Poltica Fiscal con Meta

Estructural en la
Experiencia Chilena
Presentado en la Segunda Reunin Anual del Grupo Latinoamericano de
Especialistas en Manejo de Deuda Pblica (LAC Debt Group
Cartagena! Colombia "# $ "% de Abril! "##&
Guillermo Le 'ort ()
%
1
Consultor Internacional. glefortv@glefort.cl. (+56-2) 550 8100. Agradeco sin i!"licar a #go $ania%
&uis 'eli"e C(s"edes% ) "artici"antes en el se!inario del *ru"o &atinoa!ericano "or sus valiosos
co!entarios% ) a 'redd) +o,as "or su eficiente asistencia t(cnica. &as o"iniones contenidas en este tra-a,o son
"ersonales ) no co!"ro!eten a las instituciones a las .ue esto) o /e estado afiliado.
Poltica Fiscal con Meta
Estructural en la
Experiencia Chilena
Guillermo Le 'ort ()
Resumen
0ste tra-a,o descri-e ) analia la "ol1tica fiscal de los 2lti!os .uince
a3os en C/ile ) la regla de -alance estructural. 0sta /a /ec/o
i!"ortantes contri-uciones a una "ol1tica econ4!ica e5itosa% "ero "uede
ser "erfeccionada institucionali6ndola% avanando en la trans"arencia de
la "ol1tica ) resultados fiscales% ) d6ndole fle5i-ilidad condicional en el
grado de endeuda!iento neto. 7e encontr4 evidencia de .ue la regla del
-alance estructural /a resultado en una de reducci4n del riesgo "a1s .ue
va !6s all6 de la sostenida reducci4n del endeuda!iento "2-lico.
8a!-i(n e5iste evidencia de .ue la introducci4n de la regla fiscal /a
virtual!ente eli!inado la res"uesta "ro-c1clica .ue caracteria-a al gasto
"2-lico% sin .ue se /a)a !odificado el fuerte "atr4n "ro c1clico del
ingreso "2-lico. $or 2lti!o% no se encontr4 evidencia de .ue la regla
fiscal lograra afectar el co!"orta!iento fuerte!ente "ro c1clico del gasto
"rivado ) de la de!anda agregada interna.
Abstract
8/is article anal)es t/e fiscal "olic) in C/ile over t/e last 15 )ears and
t/e structural -alance rule. 8/e fiscal rule /as !ade i!"ortant
contri-utions to a successful econo!ic "olic)% -ut it could -e i!"roved
t/roug/ legal recognition% additional advances in fiscal trans"arenc) and
allo9ing so!e fle5i-ilit) in t/e fiscal target conditional on t/e level of
"u-lic de-t. 8/e e!"irical results indicate t/at t/e structural -alance rule
/as !ade a significant contri-ution in reducing t/e countr) ris: !argin
t/at goes -e)ond t/e effect of lo9er "u-lic inde-tedness. In t/e sa!e
vein% 9e "resent evidence t/at t/e rule /as "racticall) eli!inated t/e "ro
c)clical "attern of "u-lic e5"enditure% 9it/out !odif)ing t/at of t/e
"u-lic revenue. ;o9ever% at t/e sa!e ti!e t/ere is no evidence t/at t/e
fiscal rule /ad an) i!"act in t/e strong c)clical "attern of "rivate
e5"enditure and aggregate do!estic de!and.
2
ndice
I. Introducci4n.................................................................................................................<
II. &a econo!1a c/ilena ) la situaci4n fiscal................................................................<
a. 0valuaci4n =acroecon4!ica Co!"arativa.............................................................<
-. &a $ol1tica 'iscal ) sus resultados..........................................................................<
III. &a =eta 0structural ) 7u =etodolog1a de C6lculo.................................................<
a. =etodolog1a de C6lculo del >alance 0structural....................................................<
-. 0l 7u"er6vit co!o =eta 0structural........................................................................<
i) 0l d(ficit cuasi fiscal............................................................................................<
ii) &os "asivos contingentes del 'isco......................................................................<
iii) &as vulnera-ilidades "ro"ias de "a1s e!ergente...................................................<
c. Institucionaliaci4n de la +egla 0structural............................................................<
d. &a efectividad de las correcciones de los ingresos..................................................<
I?. 0fectos !acroecon4!icos de la !eta estructural.........................................................<
a. =enor Costo del 0ndeuda!iento $2-lico...............................................................<
-. &a !eta estructural ) el ciclo de la "ol1tica fiscal...................................................<
c. 0l efecto contra c1clico de la !eta estructural.........................................................<
?. +esu!en ) Conclusiones................................................................................................<
?I. - >i-liograf1a.................................................................................................................<
?II. Ane5os.........................................................................................................................<
<
Poltica Fiscal con Meta Estructural en la
Experiencia Chilena
*uiller!o &e 'ort ?.
I. Introduccin.
&a e5"eriencia de "ol1tica fiscal en C/ile "uede ser de inter(s "ara otras econo!1as en
desarrollo "or.ue se trata de un "a1s de ingresos !edios con relativo (5ito en !ateria de
creci!iento% reducci4n de la inflaci4n ) co!-ate de la "o-rea. &a "ol1tica fiscal%
caracteriada "or una regla estructural% /a ,ugado un "a"el relevante en los resultados
o-tenidos "or la econo!1a c/ilena. &a regla estructural a"licada% siendo si!ilar a las
reglas usadas "or econo!1as avanadas% est6 es"ecial!ente ada"tada a las condiciones
.ue enfrenta un "a1s en desarrollo e5"ortador de !aterias "ri!as en el .ue el ingreso
fiscal se ve afectado tanto "or fluctuaciones c1clicas del $I> co!o en el "recio de los
"rinci"ales "roductos de e5"ortaci4n.
&a s4lida "osici4n financiera del sector "2-lico c/ileno ) la tasa de inflaci4n reducida )
esta-le generan condiciones de esta-ilidad !acroecon4!ica "ro"icias "ara el creci!iento
sostenido. 0llas /an sido o-tenidas so-re la -ase de la a"licaci4n continua de una "ol1tica
fiscal austera ) una "ol1tica !onetaria focaliada en contener la inflaci4n% la .ue es
ad!inistrada "or un >anco Central inde"endiente. 7in e!-argo% a "esar de los avances
.ueda !uc/o "or /acer% "or una "arte la "o-rea ) las desigualdades siguen li!itando las
o"ortunidades de una "arte significativa de la "o-laci4n% "or otra las "rofundas
fluctuaciones c1clicas causadas "or ca!-ios en las condiciones e5ternas contin2an siendo
una a!enaa. &a su"eraci4n de estos "ro-le!as ser6 "osi-le si se constru)e so-re la -ase
de los (5itos )a o-tenidos !anteniendo la esta-ilidad% "erfeccionando el funciona!iento
de las reglas de "ol1tica ) concentrando esfueros adicionales en la efectividad del gasto
fiscal. @e-e!os considerar .ue los favora-les resultados !acroecon4!icos son un
fen4!eno relativa!ente reciente. 7in des!erecer los i!"ortantes esfueros de
esta-iliaci4n realiados en los oc/enta ) las refor!as estructurales iniciadas los sesenta
) setenta% a inicios de la d(cada del noventa la inflaci4n continua-a en <0 "or ciento ) la
deuda "2-lica -ruta so-re "asa-a el 80 "or ciento del $I>% !ientras la econo!1a
co!"leta-a su recu"eraci4n de una crisis financiera.
&os favora-les resultados !acroecon4!icos no est6n garantiados% ellos de"enden de la
a"licaci4n de "ol1ticas adecuadas .ue res"eten e.uili-rios ) nor!as -6sicas. A fin de
asegurar su cu!"li!iento en el futuro a"arece la conveniencia de i!"le!entar reglas de
"ol1tica. #na de ellas es la inde"endencia del >anco Central .ue en los /ec/os consagra
a la "ol1tica !onetaria a la esta-ilidad de "recios% i!"idiendo cual.uier utiliaci4n
o"ortunista "ara servir intereses "articulares% )a sea el del go-ierno de turno o el de alg2n
gru"o de "resi4n. Atra regla i!"ortante se refiere a la "ol1tica fiscal% ) una sucesi4n de
su"er6vit /a "er!itido una fuerte reducci4n en la deuda "2-lica% la .ue en t(r!inos netos
)a est6 cerca de cero. &a regla fiscal del su"er6vit estructural "ersigue o-,etivos
B
adicionales a asegurar la solvencia fiscal incluido reducir la volatilidad c1clica.
$articular!ente en un "a1s co!o C/ile afectado "or variaciones tan significativas en sus
t(r!inos de interca!-io% la volatilidad c1clica afecta a la actividad% el e!"leo ) ta!-i(n
los "rogra!as de gasto "2-lico% .ue en el "asado /an tenido .ue ser descontinuados "ara
realiar a,ustes "recisa!ente cuando el gasto era !6s necesario "ara enfrentar "ro-le!as
sociales. #na regla fiscal efectiva de-er1a al !enos "er!itir .ue la "ol1tica fiscal de,e de
ser "ro-c1clica% sin e!-argo ser1a ta!-i(n "osi-le "ensar incluso .ue la "ol1tica fiscal
de-er1a /acer una contri-uci4n "ara reducir la a!"litud del ciclo del $I>. 0sto se /ace
"articular!ente i!"ortante en la !edida .ue las fluctuaciones ca!-iarias .ue son
necesarias "ara a-sor-er los s/oc:s e5ternos actuando en con,unto con una "ol1tica
!onetaria contra c1clica% no son -ien toleradas. &a intolerancia al a,uste ca!-iario !6s
.ue a de-ilidades de un siste!a financiero dolariado se relaciona en el caso c/ileno con
sectores "roductores de -ienes transa-les .ue no logran cu-rirse del riesgo ca!-iario .ue
enfrentan. 0l siste!a financiero c/ileno "rovee de financia!iento en !oneda nacional o
rea,usta-les "or el I$C% .ue es es"ecial!ente a"to "ara sectores "roductores no transa-les
.ue no "resentan descalce ca!-iario asociado al financia!iento. 7in e!-argo% ciclos
!u) "rofundos del ti"o de ca!-io real "ueden resultar en fracasos !asivos de
inversiones en sectores transa-les co!o la agricultura ) la industria% con los consecuentes
"ro-le!as sectoriales ) de e!"leo. &a "ol1tica fiscal ofrece la "osi-ilidad te4rica de una
acci4n contra c1clica .ue no re.uiere de "rofundas fluctuaciones en el ti"o de ca!-io
real% aun.ue en la "r6ctica la facti-ilidad de cu!"lir dic/o "a"el est6 li!itada "or
restricciones "ol1ticas.

0l "ro"4sito de este tra-a,o es descri-ir la "ol1tica fiscal en C/ile ) los resultados )
avances logrados a "artir de 1CC0% analiando la regla fiscal ) tratando de !ostrar
e!"1rica!ente sus logros. 0n la "ri!era secci4n se descri-e la evoluci4n reciente de la
econo!1a c/ilena ) los resultados de la "ol1tica fiscal co!"ar6ndola con otras econo!1as
de ingresos !edios de los cinco continentes. 0n ella se !uestra .ue las reglas de
o"eraci4n de la "ol1tica fiscal en C/ile /an "er!itido i!"ortantes avances en !ateria de
trans"arencia ) solvencia. 0n la segunda secci4n se descri-e ) analia cr1tica!ente la
regla estructural de "ol1tica fiscal .ue se a"lica en C/ile desde 2001 ) se "ro"onen l1neas
en las cu6les ser1a "osi-le avanar en "erfeccionar la regla. 0n la tercera secci4n el
tra-a,o analia e!"1rica!ente los efectos .ue la regla estructural /a tenido en !ateria de
credi-ilidad ) solvencia ) ta!-i(n en lo .ue res"ecta a su efectividad en reducir el
i!"acto del ciclo so-re el gasto "2-lico ) en !oderar la volatilidad c1clica de la
econo!1a.
II. La economa chilena y la situacin fiscal.
a. Evaluacin Macroeconmica Comparativa
&a econo!1a c/ilena en los 2lti!os veinte a3os /a tenido resultados
!acroecon4!icos !u) favora-les tanto en creci!iento econ4!ico "ro!edio co!o en
reducci4n de la tasa de inflaci4n% aun.ue el creci!iento contin2a siendo varia-le )
afectada "or "atrones c1clicos. &a esta-iliaci4n !onetaria ) el i!"ortante "rogreso en
5
!ateria de solvencia fiscal no /an logrado eli!inar la varia-ilidad del creci!iento el .ue
constitu)e una "reocu"aci4n central "ara la "ol1tica econ4!ica
2
. 0l car6cter
!arcada!ente c1clico de la actividad se o-serva en las tasas de creci!iento del $I> real%
.ue van desde tasas !a)ores a 10 "or ciento en 1C8C% 1CC2 ) 1CC5% a tasas negativa en
1CCC ) cercanas a cero entre 2001 ) 2002. ?er gr6fico DE 1.
Grfico N !" #roducto $ruto Interno
(*asa de Crecimiento anual
'uente+ 'M,! ,'S -E. "##/)
Co!"arativa!ente con sus "ares en el "lano internacional el dese!"e3o de la econo!1a
c/ilena se identifica con el gru"o de "a1ses .ue !anteniendo "ol1ticas esta-les o-tienen
los !e,ores resultados. Co!"arado con el con,unto de "a1ses de renta "er c6"ita !edia%
FB "a1ses de los cinco continentes% C/ile durante el "eriodo 1CC0-2005 !antiene un
creci!iento "ro!edio dentro del gru"o de avanada (el 10 "or ciento su"erior)% siendo
octavo detr6s de C/ina% =alasia e India entre otros% ) alcanando el "ri!er lugar en
A!(rica &atina ) el Cari-e. 0n lo .ue se refiere a la volatilidad del creci!iento esta
siendo inferior a la !edia del gru"o% re"resenta una "osici4n relativa inferior ocu"ando el
lugar <2 entre los FB "a1ses clasificados de !enor a !a)or volatilidad del $I>. 0l gru"o
de co!"araci4n "resenta una relaci4n inversa entre las tasas de creci!iento del $I> de
los distintos "a1ses ) su volatilidad% .uedando el resultado de C/ile "or enci!a de la l1nea
de la regresi4n.
<
(ver gr6fico DG 2).
2
8anto la "ol1tica fiscal con !eta estructural fiscal co!o la "ol1tica !onetaria con !eta de inflaci4n
de-er1an generar efectos contra c1clicos% ) /a) alguna evidencia .ue se /a avanado al res"ecto% ver
'ran:en% &e 'ort ) $arrado (2006).
<
7e clasifican co!o "a1ses de renta !edia a.uellos con ingreso "er c6"ita entre < ) 15 !il d4lares a
"aridad de "oder de co!"ra usando datos del '=I-H0A. &a !uestra inclu)e a un total de FB "a1ses de los
cinco continentes.
6
Grfico N %" Crecimiento Econmico de los pases
&e 'enta per cpita Media
(Periodo %00#1"##/
'uente+ 'M, 2 -E. 1,'S)
Grfico N (" Colocaciones del )istema $ancario y M(
como proporcin del #I$
(Periodo %00#1"##/
'uente+ 3anco Central de C4ile)
F
$or otro lado% en los 2lti!os a3os la econo!1a c/ilena !uestra un -uen dese!"e3o en los
indicadores !onetarios ) financieros. 0l siste!a financiero !uestra una evoluci4n !u)
favora-leI tanto el grado de !onetiaci4n co!o la "enetraci4n de las colocaciones
-ancarias est6n creciendo sostenida!ente ) los !6rgenes de tasas de inter(s en la
colocaci4n de fondos /an dis!inuido significativa!ente en relaci4n a la d(cada anterior
B
.
?er gr6fico DE <.
Grfico N *" Inflacin
(t5rminos anuales
'uente+ 3anco Central de C4ile)
&a inflaci4n se encuentra controlada con un es.ue!a de !etas de inflaci4n% el cual se
i!"le!ent4 a "artir de 1CC1 ) .ue se /a continuado fortaleciendo gradual!ente%
es"ecial!ente luego de la introducci4n de un r(gi!en de ti"o de ca!-io flotante a fines
de los noventa
5
. &a reducci4n e5"eri!entada "or la inflaci4n -a,o el es.ue!a de !eta de
inflaci4n /a sido nota-le co!o se a"recia en el gr6fico DE B% d4nde la inflaci4n cae desde
<0 "or ciento a inicios de los noventa a tasas inferiores al 5 "or ciento a "artir de 1CC8.
;a-iendo !antenido un "atr4n de inflaci4n !oderada /asta !ediados de los C0% la
co!"araci4n internacional a este res"ecto no es tan favora-le cuando se usan "ro!edios
"ara los 2lti!os .uince a3os% a"areciendo C/ile en niveles !edios en t(r!inos de la tasa
de inflaci4n ) su volatilidad. C/ile ocu"a el lugar <2 en t(r!inos de "a1ses con !enor
tasa de inflaci4n ) el <F en t(r!inos de !enor volatilidad de la inflaci4n. @ado .ue la
B
&a solvencia del siste!a financiero se !uestra ta!-i(n en su -a,o nivel de cr(ditos con atrasos% !enos del
2 "or ciento de la cartera seg2n cifras de la su"erintendencia de -ancos% ) la sostenida renta-ilidad real del
siste!a a tasas de dos d1gitos.
5
C/ile fue uno de los "ri!eros "a1ses en el !undo en incor"orar co!o !arco de su "ol1tica !onetaria un
es.ue!a de !etas de inflaci4n en 1CC1. 0n un "rinci"io este es.ue!a tuvo .ue convivir con una -anda
ca!-iaria% lo .ue for4 a to!ar decisiones res"ecto de "rioriar la !eta de inflaci4n o la ca!-iaria% siendo
consistente!ente favorecida la "ri!era. A "artir de se"tie!-re de 1CCC se eli!in4 la -anda ca!-iaria.
8
inflaci4n en C/ile se /a esta-iliado en torno al < "or ciento con el r(gi!en de !etas de
inflaci4n% es "osi-le es"erar .ue tanto la tasa de inflaci4n "ro!edio anual co!o su
volatilidad sigan dis!inu)endo ) "osi-le!ente .ue C/ile !e,ore en el ran:ing a este
res"ecto. 0ntre los "a1ses de ingreso !edio e5iste una relaci4n "ositiva !u) clara entre
la tasa de inflaci4n !edia ) su volatilidad ) C/ile est6 en la nor!a internacional definida
"or la l1nea de regresi4n% con una inflaci4n "ro!edio algo su"erior a 5 "or ciento.
Grfico N +" Inflacin y ,olatilidad
(Periodo %00#1"##/
'uente+ 'M, 2 -E. 1,'S)
#na conducci4n en general austera de la "ol1tica fiscal a lo largo de )a varias d(cadas /a
"er!itido fortalecer las finanas "2-licas dis!inu)endo significativa!ente la deuda
"2-lica .ue lleg4 a ser i!"ortante des"u(s de la crisis de 1C82-8<.
6
Ade!6s% la "ol1tica
fiscal /a conseguido tasas de a/orro elevadas% .ue en "ro!edio /an alcanado 6 "or
ciento del $I> en el "eriodo 1CC0-1CCF% convirtiendo al a/orro "2-lico en uno de los
co!"onentes !6s esta-les del a/orro nacional
F
. 0l a/orro "2-lico es "r6ctica!ente la
2nica fuente de financia!iento de la inversi4n "2-lica% sustitu)endo "aulatina!ente el
endeuda!iento e5terno ) reduciendo la de"endencia financiera de los ciclos e5ternos.
6
0n 1C8C la deuda "2-lica -ruta consolidada alcana-a alrededor de 80 "or ciento del $I>J
F
?er Agosin% Cres"i ) &etelier (1CCF) ) >ennett% 7c/!idt-;e--el ) 7oto (2000).
C
Grfico N -" $alance efectivo del Go.ierno Central
(En t5rminos del P,3
'uente+ Direccin de Presupuesto del Ministerio de 6acienda
&a segunda !itad de los oc/enta ) casi toda la d(cada de los noventa se caracteriaron
"or los su"er6vit fiscales relativa!ente esta-les% .ue fluctua-an entre 0.F ) 2.5 "or ciento
del $I>. 7in e!-argo% a "artir de 1CC8 el su"er6vit desa"arece registr6ndose d(ficit entre
0 ) 1.5 "or ciento del $I> los .ue se !antienen /asta 200<. $osterior!ente% a "artir de
200B se registra un su"er6vit elevado .ue llega a casi 5 "or ciento del $I> en 2005 ) .ue
"ro!ete lograr un valor todav1a su"erior en 2006. &a reacci4n de la "ol1tica fiscal a la
crisis asi6tica ) la "osterior a"licaci4n de la regla del -alance estructural /an tras"asado
la varia-ilidad c1clica desde el gasto fiscal al -alance fiscal.
&a deuda -ruta del *o-ierno Central !uestra una i!"ortante reducci4n desde B5 "or
ciento del $I> en 1CC0 a algo !6s de 10 "or ciento en 2005. 0l gr6fico DE F !uestra .ue
la ca1da del ratio deuda a $I> fue significativa alcanando alrededor de 1<.2 "or ciento a
fines de los C0Ks% en la actualidad el ratio se encuentra en F.5 "or ciento. &a deuda -ruta
del >anco Central de C/ile es algo !6s elevada% /a-i(ndose reducido desde casi 60 "or
ciento del $I> en 1CC0 a algo !6s de 20 "or ciento del $I> en 2005. &a deuda del sector
"2-lico consolidado no es la si!"le su!a de a!-as% no s4lo "or.ue /a) otras
instituciones "2-licas .ue registran endeuda!iento% sino .ue ade!6s el >anco Central es
acreedor del 'I7CA. &a deuda "2-lica -ruta consolidada se /a reducido fuerte!ente
desde F5.F "or ciento del $I> en 1CC0 a s4lo 26.8 "or ciento del $I> en ,unio del 2005.
10
Grfico N /" &euda .ruta del )ector #0.lico
(En t5rminos del P,3
'uente+ Direccin de presupuesto del Ministerio de 6acienda
&a deuda neta tuvo una ca1da a2n !6s "ronunciada durante la d(cada del C0 ) /a
continuado esta tendencia en la "ri!era d(cada del siglo LLI. &a deuda neta del
go-ierno central /a ca1do desde <0 "or ciento del $I> /asta casi /a-er desa"arecido en
200B-2005 ) la del >anco Central desde F "or ciento del $I> a !enos de 2 "or ciento.
D4tese el co!"orta!iento contra c1clico de la deuda neta del go-ierno central a "artir de
1CC8% la .ue se asocia al "atr4n "ro c1clico del -alance fiscal. ?er gr6fico DG 8.
Grfico N 1" &euda Neta del )ector #0.lico
(En t5rminos del P,3

