INACAP Virtual |Material de Profundizacin Unidad 4 Preparacin y Evaluacin de

Proyectos.
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Unidad 4:
Evaluacin de proyectos









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NDICE DE CONTENIDOS
INTRODUCCIN ............................................................................................................... 4
CONTENIDOS .................................................................................................................... 5
Tema 1: Criterios de evaluacin .................................................................................... 5
1.1 VAN y VAC ............................................................................................................. 5
1.1.1 VAN ..................................................................................................................................... 5
1.1.2 VAC ..................................................................................................................................... 6
1.2 TIR ............................................................................................................................ 7
1.3 ndice de rentabilidad ........................................................................................... 8
1.4 Perodo de Recuperacin de Capital .................................................................. 8
Tema 2: Tasa de descuento ......................................................................................... 10
2.1 Fuentes de financiamiento.................................................................................. 10
2.1.1 Empresas en funcionamiento con capital propio ............................................................ 11
2.1.2 Empresas en funcionamiento con estructura de endeudamiento ptimo. ..................... 11
2.1.3 Inversionista particular con capital propio....................................................................... 12
2.1.4 Inversionista particular con crdito bancario .................................................................. 12
2.2 Costo de la deuda ............................................................................................... 13
Tema 3: Plazos de evaluacin y valor de desecho ................................................... 13
3.1 Criterios para definir el plazo de evaluacin .................................................... 13
3.2 Criterios y tcnicas para definir el valor de desecho....................................... 15
Tema 4: Evaluar un proyecto de inversin .................................................................. 19
4.1 Evaluacin desde el punto de vista de los activos (empresa) ........................ 19
4.2 Evaluacin desde el punto de vista del patrimonio (accionista) .................... 19
4.3 Momento ptimo de invertir, reemplazar y abandonar un proyecto. ............ 20
4.3.1 Momento ptimo de invertir ........................................................................................... 20
4.3.2 Momento ptimo para hacer un reemplazo .................................................................... 21
4.3.3 Momento ptimo para abandonar un proyecto .............................................................. 21
BIBLIOGRAFA ................................................................................................................. 23

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INTRODUCCIN

Profundizando en la ltima unidad de la asignatura, se revisar la aplicacin de
matemticas financieras para terminar de evaluar un proyecto. En la unidad
anterior, se aprendi a disear un flujo de caja, ahora se aprender cmo
evaluarlo.
Existen diferentes criterios en el mercado, como el valor actual neto o el valor
actual de los costos, estos son muy parecidos en aplicacin, pero difieren en su
contenido, el primero evala los flujos netos del proyecto, el segundo los costos en
los que se incurre.
Se revisar de qu trata el ndice de rentabilidad y a qu se refiere el concepto
periodo de recuperacin de capital.
Los proyectos tienen periodos, es decir, cada proyecto es independiente en el
tiempo que se analice, para esto existen diferentes criterios, tema que tambin
desarrollaremos en esta unidad, por ltimo, se entrega informacin de las
diferentes perspectivas que tiene la evaluacin, tanto para la empresa como
para los accionistas.
Se invita a leer el material en la certeza de la importancia del tema que aborda.








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CONTENIDOS
Tema 1: Criterios de evaluacin

1.1 VAN y VAC

1.1.1 VAN

Para analizar estos criterios, nos apoyaremos en el principio de matemtica
financiera que vimos a principio de semestre, puesto que en la evaluacin de un
proyecto, consideran la inversin como un valor negativo que cada resultado del
periodo de los flujos de caja debe recuperar en dicha inversin.
Cuando se aplica la frmula del inters compuesto, se percibe que el valor futuro
del dinero son periodos capitalizados de dinero, por lo tanto podemos concluir
que el valor presente es una consecucin de sumas con aplicacin de inters, el
Valor Actual Neto, ms conocido como VAN, proviene de esta lgica, su frmula
es:








Donde FCt , son los flujos de cada perodo neto, e
I0
es la inversin inicial.

( )
I t
n
t
i
FCt
VAN
0
1
1

(

+
=

=
El VAN es un criterio que seala la aceptacin o rechazo de un
proyecto, si el VAN es igual o mayor que cero debe aceptarse,
sino, debe rechazarse.

