Empresas

Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 1

Asociados a:
FitchRatings
Hidrocarburos / Per
Informe anual
Refinera La Pampilla S.A.A.
(Relapa)
Rating


Rating
Actual
Rating
Anter.
Fecha
Cambio
Papeles
Comerciales
CP-1(pe) CP-1+(pe) Agosto 2012
Bonos
Corporativos
A+(pe) AA(pe) Agosto 2012
Acciones 2
a
(pe) 1 (pe) Agosto 2012
NM: No modificado
Con informacin financiera auditada a diciembre 2012.
Perspectiva
Negativa




Analistas
Julio Loc
(511) 444 5588
julio.loc@aai.com.pe
Pilar Olaechea
(511) 444 5588
pilar.olaechea@aai.com.pe
Fundamentos
Apoyo & Asociados Internacionales (AAI) ratific las
clasificaciones de riesgo de Relapa, las cuales se sustentan en los
siguientes aspectos:
Su posicin estratgica en el abastecimiento nacional de
hidrocarburos, con el 51.8% de la capacidad de refino del pas y
su ubicacin geogrfica, la cual le permite atender al mercado
nacional ms importante (Lima) y le da la posibilidad de
embarcar sus productos a los diferentes terminales del litoral.
La integracin vertical, luego de la compra de una importante
red de comercializacin en el 2006 (estaciones de servicios y
portafolio de clientes industriales), le ha permitido optimizar su
capacidad de produccin, asegurar ms del 60% de sus ventas
directas y atenuar el impacto de su principal competidor. Esta
red de distribucin le permite reducir parcialmente la volatilidad
de los flujos, generar oportunidades de negocio adicionales (non
oil) con mayores mrgenes y la utilizacin de herramientas de
marketing retail.
Por otro lado, la compaa se encuentra en una posicin
ventajosa relacionada a la baja probabilidad de tener
competencia de parte de nuevas refineras, ya que la industria a
la que pertenece presenta altas barreras a la entrada, debido a
los altos niveles de inversin que se requiere para su
funcionamiento.
Por su naturaleza, la generacin de caja de la Empresa se
encuentra expuesta a la volatilidad del precio internacional del
crudo (ahora Brent) y la velocidad de ajuste del margen de
refino, por lo que sus ratios de cobertura y apalancamiento
financiero no presentan estabilidad a travs del tiempo, ya que se
encuentran en funcin a la deuda que financia, en su mayora,
los inventarios, los cuales tienen un ciclo de aproximadamente
40 das y tienen una alta liquidez.
Lo anterior se refleja en los resultados obtenidos al cierre del
2012, en donde la reduccin brusca de los precios
internacionales del crudo, as como los inventarios valorizados a
costos mayores, afectaron negativamente los mrgenes y los
resultados de Relapa (en el segundo semestre del 2012, la
recuperacin de los precios de los combustibles redujo
parcialmente dicho impacto). No obstante, AAI considera que
estas volatilidades forman parte de los riesgos inherentes al
negocio, los cuales se encuentran recogidos en el anlisis y en
las clasificaciones de riesgo.
Sin embargo, entre los factores que limitan la clasificacin de
Relapa, se encuentran los relacionados a la inversin que debe
realizar sta en los prximos aos. La compaa requiere adecuar
su refinera para producir combustibles que cumplan con los
estndares exigidos por la regulacin peruana (diesel con menos
de 50 ppm de azufre). Para ello, estima que la inversin
necesaria para la reduccin de los niveles de azufre, tanto en
diesel como en gasolinas, estara alrededor de US$740 millones,
la cual estara financiada con fuentes externas (bancos, mercado
Indicadores Financieros
(Cifras en miles de US$) Dic-12 Dic-11 Dic-10
Ingresos 4,840,721 4,465,457 3,348,985
EBITDA 73,175 220,957 111,197
Flujo de Caja Operativo (CFO) 292,639 -74,655 -39,338
Deuda Financiera Total 533,316 720,594 589,904
Caja y valores 64,752 20,140 12,157
Deuda Financiera / EBITDA 7.29 3.26 5.31
Deuda Financiera Neta / EBITDA 6.40 3.17 5.20
EBITDA / Gastos Financieros 2.50 7.66 6.22
Fuente: Refinera La Pampilla S.A. y subsidiaria
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 2
Asociados a:
FitchRatings
de capitales o agencias de crditos a la exportacin) y con
generacin de caja propia. Lo anterior podra generar que los
niveles de apalancamiento esperados para los prximos aos se
eleven de manera importante.
De acuerdo con la gerencia de Relapa, la inversin en las
unidades de desulfurizacin permitira a la refinera procesar
crudos de menor costo (por ejemplo, crudos ms pesados
provenientes de la regin), adems de aumentar la carga de las
unidades primarias, con la consiguiente mejora en los mrgenes
de refinacin. No obstante, AAI considera que existe cierto
grado de incertidumbre respecto a los retornos que se podran
obtener por dicha inversin en lnea con la incertidumbre
asociada a los precios futuros de los combustibles y por ende al
comportamiento de los mrgenes de refinacin.
Por otro lado, Repsol, su principal accionista, mantiene una
clasificacin de BBB- con perspectiva estable, por FitchRatings,
la cual refleja la situacin que atraviesa Espaa y la misma
compaa luego de la nacionalizacin de YPF en Argentina en el
2012. No obstante, luego de anunciar la venta de los activos y
las operaciones relacionados al negocio de LNG fuera de
Estados Unidos y Canad, por un valor estimado es de US$6.7
billones, Repsol fortalece su balance y posicin financiera, con
el objetivo de reforzar su rating. A pesar de lo anterior, AAI
considera que el menor rating podra indicar una menor
capacidad de soporte a sus subsidiarias, a pesar de que Relapa no
cuenta con ningn aval o garanta explcita por parte de Repsol.
Uno de los factores que podra generar un cambio en las
clasificaciones de riesgo de Relapa es su nivel de capitalizacin.
Desde el ao 2009, la compaa viene capitalizando el 75% de
sus utilidades anuales, con lo cual busca fortalecer su
patrimonio. De este modo, al fortalecer el capital de la Empresa,
el endeudamiento podra reducirse y mantenerse en niveles que
le permitan incrementar su flexibilidad financiera. Asimismo, un
menor nivel de apalancamiento podra aumentar los niveles de
holgura de su generacin de caja respecto de sus obligaciones
financieras.


Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 3
Asociados a:
FitchRatings
Hechos Relevantes
Mediante la Ley N 29952 promulgada en diciembre
del 2012, el Estado establece la vigencia permanente
del Fondo de Estabilizacin de Precios de
Combustibles (FEPC).
En enero del 2013, el Ministerio de Energa y Minas
(MEM) public la Resolucin Directoral N 209-
2012, mediante la cual se modifica el Reglamento
Operativo del FEPC con la finalidad de hacer
operativa la recuperacin del monto compensado en
exceso por el FEPC (o dejado de aportar), luego de
que el producto se destinara a un destino diferente al
que se estableci; as como, la recuperacin por
cualquier otro motivo determinado por
OSINERGMIN.
En abril del 2013, se actualizaron las bandas de los
combustibles para los siguientes dos meses. La
actualizacin incluy al GLP, diesel B5 y a los
combustibles utilizados en la generacin elctrica de
sistemas aislados (diesel B5 y petrleo industrial),
los cuales en conjunto se redujeron en 3.7%,
respecto a la actualizacin anterior (febrero del
2013).
Asimismo, en abril 2013, la Cuarta Sala Civil de la
Corte Superior de Lima resolvi a favor de declarar
fundada en todos sus extremos la demanda
interpuesta por la Compaa y, en consecuencia,
declarar inaplicable el Reglamento aprobado
mediante RD N 075-2010-EM/DGH. Con esta
resolucin concluye la Accin de Amparo y, por lo
tanto, confirma el derecho de Relapa de cobrar del
FEPC US$68 millones. Este resultado permitir a
Relapa reducir su endeudamiento financiero puesto
que disminuirn sus necesidades de capital de
trabajo.
Perfil
Refinera la Pampilla (Relapa), es una empresa
dedicada a la refinacin, almacenamiento,
transporte, comercializacin y distribucin de
hidrocarburos. Desde 1996, la empresa es controlada
y operada por Repsol, accionista con el 51.03%, por
lo que ha absorbido la poltica corporativa de dicho
Grupo. Actualmente, Relapa mantiene el 100% de
las acciones de Repsol Comercial S.A.C. (Recosac),
empresa dedicada a la comercializacin de su
produccin.
Relapa es la principal refinera y la de mayor
tecnologa del pas. Cuenta con una capacidad de
refinacin de crudo de 102,000 barriles por da
(BPD), equivalente al 51.8% de la capacidad total
del Per. El 45.5% lo tiene la empresa estatal
Petroper a travs de cuatro refineras y el 2.7%
restante se reparte entre Pluspetrol y Maple Gas.

