Euro Od A Do Z

europejsk a
integr acja
moneta r na
od A do Z
europejsk a
integr acja
moneta r na
od A do Z
Warszawa 2009
Narodowy Bank Polski dzikuje P.T. Autorom za udostpnienie ich opracowa

do niniejszej publikacji, a take za prac woon w ich aktualizacj.
Teksty zamieszczone w niniejszej publikacji byy poddane recenzji.
Redakcja naukowa:
prof. dr hab. Wojciech Pacho
Projekt graficzny:
Jacek Kotela
Skad i druk:
Drukarnia NBP
Wyda
Narodowy Bank Polski
Departament Edukacji i Wydawnictw
00-919 Warszawa, ul. witokrzyska 11/21
tel. 022 653 23 35, faks 022 653 13 21
www.nbp.pl
ISBN 978-83-901094-8-0
SPIS TRECI
Wstp
Wojciech Pacho ........................................................................................ 5
Cz 1. Czym jest euro?
Koncepcja wsplnych obszarw walutowych
Micha Lachowicz . .................................................................................... 11
Etapy integracji walutowej w Unii Europejskiej
Ewa Latoszek .............................................................................................. 39
uro pienidz midzynarodowy
E
Leokadia Orziak....................................................................................... 81
Cz 2. Polityka stabilizacyjna w strefie euro

Polityka budetowa
Leokadia Orziak..................................................................................... 115
olityka monetarna
P
Magdalena Proczek................................................................................... 147
Cz 3. Integracja wybranych rynkw

Wsplny pienidz a integracja rynkw finansowych
Mirosaw Kachniewski ........................................................................... 179
I ntegracja monetarna a droga do europejskiego rynku pracy
Dorota Pelle............................................................................................... 197
ynek skarbowych papierw wartociowych w strefie euro
R
Kamilla Marchewka-Bartkowiak . ........................................................ 221
Cz 4. Studia przypadkw
Czy warto by poza Uni Monetarn: studium przypadku
Wielkiej Brytanii, Danii i Szwecji
Agnieszka Krlikowska............................................................................ 249

NARODOWY BANK POLSKI
ochodzenie do euro: studium przypadku gospodarki

D
niemieckiej i austriackiej
Piotr Albiski, Marek Chrzanowski...................................................... 267
Cz 5. Czy warto tworzy wsplny obszar walutowy?

Dotychczasowy bilans korzyci i kosztw utworzenia strefy euro
Micha Lachowicz . .................................................................................. 307
Dyskusja o wsplnej walucie. Korzyci i koszty dla Polski
Aleksandra Rogut, Grzegorz Tchorek ................................................... 337
WSTP
Proces integracji krajw europejskich wkroczy wniezwykle ciekaw
faz: cz gospodarek Unii Europejskiej posuguje si wsplnym pienidzem (obecnie, w2009r. jest to szesnacie krajw). Znikny narodowe
rodki patnicze. Zastpiono je wsplnym pienidzem zwanym euro. Integracji monetarnej bdcej jednym znajwaniejszych procesw integracyjnych powiecony jest niniejszy zbir artykuw. Polska jest
wprzededniu wczenia si do tego etapu integracji. Nie wiemy jednak
dokadnie, kiedy zostan podjte decyzje oprzystpieniu do strefy euro.
Jedno jest wmiar pewne: decydujc si na wejcie do Unii Europejskiej,
zobowizalimy si do zastpienia zotego przez euro. Nadejdzie zatem
chwila, gdy kady znas stanie si uczestnikiem tego ogromnego przedsiwzicia, jakim jest integracja monetarna, aeuro stanie si rwnie naszym rodkiem patniczym. Warto zatem jak najwicej wiedzie otym, co
nas nieuchronnie czeka. Jakie niesie korzyci izagroenia, jakie s dowiadczenia innych krajw, czego mona si obawia, czy trzeba si wjaki specjalny sposb przygotowa do wejcia do strefy euro? S to pytania,
ktre bez wtpienia wielu znas nurtuj. Za pomoc tej publikacji chcielibymy spopularyzowa wiedz ounii monetarnej iprzynajmniej czciowo da odpowied na te wszystkie wtpliwoci.
Spord rnorodnych zagadnie wicych si zintegracj monetarn
wybralimy kilka, ktre wydaj si najwaniejsze dla zrozumienia przemian integracyjnych. Rozpoczynamy od przedstawienia genezy pomysu
wprowadzania wsplnego pienidza na danym obszarze gospodarczym.
Jest to fundamentalny problem, gdy wie si zpodstawowym pytaniem:
po co pozbywa si krajowego pienidza na rzecz obcych rodkw patniczych. Jakie to korzyci mona uzyska zprzyjcia wsplnej waluty? Jakie musz zaistnie warunki, aby te korzyci si ujawniy? Czy wimi
korzyci zunii monetarnej warto ponie koszt wpostaci utraty kontroli
krajowego pienidza? Czy mona dowie, e rachunek ten ma dodatni
wynik? Tym zagadnieniom, ktre stanowi teoretyczne uzasadnienie
tworzenia unii monetarnych, powicony jest tekst Michaa Lachowicza,
otwierajcy publikacj.
Decyzja outworzeniu unii monetarnej na kontynencie europejskim dojrzewaa powoli. Pocztkowo dziaania integracyjne ograniczay si do
wprowadzenia mechanizmw zapewniajcych stabilno kursw walutowych. Jednak coraz silniejsze powizanie gospodarek Europy Zachodniej
skaniao do poszukiwania mielszych rozwiza integracyjnych. Przeomem by Traktat oUnii Europejskiej, ktry podpisano wgrudniu w1991r.
wholenderskim miecie Maastricht (std czsto stosowana nazwa Traktat
zMaastricht). Dokument ten by podstaw prawn powstania Unii Gospodarczej iWalutowej iustanowi na nastpne kilka lat procedury dochodzenia do niej. Opis bardzo interesujcej drogi dojcia do tego niezwykle
zaawansowanego etapu integracji zawiera tekst Ewy Latoszek.
Pojawienie si euro bez wtpienia zmienio ukad si midzy walutami na
arenie midzynarodowej. Jak zatem pozycj zajmuje euro po kilku latach
od jego wprowadzenia? Czy stao si znaczc walut, zagraajc dominacji dolara? Jest to przedmiotem rozdziau autorstwa Leokadii Orziak.
Nastpnie przechodzimy do grupy zagadnie zwizanych zpolityk stabilizacyjn. Odgrywa ona istotn rol wagodzeniu odchyle produkcji
od jej poziomu potencjalnego. Powstaj jednak wane pytania. Jeli gospodarki krajowe pozbawiaj si swojego pienidza, to wjaki sposb jest prowadzona wsplna polityka pienina dla czonkw strefy euro? Jakie
przyjto rozwizania instytucjonalne ico si stao zbankami narodowymi? Jak jest prowadzona polityka kursowa ijakie s jej cele? Czy brak
moliwoci prowadzenia samodzielnej polityki pieninej pozbawia narodowe wadze instrumentw reakcji na szoki gospodarcze? Ajak jest
prowadzona polityka budetowa? Czy jest scentralizowana na poziomie
wadz Unii Gospodarczej iWalutowej? Amoe istniej due obszary samodzielnoci wadz narodowych? Czy kady kraj moe dowolnie icakowicie swobodnie wykorzystywa polityk budetow do zaspokajania lokalnych potrzeb spoecznych oraz doranych potrzeb stabilizacji lokalnej
gospodarki? Na te wszystkie pytania staraj si odpowiedzie wswoich
tekstach Leokadia Orziak iMagdalena Proczek.
Wprowadzenie wsplnej waluty istotnie zmienia relacje pomidzy lokalnymi rynkami. Istnieje moliwo bezporedniego porwnania cen na poszczeglnych rynkach, co bardzo uatwia prowadzenie rachunku ekonomicznego. Jest on po prostu bardziej przejrzysty inieobarczony ryzykiem
kursowym. Rodzi si zatem bardzo wany problem owymiarze praktycznym iteoretycznym. Jak zniesienie walut narodowych wpywa na integra
cj lokalnych rynkw produktw iusug, czynnikw wytwrczych oraz

produktw iusug finansowych? Czy powstanie jeden wsplny rynek na
wzr rynku wgospodarce USA? Jakie rodz si nowe przeszkody na drodze do zintegrowanego rynku? Jakie zmiany instytucjonalne s jeszcze
wymagane? Czy dotychczasowy przebieg integracji rynkw wzmacnia
konkurencj na tych rynkach itym samym przyczynia si do wzrostu
efektywnoci gospodarowania? Iwreszcie przez jakie kanay oddziaywania integracja rynkw moe poprawi efektywno ekonomiczn? Na te
wszystkie wane pytania staraj si odpowiedzie Micha Kachniewski,
Dorota Pelle iKamilla Marchewka-Bartkowiak. Uwag skupiaj przy tym
na dwch najwaniejszych rynkach: rynku finansowym ipracy.
Spord tzw. starych krajw unijnych, ktre przygotowyway reform
monetarn, obecnie poza stref euro znajduj si trzy: Dania, Szwecja
oraz Wielka Brytania. Warto pozna przyczyny pozostania poza obszarem wsplnej waluty. Analiz tego problemu zajmuje si Agnieszka Krlikowska. Ciekawe jest rwnie przeledzenie wprowadzenia euro na
przykadzie konkretnego kraju. Dostarcza to wielu cennych obserwacji,
jakie trudnoci mona napotka wdrodze do strefy euro. Moe to by
cenne dowiadczenie dla wszystkich krajw, ktre dopiero przymierzaj
si do wprowadzenia wsplnej waluty. Takie studium przypadku gospodarki niemieckiej iaustriackiej przygotowali Piotr Albiski iMarek
Chrzanowski.
Ostatni kwesti, ktr chcielibymy poruszy wniniejszej ksice, jest
syntetyczna ocena skutkw stworzenia wsplnego obszaru walutowego
wobrbie Unii Europejskiej. Okres, ktry upyn od jego powstania, jest
zbyt krtki, aby zdyy si ujawni wszystkie pozytywne inegatywne
efekty. Niemniej jednak warto ju teraz pokusi si opewne zbilansowanie korzyci ikosztw. Czy na dzisiaj bilans ten jest dodatni? Na to fundamentalne pytanie stara si odpowiedzie Micha Lachowicz. Uzupenieniem jego tekstu jest artyku Aleksandry Rogut iGrzegorza Tchorka,
powicony ocenie potencjalnych kosztw ikorzyci ze wstpienia do
strefy euro dla polskiej gospodarki. Jest to temat wci obecny wdebacie
ekonomicznej i ostatnio politycznej.
Niniejsza ksika moe by zpowodzeniem wykorzystana wdydaktyce.
Nie ma ona jednak konstrukcji typowego podrcznika. Jest to zbir autor-
skich opracowa. Si rzeczy kade opracowanie ma wiele cech indywidualnych, wynikajcych zzainteresowa idydaktycznych dowiadcze
poszczeglnych autorw.
Mamy nadziej, e ksika ta okae si pomocna wpoznawaniu meandrw integracji monetarnej dla wielu odbiorcw zarwno pocztkujcych studentw kierunkw ekonomicznych, jak rwnie wszystkich zainteresowanych zgbianiem wiedzy ogospodarce.
Wojciech Pacho
CZ 1 Czym jest
euro?
10
Micha Lachowicz
Koncepcja wsplnych obszarw walutowych
Unia walutowa jako etap integracji gospodarczej
Rozwj teorii optymalnych obszarw walutowych
Wynikajce z teorii korzyci i koszty zwizane
z przystpieniem kraju do wsplnego obszaru
walutowego
11
MICHA LACHOWICZ
Szkoa Gwna Handlowa w Warszawie, Kolegium Zarzdzania i Finansw,

doktorant
Koncepcja wsplnych obszarw

walutowych
1. WPROWADZENIE
Wsplny obszar walutowy to terytorium obejmujce kraje lub regiony posugujce si jedn wspln walut bd wieloma walutami, jeli kursy
ich walut s usztywnione wzgldem siebie istosuj zbiorowy kurs wobec
walut krajw trzecich. Ugrupowanie takie ma pewne cele do spenienia,
ajego czonkowie formuuj warunki konieczne do ich realizacji.
Z definicji tej wynika, e wsplny obszar walutowy to nie tylko unia monetarna kilku bd kilkunastu pastw. W jej wietle za wsplny obszar
walutowy mona uzna zarwno Euroland, zoony z krajw posugujcych si euro, Stany Zjednoczone Ameryki Pnocnej, w ktrych skad
wchodzi 50 rnych stanw posugujcych si dolarem amerykaskim,
jak te kady inny kraj, jak Brazylia (26 stanw), Chorwacja (21 wojewdztw) czy Litwa (10 obwodw zwanych apskritis), gdzie mona wydzieli rnice si od siebie regiony posugujce si jedn krajow walut.
12
2. Unia walutowa jako etap integracji

gospodarczej
Wsplny obszar walutowy ma due znaczenie dla rozwoju gospodarki.
Jest to jeden ze sposobw pogbiania integracji pomidzy rnymi regionami bd krajami. Jak twierdzi B. Balassa (1964), w gospodarce rynkowej
integracja gospodarcza skada si z piciu etapw:
1) strefa wolnego handlu zniesienie wszelkich ogranicze w handlu pomidzy pastwami czonkowskimi strefy,
2) unia celna wsplna polityka celna pastw wzgldem krajw trzecich,
3) wsplny rynek umoliwienie penej swobody przepywu siy roboczej,
kapitau, towarw i usug pomidzy krajami czonkowskimi,
4) u
nia walutowa i gospodarcza etap ten musi spenia zaoenia wszystkich trzech poprzednich etapw, a take charakteryzowa si koordynacj wszystkich pozostaych dziedzin polityki ekonomicznej, jak polityka pienina, fiskalna, energetyczna czy rolna,
5) unia polityczna dopenienie procesu integracji pomidzy pastwami.
Spogldajc na powysz klasyfikacj wida, jak w kolejnych etapach pogbiona zostaje integracja midzy krajami. Strefa wolnego handlu jest jej pocztkowym etapem. Pozwala to pozby si kosztw zwizanych zograniczeniami
nakadanymi przez pastwa na handel midzynarodowy: wpostaci ce oraz
rodkw para- ipozataryfowych. Zwiksza to konkurencj pomidzy krajami, co pozwala podnie oglny dobrobyt wtych krajach.
Kontynuowanie integracji prowadzi do powstania unii celnej. Nastpuj
pena liberalizacja obrotw handlowych oraz ujednolicenie stawek celnych i innych barier stosowanych wzgldem krajw trzecich. Dodatkowo
prowadzona jest wobec nich wsplna polityka handlowa. Dziki niej kraje
unii celnej mog osign dodatkowe korzyci, poprawiajc swoje terms
of trade, a take korzystajc ze zwielokrotnionej siy przetargowej w przypadku negocjacji midzynarodowych.
Kolejnym etapem integracji jest wsplny rynek. Wprowadzanie w ycie tej
idei powoduje, e midzy integrujcymi si krajami przestaj istnie bariery nie tylko na rynku dbr i usug, ale take na rynku czynnikw produk-
13
cji. Chodzi tu przede wszystkim o niwelowanie ogranicze w przepywie

siy roboczej i kapitau. Wsplny rynek pozwala odnosi dodatkowe korzyci z poprawy efektywnoci gospodarowania w wyniku optymalizacji alokacji zasobw czynnikw wytwrczych (Bukowski 2003).
Dalsza integracja powoduje osignicie cakowitej harmonizacji pomidzy krajami wpolityce ekonomicznej, wprowadzenie wsplnej waluty
lub usztywnienie kursw walut, powoanie ponadnarodowego banku
centralnego oraz wprowadzenie jednolitej polityki monetarnej. Wten
sposb tworzy si pena unia ekonomiczna imonetarna. Powstaje ona
wwyniku znacznego zintegrowania gospodarek. Jest niejako poczeniem
dotychczasowych stadiw integracji. Przynosi harmonizacj polityki gospodarczej, atake wprowadzenie wsplnej waluty. Dodatkowo na szczebel midzynarodowy (do ponadnarodowego banku centralnego) zostaj
przeniesione kompetencje wzakresie polityki monetarnej. Powoduje to
nasilenie si pozytywnych efektw alokacyjnych (lepsza alokacja czynnikw produkcji), akumulacyjnych (dotyczcych kapitau rzeczowego,
ludzkiego oraz wiedzy) oraz lokalizacyjnych (zmniejszanie dysproporcji
midzy regionami).
Dalsza integracja to powoanie unii politycznej, ktra charakteryzuje si
ujednoliceniem polityki wewntrznej i zagranicznej integrujcych si
krajw. Etap ten jest zarwno niejako warunkiem, jak te skutkiem integracji ekonomicznej. Osignicie wszystkich piciu etapw doprowadzi
integrujce si kraje do penej integracji ekonomicznej.
Wymiana pogldw na temat kolejnych etapw integracji nasilia si pod
wpywem do szybkiego tempa integracji gospodarczej wramach Unii
Europejskiej. Kraje Europy Zachodniej po II wojnie wiatowej doszy do
wniosku, e Europa silna to Europa zjednoczona. Osiganie kolejnych
etapw integracji gospodarczej stao si niejako gwnym celem pastw
bdcych uczestnikami europejskiej areny midzynarodowej. Po rozpadzie bloku komunistycznego ch udziau wtym procesie zgosio rwnie wiele krajw Europy rodkowej iWschodniej. Obecnie stan integracji poszczeglnych krajw jest rny inie moemy jeszcze mwi openej
integracji gospodarczej pastw czonkowskich Unii Europejskiej. Jednym
zgwnych problemw jest kwestia wsplnej waluty. Dyskusje wkrajach,
ktre ju posuguj si euro, zmierzaj do odpowiedzi na pytanie, czy
14
odejcie od waluty krajowej byo odpowiednim posuniciem, jeli chodzi

odat isytuacj ekonomiczn danego kraju. Pozostali czonkowie Unii
Europejskiej rozwaaj, na ile przyjcie wsplnej waluty byoby dla nich
korzystne. Jeli jest korzystne, to kiedy takiego posunicia dokona, gdy
od terminu moe rwnie zalee maksymalizacja korzyci iminimalizacja kosztw.
3. Rozwj teorii wsplnych obszarw

