
tive)
Inscription en engagements donnes du nominal de 1 M.
Paiement du prix dachat : 1 M 1 % = 10 000 .
la clture, le 31 dcembre, le prix de loption est de 0,6 % du nominal. La variation de
valeur, en loccurrence une perte de 1 M (1 % 0,6 %) = 4 000 , est porte en charges
financires.
4. Achat dune option de taux (opration de couverture)
Identique au cas prcdent, sauf la clture de lexercice.
La perte latente ne sera effective que lors du dnouement et impactera ce moment l le
cot de llment couvert.
52 Instruments de trsorerie 52 Banque
10 000 10 000
52 Instruments de trsorerie 668 Autres charges financires
10 000
Solde : 6 000
4 000 4 000
52 Instruments de trsorerie 47 Compte dattente
10 000
Solde : 6 000
4 000 4 000
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.
Le bilan financier
et seront comptabiliss en immobilisations nancires disponibles la vente. Ce
traitement entrane des consquences dans le calcul de lendettement net des soci-
ts puisque la trsorerie positive sera minore. Dtenir des obligations dtat liqui-
des nest plus en IFRS un actif de trsorerie. De mme les actions rachetes en
Bourse des ns de ramassage.
8 Comptes de rgularisation Actif
8.1 Charges constates davance
Les charges constates davance sont des charges enregistres au cours de lexer-
cice correspondant des achats de biens et de service dont la fourniture et la presta-
tion effective interviennent ultrieurement (PCG). Il sagit souvent de charges lies
lexploitation : factures dachat reues, loyers, primes dassurance payes en
avance. Dun point de vue nancier, il sagit de crances valoir sur le (ou les)
prochain(s) exercice(s). Elles sassimilent donc des lments de lactif circulant
que lon supposera dcouler de lexploitation.
8.2 Charges rpartir sur plusieurs exercices
Cette rubrique recouvre des charges diffres qui affectent plusieurs exercices. La
prsence de ces charges lactif du bilan implique que lentreprise en attend des
avantages conomiques futurs . Si tel nest pas le cas, il sagira de non-valeurs.
Ces dpenses, dont les effets sont censs staler dans le temps, ne sont pas rattacha-
bles un exercice particulier. Il convient donc de les rpartir sur les exercices futurs
qui vont bncier de leurs effets.
Concrtement, il sagit de charges importantes et non rptitives. Cest ainsi que
dans la perspective de la mise en uvre de lEuro, ou du passage lan 2000, les
dpenses importantes dadaptation des systmes informatiques et comptables ont pu
tre actives dans la mesure o leurs effets bnques stalent dans le temps.
Dun point de vue comptable, lactivation de ces charges se fait par le dbit
lactif du compte 481 Charges rpartir en contrepartie du crdit du compte
Transfert de charge (compte 79 au compte de rsultat). Chaque anne, pendant la
dure des effets bnques attendus, les charges actives au bilan feront lobjet
dune imputation directe par le dbit dun compte de dotation aux amortissements
(compte 6812 Dotation aux amortissements des charges dexploitation rpartir).
Lanalyste nancier doit a priori adopter une attitude prudente car lactivation de
charges peut tre le moyen peu scrupuleux pour diminuer des pertes relles en les
repoussant vers lavenir. Si la ralit davantages conomiques futurs assurs ces
charges peut tre clairement tablie, il faut les assimiler des emplois durables,
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ANALYSE FINANCIRE
76
susceptibles dun amortissement, tout comme les immobilisations. Par dfaut, et
dans le cas contraire, on considrera quil sagit de non-valeurs retirer de lactif en
les imputant sur les capitaux propres de lentreprise. On procdera ainsi ds quil
sagira de charges correspondant des frais dacquisition dimmobilisations ou
des frais dmission demprunt.
Dans le cadre IFRS, les charges rpartir sont plus strictement limites. Elles sont
analyses comme des lments internes directement rattachables dune immobi-
lisation corporelle ou incorporelle (IAS 16 et IAS 38). Lutilisation dune criture
Tranfert de charge nest plus alors ncessaire.
8.3 Primes de remboursement des obligations
Ce poste correspond au cas rare o lentreprise met des obligations dont la valeur
dmission et/ou la valeur de remboursement diffre de la valeur nominale. Les
sommes inscrites au bilan correspondent lcart entre la valeur de remboursement
et la valeur dmission. Elles sont amorties par fractions gales sur la dure de
lemprunt. Financirement, il sagit de non-valeurs retirer de lactif.
8.4 carts de conversion Actif
La rubrique carts de conversion Actif est un compte dattente en PCG qui
correspond au formalisme comptable dvaluation des crances et des dettes libel-
les en monnaies trangres. On sait que, par drogation au principe du cot histori-
que en euros, ces crances et dettes sont values sur la base des cours de change
constats la clture de lexercice. Il sensuit lintgration dans le bilan de gains de
change et de pertes de change qui ont un caractre potentiel et non ralis.
lactif du bilan, le compte 476 correspond la contrepartie comptable au jour du
bilan des pertes de change latentes. Celles-ci dcoulent, soit de diminution de valeur
de crances, soit daugmentation de valeur de dettes en devises. Le compte carts
de conversion lactif est une non-valeur complte qui na que le sens comptable
dune annulation pour viter que le rsultat comptable de lexercice soit modi par
la perte de change potentielle. Il convient donc de lliminer. Par ailleurs, le principe
de prudence conduit constituer une provision pour risques (compte 1515- Provi-
sions pour pertes de change).
Le traitement comptable est cependant rendu plus complexe par le fait que les
moins-values potentielles de changes peuvent se compenser avec dventuelles plus-
values latentes :
si la crance ou la dette est couverte par une opration symtrique de couverture
sur le march des changes (cf. plus haut, Instruments de trsorerie) ;
sil sagit dun emprunt en devise couvrant des immobilisations dans la mme
devise ;
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.
Le bilan financier
si les plus ou les moins-values se rapportent des crances et des dettes en devi-
ses ayant des termes voisins
1
.
En cas de couverture de change, les gains ou pertes latentes sur couverture seront
aussi repris en compte dcart de conversion (respectivement comptes 4768 et 4778
Diffrences compenses par couverture de change actif et passif). De telle sorte,
une opration en devise trangre parfaitement couverte naura aucune incidence au
bilan, ni au compte de rsultat.
ANALYSE DU PASSIF
Le passif du bilan doit faire lobjet dune analyse tout aussi rigoureuse que celle de
lactif. Lobjectif est de mettre en vidence ce qui constitue une dette relle envers
des tiers. Lordre descendant du passif sera suivi ci-aprs.
1. Cf. Mmento comptable, ouvr. cit., p. 619 sq.
Repres
Comptabilisation dune dette en devise
Lentreprise X a emprunt 1000 USD un cours de 1,25 USD pour 1 euro. Le 31/12/N, le cours
du dollar sest apprci 1,10 USD/1 euro.
Moins-value : (1 000 / 1, 25) (1 000 / 1, 10) = 109 euros
Solde au 31/12/N = 909 euros
On provisionnera la moins-value latente.
Le rsultat de lexercice ( la fois comptable et fiscal) aura pris en compte la moins-value
potentielle de change grce la provision.
16 Emprunt 476 carts conv. Actif
800
109 109
1515 Provisions pour pertes
de change
6865 Dot. aux prov. pour
risques financiers
109 109
Section
2
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ANALYSE FINANCIRE
78
1 Capitaux propres
Les capitaux propres sont des ressources permanentes mises la disposition de
lentreprise et qui sont constitues des apports initiaux et dune fraction du surplus
montaire
1
.
Les capitaux propres reprennent :
le capital social et les primes lies ;
les carts de rvaluation ;
les bnces mis en rserve ;
les subventions dquipement ;
les provisions rglementes.
1.1 Capital social et primes lies
Le capital social reprsente la valeur nominale des actions et des pertes sociales
dtenues par les associs en fonction de leurs apports. Le montant du capital social
doit respecter des minima xs par le droit des socits :
1 euro pour les SARL ;
37 000 euros pour les socits anonymes (225 000 euros pour celles qui font
appel public lpargne).
Les primes lies au capital constatent la diffrence entre la valeur des apports
effectus par les associs et laccroissement du capital social correspondant. Plus
prcisment, il sagit de la diffrence entre le prix dmission des actions (ou parts)
et la valeur nominale des titres. Ces primes dmission apparaissent lors des opra-
tions nancires suivantes :
augmentation de capital en numraire ;
augmentation de capital en nature ;
fusion de socits.
1.2 carts de rvaluation
Ce poste reprend les critures de contrepartie qui ont t la consquence des
oprations lgales et exceptionnelles de rvaluation des actifs immobiliss qui ont
ponctu les priodes de forte ination. Ces oprations sont prvues et encadres par
des rgles lgales et scales. La dernire a eu lieu en 1976. La rvaluation libre des
actifs immobilise est aussi possible, mais expose lentreprise limpt sur les plus-
values. Les sommes gurant au passif en carts de rvaluation correspondent
des plus-values sur immobilisations constates un moment donn du temps.
1. Cf. P. Conso, ouvr. cit., p. 139.
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Le bilan financier
1.3 Bnfices mis en rserve et rsultat
Le cumul historique de la fraction des bnces conservs dans lentreprise trouve
sa marque comptable dans les divers postes de rserve au passif (cf. ci-dessus
Section 1 Affectation du rsultat).
Les pertes font aussi lobjet de dcisions daffectation en report nouveau dci-
taire ou par imputation sur les rserves.
Le poste de rsultat net de lexercice (bnciaire ou dcitaire) disparat aprs
affectation. Mis part la distribution de bnce aux actionnaires, les oprations
daffectation ne sont que des critures de transfert au sein des capitaux propres de
lentreprise.
1.4 Subventions dinvestissement
Une collectivit publique peut aider une entreprise dans le cadre de la ralisation
dun investissement en lui versant une subvention. Celle-ci est comptabilise en
capitaux propres lors de son attribution (compte 13). Cette libralit est reprise
comptablement dans le compte de rsultat de manire tale dans le temps
1
. Cette
reprise contribue augmenter les produits de lexercice et donc accrotre limpt
pay au titre de lexercice. La reprise de la subvention dquipement est chelonne
dans le temps soit en fonction de la dure damortissement des biens que la subven-
tion permis dacqurir (cas des biens amortissables), soit par dixime (cest--dire
sur dix ans, cas des biens non amortissables).
Dun point de vue nancier, en norme PCG, il faut donc considrer que le montant
de la subvention dinvestissement est porteur dun impt latent au taux de droit
commun quil faut inclure dans les dettes. En raison de son caractre chelonn dans
le temps, cette dette scale relve du long terme. La partie de la subvention qui ne
donnera pas lieu dcaissement futur sous forme dimpt est rattacher aux capi-
taux propres. Par exemple, une subvention dinvestissement de 1 000 gurant au
passif sera considre hauteur de 667 comme des capitaux propres et pour le solde
comme une dette scale latente gurant dans un compte d Impts diffrs au
passif (pour un taux dimpt suppos de 33 1/3 %).
La norme IAS 20 propose un traitement diffrent des subventions dinvestisse-
ment. Elle laisse le choix entre deux mthodes :
la subvention reue est inscrite au passif en produits constats davance . Elle
est rapporte aux rsultats sur la dure dutilisation de lactif nanc ;
la subvention reue vient en dduction de la valeur comptable amortissable de
lactif nanc. Le rapport aux rsultats seffectue par une rduction de la charge
annuelle damortissement.
1. Par le crdit du compte 777 Quote-part de subvention dinvestissement virs au compte de rsultat
de lexercice ; lanalyste notera quil sagit dun produit calcul ne donnant pas lieu encaissement
et non dun produit rel.
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ANALYSE FINANCIRE
80
1.5 Provisions rglementes
Les provisions rglementes au passif du bilan ont une origine scale. Elles ne
sont donc pas constitues pour constater des pertes ou des charges latentes (
lexception de la provision pour reconstitution de gisement). Le lgislateur a tenu
isoler comptablement ces provisions qui nont, en gnral, pas support limpt au
moment de leur constitution. Lorsque ces provisions donneront lieu une imposi-
tion future, il faudra prendre acte de la dette scale latente quelles prsentent.
Provision pour investissement
La provision pour investissement est la consquence dun avantage scal accord
aux entreprises qui ont distribu une partie de leurs rsultats leurs salaris au-del
de ce que prvoit le rgime obligatoire minimum de la participation lgale des sala-
ris. Ces sommes sont destines tre vires comptablement un compte de rserve
dans un dlai minimum de cinq ans sans supporter limpt. Financirement, la
provision pour investissement est donc totalement assimilable des fonds propres de
lentreprise.
Provision pour hausse de prix
Les entreprises qui ont des stocks de produits ou de matires dont le prix a
augment de plus de 10 % au cours des deux dernires annes peuvent constituer
une provision pour hausse de prix qui est dductible scalement. Cette dductibilit
est cependant limite dans le temps six annes, terme auquel elle est scalement
rintgre dans le rsultat de lentreprise. La provision dductible scalement
sanalyse donc en partie comme des fonds propres, et, pour 1/3 de son montant,
comme une dette scale future. Le montant de cette provision est scalement
plafonn 15 M, major le cas chant dune fraction gale 10 % de la provi-
sion thorique. Par exemple, pour une entreprise ayant un montant total de dota-
tion la provision pour hausse de prix de 30 M, la somme dductible scalement
ne sera que de 18 M (15 M + 30 M 10 %). La part de provision non dduc-
tible scalement a dj pay limpt et relve donc des capitaux propres.
Si laccumulation des provisions pour hausse de prix est rgulire chaque anne, le
dlai moyen de rintgration de ce poste du passif est de lordre de trois ans. Limpt
latent correspondant relve donc des dettes terme.
Autres provisions rglementes
Les provisions pour implantation ltranger, les provisions pour risques affrents
aux crdits moyen terme faits ltranger, les provisions pour prts dinstallation
danciens salaris, et dune manire gnrale les autres provisions rglementes
doivent tre considres hauteur du taux de limpt comme une dette scale future
latente
1
.
1. Sauf les provisions pour amortissement drogatoire. Cf. 3.2 plus haut.
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Le bilan financier
1.6 Autres fonds propres
Le lgislateur a cr au passif une rubrique dite Autres fonds propres , dont le
contenu est marqu par une assez grande htrognit de fonds ayant des statuts
juridiques complexes, confus et hybrides. Il sagit des :
missions de titres participatifs ;
avances conditionnes de ltat ;
emprunts participatifs.
Dun point de vue nancier, ces sommes sont en fait assimilables des capitaux
propres, mme si, en droit, les choses sont plus complexes.
2 Provisions pour risques et charges
Ces provisions sont constitues pour couvrir un risque ou une charge prvisible
la clture de lexercice sans quil soit possible de les affecter en couverture un
lment spci de lactif. Les vnements survenus ou en cours rendent ces risques
ou ces charges pas seulement ventuelles, mais probables. Ces provisions ont donc
le caractre de dettes probables, cependant leur montant comme leur chance
restent incertains.
Lavis n 00-01 du Conseil national du crdit donne une dnition plus prcise des
provisions pour risques et charges qui correspond la norme IAS 37. Les provisions
de ce type relvent bien du passif car elles sont lexpression dune obligation de
lentreprise envers un tiers dont il est probable ou certain quelle provoquera une
sortie de ressources au bnce de ce tiers. Cette obligation peut tre de nature juri-
dique envers des tiers identis (par exemple, garantie contractuelle) ; elle peut aussi
tre implicite, cest--dire dcouler de la responsabilit reconnue de lentreprise
envers son environnement analys globalement. Lvaluation de cette obligation
peut conduire utiliser les statistiques et les probabilits, ce qui nempche pas que
lobligation envers les tiers doit tre certaine dans son principe. Une obligation ni
certaine, ni probable est un simple passif ventuel et napparat pas au bilan.
Les provisions pour risques et charges sont htrognes : provisions pour litiges,
provisions pour garanties donnes aux clients, provisions pour pertes de change,
provisions pour pertes sur contrats, provisions pour restructurations, provision pour
charges rpartir, provisions pour grosses rparations.
Une attention particulire doit tre donne aux Provisions pour pensions et obli-
gations similaires (compte 153), notamment dans les grands groupes internatio-
naux. En France, les obligations de retraite sont externalises auprs dorganismes
sociaux ou de caisses de retraite qui reprennent leur compte les engagements de
versement de pensions lgard de salaris. Sauf obligations particulires, le verse-
ment de cotisations libre lentreprise. Dans les entreprises multinationales, pour les
salaris expatris ou pour les entreprises anglo-saxonnes, il arrive que les engage-
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ANALYSE FINANCIRE
82
ments futurs de versement de retraite soient assurs directement par lentreprise qui
soblige grer et verser elle-mme les pensions de retraites ses anciens salaris.
Ces engagements futurs sont particulirement importants dans le cas des rgimes
dits prestations dnies. Il faut alors calculer la dette qui sera due aux retraits par
actualisation des pensions futures. Lestimation de la dette est dlicate car elle
dpend dun ensemble dhypothses de calcul sur le taux dactualisation, le taux
dvolution des salaires et le taux de placement des sommes collectes. Le poste
provisions pour pensions peut tre important dans le cas de consolidation de
grands groupes internationaux ayant des liales anglo-saxonnes. Dun point de vue
nancier, il sagit dune ressource durable.
On rappelle que ces provisions sont constitues par des critures comptables de
charges qui viennent mcaniquement diminuer le rsultat de lexercice. Cela signie
que les fonds correspondants restent dans lentreprise jusqu ce que le risque ou la
charge qui ont motiv la provision se ralisent effectivement.
Il est ds lors tentant pour une entreprise qui souhaite lisser son rsultat ou dimi-
nuer son bnce imposable de passer une criture de dotation pour charges rpar-
tir sur plusieurs exercices pour des motifs rels ou hypothtiques : grosse rparation
sur immobilisation, restructuration, plan de licenciement. Si ces vnements ne se
ralisent pas, ces provisions sont sans objet et ont le caractre de rserves. Dun
point de vue scal, ces charges hypothtiques ntant pas probables, les provisions
ne sont pas dductibles. Si elles nont pas t imposes, il faudra tenir compte de
limpt latent qui est associ des provisions qui sont en fait des rserves dissimu-
les.
Lanalyse est complexe car les sommes en cause peuvent tre trs importantes et se
rapportent parfois des dcisions stratgiques lourdes et relles qui impliquent des
charges effectives dans le futur. Les groupes automobiles franais ont ainsi t
amens provisionner hauteur de plusieurs centaines de millions deuros les plans
de licenciement associs des restructurations. Dans de tels cas, la provision recou-
vre bien une dette qui se traduira par des dcaissements quasi certains. La difcult
pour lanalyste nancier est dinterprter la volont relle ou hypothtique de
couvrir des charges futures dont la survenance varie de la quasi certitude la loin-
taine ventualit : comment savoir si la provision constitue pour rparer la toiture
ou la chaudire correspond la ralit et/ou une volont stratgique
1
?
Dans le cas gnral, malgr le caractre un peu arbitraire de ces provisions, on
peut supposer que, dans le cas dune comptabilit rigoureuse, les provisions pour
risques et charges correspondent des dettes probables. Relvent-elle alors du court
ou du long terme ? La rponse cette question renvoie la connaissance de la date
o le risque ou la charge est suppos avoir lieu. Par dfaut, dans lignorance de
lhorizon de lvnement couvrir, il est prudent de supposer quil sagit de dettes
probables court terme.
1. Les commissaires aux comptes se trouvent dans la mme difcult.
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Le bilan financier
Cependant, en cas dinformation supplmentaire, ou en cas de stabilit du montant
de la provision pour risques et charges au passif, lanalyste pourra les rattacher des
dettes probables terme. Imaginons la situation dune entreprise qui maintient
globalement son passif un volant plus ou moins constant de provisions. Les
sommes en cause, mme si individuellement elles correspondent des charges rel-
les impliquant un dcaissement, ont globalement une certaine permanence.
Lanalyste nancier pourra utilement calculer alors le solde des augmentations
(dotations) et des diminutions (reprises) de provisions pour risque et charges.
Le retraitement nancier de cette rubrique pourra alors suivre la logique suivante
en cas dinformation croissante sur les vnements qui ont motiv les provisions :
par dfaut, les provisions pour risques et charges sont nancirement assimila-
bles des dettes probables court terme ;
si leur horizon relve du long terme ou si leur montant au passif est relativement
stable dans le temps, elle sapparentent des dettes probables long terme ;
si elles sont sans objet rel, il sagit de rserves latentes susceptibles de suppor-
ter limpt, si cela na pas dj t fait. Il conviendra alors de les remonter dans
les fonds propres (correction faite dune ventuelle dette scale latente).
Une information utile pour lanalyse des provisions peut tre trouve dans
lannexe. Celle-ci renseigne pour chaque catgorie de provision pour risques et char-
ges, les montants en ouverture et en clture dexercice, ainsi que les dotations et les
montants repris. Depuis 2002, les entreprises doivent indiquer, dans les reprises, les
montants repris parce quutiliss et les montants repris parce que non utiliss. Cette
dernire ventualit signie lexistence de provisions sans objet. Des dotations
systmatiquement suprieures aux reprises, ou des montants repris non utiliss
importants, signient que lentreprise pratique une politique de sur-provisionne-
ment. Les provisions pour risques et charges ont alors le caractre dune dette dura-
ble et recouvrent en partie des rserves occults. Ces reprises majorent le rsultat de
lexercice et peuvent donc traduire une volont de lissage du bnce de lanne. Tel
peut tre le cas si le rsultat courant est en chute et que lenreprise mobilise une
partie de ses rserves latentes.
Exemple : Retraitement de provisions pour risques et charges
Lentreprise X a, au passif de son bilan, une provision pour risques et charges de 15 millions
deuros. En comparant avec les donnes prcdentes, il apparat que le montant pass de cette
rubrique oscillait entre 3 et 4 millions deuros. Lanalyste nancier apprend que les dirigeants
ont dcid de provisionner 12 millions deuros la clture de lexercice pour couvrir les
dpenses dun plan de restructuration stratgique prvu au 3
e
trimestre 2052. Cette dotation a
t dduite du rsultat comptable de lexercice.
Le retraitement nancier des 15 millions de provisions sera le suivant :
fonds propres : 12 (1 33,33 %) = 8 M
dette scale latente : 12 33,33 % = 4 M
dettes probables terme = 3 M
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ANALYSE FINANCIRE
84
La norme IAS 37 Provisions et dettes potentielles impose de ne reconnatre
une dette probable que si des conditions strictes sont remplies (un vnement pass
a cr une obligation qui implique un dcaissement probable et valuable). Les
provisions pour restructuration admises dans le cadre du PCG ne sont possibles dans
le cadre IFRS que si un plan dtaill de restructuration a t formellement annonc
au cours de lexercice ou si la mise en uvre dun tel plan a dj dmarr. Les provi-
sions pour risques gnraux (de nature statistique, frquentes, par exemple, dans le
secteur bancaire) ne sont pas admises ; elles doivent tre annules et reprises par les
capitaux propres. Les provisions pour grosses rparations ou gros entretiens ne sont
pas admises par lIAS 16 et doivent tre reprises en accessoire dimmobilisations
amortissables (cf. plus haut). Dans lestimation des dcaissements probables
futurs, lIAS 37 impose lactualisation des dpenses attendues. Le taux utiliser
est le cot du capital avant impt propre lentreprise ; il est indpendant du
risque futur quil actualise.
La norme IAS 19 Avantages au personnel prescrit imprativement la compta-
bilisation dune provision comprenant la totalit des avantages au personnel et des
engagements de retraite. La disposition CNC n 2003-R-1 ne fait tat que dune
recommandation constater au passif une provision concernant les rgimes de
retraite prestation dnies. De plus, selon de rfrentiel franais, elle ne sapplique
quaux entreprises ou groupes dpassant 250 salaris. Ce dispositif pose un vrai
problme dimage dle, en particulier pour les PME. La norme IAS 19 est beau-
coup plus exigeante. Elle prvoit de couvrir par une provision lcart actuariel entre
les engagements futurs et les actifs de prnancement dtenus par lentreprise
cette n et valus en juste valeur. Les dpenses relatives des retraites selon les
rgimes dits contributions dnies ne crent pas dengagements futurs et sont
imputes en charge de lexercice. La norme IFRS 1 pose que la premire constata-
tion dune diffrence actuarielle pour retraites futures peut exceptionnellement tre
impute sur les capitaux propres douverture du bilan dans le cadre IFRS.
3 Dettes
La rubrique globale de Dettes doit tre structure de manire rattacher ses
diffrents lments aux grands cycles fonctionnels qui traversent lentreprise. Au
passif, il sagit de distinguer celles qui relvent du cycle dexploitation, de celles qui
sinscrivent dans la logique spciquement nancire dun nancement durable et
rmanent de lentreprise. Comme il sera parfois difcile daffecter chaque dette
lune ou lautre de ces catgories, on est conduit distinguer un ensemble un peu
disparate de dettes hors cycle dexploitation.
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Le bilan financier
3.1 Dettes financires
Les dettes nancires sont celles qui ont t conclues avec des prteurs dans une
optique de long terme lorigine. Lobjectif de lentreprise est de disposer dun
nancement durable. Mme si, du fait de lcoulement du temps, certaines de ces
dettes deviennent proches de lchance et vont tre rembourses, il importe ici de
remarquer que la logique qui explique leur mise en place est celle dun cycle de
nancement qui sinscrit dans le cadre de choix long terme. Lanalyste nancier
peut raisonnablement supposer quune dette nancire qui vient lchance sera
remplace par une autre dette qui sera mise ou renouvele pour loccasion. Le
terme, souvent utilis, de capitaux permanents exprime bien lide de permanence
associe au renouvellement cyclique des dettes nancires de lentreprise
1
.
Les dettes nancires ne proviennent pas exclusivement des partenaires tradition-
nels de lentreprise : banques, march nancier. Il faut tenir compte des nance-
ments apports par les associs qui peuvent prter des sommes importantes pour des
dures plus ou moins longues dans le cadre de simples comptes courants dbiteurs
(compte 455 Associs, comptes courants). De la mme manire, les relations
nancires trs diverses de prts/emprunts entre socits appartenant un mme
groupe peuvent se traduire par un nancement permanent (compte 17 Dettes ratta-
ches des participations) ou temporaire (compte 451 Groupe).
Les rubriques concernes par les dettes nancires sont :
Emprunts obligataires convertibles et autres emprunts obligataires
Les emprunts obligataires convertibles qui ont une probabilit de conversion en
actions leve peuvent tre assimils des capitaux propres. Il faut alors les dduire
des dettes pour augmenter dautant les fonds propres.
Emprunts et dettes auprs des tablissements de crdits
Les montants reprendre doivent ici imprativement tre corrigs des concours
bancaires courants et des soldes crditeurs de banques. Les concours bancaires de
trsorerie sinscrivent dans une autre logique dutilisation que celle du nancement
durable. Au-del de la forme (dcouvert bancaire, mobilisation de billets nan-
ciers), ces sommes se retrouveront plus bas dans une rubrique de Trsorerie
passif .
1. Cest la raison pour laquelle la distinction de la fraction moins dun an des dettes nancires na
pas de sens dans une logique fonctionnelle.
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ANALYSE FINANCIRE
86
Emprunts et dettes financires divers
Ce poste regroupe tout dabord la participation des salaris. Les sommes concer-
nes sont souvent rinvesties dans le cadre de comptes bloqus. Sy ajoutent les
dpts et cautionnements reus et surtout les dettes envers les associs et les autres
socits dans un groupe. Les prts effectus moyen ou long terme ou les avances
consolidables reues au sein dun groupe doivent tre corriges ; il sagit de fonds
qui sont avancs, par exemple dans le cadre du fonctionnement contractuel dun
pool de trsorerie au sein dun groupe. Rien ne permet dtablir leur permanence. Il
faut donc retirer les fonds avancs par les socits du groupe dans le cadre de comp-
tes courants temporaires (compte 451 Groupe) et les faire gurer en Trsorerie-
passif.
Le cas des comptes courants dassocis
Le traitement des comptes courants dassocis (compte 455) est plus complexe car
il conduit sinterroger sur le degr de permanence des fonds prts par les associs
lentreprise. Si ces comptes courants font lobjet dune convention de blocage, la
rponse est claire : il sagit dun nancement durable consolid par un acte juridi-
que
1
. linverse, mme si les associs peuvent en thorie retirer tout moment les
sommes avances dans le cadre de comptes courants non bloqus, cela ne signie
pas pour autant quil sagit dun nancement temporaire et transitoire. Dans de
nombreuses PME, les associs nancent durablement le dveloppement de lentre-
prise par de simples apports en compte courant. Lanalyste nancier est donc
conduit analyser, au-del de la disponibilit juridique des avances en compte
courant, la permanence de lengagement nancier des associs prteurs. Si les
sommes en cause se maintiennent un niveau constant dans les bilans successifs de
lentreprise, on conclura au caractre durable de ce nancement (tout comme sils
faisaient lobjet dun blocage).
Certains auteurs proposent de faire rfrence du statut juridique et aux structures
de pouvoir au sein de lentreprise pour qualier les comptes dassocis de passif
long terme
2
. Cest le cas des sommes avances dans les socits en nom collectif ou
en commandite en raison de la responsabilit non limite des associs qui sont en
mme temps prteur. De mme, en cas davance de fonds par des associs qui
dtiennent le pouvoir par le contrle dune partie importante du capital, on peut
considrer quil sagit dun engagement nancier durable et rchi.
Par dfaut, et dans la gnralit, on considrera donc que les avances en comptes
courants des associs sinscrivent dans une perspective durable. Bien videmment
en cas dinformation contraire, il faudrait analyser ces sommes comme des avances
temporaires, faire gurer en dettes court terme hors exploitation. Cependant,
dans tous les cas, en prsence dun groupe ou de socits holding avec lesquelles
1. De mme si les autres prteurs de lentreprise bncient dune convention formelle de cession
dantriorit de la part des associs prteurs par laquelle ces derniers sengagent se faire rem-
bourser aprs les premiers.
2. Cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 279.
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Le bilan financier
lentreprise est lie par une convention de gestion en pool de trsorerie, il faudra
considrer les avances en comptes courants des socits apparentes ou holding
comme relevant de concours de trsorerie court terme.
On rappellera enn quau passif du bilan, les dettes nancires gurent compta-
blement en incluant les intrts courus. Dans la mesure du possible les sommes
correspondant aux intrts devraient tre descendues en passif de trsorerie.
3.2 Dettes dexploitation
Les dettes dexploitation sont de trois ordres.
Avances et acomptes reus sur commande en cours
Cette rubrique correspond aux sommes verses par les clients de lentreprise.
Jusquau terme de lexcution du contrat, ou de la livraison, ces sommes sont des
crances de clients qui prnancent les stocks ou les travaux en cours.
Dettes fournisseurs et comptes rattachs
Les montants concerns sont les sommes restant dues aux fournisseurs dexploita-
tion suite des achats ou des prestations de service. La matrialisation de la dette
par inscription en compte fournisseurs ou sous forme deffets payer ou de factures
non parvenues na pas dimportance.
Dettes fiscales et sociales dexploitation
Il sagit ici de dettes priphriques lexploitation courante de lentreprise : dettes
envers le personnel (par exemple sous forme de rmunration due), envers la Scu-
rit sociale, ou envers ltat. ce titre, on reprendra avec soin les dettes rsultant de
la TVA collecte par lentreprise reverser au Trsor (compte 445 tat Taxe sur le
chiffre daffaires), en revanche, on ninclut pas dans cette rubrique la dette dimpt
sur les socits (cf. plus bas).
3.3 Dettes diverses (hors exploitation)
La catgorie des dettes diverses apparat comme une rubrique rsiduelle de dettes
qui ne relvent ni de la logique de lendettement nancier, ni de celle de lexploita-
tion.
Dettes sur immobilisations
Il sagit des dettes court ou long terme envers les fournisseurs dimmobilisa-
tions corporelles, incorporelles ou nancires. Dans ce cas, par exemple lors dun
rachat dentreprise, on trouvera les sommes restant verser sur titres immobiliss.
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Dettes fiscales (impt sur les bnfices)
La dette dimpt sur les bnces d ltat ne relve pas du cycle dexploitation.
Elle concerne en fait limpt payer au titre de lexercice prcdent.
Autres dettes
Cette rubrique fourre-tout recouvre notamment la rserve de participation des
salaris (compte 424) et les dividendes payer aux associs (compte 457).
Il faut par ailleurs signaler que la norme IAS 32 Prsentation des instruments
nanciers impose de sparer lvaluation des obligations convertibles en une
composante dette et une composante capitaux propres. Elles sont estimes en juste
valeur.
4 Comptes de rgularisation Passif
Les comptes de rgularisation au passif entendus au sens strict ne correspondent
quaux produits constats davance (compte 487). Il sagit donc de dettes de lexer-
cice envers le ou les exercices suivants dans la mesure o lentreprise sest engage
fournir un bien ou une prestation. Par dfaut, on rattachera les produits constats
davance des dettes dcoulant du cycle dexploitation.
Le compte dcart de conversion passif (compte 477) est symtrique celui de
lactif. Il correspond aux plus-values potentielles lies la comptabilisation des
crances et des dettes en devises trangres. Il sagit de crances dont la devise sest
apprcie et de dettes dont elle sest au contraire dprcie. Lutilisation de comptes
de rgularisation dcoule du souhait du comptable de ne pas intgrer les plus-values
latentes dans le rsultat de lexercice, en les neutralisant au bilan. Lanalyste nan-
cier considre que ces sommes doivent tre remontes et ajoutes aux capitaux
propres de lentreprise.
Le retraitement des carts de conversion passif seffectue par addition pure et
simple des sommes en cause sans tenir compte dventuelles consquences scales.
En effet, les gains de change latents sont scalement soumis lI.S. ; de ce fait, ils
ont dj support limpt au cours de lexercice.
5 Trsorerie Passif
Lanalyste nancer insre une rubrique nouvelle au bas du passif. Celle-ci est le
pendant de la rubrique de trsorerie qui a dj t distingue lactif.
Les postes concerns reprennent ceux qui tmoignent de lutilisation par lentre-
prise dinstruments de nancement dans une logique dajustement du solde net de
trsorerie :
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Le bilan financier
les effets escompts non chus (dont la contrepartie gure dans les comptes
clients lactif) ;
les concours bancaires courants et les soldes bancaires crditeurs ;
les comptes courants crditeurs des socits apparentes ou des socits mres
dans le cadre dune gestion de trsorerie centralise au niveau dun groupe
dentreprise ;
les intrts courus dus sur dettes, sils sont connus.
Linformation sur les dettes bancaires court terme se trouve au pied du passif du
bilan. Le reclassement des diverses dettes est possible partir de ltat des dettes par
chance gurant dans la liasse scale.
LES COMPTES CONSOLIDS
1 Principe
La consolidation des comptes simpose lorsquil sagit de donner une image dle
de la ralit conomique et nancire dun ensemble coordonn dentreprises. Les
entreprises constituant un groupe sont lies par des participations souvent comple-
xes qui gurent lactif de la socit mre sous forme dun portefeuille titres. La
consolidation est une opration qui vise substituer dans lactif de la maison mre
tout ou partie des lments dactifs et de passifs de lentreprise concerne en rempla-
cement de la quote part des titres de participation
1
.
Les mthodes de consolidation comptables varient selon la nature des relations
entre la socit-mre et sa liale. Le contrle exclusif est bien videmment le lien le
plus fort. Il existe quand le groupe possde 50 % des droits de vote. Le critre est en
fait plus large car, en normes IFRS, le fait de disposer de la majorit des siges au
conseil dadministration suft. La norme franaise rejoint cette analyse car, au-del
des droits de vote, compte la notion de contrle exclusif. Il est prsum en droit fran-
ais ds quun groupe dtient 40 % des droits de vote dune liale. Ce contrle
exclusif donne lieu consolidation par intgration globale.
Le second niveau de consolidation concerne les liales o le groupe exerce une
inuence notable. Ici, il ny a pas contrle de la politique nancire et oprationnelle
de la liale. Le rfrentiel franais et les IFRS utilisent la notion dinuence notable.
La dnition de ce quest une inuence notable est assez vague. Le pouvoir de la
socit-mre ne doit pas tre dterminant dans les prises de dcision. Dans la prati-
que, la norme IAS 28 et les commissaires aux comptes considrent quun seuil de
1. Sur la consolidation, cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., chapitre 17, pp. 357 sq.
Section
3
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ANALYSE FINANCIRE
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20 % des droits de vote implique une inuence notable
1
. La mthode de consolida-
tion qui sapplique est alors la mise en quivalence.
Une troisime ventualit de contrle existe : celle du contrle conjoint qui corres-
pond une situation de contrle partag de manire stable avec une ou plusieurs
autres entreprises. Cest le cas des co-entreprises (joint-venture). La mthode de
consolidation qui sapplique en rfrentiel franais est celle de lintgration propor-
tionnelle. En IFRS, le choix le choix est possible entre la mise en quivalence et
lintgration proportionnelle
2
. En rsum, les mthodes de consolidation appliques
sont :
en cas de contrle exclusif, lintgration globale (IAS 27) ;
en cas dinuence notable, la mise en quivalence (IAS 28) ;
en cas de contrle partag, lintgration proportionnelle (norme franaise), la
mise en quivalence ou lintgration proportionnelle (IFRS 31).
Les mthodes de consolidation obissent des techniques diffrentes (cf.
tableau 2.1).
Les mthodes de consolidation obissent des champs dapplication diffrents
mme si une tendance dvolution vers les normes IFRS (et donc la disparation des
normes PCG) est luvre. Les socits cotes nont pas le choix : elles doivent
appliquer les normes IFRS de consolidation. Le champ dapplication de la consoli-
dation dans le cadre du rfrentiel franais est diffrent. Les comptes consolids
1. Ce seuil de 20% est partag en normes IFRS et en normes franaises.
2. La tendance vers la convergence avec les normes amricaines qui ne permettent pas lintgration
proportionnelle tend considrer comme prfrentielle par lIASB la mise en quivalence en cas de
contrle conjoint.
Tableau2.1 Mthodes de consolidation
Mthode Prsentation
Intgration
globale
Les comptes de la mre reprennent lintgralit des actifs et des passifs de la filiale.
Les lments dactif et de passif se substituent aux titres de participation chez la
mre, qui disparaissent du bilan consolid. De mme pour le compte de rsultat
aprs limination des doubles oprations. Apparition au passif de la mre des droits
des autres actionnaires sur les capitaux propres et le rsultat consolid, appels
intrts minoritaires ou non-contrlant .
Intgration
proportionnelle
Semblable lintgration globale la diffrence prs que la reprise des actifs, des
passifs et des lments du compte de rsultat de la fille seffectue en proportion des
droits de la maison-mre sur la filiale. Pas dapparition d intrts minoritaires .
Mise en
quivalence
Substitution de la valeur comptable des titres de participation de la filiale par la
valeur de la quote-part des capitaux propres (rsultat compris) de la filiale. La mise
en quivalence est plutt une mthode de rvaluation qui se traduit lactif de la
socit-mre par un poste de Titres mis en quivalence et au passif en capitaux
propres par un cart dvaluation.
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Le bilan financier
dans le cadre du PCG sont obligatoires pour les groupes dentreprises (pas seule-
ment cotes) ds lors que deux des lments suivants sont runis :
total du bilan au moins gal 15 M ;
total de chiffre daffaires au moins gal 30 M ;
total de salaris au moins gal 250.
La complexit et le caractre instable de la consolidation viennent du fait que les
entreprises autres que celles cotes et qui doivent tre obligatoirement consolides
dans le cadre du rfrentiel franais, ont la possibilit dopter pour lapplication des
normes et des mthodes IFRS de consolidation. dfaut, elles appliquent des
normes PCG qui sont proches mais pas identiques.
En 2002, on estimait environ 5 500 le nombre de groupes remplissant ces condi-
tions et donc tenus de publier des comptes consolids (dont 1 000 groupes franais
cots). Le champ dapplication de la consolidation PCG est plus large que celui des
normes IFRS (limit aux socits cotes). La logique et la mthode taient, au
dpart, diffrentes car lobligation lgale de consolidation date de 1990. Depuis, il y
a eu convergence des normes de consolidation PCG vers les IFRS. Les contraintes
qui accompagnent ltablissement et la publication de comptes consolids PCG sont
comparables celles des comptes sociaux traditionnels :
obligation dtablir un bilan, un compte de rsultat et une annexe consolids.
Ces comptes sont contrls par les commissaires aux comptes. Ils sont prsents
(mais non approuvs) lassemble gnrale de la socit consolidante ;
un rapport de gestion du groupe doit tre tabli. Il expose la situation densem-
ble des entreprises consolides. Il est recommand quil soit accompagn dun
tableau de nancement et dun tableau de variations des capitaux propres
calcul au niveau du groupe ;
les comptes consolids doivent tre dposs au greffe du tribunal de commerce.
Ils doivent tre publi au BALO ;
chaque trimestre, les socits cotes qui tablissent des comptes consolids
doivent publier le montant de leur chiffre daffaires consolid ;
enn, toujours pour les socits cotes, celles-ci doivent publier un tableau
dactivit et de rsultat chaque semestre.
Lanalyste nancier, en prsence dun groupe dentreprises, bncie dans les faits
dune information comptable pertinente et riche qui prsente cependant quelques
particularits par rapport aux comptes sociaux traditionnels de lentreprise isole.
Le premier motif de distinction provient de lutilisation possible de mthodes
dvaluation conformes aux IFRS dans ltablissement des comptes consolids :
utilisation du cot historique dit index dans la consolidation an de tenir
compte de lvolution du pouvoir dachat dans les pays forte ination
(IAS 29) ;
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ANALYSE FINANCIRE
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valuation possible des immobilisations corporelles leur valeur de remplace-
ment (IAS 16) ;
valuation des lments fongibles en stock selon la mthode FIFO ( premier
entr, premier sorti ) ou au cot moyen pondr (IAS 2) ;
possibilit dincorporer, dans lvaluation des stocks de produits, les frais nan-
ciers correspondant la priode de fabrication ;
rintgration des effets escompts non chus et des cessions de crances
commerciales ;
possibilit dinscrire, lactif du bilan, les biens relevant de contrats de crdit-
bail ;
frais de dveloppement inscrits lactif si les critres de lIAS 38 sont
satisfaits ;
possibilit dinscrire au compte de rsultat consolid les carts actifs et passifs
lis la conversion des monnaies trangres.
La seconde diffrence dcoule de la prsence de postes nouveaux lactif et au
passif du bilan. Ces rubriques nexistent pas dans le bilan traditionnel et il convient
den faire une analyse nancire rigoureuse. La logique fondamentale des opra-
tions de consolidation est dinclure les actifs rvalus des socits consolides dans
le bilan de la consolidante. Elle est aussi de faire ressortir les droits des actionnaires
minoritaires au passif lorsque le capital des socits intgres par la mthode globale
nest pas dtenu en totalit par le groupe.
2 Actif consolid
lactif, les immobilisations incorporelles, corporelles et nancires reprendront
les valeurs rvalues des actifs des socits consolides (en totalit ou en partie).
Ces actifs sont substitus aux titres de participation dtenus. La consolidation est
donc loccasion pour les groupes dentreprises de rvaluer partiellement leur bilan,
cela sans consquence scale, par exemple en cas de plus-values
1
. Prenons lexem-
ple simpli dune liale dont lentreprise a acquis 50 % du capital. On dispose des
lments suivants :
valeur comptable des actifs : 1 500 ;
valeur relle des actifs : 1 700 ;
dettes : 800 ;
valeur comptable des capitaux propres : 700 ;
valeur dacquisition globale de lentreprise : 1 000.
1. Du moins lors de la premire consolidation dune liale nouvellement entre dans le primtre de
consolidation.
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La diffrence globale dvaluation entre le prix dacquisition et lactif net compta-
ble est de :
1 000 700 = 300
lactif consolid gureront donc les actifs rvalus pour leur valeur relle,
cest--dire 1 700. Lcart avec la valeur nette comptable est un cart de rvalua-
tion de 200 (= 1 700 1 500) qui se retrouvera au passif en capitaux propres. Cet
cart, positif ou ngatif, a pour origine la rvaluation dlments identiables de
lactif immobilis de la socit consolide. Les actifs consolids ne reprennent donc
que la partie de plus ou moins-value affectable poste par poste ces actifs, ici 200,
alors que lcart entre la valeur dacquisition globale retenue et la valeur nette comp-
table des capitaux propres est de 300 (= 1 000 700).
La diffrence entre la diffrence globale dvaluation (300) et lcart de rvalua-
tion affectable individuellement aux actifs (200) est appele cart dacquisition ou
encore survaleur. Par dnition, cet cart est aussi gal la diffrence entre la valeur
dacquisition dune socit et ses capitaux rvalus. Il est ici de + 100. Il sagit dun
cart rsiduel dont la signication est complexe. Sil est positif, il reprsente la
fraction du prix pay en compensation des avantages que procure la prise de contrle
de lentreprise : limination dune entreprise concurrente, assurance dun approvi-
sionnement ou dun dbouch, amlioration des conditions de production
ltranger
1
. En rsum, cet cart exprime les avantages conomiques futurs
escompts lors de lacquisition dune entreprise. Dans ce cas, lcart dacquisition se
trouve lactif du bilan et reprsente bien la matrialisation, lors de lachat, dune
valeur conomique. Le danger (pour un tiers) est bien videmment celui dune
fausse valeur lorsquune entreprise en acquiert une autre un prix trop lev
2
. On
peut cependant supposer que lacheteur effectue un calcul pertinent de la valeur
conomique dun achat par rapport ses projets stratgiques. Lanalyste nancier
maintiendra donc le montant correspondant en immobilisations.
tant donn le caractre fragile et instable des avantages conomiques escompts
lors dune acquisition dentreprise, lcart dacquisition donne lieu amortissement
dans les comptes consolids. Telle est la position de principe du PCG qui considre
que les carts dacquisition positifs doivent tre amortis sur une dure retant les
hypothses retenues lors de lacquisition. Lamortissement est effectu linairement
sur des dures variant le plus souvent de cinq vingt ans. Dans la mesure o la
consolidation na pas de consquences scales, lamortissement de lcart dacquisi-
tion (ou survaleur) ne viendra pas modier limpt de la socit mre. P. Vernimmen
fait remarquer que dans ces conditions, les groupes ont intrt en norme PCG
amortir sur la dure la plus longue possible an de rduire la minoration induite sur
leur bnce consolid
3
.
1. Source : PCG pp. II 144-145.
2. Dans le cas particulier dun espoir conomique futur infond ou erron, on imputera lcart
dacquisition en non-valeur sur les capitaux propres.
3. Cf. P. Vernimmen, ouvr. cit., p. 97-98.
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ANALYSE FINANCIRE
94
Repres
Analyse de la survaleur
Un cart dacquisition positif est au dpart la matrialisation anticipe dun gain sur la
nature (en anglais goodwill). Le terme survaleur exprime ce que lacheteur a t prt
payer au-del de la valeur statique actuelle en raison de lexistence de perspectives et de
synergies futures. Considrer a priori lcart dacquisition comme une non valeur revien-
drait considrer que acheter une entreprise plus que la valeur de son actif comptable
rvalu, cest dj payer trop cher !
La question qui se pose est celle de la permanence dans le temps de ces gains sur la nature.
Le principe dun amortissement de la survaleur revient considrer que lcoulement du
temps ou le changement technologique vont mcaniquement et linairement faire dispa-
ratre les gains conomiques sur la nature. Ces gains sont certes fragiles, mais ils peuvent
tre relativement durables. Faut-il dans ces conditions amortir la survaleur ? La rponse de
la SFAF est nette : A priori, non. Il ny a pas de raison quand on fait une bonne acquisition
que la socit achete perde de la valeur avec le temps. Amortir une survaleur, cest consi-
drer que la valeur normale de lentreprise est la valeur dactif corrige le jour de
lacquisition
(1)
.
La mthode approprie pour enregistrer des dprciations de survaleur est donc davan-
tage le provisionnement. Les normes comptables ratifient cette analyse. Avant 2002, la
norme amricaine proposait damortir la survaleur sur une dure maximale de 40 ans.
Depuis janvier 2002, la rgle FAS 142 Goodwill and others intangible assets pose que les
carts dacquisition ne sont plus amortis, mais dprcis. De son ct, la norme internatio-
nale IFRS 3 Regroupement dentreprise pose le principe dun test annuel de validation
du montant de lcart dacquisition ( impairment test ) et interdit lamortissement. En
cas dinsuffisance, si le test est ngatif, il faut provisionner la survaleur. Les IFRS donnent
une place primordiale au provisionnement, lamortissement tant remplac par un test de
dprciation annuel.
Lanalyse de la survaleur et de son traitement comptable est essentielle dans lapprciation
des comptes consolids. Puisque lamortissement de la survaleur tel quil se pratique dans
le PCG ne semble pas tre le mcanisme pertinent de correction de valeur de cet actif
incorporel, cela signifie que la prsence dcritures de dotations aux amortissements doit
tre corrige dans lanalyse des comptes de rsultat consolid.
Peut-on dire, comme pour une dotation aux amortissements classique, que lentreprise
sest appauvrie du montant de la dotation aux amortissements de la survaleur ?
(2)
. La
rponse de P. Vernimenn est clairement ngative. Pour celui-ci, lamortissement de la
survaleur comme un appauvrissement revient compter deux fois la mme chose.
Il convient davantage de voir la survaleur comme un rsultat dj anticip et dj paye au
moment de lacquisition. La dotation aux amortissements est une sorte de reconstitu-
tion des capitaux propres qui rappelle pour mmoire quune partie de ces bnfices
taient dj dans le prix. Cest la raison pour laquelle, avec raison, les analystes financiers
corrigent le rsultat net dans les comptes consolids PCG en le considrant avant amortis-
sement de la survaleur.
(1) Cours Analyse des comptes et prvisions , 1998-1999, p. 34.
(2) Cf. P. Vernimenn, ouvr. cit., p. 99.
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Le bilan financier
Le traitement des survaleurs en IFRS
Le goodwill reprsente le montant rsiduel rsultant de laffectation du prix
dacquisition aux actifs et passifs identiables et passifs ventuels de la cible au
moment du rachat. Le suivi de sa valeur dans le temps, impos par les normes IFRS
en application de lIAS 36, permet de mesurer le succs ou lchec des acquisitions
passes.
La norme IFRS 3 Regroupement dentreprise concerne les oprations de crois-
sance externe. Pour chaque acquisition, il faut dsormais raliser une affectation du
prix dacquisition (Purchase Price Allocation ou PPA). Cet exercice signie affecter
le prix dacquisition aux actifs et passifs de la socit acquise, sur la base de leurs
valeurs de march respectives. La consolidation conduit au mme rsultat. La valeur
ou prix rsiduel non affect constitue alors le goodwill. Celui-ci reprsente une part
trs importante du prix dacquisition. Le cabinet daudit PriceWaterhouse, dans une
tude des acquisitions effectues en 2007 par les socits du CAC 40, estime que le
goodwill reprsente dans la majorit des cas plus de 50 % du prix de transaction.
Chaque anne ensuite, ce goodwill, qui nest plus amorti, fait lobjet dun test de
dprciation (ou test dimpairment). LIAS 36 Dprciation des actifs non
nanciers prvoit quun test de perte de valeur doit tre effectu, au minimum une
fois par an pour le goodwill et les immobilisations incorporelles non amortissables.
Le test dimpairment des actifs incorporels en IFRS seffectue partir doutils
dvaluation fonds sur les ux de trsorerie : taux dactualisation, croissance des
ux de trsorerie long terme (cf. Chapitre 8). Cela signie de pouvoir dnir les
cash-ows. Le test dimpairment doit seffectuer en comparant la valeur comptable
des actifs leur valeur recouvrable. Le classement comptable des provisions pour
dprciation de goodwill est dlicat. On les trouve en pratique aussi bien en charges
courantes quen charges non courantes
1
. La provision est lcart entre la valeur
dacquisition de lactif et la valeur recouvrable. La valeur recouvrable est la valeur la
plus leve entre la valeur dutilit et la juste valeur diminue des cots de cession.
Lvaluation est fonde sur la mise en uvre de mthodes appropries, qui font
appel lactualisation des ux futurs de trsorerie ou lestimation des cots de
reconstitution de lactif (valeur de remplacement). Cette valuation des actifs incor-
porels savre souvent complexe, ncessitant lintervention de spcialistes. Le test
dimpairment requiert la mise en uvre de procdures faisant galement appel des
expertises en matire dvaluation.
Un ventuel cart dacquisition ngatif ou badwill est possible. Il correspond un
prix dacquisition qui prend en compte des prvisions de pertes, des difcults (plan
de restructuration, plan de licenciement), ou un manque de rendement. Un cart
ngatif peut aussi traduire une acquisition ralise dans des conditions avantageuses
un prix particulirement bas. Dans les rgles franaises et dans la grande gnralit
1. Une tude de PWC consacre aux socits du CAC 40 montre que dans la moiti des cas ces provi-
sions sont des charges non courantes, contre un tiers des cas qui les traite en charges courantes.
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ANALYSE FINANCIRE
96
des cas, cest--dire dans lhypothse dun calcul conomique dvaluation rigou-
reux, lcart dacquisition ngatif gurera au passif du bilan consolid dans le cadre
dune provision pour risque qui sera progressivement reprise sur cinq ans
1
. La
norme IFRS 3 prvoit, pour sa part, que les carts dacquisition ngatifs doivent tre
limins par contrepartie des capitaux propres.
Enn, on trouvera lactif consolid un poste de Titres mis en quivalence qui
correspond , la valeur rvalue des capitaux propres de la liale en proportion des
titres de participation dtenus par lentreprise. La mthode de mise en quivalence
sapplique aux entreprises sur lesquelles la maison-mre exerce une inuence nota-
ble (cest--dire quand le pourcentage de dtention est compris entre 20 et 50 %). Le
poste Titres mis en quivalence a pour correspondant au passif, un poste dcart
dquivalence qui gure en capitaux propres.
3 Passif consolid
Le passif du bilan consolid porte la marque de la prsence de tiers que sont les
autres actionnaires des socits consolides. Ces tiers sont des apporteurs de capi-
taux externes assimilables en tous points aux actionnaires majoritaires. Leurs parti-
cipation se retrouvera dans une rubrique spcique distingue des capitaux propres
du groupe au sens strict.
Dans la rubrique des capitaux propres du groupe, le passif consolid distingue
trois postes particuliers (autre que celui dcart dquivalence) :
Lcart de rvaluation
Cest la contrepartie au passif de la plus-value dgage sur les lments dactifs
dtenus dans les socits consolides. Dans lexemple pris plus haut, lcart de
rvaluation appartenant au groupe est sa quote-part de lcart global :
300 50 % = 150
Si rien ne change, cet cart peut tre amen disparatre dans le temps au fur et
mesure de lamortissement des lments dactifs immobiliss consolids et du
provissonnement de la survaleur.
Lcart de conversion
Il trouve son origine dans la consolidation des comptes dentreprises trangres.
Les variations des taux de change crent des distorsions complexes lorsque la
socit consolide prsente des comptes libells en monnaie trangre. Les mtho-
des de conversion applicables sont, soit celle du taux de change de clture, soit celle
1. Cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 380 et P. Vernimmen, ouvr. cit., p. 98.
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Le bilan financier
du taux de change historique. Sans entrer dans le dtail, ces mthodes qui convertis-
sent les postes du bilan et du compte de rsultat des taux de change diffrents
entranent des carts de conversion positifs ou ngatifs qui sont lexpression de gains
de change comptables. Dans la mthode du taux de change de clture, lcart de
conversion gure dans les capitaux propres consolids pour la partie appartenant au
groupe
1
. La quote-part ayant trait aux actionnaires hors groupe se retrouvera dans
les intrts minoritaires . Lanalyste nancier laisse donc les carts de conversion
dans les capitaux propres consolids.
Les intrts minoritaires
La rubrique Intrts hors groupe ou Intrts minoritaires est spcique aux
comptes consolids. Elle trouve son origine dans lapplication de la mthode dint-
gration globale lorsque la socit-mre ne dtient pas 100 % du capital de la socit
consolide. Les intrts minoritaires reprennent sous un intitul global la fraction
des capitaux propres non dtenus par le groupe et ses propres actionnaires. Elles
additionne la quote-part :
des capitaux propres comptables (700 50 %) ;
de lcart de rvaluation (300 50 % dans lexemple prsent) ;
du rsultat global bnciaire ou dcitaire ;
de lcart de conversion, revenant aux actionnaires autres que ceux du groupe.
Enn, on a signal quun cart dacquisition ngatif sinscrivait au passif en provi-
sion pour risques. Cette inscription compense une valeur affecte aux immobilisa-
tions trop leve par rapport au prix dacquisition de la liale. Lanalyste nancier
sera donc conduit dduire de lactif immobilis le montant de lcart dacquisition
ngatif qui est, en lespce, une non-valeur. Symtriquement, il retranchera le mme
montant des provisions pour risques au passif.
La norme IFRS 3 prvoit le reclassement systmatique des intrts minoritaires
dans les capitaux propres. Pour le crancier, ceux-ci vont effectivement largir la
surface nancire du groupe et renforcent sa solvabilit. Toutefois dans une optique
de valorisation de la socit-mre, il faut les exclure car ils ne correspondent pas au
patrimoine net des actionnaires de la socit-mre.
Impts diffrs
La consolidation se traduit aussi par lapparition au passif (voire dans certains cas
aussi lactif) dun poste dimpts diffrs qui correspond une dette (crances)
scale potentielle. Celui-ci trouve son origine dans des diffrences temporelles entre
1. Dans la mthode du taux de change historique, les gains comptables de change se retrouvent dans
les comptes de rgularisation dcarts de conversion actif et passif. Ils suivent le mme retraitement
nancier que ceux-ci (cf. sections 2 et 3 plus haut).
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ANALYSE FINANCIRE
98
le paiement de limpt et la base imposable constate dans le bilan consolid. Par
exemple, une plus-value potentielle reprise dans les capitaux propres ne sera taxe
que lors de son encaissement futur. Des impts diffrs apparaissent aussi ds quil
existe une diffrence entre la valeur inscrite en comptabilit et la valeur scale. Ils
peuvent aussi correspondre des crances mettre lactif en cas de report de pertes
scales, de report de crdits dimpts ou de moins-values potentiellement dducti-
bles.
La norme IAS 12 prescrit dintgrer dans le rsultat tous les impts quils soient
exigibles ou diffrs. Elle introduit une diffrence entre limpt exigible et limpt
diffr. Les impts exigibles sont ceux qui rsultent du bnce dun exercice et
sont payables (ou rcuprables) au titre de cet exercice. Cest le principe standard du
PCG. Les impts diffrs correspondent la prise en compte de consquences sca-
les futures. Il existe des effets dimpts diffrs qui proviennent de dcalages de
temps soit dans le pass (en arrire), soit en avant. Il faut, dans la norme IAS 12,
tenir compte de ces reports dimpts positifs ou ngatifs. La mthode du report
dimpts est applique en suivant une conception bilantielle, cest--dire que toutes
ces diffrences temporelles doivent tre prises en compte comme crances ou dettes
de lexercice. Cela se traduit par la prsence au bilan de postes d impts diffrs-
actif (IDA) ou d impts diffrs-passif (IDP).
Les impts diffrs-actif reprsentent les montants dimpts sur le rsultat qui sont
recouvrables ou rcuprables au cours des exercices futurs. Ils trouvent leur source
dans :
des reports en avant de pertes scales non utilises ;
des reports en avant de crdits dimpts non utiliss.
De manire symtrique, les impts diffrs-passif sont les montants dimpts sur
le rsultat payable au cours dexercices futurs au titre de diffrences temporelles
imposables.
Les impts diffrs sont obligatoirement constats en comptes consolids et en
IFRS. Dans la grande majorit des cas, ils ne sont pas constats en comptes indivi-
duels. On ne peut pas pour autant dire que les comptes sociaux sont faux car les
impts diffrs sont une construction intellectuelle fonde sur une hypothse
concernant lavenir de lentreprise. Ils ne sont pas assimilables des lments du
besoin en fonds de roulement comme un stock ou une dette fournisseur. Les impts
diffrs-actif sont gnralement constitus des reports scaux dcitaires activs.
Dans la perspective dun redressement de lentreprise, ils deviendront effectivement
des crances sous forme dconomie dimpt. Il faut pour cela analyser et apprcier
la capacit bnciaire future de la ou des socits concernes. La tentation de
lentreprise en perte est dactiver purement et simplement des reports dcitaires
passs. Les impts diffrs-actif sont aussi constats en cas dcart entre les bases
scales et comptables.
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Le bilan financier
En France, les certaines provisions (provisions pour retraites, pour risques envi-
ronnementaux) ne sont pas scalement dductibles des comptes sociaux au
moment de leur comptabilisation. Ce nest quau moment o la charge est constate
que celle-ci est scalement dductible. La rgle comptable en comptes consolids et
en IFRS est diffrente puisquelle postule dintgrer scalement les impts diffrs,
cest--dire ici quon va tenir compte dune crance scale lie au paiement en
avance dun impt. Vernimmen estime que, dans ce cas, cet actif correspond un
impt dj pay mais est considr comptablement comme une charge future. la
diffrence dun stock de matires premires qui a t pay et qui est aussi une charge
future, il na aucune valeur vnale . Les impts diffrs sont de pure construction
intellectuelle . Cela revient activer une charge dans le cas de comptes consolids.
Le traitement des impts diffrs-actif (hormis le cas des reports dcitaires avec
hypothse de bnces futurs, voir ci-dessous) consiste les considrer comme des
non-valeurs et les imputer en moins sur les capitaux propres. Les impts diffrs
au passif du bilan doivent tre considrs comme des dettes durables.
Repres
Report en avant dun dficit
Un groupe ralise une perte comptable et fiscale, avant impt de 99 lexercice N. Dun
point de vue fiscal, limpt d est zro. Dun point de vue comptable, et si lentreprise a de
bonnes chances de raliser des profits futurs lui permettant dutiliser ce report fiscal dfi-
citaire, la perte de 99 sera rduite dun crdit dimpt de 33. Elle stablira donc comptable-
ment 66.
Pour permettre lquilibrage des comptes, un impt diffr actif sera cr lactif du bilan
pour 33 par contrepartie de la constatation en produit dimpt diffr au compte de rsul-
tat. Jusqu ce que la crance fiscale potentielle se matrialise, elle se retrouve donc en
capitaux propres (par une moindre perte comptable que si il ny avait pas eu comptabilisa-
tion dimpts diffrs). En N + 1, si le groupe fait un profit comptable et fiscal de 99, son
impt payer sera nul puisque le report fiscal dficitaire sera utilis pour compenser le
rsultat fiscal. Dun point de vue comptable, on constatera une charge dimpt totalement
thorique de 33 et lon ramnera zro limpt diffr-actif constat prcdemment au
bilan N.
Limpt diffr actif a t cr par rduction du montant de la perte comptable nette et
donc en accroissant dautant les capitaux propres. Dun point de vue financier, il na de
valeur que pour autant que lexploitation future soit capable de gnrer des profits suffi-
sants. En aucun cas il ne constitue un actif classique que lon pourrait cder contre des
liquidits. Il nest surtout pas un lment du BFR car il ne rsulte pas dun dcalage entre
une facturation et un paiement.
Financirement, on le considrera comme un actif immobilis si on pense que des profits
futurs permettront de matrialiser cette crance. dfaut, il faut le retirer des capitaux
propres si on a des doutes sur la capacit bnficiaire future de lentreprise.
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ANALYSE FINANCIRE
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Les postes de lactif et du passif apparaissant spciques dans le bilan consolid
sont repris dans le tableau 2.2.
Incidence des normes IFRS
Le rfrentiel IFRS introduit des spcicits particulires au niveau du bilan
consolid. LIAS 12 Impts impose de comptabiliser au passif limpt diffr
sur les marques. Celles-ci ont une valeur scale nulle lorsquelles sont crs par
lentreprise. Leur valeur rvalue donne lieu un calcul dimpt qui a un caractre
potentiel et ne donnera lieu dcaissement que si la marque tait cde. LIAS 12 est
plus exigeant que le rfrentiel franais (rglement CNC n 99-02) pour lequel il ny
a pas lieu de constater un impt diffr sur les marques. Le retraitement est sembla-
ble pour les plus-values sur titres mis en quivalence : limpt potentiel est ignor
dans le systme de normes franaises, mais doit tre constat en IFRS. Pour estimer
les impts diffrs dans le futur, lIAS 12 interdit, de plus, lutilisation de lactuali-
sation (permise dans le rfrentiel franais). Enn, lIAS 32 impose la comptabilisa-
tion en dettes des options de vente ( puts ) ou des offres de rachat accordes aux
minoritaires. Les normes franaises considrent les offres de rachat des prix xs
comme des engagements hors bilan. Lcart entre la valeur actuelle de loffre et celle
des intrts minoritaires concerns est imput (en plus ou en moins) sur les capitaux
propres.
OBJECTIF : LE BILAN FINANCIER
La nalit du retraitement de linformation comptable est ltablissement du bilan
nancier. Celui-ci est un outil de travail indispensable lanalyste nancier. Encore
faut-il dnir au pralable ce que lon attend de cet outil. Cest au nancier de se
Tableau2.2 Incidence de la consolidation
Actif Passif
Actifs immobiliss :
Immobilisations rvalues
cart dacquisition (ou survaleur)
Titres mis en quivalence
Impts diffrs (crances)
+ 1 700
+ 100
pm*
pm
Capitaux propres :
carts de rvaluation
carts de conversion
cart dquivalence
Intrts hors groupe :
Provisions pour R. et Ch. :
carts dacquisition ngatif
Dettes :
Impts diffrs (dettes)
+ 700
150
pm
pm
150
pm
+ 800
pm
Total + 1 800 Total + 1 800
Filiale 50 % ; donnes cf. texte ; * pm : pour mmoire.
Section
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Le bilan financier
forger loutil dont il a besoin en sachant ce quil veut chercher mesurer. Les rpon-
ses sont ici diverses car les approches diffrent. Lune cherche privilgier les
notions de patrimoine et de liquidit, et conduira la notion de bilan-liquidit. Une
autre, plus conomique, cherche identier les grands cycles fonctionnels dans
lentreprise. Cest celle qui sera privilgie. Une troisime, plus spciquement
nancire, privilgie la vision dun bilan pool de fonds et demplois.
1 Bilan-liquidit, bilan fonctionnel et bilan pool de fonds
Il sagit en fait de savoir quelle approche de lentreprise entend privilgier
lanalyste nancier proccup par la solvabilit dune entreprise dans le cadre dune
relation de crdit ou dune relation dinvestissement.
1.1 Bilan-liquidit (ou bilan patrimonial)
Loptique traditionnelle du bilan conduit voir celui-ci comme un tat instantan
des avoirs et des engagements de lentreprise, cest--dire de ses crances et de ses
dettes. Le solde entre les avoirs et les engagements est lactif net ; celui-ci reprsente
le patrimoine net des actionnaires, patrimoine apport et mis la disposition de
lentreprise de manire dnitive.
Lactif net comptable ou la solvabilit dans une optique de liquidation
La premire notion propose par lapproche patrimoniale pour analyser la solvabi-
lit juridique de lentreprise est lactif net comptable. Dans une optique darrt de
lactivit et de liquidation des crances et des dettes, la prsence dun actif net posi-
tif garantit la capacit de lentreprise rembourser ses cranciers laide des actifs
quelle dtient. Inversement, ce raisonnement conduirait considrer lentreprise
comme insolvable ds que ses capitaux propres deviendraient ngatifs.
Cette dnition de linsolvabilit est trs juridique puisquelle dcoule de lexer-
cice suppos immdiat de droits patrimoniaux et de droits de crance. Elle est en
rien raliste :
elle ignore quun actif net comptable, mme ngatif, peut cacher dimportantes
plus-values latentes sur les actifs immobiliss de lentreprise ;
elle fait lhypothse dune liquidation immdiate alors que la solvabilit de
lentreprise doit sanalyser dans la dure. Le principe de continuit dexploita-
tion rappelle que le projet conomique de lentreprise sinscrit dans le temps ;
les faits ont montr souvent que des entreprises prsentant un actif net (mme
corrig) ngatif pouvaient sen sortir tant que les cranciers ne prsentaient pas
tous au mme moment leurs crances en paiement, mais respectaient lordre
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ANALYSE FINANCIRE
102
dun plan de rglement qui peut tre tout simplement la structure normale
dchance des dettes.
La notion dactif net comptable nest donc pas une mesure pleinement opration-
nelle de la solvabilit dune entreprise dbitrice. Elle est, en revanche, une mesure
efcace de la surface nancire de lentreprise, tout particulirement lorsquelle est
corrige pour tenir compte dventuelles plus-values.
La lecture patrimoniale du bilan ncessite un classement des crances et des dettes
qui ne sont pas considrer toutes sur le mme plan. Les engagements du passif
seront classs par exigibilit croissante. Les avoirs seront quant eux classs par
liquidit croissante. Ainsi du haut vers le bas du bilan, on progressera vers un hori-
zon temporel de plus en plus proche. La liquidit croissante des actifs et des passifs
est associe la proximit des dates dchance des uns et des autres. Une telle
analyse privilgie uniquement lchance contractuelle implicite ou explicite des
actifs et des passifs ; elle nglige totalement la transformation immdiate en
monnaie permise par la ngociabilit des actifs ou des passifs sur des marchs
secondaires organiss (marchs doccasion, marchs nanciers) ou non.
La logique de liquidit qui structure le bilan patrimonial prsente quatre
caractristiques :
elle sarrte lapparence formelle des contrats explicites ou implicites qui sont
lorigine des avoirs et des engagements de lactif et du passif, chacun dentre
eux tant considr isolment. Seule compte la date dchance initiale ou la
date de remboursement initiale. Une dette contracte il y a dix ans et remboursa-
ble dans quelques mois est une dette court terme ;
elle conduit lactif et le passif converger de manire dterministe avec lcou-
lement du temps vers la liquidit immdiate (cest--dire la monnaie) et vers
lexigibilit immdiate qui sont opposes lune lautre au bas du bilan ;
elle nie toute autonomie la notion de trsorerie en tant quespace dajustement
temporel. Il est possible de cder des actifs par anticipation sur des marchs,
comme de racheter sa dette avant terme. La gestion de trsorerie, mme
restreinte la gestion exigibilit/liquidit, est ignore ;
elle introduit un sous-classement entre le long terme et le court terme .
Lhorizon du court terme est x un an, sans doute parce que les bilans sont
publis annuellement. Mme si cette distinction est en fait arbitraire, pourquoi
pas ? Les actifs long terme correspondent globalement aux immobilisations
nettes. Les actifs court terme recouvrent les stocks et les valeurs ralisables et
disponibles, parfois appeles actifs circulants .
Le bilan patrimonial, appel aussi bilan-liquidit pour les raisons qui viennent
dtre voques, se prsente de la manire synthtique en trois grandes masses (voir
tableau 2.3).
Le bilan-liquidit introduit un lien transversal entre, dune part, les actifs court
terme et, dautre part, les dettes exigibles court terme. Ce lien dcoule de la
comparaison sur lhorizon dun an, des actifs liquides et des passifs exigibles qui
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tous deux mnent au mme rsultat : la liquidit immdiate. Or, lexigibilit des
dettes est contractuelle, elle est donc certaine. En revanche, les actifs liquides sont
entachs dun certain ala. Ils recouvrent des lments dits circulants, cest--dire
dont le retour vers la monnaie est rapide (moins dun an). Cependant, les stocks de
produits nis qui doivent tre vendus peuvent ne pas trouver preneurs, les crances
clients peuvent mettre davantage de temps tre encaisses La comparaison de la
convergence vers la liquidit va conduire introduire cet ala dans lanalyse court
terme du risque dinsolvabilit de lentreprise. Il ne suft pas que les actifs court
terme soient gaux aux dettes court terme. Lexigence du prteur qui souhaite tre
assur de la solvabilit court terme de lentreprise est que les actifs liquides court
terme soient suprieurs aux dettes moins dun an. Cet excdent permet de garantir
la bonne concordance entre paiement des dettes et crances court terme.
Le fonds de roulement patrimonial et les ratios de liquidit
La diffrence entre les actifs liquides court terme et les dettes moins dun an
constitue le fonds de roulement patrimonial.
FdRP = Actifs liquides CT Dettes CT
Le FdRP doit imprativement tre positif dans lanalyse du risque que propose le
bilan-liquidit. Il a le sens nancier dun matelas de scurit qui sert absorber les
alas et les retards ventuels du retour la liquidit de lactif circulant. Rien nest
cependant dit, dans la lecture patrimoniale du bilan, sur le montant souhaitable du
fonds de roulement. Le FdRP positif constitue un indicateur du risque dilliquidit
(mais pas de faillite) de lentreprise. On ne sait pas comment interprter de manire
oprationnelle cet indicateur si ce nest en rappelant quil doit tre positif. On
conoit vaguement quil doit tre, dans le schma patrimonial, dautant plus important
que les alas qui psent sur lentreprise sont levs et que celle-ci est averse au risque.
Il faut garder lesprit que le FdRP ne constitue quun indicateur du risque de
liquidit dans le court terme. Il ne renseigne pas sur la situation de liquidit moyen
terme de lentreprise. Or, cest celle-ci qui concerne le banquier prteur qui est
engag dans une relation durable avec lentreprise. Une manire de rappeler le
caractre positif du FdRP est de faire ressortir la part relative de lexcdent dactif
Tableau2.3 Prsentation du bilan-liquidit
Actifs (classs par liquidit croissante)
Actif net comptable
(ou patrimoine net)
Actifs immobiliss nets ( long terme) Dettes (classes par exigibilit croissante) :
Actifs liquides court terme (moins dun an)
Dettes long terme
Dettes court terme (moins dun an)
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ANALYSE FINANCIRE
104
liquide court terme par rapport aux dettes court terme. On dnit ainsi un ratio dit
de liquidit gnrale qui doit tre suprieur 1.
Lanalyse patrimoniale est applicable en focalisant lhorizon de liquidit du court
terme (moins dun an) vers limmdiat. Dans cette optique un lien transversal est
tabli entre, dune part, les valeurs disponibles de lactif, cest--dire en fait ce qui
relve de ses avoirs de trsorerie, et ses dettes court terme. Cest ainsi que se dnit
le ratio dit de liquidit immdiate .
Une telle lecture de la liquidit est une impasse. Le montant des actifs disponibles
un instant donn est au carrefour dalas entre encaissements et dcaissements, et
de dcisions de gestion de trsorerie. Il nest pas possible den tirer des enseigne-
ments srieux sur la solvabilit de lentreprise qui pour le prteur sapprcie dans le
moyen terme. De plus, elle ignore compltement lautonomie relative dune gestion
de trsorerie et la prsence, au-del des disponibilits, dactifs de trsorerie et de
passifs de trsorerie. Exit donc les ratios de liquidits.
1.2 Bilan fonctionnel
Lanalyse fonctionnelle considre que le bilan recense les ressources et les
emplois de lentreprise en fonction de leur participation aux diffrents cycles cono-
miques. un instant donn, la trsorerie de lentreprise est le solde des emplois et
des ressources cumuls.
La grille de base est donc lidentication des emplois et des ressources en distin-
guant le cycle dinvestissement, le cycle de nancement et le cycle dexploitation.
Cette analyse est croise avec la notion de permanence ou de dure des emplois ou
des ressources la disposition de lentreprise. On sait, en effet, que le cycle dinves-
tissement implique limmobilisation pour des priodes longues dun capital cono-
mique. Le cycle de nancement rpond au souci de disposer globalement de
ressources durables et/ou renouvelables auprs des partenaires nanciers de lentre-
prise (actionnaires, march nancier, banques). La logique de la dure qui est
suivie ici nest pas celle de la maturit des contrats nanciers qui individuellement
peuvent tre court, moyen ou long terme. Ce qui est important est le caractre
cyclique, cest--dire renouvelable, de ces contrats qui les fait considrer comme un
ensemble de ressources durables appels capitaux permanents .
Cest leur caractre durable commun qui permet lanalyse fonctionnelle dtablir
un lien transversal entre les ressources durables et les emplois durables de lentre-
prise. Lide simple est que les ressources durables sont affectes en priorit au
nancement des emplois stables de lentreprise. Il sagit ici dune affectation nan-
Liquidit gnrale :
Actifs liquides court terme
Dettes court terme
-----------------------------------------------------------------------------------
Liquidit immdiate :
Actifs disponibles
Dettes court terme
-----------------------------------------------------------
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Le bilan financier
cire normative. Le fonds de roulement fonctionnel se dnit comme lexcdent
calcul un instant donn des ressources durables par rapport aux emplois
durables :
FdR = Ressources durables Emplois durables
Les ressources durables forment les capitaux permanents ; elles correspondent :
aux fonds propres de lentreprise ;
aux dettes nancires provenant de contrats de nancement sinscrivant dans
des relations durables avec les prteurs.
Capitaux permanents = Fonds propres + Dettes nancires durables
Les emplois durables sont les immobilisations de lentreprise. Les immobilisa-
tions nettes sont bien lexpression instantane dans le bilan, du cycle dinvestisse-
ment de lentreprise. Il convient de prendre ici les immobilisations nettes comme
mesure du stock de capital conomique que lentreprise projette dans son avenir (cf.
plus bas). Le fonds de roulement fonctionnel est donc lexcdent des capitaux
permanents sur les immobilisations nettes de lentreprise.
FdR = Capitaux permanents Immobilisations nettes
Le sens nancier du FdR est donc dtre lexcdent (ou linsufsance) de ressour-
ces durables mis la disposition des autres cycles conomiques de lentreprise, tout
particulirement le cycle dexploitation.
Cest ce niveau que lanalyse fonctionnelle identie un second lien transversal
daffectation. Il existe dans lentreprise des ressources et des emplois lis au cycle
dexploitation. Ces ressources et ces emplois existent les unes et les autres en raison
du droulement rgulier et renouvel du cycle dexploitation de lentreprise. Il ne
sagit pas ici dun lien daffectation nancire comme prcdemment, mais dune
relation de stricte dpendance envers un fait gnrateur commun : le cycle dexploi-
tation de lentreprise. Les dcalages dont ce cycle est la cause impliquent une rela-
tion mcanique entre les emplois et les ressources dexploitation :
les emplois dexploitation sont constitus par lensemble des charges dexploi-
tation contractes non encore consommes ou vendues (stocks) et par lensem-
ble des produits non encore perus (encours clients) ;
les ressources dexploitation sont les charges non encore payes et les recettes
sur les ventes non encore livres.
La trsorerie apparat dans le bilan fonctionnel comme un solde rsiduel des
emplois et des ressources engags dans les cycles dinvestissement, de nancement
et dexploitation. Elle est donc fondamentalement une rsultante dtermine par la
structure des emplois et des ressources conomiques. En tant que solde rsiduel, seul
compte dans lanalyse fonctionnelle son montant net dont on sait quil dcoule lui-
mme dactifs et de passifs de trsorerie.
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ANALYSE FINANCIRE
106
Tableau2.4 Prsentation du bilan fonctionnel
Lanalyse fonctionnelle du bilan est celle qui est associe au PCG. Elle privilgie
la notion de trsorerie nette dont elle sattache identier les dterminants structu-
rels dans le bilan. Cest dans la mesure o cette trsorerie structurelle est suppo-
se reproductible que lon peut tablir un lien avec la solvabilit qui constitue la
proccupation du prteur.
Accepter la lecture fonctionnelle du bilan signie cependant :
accepter lexistence dun lien daffectation transversale entre emplois et
ressources durables, cest--dire reconnatre un sens au concept de fonds de
roulement fonctionnel qui nest, au dpart, quune simple diffrence positive ou
ngative
1
;
reconnatre le lien entre emplois et ressources dexploitation qui conduit la
notion de besoin de nancement dexploitation ;
rduire la trsorerie de lentreprise un solde net dtermin par la structure des
emplois et des ressources conomiques.
Si la seconde hypothse est facilement acceptable, il nen est pas de mme de la
premire et de la dernire. Il nen demeure pas moins que la lecture fonctionnelle est
aujourdhui largement dominante dans la pratique courante de lanalyse nancire.
1.3 Bilan pool de fonds
Le bilan pool de fonds se distingue des prcdents en ce quil refuse le prin-
cipe daffectation qui conduit tablir un lien entre certains emplois et certaines
ressources. Le principe de base est que lentreprise est un portefeuille demplois de
toutes natures nanc globalement par un portefeuille de ressources de toutes
natures : un pool de fonds nance un pool dactifs.
Ces deux ensembles ne sont pas indpendants. La relation qui les lie nest cepen-
dant pas la relation formelle de lgalit comptable du bilan emplois =
ressources . La relation qui est la base du bilan pool de fonds est la relation
nancire dune exigence de rentabilit impulse par les apporteurs de capitaux.
1. Pour certains auteurs la cause est entendue : ainsi pour P. Vernimmen, le fonds de roulement nous
parat tre aujourdhui un concept dpass (ouvr. cit., p. 291).
Emplois durables
Ressources
durables
Emplois dexploitation
FdR
Trsorerie nette
Ressources dexploitation
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Le bilan financier
En cela, le bilan pool de fonds est en totale cohrence avec la thorie nancire
moderne du cot du capital : lutilisation de ressources coteuses dans lentreprise
sinscrit dans une logique conomico-nancire de cration de valeur. La rentabilit
dgage par le portefeuille dactifs de lentreprise doit tre sufsante pour rmun-
rer les apporteurs de capitaux considrs globalement quel que soit leur statut juridi-
que. Lexigence de rentabilit transite donc du passif vers lactif sous la forme dun
cot du capital qui est un taux de valorisation conomique des emplois de lactif
prenant en compte le risque encouru.
Aucune liaison horizontale nest ds lors reconnue ; en particulier la notion de
fonds de roulement fonctionnelle est abandonne. Seule une classication verticale
des emplois et des ressources est admise, non pas pour expliquer, mais pour dcrire
et prsenter de manire un peu plus lisible, ce qui est conu au dpart comme un
portefeuille plus ou moins structur.
Cest ainsi que le portefeuille dactifs est reclass en emplois industriels et
commerciaux, dune part, et en emplois nanciers, dautre part. On remarquera
cependant que lapproche pool de fonds globalise les emplois et les ressources
dexploitation dont elle ne considre que le solde net, le besoin de nancement
dexploitation (BFE). Cette analyse sappuie sur la reconnaissance dun cycle
dexploitation qui explique la liaison mcanique entre ces deux termes. Certains
auteurs reprennent cette ide en qualiant lapproche pool de fonds dapproche
fonctionnelle verticale du bilan. Ainsi, au sein des emplois industriels et commer-
ciaux, on distingue :
les immobilisations nettes ;
les besoins de nancement dexploitation ;
les emplois nanciers.
Cette description permet de donner une information supplmentaire sur le type de
stratgie de dveloppement que sest choisi lentreprise.
Le portefeuille de ressources fait lobjet dun reclassement interne entre :
capitaux propres ;
dettes.
Il sagit ici dinformer sur la structure du nancement mise en uvre qui est
porteuse dun choix entre risque et rentabilit. La thorie nancire enseigne, en
effet, que la structure nancire du passif conditionne le taux de rendement exig
par les apporteurs de capitaux. Le risque nancier est fonction croissante de
lendettement de la rme. Larticulation risque-rentabilit est au cur du bilan
pool de fonds dont lobjectif nest donc pas lanalyse de la solvabilit de
lentreprise.
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ANALYSE FINANCIRE
108
Tableau2.5 Bilan pool de fonds
G. Charreaux fait remarquer que le bilan pool de fonds introduit implicitement
deux dimensions ignores dans la conception horizontale : la gestion du pool de
dettes et celle des actifs de trsorerie
1
. Le fonds de roulement fonctionnel entrane
une distinction en fait trs articielle entre les dettes nancires dites durables et les
dettes nancires et bancaires dites instables. Or, il existe au sein des entreprises une
gestion globale des dettes et des instruments nanciers.
De mme, les deux pools de fonds et demplois reconnaissent et incluent
respectivement des passifs et des actifs de trsorerie. Ceux-ci prennent une existence
propre qui ne se rduit pas un simple solde rsiduel. Les emplois sous forme
dactifs de trsorerie apparaissent parfaitement lgitimes en eux-mmes. Dans
certains cas, la comparaison en terme de rendement-risque avec les emplois indus-
triels peut se faire en leur faveur. Ils prsentent aussi un intrt sous forme de garan-
tie de exibilit stratgique pour lentreprise.
On remarque cependant que lapproche pool de fonds nintroduit les actifs et
les passifs de trsorerie que comme lments de portefeuilles demplois et de
ressources dans le cadre dune contrainte de rentabilit. Lexistence dune politique
spcique de gestion de trsorerie qui tablit des liens de liquidit entre actifs et
passifs de trsorerie est ignore. La solvabilit de lentreprise, en ce quelle dcoule
de la gestion prsente et future des liquidits actives et passives, nest pas une
dimension reconnue dans lapproche pool de fonds qui privilgie une lecture du
bilan en terme de stratgie nancire.
2 La construction du bilan financier fonctionnel
La prsentation traditionnelle du bilan nancier privilgie le bilan fonctionnel. Il
sagit daboutir un bilan synthtique en grandes masses o, en un simple coup
1. Cf. ouvr. cit. p. 267-268.
Cot du capital
Emplois industriels et
commerciaux :
immobilisation
BFE
Capitaux propres
Emplois financiers
Dettes
Pool
de fonds
Pool
demplois
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Le bilan financier
dil, lanalyste nancier peut disposer dune photographie nancire et non comp-
table de lentreprise.
Il faut pour cela dnir les grandes masses au sein desquels on agrgera les
nombreux postes comptables du bilan. La structure traditionnellement choisie est
celle de lapproche fonctionnelle. Elle sera reprise dans ce qui suit avec cependant
une information plus riche qui concerne :
Les lments demploi et de ressources hors exploitation
Ceux-ci reprennent les postes de lactif et du passif qui ne relvent pas clairement
des cycles dinvestissement, de nancement ou dexploitation. Il sagit, par exemple,
des emplois acycliques instables (acomptes dimpts, certaines autres crances)
ou des ressources acycliques instables (dividendes payer).
Les lments de trsorerie lactif et au passif
Au-del du solde net, il est indispensable dexpliciter les masses de trsorerie en
jeu un instant donn. La notion uniante de trsorerie recouvre une srie de posi-
tions actives et passives qui expriment une gestion des liquidits dans lentreprise.
La structure horizontale du bilan nancier fonctionnel se prte trs facilement au
calcul des soldes horizontaux qui sont lexpression des liens transversaux identis
dans cette approche :
fonds de roulement ;
besoin de nancement dexploitation ;
trsorerie nette.
Lobjectif du bilan nancier fonctionnel est de permettre un calcul immdiat de
ces soldes et par la suite de se prter llaboration dun tableau des ux. La mise en
vidence du bilan nancier en grandes masses ncessite des retraitements pralables
et un reclassement systmatique des postes du bilan.
Tableau2.6 Structure du bilan financier fonctionnel
Actif Passif
Emplois durables : immobilisations nettes Ressources durables : capitaux permanents
Fonds propres
Dettes financires
Emplois cycliques dexploitation Ressources cycliques dexploitation
Emplois hors exploitation Ressources hors exploitation
Trsorerie Actif Trsorerie Passif
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ANALYSE FINANCIRE
110
2.1 Retraitements pralables
Affectation du rsultat de lexercice
Le rsultat net de lexercice doit tre si possible affect en cas de bilan avant rpar-
tition. Lanalyste nancier sinformera dans ce but de la politique de distribution de
lentreprise pour estimer le montant des dividendes verser. Si, par exemple, lentre-
prise distribue un dividende systmatiquement constant de x euros, ou une fraction
xe de son bnce, il est facile de dterminer le montant mis en rserve. En cas
dabsence dinformation, on se rappellera que les bnces ont le caractre de
rserve potentielle en les ajoutant aux capitaux propres. Lutilisation de bilan aprs
rpartition est utile pour tablir les tableaux de nancement. Cette tape est un pra-
lable indispensable.
Le montant des dividendes distribuer est descendu en bas du passif, en emplois
hors exploitation.
Prise en compte des contrats de crdit-bail en cours
Le bilan nancier doit prsenter le vritable capital conomique dont dispose
lentreprise au-del du statut juridique. Les contrats de crdit-bail constituent une
dcision mixte dinvestissement nancement qui se traduit par la mise la dispo-
sition de biens corporels utilisables long terme.
Les biens qui font lobjet dun contrat de crdit-bail sont absents du bilan compta-
ble. Il est ncessaire de les intgrer dans le bilan nancier la fois dans les immobi-
lisations lactif et dans les dettes nancires durables au passif. Pour respecter
lquilibre du bilan, ces retraitements doivent conduire inscrire des sommes iden-
tiques lactif et au passif.
La valeur conomique prendre lactif est la valeur brute du bien diminue du
prix dachat rsiduel prvu dans le contrat
1
. Cette valeur est ensuite ampute de
lamortissement qui aurait t pratiqu si le bien avait effectivement gur au bilan de
lentreprise. En contrepartie, on portera au passif une somme qui reprsente la dette
nancire encore due envers lorganisme de crdit-bail. La logique de ce retraitement
consiste donc assimiler le crdit-bail lachat dun bien entirement nanc par un
emprunt dont la dure damortissement est gale la dure de vie du contrat.
La norme IAS 17 introduit une distinction entre le crdit-bail (ou location nan-
cire) et la location oprationnelle. Les lments de diffrence sont (i) la dure du
contrat qui couvre la plus grande partie de la dure de vie conomique du bien, (ii)
la valeur actuelle totale des loyers qui couvre la quasi-totalit de la valeur du bien et
(iii) le risque conomique qui est transfr au locataire. En sinspirant des normes
amricaines US GAAP, la location est un crdit-bail si la dure de ce contrat est
1. Ce prix dachat rsiduel est souvent symbolique. Dans une telle ventualit, on le ngligera.
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Le bilan financier
suprieur 75 % de la dure de vie du bien ou si valeur actuelle des loyers est sup-
rieure 90 % de la juste valeur du bien.
Repres
Le retraitement du crdit-bail
Un contrat de crdit-bail porte sur une immobilisation dont la valeur dacquisition est
10 000. Chaque anne pendant 7 ans, lentreprise doit verser un loyer de 1 900. Au terme
du contrat, lentreprise a la possibilit dacheter le bien pour 900.
Le bien a une dure de vie conomique de 8 ans.
On prsentera la mthode actuarielle IAS 17, puis dautres mthodes plus simples en se
situant au dbut du contrat et la fin de la 2
e
anne.
Mthode actuarielle IAS
Au dbut du contrat
On calcule le taux actuariel galisant les flux de trsorerie entre la valeur du bien acquis et
les loyers augments du paiement final correspondant au prix de leve de loption dachat.
On utilise la formule :
10 000 + 1 900/(1 + t)
1
+ 1 900/(1 + t)
2
+ + 1 900/(1 + t)
7
+ 900/(1 + t)
7
= 0
Il en ressort un taux actuariel de 9,15 %.
Pour savoir si ce contrat est de la location financire au sens de lIAS 17, on vrifie que la
dure du contrat est proche de la dure de vie conomique du bien. Cest le cas : 7 ans
reprsentent 87 % de la dure de vie conomique.
La valeur actuelle des loyers au taux de 9,15 % est :
1 900/(1,0915)
1
+ 1 900/(1,0915)
2
+ + 1 900/(1,0915)
7
= 9 514
Cest--dire 95 % de la valeur initiale du bien.
Ce contrat est une location financire qui figurera en immobilisations pour 10 000 et en
dettes pour autant la date initiale.
la fin de la 2
e
anne
Lamortissement conomique sur 8 ans donne une dotation aux amortissements de :
10 000/8 = 1 250
Au bilan, on aura : 10 000 2 x 1 250 = 7 500
Rvaluation possible la juste valeur.
Charges financires de la 1
re
anne : 10 000 x 9,15 % = 915
Dette en vie aprs la 1
re
anne : 10 000 (1 900 915) = 9 015
Charge financire de la 2
e
anne : 9 015 x 9,15 % = 825
Dette encore en vie aprs la 2
e
anne : 9 015 (1 900 825) = 8 040
En dettes financires la 2
e
anne, on aura : 8 040
La diffrence se retrouve en capitaux propres.
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ANALYSE FINANCIRE
112
Prise en considration des valeurs nettes
Faut-il considrer dans le bilan fonctionnel les actifs pour leur valeur brute ou leur
valeur nette ? Certains auteurs prconisent de faire gurer les immobilisations brutes
lactif et de porter les amortissements au passif en les ajoutant aux capitaux
propres
1
. Cette pratique conduit goner articiellement ces derniers et biaise le
calcul de la structure nancire
2
.
Mthode linaire
Au dbut de contrat
Montant rajouter aux immobilisations nettes :
10 000 900 = 9 100
Montant ajouter aux dettes financires : 9 100
la fin de la 2
e
anne
Amortissement annuel : 9 100/7 = 1 300
Amortissement cumul : 2 x 1 300 = 2 600
Montant ajouter aux immobilisations nettes :
9 100 2 600 = 6 500
Montant ajouter aux dettes financires : 6 500
Cette mthode donne en fin de 7
e
anne une valeur nulle. Si le bien est acquis ce
moment-l pour 900, il rentre en comptabilit cette valeur.
Mthode actuarielle simplifie
Dans lventualit o on ne dispose pas de linformation complte sur les termes du
contrat, on peut estimer la valeur conomique actuelle du bien partir de la squence des
loyers payer.
Par exemple, la fin de la 2
e
anne, il reste 5 loyers de 1 900. On utilisera un taux dactuali-
sation correspondant un taux demprunt charg long terme (9 % dans lexemple).
Montant ajouter en immobilisations nettes et en dettes :
1 900/1,09 + 1 900/(1,09)
2
+ 1 900/(1,09)
3
+ 1 900/(1,09)
4
+ 1 900/(1,09)
5
= 7 390
Mthode 25/75
Une mthode extrmement grossire est applicable lorsque lon ne dispose que du
montant cumul des loyers restant payer. Ce montant se retrouve hors bilan en engage-
ments sur crdit-bail. La mthode consiste considrer que la fraction reprsentative de
lamortissement reprsente 3/4 du loyer, le quart restant reprsentant les intrts.
Montant des loyers restant payer la fin de la 2
e
anne :
5 1 900 = 9 500.
Fraction reprsentative des amortissements : 9 500 75 % = 7 125.
On ajoutera 7 125 aux immobilisations et aux dettes.
1. Par exemple G. Charreaux ou J.-P. Jobard, ouvr. cit.
2. Cf. A. Marion, ouvr. cit., p. 38.
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Le bilan financier
Les immobilisations brutes correspondent un cumul de strates historiques
dinvestissements que les principes du nominalisme comptable et du cot historique
viennent obscurcir. Le cumul historique des emplois valus au prix dachat rend
mal compte du capital conomique dont lentreprise dispose un instant donn et
quelle peut projeter vers lavenir.
La valeur nette des immobilisations rend mieux compte de ce capital conomique
projetable. Certes, les amortissements pratiqus obissent davantage des rgles
scales et comptables qu la ralit conomique. Mme si, dans leur calcul, ils
introduisent un biais, ils prennent en compte la dprciation conomique des actifs
immobiliss en des strates temporelles qui sont lies aux strates dacquisition des
actifs. En clair, imputer 1 unit montaire damortissement pratiqu en 1985 sur 1
unit montaire dimmobilisation acquise en 1980 introduit moins de biais que
confondre 1 unit montaire damortissement de 1985 avec 1 euro de capitaux
propres de 2010.
Cest ce niveau que se situe la principale critique du raisonnement en valeur
brute. Celui-ci commet lerreur de faire croire que les amortissements constituent
une ressource pour lentreprise au mme titre que les capitaux propres
1
. Les amor-
tissements historiques cumuls dans une optique de ressources ne sont pas assimila-
bles des capitaux propres. Seuls ces derniers ont le caractre dune ressource
disponible un instant donn et projetable vers lavenir. Les amortissements sont
des ressources du pass, historiquement dates. Cest pourquoi dans la suite nous
privilgierons la valeur nette des immobilisations.
Rintgration des mobilisations de crances
La mobilisation de crances, par exemple sous forme descompte de crances
commerciales, se traduit par la sortie de celles-ci de lactif. Il convient de restituer
aux comptes clients de lentreprise leur volume initial an quils expriment la ralit
conomique du cycle dexploitation.
On rajoutera donc aux comptes-clients le montant brut des effets escompts non
chus (EENE) ou des cessions de crances (titrisation, affacturage) qui gure en
annexe parmi les engagements donns par lentreprise. En regard, un compte de
trsorerie passif sera augment dun montant quivalent (cf. plus haut, section 2
Analyse de lactif).
2.2 Reclassements
Le reclassement des diffrents postes du bilan comptable est ncessaire pour abou-
tir aux grandes masses du bilan nancier fonctionnel. Les tableaux 2.7 et 2.8 prsen-
tent les reclassements effectuer sur les diffrents postes dactif et de passif du bilan
de la liasse scale.
1. P. Vernimmen, ouvr. cit. p. 148.
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ANALYSE FINANCIRE
114
Tableau2.8 Reclassement des postes du passif (PCG)
Tableau2.7 Reclassement des postes de lactif (PCG)
Postes de lactif Retraitement/Reclassement
Capital souscrit, non appel
Immobilisations nettes
Incorporelles
Corporelles
Financires
ajouter aux postes de trsorerie-actif
Emplois durables :
soustraire les amortissements
ajouter les crdits-bails
dduire les frais dtablissement
dduire les frais de recherche et dveloppement (*)
Stocks
Crances clients et avances sur commandes
Autres crances
Emplois dexploitation
Emplois dexploitation : ajouter les EENE et cessions.
rattacher aux emplois dexploitation si elles y trouvent leur
origine (crances sur le personnel, la scurit sociale, TVA
dductible) (*). rattacher aux emplois de trsorerie-actif en
cas de crances sur groupe et associs . Autrement,
rattacher en emplois hors exploitation (acomptes)
Capital souscrit et appel, non vers
Trsorerie-actif
Charges constates davance
Charges rpartir sur plusieurs exercices
ajouter aux postes de trsorerie-actif
Inclure les valeurs mobilires de placement
rattacher aux emplois cycliques dexploitation (*)
Ajouter aux emplois stables immobiliss si assimilables un
investissement (notion davantages conomiques futurs).
Autrement considrer comme non-valeur (*)
Primes de remboursement dobligations
carts de conversion actif
Non-valeurs dduire
Non-valeurs dduire de lactif. Dduire par symtrie la
provision pour pertes de change correspondant des
provisions pour risques et charges du passif
Intrts courus non chus sur prts et
crances
rattacher aux actifs de trsorerie
* Reclassement par dfaut.
Postes du passif Retraitement/Reclassement
Capitaux propres Ressources durables :
affecter le rsultat de lexercice
dduire la part des subventions dinvestissement et celle de
provisions rglementes qui correspondent une imposition
latente
Autres fonds propres
Provisions pour risques et charges
rattacher aux capitaux propres
Dduire dabord lventuel cart de conversion actif. rattacher
aux ressources durables si ces provisions se rapportent des
charges moyen terme (dettes) ou si elles ont le caractre de
rserves latentes (en distinguant alors entre capitaux propres et
impt latent). Rattacher la provision pour retraite aux dettes
durables. Autrement, et par dfaut, ajouter aux ressources
cycliques hors exploitation (poste autres dettes) (*)