Desde su privatizacin, la empresa ha realizado
diversas inversiones para ampliar su capacidad de
produccin, as como de conversin, con el
objetivo de maximizar la rentabilidad de las
plantas a travs de la produccin de combustibles
con mrgenes atractivos.
Por otro lado, de acuerdo a un estudio realizado a
nivel mundial, en el 2011 (estudio Solomon),
Relapa se encuentra en el primer cuartil de las
refineras de Latinoamrica, es decir, ocupa el
primer lugar en los ndices de Costos y Eficiencias
de Costos, entre 314 refineras a nivel mundial.
Relapa presenta una ubicacin estratgica, ya que
le permite abastecer al principal mercado del pas
(Lima), as como ser el proveedor natural del
aeropuerto internacional Jorge Chvez y embarcar
sus productos para enviarlos a los diferentes
terminales en el litoral.
Adicionalmente, representa un participante
importante en la industria por cuanto satisface a
ms del 40% de la demanda de combustibles
lquidos del pas, la cual en su mayora est
concentrada en diesel B5, GLP y gasolinas.
Repsol (clasificada en BBB- con perspectiva
estable en escala internacional por Fitch Ratings)
es una empresa multinacional del sector
hidrocarburos que desarrolla actividades de
exploracin, produccin, refinacin, distribucin,
marketing, qumica y gas natural a nivel mundial.
Repsol tiene operaciones en ms de 40 pases. La
empresa cuenta con una capacidad de refino de
0.998 MMBbl por da, distribuida en seis refineras
(cinco en Espaa, y una en Per). Durante el 2012,
present ingresos por 59,593 millones y un
EBITDA de 6,956 millones.
Adems de ser accionista de Relapa, el Grupo
Repsol participa en el Per en los siguientes
negocios:
Unidades de Proceso MBD
Destilacin Primaria 102.0
Destilacin al Vaco 60.0
FCC 13.5
Reforming 2.3
Visbreaking 27.0
Fuente: Relapa
Capacidad Instalada
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 4
Asociados a:
FitchRatings
Repsol Marketing S.A.C.: empresa dedicada a la
comercializacin de Lubricantes, Asfaltos y
Turbo de Aviacin.
Repsol Comercial S.A.C.: empresa que
comercializa gasolinas, diesel y petrleos
industriales.
Explotacin del gas de Camisea (Lote 88 y 56),
con una participacin del 10%.
Transporte de gas natural y lquidos de gas
natural provenientes de Camisea (Transportadora
de Gas del Per) con una participacin del 10%.
Exportacin de gas natural licuefactado (Per
LNG), con una participacin del 20%
(actualmente en proceso de transferencia a
Shell).
Exploracin de crudo del Lote 39 (Loreto), junto
a Petrovietnam y Reliance como socios.
Exploracin y desarrollo de Gas Natural del Lote
57, junto con Petrobras como socio, con una
inversin acumulada de US$400 millones, desde
el 2004 al cierre del 2012.
Exploracin de crudo del Lote 103, junto con
Talismn Per y Petrobras.
Exploracin de crudo del Lote 109.
Exploracin de crudo del Lote 76, junto con
Hunt Oil.
Entre las fortalezas del Grupo se considera su
posicin de liderazgo en Espaa y Latinoamrica, la
integracin de los negocios en los que participa, el
alto nivel de sofisticacin de sus plantas, su
conservadora estrategia financiera (la cual la lleva a
mantener adecuados ratios de capitalizacin), y la
implantacin de programas de transferencia de
eficiencias desde Espaa hacia sus operaciones en
Latinoamrica.
Estrategia
La estrategia de la Compaa es liderar el mercado
peruano de combustibles, por lo que se ha planteado
incrementar el volumen de ventas de combustibles
as como la cuota de mercado, lo que va relacionado
con el fortalecimiento de la logstica de
abastecimiento. En el 2012, la compaa ha tenido
como poltica tener una mayor presencia en
provincias.
Asimismo, Relapa busca obtener una mezcla de
tipos de crudo tal que le permita atender los
requerimientos del mercado en los valores y calidad
deseados, dado el nivel de tecnologa de la refinera,
as como optimizar el precio de compra al
aprovechar los arbitrajes entre los distintos mercados
de los cuales importa su materia prima.
Por otro lado, la compaa busca maximizar los
beneficios de la expansin de la cadena de valor a
travs de Recosac y reforzar la integracin a travs
del marketing. La subsidiaria tiene como objetivo
incrementar su nivel de ventas y ampliar su red de
estaciones de servicio. Por esto, Relapa ha
remodelado las tiendas de conveniencia con una
nueva imagen y una mayor oferta de productos.
Adems, se encuentra impulsando la imagen de
marca de Repsol hacia otros productos (lubricantes
y programas de promociones) con el fin de
reconocer la marca como lder e innovadora.
Cabe mencionar que, como parte de su estrategia,
Relapa ha desarrollado una serie de acciones, en el
2012, buscando fortalecer su resultado econmico:
i) lograr el incremento del procesamiento de crudo
en lnea con una poltica de optimizacin
econmica de la produccin, del control y manejo
de inventarios (adecuada dieta de crudos); y,
ii) aplicar una poltica de contencin de costos, as
como una poltica de medidas que permitieran
optimizar la nafta de bajo azufre.
Algunas de las acciones arriba mencionadas fueron
aplicadas en respuesta a las adversidades a las que
la compaa tuvo que hacer frente: i) la necesidad
de una adecuada logstica ante problemas del mal
tiempo en el mar y del control de los mayores
costos relacionados; y, ii) la limitacin en el nivel
de procesamiento del crudo debido a la
promulgacin de la Resolucin Ministerial N 139-
2013-MEM, la cual ampli el mercado geogrfico
del diesel B5 de bajo azufre (Lima, Cusco,
Arequipa, Puno, Madre de Dios y el Callao) y
limit la produccin del diesel B5, lo que llev a
importar un mayor volumen de diesel con bajo
azufre.
Por otro lado, debido a la incertidumbre en los
mercados financieros internacionales, Relapa
continu aplicando la estrategia de mantener una
gran parte de su deuda financiera en el largo plazo,
con la finalidad de financiar el ciclo productivo
(del cual la mayor parte es el nivel de inventarios).
Operaciones
Debido a la escasez y baja calidad del crudo en el
pas, la Empresa importa la mayor parte de dicho
insumo. As, la empresa importa alrededor del
98.5% del crudo que procesa. En el 2012, dicho
insumo provino principalmente de: Ecuador,
Nigeria, Angola y Colombia (34.3, 28.1, 13.6 y
9.9% del total del crudo, respectivamente).
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 5
Asociados a:
FitchRatings
Las compras de crudo se realizan a travs de Repsol
Trading S.A. (RTSA), empresa que opera todas las
compras del Grupo Repsol a nivel mundial, por lo
que obtiene ventajas comerciales. Relapa contrata
las compras de crudo de acuerdo con la
programacin de su produccin y minimiza el stock
de inventarios.
Asimismo, establece las condiciones para el clculo
de precios, fechas de embarque y formas de pago
ms favorables. De esta manera, busca atenuar en lo
posible la volatilidad del precio internacional del
crudo. RTSA se encuentra en capacidad de ofrecer a
Relapa una valorizacin especial del crudo, debido a
las operaciones de cobertura y papeles que realiza en
el mercado de futuros.
En el 2012, las cuentas por pagar a RTSA se
incrementaron fuertemente respecto al 2011
(US$184.7 vs. 30.2 millones, respectivamente),
debido a que se ha reemplazado deuda financiera
con cuentas por pagar comerciales a RTSA por los
mejores plazos ofrecidos.
Adicionalmente al crudo, deben considerarse las
importaciones de diesel 2 (con un mximo de 50
ppm de azufre) y biodiesel en la produccin de
destilados a partir de 2010, ya que entran como
insumos y no como productos finales. Los
anteriores, junto con los destilados MDBS, fueron
los componentes de mayor participacin en la
importacin de otras materias primas (94.1%), las
cuales totalizaron 6.3 millones de barriles (6.9
millones de barriles en el 2011) en el 2012.
Es importante destacar que la Resolucin Ministerial
N 139-2013-MEM ha obligado a que se modifique
la estructura logstica de importaciones y cabotajes,
por lo que, desde junio del 2012, se import diesel y
biodiesel al terminal de Mollendo. Dicha resolucin
tendr un impacto en las operaciones de Relapa,
mientras no se realice la inversin de la planta que
pueda procesar combustibles con las nuevas
especificaciones establecidas por ley.
Durante el 2012, se procesaron 26.2 millones de
barriles de crudo, 2.2% ms que en el 2011, debido a
la mayor demanda local y el incremento de los
mrgenes de refino a costo de reposicin (US$5.06
vs 2.24 por barril, respectivamente), lo que
compens parcialmente el impacto negativo
originado por la resolucin. Relapa ha continuado
con la estrategia de mantener una adecuada dieta de
crudos.
La produccin total de la refinera ascendi a 32.7
millones de barriles, similar a la produccin del
2011, debido a que el incremento en la produccin
de gasolinas y destilados medios (8.5 y 2.0%,
respectivamente), compens la menor produccin
de residuales (-4.9%), en respuesta a la menor
demanda por residuales como se explicar ms
adelante.
El nivel de produccin signific el uso de la
capacidad instalada de 87.9%, ligeramente
superior al del 2011 y superior al promedio de los
ltimos tres aos (83.0%).
La produccin continu concentrndose en
destilados medios, principalmente diesel B5 y
turbo, seguidos por gasolinas y residuales (IFOs
marinos y petrleo industrial 6 y 500), los cuales
en conjunto representaron el 93.4% de su
produccin en el 2012 (92.0% en el 2011).
Cabe resaltar el incremento en 23% de la
produccin de nafta (dentro del grupo de las
gasolinas), lo cual llev a que se incrementaran las
exportaciones del mismo.

