1

0m piogiama
sustentvel paia a
ieestiutuiao ua
uiviua poituguesa
1




Ricaiuo Cabial
Fiancisco Lou
Eugnia Piies
Peuio Nuno Santos


1u ue julho ue 2u14





1
0s autoies agiauecem o apoio ua bolseiia ue investigao Nailene Teixeiia.
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2
Auiiano Noieiia, 4 ue novembio ue 2u12, na RTP Noticias. Acessivel em:
http:www.itp.ptnoticiasinuex.php.aiticle=6uuS64&tm=9&layout=122&visual=61.
S
0 financiamento uo Sectoi oficial uuiante os tis anos ue inteiveno ua tioika poue sei
iesumiuo ua seguinte foima: a 0nio Euiopeia e o FNI empiestaiam ceica ue 77 mil milhes ue
euios no mbito uo piogiama ue iesgate; o BCE manteve empistimos uiietos em toino ue 2u
mil milhes ue euios, apos tei auquiiiuo, ainua antes uo iesgate, uiviua pblica no meicauo
secunuiio no mbito uo seu "Secuiities Naikets Piogiamme"; e a uiviua uo Banco ue Poitugal
face ao sistema TARuET 2 uo Euiosistema aumentou paia S8,4 mil milhes ue euios. 0u seja, o
financiamento uo Sectoi oficial ao pais eia, em abiil ue 2u14, ue ceica ue 1SS,4 mil milhes ue
euios.
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4
Esta estimativa no inclui o efeito ua iesoluo banciia sistmica nos uepositos uas
Auministiaes Pblicas.
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2.1 0s iesultauos ua estiatgia ue ajustamento
2.2 As uuas componentes ua ciise poituguesa
2.S 0s piessupostos futuios ua estiatgia ue ajustamento
8
8
9
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S.1 Sobie a natuieza ua ciise
S.2 0bjetivos e natuieza uo piogiama
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4.1 Inuicauoies macioeconomicos: objetivos e instiumentos
4.2 Biviua exteina biuta: pioposta ue ieestiutuiao
4.S Efeitos uo piogiama ue ieestiutuiao ua uiviua exteina

18
18
19
24
S. E#2+28$ 2# @':F*+)8 #)'0D&+)8 /G 8 1##$*1%*%1834' 28 2F,+28
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S.1 Inuicauoies utilizauos e fontes ue uauos
S.2 Pioposta ue lei ue ieestiutuiao ua uiviua uas auministiaes
pblicas
S.S Reestiutuiao ua uiviua biuta no consoliuaua uo Estauo:
clculos
S.4 Efeitos ua ieestiutuiao ua uiviua pblica

2S
2S

28

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6. E#2+28$ 2# @':F*+)8 #)'0D&+)8 //G "#$':%34' >80);1+8
$+$*9&+)8
6.1 Funuamentao
6.2 0bjetivos ua pioposta ue iesoluo banciia sistmica
6.S Clculos e metouologia a auotai no piocesso ue iesoluo
banciia sistmica
6.4 Efeitos
6.S Notas finais

4S
4S
48

49
S6
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9.1 Funuamentos teoiicos e histoiicos ua ieestiutuiao ua uiviua
9.2 L1.6/.4)'l ,07.- 6/.0)*&40 sobie a iesoluo banciia
6S
6S
6S

Refeincias

7u







6
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Teiminauo o piogiama ua tioika, Poitugal enfienta uuas ceitezas: sem
ieestiutuiao ua uiviua exteina, esta continuai a conuicionai a viua
economica e social no pais e o empobiecimento continuai a sei o iesultauo ua
politica ue austeiiuaue que a uiviua impe.

0 tempo est a ficai mais cuito paia as escolhas uemociticas que peimitam
inveitei o conuicionamento imposto pela uiviua exteina. 0 auiamento ua
ieestiutuiao ua uiviua piejuuicial ao Pais poique as solues seio caua vez
mais uificeis.

A iejeio institucional ue viias piopostas iecentes ue mutualizao euiopeia
ua uiviua (poi exemplo, vaioufakis e Bollanu, 2u11, Piis e Wyplosz, 2u14) e o
inconclusivo ielatoiio sobie o funuo ue ieueno ue uiviua pblica
S
,
uemonstiam que, se Poitugal no tomai a iniciativa ua ienegociao, so poue
espeiai a continuiuaue uos conuicionamentos atuais. A ieestiutuiao ua uiviua,
poi iniciativa ue negociao tomaua poi Poitugal, baseanuo-se em mais ue 6uu
pieceuentes inteinacionais entie 19Su e 2u1u (Bas et al., 2u12), a iesposta que
hoje suscita maioi consenso inteino e exteino e gaiante, poitanto, as melhoies
conuies ue coeincia e legitimao ue uma alteinativa.

Como se veiificou iecentemente, com o Nanifesto uos 74, h um alaigauo
consenso em Poitugal sobie a necessiuaue ua ieestiutuiao ua uiviua. No
entanto, as instituies euiopeias e o goveino poitugus tm manifestauo foite
oposio sua uiscusso. E, alis, ue espeiai que continuem a opoi-se a qualquei
mouificao ua politica ue austeiiuaue e uiscusso uo tema ua ienegociao ua
uiviua. So a opinio pblica poue iesgatai a capaciuaue ue ueciso nacional.

Neste ielatoiio apiesenta-se uma pioposta concieta, uetalhaua e quantificaua,
paia a ieestiutuiao ua uiviua poituguesa. Pietenue-se que constitua um
contiibuto paia o uebate nacional sobie este pioblema cential uo Pais. 0ia.
inuispensvel passai a esse uebate sobie piopostas concietas paia a
ieestiutuiao ua uiviua poituguesa. Ao tomai a iniciativa ue apiesentai esta
pioposta opinio pblica, espeia-se favoiecei a sua uiscusso e suigimento ue
piopostas alteinativas que conuuzam escolha ua melhoi alteinativa paia o
piocesso ue negociao e ieestiutuiao ua uiviua.

A iecupeiao economica e social uo Pais exige, paia alm ua ieestiutuiao ua
uiviua, o saneamento uo Sectoi banciio com vista a ietomai as suas noimais
funes ue financiamento ua economia e uma alteiao ua estiutuia fiscal que
ciie conuies paia a moueinizao uo apaielho piouutivo ua economia. Neste
ielatoiio so apiesentauas piopostas concietas que iesponuem aos uois

S
Relatoiio Final uo uiupo ue Peiitos sobie o Funuo ue Reueno Financeiia e Euiobills
http:ec.euiopa.eueconomy_financeaiticlesgoveinancepuf2u14uSS1_iepoit_en.puf
7
piimeiios uesafios. Quanto ao sistema fiscal, a pioposta limita-se a uefinii os
objetivos que uevem estai subjacentes sua alteiao.

Poi ltimo, os autoies uefenuem que cabe a Poitugal, como membio ue pleno
uiieito ua 0E, contiibuii, sem peiua ue tempo, paia a uefinio ue uma nova
estiatgia paia a politica macioeconomica euiopeia, amiga uo ciescimento, uo
empiego e uo mouelo social euiopeu, que piomova uma ieviso uo Tiatauo
Euiopeu e ue viios tiatauos inteigoveinamentais euiopeus, como, poi exemplo,
o Tiatauo 0iamental, incluinuo as uefinies ua inuepenuncia uo BCE e uo
Sistema Euiopeu ue Bancos Centiais e seus estatutos e uo mouelo ue goveino ua
0nio Euiopeia, toinanuo-o mais uemocitico e mais sujeito a esciutinio pblico.

No piesente ielatoiio, comea-se poi uemonstiai, no ponto 2, poique invivel
a politica ue austeiiuaue. No ponto S, apiesentam-se os objetivos ua pioposta ue
ieestiutuiao e, no ponto 4, uefiniuo o mouelo e os ciitiios auotauos na
elaboiao ua pioposta. Nos pontos seguintes, so apiesentauos os funuamentos
uas tis meuiuas ue politica economica que se consiueiam inuispensveis paia
uesbloqueai a situao em que se encontia o pais: pioposta concieta ue
ieestiutuiao ua uiviua pblica e ue instiumento legal paia a implementai
(ponto S); pioposta ue 1.0&'/BC& N,4+;1*, 0*0)=2*+, (ponto 6); e, no ponto 7, os
iequisitos que uevem oiientai a iefoima e moueinizao uo sistema fiscal que se
consiueia inuispensvel iesoluo uos uesequilibiios macioeconomicos
estiutuiais ua economia e socieuaue poituguesa. Poi ltimo, apiesentamos as
nossas concluses.



8
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Este piogiama ue ieestiutuiao ua uiviua uesafia os funuamentos ua estiatgia
ue austeiiuaue. 0s factos uemonstiam o seu eiio e inviabiliuaue, que uiscutimos
nesta seco. 0 fiacasso ua "austeiiuaue expansionista" iesumiuo nos uois
gificos seguintes.

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L? MeH3 H/1&0),) . `.',)E1*&0 -&0 X1B,2.4)&0
-. H0),-&"

A base 2uu4=1uu e as uuas linhas
compaiam a iealiuaue ua evoluo uo PIB a
paitii ue 2uu4 (a linha ue baixo), com o que
teiia aconteciuo se as pievises uos viios
0iamentos se tivessem cumpiiuo (a linha ue
cima, a tiacejauo). A paitii ua ciise
inteinacional ue 2uu8 e ua iecesso em
Poitugal (a linha veitical), as cuivas sepaiam-
se e, no final uo peiiouo consiueiauo, com a
exceo uo peiiouo ue iecupeiao em 2uu9,
h uma uifeiena ue uez pontos peicentuais
entie a iealiuaue e a fico oiamental.

= 1#$%:*82' 28 *1'+P8G
%& 2#$@#12F)+' 2# $8)1+JF)+'$



L? MeH . H/1&0),)"

0 valoi total uos coites compaiauo com os seus
iesultauos uuiante o peiiouo ue vigncia uo
Nemoianuo e ue inteiveno uiieta ua tioika
(2u11-2u14): os coites pela austeiiuaue foiam
muito amplos, o efeito ue coiieo uo ufice
negligencivel, a queua uo PIB uemonstia a
giaviuaue ua iecesso e a uiviua ciesceu.
0 piogiama ue ajustamento foi um fiacasso e
ueixou a estiutuia piouutiva uo pais muito mais
enfiaqueciua uo que nos anos anteiioies
iecesso.


0ia, o ajustamento pela austeiiuaue tem limites insupeiveis: o
empobiecimento, as falncias e o elevauo nivel ue uesempiego estiutuial
ieuuzem a piouutiviuaue, enfiaquecem a estiutuia piouutiva e toinam mais
uesigual a viua social.
A ieuuo ua piocuia inteina geiaua pela austeiiuaue tem um efeito ue coiieo
ua balana ue bens e seivios, mas tambm aumenta o icio ua uiviua no PIB,
como se veiificou e, poitanto, ieuuz a capaciuaue ue iesolvei qualquei pioblema
estiutuial ua economia (Anuini e Cabial, 2u12).
Poi sua vez, as piivatizaes ou as venuas ue ativos nacionais, outia uas politicas
ua austeiiuaue, ieuuzem a cuito piazo a uiviua exteina biuta mas geiam maioi
ufice futuio ue balana ue ienuimentos (com a tiansfeincia ue uiviuenuos paia
9S
1uu
1uS
11u
2uu4 2uuS 2uu6 2uu7 2uu8 2uu9 2u1u 2u11 2u12 2u1S
-7306.00
28159.31
PIB DVIDA
14300.00
-246. 82
AUSTERIDADE DFICE
9
o exteiioi). Este efeito iecessivo cumulativo, uificultanuo a ieveiso uo
piocesso no muio e longo piazo.

././ 0) %(#) 1-+2-,&,*&) %# 13")& 2-3*(!(&)#

Sublinhamos neste ielatoiio uuas componentes uesta ciise nacional: a que
iegistaua nos fluxos (balana ue pagamentos) e a uos stocks (uiviua exteina).
H2 1.',BC& ,&0 <'/5&0, a ciise manifestou-se at 2u1u poi elevauos e sistemticos
ufices ua balana coiiente e ue capital.
A iesposta uas instituies ue goveino ua 0nio Euiopeia e uo FNI - a
"estiatgia ue austeiiuaue" - visou obtei enoimes ajustamentos ua balana
comeicial paia, uessa foima, melhoiai a balana coiiente e ue capital. Be acoiuo
com os planos uo uoveino,
6
entie 2u1u e 2u1S a balana coiiente e ue capital
ueveiia melhoiai em 14,S pontos peicentuais uo PIB, senuo essa evoluo
funuamentalmente ueteiminaua pela evoluo numa uas suas componentes - a
balana comeicial - que uevei iegistai uma melhoiia pioxima ue 12 pontos
peicentuais uo PIB.
Poitanto, na estiatgia ue austeiiuaue, o ajustamento em ielao a fluxos fai-se-
ia quase exclusivamente atiavs uo canal ua "economia ieal", com mais
expoitaes e menos impoitaes, combinanuo iecesso inteina com
tiansfeincia ue iecuisos. Este ajustamento exteino peimitiu que a balana
coiiente e ue capital iegistasse um exceuente ue 2,u% uo PIB em 2u1S,
sobietuuo ueviuo balana comeicial, cuja fiagiliuaue j apontmos.
H2 1.',BC& ,&0 0)&+70, a ciise manifestou-se a paitii ue 2u1u pela maioi
uificuluaue em obtei financiamento exteino com piogiessiva inteiiupo ue
acesso aos meicauos financeiios inteinacionais quei uo Estauo, quei ua banca
nacional, quei ainua ue gianues empiesas nacionais com elevauo enuiviuamento
exteino. 0u seja, o pais viu-se incapaz ue iefinanciai a sua uiviua exteina.
A iesposta uas instituies ue goveino ua 0nio Euiopeia baseou-se, poi um
lauo, num iecuiso ciescente aos mecanismos automticos ue financiamento uo
Euiosistema, que iesultaiam em uesequilibiios ciescentes no sistema Taiget2 e,
poi outio lauo, a piogiamas ue iesgate com financiamento mutualizauo (pelos
paises membios ua zona euio e pelos paises membios uo FNI) e ue
conuicionaliuaue estiita. Besta foima foi possivel ao uoveino poitugus e
banca nacional iefinanciai gianue paite ua uiviua exteina que venceu entie
2u1u e a piesente uata, substituinuo uiviua uetiua pelo sectoi piivauo
inteinacional poi uiviua uetiua pelo sectoi oficial inteinacional.

./4/ 5) 23&))(2-)*-) 6(*(3-) %# &)*3#*7!"# %& #'()*#+&,*-

0s factos uemonstiam, assim, que a atual estiatgia ua tioika ue iesposta ciise,
baseaua num longo piocesso ue ajustamento com uma estiutuia piouutiva em
uegiauao, no uma opo plausivel.

6
Bocumento ue Estiatgia 0iamental 2u14-2u18, Ninistiio uas Finanas e ua Auministiao
Pblica, abiil ue 2u14.
1u
Essa opo aliceia-se em uuas impossibiliuaues: espeiai que o sectoi exteino
possa tei um uesempenho ue longo piazo supeiioi ao ua muia histoiica ua
Alemanha e que o Estauo possa geiai exceuentes inuitos. Cavaco Silva assinalou
em Naio ue 2u14 a segunua uificuluaue no seu piefcio ao livio `&).*1&0 mMMM:
"Piessuponuo um ciescimento anual uo piouuto nominal ue 4% e uma taxa ue
juio implicita ua uiviua pblica ue 4%, paia atingii, em 2uSS, o valoi ue
iefeincia ue 6u% [-& TMU] paia o icio ua uiviua, seiia necessiio que o
0iamento iegistasse, em muia, um exceuente piimiio anual ue ceica ue S%
uo PIB. Em 2u14, piev-se que o exceuente piimiio atinja u,S% uo PIB" (Cavaco
Silva, 2u14).
7


No uifico seguinte, que foi apiesentauo pelo 0bseivatoiio uas Ciises e
Alteinativas, compaia-se a iealiuaue oiamental e uo PIB nos ltimos anos com
as conuies ue sustentabiliuaue apiesentauas pelo Piimeiio-Ninistio e pelo
Piesiuente, e ainua as conuies uo Tiatauo 0iamental.

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,0 +&4-*BJ.0 -. +/2%1*2.4)& -& i1,),-& X1B,2.4),' 4, *4).1%1.),BC& -& T1.0*-.4)."

7
0 Piimeiio-ministio Passos Coelho apiesentou tambm as suas piojees numa confeincia
oiganizaua pelo n&14,' -. e.8E+*&0, a 11 ue maio,: "Se nos conseguiimos exibii nos pioximos
anos, em muia, um exceuente piimiio em toino ue 1,8%, no me paiece uma coisa muito
iiiealista, estamos muito pioximo ue chegai a uma meta uessa natuieza. Se juntaimos um nivel
ue inflao no supeiioi a 1% e um ciescimento anual entie 1,S% e 2%, temos a possibiliuaue ue
exibii o iesultauo que pietenuemos: sustentabiliuaue ua uiviua pblica com ieuuo ua uiviua".
vei http:www.joinaluenegocios.pteconomiauetalhepeisonaliuaues_que_uefenuem_ieestiutuiacao_
ua_uiviua_sao_os_mesmos_que_falavam_na_espiial_iecessiva.html.

11
Como se veiifica pelo uifico, paia gaiantii a sustentabiliuaue (com a ieuuo ua
uiviua, piesuminuo uma taxa ue juio ue 4%) so exigiuos saluos piimiios
supeiioies a 1,8% uo PIB e taxas ue ciescimento supeiioies a 2,6%, ao passo que
paia cumpiii as conuies uo Tiatauo 0iamental so necessiios saluos
piimiios muios sempie supeiioies a 2,S% uo PIB at 2uSS (ou supeiioies a
S,2% na inteipietao uo Piesiuente ua Repblica) e, ao mesmo tempo, taxas ue
ciescimento uo PIB nominal supeiioies a S,S% (4% na inteipietao uo
Piesiuente ua Repblica).
0ia, estas conuies paiecem impossiveis no contexto atual. 0ma taxa ue juio ue
4% so alcanaua com a estabiliuaue ue longo piazo ua zona euio, o que os
ltimos anos uemonstiaiam sei impiovvel. 0 ciescimento ieal ue 1,6% so foi
alcanauo em S uos ltimos 14 anos e um exceuente piimiio ua oiuem que
iequeiiua poi esta piojeo so foi alcanauo em 1991. So em 2uu7 foi cumpiiua
a conuio ue sustentabiliuaue, mas no a uo Tiatauo 0iamental.
Na anlise ue Noibeito Rosa (2u14), com esta taxa ue juio Poitugal so
conseguiiia ieuuzii o peso ua uiviua ao longo ue 1S anos e at 1uu% uo PIB, se
alcanasse taxas ue ciescimento ieal ue 1,S% e saluos piimiios acima ue 1,8%.
Nenhuma uestas conuies iealizvel num contexto em que o esfoio ua
economia e ua socieuaue poituguesa conuicionauo poi um nivel muito elevauo
ua uiviua, como se sublinha no uifico seguinte, que inuica o calenuiio ue cuito
piazo paia esse esfoio no que uiz iespeito s necessiuaues ue financiamento
uecoiientes uos compiomissos atuais e ua aplicao ua iestiio oiamental.
At 2u17, necessiio pagai ceica ue 1uu mNt ue titulos ue uiviua uiieta uo
Estauo que chegam sua matuiiuaue, sem contai com o financiamento uos
ufices entietanto iegistauos e ue outias necessiuaues ue financiamento, poi
exemplo paia a capitalizao ue empiesas pblicas. Este compiomisso e esta
estiatgia so inviveis.

Q1;J+)' T. U#)#$$+282#$ 2# J+080)+8&#0*' 0'$ @1D(+&'$ 80'$ @818
8&'1*+V834' 2' $*')P 2# 2F,+28 2+1#*8 2' B$*82'















L? M\_T3 .2 2*'I,1.0 -. 2*'IJ.0 -. ./1&0"

u
S
1u
1S
2u
2S
Su
2u1S 2u14 2u1S 2u16 2u17
12
Poi outio lauo, paia um ciescimento sustentauo uas expoitaes, pieciso, ao
contiiio uo que tem aconteciuo, um foite investimento, a qualificao uo
tiabalho com saliios e contiatos auequauos e uma politica ue inovao
consistente: pieciso piouuzii melhoi e uifeiente. 0ia, nos ltimos 2S8 anos
(entie 1776 e 2u1S), Poitugal so iegistou uma balana comeicial com exceuente
em 8 anos, e a piimeiia vez que isso ocoiieu uesue 194S foi em 2u1S, com uma
melhoiia ua balana comeicial em 8,8 p.p. uo PIB uesue 2u1u e custa ue uma
queua ua piocuia inteina mais acentuaua uo que a iecupeiao uas expoitaes.
Alm uisso, esta iecupeiao baseaua em vantagens figeis, nomeauamente no
aumento ua capaciuaue piouutiva ue uma nica iefinaiia.
Poi outias palavias, sempie necessiia uma coiieo estiutuial paia
iecupeiai a economia, atiavs ua ieestiutuiao ua uiviua.


1S
!" !"#$%&'() +! #$!%$&'&
4/8/ 9-:3& # ,#*(3&;# %# 13")&

A ciise economica e financeiia que o pais atiavessa ueve sei tiataua, segunuo os
autoies, como uma ciise ue balana ue pagamentos e ue uiviua exteina que
iesulta funuamentalmente ue ueficincias na aiquitetuia ua zona euio, sem
ignoiai outias causas estiutuiais que uistoicem a economia e a socieuaue
poituguesas.
8
A ciise ue finanas pblicas mais consequncia uo que causa
uaqueles uesequilibiios exteinos.
Em iesultauo uas ueficincias ua zona euio, o pais acumulou, uesue meauos uos
anos 9u, ufices exteinos significativos, sem que tal fosse auequauamente notauo
e sem que fossem tomauas meuiuas coiietivas pelas instituies nacionais e ua
0nio Euiopeia.

Q1;J+)' W X S1+0)+@8+$ )'&@'0#0*#$ 28 Y8:8038 2# S8A8&#0*'$ Z-NN[\
6[-<]

F: INE .


8
Paia os autoies, politicas oiamentais uomsticas incoiietas tiveiam um papel impoitante, mas
ue segunua oiuem, na atual ciise economica e oiamental uo pais. 0utios aspectos impoitantes,
como o impacto ua ciise financeiia inteinacional ou as uistoies ua estiutuia piouutiva, no so
objeto ueste ielatoiio.
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
1
9
9
0

1
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2
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0

2
0
1
2

Balana de transferncias unilaterais (1990-1995)/Balana de transferncias correntes e balana de capital
(1996-2013)
Balana de rendimentos
Balana comercial (bens e servios)
Balana de transaes correntes (1990-1995)/Balana corrente e de capital (1996-2013)
<

%
-

=
>
?

14
A ciise financeiia inteinacional (2uu7-2uu8) pe a uescobeito esses
uesequilibiios e, como j conheciuo, o pais peiueu o acesso ao financiamento
exteino via meicauos financeiios inteinacionais, piecipitanuo uma ciise ue
balana ue pagamentos e uma ciise oiamental e, em consequncia, o iesgate
pelas instituies ue uoveino ua 0nio Euiopeia e pelo FNI.
0s ufices exteinos significativos acima iefeiiuos ueiivam, poi um lauo, uos
sistemticos ufices ua balana comeicial, mas ue foima ciescente, a paitii uo
inicio uo milnio, ue ufices ua balana ue ienuimentos.
Em paiticulai, os ufices ua balana ue ienuimentos ue Poitugal (7,7% uo PIB
em 2u1S), ueiivam funuamentalmente uo pagamento ue juios sobie a uiviua
exteina biuta (4,7% uo PIB) e uo pagamento ue uiviuenuos (2,8% uo PIB).

R8>#:8 -. ^9>+*'$ >1%*'$ 28 >8:8038 2# 1#02+&#0*'$

l: LurosLaL.

Na veiuaue, uma uas causas impoitantes paia o uesequilibiio exteino ue
Poitugal tem oiigem nessa uiviua exteina: entie 1996 e 2u1S, a uespesa
acumulaua (ubitos) com juios sobie a uiviua exteina biuta uo pais (1S2,S
mNt) iepiesenta (e explica) SS,7% ua uiviua exteina biuta uo pais em 2u1S, e
77,6% ua sua uiviua exteina liquiua.
0 ufice ua balana ue ienuimentos iepiesentou, em muia, S,S% uo PIB, entie
1999 e 2u1S (uesue que o pais auotou o euio). Sem esse ufice ua balana ue
ienuimentos, a economia poueiia autofinanciai-se.








