Vous êtes sur la page 1sur 54

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23

04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
1
ALT Année académique 2013-2014
Formation


CYCLE INGÉNIEUR FINANCE AUDIT 3
e
ANNÉE























ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
2
Le marché financier a pour rôle d’allouer les ressources. Il joue ce rôle en
permettant aux acheteurs et aux vendeurs de se rencontrer.
Le marché financier, alloue donc les ressources à travers l’échange d’instruments
financiers. Plus les acheteurs et les vendeurs se rencontrent et procèdent à des
échanges, plus les volumes échangés sont importants de même que les informations
avec un impact considérable sur la rentabilité et l’efficience du marché.
L’usage des instruments financiers sur le marché, a permis de développer des
stratégies qui réduisent l’incertitude en permettant de fixer aujourd’hui un prix
pour demain et rendant certain ce qui est incertain.

























ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
3
CHAPITRE 1 : LES MARCHÉS FINANCIERS DÉRIVÉS

La terminologie financière anglo-saxonne s’est enrichie, au début des années 1980,
du mot « dérivatives » traduit en français par « dérivés »

1- Les marchés dérivés et les produits dérivés
On désigne par produits dérivés l’ensemble des contrats, ferme et conditionnels,
d’achat et de vente à terme d’actifs réels, financier et monétaires et des contrats
d’échange d’actifs et de différence de prix d’actifs swaps.
Les termes de « marchés dérivés » désignent donc l’ensemble des marchés sur
lesquels se négocient des produits dérivés, c’est-à-dire des contrats portant sur le
futur et qui concernent principalement :
- Les matières premières agricoles et minérales,
- Les devises et l’or,
- Les actions et les indices boursiers,
- Les produits de taux d’intérêt,
- Les crédits ou créances.

2- Pourquoi l’appellation dérivés ?
Ces marchés et ces produits sont qualifiés de marchés et de produits financiers
dérivés parce qu’ :
- ils tirent leur origine de celle des marchés et des produits originels ou sous-
jacents au comptant ;
- ils remplissent une fonction complémentaire de celle des marchés sous-
jacents qui est de gérer les risques de prix et, depuis peu, les risques de
contrepartie ;
- ils représentent des opérations de nature financière ;
- et leurs prix dépendent étroitement de ceux des produits au comptant selon
la relation :
F = S + CC
Avec : F prix à terme
S prix spot
CC Cout de portage

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
4
Ils réduisent l’incertitude en permettant de fixer aujourd’hui un prix pour demain
et rendant certain ce qui est incertain.
Exemple : l’achat de $1000 contre du FCFA, est le produit. L’option d’achat de
$1000 à une date ultérieure à un prix convenu aujourd’hui, est le produit dérivé.

3- L’évolution des dérivés
Avec la sophistication croissante des marchés, les produits dérivés deviennent eux-
mêmes des actifs sous-jacents dans l’élaboration d’autres produits dérivés appelés
dérivés de dérivés.
Aux produits dérivés, dits de première génération, s’ajoutent les produits dérivés,
dits de seconde génération, construits à partir de la combinaison de produits
dérivés élémentaires. Le développement de ces produits répond au besoin des
agents économiques de se protéger contre les variations adverses des prix, c’est-à-
dire contre l’instabilité croissante des grandeurs monétaires clefs (taux de changes
et taux d’intérêt).
Ces produits offrent également de nouvelles opportunités de gains, mais aussi de
pertes, pour ceux qui spéculent sur les variations des prix des actifs sous-jacents.
Ils permettent une redistribution des risques de marché entre les opérateurs et leur
gestion par des professionnels, favorisant ainsi le développement des échanges
économiques et financiers en avenir incertain.
L’utilisation imprudente peut toutefois être un facteur d’instabilité pour le
système bancaire et financier mondial (globalisation) pouvant aller jusqu’à la crise
systémique (effet de contagion). Les banques centrales ne sont donc pas
indifférentes à leur développement et à la nature des risques qu’ils peuvent
générer (stabilité financière).

4- Origine des marchés de produits dérivés
Les marchés de produits dérivés sont l’aboutissement d’une longue évolution
historique des formes des marchés d’actifs. Sont apparus successivement, puis se
sont développés :
- Les marchés au comptant ou les actifs réels s’échangent contre des actifs
réels (troc) ;

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
5
- Les marchés au comptant ou les actifs réels et financiers s’échangent contre
des actifs monétaires prenant la forme d’équivalent général ;

- Les marchés à livraison différée ou à terme, où l’échange des actifs s’opère
à une date ultérieure (échéance) mais à un prix convenu le jour de la
transaction à terme (engagement) ;


- Les marchés à terme de contrats standardisés, en quantité, qualité et
échéance ou la livraison de l’actif sous-jacent n’a lieu qu’à l’échéance du
marché.

- Les marchés d’options où s’échangent des droits d’acheter ou de vendre un
actif sous-jacent à un prix convenu d’avance d’ici une date future,
moyennant le paiement immédiat d’une prime par l’acheteur ou vendeur.


- Les marchés d’échanges d’actifs ou de différence d’actifs calculent sur
capital notionnel (swaps).
















ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
6


CHAPITRE 2 : PRODUITS DÉRIVÉS ET STRATÉGIES DE
COUVERTURE DU RISQUE DE CHANGE


1- L'utilisation des marchés de produits dérivés
Les marchés financiers (par le biais des produits dérivés) permettent aux agents
économiques de fermer ou d'ouvrir des positions longues ou courtes sur les actifs
réels, financiers et monétaires. Ils entrent donc dans les stratégies de couverture
ou de spéculation des opérateurs et leur permettent de gérer en temps réel les
différents risques de prix.

Les différentes stratégies adoptables dépendent de la position initiale des
agents. Chacune de ces stratégies comporte un certain nombre d'actions possibles
sur les différents marchés et obéit à une logique spécifique que résume le tableau
ci-après.


STRATÉGIES FACE AU RISQUE DE PRIX

agent économique
ou opérateur
n'est pas en position
sur un actif
(absence de risque)
est en position
longue ou courte sur
un actif (risque)
reste neutre
(absence de risque)
ouvre une position
longue ou courte
(risque)
reste en position
(risque)
couvre sa position
courte ou longue
(absence de risque)
achat/vente
au comptant
achat/vente
à terme
achat/vente
au comptant
achat/vente
à terme
ferme
optionnel
ferme
optionnel
standardisé
gré à gré
standardisé
standardisé
gré à gré
standardisé
neutralité
spéculation
couverture
position initiale stratégie action sur marchés comportement



ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
7

2- les opérations de couverture sur les marchés d'achat/vente d'actifs

Les agents économiques ou les opérateurs en position sur un actif quelconque dont le prix
est soumis à des variations importantes redoutent la baisse du prix de l'actif considéré s'ils
sont en position longue et sa hausse s'ils sont en position courte.
Pour couvrir le risque de variation du prix, ils doivent donc fermer leur position en
prenant une position inverse au comptant ou à terme. Ils peuvent, pour ce faire :

 S’ils sont en position longue :
+ Vendre au comptant,
+ Ou vendre à terme à livraison différée,
+ Ou acheter des options de vente ou PUT

 S’ils sont en position courte :
+ Acheter au comptant,
+ Ou acheter à terme à livraison différée,
+ Ou acheter des options d'achat ou CALL.
Dans la pratique, les opérateurs ne recourent pas à la première solution dans la
mesure où elle nécessite de disposer de la trésorerie nécessaire en cas d'achat
d'actifs ou de disposer de l'actif considéré en cas de vente. L'absence de trésorerie
ou de l'actif nécessite le recours à l'emprunt et comporte donc un coût financier ou
de portage.
Ils recourent donc plutôt aux techniques de couverture à terme sur les marchés
dérivés.
S'ils ont vendu à livraison différée, il leur suffira de livrer les actifs à l'échéance et
s'ils ont acheté d'en prendre livraison.
S'ils ont acheté des options de vente, ils devront soit lever l'option ou l'abandonner,
soit revendre l'option (marché organisé). Dans ce second cas, ils devront alors
vendre leur actif sur le marché au comptant. S'ils ont acheté des options d'achat ils
devront, s'ils ne lèvent pas l'option, revendre l'option et acheter l'actif au
comptant.


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
8


3- Stratégie de couverture du risque de change
A- Le risque de change
Le risque de change se mesure par la position de change qui peut s’apprécier
devise par devise ou toutes devises confondues. La position de change peut être :
- ouverte et courte, le risque est lié à la hausse du cours des devises ;
- ouverte et longue, le risque est lié à la baisse du cours des devises ;
- fermée ou neutre, pas de risque.