En el 2012, Relapa suministr el 42.7% del
consumo de combustibles lquidos del pas (41.3%
en el 2011) y export el 25.6% del volumen de sus
ventas (24.8% en el 2011). Las ventas se
incrementaron en 5.3% respecto al 2011 (y
ascendieron a 33.6 millones de barriles), mientras
que las ventas al mercado nacional se
incrementaron en 4.1%, las cuales estuvieron
compuestas principalmente por diesel, turbo y
gasolinas (57.6, 18.2 y 15.8%, respectivamente), y
tuvieron un incremento respecto al 2011 de 5.6,
16.1 y 5.8%, respectivamente y compensaron a la
menor demanda de residual en 37.0% respecto al
2011 (represent el 4.1% de las ventas locales).
En cuanto a las exportaciones, la compaa ha
mejorado el valor agregado de las exportaciones de
residuales, logrando entrar a mercados con
mayores mrgenes de realizacin. As, en trminos
de volumen, stas se incrementaron en 8.9%
respecto al 2011, principalmente debido a un
20%
53%
20%
2%
5%
Composicin de la Produccin
Residuales
Destilados Medios
Gasolinas
GLP
Otros
Fuente: Relapa
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 6
Asociados a:
FitchRatings
crecimiento en las ventas de nafta petroqumica y
bunker exportado (30.3 y 13.6%, respectivamente),
que contrarrestaron las menores ventas de gasleo al
vaco en 66.6%, como consecuencia de un nuevo
procesamiento, lo que le otorga a la refinera un
mayor rendimiento en destilados medios.
Con la compra de Recosac y los activos de Mobil, en
noviembre 2006, Relapa ingres al subsector de
comercializacin de combustibles. A diciembre del
2012, Recosac tena 333 estaciones (295 al cierre del
2011), entre las de gestin propia, gestin cedida y
abanderada, y una cartera de clientes industriales,
principalmente del sector minero, pesquero y de
construccin, adems de comerciantes mayoristas de
combustible. Recosac es actualmente la
comercializadora de combustibles lquidos ms
importante del pas.
Con esta compra, la Empresa vio aumentada su
demanda, fortaleci su presencia en la cadena de
produccin y logr reducir parcialmente la
volatilidad y exposicin de sus ingresos. Asimismo,
la compra benefici a los flujos de la compaa, al
aportar un flujo constante y sostenido que no
depende solo de las ventas de combustible del pas,
sino tambin de los flujos que genera el negocio non
oil.
Para la distribucin de combustibles en los
diferentes terminales del litoral, Relapa cuenta con
contratos de alquiler con tres buques y una flota de
camiones, lo cual le permite adaptarse a la
variabilidad de la demanda y asegurar el
abastecimiento a sus clientes.
Posicin Competitiva
La industria de los hidrocarburos se encuentra
dividida en los subsectores de exploracin y
explotacin, refinacin, comercializacin y
transporte.
La refinacin es el proceso por el cual se separan los
diversos componentes del petrleo para luego ser
utilizado como materia prima para la obtencin de
derivados. Debido al requerimiento de altas
inversiones en activos fijos, existen barreras a la
entrada en este subsector, que hacen ms probable
que el ingreso de un nuevo competidor se d a travs
de la compra de una refinera ya existente.
En el Per, la refinacin es realizada bsicamente
por dos empresas: Petroper y Relapa. En conjunto
son capaces de producir 71.9 millones de barriles de
derivados anuales.

Adicionalmente, existen dos empresas
importadoras que abastecen al mercado peruano:
Manu y Pure Biofuels.
Entre los productos derivados ms importantes
producidos en el Per se encuentran:

El Per es deficitario en petrleo crudo,
especialmente en liviano, por lo cual se ha tenido
que importar en los ltimos cinco aos, el 64.6%
del petrleo utilizado por las refineras.
En el 2012, la demanda por hidrocarburos se
increment en 3.4% con respecto a la del ao
anterior, y ascendi a 74.6 millones de barriles,
debido principalmente a la mayor demanda de
diesel, GLP y gasolinas, en 3.7, 10.8 y 3.7%,
respectivamente, como consecuencia de la mayor
actividad econmica en sectores como la minera.
Lo anterior, contrarrest la menor demanda de los
petrleos industriales (-37.5%) originada en la no
generacin elctrica de un operador relevante en el
sur, la menor actividad en el sector pesca (la cuota
de captura se redujo en 50% respecto al 2011) y la
sustitucin de petrleo industrial por gas natural.
Cabe mencionar que el gasohol tuvo una mayor
demanda (+101.7%), ya que este combustible ha
ido reemplazando a las gasolinas, cuya demanda se
redujo en 71.6%. Sin embargo, en conjunto, la
demanda de ambos combustibles fue mayor a la
del 2011, como ya se mencion. Por ltimo, la
demanda por turbo se increment pero en menor
medida (3.7%).
Accionista principal Refinera Capacidad (BPD) %
Talara 62,000 31.5%
Conchn 15,500 7.9%
Iquitos 10,500 5.3%
El Milagro 1,700 0.9%
Pucallpa* 3,300 1.7%
Refineras Privadas
Repsol La Pampilla 102,000 51.8%
Pluspetrol Shiviyacu 2,000 1.0%
Total 197,000 100.0%
Fuente: Relapa
* Es arrendada a Maple Gas por Petroper
Petroper
Capacidad Instalada de Refinacin
Derivado Uso
Gas Licuado de
Petrleo (GLP)
Uso domstico y en menor medida,
industrial
Gasolinas y gasoholes
de distinto octanaje
Transporte
Diesel
Transporte, industria y generacin de
energa elctrica
Turbo Transporte areo
Residual Industrial
Elaboracin propia
Principales Derivados
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 7
Asociados a:
FitchRatings
En lnea con lo anterior, contina observndose una
recomposicin de la demanda, en la que el GLP y el
gas natural han sustituido el consumo de kerosene y
residuales.
El elemento ms importante en la estructura de
costos es el crudo. A mediados del 2011, el WTI
dej de utilizarse como marcador del precio del
crudo. Actualmente, el marcador es el precio del
crudo Brent, ya que se gener una diferencia entre
dichos marcadores originada principalmente por la
prdida de liquidez y valor de la cotizacin del WTI
por problemas logsticos del suministro. Por lo
anterior, el crudo Brent es actualmente el principal
referente de precios para Relapa.
El diferencial entre las cotizaciones del crudo Brent
y el WTI fue, en promedio, US$17.5 por barril
durante el 2012. La mnima y mxima diferencia
entre marcadores fueron por US$10.4 y 22.5 por
barril, donde el WTI represent el 90.6 y 79.3% del
crudo Brent, respectivamente.

