CREACIN DE VALOR

CON LAS DECISIONES

FINANCIERAS
FINANZAS CORPORATIVAS

Para estimar el valor de las empresas nos
servimos de modelos de valoracin, que no dejan
de ser una herramienta en la medicin del
verdadero valor. Dado que es una versin
simplificada de la realidad, se trata de una
medida imprecisa.


















Es de necios confundir valor y


2012
COMERCIO 287
ING. SANTIAGO VALLADARES
13/06/2012
GRUPO N.- 10
PALLARES ELIZABETH
MERA PATRICIA
AIMARA DARO


LOS MODELOS DE VALORACIN
El objetivo fundamental de una empresa es satisfacer a sus accionistas, empleados, directivos, clientes, proveedores,
aliados estratgicos, etc., por ello la creacin de valor se ha hecho un imperativo en todas las organizaciones. La
generacin de valor es un proceso administrativo que requiere conectar la fijacin de objetivos corporativos con el
empleo de recursos, con la estrategia de desarrollo, con la medicin del desempeo y su remuneracin.
Aumentar el valor de la empresa y, por lo tanto, la riqueza de los propietarios, es un objetivo que puede
cumplirse con el alcance de las siguientes metas:
- Obtener la mxima utilidad con la mnima inversin de los accionistas.
- Lograr el mnimo costo de capital.
EVA ( Economic Value Added ) es ms que una medida de actuacin, debe ser parte de UNA cultura, la gerencia del
valor, que como concepto ayuda para que todos los que toman decisiones en una empresa se coloquen en una posicin
que permita delinear estrategias y objetivos encaminados fundamentalmente a la creacin de valor.
Las solas utilidades no son suficientes para los resultados de una empresa, es necesario, adems, que al ser
comparadas con los activos utilizados para generarlas muestren una atractiva rentabilidad.
Tambin es necesario que tanto utilidades como rentabilidad estn acompaadas de altos flujos de caja libre (FCL).
Este ltimo constituye las utilidades en efectivo generadas por la empresa despus de restar la inversin en capital de
trabajo, en activos de largo plazo y el pago de impuestos.
Los tres elementos, utilidades, rentabilidad y flujo de caja libre garantizan la
permanencia y el crecimiento empresariales y todo ello permite crear valor, al generar utilidades superiores a los
recursos necesarios en la actividad empresarial.
Es necesario recordar los siguientes conceptos:
Rentabilidad: Medida de la productividad de los fondos comprometidos en una empresa.
Flujo de Caja: es un mtodo sencillo que sirve para proyectar las necesidades
futuras de efectivo. Es un estado de resultados que abarca perodos de tiempo futuros y que ha sido modificado para
mostrar solamente el efectivo: los ingresos de efectivo y los egresos de efectivo, y el saldo de efectivo al final de
perodos de tiempo determinados. Es una excelente herramienta, porque sirve para predecir las necesidades futuras de
efectivo.
El flujo de caja y la rentabilidad son los dos indicadores que permiten monitorear el alcance del OBF (Objetivo
Bsico Financiero).
Liquidez: Capacidad de la empresa de generar recursos para atender sus compromisos corrientes o de corto plazo.





QUE ES EL VALOR ECONOMICO AGREGADO?
El EVA es una medida absoluta de desempeo organizacional que permite apreciar la creacin de valor; al ser
implementada en una organizacin hace que los administradores acten como propietarios y adems permite medir la
calidad de las decisiones gerenciales.
Una compaa slo crea valor cuando es capaz de lograr inversiones que renten ms que el costo de capital invertido. El
primer paso es considerar la maximizacin de valor como el principal objetivo financiero; entendiendo este concepto
como la maximizacin de utilidades en el largo plazo, ya que en el corto plazo maximizar utilidades no garantiza la
permanencia de la empresa. Las medidas tradicionales de la contabilidad, no son siempre buenas aproximaciones a la
generacin de valor; en este sentido se requiere un proceso de depuracin. Pero adoptar un pensamiento
orientado a crear valor e identificar los elementos claves lleva a la empresa slo hasta la mitad del camino. Los gerentes
deben establecer procesos que involucren a todos los empleados en la necesidad de crear valor

Componentes del EVA
NOPAT
Resultado operativo despus de Impuestos.
Capital
Capital de Trabajo, Bienes de Uso Netos, Intangibles y Otros Activos.
Cargo por el Capital
Costo del Capital x Capital.
Economic Value Added
NOPAT menos el cargo por el capital utilizado.

