1

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS

Gua de Ejercicios
Unidad V: Riesgo, Incertidumbre y Sensibilizacin de Proyectos

Ejemplo N1

El ajuste en la tasa de descuento se realiza porque supone que los flujos, al ser ms riesgosos se deben
descontar a una tasa de descuento ms alta.

SOLUCIN:

Verdadero. En este caso para determinar la tasa de descuento ajustada por riesgo se realiza con la
siguiente expresin:

Rriesgo=r sin riesgo + premio por riesgo

Ejemplo N2

Defina que se entiende por riesgo e incertidumbre e indique la diferencia entre ambos conceptos.

SOLUCIN:

Por riesgo se entiende cuando la Informacin existe con naturaleza aleatoria y existen supuestos de
probabilidades de ocurrencia de cmo se distribuyen los posibles eventos. Es decir, existe una
probabilidad de ocurrencia para los eventos. Ejemplos son la dinmica de los mercados y la economa.

Por incertidumbre se entiende cuando las probabilidades de ocurrencia de un evento no son bien
cuantificadas. Esto se puede deber a Informacin inexacta, sesgada, falsa o contradictoria. O por
desconocimiento del mercado, errores de interpretacin y errores de manipulacin de informacin.

La principal diferencia es que cuando existe riesgo se conocen las probabilidades de ocurrencia de los
eventos y cuando existe incertidumbre, stas no se conocen.

Ejemplo N3

En el anlisis de sensibilidad se determinan cambios en los flujos de caja a partir del cambio de las
variables ms significativas.

SOLUCIN:

Verdadero. Entre algunas de las variables ms significativas tenemos el precio de venta e insumos,
costos de produccin, costo de oportunidad, volmenes de venta, inversin, entre otros.

Ejemplo N4

Seale como el anlisis de escenarios se complementa con el anlisis de sensibilidad para determinar las
variables sensibles y riesgosas que afectan a un proyecto.

SOLUCIN:

En el anlisis de escenarios se toman diversos estados en los que la variable crtica o riesgosa, definida
en el anlisis de sensibilidad, toma distintos valores para un escenario Pesimista, Base (ms probable) y


2

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS

optimista acorde a las condiciones de anlisis. Adems asume que todas las variables se mueven bajo la
misma distribucin de probabilidades.
Ejemplo N5

La empresa Amricas S.A. ha determinado la siguiente distribucin de probabilidades directa para los
flujos de fondos e inversin generados por un proyecto. La tasa de descuento pertinente es de un 10%.

Inversin Periodo 1 Periodo 2 Periodo 3
Probab. Flujo Probab. Flujo Probab. Flujo Probab. Flujo
0,4 80 0,5 20 0,3 40 0,2 30
0,2 60 0,1 40 0,4 55 0,6 75
0,4 100 0,4 45 0,3 60 0,2 105

a).- Determine el valor actual de los beneficios netos ms probables del proyecto.
b).- Determine la desviacin estndar de dicho valor probable considerando que los flujos de los
distintos perodos son independientes entre s.

SOLUCIN:

Dado que los flujos y la inversin de este proyecto son variables aleatorias entonces lo indicado es
reemplazar cada una de estas variables (aleatorias) por su correspondiente valor esperado, que no es
otra cosa que la representacin promedio de su distribucin de probabilidades.


Entonces si:



Es una variable aleatoria que podra tomar diversos valores, todos con su correspondiente probabilidad,
es reemplazada por su valor esperado.






Donde


Usando los valores de la tabla se calculan los siguientes valores esperados:

Estados Inversin Ao1 Ao2 Ao3
Probab. Flujo Probab. Flujo Probab. Flujo Probab. Flujo
1 40% 80 50% 20 30% 40 20% 30
2 20% 60 10% 40 40% 55 60% 75
3 40% 100 40% 45 30% 60 20% 105
Valor esperado
E(flujo)
84 32 52 72


Con estos datos se calcula el valor esperado del VAN.