En el 2012, los precios del crudo Brent han
mostrado un alto nivel de volatilidad. Durante el
ao, ha habido diversos hechos que han tenido un
impacto en la cotizacin del crudo, entre ellos: i) la
crisis con Irn; ii) la incertidumbre creada luego de
la crisis de la zona euro y la desaceleracin del
crecimiento de China; iii) las tensiones en los pases
de Oriente Medio; y, iv) la incertidumbre
relacionado con el abismo fiscal de Estados Unidos.
As, durante el 2012, el crudo Brent tuvo un precio
promedio de US$111.7 por barril, similar a la
cotizacin del 2011, con un pico de US$125.5 por
barril en marzo y un mnimo de US$95.2 por barril
en junio. El precio con el cual el combustible cerr
el ao fue US$109.5 por barril.
En el primer trimestre del 2013, el consumo super a
la produccin de combustibles. Se espera que el
crecimiento en el consumo sea liderado por los
pases fuera de la Organizacin para la Cooperacin
y Desarrollo Econmico (OECD), principalmente la
zona de Asia, debido a la proyeccin de un mayor
ingreso de crudo a China por el inicio de
operaciones de diversas refineras y de la
expansin de su economa.
Por su parte, el crecimiento en la oferta de
combustibles proviene principalmente de los
pases miembros de la Organizacin de Pases
Exportadores de Petrleo (OPEP). En cuanto a la
oferta proveniente de los pases no miembros de la
OPEC, el principal productor es Norteamrica,
debido al buen desempeo de los campos de
petrleo no convencional (tight oil) en EEUU y de
las reservas Oil Sands de Canad.
As, el Energy Information Administration (EIA)
estima que el crudo Brent alcanzar en promedio
US$108 y 101 en el 2013 y 2014, respectivamente,
lo que refleja la mayor produccin estimada.
Junto con la cada de los precios del crudo en el
segundo trimestre del 2012 (originado por los
efectos de la crisis europea), se redujeron los
precios de los combustibles derivados. Dicha cada
ha sido la ms fuerte desde el 2008, y ha
impactado los resultados de las refineras a travs
de la prdida de valor de sus inventarios. No
obstante, como ya se mencion, los precios
comenzaron a recuperarse en el tercer trimestre, lo
que llev a que en promedio, los precios promedio
de los combustibles fueran superiores a los del
2011 y las refineras se recuperaran parcialmente
del impacto negativo sobre sus inventarios.
As, los marcadores de la gasolina, diesel y
residual fueron US$121.7, 126.0 y 99.4 por barril
(US$117.5, 122.8 y 95.7 por barril, en el 2011,
respectivamente). Lo anterior llev a que en
promedio, los derivados mostraran mejores
diferenciales que en el 2011, respecto al crudo
Brent. As, estos fueron US$10.2, 14.5 y -12.2 por
barril para la gasolina, diesel y residual (US$6.1,
11.4 y -15.7 por barril en el 2011,
respectivamente).
Los derivados son comercializados tanto a nivel
mayorista como minorista. En el segmento
mayorista, la venta se realiza a travs de las
comercializadoras. A la fecha, existen 16
comercializadoras mayoristas habilitadas y cuatro
de ellas concentran aproximadamente el 90% del
volumen transado (Repsol, Primax, Pecsa y
Petroper). Cabe mencionar que Repsol y
Petroper cuentan con integracin vertical a lo
largo de la cadena productiva.
En el segmento minorista la venta se realiza a
travs de grifos y estaciones de servicios. Dentro
0
20
40
60
80
100
120
140
160
E
n
e
-
2
0
0
8
A
b
r
-
2
0
0
8
J
u
l
-
2
0
0
8
O
c
t
-
2
0
0
8
E
n
e
-
2
0
0
9
A
b
r
-
2
0
0
9
J
u
l
-
2
0
0
9
O
c
t
-
2
0
0
9
E
n
e
-
2
0
1
0
A
b
r
-
2
0
1
0
J
u
l
-
2
0
1
0
O
c
t
-
2
0
1
0
E
n
e
-
2
0
1
1
A
b
r
-
2
0
1
1
J
u
l
-
2
0
1
1
O
c
t
-
2
0
1
1
E
n
e
-
2
0
1
2
A
b
r
-
2
0
1
2
J
u
l
-
2
0
1
2
O
c
t
-
2
0
1
2
WTI Brent Fuente: EIA
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 8
Asociados a:
FitchRatings
de las estaciones de servicio destaca la participacin
de: Recosac, Primax, PECSA y Petroper.
Temas Regulatorios
Fondo para la Estabilizacin de Precios de los
Combustibles Derivados del Petrleo
Fue creado en setiembre 2004, con el fin de
compensar a los importadores y a los refinadores la
imposibilidad de trasladar al mercado interno el total
de las fluctuaciones del precio internacional de los
combustibles derivados del petrleo, y fomentar el
criterio de fijacin de precios en relacin al precio
de paridad de importacin (PPI) calculados por
OSINERGMIN.
OSINERGMIN calcula semanalmente un PPI para
cada derivado, el cual es comparado con el rango
fijado por la Direccin General de Hidrocarburos del
Ministerio de Energa y Minas. Si el PPI es mayor al
precio mximo establecido en la banda, el productor
y/o importador recibe del Fondo una compensacin
por la diferencia entre ambos precios, pero si est
por debajo del precio mnimo de la banda, el
productor debe aportar la diferencia.
Una de las crticas al Fondo es que carece de un
establecimiento de fechas de pago para hacer los
respectivos desembolsos a las refineras, y no
contempla el pago de intereses por el tiempo en que
se retiene los desembolsos.
El 22 de abril del 2010, se public el DU N027
2010, en el cual se establecieron modificaciones que
afectan al funcionamiento del Fondo de
Estabilizacin de Precios de Combustibles (FEPC).
As, se estableci que cada dos meses se debern
ajustar las bandas de precios y se redujo el ancho de
la banda de precios a S/. 0.10 por galn para todos
los productos menos el GLP, cuyo ancho de banda
se estableci en S/. 0.06 por kg.
De esta manera, se reduce el rezago entre los
cambios en los precios internacionales y la
actualizacin de las bandas de precios, lo cual tiene
un efecto directo sobre las cuentas corrientes entre el
Fondo de Estabilizacin y las empresas.
Por otro lado, se estableci que en caso el precio de
paridad exceda o caiga por debajo de la banda en
15%, se autoriza un ajuste del 7% en los precios
finales de las diversas gasolinas al consumidor,
excepto para el GLP que se mantiene en 1.5%; sin
embargo, en periodos de alta volatilidad y tendencia
alcista, se genera un desfase en la correccin del
precio de paridad.
Por otro lado, se modific la operacin del FEPC
al definirse que ste debe orientarse a los
productos que tienen mayor incidencia en el
consumidor final y que necesiten de este beneficio.
Por esta razn, se promulgaron los siguientes
decretos:
Los DU N057-2011 y 060-2011: establecieron
que los productos eliminados del FEPC son las
gasolinas y gasoholes de alto octanaje (95, 97 y
98), los residuales y los combustibles destinados a
las actividades de exploracin y explotacin de
hidrocarburos y recursos minerales, el
procesamiento de recursos hidrobiolgicos y la
fabricacin de cemento.
El DU N005-2012: el Gobierno incluy en el
FEPC los petrleos industriales utilizados en
actividades de generacin elctrica en sistemas
aislados, puesto que la alta volatilidad de los
precios de dicho combustible se traslada
directamente a las tarifas elctricas, afectando as a
los usuarios residenciales.
La Resolucin N 055-2012-OS/GART excluy a
las gasolinas y gasoholes de 84 y 90 octanos, as
como el GLP a granel.
Como resultado, los productos que se mantienen
dentro del FEPC son: el GLP envasado, el diesel
B5 destinado al uso vehicular, y el diesel B5 y
petrleo industrial 6 destinados a la generacin
elctrica de sistemas aislados.
Las modificaciones anteriores permitirn que el
endeudamiento de Relapa relacionado con el
financiamiento de las cuentas por cobrar
pendientes al FEPC se reduzca, por lo que sus
necesidades de capital de trabajo seran menores.
A pesar de la intencin del Gobierno por eliminar
el riesgo de interrupcin del equilibrio del mercado
con la creacin del Fondo, poco ms del 50% del
mercado de combustibles es abastecido por
refineras estatales, cuyos criterios de fijacin de
precios no son necesariamente tcnicos, por lo que
mientras que el rezago de precios y la banda se
amplen el equilibrio de mercado ser
interrumpido.
Al cierre del 2012, Relapa mantena una cuenta
por cobrar al FEPC de US$68.0 millones
(US$98.3 millones a diciembre 2011), luego de
recibir pagos por US$35.7 millones durante el
2012. Cabe mencionar que en el 2012, Relapa ha
realizado aportes al FEPC por US$32.3 millones.
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 9
Asociados a:
FitchRatings
Es importante resaltar que al cierre del 2012, casi la
totalidad del monto adeudado por el FEPC
corresponda al proceso judicial relacionado con la
Resolucin Directoral N075-2010 emitida por la
Direccin General de Hidrocarburos, la cual se
resolvi a favor de La Pampilla, como ya se
mencion anteriormente.
Regulacin ambiental
El 5 de setiembre del 2009, el Minem public un
decreto supremo mediante el cual estableci la zona
geogrfica en donde se autoriza la comercializacin
de diesel 1 y 2 con contenido de azufre de un
mximo de 50 partes por milln (ppm) - 0.005%-.
Por otro lado, en abril del 2007, el Reglamento de
Comercializacin de Biocombustibles estableci la
obligatoriedad a partir del 1ero. de enero del 2009 de
mezclar el Diesel B2 con 2.0% de biodiesel y, a
partir del 1ero de enero del 2011, Diesel B5 con
5.0% de biodiesel. La empresa viene cumpliendo
con esta normativa.
El 31 de diciembre del 2010, OSINERGMIN
public la Resolucin de Consejo Directivo N 290-
2010, para que las empresas comercializadoras de
hidrocarburos puedan mezclar progresivamente las
existencias de Diesel B2 con Diesel B5 hasta
alcanzar los porcentajes exigidos en el Reglamento
de Comercializacin de Biocombustibles. Dichos
productos deben tener un contenido no mayor de 50
ppm. Cabe sealar que Relapa aplica el 5% del
biocombustible al diesel desde enero del 2011.