'uente+ Direccin de presupuesto del Ministerio de 6acienda
11
Grfico N 2" &euda #0.lica y .alance 3iscal !2245%44+
(Con respecto a los pa7ses de renta media per c8pita
'uente+ 'M, 2 -E. 1,'S)
9ota %+ Se e:clu$e a Gu$ana $ el Sal;ador
0n la co!"araci4n internacional la "osici4n fiscal de C/ile se encuentra entre las
"ri!eras del gru"o de "a1ses de ingreso !edio "resentado en el gr6fico DE C. C/ile se
caracteria "or un nivel reducido de deuda "2-lica ) un resultado fiscal "ositivo. A este
res"ecto C/ile a"arece en el tercer lugar en !ateria de su"er6vit fiscal "ro!edio con un 1
"or ciento del $I> "ara el "er1odo considerado% ) siendo ta!-i(n el tercer "a1s con !enor
deuda "2-lica -ruta% 12 "or ciento del $I>% "ara el go-ierno central.
&a "ol1tica econ4!ica en C/ile /a sido favora-le!ente evaluada "or el '=I% el .ue en su
re"orte de 2005 se3ala .ue el e5itoso dese!"e3o !acroecon4!ico de C/ile es atri-ui-le
a la a"licaci4n de la regla fiscal% un r(gi!en de !etas de inflaci4n ) el "roceso de
integraci4n co!ercial
8
. 0l re"orte enfati4 .ue estas "ol1ticas% en con,unto con un
siste!a financiero ro-usto% /an contri-uido al creci!iento econ4!ico sostenido ) la
reducci4n de la "o-rea ) reconoci4 los esfueros de las autoridades "ara avanar en la
trans"arencia fiscal e incluir un co!"ro!iso de res"onsa-ilidad fiscal en la nor!ativa
nacional
C
. &as nuevas autoridades /an "resentado un "ro)ecto de &e) de res"onsa-ilidad
fiscal .ue tiene co!o o-,etivo central fortalecer ) "erfeccionar la "ol1tica del -alance
estructural% !ediante reglas ) fondos "ara invertir los su"er6vit. 0sto "er!ite au!entar la
trans"arencia de la "ol1tica fiscal% /acer frente ordenada!ente a co!"ro!isos fiscales
futuros ) fortalecer la co!"etitividad de la econo!1a c/ilena. 0l "ro)ecto de &e) crea el
8
+e"orte Anual del 7taff del '=I so-re los desarrollos a"licaci4n de "ol1ticas econ4!icas en C/ile en el !arco de la
consulta anual indicada "or el Art1culo I? del Convenio Constitutivo del '=I.
C
0l e.ui"o del '=I recalc4 .ue la creaci4n del fondo "ara "ensiones de-e ir aco!"a3ado de incentivos .ue favorecan
las contri-uciones al siste!a. (I=' Countr) +e"ort DE 05M<15).
12
'ondo de 0sta-iliaci4n 0con4!ica ) 7ocial ('007) el 'ondo de +eserva de $ensiones
('+$) ) faculta al 'isco "ara /acer a"ortes de ca"ital al >anco Central. &os o-,etivos del
'007 son la esta-ilidad econ4!ica ) la "ol1tica contra c1clica "er!itiendo financiar gasto
durante los "er1odos con ingresos transitorios negativos en ve de recurrir al
endeuda!iento% lo .ue "er!ite !a)or inde"endencia res"ecto de los !ercados
internacionales. 0l '+$ acu!ular6 recursos "ara ser gastados en la "r45i!a d(cada%
"recisa!ente "or.ue las "ro)ecciones indican .ue "or raones "ura!ente de!ogr6ficas%
la carga de garant1as de "ensiones !1ni!as ) de "ensiones asistenciales va a co!enar a
su-ir.
Cuadro N !" 6plicacin del 6rtculo I, del Convenio Constitutivo del 3MI
Evaluacin General Evaluacin de la #oltica 3iscal
'eporte %44+ &as "ol1ticas s4lidas ) consistentes
seguidas "or C/ile a)udan a incre!entar
la esta-ilidad ) creci!iento econ4!ico.
0l go-ierno esta fir!e!ente co!"ro!etido
en la a"licaci4n de una regla fiscal. 0l
>anco Central a2n esta incurriendo en
d(ficit cuasi fiscales% "ero se est6n to!ando
!edidas "ara la reducci4n de esta.
'eporte %44* 7e reco!ienda seguir con una regla fiscal
"rudente% un r(gi!en de !etas de
inflaci4n ) la integraci4n co!ercial. 0l
'=I enfati4 .ue estas "ol1ticas% en
con,unto con un siste!a financiero
ro-usto% reducen la "o-rea.
0l go-ierno esta fir!e!ente co!"ro!etido
en la a"licaci4n de una regla fiscal. 0l
su"er6vit acu!ulado "or el 'ondo de
0sta-iliaci4n del Co-re /a sido usado "ara
"agar deuda.
'eporte %44( 0l es.ue!a de =etas de Inflaci4n esta
reduciendo e5itosa!ente las e5"ectativas
de inflaci4n. 7e reco!ienda incre!entar
la trans"arencia ) el uso del *'7= 2001.
0l cu!"li!iento de la !eta estructura
fiscal crea las condiciones de
sosteni-ilidad. Institucionaliar la regla
fiscal ) reca"italiar el >anco Central son
te!as i!"ortantes en agenda.
'eporte %44% 05iste un deterioro del siste!a
econ4!ico regional "or la crisis argentina
"ero C/ile "uede li!itar los efectos
gracias a los niveles de reservas ) un
siste!a -ancario s4lido.
&as autoridades "ro)ectan un au!ento de
i!"uestos "ara lograr la !eta estructural%
"ero no descartan una reducci4n del gasto
"2-lico "ara o-tenerla sin dificultad.
'eporte %44! &a "ers"ectiva econ4!ica es favora-le en
el !ediano "lao% los riesgos surgen de
un !edio e5terno d(-il "ero son
contrarestados "or la fortalea de las
reservas% un siste!a -ancario s4lido% un
es.ue!a cre1-le de las "ol1ticas ) la
fle5i-ilidad del ti"o de ca!-io.
&a i!"le!entaci4n de la !eta fiscal es una
iniciativa i!"ortante "ara !e,orar el
dese!"e3o econ4!ico. 0n el dise3o de la
"ol1tica fiscal ser6 i!"ortante usar un
"recio de referencia del co-re en la !edida
del -alance estructural. 0s i!"ortante
seguir !onitoreando otras cuentas del
sector "2-lico no incluidas en la !eta
fiscal.
Elaboracin del autor sobre la base de los reportes anuales del FMI sobre Chile
publicados en www.IMF.org
La publicacin e implementacin de estndares internacionales de las
cuentas fscales est contribuyendo a incrementar la confanza de los
inversionistas. l FMI in!orm "ue Chile complet pasos importantes
para adoptar un sistema de cuentas fscales basado en el Manual de
1<
stad#sticas Financieras $ubernamentales %$F&M' ())* del FMI
*)
.
+dems, los nuevos registros de las transacciones e-tra
presupuestales proveen un detalle de la evolucin de los .u/os del
!ondo de estabilizacin del cobre y petrleo y se ha in!ormado
transparentemente de las trans!erencias desde la Corporacin del
Cobre %C01LC0' a las Fuerzas +rmadas, seg2n se reconoce en el
3eporte sobre la &upervisin de Cdigos y stndares %30&C'
**
. La
transparencia en la in!ormacin fscal est siendo acompa4ada de un
es!uerzo en materia de anlisis de los resultados fscales a trav5s de
las publicaciones del ministerio de hacienda. + este respecto, las
"(rdidas cuasi-fiscales ) la deuda del >anco Central sie!"re a"arecen co!o un te!a de
agenda en los re"ortes recientes del '=I. 0n el re"orte del 200< se reco!end4 la re
ca"italiaci4n del ente e!isor indicando .ue esta "odr1a a)udar a !e,orar la confiana en
el sector "2-lico% ade!6s de evitar se3ales confusas a los !ercados so-re el o-,etivo del
su"er6vit estructural. 0n un re"orte reciente se se3ala .ue el >anco Central est6
a"licando !edidas "ara reducir el d(ficit cuasi fiscal del >anco Central el .ue se
encontrar1a en alrededor de 0.F "or ciento del $I>.
Grfico N !4" #rima por 'ies7o )o.erano
(Periodo %0001"##/
'uente+ 3anco Central de C4ile)
10
&a conta-ilidad del flu,o de transacciones del *o-ierno Central% *o-ierno *eneral ) e!"resas "2-licas
se encuentra dentro de lo dis"uesto en el =anual de 0stad1sticas 'inancieras *u-erna!entales 2001% ver
'=I. 2005c. N<sing t4e G'SM "##% Statistical =rame>or? to Strengt4en 'iscal Anal$sis in t4e 'undO% $g.
2B. #n "aso "endiente de ser co!"letado consiste en desarrollar esti!aciones de consu!o de ca"ital fi,o
del sector "2-lico ) /o,as de -alances "ara el go-ierno central al co!ieno ) t(r!ino del "eriodo.
11
&a &e) +eservada del Co-re transfiere anual!ente a las 'ueras Ar!adas un 10 "or ciento de las ventas
del !etal% e5istiendo varias "ro"uestas "ara su derogaci4n .ue conte!"lan incluir dentro del $resu"uesto
todo el gasto de las fueras ar!adas.
1B
&os !u) favora-les resultados en !ateria de esta-ilidad !acroecon4!ica ) creci!iento
ta!-i(n se /an traducido en i!"ortantes reducciones en la "erce"ci4n de riesgo
so-erano. A finales del 200B ) 2005 la -uena "erce"ci4n de los inversionistas so-re la
econo!1a c/ilena "er!iti4 .ue el riesgo "a1s !edido "or el 0=>I+ alcance 6B ) 80
"untos -ase res"ectiva!ente% niveles !u) inferiores a los de sus "ares% el 0=>I+ de los
"a1ses &atinoa!ericanos alcan4 a B2< "untos -ase a fines de 200B ) 26C "untos -ase a
fines de 2005. Cuadro 10.
.. La #oltica 3iscal y sus resultados
&a "ol1tica fiscal C/ilena se caracteria "or la a"licaci4n de una regla -asada en una !eta
"ara el -alance estructural% el .ue -6sica!ente re"resenta el -alance fiscal e5clu)endo el
efecto transitorio en los ingresos "2-licos .ue resulta de las fluctuaciones c1clicas del $I>
) en el "recio del co-re. &os detalles de la regla estructural se "resentan ) discuten en la
secci4n siguiente "ero "ode!os afir!ar .ue ella constitu)e una /erra!ienta 2til "ara la
ela-oraci4n de las "ol1ticas "resu"uestaria ) asi!is!o contri-u)e a la trans"arencia de la
"ol1tica fiscal. 0n esta su- secci4n se revisa la co!"osici4n de los ingresos ) gastos del
go-ierno central% as1 co!o ta!-i(n los efectos transitorios so-re el -alance fiscal
Grfico N !!" In7resos Corrientes 8otales
(Composicin porcentual
'uente+ Direccin de Presupuesto! Misterio de 6acienda
15
0l ingreso total corriente del *o-ierno Central esta confor!ado "or las "artidas de
ingresos tri-utarios netos% ingresos "or co-re -ruto% las contri-uciones o a"ortes
"revisionales% donaciones% rentas de "ro"iedad% ingresos de o"eraci4n ) otros ingresos
12
.
&os ingresos tri-utarios tuvieron un dese!"e3o relativa!ente esta-le en el "eriodo 1CC5
P 200B% creciendo a una tasa "ro!edio anual de un B.6 "or ciento en t(r!inos reales% algo
!enos .ue el $I>% ) !anteniendo una "artici"aci4n en los ingresos corrientes totales de
alrededor de F0 "or ciento% aun.ue con algunas fluctuaciones. &as i!"osiciones
"revisionales le siguen en i!"ortancia a los ingresos "or i!"uestosI en el "eriodo 1CC5 P
200B la "artida registra una "artici"aci4n "ro!edio de 6.B "or ciento del total de ingresos%
sin .ue se verifi.ue a2n la es"erada tendencia a la reducci4n de estos ingresos. &os
ingresos "or co-re alcanaron en "ro!edio 5.B "or ciento del total "ero !uestran una
gran volatilidad en el "eriodo de referencia% re"resentando en el 2000 solo un B.2 "or
ciento de los ingresos totales% !ientras .ue en el 200B su "artici"aci4n alcan4 a 1<.8 "or
ciento del total.
Grfico N !%" In7resos Estructurales y Efectivos
(Como porcentaje del P,3

