Cementos Pacasmayo S.A.A.

1

Cementos
Mayo 20, 2008

C.Pacasmayo Comn vs. IGBVL











Fuente: Bloomberg

Fecha 20/05/08
Rango 52 Semanas (S/.) 4.23 - 6.77
Nmero de Acciones (MM)* 469.5
Capital. Burstil (US$ MM) 813.4
Volumen (prom. 90d, US$ 000) 154.9
Desempeo YTD (%) 5.0
Dividend Yield (08E)** 2.2%
P/VL (x) 4.2
Frecuencia de Neg. (12M) 99.2%
Fuente: Bloomberg. / (*) 419.98 MM de acciones
comunes y 49.58 MM de acciones de inversin. / (**)
Estimacin usando un ratio de dividendos de 30%.

C.Pacasmayo: Endeudamiento y Cobertura









Fuente: Conasev, Anlisis-BCP
Empresas Comparables










Fuente: Bloomberg, Anlisis-BCP

Claudia Cooper
Rafael Hurtado
Sergio Mesa
Servicio de Anlisis - BCP

Resultados 1T08
Cementos Pacasmayo S.A.A. Sobreponderar, Riesgo (1)
Mejores perspectivas con respecto al desempeo del sector
construccin en el mediano plazo elevan nuestro valor fundamental.

Precio Accin Comn (20/05/08): S/.5.01
Precio Objetivo Accin Comn* (12M): S/. 5.96
Upside/Downside (%): +18.9%
Volatilidad Trimestral (%) 14.3%
Fuente: Bloomberg / *El valor equity estimado es de US$ 972.9 MM, lo cual implicara un precio promedio por accin de S/.5.80.
Este ha sido ajustado por la brecha entre acciones comunes y de inversin observada en el mercado. As, tenemos el precio
objetivo de la accin comn en S/.5.96 y el de la accin de inversin en S/.4.50.
Cementos Pacasmayo S.A.A. y Subsidiarias: Principales Indicadores de Mercado
2007R 2008E 2009E 2010E
P/U (x) * 18.9 13.3 10.9 9.7
EV/EBITDA (x) * 8.2 6.5 5.4 5.0
Ingresos (US$ MM) 214.5 303.1 369.0 411.2
Margen Operativo 31.5% 32.8% 33.7% 33.6%
Utilidad Neta (US$ MM) 38.7 60.9 74.6 83.6
UPA (US$) 0.08 0.13 0.16 0.18
Elaboracin: Servicio de Anlisis - BCP / * En los mltiplos estimados se utiliza el precio ponderado entre la accin comn y la
de inversin, para que puedan ser comparados con ratios de otras empresas
Durante el 1T08, Cementos Pacasmayo report una utilidad neta de operaciones continuas de
US$12.3MM, monto superior en +61.9% al registrado en similar periodo del 2007. El crecimiento
estuvo explicado mayormente por un avance de +30.7% en las ventas, e impulsado
adicionalmente por un aporte importante de US$2.6MM por concepto de diferencia en cambio.
Cabe destacar que las variaciones registradas se encuentran afectadas por la evolucin
apreciatoria de 13.8% de la moneda local durante el periodo analizado.
Tras la venta de los principales activos y pasivos de Zemex Corp., Cementos Pacasmayo
mantiene una posicin mayoritaria en la holding Zemex LLC (antes Zx Holdings, creada en el
2003 para la adquisicin de Zemex Corp.), que mantiene pasivos por un monto de US$6.5MM e
inversiones en subsidiarias que no llevan a cabo ninguna actividad operativa. Debido a ello, la
empresa report una prdida por operaciones discontinuas de US$5.2MM, correspondiente al
efecto de traslacin que resulta de convertir los estados financieros de Zemex LLC a la moneda
local, considerando la devaluacin del dlar con respecto al nuevo sol en el trimestre.
Al cierre del 1T08, la empresa mantena un saldo de US$96.2MM en Caja y Bancos, que inclua
el monto recibido por la venta de los principales activos y pasivos de Zemex Corp., realizada
durante el 4T07. Sin embargo, a fines de abril, la empresa entreg dividendos por un monto total
de S/.187.8MM, de tal manera que el saldo en caja se ha disminuido en dicha cantidad.
Las perspectivas de corto plazo con respecto a la demanda por cemento por parte del sector
construccin se han elevado en vista de los buenos resultados obtenidos en los primeros meses
del 2008. De esta manera, se espera un crecimiento promedio de +12.9% para los prximos tres
aos, basado en el dinamismo de la inversin pblica y privada en proyectos de infraestructura,
edificaciones y locales comerciales, as como en la mayor demanda para autoconstruccin.
Por otro lado, si bien an no se registran ingresos significativos por la venta de zinc, se espera
que estos cobren importancia a partir de la segunda mitad del 2008. Nuestra valorizacin
incorpora un vector de precios esperados para el zinc de US$1.08, US$0.96 y US$0.99 por libra
para los aos 2008, 2009 y 2010 y US$0.92 como precio de largo plazo. Con ello, se estima un
valor patrimonial aproximado de US$167.1MM para el proyecto Bongar, lo que representara un
aporte de S/.1.02 por accin comn de Cementos Pacasmayo.
De esta manera, de acuerdo con la valorizacin realizada por flujo de caja descontado, la accin
se encontrara por debajo de su valor fundamental esperado para los prximos doce
meses, lo que nos lleva a una recomendacin de Sobreponderar la accin comn de Cementos
Pacasmayo, dado el upside de +18.9% y el dividend yield de 2.2%.

