CAPITULO I

LAS RAICES HISTORICAS Y LEGALES DEL DOLAR EN PANAMA

La presencia del dlar en Panam tiene races histricas que datan de su
circulacin paralela al peso colombiano desde mediados del Siglo XIX, a lo que debe
sumrsele el trauma de la hiperinflacin que sufri Colombia y con ella el Istmo,
durante la guerra civil llamada de los Mil Das entre 1899 y 1902. Estos antecedentes
desembocan en la adopcin formal del dlar como moneda de curso legal en 1904 en
base a un convenio con los Estados Unidos y a la aprobacin de disposiciones
constitucionales y legales sobre la materia, todava vigentes.
En este captulo se examinan los antecedentes en referencia, al mismo tiempo
que se analiza la medida en que tales acuerdos y bases legales permiten enfrentar las
principales limitaciones que se sealan hoy da a la utilizacin del dlar, tales como la
prdida del seoreaje, la falta de la herramienta monetaria como medio para
implementar la poltica econmica y la carencia de un prestamista de ltimo recurso.
A. La Circulacin del Dlar en el Siglo XIX
Con el descubrimiento de oro en California en 1849 se inicia una gran afluencia
de transentes que viajaron por mar del este de los Estados Unidos hasta la
desembocadura del Ro Chagres en la costa atlntica del Istmo, el cual atravesaban
navegando ro arriba y luego en lomo de mula hasta la ciudad de Panam, en donde se
embarcaban nuevamente hacia California. Pocos aos despus, se complet la
construccin del ferrocarril transstmico entre la Isla de Manzanillo en el Atlntico (la
actual ciudad de Coln) y Panam en el Pacfico. El trnsito por ferrocarril oscilaba
anualmente entre 25,000 y 40,000 pasajeros y se mantuvo en ese nivel entre 1855,
cuando se inaugur y 1869, ao en que se complet el primer ferrocarril
transcontinental en los Estados Unidos. La concesin del ferrocarril transstmico
represent un pago anual al Estado colombiano de US$250,000 ms US$2.00 por
pasajero. Adems, los pasajeros hacan gastos en la economa local ya que
usualmente deban permanecer varios das en la Ciudad de Panam hasta que
abordaban la embarcacin que los llevara a California. Esta afluencia de dlares
foment el establecimiento de hoteles, centros de diversin, almacenes de comercio, la
edicin de diarios en ingls y otros servicios para los viajeros.
Despus de 1869 disminuy el nmero de transentes, aunque continu la
circulacin paralela del dlar por razn del trasiego de mercancas a travs del
ferrocarril y por la presencia recurrente de las fuerzas militares de Estados Unidos en
Panam entre 1856 y 1880, amparada en las disposiciones del tratado que en 1846
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suscribieron dicho pas y Colombia para el mantenimiento del orden en el Istmo
(Tratado Mallarino-Bidlack).
Entre 1881 y 1889 y luego en el perodo 1894-1898, tambin hubo una gran
afluencia de divisas al territorio panameo a causa del proyecto iniciado por los
franceses para la construccin del Canal Interocenico (Sosa y Arce, 1971; Pizzurno,
1990).
B. La Experiencia Hiperinflacionaria
Entre octubre de 1899 y noviembre de 1902 se libr en Colombia una guerra civil
conocida como la Guerra de los Mil Das en la que el Istmo de Panam fue un teatro de
guerra importante. La conflagracin alcanz una magnitud considerable en proporcin
a la poblacin y a los recursos del pas, ya que el tamao promedio de los ejrcitos
alcanz unos sesenta mil hombres en cada bando y diversos historiadores colombianos
estiman el nmero de muertos entre 80,000 y 100,000, tanto en combate como por las
epidemias a causa de la guerra, cifra sta de consideracin dado que la poblacin se
calculaba en unos cuatro millones de habitantes.
El Gobierno colombiano de la poca recurri a diversos mecanismos para el
financiamiento del esfuerzo blico, entre ellos la emisin desmesurada de papel
moneda. Mientras la moneda en circulacin al inicio de la guerra se estimaba en el
orden de cuarenta millones de pesos, para 1903 haba alcanzado novecientos millones.
El tipo de cambio en 1899 estaba en 412% con referencia a 1886 y para octubre de
1902 se encontraba al 18,900% de la base. La inflacin alcanz niveles exorbitantes y
la produccin agrcola e industrial estaba desquiciada.
Al momento de su separacin de Colombia, Panam se encontraba sumida en
una profunda depresin econmica a consecuencia de la destruccin que la guerra
caus en el Istmo, de las exacciones del Gobierno para sufragar la guerra y de los
estragos econmicos y morales de la hiperinflacin. Estos antecedentes son un factor
importante para entender la actitud de los dirigentes polticos del pas y de la poblacin
en general ante la opcin que se les present de adoptar el dlar de Estados Unidos
como la moneda de curso legal a pocos meses de constituida la nueva Repblica
(Pizzurno, 1990; Uribe, 1987).
A. Los Fundamentos Legales del Sistema y el Convenio Monetario de 1904
Dados los antecedentes histricos de dolarizacin y la reciente experiencia del
pas con la hiperinflacin, no es de extraar que la Convencin Constituyente de la
nueva Repblica incorporase en la Constitucin Poltica adoptada en febrero de 1904
disposiciones encaminadas al logro de la estabilidad monetaria. As, en el Artculo 116
se le otorg de manera exclusiva a la Nacin la facultad de emitir moneda de curso
legal y el Artculo 117 consign la frmula que se ha mantenido a lo largo del presente
siglo que reza "No podr haber en la Repblica papel-moneda de curso forzoso".
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La lectura en conjunto de ambos artculos se ha interpretado en Panam en el
sentido que el Estado no puede emitir papel-moneda de curso forzoso, ni puede
establecer la circulacin obligatoria de un instrumento de ese tipo emitido por otro
Estado. La cuestin se centra por tanto en el alcance de la expresin "papel-moneda
de curso forzoso.
El Diccionario de Economa Poltica de Napoleoni (1962) define el concepto
como "un sistema de dinero completamente fiduciario e inconvertible, es decir, sin
cobertura metlica y no comprensivo, entonces, del derecho de cambio de los ttulos
monetarios en dinero metlico o metal. El curso monetario se transforma entonces de
"legal" en forzoso, teniendo los billetes de banco el poder jurdico de circular como
dinero verdadero" (Napoleoni, 1962). Por su parte, el uso del trmino en Panam se ha
debido haber derivado de las experiencias de la historia monetaria colombiana, ya que
los miembros de mayor influencia intelectual en la Convencin Constituyente haban
sido participantes activos en la vida poltica y econmica de Colombia, e incluso
miembros del Congreso de ese pas. En efecto, la historia colombiana de las ltimas
dcadas del Siglo XIX distingue entre el papel moneda y la moneda metlica o
respaldada por algn metal precioso (Uribe, 1992).
Sin embargo, el Artculo 117 de la Constitucin de 1904 aade una segunda frase
que reza "En consecuencia, cualquier individuo puede rechazar todo billete o cdula
que no le inspire confianza, ya sea de origen oficial o particular". Est claro que este
segundo elemento se refiere al carcter de curso legal que debe tener una moneda
para poseer poder liberatorio, es decir, para que tenga el efecto de cancelar deudas
cuando se d en pago de las mismas sin que el acreedor tenga derecho a negarse a
recibir dicha moneda. Ello quiere decir que el Estado no poda emitir papel moneda de
curso forzoso ni de curso legal y por el contrario si podra emitir instrumentos
monetarios bajo el sistema monetario del patrn oro, de lingote oro (Gold bullion
standard) o de base divisa oro (Gold exchange standard) ya que ninguno de estos
constituye papel-moneda de curso forzoso. Es evidente que la segunda frase del
Artculo 117 es innecesaria ya que la sola prohibicin al papel moneda de curso forzoso
prohibe al mismo tiempo la emisin de papel moneda de curso forzoso con poder
liberatorio. As, en la reforma constitucional de 1941 la norma se limit a la expresin
"No podr haber en la Repblica papel moneda de curso forzoso", eliminndose la
frase que haca referencia al curso legal. La norma se ha mantenido igual en las
subsiguientes reformas a la Constitucin y sigue vigente en la actualidad.
Al mismo tiempo, los Estados Unidos se organizaban para acometer la tarea de
la construccin del Canal Interocenico. En marzo de 1904 el Presidente Roosevelt
nombr a los integrantes de la Comisin Istmica del Canal a cuyo cargo estaba la
organizacin y direccin de la obra y en mayo del mismo ao emiti la orden ejecutiva
colocando a la Comisin bajo la supervisin directa del nuevo Secretario de Guerra,
William Howard Taft (McCullough, 1977). Entre las tareas iniciales que se plante la
Comisin estuvo la de llegar a un acuerdo con la Repblica de Panam en cuanto a su
sistema monetario con miras a que existiese paridad entre las monedas nacionales de
ambos pases. El propsito principal era el de garantizar la estabilidad monetaria en
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Panam y facilitar las compras locales de la Comisin as como los pagos a los obreros
que se emplearan en la construccin del Canal, los cuales haran la mayor parte de
sus gastos en la economa panamea.
Para tales efectos el Secretario Taft puso de manifiesto los intereses de la
Comisin a las autoridades panameas quienes designaron a los Seores Ricardo
Arias y Eusebio A. Morales para llevar adelante las negociaciones del caso. As fue
como el 20 de junio de 1904 se produce el canje de notas entre los delegados
panameos y el Sr. Taft que constituye el Convenio Monetario de 1904. El acuerdo
dispone que la Repblica de Panam se compromete a:
1. La definicin de la unidad monetaria de la Repblica en oro (en trminos
iguales a los del dlar de Estados Unidos);
2. La adopcin del dlar de Estados Unidos como moneda de curso legal en
Panam en equivalencia con la moneda nacional;
3. Igualdad de denominaciones y especificaciones con las del dlar para las
monedas metlicas que emita la Repblica;
4. Emisin inicial por Panam suficiente para retirar la moneda colombiana en
circulacin, hasta por tres millones de plata colombiana;
5. Emisin por Panam despus del primero de julio de 1905 por US$1,500,000
"conforme lo solicite del Poder Ejecutivo de la Repblica el Secretario de
Guerra de los Estados Unidos".
6. Para asegurar la "paridad y equivalencia" de la moneda fraccionaria de plata,
la Repblica deber depositar con alguna institucin bancaria de los Estados
Unidos una suma en dlares equivalente al 15% del valor nominal de la
emisin ms el seoreaje producto de la misma menos los costos de
acuacin y transporte;
7. La Repblica, en consulta con la Comisin del Canal, girar sobre dichos
depsitos cuando sea necesario para evitar que la paridad con el patrn oro
sea alterada; y
8. La acuacin deber hacerse en alguna casa de moneda de los Estados
Unidos.
Por su parte, el Secretario de Guerra se compromete a nombre de la Comisin
Istmica del Canal y bajo la direccin del Presidente de los Estados Unidos a:
1. Adoptar la moneda nacional panamea como moneda de curso legal en la
Zona del Canal:
2. Uso por la Comisin, a su juicio, de la moneda panamea para los pagos que
deba efectuar; y
3. Cooperacin de la Comisin con la Repblica a fin de mantener la paridad de
su moneda de plata con el patrn oro.
Mediante la Ley No. 84 de 1904 sobre moneda se adopt la definicin de la
moneda nacional en trminos de oro en igualdad con el dlar de los Estados Unidos, se
aprob su circulacin como moneda de curso legal en condiciones de igualdad con la
moneda nacional y se autoriz al Ejecutivo para aprobar las disposiciones del Convenio
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Monetario, acto que se formaliz mediante el Decreto No. 74 de 6 de diciembre de
1904. Estas disposiciones continan vigentes en la actualidad (Artculo 1171 del
Cdigo Fiscal).
En su esencia, el Convenio Monetario estableci el patrn oro en Panam; la
circulacin del dlar como moneda de curso legal y de la moneda nacional en la Zona
del Canal y su uso por la Comisin Istmica del Canal; el retiro de la moneda
colombiana; y un mecanismo para mantener la paridad de las monedas de plata con la
colaboracin de la citada Comisin.
En la prctica el sistema empez a funcionar con emisiones de monedas de oro
y de plata, aunque las emisiones en oro se descontinuaron en los aos treinta cuando
los Estados Unidos abandonaron el patrn oro. Las emisiones de monedas de plata se
cieron a las disposiciones del Convenio Monetario, coordinndolas con las
autoridades de Estados Unidos y acundolas en una casa de moneda de ese pas,
hasta la dcada de los cincuenta. A partir de los sesenta las acuaciones se han
realizado en forma autnoma.
La Repblica no ha emitido billetes, excepto por un breve perodo en 1941
cuando funcion lo que en esencia fue, en trminos modernos, una caja de conversin
o de base divisa oro (Gold exchange standard), en el que los billetes de Balboas
estaban plenamente respaldados por dlares y eran redimibles en dicha moneda.
En la actualidad circulan en Panam billetes de dlar estadounidense y
monedas fraccionarias de dlar y de balboa, el cual es para todo efecto prctico una
unidad de cuenta equivalente en valor al dlar de Estados Unidos. Se podra argir que
esta situacin no cumple con la prohibicin de emitir papel moneda de curso forzoso
segn el alcance de tal expresin a principios de este siglo, ya que ni el dlar ni el
Balboa estn respaldados por reservas con un valor intrnseco desde que los Estados
Unidos abandonaron el sistema de reservas de oro en 1971. La respuesta a esta
objecin estara en la adecuacin del concepto a las condiciones que imperan en el
mundo de hoy en base a que el dlar de los Estados Unidos es la principal moneda de
reserva y por tanto el sistema panameo contina siendo uno de base divisa oro (Gold
exchange standard) en el cual la base es la divisa dlar cuya aceptacin es universal y
cuyo valor es conocido y estable.
