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N24
OCTUBRE 2014
Quin le tose al dlar?
Comportamiento relativo: pases y sectores
Poco a poco...
Los inversores activistas
NOKIA
TraderSecrets
Magazine
Cuando la barba de
tu vecino veas pelar...
NDICE
Editorial
Un sombrero o una boa?
Laura Blanco
Anlisis Macro-
econmico
Poco a poco...
David Cano
Commodities
Cuando la barba de tu vecino veas
pelar...
Miguel Pareja
Anlisis Sectorial
Oscilaciones en zona templada
Miguel Pareja
Estrategia europea
Comportamiento relativo: pases y
sectores
Nicols Lpez
Divisas
Quin le tose al dlar?
Gerardo Ortega
y Miguel Pareja
Pulso de mercado
En plazos cortos
Gerardo Ortega
Ms all del IBEX
Los inversores activistas
Javier Hombra
Cartera de fondos
El gran fnal
Jos Mara Luna
El Valor del Mes
NOKIA
Roberto Moro
ANNUALCYCLES Invierte
aprovechando el ciclo anual
El ciclo mensual
Albert Pars
3
6
15
22
28
34
40
46
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61
66
2014
Todos los derechos reservados
de los textos: Sus autores
Editada en Madrid por Trader Secrets S.L.
Direccin de Arte y maquetacin: Dani Candil
Marketing&Publicidad:
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blecido en la ley. Los artculos as como su contenido,
su estilo y las opiniones expresadas en ellos, son res-
ponsabilidad de los autores y no necesariamente
refejan la opinin de Trader Secrets S.L.
Octubre 2014 3
IR AL NDICE
28 meses cayendo. Y me refero al cr-
dito al sector privado en la eurozona. En
agosto volvi a bajar: un 1,5% y ya son 28
los meses (y consecutivos) de contrac-
cin en una de las variables que segn
nos explican los economistas debe recu-
perarse para que se genere actividad y se
animen los precios. No se trata de volver
a los ritmos de crecimiento del crdito de
2006 y 2007 (en esos aos aumentaba
todos los meses por encima del 10% de
media en la eurozona); se trata de que la
actividad propiamente bancaria (la de
prestar y cobrar por ello, aunque sea
poco) funcione con la normalidad suf-
ciente como para que la entidad mejore
su margen, la empresa o la familia tenga
la fnanciacin para consumar su pro-
yecto y se aleje el fantasma de la defa-
cin. He ledo clculos que apuntan a
que es necesario un incremento del cr-
dito en el entorno del 3% para que los
precios crezcan a un ritmo sostenido. Y
cmo se va a conseguir ese ritmo de con-
EDITORIAL
por Laura Blanco
Laura Blanco
Directora de Mercado Abierto
en Capital Radio

@78laurablanco
Un sombrero
o una boa?
Mostr mi obra maestra a las personas
mayores y les pregunt si mi dibujo les
asustaba. Me contestaron: Por qu
habr de asustarme un sombrero?.
Mi dibujo no representaba un sombrero.
Representaba una serpiente boa que
digera un elefante. Dibuj entonces
el interior de la serpiente boa a fn de
que las personas mayores pudiesen
comprender. Siempre necesitan
explicaciones
Le petit prince, 1943
IR AL NDICE
4 Octubre 2014
cesin de crdito? Los 82.600 millones de
euros solicitados por la banca en el pri-
mero de los TLTRO al Banco Central
Europeo no invitan a ser muy optimistas,
aunque cierto es que los amantes de las
polticas monetarias expansivas nos
remiten a los ABS y a la subasta de
diciembre mientras nos recuerdan que el
BCE tiene ventanas de liquidez abiertas
de manera permanente y que el acceso a
la liquidez para un banco no es tan difcil
como lo era en plena crisis.
Hay dos aspectos que me llevan a pensar
que la reactivacin del crdito est cerca:
el primero es que en un mes habremos
liquidado los test de estrs. Y discl-
penme por usar esa expresin, la de
liquidar, pero si yo fuera banco, estara
ms preocupada por tener mi casa en
orden por dentro en plena inspeccin,
que por conceder nuevos crditos. Y ms
cuando por cada euro concedido va
prstamo tengo que tener provisionados
unos cuantos cntimos. La mayor parte
de las entidades dan a entender que
pasarn sin problema las pruebas de la
EBA, pero.... y si alguna no pasa, como
ya se ha sugerido en el caso de algn
banco espaol de medio tamao? El
segundo aspecto que me ha hecho
refexionar sobre un cambio en el esce-
nario de la concesin de crdito es el
informe o encuesta trimestral sobre
prstamos que publica el BCE, la BLS o
Bank Lending Survey. El ltimo informe
data de julio y tras preguntar a 137 ban-
cos de la eurozona, concluye que por pri-
mera desde 2007 las entidades han sua-
vizado los criterios de concesin de
crditos a empresas. Tambin apunta a
incrementos de demanda de crdito en
el 2Q en un 4% por parte de las empre-
sas, en un 19% para vivienda y en un 17%
para particulares; pero es que adems
los bancos dan a entender que esperan
que la demanda contine al alza en el
tercer trimestre (el que acabamos de
fnalizar el 30 de septiembre). Que
aumente la demanda de crdito no
Editorial por Laura Blanco
Octubre 2014 5
quiere decir que se conceda pero no
puedo resistirme a sumar factores: ms
demanda de crdito, fn de los test de
estrs y polticas monetarias expansivas
que ms all de facilitar liquidez a los
bancos dan confanza al sistema y se
quedan con una parte importante del
riesgo de las entidades.
Pero entonces llega la pregunta: es la
hora del crdito o es que veo un som-
brero donde realmente una boa se est
comiendo un elefante como en el cuento
de El Principito?
Un economista, David Cano, siempre me
recuerda que ahora los bancos no tienen
un problema de liquidez, si no de capital.
Un matemtico, Juan Ignacio Crespo, me
da a entender que el BCE vuelve a abrir
ventanas como los TLTRO porque est
drenando los procesos de liquidez ante-
riores; vamos, que lo comido por lo ser-
vido. Y un estratega, Jos Luis Martnez
Campuzano, me hace recordar la dispari-
dad de las declaraciones de intenciones
de los que ms mandan:
ECB is ready to use additional uncon-
ventional instruments within our man-
date, and alter size or composition of
our unconventional interventions
should it become necessary to futher
address risks of a too prolonged period
of low infation. M. Draghi
Unhappy about debate on ECB bond
buying, complicates discussion ECBs
banking oversight responsibilities. W.
Schaeuble.
Est claro que ver un sombrero, es
mucho ver. Tambin es cierto que dige-
rir un elefante lleva tiempo. Y si lo ms
difcil ya pas? Y si lo ms difcil era con-
seguir tragar al elefante?
Cualquiera de nosotros podra pensar
que el aviador Antoine de Saint-Exupry
no tena en mente las difcultades por las
que atravesaba Europa cuando escribi
El principito. Pero s. Lo hizo en plena
Guerra Mundial, tras un tiempo en Esta-
dos Unidos. Antoine public el libro en
1943. En 1944 el avin que pilotaba (l
volaba en el bando aliado) desapareci
en aguas francesas abatido por los ale-
manes. 70 aos despus, por suerte,
Europa tiene otro tipo de problemas.
Pero los tiene. El anlisis de la economa
francesa que se va a encontrar en las
siguientes pginas, es una muestra de
ello. Buen trading.
Para m no eres todava ms que un
muchachito semejante a cien mil mucha-
chitos. Y no te necesito. Y t tampoco me
necesitas. No soy para ti ms que un zorro
semejante a cien mil zorros. Pero, si me
domesticas, tendremos necesidad el uno
del otro. Sers para m nico en el mundo.
Ser para ti nico en el mundo...
(Le petit prince, 1943)
Link al informe sobre BLS al que hago
referencia
http://www.ecb.europa.eu/stats/pdf/bls-
survey_201407.pdf?da48b686a17b77a3
521c30083610656f
IR AL NDICE
Editorial por Laura Blanco
6 Octubre 2014
IR AL NDICE
ANLISIS
MACRO-
ECONMICO
por David Cano
Poco a poco...
David Cano Martnez
Director General de Afi,
Inversiones Financieras EAFI