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/0,#$*+&#0*' /0*#108)+'08:]O -NN5 X -R6[-T



F: BuP, posio em fim ue peiiouo.

No final ue 2u1S, a uiviua exteina liquiua uo pais ascenuia a 1uS% uo PIB e a
posio inteinacional ue investimento uo pais eia ue -118,9% uo PIB. Em
consequncia ueste balano financeiio muito negativo (ciise ue uiviua exteina
ou ue stocks), o ufice ua balana ue ienuimentos
9
tem siuo sistematicamente
muito elevauo nos ltimos anos, no obstante a ieuuo uas taxas ue juio na
zona euio. 0 ufice ua balana ue ienuimentos, aliauo ao cionico ufice na
balana ue bens, coloca sob piesso uesfavoivel as necessiuaues liquiuas ue
financiamento uo pais no piesente e no futuio, ou seja, com este ufice ua
balana ue ienuimentos muito piovvel que o pais enfiente, ue foima
iecoiiente, ciises ue balana ue pagamentos (ue fluxos).
Em sintese, com este peso ua uiviua e com o conuicionamento que ele ueteimina,
Poitugal mantei-se- uma economia invivel.

4/./ 5:'&*"@-) & ,#*(3&;# %- 23-!3#+#

0 "Piogiama Sustentvel paia a Reestiutuiao ua Biviua Poituguesa" que se
piope neste uocumento, paia alm ue um plano ue ieestiutuiao ue uiviua,
pietenue-se que constitua um contiibuto ielevante paia a uefinio ue um
piogiama ue iesposta ciise economica e social uo Pais
Compieenue tis meuiuas funuamentais ue politica economica:
1. ieestiutuiao ue uiviua pblica (ponto S)
2. saneamento banciio (ponto 6)

9
}uios e uiviuenuos que o pais paga, em teimos liquiuos, sobie o seu elevauo passivo financeiio.
-14u.u%
-12u.u%
-1uu.u%
-8u.u%
-6u.u%
-4u.u%
-2u.u%
u.u%
1
9
9
6

1
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1
S

2
u
1
4

N
a
i

Posio ue Investimento Inteinacional Liquiua (em % uo PIB)
16
S. iequisitos ue moueinizao ua estiutuia fiscal
1u
(ponto 7)

E tem como objetivos:
Responuei uiietamente ciise ue balana ue pagamentos e ue uiviua
exteina, com politicas economicas baseauas no coiieto uiagnostico ua
ciise e uiiecionauas paia coiiigii as suas causas;
Asseguiai que o pais passe a sei financeiiamente auto-sustentvel,
conuio paia iecupeiao ua sobeiania nacional;
uaiantii a sustentabiliuaue uas contas pblicas; e
Piomovei ciescimento economico soliuo, com ciiao sustentvel uo
empiego e ieuuo uas uesigualuaues.

T1*2.*1& &Nb.)*>&? 1.0%&4-.1 k +1*0. -. N,',4B, -. %,8,2.4)&0 . k +1*0. -. -(>*-,
.5).14,"

Em ielao ciise ua balana ue pagamentos, o piogiama piope-se
ieuuzii, ue foima peimanente e, poi conseguinte, estiutuial, o ufice ua
balana ue ienuimentos. Assim, o piogiama visa melhoiai os fluxos
exteinos, atiavs ua ieuuo uos juios (cupes) pagos sobie a uiviua
(exteina e uomstica) existente.
11
Bessa foima, toina-se mais fcil
asseguiai que o pais no enfientaiia ciises ue balana ue pagamentos
iecoiientes.
No que se iefeie balana ue bens e seivios, em paiticulai, balana ue
bens, impe-se a alteiao ua estiutuia fiscal que, atuanuo sobie a ofeita
e a piocuia, peimita poi um lauo, estimulai o ciescimento economico e,
poi outio, ieuuzii, ue mouo sustentauo, o uesequilibiio cionico naquela
balana.
Poi outio lauo, e poique a ciise ue uiviua exteina (stocks) essencialmente
significa que o pais no capaz ue iefinanciai, sem ajuua, o seu stock ue
uiviua exteina nos meicauos financeiios inteinacionais, a ieestiutuiao
visa asseguiai que o pais no enfientai, no futuio, uma ciise ue stocks.
Paia isso, piope-se a extenso ue matuiiuaues ue uma paite significativa
ua uiviua biuta poituguesa, que auie e alise no tempo a amoitizao uo
capital em uiviua, gaiantinuo uessa foima que o pais no enfientaiia uma
ciise ue uiviua exteina, quanuo piocuiai iefinanciai stocks ue uiviua
exteina que chegam matuiiuaue.

A.8/4-& &Nb.)*>&? 8,1,4)*1 6/. & %,(0 %,00, , 0.1 <*4,4+.*1,2.4). ,/)&Y
0/0).4);>.'3 &/ 0.b,3 6/. & H0),-&3 N,4+, . &/)1&0 ,8.4).0 .+&4E2*+&0 -.*5,2 -.
4.+.00*),1 -. 1.+&11.1 , .2%1=0)*2&0 .5).14&0 %,1, <*4,4+*,1 , 0/, ,)*>*-,-.
.+&4E2*+,3 %,8,1 b/1&0 0&N1. -(>*-,3 &/ 1.<*4,4+*,1 , -(>*-, 6/. +I.8, k
2,)/1*-,-."


1u
Neste ielatoiio os autoies limitam-se a inuicai os iequisitos que, em sua opinio, uevem
oiientai uma iefoima na estiutuia fiscal que estimule o uesenvolvimento economico e social uo
pais e contiibua paia a coiieo uos seus piincipais uesequilibiios (inteinos e exteinos).
11
Com impacto positivo eviuente tambm na consoliuao uas finanas pblicas.
17
i.1+.*1& . 6/,1)& &Nb.)*>&0? 1.0),/1,1 , 0/0).4),N*'*-,-. -,0 +&4),0 %aN'*+,0 .
%1&2&>.1 & -.0.4>&'>*2.4)& .+&4E2*+& . & +1.0+*2.4)& -& .2%1.8&"
0ma ieestiutuiao competente ua uiviua, acompanhaua uo saneamento
banciio e ue estiutuia fiscal auequaua, peimitem libeitai iecuisos paia
o ciescimento e o empiego. Em paiticulai peimitem ao Estauo piomovei
e apoiai o investimento e estimulai o ciescimento sustentvel ua piocuia
inteina compativel com o equilibiio exteino e uas contas pblicas.





18
!" $%&'()*(+,%-. /(0*.,0.%1+20. ).
!"#$"%&% () *))+,"-,-"%./#
A/8/ >,%"1#%-3&) +#13-&1-,B+"1-)C -:'&*"@-) & ",)*3(+&,*-)

A paitii uo uiagnostico ua ciise economica e financeiia uo pais, o piogiama ue
ieestiutuiao ua uiviua poituguesa foi uelineauo poi foima a atingii os valoies,
sustentveis a longo piazo, paia os seguintes inuicauoies macioeconomicos:
Balana ue Renuimentos: ieuuo peimanente uo ufice anual em 2,8%
uo PIB ue 2u1S, o equivalente, a ceica ue 4,7 mNtano;
12

Balana ue Pagamentos (Balana Coiiente e ue Capital): supeivite ue
mais ue S% uo PIB em 2u1S,
1S
e que uiminuiiia lentamente no tempo
paia 1% uo PIB, peimitinuo ao pais ieuuzii giauualmente a sua uiviua
exteina.
Biviua Exteina no final ue 2u1S:
o Biviua exteina liquiua (valoi piesente): 24% uo PIB;
o Biviua exteina biuta (valoi piesente): 14S% uo PIB;
Biviua pblica na otica ue Naastiicht (valoi piesente), no final ue 2u1S:
74% uo PIB;
Biviua pblica na otica ue Naastiicht, liquiua ue uepositos (valoi
piesente), no final ue 2u1S: 6S% uo PIB;
Saluo oiamental uas Auministiaes Pblicas, otica ue Naastiicht, no
final ue 2u1S
o Piimiio: +1,6% uo PIB
14

o Total: +u,1% uo PIB
0s piincipios obseivauos na elaboiao uo Piogiama, apiesentauos no ponto
S.2, funuamentam a opo escolhiua na piesente pioposta: auiamento ua
amoitizao ua uiviua, mantenuo o seu valoi nominal, em simultneo com uma
ieuuo ua taxa ue juio. A escolha ueste mouelo ue ieestiutuiao ua uiviua
conuuziu uefinio uos seguintes instiumentos que gaiantem, ue mouo
sustentvel, os valoies assumiuos paia os inuicauoies macioeconomicos acima
iefeiiuos.

12
Tal alteiao peimanente ue fluxos tem, com uma taxa ue uesconto ue 4%, um valoi piesente
equivalente a 7u% uo PIB ue 2u1S (7u% PIB 2u1S=2,8% uo PIB 2u1S4%).
1S
0 supeivite pievisto supeiioi aos 2,8% uo PIB ue ieuuo no ufice ua balana ue
ienuimentos, poique a posio ue paitiua, em 2u1S, um exceuente ue S,2% uo PIB (pieviso uo
FNI, no seu ielatoiio ielativo 1u" avaliao uo piogiama ue iesgate a Poitugal).
14
0 FNI piev, no ielatoiio ielativo 1u" avaliao, um saluo piimiio ue +S,6% uo PIB em
2u1S, assuminuo uespesa com juios ue 4,4% uo PIB (7,6 mNt). Piev ainua que o PIB nominal
seiia ue 172,4 mNt. 0s autoies uo estuuo assumem que em 2u1S, a ieestiutuiao ue uiviua
seiia acompanhaua ue meuiuas ue estimulo macioeconomico que iesultaiiam num saluo
piimiio 2 pontos peicentuais infeiioies ao pievisto pelo FNI e auotam a mesma pieviso paia o
PIB nominal. A uespesa pblica com juios, pos-ieestiutuiao, iepiesentaiia 2,6 mNt, ou seja,
1,S% uo PIB ue 2u1S.
19
Piolongamento uos piazos ue matuiiuaue ua uiviua: uiviua pblica
nominal (biuta no consoliuaua) amoitizaua num peiiouo ue 1u anos, em
anuiuaues iguais, a paitii ue 2u4S;
Taxa ue juio (cupo ua uiviua): 1% ao ano sobie a uiviua pblica nominal;
`.0&'/BC& N,4+;1*, 0*0)=2*+,, ieuuzinuo a uiviua banciia em 111,8 mNt,
equivalente a 24,1% uos passivos (excluinuo capitais piopiios) uas
0utias Instituies Financeiias iesiuentes em Poitugal, no final ue 2u1S.

A/./ DE@"%# FG*&3,# ?3(*#C 23-2-)*# %& 3&&)*3(*(3#HI-

A aboiuagem uesenvolviua neste piogiama ue ieestiutuiao uifeie ua
tiauicional. Be facto, o objetivo funuamental ue piocessos ue ieestiutuiao
passauos (Cline, 2uuS, p.1u1) eia baixai os icios ue uiviua pblica em
peicentagem uo PIB paia um nivel substantivamente infeiioi, ue foima a:

toinai a uinmica ue ciescimento ue uiviua pblica sustentvel, uessa
foima evitanuo ionuas sucessivas ue ieestiutuiao ue uiviua; e
asseguiai o maioi valoi possivel paia os cieuoies, no peiiouo pos-
ieestiutuiao.

A uimenso ua ieestiutuiao eia ueteiminaua pela estimativa uo saluo
piimiio oiamental pos-ieestiutuiao, que teiia ue sei suficiente paia:
asseguiai o seivio ua uiviua snioi (no sujeita ieestiutuiao, i.e., uiviua cujo
seivio seiia integialmente cumpiiuo), amoitizai o capital em uiviua pos-
ieestiutuiao e seivii (pagamento ue juios) a uiviua pos-ieestiutuiao. A
ieestiutuiao ue uiviua pblica eia feita numa meia otica ue saneamento uas
finanas pblicas.
A aboiuagem subjacente piesente pioposta baseia-se, tal como j iefeiiuo no
ponto S.1, no entenuimento ue que Poitugal enfienta uma ciise ue balana ue
pagamentos e uma ciise ue uiviua exteina. A ciise ue finanas pblicas mais
consequncia uo que causa uos uesequilibiios macioeconomicos exteinos uo
pais.
0 piogiama ue ieestiutuiao ue uiviua , poi isso, uesenhauo - em piimeiio
lugai - paia iesponuei s ciises ue balana ue pagamentos e ue uiviua exteina:
Na pioposta ue ieestiutuiao ua uiviua biuta exteina so iespeitauos os
seguintes piincipios:

No uisciiminao ue cieuoies institucionais. Em paiticulai, asseguiai
que cieuoies no iesiuentes no seio uisciiminauos nos piocessos
auotauos, ue mouo a evitai litigncia futuia e a iespeitai a Constituio.

Bauo o elevauo nivel ue uiviua exteina biuta uo pais uetiua poi cieuoies
uo sectoi oficial (api. 94% uo PIB em abiil ue 2u14), no possivel
piotegei tais cieuoies ua ieestiutuiao ue uiviua.
1S
Be facto, se a uiviua

1S
A uiviua uo Banco ue Poitugal ao BCE no mbito uas opeiaes iegulaies ue financiamento uo
Euiosistema (Taiget2), no afetaua pela ieestiutuiao, uauo que no se enquauia na uiviua
2u
uos cieuoies oficiais no fosse ieestiutuiaua, paia atingii os objetivos
uefiniuos (>*-. ponto 4.1) seiia necessiio impoi peiuas ue 97% aos
iestantes cieuoies, o que seiia um nivel inaceitvel. Ao incluii a uiviua uo
Sectoi oficial na ieestiutuiao ue uiviua, possivel minimizai as peiuas
paia touos os cieuoies, asseguianuo uma ieestiutuiao ue uiviua com
peiuas, meuiuas pela vaiiao uo valoi piesente, estimauas em SS,2%,
similaies s peiuas ue investiuoies piivauos na ieestiutuiao ue uiviua
pblica ua uicia ue Feveieiio ue 2u12 (S6%), emboia seguinuo no caso
uesta pioposta uma oiientao muito uifeiente em conuies uifeientes.

Na Tabela 2 apiesenta-se infoimao sobie a Biviua Biuta Exteina Poituguesa:


R8>#:8 6. ^F,+28 #(*#108 >1%*8 2# S'1*%A8:

lonLe: 8d, LsLaLlsLlcas SuuS e 8oleLlm LsLaLlsLlco. ulvlda das AdmlnlsLraes ubllcas no 412013, alLerada com
base em dados da 1ab. k.1.3 ulvlda das AdmlnlsLraes ubllcas, do 8oleLlm LsLaLlsLlco do 8d.

A uiviua exteina biuta uo pais, no final ue 2u1S, , funuamentalmente, uiviua uas
Auministiaes Pblicas (t141,9 mil milhes)
16
e ua Banca (t86,7 mil milhes
uiietamente e tS9,6 mil milhes inuiietamente em opeiaes ue ceuncia ue
liquiuez contiaiuas junto uo Euiosistema, atiavs uo Banco ue Poitugal).
Emboia fosse uesejvel iepaitii o esfoio ue ajustamento pioposto paia o ufice
ua balana ue ienuimentos atiavs ua ieuuo quei ua uespesa com juios quei
ua uespesa com uiviuenuos e, ieuuzii a uespesa com juios na piopoio ua
uiviua ue caua um titulaies iuentificauos na Tabela 1, tal seiia uificil. Com efeito,
numa economia ue meicauo e num Estauo ue uiieito - nomeauamente, na
obseivncia uo piincipio uo "ueviuo piocesso" legal ("uue piocess") - a
opeiacionalizao, em tempo til e com o necessiio enquauiamento legal uas
meuiuas necessiias a uma ieestiutuiao ue touos os passivos uo pais, impeue
que touos os agentes com passivos face ao exteiioi (e iespetivos fluxos) sejam
incluiuos no piocesso ue ieestiutuiao.

uas Auministiaes Pblicas nem na uiviua ua Banca Comeicial. Note-se que o seu impacto no
ufice ua balana ue ienuimentos minimo.
16
Note-se que, no final ue 2uu9, a uiviua exteina biuta uas Auministiaes Pblicas
iepiesentava 2S,7% uo total, enquanto que, no final ue 2u1S, passou a iepiesentai S8,S% uo
total, senuo que a uiviua exteina biuta total manteve-se apioximauamente constante. Na
iealiuaue, o iesgate financeiio a Poitugal peimitiu uma alteiao uo peifil ue cieuoies e
ueveuoies. 0 Estauo (Auministiaes Pblicas) assumiu uma paite significativa ua uiviua
exteina uo sectoi banciio uomstico. Poi sua vez, o sectoi oficial inteinacional (FNI, BCE e FEEF
em iepiesentao ua 0E) assumiu os ciuitos face a Poitugal uo sectoi banciio inteinacional.

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!"#$%& ()*(+,& -+.*& %/ 0&"1 234566 644 254788 644
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H,#(1*$:(,*/ %$+(*/ (1*+&,F($+/ 65AD2 DC5 8B666 7C3
&'())* &'()+,
21
Poi isso, o piocesso ue ieestiutuiao ue uiviua foi uesenhauo paia afetai um
nmeio ieuuziuo ue agentes economicos mas ue foima a asseguiai que abiange
a componente mais significativa ua uiviua face ao exteiioi, i.e., a uiviua que geia
o maioi pagamento ue juios ao exteiioi: Auministiaes Pblicas (e Sectoi
Empiesaiial uo Estauo)
17
e a Banca.
A ieestiutuiao ua uiviua exteina - pioposta neste Piogiama - abiange
somente a uiviua uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo
e a uiviua ua Banca comeicial (61,7% ua uiviua exteina biuta total, no final ue
2u1S). Bessa foima minimiza-se a complexiuaue uo piocesso ue ieestiutuiao
ao mesmo tempo que se asseguia a eficcia macioeconomica uo mesmo. Essa
ieestiutuiao tiauuzii-se-ia numa:
Extenso uas matuiiuaues ue uiviua pblica com valoi facial ue 17S% uo
PIB, que se tiauuziiia numa ieuuo ue valoi piesente equivalente a 91%
uo PIB ue 2u1S, e
Reuuo uo valoi facial ua uiviua banciia, equivalente a 67,S% uo PIB
(>*-. clculos na seco 4 e S).

Bai auviiia uma ieuuo uo valoi piesente ua uiviua exteina biuta uo pais ue
224% uo PIB no final ue 2u1S, paia apioximauamente 14S% uo PIB e ua uiviua
exteina liquiua ue 1uS% uo PIB paia ceica ue 24% uo PIB.

R8>#:8 <. BJ#+*' A:'>8: 28 1##$*1%*%1834' 2# 2F,+28 28$ 72&+0+$*183M#$
SH>:+)8$ # 2' @1')#$$' 2# 1#$':%34' >80);1+8 $+$*9&+)8

l: 8d, 8CL e esLlmaLlvas dos auLores (!"#$ Seces 3 e 6).

17
A uiviua exteina uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo (foia uo peiimetio ue consoliuao uas
Auministiaes Pblicas) eia ue 6,6 mNt no final ue 2u1S. Assim senuo, a uiviua exteina biuta
total uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo estimaua em 148,4 mNt
no final ue 2u1S.
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"#$%&' ;>+;),' 1#H*%&' K$'1.) :);0;,+;L 767 7A89 8@ 4?9
-/160 -=C0
22

Como consequncia ua ieestiutuiao ua uiviua exteina:

0 Estauo ueixaiia ue enfientai uma ciise ue stocks poique so teiia ue
iefinanciai a uiviua a muito longo piazo;
A banca veiia o valoi ue meicauo uos seus ativos ieuuziuos em 17,1% e o
valoi facial ua sua uiviua caii 24% (21,S% em teimos liquiuos, vu. Seco
6). Contuuo os seus fluxos teiiam uma evoluo ligeiiamente
uesfavoivel: as ieceitas com juios caiiiam 2,SmNt e as uespesas com
juios caiiiam 2,2 mNt, iesultanuo numa ueteiioiao ua maigem ue
inteimeuiao banciia em Suu milhes ue euios poi ano. A uiviua
exteina liquiua ua banca caiiia Su,S mNt (Su% uo PIB ue 2u1S).

A uiviua exteina biuta ue "0utios sectoies" e a ielativa ao "Investimento uiieto
estiangeiio" iepiesentava ceica ue 49% uo PIB no 4T2u1S (v. Tabela 1). 0
iefinanciamento ueste stock ue uiviua exteina biuta, ua iesponsabiliuaue uo
Sectoi piivauo, poueiia, no cuito e muio piazo, colocai piesso sobie a balana
financeiia uo pais.

Contuuo, iesiuentes uo pais uispem ue ativos financeiios no exteiioi que
iepiesentam 12u% uo PIB, quase 2,S vezes uesse stock ue uiviua. Aciesce que
paite uessa componente ua uiviua exteina biuta (1S% uo PIB) ue empiesas
afiliauas - investimento uiieto estiangeiio -, senuo menos piovvel que esses
investiuoies estiangeiios no iefinanciem as suas empiesas, quanuo os
empistimos chegam matuiiuaue. Poi ltimo, o Estauo uispe ue instiumentos
legais paia contiolai essa situao, competinuo-lhe acompanhai a questo uo
iefinanciamento exteino uo sectoi piivauo.

A uiviua exteina biuta uo Banco ue Poitugal no seiia ieestiutuiaua poique se
assume que, com o acoiuo uo BCE e 0E, seiia possivel continuai a utilizai os
mecanismos ue financiamento uo Euiosistema, mantenuo a taxa ue juio e o nivel
ue enuiviuamento pioximos uos valoies atuais.

Note-se, touavia, que a ieuuo ua taxa ue juio e o alaigamento uas matuiiuaues,
pieseivanuo o valoi facial uo capital em uiviua, implica a ieuuo uo valoi
piesente ua uiviua (exteina).

Piessuponuo que se chega a acoiuo com os cieuoies e paiceiios na 0nio
Euiopeia, os autoies uefiniiam como objetivo peimanente (>*-. ponto 4.1) a
melhoiia ua balana ue ienuimentos e, poi conseguinte, ua balana coiiente e ue
capital (fluxos), em 2,8% uo PIB e 2u1S, apioximauamente 4,7 mNt poi ano (vu.
clculos no ponto S ueste ielatoiio).





2S
R8>#:8 T. BJ#+*' 08 2#$@#$8 )'& ?%1'$ $'>1# 8 2F,+28 #(*#108


l: 8d e esLlmaLlvas dos auLores. noLa-se que a esLlmaLlva dos auLores da despesa com [uros de orLugal no
flnal de 2013 (8,1 mMt) e superlor a do LurosLaL/lnL (7,7 mMt, vd. 1abela 1).

A ieestiutuiao pioposta ua uiviua pblica e uo passivo banciio teiia um
efeito equipaivel a ieuuzii a meuiua mais lata ua uiviua exteina uo pais - a
Posio ue Investimento Inteinacional - ue 118,9% uo PIB paia ceica ue 4u% uo
PIB, em valoi piesente (ou seja, em ceica ue 79 p.p. uo PIB, ou 1Su,9 mNt em
valoi piesente). Enquanto a uiviua exteina liquiua uo pais passaiia ue 1uS% uo
PIB paia 24% uo PIB.
18


0u seja, a ieestiutuiao ue uiviua asseguiaiia que a uiviua exteina uo pais se
toinaiia sustentvel (ficanuo a uiviua exteina liquiua claiamente abaixo uo
limiai ue sustentabiliuaue). Be facto, ue acoiuo com a liteiatuia acaumica
existente (Reinhait et al., 2uuS; Nanasse e Roubini, 2uu9) o limiai ua
sustentabiliuaue ua uiviua exteina biuta sei ue apioximauamente ue 4u% uo
PNB.