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.
Le bilan financier
Exemple : Prsentation du bilan financier fonctionnel de la Socit Jrmy
partir de la liasse scale de la socit Jrmy, lanalyste nancier labore le bilan de lanne
2009 en grandes masses en intgrant trois informations complmentaires :
le montant des effets escompts non chus sest lev 12 500 k ;
les provisions pour risques et charges ont un caractre de dette durable. Le comptable a omis
de provisionner la moins-value de change de 1 189 k en cart de conversion-actif ;
un contrat de crdit-bail est en cours. Ses caractristiques sont celles prises en exemple ci-
dessus. Dure initiale : 7 ans ; dure coule : 2 ans ; loyer : 1 900 ; cot initial : 10 000 ;
valeur doption : 900 ; montant rajouter : 6 500.
Postes du passif Retraitement/Reclassement
Dettes financires durables Soustraire les obligations convertibles ayant une probabilit de
conversion leve ( ajouter aux capitaux propres)
Soustraire les concours bancaires courants
Ajouter les comptes courants dassocis et les dettes intra-
groupe qui ont un caractre durable
Ajouter les dettes sur crdit-bail en cours
Ajouter les impts latents
Dettes fournisseurs et avances sur
commandes
Ressource cyclique dexploitation
Dettes fiscales et sociales
Dettes sur immobilisations
Autres dettes
Produits constats davance
rattacher aux ressources hors dexploitation
Ressources hors exploitation
rattacher aux ressources hors exploitation
rattacher aux ressources cycliques dexploitation (*)
cart de conversion-passif Ajouter aux ressources durables (capitaux propres)
Trsorerie-passif Inclure les concours bancaires courants, les EENE et les comptes
courants crditeurs des socits apparentes
Intrts courus non chus rattacher aux passifs de trsorerie
* Reclassement par dfaut.
Montant au bilan Corrections Montant corrig
Immobilisations nettes 29 913 + 6 500 36 413
Emplois cycliques
dexploitation
55 907 174
+ 12 500
68 233
Emplois hors exploitation
Trsorerie-Actif 174 174
Total actif corrig 104 820

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ANALYSE FINANCIRE
116
3 Fonds de roulement fonctionnel et ratios de structure
Le premier enseignement du bilan nancier est de calculer le montant total des
ressources durables de lentreprise. Ses capitaux permanents sobtiennent en ajou-
tant les capitaux propres et les dettes nancires durables. La valeur absolue de cette
somme est une indication de sa surface nancire. Le second enseignement du bilan
fonctionnel est le calcul du fonds de roulement :
FdR = Capitaux permanents Immobilisations nettes
(19 097 + 20 940) 36 413 = 3 624 k
Cette somme reprsente les ressources durables disponibles pour nancer le cycle
dexploitation. Une expression relative du fonds de roulement est permise par le
ratio dit de fonds de roulement ou de couverture des immobilisations :
Si ce ratio est suprieur lunit, le fonds de roulement est positif. Cependant,
dans une optique fonctionnelle, aucun jugement normatif nest possible partir de la
valeur du fonds de roulement ou de ce ratio.
Montant au bilan Corrections Montant corrig
Capitaux propres 19 894 1 189
(1)
24
(2)
+ 416
19 097
Dettes financires 567
27 062
279
+ 6 500
14 592
+ 1 100
+ 24
20 940
Ressources cycliques
dexploitation
7 099
19 987
6 805
33 891
Ressources hors
exploitation
2 731
1 069
3 800
Trsorerie-Passif + 14 592
+ 12 500
27 092
Total passif corrig 104 820
1. Dduction de la perte de change latente.
2. Impt latent sur subventions dinvestissement 73 3 1/3 = 24 k.
Capitaux permanents
Immobilisations nettes
------------------------------------------------------------------
40 037
36 413
-------------------- 1,10 = =
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Le bilan financier
Le bilan nancier en grande masse permet de calculer des ratios de structure en
faisant le rapport des diffrents lments sur le total du bilan. Il est intressant de
calculer et de suivre dans le temps le poids dans le total du bilan des postes suivants :
Le premier ratio de structure renseigne trs grossirement sur le type dactivit
conomique de lentreprise
1
. Le second donne une ide du matelas de scurit
relatif des capitaux propres par rapport lensemble des emplois de lentreprise.
Une recommandation souvent afche par le systme bancaire est que les capitaux
propres reprsentent un minimum de 20 % du passif. Le troisime ratio est le
complment du prcdent. Il donne le taux dendettement global de lentreprise. On
lui prfre souvent le ratio calcul partir des dettes nancires qui exprime mieux
la politique dendettement terme de lentreprise.
Le tableau suivant prsente les ratios de structure du bilan nancier de la socit
Jrmy pour lanne 2009.
Un ratio de structure revt une importance particulire. Il nest pas, comme les
prcdents, calcul partir du total du bilan, mais en comparant deux catgories
demplois durables : les capitaux propres et les dettes nancires. Le ratio de struc-
ture dendettement se dnit comme le rapport :
1. Dans lindustrie, ce ratio peut parfois atteindre 60 %.
Tableau2.9 Structure du bilan financier fonctionnel
Actif Passif
Immobilisations nettes
Emplois cycliques dexploitation
Emplois hors exploitation
Trsorerie Actif
34,7 %
65,1 %
0,2 %
Capitaux propres
Dettes financires
Ressources cycliques dexploitation
Ressources hors exploitation
Trsorerie Passif
18,2 %
20,0 %
32,3 %
3,6 %
25,9 %
Total 100 % Total 100 %
Immobilisations nettes
Actif total
---------------------------------------------------------------------- ou
Immobilisations corporelles
Actif total
--------------------------------------------------------------------------------------
Dettes financires
Capitaux propres
-------------------------------------------------------
Dettes totales
Passif total
------------------------------------------ ou
Dettes financires
Passif total
-------------------------------------------------------
Dettes financires
Capitaux propres
-------------------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
118
Le ratio dautonomie nancire est trs proche du prcdent. Il mesure la part des
dettes durables dans les capitaux permanents :
Ce ratio est par construction compris entre 0 et 1.
4 Prsentation du bilan pool de fonds
Llaboration du bilan pool de fonds est trs facile partir des grandes masses
mises en vidence aprs le retraitement. Il donne lieu au calcul du solde entre
emplois et ressources cycliques dexploitation qui a t dni comme le besoin de
nancement dexploitation (BFE).
BFE = 68 233 33 891 = 34 342.
Le bilan pool de fonds en tant que document nancier diffre beaucoup du
bilan fonctionnel : la ncessit de faire se correspondre ressources durables
affectes des emplois durables a disparu.
Tableau2.10 Exemple de bilan pool de fonds
Emplois industriels :
Immobilisations nettes 36 413
BFE 34 342
Emplois financiers :
Trsorerie actif 174
70 755
174
Capitaux propres :
Dettes :
Dettes financires stables 20 940
Trsorerie passif 27 092
Autres 3 800
19 097
51 832
Pool demploi 70 929 Pool de ressources 70 929
Lessentiel
Le bilan et le compte de rsultat issus du plan comptable gnral sont marqus par une
logique fonctionnelle soucieuse de faire ressortir le cycle dexploitation.
Lanalyse de lactif du bilan vise cas par cas sinterroger sur la valeur conomique de
chacun des postes. Il faut le plus souvent recourir des informations complmentaires. De
mme, lanalyse du passif est rendue complexe par lidentication de dettes latentes et des
provisions qui peuvent dans certains cas avoir le caractre de rserves. Les normes IFRS
simplient considrablement le travail de lanalyste nancier. La plupart des retraitements
nanciers du cadre PCG y sont effectu comme, par exemple, celui du crdit-bail.
Les comptes consolids de groupes dentreprises introduisent quant eux des notions
particulires qui font ressortir les apports et les droits des actionnaires minoritaires.
Dettes financires
Capitaux permanents
-------------------------------------------------------------------
Dettes financires
Capitaux propres Dettes financires + ( )
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- =
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Le bilan financier
La nalit de lanalyse rigoureuse du bilan comptable est ltablissement par lanalyste
nancier du bilan nancier. Trois diffrentes lectures du bilan sont possibles :
le bilan-liquidit privilgie lactif net comptable comme mesure de la solvabilit. La
logique de liquidit croissante de lactif est confronte lexigibilit croissante des
dettes ;
le bilan fonctionnel identie lactif et au passif les emplois et les ressources selon
quils se rattachent chacun des cycles dinvestissement, de nancement et dexploita-
tion. Son souci est de montrer laffectation de ressources durables au nancement
demplois durables. Le fonds de roulement fonctionnel qui correspond lexcdent des
capitaux permanents sur les emplois durables joue un rle central dans cette approche ;
le bilan pool de fonds sinspire des rsultats de la thorie nancire moderne et
rejette toute ide daffectation de ressources dtermines des emplois dtermins.
Annexe Rcapitulatif des principales diffrences Nomes IFRS/Normes PCG
Rgle comptable Norme IFRS Norme PCG Rfrence
Contrat LT comptabilis lavancement obligatoire prfrentiel IAS 11, IAS 18
Frais de dveloppement lactif obligatoire prfrentiel IAS 38
Crdit-bail lactif obligatoire interdit IAS 17
Droit de mutation, honoraires et frais inclus
dans le cot dacquisition
obligatoire autoris IAS 16, IAS 38
Engagement de retraite provisionn obligatoire prfrentiel
Frais dtablissement en charges obligatoire prfrentiel
Gains et pertes de change latents obligatoire interdit IAS 21
Grandes rvisions dimmobilisations obligatoire autoris IAS 16
Instruments financiers hybrides partags en
dettes et capitaux propres
obligatoire interdit IAS 32
Juste valeur ou taux dintrt effectif pour les
actifs et passifs financiers
obligatoire interdit
Long crdit fournisseurs en charges
financires
obligatoire interdit IAS 16
Stock-options en charges obligatoire interdit IFRS 2
Immeubles de placement la juste valeur autoris interdit IAS 40
Rvaluation des immobilisations
incorporelles
autoris interdit IAS 16, IAS 38
Subventions dinvestissement en produits
constat davance
autoris interdit IAS 20
Subventions dinvestissement retranches de
lactif
autoris interdit IAS 20
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120
3
Chapitre
e compte de rsultat et lannexe sont les deux documents de synthse compta-
bles qui compltent le bilan. Lanalyste nancier applique au compte de rsul-
tat la mme dmarche de retraitement que celle utilise dans linterprtation
nancire du bilan. Lannexe apparat comme un fourre-tout o le nancier trouvera
des informations ponctuelles qui laideront effectuer ses retraitements.
Section 1 Analyse financire du compte de rsultat
Section 2 Lannexe et les autres documents
ANALYSE FINANCIRE DU COMPTE DE RSULTAT
Le compte de rsultat prsente lensemble des ux de produits et de charges impu-
tables la priode de temps dtermine par lexercice comptable. Il est organis en
distinguant les produits et charges dexploitation, nancires et exceptionnels qui
mettent en vidence chacun un rsultat dexploitation, un rsultat nancier et un
rsultat exceptionnel. lintrieur de ces trois rubriques, les charges sont prsentes
par nature. Le rsultat net de lexercice, bnce ou perte, est le solde nal du
compte de rsultat.
L
Section
1
Le compte de
rsultat et les
autres documents
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Le compte de rsultat et les autres documents
1 Les oprations dexploitation
Le rsultat dexploitation rsulte de la diffrence entre des produits et des charges
dexploitation.
1.1 Les produits dexploitation
Ventes de marchandises
Le PCG distingue les activits purement commerciales et les activits de produc-
tion. Dans le premier cas, il sagit de mettre en vidence les oprations de ventes de
biens qui ne subissent aucune transformation. Les marchandises se dnissent
comme des biens achets et revendus en ltat. Lintervention de lentreprise se
limite des oprations de ngoce et de distribution. Les ventes de marchandises
gurent hors taxe en produits nets : elles sont diminues des ventuels rabais, remi-
ses ou ristournes qui sont accords au cours de lexercice. (compte 7097 Rabais,
remises, ristournes accordes sur ventes de marchandises).
Production vendue
La notion de production dans le PCG fait rfrence un processus de cration, de
fabrication ou de transformation de biens ou services. Cela correspond clairement
une activit industrielle au cours de laquelle des matires premires ou des produits
intermdiaires sont transforms. Cela recouvre aussi lensemble des activits de
prestations de services qui sont crs la demande. Le plan comptable distingue
trois types de production :
la production vendue, value au prix de march ;
la production stocke, value au cot de production ;
la production immobilise, value au cot de production.
La production totale de lexercice est la somme de ces trois lments. On remar-
quera quelle est fondamentalement htrogne car les modes dvaluation utiliss
ne sont pas identiques.
Le poste de production vendue reprsente les ventes hors taxes de biens ayant t
transforms et de services crs. Le montant est net des rabais, ristournes ou remises
accords sur ce type dopration.
Chiffre daffaires net
Le chiffre daffaires net (ou CA) est gal au cumul des ventes de marchandises et
de la production vendue.
Ventes de marchandises + Production vendue = Chiffre daffaires net
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ANALYSE FINANCIRE
122
Cette donne a une grande cohrence et revt une grande importance. Sa coh-
rence vient de son mode de calcul : le CA est valu au prix de march, hors taxes,
net de remise. Son importance vient de ce quil exprime la capacit de lentreprise
gnrer des crances sur des tiers extrieurs qui jouent un rle primordial dans son
existence : ses clients. Le chiffre daffaires mesure, au cours dun exercice, la capa-
cit de lentreprise matrialiser son capital conomique et commercial en le faisant
valider par une succession de contrats de vente.
Loptique juridique de la comptabilit est trs prsente ce niveau puisque le droit
de crance sur un tiers est li la facturation. La comptabilisation dune vente
seffectue au regard de la pice comptable justicative quest la facture. En cas de
prises de commande, ou de signatures de contrat, les ventes sont comptabilises
part dans des rubriques de Commandes livrer ou de Ventes facturer .
Lanalyste nancier doit systmatiquement accorder une attention scrupuleuse ces
postes et leur montant relatif. Une entreprise qui dsirerait goner articiellement
son chiffre daffaires et son actif peut passer lcriture suivante lors de larrt du
bilan :
Une telle criture qui serait sans ralit conomique pourrait tre justie
comptablement par un bon de commande non sign sur un tiers ctif (ou sign par
un tiers complaisant). Elle pourrait tre contre-passe au dbut de lexercice suivant
au motif dune annulation de la commande. Le tour ainsi jou est difcile dtecter.
La mme opration peut tre renouvele lors de lexercice suivant. Elle permet de
transfrer ou de reporter du chiffre daffaires dun exercice lautre. Une mthode
usuelle pour identier la prsence ventuelle dun chiffre daffaires ctif consiste
calculer le pourcentage du chiffre daffaires facturer par rapport au CA total. Si
celui-ci dpasse 10 %, ou si son volution montre une hausse soudaine alors que les
rsultats de lentreprise se dgradent, il faut demander des informations complmen-
taires.
Production stocke
La production stocke reprsente la variation de stocks au cours de lexercice,
cest--dire le solde entre le stock nal (SF) et le stock initial (SI). Le chiffre qui
gure en produit peut donc tre positif (cas dune augmentation des stocks) ou nga-
tif (cas dun destockage). Les lments de stocks qui gurent en produits sont :
les stocks de produits intermdiaires et nis, ces derniers tant prts tre
vendus ;
les encours de production de biens ;
les encours de production de services, tous valus au cot de production.
4 Clients facturer 7 Ventes facturer
X X
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Le compte de rsultat et les autres documents
Le choix de la mthode de valorisation des stocks va donc directement condition-
ner le rsultat net de lexercice. Dune manire simplie, on remarquera que :
laccroissement global des stocks, toutes choses gales par ailleurs, vient
augmenter le rsultat de lentreprise. Cest ainsi quun phnomne de stockage
des produits nis peut venir occulter, au niveau du rsultat de lentreprise, un
chec commercial ou un gonement des invendus. On peut mme avancer
quune entreprise qui souhaiterait masquer des pertes a intrt produire au
maximum et stocker sa production. Cela dautant plus que les stocks sont rete-
nus leur valeur brute avant provision au niveau de la production stocke ;
laugmentation du cot unitaire de production des lments stocks viendra
augmenter le rsultat net. quantit gale, laugmentation du cot de produc-
tion en y incluant de nouvelles charges, ou un changement de mthode dimpu-
tation des cots analytiques directs qui conduirait au mme effet, permet de
masquer dventuelles pertes ou une diminution de la rentabilit
1
.
Production immobilise
Elle reprsente les travaux faits par lentreprise pour elle-mme, valus au prix de
revient. La production immobilise consiste activer des investissements caractre
corporel ou incorporel raliss par lentreprise. Dans ce cas, elle va comptabiliser les
cots engags. La valorisation est plus large que celle des stocks puisquil est possi-
ble dintgrer les frais nanciers. En revanche, toute marge est exclue. Sagissant de
la production dimmobilisations incorporelles (frais de dveloppement, frais
commerciaux) lactivation est, dans son principe, plus dlicate. Il ne peut sagir
que de dpenses faites pour le compte de lentreprise et non factures des clients.
On est ici trs proche de lactivation de cots produisant des effets conomiques
durables tel que cela est possible par le biais du poste Charges rpartir sur
plusieurs exercices (cf. plus bas). De toute faon, une entreprise qui produit massi-
vement des immobilisations incorporelles doit faire lobjet dune analyse particu-
lire. Ce peut tre un moyen commode de goner le bnce actuel en activant
articiellement une partie de ses cots.
Subventions dexploitation
Celles-ci sont accordes pour compenser linsufsance du prix de vente de
certains produits. Dans le secteur des entreprises agricoles, elles ont le caractre
dun vritable accessoire au chiffre daffaires. Elles peuvent alors sy ajouter.
1. Lincidence des mthodes de comptabilisation des stocks sera analyse au chapitre 4.
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ANALYSE FINANCIRE
124
Reprises sur provisions
Les critures portes ce poste comptable constatent lutilisation de provisions
pralablement constitues, par exemple pour faire face des dprciations de lactif
circulant ou des risques dexploitation
1
.
Transferts de charges
Le compte 791 Transferts de charges dexploitation est utilis an de compen-
ser une charge dj constate en crditant un compte de produit. Lanalyse de ce
poste dpend du fait que le compte dbit est un compte dactif ou un compte de
charge.
Imputation de charges un compte de bilan
Lorsque lentreprise a support des charges pour le compte dun tiers ou lorsque
ces charges concernent plusieurs exercices, on procdera une activation de charges
sous forme dune crance encaissable sur ce tiers ou sous forme dune inscription au
compte de rgularisation Charges rpartir sur plusieurs exercices . Ces charges
rpartir seront amorties sur la dure prise en considration. Les informations rela-
tives aux augmentations des charges rpartir et aux amortissements pratiqus
gurent dans le cadre D de limprim 2055 de la liasse scale.
Exemple : Transferts de charges lis des frais dmission
2
Une entreprise met un emprunt sur 5 ans dont les frais dmissions sont de 1 000. Ces frais
relvent dun service bancaire et ont t constats en charges lanne de mise en place de
lemprunt.
la n de lanne, lors de ltablissement des comptes, on procde une activation comptable
de cette somme pour viter limputation de cette charge en totalit sur lexercice. Lcriture
suivante est purement comptable ; en particulier, la somme de 1 000 inscrite en Transferts de
charges dans la colonne des produits dexploitation ne correspond pas un ux encaissable.
Ltalement des charges est effectu de manire linaire sur la dure de lemprunt. Limputa-
tion dun montant de 200 au titre de lexercice seffectue en dbitant un compte de Dotations
aux amortissements de frais dmission .
1. Le mcanisme des provisions sera tudi ci-aprs avec les dotations.
2. Daprs G. Charreaux, ouvr. cit, p. 281.
627 Services bancaires 512 Banque
1 000 1 000
481 Charges rpartir 791 Transfert de charges 68 Dotation aux amort.
1 000 1 000
200 200
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Le compte de rsultat et les autres documents
Imputation de charges un autre compte de charges
Lorsquune dpense a t enregistre tort dans un compte de charges dtermin,
on procde sa raffectation au bon poste de charges par le crdit du compte
Transfert de charges . Il sagit dune pure criture de virement comptable non
gnratrice de ux montaire qui a des consquences identiques au dbit et au crdit
du compte de rsultat.
Le mcanisme de transfert de charges ne sarrte pas aux oprations dexploita-
tion. On retrouve des postes semblables en produit du compte de rsultat au niveau
des lments nanciers (compte 796 Transferts de charges nancires) et au
niveau des lments exceptionnels (compte 797 Transferts de charges exception-
nelles).
Autres produits
Les Autres produits de gestion courante (compte 75) se rapportent aux rede-
vances pour concessions, aux produits de brevets ou de licences.
1.2 Les charges dexploitation
Achats
On distingue les achats de marchandises destines tre revendues en ltat dans
le cadre dune pure activit commerciale, et les achats de matires premires et
autres approvisionnements qui entrent dans une activit de transformation indus-
trielle. Ces deux postes sont corrigs chacun par des variations de stocks. Celles-ci
sont gales au stock initial (SI) diminu du stock nal (SF). Un solde positif (nga-
tif) correspond un dstockage (stockage) qui est bien considr comme une charge
(diminution de charge) imputer lexercice
1
.
On rappelle que les achats gurent pour leur montant hors taxes, net de remises,
rabais ou ristournes obtenues.
Autres charges externes
Les autres charges externes regroupent la sous-traitance, les consommations et
fournitures non stockables (eau, nergie, petit quipement), les travaux dentre-
tien et de rparation assurs par des tiers, les loyers, les primes dassurances, les
tudes et recherches, le personnel extrieur lentreprise, les rmunrations dinter-
mdiaires et honoraires, les frais de publicit, de transports, de dplacement et
rception, les frais postaux, et les frais sur services bancaires. Il sagit, en fait, de
1. Les mmes remarques que celles dveloppes ci-dessus propos de lvaluation de la production stocke
et son incidence sur le rsultat sappliquent aussi ici.
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ANALYSE FINANCIRE
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toutes les charges de gestion courante lies des consommations non stockables en
provenance de tiers extrieurs lentreprise
1
.
On remarquera que gure en charges dexploitation externe la rmunration des
banques en ce qui concerne la fourniture de services non lis des intrts : commis-
sions, frais
Diffrents retraitements sont ncessaires pour une analyse nancire du compte de
rsultat.
Reclassement des frais de sous-traitance
Dans le cas gnral, la sous-traitance est un achat qui doit gurer en approvision-
nement dans la mesure o lentreprise est un intermdiaire entre les sous-traitants et
le march nal. Elle ajoute sa marge et (ventuellement) sa propre transformation
aux produits livrs par le sous-traitant. Dans le cas de gure o lentreprise fournit
les machines et effectue en fait du louage de main-duvre, on ajoutera les frais de
sous-traitance aux charges de personnel. Cette ventualit correspond par exemple
aux contrats de travail domicile.
Reclassement du personnel intrimaire
Les charges de personnel extrieur ne doivent pas tre considres comme des
services extrieurs, mais comme des charges de personnel
2
. En consquence, on les
dduira pour les ajouter aux charges de personnel.
Dcomposition des loyers de crdit-bail
Les loyers de crdit-bail, quil soit mobilier ou immobilier, correspondent une
prestation de service complexe quil faut analyser en une composante correspondant
un cot de nancement et une composante exprimant la couverture de la dprcia-
tion lie lusage dune immobilisation nance par crdit-bail. Lanalyste nancier
retranchera les loyers de crdit-bail des charges externes et affectera la partie repr-
sentative dintrts aux charges nancires de lexercice et la partie reprsentative
de charges dusage aux dotations aux amortissements
3
. Ce retraitement est effectu
en normes IFRS.
Exemple : Retraitement des loyers de crdit-bail
Une entreprise a conclu un contrat de crdit-bail sur 5 ans pour un bien dont la valeur
lorigine tait de 2 000. La valeur de rachat en n de contrat est ngligeable. Le loyer annuel
pay est de 500.
Montant dduire des charges externes : 500.
Montant ajouter aux dotations aux amortissements : 2 000/5 = 400.
Montant ajouter aux charges nancires : 500 400 = 100.
1. Hors redevances sur brevets et licences.
2. Cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 474.
3. On procdera de mme en cas de location nancire de longue dure.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Charges de personnel
Le montant gurant en charges de personnel recouvre la fois les salaires et les
charges sociales. Il a t vu plus haut quil est judicieux dy ajouter les charges lies
au personnel intrimaire (et, dans certains cas, la sous-traitance). On peut aussi envi-
sager dajouter ce niveau les sommes ayant trait la participation des salaris aux
rsultats ou divers mcanismes dintressement. Le premier argument mis en avant
est que ce reclassement de la participation des salaris est systmatiquement effec-
tu dans les systmes comptables des autres pays europens. Le vritable argument
est que la participation des salaris est un des lments de la rmunration de ceux-
ci. On rappelle que les stock-options ne gurent pas en charges dans la norme PCG.
Elles sont simplement mentionnes en annexe (CRC n 99-02).
Dotations aux amortissements et aux provisions
Les dotations dexploitation concernent les amortissements dimmobilisations,
dune part, et les provisions effectuer, dautre part. Les dotations aux amortisse-
ments et aux provisions ont fondamentalement le caractre de charges calcules.
Cela signie que leur constatation comptable en charges ne se traduit pas par un
dcaissement (cas des amortissements), ou pas forcment par un dcaissement (cas
des provisions). Les dotations aux provisions dexploitation rpondent trois objets
diffrents :
les dotations aux provisions sur actifs immobiliss : elles concernent les actifs
non amortissables (terrains), ou incorporels (fonds de commerce)
1
;
les dotations pour dprciation dactifs circulants viennent corriger la valeur des
stocks, des encours de production, des comptes clients (par exemple, provision
pour clients douteux) et des crances diverses qui prsentent un caractre
habituel ;
les dotations pour risques et charges dexploitation concernent essentiellement
les provisions pour pensions et retraites, procs, grosses rparations, congs
pays, indemnits de licenciement, dmnagement dans la mesure o elles
ont un caractre courant.
Les dotations aux provisions dexploitation ne comprennent pas les crances
douteuses qui nont pas un caractre habituel et normal eu gard lactivit ; celles-
ci sont classes en charges exceptionnelles.
Lutilisation des provisions, pour lobjet dans lequel elles ont t constitues,
seffectue par le mcanisme des reprises en produits des provisions pralablement
constitues. Les critures de reprise correspondent des produits calculs qui cons-
tatent l'utilisation comptable des provisions. Elles ne sont pas, en tant que telle,
gnratrices dencaissements.
1. Les provisions pour dprciation dimmobilisations nancires lies des participations sont classes,
plus bas, en charges nancires.
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ANALYSE FINANCIRE
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Exemple : Dotation et reprise de provisions sur crances clients
Au cours de lanne N, une crance client de 400 est considre comme douteuse. En n
danne, il est dcid de la provisionner hauteur de 75 % de son montant. Lanne suivante
le client rgle 200 pour solde de tout compte.
lanne N, on constitue une provision de 300 en crditant un compte correcteur dactif.
Au cours de lanne N+1, on enregistre le paiement en mettant en vidence la perte relle de
200 par une charge exceptionnelle sur exercices antrieurs lis des oprations de gestion.
Au mme moment, on procde au rappel de la provision constitue par un poste de reprise sur
amortissements et provisions, ce qui la solde et tmoigne de son utilisation.
Lincidence de cette opration sur le rsultat de lexercice est double :
lanne N, les charges de lexercice ont diminu de 300, venant ainsi en dduction du
bnce. Cette charge purement comptable ne se traduit par aucun ux de trsorerie ;
lanne N + 1, le rsultat augmente de 100, solde entre la reprise et la perte relle enregis-
tre. Le montant de 100 correspond bien un prot exceptionnel net conscutif une provi-
sion exagrment pessimiste. En terme de trsorerie, le montant de la perte relle port en
charges exceptionnelles correspond un manque encaisser sur un actif ; il est donc assi-
milable un dcaissement qui simpute sur le produit encaissable initial li la vente. Le
montant de la reprise a le caractre dun produit comptable calcul qui ne donne lieu
aucun ux de trsorerie.
On retiendra ce niveau la diffrence entre :
les dotations aux amortissements et les dotations aux provisions sur immobilisa-
tions qui nont, en principe, pas vocation donner lieu reprise comptable (sauf
en cas de cession ou de mise hors service des actifs immobiliss concerns) ;
les reprises de provisions pour dprciation dactifs circulants qui correspon-
dent bien des pertes de marge. Les dotations aux provisions pour dprciation
dactifs circulants ou pour risques donnent lieu des utilisations, et donc des
reprises comptables plus ou moins rapides dans le temps. Ainsi, le constat dune
dprciation sur un stock de marchandises a lieu ds que la vente intervient, ce
491 Provision pour dp. comptes clients 681 Dotation aux prov. dexploitation
300 300
416 Clients douteux 512 Banque 67 Ch. exceptionnelles
400 400 200 200
491 Prov. pour dp. compte client 781 Reprise sur amort. et prov. dexploi.
300 300 300
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Le compte de rsultat et les autres documents
qui dpend du dlai moyen dcoulement des stocks. De mme, les provisions
pour risques ont une dure de vie lie lhorizon court ou moyen terme de la
charge potentielle quelles sont censes couvrir.
Cette diffrence est importante souligner dans la mesure o lincidence en terme
de trsorerie nest pas la mme puisque le manque encaisser effectif que signale la
reprise de provision na lieu que relativement plus tard dans le dernier cas, alors
quil est plus proche dans le cas des stocks de marchandises.
Autres charges
Les Autres charges de gestion courante (compte 65) concernent essentielle-
ment les redevances pour concession, brevets, licences ou marques. Cest ce
niveau que lon retrouve, par exemple, les redevances payes dans le cadre de
contrats de franchise.
Oprations en commun
Les oprations faites en commun sont isoles dans le compte de rsultat
puisquelles ne sont rattaches, ni aux produits ou charges dexploitation, ni aux
produits ou charges nanciers. Cette rubrique est destine rendre compte des
oprations de cooprations conomiques effectues dans le cadre de socits de
participation. Cette forme juridique concerne la mise en commun de biens par diver-
ses entreprises associes et se caractrise par son absence de personnalit morale,
son absence de patrimoine propre, par un objet conomique trs large (coopration
ponctuelle ou durable) et par une gestion partage (tous les participants sont co-
grants de fait) ou non (un grant est dsign). Dun point de vue comptable, comme
les socits de participation nont pas de comptabilit propre, un des associs doit
abriter la comptabilit des oprations effectues de manire rendre compte des
engagements et des droits envers les tiers et faire ressortir le rsultat des oprations
faites par la socit de participation
1
.
Les comptes 655 et 755 Quote-part de rsultat sur oprations faites en
commun ont pour fonction dintgrer, dans le rsultat global de lentreprise, le
rsultat particulier bnciaire ou dcitaire dcoulant des oprations de coopra-
tion faites en commun. Le bnce attribu, ou la perte supporte, est la quote-part
du rsultat indiqu lentreprise par son co-associs qui tient les comptes de lacti-
vit commune pour les autres. La perte transfre est un produit, le bnce trans-
fr est une charge qui correspondent aux critures passes dans lentreprise qui
tient la comptabilit de la socit de participation et qui procde au partage du rsul-
tat. Dans ce dernier cas, la perte transfre est bien un produit qui vient combler en
partie la perte globale comptabilise sur lopration (inversement en cas de bnce
global).
1. Il sagit l dune diffrence fondamentale avec un GIE qui possde sa propre comptabilit et procde une
rpartition formelle de ses rsultats.
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ANALYSE FINANCIRE
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2 Les oprations financires
Dans le PCG, le rsultat nancier est le solde algbrique des produits et des char-
ges nanciers. Lide de bon sens, au dpart, est de faire ressortir un rsultat net qui
exprime lactivit globale de nancement-placement de lentreprise en privilgiant
implicitement la notion dintrt. Ce sera bien le cas pour lentreprise industrielle ou
commerciale indpendante. Dans les autres cas de gure, le rsultat nancier
devient un amalgame htrogne ainsi que le montre la liste des produits nanciers.
2.1 Les produits financiers
Les produits nanciers se composent des lments suivants.
Produits financiers de participations
Il sagit des dividendes et intrts des crances lies des participations. Il faut
souligner ici lamalgame comptable effectu entre des charges dintrts qui dcou-
lent dun encours de prts durant lanne N et les dividendes comptabiliss en
produits de lanne N qui rsultent de la mise en paiement dune partie du rsultat
N1 de la liale
1
.
Produits des autres valeurs mobilires et crances de lactif immobilis
Cest un ensemble de produits qui rsultent des immobilisations nancires autres
que les participations. On y retrouve le mme amalgame dintrts et de dividendes
que celui signal ci-dessus.
Autres intrts et produits assimils
Figurent ici, notamment, les revenus des valeurs mobilires de placement (compte
764) et dune manire gnrale les produits encaisss des actifs de trsorerie dtenus
par lentreprise. En cas descompte pour paiements anticips obtenus des fournis-
seurs, les sommes correspondantes se retrouvent dans cette rubrique.
Reprises sur provisions et transferts de charges
Les reprises sur provisions tmoignent de la matrialisation dune dprciation
concernant un actif nancier dont la moins-value potentielle est devenu relle ou de
la survenance effective dun risque nancier. Les transferts de charges concernent ici
les charges nancires. Cette rubrique a le caractre dun produit comptable calcul.
1. La consolidation permet de tenir compte dun traitement homogne dans le temps des rsultats de la mme
priode dun ensemble dentreprise lies.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Diffrences positives de change
Les gains de change effectivement raliss par lentreprise sont assimils des
produits nanciers.
Produits nets sur cession de valeurs mobilires de placement (compte 767)
Il sagit ici uniquement des plus-values ralises sur cessions de titres de place-
ment. Cest ainsi que les actifs de trsorerie placs en OPCVM de capitalisation
dont la vocation est de gnrer des plus-values ne seront intgrs dans le compte de
rsultat de lentreprise que lors de cessions et uniquement sous la forme de plus-
values ralises.
2.2 Les charges financires
Les charges nancires ne reprennent que certains des lments vus en produits.
Dotations financires aux amortissements et provisions
Elles concernent soit les amortissements de primes de remboursement sur obliga-
tions, soit les provisions pour couvrir des risques nanciers ou des moins-values
potentielles sur des lments dactifs nanciers.
Intrts et charges assimils
Il sagit ici fondamentalement des intrts dus sur des dettes ou emprunts. Les
frais bancaires annexes ny gurent pas ; les dividendes payer non plus. En revan-
che, se rattachent cette rubrique les escomptes accords aux clients pour paiement
anticip.
Diffrences ngatives de changes
Ce sont les pertes de change ralises au cours de lexercice.
Charges nettes sur cession de valeurs mobilires de placement
Il sagit des moins-values nettes ralises lors de cession dactifs de trsorerie.
2.3 Les retraitements
Le rsultat nancier comprend des produits et des charges qui nont rien voir
avec une activit nancire traditionnelle dendettement
1
.
1. Cest le cas des escomptes accords (reus) en cas de paiement comptant des clients (aux fournisseurs) qui
sont inscrits en charges (produits) nancires. Ils relvent en fait de lexploitation et devraient simputer
directement sur le montant des ventes (achats).
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ANALYSE FINANCIRE
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Les entreprises industrielles ou commerciales qui possdent des participations,
plus forte raison sil sagit de socits nancires ou de holdings , intgrent dans
leurs produits nanciers des revenus dcals dun an dans le temps qui, de plus, sont
trs divers :
dividendes encaisss des liales qui dpendent bien videmment de la politique
de distribution ou de remonte du rsultat la socit mre ;
rsultats des socits de personnes, liales de lentreprise (socit en nom
collectif, socit en commandite simple). Ces rsultats repris en produits sont
ceux de lexercice prcdent et ont le caractre dun rsultat dexploitation que
lon peut assimiler nancirement aux quotes-parts doprations faites en
commun. En cas de montants signicatifs de bnces (ou de pertes) lis des
socits de personnes dont lentreprise est membre, lanalyste nancier peut
dcider leur reclassement en opration dexploitation en commun.
Par ailleurs, les entreprises qui ont dvelopp une gestion active de trsorerie
lexpriment de manire insatisfaisante et incomplte dans leur rsultat nancier.
Cette activit donne lieu des revenus encaisss ou des produits sous forme tradi-
tionnelle dintrts reus. Elle donne lieu aussi des plus-values latentes qui sont
lies la nature de nombreux instruments de placements (SICAV ou FCP de capita-
lisation, actifs conditionnels, engagements de gr gr). Ces plus-values poten-
tielles ne sont pas intgres comptablement en produits doprations de trsorerie.
Lentreprise les fera apparatre quand elle dcidera de cder ses placements. Il en va
diffremment sur le plan scal puisque les plus ou moins-values latentes sur
OPCVM seront ajoutes ou dduites du rsultat de lexercice imposable au taux de
droit commun. Certes, les moins-values potentielles donnent lieu des critures de
provisions pour risques nanciers. Il nen demeure pas moins que privilgier comp-
tablement la notion de revenu encaiss conduit une diffrence de traitement entre
produits et charges, dune part, et gains ou pertes en capital, dautre part, qui na plus
grand sens une poque marque par la sophistication des techniques nancires et
linternationalisation des positions dtenues. Pour reprendre ce dernier point, un
nancement taux dintrt exceptionnellement lev en devise peut avoir pour
contrepartie un gain de change latent non comptabilis
1
. Ce type de pratique peut
permettre de faire apparatre des charges nancires exceptionnellement lourdes
pour lexercice actuel, alors quun exercice futur bnciera dun prot de change
exceptionnel. Des possibilits de transfert de rsultats nanciers dun exercice
lautre existent qui affaiblissent le sens que lon peut donner cette notion.
1. Inversement, un nancement en devise taux particulirement bas peut avoir pour contrepartie un risque
de change lev qui se matrialisera lors du remboursement.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Exemple : Financement en devise et couverture terme
Une entreprise base en euro se nance en empruntant 1M de livre sterling (GBP) 2 ans un
taux dintrt de 7 % (au lieu de 3, 5 % en euros). Au mme moment, elle dcide de se couvrir
en achetant terme 1M GBP 1, 40 euro/1 GBP. Le cours comptant du GBP est de 1, 50 euro.
Au cours du 1
er
exercice, la charge nancire dintrt comptabilise sera de :
1M GBP 7 % 1, 50 = 105 000 euros au lieu de 52 500 euros dans le cas dun nancement
en monnaie de rfrence.
Au cours du second exercice, outre la charge dintrt, il faudra tenir compte de la ralisation
dun gain de change certain li lachat terme de : 1M GBP (1, 50 1, 40) = 100 000
euros.
Ce gain sera repris en produits nanciers lanne nale et compensera presque totalement les
frais dintrts de lexercice.
Les retraitements effectuer sont dlicats car ils ncessitent une information dont
lanalyste nancier ne disposera pas toujours. Le montant des plus-values ou moins-
values potentielles taxables sur OPCVM est indiqu en annexe de la dclaration
permettant la dtermination du rsultat imposable. Lobjectif des retraitements est de
mettre en vidence un montant des charges nancires nettes de produits nanciers
dintrts qui exprimerait bien le solde li lactivit globale dendettement-place-
ment, en y intgrant les oprations de trsorerie. Le reste, qui relve essentiellement
dune activit de gestion de participation et de holding, devrait tre isol car il traduit
les contraintes et les objectifs propres un comportement de groupe qui concerne
dailleurs aussi bien les grosses PME que les grandes entreprises multinationales.
3 Les oprations exceptionnelles
Les oprations exceptionnelles donnent lieu des produits ou des charges excep-
tionnelles. Le rsultat qui en dcoule est la diffrence des premires et des secondes.
Si cette dnition respecte formellement le bon sens, il nempche que la notion
comptable doprations exceptionnelles est un fourre-tout o se retrouve ce qui est
inclassable ailleurs, cest--dire, ni en exploitation, ni en oprations nancires. Des
produits ou des charges peuvent tre exceptionnels soit par leur montant, soit par
leur nature. Dans le premier cas, une difcult apparat : lentreprise peut les avoir
comptabiliss ailleurs du fait de leur nature. Ce serait par exemple le cas de frais de
licenciements lis des restructurations importantes qui seraient mis en charges de
personnel. Parmi les lments exceptionnels, un traitement particulier est rserv
aux cessions dactifs. Celles-ci sont lexpression de choix stratgiques de dsinves-
tissement et sont lorigine de plus ou de moins-values qui sont classes dans les
lments exceptionnels.
En raison de la symtrie des produits et des charges exceptionnelles, on peut
analyser ensemble les rubriques de dbit et de crdit.
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ANALYSE FINANCIRE
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3.1 Revenus exceptionnels sur oprations de gestion
Cette rubrique reprend en charge les pnalits sur marchs et oprations commer-
ciales, les amendes scales et pnales, les crances devenues irrcouvrables dans
lexercice (par exemple, abandon de crances sur un client en difcult), les subven-
tions accordes, les rappels dimpts, frais de restructuration En produits excep-
tionnels, on trouve les pnalits perues, les dons, les subventions dquilibre, les
dgrvements dimpts accords
1
.
En reprenant lexemple des frais de licenciement, si lentreprise rattache cette
dpense non rcurrente aux charges dexploitation, lanalyste pourra procder un
retraitement pour considrer lopration comme une charge exceptionnelle. Si
lentreprise a pass une criture de transfert de charge dexploitation vers les charges
exceptionnelles, on remarquera que la mme charge apparat alors trois fois dans le
compte de rsultat (deux fois en charges, une fois en produit), ce qui peut avoir pour
effet de transfrer ventuellement des pertes dexploitation vers des pertes excep-
tionnelles.
3.2 Revenus exceptionnels sur oprations en capital
Les cessions dactifs sinscrivent dans ce cadre. Les critures passes visent faire
ressortir les plus ou moins-values de cession en reprenant dune manire purement
comptable la valeur de lactif cd dans un compte de charges exceptionnelles
(compte 675 Valeur comptable des lments dactifs cds ou VCEAC). Le produit
de la vente gure pour sa part en Produits des cessions dlments dactifs
(compte 775 PCEA).
Exemple : Comptabilisation dune cession dactif
Une immobilisation acquise 2 000 et amortie hauteur de 1 200 a t cde pour 750. On
constate lannulation de la valeur nette comptable de lactif par une criture au dbit du
compte de rsultat.
1. On notera que les subventions dexploitation gurent en produits dexploitation, que les subventions
dquilibre sont reprises en produits exceptionnels et que les subventions dinvestissement sont portes
directement au bilan.
21 Immobilisations 28 Amortissements 675 VCEAC
2 000 2 000 1 200 1 200 800
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Le compte de rsultat et les autres documents
La cession elle-mme donne lieu une criture qui constate le ux de trsorerie.
La moins-value nette de cession est donc intgre au compte de rsultat partir de la
diffrence :
PCEA VCEAC = plus ou moins-values de cession.
750 800 = 50.
En terme danalyse, on remarquera que les produits de cession dactifs ont bien un
caractre encaissable et correspondent un ux de trsorerie. En revanche, les
VCEAC sont une charge calcule qui ne se traduit pas par un mouvement de fonds.
Enn, gure en produits exceptionnels sur opration en capital, le compte 777
Quote-part des subventions dinvestissement . Lanalyste nancier se rappellera
que les sommes concernes ont le pur caractre dun produit comptable calcul qui
ne correspond aucun mouvements dencaissement en trsorerie. Il sagit ici de
faire subir limpt de manire tale dans le temps aux subventions dinvestisse-
ment.
Dotations et reprises
Le poste de dotations aux amortissements et provisions exceptionnelles et le poste
symtrique de reprises respectent la logique comptable de fonctionnement de char-
ges et de produits calculs. Les reprises de provisions constatent leur utilisation
effective an de couvrir une charge ou une dprciation pour laquelle elles avaient
t constitues. Les dotations aux amortissements drogatoires et les dotations aux
provisions rglementes gurent ici en charges exceptionnelles (et non en charges
dexploitation).
Le rsultat exceptionnel est un solde ou. Il est essentiel de distinguer les cessions
dactifs tant au crdit quau dbit des autres lments. Lanalyste nancier doit isoler
ce qui relve de pures dcisions de dsinvestissement prises au cours de lexercice.
Par ailleurs, il faut reclasser les lments de revenus exceptionnels qui ont un
caractre rcurrent et rptitif en Autres produits et charges dexploitation .
Certaines entreprises peuvent avoir des politiques rcurrentes de cession dactifs qui
dcoulent de leur mode dexploitation. Les dcisions de dsinvestissement pures
rpondent une logique de choix stratgiques exceptionnels.
Exemple : Cessions dactifs et entreprise de location
Une socit de location de voitures renouvelle sa otte systmatiquement tous les 2 ans pour
des raisons commerciales. Les vhicules sont cds doccasion au prix de march (50 %
70 % de la valeur neuf selon le modle et le kilomtrage). Compte tenu de la possibilit
512 Banque 775 PCEA
750 750
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ANALYSE FINANCIRE
136
dutiliser le mode dgressif damortissement, la valeur nette comptable des vhicules est trs
faible et reprsente moins de 50 % de leur cot dacquisition.
Lentreprise ralise aussi systmatiquement des plus-values nettes de cession qui sont rguli-
res et rmanentes. Elles sexpliquent par le mode de gestion choisi et relvent en fait des
produits dexploitation, et non des produits exceptionnels.
Une analyse semblable peut tre faite pour les socits de crdit-bail mobilier : loption
dachat concerne du matriel amorti en totalit, son exercice par le bnciaire du crdit-bail
conduit donc des plus-values systmatiques.
4 Participation des salaris
La participation des salaris aux rsultats de lentreprise sapplique toutes les
entreprises ayant au moins 50 salaris (en application de lordonnance du 21 octobre
1986). La formule de calcul de la rserve spciale de participation est la suivante :
Participation =1/2 B 5 % C S/VA
B : Bnce net scal (et non comptable).
C : Capitaux propres de lentreprise (au sens scal).
S : Salaires verss (pour leur montant brut).
VA : Valeur ajoute (cf. chapitre 4).
La part du bnce qui revient aux salaires est calcul aprs une rmunration des
capitaux propres de lentreprise au taux de 5 %. Lexcdent est pondr par la part
des salaires dans la valeur ajoute. Lide est que les industries de main duvre ou
de services versent des participations plus leves que les activits forte intensit
capitalistique. La participation des salaris est un accessoire de la rmunration du
personnel. Cest une charge courante et non exceptionnelle.
5 Impt sur les bnfices
Limpt sur les bnces est d par les socits de capitaux, do le nom gnral
dI.S. (impt sur les socits). Il faut signaler quun impt peut tre d par lentre-
prise mme en situation de pertes. Cet impt minimum gure sous la rubrique
Imposition forfaitaire annuelle (compte 697)
1
. Lanalyste nancier ne stonnera
donc pas de voir gurer dans le compte de rsultat un impt sur les bnces mme
lorsque lentreprise est dcitaire.
Limpt calcul sur les bnces rsulte dun retraitement complet du rsultat
comptable. Il sy ajoute certains lments scalement non dductibles de la base de
1. Le montant de lIFA varie selon le chiffre daffaires et le type de personnes morales.
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.
Le compte de rsultat et les autres documents
limpt (rintgration scale dans la base imposable) et se dduisent certains autres
lments
1
.
La dtermination de limpt donne lieu ensuite une distinction entre le bnce
imposable au taux de droit commun et les plus-values de cession. Les plus-values de
cession dites long terme bncient dun taux dimposition particulier favora-
ble x 19 %
2
. Le taux dimposition des bnces ordinaires de lentreprise a
considrablement uctu en fonction des lois de nances annuelles. Il est pass dun
niveau de 50 % dans les annes 1980 33 1/3 %.
En cas de dcits scaux, ceux-ci peuvent faire lobjet dun report en avant
(cest--dire sur les exercices futurs) ou en arrire (sur les exercices antrieurs).
Dans le premier cas, le dcit scal de lanne simputera sur les bnces des
annes ultrieures. Dans le second cas, larticle 220 quinquies du Code des impts
permet aux entreprises dimputer les dcits scaux sur les bnces non distribus
des trois exercices prcdents ayant donn lieu un paiement effectif dIS. En cas de
carry back (cest--dire report en arrire), lentreprise jouit dune crance certaine
dans son principe et dans son montant. Cette crance est enregistre comptablement
au dbit dun compte de tiers tat-Impts par le crdit du compte 699
Produits-Report en arrire des dcits
3
. Dans un tel cas de gure, la ligne
Impts sur les bnces au compte de rsultat gure avec un montant ngatif (ou
entre parenthses)
4
. Lanalyste nancier doit le savoir an de ne pas stonner dun
impt ngatif contraire au sens commun. Une diffrence doit tre signale dans
lincidence de limpt en terme de trsorerie : limpt payer est une charge qui
donne lieu un dcaissement effectif (sous forme dacomptes). En revanche, un
ventuel impt sur les bnces ngatif est un produit qui ne donne pas lieu un
encaissement rapide, mais constitue une crance qui simputera dans les cinq ans sur
les impts futurs.
Dune manire gnrale, lanalyse nancire des impts sur les bnces est dli-
cate mener car les montants qui gurent cette rubrique sont la croise des logi-
ques comptables, scales et du dsir de lentreprise doptimiser la charge dimpt. Il
ne faut pas stonner de situations caractrises par des rsultats nets en hausse et
des impts en baisse, ou inversement. Les diffrences de taux dimposition, de trai-
tement des bnces, ou le report de dcit peuvent expliquer ce qui nest quune
incohrence apparente.
1. Par exemple, seront rintgres certaines charges et dpenses considres comme somptuaires, ou des
amortissements excdentaires ; seront dduits les dividendes de liales ayant dj support limpt.
2. En contrepartie, le montant de ces plus-values nettes dimpt sera conserv en capitaux propres dans un
compte de rserves spcial.
3. Bien que sappelant produits , celui-ci est un compte de la classe 6.
4. Voir Chapitre 2, Section 1, 6.
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ANALYSE FINANCIRE
138
En revanche, le montant de limpt est un bon indicateur de performance quand
il est rgulirement lev : la rme qui paye un impt important malgr tous ses
efforts pour allger cette charge est une rme protable
1
.
En normes IFRS, lIAS 12 conduit inclure en charges et produits aussi bien
limpt exigible que limpt diffr. On rappelle que les impts diffrs se retrou-
vent soit au passif, soit lactif du bilan.
6 Le compte de rsultat consolid
La consolidation se traduit par lagrgation de lensemble des ux de charges et de
produits des socits qui sont dites intgres. Il ne sagit pas dune simple addition
dans la mesure o il faut dduire les achats et les ventes effectues au sein de
lensemble consolid. Il en ressort un compte de produits et de charges net de trans-
ferts internes. Le solde des oprations dexploitation, aprs ces corrections et aprs
prise en compte des charges calcules (dotations aux amortissements et provisions)
comptabilises par les socits intgres, se prsente donc comme le Rsultat
dexploitation des socits intgres .
Par rapport au compte de rsultat classique, on trouve dans un compte de rsultat
consolid des rubriques spciques dont il faut prciser le contenu.
Impts diffrs : dans la consolidation, il est tenu compte, non pas de limpt
rellement exigible, mais de limpt relatif aux oprations de lexercice. Sont
donc permis, au bilan et au compte de rsultat, la prise en compte dimpositions
diffres rsultant de dcalages temporaires, de dcits scaux reportables et de
diffrences rsultant des critures de consolidation (limination des plus ou
moins-values de cession intra-groupe).
Quote-part de rsultat des socits mise en quivalence : la consolidation peut
seffectuer par intgration (globale ou partielle) ou par mise en quivalence.
Cette dernire mthode conduit reprendre la fraction du rsultat net correspon-
dant au pourcentage du capital dtenu, et non pas les masses des charges et des
produits des liales considres. Cette quote-part de rsultat net apparat direc-
tement au niveau du rsultat net des socits consolides par la mthode de
lintgration.
1. Cf. L. Batsch, ouvr. cit. p. 25.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Amortissement des survaleurs (ou imputation des carts dvaluation) : les
survaleurs constates au niveau du bilan consolid font en normes PCG lobjet
dun amortissement sur une certaine dure. Cet amortissement progressif gure
avec un signe ngatif dans le compte de rsultat consolid. Un retraitement est
faire si lanalyse de lcart dacquisition montre quil ne se dprcie pas. Cet
amortissement est alors une simple criture comptable. Il ne faut pas lassimiler
aux dotations aux amortissements standard (cf. chapitre prcdent).
Part des minoritaires/Part du groupe : le rsultat net consolid est calcul aprs
amortissement des survaleurs. Il est rappel en distinguant la part des minoritai-
res, cest--dire de la fraction cumule du capital non dtenu directement ou
indirectement par lentreprise consolidante. La part du groupe reprsente la
fraction du rsultat qui dcoule des dtentions directes et indirectes de la socit
mre.
La prsentation du compte de rsultat consolid suit parfois une logique de prsen-
tation des charges par destination et non par nature. En cela, il est proche du compte
de rsultat des comptabilits anglo-saxonnes. Les charges sont rparties en quatre
catgories :
fonction production : cot de production des produits vendus ;
fonction commerciale : charges commerciales ;
fonction administrative : charges administratives ;
autres fonctions : autres charges dexploitation.
Le point essentiel est lestimation du cot des produits vendus. Il permet la dter-
mination en amont de la marge brute sur ventes. La dtermination des soldes succes-
sifs constitue un pas vers lanalyse nancire. En effet, ces soldes sont lexpression
de choix de gestion de lentreprise consolidante. On retrouvera la mme dmarche
danalyse lors de lanalyse des soldes intermdiaires de gestion (SIG).
7 Compte de rsultat et rfrentiel IFRS
Stock-options et compte de rsultat
Le rfrentiel IAS/IFRS a prvu un traitement complet des stock-options et des
attributions dactions aux salaris dans lIFRS 2 Paiement en actions . Le prin-
cipe est la comptabilisation systmatique en charges des stock-options et des mis-
sions dactions destination du personnel. Le cot de ces missions est valu en
juste valeur laide dun modle adapt
1
. Le principe directeur consiste les analy-
ser comme des accessoires de rmunration du personnel. La contrepartie initiale de
1. Lvaluation des stock-options est complexe car il faut tenir compte du fait quune partie des options qui
disparaissent suite au dpart des salaris et de leffet dilutif de lexercice des options qui vient diminuer la
valeur de laction de lentreprise (cf. plus bas).
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ANALYSE FINANCIRE
140
lcriture en charges est un crdit en capitaux propres. De cette faon, les stock-
options diminuent le rsultat de lexercice, mais les capitaux propres sont inchangs
grce a lcriture de crdit qui assure lquilibre. La comptabilisation en charges est
tale linairement si les options ne sont pas immdiatement exerables. Elle est
progressive et impacte les rsultats courants jusqu la date dexercice, sans effet sur
les capitaux propres considrs globalement jusqu la date dexercice de loption.
Lors de lexercice, les capitaux propres augmentent du montant de la souscription
valorise au prix dexercice, cela que les actions proviennent dune mission
nouvelle ou dun rachat pralable sur le march (cf. exemple).
Exemple : Comptabilisation de stock-options et IFRS
Une entreprise de 200 employs attribue lanne N un plan de stock-options ayant les carac-
tristiques suivantes :
nombre doptions par salari : 10
prix dexercice : 100
valeur de march de laction la date dattribution : 100
maturit : 5 ans
condition dexercice : exerable au bout de 3 ans.
On fait lhypothse que tous les salaris seront prsents la date dexercice et que le modle
de Black et Scholes est adapt pour valoriser des stock-options (ce qui est trs contestable).
Lvaluation de la juste valeur des stock-options donne la date dattribution un prix de 33,4
euros (sur la base dune volatilit implicite de 30 % et dun taux sans risque 5 ans de 3,74 %).
Le cot global du plan de stock-options est :
33,4 10 200 = 66 800
Conformment lIFRS 2, ce cot est tal sur 3 ans de N+1 N+3 en passant une criture de
charge de 22 267 (= 66 800/3) et en augmentation de capitaux propres dautant. Lvalua-
tion en juste valeur des stock-options est faite une fois pour toute lors de lattribution et nest
pas rvise ensuite.
Si lissue du plan, toutes les stocks-options sont exerces, les capitaux propres augmentent
en net de :
100 10 200 = 200 000
Lanalyse des stock-options est complexe car si elles goneront effectivement les
capitaux propres lors de leur exercice (ou lors de la souscription dactions en cas de
plan dachat dactions par les salaris), les anciens actionnaires seront alors dilus.
Les futurs capitaux propres seront en effet rpartis entre davantage dactionnaires.
Le rfrentiel franais pour sa part ne constate aucune charge de rmunration lors
de lattribution de stock-options. Il identie au passif une provision pour risque en
cas dattribution doptions dachat dactions (si le prix dachat est suprieur au prix
dexercice). En cas doptions de souscription, il ny a aucune comptabilisation
jusqu lexercice.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Prsentation du compte de rsultat IFRS
La notion de charges et produits exceptionnels qui est identie dans le PCG,
disparat. Le rsultat exceptionnel apparat souvent pollu par des lments qui sont
en fait rcurrents :
la participation des salaris est un accessoire de leur rmunration. Il sagit en
fait dun lment reprendre en charge dexploitation courante, comme les
stock-options.
les plus ou moins-values de cession qui sont rcurrentes en cas de politique de
renouvellement systmatique dimmobilisations.
les rsultats de change sur oprations dexploitation sont inscrits en rsultat
nancier alors quil sagit dun lment accessoire dune opration dachat ou
de vente en devise qui le plus souvent se rattache lexploitation courante.
Lanalyse est la mme pour retraiter les escomptes reus ou accords, ou les
cots de couverture de change des crances et des dettes dexploitation. Ces
lments sont de manire contestable considrs comme nanciers par le PCG.
Les normes IFRS accordent une place centrale aux lments de produits et de
charges dexploitation courante (encore appels oprationnels courants ). Le
critre important est le caractre rcurrent ou pas du ux. Un ux courant est un
ux reproductible que lanalyste nancier peut projeter vers lavenir. Le CNC, dans
le modle de compte IFRS quil propose, reprend la distinction entre rsultat
dexploitation (ou oprationnel) courant et le rsultat dexploitation (ou opration-
nel) au sens large qui comprend dautres charges ou produits dexploitation. Par
exemple, les royalties, les produits de licences ou brevets sont courants . Le cadre
propos prvoit aussi de ventiler le rsultat nancier entre le cot de lendettement
nancier net des produits des actifs de trsorerie (voir note 2), dune part, et les
autres produits et charges nanciers (dividendes, plus ou moins-values). Cette
distinction est importante pour la suite de lanalyse car le cot de lendettement brut
ou net est utile pour lanalyse de cration de valeur. Les rsultats des oprations de
couverture seront affects aux mmes rubriques que celles de lopration sous-
jacente : exploitation courante ou nancire. Le poste Transfert de changes
napparat pas dans le modle propos par le CNC pour la prsentation du compte de
rsultat consolid aux normes IFRS
1
. Le libre choix est laiss dadopter la prsenta-
tion par fonction ou par nature. Le rle des notes explicatives apparat tout fait
important et utile pour linterprtation (cf. tableau 3.1).
1. Recommandation 2004-R02 du Conseil National de la Comptabilit ; sur ces points, cf. La lettre Vernim-
men, n 33, novembre 2004.
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ANALYSE FINANCIRE
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Tableau3.1 Modle de Compte de rsultat IFRS par fonction
Compte de rsultat N N1
Chiffre daffaires
Autres produits de lactivit
Cot des ventes
frais de recherche & dveloppement
Frais commerciaux
Frais gnraux
Autres produits dexploitation
Autres charges dexploitation
Rsultat oprationnel courant (optionnel)
Autres produits oprationnels (note 1)
Autres charges oprationnelles (note 1)
Rsultat oprationnel
Produits de trsorerie et daquivalents de trsorerie
Cot de lendettement financier brut
Cot de lendettement financier net (note 2)
Autres produits financiers (note 3)
Autres charges financires (note 3)
Charge dimpt
Quote-part du rsultat net des socits mises en quivalence
Rsultat net avant impt des activits abandonnes
Rsultat net
part du groupe
intrts minoritaires
Rsultat par action
Rsultat de base par action
Rsultat dilu par action
Rsultat par action des activits poursuivies
Rsultat de base par action
Rsultat dilu par action
Note 1 Les Autres produits oprationnel et les Autres charges oprationnelles comprennent un
nombre limit de produits ou de charges tels que :
certaines plus et moins-values de cession dactifs non courants corporels ou incorporels ;
certaines dprciations dactifs non courants corporels ou incorporels ;
certaines charges de restructuration ;
une provision relative un litige majeur pour lentreprise.
Ces produits ou ces charges ne figurent dans cette rubrique que sils correspondent aux
caractristiques restrictives numres.
Les rsultats relatifs lapplication de la norme IFRS 5 ou des socits mises en quivalence sont
prsents dans les rubriques prvues cet effet.
Pour tout lment prsent dans cette rubrique : prciser nature et montant.
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Le compte de rsultat et les autres documents
LANNEXE ET LES AUTRES DOCUMENTS
1 Lannexe
Lannexe est le troisime document comptable de synthse. Les concepteurs du
PCG ont voulu le mettre au mme niveau que le bilan et le compte de rsultat avec
lesquels il forme un tout indissociable .
Note 2 Le Cot de lendettement financier net comprend :
Produits de trsorerie et dquivalents de trsorerie :
Produits dintrt gnrs par la trsorerie et les quivalents de trsorerie ;
Rsultat de cession daquivalents de trsorerie ;
Rsultat de couvertures de taux et de change sur trsorerie et quivalents de trsorerie.
Si dautres actifs financiers que la trsorerie et les quivalents de trsorerie sont inclus en dduction
de lendettement financier brut, les produits y affrents seraient inclure avec les lments ci-
dessus et le libell de ce poste serait modifier en consquence.
Cot de lendettement financier brut :
Charges dintrt sur oprations de financement au taux dintrt effectif ;
Rsultat des couvertures de taux et de change sur endettement financier brut.
Note 3 Les Autres produits financiers et les Autres charges financires comprennent :
Produits financiers :
Dividendes ;
Profit sur cession de titres non consolids ;
Produits dintrts et produits de cession des autres actifs financiers (hors trsorerie et quivalents
de trsorerie) ;
Profit sur drivs de trading (change, taux) ;
Produits financiers dactualisation ;
Variation positive de juste valeur des actifs et passifs financiers valus en juste valeur ;
Rsultats des couvertures de taux et de change sur oprations ci-dessus ;
Gains lis lextinction des dettes ;
Autres produits financiers.
Charges financires :
Dprciation des titres non consolids ;
Perte sur cession de titres non consolids ;
Dprciation et pertes sur cession des autres actifs financiers (hors trsorerie et quivalents de
trsorerie) ;
Perte sur drivs de trading (change, taux) ;
Charges financires dactualisation ;
Variation gative de juste valeur des actifs et passifs financiers valus en juste valeur ;
Rsultat des couvertures de taux et de change sur oprations ci-dessus ;
Pertes lies lextinction des dettes ;
Autres charges financires.
Section
2
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ANALYSE FINANCIRE
144
1.1 Objectif et forme
Lobjet de lannexe est de permettre aux destinataires des comptes annuels de
mieux juger la situation nancire et les rsultats de lentreprise en compltant par
des informations chiffres le bilan et le compte de rsultat, en donnant toutes expli-
cations et en faisant tous commentaires indispensables la comprhension des infor-
mations fournies par lentreprise
1
.
Lide de base est dabord de complter les donnes des bilans et comptes de
rsultat par dautres chiffres qui expliquent en amont ou dtaillent en aval les
premiers. Lexemple le plus clair est donn par le dtail des entres et des sorties des
immobilisations, par le dtail des augmentations et des diminutions damortisse-
ment, ou par le dtail de laugmentation et de la diminution de lencours des dettes.
Mme chose pour le dtail des provisions. En effet, les variations dencours gurant
au bilan entre N1 et N ne renseignent pas sur lampleur des mouvements bruts
daugmentation et de diminution.
Lautre ide est de commenter les donnes chiffres de manire en expliquer la
signication ou de manire justier certains choix comptables. Les informations
de lannexe prennent ici un tour plus qualitatif. Il sagit, par exemple, de rappeler les
mthodes dvaluation retenues.
Comme il nest pas question de tout dire et redire en annexe, le dcret comptable
limite lannexe toutes les informations dimportance signicative sur la situation
patrimoniale et nancire, et sur le rsultat de lentreprise
2
. Lannexe est donc un
document de synthse par nature exible qui doit sadapter dans son contenu
linformation signicative . Cette exibilit sentend comme un minimum sans
limitation. Lannexe comprend des informations obligatoires minimales ; sy ajoute,
sous la responsabilit des entreprises, un ensemble complet dinformations mention-
nes par la rglementation, ne fournir que si elles ont une importance
signicative .
Bien videmment la question centrale est de savoir ce quest une information
dimportance signicative. Le PCG dsigne comme telle toute information
susceptible dinuencer le jugement que les destinataires des documents peuvent
porter [] sur lentreprise
3
. Ainsi pour J.-P. Jobard le principe de limportance
signicative est donc li la notion de jugement et de diagnostic nancier
4
. Le
jugement inform de lutilisateur des comptes annuels est lobjectif vis. Ces utilisa-
teurs sont extrieurs lentreprise : actionnaires, comit dentreprise, cranciers
actuels ou futurs, analystes nanciers, marchs nanciers, bref la communaut
nancire du sens large est susceptible dun diagnostic dont la nalit nest pas la
mme pour tous. La dnition de limportance signicative est donc faite a
1. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 284.
2. Dcret du 29 novembre 1983, article 24.
3. Cf. PCG, P III. 72.
4. Cf. ouvr. cit. 288.
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Le compte de rsultat et les autres documents
contrario comme une information dont lignorance par lutilisateur des comptes
aurait conduit formuler un jugement diffrent de celui qui dcoule de la connais-
sance de cette information.
Une telle approche conduit une dnition totalement subjective et asymtrique
de linformation signicative. Elle ne tient pas compte de la ncessit pour lentre-
prise de prserver un certain secret car la divulgation de certaines informations
(ventilation du chiffre daffaires) peut la gner. Faire dpendre la dnition du
caractre signicatif totalement des tiers utilisateurs conduit nier lintrt de
lentreprise. Par ailleurs, lier linformation signicative une modication du juge-
ment est une analyse borgne puisquon peut considrer comme signicative une
information qui conrme et conforte un jugement antrieur. Ce qui compte en d-
nitive est une information qui inuence le jugement.
Il apparat souhaitable de disposer de critres non seulement subjectifs, mais
aussi objectifs pour mesurer limportance signicative dune information. J.-P.
Jobard sappuie sur une recommandation du 5 mai 1976 de lOrdre des experts
comptables qui a dni la notion de seuil de signication en matire de rvision
comptable. Ce seuil de signication donne au rviseur comptable les limites au-del
desquelles les comptes ne peuvent plus tre considrs comme sincres et rguliers,
en un mot respectueux de limage dle .
Dans cette optique, on peut considrer comme signicative une information
nancire :
lorsque le poste auquel elle se rapporte reprsente un certain pourcentage du
total du bilan (par exemple de 5 10 %) et lorsque la variation du poste expliqu
par linformation reprsente de 10 20 % du total du poste ;
ou, lorsque linformation reprsente plus de 10 % du bnce net de lentre-
prise
1
.
On remarque que le poids relativement faible de certains postes nempche pas
quils soient particulirement sensibles : par exemple, les frais nanciers, la
rmunration des dirigeants, les provisions pour dprciation de titres de participa-
tions, les provisions pour risques
Le formalisme attach lannexe est semblable celui du bilan et du compte de
rsultat. Selon leur taille, les personnes morales sont tenues de prsenter une annexe
simplie ou une annexe plus complte
2
.
Lannexe doit faire lobjet dune certication par les commissaires aux comptes en
tant que partie intgrante des comptes annuels. Les commissaires aux comptes attes-
tent ainsi quelle respecte les principes comptables fondamentaux (permanence des
1. Certes, on peut faire remarquer que ces seuils de signication sinscrivent dans le cadre de la rvision
comptable interne qui nest pas forcment celui de lannexe. La perspective poursuivie est cependant la
mme : identier les informations signicatives en vue de prsenter une image dle de lentreprise.
2. On rappelle que lannexe simplie concerne les socits qui ne dpassent pas deux des trois seuils
suivants : total de bilan de 3,65 M, chiffre daffaires de 7,3 M, effectif salaris de 50 personnes.
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ANALYSE FINANCIRE
146
mthodes, continuit dexploitation) et quelle permette dobtenir une informa-
tion dle sur la situation nancire et les rsultats de lentreprise
1
.
Lannexe fait partie intgrante des comptes annuels qui doivent tre soumis et
approuvs par lassemble gnrale. Elle doit tre dpose au greffe du tribunal de
commerce avec le bilan et le compte de rsultat dans le mois qui suit son approba-
tion.
1.2 Contenu
Le contenu de lannexe est gomtrie variable car ne doivent tre prcises que
les informations dimportance signicative se rapportant une liste de points
mentionns par la rglementation comptable. On a repris dans le tableau ci-aprs la
nature des informations fournir toujours sous rserve. Les autorits comptables ont
rappel leur souci dune annexe courte dont sont limines les informations qui ne
sont pas dimportance signicative . Lide de bon sens est que trop dinforma-
tions est parasitaire et peut conduire troubler plus qu aider le destinataire. De
nombreux lments dinformation de lannexe sont repris dans la liasse scale ; il
est apparu utile de le signaler dans le tableau 3.2
2
.
1. Cf. Mmento comptable, ouvr. cit., paragraphe 3674.
Tableau3.2 Contenu des informations susceptibles de figurer en annexe
Nature de linformation Commentaire Liasse fiscale
Montant des engagements en matire de
pension ou de retraite
Montant des provisions constitues
Drogation aux principes comptables
lorsquils sont impropres donner une
image fidle
Indication des motifs et de linfluence sur
le patrimoine et le rsultat de ce choix
comptable
Mentionn
Modification de prsentation des
comptes annuels et des mthodes
dvaluation
Justification du changement et indication
de lincidence sur le patrimoine et le
rsultat
Mentionn
Reprise exceptionnelle damortissement Motif indiquer
Indication du poste du bilan concern par
un lment dactif imput un autre
poste