@david_cano_m
El pasado mes coment el deterioro de la
posicin cclica de la economa euro-
pea en claro contraste con la de EEUU.
Solo Espaa pareca estar disfrutando de
un avance del PIB, eso s, tras una intensa
crisis e impulsado por una serie de facto-
res de difcil mantenimiento. En diversas
ocasiones he comentado la enorme dis-
paridad de la posicin cclica de los prin-
cipales pases del rea Euro. Tal y como
se puede observar en el grfco 1, com-
parten poltica monetaria una economa
en expansin (Alemania), una en rece-
sin (Italia), una en recuperacin (Espaa)
y otra estancada, Francia.
IR AL NDICE
Octubre 2014 7
Francia es la segunda economa del rea
euro, con un PIB de 2,1 billones de euros,
es decir prcticamente el doble que
Espaa, y un 40% menos que Alemania.
Una brecha que se est incrementado en
los ltimos trimestres. Francia sufri (gr-
fco 2), como no poda ser de otra forma,
el impacto de la Gran Recesin, con una
cada del PIB del 4% (atencin, que en Ale-
mania fue del 7%). A partir de entonces,
consigui recuperarse sin sufrir la
segunda recesin que s experimentaron
las economas perifricas (2011-2012),
asociada entonces a la crisis de deuda.
Podramos decir, por tanto, que el
balance de la crisis y de su inmediata
recuperacin no fue malo. Los moti-
vos? Principalmente el dinamismo del
consumo de las familias (grfco 3), que
tanto en 2008 como en 2009 creci. Ello
se debi, en gran parte, a la estabilidad
de las rentas, favorecidas, a su vez, por
el avance de los salarios y, en principio,
por la inferior destruccin de empleo. El
menor endeudamiento de las familias
francesas en comparacin con otros
pases de la UME es otro factor adicio-
nal que permite entender esta capaci-
dad de resistencia. Como se observa en
Anlisis Macroeconmico por David Cano
Grfco 1. Evolucin del PIB de la UME, Alemania, Francia,
Espaa e Italia.
Grfco 2. Evolucin del PIB
(ndice base 100 = 1T08)
IR AL NDICE
8 Octubre 2014
el grfco 4, las familias deben un
importe equivalente al 75% de su renta
disponible, es decir, una de las cifras
ms bajas (obsrvese su aumento
reciente, lo que pone de manifesto que
parte del dinamismo del consumo se
debe a incremento de deuda
1
). La apor-
tacin positiva del consumo pblico se
confgur como otro motor de creci-
miento econmico que compens la
contraccin de la inversin y del sector
exterior (grfco 5).
Las principales debilidades de la econo-
ma gala se han observado con posterio-
ridad a la Gran Recesin, ante la ms
absoluta incapacidad de crecimiento.
sta se debe, en parte, a las claves antes
comentadas. Y es que el principal pro-
blema de aquel pas es poco a poco
est perdiendo competitividad; que
poco a poco se va endeudando frente
al exterior; que poco a poco va acumu-
lando deuda pblica; que poco a
poco... Pero con la economa sucede lo
mismo que con esa gota de agua que de
forma individual parece que apenas
tiene efecto sobre la roca, pero que al
cabo de un perodo de tiempo termina
por perforarla. Si la acumulacin de des-
equilibrios no es intensa, pasan desaper-
cibidos, sobre todo para los residentes
en el pas. Pasan los aos y... zas, tienen
que ser los mercados (los malditos mer-
cados) los que hagan despertar
2
. En
Espaa no nos dimos cuenta hasta 2010;
Grfco 3. Crecimiento de la renta, del
consumo y de la tasa de ahorro de las
familias francesas
80
85
90
95
100
105
110
115
m
-
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s
-
0
8
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0
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1
0
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1
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1
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1
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-
1
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s
-
1
2
m
-
1
3
s
-
1
3
m
-
1
4
PIB Inversin
Consumo pblico Exportaciones
Grfco 5. PIB y componentes de
Francia (ndice base 100 = 1T08)
Grfco 4. PIB y componentes
de Francia (ndice base
100 = 1T08)
1.Como excede del objetivo de este artculo, me limito a
llamar la atencin sobre la cada del endeudamiento de las
familias alemanas, as como el punto de infexin en el de
las espaolas y el elevado nivel de deuda de las holandesas.
2.En forma de sudden stop, wake-up call o cualquier otro
anglicismo que queramos utilizar.
IR AL NDICE
Octubre 2014 9
primer aviso. En verano de 2012 vendra
el warning defnitivo. Y tomamos nota.
No quedaba otro remedio. Hoy, la posi-
cin estructural de nuestra economa es
diferente (ms sana) y aunque no haya-
mos concluido el proceso de transforma-
cin, estamos bastante cerca del fnal.
Uno tiene la sensacin de que en Francia
(e Italia, pero este pas para otro mes)
todava no se han dado cuenta de que no
son Alemania. Pero claro, los mercados
fnancieros tampoco se lo han dicho, con
una prima por riesgo que cotiza en ape-
nas 35 pb (grfco 6) y un CAC (grfco 7)
que no ha mostrado un peor comporta-
miento relativo.
0
50
100
150
200
e-10 j-10 e-11 j-11 e-12 j-12 e-13 j-13 e-14 j-14
Grfco 6. Evolucin de la prima por
riesgo del bono pblico francs
55
65
75
85
95
105
115
125
e-11 j-11 n-11 a-12 s-12 f-13 j-13 d-13 m-14
CAC 40
Eurostoxx 50
Ibex 35
Grfco 7. Evolucin del CAC 40
IR AL NDICE
10 Octubre 2014
La clave est, de nuevo, en que la situacin
no ha llegado a su lmite (lo cual, insisto,
no s si es del todo positivo porque puede
retrasar la realizacin de las tan poco ren-
tables, en trminos electorales presentes,
reformas estructurales). La posicin inter-
nacional neta negativa de Francia es equi-
valente al 20% del PIB (grfco 8), una cifra
sostenible pero que va creciendo ao a
ao por la existencia de dfcit por cuenta
corriente (grfco 9). Pero ste no es pro-
pio de un protocolo por dfcit excesivo
ya que se sita en el 2,0% (en la periferia
de la UME alcanz el 10% del PIB, ver gr-
fco 10), de nuevo una cifra no elevada,
pero negativa al fn y al cabo y que con-
trasta con el supervit vigente hasta 2003
(ver de nuevo el grfco 8 y cmo hasta
entonces, la posicin de inversin interna-
cional neta de Francia era positiva).
Este deterioro del saldo de la balanza por
cuenta corriente est muy vinculado a la
menor capacidad exportadora de Fran-
cia. En el grfco 11 se compara la varia-
cin de la cuota de las exportaciones de
bienes y servicios en el perodo 1997-
2013 sobre el total mundial, pudindose
comprobar que Francia es una de las
economas en las que ms han cado
3
. La
3.De nuevo, me limito a sealar las tasas de variaciones
negativas de otros pases, como Italia y, sobre todo Japn
(!). Sendas economas merecen anlisis especfcos que
dejamos para prximos meses.
Grfco 8. Posicin de inversin
internacional neta (% del PIB)
Grfco 9. Evolucin del saldo de la
balanza por cuenta corriente de
Francia
Grfco 10. Evolucin del dfcit por cuenta
corriente (como % del PIB) de los pases de
la periferia de la UME
Fuente: JP Morgan
IR AL NDICE
Octubre 2014 11
prdida de competitividad asociada al
crecimiento de los salarios comentado al
principio explica en gran medida esta
negativa evolucin de las ventas al exte-
rior. En el grfco 12 se compara la evolu-
cin de los costes laborales unitarios. En
Italia y Francia crecen como en Alemania,
es decir, como si no tuvieran un pro-
blema de competitividad/productividad.
En los pases de la periferia de la UME
estn corrigiendo, en media, un 20%
(grfco 13) purgando de esta forma el
excesivo crecimiento de la poca de
expansin. Francia e Italia deberan
tomar nota.
Deca antes que una de las claves de la
mayor capacidad de resistencia del PIB
Grfco 11. Variacin de las
exportaciones de bienes y servicios
(1997-2013)
Grfco 12. Evolucin de los costes
laborales unitarios
Grfco 13. Evolucin de los costes laborales unitarios
(Base 100: 2000)
IR AL NDICE
12 Octubre 2014
francs haba sido el dinamismo del
gasto pblico. Se comprueba en el gr-
fco 5, pero tambin en el grfco 14 en el
que se compara su evolucin como por-
centaje del PIB. En Francia no slo es
muy elevado (57%) sino que no se ha
corregido (frente al descenso en el resto
de pases de la UME) lo que provoca un
persistente dfcit fscal.
De nuevo, no es que sea excesivamente
elevado (3% del PIB) pero ao a ao se va
acumulando deuda pblica, de tal forma
que ya supera los 2 billones de EUR, es
decir, un 95% del PIB (grfco 15). Urge
una reduccin del dfcit pblico que
permita, al menos, estabilizar el ratio
de deuda pblica.
Dos ltimas refexiones, cuyo anlisis
vuelve a ser similar al del conjunto de la
economa (poco a poco se acumulan
desequilibrios que deterioran las pers-
pectivas de crecimiento a medio plazo).
La primera, la relativa al endeudamiento
empresarial. En el grfco 16 se observa
que las compaas galas persisten en el
aumento de la fnanciacin ajena. No se
puede decir que Francia tenga las
empresas ms endeudadas pero,
desde luego, su crecimiento contrasta
con lo que est pasando en el resto de
pases.
Grfco 14. Gasto pblico como % del PIB
Grfco 15. Evolucin de la ratio de deuda
pblica (% del PIB)
IR AL NDICE
Octubre 2014 13
Respecto al precio de la vivienda, en el
grfco 17 se compara su evolucin
desde distintos momentos del tiempo y
frente a otros pases europeos. El anlisis
con horizontes temporales largos s
constata que podra haber cierta sobre-
valoracin. En este caso, el proceso de
ajuste podra haber ya comenzado. Sin
que se pueda esperar una intensa cada
del precio de la vivienda, parece claro
que a corto y medio plazo la dinmica del
mercado residencial ser a la baja.
En conclusin, el diagnstico de la econo-
ma francesa es el de una economa estan-
cada, cuyo potencial de crecimiento se
est deteriorando y que va acumulando
desequilibrios. O implementan reformas
Grfco 16. Evolucin del endeudamiento
empresarial (% del PIB)
Grfco 17. Evolucin del precio de la vivienda (en trminos
nominales) desde distintas fechas)
IR AL NDICE
14 Octubre 2014
estructurarles, o el crecimiento ser redu-
cido durante un perodo prolongado de
tiempo, cuando no, una crisis econmica.
Las previsiones de crecimiento del PIB del
FMI (ver tabla 1) podran pecar de excesi-
vamente optimistas.
Tabla 1. Evolucin de las principales variables econmicas
de Francia y previsiones FMI
Octubre 2014 15
IR AL NDICE
COMMODITIES
por Miguel Pareja
Cuando la barba de
tu vecino veas pelar...
Miguel Pareja
Gestor de Bolsa3 SV

@Pareja_Miguel
Cuando la barba de tu vecino veas pelar,
pon la tuya a remojar. Refrn que, per-
fectamente, podramos sugerirle al oro.
Su vecino, el futuro sobre la plata, ha
visto en septiembre cmo su zona de
soporte de 18,20-18,50 $ ha sido arra-
sada. Con contundencia a tenor de las
velas diarias y semanales que el precio
ha ido dejando desde que cotiz por
debajo de dicho nivel. Huelga decir que a
partir de ese instante, cualquier cotiza-
cin inferior implica esperar, como esce-
nario ms probable, la prolongacin
bajista. Doce velas semanales lleva el
futuro de la plata sin lograr cerrar por
encima del mximo de la semana previa.
Tramo bajista intacto, por muy elevada
que sea la sobreventa. Huyan de cantos
de sirena cuya meloda susurra precio
barato. En sentido alcista o bajista,
manda la tendencia y, en este caso mien-
IR AL NDICE
16 Octubre 2014
Commodities por Miguel Pareja
Futuro plata semanal
Fuente: Visual Chart
IR AL NDICE
Octubre 2014 17
tras sta siga vigente (bajista) comprar
ms barato solo garantiza perder menos,
pero no ganar.
Viendo lo que le ha sucedido a la plata,
como decimos, el oro debera tomar
nota. Lo que en la plata era zona 18,20-
18,50 $ en el futuro del oro son 1175-
1180 $. Perderlo invitara a esperar un
calco de la aceleracin bajista protagoni-
zada por la plata, y ratifcar las connota-
ciones de formacin de consolidacin
tipo tringulo (del movimiento de los lti-
mos meses) previa a prolongacin bajista
que hemos venido defendiendo en esta
tribuna en artculos previos.
Brent es a la debilidad lo que West Texas
es a la fortaleza, al menos en lo que a
comportamiento de las ltimas fechas se
Futuros oro y plata semanales
18 Octubre 2014
IR AL NDICE
refere. Mientras uno no invita a
esperar cotizaciones superiores
a las actuales, ms bien lo con-
trario a tenor del serio deterioro
que su estructura de largo plazo
ha experimentado en agosto y
septiembre, el segundo sugiere
incluso posibilidad de rebote. La
cotizacin de Brent, una vez per-
didos los tericos apoyos asocia-
dos a mnimos previos de 2014,
ha pasado a mirar al mnimo de
2013, 96,75 $, como asa a la que
agarrarse para no sufrir descen-
sos adicionales. Y, de momento,
esa zona ha adoptado el rol de
salvavidas frenando el mpetu
bajista. Referencia clave, esa
zona de 96,75 $, en lo sucesivo
para determinar la prolongacin
o no del proceso bajista.
El escenario divergente entre
Brent y West Texas tiene en la
zona 90 dlares del segundo la
pieza clave para determinar la
vigencia o no de dicha divergen-
cia, y lo que es ms relevante, sus
implicaciones de posibilidad de
rebote en ambos. Si West Texas
respeta esa zona estar negando
la prolongacin del proceso
bajista que el petrleo ha sufrido
en fechas recientes invitando,
incluso, a pensar en repuntes
para la recta fnal del ao. As,
cualquier operativa en sentido
alcista acorde a esta hiptesis ha
de llevar asociado un stop de pro-
teccin en cotizaciones inferiores
a dicha zona clave, 90 dlares del
futuro de West Texas.
Si hay que destacar un precio,
dentro del segmento de activos
energticos, es el futuro sobre
Futuros Brent y West Texas mensuales
Octubre 2014 19
gas natural. En un contexto de materias
primas donde el sesgo bajista abunda -
ya sea en cereales, metales preciosos u
otros - ver una seal de giro alcista es
noticia. Agosto y septiembre no slo han
logrado equilibrar la inercia bajista de
meses previos sino que, incluso, sientan
las bases para considerar probable un
movimiento al alza. El tiempo dir si esta-
mos ante un cambio de tendencia princi-
pal, o un mero rebote puntual. El tiempo
y la zona de mnimos marcada en los dos
ltimos meses, 3,70, dado que mientras
la cotizacin permanezca por encima, la
hiptesis de reaccin alcista se manten-
dr ms que vigente.
De hecho, a partir de ahora cualquier
cesin que presenciemos debera ser
considerada oportunidad de inicio de
IR AL NDICE
Futuro Gas natural semanal
IR AL NDICE
20 Octubre 2014
posiciones alcistas, estando como est
tan claramente defnida la zona de stop
loss (en la prdida de 3,70). La zona de
barrera en diversos momentos de este
ao, en entornos de 4,80-4,90, sera la
zona natural objetivo inicialmente.
El ltimo trimestre del ao se presenta
interesante para el ndice de referencia
de materias primas, CRB. Hasta el punto
Lyxor ETF CRB mensual
IR AL NDICE
Octubre 2014 21
de que un buen comportamiento de acti-
vos energticos, son los que ms ponde-
racin tienen, le pondra en disposicin
de volver a intentar salir del cors que
hasta la fecha ha sido el canal bajista de
los tres ltimos aos.
Para ello tendra que lograr superar, el
ETF Lyxor CRB que utilizamos como refe-
rencia, la zona de 21,60 euros. Mientras
tanto, la zona alta de dicho canal sigue
siendo una losa con sufciente peso,
hasta la fecha, para impedir optar a poco
ms que rebotes puntuales.
CFDs : ACCIONES
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DIVISAS
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NDICES
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22 Octubre 2014
IR AL NDICE
ANLISIS
SECTORIAL
por Miguel Pareja
Oscilaciones en zona
templada
Miguel Pareja
Gestor de Bolsa3 SV