Matrice Des Résultats (gains-pertes)
Variation du cours
Position de change Hausse (+) Baisse (-) Nulle (0)
Courte (Short) (-) R (-) R (+) R (0)
Longue (long) (+) R (+) R (-) R (0)
Neutre (0) R (0) R (0) R (0)

Quand nous avons reçu un financement en devise, nous nous trouvons en position
de change courte vis-à-vis de la devise considérée. Nous redoutons donc une hausse
du cours de la devise car si tel est le cas, nous réalisons une perte car nous aurons
à beaucoup dépenser pour rembourser notre dette. Si aucune stratégie de
couverture n’est adoptée, le risque pour nous est illimité comme nous pouvons le
lire sur le diagramme des gains et des pertes.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
9
LES MARCHES FINANCIERS DÉRIVÉS
+20
0
-20
80 100 120 P
Position courte
-
R
(+)
= –1 x Δ
+
P
R
(–)
= –1 x Δ

P


LES MARCHES FINANCIERS DÉRIVÉS
DIAGRAMMES GAINS-PERTES
+20
0
-20
80 100 120 P
Position longue
-
R
(+)
=1 x Δ
+
P
R
(–)
=1 x Δ

P



ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
10
LES MARCHES FINANCIERS DÉRIVÉS
+20
0
-20
80 100 120 P
Position fermée
- - -
R
(–)
=0 x ΔP
R
(+)
=0 x ΔP


B- La gestion du risque de change
Pour la gestion des risques liés au change, l’entreprise dispose de plusieurs
techniques qui lui permettent de se couvrir contre le risque. La couverture ne vise
pas à réaliser un gain mais vise à éviter les pertes sinon les limiter.

Opération à terme sec
Une opération sèche de change à terme est une opération de change permettant
de fixer aujourd’hui à quel taux de change seront échangées deux devises à une
date future et en quelle quantité.
• En J (date d’engagement), fixation :
- du cours de change à payer à l’échéance ;
- de la date de valeur (échéance) ;
- de la quantité de devises à échanger à l’échéance.

• En J+n (date de valeur), échange de la quantité de devises prévue au taux de
change prévu et règlement de l’opération.
Selon la nature du risque contre lequel on souhaite se couvrir, on pourra effectuer
un achat ou une vente à terme. Ses opérations étant ferme à l’échéance, les
parties devront s’exécuter.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
11
Stratégie du cours à terme
I- Lecture de la cotation des devises sur le marché
Pour une bonne lecture des cours sur le marché, il importe de savoir dans quelle
position nous sommes.

Market Maker
Cours Cours
Acheteur USD Vendeur USD
Vendeur FCFA Acheteur FCFA
USD = 500 / 520 FCFA
Cours Cours
Vendeur USD Acheteur USD
Acheteur FCFA Vendeur FCFA
Contrepartie

Le « market maker », est celui qui « fait le marché ». C’est donc lui détermine les
cours sur le marché. Pour la cotation que nous avons ici, nous pouvons la lire
comme suit :
Le market maker achète 1 USD à 500 FCFA et donc si nous lui remettons 1 USD, il
nous remet 500 FCFA. Par contre, il ne cède 1USD que si nous lui remettons 520
FCFA. En faisant la lecture contraire, nous nous trouvons dans la position de la
contrepartie, c'est-à-dire la nôtre. Et donc pour la cotation donnée, nous ne
pouvons acquérir 1 USD que si nous cédons 520 FCFA par contre, si nous vendons 1
USD le market maker est prêt à l’acheter à 500 FCFA.

Soient :
S
1/2
le cours au comptant de la devise 1 dans la devise 2
F
1/2
le cours à terme de la devise 1 dans la devise 2
i
1
le taux d’intérêt sur la devise 1
i
2
le d’intérêt sur la devise 2
j le nombre de jours


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
12
À l’équilibre, le produit du placement d’une unité de la devise 1 durant j jours aux
taux i
1
et converti au cours à terme de la devise 1 dans la devise 2 doit être
équivalent au produit de la conversion dans la devise 2 au comptant placé au taux
i
2
durant j jours, soit :

F
1/2
x 1 (1+ ((i
1
x j)/36000)) = S
1/2
(1 + ((i
2
x j)/36000) ce qui donne

1 + ((i
2
x j)/36000
F
1/2
= S
1/2
x ou sous une forme simplifiée
1+ ((i
1
x j)/36000)

(i
2
– i
1
) x j
F
1/2
= S
1/2
x

(1+ )
36000
Le cours à terme est donc F
1/2
est donc fonction : du cours au comptant (S
1/2
), du
différentiel d’intérêt (i
2
– i
1
) et du nombre de jours.

Exemple de détermination du cours à terme
Cours au comptant Acheteur Vendeur
EUR/USD 1.2910 12915

Taux d’intérêt Emprunteur Prêteur
(3 mois)
USD 2
½
2
5/8

EUR 2
1/8
2
1/4


Déterminons le cours de EUR/USD à 3 mois

Cours acheteur EUR/USD (pour le market maker)
A EUR – V USD : à 1 EUR = 1.2910 USD
Emprunt USD : 1.2910 (1+ 2
1/2
x 90/360 x 100) = 1.2991 USD
Placement EUR : 1 x (1+2
1/4
x 90/360 x 100) = 1.005625 EUR



ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
13
Prix de revient :
1.005625 EUR = 1.2991 USD
1 EUR = 1.2991/ 1.005625 = 1.2918

Cours vendeur EUR/USD (pour le market maker)
V EUR – A USD : à 1 EUR = 1.2915 USD
Emprunt EUR : 1 x (1+ 2
1/8
x 90/360 x 100) = 1.0053125 EUR
Placement USD : 1.2915 (1+2
5/8
x 90 / 360 x 100) = 1.3000 USD

Prix de revient
1.0052125 EUR = 1.3000 USD
1 EUR = 1.3000/1.0053125 = 1.2931 USD

NB : il faut faire la remarque, que c’est la monnaie à livrer qui est empruntée et
celle à recevoir qui est placée.
Le cours à terme EUR/USD à 3 mois
1EUR = 1.2918 – 1.2931 USD

Les contrats conditionnels à terme ou options
Une option (européenne) est un contrat, entre un acheteur et un vendeur, qui a un
prix fixé au début t = 0 et un objectif à l'échéance T. L'acheteur du contrat paie le
prix au début (on dit aussi la prime) et le vendeur doit utiliser cette prime et
définir une stratégie de gestion pour être certain d'atteindre l'objectif à l'échéance
du contrat. Le modèle mathématique permet de définir, et dans certains cas de
calculer, le prix du contrat et la stratégie de gestion.
Par exemple, une option d'achat européenne donne la possibilité à l'acheteur
d'acquérir à l'échéance T une devise à un prix d'exercice K fixé à la signature du
contrat. Si le prix de la devise à l'échéance est plus petit que le prix d'exercice,
l'acheteur ne fait rien et il a perdu la prime; si le prix de la devise à l'échéance est
plus grand (que le prix d'exercice) l'acheteur exerce son option et gagne la
différence (moins la prime); la perte est donc limitée et le gain potentiellement
infini.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
14
Les options constituent donc une assurance contre les variations adverses des prix
des actifs sous-jacents et permettent de couvrir les risques certains et incertains.
Il existe deux types d’options, nous avons les options d’achat ou CALL et les options
de vente ou PUT. De ces deux types d’options, nous pouvons déduire quatre
situations possibles :
• Achat CALL • Vente CALL
• Achat PUT • Vente PUT

Prime
ACHETEUR VENDEUR
Droit
CALL
OPTION D’ACHAT
PUT
OPTION DE VENTE

ACHETEUR
Achète le droit d’acheter
à terme une devise à un
cours préfixé.
Verse une prime.
Achète le droit de vendre
à terme une devise à un
cours préfixé.
Verse une prime.

VENDEUR
A l’obligation de vendre
au cours préfixé si
l’acheteur exerce son
droit.
Reçoit une prime.
A l’obligation d’acheter
au cours préfixé si
l’acheteur exerce son
droit.
Reçoit une prime.

• Achat CALL
Acheter un CALL, c’est acquérir le droit d’acheter à terme une devise à un taux
préfixé. L’acheteur du CALL verse la prime.
Pour l’acheteur d’options d’achat (CALL), les gains sont illimités au-delà du point
mort et les pertes limitées à la prime versée (- P) en-deçà.

Le point mort du CALL est égal à : PM = PE + P

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
15
LES MARCHES FINANCIERS DÉRIVÉS
DIAGRAMME DES GAINS ET DES PERTES
ACHAT D’ UNE OPTION D’ ACHAT
Point
mort
Achat de call
Profits
Prime
payée
0
Prix de
l’actif
sous-jacent
Pertes
Prix
d’exercice

=Prix d’exercice
+Prime

• Achat PUT
Acheter un PUT, c’est acquérir le droit de vendre à terme une devise à un taux
préfixé. L’acheteur du PUT verse la prime.
Pour l’acheteur de PUT, les gains sont illimités en deçà du point mort (PM = PE - P)
et les pertes limitées à la prime versée (- P) au-delà.
Le point mort du PUT est égal à : PM = PE – P

LES MARCHES DE CHANGE ET LEUR FONCTIONNEMENT
DIAGRAMME DES GAINS ET DES PERTES
ACHAT D’ UNE OPTION DE VENTE
Point mort
=Prix d’exercice
– Prime
Achat de put
Profits
Prime
payée
0
Prix de
l’actif
sous-jacent
Pertes
Prix
d’exercice



ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
16
• Vente CALL
Vendre un CALL, c’est vendre un droit d’acheter et donc être dans l’obligation de
vendre à terme une devise au taux préfixé si l’acheteur exerce son droit. Le
vendeur du CALL reçoit la prime.
Pour le vendeur de CALL les gains sont limités à la prime reçue (+ P) en deçà du
point mort et les pertes illimitées au-delà du point mort.
LES MARCHES DE CHANGE ET LEUR FONCTIONNEMENT
DIAGRAMME DES GAINS ET DES PERTES
VENTE D’ UNE OPTION D’ ACHAT
Point
mort
Vente de call
Profits
Prime
reçue
0 Prix
de l’actif
sous-jacent
Pertes
Prix
d’exercice



















ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
17
• Vente PUT

Vendre un PUT, c’est vendre un droit de vente et donc être dans l’obligation
d’acheter à terme une devise au taux préfixé si l’acheteur exerce son droit. Le
vendeur du PUT reçoit la prime.
Pour le vendeur de PUT les gains sont limités à la prime reçue (+P)
au-delà du point mort et les pertes illimitées en deçà du point mort.
LES MARCHES FINANCIERS DÉRIVÉS
DIAGRAMME DES GAINS ET DES PERTES
VENTE D’ UNE OPTION DE VENTE
Point
mort
Vente de put
Profits
Prime
reçue
0 Prix
de l’actif
sous-jacent
Pertes
Prix
d’exercice
















ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
18
CHAPITRE 3 : PRODUITS DÉRIVÉS ET STRATÉGIE DE
COUVERTURE DU RISQUE DE TAUX


La stratégie du taux d’intérêt garanti (le terme contre terme)
Le terme contre terme ou forward forward est une opération de gré à gré qui
permet à un agent économique de fixer aujourd'hui les conditions de durée, de
volume et de taux d'intérêt d'un financement ou d'un placement futur en devises
convertibles ou en monnaie nationale.
Cette technique permet à celui qui y recourt d'être assuré de pouvoir emprunter ou
prêter la somme souhaitée pour une période future à un taux d'intérêt convenu
d'avance.
Chronologie de l'opération :


t
0
t
1
t
2
temps
Fixation des conditions
de volume, de durée et de taux
d'un emprunt ou d'un prêt futur
emprunt ou prêt
aux conditions fixées



Ce type de couverture nécessite, pour la banque qui la garantit, plusieurs
opérations simultanées de prêts et d'emprunts sur les marchés monétaires.

Ainsi, une banque qui garantit à un agent économique le taux d'intérêt auquel ce
dernier pourra emprunter à 6 mois dans 3 mois une somme donnée doit :
1- emprunter cette somme à 9 mois sur le marché,
2- placer cette somme à 3 mois sur le marché,
3- prêter cette somme à 6 mois dans 3 mois à son client.

Client
Banque
Marchés de
capitaux
Prêt à
6 mois
dans 3 mois
Emprunt à
9 mois
Placement à
3 mois


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
19
Chronologie :



0 3
9
Prêt à 3 mois
au marché
Prêt à 6 mois au client
Emprunt à 9 mois sur le marché

De même, une banque qui garantit à un agent économique le taux d'intérêt auquel
ce dernier pourra prêter à 6 mois dans 3 mois une somme donnée doit :
1- emprunter cette somme à 3 mois sur le marché,
2- placer cette somme à 9 mois sur le marché,
3- emprunter cette somme à 6 mois dans 3 mois à son client.


Client Banque
Marchés de
capitaux
Emprunt à
3 mois
Placement
à 9 mois
Emprunt à
6 mois



Chronologie :


0
3 9
Emprunt à 3 mois
Emprunt à 6 mois
Placement à 9 mois


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
20
Cette technique permet donc à un agent économique de se garantir un taux
d'intérêt futur quelle que soit l'évolution ultérieure des taux d'intérêt et donc de ne
pas encourir de pertes en cas d'évolution adverse des taux d'intérêt.

taux d'emprunt ou de prêt
taux d’intérêt de référence
position nue ou
non couverte
i
0
i
0
o
Taux d’emprut ou dépôt =
taux de référence du marché



taux de prêt ou
d'emprunt
Position non couverte
(prêteur / emprunteur)
taux d'intêret du marché
taux garanti =ig
i
g
o
i 1 i 0 i 2 i 3


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
21

Que le taux d'intérêt sur le marché s'établisse à i0, i1 ou i2, l'agent économique
paiera ou recevra ig.

Cas d’application :
Soit une entreprise qui souhaite effectuer dans 3 mois un emprunt d'une durée de
9 mois de FRF 10 millions.
Elle redoute la hausse des taux d'intérêt à court terme et souhaite se couvrir en
fixant aujourd'hui le taux d'intérêt auquel elle pourra emprunter dans 3 mois pour
9 mois.

emprunt FRF 10 millions
01 03 12
date de
négociation
du FF
date de
l'emprunt
date
d'échéance
de l'emprunt
temps

Pour ce faire, l'entreprise va s'adresser à un banquier. Pour fixer le taux auquel ce
dernier pourra prêter FRF 10 millions à l'entreprise dans 3 mois pour 9 mois le
banquier va tenir compte des taux d'emprunt/prêt à 3 mois et à 12 mois sur le
marché.
Pour couvrir l'opération, le banquier va devoir :
4- emprunter à 12 mois sur le marché au taux prêteur du marché,
5- placer à 3 mois sur le marché au taux emprunteur du marché,
6- prêter à 9 mois à son client.
Soient les taux d'intérêt sur le franc français suivants :

Durée Taux Emprunteur Taux Prêteur
3 mois 3 ½ 3 5/8
12 mois 3 7/8 4


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
22
La banque va emprunter à 12 mois à 4% (taux prêteur du marché) une somme So
qui placée à 3 mois à 3 1/2 (taux emprunteur du marché) sera égale à
FRF 10 millions soit :

FRF 000 000 10
100 x 360
90 x 3
So
1/2
=
|
|
.
|

\
|
+ × 1

FRF 259 913 9
100 x 360
90 x 3
1
000 000 10
So
1/2
=
+
=

Cette somme doit être remboursée au bout d'un an.
|
|
.
|

\
|
+ =
100 x 360
360 x 4
1 So S12

S12 = 9 913 259 x (1 + 0,04)
S12 = 10 309 789 FRF
Pour que l'opération soit financièrement neutre pour la banque, il faut que la
somme prêtée à l'entreprise soit 10 millions FRF durant 9 mois soit au moins égale à
la somme S12, soit :

12 S
100 x 360
270 x i
1 000 000 10 =
|
|
.
|

\
|
+

1
270
360 100
10 309 789
10 000 000
+ =
i x
x

i x
x
270
360 100
10 309 789
10 000 000
1 = ÷


270
100 x 360
x 1
000 000 10
789 309 10
i
|
|
.
|

\
|
÷ =


i = 4,13 %

A ce taux, la banque va ajouter une marge m. Le taux garanti ig est donc égal à :
ig = 4,13 + m
I =4,13 °

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
23
CHAPITRE 4 : LES SWAPS

LES SWAPS DE DEVISES OU CONTRATS D’ECHANGE DE DEVISES
On distingue deux types de swap de devises :
Les swaps de devises à taux fixe (TF) ou currency swap.
Les swaps de devises et de taux (TF/TV) ou currency coupon swap.

Un swap de devises ou currency swap est une opération de gré à gré qui permet à
deux contreparties de s’échanger des flux financiers libellés dans deux devises
différentes à taux fixe pour une période donnée. Cette opération consiste en une
vente au comptant de devises et un achat à terme. Elle permet de substituer un
endettement dans une devise à un endettement dans une autre ou à tirer profit de
différences de taux existant sur les devises.

Un swap de devises et de taux ou currency coupon swap, est une opération de
gré à gré qui permet à deux contreparties d’échanger des flux financiers libellés
dans deux devises différentes et avec des taux différents l’un fixe (TF) et l’autre
flottant (TV).

1- Les participants aux marchés des SWAPS
Les institutions financières
BROKER
USD
EUR
A B


Banques contreparties au SWAP

USD
EUR
A BANQUE


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
24

Banque intermédiaire
USD
EUR
A
BANQUE
A B
USD
EUR


2- Déroulement d’un SWAP de devises à taux fixe
Soient deux sociétés française et américaine ayant les conditions d’accès suivantes
aux marchés de capitaux de l’EUR et de l’USD :
SOC FRA SOC USA Différence
I USD 6 ½ 6 1/2 : 0,50
I EUR 4 4 ½ 1/2 : 0,50

Supposons que la société française souhaite emprunter de l'USD et la société
américaine souhaite emprunter de l'EUR ;

Chaque société a intérêt à emprunter sur le marché où son avantage comparatif est
le plus élevé. Ainsi, la société française va emprunter de l’EUR et la société
américaine du dollar USD. Les deux sociétés vont ensuite s'échanger en swap le
principal et le paiement régulier des intérêts.

 Echange du principal
S té. F RA S té. US A
Marché Monétaire Marché
Monétaire
6 millions
E UR
1 million
US D
1 million US D
1 million E UR
E UR US D






ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
25
 Versement des intérêts

Sté. FRA Sté. USA
Marché Monétaire Marché Monétaire
i =4
i =6
i =4
i =6
EUR USD




 Remboursement du principal à l'échéance

S té. F RA S té. US A
Marché Monétaire
Marché Monétaire
6 millions
E UR
1 million
US D
E UR US D
6 millions
E UR
1 million
US D



3-Déroulement d'un swap de devise et de taux
Ce type de swap se déroule de la même façon mais si le taux fixe est donné au
début du swap, le taux flottant est déterminé à chaque période (taux de
référence).
Une entreprise souhaite emprunter 100 M. EUR à taux flottant. Elle emprunte 100
M.USD (1 USD = 1 EUR) et fait un swap avec sa banque.