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El VAN representa todos los ingresos y egresos al momento de la evaluacin, esta
es la razn de un valor final mayor o igual a cero, lo aceptable es decir existe
ganancia, de lo contrario es una prdida.
El VAN tiene algunas caractersticas que mencionamos a continuacin:











1.1.2 VAC

Para obtener el VAN, revisamos los flujos netos que obtenemos en el anlisis, para
el Valor Actual de Costos, VAC, se revisan los costos, el beneficio de esta
aplicacin es que permite comparar proyectos de igual tiempo, se formula de la
siguiente manera:




Donde
I0
es la inversin inicial,
Ct
los costos incurridos en el periodo t, r es la
tasa de descuento social y n el horizonte de evaluacin.
( )
(

+
+ =

=
t
t
n
t
r
VAC
C
I
1
1
0

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El criterio para elegir el VAC es la solucin que presente el menor valor de costos.

1.2 TIR

Este criterio es la Tasa Interna de Retorno, lo que hace es medir el proyecto en
funcin de una tasa de retorno, sta se define como:




Puede haber ms de una TIR, pues si existe ms de un cambio de signo en un flujo
de caja, pueden existir varias tasas que hagan al VAN igual a cero.
La TIR puede tener algunos problemas que nos lleven a equivocarnos, tales
como:
En la eventualidad que todos los flujos sean
positivos, no existir una TIR.
No siempre es posible comparar diferentes
proyectos, si los proyectos tienen diferentes
tiempos de evaluacin, no se pueden
comparar.
Para calcular el VAN y la TIR, lo mejor es utilizar la planilla Excel, pues luego
de diseado el flujo de caja, se busca cul frmula se requiere y se llenan
los cuadros para calcularlo.

( )
0
1
1
0
=
(

+
+ =

=
t
t
n
t
TIR
VAN
FC
I

Para saber utilizar este
criterio, sealaremos
que un proyecto es
aceptable, si la TIR es
mayor que el costo de
oportunidad de capital.



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1.3 ndice de rentabilidad

Este ndice tambin se conoce como el rendimiento del capital contable, se
define de la siguiente manera:

Rentabilidad financiera = Utilidad despus de intereses e impuestos
Patrimonio

El criterio seala que entre mayor sea el valor, la rentabilidad del patrimonio es
mejor, por ejemplo, si tenemos una empresa que tiene un 0,05 de resultado
significa que por cada 0,05 centavos genera utilidad ante un peso invertido, si
tenemos un ndice igual a 0,79 significa que rinde 0,79 centavos por cada peso
invertido. En la eventualidad que un patrimonio sea alterado por mayor
capitalizacin o disminucin por alguna razn, se debe considerar el patrimonio
medio para calcular este ndice.

1.4 Perodo de Recuperacin de Capital

Este criterio se refiere al tiempo que se necesita para
recuperar el capital, la forma de calcularlo es
contando el nmero de periodos del flujo de caja
acumulados que igualan la inversin inicial. Cuando el
PRC se recupera antes que termine el proyecto, se
acepta la idea.



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Donde
I0
es la inversin inicial,
FCt
, representa cada flujo de dinero.
La principal consideracin de este criterio es que a menor periodo de
recuperacin de capital, menor riesgo. Ahora bien, este criterio tambin presenta
algunas limitaciones como:
No considera el costo de oportunidad que tiene el proyecto.
Da la misma importancia a cada flujo cuando se recupera la inversin.
No considera flujos posteriores, luego que se ha calculado el PRC.
Debe ser usado slo como un indicador secundario.