@Pareja_Miguel
Septiembre ha sido a incapacidad de
confrmacin alcista lo que agosto fue a
incapacidad para ratifcar seales bajis-
tas. Son muchos los precios, tanto a
nivel valores como ndices sectoriales
como, lgicamente, ndices generales
que siguen cotizando en niveles simi-
lares a donde lo hacan hace dos
meses, de ah la califcacin de zona
templada. El equilibrio de posiciones
de dinero y papel es tal que resulta dif-
cil deshacerse del cors que impone el
lateral donde se mueve la renta variable
europea, en trminos globales, a lo largo
del presente ejercicio. Para muestra, el
botn del sector bancario. Lo hemos
sealado en ocasiones anteriores y
debemos seguir hacindolo. El movi-
miento sigue englobado dentro del
Octubre 2014 23
IR AL NDICE
Anlisis Sectorial por Miguel Pareja
rango que marc el mes de enero. Ha
habido intentos de perforacin de la
parte inferior de dicho rango; el ltimo
fue en agosto. Como, de igual modo, ha
habido amagos de ruptura alcista que
sirvieran de pistoletazo de salida a un
nuevo tramo alcista. En ambos casos,
esos intentos no tuvieron confrmacin
y para la historia han quedado plasma-
dos en las mechas de velas mensuales.
Recordemos, una vez ms, que dicha
fase de consolidacin se produce en el
sectorial bancario al pie de la que fuese
fuerte barrera desde 2009 a 2011.
La congestin al pie de zonas tan rele-
vantes como esa es algo habitual en los
precios, y no es ms que el refejo del
enfrentamiento de estrategias entre
quienes consideran que los bancos han
descontado ms que sobra las bondades
de un prximo perodo de crecimiento
Sectorial bancos mensual
24 Octubre 2014
IR AL NDICE
econmico, y optan por vender, y quie-
nes ven en cotizaciones actuales una
oportunidad de revalorizacin y, acorde
a ello, compran. Hasta la fecha el mnimo
y mximo del ao ha sido marcado en
385 y 440 puntos. Cualquier oscilacin
que se produzca dentro de dicho rango
difcilmente podr generar implicaciones
relevantes en trminos de tendencia
principal, ms all de lgicas connotacio-
nes para tramos de muy corto plazo.
Hablando de laterales, otro sector donde
se aprecia ntidamente este tipo de desa-
rrollo es el industrial, con valores de
importante peso en algunos ndices
como Dax alemn o CAC francs. El
fuerte movimiento alcista de 2012 y 2013
ha pasado el testigo a un movimiento de
consolidacin durante este 2014, con el
lateral entre 640 y 720 puntos del ndice
sectorial. Ese escaln, 640 puntos, es
Sector industrial mensual
Octubre 2014 25
clave para determinar si la consolidacin
se transforma en giro bajista y cesiones o
no. El deterioro en la tendencia por
debajo de dicha referencia sera sufcien-
temente importante como para sugerir
tenerlo presente a la hora de fjar una
zona de stop de proteccin para estrate-
gias alcistas, tanto a nivel sectorial como
aviso de debilidad a nivel individual.
El sector de transporte gener dudas
sobre su fortaleza con el movimiento de
julio y agosto y, la verdad, no ha logrado
despejarlas con su comportamiento en
septiembre. Tmido intento de recupe-
racin que no compensa el deterioro
alcista que supuso la prdida del canal
alcista. El riesgo de cesiones sigue ah, y
no deberamos descartar presenciar
durante la recta fnal de 2014 descensos
adicionales. Se trata, por tanto, de un
sector en el que mantenerse al margen
IR AL NDICE
Sector transportes mensual
26 Octubre 2014
IR AL NDICE
por el riesgo implcito que acabamos de
comentar
Posibilidad de cesiones tambin en el
sector de empresas vinculadas a petr-
leo y gas. Lo interesante en este caso es
que esas cesiones podran brindar una
oportunidad para toma de posiciones
alcistas. Si el precio visita la zona de 700
puntos lo estar haciendo a una zona
con doble connotacin de apoyo; tan-
gencia con directriz alcista y soporte en
la que durante dos aos fue zona de
barrera. Si hay una zona donde pode-
mos interpretar zona ptima de entrada
es esa.
Sector oil & gas mensual
Octubre 2014 27
Casualmente, el nivel de 700 puntos tam-
bin debe ser considerado pieza clave en
el puzzle que supone el escenario del sec-
tor de automviles. Impecable desarro-
llo alcista en los ltimos aos podra gene-
rar dudas si el ajuste actual rebasara esa
zona. Las cesiones que viene experimen-
tando desde junio han provocado que el
saldo anual sea, a esta fecha, negativo.
Pero ms serio sera, en trminos de
estructura, perder la que ha sido cons-
tante zona de apoyo desde 2012: la direc-
triz alcista. Y eso sucedera si cotiza por
debajo de 700 puntos. Compaas inte-
gradas en el sector tambin, como hemos
sealado en el caso de las indzustriales,
han aportado un inestimable sesgo alcista
a ndices como Dax alemn y CAC francs,
de ah que la implicacin de debilidad en
este tipo de sectores tenga mayor reper-
cusin que lo que acontece en otros sec-
tores con menor presencia en ndices
generales de bolsas europeas.
IR AL NDICE
Sector automviles mensual
28 Octubre 2014
IR AL NDICE
Al analizar el comportamiento sectorial
del mercado en lo que llevamos de ao
nos encontramos que, excepto los dos
sectores que se encuentran a cada
extremo de la tabla, la rentabilidad de los
diferentes sectores no se aleja excesiva-
mente de la media del mercado. Frente a
una rentabilidad del Euro Stoxx del 3,6%,
la rentabilidad de la mayora de los sec-
tores se sita en el rango 0%-7%, lo que
puede considerarse una dispersin rela-
tivamente baja.
ESTRATEGIA
EUROPEA
Nicols Lpez
Director de Inversiones
Mercados & Gestin de Valores AV

nicolas_lopezm
por Nicols Lpez
Comportamiento
relativo: pases
y sectores
Octubre 2014 29
IR AL NDICE
Estrategia Europea por Nicols Lpez
Los sectores ganadores. Los dos secto-
res que destacan claramente sobre el
resto por el lado positivo son el de salud
y el de utilities. Se trata de dos sectores
de muy diferentes caractersticas como
tipo de inversin y, por tanto, los factores
que explican su buen comportamiento
relativo son tambin muy diferentes. El
sector de salud (health care) est domi-
nado por las grandes compaas farma-
cuticas. Como estilo de inversin es un
sector considerado de crecimiento, en
la medida en que el gasto en salud es
relativamente poco sensible al ciclo eco-
nmico y crece ms que la economa por
factores como el envejecimiento de la
poblacin o la generalizacin de los siste-
mas pblicos de salud. Despus de una
primera parte del ao con un comporta-
miento bastante plano, la fuerte subida
desde el mes de julio se debe fundamen-
talmente a las operaciones corporativas
en el sector. En particular, las compras
de farmacuticas europeas por compa-
as norteamericanas que buscan trasla-
dar su sede fscal a Europa explican en
buena medida el sbito aumento de las
valoraciones en el sector.
Las utilities, por el contrario, son valores
tradicionalmente defensivos con escaso
crecimiento y elevada rentabilidad por
dividendo, que es su principal atractivo. En
este caso su buen comportamiento es
consecuencia directa de la cada de las
rentabilidades de los bonos. En un entorno
de crecimiento econmico dbil como el
actual, las utilities tienen un comporta-
miento similar al de un bono high yield y, al
igual que stos, se han visto favorecidas
por la persistente cada de las rentabilida-
des de los bonos. Un factor adicional sera
la reaccin a un comportamiento relativo
muy negativo desde el ao 2007, inducido
por la cada de los precios de la energa y
un entorno regulatorio muy adverso, fac-
tores ambos que parecen haber tocado
fondo en los ltimos meses.

Rentabilidad Sectores Euro Stoxx desde 31/12/2013 (%)
Fuente: Bloomberg, M&G Valores AV
30 Octubre 2014
Los sectores perdedores. Los dos secto-
res que se han desmarcado negativa-
mente del comportamiento medio del
mercado europeo son los de retail y
autos. Al igual que en el caso anterior,
son dos sectores de caractersticas bien
diferenciadas. El de autos es un sector
puramente cclico por su sensibilidad al
ciclo econmico. Aunque en conjunto ha
tenido un mejor comportamiento que el
mercado desde el fnal del mercado
bajista en 2009, ha ido alternando fases
de gran fortaleza con otras de debilidad
relativa. Estas ltimas coincidiendo con
fases de desaceleracin econmica como
las de 2011-2012 o la que nos encontra-
mos en la actualidad. El sector retail
incluye a las grandes compaas de dis-
tribucin de alimentacin, vestido y mer-
cancas en general. Tradicionalmente se
considera un sector de crecimiento por
su expansin a nuevos mercados y
ganancia de cuota de mercado frente al
pequeo comercio. Su mal tono en 2014
sigue a una subida bastante fuerte en los
dos aos anteriores, y en buena medida
se debe a la fuerte crisis del sector en
Reino Unido (Tesco, Sainsbury, Ocado ...)
y en general a una cierta prdida de
cuota frente a formatos discount de
menor tamao (Lidl, Dia, etc.).
Un sesgo ms bien defensivo y anti-
cclico. Una conclusin general del com-
portamiento sectorial del mercado es el
mejor comportamiento relativo de los
sectores defensivos frente a los cclicos en
los ltimos meses. El punto de infexin se
produce entre el primer y segundo tri-
mestre del ao, de la mano de un progre-
sivo enfriamiento de los indicadores eco-
nmicos y un claro deterioro de las
expectativas de infacin a largo plazo. La
cada de las rentabilidades en el bund ale-
IR AL NDICE

Indice Stoxx 600 Autos & Comportamiento relativo frente
a Stoxx 600
Octubre 2014 31
mn a lo largo del ao es un buen indica-
dor de ese entorno de crecimiento dbil e
infacin muy baja que se ha ido asen-
tando en Europa en los ltimos meses. La
situacin de Francia (que analizamos en
otro artculo de la revista) e Italia est
pesando negativamente en el conjunto de
la zona euro que ha visto frenarse su cre-
cimiento de forma notable en meses
recientes. De cara al futuro, un nuevo
giro del mercado desde defensivos a
cclicos sera un indicio importante de
que el mercado apuesta por una acla-
racin del crecimiento.
El comportamiento por pases. Para
analizar el comportamiento relativo
entre ndices de diferentes pases o sec-
tores es conveniente medir su rentabili-
dad en trminos de retorno total, es
decir, teniendo en cuenta no slo la
variacin del precio sino tambin los divi-
dendos pagados en el perodo. De
acuerdo cono los ndices MSCI Retorno
total, la rentabilidad de la bolsa en la
eurozona en lo que va de ao ha sido del
7,0%. Por encima de ese nivel estn pa-
ses como Espaa (15%), Italia (14%) o Bl-
gica (12%). En la zona media estaran
Francia (6%) y Holanda (5%) y en la parte
baja de la clasifcacin Alemania (1%),
Grecia (-5%) y Portugal (-12%). Elegir una
fecha como el fn de un ao es muy arbi-
trario y puede resultar engaoso. La rea-
lidad es que en plazos largos el compor-
tamiento relativo de las bolsas de
diferentes pases, medido en retorno
total y en la misma divisa, suele mostrar
una gran convergencia. En el caso euro-
peo, la evolucin desde el techo del ciclo
de 2007 hasta hoy muestra perodos con
claras divergencias pero el neto hasta
hoy muestra a una gran mayora de pa-
ses con una rentabilidad muy parecida.
Entre los grandes, tan slo Alemania
mantiene todava cierta ventaja sobre el
resto, aunque con tendencia a reducirse.
Por el lado negativo Italia ha quedado
descolgada en buena medida por el hun-
dimiento de su sector bancario y en este
IR AL NDICE

Comportamiento relativo cclicos/defensivos vs rentabilidad bund
10 aos
Fuente: Datastream, Goldman Sachs GIR
IR AL NDICE
32 Octubre 2014
caso no parece razonable esperar una
recuperacin. Incluyendo dividendos, los
ndices europeos han recuperado en su
mayora la prctica totalidad de las prdi-
das de 2007-2009.
Desaceleracin o nueva recesin? La
experiencia europea con la recada en
recesin en al ao 2011 est muy cer-
cana, por lo que es inevitable que la des-
aceleracin cclica que muestran los indi-
cadores haya despertado temores a una
nueva recesin. Personalmente, sin
embargo, creo que las bases para una
recuperacin sostenida en Europa son
ahora ms slidas que en 2011. Como
analizamos en otro artculo de la revista,
los mayores frenos al crecimiento pare-
cen provenir en este momento de Fran-
cia, pero su impacto sobre el conjunto de
la eurozona no va a tener las consecuen-
cias de la crisis fnanciera global desatada
por los pases perifricos a partir de
2011. Pese a todo, los indicadores euro-
peos como el PMI se mantienen clara-
mente por encima de los 50 puntos
anticipando un crecimiento modesto
pero sufciente para mantener la din-
mica de la recuperacin en prximos tri-
mestres. En el grfco siguiente se puede
apreciar que durante una fase expansiva
de largo plazo se suceden fases de acele-
racin / desaceleracin, en lo que puede
considerarse una pauta propia del creci-
miento de la economa. De alguna forma
esta pauta permite que se prolongue la
fase expansiva al evitar o retrasar la acu-
mulacin de desequilibrios que est en
el origen de las recesiones.
Macro vs Micro: los benefcios de las
empresa europeas tocan fondo. Cmo
es la relacin entre la macro y la tenden-
cia del mercado? Sin duda existe una rela-
cin entre el crecimiento de la economa y
la evolucin de la bolsa, pero no es una
relacin tan clara y directa de establecer.
La difcultad deriva del hecho de que el
valor de una compaa depende de sus
benefcios futuros, por lo que el compor-
tamiento de la economa en el corto plazo
no es en s mismo determinante del valor
de las acciones. Es, eso s, una referencia
importante en la medida en que nos d
pistas sobre la evolucin futura de la eco-
noma. En el momento actual, por tanto,

Indices MSCI Retorno Total
(Base 100=Octubre 2007)
Fuente: MSCI, M&G Valores AV

Rentabilidad desde 31/12/2013
(Retorno total %)
Fuente: MSCI, M&G Valores AV
IR AL NDICE
Octubre 2014 33
lo importante no es si la economa se va a
estancar uno o dos trimestres, sino si en
general estamos entrando en una fase
expansiva que se prolongar en prximos
aos, o ms bien seguimos en un entorno
de sucesivas recuperaciones y recesiones
como hemos tenido desde 2007. El slido
comportamiento alcista del mercado
desde 2012 sin duda est alimentado por
las expectativas de una fase expansiva
sostenida en la que, ms all de las fases
correctivas normales y las inevitables
incertidumbres, la tendencia alcista se
sostiene por la confanza en el crecimiento
a largo plazo. Un factor importante para
reforzar esa confanza es el comporta-
miento de los benefcios de las empresas,
que es al fn y al cabo la referencia ms
directa de la valoracin de las acciones.
Por este lado sin duda tenemos buenas
noticias. El largo y duro ajuste del sector
corporativo en Europa parece haber lle-
gado a su fn. Desde hace pocos meses
los analistas han dejado de revisar a la
baja las estimaciones de benefcios, lo
que permite proyectar un proceso de
recuperacin importante de los mis-
mos en los prximos 2-3 aos. Sin duda
un buen combustible para la continuidad
del mercado alcista.