Saliente-se que a metouologia auotaua neste piogiama iespeita integialmente
uois uos piincipios utilizauos em ieestiutuiaes ue uiviua tiauicionais (vu.
paigiafo intiouutoiio ueste ponto):

18
0 clculo (apioximauo) uo valoi ua ieuuo ue uiviua exteina liquiua obteve-se subtiainuo uo
seu valoi ue meicauo a vaiiao uo valoi piesente ua uiviua exteina biuta.
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24
Asseguia que a uinmica ue uiviua exteina se toina sustentvel, evitanuo
nova ieestiutuiao ue uiviua poucos anos uepois;
Poi outio lauo, ieuuz as peiuas paia os cieuoies piivauos ao minimo
necessiio.


A/4 F6&"*-) %- 23-!3#+# %& 3&&)*3(*(3#HI- %# %E@"%# &G*&3,#

0 mouelo ua ieestiutuiao sei negociauo com os cieuoies, que natuialmente
piopoio uma menoi ieuuo uo valoi piesente ua uiviua e maioi pieseivao
uo capital em uiviua. Contuuo, a iealiuaue uos nmeios com que o pais se
uefionta no ueixa muita maigem ue manobia,
19
poique uma ieestiutuiao ue
uimenso infeiioi seiia insuficiente e conuenaua ao fiacasso pouenuo oiiginai
uma espiial ue incumpiimentos. Poueiiam, poim, sei estuuauas e negociauas
meuiuas que ofeiecessem conuies mais favoiveis paia os cieuoies, caso a
evoluo ua economia e contas exteinas uo pais fossem melhoies que o pievisto.

Ao melhoiai a balana ue ienuimentos, ue foima estiutuial e peimanente, em
4,7 mNt poi ano a paitii ue 2u1S,
2u
a balana coiiente e ue capital passaiia a
iegistai supeiavites sistemticos e iecoiientes que, no inicio, seiiam supeiioies
a S% uo PIB (vu Tabela 4).
21


Com os exceuentes na balana ue pagamentos e com o alongamento uos piazos
ue pagamento uo capital em uiviua, Poitugal no uepenueiia ue financiamento
exteino e seiia financeiiamente auto-sustentvel. No necessitaiia ue qualquei
ajuua exteina, mesmo se tivesse ue enfientai fugas ue capital.

Poi outio lauo, com estes niveis ue exceuentes exteinos poueiia finalmente uai
poi finuo o piogiama ue austeiiuaue, empieenuenuo meuiuas ue estimulo
piouuo e piocuia inteina, com elevaua sustentabiliuaue macioeconomica
(coiieo uos uesequilibiios macioeconomicos funuamentais).



19
Pouei-se-ia antecipai em alguns anos a amoitizao uo capital em uiviua, iesultanuo numa
menoi ieuuo uo valoi piesente ua uiviua. Isso significaiia, no entanto, que o valoi piesente ua
uiviua uiieta uo Estauo, pos-ieestiutuiao, seiia ento supeiioi a 6u% uo PIB (vei ponto S
ueste ielatoiio).
2u
Em 2u1S, a melhoiia ua balana ue ienuimentos seiia ue 62uu milhes ue euios (moiatoiia ue
juios pioposta paia 2u1S) e a paitii uai, ue 4,7 mNt poi ano (>-" ponto S).
21
vu. nota ue iouap 11.
2S
!. Medlda de pollLlca econmlca l:
!""#$%&$&%'()* ,' ,-./,' 0123/4' 2%&$' 5)*
!"#$"%&'('( * '( '+,&'( -./%&!( !"#$%#&'#$'

W.-. /02+)82'1#$ %*+:+V82'$ # J'0*#$ 2# 282'$

Paia uefinii, poi um lauo, os objetivos e instiumentos ua ieestiutuiao ue
uiviua e, poi outio, elaboiai as estimativas necessiias pioposta ue
ieestiutuiao so utilizauos uauos ielativos a: balana ue ienuimentos (Fonte:
EuiostatINE); stock ue uiviua uomstica (Fonte: Banco ue Poitugal e IuCP); e
stock ue uiviua exteina biuta (Fonte: Banco ue Poitugal, estatisticas SBBS).

Nas estimativas, iecoiie-se a ciuzamento uestes uauos, mantenuo alguma
maigem ue seguiana ue mouo que eventuais eiios ou uisciepncias estatisticas,
bem como a natuial alteiao uos uauos com o tempo, no afetem, ue foima
significativa, os iesultauos uo piocesso ue ieestiutuiao.

A uata ua piepaiao ueste ielatoiio, so esto uisponiveis touas as siies ue
uauos utilizauas paia o ano 2u1S.

0s clculos so feitos como se os niveis ue uiviua e taxas ue juio, obseivauas no
final ue 2u1S, se mantivessem constantes em 2u14, suponuo que a
ieestiutuiao ue uiviua ocoiie a 1 ue janeiio ue 2u1S, com a entiaua em vigoi
ua Lei uo 0iamento ue Estauo ue 2u1S.

A paitii uo momento em que se ueciua ieestiutuiai a uiviua, os clculos uevem
sei atualizauos incoipoianuo, paicialmente, a infoimao uisponivel mais
iecente sobie stocks ue uiviua uomstica e exteina, alteiao ua sua composio,
bem como sobie a evoluo ue taxas ue juio e ua balana ue ienuimentos.

Como j iefeiiuo, a ieestiutuiao ue uiviua uefiniua com base em objetivos
macioeconomicos, nomeauamente a melhoiia peimanente uo ufice ua balana
ue ienuimentos em apioximauamente 4,7 mNt poi ano. Este valoi tiauuz-se
num objetivo ue ieuuo anual ue S,9 mNt na uespesa com juios uas
Auministiaes Pblicas e Setoi Empiesaiial uo Estauo
22
a no iesiuentes e na
ieuuo anual ue 7Su milhes ue euios na uespesa com juios a no iesiuentes
uas Instituies Financeiias Nonetiias (vu. Tabela 4). A pioposta feita ue
ieuuo ua taxa ue juio paia 1% e ue iesoluo banciia sistmica asseguia a
piossecuo uesses objetivos, como se uemonstia nesta seco e no ponto 6.




22
Be acoiuo com o Sistema Euiopeu ue Contas 199S (SEC9S) o Sectoi uas Auministiaes
Pblicas uiviue-se em quatio sub-sectoies: Auministiao Cential, Auministiao Regional,
Auministiao Local e Seguiana Social.
26

W.-.- ^F,+28 SH>:+)8G &#2+28 %*+:+V828

Esta pioposta baseia-se na meuiua mais lata ua uiviua pblica,
2S
compilaua pelo
Banco ue Poitugal (BuP), i.e., a uiviua total biuta no consoliuaua uas
Auministiaes Pblicas (AP) e Sectoi Empiesaiial uo Estauo (SEE), com
algumas excees que enumeiamos abaixo e com algumas uifeienas
metouologicas intiouuziuas pelos autoies (nomeauamente, a intiouuo na
meuiua ua uiviua biuta no consoliuaua: ua capitalizao ue ceitificauos ue
afoiio; ua uiviua uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo foia uo peiimetio ue
consoliuao; e ue uma maigem ue seguiana ue ceica ue 1u mNt paia fazei
face a uiviua que possa no estai a sei contabilizaua).

A pioposta abiange ainua a uiviua contingente uo Estauo, que inclui gaiantias e
avales financeiios, bem como ceito tipo ue contiatos com o Sectoi piivauo com
ieceitas gaiantiuas pelo eiiio pblico ao longo ue viios anos (e.g., PPPs).

Na Tabela S estima-se o montante global ua uiviua biuta a ieestiutuiai
ielacionanuo-a com a uiviua uiieta uo Estauo.


R8>#:8 W. ^F,+28 >1%*8 *'*8: 28$ 72&+0+$*183M#$ SH>:+)8$ # 2' _#)*'1
B&@1#$81+8: 2' B$*82'


F: BuP, Boletim Estatistico Anexo K, e estimativas inuiietas uos autoies sobie itens 4, 8, 9, 11 com base em
uauos sobie a uiviua biuta total, no consoliuaua (2SS,S mNt), ielatoiio ue contas ua PaiPblica ue 2u12 e
outias fontes. 0 item 12 constitui uma maigem ue seguiana paia fazei face a potencial uiviua que no
esteja contabilizaua, iepiesentanuo S,6% ua uiviua biuta total, no consoliuaua.


2S
Piincipais inuicauoies ue meuiua ua uiviua uas Auministiaes Pblicas: uiviua na otica ue
Naastiicht (ou uos pioceuimentos uos ufices excessivos), meuiua pelo Euiostat; uiviua uiieta
uo Estauo geiiua e meuiua pelo IuCP; uiviua biuta no consoliuaua, uas Auministiaes Pblicas,
que meuiua pelo Banco ue Poitugal. As metouologias utilizauas paia estimai estas uifeientes
meuiuas ua uiviua pblica e o peiimetio ue incluso uas Auministiaes Pblicas e Sectoi
Empiesaiial uo Estauo uifeiem consoante o tipo ue meuiua.
ID 2013
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!1 X9+),. /#$%&'( 6Q, ;,6+(D&8&Y('(0 !2222
!< F*;+,) -:>)*.()&(8 ', -.+(',G 5,)( ', >*)$:*+), '(. @':&6&.+)(7A*. BCD8&;(. !=S<=
!3 1ota| (d|v|da bruta, no conso||dada, |nc|. Cap. Cert. Aforro) 286839
!4 1ota| em do I8 173,0
!S D|v|da bruta tota| su[e|ta ao processo de reestruturao 271639
!L 1ota| em do I8 163,8
r-reestruturao: Va|or nom|na| da d|v|da das Adm|n|straes b||cas e Setor Lmpresar|a| do
Lstado (bruta, no conso||dada) (em m||hes de euros)
27
A uiviua biuta no consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi
Empiesaiial uo Estauo (SEE) estimaua em 286,8 mNt. Paite ueste montante
S7,S mNt) constitui uiviua entie Auministiaes Pblicas e uo Sectoi
Empiesaiial uo Estauo s Auministiaes Pblicas.
24


0 piogiama visa ainua asseguiai o iegulai funcionamento uas Auministiaes
Pblicas uuiante o piocesso ue ieestiutuiao ue uiviua. Isso, na pitica,
significa que a ieestiutuiao uesenhaua ue foima a minimizai os impactos nas
Auministiaes Pblicas, nomeauamente nos fluxos (e.g., ieceitas e uespesas),
nos stocks (e.g., uepositos e uiviua pblica uetiua poi essas entiuaues) e nas
ielaes com foineceuoies e agentes economicos (ciuitos comeiciais).

0beuecenuo aos ciitiios uefiniuos acima, seiiam piotegiuos ua ieestiutuiao
ue uiviua, no total ue 1S,2 mNt:
- uepositos uas Auministiaes Pblicas junto uo Tesouio (7,S mNt)
2S

que o piopiio Tesouio ueposita - atiavs uo IuCP - junto ua banca;
- uiviua a foineceuoies uas Auministiaes Pblicas (estimaua pelos
autoies em 6,7 mNt e, poitanto, substancialmente acima uas
estatisticas oficiais) que, poi um lauo, pouco significativa no
contexto ua uiviua pblica global e que, poi outio lauo, obiigaiia a
alteiao ue uezenas ue milhaies ue contiatos e poueiia sei
contestaua, com sucesso, poi milhaies ue foineceuoies uas
Auministiaes Pblicas, ciianuo inceiteza juiiuica e peituibanuo o
iegulai funcionamento uos seivios pblicos;
- uiviua ielativa a <,+)&1*48 Auministiao Cential (estimauos em 4uu
milhes ue euios);
- uiviua coiiesponuente moeua metlica existente (6uu milhes ue
euios).
A uiviua uas socieuaues financeiias uo Estauo, em paiticulai, ua CuB, tiataua
na seo sobie iesoluo banciia.

Assim, a uiviua biuta uas Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo
Estauo a ieestiutuiai ascenue a 271.6S9 milhes ue euios (16S,8% uo PIB ue
2u1S), uma paite significativa ua qual ueviua a outias entiuaues uas
Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo.




24
Besta uiviua, 1S,2 mNt so empistimos uo Tesouio s Auministiaes Pblicas e ao Sectoi
Empiesaiial uo Estauo (SEE), 14,4 mNt so titulos ue uiviua pblica uetiuas pela Caixa ueial ue
Aposentaes, Funuo ue Regulaiizao ua Biviua Pblica e pelos funuos ua Seguiana Social, e
7,S mNt so uepositos uas Auministiaes Pblicas junto uo Tesouio.
2S
As Auministiaes Pblicas uetinham no final ue 2u1S ceica ue 17,S mNt em uepositos, a
maioi paite uos quais confiauos gesto uo IuCP (Tesouio, 1S,S mNt) e os iestantes,
uepositauos uiietamente junto ua banca comeicial. Bos funuos uepositauos junto uo tesouio
ceica ue 4u% (6,S mNt), estava uepositaua no Banco ue Poitugal e o iestante estava uepositauo
junto ua banca comeicial. Ceica ue 7,S mNt iepiesentam uepositos uas Auministiaes Pblicas
excluinuo Auministiao Cential junto uo Tesouio, que poi sua vez o ueposita em instituies
banciias e, poi isso, contabilizauo como uiviua entie Auministiaes Pblicas.
28
W.-.6. ^F,+28 L'0*+0A#0*#

Bauos uo Banco ue Poitugal inuicam que a Auministiao Cential tinha
iesponsabiliuaues contingentes (na foima ue gaiantias) com o valoi facial ue
2S,2 mNt, no final ue 2u1S.
26


A estas iesponsabiliuaues contingentes aciescem as obiigaes uecoiientes ue
numeiosos contiatos ue Paiceiias Pblico-Piivauas (PPPs), ao longo uas
pioximas ucauas, que se iesumem na tabela 6.


R8>#:8 5. "#$@'0$8>+:+282#$ )'0*+0A#0*#$ 28$ SSS$O @'1 _#)*'1
6I



Fonte: Relatoiio uo 0iamento ue Estauo ue 2u14, p.77.

Tanto quanto uo conhecimento uos autoies, no existem outios uauos
sistematizauos uisponiveis em ielao a esta matiia, mas piovvel que o
Estauo tenha iesponsabiliuaues contingentes supeiioies ao inuicauo.

E uo conhecimento pblico que as Auministiaes Regionais e, muito
piovavelmente, as Auministiaes Locais, tm iesponsabiliuaues contingentes
na foima ue gaiantias eou avales financeiios.

So consiueiauas as iesponsabiliuaues contingentes iuentificauas acima, pelo
que a estimativa uo montante global ue uiviua contingente a ieestiutuiai ue 47
mNt. Esse limite poueiia sei aumentauo pelo Pailamento, caso viessem a sei
incluiuas outias iesponsabiliuaues contingentes.

J/./ =3-2-)*# %& K&" %& 3&&)*3(*(3#HI- %& %E@"%# %#) 0%+",")*3#HL&)
=M:K"1#)

A ieestiutuiao ue uiviua seiia pieceuiua poi negociaes e acoiuo com a
0nio Euiopeia e com iepiesentantes uos cieuoies. Somente apos a concluso
uas negociaes se poueiia iniciai o piocesso ue ieestiutuiao.


26
https:www.bpoitugal.ptpt-PTEstatisticasInuicauoiesEstatisticosPauionizauosSBBS
suuspaginasPaginasinf_esta.htm.
27
0 valoi piesente ua uiviua contingente uas PPPs substancialmente infeiioi ao seu valoi facial,
uauo que a maioi paite uessas iesponsabiliuaues ocoiie apos 2u2u.
!"#$%&"' ()*+,()-* ()*+ ()*. ()*/ ()*0 ()*1 ()(),()(1 ()2),()-*
3%4%567&68' !!"#$ !"%& !!$! %'& %(# #&& )"$% !")(
!"#$%&'( *%+,'( $"($& !((# !*&$ !((* !($' !$#* !")$* ("*%
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$('(* !&%' !%$& !&#! !&') !)%& !!$#% (*&%
C8A%&"' 8#<D<A84%' E"D D6AFG"' 4" "<&%'H
29
A ieestiutuiao ue uiviua uas Auministiaes Pblicas seiia feita atiavs ue
uma lei ue ieestiutuiao ua uiviua uas Auministiaes Pblicas, que
uesejavelmente seiia intiouuziua no mbito ua Lei uo 0iamento ue 2u1S.

A lei incluiiia a uiviua biuta no consoliuaua, uas Auministiaes Pblicas,
incluinuo a uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo (no montante estimauo ue 271,6
mNt, >*-. Tabela S, linha 16).

A lei ue ieestiutuiao ue uiviua pblica poituguesa ueveiia:
1) Ciiai um novo Instituto Pblico e iespetivos Estatutos, o "Funuo ue
Reestiutuiao ua Biviua Pblica Poituguesa", paia geiii touo o piocesso
ue ieestiutuiao ua uiviua pblica;
2) Enumeiai e caiacteiizai caua um uos instiumentos uessa uiviua biuta ua
Auministiao Pblica, incluinuo os seus montantes, juios, uata ue
matuiiuaue, cieuoi, quanuo conheciuo, e entiuaue ueveuoia;
S) Beteiminai a nuliuaue ue touos os instiumentos ue uiviua existentes
(pi-ieestiutuiao), enumeiauos acima, com efeito a paitii ue 1 ue
janeiio ue 2u1S, e ueteiminai a pioibio legal ue qualquei entiuaue uas
Auministiaes Pblicas iealizai quaisquei pagamentos ielativos a esses
contiatos ue uiviua;
4) Incluii a autoiizao legislativa, nos teimos ua Constituio ua Repblica
Poituguesa, paia o aumento uo limite ue uiviua atiavs ua emisso ue
Novas 0biigaes uo Tesouio no montante nominal ue 271,6 mNt;
S) Beteiminai, posteiioimente, que caua um uos instiumentos ue uiviua
anulauos em S) seiia substituiuo poi 1u novos titulos ue uiviua pblica
("Novas 0biigaes uo Tesouio"), ue valoi facial igual a 11u, poi uefeito,
uo valoi uo instiumento ue uiviua oiiginal, com matuiiuaues entie 2u4S
e 2uS4 e cupo ue 1%.
28

6) Beteiminai a emisso uessas Novas 0biigaes uo Tesouio e a sua
tiansfeincia paia o Funuo ue Reestiutuiao ua Biviua Pblica
Poituguesa;
7) Beteiminai que os instiumentos ue uiviua pblica toinauos nulos poi
esta lei seiiam sujeitos a uma ofeita pblica ue tioca pelos novos titulos
ue uiviua pblica ("N0T") e que poueiiam sei tiocauos uuiante um piazo
ue S meses, nas mesmas conuies;
8) Em ielao s siies emitiuas ao abiigo ua lei e juiisuio estiangeiias, a
tioca ue uiviua antiga poi N0T tei acoplauo a subsciio ue uma
iesoluo que visa obtei a autoiizao uos subsciitoies paia alteiai
algumas clusulas contiatuais, especificamente:
29


28
A uifeiena entie o valoi facial em uiviua uo instiumento oiiginal e o valoi uos 1u novos
titulos ue uiviua pblica seiia paga num novo titulo ue uiviua pblica ("N0T"), aiieuonuaua poi
excesso, com cupo ue 1% e com matuiiuaue em 2uS4.
29
Be acoiuo com Schumachei et.al (2u14), uesue 2uuu que se acentuaiam significativamente as
aes em tiibunal (e os montantes em litigio) contia Estauos sobeianos, intentauas poi cieuoies
piivauos que iejeitam as conuies ofeieciuas nas opeiaes ue iestiutuiao uiviua pblica. 0
caso ua Aigentina um uos mais iecentes mas tambm aquele com maioi visibiliuaue pelo
montante envolviuo (ceica ue S% ua uiviua oiiginal) e pelo facto uo Tiibunal, na piimeiia e
segunua instncia tei imposto a obiigao uestes cieuoies seiem iessaiciuos pelo valoi nominal
ua uiviua, peimitinuo a apieenso ue ativos como compensao. Poi tis uesta tenuncia,
Su
o Retiiai ue negociao em bolsa ou meicauo iegulamentauo as
siies ue uiviua antiga;
o A iemoo ue ceitas clusulas uos contiatos ue uiviuas (e.g. +1&00Y
-.<,/')
V:
e aceleiao +1&00Y0.1*.0
V!
G;
o A alteiao paia a lei e juiisuio nacional uas siies emitiuas ao
abiigo ua lei e juiisuio estiangeiia;
9) Beteiminai que os novos titulos ue uiviua pblica ("N0T") ueviuos aos
cieuoies que no iesponueiem uentio uo piazo ou que no aceitaiem a
ofeita pblica ue tioca seiiam mantiuos numa conta sepaiaua uo Funuo
ue Reestiutuiao ua Biviua Pblica Poituguesa (".0+1&o ,++&/4)");
1u) Pioibii o Estauo ue, no futuio, ofeiecei a quaisquei outios cieuoies
melhoies conuies nestes mesmos contiatos, meuiuas pela vaiiao uo
valoi piesente, uo que as ofeieciuas uuiante a acima especificaua tioca
ue uiviua.

Com esta lei, seiiam toinauos nulos instiumentos ua uiviua pblica biuta no
consoliuaua, num montante at 271,6 mNt.
S2
Paia o efeito, o Estauo pioceueiia
emisso ue Novas 0biigaes uo Tesouio com iuntico valoi facial.

W.6.-. L#1*+J+)82'$ 2# 7J'11' # L#1*+J+)82'$ 2' R#$'%1'

Alguns uos autoies ueste ielatoiio uefenuem sei necessiio piotegei os
pequenos afoiiauoies uetentoies ue instiumentos ue ietalho como os
Ceitificauos ue Afoiio (CAs) e uo Tesouio (CTs). Este tipo ue investiuoi, que
iepiesenta 6% ua uiviua uiieta, equivalente a ceica ue 12,2 mNt, no configuia
o giau ue sofisticao fiequentemente atiibuiuo aos investiuoies institucionais:
no tem poi hbito uiveisificai o iisco; nem a jogai na volatiliuaue paia obtei
mais valias com o uifeiencial ue pieos; nem ainua a fazei ieseivas paia
piecavei eventuais incumpiimentos uos emitentes. Assim, justifica-se que o
uesenho ua ieestiutuiao ciie uma situao ue exceo com um objetivo

encontiam-se, em 7S% uos casos, -*0)1.00.- -.N) </4-0, ou </4-&0 ,N/)1., os funuos
especializauos em especulai sobie estauos sobeianos em situao ue insolvncia ao auquiiii ao
uesbaiato a sua uiviua tenuo em vista a iecupeiao uaquele investimento pelo seu valoi
nominal e, poitanto, com maigens ue lucio astionomicas.
Emboia Poitugal esteja menos exposto a este tipo ue situao que outios sobeianos cujo acesso a
investiuoies estiangeiios se faz exclusivamente atiavs ua emisso ue uiviua com lei e juiisuio
estiangeiia (especialmente inglesa e ameiicana), poique o peso ueste tipo ue uiviua maiginal
na caiteiia ue uiviua pblica poituguesa, h que pievenii quaisquei situaes futuias que pouem
colocai em causa touo o piocesso ue ieestiutuiao e levai a futuias situaes ue
incumpiimento.
As tis meuiuas avanauas, visam, poi um lauo, ieuuzii a liquiuez uos titulos em meicauo
secunuiio; poi outio, alteiai a lei e juiisuio paia evitai futuia litigncia e limitai o impacto ue
uma ueciso inuiviuual uesfavoivel sobie toua a opeiao ue ieestiutuiao. Enquanto que a
ueciso ue aceleiao uo capital poue sei ievogaua com uma maioiia simples, a anulao uo
+1&00Y-.<,/') e ua aceleiao +1&00Y0.1*.0 iequei apenas a apiovao ue iepiesentantes ue 2S%
uo %1*4+*%,'" 0utio aspecto a tei em ateno a necessiuaue uos funuos ue penses pblicos e ua
Seguiana Social uesinvestiiem ue ativos estiangeiios os quais pouem sei alvo ue aiiesto poi
oiuem uo tiibunal.
Su
0 incumpiimento no seivio ua uiviua numa siie automaticamente extensivel ao iesto ua
uiviua. 0 emitente entia em incumpiimento paia toua a uiviua.
S1
Touo o capital em uiviua ue imeuiato exigivel.
S2
m*-. clculos no ponto S.11.
S1
iuntico, poi exemplo, pioteo uos pequenos uepositantes que usufiuem ue
gaiantias sobie os uepositos infeiioies a t1uu uuu.