Como ya se mencion, en marzo del 2011, el Minem
public la Resolucin Ministerial N139-2012,
mediante la cual se prohbe el uso y la
comercializacin de diesel B5 con un contenido de
azufre mayor a los 50ppm en Lima, Arequipa,
Cusco, Puno, Madre de Dios y el Callao.
Finalmente, el Reglamento de Comercializacin de
Biocombustibles estableci el porcentaje en
volumen de alcohol carburante (7.8%) en la
mezcla de gasolina con alcohol carburante -
Gasohol-, que se est comercializando en los
distintos departamentos del pas, cuya
comercializacin se inici entre el 1ero. de abril
del 2010 y el 1ero. de diciembre del 2011. En el
caso de Lima y Callao, la comercializacin se
inici el 15 de julio del 2011.
Desempeo Financiero
Los mrgenes de las refineras se encuentran
altamente expuestos a la volatilidad del precio del
crudo, ya que se genera un desfase entre la
cotizacin que se utiliza para fijar el precio de
venta de los productos terminados y el precio al
cual se adquiri el crudo.
Asimismo, en un mercado con intervencin estatal,
como el peruano, la velocidad de ajuste de los
precios internos no es igual a la de los precios
internacionales, por lo que se generan retrasos. Sin
embargo, esta situacin ha sido atenuada con las
modificaciones realizadas al Fondo de
Estabilizacin de Precios de Combustibles
(FEPC).
Actualmente, se ha reducido el efecto que el FEPC
tiene sobre los mrgenes, las necesidades de
capital de trabajo y la generacin de flujos de caja
de las refineras del pas.
En el 2012, las ventas consolidadas de Relapa
ascendieron a US$4,840.7 millones, 8.4%
superiores a las del 2011, debido principalmente a
un mayor volumen de ventas, como consecuencia
de una mayor demanda local y una mayor carga de
la refinera. A lo anterior se sum el incremento en
los precios promedio (los precios unitarios
promedio se incrementaron en 2.4%, respecto al
2011).
Sin embargo, el margen EBITDA del perodo se
redujo a 1.5% (4.9% para el 2011), debido a la
estrategia que aplic la compaa ante la cada de
los precios del crudo Brent. A pesar de lo anterior,
se recuper parcialmente la prdida en el segundo
semestre luego de la recuperacin de los precios
del crudo.
Como ya se mencion, si bien el margen promedio
de refino a precio de reposicin fue mayor para el
2012, US$5.06/Bbl versus US$2.24/Bbl del 2011,
la estrategia aplicada merm el margen bruto de
Relapa.
% Vol Biodiesel B100 % Vol Diesel N 2 Denominacin
2 98 Diesel B2
5 95 Diesel B5
20 80 Diesel B20
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 10
Asociados a:
FitchRatings

As, el EBITDA consolidado del 2012 ascendi a
US$73.2 millones, mostrando una disminucin de
66.9% respecto del EBITDA generado en el 2011.
Cabe sealar que este ltimo fue un ao
particularmente favorable para Relapa, en trminos
de resultados; sin embargo, lo descrito en los
prrafos anteriores tuvo un impacto importante en
los mrgenes de la Empresa.

El ratio de cobertura de gastos financieros
(EBITDA/Gastos financieros) tambin fue
impactado por el deterioro en los mrgenes,
reducindose a 2.50x (7.66x para el 2011),
considerando que los gastos financieros por US$29.2
millones, fueron ligeramente superiores a los del
2011.
La utilidad neta obtenida en el 2012 fue US$18.8
millones, y ha sido una de las menores de los
ltimos aos, solo superada por la prdida obtenida
en el 2008 (US$79.2 millones). De esta forma, el
ROE sobre el patrimonio promedio fue de 3.7%
(23.0% en el 2011).
Es importante mencionar que la compaa y su
subsidiaria realizan operaciones de compra y venta
principalmente en dlares. Sin embargo, tienen
cuentas por cobrar (entre ellas, al FEPC) y cuentas
por pagar en nuevos soles, por lo que existe un
riesgo por tipo de cambio. Relapa ha decidido no
utilizar contratos forwards para mitigar dicho riesgo;
sin embargo, calza sus activos y pasivos mediante
prstamos en moneda local, lo que permite mitigar el
riesgo por diferencia en cambio.
Por otro lado, en el 2012, Relapa tuvo un Flujo de
Caja Operativo de US$292.6 millones, que le
permiti cubrir sus inversiones por US$38.8
millones, repartir dividendos por US$22.0 millones
y amortizar su deuda financiera por US$187.3
millones. Como resultado, el stock de caja se vio
incrementado en US$44.6 millones al cierre del
ao (US$8.0 millones en el 2011).
Cabe sealar que el negocio de refinacin de
combustibles est expuesto a una fuerte
volatilidad, tanto por el lado de la cotizacin de su
principal materia prima, como por el lado de los
precios a los cuales se venden los combustibles. Es
por ello que no se debe proyectar resultados
futuros, a partir del desempeo de un perodo en
particular.
Finalmente, al cierre del 2012, la compaa tiene
pendientes de resolucin distintos procesos
judiciales laborales cuyas contingencias son de
carcter posible y ascienden a US$1.9 millones. La
compaa se encuentra efectuando las acciones
legales para resolver dichos casos.
Estructura de Capital
La liquidez corriente de Relapa se vio afectada
principalmente por el incremento de las cuentas
por pagar a vinculadas (RTSA) por las compras de
crudo, de manera que el ratio pas de 2.42x a
diciembre del 2011 a 1.89x a diciembre del 2012.
En cuanto a la deuda financiera total consolidada
de Relapa, a diciembre del 2012, la compaa
mostr un saldo por US$533.3 millones
(US$720.6 millones en el 2011), con una
concentracin de 31.5% en el corto plazo. Cabe
sealar que parte de la estrategia financiera de la
Empresa consiste en reperfilar el vencimiento de
su deuda e incrementar la duracin promedio de la
misma, con el objetivo de aumentar su flexibilidad
financiera y reducir el riesgo de refinanciamiento.
La deuda se redujo debido a la amortizacin de la
totalidad de los bonos del tercer programa
(US$60.0 millones), as como de dos prstamos
bancarios por US$100.0 millones, entre otros,
montos que superaron los nuevos prstamos
contrados por US$95.0 y 19.9 millones con el
Banco Latinoamericano de Exportacin e
Interbank, respectivamente, cuyos fondos se
destinaron a financiar los inventarios.
Es importante destacar que los prstamos
bancarios de largo plazo tienen diversos
acreedores, tanto locales como extranjeros.
Tipo de Combustible 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Gasolina 11.60 14.09 5.40 8.17 8.18 6.12 10.17
Diesel 10.00 12.16 18.71 6.47 8.88 11.36 14.47
Residuales -20.50 -19.18 -27.14 -5.88 -9.85 -15.68 -12.18
Fuente: Relapa
Crack Spreads (US$/barril)
-4.0%
-2.0%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
0.0
40.0
80.0
120.0
160.0
200.0
240.0
2007 2008 2009 2010 2011 2012
Evolucin del EBITDA (MM US$) y Mg. EBITDA (%)
EBITDA Margen EBITDA
Fuente: Relapa
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 11
Asociados a:
FitchRatings