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Le compte de rsultat et les autres documents
2. Pour une analyse dtaille, cf. Mmento comptable, paragraphes 3676 sq.
Nature de linformation Commentaire Liasse fiscale
Explication sur le montant et le
traitement comptable :
des frais dtablissements
des frais de recherche immobiliss et le
fonds commercial
des amortissements de frais de
recherche
des amortissements des primes de
remboursement
des produits et charges imputables un
autre exercice
des produits recevoir et des charges
payer
des intrts sur capitaux emprunts
inclus dans le cot de fabrication de la
production immobilise
Mentionn n 2055
Mentionn
Mentionn
Information sur les oprations de crdit-
bail
Mthodes dvaluation appliques aux
divers postes du bilan et du compte de
rsultat
Indication de lincorporation justifier de
frais financiers, de frais de recherche et
de frais gnraux dans le cot des stocks
Mentionne
Mthodes utilises pour le calcul des
amortissements et des provisions
Information sur la dure
damortissement applique
Repris n 2055 et 2056
Circonstances qui empchent de
comparer un exercice un autre
Par exemple : acquisition ou cession
dactifs
Mouvements des postes de lactif
immobilis
Repris n 2054, n2055
et 2056
Nature et traitement comptable des
carts de conversion
Mthode utilise en cas de rvaluation
des bilans
Repris n 2054 bis
tat des crances et dettes selon la dure
courir
Repris n 5057
Indication des dettes garanties par des
srets relles
Information de grande importance pour
les prteurs actuels ou futurs
Montant des engagements financiers Indication de ceux donns des
entreprises lies, aux filiales, aux
dirigeants

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ANALYSE FINANCIRE
148
Enn, lannexe du systme dveloppe comprend obligatoirement, en plus, un
tableau de nancement. Cette obligation (dcision CRC n 99-02) sinscrit dans la
continuit des rgles de consolidation qui imposent un tableau de nancement. En
1998, sur 100 groupes industriels et commerciaux cots, 21 publiaient un tableau de
nancement emplois-ressources et 78 un tableau de ux de trsorerie.
Il faut souligner le grand intrt des informations de lannexe pour lanalyste
nancier externe. Il doit sy arrter, car mme si la liasse scale reprend une large
partie des informations (mouvements dimmobilisations, dettes), il gure dans
lannexe des informations cruciales pour les prteurs actuels et futurs, en
particulier : les engagements nanciers, les srets relles accordes, les provisions
et le mode dvaluation du cot des lments en stock.
Pour les lments fongibles de lactif
circulant, montant de la diffrence entre
lvaluation pratique et la valeur de
march
Connaissance dventuelles plus-values
potentielles importantes sur stocks et
valeurs mobilires de placement
Liste des filiales et des participations Indication du % dtenu, des capitaux
propres et du rsultat de chacune
Mentionn
Nombre de titres composant le capital
social
Bons de souscription dactions, stock-
options
Obligations convertibles Hors champ de lannexe simplifie
Nom de lentreprise qui tablit des
comptes consolids
Information sur les entreprises lies
Avances et crdits allous aux dirigeants
sociaux
Rmunrations des membres des
organes dadministrations et de direction
Hors champ de lannexe simplifie
Ventilation de limpt sur le bnfice Information sur la partie imputable aux
lments exceptionnels. Hors champ de
lannexe simplifie
Ventilation du CA par secteur et par
march
Hors champ de lannexe simplifie
Ventilation de leffectif moyen Hors champ de lannexe simplifie
Incidences des dispositions fiscales sur le
rsultat de lexercice
Hors champ de lannexe simplifie
Indication de la dette future dimpt Hors champ de lannexe simplifie
Nature de linformation Commentaire Liasse fiscale

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Le compte de rsultat et les autres documents
2 Les autres documents dinformation (normes PCG)
On distingue :
le rapport de gestion ;
le tableau des rsultats sur cinq ans ;
la plaquette annuelle ;
les comptes prvisionnels ;
les documents semestriels.
2.1 Le rapport de gestion
Le rapport de gestion est luvre du conseil dadministration (ou du directoire)
dans les socits anonymes. Il prsente de manire littraire :
lactivit de la socit au cours de lexercice coul ;
le cas chant, lactivit des liales ;
les progrs ralis ou les difcults rencontres ;
les perspectives davenir.
La difcult pour lanalyste externe est de disposer dune information prcise et
quantie sur lvolution prvisible de lentreprise. Il est plus que rare quune entre-
prise dvoile les objectifs chiffrs quelle se xe dans le futur.
On doit trouver dans le rapport de gestion dautres informations communiquer
aux actionnaires :
rpartition de lactionnariat et oprations en capital ;
les dividendes ;
les montants des dpenses non dductibles (dpenses somptuaires) ;
les options dachat ou de souscription dactions accordes aux salaris ( stock-
options ) ;
le rachat de ses actions.
Le rapport de gestion doit tre prsent et soumis aux actionnaires lors de lassem-
ble gnrale
1
. Son contenu, notamment sa sincrit et sa concordance avec les
comptes annuels, est contrl par le commissaire aux comptes. Il est dpos au
greffe du tribunal de commerce.
2.2 Le tableau des rsultats sur cinq ans
Le tableau des rsultats sur les cinq dernires annes fait obligatoirement partie du
rapport de gestion. Il a pour objet de prsenter de manire synthtique et globale les
1. Il est aussi communiqu au comit dentreprise.
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ANALYSE FINANCIRE
150
donnes essentielles de lentreprise au cours des cinq dernires annes. Son destina-
taire premier est lensemble des actionnaires auxquels il doit tre adress (cf.
tableau 3.3).
Le modle de tableau a t x par le PCG ; il comprend quatre parties consacres
respectivement au capital social, aux rsultats de lexercice, aux rsultats par action
et au personnel. Le caractre synthtique de ce tableau et la mise en perspective
Tableau3.3 Tableau des rsultats sur cinq ans
Nature des indications
Exercice
N4
Exercice
N5
Exercice
N2
Exercice
N1
Exercice
N
I.Capital en fin dexercice
Capital social
Nombre des actions ordinaires existantes
Nombre des actions dividende
prioritaire (sans droit de vote)
Nombre maximal dactions futures
crer :
Par conversion dobligations
Par exercice de droits de souscription
II.Oprations et rsultats de lexercice
Chiffre daffaires hors taxes
Rsultat avant impts, participation des
salaris et dotations aux amortissements
et provisions
Impts sur les bnfices
Participation des salaris due au titre de
lexercice
Rsultat aprs impts, participation des
salaris et dotations aux amortissements
et provisions
Rsultat distribu
III. Rsultats par action
Rsultat aprs impts, participation des
salaris, mais avant dotations aux
amortissements et provisions
Rsultat aprs impts, participation des
salaris et dotations aux amortissements
et provisions
Dividende attribu chaque action (a)
IV. Personnel
Effectif moyen des salaris employs
pendant lexercice
Montant de la masse salariale de
lexercice
Montant des sommes verses au titre des
avantages sociaux de lexercice (scurit
sociale, uvres sociales, )
(a) Prciser, le cas chant par catgorie, sil sagit dun dividende brut ou net.
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Le compte de rsultat et les autres documents
historique de lentreprise en font un outil trs prcieux pour lanalyste nancier. On
remarque en particulier quon y trouve :
le nombre maximal dactions futures crer, que ce soit par conversion dobli-
gation, ou par exercice de droits de souscription ( stock-options ) ;
la prsentation du rsultat rapport une action, ce qui permet une comparaison
dans le temps.
Ces deux informations sont prendre en considration dans lanalyse nancire
car elles permettent de mesurer lincidence des actions futures crr sur le rsultat,
de lentreprise, notamment en terme de dilution du bnce.
Exemple : Stock-options ou comment transformer des bnfices en pertes
Les entreprises A, B et C sont identiques et se situent dans un secteur de haute technologie o
le bnce aprs impt est amen crotre de 20 % par an. Leur capital social est constitu de
100 000 actions dont la valeur actuelle est de 180 euros. Le rsultat net est identique pour
toutes (1 M avant lopration).
Lentreprise A a dcid de mettre en place lanne N un plan dincitation massif de son
personnel dencadrement en gnral, et de ses dirigeants en particulier. Elle a accord ses
salaris des options de souscription de 100 000 actions nouvelles au prix de 160 euros.
Lentreprise B a limit son offre de stock-options au seul cercle des dirigeants qui
peuvent acqurir au total 20 000 actions au prix de 160 euros.
Lentreprise C na mis en place aucune offre de souscription dactions.
Avant la mise en place de stock-options , les entreprises A, B et C avaient un bnce net
par action identique de 10 euros.
On supposera que, fortement stimul par lintressement, le bnce net de la socit A
augmente de 100 % et passe 2 M aprs impts. La valeur de son action monte 270 . La
socit B voit son bnce augmenter de 30 % 1,3 M ; son action valant 234 . La socit
C, en absence de plan de stimulation, anticipe un bnce futur de 1,1 M. Dans quelle entre-
prise un actionnaire dcide-t-il dinvestir (taux de lIS : 33 1/3 %) ?
Il faut se situer au niveau des anciens actionnaires et calculer le cot de dilution conscutif
la souscription de nouvelles actions en dessous de la valeur cote. Ce cot de dilution nest pas
comptabilis car ce nest pas une charge de lentreprise en norme PCG. Il est cependant bien
support par les actionnaires : ceux-ci nancent par le biais dune dilution la plus-value des
salaris.
A B C
Bnfice anticip avant IS 2 M 1,3 M 1,1 M
Cot de dilution support par
lactionnaire
100 000 x (270 160)
= 11 M
20 000 x (234 160)
= 1,95 M
Bnfice/perte total pour les
anciens actionnaires
9 M 0,65 M + 1,1 M
Nombre dactions 200 000 120 000 100 000
Bnfice par action anne N 45 0,54 + 11
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ANALYSE FINANCIRE
152
La socit A illustre que des bnces actuels se transforment en des pertes futures suite
un plan massif de stock-options qui organise un vritable transfert de richesse des
anciens actionnaires de lentreprise vers les salaris.
La socit B montre un effet de dilution des bnces sur un nombre plus lev dactions
que ne compense pas forcment le dveloppement de lentreprise et de sa rentabilit.
La socit C met en vidence le plus fort bnce anticip par action.
Les choses samliorent-elles en N+1, une fois que le cot des stock-options en N aura t
digr par les anciens actionnaires ? Ce nest pas certain, car la dilution est irreversible :
Conclusion : Se mer du nombre futur dactions crer et de leur prix de souscription,
notamment dans le cadre de programmes systmatiques de stock-options.
2.3 La plaquette annuelle
La plaquette annuelle nest pas une obligation lgale et son contenu nest soumis
aucune rglementation. Il sagit dun outil puissant de communication nancire
mis en uvre par les socits faisant appel public lpargne, et plus particulire-
ment les socits cotes. La plaquette annuelle est un support qui apparat comme un
vecteur de communication annuelle destination du public nancier de lentreprise :
analystes nanciers, actionnaires, presse nancire La prsentation obit des
proccupations de clart et daccessibilit en laissant une large part aux illustrations.
Le contenu de la plaquette annuelle vise prsenter lentreprise (ou le groupe)
dune manire gnrale dans sa stratgie densemble, puis secteur par secteur (ou
activit par activit). Il reprend les documents dinformation nancire obligatoires :
comptes annuels (y compris annexe), rapport de gestion, tableau des rsultats sur
cinq ans, bilans consolids, tableaux de nancement. Sy ajoute une prsentation du
comportement boursier et des performances de laction pour les socits cotes
1
.
2.4 Les comptes prvisionnels
Les comptes prvisionnels sont mentionns dans le cadre obligatoire de la loi rela-
tive la prvention des difcults des entreprises ; ils sont tablis soit spontanment
par lentreprise, soit la demande de tiers nanciers. La COB peut aussi demander
leur publication.
Lobligation lgale rsulte de la loi du 1er mars 1984 (art L. 340-1 du Code des
socits) qui a pour objet dalerter par avance les partenaires internes de lentreprise
dventuelles difcults lies lvolution de sa situation au cours de la prochaine
A B C
Bnce par action N+1 + 10 euros + 10,83 euros + 11 euros
1. Cf. Mmento comptable, ouvr. cit., 3709 sq.
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Le compte de rsultat et les autres documents
anne. Dans ce but, il est prvu la communication dinformations sur sa situation
nancire prvue sur un horizon dun an. Le dispositif mis en uvre obit donc un
souci de prvention. Il concerne les socits commerciales et les personnes physi-
ques qui remplissent un au moins des deux critres suivants :
un nombre de salaris gal ou suprieur 300 ;
un chiffre daffaires gal ou suprieur 18 millions deuros.
Les documents tablir obligatoirement par ces entreprises sont au nombre de
quatre :
le compte de rsultat prvisionnel ;
le plan de nancement prvisionnel ;
la situation de lactif ralisable et disponible et du passif exigible ;
le tableau de nancement.
Ces documents ont, pour les deux premiers, un caractre prvisionnel sur un hori-
zon dun an ; les deux derniers sont rtrospectifs et sappuient sur des donnes
comptables historiques. Un rapport doit tre joint chacun de ces quatre documents.
Concernant les documents prvisionnels, les rapports rappellent les hypothses rete-
nues et prsentent ventuellement des variantes.
Ces documents doivent tre tablis entre le dbut de lexercice et la n du 4
e
mois
aprs sa n, cest--dire pour les entreprises dont lexercice concide avec lanne
civile, n avril. Il est, de plus, obligatoirement prvu une rvision du compte de
rsultat prvisionnel en fonction des rsultats raliss au cours du 1
er
semestre. Cette
rvision est effectuer entre le dbut du 7
e
mois et la n du 10
e
mois (cest--dire
entre juillet et octobre). Sagissant de la construction des comptes prvisionnels,
lhypothse retenue par lentreprise doit reter la situation future la plus
probable
1
. Cette notion oue renvoie la trajectoire moyenne de la fourchette de
lensemble des prvisions.
Les destinataires des documents obligatoires sont :
le commissaire aux comptes ;
le comit dentreprise ;
le conseil de surveillance (pour les socits directoire).
Les comptes prvisionnels obligatoires ont donc un caractre interne et conden-
tiel. Ils ne doivent pas tre obligatoirement transmis aux associs ou publis. Ces
documents font lobjet dun contrle par le commissaire aux comptes. Celui-ci doit
vrier la conformit des comptes prvisionnels aux principes comptables et voir si
les hypothses retenues sont cohrentes et acceptables. En fait, les diligences du
commissaire aux comptes sont limites en matire de documents prvisionnels :
de par leur nature, ils ne font lobjet daucune certication ;
1. Ordre des experts-comptables. Recommandation 1.17. Principe comptable sur les comptes prvisionnels.
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ANALYSE FINANCIRE
154
le commissaire aux comptes na pas rvler au procureur de la Rpublique les
inexactitudes ou les absences dans les documents contenant des informations
nancires prvisionnelles ;
enn, les commissaires aux comptes ont une formation plus tourne vers la rvi-
sion de comptes rtrospectifs que vers lanalyse stratgique implicite tout
document fond sur des hypothses conomiques prvisionnelles.
Lanalyste nancier externe, tout particulirement lanalyste-crdit dans le cadre
dune relation de nancement, doit connatre lexistence de documents prvision-
nels internes. Sagissant dune information particulirement utile sur le devenir de
lentreprise, il doit veiller ce quelle lui soit communique. Il entre dans sa respon-
sabilit den demander la communication tout en assurant lentreprise de sa discr-
tion.
On peut considrer que la fourniture des documents prvisionnels de lentreprise
ses banquiers entre dans lobligation dinformation de la premire envers les
seconds. Cette obligation est un des lments de la conance qui sarticule avec la
relation de crdit. En cas de refus de communication de documents prvisionnels
internes, il se pose la question de la responsabilit du prteur poursuivre une rela-
tion alors que lautre partie ne respecte plus lobligation dinformation implicite la
fourniture de crdit
1
.
La communication volontaire de documents prvisionnels
Dans la majorit des cas, les comptes prvisionnels sont communiqus aux tiers en
dehors de toute contrainte lgale, soit leur demande (banques, tablissements de
crdit), soit spontanment. Ces destinataires rguliers sont les banquiers, les tablis-
sements de crdit, les socits-mres (en cas de groupe), ventuellement les action-
naires.
La connaissance de donnes prvisionnelles est une information particulirement
utile pour lanalyste nancier qui peut ainsi apprcier, en termes de rsultat nan-
cier, lvolution venir de lentreprise.
Il nexiste aucun modle obligatoire de compte de rsultat prvisionnel ou de plan
de nancement prvisionnel. Nous analyserons plus particulirement ici le compte
de rsultat prvisionnel. Le plan de nancement prvisionnel sera en fait tudi lors
de lanalyse des tableaux de ux (cf. chapitre 8). Il existe, en effet, un principe
dhomognit qui veut que le modle de plan de nancement prvisionnel retenu
par lentreprise dcoule du type de tableau de nancement choisi.
Prsentation du compte de rsultat prvisionnel
Labsence de modle obligatoire ne concerne que la prsentation densemble plus
ou moins dtaille. On trouvera dans le compte de rsultat prvisionnel les chiffres
prvus pour lanne N et en comparaison les chiffres raliss en N1.
1. Ce point sera repris par la suite au chapitre 11.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Au minimum gurent dans les comptes prvisionnels :
le chiffre daffaires, lment central de la prvision ;
le montant total des charges ;
le rsultat dexploitation ;
le rsultat courant ;
le rsultat net.
La prsentation peut sinspirer (en plus synthtique) du compte de rsultat en
liste du PCG simpli. Elle peut encore faire ressortir des comptes prvisionnels
clats par division ou par branche dans les grands comptes (cf. tableaux 3.4 et
3.5).
Tableau3.4 Exemple de compte de rsultat prvisionnel (1)
Prvisionnel N
Ralis
N1
Chiffre daffaires
Autres produits dexploitation
Consommations
Valeur ajoute
Impts et taxes
Charges de personnel
Excdent brut
dexploitation
Charges calcules (amort., provisions)
Autres produits et charges
Rsultat
dexploitation
Rsultat financier
Rsultat courant
(avant impts)
Rsultat exceptionnel
Participation des salaris
Impt sur les socits
Rsultat net
Source : Mmento comptable, ouvr. cit., 373.
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ANALYSE FINANCIRE
156
2.5 Les documents semestriels
La COB a rendu obligatoire la publication de comptes semestriels pour les soci-
ts cotes. Elle a tendu en 1999 la recommandation n 99R-01 du CNC. Les comp-
tes publis sont ceux du premier semestre de lanne. Ils reprennent classiquement
la structure des comptes annuels : bilan, compte de rsultat, tableau de ux de trso-
rerie, annexe Les comptes semestriels peuvent cependant tre rsums et lannexe
simplie. Ils sont certis par le commissaire aux comptes.
Certaines socits sont tenues dtablir et de publier des documents dits rapport
semestriel qui concernent leur activit et leur rsultat au cours du 1
er
semestre de
leur exercice. Les entreprises soumises cette obligation sont les socits dont les
actions sont admises en ngociation sur un march rglement. Il sagit dune notion
un peu plus large que celle de socits cotes puisque les entreprises admises au
nouveau march sont concernes
1
.
Le rapport semestriel doit tre prsent sous forme consolide ou non selon que
lentreprise prsente ou non des comptes annuels consolids. Il doit tre publi dans
les quatre mois suivants la n du semestre, cest--dire octobre pour les socits
dont lexercice suit lanne civile. La publication obligatoire du tableau de rsultat
semestriel seffectue au BALO. Les entreprises concernes ont cependant largement
recours la publicit nancire dans la presse spcialise (du moins quand les rsul-
tats semestriels sont bons).
Tableau3.5 Exemple de compte de rsultat prvisionnel (2)
Division A
(Produit A)
Division B
(Produit B)
Division C
(Produit C)
Prvisionnel
N
Ralis
N1
Chiffre daffaires
Consommations
Main-duvre directe
Autres frais directs
Marge
contributive
Frais de structure
( dtailler)
Rsultat
dexploitation
Source : Mmento comptable, ouvr. cit., 373.
1. Le rapport semestriel obligatoire concerne aussi les socits non cotes mettant des titres de crances
ngociables.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Le rapport semestriel contient un tableau dactivit et de rsultat qui en constitue
llment informatif central. Ce tableau de rsultat nobit dans sa prsentation
aucune forme obligatoire. Les modles proposs, notamment par lAMF, reprennent
largement la logique du compte de rsultat en liste. An de rendre les rsultats
semestriels de lanne N comparables, il est judicieux de faire ressortir les rsultats
obtenus pour la mme priode pour lanne N1.
La prsentation indicative du tableau dactivit et de rsultat semestriel propos
pour le BALO sinspire directement de la structure du compte de rsultat consolid.
Ce tableau met en vidence un rsultat net semestriel en distinguant, dans une opti-
que consolide, la part du groupe et la part des minoritaires. Il nest pas toujours
possible lentreprise de calculer la participation des salaires ou limpt sur les
socits sur une base semestrielle. Les montants qui gurent sous ces rubriques sont
des estimations.
Lanalyste bancaire externe utilise les comptes semestriels lorsquil sagit de
suivre le dossier de crdit dune entreprise. Cette information ne concerne que les
entreprises cotes. Les comptes de rsultat prvisionnels concernent une base beau-
coup plus large dentreprises. De plus, les comptes prvisionnels, bien quannuels,
sont rviss en cours danne. Ils donnent une image plus rapide, plus prospective et
plus globale du droulement de lexercice en cours. Lanalyste de crdit bancaire
rclamera lentreprise communication de cette information. Les comptes et
tableaux dactivit semestriels sont rtrospectifs et, du fait de leur caractre public,
concernent essentiellement la communaut des investisseurs sur les marchs nan-
ciers, plus particulirement les analystes boursiers.
3 Les autres documents dinformation (normes IFRS)
La norme IAS 1 commande de publier deux types de documents spciques. Le
premier est le Statement of Comprehensive Income ou tableau de rsultat global (cf.
tableau 3.6). Lide est dajouter au rsultat net consolid les lments qui viennent
augmenter ou diminuer les capitaux propres au cours de lexercice. Lactionnaire est
suppos se focaliser sur la variation du stock des capitaux propres, tel est le prsup-
pos de cette approche. Elle focalise lattention sur le bilan et se dconnecte du
contexte du compte de rsultat et du ux quest le bnce net de lentreprise ou du
groupe. Le rsultat global est vu comme laccroissement des capitaux propres dans
loptique de lactionnaire. Lenrichissement nest pas seulement la cration dun
surplus tout au long dune priode dactivit. Il faut donc rajouter au rsultat net (net
income) des lments de plus ou moins-values qui relvent largement dcritures
comptables qui traduisent lvaluation en juste valeur. Ces gains ou pertes ne transi-
tent pas par le compte de rsultat et impactent directement les capitaux propres. La
difcult est quon ne peut pas facilement les attribuer des actes de gestion positifs.
Le compte de rsultat est lexpression plus ou moins directe dactes de gestion qui
conduisent des ux de produits et de charges. Les variations de capitaux propres
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ANALYSE FINANCIRE
158
sont des effets de rvaluation qui proviennent du systme comptable. La notion de
comprehensive income apparat critiquable. Certes il existe des variations de valeurs.
Cependant lorsquelles sont trop loin dactes de gestion positifs pourquoi les
inclure dans le rsultat que lon veut afcher destination des tiers et des
actionnaires ?
Source : CNC, Recommandation 2009-R03.
Le tableau 3.7 prsente le tableau du rsultat global du groupe Accor. Le rsultat
net consolid tel quil est issu du compte de rsultat a t de 265 M en 2009. Ce
nest videmment pas trs bon et cela exprime les consquences de la crise conomi-
que. Le rsultat global en bas du tableau est toujours ngatif et est de 107 M.
Cela provient-il de choix de gestion positifs, par exemple de choix aviss de couver-
ture de change ? Nullement : lessentiel provient dcart de conversion positif de
167 M. Ceux-ci sexpliquent parce que les postes de bilan exprims en devises
sont convertis en euros au cours de change en vigueur la date de clture de l'exer-
cice, alors que le compte de rsultat est exprim en devises converties au cours
moyen de la priode. Les diffrences de conversion rsultant de lcart entre cours
moyen et cours de clture gurent dans les capitaux propres et seront comptabilises
au compte de rsultat de lexercice au cours duquel les positions seront cdes. Cest
Tableau3.6 Passage du rsultat net au rsultat global
tat du rsultat net et des gains et pertes comptabiliss
directement en capitaux propres
N N1
Rsultat net
carts de conversion
Rvaluation des instruments drivs de couverture
Rvaluation des actifs financiers disponibles la vente
Rvaluation des immobilisations
carts actuariels sur les rgimes prestations dfinies
Quote-part des gains et pertes comptabiliss directement en capitaux
propres des entreprises mises en quivalence
Impts
Total des gains et pertes comptabiliss directement en capitaux propres
Rsultat net et gains et pertes comptabiliss directement en capitaux
propres
Dont part du Groupe
Dont part des intrts minoriotaires
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Le compte de rsultat et les autres documents
donc leffet des variations intra-annuelles de cours de change des devises contre
euro qui explique cette diffrence. Cet effet a t plutt positif et sest traduit par une
hausse des cours de clture bilantiel n 2009 par rapport au niveau moyen pendant
lanne. Cet cart de pure valorisation divise la perte par 2,5. Cela dpend-t-il dune
dcision de gestion ? Certainement pas. Cest lexpression des uctuations alatoi-
res de change au cours de lexercice. En tant sensible un taux de change qui
samliore plus en n dexercice quau dbut, le rsultat global est-il plus dle ? Un
coup de chance nest pas lexpression dune gestion. Les normes IFRS en privil-
giant la notion de comprehensive income ignorent le fait que le rsultat est un ux
qui se construit tout au long de lanne. Or, en 2009, le rsultat net dgag par le
travail dAccor a t ngatif de 265 M et non de 107 M.
Source : rapport annuel 2009.
La norme IAS 1 introduit aussi un tat supplmentaire qui sintitule tat de
variation des capitaux propres . Est-il utile dans lanalyse nancire ? Ce nest pas
sr. Ce document vise expliquer la variation globale des capitaux propres qui ne
provient pas uniquement du rsultat global au sens du comprehensive income. Il
existe des oprations nancires, des ux de rmunration, des ux daffectation de
bnces ou dmission dactions qui viennent expliquer pourquoi les capitaux
propres de lentreprise voluent. Les causes sont nombreuses et il faut distinguer
selon les diffrents postes comptables de capitaux propres. La norme 2009-R03
spuise xer un cadre normatif au tableau de variation des capitaux propres (cf.
tableau 3.8). En colonne, on trouve les diffrentes rubriques comptables.
Tableau3.7 Rsultat net et rsultat global du groupe Accor
En milions 2008 2009
Rsultat net de lensemble consolid 613 (265)
Diffrence de conversion (267) 167
Variation de la juste valeur des Actifs financiers disponibles la vente 1
Partie efficace des profits et pertes sur instruments de couverture dans les couvertures
de flux de trsorerie
(6) (6)
carts actuariels sur les engagements sociaux prestations dfinies (4) (3)
Quote part dans les autres lments du Rsultat Global issus des entits associes
comptabilises selon la mthode de la mise en quivalence