T
j
j
ji
i
r
Flujo
Inversin VAN
1
) 1 (
T
j
j
j
r
Flujo E
Inversin E VAN E
1
) 1 (
) (
) ( ) (
i
n
i
i
prob Flujo Flujo E * ) (
1
16 , 42
) 1 , 1 (
72
) 1 , 1 (
52
) 1 , 1 (
32
84 ) (
3 2
VAN E


3

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS



Esto significa que el VAN promedio de este proyecto es igual 42.16, es decir este proyecto en promedio
es conveniente. Lo que falta por evaluar es la variabilidad de esta medida, es decir cul es su desviacin
estndar. El clculo de la desviacin estndar requiere primero el clculo de la varianza (con flujos
independientes entre s), por lo que la varianza de cada flujo, incluyendo el periodo 0, se calcula de la
siguiente forma:





Con esto la desviacin estndar del VAN al ser flujos de caja independientes, se utiliza la expresin:











La desviacin estndar no puede ser interpretada en forma aislada, es decir, no se puede decir si 26,7 es
chica o grande. Debe ser interpretada en relacin a su valor esperado. Suponiendo una distribucin
normal y un nivel de confianza del 95% el intervalo para el VAN es aproximadamente E(VAN)
2*Sigma(VAN), es decir, 11,3 y 95,6.
Con esto se puede concluir que este es un proyecto riesgoso que puede tener un alto VAN de hasta 95,6
como tambin puede tener prdidas de hasta 11,3.


Ejemplo N6

Una empresa est estudiando la conveniencia de invertir en algunos proyectos cuyos flujos tienen
distribucin normal. La informacin disponible es la siguiente:

Proyecto A B C
E(F) (F) E(F) (F) E(F) (F)
Ao 1 60 7,7 60 10 45 5
Ao2 54 8 60 5 54 4,9
Inversin 80 100 50

Tasa de descuento 10%
Considerando que los proyectos son independientes qu proyectos realizara si la compaa no acepta
ms de un 5% de probabilidad de tener un VAN negativo?

SOLUCIN:

Aplicando las siguientes expresiones para el valor esperado del VAN y la desviacin estndar del
proyecto (considerando que los proyectos y flujos son independientes) se calculan las probabilidades
que se muestran en la tabla adjunta.



j
N
i
i i
prob Flujo E Flujo Flujo VAR
2
1
2
* )) ( ( ) (
7 , 26
) 1 , 1 (
576
) 1 , 1 (
66
) 1 , 1 (
146
224 ) (
6 4 2
VAN
n
j
j
r
j
VAN
0
2
2
) 1 (
) (


4

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS











A B C
E (VAN) 19,17 4,13 35,54
(VAN) 9,6 9,99 6,09

Por el Teorema del Lmite Central, si una variable aleatoria X sigue una distribucin normal con media
y desviacin estndar , entonces la variable aleatoria Z = (X- E(VAN))/ sigue una distribucin normal
de media 0 y desviacin estndar 1. Dados que los flujos siguen una distribucin normal, buscamos para
cada proyecto el estadstico Z.

Donde x=0 dado que se busca la Prob. (VAN>0). El estadstico Z se ingresa a la tabla de distribucin
normal y se encuentra la probabilidad asociada.

A B C
E (VAN) 19,17 4,13 35,54
(VAN) 9,6 9,99 6,09
Zn (0,1) Z=(0-19,17)/9,6=-1,99 Z=(0-4,13)/9,99=-0,41 Z=(0-35,54)/6,09=-5,8
Prob. (VAN>0) 98% 66% 100%
Prob. (VAN<0) 2% 34% 0

A y C cumplen el requisito

Se adjunta la tabla de distribucin normal.

n
j
j
r
j
VAN
0
2
2
) 1 (
) (
T
j
j
j
r
Flujo E
Inversin E VAN E
1
) 1 (
) (
) ( ) (
j
N
i
i i
prob Flujo E Flujo Flujo VAR
2
1
2
* )) ( ( ) (


5

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS











6

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS

Ejemplo N7

Se tiene un proyecto que presenta los siguientes flujos:

0 1 2 3 4
Flujo de Caja -100 20 30 40 50

Rentabilidad Libre de Riesgo 3%
Prima por Riesgo 5%
Costo de Capital 8%

Determine la rentabilidad del VAN a travs del ajuste a la tasa de descuento y a travs del ajuste de los
flujos del proyecto.

SOLUCIN:

Para esto tenemos lo siguiente:












Donde se aprecia que en el primer trmino, a la derecha del VAN, se realiza el ajuste a los flujos con t
(equivalente cierto) y se utiliza la tasa (rentabilidad) libre de riesgo para determinar el VAN. En el
segundo trmino, a la derecha del VAN, el ajuste se realiza a la tasa de descuento donde se aplica una
prima por riesgo p.