En realidad en 1971 los Estados Unidos abandonaron el sistema que haban
establecido en 1934 en el que el dlar estaba respaldado slo parcialmente por
reservas de oro. El abandono del patrn oro en 1934 y de la reserva parcial en 1971
sustrae la razn de ser del Convenio Monetario de 1904 que era el mantener la paridad
de la moneda panamea con el dlar de los Estados Unidos, definidos ambos en
trminos del mismo contenido de oro. El Convenio Monetario dej de tener efectos
prcticos desde 1934, lo que se reafirma en 1971.
Recapitulando lo planteado hasta aqu, se debe destacar que el Convenio
Monetario de 1904 con los Estados Unidos, estableci el sistema monetario
formalmente, la gran afluencia de dlares durante los diez aos que tom la
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construccin del Canal facilit su lanzamiento y las bases jurdicas internas que adopt
inicialmente la Repblica y que ha mantenido desde entonces, han asegurando su
permanencia.
B. El Sistema Panameo y los cuestionamientos a la dolarizacin
Las crisis financieras de los noventa han llevado a la consideracin de las
autoridades y estudiosos del tema la opcin de adoptar el dlar como moneda de
curso legal o dolarizacin como se le llama hoy da comnmente, en especial en
Amrica Latina, como un medio idneo para alcanzar la estabilidad monetaria.
Alrededor de esta idea se ha suscitado un intenso debate que ya lleva varios aos con
argumentos a favor y en contra de la propuesta. Tal como se seal a inicios de este
capitulo, entre las cuestiones que se sealan como aspectos negativos de esta opcin
estn el hecho de que un sistema dolarizado implicara una prdida de seoreaje, que
no se contara con el sistema monetario como instrumento de poltica econmica
anticclica o para enfrentar "shocks" externos y que sera sumamente difcil contar con
un prestamista de ltimo recurso.
Cabe plantearse entonces cmo opera el sistema monetario panameo en
trminos generales y si el Convenio Monetario de 1904, que es su punto de partida, los
consider. La respuesta escueta es que ninguno de esos elementos fueron
contemplados en el Convenio en forma alguna y que las normas jurdicas adoptadas
por la Repblica tampoco los consideran. En esencia, la circulacin de los billetes de
dlar en Panam, significan un costo por prdida de seoreaje cuyo monto se estima
en el Captulo IV de este informe. Tampoco se cuenta con el instrumento monetario
para enfrentar "shocks" externos. En este informe tambin se analiza el desempeo de
la economa panamea ante los "shocks" de las ltimas tres dcadas.
Por ltimo, en el sistema bancario panameo, cuando un banco pierde su
solvencia las nicas salidas viables son su recapitulacin, la absorcin por otra
institucin bancaria que cuente con capacidad adecuada para ello o la liquidacin del
banco. En las ltimas tres dcadas se han liquidado siete bancos, todos ellos de menor
importancia relativa, con la consecuente prdida de parte de los fondos depositados. El
sistema impone una especie de moral hazard a la inversa que exige a los banqueros un
manejo cuidadoso y con altos niveles de liquidez y a los depositantes el requisito de
informarse sobre la calidad de su banco.
Las contrapartidas a estas limitaciones se encuentran en la estabilidad de las
tasas de inters que prevalecen en la plaza, la disponibilidad de crdito incluyendo el
hipotecario a largo plazo, niveles muy bajos de inflacin, una tasa de cambio real
estable, la exigencia de disciplina fiscal, la ausencia de prdidas cuasi-fiscales y el
coeficiente de profundizacin financiera ms elevado de la regin. Todos estos
aspectos se examinarn ms adelante.
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CAPITULO II
EL CONCEPTO DE INTEGRACIN FINANCIERA COMO BASE PARA ENTENDER
EL FUNCIONAMIENTO DEL SISTEMA MONETARIO PANAMEO
El rgimen monetario panameo tiene dos componentes que lo caracterizan: la
libre circulacin del dlar durante casi un siglo y un sistema bancario integrado al resto
del mundo, formalmente desde 1970. Como se demostrar en este documento, la
conjuncin de estos dos elementos produce los resultados macroeconmicos
observados y determina sus mecanismos de ajuste.
A. Relacin entre el Rgimen Bancario y el Sistema Monetario
La libre circulacin del dlar norteamericano en la Repblica de Panam estuvo
acompaada desde sus primeros aos por la libre movilizacin de fondos a travs del
sistema bancario, aunque ste slo se integr internacionalmente a partir de 1970 con
la eliminacin formal de los techos a las tasas de inters activas. Aunque en trminos
prcticos, las limitaciones a las tasas de inters no se aplicaban antes de 1970 - salvo
en contados episodios , fue la promulgacin de la Ley Bancaria en ese ao la que
liber los intereses de mercado de manera formal y definitiva.
La comprensin de cmo se relaciona el rgimen bancario con el sistema
monetario, ha estado en un proceso de evolucin en el ltimo tercio de siglo y no es
hasta aos recientes que se ha llegado a entender cmo entre ambos definen el
sistema panameo.
Los primeros trabajos acadmicos sobre el tema demostraron la flexibilidad del
sistema bancario panameo, pero sealaron su preocupacin por algunas de sus
debilidades, en particular por la ausencia de un prestamista de ltimo recurso en caso
de que la banca internacional perdiera importancia en el pas.
Harry Johnson (1972) estableci que el sector bancario del pas podra
convertirse en un centro financiero y mejorar el aporte a la economa, pero que se
requera un mejor dominio del ingls por parte de los panameos, mayor eficiencia
laboral y una mejor infraestructura de comunicaciones y de transporte. Al margen de
estos comentarios generales, fue el primero en sealar la ineficacia de establecer -
como en efecto exista - un encaje bancario en un sistema donde no existe un banco
central; el perjuicio de los lmites a la fijacin de los tipos de inters; y las
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discriminaciones de la legislacin de 1970 entre los depsitos extranjeros y los
residentes.
El encaje bancario sobre los depsitos locales (pero no sobre los externos) fue
una de las conquistas de la Ley Bancaria de 1970, aunque fue abolido para ambos en
la Ley de 1998. Los lmites a las tasas de inters pasivas fueron desapareciendo en la
ltima dcada; y las diferencias que la Ley de 1970 estableci entre captaciones
nacionales y extranjeras para propsitos del encaje y de la liquidacin de los bancos
desaparecieron en la reciente legislacin.
En ese mismo ao de 1972 ocurri uno de los eventos potencialmente ms
importantes en la historia monetaria del pas despus de 1904, pero que ha quedado
olvidado en los archivos de los historiadores. A raz de la terminacin de los acuerdos
monetarios de Bretton Woods, el Gobierno de Panam se pregunt cul sera el futuro
del sistema monetario bajo el nuevo rgimen mundial de tipos de cambios flexibles, en
sustitucin del tipo de cambio fijo que estableci dicho acuerdo. Como se mencion en
el captulo inicial, el sostener esta paridad balboa-oro era uno de los objetivos del
Convenio Monetario con los Estados Unidos.
El dilema para Panam era mantener el balboa en paridad con el dlar (ahora
fluctuante con respecto a otras monedas) o mantenerlo en paridad con el oro. En el
primer caso se continuara a la par con la moneda del mayor socio comercial del pas a
costa de una mayor volatilidad internacional; en el segundo caso, el balboa se
apreciara en ese momento respecto al dlar pero se sostendra la estabilidad
cambiaria.
Para esa poca el centro financiero empezaba a florecer en el pas y por ende
se decidi mantener la paridad del balboa con respecto al dlar, pero se aprovech la
coyuntura para explorar el viejo dilema de cmo captar ingresos por seoreaje que el
Gobierno perda. Robert Mundell (1972) recomend emitir monedas metlicas (en vez
de papel moneda) de hasta 1,000 balboas con el fin de que las arcas nacionales
pudieran recibir la diferencia entre su valor facial y su contenido metlico. Por razones
de conflictos internos en las fuerzas militares que gobernaban el pas, este proyecto no
prosper (Mundell, 1972).
Larry Sjaastad (1976), al analizar el sistema monetario-bancario despus de
varios aos de vigencia de la Ley, concluy que el crecimiento de la economa nacional
dependa de la tasa de crecimiento de los flujos de las variables monetarias. En
perodos en que los saldos monetarios reales crecan y la demanda por crdito se
contraa, el aporte negativo de la banca al gasto interno explicaba las contracciones de
la economa. Fernndez (1986) encontr que este enfoque keynesiano explicaba
mejor los efectos del lado del crdito que del lado del dinero.
Harberger (1976) concluy que un banco central en Panam sera una
institucin til por la posibilidad del cobro del seoreaje - que l estim en menos del
1% del PIB - que el pas perda por no tenerlo. A pesar de ello, el autor reconoci que
la inversin nacional y extranjera vea en un sistema como el panameo una
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estabilidad macroeconmica que otros pases con banco central no tenan. Concluy
su trabajo recomendando un Fondo Nacional de Estabilizacin en reemplazo de un
banco central, financiado con los ingresos que provendran de los nuevos Tratados del
Canal. Su temor era que los bancos extranjeros se retiraran del pas y con ellos los
prestamistas de ltimo recurso del sistema y la estabilidad del sistema monetario.
Lessard y Tschoegl (1984), al examinar las perspectivas del centro financiero
panameo, sealaron la necesidad de un mejor marco regulador, pero con nfasis en
los bancos que toman depsitos del pblico, dejando a los bancos internacionales la
regulacin de su casa matriz. La reforma del entonces ente regulador financiero, la
Comisin Bancaria Nacional, fue su recomendacin principal, dentro de un marco
consistente con lo que eventualmente ocurri en 1998 con la creacin de la
Superintendencia de Bancos.
Fernndez (1986) extendi el modelo presentado por Sjaastad y concluy que la
independencia de depsitos y crditos se haba presentado an despus de la crisis de
Amrica Latina de inicios de los ochenta. En un trabajo lcido sobre el tema, Juan Luis
Moreno (1998) demostr que el mecanismo de ajuste de la economa panamea a
perturbaciones externas se realiza a travs de los flujos de capitales desde y hacia el
sistema bancario. Para este autor, la fortaleza del sistema bancario nacional se basa
en la presencia de la banca internacional en Panam, la cual puede actuar sin
restricciones en la captacin y asignacin de recursos.
La pregunta que queda por responder es si el sistema financiero y en particular
el bancario- vigente en Panam es endgeno al sistema monetario, es decir si naci
como resultado de la dolarizacin o si pudo haberse creado bajo un sistema monetario
propio. La contestacin a esta inquietud tiene que ver con el efecto de la integracin-
cum-dolarizacin sobre ciertas magnitudes econmicas:
La inflacin baja y las tasas de inters nominales semejantes a las
internacionales se pueden conseguir con un rgimen el tipo de cambio fijo:
no es necesaria una dolarizacin. Por supuesto, la sostenibilidad del sistema
de tipo de cambio fijo requiere de alta credibilidad y de disciplina fiscal. Un
sistema como el panameo, sin embargo, no requiere ni lo uno ni lo otro.
Los bancos internacionales que operan en Panam manifiestan que la
estabilidad cambiaria y de precios son caractersticas importantes para definir
su localizacin en la plaza. Pero existen otros dos elementos de igual
importancia: la libertad de movimientos de capitales y la no tributacin a las
utilidades provenientes del extranjero. Ninguno de estos dos son atribuibles
de forma exclusiva a la dolarizacin.
Los bancos extranjeros tienen ciertas ventajas sobre los nacionales: proveen
recursos internacionales a sus clientes(son prestamistas de ltimo recurso
de mercado) y pueden operar internacionalmente desde la plaza nacional
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sin pagar impuestos sobre la renta (es decir, pueden resgistrar ciertas
operaciones de crdito e inversiones en Panam en vez de hacerlo en otras
jurisdicciones). Ninguna de estas ventajas est asociada directamente a la
dolarizacin.
El comn denominador de estas caractersticas es la estabilidad de precios y
la estabilidad de leyes relacionadas con el sector financiero, las cuales
coexisten en Panam. Los bancos establecidos en Panam antes de los
setenta, sin duda tuvieron en cuenta que una economa dolarizada les
permita hacer negocios sin intervenciones estatales en la fijacin de precios
y crditos. Los bancos que llegaron al sistema despus de la promulgacin
de la ley bancaria, y que crearon la verdadera integracin financera del
sistema, lo hicieron por las ventajas que les ofrecan las normas que
empezaron a regir en la banca a partir de ese momento.
B. El Sistema Bancario Panameo antes de 1970:
Antes de la promulgacin de la Ley Bancaria en 1970, la actividad de la banca
en Panam era principalmente domstica y de poco volumen. La principal limitacin a
la profundizacin e integracin internacional se encontraba en en la legislacin que
pona topes mximos a las tasas de inters que podan cobrar los bancos en sus
operaciones de crdito. Desde 1935 se haban introducido reformas al Cdigo Civil
establecindose como inters mximo en las obligaciones comerciales el siete por
ciento (7%) annual y en las civiles el nueve por ciento ( 9%) anual.
Hasta mediados de los sesenta, el mercado era atendido casi en su totalidad por
la banca oficial y por unos pocos bancos extranjeros (dos norteamericanos y uno
francs). El 75% del crdito lo otorgaban los bancos extranjeros. La banca privada
nacional era incipiente.
Hasta 1964 no se registraron prstamos al exterior y los saldos crediticios
internos eran inferiores al 40% del ingreso nacional.