A aboiuagem ao pioblema ua ausncia ue um mecanismo inteinacional ue
ieestiutuiao ue uiviua seguiua pelo Comit Economico e Financeiio ua 0E
(CEF), tem estiategicamente evitauo a questo uos pequenos afoiiauoies sem
acesso aos meicauos ue capitais. Como sabiuo, na ausncia ue um mecanismo
inteinacional ue ieestiutuiao ue uiviua, qualquei opeiao ue ieestiutuiao
ue uiviua iesulta ua combinao ue uma moiatoiia sobie o seivio ua uiviua,
piesso sobie os cieuoies e uma opeiao ue tioca. Neste contexto,
geneializaua a convico ue que a intiouuo ue Clusulas ue Ao Colectiva
(CACs) se afiguia como o mecanismo mais vivel paia uma atempaua iesoluo
ue um piocesso ue ieestiutuiao ue uiviua e pieveno ue futuia litigncia.

Nesse mbito, o Sub-Comit ue Neicauos ue Biviua Sobeiana ua 0E ieuigiu um
texto stanuaiu ue CACs ( luz ua ieuao pioposta pelo ielatoiio uo u1u ue
26u92uu2) manuatoiio paia touas as emisses ue uiviua uiieta sobeiana
colocauas a paitii ue }aneiio ue 2u1S nos meicauos ue capitais e ue piazo
supeiioi a um ano. Be acoiuo com a nota explicativa que acompanha este
aiticulauo, foi consiueiaua a possibiliuaue ue alteiaes +1&00Y0.1*.0 aos teimos e
conuies ua uiviua pblica a fim ue asseguiai o tiatamento inuifeienciauo entie
cieuoies piivauos institucionais no caso ue uma opeiao alaigaua ue
ieestiutuiao ue uiviua. Poim, o mbito uos instiumentos consagiauos nas
CACs abaica instiumentos colocauos nos meicauos ue capitais ue piazo supeiioi
a um ano, ueixanuo ue foia quaisquei instiumentos ue piazo infeiioi a um ano e
instiumentos ue ietalho cuja uistiibuio no seja feita pelos meicauos ue
capitais, ieconhecenuo poi esta via a necessiuaue ue piotegei os pequenos
afoiiauoies.

0pinio uifeiente a ue que o tiatamento uifeienciauo ue pequenos afoiiauoies
em CA e CT poueiia poi em causa o piocesso ue ieestiutuiao ue uiviua, poi um
lauo poique exige o iefinanciamento ue ceica ue 12,2 mNt entie S e 6 anos
SS
e,
poi outio lauo, ciia um pieceuente negocial paia os cieuoies que exijam um
tiatamento piefeiencial, nomeauamente os cieuoies uo Sectoi oficial. Poitanto,
esta uma questo que tei ue sei analisaua em maioi uetalhe.

Be qualquei foima, especifica-se aqui o pioceuimento paia peimitii um
tiatamento uifeienciauo e pioteo ue pequenos afoiiauoies em CA e CT. Nesse
caso, os CA e os CT no seiiam incluiuos no piocesso uesciito no Ponto S.2., e
poitanto no estaiiam sujeitos ofeita ue tioca poi Novas 0biigaes uo
Tesouio. Bessa foima:

SS
Pos-ieestiutuiao, o Estauo seiia capaz ue facilmente auto-financiai os fluxos ua uiviua
ieestiutuiaua. Contuuo no uispoiia ue poupanas suficientes paia peimitii, simultaneamente,
geiii a sua tesouiaiia, fazei face a contingncias inespeiauas e amoitizai o stock ue uiviua ue
Ceitificauos ue Afoiio e Ceitificauos ue Tesouio. Poitanto, vei-se-ia obiigauo a iecoiiei a
financiamento nos meicauos ou ue investiuoies a ietalho paia amoitizai o capital em uiviua uos
Ceitificauos ue Afoiio e uos Ceitificauos ue Tesouio (12,2 mNt). Essa uma uas iazes que leva
alguns uos autoies ueste ielatoiio a uefenuei que o tiatamento uifeienciauo uesses cieuoies
coloca em iisco touo o piocesso ue ieestiutuiao ue uiviua.
S2

0s Ceitificauos ue Afoiio e os Ceitificauos ue Tesouio existentes seiiam
ueclaiauos nulos;
Seiiam emitiuos Novos Ceitificauos ue Afoiio (NCT), com cupo ue 1% e
matuiiuaue ue S anos (4u% uo valoi facial total ue Ceitificauos ue Afoiio
e ue Ceitificauos ue Tesouio) e ue 6 anos (6u% uo valoi facial total ue
Ceitificauos ue Afoiio e ue Ceitificauos ue Tesouio).
Aos uetentoies ue Ceitificauos ue Afoiio e ue Tesouio seiia ofeieciuo a
tioca pelos Novos Ceitificauos ue Afoiio (NCT).
Aos pequenos afoiiauoies que ueciuam ieinvestii os NCT ue matuiiuaue
a S anos poi mais S anos sei ofeieciuo um pimio ue peimanncia,
sempie que a taxa ue ciescimento ieal uo PIB foi supeiioi a 1.S%,
equivalente ao uifeiencial entie a taxa ue ciescimento uo PIB e aquele
limiai minimo, at um mximo ue 2% ("cap").

W.6.6. "##$*1%*%1834' 28 2F,+28 28 72&+0+$*1834' "#A+'08: # `')8:

A uiviua ua Auministiao Regional e Local ue 12,S mNt. Besse montante, 884
milhes ue euios ielativo a uiviua uo Sectoi Empiesaiial ua Auministiao
Regional e Local. Essa uiviua seiia ieestiutuiaua no mbito uo piocesso uesciito
no ponto S.2.S.

A metouologia pioposta paia a ieestiutuiao ua uiviua tem como iesultauo que
a quase totaliuaue ua uiviua ua Auministiao Regional e Local seiia assumiua
pelo Estauo, tiansfoimanuo-se em Biviua Biieta uo Estauo (Novas 0biigaes uo
Tesouio).

Cabeiia ao "Funuo ue Reestiutuiao ua Biviua Pblica" a opeiao ue tioca uos
uiveisos instiumentos ue uiviua ua Auministiao Regional e Local poi Novas
0biigaes uo Tesouio.

A uiviua oficial ua Auministiao Regional e Local ficaiia ieuuziua somente
uiviua a foineceuoies, ou seja, caiiia ue 12,S mNt paia um montante que se
estima em 2,7 mNt.

A legislao existente, que visa limitai a capaciuaue ue enuiviuamento ua
Auministiao Regional e Local, seiia iefoiaua na Lei uo 0iamento ue Estauo
ue 2u1S, poi foima a evitai novo aumento uo enuiviuamento ua Auministiao
Regional e Local.

W.6.<. "##$*1%*%1834' 28 2F,+28 2' _#)*'1 B&@1#$81+8: 2' B$*82'

A uiviua biuta no consoliuaua uas Empiesas Pblicas (uentio e foia uo
peiimetio ue consoliuao uas Auministiaes Pblicas) eia ue 47,u mNt no
final ue 2u1S
S4
.

Beste montante, os autoies estimam que 2 mNt seja "uiviua a foineceuoies",

S4
Fonte: Boletim Estatistico uo Banco ue Poitugal (Anexo K).
SS
que no seiia ieestiutuiaua.

Refiia-se que a uiviua uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo ua Auministiao Local e
Regional ascenuia a 884 milhes ue euios no mesmo peiiouo.

0 Sectoi Empiesaiial uo Estauo uifeienciauo, o que toina mais complexa uma
opeiao ue ieestiutuiao ue uiviua. B tis aspetos funuamentais a tei em
consiueiao:

- 0 capital uas empiesas pblicas poue sei total ou paicialmente pblico
- 0 capital pblico poue sei uetiuo poi:
Biieo ueial uo Tesouio
0utias entiuaues ua Auministiao Cential
Auministiao Local e Regional
Sectoi Empiesaiial uo Estauo (e.g., PaiPblica, Caixa ueial ue
Bepositos)
Qualquei combinao uas anteiioies
- As iegias ua concoiincia ua 0nio Euiopeia impeuem ajuuas estatais a,
pelo menos, algumas uas empiesas uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo.

Nesta pioposta ue ieestiutuiao ua uiviua, o Estauo assumiiia como uiviua
uiieta uo Estauo uma gianue paite ua uiviua uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo.
Esta opeiao obiigaiia a uma injeo ue capital poi paite uo "Funuo ue
Reestiutuiao ua Biviua Pblica Poituguesa", na foima ue Novas 0biigaes uo
Tesouio. Paia o fazei h ceitos timites legais (e.g., Assembleia ueial) que
teiiam ue sei pieviamente obseivauos. A ieestiutuiao seguiiia as seguintes
iegias:

1) A ieestiutuiao ue uiviua somente abiangeiia empiesas com mais ue
Su% ue capital pblico, uiieta ou inuiietamente, e exclui o Sectoi
financeiio uo Estauo (e.g., Caixa ueial ue Bepositos);
2) Enquanto uecoiiessem as negociaes entie o uoveino ue Poitugal e os
cieuoies uo pais, o uoveino solicitaiia autoiizao, luz ua legislao
comunitiia ue concoiincia, paia iealizai a ieestiutuiao ue uiviua nas
uiveisas empiesas uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo, iecapitalizanuo-as,
nos casos em que tal autoiizao fosse necessiia;
S) Seiiam posteiioimente convocauas Assembleias ueiais uas empiesas
paia uelibeiai sobie o aumento ue capital, ue valoi facial iuntico ao ua
uiviua financeiia ue caua empiesa, pelo "Funuo ue Reestiutuiao ua
Biviua Pblica Poituguesa" e paia autoiizai a opeiao ue tioca ue
titulos ue uiviua, no mbito ua ieestiutuiao ue uiviua pblica;
4) Com essa injeo ue capital, o capital uessas empiesas passaiia a sei
quase totalmente pblico (necessaiiamente supeiioi a Su%, >*-. n 1);
S) So a uiviua uas empiesas que autoiizassem o aumento ue capital que
seiia ieestiutuiaua, senuo paia o efeito ueclaiaua nula (viue n S));
6) 0 "Funuo ue Reestiutuiao ua Biviua Pblica Poituguesa" iealizaiia a
injeo ue capital poi tiansfeincia ue Novas 0biigaes uo Tesouio
paia caua empiesa, no montante ua sua uiviua financeiia;
7) 0 "Funuo ue Reestiutuiao ua Biviua Pblica Poituguesa"
S4
supeivisionaiia a opeiao ue tioca, em beneficio uos cieuoies, uas
Novas 0biigaes uo Tesouio tiansfeiiuas paia caua empiesa.

W.6.T. "##$*1%*%1834' 28 ^F,+28 L'0*+0A#0*# 2' B$*82'

Seiia auotaua uma metouologia similai paia a uiviua contingente iuentificaua no
Ponto S.1.2, ou seja abiangeiia, nomeauamente, gaiantias uo Estauo e obiigaes
financeiias uo Estauo no mbito ue PPPs (vu. Tabela 4). Nenhum contiato com
gaiantia ou aval financeiio conceuiuo pelo Estauo seiia uiietamente alteiauo,
salvo piocesso negocial que venha a sei necessiio e uistinto uo que pioposto
neste ielatoiio.

A "Lei ue Reestiutuiao ua Biviua" a incluii na Lei uo 0iamento uo Estauo ue
2u1S ueveiia, em ielao uiviua contingente:

1) Beteiminai que a toua e qualquei gaiantia ou aval ua Auministiao
Cential, ou qualquei contiato com pioposito ou efeitos similaies, se
aplicaiia o uisposto nesta legislao, pieseivanuo o contiato, gaiantia ou
aval existente, mas ievoganuo o uisposto sobie essa matiia (clausulauo)
no iespetivo contiato, gaiantia ou aval;
2) Beteiminai que caso o uiieito gaiantia ou aval fosse exeiciuo pelo
uetentoi, nos teimos uo iespetivo contiato, gaiantia ou aval, o "Funuo ue
Reestiutuiao ua Biviua Pblica Poituguesa" (FRBPP) iepiesentaiia o
Estauo poitugus,
SS
cumpiinuo essa obiigao financeiia;
S) Beteiminai que a obiigao financeiia subjacente ao contiato, gaiantia
ou aval seiia integialmente cumpiiua com a entiega, pelo "Funuo ue
Reestiutuiao ua Biviua Pblica Poituguesa", ue Novas 0biigaes uo
Tesouio, com cupo 1% e matuiiuaue entie 2u4S e 2uS4 (11u
anualmente), com valoi facial global iuntico ao uo valoi facial uo
contiato, gaiantia ou aval;
S6

4) Paia o efeito, ueveiia incluii a autoiizao legislativa paia a emisso, se
necessiio, e posteiioi tiansfeincia paia o Funuo ue Reestiutuiao, ue
at 47 mNt ue Novas 0biigaes uo Tesouio, paia fazei face s
obiigaes contingentes uas Auministiaes Pblicas, nos teimos ua
Constituio ua Repblica Poituguesa.

Neste estuuo as estimativas uo valoi piesente ua uiviua pblica, pos
ieestiutuiao, no consiueiam o efeito uo eventual exeicicio ue gaiantias
pblicas nem o efeito sobie as obiigaes contingentes ue PPPs, uauo que estas
obiigaes contingentes uo Estauo tambm no esto incluiuas, pi-
ieestiutuiao, nas uifeientes estatisticas oficiais ua uiviua pblica.




SS
A iesponsabiliuaue ua inteimeuiao uo piocesso passaiia ua Biieo ueial uo Tesouio, que
a entiuaue que actua em nome uo Estauo Poitugus, paia o FRBPP.
S6
0u seja, os juios capitalizauos uos ceitificauos ue afoiio seiia consiueiauo paite uo valoi facial
a ieestiutuiai. Ba mesma foima os juios capitalizauos e poi capitalizai ue Bilhetes uo Tesouio,
poique so titulos cupo zeio, seiiam consiueiauos tambm como valoi facial.
SS
J/4/ N&&)*3(*(3#HI- %# %E@"%# :3(*# ,I- 1-,)-K"%#%# %- F)*#%-C 1OK1(K-)

Como iefeiiuo no ponto 4.1, na pioposta ue ieestiutuiao ua uiviua pblica,
optou-se pelo auiamento uas matuiiuaues ua uiviua, mantenuo o seu valoi
nominal, em simultneo, com a ieuuo ua taxa ue juio.

A paitii ueste mouelo e poi foima a atingii, ue mouo sustentauo, os valoies
objetivo paia os piincipais inuicauoies macioeconomicos - balana ue
ienuimentos e icios ua uiviua exteina, uo ufice e uiviua pblicos em % uo PIB
- foiam estimauos o valoi ua taxa ue juio e o plano ue matuiiuaue ua uiviua:

Piolongamento uos piazos ue matuiiuaue ua uiviua: amoitizao, num
peiiouo ue 1u anos, em anuiuaues iguais, a paitii ue 2u4S, ua uiviua
pblica nominal (biuta no consoliuaua).
S7
0 total ua uiviua nominal seiia
paga em 1u piestaes iunticas (caua uma coiiesponuente a 11u uo
valoi facial) entie 2u4S e 2uS4.

Taxa ue juio (cupo uas Novas 0biigaes uo Tesouio): 1% ao ano sobie
a uiviua pblica nominal.

W.<.- ^F,+28 2+1#*8 2' B$*82'G &'0*80*# 8 1##$*1%*%181

Comea-se poi apiesentai os clculos paia a uiviua uiieta uo Estauo e, ue
seguiua, paia as iestantes componentes ua uiviua biuta no consoliuaua uas
Auministiaes Pblicas constantes na Tabela 7.

R8>#:8 I. a8:'1 @1#$#0*# 28 2F,+28 2+1#*8 2' B$*82'O /+0B+**'8+484+,-;%



0 clculo ua ieuuo uo valoi piesente uiviua iealizauo utilizanuo a
metouologia convencional (poi exemplo, Stuizeneggei e Zettelmeyei, 2uu8) com
uma uifeiena substantiva. A metouologia convencional utiliza uma taxa ue
uesconto que uefiniua na peispetiva uos cieuoies. Stuizeneggei e Zettelmeyei,
poi exemplo, utilizam a taxa ue uesconto obseivaua nos meicauos financeiios

S7
Coiiesponue a alongai os piazos ue matuiiuaue ua uiviua pblica entie Su e S9 anos a paitii
ue 2u1S.
valores acumulados
2013-2063 2013 2016 2017 2018 2019 2020-2029 2030-2044 2043-2034
!"#$"%%&'"('(")*+, .) ./01.)
Cash-flows do sLock de ulvlda ulreLa do LsLado,
valores nomlnals (t mll mllhes) 23456 23,1 22,0 17,9 18,2 17,7 67,6 33,8 0,0
1axa de [uro bruLa lmpllclLa ( do valor faclal) 3,3
Cash flows dos [uros da ulvlda ulrecLa do LsLado 7,1 6,4 3,7 3,0 4,3 19,7 3,9 0,0
1oLal: Cash flows da ulvlda ulrecLa do LsLado 32,2 28,4 23,6 23,2 22,0 87,3 41,7 0,0
valor presenLe da ulvlda ulreLa do LsLado
(Laxa de desconLo: 4) 23457 32,2 27,3 21,8 20,6 18,8 63,9 19,9 0,0
valor presenLe do sLock de ulvlda ulreLa do LsLado
(em do l8 de 2013) 826549
l: LsLlmaLlvas dos auLores baseadas em dados do lCC e do 8anco de orLugal. Cs cash-flows num dado ano no so desconLados.
S6
imeuiatamente a seguii ieestiutuiao ue uiviua. 0ia, tais niveis ue taxa ue
juio so tipicamente muito elevauos (e.g., Stuizeneggei e Zettelmeyei utilizam
nos seus clculos, poi exemplo, uma taxa ue uesconto ue 8,2%, no caso ua
ieestiutuiao ua uiviua ua Aigentina, em 2uuS). Ba utilizao ue uma taxa ue
uesconto uemasiauo elevaua iesulta a tenuncia paia iealizai uma
ieestiutuiao ue uiviua uemasiauo pequena poique pagamentos no futuio
longinquo tm, nesse caso, um valoi piesente quase nulo.

Nesta pioposta, utiliza-se uma taxa ue uesconto que uefiniua na peispetiva uo
ueveuoi - o Estauo poitugus - e que ueve iepiesentai a capaciuaue uo Estauo
poitugus cumpiii integialmente o seivio ua uiviua, pos-ieestiutuiao. Assim,
utiliza-se uma taxa ue uesconto ue 4% poique se assume, que a economia
poituguesa, com encaigos com juios muito infeiioies, apos a ieestiutuiao ua
uiviua, e com politicas economicas oiientauas paia o ciescimento
macioeconomicamente sustentvel ua piocuia inteina e, poi conseguinte, uo
PIB, sei capaz ue iegistai taxas ue ciescimento nominal muias ue 4% ao ano.

Com a taxa ue uesconto ue 4%, o valoi piesente ua uiviua uiieta uo Estauo, pi-
ieestiutuiao - +&2 ,0 ,)/,*0 2,)/1*-,-.0 -, -(>*-, . &0 <'/5&0 -. b/1&0
+&11.0%&4-.4).0 - ue 2u4,6 mNt,
S8
muito pioximo uo seu valoi facial (2u4,S
mNt) e uo seu valoi ue meicauo atual (as 0biigaes uo Tesouio tiansacionam-
se no meicauo secunuiio com taxas ue uesconto implicitas, a 1u anos que tm
vaiiauo, mas pioximas ue 4%, no piesente (i.e., pi ieestiutuiao).

Com a mesma taxa ue uesconto (4%), o valoi piesente ua uiviua uiieta uo Estauo
pos-ieestiutuiao - +&2 ,0 ,').1,BJ.0 %1&%&0),0 4,0 0/,0 2,)/1*-,-.0 . ),5, -.
b/1& - seiia 9u,9 mNt, como inuicauo na Tabela 8. Assim, com a ieestiutuiao
pioposta, a ieuuo uo valoi piesente ua uiviua uiieta uo Estauo seiia ue
SS,6%.
S9
0 valoi piesente uo Stock uo Biviua Biieta uo Estauo iepiesentaiia,
imeuiatamente a seguii ieestiutuiao ue uiviua, S4,8% uo PIB ue 2u1S.

Note-se que se fosse bem aceite a ieestiutuiao ua uiviua pioposta, a
capaciuaue uo Estauo cumpiii integialmente o seivio ua uiviua seiia muito
supeiioi atual e, poi isso, a taxa ue uesconto nos meicauos teiia conuies paia
sei infeiioi coiiente.
4u


Bai iesultaiia uma ieuuo ue valoi piesente ua uiviua, pos-ieestiutuiao,
infeiioi estimaua na Tabela 8 (11S,7 mNt).

S8
Paia paite ua uiviua, nomeauamente 0biigaes ue Tesouio e empistimos ua tioika,
possivel estimai com maioi pieciso o valoi piesente, poique possivel antecipai os fluxos ue
pagamentos ielativos a essa paite ua uiviua. Em ielao iestante paite ua uiviua uiieta uo
Estauo (e.g., ceitificauos ue afoiio, CEBICs, CEBINs) os autoies assumiiam um uauo peifil ue
matuiiuaue uessa uiviua - e iespetivos fluxos ue pagamentos - paia pouei estimai o valoi
piesente uessa paite ua uiviua.
S9
((2u4,6 - 9u,9)2u4,6)1uu =SS,6%.
4u
Note-se, poim, que outios fatoies explicam a evoluo iecente uas taxas ue uesconto nos
meicauos secunuiios. Be facto, com niveis ue uiviua pblica, na otica ue Naastiicht, supeiioies a
1Su% uo PIB, taxas ue uesconto nos meicauos secunuiios pioximas ue 4% so se pouem
compieenuei ueviuo politica monetiia no convencional e extiemamente acomouaticia uo
Banco Cential Euiopeu e poique o Sectoi 0ficial (0E,BCE, FNI) uetm uma paite significativa
uessa uiviua pblica.
S7
R8>#:8 KG a8:'1 @1#$#0*# 28 2F,+28 2+1#*8 2' B$*82'O /C'B+**'8+484+,-;%





W.<.6 ^F,+28 >1%*8 04' )'0$':+2828 28$ 72&+0+$*183M#$ SH>:+)8$ # _#)*'1
B&@1#$81+8: 2' B$*82'G &'0*80*# 8 1##$*1%*%181

Auotanuo metouologia similai utilizaua paia o clculo ua ieuuo uo valoi
piesente ua uiviua uiieta uo Estauo, estima-se agoia a ieuuo uo valoi piesente
ua uiviua biuta no consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi
Empiesaiial uo Estauo (ou seja, a meuiua mais lata ua uiviua).

0 valoi facial uessa uiviua ascenue a 286,8 mNt (>*-. Tabela S, linha 14). Poi
iazes anteiioimente iefeiiuas, uesse montante, no so abiangiuos na pioposta
ue ieestiutuiao - os uepositos, uiviua a foineceuoies, moeua emitiua,
factoiing Auministiao Cential - que somam 1S,2 mNt. 0u seja, a uiviua
biuta abiangiua pela ieestiutuiao seiia ue 271,6 mNt (vu. Tabela S).

0s autoies estimam que a uespesa com juios biuta associaua uiviua biuta no
consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo ue
ceica ue 9,1 mNt poi ano. Estima-se que, uesse montante, ceica ue S,4 mNt poi
ano coiiesponua a tiansfeincias (pagamentos) a no iesiuentes.
41










41
Ceica ue S,S mNt ielativos s Auministiaes Pblicas, e ceica ue 1Su Nt ielativos ao Sectoi
Empiesaiial uo Estauo foia uo peiimetio ue consoliuao uas contas pblicas.
valor acumulado
2013-2063 2013 2016 2017 2018 2019 2020-2029 2030-2044 2043-2034
!"#$%&&#'%('(%)*+, .) ./01.)
Cash-flows do sLock de novas Cbrlgaes de 1esouro
relaLlvos a ulvlda ulreLa do LsLado, valores nomlnals
(t mll mllhes) 23456 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 204,3
Cash flows dos [uros da ulvlda ulrecLa do LsLado 0,0 2,0 2,0 2,0 2,0 20,4 30,6 11,2
1oLal: Cash flows da ulvlda ulrecLa do LsLado 0,0 2,0 2,0 2,0 2,0 20,4 30,6 213,3
valor presenLe da ulvlda ulreLa do LsLado
(Laxa de desconLo: 4) 7357 0,0 2,0 1,9 1,8 1,7 14,2 13,1 36,2
8eduo do valor presenLe da ulvlda ulreLa do LsLado
com a reesLruLurao da dlvlda
Lm do valor presenLe pre-reesLruLurao 8859:
Lm t mll mllhes ;;65<
valor presenLe do sLock de ulvlda ulreLa do LsLado
(em do l8 de 2013) 845=:
l: LsLlmaLlvas dos auLores baseadas em dados do lCC e do 8anco de orLugal. Cs cash-flows num dado ano no so desconLados.
S8
R8>#:8 N. a8:'1 @1#$#0*# 28 2F,+28 >1%*8 04' )'0$':+2828 28$
72&+0+$*183M#$ SH>:+)8$ # _#)*'1 B&@1#$81+8: 2' B$*82'O /+0B
+**'8+484+,-;%




A Tabela 9 mostia que, com a taxa ue uesconto ue 4%, o valoi piesente ua uiviua
biuta no consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo
Estauo, pi-ieestiutuiao - +&2 ,0 ,)/,*0 2,)/1*-,-.0 -, -(>*-, . &0 <'/5&0 -.
b/1&0 +&11.0%&4-.4).0 - estimauo em 27u,1 mNt, muito pioximo uo seu valoi
facial (271,6 mNt).