La mayor parte de la deuda financiera de Relapa se
utiliza para el financiamiento de la importacin de
crudo y combustibles y las cuentas por cobrar. La
deuda financiera de largo plazo le permite tener un
perfil de deuda de mediano plazo, y reducir su
exposicin a los riesgos de iliquidez y de
refinanciamiento.
Es importante mencionar que el 73% del total de su
deuda financiera cuenta con tasas variables (58% en
el 2011). La compaa no cuenta con instrumentos
de cobertura; sin embargo, realiza un monitoreo
continuo de la evolucin de las tasas para que los
cambios no afecten significativamente sus
resultados.
A pesar de la disminucin de la deuda financiera, el
apalancamiento consolidado de Relapa (deuda
financiera/EBITDA) se increment a 7.29x en el
2012, debido a la menor generacin de EBITDA por
la afectacin de los mrgenes.
Si se deduce de la deuda financiera, la caja y las
cuentas por cobrar al FEPC, el ratio de
apalancamiento para el mismo periodo fue de 5.47x,
un nivel que se mantiene alto y que limita su nivel
de flexibilidad financiera.
Adicionalmente, la Empresa, al cierre del 2012,
contaba con lneas de crdito aprobadas (sin
garanta) por US$1,335.0 millones, de las cuales se
ha utilizado el 40.0%. De esta forma, se mitiga
parcialmente el riesgo de una alta concentracin de
la deuda de corto plazo al contar con la
disponibilidad de estos recursos.
Finalmente, la Compaa ha otorgado cartas fianzas
por US$8.7 millones y S/. 465 miles (US$7.1
millones y S/. 465 miles en el 2011) para garantizar
el cumplimiento de obligaciones como despachador
de Aduanas y Contratos de Suministro, entre otros.
Por su parte, la subsidiaria ha entregado cartas
fianzas bancarias por US$153 y S/. 733 miles a
empresas pblicas y privadas para garantizar
contratos de suministro de producto y cumplimiento
de obligaciones (US$156 y S/. 627 miles en el
2011).
Inversin Ambiental
Relapa se encuentra desarrollando el proyecto para
adecuar su refinera y producir combustibles con
un mximo de 50 ppm de azufre, de acuerdo con la
regulacin que afecta tambin a Petroper, y que
se construir en el prximo quinquenio. A la fecha,
se estima que el monto de inversin se encuentra
cercano a los US$740 millones (US$89 millones
para el 2013) y se espera que en el 2016 se d la
puesta en marcha. Actualmente, se vienen
desarrollando estudios, ingeniera conceptual,
seleccin de tecnologa, evaluacin de trminos de
referencia del EIA, entre otros.
Adicionalmente, la compaa se encuentra
realizando diversos proyectos, para los cuales ha
invertido un monto aproximado de US$15.8
millones al cierre del 2012.
Finalmente, en el 2012 se inaugur la Planta de
Tratamiento Biolgico de Efluentes. De igual
manera, se habilit un sistema de desulfurizacin
en la produccin de diesel ligero, lo que pudo
mitigar el impacto negativo de resolucin
ministerial N 139-2013-MEM.
Caractersticas de los
Instrumentos
En Junta de Accionistas realizada en marzo del
2013, se aprob ampliar el plazo de cinco aos
acordado en la Junta de Accionistas del 2009, para
la emisin de instrumentos representativos de
deuda por cinco aos adicionales (hasta el 2019),
as como el importe mximo de US$500 a 800
millones.
Bonos
En febrero 2010, el Directorio determin la
emisin del Quinto Programa de Emisin de
Valores de Refinera La Pampilla S.A.A. Bonos
Corporativos, hasta por un importe mximo en
circulacin de US$100 millones o su equivalente
en moneda nacional, por un plazo de dos aos.
En octubre del 2010, se realiz la colocacin de la
serie A de la primera emisin del programa. Las
caractersticas especficas de la emisin son las
siguientes:

Instrumento Vencimiento Saldo
Sobregiros y Prstamos Bancarios
Corriente (entre
30 y 90 das)
52.924
Prstamos bancarios Hasta 2017 455.393
Bonos corporativos Hasta 2013 25.0
Fuente: Relapasa
Estructura de la Deuda Financiera a diciembre 2012
(En millones de US$)
Emisin Monto
Fecha de
Colocacin
Tasa de
inters
Vcto.
1ra. - A US$ 25.0 mill. Oct-10 4.25% Oct-13
Fuente: Relapa
Bonos Corporativos Vigentes - Quinto Programa
Al 31 de diciembre de 2012
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 12
Asociados a:
FitchRatings
Los recursos captados de la emisin de bonos se
utilizaron para reestructurar los pasivos de la
compaa.
En agosto del 2012, se registr la renovacin del
trmite anticipado y prrroga de inscripcin del
programa por dos aos adicionales.
Quinta y Sexta emisin
Cada emisin constar de una o ms series que no
podrn exceder al monto de la emisin y sta, en
conjunto con las dems emisiones del programa, no
podrn exceder el monto total de dicho programa
(US$100 millones). De igual manera, el importe
total en circulacin de las emisiones del programa
no podr exceder el monto del programa.