Autres lments du rsultat global aprs impt (276) 158
Rsultat global total 337 (107)
Rsultat Global Total Pat du Groupe
Rsultat Global Total Part des Intrts minoritaires
344
(7)
(127)
20
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ANALYSE FINANCIRE
160
Tableau3.8 Modle de tableau de variation des capitaux propres
Part du groupe
Tableau de variation des capitaux propres
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(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8)
Capitaux propres clture N2
Changement de mthodes comptables
Capitaux propres clture N2 corrige
Oprations sur capital
Paiements fonds sur des actions*
Oprations sur titre auto-dtenus
Dividendes
Rsultat net de lexcercice
Gains et pertes comptabiliss directement en
capitaux propres
Rsultat net et gains et pertes comptabiliss
directement en capitaux propres
Variations de primtre
Capitaux propres clture N1
Changement de mthodes comptables
Capitaux propres clture N1 corrige
Oprations sur capital
Paiements fonds sur des actions*
Oprations sur titres auto-dtenus
Dividendes
Rsultat net de lexcercice
Gains et pertes comptabiliss directement en
capitaux propres
Rsultat net et gains et pertes comptabiliss
directement en capitaux propres
Variation de primtre
Capitaux propres clture N
* Si significatif Source : CNC, Recommandation 2009-R03.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Tableau3.9 Tableau de variation des capitaux propres du groupe Accor
Source : rapport annuel 2009.
En millions
Nombre
dactions
Capital Primes
Diffrence
de conver-
sion (1)
Rserves
de juste
valeur des
instru-
ments
financiers
Rserves
de jsute
valeur
lies aux
couvertu-
res de flux
de trsore-
rie
Rserves
lies aux
gains et
portes
actuariels
Rserves
lie aux
avantages
au person-
nel
Rserves
et rsul-
tats
Capitaux
propres
Groupe
Intrts
minotitai-
res
Total capi-
taux pro-
pres
1er janvier 2008 221 527 644 665 2 276 (145) 66 (19) 59 789 3 091 61 3 752
Changement de
mthodes
comptables (*)
(5) (8) (8)
1er janvier 2008
retrait
221 527 644 665 2 276 (145) 66 (19) 59 781 3 683 61 3 744
Augmentation
de capital
leve doptions 294 578 1 7 8 8
Rduction de
capital (2)
(1 057 099) (6) (57) 6 63
Dividende
distribu (3)
(693) (698) (22) (720)
Variation de
primtre
226 226
Variation lie
aux avantages
au personnel
23 23 23
Autres lments
du rsultat
global
(222) (66) (6) (4) 67 (231) (45) (276)
Rsultat net de
lexercice
575 575 38 613
Rsultat Global
total
(222) (166) (6) (4) 642 344 (7) 337
31 dcembre
2008
219 894 523 660 2 226 (367) (6) (23) 82 726 3 298 258 3 556
Augmentation
de capital
en numraire 6 6
leve doptions 295 349 1 7 8 8
Dividendes
pays en actions
et actions des
conditions de
performance
5 358 327 15 146 161 161
Dividende
distribu (3)
(363) (363) (34,00) (397)
Variation lie
aux avantages
au personnel
20 20 20
Variations de
primtre
7 7
Autres lments
du rsultat
global
164 (6) (3) 155 3 158
Rsultat net de
lexercice
(282) (282) 17 (265)
Rsultat Global
Total
164 (6) (3) (282) (127) 20 (107)
31 dcembre
2009
225 458 199 676 2 379 (203) (12) (26) 102 81 2 997 257 3 254
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ANALYSE FINANCIRE
162
Ltat de synthse de variation des capitaux propres qui est propos est ou et illi-
sible. Reprenons les rsultats 2009 dAccor (cf. tableau 3.9). Conformment la
recommandation comptable, on voit apparatre la fois les deux pertes de 265 et de
107 M qui correspondent au rsultat net et au rsultat global. Deux rsultats pour
le prix dun. La confusion domine.
Les normes IFRS prvoient aussi la publication dannexes importantes plus
dtailles et plus ambitieuses que lannexe dans le systme du PCG. Elles incluent :
les mthodes comptables, les changements destimation, les erreurs ventuelles
relvent de lIAS 8 ;
la diffusion dune information sur les vnements postrieurs la date de
clture est prvue par lIAS 10 ;
la diffusion dune information sectorielle qui a t prvue au dpart par
lIAS 14. Lentreprise doit distinguer des secteurs dactivit et donner des infor-
mations oprationnelles. Adopte en 2007, lIFRS 8 prvoit la diffusion dune
information sectorielle largie qui rete le point de vue du management. Elle
conduit identier les dcideurs oprationnels dans lentreprise. Mise en uvre
partir de 2009, la norme IFRS 8 pose la question difcile de la transparence
dans les choix de gestion et du secret des affaires ;
la norme IAS 24 prvoit la diffusion dune information relative aux parties
lies , cest--dire les partenaires contractuels avec lesquels il peut exister des
relations dinuence notable ;
une information sur les rsultats ramens une action prvue par lIAS 33 ;
enn, linformation nancire intermdiaire prvue par lIAS 34. La norme
prvoit un minimum dun rapport nancier intermdiaire. Rien nempche donc
une entreprise de procder des rapports nanciers trimestriels.
Lessentiel
Le compte de rsultat est, avec le bilan, le document de synthse comptable privilgi par
lanalyste nancier. Ltude nancire du compte de rsultat conduit distinguer trois
grandes catgories doprations : les oprations dexploitation, les oprations nancires
et les oprations exceptionnelles.
Lanalyse nancire poste par poste met en vidence certaines rubriques qui vont par la
suite revtir une grande importance : les charges calcules damortissement et de provi-
sions. Ces charges correspondent des critures purement comptables et nentranent pas
de mouvements de trsorerie conomiquement lis, la diffrence par exemple, dun
simple achat.
Tout comme pour le bilan, il est ncessaire de procder un retraitement nancier de
certains postes du compte de rsultat : les loyers de crdit-bail, certaines oprations nan-
cires.
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Le compte de rsultat et les autres documents
Les perspectives dvolution vers les normes IFRS donnent une place centrale au rsultat
oprationnel courant dans un compte de rsultat o les lments exceptionnels ne seront
plus mis en vidence.
Lannexe se prsente comme un document de synthse part entire. Elle renferme un
ensemble dinformations le plus souvent ponctuelles, qui compltent et clairent le bilan
et le compte de rsultat. Elle intgre notamment un document fondamental, le tableau de
nancement. En tant que telle, lannexe est indispensable lanalyste nancier.
Enn, il faut citer la source dinformation tout fait utile que constituent dautres docu-
ments comptables obligatoires :
le rapport de gestion ;
le tableau des rsultats sur cinq ans ;
la plaquette annuelle ;
les comptes prvisionnels ;
les documents semestriels.
Lanalyste nancier ne peut ngliger cette information complmentaire, notamment le
contenu prospectif des comptes de rsultat prvisionnels de lentreprise. Dans le cadre
dune relation de crdit bancaire, laccs et la communication de cette information revt
une importance toute particulire.
Les normes IFRS introduisent pour leur part deux documents comptables nouveaux lis
la notion de comprehensive income. Il sagit du tableau de passage du rsultat net au
rsultat global et du tableau de variation des capitaux propres.
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164
4
Chapitre
e dynamique des ux dans lentreprise est un aspect essentiel du diagnostic
nancier. La notion de ux renvoie celle de priode et de dure. Le choix de
lhorizon est ici impos par le cadre de lexercice comptable. De manire tradition-
nelle les ux sanalysent sur lhorizon annuel de lexercice.
De quel type de ux sagit-il ?
La rfrence au compte de rsultat conduit faire tout dabord rfrence aux
ux dexploitation et leur consquence plus ou moins lointaine : le bnce ou
la perte. Ce type de ux et caractris par le fait quil constitue un lment de
cot ou de produit.
Il peut aussi sagir de ux de trsorerie : ceux-ci sanalysent partir de leur
manifestation des mouvements de liquidits et de leurs consquences une
augmentation ou une diminution du solde de trsorerie nette de lentreprise. Ces
ux de trsorerie sont soit des ux dencaissements, soit des ux de dcaisse-
ment.
Enn, il faut introduire la notion de ux de fonds. Celle-ci est dessence nan-
cire et non pas comptable. Les ux de fonds sont les ux de ressources ou les
ux demplois au cours dun exercice. Ces emplois et ces ressources traduisent
une affectation de moyens que lentreprise ralise dans le cadre de dcisions de
gestion. Les ressources utilises sont bien des ressources nouvelles rendues
disponibles au cours de lexercice. La caractristique fondamentale des ux
demplois et de ressources est quils se traduisent tt ou tard par des mouve-
ments montaires. Ils ont alors une incidence directe sur la trsorerie de lentre-
prise. la diffrence des ux de trsorerie, leur incidence nest pas forcment
L
La dynamique
des flux et
lautofinancement
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La dynamique des flux et lautofinancement
immdiate. Un ux de fonds nest quun ux de trsorerie potentiel. Cette
distinction cruciale est particulirement importante pour lanalyse dune
ressource de lentreprise qui joue un rle central dans le diagnostic nancier :
lautonancement.
Section 1 Les soldes intermdiaires de gestion
Section 2 Lautofinancement
Section 3 Lexcdent de trsorerie
LES SOLDES INTERMDIAIRES DE GESTION
Les soldes intermdiaires de gestion, ou SIG, constituent la succession articule
des ux issus du compte de rsultat. Cette ensemble complet de variables se justie
car le diagnostic nancier ne peut se satisfaire du simple solde global du compte de
rsultat. Le bnce net, ou la perte nette, sont le fruit de toutes les charges et de tous
les produits de lexercice. Ce solde net est la somme dlments htrognes qui
relvent de types doprations diffrents. Il serait dlicat de sy arrter car rien a
priori ne permet de justier une comparaison dans le temps dont les lments sont
htrognes. Le PCG, dans son systme dvelopp, met en vidence sept soldes
intermdiaires dont lobjectif est de montrer la gense du rsultat de lentreprise et
danalyser sa composition en procdant un calcul en cascade. Les diffrents SIG
sont :
la marge commerciale ;
la production ;
la valeur ajoute produite ;
lexcdent brut dexploitation ;
le rsultat dexploitation ;
le rsultat courant avant impts ;
le rsultat exceptionnel.
Le calcul de ces diffrents soldes sera illustr partir des donnes de la socit
Jeremy.
1 La marge commerciale
La marge commerciale na de sens que pour les entreprises qui ont une activit
commerciale de distribution de produits revendus en ltat. Cette activit peut tre la
Section
1
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ANALYSE FINANCIRE
166
seule exerce par lentreprise (cas des entreprises de ngoce pur). Elle concerne
aussi les entreprises mixtes qui ont la fois une activit industrielle et commerciale.
Le cot dachat des marchandises vendues sobtient lui-mme partir des achats
de marchandises corrigs des variations de stock de marchandises.
Cot dachat des marchandises vendues =
Achats de marchandises +/ Variation de stock de marchandises
La marge commerciale donne une information sur le prot brut procur lentre-
prise par ses seules activits commerciales. Dans le commerce et la distribution, la
marge a une importance considrable, elle est suivie dans le temps soit en valeur
absolue, soit sous forme dune grandeur relative : le ratio ou le taux de marge (sur
ventes).
Lvolution dans le temps du taux de marge est suivie, soit globalement, soit par
produit ou par ligne de produits, ou encore par unit ou secteur de ventes. Le taux de
marge exprime pour 100 euros de ventes la capacit qua lentreprise de tirer de sa
position commerciale et de sa clientle, un prot brut de x euros dans le cadre dune
pure activit commerciale.
2 La production
La production de lexercice fait rfrence directement lactivit de transforma-
tion industrielle et/ou de prestation de services de lentreprise. Elle ne prend pas en
compte les subventions dexploitation, ni les diverses redevances perues qui appa-
raissent dans les autres produits de gestion courante (comptes 74 et 75). On rappelle
que :
On a signal la difcult dinterprtation de ce solde qui fait rfrence des
lments htrognes valoriss selon des mthodes diffrentes (prix de vente, cot
de production). Ce solde est peu utilis ; lanalyste nancier prend davantage en
considration le chiffre daffaires qui rend compte de la capacit de lentreprise
matrialiser son potentiel conomique sous forme de crances sur ses clients.
Ventes de marchandises
Cot dachat des marchandises vendues
7 713
6 690
Marge commerciale 1 023
Production vendue
+ Production stocke
+ Production immobilise
112 916
+ 1 069
+ 2 160
= Production de lexercice 116 145
Taux de marge
Marge commerciale
Ventes de marchandises
--------------------------------------------------------------------------- =
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La dynamique des flux et lautofinancement
3 La valeur ajoute
La valeur ajoute produite (VA) exprime la capacit de lentreprise crer des
richesses dans ses activits conomiques. Elle est mesure par la diffrence entre la
production et les consommations de biens et de services en provenance de tiers. Ces
consommations sont des destructions de richesses quil faut imputer, dans le cadre
dun processus de transformation, sur la production de lexercice et sur la marge
commerciale.
La liste des consommations intermdiaires soustraire est celle qui dcoule du
compte de rsultat aprs retraitement. En particulier, on prendra garde retirer des
consommations intermdiaires, les loyers de crdit-bail, les charges lies au person-
nel intrimaire et, dans certains cas, celles de sous-traitance. Ces corrections visent
neutraliser le choix des mthodes dexploitation de lentreprise.
La valeur ajoute reprsente la cration de richesse conomique qui dcoule de la
mise en uvre par lentreprise de facteurs de production (capital, main-duvre,
savoir-faire). Cette notion a une grande utilit au niveau macroconomique car
elle permet en agrgeant la valeur ajoute des entreprises dune branche ou dun
secteur, den mesurer la contribution la production nationale.
La valeur ajoute reprsente la richesse cre qui peut ensuite tre redistribue aux
parties prenantes lintrieur ou lextrieur de lentreprise. Il sagit donc dun
solde dont le contenu est plus conomique que nancier.
Ratios de productivit
Un ratio de productivit est un rapport entre un ux de richesse cr (output) sur
un ux ou un stock reprsentant un facteur de production mis en uvre dans ce but.
La valeur ajoute est couramment utilise au numrateur comme mesure de richesse
conomique cre. Au dnominateur, on peut faire rfrence au ux de salaires bruts
(charges comprises) ou leffectif moyen prsent dans lentreprise.
La valeur ajoute par personne employe (ou par tte ) est une information trs
grossire, mais trs utile pour typer une entreprise selon son intgration conomique
(plus ou moins grande dpendance envers lextrieur) et son activit industrielle,
Marge commerciale
+ Production de lexercice
Consommation de matires prem. et
approv. (= achats +/ variation de stock :
22 029 + 27)
Autres achats et charges externes
1 023
+116 145
22 056
45 532
= Valeur ajoute produite 49 580
Valeur ajoute
Salaires bruts
--------------------------------------------- ou
Valeur ajoute
Effectif moyen
---------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
168
commerciale ou de pure prestation de services. Les fourchettes types auxquelles on
peut comparer la valeur ajoute par personne sont :
services de main-duvre : 30 50 k ;
industrie de main-duvre : 40 75 k ;
industrie : 75 150 k ;
services quaternaires (tude, conseil) : 150 250 k.
On remarquera quune valeur ajoute par tte infrieure 30 k doit, sauf cas
particulier, tre considre comme problmatique.
4 Lexcdent brut dexploitation
Lexcdent brut dexploitation, ou EBE, est un solde particulier qui reprsente le
surplus cr par lexploitation de lentreprise aprs rmunration du facteur de
production travail et des impts lis la production.
LEBE mesure un surplus dgag aprs une premire rmunration de facteurs de
production : les salaris (hors intressement) et ltat (hors impt sur les bnces).
Il reprsente un solde ouvert aux autres parties prenantes de lentreprise (prteurs,
actionnaires, entreprise elle-mme pour son dveloppement). En toute rigueur,
il faudrait rajouter aux charges de personnel la participation des salaris qui gure (
tort) en charges exceptionnelles.
1
LEBE est mesur avant les dcisions damortissement et les charges nancires
qui dcoulent des choix de nancement de lentreprise. En ce sens, il est vraiment
brut , ce qui permet lanalyste nancier de faire une comparaison dans le temps.
De manire grossire, les ratios :
permettent de suivre dans le temps la part de la valeur ajoute (ou du CA) qui va au
facteur de production capital (au sens large). Le premier, le ratio EBE/VA, est
Valeur ajoute
+ Subventions dexploitation
Charges de personnel
Impts et taxes
49 580
+ 436
34 040
2 953
= EBE 13 023
1. Le concept anglo-saxon dEBITDA (Earning Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) est
trs proche de celui dEBE du PCG. LEBITDA reprend la totalit de la rmunration du personnel. Il faut
ici soustraire 205 de participation des salaris pour obtenir un EBITDA de 12 818.
EBE
Valeur ajoute
--------------------------------------------- (en %)
EBE
Chiffre daffaires
----------------------------------------------------- (en %)
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La dynamique des flux et lautofinancement
appel marge industrielle. Il doit sapprcier relativement lintensit en capital du
processus de production de lentreprise. Dans les industries de services, le taux de
marge industriel se situe autour de 10 %. Lindustrie lourde met en vidence des
marges industrielles de 40 %. Dans certains cas particuliers, on trouve des taux de
marge industriel de 50 %, tel est le cas du secteur du champagne ou de celui des
entreprises de location de voitures. Le ratio EBE/CA est une marge brute sur CA.
Les valeurs mises en vidence sont par dnition plus faibles que celles du prc-
dent. Les niveaux moyens de ce ratio sont de 0,5 1 % dans le ngoce, de 7 10 %
dans lindustrie ou de 4 5 % dans les autres activits.
LEBE apparat aussi comme le solde entre, dune part, des produits dexploitation
qui se sont traduits ou vont se traduire par un encaissement, et, dautre part des char-
ges dexploitation dcaisses ou qui vont ltre. Il mesure donc un surplus montaire
potentiel. LEBE est un concept particulirement riche qui mesure lefcacit indus-
trielle et commerciale de lentreprise indpendamment des modalits de prserva-
tion et de nancement du capital conomique. Il exprime en mme temps la capacit
de lentreprise gnrer des ressources de trsorerie partir de son exploitation. En
ce sens, lEBE est la fois un solde dexploitation et la mesure dun ux de fonds
brut
1
.
Dans une perspective danalyse, un EBE ngatif, cest--dire une insufsance
brute dexploitation, est un sujet dalarme.
5 Le rsultat dexploitation
Le rsultat dexploitation mesure lenrichissement brut de lentreprise en tenant
compte de lusure et de la dprciation du capital conomique. Ce solde est donc
marqu par les choix effectus et les contraintes lies lamortissement comptable.
Il apparat comme la rentabilit brute de loutil conomique quest lentreprise dans
le droulement de son exploitation
2
. Tout comme lEBE, le rsultat dexploitation
est une mesure de la performance conomique de lentreprise. Il prsente lavantage
dincorporer la ncessit de prserver loutil conomique. Cependant, la prise en
compte de cette contrainte est source de biais et de fortes distorsions. Les dotations
aux amortissements subissent une forte inuence scale. Les dotations aux provi-
sions trahissent aussi des choix comptables et scaux en matire de provisionne-
ment. Par souci dquilibre entre charges et produits, les reprises de provision qui
gurent en produits doivent tre intgres dans le total. Le rsultat dexploitation est
donc calcul partir des dotations effectues nettes des reprises de lexercice. Ce
faisant, on accepte dimputer des dotations faites pour des risques venir, sur des
reprises qui concernent des vnements passs. Ce qui est comptablement juste
1. Cf. section 2 ci-aprs.
2. Il ignore cependant certains lments dexploitation courante qui gurent ailleurs dans le compte de rsul-
tat. Cf. chapitre 2, section 1, 7, plus haut.
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ANALYSE FINANCIRE
170
devient une hypothse nancire. Sajoutent lEBE les autres produits et les autres
charges dexploitation
1
.
Le rsultat dexploitation est un pur ux dexploitation. Ce nest pas un ux de
fonds car il intgre dans son calcul des charges et des produits comptables calculs,
cest--dire qui ne sont pas directement lis des mouvements montaires avec des
tiers. Cest le cas des postes de dotations et de reprises lis aux amortissements et
provisions.
Dans lhypothse o la politique damortissement et de provision de lentreprise
ne change pas, le rsultat dexploitation se prte bien une comparaison dans le
temps en valeur absolue ou en valeur relative.
Dans ce dernier cas, on peut :
soit calculer son volution en pourcentage en comparant le rsultat dexploita-
tion de lanne N avec celui de lanne N1 ;
soit calculer et suivre le ratio de marge dexploitation qui exprime le pourcen-
tage de bnce dexploitation par rapport au CA :
6 Le rsultat courant
Le rsultat courant prend en compte les aspects nanciers, et tout particulirement
la structure de nancement de lentreprise. Les charges et produits nanciers sont
intgrs dans leur globalit. Or, on a vu que les postes de charges et de produits
nanciers sont eux-mmes htrognes : frais dintrts lis lendettement,
produits de dividendes de liales, produits et charges lis aux oprations de trsore-
rie, charges calcules issues des dotations aux provisions, gains ou pertes de
change
2
.
EBE
Dot. aux amort. et prov.
+ Reprise sur prov. et transfert de charges
+ Autres produits dexploitation
Autres charges dexploitation
13 023
8 829
+ 375

339
= Rsultat dexploitation 4 230
1. La notion anglo-saxonne dEBIT (Earning Before Interest and Taxes) est trs semblable au rsultat
dexploitation. Pour obtenir lEBIT, il faudrait encore soustraire la participation des salaris.
2. Cf. chapitre 3, section 1.
Marge dexploitation (en %)
Rsultat dexploitation
CA (hors taxes)
----------------------------------------------------------------------- =
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La dynamique des flux et lautofinancement
Pour obtenir le rsultat courant avant impt, on ajoute (ou on retranche) aussi la
quote-part de rsultat sur oprations faites en commun.
En termes danalyse, le rsultat courant est cens tre reproductible. Dans lhypo-
thse dune structure nancire inchange, dune politique damortissement stable
et de maintien des conditions conomiques gnrales de lentreprise, il est appel
se renouveler. Cest bien l une fragilit de la notion de rsultat courant car la politi-
que nancire de lentreprise, et donc le cot de lendettement, ne peuvent pas tre
supposs stables dans une comparaison sur plusieurs annes. On sait que les taux
dintrt voluent et quune partie des charges et des produits nanciers peut tre
lie des lments exceptionnels.
Sous rserve de ces prcautions, lanalyste nancier peut comparer le rsultat
courant dune anne sur lautre. Il peut en particulier suivre le ratio de la marge
courante :
Le rsultat courant exprime la performance globale de lentreprise cense corres-
pondre son activit normale. Il permet dapprcier le rsultat qui sera reparti entre :
ltat, sous forme dimpt sur les bnces ;
les salaris, sous forme de participation ;
les actionnaires, sous forme de dividendes.
7 Le rsultat exceptionnel
Le rsultat exceptionnel est le solde net des produits et des charges exceptionnel-
les. Il retrace ce qui sort de lactivit habituelle de lentreprise. Les lments excep-
tionnels sont donc un ensemble htrogne de charges et de produits non
reproductibles. Ceux-ci reprennent en particulier des produits et des charges qui sont
de purs lments calculs (dotations, reprises, quotes-parts de subventions, valeurs
comptables dactifs cds) sans consquences montaires.
Le rsultat net est le solde nal du compte de rsultat de lexercice. Il est donc
calcul aprs les oprations de rpartition : participation des salaires, impt sur les
bnces (cf. tableau 4.1).
Rsultat dexploitation
+/ Rsultat op. en commun
+ Produits nanciers
Charges nancires
4 230
+/
+ 280
2 041
= Rsultat courant 2 469
Rsultat courant
CA (hors taxes)
---------------------------------------------------- (en %)
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ANALYSE FINANCIRE
172
Tableau4.1 Les soldes intermdiaires de gestion
Source : P. Conso , ouvr. cit., p. 115.
Lanalyste nancier doit conserver prsent lesprit que le rsultat net prsente
trois caractristiques :
il est afch par lentreprise. Cela signie quil rsulte des dcisions de lentre-
prise au travers de marges de manuvre comptables (dotations, valuation) et
de choix de gestion (ralisation de plus-values suite la cession dactifs). La
valeur afche, au-del de la mesure dune performance nancire, est aussi un
message informationnel destination des tiers ;
il nest pas forcment reproductible. Ltude des oprations exceptionnelles peut
mettre en vidence des plus-values importantes provenant de la vente dactifs.
On ne peut supposer que celles-ci se renouvellent rgulirement ;
il est fondamentalement un solde entre des produits et des cots dont certains
ont la particularit dtre des cots comptables calculs qui nentranent pas de
mouvements de trsorerie. Le rsultat net est donc un solde comptable mesurant
lenrichissement des actionnaires. Il nest en aucun cas assimilable un ux de
ressource interne.
Rsultat courant
+ Produits exceptionnels.
Charges exceptionnelles
Participation salaris
Impts bnces
2 469
+ 841
455
205
859
= Rsultat net 1 791
Ventes de marchandises
* Rsultats dexploitation hors charges et produits financiers.
Cot dachat des
marchandises vendues
Marge
commerciale
Production
vendue
Production
stocke
Production
immobilise
Valeur ajoute produite
Subventions
dexploitation
Marge
commerciale
Consommation
intermdiaire
Excdent brut dexploitation
Autres
produits
Rsultat courant
avant impts
Rsultat
exceptionnel
Charges de
personnel
Impts
et taxes
Rsultat
dexploitation*
Quote-part de rsultat
Produits financiers
Participation
des salaris
Impts sur
les bnfices
Rsultat net
comptable
Charges
financires
Rsultat courant
avant impts
Dotations aux
amortissements
Autres
charges
Production de lexercice
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La dynamique des flux et lautofinancement
Exemple : Soldes intermdiaires de gestion et choix comptables
Lentreprise ABC exerce une activit commerciale. Elle dispose en n dexercice dun stock
de marchandises de 1 000 articles dont le cot unitaire nest pas le mme selon la mthode
dvaluation :
mthode premier entr premier sorti (FIFO) : 1 200 euros
mthode cot moyen pondr (CMP) : 1 050 euros
La diffrence dvaluation provient de la hausse du prix unitaire des produits vendus au cours
de lexercice. On sait que, dans un tel cas de gure, la mthode FIFO donne un cot suprieur.
Par ailleurs, on dispose des donnes suivantes pour lexercice :
Ventes : 5 000 k
Achats : 4 000 k
Ch. externes : 280 k
Ch. personnel : 310 k
Impts et taxes : 40 k
valuation du stock initial en dbut dexercice : 800 k (800 units 1 000 euros).
Choix de la mthode dvaluation des stocks
Calcul la marge commerciale et de lEBE dans les deux cas de gure :
La marge commerciale et lEBE sont directement inuencs par le mode dvaluation des
stocks. Tout choix qui conduit augmenter lvaluation unitaire des stocks naux de produits
et de marchandises conduit mcaniquement augmenter la marge commerciale, la valeur
ajout et lEBE (cela indpendamment de la politique de stockage ou de destockage physique
concernant la quantit en stock).
Le rsultat prcdent peut tre gnralis en considrant le cas symtrique dune dcroissance
du prix unitaire des lments achets ou fabriqus au cours de lexercice.
Choix FIFO Choix CMP
Ventes
achats
stock initial
+ stock nal
5 000
4 000
800
+ 1 200
5 000
4 000
800
+ 1 050
= marge commerciale + 1 400 + 1 250
ch. externes
ch. personnel
Impts et taxes
280
310
40
280
310
40
= EBE + 770 + 620
volution du prix unitaire du stock Incidence de lvaluation du stock final
Hausse Marge com. (FIFO) > Marge com. (CMP)
EBE (FIFO) > EBE (CMP)
Baisse Marge com. (CMP) > Marge com. (FIFO)
EBE (CMP) > EBE (FIFO)
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ANALYSE FINANCIRE
174
Choix de la mthode damortissement
Lentreprise ABC dispose dune immobilisation acquise 1 000 k depuis 2 ans et qui a fait
lobjet au cours de lexercice prcdent dun amortissement dgressif maximum (dure de vie
de limmobilisation : 5 ans, coefcients du dgressif : 1,75). On sait par ailleurs que les char-
ges nancires sont de 150 et le taux de limpt de 33 1/3 %.
Le choix en matire de dotation oscille entre :
la poursuite de lamortissement dgressif soit
Valeur nette comptable en dbut dexercice N + 1 : 1 000 (1 000 20 % 1,75) = 650
Dot. amortissement (dgressif) 650 1,75 20 % = 227,5
et limputation de dotation minimale.
Dans ce cas, la contrainte sociale et scale conduit pratiquer un amortissement sur 2 ans gal
au linaire cumul, soit : 1 000 20 % 2 ans = 400.
Au terme de lexercice prcdent, le bien a t amorti en dgressif. La dotation passe tait :
1 000 20 % 1,75 = 350.
Cela signie que lentreprise a pris de lavance par rapport lobligation minimale du linaire.
Entre le maximum de lamortissement dgressif et le minimum, lentreprise peut xer sa dota-
tion de lexercice 227,5 ou 400 350 = 50. Le montant de son rsultat dexploitation, de
son rsultat courant et enn de son bnce net, dpendra des choix en matire dvaluation
de stock combins aux choix damortissement.
On retrouve au niveau du rsultat dexploitation et du rsultat courant la diffrence de dotation
aux amortissement. Toutes choses gales, lutilisation de la possibilit maximale damortisse-
ment dgressif diminue le rsultat brut avant impts. Cependant, les dotations aux amortisse-
ments tant scalement dductibles, elles contribuent minimiser la charge de lIS pour une
entreprise bnciaire. Lcart dimpt pay est gal :
Dotation Taux de limpt : 177 33 1/3 % = 59.
Il sensuit que lincidence des dotations aux amortissements sur le rsultat net dune entreprise
bnciaire est gal :
Dotation (1 Taux impt) : 177 (1 33 1/3 %) = + 118.
On vrie cela en considrant le bnce net dABC qui, pour un choix donn du mode
dvaluation (par exemple FIFO), passe de + 682 k + 800 k, soit une augmentation de
+ 118 k lorsque lentreprise choisit de pratiquer lamortissement minimum.
Dotation dgressif Dotation minimum
Choix FIFO Choix CMP Choix FIFO Choix CMP
EBE
dotation amortissement
+1 400
227
+1 250
227
+1 400
50
+1 250
50
= Rsultat exploitation
Charges financires
+1 173
150
+1 023
150
+1 350
150
+1 200
150
= Rsultat courant
Impt (IS)
+1 023
341
+873
291
+1 200
400
+1 050
350
= Bnfice net +682 +582 +800 +700
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La dynamique des flux et lautofinancement
En rsum :
les choix comptables en matire dvaluation de stock inuencent tous les soldes interm-
diaires de gestion, de la marge commerciale au rsultat net ;
les choix de politique damortissement nont aucun effet sur lEBE, en revanche ils jouent
sur les rsultats dexploitation, courant et net ;
lentreprise peut combiner les deux sries de dcisions pour modier son rsultat net dans
le sens dune hausse ou dune baisse. Au total, le bnce afch par ABC est compris dans
une fourchette [+ 582, + 800]. Quatre sries de dcision sont imaginables selon que les
effets des choix se cumulent la hausse ou la baisse du rsultat, ou se compensent ;
il est possible dimaginer des politiques comptables complexes qui visent la fois par
exemple accrotre lEBE et allger au maximum la charge dimpt.
LAUTOFINANCEMENT
Lautonancement est le ux de fonds correspondant aux ressources internes
dgages par lentreprise au cours dun exercice. Le compte de rsultat mesure des
cots. Lautonancement est un ux de fonds qui reprsente le surplus montaire
potentiel dgag par lentreprise au cours de lexercice.
1 Lautofinancement dexploitation
Lautonancement dexploitation est le ux encaissable issu de lexploitation de
lentreprise :
Autonancement dexploitation = Produits dexploitation encaissables
Charges dexploitation dcaissables
Les produits encaissables sont lensemble des produits dexploitation lexcep-
tion des produits calculs. De mme, les charges dcaissables sont formes des char-
ges dexploitation hors les charges calcules. On rappelle en effet que les charges de
dotation ont le caractre de cot calcul, mais ne sont pas dcaissables. Dans la
cascade des soldes intermdiaires de gestion, les dotations aux amortissements et
aux provisions, ainsi que les reprises, interviennent aprs lEBE et avant le calcul du
rsultat dexploitation.
Il sensuit que lexcdent brut dexploitation reprsente bien le solde des produits
encaissables et des charges dcaissables dexploitation. LEBE mesure trs en amont
le surplus montaire potentiel gnr par lexploitation de lentreprise. Ce surplus a
toutefois un caractre potentiel et non rel. Les ux de produits ne sont pas tous
effectivement encaisss au cours de lexercice :
dune part, lexistence dun crdit clients introduit un dlai entre la vente et
lencaissement dnitif en provenance des clients ;
Section
2
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ANALYSE FINANCIRE
176
de plus, la production stocke est un ux non immdiatement encaissable car, en
fonction de la vitesse dcoulement des stocks, les produits nis seront dabord
vendus, puis encaisss.
Si lensemble des produits dexploitation de lEBE a vocation a tre encaissable, il
en est un qui fait exception : la production immobilise. Ce poste reprend en comp-
tabilit la contrevaleur des cots correspondant aux immobilisations que lentreprise
a produit pour elle-mme. Il ne sagit donc pas dun produit encaissable. Le cas
chant, il faudra en tenir compte en soustrayant la production immobilise de
lEBE. Cette remarque nest pas innocente. Les programmes informatiques avec
lesquels les analystes nanciers travaillent omettent souvent de soustraire la produc-
tion immobilise dans le calcul de lautonancement. Les sommes en cause peuvent
tre importantes dans les entreprises aronautiques ou dans les entreprises de
production audiovisuelles. Le cash ow est dautant plus gon que ces immobilisa-
tions induisent des amortissements. Lanalyse nancier regardera avec attention les
montants, et surtout les variations dune anne sur lautre, de la production immobi-
lise.
Autonancement dexploitation = EBE *
* Corrig du montant de la production immobilise
LEBE est donc un solde particulirement important qui mesure la fois un exc-
dent dexploitation qui concourt directement au rsultat, et un surplus montaire
potentiel.
2 La capacit dautofinancement
2.1 Calcul
LEBE est une mesure trs utile, mais un peu partielle du ux de ressource interne
gnr par lentreprise dans la mesure o il se limite aux ux dexploitation. La
capacit dautonancement, ou CAF, cherche valuer le surplus montaire poten-
tiel dgag par lentreprise au cours dun exercice en prenant en compte lensemble
de ses produits encaissables et lensemble de ses charges dcaissables. Cela signie,
par exemple, quen plus des charges dexploitation, il faudra intgrer les charges
nancires et les charges exceptionnelles.
Cependant, trs vite il apparat ncessaire dviter dinclure les lments trs
exceptionnels que sont les plus ou moins-values de cession. Le PCG retient pour
dnition de la CAF une mesure de lautonancement potentiel dgag par lactivit
ordinaire de lentreprise. On liminera donc les cessions dactifs des produits
encaissables de lentreprise.
CAF = produits encaissables (sauf produits de cession) charges dcaissables
La dmarche pour calculer la CAF consiste, partir de lEBE, ajouter les
produits encaissables et soustraire les charges dcaissables autres que ceux et
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La dynamique des flux et lautofinancement
celles dexploitation. Cette mthode est dite directe ou descendante. Elle est parfai-
tement conforme lobjectif qui est de faire ressortir un ux global qui exprime le
surplus montaire net potentiel de lentreprise. Il importe dtre minutieux et de
sinterroger dans chaque cas pour savoir si tel ux du compte de rsultat a ou na pas
de consquences montaires
1
.
De nombreux analystes ont pris lhabitude de calculer la CAF en corrigeant le
rsultat net de lentreprise des lments non montaires qui ont servi sa dtermina-
tion. Cette mthode de calcul dite ascendante ou indirecte apparat plus simple que
la prcdente. Il suft dajouter au bnce net les charges calcules nentranant
pas de dcaissement et symtriquement de soustraire les produits calculs non
encaissables. Lincidence des plus ou moins-values de cession doit alors tre annu-
le an dviter de les inclure dans la capacit dautonancement que lon veut
mesurer hors oprations exceptionnelles en capital.
Tableau4.2 Calcul de la CAF (mthode descendante)
Excdent brut dexploitation (EBE)
+ transferts de charges dexploitation (non affectables)
+ autres produits dexploitation
autres charges dexploitation
+/ quote-part dopration en commun
+ produits financiers (sauf reprises de provision)
charges financiers (sauf dotations aux amortissements et aux provisions financires)
+ produits exceptionnels (sauf produits de cessions dimmobilisations, subventions dinvestissement vire au
compte de rsultat et reprises sur provisions)
charges exceptionnelles (sauf valeur nette comptable des immobilisations cdes et dotations
exceptionnelles)
participation des salaris
impt sur les bnfices
= Capacit dautofinancement (CAF)
1. Rajouter les transferts de charges nest pas intuitif alors quil sagit de pures critures comptables. En fait,
sil sagit de transfert au sein du compte de rsultat, ce poste sert annuler des charges comptes deux fois.
Sil sagit de charges actives, ce poste annule et transfre au bilan une partie des cots dcaisss.
Tableau4.3 Calcul de la CAF (mthode ascendante)
Rsultat net
+ dotation aux amortissements
+ dotation aux provisions (dexploitation, financires, exceptionnelles)
reprises (idem)
+ valeur nette comptable des actifs cds
produits de cession dactifs
subvention dinvestissement vire au compte de rsultat
= Capacit dautofinancement (CAF)
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ANALYSE FINANCIRE
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Exemple : Calcul de la CAF de la socit Jrmy
On ne reprendra que les postes concerns pour lesquels gurent des chiffres. Les transferts de
charges et les reprises ont t supposs nuls.
2.2 Rle et signification de lautofinancement
Lapproche additive donne une indication de lutilisation de la CAF dans lentre-
prise au travers de son affectation comptable :
renouvellement des immobilisations (amortissements) ;
couverture des pertes et risques probables (provisions) ;
dveloppement et croissance de lentreprise (mise en rserve) ;
rmunration des actionnaires (rsultat distribu).
Cette analyse du rle de la CAF par son affectation comptable est en fait trop
restrictive. Elle ne correspond pas la description de ce que constitue un ux de
fonds dans lentreprise : une ressource durable librement affectable dans le cadre de
dcisions de gestion. La vraie nature de lautonancement est de constituer une
variable stratgique de lentreprise. Le surplus montaire potentiel dgag par
lentreprise dans son activit courante, et donc reproductible, est le bras arm de sa
Mthode descendante (ou directe)
EBE
autres charges dexploitation
+ produits nanciers
charges nancires
+ produits exceptionnels
produits cession lments dactifs
charges exceptionnelles
+ valeur comptable lments actifs
participation salaris
impts sur bnces
13 023
339
+ 280
2 041
+ 841
818
455
+ 226
205
859
= CAF 9 653
Mthode ascendante (ou indirecte)
Rsultat net
+ dot amort.
+ dot prov.
reprise prov. expl.
+ val. comptable lments actifs
produits cession actifs
1 791
+ 8 243
+ 586
375
+ 226
818
= CAF 9 653
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La dynamique des flux et lautofinancement
stratgie. Les emplois imaginables dpassent la stricte liste des affectations compta-
bles puisquils se situent fondamentalement dans une logique globale demplois-
resources de lentreprise. En particulier, il ne faut pas introduire dans lutilisation de
lautonancement de distinction arbitraire entre nancement interne du renouvelle-
ment du capital conomique et nancement de la croissance. Lautonancement est
le moteur interne du dveloppement de lentreprise
1
.
Il est la fois :
un nancement interne disponible pour investir et dvelopper lentreprise dans
le sens de la stratgie quelle se donne ;
la garantie du remboursement demprunts, et donc un lment puissant de la
capacit de remboursement de lentreprise.
Cest la raison pour laquelle on met part la fraction de la capacit dautonance-
ment qui est distribue aux actionnaires sous forme de dividendes. Ce qui reste est
lautonancement net, ressource librement affectable dans le cadre de la stratgie de
dveloppement. Les dividendes qui constituent un emploi dcaissable au cours dun
exercice ne sont pas ceux issus du bnce de lexercice, mais ceux de lexercice
prcdent qui sont dcaisss au cours de lexercice suivant.
Autonancement (anne N) = CAF (anne N) dividendes distribus
(au titre anne N1)
En revanche, sil est une ressource montaire potentielle, lautonancement ne
peut prtendre mesurer lenrichissement de lentreprise ou de ses actionnaires. Il
illustre le principe de conservation de lautonomie stratgique de la rme. Il ne peut
en aucun cas tre assimil un prot conomique brut de lentreprise.
Autofinancement et valeur
Lautonancement nest pas la marque systmatique dune augmentation de la
valeur de lentreprise. Cependant, cela ne signie pas quil ny ait pas de relation
entre lautonancement et le processus de cration de la valeur dans lentreprise,
cela pour deux raisons.
La premire est que lautonancement est par dnition le ux de ressources inter-
nes qui est rinvesti dans lentreprise. Il nest lorigine dune cration de valeur
que si les rinvestissements sont rentables. Si lentreprise est ngligente quant son
remploi au niveau du choix des investissements, lautonancement ne participe pas
la cration future de valeur ; dans le meilleur cas, il est la marque dune cration de
valeur passe, hauteur du bnce net ralis.
La dynamique de cration de valeur partir de lautonancement repose sur la
comparaison entre la rentabilit des fonds rinvestis et leur cot. Lautonancement
nest pas une ressource dont le cot est nul sous le prtexte quil nentrane aucune
1. Cette conception stratgique de lautonancement est particulirement souligne par P. Conso ; cf. ouvr.
cit., p. 192.
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ANALYSE FINANCIRE
180
charge obligatoire de paiements des tiers, du type intrts ou remboursements. Il
ny a pas dide plus fausse que celle-l. En nance, un cot ne correspond pas
forcment une charge explicite. Lautonancement a un cot dopportunit en int-
rts puisque les sommes pourraient tre utilises rembourser les dettes de lentre-
prise. Il a aussi un cot en capital pour les actionnaires qui auraient pu percevoir
davantage de dividendes. Cest par rapport lobjectif de cration de valeur des action-
naires quil faut apprcier lautonancement car celui-ci sinscrit dans la dynamique
des fonds propres de lentreprise. Les prteurs nont aucun droit sur ce ux de fonds.
Tout remploi de fonds internes une rentabilit infrieur au taux de rendement exig
des fonds propres ne participe pas la cration de valeur dans lentreprise.
En cas dautonancement mal gr, lentreprise, cest--dire en fait ses dirigeants,
dispose dun ux de fonds que ces derniers nutilisent pas au mieux des intrts de
leurs mandants, cest--dire les actionnaires. Cette notion de ux de fonds interne
discrtionnaire (free cash-ow) a t analyse par Jensen (1986). Elle correspond la
situation des dirigeants qui rinvestissent ce ux de fonds dans des projets insuf-
samment rentables, voire purement symboliques ou somptuaires. Toute la difcult
pour lactionnaire extrieur est dapprcier si les rinvestissements effectus sont et
seront sufsamment rentables.
La seconde raison qui associe lautonancement la valeur de lentreprise, ind-
pendamment de la rentabilit minimale des rinvestissements, est la notion de valeur
stratgique de exibilit. La capacit dautonancement, avant mme de sinterro-
ger sur laffectation des fonds rinvestis, est le garant de la ractivit de lentreprise.
Celle-ci a les moyens de ragir, de se donner une stratgie ou de modier celle exis-
tante. La valeur stratgique de exibilit est fonction de la taille du ux de ressource
interne gnr par lentreprise. Cette valeur stratgique de exibilit explique pour-
quoi dans certains cas, lors dune acquisition dentreprise, un des critres dvalua-
tion utilis, est la CAF laquelle on applique un multiple (par exemple compris
entre 4 et 8).
2.3 Limites de la CAF
Les limites concernent, soit le mode de calcul, soit lutilisation de la notion de
CAF.
La CAF est un surplus montaire dont le caractre potentiel est renforc par lint-
gration de toutes les provisions. Le PCG considre que toutes les dotations aux
provisions sont lorigine dune ressource, ce qui est largement critiquable lorsquil
sagit de provisions dexploitation destines couvrir des charges dcaissables
court terme. Tel est le cas des provisions pour dprciation des actifs circulants,
stocks et comptes clients. Des crances clients provisionnes sont celles dont on
doute du paiement rgulier lchance. Au terme du dlai de crdit consenti au
client, la provision constatera le manque encaisser et sera comptablement reprise.
La dotation aux provisions nest donc pas une charge non dcaissable ; elle donne
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La dynamique des flux et lautofinancement
lieu un dcaissement dcal court terme sous forme dun manque encaisser par
rapport aux ventes comptabilises qui sont thoriquement encaissables. Le raisonne-
ment est identique pour les provisions sur stocks. Celles-ci donneront lieu une
utilisation sous forme dun manque encaisser au terme du dlai de rotation des
stocks. Dans la mme perspective, P. Conso remarque que les provisions pour pertes
de change donneront lieu, elles aussi, au constat comptable dun manque encaisser
sur ventes lchance de la crance. Il suggre donc de ne pas inclure comme char-
ges non dcaissables dans lestimation additive de la CAF :
les dotations aux provisions pour dprciation dactifs circulants ;
les dotations aux provisions nancires pour pertes de change sur actifs et
passifs circulants, symtriquement, il ne faut pas soustraire les reprises sur ces
lments
1
.
Il faut donc distinguer part les provisions qui ont un caractre de charges et dont
la reprise correspondra bien lannulation dune charge relle. Les autres provi-
sions, celles qui ont un caractre de rserves (cest--dire reprises tt ou tard dans le
compte de rsultat mais sans contrepartie relle) ou celles qui sont destines
couvrir une charge relle mais long terme, contribuent renforcer les capitaux
permanents et se manifestent bien par un surplus montaire durable.
Le calcul standard de la CAF est donc gon du montant des provisions qui ne
correspondent pas des ressources montaires potentielles durables. Toutefois, le
jeu des reprises assez rapides de ces provisions vient attnuer cette sur-estimation. Si
les provisions dexploitation ont un caractre rgulier et sont renouveles pour un
montant qui reste du mme ordre de grandeur, le biais dans lestimation de la CAF
est ngligeable
2
. A dfaut dinformation supplmentaire, on fera lhypothse de
stabilit des dotations/reprises des provisions dexploitation dans la CAF. Si cela ne
correspond pas la ralit, la CAF ne pourra prtendre tre une mesure able du ux
de ressource interne de lentreprise.
Le calcul de la CAF est inuenc directement par les choix comptables et scaux
de lentreprise. Les choix en matire de valorisation de stock vont inuencer directe-
ment lEBE de lentreprise et donc sa capacit dautonancement. De mme, les
dcisions en matire damortissement vont dterminer le montant de lIS payer.
Laugmentation des dotations aux amortissements vient diminuer la base imposable
et donc le bnce net payer ltat. En revanche, la CAF augmente du montant
des dotations pratiques. Il en va de mme de la politique de provisionnement de
lentreprise qui peut essayer de constituer des provisions ayant le caractre de
pseudo-rserves, lesquelles viendront simputer sur limpt. Une augmentation
massive des provisions pour risques et charges ou des dotations aux amortissements
par un passage brutal au dgressif sexplique souvent par le dsir des dirigeants
1. Cf. P. Conso, ouvr. cit., pp. 188-189. On rappellera aussi la correction effectuer sur lEBE et la CAF en
cas de production immobilise.
2. Cf. C. Hoarau, ouvr. cit., p. 52.
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ANALYSE FINANCIRE
182
daugmenter la capacit dautonancement en tant peu sensible au niveau ventuel-
lement en baisse du bnce afch.
Exemple : CAF et choix comptables
En reprenant les donnes de lentreprise ABC prise comme exemple ci-dessus, on obtient
diffrentes valeur de la CAF selon les choix :
en matire de valorisation du stock nal FIFO ou cot moyen pondr (CMP),
en matire damortissement maximum dgressif ou minimum correspondant au linaire
cumul.
Lutilisation de la possibilit maximale damortissement contribue diminuer le bnce et
permet en mme temps une augmentation de la CAF.
En rsum, on retiendra :
que la CAF nest en aucune manire une mesure pertinente de la protabilit ou
de la rentabilit dune entreprise ;
enn que la CAF nest quun surplus montaire potentiel. Il ne sagit pas dune
ressource interne intgralement disponible. La CAF est un ux de fonds ; elle
nest pas un ux de trsorerie. Lcart provient des dlais de rglement entre les
ux dexploitation et les mouvements rels en trsorerie. La prise en compte de
ces dcalages est indispensable pour valuer lexcdent de trsorerie effective-
ment gnr par lentreprise.
LEXCDENT DE TRSORERIE
LEBE et la capacit dautonancement sont des ux de fonds, cest--dire des
surplus montaires potentiels. Or, lanalyste nancier souhaite connatre les ux de
trsorerie rels encaisss (ou dcaisss) effectivement au cours dun exercice. Cest
le sens du terme cash-ow qui fait rfrence au ux gnr par lentreprise dans le
cadre de son activit. On retrouve ce niveau la diffrence de niveau danalyse entre
EBE et CAF : dans le premier cas, on dnit un excdent de trsorerie dexploitation
(ETE ou cash-ow dexploitation), dans le second cas on utilisera lexcdent de
trsorerie global (ETG ou cash-ow global).
Dotation dgressive Dotation minimum
Choix FIFO Choix CMP Choix FIFO Choix CMP
Bnce net +682 +582 +800 +700
+ dotation aux amortissements +227 +227 50 50
= CAF +909 +809 +850 +750
Section
3
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La dynamique des flux et lautofinancement
1 Lexcdent de trsorerie dexploitation (ETE)
1.1 Lincidence des dcalages
LEBE est calcul partir dune diffrence entre ux dexploitation encaissables
et dcaissables, lETE sobtient dans des conditions identiques en faisant la diff-
rence entre les ux dencaissements et de dcaissements lis lexploitation. Cette
similitude de prsentation souligne en fait la diffrence entre les ux encaissables et
les ux effectivement encaisss (respectivement dcaissables et dcaisss). Cette
diffrence dcoule de la prise en compte de dcalages temporels lis :
aux variations de stocks ;
aux crdits de rglement envers les clients et les fournisseurs.
Les variations de stocks sont prises en compte dans lEBE comme tant un ux
encaissable (dcaissable). Par exemple, sil y a stockage de produits nis, ces
lments donneront lieu tt ou tard un encaissement dans le cadre du droulement
normal du cycle dexploitation. Au terme du dlai normal de rotation des stocks, ils
seront vendus, puis aprs le dlai de rglement accord aux clients, ils seront encais-
ss. Cependant, en cas daugmentation de stocks au cours de lexercice, cet encais-
sement est retard et est report lexercice suivant. Inversement, un cas de
destockage de stocks de produits nis signie quil y a eu des encaissements plus
importants au cours de lexercice
1
.
Le raisonnement est le mme pour les stocks de matires premires achetes : un
surstockage pay comptant est bien dcaiss. Or, lEBE est calcul partir des
postes de charges et produits du compte de rsultat. Pour obtenir les ux de trsore-
rie rels, il faudra le corriger des variations de stocks en soustrayant de lEBE les
augmentations de stocks et en ajoutant les diminutions de stocks de lexercice.
Les crdits dexploitation expliquent des dcalages de trsorerie lorsquils
augmentent ou diminuent. Ainsi, une augmentation des crances clients correspond
un retard encaisser dont la cause peut tre un dlai de crdit plus long qui leur est
accord. Mme si le dlai reste identique, une augmentation des crances est possi-
ble en cas de dveloppement des ventes de lentreprise. Par rapport ces ventes,
produit encaissable, le ux dencaissement effectif sera retard du gonement des
postes clients qui seront en attente de rglement. De manire symtrique, un accrois-
sement des dettes dexploitation envers les fournisseurs signie une moindre ponc-
tion en trsorerie lie, par exemple, un dcalage de paiement plus important. Pour
tre complet, il faut tenir compte des situations inverses de diminution des crances
et des dettes dexploitation.
1. Cela est vident si on considre des ventes au comptant donnant lieu un encaissement immdiat.
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ANALYSE FINANCIRE
184
Le tableau 4.4 suivant rsume les situations et lincidence sur les ux de
trsorerie
1
.
1.2 Calcul de lETE
La prise en compte des dcalages temporels permet dobtenir lETE partir du
solde encaissable dexploitation, lEBE. La variation des postes de stocks, de cran-
ces et de dettes dexploitation constitue la variation du besoin de nancement
dexploitation (ou BFE). LETE est donc gal lEBE corrig des variations du
BFE.
La prise de conscience des dcalages est centrale pour comprendre la distinction
entre le rsultat et la trsorerie. Un EBE positif nentrane pas une entre en trsore-
rie quivalente.
Le sens de lETE est simple : cest le cash-ow dexploitation gnr et encaiss
au cours de lexercice. Il est calcul avant rmunration des apporteurs de capitaux
(actionnaires et cranciers), et avant impt ; il est donc indpendant de la structure
nancire. LETE ne doit pas tre ngatif, sauf exceptionnellement. Il sagit dun
indicateur utile de risque de dfaillance. On a remarqu, dans la pratique, quune
entreprise ne survit pas deux annes dETE ngatifs. LETE (comme lEBE) est un
niveau danalyse utile dans une approche de lentreprise comme un portefeuille
dactivit ou de produits. On peut suivre lexploitation et calculer lETE branche par
branche dans la grande entreprise. Lanalyse et le suivi des stocks et des encours
dexploitation a un sens mtier par mtier dans les groupes.
Tableau4.4 Incidence des variations de crances et dettes dexploitation sur la trsorerie
Crances dexploitation Dettes dexploitation
Hausse Hausse dcalage dencaissement par rapport
aux ventes
Baisse flux de trsorerie
Hausse dcalage de dcaissement par
rapport aux charges
Hausse flux de trsorerie.
Baisse Baisse dcalage dencaissement par rapport
aux ventes
Hausse flux de trsorerie
Baisse dcalage de dcaissement par rapport
aux charges
Baisse flux de trsorerie.
1. Lincidence des variations de stocks est strictement assimilable celle des crances dexploitation.
ETE = EBE
variation de stocks
variation de crances dexploitation
+ variation de dettes dexploitation
}
= Variation du BFE
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La dynamique des flux et lautofinancement
2 Lexcdent de trsorerie global (ETG)
La capacit dautonancement est le ux de fonds global gnr par lentreprise
aprs toutes les oprations dexploitation, nancires et exceptionnelles (hors
cession).
Le passage au ux de trsorerie effectif prend appui sur la CAF. Celle-ci doit tre
corrige des dcalages introduits par les variations de crances et les dettes. La dif-
cult est que les crances et les dettes dont il sagit ne sarrtent pas aux stocks, aux
crances clients ou aux dettes fournisseurs qui sont clairement lis aux oprations
dexploitation. Il faut tenir compte ici des dcalages introduits par les crances et les
dettes hors exploitation, lies des ux de produits et de charges nanciers ou
exceptionnels. Lanalyse de ces variations nest pas facile faire dun exercice sur
lautre. Elles se retrouvent en prenant au bilan les postes de dettes scales et socia-
les, de crances sur le personnel, dacompte dimpts On regroupera ci-aprs
lensemble de ces variations sous le terme de variation du besoin en fonds de roule-
ment (BFR). LETG est donc gal la CAF corrige des variations de crances et
dettes lies aux ux du compte de rsultat. Ce nest donc que trs exceptionnelle-
ment, en cas de variations nulles, que lon peut confondre CAF et ETG.
Une approximation de lETG est parfaitement justie si les postes de crances
sur produits et de dettes sur charges hors exploitation connaissent peu de mouve-
ments. Dans ce cas, la variation des crances et des dettes dexploitation suft
comme approximation des dcalages, et on aura :
ETG = CAF BFE
Tableau4.5 Analyse de lETE par branche stratgique
Branche A Branche B Total
EBE
stock
crances expl.
+ dettes expl.
ETE ETE (A) ETE (B)
ETG = CAF
variation de stocks
variation de crances/produits du compte de
rsultat
+ variation de dettes/charges du compte de
rsultat
}

= Variation du BFR
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ANALYSE FINANCIRE
186
La signication de lETG comme cash-ow global de lentreprise est simple. Ce
ux est calcul aprs rmunration des prteurs et aprs impt (ventuellement
aprs dividendes pays). Il reprsente le surplus montaire net disponible au niveau
de lentreprise. Son calcul branche par branche, ou activit par activit, a moins de
sens que pour lETE dans la mesure o la prise en compte des charges nancires,
de limpt, plus gnralement de la structure nancire, est globale au niveau de
lentreprise.
Enn, lETG est directement dpendant des ux dcaisss en amont du rsultat,
notamment de limpt sur les bnces. Celui-ci est lexpression de choix compta-
bles en terme dvaluation de stocks et de dotations aux amortissements. Le montant
de lETG, comme celui de la CAF, est donc diffrent selon les cas de gure.
Exemple : Excdents de trsorerie et choix comptables
En reprenant les donnes utilises pour obtenir lEBE et la CAF de la socit ABC, on peut
calculer lETE et lETG. Pour cela, on dispose des informations suivantes sur lexercice :
augmentation de lencours crances clients : + 80 ;
diminution de lencours dettes fournisseurs dexploitation : 30 ;
variation des acomptes verss aux fournisseurs : + 20 ;
augmentation des acomptes dIS vers ltat : + 25 ;
augmentation de lIS payer : + 40.
On rappelle que lEBE est diffrent selon le choix comptable retenu pour valuer le stock
(FIFO ou CMP).
Calcul de lETE
On vrie bien que les choix comptables dvaluation de stock nont aucune incidence au
niveau de lestimation du ux de trsorerie dexploitation encaiss par lentreprise. En revan-
che, lcart entre EBE et ux de trsorerie est considrable : il sexplique pour lessentiel par
un comportement de stockage au cours de lexercice qui se traduit par une ponction de trso-
rerie.
Choix FIFO Choix CMP
EBE 1 400 1 250
variation de stocks (1 200 800) (1 050 800)
variation crances expl. 80 80
20 20
+ variation dettes expl. 30 30
= ETE +770 +770
{ {
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La dynamique des flux et lautofinancement
Calcul de lETG
LETG apparat diffrent dans chaque cas de gure. Il porte la marque des choix comptables
damortissement, mais aussi en matire de valorisation de stocks. Lexplication est que la
CAF, et donc lETG, sont calculs aprs limpt sur le bnce. Or, celui-ci est directement
inuenc par les choix comptables dvaluation de stocks et la politique damortissement qui
selon les cas peuvent goner le rsultat. La fourchette dETG laquelle on aboutit, de 335
444, correspond la fourchette des bnces nets.
En rajoutant le montant de lIS, on met bien en vidence la stabilit du total ETG + impt.
En conclusion, lanalyste nancier remarquera que lETE est une grandeur parti-
culirement intressante et utile dans la mesure o elle est indpendante des choix
comptables de lentreprise. Elle nest donc pas susceptible dtre inuence dans un
sens ou dans lautre. Cet avantage pour lanalyste externe ne se retrouve pas au
niveau de lvaluation du surplus montaire potentiel, quon le mesure en avant
par lEBE, ou plus forte raison en aval par la capacit dautonancement. La
notion dETG mesure la ralit globale des encaissements raliss dans le cadre de
lactivit de lentreprise. Cependant, lanalyste nancier doit savoir quune compa-
raison dans le temps de cette variable est dlicate car elle est sensible aux choix de
lentreprise en matire dafchage de rsultat.
Dot. dgressive Dot. minimum
Choix FIFO Choix CMP Choix FIFO Choix CMP
CAF + 909 + 809 + 850 + 750
variation de stocks 400 250 400 250
variation crances/compte
rsultat
{
80
20
25
80
20
25
80
20
25
80
20
25
+ variation dettes/compte
rsultat {
30
+ 40
30
+ 40
30
+ 40
30
+ 40
= ETG
+ impt
394
341
444
291
335
400
385
350
ETG + impt 735 735 735 735
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ANALYSE FINANCIRE
188
Lessentiel
Lanalyse de la dynamique des ux dans lentreprise est une tape indispensable du
diagnostic nancier. Il est particulirement important de comprendre la diffrence qui
existe entre la gnration du rsultat et la gnration interne de ux de trsorerie dans
lentreprise. Les deux optiques ne se recouvrent pas.
Lanalyse du rsultat de lentreprise fait rfrence aux ux de produits et de charges.
Parmi les diffrents soldes intermdiaires de gestion, les rles de lexcdent brut dexploi-
tation et du rsultat courant ont t souligns.
La notion dautonancement est centrale en nance, elle constitue la ressource interne de
lentreprise sous forme dun surplus montaire potentiel utilisable pour nancer des
emplois. Lautonancement est un lment central de la exibilit nancire. Il constitue
un outil stratgique dans le cadre de la politique de dveloppement de lentreprise.
Enn, la mise en vidence du ux de trsorerie effectivement encaiss au cours de lexer-
cice conduit prendre en compte les dcalages dans le droulement de lactivit. Lestima-
tion du ux de trsorerie dgag par lentreprise donne lieu au calcul de lexcdent de
trsorerie dexploitation (ETE) ou de lexcdent de trsorerie global (ETG). Lanalyste
nancier prendra particulirement en considration lETE qui est invariant par rapport aux
choix comptables de lentreprise.
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Chapitre
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a dynamique des ux dans lentreprise conduit sinterroger sur sa perfor-
mance. Pour apprcier tel ou tel lment de rsultat, il est difcile de porter
un jugement dans labsolu. Le rexe de base du diagnostic nancier est de faire des
comparaisons et de dcomposer.
Faire des comparaisons signie suivre dans le temps ou dans son secteur, les rsul-
tats de lentreprise. La comparaison na cependant de sens que si les variables
conomiques et nancires analyses sont comparables. Lobjectif de la mthode
des ratios est justement de construire des indicateurs simples qui permettent de
comparer sur des bases rigoureuses les donnes conomiques et nancires de
lentreprise.
Dcomposer signie identier et analyser les lments constitutifs de la perfor-
mance et de la rentabilit de lentreprise an de les rapprocher de dcisions de
gestion. Cest ainsi que la rentabilit dexploitation est apprcie dans le cadre de
lanalyse cot-volume-prot, et que la rentabilit nancire conduit ltude de
leffet de levier. Enn, une illustration du diagnostic nancier sera donne au travers
de lapproche de la centrale de bilans de la Banque de France.
Section 1 La mthode des ratios et les ratios de rentabilit
Section 2 Lanalyse financire boursire et bancaire
Section 3 Lanalyse cot-volume-profit
Section 4 Rentabilit financire et levier financier
Section 5 Lanalyse de la Centrale de bilans de la Banque de France
L
Le diagnostic
de la performance
et de la rentabilit
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ANALYSE FINANCIRE
190
LA MTHODE DES RATIOS ET LES RATIOS
DE RENTABILIT
1 La mthode des ratios
Un ratio est un rapport entre deux quantits variables entre lesquelles existe une
relation logique de nature conomique ou nancire. Sans ce lien logique, un ratio
est un simple chiffre inexploitable dans le diagnostic nancier. La nature du lien est
trs large. Ce peut tre :
une relation de simple comparaison relative dlments appartenant un mme
ensemble. Tel est le cas des ratios de structure qui comparent en pourcentage la
valeur dun poste du bilan nancier au total de lactif (ou du passif)
1
. Il sagit
alors didentier le poids relatif dun lment de stock sous forme dun rapport
stock/stock ;
une relation de cause effet. On cherchera, par exemple dans les ratios de renta-
bilit, mettre en rapport le rsultat obtenu avec les moyens mis en uvre dans
ce but. Cest le cas aussi des ratios de productivit o, par exemple, il existe un
lien de causalit entre le capital ou les effectifs de lentreprise et la valeur ajou-
te produite :
Inversement, un ratio de productivit qui mesurerait le rapport :
na aucune logique.
Les ratios dits de gestion relvent aussi de ce cas. Ils tablissent un lien de causa-
lit entre un ux dactivit et un stock dans lentreprise. Le lien est fond sur des
choix de gestion, le niveau de stock dpendant de la manire dont lentreprise gre le
ux.
une relation dorigine ou de rpartition lorsquun ux en amont est
lorigine dun ux en aval aprs des oprations dimputation de cots ou de
rpartition. On obtient un rapport de type :
Dans le dernier cas, lorsque au numrateur gure un solde, on aura un ratio de
marge.
1. Cf. Chapitre 2, section 5.
Section
1
Flux gnr
Moyens ou capital mis en uvre
----------------------------------------------------------------------------------------------------
Quantit de bl produite en France
Surface en culture en Belgique
------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Flux
Flux
-------------- ou
Solde
Flux
-----------------
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
une relation de temps ou dcoulement dans la dure. Il sagit de mesurer le
dlai dcoulement dun poste comptable sous la forme dun rapport :
Les ratios de rotation sont lillustration mme de la mesure de dlais dcoulement
dans lentreprise.
Lexistence dune relation logique entre le numrateur et le dnominateur dun
ratio signie que les deux variables considres sont homognes. Cela veut dire que
les units dont on fait le rapport sont cohrentes avec ce que lon cherche mesurer.
Lhomognit consiste par exemple diviser des francs par des francs, ou des euros
par des euros, mais pas des kilogrammes par des pourcentages.
Lutilisation de ratios ne peut se faire que par comparaison. Or, en matire de
gestion, il ne peut y avoir de rfrences absolues et intangibles. La comparaison est
donc forcment relative en prenant comme rfrence soit lentreprise elle-mme
dans le temps, soit des entreprises similaires. Dans le premier cas, il sagira de saisir
lvolution dune situation ou dun comportement en essayant didentier une
amlioration ou une dgradation. Cette volution permet de situer lentreprise dans
la dynamique gnrale dune conjoncture conomique et/ou sectorielle. Il faut pour
cela disposer dau moins trois quatre observations. Le second cas conduit trouver
des entreprises tmoins qui se trouvent dans des conditions semblables en termes
denvironnement concurrentiel ou de secteurs dactivit. De tels tmoins parfaits
nexistent en gnral pas. Lanalyste nancier peut se satisfaire dune comparaison
entre deux entreprises proches, mais non semblables, qui sont concurrentes sur les
mmes marchs. Il est aussi possible de crer des valeurs de rfrences ctives sous
forme de moyennes constates par rapport aux entreprises du secteur ou de la bran-
che dactivit. Cest lutilit des informations proposes par les centrales de bilans.
Les centrales de bilans assurent une centralisation et un suivi des donnes nan-
cires et comptables dun chantillon dentreprise parfaitement reprsentatif de
lensemble. Ce suivi leur permet de dgager des tendances qui dpassent la simple
volution conjoncturelle. Les sources dinformation sont en gnral constitues des
liasses scales des entreprises qui prsentent lavantage dune information standar-
dise. Pour pouvoir en disposer, ces centrales dpendent dadministrations ou
dorganismes publics : centrales des bilans de la Direction de la Prvision, de
lINSEE (toutes deux dans lorbite de ministre des Finances), ou centrale des bilans
de lObservatoire des Entreprises de la Banque de France
1
. Cette dernire joue un
rle particulier dans la mesure o elle dveloppe des relations dchange avec les
38 000 entreprises qui en sont adhrentes. La centrale des bilans de la Banque de
France a dvelopp des outils mthodologiques et des applications danalyse nan-
cire qui ont parfois t repris par les professionnels de la nance. Sa production la
plus rgulire est la ralisation dtudes sectorielles o sont prcises et calcules les
1. Cf. E. Cohen, ouvr. cit., pp. 132-133 ; J. Teuli, ouvr. cit., pp. 16-17.
Stock
Flux dentre ou de sortie
-------------------------------------------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
192
valeurs moyennes des ratios conomiques et nanciers des entreprises des diffrents
secteurs, ainsi que leur dispersion. Lutilit est vidente pour lanalyste nancier qui
peut savoir ainsi o se situe lentreprise en terme de situation nancire ou de renta-
bilit par rapport son secteur, celui-ci jouant le rle de norme. Chaque entreprise
adhrente la centrale des bilans de la Banque de France a accs un dossier indivi-
duel qui rsume lvolution de sa situation conomique et nancire par rapport
son secteur de rfrence.
On rappellera enn les limites propres tout calcul de ratios :
le rapport de deux donnes anormales ou aberrantes peut trs bien donner une
valeur ayant toutes les apparences de la normalit, mais aucun sens logique ;
la division par une valeur trs faible, proche de zro, donne des valeurs innies
qui nont, elles aussi, aucun sens logique.
2 Les ratios de rentabilit
Un ratio de rentabilit tablit une relation entre le rsultat dune action ou dune
activit et les moyens mis en uvre dans ce but. Ces moyens font rfrence un
capital conomique ou un capital nancier. Le souci dhomognit doit viser
comparer un rsultat conomique avec une dnition conomique du capital
utilis, de mme si lon adopte une vision plus nancire.
Selon les niveaux danalyse de la rentabilit, on aura une analyse soit en amont
de la rentabilit conomique, soit plus en aval de la rentabilit nancire, voire de la
rentabilit boursire. On analysera au pralable la relation entre la marge indus-
trielle et lintensit en capital.
2.1 Marge industrielle et intensit du capital
La marge industrielle a t dnie comme le rapport EBE/VA. Cette grandeur ne
peut pas sanalyser en tant que telle en comparant des entreprises diffrentes. Il faut
la corriger de lintensit en capital de lentreprise :
Les immobilisations brutes reprsentent limage comptable de loutil industriel.
Lintensit en capital donne le nombre deuros de capital ncessaire pour dgager 1
euro de valeur ajoute. Une intensit en capital entre 2 et 4 est une grandeur
commune dans lindustrie lourde, la ptrochimie ou lindustrie du sucre. Un chiffre
de 1 rvle une intensit en capital moyenne qui correspond, par exemple, lindus-
trie de transformation. En dessous de 0,6, lintensit du capital est faible. On
retrouve ce chiffre dans la restauration ou dans les services collectifs.
Immobilisations brutes
Valeur ajoute
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
Lintensit en capital se combine avec la marge industrielle. Le lien est simple :
plus une entreprise a une intensit en capital leve, plus elle doit dgager une marge
industrielle leve. Il se produit un phnomne de compensation ncessaire pour
garantir une rmunration sufsante du capital : une forte intensit doit sappuyer
sur une marge plus leve. Par exemple, les intensits en capital de lindustrie
cimentire sont de lordre de 2,5. Ce chiffre plutt lev est lui-mme la cons-
quence dun taux dinvestissement lev :
Dans lindustrie cimentire, ce taux est compris entre 18 et 26 %.
On peut comparer 3 termes :
marge industrielle ;
intensit en capital ;
taux dinvestissement.
Cette comparaison permet de souligner leurs liens croiss et leur quilibre au sein
dun secteur conomique donn. Lintensit en capital est une donne qui dans un
tat de la technologie simpose. Le taux dinvestissement exprime la ncessit de
rpondre au vieillissement des immobilisations. La marge industrielle vrie si
lentreprise dgage sufsamment de moyens pour investir. Lutilisation du ratio
dintensit en capital doit cependant donner lieu un retraitement pralable : les
immobilisations brutes ne sont pas rvalues, il faut tenir compte des plus-values et
il faut rintgrer les biens en crdit-bail.
2.2 Rentabilit conomique
Capital conomique engag
La premire tape consiste mesurer le capital conomique engag. La dnition
comptable du capital conomique correspond aux actifs utiliss de manire continue
dans lexploitation de lentreprise :
les valeurs immobilises dexploitation (corporelles et incorporelles), y compris
les biens en crdit-bail
1
;
le besoin de nancement dexploitation (BFE).
Ces donnes gurent dans le bilan nancier fonctionnel, cependant leur estimation
comptable est trs appauvrie quand il sagit dimmobilisations anciennes non rva-
lues. Pour rester le plus proche possible de la valeur conomique du capital
1. Hors immobilisations nancires car on ne sintresse qu lexploitation propre lentreprise.
Investissements
Valeur ajoute
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ANALYSE FINANCIRE
194
dexploitation, on prendra les immobilisations nettes rvalues. Les valeurs brutes
sont proscrire car elles correspondent des strates historiques daccumulation de
capital.
Le capital conomique (ou capital dexploitation) permet de mesurer la producti-
vit globale de lentreprise :
Ce ratio est relativement stable sur longue priode, sauf en cas de progrs techno-
logique rapide. Il donne le nombre deuros de valeur ajoute produit pour 1 euro de
capital conomique investi.
Rentabilit conomique
La rentabilit conomique ou dexploitation rapporte le capital conomique aux
ux de rsultat gnrs par lexploitation. Deux mesures de soldes sont concevables,
lexcdent brut dexploitation ou le rsultat dexploitation :
Ce ratio sexprime en pourcentage. Il est une mesure comptable de la rentabilit de
loutil conomique exploit. dfaut de lvaluation du capital conomique,
certains analystes utilisent comme pis-aller lactif total de lentreprise. Le second
ratio est souvent prfr car il inclut leffet des charges damortissements et de provi-
sions. Cet avantage conceptuel se paye par une valuation de ces charges qui est
contrainte par des rgles scales et comptables, et qui peut tre inuence par des choix
discrtionnaires (cf. chapitre 3). Cest la raison pour laquelle cette mesure de la
rentabilit est qualie de comptable.
Dcomposition
La rentabilit conomique dune entreprise sexplique comme la combinaison
dune marge et dun taux de rotation. En rcrivant le ratio prcdent, on a :
o CA reprsente le chiffre daffaires de lentreprise.
Le ratio rsultat dexploitation/CA est un ratio de marge. Il exprime le caractre
plus ou moins protable des ventes de lentreprise, cest--dire son efcacit
commerciale. Le chiffre daffaires est en quelque sorte un capital commercial
tir des clients ; le ratio de marge dexploitation permet de suivre si lentreprise
lutilise bien. Conservons lesprit que la marge commerciale est aussi largement
inuence (voir contrainte) par le secteur dactivit et par la pression concurren-
tielle.
Valeur ajoute
Capital conomique rvalu
------------------------------------------------------------------------------------------
EBE
Capital conomique
--------------------------------------------------------------
Rsultat dexploitation
Capital conomique
-----------------------------------------------------------------------
Rsultat dexploitation
Capital conomique
-----------------------------------------------------------------------
Rsultat dexploitation
CA
-----------------------------------------------------------------------
CA
Capital conomique
-------------------------------------------------------------- =
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
Le ratio CA/Capital conomique est un ratio de rotation
1
. Il dcrit le ux de chiffre
daffaires que gnre un capital conomique donn. Lanalyste cherche voir lef-
cacit de lentreprise utiliser efcacement ses ressources productives et transfor-
mer son capital conomique en CA. La rotation de lactif conomique est
lexpression de lintensit capitalistique du processus conomique mis en uvre.
La dcomposition du ratio de rentabilit conomique en un ratio de marge et un
ratio de rotation met en vidence les deux grands types de comportement pour
atteindre une rentabilit donne :
rechercher une forte rotation du capital en se contentant de faibles marges. Cest
le cas de la grande distribution ;
appliquer de fortes marges en cas de rotation faible des actifs. Cest le cas par
exemple des producteurs de cognac confronts la ncessit du vieillissement
de leurs stocks.
Les deux lments, marge et rotation, clairent la rentabilit conomique de
lentreprise et permettent un dbut de diagnostic sur les origines dune insufsance
de rentabilit. Cette analyse souligne aussi quil est possible daboutir des rsultats
comparables en termes de rentabilit par des choix de gestion diffrents.
Exemple : Dcomposition de la rentabilit conomique
Les entreprises X, Y et Z sont dans le mme secteur. Elles prsentent les donnes suivantes :
Une mme rentabilit conomique peut tre obtenue par une forte marge (entreprise Y) ou par
une forte rotation (entreprise Z). En cas de combinaison de deux, on aboutit une rentabilit
exceptionnelle (entreprise X).
1. Ceux-ci seront analyss plus en dtail dans le chapitre suivant.
X Y Z
CA 2 400 1 200 24 000
Rsultat dexploitation 288 144 432
Capital conomique 1 200 4 000 12 000
Marge (1) 12 % 12 % 1,8 %
Rotation (2) 2 0,3 2
Rentabilit conomique (1) (2) 24 % 3,6 % 3,6 %
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ANALYSE FINANCIRE
196
2.2 Rentabilit financire
La rentabilit nancire fait rfrence, au dnominateur, des capitaux investis
par les bailleurs de fonds de lentreprise, actionnaires et prteurs.
Rentabilit des capitaux investis
La dnition des capitaux investis est tablie partir du passif de lentreprise.
Dun point de vue statique et comptable, on retient les ressources durables de
lentreprise, cest--dire ses capitaux permanents, eux-mmes constitus des capi-
taux propres et de lendettement.
An de respecter le principe dhomognit, il faut retenir au numrateur une
mesure du rsultat qui intgre la rmunration des actionnaires et des prteurs. Le
rsultat courant ignore les frais nanciers pays aux cranciers de lentreprise. Do
lide de les rajouter au rsultat courant, dans un ratio qui comporte au dnominateur
les capitaux investis par lentreprise.
La difcult du ratio de rentabilit prcdent est de ne mettre au numrateur, en
regard de lendettement durable, que les frais nanciers lis ces dettes. Or, le poste
comptable de frais nanciers reprend aussi les intrts pays dans le cadre des
oprations de trsorerie. Il est difcile de faire une distinction, sauf en cas dinfor-
mation prcise.
Rentabilit des capitaux propres
La rentabilit des capitaux propres est le ratio de rentabilit nancire par excel-
lence. Il compare le rsultat net aux capitaux propres et se situe bien dans loptique
de lactionnaire qui met disposition de lentreprise des fonds et reoit en retour le
rsultat net.
Ce ratio est une mesure comptable de la rentabilit dans la mesure o lestimation
des capitaux propres est celle de la comptabilit, cest--dire une valuation tourne
vers le pass. Le principe du cot historique conduit ignorer les rvaluations qui
entraneraient la prise en compte des plus-values potentielles sur les actifs immobili-
ss de lentreprise. Par ailleurs, le rsultat net est affect par les lments exception-
nels. Ceux-ci rendent difcile la comparaison de la rentabilit nancire dans le
temps, lorsquapparaissent des cessions dactifs entranant des plus ou des moins-
values. An de neutraliser les lments exceptionnels et pour permettre danalyser
une volution dans le temps, il est possible de partir au numrateur du rsultat
courant auquel on applique le taux de droit commun de limpt sur les bnces. On
Rsultat courant Frais financiers (s/dette durable) +
Capitaux investis = Capitaux permanents ( )
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Rsultat net
Capitaux propres
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
calcule de cette manire un rsultat net courant aprs impt qui sera rapport aux
capitaux propres.
Dcomposition
La rentabilit nancire des capitaux propres se prte une dcomposition en 3
termes qui sont chacun susceptibles dune analyse :
Le premier ratio reprsente classiquement la marge nette de lentreprise. Il
exprime la politique commerciale, par exemple, en termes de prix. La marge prend
en compte aussi la situation concurrentielle sur le march des biens et des services
produits par lentreprise.
Le second ratio (CA/capitaux investis) est un ratio de rotation qui informe sur
lefcacit productive de lentreprise. Pour 1 euro de capital investi durablement par
les bailleurs de fond, combien de CA est-il gnr ? Ce ratio permet de comparer les
choix industriels et technologiques dentreprises situes dans une mme branche
dactivit.
Le troisime ratio exprime la politique de nancement de lentreprise. Plus prci-
sment il mesure le taux dendettement de lentreprise puisque les capitaux investis
sont constitus des capitaux propres et de lendettement.
En rappelant que : ;
le taux dendettement est positif ou nul. Cela signie que la rentabilit nancire est
la conjonction de trois types de politiques de lentreprise :
une politique de marge qui exprime un comportement commercial sur un
march ;
une politique de rotation qui est le rsultat de choix techniques et industriels
concernant la production ;
une politique dendettement qui joue un rle damplication des dcisions
commerciales et industrielles.
Rentabilit nancire = Marge Rotation Endettement
Bnfice courant 1 taux IS ( )
Capitaux propres
--------------------------------------------------------------------------------------------------
Rsultat net
Capitaux propres
------------------------------------------------------
Rsultat net
CA
-------------------------------------
CA
Capitaux investis
------------------------------------------------------
Capitaux investis
Capitaux propres
------------------------------------------------------ =
Capitaux investis
Capitaux propres
------------------------------------------------------
Capitaux propres Endettement +
Capitaux propres
----------------------------------------------------------------------------------------------------- 1 Taux dendettement + = =
Taux (ou ratio) dendettement
Endettement
Capitaux propres
------------------------------------------------------ =
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ANALYSE FINANCIRE
198
Repres
Dcomposition de la rentabilit
financire de 34 entreprises
industrielles et commerciales
Le quotidien conomique La Tribune a prsent un diagnostic de la performance financire
de 38 grands groupes cots franais pour lanne 1996. La marge sur chiffre daffaires et la
rentabilit sont non significatives (NS) lorsque lentreprise a t en pertes en 1996. Le taux
dendettement est le rapport des dettes financires nettes sur les fonds propres. Dans le
calcul, les dettes nettes sont obtenues en ajoutant aux dettes financires le passif de
trsorerie et en retranchant les actifs de trsorerie.
Analyse de la rentabilit de 34 grandes entreprises
Marge (%) Rotation
Taux
dendettement
Rentabilit
financire (%)
Accor 4,77 0,81 0,95 7,55
Air Liquide 8,73 1,08 0,21 11,39
Alcatel Alsthom 2,64 3,11 0,28 10,50
Bouygues 1,68 8,68 0,20 11,67
Canal + 5,50 1,27 0,04 6,69
Carrefour 2,61 4,99 0,20 15,65
Danone 4,77 1,24 0,47 8,70
DMC NS 2,44 0,38 NS
Cie Gle Eaux 0,95 1,96 1,16 4,04
Elf Aquitaine 3,70 1,70 0,37 8,65
Eridania Beghin 3,35 1,65 0,74 9,60
Esilor Int. 6,76 1,32 0,43 12,77
France Tlcom 9,23 0,81 1,34 17,56
LOral 6,61 1,76 0,18 13,73
Lafarge 7,12 0,91 0,31 8,48
Legrand 8,09 1,43 0,34 15,55
LVMH 13,74 0,54 0,44 10,68
Michelin 4,36 1,71 1,49 18,53
Pernod Ricard 7,26 1,27 0,33 12,30
Peugeot 0,55 2,61 0,16 1,66
Pinault Printemps 3,00 2,88 0,64 14,17
Promodes 1,42 9,90 0,09 15,38
Rhne Poulenc 4,03 1,12 0,79 8,11
Saint-Gobain 5,50 1,19 0,29 8,44

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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
On peut tirer les enseignements suivants :
une quinzaine dentreprise ont affich un taux de marge suprieur 5 %. Les niveaux de
marge de SGS Thomson et de LVMH (15,3 % et 13,7 %) doivent tre particulirement signa-
ls ;
la rotation calcule par rapport aux fonds investis montre une trs grande diversit qui
correspond aux caractristiques des processus de production : elle est traditionnellement
forte dans les services (Bouygues), la communication (TF1) et la distribution (Carrefour,
Promodes). En revanche, elle est plus faible dans les services forte intensit capitalistique
(Accor, France Telecom) ;
les taux dendettement calculs montrent une situation financire saine. Pour 24 entre-
prises, le ratio est compris entre 0,1 et 0,5. Les donnes traduisent le comportement gn-
ral de dsendettement des grands groupes au cours des annes 1990. Cest ainsi que, pour
Usinor et Lagardre, le taux dendettement est dans les deux cas pass de 0,8 en 1994 0,2
deux ans plus tard. Dans certains cas, le ratio est mme ngatif pour les entreprises dont la
trsorerie excde le montant des dettes. Il sagit de TF1, Bouygues et Sidel. En revanche,
cinq groupes apparaissent en 1996 avec une structure financire trs endette : Michelin,
avec une dette gale 1,5 fois les fonds propres, ce qui constitue un record, France Telecom,
Gnrale des Eaux et Accor ;
la rentabilit des fonds propres apparat comme la combinaison des trois lments
prcdents. Elle est globalement assez faible puisque seulement 8 groupes tmoignent
dune rentabilit financire suprieure 15 %. Elle est notablement infrieure aux rentabi-
lits moyennes de 20 25 % affiches aux tats-Unis, en Grande-Bretagne ou aux Pays-
Bas. TF1 est lentreprise qui a obtenu la meilleure rentabilit, plus de 26 %, grce la forte
rotation de ses capitaux. Michelin, pour sa part, met en vidence une trs bonne rentabi-
lit (18,5 %) grce leffet de son endettement qui joue un rle de levier sur sa marge
industrielle.
Marge (%) Rotation
Taux
dendettement
Rentabilit
financire (%)
Sanofi 7,45 1,03 0,11 8,52
Schneider 2,21 2,42 0,40 7,47
Seb 4,87 2,29 0,20 13,37
SGS-Thomson 15,29 1,23 0,02 19,14
Sidel 8,33 3,39 0,18 23,21
Suez-Lyonnaise Eaux 1,32 1,31 0,47 2,55
TF1 5,99 6,37 0,31 26,36
Total 3,27 2,44 0,18 9,40
Usinor 2,43 1,96 0,22 5,82
Valeo 4,33 2,68 0,07 12,40
Source : La Tribune, du 3/12/97.