walutowych
Rozwaania na temat wsplnych obszarw walutowych doprowadziy do
powstania wlatach 60. teorii optymalnych obszarw walutowych. Za ojca
tej teorii uwaa si kanadyjskiego ekonomist R.A. Mundella (1961), ktry
za swoje badania wtej dziedzinie zosta uhonorowany w1999r. nagrod
Nobla zekonomii. Niewtpliwy wkad wrozwj tej teorii mieli rwnie
P.De Grauwe (2003), R.J. McKinnon (1963) czy P.B. Kennen (1970).
Wedug Mundella optymalno obszaru walutowego to zdolno do stabilizacji zarwno poziomu cen, jak i zatrudnienia. Jego zdaniem wewntrz
takiego obszaru oddziauj automatyczne dostosowania, ktre powoduj
niwelowanie nierwnowagi patniczej oraz bezrobocia bez koniecznoci
stosowania narzdzi polityki fiskalnej i (lub) monetarnej.
W rozwaaniach na ten temat Mundell (1961) uywa dwch modeli. Analizuje w nich dwa kraje A i B w ktrych wystpuj:
rwnowaga bilansu patniczego,
pene zatrudnienie,
dziaania wadz monetarnych zapobiegajce inflacji,
ceny i pace, ktre bez podwyszenia bezrobocia nie mog by obnione
w krtkim okresie,
przesunicie popytu z dbr wytwarzanych w kraju B na dobra wytwarzane w kraju A jako czynnik zakcajcy rwnowag.
W pierwszym modelu mamy dwa kraje posugujce si odrbnymi walutami. Przyjmujc wczeniej wspomniane zaoenia, moemy stwierdzi,
e przesunicie popytu doprowadzi do inflacji wkraju Aoraz wzrostu
15
bezrobocia wkraju B. Przy braku interwencji ze strony wadz kraju Amoe doj do wzrostu cen ze wzgldu na pogarszajce si dla tego kraju
warunki wymiany midzynarodowej. Ceny dbr wytwarzanych wkraju
Azpowodu wystpienia inflacji staj si wysze ni ceny takich samych
produktw pochodzcych zkraju B, gdzie inflacja nie wystpuje. Dostosowanie do tej sytuacji bdzie wic korzystne dla kraju B. Koniecznoci
wydaje si zastosowanie przez kraj Arestrykcyjnej polityki monetarnej,
ktra pozwoliaby powstrzyma wzrost cen. Taka zmiana postpowania
kraju Aspowoduje przerzucenie caego ciaru dostosowa na kraj B. Na
skutek dochodzenia do nowego punktu rwnowagi midzynarodowej
wkraju B spadnie produkcja iwzronie bezrobocie. Przeciwdziaanie inflacji przez kraje nadwykowe, poczone zutrzymywaniem sztywnych
kursw walutowych, wywoa tendencje recesyjne wgospodarce wiatowej charakteryzujcej si wystpowaniem wielu odrbnych walut.
W drugim modelu, ktremu Mundell powici szczegln uwag, zakada
si, e A i B to kraje w ramach jednego obszaru walutowego posugujcego
si wspln walut. Dodatkowym zaoeniem jest prowadzenie polityki
penego zatrudnienia przez wadze centralne danego obszaru walutowego.
Sytuacja taka w poczeniu z picioma wczeniej wspomnianymi zaoeniami wsplnymi dla obu modeli spowoduje presj inflacyjn i nadwyk
w bilansie patniczym kraju A oraz bezrobocie w kraju B. Wsplna wadza
monetarna w celu przeciwdziaania bezrobociu zwikszy poda pienidza
w kraju B. Moliwo swobodnego przepywu kapitau oraz posugiwanie
si jedn walut spowoduj, e dodatkowa poda pienidza w kraju B czciowo zasili rwnie rynek pieniny kraju A. Taki zastrzyk pienidza dodatkowo zwikszy presj inflacyjn w kraju A.
Jak mona zauway, oba modele prowadz do wniosku, e nie jest moliwe rwnoczesne zapobieganie bezrobociu i inflacji w rnych czciach
obszaru walutowego. Dlatego Mundell proponuje, by do rozwaa nad optymalnym obszarem walutowym wczy zaoenie o mobilnoci czynnikw produkcji wewntrz ugrupowania i braku ich mobilnoci na zewntrz. Prowadzi to do powrotu rwnowagi ekonomicznej. Rezultatem
spadku popytu na dobra wytwarzane w kraju A bdzie spadek zatrudnienia i wykorzystania kapitau przy rwnoczesnym wzrocie popytu na te
czynniki w kraju B. Dziki przyjtym zaoeniom czynniki produkcji
bd swobodnie przepywa pomidzy obydwoma krajami. Imigranci,
16
ktrzy przybd do kraju B, dziki swym dochodom zwiksz popyt na

import z kraju A, a nisze dochody w kraju A spowoduj zmniejszenie
popytu na import z kraju B. Dziki temu nastpi jednoczesny spadek bezrobocia w kraju A oraz wzrost zatrudnienia w kraju B. W kolejnym etapie
dziki dalszemu wzrostowi dochodu i popytu na import w kraju B wzronie eksport z kraju A przy jednoczesnym spadku w tym kraju popytu na
import z kraju B. Proces ten bdzie si powtarza a do osignicia wewntrznej i zewntrznej rwnowagi w krajach A i B.
Mundell zakada, e czynniki produkcji przepywaj bezkolizyjnie, migrujc z krajw odznaczajcych si niszymi ich kosztami do krajw mogcych zapaci za nie wysz stawk. Zapobiega to niezbilansowaniu
patnoci pomidzy krajami. Jak si okazuje, mobilno czynnikw produkcji jest w stanie zastpi zmiany kursu walutowego w okresie dostosowawczym, a take zmiany poziomu pac realnych, ktre nastpuj na skutek zmian poday i popytu.
W swoich rozwaaniach Mundell wzi pod uwag fakt istnienia sztywnych pac, ktre na szerok skal mona byo zaobserwowa w krajach
europejskich po II wojnie wiatowej. De Grauwe (2003) zauway, e gdyby
w przypadku braku mobilnoci czynnikw produkcji zamiast sztywnych
pac przyj zaoenie o elastycznych pacach, to ujawni si alternatywny
mechanizm dostosowawczy w gospodarkach dwch omawianych krajw.
Spadek popytu w kraju A powoduje spadek produkcji i wzrost bezrobocia.
Gospodarka kraju B spotyka si za ze wzrostem popytu. W kraju A pojawi si deficyt na rachunku obrotw biecych, rozumiany jako rnica
midzy produkcj krajow a wydatkami krajowymi, natomiast w kraju B
wystpi nadwyka. Spowoduje to spadek pac realnych w kraju A i co za
tym idzie wzrost zagregowanej poday. W kraju B odnotowany zostanie
wzrost pac powodujcy spadek poday. Wanie te przesunicia poday
pozwalaj powrci do stanu rwnowagi, cho osignitego w zupenie
innym punkcie. Spowoduje to obnienie cen w kraju A, a zatem wzrost
konkurencyjnoci wytwarzanych tam produktw, ktry bdzie stymulowa popyt. Rwnoczesny wzrost cen w kraju B przyhamuje popyt na skutek obnienia konkurencyjnoci tamtejszych produktw. Zmiany te spowoduj ograniczenie deficytu obrotw biecych kraju A oraz obnienie
nadwyki kraju B.
17
Jeszcze inny pogld przedstawia W.H. Buiter (1995). Jego zdaniem nie wystpuje substytucja pomidzy midzynarodow mobilnoci siy roboczej
wewntrz wsplnego obszaru walutowego aelastycznoci rynku pracy
ielastycznoci pac. Twierdzi on, e jedynie kombinacja tych czynnikw
pozwala zapewni odpowiedni przebieg procesw dostosowawczych przy
wystpowaniu szokw ekonomicznych. Mobilno siy roboczej to czynnik wywoujcy efekty stabilizacyjne we wsplnym obszarze walutowym
wdugim okresie.
Tez omobilnoci czynnikw produkcji jako warunku optymalnoci obszaru walutowego podwaaj J. Presley iG.R.J. Dennis (1976). Podaj oni
wwtpliwo zaoenie oautomatycznym przepywaniu czynnikw produkcji (pracy ikapitau) zkrajw owyszych kosztach jednostkowych do
krajw oniszych kosztach jednostkowych. Wtpliwoci autorw maj
kilka podstaw. Jedn znich jest fakt, e zrnicowanie kosztw jednostkowych czynnikw wytwrczych to nie jedyna przyczyna nierwnowagi.
Znaczenie ma take czsty brak gotowoci pracownikw do przemieszczania si nawet pomimo korzystniejszych zarobkw oraz wolnych miejsc
pracy winnych krajach. Wduej mierze zaley to od oczekiwanych przez
nich przyszych zmian na rynku krajowym. Dodatkowo naley si liczy
zmoliwoci zwikszenia korzyci skali wkraju B, co wpoczeniu zdodatkowym dopywem czynnikw produkcji spowoduje obnienie kosztw
jednostkowych czynnikw, atake wywoa efekty deflacyjne. Wtym samym czasie wkraju Awystpi inflacja spowodowana redukcj skali produkcji, ktra stanie si bezporedni przyczyn dalszego wzrostu kosztw
jednostkowych. Zdaniem autorw naley rwnie uwzgldni fakt, e popyt krajowy na czynniki produkcji wkraju B moe si okaza niewystarczajcy, by wchon nadwyk wygenerowan wkraju A. Zaley to od
stosunku midzy funkcjami produkcji obu krajw. Jeli produkcja kraju
Ama charakter pracochonny, awkraju B kapitaochonny, to wopisywanej sytuacji nawet wwypadku penego przepywu czynnikw produkcji
wkraju Abdzie si utrzymywa bezrobocie, awkraju B niedobr kapitau. Jak podkrelaj autorzy, nie bez znaczenia okazuj si rwnie kwalifikacje siy roboczej czy przewidywane stopy zwroty zkapitau, ktre mog
dodatkowo zakca swobodny przepyw czynnikw produkcji.
R.I. McKinnon (1963) zauway dodatkow kwesti wteorii optymalnych
obszarw walutowych. Wswoich rozwaaniach rozpatruje on wpyw
18
efektywnej polityki monetarnej ifiskalnej. Sdzi, e optymalny obszar

walutowy to taki, wktrym kurs walutowy pynny zewntrznie wraz
zpolityk monetarn ifiskaln mog powodowa zrealizowanie trzech
podstawowych celw: utrzymania stabilnego poziomu cen wewntrznych, rwnowagi bilansu patniczego oraz penego zatrudnienia. Przez
realizacj tych celw powinna zosta osignita efektywna alokacja czynnikw produkcji, aco za tym idzie maksymalizacja dobrobytu.
McKinnon wskazuje, e optymalny obszar walutowy powinien scala gospodarki omoliwie wysokim stopniu otwarcia. Sdzi, e jako miernik otwarcia gospodarki powinno si przyj stosunek dbr wymienialnych
wskali midzynarodowej do niewymienialnych. Tylko dobra wymienialne
mog by dobrami eksportowanymi lub importowanymi iuczestniczy
whandlu midzynarodowym. Im niszy jest wspomniany wczeniej stosunek, tym wysze korzyci czerpie kraj zutworzenia obszaru walutowego.
McKinnon twierdzi, e wwarunkach zachwiania rwnowagi zewntrznej tylko rwnoczesne zastosowanie wsplnej waluty, polityki monetarnej ifiskalnej pozwala na redukowanie konsumpcji wewntrznej. Dziki
temu mona zmniejszy import oraz zwikszy eksport, zachowujc rwnowag zewntrzn kosztem niewielkiego, przejciowego bezrobocia
wsektorze dbr niewymienialnych. Czynniki produkcji powinny si
przesun zsektora dbr niewymienialnych do sektora dbr wymienialnych. Jak twierdzi McKinnon, do osignicia optymalnoci obszaru walutowego konieczna jest mobilno czynnikw produkcji wukadzie midzygaziowym. Jeli przyjrzymy si jednoczenie kryteriom stosowanym
przez Mundella oraz McKinnona, mona doj do wniosku, e mobilno
czynnikw wytwrczych wzrasta wraz ze zwikszaniem si wolumenu
obrotw handlowych pomidzy krajami wsplnego obszaru walutowego.
Kolejnym ekonomist, ktrego wkad w rozwj teorii optymalnych obszarw walutowych okaza si niepodwaalny, jest P.B. Kenen (1970). Jednym
z jego podstawowych twierdze jest to, e dywersyfikacja gospodarki powodujca zrnicowanie struktury eksportu przeciwdziaa czstym
zmianom terms of trade, a co za tym idzie rwnie kursw walutowych.
W takim wypadku o wiele atwiejsze jest utrzymywanie kursw sztywnych oraz utworzenie obszaru walutowego. Wyszy stopie dywersyfikacji gospodarki zmniejsza prawdopodobiestwo spowodowania zakce
19
w skali makroekonomicznej przez szoki wystpujce w konkretnych sektorach gospodarki. Znaczna dywersyfikacja gospodarki pozwala uchroni
j jako cao przed wystpieniem powanych zakce.
Kenen przyjmuje rwnie, e optymalny obszar walutowy wymaga mobilnoci siy roboczej i kapitau. Twierdzi, e czynniki wytwrcze musz
by mobilne w trzech przekrojach: geograficznym, zawodowym i midzygaziowym. Postuluje rwnie przeniesienie polityki fiskalnej i monetarnej na szczebel ponadnarodowy. Powinny by skoordynowane w celu realizacji optymalnych celw gospodarczych. Konieczne jest w takim
wypadku wprowadzenie wsplnej waluty w celu uniemoliwienia krajom
korzystania z kursu walutowego jako instrumentu pozwalajcego zachowywa rwnowag zewntrzn. W zamian naley powoa organ midzynarodowy, ktry w przypadku trudnoci gospodarczych krajw czonkowskich danego wsplnego obszaru walutowego dysponowaby
moliwoci uruchamiania transferw midzyregionalnych, ktrych
rdem powinien by budet centralny obszaru.
W wyniku dyskusji na temat optymalnych obszarw walutowych wyodrbniono kilka kryteriw, ktre powinien spenia wsplny obszar walutowy, by mg by uwaany za optymalny. Nale do nich (Burda, Wyposz 1995, s. 587):
A. Maa asymetria szokw doznawanych przez regiony danej strefy
Czasem mona zauway odmienne reakcje krajowych gospodarek na
zmian rnych czynnikw, jak ceny ropy czy zmiana wydatkw prywatnych. Dla jednych krajw zmiana taka moe oznacza boom gospodarczy, gdy tymczasem w innych spowoduje gbok recesj. Pojawienie si tak rnych reakcji nazywane jest szokiem asymetrycznym. Jest
on spowodowany wystpowaniem znacznych rnic w rozwoju gospodarczym oraz sztywnoci cen, sztywnoci pac, ogranicze przepywu
kapitau oraz siy roboczej. Nabywcy w krajach rozwijajcych si czsto maj odmienne potrzeby ni nabywcy w krajach rozwinitych. Jest
to powodem niewystarczajcego stopnia konwergencji (podobiestwa
zachowa). Moe to zwikszy zagroenie szokami asymetrycznymi,
przed ktrymi trudno si chroni po przystpieniu do wsplnego obszaru walutowego, ze wzgldu na ograniczenie kontroli nad polityk
pienin.
20
B. Znaczna elastyczno rynkw pracy (rozumiana jako elastyczno

pac i mobilno siy roboczej)
J ak wykaza Mundell, pena elastyczno rynkw pracy jest konieczna
do powstania mechanizmu prowadzcego do osignicia rwnowagi
makroekonomicznej wewntrz wsplnego obszaru walutowego. Zwielu wzgldw pena elastyczno jest niemoliwa do osignicia, dlatego czonkowie wsplnego obszaru walutowego powinni dy do jej
maksymalizacji. Uatwi to przepyw siy roboczej pomidzy krajami,
aco za tym idzie pozwoli na optymalizacj wykorzystania pracy jako
czynnika produkcji. Chodzi tu przede wszystkim oznoszenie wszelkich ogranicze ztym zwizanych itraktowanie pracownikw zinnych pastw wsplnego obszaru walutowego jak pracownikw zkrajowego rynku pracy.
C. Wysoki stopie integracji finansowej
I ntegracja finansowa czonkw wsplnego obszaru walutowego jest
niezwykle wan kwesti. Mundell wswoich rozwaaniach dochodzi
do wniosku, e do osignicia korzyci zunii walutowej konieczny jest
swobodny przepyw czynnikw wytwrczych, ktrymi s praca ikapita. Oile mobilno pracy zaley od elastycznoci rynkw pracy,
otyle wprzypadku kapitau zwiksza si wraz ze wzrostem stopnia
integracji finansowej.
D. Wzajemna otwarto krajw
W
zajemna otwarto krajw jest niezbdna, jeli myli si o stworzeniu
wsplnego obszaru walutowego. Bez niej niemoliwe jest zoptymalizowanie wsplnego obszaru walutowego. Sama unia walutowa jest niejako kontynuacj zwikszania wzajemnej otwartoci krajw pozwalajcej na wzrost integracji gospodarczej pomidzy nimi.
E. Znaczna dywersyfikacja struktury produkcji i eksportu krajw
K
ryterium to jest pochodn problemu omwionego w pierwszym punkcie. Dywersyfikacja struktury produkcji i eksportu krajw pozwala
unikn specjalizacji gospodarek krajw. Gdyby kady kraj wyspecjalizowa si w danej gazi produkcji, powodowaoby to rne reakcje na
zmiany na rynku, np. cen czynnikw produkcji. Powodowaoby to narastanie zagroenia szokiem asymetrycznym, a co za tym idzie niekorzystnym wpywem wsplnego obszaru walutowego na gospodark.
21
F. K raje tworzce wsplny obszar walutowy powinny charakteryzowa

si podobnym tempem wzrostu cen oraz podobnymi preferencjami co
do poziomu inflacji
W przypadku tworzenia wsplnego obszaru walutowego niezwykle
wane okazuje si dokadne zbadanie tempa wzrostu cen oraz preferencji krajw co do poziomu inflacji. Ich odpowiednie dopasowanie
pomidzy krajami czonkowskimi uatwia prowadzenie wsplnej polityki monetarnej. W innym wypadku jest ona nieskuteczna bd nakierowana na potrzeby tylko czci krajw czonkowskich. Naley pamita, e chodzi tu o wielkoci preferowane przez dan gospodark, a nie
narzucone urzdowo. Jest to o tyle wane, e przy poddaniu si kraju
wsplnej polityce monetarnej trudniej przeciwdziaa deniu gospodarki do preferowanego poziomu inflacji.
G. Niewielka zmienno realnego kursu walutowego
Realny kurs walutowy ma znaczny wpyw na konkurencyjno krajw.
Deprecjacja realnego kursu wsplnej waluty w jednych krajach wsplnego obszaru walutowego niepoczona z odpowiednim wzrostem wydajnoci i eksportu, przy jednoczesnej aprecjacji kursu w innych powoduje, e towary z krajw wykorzystujcych deprecjacj realnego
kursu walutowego mog dziki temu atwiej konkurowa na rynku wewntrznym, a take na rynkach wiatowych. Zaburza to samoistne
dochodzenie wsplnego obszaru walutowego do rwnowagi makroekonomicznej.
4. Korzyci z przystpienia kraju

do wsplnego obszaru walutowego
Naszkicowane powyej modelowe podejcie do wsplnych obszarw walutowych ma wielu przeciwnikw. Ich zdaniem zaoenia przyjte womawianych modelach powoduj, e znacznie odbiegaj one od rzeczywistoci. Ztego powodu coraz wicej zwolennikw zdobywa inne spojrzenie
na problem unii walutowej: analiza korzyci oraz kosztw zwizanych
zpowstaniem obszaru bd przystpieniem do niego nowego pastwa
czonkowskiego. Takie podejcie do tej kwestii doprowadzio do powstania definicji mwicej, e optymalny obszar walutowy to region, wkt-
22
rym uywanie wsplnego pienidza nie powoduje zmniejszenia dobrobytu (Burda, Wyposz 1995, s. 587). Gwnym problemem jest, jakie cechy
powinna mie gospodarka pastwa bd caej grupy pastw, by korzyci
wynikajce zwprowadzenia wsplnej waluty lub sztywnego kursu przewyszyy koszty powstae wten sposb.
Wrd najwaniejszych zalet przystpienia do wsplnego obszaru walutowego wymienia si przede wszystkim:
likwidacj ryzyka kursowego,
wsplny rynek finansowy dajcy lepszy dostp do rde finansowania,
likwidacj kosztw transakcyjnych,
rozwj wymiany handlowej jako stymulator konkurencji,
potencjalne zwikszenie inwestycji.
Dua cz wymienionych zjawisk to w rzeczywistoci skomplikowane
procesy oddziaujce na gospodark kraju w duszym czasie, a nie jedynie w momencie przystpienia do unii walutowej.
4.1. Likwidacja ryzyka kursowego