'uente+ Direccin de Presupuesto! Misterio de 6acienda
&os ingresos "2-licos co!o "ro"orci4n el $I> "resentan !ovi!ientos transitorios
significativos en el "er1odo analiado% "ero sin una clara tendencia a incre!entarse o a
dis!inuir% siendo si!ilar el caso de los ingresos efectivos ) de los estructurales (ver
gr6fico DE 12). 0stos 2lti!os son esti!ados des"u(s de realiadas correcciones "or las
fluctuaciones c1clica ) del "recio del co-re% sin e!-argo esta serie ta!-i(n "resenta
12
0n otros ingresos se inclu)e los 'ondos de 8erceros% A"eraciones de Ca!-io% recu"eraci4n )
dese!-olsos "or licencias !(dicas% =ultas ) 7anciones $ecuniarias% (=inisterio de ;acienda. 2005-.
0stad1sticas de las 'inanas $2-licas 1CC5-200B% $6g. <6)
16
fluctuaciones de consideraci4n% lo .ue "odr1a indicar li!itaciones de la correcci4n. 0n la
d(cada de los noventas las variaciones de los ingresos efectivos fueron de -a,a !agnitud%
"ero a "artir del 2000 estos se contra,eron co!o resultado del "er1odo de creci!iento
lento de la econo!1a c/ilena iniciado en 1CC8. @esde el 200B en ca!-io% los ingresos
efectivos se /an incre!entado con fuera i!"ulsados "rinci"al!ente "or un elevado
"recio del co-re ) secundaria!ente "or la fase de ala en el ciclo de actividad.
0l gasto "2-lico co!o "ro"orci4n del $I> ta!-i(n tiene una tra)ectoria fluctuante ) sin
registrar una tendencia clara al ala en el "er1odo analiado. @e /ec/o el gasto total
fluct2a en torno al 21Q del $I>% o-serv6ndose ade!6s .ue las fluctuaciones fueron
!uc/o !6s acentuadas en la d(cada del C0 .ue en lo .ue va corrido de la "resente
d(cada% lo .ue de alguna !anera "odr1a relacionarse con la introducci4n de la "ol1tica
fiscal con !eta estructural. $or su "arte% los gastos corrientes /an "resentado una
tendencia al ala% "ro!ediando en el "eriodo 1CC5-200B un 1F.F "or ciento del $I>%
!ientras .ue en el "eriodo 2000-200B su "ro!edio alcana a alrededor de 18.B "or ciento
del $I>.
Grfico N !(" Gastos 8otales del Go.ierno Central
(Como porcentaje del P,3
'uente+ Direccin de Presupuesto del Ministerio de 4acienda
#no de los "rinci"ales 1te! de gasto es el "ago de las o-ligaciones "revisionales% las .ue
re"resentan alrededor de un tercio del gasto "2-lico total (?er gr6fico DE 1B). 0l gasto en
"ersonal est6 li!itado a un 2< "or ciento del total del gasto "2-lico !anteni(ndose dic/a
"artici"aci4n relativa!ente esta-le en el tie!"o. 0n lo .ue res"ecta a intereses /a) una
clara reducci4n en su "artici"aci4n en el gasto total en res"uesta a la reducci4n del
endeuda!iento ) de su costo. $or 2lti!o% el gasto en -ienes ) servicios ) transferencias
otras .ue las "revisionales% d4nde se u-ica el gasto en educaci4n ) salud% /a
e5"eri!entado un au!ento continuo en su "artici"aci4n en el total. 0l gasto en activos
1F
no financieros o gasto en ca"ital /a "resentado una "artici"aci4n leve!ente su"erior en el
total de gasto "2-lico en co!"araci4n con lo registrado a !ediados de los C0.
1<
#n te!a i!"ortante "ara la "ol1tica fiscal /an sido los costos de la refor!a "revisional
iniciada en 1C81 desde un siste!a de re"arto "2-lico de la seguridad social a uno !i5to
.ue inclu)e cuentas individuales. 0n estricto rigor el siste!a de "ensiones c/ileno sigue
las reco!endaciones del >anco =undial de esta-lecer un es.ue!a !ulti-"ilar% en .ue el
0stado financia las "ensiones asistenciales ) co!"le!enta el financia!iento de las
"ensiones !1ni!as% las A'$ "rivadas ad!inistran el a/orro o-ligatorio "ara "ensiones
.ue lo /acen efectivo "rinci"al!ente los tra-a,adores de"endientes% e5istiendo ade!6s
siste!as "ara reci-ir a/orros "revisionales voluntarios% .ue cuentan con incentivos
tri-utarios es"eciales% en cu)a ad!inistraci4n ta!-i(n "artici"an las A'$.
Grfico N !*" Composicin #orcentual del Gasto #0.lico
'uente+ Direccin de Presupuesto! Misterio de 6acienda
0l costo fiscal de la refor!a de "ensiones surge cuando las contri-uciones "revisionales
son redirigidas al siste!a de "ensiones "rivado% !ientras .ue las o-ligaciones del siste!a
"revisional "2-lico contin2an siendo canceladas "or el sector "2-lico. Ade!6s% nuevas
o-ligaciones de largo "lao de-en ser enfrentadas "roducto de la e!isi4n de -onos de
reconoci!iento .ue reci-en .uienes /a-iendo realiado i!"osiciones en el siste!a de
re"arto van a ,u-ilar en el siste!a "rivado. 0l esfuero fiscal "ro!edio en la d(cada de
los 80 consisti4 en financiar un d(ficit "revisional de 5.F "or ciento del $I>% !ientras .ue
1<
Ade!6s de los gastos "resu"uestarios las o"eraciones del go-ierno central inclu)e algunas o"eraciones
e5tra "resu"uestarias. 0n el 200B inclu)4 las cuentas destinadas "ara el fondo de esta-iliaci4n del
"etr4leo% la &e) DE 1<.1C6% fondos o "r(sta!os de organis!o internacionales ad!inistrados "or el >anco
Central% e Intereses @evengados "or >onos de +econoci!iento.
18
en los C0 el d(ficit "revisional alcan4 a 5.0 "or ciento del $I> (?er #t/off% 2001). 0l
esfuero fiscal /a sido nota-le de-ido a .ue no se /a e!itido deuda "2-lica "ara financiar
los co!"ro!isos "revisionales% de esta !anera el a/orro de la econo!1a au!ent4. 0l
d(ficit "revisional se !antendr6 en el tie!"o a2n des"u(s de .ue el siste!a de re"arto
finalice sus "agos )a .ue el estado de-er6 continuar financiando las "ensiones
asistenciales ) una "arte significativa de las "ensiones !1ni!as otorgadas en el nuevo
siste!a.
0n el "er1odo 1CC0-2005 el -alance efectivo del go-ierno central o resultado fiscal tuvo
un co!"orta!iento diferenciado en dos "er1odos. 0l "ri!er "eriodo (1CC0-1CC8) se
caracteria "or su"er6vit fiscales relativa!ente esta-les de alrededor de 1.6 "or ciento del
$I>. 0n el segundo "er1odo en ca!-io se registran d(ficit .ue son co!"ensados "or
su"er6vit de !a)or !agnitud. 0l resultado fiscal de 1CCC fue de -1.B "or ciento% en a3os
"osteriores la tendencia negativa se acentu4 ) reci(n en el 200B se registr4 un valor de
-alance significativo alrededor del 2 "or ciento% en el 2005 el -alance fue "ositivo en un
B.8 "or ciento del $I>.
Grfico N !+" $alance Efectivo del Go.ierno Central
(En porcentaje del P,3
'uente+ Direccin de Presupuesto "##/! Ministerio de 6acienda
0l -alance estructural% .ue /a-1a tenido un co!"orta!iento fluctuante se esta-ilia a
"artir de 2001 en un su"er6vit e.uivalente a 1 "or ciento del $I>. 0l -alance estructural
se o-tiene eli!inado el co!"onente transitorio de los ingresos fiscales% el .ue es
deter!inado "rinci"al!ente "or los !ovi!ientos c1clicos del $I> ) del "recio del co-re.
0l ciclo econ4!ico result4 en ingresos transitorios "or recaudaci4n tri-utaria )
"revisional de entre +0.6 ) -0.8 "or ciento del $I> en el "eriodo 1C8F-2005. 7in
e!-argo% los ingresos transitorios !6s i!"ortantes son los "rovenientes del co-re% los
1C
cuales de"enden del "recio del !etal en los !ercados internacionales. 0n 1C8C los
ingresos transitorios "rovenientes del co-re alcanaron a B.5 "or ciento del $I>% "ara
"asar a ser nulos en 1CC< ) negativos a "artir de 1CC8 llegando a ser -1 "or ciento del $I>
en 2001. Dueva!ente se /icieron "ositivos a "artir de 200< alcanando a < "or ciento del
$I> en 2005 (ver gr6fico DE 16).
Grfico N !-" Efectos 8ransitorios del $alance 3iscal
(En porcentaje del P,3
'uente+ Direccin de presupuesto del Ministerio de 6acienda
&os resultados fiscales o-tenidos en la d(cada de los noventas fueron i!"ortantes "ara
reducir la deuda "2-lica. Infor!aci4n "roveniente del '=I
1B
se3ala .ue el go-ierno
utili4 "arte del su"er6vit fiscal "ara "agar deuda "or #7R 2 !il !illones en el 200B ) el
2005. 0l grueso de la reducci4n de la deuda del go-ierno /a sido con el >anco Central%
"or !6s de #7R 1.25 !il !illones% corres"ondiente a la transferencia fiscal "ara enfrentar
el e"isodio de crisis -ancaria acontecido en los oc/entas% ade!6s #7R 500 !il !illones
.ue se destinaron a "ago de deuda !ultilateral. &a a!ortiaci4n de la deuda con el
>anco Central le /a "er!itido a este reducir su deuda -ruta interna desde <5.5 "or ciento
del $I> en 2000 a 20.B "or ciento del $I> en 2005. 0ntre ella la deuda deno!inada en
d4lares /a sido reducida en #7R 1 !il !illones con res"ecto al a3o 200B llegando esta a
#7R 5 !il !illones.
7in duda .ue los resultados fiscales c/ilenos ) la consiguiente evoluci4n de la deuda
"2-lica !uestran el resultado de una "ol1tica fiscal austera en a"licaci4n desde antes de
.ue se i!"le!entara la regla fiscal estructural% de !anera .ue (sta no se i!"le!ent4 "ara
efectuar un a,uste a las cuentas fiscales. 7in e!-argo la i!"le!entaci4n de la regla
1B
'uenteJ I=' Countr) +e"ort 2005.
20
estructural si tuvo co!o o-,etivo dar confiana en .ue el futuro de la "ol1tica fiscal
seguir1a siendo consistente con las condiciones de solvencia. 0sta confiana se /ac1a
es"ecial!ente necesaria "ara "er!itir una "ol1tica de gasto "2-lico inde"endiente del
ciclo de los ingresos. &a idea de la esta-iliaci4n de la tasa de creci!iento del gasto
/aci(ndola inde"endiente del ciclo /a-1a sido "arte de la discusi4n de "ol1ticas ) se
/a-1an desarrollado "ro"uestas al res"ecto a3os antes
15
. &a idea central era esta-lecer un
siste!a de esta-iliaci4n de creci!iento del gasto fiscal asoci6ndolo al ingreso de largo
"lao o estructural en lugar del ingreso co)untural !u) afectado "or el ciclo econ4!ico
interno ) el del "recio del co-re. =6s a2n% se "lantea-a entonces .ue la esta-iliaci4n del
creci!iento del gasto "2-lico "od1a ser insuficiente "ara /acer frente a los fuertes
i!"ulsos c1clicos del gasto "rivado% "or lo .ue se anali4 la facti-ilidad de i!"le!entar
una !a)or fle5i-ilidad en la fi,aci4n de la tasa del I?A. &os "ro-le!as de inconsistencia
te!"oral ) de econo!1a "ol1tica .ue se derivan de i!"uestos varia-les llevaron a
desec/ar su uso. 7in e!-argo% "ersiste el "ro-le!a de .ue "ara conseguir efectos contra
c1clicos de la "ol1tica fiscal no -asta con esta-iliar la tasa de creci!iento del gasto
"2-lico% es necesario .ue de alguna for!a la intervenci4n "2-lica !odere los vaivenes
c1clicos en el gasto "rivado.
III. La Meta Estructural y )u Metodolo7a de Clculo
0l c6lculo del indicador de -alance estructural se a"o)a en una !etodolog1a difundida
internacional!ente en una e5tensa literatura so-re indicadores fiscales
16
. &a !etodolog1a
/a sido !odificada ) ada"tada al caso c/ileno "ara incor"orar los alti-a,os en el "recio
del co-re entre los factores de correcci4n. &a co-ertura es solo del go-ierno central ) la
-ase es anual% ) solo se corrigen desv1os de ingresos )a .ue /asta a/ora no e5isten
"rogra!as de gasto .ue var1en auto!6tica!ente con el ciclo de la actividad econ4!ica.
Suedan fuera de la co-ertura de la !eta fiscal las =unici"alidades .ue no est6n
autoriadas a endeudarse% las e!"resas "2-licas .ue se !ane,an co!o unidades
"roductivas cu)os resultados se refle,an v1a transferencias en el "resu"uesto fiscal%
"rinci"al!ente utilidades .ue son ingresos adicionales del go-ierno central% ) las
universidades "2-licas% .ue a "esar de su ta!a3o no realian o"eraciones financieras de
gran !onto. 8a!-i(n .ueda fuera del c6lculo el >anco Central .ue "or diversas raones
genera un d(ficit cuasi fiscal recurrente
1F
.
15
?er >udnevic/ ) &e-'ort (1CCF). Incluso se /a-1a /ec/o referencia a esta idea en el "rogra!a del
segundo go-ierno de la concertaci4n "residido "or don 0duardo 'rei +ui 8agle.
16
?er @ocu!entos de Investigaci4n de la A0C@ so-re $ol1tica 'iscal% en es"ecial =uller ) $rice (1C8B) )
7ut/erland% $rice ) Tou!ard (2005).
1F
Do e5isten cifras oficiales de d(ficit cuasi fiscal del >anco Central% e!"le6ndose en su esti!aci4n las
cifras calculadas "or el '=I. 0l >anco Central "u-lica regular!ente estados conta-les inclu)endo de
"(rdidas ) ganancias ) -alance "atri!onial% sin e!-argo no se entrega infor!aci4n .ue "er!ita distinguir
el resultado cuasi fiscal% el .ue no inclu)e el efecto de re valoriaciones de activos ) "asivos incluidos en
las "(rdidas ) ganancias.
21
Con la introducci4n de la !eta estructural en la "ol1tica fiscal el go-ierno c/ileno se
co!"ro!eti4 a generar anual!ente a "artir de 2001 un su"er6vit estructural en el
go-ierno central e.uivalente a un 1 "or ciento del $I>. A "esar de las dif1ciles
condiciones e5ternas "resentes /asta 200<% .ue significaron un -a,o creci!iento ) un alto
dese!"leo% ) a las -o)antes condiciones en 2005 ) la consiguiente a-undancia de
recursos fiscales% el go-ierno /a dado fiel cu!"li!iento a la !eta auto i!"uesta. 0sta
/a-1a sido anunciada en el !ensa,e a la naci4n de =a)o del 2000 del $residente &agos% )
se i!"le!ent4 a "artir del a3o 2001% e5"eri!entando a lo largo del tie!"o algunos
a,ustes. A !ediados del 2001 se cre4 el co!it( consultivo del "recio del co-re de largo
"lao el .ue a "artir de entonces defini4 el valor de ese i!"ortante "ar6!etro utiliado en
el c6lculo del -alance estructural. 0n for!a si!ilar en 2002 se cre4 el co!it( consultivo
del $I> tendencial ) se reali4 una revisi4n de la !etodolog1a "ara esti!arlo. 0n 200B se
inici4 la !igraci4n /acia las estad1sticas fiscales -asadas en la !etodolog1a
internacional!ente reconocida de -ase devengada ) variaci4n del valor "atri!onial.
'inal!ente% en 2005 se incor"ora al c6lculo del ingreso estructural del go-ierno central el
a,uste c1clico "or tri-utaci4n a la !iner1a "rivada% a!"liando el c6lculo /asta entonces
-asado solo en la generaci4n de ingresos de la !inera estatal CA@0&CA. Ade!6s se
incor"ora en segundo a,uste "or desv1os en el "recio del !oli-deno% .ue es un su--
"roducto de la !iner1a del co-re .ue /a ganado i!"ortancia en los 2lti!os a3os "or el
fuerte incre!ento de su "recio en los !ercados internacionales.
18

0l indicador -ase del -alance estructural "er!ite evitar la o"eraci4n "ro-c1clica de las
finanas "2-licas. 7i en ve de la !eta estructural se fi,ara una !eta so-re el -alance
conta-le% el gasto "2-lico crecer1a al rit!o del ingreso "2-lico .ue sigue los vaivenes del
gasto "rivado% es decir ser1a !arcada!ente "ro c1clico. Do est6 claro .ue la !eta
estructural /a)a logrado un efecto "ro"ia!ente contra c1clico en la econo!1a c/ilena%
"ero si "arece claro .ue /a li!itado la "ro ciclicidad de los gastos "2-licos co!o se
!ostrar6 en el ca"1tulo I?. Ade!6s la !eta del su"er6vit estructural es e5igente% lo .ue
/a !antenido una tendencia de reducci4n de la deuda "2-lica.
&a a"licaci4n de la regla /a "rivilegiado rigurosidad en cu!"li!iento de !etas% lo .ue /a
"er!itido fortalecer la credi-ilidad. 0ste "roceso de asegurar credi-ilidad se /a ido
afianando confor!e se define el !arco anal1tico en .ue se -asa la "ol1tica ) se /ace
trans"arente el c6lculo de los "ar6!etros claves incor"orando la "artici"aci4n de e5"ertos
en su definici4n. 0l fiel cu!"li!iento de la !eta% a2n en "er1odos contractivos ) de -a,o
"recio del co-re llev4 incluso a la realiaci4n de a,ustes e5traordinarios de gasto en el
curso del a3o en res"uesta a dis!inuciones de ingresos estructurales.
a. Metodolo7a de Clculo del $alance Estructural
0l -alance estructural del go-ierno central refle,a el -alance "resu"uestario .ue se
o-tendr1a cada a3o si el "roducto sie!"re evolucionara de acuerdo a su tendencia ) si el
18
&a !iner1a "rivada re"resenta !6s de la !itad de las e5"ortaciones de co-re c/ileno% !ientras .ue las
e5"ortaciones totales de !oli-deno alcanaron a <.260 !illones de d4lares en 2005% el e.uivalente a casi
un .uinto de las e5"ortaciones de co-re de ese !is!o a3o (1F.<<6 !illones de d4lares).
22
"recio del co-re fuera igual al "ro)ectado "ara el !ediano-largo "lao. 7e trata% "or lo
tanto% de un -alance fiscal a,ustado "or el efecto en los ingresos del go-ierno central de
los !ovi!ientos c1clicos en la actividad econ4!ica interna ) de los alti-a,os del "recio
internacional del co-re.
Cuadro N %" 9itos Importantes en la implementacin de la 'e7la 3iscal
Mayo %444 0l "residente +icardo &agos anuncia la ado"ci4n de una regla de
su"er6vit estructural.
67osto %44! 7e crea el co!it( consultivo del "recio del co-re de largo "lao.
)eptiem.re %44! =inisterio de ;acienda "u-lica docu!ento t(cnico% N>alance
0structural del *o-ierno Central. =etodolog1a ) 0sti!aciones "ara
C/ileJ 1C8F-2000O.
:ulio %44%
+evisi4n !etodolog1a "ara esti!ar $I> tendencial.
67osto %44% 7e crea co!it( consultivo de $I> tendencial.
Enero5
diciem.re %44(
7e realian a,ustes de-ido a tres factores .ue incidieron negativa!ente
so-re los ingresos fiscalesJ a) #n resultado negativo de la o"eraci4n
renta% -) reducci4n en las ventas f1sicas de CA@0&CA en 200 !il
toneladas% .ue significa .ue "or una decisi4n de la e!"resa el fisco
reci-a !enos tras"asos% ) c) la entrada en vigencia del 8ratado de &i-re
Co!ercio con la #ni4n 0uro"ea a "artir de fe-rero% .ue significa !enor
recaudaci4n tri-utaria% ) "or lo tanto !enores ingresos "or raones
a,enas al ciclo econ4!ico. &os tres factores anteriores re"resentaron un
!enor nivel de ingresos "ara el go-ierno central e.uivalente a #7R B20
!illones de d4lares% efectu6ndose un a,uste e.uivalente en el nivel del
gasto.
3e.rero %44* =igraci4n /acia estad1sticas fiscales de efecto "atri!onial devengado
siguiendo =anual de 0stad1sticas *u-erna!entales del '=I.
67osto5
diciem.re %44+"
Incor"oraci4n de a,uste estructural a los ingresos "or efecto de desv1os
del "recio del co-re en tri-utaci4n !inera "rivada ) "or desv1os en
"recio del !oli-deno
'uente+ @Cinco aAos de 3alance Estructural en C4ile+ <na E;aluacinB! presentacin por Mario Marcel
en el %Ca;o Seminario Regional de Pol7tica 'iscal CEPAL 9aciones <nidas "D de enero "##&)
0l -alance fiscal .ue se usa co!o -ase "ara el c6lculo del -alance estructural corres"onde
a una definici4n de la variaci4n "atri!onial neta del go-ierno central. 0sto re.uiri4
realiar una serie de a,ustes al >alance Conta-le "ara refle,as las o"eraciones fiscales
so-re -ase devengada ) seg2n afectan al "atri!onio fiscal. 0n una "ri!era eta"a era
necesario realiar los a,ustes fuera de las cifras oficiales% "ero "osterior!ente ellos fueron
"lena!ente incor"orados a las cifras "resu"uestarias las .ue se ada"taron co!"leta!ente
a la !etodolog1a reco!endada "or el '=I a "artir de 200B. &os "rinci"ales a,ustes
realiados inclu)eron "asar de -ase de ca,a a -ase devengadas en los registros conta-les%
de registrar co!o gasto s4lo los intereses devengados "or los -onos de reconoci!iento
2<
"revisionales ) no su a!ortiaci4n% la "lena incor"oraci4n del 'ondo de Co!"ensaci4n
del Co-re ('CC) a las cifras "resu"uestarias
1C
.
0n la esti!aci4n del -alance estructural se o"era so-re la -ase de dos varia-les clavesJ el
"recio de largo "lao del co-re ) la tasa de creci!iento del $I> tendencial. A!-as dos
son esti!adas durante la "re"araci4n del "ro)ecto de le) del "resu"uesto "or un co!it(
de e5"ertos .ue inclu)e a econo!istas de diversos sectores. 0l >alance estructural (>0)
se calcula de acuerdo a la siguiente f4r!ula .ue corrige "or ingresos transitorios al
-alance conta-le o-servado (>A)
20
.
U V U ) M ( V t
RE'
t
'.3
t
t
P
t t t
P P PS E E * * 3. 3E + =

&a "ri!era "arte del a,uste se refiere al efecto del ciclo en los ingresos tri-utarios d4nde
8 re"resenta los ingresos tri-utarios !6s las i!"osiciones "revisionales recaudadas% W
$
el
"roducto tendencial no!inal% W el $I> o-servado no!inal% ) la elasticidad de los
ingresos tri-utarios al $I> no!inal% cu)o valor se esti!a en 1.05. &a segunda "arte del
a,uste "resentada en la e5"resi4n a la derec/a corres"onde al a,uste del "recio del co-re%
d4nde $7 re"resenta las ventas de CA@0&CA en toneladas !(tricas% X
2%20B.62M100%000 es el factor utiliado "ara convertir el "recio del co-re de centavos de
d4lar "or li-ra a d4lares "or tonelada !(trica% $
'A>
el "recio del co-re fo- de las
e5"ortaciones de Codelco. 0ste corres"onde al "recio en centavos de d4lar la li-ra en la
>olsa de =etales de &ondres (>=&)% !enos descuentos asociados a la calidad del co-re
e5"ortado ) $
+0'
el "recio del co-re de !ediano ) largo "lao calculado "or los e5"ertos%
el .ue se -asa en el "recio es"erado en la >=& ) se so!ete a los !is!os a,ustes "or
calidad
21
.
&a correcci4n c1clica re.uiere de la esti!aci4n del "roducto tendencial la .ue se realia
so-re la -ase de una funci4n de "roducci4n Co---@ouglas con retornos constantes a la
escala usada co!2n!ente "or la A0C@ ) el '=I en la esti!aci4n de "roducto "otencial.

=
1
t t
lpt=
t
P
L F e E
t
t t t
, F F + =

) 1 (
1

@onde lpt= es el logarit!o de la "roductividad total de factores($8')% ta!-i(n conocido
co!o residuo de 7olo9% la elasticidad del "roducto al ca"ital% F es el stoc: de ca"ital )
L el e!"leo a,ustado "or calidad% es la tasa de de"reciaci4n e I la for!aci4n -ruta de
ca"ital fi,o.
1C
0l contenido de estos ) otros a,ustes !enores se e5"lica en detalles en docu!entos t(cnicos ) oficiales
del =inisterio de ;acienda. ?er =arcel et. al. (2001) e Infor!es de 'inanas $2-licas (varios a3os).
20
?er =inisterio de ;acienda 200B.
21
&a f4r!ula contiene otras co!"licaciones .ue /an sido o!itidas en aras de la si!"licidad. 7e re.uiere
a,ustar "or la calidad de las e5"ortaciones de codelco ) ade!6s es necesario considerar correcciones "or las
desviaciones en el "recio del =oli-deno ) en la tri-utaci4n de las e!"resas !ineras "rivadas.
2B
0l c6lculo de $I> tendencial se -asa en los valores de tendencia "ara los ele!entos
-6sicos de la funci4n de "roducci4n. &os e5"ertos "roveen "ro)ecciones "ara esas
varia-les en los "r45i!os cinco a3os% los .ue son "ro!ediados e5clu)endo los valores
e5tre!os ) des"u(s filtrados utiliando el filtro de ;odric: ) $rescott. 0n todo caso las
esti!aciones son revisadas anual!ente de !anera .ue los errores de "ron4stico se
corrigen gradual!ente. 0l "ro-le!a es .ue la esti!aci4n de la tasa de creci!iento de
largo "lao de la econo!1a ) ta!-i(n del "recio de co-re de largo "lao !uestra un cierto
"atr4n c1clico% el .ue sin duda es !enos "ronunciado .ue el del $I> efectivo.
.. El )upervit como Meta Estructural.
0l /a-er fi,ado co!o !eta fiscal estructural un su"er6vit re.uiere de una ,ustificaci4n
"or.ue ello i!"lica .ue el "atri!onio neto del estado "resenta una tendencia creciente% )a
.ue en "ro!edio de cada ciclo el go-ierno tiene un su"er6vit e.uivalente al 1 "or ciento
del $I>. 0se !a)or "atri!onio construido so-re la -ase del esfuero de las generaciones
actuales va en -eneficio de las generaciones futuras% ) si la "ol1tica econ4!ica c/ilena
contin2a siendo e5itosa co!o lo /a sido en los 2lti!os 20 a3os% las futuras generaciones
contar6n en "ro!edio con !a)ores ri.ueas .ue las generaciones actuales ) enfrentar6n
!enores desigualdades% a2n sin reci-ir la transferencia .ue resulta del su"er6vit de 1Q
del $I>. 0sto indica .ue las transferencias al futuro% .ue se /acen al costo de de,ar de
atender necesidades del "resente .ue "ueden ser tan o !6s i!"ortantes% de-en tener
,ustificaci4n.

