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FINANZAS II
Teora de Finanzas Corporativas
7. Modelos de Valoracin de Empresas
Profesora Tamara Tigero R.
Finanzas II
Primer Semestre 2009
Prof. Tamara Tigero R.
U. Talca
Mdulo 7: Modelos de Valoracin de
Empresas
OBJ: Comprender los determinantes en la valoracin de
empresas y las variables que afectan el rendimiento
que perciben los accionistas de los proyectos. Aplicar
el mtodo CAPM para determinar la tasa de costo de
capital.
Principales Temas:
Mtodos de Mltiplos
Modelo de Gordon
Flujo de Caja Libre
Valor Fundamental de la Empresa y del Patrimonio



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Introduccin
En la literatura se encuentran diversos
mtodos para valorar empresas.
El valor del patrimonio de una empresa NO
es el valor contable. Tampoco es el valor de
liquidacin.

A. Mtodos de Mltiplos
Mltiplos usados:
Price to earnigs ratio
Price to Book value per share
Price to sales per share
Price/EBIT
Price/EBITDA
Price/CF
Etc.
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Mtodos de Mltiplos
1 Identificar varias compaas cotizadas
comparables a la empresa que queremos
valorar.
2 Calcular ratios que muestren la relacin
entre el valor de cada una de esas empresas
y alguna medida de su resultado financiero.
3 Este ratio o mltiplo luego es aplicado a la
misma medida del resultado financiero de la
CIA objeto de valoracin, obteniendo as una
valoracin comparativa.
Mtodos de Mltiplos - Ejemplo
La Empresa que se quiere valorar tiene un beneficio o
utilidad por accin esperado de $5.
Empresa Precio UPA P/U
A 19.5 1.5

13
B 33 3 11
C 21 2 10,5

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B. Mtodos de FC descontado
Valor de la empresa = VP (Flujos Futuros)
Clave: concordancia entre el flujo usado y la
tasa de descuento correspondiente!

1. Descontar Dividendos Modelo de Gordon
2. Descontar FC activos
3. Descontar FC patrimonio (accionistas)



1. Modelo de Gordon
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U. Talca
g Rs OBS
g Rs
g D
Rs
P
Rs
Div E
P Lim Luego
nte sucesivame as y
Rs
Div P E
P
Rs
Div P E
P
T
T
T
t
t
T

:
) 1 (
) 1 ( ) 1 (
) (
,
) 1 (
) (
) 1 (
) (
0
0
2 2
1
1 1
0
TAREA: Demostrar que los precios crecen a la
misma tasa que los dividendos.

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Modelo de Gordon


Modelo para g
g = ROE x b
VPOC?

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g P D Rs Despejando
0 1
/ ,
VPOC
Rs
UPA
P
1
0
Qu pasa si ROE <Rs????

Modelo de Gordon - Ejemplo
Calcule el precio de una accin si se sabe
que UPA1 = $5; b=40%; ROE=20% y el
costo de oportunidad de los accionistas es
15%. Cul es el VPOC?
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Modelo de Gordon
Qu pasa si g > Rs?
Modelo de Crecimiento en dos etapas.
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2. Basado en FC de los Activos
Conceptos preliminares
Antes de, distinguir entre:
FCA: Flujo de Caja de los Activos
FCI: Flujo de Caja del Patrimonio (FC del inversionista,
accionista)
FCD: Flujo de Caja de la Deuda (FC del acreedor)

Donde, FCA = FCI + FCD
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Basado en FC de los Activos
Conceptos preliminares
FCA = UAII*(1-T) + Intereses*T + Depreciacin
Inversiones AF Aumento en K de T

FCD = Pago de Deuda Nueva Deuda + Intereses

FCI = Dividendos Aportes de Capital
= Dividendos Netos
= Utilidad Neta + Depreciacin Inversiones AF
Aumento en K de T Pago Deuda
+ Nueva Deuda