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ndice Ene07=100
C.Pacasmayo
IGBVL
8x
10x
12x
14x
16x
2006 2007 1T08
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
Pasivo / Patrimonio Cobert. Intereses
PER 08E EV/EBITDA 08E
Cementos Argos 21.7 12.1
Lafarge Chile 16.7 -
Cementos Lima 15.3 9.2
Cementos Bio Bio 12.3 -
Cemex 11.8 -
Lafarge 10.8 8.0
Holcim Ltd. 10.2 6.2
Ciments Francais 10.0 5.1
Italcementi 9.8 -
CRH 9.2 6.3
Promedio 12.8 7.8
Cementos Pacasmayo S.A.A. 2

Valorizacin
De acuerdo con nuestro modelo de flujo de caja descontado, se obtiene un valor patrimonial de aproximadamente US$972.9MM para
Cementos Pacasmayo, con lo que se tiene un precio fundamental de S/.5.96 para la accin comn (S/.4.50 para la accin de
inversin), lo cual nos lleva a una recomendacin de Sobreponderar, dado que el valor fundamental se encuentra 18.9% por encima del
precio de mercado (S/.5.01). Para el clculo de este valor, se utiliz los flujos y la tasa de descuento (9.4%) presentados en los cuadros
adjuntos. Cabe sealar que la tasa de descuento tiende en el largo plazo a una estructura deuda/capital de 23/77 a valor de mercado, con lo
cual, a medida que transcurre el tiempo, el WACC tiende a niveles de 8.78%. Por su parte, el proyecto de zinc Bongar ha sido valorizado
utilizando una tasa de descuento diferente, considerando la estructura deuda/capital que se viene usando para financiar dicho proyecto. As,
el WACC utilizado para descontar los flujos de Bongar fue 7.5%, considerando una estructura 63/37 de deuda/capital.
Nuestro valor fundamental se ha elevado con respecto a nuestro ltimo reporte, debido principalmente a dos razones: (i) las mejores
perspectivas con respecto al desempeo de corto y mediano plazo para el sector construccin y (ii) una menor tasa de descuento utilizada
para descontar los flujos, debido a una importante reduccin en los niveles de riesgo pas. Asimismo, se estima que los ingresos provenientes
de Bongar cobraran importancia a partir de la segunda mitad del 2008.
Cuadro 1: Cifras Estimadas (US$MM)
C.Pacasmayo Consolidado 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Ventas Netas 214.5 267.4 305.9 346.0 376.8 411.8
(var.% anual) 28% 25% 14% 13% 9% 9%
Utilidad operativa 67.5 79.7 92.5 104.4 113.4 123.5
EBITDA 86.5 104.8 117.6 129.6 138.5 148.6
Utilidad neta 38.7 50.1 56.2 64.0 68.4 75.6
(var.% anual) 38% 29% 12% 14% 7% 11%
Valor Patrimonial (12M) 805.8
Bongar
Ventas 35.7 63.1 65.2 60.9 60.9
EBITDA 26.8 41.9 43.9 39.9 39.9
Valor Patrimonial 167.1
Valor C.Pacasmayo 972.9
Valor por accin comn 5.96