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ANALYSE FINANCIRE
200
Enn, on rappellera que la rentabilit nancire se calcule partir de donnes
comptables. Cette origine affecte les rsultats obtenus de deux manires. La
premire est que sont prises en considration des valeurs de dettes et de fonds
propres en n dexercice. Si des oprations dendettement ou daugmentation de
capital surviennent en milieu danne, les capitaux mis disposition ne peuvent pas
tre pleinement assimilables aux capitaux utiliss tout au long de lanne. On retien-
dra donc quen cas de mise en place de nancements nouveaux par fonds propres, le
ratio de rentabilit nancire est biais ngativement. Lautre limite concerne la
reprsentativit de lestimation bilantielle comptable. Les donnes sont apparentes
et doivent tre corriges (cas des fonds propres) ou compltes (inclusion du crdit-
bail dans les dettes nancires). Cest la raison pour laquelle une analyse de la renta-
bilit nancire partir de donnes de march, plus particulirement de valeurs
boursires, complte utilement la prcdente.
LANALYSE FINANCIRE BOURSIRE ET BANCAIRE
1 Lanalyse financire boursire
Lactionnaire de lentreprise cote comme lanalyste nancier externe disposent
dune source dinformation considrable : la valeur boursire de lentreprise. Celle-
ci est indpendante des contraintes propres au cadre comptable qui privilgie une
valeur historique ge : le montant des fonds propres en n dexercice. La mesure
boursire nest pas sans inconvnients techniques. Dans la mesure o elle sinscrit
dans la dynamique temporelle du cours de bourse, celui-ci uctue et avec lui la
mesure de la rentabilit. Quel cours de bourse privilgier dans le temps ? Quelle
mesure du rsultat retenir, le bnce pass ou le bnce futur prvu ?
La rentabilit nancire boursire se calcule en prenant au dnominateur la valeur
boursire de lentreprise, cest--dire sa capitalisation.
Capitalisation boursire = Nombre dactions mises Cours de bourse.
On a donc :
1.1 Bnfice par action
Une notion plus parlante souvent utilise est le bnce par action, ou BPA :
Section
2
Rentabilit boursire
Bnfice net
Capitalisation boursire
-------------------------------------------------------------------------- =
BPA
Bnfice net
Nombre dactions
------------------------------------------------------- =
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
De telle sorte, la rentabilit boursire peut aussi scrire :
La grande difcult dans la mise en uvre du calcul de la rentabilit boursire est
le choix des donnes. Pour le cours de laction, lanalyste nancier externe se rfre
classiquement au dernier cours, ou au cours constat le 31 dcembre. Le calcul du
BPA est de loin plus dlicat car lintrt pour lanalyste boursier est daboutir une
conclusion concernant le titre qui va sexprimer en recommandation dachat ou de
vente. La mesure du bnce par action passe est donc insufsamment prospective,
il sen contentera par dfaut. La mesure la plus pertinente est celle fonde sur le BPA
prvisionnel, cest--dire le bnce par action estim de lanne en cours, voire de
lanne suivante. Il existe dans cette optique sur lensemble des marchs boursiers
mondiaux des bureaux et des socits danalyse nancire qui procdent des esti-
mations des bnces prvisionnels des entreprises et des groupes cots. Ces prvi-
sions font elles-mmes lobjet dune comparaison an de dgager un consensus
moyen des prvisions de la communaut des analystes nanciers pour isoler la
tendance dapprciation. Ces prvisions moyennes sont elles-mmes suivies et af-
ches
1
.
1.2 PER
Lanalyse boursire utilise trs systmatiquement la notion de multiple
cours/bnce, plus connue sous son nom anglo-saxon de Price Earning Ratio ,
en abrg PER. Celui-ci est le rapport du cours de bourse sur le bnce par action
de lentreprise. Il apparat, en fait, comme linverse de la rentabilit nancire bour-
sire.
Le PER joue un rle considrable dans lanalyse boursire. Il est dans la pratique
davantage utilis que la rentabilit boursire. Le PER sapprcie comme le nombre
dannes de bnce que les investisseurs sont prts payer pour acqurir laction.
Par exemple, on dira que les acheteurs sont prts payer 15 fois le bnce de telle
socit. Le PER exprime en un seul chiffre la valorisation applique par lensemble
des intervenants dun march une entreprise donne. Ce coefcient dvaluation
est extraordinairement variable car il exprime le cas particulier dune entreprise.
Dans la pratique, on trouve des PER qui varient de 5 50, voire dans certains cas de
100. Un chiffre de 100 signie que les investisseurs sont prts attendre 100 ans
(sans actualiser) avant de rcuprer leur investissement initial ! Bien videmment si
le BPA de lentreprise augmente, ils recouvriront leur mise bien plus tt. Ceci expli-
1. Ainsi, en France, la socit Associs en Finance sest spcialise dans ce domaine.
BPA
Cours de laction
-----------------------------------------------------
PER
Cours de laction
BPA pass ou en cours
----------------------------------------------------------------------
1
Rentabilit boursire
---------------------------------------------------------------- = =
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ANALYSE FINANCIRE
202
que dailleurs cela. Une augmentation prvisible du BPA justie une hausse du
cours de bourse et donc explique un PER lev. Un bnce par action en hausse de
10 % par an sur 10 ans, actualis un taux de 15 % donne un PER de 7. Si la hausse
prvue est de 15 %, le PER est de 9.
Lutilisation du PER par les analystes boursiers seffectue sur la base dune appli-
cation simple du PER, coefcient multiplicateur, un BPA prvisionnel. On obtient
ainsi un objectif de cours.
Cours prvu = PER BPA prvisionnel
Le PER est, pour sa part, estim sur une base historique ou actuelle.
Repres
Les dterminants du PER
Divers lments globaux ou particuliers influencent le niveau des PER.
La conjoncture conomique globale joue un rle important. En priode de croissance et
dexpansion conomique, les PER sont levs. Inversement, en rcession ou en cas de crise
conomique, les PER sont historiquement bas. Cette influence est particulirement nette
sur les marchs boursiers amricains et asiatiques. certaines priode deuphorie, le PER
de nombreuses socits japonaises a ainsi dpass 200 ! La crise asiatique de 1997 sest
traduit par une svre correction boursire avec un retour des PER des socits japonaises
un niveau de 30 50. Cet exemple permet de souligner les spcificits locales de certains
marchs boursiers sur lesquels les PER sont traditionnellement levs par rapport aux
autres bourses quoi quil advienne. Cest le cas du Japon qui est structurellement cher
en termes de PER.
Le niveau des taux dintrts est li au PER par une relation inverse traditionnelle : des
taux dintrts bas (levs) correspondent des PER levs (bas). Lexplication tient logi-
quement lexigence de rendement des actionnaires. En priode de taux dintrt lev,
les actionnaires souhaitent une rentabilit suprieure de leurs investissements pour que le
risque spcifique dactionnaire par rapport la situation du prteur continue tre bien
rmunr. Do une hausse du rendement exig, et donc inversement une baisse des PER.
Le taux de croissance futur des BPA est la variable cl qui explique le niveau du PER dune
entreprise donne. Un PER lev est la marque de socits qui ont un fort potentiel de
croissance conomique. Lacheteur au travers dun PER lev est prt acheter cher une
socit qui va offrir lavenir des BPA futurs en croissance rgulire et forte. linverse, des
perspectives de croissance faible se traduisent par un PER plutt bas. ce niveau, le
secteur dactivit joue un rle car les perspectives conomiques de croissance ne sont pas
les mmes selon que lon considre, par exemple, le secteur des tlcommunications ou
des nouvelles technologies et celui des industries de base.
Le risque de lentreprise est pris aussi en compte car les investisseurs privilgient une
croissance rgulire et fiable du BPA futur (qui correspondra donc un PER lev) par
rapport des prvisions incertaines et/ou des volutions irrgulires qui expriment un
risque dactivit ou de management.
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
Exemple
Le cours actuel de laction de la socit XYZ est de 150 euros. Le PER de lentreprise calcul
sur les dernires donnes est de 10. Lanalyste nancier estime que ce PER est cohrent avec
les perspectives dentreprises semblables du secteur. Il pense que XYZ justie un PER de 10
11. Le BPA prvisionnel devrait, aprs tude conomique, se situer 17 ou 18 euros par
action (en hausse denviron 15 % par rapport lanne prcdente).
Il peut ainsi calculer une fourchette de cours prvisionnels :
cours minimum prvu : 10 17 = 170 euros ;
cours maximum prvu : 11 18 = 198 euros.
Il mettra donc une recommandation dachat avec une objectif de prix de 170 200 euros dans
1 an.
Le tableau 5.1 prsente les valeurs moyennes historiques atteintes en 1990 et en
2000 au plus fort dun cycle boursier la hausse, sur les principales places boursi-
res mondiales.
1.3 Les autres ratios boursiers
La notion de performance
Elle vient complter le calcul de la rentabilit nancire boursire qui prsente un
caractre trop instantan en lui donnant la mise en perspective dune dure dinves-
tissement. La performance est laccroissement de valeur dun investissement que
cela se traduise par des gains encaisss ou des plus-values non ralises. Les divi-
dendes touchs par lactionnaire sont lillustration mme de gains boursiers effecti-
vement perus. Cette performance boursire sexprime en pourcentage sur une dure
de temps sparant un instant t (date dacquisition des actions ou dvaluation prc-
dente) et t+1 (date de vente ou date dvaluation actuelle).
Cette performance est historique si P
t + 1
est un prix de march constat effective-
ment. Il sagira dune performance prvisionnelle si P
t + 1
est une anticipation de prix
futur.
Tableau5.1 PER moyens et marchs boursiers mondiaux
Allemagne Espagne France Italie Japon
Royaume-
Uni
USA
1990 15 9 10 17 46 12 14
2000 23 23 24 32 80 24 30
Source : P. Vernimenn, ouvr. cit., p. 493.
Performance
P
t 1 +
P
t
Dividendes +
P
t
----------------------------------------------------------- =
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Le rendement dividende de laction (ou rendement courant)
Cest le rapport du dividende vers sur le cours de laction.
Il exprime le gain effectivement touch par lactionnaire, les plus-values restant
potentielles tant que laction nest pas cde. Pour un investisseur individuel, lavoir
scal est un crdit dimpt qui peut tre ajout au dividende. Il faut se souvenir que,
dans le cas gnral, les rendements courants des actions cotes sont faibles ; ils sont
souvent compris entre 1 et 2 % du cours. Encore sont-ils plus levs en France
quaux tats-Unis ou au Japon.
Le taux de distribution
Dans le cas dentreprises non cotes, souvent familiales, le rendement courant
joue un rle trs important car linexistence de march secondaire liquide ne permet
pas de concrtiser facilement les plus-values sur actions. Dans loptique dun mino-
ritaire qui peut difcilement sortir de lentreprise, ou dun majoritaire qui ne
veut pas sortir pour ne pas perdre le contrle, le rendement courant devient une
proccupation trs aigu. Il sagit de la rentabilit perue. Selon la sant nancire
de lentreprise, selon sa rentabilit globale, selon la pression de lactionnariat (en
particulier dans les groupes), le rendement courant pourra tre plus ou moins lev.
Dans certains cas, on pourra atteindre 5 %, voire 10 %, des capitaux propres. Il faut
cependant prciser que dans le cas de socits non cotes, il sagit dun rendement
courant apparent calcul sur des fonds propres comptables qui nont pas forcment
le sens dune valeur des capitaux investis par les actionnaires. Dans de tels cas, on
calculera plus utilement le taux de distribution des bnces (pay out ratio) qui
exprime bien larbitrage entre distribution des bnces aux actionnaires et rtention
en rserve par lentreprise.
Le Price to book ratio et le ratio Q de Tobin
Enn, un diagnostic complmentaire utile de la rentabilit peut tre obtenu en
comparant les valeurs comptables et les valeurs de march de lentreprise. Plutt que
de considrer quil sagit de deux dmarches dvaluation qui nont rien voir, les
ratios hybrides sattachent faire ressortir le poids des anticipations et de la dynami-
que future qui est intgr dans la valeur de march en la comparant une valeur
comptable forcment historique. Normalement, la valeur de march doit tre sup-
rieure la valeur comptable si les performances anticipes sont bonnes. La diff-
rence est le reet de la capacit de lentreprise crer de la richesse en plus, par
rapport aux ressources dont elle dispose aujourdhui et dont sa structure comptable
Rendement courant
Dividende par action (+ Avoir fiscal)
Cours de laction
------------------------------------------------------------------------------------------------------------------ =
Taux de distribution
Dividendes nets
Bnfice net
------------------------------------------------- ou
Dividende par action
BPA
----------------------------------------------------------------- =
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
rend compte. Ce supplment de richesse est valoris par les actionnaires qui en tirent
prot. On distingue ainsi le price to book ratio et le ratio Q de Tobin.
Le price to book ratio est le rapport de la capitalisation boursire de lentreprise
divis par sa valeur comptable dactif net.
La valeur de ce ratio connat de grandes diffrences selon les marchs boursiers et
selon les entreprises. Il varie aussi au cours du temps. Une dgradation relative par
rapport au march est une indication dune rvision la baisse des anticipations de
cration future de richesse pour les actionnaires, dont lanalyste recherchera les
causes : stratgies ou absorption risques, exposition la conjoncture Inverse-
ment, en cas damlioration relative du price to book ratio. En soi, la simple
connaissance du niveau de ce ratio ne suft pas.
Le ratio Q de Tobin procde dune approche semblable. Il value les performances
anticipes en considrant ensemble des capitaux investis, cest--dire les capitaux
propres et les dettes nancires. La valeur de march au numrateur reprend la
valeur boursire des actions et lvaluation, en fonction des taux dintrt disponi-
bles, des dettes nancires. Au dnominateur les capitaux permanents sont repris
comme valuation comptable des ressources conomiques investies.
Linterprtation se fait de la mme manire que celle du price to book ratio. Un Q
de Tobin suprieur lunit signie que lentreprise cre de la valeur.
2 Lanalyse financire du prteur
la diffrence des actionnaires, le prteur bancaire privilgie, dans lanalyse de la
rentabilit, ce qui lui permet dapprcier la capacit de lentreprise honorer ses
contrats de dettes. Lanalyse nancire du prteur est donc essentiellement tourne
vers ltude de la capacit de remboursement de lentreprise et de sa capacit
supporter les frais nanciers de ses dettes.
2.1 La couverture des charges financires
Les frais nanciers sont des charges obligatoires qui simputent sur le surplus
annuel cr par lentreprise. Une premire mesure grossire permet de proportionner
la part des frais nanciers dans le compte de rsultat en les comparant au chiffre
daffaires :
Valeur boursire
Valeur comptable des fonds propres
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Q
Valeur de march des actions et des dettes financires
Valeur comptable des capitaux investis
----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- =
Frais financiers
CA
------------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
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Les frais nanciers prendre en considration sont les charges dcaissables dint-
rts
1
. Lide admise est que les intrts ne doivent pas, en premire analyse, dpasser
2 5 % du chiffre daffaires. Le chiffre de 4 % est souvent cit comme borne stan-
dard. Il faut toutefois prendre cette norme avec recul pour tenir compte du processus
conomique et des structures de nancements particuliers certains secteurs. Ainsi,
dans le secteur du champagne (ou du cognac), les entreprises sont tenues des
contraintes strictes de vieillissement de stocks qui prennent une place considrable
lactif du bilan. Le nancement de ces emplois conduit un endettement structurel-
lement lev de ces branches. Il est arriv que le pourcentage des frais nanciers
dans le CA dpasse alors 10 % certaines priodes.
Plutt que le CA, lanalyste nancier bancaire prfrera comparer les frais nan-
ciers au ux de liquidit brut dgag par lexploitation. Dans une optique de solva-
bilit, les frais nanciers apparaissent comme le prochain dcaissement
obligatoire qui simpute sur lEBE. Pour comparer des choses comparables, il est
prfrable dopposer un dcaissement rel au ux de liquidit rel dgag pour
lactivit courante dexploitation, cest--dire lexcdent de trsorerie dexploita-
tion. dfaut, on prendra lEBE qui mesure le surplus potentiel :
Ce ratio doit, dans labsolu, tre strictement infrieur lunit. Plus il est faible,
plus lentreprise couvre facilement la charge dintrt dcoulant de son endettement.
Le tableau 5.2 prsente lvolution du ratio moyen de couverture des intrts nets
verss par les entreprises franaises. Les intrts nets tiennent compte de limputa-
tion des ventuels produits nanciers dintrt perus par lentreprise. Ceux-ci ne
sont pas en moyenne ngligeables. La baisse globale du ratio illustre la fois la
tendance au dsendettement des entreprises et la tendance la baisse des taux dint-
rt sur la priode.
Lanalyste nancier, en calculant ce ratio, doit avoir prsent lesprit les biais qui
peuvent tre introduits par des oprations dendettement (ou de dsendettement) en
cours ou en n dexercice. Si un crdit important a t mis en place en n dexercice,
celui-ci nimpactera pas (ou peu) les frais nanciers, ce qui conduira un ratio
biais. Si lon se reporte lanne suivante, toutes choses gales par ailleurs, le ratio
1. Hors dotation, pertes de change ou produits nanciers.
Tableau5.2 volution du ratio de couverture des charges financires
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 (P)
Intrts nets
verss/EBE
20,5 % 20,4 % 18,9 % 15,8 % 16,2 % 15,5 % 16,5 % 17,4 %
(P) : prvisionnel
Source : BNP Paribas, Conjoncture, Septembre 2001.
Frais financiers
ETE
------------------------------------------------ ou dfaut
Frais financiers
EBE
------------------------------------------------
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
de couverture des intrts connatra une dgradation mcanique. Pour identier de
tels biais, il est conseill de calculer le taux dintrt apparent de la dette de lentre-
prise.
Les intrts sont les intrts bruts pays au cours de lexercice. Les dettes pren-
dre en considration sont toutes celles qui contractuellement versent un intrt. On
peut afner le calcul du taux dintrt apparent en prenant la moyenne de lendette-
ment en dbut et en n dexercice an de lisser les volutions. Le taux dintrt
apparent doit tre compar aux taux de nancement normaux proposs sur des dettes
au cours de lexercice. Si le taux dintrt apparent est en baisse et est trs infrieur
aux taux proposs, cela signie la mise en place de nancements importants par
dettes en n dexercice. Pour tre rigoureux il faudrait tenir compte des autres frais
nanciers que ces oprations induisent. linverse, un taux dintrt apparent trs
lev, suprieur aux taux de march, est lindication dun dsendettement au cours
de lexercice. Ce peut tre le moyen de mettre en vidence des oprations de window
dressing, cest--dire des remboursements ponctuels la date darrt des comptes
de manire afcher un endettement minor et une structure nancire plus solide,
et amliorer les ratios nanciers que les analystes externes calculent partir des
bilans publis.
Linconvnient du ratio de couverture des charges dintrts prsent ici est dtre
insufsamment prospectif lorsquil est calcul sur la base de lETE et des dettes de
lexercice pass. Le prteur sinterroge sur le futur. Il privilgiera donc au dnomi-
nateur lETE prvisionnel (ou lEBE prvisionnel) de lentreprise. Au numrateur,
on prendra les frais nanciers prvisionnels compte tenu de lendettement connu et
prvu de lentreprise.
On peut amliorer lanalyse de la couverture des frais nanciers en prenant
lhypothse du maximum des frais nanciers qui seraient exigs de lentreprise si
celle-ci sendettait au maximum des ses capacits. Cela conduit faire rfrence la
notion dendettement nancier potentiel, lEFP, qui est, en gnral, suprieur, voire
la limite gal, lendettement rel auprs des tiers nanciers. En prenant une
hypothse de taux dintrt moyen prvisionnel pour lanne venir, il est possible
de calculer le frais nanciers prvisionnels.
Frais nanciers prvisionnels = Endettement effectif prvu Taux dintrt
moyen prvisionnel
Frais prvisionnels maximum = EFP Taux dintrt prvisionnel
Le ratio de couverture sera adapt en consquence :
Taux dintrt apparent
Intrts pays
Dettes intrts envers les tiers
------------------------------------------------------------------------------------------------- =
Frais financiers prvisionnels (ventuellement maximum)
ETE (ou EBE) prvisionnel
----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
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Exemple : Calcul de la couverture de frais financiers
Au cours de lexercice N, les intrts bruts pays par lentreprise XYZ des prteurs nanciers
ont t de 3,5 M. Le montant de sa dette nancire en n dexercice est de 87 M. Son ETE
a t de 15 M au cours de lexercice N. Le taux standard de nancement de lentreprise est
de lordre de 5,5 %.
Taux dintrt apparent : 3,5/87 = 4,02 %
Ratio de couverture : 3,5/15 = 23 %
En fait, le taux apparent infrieur au taux standard souligne une opration dendettement en n
dexercice qui amliore le ratio de couverture. Celle-ci a port sur 22M demprunt. Lendet-
tement rel de lentreprise pour lanne venir est prvu autour de 90M avec des taux dint-
rt supposs stables.
Frais nanciers prvisionnels = 90 5,5 % = 4,95 M.
Pour un ETE prvu de 16 M en N+1, on obtient :
Ratio de couverture prvisionnel : 4,95/16 = 31 %.
Ce chiffre en hausse marque une dgradation importante du ratio de couverture par rapport
23 %.
Lanalyste nancier sait que, par ailleurs, lentreprise XYZ possde une ligne de crdit
bancaire de 10 M non utilise, mais quelle peut mobiliser facilement.
En cas dendettement potentiel maximum de 100 M :
Frais nanciers prvisionnels maximum = 100 5,5 % = 5,5 M.
Ratio de couverture : 5,50/16 = 34 %.
Ce qui ne laisse plus que 66 % de lETE pour faire face aux autres dpenses de lentreprise.
Le ratio de couverture des frais nanciers est dlicat tre utilis tel que en terme
de niveau. Mme la limite maximale apparemment de bon sens de 100 % est sujette
caution. LETE ou lEBE ont vocation permettre le nancement du dveloppe-
ment de lentreprise. Cest pourquoi on considre que les frais nanciers ne doivent
pas dpasser 30 % de lETE (ou EBE). Si on prend lexemple dune socit holding
mixte qui possde de nombreuses liales au prot desquelles elle sendette en tant
que tte de groupe, il faut tenir compte des produits nanciers la fois dintrts
facturs et de dividendes qui sont structurels. Dans un tel cas de gure, il est plus
raliste de prendre au dnominateur lETE augment des produits nanciers encais-
ss.
2.2 La capacit de remboursement
La capacit de remboursement sapprcie de manire prvisionnelle en analysant
si lentreprise peut faire face aux remboursements futurs qui sont xs par avance
dans les contrats de dette. La variable de ux de fonds interne qui est traditionnelle-
ment utilise dans lanalyse de crdit est la CAF. Il sagit bien dune ressource
interne potentielle que lentreprise peut affecter au remboursement de ses dettes
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
nancires. Elle peut aussi dcider daffecter son surplus montaire potentiel autre
chose : investissements, couverture du BFE Le ratio traditionnel :
prsente deux caractristiques :
on ne prend que les remboursements dcoulant des dettes nancires hors dettes
de trsorerie (et hors passif circulant dexploitation) ;
il doit tre suprieur 2, ce qui signie quil nest pas souhaitable que plus de
50 % de la CAF soit consacr des remboursements demprunt. Lide est de
veiller laisser lentreprise une certaine exibilit pour faire face dautres
emplois sans la conduire forcment se dsendetter.
La comparaison de ce ratio 1 ne constitue quune borne minimale sans grand
sens dans labsolu
1
. Le cas chant, lanalyste de crdit retraitera les lments
exceptionnels qui ne donnent pas un contenu reproductible la CAF. Ce ratio se
prte bien une utilisation prvisionnelle en prenant au numrateur la CAF future
prvue.
Lautre ratio traditionnel consiste comparer la CAF non plus au ux, mais au
stock de dettes. Celles qui sont reprises sont les dettes nancires durables. On
considre que celles-ci ne doivent pas dpasser 3 (voire 4) annes de CAF :
Ce ratio est statique, mme si lon prend au dnominateur la CAF prvisionnelle.
En effet, la dette est celle constate un instant donn ; cet instant correspond le plus
souvent dans lanalyse crdit la date de mise en place du crdit. Cela signie que
lanalyste ne devra pas omettre dintgrer dans les dettes existantes les concours
nouveaux
2
.
La mesure de la capacit de remboursement par la CAF peut donner lieu varia-
tions en faisant rfrence, comme mesure du cash-ow, lEBE, et en prenant en
considration lendettement net (sil existe des actifs de trsorerie). On a alors :
Les ratios de capacit de remboursement fonds sur les ux sont de bien meilleu-
res mesure de la solvabilit que le ratio de levier nancier endettement net/capitaux
propres. Celui-ci est calcul sur des stocks et mesure la structure nancire. Une
entreprise rembourse ses dettes avec les cash-ows quelle gnre et non avec ses
1. J. Teuli signale que ce ratio est compar 2 ou 3, en vriant cette contrainte dans le futur moyen terme
de lentreprise. Cf. ouvr. cit., p. 206.
2. On mentionnera pour mmoire un ratio comparant la CAF au service annuel de la dette, cest--dire au
remboursement augment des frais nanciers.
CAF
Remboursement de dettes financires
-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 2 (ou 3) >
Dettes financires durables
CAF
------------------------------------------------------------------------------------ 3 (ou 4) ans <
Endettement net
EBE
---------------------------------------------------- 3 ans <
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ANALYSE FINANCIRE
210
capitaux propres comptables. Vernimmen cite lexemple de la socit Unilever qui
en 2003 afchait un levier nancier impressionant de 252 %, alors que son endette-
ment net ne reprsentait que 2,2 annes dEBE
1
. linverse, Rmy Cointreau
prsentait un levier nancier infrieur 1, mais son endettement reprsentait 3,8 fois
son excdent brut dexploitation.
Enn, on rappellera que, dans une optique de solvabilit, il vaut mieux raisonner
en termes de comptes consolids, plutt quen termes de comptes sociaux indivi-
duels. Ce qui est important est lensemble des dettes nancires et bancaires au
niveau dun groupe.
LANALYSE COT-VOLUME-PROFIT
Lanalyste nancier est externe lentreprise. Souvent, il ne dispose pas dune
information sur la structure des cots analytiques pour pouvoir porter un jugement
sur la rentabilit dexploitation. Lanalyse cot-volume-prot, en abrg CVP, est
une modlisation extrmement simple qui vise estimer, moyennant des hypoth-
ses, le seuil de rentabilit dexploitation de lentreprise. Prcisons tout de suite que
cette analyse na un rel sens que pour une entreprise de petite ou de moyenne taille
qui ne fabrique quune famille de produits drivs dun mme processus de produc-
tion. La grande entreprise multidivisions, combinant des mtiers, des technologies et
des processus de production diffrents ne relve pas de lanalyse CVP
2
.
1 Cots fixes (ou de structure) et
cots variables (ou oprationnels)
Le cot global pour une priode est la somme de cots xes reprsentant les char-
ges de structure et de cots variables correspondant aux charges oprationnelles.
Les cots xes sont lis lexistence de lentreprise, ils correspondent un
niveau donn de la capacit de production. Concrtement, il sagit dlments divers
tels les dotations aux amortissements, les cots et charges administratives, les char-
ges correspondant aux services fonctionnels, les salaires Les cots de structure
voluent en fait par paliers en cas de changement de niveaux de la capacit de
production.
Les cots variables (ou oprationnels) sont des charges lies au fonctionnement
de lentreprise, cest--dire quelles dpendent de son volume dactivit. Cela
correspond, par exemple, aux cots dapprovisionnement en matires, aux cots de
production (nergie, uides), certains cots salariaux, certains cots de distribu-
1. Cf. La lettre Vernimmen, n 2, mars 2004.
2. moins de disposer de donnes par familles de produits.
Section
3
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
tion Dans un but de simplication (ou par ignorance), on suppose que les charges
variables sont proportionnelles au volume dactivit. On dtermine ainsi le nombre
dunits montaires de charges oprationnelles par article vendu, ou le pourcentage
de charges oprationnelles pour 1 unit de chiffre daffaires.
Le calcul du rsultat dexploitation seffectue trs en amont sans tenir compte des
lments nanciers, ni de limpt, en considrant le chiffre daffaires de la priode :
Rsultat dexploitation = CA Charges xes Charges variables.
On appelle marge sur cot variable, MCV, la diffrence entre le chiffre daffaires
et les cots oprationnels :
MCV = CA Charges variables
Do :
Rsultat dexploitation = MCV Charges xes
La rpartition relative des charges variables et des charges xes permet de mettre
en vidence le risque dactivit conomique dune entreprise. Celui-ci correspond
la plus ou moins forte volatilit du rsultat dexploitation en cas de variations de
lactivit dune entreprise. lextrme, une rme qui naurait que des charges varia-
bles est assure de ne faire aucune perte mme si son CA est nul. loppos, une
entreprise qui naurait supporter que des charges de structure, est expose des
pertes ds que son CA est infrieur ces charges.
Exemple : Illustration du risque dactivit conomique
Les entreprises A et B ont dgag le mme rsultat dexploitation lanne N. Elles sont
semblables et ont un chiffre daffaires identique correspondant la vente de 1 000 articles
(prix unitaire 10 euros). Lentreprise A supporte des cots xes de 1 000 euros (respectivement
4 000 euros pour lentreprise B), les cots variables unitaires de A sont de 8 euros par article
(5 euros par article pour B).
Au cours de lanne N+1, des perspectives conomiques dfavorables laissent entrevoir la
vente de seulement 800 articles.
Lentreprise A prsente un risque dactivit conomique plus faible en raison de la part plus
leve des cots variables dans lensemble de ses cots.
Anne N (1 000 articles) Anne N+1 (800 articles)
A B A B
CA 10 000 10 000 8 000 8 000
Charges variables 8 000 5 000 6 400 4 000
MCV 2 000 5 000 1 600 4 000
Charges xes 1 000 4 000 1 000 4 000
Rsultat dexploitation +1 000 +1 000 +600 0
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ANALYSE FINANCIRE
212
2 Dtermination du seuil de rentabilit dexploitation
Lanalyse CVP vise dterminer le niveau dactivit ou le CA partir duquel
lentreprise est en bnce dexploitation. Ce niveau seuil est appel point mort
dexploitation. Dans un systme daxe, il sagit didentier la quantit Q* corres-
pondant lactivit de protabilit nulle. Celle-ci est dnie par le point o produits
et charges squilibrent. Compte tenu du prix de vente qui en dtermine la pente, le
chiffre daffaires est une droite issue de lorigine. Les charges sont le rsultat de
laddition de cots xes et variables.
Figure 5.1 Point mort dexploitation
Pour dterminer le point mort, introduisons la marge sur cot variable unitaire,
MCVU, qui est la marge sur cot variable par article vendu.
On obtient pour les deux entreprises A et B :
Le point mort est la quantit telle que la marge sur cot variable couvre exacte-
ment les charges xes, laissant ainsi un bnce nul.
Q* tel que : MCV* Charges xes = 0
Or, pour cette activit : MCV* = MCVU Q*.
Do en remplaant :
MCVU Q* Charges xes = 0
CA et
cot total
Q*
Volume dactivit :
quantit vendue
Charges variables
Charges fixes
Cot total
CA
B

f
ic
e
P
e
r
t
e
MCVU
CA Chages variables
Q
----------------------------------------------------------------------
MCV
Q
----------------- = =
A :
10 000 8 000
1 000
------------------------------------ 2 euros =
B :
10 000 5 000
1 000
------------------------------------ 5 euros =
Point mort : Q*
Charges fixes
MCVU
---------------------------------- =
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.
Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
En appliquant aux donnes des entreprises A et B :
Le niveau du seuil de rentabilit est lexpression du rapport relatif des charges
xes et variables de lentreprise. Ce rapport est une caractristique de la structure de
ses cots dexploitation. Lentreprise A possde un point mort beaucoup plus faible
que celui de B ; elle prsente un risque dexploitation beaucoup plus faible en cas de
retournement de la conjoncture et de baisse du CA. Pour le prteur, lanalyse CVP
permet de suivre la marche de lentreprise vers la mise en vidence dun bnce au
cours de lexercice.
En effet, il suft de connatre lvolution relle du CA au cours de lanne pour
savoir si lentreprise a toutes les chances datteindre et de dpasser son seuil de
rentabilit. Linformation sur le droulement du CA est beaucoup plus facile obte-
nir de lentreprise, ou ventuellement dun tiers, que la connaissance du bnce qui
nest connu quaprs lexercice, et aprs laboration des comptes. Le prteur
bancaire peut ainsi se faire communiquer les budgets mensuels des ventes. Il peut
aussi estimer le CA partir des mouvements crditeurs enregistrs sur le compte
bancaire de lentreprise
1
.
Exemple : Utilisation du point mort pour le suivi dun risque crdit
Lanalyste crdit dune banque a dtermin que le point mort de lentreprise XYZ correspond
un chiffre daffaires de 35 M. Lactivit de XYZ est rgulire tout au long de lanne. Elle
a prvu de raliser un CA de 42 M au cours de lanne. En octobre, elle sollicite un prt
supplmentaire. Au mme moment, elle annonce un CA ralis de 27 M.
Lanalyste crdit est en mesure de prvoir la rentabilit de XYZ avant mme la n de lexercice
et la publication des comptes. Grce la connaissance du point mort, il sait que XYZ prsen-
tera une perte dexploitation de :
au lieu dun prot prvu de 7 M.
La banque peut dans ces conditions refuser daccorder un prt supplmentaire.
1. Tous les mouvements crditeurs sur le compte ne correspondent pas des encaissements de produits
dexploitation. La banque doit ignorer les mouvements crditeurs nanciers. Elle peut effectuer une
analyse du CA de lentreprise partir des encaissements par types dinstruments, en faisant une hypothse
de stabilit de sa part dans le pool bancaire et en reprenant lassiette de sa commission de mouvement
qui limine les mouvements nanciers. Sur ces points, cf. H. de La Bruslerie, C. Eliez, ouvr. cit. chapitre 2.
Point mort A :
1 000
2
------------- 500 articles (soit un CA = 5 000 euros) =
Point mort B :
4 000
5
------------- 800 articles (soit un CA = 8 000 euros) =
27
12 mois
10 mois
------------------- 35 2,6 M =
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ANALYSE FINANCIRE
214
La notion de point mort permet ainsi de raliser un suivi en direct de llaboration
de la rentabilit dexploitation partir du CA de lentreprise. Il sagit donc dun outil
de diagnostic trs simple et immdiat pour lentreprise ou pour un analyste. En cas
de dpassement de son point mort, lentreprise sait quelle dispose dune marge de
scurit.
3 Le levier dexploitation
Le levier dexploitation (ou levier oprationnel) dcrit la variation du rsultat
entrane par une variation de lactivit ou du CA de lentreprise. Lamplication du
mouvement du rsultat dpend de la structure des cots de lentreprise. Plus la part
de cots xes est leve, plus leffet de levier est important.
Reprenons lexemple des deux entreprises A et B dcrites ci-dessus et supposons
que le volume vendu en N+1 passe 1 200 articles au lieu de 1 000, soit un CA de
12 000 euros. Les rsultats dexploitation deviennent :
A : MCVU Q CF = 2 1 200 1 000 = + 1 400 euros
B : MCVU Q CF = 5 1 200 4 000 = + 2 000 euros
La socit B prsente un effet de levier oprationnel plus important puisque son
bnce dexploitation double (de +1 000 +2 000) alors que son volume dactivit
augmente de 20 %. Plus le levier oprationnel est lev, plus les bnces augmen-
tent en cas de hausse de lactivit. On rappellera dans le mme temps que le risque
dactivit conomique de cette entreprise tait plus lev. La cause en est la mme :
lampleur des cots xes dans le total des cots. On met ainsi en vidence un quili-
bre entre bnce dexploitation lev et risque dactivit lev :
Un levier dexploitation lev (faible) induit un risque dactivit conomique
lev (faible) en cas de retournement du niveau dactivit.
La mesure du levier dexploitation sobtient en calculant llasticit du rsultat par
rapport au niveau dactivit. Cela signie que le coefcient amplicateur est gal au
rapport de la variation relative du rsultat sur la variation relative du volume dacti-
vit Q.
Levier dexploitation
dR.expl.
R.expl.
---------------------


dQ
Q
-------


------------------------------- =
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
Pour les deux entreprises A et B, le calcul met bien en vidence un degr de levier
oprationnel suprieur pour la seconde
1
:
Le calcul du levier dexploitation peut tre obtenu directement en utilisant la dri-
ve et en crivant lquation du rsultat dexploitation en fonction de Q, la quantit
vendue actuelle.
R.expl. = f(Q) = MCVU Q CF
4 Limites de lanalyse CVP
La principale limite de lanalyse CVP et de la notion de point mort dexploitation
est quelle nest valable que pour un palier de production correspondant un niveau
de charges xes supposes stables. Si lactivit dpasse cette fourchette, le niveau
des cots xes augmentera suite ce changement dchelle.
De mme, la linarit entre le CA et la production vendue peut tre remise en
cause car, pour vendre plus, lentreprise pourra tre oblige de diminuer ses prix ou
daccorder des rabais. Enn, la proportionnalit stricte des charges oprationnelles
par rapport au CA peut aussi se discuter : le tarif des heures supplmentaires nest
pas le mme que celui des heures normales, inversement des achats de matires plus
importants permettent de mieux en ngocier le prix.
La gure 5.2 suivante retrace la position plus raliste du seuil de rentabilit. Il
montre lattnuation des bnces esprs (et donc du levier qui nest valable que
pour une plage dactivit donne).
1. On vrie que la valeur du levier dpend du niveau dactivit o lentreprise se situe, cest--dire de la
valeur de Q. Plus on sloigne du point mort, plus leffet de levier oprationnel diminue dampleur. On met
facilement en vidence que la drive du levier par rapport Q est ngative. Par exemple, en se situant Q
= 1 200 aprs une premire hausse dactivit, le levier dexploitation est de 3 et non plus de 5 pour lentre-
prise B.
Levier A :
1 400 1 000
1 000
---------------------------------


1 200 1 000
1 000
---------------------------------


-------------------------------------- 2 =
Levier B :
2 000 1 000
1 000
---------------------------------


1 200 1 000
1 000
---------------------------------


-------------------------------------- 5 =
Levier dexploitation
dR.expl.
dQ
---------------------
Q
R.expl.
------------------
MCVU Q ( )
MCVU Q CF ( )
---------------------------------------------- = =
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ANALYSE FINANCIRE
216
Figure 5.2 Prsentation modifie du point mort et du levier dexploitation
RENTABILIT FINANCIRE ET LEVIER FINANCIER
Indpendamment du levier dexploitation, se cumulant avec lui, lanalyse de la
rentabilit nancire met en vidence un mcanisme de levier nancier. Leffet de
levier nancier (couramment appel effet de levier tout court) dsigne lincidence
favorable que peut exercer le recours lendettement sur la rentabilit nancire de
lentreprise. On ne peut donc avancer, dans le diagnostic de la rentabilit des capi-
taux propres, quen analysant si leffet de levier joue et de combien.
1 Prsentation
Lentreprise nance un ensemble demplois durables qui constituent son actif
conomique. Ces emplois dgagent un rsultat global, le rsultat conomique, qui
correspond comptablement au rsultat dexploitation. Celui-ci est avant intrts et
avant impts. Il sera donc rparti entre les prteurs, limpt et le solde qui revient
aux actionnaires. La rentabilit nancire mesure le ux qui revient aux actionnaires
par rapport aux capitaux propres quils ont investis. Leffet de levier consiste pro-
ter dune rentabilit nancire plus leve que la rentabilit de lensemble des fonds
investis. Le moyen dy parvenir est de sendetter, si du moins le cot de lendette-
ment est plus faible que la rentabilit conomique. Le surplus gagn par lentreprise
entre la rentabilit des investissements effectus laide des dettes et leur cot, va
proter aux actionnaires.
CA et
cots
1
er
palier 2
e
palier
CA
Cot total
Ch. fixes
Activit
Section
4
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
Figure 5.3 Prsentation de leffet de levier
Considrons le cas de deux entreprises identiques en tous points, sauf en terme de
recours lendettement. La socit A nest pas endette, B est endette 50 % des
capitaux investis.
La dette de lentreprise B porte un taux dintrt moyen de 8 %. Connaissant le
taux de limpt sur les bnces (33 1/3 %), on peut calculer le rsultat net et la
rentabilit nancire pour les actionnaires.
La rentabilit nancire plus leve de la socit B vient du recours lendette-
ment. Cet avantage important conduit nanmoins un risque plus lev. Le risque
nancier pour les actionnaires rside dans la variabilit du rsultat net aprs impts
et donc de la rentabilit des capitaux propres. Ce risque nancier est fonction crois-
sante de lendettement. En reprenant le cas des entreprises A et B, supposons que,
par suite dune dgradation de la conjoncture, leur rentabilit conomique passe de
15 % 6 %.
A B
Capitaux investis (= actif conomique) 10 000 10 000
Capitaux propres 10 000 5 000
Dettes 0 5 000
Rentabilit conomique 15 % 15 %
Rsultat conomique 1 500 1 500
A B
Intrts 0 400
Rsultat avant impts 1 500 1 100
Rsultat net 1 000 733
Rentabilit financire 10 % 14,66 %
Actif
conomique
Capitaux
propres
Dettes
financires
Intrts
Bnfices
Impts
Rsultat
conomique
Retour
sur capitaux
investis
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ANALYSE FINANCIRE
218
La hirarchie est inverse : la socit A prsente une rentabilit nancire sup-
rieure. Le recours lendettement entrane une plus forte volatilit des bnces et
de la rentabilit nancire qui passe de 14,66 % 2,66 %.
On remarque aussi que lorsque la rentabilit conomique devient infrieure au
cot de lendettement, leffet de levier nancier sinverse et abaisse la rentabilit
nancire qui devient infrieure la rentabilit conomique.
2 Formulation
Introduisons les variables suivantes :
C : capitaux propres
D : dettes nancires
A : actif conomique = C + D
Re : rentabilit conomique = Rsultat dexpl. /Actif conomique
i : taux dintrt moyen
Rf : rentabilit nancire = Rsultat net/Capitaux propres
t : taux de limpt
Rsultat net = (Rsultat dexpl. intrts) (1 taux de limpt)
= (Re. A i D) (1 t)
En simpliant par A= C + D :
Il faut raisonner aprs impt car les actionnaires peroivent leur bnce aprs les
dcaissements lis limpt. Le premier terme de lexpression, Re (1 t), repr-
sente la rentabilit conomique aprs impts. Ce taux est gal la rentabilit nan-
cire si lentreprise ne sendette pas. Le second terme correspond leffet de levier
nancier :
Hyp. : Rentabilit conomique de 6 % A B
Rsultat conomique 600 600
Intrts 0 400
Rsultat avant impts 600 200
Rsultat net 400 133
Rentabilit financire 4 % 2,66 %
Rentabilit financire
Rsultat net
Capitaux propres
---------------------------------------------
Re A i D ( ) 1 t ( ) [ ]
C
---------------------------------------------------------------- = =
Rf Re 1 t ( )
D
C
---- Re i ( ) 1 t ( ) 1 t ( ) Re
D
C
---- Re i ( ) + = + =
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
leffet de levier est positif si (Re i) est positif, cest--dire si la rentabilit
conomique est suprieure au cot de lendettement. La rentabilit nancire est
alors augmente par lendettement ;
linverse, leffet de levier est ngatif si la rentabilit conomique est infrieure
au cot de lendettement. Dans cette ventualit, la rentabilit nancire devient
infrieure la rentabilit conomique. Cest leffet de massue ;
lampleur de leffet de levier dans les deux sens dpend du ratio D/C. Celui-
ci est connu ; il sagit du ratio dendettement ou levier dendettement. Leffet de
levier est donc clairement une fonction croissante de lendettement de lentre-
prise.
Rentabilit nancire = Rentabilit conomique + Effet de levier
La conclusion que lon peut tirer dun effet de levier positif au niveau de la politi-
que dendettement est simple, a priori lentreprise a intrt sendetter au maxi-
mum. la limite elle doit viser un endettement total et des capitaux propres
insigniants qui feraient tendre le rapport D/C vers linni. La rentabilit nancire
pourrait ainsi atteindre des niveaux extraordinaires ! En fait, il existe une limite la
capacit dendettement des entreprises qui fait que les prteurs sont rticents nan-
cer une entreprise dont les capitaux propres sont trop faibles. Une norme souvent
cite en matire de structure dendettement est que les dettes nancires durables ne
doivent pas dpasser les capitaux propres, ce qui limite le ratio D/C 1. En prsence
dun levier positif, on peut donc sattendre ce que lentreprise choisisse un ratio de
levier de lordre de 1. Inversement, en cas deffet de levier ngatif, la direction mini-
mise leffet de massue en retenant D/C = 0, cest--dire en se nanant uniquement
par fonds propres.
Lanalyse prcdente prise au sens strict conduirait des politiques dendettement
en terme de tout ou rien. Dans les faits, les choix sont plus contrasts car la dcision
relve dun arbitrage rentabilit-risque qui est au cur de la nance. Si un levier
positif permet daugmenter la rentabilit, on a vu quil en est de mme du risque.
Lendettement accrot la volatilit des bnces nets de lentreprise en augmentant
la part des frais xes quelle doit supporter.
Dans un monde incertain, la rentabilit conomique de lentreprise aprs impt est
une variable alatoire dont la variabilit se mesure par son cart type. Calculons la
variabilit de la rentabilit nancire
f
en utilisant la formule de leffet de levier :
En utilisant les proprits de lcart type, on obtient :

f
= (1 + D/C) [(1 t) Re]
Le risque nancier, mesur par la volatilit de la rentabilit nancire, augmente
directement avec lendettement de lentreprise. Il est suprieur au risque conomi-
que aprs impt (sauf en cas de dettes nulles),
e
.

f
= (1 + D/C)
e

f
1 t ( ) 1
D
C
---- +


Re i 1 t ( )
D
C
---- =
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ANALYSE FINANCIRE
220
Pour une distribution donne de la rentabilit conomique aprs impts, on peut
calculer la probabilit que lentreprise prsente une rentabilit ngative, cest--dire
quelle soit en perte conomique. Cette probabilit correspond laire hachure sous
la courbe. La distribution de la rentabilit nancire a une moyenne plus leve,
ainsi quune dispersion
f
plus large. La probabilit que la rentabilit nancire soit
ngative correspond la surface grise. Elle est plus grande, ce qui illustre bien
laccroissement du risque nancier de pertes avec le niveau dendettement de lentre-
prise.
Figure 5.4 Risque financier et endettement
Confronte un accroissement du risque nancier, mme en cas de levier positif,
une entreprise peut ainsi choisir une politique dendettement intermdiaire qui
traduira son arbitrage rentabilit-risque. On peut utiliser une reprsentation graphi-
que pour identier la gamme de choix qui soffre lentreprise. Chaque niveau
dendettement D/C caractrise une relation bien prcise entre Re et Rf. Dans un
systme daxe, il sagit dune droite dquation :
Si lon considre la rentabilit conomique, la pente de la droite est (1 + D/C).
Celle-ci est comprise entre 1 (pour D = 0) et 2 (pour D/C = 1), ayant alors atteint une
borne suprieure. Plus lentreprise est endette, plus la pente est marque, expres-
sion dun effet de levier de grande ampleur. Les diffrents choix dendettement
constituent un faisceau de droites qui passent toutes par le point de coordonnes
[i (1 t), i (1 t)]. Ce point correspond au cas particulier Re = i, o leffet de
levier ne joue ni ngativement, ni positivement.
En cas de rentabilit conomique faible (infrieure i (1 t)), la rentabilit
nancire est dautant plus ngative que le levier D/C est lev. Le choix de la struc-
ture dendettement revient se situer sur une des droites possibles en prenant en
compte laversion au risque nancier des actionnaires de lentreprise.
Endettement Perte
0
Re (1 t), Rf
Rf 1
D
C
---- +


1 t ( ) Re 1 t ( )
D
C
---- i =
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
Figure 5.5 Choix dendettement et effet de levier
3 Limites
Une premire interrogation que suggre lanalyse de leffet de levier est de savoir
si elle est applicable en cas dendettement nancier ngatif, cest--dire au cas o les
placements nanciers sont suprieurs aux dettes. Le taux dintrt prendre en
considration est alors le taux moyen des placements nanciers effectus par lentre-
prise, p. La rentabilit nancire nette pour les actionnaires est la moyenne pondre
des rentabilits de lactif conomique investi et des placements nets. Il suft de
remplacer dans la formule de leffet de levier la dette D par P, le montant net des
placements nanciers, et le taux dintrt i par p.
On peut illustrer le cas dune entreprise ayant un endettement net ngatif par la
situation du groupe alimentaire Bel en 1994. Sa rentabilit conomique tait de
18,9 % et sa rentabilit nancire de 14,5 %. Lexplication ne vient pas dun cot de
lendettement suprieur 18,9 %, mais plus simplement de la situation de cette
entreprise comme placeur net sur les marchs nanciers. Or, la rentabilit des place-
ments sur le march tait faible, nettement plus faible que la rentabilit de loutil
industriel. Placer un taux infrieur conduisait logiquement diminuer la rentabilit
conomique de lentreprise
1
.
1. La situation de trsorerie positive mal employe aux yeux des actionnaires aurait d conduire lentreprise
racheter ses propres actions et/ou rduire son capital.
Levier
favorable
Levier
dfavorable
Rf
i (1 t)
D/C = 1
Endettement
D/C = 0
Re (1 t)
45
i (1 t)
Rf Re 1 t ( )
P
C
---- Re p ( ) 1 t ( ) =
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ANALYSE FINANCIRE
222
Lexemple prcdent montre que les dettes qui doivent tre prises dans lanalyse
de leffet de levier sont les dettes nancires nettes de lentreprise, cest--dire les
dettes diminues des ventuels placements nanciers. Ce montant est donc ngatif
en cas de placements nanciers nets. Dans le cas de gure o existent des place-
ments, il faut tenir compte, dans lestimation de leffet de levier, des charges nan-
cires dintrt et des produits nanciers dintrt. Les dettes au passif considrer
sont lensemble des dettes nancires porteuses dintrt, les dettes durables comme
les concours bancaires de trsorerie.
Enn, il faut souligner la limite du calcul de leffet de levier qui fait rfrence
des taux de rentabilit comptable. La premire raison est technique : les donnes
issues du bilan tabli la clture de lexercice ne sont pas forcment reprsentatives
des encours moyens tout au long de lexercice
1
. Lanalyste nancier, en cas de
distorsion, corrigera les donnes bilantielles des oprations effectues pour restituer
un montant moyen ou prospectif de capitaux propres et de dettes. La seconde raison,
souligne par Charreaux et Vernimmen, est que la formule de leffet de levier est une
tautologie comptable lorsquelle est applique des donnes comptables. Leffet
de levier comptable ne constitue quun simple facteur explicatif de la rentabilit
comptable des capitaux propres
2
. Or, le taux de rentabilit comptable, quil sagisse
de rentabilit conomique ou nancire, est une pauvre mesure ex post qui ne
correspond pas forcment au rendement exig par les apporteurs de capitaux ex
ante. Le taux comptable de rentabilit nancire et le taux de rentabilit conomi-
que, calculs sur des valeurs bilantielles, sont des taux qui ne relvent pas de la
nance car ils ne prennent pas en compte les deux paramtres fondamentaux que
sont le risque et la valeur.