Alemania: Indice IFO de Confanza Empresarial vs PIB % interanual

Benefcio por accin ndices europeos
(BPA 12 meses forward).
34 Octubre 2014
IR AL NDICE
Objetivos cumplidos. As podramos
resumir el comportamiento durante el
mes de septiembre de las diferentes
estrategias que tenamos abiertas en
divisas. Todas ellas, por cierto, largas en
dlares estadounidense en consonancia
con el cambio de discurso de la Fed. La
depreciacin del euro ha sido global,
pero en concreto, frente a la divisa esta-
dounidense ha sufrido una notable ace-
leracin durante las ltimas semanas
completando as un quinto mes de cons-
tante presin bajista.
Con ello acumulamos 22 semanas con-
secutivas sin conseguir cerrar por
encima del mximo de la semana pre-
DIVISAS
por Gerardo Ortega
y Miguel Pareja
Quin le tose
al dlar?
Gerardo Ortega
Analista Independiente y
Colaborador de CMC Markets

@Ortega_Gerardo
Miguel Pareja
Gestor de Bolsa3 SV

@Pareja_Miguel
Octubre 2014 35
IR AL NDICE
Divisas por Gerardo Ortega y Miguel Pareja
via en un movimiento que comenz en
los 1,3992 dlares durante la rueda de
prensa de Mario Draghi tras el Consejo
de Gobierno del BCE de mayo. En ese
sentido, pocas dudas tcnicas ofrece el
chart semanal respecto a la direccin de
este par.
Ya destacbamos en el anterior nmero
de la revista la relevancia que este anli-
sis daba a la prdida defnitiva del gap
alcista (diario y semanal) que el par man-
tena abierto y con el que arranc la
semana del 16 de septiembre de 2013.
Recuerden que este hueco, reiterada-
mente mencionado, tena un alto valor
tcnico y cualitativo (1,3290-1,3365) pues
fue fruto de la interaccin de los bancos
centrales; desplegado tras el comuni-
cado del FOMC el 18 de septiembre y
refrendado el 7 de noviembre instantes
despus de que el BCE anunciase la
rebaja de un cuarto en el tipo de repo. Lo
que es innegable, pues es un hecho, es
que el cierre del mismo ha coincidido con
la oleada de ventas del euro.
Que nosotros hayamos cerrado la estra-
tegia durante el mes de septiembre
desde el blog de TraderSecrets (ver aqu)
tomando benefcios totales en 1,2780
dlares responde nica y exclusivamente
a un plan de trading tras alcanzarse obje-
tivos, que recordamos fueron estableci-
dos a priori. Esto no signifca, ni mucho
menos, que veamos potencial de revalo-
rizacin del euro por cambio de escena-
rio. Ni macro, donde se sigue acentuando
la dispar poltica monetaria de la Fed y
del BCE, ni tcnico, donde solo existe un
alto grado de sobreventa del euro, pero
objetivamente, nada ms. No es lo
mismo comprar euro frente a dlar para
cerrar una posicin corta y con pinges
benefcios que comprar para adoptar
una posicin larga en euros. A la hora de
la elaboracin de este informe, el par ya
ha alcanzado la zona 1,2570 dlares, dos
fguras por debajo de nuestro objetivo de
precios. Esperamos que entiendan a que
nos referimos.
Objetivos por abajo, rota la banda de pre-
cios 1,2760-40 dlares (zona de fuerte
demanda durante 2013) no tenemos, salvo
la lgica vuelta al origen (con el tiempo) de
todo el movimiento en 1,2041 dlares.
Pero no vamos a participar. Al menos por
el momento. Cualquier inicio de estrategia
ser comunicada desde el blog.
36 Octubre 2014
Frente al dlar australiano (EURAUD)
el euro tambin ha sufrido. No ahora
en septiembre, donde ha rebotado con
cierta intensidad, sino desde primeros
de ao donde el par se ha dejado por el
camino la friolera de 20 fguras. Con este
rebote y tras haber tomado previamente
en nuestro primer objetivo de precios
(1,41 dlares) benefcios parciales (50%),
damos por concluida la estrategia al
haberse ejecutado el stop proft para el
resto de la posicin en 1,4485 dlares.
Ahora es tiempo de analizar con tranqui-
lidad a la espera de encontrar una nueva
oportunidad. No olvidemos que el
EURAUD, pese a la reaccin, se ha movido
por debajo de 1,4050 dlares. Esto es
importante ya que dicho nivel representa
el fnal de la onda cuarta de grado menor.
IR AL NDICE
EURUSD (semanal)
Fuente: TradeStation
EURUSD (diario)
Octubre 2014 37
IR AL NDICE
Siempre por supuesto, y segn nuestro
mejor recuento, donde se pueden recon-
tar sin gran difcultad 5 ondas as como
encontrar esa cuarta onda. En cualquier
caso, esperar y ver.
El yen japons en su cruce frente al
dlar americano cierra un mes para
enmarcar. Seis fguras de depreciacin
para la divisa nipona que ha sido literal-
mente machacada por el dlar. En ese
sentido poco ms que decir, ya que
hemos aprovechado desde el blog de
TraderSecrets (ver aqu) el fuerte movi-
miento para tomar benefcios parciales
en la zona 107,60-85 yenes y subir el stop
para el resto de la posicin hasta el nivel
106,60 al cierre de vela diaria. No mane-
jamos, por el momento, objetivo de pre-
cios para el resto de la posicin.
EURAUD (semanal)
USDJPY (diario)
IR AL NDICE
38 Octubre 2014
A da de hoy, no parece que haya divisa
en disposicin de poner en entredicho
la reciente fortaleza y apreciacin del
dlar USA. La verticalidad que hemos
comentado en la revisin de escenario
tanto frente al euro como frente al yen
japons se aprecia, igualmente, en el
cruce frente a la libra esterlina desde julio.
Protagonista el cable durante buena
parte del mes de septiembre a la par que
se iba deshojando la margarita de las
encuestas sobre el referndum de inde-
pendencia escocs, lo cierto es que, a la
postre, todo ha seguido igual. La huella de
dicho referndum y la incertidumbre pre-
via, ms que la reaccin en si al conocer el
resultado del recuento ofcial, gener
volatilidad y poco ms. De hecho, tanto el
hueco bajista semanal, con clara connota-
cin de continuidad bajista (para la libra,
alcista para el dlar) y las dos mechas
semanales posteriores que podemos
apreciar en el chart adjunto son fel refejo
de la fortaleza de dicha tendencia. Un
quiero (rebotar) y no puedo en el caso de
ambas mechas. Relevantes sobre todo
por la zona alcanzada y testada; tangencia
con directriz bajista principal. Tal y como
sealamos en el post publicado en el blog
de TraderSecrets (Jaque a la libra) hueco y
directriz eran, y siguen siendo, los ele-
mentos para determinar la vigencia del
tramo bajista actual; difcil abogar por un
cambio de escenario mientras el precio
cotice por debajo. No hay estrategia
actualmente activa en esta seccin sobre
este par, pero si su posicin es bajista, uti-
lice ambos, y concretamente la zona
alcanzada por las dos mechas semanales
a las que hemos otorgado notable impor-
tancia para acomodar su referencia de
stop de proteccin. Si su posicin es
alcista, sepa que se est enfrentando a
una tendencia que por ahora no ha dado
seal alguna de agotamiento, y mucho
menos de giro alcista. Si en lo sucesivo
detectamos seal de cambio, intentare-
mos compartirla bien en esta seccin de
la revista mensual, bien va blog.
El dlar domina claramente sobre
euro y yen, pero quin presenta
mayor fortaleza relativa entre los per-
dedores? Realmente podramos enfocar
esta duda en base a cual de las dos divi-
sas se ver mayor medida afectada por
GBPUSD (semanal)
IR AL NDICE
Octubre 2014 39
las polticas monetarias de sus respecti-
vos bancos centrales. El precio sugiere
balanza decantada, con perspectiva de
medio plazo, hacia un probable fortaleci-
miento del euro frente al yen, o si lo pre-
feren depreciacin del yen frente a euro,
dado que ambos no son hoy en da, pre-
cisamente, el paradigma de monedas
fuertes. Para avalar esta previsin nos
apoyamos en tres aspectos tcnicos.
Cesiones en las dos ltimas semanas de
septiembre que encajaran dentro de un
rol de pull back hacia canal bajista desa-
rrollado desde marzo y que durante sep-
tiembre fue anulado. A ello unimos la
vuelta a entornos de 138, anterior
barrera y ahora potencial zona de apoyo.
As como el grado de ajuste alcanzado,
61,8%. Por los tres aspectos los niveles
actuales de cotizacin bien podran ser
escaln desde donde reanudar la ten-
dencia alcista. Para iniciar posicin prefe-
rimos esperar a una mnima seal que
ratifque que el ajuste ha fnalizado y
comienza un nuevo tramo alcista. Como
hasta la fecha, el blog de www.traderse-
crets.es sera el lugar donde plasmar la
activacin de la estrategia.
JPYEUR (diario)
40 Octubre 2014
IR AL NDICE
por Gerardo Ortega
En plazos cortos
Gerardo Ortega
Analista Independiente y
Colaborador de CMC Markets