Fuente: Anlisis - BCP

Cuadro 2: Estructura Tasa de Descuento
WACC 9.4%
Costo de Capital Costo de la Deuda
Rf+ *(Rm-Rf) + Riesgo Pas i*(1-t) Capital (We) 89.8%
10.0% 3.9% Deuda (Wd) 10.2%
Tasa libre de riesgo Beta Promedio Prima de riesgo Riesgo Pas - Mercado
Rf (Bono del Tesoro 10 aos) + () x (Mercado Maduro) + Accionario (ERP Pas)
3.80% 0.80 (Rm - Rf)
4.79% 2.4%
Beta regresin
0.66 Riesgo Soberano
x Spread
Beta apalancado 1.50 (EMBI Peru Prom.)
0.94 1.58%
( Acciones Per / Bono Global)
We*Costo de Capital + Wd*Costo de la deuda
Pesos
EMBI *( Country Equity / Country Bond)
Volatilidad relativa de acciones

Fuente: Anlisis - BCP
Cementos Pacasmayo S.A.A. 3


Grfico 1: Resumen de Valorizaciones Grfico 2: Histograma Grfico 3: Variaciones (25/03/08 - 20/05/08)











De acuerdo con el modelo de flujo de caja descontado se obtiene un valor fundamental de S/.5.96 para la accin comn de Cementos
Pacasmayo y un rango entre S/.5.06 y S/.7.28 al sensibilizar por la prima de riesgo y el crecimiento del sector construccin esperado en el
periodo 2008-2010. Por su parte, las valorizaciones por comparables de empresas similares del sector (PER y EV/EBITDA) sealan rangos de
precios diferentes: por un lado, segn el ratio PER el precio de la accin ya estara en su valor; mientras que, segn EV/EBITDA, la accin an
tendra potencial para subir. Cabe resaltar que los mltiplos de empresas comparables no han sido ajustados por riesgo pas y que la inclusin de
Bongar reduce los mltiplos que se exige a una inversin de mayor riesgo. Por otro lado, sensibilizando (a travs de 60,000 iteraciones
simultneas) los principales supuestos del modelo de flujo de caja (tasa de descuento, crecimiento del sector construccin, crecimiento de largo
plazo, precios del zinc y el cobre, tasa de descuento del proyecto Bongar, entre otros), se obtiene que en el 97% de los casos el valor de la
accin que arroja el modelo se encuentra por encima del precio actual del mercado (S/.5.01), mientras que el 78% de las probabilidades se
concentra entre los valores S/.4.98 y S/.6.67 por accin comn. Finalmente, cabe resaltar que la cotizacin de la accin se elev en +9.4%
(Grfico 3) desde nuestro ltimo reporte, un aumento mayor al mercado (+4.6%); mientras que nuestro fundamental se elev en +5.7%.
SENSIBILIDAD
Anlisis de Sensibilidad ante variaciones en las principales variables Sensibilidad ante variaciones en el WACC y tasa de
crecimiento del sector construccin 2008-2010






Elaboracin: Anlisis - BCP
Es relevante, a nuestro parecer, realizar un anlisis de sensibilidad considerando dos posibles escenarios extremos. As, se cuantifica el efecto
sobre el precio de un movimiento (positivo o negativo) en cada una de las principales variables del modelo, mientras que las dems permanecen
en su nivel original. De este modo, se obtuvo que un movimiento positivo de 100 puntos bsicos en la tasa del Tesoro a 10 aos (utilizada como
tasa libre de riesgo dentro del clculo del WACC) provocara, ceteris paribus, un retroceso del precio de la accin de -13.3%. Por otro lado, un
retroceso del riesgo pas en 50 pbs tendra un impacto positivo de +13.8% en el valor de la empresa, mientras que un aumento en 20% en el
vector de precios del zinc, eleva el fundamental en +5.7%. Asimismo, resulta interesante observar las variaciones en el precio de la accin ante
movimientos en la tasa de descuento, as como ante distintos niveles de crecimiento de corto plazo en el sector construccin. El escenario base
es un vector de crecimientos del sector de 16.2%, 14.2% y 12.5% para los aos 2008, 2009 y 2010, respectivamente y se presentan los
escenarios de un incremento o una reduccin de 1.0% en todo el vector de crecimientos. De este modo, inversionistas ms optimistas podran
tomar como referencia las cifras ubicadas hacia la derecha de nuestro precio objetivo en la matriz de sensibilidad.
APRECIACIONES FINALES
Despus de revisar las valorizaciones de la empresa por flujo de caja descontado, concluimos que la accin se encuentra por debajo de su valor
fundamental esperado para los prximos doce meses. As, se obtiene un precio fundamental de S/. 5.96 para la accin comn (S/.4.50 para
la accin de inversin) de Cementos Pacasmayo, lo cual nos lleva a una recomendacin de Sobreponderar. Cabe resaltar que la
valorizacin incluye una mejora en las perspectivas para la demanda proveniente del sector construccin en el mediano plazo, as como un
incremento importante en los ingresos debido a que las ventas de zinc cobraran importancia a partir de la segunda mitad del 2008.
-1.0% Base +1.0%
8.4% 7.00 7.14 7.28
8.9% 6.36 6.49 6.61
9.4% 5.85 5.96 6.07
9.8% 5.42 5.52 5.62
10.3% 5.06 5.15 5.24
WACC
Crecimento PBI Construccin
4.6%
4.4%
9.4%
5.7%
0%
3%
6%
9%
12%
Rentab.
IGBVL
Var. Terica
(Rf*(1-
)+*IGBVL
Var. Real
Pacasmayo
Var.
Fundam.
Pacasmayo
Precio del
Mercado: S/. 5.01
2 3 4 5 6 7 8
FCD (wacc,
construccin
2008-2010)
Referencial
PER
Referencial
EV/EBITDA
Optimista Pesimista
Nota del Tesoro 10 aos (Rf) - 100 pbs + 100 pbs
Variacin en el Precio 19.6% -13.3%
Riesgo Pas -50 pbs +50 pbs
Variacin en el Precio 13.8% -10.2%
Precios del Zinc +20% -20.0%
Variacin en el Precio 5.7% -5.7%
Escenario
78%
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Precio Probable C.Pacasmayo
F
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e
n
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a
Mercado:
5.01
BCP:
5.96
97% casos
+18.9%
Cementos Pacasmayo S.A.A. 4