La formule de leffet de levier calcul sur des bases comp-
tables possde un sens de diagnostic ex post et de contrle, sans plus. On ne peut la
projeter dans le futur. Pour estimer la relation entre rentabilit conomique et renta-
bilit nancire espre, il faut imprativement faire rfrence la notion de valeur
de march, et utiliser les taux de rentabilit exigs par les actionnaires et les
prteurs. La thorie nancire montre dailleurs que la relation de leffet de levier,
estime avec des donnes adquates, reste valable en se situant ex ante.
LANALYSE DE LA CENTRALE DE BILANS
DE LA BANQUE DE FRANCE
LObservatoire des entreprises (anciennement Centrale des Bilans ou CdB) de la
Banque de France a dvelopp un ensemble complet doutils danalyse nancire et
de ratios qui sont proposs ses adhrents sous forme dun diagnostic conomique
et nancier annuel. Les notions utilises par la Centrale de bilans sont parfois spci-
ques. Il ne sagit pas ici de prsenter le dtail des batteries de ratios calculs, mais
1. Ce point a t dvelopp ci-dessus lors de lanalyse nancire du prteur.
2. Cf. P. Vernimmen, 2005, p. 274 sq ; G. Charreaux, ouvr. cit., p. 213 sq.
Section
5
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
de montrer le droulement dun diagnostic nancier en prenant lexemple de la
socit Lyon en N1.
La socit Lyon est une PME qui employait 40 salaris pour un CA dune tren-
taine de millions de francs. Son activit essentielle tait limprimerie de labeur ; elle
tait situe dans la rgion Rhne-Alpes. Dfaillante au cours de lanne N, mise en
liquidation judiciaire, elle nexiste plus.
Les tableaux suivants prsentent les points cls du dossier danalyse individuel
que la CdB a remis lentreprise sur la base de ses donnes comptables de lanne
N1. Les points cls sont certains ratios jugs particulirement importants. Pour
chaque ratio, la CdB donne, n de comparaison, la valeur mdiane du ratio pour
lensemble des entreprises du secteur (en lespce, les imprimeries de labeur). Les
ches gauche ou droite de la mdiane montrent si lentreprise est au-dessus ou
au-dessous du secteur.
La dnition des ratios est la suivante :
R8 quipement par salari :
En moyenne en 2000, ce ratio tait de 47 k pour lchantillon CdB du secteur.
R11 Taux dquipement productif :
R18 Poids des BFR dexploitation :
R3 Taux de variation de la VA :
R19 Taux de marge brute dexploitation :
R20 Rentabilit brute du capital dexploitation :
R32 Poids des intrts par rapport lexcdent brut :
Ce ratio nest pas calcul lorsque les intrts dpassent lEBE.
R36 Taux dautonancement :
Ce ratio nest pas calcul lorsque la CAF est ngative.
R23 Taux dendettement :
R26 Couverture des capitaux investis :
Lanalyse des ratios prcdents montre la situation catastrophique de la socit
Lyon la n N1 : sa valeur ajoute chute ; elle est fortement endette ; son EBE ne
lui permet mme pas de couvrir ses frais nanciers ; sa CAF est par consquent
ngative.
quipement productif moyen
Effectif moyen
------------------------------------------------------------------------ en k ( )
Investissement productif hors cession bail
Valeur ajoute retraite CdB
--------------------------------------------------------------------------------------------------------- en % ( )
Besoin en fonds de roulement dexploitation
Chiffre daffaires (HT)
-------------------------------------------------------------------------------------------------------------- en jours ( )
VA t VA t 1 ( )
VA t 1
---------------------------------------- en % ( )
EBE (retrait CdB)
Chiffre daffaires HT
-------------------------------------------------- en % ( )
EBE (retrait CdB)
quipement productif + BFRE
--------------------------------------------------------------------------- en % ( )
Total intrts
EBE retrait CdB
------------------------------------------- en % ( )
CAF Dividendes pays
Investissements nets
-------------------------------------------------------------- en % ( )
Endettement + comptes courants groupe et associs
Capitaux propres
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Financement stable
Capitaux investis
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ANALYSE FINANCIRE
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Le diagnostic de la performance et de la rentabilit
Le dossier individuel de la CdB propose une analyse de leffet de levier. Celle-ci
est reprise pour les 3 annes avant la dfaillance dans le tableau 5.4.
Le fardeau de lendettement a rendu la situation intenable. Face une dgradation
de la rentabilit conomique, leffet de massue a jou plein. Le dpt de bilan tait
inluctable.
Tableau5.4 Analyse de leffet de levier Socit Lyon
N3 N2 N1
1 Levier dendettement (en %) (fonds propres/apports externes) 95,4 92,3 106,2
2 Rentabilit dexploitation (en %) 4,5 0,5 6,7
3 Cot moyen apparent des apports externes (en %) 9,5 9,4 9,8
4 Diffrentiel rentabilit/cot (ligne 2 ligne 3) 5,1 10,0 16,5
5 Effet de levier des apports externes (ligne 1 ligne 4) 5,3 10,8 15,5
6 Rentabilit financire (en %) 1,6 11,3 26,3
Source : Dossier individuel CdB.
Lessentiel
La mthode des ratios est un outil de diagnostic qui se rvle parfaitement adapt
condition dutiliser des indicateurs homognes que lon peut interprter sans ambigut.
Pour cela, on analysera leur volution dans le temps, en tendance, ou dans lespace, par
rapport dautres entreprises du mme secteur.
Les ratios de rentabilit conomique et nancier se situent des niveaux diffrents du
compte de rsultat, selon que lobjectif est dapprhender la rentabilit dcoulant de
lexploitation de lactif conomique ou de mesurer le rendement des fonds propres comp-
tables investis par les actionnaires.
Les approches de lanalyse nancire sont diffrentes selon les objectifs de lanalyste.
Lanalyse boursire se dnit par rapport une valuation externe de lentreprise sur un
march nancier ; elle privilgie lactionnaire-investisseur. Lanalyse nancire des
prteurs est centre sur la capacit de paiement des charges dintrt et de remboursement.
Le diagnostic de la rentabilit conomique fait appel la notion de levier dexploitation.
Le diagnostic de la rentabilit nancire met en exergue le rle essentiel de leffet de levier
nancier li lendettement. Ces deux effets de leviers ont chacun une contrepartie sous
forme de risque. Laccroissement de la rentabilit expose davantage lentreprise en cas de
retournement de la conjoncture. Larbitrage risque-rentabilit est ainsi apparu au cur des
choix dendettement de lentreprise.
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6
Chapitre
e cycle dexploitation correspond au droulement de lactivit rgulire et
rcurrente de lentreprise. Cette rgularit entrane des consquences nan-
cires permanentes car couramment renouveles.
La prise en compte de cette dynamique dans lanalyse nancire est assure par la
notion centrale de besoin de nancement dexploitation (BFE), encore appel besoin
en fonds de roulement. Ce concept cl est indispensable la comprhension de la
dynamique de ux nanciers dans lentreprise. Son apparition dans les 1970 a cons-
titu un apport manifeste de lanalyse nancire la nance dentreprise.
Comme souvent en matire danalyse nancire, la mesure du BFE est effectue
laide de linformation comptable. Toutefois pour mieux prendre en compte la
profondeur temporelle des besoins nanciers lis au cycle dexploitation, il est
ncessaire de recourir une analyse au travers des dlais dcoulement. Le calcul
des ratios de rotation rpond cet objectif. Enn, la description de scnarios permet-
tra dillustrer les types de dynamique du BFE.
Section 1 Les ratios de gestion
Section 2 Lanalyse bilantielle du BFE
Section 3 Dynamisation de lanalyse du BFE
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La dynamique
du cycle
dexploitation
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La dynamique du cycle dexploitation
LES RATIOS DE GESTION
Les ratios de gestion sont indiffremment appels ratios de rotation ou ratios de
dlai dcoulement. Un ratio de rotation mesure le nombre de fois quun lment de
stock dactif ou de passif est renouvel au cours dun exercice. Un dlai dcoule-
ment est la dure, cest--dire la fraction dexercice, que met un lment de stock
pour se renouveler. Lun est donc tout simplement linverse de lautre. Il est identi-
que de dire quun stock tourne quatre fois par an ou que son dlai dcoulement
moyen est de trois mois.
Un ratio de rotation est le rapport dun ux mesur pendant une priode sur un
encours de stock. Un ratio de dlai dcoulement est donc un encours de stock divis
par un ux multipli par un facteur de proportionnalit pour exprimer ce ratio, non
pas en fraction de priode, mais en jours ou en mois. Il est dusage, parce que cest
plus parlant, dexprimer les dlai dcoulement en jours sur la base dune anne
nancire de 360 jours :
On calcule usuellement trois ratios de dlai dcoulement concernant les grands
types demplois et de ressources lis au cycle dexploitation :
lcoulement des crances clients ;
le dlai moyen des dettes fournisseurs ;
le dlai dcoulement des stocks.
1 Dlai dcoulement des crances clients
Les crances clients prendre en considration sont le total net des crances
lactif (poste clients et comptes rattachs) augment des effets escompts et non
chus (EENE) et diminu des ventuelles avances clients au passif. Au dnomina-
teur le respect du principe dhomognit conduit prendre le ux des ventes toutes
taxes comprises. On rappelle que les clients sont facturs TTC et gurent donc TTC
lactif du bilan
1
.
La valeur du ratio est un dlai moyen et global sur lensemble des clients de
lentreprise. Si la politique de crdit clients est homogne, la valeur du ratio permet
de retrouver la politique de crdit de lentreprise. Cependant si les dlais de paie-
1. Pour obtenir les ventes TTC, on utilise le taux moyen pondr de TVA sappliquant sur le chiffre daffai-
res.
Section
1
Dlai
Encours de stock
Flux pendant lexercice
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Clients Avances clients
Ventes TTC
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ANALYSE FINANCIRE
228
ments sont diffrents selon les types de clientle, le ratio calcul globalement ne
permet pas de suivre lvolution de la politique de crdit, et donc la qualit de la
gestion de lentreprise par type de clientle.
Exemple
Une entreprise commerciale vend ses produits deux clientles diffrentes : elle fait un mois
de crdit aux particuliers et trois mois aux dtaillants revendeurs. tant donn lquilibre des
ventes aux deux catgories, le dlai moyen de crdit accord est de deux mois. En elle-mme,
cette dure est un amalgame difcile interprter.
Un analyste nancier qui calculerait ce mme ratio pour lanne suivante, et trouverait un mois
et demi, ne saurait que conclure. La diminution globale du crdit la clientle peut tre due
une politique volontaire de rduction des dlais de la part de lentreprise (donc un acte de
gestion), un glissement de structure de sa clientle en faveur des particuliers, ou aux deux
causes la fois.
Cela signie aussi quune stabilit globale du dlai moyen de crdit clients peut
tre le rsultat de mouvements contraires : par exemple, une dgradation de dure
occulte par une modication de la structure du CA. Un train peut en cacher un
autre. Lanalyste nancier qui souhaite interprter lvolution des ratios de rotation
doit avoir accs la rpartition des ventes de lentreprise au cours du temps.
Il faut enn rappeler, concernant le dlai moyen de crdit clients comme les autres
ratios de gestion, que les donnes dencours du dnominateur sont prises au bilan de
lentreprise. Cela peut tre lorigine de deux biais dans le rsultat.
Le premier est le biais de la priode introduit par la date darrt du bilan. Les
crances clients au 31 dcembre sont-elles reprsentatives du montant
normal des crances clients pendant lexercice ? En cas dactivit cyclique,
la date darrt peut se situer un point haut ou un point bas de lexploitation.
Dans le premier cas, le ratio sera biais positivement, dans le second cas il
subira un biais ngatif.
Le dveloppement global de lactivit de lentreprise au cours dun exercice,
indpendamment du cycle, peut conduire les encours en n dexercice ne pas
tre reprsentatifs des encours moyens tout au long du droulement de lexer-
cice. Si lactivit de lentreprise crot au rythme de 20 % par an, toutes choses
gales par ailleurs, le stock nal de crances clients (ou un autre stock) devra
tre suprieur au stock initial constat en dbut dexercice. Cela signie que se
rfrer au stock nal biaise positivement le calcul des dlais dcoulement pour
une entreprise en expansion (inversement, si une activit est en diminution). La
mthode traditionnelle pour pallier le biais induit par la croissance est de retenir
au dnominateur une valeur moyenne entre lencours de crances (de dettes ou
de stocks) au dbut et la n de lexercice.
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La dynamique du cycle dexploitation
2 Dlai dcoulement des dettes fournisseurs
Les fournisseurs accordent des dlais de rglement lentreprise ; ceux-ci sont
mesurables en estimant leur dure moyenne laide dun ratio fond sur le montant
de ces dettes au passif. Au numrateur, on retiendra les encours des dettes fournis-
seurs (y compris les comptes rattachs), en se limitant aux fournisseurs rguliers
dexploitation. Les fournisseurs dimmobilisations peuvent aussi consentir des
dlais de paiement. Cependant, la logique dans ce cas nest plus celle du cycle
dexploitation de lentreprise, mais celle des dcisions dinvestissements.
Il faut tenir compte des avances consenties par lentreprise ses fournisseurs qui
constituent pour elle des crances. Pour tre homogne avec les encours de dettes
envers les fournisseurs dexploitation, le dnominateur est constitu par le total des
achats et approvisionnements exprims toutes taxes comprises.
Les mmes limites et les mme prcautions que celles signales lors du calcul du
dlai dcoulement moyen des crances clients sappliquent pour le dlai de paie-
ment des fournisseurs.
3 Dlais dcoulement des stocks
Il nexiste pas un dlai moyen dcoulement des stocks mais plutt une articula-
tion de plusieurs dlais imbriqus dans lentreprise. Cest la raison pour laquelle il
est plus pertinent de calculer les diffrents dlais correspondant la nature diffrente
des lments stocks. Cette diffrenciation est utile tout particulirement pour
lentreprise industrielle o on distingue des stocks de matires premires, de
produits semi-ouvrs et de produits nis. Les diffrentes tapes du processus de
production expliquent ces diffrents stocks. La dure du processus mis en uvre est
lexpression de choix concernant la technologie et lorganisation de la production
dans lentreprise. Le dlai dcoulement des stocks de matires premires ou de
produits semi-ouvrs traduit aussi un comportement en matire de stockage. Dans
certains cas, par exemple en anticipation dune hausse des cours des matires
premires et approvisionnements, lentreprise procdera un surstockage de prcau-
tion ou de spculation. Les dlais dcoulement des stocks sont donc la rsultante
la fois de dcisions de gestion de production et de choix de politique dapprovision-
nement de lentreprise.
Le calcul du dlai dcoulement des stocks de matires premires (ou produits
semi-ouvrs) fait intervenir au dnominateur la mesure du ux de sortie de stock ;
il ne sagit pas des achats (ux dentre), mais du cot dachat des matires consom-
mes. Ce cot est hors taxe ; les stocks tant valus HT.
Fournisseurs dexpl. Avances
Achats TTC
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ANALYSE FINANCIRE
230
Cot dachat des matires consommes = achats de matires premires + stock
initial matires stock nal matires
Les dlais dcoulement des stocks de produits nis dans lentreprise industrielle,
ou des marchandises dans lentreprise commerciale, suivent une logique diffrente
des prcdents. Ils correspondent la dure moyenne de ralisation des ventes. Cette
dure recouvre deux lments diffrents : la gestion logistique et la commercialisa-
tion. La premire correspond au temps ncessaire pour assurer la disponibilit
physique des produits et des marchandises sur les points de vente. La seconde
correspond au temps ncessaire pour transformer un produit disponible en une
crance sur un client. Ce dlai moyen est la traduction directe des efforts commer-
ciaux de lentreprise : une dgradation, un allongement signie des difcults de
commercialisation, des stocks invendus, voire un chec. Lanalyste nancier doit
suivre avec rigueur lvolution des dlais dcoulement des produits nis ou des
marchandises ; ce ratio est un indicateur dle dventuelles difcults commercia-
les (ou linverse, de tensions dans lapprovisionnement).
Au dnominateur du ratio gure le ux de sortie des stocks :
pour les marchandises non transformes, il sagit du cot dachat des marchan-
dises vendues (CAMV),
pour les produits nis, il sagit du prix de revient des produits vendus (PRPV).
La valorisation du ux au cot dachat ou au prix de revient est homogne avec
lvaluation des stocks qui seffectue de la mme faon. La difcult est destimer le
prix de revient des ventes dans lentreprise industrielle partir des donnes de la
comptabilit gnrale. En toute rigueur, cette information relve de la comptabilit
analytique laquelle lanalyste nancier externe na pas accs. Une approximation
grossire consiste prendre le montant des ventes et en soustraire le rsultat
dexploitation gurant dans le compte de rsultat.
Les ratios dcoulement des stocks de produits ou de marchandises sexpriment de
la manire suivante selon le type dentreprise :
Entreprise industrielle :
PRPV = Ventes HT Rsultat dexploitation
Entreprise commerciale :
CAMV = Achats de marchandises + Stock initial Stock nal
Stocks de matires premires
Cot dachat des mat. cons. HT
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Stock de produits finis
PRPV
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Stock de marchandises
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La dynamique du cycle dexploitation
dfaut dun calcul de dlais par nature de stocks, faut-il se contenter dun ratio
global de rotation de stocks ? Cette approximation est un amalgame composite dans
une entreprise industrielle ou mixte. Elle est en revanche justie dans lentreprise
commerciale pure. Le grand inconvnient dun ratio global est que, sil permet
dlaborer un diagnostic densemble, il ne permet pas den identier les causes.
Cest donc un ratio par dfaut qui peut se calculer ainsi :
Tout comme les dlais de paiements des clients et des fournisseurs, les ratios de
rotation des stocks souffrent de biais potentiels lis au choix de la priode comptable
et lventuelle croissance de lactivit de lentreprise. On utilisera de prfrence,
au dnominateur, la moyenne des stocks entre le dbut et la n de lexercice.
Repres
Un ratio de rotation hors exploitation :
le renouvellement
des immobilisations corporelles
Les immobilisations corporelles de lentreprise peuvent aussi faire lobjet dune mesure de
leur renouvellement. Lobjectif est ici de faire ressortir le degr danciennet ou au
contraire de renouvellement des immobilisations corporelles. On sait que celles-ci
donnent lieu des amortissements qui se cumulent au bilan, constituant ainsi la mesure
comptable de la dprciation de ces actifs. Plus le cumul des amortissements est lev,
plus les quipements sont anciens. On utilise le ratio suivant :
Ce ratio est compris entre 0 et 1. Dans le premier cas, les quipements sont entirement
amortis et non remplacs. Dans le second cas, lentreprise a investi et a procd au renou-
vellement complet de son parc dquipement. Ce ratio permet donc de faire ressortir la
politique rcente dinvestissement productif de lentreprise. Une valeur infrieure 0,3 ou
0,4 signifie un outil de production vieillissant. Il convient, aprs un diagnostic, denvisager
un renouvellement.
Stocks globaux
Ventes HT
-------------------------------------- 360 ou mieux
Stocks globaux
PRPV
-------------------------------------- 360
Stock moyen
Stock initial Stock final +
2
-------------------------------------------------------- =
Immobilisations corporelles nettes
Immobilisations corporelles brutes
------------------------------------------------------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
232
ANALYSE BILANTIELLE DU BFE
1 Le besoin de financement dexploitation
Le besoin de nancement dexploitation (BFE) dcoule de lexistence du cycle
dexploitation. Le bon fonctionnement du cycle dexploitation exige la dtention
dactifs physiques (stocks) et nanciers (crances). Cette dtention pendant une
certaine dure est ncessaire avant que lentreprise ne peroive le rsultat nal de ses
oprations sous forme de paiements montaires. Or, pendant ce temps, il faut nan-
cer la dtention des actifs ncessaires au renouvellement des oprations dexploita-
tion. Ce renouvellement, dans une activit industrielle et/ou commerciale, est
rgulier et continu. Le nancement assurer est donc permanent.
Le besoin de nancement trouve son origine dans lexistence initiale de dcalages
temporels entre les ux dexploitation (charges/produits) et les ux montaires
(encaissements/dcaissements). Ces dcalages sont structurels, donc le BFE est
permanent.
Do proviennent ces dcalages ?
Ils proviennent dabord du processus de production lui-mme qui entrane un
dlai de fabrication sparant la sortie des matires premires du stock et lentre
des biens en stock de produits nis.
Les dlais de stockage jouent un rle, notamment le dlai de stockage des
produits nis. On a vu que ce dlai recouvre le temps ncessaire la commercia-
lisation. Il peut aussi correspondre un accessoire du processus de production.
Dans le secteur des vins et spiritueux, le vieillissement en tonneaux ou en
bouteilles fait partie du processus dlaboration des produits nis.
La dure de crdit consenti aux clients introduit un retard lencaissement. Ce
dlai de paiement est lexpression de pratiques commerciales luvre dans les
diffrents secteurs conomiques. La dure du crdit est un des lments caract-
ristiques de la relation entre clients et fournisseurs.
Systmatiquement, lentreprise bncie des dlais de crdits consentis par ses
propres fournisseurs. Le crdit fournisseur dont lentreprise prote constitue
pour elle une ressource nancire.
La gure 6.1 illustre le BFE en prenant lexemple dune opration de production-
vente. Laxe suprieur identie les oprations dexploitation en les plaant dans le
temps ; laxe infrieur identie les dates des encaissements/dcaissements.
Section
2
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La dynamique du cycle dexploitation
Figure 6.1 Cycle dexploitation et oprations de trsorerie
La non-simultanit des oprations dexploitation et de mouvements de trsorerie
exprime lexistence de dlais de paiement associs au crdit-client et au crdit-four-
nisseurs. Ceux-ci se traduisent par des ches obliques dans la gure 6.1.
linverse, on a suppos que les frais de fabrication (salaires) font lobjet de paiement
comptant do une che verticale. La gure 6.1 illustre quil ny a aucune raison a
priori pour que la dure totale de lopration dexploitation soit la mme que la
dure du besoin de nancement en trsorerie.
Lanalyse prcdente dissque une opration dexploitation type que lon a isol
du ux continu de lactivit de lentreprise. En fait, lexploitation est une succession
ininterrompue doprations lmentaires qui se superposent les unes et les autres.
Hormis dans certains cas particuliers (construction navale), les oprations dexploi-
tation ne se succdent pas, mais se chevauchent.
2 Estimation bilantielle
La photographie du bilan dresse un instantan des diffrentes oprations dexploi-
tation en cours, chacune tant saisie un moment prcis de son droulement. Les
actifs circulants dexploitation correspondent au cumul comptable des stocks et des
crances clients lies aux cycle dexploitation. Au passif, les dettes envers les four-
nisseurs sont aussi le cumul des achats non solds effectus pour les oprations en
cours.
Lestimation un instant donn du BFE est donc simplement le cumul algbrique
des lments de stocks, des crances clients et des dettes fournisseurs :
BFE = Stocks + Clients Fournisseurs
Stocks : ensemble des stocks correspondant lexploitation, des matires
premires aux produits nis (hors stocks spculatifs).
t
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Fabrication Stock
mat. premires
Stock
PF
Dure du
besoin de financement
Op. dexpl.
Op. trsorerie
Frais de
fabrication
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ANALYSE FINANCIRE
234
Clients : crances clients et comptes rattachs (effets recevoir)
+ effets escompts non chus (EENE) et cessions de crances
dexploitation (titrisation, affacturage)
1
avances clients (au passif)
+ personnel (avances et acomptes)
+ TVA sur achats (compte tat taxe sur CA)
+ charges constates davance (hypothse par dfaut, hors lments
nanciers)
Fournisseurs : dettes fournisseurs et comptes rattachs (hors fournisseurs
dimmobilisations)
avances fournisseurs ( lactif)
+ personnel (congs pays)
+ scurit sociale (charges sociales dues)
+ TVA due sur ventes (compte tat taxe sur CA)
+ produits constats davance (hypothse par dfaut, hors lments
nanciers).
+ provisions pour risques et charges dexploitation (par exemple
litiges dexploitation, garanties la clientle)
Il faut demble souligner que le BFE peut tre a priori aussi bien de signe positif
que de signe ngatif. Un besoin de nancement ngatif constitue une ressource
nancire.
Le cumul algbrique des postes dactifs dexploitation et de passifs dexploitation
du bilan est particulirement simple et rapide effectuer. Cela explique sans doute
que lestimation bilantielle du BFE soit souvent privilgie par les analystes nan-
ciers. Il faut nanmoins rappeler les inconvnients et les limites dune estimation
bilantielle du BFE :
elle est totalement statique. Rien ne dit que la situation en n dexercice corres-
ponde lactivit courante et normale de lentreprise. La date darrt des comp-
tes est xe par lentreprise qui possde parfois une marge de manuvre
discrtionnaire. Elle lutilise en gnral pour prsenter des bilans au mieux de
sa forme en choisissant une date qui minimise les crances dexploitation, par
exemple en n de cycle quand les clients ont pay ou quand les stocks ont t
rendus. On constate que 30 % des comptes sociaux sont clturs une date autre
que le 31 dcembre : le 30 avril pour les locations automobiles aux Antilles, le
30 juin pour le tourisme, le 30 septembre dans le vignoble bordelais
1. Le fait quune titrisation soit sans recours ne change rien lanalyse nancire. Il ne sagit pas ici danaly-
ser le risque juridique, mais de reconstruire le besoin de nancement qui dcoule de la relation entre
lentreprise et ses clients.
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La dynamique du cycle dexploitation
Lanalyste nancier doit chercher estimer le besoin de nancement moyen qui
correspond une activit normale sur lanne. De ce point de vue, la pratique
des groupes et des comptes consolids fait converger les dates de n dexercice
vers le 31 dcembre. Au niveau international, avec le developpement des
IFRS, la norme des exercices annuels cals sur lanne civile simpose. Cest
un progrs dans lanalyse nancire car larbitraire du 31 dcembre tend se
substituer aux choix discrtionnaires des entreprises ;
elle est tributaire des choix dvaluation comptables qui privilgient la notion de
crances et de dettes vis--vis des tiers.
Ces raisons conduisent prfrer une mesure du BFE plus dynamique, qui fait
davantage appel la notion de structure des cots.
3 Caractristiques du BFE
Le besoin de nancement dexploitation de lentreprise est caractris par une
nature fondamentalement uctuante, par son lien avec lactivit nominale et par un
certain dterminisme sectoriel.
3.1 Incidence des fluctuations saisonnires
Le BFE suit avec retard ou avec avance lactivit en volume de lentreprise. Celle-
ci est rarement rgulire et gale tout au long de lanne ; elle est le plus souvent
marque par des cycles qui ont un caractre saisonnier. Cela se vrie pour tous les
secteurs de lconomie pendant la priode estivale des congs. On trouve des cycles
saisonniers dans lensemble des secteurs de biens de consommation et mme dqui-
pement. Le droulement dun cycle annuel de ventes permet didentier les priodes
de pleine activit et celles de plus grand calme. Lexemple de lindustrie du jouet est
souvent cit comme cas extrme :
durant le printemps et lt, la production est maximale. Les stocks se gonent
est atteignent leur maximum la n de lautomne. Face cela, les crdits four-
nisseurs suivent les achats et les crances clients sont faibles. Le BFE, qui tait
quasi nul, augmente rgulirement, mais reste modr en raison du crdit
accord par les fournisseurs ;
pendant lautomne, les ventes sont maximales. Les stocks diminuent et se trans-
forment en crances sur les clients. Les dettes fournisseurs deviennent exigibles.
Le BFE devient alors maximal dautant plus que des dlais de crdit importants
sont consentis la grande distribution ;
la suite des ftes de n danne, le BFE se dgone au fur et mesure du
rglement des clients jusqu devenir quasi nul.
La gure 6.2 montre le dcalage structurel entre lactivit relle de production et la
uctuation du BFE au cours dune anne.
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ANALYSE FINANCIRE
236
Figure 6.2 Cycle dactivit et BFE
3.2 Relation avec lactivit nominale
Le BFE est li non seulement avec le volume de lactivit relle, mais aussi avec la
valeur de la production de lentreprise. Entre les deux notions, prennent place les
volutions des prix des ux dinput et doutput. En effet, les stocks et les crances
dexploitation que lentreprise doit nancer sexpriment en valeur, de mme les
dettes envers les fournisseurs.
Cest dire limportance que peuvent avoir les phnomnes montaires de hausse
des prix. Mme si lactivit en volume reste stable, le BFE de lentreprise peut
augmenter la suite de la simple hausse gnrale des prix. Les responsables nan-
ciers et les analystes nanciers, notamment lorsquils cherchent prvoir, doivent
donc intgrer, en plus de la croissance relle en volume, les phnomnes nominaux
lis lination. Ce rexe est (tait) particulirement ncessaire au cours des prio-
des dination o celle-ci avait atteint (et mme dpass) un rythme de 10 % par an.
Un tel souci est moindre lpoque actuelle o la hausse du niveau gnral des prix
est plus que faible. Dans certains secteurs industriels, le niveau des prix de gros ou le
niveau des prix limportation connat mme une tendance la baisse.
Mme si cette source dincertitude semble avoir disparu, lanalyste nancier
retiendra que le BFE augmente mcaniquement avec lination.
3.3 Dterminisme sectoriel
Le BFE est lexpression des relations interentreprises. Il est largement dtermin
par le secteur dactivit qui impose un certain type de relation entre, dune part,
lentreprise et ses fournisseurs en amont et, dautre part, lentreprise et ses clients en
aval. Ces relations sexpliquent par les usages et surtout par les rapports de force
entre fournisseurs et clients. Ceux-ci conditionnent largement la dure des crdits
consentis par les uns aux autres. Lexemple de la grande distribution est souvent
BFE et
rpartition
de la
production
dc-mars avril-juin oct-dc juillet-sept
Production
BFE
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La dynamique du cycle dexploitation
cit : les centrales dachat et les grandes surfaces obtiennent de leurs fournisseurs
des dlais de paiement qui sont couramment de deux trois mois.
La dure du processus de production est aussi un lment prendre en compte
notamment dans les secteurs qui ont un cycle de production long : construction aro-
nautique ou navale, BTP.
Les ratios de dlai dcoulement permettent danalyser les diffrentes composan-
tes du BFE en comparant leur importance relative selon les secteurs conomiques.
titre dillustration, on peut analyser la situation dans le secteur des travaux publics et
de lindustrie du lait. La rotation lente des stocks dans les travaux publics corres-
pond au processus de construction douvrage qui est long. Sy ajoutent des dlais de
paiements trs longs consentis aux clients. Ces dlais sexpliquent certes par un
rapport de force favorable, mais aussi par les rgles de la comptabilit publique qui
conduisent des dlais importants avant le rglement dun ouvrage destin une
administration ou une collectivit publique. En contrepartie, ce secteur cherche
trouver une ressource de nancement auprs de ses propres fournisseurs de mat-
riaux. Le cas des industries du lait est inverse. La rotation des stocks y est rapide, ce
qui se comprend en raison de la dure de conservation limite des produits laitiers.
Les fournisseurs (coopratives, exploitants.) sont en moyenne rgls un mois et
demi. Au total, on aura compris que le BFE est proportionnellement plus lev dans
le secteur des travaux publics que dans celui de lindustrie du lait.
La disparit sectorielle est trs forte et il faut se mer des valeurs moyennes.
Ainsi, en 2008, un dlai de rglement clients moyen de 54 jours en France recou-
vre des situations qui variaient du simple au double entre les industries agroalimen-
taires et les biens dquipement. Il en est de mme pour les dlais fournisseurs
(cf. tableau 6.1).
Sajoutent leffet des dlais de rglement, les dlais lis aux processus de
production et de vente. Le rle des stocks intermdiaires, ou linverse de la mise en
place de gestions en ux tendus, est direct sur lampleur du besoin de nancement
dexploitation. Les nouvelles technologies et lautomatisation des processus sont
aussi prendre en compte.
Tableau6.1 Dlais de rglement clients et fournisseurs
(en jours de CA et en jours dachats, donnes 2008)
Dlai clients Dlai fournisseurs
Moyenne de lchantillon 53,8 j 60,6 j
Transport 53,4 j 45,0 j
Services aux particuliers 13,1 j 50,6 j
Industrie biens dquipement 79,8 j 72,9 j
Source : Fiben, Banque de France.
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ANALYSE FINANCIRE
238
Le tableau 6.2 reprsente le besoin en fonds de roulement global pour diffrents
secteurs. Il est trs variable selon les activits. Les chiffres montrent le rle des
stocks. Dans certains secteurs de services ceux-ci sont inexistants. Lorsque sajou-
tent des pratiques de paiement en avance des clients, on aboutit logiquement des
BFR ngatifs (tlcommunication, mdia, loisirs). linverse, limage tradition-
nelle du BFR ngatif dont bncierait la distribution doit tre corrige. Le secteur
de la distribution alimentaire et non alimentaire est trs vaste et au-del des dlais de
rglement clients et fournisseurs, il faut rappeler que cette activit implique la
dtention de stocks plus ou moins importants. Il en rsulte un BFR positif.
Un outil danalyse trs frustre est parfois utilis en premire approche par
lanalyste nancier pour apprhender le besoin de nancement dexploitation : il
sagit de la valeur ajoute. Lide est que les entreprises forte valeur ajoute ont, en
gnral, un BFE lev. Le raisonnement est le suivant :
une forte valeur ajoute implique un cycle de fabrication long et plutt complet.
Cela entrane des stocks importants de matires premires, de produits semi-
nis, de travaux en cours ;
Tableau6.2 Besoin en fonds de roulement en % du chiffre daffaires
Secteur % du chiffre daffaires
Tlcommunication 5 %
Transports et loisirs 4 %
Mdia 2 %
Distribution 3 %
Services publics 6 %
Alimentation 7 %
Automobile 8 %
nergie 9 %
Matriaux de construction 9 %
Biens dquipement et services lentreprise 12 %
Chimie 14 %
Technologie 17 %
Biens de consommation et service la personne 18 %
Matires premires 19 %
Sant 38 %
Source : Vernimmen, 2010, p. 261.
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La dynamique du cycle dexploitation
une forte valeur ajoute signie mcaniquement une proportion dachats
lextrieur qui est faible. Mme si lentreprise prote dun dlai de crdit impor-
tant de la part de ses fournisseurs, celui-ci ne joue que sur des montants limits
exprims en proportion des ventes ou en valeur absolue.
Pour un crdit-client donn, le BFE de telles entreprises recouvre des stocks plutt
importants et une ressource de nancement plutt faible sur les fournisseurs. Le
rsultat en est un BFE qui a toutes les chance dtre relativement lev.
3.4 Rle de la taille et des caractristiques nationales
Le crdit interentreprise est directement marqu par un effet taille. Les dlais rci-
proques de crdit dpendent de rapports de force entre clients et fournisseurs. Trs logi-
quement les grandes entreprises sont avantages car elles peuvent obtenir des dlais de
rglements plus levs de leurs fournisseurs. Elles peuvent donc les rpercuter leurs
clients. Le tableau 6.3 prsente la moyenne des ratios (et non le ratio moyen) de dlais
au sein de 4 catgories dentreprises distinguant les grandes, les PME et les petites.
En outre, chaque pays a dvelopp des pratiques en terme de crdit interentreprises.
Une distinction traditionnelle est faite entre les pays de lEurope du Sud et ceux du
Nord. Dans les premiers, les dlais de rglement des crances clients sont longs. Le
paiement est en revanche plus rapide en Allemagne et en Angleterre. Dans tous les cas
de gure, ces pratiques tendent se rpandre dans les conomies en suivant une logi-
que de rpercussion damont en aval, du fournisseur vers le client. La consquence en
est des crances clients et des dettes fournisseurs qui reprsentent des poids diffrents
dans les bilans selon les pays (cf. tableau 6.4). On remarquera nanmoins une tendance
de fond lhomognisation du solde du crdit interentreprises qui reprsente en
moyenne entre 0 et 3 % du total du bilan. Litalie fait exception.
Tableau6.3 Dlais de rglement clients et fournisseurs par taille
(en jours de chiffre daffaires et dachats, anne 2008, donnes Fiben)
Taille
Dlai clients
( j de CA)
Dlai fournisseurs
( j dachats)
Solde commercial
( j de CA)
Entreprises de 0 19 salaris 50,3 59,2 13,7
Entreprises de 20 249 salaris 61,1 63,2 22,3
Entreprises de 250 499 salaris 62,6 67,1 21,1
Entreprises de 500 salaris et plus 60,6 70,0 17,9
Source : Banque de France, art. cit, 2009.
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ANALYSE FINANCIRE
240
Source : Dun et Bradstreet, rapport par La Lettre Vernimmen, n 11, juin-juillet 2002.
Figure 6.3 Retards de paiement (en jours par rapport aux dlais convenus, France)
Il faut enn souligner le rle des retards de paiement qui ne sont pas ngligeables
et qui viennent sajouter aux dlais de crdit clients inscrits dans les bilans des entre-
prises et qui sont thoriques. Les pratiques de retard sont systmatiques en Europe.
Selon Dun et Bratstreet, seulement 50 % des entreprises belges, franaises et hollan-
daises respectent les dlais convenus. La proportion est meilleure en Angleterre, en
Tableau6.4 Poids des crances clients et dettes fournisseurs
(en % total des bilans, annes 1998-2001, donnes Bach)
% Crances clients % Dettes fournisseurs
Solde crdit
interentreprises (2001)
Allemagne 7-10 % 6-8 % 2 %
Espagne 22-25 % 21-23 % 3 %
France 25 % 20-24 % 1,5 %
Italie 31-34 % 24-25 % 7 %
Japon 14-17 % 14-16 % 0 %
USA 10-13 % 7-8 % 3 %
Source : Banque de France, art. cit., 2004.
46 %
34 %
20 %
33 %
34 %
33 %
26%
36 %
38 %
41 %
33 %
26 %
Trs petites entreprises (< 5 salaris) Petites entreprises
Entreprises moyennes Petites entreprises (> 250 salaris)
+ de 14 jours de retard - de 14 jours de retard lheure
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La dynamique du cycle dexploitation
Italie (65 % dans les deux cas) ou en Allemagne (80 %). Ces retards de paiement
systmatiques sont plus le fait des grandes entreprises que des petites. Les premires
peuvent se permettre de ne pas respecter des dlais convenus en raison dun rapport
de force qui leur est favorable. Les trs petites entreprises sont les plus ponctuelles
(cf. gure 6.3).
3.5 La gestion stratgique du BFE
Linfluence de la conjoncture conomique
La crise conomique de 2008 a t loccasion de recentrer les proccupations des
directeurs nanciers sur les besoins en liquidits du cycle dexploitation. Les trsoriers
dentreprises nont eu dautres choix que dagir avec les moyens quils avaient leur
disposition au sein de leurs entreprises respectives. Surveiller, prvoir et matriser le
niveau du besoin en fonds de roulement est lune des missions principales du responsa-
ble nancier.
Les facteurs qui inuencent le BFE sont :
le facteur temps (dcalage nancer) ;
le facteur volume (niveau de lactivit) ;
le facteur prix (structure des cots).
Toute variation de lun ou lautre de ces facteurs aura un effet plus ou moins important
sur le BFR. Par exemple, plus le dlai client est long et plus le BFR est lev. La racti-
vit des entreprises face aux difcults de nancement sillustre par les variations du
BFR enregistres au cours de lanne 2008 par les socits du CAC 40 (cf. tableau 6.5)
1
.
Tableau6.5 Variations du BFR en 2008. Groupes du CAC 40
1. Les dveloppements qui suivent sinspirent de la Lettre Vernimmen, n 76, mai 2009.
en M
Chiffre
daffaires
2007
Chiffre
daffaires
2008
BFR
31/12/2007
BFR
31/12/2008
Variation
du BFR
Variation
du BFR en
% du CA
PERNOD RICARD 6 443 6 589 2 300 3 023 723 11 %
RENAULT 41 628 40 682 (2 711) 122 2 833 7 %
VALLOUREC 6 141 6 437 1 263 1 634 351 5 %
PEUGEOT 58 676 54 356 (5 746) (3 430) 2 316 4 %
LVMH 15 443 17 193 3 405 4 103 698 4 %
GDF SUEZ 74 252 83 053 2 233 5 263 3 030 4 %
LAGARDERE 6 652 8 213 (201) (60) 141 2 %
ARCELOR MITTAL 105 216 124 396 13 556 15 227 1 671 1 %

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ANALYSE FINANCIRE
242
en M
Chiffre
daffaires
2007
Chiffre
daffaires
2008
BFR
31/12/2007
BFR
31/12/2008
Variation
du BFR
Variation
du BFR en
% du CA
LOREAL 17 063 17 642 879 1 100 221 1 %
ACCOR 7 739 7 380 (2 464) (2 373) 91 1 %
FRANCE TELECOM 52 963 53 517 (8 845) (8 248) 598 1 %
MICHELIN 16 867 16 408 4 218 4 374 156 1 %
BOUYGUES 29 613 32 713 (3 615) (3 307) 308 1 %
ALCATEL-LUCENT 17 792 16 984 1 794 1 925 131 1 %
SUEZ ENVIRON-
NEMENT
12 034 12 363 (1 234) (1 182) 52 0 %
EDF 59 637 54 279 (2 035) (1 825) 211 0 %
VEOLIA ENVIRON-
NEMENT
32 628 36 206 (1 276) (1 196) 80 0 %
SAINT GOBIN 43 421 43 800 4 204 4 166 38 0%
SANOFI-AVENTIS 28 052 27 658 3 297 3 262 35 0 %
ESSILOR 2 906 3 074 356 352 4 0 %
DANONE 12 718 16 220 (1 612) (1 657) 45 0 %
LAFARGE 17 614 19 033 1 894 1 811 83 0 %
SCHEIDER 17 309 18 311 2 819 2 706 113 1 %
CAP GEMINI 8 703 8 710 (285) (339) 54 1 %
AIR FRANCE
KLM
15 325 15 303 (2 725) (2 841) 116 1 %
CARREFOUR 52 148 56 967 (8 859) (9 636) 777 1 %
AIR LIQUIDE 11 801 13 104 1 074 946 128 1 %
PPR 19 761 20 201 439 142 297 1 %
TOTAL 136 824 160 314 9 997 7 426 2 571 2 %
VINCI 30 428 33 927 (4 515) (5 248) 733 2 %
VIVENDI 21 657 25 288 (5 391) (6 451) 1 060 4 %
ALSTOM 14 208 16 908 (3 068) (3 691) 823 5 %
EADS 39 123 42 056 (12 777) (14 992) 2 215 5 %
ST MICRO-
ELECTRONICS
10 001 9 842 2 819 1 274 1 545 16 %
Source : Exane BNP Paribas.

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.
La dynamique du cycle dexploitation
Au travers des groupes du CAC 40 ( lexclusion des nancires et des immobili-
res) plusieurs remarques peuvent tre faites concernant lvolution du BFR :
la dtrioration a t trs importante, n 2008, pour les groupes automobiles qui
ont perdu 5 milliards deuros de liquidits absorbes par le BFR, ce qui a notam-
ment pouss le gouvernement les aider. Les variations du BFR de Pernod
Ricard et celle de GDF-Suez ne sont pas signicatives dans le sens o ces grou-
pes ont support des dpenses dacquisition, dpenses non rcurrentes dans le
cycle dexploitation dune entreprise. Au total, le BFR du CAC 40 sest dt-
rior de 3 milliards deuros en 2008, soit 0,3 % de son chiffre daffaires ;
17 groupes ont observ en 2008 une rduction de leur BFR pour un montant
total de 10,6 milliards deuros ;
16 groupes sur 34 avaient un BFR ngatif la clture de leur exercice 2008. Le
BFR ngatif est caractristique de la puissance de ces grands groupes et ils sont
prs de la moiti en bncier. La grande distribution nest pas la seule avoir
un BFR ngatif.
Comment optimiser le BFR ?
Compte tenu dun contexte de baisse dactivit, dun accs au crdit limit, les
entreprises ont recherch rduire leurs besoins en liquidits. Loptimisation du
BFR consiste rduire au maximum le cycle de transformation de lencaisse, tout en
veillant ne pas porter atteinte au bon fonctionnement du cycle dexploitation. Cela
se traduit par trois types dactions :
acclrer la rotation des stocks tout en respectant une limite qui constitue le
stock de scurit ;
rduire le dlai de paiement accord aux clients tout en conservant une dmar-
che commerciale ;
allonger le dlai de paiement des fournisseurs sans les pousser augmenter leurs
prix.
La mise en uvre dun tel projet concernant le BFR ncessite souvent darbitrer
entre une vision commerciale et une vision nancire . Lentreprise doit aussi
arbitrer entre le niveau de stock et le taux de service, ou encore arbitrer entre la
volont de poursuivre la croissance du chiffre daffaires et le fait de ngocier des
dlais des paiements plus courts avec certains clients, ou enn arbitrer entre le cot
des matires premires et le niveau de stocks.
Par exemple, certaines entreprises font des achats importants de matires premi-
res an danticiper une hausse des prix, tout en sachant que cela va accrotre le
niveau de stocks et de manire indirecte leur BFR. Cela constitue alors un gain
dopportunit pour lentreprise non valoris au niveau du BFR. Une grande socit
aura des marges de ngociation plus importante quune petite entreprise. Elle pourra
plus aisment imposer ses dlais de rglement ses fournisseurs sans que celui-ci ne
puisse ragir en augmentant ses prix.
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ANALYSE FINANCIRE
244
La politique de crdit clients est un lment traditionnel de la gestion commer-
ciale. Cela signie dnir des conditions relatives loctroi de crdit, la longueur du
crdit, ainsi que les conditions de recouvrement (pnalits). Pour chaque client,
lentreprise dnit un encours plafond. Celui-ci correspond la somme maximale
octroye par lentreprise en termes de commandes. Cet encours plafond est bas sur
la relation commerciale que lentreprise entretient avec le client. Certaines entrepri-
ses peuvent avoir recours des assureurs-crdits qui valuent et couvrent partielle-
ment le risque potentiel de dfaut de paiement. Laction sur les clients passe
galement par une politique de recouvrement des crances dont lobjectif est dassu-
rer les encaissements aux dates prvues.
Limpact de la loi LME sur les dlais de rglement
Entre en vigueur le 1
er
janvier 2009, la loi de modernisation de lconomie
(LME) borne les dlais de rglements. Ces derniers devront tre ngocis et
mentionns dans ses conditions gnrales de ventes. Ils ne devront pas dpasser
60 jours compter de la date dmission de la facture (art. L. 441-6 alina 9) ou
45 jours n de mois. Les conditions gnrales de vente devront donc informer des
dlais de paiement mais galement des pnalits de retard. En cas de manquement
cette obligation, la loi prvoit lapplication par dfaut dun dlai lgal de rfrence
de 30 jours suivant la date de rception des marchandises ou de ralisation des pres-
tations de service. En cas de retard de paiement par rapport au dlai maximum, la loi
prvoit lapplication dun taux de pnalit qui est au minimum de 3 fois le taux
dintrt lgal. La loi LME a toutefois prvu certaines drogations en fonction du
secteur. En effet, pour certaines activits, lapplication directe au 1
er
janvier 2009
des nouveaux dlais savrait impossible. Ainsi les secteurs du BTP, du textile, du
jouet, des mtiers du livre, du bricolage, de la papeterie bncient de drogations.
La LME est purement franco-franaise. Celle-ci ne prvoit donc rien concernant les
oprations ralises linternational. Par consquent les crances mises par des
socits trangres sur des entreprises franaises nentrent pas dans le cadre de la loi
LME. Ces entreprises peuvent continuer facturer comme elles le pratiquaient
jusqu prsent, sans tre tenues lgalement dobserver les dlais de paiement en
vigueur en France. Cest une des faiblesses du dispositif.
Cette loi a pour objectif la rduction signicative des dlais de paiements an
damliorer la trsorerie des entreprises. Le montant des crdits interentreprises
devrait donc diminuer.
partir de lensemble des bilans de la base de donnes Fiben n 2007, une
simulation du passage de toutes les entreprises un dlai de paiement moyen de
60 jours maximum souligne limportance des dplacements nanciers susceptibles
de soprer : une baisse escompte de 118 milliards deuros du ct des crances
commerciales et de 106 du ct des dettes fournisseurs
1
. Lallgement de la charge
nette de trsorerie pour les entreprises dans leur ensemble, induit par un retour un
dlai de 60 jours, serait ainsi de lordre de 12 milliards deuros. Parmi ces
118 milliards de crances clients au-del de 60 jours, 77 milliards sont concentrs
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La dynamique du cycle dexploitation
dans les entreprises de moins de 250 salaris. Lallgement des besoins de trsorerie
attendre pour cette classe dentreprises au titre de la rduction des dlais clients
serait donc substantiel. Les entreprises des services aux entreprises seraient celles
qui bncieraient le plus de la mesure, avec des gains de trsorerie de lordre de
8 milliards deuros net, suivies de celles des biens intermdiaires et des activits
immobilires, avec des gains compris entre 3 et 4 milliards. Le tableau 6.6 met en
vidence que les entreprises qui perdraient le plus un plafonnement des dlais de
paiement seraient les plus grandes. On sait que ces dernires bncient dun
rapport de force favorable qui fait jouer en leur faveur le crdit interentreprises. Les
gagnants potentiels sont les PME pour qui un plafonnement du crdit client signie-
rait la libration de 14 Mds de trsorerie.
Dans la pratique, sur la base des donnes disponibles en aot 2009, les dlais de
paiement ont diminu sensiblement en 2008. La moyenne des dlais clients des
entreprises stablit 54 jours de chiffre daffaires cette date, contre 56 en 2007 ;
celle des dlais fournisseurs reprsente 61 jours dachats, contre 65 en 2007. Fait
nouveau, cette baisse concerne toutes les entreprises, quels que soient leur secteur
dactivit et leur taille (cf. tableau 6.7).
La mise en uvre de la loi LME est progressive. Ds la premire anne, on estime
que 40 % des entreprises se sont conformes celle-ci.
1. En utilisant les 250 000 bilans disponibles dans Fiben. Cf. Dlais de paiement et soldes du crdit interen-
treprises de 1990 2008 , Bul. BdF, n 177, 3
e
tri., 2009, pp. 33-47.
Tableau6.6 Gains et pertes en cas de plafonnement des dlais de paiement
selon la taille des entreprises
Gain (+) ou perte () (en Mds) en cas de repli des
dlais de paiement 60 jours
Entreprises de 0 19 salaris 3,6
Entreprises de 20 249 salaris 13,9
Entreprises de 250 499 salaris 2,5
Entreprises de 500 salaris et plus 7,9
Ensemble Total (tous secteurs) 12,0
Source : Bul. BdF, n 177.
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ANALYSE FINANCIRE
246
Tableau6.7 Dlais de rglement clients et fournisseurs par secteur dactivit (en jours)
DYNAMISATION DE LANALYSE DU BFE
Lobjectif tant destimer le BFE moyen et normal, une valuation du BFE plus
dynamique que celle dcoulant du bilan est possible en prenant comme rfrence
ultime le ux continu qui exprime lactivit de lentreprise. Ce ux est le chiffre
daffaires ; celui-ci est bien la variable qui est la base du droulement du cycle
dexploitation, lui-mme lorigine du BFE.
La mthode dynamique destimation du BFE, aussi appele mthode des experts-
comptables, part de lide quun besoin nancier est le rsultat dun ux gnrateur
multipli par un dlai dcoulement (ce dernier tant lui-mme un rapport
stock/ux).
condition que les deux mesures de ux soient identiques (le ux gnrateur et le
ux pris au dnominateur du dlai dcoulement), on peut simplier et vrier que
lon obtient bien une estimation dun encours. La mthode consiste sappuyer sur
les dlais dcoulement moyen des composantes du BFE, cest--dire les stocks et
les encours clients et fournisseurs. Le ux considr comme gnrateur est le CA
Secteur
Dlais clients Dlais fournisseurs en jours dachats
2006 2007 2008 2006 2007 2008
Agriculture, sylviculture pche 65,7 66,2 63,8 79,3 78,9 73,3
Industrie agricoles et
alimentaires
44,8 44,1 40,7 56,4 57,3 52,2
Biens de consommation 72,9 71,1 68,4 72,5 70,3 66,7
Industrie automobile 67,9 67,3 61,3 78,5 78,8 70,4
Biens dquipement 83,8 82,5 79,8 80,1 77,0 72,9
Biens intermdiaires 77,2 74,8 70,1 76,5 73,8 67,3
Construction 77,9 76,7 73,4 75,1 71,7 66,9
Commerce 35,1 34,5 32,3 54,3 53,1 49,7
Transports 59,4 56,7 53,4 51,8 50,0 45,0
Activits immobilires 44,3 42,8 39,4 64,7 62,8 62,6
Services aux entreprises 83,7 83,7 80,2 82,3 82,5 78,4
Services aux particuliers 14,3 14,3 13,1 54,9 54,7 50,6
Source : art. cit, Bul. BdF, n 177.
Section
3
Besoin de financement Flux gnrateur Dlai dcoulement =
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La dynamique du cycle dexploitation
HT. Par souci dhomognit avec les dlais dcoulement exprims en jours, on
raisonne souvent en jours de chiffre daffaires.
Demble, lestimation dynamique fait ressortir un de ses avantages : elle est
rtrospective tout autant que prvisionnelle. En supposant les dlais dcoulement
donns et stables, on peut estimer la valeur du BFE prvisionnel partir dhypoth-
ses sur le CA prvisionnel.
1 Homognisation des flux
La mthode des experts comptables ncessite cependant pour sappliquer que les
ux utiliss pour mesurer les dlais dcoulement et le droulement de lactivit de
lentreprise, soient exprims en une unit identique, le chiffre daffaires HT. Or, ce
nest pas le cas puisque les temps dcoulement sont calculs en jours dachats, de
ventes TTC ou de cot de production. On utilisera donc des coefcients techniques
qui permettront de recalculer les dlais dcoulement pour les exprimer en une unit
commune, le jour de CA. Le rle de ces coefcients techniques est capital car ils
permettent de prendre en compte les mouvements montaires induits par les jours
dachats (pour la ressource fournisseurs), par les jours de cots de production (pour
le besoin de nancement des stocks) et par les jours de ventes TTC (pour le besoin
dcoulant des crances clients). On ne prendra au numrateur que les cots dcais-
ss (et non les cots calculs) car eux seuls constituent une charge en trsorerie
lorigine dun besoin de nancement.
Pour valuer de manire prcise ces coefcients techniques, il est ncessaire de
disposer dune information sur la structure des cots de lentreprise. Cette informa-
tion est le plus souvent interne et relve de la comptabilit analytique. On peut,
dfaut, procder partir du compte de rsultat de lentreprise en reprenant le rsultat
courant dcoulant des oprations dexploitation
1
.
Lavantage considrable dune homognisation partir de coefcients techniques
est dexprimer les diffrentes composantes du BFE en une unit commune. On
peut donc lgitimement en faire le cumul algbrique pour aboutir lobjectif : expri-
mer le BFE courant et normal de lentreprise en nombre de jours de CA HT.
Le cas trs simpli de lentreprise ABC illustre la dmarche. On dispose des
dlais dcoulement moyens suivants
2
:
dlai s/stock prod. nis: 30 jours,
dlai s/stock crances clients: 60 jours,
1. Cest la raison pour laquelle certains qualient la mthode dynamique de mesure partir du compte de
rsultat . Cf. J. Teuli, ouvr. cit., pp. 96 sq.
2. On suppose ici quil ny a pas de stocks de matires premires, ni de TVA.
Coefficient technique :
Flux montaires sur achats, sur ventes TTC ou sur cots
CA HT
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
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ANALYSE FINANCIRE
248
dlai s/encours fournisseurs: 90 jours.
La structure des cots est la suivante, rapporte aux ventes HT :
achats : 40 %
ch. salaires : 20 %
frais gnraux : 10 %
dot. amort. : 15 %
marge bnf. : 15 %
ventes HT : 100 %
Stocks
Le cot de production des stocks est de 85 % du prix de vente. Lvaluation comp-
table des lments stocks seffectue au cot de production direct. Ceux-ci reprsen-
tent 75 % du prix de vente. Cependant, le calcul du coefcient technique doit se faire
par rapport lensemble des cots effectivement dcaisss qui correspondent un
besoin de nancement en trsorerie. La somme des cots dcaisss sur les stocks de
produits nis est de 70 % du prix de vente HT.
Clients
Les crances clients sont values comptablement au prix de vente (augment de
la TVA suppose ici nulle). Or, le besoin de trsorerie correspondant leur nance-
ment pendant le dlai de crdit moyen accord aux clients est gal la somme des
cots dcaisss inclus dans les ventes.
Fournisseurs
Le coefcient technique doit ici transformer des jours dachats (exprims TTC) en
jours de ventes HT.
2 Tableau synthtique
Le tableau de synthse permet de calculer directement le BFE courant en cumulant
chacune de ses composantes auparavant multiplie par les coefcients techniques :
Coef. technique
Cots dcaisss sur stocks
CA HT
---------------------------------------------------------------
40 20 10 + +
100
------------------------------ 0,70 = = =
Coef. technique
Cots dcaisss sur ventes
CA HT
---------------------------------------------------------------
40 20 10 + +
100
------------------------------ 0,70 = = =
Coef. technique
Cots dachats TTC
CA HT
------------------------------------------------
40
100
--------- 0,40 = = =
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La dynamique du cycle dexploitation
Le BFE normal courant , cest--dire structurel et permanent, ressort 27 jours
de chiffres daffaires HT par exercice annuel. On peut lexprimer facilement en
valeur absolue partir du CA constat au cours de la priode. Si celui-ci est de 30
millions deuros :
Cette somme correspond un besoin de nancement. La projection de cette
donne dans lavenir se fait sans difcult partir du CA prvisionnel de lentre-
prise. Si celle-ci prvoit deffectuer pour 40 M HT de ventes au cours du prochain
exercice, on a :
Le besoin de nancement en augmentation de 2 250 k 3 300 k suit lvolution
du CA. Il faudra lentreprise prvoir en contrepartie des ressources nouvelles. En
dautres termes, la croissance de lentreprise augmente le BFE. Cette variation de
+ 1 050 k constitue un besoin supplmentaire dont il faut tenir compte.
Analyse
La mthode dynamique aboutit une mesure du BFE qui est diffrente et de
montant infrieur lestimation bilantielle traditionnelle.
Il faut tout dabord rappeler que lestimation bilantielle est statique et dpend de la
position dans le cycle conomique de la date darrt des comptes. La rfrence
une mesure moyenne sur la priode est plus solide.
De plus, la mesure bilantielle incorpore, suivant en cela dlement la logique
dvaluation comptable, lensemble des postes stocks et clients de lactif cyclique
dexploitation. Or, cette valuation incorpore des cots non dcaissables (amortisse-
ment) et la marge bnciaire. Lestimation bilantielle gone ainsi systmatique-
ment le besoin de nancement rel dexploitation qui devrait se limiter strictement
aux ux qui ont une incidence montaire directe : les cots dcaisss. Tout se passe
comme si lestimation bilantielle intgrait immdiatement en trsorerie le surplus
Composantes
Dlai
dcoulement
Coef.
technique
Jours de CA HT
Emplois Ressources
Stocks prod. finis 30 0,70 21
Clients 60 0,70 42
Fournisseurs 90 0,40 36
Total 63 36
cumul : + 27 jours
BFE courant 30
27
360
--------- 2 250 k = =
BFE prvisionnel 40
27
360
--------- 3 300 k = =
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ANALYSE FINANCIRE
250
montaire potentiel correspondant aux amortissements et la marge bnciaire. En
prenant les donnes prcdentes, lestimation bilantielle aurait abouti aux encours
suivants :
stocks :
clients :
fournisseurs :
BFE bilantiel = + 3 875 k
Cette estimation est bien suprieure lvaluation du BFE moyen par la mthode
dynamique (2 250 k).
Enn pour tre utilise de manire raliste, la mthode dynamique doit intgrer
chaque lment de stocks et surtout la taxe la valeur ajoute (TVA). Les dlais
dcoulement des postes de TVA dductible et de TVA collecte lactif et au passif
du bilan sont xs par les rgles scales
1
. On peut estimer que le dlai est de
35 jours dans les deux cas. La TVA est lgalement exigible autour du 20 du mois
suivant celui o elle a t collecte. Pour simplier, les ux dexploitation sont posi-
tionns au milieu du mois.
Il sensuit que la TVA collecte sur ventes le 15 du mois, est dcaisse le 20 du
mois m+1, do un dlai moyen de 35 jours. Le rsultat est identique pour la TVA
dductible sur achats qui simputera sur le paiement de la taxe dcaisser le 20 du
mois m+1. Au total, lincidence nette du mcanisme de la TVA sur le BFE ressort
comme une ressource nancire.
Exemple : valuation du BFE moyen de lentreprise XYZ
Lentreprise XYZ prvoit un chiffre daffaires de 100 M. Elle souhaite estimer son BFE
moyen partir des dlais dcoulement :
crances clients : 30 j
dettes fournisseurs : 60 j
stocks mat. premires : 15 j
stocks prod. nis : 30 j
TVA collecte : 35 j
TVA dductible : 35 j
On dispose de la structure des cots dcaisss pour 100 euros de ventes hors taxe :
achat mat. premires : 20 euros
1. Cf. H. de La Bruslerie, A. Gazengel, La TVA : un problme dessence nancire , Revue Franaise de
Gestion, 1981.
75 %
30 j
360
--------- 30 M + 1 875 =
100 %
60 j
360
-------- 30 M + 5 000 =
40 %
90 j
360
--------- 30 M 3 000 =
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La dynamique du cycle dexploitation
salaires : 25 euros
frais gnraux : 18 euros
amortissement : 12 euros
marge bnf. : 25 euros
Les salaires sont supposs pays en milieu de mois. Le taux moyen de TVA est de 19,6 %
lachat et la vente.
Calcul des coefcients techniques :
Stocks mat. premires :
Stocks produits nis :
Clients
1
:
Fournisseurs
2
:
TVA collecte :
TVA dductible :
Le BFE courant reprsente 44,5 jours de CA hors taxe, soit un montant de :
1. Pour 100 euros de ventes HT aux clients, il faut ajouter 19,6 euros de TVA.
2. Il faut tenir compte de la TVA dans la ressource fournisseurs.
Composantes Dlais Coefficients Emplois Ressources
stock mat. premires 15 j 0,20 3
stock prod. finis 30 j 0,63 18,9
clients 60 j 0,826 49,6
fournisseurs 90 j 0,239 21,5
TVA collecte 35 j 0,196 6,9
TVA dductible 35 j 0,039 1,4
Total 72,9 28,4
+ 44,5 j CAHT
20
100
--------- 0,20 =
20 25 18 + +
100
------------------------------ 0,63 =
20 25 18 19,6 % + + +
100
------------------------------------------------------ 0,826 =
20 20 19,6 % +
100
------------------------------------------- 0,239 =
19,6 %
100
----------------- 0,196 =
20 19,6 %
100
------------------------------ 0,039 =
100 M
44,5
360
---------- 12,36 M. =
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ANALYSE FINANCIRE
252
3 Cas limite dune ressource de financement
Lexemple type de la grande distribution est souvent mentionn. Les entreprises de
ce secteur protent des dlais de paiement importants de leurs fournisseurs. Elles
ont, par ailleurs, des rotations extrmement leves de leurs stocks et leurs clients
payent comptant.
Le total conduit un BFE cumul dont les ressources excdent les emplois, cest-
-dire un BFE ngatif. En termes dincidence sur la trsorerie, un BFE ngatif est
une vritable ressource permanente et disponible.
Ce cas typique montre lincidence que peut avoir le BFE sur la rentabilit
dexploitation en empruntant lexemple des grandes surfaces de distribution pous-
ses lextrme. Lide simple est que celles-ci peuvent se permettre de vendre
prix cotant, cest--dire avec une marge dexploitation nulle. Lexistence dune
ressource de nancement dexploitation leur permet de dgager des produits nan-
ciers qui viennent pallier labsence de marge dexploitation, et leur permet dafcher
des prots.
Prenons le cas de gure dune grande surface dont le cot des marchandises
vendues reprsente 80 % du CA. Des frais gnraux de 10 % et des amortissements
de 10 % conduisent une vente prix cotant qui permet dattirer la clientle. On
supposera que le dlai dcoulement des stocks est de 15 jours, le dlai de paiement
des clients de 8 jours et le crdit accord par les fournisseurs de 90 jours
1
. Le BFE
exprim en jours de CA ressort :
(80 % + 10 %) 15 j + (80 % + 10 %) 8 j 80 % 90 j = 51,3 j de CA HT.
Ce BFE ngatif constitue une ressource importante gale 51,3 j/360 j, cest--
dire 14,25 % du CA annuel de lentreprise. Si le taux de placement de ces exc-
dents est de 6 % par an, le montant des produits nanciers par rapport au CA est :
14,25 % 6 % = + 0,87 %
Cela signie que, via les produits nanciers lis au placement dun BFE ngatif,
lentreprise dgage une marge positive de 0,87 % du CA alors que sa marge
dexploitation est nulle. Un BFE ngatif permet ainsi de restaurer une marge indus-
trielle ou commerciale faible. Ce mcanisme de compensation montre les relations
complexes qui peuvent exister entre la rentabilit et la trsorerie dune entreprise.
1. On ignorera lincidence de la TVA.
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.
La dynamique du cycle dexploitation
Lessentiel
Le cycle dexploitation est une ralit forte du fonctionnement de lentreprise. Celui-ci
sapprhende au travers des ratios de dlais dcoulement (ou ratios de rotation). Le renou-
vellement rgulier et continu du cycle dexploitation de lentreprise conduit un besoin de
nancement qui se traduit par une immobilisation de trsorerie permanente.
La notion de besoin de nancement dexploitation est un point cl qui permet dappr-
hender lquilibre nancier global de lentreprise. Un analyste nancier ne peut lignorer
car elle est lexpression de la nature mme de lactivit de la rme. Cependant lorsquil
sagit de lvaluer, ce chapitre a montr quil existe deux approches possibles. La premire
privilgie les donnes du bilan. Trs facile (trop !) mettre en uvre, elle souffre du carac-
tre statique et des limites du bilan comptable. Une autre mthode, fonde sur les dlais
dcoulement des actifs et des passifs cycliques dexploitation, permet une estimation la
fois plus dynamique, plus prospective et qui corrige les biais de lvaluation comptable.
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254
7
Chapitre
quilibre nancier fonctionnel rsulte de la confrontation du fonds de roule-
ment et du besoin de nancement dexploitation. La trsorerie apparat
comme la rsultante de cet quilibre. Lapproche fonctionnelle trouve ici son abou-
tissement. En distinguant un cycle demplois-ressources durables, dune part, et un
cycle dexploitation, dautre part, lquilibre global du bilan conduit dterminer
totalement le solde des deux. On identie ainsi la relation fonctionnelle de trsore-
rie.
Celle-ci est connue et est relativement traditionnelle. Toujours vrie un instant
donn, elle est par dnition statique. Cest dans ce cadre quelle pose la question
des choix optimaux du niveau dquilibre nancier de lentreprise.
On saperoit cependant que la notion de trsorerie relle explique comme rsul-
tante perd largement son sens ds que, dans une perspective de gestion dynamique,
la trsorerie apparat comme un concept potentiel. La notion de fonds de roulement
fonctionnel en sort passablement appauvrie.
Lanalyste nancier peut tre tent de suivre une approche liquidit statique en
recourant des outils privilgiant, non pas lquilibre nancier, mais lexplication
du niveau de la trsorerie. Tel est lobjet des tableaux de situation de trsorerie. Les
dveloppements suivants sattacheront montrer leurs limites.
Section 1 La relation fondamentale de lquilibre financier fonctionnel
Section 2 Les choix optimaux dquilibre
L
Lquilibre financier
fonctionnel
et la trsorerie
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Section 3 Trsorerie potentielle et endettement
Section 4 Les tableaux de situation de trsorerie et les limites
de lapproche liquidit
LA RELATION FONDAMENTALE
DE LQUILIBRE FINANCIER FONCTIONNEL
1 Le besoin en fonds de roulement
Le besoin en fonds de roulement (BFR) correspond limmobilisation dunits
montaires ncessaires pour assurer le fonctionnement courant de lentreprise. Cette
dernire doit nancer certains emplois ; linverse elle prote de certaines ressour-
ces. Le cur du BFR est le besoin de nancement dexploitation. Il existe cependant
des besoins de nancement annexes dont la logique ne relve pas du cycle dexploi-
tation au sens strict. Ces besoins annexes constituent le besoin de nancement hors
exploitation (BFHE). un instant donn, le besoin en fonds de roulement apparat
comme laddition du besoin de nancement dexploitation et du besoin hors exploi-
tation.
BFR = BFE + BFHE
Le besoin de financement hors exploitation (BFHE)
Le BFHE est un solde dlments disparates situs dans le bas du bilan fonction-
nel. Cette impression de fourre-tout vient de sa dnition ngative : il recouvre les
postes de lactif et du passif circulants qui nont pas t pris en compte dans le BFE.
Cela correspond aux emplois suivants :
acomptes verss au titre de limpt sur les bnces ;
crances sur cessions dimmobilisations ;
charges constates davance (si elles sont hors exploitation, par exemple charges
nancires).
Les ressources concernes au passif sont les suivantes :
impt d sur les bnces ;
dividendes payer ;
dettes envers les fournisseurs dimmobilisations ;
produits constats davance (sils relvent des lments hors exploitation).
Lestimation bilantielle du BFHE est immdiate. Elle seffectue par simple cumul
algbrique. Si lon prend comme rfrence une autre date que celle darrt du bilan,
certaines composantes du BFHE peuvent disparatre : les impts ou les dividendes
Section
1
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ANALYSE FINANCIRE
256
ont pu tre pays. Le BFHE est, lui aussi, de nature fondamentalement uctuante au
cours de lexercice, sans pour autant que son volution puisse tre explique par le
cycle dexploitation. Le signe du BFHE est soit positif, soit ngatif, auquel cas il
sagira dune ressource de nancement.
Le BFR ressort, une date donne, comme le cumul du BFE et du BFHE. A priori,
tant donne limprcision sur les signes du BFE et du BFHE, le signe du BFR est
soit positif, soit ngatif. Dans la pratique, llment le plus important et qui uctue
le plus est le BFE. Cest la raison pour laquelle lanalyse nancire privilgie
souvent ce terme.
2 Lquilibre financier fonctionnel
2.1 Prsentation statique
Relation fondamentale
La prsentation statique est une analyse de lquilibre nancier partir du bilan
nancier fonctionnel. Il en reprend les diffrentes composantes : fonds de roulement
et besoin en fonds de roulement constats un moment donn. La combinaison de
ces deux lments dtermine un solde qui est la trsorerie nette de lentreprise. Le
fonds de roulement reprsente le solde des capitaux longs disponibles pour
nancer le bas du bilan, et plus particulirement le cycle dexploitation de lentre-
prise. Le besoin en fonds de roulement est une estimation dun besoin de nance-
ment cyclique et renouvel, donc permanent. Le solde entre ces deux termes se
traduit bien par un excdent de liquidit, sil est positif, ou par une demande de
monnaie, sil est ngatif.
La prsentation fonctionnelle explique la situation nette de trsorerie de lentre-
prise partir de deux dterminants structurels forts . Elle est vrie tout
instant quelque soit le signe des termes. Une trsorerie positive peut tre obtenue :
partir dun FdR positif, lui-mme suprieur un BFR lui-mme positif ;
partir dun FdR ngatif, lui-mme infrieur en chiffre un BFR ngatif.
Aucun cas de gure ne peut tre ignor a priori dans la mesure o le fonds de
roulement est le rsultat dune structure de nancement, et o le besoin en fonds de
roulement dcoule de lactivit courante. Lanalyse de lquilibre nancier qui en
dcoule doit absolument prendre en compte la fois les deux dterminants structu-
rels de la trsorerie. Un fonds de roulement ngatif, considr isolment, nest pas a
priori une mauvaise chose pour lentreprise. Il peut, dans certains cas de gure, tre
tout fait compatible avec une trsorerie largement positive.
FdR
t
BFR
t
= Trsorerie nette
t

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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
La gure 7.1 met en vidence larticulation des composantes de lquilibre nan-
cier.
Figure 7.1 quilibre financier bilantiel et trsorerie
Valeurs
immobilises
Capitaux
permanents
Actif
circulant
dexploitation
Fonds de
roulement
Besoins en
fonds de
roulement
dexploitation
BFR hors
exploitation
Actif hors
exploitation
Passif
hors
exploitation
Trsorerie
actif
Solde de
trsorerie
Trsorerie
passif
BFR hors
exploitation
Besoins en
fonds de
roulement
Besoins en
fonds de
roulement
dexploitation
Besoins en
fonds de
roulement
Fonds de
roulement
Solde de
trsorerie
Passif
circulant
dexploitation
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ANALYSE FINANCIRE
258
Limites
Lanalyse fonctionnelle repose sur lexistence de relations transversales qui lient
les postes dactif et de passif du bilan. Cette transversalit est explique, pour le haut
du bilan, par le principe daffectation des ressources durables aux emplois durables.
Pour le bas du bilan, la transversalit sexplique par une cause commune expliquant
lapparition dun actif et dun passif dexploitation. Cette cause est lexistence dun
cycle dexploitation, expression de lactivit de lentreprise. Il sensuit que les liens
transversaux de lanalyse fonctionnelle nont pas la mme nature. Concernant le
fonds de roulement, il sagit dune hypothse normative. Celle-ci saccepte ou se
discute selon que lon juge le principe daffectation souhaitable ou contestable. Le
concept de fonds de roulement en ressort intrinsquement affaibli. En revanche, le
concept de besoin de fonds de roulement, plus particulirement de BFE, est un
concept fort car il procde dun lien logique via la dynamique du cycle dexploita-
tion.
La seconde limite de la relation fondamentale de lquilibre nancier bilantiel est
son caractre profondment tautologique. Lgalit FdR/BFR/Trsorerie est par
dnition toujours vrie dans un cadre comptable o le passif quilibre lactif.
Elle dcoule elle-mme de lgalit du bilan, de telle sorte que dans ce cadre formel
il est difcile de statuer de la cause et des consquences. Lanalyse fonctionnelle
induit un lien de dtermination lorsquelle pose la trsorerie comme un solde rsul-
tant de deux dterminants causals et structurels, le FdR et le BFR. En ralit, la rela-
tion dquilibre nancier est toujours vrie dans le cadre du bilan nancier
fonctionnel sans que lon ait besoin de surdterminer cette relation dgalit comp-
table en y ajoutant un lien de dpendance.
La trsorerie constate dans le bilan fonctionnel
La trsorerie de lentreprise sapprhende par lecture directe dans le bilan fonc-
tionnel des postes comptables qui nont pas t pris en compte dans le fonds de
roulement et le besoin en fonds de roulement :
lactif, les postes de disponible et de valeurs mobilires de placement. Ceux-ci
constituent les emplois de trsorerie et sont parfois appels encaisse ;
au passif, les postes de concours bancaires court terme, que ceux-ci se prsen-
tent sous la forme de comptes courants crditeurs (dcouvert) ou sous les diver-
ses formes de crdit bancaire. Il faut y ajouter le montant des effets escompts et
non chus (EENE), des titrisations et des cessions de crances commerciales
correspondant un nancement bancaire de lexploitation, ainsi que les comp-
tes courants crditeurs de socits apparentes dans le cadre dun groupe.
Trsorerie nette
t
= Actifs de trsorerie
t
Passifs de trsorerie
t

= Encaisse
t
Concours bancaires CT
t
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Selon les valeurs des deux termes, le solde global de trsorerie peut tre, un
instant donn, positif ou ngatif. Lintrt de la notion de trsorerie est quelle
englobe une srie demplois et de ressources qui ont un caractre de liquidit.
Lunit du concept vient de ce que ces emplois et ressources sinscrivent dans le
mme champ dcisionnel : la gestion de trsorerie. On vrie ainsi que lquilibre
nancier fonctionnel est parfaitement compatible avec une trsorerie nette ngative.
Cela nentrane pas forcment la dfaillance ou linsolvabilit de lentreprise. Elle
signie simplement que lentreprise a recours des ressources de trsorerie exter-
nes. Lanalyse qui assimilerait la solvabilit de lentreprise la prsence dune
encaisse positive en ne considrant que le montant des actifs de trsorerie est reje-
ter. Lapport essentiel de la relation fondamentale de lquilibre nancier est de
montrer labsence de sens donner la notion dencaisse. Un analyste nancier qui
se bornerait au constat dune forte encaisse positive dans un bilan, en ignorant la
situation du FdR, du BFR et des ressources de trsorerie au passif, naurait quune
vision supercielle de lquilibre nancier qui peut lexposer des dconvenues.
La trsorerie nette telle quelle ressort du bilan nancier nest jamais que la situa-
tion relle constate un moment donn. Il y a aucune raison pour quelle corres-
ponde au solde de la veille ou du lendemain. Au contraire, la trsorerie nette connat
des uctuations importantes en raison de la diversit des encaissements et des
dcaissements qui se succdent. La trsorerie dtermine par le bas du bilan est un
simple constat statique qui dcrit la forme prise par les emplois et les ressources de
trsorerie et qui na aucun caractre prvisionnel. Une trsorerie positive un jour
donn peut trs bien correspondre une situation dinsolvabilit le lendemain si
lentreprise na pas dencaissements, ni la possibilit de faire appel des crdits
bancaires.
2.2 Lintgration dune expression dynamique du BFE
Sagissant de donner un contenu plus prospectif et dynamique lanalyse de
lquilibre nancier, ou peut remplacer lestimation bilantielle du BFE linstant t
par lvaluation du BFE courant structurel. Cette amlioration permet de dpasser la
faiblesse dune mesure instantane. Elle prsente cependant un inconvnient :
lquilibre des emplois et des ressources que permettait le cadre comptable du bilan
fonctionnel nest plus assur. On ne retombe plus sur la trsorerie nette relle
constate.
Cet inconvnient permet en fait de sinterroger. O se trouve la diffrence ?
Lanalyse des deux modes dvaluation du BFE bilantiel et du BFE courant fournit
la rponse. Le premier est fond sur une estimation comptable des postes de stocks
et de clients qui inclut des charges non dcaisses, les dotations aux amortissements
et la marge bnciaire ; le second sarrte strictement aux cots dcaisss. Les
lments pris en compte dans le premier cas sont ceux qui constituent la capacit
dautonancement de lentreprise (ou CAF). Or, il a t vu que celle-ci correspon-
dait un ux de trsorerie potentiel. Lestimation bilantielle recouvre donc, en
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ANALYSE FINANCIRE
260
partie, la CAF lie aux stocks et surtout aux comptes clients en attente de paiement.
Cette CAF se matrialisera bien en trsorerie le jour du rglement. On prend ainsi
conscience de lexistence dune trsorerie potentielle dans lvaluation bilantielle du
BFE. Cette approche conduit donc considrer comme un besoin de trsorerie le
prnancement dune partie de la CAF de lentreprise.
BFE
t
= BFE courant + Trsorerie potentielle
En considrant que le BFHE est identique dans les deux approches, on aura de
mme :
BFR
t
= BFR courant + Trsorerie potentielle
Ce qui permet daboutir une formulation largie de la relation dquilibre
nancier :
FdR
t
BFR courant =

Lintrt considrable de la relation prcdente est de souligner que la notion de
trsorerie est un concept large qui, dans lentreprise, dpasse la simple situation
nette de trsorerie telle quelle ressort un instant donn. La trsorerie relle de
lentreprise est complte par une trsorerie potentielle qui napparat pas en tant
que telle dans le bilan, et qui joue nanmoins un rle crucial pour analyser la solva-
bilit de lentreprise. Cette notion de trsorerie potentielle sera reprise par la suite.
Le second apport de lintgration du BFE courant est de faire ressortir la faiblesse
du concept de FdR. Face un BFE/BFR courant qui exprime la dynamique de
lentreprise, face une notion de trsorerie largie qui recouvre une composante
relle et une composante potentielle, le FdR apparat la fois statique et triqu.
Exemple : Trsorerie nette relle et trsorerie largie
Considrons le cas (dj utilis plus haut) de lentreprise ABC dont le bilan nancier au
31/12/N prsente les donnes suivantes :
Le fonds de roulement est :
Actif Passif
Immo.
Actifs cycl. expl. :
Stocks
Clients
Actifs cycl. HE
Trsorerie-Actif
10 000
1 875
5 000
500
275
Cap. permanents
Passifs cycl. expl.
Passif cycl. HE
Trsorerie-Passif
13 000
3 000
800
850
Total 17 650 Total 17 650
Trsorerie nette
t
Trsorerie potentielle + { }
Trsorerie largie