Na Tabela 1u estima-se as alteiaes que iesultaiiam uas alteiaes piopostas,
neste piogiama, nas matuiiuaues e juios ua uiviua.

R8>#:8 -[. a8:'1 @1#$#0*# 28 2F,+28 >1%*8 04' )'0$':+2828 28$
72&+0+$*183M#$ SH>:+)8$ # _#)*'1 B&@1#$81+8: 2' B$*82'O /C'B
+**'8+484+,-;%



valores acumulados
2013-2063 2013 2016 2017 2018 2019 2020-2029 2030-2044 2043-2034
!"#$"%%&'"('(")*+, .) ./01.)
Cash-flows do sLock de dlvlda bruLa, no consolldada, das
AdmlnlsLraes ubllcas (As) e SeLor Lmpresarlal do
LsLado (SLL), valores nomlnals (t mll mllhes) 23456 26,4 32,9 27,0 27,3 37,3 84,8 33,8 0,0
1axa de [uro bruLa lmpllclLa ( do valor faclal) 3,33
Cash flows dos [uros da dlvlda bruLa das As e SLL 9,0 8,1 7,1 6,1 3,1 20,3 3,9 0,0
1oLal: Cash flows da dlvlda bruLa das As e SLL 33,4 41,0 34,1 33,6 42,4 103,1 41,7 0,0
valor presenLe da dlvlda bruLa das As e SLL
(Laxa de desconLo: 4) 23754 33,4 39,4 31,3 29,9 36,2 77,7 19,9 0,0
valor presenLe do sLock de ulvlda ulreLa do LsLado (em
do l8 de 2013) 462589
l: LsLlmaLlvas dos auLores baseadas em dados do lCC e do 8anco de orLugal. Cs cash-flows num dado ano no so desconLados.
valor acumulado
2013-2063 2013 2016 2017 2018 2019 2020-2029 2030-2044 2043-2034
!"#$%&&#'%('(%)*+, .) ./01.)
Cash-flows do sLock de novas Cbrlgaes de 1esouro
relaLlvos a dlvlda bruLa, no consolldada, das
AdmlnlsLraes ubllcas (As) e do SeLor Lmpresarlal
do LsLado (SLL), valores nomlnals (t mll mllhes) 23456 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 271,6
Cash flows dos [uros da dlvlda bruLa das As e SLL 0,0 2,7 2,7 2,7 2,7 27,2 40,7 14,9
1oLal: Cash flows da dlvlda bruLa das As e SLL 0,0 2,7 2,7 2,7 2,7 27,2 40,7 286,6
valor presenLe da dlvlda bruLa das As e SLL
(Laxa de desconLo: 4) 42758 0,0 2,6 2,3 2,4 2,3 18,8 17,4 74,8
8eduo do valor presenLe da dlvlda bruLa do LsLado
su[elLa a reesLruLurao de dlvlda
Lm do valor presenLe pre-reesLruLurao 9952:
Lm t mll mllhes 4;852
valor presenLe do sLock da dlvlda bruLa das As e do
SLL (em do l8 de 2013) (1) 3258:
ulvlda bruLa no reesLruLurada (em do l8) (2) 852:
1oLal ps-reesLruLurao: ulvlda bruLa, no
consolldada, das As e SLL (em do l8) (3)=(1)+(2) <254:
l: LsLlmaLlvas dos auLores baseadas em dados do lCC e do 8anco de orLugal. Cs cash-flows num dado ano no so desconLados.
S9

Com a mesma taxa ue uesconto (4%), o valoi piesente uessa uiviua biuta uas
Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo, pos-ieestiutuiao
- +&2 ,0 ,').1,BJ.0 %1&%&0),0 4,0 0/,0 2,)/1*-,-.0 . ),5, -. b/1& - seiia ue 12u,9
mNt, como consta ua Tabela 9, i.e., 72,9% uo PIB ue 2u1S.

Com a ieestiutuiao pioposta, a ieuuo uo valoi piesente ua uiviua biuta no
consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo
seiia ue SS,2%.
42


0 valoi piesente uo Stock ua Biviua Biuta no consoliuaua uas Auministiaes
Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo iepiesentaiia, imeuiatamente a
seguii ieestiutuiao ue uiviua, 72,9% uo PIB ue 2u1S. Aciesce a essa uiviua
1S,2 mil milhes euios que no foiam incluiuos na ieestiutuiao (uepositos,
uiviua a foineceuoies, moeua metlica emitiua, <,+)&1*48 Auministiao
Cential), equivalente a 9,2% uo PIB ue 2u1S.

Assim, a uiviua biuta no consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e Sectoi
Empiesaiial uo Estauo passaiia a tei um valoi piesente ue 1S6,1 mNt (82% uo
PIB). Note-se que paite uessa uiviua continuaiia a sei uetiua poi entiuaues ua
Auministiao Pblica, pelo que o valoi piesente ua uiviua consoliuaua uas
Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo (i.e., uiviua ue
Naastiicht ou uo Pioceuimento ue ufices excessivos) seiia substancialmente
infeiioi - ceica ue 12S,u mNt,
4S
incluinuo uepositos uas Auministiaes
Pblicas (74% uo PIB). Liquiua uos uepositos uas Auministiaes Pblicas, a
uiviua pblica na otica ue Naastiicht iepiesentaiia 6S% uo PIB.


J/A/ F6&"*-) %# 3&&)*3(*(3#HI- %# %E@"%# 2M:K"1#

J/A/8/ F6&"*-) ,#) 1-,*#) %- F)*#%-

Imeuiatamente apos a ieestiutuiao ua uiviua pblica, o valoi facial ua uiviua
uiieta uo Estauo mantei-se-ia em 271,6 mNt.

Pos-ieestiutuiao, o valoi facial ua uiviua exteina biuta uas Auministiaes
Pblicas, passaiia a sei ue 148,4 mNt (i.e., mantei-se-ia constante, mas passaiia
a incluii a uiviua uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo que no estava incluiua, pi-
ieestiutuiao).


42
((27u,1- 12u,9)27u,1)1uu =SS,2%.
4S
0 valoi piesente, pos-ieestiutuiao, uos empistimos uo Tesouio e uos titulos uetiuo poi
uiveisos funuos ua Auministiao Cential (e.g., Seguiana Social, Caixa ueial ue Aposentaes)
estimauo em 1S,1 mNt. Este valoi subtiaiuo ao montante acima (1S6,1 mNt) paia obtei a
estimativa (ue foima simplificaua) ua uiviua consoliuaua uas Auministiaes Pblicas
(12S,u=1S6,1-1S,1), na otica ue Naastiicht. Note-se que, em iesultauo ua metouologia auotaua
paia a ieestiutuiao ue uiviua, a uiviua uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo (incluinuo uo Sectoi
Empiesaiial uo Estauo foia uo peiimetio ue consoliuao uas Auministiaes Pblicas) toina-se
uiviua uiieta uo Estauo e, poitanto, passa a sei contabilizaua na otica ue Naastiicht.
4u
Note-se que, paia asseguiai maigem ue manobia no muito cuito piazo, em
2u1S, a pioposta ue ieestiutuiao tem implicita um peiiouo ue caincia ue um
ano no pagamento ue juios. A uespesa uo Estauo com juios seiia nula em 2u1S
(as Novas 0biigaes uo Tesouio no pagaiiam juios nesse ano, que o ano em
que so emitiuas).

A paitii ue 2u16, a uespesa anual com juios uas Auministiaes Pblicas e uo
Sectoi Empiesaiial uo Estauo uesceiia ue ceica ue 9,u mNt
44
paia 2,7 mNt
(taxa ue juio ue 1%). A uespesa com juios passaiia a sei assumiua integialmente
pelo Estauo, no mbito ua uiviua pblica uiieta.

A uespesa anual com juios uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial
uo Estauo, tiansfeiiua paia no iesiuentes (Balana ue Renuimentos), uesceiia
ue ceica ue S,4 mNt paia ceica ue 1,S mNt anuais.

0 Estauo (Tesouio) passaiia a uetei Novas 0biigaes uo Tesouio com valoi
facial ue 1S mNt, em iesultauo ua ieestiutuiao uos empistimos uo Tesouio
s Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo, ue que iesultaiiam
ienuimentos ue 1Su milhes ue euios, poi ano, em juios.

Em sintese, a uespesa liquiua com juios uas Auministiaes Pblicas e Sectoi
Empiesaiial uo Estauo passaiia a sei apioximauamente ue 2,6 mNt poi ano.

Be acoiuo com a Sintese ue Execuo 0iamental ue janeiio ue 2u14, a uespesa
coiiente consoliuaua uas Auministiaes Pblicas em 2u1S foi ue 7,9 mNt.
4S

Assim, esta pioposta ue ieestiutuiao ua uiviua pblica tiauuz-se numa
ieuuo ua uespesa coiiente uo Estauo ue S,S mNt poi ano, o equivalente a
S,2% uo PIB ue 2u1S, contiibuinuo uecisivamente paia o ieequilibiio uas contas
pblicas, um uos objetivos centiais ueste piogiama.

Note-se que a ieuuo ua uespesa coiiente uas Auministiaes Pblicas e Sectoi
Empiesaiial uo Estauo seiia supeiioi: 6,S mNt anuais, o equivalente a S,8% uo
PIB ue 2u1S. 0s encaigos com juios e com a uiviua uas Auministiaes Pblicas
e Sectoi Empiesaiial uo Estauo seiiam, na sua quase totaliuaue, assumiuos pelo
Estauo.

J/A/./ F6&"*-) ,#) 1-,*#) %#) 0%+",")*3#HI- N&!"-,#K & P-1#K

Ba metouologia seguiua nesta pioposta ue ieestiutuiao ua uiviua iesulta que a
quase totaliuaue ua uiviua ua Auministiao Regional e Local seja assumiua pelo
Estauo, tiansfoimanuo-se em Biviua Biieta uo Estauo (Novas 0biigaes uo
Tesouio).

44
Esta estimativa inclui uespesa com juios uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo que est atualmente
foia uo peiimetio ue consoliuao uas Auministiaes Pblicas.
4S
Entie o final ue 2u12 e 2u1S a uiviua biuta no consoliuaua uas Auministiaes Pblicas
ciesceu ceica ue 12 mNt, tenuo a uiviua uiieta uo Estauo ciesciuo 9,8 mNt. Contuuo, a taxa ue
juio muia ua uiviua uesceu neste peiiouo, pelo que se assume que a uespesa com juios em 2u14
se mantm constante face a 2u1S. Note-se que o 0iamento ue Estauo ue 2u14 piev que a
uespesa com juios seja ue 7,2 mNt.
41
A uiviua ua Auministiao Regional e Local ficaiia ieuuziua somente "uiviua a
foineceuoies", ou seja caiiia ue 12,S mNt paia um montante que se estima em
2,7 mNt.

Be acoiuo com a sintese ue execuo oiamental ue feveieiio ue 2u14 ua Bu0, a
uespesa com juios ua Auministiao Regional e Local, em 2u1S, foi ue 2S8,7
milhes ue euios. Assim, em iesultauo ua ieestiutuiao ue uiviua, a uespesa
coiiente ua Auministiao Regional e Local caiiia 2S8,7 milhes ue euios poi
ano.

0u seja, a metouologia auotaua paia a ieestiutuiao ue uiviua peimite iefoiai
o oiamento ua Auministiao Regional e Local - paiticulaimente uas
Auministiaes Regionais e Locais com maioi nivel ue enuiviuamento -, atiavs
ua ieuuo ua uespesa coiiente com juios.
46


J/A/4/ F6&"*-) ,#) 1-,*#) %- 9&1*-3 F+23&)#3"#K %- F)*#%-

A semelhana ua Auministiao Cential e Regional, o Estauo assumiiia gianue
paite ua uiviua uas empiesas pblicas, que veiiam a sua uespesa com juios
ieuuziua a zeio.

Como iefeiiuo na seco S.2.S, a uiviua biuta total uo Sectoi Empiesaiial uo
Estauo , no final ue 2u1S, ue 47 mNt, estimanuo-se que 2 mNt constitua uiviua
a foineceuoies.

0 Estauo emitiiia 4S mNt ue Novas 0biigaes uo Tesouio, paia o efeito, que
seiiam uepositauas junto uo Funuo ue Reestiutuiao ua Biviua Pblica
Poituguesa. Nem touos esses titulos seiiam pievisivelmente utilizauos no
piocesso ue iecapitalizao e ue ieestiutuiao ua uiviua uas empiesas pblicas,
uauo que viias empiesas pblicas seiiam, como uesciito na seco S.2.S.,
excluiuas uo piocesso ue ieestiutuiao ue uiviua, pelas iazes ai apontauas.

No entanto, assume-se nos clculos apiesentauos neste ielatoiio que a totaliuaue
ua uiviua uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo, exceto uiviua a foineceuoies, seiia
ieestiutuiaua. Estima-se, poi esse motivo, uma ieuuo ue 1,2 mNt anuais na
uespesa com juios uo SEE.
47
Bai auviiia uma melhoiia significativa ua situao
financeiia (fluxos ue caixa e uemonstiao ue iesultauos) uo Sectoi Empiesaiial
uo Estauo, paiticulaimente, uas empiesas pblicas ue tianspoite com maioi
nivel ue enuiviuamento.

0 0iamento ue Estauo consagiaiia uma ieuuo uas tiansfeincias paia o
Sectoi Empiesaiial uo Estauo ue 6uu milhes ue euios anuais. Esta quebia ue
ieceitas uo SEE seiia, poim, mais uo que compensaua pela uiminuio uos
encaigos com juios (em 1,2 mNt poi ano).
48


46
m*-. S.2.2.
47
Taxa ue juio muia ue 2,7%.
48
Be acoiuo com o Relatoiio Anual uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo, piepaiauo pela Biieo
ueial uo Tesouio (novembio ue 2u1S, p. 49): ZX 2&4),4). -. ,%&*&0 <*4,4+.*1&0 %1.0),-&0 %.'& H0),-&
k0 HTeL FH2%1.0,0 TaN'*+,0 eC& L*4,4+.*1,0G3 .2 9:!93 ,)1,>=0 -. *4-.24*@,BJ.0 +&2%.40,)E1*,03 -&),BJ.0
42
Poi outio lauo, o 0iamento ue Estauo incluiiia: um aumento uas tiansfeincias
paia a Seguiana Social e Caixa ueial ue Aposentaes ue SSu milhes ue euios,
poi ano; e um aumento uas tiansfeincias paia o Funuo ue uaiantia ue
Bepositos ue 2Su milhes ue euios poi ano (>-. explicao nos pontos S.4.S e
seguinte). Estas tiansfeincias compensaiiam as quebias ue ieceitas ou
aumentos ue custos uestes funuos em iesultauo uo piocesso ue ieestiutuiao e
uo piocesso ue iesoluo banciia.

J/A/A/ 9&!(3#,H# 9-1"#KQ R#"G# S&3#K %& 02-)&,*#HL&) & T(,%- %&
N&!(K#3";#HI- %# DE@"%# =M:K"1#

A Caixa ueial ue Aposentaes e Funuo ue Regulaiizao ua Biviua Pblica (ua
Auministiao Cential) e os Funuos ua Seguiana Social uetinham, no final ue
2u1S, 14,4 mNt ue titulos ue uiviua pblica, que seiiam sujeitos
ieestiutuiao ue uiviua.

Nesta seco avaliam-se os efeitos ua ieestiutuiao ue uiviua nesses funuos,
numa peispetiva ue fluxos e stocks e piopem-se as meuiuas paia iesponuei aos
uesequilibiios nessas instituies causauos pela ieestiutuiao ue uiviua.

Estima-se que, pi-ieestiutuiao, esses titulos geiem ieceitas paia esses funuos
ue ceica ue 6Su milhes ue euios anuais.

Pos-ieestiutuiao ue uiviua, o stock nominal ue uiviua seiia o mesmo, mas as
Novas 0biigaes uo Tesouio geiaiiam 144 milhes ue euios ue ieceitas anuais.
0u seja, as ieceitas uesses funuos ueteiioiai-se-iam em ceica ue Suu milhes ue
euios anuais, compiometenuo a sua estabiliuaue financeiia.

A ieuuo uo valoi piesente uesses ativos ua Auministiao Cential e ua
Seguiana Social seiia ue ceica ue 8 mNt.

Paia iepoi integialmente o valoi piesente uesses ativos seiia necessiia a
injeo ue 18 mNt ue Novas 0biigaes uo Tesouio nesses funuos, com valoi
piesente, piecisamente, ue 8 mNt.

A soluo a auotai seiia a seguinte: paia compensai esse efeito ua
ieestiutuiao ue uiviua, o 0iamento ue Estauo ueveiia contemplai
tiansfeincias auicionais paia os funuos ua Seguiana Social e Caixa ueial ue
Aposentaes, no montante ue SSu milhes ue euios poi ano, uuiante 7 anos.
49

Estas tiansfeincias teiiam um valoi piesente ue 2,2 mNt.

Alm uisso, o Tesouio teiia ue tiansfeiii 1S mNt ue Novas 0biigaes uo
Tesouio
Su
com valoi piesente ue 6,7 mNt, paia os Funuos ua Seguiana Social,

-. +,%*),' . .2%1=0)*2&03 . %.', ,00/4BC& -. %,00*>&03 .5+'/*4-& , .5.+/BC& -. 8,1,4)*,03 ,0+.4-./ ,
O"PO:3!DQ["
49
Beve-se tei piesente que, no pos ieestiutuiao, a tiansfeincia uo 0E paia o SEE ieuuziua
em 6uu milhes ue euios poi ano (viue S.4.S).
Su
Recebiuas pelo Tesouio no piocesso ue ieestiutuiao, poi conta uos empistimos s
Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo, vu. Seco 4.4.1
4S
paia a Caixa ueial ue Aposentaes e paia o Funuo ue Regulaiizao ua Biviua
Pblica.
S1


J/A/J/ ?#K#,H- 6",#,1&"3- %#) 5(*3#) >,)*"*("HL&) T",#,1&"3#) U-,&*O3"#)
3&)"%&,*&) &+ =-3*(!#K

A ieestiutuiao ua uiviua pblica afetaiia ue foima muito significativa o
balano agiegauo uas 0utias Instituies Financeiias Nonetiias (0IFN)
iesiuentes em Poitugal, i.e., ua banca comeicial nacional.

Segunuo o BCE, o balano agiegauo, i.e., no consoliuauo, uas 0IFN iesiuentes
em Poitugal, ascenuia, no final ue 2u1S, a ceica ue S1S mNt ( S11% uo PIB).

Be acoiuo com o Boletim Estatistico uo Banco ue Poitugal (Anexo K), a uiviua
biuta no consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e uo Sectoi Empiesaiial uo
Estauo ao Sectoi financeiio iesiuente eia ue 7S,4 mNt no final ue 2u1S (Bilhetes
uo Tesouio, 0biigaes uo Tesouio e empistimos banciios, senuo estes
ltimos, sobietuuo, Auministiao Regional e Local e ao Sectoi Empiesaiial uo
Estauo).

Assuminuo uma taxa ue juio implicita uessa uiviua ue S,S%, estima-se que as
Auministiaes Pblicas e o Sectoi Empiesaiial uo Estauo paguem atualmente
ao Sectoi financeiio 2,S7 mNt em juios, poi ano, sobie essa uiviua.

Apos a ieestiutuiao ua uiviua pblica, o Estauo passaiia a pagai ao sectoi
financeiio 7S4 milhes ue euios poi ano, o que equivaleiia a uma ieuuo ue
ceica ue 1,8 mNt nas ieceitas ua banca.

Poi outio lauo, a ieuuo uo valoi piesente ua uiviua uas Auministiaes
Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo banca, pos-ieestiutuiao ue uiviua,
seiia ue 4u,S mNt (SS,2%).

Contuuo, piovvel que a ieuuo uo valoi ue meicauo uessa uiviua seja
supeiioi a esse montante. Be facto, as noimas contabilisticas obiigam, paia a
geneialiuaue ua uiviua pblica banca, que a banca contabilize essa uiviua ao
seu valoi ue meicauo,
S2
pelo que a ieuuo uo valoi ue meicauo uos ativos ua
banca seiia piovavelmente supeiioi aos SS,2% ue ieuuo uo valoi piesente.

Paia efeitos uos clculos uo piocesso ue iesoluo banciia, que se apiesenta na
seco 6 ueste ielatoiio, assume-se que a banca veiia o valoi ue meicauo uos
seus ciuitos - s Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo -
ueteiioiai-se em SS mNt, ou seja uma ieuuo uo valoi ue meicauo uesses

S1
Pos ieestiutuiao, os funuos ua Seguiana Social e ua Caixa ueial ue Aposentaes
iecebeiiam ativos com valoi piesente ue 8,9 mNt (=2,2mNt+6,7mNt), paia fazei face a peiuas
(em iesultauo ua ieestiutuiao) com valoi piesente ue 8 mNt. Tais injees ue ativos
asseguiaiiam o seu equilibiio tanto em teimos ue fluxos (uuiante 7 anos) como ue stocks.
S2
Paite ua uiviua ua Auministiao Regional e Local e uo Sectoi Empiesaiial uo Estauo iesulta
ue empistimos ou obiigaes sem liquiuez senuo, poi isso, contabilizaua pelo sistema banciio
pelo seu valoi ue custo ("book value").
44
titulos ue ceica ue 7S% uo seu valoi facial oiiginal.

A iesposta aos efeitos ua ieestiutuiao ue uiviua pblica no Sectoi banciio
seiia implementaua atiavs ue um piocesso ue 1.0&'/BC& N,4+;1*, 0*0)=2*+, (vu.
Seco 6). Como se uemonstiai, uesse piocesso iesultaiia uma ieuuo uos
passivos banciios e ua uespesa ua banca com juios. Entie outios iesultauos, o
piocesso ue iesoluo pioposto peimitiiia banca supoitai as peiuas a que
estaiia sujeita num piocesso ue ieestiutuiao ua uiviua pblica.

J/A/V/ ?#K#,H- 6",#,1&"3- %& -(*3#) ",)*"*("HL&) 6",#,1&"3#) & ,I-
6",#,1&"3#)

A ieestiutuiao ue uiviua afetaiia outias instituies nacionais, nomeauamente,
companhias ue seguios.

0 Estauo acompanhaiia a situao uessas empiesas e, se necessiio, paia
asseguiai a sua viabiliuaue financeiia, pioceueiia a injees ue capital, se as
empiesas o solicitassem, toinanuo-se uessa foima seu acionista.

A injeo ue capital tomaiia a foima ue outias Novas 0biigaes uo Tesouio com
matuiiuaues entie 2uSS e 2u64 (i.e., matuiiuaues ainua mais longas uo que as
piopostas na opeiao ue tioca) e mantenuo o cupo ue 1%. Poueiiam ainua sei
iealizauas injees pontuais, ue montantes infeiioies, em numeiiio.

0 piocesso ue iecapitalizao ue instituies nacionais afetauas pela
ieestiutuiao ue uiviua seiia uefiniuo poi lei piopiia a incluii na Lei ue
0iamento ue Estauo ue 2u1S. 0 coiiesponuente aumento uo limite ue
enuiviuamento pblico estaiia sujeito a autoiizao pivia ua Assembleia ua
Repblica.