Ryzyko zwizane z przyszym kursem obcej waluty to jedna z podstawowych kwestii rozpatrywanych nie tylko przez podmioty gospodarcze, ale
take przez indywidualnych konsumentw oraz cae pastwa i ich administracje. Podmioty wykazujce awersj do ryzyka staraj si unika inwestycji o podwyszonej niepewnoci. Aby podmioty podjy ryzykowne
dziaania, stopa zwrotu musi zawiera premi za ryzyko. Oznacza to, e
koszt kapitau jest dostosowany do poziomu ryzyka. Powoduje to wzrost
kosztu pozyskania kapitau, a take konieczno ponoszenia dodatkowych kosztw zwizanych z zabezpieczeniem si przed ryzykiem walutowym. Wywouje to utrat oglnego dobrobytu. Eliminacja ryzyka zwizanego z kursem walutowym redukuje rdo niepewnoci, a zatem
powinna zwikszy dobrobyt (De Grauwe 2003, s. 72).
Jako jedno zpodstawowych nastpstw likwidacji ryzyka kursowego naley wymieni zmniejszenie si niepewnoci co do przyszych cen dbr
iusug. Uatwia to prognozowanie sytuacji na rynku i co za tym idzie
poprawia jako decyzji podejmowanych przez podmioty gospodarcze
23
iosoby prywatne. Mechanizm cenowy, czsto wykorzystywany jako rdo informacji osytuacji na rynku, wwypadku znacznej niepewnoci kursu walutowego moe zacz wysya podmiotom sygnay, ktre nie s
adekwatne do sytuacji, wjakiej znajduj si gospodarka bd jej ga.
Prognozy oparte na faszywych sygnaach dotyczcych m.in. przyszego
kursu walutowego mog spowodowa docelow nieopacalno inwestycji bd produkcji wdanym kraju. Problem niepewnoci dotyczy wtym
wypadku realnego kursu walutowego, ktry moe nie odzwierciedla rzeczywistej zmiany cen. Tak sytuacj przeyy Stany Zjednoczone wlatach
19801985, gdy aprecjacja dolara znacznie odchylia jego kurs od jego parytetu siy nabywczej. Wywoao to problemy zkonkurencyjnoci amerykaskich przedsibiorstw na rynkach wiatowych, awdalszej kolejnoci wiele bankructw. Ponadto pniejsza korekta kursu spowodowaa
dodatkowe koszty dostosowawcze.
Kolejnym pozytywnym skutkiem likwidacji ryzyka kursu walutowego
jest niewtpliwie obnienie si realnej stopy procentowej. Znika konieczno pacenia dodatkowej premii, ktrej inwestorzy oczekuj za ponoszone ryzyko. Jest to czynnik bezporednio wpywajcy na obnik realnej
stopy procentowej.
Mona rwnie dowie, e likwidacja ryzyka kursu walutowego powodujca zmniejszenie realnej stopy procentowej doprowadzi do podniesienia tempa wzrostu gospodarczego. Wnioski takie mona wycign
po analizie neoklasycznego modelu wzrostu gospodarczego. Analiz
opart na tych zaoeniach przedstawia w1990r. Komisja Europejska
wswym raporcie Jeden rynek, jeden pienidz (One Market, One Money),
ktry by zainspirowany przez Baldwina (De Grauwe 2003, s. 77). Naley
jednak podkreli, e wedug neoklasycznego modelu wzrostu gospodarczego jednorazowa redukcja stopy procentowej wynikajca zprzystpienia do unii walutowej tylko tymczasowo podnosi stop wzrostu
produkcji.
4.2. Skutki szerszego dostpu do rde finansowania

Przystpienie kraju do wsplnego obszaru walutowego powinno spowodowa wiele zmian na rynku finansowym. Mog to by:
24
umocnienie rynku i sektora finansowego,

wzrost skutecznoci funkcjonowania rynku i sektora finansowego dziki przyspieszonej przez wspln walut poprawie otoczenia systemowego i fundamentu prawnego,
dywersyfikacja struktury instytucjonalnej oraz pobudzenie rozbudowy
rynku i sektora finansowego,
wzmocnienie otoczenia makroekonomicznego i ram systemowych,
wktrych sektor ten bdzie si rozwija (Lutkowski 2004, s. 88).
Integracja rynku finansowego zpewnoci wywoa kilka pozytywnych
zjawisk. Chodzi tu nie tylko owzrost konkurencji na rynku, aco za tym
idzie obnienie kosztu pozyskania kapitau, ale take atwiejsze porwnania imoliwo duszych prognoz dziki wikszej stabilnoci nowego
pienidza. Spowoduje to poszerzenie si wyboru dostpnych produktw,
aco za tym idzie zwikszenie gbi rynku dziki swobodnym przepywom.
Bdzie to zpewnoci zachcao do poszukiwania nowych optymalnych
rozwiza. Na skutek dalszego rozwoju wsplnego rynku finansowego po
przystpieniu kraju do wsplnego obszaru walutowego moliwe bd minimalizacja kosztu kapitau oraz lepsza dywersyfikacja ryzyka.
Integracja rynku kapitaowego daje rwnie dodatkowe moliwoci instytucjom finansowym. Dziaajc na znacznie gbszym rynku, mog osiga
korzyci skali dziki zwikszonym moliwociom alokacji kapitau, przez
co s w stanie przedstawi klientom korzystniejsz ofert. Uatwi im to
pozyskiwanie kapitau i wiarygodnych klientw. Na wsplnym rynku finansowym straci racj bytu uwzgldnianie kraju pochodzenia przy ustalaniu ratingu firm, wic atwiej bdzie prawidowo oceni wiarygodno
kredytow klienta. Wprowadzenie wsplnej waluty z pewnoci zwikszy innowacyjno polskiego sektora finansowego, gdy bdzie on musia
konkurowa w ramach ogromnego i duo lepiej rozwinitego rynku
wsplnotowego.
Rozwj sektora finansowego z pewnoci wpynie rwnie na wzrost gospodarczy, gdy wedug bada empirycznych istnieje dodatnia korelacja
pomidzy rozwojem rynku finansowego a wzrostem gospodarczym. Wedug niektrych rde wpyw rozwoju wsplnego rynku finansowego
moe osign poziom nawet 0,5% PKB, ograniczajc rwnie wahania
koniunkturalne (Heinemann, Jopp 2002).
25
Szersza oferta instytucji finansowych, ich innowacyjno, niszy koszt

kapitau, nowe formy obsugi klienta instytucjonalnego, lepsza alokacja
kapitau umoliwi obnienie kosztw zwizanych z finansowaniem zarwno biecej dziaalnoci, jak i inwestycji przez przedsibiorstwa. Spowoduje to nie tylko obnienie ich kosztw, ale take zwikszy elastyczno i da moliwo lepszego dostosowania do sytuacji na rynku, co nie
tylko poprawi ich obecn sytuacj finansow, ale pozwoli rwnie zwikszy konkurencyjno na rynku wsplnotowym.
Podstawowym zagroeniem jest osignicie wzrostu gospodarczego kosztem upadku czci rodzimych instytucji finansowych, ktre mog nie by
w peni gotowe do konkurowania na poziomie, jaki narzuca rynek wsplnego obszaru walutowego.
4.3. Likwidacja kosztw transakcyjnych

Jest to niewtpliwie najbardziej widoczna iniezaprzeczalna korzy
zprzystpienia kraju do wsplnego obszaru walutowego. Powodem jest
powszechna obecno kosztw wymiany walut wyciu gospodarczym
kadego kraju. Ponosz je zarwno przedsibiorstwa, jak igospodarstwa
domowe. Koszty transakcyjne mona podzieli na dwa podstawowe
rodzaje.
Jako pierwsze mona wyrni bezporednie koszty finansowe. Wystpuj one zwykle wformie mary pomidzy kursem kupna waluty obcej
akursem jej sprzeday. Do tej grupy mona take zaliczy opaty, ktre
towarzysz wszelkim operacjom wymiany, oraz rnego rodzaju koszty
ponoszone wcelu zabezpieczenia si przed rnymi aspektami ryzyka
walutowego.
Drugim rodzajem kosztw transakcyjnych s oglnie rozumiane koszty
administracyjne ponoszone przez podmioty gospodarcze na skutek angaowania swoich rodkw w dziaalno zwizan z operacjami walutowymi. W tej grupie mona wyrni koszty ponoszone na zarzdzanie
ryzykiem kursu walutowego, konieczne w celu uniknicia wikszych
strat. W sytuacji braku wsplnej waluty niezbdne jest rwnie ponoszenie wydatkw na prowadzenie dodatkowej sprawozdawczoci finansowej.
26
W takim wypadku zmniejsza si rwnie efektywno zarzdzania kapitaem rozdzielonym na wiksz liczb rachunkw bankowych, a take
naraonym na opnienia zwizane z transferami walut obcych.
4.4. Rozwj wymiany handlowej jako stymulator

konkurencji
Przystpienie kraju do unii walutowej z pewnoci moe si znacznie
przyczyni do rozwoju wymiany handlowej. Jak pokazuj wczeniejsze
rozwaania, dziaanie na rynku wsplnotowym staje si atwiejsze i mniej
kosztowne. Zniknicie kosztw transakcyjnych, pojawienie si nowych
form finansowania dziaalnoci przedsibiorstw, a take zniwelowanie
kosztw zwizanych z zabezpieczaniem si przed ryzykiem kursowym
znacznie uatwiaj rozszerzanie dziaalnoci przedsibiorstw. Dziki
wsplnej walucie rynki traktowane dotychczas jako zagraniczne staj si
dostpne na rwni z rynkiem krajowym (Kamierczak 2008).
Zasada ta dziaa rwnie wdrug stron, czyli przedsibiorstwom zinnych krajw atwiej bdzie prowadzi dziaalno gospodarcz wkraju
przystpujcym do unii walutowej. One rwnie odczuj zanik kosztw
transakcyjnych oraz ryzyka kursowego. Wiksza przejrzysto przyszych
cen, aco za tym idzie zyskw firmy, spowoduje napyw towarw iusug
zinnych krajw czonkowskich. Gdy poczymy to zlepsz przewidywalnoci przyszej sytuacji gospodarczej kraju izagodzeniem waha koniunkturalnych, otrzymamy bardzo perspektywiczny obszar dziaania
dla zagranicznych przedsibiorstw, ktre zpewnoci zaczn wchodzi
na ten rynek znowymi produktami iusugami. Zwikszy to wymian
handlow kraju zinnymi pastwami.
Wzrost whandlu zagranicznym ma kilka pozytywnych skutkw. Jednym znich jest pojawienie si korzyci ze zwikszenia skali produkcji
ispecjalizacji podmiotw gospodarczych. Bdzie to szans, ale ikoniecznoci dla przedsibiorstw, by obniy koszty jednostkowe. Poza
tym spowoduje to wzrost inwestycji, co wie si ztrwaym zwikszeniem produkcji na eksport, atake napyw wiedzy inowych technologii, przyczyniajcy si do poprawy wydajnoci itempa wzrostu
gospodarczego.
27
Jest niemal pewne, e zniesienie ryzyka kursowego oraz eliminacja kosztw transakcyjnych doprowadz do lepszej porwnywalnoci cen oraz
wzrostu konkurencji na wsplnotowym rynku dbr i usug. Trzeba si
zgodzi z pogldem ugruntowanym w ekonomii od czasw Adama
Smitha, e jeden wielki wsplny rynek jest potnym koem napdowym
postpu ekonomicznego (Lutkowski 2004, s. 26).
Brak odpowiedniego dziaania mechanizmu cenowego iawersja krajowych
podmiotw gospodarczych do ryzyka powoduj, e przed przystpieniem
kraju do wsplnego obszaru walutowego istniej wnim przedsibiorstwa
owzgldnie niskiej efektywnoci produkcji, ktre nieoptymalnie wykorzystuj czynniki produkcji. Wzrost konkurencji na skutek uczestnictwa
wunii monetarnej wymusi lepsze wykorzystanie czynnikw produkcji.
4.4. Potencjalne powikszenie inwestycji

Eliminacja ryzyka kursowego i, co za tym idzie, brak koniecznoci pacenia dodatkowej premii za ryzyko walutowe bd powodoway obnienie
si kosztu pozyskania kapitau, a to bdzie prowadzi do wzrostu poziomu inwestycji krajowych. Dodatkowo krajowe podmioty gospodarcze
uzyskaj wikszy dostp do kapitau dziki rozwojowi wsplnego rynku
kapitaowego i poprawie ratingw po wprowadzeniu nowej waluty.
Jest rwnie faktem, e przystpienie kraju do wsplnego obszaru walutowego ma pozytywny wpyw na inwestycje zagraniczne, ktrych poziom w krajach takich jak Polska jest niezmiernie wany dla osignicia odpowiedniego
tempa wzrostu gospodarczego. Zwikszenie go powoduje wzrost akumulacji
kapitau i zazwyczaj napyw nowych technologii. Dziki temu podniesie si
wydajno czynnikw produkcji: pracy i kapitau, w skali caej gospodarki.
Bezporednie inwestycje zagraniczne wpywaj jednoczenie na napyw
do kraju nowoczesnych i innowacyjnych metod produkcji. Nie tylko polepsza to jako kadr krajowych i ich kwalifikacje, ale rwnie stymuluje
rozwj wsppracy midzy podmiotami krajowymi i zagranicznymi. Oddziauje to rwnie pozytywnie na podmioty bez udziau kapitau zagranicznego, gdy nowe metody do szybko rozprzestrzeniaj si, umoliwiajc sprostanie coraz silniejszej konkurencji na rynku.
28
Bezporednie inwestycje zagraniczne wpywaj rwnie pozytywnie na

popyt na dobra komplementarne oraz wzrost produktywnoci. Poza tym
stymuluj rozwj infrastruktury finansowej, komunikacyjnej i informacyjnej. Przez zwikszenie konkurencyjnoci poprawiaj terms of trade, ato
prowadzi do wzrostu eksportu. Jest to bodziec do wzrostu inwestycji krajowych, ktre podobnie jak inwestycje zagraniczne charakteryzuj si
du zmiennoci, gdy zale od oczekiwa przedsibiorcw.
Zwikszony napyw dugoterminowego kapitau zagranicznego powinien
by osignity gwnie dziki poprawie stabilnoci makroekonomicznej
kraju po przystpieniu do wsplnego obszaru walutowego, co zkolei spowoduje wzrost zaufania inwestorw zagranicznych do jego gospodarki. Jest
to bezporednim skutkiem eliminacji ryzyka kryzysu walutowego, wzrostu
wiarygodnoci polityki makroekonomicznej, atake ograniczenia wystpienia moliwoci gwatownych przepyww kapitaowych, ktre mogyby
zdestabilizowa gospodark. Chodzi tu szczeglnie oprzepywy zwizane
znieuzasadnion inag zmian zaufania inwestorw zagranicznych do
danego kraju, ktra nie ma potwierdzenia wobecnej sytuacji ekonomicznej,
bd ozwyk spekulacj walutow na wiksz skal.
Istnieje rwnie oglna zasada, e wahania kursowe sprzyjaj wzrostowi
inwestycji horyzontalnych, czyli zwizanych zprowadzeniem podobnego
rodzaju produkcji wrnych krajach, iograniczaj inwestycje wertykalne,
ktre polegaj na umieszczaniu kolejnych etapw produkcji wrnych
krajach. Wprzypadku podobnego profilu produkcji wkilku krajach ryzyko
walutowe moe by rdem dodatkowych zyskw, gdy pozwala na maksymalizacj wykorzystania zdolnoci produkcyjnych wkraju, wktrym
wdanym momencie kurs walutowy jest najkorzystniejszy, iminimalizacj
produkcji wkraju oniekorzystnym kursie walutowym. Elastyczno tak
przedsibiorstwo zdobywa kosztem poniesienia nakadw pocztkowych
wpostaci budowy zakadu produkcyjnego poza granicami kraju.
W rzeczywistoci bardzo trudno jednoznacznie odpowiedzie na pytanie, jakie bd korzyci dla kraju zprzystpienia do wsplnego obszaru
walutowego. Jak pokazuje teoria, s one tym wysze, im wiksza jest otwarto jego gospodarki. Ztego powodu jest on bardziej naraony na ryzyko kursu walutowego iduo silniej odczuwa obcienie zwizane
zkosztami transakcyjnymi.
29
5. Koszty przystpienia kraju do wsplnego

obszaru walutowego
Przystpienie kraju do wsplnego obszaru walutowego oprcz opisanych
w poprzednim rozdziale zalet ma rwnie pewne wady. Integracja walutowa kilku krajw, ktre do niedawna prowadziy w peni autonomiczn
polityk gospodarcz, moe pocign za sob znaczne koszty i niebezpieczestwa. Koszty powstae na skutek uczestnictwa w unii monetarnej
s moliwe do oszacowania, a skutki ich wystpienia mona zminimalizowa. Oprcz tego trzeba podkreli, e wikszo z nich jest w rzeczywistoci jednorazowa.
Spord najwaniejszych kosztw uczestnictwa w unii walutowej mona
wymieni:
koszty dostosowania gospodarki do posugiwania si now walut,
straty systemu bankowego,
ograniczon polityk budetow,
brak wasnej polityki pieninej.
5.1. Koszty dostosowania gospodarki

do posugiwania si now walut
Wprowadzenie nowej waluty wywouje konieczno przystosowania gospodarki do posugiwania si ni. Jest to aspekt zmian odczuwany i zauwaany nie tylko przez banki czy instytucje pastwowe, ale rwnie
przez wszystkie podmioty gospodarcze oraz konsumentw indywidualnych. Koszt zwizany z t operacj bdzie musiaa ponie caa gospodarka. Rozoy si on jednak na rne grupy podmiotw.
Lwi cz tych kosztw ponios banki komercyjne. Wie si to z wieloma prowadzonymi przez nie dziaaniami dostosowawczymi. Wrd nich
mona wyrni konieczno przeprowadzenia analizy przez banki krajowe i zagraniczne pod wzgldem moliwoci zaopatrzenia w now walut oraz zbycia starej. Chodzi tu przede wszystkim o odpowiedni wspprac bankw w okresie przejciowym. Konieczne bdzie opracowanie
szczegowych prognoz zapotrzebowania poszczeglnych jednostek orga-
30
nizacyjnych bankw komercyjnych na gotwk. Poprawne prognozy pozwalaj ograniczy koszty.