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
26
Sté. A
100 USD
BANQUE
TF 100 USD
TV
TF
100 EUR
Marché Monétaire
USD




Conclusion
La forte volatilité des marchés financiers, impose une certaine prudence dans
l’usage des devises. Pour éviter les pertes liées à une évolution défavorable du
cours de change, il est recommandé de se couvrir. La couverture ne vise pas à
réaliser des gains, mais à éviter les pertes. Pour réaliser la couverture du risque de
change, il existe plusieurs instruments sur le marché financier. Ces instruments
appelés produits dérivés, peuvent être classifiés en deux grands groupes : les
contrats à terme sec et les contrats à terme optionnels. Il faut également noter
que les différents instruments financiers, se négocient sur deux types de marchés :
les marchés organisés et les marchés de gré à gré.










ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
27

Chapitre 5 : INTRODUCTION À LA FINANCE D’ENTREPRISE

Définition
Globalement, nous pouvons définir la finance comme l’allocation optimale de
ressources financières rares à des emplois multiples. Pour ce qui est de la finance
d’entreprise, elle peut être définie comme l’allocation des ressources monétaires à
des processus de production de biens et services en vue de maximiser le retour
d’argent résultant de la vente des biens et des services sur un marché. Tout
comme les autres disciplines, la finance d’entreprise, a ses objectifs et ses
principes.

A- Objectif de la finance d’entreprise
L’objectif de la finance d’entreprise, est la maximisation de la valeur de la firme.
L’atteinte de cet objectif, passe par la recherche des investissements créateurs de
valeur et les ressources financières les moins coûteuses pour les financer, mais tout
en tenant compte des risques inhérents. L’entreprise doit donc être capable de
créer de la valeur, c'est-à-dire réaliser des investissements dont le taux de
rentabilité dégagé est supérieur aux taux de rentabilité exigé compte tenu du
risque.
B- les principes de la finance d’entreprise
La finance d’entreprise, repose sur trois principes de base : le principe
d’investissement, le principe de financement et le principe de dividendes.

I- le principe d’investissement
Le principe d’investissement énonce simplement que les firmes investissent en
actif seulement si elles espèrent une rentabilité des capitaux supérieure à leur
coût, avec un minimum de rentabilité acceptable. Ce minimum de rentabilité est
un taux plancher, tenant compte du coût des capitaux propres et des dettes et
pour lequel la rentabilité des investissements, est identique, à celle
d’investissements similaires. L’investissement doit donc être susceptible de
générer des profits pour les entreprises. Nous pourrons citer en exemple, les

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
28
investissements en vue d’une extension, des investissements visant à renforcer la
qualité des produits ou les investissements pour lancer un nouveau produit.
Il existe un autre type d’investissement qui lui ne procure pas de revenus
supplémentaires, mais économise des coûts en les maintenant à un niveau faible.
Nous avons en exemple le remplacement des écrans cathodiques d’ordinateur de
l’entreprise, par des écrans plats.
En finance d’entreprise, on mesure la rentabilité d’un projet d’investissement et
on le compare à la rentabilité minimale acceptable pour décider si le projet est
accepté ou non.

II- le principe de financement
Le principe de financement suppose que le dosage des dettes et des capitaux
propres choisis pour financer un investissement doit permettre de maximiser la
valeur des investissements réalisés.
La question fondamentale que nous devons nous poser est de savoir s’il existe un
équilibre optimum entre les dettes et les capitaux propres ? Si oui, quel est-il ?
En général, le plus gros avantage de l’emprunt est un avantage fiscal car les
intérêts sont déductibles. Le côté négatif est que l’entreprise emprunteuse est
vulnérable et les prêteurs peuvent prendre le contrôle de ses actifs.
Par comparaison, la dette est intéressante aussi longtemps que les recettes
marginales générées par les capitaux empruntés excèdent les coûts marginaux.
À l’intérieur des deux grandes sources de financements que sont les capitaux
propres et les dettes, il existe toute une gamme d’instruments financiers
différents ; par exemple la dette peut être à court terme ou à long terme, elle
peut être en francs CFA, en euros, en dollars ou en yen. La finance non seulement
aide les entreprises à décider si l’emprunt doit avoir une place prépondérante ou
non, mais encore elle fournit des éléments pertinents sur des types de financement
à utiliser dans des cas précis. Le respect de l’équilibre dit financier, recommande
que les actifs à long terme, soient financés par des ressources à long terme et les
actifs à court terme, par des ressources à court terme. Les entreprises qui ne
respectent pas ces règles de base le font à leur propre risque. Le financement des
actifs de l’entreprise par des emprunts libellés en devises, doit être couverte par
des stratégies afin d’éviter les pertes liées au risque de change.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
29

III- le principe du dividende
Les entreprises, ne peuvent pas toujours réinvestir à des taux aussi élevés qu’elles
le souhaiteraient. Si ce manque d’opportunité persiste, elles versent les dividendes
inemployés à leurs propriétaires. Le dividende est donc la rémunération des
propriétaires de l’entreprise.
Si de nouveaux projets d’investissement existent, les fonds seront utilisés dans de
nouveaux projets d’investissement et augmenteront la valeur du capital investi
dans l’affaire. En cas d’absence d’opportunité, les propriétaires pourront procéder
à des retraits de fonds et les investir ailleurs ou les utiliser à leur propre compte.
Le choix de savoir combien on réinvestit et combien on retire est le problème
central du principe du dividende. Quand une firme est petite et qu’elle a une
opportunité d’investissement intéressante, les fonds disponibles seront
probablement réinvestis dans l’affaire. Mais il peut y avoir différentes étapes dans
la vie de chaque firme, lorsque le cash-flow sécrété par les investissements actuels
est supérieur aux fonds nécessaires pour faire des investissements profitables (dont
le taux de rentabilité excède le taux minimal de référence) ; dans ce cas la firme
peut reverser les liquidités excédentaires aux propriétaires. Dans une entreprise
privée, cela signifie que le propriétaire va retirer une partie des fonds qu’il a
investis dans l’affaire. Dans une entreprise faisant appel à l’épargne publique, cela
signifie qu’on va payer un dividende aux actionnaires ou rembourser leur capital.

Conclusion
En finance d’entreprise, l’atteinte des objectifs est conditionnée par le respect des
principes ci-dessus. Afin de respecter ces principes, il importe de maîtriser les
outils de la finance. Cette maîtrise des outils de la finance, nous permettra de
faire de bons investissements avec les financements appropriés afin de rémunérer
les partenaires de l’entreprise.
Les objectifs de la finance, peuvent être atteints de manière efficiente en prenant
les bonnes décisions au bon moment mais aussi en développant des stratégies pour
rendre certain ce qui incertain. En finance, l’incertitude est porteuse de risque et
tout risque peut être fatal à toute entreprise qui ne prend pas les dispositions pour
le couvrir.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
30
Chapitre 6 : STRATÉGIE FINANCIÈRE ET CYCLE DE VIE DE LA
FIRME

Au fur et à mesure que les firmes se développent et arrivent à maturité, leurs cash-
flows ainsi que leur expansion au risque suivent des tendances qu’on peut
correctement prévoir. Les cash-flows deviennent plus importants, en fonction de la
valeur de la firme, et le risque approche du risque moyen pour toutes les firmes.
Le financement ainsi que la distribution de dividendes qu’une firme effectue
reflèteront ces évolutions. Pour comprendre ces choix, considérons les cinq étapes
caractéristiques du cycle de vie de la firme ainsi que les stratégies financières à
chaque cycle.

1- le démarrage
La phase de démarrage représente l’étape initiale après qu’une entreprise a été
créée. A ce stade, les besoins en financement externe sont élevés et le
financement interne ou autofinancement est négatif ou faible. Généralement,
cette entreprise sera une firme non cotée, financée par les capitaux du (ou des)
propriétaire (s) et peut être par des banques.
Le financement dont bénéficie l’entreprise, ne provenant que du propriétaire, il
importe, afin d’éviter une cessation de paiement qui pourrait avoir pour
conséquence un dépôt prématuré de bilan, de ne procéder qu’au financement des
projets qui dégagent une capacité d’autofinancement forte (CAF = EBE - Frais
financiers - Impôt sur les Bénéfices).

2- la phase d’expansion ou de développement
Une fois que la firme a réussi à attirer des clients et à établir sa présence sur le
marché, ses besoins de financement augmentent, dès lors que la firme se
développe. A partir de ce moment où la firme n’est pas susceptible de sécréter des
cash-flows importants de façon interne, à cette étape de son développement et
que les besoins d’investissement seront élevés, les propriétaires seront
généralement à la recherche de capitaux privés ou de sociétés de capital-risque
pour combler cet écart. C’est donc le moment favorable pour faire une transition

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
31
de société non cotées vers une société cotée afin de lever les fonds dont
l’entreprise a besoin en émettant des actions ordinaires elles ont besoin afin
d’ouvrir le capital de l’entreprise à des personnes physiques et morales notamment
des sociétés de capital risque..

3- la phase de forte croissance
Avec le passage à une société cotée, les choix de financement augmentent. Bien
que le chiffre d’affaires de l’entreprise augmente rapidement, les bénéfices ont
tendance à apparaître avec un certain décalage par rapport à celui-ci, de même
que les cash-flows sécrétés de façon interne sont en retard par rapport aux besoins
de réinvestissement. Généralement les firmes cotées, s’intéresseront plus à cette
étape à l’émission de capital sous la forme d’actions ordinaires ou d’actions avec
option. Si elles ont recours à la dette, la dette convertible est alors plus
susceptible d’être utilisée pour lever des fonds.