En la segunda parte de la dcada inician operaciones algunos bancos
colombianos, que se establecen principalmente para atender clientes de su pas, con lo
cual comienzan a registrarse prstamos al exterior. Tambin se establecieron un banco
espaol y otro ecuatoriano.
Al aprobarse la nueva Ley Bancaria, en el pas existan slo 15 bancos: los dos
oficiales (Banco Nacional y Caja de Ahorros); once (11) bancos privados de licencia
general ( hoy hay 56) y dos (2) con licencia internacional (hoy hay 26) y no existan
bancos con licencia de representacin, de los cuales hoy existen 12.
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C. Naturaleza de la Ley Bancaria de 1970
En 1970, el Gobierno Nacional promulg el Decreto de Gabinete 238 conocido
como la Ley Bancaria, el cual cre la Comisin Bancaria Nacional, primer intento de
regulacin estatal de las operaciones bancarias en el pas. La Ley formaliz la
presencia de la banca internacional en Panam, permitindole realizar tanto
operaciones locales como operaciones off-shore, de acuerdo a los intereses de cada
institucin. Los bancos dedicados exclusivamente a transacciones off-shore, sin
embargo, podan realizar colocaciones interbancarias locales, lo cual cre un mercado
interbancario muy activo, que es la base del sistema an en el da de hoy.
Esta Ley se mova a contrapelo de la estructuracin de los sistemas bancarios
de la regin caracterizada por controles estatales y poca competencia internacional. La
intervencin del Estado en la asignacin de recursos era limitada; y slo dos bancos de
la plaza nacional eran estatales: el Banco Nacional de Panam y la Caja de Ahorros. El
primero, depositario de los recursos financieros del Gobierno y de los fondos del encaje
bancario; y el segundo, dedicado fundamentalmente a operaciones hipotecarias.
La Ley estableca muy pocas limitaciones a los negocios bancarios y estableca
pocas restricciones para la determinacin de la asignacin de la cartera y la fijacin de
los tipos de inters pasivos y activos. La ley rega la emisin de licencias bancarias,
creaba un mecanismo de estabilizacin de liquidez para auxiliar a bancos en problemas
y estableca los procedimientos para la liquidacin de bancos insolventes. La ley no
tocaba los temas de adecuacin de capital, ni calificacin de cartera y sobre todo,
mantena en pleno derecho las normas de secreto bancario que ordenaba el Cdigo de
Comercio. Ms importante an, liberaba a cada banco para que determinara las tasas
activas y pasivas, sin intervencin de las autoridades. De esta forma, el crdito local
qued conectado a los mercados internacionales de una manera nunca vista antes.
Esto quiso decir que la disponibilidad del crdito dej de estar influida por la
disponibilidad de depsitos locales, pues los bancos podan obtener recursos del
extranjero sin restricciones de ninguna ndole.
Los bancos del sistema estaban sujetos a pocas limitaciones: al menos el 85%
de los depsitos de residentes deba invertirse en el territorio nacional y los depsitos
internos tenan prioridad sobre los externos en caso de liquidacin del banco. Cada
banco mantiene el nivel de liquidez que sus operaciones y su experiencia le
recomiendan. Los bancos que son sucursales de bancos extranjeros operan como una
oficina integrada con la casa matriz; los bancos con casa matriz en Panam deben
actuar con una prudencia mayor que los bancos extranjeros.
No es de extraarse que bajo estas condiciones, el Centro Bancario se
convirtiera en una fuente importante de valor agregado y de empleo de alta
remuneracin. Mientras que en los sesenta, la participacin del sector financiero en el
PIB fue del orden del 1.8% y en los setenta de 3.6%, en los noventa la intermediacin
financiera alcanza el 11% del PIB.
12
Al 31 de diciembre de 1998 existan 59 bancos creadores de dinero en la plaza
nacional (26 de licencia internacional), de los cuales 27 tenan sus casas matrices en
Panam y el resto en 18 pases diferentes
1
. El Cuadro No. II-1 presenta los balances
consolidados del sistema bancario panameo, de la banca panamea privada, de los
bancos oficiales y de la banca de capital extranjero a diciembre de 1998.
El sistema bancario incluye los bancos que tienen autorizacin para captar
depsitos locales (creadores de dinero en la terminologa del FMI). Los bancos que
slo realizan operaciones internacionales no estn contabilizados en estas cifras.
El total de activos medios del sistema bancario entre 1997 y 1998 equivali a 3.2
veces del PIB de 1998. En ese ao en los bancos del sistema laboraban 11,131
empleados, de una poblacin total empleada en el pas de 938,190, o el 1.2% del total
de ocupados.
D. Estructura de la Banca
Los bancos de la plaza pueden obtener sus fondos en el mercado interno, en el
mercado interbancario nacional o extranjero, o mediante depsitos extranjeros. El
Cuadro No. II-2 presenta la comparacin en dos puntos del tiempo de estas fuentes
para el perodo de 1975, cuando empezaron a publicarse estas cifras, a 1998.
Los depsitos externos han sido importantes ya que representan el eslabn
fundamental con el mercado global. A inicios de la operacin del sistema, el 85.7% de
los pasivos estaban representados por depsitos externos. El desarrollo de nuevos
instrumentos de captacin aument la importancia de los pasivos de origen local; an
as, en 1998 los depsitos externos representaron el 29.4% del total de pasivos.
El mercado interbancario ha sido siempre muy activo. El total de depsitos
interbancarios internos y externos represent el 74% de los pasivos en 1975 y el 31%
en 1998. Notable ha sido el crecimiento de los depsitos entre bancos que operan en
la plaza.
Las tasas de inters del mercado interbancario no estn disponibles en las
cifras oficiales; sin embargo, el Cuadro No. II-3 muestra las tasas de inters pasivas
para los bancos nacionales y extranjeros entre 1992 y 1998. Como el centro bancario
panameo tiene su tasa de referencia en el mercado de eurodlares (LIBOR), el cuadro
compara estas tasas con las tasas LIBOR a seis meses.
Los mrgenes entre la tasa local y la tasa LIBOR comparable han sido
relativamente estables, en el orden de 1 a 1.5% anual. La mayora de los bancos
internacionales mezcla fondos locales e internacionales en su poltica de obtencin de

1
Holanda, Espaa, Colombia, Brasil, Costa Rica, Israel, Francia, Italia, Estados Unidos, Alemania,
Corea, Reino Unido, Japn, Taiwn, China, Ecuador y Canad, adems de los bancos multinacionales
BLADEX y COLABANCO.
13
recursos; otros bancos internacionales, sin embargo, operan bajo la instruccin de su
casa matriz de obtener recursos internos para financiar los crditos locales; por ltimo,
los bancos panameos recurren a los fondos locales para financiar sus activos y por
ello deben pagar un premio para conseguirlo. Al margen, sin embargo, la decisin de
funding de la banca internacional depende de las polticas generales de la casa
matriz.
E. Crdito y Dinero en Panam
La nota sobresaliente del sistema bancario panameo es el alto nivel de
depsitos y de crditos. La cartera de crditos al sector privado como porcentaje del
PIB es la ms elevada de Amrica Latina (cuadro No. II-4). En Panam no existe
intervencin estatal en la asignacin de la cartera de crditos e inversiones. Con base
en la Ley Bancaria de 1998, se establecer por parte de la nueva Superintendencia de
Bancos una clasificacin de cartera que complementar la ponderacin por riesgo de
los activos productivos.
La relacin entre depsitos locales (dinero) y crditos locales ha sido variable a
travs del tiempo (Cuadro No. II-5). Hasta la crisis poltica de 1988-1989 que culmin
con la invasin de Panam por el Gobierno de los Estados Unidos, esta relacin haba
sido significativamente superior a la unidad. Esta relacin empez a reducirse en los
noventa, como consecuencia de la menor participacin de la banca internacional en el
crdito local. Al aumentar la importancia de la banca nacional en el otorgamiento de
crdito, tambin aument la importancia de los depsitos locales. Un fenmeno que
explica parte de este cambio en la tendencia a raz de la crisis mencionada que
signific el cierre de la banca por varias semanas, los bancos panameos tuvieron que
incrementar las tasas de inters pasivas para evitar la fuga de depsitos y para atraer
aquellos que se haban ido del pas durante el cierre bancario. En los ltimos cinco
aos, por primera vez desde que se tienen cifras disponibles, la cartera de crditos
locales ha sido inferior a los depsitos locales, a pesar del crecimiento de los
prstamos.
Este fenmeno tiene dos explicaciones. La primera tiene que ver con el hecho
de que en aos recientes, los balances de los bancos han venido cambiando su
estructura tradicional con el incremento de las operaciones de inversiones en relacin a
los prstamos tradicionales. El efecto de esta incorporacin sera incrementar a ms de
la unidad esta relacin para los bancos privados, aunque an sera inferior a la unidad
para los bancos estatales cuyas operaciones activas son, en su mayora, prstamos al
sector pblico.
Una segunda explicacin tiene que ver con el desarrollo de la banca off-shore,
que operan como subsidiarias de bancos localizados en la plaza nacional. Este auge
empez a fines de la dcada anterior, como respuesta a las demandas de los clientes
locales por una mayor seguridad en caso de un posible cierre bancario como el
14
ocurrido en 1988. En esa poca, los bancos off-shore pudieron continuar sus
operaciones, mientras que la banca que operaba localmente tuvo que cerrar por
disposiciones administrativas. Por ello, el registro de operaciones nacionales o
extranjeras no depende necesariamente de la verdadera nacionalidad del cliente, sino
de otras consideraciones, incluyendo algunas de carcter tributario.
F. Determinantes de la cantidad de dinero
La cantidad de dinero (depsitos, circulante, ) est determinada por variables de
la demanda (PIB, tasas de inters de otros pases), y no por factores de oferta (poltica
monetaria nacional o extranjera). Panam es una tpica economa abierta y pequea.
La oferta monetaria consiste de reservas en el sentido de que tanto los
depsitos como el numerario (salvo una pequea parte de moneda fraccionaria
panamea) son, de hecho, pasivos externos. La diferencia entre los activos internos y
los pasivos internos constituye un componente del financiamiento neto extranjero a
Panam, y la diferencia entre los cambios de ambas magnitudes representa una
entrada neta de capitales que se registra en la cuenta de capital de la balanza de
pagos. Los perodos de gran financiamiento externo por esta va se reflejan en
elevados dficits en la cuenta corriente.
Si bien la cantidad de dinero est determinada por factores de demanda, el
crdito no lo est necesariamente. La razn es que los bancos obtienen una parte de
sus fondos del mercado internacional, en el cual las tasas de inters (costos de fondos)
fluctan (tambin en buena medida en los mercados locales). Los prstamos locales
estn relacionados a la tasa LIBOR, aunque el margen vara de banco a banco, siendo
menor para los bancos extranjeros.
G. La duracin media de los prstamos en el sistema
No existen estadsticas sobre las condiciones de tiempo en los prstamos de la
banca. Una forma indirecta de calcularlo es la siguiente, siguiendo a Sjaastad (1976):
Si la cartera de crditos crece a una tasa g, de los prstamos la duracin
media, m, es constante, entonces:
m = - [ln (A/L)] / g ,
donde: A es la amortizacin y L, los crditos nuevos concedidos
De los datos suministrados por la Superintendencia de bancos se desprenden
los siguientes resultados:
15
a. Entre 1971 y 1981, el crdito privado creci a una tasa media de 18.3%
anual, de manera bastante uniforme. La tasa de repago de prstamos
(A/L) fue de alrededor de 86%, muy estable salvo en aos 1975 y 1976 en
los cuales subi a casi 100% por la reduccin del exposure debido a la
desaceleracin econmica del pas. El valor de m para el perodo se
estim en .824, o sea una duracin media de casi 10 meses en promedio.
b. A partir de 1982, el crecimiento de la cartera de crdito fue 16.6% y la
tasa de repago de alrededor de 80%; por tanto, la duracin media de los
prstamos fue de 1.3 aos, algo superior a lo calculado para la dcada de
los setenta.
Este promedio de duracin esconde un hecho importante en el sistema
panameo: la cartera de prstamos ha tenido en aos recientes tres componentes
relevantes: los crditos al comercio, especialmente a la Zona Libre de Coln, de corto
plazo; los prstamos al consumo, con una duracin de mediano plazo; y los prstamos
hipotecarios, de largo plazo.
Los bancos en Panam, tanto nacionales como extranjeros, hacen prstamos
hipotecarios a plazos entre 15 y 30 aos.
Realizando este ejercicio separadamente para los perodos 1971 - 1976 y 1990 -
1997, se llega a la conclusin de que los prstamos a la vivienda tuvieron un perodo
medio de 6 aos y los del comercio de tres meses, datos que indican que los bancos
segmentan sus colocaciones en funcin de las caractersticas de la demanda por
prstamos.
H. Definicin de Integracin Financiera Internacional
Intuitivamente, un sistema est integrado al resto del mundo si los agentes
financieros locales pueden acceder a recursos internacionales (fondos, productos,
informacin,..), a costos competitivos y sin limitaciones legales o administrativas.
A menudo, el concepto de integracin se vincula a restricciones
macroeconmicas y los efectos de la integracin o falta de ella se analizan en funcin
de problemas de flujos capitales, movimientos en el tipo de cambio real, etc.. Otro
enfoque es medir la integracin en funcin de la operacin diaria de los sistemas
financieros internos.
En realidad, un enfoque de integracin debe contemplar ambas esferas: los
recursos internacionales de capitales llegan a los pases a travs del sistema bancario
principalmente, y la salida de estos recursos se hace desde el sistema bancario. Por
tanto, la macroeconoma de los flujos de capitales no debe analizarse con
independencia de los sistemas financieros locales que los procesan. (Vase Hausmann
y Gavin, 1997).