Dodatkowo gospodarka poniesie koszty wymiany urzdze do obsugi obrotu pienidzmi, jak bankomaty, liczarki czy automaty do sprzeday napojw. Dodatkowym kosztem s dziaania zwizane z informowaniem
ludnoci o zmianach cen, druk nowych katalogw itp. Koszty te obciaj
w wikszoci przedsibiorstwa, gdy s konieczne do optymalnej kontynuacji ich dziaalnoci.
Wprowadzenie nowej waluty wymaga dokonania nie tylko zmian technicznych, ale te organizacyjnych. Spowoduje to konieczno restrukturyzacji wniektrych jednostkach bankw komercyjnych, likwidacj pewnych dziaw zwizanych zobsug rynku dotychczasowej waluty oraz
utworzenie nowych bd rozwj ju istniejcych komrek zajmujcych
si obsug nowego pienidza. Konieczna bdzie take restrukturyzacja
dziaw zwizanych zanaliz rynku, gdy bd one miay do czynienia
nie tylko zrynkiem krajowym, ale bd musiay kontrolowa sytuacj
wcaym wsplnym obszarze walutowym.
Koszty dostosowania gospodarki do posugiwania si now walut s odczuwane przez wszystkich uczestnikw ycia gospodarczego, jednak nie
naley ich demonizowa. S to koszty praktycznie jednorazowe, a ich wysoko rwnie nie powinna istotnie wpyn na sytuacj gospodarcz
kraju. Wane s minimalizacja tych kosztw oraz jak najlepsze przygotowanie organizacyjne. Przy waciwym przygotowaniu omawiane koszty
powinny by moliwe do zaakceptowania.
5.2. Straty systemu bankowego

Straty systemu bankowego mona podzieli na straty banku centralnego
istraty bankw komercyjnych. Jeli chodzi okoszty, jakie musi ponie
bank centralny, to zale one od tego, jak zorganizowany jest wsplny
obszar walutowy. Nie ma rozwiza uniwersalnych iwielkoci ogranicze przyjte przez dany wsplny obszar walutowy zale od decyzji podjtych przez jego wadze. Jako przykad mona poda tu rozwizania Eurolandu, gdzie obcienia banku centralnego obejmuj przede wszystkim:
31
konieczno wprowadzania iopacania wkadu do kapitau Europejskiego Banku Centralnego, utrat dochodu zemisji pienidza, transfer do Europejskiego Banku Centralnego rezerw walutowych oraz konieczno obnienia wskanika rezerwy obowizkowej.
Straty bankw komercyjnych wynikaj gwnie z utraty zyskw z powodu koniecznoci wymiany walut. Zjawisko, ktre z perspektywy podmiotw gospodarczych i osb fizycznych jest niewtpliw korzyci, zgoa
odmiennie oddziauje na system bankowy.
Szacuje si, e prowizje pobierane przez banki ztytuu wymiany walut
stanowi okoo 5% wszystkich przychodw bankw (De Grauwe 2003,
s.69). Wraz zwprowadzeniem unii walutowej to rdo dochodw zniknie. Bdzie si to wizao zkoniecznoci znalezienia przez banki alternatywnych rde dochodu. Wymaga to wysiku, odpowiedniego zarzdzania, atake waciwej analizy rynku przez banki. Zmusi je to do
zmiany organizacji wcelu lepszego wykorzystania rodkw przeznaczonych do tej pory do obsugi wymiany walutowej. Bdzie si to wizao
nie tylko zdodatkowymi kosztami pieninymi, ale rwnie zprzekwalifikowaniem iprzeszkoleniem kadry zajmujcej si do tej pory wymian walut.
Mona jednak zaoy, e strata powstaa na skutek zaprzestania wymiany walut bdzie miaa charakter jednorazowy. Naley rwnie doda, e
odpowiednie przesunicie rodkw spowoduje jedynie drobn zmian
profilu dziaalnoci banku, co umoliwi utrzymanie odpowiedniej
rentownoci.
5.3. Ograniczona polityka budetowa

Przystpienie do wsplnego obszaru walutowego zwykle ma niekorzystne
skutki dla polityki budetowej pastwa. Jest ona silnie ograniczona, co
ma powane nastpstwa dla gospodarki. Gwn przyczyn takiego stanu
rzeczy jest konieczno spenienia restrykcyjnych kryteriw ustalonych
w wikszoci wypadkw w stosownych uchwaach. Co waniejsze moe
to mie niekorzystny wpyw na gospodark zarwno w okresie przedakcesyjnym, jak i po wstpieniu do unii monetarnej.
32
Naley sobie uwiadomi, e kraje charakteryzuj si rnym stopniem

tolerancji zmiennych ekonomicznych. Zaley to od ich sytuacji gospodarczej. Dlatego ustalanie wszelkich kryteriw koniecznych do spenienia
moe po pewnym czasie wydawa si nieadekwatne do sytuacji.
5.4. Brak wasnej polityki pieninej

Jednym ze skutkw przystpienia kraju do wsplnego obszaru walutowego jest rwnie konieczno rezygnacji z wasnej niezalenej polityki pieninej. Traci on przez to moliwo:
prowadzenia polityki kursowej,

prowadzenia polityki stp procentowych,
ksztatowania poday pienidza oraz operacji otwartego rynku,
ksztatowania rezerw dewizowych.
Niezmiernie istotnym instrumentem dla gospodarki kraju jest polityka

kursowa. Wprawdzie wduszym okresie deprecjonowanie waluty jest
niewtpliwie niekorzystne dla gospodarki, jednak wkrtkim okresie
moe mie na ni wrcz zbawienny wpyw. Przy zaamaniu koniunktury
umoliwia okresowe poprawienie terms of trade, co pozwala zwikszy
cenow konkurencyjno krajowych towarw oraz doprowadza do wzrostu eksportu ispadku importu. Naley jednak pamita, e dziaanie takie ma racj bytu tylko wmomencie, gdy stosowane jest incydentalnie
wcelu zahamowania niekorzystnych zjawisk.
Z powodu wielu rnic pomidzy krajami odmiennie reaguj one na
czynniki zewntrzne i co za tym idzie s silnie naraone na szoki
asymetryczne, ktre wywieraj rny wpyw na podstawowe kategorie
realne w poszczeglnych krajach. Na skutek takich wstrzsw reakcje gospodarek krajw czonkowskich s niezwykle zrnicowane. Powoduje
to, e neutralizacja danego zjawiska przez zastosowanie instrumentw
wsplnej polityki pieninej zwanej przez krytykw one-size-fits-all-policy
(Lutkowski 2004, s. 35) jest praktycznie niemoliwa. W ten sposb cay
ciar dostosowa zostaje przerzucony na kraj dotknity w danym momencie wstrzsem. Bez moliwoci wpywu na polityk kursow ma on
bardzo ograniczone pole manewru w postaci dostosowa na rynku pracy
33
lub uycia krajowej polityki fiskalnej. W takich warunkach powrt gospodarki do rwnowagi jest niezwykle trudny.
Kolejn kwesti jest konieczno rezygnacji zpolityki ksztatowania stp
procentowych. Wszelkie kompetencje wtej sprawie przejmuje zwykle organ nadrzdny wsplnego obszaru walutowego, ktry ustala jeden poziom
stp procentowych dla wszystkich krajw nalecych do unii walutowej.
Jest to niebagatelny problem ze wzgldu na rnorodno krajw. Kady
znich znajduje si wdanym momencie wwyjtkowej sytuacji ekonomicznej. Co gorsza, jest take oczywiste, e sytuacje rnych krajw wznaczcy
sposb si od siebie rni. Niewtpliw przeszkod s te rnice midzy
krajami, podkrelane irozpatrywane wteorii optymalnego obszaru walutowego. Ma to nastpstwa wpostaci praktycznej nieprzydatnoci polityki
ksztatowania stp procentowych jako narzdzia dynamizacji gospodarki.
Jeli chodzi oksztatowanie poday pienidza oraz operacje otwartego rynku, to ograniczenie ich jest pochodn ogranicze polityki ksztatowania
stp procentowych. Teoretycznie bank centralny kadego pastwa czonkowskiego moe decydowa orozmiarach akcji kupna oraz sprzeday papierw wartociowych bankom komercyjnym. Moe rwnie decydowa
oskali udzielanych kredytw oraz mie prawo przyjmowania wkadw od
bankw komercyjnych wimieniu organu nadrzdnego unii monetarnej.
Warunki takie stwarzaj wraenie decentralizacji polityki poday pienidza oraz operacji otwartego rynku na terenie unii walutowej. Okazuje si
jednak, e zpowodu przejcia przez organ nadrzdny moliwoci ustalania
stp procentowych krajowe banki centralne nie mog wpywa na rozmiary poday pienidza iustala wielkoci akcji kredytowej.
W przypadku przekazania ksztatowania rezerw dewizowych organowi nadrzdnemu caa odpowiedzialno w tej kwestii spocznie wanie na nim.
Rezerwy s przekazywane do tej instytucji zwykle w wielkoci ustalonej wedug odpowiedniego klucza. Kraje czonkowskie zwykle utrzymuj jednak
wasne rezerwy dewizowe na wypadek nieprzewidywalnych zdarze.
Podstawowym problemem, jaki wie si z przystpieniem kraju do
wsplnego obszaru walutowego, nie s jednak koszty tego zdarzenia, gdy
wikszo z nich ma charakter jednorazowy, a ich pokrycie nie miaoby
wielkiego wpywu na gospodark. S to due koszty, ale wielko wik34
wykres

wykres
Otwarto krajw Unii Europejskiej w 2004 r.
Otwarto krajw Unii Europejskiej w 2004 r.
300
269
250
200
150
92
67
Wgry
36 28
Wielka
Brytania
Wochy
48
Szwecja
61 56
Sowenia
Rumunia
Polska
Portugalia
Malta
41 33 38
29
Niemcy
otwa
44
Luksemburg
Holandia
Grecja
Hiszpania
Litwa
46
30 25 29
Sowacja
68
Francja
Finlandia
Dania
Estonia
Cypr
Czechy
Belgia
Bugaria
63
56 53 60
47
40
58
Austria
50
94
89
Irlandia
100
rdo: opracowania
wasne
na podstawie
danych Eurostat.
rdo:
opracowanie
wasne
na podstawie
danych Eurostatu.
szo krajw byaby w stanie je pokry, zwaszcza e cz z nich jest

rozoona w czasie. Zagroenia pojawiaj si na skutek rezygnacji z polityki pieninej oraz ograniczenia polityki budetowej. Posunicie to spowoduje znaczne zawenie moliwoci oddziaywania na gospodark
kraju i przeciwdziaanie niekorzystnym fazom cyklu koniunkturalnego
bd agodzenie ich.
Jak wida, istnienie wad przynalenoci kraju do wsplnego obszaru walutowego jest niepodwaalne. Wane jest, by rozpatrujc zasadno wstpienia do ugrupowania, dokadnie je rozway. Koszty przystpienia do unii
walutowej okazuj si tym wysze, im mniejsza jest otwarto gospodarki.
Poniewa wraz ze skal otwartoci gospodarki korzyci z przystpienia
do unii walutowej rosn, a koszty malej, podstawowe znaczenie dla opacalnoci przystpienia do wsplnego obszaru walutowego ma wanie otwarto danej gospodarki. Bez wtpienia istnieje pewna warto krytyczna zaangaowania danego kraju w wymian midzynarodow, po ktrej
przekroczeniu stworzenie wsplnego obszaru walutowego staje si nieopacalne. Okazuje si, e w wikszoci przypadkw skala zewntrznych
kontaktw danej gospodarki jest tym wiksza, im mniejszy kraj bierzemy
35
pod uwag. Wynika to z relatywnie maego rynku wewntrznego, co zmusza krajowe podmioty gospodarcze do kontaktw zagranicznych. Kraje
wiksze dziki znacznemu rynkowi wewntrznemu odnotowuj niski
wskanik otwartoci gospodarki, przez co musz znacznie zmniejszy
koszty integracji monetarnej, by bya dla nich opacalna. Rnice te s
widoczne w danych Eurostatu z 2004 r. (wykres).
6. Podsumowanie
Koncepcja wsplnych obszarw walutowych to cz wanej dyskusji na
temat poszerzania integracji gospodarczej. Gwn kwesti jest to, czy
przystpienie kraju do wsplnego obszaru walutowego jest dla niego korzystne w danym czasie i danej sytuacji ekonomicznej, a tym samym czy
suma korzyci wszystkich krajw przemawia za utworzeniem wsplnego
obszaru walutowego. Poniewa sytuacja wpywajca na optymalizacj
wsplnego obszaru walutowego jest niezwykle zmienna w czasie, zadaniem zarwno unii monetarnej jako caoci, jak i kadego z krajw czonkowskich jest jej cige monitorowanie w celu maksymalizacji korzyci
pyncych z powstania wsplnego obszaru walutowego.
Europa wydaje si naturalnym kandydatem do tworzenia na jej terenie
wsplnego obszaru walutowego, dlatego te wysiki prowadzone w tym
kierunku s niezwykle wane.
36
Bibliografia
Balassa B. (1964), The theory of economic integration, George Allen and
Unwin, London.
Buiter W.H. (1995), Macroeconomic Policy During a Transition to Monetary
Union, Discussion Paper, No. 1222, Centre for Economic Policy Research, London.
Bukowski S. (2003), Teoretyczne podstawy i realizacja unii monetarnej
krajw czonkowskich wsplnot europejskich: szanse i zagroenia dla
Polski, Politechnika Radomska, Radom.
Burda B., Wyposz Ch. (1995), Makroekonomia. Podrcznik Europejski,
PWE, Warszawa.
De Grauwe P. (2003), Unia walutowa, PWE, Warszawa.
Heinemann F., Jopp M. (2002): The Benefits of a Working European Retail
Market for Financial Services. Report to European Financial Services
Round Table, Institut fr EuropischePolitik, Europa Union Verlag
Gmbh, Bonn.
Kamierczak A. (2008), Polityka pienina w gospodarce rynkowej,
Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa
Kennen P.B. (1970), The Theory of Optimum Currency Areas: an Eclectic
View, w: R.A. Mundell, A.K. Swoboda (red.), Monetary Problems of the
International Economy, Chicago University, Chicago.
Lutkowski K. (2004), Od zotego do euro: rda obaw i nadziei, Twigger,
Warszawa.
McKinnon R.I. (1963), Optimum Currency Areas, American Economic
Reviev, Vol. 53, No. 4, s. 717725.
Mundell R. (1961), A Theory of Optimum Currency Areas, American Economic Reviev Vol. 51, No. 4, s. 275531.
Presley J. R., Dennis G. R. J. (1976), Currency Areas, The MacMillan Press
Ltd, London.
37
Ewa Latoszek
Etapy integracji walutowej w Unii Europejskiej
Geneza integracji walutowej w Unii Europejskiej
Gwne zasady funkcjonowania Unii Gospodarczej
i Walutowej
Ekonomiczne warunki czonkostwa kryteria
konwergencji
K raje zakwalifikowane do udziau
w Unii Gospodarczej i Walutowej
Pakt Stabilnoci i Wzrostu
39
dr hab. prof. nadzw. Ewa latoszek

Szkoa Gwna Handlowa w Warszawie
Etapy integracji walutowej

w Unii Europejskiej
1. Geneza integracji walutowej w Unii
Europejskiej
Pierwsze lata istnienia Europejskiej Wsplnoty Gospodarczej byy okresem, wktrym midzynarodowy system walutowy uzgodniony wBretton
Woods funkcjonowa bez wikszych zakce. Postanowienia Traktatu
oEWG uznaway zatem sprawy walutowe za nalece do kompetencji
krajw czonkowskich. Wsferze walutowej ograniczono si do utworzenia kilku komitetw. Szczeglna rola przypada Radzie Ministrw EWG,
ktra odpowiadaa m.in. za:
t worzenie ram prawnych wsppracy walutowej (Rada miaa kompetencje do wydawania przepisw prawnych),
koordynowanie wsppracy walutowej krajw czonkowskich,
organizowanie wsplnych posiedze ministrw finansw i prezesw
bankw emisyjnych krajw czonkowskich,
podejmowanie uchwa o skutkach monetarnych, m.in. w zwizku
z uchwalaniem budetu Wsplnoty.
40
Zgodnie z art. 105 Traktatu Rzymskiego utworzono take: Komitet Walutowy (18 maja 1958 r.), Komitet do spraw Krtkoterminowej Polityki Gospodarczej (9 marca 1960 r.), w 1964 r. dodatkowo Komitet rednioterminowej Polityki Gospodarczej, Komitet Polityki Budetowej oraz Komitet
Gubernatorw Bankw Centralnych. Instytucje te miay bezporednio
wpywa na wspprac walutow przez wymian informacji i wzajemne
konsultacje, a take decydowa o zakresie koordynacji.
Komitet Walutowy skada si zwysokich rang urzdnikw bankw emisyjnych irzdw krajw czonkowskich oraz dwch wysokich rang
urzdnikw Komisji Wsplnoty. Byli oni powoywani na dwa lata. Podstawowym zadaniem Komitetu bya koordynacja polityki walutowej krajw
czonkowskich na podstawie obserwacji sytuacji finansowej iwalutowej
krajw czonkowskich oraz oglnego obrotu rozliczeniowego midzy tymi
krajami. Komitet przekazywa Radzie iKomisji Wsplnoty swoje stanowisko wkwestiach walutowych. Ponadto Komitet okrela wytyczne wdziedzinie polityki pieninej ikredytowej oraz okresowo ocenia cele polityki
walutowej opracowane przez kraje czonkowskie. Zarwno Rada, jak iKomisja byy zobowizane zasiga opinii Komitetu wkwestiach:
ydawania wytycznych w sprawie liberalizacji obrotu kapitaowego,

w
wprowadzenia ogranicze obrotu kapitaowego,
zmian kursu walutowego,
opracowania wytycznych dotyczcych zmian kursw walutowych,
postanowie zmierzajcych do ograniczenia trudnoci z rwnowaeniem bilansu patniczego.
Komitet do spraw Krtkoterminowej Polityki Gospodarczej mia za zadanie uczestniczy w konsultacjach midzy krajami czonkowskimi oraz
Komisj EWG.
Komitet Prezesw Bankw Centralnych zosta utworzony jako ciao niezalene od organw Wsplnoty. Do jego zada naleay midzy innymi
konsultacje w sprawie zasad i wytycznych polityki bankw centralnych,
wymiana informacji i ocena postanowie bankw emisyjnych, koordynacja polityki pienino-kredytowej, zwaszcza w dziedzinie pynnoci
bankowej i poziomu oprocentowania. Tego rodzaju formy wsppracy
miay pozwoli na cilejsz konwergencj polityki pienino-kredytowej,
41
stanowicej jedn z podstaw integracji krajw Wsplnoty (Komar 1993).