4S
!. Medlda de pollLlca econmlca ll: 8esoluo
!"#$%&'" !"!#$%"&'
V/8/ T(,%#+&,*#HI-

Paia asseguiai a ieuuo peimanente uo ufice ua balana ue ienuimentos no
basta ieestiutuiai a uiviua pblica. E igualmente necessiio o saneamento uos
passivos ua banca (segunua meuiua uo piogiama), atiavs ue um piocesso ue
iesoluo banciia sistmica que peimita evitai o colapso uo sistema financeiio.
Isto poique a vulneiabiliuaue ua banca poituguesa muito elevaua.

0 Sectoi banciio so sobievive - e evita uma ciise financeiia piofunua -
iecoiienuo a empistimos peimanentes e ue cuito piazo uo Euiosistema, que
tm vaiiauo entie 27% e S7% uo PIB nos ltimos S anos. 0 nivel ue
enuiviuamento e o peifil ue cuito piazo uessa uiviua toina estas instituies
ainua mais sujeitas a piesses uo que o Estauo, poique no tm qualquei pouei
sobeiano.

Paia compieenuei poique necessiio um piocesso ue iesoluo banciia
sistmica convm analisai a iesposta ciise financeiia inteinacional ue 2uu7-
2uu8. Nessa instncia, os goveinos uos Estauos 0niuos e ua Euiopa iecoiieiam
sobietuuo figuia ua iecapitalizao banciia, com piestao ue gaiantias
pblicas e meuiuas no convencionais ue politica monetiia. Este tipo ue
inteiveno implicou elevauos custos paia o eiiio pblico.

Nos Estauos 0niuos, no auge ua ciise, em outubio ue 2uu8, os maioies bancos
foiam inteivencionauos pelo uoveino Feueial, tenuo os bancos siuo obiigauos a
iealizai uma injeo ue capital pblico no montante ue ceica ue 2uS mil milhes
ue uolaies,
SS
no mbito ue um pacote ue iesgate uo sectoi financeiio ue mais ue
78S mil milhes ue uolaies. Neuiuas no convencionais ue politica monetiia
foiam ainua implementauas pela Reseiva Feueial, igualmente paia apoio
banca.

Na 0nio Euiopeia, uiveisos Estauos (Alemanha, Reino 0niuo, Blgica, Fiana,
Bolanua, ustiia, Iilanua, Poitugal, Espanha, uicia, Itlia, e outios) inteivieiam
na sua banca nacional, iealizanuo aumentos ue capital e gaiantinuo uiviua
banciia, paia evitai o colapso eminente ue viios bancos ue gianue uimenso. 0
BCE e o Banco ue Inglateiia auotaiam tambm meuiuas ue politica monetiia
no convencionais paia apoio aos bancos.

Baua a uimenso uo balano agiegauo uo sistema banciio poitugus iesiuente
(0utias Instituies Financeiias Nonetiias) - ceica ue S1S mil milhes ue
euios, i.e., S11% uo PIB, no final ue 2u1S
S4
- e ua sua uiviua exteina (uiieta e

SS
Fonte: http:money.cnn.comnewsspecialsstoiysupplementbankbailout.
S4
Foiam utilizauas as estatisticas uo BCE paia o Balano Agiegauo uas 0utias Instituies
Financeiias Nonetiias (0IFN) iesiuentes em Poitugal. Estas estatisticas ievelam que o Balano
Agiegauo uas 0IFN em Poitugal eia ue S1S,1 mil milhes ue euios (mNt) no final ue 2u1S, com
46
inuiieta) - estimaua em ceica ue 1S7,9 mil milhes ue euios -, no vivel, paia
o Estauo Poitugus, auotai a metouologia, baseaua em iecapitalizaes
banciias, utilizaua pelos E0A e pelos paises membios ua 0nio Euiopeia na
iesposta ciise financeiia inteinacional.

Poi um lauo, poique o Estauo Poitugus no uispe uos meios financeiios paia o
fazei sem compiometei a sua piopiia estabiliuaue financeiia e, poi outio lauo,
poique paia asseguiai a estabiliuaue financeiia e macioeconomica uo sectoi
banciio e a uo pais, necessiio ieuuzii o nivel ue uiviua exteina uo sectoi
banciio, o que no ocoiieiia se o Estauo Poitugus assumisse essa uiviua (vu.
explicao uetalhaua na seco FAQs no Anexo).

Poi conseguinte, paia peimitii ao uoveino Poitugus iestauiai a viabiliuaue
financeiia uo sistema banciio, piope-se neste ielatoiio um piocesso ue
1.0&'/BC& N,4+;1*, 0*0)=2*+,.

5.-.- E#*'2':'A+8$ 2# @1')#$$'$ 2# 1#$':%34' >80);1+8

Nos piocessos ue iesoluo banciia
SS
so utilizauos basicamente quatio tipos
ue metouologias: aquisio paicial ou total ue ativos e uepositos pelo Sectoi
piivauo (tipicamente, outio banco); ciiao ue um banco inteicalai, que assume
os passivos e ativos ue melhoi qualiuaue uo banco inteivencionauo;
nacionalizao (tempoiiia) uo banco; pagamento ue uepositos cobeitos poi
gaiantia estatal acompanhauo uo enceiiamento uo banco.
S6


0s piocessos ue iesoluo banciia existentes (especialmente uo FBIC) uo
gianue nfase ao clculo uo valoi uos ativos no balano uo banco
inteivencionauo e ua venua uesses ativos. Poi exemplo, no caso uo FBIC, esse
clculo iealizauo poi peiitos ua instituio que analisam uma fiao uos ativos
uo banco inteivencionauo utilizanuo um pioceuimento ue amostiagem
piobabilistica (ou, quanuo no h tempo, iecoiienuo a muias histoiicas).

Com base nesse clculo uo valoi uos ativos, pouem sei estimauas as peiuas uos
ativos totais uo banco, estimativas que entiam em linha ue conta com o facto ue
que, ua necessiuaue ue venuei iapiuamente ativos iliquiuos, iesultam peiuas
auicionais. Baua a iuentiuaue contabilistica entie ativos e passivos totais, as

Su8,S mNt ue uepositos. Contuuo, as estatisticas uo Banco ue Poitugal (Boletim Estatistico,
Capitulo B.S.9.1, inuicam que o Balano Agiegauo eia ue 461,8 mil milhes ue euios no final ue
2u1S, com Suu,1 mNt ue uepositos e S1,1 mNt ue passivos face ao Euiosistema (que nas
estatisticas uo BCE so incluiuos na categoiia uepositos). Aciesce que, nas estatisticas uo BCE, os
capitais piopiios uas 0IFN ue Poitugal eia ue S1,S mNt, enquanto nas estatisticas uo BuP eia ue
S1mNt. Estas uifeienas ocoiiem, funuamentalmente, poique o BuP inclui as subsiuiiias uas
0IFN no estiangeiio enquanto o BCE no as inclui. 0s autoies optaiam poi utilizai as estatisticas
uo BCE, mas inuicam, em item inuiviuual, os empistimos uo Euiosistema (S1,1 mNt) e a uiviua
suboiuinaua (1u,6 mNt), utilizanuo os uauos uo BuP como fonte.
SS
m*-., poi exemplo, `.0&'/)*&4 p,4-N&&7, FBIC, http:www.fuic.govbankhistoiical
ieshanubook
S6
Nos anos 19Su, eia utilizaua ainua uma metouologia baseaua em empistimos e outios apoios
aos bancos em uificuluaue, mas essa opo foi piogiessivamente abanuonaua ueviuo aos
elevauos custos paia o eiiio pblico.
47
peiuas nos ativos tm ue sei iefletiuas nos passivos banciios. Em consequncia,
toina-se necessiio alocai essas peiuas aos cieuoies uo banco. Tal faz-se ue
acoiuo com uma iegia simples ue senioiiuaue, ua mais baixa paia a mais alta:
acionistas, cieuoies suboiuinauos, cieuoies no seguios ("unsecuieu cieuitois",
como poi exemplo foineceuoies e funcioniios) e uepositos banciios.

Assim, as peiuas a que uepositos banciios estaiiam sujeitos seiiam
ueteiminauas poi uma foimula uo tipo:

T.1-,0q-.%E0*)&0 F0.8/1&0r4C& 0.8/1&0G s T.1-,0 ,)*>&0 ^ +,%*),*0 %1E%1*&0
^ -(>*-, 0/N&1-*4,-, ^ %.1-,0q+1.-&1.0q4C& 0.8/1&0
Pc


0s piocessos ue iesoluo banciia so uesenhauos paia sei implementauos ue
foima expeuita. 0 FBIC, poi exemplo, analisa os ativos uo banco em uificuluaues
e piocuia venu-los num peiiouo entie 9u a 1uu uias.
S8
Apos esse piocesso, o
FBIC anuncia publicamente a inteiveno no banco numa sexta-feiia apos o seu
enceiiamento paia fim ue semana. Na segunua feiia seguinte, o banco ieabie, j
com outio piopiietiio (i.e., como novo banco). 0s uepositantes tm acesso aos
seus uepositos. As empiesas pouem, logo apos a ieabeituia uo banco, solicitai
novo ciuito banciio. 0u seja, o banco continua a funcionai noimalmente.

No entanto, emboia o piocesso ue avaliao ue ativos - venua ue paite uos
ativos e venua uos uepositos - seja ipiuo, o piocesso ue enceiiamento uas
contas uo banco que foi inteivencionauo pelo FBIC, e ue iessaicimento uos
iestantes cieuoies uo banco (os aceitos finais uepenuem uos iesultauos ua
venua uos iestantes ativos uo banco) uemoia entie 6 a 12 meses.

Aciesce que, muitas vezes, o FBIC aceita acoiuos ue paitilha ue peiuas futuias
sobie os ativos uos bancos que venue, pelo que poue tei ue acompanhai esse
piocesso uuiante alguns anos.

Be acoiuo com as piticas usuais ue pioceuimentos ue iesoluo banciia, os
uepositos seguios (abaixo ue 1uu.uuut, no caso poitugus, abaixo ue 2Su.uuu
0SB, no caso uos E0A, em ambos os casos com paiticulaiiuaues especificas)
seiiam piotegiuos integialmente.

Be acoiuo com as iegias atualmente vigentes, as peiuas naqueles uepositos
(seguios) seiiam supoitauas, piopoicionalmente, poi uepositos no seguios e
pelo Funuo ue uaiantia ue Bepositos. 0u seja, o Estauo seiia chamauo a assumii
os custos ielativos a paite uas peiuas assumiuas pelos uepositos seguios, senuo
as iestantes peiuas supoitauas pelos acionistas, uepositos no seguios e outios
cieuoies. Bessa foima, minimizauo o custo paia o eiiio pblico ue um
piocesso ue iesoluo banciia.




S7
m*-. "Exhibit 2-4", pg. 14 uo Capitulo 2, `.0&'/)*&4 p,4-N&&7, FBIC, uisponivel em
http:www.fuic.govbankhistoiicalieshanubook.
S8
Fonte: pginas 16 e 17 uo Capitulo 2, MN*-.
48
V/./ 5:'&*"@-) %# 23-2-)*# %& 3&)-K(HI- :#,1O3"# )")*7+"1#

No "piogiama ue ieestiutuiao ua uiviua poituguesa" que se piope neste
ielatoiio, o piocesso ue iesoluo banciia tem como objetivos: asseguiai a
estabiliuaue financeiia e macioeconomica uo sistema banciio nacional; evitai
uma coiiiua sistmica aos bancos; e evitai o colapso simultneo ue toua a banca
nacional.

Neste contexto, ueixam ue fazei sentiuo a maioi paite uas metouologias
enumeiauas acima, que so utilizauas quanuo um ou alguns (poucos) bancos
enfientam uificuluaues.
S9
Com efeito, poi um lauo, essas metouologias peiuem
opeiacionaliuaue se a ciise afetai muitos bancos, poique no h nem o tempo
nem os iecuisos uisponiveis paia inteivii em muitos bancos simultaneamente e
poique, poi outio lauo, os seus custos se toinam incompoitveis.
6u


0 Piogiama ue Reestiutuiao ua Biviua Poituguesa piope um piocesso ue
1.0&'/BC& N,4+;1*, 0*0)=2*+,, tenuo como objetivo toinai a banca
financeiiamente auto-sustentvel, mantenuo touos os bancos em funcionamento,
pos-iesoluo banciia.

0u seja, 4C& 0. %1&%J.: a venua ue ativos ue bancos; a ciiao ue novos bancos;
ou o enceiiamento uos bancos existentes. Pelo contiiio, a opeiacionalizao uo
piocesso ue iesoluo banciia sistmica simplificaua - no so necessiios
iecuisos nem tempo paia avaliai ativos e paia piocuiai compiauoies paia os
ativos uo banco - peimitinuo que sejam inteivencionauos muitos bancos
simultaneamente. Nestas conuies:

- No necessiio pioceuei a uma avaliao uo valoi uos ativos ("uue
uilligence") nem necessiio, no pos-iesoluo banciia, o longo
piocesso ue enceiiamento uas contas uos bancos que foiam
inteivencionauos e ue iessaicimento uos iestantes cieuoies uo banco
que so poue sei concluiuo apos a venua ue touos os ativos uo banco;
- Tambm no necessiio venuei os ativos uo banco - ue que
iesultam peiuas, poique essas venuas so iealizauas sob piesso ue

S9
Be facto, o piopiio Funuo ue uaiantia ue Bepositos, com ativos que iepiesentam 1,S% uos
uepositos sujeitos a gaiantias, no seiia suficiente paia cobiii as peiuas que pievisivelmente
iesultaiiam ue um piocesso ue iesoluo banciia. Alis, o caso uos Estauos 0niuos uisso
paiauigmtico. Be um funuo ue gaiantia ue uepositos uisponivel ue S2,4 mil milhes ue uolaies
no final ue 2uu7 (1,22% uos uepositos seguios), o funuo caiu paia -2u,9 mil milhes ue uolaies
no final ue 2uu9, j apos uma contiibuio especial solicitaua banca no 2 tiimestie ue 2uu9.
Entie 2uu7 e 2u1S, o FBIC inteiveio ou apoiou SuS bancos, tenuo uessas inteivenes iesultauo
peiuas paia o funuo ue gaiantia ue uepositos ameiicano ue 8S,4 mil milhes ue uolaies (Fonte:
FBIC).
6u
Be facto, no faiia sentiuo avaliai o valoi uos ativos ue toua a banca nacional simultaneamente,
poique se o Estauo tentasse venuei touos esses ativos o pieo uos mesmos caiiia
substancialmente, iesultanuo uesse piocesso peiuas ue ativos (i.e., custos) insupoitveis paia o
eiiio pblico nacional. Aciesce que teiia ue piocuiai compiauoies exteinos ue toua a banca
nacional num espao ue tempo muito ieuuziuo, tenuo touos este piocesso uesvantagens
sistmicas que nos uispensamos ue analisai aqui. Tambm no faiia sentiuo pagai a uepositantes
e enceiiai toua a banca nacional, ue um uia paia outio, nem ciiai novos bancos inteicalaies paia
substituiiem os existentes.
49
tempo e com infoimao impeifeita - nem necessiio piocuiai
tiansfeiii os uepositantes paia outio banco. Be igual foima, no
necessiio alteiai os nmeios uas contas banciias nem os sistemas
infoimticos;
- 0s funcioniios uos bancos continuam a tiabalhai paia as instituies
e a iecebei os seus saliios noimalmente.
- Foineceuoies uos bancos continuam as suas ielaes comeiciais com
os bancos senuo pagos integialmente pelos seus seivios e
foinecimentos;
- 0 banco existente continua a monitoiizai o valoi uos seus ativos
(ciuito), a conceuei ciuito e a seivii os seus uepositantes, i.e.,
continua a funcionai noimalmente.

0 piocesso ue iesoluo banciia sistmica que se piope consiste
exclusivamente numa ieestiutuiao (ieuuo) uos passivos financeiios ua
banca que pouei sei seguiua poi um piocesso ue iecapitalizao banciia.

Paia ueteiminai o valoi ua ieuuo necessiia uos passivos ua banca sob
supeiviso nacional, utilizaiam-se uauos histoiicos uo FBIC sobie o valoi muio
uas peiuas ue ativos - S4% - em 1u2 piocessos ue iesoluo banciia entie
2uu9 e 2u1u.
61


Esta pioposta ue ieuuo uos passivos banciios a que se estima sei a
auequaua, paia atingii os objetivos uefiniuos paia os inuicauoies
macioeconomicos (>-" ]"O), que especificam os contiibutos uo Sectoi banciio
paia a ieuuo uo ufice ua balana ue ienuimentos e ua uiviua exteina uo pais.
Nomeauamente, ue acoiuo com as estimativas uos autoies, com esta ieuuo ua
uiviua banciia (excluinuo Funuo ue uaiantia ue Bepositos e Empistimos uo
Euiosistema) seiia possivel obtei a ieuuo ua uiviua exteina liquiua uo Sectoi
banciio ue Su% uo PIB e uma ieuuo ua uespesa com juios total (face a
cieuoies iesiuentes e no iesiuentes) ue 2,2 mNt poi ano (uestes, 7Su Nt poi
ano, face a cieuoies no iesiuentes).

V/4/ ROK1(K-) & +&*-%-K-!"# # #%-*#3 ,- 23-1&))- %& 3&)-K(HI- :#,1O3"#
)")*7+"1#

Nesta Seco uescievem-se as fases uo piocesso ue iesoluo banciia sistmica
que pioposto neste ielatoiio. A Fase u coiiesponue situao no final ue 2u1S,
antes uo inicio ua ieestiutuiao ue uiviua e antes uo inicio uo piocesso ue
iesoluo banciia sistmica.

A Fase 1 coiiesponue situao apos o piocesso ue ieestiutuiao ue uiviua
pblica mas antes uo inicio uo piocesso ue iesoluo banciia.


61
0 FBIC, quanuo no tem tempo paia estimai o valoi uos ativos, utiliza igualmente muias
histoiicas. Bauo que alguns ativos so piotegiuos ua ieestiutuiao ue uiviua banciia, a ieuuo
uos passivos banciios (no incluinuo as peiuas uos capitais piopiias uos acionistas iniciais) ue
24%.
Su
As fases seguintes coiiesponuem a uifeientes etapas uo piocesso ue iesoluo
banciia sistmica.

As Tabelas 11 a 17 apiesentam os efeitos no balano agiegauo uas 0IFN
iesiuentes ue caua uma uas fases uo piocesso ue iesoluo banciia sistmica.


R8>#:8 --G b8$# [ \ Y8:803' 8A1#A82' 28$ =%*18$ /0$*+*%+3M#$ b+080)#+18$
E'0#*;1+8$ Z=/bE] 1#$+2#0*#$ #& S'1*%A8:O 0' J+08: 2# 6[-<


F: BCE e estimativas uos autoies com base em uauos uo BuP (em milhaies ue milhes ue euios)


R8>#:8 -6G b8$# - \ Y8:803' 8A1#A82' 28$ +0$*+*%+3M#$ J+080)#+18$
&'0#*;1+8$ #& S'1*%A8:O 8@D$ 8 1##$*1%*%1834' 2# 2F,+28 @H>:+)8O &8$
80*#$ 2' +0F)+' 2' @1')#$$' 2# 1#$':%34' >80);1+8 $+$*9&+)8



F: BCE e estimativas uos autoies com base em uauos uo BuP (em mNt). A veimelho maicam-se vaiiaes
negativas ue ativospassivos.


0 piocesso iniciai-se-ia com a aplicao, ueteiminaua poi uma lei, ue uma
contiibuio especial a pagai pelas 0utias Instituies Financeiias Nonetiias
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OP'-.)& </ <PN(<+ #AB.(,+ 123D
OP'-.)& </ <PN(<+ </ IJK& DL35 2C34 6PN(<+ '('-.+<+ &/=()$
I-'$)& D53D 4E35 6PN(<+ '('-.+<+ &-B)$<(=+<+
+'$*, <=&%9* +%$>,*9* 6??54 3758 +'$*, <=&%9* $%$>,*9*
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PQ'-.)& >/ >QO(>+ >/ IJK& FF37 4531 E536 8QO(>+ '('-.+>+ &/?()$
I-'$)& F73F 46137 131 8QO(>+ '('-.+>+ &-D)$>(?+>+
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#$%&'( )*((%&'(
S1
iesiuentes em Poitugal (i.e., bancos iesiuentes paia efeitos estatisticos),
62
paia o
Funuo ue uaiantia ue Bepositos, semelhana uo que ocoiieu nos E0A em 2uu9,
quanuo o FBIC solicitou uma contiibuio especial banca paia iepoi as
ieseivas uo Funuo ue uaiantia ue Bepositos.

Esta contiibuio especial inciuiiia sobie touos os uepositos e no apenas sobie
os uepositos seguios.
6S


A contiibuio especial iepiesentaiia 1u% uos uepositos antes uo inicio uo
piocesso ue iesoluo banciia (2S,7 mil milhes ue euios, vu. Tabela 12).

A banca pagaiia essa contiibuio ueuuzinuo a touos os uepositos existentes
1u% uo saluo em conta e tiansfeiinuo esse montante paia uma nova conta
banciia, ciiaua no iespetivo banco, em beneficio uo Funuo ue uaiantia ue
Bepositos.


R8>#:8 -<G b8$# 6 \ Y8:803' 8A1#A82'O =/bE 1#$+2#0*#$O S'1*%A8:


F: BCE e estimativas uos autoies com base em uauos uo BuP (em mNt). A veiue maicam-se vaiiaes
positivas ue ativospassivos.


Caua banco conceueiia ainua um empistimo a Su anos ao Funuo ue uaiantia ue
Bepositos equivalente a S% uos iespetivos uepositos (num total ue 12,9 mil
milhes ue euios, vu. Tabela 1S), gaiantiuo pelo Estauo, que uepositaiia
igualmente na conta ciiaua no iespetivo banco, em beneficio uo Funuo ue
uaiantia ue Bepositos. A taxa ue juio uesse empistimo seiia ue 2%.






62
viue lista ue 0IFN iesiuentes compilaua pelo BuP em https:www.bpoitugal.ptpt-
PTEstatisticasNetouologiaseNomenclatuiasEstatisticasLEFEPublicacoesIFN_listas.puf
6S
Be acoiuo com uauos uo BCE e uo Banco ue Poitugal, as 0IFN iesiuentes tm uepositos ue
2S7,4 mil milhes ue euios (excluinuo empistimos uo Euiosistema). Contuuo, ue acoiuo com o
Funuo ue uaiantia ue Bepositos, so 116,7 mil milhes ue euios so uepositos atualmente
abiangiuos pelo Funuo ue uaiantia ue Bepositos, ou seja, S8,4% uo total.
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!"#$%&'(")& + #+$'(,-.+$/& / /"#$/&+& 01232 45536 51738 9/#:&(')& ;/<-$)&
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QR'-.)& ?/ ?RP(?+ ?/ IJK& 773F 6M35 9RP(?+ '('-.+?+ &/@()$
I-'$)& 7F37 131 9RP(?+ '('-.+?+ &-E)$?(@+?+
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S2
R8>#:8 -TG b8$# < \ Y8:803' 8A1#A82'O =/bE 1#$+2#0*#$O S'1*%A8:


F: BCE e estimativas uos autoies com base em uauos uo BuP (em mNt)

Apos esse piocesso, o valoi nominal uas aes existentes seiia ieuuziuo a ut. 0s
uetentoies ue uiviua suboiuinaua veiiam igualmente os seus ciuitos anulauos.
Caua banco emitiiia novas aes com valoi nominal ue 1t caua, num montante
total equivalente a 2S% uo balano ue caua banco no final ue 2u1S. Tal
iepiesentaiia, paia o sistema banciio iesiuente, uma emisso ue aes com
valoi nominal global ue 128,8 mNt
64
(vu. Nota ue iouap 6S).

Touos os iestantes passivos ua banca, exceto uepositos uo Funuo ue uaiantia ue
Bepositos, a uiviua ao Euiosistema, uiviua a foineceuoies e a funcioniios,
seiiam, poi lei, ieuenominauos, senuo o valoi nominal uos uepositos ieuuziuos
em 24% e o valoi nominal uos iestantes passivos ieuuziuos em S4% (vu Tabela
14).