@Ortega_Gerardo
PULSO DE
MERCADO
Cerramos septiembre y con ello uno de
los meses tradicionalmente ms negati-
vos para la renta variable estadouni-
dense. El saldo fnal hay que conside-
rarlo, en trminos generales, positivo
habida cuenta que los soportes de ms
corto plazo han sido respetados. La
volatilidad fue prcticamente nula con
un movimiento en el Dow Jones de Indus-
triales, entre mximo y mnimo, del
2.39% pese a los amplios movimientos
del VIX que lleg a oscilar cerca del 50%.
El exiguo desplazamiento en precios de
los ndices no impidi que el mes fuera,
para no perder la costumbre, de records
y se registraran nuevos altos de todos los
tiempos en el Dow Jones de industriales y
el S&P 500 y de los ltimos 14 aos en el
Nasdaq 100. Las difcultades las tuvimos
en el Nasdaq Composite y el S&P 500 al
mostrar una inquietante debilidad no
refrendada por el resto de ndices.
Pese a la subida libre y a sus bondades
centramos la atencin en aquello que a
Octubre 2014 41
IR AL NDICE
priori no debera ser preocupacin para
un inversor que haga trading en tenden-
cia. Hablamos de los soportes de corto
plazo an vigentes en la renta variable
estadounidense. Precisamente en aque-
llo que nos hace concluir que el saldo
mensual ha sido positivo. Y lo hacemos
por la uniformidad y cercana de los mis-
mos en sintona con los equivalentes de
las bolsas europeas. La divergencia
bajista que an mantiene la tecnologa
(Nasdaq 100 y Composite) con los ndi-
ces tradicionales (Dow Jones y S&P 500)
es otro elemento que este anlisis pon-
dera y mucho pese a la capacidad mos-
trada por todos ellos (hasta la fecha) de
ir resolviendo favorablemente estas
situaciones. Concretando, 16.630, 1.964,
4.000, 4.460 y 630 puntos son la refe-
rencias de soportes para DJIA, S&P 500,
Nasdaq 100, Composite e ndice de
semiconductores de Filadelfa respec-
tivamente que sostienen al mercado.
Por debajo de las mismas, entraramos
en fase de reaccin al ltimo gran
tramo alcista. El nacido en agosto de
este mismo ao.
Los mnimos de agosto son, tal y como
ya indicamos en el anterior nmero, la
referencia de control en tendencia a nivel
global. Y lo son como bien saben por las
velas alcistas mensuales que fueron des-
plegadas. El grfco mensual del Nasdaq
100 es probablemente el que mejor
refeja la situacin de la bolsa en Estados
Unidos pese a ser uno de los ndices que
no se encuentra en subida libre absoluta.
Con septiembre ya concluido, son 23 los
meses consecutivos acumulados por
este ndice sin cerrar por debajo del
mnimo del mes previo. Septiembre no
tiene apenas rango estando su vela con-
tenida en la del mes de agosto. Esto sig-
nifca que la vela dominante (agosto)
es la que manda. As que hasta all abar-
cara, llegado el caso, el rango de actua-
cin del precio. A modo de un amplio
lateral, quizs un lateral- bajista o ll-
menlo como quieran. Pero solo hasta all
Pulso de Mercado por Gerardo Ortega
Dow Jones vs Nasdaq 100 vs Nasdaq Composite (diario)
Los mnimos de agosto son
la referencia de control clave
42 Octubre 2014
IR AL NDICE
(mnimos de agosto) sera lo permitido
para que no se viera comprometida la
tendencia de, por lo menos los ltimos
(por ahora) 23 meses. Piensen que detrs
de ellos an quedan otros 44 meses. Por
cierto, se han dado cuenta que fue prc-
ticamente coincidente en el tiempo el
nacimiento de esta revista y el ltimo
gran tramo alcista de la bolsa estadouni-
dense? Este es el nmero 24 de Trader-
Secrets.
Por lo dems poco que aadir. El
recuento que por onda de Elliott veni-
mos manejando desde hace meses en el
Dow Jones y que se puede seguir en el
chart mensual adjunto, sigue plenamente
vigente. Y tiene sentido hacerlo porque el
chartismo nos lo permite (tienen priori-
dad las referencias de control sealadas
ms arriba). Este anlisis haba estimado,
a priori, un movimiento de trece tramos
diferentes a favor de la tendencia princi-
pal alcista (bajo una hiptesis de pauta
impulsiva). El actual es el decimoquinto
por lo que entendemos la pauta no
debiera fnalizar, al menos, hasta poder
recontar diecisiete (13 desarrollados + 4
de una nueva extensin de onda o lo que
es lo mismo, 5 tramos de la pauta bsica
de Elliott ms tres extensiones [4+4+4]).
Sea como sea, los mnimos de agosto, tal
y como ya hemos sealado son la refe-
rencia de control clave que prevalece
sobre todo lo dems.
La resistencia creciente que se puede tra-
zar en su chart mensual sigue estando ah.
De hecho es la excusa perfecta de muchos
Dow Jones (mensual)
Octubre 2014 43
para no tirar defnitivamente una toalla
bajista que cada vez les estrangula ms.
Por otro lado no olvidemos que dicha
lnea de oferta creciente solo sera tal,
siempre que hubiera un fuerte rechazo
desde la misma en precios que provocara
la prdida de algn soporte relevante. En
este caso los mnimos de agosto. Mien-
tras tanto, es otra lnea ms, de las muchas
que se pueden trazar, que ha de confr-
marse. Frente a la misma (an hipot-
tica) tenemos una directriz alcista plena-
mente confrmada con 7tangencias, la
cual vamos acomodando al movimiento.
Los ndices burstiles a uno y otro lado
del Atlntico siguen refejando los dife-
rentes momentos del ciclo por el que
atraviesan sus principales reas de
infuencia econmica las cuales tienen
procesos divergentes en cuanto las pol-
ticas monetarias de sus bancos centra-
les. Tenemos pues, muy presente, el
papel fundamental que los mismos estn
jugando siendo especialmente relevante
el del BCE.
Las dudas, tcnicamente, suelen venir de
las bolsas europeas. Y esta vez, no ha
sido menos, con un Dax 30 alemn mos-
trando una inusual debilidad. Esas dudas,
por norma general siempre han sido
resueltas por la bolsa estadounidense
acudiendo al rescate de estas regis-
IR AL NDICE
Nasdaq 100 (mensual)
IR AL NDICE
44 Octubre 2014
trando nuevos mximos en el movi-
miento. Ahora nos encontramos con
todo los ndices alineados en las prime-
ras zonas de soporte. Entienden ahora
el porqu de poner el acento en los
soportes de corto plazo?
Los sectoriales bancarios europeos
(SX7R y SX7E), referencias directoras por
excelencia, aguantan tambin el tipo,
respetando sus soportes de ms inme-
diato corto plazo. Los mismos pasan por
416 y 146 para SX7R y SX7E respectiva-
mente. Perderlos supondra, al igual que
en Estados Unidos, ampliar los rangos
de cotizacin hasta los mnimos de
agosto. No olvidemos que este sector
afrontar la test de estrs en octubre, y
que sigue cotizando dentro de una de un
amplio rango lateral que ya abarca todo
el ao 2014. Por lo tanto llevamos 9
meses de ajuste con lnea de demanda
precisamente en los mnimos de agosto.
Obviamente, si el soporte de dicha gama
operativa se perdiera, la correccin sera
inevitable. Los niveles de control en ten-
dencia para los referentes bancarios se
encuentran en las dilataciones bajistas
(133 en SX7E y 385 en SX7R) del pasado
da 8 de agosto.
Solo con una prdida de los soportes de
dichas gamas operativas de medio plazo
en los sectoriales bancarios quedara
validada la resistencia creciente que se
observa en el Eurostoxx 50. La vela del
mes de julio es de vuelta por acontecer
donde acontece pero necesitamos ese
pequeo detalle (fltro).
SX7E vs SX7R (diario)
IR AL NDICE
Octubre 2014 45
EXPERIMENTE LA DIFERENCIA
DEL TRADING A SU GUSTO
La operativa con CFDs, al ser productos
complejos y apalancados, conlleva un nivel de
riesgo elevado para su capital y usted puede
incurrir en prdidas que superen los fondos
depositados. Es posible que estos productos no
resulten adecuados para todos los inversores;
por lo tanto, asegrese de comprender
plenamente los riesgos que implican, de hacer
un seguimiento constante de la inversin y
busque asesoramiento independiente en caso
de ser necesario.
Next Generation pone los mercados
globales al alcance de su mano; experimente
la ecacia de hacer trading con aplicaciones
especcas para iPhone, iPad o Android.
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Eurostoxx 50 (mensual)
46 Octubre 2014
IR AL NDICE
MS ALL
DEL IBEX
por Javier Hombra
Los inversores
activistas
Javier Hombra
Ventas internacional institucional
en Ahorro Corporacin

@JHombria
En cada una de mis entregas de Trader
Secrets procuro explicar un concepto
relacionado con la contabilidad, las fnan-
zas y el mundo de la inversin en gene-
ral. En este nmero quiero acercarles
a los inversores activistas. Quiz no es
un trmino muy conocido pero algunos
de sus representantes son famosos
inversores: Carl Icahn, Bill Pershing o
Daniel Loeb. En la fccin tenemos el
ejemplo del inversor burstil ms cono-
cido de todos los tiempos: Gordon Gekko
(ojo, el de Wall Street, no el de ese pes-
tio de segunda parte).
Qu es un inversor activista? Descrito de
una manera simplona, un inversor que le
dice al equipo gestor lo que tiene que
hacer. Aunque para muchas personas
IR AL NDICE
Octubre 2014 47
esto le parecer lo normal, lo cierto es
que los inversores activistas son una
minora en el mundo de la inversin. Hay
varios motivos. El primero es que el acti-
vista usa los medios de comunicacin
para sus fnes, y hay bastantes inverso-
res que huyen de la prensa como si de la
peste se tratase. El segundo es que
requiere una cierta agresividad y cons-
tancia para presionar al equipo gestor a
plegarse a sus sugerencias.
Y cul es su agenda? Los activistas
toman posiciones en empresas que
consideran que cotizan por debajo de
su potencial. Para que ste cristalice invi-
tan a adoptar medidas como venta de
negocios, fusiones, adquisiciones o direc-
tamente el despido del equipo gestor.
Yahoo: qu hacer con
el dinero?
Esta introduccin viene al hilo de la
reciente entrada de un activista (Star-
board Value) en Yahoo, anunciada con
la consiguiente carta a su consejera dele-
gada y a la prensa. Por boca de su direc-
tor Jefrey Smith, la frma de inversin
argumenta que Yahoo debera dejar de
invertir en adquisiciones y fusionarse
con AOL. Dudo que ste sea el nico
accionista en recomendar a la CEO
Marissa Mayer lo que tiene que hacer
con los ms de 9.000MnUSD (antes de
impuestos) que va a recibir por la venta
de un 7% de Alibaba en su salida a Bolsa,
adems de la postura de la compaa
sobre el 16% restante.
En el centro de toda esta discusin
estn las preguntas: es correcta la
valoracin actual de Yahoo? Vale ms
de lo que cotiza en bolsa? Qu debe-
ra hacer con las plusvalas? Debe
reinvertirlas o el negocio de Yahoo es
un modelo perdedor? Las respuestas
no son fciles pero las cantidades en
juego son muy, muy importantes.
Negocio y cuenta de
resultados de Yahoo
Vaya por delante que Yahoo no es una
empresa ajena a los activistas, ya que la
propia Mayer consigui su puesto en
julio de 2012 gracias a la labor de zapa de
Daniel Loeb, que consigui que despidie-
ran al primer directivo en favor de la ex-
ingeniera de Google.
La labor de Mayer no est siendo fcil.
Para empezar y como ella misma ha
reconocido, la moral de la tropa estaba
por los suelos cuando ella lleg. Claro
perdedor de la guerra de los buscadores
(su cuota de mercado en EE.UU es del
10% vs. 68% para Google), Yahoo tiene
subcontratado su motor de bsqueda a
Bing (de Microsoft) y su negocio se centra
en el cobro por anuncios en sus principa-
les entornos (Yahoo y Tumblr).
Los ltimos aos no fueron buenos
para Yahoo. El 2010 fue su ltimo mejor
ao (excluyendo extraordinarios a los
que me referir despus) y desde enton-
Ms all del IBEX por Javier Hombra
48 Octubre 2014
IR AL NDICE
ces el EBIT de la compaa ha cado un
40% (afortunadamente en trminos de
fujo de caja operativo solo un -4%).
El negocio de Yahoo est repartido entre
Display (53% de los ingresos), que son los
anuncios que aparecen en las pginas de
su propiedad (ej: anuncios fnancieros en
Yahoo Finance), y Search (bsqueda, los
anuncios que aparecen en relacin con la
bsqueda que hemos hecho), que supo-
nen un 47%. No tenemos un desglose
histrico de las divisiones debido a un
cambio de reporte en 2012 (precisa-
mente con la entrada de Meyer).
Lo que s podemos ver desde 2007 es
que las ventas cayeron un 6% y el EBIT
un 4%. Sin embargo el benefcio neto
creci un 13%. Por qu? Por la contri-
bucin de Alibaba, que consolida por
puesta en equivalencia. (La lnea de
resultados que contabiliza la contribu-
cin de empresas en las que la compaa
no tiene una posicin de control).
Y ahora, en qu consiste la estrategia de
negocio de Yahoo? De manera muy resu-
mida podemos decir que:
1. Mientras competidores como Face-
book o Twitter se basan en el conte-
nido que generan sus usuarios para
atraer ms trfco, Yahoo procura
generar contenido que atraiga ese
volumen.
2. Creo que el mayor desafo es migrar a
sus usuarios de un entorno ordena-
dor a un entorno smartphone.
Para lograrlo Yahoo est continuamente
adquiriendo pequeas compaas que
vayan apuntalando esa estrategia (bolt-
on acquisitions): Flurry (anlisis de trfco
mvil), RayV (plataforma de video strea-
ming) o Blink (mensajera mvil) por citar
algunas de las ltimas. Quedmonos con
este dato porque es una de las principa-
les polmicas del debate actual.
Balance de Yahoo
El balance de Yahoo es uno de los
aspectos que menos me preocupan.
Termin 2013 con una posicin de caja
neta de 2.300MnUSD, o tres veces su
EBITDA anual y, a pesar de su poltica de
adquisiciones, el peso del fondo de
comercio y los intangibles sobre el
6.969
7.209
6.460
6.325
4.984 4.987
4.680
814
87
574
1.070
828
5.214
633 639
419
598
1.232
1.049
3.945
1.366
0
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
7.000
8.000
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Ventas EBIT Benecio neto
Grfco 1. Ventas, EBIT y benefcio neto de
Yahoo 2007 - 2013 (en MnUSD)
Fuente: Yahoo
7
3
2
4
3
2
27
14
0
5
10
15
20
25
30
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014*
Grfco 2. Nmero de adquisiciones
de Yahoo 2007 - 2013
Fuente: Yahoo
Octubre 2014 49
IR AL NDICE
balance (algo sobre lo que siempre hay
que estar alerta), se redujo de un 38% en
2007 a un 30% en 2013.
Flujo de caja
Aunque el crecimiento del fujo de
caja operativo de Yahoo fue negativo
en el perodo 2007 - 2013 (-8%), la com-
paa genera una liquidez considera-
ble, sobre todo si tenemos en cuenta
que sus necesidades de inversin reales
son muy pequeas.
Recordemos qu entiendo por inversio-
nes reales: fujo de caja que se reinvierte
en el negocio, bien en crecimiento org-
nico o bien en la adquisicin de nuevas
compaas (crecimiento inorgnico).
Analizando el fujo de caja de inversio-
nes de los ltimos aos vemos que la
etiqueta de derrochona que se ha
puesto a Marissa Mayer no es justa, ya
que el porcentaje de fujo de caja que se
invierte en adquisiciones es reducido. Y
qu se hace con el resto? Se aparca en
instrumentos de renta fja de alta calidad
crediticia, al igual que hacen compaas
como Apple, Google o Facebook).
Como el to Gilito, Yahoo nada en una
piscina de dinero. No paga dividendo
(una caracterstica comn a muchas
empresas tecnolgicas) pero retribuye
a sus accionistas va recompra de
acciones. Slo en los ltimos tres aos
Yahoo se ha gastado ms de 7.000MnUSD.
Alibaba o Mam! Nos
ha tocado la lotera!
En octubre de 2005 Yahoo invirti
1.000MnUSD en comprarse un 40%
del portal chino de comercio electr-
nico Alibaba. En aquella poca las gue-
rras de los buscadores estaban en su
1.252
3.452
3.291
2.884
2.056
4.184
2.297
0
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
3.500
4.000
4.500
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Grfco 3. Caja neta de Yahoo 2007 - 2013
(en MnUSD)
Fuente: Yahoo
1.919 1.880
1.310 1.240 1.324
4.322
1.195
-576
-1.312
-2.419
510
202
-2.886
-23
-4.000
-3.000
-2.000
-1.000
0
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Flujo de caja opera9vo Inversiones
Grfco 4. Flujo de caja operativo e inversiones
de Yahoo 2007 - 2013 (en MnUSD)
Fuente: Yahoo
1.919 1.880
1.310 1.240
1.324
4.322
1.195
-1.711
-944
-657 -587
-914
-495
-1.560
-3.000
-2.000
-1.000
0
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Flujo de caja opera9vo Inversiones reales
Grfco 5. Flujo de caja operativo e inversiones
en adquisiciones 2007 - 2013 (en MnUSD)
Fuente: Yahoo
50 Octubre 2014
mximo apogeo, con Google osten-
tando una cuota del 37% y Yahoo de un
30%. La disputa estaba muy reida.
Pocos entonces pudieron predecir que
Alibaba llegara a ser el monstruo que
es hoy en da.
Conforme Alibaba se iba consolidando
y Yahoo perdiendo poder, los chinos
fueron invitando a Yahoo a salir de la
compaa. En 2012 Yahoo vendi a la
propia Alibaba aproximadamente la
mitad de su posicin por 7.100MnUSD
(en efectivo y bonos convertibles), con el
compromiso de que vendera otra parte
cuando Alibaba saliera a bolsa.
En el ltimo ao Alibaba ha sido la his-
toria burstil por excelencia. Sus nme-
ros (231Mn de usuarios vs. 215Mn de
Amazon), su valoracin (ms de
160.000MnUSD), el auge del comercio
electrnico en China... Todo estos datos
llamaban la atencin y el inters de los
inversores. Pero cmo benefciarse de
esto? La respuesta era fcil: comprar
participaciones en los accionistas de
referencia de Alibaba: la teleco japo-
nesa Softbank (con un 34%) y Yahoo
(con un 22%). Creo que sta es la razn
por la que Yahoo se comport en bolsa
mejor que su ndice de referencia, el
Nasdaq 100.
Ahora bien, como podemos ver en el gr-
fco 6, en los das previos a la salida de Ali-
baba los inversores deshicieron posicio-
nes en Yahoo para tener el efectivo con el
que acudir. Y esta estrategia explica la
cada de Yahoo justo antes de que Alibaba
cotizase por primera vez. Tambin explica
el cambio de recomendaciones de algu-
nas frmas de anlisis: Yahoo ya no est
de moda y las caas se tornan lanzas:
qu va hacer con el dinero procedente
de la venta de un 7% adicional en Alibaba?
(Mayer ya ha dicho que el 50% se dedicar
a retribuir al accionista) Tiene una estra-
tegia ganadora? Sobrepagar por futuras
adquisiciones?
El dilema de Yahoo
El grfco 7 resume la paradoja que se
presenta al equipo directivo de Yahoo,
y que explica el posicionamiento de los
activistas. Si estamos de acuerdo en que
la valoracin de una compaa se basa
en sus activos, con Yahoo hay un pro-
blema..
IR AL NDICE
7
3
2
4
3
2
27
14
0
5
10
15
20
25
30
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014*
Grfco 6. Cotizacin de Yahoo vs.
Nasdaq100 en el ltimo ao
Fuente: Bloomberg
40.300
1.600
35.000
8.000
-4.300
-10.000
-5.000
-
5.000
10.000
15.000
20.000
25.000
30.000
35.000
40.000
45.000
Capitalizacin Caja neta Valor % en
Alibaba
Valor % en
Yahoo Japn
Valoracin
implcita
negocio Yahoo
Grfco 7. Suma de las partes de Yahoo
(en MnUSD)
Fuente: Factset y elaboracin propia
IR AL NDICE
Octubre 2014 51
Conforme a la cotizacin actual, el
negocio recurrente de Yahoo (sin tener
en cuenta sus operaciones en Japn,
donde tiene como socio a Softbank)
tiene un valor negativo. Qu quiere
decir esto? Quiere decir que Yahoo des-
truye valor para sus accionistas. Vamos,
que quiz hara mejor en gastarse el
dinero en vino y tortilla que en seguir
funcionando.
Esto me parece difcil de entender. No
estamos hablando de un negocio mori-
bundo como podra ser peridicos de
papel (s, lo siento, estn muertos) o las
pginas amarillas. Estamos hablando de
un negocio que, aun cuando tiene pro-
blemas que afrontar, genera dinero. (Y es
rentable, con un retorno sobre capital
invertido del 35% en 2013). Cierto, sus
competidores lo estn haciendo mejor
pero de eso a decir que Yahoo destruye
valor...
Una vez hemos desglosado la valora-
cin implcita de Yahoo, entendemos
mejor su mltiplo frente a compara-
bles. En el caso de Google, Facebook,
Twitter o AOL, ninguna de estas compa-
as tiene una situacin similar a la de
Yahoo, en la que su actividad recurrente
se valora a menos que cero. La pregunta
que me hago entonces es: qu mltiplo
debera aplicar al negocio recurrente de
Yahoo?
Para tener una hiptesis coherente no
podemos basarnos en el benefcio neto,
ya que en este tenemos la contribucin
de Alibaba y de Yahoo Japn. Debemos
valorar nicamente la contribucin de
las otras divisiones. Para eso vamos a
basarnos en el EBIT.
Repito, la cotizacin actual de Yahoo est
distorsionada. Cuando vemos que Yahoo
29
49
22 22
526
0
100
200
300
400
500
600
Yahoo Facebook Google AOL Twi4er
Grfco 8. Mltiplo PER forward
de competidores de Yahoo
Fuente: Factset
57
22
12
11
141
0
20
40
60
80
100
120
140
160
Grfco 9. Valor empresa / EBIT de Yahoo
y competidores
Fuente: Factset
IR AL NDICE
52 Octubre 2014
cotiza a 57x EBIT, no es el negocio de
Yahoo, sino Alibaba tal y como hemos
visto en el grfco 7.
En 2013 Yahoo gener un EBIT de
633MnUSD, cunto generar en 2014?
Conforme a las propias estimaciones del
equipo directivo creo que podramos ver
un EBIT algo por debajo de 580MnUSD
(una cada de casi el 10%, a mitad de ao
cae un -7%), as que sta es la cifra que
usar para mi hiptesis.
Y qu mltiplo utilizo? Voy a tomar
como referencia AOL (11x), ya que es la
compaa ms parecida en cuanto a
entorno (tiene ese problema de migrar
de ordenador a mvil) y poltica de conte-
nido (ms dirigido que en el caso de
Facebook). Y debido a las dudas sobre
el xito de Yahoo, voy a aplicar un des-
cuento del 50%.
La valoracin que resulta es un 18%
superior a la actual. Estamos hablando
de 7.500MnUSD. Eso es lo que atrae a los
inversores activistas, y lo que har que la
volatilidad de Yahoo aumente en los
prximos meses. Permanezcan atentos a
sus pantallas.
57
22
12
11
141
0
20
40
60
80
100
120
140
160
Grfco 10. Suma de las partes de Yahoo
(con negocio recurrente a 5,5x EBIT)
Fuente: Yahoo y elaboracin propia
Octubre 2014 53
IR AL NDICE
CARTERA
DE FONDOS
por Jos Mara Luna
El gran final
Jos Mara Luna Morales
Director de Anlisis y Estrategia
de PROFIM