16
La integracin financiera en Panam surge de la ausencia de un Banco Central
que establezca cualquier tipo de restricciones para la entrada o para la salida de fondos
a o desde los bancos del sistema. La decisin de cmo financiar las nuevas solicitudes
de crdito, al margen, depende de una decisin financiera de los banqueros y no de
una decisin econmica de las autoridades. Es decir, la integracin panamea es el
resultado de la ausencia de restricciones macroeconmicas y de decisiones
empresariales microeconmicas.
Debido a ello, las tasas de inters pasivas son semejantes a las del mercado
internacional, con un leve margen por consideraciones de riesgo pas. A esta tasa, la
oferta de fondos es elstica y la cantidad de dinero est determinada por
consideraciones de demanda, tal como se mencion en la seccin anterior. El crdito
interno depende del crecimiento actual y esperado de la economa y de la tasa interna
de retorno de la inversin.
La diferencia entre crdito y dinero equivale exactamente a un cambio neto en la
posicin externa del sistema bancario, sin que medie transaccin alguna con un banco
central. En Panam no existen mecanismos de estabilizacin de capitales
(esterilizacin) ni restricciones a su salida. Al no haber un banco central, no existen
prdidas cuasi-fiscales. Las ganancias o prdidas del Banco Nacional de Panam
surgen de sus operaciones normales de captaciones y de crdito (microeconmicas) y
no del manejo de los instrumentos de poltica monetaria (macroeconmicas).
Cuando la cantidad de dinero aumenta, pero la demanda por crdito aumenta
menos, la posicin externa neta del sistema mejora, de acuerdo a la accin individual
de cada banco. Cuando la demanda por dinero cae, pero la de crdito sube, cada
banco recurre a sus reservas internacionales (depsitos en el extranjero) para
satisfacerla: su posicin externa se deteriora. La suma de las posiciones de cada banco
es igual a la posicin de reservas del sistema. En las estadsticas del Fondo
Monetario Internacional, las reservas internacionales de Panam son iguales a la
posicin neta externa del Banco Nacional de Panam.
17
CAPITULO III
HECHOS MACROECONOMICOS BASICOS
En el presente captulo se consideran los hechos macroeconmicos
bsicos en las ltimas tres dcadas, tanto para Panam como para los
pases Centroamericanos y para una muestra de otros pases
Latinoamericanos. Los temas que se examinan incluyen el desempeo del
PIB y del empleo; el nivel de precios; el tipo de cambio real; las tasas de
inters reales; y el coeficiente de profundizacin financiera. En todos los
casos se analizan las tasas promedios registradas en el perodo 1971-
1997, para un perodo de menos duracin cuando no se tuvo datos
disponibles o para la dcada de los noventa con el fin de captar mejor los
efectos de la crisis financiera regional de 1995 y la internacional de 1997.
Tambin se calcul el coeficiente de variacin para cada una de las
variables como una forma de medir su volatilidad.
A. Comportamiento de la variables reales
La tasa promedio de crecimiento del PIB real de Panam entre 1971 y 1997 fue
de 4.3% (Cuadro No. III-1) superada por Chile (4.9%). Estas tasas se calcularon
eliminando de los datos de cada pas el ao de mayor crecimiento y el ao de menor
crecimiento en el perodo. Este ajuste era necesario, en el caso de Panam, porque
1979 present una tasa de crecimiento muy elevada (9.8%) por razn de un cambio de
la contabilidad nacional requerida por la entrada en vigencia de los Tratados del Canal.
De igual forma, en 1988, la cada del PIB en 13.4% fue el resultado de una crisis
poltica interna acompaada de sanciones econmicas internacionales.
La volatilidad del crecimiento del PIB de Panam es una de las ms bajas de los
pases analizados; slo Colombia mostr menor variabilidad de crecimiento promedio
durante el perodo analizado. En este trabajo se demostrar que esta relativa
estabilidad es el resultado del sistema monetario-bancario de Panam.
La razn de las elevadas variaciones del crecimiento en Amrica Latina ha sido
estudiada en otros trabajos (Hausmann y Gavin ,1996, por ejemplo). Las diferencias
en la volatilidad del PIB en las economas latinoamericanas respecto a las
industrializadas estn explicadas en un 60% por las polticas monetarias, por cambios
en la profundizacin financiera y por la existencia de un tipo de cambio fijo. En el caso
18
panameo no existe una poltica monetaria autnoma, la profundizacin financiera es
alta y estable, aunque opera con tipo de cambio fijo. El resultado de esta combinacin
en el caso panameo es una relativa estabilidad en el crecimiento.
En este trabajo se demostrar que la existencia de un tipo de cambio fijo-cum-
integracin financiera atena, en vez de acentuar, los shocks que afectan al
crecimiento de la economa. Corresponder a otro trabajo analizar la razn de la
volatilidad de las tasas de cambio del PIB en Panam (vase Banco Mundial, ILADES,
1996).
La tasa promedio de desempleo abierto urbano de Panam durante el perodo
es en definitiva la ms alta de la muestra con 15.4% (Cuadro No. III-2). El alto nivel de
desempleo panameo es de tipo estructural y estuvo creciendo en los setenta y
ochenta a partir de la adopcin a principios de los setenta de una legislacin laboral
protectora del empleo, elevada proteccin arancelaria y marcada injerencia estatal en
el funcionamiento de la economa. Con las reformas a las polticas microeconmicas en
1994-1998, la tasa de desempleo ha empezado a disminuir.
B. Inflacin
La tasa promedio de inflacin para 1971-1997 en Panam ha sido por un margen
amplio la ms baja de la muestra, siendo el nico pas con una tasa de un slo dgito
(Cuadro No. III-3). La inflacin panamea ha fluctuado comparativamente ms que los
otros pases pero alrededor de un nivel mucho ms bajo, casi siempre de un solo
dgito. El clculo del IPC en Panam, de acuerdo a las cifras oficiales, incorpora un
porcentaje importante de bienes no-transables (servicios, alquileres, bienes protegidos
con altas tarifas arancelarias, etc.). Los precios de estos bienes y servicios estn
determinados por las condiciones internas de oferta y demanda ms que por el
comercio internacional. An as la relacin entre los cambios en los precios internos en
el pas y la inflacin externa es estrecha, lo cual sugiere que la poltica interna de
precios, cuando exista una Oficina de Control de Precios (hasta 1996) consisti en
convalidar los aumentos solicitados por productores y comerciantes, ms que en
mantener los precios controlados.
La relacin estadstica entre el cambio en el IPC de Panam (y) y el cambio de
los precios internacionales, medidos por el Indice de Precios de Exportacin de
Estados Unidos (x), se resume en la siguiente ecuacin:
y = 0.92 + .53 x
(.05)
El coeficiente de determinacin fue 88% y el coeficiente de x es
significativamente diferente de cero.
19
La relacin de causalidad entre baja inflacin y dolarizacin en Panam se
puede describir mediante el siguiente proceso: la inflacin, en general, es un fenmeno
de naturaleza monetaria caracterizado por una expansin de la oferta de los medios de
pago superior al crecimiento de su demanda.
En un sistema como el panameo, el aumento de la oferta monetaria que se
produje como resultado de un saldo positivo en la balanza de pagos, no puede ser
superior a la demanda por dinero, ya que cualquier diferencia se reflaeja
automticamente en una cambio en la posicin externa del sistema bancario.
Los cambios en los precios relativos de los bienes que confroman el IPC puede
provenir de diversas fuentes: en el caso de bienes transables, los precios internos que
son el resultado de los ajustes en los precios externos por razn de las restricciones
arancelarias y no aracelarias y por las modificaciones en el tipo de cambio. Como el
tipo de cambio es fijo (por naturaleza del sistema monetario) y las variaciones en los
impuestos de introduccin son pequeas y espordicas, entonces los precios
nacionales de los transables se mueven en tndem con sus precios internacionales.
En cuanto a los precios de los no transables, como se mencion, stos forman
un porcentaje importante del IPC, pero muchos bienes no transables, a su vez, tienen
un alto componente de insumos importados.
C. El tipo de cambio real
El tipo de cambio real es un instrumento analtico que se calcula multiplicando la
tasa de cambio nominal (un balboa por dlar en el caso panameo) por la relacin de
precios externos a externos. Un aumento de la TCR significa que habido una
depreciacin real de la moneda local, lo cual mejorara la competitividad de las
exportaciones; por el contrario, una disminucin en la TCR significa la apreciacin real
de la moneda local.
La TCR de equilibrio (la que es compatible con el equilibrio interno y con un
dficit externo sostenible) vara a travs del tiempo por la influencia de los cambios en
los trminos de intercambio, la productividad de los factores y de otras variables reales.
En el corto plazo, la TCR puede variar con el uso de instrumentos monetarios, cosa
que no sucede en Panam. Por lo tanto, se debera esperar una mayor estabilidad del
TCR en Panam que en pases que pueden afectarlo con polticas cambiarias de corto
plazo.
20
El Cuadro No. III-4 muestra que balboa real se ha apreciado frente al dlar
norteamericano (real) en un promedio de 1.0% en las ltimas tres dcadas.
Slo El Salvador muestra una mayor apreciacin real de su moneda, mientras que los
dems pases muestran una depreciacin de su signo monetario. El coeficiente de
variacin del TCR para Panam es 9.1%, el menor de la muestra, lo cual era de
esperarse por la ausencia de una poltica cambiaria autnoma.
La estabilidad relativa del TCR se debe en buena parte a la importancia de los
servicios dentro del total de la produccin. Estos servicios estn caracterizados por una
oferta elstica, alta productividad que permite expandir el valor agregado sin un
incremento en costos, elevado desempleo estructural y alta capacidad instalada. (Juan
Luis Moreno, 1997, pgina 9).
D. Tasas de inters
Tanto Costa Rica, como El Salvador y Honduras registran tasas reales promedio
sobre prstamos para los ochenta y noventa menores a la panamea que fue para
1986-1997 de 10.6% (Cuadro No. III-5). Los dems pases tienen promedios mayores,
aunque Venezuela (1984-1997) y Mxico (1978-1984) tuvieron tasas negativas. En el
Cuadro No. III-6 se muestran los mismos datos para el perodo 1990-1997 a fin de
poder hacer la comparacin para el mismo perodo. Los resultados son casi iguales a
los del cuadro anterior.
En este caso tambin la volatilidad de las tasas de inters en Panam fue muy
inferior a la de los dems pases.
Las tasas de inters real sobre depsitos (Cuadro No. III-7) son las ms bajas
para los que tienen tasas positivas (Chile y Colombia), mientras que todos los dems
tienen tasas negativas. Este hecho se refleja en el alto coeficiente de profundizacin
financiera de Panam (Seccin E. de este captulo) ya que el nivel de las tasas parece
no incentivar los depsitos bancarios y la asignacin de los recursos para prstamos en
pases con tasas reales negativas, posiblemente se ajuste ms por el lado del monto
de la cartera crediticia que sobre las tasas de inters.
El panorama para las tasas de inters pasivas (Cuadro No. III-8) en el perodo
1990-1997 refleja el mismo patrn del cuadro anterior tanto para las tasas como para
el coeficiente de variacin, siendo el menor el panameo. Costa Rica, El Salvador y
Mxico tienen una volatilidad muy elevada que est entre 300% y casi 400%. Al igual
que en el cuadro anterior algunos pases tienen coeficientes de dispersin negativos y
de magnitud considerable.
Las tasas reales de inters en Panam estn formadas por tasas nominales que
dependen de los mercados internacionales, pero con tasas de inflacin menores que
las internacionales para el dlar norteamericano. Las tasas reales son relativamente
elevadas por el fenmeno de integracin financiera; las tasas activas corresponden a
21
tasas pasivas reales ajustadas por un margen bruto de intermediacin que ha
fluctuado histricamente alrededor del 3%-4%.
Las tasas de inters nominales responden al paradigma de una economa
pequea y abierta, en donde no pueden persistir ni tasas inferiores ni superiores a las
internacionales. Esta caracterstica no es la de una economa dolarizada, sino la de una
economa abierta a los flujos de capital, tal como han existido desde los inicios de la
Repblica (Grfica III-1).
E. Profundizacin financiera
El ndice de profundizacin financiera (Cuadro No. III-9) se ha calculado como la
razn entre la cartera crediticia domstica ms las reservas internacionales netas del
sistema bancario y el PIB. La definicin del numerador busca acercarse lo ms posible
a los activos totales del sector bancario (no publicado por el IMF) a fin de captar otras
formas de facilidades de crdito que no sean prstamos. Para 1990-1997 y para 1997
el coeficiente de Panam es a todas luces el ms alto. Con excepcin de Chile que
tiene el segundo coeficiente ms alto, el coeficiente de Panam es del orden de dos a
cinco veces el de todos los dems pases.
22
CAPITULO IV
LOS COSTOS POTENCIALES DE LA DOLARIZACION
A. La prdida de seoreaje
Uno de los costos de un sistema como el panameo es la prdida de seoreaje
del Banco Central, el cual en la prctica representa una prdida fiscal.
El seoreaje es el ingreso que percibe el Gobierno como consecuencia del derecho a
crear dinero de alto poder. Emitir dinero prcticamente no tiene costo, pero los billetes y
las monedas que emite el Banco Central se intercambian por bienes y servicios, que
tienen un valor. En un rgimen de tipo de cambio fijo, el seoreaje se mide como el
rendimiento medio de las reservas que respaldan a la base monetaria.
En diferentes estudios se ha tratado de medir la prdida de ingresos fiscales que
resulta de no tener un banco central en Panam. Mundell (1972), Harberger (1976),
Fernndez (1986 ) y Moreno Villalaz (1998 ) realizaron clculos sobre la prdida de
seoreaje que fluctuaron entre el 1% y el 2.5% del PIB por ao.