Basado en FC de los Activos
Flujo Operativo de Efectivo
Flujo de efectivo que genera una empresa a
partir de sus operaciones normales.
FOE =UAII(1-T) + Depreciacin
(UAII = EBIT por sus siglas en ingls)
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Basado en FC de los Activos
Flujo de Efectivo Libre
Cantidad de Flujo de efectivo disponible
para los inversionistas (acreedores y
propietarios).
FEL= FOE Inversin neta en AF
Inversin neta en AC
FEL=UAII(1-T) + Depreciacin Inversiones
FEL= (Ingresos Costos)(1-T) Inversiones
+T*Depreciacin
Basado en FC de los Activos
FCA vs FEL
Cul es la diferencia entre FEL y FCA?
FCA supone que el ahorro tributario de los
gastos financieros (intereses) se incluye en
el Flujo de Caja de los Activos.
Se distingue entonces entre el Flujo de Caja
de los Activos con beneficio tributario y sin
beneficio tributario (FEL).
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Basado en FC de los Activos
Valor de la Empresa = V (valor econmico de
los activos)


Patrimonio de Mercado (S) = V B
Precio de la Accin = S/ (N de acciones)

CCPP=(1-T)*Rb*B/V + Rs*S/V
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T
T
t
t
t
CCPP
T V
CCPP
FEL
V
) 1 (
) (
) 1 (
1

3. Basado en FC del Patrimonio

Flujo de Efectivo Libre a Capital Propio
Flujo de Caja del inversionista, Flujo de caja
de los accionistas, Flujo de Caja residual.
FELC=FEL (1-T)*Intereses + Prstamo Neto
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Basado en FC del Patrimonio
Valor de Mercado del Patrimonio (S) =
VP (FELC)@Rs



Precio de la Accin = S/ (N de acciones)
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T
s
T
t
t
s
t
R
T S
R
FELC
S
) 1 (
) (
) 1 (
1

Algunas consideraciones prcticas

Valor Terminal de la Empresa
Algunas alternativas:
Valor de Liquidacin: valor conservador que corresponde a
una estimacin del valor al que se podran liquidar, por
separado, cada uno de los activos de la empresa.
Valor de Perpetuidad:


Valor de Perpetuidad con crecimiento:

CCPP
T FEL
T V
) 1 (
) (

g CCPP
T FEL
T V

) 1 (
) (
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Algunas consideraciones prcticas
Valor Terminal de la Empresa
Obs:
Algunas veces se utiliza el FEL(T+1) como:
UAII
T
(1-T) + Dep reinversiones = UAII
T
(1-T).
Algunas consideraciones prcticas
Determinacin del Capital de Trabajo
K de T del FEL se refiere al capital de trabajo
operativo neto que corresponde a la diferencia entre
activos corrientes que no devengan intereses y
pasivos corrientes que no devengan intereses.
K de T = Existencias + CxC + VN
[Proveedores + Acreedores varios + CxP]
La definicin no incluye disponible o caja, sin
embargo, esto depende del tipo de negocio que se
est valorando.
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Algunas consideraciones prcticas
Determinacin del Capital de Trabajo
El la prctica conviene analizar al menos 5 aos y
determinar cuanto representa el K de T de las ventas
(% = K de T/Ventas). Luego, se aplica este mismo
porcentaje -que tambin puede ser el de la industria- para
los aos de la proyeccin de los flujos de caja:

Cambio en K de T = -%(Ventas
t+1
Ventas
t
)

En forma conservadora se supone que el incremento en el
capital de trabajo anticipadamente al incremento en las
ventas.

Algunas consideraciones prcticas
Valor del patrimonio
El valor burstil del patrimonio de una
empresa se puede expresar finalmente
como: S = V + VLP B
Con:
V valor presente del los FEL
VLP valor de liquidacin de activos prescindibles
B valor presente de la deuda que paga intereses