@e /ec/o e5isten varias ,ustificaciones "ara !antener un su"er6vit estructural al nivel del
go-ierno central las .ue en "ri!er lugar est6n relacionadas con un d(ficit no incluido en
la conta-ilidad fiscal% en segundo con "asivos contingentes .ue "ueden /acerse
eventual!ente efectivos deteriorando la "osici4n financiera del 0stado% ) en tercero con
las vulnera-ilidades e5terna "ro"ias de una econo!1a e!ergente.
i; El d<ficit cuasi fiscal
&a actual conta-ilidad fiscal tiene li!itaciones .ue reducen la trans"arencia de la "ol1tica
fiscal al no incluirse e5"l1cita!ente el d(ficit del >anco Central .ue seg2n cifras del '=I
re"resenta en torno al 0.5Q del $I> anual!ente
22
. 0l d(ficit cuasi fiscal naci4 con la
ad.uisici4n "or "arte del >anco Central de cr(ditos en !ora del siste!a financiero en
crisis en 1C82 ) 8<% ) se a!"li4 con los "rogra!as de a"o)o a los deudores en d4lares del
siste!a financiero
2<
. &a venta de los cr(ditos al >anco Central ten1a un "acto de retro
co!"ra i!"l1cito en una o-ligaci4n su-ordinada% la .ue ten1a un rendi!iento "actado a
una tasa -a,o la tasa de !ercado. Ade!6s su recu"eraci4n efectiva fue solo "arcial con
algunos -ancos "agando la o-ligaci4n su-ordinada en su totalidad ) sin descuentos. $or
otra "arte% se ad.uirieron "or "arte del >anco Central otros activos .ue no rinden
22
'uenteJ I=' Countr) +e"ort 2005. +es"ecto de este d(ficit el >anco Central no "resenta estad1sticas .ue
e5"li.ue su origen ) "ro)ecten su evoluci4n.
2<
0l lla!ado d4lar "referencial. Infor!aci4n so-re la crisis de deuda ) sus costos se encuentra en
7an/uea (1CCC) ) 0)aguirre ) &arra3aga (1CC1).
25
intereses ni son reconocidos oficial!ente "or el 0stado entre los .ue est6n los
relacionados con el antiguo 7IDA$. $ara enfrentar el "ro-le!a "atri!onial generado "or
el a"o)o a la -anca se reali4 a fines de los 80 una transferencia fiscal en la for!a de un
"agar( a -eneficio del >anco Central. 7in e!-argo% su !onto fue insuficiente de !anera
.ue el >anco Central .ued4 con su /o,a de -alance da3ada a2n des"u(s de la
transferencia.
Ade!6s de los "ro-le!as derivados de la crisis financiera ) la deuda su-ordinada las
"(rdidas del >anco Central ta!-i(n se /an visto incre!entadas "or la a!"lia "osici4n
activa neta en !oneda e5tran,era .ue !antiene% la .ue ser1a cercana a los 15 !il !illones
de d4lares. 0sta /a surgido a "artir de la intervenci4n ca!-iaria financiada con la
e!isi4n de deuda "rinci"al!ente en #' realiada a lo largo de los C0% ) .ue s4lo se
revirti4 "arcial!ente en la fase de dificultades e5ternas entre 1CC8 ) 200<. @ic/a
e5"osici4n /a significado i!"ortantes "(rdidas "ri!ero "or el diferencial de tasas de
inter(s
2B
% ) segundo "or la tendencia a la a"reciaci4n de la #' --unidad rea,usta-le .ue se
usa "ara la deno!inaci4n de la deuda de !ediano ) largo "lao-- res"ecto del d4lar
registrada entre 1CC0 ) 2005
25
.
0l "rinci"al "ro-le!a con el d(ficit cuasi fiscal es la falta de trans"arencia .ue re"resenta
)a .ue con este la infor!aci4n conta-le es inco!"leta ) "oco clara "ara evaluar la
condici4n financiera del 0stado c/ileno. Ideal!ente la soluci4n consistir1a en ca"italiar
el >anco Central de for!a de eli!inar el d(ficit cuasi fiscal ) as1 la totalidad de las
o"eraciones con car6cter fiscal sean realiadas "or el go-ierno central ) refle,adas en sus
estados de resultado ) endeuda!iento
26
. &a ,ustificaci4n de la !eta estructural de un
su"er6vit de 1 "or ciento del $I> a-re es"acio "ara la cr1tica% )a .ue de /ec/o ella se
deriva de li!itaciones en la trans"arencia de actividades fiscales .ue no se conta-ilia en
el c6lculo del >alance estructural.
ii; Los pasivos contin7entes del 3isco
2B
7i re"resenta!os el rendi!iento de las reservas internacionales "or el de los -onos del 8esoro de los
00.##% estas tendr1an un rendi!iento /ist4rico inferior al costo de la deuda del >anco Central. 0n
"ro!edio% desde 1CC0 a la fec/a la tasa de inter(s de los -onos en #' a 5 a3os del >anco Central e5cedi4 a
la de los -onos del tesoro a!ericano en 18 "untos -ase.
25
0l valor "ro!edio anual de la #' se /a incre!entado desde 2B.B d4lares "or #' en 1CC1 a <0.B d4lares
"or #' en 2005% lo .ue corres"onde a una tasa de a"reciaci4n "ro!edio anual de 1.6 "or ciento. 7u!ando
a!-os efectos i!"lica "(rdidas anuales "ro!edio de 1F8 "untos -ase "or la e5"osici4n neta en !oneda
e5tran,era. @e esta for!a 15 !il !illones de d4lares de e5"osici4n neta en !oneda e5tran,era significar1an
"(rdidas anuales de 2F0 !illones de d4lares.
26
0l "ro)ecto de le) enviado al "arla!ente "or el nuevo go-ierno conte!"la la "osi-ilidad de reca"italiar
gradual!ente al >anco Central. 0n "rinci"io se destinar1a anual!ente a ca"italiaci4n del >anco Central la
!itad del su"er6vit estructural de 1 "or ciento del $I>.
26
#na segunda ra4n "ara .ue la !eta estructural sea un su"er6vit de 1Q del $I> son los
"asivos contingentes del fisco. 0stos inclu)en las garant1as de "ensi4n !1ni!a )
asistencial% las garant1as de tr6fico !1ni!o en las concesiones de o-ras "2-licas% ) las
garant1as al cr(dito universitario. A ellas "odr1a!os su!ar las garant1as so-re los
de"4sitos del siste!a -ancario. 0l dedicar una "arte del 1Q de su"er6vit a generar
fondos "ara /acer frente a eventuales lla!adas de estas contingencias "arece en "rinci"io
raona-le. 7in e!-argo% no est6 claro si el su"er6vit de 1Q el $I>% una ve descontado el
d(ficit cuasi fiscal del >anco Central es adecuado% o resulta e5cesivo o insuficiente )a
.ue el valor de las contingencias no se considera e5"l1cita!ente en la deter!inaci4n de la
!eta. 7er1a "referi-le financiar antici"ada!ente ) e5"l1cita!ente !ediante "rovisiones
esas contingencias "ara .ue en la eventualidad de .ue ellas se vean gatilladas% los
"rogra!as regulares de gastos no se vean afectados ) .ue ta!"oco se afecte la
credi-ilidad en la solvencia fiscal. 7e /ace necesario entonces calcular el valor de las
contingencias ) generar reglas .ue indi.uen cuanto "rovisionar "ara cada una de ellas. 0l
'ondo de "ensiones considerado en el "ro)ecto de +es"onsa-ilidad 'iscal tendr6 esa
caracter1stica% es decir el uso de recursos del fondo no co!"etir6 con los otros gastos
sociales "rogra!ados ) "lurianuales
2F
.
Con el o-,eto de evitar .ue las contingencias i!"li.uen la necesidad de !antener un
su"er6vit estructural !ientras estas no se /agan efectivas ) luego tener .ue co!"ensar
con recortes de otros gastos en caso .ue las contingencias lleguen a gatillarse%
"ro"one!os una for!a de conta-iliar "rovisiones ) contingencias. &a "ro"uesta
consiste en conta-iliar las "rovisiones realiadas anual!ente co!o gasto en el c6lculo
del -alance estructural% es decir ellas reducir1an el su"er6vit estructural. Cada "rovisi4n
es un dese!-olso .ue se /ace regular!ente "ara enfrentar un "asivo contingente .ue
significar6 gastos eventuales en el futuro. #na ve .ue la contingencia se realice% los
gastos .ue se de-an enfrentar no ser1an conta-iliados co!o tales ) no afectar1a el
-alance estructural en la !edida .ue su valor acu!ulado no e5ceda el de las "rovisiones
acu!uladas "or el !is!o conce"to. $or otra "arte las "rovisiones no se considerar1an
co!o un gasto en el c6lculo del -alance conta-le o a,ustado% )a .ue su realiaci4n
re"resenta una !e,or1a en la "osici4n "atri!onial del fisco al reservar ingresos "ara
eventuales gastos futuros. $ero en el -alance conta-le si de de-e registrar el valor del
gasto .ue se "roduce al realiarse la contingencia "or.ue (l re"resenta un deterioro
"atri!onial del fisco. @e esta !anera el -alance a,ustado /a conta-iliado
antici"ada!ente los gastos relacionados con la contingencia% se evita entonces tener
co!o !eta un su"er6vit estructural "ara enfrentar contingencias futuras. Ade!6s la
realiaci4n de la contingencia no afecta a los otros "rogra!as de gasto )a .ue no ser6
necesario /acer es"acio "ara el gasto eventual .ue )a /a sido "agado antici"ada!ente.

iii; Las vulnera.ilidades propias de pas emer7ente.
2F
0l "ro)ecto de +es"onsa-ilidad 'iscal reciente!ente "resentado al Congreso esta-lece ade!6s la
o-ligaci4n de valoriar las contingencias fiscales.
2F
#na 2lti!a ,ustificaci4n "ara un su"er6vit fiscal i!"ortante es el lla!ado "ro-le!a del
"ecado original .ue lleva la generaci4n de descalces ca!-iarios en la econo!1a confor!e
e!"resas "roductoras de -ienes no transa-les se endeudan en d4lares. 0l desarrollo del
!ercado de deuda de largo "lao en !oneda nacional /a sido -astante a!"lio )
creciente!ente se /ace !6s ace"ta-le el "eso c/ileno co!o unidad de deno!inaci4n de
deuda ta!-i(n en el e5tran,ero% "ero a2n as1 el sector "rivado de la econo!1a !antiene
una e5"osici4n ca!-iaria "or su endeuda!iento e5terno. 0sta e5"osici4n re"resenta una
vulnera-ilidad .ue "ro-a-le!ente resultar6 en nuevos e"isodios de tur-ulencia financiera
en el futuro. $ara enfrentar este "ro-le!a es necesario seguir avanando en el desarrollo
de !ercados financieros de largo "lao en !oneda nacional ) de los !ercados de
co-ertura del riesgo ca!-iario.
0n la !edida .ue el "ro-le!a de las vulnera-ilidades e5ternas siga "resente es necesario
reforar las "ol1ticas contra c1clicas ) en eso una "osici4n financiera !6s fuerte del
0stado contri-u)e% "ero no es suficiente ) !u) "ro-a-le!ente tiene rendi!ientos
decrecientes. #n 0stado con una "osici4n financiera !u) fuerte% con deuda neta
negativa% no contri-u)e a evitar el so-re endeuda!iento de agentes "rivados. Incluso se
"odr1a argu!entar .ue un 0stado financiera!ente "oderoso "uede incluso actuar de
atractivo "ara el endeuda!iento e5terno del sector "rivado. 0sto al !enos "or.ue el
riesgo de la econo!1a es !enor ) "or.ue incluso algunos "odr1an considerar .ue un
0stado rico "odr1a ser instru!entaliado "ara actuar en rescate de deudores "rivado.
$ara enfrentar las vulnera-ilidades e5ternas necesita!os "ensar no solo en la
acu!ulaci4n de una enor!e "osici4n activa del sector "2-lico sino .ue en intensificar las
"ol1ticas contra c1clicas inclu)endo a.uellas .ue !oderan el ciclo del consu!o "rivado.
0s necesario -uscar for!as "ara .ue la "ol1tica fiscal sea !6s "ro-activa "er!itiendo
rangos de fle5i-ilidad en la fi,aci4n de la !eta .ue "er!itan una acci4n contra c1clica
!6s !arcada. $ero esto es "osi-le s4lo en la !edida .ue no se deteriore la credi-ilidad
de la "ol1tica estructural "or lo .ue ello de-er1a ser condicional a .ue el nivel de la deuda
neta "2-lica est( -a,o un cierto u!-ral. Cu!"lido esto ser1a "osi-le tener un rango !6s
a!"lio de !etas fiscales .ue res"ondan a la "osici4n c1clica de la econo!1a. As1 "or
e,e!"lo% si las circunstancias llevaran a au!entar el "recio de referencia de largo "lao
del co-re ) con ello los ingresos estructurales% la !antenci4n de la !eta de su"er6vit
estructural de uno "or ciento del $I> "odr1a i!"licar una "ol1tica fiscal alta!ente "ro
c1clica. 0n esas circunstancias la a"licaci4n de la regla con una !eta fi,a i!"licar1a un
elevado incre!ento del gasto "2-lico% "recisa!ente en circunstancias .ue el elevado
"recio del co-re esti!ula una fuerte e5"ansi4n de la actividad econ4!ica. $or el
contrario% si "or cual.uier ra4n el "recio de largo "lao del co-re se redu,era% la !eta del
su"er6vit estructural ser1a consistente con una "ol1tica fiscal contractiva "recisa!ente
cuando la econo!1a !6s necesita de un est1!ulo de de!anda.
0s "osi-le considerar .ue un "a1s con deuda "2-lica neta negativa "odr1a "lantearse una
!eta de su"er6vit o de d(ficit estructural de"endiendo de si las condiciones e5ternas son
"articular!ente favora-les o "articular!ente adversas. @ada su "osici4n de
endeuda!iento neto negativo la credi-ilidad no de-er1a verse afectada "or el s4lo /ec/o
de incurrir transitoria!ente en un d(ficit estructural. $ero si "or el contrario% si el "a1s
28
acu!ulara una deuda neta elevada
28
% "ro-a-le!ente la !eta estructural no solo no "ueda
-a,ar de cero sino .ue de-er1a !antenerse en su"er6vit "ara asegurar una tra)ectoria
sustenta-le de la deuda "2-lica% so-re todo considerando las volatilidades .ue enfrenta
una econo!1a co!o la c/ilena. 7er1a "osi-le /acer este c6lculo considerando no solo la
deuda neta efectiva sino ade!6s el valor es"erado de las contingencias.
@e esta !anera un !a)or nivel de deuda neta de activos ) contingencias i!"lica !enos
grados de li-ertad en la ad!inistraci4n contra c1clica de la "ol1tica fiscal ) un !a)or foco
en asegurar la solvencia. #n !enor nivel de endeuda!iento neto de-er1a "er!itir un
!a)or foco en el car6cter contra c1clico de la "ol1tica fiscal% "er!itiendo una cierta
fle5i-ilidad en la fi,aci4n de la !eta% la .ue de-er1a ser ,ustificada en -ase a las
condiciones c1clicas "or las .ue atraviesa la econo!1a.
Do ser1a necesario tener un su"er6vit estructural co!o !eta si fuese "osi-le incor"orar el
d(ficit cuasi fiscal en el c6lculo del -alance estructural% lo .ue se "uede /acer
ca"italiando al >anco Central ) trasladando sus actividades cuasi fiscales a cargo del
go-ierno central% ) valoriar las contingencias. 0s "osi-le avanar en la valoriaci4n de
las contingencias ) a "artir de ellas iniciar un "rogra!a de "rovisiones de fondos "ara
atenderlas. @e esta for!a ser1a "osi-le !antener una !eta de -alance fiscal estructural
en el !ediano ) largo "lao el .ue ser1a consistente con una "osici4n esta-le del
"atri!onio "2-lico.
c. Institucionali=acin de la 'e7la Estructural.
@esde su i!"le!entaci4n la regla del su"er6vit estructural /a sido o-,eto de diversas
cr1ticas% algunas de las cu6les re.uieren de res"uestas .ue van !6s all6 de !e,orar la
e5"licaci4n del "rocedi!iento utiliado. 0ntre ellas la "rinci"al es .ue la !eta
estructural se -asa 2nica!ente en un co!"ro!iso li-re!ente asu!ido "or la autoridad%
sin .ue !edie o-ligatoriedad alguna. Ade!6s% al definirse la !eta co!o un "unto%
su"er6vit de 1 "or ciento del $I>% los l1!ites de fle5i-ilidad .uedan al ar-itrio de la
autoridad. 0n ese sentido se !antiene un !argen de discreci4n "ara un eventual
incu!"li!iento de la !eta el .ue "odr1a "roducirse si los costos de !antener la "ro!esa
llegaran eventual!ente a ser !u) elevados. 0sto a-rir1a la "osi-ilidad de
co!"orta!ientos o"ortunistas .ue deteriorar1an la confiana de los agentes econ4!icos
) "odr1a significar "erder !uc/o de lo avanado en !ateria de solvencia fiscal
2C
.
&a regla estructural /a logrado ganar credi-ilidad so-re la -ase de una "ol1tica fiscal
!e,or ada"tada a los ciclos de ingreso ) .ue al !is!o tie!"o /a logrado reducir el costo
de la deuda "2-lica. &os incentivos "ol1ticos "ara dar cu!"li!iento a la regla fiscal se
relacionan con el (5ito .ue /a alcanado en el "asado% de for!a .ue a2n sin una le) .ue
la /aga o-ligatoria% el co!"ro!iso fiscal se ve res"aldado "or el a"o)o e5"l1cito del
28
0n el sentido .ue re.uiera de un esfuero significativo "ara /acer el re"ago. Co!o referencia
considera!os tentativa!ente una deuda neta su"erior a un 25 "or ciento del $I>.
2C
$/illi"s (2001) contri-u)e en el te!a con el an6lisis de las de-ilidades ) fortaleas de la regla fiscal
criticando la o!isi4n del d(ficit cuasi fiscal en la regla estructural.
2C
$residente de la +e"2-lica. $ero co!o las condiciones "ol1ticas "ueden variar la
for!aliaci4n "or le) de algunos as"ectos de la regla de "ol1tica fiscal ser1a venta,osa
"ara reforar credi-ilidad
<0
.
05iste venta,as ) desventa,as de institucionaliar la regla% las "ri!eras tiene .ue ver con
la credi-ilidad ) la segunda con la to!a de un co!"ro!iso infle5i-le en un !arco de
condiciones ca!-iantes. #na "osi-ilidad .ue "arece interesante es en!arcar as"ectos de
la regla estructural en una le) incor"orando su "r6ctica a los go-iernos del futuro
reduciendo as1 la discrecionalidad ) la consecuente volatilidad e incertidu!-re res"ecto
de las cuentas "2-licas. =6s .ue fi,ar una !eta se tratar1a de ado"tar un co!"ro!iso de
res"onsa-ilidad fiscal -asado en la trans"arencia .ue e5i,a una "resentaci4n clara de las
cuentas "2-licas inclu)endo no solo los flu,os de ingresos ) gastos asociados a las
o"eraciones sino ade!6s la deuda ) co!"ro!isos contingentes. Ade!6s se re.uerir1a el
c6lculo ) "u-licaci4n del -alance estructural.
&a fle5i-ilidad del valor es"ec1fico .ue de-er1a tener la !eta es i!"ortante )a .ue el
a"rendia,e /asta a.u1 realiado en el !ane,o de la "ol1tica fiscal estructural es li!itado )
"odr1a re.uerir a,ustes. $or otra "arte% en la !edida .ue se de el avance institucional ser6
"osi-le incor"orar !6s "lena!ente a las "(rdidas del >anco Central en el c6lculo de los
resultados fiscales ) llevar una conta-ilidad e5"l1cita de las distintas contingencias. 8odo
ello "odr1a significar la conveniencia de variar la !eta.
&a &e) "odr1a contri-uir a asegurar la trans"arencia de la "ol1tica fiscal o-ligando a la
entrega de infor!aci4n .ue "er!ita seguir directa!ente el c6lculo del resultado fiscal%
trans"arentando en la conta-ilidad cual.uier a,uste .ue sea necesario en los n2!eros de
gasto o ingreso. 8a!-i(n la le) de-er1a e5igir el c6lculo del -alance estructural ) la
"u-licaci4n detallada "ara el escrutinio "2-lico del !(todo de c6lculo e!"leado%
inclu)endo nor!ar la for!a de "artici"aci4n de las co!isiones de e5"ertos ) la selecci4n
de sus integrantes
<1
.
d. La efectividad de las correcciones de los in7resos.
&a efectividad contra-c1clica de la "ol1tica fiscal del su"er6vit estructural es li!itada.
$ri!ero "or las dificultades "ara o-tener un esti!ado "reciso de la e5tensi4n )
"rofundidad del efecto del ciclo econ4!ico so-re la "osici4n fiscal% ) segundo "or.ue los
efectos c1clicos se dan !u) "ronunciada!ente en el gasto "rivado /aciendo dif1cil una
<0
@e /ec/o el go-ierno del $residente &agos envi4 al $arla!ento una &e) de res"onsa-ilidad fiscal la .ue
/a sido co!"le!entada "or indicaciones del actual go-ierno ) se encuentra en eta"a de estudio )
discusi4n.
<1
$or e,e!"lo .ue los integrantes de las co!isiones tengan un "er1odo de duraci4n en este cargo% .ue sean
seleccionados siguiendo alg2n "rocedi!iento .ue garantice inde"endencia% ) .ue se de a conocer la o"ini4n
de cada integrante res"ecto al valor de los "ar6!etros en discusi4nJ $recio del co-re ) creci!iento
tendencial.
<0
co!"ensaci4n so-re la -ase del gasto "2-lico. $ara enfrentar el "ri!er "ro-le!a la
for!a de calcular el "roducto tendencial de-er6 continuar refin6ndose a fin de !e,or
re"resentar los efectos del ciclo so-re el -alance fiscal% los .ue "arecen ser !6s
"rofundos .ue los ca"tados "or el actual !(todo de c6lculo.
&a esti!aci4n .ue se realia "ara el "recio del co-re de largo "lao ta!-i(n levanta
algunas cr1ticas. $ri!ero "or.ue /a) .uienes afir!an .ue el "recio del co-re sigue un
ca!ino aleatorio ) no !anifiesta un retorno a una !edia de largo "lao% lo .ue le /ar1a
"erder valide a la "ro)ecci4n
<2
. 7in e!-argo% a2n si ese fuera el caso ) no fuera "osi-le
una "ro)ecci4n v6lida del "recio del co-re% este seguir1a siendo e5tre!ada!ente vol6til )
esta-lecer "ol1ticas de gasto so-re la -ase de ingresos as1 de fluctuantes estar1a su,eto a
grandes riesgo e ineficiencias. I!"ortantes "rogra!as de gasto tendr1an .ue ser cortados
"or la eventual ca1da del "recio% ade!6s "rogra!as !u) "oco relevantes surgir1an en
"er1odos de auge. 0s la volatilidad del "recio lo .ue /ace conveniente esta-lecer
!ecanis!os de a/orro "ara "revenir los efectos de una "osi-le ca1da en este. Ade!6s% el
/ec/o de .ue la "ro)ecci4n del "recio del co-re sea revisada cada a3o "er!ite revisar el
"ron4stico evitando !antener errores de c6lculo de gran !agnitud% "ero suaviando
cual.uier a,uste.
0l i!"acto del "recio del co-re ) otros s/oc:s so-re el ciclo del gasto "rivado es !u)
fuerte ) la "ol1tica del su"er6vit estructural no es suficiente "ara reducirlo% solo evita
a!"lificar el ciclo al esta-iliar el creci!iento del gasto del go-ierno. 7e re.uerir1a de
una "ol1tica fiscal !6s "ro activa "ara !ini!iar las fluctuaciones c1clicas% inclu)endo
una !a)or fle5i-ilidad en la fi,aci4n de la !eta estructural% "ero ello "odr1a de-ilitar la
credi-ilidad ) efectividad de la "ol1tica estructural "or lo .ue de-er1a ser co!"le!entado
"or reglas .ue asegure la solvencia de !ediano ) largo "lao del 0stado% "or e,e!"lo
referidas a los niveles de endeuda!iento neto a los cu6les "odr1a e,ercerse tal
fle5i-ilidad.
e. Metas de .alance y de endeudamiento.
#na "reocu"aci4n .ue /a levantado la consideraci4n de una !eta estructural de flu,o es
la "osi-le divergencia entre el -alance fiscal ) la evoluci4n de los stoc:s de
endeuda!iento neto del sector "2-lico. Co!o se se3ala en Ca!"os% Tai!ovic/ )
$ania% 2006% el -alance fiscal e5"lica un "orcenta,e !1ni!o de la variana del
endeuda!iento "2-lico "ara un n2!ero a!"lio de econo!1as e!ergentes. 0sto
i!"licar1a una cierta de-ilidad de fi,ar co!o !eta un valor del -alance estructural% )a .ue
ella no "odr1a garantiar la convergencia o control de la deuda "2-lica. A "arte de los
efectos de ca!-ios en la valoraci4n de los "asivos% ) acu!ulaci4n o des-acu!ulaci4n de
activos% las discre"ancias entre los flu,os ) las variaciones de la deuda surgen "or la
<2
A "esar de la visi4n do!inante del ca!ino aleatorio% ?ald(s ) 0ngel (2001) encontraron .ue el "recio del
co-re sigue una A+(2)% lo .ue "er!ite un "ron4stico .ue do!ina "or so-re el del ca!ino aleatorio. 0sto
/ar1a "osi-le esti!ar un "recio del co-re "ara los "r45i!os 5 o 10 a3os .ue es !e,or "redictor .ue el "recio
actual.
<1
realiaci4n de contingencias .ue /acen saltar el valor de la deuda sin .ue se /a)a
generado una necesidad de financia!iento del -alance fiscal.
Aun.ue el "ro-le!a e5iste "ara el con,unto de los "a1ses e!ergentes% en el caso de C/ile
las variaciones del endeuda!iento neto est6n raona-le!ente correlacionadas con el
-alance fiscal. 0n el cuadro DE 2 se !uestran relaciones entre el -alance fiscal ) el
ca!-io en el nivel de endeuda!iento neto. &a es"ecificaci4n 1 considera la verificaci4n
e!"1rica de la relaci4n entre el -alance fiscal co!o "ro"orci4n del $I> con el ca!-io del
endeuda!iento neto co!o "ro"orci4n del $I> t t
d b= =
% (b= es -alance fiscal ) d es la
deuda neta del go-ierno central% a!-os co!o "orcenta,e del $I>)% relaci4n .ue se
a"ro5i!a a la utiliada en Ca!"os et. al. &o interesante es .ue se o-tiene un + cuadrado
su"erior al B0 "or ciento !ientras .ue el "ar6!etro asociado al ca!-io de la deuda es
alta!ente significativo% aun.ue !enor .ue uno% lo .ue reafir!a la idea .ue las
variaciones en el -alance fiscal son inferiores a las variaciones en la deuda neta.
&a segunda es"ecificaci4n considerada "lantea una ecuaci4n entre -alance fiscal ) deuda
neta. 0n la ecuaci4n 2 se "rue-a la identidad conta-le en t(r!inos corrientes .ue
relaciona el -alance fiscal con el negativo del ca!-io en la deuda neta
t t
D 3' =
.
$ero "ara tener co!o referencia las tasas del $I> esta relaci4n "uede e5"resarse de la
siguiente !aneraJ
( ) ) 1 M( + =
t t t
d d b=
donde es la tasa de creci!iento del $I>
no!inal. 0l +-cuadrado su"era el 50 "or ciento ) el "ar6!etro asociado a la variaci4n de
deuda es alta!ente significativo ) de casi el do-le del valor .ue en la regresi4n anterior.
$or 2lti!o% en la tercera regresi4n "resentada se co!"rue-a los efectos de eli!inar la
constante% con lo .ue el valor del "ar6!etro asociado al ca!-io en la deuda se incre!enta
adicional!ente% "ero sigue siendo significativo ) distinto de uno.
Cuadro N (" 'elacin &euda Neta del Go.ierno Central5$alance 3iscal
,aria.le dependiente" $alance fiscal a #I$ >bf;
Muestra" !2245%44+ #eriodicidad" 6nual
>!; >%a; >%.;
C
0.B8<66C 0.886018
YYY
t
d 0.<<601<
YYY
( ) ) 1 M( +
t t
d d 0.550B2<
YYY
0.6<6C58
YYY
+2ad,ustado 0.B<CB<1 0.5F8FB6 0.<05C<<
@Hatson 1.2F55FF 1.C208<< 1.265BF0
>a)esian Infor!
Criterion
<.BBF<C1 <.1616F6 <.55B5FC
9ota+ (G!(GG $ (GGG denotan ni;eles de signi=icancia al %#! / $ % por ciento! respecti;amente)
&os resultados de las esti!aciones indican .ue en C/ile e5iste una relaci4n significativa
entre la variaci4n de la deuda neta ) el -alance fiscal. 7in e!-argo% las e5"resiones
<2
asociadas a estas varia-les no alcanan un a,uste "erfecto. $or otro lado% las estad1sticas
descri"tivas confir!an lo anteriorJ la correlaci4n entre las varia-les de la regresi4n 2 (ver
Cuadro DE <) es de 0.F8% !ientras .ue la relaci4n entre las varia-les en la es"ecificaci4n
1 tiene un valor de 0.F0. @e igual !anera% el error "ro!edio de a,uste o sesgo entre estas
varia-les es "e.ue3o "ero si!ilar (0.008F ) -0.0066 "untos "orcentuales "ara la
es"ecificaci4n 1 ) 2 res"ectiva!ente). 0n conclusi4n% el control del endeuda!iento
"2-lico no estar1a e5ento de dificultades con una !eta so-re el -alance estructural% lo .ue
"lantea la i!"ortancia de co!"le!entarla con alguna referencia directa al endeuda!iento
) una "articular consideraci4n "or las contingencias.
$ara el "erfecciona!iento de la regla del su"er6vit estructural es "osi-le "ensar en
diversas acciones inclu)endo la institucionaliaci4n de la regla% el !e,ora!iento de la
!etodolog1a de c6lculo% la introducci4n de "rovisiones "ara /acer frente a las
contingencias% ) la fle5i-iliaci4n de la !eta condicional a la situaci4n de solvencia o
nivel del endeuda!iento neto.
I,. Efectos macroeconmicos de la meta estructural.
&a "ol1tica fiscal con !eta estructural "uede ser asociada con el cu!"li!iento de
diversos o-,etivos de car6cter !acroecon4!ico. =u) "re"onderante entre estos /a sido
el o-,etivo de generar confiana en el futuro de la "ol1tica fiscal ) "or lo tanto en la
solvencia del estado c/ileno% lo .ue /a sido identificado con una reducci4n en el costo del
endeuda!iento "2-lico. #n segundo o-,etivo declarado de la !eta estructural consiste
en evitar el car6cter !arcada!ente "ro c1clico .ue /ist4rica!ente /a !arcado al gasto
fiscal en C/ile. 0ste se deriva de los i!"ortantes vaivenes c1clicos a .ue est6 e5"uesto el
ingreso "2-lico ) el !u) li!itado es"acio "ara e,ecutar una "ol1tica de gastos
inde"endiente de las fluctuaciones de corto "lao en los ingresos. 0l se"arar los gastos de
la evoluci4n co)untural de los ingresos contri-uir1a a "rogra!as de gastos !6s esta-les
.ue "uedan sostenerse durante las fases -a,as del ciclo de actividad. 0n tercer lugar% )
relacionado con el lo anterior "ero !6s a!-icioso% un tercer o-,etivo considerado "ara la
"ol1tica de !eta estructural es generar efectos contra c1clicos significativos en la
actividad econ4!ica% lo .ue de-er1a i!"licar .ue su introducci4n estuviera relacionada
con una !enor a!"litud del ciclo del gasto "rivado.
a. Menor Costo del Endeudamiento #0.lico.
>a,o el su"uesto de ar-itra,e internacional descu-ierto de tasas de inter(s% las tasas de
inter(s reales en !oneda e5tran,era ) !oneda nacional son iguales "ara el !is!o ti"o de
riesgo. 0n consecuencia% el costo del financia!iento "2-lico () es inde"endiente de la
co!"osici4n "or !onedas del financia!iento. 7u"oniendo ade!6s .ue el sector "2-lico
se financia a un solo "lao tene!os .ue el costo de financia!iento real est6 dado "or la
<<
tasa de inter(s real internacional de referencia rY% la tasa de de"reciaci4n real de la
!oneda nacional () ) el !argen de riesgo "a1s ().
<<