@PROFIM_EAFI
Iniciamos la recta fnal del ao y con el
mes de octubre inauguramos en el
hemisferio norte una nueva estacin: el
otoo. A nuestra memoria viene lo que el
escritor francs Albert Cams dijo en
una ocasin: el otoo es una segunda pri-
mavera en la que cada hoja es una for. Y
es que, como tambin comentara la
joven escritora norteamericana Lauren
DeStefano: El otoo siempre ha sido mi
estacin favorita. El momento en que esta-
lla todo con su belleza pasada, como si la
naturaleza hubiera estado ahorrando todo
el ao para el gran fnal. Y es que ese
gran fnal en forma de buenos resultados
con nuestro patrimonio fnanciero es el
que perseguimos lograr en lo que queda
de 2014. Sin embargo, y a pesar de las
polticas monetarias expansivas llevadas
a cabo por los principales bancos centra-
les del mundo, a pesar de encontrarnos
con unos niveles de tipos de inters de
referencia en uno y otro lado del atln-
54 Octubre 2014
IR AL NDICE
tico excepcionalmente bajos, a pesar de
que la economa norteamericana vaya
cogiendo traccin o, incluso, de que algu-
nas economas emergentes hayan dado
pasos frmes en torno a reformas econ-
micas y polticas estructurales de cierta
importancia, la realidad es que nos
encontramos ante un mercado de accio-
nes que, en muchos casos, se comporta
como si se tratara de una loca montaa
rusa cumpliendo aquello que muchos de
nosotros, a veces, decimos: las bolsas
suben en escalera y bajan en ascensor.
Desde PROFIM seguimos pensando
que la tendencia para las bolsas,
sobre todo de Estados Unidos y Europa
(tambin incluiramos algunas emergen-
tes), seguir siendo alcista. Sin
embargo los vientos (ruidos y som-
bras) en lo alto de la montaa, que
hablbamos en el anterior nmero de
TraderSecrets, estn dando la razn a lo
que el famoso escritor Franz Kafka deca
en torno a la actual estacin del ao:
Como un camino en otoo tan pronto
como se barre, vuelven a cubrirse de hojas
secas. Les anticipamos que, en estos
momentos, no creemos que vaya a ser
un fnal de ao fcil para la renta
variable ni para la renta fja. Incluso,
antes de seguir subiendo, es posible
que podamos asistir a ciertas voladuras
controladas, en forma de correcciones,
para (en el caso de la renta variable)
despus continuar la senda alcista. Por
ello, sobre todo en el corto plazo, hay
que andarse con cierto ojo y estar bien
aconsejado. Y para que nos entiendan
algo mejor, con esto ltimo, es muy
posible que muchos de ustedes, con la
llegada del otoo, aprovechen el inicio
de la temporada de setas para salir a
nuestros campos en busca de la pre-
ciada carne vegetal. En su recorrido
micolgico, presumiblemente, buscarn
nscalos, setas de cardo, mascarones,
amanitas caesarea, trompeta de los
muertos, etc.
Salir a coger setas y hongos requiere
conocer una serie de normas bsicas
que no slo respeten el medio ambiente
sino que, asimismo, evite que recolecte-
mos alguna especie venenosa (por muy
llamativa que sta sea por sus formas y
colores). Pues esto mismo sucede a la
hora de invertir en los mercados fnan-
cieros, y ms en la coyuntura econmica
y geopoltica actual. Por ello, y para evitar
males mayores, si en el mundo de las
setas y hongos conviene asesorarse de
un buen profesional experto en micolo-
ga, en fnanzas tambin es bastante
aconsejable ir acompaado de un profe-
sional que nos advierta de los peligros y
nos ayude a detectar las oportunidades.
Una persona que, de forma indepen-
diente, le escuche (que es muy diferente
a que slo le oiga), le informe de las
Cartera de Fondos por Jos Mara Luna
Octubre 2014 55
IR AL NDICE
caractersticas de cada uno de los pro-
ductos de ahorro e inversin suscepti-
bles de formar su cartera y, sobre todo,
como si de un buen mdico de cabecera
se tratara, vele por su patrimonio fnan-
ciero... por su dinero. Como al ir a coger
setas, en el mundo fnanciero, le adverti-
mos que en los prximos tres meses no
todo valdr a riesgo de equivocarse.
Por lo tanto, y de cara a este mes de octu-
bre, como si saliramos al campo a dis-
frutar de la explosin de colores otoales
y recoger setas, recomendamos:
a) Ser un poco ms prudentes con nues-
tras inversiones en fondos.
b) Ser muy selectivos a la hora de tomar
posiciones en los diferentes activos y
mercados fnancieros. Una cosa es
que, en el caso de la renta variable,
an mantengamos nuestro optimismo
para el largo plazo y otra muy diferente
no ser conscientes de que hay sectores
y compaas que ya no estn baratas.
c) Aumentar el peso de las inversiones
en dlares USA.
Centrndonos ya en las carteras que
recomendamos para el mes de octubre,
qu estrategia sugerimos para un inver-
sor de perfl de riesgo conservador?:
a) En primer lugar, proponemos aumen-
tar nuestra reserva de liquidez que
nos permita reducir la volatilidad del
conjunto de nuestra cartera y, a su
vez, tener sufciente municin para
aprovechar oportunidades de inver-
sin futuras. Esta parte ms defensiva
de la cartera recomendamos seguir
realizndola a travs de un monetario
euro, Gesconsult Corto Plazo, y tres
fondos de renta fja europea de corto/
medio plazo: BGF Euro Short Dura-
tion Bond A2 EUR, Vontobel EUR
Corporate Bond Mid Yield B y Car-
mignac Scurit A EUR.
b) En segundo lugar, sugerimos mante-
ner los dos fondos de retorno abso-
luto (Renta 4 Pegasus y Carmignac
Capital Plus A EUR).
MONETARIO EUR,
10%
RENTA FIJA, 30%
RETORNO
ABSOLUTO, 10%
MIXTO RENTA FIJA,
20%
MIXTO DE RENTA
VARIABLE, 20%
FI RENTA VARIABLE,
10%
Cartera modelo perfl conservador
IR AL NDICE
56 Octubre 2014
c) En tercer lugar, sugerimos mantener
un porcentaje de la cartera conserva-
dora invertido en varios fondos mix-
tos de renta fja, productos todos ellos
de autor que se caractericen por lle-
var a cabo una gestin activa y fexible
de sus carteras: tanto en la posicin
de renta fja como de renta variable.
Con el fn de adoptar una posicin
algo ms prudente con este perfl de
riesgo, sugerimos reducir ligeramente
la inversin en este tipo de fondos.
d) Por ltimo, la inversin en mercados de
acciones aconsejamos, en el caso de un
inversor conservador, llevarla a cabo a
travs de dos mixtos de bolsa: Nor-
dea-1 Stable Return BP EUR y Renta 4
Wertefnder, y del fondo First Eagle
Amundi International Fund AE-C
EUR. Recordemos que la clase seleccio-
nada de este ltimo fondo, aunque se
encuentre denominado en euros, no
cubre riesgo divisa a nuestra moneda
comn. El hecho de haber propuesto el
pasado mes esta clase de accin nos ha
permitido aprovechar la apreciacin
del USD frente al Euro.
Para un inversor de perfl de riesgo
agresivo, la estructura de cartera reco-
mendada, para el mes de Octubre, pro-
ponemos que est formada por:
a) En primer lugar, proponemos mante-
ner la inversin en fondos de renta
fja, tanto en activos de deuda privada
europea (materializada a travs del
fondo Vontobel EUR Corporate
Bond Mid Yield B), como en deuda
emergente de medio plazo va Pio-
neer Funds Emerging Markets Bond
A EUR ND que sustituira al fondo
AXA Emerging Markets Short Dura-
tion Bonds AC H EUR.
b) En segundo lugar, proponemos man-
tener los dos fondos mixtos de ges-
tin fexible en cartera: Cartesio X y
Gesconsult Len Valores Mixto.
c) Por ltimo, a la hora de invertir en
renta variable, va fondos puros de
acciones, frente al mes anterior, suge-
rimos hacer un nico cambio: eliminar
el fondo que invierte en pequeas
compaas europeas (como conse-
cuencia del estancamiento econmico
de la zona euro y su impacto negativo
sobre la cotizacin de este tipo de
empresas) aumentando la inversin
en el fondo de de bolsa internacional
First Eagle Amundi International
Fund AE-C EUR, que recordemos no
cubre riesgo divisa a Euro. Al destinar
el importe del fondo de acciones euro-
peas a este otro fondo de bolsa mun-
dial, que sigue felmente la flosofa de
gestin value investing, daremos un
toque algo ms defensivo a la cartera
de este perfl de riesgo.
Para acabar, no olviden lo que en una
ocasin sealaba Winston Churchill: El
optimista ve oportunidad en cada peli-
gro; el pesimista ve peligro en cada opor-
tunidad.
RENTA FIJA
20%
MIXTO RENTA FIJA
10%
MIXTO DE RENTA
VARIABLE
5%
FI RENTA VARIABLE
65%
Cartera modelo perfl agresivo
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Octubre 2014 57
Aviso Legal:
El presente informe ha sido elaborado por el depar-
tamento de anlisis de PROFIM, Asesores Patrimo-
niales, E.A.F.I., S.L., en adelante Profm. Los datos
utilizados para analizar y seleccionar los instrumen-
tos fnancieros a los que se refere, y cualesquiera
otros que en el informe fguran, han sido obtenidos
de la informacin pblica ofrecida por la Comisin
Nacional del Mercado de Valores (CNMV), y en su
caso, de las propias entidades gestoras de los Fon-
dos de Inversin y de los comercializadores y emi-
sores de los instrumentos fnancieros menciona-
dos, quienes en defnitiva son los nicos
responsables de la informacin sobre los mismos.
Toda la informacin que contiene este documento
se refere al periodo que fgura en el propio docu-
mento, y ha sido obtenida de fuentes consideradas
como fables y, aunque se han realizado los mejo-
res esfuerzos y tareas adecuadas por Profm para
garantizar que la informacin que incluye, y en la
que se basa dicho informe, no sea incorrecta,
inexacta, incierta e inequvoca en el momento de su
emisin, Profm no garantiza que sea exacta y com-
pleta, razn por la cual, no debe confarse en ella
como si lo fuera, pudiendo ser modifcada sin pre-
vio aviso, de tal forma, que Profm declina cualquier
responsabilidad por los errores que pudiera conte-
ner dicha informacin, as como aquellos otros que
pudieran cometer, las entidades gestoras de los
fondos de inversin, y dems entidades responsa-
bles como por ejemplo los emisores de los instru-
mentos fnancieros. Este informe, no supone solici-
tud, invitacin u oferta de compra, venta,
suscripcin o negociacin de los fondos de inver-
sin objeto de anlisis, y tampoco de otros instru-
mentos fnancieros o valores mobiliarios. Cualquier
decisin de compra o venta por parte del destinata-
rio de este documento sobre fondos de inversin, y
en su caso instrumentos fnancieros o valores
mobiliarios de cualquier clase emitidos por la/s
Compaa/s objeto de anlisis o citadas en este
informe, es personal de cada inversor, y debera
siempre adoptarse teniendo en cuenta la informa-
cin pblica existente sobre tales fondos de inver-
sin, instrumentos fnancieros o valores y, en su
caso, atendiendo al contenido del folleto corres-
pondiente a dichos instrumentos fnancieros que
debe estar registrado y disponible en la Comisin
Nacional del Mercado de Valores (tambin disponi-
ble en Sociedad Rectora del Mercado correspon-
diente, y directamente a travs de las entidades
comercializadoras y las emisoras de los citados
instrumentos fnancieros, esta ltima, responsable
de la informacin que fgura en el folleto: artculo
28 de la Ley del Mercado de Valores).
Todas las recomendaciones y anlisis que contiene
este informe, han sido realizadas de acuerdo a su
perfl inversor resultado del test de idoneidad sus-
crito con nuestra entidad. En base a dicha informa-
cin, nuestras recomendaciones sobre productos
de inversin son adecuadas a sus objetivos de
inversin, su situacin fnanciera, experiencia y
conocimientos manifestados. No obstante lo ante-
rior, se recomienda al cliente que revise peridica-
mente su perfl inversor (evaluacin de idoneidad)
y nos comunique cualquier variacin del mismo.
Asimismo se recuerda al destinatario del presente
documento, que Profm no garantiza un resultado
concreto, y que los aciertos en recomendaciones
pasadas no implican aciertos en recomendaciones
futuras, y que las rentabilidades histricas o pasa-
das de las inversiones no garantizan rentabilidades
o resultados futuros. Se informa expresamente en
este documento de los riesgos que entraa las
inversiones en los instrumentos fnancieros anali-
zados y seleccionados, riesgos que por otro lado, el
inversor debe conocer y tener en consideracin
antes de tomar una decisin de inversin, tales
como la prdida econmica total o parcial de la
inversin realizada. Profm no asume responsabili-
dad alguna por los errores que la informacin
suministrada por terceros pudiera contener, y en
particular, no asume responsabilidad alguna por
cualquier prdida patrimonial o perjuicio (directo o
indirecto) del cliente que haya hecho un uso inde-
bido de la informacin ofrecida en este informe.
Cualquier informacin relativa a rentabilidades o
resultados, simplemente son un dato a tener en
cuenta pero nunca el ms importante, y en cual-
quier caso, se referen a los periodos comprendi-
dos entre los doce meses anteriores y cinco aos,
segn los casos, advirtiendo expresamente que
cualquier cifra relativa a resultados o rentabilida-
des pasadas o rendimientos histricos no son un
indicador fdedigno de rentabilidades o resultados
futuros. El periodo al que se refere este informe
fgura en el propio documento, debiendo tener en
cuenta, que las recomendaciones actuales podran
no ser adecuadas en el futuro razn por la cual,
debe tomar en consideracin este informe en el
momento y fecha actual de su emisin, a no ser,
que explcitamente se indique lo contrario. En caso
de fgurar informacin relativa a divisas, se advierte
expresamente al inversor que deber considerar
los posibles incrementos o disminuciones del ren-
dimiento en funcin de las fuctuaciones moneta-
rias. Cualquier recomendacin o previsin que se
realizara, bajo ningn concepto, ser un indicador
fdedigno de obtencin de resultados o rentabilida-
des futuras. Las perspectivas de futuro que pudiera
contener este informe, son opiniones y como tales,
susceptibles de cambio. Cualquier cita a una autori-
dad competente en este informe y aviso legal no
debe inducir a pensar que la misma aprueba o res-
palda los servicios y productos a los que se refere.
Si desea ampliar cualquier informacin, o tiene
alguna duda al respecto, le rogamos se ponga en
contacto con nosotros a travs del Tel. 91.521.11.25
o a travs de la direccin de correo electrnico
profm@profm.es.
Este documento es privado y confdencial. Queda
prohibida su reproduccin, copia, distribucin y
difusin, parcial o total por cualquier medio, salvo
autorizacin escrita de Profm.
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58 Octubre 2014
Fondo del mes
GOLDMAN SACHS NORTH AMERICAN
SHALE REVOLUTION & ENERGY
INFRAESTRUCTURE PORTFOLIO
Renta variable sectorial
Estados Unidos se encuentra ya en el
camino de lograr la independencia ener-
gtica. Gracias a la llamada revolucin
del shale gas, la primera potencia econ-
mica del mundo necesitar importar
menos combustible, lo que incidir direc-
tamente en la mejora de la balanza
comercial del pas. Esta revolucin ser,
adems, un importante revulsivo para
muchas compaas, que vern aqu una
fuente atractiva de ingresos, adems del
impacto que supondr sobre la creacin
de empleo relacionada, directa o indirec-
tamente, con la industria del tambin lla-
mado gas pizarra o gas de esquisto.
Algunos inversores institucionales ya han
visto la oportunidad que todo esto puede
representar en trminos de rentabilidad
de cara al medio y largo plazo, y as es
como surgen productos como ste que
les proponemos este mes, GS NORTH
AMERICAN SHALE REVOLUTION &
ENERGY INFRAESTRUCTURE PORTFO-
LIO: un fondo de la gestora de Gold-
man Sachs que trata de benefciarse
de la revolucin del shale gas en el
sector energtico norteamericano,
invirtiendo para ello en los principales
benefciarios a lo largo de toda la cadena
de valor: productores de energa, usua-
rios de energa y, sobre todo, infraestruc-
turas.
Como siempre, recuerden que no se trata
de una idea comercial, sino de una alterna-
tiva de inversin que siempre recomenda-
mos valorar, de la mano de un asesor inde-
pendiente, en funcin del perfl de riesgo
de cada uno. Especialmente importante
cuando estamos hablando de un producto
de renta variable orientado a una industria
tan especfca como sta. Y ms an cuando
existe una exposicin a riesgo de divisa.
GS North American Shale Revolution &
Energy Infraestructure Portfolio es un
fondo que tiene dos objetivos funda-
mentales. El primero es buscar exposi-
cin a esta oportunidad de inversin tan
dinmica que supone la revolucin del
gas pizarra en Norteamrica. El segundo,
relacionado con lo anterior, es invertir en
aquellos sectores ms interesantes y en
las compaas que estn mejor posicio-
nadas para obtener benefcios de dicha
revolucin. Un espectro que incluye
tanto a los productores (upstream)
exploracin, perforacin, como a las
infraestructuras (midstream) transporte,
almacenamiento, procesamiento y a los
usuarios fnales (downstream) consumo,
refno, utilities, petroqumica, fertilizan-
tes. Es decir, estamos ante un fondo
que trata de aprovechar toda la cadena
de valor del shale gas, aunque su nicho
principal sea el de las infraestructuras.
Cartera de Fondos | Fondo del mes por Jos Mara Luna
IR AL NDICE
Octubre 2014 59
El fondo est gestionado por un equipo
de 6 expertos, GSAM Energy & Infrastruc-
ture, dirigidos por Kyri Loupis, dedicados
al anlisis de la infraestructura energ-
tica y que opera como una boutique. Adi-
cionalmente, este equipo se nutre del
grupo de Fundamental Equity, con 10
gestores especializados en los diferentes
sectores de la cadena de la energa, y
cubren principalmente a productores y
usuarios. El equipo Energy & Infraes-
tructure emplea varias metodologas de
valoracin, lo que incluye el anlisis de
fujos de caja descontados, as como
otros mtodos que permitan estimar el
valor justo de las compaas en las que
van a invertir.
Actualmente, con 42 posiciones, la
cartera est muy sesgada hacia la
infraestructura energtica (un 56,5%
del total), siendo las principales posi-
ciones: Williams Companies ONEOK y
Spectra Energy. El resto de la cartera
est distribuida de la siguiente
manera: 21,5% energa diversifcada,
15,4% usuarios de energa y 6,9% pro-
ductores de energa. Aunque el fondo
est orientado a compaas america-
nas, puede tener exposicin a empre-
sas de otros pases que presenten ven-
tajas frente a esta temtica. De hecho,
en estos momentos Estados Unidos
supondra algo ms del 60% de la cartera
del fondo, en torno a un 15% estara en
Canad y resto en empresas europeas.
El fondo est en euros, pero no cubre el
riesgo divisa.
El fondo nos gusta,
principalmente, por los
siguientes tres motivos:
Exposicin al shale gas. El producto
de Goldman Sachs es el primer fondo
registrado en Espaa bajo normativa
UCITs que permite a los inversores
tener exposicin directa a una de las
reas con mayor potencial de creci-
Evolucin del fondo desde su lanzamiento
NOTA: El fondo (clase Class E Shares Acc) fue lanzado el 14 de abril de 2014.
IR AL NDICE
60 Octubre 2014
miento (en especial en Estados Uni-
dos), el shale gas, y los diferentes sec-
tores relacionados con su exploracin,
produccin, refno, comercializacin y
distribucin.
Producto nico. A diferencia de
muchos fondos de inversin relaciona-
dos con el sector energtico, ms con-
centrados en las reas de upstream y
downstream, el producto de Goldman
Sachs pone el nfasis en la infraestruc-
tura energtica, un rea menos
expuesta a los precios de las materias
primas. Por otro lado, ofrece un ele-
mento diferenciador respecto a los
fondos de infraestructuras, en su
mayora globales (ste se centra ms
en Estados Unidos) y no relacionados
con la energa.
Proteccin frente a posibles subidas
de tipos de inters. La cartera del
fondo ofrece exposicin a compaas
que son propietarias de sus activos
fsicos, lo que puede servir de protec-
cin en escenarios de subida de tipos
de inters (y en Estados Unidos ya se
comienza a hablar de esta posibilidad
para 2015) y aumento de la infacin.
Experimentado equipo gestor. El
fondo cuenta con 16 personas dedica-
das al anlisis de las mejores oportuni-
dades dentro de toda la cadena de
valor del shale gas. Al frente, Kyri Lou-
pis, director general de GSAM y jefe del
equipo Energy & Infrastructure, y
uno de los profesionales con mayor en
experiencia en MLPs (Master Limited
Partnership).
Octubre 2014 61
IR AL NDICE
EL VALOR
DEL MES
Roberto Moro Cuenca
Analista de Apta Negocios