Komitet Prezesw Bankw Centralnych mg upowania przewodniczcego do tworzenia grup roboczych, z ktrych podstawowe znaczenie miay dwie. Jedna, zwana grup Raymonda, zajmowaa si rozwojem polityki
pieninej w krajach czonkowskich. Druga, zwana grup Dalgarda, zajmowaa si koordynacj polityki pieninej i zleceniami nadzwyczajnymi. Grupy te przygotowyway raporty dotyczce aktualnej polityki pieninej we Wsplnocie i najnowszych tendencji w zakresie finansw
publicznych krajw czonkowskich.
Konieczno podjcia dziaa integracyjnych w sferze walutowej pojawia si dopiero w 1968 r., kiedy w midzynarodowym systemie walutowym
wystpiy niepokojce oznaki kryzysu. Przejawem tego byo nasilenie si
spekulacji na rzecz rewaluacji marki RFN i dewaluacji franka francuskiego. Interwencj uznano za konieczn nie tylko do utrzymania osignitego stopnia zaawansowania procesu integracyjnego, ale take po to, by zapobiec regresowi tego procesu.
Reakcj Komisji Wsplnot byo przedstawienie Pierwszego Raportu Barrea
(Barre by wczesnym przewodniczcym Komisji), w ktrym zwrcono
uwag na konieczno stworzenia procedury koordynacji krtkookresowej
polityki gospodarczej i potrzeb konsultacji w przypadku dokonywania powaniejszych zmian. Raport ten by pierwsz prb sformuowania systematycznego i spjnego podejcia do integracji walutowej w EWG, przy czym
pooono w nim nacisk na wzmocnienie wsppracy walutowej w celu zachowania najwaniejszych osigni pierwszej dekady istnienia EWG, tj.
unii celnej i wsplnej polityki rolnej (Orziak 2003).
Kryzys walutowy i niestabilno kursw stay si zagroeniem dla funkcjonowania wsplnej polityki rolnej, a take dla trwaoci unii celnej. Pojawiy si take oznaki niechci do coraz bardziej uprzywilejowanej pozycji dolara amerykaskiego na rynku. Wszystko to stao si istotnym
impulsem do przyspieszenia procesu integracji walutowej.
Uwzgldniajc te czynniki, wgrudniu 1969r. szefowie pastw irzdw
krajw czonkowskich EWG wczasie spotkania wHadze podjli decyzj
ostworzeniu we Wsplnocie unii gospodarczej iwalutowej. Wstyczniu
1970r. Rada Ministrw zaakceptowaa wikszo propozycji zawartych
42
wRaporcie Barrea, awlutym tego roku na mocy decyzji Komitetu Gubernatorw Bankw Centralnych zosta uruchomiony mechanizm pomocy
walutowej (na sum 2mld USD) do finansowania przejciowej nierwnowagi bilansu patniczego.
Ksztat tej unii zosta okrelony w tzw. Raporcie Wernera (od nazwiska
premiera i ministra finansw Luksemburga kierujcego grup opracowujc Raport), ktrego ostateczna wersja zostaa przedstawiona Radzie i Komisji 8 padziernika 1970 r.
Autorzy Raportu uznali, e unia gospodarcza i walutowa mogaby powsta do koca 1980 r., o ile kraje EWG wyka niezbdn do tego celu
wol polityczn. W swej finalnej formie unia ta miaa charakteryzowa
si pen wzajemn wymienialnoci walut krajw czonkowskich po
nieodwracalnie usztywnionych kursach, przy istnieniu penej swobody
przepywu towarw i usug, kapitaw oraz siy roboczej midzy tymi
krajami. Waluty narodowe mog by zachowane, ale ze wzgldw natury
psychologicznej i politycznej za podane uznano zastpienie ich jedn
wspln walut, co miaoby potwierdzi nieodwracalno caego przedsiwzicia (Komar 1993).
W Raporcie postulowano take harmonizacj podatkw, wzmocnienie instytucji Wsplnoty oraz potrzeb powoania Europejskiego Banku Centralnego, na wzr amerykaskiego Systemu Rezerwy Federalnej.
Bezporednim nastpstwem raportu Wernera byo podjcie przez Rad
decyzji o przyznawaniu od 1971 r. rednioterminowej pomocy finansowej
w celu utrzymania waha kursw walutowych w wyznaczonych granicach. W nastpnych latach podejmowane byy kolejne decyzje sprzyjajce
integracji walutowej, takie jak:
p
owoanie Europejskiego Funduszu Wsppracy Walutowej (kwiecie
1974 r.),
zwikszenie krtkoterminowej pomocy walutowej (luty 1974 r.),
utworzenie Komitetu Wsppracy Gospodarczej (luty 1974 r.),
powoanie Europejskiego Funduszu Rozwoju Regionalnego (grudzie
1974 r.),
emisja poyczek przez Wsplnot (luty 1975 r.),
43
ustanowienie europejskiej jednostki rozrachunkowej (marzec 1975 r.),

przyjcie europejskiej jednostki rozrachunkowej jako podstawy rozlicze budetowych Wsplnoty (grudzie 1977 r.) (Czarczyska, ledziewska-Koodziejska 1996).
Raport Wernera proponowa tworzenie Europejskiej Unii Walutowej
wkilku etapach, a do zakoczenia procesu w1980r. Pierwszy etap, obejmujcy lata 19711973, mia polega na doprowadzeniu do koordynacji
iharmonizacji polityki gospodarczej, adrugi na jej ujednoliceniu iscentralizowaniu, czyli podejmowaniu wsplnych decyzji wnastpstwie
przekazania odpowiedzialnoci wadz narodowych organom Wsplnot
(Ambroziak 1997).
Realizacji tego programu stano na przeszkodzie zaamanie si systemu
walutowego zBretton Woods w1971r., co doprowadzio do upynnienia
kursu marki RFN iguldena holenderskiego, anastpnie kolejny jego kryzys w1973r., ktry doprowadzi do upynnienia kursu dolara amerykaskiego. Ponadto pogorszenie oglnej sytuacji gospodarczej na wiecie po
kryzysie naftowym w1973r. zawayo na realizacji unii gospodarczej
iwalutowej. Czynniki te spowodoway, e ostatecznie kraje EWG zaniechay wowym czasie jego urzeczywistnienia (Orziak 2003).
Wartym odnotowania rezultatem osignitym w wyniku realizacji planu
Wernera okaza si tzw. w walutowy. By to system stabilizowania kursw midzy walutami krajw Wsplnoty, opierajcy si na zasadzie, e
dopuszczalny przedzia waha kursw rynkowych wynosi 2,25% wok kursw centralnych. W praktyce jednak funkcjonowanie tego systemu
byo dalekie od pierwotnych zaoe. Skad walut, ktre byy w jego ramach stabilizowane, by zmienny. Najduej w systemie uczestniczyy
waluty krajw utrzymujcych silne wizi handlowe z RFN (Belgii, Danii
i Holandii). Ponadto do czsto dokonywane byy zmiany kursw
centralnych.
W walutowy niezbyt skutecznie chroni przed zakceniami na midzynarodowym rynku walutowym. Wielokrotnie dokonywano zmian parytetw walutowych, a stabilno udao si osign tylko w przypadku
walut najsilniejszych, zwizanych z mark RFN.
44
Powoanie wkwietniu 1973r. Europejskiego Funduszu Wsppracy Walutowej byo kolejn prb poprawy sytuacji. Gwnym zadaniem Funduszu
byo decydowanie ointerwencji na rynku dewizowym wwalutach krajw czonkowskich, atake orwnowaeniu sald bankw centralnych
tych krajw. Ponadto Fundusz przyjmowa rezerwy walutowe krajw
czonkowskich iadministrowa trzema rodzajami udzielanej pomocy finansowej bardzo krtkoterminow, krtkoterminow irednioterminow (Komar 1993). Wkolejnych etapach realizacji unii gospodarczej iwalutowej Fundusz mia stanowi zalek przyszego banku centralnego
Wsplnoty, realizujc jednolit polityk pienin. Bank ten mia mie
wyczne prawo do emisji waluty unii, bdcej jedynym legalnym rodkiem patniczym na jej terytorium. Funkcjonowanie EFWW nie przynioso jednak spodziewanych wynikw, gdy nie posiadajc wasnych funduszy, sta si tylko organem rozrachunkowym.
Ambitne plany utworzenia unii gospodarczo-walutowej wramach Wsplnoty przerosy jej twrcw. Zbyt trudne okazao si osignicie takiej stabilnoci kursw, ktra byaby niezbdna zpunktu widzenia potrzeb procesu integracyjnego. Zmiany parytetw walut krajw uczestniczcych
wtym systemie unaoczniy potrzeb bliszej wsppracy walutowej. Istniaa wiadomo, e niestabilno kursw walutowych stwarza ryzyko
nasilenia si tendencji protekcjonistycznych whandlu midzy krajami
czonkowskimi. Stanowiyby one zagroenie dla funkcjonowania wsplnego rynku. Niezbdne stay si konsultacje iinterwencje walutowe oraz
koordynacja polityki gospodarczej ipieninej. Konieczna zatem bya daleko idca przemiana stosunkw walutowych. By to jeden zgwnych
czynnikw, ktry skoni kraje Wsplnoty do poszukiwania innych rozwiza. Rozwizaniem takim sta si Europejski System Walutowy ESW
(Orziak 2003).
2. Europejski System Walutowy jako punkt

wyjcia do dalszej integracji walutowej
W latach 70. waluty wiatowe, w tym take europejskie, charakteryzoway si do du niestabilnoci. Kraje Wsplnoty za wszelk cen dyy
do ustabilizowania kursw midzy swoimi walutami. W tym celu 7 lipca
45
1978 r. w Bremie Rada Europejska postanowia stworzy Europejski System Walutowy ESW, ktry zacz funkcjonowa 13 marca 1979 r. Zastpi on uprzednio istniejcy system wa walutowego, przejmujc pewne
jego elementy, a jednoczenie wprowadzajc nowe (Orziak 2003). W latach 80. by on najwaniejszym elementem integracji walutowej EWG.
ESW obejmowa wszystkie kraje UE (wczesnej EWG). Jego gwnym zadaniem miao by doprowadzenie do stabilnoci wewntrznej (zblienia,
na moliwie niskim poziomie, stp inflacji w poszczeglnych krajach
Wsplnoty), ustanowienie w EWG strefy stabilnych walut oraz warunkw
do harmonijnego rozwoju gospodarczego tych krajw. Funkcjonowanie
Systemu oparte byo na niej wymienionych zasadach (abiska 2000):
staym kursie walutowym,
podziale kosztw interwencji kursowych,
rozwoju wsppracy midzy krajami czonkowskimi.
Zasady te zostay okrelone na mocy porozumienia midzy bankami centralnymi krajw czonkowskich.
Europejski System Walutowy regulowa kwestie wsppracy walutowej
pastw czonkowskich Unii Europejskiej. W ramach ESW funkcjonway
nastpujce elementy (abiska 2000):
Europejska Jednostka Walutowa ECU (European Currency Unit),
mechanizm kursowo-interwencyjny, czyli Mechanizm Kursw Wymiany Walut (ERM),
system kredytowy bankw centralnych.
Europejska jednostka walutowa (ECU) zostaa ustanowiona jako jeden
zelementw ESW. Wzamyle ECU miao by cznikiem pomidzy Europejskim Systemem Walutowym aprzysz uni gospodarcz iwalutow,
ze wsplnym pienidzem wobiegu (Sokoowska 2005). Nadano mu posta
koszyka, zoonego zokrelonej liczby walut krajw czonkowskich. Liczba jednostek poszczeglnych walut wchodzcych wskad ECU bya ustalona proporcjonalnie do potencjau gospodarczego danego kraju, mierzonego udziaem PKB krajw czonkowskich wPKB wsplnoty jako caoci
oraz whandlu wewntrzwsplnotowym. ECU obowizywao od 13marca 1979r. (wejcie wycie EWS) do koca 1998r., gdy zdniem 1 stycznia
46
1999r. zostao zastpione przez euro wrelacji 1:1. Pocztkowo wskad

ECU wchodzio dziewi walut; potem wczono do niej waluty Grecji,
Hiszpanii iPortugalii. Wmomencie zakoczenia swego istnienia ECU
skadao si z12 walut krajw Unii Europejskiej. Nie byo wnim walut
Austrii, Finlandii iSzwecji, bo na mocy Traktatu zMaastricht od 1994r.
skad ECU zosta zamroony.
tabela 1 Skad koszyka walutowego ECU i waga poszczeglnych walut

Waga waluty w ECU (w %)
Waluty
Ilo walut
w ECU
21.11.1989
8.03.1996
Marka RFN
Frank francuski
Funt brytyjski
Lir woski
Gulden holenderski
Frank belgijski i luksemburski
Peseta hiszpaska
Korona duska
Funt irlandzki
Eskudo portugalskie
Drachma grecka
0,6242
1,332
0,08784
151,8
0,2198
3,431
6,885
0,1976
0,008552
1,393
1,44
30,09
19,00
13,00
10,16
9,40
7,89
5,31
2,45
1,10
0,80
0,80
32,97
20,53
10,49
7,59
10,37
8,81
4,32
2,70
1,05
0,71
0,47
rdo: Orziak (1991, s. 220).
Od momentu powstania ECU funkcjonowao w dwch oddzielnych strefach: oficjalnej i prywatnej. W sferze oficjalnej byo:
miernikiem wartoci walut pastw nalecych do ESW,
jednostk odniesienia przy ustaleniu kursw podstawowych wszystkich walut koszyka,
instrumentem rozliczania i wyrwnywania sald midzy instytucjami
walutowymi ESW,
wskanikiem sucym do okrelania odchyle kursw walutowych od
kursu podstawowego,
47
rodkiem obrachunkowym i patniczym w rozliczeniach midzy bankami centralnymi UE,

rodkiem patniczym przy wyrwnywaniu sald bilansw patniczych
midzy krajami UE,
rodkiem sucym gromadzeniu rezerw walutowych.
W sferze prywatnej ECU byo wykorzystywane przez podmioty rynkowe,
banki oraz inne instytucje finansowe do dokonywania rnych transakcji, atake przez prywatnych przedsibiorcw, poniewa dla wielu znich
owa jednostka walutowa bya znakomitym instrumentem zmniejszajcym ryzyko kursowe.
W ramach mechanizmu kursowego (ERM) przyjto ogln zasad. Ustalono wsplnie, e kursy rynkowe midzy walutami krajw czonkowskich
ESW mog si zmienia tylko i wycznie w okrelonych granicach wok
bilateralnych kursw centralnych. Wideki waha zostay okrelone na
poziomie 2,5%, natomiast dla krajw sabszych ekonomicznie przewidziano moliwo stosowania granic 6,0%. Obowizkiem bankw centralnych krajw czonkowskich byo podejmowanie interwencji niezbdnych do utrzymania kursw rynkowych w tych granicach. W efekcie
ESW sta si systemem kursw staych. W latach 19921993 nastpi kryzys systemu. Spowodowany by gwnie restrykcyjn polityk pienin
realizowan przez niemiecki bank centralny. W zwizku ze zjednoczeniem Niemiec Bundesbank przez dugi czas utrzymywa wysokie stopy
procentowe, aby zminimalizowa zagroenie inflacyjne. Dlatego 2 sierpnia 1993 r. zdecydowano o rozszerzeniu granic dopuszczalnych waha
kursw rynkowych do 15,0%.
Banki centralne uczestniczce wESW miay obowizek dokonywania interwencji dewizowych, gdy kursy ich walut narodowych zbliay si do
grnej lub dolnej granicy. System kredytowy bankw centralnych wraBilateralizm to system bezdewizowych rozlicze nalenoci i zobowiza w handlu zagranicznym na podstawie dwustronnych umw midzynarodowych. () Korzystny dla
krajw majcych niewielkie rezerwy walutowe pozwala im rozszerzy zakres wymiany
zzagranic. Jego wad jest ograniczenie wymiany do moliwoci kraju sabszego ekonomicznie ze wzgldu na denie do zrwnowaenia bilansu patniczego. W razie wystpienia
rnicy midzy nalenociami a zobowizaniami kraje mog udziela sobie krtkoterminowych kredytw spacanych towarami lub dokonywa rozlicze w walucie wiatowej.
Definicja zaczerpnita z: Guchowski (2001, s. 3839).
48
mach ESW suy do utrzymywania waha kursw walut wgranicach

ustalonych wmechanizmie kursowym. Kady bank centralny kraju
czonkowskiego ESW zobowizany by do kupna lub sprzeday waluty
partnera wcelu zapobiegnicia przekroczeniu bilateralnej granicy waha
kursowych. Zakup isprzeda walut krajw EWG wcelach interwencyjnych byy notowane wECU na kontach Europejskiego Funduszu Wsppracy Walutowej (EFWW). Banki centralne krajw czonkowskich ESW
przekazay do EFWW 20% swoich rezerw walutowych wdolarach i20%
rezerw zota, zachoway jednak wstosunku do nich prawo wasnoci.
Zdeponowane dolary izoto byy jednolicie wycenione. Dziki takiemu
zabezpieczeniu wzocie idolarach ECU miao mocn pozycj jako jednostka rozrachunkowa iwalutowa. Fundusz mia stanowi podstaw pniejszego wsplnego banku centralnego.
Europejski System Walutowy sprawdzi si wdziaaniu. Jest uznawany za
istotny etap wprocesie budowy UGW. Kraje EWG pozytywnie oceniay skutki
jego funkcjonowania. Nastpia przez to wiksza zbieno polityki walutowej poszczeglnych krajw, co wrezultacie doprowadzio do znacznej stabilizacji waha kursw walut krajw uczestniczcych wESW. Zacienia si
wsppraca walutowa krajw czonkowskich. Europejski System Walutowy
umocni pozycj krajw EWG wmidzynarodowym systemie walutowym
iwmidzynarodowych stosunkach gospodarczych. Dowiadczenia uzyskane wramach funkcjonowania ESW oraz stabilizacja waha kursowych stanowiy punkt wyjcia pogbienia integracji na drodze do unii walutowej.
3. Gwne zasady funkcjonowania Unii

Gospodarczej i Walutowej
Tworzenie Unii Gospodarczej i Walutowej byo ogromnym wyzwaniem
dla Wsplnot Europejskich. Moc Traktatu z Maastricht z 1992 r. Europejska Wsplnota Gospodarcza zostaa przeksztacona we Wsplnot Europejsk, ktra razem z Europejsk Wsplnot Wgla i Stali oraz Europejsk
Wsplnot Energii Atomowej, zwan Euratomem, skada si na Uni
Europejsk (UE). Ju wtedy postanowiono, e od stycznia 1999 r. zacznie
funkcjonowa unia walutowa, tzn. e wchodzce w jej skad kraje bd
si posugiwa jedn, wspln walut.
49
U podstaw traktatu le motywy zarwno polityczne, jak i ekonomiczne.