Resultados 1T08


Estado de Ganancias y Prdidas Consolidado* (montos en US$ MM)

1T08 1T07 Variacin
(a) % (b) % (a/b)
Ventas Netas 61.0 100.0 46.7 100.0 30.7%
Costo de Ventas -31.1 -51.0 -24.2 -52.0 28.4%
Utilidad Bruta 29.9 49.0 22.4 48.0 33.2%
Gastos Administrativos -10.8 -17.7 -6.8 -14.5 59.0%
Gasto de Ventas -2.1 -3.5 -1.4 -3.0 48.5%
Utilidad Operativa 17.0 27.8 14.2 30.5 19.3%
Ingresos Financieros 0.6 0.9 0.7 1.5 -23.3%
Gastos Financieros -1.5 -2.5 -1.7 -3.7 -10.9%
Otros Ingresos (gastos)** 0.7 1.2 -0.5 -1.2 -235.3%
Diferencia en cambio 2.6 4.2 0.2 0.4 1218.2%
Utilidad antes de Impuestos 19.3 31.6 12.9 27.6 50.0%
Participacin de los Trabajadores -1.9 -3.1 -1.5 -3.2 24.8%
Impuesto a la Renta -5.1 -8.4 -3.8 -8.0 35.9%
Utilidad Neta 12.3 20.2 7.6 16.3 61.9%
* Excluye la utilidad neta de operaciones discontinuas.


Balance General Consolidado (montos en US$ MM)
1T08 2007 Variacin
(a) (b) (a/b)
Caja y Bancos

96.2 111.7 -13.9%
Inventarios

45.7 36.9 23.9%
Total Activo Corriente

166.1 167.1 -0.6%
Inmuebles Maquinaria y Equipo

220.3 204.4 7.8%
Total Activo

424.7 409.2 3.8%
Obligaciones Financieras

26.8 24.6 9.0%
Total Pasivo Corriente

135.1 62.8 115.2%
Deuda Largo Plazo

64.5 68.4 -5.7%
Total Pasivo

226.5 162.5 39.4%
Total Patrimonio Neto

198.2 246.7 -19.6%


Ratios Financieros
1T08 2007 2006
Liquidez Corriente

1.23x 2.66x 2.33x
Prueba Acida

0.84x 2.00x 1.45x
Deuda Financiera/Total Pasivo

0.40x 0.57x 0.58x
Endeudamiento Patrimonial

1.14x 0.66x 0.70x
Total Pasivo Corriente/Total Pasivo

0.60x 0.39x 0.33x
Retorno sobre Patrimonio Promedio* (ROE %)

19.6% 15.8% 12.3%
Cobertura de Intereses*

15.87x 13.98x 8.80x
Fuente: Conasev, Estados Financieros Cementos Pacasmayo Consolidado.
Elaboracin: Servicio de Anlisis Divisin Mercado de Capitales BCP.
*Utilidad Neta, EBITDA y Gastos Financieros calculados como la suma de los ltimos cuatro trimestres. Para el ROE, se utiliza un promedio de
los ltimos cuatro trimestres para el patrimonio.