Todos estos trabajos enfatizaron que para efectos de calcular la situacin, el
primer ao de la conversin, los ingresos por seoreaje equivalen al rendimiento de las
reservas internacionales que resultan de la conversin por una sola vez del dinero de
alto poder denominado en dlares por moneda nacional. Adems, el seoreaje
representa un ingreso bruto del banco central, al cual habra que deducir los costos de
operar el banco y cualquiera prdida adicional por concepto de programas de
estabilizacin monetaria.
Clculo de la prdida de seoreaje en Panam
Los pasos para calcular la prdida del seoreaje ocasionada por un sistema
basado en la circulacin completa del dlar norteamericano, requieren extraer una
cantidad de dinero en poder del pblico, la que se encuentra en las bvedas de los
bancos y los depsitos netos de los bancos en el extranjero.
Se tratar al Banco Nacional de Panam como el nuevo banco central del pas
para efectos de este ejercicio, as que los ingresos de seoreaje corresponden al
cambio de dlares por balboas del resto de los bancos del sistema.
23
La cantidad de billetes y monedas en poder del pblico se debe calcular de
manera indirecta, ya que no existen cifras al respecto. Una forma de hacerlo es
estimar la cantidad de efectivo (billetes y monedas) respecto al tamao de la
economa que ocurre en pases similares a Panam es trminos del ingreso por
habitante.
Se utilizaron datos de las Estadsticas Financieras Internacionales para realizar
esta estimacin. Durante los ltimos tres aos esta relacin ha sido: 4.9% para Costa
Rica; 3.3 % para Uruguay; 3.0% para Chile; 4.0% en Argentina y 2.1% en Venezuela
(Cuadro No. IV-1). No es aventurado pensar que en Panam esta relacin es del orden
del 3.5% del PIB nominal, o alrededor de US$ 320 millones en 1998.
La cantidad de dlares en las arcas de los bancos (Sin incluir las del Banco
Nacional de Panam) a fines de 1998 era de US$ 330 millones, de acuerdo a
estimaciones basadas en cifras oficiales de la Superintendencia de Bancos
de Panam.
Los depsitos de los bancos de licencia general (nacionales y extranjeros,
diferentes del Banco Nacional de Panam) netos de pasivos externos
llegaban a US$ 1,540 millones a fines de 1998.
Se debe suponer que una fraccin de los dlares capturados por el banco
central en el proceso de conversin deben permanecer en sus arcas para respaldar
cualquiera conversin que desee hacer el pblico. Este porcentaje no debera ser
inferior al 15% de los depsitos que en promedio mantiene el sistema actualmente.
Luego, del total calculado de las tres fuentes anteriores, alrededor de US$ 2,140
estaran sujetos a los beneficios de ingresos por intereses.
La tasa media de rendimiento para la liquidez a corto plazo se estim en 4% en
1998. Por tanto los ingresos por seoreaje en un ao dado pueden ascender a un
mximo de US$ 86 millones , o alrededor del 1% del PIB 4.6% de los ingresos
corrientes del Gobierno, cifra consistente en otros estudios realizados en el pasado.
Este es el lmite superior de la prdida del fisco por mantener al dlar como
moneda circulante. Esta prdida es en realidad una transferencia de los tenedores de
dinero nacional al fisco y no debe confundirse con el impuesto inflacionario que
resulta de la capacidad del gobierno de emitir sin respaldo para adquirir bienes y
servicios. An sin inflacin, el gobierno obtendra los ingresos por seoreaje.
Moreno (1997) demostr que el sistema financiero en un pas con moneda
propia requiere de ms reservas que un sistema como el de Panam, aunque las
reservas de aqul puedan producir un rendimiento a las arcas del Estado, obtiene
algn rendimiento sobre las mismas.
24
B. Prestamista de ltimo recurso
Los bancos sufren de cuando en cuando crisis de liquidez que pueden
convertirse en crisis de insolvencia. Los sistemas bancarios operan normalmente con
ciertos mecanismos para paliar los problemas de liquidez temporal. Los ms comunes
son lneas de crdito garantizadas con el Banco Central para el redescuento de
papeles o lneas de crdito contingentes que se utilizan para enfrentar problemas
sistmicos. Estas lneas pueden provenir de fondos pblicos o de fondos de
instituciones internacionales.
En un pas sin banco central, estas facilidades no existen en la prctica. Cada
banco debe mantener en todo momento la liquidez suficiente para satisfacer la
demanda por efectivo de sus clientes. Las sucursales de los bancos internacionales (e
inclusive sus subsidiarias) tienen el recurso de utilizar crditos de sus casas matrices
en el extranjero. Sus necesidades de liquidez se miden en funcin del banco como un
todo y no slo de sus agencias en el extranjero. Sin embargo, los bancos de capital
panameo deben utilizar otros mecanismos.
El temor de los analistas del sistema panameo durante los setenta era,
precisamente, las dificultades que el sistema bancario enfrentara si los bancos
internacionales (con casas matrices en el extranjero) se retiraran del pas por cualquier
motivo. En esta circunstancia, la liquidez del sistema sera igual a la de los bancos
nacionales, incluyendo la del Banco Nacional de Panam, el cual es tambin tomador
de dinero del pblico.
La ley bancaria de 1970 cre el crdito de contingencia que consista en una
garanta bancaria emitida por un banco de primera lnea fuera de las fronteras
nacionales, que poda ser requerida por la Comisin Bancaria Nacional cuando un
banco en particular, o el sistema en general, sufrieran un perodo de iliquidez temporal.
En las siete ocasiones que algn banco tuvo estos problemas, este mecanismo prob
ser ineficaz por, al menos dos razones: de una parte, por problemas de falta de
supervisin, los problemas individuales fueron de mayor tamao que los fondos de
contingencia que ese banco haba contratado; y de la otra, muchos bancos haban
establecido estas lneas con subsidiarias no reguladas del mismo banco o - en el caso
de los bancos internacionales- con sus casas matrices, las cuales haban sido la causa
de los problemas del banco en Panam y por tanto no pudieron hacer buena esta
facilidad crediticia contingente.
Algunos analistas pensaban que los fondos del encaje bancario depositados
por ley en el Banco Nacional de Panam en una cuenta especial- eran un complemento
del fondo de contingencia. Por supuesto que no: con los retiros de los depsitos de los
bancos en problemas, el monto de los encajes tambin caen, y adems cuando la crisis
de liquidez no slo era de un banco sino de todo el sistema como ocurri en 1988 el
mismo BNP sufri una corrida importante, ya que l recibe tambin depsitos del
pblico.
25
La definicin de quin es el prestamista de ltimo recurso en el modelo
panameo es clave para entender cmo funciona ste. Aqu la diferencia importante
tiene que ver con la nacionalidad del banco y con la extensin de la integracin
financiera.
Las sucursales de los bancos internacionales son agencias de sus casas
matrices y por ende su liquidez y la de aquella se funden. De los 40 bancos
internacionales creadores de dinero que operaban a fines de 1998, la mitad eran
sucursales de casas matrices en el extranjero. Las subsidiarias de los bancos
internacionales, a pesar de ser corporaciones locales con independencia jurdica,
tienen vigentes lneas de redescuentos de papeles o de tesorera con sus casas
matrices que actan como prstamos de contingencia de rpida utilizacin.
Los bancos de capital nacional presentan un problema diferente: no tienen casa
matriz en el extranjero y las lneas de crdito abiertas representan un porcentaje bajo
de su capital total. Para estos bancos, las necesidades de liquidez deben ser provistas
por sus propias tesoreras de acuerdo con la experiencia pasada y con las expectativas
hacia el futuro.
Tres bancos panameos de tamao pequeo han resultado insolventes en la
ltima dcada, por diversas razones. Como en Panam no existe ni un seguro implcito
ni explcito sobre depsitos - salvo el implcito para los dos bancos estatales - el cierre
de los bancos signific una prdida para los depositantes y para los accionistas. La Ley
Bancaria de 1998 aboli cualquier mecanismo de crdito de contingencia y de encaje
bancario. Cada banco manejar de ahora en adelante su liquidez de acuerdo a las
normas de prudencia que su administracin determine, y las estipulaciones de la Ley.
En Panam no existe un prestamista de ltimo recurso para el sistema como un
todo. Los bancos internacionales tienen a las tesoreras de sus casas matrices como
sus lneas de liquidez contingente. Los bancos nacionales crean estas lneas con sus
bancos corresponsales, pero deben depender fundamentalmente del buen juicio
individual para mantener la liquidez necesaria para evitar problemas de corridas de
depsitos, sin poner en peligro la rentabilidad del banco.
La debilidad estructural del sistema bancario anotada al inicio de lo que se
conoce como el Centro Bancario en los setenta, sigue siendo vlida: la presencia de los
bancos internacionales de gran tamao (Chase Manhattan Bank, Citicorp, BankBoston,
Dresdner Lateinamerika, entre otros,) es indispensable para que la integracin
financiera en Panam se mantenga y perfeccione. El desarrollo reciente de la banca
panamea, si bien es positiva en trminos del valor agregado que puedan generar, no
debe ocultar el elemento principal del sistema: la integracin se debe a la competencia
internacional y a la libre movilidad de capitales que ella garantiza.
La banca extranjera ha funcionado como prestamista de ltimo recurso de hecho
al sistema frente a choques externos, manteniendo su cartera domstica a pesar de la
prdida de depsitos, para lo cual ha utilizado recursos de sus casas matrices.
Tambin han dado apoyo a la banca total, ya sea comprndole cartera o
26
proporcionndole lneas de crdito. Tales actuaciones han tenido un efecto
estabilizador del sistema bancario en tiempos de dificultades.
De las propuestas previas de un Fondo Nacional de Estabilizacin (Harberger
(1976) o del Crdito de Contingencia (Ley Bancaria de 1970) o de un Fondo Nacional
de Redescuento (propuesta inicial de la Ley Bancaria de 1998) slo la segunda fue
acogida, pero con poco xito al momento de ponerla a prueba.
C. Limitaciones de la Poltica Econmica
Las autoridades nacionales no pueden utilizar los instrumentos de expansin
monetaria para estabilizar los ciclos econmicos: es el ejemplo de una economa
abierta y pequea. Esto ha producido una gran volatilidad en perodos de baja
demanda interna por crdito.
Las autoridades tampoco pueden modificar el tipo de cambio nominal para
incrementar la competitividad de las exportaciones a corto plazo. Los ajustes en el tipo
de cambio real se producen por cambios en la productividad u otros factores reales.
Las principales exportaciones de Panam se generan por las ventas de servicios al
extranjero y son poco sensitivas a los cambios en los precios internos.
La poltica fiscal tiene un lmite presupuestario determinado por la capacidad de
endeudamiento del Gobierno en los mercados financieros, especialmente en los
internacionales. El fisco no tiene el recurso de tomar deuda con el banco central. En
una economa con tipo de cambio flexible, el nuevo endeudamiento provocara un
ajuste en el tipo de cambio nominal y real; en una economa con tipo de cambio fijo, el
endeudamiento representar una prdida de reservas proporcional a la nueva deuda;
en Panam, el endeudamiento del gobierno con el Banco Nacional de Panam
significara una reduccin de los activos netos del banco en el extranjero, los cuales
representan una fraccin muy pequea de las verdaderas reservas del sistema. El
gobierno debe, en lo principal, tomar deuda externa para financiar sus dficits, y los
mercados internacionales se encargan de establecer los lmites razonables de este
endeudamiento.
En trminos de la poltica salarial, las reducciones en los salarios reales que se
producen por un aumento de los salarios nominales inferiores a la inflacin anticipada
no son velos monetarios que afectan las negociaciones entre las partes. Los ajustes
salariales inferiores a la inflacin son el resultado de las condiciones de alto desempleo
en el segmento de menor calificacin en mercado laboral panameo.
27
CAPITULO V
EL SISTEMA BANCARIO Y LAS CRISIS ECONMICAS Y FINANCIERAS
En esta seccin se repasar la experiencia de los ajustes en la economa
panamea frente a diferentes a las diferentes situaciones de crisis que la afectaron.
La primera que se estudiar ser la ocurrida a raz del aumento en los precios del
petrleo entre 1973 y 1974. Esta se analizar en conjunto con la ocurrida entre 1979 y
1980.
En 1976, la economa se desaceler a tasas no vistas en dcadas anteriores.
Esta crisis de carcter interno, tambin se analizar. Se presentarn los mecanismos
de ajuste en 1982 la llamada crisis de la deuda latinoamericana-, la crisis de fines de
los ochenta, los impactos de la devaluacin de Mjico a fines de 1994 y las ms
recientes de los pases asiticos, Rusia y Brasil.
Se mostrar en todos los casos, como los flujos de crdito a travs del sistema
bancario actuaron como mecanismos estabilizadores o profundizadores de los efectos
econmicos de estos fenmenos. El cuadro No. V-1 muestra los activos netos en el
extranjero del sistema bancario, el crdito al sector privado y los cambios en ambas
magnitudes, los cuales se usarn para ilustrar los eventos que a continuacin se
describen.
A. Las Crisis Petroleras de 1973-1974 y de 1979-1980
El precio del crudo entre 1973 y 1974 subi en los mercados mundiales de US$
3.14 por barril a US$ 11.22 dlares por barril. Panam es un importador neto de
petrleo. La inflacin en Panam, medida por el cambio en el ndice de precios al
consumidor fue 6.8 % en 1973 y 16.2 % en 1974 (en la dcada anterior haba sido de
4 % anual), como consecuencia inicial del traslado del aumento en el precio del
petrleo a los consumidores de producto final. En compensacin parcial, la deuda
externa real cay en el equivalente a 4% del PIB. (Juan Luis Moreno, 1998). La tasa de
inflacin de referencia, la de los Estados Unidos, subi en 6.3% y 11.2% en esos aos.