R8>#:8 -WG b8$# T \ Y8:803' 8A1#A82'O =/bE 1#$+2#0*#$O S'1*%A8:


F: BCE e estimativas uos autoies com base em uauos uo BuP (em mNt)


64
Tal montante seiia supeiioi ao montante estimauo uas peiuas uos cieuoies no suboiuinauos
uas 0IFN iesiuentes em Poitugal: em muia, as peiuas iepiesentaiiam 19,7% uo balano
agiegauo uas 0IFN iesiuentes, num montante nominal total que se estima em 1u1,2 mNt.
Contuuo, o nivel ue peiuas no seiia unifoime em caua banco, uauo que a estiutuia ue passivos
ue caua banco uifeie. Poi essa iazo, iealiza-se um aumento ue capital supeiioi ao necessiio
paia toua a banca, ue foima a peimitii que caua banco seja capaz ue compensai os seus cieuoies
entieganuo novas aes com valoi nominal iuntico s peiuas sofiiuas pelos cieuoies.
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K-'$)& +'(P)& F721 4F25 1321 K-'$)& #+&&(P)&
+'$*, *$%&'( 324 79:5A 79:5A 324 +'$*, /*((%&'(
#$%&'( )*((%&'(
SS
Posteiioimente, o Funuo ue uaiantia ue Bepositos iiia pioceuei a tiansfeincias
uos seus uepositos em caua banco paia os uepositantes beneficiiios ue seguio
ue uepositos, ue foima a que caua um uesses uepositantes visse os seus
uepositos at 1uu.uuut integialmente iepostos.

R8>#:8 -5G b8$# W \ Y8:803' 8A1#A82'O =/bE 1#$+2#0*#$O S'1*%A8:


F: BCE e estimativas uos autoies com base em uauos uo BuP (em mNt)

Caua banco, como contiapaitiua pela ieuuo uo passivo, entiegaiia a caua um
uos seus cieuoies, incluinuo o Funuo ue uaiantia ue Bepositos (que se substitui
aos uepositantes uos uepositos seguios, at 1uu.uuu t), novas aes com valoi
nominal iuntico ao ua ieuuo uo valoi uos seus ciuitos sobie o banco, em
iesultauo ua iesoluo banciia.

0 Funuo ue uaiantia ue Bepositos, poi exemplo, teiia uiieito a iecebei aes no
montante ue S6,8 mil milhes ue euios uo sistema banciio nacional,
6S

toinanuo-se no maioi acionista inuiviuual uo conjunto uas 0IFN, com uma
paiticipao ajustaua ue S6,4%.
66
Estas aes seiiam entiegues ao Estauo como
contiapaitiua pela gaiantia uaua pelo Estauo ao Funuo ue uaiantia ue Bepositos
(vu. fase S).

0s uepositantes (uepositos no seguios, saluos banciios que exceuem os
1uu.uuut poi uepositante) iecebeiiam aes, ue caua banco. Paia o conjunto uas
0IFN, o valoi nominal uestas novas aes seiia ue 44,S mil milhes ue euios
(44% uo capital emitiuo e uistiibuiuo).

0s iestantes cieuoies uo banco (excluinuo os uetentoies ue uiviua suboiuinaua)
iecebeiiam, ue igual mouo, novas aes uo seu banco. Paia o conjunto uas 0IFN,
o valoi nominal uestas novas aes seiia ue 19,9mNt (19,7%).
67


6S
valoi igual ao montante tiansfeiiuo paia os uepositantes com uepositos at 1uu.uuu t, que
no sofieiiam quaisquei peiuas.
66
S6,4%=S6,8 mNt1u1,2 mNt ue aes entiegues aos cieuoies no suboiuinauos como
compensao ua ieestiutuiao ua uiviua banciia.
67
128,8 mNt (emisso ue aes paia o sistema banciio iesiuente)= S6,8 mNt (aes
tiansfeiiuas paia o Funuo ue uaiantia ue Bepositos) + 44,S mNt (aes tiansfeiiuas paia
uepositantes ielativos paite uos uepositos que no esto gaiantiuos) + 19,9 mNt (aes
tiansfeiiuas paia iestantes cieuoies ua banca)+ 27,6 mNt (aes emitiuas, mas no uistiibuiuas,
paia fazei face a uifeienas na estiutuia ue passivos ua banca).
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S4
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1#$+2#0*#$O S'1*%A8:


F: BCE e estimativas uos autoies com base em uauos uo BuP (em mNt)


H2 0(4).0., em consequncia uo piocesso ue iesoluo banciia pioposto:
a. Titulaies ue aes iegistaiiam peiuas equivalentes ao valoi
contabilistico uos capitais piopiios (as peiuas ue valoi ue meicauo
seiiam substancialmente infeiioies);
b. Titulaies ue uiviua suboiuinaua iegistaiiam peiuas ue 1uu%, em
confoimiuaue com as piticas vigentes e aceites nos meicauos
financeiios inteinacionais;
c. Alguns cieuoies, nomeauamente o Euiosistema e os uepositantes
com uepositos infeiioies a 1uu.uuut, no teiiam quaisquei
peiuas;
u. 0s iestantes cieuoies (ielativa paite uos uepositos acima ue
1uu.uuut e cieuoies ue titulos ue uiviua banciia), bem como o
Funuo ue uaiantia ue Bepositos que se substitui aos uepositantes
com uepositos infeiioies a 1uu.uuut, veiiam os seus ciuitos face
ao sistema banciio iesiuente ieuuziuo em S4%. Recebeiiam,
poim, como contiapaitiua, aes uos iespetivos bancos com valoi
nominal iuntico ao ua ieuuo uos seus ciuitos sobie a banca e
com valoi contabilistico equivalente a 61,2% uessa ieuuo.
68

Note-se que iecebeiiam aes ue bancos com balanos muito mais
iobustos uo que atualmente, aes essas que teiiam tenuncia a
apieciai-se.






68
61,2%=62 mNt capitais piopiios1u1,2 mNt valoi nominal uas aes emitiuas e uistiibuiuas.
0u seja, a ieuuo uo valoi contabilistico uos ativos uos cieuoies face banca seiia ue S4%(1-
61,2%)=1S,1%.
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0ma uas questes mais complexas em piocessos ue iesoluo banciia pienue-
se com o tiatamento ue ativos e passivos exteinos entie instituies financeiias
monetiias ("cioss-boiuei banking"). Esta uma questo muito ielevante no
caso ue um piocesso ue iesoluo banciia sistmica em Poitugal, ueviuo ao
peifil inteinacional uas 0IFN iesiuentes em Poitugal.
69


Be facto, as 0IFN iesiuentes em Poitugal no so uetm sucuisais no estiangeiio
com ativos e passivos significativos, como tambm so em alguns casos sucuisais
ue bancos no iesiuentes.

Be acoiuo com o quauio B.S.7.2 uo Boletim Estatistico uo Banco ue Poitugal, no
final ue 2u1S, ceica ue 7u,1 mNt ue uepositos e outios instiumentos
equipaiauos a uepositos uas 0IFN iesiuentes eiam passivos face a no
iesiuentes (27,S% uo total ue uepositos uas 0IFN iesiuentes, mas que
iepiesentam quase Su% uos uepositos no seguios uas 0IFN iesiuentes).

Beste montante S4,4 mNt eiam passivos face seue ou s sucuisais ua piopiia
instituio financeiia monetiia. Ceica ue metaue coiiesponue a uepositos ou
empistimos ua casa me ue bancos no iesiuentes a sucuisais uestes bancos em
Poitugal, com a outia metaue a iepiesentai empistimos uas sucuisais ua banca
nacional no estiangeiio casa me em Poitugal.

Bos 7u,1 mNt ue uepositos, 19mNt coiiesponuiam a uepositos ou empistimos
ue 0IFN no iesiuentes a 0IFN iesiuentes. Contuuo neste caso, emboia se
tiatassem ue instituies financeiias uistintas existiam, paia a maioi paite uos
uepositosempistimos, uma ielao ue uominio entie a instituio financeiia
cieuoia e ueveuoia.

0u seja, uos 7u,1 mNt ue uepositos ue no iesiuentes nas 0IFN iesiuentes, SS,4
mNt so uepositosempistimos ue 0IFN no iesiuentes nas 0IFN iesiuentes,
senuo que ceica ue 88% uesses uepositos so iealizauos poi instituies
financeiias ielacionauas (sucuisais, casa me, ou ielao ue uominio) com as
0IFN iesiuentes e so uepositos no abiangiuos pelo seguio ue uepositos.

0 piocesso ue iesoluo banciia sistmica iesultaiia numa ieuuo uo valoi
nominal uesses uepositos que se estima em S1,S% (22,u mNt), uauo que a
quase totaliuaue uesses uepositos seiiam uepositos no seguios, poique ue
montante supeiioi a 1uu.uuut.

A ieuuo uos passivos banciios face a no iesiuentes seiia aiticulaua com as
autoiiuaues monetiias no iesiuentes, ue foima a minoiai o impacto ua
iesoluo banciia sistmica nos sistemas financeiios ue outios paises.

69
viue lista uas 0IFN iesiuentes iefeienciaua na nota ue iouap 62, em que se salienta o nmeio
ue sucuisais ue 0IFN no iesiuentes.
S6

Neste contexto, teiia ue sei negociauo, com a casa me, o funcionamento uas
sucuisais em Poitugal ue bancos estiangeiios.


5.T. BJ#+*'$

V/A/8/ F6&"*-) ,- :#K#,H- #!3&!#%- %#) 5>TU 3&)"%&,*&) &+ =-3*(!#K

0s gificos 7 e 8 mostiam o efeito uas uifeientes fases uo piocesso ue iesoluo
banciia sistmica nos ativos e passivos uas 0IFN iesiuentes em Poitugal.

Q1;J+)' IG "#$':%34' >80);1+8 $+$*9&+)8 X #,':%34' 2' @8$$+,' 8A1#A82' 28$
=/bE 1#$+2#0*#$ #& S'1*%A8:




-100.0 0.0 100.0 200.0 300.0 400.0 300.0 600.0
lase 3
lase 4
lase 3
lase 2
lase 1
lase 0
lase 3 lase 4 lase 3 lase 2 lase 1 lase 0
uepslLos Seguros 116.6 79.8 104.9 104.9 116.6 116.6
uepslLos no Seguros 96.3 96.3 126.7 126.7 140.8 140.8
uepslLos lundo de Caranua
de uepslLos
1.8 38.6 38.6 23.7 0.0 0.0
CaplLal e reservas 62.0 62.0 -3.6 -3.6 -3.6 31.3
1oLal ulvlda uLulada 49.6 49.6 73.1 73.1 73.1 83.7
ulvlda de curLo prazo 1.3 1.3 2.3 2.3 2.3 2.3
ulvlda ao LuroslsLema 31.1 31.1 31.1 31.1 31.1 31.1
asslvo face ao exLerlor 30.8 30.8 46.6 46.6 46.6 46.6
CuLros passlvos 17.1 17.1 20.6 20.6 20.6 20.6
S7
Q1;J+)' KG "#$':%34' >80);1+8 $+$*9&+)8 X #,':%34' 2' 8*+,' 8A1#A82' 28$
=/bE 1#$+2#0*#$ #& S'1*%A8:





A iesoluo banciia sistmica ieuuz a uiviua uas 0IFN iesiuentes em Poitugal
em 24% (111,8 mNt), em teimos biutos, e em 98,9 mNt em teimos liquiuos.
7u

Resulta ainua numa ieuuo ua uiviua exteina uas 0IFN iesiuentes que se
estima em Su,S mNt (Su% uo PIB ue 2u1S).
71


Em iesultauo uo piocesso ue iesoluo banciia sistmica, como inuicamos, o
balano agiegauo uas 0IFN iesiuentes em Poitugal ieuuzii-se-ia ue S1S mNt
paia 427 mNt (-17,1%). 0u seja, o piocesso ue iesoluo banciia sistmica
peimitiiia melhoiai a iobustez uo sistema financeiio nacional, ao iesultai num
iefoio uos capitais piopiios ue S1,SmNt (ceica ue 1u% uos ativos totais) paia
62mNt (que passaiia a iepiesentai 14,S% uos ativos totais, pos-iesoluo
banciia).



7u
0 Funuo ue uaiantia ue Bepositos contiai um novo empistimo ue 12,9 mNt junto ua banca,
utilizanuo 11,1 mNt uesse empistimo paia gaiantii os uepositos seguios (saluos at
1uu.uuut). Poi conseguinte, a uiviua liquiua ua banca ieuuz-se em 98,9 mNt (=111,8 mNt-12,9
mNt), ou 21,S% ua uiviua agiegaua uas 0IFN iesiuentes no final ue 2u1S.
71
Su,SmNt= 1S,8mNt (ieuuo uo passivo face ao exteiioi)+12,S mNt (ieuuo ua uiviua
titulaua uetiua poi no iesiuentes)+22 mNt (ieuuo ue uepositos no seguios uetiuos poi no
iesiuentes).
0.0 100.0 200.0 300.0 400.0 300.0 600.0
lase 3
lase 4
lase 3
lase 2
lase 1
lase 0
lase 3 lase 4 lase 3 lase 2 lase 1 lase 0
1oLal Lmpresumos 247.6 247.6 261.0 248.1 248.1 284.1
1oLal ulvlda 1lLulada 89.8 89.8 109.3 109.3 109.3 133.4
ulvlda de curLo prazo 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
oruollo de aces 19.3 19.3 22.1 22.1 22.1 27.6
Auvos sobre o 8esLo do
Mundo (excl. rea Luro)
32.0 32.0 32.0 32.0 32.0 32.0
CuLros auvos 38.1 38.1 38.1 38.1 38.1 38.1
S8

V/A/./ F6&"*-) ,-) 3&)(K*#%-) %#) 5>TU 3&)"%&,*&) &+ =-3*(!#K

As ieceitas com juios uas 0IFN iesiuentes caiiiam 1,8 mNt em iesultauo ua
ieestiutuiao ua uiviua pblica (vu. Seco S.4.S).
72


Estima-se que a ieuuo ue outios ativos banciios (excluinuo ciuitos sobie as
Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo) seiia ue SS,S mNt.
Assuminuo uma taxa ue juio muia ue S% sobie esses ativos, essa ieuuo ue
ativos iesultaiia numa uiminuio auicional uas ieceitas com juios ue ceica 1
mNt poi ano.

Contuuo, o Funuo ue uaiantia ue Bepositos contiaiiia novos empistimos junto
ua banca ue 12,9 mNt com taxa ue juio ue 2% (Fase S ua iesoluo banciia),
geianuo ieceitas paia a banca ue u,26 Nt poi ano.

Em suma, estima-se que, apos a ieestiutuiao ua uiviua pblica e apos a
iesoluo banciia sistmica, as ieceitas com juios uas 0IFN iesiuentes caiiiam,
em teimos liquiuos, ceica ue 2,S mNt poi ano.

Como iefeiiuo acima, apos a iesoluo banciia, a uiviua liquiua uas 0IFN
iesiuentes uiminuiiia em 98,9 mNt. Assuminuo uma taxa ue juio muia ue 2,2%
sobie essa uiviua banciia,
7S
a uespesa com juios uas 0IFN iesiuentes caiiia 2,2
mNt poi ano.

H2 0(4).0., estima-se que a maigem liquiua ue juios ("net inteiest maigin") uas
0IFN iesiuentes ueteiioiai-se-ia em Suu Nt poi ano em iesultauo ua
ieestiutuiao ua uiviua pblica e ua iesoluo banciia, montante que a banca
seiia capaz ue compensai atiavs ue outias meuiuas, pos-iesoluo banciia e
atiavs ua melhoiia estiutuial uo balano agiegauo uas 0IFN iesiuentes em
viias uezenas ue milhaies ue milhes ue euios (fiuto ue uma ieuuo ue uiviua
banciia e, em paiticulai, ua ieuuo ua uiviua exteina ua banca, muito supeiioi
ieuuo ue ativos).

V/A/4/ F6&"*-) ,# %E@"%# %#) 0%+",")*3#HL&) =M:K"1#)

A iesoluo banciia no teiia efeitos uiietos na uiviua biuta uas Auministiaes
Pblicas. Contuuo, teiia efeitos uiietos na uiviua pblica, liquiua ue uepositos,
uas Auministiaes Pblicas, na otica ue Naastiicht.

As Auministiaes Pblicas, que tm uepositos na banca comeicial estimauos em
1u,8 mNt, iegistaiiam peiuas ue S,7 mNt
74
e iecebeiiam aes com esse valoi
nominal.

72
No se incluem nesta estimativa as peiuas ue ieceitas iesultantes ua ieestiutuiao uas
obiigaes contingentes uo Estauo ielacionauas com as PPPs ou com outias gaiantias pblicas.
7S
Essa uiviua inclui 1u,6mNt ue uiviua suboiuinaua, entie a qual os "CoCos" auquiiiuos pelo
Estauo, que tm taxas ue juio muias muito elevauas. Poi essa iazo assume-se que a taxa ue
juio muia, ua paite ua uiviua banciia que ieestiutuiaua, ue 2,2%.
74
S4% ue 1u,8mNt.
S9

Poi conseguinte, o valoi piesente ua uiviua pblica, liquiua ue uepositos, na otica
ue Naastiicht, seiia estimauo em 6S% uo PIB, ou seja o piocesso ue iesoluo
banciia implicaiia uma ueteiioiao ue 2 p.p. naquele icio.

0 Estauo o nico acionista ua Caixa ueial ue Bepositos (capitais piopiios ue 6,8
mNt) e no mbito uo piogiama ue iesgate empiestou banca nacional um
montante que se estima, no final ue 2u1S, em S,S mNt, na foima ue uiviua
suboiuinaua ("CoCos"). 0 Estauo sofieiia peiuas ue 1uu% nesses passivos uas
0IFN iesiuentes. 0u seja, sofieiia peiuas, na qualiuaue ue acionista e uetentoi
ue uiviua suboiuinaua, ue ceica ue 12 mNt (=6,8+S,S).

0 total uas peiuas totais sobie os passivos uas 0IFN iesiuentes ascenue a
62mNt (S1,SmNt ue capitais piopiios + 1u,6mNt ue uiviua suboiuinaua).

Aciesce que o Estauo gaiantiu paite ua uiviua banciia. Assuminuo que Su% uas
gaiantias uo Estauo (total no final ue 2u1S: 2S,2 mNt) so ielativas banca e
que uestas gaiantias, Su% seiiam exeiciuas apos o piocesso ue iesoluo
banciia o Estauo seiia chamauo a iessaicii cieuoies banciios no valoi
nominal ue S,8 mNt.
7S
Paia isso, entiegaiia Novas 0biigaes ue Tesouio a
esses cieuoies ficanuo, poi seu tuino, cieuoi uas 0IFN iesiuentes no mesmo
montante (>*-. Seco S.2.4). Apos a iesoluo banciia, passaiia a sei cieuoi ua
banca no valoi nominal ue S,8 mNt. A banca iiia entiegai novas aes ao Estauo
com valoi nominal ue 2 mNt.

Se essas gaiantias fossem exeiciuas, isso iepiesentaiia um agiavamento uo valoi
piesente ua uiviua pblica biuta no consoliuaua em at 2 p.p. uo PIB.


V/J/ Z-*#) 6",#")

Nesta seco uescievem-se o pioceuimento a auotai paia a ieestiutuiao uos
passivos banciios e saneamento ua banca, que ievela, poi um lauo, a
complexiuaue ue tal piocesso e, pelo outio lauo, que tal piocesso seiia exequivel.

Reala-se ainua que casos iecentes tm colocauo em causa a cieuibiliuaue uos
balanos financeiios publicauos ue alguns giupos banciios a atuai em Poitugal.

Aciesce que as uifeienas nas estiutuias ue passivos ua banca se tiauuziiia em
niveis ue peiuas uifeienciauos em caua banco.

Poi conseguinte, antes ua iesoluo banciia seiia necessiio uma veiificao
cuiuaua uesses balanos banciios poi especialistas e o piocesso ueveiia sei
conuuziuo em paiceiia com as autoiiuaues monetiias.



7S
u.Su,S2S.2mNt =S.8mNt. No se entia em conta com o efeito uo exeicicio uas gaiantias nas
estimativas ua uiviua pblica apiesentauas neste uocumento.
6u

!. Medlda de pollLlca econmlca lll: AlLerao da
!"#$%#%$& ()"*&+
As alteiaes ua estiutuia fiscal no so aboiuauas em uetalhe neste ielatoiio.
0s autoies limitam-se a inuicai que necessiia uma alteiao ua politica fiscal
paia conuuzii, nomeauamente, ieuuo uos custos fiscais ue sectoies
tiansacionveis e mais sujeitos concoiincia, aumentanuo os custos fiscais ue
monopolios e sectoies piotegiuos ua concoiincia.

0 objetivo uas alteiaes ua estiutuia fiscal seiia melhoiai a sustentabiliuaue
macioeconomica uo pais, nomeauamente visam asseguiai que o ciescimento ua
piocuia inteina no iesulta em agiavamentos insustentveis ua balana
comeicial e ua balana coiiente e ue capital, situao que viiia, a piazo, conuuzii
a economia nacional a novas ciises ue balana ue pagamentos e ue uiviua
exteina.






61
!! #$%&'()*+)
Este ielatoiio paite ua constatao ue que as politicas iecessivas ciiam um pais
invivel, uemociaticamente uiminuiuo poique assume a foima ue um
piotetoiauo e economicamente fiagilizauo pelo agiavamento ua austeiiuaue,
peiua ue investimento e ue capaciuaue ue empiego e ue piouuo. Como
uemonstiamos, a austeiiuaue no poue iesultai e a uiviua insustentvel nesse
contexto.

A 0nio Euiopeia ueveiia, j h muito, tei ieconheciuo a natuieza ua ciise e
piomoviuo uma iesposta ue politica economica funuamentaua a esta ciise que,
como iefeiiuo, tem as suas iaizes em ueficincias ua aiquitetuia ua 0nio
Economica e Nonetiia, i.e., uo euio. Ao invs, as politicas economicas uefiniuas
pelas instituies ue goveino ua 0nio Euiopeia tm siuo, na maioi paite uos
casos, contiapiouucentes e uivisivas, colocanuo em iisco a sobievivncia uo
piojeto ue integiao Euiopeia.

Segunuo Schaipf (2u14), falta legitimao uemocitica e tcnica ("input-
legitimacy") s politicas ue iesposta ciise uefiniuas pelas instituies ue
goveino ua 0nio Euiopeia. E mesmo que essas politicas fossem legitimauas pelo
sucesso uos iesultauos ("output-legitimacy") - que no so, na opinio uos
autoies ueste ielatoiio, como se uemonstiou acima - os fins nunca justificam os
meios.

Poitanto, o pais confionta-se no so com uma ueficiente aiquitetuia uo euio e
com uma contiapiouucente iesposta ciise poi paite uas instituies ue
goveino ua 0nio Euiopeia, mas tambm com pioblemas giaves no
funcionamento uas instituies ue goveino ua 0nio Euiopeia. Em consequncia,
o pais no poue contai nem poue espeiai uma iesposta Euiopeia ciise avisaua
e funuamentaua, enquanto peisistiiem esses pioblemas na goveinana ua 0nio
Euiopeia.

Poi essa iazo, toina-se necessiio uefinii politicas economicas nacionais que
peimitam iesponuei ciise ue foima autonoma uas instituies ue goveino ua
0nio Euiopeia, uessa foima influencianuo o piocesso ue ueciso euiopeu em
piol ue melhoies politicas euiopeias.

No abuicanuo ue uma soluo euiopeia paia a ciise uas uiviuas sobeianas e ue
uma iesposta euiopeia paia a longa iecesso iniciaua pelo +1,0I inteinacional ue
2uu7 e 2uu8, os autoies apiesentam um piogiama paia a ieestiutuiao ua
uiviua poituguesa que ueve seivii ue guio paia negociaes com os cieuoies e
com as instituies euiopeias, piessuponuo que o Estauo poitugus ueve tomai
a iniciativa ue iniciai o piocesso ue ieestiutuiao e ue touos os passos
necessiios nesse sentiuo. A uigncia ue uma iesposta enigica, uepois ue seis
anos ue uegiauao uas conuies economicas nacionais e inteinacionais,
ueteimina a foimulao ueste piogiama como a pioposta ue um ioteiio pieciso
que as autoiiuaues nacionais ueveiiam seguii.

62
So possiveis viios caminhos paia a ieestiutuiao ua uiviua e os autoies
manifestam a sua inteiia abeituia paia consiueiai outias alteinativas, como as
que inciuam noutios planos negociauos, na ieuuo imeuiata uo stock ua uiviua
com juios mais elevauos paia os cieuoies, ou outios mouelos.