Cementos Pacasmayo S.A.A. 5













































Recomendaciones Fundamentales
Las recomendaciones fundamentales aplicadas al universo de acciones seguidas por el Servicio de Anlisis de la Divisin de Mercado de Capitales del Banco de Crdito
BCP son las siguientes:

SOBREPONDERAR Se prev que la accin presentar una revalorizacin superior a 10%.
NEUTRAL Se espera una revalorizacin inferior a 10%
SUBPONDERAR Se prev que la accin presentar un comportamiento negativo (menor a 0%).

Niveles de Riesgo

Riesgo (1): Desviacin Estndar Trimestral menor a 15%
Riesgo (2): Desviacin Estndar Trimestral entre 15% y 20%
Riesgo (3): Desviacin Estndar Trimestral mayor a 20%

Este reporte se ha preparado nicamente con fines informativos, utilizando informacin pblicamente disponible, y no pretende ser completo. An cuando se han realizado todos los
esfuerzos necesarios para asegurar la confiabilidad del contenido, el Banco de Crdito del Per y Subsidiarias no se responsabilizan por ningn error o inexactitud que pudiera
presentarse en este informe. Bajo ninguna circunstancia puede ser considerado este informe como una oferta de venta, o una solicitud de una oferta de compra de cualquier valor. El
Banco de Crdito del Per y Subsidiarias pueden tener posiciones y efectuar transacciones con valores mencionados y/o puede buscar hacer banca de inversin con ellas.
Central : (511) 313-2000
GERENTE DE DIVISION Javier Maggiolo (511) 313 2456
CREDIBOLSA SAB Andrs Milla (511) 313 2922
Jefe de Trading Carlos Farro (511) 313 2902
Ventas Renta Variable Christian Chocano - Eduardo Flores (511) 313 2900
Ventas Renta Fija Luis Gordillo (511) 313 2902
Asesora de Inversin
Elena Villena (511) 313 2911
Eduardo Leciana (511) 313 2911
Rubn Bueno (511) 313 2911
Suc San Isidro Ricardo Sender Rueda
Suc Oficina Principal Lima Hugo Llumpo
CREDIFONDO SAF Piero Travezn (511) 313 2490
Gerente de Inversiones Carlos Sotelo (511) 313 2159
ADMINISTRACION DE PATRIMONIOS Augusto Rodrguez (511) 313 2691
MESA DE DISTRIBUCION Jorge Monsante (511) 313 2416
Banca Corporativa Juan Mendizabal (511) 313-2410
Alejandra Alvarado (511) 313-2410
Santiago Moreno (511) 313-2410
Banca Institucional Fernando Fuentes (511) 313-2430
Banca Empresa Oscar Benavides (511) 313-2420
Jos Luis Mendoza (511) 313-2420
Mara del Carmen Teixeira (511) 313-2430
TESORERIA Y CAMBIOS Andr Figuerola (511) 313 2500
Cambios -Trading Ricardo Villamonte (511) 313 2444
Cambios - Forward Roger Schuler Anx.3061
Cambios - Otras Monedas Vctor Gamero Anx.3063
Inversiones - Trading Gonzalo Espinosa (511) 313 2562
Inversiones Mario Melzi (511) 313 2491
Fondeo - Tesorera Jorge Siu (511) 313-2563
DERIVADOS Enrique Ochoa Garca (511) 313 7458
EJECUTIVOS DE INVERSION
LIMA Daniel Guzman (511) 313 2155
PROVINCIAS Alan Tocre (511) 313 2216
ANALISIS Claudia Cooper ccooper@bcp.com.pe (511) 313 2650
Macroeconoma - Internacional Csar Terrones cterrones@bcp.com.pe Anx.3054
Macroeconoma - Per Juan Carlos Odar jodar@bcp.com.pe Anx.3057
Renta Variable - Asset Management Rafael Hurtado rafaelhurtadon@bcp.com.pe Anx.3059
Renta Variable - Agroindustriales y Elctricas Gonzalo La Rosa glarosa@bcp.com.pe Anx.3055
Renta Variable - Minera Juan Pablo Crdova juancordoval@bcp.com.pe Anx.3052
Renta Variable - Construccin y Bancos Sergio Mesa smesia@bcp.com.pe Anx.3053
Renta Fija Piero Irivarren pirrivarren@bcp.com.pe Anx.3056
Asistentes Mara Pia Morante mariapiamorantep@bcp.com.pe Anx.3058
Ricardo Nugent rnugent@bcp.com.pe Anx.3055
(511) 612 3456 Anx. 5552
(511) 427 5600 Anx. 4311