t t t t
r + + = Y
&a "ol1tica fiscal estructural s4lo "uede reducir el costo del endeuda!iento "2-lico
afectando al riesgo so-erano% )a .ue la tasa de inter(s real internacional es inde"endiente
de lo .ue suceda en una econo!1a "e.ue3a co!o C/ile% ) la tasa de devaluaci4n real en
el largo "lao converge a la indicada "or los funda!entales co!o la "roductividad% los
t(r!inos de interca!-io ) la "osici4n de activos e5ternos netos. #na regla fiscal -ien
definida ) cre1-le de-er1a fortalecer entre los inversionistas la e5"ectativa de .ue la deuda
"2-lica seguir6 una tra)ectoria sustenta-le .ue asegura la solvencia del sector "2-lico )
el fiel cu!"li!iento de sus o-ligaciones futuras. 0n consecuencia% "ara verificar el
efecto de la regla fiscal estructural% se analiar6 el co!"orta!iento del riego "a1s c/ileno
!edido "or el 0=>I+ "ara definir si la introducci4n de la regla signific4 o no una
reducci4n en (ste% controlando "or los otros factores .ue lo deter!inan.
0l !argen de riesgo "a1s est6 asociado a la "ro-a-ilidad de incu!"li!iento de
o-ligaciones )% "or lo tanto% a la e5"osici4n a "(rdidas de los acreedores .ue !antienen
instru!entos de endeuda!iento e!itidos "or el "a1s.
<B
0s "osi-le identificar el riesgo "a1s
co!o funci4n de la "ro-a-ilidad de no "ago del cr(dito "2-lico% asociando a esta con
distintas varia-les indicativas de la solvencia. &a literatura relaciona la "ro-a-ilidad de
no "ago con una serie de varia-les !acroecon4!icas inclu)endo el creci!iento del $I>%
inflaci4n% el -alance fiscal% el creci!iento econ4!ico ) el control de la inflaci4n co!o
varia-les .ue de-er1an tener gran i!"ortancia en la deter!inaci4n de la "ri!a "or riesgo
so-erano
<5
. Ade!6s otras varia-les .ue ca"turan la situaci4n de solvencia de un "a1s
inclu)endo la deuda "2-lica% las reservas internacionales% el ti"o de ca!-io real% los
t(r!inos de interca!-io ) el servicio de la deuda e5terna (ca"ital !6s intereses) en
relaci4n a las e5"ortaciones ta!-i(n afectan la "ro-a-ilidad de no "ago
<6
.
Ade!6s de los funda!entales la literatura identifica reacciones a las condiciones
enfrentadas "or otros "a1ses lo .ue /a llevado a incluir varia-les re"resentativas del
efecto contagio .ue lleva a los inversionistas a un co!"orta!iento ti"o N!anadaO en lo
referente a riesgo so-erano. 0ste co!"orta!iento resulta de una crisis infor!aci4n .ue
i!"ide evaluar los riesgos de inversiones en los distintos "a1ses .ue son "arte de las
econo!1as e!ergentes. 0ic/engreen ) =od) (1CC8) encuentran .ue "ertenecer a una
<<
&a tasa de devaluaci4n real es definida co!o la devaluaci4n no!inal !6s el diferencial entre las tasas
de inflaci4n e5terna (Y) e interna ()I donde 0 es el ti"o de ca!-io no!inal en "esos "or d4lar.
t t t t t
E E + =