Estrategias del EVA
- Las estrategias que se deben aplicar con el fin de incrementar el Eva son:
- Mejorar las utilidades operativas sin adicionar capital en la empresa.
- Disponer de mas capital como si fuera una lnea de crdito siempre que los beneficios adicionales superen el
costo de capital.
- Liberar capital cuando en definitiva no sea posible generar beneficios superiores al costo del mismo.


Ventajas del EVA
- Proveer una medicin para la creacin de riqueza que alinea las metas de los administradores de las divisiones
o plantas con las metas de la compaa
- Permite identificar los generadores de valor en la empres
- Combina el desempeo operativo con el financiero en un reporte integrado que permite tomar
- decisiones.
- Permite determinar si las inversiones de capital estn generando un rendimiento mayor a su costo
Desventajas del EVA
- Dificultad en el clculo del costo de capital ya que se debe emplear procedimientos que a veces exigen
poseer conocimientos de finanzas avanzadas, asi como de la empresa y el sector.
- Se dificulta la implementacin en las economas con altas tasas de inters, que hacen difcil obtener
rentabilidades operativas superiores a aqullas.
- Adems debe considerarse que inicialmente se calcula con cifras a partir de las utilidades contables; esto
requiere complementar su anlisis con el efectivo generado en la empresa.
- Las cifras de la informacin contable como son las del balance general, el estado de resultados y el flujo de
efectivo exigen un proceso de depuracin en terminos economicos y financieros para llegar a una cifra del EVA
razonable y confiable.




RETORNO SOBRE EL CAPITAL INVERTIDO (ROIC) es la abreviatura de Return On Invested Capital. En espaol es el
Retorno del Capital Invertido o Rendimiento sobre el capital invertido.
Se calcula como el cociente:

EL FREE CASH FLOW DESDE LAS PERSPECTIVAS OPERATIVAS FINANCIERAS
El FCF puede ser distinguido desde la perspectiva financiera Operativa como:
FCF= NOPAT I


De tal forma que I reperesenta la inversin liquida en dinero, realizada en un periodo para incrementar el capital de
trabajo, y por otra parte, la inversin neta, que es aquella realizada por encima de las necesidades de mantenimiento
para incrementar los activos fijos desde la forma, el FCF puede expresarse tambin como:
FCF= NOPAT + DEPRESIACION INVERSION BRUTA
El FCF puede ser expresado en trminos de equivalencia flujo de efectivo financiero.
FCF + INTERESES (1-T) NUEVA DEUDA
+ DIVIDENDOS EMISION DE ACCIONES
(-) INTERESES GANADOS (1-T) + INVERSIONES TRANSITORIAS

VALUACIN DE LA FIRMA CON EL MTODO DEL FREE CHASH FLOW
Se realiza la proyeccin explicita durante un cierto nmero de aos que se llaara periodos T donde se asumen ciertas
hiptesis en torno a la evolucin delas ventas, resultados y cambios en los cambios del capital de trabajo y los activos
fijos que son necesaris para producir esas ventas, resultados y cambios necesarios para eses cambio de capital

METODOS DE VALUACION POR DESCUENTO DE FLUJOS
Una de las tcnicas comnmente utilizadas tanto para la valuacin de empresas como en la evaluacin de proyectos de
inversin, es el flujo de fondos descontado (Discounted Cash Flow). En dicha tcnica el flujo de fondo es descontado por
el costo de capital ajustado por el riesgo correspondiente. En esta seccin demostramos como el valor de la firma debe
ser el mismo al utilizar cualquiera de los cuatro mtodos tradicionales de valuacin por DCF:
- Cash flow disponible para los accionistas (ECF)
Resultado Antes de Intereses y Despus de Impuestos (BAIPT)
Capital Invertido
Donde I = capital de trabajo+ (activos fijos depreciacin)
Inversin Neta en activos fijos