En primer trmino se realizar el ajuste a los flujos:















Luego el VAN obtenido es



t
t
t
LR
t
LR
t
t
LR
t
t
LR
t t
n
t
t
LR
t
n
t
t
LR
t t
p r
r
p r
FC
r
FC
p r
FC
FC
r
FC
FC VAN
) 1 (
) 1 (
) 1 ( ) 1 (
) 1 ( ) 1 (
1 1
0 0
827 , 0
) 08 , 0 1 (
) 03 , 0 1 (
867 , 0
) 08 , 0 1 (
) 03 , 0 1 (
910 , 0
) 08 , 0 1 (
) 03 , 0 1 (
954 , 0
) 08 , 0 1 (
) 03 , 0 1 (
4
4
4
3
3
3
2
2
2
1
74 , 12
) 03 , 0 1 (
50 827 , 0
) 03 , 0 1 (
40 867 , 0
) 03 , 0 1 (
30 910 , 0
) 03 , 0 1 (
20 954 , 0
100 :
4 3 2
VAN


7

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS

En segundo trmino se realizar el ajuste a la tasa de descuento:






Como se aprecia, en ambos casos se obtiene el mismo valor para el VAN.


Ejemplo N8

Evale las siguientes alternativas si usted es adverso o preferente al riesgo y sabe que la tasa de
descuento es del 10%

Proyecto N1
Ao 1 Ao 2 Ao 3
Probab. Flujo Probab. Flujo Probab. Flujo
20% 10000 25% 15000 10% 10000
30% 15000 20% 14000 20% 15000
20% 18000 15% 20000 30% 16000
30% 12000 40% 15000 40% 20000

La inversin inicial es de 20000 y los flujos de caja son independientes.

Proyecto N2
Ao 1 Ao 2 Ao 3
Probab. Flujo Probab. Flujo Probab. Flujo
10% 5000 30% 8333 15% 11000
35% 8525 10% 7000 30% 14000
5% 9998 20% 10000 35% 12000
50% 8000 40% 10121 20% 11533

La inversin inicial es de 13294 y los flujos de caja son dependientes (perfectamente correlacionados).

SOLUCIN:

Proyecto N1
Aplicando las siguientes expresiones para el valor esperado del VAN y la desviacin estndar del
proyecto (considerando que los flujos son independientes) se calculan las probabilidades que se tienen a
continuacin:












74 , 12
) 08 , 0 1 (
50
) 08 , 0 1 (
40
) 08 , 0 1 (
30
) 08 , 0 1 (
20
100 :
4 3 2
VAN
n
j
j
r
j
VAN
0
2
2
) 1 (
) (
T
j
j
j
r
Flujo E
Inversin E VAN E
1
) 1 (
) (
) ( ) (
j
N
i
i i
prob Flujo E Flujo Flujo VAR
2
1
2
* )) ( ( ) (


8

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS















Luego el Coeficiente de Variabilidad (CV) ser:






Proyecto N2
Aplicando las siguientes expresiones para el valor esperado del VAN y la desviacin estndar del
proyecto (considerando que los flujos son dependientes perfectamente correlacionados) se calculan las
probabilidades que se tienen a continuacin:




















Luego el Coeficiente de Variabilidad (CV) ser:





Conclusiones:

1.- El inversionista preferente al riesgo elije el Proyecto N2 (CV mayor).
2.- El inversionista adverso al riesgo elije el Proyecto N1 (CV menor).
64 , 2794
1
84 , 1909
2
92 , 3091
3
11 , 3787
1 , 1
92 , 3091
1 , 1
84 , 1909
1 , 1
64 , 2794
6
2
4
2
2
2
T
87 , 17927
1 , 1
16800
1 , 1
15550
1 , 1
13700
20000 ) (
3 2
VAN E
2112 , 0
87 , 17927
11 , 3787
) (VAN E
CV
T
n
j
j
j
r
VAN
0
) 1 (
) (
T
j
j
j
r
Flujo E
Inversin E VAN E
1
) 1 (
) (
) ( ) (
j
N
i
i i
prob Flujo E Flujo Flujo VAR
2
1
2
* )) ( ( ) (
53 , 1093
1
73 , 1083
2
37 , 1125
3
27 , 2735
1 , 1
37 , 1125
1 , 1
73 , 1083
1 , 1
53 , 1093
3 2 T
78 , 10890
1 , 1
6 , 12356
1 , 1
3 , 9248
1 , 1
65 , 7983
13294 ) (
3 2
VAN E
2512 , 0
78 , 10890
27 , 2735
) (VAN E
CV
T


9

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS

3.- El inversionista indiferente al riesgo elije el Proyecto N1 (Mayor E(VAN)).
Ejemplo N9

La fundacin METAC evaluar un proyecto que producir una nueva lnea de tubos fundidos. El proyecto
tiene una vida til de 3 aos. Los siguientes son los antecedentes que se disponen para la evaluacin.