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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
FdR
t
= 13 000 10 000 = + 3 000 k
BFE = 1 875 + 5 000 3 000 = + 3 875 k
BFHE = 500 800 = 300 k
BFR
t
= BFE + BFHE = + 3 875 300 = + 3 575 k
Trsorerie nette
t
= FdR
t
BFR
t
= 3 000 3 575 = 575 k
La trsorerie apparat ainsi ngative. En fait, lanalyse du BFE par la mthode des dlais
dcoulement a fait ressortir un BFE courant de 27 jours de CA. Soit pour un CA de
30 millions deuros :
BFE courant = 2 250 k
Il existe dans les postes dactif circulant une trsorerie potentielle correspondant la CAF
incluse dans ces crances de :
Trsorerie potentielle = BFE
t
BFE courant
= 3 875 2 250 = + 1 625 k
FdR
t
BFE courant = trsorerie relle + trsorerie potentielle
= 575 + 1 625
Trsorerie largie = + 1 050 k
La trsorerie largie de lentreprise recouvre une trsorerie relle ngative la date considre
et une trsorerie potentielle importante. Elle est globalement positive. Le BFE courant est une
mesure du besoin de nancement qui apparat sans biais, alors que la vision bilantielle gone
lestimation du BFE et minore en consquence la trsorerie en ignorant le cash-ow potentiel-
lement disponible dans les actifs circulants. La prise en compte de ce biais conduit passer
dune trsorerie relle ngative une trsorerie largie positive.
La notion de trsorerie potentielle dveloppe plus haut est en fait lescompte dun
ux de liquidit potentiellement disponible. Cest l une prsentation de la notion de
trsorerie qui dpasse le cadre troit dun encours net au bilan. La relation fonda-
mentale fait appel des notions dencours (FdR et BFR). Or, la trsorerie est un
concept qui dpasse cette notion pour intgrer les ux de liquidits disponibles. La
trsorerie est une ralit dynamique dans lentreprise.
Cest cet aspect des choses que tentent dapprhender lestimation dynamique du
BFE et la trsorerie largie. Cette analyse de la trsorerie est en continuit avec les
notions de CAF et dETE prsentes au chapitre 4. Lexcdent de trsorerie
dexploitation est un ux de liquidit rellement gnr au cours de lexercice.
Celui-ci abonde la trsorerie initiale.
LES CHOIX OPTIMAUX DQUILIBRE
La problmatique traditionnelle de lquilibre nancier fait ressortir la trsorerie
comme un solde rsiduel, le BFR comme une contrainte issue de lexploitation et le
FdR comme une variable daction. La formule liant ces trois termes devient facile-
Section
2
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ANALYSE FINANCIRE
262
ment une quation une inconnue lorsquon pose comme objectif normatif le niveau
de trsorerie. Pour un BFR donn, on en tire facilement la valeur obtenir pour le
fonds de roulement.
1 La rgle dquilibre financier fonctionnel
Faire du FdR un objectif nancier na de sens que si lon considre quil sagit
dune variable nancire crdible. Or, il a t vu que celle-ci repose sur le principe
daffectation de ressources durables aux emplois durables. Lanalyse nancire
fonctionnelle est fonde sur cette hypothse qui conduit une rgle normative
simple :
Les ressources durables doivent nancer les emplois durables .
Or, le BFR est largement un emploi permanent, surtout si lon considre lvolu-
tion du BFE au cours du temps. Celui-ci uctue en suivant le droulement du cycle
dexploitation. La partie stable et permanente du BFE correspond au besoin mini-
mum.
Figure 7.2 quilibre financier fonctionnel
La premire version de la rgle dquilibre fonctionnel est donc que le BFE mini-
mum soit couvert par le FdR en application du principe daffectation. Si lon fait
abstraction du BFHE, cette rgle conduit une trsorerie nette systmatiquement
ngative tout au long de lanne. La trsorerie nette est nulle lorsque ponctuellement
le BFE est son niveau minimum.
La deuxime version de la rgle dquilibre fonctionnel consiste raisonner en
moyenne des BFE tout au long de lanne. Lide est que le besoin de nancement
permanent qui dcoule du cycle dexploitation est gal au niveau moyen du BFE.
Cette notion de niveau moyen permet de tenir compte de la tendance dvolution de
lactivit.
Trsorerie nette ngative ou nulle (hors BFHE) : FdR = BFE minimum
t
BFE
Besoin minimum

FdR
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Figure 7.3 quilibre financier fonctionnel
Cette rgle dgalisation du FdR et du BFE moyen est prsente comme lorthodo-
xie nancire fonctionnelle. Elle montre que le FdR doit accompagner lvolution
dans le temps du BFE moyen de lentreprise. Cela conduit, selon les uctuations du
cycle, une trsorerie nette (hors BFHE) qui prsente des signes alternativement
ngatifs ou positifs. En moyenne sur la priode, la trsorerie est de solde nul, ce qui
permet effectivement dafrmer que les ressources durables nancent bien en
moyenne les emplois durables.
Malgr ses limites qui seront analyses par la suite, la rgle dquilibre nancier
fonctionnel permet de mettre en vidence les termes du choix entre solvabilit,
rentabilit et risque :
une trsorerie ngative est lorigine dun risque pour lentreprise en cas dala.
Elle fait dpendre sa solvabilit de crdits bancaires court terme par dnition
fragiles . Le risque est donc ici celui du non-renouvellement de nancements
de trsorerie bancaires, qui peut avoir des consquences directes sur la solvabi-
lit de lentreprise ;
une trsorerie structurellement positive peut tre, linverse, le moyen pour
lentreprise dassurer sa solvabilit. Elle manifeste un dsir de scurit qui
signie nanmoins que des ressources durables servent nancer des emplois
de trsorerie. Or, des proccupations de rentabilit peuvent intervenir qui
mettent en cause laffectation dune partie des ressources permanentes des
emplois de trsorerie au nom dun cot dopportunit. Ce serait la situation
dune encaisse permanente oisive. Mme si la trsorerie tait place, il peut
exister des cots dopportunit relatifs entre des placements destins assurer la
scurit et la solvabilit, et la rentabilit des investissements industriels et
commerciaux ;
la voie de lorthodoxie nancire, avec lide dune trsorerie moyenne nulle,
apparat donc mdiane. Elle satisfait, dans une logique fonctionnelle, la
Trsorerie nette en moyenne nulle (hors BFHE) : FdR = BFE moyen

+
+
BFE
BFE moyen = FdR
1 2

FdR
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ANALYSE FINANCIRE
264
contrainte de solvabilit en rduisant le risque de non-renouvellement de
ressources de trsorerie et en vitant les cots dopportunit.
2 Critique et amnagement de la rgle dquilibre financier
fonctionnel
Cette voie mdiane de lorthodoxie nancire conduit une vision largement idyl-
lique et irraliste de lquilibre nancier pour deux sries de raisons.
La premire raison procde de lide quune trsorerie structurellement ngative
met en cause la solvabilit de lentreprise. Cet argument se fonde sur la prcarit a
priori suppose des crdits de trsorerie bancaires. Or, G. Charreaux explique pour-
quoi cette analyse ne peut tre suivie
1
. Dabord, lobservation des structures nan-
cires des entreprises franaises montre que nombre dentre elles ont connu des
trsoreries structurellement ngatives sur de longues priodes sans encourir pour
autant un risque de faillite important . Le risque de non-renouvellement des crdits
de trsorerie bancaire est systmatiquement exagr dans cette approche. Les
concours bancaires sont le plus souvent purement et simplement reconduits de
manire automatique. De la sorte, le nancement bancaire dune partie du BFE est
quasi assur dans une large majorit dentreprises en fonctionnement normal. Il faut
en consquence assouplir la rgle de lorthodoxie nancire puisque lquilibre
nancier est compatible avec une trsorerie nette structurellement ngative.
Le second type de raison concerne la mesure des termes de lquilibre nancier
fonctionnel. La notion de BFE bilantiel est privilgie. Or, cette rfrence est biaise
vers le haut et est lorigine dune estimation minore de la trsorerie nette. La
mesure dynamique du BFE apparat plus pertinente ; elle conduit une apprhension
plus largie de la trsorerie de lentreprise. On peut concevoir des rgles dquilibre
nancier fonde sur cette notion. La notion mme de fonds de roulement apparat
questionnable. Si les crdits de trsorerie bancaires ont un caractre quasi perma-
nent, il convient, pour tre logique avec la notion de ressources nancires perma-
nentes, de les inclure dans le calcul du fonds de roulement. Que signie alors ce
concept ?
Ces interrogations et ces critiques se traduisent en pratique par un ramnagement
des rgles de lquilibre nancier fonctionnel dans le sens dun largissement et
dune moindre contrainte. Avant den prsenter quelques exemples, il faut rappeler
que les rgles dquilibre nancier sont des normes arbitraires. Elles ne peuvent plus
prtendre dcouler du principe fonctionnel daffectation de ressources dites longues
des emplois dits longs. Les rgles qui suivent ont pour origine la pratique du
diagnostic de crdit bancaire. Elles sarticulent sur une estimation nouvelle du BFE
ou sur des seuils critiques de couverture du BFE courant.
1. Cf. ouvr. cit., p. 261.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Cette premire rgle dcoule de la prise en considration de lestimation dynami-
que du BFE au lieu de lvaluation bilantielle. On sait que le besoin de nancement
est alors infrieur et conduit distinguer un ux de trsorerie potentielle trs gnra-
lement positif.
Cette rgle conduit xer lobjectif dquilibre nancier en terme de trsorerie
largie, cest--dire le total de la trsorerie nette relle et de la trsorerie potentielle
incluse dans les actifs circulants. Ce qui est vis est une trsorerie largie positive
ou nulle. Or, ce rsultat peut tre obtenu avec une trsorerie nette structurellement
ngative infrieure la trsorerie potentielle. Lappel permanent aux concours
bancaires est ainsi justi et gag par le ux de liquidit potentiel libre des dettes
fournisseurs et intgr dans les actifs cycliques dexploitation. Dans cette optique, la
banque peut nancer sans crainte la partie des actifs circulants correspondant du
cash-ow. Le seul danger est la dprciation des stocks ou le non paiement des
crances clients. On obtient donc la formulation quivalente :
Cette prsentation de lquilibre fonctionnel largi reste trs prudente car les
crdits bancaires de trsorerie sont strictement gags sur une fraction des actifs
circulants. Si le recours permanent lendettement bancaire est reconnu, tout
comme lide dune trsorerie nette ngative, le remboursement est gag par un ux
de trsorerie net potentiel dcoulant de lexploitation qui est simplement escompt
par le prteur. On retrouve ici une approche traditionnelle et une analyse tout fait
prcautionneuse de lescompte bancaire de ux nets de liquidits rels futurs. Cette
rgle rpond donc une logique de nancement bancaire ; elle joue en faveur des
entreprises :
ayant une forte marge, cest--dire gnralement les plus rentables ;
ayant une forte intensit capitalistique, cest--dire consommant du capital sous
forme damortissements.
Les entreprises de ce type prsentent une trsorerie potentielle importante dans
leurs actifs circulants dexploitation. La gure suivante illustre lquilibre nancier
largi la notion de trsorerie potentielle.
1) Le FdR doit tre suprieur ou gal au BFE dynamique
ou encore
Trsorerie largie positive ou nulle
ou encore
Trsorerie relle ngative Trsorerie potentielle
1bis) Concours bancaires de trsorerie Flux de trsorerie potentiel
dans les actifs cycliques dexploitation
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ANALYSE FINANCIRE
266
Figure 7.4 quilibre financier largi
Exemple : Trsorerie largie et financement bancaire structurel
La trsorerie nette relle de lentreprise ABC est de 575 m. Applique strictement, la rgle
de lorthodoxie nancire conclurait un nancement bancaire excessif quil faudrait rduire
pour aboutir un quilibre nancier.
En fait, il existe dans les actifs circulants une trsorerie potentielle de 1 625 m. Celle-ci est
tout fait compatible avec des concours bancaires structurels hauteur de cette somme.
Lentreprise emprunteuse peut donc envisager de poursuivre son appel des ressources de
trsorerie bancaire car sa trsorerie largie est positive de 1 050 m.
Une seconde rgle introduit une rfrence tout fait arbitraire envers le chiffre
daffaires de lentreprise.
Elle a pour elle sa trs grande simplicit. Toutefois, le niveau critique utilis de
deux mois de CA apparat tout fait arbitraire. Il dconnecte la problmatique de
lquilibre nancier de ce qui en est le noyau dur, cest--dire le BFE. Cette seconde
rgle constitue cependant un largissement de la relation de lquilibre nancier
fonctionnel puisquelle reconnat la lgitimit dune trsorerie structurellement
ngative, mais borne par une certaine proportion du CA. Enn, exprime telle
quelle, cette rgle ignore lincidence demplois de trsorerie-actif.
La troisime rgle danalyse de lquilibre nancier largi sexprime trs claire-
ment en un taux de couverture minimum du BFE.
1
2) Les concours de trsorerie bancaires doivent tre infrieurs
2 mois de chiffre daffaires
3) Le FdR doit tre suprieur 50 % du BFE
1
1. Ces amnagements sont prsents et analyss par G. Charreaux, ouvr. cit., p. 261 sq.
Besoin/fin.
sur actifs
cycliques
dexploitation
FdR
Trsorerie
potentielle
Trsorerie nette < 0
Ressource/fin.
sur passifs
cycl. dexpl.
Trsorerie largie
Actifs
cycliques
dexpl.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Ignorant le BFHE, elle dispose que la trsorerie nette ngative ne doit pas consti-
tuer une ressource qui assure le nancement de plus de la moiti du BFE. Le niveau
seuil de 50 % est arbitraire. Au-del dun dbat sur le chiffre, 50 % ou 75 %, ce qui
compte est la lgitimit dune trsorerie nette structurellement ngative. Plus quun
raisonnement en valeur absolue, lquilibre nancier de lentreprise se construit sur
la couverture raisonnable , mais pas totale, de son BFE par des ressources
longues (en loccurrence identies par le FdR).
Cette troisime rgle est parfaitement compatible avec la premire qui prend
comme rfrence le BFE mesur dynamiquement. En remarquant que :
BFE bilantiel > BFE courant,
la correction de la survaluation du BFE bilantiel et la prise en compte dune trso-
rerie potentielle dans les actifs cycliques dexploitation se traduisent par la xation
dun pourcentage de couverture du BFE bilantiel trs infrieur 100 %.
3 BFE, quilibre financier et scnarios dvolution de lentreprise
La relation de lquilibre nancier permet au praticien, notamment lanalyste
crdit, dapprhender le risque de dfaillance de lentreprise. La problmatique
centrale de lquilibre nancier sarticule sur un lment central identi ci-dessus :
le BFE. Le choix nancier sexprime en un niveau objectif de trsorerie compatible
avec un risque dilliquidit faible.
Lquilibre nancier montre que la trsorerie ne se juge pas par son signe dans
labsolu. Une trsorerie nette structurellement ngative est parfaitement compatible
avec un risque de dfaillance faible. De plus, on a vu que la trsorerie nette effective
doit se comparer relativement au BFE ou au FdR de lentreprise. Savoir quune
entreprise une trsorerie nette ngative de 100 M na absolument pas le mme
sens selon que le BFE ou le FdR est de 10 millions ou de 1 milliard deuros. La
question centrale est celle du montant raisonnable de trsorerie ngative par rapport
au FdR ou du taux de couverture raisonnable du BFE par le FdR.
La comparaison de cette relation dialectique entre BFE, trsorerie nette relle, et
FdR permet de suivre lvolution de lquilibre nancier de lentreprise et didenti-
er des scnarios types de vulnrabilit. Ces scnarios sont des enchanements
conomiques et nanciers qui sexpriment par des divergences dans lvolution du
FdR et du BFR, do il dcoule des crises de trsorerie
1
. Les exemples types
suivants sinspirent en partie de scnarios types mis en vidence par J.-P. Jobard et P.
Vernimmen
2
(cf. gure 7.5).
1. On ngligera lincidence du BFHE.
2. Respectivement, cf. ouvr. cit., pp. 556-557 et ouvr. cit., p. 243-247.
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ANALYSE FINANCIRE
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Croissance trop rapide
Lentreprise voit son CA augmenter rapidement. Le BFR suit en parallle lvolu-
tion du CA. En revanche, malgr une bonne rentabilit de lentreprise, le FdR croit
plus lentement. Il sensuit des difcults de trsorerie. Ce phnomne est classique-
ment prsent comme celui de leffet ciseau entran tt ou tard par une trop forte
croissance.
Croissance non contrle
Dans ce cas, le dveloppement de lentreprise sapparente une fuite en avant .
Pour accrotre son CA, lentreprise augmente son crdit client. Elle accorde des
rductions de prix qui viennent diminuer sa marge. En consquence, le BFR
augmente plus que proportionnellement au CA et le FdR ne saccrot que faiblement
en raison dune rentabilit devenue plus faible. Ici, leffet ciseau joue de manire
rapide et conduit une crise de trsorerie brutale.
Retard sur investissements : succs ou chec
Lentreprise connat une structure nancire quilibre, mais a nglig de procder
aux investissements ncessaires pour assurer son dveloppement futur. Elle dcide
de rattraper son retard et procde des investissements massifs. Il sensuit une
baisse mcanique et brutale du FdR. Si les investissements sont lorigine dun
regain de croissance dans le futur, le BFR va augmenter dans un second temps.
Lentreprise, fragilise par la contraction de son FdR, est alors expose une crise
de liquidit. Une variante de ce scnario consiste imaginer un chec dans le choix
des investissements (par exemple, lors dun lancement dun nouveau produit ou dun
nouveau march). Des pertes viennent alors poursuivre la diminution du FdR et
creuser une trsorerie de plus en plus ngative.
Accumulation de pertes : naufrage ou paradoxe
Les pertes accumules sur plusieurs exercices, mme en cas dactivit maintenue,
conduisent faire rgulirement dcrotre le FdR. La trsorerie se creuse tout aussi
rgulirement. En labsence de correction, cette situation conduit terme une
dfaillance. Ce scnario traditionnel suppose que les pertes de lentreprise entranent
une diminution du FdR. Cest le cas lorsque les pertes sont trs importantes et dpas-
sent les dotations aux amortissements : la CAF est alors ngative, ce qui se traduit
bien par une ponction sur les liquidits de lentreprise. Cette situation conduit logi-
quement la dfaillance.
Un paradoxe doit toutefois tre soulign : laccumulation de pertes peut aussi se
traduire par une dgagement de liquidits et une trsorerie positive plthorique.
Imaginons une entreprise en pertes limites. Si celle-ci ninvestit pas, son FdR
augmentera rgulirement par suite de lamortissement de ses immobilisations.
Malgr les pertes, sa CAF positive viendra goner sa trsorerie. Cela sexplique par
un BFR stable confront un FdR en augmentation rgulire. Cest un effet ciseau
invers qui explique dans certains cas de gure la permanence dentreprises en
pertes, dont la trsorerie nette est abondante, voire plthorique.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
axe horizontal : droulement du temps ; en pointill : niveau du FdR ; zone hachure : trsorerie nette ngative ;
+ : trsorerie nette positive.
Figure 7.5 Scnarios types de dfaillance
Croissance trop rapide
CA
FdR
BFR
+
t
Croissance non contrle
CA
FdR
BFR
+
t
Retard sur investissements (succs)
CA
FdR
BFR
+
t
Retard sur investissements (chec)
t
CA
FdR
BFR
+
Pertes : naufrage
CA
FdR
BFR
+
t
Pertes : trsorerie positive abondante
t
CA
FdR
BFR
+
Rduction dactivit
CA
FdR
BFR
+
t
Dveloppement matris
t
CA
FdR
BFR
+
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ANALYSE FINANCIRE
270
Rduction dactivit
En cas de rduction dactivit, le CA baisse rgulirement, cependant le BFR
diminue moins que proportionnellement en raison de rigidits (stocks invendus.). Le
plus souvent, en cas de rduction forte de lactivit, le point mort dexploitation
baisse moins rapidement que le CA. Do lapparition de pertes grandissantes qui
conduisent une contraction du FdR (sous certaines hypothses, cf. cas prcdent).
Ce scnario catastrophe aboutit logiquement la dfaillance.
Dveloppement matris
La matrise des composantes de lquilibre nancier consiste veiller lvolu-
tion en phase du BFR et du CA. De plus, la rentabilit positive de lentreprise
conduit laccroissement rgulier du FdR en phase avec le BFR. Lensemble
entrane une trsorerie dont la situation est rgulirement conforte.
TRSORERIE POTENTIELLE ET ENDETTEMENT
1 Notion de trsorerie potentielle
Toute trsorerie est potentielle afrme avec raison L. Batsch
1
. Le concept de
trsorerie relle qui ressort de lanalyse bilantielle de lquilibre nancier est singu-
lirement triqu. Au dbut de ce chapitre, il est apparu ncessaire dlargir cette
notion en prenant en compte non seulement les actifs (et les passifs) de trsorerie en
bas du bilan fonctionnel, mais aussi la trsorerie potentiellement ralisable incluse
dans les actifs circulants dexploitation. Cette premire approche avait permis
daboutir une dnition largie de la trsorerie :
Trsorerie largie = Trsorerie nette +Flux net de trsorerie potentielle/
actifs circulants dexploitation
Cette notion largie repose sur une dnition de la trsorerie rellement inscrite
dans les actifs (et les passifs) du bilan, en y intgrant les actifs cycliques dexploita-
tion. Dans la mme veine, on peut remarquer quil peut exister dans lentreprise
dautres actifs non lis lexploitation qui sont facilement cessibles et ralisables :
cest le cas de stocks spculatifs de matires premires ou dapprovisionnements,
dimmobilisations somptuaires ou non stratgiques. Ces lments sont de vritables
emplois de trsorerie qui, tant ralisables, peuvent facilement se transformer en
ux de liquidits.
1. Cf. ouvr. cit., p. 57.
Section
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Trsorerie largie = Trsorerie nette +Flux net trsorerie potentielle/
actifs circulants dexploitation
+ Trsorerie ralisable/autres actifs
Cela ne suft pas. Car on est ici conduit sinterroger sur lensemble des ux de
liquidits potentiellement mobilisables par lentreprise. Ces ux nets positifs
peuvent dcouler de cash-ows issus de la liquidation normale ou de la cession de
certains actifs. Ils peuvent tout aussi bien provenir de lactivation dengagements de
nancement donns lentreprise par ses partenaires nanciers. Ces engagements
reus gurent en dehors du bilan, ils montrent bien que la trsorerie ne saurait se
limiter au dcompte des ux ralisables sur les actifs dtenus. Le caractre profon-
dment potentiel de la trsorerie conduit naturellement aller au-del du bilan en
prenant en compte laccs ouvert des sources de nancement externe.
La trsorerie potentielle est donc une notion plus large que celle de trsorerie nette
relle. La diffrence entre ces deux aspects dune mme ralit correspond la diff-
rence entre ce qui est utilisable et ce qui est effectivement utilis. La notion de trso-
rerie potentielle recouvre aussi les nancements contractuellement ngocis avec
son environnement nancier (banques, tablissements nanciers, marchs) quune
entreprise peut mobiliser trs court terme. La disponibilit des fonds nest pas obli-
gatoirement immdiate. Un court dlai peut tre ncessaire : il peut sagir dun pra-
vis respecter en cas de tirage dune ligne de crdit syndiqu auprs de banques, ou
du dlai technique de lancement dun appel doffre sur le march des titres de cran-
ces ngociables (TCN) en cas de proposition de billets de trsorerie. La dure du
nancement effectif nest pas un critre important. Ces nancements peuvent tre
mis en place pour quelques jours ou pour plusieurs mois (cas des missions de
billets renouvelables), voire pour plusieurs annes (missions de bons moyen
terme ngociables). La exibilit nancire est assure par le renouvellement, en
gnral par priode de trois mois, des tirages de lignes de crdit, ou par renouvelle-
ment de billets ngociables parvenus chance.
Cette analyse fragilise considrablement le sens du fonds de roulement. La notion
de trsorerie largie efface la distinction traditionnelle entre les ressources dendet-
tement durables, prises en compte dans le FdR, et les ressources dendettement
bancaire dites court terme . Pour lentreprise, il ny a aucune diffrence nan-
cire entre une ligne de crdit bancaire accorde moyen terme sur laquelle elle
peut tirer en cas de besoin, et un nancement par billets nanciers spot un
mois dans le cadre dune ligne de crdit de trsorerie ou dun plafond descompte
rgulirement renouvel par la banque. La maturit de linstrument de nancement
Trsorerie largie = Trsorerie nette + Trsorerie potentielle
Trsorerie potentielle = Flux trsorerie potentiel ralisable/actifs circulants
dexploitation
+ Trsorerie ralisable/autres actifs
+ Endettement potentiel mobilisable auprs de tiers
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ANALYSE FINANCIRE
272
utilis ne correspond pas ncessairement au caractre durable et permanent de
laccord de nancement. La notion de ressources durables renvoyait la volont
dutiliser des ressources dans le cadre dun accord moyen ou long terme. Or, il est
extrmement dlicat lanalyste nancier dinterprter la volont de lentreprise
lorsquelle met en place des nancements ou lorsquelle les utilise. Entre temps,
dailleurs, ses motivations peuvent changer. Un crdit bancaire moyen terme
syndiqu index taux variable peut trs bien tre utilis uniquement en fonction de
proccupations de trsorerie. Il gurera cependant en capitaux permanents .
Que signie alors le FdR de lentreprise ? Il existe, dailleurs, des stratgies daf-
chage ou dhabillage de bilan (en anglais window dressing) qui sont parfaitement
connues et intgres dans la gestion nancire des grandes entreprises. Mme si elle
nen a pas besoin, une entreprise peut mobiliser une ligne de crdit bancaire moyen
terme quelques jours avant la date darrt des comptes. Elle augmentera en cons-
quence ses capitaux permanents car la dette sinscrira dans le cadre juridique dun
crdit moyen terme. En contrepartie, gurera lactif une trsorerie liquide. Le
fonds de roulement sera amlior ainsi que les ratios de structure nancire calculs
par les analystes nanciers externes.
La notion de trsorerie potentielle fait rfrence aux nancements contractuelle-
ment organiss mis en place avec le systme nancier ou bancaire. Elle sinscrit bien
dans la logique dune relation de long terme ngocie entre lentreprise et ses parte-
naires nanciers. La politique de relations bancaires de lentreprise en constitue un
aspect important mais pas la totalit
1
. Lendettement potentiel, comme ressource de
Repres
Window dressing et gestion largie
de trsorerie
Une entreprise possde 100 M de fonds propres et des dettes durables de 60 M. Son
endettement court terme bancaire est de 50 M, pour des actifs de trsorerie de 10 M.
Le directeur financier est soucieux de prsenter ses actionnaires, aux prteurs et au
march financier un bilan solidement structur. Il souhaite viter dafficher une trsorerie
nette ngative de 40 M. Il dispose dune ligne de crdit bancaire moyen terme de
50 M quil matrialisera sous forme dun billet 10 jours. Les capitaux permanents aprs
lopration sont de :
100 + (60 + 50) = 210 M
Les analystes financiers externes prendront en considration ce chiffre et non 160 M. Le
ratio de levier dendettement passe de 0,6 1,1 ; il connat certes une dgradation, mais
celle-ci reste inconnue de lextrieur et contenue dans les limites normales. La trsorerie
nette relle ressort :
(10 + 50) 50 = + 10 M
Bien videmment les 50 M de liquidits empruntes seront places pendant lopration
afin dviter une trsorerie positive inemploye.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
trsorerie, concerne le passif du bilan. Il sagit dun concept qui privilgie les masses
en brut, dans leur globalit, sans sarrter la dure des nancements mis en uvre
ou la maturit des instruments utiliss. La notion de trsorerie active potentielle
na pas le sens limitatif de lendettement potentiel : une entreprise peut placer ses
liquidits sans limite quand elle le veut, sans besoin de ngocier avec ses partenaires
nanciers les montants maxima. La dnition mme de Socit dInvestissement
Capital Variable (SICAV) rappelle que juridiquement toutes les souscriptions dans
des OPCVM de trsorerie sont acceptes sans limite. De manire identique, une
banque acceptera tous les dpts rguliers au taux bid (offert) du march montaire.
Lendettement potentiel est pour sa part limit par les accords de nancement des
prteurs et des partenaires nanciers de lentreprise.
La notion dendettement ou de trsorerie potentielle prsente un caractre de stabi-
lit que les concepts de trsorerie relle ou dendettement net nont pas. Ces derniers
se rapportent des utilisations qui uctuent au jour le jour dans le cadre dune
gestion unie de trsorerie guide par lobjectif trs court terme de trsorerie
zro en valeur . Lendettement brut potentiel est une enveloppe maximale qui est
lexpression dun plafond ngoci. En gnral, ces ngociations donnent un carac-
tre de permanence lutilisation possible de ces sources de nancement. Entre
deux rengociations, le montant de lendettement brut potentiel est connu et x.
Les tapes de ngociation et de dnition dune politique nancire, sauf cas de
ncessit, sinscrivent dans un rythme intermittent et annuel. Linformation que
constitue pour le prteur, la connaissance de lendettement brut est donc projetable
sur le futur proche, et est utile pour prvoir et analyser la solvabilit prvisionnelle
de lentreprise.
De plus, il faut complter la notion de trsorerie, an de prendre en considration
le risque li des positions qui dcoulent elles-mmes des nancements et des
placements de lentreprise. Enn, au-del de la stricte liquidit, la trsorerie apparat
comme le gage de la exibilit nancire de la rme ; elle sinscrit ce titre dans
une perspective stratgique.
Risque et positions
Il faut rappeler quil existe un risque de valeur associ aux nancements mis en
uvre par lentreprise, ou associ aux emplois de fonds lactif. Celui-ci est analys
et gr dans une optique le plus souvent dconnecte des positions lmentaires au
bilan. Lanalyse du risque nancier conduit ici distinguer comme tant dessence
diffrente la gestion du risque de liquidit (cash management) et la gestion des
risques nanciers associs aux positions prises par lentreprise. Cette dernire
sexprime par la gestion de risque de change et celle du risque de taux dintrt. La
problmatique fait alors une large part la notion dexposition ; or, celle-ci ne se
confond pas obligatoirement avec les types de nancements ou de placements utili-
1. Cf. H. de La Bruslerie, C. Eliez, chapitre 1, p. 48 et chapitre 2.
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ANALYSE FINANCIRE
274
ss. La notion de position nette fait ressortir une rsultante qui seule compte et fait
lobjet dune gestion le plus souvent en macro couverture dans une logique de valo-
risation au jour le jour (dite marked to market). De nombreux contrats nanciers
purs (cest--dire ne se traduisant pas par un cash-ow positif ou ngatif initial
correspondant au montant nominal du contrat ; il sagit concrtement des contrats de
futures et doptions) ont pour nalit de transformer les positions primaires de
lentreprise en de nouvelles positions prsentant un risque nancier diffrent. Les
exemples sont connus dutilisation de swaps de taux dintrt, de swaps de devises,
doptions, de contrats de futures. La consquence en est la totale dconnexion du
risque nancier et de sa gestion, par rapport la structure des actifs nanciers de
dette et de placement
1
.
La logique de gestion du risque de dfaillance sinscrit, quant elle, totalement
dans la gestion des liquidits. Elle ne relve pas de la gestion du risque de valeur li
aux positions nancires de lentreprise. Il sagit pour celle-ci dassurer la prennit
de son projet stratgique. Dans cette optique, lorganisation de sa solvabilit appa-
rat comme une contrainte absolue.
Flexibilit et valeur stratgique de la trsorerie
La trsorerie, indpendamment des remarques prcdentes sur la ncessit intrio-
rise dans lentreprise dassurer sa solvabilit, est un actif prsentant une valeur
doption stratgique. Cette ide a t mise en vidence par M. Levasseur (1979)
2
.
Les actifs de trsorerie, en raison de leur liquidit immdiate, peuvent permettre de
saisir les opportunits stratgiques intressantes qui se prsentent alatoirement
lentreprise. Un projet dinvestissement trs rentable trouvera avec certitude son
nancement dans une entreprise liquide ; la cration de richesse qui lui est associe
sera donc capte par lentreprise. Inversement, une entreprise sans trsorerie
disponible ne pourra pas en proter. Les actifs de trsorerie ont donc, en eux-
mmes, une valeur nancire en tant quoptions dachat exerables sur les futurs
projets dinvestissements rentables. La thorie nancire reconnat pleinement
lintrt de la trsorerie en tant que valeur de exibilit dans le droulement tempo-
rel de la stratgie dinvestissement de lentreprise. Les modles de rfrence sont les
mmes que ceux utiliss, par exemple par Black et Scholes, pour valoriser les
options dachat sur les marchs nanciers.
Lanalyse de la valeur de exibilit dactifs de trsorerie disponibles doit tre
immdiatement tendue la notion dendettement potentiel non utilis. Il sagit bien
de ressources montaires mobilisables rapidement, par simple activation dun droit
contractuel.
1. Cf. Trsorerie dentreprise, ouvr. cit., 2
e
partie.
2. Cf. Gestion de la trsorerie, Paris, conomica, 1979.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Exemple : Illustration de valeur de flexibilit de la trsorerie
La rme XYZ possde pour 100 k dactifs de trsorerie placs 5 %. Elle a une chance sur
deux de mettre au point un produit nouveau dont la mise sur le march coterait 100 k
dinvestissement. Ce dernier rappporterait un cash-ow unique de 120 k dans un an.
Toutes choses gales par ailleurs, la trsorerie positive de 100 k est lorigine dune valeur
conomique de exibilit de (hors effet de lactualisation) :
En effet, XYZ est mieux plac quune entreprise identique, dans la mme situation, mais ne
disposant pas des moyens den proter.
On remarque que le rsultat serait le mme si XYZ stait assur dune ligne de nancement
potentiel auprs dune banque dun montant de 100 k. La valeur stratgique dactifs de trso-
rerie ou dun potentiel dendettement est la mme. Dans le premier cas, linvestissement
nanc par la vente des actifs de trsorerie entrane un manque gagner en terme de revenus
de placement, dans le second cas, il sagira de frais nanciers.
2 Trsorerie potentielle et analyse du risque de dfaillance
Lanalyse nancire du risque de solvabilit sarticule sur des notions qui consid-
rent lendettement dans sa globalit.
Lendettement financier maximum (EFM)
Lendettement nancier potentiel est la masse brute de tous les nancements
potentiels utiliss ou non utiliss auprs des partenaires nanciers de lentreprise
(banques, tablissements nanciers, marchs). Il sagit dune donne que le prteur
bancaire peut connatre : linterrogation du service central des risques de la Banque
de France lui permet de suivre lvolution de cette grandeur
1
. Cette estimation tient
compte des accords de nancement dans le cadre de pools bancaires, des program-
mes de mobilisation sur le march qui sont garantis (MOFF), des programmes
usuels dappel direct au march (billets de trsorerie).
EFM = Endettement nancier brut + Endettement potentiel non utilis
Lendettement rel net (ERN)
Lendettement rel net est le solde des nancements utiliss corrig des actifs de
trsorerie dtenus par lentreprise. Il exprime une ralit qui inclut le solde au jour le
jour de la trsorerie positive de lentreprise :
ERN = Endettement nancier brut Actifs de trsorerie
1. La vritable difcult est la mise jour de la centralisation des risques la banque centrale qui en
pratique est souvent trop tardive (cf. chapitre 12).
1
2
--- 120 100 ( ) 10 k =
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ANALYSE FINANCIRE
276
Flexibilit
La exibilit nancire est lexpression de la masse des ressources montaires
disponibles court terme et non utilises.
Flexibilit nancire (en masse)= Endettement potentiel non utilis
+ Actifs de trsorerie
Ce montant en valeur absolue est un indicateur brut. Il convient de le rapporter
lendettement maximum total de lentreprise quil soit utilis ou non. On construit
un indicateur de exibilit nancire gal :
ou encore :
Le sens de cet indicateur est le suivant : si lendettement rel net est gal lendet-
tement potentiel brut, lindicateur est nul ; lentreprise na aucune marge de exibi-
lit nancire. Si ses actifs de trsorerie sont gaux son endettement brut, sa dette
relle est nulle, lindicateur vaut 1 et lentreprise afche une importante marge de
exibilit.
Un retour au fonds de roulement propre ?
Le fonds de roulement fonctionnel tait la base de la relation traditionnelle de
lquilibre nancier. Ce fonds de roulement fonctionnel apparat comme un concept
singulirement appauvri, ainsi que lillustrent les notions dendettement net ou brut,
indpendamment du caractre durable des ressources. Des trois termes de la relation
de lquilibre nancier, ceux qui sont vritablement au cur de lanalyse du risque
de solvabilit sont le BFR (ou le BFE), dune part, et la notion complexe mais forte
de trsorerie . Celle qui dans lanalyse fonctionnelle ntait quune rsultante
mcanique, devient une variable daction et un objectif en elle-mme. Le fonds de
roulement na plus quun rle secondaire tant il est impropre suivre la ralit dyna-
mique de la trsorerie. Il ne prend son sens que dans le cadre dune analyse statique
bilantielle.
Lanalyste nancier pourra alors utiliser les deux indicateurs complmentaires
suivants pour apprcier le risque de solvabilit :
Endettement potentiel non utilis Actifs de trsorerie + ( )
EFM
------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Indicateur de flexibilit 1
ERN
EFM
------------- =
Ratio de fonds de roulement propre
Capitaux propres
Immobilisations nettes
------------------------------------------------------
Solde [Endettement rel net Besoin de financement dexploitation]
ERN BFE =
=
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
La notion de fonds de roulement propre souligne le rle des fonds propres dans le
nancement de lentreprise. Elle reconnat, certes, lide dimplicite dune affecta-
tion de certaines ressources longues au nancement des actifs immobiliss. Cepen-
dant lide en tirer est de rendre relatif lapprhension de la surface nancire de
lentreprise en calculant le ratio des fonds propres par rapport aux immobilisations.
Deux entreprises qui possdent chacune 100 M de capitaux propres nont pas la
mme assise nancire selon que leurs actifs immobiliss sont de 50 ou de 200 M.
Dans le premier cas, le ratio fonds propres/immobilisations sera de 2 ; dans le
second cas, il sera de 0,5. Dans la plupart des cas rencontrs, ce ratio est trs inf-
rieur 1. Plus le fonds de roulement propre est lev, plus lautonomie nancire de
lentreprise est assure.
Une ide semblable est que lon peut dgager un instant donn, et suivre, le solde
de lendettement nancier brut et du besoin de nancement dexploitation (BFE).
Ce solde exprime en fait le fonds de roulement propre. On sait que le BFE peut tre
couvert par des ressources dendettement long ou des ressources de trsorerie qui
gurent dans lERN. Le solde [ERN BFE] est lendettement qui est utilis
pour nancer le haut du bilan , en loccurrence les emplois permanents en immo-
bilisations. Ce solde exprime un arbitrage avec des emplois en actifs de trsorerie.
Cette inversion par rapport la relation fonctionnelle de trsorerie exprime bien que
le concept fort dans lanalyse est la trsorerie dont dcoule la structure du haut
du bilan . Une augmentation de ce solde signie une augmentation de lendette-
ment de lentreprise au-del de lvolution de son cycle dexploitation et de son acti-
vit. Cette augmentation peut tre explique par tout un ensemble de raisons
(investissements). Elle nest donc pas en elle-mme inquitante, mais doit tre
explique dans le cadre de tableaux de ux (cf. chapitre 8).
Ces indicateurs complmentaires restent cependant difciles rendre opration-
nels car, comme toutes les dnitions fondes implicitement sur le principe arbi-
traire dune affectation, ils ne portent en eux aucune norme dapplication. De plus, la
mesure de lendettement net rel tant extrmement uctuante, la connaissance de
cette grandeur, par exemple dans le cadre dune photographie bilantielle, napporte
rien sur lavenir. Cest la raison pour laquelle il est plus judicieux de dynamiser
lanalyse en y intgrant une optique de ux. Tel est bien lobjectif des tableaux de
ux qui seront vus plus tard, mais pas celui des tableaux de situation de trsorerie.
3 Vers une thorie de la trsorerie ?
Lide dune thorie de la trsorerie peut sembler a priori paradoxale et vaine. La
trsorerie, dans lentreprise, est le lieu du droulement de ux montaires qui ne
sont que le miroir de dcisions de natures trs diverses prises dans la gestion dune
entreprise : oprations de production, oprations commerciales, oprations nanci-
res. La trsorerie ne peut prtendre au dpart revendiquer une autonomie par rapport
aux dcisions de gestion. La dmarche dune thorie de la trsorerie reviendrait en
fait btir une thorie du miroir partir des images retes.
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ANALYSE FINANCIRE
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Les premires modlisations thoriques de lencaisse dans lentreprise sont appa-
rues comme le dcalque peu satisfaisant des modles doptimisation de gestion de
stocks physiques. Les travaux de Baumol (1952) ou de Miller et Orr (1966) nient les
spcicits cruciales de la trsorerie qui sont le service particulier attach la liqui-
dit dans le cadre de la gestion de trsorerie et le souci de solvabilit. Ils privil-
gient de manire unidimensionnelle loptimisation du cot de dtention de
lencaisse.
La notion de solvabilit est la base du concept de trsorerie. La gestion de la
trsorerie est la gestion au jour le jour des liquidits dans le but dorganiser la solva-
bilit court terme de lentreprise. La difcult pour le prteur, dans le cadre du
risque de crdit, est danalyser la solvabilit structurelle de lentreprise, celle-la
mme qui lui permettra dassurer la charge de remboursement de son endettement
nancier ou qui lui permettra den obtenir le renouvellement dans une optique de
prennit de lentreprise.
Les dveloppements prcdents soulignent la difcult de lexercice. La solvabi-
lit future de lentreprise dpend trs largement de sa rentabilit future et de ses
choix stratgiques. Les analyses rcentes montrent lvolution de lanalyse nan-
cire au sens strict vers une analyse plus stratgique en termes de choix conomique
(sur ces aspects, cf. G. Charreaux ou C. Hoarau).
La problmatique gnrale de la valeur permet dapporter une explication sur le
rle de la trsorerie dans la logique de cration de valeur conomique inscrite dans
une projet dentreprise dont la caractristique premire est la prennit. La solvabi-
lit prsente et future est une des formes de cette contrainte de survie
1
.
Si tel est le cas, la trsorerie participe, dans les choix autonomes dont elle est
lexpression, au projet de cration de valeur de lentreprise ; elle est porteuse dune
partie de cette valeur. On peut concevoir trois types de valeur attachs aux choix de
lentreprise en matire de trsorerie.
Valeur de rendement
La trsorerie dans loptique du bilan pool de fonds est une confrontation de
ressources de trsorerie coteuses compares des emplois qui sont, pour leur part,
gnrateurs de prots. Si la diffrence est positive, on mesure bien la contribution
nette de la trsorerie aux surplus dgags par lentreprise. Si elle est ngative, elle ne
signie pas obligatoirement une valeur de rendement ngative. Lanalyse ne doit pas
sarrter une simple rentabilit nette. La logique des choix de trsorerie sinscrit
dans le cadre dun arbitrage rendement-risque. Lobjectif peut tre tout aussi bien la
maximisation dun rendement que la minimisation dun risque. Il importe donc de
tenir compte non seulement des ressources et des emplois de trsorerie (consomma-
teurs de monnaies), mais aussi des positions nettes risques prises. Lactivit de
1. Cf. H. de La Bruslerie, La Fonction nancire et le comportement des organisations, Paris, Dunod,
1980.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
gestion des risques et de couverture est (devrait tre !) cratrice de valeur dans
lentreprise, de telle sorte quune trsorerie qui sinscrit comme un centre de cot
comptable peut tre considre comme un centre de prot oprationnel sil diminue
efcacement les risques nanciers auxquels est soumise lentreprise. Une diminu-
tion importante des risques peut saccompagner dun rendement net ngatif qui a le
caractre dun cot dassurance.
La valeur de rendement-risque de la trsorerie dans lentreprise peut tre rappro-
ch du concept de free cash-ow (FCF) introduit par Jensen (1986)
1
. Celui-ci dsi-
gne le cash-ow en excs aprs le nancement de tous les projets dinvestissement
dont la valeur nette est positive avec lutilisation dun cot du capital adquat. Ce
free cash-ow est donc li la politique dinvestissement de lentreprise qui peut,
selon le comportement de ses dirigeants, investir dans des projets rentables, comme
dans des projets moins rentables. Le free cash-ow expliquerait ainsi les excdents
importants de trsorerie qui ne sont pas investis. Dans cette optique en prsence de
FCF, les actifs de trsorerie seraient la marque dun emploi de fonds non optimal au
sens de maximisation de la valeur au prot des actionnaires. Les rmes ayant une
forte trsorerie posent potentiellement un problme dagence et de contrle entre
dirigeants et actionnaires ; elles devraient logiquement tre dlaisses par les action-
naires et donc dcotes en bourse. Lhypothse ici faite est que les emplois de trso-
rerie sont a priori dun rendement corrig du risque infrieur au cot du capital de
lentreprise.
Valeur de flexibilit
Dans la ligne des travaux de M. Levasseur, la valeur de exibilit apporte par les
liquidits ou la trsorerie potentielle vient conforter la valeur de lentreprise. Cette
valeur stratgique doption est lie aux opportunits dinvestissements de lentre-
prise. Selon les environnements conomiques et technologiques, cette valeur
doption sajoute celle de lentreprise. liquidits dtenues gales, le surcrot de
valeur sera plus lev dans les secteurs caractriss par un fort ala technologique ou
de march. La thorie des options a soulign la liaison positive entre la valeur dune
option et la volatilit du processus de rendement gouvernant le rendement des actifs
nanciers ou industriels. En poussant le raisonnement, il serait rationnel didentier
la prsence dentreprises trs liquides (ou ayant une trsorerie potentielle impor-
tante) dans les branches conomiques les plus volatiles an de maximiser cette
valeur doption.
On peut avancer lide dun optimum possible entre la valeur optionnelle de exi-
bilit et le cot dagence du free cash-ow. La rduction et le contrle du FCF ont
t tudis dans le cadre de contrats de dette incitatifs. Cependant, contrler le FCF
peut tre sous-optimal car, alors, on risque de perdre en valeur de exibilit. Il vaut
mieux sinterroger sur la manire dont la trsorerie en excdent est utilise. Ce
1. Cf. art. cit. en bibliographie, pp. 323-329.
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ANALYSE FINANCIRE
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contrle pose la question dun optimum possible entre le manque gagner de la
trsorerie positive lie au FCF et sa valeur optionnelle de exibilit.
Valeur de liquidit
La contrainte de liquidit est lexpression dun impratif absolu pour une entre-
prise rentable. Elle concerne la capacit de lentreprise faire concider les ux
dencaissement avec les ux dcaisser. La gestion de trsorerie, entendue au sens
de gestion des liquidits, vise concilier la contrainte de disponibilit des ressources
face aux emplois utiles la survie de la rme. Cette capacit de gestion des liquidi-
ts obit une autre temporalit que celle de lactivit ou celle de la stratgie de la
rme. Il nest pas facile de ramener cette analyse de la trsorerie sous la forme tradi-
tionnelle dune valeur actuelle intgre dans la valorisation de la rme sur un
march. Il faut ici se rappeler que laspect liquidit tait absent des travaux initiaux
de la thorie nancire. Pour Modigliani et Miller, lentreprise pouvait trouver tout
le nancement quelle dsirait au cot exig par le march pour chaque catgorie de
nancement.
La difcult consiste exprimer le souci du respect prsent et futur de la
contrainte de liquidit de lentreprise sous forme dune valeur. En raisonnant a
contrario, on peut avancer lide quune rme, qui privilgierait dans son action le
souci de la survie long terme de lorganisation conomique et contractuelle quelle
constitue, capitalise son prot une valeur de non-dfaillance. Le risque de solvabi-
lit dpend des choix stratgiques, de la politique dinvestissement, de celle dendet-
tement, ainsi que de lvolution de la concurrence. Cest un risque de nature
structurel. La solvabilit vise viter les cots associs un tat de faillite. La valeur
associe la solvabilit est la valeur de prennit dune rme rentable conomique-
ment qui souhaite inscrire sa propre valorisation dans le principe dune continuit.
En effet, on sait quen cas de dfaillance la valorisation seffectue une valeur de
liquidation minore. La valeur de solvabilit exprime cependant quelque chose de
plus, au-del des cots de dfaillance, elle est lexpression capture et capitalise de
lavantage conomique du long terme dans un environnement incertain. La valeur de
solvabilit apparat comme la diffrence entre la valeur de lentreprise dans une opti-
que de continuit long terme et la valeur de liquidation. Le calcul doit cependant
tenir compte du caractre plus ou moins risqu de lventualit de dfaillance qui
lui-mme dpend du risque conomique et nancier. La thorie nancire apporte
une rponse par la prise en compte de ce risque au niveau du taux dactualisation des
ux de liquidits futurs de la rme et en y ajoutant une prime de risque. La hausse du
taux dactualisation fait diminuer la valeur de lentreprise risque par rapport celle
dune entreprise identique, mais de niveau de risque infrieur. Cette premire
rponse transforme une probabilit de risque en valeur. Cet aspect des choses est
donc pris en compte dans la valeur de march de lentreprise.
La spcicit de la liquidit est quil sagit dun ala li une incertitude non
probabilisable. On retrouve ce niveau la diffrence entre incertitude au sens de
Knight, et risque au sens nancier. La notion de risque de dfaillance est complexe
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car elle entrane une interrogation sur lvolution du risque de dfaillance dans le
futur. Or, ce risque dpend lui-mme de la squence des dcisions stratgiques qui
seront prises. Cette diffrence fait que la non liquidit ne se mesure que partielle-
ment par les cots spciques attachs un tat de dfaillance. Ce dernier sanalyse
sous forme de tout ou rien dans la mesure o il signie la disparition de lentit stra-
tgique et organisationnelle quest lentreprise.
La trsorerie apparat comme un concept fort dans la gestion nancire de lentre-
prise. Elle nest pas un simple solde rsiduel, mais porte en elle lexpression de
choix stratgiques qui sinscrivent dans le long terme. Il est bien videmment dif-
cile de lire dans un solde net au jour le jour lexpression dun comportement strat-
gique qui donne une indication sur la solvabilit future de lentreprise. Les
proccupations de rendement, de exibilit et de solvabilit sont de nature justier
une valeur ajoute propre et autonome de la gestion de trsorerie dans la gestion
globale de lentreprise. Le risque de dfaillance, tel quil est analys de manire
externe par le prteur, peut trouver ce niveau une information utile sur le compor-
tement de lentreprise.
LES TABLEAUX DE SITUATION DE TRSORERIE
ET LES LIMITES DE LAPPROCHE LIQUIDIT
1 Principe
Les tableaux de situation de trsorerie sont des tats comptables recensant certains
avoirs et engagements de lentreprise dans une optique de liquidit statique court
terme. Ces tableaux de situation de trsorerie sont relativement rcents, ils dcoulent
dobligations lgales que le lgislateur a cru bon dimposer.
Lide de base est dapprhender la situation de liquidit de lentreprise en partant
du principe simple que lilliquidit nat de ce que la dure des emplois est suprieure
la dure des ressources. Dans un univers totalement g, il est exact que nancer
par des dettes trois mois des actifs circulants dont la rotation est plus lente mne
une situation dilliquidit. La logique des tableaux de situation de trsorerie est
dapprcier le risque dilliquidit statique en comparant les actifs ralisables court
terme et les passifs exigibles court terme. Il sagit donc dune photographie instan-
tane de la liqufaction de certains actifs compare celle de lendettement.
Lanalyse statique de la liquidit reste partielle. Pour faire face ses chances de
paiement, lentreprise dispose, soit de ses ressources existantes disponibles et rali-
sables, soit de ressources nouvelles ignores dans le tableau de trsorerie. Lentre-
prise illiquide nest donc pas condamne la dfaillance par insolvabilit. Elle est
simplement oblige de trouver de nouvelles ressources, dobtenir de nouveaux
crdits pour faire la soudure . Par leur caractre statique, les tableaux de situation
de trsorerie occultent un aspect crucial : lentreprise peut se nancer lextrieur.
Section
4
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ANALYSE FINANCIRE
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Cest ce niveau que se situe lapport de lanalyse en terme de liquidit : lentre-
prise illiquide peut chercher se nancer auprs de partenaires extrieurs, mais rien
ne dit quelle puisse y parvenir. En priode difcile, en cas de refus de prter davan-
tage, lilliquidit se transformera en dfaillance et conduira au dpt de bilan. Le
vrai risque de liquidit est de souligner la contrainte qui obligera lentreprise une
date future faire appel des nancements extrieurs et dpendre de laccord de
ressources nouvelles. Le cur du problme de la liquidit est didentier le risque de
fuite en avant. Les tableaux de situation de trsorerie rappellent donc lexistence
dune contrainte dappel au nancement externe et analysent lampleur des ressour-
ces nouvelles ncessaires. Cest globalement leur utilit. Ils ne disent rien sur la
gestion de la liquidit de lentreprise : endettement potentiel, ngociation avec les
partenaires nanciers. Ils ngligent la notion cruciale dendettement et sa gestion :
renouvellement, crdits nouveaux. Lanalyse ge quils proposent conduit rappe-
ler le paradoxe quune entreprise trs liquide peut tre insolvable. En effet, une
situation constate de bonne liquidit peut trs bien recouvrir une insolvabilit
latente dans le futur.
Lanalyse du bilan en terme de liquidit revient donc identier le risque de trans-
formation nancire en comparant, pour un horizon temporel donn, les actifs et les
passifs cumuls et en vriant la correspondance entre dures des emplois et des
ressources. Cette approche est trs classiquement celle de la banque qui analyse la
transformation de ses ressources en crdits et identie des impasses . La diff-
rence fondamentale est que le risque de transformation bancaire nest pas un risque
de liquidit, mais de cot car la banque est assure de trouver un nancement addi-
tionnel par son accs au march montaire (linconnue tant le cot de son renan-
cement)
1
. Pour lentreprise, le problme est totalement diffrent puisque le risque
dilliquidit est celui de laccs des nancements nouveaux.
2 Modles de tableaux de situation de trsorerie
La construction pratique de tableaux de situation de trsorerie revient rpondre
aux questions : qui ? quoi ? sur quel horizon ? quelle frquence ?
La loi du 1
er
mars 1984 et son dcret dapplication du 1er mars 1985 apportent une
premire rponse ces questions en prvoyant la construction dune situation de
trsorerie partir des lments de lactif disponible et du passif exigible. Ce docu-
ment est conu comme un lment dinformation nancire obligatoire dans le cadre
de la prvention et du rglement des difcults des entreprises. Lobjectif assign
ce document est donc clairement lanalyse du risque de dfaillance.
Un second modle de tableau de situation de trsorerie est prvu pour les entrepri-
ses qui mettent des billets de trsorerie. Le dcret du 13 fvrier 1992 (modi par
1. En thorie du moins, ainsi que lont montr la crise bancaire de 2008 et la fermeture du march montaire
interbancaire.
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le dcret du 27 septembre 1994) prvoit lobligation dtablir une situation trimes-
trielle de trsorerie pour les metteurs ne bnciant pas dune notation.
Notons tout de suite deux caractristiques communes aux deux modles de
tableaux de trsorerie : lexclusion des valeurs dexploitation et lhorizon dun an.
Ces tableaux recensent les actifs ralisables et disponibles, valeurs dexploita-
tion exclues, et les lments du passif exigible. Sont donc prises en compte les
crances clients et les dettes fournisseurs. Sont exclus les stocks et autres
valeurs dexploitation. Ce choix arbitraire conduit casser la ralit globale
du besoin de nancement dexploitation dans lentreprise. Certes, dun point de
vue juridique, les stocks ne sont pas des crances sur des tiers ; cependant, dans
de nombreux cas, leur proximit de la liquidit est trs semblable celle de
crances clients. Leur ignorance conduit aussi ngliger les possibilits de
crdits gags sur les stocks, ou les prnancements possibles de travaux en
cours ou de marchs publics par la technique du nantissement. Dans des
tableaux dont lobjectif est lanalyse de la situation de trsorerie, lexclusion a
priori des stocks est critiquable et traduit une approche juridico-comptable.
Lhorizon des lments dactifs ralisables et de passifs exigibles retenu est de un
an. Ce choix arbitraire relve de la philosophie traditionnelle du bilan liquidit
qui considre que lhorizon du court terme est de un an. Encore faut-il remar-
quer quun tel horizon est en fait paradoxalement long en matire de gestion de
trsorerie. Il peut exister dans lintervalle des inadquations entre emplois et
ressources de maturits diffrentes. La production trimestrielle dune situation
de trsorerie remise jour suggre implicitement que lhorizon pertinent est de
trois mois pour les metteurs de billets de trsorerie. Dans une logique de suivi
rgulier, ne faudrait-il pas alors pour juger de la solvabilit ne retenir que les
actifs ralisables et les passifs exigibles trois mois au plus ?
2.1 La situation de trsorerie prvue par la loi du 1
er
mars 1984
La loi du 1
er
mars prvoit ltablissement dune situation de trsorerie semes-
trielle. Cette obligation concerne les entreprises, soit dont le nombre de salaris est
gal ou suprieur 300, soit dont le CA est suprieur 18 M. Cette situation doit
tre tablie dans les quatre mois qui suivent le semestre, cest--dire avant le 30 avril
et le 31 octobre (pour les entreprises dont lexercice concide avec lanne civile).
Ce document est interne et condentiel. En sont destinataires le commissaire aux
comptes, le comit dentreprise et, le cas chant, le conseil de surveillance. Le
tableau 7.1 prsente le modle indicatif de situation de trsorerie propos par la
Compagnie nationale des commissaires aux comptes
1
.
1. Celui propos par lOrdre des experts comptables est pratiquement identique. Rappelons quil ny a
pas de modle obligatoire pour la forme et le contenu de la situation de trsorerie semestrielle. De
larges possibilits dinterprtation existent qui illustrent la difcult du comptable et du juriste
dnir la trsorerie. Sur ce dernier point, cf. Mmento comptable, paragraphe 3726, sq.
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ANALYSE FINANCIRE
284
Tableau7.1 Exemple de situation semestrielle de trsorerie (*)
31.12 (N) 31.06 (N) 31.12 (N1)
Actif ralisable disponible ( un an au plus)
Crances rattachs des participations
Prts et autres immobilisations financires
Avances et acomptes verss sur commandes
Crances clients et comptes rattachs (y compris effets
escompts) et non chus et crances cdes loi Dailly)
Autres crances
Capital souscrit appel non vers
Sous-total 1
Valeurs mobilires de placement (**)
Disponibilits
Sous-total 2
Total (1 + 2) : Actif ralisable et disponible
Passif exigible ( un an au plus)
Emprunts obligataires
Emprunts et dettes auprs des tablissements de crdits
hors concours
Emprunts et dettes financires divers
Avances reues sur commandes en cours (hors acomptes sur
travaux en cours)
Dettes fournisseurs et comptes rattachs
Dettes fiscales et sociales (hors obligations cautionnes)
Dettes sur immobilisations et comptes rattachs
Autres dettes
Sous-total 3
Effets escompts non chus
Crances cdes (loi Dailly)
Concours bancaires courants
Obligations cautionnes
Sous-total 4
Total (3 + 4) : Passif exigible
Dont passif chu (***) 5
Situation de trsorerie
Sous-total 2
Sous-total 4
Trsorerie nette ( ) ( ) ( )
Passif chu (***) 5
Trsorerie nette retraite (***)
( ) ( ) ( )
(*) Possibilit de procder des regroupements de postes.
(**) Valeur actuelle mentionner dans le rapport danalyse si significativement diffrente de la valeur
comptable.
(***) indiquer lorsque le montant est significatif et lorsque lentreprise a volontairement retard ses
paiements (dettes fiscales et sociales en particulier).
Source : CNCC, Documents dinformation financire et prvisionnelle , dcembre 1987, pp. 38 et 39.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
Les actifs ralisables et disponibles incluent les crances moins dun an inscrites
en immobilisations puisque loptique privilgi est la liquidit et non la rfrence
fonctionnelle. Les retraitements concernant les effets escompts et les crances
cdes, sont classiques : rintgration la fois dans les crances clients et dans le
passif exigible.
Le passif exigible reprend toutes les dettes moins dun an. Cela concerne la frac-
tion court terme des emprunts et dettes moyen et long terme. Dans le mme
esprit, on tiendra compte de la pseudo-dette en capital correspondant aux redevances
de crdit-bail moins dun an.
La trsorerie nette est calcule de manire cohrente avec lanalyse du bilan fonc-
tionnel du plan comptable gnral :
Trsorerie nette = Encaisse (valeurs mobilires de placement + disponible)
Ressources de trsorerie bancaire (concours courants + dcouvert)
Le tableau de situation de trsorerie prsente la fois un cumul des actifs ralisa-
bles et disponibles, des passifs exigibles et du solde de trsorerie nette pour le
dernier semestre et les deux semestres prcdents. Ce document ne donne, en fait,
pas une information suprieure celle du bilan fonctionnel traditionnel.
Son seul apport est :
doffrir des donnes semestrielles, alors que le bilan est annuel. Pour lanalyste
externe, cela signie quau lieu davoir une information statique sur la trsorerie
avec un retard de quatre seize mois (frquence annuelle), il dispose de la
mme information avec un retard de quatre dix mois (frquence semestrielle).
Le progrs est en fait ngligeable lorsquil sagit didentier et de prvenir une
dfaillance ;
dinformer sur lexistence dun passif chu . Par rapport au bilan classique,
lanalyste nancier peut sinformer (avec retard) de lexistence et du montant de
dettes non honores par lentreprise. Sauf cas de dettes en litige, tout retard
signicatif de paiement est lindication de linsolvabilit de lentreprise.
2.2 La situation de trsorerie des metteurs de billets de trsorerie
Les entreprises mettrices de billets de trsorerie et qui ne bncient pas dune
notation (ou rating) doivent produire dans leur dossier de prsentation nancire
annuel, une situation trimestrielle de trsorerie. Le modle de document prvu par
lAutorit des Marchs Financiers est prsent dans le tableau 7.2.
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ANALYSE FINANCIRE
286
Ce modle de situation de trsorerie apparat moins dtaill que le prcdent. Dans
lactif ralisable, il ne dtaille pas les crances et actifs lis des immobilisations
nancires. Dans le passif exigible, les ressources de trsorerie bancaires ne sont pas
distingues (de mme que la rintgration des nancements causs par des effets ou
des cessions de crance). La seule innovation est lapparition logique dune ligne
billets de trsorerie .
Lappellation trsorerie utilise est trompeuse car il ne sagit en fait que des
emplois de trsorerie lactif de lentreprise. Aucune mention nest faite de la trso-
rerie nette de lentreprise en tant que solde des emplois et des ressources de trsore-
rie. Au contraire la situation de trsorerie prsente se focalise sur la diffrence entre
lactif ralisable et le passif exigible. Ce solde na, en aucun cas, le sens dune trso-
rerie nette, mais celui dune impasse de liquidit. Cest l tout fait normal pour un
document qui se situe totalement dans une approche liquidit statique.
La seule utilit de ce document pour lanalyste externe est la frquence et la fra-
cheur de linformation. La situation trimestrielle de trsorerie doit tre actualise par
lentreprise dans le mois suivant la n de chaque trimestre. De mme, tous les faits
nouveaux relatifs au programme dmission de billets de trsorerie doivent conduire
Tableau7.2 Situation trimestrielle de trsorerie
Trimestre
T
Trimestre
T1
Trimestre
T2
Actif ralisable ( 1 an au plus)
Prts
Avances et acomptes
Crances clients, effets et comptes rattachs
Autres crances et actifs divers
Trsorerie
Titres
Disponibilits
Total A
Passif exigible ( 1 an au plus)
Emprunts obligataires et assimils
Autres emprunts et dettes financires
Billets de trsorerie
Dettes fournisseurs
Avances et acomptes reus sur commande
Dettes fiscales, sociales et autres dettes privilgies
Autres dettes
Total B
Source : Les obligations dinformation des metteurs de titres
de crances ngociables sur le march franais ,
Supplment au Bulletin mensuel COB, n 257, avril 1992, p. 21.
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Lquilibre financier fonctionnel et la trsorerie
une mise jour de linformation nancire dlivre. Lanalyste externe trouvera
donc dans ce document des informations rcentes sur les lments du bas du bilan de
lentreprise avec un retard trs faibles et des donnes trimestrielles originales que ne
fournissent pas le bilan nancier.
3 Critique de lapproche liquidit
En fait, les limites des tableaux de situation de trsorerie sont les limites de
lapproche liquidit de lentreprise. Le classement des lments du bilan en actif
liquide et en passif exigible moins dun an est arbitraire. Une immobilisation ngo-
ciable et bnciant dun march secondaire possde un degr de liquidit lev. De
mme, lexigibilit dun emprunt a un sens faible en cas de renouvellement rgulier
des dettes.
Lapproche liquidit est ambigu. Soit, elle se situe dans une optique liquidative.
Dans ce cas, elle doit retenir une valeur qui nest plus celle dune continuit
dexploitation pour lensemble des lments dactif et de passif
1
. La distinction
entre ce qui est au-dessus et au-dessous dun an de maturit na plus aucun sens
quand il faut mettre en vidence une situation nette que lon souhaite positive. Un
actif net positif est la meilleure protection du crancier en cas de liquidation.
Soit, elle se situe dans une optique de continuit et elle cherche opposer les actifs
ralisables et les passifs exigibles court terme. Dans ce cas, elle conduit mettre en
vidence non pas un solde de trsorerie, mais une impasse de liquidit statique qui a
le sens dun simple cart de transformation. Cette dernire na que trs peu voir
avec la trsorerie de lentreprise qui est une ralit par essence dynamique et poten-
tielle.
La conclusion laquelle aboutit lapproche liquidit est connue : pour viter
limpasse, il faut un fonds de roulement-liquidit positif, cest--dire un actif ralisa-
ble suprieur au passif exigible. Cest une conclusion que lon ne peut pas retenir
sauf si lon a le got des certitudes simples, tant le fonds de roulement-liquidit ne
permet pas danalyser la dynamique de la trsorerie, et en dnitive dapprhender
et de prvenir le risque de dfaillance qui est lobjectif central du diagnostic nan-
cier du prteur.
Lanalyste nancier utilisera les tableaux de situation de trsorerie, non pas
comme des outils pertinents, mais plutt comme des sources dinformation qui vien-
1. On rappelle quen cas de liquidation, les valeurs des lments dactifs sont en gnral infrieures
la valeur dans une optique de continuit. De mme, il faut tenir compte, au passif, de frais spci-
ques entrans par la liquidation.
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ANALYSE FINANCIRE
288
nent complter et actualiser le bilan nancier et ses dterminants. Pour analyser la
trsorerie il sait que les outils les plus pertinents sont les tableaux de ux.
Lessentiel
La trsorerie est une notion cruciale dans lanalyse nancire de lentreprise car elle est
la cl de la mesure de son risque de solvabilit. La relation fondamentale de lquilibre
nancier fonctionnel montre que la trsorerie est lexpression complexe dun ensemble de
contraintes et de variables de choix. Ces contraintes sont celles qui dcoulent un instant
donn du besoin de nancement de lexploitation. Les variables de choix sont celles qui
conduisent xer un niveau de fonds de roulement.
La trsorerie nette est un solde dajustement entre des ressources et des emplois de trso-
rerie qui sont lexpression dune vritable gestion de trsorerie. Les choix optimaux
dquilibre dpassent la notion troite dune trsorerie simplement positive. Dans une
perspective dynamique et largie, ce chapitre a montr comment une trsorerie nette nga-
tive est parfaitement compatible avec un quilibre nancier assur et un risque de
dfaillance faible. Ce qui ressort alors comme tant central est la notion dendettement,
particulirement dendettement bancaire.
On aboutit ainsi la prise en compte ncessaire dune continuit entre la trsorerie nette
relle et la trsorerie potentielle. La ralit de la trsorerie est par dnition dynamique et
potentielle. Ngliger laspect potentiel de la trsorerie ne peut se concevoir lorsque
lobjectif de lanalyse est dapprhender le risque de solvabilit de lentreprise. Lanalyse
statique de sa trsorerie nette ne constitue pas une information sufsante ainsi que la
montr ltude des tableaux de trsorerie labor dans le cadre dune approche liquidit.
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Chapitre
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es tableaux de ux sont des outils fondamentaux qui bouclent lanalyse
nancire. Ceux-ci cherchent avant tout exprimer une dynamique et intro-
duire lvolution dans un diagnostic de la situation nancire qui autrement serait
trop statique. La mise en perspective temporelle est importante car le comportement
pass claire lavenir. Il y a, dans le diagnostic nancier, une continuit que permet-
tent de saisir les tableaux de ux. La meilleure preuve en est que ces mmes outils
danalyse sappliquent aussi bien au pass quau futur : les tableaux de nancement
rtrospectifs et les plans de nancement prvisionnels prvus par la loi du 1
er
mars
1984 ont la mme structure. Seule diffre la qualication de linformation utilise :
donnes comptables historiques dans le premier cas, prvisions dans lautre.
Il nexiste pas de tableaux de ux universels. Les modles de tableaux de ux sont
nombreux car le type de comportements ou de phnomnes sur lequel lanalyse est
centre nest pas le mme selon les cas. Les tableaux demplois et de ressources (ou
tableaux de nancement) se focalisent sur les ux de fonds. Les tableaux de varia-
tion dencaisse (ou tableaux de ux de trsorerie) sintressent, non pas aux emplois
ou aux ressources, mais aux ux de trsorerie effectivement dgags par les opra-
tions de lentreprise.
Les tableaux demplois et de ressources ont pour objectif dexpliquer les trans-
formations du bilan de clture par rapport au bilan douverture
1
. Il sagit donc de
mettre en regard les nouvelles ressources et les nouveaux emplois. Ces emplois et
1. Cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 581.
L
Les tableaux
de flux
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ANALYSE FINANCIRE
290
ces ressources sont donc fondamentalement la consquence de dcisions prises au
cours de lexercice, qui consacrent laffectation de fonds des besoins reconnus.
Lobjectif est donc bien didentier au cours du temps le comportement et, au-del,
la ou les politiques suivies et mises en uvre par lentreprise. Llment de base
rvlateur dun comportement est le ux de fonds (de ressource ou demploi), cest-
-dire un ux de trsorerie potentiel (positif ou ngatif).
Ainsi que le fait remarquer J.-P. Jobard, il y a autant de catgories de tableaux de
nancement quil y a de modles de bilan
1
. Cest ainsi que, lorsquil sagit
dexpliquer les transformations du bilan fonctionnel, le tableau de nancement
suivra une logique fonctionnelle en soulignant lvolution de lquilibre nancier
fonctionnel. Concrtement, cela signie quil sera articul autour des concepts de
variations de FdR et de BFR. Si loptique privilgie est celle du bilan pool de
fonds , le tableau de nancement regroupera les nouveaux emplois et les nouvelles
ressources en refusant toute ide daffectation et en sattachant souligner les strat-
gies industrielles ou nancires de lentreprise.
Les tableaux de ux de trsorerie (ou de variation dencaisse) ne sintressent pas
tant aux dcisions ou aux politiques mises en uvre par lentreprise, qu leurs
consquences en terme de mouvements de trsorerie. Lobjectif est dexpliquer la
variation de lencaisse ou de la situation de trsorerie nette partir des ux de trso-
rerie qui ont effectivement eu lieu au cours de lexercice.
Le cadre synthtique suivant rsume la typologie des tableaux de ux.
1. Cf. ouvr. cit, p. 581.
Tableau8.1 Types de tableaux de flux
Tableau emplois-ressources
(ou tableau de financement)
Tableau de variation dencaisse
(ou tableau de flux de trsorerie)
Objectif prsenter les nouveaux emplois et les
nouvelles ressources
expliquer les transformations du bilan au
cours de lexercice.
prsenter les flux de trsorerie dgags
par lactivit et les oprations
expliquer la variation de la structure de
trsorerie
Nature des
lments saisis
Flux de fonds, cest--dire flux de trsorerie
potentiels
Flux de trsorerie
Modles
de tableaux
Autant de tableaux que de modles de
bilan, essentiellement :
T. de financement fonctionnel
T. de financement pool de fonds
Nombreux modles :
modle de lOrdre des experts comptables
modles SFAS
modles Banque de France
TPFF
Daprs J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 582.
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Les tableaux de flux
Section 1 Les tableaux emplois-ressources fonctionnels
Section 2 Lapproche pool de fonds
Section 3 Les tableaux de flux de trsorerie
LES TABLEAUX EMPLOIS-RESSOURCES
FONCTIONNELS
Le tableau emplois-ressources fonctionnel cherche expliquer lvolution de
lquilibre nancier de lentreprise au cours dune priode en privilgiant les
concepts cls de la relation dquilibre fonctionnel : FdR, BFR et trsorerie.
La relation fondamentale de lquilibre nancier fonctionnel sexprime facilement
en variations :
FdR fonctionnel BFR = Trsorerie nette
Le tableau de nancement sarticule sur les variations du fonds de roulement, du
besoin en fonds de roulement et de la trsorerie nette. Il explique a posteriori
comment lquilibre nancier sest ralis en dynamique. Il met tout particulire-
ment laccent sur les variations du FdR dont le rle est central en tant que synthse
des dcisions dengagement durable de lentreprise.
1 Le tableau de financement fonctionnel du PCG
Le tableau de nancement du plan comptable gnral est lillustration de cette
dmarche. Il analyse les variations des emplois durables. Le tableau 8.2 prsente la
premire partie du tableau de nancement dont lexistence part entire a t
reconnue par le PCG. Ce premier tableau aboutit la variation du FdR fonctionnel.
On remarquera que les ressources de lexercice mettent en avant les ressources
internes : CAF, cessions dactifs. Les oprations de dsinvestissement sont donc
bien analyses sous leur deux aspects : cessions dimmobilisation relles ou nan-
cires. Il est ainsi possible de suivre la marque de dcisions stratgiques de recen-
trage. Lendettement, et symtriquement le dsendettement, sont pris en compte
globalement au niveau des dettes nancires durables.
La prsence des distributions de dividendes en emplois est la contrepartie de la
CAF en ressources. Le tableau de nancement se construit avant rpartition du
rsultat. Lintrt est ici la mise en vidence des dcisions de dividendes de lentre-
prise. Les investissements sont logiquement prsents en emplois. Le solde net est
Section
1
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ANALYSE FINANCIRE
292
bien la variation de FdR qui, si elle est positive, est une ressource nette supplmen-
taire, inversement qui, si elle est ngative, constitue un emploi net supplmentaire.
La seconde partie du tableau de nancement du PCG prsente lutilisation de la
variation nette du FdR en dtaillant la variation du BFR et la variation de la trsore-
rie nette. chaque niveau, un dtail dinformation est donn en ce qui concerne le
besoin de nancement dexploitation et le besoin de nancement hors exploitation.
De mme, une distinction est faite entre les variations de lencaisse et les variations
des passifs de trsorerie bancaires.
Tableau8.2 Tableau de financement PCG (1
re
partie)
Emplois
Exercice
N
Exercice
N1
Ressources
Exercice
N
Exercice
N1
Distributions mise en
paiement au cours de
lexercice
Capacit dautofinancement
de lexercice
Acquisitions dlments
de lactif immobilis :
Immobilisations
incorporelles
Immobilisations corporelles
Immobilisations financires
Cessions ou rduction
dlments de lactif
immobilis :
Cessions dimmobilisations :
incorporelles
corporelles
Charges rpartir sur
plusieurs exercices (a)
Cessions ou rductions
dimmobilisations financires
Rduction des capitaux
propres (rduction de capital,
retraits)
Augmentation des capitaux
propres :
Augmentation de capital ou
apports
Augmentation des autres
capitaux propres
Remboursements de dettes
financires (b)
Augmentation des dettes
financires (b) (c)
Total des emplois x x Total des ressources x x
Variation du fonds de
roulement net global
(ressources nettes)
Variation du fonds de
roulement net global (emplois
nets)
(a) Montant brut transfr au cours de lexercice.
(b) Sauf concours bancaires courants et soldes crditeurs de banques.
(c) Hors primes de remboursement des obligations.
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Les tableaux de flux
Tableau8.3 Tableau de financement PCG (2
e
partie)
Variation du fonds de roulement net global
Exercice N
Exercice
N1
Besoins
(1)
Dgage
ment (2)
Solde
(2) (1)
Solde
Variations Exploitation :
Variations des actifs dexploitation :
Stocks et en-cours
Avances et acomptes verss sur commandes
Crances clients, comptes rattachs et autres
crances dexploitation (a)
Variations des dettes dexploitation :
Avances et acomptes reus sur commandes en cours
Dettes fournisseurs, comptes rattachs et autres
dettes dexploitation (b)
Totaux x x
A. Variation nette Exploitation (c) x x
Variations Hors exploitation :
Variations des autres dbiteurs (a) (d)
Variations des autres crditeurs (b)
Totaux x x
B. Variation nette Hors exploitation (c) x x
Total A + B :
Besoin de lexercice en fonds de roulement
ou
Dgagement net de fonds de roulement dans lexercice
x
+ x
x
+ x
Variations Trsorerie :
Variations des disponibilits
Variations des concours bancaires courants et soldes
crditeurs de banques
Totaux x x
C. Variations nettes trsorerie (c) x x
Variations du fonds de roulement net global
(Total A + B + C)
Emplois nets
ou
Ressources nettes