Los recursos captados a travs de estas emisiones
sern destinados al financiamiento de las actividades
de corto y largo plazo del emisor. Es importante
mencionar que los bonos quedan garantizados con el
patrimonio genrico del emisor y que no existir
opcin de rescate salvo los casos establecidos por
Ley.
Cuarto Programa de Emisin de Valores de Relapa
- Instrumentos de Corto Plazo
El Directorio de Relapa aprob, el 25 de febrero del
2010, el Cuarto Programa de Emisin de Valores de
Refinera La Pampilla S.A.A. Instrumentos de
Corto Plazo. El Programa ser por un importe
mximo de US$100 millones o su equivalente en
Moneda Nacional, que podr ser incrementado por
acuerdo del Emisor y la Entidad Estructuradora sin
necesidad de contar con el consentimiento previo de
los titulares de los valores.
El Programa tena una vigencia de dos aos, y se
renov el plazo de colocacin por dos aos ms para
la Primera y Segunda emisin del Programa. Los
valores emitidos tendrn garanta genrica sobre el
Patrimonio de la Empresa. En agosto del 2011, se
inscribieron la primera y segunda emisin a travs
de la Resolucin Directoral N58-2011-EF/94.06.3
emitida por CONASEV (hoy Superintendencia de
Mercado de Valores).
En los Actos Complementarios de ambas emisiones
se establece que cada emisin puede contar con una
o ms series. Las series no podrn exceder el monto
de cada emisin, y dichas emisiones no podrn
exceder el monto del Programa (US$100
millones). En el caso de la primera emisin, sta
ser en dlares, mientras que en la segunda ser en
soles, por el monto equivalente. Las series
comprendidas en cada emisin tendrn un plazo de
hasta 360 das.
Por otro lado, los papeles se colocarn a un precio
bajo la par que ser definido segn una frmula
que incluye, de forma implcita, el rendimiento de
los valores y calcula el porcentaje de descuento del
valor nominal del instrumento. El pago del
principal y del rendimiento para ambas emisiones
se realizar en un nico pago, en la fecha de
vencimiento en cada caso.
El destino de los recursos de ambas emisiones ser
el de cubrir las necesidades de corto plazo de la
compaa. Por ltimo, ninguna de las emisiones
cuenta con una opcin de rescate unilateral. No
obstante, el emisor podr rescatar parte o la
totalidad de los instrumentos en los casos
establecidos por Ley.
Acciones
A diciembre del 2012, el capital de Relapa estuvo
constituido por 901600,000 acciones nominativas
con derecho a voto, a un valor nominal de S/. 1.00.
La Empresa cuenta dos clases de acciones: clase A
(901599,999 acciones) y la accin clase C (una
nica accin). La diferencia entre ambas es que las
primeras se encuentran listadas en la Bolsa de
Valores de Lima (BVL), las cuales no tienen
restricciones de transferencia, y la accin clase C
le confiere a su titular derechos especiales. Esta
ltima pertenece al Estado y no es susceptible a
embargo, remate, prenda ni transferencia a
particulares.
Al cierre del 2012, el valor de mercado de las
acciones clase A fue de S/. 0.63 por accin
(S/.0.89 por accin a diciembre 2011) y mostr
una capitalizacin burstil de S/. 568.0 millones.
Cabe sealar que la cotizacin al 31 de diciembre
del 2012 incorpora el efecto del ajuste por
dividendos en efectivo y acciones liberadas.

Emisin Monto Plazo
Tasa de
inters
Amortizacin
5ta Hasta US$ 100 mill. 3 aos Fija Pago del 100% en la fecha de redencin
6ta Hasta US$ 100 mill. en soles 5 aos Fija Pago del 100% en la fecha de redencin
Fuente: Relapa
Caractersticas de los instrumentos inscritos (an no emitidos)
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 13
Asociados a:
FitchRatings
La poltica de dividendos consiste en la distribucin
de por lo menos el 20.0% y un mximo del 100.0%
de las utilidades distribuibles de cada ejercicio
anual. El porcentaje es definido en funcin a la
situacin financiera y los requerimientos de
inversin.
Ante la volatilidad de la utilidad que genera la
Empresa, los dividendos repartidos varan
drsticamente cada ao. En Junta de Accionistas del
18 de marzo del 2013, se aprob el pago de
dividendos por el 25% de las utilidades distribuibles
del 2012 (luego de deducir el 10% correspondiente a
la reserva legal), lo que equivale a US$6.6 millones.

Asimismo, se aprob aumentar el capital de la
sociedad en S/. 343.1 millones mediante la
capitalizacin de reservas de libre disposicin y
parte de la reserva legal. As, el capital social
ascender a S/. 1,244680,000, as como el nmero
de acciones (valor nominal de S/.1.00). La
modificacin de los estatutos se realiz en abril del
2013. Las nuevas acciones sern entregadas como
acciones liberadas a un valor nominal de S/. 1.00.
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
1.6
1.8
2.0
A
g
o
-
0
8
N
o
v
-
0
8
F
e
b
-
0
9
M
a
y
-
0
9
A
g
o
-
0
9
N
o
v
-
0
9
F
e
b
-
1
0
M
a
y
-
1
0
A
g
o
-
1
0
N
o
v
-
1
0
F
e
b
-
1
1
M
a
y
-
1
1
A
g
o
-
1
1
N
o
v
-
1
1
F
e
b
-
1
2
M
a
y
-
1
2
A
g
o
-
1
2
N
o
v
-
1
2
Evolucin de precio - Accin Clase A(*)
(*) Se ajustel valor de la accin en el periodo anterior a los splits (junio 2009 y
junio 2011)
Fuente: BVL
Ao Utilid. Neta Dividendos* D / U
2000 18.4 8.3 45.0%
2001 42.0 37.8 90.0%
2002 20.8 9.2 44.0%
2003 5.8 0.2 3.6%
2004 0.1 0.0 3.5%
2005 89.6 38.3 42.8%
2006 23.6 11.8 50.0%
2007 80.7 40.3 50.0%
2008 -79.2 - 0.0%
2009 46.3 11.6 25.0%
2010 37.0 9.3 25.0%
2011 97.9 22.0 22.5%
2012 29.5 6.6 22.5%
* Entregados en el ejercicio posterior.
Fuente: Relapa
Dividendos Entregados (US$ MM)
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 14
Asociados a:
FitchRatings

Resumen Financiero - Refinera la Pampilla S.A.A. y subs.
(Cifras en miles de dlares)
Dic-12 Dic-11 Dic-10 Dic-09 Dic-08 Dic-07
Rentabilidad (%)
EBITDA 73,175 220,957 111,197 83,915 15,820 197,644
Mg. EBITDA 1.5% 4.9% 3.3% 3.2% 0.4% 6.1%
FCF / Ingresos 4.8% -2.8% -2.6% 1.9% -1.0% -5.8%
ROE 3.7% 23.0% 12.8% 20.0% -28.2% 30.1%
Cobertura (x)
EBITDA / Gastos financieros 2.50 7.66 6.22 5.10 0.43 7.80
EBITDA / Servicio de deuda 0.37 0.78 0.49 0.33 0.03 0.38
FCF / Servicio de deuda 1.17 -0.44 -0.38 0.19 -0.08 -0.36
(FCF + Caja + Valores lquidos) / Servicio de deuda 1.50 -0.37 -0.32 0.25 -0.03 -0.32
CFO / Inversin en Activo Fijo 7.54 -1.81 -1.11 3.77 0.95 -7.19
Estructura de capital y endeudamiento (x)
Deuda Financiera / Capitalizacin 50.9% 58.2% 58.5% 64.8% 71.9% 60.6%
Deuda financiera total / EBITDA 7.29 3.26 5.31 5.94 35.85 2.65
Deuda financiera neta / EBITDA 6.40 3.17 5.20 5.75 34.30 2.55
Deuda financiera neta de caja y FEPC* / EBITDA 5.47 2.73 4.45 5.18 25.77 2.02
Costo de financiamiento estimado 4.7% 4.4% 3.3% 3.1% 6.8% 5.8%
Deuda financiera CP / Deuda financiera total 31.5% 35.5% 35.7% 48.3% 84.8% 94.0%
Balance
Activos totales 1,437,601 1,440,004 1,206,147 895,462 883,742 1,011,936
Caja e inversiones corrientes 64,752 20,140 12,157 16,260 24,484 20,057
Deuda financiera Corto Plazo 168,124 255,777 210,553 240,756 481,151 492,599
Deuda financiera Largo Plazo 365,193 464,817 379,351 257,780 85,963 31,446
Deuda financiera total 533,316 720,594 589,904 498,536 567,114 524,045
Patrimonio Total 513,643 516,828 418,412 270,315 221,225 340,741
Capitalizacin ajustada 1,046,958 1,237,422 1,008,316 768,851 788,339 864,786
Flujo de caja
Flujo de caja operativo (CFO) 292,639 -74,655 -39,338 66,792 16,888 -152,283
Inversiones en Activos Fijos -38,792 -41,187 -35,442 -17,724 -17,738 -21,183
Dividendos comunes -22,021 -9,258 -11,573 0 -40,338 -11,783
Flujo de caja libre (FCF) 231,826 -125,100 -86,353 49,068 -41,188 -185,249
Adquisiciones y Ventas de Activo Fijo, Netas 63 1,466 1,882 286 2,543 1,508
Otras inversiones, neto 0 927 0 0 0 0
Variacin neta de deuda -187,277 130,690 80,368 -57,578 43,069 179,320
Variacin neta de capital 0 0 0 0 0 0
Otros financiamientos, netos 0 0 0 0 0 0
Variacin de caja 44,612 7,983 -4,103 -8,224 4,424 -4,421
Resultados
Ingresos 4,840,721 4,465,457 3,348,985 2,607,886 4,038,432 3,220,089
Variacin de Ventas 8.4% 33.3% 28.4% -35.4% 25.4% 33.7%
Utilidad operativa (EBIT) 40,361 173,852 75,262 90,101 -67,824 163,141
Gastos financieros 29,213 28,842 17,877 16,466 37,180 25,324
Resultado neto 18,836 107,674 43,981 49,090 -79,178 90,766
Informacin y ratios sectoriales
Rotacin de inventarios 39.9 44.1 38.5 43.9 14.4 38.0
Rotacin de cuentas por cobrar 16.6 13.1 16.9 23.3 10.2 18.9
Rotacin de cuentas por pagar 18.6 5.3 4.1 9.2 5.2 4.3
Vencimientos de Deuda de Largo Plazo (Dic12) 2013 2014 2015 2016 2017
Miles de US Dlares 168,124 210,241 144,844 6,886 3,222
* A partir de 2010, la compaa decidi aplicar la NIC 19 en sus EEFF del 2010 y 2009, por lo que la participacin de trabajadores en las
utilidades se incluye como gasto de personal, de manera que est considerado en el clculo del EBITDA. De este modo dichos montos
no son comparables con los de los ejercicios anteriores.
EBITDA: Ut. operativa + Deprec.+ Amort.+provisin/-recupero de provisin por desvalorizacin de inventarios. FFO: Rstdo. Neto + Deprec.+
Amort. + Rstdo. en Venta de Activos + Castigos y Prov. + Otros ajustes al Rstdo. Neto + Var. en Otros Activos activos + Castigos y
Provisiones +Var. en otros pasivos -Dividendos preferentes. Variacin de capital de trabajo: Cambio en cuentas por pagar comerciales +
cambio en existencias -cambio en cuentas por cobrar comerciales. CFO: FFO + Variacin de capital de trabajo. FCF= CFO + Inversin en
activo fijo + pago de dividendos comunes. Cargos fijos= Gastos financieros + Dividendos preferentes + Arriendos. Deuda fuera de
*** A partir del 2011, la compaa adopta las NIIF para registrar sus EEFF, segn en cumplimiento de la regulacin de la SMV. Los EEFF al
2010 se han reexpresado para fines comparativos. Los ejercicios anteriores no son comparables
Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 15
Asociados a:
FitchRatings