Z politycznego punktu widzenia celem byo znalezienie rozwizania, ktre bezpiecznie i trwale zacienioby wspprac midzy krajami kontynentu europejskiego. Przynaleno do obszaru jednowalutowego miaa
by sposobem na nierozerwalne powizanie ze sob pastw Europy Zachodniej (Orziak 1998). Rwnie istotn rol odegray czynniki ekonomiczne. Podjcie decyzji o ukoczeniu do koca 1992 r. tworzenia jednolitego rynku wewntrznego Wsplnoty stanowio bardzo silny bodziec
ekonomiczny do intensyfikacji procesu integracyjnego w sferze walutowej. Jednolity rynek oznacza swobod przepywu kapitau, towarw
iusug midzy krajami czonkowskimi. Aby jednak mg sprawnie funkcjonowa, konieczne byy prawno-instytucjonalne dostosowania w kwestii pieninej. Poszukiwanym rozwizaniem miao by utworzenie unii
gospodarczej i walutowej midzy czonkami UE.
Niezmiernie istotn rol w okreleniu ksztatu przyszej unii gospodarczej i walutowej odegray prace Komitetu Delorsa. W skad Komitetu
wchodzili gubernatorzy bankw centralnych krajw Wsplnoty oraz niezaleni eksperci, a jego gwnym zadaniem byo opracowanie programu
unii gospodarczej i walutowej. Opublikowany w kwietniu 1989 r. Raport
Delorsa zawiera propozycje opracowane przez Komitet.
W Raporcie przedstawiono podstawowe zaoenia Unii Gospodarczej
iWalutowej traktowanej jako dwuelementowa cao, uzasadniono potrzeb jej ustanowienia, atake dokadnie zdefiniowano poszczeglne
etapy jej tworzenia. Wedug Raportu istot UGW s: zupena swoboda
przepywu osb, towarw, usug ikapitau oraz nieodwoalne zamroenie
kursw walut krajowych wobec siebie, awkocu jednolita waluta. Dokument ten okreli uni walutow jako obszar, wktrym polityka makroekonomiczna jest formuowana iprowadzona wsplnie, wcelu osignicia korzyci dla Wsplnoty ijej czonkw. Ich osignicie zakada
wszczeglnoci prowadzenie wsplnej polityki pieninej oraz wymaga
duej zbienoci polityki gospodarczej, wszczeglnoci pod wzgldem
fiskalnym. Autorzy Raportu podkrelili, e Unia Gospodarcza iWalutowa
bdzie wistocie kocowym rezultatem procesu stopniowej integracji gospodarczej (Nowak-Far 2001).
Komitet Delorsa od nazwiska Jacquesa Delorsa, przewodniczcego Komisji Wsplnot
Europejskich.
50
Najistotniejsze czynniki, ktre przesdziy o wzmoeniu wysikw na

rzecz budowy Unii Gospodarczej i Walutowej, to (Zawojska 2000):
uatwienia handlu towarami i usugami w ramach Jednolitego Rynku,

p
oprawa konkurencyjnoci Wsplnoty w stosunku do USA i Japonii,
u
atwienia przepywu kapitau midzy pastwami czonkowskimi oraz
zapobieenie spekulacjom walutami,
p
olepszenie koordynacji polityki gospodarczej i walutowej w krajach
Wsplnoty,
u
moliwienie wszystkim krajom czonkowskim udziau w ksztatowaniu polityki monetarnej w ramach Wsplnot,
n
adanie Unii Europejskiej nowej tosamoci gospodarczej i politycznej,
przede wszystkim wobec zjednoczenia Niemiec oraz upadku systemu
komunistycznego w Europie rodkowej i Wschodniej.
Strategiczne cele makroekonomiczne obejmuj:
ograniczanie poziomu inflacji,
stymulowanie wzrostu gospodarczego,
s tworzenie narzdzi umoliwiajcych elastyczne reagowanie na negatywne tendencje pojawiajce si na wiatowych rynkach finansowych.
Raport Delorsa stanowi podstaw negocjacji midzy krajami Wsplnoty,
toczcych si w1991r. wtrakcie Konferencji Midzynarodowej wsprawie UGW. Towarzyszya temu rwnie Konferencja Midzynarodowa
wsprawie unii politycznej. Obie Konferencje byy ze sob cile zwizane, poniewa utworzenie Unii Gospodarczej iWalutowej wymagao stworzenia nowej instytucji oogromnych uprawnieniach Europejskiego
Banku Centralnego (Orziak 1998).
Skutkiem negocjacji byo zatwierdzenie przez Rad Europejsk traktatu
oUnii Europejskiej, wgrudniu 1991r. wMaastricht. Traktat zosta podpisany 7 lutego 1992r., azacz obowizywa 1 listopada 1993r. Dokument
ten by podstaw prawn powstania Unii Gospodarczej iWalutowej. Przewidywa, e droga do UGW ma trwa od 8 do 10 lat. Miao to nastpi
wtrzech etapach:
1. Etap pierwszy trwa od 1 lipca 1990 r. do 31 grudnia 1993 r. (a wic zacz si jeszcze przed uchwaleniem Traktatu z Maastricht). Jego celem
51
byo utworzenie wsplnego obszaru finansowego w wyniku liberalizacji przepywu kapitau. Kraje czonkowskie miay podejmowa wysiki
w celu osignicia wikszego zblienia makroekonomicznego. Wzmocniono take koordynacj ich polityki ekonomicznej, a w szczeglnoci
pieninej, w ramach istniejcych struktur instytucjonalnych. Obejmowa on rwnie wczenie moliwie najwikszej liczby czonkw ESW
do mechanizmu interwencji walutowych oraz realizacj zaoe Wsplnego Rynku Wewntrznego. Mona byo take zaobserwowa stopniowe zwikszanie autonomii narodowych bankw centralnych w celu
zminimalizowania ich zalenoci od krajowych organw wadzy wykonawczej (by w rezultacie, w kolejnych etapach, doprowadzi do cakowitej autonomii).
2. Drugi etap, okrelany jako okres przejcia do ostatniej fazy, rozpocz
si 1 stycznia 1994 r. i mia na celu stworzenie instytucjonalnych podstaw funkcjonowania unii walutowej. Decyzj Rady Europejskiej powoany zosta w tym celu Europejski Instytut Monetarny EIM (European
Monetary Institute), ktry sta si zalkiem Europejskiego Banku
Centralnego. Do jego zada naleay:
umacnianie wsppracy midzy narodowymi bankami centralnymi,

k
oordynacja polityki pieninej pastw czonkowskich w celu zapewnienia stabilnoci cen,
koordynacja polityki walutowej pastw czonkowskich,

kontrola funkcjonowania Europejskiego Systemu Walutowego,
u
dzielanie konsultacji w zakresie zagadnie podlegajcych kompetencjom narodowych bankw centralnych, wpywajcych na stabilno instytucji finansowych i rynkw finansowych,
p
rzejcie zada Funduszu Europejskiego Wsppracy Walutowej,
ktry uleg rozwizaniu; procedury likwidacyjne s okrelone w Statucie EIM,
prowadzenie przygotowa do wprowadzenia wsplnego pienidza.
Najpniej do 31 grudnia 1996r. EIM mia okreli ramy prawne, organizacyjne ilogistyczne ESBC, konieczne do wykonywania jego zada
wtrzecim etapie, zgodnie zzasadami gospodarki otwartego rynku iwol
Uywa si take nazwy: Europejski Instytut Walutowy (EIW).

Art. 109f Traktatu z Maastricht: www.ukie.gov.pl.
52
nej konkurencji. Zgodnie zart. 4 Statutu EIM mia przygotowa instrumenty iprocedury konieczne do prowadzenia jednolitej polityki walutowej wtrzecim etapie oraz wspiera wrazie potrzeby harmonizacj
regu ipraktyk gromadzenia, zbierania iudostpniania statystyk wdziedzinach nalecych do jego kompetencji. EIM mia take przygotowa za
sady operacji, ktre miay zosta podjte przez narodowe banki centralne
wramach ESBC, atake nadzorowa techniczne przygotowanie banknotw ECU.
W tym etapie zniesiono kontrol wymienialnoci walut. Pogbia si take wsppraca pomidzy bankami centralnymi pastw czonkowskich
UE. Realizacja kryteriw konwergencji umoliwia uzyskanie wikszej
spjnoci gospodarek krajw Unii Europejskiej. Dokonano te kwalifikacji
krajw czonkowskich, co pozwolio przej do III etapu UGW.
3. Trzeci etap rozpocz si 1 stycznia 1999 r. i polega na nieodwracalnym usztywnieniu kursu walutowego krajw czonkowskich wobec
siebie, wprowadzeniu euro (ktre w relacji 1:1 zastpio ECU), a take
realizacji wsplnej polityki pieninej przez Europejski System Bankw Centralnych, ktry w peni przej rol okrelon w Traktacie. Bezwzgldnie zaczy take obowizywa przepisy dotyczce koordynacji
polityki budetowej i makroekonomicznej (Latoszek 2007).
Traktat z Maastricht nakazuje wszystkim krajom Unii Europejskiej traktowa polityk walutow (kursow) jako sfer ich wsplnego interesu. Podstawowym instrumentem stabilizacji kursw walutowych, obejmujcym nie
tylko kraje wchodzce w skad unii monetarnej, ale wszystkie kraje Unii Europejskiej, jest mechanizm kursowy ERM II, ktry zastpi w tej funkcji swojego poprzednika ERM, stanowicego jeden z trzech elementw konstruujcych Europejski System Walutowy. W przeciwiestwie do systemu
walutowego ERM jego nastpca ERM II nie opiera si na wielostronnych
powizaniach walutowych midzy wszystkim krajami czonkowskimi, ale
na powizaniach bilateralnych pomidzy euro a poszczeglnymi walutami
pastw czonkowskich Unii. ERM II funkcjonuje wedug nastpujcych zasad (Nowak-Far 2001):

Statut Europejskiego Instytutu Walutowego, www.ukie.gov.pl.

Exchange Rate Mechanism II.
53
a) u
czestnictwo w mechanizmie ma by dobrowolne i otwarte dla
wszystkich,
b) centralny kurs referencyjny danej waluty ma by okrelony w stosunku
do euro,
c) standardowa mara waha w stosunku do kursu centralnego ma wynosi 15%, chocia z inicjatywy danego pastwa spoza sfery euro i na
podstawie stosownej decyzji EBC moe by zawona,
d) zarwno kursy centralne, jak i standardowe mare waha maj by
ustalone na podstawie jednomylnej decyzji waciwych ministrw
krajw, ktre zostan zakwalifikowane do trzeciego etapu UGW, EBC oraz
waciwych ministrw i prezesw bankw centralnych pastw spoza tej
strefy,
e) kady z uczestnikw ERM II ma prawo do zainicjowania poufnej procedury zmiany kursw centralnych,
f) interwencje midzymarowe maj by automatyczne i nieograniczone
oraz maj by wsparte moliwoci korzystania z instrumentw bardzo
krtkoterminowego finansowania,
g) poszczeglne banki centralne mog zawiesza interwencje, gdyby byy
sprzeczne z ich podstawowym celem, ale decydujc si na to, musz
bra pod uwag take wiarygodno funkcjonowania ERM II (BRE
Bank-CASE 2006).
Szczegowy proces powstawania Unii Gospodarczej i Walutowej przedstawia tabela 2.
4. Ekonomiczne warunki czonkostwa

kryteria konwergencji
Dla wszystkie pastw czonkowskich UE uczestnictwo wobszarze jednowalutowym jest przywilejem izarazem obowizkiem. Zgodnie zpostanowieniami protokow zaczonych do Traktatu zMaastricht zwolnienie
ztego obowizku uzyskay tylko dwa kraje: Dania iWielka Brytania. Kraje
te wynegocjoway sobie prawo wyboru, czy chc uczestniczy wobszarze
euro, czy nie tzw. klauzula opt-out (Kowalewski 2001). Pozostae kraje,
chcce znale si wgronie czonkw Unii Gospodarczej iWalutowej, musz speni pewne kryteria ekonomiczne przedstawione wzaczniku do
54
Droga do Unii Gospodarczej i Walutowej
tabela 2
Data
Etapy
9 maja 1950 r.
Deklaracja Robera Schumana, francuskiego ministra spraw

zagranicznych, zawierajca plan uzalenienia niemieckiego sektora
wgla i stali od ponadnarodowej administracji w celu
zagwarantowania pokoju w Europie. Inicjatorem przedsiwzicia by
przewodniczcy francuskiej Krajowej Organizacji Planowania Jean
Monnet.
wrzesie 1950 r.
Utworzono Europejsk Uni Patnicz, ktra funkcjonowaa do 1958 r.

Naleao do niej 15 pastw europejskich czonkw Organizacji
Europejskiej Wsppracy Gospodarczej. Celem byo dokonywanie
rozlicze midzy krajami czonkowskimi za porednictwem Banku
Rozrachunkw Midzynarodowych w Bazylei, za pomoc jednostki
rozrachunkowej. Jej parytet by rwny parytetowi dolara USA. Waluty
krajw europejskich nie byy wtedy jeszcze wymienialne (poza
czciow wymienialnoci walut Wielkiej Brytanii i RFN).
grudzie 1958 r.
Europejsk Uni Patnicz zastpuje Europejski Ukad Walutowy,

istniejcy do 1972 r. Wraz z wejciem w ycie tego Ukadu
wprowadzono wymienialno walut zachodnioeuropejskich. Celem
Ukadu byy liberalizacja rozlicze w handlu midzynarodowym i
utrzymywanie stabilnoci walutowej.
1962 r.
Memorandum Marjolina, przewidujce konieczno powoania

Komitetu Gubernatorw Bankw Centralnych EWG. Komitet ma
koordynowa polityk walutow krajw czonkowskich.
WMemorandum stwierdzono, e po okresie przejciowym konieczne
bdzie wyznaczenie staych kursw wymiany walut pastw
czonkowskich EWG (wwczas szeciu) w celu ograniczenia zakresu
ich waha.
1964 r.
Powoanie Komitetu Gubernatorw, odpowiadajcego za spjno

narodowej polityki pieninej prowadzonej przez pastwa EWG.
1969 r.
Wiceprzewodniczcy Komisji Europejskiej R. Barre opracowuje plan

harmonizacji polityki gospodarczej i walutowej (tzw. Pierwszy Plan
Barrea). Dotyczy on przygotowania etapowego planu tworzenia unii
gospodarczej i walutowej.
55
10
11
56
grudzie 1969 r.
Szczyt w Hadze - przywdcy pastw czonkowskich EWG spotykaj

si w celu omwienia tez planu Barrea. Na szczycie podjto decyzj
o wprowadzeniu w ycie wikszoci rozwiza zalecanych przez
Barrea. Przywdcy Wsplnoty wyznaczaj zesp, na czele ktrego
stan premier Luksemburga Pierre Werner, majcy za zadanie
prowadzenie dalszych studiw dotyczcych tworzenia unii
gospodarczej i walutowej.
1970 r.
Powoanie grupy ekspertw, ktrzy w ramach komitetu kierowanego

przez Pierre Wernera (premiera Luksemburga) przygotowuj tzw.
Raport Wernera w sprawie sukcesywnego wprowadzania w ycie unii
gospodarczej i walutowej. Raport zostaje przyjty przez Rad w 1971
r. Jego realizacja zostaa jednak wstrzymana (m.in. z powodu kryzysu
walutowego wewntrz systemu z Bretton Woods w kocu lat 60. oraz
kryzysu naftowego z poowy lat 70.).
marzec 1972 r.
Utworzenie wa w tunelu (mechanizmu waha kursw walut).