- Free cash flow (FCF)
- Capital cash flow (CCF)
- Valor presente ajustado (APV, Adjusted Present Value)
Inicialmente analizaremos el caso donde el flujo de fondos es perpetuo. Posteriormente el anlisis se extiende para
mostrar que la equivalencia debe repetirse cuando trabajamos con el caso general, donde el flujo de fondos vara todo
el tiempo, que es lo que sucede en la prctica de los negocios.
No debera sorprender que el Valor de la Firma permanezca inalterad utilizando cualquiera de los cuatro mtodos. Esto
es lgico si tenemos en cuenta que estamos valuando la misma mercanca: partiendo de los mismos flujos esperados, no
sera razonable que el cambio de mtodo alterara el valor de la firma1. Como estas medidas del cash flow tienen
diferentes riesgos, las tasas de descuento a aplicar para cada caso deben tener en cuenta los mismos.
Cada flujo de fondos debe descontarse a la tasa apropiada que contemple el riesgo del mismo:
- El free cash flow debe descontarse con el WACC after taxes
- El capital cash flow debe descontarse con el WACC before taxes
- El cash flow del accionista debe descontarse con el rendimiento esperado para la inversin en acciones (ke)
- El cash flow de la deuda debe descontarse con el rendimiento esperado kd
- Para la obtencin del APV, el free cash flow debe descontarse con ku, para luego sumar el valor presente del
escudo fiscal (tax shield).
En todos los casos, el valor de mercado de la firma debe ser el mismo bajo cualquiera de los cuatro mtodos.
LA POLITICA DE DIVIDENDOS PUEDE CREAR VALOR?
La esencia de la poltica de dividendos se resume a evaluar si la compaa debe pagar dinero a los accionistas o debe
tomar ese dinero en invertirlo por cuanta de ellos. La poltica de dividendos es un tema polmico ya que existen
argumentos que favorecen el pago de dividendos altos argumentos que favorecen el pago de dividendos bajos. Aun
ms, se ha planteado la irrelevancia de la poltica de dividendos en la creacin de valor.

A continuacin se brinda un ejemplo donde muestra este ltimo argumento
La firma A distribuye la totalidad de su flujo de efectivo de $ 1000 en forma de dividendos. Existen 100 acciones en
circulacin, por lo que el dividendo por accin es igual a
Segn vimos en los captulos anteriores, el precio de una accin es igual al valor actual de sus dividendos futuros
Po= 10 + 10 17,35

(1 + ke) (1 + ke)

Para mostrar la irrelevancia de la poltica de dividendos consideremos la alternativa de pagar un mayor dividendo de $
1100 el primer ao. Como flujo de efectivo es de $ 1000 y no alcanza hay que financiar el mayor dividendo de alguna
forma, por ejemplo emitiendo bonos o accione. Suponiendo que se emiten acciones, los nuevos accionistas querrn al
ao siguiente obtener un rendimiento de 10% sobre su inversin de $100 realizada al final del primer ao
Cul es el valor de las acciones despus de pagar un dividendo ms alto el primer ao?
Los accionistas nuevos querrn un flujo de efectivo de 100 x 1,10 = 110 para compensar su inversin. El pago de un
dividendo de $ 110 para los accionistas nuevos reduce el pago de dividendos a los viejos accionistas, pues el flujo de


efectivo del segundo ao es de 1.000-110=890 lo que reduce al dividendo por accin de los viejos accionistas a $ 8.90
(890/100). De esta forma el precio de la accin es

Po= 11 + 8,9 17,35
(1 + ke) (1 + ke)

Como se ve, es el mismo valor que se obtena con la poltica de dividendos anteriores, por lo tanto, esta es irrelevante,
no podemos crear valor simplemente aumentando el dividendo del primer ao, pues como flujo de efectivo de la firma
sigue siendo el mismo, se reduce el dividendo del segundo ao. La irrelevancia de la poltica de dividendos nos remite a
un principio del clculo financiero: dos capitales son equivalentes si tienen el mismo valor presente. Como este es el
caso, ya que los nuevos accionistas pretenden ganar el mismo rendimiento que los accionistas viejos, simplemente hay
un cambio de capitales equivalentes.

LAS VENTAJAS DE PAGAR DIVIDENDOS BAJOS

Los factores que pueden favorecer una poltica de dividendos son los impuestos y los costos de emisin.

IMPUESTOS

Los impuestos se relacionan con la poltica de dividendos a partir de la legislacin fiscal de cada pas. En general, tanto
los dividendos como las ganancias de capital son alcanzados por el impuesto a las ganancias. Los dividendos son
gravados como ingresos ordinarios, mientras que las ganancias de capital solo se gravan el da, que se venden las
acciones. Como los inversionistas suelen mantenerlas por periodos prolongados, la tasa efectiva de impuesto es mucho
menor debido a que el valor de los impuestos disminuye en valor presente. Visto de este modo, los impuestos
favoreceran una poltica de dividendos bajos, donde la firma reinvertira el dinero de los accionistas, aumentando el
valor del capital en acciones comunes. Esto no significa que la firma deba seguir una poltica de no pagar dividendos,
pues una poltica de dividendos bajos depender de que las tasas de impuestos personales sean mayores que las tasas
del impuesto de sociedades. Caso, contrario, si las tasas de impuestos personales fueran menores que las tasas de
impuestos corporativos, la empresa debera tender a pagar como dividendos para reinvertirlos en la empresa siempre
depender de que se pueda crear valor invirtiendo el dinero en proyectos con rendimiento superior al costo de capital.