28
A pesar de estos impactos, el Producto Interno Bruto de Panam creci en 4.6%
en 1973 y en 5.4% en 1974, debido a la expansin de la industria de la construccin y
del extenso programas de inversiones del Estado, ambos financiados con una
importacin de fondos por parte del sistema bancario equivalente al 9.5% del PIB en
1973 y al 16.5% del PIB en 1974.
En 1973, la demanda real por dinero cay en 5.9%, pero el crdito real al sector
privado aument en 20.3%; es decir, los agentes econmicos disminuyeron sus
tenencias reales de dinero, pero recibieron prstamos para compensar la cada de
ingreso real originada por los aumentos en el precio del petrleo. La diferencia entre el
gasto y el ingreso reales se financi con una reduccin de 137.7 millones de dlares en
los activos netos externos del sistema. Un fenmeno semejante ocurri en 1974,
cuando la banca import 273.3 millones de dlares para financiar el crdito interno
ante un estancamiento real de los depsitos. En 1977 y 1978, cuando los depsitos
locales volvieron a aumentar, la banca volvi a incrementar sus saldos externos, es
decir, recogi parte de la liquidez entregada al sistema en los aos anteriores.
En 1979-1980, el precio del petrleo volvi a subir de US$ 12.95 por barril a US$
29.22 por barril. Los activos netos externos de los bancos en 1979 (sus reservas)
cayeron en 452.6 millones de dlares (la ms alta registrada en la historia), las cuales
financiaron el incremento de US$287.1 millones en el crdito privado y de US$ 48.9
millones en el crdito al sector pblico. Gracias a la sostenibilidad de la demanda por
crdito (especialmente en los sectores del comercio en la Zona Libre de Coln), el PIB
en 1979 creci en 9.8% y en 1980 creci en 4.5%, aunque estas tasas fueron
afectadas por el aumentos de una sola vez en los ingresos al pas por concepto de los
nuevos tratados sobre el Canal con los Estados Unidos, firmados a fines de 1977 y que
entraron en vigor en octubre de 1979.
La respuesta a las perturbaciones externas del lado de la oferta fue en ambos
casos un ajuste de la posicin externa neta de la banca que import recursos para
satisfacer la demanda por crdito en la economa interna. Los movimientos de capital
hacia el pas no estn controlados por las autoridades y son la respuesta financiera de
la banca cuando enfrenta una creciente demanda por prstamos cuando los depsitos
caen. Se debe recordar que este no es un proceso coordinado, sino de carcter
individual de cada banco en la bsqueda de la maximizacin de sus utilidades.
Ntese las similitudes de los ajustes ante ambas crisis: a pesar de una
transferencia del pas al extranjero por los mayores precios del petrleo, la banca trajo
recursos del extranjero en una cantidad mayor a aqulla para satisfacer la creciente
demanda por crdito. En el primer perodo, para financiar el auge de la construccin; en
el segundo, para satisfacer la expansin de la Zona Libre de Coln y del comercio
local.
29
B. La Crisis Interna de 1976
En 1976, la tasa de crecimiento del PIB se desaceler respecto a la de los cinco
aos anteriores, en lo que se consider la primera cada de este tipo desde 1964, la
cual haba sido el resultado de los enfrentamientos entre tropas de los Estados Unidos
y estudiantes panameos y la consecuente ruptura de relaciones entre los dos pases.
El PIB creci en 1976 en slo 1.7%, mientras que el ritmo de los aos anteriores haba
sido superior al 5% anual.
El crdito al sector privado se detuvo en 1976 despus de incrementos elevados
entre 1972 y 1974. Es necesario indagar si esta cada fue debida a una menor oferta
por crdito o una menor demanda por crdito. El factor principal parece haber sido la
cada de la demanda por prstamos para vivienda, mercado que no pudo sostener los
niveles de expansin ocurridos entre 1973 y 1974, ante la aparente situacin del
mercado, en especial para las unidades de precios medios-altos y altos. La cada en
1975 del crdito al sector comercial fue el resultado de una sobretasa que se introdujo
a este tipo de prstamo en ese ao.
Del lado de la oferta una explicacin pudo ser que los bancos grandes
deterioraron su portafolio en viviendas durante el boom de 1972-1974 y tuvieron que
mejorar sus portafolios: para ello tuvieron que ser ms estrictos en sus nuevos
prstamos. El tema central es hasta qu punto los bancos extranjeros tienen lmites de
riesgo en Panam y enfrentan una limitacin de cupos para Panam. La respuesta es
que s, y ello se reflej en la crisis de la construccin que ocurri en Panam en ese
poca.
Como contraparte a este perodo hay que anotar que una situacin exactamente
opuesta ocurri entre 1990 y 1998, cuando los bancos internacionales volvieron a
establecer cupos de crdito para prstamos hipotecarios y los crditos a este sector
subieron de manera significativa. La situacin de 1976 es un ejemplo de un acomodo
de los crditos bancarios a las cadas en la demanda interna.
C. La Crisis de la Deuda de 1982
A mediados de 1982, culmin un proceso regional de desequilibrios externos
financiados con crditos al sector oficial, que se ha denominado la crisis de la deuda
latinoamericana que dio inicio a la dcada perdida.
El impacto en Panam fue el siguiente:
La demanda real por crdito interno privado cay en 1%. Las tasas de inters
internacionales superaron el 12% y esto redujo la demanda por prstamos. Las
restricciones macro-financieras del Gobierno nacional, que haba tenido dficits del
orden del 11% del PIB en los doce meses anteriores, impidieron que el gobierno fuera
el mecanismo compensador de la economa. El crecimiento de la economa de 5.3% en
30
ese ao fue el resultado de la expansin del primer semestre del ao, especialmente
en el desarrollo de grandes proyectos del sector pblico.
En 1983, por primera vez desde que se tenan registros al respecto, la cartera de
prstamos al sector privado cay, al ser las amortizaciones superiores a las nuevas
colocaciones. Adems, los depsitos locales tambin cayeron, aunque levemente. El
resultado fue una reduccin de los activos netos externos del sistema de cerca de 300
millones de dlares que se utilizaron por la banca local para aumentar la liquidez local.
La contraccin en el crdito real provoc una cada de la actividad general de
4.5%, especialmente en el sector de la construccin (por la disminucin de la inversin
pblica ), en la Zona Libre de Coln (por la reduccin de la demanda externa por
importaciones) y en el turismo.
La crisis de 1982 ensea que en un sistema como el panameo, la disciplina
fiscal est relacionada con la capacidad el gobierno de endeudarse para financiar los
dficits netos. En Panam, este dficit es exactamente igual al incremento de la deuda
pblica (externa e interna). Al no poder el gobierno recurrir a crditos con un banco
central, tiene que hacerlo con los mercados bancarios o de capitales.
Si stos no proveen los recursos demandados , el mecanismo de ajuste fiscal es
la reduccin del dficit por la va del recorte del gasto en el corto plazo. (especialmente
los de inversin o los atrasos en el servicios de la deuda vigente). Esto sucedi en
1985, cuando el dficit del sector pblico cay a 3% del PIB, (del 11% en 1982, 6% en
1983 y 7.2% en 1984, respectivamente).
As como el sistema panameo no puede utilizar la poltica monetaria para
estabilizar al ciclo, tampoco la poltica fiscal es un instrumento automtico de ajuste. Lo
podr ser slo en la medida en que las finanzas del sector pblico le permitan acceder
a los mercados de capitales.
D. La Crisis del Rgimen de Noriega
En marzo de 1988 los bancos del pas cerraron sus puertas; por primera vez, los
temores de Harberger, Mundell y otros se cumplieron. Los bancos internacionales
cesaron operaciones al menos respecto al mercado local- y los bancos nacionales, al
no tener un prestamista de ltimo recurso, tuvieron que cerrar las ventanillas.
El Entorno de la Crisis
La liquidez media de los bancos de licencia general a fines de 1987 era de un
34% del total de sus pasivos. En este coeficiente de liquidez slo se incluyen los
fondos en efectivo y los depsitos a la vista, puesto que otras formas de liquidez
31
como las Letras del Tesoro de Panam no fueron redimidas por el gobierno. Este
coeficiente se considera adecuado en un centro bancario en el cual no existen formas
expedidas de obtener recursos lquidos, especialmente para los bancos que no tienen
casas matrices en el extranjero. Esto, por supuesto, siempre pueden proveerse con
rapidez de lneas de tesorera de emergencia.
Los ltimos meses del ao 1987 fueron de gran ansiedad en los mercados
financieros nacionales. En el mes de junio de ese ao se haba iniciado la protesta
civilista en contra del gobierno militar encabezado por Manuel A. Noriega. Durante el
tercer trimestre del ao se retiraron del sistema bancario alrededor de 940 millones de
balboas de los depsitos locales, que equivalan al 20% del total. En ese mismo
perodo, el Gobierno dej de pagar a los bancos comerciales internacionales y a las
Instituciones Financieras Internacionales las cuotas correspondientes a sus
compromisos externos, con la promesa de realizar una renegociacin en el primer
trimestre de 1988. La crisis poltica iba acompaada de una crisis fiscal.
Los bancos corresponsales de la banca local endurecieron sus condiciones de
crdito: se suspendieron los avances abiertos de tesorera (clear advances), aunque
se mantuvieron las lneas de crdito para la confirmacin de cartas de crdito. En
algunos casos, se congelaron estas lneas al nivel de su uso en el momento de la
congelacin. De igual manera, se incrementaron para algunos bancos locales los
costos del dinero en los mercados internacionales. Se percibi en el mercado local un
aumento del riesgo panameo.
Los tipos de inters empezaron a subir de manera importante hacia el mes de
octubre, lo cual contribuy al reingreso de algunos fondos a corto plazo que
aprovecharon esta coyuntura favorable. Ya en diciembre, se haba recuperado
alrededor de B/.290 millones en depsitos, o el 30% de los fondos fugados en el
segundo trimestre. A este repunte temporal contribuy sin duda la reubicacin de
capitales que se produjo como resultado de la cada de la Bolsa de Valores de Nueva
York en octubre de 1987.
Sin embargo, este reflujo de fondos no fue suficiente para restituir los niveles
deseados de liquidez: la de la banca privada panamea la que no tena recursos de
tesorera con una casa matriz fornea baj a 32%; la liquidez de la banca del sector
pblico a fin de ao era de 19%. (El hecho de que la liquidez de la banca extranjera
hubiera subido en el segundo semestre de 1987 parece indicar la existencia de una
transferencia de depsitos hacia esos bancos que s tenan casas matrices en el
extranjero).
La reaccin natural de los bancos del sistema fue reducir su exposicin crediticia
para convertirla en liquidez. La coincidencia de un menor flujo de prstamos y de un
estancamiento de las finanzas pblicas por razn de la crisis fiscal (que ya estaba
latente desde 1982), produjo una reduccin en el PIB de 1.8% en todo el ao de 1987,
a pesar de que el primer semestre se haba caracterizado por un importante nivel de
actividad.
32
La causa Inmediata de la Crisis
El jueves 25 de febrero de 1988 hacia el final de la tarde, el presidente de la
Repblica Eric Delvalle anunci por televisin la destitucin del Comandante de las
Fuerzas de Defensa, Manuel A. Noriega, como colofn a un proceso de tirantez entre
el gobierno civil del pas y la jefatura militar. En principio, se perciba que la actitud de
Delvalle estaba respaldada por algunos miembros importantes del partido de Gobierno
y por la embajada de los Estados Unidos. La reaccin inmediata de la Comandancia
fue ocupar militarmente la ciudad de Panam y las cabeceras de las provincias
principales e impedir la movilizacin de Delvalle, quien qued preso en su residencia.
Una de las primeras reacciones de los panameos el viernes 26 de febrero fue
retirar sus ahorros de los bancos para mantenerlos en sus casas y para avituallarse de
comestibles en anticipacin a la profundizacin de la crisis poltica. Frente a cada
sucursal bancaria aparecieron largas filas de clientes que buscaban retirar sus
depsitos. Ese mismo da, los grupos civilistas organizados convocaron a un paro
nacional de brazos cados.
La banca panamea sufri casi de inmediato una combinacin de la retirada
masiva de efectivo, la cada de ingresos de los negocios y la inasistencia de los
empleados por una combinacin de aprehensin y de apoyo tcito al civilismo. Los
banqueros nacionales empezaron a convocar a reuniones de alto nivel para establecer
una estrategia comn frente a la inminente crisis de liquidez.
El sbado 27 de febrero abrieron sus puertas como de costumbre los bancos
hipotecarios nacionales, puesto que la ley le conceda esta autorizacin nicamente a
los bancos calificados en esta categora. El resto de la comunidad bancaria buscaba
en la actitud de los clientes ese sbado una seal de estabilizacin de los retiros, lo
cual no sucedi. Para la banca nacional qued claro ese fin de semana que el sistema
no podra satisfacer la demanda anticipada por efectivo de la siguiente semana,
particularmente cuando se empezaran a vencer depsitos a plazo fijo de gran tamao,
los cuales muy probablemente se retiraran de la plaza.
El lunes 29 de febrero de 1988 (el odd-day del ao bisiesto) el pas amaneci
virtualmente paralizado en su actividad comercial y con la noticia de que el Gobierno de
Estados Unidos congelara por orden del gobierno paralelo de Delvalle, reconocido
an por la Administracin Reagan los fondos del Banco Nacional de Panam en ese
pas.