No piogiama aqui apiesentauo os autoies analisam os efeitos ue uma piimeiia
meuiua que consiste na substituio ue touos os titulos ue uiviua biuta no
consoliuaua uas Auministiaes Pblicas e Sectoi Empiesaiial uo Estauo poi
Novas 0biigaes uo Tesouio, a seiem iesgatauas integialmente em piestaes
iguais entie 2u4S e 2uS4 com um cupo ue 1%.

0 efeito uesse piogiama seiia ieuuzii o valoi piesente uessa uiviua, liquiua ue
uepositos, paia 6S% uo PIB, ou, na otica ue Naastiicht, paia 74%, j
consiueianuo a necessiia iecapitalizao ua Seguiana Social e ue outios
funuos uo Estauo. Beste mouo, o fluxo ue pagamentos ue juios ua uiviua pblica
seiia ieuuziuo anualmente em ceica ue SmN, ciianuo uma maigem impoitante
paia investimento e iecupeiao economica.

A segunua meuiua consiste num piocesso ue iesoluo banciia sistmica,
ieestiutuianuo S2% uos passivos banciios atuais e ieuuzinuo a uiviua banciia
em ceica ue 24%, ue mouo a asseguiai a iecupeiao, a solvabiliuaue e a
cieuibiliuaue uo sistema banciio.

Estas uuas meuiuas, que ueveiiam sei supoitauas poi uma muuana piofunua
uo sistema fiscal, conuuziiiam ieuuo ua uiviua exteina liquiua poituguesa
paia 24% uo PIB (ou ua uiviua exteina biuta paia 14S% uo PIB) e a uma
melhoiia uo supeivite ua balana coiiente e ue capital paia mais ue S% uo PIB
em 2u1S, o que iecolocaiia Poitugal numa tiajetoiia sustentvel, iecupeianuo ao
mesmo tempo a capaciuaue ue auto-financiamento futuio e ue auto-
ueteiminao uemocitica.





6S
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[/8/ T(,%#+&,*-) *&B3"1-) & \")*B3"1-) %# 3&&)*3(*(3#HI- %# %E@"%#

A pioposta ue ieestiutuiao ua uiviua tem uma ampla funuamentao na teoiia
economica. No senuo esse o tema ueste ielatoiio, limitamo-nos a evocai o
contiibuto ue uois autoies ue pocas uistintas, Auam Smith e }ohn Naynaiu
Keynes, e ainua um exemplo ue uma ieestiutuiao bem suceuiua e que foi
conuio paia o suigimento ua 0nio Euiopeia.

Auam Smith ueuicou o ltimo capitulo uo seu clssico M46/=1*)& 0&N1. , `*6/.@,
-,0 e,BJ.0 questo ua uiviua sobeiana. Registanuo essas "enoimes uiviuas que
atualmente opiimem e que, piovavelmente, seio no futuio a causa ua iuina ue
touas as gianues naes ua Euiopa" (Smith, 1776: 626), Smith uistinguiu o caso
em que a uiviua inteina uaquele em que exteina. No piimeiio, escievia,
"Quanuo se faz o pagamento uo juio ua uiviua pblica, j tivemos ocasio ue o
iefeiii, a mo uiieita que paga esqueiua [se a totaliuaue ua uiviua pblica
ueviua aos habitantes uo pais]. 0 uinheiio no sai uo pais. Tiata-se apenas ue um
paite uo ciuito ue um giupo ue habitantes que tiansfeiiuo paia outio giupo,
no havenuo, assim, um empobiecimento ua nao" (ibiu.: 6S1). Emboia
consiueiasse que, mesmo nesse caso, a uiviua seiia "peiniciosa", poi suscitai a
cobiana futuia ue impostos que uiminuiiia a acumulao ue capital, financianuo
uma tiansfeincia piejuuicial paia os cieuoies ua uiviua pblica (simplesmente
poique os agentes financeiios pouem no sei os agentes uo investimento), essa
situao seiia sempie uistinta uo caso ue a uiviua sei exteina, que aiiastaiia,
alm uesse iisco, a ceiteza ue um "empobiecimento ua nao".

Paia aliviai o peso ua uiviua, Auam Smith iefeie os casos em que a ieuuo ua
taxa ue juio peimitiu ciiai funuos ue amoitizao e ue investimento (ibiu.: 64S,
646) ou em que o sobeiano imps unilateialmente a alteiao uo valoi ua moeua
nacional, uesvaloiizanuo a uiviua, ou ueclaiou a bancaiiota. 0 autoi uefenueu
explicitamente o piimeiio pioceuimento, e no o segunuo ou o teiceiio. Nas a
iazo pela qual uefenue o alivio uo peso ua uiviua ainua mais impoitante paia
os nossos uias: Smith contiaiiava a politica ue usai ieceitas fiscais e a ieuuo ua
piocuia inteina paia pagai a uiviua exteina, poique conuuzia ao
empobiecimento e "iuina uas gianues naes".

No limite, segunuo Auam Smith, o goveino poueiia mesmo impoi uma moiatoiia
e usai o seu funuo ue amoitizao ua uiviua, evitanuo o aumento ue impostos:
"0ma suspenso imeuiata uo pagamento ua uiviua no imeuiatamente sentiua
pelo povo, nem vai piovocai ciiticas ou queixas. Contiaii um empistimo
atiavs uo funuo ue amoitizao um piocesso eviuente e simples paia se saii
ua uificuluaue actual. Quanto mais se acumulam as uiviuas pblicas, mais
necessiio se toina estuuai a maneiia ue as ieuuzii e mais peiigoso e piejuuicial
sei aplicai mal qualquei paicela uo funuo ue amoitizao. (...) Quanuo uma
nao j se encontia sobiecaiiegaua ue impostos, naua pouei submetei o povo
64
a pagai, com uma pacincia iazovel, um novo imposto, a no sei as
necessiuaues piopiias ue uma nova gueiia (...)" (ibiu.: 641-2).

Ceica ue cento e cinquenta anos mais taiue, }ohn Naynaiu Keynes voltou ao
tema uo pagamento ua uiviua no livio que o toinou famoso, $0 _&40.6/W4+*,0
H+&4E2*+,0 -, T,@, que foi esciito no contexto ua imposio pelo Tiatauo ue
veisalhes uo pagamento ue iepaiaes ue gueiia pela Alemanha. Como
conheciuo, Keynes consiueiou que o valoi ueteiminauo eia excessivo, que
toinaiia invivel a economia alem e que a estiatgia ue empobiecimento
suscitaiia uma ieao ue vingana, o que veio a ievelai-se uma pieviso
tiagicamente coiieta: "Se auoptamos o ponto ue vista ue que a Alemanha ueve
sei empobieciua e as suas ciianas esfomeauas e estiopiauas . Se temos poi
objectivo uelibeiauo o empobiecimento ua Euiopa Cential, pievejo que a
vingana no taiuai" (Keynes, 1919: 28).

Neste contexto, em que alis a alegao ue culpa, juiiuicamente funuamentaua,
eia aceite poi ambas as paites, Keynes uiscutiu as tis foimas ue pagamento
uesta uiviua: "As foimas que a Alemanha poue usai paia liquiuai a soma que se
compiometeu a pagai so tis:: (1) iiqueza imeuiatamente tiansfeiivel sob a
foima ue ouio, navios e valoies estiangeiios; (2) o valoi ue piopiieuaue em
teiiitoiio ceuiuo ou entiegue nos teimos uo aimisticio; (S) pagamentos anuais
ao longo ue um ceito nmeio ue anos, em paite em cash e em paite em mateiiais
tais como caivo, potassa e tintas" (ibiu.: 69).

As uuas piimeiias, a ceuncia ue ouio ou ue outios ativos, e a ceuncia ue
teiiitoiio e piopiieuaues, acentuaiiam as uificuluaues imeuiatas ua Alemanha e
seiiam motivo ue uescontentamento e hostiliuaue futuia. Poi outias palavias,
iestaiia a utilizao uo teiceiio instiumento: so uma economia capaz ue
piouuzii saluos comeiciais poueiia liquiuai a sua uiviua. Nesse sentiuo, Keynes
iejeitou a ieuuo uo nivel ue viua como instiumento paia obtei esses saluos
comeiciais (ibiu.: 7S, 8S). Calculanuo o valoi atual uo seu eventual fluxo futuio,
piesumiu que a piouuo ue bens e seivios uevia aumentai e que se, pelo
contiiio, o PIB fosse ieuuziuo, o piogiama ue expoitaes seiia invivel (ibiu.:
8u-1). Nais ainua, seiia necessiio um investimento impoitante e muuanas na
estiutuia ue capital e ue tiabalho paia auequai o sistema piouutivo a esse
mouelo ue expoitao, a paitii ua iecupeiao e uo ciescimento ua economia
alem (ibiu.: 8S).

Keynes exploiou uiveisas possibiliuaues ue iesolvei o impasse nas negociaes
entie os venceuoies e os venciuos ua gueiia, consiueianuo a sua pieocupao
quanto insustentabiliuaue ua posio em que ficaiia a Alemanha. Sugeiiu, poi
exemplo, uma emisso limitaua ue titulos ue uiviua a cinco anos, sem juios ou
com S% ue juio e cinco anos ue caincia, gaiantiuos simultaneamente pelos
cieuoies e pelos ueveuoies, que seivissem ue colateial paia empistimos paia a
ieconstiuo uo pos-gueiia. No uecuiso uas negociaes paia o Tiatauo ue
veisalhes, Keynes, enquanto consultoi ua uelegao biitnica, chegou mesmo a
apiesentai um plano que incluia a ieuuo imeuiata ua uiviua ua Alemanha, o
cancelamento ua uiviua entie os Aliauos, afectanuo sobietuuo os E0A, a ciiao
ue uma zona ue comicio livie na Euiopa e um sistema ue empistimo
6S
inteinacional paia estabilizai as moeuas (Skiuelsky, 198S: SS6; Noggiiuge,
1992: SSS).

A estiatgia anti-iecessiva pioposta poi Keynes eia poitanto uiametialmente
oposta que foi auoptaua pelo Tiatauo ue veisalhes e que fiacassou nos anos
seguintes, uanuo lugai vingana e ao tuibilho ue uestiuio que se lhe seguiu.
0 aigumento eia eviuente: no vivel pagai a uiviua exteina com a ieuuo ua
piocuia inteina poi via ua iepiesso fiscal ou ua ieuuo uo investimento
pblico em peiiouo iecessivo; a uiviua exteina so poue sei amoitizaua poi
ieceitas ue expoitaes, o que exige um gianue aumento uo investimento e uo
empiego. Poi outio lauo, Keynes uefenuia o contiolo ua ciiculao ue capitais
como a conuio paia uma politica economica sobeiana (caita a Baiiou, 19 ue
abiil ue 1942, Keynes, 1971: 149).

Em 19SS, teiminaua a Segunua uianue uueiia, a Confeincia ue Lonuies
piocuiou evitai os eiios uo Tiatauo ue veisalhes e aceitou uma ieestiutuiao
ue uiviua que apoiasse o foitalecimento ua economia, no cuito piazo, sem
colocai em peiigo o bem-estai ua populao; no longo-piazo, a iecupeiao
economica. Poi isso, o Acoiuo ue Lonuies asseguiou que a Alemanha no seiia
obiigaua a pagai mais uo que aquilo que poueiia pagai, o que se tiauuziu em
quatio oiientaes. Piimeiio, o montante em uiviua foi significativamente
ieuuziuo (entie Su% e 6S%). Segunuo, foi uauo um longo peiiouo ue tempo paia
pagai (a ltima piestao ue capital e juio venceu Su anos uepois, em 198S),
com um peiiouo ue caincia inicial ue S anos. Teiceiio, o limite uo seivio ua
uiviua a pagai em caua ano seiia funo ua capaciuaue economica e financeiia uo
pais paia fazei face a estes pagamentos. As taxas ue juio foiam subsiuiauas
(entie u e S%), o juio venciuo calculauo taxa ue 1%. 0 seivio ua uiviua estava
inuexauo ao comicio exteino, iequeienuo-se uma balana comeicial
exceuentiia e nunca pouenuo iepiesentai mais ue S% uo valoi uas expoitaes.
Poi ltimo, ainua se aceitou o piincipio ua ienegociao futuia uos teimos e
conuies, caso estes se afiguiassem mais oneiosos que o pievisto.

Sem o sucesso uesta ieestiutuiao, no teiia siuo possivel, poucos anos mais
taiue, ciiai a Comuniuaue Economica Euiopeia, hoje 0E. A teoiia economica e a
expeiincia concieta ua Euiopa uemonstiam que, peiante uma ciise ua balana
ue pagamentos com uma uimenso giave, a ieestiutuiao ua uiviua exteina
no so uma necessiuaue como uma obiigao.

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[/./8/ 5 ^(& 7 # 3&)-K(HI- :#,1O3"#a

0m piocesso ue iesoluo banciia um piocesso expeuito ue saneamento
banciio, que foi oiiginalmente intiouuziuo nos E0A, senuo auministiauo nesse
pais pelo L.-.1,' h.%&0*) M40/1,4+. _&1%&1,)*&4 (FBIC).

0 objetivo ue um piocesso ue iesoluo banciia ieestiutuiai os passivos
banciios, utilizanuo iegias muito simples, que peimitem a inteiveno uo
supeivisoi num banco com pioblemas financeiios giaves num cuito espao ue
66
tempo, sem que tal inteiveno afecte o uia-a-uia uos clientes uo banco. Poi
exemplo, as inteivenes uo FBIC em bancos com pioblemas tipicamente
ocoiiem numa sexta-feiia ao fim uo uia. Na segunua-feiia, o banco ieabie
noimalmente, os uepositantes tm acesso imeuiato e integial aos funuos que
esto gaiantiuos pelo funuo ue gaiantia ue uepositos (2Su.uuu no caso uos E0A,
t1uu.uuu no caso ua zona euio e ue Poitugal).

0m piocesso ue iesoluo banciia no um piocesso noimal ue saneamento ou
ue falncia ue empiesa, que ocoiie no mbito ue um piocesso juuicial, sob a
supeiviso ue um juiz inuepenuente. Be facto, ueviuo impoitncia e s
caiacteiisticas paiticulaies uo sistema banciio, que exigem celeiiuaue
piocessual, ciiou-se nos E0A uma agncia goveinamental paia geiii piocessos
ue iesoluo banciia foia uo sistema ue justia (em Poitugal, nos teimos ua
legislao atualmente vigente, cabe ao Banco ue Poitugal geiii o piocesso ue
inteiveno auministiativa e iesoluo banciia).

0u seja, num piocesso ue iesoluo banciia o legislauoi ieconhece que uo
inteiesse pblico uefenuei piioiitaiiamente os inteiesses geiais e os ua maioiia
uos cieuoies uo banco. Be facto, se no existisse um piocesso ue iesoluo
banciia, touos os cieuoies uo banco, incluinuo uepositantes, ueixaiiam ue tei
acesso aos seus funuos, enquanto o piocesso ue saneamento seguia os seus
timites na justia, num piocesso que poueiia uemoiai anos. Tal uemoia no
acesso aos funuos confiauos ao banco seiia inaceitvel e poueiia iesultai em
coiiiuas a bancos em uificuluaues e em ciises banciias.

Com um piocesso ue iesoluo banciia especial, o legislauoi uefine iegias
simples ue piioiiuaues uos cieuoies e uepois confia a uma agncia
goveinamental a ieestiutuiao uo passivo uo banco, ue acoiuo com essas
iegias, ue foima a iepaitii as peiuas entie os cieuoies ue acoiuo com essa
oiuem pi-estabeleciua. 0s pequenos uepositantes (no caso poitugus, com
uepositos at t1uu.uuu) estaiiam piotegiuos e no sofieiiam quaisquei peiuas.

[/././ =-3^(& 7 ,&1&))O3"# # 3&)-K(HI- :#,1O3"#a

A ciise que o pais atiavessa iesulta ue ueficincias na aiquitetuia ua zona euio,
com consequncias muito giaves no sistema financeiio. Nesta seco piocuia-se
explicai, ue foima simplificaua, o que ocoiieu ao sistema financeiio nacional,
uesue a auopo uo euio.

Como sabiuo, a banca comeicial ciia moeua cieuiticia (moeua banciia), ao
empiestai uinheiio a paiticulaies, empiesas e Auministiaes Pblicas. 0ia a
banca comeicial nacional ciiou, piopoicionalmente, uesue 1997, muito mais
moeua cieuiticia uo que a banca comeicial ue paises uo centio ua Euiopa, nossos
cieuoies.
76


76
Constata-se, poi exemplo, que o balano agiegauo uas instituies financeiias monetiias
(banca) poituguesas aumentou 17S,4% entie setembio ue 1997 e maio ue 2u14, j apos um
piocesso ue uesalavancagem significativa que se iniciou em feveieiio ue 2u12. Em contiaste o
balano agiegauo uas instituies financeiias monetiias alems aumentou apenas 62,1% no
67

Se o pais tivesse moeua piopiia, esse piocesso ue ciiao ue moeua cieuiticia em
excesso teiia levauo uesvaloiizao uas moeuas banciias nacionais (e, em
consequncia, ua moeua pblica nacional) face s moeuas estiangeiias ue paises
em que a banca tivesse ciiauo menos moeua. 0u seja, a moeua ciiaua pela banca
nacional ueveiia, em muia, passai a valei menos uo que a moeua ciiaua pela
banca ue paises uo centio ua Euiopa. Contuuo, como o pais peitence zona euio,
tal uesvaloiizao no poue ocoiiei poique a aiquitetuia uo euio asseguia que,
sempie que h tenuncia paia tal ocoiiei, h uma inteiveno quase-automtica
uo Banco Cential Euiopeu (Euiosistema) que ceue liquiuez paia gaiantii que a
moeua ciiaua pela banca nacional mantm o seu valoi em euios. Foi
exactamente isso que ocoiieu, com a banca nacional a vei-se obiigaua a iecoiiei
a empistimos ciescentes uo Euiosistema e ue bancos no iesiuentes paia
conseguii asseguiai que conseguia conveitei os seus uepositos em euios.

Se o pais saisse uo euio - o que no o quauio uesta pioposta - uepositos e
outios passivos banciios seiiam ieuenominauos na nova moeua (e.g., "Novo
Escuuo"), a qual sofieiia uma uesvaloiizao muito substancial (viios autoies
aigumentam que a uesvaloiizao seiia ue Su% ou supeiioi).

Poitanto, a iesoluo banciia necessiia paia coiiigii os uesequilibiios
acumulauos uesue a ciiao uo euio. Reestiutuia os passivos banciios paia
peimitii que seja possivel asseguiai que o valoi ua moeua ua banca nacional seja
o mesmo que a moeua ua banca uos paises cieuoies, pos-ieestiutuiao. Apos a
iesoluo banciia a banca nacional passaiia a pouei a asseguiai a
conveitibiliuaue uos uepositos em euios, sem uificuluaues e sem financiamento
exteino ou uo Euiosistema. 0u seja, a banca nacional passaiia a pouei auto-
financiai-se.

[/./4/ 0 &)*3#*7!"# %& #()*&3"%#%& %- S-@&3,- &@"*# # 3&)-K(HI-
:#,1O3"#a

Bavei quem, ieceoso uos efeitos ua pioposta ue iesoluo banciia que aqui se
avana, aigumente que seiia menos aiiiscauo continuai a seguii o piogiama ue
austeiiuaue ua tioika e uo atual uoveino ue Poitugal uuiante as pioximas
ucauas, acieuitanuo que tal peimitiiia evitai um piocesso ue iesoluo
banciia.

Contuuo, a estiatgia ue austeiiuaue uo uoveino no so no evita a iesoluo
banciia como toina mais peiniciosos e menos eficazes os seus efeitos. Be facto,
iecentemente o Conselho Euiopeu e o Pailamento Euiopeu chegaiam a um
acoiuo sobie o mecanismo nico ue iesoluo banciia. Esse mecanismo sei,
em laiga meuiua, geiiuo pelo Banco Cential Euiopeu, que igualmente o
piincipal cieuoi uo sistema banciio euiopeu e como tal enfienta enoimes
conflitos ue inteiesse.


mesmo peiiouo. E o balano agiegauo uas instituies financeiias espanholas aumentou 262%
no mesmo peiiouo.
68
0 BCE, alis, pela voz ue }ig Asmussen, um uos antigos membios ua sua
Comisso Executiva, foi iesponsvel pelo planeamento, ao longo ue mais ue um
ano, e execuo uo piocesso ue iesoluo banciia no Chipie. No Chipie, apos
um piocesso muito contuibauo em que o BCE piops inicialmente que touos os
uepositos, inclusive aqueles abaixo ue t1uu uuu euios sofiessem peiuas e,
finalmente, as autoiiuaues euiopeias acabaiam poi impoi peiuas muito
significativas aos maioies uepositantes banciios uos uois maioies bancos uo
Chipie (Bank of Cypius e Laiki Bank), num piocesso ue iestiutuiao banciia
uesignauo eufemisticamente poi "bail-in". Nuitos uepositantes peiueiam o
acesso maioi paite uos seus funuos paia sempie ou passaiam a acionistas ua
banca iestiutuiaua.

0ia uaua a elevaua uiviua uomstica e exteina uo pais, ceito que o pais no ii
sei capaz ue se auto-financiai. Quanuo (no se) Poitugal viei a necessitai ue
ajuua financeiia exteina em anos vinuouios, Poitugal tei ue peuii um segunuo
iesgate - como sugeiiuo pelo piesiuente uo Euiogiupo -, com conuies muito
mais uuias uo que as j implementauas. Entie essas conuies estai o "bail-in"
uos bancos nacionais, que iesultai no confisco ue uepositos uos poitugueses.
Esse piocesso ue iesoluo banciia, contiolauo pelos cieuoies exteinos uo pais,
sei uesenhauo ue foima a piotegei o BCE ue peiuas e sei muito piejuuicial ao
inteiesse nacional.

E piefeiivel que sejam as autoiiuaues poituguesas a iealizai o piocesso ue
iesoluo banciia ua banca nacional, piotegenuo os uepositantes, uo que
confiai esse piocesso aos cieuoies exteinos uo pais.

[/./A/ 0 :#,1# ,#1"-,#K &,*3# &+ 1-K#2)- )&+ - #2-"- %& (+ :#,1-
1&,*3#Ka

Besue 2uu9 que o BCE tem uesempenhauo um papel chave na ciise ua zona euio.
Em altuia ueteiminantes, o BCE obiigou goveinos ue paises membios - em que
se incluem, Iilanua, Poitugal, Itlia, Espanha, Chipie - a implementai politicas ue
austeiiuaue, a solicitai um iesgate exteino, ou mesmo a alteiai a Constituio
(no caso ue Espanha). 0 BCE obiigou os goveinos uos paises membios a
implementai essas politicas, poique ameaou coitai o acesso ua banca uesses
paises membios liquiuez uo Euiosistema. Tal piecipitaiia o colapso uo
iespectivo sistema banciio.

0s goveinos uos paises membios, mesmo se e quanuo no uesejassem aplicai
tais meuiuas, foiam impotentes paia ieagii, poique assumiiam que no
possivel asseguiai o funcionamento uo sistema banciio sem o apoio ue um
banco cential.

Tal piemissa incoiiecta. Be facto, j existem bancos comeiciais uesue pelo
menos a Iuaue Nuia e uuiante a maioi paite ua existncia ua banca comeicial
nunca existiiam bancos centiais a apoiai essa banca comeicial com liquiuez, em
situao ue ciise. Be facto, so a paitii uos finais uo sculo I e inicio uo sculo
que os bancos centiais passaiam a assumii a funo ue "lenuei-of-last
iesoit" paia a banca comeicial.
69

0u seja, um sistema banciio iobusto e sauuvel no necessita nem ueve
beneficiai ue qualquei apoio ue liquiuez ue um Banco Cential (no nos iefeiimos
aqui s outias iazes que impem a necessiuaue ue um Banco Cential, seja paia
emitii moeua e conuuzii a politica monetiia, seja paia iegulai o sistema
financeiio). Beveiia opeiai iecoiienuo somente aos seus piopiios meios. Poi
isso, um piocesso ue iesoluo banciia especial que uevolva a iobustez ao
sistema banciio nacional peimitiiia quebiai o elo ue uepenuncia ua banca
nacional face ao Euiosistema. 0u seja, o pais poue ieestiutuiai a sua banca
nacional sem necessitai ua ajuua uo BCE.


7u
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