COSTO DE EMISION

Los costos de una nueva emisin de acciones pueden resultar muy altos. Si estos se incluyen en el anlisis, podemos
encontrar que el valor de las acciones disminuye cuando se emiten acciones nuevas. Si para poder aumentar los
dividendos en un periodo, deben emitirse nuevas acciones con altos costo, tal vez la compaa prefiere pagar menos
dividendo.
LAS VENTAJAS DE PAGAR DIVIDENDOS ALTOS

Los argumentos esgrimidos acerca de las ventajas de un dividendo alto se refieren al deseo de los inversionistas de
obtener ingresos en el presente y reducir incertidumbres. Este argumento parece decirnos ES PREFERIBLE PAJARO EN
MANOS QUE CIEN VOLANDO y se basa en el argumento de que las proyecciones de dividendos futuros son mas
inciertos que las proyecciones de dividendos a corto plazo. Dado que a los inversores les desagrada la incertidumbre,


preferirn comprar acciones de empresas que pagan dividendos altos ahora, con lo cual el precio de esta ser mas alto.
Sin embargo, estos argumentos no son muy buenos si imaginamos un mundo con bajos costos de transaccin. Un
inversionista que tiene acciones que pagan dividendos bajos y desea dinero hoy podra venderlas. En el otro extremo,
quien posea acciones que pagan altos dividendos y desea un flujo de efectivo menor, podra simplemente reinvertir
parte de ellos.

CONTENIDO INFORMATIVO DE LOS DIVIDENDOS

El contenido informativo de los dividendos se refiere al efecto que podra tener en el Mercado un cambio en los pagos
de dividendos de la compaa. Si se acepta que los inversores prefieren obtener ingresos hoy, un aumento en el pago de
dividendos seria bien recibido por el mercado y los precios de las acciones aumentaran. Pero este argumento es
discutible si pensamos en los impuestos personales y en la posibilidad de vender las acciones para fabricar un
dividendo. Algunos autores han argumentado que un incremento en el pago de dividendos tiene un efecto positivo en la
cotizacin de las acciones, ya que este se percibe como que la compaa espera que le vaya mejor en el futuro. Del
mismo modo, los inversores podran reaccionar negativamente a una reduccin imprevista en el pago de dividendos. En
ambos casos, el precio de las acciones reacciona al cambio de dividendos, pero tal vez la reaccin puede atribuirse a lo
que se espera en materia de dividendos futuros, y no tanto al cambio en el dividendo actual. De este modo, los cambios
en la poltica de dividendos parecen ser una forma deficiente de informar a los mercados de capitales sobre las
perspectivas futuras. Una reduccin en el pago de dividendos no necesariamente puede ser mal, si los recursos son bien
invertidos.


LA POLITICA DE DIVIDENDOS DEFINITIVA

En los pases sudamericanos no existe una poltica de dividendos bien definida pero las grandes empresas suelen definir
la mejor. En la tabla se observan algunas de las empresas negativas que han mantenido una poltica de dividendos mas o
menos estables. Aunque el periodo analizando es muy corto se observa en general, son compaas maduras varias de
ellas prestadoras de servicios pblicos.

CONCLUSION

LoS Gerentes deben tomar decisiones estratgicas, hacer adquisiciones, y contar con activos que maximicen el valor
esperado, incluso a pesar de que las ganancias a corto plazo se vean afectadas. En momentos en los que no haya
oportunidades de crear valor, las compaas deberan evitar utilizar dinero en exceso para hacer inversiones que se ven
bien en la superficie pero que podran terminar destruyendo el valor. Sera mejor devolverles el dinero a los accionistas
en forma de dividendos.
BIBLIOGRAFIA:

- FINANZAS CORPORATIVAS DE GUILLERMO L. DUMRAUF CAPITULO 15
- CARMEN ANSOTEGUI EN QUE CONSISTE CREAR VALOR EDITORIAL DOSSIER
BIBLIOGRAFIA COMPLEMENTARIA
- GUTIRREZ, L. (1992) Finanzas Prcticas . Colombia: Editorial Norma
- PETERSON, P. Value-Added Measures of Performance. Florida State University. URL:
- http://garnet.acns.fsu.edu/~ppeters/value/notes.htm.