Y M
1
<B
?er "or e,e!"lo Dag) (1CFC) ) 0d9ards ) 0d9ards (1C8F).
<5
A este res"ecto se sugiere revisar 0ic/engreen ) =od) (1CC8)% ;a.ue% et. al. (1CC6)% Za!in ) Zleist
(1CCC)% ) A:ito-) ) 7trat!ann (2006).
<6
Dogues ) *randes (2001) deter!inan .ue el "re!io al riesgo argentino durante el "eriodo 1CCB-1CC8 es
afectado "ositiva!ente "or el ratio de servicio de deuda a e5"ortaciones. 0ic/engreen ) =od) (1CC8)
analian e!isiones de -onos de "a1ses en desarrollo ) encuentran .ue no e5iste evidencia estad1stica .ue el
servicio de la deuda a e5"ortaciones afecte al s"read de -onos de A!(rica &atina -a,o el "eriodo 1CC1-
1CC5.
<B
regi4n deter!inada% "ara nuestro caso &atinoa!(rica% "uede e,ercer una influencia
significativa en el co!"orta!iento de la "ri!a "or riesgo de un "a1s deter!inado !as
all6 de los funda!entos !acroecon4!icos. @e esta for!a% el contagio se "odr1a atri-uir
al alto costo de o-tener infor!aci4n es"ec1fica o actualiada ) a la "ro"agaci4n del
conoci!iento acerca de los nuevos factores .ue influ)en en el co!"orta!iento del riesgo
"a1s.
Cuadro N *" &eterminantes de la #rima por 'ies7o )o.erano
,aria.le Mnemot<cnico
'elacin con la
varia.le
dependiente
3undamentos Macro
>alance 0con4!ico del *o-ierno Central a $I> >lce Degativo
>alance $ri!ario del *o-ierno Central a $I> >lce"ri! Degativo
Creci!iento del I!acec en t(r!inos anuales Crec12 Degativo
8asa anual de Inflaci4n Infla12 $ositivo
Li?uide= o )olvencia
@euda del *o-ierno Central so-re $I>. @euda["i- $ositivo
8(r!inos de Interca!-io. 8i Degativo
+eservas Internacionales Detas a $I> +in["i- Degativo
E@ternas y Conta7io
8asa de los -onos A!ericanos a 10 a3os. 8-10 A!-iguo
0=>I+ latino a!ericano 0!-ilac $ositivo
#oltica
Inicio de la $ol1tica fiscal de !eta estructural @u!res Degativo
Elaboracin del autor)
&os s/oc:s e5ternos financieros ta!-i(n son evaluados co!o "osi-les deter!inantes de
la "ri!a "or riesgo so-erano. Dogu(s ) *randes (2001) encuentran .ue las tasas de
inter(s de -onos de largo "lao e5"lican un "orcenta,e del nivel de riesgo "a1s% se3alan
ade!6s .ue la relaci4n con el riesgo "a1s a"arenta ser a!-igua. 0ic/engreen ) =od)
(1CC8) encuentran .ue un au!ento de la tasa de inter(s de los -onos del tesoro a 10 a3os
reduce la "ro-a-ilidad de una e!isi4n ) reduce el riesgo "a1s% en consecuencia se
identifica .ue la tasa inter(s e5terna es un deter!inante de oferta de -onos. Za!in )
Zleist (1CCC) se3ala .ue las tasas de inter(s de "a1ses industriales se relacionan
"ositiva!ente con el !argen de e!isiones de deuda. &os autores se3alan .ue tal relaci4n
<5
"ositiva se ,ustifica "or.ue un au!ento de la tasa de inter(s li-re de riesgo conducir6 a un
incre!ento del !onto de deuda .ue de-e ser devuelto "or el e!isor riesgoso% "or tanto el
riesgo del -ono se eleva e5igi(ndose un rendi!iento adicional del -ono de "a1s
e!ergente. $ara "ro"4sitos del "resente tra-a,o% se to!ar6 la tasa de inter(s de los -onos
del tesoro a 10 a3os.
&as varia-les son agru"adas en cuatro -lo.uesJ 'unda!entos !acroecon4!icos% li.uide
) solvencia% s/oc:s e5ternos ) contagio ) efectos de "ol1tica. &os funda!entos
!acroecon4!icos considerados en la esti!aci4n sonJ -alance del go-ierno central co!o
"ro"orci4n del $I>% creci!iento real e inflaci4n anual. 0ntre las varia-les financieras )
de li.uide se inclu)e la deuda "2-lica co!o "ro"orci4n del $I> ) las reservas
internacionales co!o "ro"orci4n del $I>. 0ntre las varia-les s/oc: e5terno ) contagio se
inclu)e el riesgo so-erano "ro!edio de &atinoa!(rica ) la tasa de inter(s internacional.
'inal!ente% dado .ue el e,ercicio -usca !edir el i!"acto de las varia-les de "ol1tica
so-re el riesgo so-erano% se es"ecifican dos eventos relacionados a la "ol1tica fiscalJ el
anuncio de la i!"le!entaci4n de la "ol1tica de -alance estructural ) el inicio de la
o"eratividad de la regla
<F
. 0stas varia-les se a"ro5i!an co!o varia-les !udas .ue "asan
de valor 0 a 1 a "artir del anuncio la "ri!era ) la entrada en o"eraci4n de la nueva
"ol1tica fiscal% la segunda. 0l cuadro DE B "resenta las varia-les e5"licativas "or gru"os%
sus res"ectivos !ne!ot(cnicos ) su i!"acto es"erado.
7e dis"one del riesgo "a1s en frecuencia !ensual desde fines de los C0% "ero !uc/as de
las varia-les consideradas co!o e5"licativas s4lo est6n en frecuencia tri!estral. 0n
consecuencia% las !uestras tri!estrales dis"oni-les son !u) cortas lo .ue dificulta
cual.uier an6lisis econo!(trico. $ara enfrentar el "ro-le!a se "rocedi4 a inter"olar las
series tri!estrales derivando series de frecuencia !ensual "ara as1 contar con un n2!ero
lo suficiente!ente a!"lio de o-servaciones. 0n el a"(ndice de este docu!ento se detalla
la !etodolog1a de inter"olaci4n utiliada% co!o ta!-i(n las fuentes ) dis"oni-ilidad de
cada varia-le utiliada en la esti!aci4n.
0n las tres es"ecificaciones realiadas "ara el riesgo "a1s los resultados indican .ue la
introducci4n de la !eta estructural a la "ol1tica fiscal estuvo asociada con una reducci4n
significativa en el !argen so-erano !edido "or el 0=>I. &os resultados ta!-i(n indican
un efecto "ositivo ) significativo de la inflaci4n so-re el riesgo "a1s. &as raones deuda
"2-lica ) reservas a $I> generan efectos significativos so-re el riesgo "a1s% siendo el
"ri!ero "ositivo ) el segundo negativo% "ero el "ri!ero es su"erior en valor a-soluto al
segundo% lo .ue se !antiene en las tres es"ecificaciones consideradas. 0llo indica .ue un
incre!ento de reservas internacionales financiado con endeuda!iento "2-lico le,os de
reducir el riesgo "a1s lo incre!enta. 0n "articular cada "unto "orcentual de incre!ento
de la ra4n +eservas Internacionales a $I> reduce el riesgo "a1s en <.B "or ciento%
<F
&a regla de su"er6vit se i!"le!enta en el e,ercicio "resu"uestario de 2001 ) se "resenta en el Infor!e de
'inanas $2-licas ) $ro)ecto de &e) de $resu"uestos de se"tie!-re de 2000. 0l anuncio se reali4 de
!anera no oficial en distintas eta"asJ 0n fe-rero de 2000 el @irector de $resu"uesto lo anuncia en "rensa%
el B de a-ril de 2000 el =inistro de ;acienda e5"lica el !ecanis!o en un 7e!inario e!"resarial (Icare) )
luego en la sesi4n del Conse,o del >anco Central% )% "or 2lti!o% el $residente de la +e"2-lica lo ratifica en
su discurso del 21 de !a)o.
<6
!ientras .ue cada "unto de incre!ento en la ra4n deuda a $I> au!enta el riesgo "a1s en
5.B "or ciento. (?er cuadro DE 5).
Cuadro N +" 'e7resiones para la #rima por 'ies7o )o.erano
Muestra !222"4- %44+"42
,aria.le dependienteJ Lo7aritmo del EME'GING
M6'AE8 $BN& IN&EC #LD) Chileno >EM$IECL;
,aria.le >!; >%; >(;
Constante
-2.470684 -2.453170 -2.086389
(0.0002) (0.0001) (0.0010)
&e!-ilac[t-10
0.594904 0.592846 0.564457
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
@u!res
-0.074881 -0.074880
(0.0079) (0.0076)
@euda["i-
5.403812 5.411936 4.706623
(0.0016) (0.0013) (0.0033)
Crec12
0.000415
(0.9353)
Infla12
0.049877 0.049943 0.054724
(0.0072) (0.0066) (0.0032)
+in["i-
-3.436790 -3.447254 -3.193048
(0.0036) (0.0029) (0.0060)
0!-icl(-1)
0.618419 0.618316 0.592479
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
@u!resY>lce["ri!
-1.791651
(0.001B)
+2ad, 0.969749 0.970180
0.970879
;-@ur-in 2.018788 2.020525
2.204962
>a)esian Inf. Criterion -1.977088 -2.033970
-2.057545
0stad1stico ' ("ro-.) 0.000000 0.000000
0.000000
Nota1: Las estimaciones utilizan la matriz de varianza y covarianza de Newey-West.
Nota2: El test h de Durbin no rechaza la hiptesis nula de autocorrelacin de
primer orden entre los valores de -1.!" y 1.!" #!$ por ciento de con%ianza&
0l creci!iento de la econo!1a no "resenta efectos significativos so-re el riesgo "a1s
c/ileno% lo .ue "uede atri-uirse .ue !uc/as de las varia-les con efectos significativos
est6n es"ecificadas co!o "ro"orciones del $I>. Atra varia-le .ue genera un efecto
"ositivo ) significativo so-re el riesgo so-erano es &e!-ilac[t-10% definida co!o la
su!a de la "ri!a "or riesgo de A!(rica &atina ) la tasa de inter(s de los -onos
a!ericanos a 10 a3os e5"resados en "untos -ase. &os resultados estad1sticos sugieren
.ue el efecto contagio ) el "roducido "or s/oc:s e5ternos de car6cter financiero es el
!is!o con un valor de 0.6% lo .ue se !antiene en las tres es"ecificaciones. 0l reago de
la varia-le de"endiente .ue !ide el grado de a,uste "arcial o inercia es significativo en
<F
las tres es"ecificaciones con un valor si!ilar igual a 0.6. &a segunda es"ecificaci4n
e5clu)e las varia-les no significativas estad1stica!ente de la es"ecificaci4n anterior% s4lo
el creci!iento a 12 !eses est6 en esa condici4n% ) al /acerlo los coeficientes de las
varia-les inde"endientes no "resentan !a)ores ca!-ios. &a tercera es"ecificaci4n utilia
una relaci4n no lineal .ue sugiere una reducci4n en el riego "a1s al anunciarse la regla
estructural% la .ue est6 asociada al -alance "ri!ario del *o-ierno Central. 0l a,uste de las
es"ecificaciones es alrededor de CF "or ciento ) "resentan esta-ilidad estructural en la
!uestra (ver ane5o C).
&as esti!aciones so-re el costo de endeuda!iento so-erano a"ro5i!ado "or el 1ndice de
-onos de !ercados e!ergentes (0=>I+) c/ileno se3alan .ue las !edidas fiscales de
solvencia ) de funda!entos !acroecon4!icos tienen efecto so-re el costo de
endeuda!iento del "a1s. 0n lo funda!ental los resultados o-tenidos indican .ue la regla
fiscal estructural tuvo un efecto significativo so-re el riesgo "a1s% el .ue va !6s all6 del
efecto de los funda!entos !acroecon4!icos ) la reducci4n de la deuda "2-lica.
Controlando "or otros factores% la contri-uci4n "ro"ia de la regla fiscal ser1a una
reducci4n del riesgo "a1s de F "or ciento% en el corto "lao ) de < veces eso en el !ediano
) largo "lao.
Grfico N !/" Contri.ucin de los &eterminantes del EM$IE de Chile
a su 'educcin
(Per7odo %000+#& 2"##/+#0
Elaboracin+ Propia
9ota+ Elaboracin a partir de la especi=icacin 9H " de la regresin del EM3,I
0l gr6fico DE 1F !uestra la contri-uci4n de cada factor deter!inante a la ca1da del
0=>I+ c/ileno en el "eriodo co!"rendido entre ,unio de 1CCC ) se"tie!-re del 2005. 0l
efecto de la regla estructural en el riesgo "a1s no s4lo es significativo estad1stica!ente
sino .ue !u) relevante% dado .ue la contri-uci4n de esta varia-le a la reducci4n del
riesgo "a1s su"era a la de las otras varia-les do!(sticas en con,unto. @e la reducci4n
o-servada en el riesgo "a1s c/ileno en los 2lti!os 5 a3os la contri-uci4n "rinci"al es la
<8
del efecto contagio% la .ue alcan4 a algo !enos de 120 "untos -ase ("-.). Al !is!o
tie!"o% las varia-les !acroecon4!icas ) financieras internas% la deuda "2-lica% las
reservas internacionales ) la inflaci4n% en con,unto i!"actaron negativa!ente so-re el
riesgo "a1s en s4lo 8 "-. =ientras la !enor ra4n de deuda "2-lica a $I> contri-u)4 con
una reducci4n de 8B "- en el riesgo "a1s c/ileno% la !enor ra4n de reservas
internacionales a $I> signific4 un au!ento de F<"-% ) la inflaci4n un "e.ue3o
incre!ento de 2 "-
<8
. 0n consecuencia% la contri-uci4n de la regla fiscal estructural a la
reducci4n de la "ri!a "or riesgo so-erano .ue alcan4 a 21 "-.% fue la "rinci"al entre las
varia-les do!(sticas.
.. La meta estructural y el ciclo de la poltica fiscal.
#n o-,etivo de la "ol1tica fiscal estructural /ec/o e5"l1cito cuando fue anunciada es
evitar el car6cter !arcada!ente "ro c1clico .ue /a afectado /ist4rica!ente al gasto fiscal
en C/ile. 0sta volatilidad c1clica del creci!iento real del gasto "2-lico ser1a resultado de
una "ol1tica .ue utili4 co!o !eta un cierto nivel no e5"licitado del -alance no!inal% )
los i!"ortantes c/o.ues a .ue est6 e5"uesto el ingreso "2-lico tanto "or los a!"lios
vaivenes c1clicos de la actividad econ4!ica co!o "or los alti-a,os del "recio del co-re.
7in e!-argo% el efecto de estos 2lti!os "arece !6s !oderado co!o resultado de la
o"eraci4n del fondo de esta-iliaci4n del "recio del co-re )a desde los a3os oc/enta.
$ara verificar el cu!"li!iento de este o-,etivo se realian a continuaci4n esti!aciones
econo!(tricas en -usca de evidencia so-re la conducta "ro c1clica de los gastos e
ingresos "2-licos% ) si esta /a tenido ca!-ios con "osterioridad a la a"licaci4n de la regla
estructural.
$ara definir la res"uesta c1clica del gasto ) del ingreso "u-lico se calcula la -rec/a del
"roducto a"licando un filtro de ;$ al $I> desestacionaliado ) calculando el desv1o del
$I> efectivo res"ecto del $I> filtrado. &a /i"4tesis de tra-a,o es .ue la introducci4n de
la "ol1tica del -alance estructural /a-r1a resultado en un .uie-re estructural en la serie de
gasto "2-lico real% i!"licando .ue el efecto "ro c1clico asociado a la res"uesta del gasto
"u-lico a la -rec/a /a-r1a sido reducido significativa!ente "or la !eta estructural. 7e
consideraron tres alternativas "ara definir el "unto de .uie-re generado "or la "ol1tica
fiscal estructural% cada unos de ellos re"resentado "or una varia-les !uda .ue to!a valor
1 a "artir del !o!ento del .uie-re. 0l "ri!ero de ellos se relaciona con el inicio de los
efectos de la crisis asi6tica en la econo!1a c/ilena el tercer tri!estre de 1CC8% el segundo
con el anuncio del go-ierno de i!"le!entar una "ol1tica fiscal con !eta estructural con
fec/a "ri!er tri!estre de 2000% ) el tercero la "uesta en "r6ctica de la "ol1tica fiscal
estructural a "artir del "ri!er tri!estre de 2001. &as dos 2lti!as es"ecificaciones "ara la
varia-le de .uie-re estructural se relacionan !u) directa!ente con la nueva "ol1tica
fiscal de !eta estructural% la "ri!era definici4n del "unto de .uie-re en ca!-io fue
o-tenida e!"1rica!ente ) re"resenta el !o!ento cuando la "ol1tica fiscal inici4 una
e5"ansi4n contra c1clica "ara enfrentar la fuerte ca1da en el gasto "rivado durante la
<8
&a reducci4n de la ra4n +IDM$I> entre 1CCC ) 2005 no o-edece a una reducci4n del nivel de las reservas
internacionales !edidas en d4lares sino al incre!ento en el deno!inador% el $I> c/ileno !edido en
d4lares% "roducto de la a"reciaci4n del "eso c/ileno ) el creci!iento del $I> en el "er1odo.
<C
recesi4n de 1CC8-CC. &os resultados e!"1ricos .ue "resentare!os tiende a favorecer a la
reacci4n ante la crisis asi6tica co!o el !o!ento en .ue se dio un .uie-re en las "ol1ticas
de gasto /acia una orientaci4n !enos "ro-c1clica% aun.ue se de-e considerar .ue este
ca!-io /a-r1a sido reafir!ado dos a3os des"u(s con la introducci4n de la "ol1tica de
-alance estructural.
Cuadro N -" &eterminacin del Gasto #0.lico
Muestra !224"4% %44*"4*
,aria.le dependienteJ &og de los *astos 8otales del
*o-ierno Central (&gastos)
,aria.le >!; >%; >(;
Constante
0.046344 0.144219 -0.028105
(0.8997) (0.6754) (0.9543)
*a")[sa
0.498700 0.618090
(0.0001) (0.00<<)
@u!C8<Y*a")[sa
-0.981802
(0.0221)
*a")[sa-du!C8<Yga")[sa
0.521167
(0.0000)
@u!resYga")[sa
-2.356399
(0.0005)
@u!C8<
0.039573 0.043258 0.084240
(0.0080) (0.0016) (0.0000)
;"l"i-2000[sa
0.480551 0.459599 0.910249
(0.0001) (0.0002) (0.0000)
&gastos(-1)
0.468291 0.484515
(0.0003) (0.0003)
+2ad, 0.991589 0.991392
0.990887
8est @ur-in-Hatson 1.045084 -0.506473
1.619756
>a)esian Infor! Criterion -4.457472 -4.484797
-4.389419
0stad1stico ' ("ro-.) 0.000000 0.000000
0.000000
Nota1: Las estimaciones utilizan la matriz de varianza y covarianza de Newey-West.
Nota2: El test h de Durbin es aplicado en las especi%icaciones 1 y 2.
Nota': El test h de Durbin no rechaza la hiptesis nula de autocorrelacin de
primer orden entre los valores de -1.!" y 1.!" #!$ por ciento de con%ianza&

7e "lantea una regresi4n del gasto "2-lico real con res"ecto al $I> de tendencia% asociado
al ingreso "er!anente% ) la -rec/a del $I> definido en -ase al filtro de ;odric: )
$rescott% asociado con el ingreso transitorio% ) en algunas es"ecificaciones se inclu)e la
inercia del co!"orta!iento de la varia-le de"endiente. 0n las tres es"ecificaciones
consideradas el ciclo econ4!ico re"resentado "or la -rec/a (ga")[sa) i!"acta
significativa!ente en el gasto "2-lico real con una elasticidad .ue var1a entre 0.50 )
B0
0.60. &os efectos de la varia-le .ue !ide la inercia de los !ovi!ientos de la varia-le
de"endiente ) el $I> de tendencia ta!-i(n resultan significativos. &a trans!isi4n de los
efectos de la crisis asi6tica en el "eriodo 1CC8-CC genera un .uie-re en el i!"acto del
ciclo econ4!ico ) "r6ctica!ente anula la "ro-ciclidad !ostrada /asta entonces "or el
gasto "2-lico. Ade!6s% en los resultados se o-tiene evidencia de ca!-io en la constante
sugiriendo .ue uno de los efectos de la crisis econ4!ica fue au!entar el nivel del gasto
"2-lico "ara un valor dado de las otras varia-les .ue lo deter!inan. 0n el cuadro DE 6 se
resu!en los resultados "ara la ecuaci4n de gastos del go-ierno central.
&a es"ecificaci4n 2 testea la restricci4n de .ue los coeficientes asociados al ciclo
econ4!ico ) a la varia-le !uda !ulti"licativa (du!C8<) con el ciclo sean iguales "ero
con diferente signo. 0sto i!"licar1a .ue el ciclo del $I> /a-r1a de,ado de afectar al gasto
"2-lico a "artir del !o!ento del .uie-re% ) en ese sentido la regla fiscal /a-r1a logrado
no solo reducir sino eli!inar el co!"orta!iento "ro c1clico del gasto "2-lico. @ic/a
/i"4tesis no "uede ser rec/aada a niveles de confiana convencionales (ver ane5o @).
&a tercera es"ecificaci4n utilia la varia-le !uda .ue re"resenta el inicio de la "ol1tica
estructural en C/ile. &os resultados !uestran .ue la "ro-ciclicidad del gasto "2-lico
registrada en los noventa se redu,o significativa!ente o desa"areci4 cuando se inicia la
i!"le!entaci4n o"erativa de la !eta de su"er6vit estructural. 0n todo caso% los
resultados son !arginal!ente !e,ores cuando se usa co!o "unto de .uie-re el inicio de
la crisis asi6tica% lo .ue indicar1a .ue el co!"orta!iento "ro c1clico del gasto "2-lico
ces4 en 1CC8 cuando el go-ierno inici4 su res"uesta a la crisis asi6tica.
0n lo .ue se refiere a los ingresos del go-ierno central% los resultados "resentados en el
cuadro DE F indican .ue el ingreso "2-lico es alta!ente "ro c1clico ) .ue la "ol1tica de
!eta estructural no signific4 ninguna !odificaci4n en este co!"orta!iento. &a "ri!era
es"ecificaci4n !uestra .ue entre los efectos de la crisis asi6tica no se encuentra una
reducci4n del co!"orta!iento "ro c1clico de los flu,os de ingresos del *o-ierno Central.
&a segunda es"ecificaci4n !uestra .ue ese .uie-re ta!"oco tuvo lugar con el inicio de
o"eraciones de la "ol1tica fiscal estructural% "or el contrario la introducci4n de la !eta
estructural coincide con un incre!ento en el co!"orta!iento "ro c1clico del ingreso
"2-lico. 0n la tercera es"ecificaci4n e5clu)e el co!"onente inercial sin !ostrar ninguna
variaci4n significativa en los coeficientes de las varia-les inde"endientes. 0n resu!idas
cuentas% el "atr4n "ro c1clico de los ingresos "2-licos es i!"ortante ) no se ve alterado
"or la introducci4n de la regla fiscal estructural.
0n su!a% las esti!aciones sugieren .ue /a e5istido un i!"acto de la regla fiscal
estructural a"licada desde el 2001 so-re el co!"orta!iento c1clico del gasto del go-ierno
central. &a "ol1tica fiscal estructural contri-u)4 a reducir el co!"orta!iento "ro c1clico
de los gastos% incluso "ara algunas es"ecificaciones la evidencia indica .ue el
co!"orta!iento del gasto "as4 a ser co!"leta!ente neutro res"ecto del ciclo. $or su
"arte los ingresos del go-ierno central no re"ortan ca!-ios en el co!"orta!iento "ro
c1clico a "artir de la i!"le!entaci4n o"erativa de la regla% ni en otro de los "untos de
.uie-re considerados.
B1
Cuadro N /" &eterminacin de los In7resos 8otales
Muestra !224"4% %44*"4*
,aria.le dependienteJ &og de los Ingresos 8otales del
*o-ierno Central (&ingresos)
,aria.le >!; >%; >(;
Constante
-0.278774 0.797308 0.148265
(0.6107) (0.1561) (0.8756)
*a")[sa
0.548725 1.011488 0.913101
(0.0768) (0.0006) (0.028<)
@u!C8<Y*a")[sa
1.667647
(0.0534)
@u!resYga")[sa
2.110993 2.856308
(0.0091) (0.0002)
@u!res
0.044563 0.040274
(0.0087) (0.0599)
;"l"i-2000[sa
0.723447 0.681619 0.903853
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
&ingresos(-1)
0.228151 0.198734
(0.0526) (0.0778)
+2ad, 0.957013 0.959256
0.954637
8est @ur-in-Hatson -0.221248 -0.407043
1.513921
>a)esian Infor! Criterion -3.104093 -3.107270
-2.962407
0stad1stico ' ("ro-.) 0.000000 0.000000
0.000000
Nota1: Las estimaciones utilizan la matriz de varianza y covarianza de Newey-West.
Nota2: El test h de Durbin es aplicado en las especi%icaciones 1 y 2.
Nota': El test h de Durbin no rechaza la hiptesis nula de autocorrelacin de
primer orden entre los valores de -1.!" y 1.!" #!$ por ciento de con%ianza&
c. El efecto contra cclico de la meta estructural.
&a discusi4n so-re la "ol1tica fiscal en C/ile !uc/as veces se /a referido a sus "osi-les
efectos contra c1clicos% llegando a argu!entarse .ue la a!"litud del ciclo del $I> se /a
reducido "or efecto de la !eta fiscal estructural. 0n un tra-a,o reciente% ) utiliando un
an6lisis e!"1rico "ara la segunda !itad del siglo LL ) los "ri!eros a3os del siglo LLI%
se !ostra-a .ue la ca"acidad de la econo!1a c/ilena "ara a-sor-er ) resistir el efecto de
s/oc:s e5ternos se /a incre!entado% lo .ue "odr1a ser atri-uido a ca!-ios en la for!a de
/acer "ol1tica econ4!ica.
<C
0llo ser1a resultado de la "ol1tica fiscal con !eta estructural%
"ero ta!-i(n de la "ol1tica !onetaria con !eta de inflaci4n% de la flotaci4n del "eso ) de
la !a)or a"ertura co!ercial. 0n consecuencia% el efecto de todas las refor!as a la
<C
?er 'ran:en% &e 'ort ) $arrado (2006)
B2
"ol1tica econ4!ica de-er1a /a-er sido contra c1clico% en el sentido .ue su efecto /a-r1a
sido !oderar el efecto de los s/oc:s e5ternos los "rinci"ales i!"ulsores del ciclo del $I>
en C/ile. $ero no es "osi-le atri-uir este car6cter a la "ol1tica fiscal% e5istiendo dudas
.ue en un !arco !acroecon4!ico de flotaci4n ca!-iaria ) li-re !ovi!iento de ca"itales
la "ol1tica fiscal tenga alg2n i!"acto !u) significativo so-re el ciclo.
$ara .ue la "ol1tica fiscal estructural /a)a tenido un efecto contra c1clico en la econo!1a
co!o un todo ) no s4lo en cu6nto al co!"orta!iento del gasto "2-lico% es necesario .ue
uno de sus efectos sea la reducci4n de la volatilidad del gasto "rivado o de la de!anda
agregada interna. &a de!anda agregada interna !enos el gasto "2-lico define al gasto
"rivado. 7i el gasto "rivado reduce la a!"litud de sus fluctuaciones c1clicas en ra4n de
la introducci4n de la !eta fiscal estructural "odr1a!os asegurar .ue esta /a generado
efectos contra c1clicos en la econo!1a.
Cuadro N 1" &eterminacin del Gasto #rivado
Muestra !224"4! %44*"4*
,aria.le dependienteJ &og del gasto "rivado (&gasto"riv)
,aria.le >!; >%; >(;
Constante
-1.927051 -0.885875 -0.785560
(0.0000) (0.0053) (0.0171)
*a")[sa
1.624423 1.477780 1.452970
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
@u!resYga")[sa
-0.732401 -0.294594 0.330670
(0.0998) (0.5621) (0.3386)
@u!res
-0.035172
(0.0015)
;"l"i-2000[sa
0.649068 0.477907 0.516171
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
&ti
0.102451 0.073347
(0.0030) (0.0906)
&gasto"riv(-1)
0.440922 0.554903 0.530246
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
+2ad, 0.993095 0.991688
0.991155
8ests / de @ur-in -0.076446 0.810034
1.999320
>a)esian Infor! Criterion -4.450368 -4.314903
-4.303138
;annan-Suin IC -4.600636 -4.443705
-4.410472
0stad1stico ' ("ro-.) 0.000000 0.000000
0.000000
Nota1: Las estimaciones utilizan la matriz de varianza y covarianza de Newey-West.
Nota2: El test h de Durbin no rechaza la hiptesis nula de autocorrelacin de
primer orden entre los valores de -1.!" y 1.!" #!$ por ciento de con%ianza&
B<
7e es"ecifica el gasto "rivado co!o funci4n del ingreso "er!anente definido "or el $I>
filtrado "or ;odric: ) $rescott% del ciclo re"resentado "or la -rec/a del "roducto% de los
t(r!inos de interca!-io .ue afectan la ca"acidad de gastar del gasto "rivado ) del gasto
"rivado reagado. 0l a,uste es satisfactorio ) todas las varia-les consideradas generan
efectos estad1stica!ente significativos% en "articular se o-serva .ue la elasticidad del
gasto "rivado al ciclo es !a)or a 1 ) !6s del do-le .ue la elasticidad del gasto "2-lico al
ciclo. 7in e!-argo% los resultados indican .ue no /a) evidencia .ue entre los efectos de
la "ol1tica fiscal estructural est(n ca!-ios en el co!"orta!iento "ro c1clico del gasto
"rivado.
0n el cuadro DE 8 se !uestra las esti!aciones "ara el gasto "rivado ) en todas las
es"ecificaciones se co!"rue-a su fuerte co!"orta!iento "ro c1clico% con un efecto de la
-rec/a de "roducto alta!ente significativo ) con un valor su"erior a uno. 7in e!-argo%
no /a) evidencia .ue el co!"orta!iento "ro c1clico del gasto "rivado se /a)a !oderado
con la introducci4n de la !eta estructural en la "ol1tica fiscal. 0n todas las
es"ecificaciones consideradas el i!"acto de la varia-le !uda .ue to!a valor uno con la
introducci4n de la "ol1tica estructural% !ulti"licada "or al -rec/a del "roducto .ue
re"resenta al ciclo econ4!ico% no es estad1stica!ente significativo a un nivel de
confiana de C5 "or ciento. 0n la "ri!era es"ecificaci4n la reducci4n del
co!"orta!iento "ro c1clico es !arginal!ente significativa a un nivel de confiana del C0
"or ciento% ) este resultado se asocia con la introducci4n de una varia-le !uda .ue reduce
la constante. 0n su!a% no e5iste evidencia estad1stica general .ue la introducci4n de una
"ol1tica fiscal estructural afect4 el co!"orta!iento c1clico del gasto "rivado durante el
"er1odo analiado.
7i e5iste un efecto significativo de la !eta estructural en reducir el co!"orta!iento
c1clico del gasto "2-lico% ) alguna leve indicaci4n de un efecto so-re co!"orta!iento
c1clico del gasto "rivado% es "osi-le .ue la !eta estructural afecte al ciclo de la de!anda
agregada interna. 7e realiaron entonces esti!aciones "ara el gasto agregado en la
econo!1a ) los resultados se "resentan en el cuadro DE C. 8odas las esti!aciones
registran evidencia .ue la de!anda interna es afectada significativa!ente "or el cicloI un
1 "or ciento de variaci4n de la -rec/a de "roducto i!"acta en !6s de 1 "or ciento a la
de!anda interna% alcanando la !a)or elasticidad con valor de 1.8F. &a varia-le !uda
.ue !ulti"lica a la -rec/a de "roducto Pco!o $ro5) a !edir el i!"acto de la regla
estructural- no es significativa a niveles de confiana convencionales en ninguna de las
tres es"ecificaciones "resentadas. 0l efecto .ue "roduce la tendencia del $I> se esti!a
en alrededor de 0.60% "ero en la tercera es"ecificaci4n la e5clusi4n del co!"orta!iento
inercial de la varia-le de"endiente eleva este efecto al do-le.
BB
Cuadro N 2" &eterminacin de la &emanda Interna
Muestra !224"4! %44+"4*
,aria.le dependienteJ &og de de!anda (&de!anda)
,aria.le >!; >%; >(;
Constante
-0.820936 -0.775111 -1.590317
(0.0018) (0.0022) (0.0000)
*a")[sa
1.284627 1.278168 1.868771
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
@u!resYga")[sa
-0.295727 0.073875 0.148301
(0.4103) (0.7673) (0.7888)
;"l"i-2000[sa
0.586627 0.622150 1.107814
(0.0000) (0.0000) (0.0000)
&ti
0.044266
(0.1859)
&de!anda(-1)
0.457510 0.431429
(0.0000) (0.0000)
+2ad, 0.995666 0.995487
0.992835
8est de @ur-in-Hatson 1.154433 1.821544
0.804407
>a)esian Infor! Criterion -5.015913 -5.026019
-4.574396
;annan-Suin IC -5.144715 -5.133354
-4.659405
0stad1stico ' ("ro-.) 0.000000 0.000000
0.000000
Nota1: Las estimaciones utilizan la matriz de varianza y covarianza de Newey-West.
Nota2: El test h de Durbin es aplicado en las especi%icaciones 1 y 2.
Nota': El test h de Durbin no rechaza la hiptesis nula de autocorrelacin de
primer orden entre los valores de -1.!" y 1.!" #!$ por ciento de con%ianza&.
,. 'esumen y Conclusiones
&os resultados !acroecon4!icos o-tenidos "or C/ile en los 2lti!os 15 a3os son !u)
favora-les% ) no s4lo en co!"araci4n con los otros "a1ses de &atinoa!(rica sino .ue con
el gru"o de FB "a1ses de renta "er c6"ita !edia de los cinco continentes. 0n !ateria de
creci!iento econ4!ico% C/ile est6 en el gru"o de avanada o 10 "or ciento su"erior%
aun.ue la volatilidad del creci!iento c/ileno es elevada ) a"enas inferior al "ro!edio del
gru"o. &a reducci4n e5"eri!entada "or la inflaci4n c/ilena luego de la introducci4n del
es.ue!a de !eta de inflaci4n /a sido nota-le% "ero /a-iendo !antenido un "atr4n de
inflaci4n !oderada /asta la segunda !itad de los C0% la co!"araci4n internacional
-asada en "ro!edio de los 2lti!os 15 a3os "one a C/ile en niveles !edios en t(r!inos
B5
de tasa de inflaci4n ) su volatilidad. #na conducci4n en general austera de la "ol1tica
fiscal /a "er!itido fortalecer las finanas "2-licas dis!inu)endo significativa!ente la
deuda "2-lica ) en la co!"araci4n internacional la "osici4n fiscal de C/ile se encuentra
entre las !e,ores del gru"o de referencia% esto es en el 5 "or ciento su"erior. &as
"ol1ticas .ue /an generado estos favora-les resultados en !ateria de esta-ilidad
!acroecon4!ica ) creci!iento /an sido evaluadas "ositiva!ente "or el '=I% ) "or los
!ercados financieros de !anera .ue ellas se /an traducido en i!"ortantes reducciones en
el !argen de riesgo so-erano.