Ejemplo:

INVERSIN
INICIAL
FLUJO DE CAJA
Proyecto
I0
C1 C2 C3 PRC en aos VAN AL 10%
A -2.000 2.000 0 0 1 -182
B -2.000 1.000 1.000 5.000 2 3.492
C -2.000 0 2.000 5.000 2 3.409
D -2.000 1.000 1.000 100.000 2 74.867



FC I
t
n
t

=
=
1
0

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Tema 2: Tasa de descuento
2.1 Fuentes de financiamiento

El financiamiento tiene directa relacin al costo de capital,
recuerda que este costo se relaciona a aquella tasa que se
utiliza para evaluar los proyectos, es como la exigencia que
le damos.
Existen varios puntos de vista que sealan que no existe la receta perfecta para
este anlisis, pero si existen diferentes escenarios y para cada uno de ellos est la
mejor alternativa de anlisis.
La tasa de descuento que debe utilizarse para actualizar los flujos de dinero,
durante el horizonte del proyecto, es igual a la tasa de retorno que el inversor
obtendra en un proyecto de riesgos e inversiones similares, lo que es llamado
costo de capital.
Para saber qu tasa usar, pues existen muchas controversias al respecto,
analizaremos todos los escenarios posibles.











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2.1.1 Empresas en funcionamiento con capital propio

El modelo de los precios de los activos de capital (MPAC o CAPM) define el costo
del capital propio de la siguiente manera:
Ke= Rf + (Rm Rf)
Donde Rm es la tasa de rentabilidad esperada sobre la cartera de mercado de
activos riesgosos y es el factor de medida de riesgo no sistemtico.
El mide la sensibilidad de un cambio de la rentabilidad en una inversin
individual, en relacin a la inversin en el mercado en general.
Los bancos generalmente trabajan con un cercano a 1.
Un es mayor a 1 se interpreta como una inversin individual riesgosa, no
as la inversin de mercado.
A la inversa, cuando el es menor a 1 es preferible la inversin individual.
El costo del capital propio o patrimonio tiene el costo de oportunidad. Este costo
(ke) se puede calcular como la tasa libre de riesgo Rf ms una prima por riesgo
Rp.
Ke = Rf + Rp
2.1.2 Empresas en funcionamiento con estructura de endeudamiento
ptimo.

La diferencia para este tipo de empresa es que la relacin deudas/activos y
patrimonio/activo es estable a lo largo del tiempo, para este caso, resulta
conveniente utilizar la tasa corporativa estimada por CCPP o WACC. La teora de
financiamiento seala que el valor de una empresa con deuda es mayor que una
empresa sin deuda, debido al beneficio tributario de imputar a gastos los intereses
del crdito.

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El WACC que en ingls significa: Weighted Average Cost of Capital, seala que el
costo de capital es el promedio ponderado CCPP, de todos los componentes, es
decir:
CCPP = Kp * P / (D + P ) + Kd * ( 1 - t ) * D / ( D + P )

Donde:
D Valor de mercado de la deuda.
P Valor de mercado del patrimonio.
Kp Costo de capital de patrimonio.
Kd Costo de la deuda.
t Tasa marginal de impuestos.

2.1.3 Inversionista particular con capital propio

Para este caso, es recomendable utilizar el CAPM, ya que existe el capital propio
y no hay endeudamiento.
2.1.4 Inversionista particular con crdito bancario

En este caso, lo recomendable es evaluar por separado los flujos de caja de la
operacin del financiamiento, as se analiza por separado la operacin en si de lo
que influya el financiamiento, se hace un clculo por separado de cada VAN y
luego se fusionan y as este VAN ajustado seala la conveniencia del proyecto.
En este caso, las tasas para cada flujo no necesariamente son iguales, la que se
relaciona al flujo operacional es del proyecto, no as la que se relaciona al
prstamo, porque se utiliza la tasa de la deuda.
Para mejor comprensin de esta materia se recomienda que leas los captulos
que se sealan para este mdulo, del libro Preparacin y evaluacin de
proyectos.


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2.2 Costo de la deuda

Tenemos claro que cuando existe una deuda, sta se debe
pagar en el futuro y siempre es un monto mayor al que
pedimos, si conseguimos un prstamo que se debe pagar al
15% tasa efectiva anual, ste representa el costo de la deuda.