Esta congelacin se produjo efectivamente el 1 de marzo por un monto de US
$54 millones depositado en el Republic National Bank de New York, el Irving Trust, el
Marine Midland Bank y el Bankers Trust. Adems, el Gobierno de EEUU aplic otras
sanciones comerciales a Panam, entre ellas el no pago de sus compromisos
33
referentes a la operacin del canal y la prohibicin a las empresas norteamericanas de
pagar sus impuestos locales, entre otras).
Aunque en una reunin del fin de semana con las autoridades de la Comisin
Bancaria Nacional (CBN), un grupo de bancos nacionales y extranjeros haba
planteado la necesidad de un cierre temporal del sistema para evitar su colapso total,
fue la excusa de la congelacin de fondos del BNP la que produjo el Acuerdo No. 1-88
de la CBN del 4 de marzo, mediante el cual se suspenda temporalmente por primera
vez en la historia- la atencin al pblico por parte de los bancos de licencia general, es
decir, de los tomadores de depsitos. Los bancos de licencia internacional (off-shore)
podan y deban seguir operando sin restricciones.
La suspensin temporal no significaba un cierre de las puertas de los bancos,
sino nicamente de sus ventanillas de transacciones. Los bancos interpretaron este
Acuerdo de diferente manera, unos con mayor rigidez que otros, lo cual produjo una
divisin en el pblico entre bancos buenos y bancos malos en su relacin con los
clientes, la cual perdur por los meses siguientes durante todo el proceso de
liberalizacin parcial.
Con el fin de aclarar las diferentes versiones que del cierre tuvieron los
diferentes bancos, el Acuerdo No.2-88 del sbado 5 de marzo de 1988 estableci que
ningn banco establecido en Panam podr realizar operaciones de ninguna
naturaleza, con ninguna persona y por ningn medio
El Proceso de Intermediacin sin Intermediarios Formales
El cierre bancario coincidi con una escasez de billetes norteamericanos por
razn de la prohibicin del Gobierno de Estados Unidos de suministrarlos al Banco
Nacional de Panam, quien en los ltimos aos era el encargado de hacerlo. La Ley
de Gresham empez a funcionar, y los agentes econmicos locales se dedicaron a
atesorar billetes norteamercianos y a transar en vales o promesas de pago creadas ad-
hoc. (Inclusive, los billetes que circulaban eran los ms deteriorados, hasta el punto de
que a mediados de 1988 las notas de baja denominacin parecan verdaderos papiros.)
El destino de los cheques personales fue similar al de los billetes. Al momento
del cierre de la banca, haba en el proceso de compensacin una buena cantidad de
cheques girados contra las reservas de cada banco. Adems en los das siguientes al
cierre se emitieron otros cheques para cancelar transacciones entre privados.
Aparecieron tres problemas fundamentales en la operacin del sistema de canje:
primero, cmo producir un sistema de compensacin eficiente en ausencia de una
cmara central que hasta entonces funcionaba en el BNP. El segundo problema era
qu hacer con los cheques girados contra un banco despus de la fecha de cierre. El
tercero, qu hacer con las demandas del BNP (es decir, del Gobierno) de que se
hicieran efectivos mediante compensacin los cheques girados contra un banco
cualquiera para pagar los servicios pblicos o los impuestos. Aunque los cheques del
34
Gobierno se utilizaban para pagar estos servicios mediante simple endoso, la amenaza
del corte de estos servicios oblig a los panameos a girar cheques contra sus cuentas
congeladas.
El primer tema se solucion mediante la compensacin bilateral entre los bancos
del sistema, con crditos o dbitos netos, segn fuera el caso, de la forma que los
mismos bancos acordaran. Se usaron diversos sistemas, como la apertura de cuentas
de un banco en otro, la compensacin acumulada de varios das para evitar
transacciones diarias, la emisin de cheques de gerencia contra terceros bancos, etc.
En este proceso se privatiz la cmara de compensaciones.
Los cheques girados despus de la fecha de cierre fueron devueltos a los
bancos contra los que fueron girados, aunque era claro que muchos cheques que
llegaban a la compensacin en los das siguientes al cierre estaban pre-fechados. Este
aspecto se fue solucionando automticamente con el transcurrir de los das.
El problema ms serio fue la exigencia del BNP de que los bancos compensaran
en efectivo los saldos deudores de la compensacin diaria que casi siempre les eran
favorables, ya que las empresas de servicios bsicos (utilities), en ese entonces de
propiedad del Estado, aceptaban cheques de bancos privados en pago de las cuentas
de sus clientes, aunque las empresas privadas no siempre aceptaban los cheques del
Estado.
El 25 de marzo, la Asociacin Bancaria de Panam manifest en un comunicado
que:
no estamos de acuerdo con que el Gobierno
Nacional utilice estos fondos para tratar de
solucionar parcialmente un problema de
ndole fiscal a travs de medidas que
pondran en peligro la estabilidad del
sistema bancario.
El 28 de marzo de 1988, la Comisin Bancaria Nacional emiti el Acuerdo No. 8-
88 que sent las bases de la naturaleza de congelacin de fondos en el sistema e
inaugur un proceso de extensin de esta congelacin que puso en vilo a banqueros y
a ciudadanos por igual.
Este acuerdo restringi por 90 das (renovables) los depsitos a trmino en los
bancos, pero puso un tope a los retiros permitidos en las cuentas corrientes y de
ahorro. Estableci, adems, la continuidad de la acumulacin de intereses sobre los
depsitos y permiti la compensacin de prstamos contra depsitos existentes (back
to back).
Luis H. Moreno Jr. (1988) calcul que del total de 428 millones de balboas en
cuenta corrientes al 29 de febrero, podran girarse un mximo de 66 millones de
35
balboas por mes. De los B/. 500 millones en cuentas de ahorro, se retiraran alrededor
de B/.25 millones mensuales. Se congelaron, adems, alrededor de B/.1,500 millones
de depsitos a trmino.
No es posible calcular directamente el total de efectivo en poder del pblico en
ese momento. Una cifra razonable equivala en ese entonces al 5% del PIB corriente,
o sea alrededor de US $ 265 millones a inicios de 1988. Si se acepta esta cifra,
entonces se puede concluir que la congelacin de 1988 fue del orden del 92% del
dinero ms el cuasi-dinero, es decir, de los medios de pago en su definicin ms
amplia, puesto que lo nico que prcticamente qued por fuera de la congelacin fue el
efectivo en manos privadas.
Con una reduccin del circulante formal aparecieron instrumentos novedosos
de liquidacin de transacciones comerciales. Algunas eran primitivas, pero eficaces.
La empresa A pagaba parcialmente a sus empleados con bonos de comidas del
supermercado B, el cual los usaba para pagar a la empresa C quien era deudora de A.
La triangulacin cerraba el ciclo. Fue muy comn participar en reuniones de
empresarios que tenan como objetivo el triangular, cuadrangular o poligonar deudas
para finiquitar transacciones. Una buena parte del tiempo empresarial se dedic en
esos meses a perfeccionar los esquemas de liberacin de cuentas entre los diversos
agentes econmicos.
De otra parte, los bancos ms grandes del sistema emitieron unos nuevos
instrumentos llamados Certificados de Depsitos e Inversin (CEDI) con respaldo de
los pasivos congelados. Estos CEDI a diferencia de los depsitos a trmino que
eran su respaldo eran transferibles por simple endoso y pronto alcanzaron a formar
un interesante mercado secundario, con descuentos que dependan de la calidad
percibida respecto al banco emisor y del uso que se le poda dar como mecanismo de
cancelacin de crditos.
La aparicin de este nuevo ttulo lleg acompaada de una incertidumbre de
ndole legal respecto a la obligatoriedad de su aceptacin por parte del emisor para
cancelar deudas o al nivel de prelacin que le corresponda en caso de una liquidacin
del banco. A pesar de estas y otras inquietudes, los CEDI se convirtieron en medios de
pago para ciertas transacciones especiales como adquisicin de bienes y races, de
artculos de consumo durable o, simplemente, de intercambio por otros valores
financieros.
No todos los bancos emitieron CEDI, pero los que lo hicieron incluyeron tanto a
bancos nacionales como extranjeros, a bancos hipotecarios como a comerciales. Los
descuentos fluctuaron entre 5% y 25%, de acuerdo a las variables mencionadas. Se
puede afirmar que se cre un mercado bastante transparente de estos papeles, a pesar
de an no exista en Panam una bolsa de valores organizada. Los brokers privados
se encargaron de crear el mercado.
36
Otros bancos del sistema, especialmente los extranjeros, nunca cerraron sus
puertas. Algunos de ellos liquidaron sus pequeas posiciones locales y cancelaron su
licencia general para convertirla en una licencia internacional; otros, simplemente
otorgaron prstamos a corto plazo a sus mejores clientes, prstamos estos que fueron
cancelados a su vencimiento contra los depsitos que ellos mismos o sus empresas
relacionadas tenan en ese banco.
El Mecanismo de Ajuste de la Economa Panamea ante un Cierre Bancario.
Los temores de que la crisis poltico-financiera de 1988 fuera permanente o al
menos muy prolongada llev a algunos analistas internacionales y a la CEPAL a
considerar la situacin como casi irreversible. Por supuesto que una cosa es analizar
la situacin vindola por el espejo retrovisor de la historia y otra es la sensacin que se
experimenta cuando se tiene el abismo al frente. Por ello, los escritos de la poca de
la crisis tendan a darle a sta un carcter ms dramtico del que en realidad tuvo, no
por sus efectos adversos que fueron evidentemente graves sino por la percepcin
de su duracin.
El ajuste de 1988 se produjo en varios frentes de la economa:
(1) La actividad econmica se redujo y los inventarios prcticamente
desaparecieron. Las exportaciones desde la Zona Libre de Coln cayeron oficialmente
en 6.9%, pero actuaron como uno de los principales mecanismos proveedores de
dlares a la economa. La economa interna fue la que ms sufri por el proceso de
desintermediacin.
(2) El valor real de los activos fijos cay como consecuencia de la reduccin en
el valor presente del flujo esperado de los ingresos que esos activos generaban. El
ms importante por su visibilidad fue el valor de las propiedades. En algunos casos, el
valor de los inmuebles cay entre 15 y 25 % en 1988. Como esta actividad es muy
apalancada financieramente, el ajuste provino de una reduccin pari-passu en el valor
de la deuda que se realiz cuando los bancos hipotecarios aceptaron la cancelacin de
deudas sobre estos inmuebles con CEDI que fueron comprados a descuento parecidos
a la cada del valor del activo.
(3) Las importaciones de bienes en 1988 cayeron en 42.5%: se paraliz la
compra de bienes durables y semidurables importados. La mediana de salarios cay en
todos los rubros en 1988 y de nuevo en 1989.
(4) El crecimiento en los precios internos se estanc prcticamente en esos
dos aos en Panam, a pesar de que los precios aumentaron en los Estados Unidos en
3.0% durante la crisis. Los precios relativos se alteraron durante este perodo, pero el
ndice general de precios, aunque se desaceler, no cay.
(5) Los depsitos totales haban disminuido en 81.4 millones de balboas en
1987 (3.8% del total), una cada que ocurra por primera vez desde 1983 (cuando
haban disminuido, pero en menos de un milln de balboas). A pesar de ello, el crdito
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en ese ao haba subido en 52.9 millones de balboas, especialmente durante la
primera mitad del ao, pero la paralizacin de las construcciones y la incertidumbre
poltica provocaron una desaceleracin importante en la segunda mitad del ao. Por
supuesto, los activos netos de la banca en el extranjero cayeron en 262.6 millones de
dlares respecto al ao anterior.
En 1988, la cartera de crditos interno cay en 560 millones de balboas (aunque
una parte pudo haber ocurrido como consecuencia de cambios en los registros de los
bancos internacionales) y una disminucin de los depsitos de 630 millones de dlares
con el resultado de una disminucin de los recursos externos de 263 millones.
Las enseanzas de este importante perodo de la historia econmica y poltica
de Panam- se pueden resumir as:
Muchos sectores de la economa, incluyendo la banca, percibieron la
situacin como temporal. La cada de las ventas locales y los ajustes internos
de los precios relativos, definieron una serie de nuevas oportunidades
especialmente en el sector financiero- que fueron aprovechadas por algunos
agentes econmicos forward-looking. Los exportadores de bienes y de
servicios sufrieron menos impactos negativos. El sector financiero local
redujo sus colocaciones locales, pero en menor proporcin que la prdida de
depsitos, necesitando para ello de un financiamiento externo neto.
El cierre bancario no produjo la quiebra de ningn banco cuando las
actividades bancarias se reinauguraron. Los analistas de la poca
vaticinaban un caos bancario al momento de la descongelacin de fondos.
Cuando ello sucedi de manera completa en 1990, el sistema se equilibr de
manera rpida y ha seguido creciendo desde entonces.
El sistema monetario-bancario panameo ha tenido la caracterstica histrica
de que en l han cerrado bancos sin que el sistema se hubiese contagiado; y
que ha cerrado el sistema sin que ningn banco hubiese desaparecido como
consecuencia de ello, an en ausencia de seguros explcitos o implcitos de
depsitos. La presencia de la banca extranjera y de bancos nacionales
fuertes han sido la clave de este xito.
E. El Efecto Tequila
La crisis cambiaria de Mxico perme algunos mercados financieros de Amrica
Latina en un importante contagio internacional. Pero en Panam en 1995, el crdito
real al sector privado subi en 10.8% respecto al ao anterior y los depsitos locales
aumentaron en 382 millones de dlares, o en 6%. El sector real creci a slo 1.8%
respecto al ao anterior, despus de cuatro aos consecutivos de crecimiento
superiores al 3%.