&os ingresos tri-utarios tuvieron un creci!iento varia-le ) "ro c1clico .ue en "ro!edio
fue algo !enor .ue el creci!iento del $I>. &a varia-ilidad de los ingresos tri-utarios se
deriva funda!ental!ente de la de los ingresos del co-re% a "esar .ue ellos re"resentan en
"ro!edio s4lo el 5.B "or ciento de la recaudaci4n total. $or su "arte el gasto "2-lico
co!o "ro"orci4n del $I> tuvo una tra)ectoria fluctuante con un rasgo "ro c1clico en los
noventa% "ero su creci!iento "ro!edio se aline4 con el de los ingresos.
0l -alance efectivo del go-ierno central registr4 un co!"orta!iento clara!ente
diferenciado en tres eta"as. @urante casi toda la d(cada de los noventa el -alance fiscal
efectivo "resent4 su"er6vit esta-les de casi 2 "or ciento del $I>% "ero a "artir de 1CC8 )
con la reacci4n de la "ol1tica fiscal a la desaceleraci4n de la econo!1a nacional ) a la -a,a
del "recio internacional del co-re% el -alance fiscal fue deficitario% situaci4n .ue se
e5tendi4 /asta 200<. 'inal!ente% con la !e,or1a en el "recio del co-re ) la recu"eraci4n
del creci!iento del $I> se gener4 una sucesi4n de su"er6vit /asta a/ora crecientes )
-astante !a)ores .ue los registrados en los noventa. 7in duda .ue los resultados fiscales
c/ilenos ) la consiguiente evoluci4n de la deuda "2-lica !uestran el resultado de una
"ol1tica fiscal austera antes ) des"u(s de .ue se i!"le!entara la regla fiscal estructural.
0n ese sentido la regla fiscal tuvo co!o o-,etivo fortalecer la confiana en .ue la "ol1tica
fiscal seguir1a siendo consistente con las condiciones de solvencia% lo .ue "er!itir1a
desarrollar una "ol1tica de gasto "2-lico inde"endiente del ciclo de los ingresos.
0fectiva!ente% la "ol1tica fiscal a"licada desde el a3o 2000 fi,a co!o !eta el -alance
estructural lo .ue "er!iti4 esta-iliar el creci!iento del gasto "2-lico de,ando al -alance
fiscal conta-le .ue refle,e el co!"orta!iento "ro c1clico de los ingresos.
0l go-ierno c/ileno se co!"ro!eti4 en 2001 a generar anual!ente un su"er6vit
estructural e.uivalente a 1 "or ciento del $I>. 0l -alance estructural del go-ierno central
refle,a el -alance "resu"uestario .ue se o-tendr1a cada a3o si el $I> sie!"re
evolucionara de acuerdo a su tendencia ) si el "recio del co-re fuera igual al "ro)ectado
"ara el !ediano-largo "lao. 0n su esti!aci4n se o"era so-re la -ase de dos varia-les
clavesJ el "recio de largo "lao del co-re ) la tasa de creci!iento del $I> tendencial las
.ue son esti!adas "or un co!it( de e5"ertos. .
05isten varias ,ustificaciones "ara .ue la !eta sea un su"er6vit en lugar de -alance
estructural las .ue inclu)en un d(ficit no incor"orado en la conta-ilidad fiscal% "asivos
contingentes .ue "ueden /acerse eventual!ente efectivos deteriorando la "osici4n
financiera del 0stado% ) las vulnera-ilidades e5terna "ro"ias de una econo!1a e!ergente.
&a actual conta-ilidad fiscal tiene li!itaciones .ue reducen la trans"arencia de la "ol1tica
B6
fiscal al no incluirse e5"l1cita!ente el d(ficit del >anco Central. Ideal!ente la soluci4n
consistir1a en ca"italiar el >anco Central de for!a de eli!inar el d(ficit cuasi fiscal ) as1
la totalidad de las o"eraciones con car6cter fiscal sean realiadas "or el go-ierno central )
refle,adas en sus estados de resultado.
#na segunda ra4n "ara .ue la !eta estructural sea un su"er6vit son los "asivos
contingentes del fisco. 0l dedicar una "arte del su"er6vit a generar fondos "ara /acer
frente a eventuales lla!adas de estas contingencias es raona-le% "ero no est6 claro si el
su"er6vit de 1Q el $I> es adecuado. 7er1a "referi-le financiar antici"ada!ente esas
contingencias !ediante "rovisiones anuales "ara .ue los "rogra!as regulares de gastos
no se vean afectados "or eventuales realiaciones de las !is!as.
#na 2lti!a ra4n .ue se /a usado "ara ,ustificar un su"er6vit fiscal estructural co!o !eta
son los descalces ca!-iarios del sector "rivado los .ue re"resentan un factor de
vulnera-ilidad .ue "uede resultar en nuevos e"isodios de tur-ulencia financiera )
eventual!ente en un a,uste recesivo. 7in e!-argo% "ara enfrentar el "ro-le!a de los
descalces la "ol1tica fiscal no -asta ) es necesario seguir avanando en el desarrollo de
!ercados financieros de co-ertura i!"ulsando una reducci4n de los descalces "rivados.
0l ciclo del gasto "rivado es !u) fuerte ) la "ol1tica del su"er6vit estructural no /a sido
suficiente "ara !oderarlo% ) no est6 claro co!o "odr1a esta enfrentar adecuada!ente un
a,uste recesivo sin /acerla !6s "ro-activa. 7e re.uerir1a .ue -a,o condiciones calificadas%
entre las .ue se inclu)e una s4lida "osici4n financiera fiscal% se "er!ita alguna
fle5i-ilidad en la fi,aci4n de la !eta estructural. As1% con un !enor nivel de deuda neta
ser1a "osi-le reforar a las "ol1ticas .ue -uscan !oderar el ciclo del gasto "rivado usando
un rango !6s a!"lio de !etas fiscales. 0sto ser1a "osi-le sin deteriorar la confiana de
los inversionistas en la !edida .ue el endeuda!iento neto del fisco se !antenga en
niveles !oderados% ) sin duda .ue a ello la !eta del su"er6vit contri-u)e. 7i la deuda
neta del sector "2-lico no fuera !u) reducida /a-r1a !argen de fle5i-ilidad ) se
re.uerir1a de una !eta estructural "ara asegurar una tra)ectoria sustenta-le de la deuda
"2-lica. #n !a)or nivel de deuda neta i!"lica !enos grados de li-ertad en la
ad!inistraci4n contra c1clica de la "ol1tica fiscal estando el foco de la "ol1tica fiscal en
asegurar la solvencia% !ientras .ue a un -a,o nivel de endeuda!iento neto de-er1a
"redo!inar el car6cter contra c1clico de la "ol1tica fiscal% "er!itiendo una cierta
fle5i-ilidad en la fi,aci4n de la !eta.
&a ,ustificaci4n de la !eta estructural de un su"er6vit de 1 "or ciento del $I> de /ec/o se
deriva de li!itaciones en la trans"arencia de actividades fiscales. 7er1a "osi-le tener un
-alance de cero en ligar de un su"er6vit de 1 "or ciento del $I> co!o !eta "er!anente si
fuese "osi-le incor"orar el d(ficit cuasi fiscal del >anco Central en el c6lculo del -alance
estructural% ) si se valoriaran las contingencias ) a "artir de ellas se iniciara un "rogra!a
de "rovisiones de fondos "ara atenderlas. =6s a2n si se considera .ue el endeuda!iento
neto del sector "2-lico c/ileno )a es o "r45i!a!ente ser6 negativo.
&a regla del su"er6vit estructural se -asa en un co!"ro!iso li-re!ente asu!ido "or la
autoridad% lo .ue a-rir1a la "osi-ilidad de co!"orta!ientos o"ortunistas. &a venta,a de
institucionaliar la regla tiene .ue ver con la credi-ilidad en la "ol1tica fiscal futura% "ero
BF
al costo de "erder grados de li-ertad "ara enfrentar un !arco de condiciones ca!-iantes.
#na "osi-ilidad .ue "arece interesante es en!arcar la regla estructural en una le)
reduciendo as1 la discrecionalidad ) la consecuente incertidu!-re% "ero no se tratar1a de
fi,ar una !eta "or le) sino de ado"tar un co!"ro!iso de res"onsa-ilidad fiscal -asado
en la trans"arencia. &a fle5i-ilidad del valor es"ec1fico .ue de-er1a tener la !eta es
i!"ortante )a .ue el a"rendia,e /asta a.u1 realiado en el !ane,o de la "ol1tica fiscal
estructural es li!itado% ) en la !edida .ue se de el avance institucional ser6 "osi-le
incor"orar !6s "lena!ente a las "(rdidas del >anco Central en el c6lculo de los
resultados fiscales ) llevar una conta-ilidad e5"l1cita de las distintas contingencias. &a
&e) "odr1a contri-uir a asegurar la trans"arencia de la "ol1tica fiscal futura o-ligando a la
entrega de infor!aci4n .ue "er!ita conocer en detalle el c6lculo del -alance estructural.
Aun.ue la regla fiscal es susce"ti-le de ser !e,orada% en sus a3os de a"licaci4n /a
generado resultados "ro"ios de una regla -ien definida ) cre1-le% .ue co!o tal fortalece
entre los inversionistas la e5"ectativa de .ue la deuda "2-lica seguir6 una tra)ectoria
sustenta-le .ue asegura el fiel cu!"li!iento de sus o-ligaciones futuras. $ara esto se
!idi4 el i!"acto de la "ol1tica fiscal estructural so-re el riesgo so-erano controlando "or
los funda!entos !acroecon4!icos% varia-les financieras% s/oc:s e5ternos ) contagio.
&os resultados o-tenidos indican .ue la regla fiscal estructural tuvo un efecto
significativo so-re el riesgo "a1s c/ilenoJ una reducci4n de 21 "or ciento en el largo
"lao% la .ue va !6s all6 del efecto del con,unto de otros factores internos% entre los .ue
se inclu)en el nivel de endeuda!iento "2-lico ) la inflaci4n. 0n ese sentido se /a-1a
cu!"lido el o-,etivo de reforar la credi-ilidad en la "ol1tica fiscal.
Atro o-,etivo de la "ol1tica fiscal estructural% .ue fuera e5"licitado cuando fue anunciada%
es evitar el car6cter !arcada!ente "ro c1clico .ue /a afectado /ist4rica!ente al gasto
fiscal en C/ile. 0sta volatilidad c1clica del creci!iento real del gasto "2-lico ser1a
resultado con,unto de una "ol1tica .ue utili4 co!o !eta un cierto nivel no e5"licitado
del -alance no!inal% su!ado a los i!"ortantes c/o.ues a .ue est6 e5"uesto el ingreso
"2-lico c/ileno. &a /i"4tesis de tra-a,o es .ue la introducci4n de la "ol1tica del -alance
estructural /a-r1a resultado en un .uie-re .ue /a-r1a significado la reducci4n del
co!"orta!iento "ro c1clico del gasto "u-lico. 7e consideraron tres alternativas "ara
definir el "unto de .uie-re generado "or la "ol1tica fiscal estructural% los resultados
e!"1ricos .ue "resentare!os favorecen a la reacci4n ante la crisis asi6tica co!o el
!o!ento en .ue se dio un .uie-re en las "ol1ticas de gasto% ca!-io .ue /a-r1a sido
reafir!ado dos a3os des"u(s con la introducci4n de la "ol1tica de -alance estructural. 0l
ciclo del $I> i!"acta en el gasto "2-lico real con una elasticidad de alrededor de 0.50%
"ero las "ol1ticas introducidas luego de la crisis asi6tica genera un .uie-re en el i!"acto
del ciclo econ4!ico ) "r6ctica!ente anula la "ro-ciclidad !ostrada /asta entonces "or el
gasto "2-lico. &os coeficientes asociados al ciclo econ4!ico ) al .uie-re son iguales
"ero con diferente signo i!"licando .ue el ciclo del $I> /a-r1a de,ado de afectar al gasto
"2-lico con la introducci4n de la regla estructural. Al !is!o tie!"o no /a /a-ido
!odificaci4n en el significativo "atr4n "ro c1clico del ingreso "2-lico asociado a la
introducci4n de la regla fiscal estructural.
B8
&a discusi4n so-re la regla de "ol1tica fiscal en C/ile !uc/as veces se /a referido a sus
"osi-les efectos contra c1clicos. $ara .ue la "ol1tica fiscal estructural /a)a tenido un
efecto contra c1clico en la econo!1a co!o un todo ) no s4lo en cu6nto al co!"orta!iento
del gasto "2-lico% de-er1a!os o-servar una reducci4n de la volatilidad c1clica del gasto
"rivado o de la de!anda agregada. 7in e!-argo% los resultados indican .ue no /a)
evidencia de ca!-ios en el co!"orta!iento fuerte!ente "ro c1clico del gasto "rivado )
de la de!anda agregada interna asociados a la introducci4n de la regla fiscal.
0n su!a% e5iste evidencia .ue la "ol1tica fiscal con !eta estructural /a dado
cu!"li!iento a dos de tres o-,etivos de car6cter !acroecon4!ico. Co!"ro-a!os .ue
tanto el o-,etivo de ci!entar credi-ilidad ) reducir el costo del endeuda!iento "2-lico
co!o de eli!inar el co!"orta!iento "ro c1clico del gasto "2-lico se"ar6ndolo de la
evoluci4n co)untural de los ingresos% /an sido cu!"lidos. +es"ecto del tercer o-,etivo
considerado% generar efectos contra c1clicos significativos en la actividad econ4!ica% no
encontra!os evidencia de ninguna contri-uci4n significativa de la "ol1tica fiscal del
-alance estructural.
BC
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Croce% 0. ) ;ugo% ?. 200<. Assessing 'iscal 7ustaina-ilit)J A Cross-Countr)
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$olic).
'=I. 2005a. N+e"ort on t/e A-servance of 7tandards and Codes (+A7C) fiscal
trans"arenc) !odule^an u"dateO Tul) 1<% 2005 '=I.
'=I. 2005-. $u-lic Invest!ent and 'iscal $olic) P 7u!!ar) of t/e $ilot Countr)
7tudies. $re"ared -) t/e 'iscal Affairs @e"art!ent.
'=I. 2005c. #sing t/e *'7= 7tatistical 'ra!e9or: to 7trengt/en 'iscal Anal)sis in t/e
'und. $re"ared -) t/e 7tatistics and 'iscal Affairs @e"art!ents.
'=I. 2005. N+e"ort on t/e A-servance of 7tandards and Codes (+A7C) fiscal
trans"arenc) !odule^an u"dateO Tul) 1<% 2005 '=I.
'ran:en% ;% *. &e 'ort ) 0. $arrado. 2006. >usiness C)cle +es"onses and t/e +esilience
of t/e C/ilean 0cono!). In 05ternal ?ulnera-ilit) and "reventive $olicies% 0ditorsJ
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7antiago (2006)
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Indicators of @evelo"ing Countr) Credit9ort/inessO I=' Hor:ing $a"er H$MC6MC
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51
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1CCC P >oard of *overnors of t/e 'ederal +eserve 7)ste!.
=arcel% =% =. 8o:!an% +. ?ald(s% ) $. >enavides >alance 0structural del *o-ierno
CentralJ =etodolog1a ) 0sti!aciones "ara C/ileJ 1C8F-2000.. @irecci4n de $resu"uesto.
=inisterio de ;acienda% 7antiago 2001
=inisterio de ;acienda% C/ile. 2000. 05"osici4n so-re el 0stado de la ;acienda $2-lica.
7antiago% Actu-re 2000.
=inisterio de ;acienda% C/ile. 2002. 05"osici4n so-re el 0stado de la ;acienda $2-lica.
7antiago% Actu-re 2002.
=inisterio de ;acienda% C/ile. 200<. 05"osici4n so-re el 0stado de la ;acienda $2-lica.
7antiago% Actu-re 200<.
=inisterio de ;acienda% C/ile. 200B. 05"osici4n so-re el 0stado de la ;acienda $2-lica.
7antiago% Actu-re 200B.
=inisterio de ;acienda% C/ile 200Ba. N'iscal $olic) in C/ileJ 8/e 7tructural >alance
+uleO en 'iscal $olicies for *ro9t/ and 7ta-ilit) in an o"en A$0C +egion. @ocu!ento
"resentado en la reuni4n A$0C% 7antiago 200B.
=inisterio de ;acienda% C/ile. 2005a. 05"osici4n so-re el 0stado de la ;acienda
$2-lica. se"tie!-re 2005.
=inisterio de ;acienda. 2005-. 0stad1sticas de las 'inanas $2-licas 1CC5-200B.
@irecci4n de de $resu"uesto Tulio 2005.
=uller% $. ) +. H. +. $rice. 1C8B. N7tructural >udget @eficits and 'iscal 7tanceO. A0C@
Hor:ing "a"ers P 0cono!ics and 7tatistics @e"art!ent.
Dag)% $. 1CFC. NCountr) +is:% ;o9 to assess% .uantif) and !onitor itO% 0uro!one)
$u-lications.
Dogu(s%T. ) *randes% =art1n (2001)% NCountr) +is:J 0cono!ic $olic)% Contagion 0ffect
or $olitical Doise]O% Tournal Af A""lied 0cono!ics 2001.
$/illi"s% 7. 2001. NC/ileKs 7tructural >alance 8argetJ @esign and I!"le!entation IssuesO
in C/ile 7elected Issues. I=' Countr) +e"ort DE 01M120. Tul) 2001.
7an/uea% *. 1CCC. N&a crisis financiera de los a3os oc/enta en C/ileJ An6lisis de sus
soluciones ) su costo% en 0cono!1a c/ilenaO% +evista de 0cono!1a C/ilena vol. 2% Dro. 1%
>anco Central de C/ile. 7antiago C/ile.
52
7ut/erland% @.% +. $rice% ) I. Tou!ard. 2005. N'iscal +ules for 7u--Central *overn!entsJ
@esign and I!"actO. A0C@ 0cono!ics @e"art!ent Hor:ing $a"er DG B65.
8anner% 0van% 200B. _'iscal rules and counterc)clical "olic)J 'ran: +a!se) !eets
*ra!!-+ud!an-;ollings%_ Tournal of $olic) =odeling% 0lsevier% vol. 26(6)% "ages F1C-
F<1% 7e"te!-er.
#t/off% A. 2001. N&a +efor!a del 7iste!a de $ensiones en C/ileJ @esaf1os "endientesO
C0$A&% #nidad de 0studios 0s"eciales de la 7ecretar1a 0,ecutiva% 7antiago de C/ile
Tulio 2001.
5<
,II. 6ne@os
6. El Costo de Endeudamiento
&a varia-le de"endiente es el logarit!o del s"read del riesgo so-erano !edido "or el
0=>I+ del T$=organ en "untos -6sicos ("-s). &a !uestra cu-re el "eriodo de enero de
2000 /asta se"tie!-re de 2005. 0l !odelo es es"ecificado de !anera lineal en
"ar6!etros ) no lineal en varia-les% ) las varia-les en niveles se e5"resan en t(r!inos de
logarit!os% el criterio de esti!aci4n es el de !1ni!os cuadrados ordinarios. 0l cuadro DE
1 !uestra las varia-les consideradas ,unto a su ne!ot(cnico% la fuente de los datos% el
efecto a !edir ) la relaci4n es"erada con la varia-le de"endiente.
Cuadro N !6J Listado de ,aria.les
,aria.le &isponi.ilidad 3uente
3undamentos Macroeconmicos
>alance 8otal del *o-ierno Central a $I> 8ri!estral @i"res
>alance $ri!ario del *o-ierno Central a $I> 8ri!estral @i"res
Creci!iento del I!acec en t(r!inos anuales =ensual >CC;
8asa anual de Inflaci4n =ensual '=I-I'7
Li?uide= o )olvencia
@euda del *o-ierno Central so-re $I>. Anual @i"res
8(r!inos de Interca!-io. 8ri!estral >CC;
+eservas Internacionales Detas a $I> =ensual >CC;
)hocF E@ternos
8asa de los -onos A!ericanos a 10 a3os. =ensual >loo!-erg
Conta7io
$ri!a "or +iesgo &atinoa!ericano. =ensual >CC;
9ota+ Dipres (Direccin de presupuesto! 3CC6 (3anco Central de C4ile $ 'M,1,'S ('ondo monetario
,nternacional! base de datos estad7sticos =inancieros)
&a dis"oni-ilidad en la frecuencia de las varia-les s4lo "osi-ilita un an6lisis corto de
tie!"o (20 o-servaciones)I el 0=>I+ de c/ile es "rove1do "or T$=organ desde a-ril de
1CCC% la frecuencia de los resultados econ4!icos del go-ierno central es tri!estral% )
registros de la deuda "2-lica se o-tiene en for!a anual desde 1CC0 ) s4lo tri!estral
desde el 2002. @e-ido a estas dificultades en la frecuencia de la infor!aci4n "rocede!os
a crear frecuencias !as cortas "ara o-tener !a)ores o-servaciones% la !etodolog1a
utiliada "ara o-tener o-servaciones entre las frecuencias dis"oni-les )ace en la
inter"olaci4n -a,o la restricci4n .ue los flu,os de !a)or frecuencia su!en el valor de
!enor frecuencia% este 2lti!o valor es el dis"oni-le -a,o las fuentes consultadas. &a
5B
!etodolog1a de @enton es reco!endada en las "u-licaciones del '=I co!o
relativa!ente si!"le% ro-usta a"ro"iada "ara a"licaciones de larga escala
B0
.
&a versi4n -6sica de la t(cnica de @enton "uede ser e5"resada !ate!6tica!ente de la
siguiente !aneraJ
( )