El costo de la deuda se representa por un kd y se calcula segn:
kd = ( 1 t),
Donde t representa la tasa de impuesto

Tema 3: Plazos de evaluacin y valor de desecho

3.1 Criterios para definir el plazo de evaluacin

A considerar:
Las proyecciones futuras con estimaciones y por cierto, inciertas.
Entre ms amplio es el horizonte de evaluacin, ms incierto se vuelve el
anlisis, porque no trabajamos con datos reales.
Todos los productos tienen diferentes ciclos de vida, por tanto su
rentabilidad con el tiempo cambia.
Existen varios criterios para estimar el plazo de evaluacin, tambin llamado
horizonte de evaluacin, esto se refiere a cuanto tiempo le daremos a nuestro
anlisis de proyecto, se coloca tiempo entre comillas, porque a esto le llamamos
ms bien periodo y un periodo representa un ciclo, es decir, pueden ser meses,
semestres, 1 ao o varios aos.


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Consideremos las siguientes propuestas al respecto:
Vida til de los activos fijos: si la mquina que requerimos para nuestro
proyecto tiene una vida til de 5 aos, ese ser nuestro horizonte y
consideraremos vender la mquina al final.
Las tendencias del mercado: recuerda que los productos tienen ciclos de vida,
si averiguamos en el mercado cul es el ciclo del producto o servicio que
pretendemos, ese sera nuestro horizonte.
Contrato: un contrato es un documento legal que nos da derechos y
obligaciones en una accin, por ejemplo, cuando se coloc el gaseoducto
desde Argentina a Chile, esto tuvo un tiempo de duracin, claramente ese era
el horizonte.
Puedes relacionar el horizonte a la disponibilidad de recursos para el proyecto,
un bosque, una mina, un sembro.
Por otra parte, un proyecto puede tender al infinito y otros no, por ejemplo:
Es lo mismo en Chile una panadera o un caf, que la venta de instrumentos
musicales?, en los primeros casos, la produccin de pan y el caf lo
complementamos con otros productos cierto?, pero si nuestro local de
instrumentos musicales no est bien ubicado, aunque variemos en los productos,
tender a fracasar.
Qu sucede cuando la vida del proyecto es finita?, hablaremos entonces de:
Vida til econmica
Vida til fsica
Por ejemplo, si queremos invertir en una plantacin de nogales, los primeros 5 aos
probablemente sean los pre operativos, porque no comercializaremos la
produccin, puede ser que cuando hayamos vendido la produccin durante 10
aos, recuperemos todo lo invertido pagado los crditos, lo ms probable es que
en el ao 15 nuestra produccin decaiga por desgaste de terreno,
envejecimiento de los rboles, ms, sigue siendo productivo, esta es la vida til
fsica del proyecto, pero sabemos que entre el ao 10 y el ao 15 la vida
econmica del proyecto decae y quizs se deba abandonar.

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En otras palabras, la vida til econmica es hasta cuando econmicamente es
justificable tener el activo.
Podramos concluir que el horizonte depender del rubro del negocio, en aquellos
donde es agotable el recurso, ser por recuperacin de inversin y aquellos
como fbricas manufactureras, la tendencia es alargar el plazo de horizonte.
3.2 Criterios y tcnicas para definir el valor de desecho

El valor de desecho es el valor residual de los activos (tambin se conoce como
valor de salvamento, rescate y recuperacin), segn Nassir Sapag, no slo al
momento de evaluar el flujo se debe considerar el flujo de beneficios operacional
sino que tambin el valor al momento final de la evaluacin tendr para el
inversor ser dueo de estos activos.
El valor de desecho nos ayudar a determinar entre varias opciones el valor
decisivo.
Existen varios mtodos para calcular el valor de desecho:
- Valor contable
Si se adquiere un activo por $ 150.000 y legalmente se deprecia a 10 aos,
cul ser su valor de desecho al cabo de 8 aos?
Bien, la depreciacin anual es de: 150.000/10= 15.000.
Nuestro periodo de evaluacin es de 8 aos, as:
150.000 (15.000*8)= $ 30.000
- Valor comercial
Este valor considera que los valores contables no reflejan el verdadero
valor de los activos.
Por tanto, se cree que los valores de desecho sern aquellos que se
consideren luego de aplicado el impuesto tributario.
Valor comercial


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- Valor libro
Utilidad antes de Impuesto
- Impuesto (%)
Utilidad Neta
+ Valor Contable
Valor de desecho

Supongamos que evaluamos un proyecto a 5 aos y que adquirimos un
activo por un valor de 1.000, siendo su vida til por 10 aos, existen registros
de similares activos y sealan que el valor comercial que tienen luego de 5
aos es de 650, cul ser su valor de desecho?