Inversin: 100 millones, depreciacin lineal
Capacidad de produccin: 30.000 unidades
Valor Residual : 0
Costos de operacin anuales:
Costos variables $1.600 por unidad
Costos fijos $30 millones
Tasa de riesgo de la empresa 5% (prima por riesgo)
Cantidad demandada ao 1:
16.000 unidades 30%
20.000 unidades 40%
26.000 unidades 30%

Se espera un aumento de un 10% anual del valor esperado de la demanda del primer ao.

Precios:
Ao 1 Ao 2 y 3 Tasa anual Tributacin esperada
Precio Prob. Precio Prob.
$4.000 20% $5.000 10% 35%
$6.000 20% $6.000 30% 45%
$8.000 50% $8.000 40% 31%
$10.000 10% $10.000 20%

Tasa de inters cero riesgo, esperadas.
Ao 1 Ao 2 Ao 3
8% 0,2 6% 0,2 6% 0,3
10% 0,6 8% 0,3 7% 0,3
11% 0,2 10% 0,5 8% 0,4

Evale el proyecto realizando el ajuste correspondiente a la tasa de descuento del proyecto.

SOLUCIN:

Se deben obtener los valores promedios o esperados para todos aquellos datos que tienen
probabilidades asociadas.

Cantidad demandada ao 1:
16.000 30%
4800
20.000 40%
8000
26.000 30%
7800
Promedio 20600

Precios:
Ao 1 Ao 2 y 3
Precio Prob. Precio Prob.
$ 4.000 20% $ 5.000 10%
$ 6.000 20% $ 6.000 30%


10

FACULTAD DE
INGENIERIA Y NEGOCIOS
ESCUELA DE NEGOCIOS

$ 8.000 50% $ 8.000 40%
$ 10.000 10% $ 10.000 20%
Promedio
$ 7.000
Promedio
$ 7.500

Tasa anual Tributacin
esperada
35%
45%

31%
Promedio 37,00%


Tasa de inters cero riesgo, esperadas.
Ao 1

Ao 2

Ao 3

8% 0,2 6% 0,2 6% 0,3
10% 0,6 8% 0,3 7% 0,3
11% 0,2 10% 0,5 8% 0,4
Promedio 9,8% Promedio 8,6% Promedio 7,1%

Tasa descuento

1 ao 9,8%

2 aos 19,2% 1,098*1,086-1
3 aos 27,7% 1,098*1,086*1,071-1


Luego el flujo de caja del proyecto es:


0 1 2 3

Ingresos $ 144.200.000 $ 169.950.000 $ 186.945.000 (i)
Costos fijos -$ 30.000.000 -$ 30.000.000 -$ 30.000.000

Costos variables -$ 32.960.000 -$ 36.256.000 -$ 39.881.600

Depreciacin -$ 33.333.333 -$ 33.333.333 -$ 33.333.333

UAI $ 47.906.667 $ 70.360.667 $ 83.730.067

Impuestos $ 17.725.467 $ 26.033.447 $ 30.980.125

UDI $ 30.181.200 $ 44.327.220 $ 52.749.942

Depreciacin $ 33.333.333 $ 33.333.333 $ 33.333.333

Inversin -$ 100.000.000

Flujo de Caja -$ 100.000.000 $ 63.514.533 $ 77.660.553 $ 86.083.275

Flujos de caja descontados -$ 100.000.000 $ 55.326.249 $ 62.507.086 $ 64.866.173 (ii)
VAN $ 82.699.508

(i) Precio x Cantidad recordando que a partir del ao 1 la demanda crece a razn de 10% al ao
(ii) Flujo de caja descontado por las tasas de descuento ms primas por riesgo, por ejemplo ao
3: 27,7% + 5%