*
t t
t
t
t
: : :
,
K
,
K
* L
2
2
1
1
...% ...%
B 1
!in
>a,o la restricci4n

=
=
*
t
$ t
A K
2
%

( ) L $ ... 1
% t es el tie!"o% t
K
es la serie a encontrar%
t
,
es la varia-le 1ndice% $
A
es la serie de frecuencia !as corta% L es la 2lti!a
o-servaci4n dis"oni-le de frecuencia !as corta% 8 es la 2lti!a o-servaci4n de la
frecuencia !6s larga. 0n >ase a esta !etodolog1a "ode!os convertir la "eriodicidad
dis"oni-le a !ensual% en este caso tene!os F6 o-servaciones. 0n el caso de las varia-les
fiscales el 1ndice utiliado fue el I!acec. 0n el gr6fico DE 1A se !uestra la serie
dis"oni-le ) la desestacionaliada del -alance fiscal. Ade!6s se "uede o-servar el
resultado de la inter"olaci4n !ensual en el "eriodo 1CCC-2002. @esde el 200< e5iste una
serie !ensual dis"oni-le en la "6gina 9e- de la direcci4n de "resu"uesto del =inisterio
de ;acienda .ue fue utiliada "ara co!"letar el resto de la serie.
Grfico N !6" $alance 3iscal del Go.ierno Central
(Porcentaje del P,3
&a deuda en t(r!inos del $I> ta!-i(n fue convertida a t(r!inos !ensuales siguiendo la
!is!a !etodolog1a. 0l gr6fico DE 2A !uestra esta serie en frecuencia !ensual.
Grfico N %6" &euda del Go.ierno Central
(Porcentaje del P,3
B0
?er $ag. CC de A. >loe!% +. T. @i""els!an% and D. A. =ae/le (2001). NSuarterl) national Accounts
=anual- Conce"ts% @ata 7ources% and Co!"ilationO. $g CC. 'inal ?ersionI 2001 International =onetar).
55
0l grafico DE <A !uestra la serie inter"olada de t(r!inos de interca!-io con
"eriodicidad !ensual.
Grfico N (6" 8<rminos de Intercam.io
(Porcentaje del P,3
A continuaci4n se "resentan las series utiliadas en las esti!aciones. 0l gr6fico DE BA
!uestra el nivel del 0=>I+ c/ileno co!"ar6ndolo con el 0=>I+ "ara las econo!1as
latinoa!ericanas.
Grfico N *6" #rima por 'ies7o )o.erano
56
(Porcentaje del P,3
0l gr6fico DE 5A !uestra el co!"orta!iento del I!acec en la !uestra 1CCC-2006 en
frecuencia !ensual.
Grfico N +6" ndice Mensual de 6ctividad Econmica
(Promedio %00&M%##
0l gr6fico DE 6A !uestra la serie de la tasa de los -onos a!ericanos a 10 a3os con
frecuencia !ensual res"ectiva!ente. 0l nivel de +eservas Internacionales Detas se
!uestra en el gr6fico DE FA en t(r!inos del $I>.
5F
Grfico N -6" 8asa de los $onos 6mericanos a !4 aGos
(Puntos porcentuales
Grfico N /6" 'eservas Internacionales Netas
(En *5rminos del P,3
$. In7resos y Gastos del Go.ierno Central
58
&as varia-les de"endientes son los logarit!os del *asto e Ingreso econ4!ico en t(r!inos
reales del *o-ierno Central. &as esti!aciones -uscan !edir el i!"acto del ciclo
econ4!ico so-re el nivel de gasto e ingreso% se utilia co!o una !edida de ciclo la
-rec/a entre el $I> o-servado a "recios constantes ) el o-tenido "or el filtro ;odric:-
$rescott (;$). &os datos tienen frecuencia tri!estral ) la fuente es -6sica!ente la
direcci4n de "resu"uesto $2-lico del =inisterio de ;acienda% cu-re el "eriodo de enero
de 1CC0 /asta el 2lti!o tri!estre de 2005. 0l !odelo es es"ecificado de !anera lineal en
"ar6!etros ) no lineal en varia-les% ) el criterio de esti!aci4n es el de !1ni!os
cuadrados ordinarios ) las varia-les en niveles se e5"resan en t(r!inos de logarit!os.
Antes de realiar las esti!aciones las varia-les son desestacionaliadas usando el !(todo
L-11
B1
. 0l *r6fico DE 8A !uestra el $I> desestacionaliado en !iles de !illones de
"esos del 2000. 0n el "ri!er tri!estre de 1CC8 se "uede notar la "resencia de un .uie-re
i!"ortante .ue altera la tendencia del $I>.
Grfico N 16" #I$
(=iles de =illones de $esos del 2000)
()))
$)))
")))
*)))
+)))
!)))
1))))
11)))
12)))
90 92 94 96 98 00 02 04
PIB PIB Desestacionalizado
0n el *r6fico DE CA se !uestra la -rec/a de "roducto utiliando el co!"onente
desestacionaliado del $I>. 0n esta serie ta!-i(n se !uestra .ue luego de los "ri!eros
!eses de 1CC8 la econo!1a c/ilena se encontr4 en una eta"a recesiva "ersistente% en el
200B el $I> su"era significativa!ente el nivel tendencial% el cual indica .ue se est6
iniciando una eta"a de auge econ4!ico.
Grfico N 26" $recha de #roducto
(En porcentaje del P,3
B1
?er L-12 +eference =anual 0-?ie9s
5C
-(
-'
-2
-1
)
1
2
'
(
$
90 92 94 96 98 00 02 04
Bec!a Del Pod"cto Desestacionalizado
0l gasto econ4!ico (incluido los intereses) del *o-ierno Central !uestra un creci!iento
constante desde 1CC0% "ara los 2lti!os a3os de la !uestra e5iste un ca!-io i!"ortante en
el co!"orta!iento tendencial ) estacional.
Grfico N !46" Gasto 8otal del Go.ierno Central
(=iles de =illones de $esos del 2000)
800
1200
1600
2000
2400
2800
3200
90 92 94 96 98 00 02 04
#$%&' %$ #$%&'
A diferencia de la serie de gasto% el ingreso !uestra diferentes tasas de creci!iento en el
"eriodo 1CC0-2005% "ara los 2lti!os a3os de la !uestra e5iste un ca!-io i!"ortante en el
co!"orta!iento tendencial. 0l gasto "rivado es "resentado en el gr6fico DE 12A% el gasto
60
"rivado es la diferencia entre la de!anda interna ) el gasto "2-lico% "revia
desestacionaliaci4n de a!-as series. Igual en los casos anteriores se identifica un
ca!-io de tendencia en el a3o de 1CC8% "ara los 2lti!os a3os la actividad del gasto se
vuelve din6!ica ) creciendo a tasas cada ve !a)ores.
Grfico N !!6" In7reso 8otal del Go.ierno Central
(=iles de =illones de $esos del 2000)
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
90 92 94 96 98 00 02 04
In(eso In(eso %$
Grfico N !%6" Gasto #rivado
(=iles de =illones de $esos del 2000)
3000
4000
5000
6000
7000
8000
9000
10000
11000
12000
90 92 94 96 98 00 02 04
#asto Pi)ado %$ #asto Pi)ado
61
C. Esta.ilidad Estructural
0n esta "arte del ane5o se !uestra tests estad1sticos co!"le!entarios a los !ostrados en
la secci4n I?J 0fectos =acroecon4!icos de la =eta 0structural. 0n for!a es"ec1fica se
analia la esta-ilidad estructural de las esti!aciones. 0n el cuadro DE 2A se to!an en
cuenta el test de esta-ilidad estructural C#7#=2 "ara las es"ecificaciones esti!adas en
el cuadro DE B. 8odas las es"ecificaciones del costo de endeuda!iento "asan en for!a
so-resaliente el test de esta-ilidad estructural% sugiriendo .ue los "ar6!etros "er!anecen
esta-les en el "eriodo !uestral.
Cuadro N %6J #rue.a de Esta.ilidad Estructural >CD)DM%;"
CB)8B &E EN&ED&6MIEN8B
(5Q de significancia)

-0.2
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
2001 2002 2003 2004 2005
*s+eci,icaci-n 1
-0.2
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
2001 2002 2003 2004 2005
*s+eci,icaci-n 2
-0.2
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
2001 2002 2003 2004 2005
*s+eci,icaci-n 3
62
Asi!is!o% el cuadro DE <A !uestra el res"ectivo test de esta-ilidad ) se conclu)e .ue los
"ar6!etros en la !uestra son esta-les a un nivel de significancia de 5 "or ciento. 0l
resultado es el !is!o en los cuadros BA% 5A ) 6A.
Cuadro N (6J #rue.a de Esta.ilidad Estructural >CD)DM%;"
G6)8B) 8B86LE)
(5Q de significancia)
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
1999 2000 2001 2002 2003 2004
*s+eci,icaci-n 1
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
1999 2000 2001 2002 2003 2004
*s+eci,icaci-n 2
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 3
6<
Cuadro N *6J #rue.a de Esta.ilidad Estructural >CD)DM%;"
ING'E)B) 8B86LE)
(5Q de significancia)
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
1999 2000 2001 2002 2003 2004
*s+eci,icaci-n 1
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 2
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 3
6B
Cuadro N +6J #rue.a de Esta.ilidad Estructural >CD)DM%;"
G6)8B #'I,6&B
(5Q de significancia)
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 1
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 2
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 3
65
Cuadro N -6J #rue.a de Esta.ilidad Estructural >CD)DM%;"
&EM6N&6 IN8E'N6
(5Q de significancia)
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 1
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 2
-0.4
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
01.3 02.1 02.3 03.1 03.3 04.1 04.3
*s+eci,icaci-n 3
66
&. 8ests so.re 'estricciones
&a es"ecificaci4n 2 de la regresi4n del *asto del *o-ierno Central (cuadro DE 5) to!a en
cuenta .ue el "ar6!etro .ue aco!"a3a a la -rec/a de "roducto es el negativo -en
t(r!inos estad1sticos- del coeficiente relacionado a la varia-le !uda .ue !ulti"lica al
ciclo. &a a"licaci4n del 8ests de Hald so-re la restricci4n se3ala .ue no se "uede rec/aar
la /i"4tesis nula de igualdad estad1stica ) co!o consecuencia el !odelo "uede ser
esti!ado con un !enor n2!ero de grados de li-ertad.
Cuadro N %6" 8est de Hald
'estriccin" ;oJ C(*a")[sa) + C(du!C8<Yga")[sa) X 0
Estadstico ,alor #ro.
'is/er 1.B606B5 0.2<22
C/i2 1.B606B5 0.2268
E. Glosario de 8<rminos
$alance >3iscal; Estructural. ?alor del -alance fiscal .ue se dar1a si !anteniendo las
"ol1ticas vigentes la econo!1a se encontrara en su tra)ectoria de creci!iento tendencial )
el "recio del co-re en su valor de largo "lao.
$onos de 'econocimiento. Instru!ento financiero .ue reconoce los a3os de
cotiaciones en el antiguo siste!a a los contri-u)entes .ue se ca!-iaron al siste!a
"rivado de "ensiones.
Cuenta 8otal del Go.ierno Central. &a su!a de las cuentas del go-ierno central
"resu"uestario ) no "resu"uestario.
&<ficit Cuasi fiscal del $anco Central. 0s el -alance negativo de las cuentas del -anco
Central. 7eg2n la definici4n del '=I% esta cuenta se refiere a la diferencia entre el flu,o
de "ago de intereses ) los intereses .ue reci-e el Central.
Empresas #0.licas No financieras. 0!"resas de "ro"iedad del 0stado e5clu)(ndose el
>anco del 0stado.
#ensiones 6sistenciales. 0l "ago de "ensiones no "revisionales (asistenciales) a los
inv6lidos% ancianos (!a)ores de 65 a3os) indigentes.
#ensiones Mnimas. &a garant1a estatal fi,a un "iso !1ni!o a las "ensiones del siste!a
"rivado de $ensiones. &a garant1a es v6lida "ara los !a)ores de 65 a3os con un !1ni!o
de 20 a3os de contri-uciones al siste!a "rivado de "ensiones% o "ara los .ue incurren en
condici4n de invalide teniendo 10 a3os de cotiaciones en cual.uier siste!a de
"ensiones% o 2 a3os en los 2lti!os 5 anteriores al siniestro% o encontrarse "restando
6F
servicios al !o!ento del accidente% o "ara los so-re vivientes de un "ensionado .ue
fallece.
ndice de Cuadros
Cuadro DE 1J A"licaci4n del Art1culo I? del Convenio Constitutivo del '=I....................<
Cuadro DE 2J ;itos I!"ortantes en la i!"le!entaci4n de la +egla 'iscal..........................<
Cuadro DE <J +elaci4n @euda Deta del *o-ierno Central->alance 'iscal..........................<
Cuadro DE BJ @eter!inantes de la $ri!a "or +iesgo 7o-erano..........................................<
Cuadro DE 5J +egresiones "ara la $ri!a "or +iesgo 7o-erano...........................................<
Cuadro DE 6J @eter!inaci4n del *asto $2-lico..................................................................<
Cuadro DE FJ @eter!inaci4n de los Ingresos 8otales..........................................................<
Cuadro DE 8J @eter!inaci4n del *asto $rivado..................................................................<
Cuadro DE CJ @eter!inaci4n de la @e!anda Interna..........................................................<
ndice de Grficos
*r6fico DE 1J $roducto >ruto Interno..................................................................................<
*r6fico DE 2J Creci!iento 0con4!ico de los "a1ses...........................................................<
*r6fico DE <J Colocaciones del 7iste!a >ancario ) =< co!o "ro"orci4n del $I>...........<
*r6fico DE BJ Inflaci4n........................................................................................................<
*r6fico DE 5J Inflaci4n ) ?olatilidad...................................................................................<
*r6fico DE 6J >alance efectivo del *o-ierno Central.........................................................<
*r6fico DE FJ @euda -ruta del 7ector $2-lico.....................................................................<
*r6fico DE 8J @euda Deta del 7ector $2-lico......................................................................<
*r6fico DE CJ @euda $2-lica ) -alance 'iscal 1CC0-2005..................................................<
*r6fico DE 10J $ri!a "or +iesgo 7o-erano.........................................................................<
*r6fico DE 11J Ingresos Corrientes 8otales.........................................................................<
*r6fico DE 12J Ingresos 0structurales ) 0fectivos..............................................................<
*r6fico DE 1<J *astos 8otales del *o-ierno Central...........................................................<
*r6fico DE 1BJ Co!"osici4n $orcentual del *asto $2-lico...............................................<
*r6fico DE 15J >alance 0fectivo del *o-ierno Central.......................................................<
*r6fico DE 16J 0fectos 8ransitorios del >alance 'iscal......................................................<
*r6fico DE 1FJ Contri-uci4n de los @eter!inantes del 0=>I+ de C/ile...........................<
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