Valor comercial 650
- Valor libro (500)
Utilidad antes de Impuesto 150
- Impuesto (17%) (25,5)
Utilidad Neta 124,5
+ Valor Contable 500
Valor de desecho 624,5

Es importante destacar que no siempre sabremos el valor comercial de un
activo, sabemos cul es el valor de un auto luego de 3 aos cierto?, pero
qu hay de una pintura que de pronto su autor se vuelve famoso?



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Ahora bien:

Valor Comercial > Valor Libro : Utilidad Contable

Valor Comercial < Valor Libro : Prdida Contable

Si hay prdidas contables existen efectos tributarios, debido a que
disminuyen el monto de las utilidades antes de impuesto, luego se tributa
menos.
Ejemplo: proyecto con slo dos activos con un horizonte de evaluacin: 5
aos y el precio de compra de cada activo: 1.000
Vida til contable de cada activo: 10 aos.
Depreciacin anual de 100












Activo 1 Activo 2 Total
+Valor comercial
650 400 1050
-Valor Contable
(500) (500) (1000)
=Utilidad antes
impuesto
150 (100) 50
- Impuesto (30%)
(25.5) 17 (8.5)
= Utilidad Neta
124.5 (83) 41.5
+Valor Contable
500 500 1000
=Valor de
desecho
624.5 417 1041.5



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- Mtodo econmico
Este mtodo se define como si un comprador estuviese interesado en pagar un
valor por el proyecto, al momento de su valoracin.

Donde:
VD = valor de desecho del proyecto
(B-C) t = beneficio neto de cada perodo t (post-evaluacin)
i = tasa exigida como costo de capital
Considerando un valor actual de un flujo (promedio), la frmula queda:


Donde:
VD = valor de desecho del proyecto
(B-C) t = beneficio neto de un ao normal k
Dep k = depreciacin del ao k (para incorporar el efecto del reemplazo
de activos para mantener la capacidad productiva).
Ejemplo: Segn los datos:
Flujo de caja neto: $12.000
Depreciacin: $ 2.000
Tasa de costo de capital: 10%
VD = 12.000 2.000 = $ 100.000
0,1

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Tema 4: Evaluar un proyecto de inversin

4.1 Evaluacin desde el punto de vista de los activos (empresa)

Comenzaremos con el supuesto que esta
evaluacin se hace en una empresa que ya est
funcionando, luego, sabemos que los activos
pueden ser fijos o circulantes, los primeros son
tangibles y los segundos todos esos dineros que
entran a la empresa como: cuentas por cobrar,
depsitos, caja chica, letras por cobrar, ventas
diarias, etc.
Si estamos pensando en una inversin, es porque nuestros haberes, es decir,
nuestros activos pueden hacer soporte al endeudamiento cierto?, luego, si una
empresa no tiene suficiente liquidez o solvencia, la inversin puede ser riesgosa, es
decir, las empresas tienen la garanta de tener un endeudamiento sano en el
sistema, si no toma las medidas de anlisis respecto a sus haberes, puede llegar a
la quiebra.

4.2 Evaluacin desde el punto de vista del patrimonio (accionista)

Qu significa el patrimonio en una empresa?, tenemos la idea qu es el valor
relevante de cunto tiene la empresa no?, esto pertenece a los dueos, tambin
llamados accionistas, dependiendo cul sea la figura legal de la empresa en
cuestin. Imaginemos que se presenta un proyecto para la empresa, el
patrimonio nos ayudar a saber cunto puede soportar una inversin con crdito,
si sumamos las deudas de largo plazo y corto plazo, no debieran superar el
patrimonio, sino la empresa estara en problemas.