Sze pastw czonkowskich postanawia ograniczy przedzia waha
kursw swoich walut narodowych do 2,25% (w), a w stosunku do
dolara amerykaskiego do 4,5% (tunel). W by wic lini waha
walut krajw WE, a tunel przedziaem waha tych walut w stosunku
do dolara i innych walut. Tylko Niemcy, kraje Beneluksu i Dania zdoay
utrzyma kurs swoich walut w wu.
marzec 1973 r.
Upadek systemu zBretton Woods sprawi, e powstaje system wa

walutowego bez tunelu. Wzajemne kursy walut europejskich
nalecych do systemu musz si w nim porusza wgranicach
2,25%, jednak mog swobodnie waha si wzgldem walut
pozostajcych poza systemem. Tym samym europejski w
stanowi najwaniejsz stref zachowujc kursy sztywne wwiecie,
wktrym od 1973r. dominoway kursy pynne. Ekonomiczne
znaczenie wa byo jednak niewielkie zpowodu jego niestabilnoci
zwizanej zczstymi zmianami wskadzie krajw nalecych do
systemu. Ostatecznie zpowodu nieprzystpienia do systemu Wielkiej
Brytanii oraz wystpienia ze Francji w pozosta mechanizmem
wicym kursy walut maych krajw europejskich zmark
niemieck.
1973 r.
Zaoenie Europejskiego Funduszu Wsppracy Walutowej w ramach

pierwszej prby osignicia przez Wsplnot unii walutowej. Dziaa
on do poowy lat 70. Ponowi aktywno w 1979 r. wraz zwprowadzeniem ECU europejskiej jednostki walutowej. Uczestniczce w nim
pastwa zobowizane byy wpaci do Funduszu 20% swoich rezerw
w zocie i 20% swoich rezerw dolarowych, otrzymujc w zamian ECU.
marzec 1979 r.
Wszed w ycie Europejski System Walutowy, ktrego zadaniem byo

zapewnienie stabilnoci walut pastw czonkowskich Wsplnoty.
W ramach ESW powstao ECU.
1985 r.
Podpisanie Jednolitego Aktu Europejskiego, przewidujcego m.in.

wprowadzenie Jednolitego Rynku do koca 1992 r. Wraz
z uprawomocnieniem si Aktu w 1987 r. ESW zosta wczony do
struktur Wsplnot wczeniej jego podstawy prawne miay swoje
rdo zarwno w regulacjach wsplnotowych, jak i w regulacjach
poszczeglnych krajw.
14
czerwiec 1988 r.
Rada Europejska w Hanowerze powouje Komitet, ktry pod

kierunkiem Przewodniczcego Komisji Europejskiej Jacquesa Delorsa
ma opracowa szczegy dochodzenia do unii gospodarczej i
walutowej. Raport ukaza si w nastpnym roku.
15
Przyjcie przez Rad Europejsk w Madrycie Raportu Delorsa,

prezentujcego inicjatyw utworzenia unii gospodarczej i walutowej
w trzech etapach. Rozpoczcie pierwszego z nich zaplanowano
12 kwietnia 1989 r.
na poow 1990 r.; drugiego na 1 stycznia 1994 r. Trzeci etap mia
by wprowadzony po 1 stycznia 1996 r., ale nie pniej ni 1 stycznia
1999 r.
16
2627
czerwca 1989 r.
17
1 lipca 1990 r.
18
1991 r.
19
7 lutego 1992 r.
20
1 stycznia 1994 r.
Rozpoczyna si drugi etap UGW. Zlikwidowano Europejski Fundusz

Wsppracy Walutowej. W jego miejsce powoano Europejski Instytut
Walutowy, ktry by poprzednikiem Europejskiego Banku Centralnego.
21
1516
grudnia 1995 r.
W Madrycie przywdcy UE zadecydowali o wprowadzeniu 1 stycznia

1999 r. wsplnej waluty zjednoczonej Europy.
22
grudzie 1996 r.
Rada Europejska w Dublinie przyjmuje Pakt Stabilnoci i Wzrostu,

ktrego zadaniem jest m.in. zdyscyplinowanie rzdw w zakresie
polityki budetowej. Rada Europejska przyjmuje projekty banknotw
euro.
23
1997 r.
Rada Europejska podpisuje Traktat Amsterdamski (wszed w ycie

w maju 1999 r.)
12
13
Rada Europejska na szczycie w Madrycie akceptuje Raport Delorsa

jako strategi dla UGW i decyduje o rozpoczciu I etapu tworzenia
UGW 1 lipca 1990 r.
Rozpoczyna si pierwszy etap tworzenia Unii Gospodarczej
iWalutowej.
W Rzymie rozpoczyna si konferencja midzyrzdowa dotyczca
utworzenia unii gospodarczej i walutowej oraz unii politycznej.
Podczas szczytu w Maastricht przywdcy pastw Wsplnot
Europejskich podejmuj decyzj o utworzeniu Unii Europejskiej.
57
24
1997 r.
Rada Europejska akceptuje projekty monet euro.
25
marzec 1998 r.
Komisja Europejska rekomenduje 11 krajw, ktre speniy kryteria

zbienoci, a w kwietniu Parlament Europejski przyjmuje propozycj
Komisji.
26
13 maja 1998 r.
Szczyt przywdcw pastw UE w Brukseli zakwalifikowanie krajw

uczestniczcych w UGW, okrelenie nieodwoalnych wzajemnych
kursw wymiany midzy walutami pastw tworzcych UGW,
powoanie statutowych wadz Europejskiego Banku Centralnego.
27
31 grudnia 1998 r.
Ustalenie sztywnych kursw walutowych midzy euro a walutami

pastw uczestniczcych w UGW.
28
lipiec 1998 r.
Nastpuje formalna inauguracja dziaalnoci Europejskiego Banku

Centralnego.
29
1 stycze 1999 r.
Rozpoczyna si realizacja trzeciego etapu UGW.
30
stycze 2002 r.
Wprowadzenie banknotw i monet euro do obiegu gotwkowego,

rozpoczcie wycofywania walut narodowych z obiegu.
31
lipiec 2002 r.
Zakoczenie procesw dostosowawczych, euro jedynym rodkiem

patniczym na obszarze UGW.
rdo: opracowanie wasne na podstawie: Zawojska (2000. s. 5355).
Traktatu. Kryteria konwergencji zMaastricht, zwane rwnie kryteriami

zbienoci (convergence criteria), stanowi, e (abiska 2000):
s topa inflacji nie moe przekroczy wicej ni o 1,5 punktu procentowego redniego poziomu cen obliczonego dla trzech pastw czonkowskich Unii Europejskiej o najniszej inflacji,
z aduenie sektora publicznego (dug publiczny) nie moe by wiksze
ni 60% PKB,
d
eficyt budetowy nie moe przekroczy 3% produktu krajowego brutto (PKB),
d
ugookresowe stopy procentowe w ostatnich dwch latach nie mog
przekroczy wicej ni o 2 punkty procentowe redniej dugookresowej
stopy procentowej w trzech krajach czonkowskich UE, ktre osigny
najlepsze rezultaty w dziedzinie stabilnoci cen,
58
s tabilizacja kursw walutowych powinna mie miejsce przez co najmniej dwa lata poprzedzajce przejcie do trzeciego etapu (udzia w mechanizmie kursowym ESW).
Kryteria te speniy: Austria, Belgia, Finlandia, Francja, Hiszpania, Holandia, Irlandia, Luksemburg, Niemcy, Portugalia oraz Wochy. Do UGW
nie weszy cztery kraje czonkowskie UE: Wielka Brytania i Dania przeciwne temu, aby ich waluty narodowe zostay zastpione przez euro oraz
Szwecja i Grecja, ktre wwczas nie speniay kryteriw zbienoci. Ta
ostatnia zostaa dwunastym czonkiem UGW 1 stycznia 2001 r.
Pierwsze kryterium konwergencji dotyczy inflacji. Wynika ono z tego, e
stabilno cen jest niezbdnym warunkiem trwaego wzrostu gospodarczego oraz zwizanego z tym dobrobytu spoecznego. Niestabilno cen
spowalnia tempo wzrostu PKB. Inflacja zniechca do oszczdzania, powoduje spadek siy nabywczej pienidza oraz wzrost rynkowych stp procentowych. Stabilne ceny ograniczaj ryzyko konfliktw spoecznych.
Pozwalaj take unikn negatywnych skutkw inflacji.
Spenienie kryterium stabilnoci cen wskazuje, e dany kraj jest w stanie
funkcjonowa w obszarze nastawionym na jak najnisz inflacj. Pozwala
oczekiwa, e moe sobie radzi z problemami spoecznymi, pojawiajcymi si na og wskutek zwalczania inflacji, a szczeglnie z moliwym
wikszym ni uprzednio bezrobociem (Orziak 2003).
Kolejne dwa kryteria dotycz dugu publicznego i deficytu budetowego.
S to kryteria fiskalne. W literaturze przedmiotu nie uzasadniono, dlaczego wybrano taki poziom wskanikw. Mona zaryzykowa stwierdzenie,
e te wielkoci referencyjne zostay okrelone intuicyjnie, na podstawie
dotychczasowych dowiadcze i wizji podanego stanu finansw publicznych (Nowak-Far 2005).
Due zaduenie moe osabi wspln walut, a nadmierne zapoyczanie
si pastwa na rynku mogoby spowodowa wzrost stp procentowych.
Nadmierny deficyt prowadzi take do narastania dugu publicznego oraz
zwizanych z tym koszw obsugi tego dugu. Rzd moe podnie podatki, co oprcz niezadowolenia spoecznego prowadzi do wzrostu rynkowych stp procentowych.
59
Czwarte kryterium dotyczy dugoterminowych stp procentowych. Stopy procentowe s swego rodzaju odbiciem opinii uczestnikw rynku na
temat sytuacji gospodarczej poszczeglnych krajw, a w szczeglnoci
trwaoci osignitych przez nich wynikw ekonomicznych w dziedzinie
stabilnoci cen i finansw publicznych. Im mniejsze s rnice midzy
stopami wystpujcymi w poszczeglnych krajach, tym bardziej jest zbliona ich sytuacja gospodarcza (Orziak 2003).
Poziom dugoterminowych stp procentowych zaley od oczekiwanej
stopy inflacji i premii ryzyka, zdeterminowanej stanem finansw publicznych, przewidywanymi zmianami kursw walutowych oraz niepewnoci zwizan z przyszymi poziomami inflacji i kursu walutowego. Liberalizacja rynkw kapitaowych w UE spowodowaa
wyrwnywanie si dugoterminowych realnych stp procentowych.
Zrnicowanie poziomu nominalnych stp procentowych jest wic odzwierciedleniem dokonanej przez rynki finansowe oceny perspektyw
kadego pastwa czonkowskiego w dziedzinie inflacji, uzdrowienia
finansw publicznych i stabilnoci kursu walutowego.
Ostatnie kryterium mwi ostabilizacji kursw walutowych iudziale
wmechanizmie kursowym Europejskiego Systemu Walutowego. Kraj,
ktry speni ten warunek, dowid, e osign stabilno walutow
dziki prowadzeniu skutecznej antyinflacyjnej polityki pieninej. Ma on
zdrowe finanse publiczne, akurs waluty tego kraju utrzymuje si na staym poziomie wobec pozostaych walut systemu, zblionym do bilateralnych kursw centralnych. Kryterium to suyo take do oceny, czy dany
kraj jest gotw do usztywnienia kursu jego waluty wobec walut innych
krajw UE iczy waluta ta moe zosta zastpiona przez euro.
Sprostanie tym kryteriom jest z jednej strony warunkiem, z drugiej natomiast wymiern korzyci. Oznacza bowiem wczenie Polski w struktury gospodarcze UE, a tym samym zdrow i stabiln gospodark.
W procesie dostosowywania si krajw UE do wymogw UGW due
znaczenie ma rwnie zmiana statusw bankw centralnych niektrych pastw. Wedug postanowie Traktatu z Maastricht istnieje obowizek nadania autonomii bankom centralnym w krajach, w ktrych
byy one dotychczas podporzdkowane rzdowi. Niezaleno bankw
60
centralnych uwaana jest czsto za szsty warunek udziau w UGW

(Orziak 1998).
Analiza konwergencji prawnej pastw czonkowskich objtych derogacj
ma na celu uatwienie Radzie UE podjcia decyzji o tym, ktre kraje speniaj warunki konieczne do przyjcia wsplnej waluty. Kryterium zgodnoci legislacyjnej obejmuje przede wszystkim (Ministerstwo Finansw
2005, s. 14):
n
iezaleno instytucjonaln, finansow, funkcjonaln i personaln
banku centralnego (art. 108 TWE),
zapewnienie przez kraj czonkowski zgodnoci legislacji krajowej zTWE
oraz statutem Europejskiego Systemu Bankw Centralnych (ESBC)
iEuropejskiego Banku Centralnego (art. 109 TWE),
s pjno celw banku centralnego z celami sformuowanymi w art.
105(1) TWE i art. 2 statutu ESBC i EBC.
Na pojcie niezalenoci banku centralnego skada si kilka jej rodzajw.
Oceniane osobno stanowi miar stopnia zbienoci ustawodawstwa
pastw czonkowskich objtych derogacj, Traktatem i statutem.
Niezaleno funkcjonalna. Niezaleno banku centralnego nie jest celem samym wsobie, lecz rodkiem do osignicia celu, ktry powinien
by jasno okrelony inadrzdny wzgldem innych. Niezaleno funkcjonalna wymaga, aby gwny cel krajowych bankw centralnych by okrelony wsposb jednoznaczny iprawnie nienaruszalny iby wpeni zgodny zpodstawowym celem okrelonym wTraktacie, amianowicie
zzapewnieniem stabilnoci cen. Suy temu zapewnienie krajowemu
bankowi centralnemu rodkw iinstrumentw niezbdnych do osignicia wspomnianego celu wsposb niezaleny od innych organw wadzy.
Okrelony wTraktacie wymg niezalenoci banku centralnego jest odzwierciedleniem powszechnie przyjtego pogldu, e gwnemu celowi
utrzymania stabilnoci cen najlepiej suy wpeni niezalena instytucja,
ktrej mandat zosta precyzyjnie zdefiniowany. Niezaleno banku centralnego jest przy tym wpeni zgodna zodpowiedzialnoci ponoszon
przez bank centralny za podejmowane decyzje odpowiedzialno ta jest
wanym czynnikiem umacniajcym zaufanie do niezalenego statusu
krajowych bankw centralnych. Pociga to te za sob jawno oraz dialog ze stronami trzecimi (EBC 2006b, s. 32).
61
Niezaleno instytucjonalna. Wzakresie zada zwizanych zuczestnictwem wESBC zabrania si krajowym bankom centralnym zwraca si
owydanie dyspozycji lub przyjmowa je od rzdw, organw wsplnotowych lub innych organw. Co wicej, rzdy krajw czonkowskich, organy iinstytucje wsplnotowe nie maj prawa wywiera na krajowe banki
centralne presji bd wpywu. Mogoby to naruszy niezaleno banku
centralnego istd prawne ograniczenia.
W zakresie zada zwizanych z uczestnictwem w ESBC obowizuje te:
z akaz zatwierdzania, zawieszania, anulowania bd odraczania decyzji
przez strony trzecie;
zakaz podwaania decyzji ze wzgldw prawnych tylko niezawise
sdy maj do tego prawo; chodzi tu o wyeliminowanie moliwoci ingerencji organw politycznych w procesy decyzyjne;
zakaz uczestnictwa przedstawicieli stron trzecich w organach decyzyjnych krajowych bankw centralnych z prawem gosu;
zakaz zasigania ex ante opinii stron trzecich.
Niezaleno personalna. Musi zosta zapewniona stabilno sprawowania urzdu przez wszystkich czonkw zasiadajcych worganach decyzyjnych krajowych bankw centralnych. Prezes jest powoywany na co najmniej
picioletni kadencj iwcigu tych piciu lat nie moe zosta usunity ze
stanowiska, chyba e podstawy zwolnienia s takie same jak wart. 14
ust. 2 statutu.
Czonkostwo w organie decyzyjnym zaangaowanym w realizacj zada
zwizanych z uczestnictwem w ESBC zasadniczo wyklucza penienie innych funkcji mogcych powodowa konflikt interesw (EBC 2006b, s.37).
Niezaleno finansowa. Krajowy bank centralny, aby mg w peni realizowa swj mandat, wykonywa powierzone mu zadania w ramach ESBC,
a take prowadzi biec dziaalno w kraju, musi mie autonomi korzystania z wystarczajcych rodkw finansowych. Pastwo czonkowskie jest zobowizane do zapewnienia odpowiednich zasobw finansowych. Zasada niezalenoci finansowej ma, zgodnie ze wspomnianymi
postanowieniami, umoliwi krajowemu bankowi centralnemu realizacj
jego funkcji w sposb nienaruszony (EBC 2006b, s.38).
62
Niezaleno finansowa to take: przyjmowanie budetu, przygotowywanie sprawozda finansowych, podzia zysku, kapita, rezerwy finansowe.
Na powysze elementy nie powinny oddziaywa podmioty trzecie, chyba e nie ma to negatywnego wpywu na wypenianie zada zwizanych
z uczestnictwem w ESBC.
Art. 109 TWE wymaga od krajw czonkowskich zgodnoci legislacji krajowej z TWE i statutem ESBC. Obowizkiem kraju jest take denie do
eliminacji niespjnoci w celu osignicia podanego stopnia integracji
krajowych bankw centralnych z ESBC. Spraw priorytetow jest zunifikowanie kwestii niezalenoci krajowych bankw centralnych oraz ich
integralno z ESBC. Oczywicie przewidziane i dopuszczalne s pewne
rnice regulacyjne, pozwalajce bankom centralnym spenia funkcje
odmienne od wspomnianych w statucie, ale tylko w takim zakresie, wjakim nie koliduj z celami i zadaniami ESBC.
Istotn kwesti s zasady poufnoci i obowizek dochowania tajemnicy
subowej przez personel krajowych bankw centralnych. Podobne zapisy powinny si znale w statutach krajowych bankw centralnych lub
zosta uregulowane przez ustawodawstwo danego kraju.
Istnieje rwnie zasada zakazu finansowania ze rodkw banku centralnego, a oznacza to, e krajowy bank centralny nie moe udziela poyczek
(np. na pokrycie deficytu budetowego) organom bd instytucjom szczebla krajowego lub wsplnotowego.
5. Kraje zakwalifikowane do udziau w Unii