4- la phase de croissance à maturité :
Dès lors que la croissance commence à se stabiliser, les firmes rencontreront
généralement deux phénomènes. Les bénéfices et les cash-flows continueront à
augmenter rapidement, reflétant ainsi les investissements passés, et le besoin
d’investir dans de nouveaux projets va diminuer et avec les besoins en financement
externe. L’effet net de ces deux phénomènes, sera une augmentation de la part
des besoins de financement couverte par l’autofinancement et un changement dans
le type de financement externe utilisé. Les firmes auront plus tendance à utiliser
l’endettement sous la forme de dettes bancaires ou d’obligations d’entreprise pour
financer leur besoin d’investissement, abandonnant ainsi l’option d’émission de
nouvelles actions.

5- le déclin
La dernière étape dans le cycle de vie de la firme, est le déclin. Les firmes, à cette
étape, vont voir leur chiffre d’affaires et leur bénéfice diminuer de concert, au fur
et à mesure que leur activité arrive à maturité et que de nouveaux concurrents les
dépassent. Les investissements déjà réalisés, continuent à sécréter des cash-flows,
bien qu’à un rythme déclinant, et la firme n’a que peu de besoins

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
32
d’investissements nouveaux. Par conséquent, l’autofinancement a tendance à
excéder les besoins de réinvestissement. Les firmes sont peu enclines à émettre de
nouvelles actions ou obligations mais sont beaucoup plus susceptibles de se
désendetter et de racheter leurs titres. En un sens ; la firme s’auto liquide.






























ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
33
Chapitre 7 : STRATÉGIE FINANCIÈRE ET LE LEVIER FINANCIER


A - le levier financier
Lorsqu’une entreprise envisage un emprunt, elle se sert d’une relation entre la
rentabilité économique et la rentabilité financière pour évaluer les effets de cet
emprunt sur son équilibre financier. Cette relation appelée effet de levier, montre
que la rentabilité financière d’une entreprise ou d’un projet est liée à sa
rentabilité économique.
L’effet de levier dépend à la fois de la composition des capitaux longs (fonds
propres et emprunt) et des conditions financières d’emprunts.
On utilisera les notations suivantes :
FP = fonds propres ; D = dettes (emprunts) ; CAP = capitaux permanents = FP + D
EBIT = résultat avant frais financiers et impôts ;
EBT = résultat net avant impôt (après frais financiers) = EBIT – frais financiers
IS = impôt sur les sociétés
RN= résultat net
i= taux moyen des emprunts ;
re = rentabilité économique = EBIT/CAP
rf = rentabilité financière = RN/ FP
IS = taux d’imposition sur les sociétés
On a:
RN = EBT – IS x EBT, ce qui donne: RN= (1- IS) x EBT avec EBT = EBIT – i x D
On pourra donc écrire :
rf = (1- IS) x (EBIT – i x D)/FP.
Partant de la formule de la rentabilité économique, nous pouvons écrire EBIT = re x
CAP
rf devient ; rf = (1 – IS) x (re x CAP – i x D)
rf = ( 1 – IS) x [re x (FP + D) – i x D]/FP


rf = (1 – IS) x [re + (re – i) x D/FP]

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
34
Partant de cette relation, nous pouvons déduire que la rentabilité financière est
fonction :
- du taux d’imposition IS,
- de la rentabilité économique re,
- du levier financier (re – i) x D/FP.
Le levier financier, lui-même, dépend :
- du différentiel entre la rentabilité économique et le taux d’intérêt des emprunts
- du « bras de levier financier » qui est le ratio de structure du capital.
Cas d’application 1 :

1- Taux de rentabilité économique supérieur au taux d’endettement

Capital financier = 1000
Rentabilité économique nette 16 %
Endettement 0 200 400 750
Ressources propres 1000 800 600 250
Taux d’endettement 0 % 25 % 66,6 % 300 %
Résultat économique nette 160 160 160 160
Charges financières (12%) 0 24 48 90
IS (30%) 48 41 34 21
Résultat financier 112 95 78 49
Rentabilité financière 11,2 % 11,9 % 13,0 % 19,6 %


2- Taux de rentabilité économique égal au taux d’endettement

Capital financier = 1000
Rentabilité économique nette 12 %
Endettement 0 200 400 750
Ressources propres 1000 800 600 250
Taux d’endettement (D/FP) 0 % 25 % 66,6 % 300 %
Résultat économique nette 120 120 120 120
Charges financières (12%) 0 24 48 90
IS (30%) 36 29 22 9
Résultat financier 84 67 50 21
Rentabilité financière 8,4 % 8,4 % 8,4 % 8,4 %









ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
35



3- Taux de rentabilité économique inférieur au taux d’endettement

Capital financier = 1000
Rentabilité économique nette 10 %
Endettement 0 200 400 750
Ressources propres 1000 800 600 250
Taux d’endettement 0 % 25 % 66,6 % 300 %
Résultat économique nette 100 100 100 100
Charges financières (12%) 0 24 48 90
IS (30%) 30 23 16 3
Résultat financier 70 53 36 7
Rentabilité financière 7,0 % 6,6 % 6,0 % 2,8 %

Cas 2 : rentabilité économique et financière

Rentabilité financière ou rentabilité des capitaux propres

2005 2006 2007 2008
Entreprise A 14% 15% 17% 20%
Entreprise B 16% 16% 16% 16%
Entreprise C 35% 35% 35% 35%

Rentabilité économique après impôt

2005 2006 2007 2008
Entreprise A 12% 10% 7% 5%
Entreprise B 16% 16% 16% 16%
Entreprise C 12% 12% 12% 12%


Quelle est la meilleure affaire ? Commentez.





ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
36

Résolution Cas 2 : Rentabilité économique et financière

À première lecture, l’entreprise C semble être la meilleure affaire avec une
rentabilité financière exceptionnelle. L’entreprise A s’améliore alors que
l’entreprise B reste scotchée au plus bas niveau.

Or, la rentabilité exceptionnelle de C est due uniquement à un très fort effet de
levier appuyé sur une rentabilité économique de son outil de travail modeste.
L’entreprise B est la meilleure affaire des trois et la moins risquée (pas
d’endettement). Et les performances économiques de A ne cessent de se dégrader
alors que l’effet de levier est augmenté pour compenser. Le risque pris pour
améliorer la rentabilité financière est de plus en plus grand, à quand le coup de
massue ?

Cas 3:
2003 2004 2005 2006
Capitaux propres 100 115 320 300
Endettement net 123 180 540 640
Frais financier bruts 11 18.5 29 63
Résultat net 14 16 (20) (60)
Taux d’imposition 35% 35% 35% 35%

Calculer l’effet de levier chaque année ? Commentez.


Résolution Cas 3 : Effet de levier et effet de massue

2003 2004 2005 2006
Rentabilité économique 9,5 % 9,5 % 0,7 % 0,2 %
Levier financier 1,23 1,57 1,69 2,13
Coût net de la dette 5,8 % 6,7 % 4,8 % 9,7 %
Effet de levier 4,5 % 4,4 % -6,9 % -20,2 %
Rentabilité financière 14,0 % 13,9 % -6,2 % -20,0 %





ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
37
Moralité de l’exercice :
Tant que la rentabilité de notre outil économique est supérieure au coût de la
dette, on a intérêt à s’endetter. Sinon, bonjour les dégâts !!

On ne s’endettera que (i) si le coût de la dette est plus faible que ce que nous
rapporte notre outil de travail et (ii) si l’on a une bonne visibilité sur sa rentabilité
de cet outil dans le futur.

B- La stratégie de non dégradation du levier financier
L’une des préoccupations majeures de la direction financière d’entreprise, est de
concilier à la fois les intérêts des actionnaires et ceux des créanciers de
l’entreprise notamment ses banquiers. C’est donc dans son rapport avec ses
banquiers, que l’entreprise se doit de surveiller sont ratio d’endettement (Dettes
financières/ (fonds propres +dettes financières).
Pour concilier les intérêts des actionnaires (faire croître l’entreprise sans qu’ils
soient fortement sollicités pour le financement des investissements), et celui des
banquiers ou créanciers de l’entreprise (accompagner l’entreprise sans prendre le
risque de financer au-delà de ce que valent les capitaux propres de l’entreprise),
l’entreprise doit parvenir à se développer sans toutefois détériorer son ratio
d’endettement.

1- La croissance admissible
La croissance admissible est un concept central de politique financière. Elle se
définie comme le taux de croissance maximal des capitaux engagés qu’une
entreprise peut supporter sans détériorer sa structure financière et sans faire appel
à ses actionnaires.
Par capitaux engagés, nous entendons l’actif économique, l’outil industriel, en un
mot les immobilisations auxquelles est ajouté l’investissement net d’exploitation
en particulier les stocks et les comptes clients, appelé « besoin en fonds de
roulement ». Quand nous utilisons l’expression « sans détériorer sa structure
financière », nous voulons dire « sans augmenter le ratio d’endettement ».



ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
38
2- Détermination de la croissance admissible
La croissance de l’actif économique est limitée à la croissance autonome des fonds
propres, c'est-à-dire à la mise en réserve, soit le résultat net diminué du dividende.
Le taux de croissance autonome des fonds propres est égal à la mise en réserves
divisée par les fonds propres de début d’année, soit : (RN – DIV)/FP avec RN =
résultat net ; DIV = dividende et FP = fonds propres.
La politique de dividende de l’entreprise, est caractérisée par le taux de
distribution, c'est-à-dire la proportion du résultat versé en dividende aux
actionnaires. Si nous notons d ce taux de distribution ; le dividende sera égal à d
fois le résultat net ; ce qui modifie notre formule de croissance des fonds propres
comme suit : (RN – d x RN)/FP soit RN x (1-d)/FP
Le ratio RN/FP mesure la rentabilité financière, c'est-à-dire la rentabilité
(comptable) instantanée pour les actionnaires. Elle est noté Rfp. La formule de la
croissance admissible est donc : GS = Rfp x (1-d). La notation GS est souvent
employée car résultant de la traduction de l’expression anglo-saxonne
« suistanable growth ».

ETUDE DE CAS
Soit une société dont l’actif économique représente 100 en début d’année, financé
à hauteur de 60 par les fonds propres, le solde par des dettes financières.
Supposons que pendant l’année, l’actif économique a progressé de 10%,
l’entreprise à dégagé un résultat net de 9 et a distribué un tiers de ce résultat à
ses actionnaires.
TAF :
2- Déterminer le ratio d’endettement de la structure en début d’année.
3- Déterminer la valeur de l’actif économique en fin d’année.
4- Déterminer la nouvelle structure financière de l’entreprise.
5- Déterminer le nouveau ratio d’endettement de la société.

Résolution
1- Le ratio d’endettement en début d’année
L’actif économique de 100 de la société est financé par 60 de capitaux propres. La
dette est donc égale à : 100 – 60 = 40.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
39
Ratio d’endettement = 40/60 = 67%

2- La valeur de l’actif économique en fin de période
L’actif économique à progressé de 10% durant l’année. La valeur de l’actif
économique en fin d’année est de : 100 x (1+10%) = 110.

3- La nouvelle composition du plan de financement de l’entreprise
Le taux de distribution des dividendes de l’entreprise est de 1/3 soit 33,33%. Le
résultat net de l’entreprise étant de 9, elle distribuera donc 3 comme dividende et
le reliquat à savoir 6 sera mis en réserve et donc augmentera les fonds propres de
l’entreprise.
On aura donc : Capitaux propres = 60 + 6 = 66.
Connaissant la valeur de l’actif économique et sachant qu’il est financé
exclusivement par les capitaux propres et les dettes financières, on aura donc :
Dettes = actif économique – capitaux propres ; ce qui donne : Dettes = 110 – 66 =
44

4- Détermination du nouveau ratio d’endettement
Ratio d’endettement = 44/66 = 67%
Nous observons ici une stabilité du ratio d’endettement en dépit de la croissance
de 10% de l’actif économique. Les dettes et les capitaux propres ont donc
enregistré un accroissement respectif de 10%. Les capitaux propres ont augmenté
par la mise en réserve d’une partie du résultat net et donc sans augmentation de
capital, c'est-à-dire sans faire appel à un investissement complémentaire des
actionnaires.
Etudions le cas ou l’accroissement de l’actif économique est de 15% (c'est-à-
dire > 10%)
Actif économique = 100 x (1+15%) = 115 ; capitaux propres = 60 + 6 = 66
Dettes financières = 115 – 66 = 49 ; ratio d’endettement = 49/66 = 74%.
Nous observons une dégradation de la structure financière résultant d’un
accroissement de la part des dettes financières dans le plan de financement de la
société.


ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
40
3- Analyse stratégique
Sur la base de l’étude de cas, nous procéderons à une analyse stratégique afin
d’apprécier comment doit évoluer le plan de financement de l’entreprise sur la
base des différentes rentabilités qu’elle enregistre.
Calcul de la rentabilité financière : 9/60 = 15%
Un tiers (5%) de cette rentabilité sert à payer les dividendes et les deux tiers sont
mis en réserve (10%) soit 10% des fonds propres. Ces derniers croissant de manière
autonome au taux de 10%, si l’actif économique croit au même taux de 10%, alors
les trois composantes du bilan, actif économique, dettes financières et fonds
propres connaîtront une croissance homothétique et le rapport entre dettes et
fonds propres restera constant.
Si la croissance annuelle de l’actif économique est de 15% ; la société peut soit
laisser se détériorer la structure d’endettement ; soit augmenter son capital, soit
toute combinaison des trois actions précédentes.
Si la croissance est supérieure à 15%, elle ne dispose plus que d’une alternative :
procéder à une augmentation de capital ou accroître le ratio d’endettement.
La rentabilité financière joue un rôle central dans le concept de croissance
admissible. Souvent présenté comme la rémunération de l’actionnaire, elle
constitue aussi le taux maximum de croissance que l’entreprise peut supporter
sans émettre en permanence de nouvelles actions, donc sans générer un risque de
dilution et de prise de contrôle.
Améliorer la rentabilité financière, c’est donc, tout d’abord, accroître la
satisfaction des actionnaires et la valeur actionnariale, ce qui est en soi un objectif
louable. Mais c’est aussi permettre à l’entreprise de croître davantage, parfois
pour le plus grand bien de ses employés ; présents et futurs.









ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
41
CHAPITRE 8 : LA STRUCTURE FINANCIÈRE OPTIMALE, l’approche
par le coût du capital

Le coût du capital est le coût moyen pondéré de toutes les différentes
composantes du financement, incluant l'endettement, les fonds propres et les
titres hybrides utilisées par une firme pour financer ses différents besoins. En
modifiant le poids attribué aux différentes composantes de financement, les firmes
sont en mesure de modifier leur coût du capital. Dans cette approche, nous
estimons les coûts de l'endettement et des fonds propres pour des ratios
d'endettement différents, nous utilisons ces coûts pour calculer le coût du capital
et nous déterminons la combinaison d'endettement et de fonds propres qui conduit
au coût du capital le plus faible pour l'entreprise. Pour ce coût du capital, nous
estimons que la valeur de la firme est alors maximisée.

1- Coût du capital et valeur de la firme

Le coût du capital devrait refléter le caractère risqué d'un investissement en fonds
propres dans la firme. Les modèles classiques pour le risque et le rendement (le
MEDAF) mesurent le risque en termes de risque de marché et convertissent la
mesure du risque en un rendement attendu.
Le coût de la dette devrait refléter le risque de défaillance de l'entreprise: plus le
risque de défaillance est important plus le coût de la dette est élevé. Le coût de la
dette reflète également l'avantage fiscal associé à l'endettement, dès lors que les
frais financiers sont déductibles fiscalement et que les cash-flows issus des fonds
propres ne le sont pas.
Coût de la dette =taux d'intérêt avant impôt x (1 - taux d'imposition).

La valeur totale d'une firme peut être estimée en actualisant les cash-flows après
dépenses d'exploitation, impôts et dépenses d'investissement nécessaires pour
créer la croissance future en ce qui concerne les immobilisations et le BFR, mais
avant les charges financières.
Cash-flows de l'entreprise =résultat d'exploitation (EBE ou EBIT) x (1- t) -
(dépenses d'investissement - dotations aux amortissements et aux provisions)
- variation BFR.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
42
Valeur de la firme = ∑ cash-flows/ (1+ CMPC)
t


La valeur de la firme est fonction des cash-flows de l'entreprise et de son coût du
capital. Si nous émettons l'hypothèse que les cash-flows sécrétés par l'entreprise ne
sont pas affectés par le choix de la structure de financement, et que le coût du
capital est réduit en conséquence d'un changement dans la structure de
financement, la valeur de la firme augmentera. Si l'objectif choisi dans
l'établissement de la structure de financement de l’entreprise, est la
maximisation de la valeur de la firme, nous pouvons y parvenir, dans ce cas-là,
en minimisant le coût du capital. Dans le cas plus général où les cash-flows de
l’entreprise sont fonction de la combinaison d’endettement et de fonds propres, la
structure optimale du capital est la combinaison qui maximise la valeur de la
firme, en d’autres termes, la valeur de l’entreprise peut ne pas être maximisée au
point où le coût du capital est minimum, si les cash-flows de la firme sont
beaucoup plus faibles à ce niveau.

2- Comment déterminer le coût du capital
Pour calculer le coût du capital, nous avons besoin de trois données : le coût des
fonds propres, le coût de la dette après impôts et les pondérations de
l’endettement et des fonds propres. Les coûts des fonds propres et de la dette
évoluent au fur et à mesure que le ratio d’endettement change et le principal
obstacle à cette approche est l’estimation de chacune de ces données.
Coût des fonds propres = taux sans risque + β
endetté
x prime de risque avec
Β
endetté
= β
non

endetté
x (1+ (1 – t) x endettement/ fonds propres)

Le coût de la dette d’une entreprise est une fonction du risque de défaillance de la
firme. Plus l’entreprise emprunte, plus son risque de défaillance augmentera et par
conséquent son coût de la dette aussi.
En finance de marché, la détermination du coût de la dette (obligations) se
détermine à partir des notes attribuées aux obligations.
Dès lors que le coût des fonds propres et le coût de la dette ont été estimés pour
chaque niveau d’endettement, il s’agit de pondérer ces coûts sur la base des
proportions utilisées pour chacune de ces sources de financement afin d’estimer le

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
43
coût du capital.