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4.3 Momento ptimo de invertir, reemplazar y abandonar un
proyecto


4.3.1 Momento ptimo de invertir

Existen dos momentos ptimos para analizar una inversin, al momento de
hacerla y al momento de liquidarla.
Podemos utilizar la rentabilidad inmediata que nos entrega el primer periodo de
anlisis:
Ri =F1/ID

Donde RI es el ndice de la rentabilidad
F1: el flujo de caja esperado
ID: inversin hecha en el momento cero

El anlisis propone que el proyecto se debe ejecutar siempre que el primer flujo
de caja sobre la inversin arroje un ndice superior a la tasa de retorno exigida por
el inversionista.
Por otra parte, si se posterga el proyecto, cuando la rentabilidad del primer ao
es menor a la tasa de retorno exigida a la inversin.
+I I/(1+i) F1/(1+i) >= 0






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4.3.2 Momento ptimo para hacer un reemplazo

Respecto al momento ptimo de invertir en el reemplazo de un activo se debe
considerar:
El reemplazo de un activo que incrementa a lo largo del tiempo sus costos debido
al deterioro normal que produce el desgaste, por otro idntico pero nuevo.
El reemplazo de un activo por otro que introduce cambios tecnolgicos en el
proceso productivo.
Para determinar el momento ptimo del reemplazo, se deber calcular haciendo
un anlisis de los aos de uso que minimiza el valor actual de los costos,
incluyendo en stos la inversin inicial, as tenemos la siguiente ecuacin:



Donde:
n = nmero de aos de vida til econmica de la mquina
l0 = valor de la mquina nueva
i = tasa de retorno exigida a la inversin
g = aumento anual de los costos por el deterioro del activo.
Para encontrar el valor de n, es necesario incurrir en varias pruebas de valores, as
se lograr una aproximacin que consiga que n haga cumplir la ecuacin.

4.3.3 Momento ptimo para abandonar un proyecto

Este momento est en directa relacin con el valor de desecho de un proyecto.
Todos los productos o servicios, tienden a tener tasas marginales de crecimiento
que se estancan o comienzan a decrecer, ya sea por los cambios en los gustos,
menores demandas por un producto que va en obsolescencia u otro motivo.
( ) | | ( ) ( )
(

|
|
.
|

\
|
+ + =
n
i i i g i n
I
1 1 1
0

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CONCLUSIONES
De esta manera hemos llegado al final de la unidad 4 de la asignatura de
Preparacin y evaluacin de proyectos. Luego de haber revisado los temas
centrales, podemos concluir que:
Existen diferentes criterios para evaluar un proyecto desde el punto de vista
financiero, como el VAN, el VAC, la TIR, el PRC.
Se debe considerar una buena tasa de descuento, pues es la exigencia
que le daremos al proyecto, nos situamos en diferentes escenarios,
dependiendo si la empresa se encuentra en funcionamiento o es un
inversionista, as tambin si se cuenta con capital propio o se solicita un
prstamo.
Es necesario definir, segn las caractersticas del proyecto, diferentes
periodos de evaluacin.
Es importante diferenciar la evaluacin, mirada de diferentes puntos de
vista, de la empresa y de los accionistas.
No se debe olvidar reconocer que existen diferentes momentos de
inversin, as como de abandono o reemplazo de un proyecto.
Ahora, con el material revisado, podrs ser capaz de resolver las diversas
actividades que tiene la unidad. Asimismo, se encuentra la bibliografa
complementaria con el propsito de fundamentar en los temas que sean de
inters.


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BIBLIOGRAFA

Bibliografa obligatoria
Briceo, P. (2006). Administracin y direccin de proyectos, un enfoque integrado.
Mc Graw Hill.
Varela, R. (2001). Innovacin empresarial, un nuevo enfoque de desarrollo.
Pearson Eduacin .
Bibliografa complementaria
Sapag Chain, N., & Sapag Chain, R. (2008). Preparacin y evaluacin de
proyectos. Bogot: Mc Graw Hill.

Captulo 15: Criterios de evaluacin de proyectos.
Captulo 16: Tasa de descuento.

*Disponibles en la biblioteca de tu sede.