+
(a) Y compris charges constates davance selon leur affectation lexploitation ou non.
(b) Y compris produits constats davance selon leur affectation lexploitation ou non.
(c) Les montants sont assortis du signe (+) lorsque les dgagements lemportent sur les besoins et dans le cas
contraire.
(d) Y compris valeurs mobilires de placement.
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ANALYSE FINANCIRE
294
Lensemble de ces deux parties permet de vrier si la rgle orthodoxe de lquili-
bre nancier a t respecte en dynamique. Immdiatement, les causes, volontaires
ou non, dune amlioration ou dune dgradation apparaissent. Un dbut de diagnos-
tic est possible en faisant la distinction entre les volutions qui rsultent de dcisions
de gestion, celles qui sont lies des phnomnes conjoncturelles ou des contrain-
tes extrieures.
Pour porter une diagnostic en profondeur, il est souhaitable dtablir une rtros-
pective sur deux trois annes au minimum.
2 Construction du tableau de financement
2.1 Principe
La mise en vidence des ux demplois nouveaux et de ressources nouvelles
seffectue partir des bilans nanciers fonctionnels. Ceux-ci ont t retraits et
vitent certaines des limites des bilans comptables que lon retrouve dans le tableau
de nancement PCG au sens strict
1
. Les variations poste poste des lments de
passif et dactif homognes permettent disoler les emplois et les ressources :
une augmentation dactif caractrise une emploi net qui nest possible que si
lentreprise acquiert quelque chose en affectant cet achat un emploi de trsore-
rie potentiel ;
une diminution dactif traduit une cession nette qui a engendr ou va engendrer
une entre de fonds. Il sagit donc dune ressource ;
une augmentation de passif est un accroissement dobligations envers des tiers
en contrepartie de ressources nouvelles ;
une diminution de passif est une extinction partielle de dettes ou dengagements
envers les tiers. Il sagit pour lentreprise dun emploi net de fonds.
La mthode consiste donc comparer deux bilans en loccurrence fonctionnels
pour mettre en vidence les volutions dactif et de passif. Puis, on procdera leur
reclassement en emplois et en ressources selon la grille simplie du tableau 8.4.
1. Par exemple : non-rintgration du crdit-bail, non-rintgration des effets escompts dans la trso-
rerie-passif, classement ridicule des valeurs mobilires de placement en besoin de nancement hors
exploitation.
Tableau8.4 Reclassement des emplois et des ressources
Emplois Ressources
Augmentation dactif
Diminution de passif
Augmentation de passif
Diminution dactif
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Les tableaux de flux
Le reclassement en ux demplois et en ressources ne suft pas en soi-mme. Il
faut associer ces ux de fonds des oprations nancires ou des dcisions
conomiques. Le travail consiste prsenter une lecture dcisionnelle des ux de
fonds en mettant en vidence clairement les oprations suivantes
1
:
investissements industriels et commerciaux ;
investissements en portefeuille ;
dsinvestissement ;
augmentation de capital par appel aux actionnaires ;
emprunts ou crdits supplmentaires ;
importance du ux de fonds interne (CAF) ;
dsendettement ;
distribution de dividendes.
2.2 Les tapes
On prendra pour illustrer la construction du tableau de nancement fonctionnel
lexemple de la socit Jrmy. Le bilan nancier fonctionnel est le point de dpart
oblig. Il est vident que la structure de prsentation et danalyse doit tre la mme
entre les bilans en dbut et en n de priode.
Calcul du bilan diffrentiel
Le bilan diffrentiel sobtient par diffrence poste poste entre le bilan de n de
priode et le bilan de dbut de priode. Il est ncessaire dutiliser des bilans nan-
ciers aprs rpartition, du moins pour le bilan initial. Le bilan nal peut tre avant ou
aprs rpartition. Dans ce dernier cas, on aura une ligne reprsentant le rsultat de
lexercice. Bien videmment les totaux algbriques des variations de poste de lactif
et du passif squilibrent.
Le tableau 8.5 en liste prsente le calcul de lactif et du passif du bilan diffrentiel
de lentreprise Jrmy au cours de lexercice 2009.
1. Cela aussi bien dans le tableau de nancement fonctionnel que dans le tableau de nancement
pool de fonds .
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ANALYSE FINANCIRE
296
Les donnes ont t calcules partir des lments suivants :
valeur du bien en crdit-bail : 6 500 en 2009, 7 700 en 2008, pseudo-amortisse-
ment de 1200 ;
bnce 2008 mis en rserve pour 808, distribu pour 377 ;
pas deffets escompts en cours en 2008 ;
cart de conversion actif en 2008 correspondant une moins-value non provi-
sionne de 1 159.
Le calcul seffectue sur les postes en grandes masses du bilan nancier. Il est
possible pour faciliter linterprtation ultrieure de dtailler davantage certains
postes, par exemple les immobilisations corporelles, incorporelles et nancires.
Mise en vidence des emplois et des ressources durables
En se rfrant au tableau de reclassement, on affecte les variations des postes du
bilan en ressources ou en emplois an de mettre en vidence les ux de fonds. Cette
tape vise expliquer la variation de FdR partir des emplois et des ressources dura-
bles au sens du bilan fonctionnel, cest--dire ceux qui dcoulent des immobilisa-
tions lactif et des capitaux permanents au passif.
Tableau8.5 Bilan diffrentiel Socit Jrmy
2009 2008 Variation
Immobilisations brutes
Amortissements
93 877
57 464
85 714
49 600
+ 8 163
7 864
Immobilisations nettes
Stocks
Clients et autres crances expl.
Avances verses
Actifs circulants hors expl.
Trsorerie-actif (encaisse)
36 413
11 814
56 125
294

174
36 114
11 082
42 486
1 215

64
+ 299
+ 732
+ 13 639
921

+ 110
Total actif 104 820 90 961 + 13 859
Capital social
Rserves
Autres fonds propres
Rsultat
Dettes financires
Fournisseurs et autres dettes expl.
Avances reues
Passif circulant hors expl.
Crdits bancaires trsorerie passif
6 000
10 890
416
1 791
20 940
26 792
7 099
3 800
27 092
6 000
10 935
139

24 394
23 943
7 398
2 431
15 72
0
45
+ 277
+ 1 791
3 454
+ 2 849
299
+ 1 369
+ 11 371
Total passif 104 820 90 961 + 13 859
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.
Les tableaux de flux
Dans une telle approche, la variable de bouclage est bien videmment le fonds de
roulement fonctionnel. Celui-ci, dans une prsentation en compte pour quilibrer le
tableau des emplois et ressources durables, a d tre mis en ressources. Cela signie
que le total des emplois longs a t suprieur aux ressources nouvelles de lexercice.
La prsentation en liste du tableau de nancement du PCG est plus directe.
On remarque, dans le tableau 8.6, que les amortissements gurent bien en ressour-
ces. Mme si comptablement les dotations aux amortissements sont des charges, le
mcanisme de lamortissement est lorigine dun ux de fonds de ressources nan-
cires durables.
Retraitement et mise en vidence des oprations de la priode
Le tableau des emplois-ressources durables auquel on a abouti est trs frustre et
peu parlant. Il ne met pas en vidence la CAF dont le rle en tant que ux de fonds
interne est essentiel. Il nexplicite pas non plus les investissements.
La mise en vidence des oprations conomiques et nancires de la priode
ncessite des retraitements supplmentaires. Ceux-ci rclament eux-mmes de
disposer dune information complmentaire quil faut aller chercher en dehors du
bilan. Cela signie que lanalyste nancier externe, sil veut construire un tableau de
nancement interprtable, doit imprativement disposer des informations contenues
dans le compte de rsultat et dans lannexe.
Calcul de linvestissement
Il faut se mer des simplications htives : dans la plupart des cas les mouve-
ments qui affectent lensemble des immobilisations de lentreprise sont la fois des
entres et des sorties. En cas de sorties de biens, la variation des amortissements
cumuls est forcment diffrente des dotations pratiques au cours de lexercice
1
.
Ce rappel de comptabilit souligne que la dtermination de linvestissement ne
concerne que les entres nouvelles dimmobilisations, cest--dire les acquisitions
Tableau8.6 Emplois et ressources Socit Jrmy
Emplois Ressources
Augmentation immo. brutes
Diminution dettes financires
8 163
3 454
Augmentation des amortissements
Augmentation des rserves
Bnfice
Diminution FdR
7 864
232
1 791
1 730
Total 11 617 Total 11 617
1. La sortie comptable dun bien nindique pas forcment une cession dactif, mais parfois une mise
hors service. Une immobilisation amortie et mise au rebut est comptablement sortie de lactif par un
jeu dcriture annulant sa valeur brute et son amortissement cumul. La sortie par mise au rebut ne
donne lieu aucun ux de fonds.
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ANALYSE FINANCIRE
298
brutes. Les sorties dimmobilisations doivent donc tre corriges, si lon souhaite
obtenir une estimation des investissements bruts de lentreprise. Lanalyste nancier
doit disposer dune information supplmentaire que donne lannexe dans le tableau
des mouvements des immobilisations o gure le total des augmentations (en
loccurrence, 10083, cf. chapitre 1, document comptable 2054).
dfaut, on utilisera le montant des cessions dactifs dont la valeur nette compta-
ble est indique en charges exceptionnelles sur opration en capital et gure ainsi au
compte de rsultat. On utilisera la formule suivante qui donne linvestissement brut
global tous types dimmobilisations confondus, ou linvestissement corporel lorsque
seuls sont considrs les postes dimmobilisations corporelles.
La consultation du compte de rsultat de lentreprise Jrmy donne :
dotation aux amortissements et provisions : 8 258
sur immobilisation nettes de reprises (8243 et 15)
valeur nette comptable des actifs cds : 226
valeur de cession des actifs : 818
Au bilan comptable, avant correction, la variation des immobilisations nettes est
de +1499, do :
Investissement brut = 1 499 + 8 258 + 226 = 9 983
1

En prsence dimmobilisations corriges par suite de lexistence de biens faisant
lobjet de crdit-bail, il faut tenir compte du pseudo-amortissement supplmentaire
pratiqu sur ces biens. Ainsi, dans le tableau diffrentiel calcul partir du bilan
nancier fonctionnel corrig, la variation des immobilisations nettes est de + 299
(cf. tableau 8.5). Il faut rajouter aux dotations aux amortissements comptables,
le pseudo-amortissement inclus dans le loyer de crdit-bail. Celui-ci est de
7 700 6 500 = 1 200.
En prsence de contrats de crdit-bail, on a alors :
Investissement brut = Immobilisations nettes comptables
+ Dotation aux amortissements et prov.
sur immobilisations (nettes de reprises)
+ VNC des actifs cds.
1. La lecture directe du tableau des immobilisations donne un total cumul daugmentation de 10 083
dont il faut dduire 98 dentres qui sont dues des virements internes de poste poste (par exem-
ple, immobilisations en cours immobilisations corporelles). Ces virements comptables ne corres-
pondent pas une opration dacquisition dimmobilisations. Linvestissement brut ressort alors
10 083 98 = 9 985. La diffrence sexplique par les arrondis. Par ailleurs, les dotations aux provi-
sions doivent exclure celles qui se rapportent aux actifs circulants nettes des reprises de mme
nature. Cf. ci-aprs, investissements nanciers.
Investissement brut =
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.
Les tableaux de flux
Lavantage dun calcul partir du bilan nancier fonctionnel est dinclure dans le
montant des investissements les biens entrs dans le patrimoine conomique de
lentreprise suite un contrat de crdit-bail conclu au cours de lanne. Si, par exem-
ple, la socit avait conclu un contrat de crdit-bail de 5000 en n de priode, le
montant des immobilisations nettes corriges aurait augment de 5000 et donc le
montant des investissements bruts globaux dautant. Au passif, les dettes nancires
auraient t augmentes de 5000 supplmentaires. On vrie, par cet exemple, que
le calcul du tableau emplois-ressources partir du bilan fonctionnel retrait permet
bien dinclure les oprations dinvestissement et de nancement qui dcoulent du
crdit-bail. Ce nest pas le cas du tableau de nancement PCG tabli partir des
bilans strictement comptables.
Le calcul prcdent ne distingue pas les investissements rels (corporels et incor-
porels) et les investissements nanciers. Dans ce dernier cas, la formule de calcul
doit tenir compte du fait quil sagit dactifs non amortissables qui font ventuelle-
ment lobjet de provisions.
1

Cessions dactifs et dsinvestissement
Les oprations de dsinvestissement gnratrices de ressources se concrtisent par
des cessions dactifs des tiers. Le montant du ux de fonds est le produit net de
cessions car il sagit bien du montant qui est encaiss en trsorerie.
Les produits de cessions dactifs gurent dans le compte de rsultat en produit
exceptionnel sur oprations en capital (818 dans le cas prsent).
valuation de la CAF
La capacit dautonancement de lexercice value par le PCG est dtermine
soit de manire ascendante partir du rsultat net, soit de manire descendante
partir des variations des fonds propres internes. On rappelle que le rsultat net de
lexercice inclut les plus ou moins-values de cessions dactifs. Or, le tableau de
immo. nettes corriges
+ dot. aux amort. et prov.
+ pseudo amort/loyer CB
+ VNC actifs cds
+ 299
+ 8 258
+ 1 200
+ 226
}
= 9 983
Investissements nanciers = Immobilisations nancires
+ Dot. aux prov. sur immo. nancires
Reprises sur provisions nancires
+ Valeur brute comptable des cessions
1
1. Lindividualisation des reprises de provisions concerne la fois les reprises sur cessions et les repri-
ses sur utilisations de la provision conformment son objet de constitution. Do la valeur brute
en cession.
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ANALYSE FINANCIRE
300
nancement, en reprenant en ressources les valeurs de cession, tient dj compte de
lexistence de plus ou moins-values. Enn, le PCG rajoute lensemble des dotations
aux amortissements et aux provisions nettes de reprises (ainsi que la quote-part de
subvention reprise).
Le calcul de la CAF, partir de la dnition du PCG, na de sens que si lon cher-
che construire un tableau de nancement comptable. Or, la CAF comptable inclut
lensemble des dotations aux provisions sur actifs circulants qui nont aucun carac-
tre de stabilit dans une analyse fonctionnelle. De plus, la CAF comptable ignore
lintgration des oprations de crdit-bail qui gurent dans le bilan nancier fonc-
tionnel. Pour tre complet, on rappelle quil convient de rajouter au surplus mon-
taire la part damortissement qui est incluse dans les loyers de crdit-bail. Cette
correction est ncessaire dans le tableau de nancement fonctionnel car on a dter-
min les immobilisations en y intgrant la valeur conomique des biens en crdit-
bail.
1

Augmentation de capital et apport en fonds propres
En cas daugmentation de capital par apport, il faut enregistrer le ux de fonds qui
correspond au montant de lapport. Celui-ci donne lieu une double variation des
postes des capitaux propres :
une augmentation du poste de capital social ;
une augmentation (ou plus rarement une diminution) du poste de prime dmis-
sion.
Le ux de fonds est gal au total de ces deux augmentations.
A contrario, si au cours dun exercice le montant du capital social na pas vari,
lanalyste en dduira quil ny a eu aucune opration en capital avec les actionnaires.
La difcult danalyse vient de ce quune modication du capital social ne signie
pas obligatoirement lexistence dune ressource apporte par les actionnaires. Il
existe, en effet, des augmentations de capital titre gratuit qui ne sont que des jeux
+

+
+/
Rsultat net
VNC des actifs cds
produits de cessions
dot. amort. et prov.
reprise prov. s/immo.
amort. dans loyer C. Bail
corrections fonds propres
1 791
226
818
8 258

1 200
45
1 }
suite au retraitement
fonctionnel
= CAF 10 612
1. Le montant de 45 provient de laugmentation de la perte de change latente impute sur les fonds
propres ( 30 de 1 159 1 189) et de la diminution de la subvention dinvestissement hors impts
latents, soit 15 (de 64 49).
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.
Les tableaux de flux
dcritures comptables de virement de postes de rserves au poste capital social. Ces
oprations ne constituent absolument pas un ux de fonds. On en tirera la conclusion
quune augmentation du capital social comptable ne signie pas forcment lexis-
tence dune ressource nouvelle pour lentreprise.
Augmentation de capital (par apport) = Augmentation du capital social +
Rserves (primes dmission ou dapport)
Concernant lexemple tudi, le poste Capital social et celui de primes dmission
restant les mmes, il ny a pas eu daugmentation de capital au cours de lexercice.
On vrie dailleurs que les rserves ont augment au bilan du strict montant du
bnce de lanne prcdente mis en rserves (soit 870). Lutilisation du bilan
nancier initial aprs affectation permet dailleurs de neutraliser laugmentation des
rserves due la rpartition des rsultats.
Laugmentation des autres fonds propres permet de souligner quil existe des
apports en fonds propres provenant des actionnaires sous forme davances en
compte courant. Ces avances sinscrivent dans un cadre long terme et sont isoles
au bilan. Le poste davances conditionnes augmente de 277, ce qui signie un
apport des actionnaires au cours de lexercice.
Endettement
La variation de lencours de dettes nancires a deux causes : soit lentreprise
sest endette en contractant des emprunts nouveaux, soit lentreprise a rembourse
partiellement ses dettes
1
.
Endettement nancier = Dettes nancires
+ Remboursement de dettes nancires
2

Il est ncessaire pour mettre en vidence les oprations dendettement/dsendette-
ment de disposer de donnes supplmentaires gurant dans lannexe (dans ltat des
crances et des dettes). On sait ainsi que pour lentreprise Jrmy, les emprunts
rembourss au cours de lexercice se sont levs 6751 (5551 de remboursement de
dettes nancires et 1200 damortissement du pseudo-emprunt dcoulant du crdit-
bail).
Endettement = 3454 + 6751 = 3297
1. On rappelle que dans loptique dun tableau de nancement tabli partir dune approche fonction-
nelle du bilan, la variation des dettes nancires inclut la dette implicite lie aux oprations de cr-
dit-bail.
2. Hors concours de trsorerie bancaires ou autres.
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ANALYSE FINANCIRE
302
Le tableau des emplois et ressources durables de la Socit Jrmy se prsente de
la manire suivante :
Dividendes
Les dividendes sont un emploi de fonds quil est important de souligner. Le PCG
propose de retenir ce niveau les dividendes de lanne N1, mis en paiement au
cours de lanne N. La premire raison pour ce choix est dordre pratique. Lorsque
lanalyste nancier tablit le tableau de nancement de lanne N, la rpartition des
dividendes nest pas forcment connue, ni mme dcide. On rappelle, en effet, que
cest lassemble gnrale de dcider de la distribution des bnces, or celle-ci a
le plus souvent lieu quatre six mois aprs la n de lexercice.
Dividende vers = Rsultat (anne N1) Augmentation des rserves
et du report nouveau
G. Charreaux fait remarquer juste titre que cette approche est incohrente car elle
fait gurer le ux de trsorerie des dividendes verss dans un tableau de ux de
fonds
1
. Lanalyse la plus conforme la logique des ux demplois et de ressources
serait dinclure dans le tableau de nancement les dividendes verser au titre de
lanne N. On a vu malheureusement que ceux-ci ne sont pas toujours connus.
Lorsquil est possible, le choix de faire gurer en emplois le dividende N verser
ou le dividende N1 vers nest pas neutre sur lquilibre du tableau emplois-
ressources. Cela est parfaitement logique car la dcision daffectation du rsultat
un effet immdiat sur le niveau du fonds de roulement. On sait, en effet, que la distri-
bution de dividendes diminue le FdR calcul une date donne par rapport la
situation o lintgralit du rsultat gure en fonds propres.
Ainsi, dans tous les cas de gure, la mention des dividendes (N ou N1) se traduira
par une augmentation du FdR plus faible (ou une diminution plus importante) que si
on ne les incluait pas dans le tableau de nancement
2
. Dans une optique rtrospec-
Tableau8.7 Tableau des emplois et ressources Socit Jrmy
Emplois Ressources
Investissements
Remboursement dettes
9 983
6 751
CAF
Avance en fonds propres
Endettement
Cessions dactifs
10 612
277
3 297
818
Total emplois 16 734 Total ressources
Diminution FdR
15 004
1 730
1. Sur ces points, cf. G. Charreaux, ouvr. cit., pp. 286-287.
2. Si le choix entre dividendes verss ou verser affecte la variation du FdR dans tous les cas de
gure, la variation de trsorerie nette mise en vidence dans le tableau emploi-ressources reste bien
videmment la mme. Le BFHE dans son calcul compense exactement lincidence du dividende au
niveau du poste de dettes envers les actionnaires Dividendes verser . Cf. ouvr. cit., p. 287.
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.
Les tableaux de flux
tive, conformment lapproche du PCG, on a repris en emplois les 377 de dividen-
des 2008 verss en 2009. Il sensuit un prlvement sur le FdR qui ressort 2 107
(au lieu de 1 730).
Le tableau 8.8 des emplois et ressources met en vidence les dividendes. Il isole
aussi dans une optique fonctionnelle les ux relatifs aux biens en crdit-bail. Le total
des emplois nouveaux suprieur au total des ressources se traduit en termes de ux
de fonds durables par un prlvement de 2 107.
Analyse des variations du BFR et de la trsorerie nette
La seconde partie du tableau de nancement fonctionnel boucle sur la variation du
FdR en mettant en vidence la variation du BFE, du BFHE et de la trsorerie. Cette
seconde partie se construit facilement partir du bilan diffrentiel
1
.
Tableau8.8 Tableau des emplois et ressources durables Socit Jrmy
(incluant les dividendes et le crdit-bail)
Emplois Ressources
Investissements
Rembt/dettes financires
Rembt/dettes crdit-bail
Dividendes verss
9 983
5 551
1 200
377
CAF
(dont amort/crdit-bail)
Avance en fonds propres
Endettement
Cessions dactif
10 612
(1 200)
277
3 297
818
Total emplois 17 111 Total ressources
Prlvement FdR
15 004
2 107
Tableau8.9 Tableau des emplois et ressources BFR et trsorerie Socit Jrmy
Emplois Ressources
Augmentation stocks
Augmentation clients
Diminution avances reues
732
13 639
299
Diminution avances verses
Augmentation fournisseurs
921
2 849
Total
Augmentation BFE
3 770
10 900
Total 14 670
Diminution BFHE 1 746 Augmentation passif HE 1 746
Total 1 746
1. En raison du choix de faire gurer les dividendes en emplois de la partie long terme du tableau de
nancement, il faut diminuer le passif hors exploitation du bilan en dbut de priode de 377, ce qui
conduit au recalcul de la variation de ce passif qui passe de + 1 369 + 1 746.
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ANALYSE FINANCIRE
304
Variation BFR : + 10 900 1 746 = + 9 154
On retrouve facilement la relation fondamentale qui inspire le tableau emplois-
ressources fonctionnel :
FdR BFR = Trsorerie nette
( 2 107) (+ 9 154) = 11 261
Lentreprise Jrmy a connu un drapage de son crdit clients qui a entran une
trs forte hausse de son BFR. Au mme moment, son fonds de roulement sest
contract. Les deux volutions ont jou dans le sens dune diminution considrable
de la trsorerie nette.
2.3 Intrt et limites du tableau de financement fonctionnel
Lapport fondamental du tableau emplois-ressources fonctionnel est dessayer de
rvler la logique, ou les logiques dcisionnelles, qui expliquent le comportement de
lentreprise au cours dune priode. Telle est la motivation du travail de retraitement
qui vise, au-del des ux de fonds bruts , mettre en vidence les oprations
conomiques et nancires. Tel est bien ce que lanalyste demande un tableau de
ux.
Malheureusement, trs vite cette dmarche globalisante est restreinte par le prin-
cipe daffectation de lapproche fonctionnelle qui introduit une contrainte sur les
ux de fonds durables, en opposant les ressources longues aux emplois
longs . La variable cl privilgie est, ds lors, le fonds de roulement fonctionnel
dont on cherche expliquer la variation. La critique en a dj t faite plus haut.
La rgle fondamentale danalyse du tableau de nancement fonctionnel est que sur
longue priode, la variation du FdR doit tre gale la variation du BFR. Cette
exigence dun quilibre nancier orthodoxe a pour consquence le maintien de la
situation de trsorerie de lentreprise. Cest bien l un objectif de gestion car les tiers
craignent une dgradation. Ils sont supposs a priori souponneux devant la vuln-
rabilit lie un recours croissant aux crdits bancaires court terme. En prenant
comme variable de bouclage le fonds de roulement, on nie lunit de la politique
dendettement de lentreprise qui, dans les plus grandes, dpasse le clivage court
terme/long terme. Or, au gr des classications comptables, lendettement (et le
dsendettement) sera repris en haut du tableau de nancement comme ayant une
incidence sur le fonds de roulement, ou dans la partie basse avec les oprations de
pure trsorerie.
La variation de trsorerie nette est bien le parent pauvre du tableau de nancement
PCG puisquelle apparat comme le rsidu des oprations affectant le FdR et le BFR.
Emplois Ressources
Augmentation encaisse
Diminution trsorerie nette
110
11 261
Augmentation crdit trsorerie 11 371
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.
Les tableaux de flux
Mme si elle prend en compte les effets escompts et les valeurs mobilires de
placement, elle nest que pauvrement dtaille en une variation de lencaisse et une
variation des concours bancaires de trsorerie. En aucun cas la richesse de la gestion
active dune trsorerie napparat.
Dautres critiques techniques peuvent tre faites lencontre des tableaux de
nancement type PCG :
la CAF comprend dans son calcul toutes les dotations aux amortissements et aux
provisions. Cest--dire quelle inclut les dotations pour dprciation de lactif
circulant qui nont en aucun cas le caractre de ux de fonds durables. La logi-
que des provisions pour dprciations de comptes clients ou de stocks est dtre
utilise en fonction du rythme dcoulement de ces postes. Il en est de mme
pour les provisions pour risques et charges qui sont ainsi toutes supposes gn-
ratrices de ux de fonds durables. Sauf faire lhypothse dune stabilit entre
les dotations et les reprises concernant les provisions pour dprciations et pour
risques et charges, il y a l une source possible de biais dans le calcul du ux de
fonds interne de lentreprise ;
les oprations de crdit-bail ne sont pas identies en elles-mmes. Ce nest que
si les bilans nanciers fonctionnels (et la CAF) ont t retraits pour les intgrer
que lentreprise peut avoir une vue globale de ces oprations, incorporant impli-
citement le mode dinvestissement-nancement particulier quest le crdit-bail.
On peut dailleurs facilement imaginer de lextrioriser en faisant gurer en
emplois :
les immobilisations acquises en crdit-bail au cours de la priode ;
les pseudo-remboursements de dettes inclus dans les loyers pays ;
et en ressources :
la pseudo-dette nancire contracte lors de la mise en place du crdit-bail ;
la partie correspondant aux amortissements incluse dans les loyers qui est
ajouter la CAF.
Ces critiques tombent ds lors que lon privilgie une approche non plus stricte-
ment comptable, mais rellement fonctionnelle du bilan. Dautres variantes du
tableau de nancement fonctionnel ont t recenses. Elles sarticulent toutes sur la
relation fondamentale de lquilibre nancier fonctionnel
1
. Elles sont enrichies par
les retraitements du bilan nancier, en particulier la prise en compte des oprations
de trsorerie au passif (effets escompts non chus et cessions de crances dexploi-
tation) et la mise en vidence du concept fort quest la variation du besoin de nan-
cement dexploitation.
1. Cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., pp. 570-571, ou E. Cohen, ouvr. cit., p. 386 sq.
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ANALYSE FINANCIRE
306
LAPPROCHE POOL DE FONDS
1 Prsentation
Lapproche pool de fonds du tableau de nancement vise mettre en vidence
les ux de fonds demplois et de ressources. Elle est en cela proche du tableau de
nancement fonctionnel. La qualication des emplois et des ressources partir des
variations dactifs et de passifs seffectue de mme manire. Lapproche pool de
fonds refuse cependant lide daffectation de ressources longues aux emplois
longs . Ce principe daffectation guidait la stratication horizontale des emplois-
ressources autour du concept de FdR. Lapproche pool de fonds est conforme
la thorie nancire qui rappelle quun ensemble de ressources nance un ensemble
demplois en refusant a priori toute affectation dun lment de lun un lment de
lautre. Le caractre durable ou pas nest pas jug pertinent. Ce qui compte est de
rvler la totalit de la logique dcisionnelle qui a prsid aux choix demplois et de
ressources. Le lien conomique qui, dans la thorie nancire, met en relation les
emplois et les ressources nest pas seulement lgalit comptable des ux, mais
lexigence dune rentabilit sufsante des emplois de fonds. Limpratif de valorisa-
tion se manifeste par un cot des ressources (ou cot du capital) qui constitue une
exigence minimale dans la dcision demplois des fonds.
La difcult du pool de fonds est de lire un comportement ou une politique de
lentreprise dans lensemble dstructur de ses ressources et de ses emplois. Il faut
donc trouver une grille de lecture nancire qui fournisse un cadre dinterprtation
stratgique.
Diverses prsentations du tableau de nancement pool de fonds ont t propo-
ses, notamment par Levasseur (1979), Charreaux (1984), et la Banque de France
1
.
Une structuration usuelle, utilise par les deux premiers auteurs, consiste distin-
guer les emplois industriels et commerciaux et les emplois nanciers.
Les emplois industriels et commerciaux sont lorigine de ux de signes diff-
rents. Les investissements rels et la variation globale du BFR (BFE et BFHE)
simputent sur le cash-ow brut de lentreprise. Lobjectif est de mettre en vidence
le ux net global de trsorerie dgag par le portefeuille dactifs rels aprs prise en
compte de ses investissements et de son BFR. En fait, la logique nest plus celle dun
ux de fonds mais bien dun ux de trsorerie. Lapproche pool de fonds est ici
plus proche des tableaux de ux de trsorerie que des tableaux emplois-ressources.
Ce qui la distingue est quelle ne boucle pas sur la variation de trsorerie de
lentreprise.
1. Cf. M. Levasseur, ouvr. cit., p. 43 ; G. Charreaux, art. cit., p. 42. Sur ce sujet voir aussi E. Cohen,
ouvr. cit., pp. 392 sq ; J.-P. Jobard, ouvr. cit., pp. 572 sq ou C. Hoarau, ouvr. cit., pp. 112 sq.
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Les tableaux de flux
Les emplois nanciers doivent intgrer les emplois de trsorerie :
Au titre du pool des ressources , on distingue les ux selon quils relvent des
capitaux propres ou de lendettement. Cette distinction est au cur de la thorie
nancire ; elle permet de mettre en vidence le rle central du levier dendettement
nancier.
Les ressources sur fonds propres sont :
Les ressources dendettement sont :
+ EBE (cash-ow brut en ressources)
+/ impt thorique ( endettement nul)
+/ autres pertes et prots
investissements incorporels et corporels
investissements s/crdit-bail
+ cessions dactifs immobiliss
+/ variation BFR
= Flux sur actifs rels
+ Investissements nanciers
cessions dimmo. nancires
+ emplois de trsorerie
cessions dactifs de trsorerie
+ produits nanciers (aprs impt)
= Flux sur actifs nanciers
+ Augmentation de capital
+ avances en fonds propres
+ subventions dquipement
dividendes distribus
= Flux net sur fonds propres
+ Endettement nancier
remboursement dette nancire
+ endettement/crdit-bail
remboursement/dette crdit-bail
+ ressources de trsorerie (banque et march)
remboursement/passifs de trsorerie
frais nanciers (diminus des conomies dimpts)
= Flux net sur endettement
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ANALYSE FINANCIRE
308
Prsents dans le cadre dun tableau emplois-ressources, les ux squilibrent : les
ux nets de ressources en provenance des fonds propres et de lendettement corres-
pondent aux ux nets demplois supplmentaires en actifs industriels et commer-
ciaux, dune part, et en actifs nanciers, dautre part. Une diffrence avec le tableau
emplois-ressources fonctionnel est que ce dernier faisait gurer la masse des ux
bruts demplois dans une colonne oppose la masse des ux bruts de ressources.
Le tableau pool de fonds fait intervenir des ux demplois et de ressources au
sein de chaque bloc . Il met ainsi en vidence des ux nets dont le signe est a
priori non spci. Ainsi, par exemple, les actionnaires ne constituent une ressource
que si ce quils apportent lentreprise est suprieur ce que celle-ci leur verse sous
forme de dividendes.
Linnovation la plus marquante du tableau pool de fonds nest pas la structura-
tion des ux qui fait lobjet de choix de prsentation somme toute assez arbitraires et
toujours dfendables. Linnovation est la mise en vidence dun ux normatif
dimpt sur les bnces pay par lentreprise en distinguant de manire ctive par
rapport la ralit :
limpt qui aurait t thoriquement pay si lentreprise navait pas t
endette ;
lconomie dimpt due lendettement.
Cette analyse est issue des rsultats de la thorie nancire qui rappelle juste titre
que la dductibilit des charges dintrt de la base de limpt constitue une subven-
tion implicite attache ce mode de nancement. Modigliani et Miller ont ainsi pu
montrer, sous certaines hypothses, que lentreprise qui sendette senrichit et
augmente sa valeur conomique. Le cot net de lendettement doit donc sapprcier
en tenant compte des conomies dimpt quil procure.
2 Exemple dapplication
En prenant lexemple de la socit Jrmy, le total des charges nancires ressort
2 041 en 2009
1
. Compte tenu dun taux dimpt de 33 1/3 %, le montant des frais
nanciers net dconomie dimpt, est de :
2 041 (1 33 1/3 %) = 1 361
Symtriquement, en termes demplois nanciers, les ux reus doivent aussi
sanalyser aprs effet de limpt. Ainsi les produits nanciers aprs impts se sont
levs :
280 (1 33 1/3 %) = 187
La mesure du ux brut dexploitation gnr par les actifs rels de lentreprise doit
aussi sapprhender aprs impt et sans tenir compte de la structure de nancement
1. En assimilant les pertes de change des intrts.
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Les tableaux de flux
de lentreprise, en particulier de lincidence de lendettement. Il sagit ici de mesurer
le ux net de ressources conomiques gnres au cours de lexercice qui est
lexpression de la valeur conomique de lentreprise. Hors de toute incidence du
nancement, le montant de lEBE corrig sobtient de manire descendante
1
:
Limpt thorique endettement nul est gal limpt rel augment de limpt
conomis sur lendettement et diminu sur limpt pay sur les produits nanciers :
859 + 2 041 (33 1/3 %) (280 33 1/3 %) = 1 446
Les autres pertes et prots intgrer sont :
On retrouve lEBE de manire ascendante partir de la CAF :
Le tableau de nancement pool de fonds de la socit Jrmy est prsent ci-
aprs (tableau 8.10) en deux colonnes
2
:
Rsultat dexploitation
+ dot. aux amortissements
+ amort. /loyer crd. bail
4 230
+ 8 258
+ 1 200
= EBE corrig 13 688
1. LEBE corrig nest pas gal lEBE qui dcoule du calcul des soldes intermdiaires de gestion
(13 023 au chapitre 4). On a ici tenu compte du crdit-bail et uniquement des dotations aux amortisse-
ments et provisions sur immobilisations (8 243 + 15). Sont ignores les dotations aux provisions sur
actifs circulants (571) et les reprises (375) ; en revanche les autres charges dexploitation (339) ont
dj t dduites du rsultat dexploitation. On a bien : 13 688 1 200 + 571 + 375 + 339 = 13 023.
Participation des salaris
prod. except. (hors cessions : 841 818)
pertes except. (hors VNC cessions)
corrections sur fonds propres
205
+ 23
229
45
= Autres pertes et prots 456
CAF
+ frais nanciers (nets aprs co. dIS)
prod. nanciers (aprs impt)
+ impt thorique ( dette nulle)
+/ autres pertes et prots
10 612
+ 1 361
187
+ 1 446
+ 456
= EBE corrig 13 688
2. Les investissements totaux de 9983 ont t repartis en investissement en immobilisations corporel-
les et incorporelles.
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ANALYSE FINANCIRE
310
Le total des ux nets en provenance du pool de ressources peut tre de signe
positif ou ngatif. Il est gal, au signe prs, au total des ux nets que lentreprise tire
de son portefeuille dactifs. Dans le cas de la socit Jrmy, il apparat clairement
que les quelques 6500 dendettement net supplmentaire ont servi couvrir le
besoin net de fonds des actifs industriels et commerciaux.
3 Interprtation
Lanalyse du tableau de nancement pool de fonds donne une place importante
au montant du ux net rsultant des actifs industriels et commerciaux de lentre-
prise. Lide gnralement admise est que lentreprise, en rythme de croisire et sur
longue priode, doit gnrer un ux net positif. Cette ide gnrale est cependant
parfaitement compatible avec des annes ou des sous-priodes pendant lesquelles le
ux net est ngatif. Ce sera, par exemple, le cas lorsque lentreprise investit forte-
ment. Il importe donc pour juger la situation de lentreprise de suivre le ux net issu
des actifs rels en prenant en considration une dure de trois cinq ans.
Ainsi que le rappelle G. Charreaux, lanalyse du ux net sur actifs rels doit tenir
compte de la position de lentreprise dans son cycle dinvestissement
1
. Il faut aussi
tenir compte du niveau de rentabilit de lentreprise. Toutes choses gales par
ailleurs, une rentabilit importante se traduit par un ux net positif important. Le
Tableau8.10 Tableau de financement pool de fonds
Flux sur portefeuille dactifs Flux sur pool de ressources
EBE corrig
Impt thorique
Autres pertes et profits
Investissements
Cessions dimmobilisations
Variation BFR
+13 688
1 446
456
9 889
+ 818
9 154
Avances en fonds propres
Dividendes
+ 277
377
Flux net sur actifs rels 6 439 Flux sur ressources propres 100
Investissements financiers
Emplois actifs de trsorerie
Prod. financiers (net dIS)
94
110
+ 187
Endettement financier
Remboursement dette fin.
Remboursement dette c. bail
Ressources bancaires trsorerie
Frais financiers
(aprs co. dimpt)
+ 3 297
5 551
1 200
+ 11 371
1 361
Flux net sur actifs financiers 17 Flux sur endettement + 6 656
Flux total sur portefeuille dactifs 6 456 Flux total sur pool de ressources + 6 456
1. Cf. ouvr. cit., p. 294.
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Les tableaux de flux
tableau suivant permet didentier les situations de dpendance envers les appor-
teurs de capitaux partir dune typologie croissance/rentabilit. Une entreprise
confronte un ux net sur actifs rels structurellement ngatif doit logiquement se
tourner vers ses actionnaires ou vers les prteurs. Cette dpendance indique une
vritable vulnrabilit. Celle-ci ne signie pas forcment la dfaillance par insolva-
bilit, mais souligne simplement lexistence dun risque dans lventualit o les
apporteurs dcideraient de ne pas continuer nancer lentreprise.
Larbitrage entre ux sur portefeuille dactifs rels et sur actifs nanciers permet
de caractriser le type de dveloppement que se donne lentreprise : croissance
interne fonde sur des investissements corporels ou croissance externe par prises de
participations et acquisitions dentreprises. Les politiques de placements nanciers
dexcdents de trsorerie peuvent ainsi faire lobjet dun suivi plus clair. Le tableau
de nancement pool de fonds permet aussi un diagnostic global de la politique
de nancement de lentreprise. Cest l son second intrt. Il montre comment se
repartit lappel respectif aux actionnaires et aux prteurs sachant que la thorie
nancire donne une signication particulire au levier dendettement par rapport
aux fonds propres. On remarquera la globalisation de lendettement. Au-del des
types de dettes, ce qui compte est lappel global des ressources portant un intrt
dductible de limpt. Le risque li des positions de dettes est ensuite transform,
compens ou couvert dans une gestion globalise de trsorerie de telle sorte que la
maturit initiale des dettes perd son sens. Le tableau pool de fonds est donc
cohrent avec la notion dendettement net ; il est particulirement apte suivre, en
particulier, son volution.
Enn, le tableau de nancement pool de fonds permet de suivre les ux sur
emplois de trsorerie lactif, en les opposant aux ux dendettement en ressources.
Il donne de ce fait une vision plus globale des oprations de trsorerie qui sont
juste titre connectes avec la politique globale dendettement de lentreprise.
Tableau8.11 Flux net sur portefeuille dactifs rels, croissance et rentabilit
Rentabilit forte Rentabilit moyenne Rentabilit faible
Croissance forte Flux net nul ou ngatif :
dpendance favorable
Flux net ngatif :
dpendance
Flux net trs ngatif :
dpendance dfavorable
Croissance moyenne ou
stagnation
Flux net positif :
indpendance favorable
Flux net positif ou nul :
indpendance
Flux net ngatif :
dpendance dfavorable
Baisse de lactivit Flux net positif :
indpendance favorable
Flux net positif :
indpendance favorable
Flux net nul ou ngatif :
dpendance dfavorable
Source : G. Charreaux, ouvr. cit., p. 294.
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ANALYSE FINANCIRE
312
4 Limites
La critique essentielle de lapproche pool de fonds procde de la vision thori-
que de lentreprise qui lui est associe. La logique des tableaux pool de fonds est
que les dcisions dinvestissement au sein du pool demplois et celles de nance-
ment au sein du pool de ressources sont dtermines par lobjectif de maximisa-
tion de la richesse des actionnaires. La rationalit conomique qui prime est celle de
la rentabilit. Les choix daffectation de ressources sapprcient au travers du ltre
que constitue le cot du capital de lentreprise, lequel permet dtablir un pont entre
dcisions dinvestissement et de nancement. Le cot du capital prend en compte les
risques auxquels est soumise lentreprise. Dans leur exigence de rentabilit, les
apporteurs de capitaux intgrent tout dabord le risque conomique de lentreprise.
Ils tiennent compte aussi du risque nancier sachant que celui-ci est analys sous
langle privilgi de la structure de nancement dettes/capitaux propres. Cette
approche conduit la thorie nancire centrer sa problmatique sur la notion de
structure optimale de nancement. Les risques de dfaillance sont pris en compte
ce niveau sous forme dune prime de risque spcique dans le cot du capital
1
. La
dfaillance ne remet cependant pas en cause lhorizon de vie inni de lentreprise tel
quil avait t postul par Modigliani et Miller dans leurs premiers travaux. La
dfaillance est prsente comme un vnement dans la vie de la rme qui se carac-
trise par la survenance ponctuelle de cots de faillite et de cots de rorganisation.
Dans la prsentation traditionnelle pool de fonds , les conomies dimpts lies
lendettement sont supposes durer inniment et sont actualises au taux sans
risque
2
. Aucune norme de jugement du tableau de nancement pool de fonds en
termes dquilibre nancier nest propose par la thorie nancire. On ne peut pas
dduire du simple constat ex post dun quilibre entre ux demplois et de ressour-
ces, que la rentabilit du portefeuille dactifs est ou non satisfaisante. Dans le cadre
de la thorie nancire, pour porter un jugement, il faut passer des ux sur une
priode la valeur, cest--dire se situer sur la perspective longue de lexigence de
rendement de la part des apporteurs de capitaux. Tout ce qui peut tre dit sur la
vulnrabilit de lentreprise est que, moyen terme, le ux net exig et reu par les
actionnaires doit tre positif ; de mme, le ux net exig et reu par les prteurs. Au-
del, loutil quest le tableau de nancement pool de fonds na pas pour vocation
danalyser le risque de faillite de lentreprise. Tout au plus, en raisonnant sur les ux
dendettement net et les ux de trsorerie se prte-t-il suivre la politique globale de
gestion de trsorerie sans sarrter la catgorisation dsute trsorerie/dette dura-
ble de lapproche fonctionnelle
3
. Lapproche pool de fonds reconnat ce niveau
lintrt en soi dune dtention dactifs de trsorerie pour des motifs de rentabilit et
1. Sur ces points, cf. R. Gofn, ouvr. cit., chapitre 9.
2. Ce qui est en soi une hypothse forte. Cf., par exemple G. Charreaux, ouvr. cit., pp. 292 sq, ou
encore C. Hoarau, ouvr. cit., p. 131.
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Les tableaux de flux
de exibilit. Elle reconnat aussi la notion de gestion globale de la dette qui conduit
lentreprise anticiper et/ou couvrir les volutions des taux dintrt.
LES TABLEAUX DE FLUX DE TRSORERIE
Les tableaux de ux de trsorerie (encore appels tableaux de variation
dencaisse) constituent un document de synthse part entire, dont la nalit est
dexpliquer la variation de la trsorerie de lentreprise.
Celle-ci est identie comme un concept central permettant dapprhender objec-
tivement le risque de dfaillance. La trsorerie mesure dlement les tensions de
solvabilit de lentreprise. Elle est le rvlateur des consquences montaires de
lensemble des oprations effectues au cours de lexercice.
La volont des tableaux de ux de trsorerie est donc de dpasser le bilan comme
point de dpart dans lidentication des ux demplois et de ressources. Les
tableaux de nancement raisonnent en ux de fonds, les tableaux de variation
dencaisse privilgient les ux de liquidits qui affectent directement la situation de
solvabilit. Ils constituent donc a priori un cadre adquat pour suivre le risque de
dfaillance. De plus en plus rpandus et utiliss dans la communication nancire
des socits ctes, ils sont appels se gnraliser par le haut puisque la norme
IAS 1 prvoit explicitement leur publication.
1 Le tableau de flux de lOrdre des experts-comptables PCG
Les tableaux de ux de trsorerie recensent uniquement les ux montaires qui ont
eu une incidence sur la trsorerie au cours de la priode. Les tableaux de ux de
trsorerie trouvent leur origine aux tats-Unis dans la norme adopte en 1987 par le
Financial Accounting Standards Board rendant obligatoire pour les entreprises
amricaines ltablissement dun statement of cash-ows (norme n 95 du FASB)
1
.
LOrdre des experts-comptables (OEC) a propos en 1988 un premier modle de
tableau de flux de trsorerie inspir du FAS n 95. La publication de ce type de
tableau, couramment utilis au niveau international notamment aux tats-Unis, tait
3. La Banque de France propose dans les dossiers danalyse de la centrale des bilans un tableau
emplois-ressources inspir de la conception pool de fonds qui carte a priori toute ide daffec-
tation. Celui-ci nest pas trs convaincant. Les emplois nets mis en vidence sont globalement cou-
verts par un pool de ressources compos dabord de lautonancement (ressource interne), puis
des apports nets des actionnaires et des prteurs. Sur ce tableau, cf. J.-P. Jobard, ouvr. cit., p. 578-
580, ou G. Charreaux, ouvr. cit., pp. 296-297.
1. Sur le Statement of cash-ows et la norme n 95 du FASB, voir J.-P. Jobard, ouvr. cit., pp. 597-
601 ou C. Hoarau, ouvr. cit., pp. 54-56.
Section
3
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ANALYSE FINANCIRE
314
lpoque simplement recommande par lOEC. Depuis, les choses ont volu. La
norme internationale IAS 7 Tableau des ux de trsorerie a repris les dispositions
du FAS 95 selon laquelle les ux de trsorerie doivent tre classs respectivement en
ux provenant de lexploitation, des investissements et des nancements. LOrdre des
experts comptables en dcembre 1997 a mis un avis relatif au tableau des ux de
trsorerie impliquant des adaptations par rapport au modle prcdent. Sont souli-
gns la particularit et lobjectif du tableau de ux : analyser directement la variation
de trsorerie, tout comme le compte de rsultat analyse la formation du rsultat. Les
nouvelles rgles de consolidation adoptes en 1999, contrairement aux anciennes qui
simplement recommandaient la publication dun tableau, rendent obligatoire la publi-
cation dun tableau dit des ux de trsorerie repris dans le PCG (cf. rglement n
99-02 du CRC).
1.1 Structure
La structure des tableaux de ux de trsorerie repose sur une distinction fonction-
nelle des diffrents types doprations de lentreprise. Le modle de prsentation
prvu par le rglement CRC n 99-02 est dtaill dans ce qui suit. Il reprend le
modle prconis par lOEC dont il conserve le nom. Pour chaque cas, il sagit de
calculer et de mesurer :
les ux de trsorerie gnrs par lactivit ;
les ux de trsorerie sur oprations dinvestissement ;
les ux de trsorerie sur oprations de nancement.
Flux de trsorerie gnr par lactivit
Les oprations dexploitation courante sont celles qui sont ralises par lentreprise
dans le cadre de son activit. En fait, cette dnition large nest pas facile mettre en
uvre. Dun point de vue oprationnel, les oprations dexploitation sont dnies
ngativement comme celles qui ne relvent ni du cycle dinvestissement, ni du cycle
de nancement. Elles regroupent des ux de natures diffrentes qui relvent de
lexploitation au sens strict, de certains aspects du cycle de nancement (frais nan-
ciers), de la gestion de trsorerie (produits nanciers), des oprations de rpartition
(impts sur les socits) et des oprations exceptionnelles
1
. Le terme gnr par
lactivit correspond approximativement la notion doperating activities
utilise dans le FAS n 95 et dans lIAS 18 Produits de lactivit courante . La
dtermination du ux de trsorerie gnr par lactivit reprend la logique compta-
ble consistant expliciter lensemble des ux de trsorerie entrant dans la dtermi-
nation du rsultat net. On sait que lon peut calculer le cash-ow dexploitation soit
1. C. Hoarau, ouvr. cit., p. 57.
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Les tableaux de flux
partir du rsultat net en ajoutant des lments non montaires, soit partir de rsul-
tat dexploitation. Aussi le modle CRC-OEC retient les deux mthodes de calcul.
Lutilisation de la dmarche ascendante partir du rsultat net est conforme
lesprit de la norme amricaine FAS 95 qui oblige de partir du bnce net pour
remonter au cash-ow. Le modle franais aboutit une notion de marge brute
dautonancement (MBA) qui nest pas la CAF traditionnelle du PCG puisque ne
sont pas reprises (dailleurs juste titre) les provisions sur actifs circulants. La dmarche
descendante part du rsultat dexploitation et cherche identier le ux net de trso-
rerie dexploitation. Il sagit dune grandeur proche de lEBE et de lETE. La diff-
rence vient de lignorance des provisions sur actifs circulants ce qui conduit un
solde appel rsultat brut dexploitation .
Tableau8.12 Calcul des flux de trsorerie gnrs par lactivit
Option 1 (tablie partir du rsultat net)
Rsultat net [des socits intgres
1
]
limination des charges et produits sans incidences sur la trsorerie ou non lis lactivit :
Amortissements et provisions (hors prov. sur actifs circulants)
Variation des impts diffrs
Plus-values de cession, nettes dimpt
Quote-part dans le rsultat des socits mises en quivalence
1
= Marge brute dautofinancement [des socits intgres
1
]
Dividendes reus des socits mises en quivalence
1
Variation du besoin en fonds de roulement li lactivit
= Flux de trsorerie gnr par lactivit
Options 2 (tablie partir du rsultat dexploitation)
Rsultat dexploitation [des socits intgre
1
]
limination des charges et des produits sans incidence sur la trsorerie ou non lis lactivit :
Amortissements et provisions (hors prov. sur actifs circulants)
= Rsultat brut dexploitation
Variation du besoin en fonds de roulement dexploitation
= Flux de trsorerie provenant dexploitation
Autres encaissements et dcaissements lis lactivit :
Frais financier
Produits financiers
Dividendes reus des socits mises en quivalence
1
Impts sur les socits, hors impt sur plus-values de cession
Charges et produits exceptionnels lis lactivit
Autres
= Flux net de trsorerie gnr par lactivit
1. Si lentreprise publie des comptes consolids.
Source : Mmento comptable, 3722 sq.
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ANALYSE FINANCIRE
316
Flux de trsorerie des oprations dinvestissement
Le ux de trsorerie provenant des oprations dinvestissement correspond
leffort global net qui rsulte de la diffrence entre les investissements et les dsin-
vestissements. Seules sont prises en compte les acquisitions dimmobilisations
corporelles, incorporelles et nancires. Les charges actives au bilan (frais de
recherche et dveloppement, logiciels) sont incluses. En revanche, dans lesprit
du bilan nancier, les frais dtablissement sont des non-valeurs considrer comme
de simples charges. Les cessions dactif sont considres pour leur prix de march
net dimpt et rellement encaiss
1
.
Les oprations dinvestissement lies au crdit-bail sont intgres par le modle de
tableau de ux de trsorerie de la manire traditionnelle suivante (pour les comptes
consolids) :
la part du loyer de crdit-bail correspondant lamortissement du bien est
reprise en ux dinvestissements avec un signe ngatif ;
la part restante, correspondant des frais nanciers, est reprise en ux de trso-
rerie dexploitation.
Aucun ux nest enregistr lors de la signature du contrat de crdit-bail, ce qui est
critiquable car cest bien alors quil y a mise disposition conomique dun bien
investi.
En cas de comptes consolids, intervient ce niveau lincidence des variations de
primtre. Par exemple, en cas dacquisition dune socit ayant une trsorerie posi-
tive qui sera ensuite consolide par intgration, le montant de la trsorerie de la
nouvelle liale majorera la trsorerie du groupe. Il faut donc corriger lincidence des
oprations de fusions ou acquisitions.

1. Les plus ou moins-values sont corriges au niveau du rsultat net et du ux de trsorerie dexploita-
tion.
Tableau8.13 Calcul des flux de trsorerie dinvestissement
Acquisitions dimmobilisations
Cessions dimmobilisations, nettes dimpt
Incidence des variations de primtre
1
= Flux net de trsorerie li aux oprations dinvestissement
1. Si lentreprise publie des comptes consolids.
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Les tableaux de flux
Flux de trsorerie des oprations de financement
Le ux net dcoulant des oprations de nancement retrace les encaissements et
les dcaissements lis aux nancements externes de lentreprise.
Sont prises en compte :
les oprations sur dettes (emprunts et remboursements) ;
les avances caractre nancier reues de tiers ;
les oprations avec les actionnaires : augmentations de capital reues, dividen-
des verses.
On remarquera que les frais nanciers ne gurent pas ce niveau alors que les
dividendes sont repris. Cette absence est critiquable car ceux-ci sinscrivent bien
dans une logique de contrepartie de lendettement. En fait, le tableau de ux de
trsorerie nintgre les charges nancires quimplicitement au niveau du ux net
dexploitation alors quil sagit dune donne importante pour lanalyste nancier
externe.
Lapproche de lOEC et du PCG ne retire pas les concours bancaires courants non
durables des oprations demprunt. Par ce choix de retenir toutes les dettes ce
niveau de ux, on remarque que les concours bancaires courants sont exclus de la
variation de trsorerie qui logiquement devient une variation de lencaisse
1
.
Le tableau de ux de trsorerie sarticule sur le cumul des ux nets dcoulant des
oprations dexploitation, dinvestissement et de nancement. Il se boucle sur une
ligne de variation de trsorerie nette qui correspond lcart entre la trsorerie nette
louverture et la clture de lexercice.

1. C. Hoarau fait remarquer que le tableau FAS n 95 sarticule aussi sur la notion dendettement glo-
bal puisque les crdits de trsorerie gurent en plus ou moins dans les oprations de nancement du
tableau de ux amricain. Cf. ouvr. cit., p. 62.
Tableau8.14 Calcul des flux de trsorerie sur financements
Dividendes verss aux actionnaires [de la socit mre
1
]
Dividendes verss aux minoritaires des socits intgres
1
Augmentation de capital en numraire
mission demprunts
Remboursement demprunts
= Flux net de trsorerie lis aux oprations de financement
1. En cas de comptes consolids.
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ANALYSE FINANCIRE
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Un des rsultats paradoxaux du tableau de trsorerie PCG (CRC n99-02) est de
napprhender que le solde de trsorerie lactif (encaisse), sans analyser les
encours de ressources de trsorerie au passif et les emplois de trsorerie lactif. La
dimension propre de la gestion de trsorerie napparat pas. La dnition propose
de la trsorerie est pauvre : il sagit dune sorte dencaisse largie aux actifs 3 mois
dchance. Est identie en dernire ligne lincidence des mouvements de devises.
Le tableau de ux de trsorerie, comme son nom lindique, recouvre dans des comp-
tes consolids lensemble des variations de trsorerie y compris celles de liales en
monnaie trangre. Deux incidences doivent tre distingues :
la premire est leffet des variations des cours des devises (cours de clture
moins cours douverture) sur la trsorerie douverture des liales trangres ;
la seconde est lincidence des mouvements de cours de change sur les ux
dactivit, dinvestissement ou de nancement en cours de priode et qui ont t
valoriss au cours du jour. Il faut corriger alors lcart cours de clture moins
cours du jour.
1.2 Exemple dapplication
Lapplication du tableau de ux de trsorerie la socit Jrmy est prsente ci-
dessus. On remarque que le ux net provenant de lexploitation est faible par rapport
aux dpenses nettes dinvestissement. Limportance du recours lendettement est
soulign : au cours de lanne, lentreprise a mobilis 14 M de nouveaux crdits de
tous ordres. La variation dencaisse nette qui ressort est quasi ngligeable.
Tableau8.15 Structure du tableau de trsorerie OEC-CRC
+/ Flux net de trsorerie gnr par lactivit
+/ Flux net de trsorerie aux oprations dinvestissement
+/ Flux net li de aux oprations de financement
= Variation de trsorerie
Trsorerie douverture
+ Trsorerie de clture
+/ Incidence des variations de cours des devises
1
1. En cas de comptes consolids.
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t
.
Les tableaux de flux
1.3 Interprtation et limites
Comme tous les tableaux de ux, le tableau de variation de trsorerie sapprcie en
tant que contribution supplmentaire dune priode la situation prcdente. Il
sagit fondamentalement didentier une dynamique lourde. long terme, il est
logique que les ux dexploitation et dinvestissement squilibrent peu prs. Un
dcit de nancement systmatique signie que lentreprise est vulnrable car elle
est structurellement dpendante dun nancement auprs des prteurs extrieurs. Sa
prennit nest pas durablement assure.
Tableau8.16 Tableau des flux de trsorerie de la Socit Jrmy (modle OEC-PCG)
Flux lis lactivit
Rsultat dexploitation
+ Amortissement
+ Amortissement/Crdit-bail
4 230
+ 8 258
+ 1 200
= EBE corrig
Variation BFE
13 688
10 900
= Flux net de trsorerie dexploitation
Autres encaissements/dcaissements :
Charges financires
+ Produits financiers
Impts
Autres produits/charges exceptionnelles
Variation besoin fini hors exploitation
+ 2 788
2 041
+ 280
859
456
+ 1 746
Flux net gnr par lactivit (A) + 1 458
Flux lis linvestissement :
Investissements
+ Cessions nettes
9 983
+ 818
= Flux net li linvestissement (B) 9 165
Flux lis aux financements :
+ Apports en fonds propres
Dividendes
Remboursement dettes financires
Remboursement/crdit-bail
Endettement financier
Endettement de trsorerie (banque)
+ 277
377
5 551
1 200
+ 3 297
+ 11 371
= Flux net li aux financements (C) + 7 817
= Variations de trsorerie-actif (A + B + C) + 110
+ Trsorerie actif louverture
= Trsorerie actif la clture
64
174
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ANALYSE FINANCIRE
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Le tableau de ux de lOEC-PCG globalise la fonction de nancement et tout
particulirement lendettement dont il souligne la continuit du court terme au long
terme. Une critique logique est la disparition de la notion de trsorerie en tant que
lieu et objet de gestion dans lentreprise. La variation de lencaisse concentre
lanalyse sur le solde disponible mme sil est largi aux actifs de trsorerie court
terme. Ce qui compte est, en amont, la comparaison entre les ux oprationnels, les
ux de nancements et les ux dinvestissement. La rsultante, lencaisse, est peu
signicative. Le caractre trs restrictif de la dnition de la trsorerie que lOrdre
des Experts Comptables a pose en 1997, fait problme. Certains ont suggr de
complter lencaisse court terme, identie comme variable de bouclage nal, par
une note sur les autres actifs de trsorerie au bilan
1
. Ce nest pas sufsant. Une
logique diffrente conduit donner au tableau des ux de trsorerie son plein sens
de mise en valeur des mouvements de trsorerie nette de lentreprise. Il sagit alors
de ne retenir, dans les ux lis aux nancements, que ceux qui affectent la dette
n