@MoroRoberto
por Roberto Moro
NOKIA
Nos ocupamos, por segunda vez desde el
nacimiento de esta revista, del otrora
lder en telefona mvil, que parece recu-
perar de un ao para ac una parte an
insufciente del terreno perdido con
anterioridad. Insufciente para quienes
an esperan (creo que en vano) verlo
cotizar de nuevo en los entornos de los
65 a los que cotizaba en el ao 2000.
Pueden consultar en el nmero corres-
pondiente a agosto de 2013 de la revista
las conclusiones y la estrategia que
plantebamos despus de analizar
Nokia en todos sus horizontes. Deca-
mos que era factible tomar posiciones
compradoras siempre y cuando el pre-
cio permaneciera por encima de 3,00,
con objetivos bastante ambiciosos y
stop loss de un 3% (stop que respet en
todo momento). De hecho, no nos cues-
62 Octubre 2014
IR AL NDICE
tionbamos un supuesto escenario
bajista (algo que hemos sugerido en
otros ttulos que, visto su grfco, son
susceptibles de acometer una doble
estrategia tendencial segn queden
rotos soportes o resistencias). No era
este caso; pareca evidente el lado
bueno de Nokia. Y, sin que sirva de pre-
cedente, sucedi lo que pensbamos.
Sucedi, adems, con una contundencia
propia de tendencias limpias, sin medias
tintas, dejando un tremendo hueco al
alza justo en la zona que sugeramos de
toma de posiciones.
Observen el grfco:
Tras el subidn inicial, una buena din-
mica de stop de benefcios nos habra lle-
vado a deshacer posiciones en los entor-
nos de 5,50, superando con creces el
objetivo que plantebamos en agosto
del pasado ao.
El Valor del Mes por Roberto Moro
Grfco 1
Octubre 2014 63
IR AL NDICE
Pero vamos a ocuparnos ya del presente,
pues el precio nos vuelve a situar en
zonas en las que determinadas decisio-
nes pueden seguir reportando suculen-
tos benefcios:
Observen en el siguiente grfco sema-
nal la limpieza y contundencia de la
directriz alcista que gua al movimiento
desde que el ttulo detuviera su tre-
menda cada e iniciara la recuperacin,
all por julio de 2012. Han sido diez las
semanas que a lo largo de este tiempo
el precio se ha apoyado en dicha direc-
triz, sin que haya sido nunca traspasada,
conservando su verticalidad casi desde
el principio. Es de destacar, al tiempo,
que se encuentra metido en un tre-
mendo canal alcista con proyecciones
muy por encima de los niveles actuales,
sobre los 11. Pero ya hablaremos de
eso, pues pueden parecer desmesura-
dos esos objetivos y, quizs, resulta que
no lo son tanto.
Grfco 2
64 Octubre 2014
Fjense tambin cmo el precio tiene a
consolidar cada nivel importante que
alcanza; sucedi en los 5,05, importante
resistencia de largo plazo, y ha vuelto a
suceder en los 6,00. De hecho, desde
que tocara este ltimo nivel por primera
vez, ha derivado en un fuerte lateral entre
5,00y 6,00 que ha durado nueve meses,
hasta que recientemente ha superado la
barrera con fortaleza. Tras la ruptura, la
anchura del canal anterior vaticinaba una
proyeccin del precio de un euro, como
mnimo. Y casi lo ha cumplido ya. Pero
observen tambin que los 6,65 eran una
barrera horizontal importante. Lo vemos
todo en el siguiente grfco:
Vamos a verlo ahora desde la perspec-
tiva de otra importantsima herramienta
del anlisis tcnico, Fibonacci. El ltimo
gran impulso bajista tuvo su origen en la
zona de 11,90; pues bien, el precio se
encuentra en el 50% de correccin pro-
porcional de Fibonacci a esa cada y, si la
IR AL NDICE
Grfco 3
IR AL NDICE
Octubre 2014 65
supera, se puede proyectar hacia el
0,618%, en los 7,90. Y si la supera, slo
tiene como objetivo el origen, en 11,90
(por otro lado, brutal resistencia horizon-
tal). Parece, segn lo leen, el cuento de la
lechera; pero ya no parecen tan descabe-
lladas las proyecciones del techo del
canal de largo plazo que hemos graf-
cado anteriormente... A que no?
Por aadidura, comprueben que los men-
cionados 11,90 se corresponden con
exactitud con el 0,382% de Fibonacci al
latigazo bajista de grado superior que co-
menz en 28,75, en noviembre de 2007.
Parece, pues, para el medio y largo plazo,
un objetivo razonable. Pero eso son pala-
bras mayores, por lo que nos iremos fjando
los objetivos segn se vayan sucediendo los
acontecimientos, pues este escenario pasa,
casi inevitablemente, por una continuidad
alcista de medio y largo plazo para el con-
junto de los mercados. Aunque Nokia fuera
capaz de moverse a contracorriente de los
mismos, lo mejor que podramos ver es que
este escenario se ralentizara demasiado.
As que vamos por partes.
Una estrategia plausible pasa por com-
prar cuando el precio sea capaz de
superar los mximos ltimos; es decir,
por encima de 6,90. Fijamos los objeti-
vos de estas compras en los 7,85, 8,50
y, por fn, 11,90. Ser bueno que, en la
medida en que comience a ir a nuestro
favor, sepamos ir dinamizando conve-
nientemente los stops de benefcios. El
hecho de que alguno nos salte, no debe
implicar abandono de la estrategia; slo
ser necesario, entonces, que espere-
mos a la superacin del ltimo mximo
relativo para reanudarla con nuevas
entradas.
Un buen stop loss inicial pasa por no ver
precios de cierre por debajo de 6,60
(recuerden que el nivel de entrada lo ten-
dremos por encima de 6,90).
Parece una buena ecuacin riesgo-renta-
bilidad.
Y si no sale bien, pues trataremos de
mejorar en la siguiente.
Feliz negocio.
Grfco 4
66 Octubre 2014
IR AL NDICE
El ciclo mensual
Albert Pars
Gestor del fondo
ANNUALCYCLES STRATEGIES FI