ANTECEDENTES
Emisor: Refinera La Pampilla S.A.A.
Domicilio legal: Km 25 Carretera a Ventanilla, Callao - Per
RUC: 20259829594
Telfono: (511) 215 6225
Fax: (511) 441 9766


RELACIN DE DIRECTORES
Vctor Ignacio Pen Snchez Presidente
Manuel Prez Jurado Vice Presidente
Jos Antonio Andrade Cereghino Director
Orlando Carbo Conte Director
Jos Luis Casabonne Ricketts Director
Jos Luis Iturrizaga Gamonet Director
Gustavo Ceriani Lenzi Director
Alberto Neuhaus Tudela Director
Gonzalo Ortiz de Zevallos Olaechea Director
Jaime Pinto Tabini Director


RELACIN DE EJECUTIVOS
Grupo Repsol del Per S.A.C. Gerencia General
Orlando Carbo Conte Gerente General de Recosac
Miguel Gutirrez Serra Gerente Refino Per
Dante Blotte Volpe Chief Financial Officer - CFO
Francisco Miranda Li Gerente de Servicios Tcnicos
Arsedio Carbajal Gonzlez Gerente de Operaciones de Refino
Luis Vsquez Madueo Gerente de Abastecimiento y Distribucin
Carlos Paiva Venero Gerente de Ingeniera y Mantenimiento
Luis E. Irribarren Caballero Gerente de Planificacin y Control
Gustavo Ceriani Lenzi Gerente de Personas y Organizacin
Jos Luis Ibarra Bellido Gerente de Comunicacin y Relaciones Externas
Johnny Sovero Sovero Gerente de Contabilidad
Daniel Cabrera Ortega Gerente de Control y Gestin
Vctor Canaval Bechet Gerente de Sistemas de Informacin
Jos Espinosa-Saldaa Rivera Gerente de Asuntos Fiscales
Gianna Macchiavello Casabonne Gerente de Servicios Jurdicos
William Ojeda Urday Gerente de Medios Refino y Marketing
Sonia Vrtiz Esteves Gerente de Riesgos de Crdito
Jose Luis Iturrizaga Gamonet Gerente de Proyecto Pampilla
Manuel Aleixandre Llopis Gerente de Seguridad Corporativa


RELACIN DE ACCIONISTAS
Repsol Per BV 51.03%
IN Fondo 2 5.75%
Otros 43.22%



Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 16
Asociados a:
FitchRatings

CLASIFICACIN DE RIESGO

APOYO & ASOCIADOS INTERNACIONALES S.A.C. CLASIFICADORA DE RIESGO, de acuerdo a lo
dispuesto en el Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, aprobado por Resolucin CONASEV N 074-98-
EF/94.10, acord la siguiente clasificacin de riesgo para los siguientes instrumentos que emita Refinera La
Pampilla S.A.A.:

Instrumento Clasificacin*
Quinto Programa de Emisin de Valores de Refinera
La Pampilla Bonos hasta por US$100.0 millones. Categora A+(pe)
Cuarto Programa de Emisin de Valores de Refinera
La Pampilla Instrumentos de Corto Plazo hasta por
US$100 millones Categora CP-1(pe)
Acciones Categora 2a. (pe)
Perspectiva Negativa

Definiciones
CATEGORA A (pe): Corresponde a una alta capacidad de pago oportuno de los compromisos financieros,
reflejando un muy bajo riesgo crediticio; sin embargo, esta capacidad puede ser vulnerable a cambios adversos en
circunstancias o condiciones econmicas.
CATEGORA CP-1 (pe): Corresponde a la mayor capacidad de pago oportuno de los compromisos financieros
reflejando el ms bajo riesgo crediticio.
CATEGORA 2 (pe): Acciones que presentan una muy buena combinacin de solvencia, estabilidad en la rentabilidad
del emisor y volatilidad de sus retornos.
( + ) Corresponde a instituciones con un menor riesgo relativo dentro de la categora.
( - ) Corresponde a instituciones con un mayor riesgo relativo dentro de la categora.
Perspectiva: Indica la direccin en que se podra modificar una clasificacin en un perodo de uno a dos aos. La
perspectiva puede ser positiva, estable o negativa. Una perspectiva positiva o negativa no implica necesariamente un
cambio en la clasificacin. Del mismo modo, una clasificacin con perspectiva estable puede ser cambiada sin que
la perspectiva se haya modificado previamente a positiva o negativa, si existen elementos que lo justifiquen.

Empresas
Relapa Mayo 2013 www.aai.com.pe 17
Asociados a:
FitchRatings


Las clasificaciones de riesgo crediticio de Apoyo & Asociados Internacionales (AAI) Clasificadora de Riesgo, constituyen
una opinin profesional independiente y en ningn momento implican una recomendacin para comprar, vender o mantener
un valor, ni constituyen garanta de cumplimiento de las obligaciones del calificado. Las clasificaciones se basan sobre la
informacin que se obtiene directamente de los emisores, los estructuradores y otras fuentes que AAI considera confiables.
AAI no audita ni verifica la veracidad de dicha informacin, y no se encuentra bajo la obligacin de auditarla ni verificarla,
como tampoco de llevar a cabo ningn tipo de investigacin para determinar la veracidad o exactitud de dicha informacin. Si
dicha informacin resultara contener errores o conducir de alguna manera a error, la clasificacin asociada a dicha
informacin podra no ser apropiada, y AAI no asume responsabilidad por este riesgo. No obstante, las leyes que regulan la
actividad de la Clasificacin de Riesgo sealan los supuestos de responsabilidad que ataen a las Clasificadoras.
Limitaciones- En su anlisis crediticio, AAI se basa en opiniones legales y/o impositivas provistas por los asesores de la
transaccin. Como AAI siempre ha dejado en claro, AAI no provee asesoramiento legal y/o impositivo ni confirma que las
opiniones legales y/o impositivas o cualquier otro documento de la transaccin o cualquier estructura de la transaccin sean
suficientes para cualquier propsito. La limitacin de responsabilidad al final de este informe, deja en claro que este informe
no constituye una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI, y no debe ser usado ni interpretado como
una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI. Si los lectores de este informe necesitan consejo legal,
impositivo y/o de estructuracin, se les insta a contactar asesores competentes en las jurisdicciones pertinentes.