CAS D’APPLICATION : détermination de la structure optimale du capital
L’entreprise Ephraïm a dans ses livres un endettement de 8 194 F. Au même
moment, la valeur de ses fonds propres sont de 32 595 F (le prix du marché par
action était de 32.35 F et il y a 1010.7 actions).

Le β du titre Ephraïm est de 1.01. Le taux des obligations du trésor est de 5%. La
prime de risque du marché, est estimée à 5.5% et le coût de la dette de
l’entreprise est 5.5%.
L’entreprise Ephraïm à un EBIT (résultat avant impôt et frais financiers) de 1 753 F,
une dotation aux amortissements et aux provisions de 1 517 F, des charges
d’investissements de 1 584 F et une variation du BFR de -105 F.
Taux d’imposition = 35%
Compte de résultat
Ventes et autres chiffres d’affaires 56154
- coûts et charges d’exploitation 52917
EBITDA 3237
- Dotations aux provisions et aux amortissements 1517
EBIT 1720
+ Revenus exceptionnels 130
EBIT avec produits exceptionnels 1850
- Charges financières 453
Bénéfices avant impôts 1397
- Impôts 277
Bénéfice net (ou perte) 1120

À partir des informations ci-dessus, déterminez :
1- le coût moyen pondéré du capital,
2- le coût des fonds propres pour différents ratios d’endettement,
3- le coût du capital pour différents niveaux d’endettement,
4- le ratio d’endettement pour lequel le coût du capital est minimal,
5- la valeur de l’entreprise lorsqu’elle adopte son ratio d’endettement optimal,

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
44
6- l’impact sur le cours du titre de la firme lorsque l’entreprise adopte son ratio
d’endettement optimal.

RESOLUTION
1- le CMPC
CMPC = coût des FP x % FP + coût des Dettes x %D
Coût des FP = 5% + 1.01 x 5.5% coût des FP = 10.58 %
Coût de la dette après impôt = 5.50% x (1- 35%) = 3.58%
% FP = FP/ (D + FP) on a donc % FP = 32595 / (32595 + 8194) ; %FP = 79.91 %
% D = D/ (D + FP) on a donc % D = 8194 / (32595 + 8194) ; %D = 20.09 %
CMPC = 10.58 % x 79.91% + 3.58% x 20.09 % = 9.17 %

2- le coût des fonds propres pour différents ratios d’endettement
Ratio d’endettement Bêta Coût des fonds propres
0 0.87 9.79
10 0.93 10.14
20 1.01 10.57
30 1.11 11.13
40 1.25 11.87
50 1.43 12.90
60 1.72 14.45
70 2.18 17.04
80 3.13 22.23
90 5.96 37.78

Le β pour un ratio d’endettement nul est le β
non endetté
qui est égale à β
endetté
/ [1 +
(1 – t) x (D/FP)], soit : β
non endetté
= 1.014 / [1+ (1- 35%) x (8194/32595) = 0.87

3- le coût du capital pour différents niveaux d’endettement
Le coût du capital est fonction du coût des capitaux propres et du coût des
capitaux d’emprunt. Le coût des capitaux d’emprunt est fixé par le pourvoyeur de
fonds dans le cas d’un emprunt auprès d’un établissement financier ou bancaire.

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
45
Lorsque ces capitaux d’emprunt sont levés sur le marché financier, le coût des
emprunts est fixé en fonction du rating de la société qui lève les fonds.
Le rating est l’évaluation en continu de la solvabilité d’un emprunteur par une
agence spécialisée qui attribue une note qui reflète une opinion sur le risque d’un
emprunt.
Dans le cas de l’entreprise EPHRAÏM, nous retiendrons le ratio de couverture des
intérêts comme élément de rating.
Ratio de couverture est intérêts =Bénéfices avant frais financiers et impôt /
frais financiers

Ratio
d’endettement
Dette Charges
financière
Ratio de
couverture
des
intérêts
Note de
l’obligation
Coût de la
dette
avant
impôt
Coût de la
dette
après
impôt
0 0 0 - AAA 5.20 3.38
10 4079 224 7.80 AA 5.50 3.58
20 8158 510 3.43 A- 6.25 4.06
30 12237 857 2.04 BB 7.00 4.55
40 16316 1632 1.07 CCC 10.00 6.50
50 20316 2039 0.86 CCC 10.00 6.50
60 24473 2692 0.65 CC 11.00 7.15
70 28552 3569 0.49 C 12.50 8.125
80 32631 4079 0.43 C 12.50 8.125
90 36710 4586 0.38 C 12.50 8.125

Pour déterminer le coût de la dette de l’entreprise EPHRAÏM, nous devons
déterminer son rating sur la base du ratio de couverture des intérêts.
L’entreprise EPHRAÏM a un résultat avant charges financières et impôt de 1720 F
dans ses livres et des charges financières de 453 F.
EPHRAÏM a donc un ratio de couverture des intérêts = 1720 / 453 = 3.7
Pour un ratio de 3.7, la note est A-. Le taux d’emprunt pour un tel rating est 6.25 %
avant impôt ce qui devrait en principe être égal au taux d’emprunt de l’entreprise
EPHRAÏM. Mais nous constatons que cette entreprise emprunte à un taux de 5.50 %
sur le marché ce qui correspond à un rating AA. Cela s’explique par le fait que la

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
46
situation actuelle de l’entreprise EPHRAÏ M est conjoncturelle et non structurelle.
Elle donc capable de secréter des bénéfices plus importants de façon régulière.

Ratio
d’endettement
Bêta Coût des fonds
propres %
Coût de la
dette (après
impôts) %
Coût du capital %
0 0.87 9.79 3.38 9.79
10 0.93 10.14 3.58 9.48
20 1.01 10.57 4.06 9.27
30 1.11 11.13 4.55 9.16
40 1.25 11.87 6.50 9.72
50 1.43 12.90 6.50 9.70
60 1.71 14.45 7.15 10.07
70 2.18 17.04 8.12 10.80
80 3.13 22.23 8.12 10.94
90 5.96 37.78 8.12 11.09

4- le ratio d’endettement pour lequel le coût du capital est minimal
Le ratio pour lequel le coût du capital est minimal, est le ratio de 30%
CMPC = 11.87 x 70% + 6.50 x 30% = 9.16 %

5- la valeur de l’entreprise lorsqu’elle adopte son ratio d’endettement optimal
Si nous utilisons la méthode de valorisation sur la base des free cash-flows :
Valeur de la firme = FCFF (1 + g)/ (CMPC – g)
FCFF = free cash-flows de la firme
g = taux de croissance des cash-flows de la firme
Calculons le free cash-flows de la firme de l’entreprise
EBIT (1- taux d’imposition) = 1138 F
+ Dotation aux amortissements et aux provisions = 1517 F
- charge d’investissement = 1584 F
- variation du BFR = - 105 F

FCFF = 1176 F

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
47
Avec un taux de croissance de 6.11%, la valeur de l’entreprise se détermine comme
suit :
Valeur de la firme = 1176 x (1 + 6.11%)/ (9.16% - 6.11%)
La valeur de la firme est de 40 913 F lorsqu’elle adopte son ratio d’endettement
optimal.
Valeur initiale de la firme = Capitaux propres + Dettes = 32595 + 8194 = 40789 F

La valeur de la firme augmente lorsqu’elle adopte son ratio d’endettement optimal
passant de 40789 F à 40913 F. Soit une augmentation de 124 F

6- l’impact sur le cours du titre de la firme lorsque l’entreprise adopte son
ratio d’endettement
Avec 1010.7 millions d’actions en circulation, et en émettant l’hypothèse que les
actionnaires peuvent évaluer du refinancement, on peut calculer l’augmentation
du cours du titre :
Augmentation du cours du titre = augmentation de la valeur de la firme / Nombre
d’actions en circulation
Augmentation du cours du titre = 124 / 1010.7 = 0.12 F
Dès lors que le cours actuel de l’action est de 32.25 F, on peut s’attendre à ce qu’il
monte jusqu’à 32.37 F ; ce qui correspond à une hausse de 0.37% du cours.
La variation est négligeable parce que le changement dans le coût du capital de la
firme est faible.

C- Comment réaliser des changements dans la structure
financière
Lorsqu’une firme souhaite modifier sa structure du capital, il existe quatre chemins
disponibles.
Le premier est le changement de la structure actuelle par l’utilisation de nouveaux
fonds propres pour rembourser une partie de la dette ou le recours à un nouvel
endettement pour réduire la part des fonds propres. Ceci est appelé la
restructuration du capital. Une restructuration du capital destinée à augmenter de
façon substantielle le ratio d’endettement est appelé « recapitalisation vers
l’endettement », et beaucoup de restructurations de ce type sont motivés par le

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
48
désir de se prémunir de prise de contrôle hostile. Une firme surendettée et qui
souhaite diminuer son ratio d’endettement peut essayer de renégocier ses
engagements liés à sa dette et convaincre certains de ses préteurs de prendre une
participation dans la firme à la place d’une part des créances qu’ils détiennent sur
l’entreprise. Elle peut également émettre de nouveaux titres et utiliser les fonds
pour rembourser une partie de son endettement actuel. Le meilleur argument de
négociation pour la firme dans cette situation est la possibilité de défaillance des
lors que la défaillance entraine des pertes substantielles pour les prêteurs.