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El sector ms afectado fue la Zona Libre de Coln - cuyos clientes principales
son Colombia, Venezuela, Ecuador, Mxico y Brasil- cuyas ventas cayeron en 0.3%.
despus de que stas haban subido en 13.3% anual durante los cinco aos anteriores.
El desarrollo portuario, producto de las recientes privatizaciones, se convirti en el
motor de la economa. El Canal, el turismo y la construccin tambin tuvieron
crecimientos importantes.
En trminos de la asignacin global de recursos, la economa nacional no
resinti la crisis: el crdito privado se expandi en 10.8% y los depsitos internos
aumentaron en 5.8% respecto al ao anterior. Esto permiti al sistema bancario
incrementar sus activos externos netos en 1% del PIB.
F. La Crisis Asitica, Rusa y Brasilea
No es el objetivo de este documento explorar los orgenes y consecuencias
estas crisis (Banco Mundial, 1998; Calvo, 1998), pero a grandes rasgos se puede
explicar que se inici en 1997, con una perturbacin en los mercados cambiarios
internacionales, que se dio en llamar la crisis asitica, por el punto de inicio de la
misma, y que lleg, por contagio a otras regiones.
Rusia se declar en moratoria de pagos en agosto de 1998 y el capital sali de
los pases en desarrollo. En Latinoamrica, la presin se concentr en Brasil y el
impacto de la crisis brasilea afect comercialmente al resto de los pases vecinos.
En 1998, la economa panamea creci en 3.9%, algo menos que en 1997.
Donde el efecto de la crisis se sinti con ms fuerza fue en la Zona Libre de Coln y en
un menor trnsito de barcos por el Canal de Panam. Las ventas en la Zona Libre
cayeron en 4.5% y el trnsito de barcos refleja una disminucin de 1.8% con respecto
al ao anterior.
El crdito bancario aument entre 1997 y 1998 en 18.5%. Los depsitos
internos aumentaron en 10.2%. Los principales rubros de prstamos fueron los
crditos personales, siguiendo la tendencia de la banca nacional y extranjera, y el
financiamiento de viviendas. Las tasas de inters no aumentaron en el perodo, en la
captacin de bancos extranjeros, pero s en los bancos nacionales.
La inflacin, con apenas 0.6%, fue la ms baja en los ltimos cinco aos, por
efecto de la devaluacin cambiaria de los pases asiticos.
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CAPITULO VI
TEMAS ESPECIALES
En este captulo se examinan algunos temas que son objeto de especial inters
por parte de los estudiosos de la dolarizacin. Tales temas incluyen la interrogante de
si es necesario contar con un tratado monetario con los Estados Unidos para el
suministro de billetes; las diferencias entre los sistemas de caja de conversin,
dolarizacin y dolarizacin con integracin financiera; el mercado de capitales y de
prstamos a largo plazo en una economa dolarizada e integrada; y los efectos de
contar con un sistema dolarizado e integrado en la determinacin del riesgo-pas.
A. Hace falta un tratado monetario con los Estados Unidos para el suministro
de billetes?
La respuesta simple a la pregunta del epgrafe es que no hace falta un convenio
monetario con los Estados Unidos para asegurar el suministro de billetes de dlar. En
el caso de Panam esta funcin la llev a cabo por muchos aos un banco comercial
privado The Chase Manhattan Bank el cual reemplazaba los billetes gastados o
deteriorados y proporcionaba a los distintos bancos las cantidades de billetes que
requiriesen para su normal funcionamiento. Desde fines de los setenta es el Banco
Nacional de Panam, un banco comercial de propiedad del Estado que es a la vez el
depositario de los fondos oficiales, el que brinda este servicio. Para ello tiene un
acuerdo con el Banco de la Reserva Federal de Nueva York, con el que mantiene una
cuenta para efectos de facilitar el reaprovisionamiento de billetes de dlar. Adems,
algunos bancos comerciales, incluso sin ser Estados Unidos su pas de origen,
proporcionan este servicio a otros bancos de la plaza.
La crisis financiera causada por la inestabilidad poltica panamea de fines de los
ochenta dio pbulo al cese de las relaciones diplomticas normales entre Panam y
Estados Unidos, incluyendo la imposicin severas sanciones econmicas y comerciales
por parte del ltimo, as como la suspensin del reabastecimiento de dlares al Banco
Nacional de Panam por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York. En esas
difciles circunstancias el suministro de dlares continu funcionando a travs de
bancos comerciales internacionales que proporcionaron el servicio, aunque no con la
eficacia con que se haba estado prestando hasta fines de 1987. Una vez superada la
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crisis poltica y restablecidas a su normalidad las relaciones con Estados Unidos, se
reinici tambin el suministro de billetes por la va oficial.
La respuesta menos simple a la pregunta que nos ocupa es que aunque no es
necesario un tratado monetario con los Estados Unidos para el suministro de billetes, si
es conveniente contar con un acuerdo entre las instituciones monetarias y financieras
oficiales de ms alto nivel de ambos pases y mantener relaciones diplmaticas fluidas
y armoniosas. Existen otras reas como son la cooperacin efectiva para prevenir el
lavado de dinero y en general para la prevencin y persecucin de otros delitos que
son importantes para facilitar una disposicin positiva de las autoridades
estadounidenses hacia el suministro de billetes.
B. Diferencias importantes entre caja de conversin y dolarizacin con
integracin financiera
La discusin sobre el modelo de rgimen monetario que debe prevalecer en un
pas se ha popularizado en meses recientes con el planteamiento hecho por el
Presidente Menem, por Ricardo Hausmann, (1999), por Rudiger Dornbusch (1999) y
por Robert Barro (1999), entre otros, sobre las bondades de la dolarizacin para la
regin.
En este aparte se presentarn algunas diferencias sobre tres formas de
dolarizar una economa formalmente. No discutiremos la dolarizacin que proviene
de la circulacin paralela de dos monedas en una economa (FMI, 1998).
Moneda en Circulacin.
La caja de conversin permite la circulacin de moneda local (llammosla el
peso) con el respaldo completo de una moneda internacional de reserva (llammosla
el dlar). La libre convertibilidad debe garantizar el respaldo de cada peso de la base
monetaria con dlares u otros instrumentos en el Banco Central. La confianza de los
tenedores dinero es clave para sostener el nivel correspondiente de dinero en
circulacin.
En el caso panameo, el dlar es la moneda de curso legal. Puede existir
moneda fraccionaria de emisin nacional, pero esta representa un bajo porcentaje de
los medios de pagos. Inclusive, las denominaciones de la moneda paralela nacional
pueden diferir de las del dlar norteamericano, sin perjuicio de la convertibilidad, como
es el caso de Cuba con el dlar convertible.
C. Seoreaje
El gobierno recibe ingresos por seoreaje en el caso de una caja de conversin,
pero no en una economa de circulacin del dlar. Este costo fiscal se compensa por el
hecho de que el sistema panameo no requiere de grandes reservas para operar.
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D. Mecanismos de ajustes
Ante una retirada de depsitos locales, un sistema de caja de conversin pierde
reservas automticamente. Para evita una fuga masiva las tasas de inters internas
deben subir hasta convertirse en el mecanismo estabilizador que detenga este flujo y
eventualmente los revierta. Las alzas de las tasas de inters producen un deterioro de
la cartera activa o una restriccin cuantitativa del crdito (Stiglitz, 1998). En el caso
panameo, la reduccin de depsitos internos no afecta la capacidad de suministrar
crdito a la economa ya que a la tasa de inters internacional, los prstamos nuevos
pueden ser satisfechos con depsitos externos interbancarios.
E. El Mercado de Capitales y de prstamos a largo plazo en una economa
dolarizada e integrada
El Cuadro No. VI-1 presenta la participacin relativa de los prstamos
hipotecarios en Panam desde 1970 a la fecha. Se aprecia que este tipo de prstamos
ha sido importante en todas las etapas del sistema bancario.
La contraparte de estos prstamos deberan ser unos pasivos de duracin media
al menos igual a la de las colocaciones. Sin embargo, tal no ha sido el caso en
Panam. Los bancos de mayor presencia hipotecaria has dependido para su
financiamiento de sus fondos de capital y de depsitos de corto plazo. Este descalce ha
sido ms notorio en los bancos de capital panameo.
Dos explicaciones se pueden encontrar a este fenmeno: la primera, es que los
depsitos, especialmente los de ahorros han mostrado ser muy estables a lo largo del
ciclo. En segundo lugar, los banco internacionales como el Chase Manhattan Bank, el
Citibank y otros han establecido en el pasado una estrategia corporativa global de
asignar ciertos montos al segmento de crditos hipotecarios que son de elevada
rentabilidad. Como estos bancos operan como sucursales, no existe una limitacin para
ellos representada en la maduracin de sus depsitos locales.
Un desarrollo ms reciente apunta en la misma direccin: el crecimiento de la
cartera de inversiones de los bancos en relacin con los prstamos tradicionales. Estas
inversiones representan compra de papeles corporativos locales emitidos por los
mismos clientes y adquiridos por el banco. Si se sumaran estas inversiones a otros
activos de largo plazo, el aparente descalce sera mayor.
El Cuadro No.VI-2 presenta el flujo de recursos en los ltimos cinco aos, en
donde se demuestra la importancia creciente de estas colocaciones. De nuevo, para el
caso de los bancos extranjeros, este aparente desfase no existe, aunque para los
bancos nacionales s es un problema potencial. Sin embargo, en los ltimos tres aos
los bancos panameos han colocado emisiones de deuda a mediano y largo plazo en
los mercados internacionales de capitales.
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F. Efectos de contar con un sistema dolarizado e integrado en la determinacin
del riesgo-pas
A propsito del debate sobre dolarizacin que ha venido dndose desde fines de
1997, la prensa internacional de tiempo en tiempo trae declaraciones atribuidas a
funcionarios de las agencias calificadoras de riesgo en el sentido que un sistema
dolarizado no implica en forma automtica una buena calificacin de riesgo-pas. Tal
afirmacin tomada a su valor nominal tiene mrito ya que el uso del dlar como
moneda de curso legal no garantiza que una economa dada tenga las condiciones que
ameriten una buena calificacin. Ello no obstante, si es de prever que en circunstancias
similares la economa dolarizada tenga ciertas ventajas respecto a buena parte de las
que no lo estn y ms an, que el contar con el dlar como moneda de curso legal
facilite el logro de las condiciones bsicas asociadas con una calificacin positiva. Para
ello conviene distinguir entre las polticas microeconmicas y las macroeconmicas.
Un factor de peso importante en el establecimiento de la calificacin es el estado
general de salud de la economa, su desempeo en trminos de la tasa de crecimiento
de la produccin, el nivel de empleo, la dotacin de capital humano, el dinamismo de
las exportaciones, la capacidad para atraer inversin directa extranjera y la visin que
tienen del futuro de esa economa los actores internos y externos. Para que exista un
panorama positivo de la economa en los trminos mencionados es necesario un clima
que promueva la productividad lo cual, a su vez requiere, entre varios elementos, de
una poltica microeconmica coherente como un factor de gran importancia en la
gestin econmica. La dolarizacin por su parte no garantiza que la poltica econmica
sea eficaz ni que tenga coherencia, aunque si tiene el efecto de eliminar los velos que
permiten suponer que las polticas monetarias y cambiarias puedan superar
condiciones que son de naturaleza estructural. Un sistema dolarizado posiblemente
haga ms imperativo enfrentar la realidad.
El impacto ms significativo de la dolarizacin en cuanto al riesgo-pas est en
las cuestiones que ataen a la gestin macroeconmica. En una economa dolarizada
el fisco no tiene acceso a un banco de emisin que facilite el financiamiento de los
dficits y se encuentra limitado a un nivel de dficit igual al que los prestamistas estn
voluntariamente dispuestos a otorgarles. Ello nos dice que como regla general una
economa dolarizada tendera a tener dficits menores que una que no cuente con un
banco central que sea en verdad independiente. Por supuesto, siempre puede darse el
caso de que el fisco tenga acceso a recursos no del todo voluntarios como seran las
reservas de la seguridad social o que exista una disponibilidad extraordinaria de
financiamiento externo al sector pblico como ocurri en los setenta. Estos dos tipos
de situaciones promoveran el relajamiento de la disciplina fiscal, sin que ello desvirte
el hecho de que en una economa dolarizada haya un condicionamiento intrnseco
hacia el logro del equilibrio fiscal.
El bajo nivel de inflacin asociado a una economa dolarizada como es el caso
de Panam, es un elemento positivo para los propsitos de la evaluacin que hacen las
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calificadoras de riesgo. Una inflacin de poca monta sumada a la ausencia de
volatilidad cambiaria que caracteriza a un sistema dolarizado, son dos factores bsicos
para el logro de una de las tareas bsicas de la gestin pblica como lo es la
estabilidad de la economa.
En la prctica, Panam tiene mejor calificacin de riesgo que la de la mayora de
los emisores latinoamericanos, excepto Chile, Colombia y Uruguay, lo que en alguna
medida refleja que Panam slo reestructur su deuda comercial en 1996 y obtuvo su
primera calificacin en 1997. Los mrgenes o spreads de Panam respecto a los
Bonos del Tesoro de Estados Unidos han sido ha sido desde 1997 inferiores a los de
los principales emisores de la regin (Grfica VI-1)
En un sistema dolarizado el fisco recauda en divisas y por tanto el problema del
servicio de la deuda externa es en esencia una cuestin fiscal y no de acceso a dlares
en competencia con las necesidades del resto de la economa.
En sntesis, aunque la dolarizacin no garantiza una buena calificacin de
riesgo-pas si la facilita haciendo evidente la necesidad de promover la productividad de
la economa a travs de polticas microeconmicas coherentes, induciendo el equilibrio
fiscal, manteniendo la estabilidad y disponiendo el acceso directo del fisco a las divisas.
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