@ANNUALCYCLES
por Albert Pars
ANNUAL-
CYCLES
Invierte
aprovechando
el ciclo anual
Con el estudio del ciclo anual pudimos
observar que muy a menudo el cambio
de mes trae movimientos al alza.
En este artculo adjuntamos el estudio de
cmo se comporta el mercado durante el
mes. El ciclo mensual sera un sub-ciclo
dentro de otro ciclo de mbito mayor, un
hecho muy usual. Equivaldra a trabajar
con la media mvil de 52 semanas y con
la media mvil de 18 das, por poner un
ejemplo. En cualquier caso, y como vere-
mos a continuacin, nos puede ser de
gran ayuda.
Octubre 2014 67
IR AL NDICE
Para ello hemos estudiado el ndice SP500
durante los 120 meses comprendidos
entre enero de 2003 y diciembre de 2013.
El 31 de diciembre de 2012 el SP500 tena
un valor de 7.737,2, y 120 meses despus
es decir, pasados 10 aos tena un
valor de 9.916,7. Por lo tanto, hemos tenido
un rendimiento mensual de 0,207031 %.
Como hacemos con el ciclo anual,
vamos a buscar el rendimiento da a
da y observaremos el resultado.
Podra ser que fuese totalmente alea-
torio o que tuviese un ciclo bastante
marcado.
Nos da el siguiente grfco y tabla resul-
tado
Grafco 1. Ciclo mensual, Rendimiento medio da a da
de 120 meses
ANNUALCYCLES Invierte aprovechando el ciclo anual por Albert Pars
IR AL NDICE
68 Octubre 2014
A simple vista se aprecia una clara ten-
dencia alcista antes de fnal de mes que
se alarga hasta el da 3 de cada mes, y
despus de esto viene un estancamiento
que puede durar hasta el da 23-25 de
cada mes.
Grafco 2. Ciclo mensual, Fase Alcista y Fase Bajista
Si calculamos estas tres fases obtenemos:
das %
Fase 1: 1-3 0,282 %
Fase 2: 3-25 -0,464 %
Fase 3: 25-31 0,389 %
Por lo tanto tenemos una fase alcista y una bajista:
Das %
Alcista Fase 1+Fase 3 entre el 25 y el 3 del mes siguiente 0,671 %
Bajista Fase 2 Entre el 3 y el 25 de cada mes -0,464 %
Total 0,207 %
Tabla 1
IR AL NDICE
Octubre 2014 69
Causas
Parece obvio que el motivo del ciclo
mensual puede ser el cambio de mes.
Los fondos dan cuenta del resultado a
fnal de mes, y la ley espaola obliga a
enviar un informe cada fnal de trimes-
tre. Por ese motivo hay mucho dinero
interesado en cerrar el mes con un buen
resultado.
Otra causa que puede confgurar esta
curva puede ser el vencimiento de futu-
ros. Cada tercer viernes de mes hay ven-
cimiento, de manera que se producir
entre los das 15 y 21, dependiendo del
da de la semana en que caiga el primer
viernes. Si el primer viernes es el da 1, el
tercero ser el da 15. Si, en cambio, el
da 1 es un sbado, el primer viernes ser
el da 21.
Por tanto, los futuros vencen entre el da
15 y 21 de cada mes. Vamos a dibujar en
el grfco la infuencia que puede tener el
vencimiento de futuros:
Como se observa, cumplido el venci-
miento se ha producido una cada consi-
derable.
Resumen
Parece que, en los mercados, el mes sigue
un ciclo anual bastante defnido: cuando
se acerca el fnal de mes tiende a subir.
Este impulso se alarga hasta principios del
mes siguiente, y a partir de aqu vienen
unos das de bastante apata inversora.
En el vencimiento de futuros suele haber
una pequea reactivacin para terminar
de tomarse un descanso, y vuelve a empe-
zar el ciclo hacia los das 23-25.
Grafco 3. Ciclo mensual, infuencia del vencimiento de futuros
IR AL NDICE
70 Octubre 2014
Operativa y
conclusiones
La expectativa que tenemos es de un 0,67
% de ganancia contra un -0,46 % de pr-
dida. No creemos que sea sufciente para
operar e intentar trabajar este incremento.
No obstante, si tenemos tomada la deci-
sin de comprar o vender un valor o
ndice, puede valer la pena tenerlo en
cuenta.
En el caso de la gestin de un fondo o Sicav
que realiza ms de diez compras y ventas
cada mes, sobreponderar las ventas al ini-
cio de mes y las compras en la segunda
mitad de mes puede ser benefcioso. Pode-
mos decir que gracias a este estudio hemos
mejorado nuestra operativa.
El perfl de ahorrador que realiza un aho-
rro peridico (http://www.annualcycles.
com/es/estudis-topmenu-5/29-general/
186-ventajas-del-ahorro-periodico.html)
tambin puede benefciarse. Hacer la
transferencia entre los das 20 y 22 para
tener participaciones entre el 24 y 25 de
cada mes podra representar un plus de
rendimiento. Dado que el coste de opor-
tunidad es muy bajo, ya que optamos a
ms benefcio con el mismo riesgo, vale
la pena tenerlo en cuenta.
Ahorrar y obtener un buen rendimiento
de nuestros ahorros es similar a mante-
nerse en forma. Se trata de tener buenos
hbitos y aplicarlos con constancia, y no
pretender recuperar en dos meses todo
lo que no hemos hecho en un periodo
largo de tiempo.

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