Le second moyen consiste à vendre des actifs et à utiliser les fonds pour
rembourser la dette, si l’objectif est de réduire le ratio d’endettement, ou à
réduire les fonds propres, si l’objectif est d’augmenter le ratio d’endettement.
Une firme surendettée peut vendre ses actifs et utiliser les fruits de la cession pour
supprimer une partie de son endettement en cours et réduire ainsi son ratio
d’endettement.
La troisième voie réside dans l’utilisation disproportionnée de l’endettement ou
des fonds propres, rapport à l’actuelle structure du capital de l’entreprise, pour
financer de nouveaux investissements au cours du temps. Si une entreprise utilise
une part plus élevée de dette dans le financement de nouveaux investissements
que celle qui correspond à leur niveau d’endettement dans leur capital, elle
augmentera ainsi son ratio d’endettement. Par opposition, si elle utilise une part
plus élevée de fonds propres dans le financement de nouveaux investissements que
la part correspondant aux fonds propres dans leur capital, elle diminuera son ratio
d’endettement. Deux différences essentielles séparent cette approche des deux
précédentes. Tout d’abord, dès lors que les nouveaux investissements se déroulent
au fil du temps, le ratio d’endettement s’ajustera de façon progressive sur la
période. Deuxièmement, le processus d’investissement dans de nouveaux actifs
augmentera la valeur de la firme.
Le quatrième moyen consiste à modifier la proportion des bénéfices que la firme
distribue à ses actionnaires, sous forme de dividendes ou par le biais d’opération
de rachat d’actions. Le fait de distribuer plus de richesses aux actionnaires
augmente le besoin d’avoir recours aux financements externes pour faire de
nouveaux investissements ; si les firmes satisfont à ce besoin par un nouvel

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
49
endettement, le ratio d’endettement augmentera encore plus. Diminuer la part des
bénéfices distribués aux actionnaires aura l’effet opposé. Les entreprises qui
choisissent cette option doivent considérer que leurs ratios d’endettement
augmenteront de façon progressive.

D- Comment choisir parmi ces alternatives
Entre les différentes méthodes de changement dans la structure du capital ci-
dessus présenté, comment une entreprise peut-elle choisir le bon moyen de
modifier son ratio d’endettement.
Le choix sera déterminé par trois facteurs. Tout d’abord, il faut tenir compte de
l’urgence avec laquelle l’entreprise essaie de modifier son endettement vers son
niveau optimal. La restructuration du capital ainsi que les opérations de cession
d’actifs peuvent être réalisées en peu de temps et modifier les ratios
d’endettement de façon significative. En revanche, le financement de nouveaux
investissements ou la modification des ratios de distribution de dividendes
constituent des stratégies à long terme pour modifier le ratio d’endettement.
Le second facteur à prendre en compte, est la qualité des nouveaux
investissements. Les firmes qui ont de bons investissements profiteront plus à
financer ces nouveaux investissements avec un nouvel endettement si la firme est
sous-endettée ou avec une nouvelle émission de fonds propres si la firme est
surendettée. Non seulement la valeur de l’entreprise augmentera du montant de
valeur résultant de la modification du coût du capital, mais la valeur actuelle nette
positive des projets d’investissement permettra également d’accroitre la valeur de
l’entreprise.
Le dernier facteur à prendre en compte est la capacité de mettre en vente sur le
marché les investissements existant de l’entreprise.








ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
50


La « voie optimale » dans la modification de la structure de financement
Vitesse désirée de
l’ajustement
Potentielle de
liquidation des
investissements
existants
Qualité des
nouveaux
investissements
Moyen optimal pour
modifier le ratio
d’endettement
Urgent Faible Faible Restructuration du capital
Urgent Bon Bon Cession d’actifs et rachat
de titres ou suppression de
la dette
Financement de nouveaux
investissements par
l’endettement
Urgent Bon Faible Cession d’actif et rachat
de titres ou suppression de
la dette
Progressif Neutre ou
faible
Neutre ou
faible
Augmentation de la
distribution aux
actionnaires ou
suppression de la dette au
fil du temps
Progressif Bon Neutre ou
faible
Cession d’actifs et
augmentation de la
distribution aux
actionnaires ou
suppression de la dette au
fil du temps
Progressif Neutre ou
faible
Bon Financement de nouveaux
investissements par
l’endettement ou par les
fonds propres












ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
51



Chapitre 9 : Critique de la structure financière

Nous avons expliqué, que les firmes devraient choisir la structure du capital, entre
dettes et fonds propres, en mesurant les avantages que procure l’endettement par
rapport aux coûts qu’il engendre. Il existe cependant plusieurs points de vue
alternatifs sur la façon dont les firmes déterminent leur structure de financement.
Le premier considère que le choix de la structure financière est guidé par le souci
de garder une flexibilité financière. Le second de ce point de vue, met l’accent sur
les caractéristiques économiques du secteur de l’entreprise. Le troisième point de
vue considère que la position des actionnaires en termes d’aversion au risque et de
volonté de contrôle influence le choix de la structure. Les deux derniers points de
vues impliquent tiennent compte de l’existence d’opportunités ou de contraintes
sur les marchés du financement à un moment donné et de la structure financière
des concurrents.

I- La flexibilité financière
La recherche de flexibilité financière est une préoccupation forte des directeurs
financiers. Ils savent en effet qu’un problème de financement ne s’apprécie pas
uniquement à un moment donné, mais dans le temps : un choix aujourd’hui peut
réduire l’éventail des possibilités pour un autre choix de financement à faire
demain.
Ainsi s’endetter aujourd’hui contribue à réduire la capacité d’endettement de
demain où un investissement important prévisible ou non sera réalisé. Si la
capacité d’endettement est saturée, l’entreprise n’aura pas alors d’autres choix
que de se financer par capitaux propres.
Cette recherche de flexibilité financière pousse l’entreprise à être moins endettée
que le niveau maximum qu’elle juge supportable, de sorte à pouvoir à tout
moment être en mesure de saisir des opportunités d’investissement inattendues.
La multiplication des sources de financement permettra d’accroitre la flexibilité
financière, cependant cette multiplication des sources de financement, accroît la

ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
52
complexité de la structure financière et donc la gestion de celle-ci en particulier
en cas de crise de liquidité.

II- Les caractéristiques économiques du secteur de l’entreprise
Une entreprise établie sur son marché depuis plusieurs années et qui arrive à
maturité n’aura pas de difficulté à « séduire » des prêteurs. Son historique de
crédit est établi, ses actifs sont réels, elle génère des flux de trésorerie disponibles
d’autant plus élevés que les gros investissements ont été réalisés. Elle a tout ce
qu’aime un créancier ! À l’inverse les propriétaires seront peu enthousiastes car
peu de croissance, peu de risque, donc peu de rentabilité.
Dans un secteur à coûts fixes élevés, une entreprise cherchera plutôt à se financer
par capitaux propres de sorte à ne pas ajouter aux coûts fixes d’exploitation les
coûts fixes de l’endettement (les intérêts). A l’inverse, un secteur à coûts variables
forts pourra faire le pari de l’endettement.
La nature de l’actif peut avoir une influence sur la disponibilité du financement.
Un actif extrêmement spécifique, c'est-à-dire qui a peu de valeur en dehors d’un
processus de production donné, sera difficilement finançable par endettement. En
effet, les prêteurs craindront que la valeur de marché de l’actif, en cas de
défaillance de l’entreprise, ne soit pas suffisante pour rembourser leurs encours.

III- La position des actionnaires
Si l’actionnariat de l’entreprise est composé d’actionnaires influents, leur point de
vue aura certainement un impact sur le choix de financement.
Certains refuseront des augmentations de capital qu’ils ne pourraient pas suivre et
qui dilueraient leur participation. L’entreprise est donc conduite à s’endetter
fortement.
D’autres aurons une aversion marquée pour l’endettement ne voulant pas accroître
leur niveau de risque. Le choix d’une structure de financement est aussi le choix
d’un niveau de risque que souhaitent courir les actionnaires.





ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
53


IV- Les opportunités
Les opportunités sur le marché peuvent surgir d’un moment à l’autre. Une flambée
des cours de bourse permettra de réaliser à bon compte une augmentation de
capital et vendre des actions à un prix très élevé. L’opportunité financière que
l’entreprise saisit peut être la résultante d’une mauvaise affaire pour les
investisseurs qui en retour pourront ternir l’image de l’entreprise ce qui pourra
avoir des conséquences sur les prochaines recherches de financement. Il faut
cependant noter qu’il est difficile de baser une politique financière sur une
succession d’opportunité.

V- La structure financière des concurrents
Avoir plus d’endettement net que ses concurrents, c’est prendre position, en
particulier, sur les espérances de rentabilité de l’entreprise, c'est-à-dire sur la
conjoncture, sur la stratégie, etc.
De même avoir plus d’endettement net que ses concurrents c’est, toutes choses
égales par ailleurs, être plus vulnérable en cas de baisse de conjoncture, ce qui
risque de se traduire par un assainissement du secteur par la disparition des plus
faibles, etc.
Il a été prouvé que les chefs d’entreprise ne veulent pas mettre en péril leur
stratégie industrielle par une politique financière substantiellement différente de
celle de leurs concurrents.
Le choix d’une structure financière, n’est pas absolu mais relatif : la vraie question
est comment se financer par rapport à la moyenne de son industrie, c'est-à-dire
comment se financer par rapport à ses concurrents ?








ASSOUMAN Koffi Franck César /MBA Banque et Finance/07-79-14-90/65-00-99-23
04-29-07-84/franckassouman_gfs@yahoo.fr
54