Gospodarczej i Walutowej
Utworzenie Unii Gospodarczej i Walutowej, a tym samym wprowadzenie
jednolitej waluty wymagao przede wszystkim zblienia warunkw ekonomicznych w zakresie stabilnoci cen, kursw walutowych, sytuacji na
rynkach finansowych i finansw publicznych. S to postanowienia Traktatu z Maastricht, stanowice, e do Unii mog si przyczy wycznie
te pastwa, ktre wypeni warunki spjnoci gospodarczej. Pastwa, kt
rym nie udao si speni wyej wymienionych kryteriw, bd mogy
63
przystpi do Unii Gospodarczej i Walutowej po odpowiedniej poprawie

wskanikw ekonomicznych. Idea integracji z rnymi prdkociami
oznacza wic, e poszczeglne kraje czonkowskie UE d do tych samych celw z rnymi prdkociami, zalenymi od ich woli i moliwoci
(EBC 2006b, s. 291).
Punktem wyjcia byy kryteria konwergencji, gdy pozwalay one na ocen osignitej zbienoci polityki stabilizacyjnej realizowanej przez poszczeglne kraje. Zgodnie zprzyjtymi ustaleniami w1998r. Rada Europejska zakwalifikowaa pastwa UE do Europejskiej Unii Gospodarczej
iWalutowej.
Wymogiem czonkostwa w trzecim etapie UGW byo osignicie wysokiego stopnia stabilnoci cenowej, przy uwzgldnieniu trwaej konwersji
wskanika inflacji. W dziedzinie stabilnoci cen osignito istotny postp
na obszarze caej Unii Europejskiej (tabela 3).
tabela 3
Kraj
Konwergencja inflacji
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
Belgia
3,5
3,2
2,4
2,8
2,4
1,4
1,8
1,4
0,9
Dania
2,6
2,4
2,1
1,3
2,0
2,3
2,1
1,9
1,3
Niemcy
2,7
3,6
4,0
3,6
2,7
1,5
1,2
1,4
0,6
Grecja
20,3
19,6
15,9
14,5
10,9
9,0
7,9
5,2
4,5
Hiszpania
6,7
5,6
5,9
4,6
4,7
4,7
3,6
1,8
1,8
Francja
3,4
3,2
2,4
2,1
1,7
1,7
2,1
1,2
0,7
Irlandia
3,4
3,2
3,1
1,5
2,4
2,4
2,2
1,2
2,1
Wochy
6,1
6,4
5,1
4,2
3,9
5,4
4,0
1,8
2,0
Luksemburg
3,7
3,1
3,2
3,6
2,2
1,9
1,2
1,4
1,0
Holandia
2,4
3,1
3,7
2,6
2,8
1,1
1,4
1,8
1,8
Austria
3,3
3,3
4,0
3,6
3,0
2,0
1,8
1,1
0,8
Portugalia
13,4
11,4
8,9
6,5
5,2
3,8
2,9
1,8
2,2
Finlandia
6,2
4,3
2,9
2,2
1,1
1,0
1,1
1,3
1,4
64
Szwecja
10,4
9,7
2,6
4,7
2,3
2,9
0,8
1,9
1,0
Wielka Brytania
8,1
6,8
4,7
3,2
UE 15
6,4
5,9
4,7
4,1
2,4
3,1
2,5
1,8
1,5
3,3
2,9
2,4
1,8
1,6
UE 3+
2,6
2,9
2,3
1,6
1,6
1,2
1,0
1,2
0,7
Kryterium
4,1
4,4
3,8
3,1
3,1
2,7
2,5
2,7
UE 15 rednia dla UE
UE 3+ rednia dla trzech najstabilniejszych krajw
rdo: abiska (2000, s. 3031); dla 1998 r.: Borowiec (2001, s. 81).
W tabeli 3 wida, e inflacja regularnie si zmniejszaa, osigajc naj

niszy poziom w1998r. Wraz zobnianiem si stopy inflacji poprawiaa
si zbieno wrd pastw czonkowskich wtej dziedzinie. W1997r.
tylko Grecja nie spenia kryterium kwalifikujcego do UGW wzakresie
stabilnoci cen. WTraktacie zMaastricht zapewniono bankom centralnym niezaleno, co skutkowao zakazem finansowania deficytw budetowych oraz zniesieniem uprzywilejowanego dostpu sektora pu
blicznego do instytucji finansowych. Reformy te zwikszyy wiarygodno
systemu bankowego, azarazem zmniejszyy oczekiwania inflacyjne spoeczestwa. W1997r. tylko trzy kraje miay inflacj nie wiksz ni 1,2%.
Byy to: Francja (1,2%), Irlandia (1,2%) iAustria (1,1%). Poziom inflacji
wtych krajach stanowi podstaw do wyznaczenia wielkoci kryterium
konwergencji dotyczcego stabilnoci cen. Wpozostaych krajach (oprcz
Grecji, wktrej inflacja wynosia 5,2%) wskanik ten nie przekroczy 2%.
Byy to wartoci znacznie mniejsze, ni wymagao tego wyznaczone kryterium (2,7%). Jeszcze wiksze ograniczenie inflacji obserwujemy w1998r.
Cztery kraje ograniczyy wzrost cen poniej 1%, atylko wtrzech pastwach inflacja przekroczya 2%: Irlandia 2,2%, Grecja 4,5% iPortugalia 2,2% (abiska 2000).
Nastpne dwa kryteria dotyczyy wielkoci fiskalnych: dugu publicznego
i deficytu budetowego. Kryteria te byy podstaw rzeczywistych procesw dostosowania budetowego w pastwach czonkowskich. Procesy
dostosowania w dziedzinie budetu pastwa przedstawia tabela 4.
65
tabela 4
Deficyt budetowy jako procent PKB
Kraj
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
Belgia
-5,5
-6,5
-7,2
-7,5
-5,1
-4,1
-3,2
-1,8
-1,0
-0,9
Dania
-1,9
-2,1
-2,9
-3,9
-3,5
-1,6
-0,7
0,1
0,9
3,0
Niemcy
-3,1
-3,3
-2,8
-3,5
-2,4
-3,5
-3,4
-2,6
-1,7
-1,1
Grecja
-16,1
-11,5
-12,3
-14,2
-12,1
-9,1
-7,5
-3,9
-2,5
-1,6
Hiszpania
-4,1
-4,9
-3,6
-6,8
-6,3
-6,6
-4,6
-3,0
-2,7
-1,1
Francja
-1,6
-2,2
-3,8
-5,6
-5,6
-4,8
-4,1
-3,0
-2,7
-1,8
Irlandia
-2,3
-2,3
-0,3
-2,4
-1,7
-2,0
-0,4
0,6
2,0
2,0
Wochy
-11,1
-10,2
-9,5
-9,6
-9,0
-7,1
-6,7
-2,8
-2,7
-1,9
Luksemburg
5,5
1,9
0,8
1,7
2,6
1,5
2,5
3,8
2,5
2,5
Holandia
-5,1
-2,9
-3,9
-3,2
-3,4
-4,0
-2,3
-1,2
-0,8
0,8
Austria
-2,4
-2,6
-1,9
-4,2
-4,4
-5,9
-4,0
-1,9
-2,4
-2,0
Portugalia
-5,1
-6,7
-3,6
-6,9
-5,8
-5,1
-3,2
-2,0
-1,5
-2,0
Finlandia
5,4
-1,5
-5,9
-8,0
-6,2
-5,2
-3,3
-1,6
1,4
2,3
Szwecja
4,2
-1,1
-7,8
-12,3
-10,8
-8,1
-3,5
-2,0
2,3
1,9
Wielka
Brytania
-0,9
-2,6
-6,3
-7,8
-6,8
-5,8
-4,8
-2,0
0,2
1,2
rdo: abiska (2000, s. 3233); dla lat 1990, 1997 i 1998: Borowiec (2001, s. 84); dla
1999 r.: Wojnowski, Gromek (2001, s. 35).
W 1990 r. trzy pastwa czonkowskie miay nadwyk budetow. Byy to

Luksemburg, Finlandia i Szwecja. Do 1995 r. obserwujemy wzrost deficytu budetowego. Jedynie Luksemburg w caym prezentowanym okresie
wykazywa nadwyk budetow. W 1997 r. trzy pastwa czonkowskie
miay nadwyk budetow: Dania, Luksemburg i Irlandia. W czterech
pastwach deficyt by niszy ni 2% PKB, a w siedmiu by wyszy ni
2%, ale nie przekroczy 3% PKB. Jedynie w Grecji stosunek deficytu do
66
produktu krajowego brutto przekroczy warto bazow. Deficyt budetowy najbardziej si zmniejszy w Szwecji, Grecji, Finlandii i we Woszech.
Znaczn jego redukcj mona byo zaobserwowa take w Wielkiej Brytanii, Belgii, Hiszpanii, Portugalii i Francji.
Tak due zmniejszenie deficytu budetowego byo moliwe dziki jednoczesnemu dostosowaniu dochodw do wydatkw budetowych, jednak
nacisk kadziono na redukcj tych drugich. Redukcj zostay objte rne
kategorie wydatkw publicznych. Relatywnie najbardziej zmniejszyy si
wydatki inwestycyjne. Wporwnaniu z1993r. udzia tych wydatkw
wPKB w1997r. by niszy wGrecji o3,7 punktu procentowego, wHiszpanii o1,7, we Woszech o1,6, wSzwecji o2,8, wWielkiej Brytanii
o1,5 punktu (Borowiec 2001).
W 1997 r. 14 spord 15 krajw osigno wymagan przez Traktat z Maastricht wielko referencyjn deficytu budetowego w relacji do PKB. Jedynie Grecja zanotowaa deficyt budetowy rzdu 4% PKB, a zatem tylko
nieznacznie wyszy od grnej granicy przyjtej w Maastricht. Redukcja
deficytu w 1997 r. bya w duym stopniu skutkiem obnienia stp procentowych i dobrej koniunktury. Obnienie stp procentowych spowodowao zmniejszenie wydatkw budetowych na obsug dugu, a znaczne
oywienie koniunktury przyczynio si do wzrostu wpyww budetowych i spadku niektrych wydatkw.
W nastpnych latach obserwujemy jeszcze wiksze zmniejszenie deficytu
budetowego. W1999r. nadwyk budetow wykazyway: Luksemburg,
Dania, Irlandia, Holandia, Finlandia, Szwecja iWielka Brytania. Wpozostaych pastwach czonkowskich poziom tego wskanika utrzymano
wgranicach okrelonych przez Traktat zMaastricht. Na uwag zasuguje
fakt, e deficyt budetowy nie przekroczy 2% PKB.
Procesy dostosowawcze wzakresie kryterium dugu publicznego ujto
wtabeli 5. Jedynie cztery kraje wykazyway zaduenie nisze od wielkoci referencyjnej ustalonej wMaastricht, czyli 60% PKB. Byy to: Luksemburg, ktry mia zaduenie wwysokoci 6,7%, Wielka Brytania, ktrej
zaduenie wynosio 53,4%, Finlandia 55,8% iFrancja 58,1% PKB. Poziom okoo 60% osigny: Niemcy 61,2% PKB iPortugalia 62%. Zaduenie wwysokoci 6570% miay: Dania 65,1%, Austria 66,1%,
67
Irlandia 66,3%, Hiszpania 68,8%. Zaduenie wprzedziale 7080%

PKB zarejestroway: Holandia 72,1% iSzwecja 76,6% PKB. Zaduenie
powyej 100% wystpio w: Grecji 108,7% PKB, we Woszech 121,6%
iwBelgii 122,2%. Jak wynika zzaprezentowanych danych statystycznych wdwch krajach dug publiczny by dwukrotnie wyszy, ni dopuszczaj kryteria zMaastricht.
tabela 5 Zaduenie publiczne jako procent PKB

Kraj
1990
Belgia
125,7 129,4 130,6
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998 1999
137,0 135,0 133,7 126,9
121,2
118,2 114,4
Dania
60,8
84,6
68,7
80,1
76,0
71,9
70,6
61,3
58,0
52,6
Niemcy
41,5
41,5
44,1
48,2
50,4
58,1
60,4
60,8
61,1
61,1
Grecja
90,1
92,3
99,2
111,8
110,4
111,8
Hiszpania
44,8
45,8
48,4
69,5
63,1
65,7
70,1
66,0
64,0
63,5
Francja
35,5
35,8
39,6
45,6
48,4
52,8
55,1
57,1
58,8
58,6
Irlandia
96,0
95,0
92,0
94,5
87,9
81,6
72,7
62,2
49,5
52,4
Wochy
98,0
Luksemburg
101,4 108,5
111,6 108,5 104,5 104,4
119,3 125,5 124,9 124,0 120,2
118,7 114,9
4,7
4,2
5,2
6,2
5,7
6,0
6,6
6,0
6,9
6,2
Holandia
79,2
78,8
79,6
80,8
77,4
79,7
77,2
68,5
67,5
63,8
Austria
57,9
58,7
58,3
62,8
65,1
69,0
69,5
63,9
63,0
64,9
Portugalia
65,3
71,1
63,3
68,2
69,6
71,7
65,0
60,4
57,8
56,8
Finlandia
14,5
23,0
41,5
57,3
59,5
59,2
57,6
53,9
49,7
47,1
Szwecja
43,3
53,0
67,1
78,0
79,3
78,7
76,7
73,6
74,2
65,5
35,7
41,9
48,5
50,4
54,1
54,7
51,2
48,7
46,0
Wielka Brytania
rdo: abiska (2000, s. 331334); dla lat 1990, 1997 i 1998: Borowiec (2001, s. 85);
dla 1999 r.: Wojnowski, Gromek (2001, s. 35).
68
Wprawdzie Traktat zMaastricht dopuszcza przekroczenie grnej granicy

zaduenia wPKB, ale pod warunkiem, e stosunek ten maleje wwystarczajcym stopniu izblia si do wartoci referencyjnej wzadowalajcym
tempie. Wniektrych przypadkach owypenieniu tego warunku nie
moe by mowy. Wporwnaniu z1990r. oglne zaduenie 11 krajw
wzroso z58,5% PKB do 75,2% w1996r. Mimo dobrej koniunktury, ma
sowej prywatyzacji irekordowo niskich stp procentowych w1997r.
udao si jedynie unikn dalszego przyrostu zaduenia. Nie przeszkodzio to Komisji Europejskiej zarekomendowa do UGW 11 spord
15kandydatw. Obecnie poza stref euro pozostaj zwasnego wyboru:
Wielka Brytania iDania oraz Szwecja spord pastw tzw. starej Unii
i11nowych krajw czonkowskich. Wprzypadku Niemiec, ktrych zaduenie wprawdzie minimalnie, ale jednak przekroczyo granic 60%,
zostay uwzgldnione skutki zjednoczenia ijego wpyw na wzrost wydatkw budetowych izaduenia.
Kolejne kryterium konwergencji ujte wTraktacie zMaastricht dotyczy
dugoterminowych stp procentowych. Oznacza ono, e wcigu roku poprzedzajcego ocen stopnia zbienoci przecitna nominalna dugookresowa stopa procentowa nie moga przewysza wicej ni o2% stopy
trzech pastw czonkowskich majcych najlepsze rezultaty wdziedzinie
stabilnoci cen. Stopy procentowe s obliczane na podstawie dugoterminowych obligacji pastwowych lub porwnywalnych papierw, zuwzgldnieniem rnic wdefinicjach krajowych (Borowiec 2001). Poziom nominalnych dugoterminowych stp procentowych (tabela 6) by najbardziej
stabilny wNiemczech, Austrii, Belgii, Luksemburgu iFrancji. W1990r.
rednia stopa procentowa wkrajach czonkowskich UE ksztatowaa si na
poziomie 10,9%. Wwikszoci krajw dugoterminowa stopa procentowa
bya wysza ni 10%. Tylko wNiemczech, Francji, Luksemburgu, Holandii iAustrii stopa procentowa nie przekroczya 10%.
We wszystkich krajach obserwuje si stay spadek stp procentowych. Pokrywa si to z ograniczeniem inflacji. W 1997 r. kryterium konwergencji
dotyczce stp procentowych spenio 14 pastw czonkowskich.
69
tabela 6 Konwergencja stp procentowych

Kraj
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
Belgia
10,1
9,3
8,7
7,2
7,8
7,5
6,5
5,7
5,7
4,5
Dania
10,6
9,3
9,0
7,3
7,8
8,3
7,2
6,2
6,2
4,9
8,7
8,5
7,9
6,5
6,9
6,9
6,2
5,6
5,6
4,5
26,3
23,4
20,8
17,4
14,4
9,8
9,8
6,3
14,7
12,4
11,7
10,2
10,0
11,3
8,7
6,3
6,3
4,7
Francja
9,9
9,0
8,9
6,8
7,2
7,5
6,3
5,5
5,5
4,6
Irlandia
10,1
9,2
9,1
7,7
7,9
8,3
7,3
6,2
6,2
4,7
Wochy
13,5
13,3
13,3
11,3
10,6
12,2
9,4
6,7
6,7
4,7
Luksemburg
8,5
8,2
7,9
6,9
6,4
7,2
6,3
5,6
5,6
4,7
Holandia
8,9
8,7
8,1
6,4
6,9
6,9
6,2
5,5
5,5
4,6
Austria
8,8
8,6
8,2
6,8
7,0
7,1
6,3
5,6
5,6
4,7
17,2
13,8
11,1
10,4
11,5
8,6
6,2
6,2
4,8
Finlandia
13,5
11,8
12,0
8,8
9,1
8,8
7,1
5,9
5,9
4,7
Szwecja
13,2
10,7
10,0
8,5
9,7
10,2
8,0
6,5
6,5
5,0
Wielka Brytania
11,6
10,1
9,1
7,4
8,0
8,3
7,9
7,0
7,0
5,0
UE 15
10,9
10,5
10,9
9,1
9,1
9,3
7,8
6,3
6,3
4,8
UE 3+
9,4
8,7
8,8
7,3
8,0
7,7
7,1
5,8
11,4
10,7
10,8
9,3
10,0
9,7
9,1
7,8
Niemcy
Grecja
Hiszpania
Portugalia
Kryterium
UE 15 rednia dla UE; UE 3+ rednia dla trzech najstabilniejszych krajw

rdo: abiska (2000, s. 3132); 1998 r.: Borowiec (2001, s. 88); dla 1999 r.: Wojnowski, Gromek (2001, s. 37).
70
Jedynie w Grecji dugoterminowa stopa procentowa bya jeszcze zbyt wysoka (przekroczya warto bazow), aczkolwiek jej poziom z 1998 r. by
ju znacznie niszy ni w 1996 r., a w 1999 r. wyniosa 6,3%. Wida wic,
e Grecja osigna duy stopie zbienoci tego kryterium.
Proces konsolidacji z chwil ogoszenia listy kandydatw do UWG nie
zosta zakoczony, co przedstawiaj powysze tabele. Wida, e kraje nie
przestay dostosowywa gospodarki po zakwalifikowaniu ich do Unii
Gospodarczej i Walutowej.
Pastwa pozostajce poza UGW kontynuuj starania w celu zmniejszania
deficytu budetowego i ograniczania inflacji, tak aby w przyszoci sprosta wymogom czonkostwa w Unii. Przykadem jest Grecja, ktra zostaa
dopuszczona do UGW w pniejszym okresie.
Kraje woyy wiele wysiku, aby osign wyniki dajce szanse na wejcie do UGW. Jedynie Grecja nie wypenia warunku dugookresowych
stp procentowych; rwnie kryterium dugu publicznego nie zostao
spenione przez wszystkie kraje. Zdumiewajco agodne potraktowanie
tego warunku byo wymuszone wczesn sytuacj polityczn w kwestii
euro. Istniay obawy, e projekt ten zostanie odsunity na wiele lat ze
wszystkimi tego negatywnymi skutkami. Nie oznacza to, e kwestia ta
zostaa darowana i zapomniana. W do krtkim czasie wikszo krajw
UE musiaa podj, zakrojone na szerok skal, dziaania w kierunku
uzdrowienia finansw publicznych.
Nie naley jednak sdzi, e podobnie agodne stanowisko bdzie moliwe obecnie przy ubieganiu si o wejcie do strefy euro. Rosnca
atrakcyjno unii walutowej ze wsplnym pienidzem, a przy tym konieczno utrzymania go w dobrej kondycji sprawiaj, e kwalifikacja
nowych kandydatw bdzie coraz bardziej restrykcyjna, a niektre
kryteria mog zosta zaostrzone. Ju teraz niektre kraje stojce u progu UGW, doceniajc warto sanacji ycia gospodarczego przez spenienie kryteriw zbienoci, same deklaruj spenienie ostrzejszych
kryteriw (np. otwa i Malta kryterium kursowe).
Sowenia 1 stycznia 2007r. jako pierwszy spord nowych dziesiciu
czonkw Unii Europejskiej przyja euro. Soweskiego tolara (SIT) zast-
71
pio euro wrelacji 239,640 tolara za euro (Dacewicz 2006). Gdy 1maja
2004r. 10 krajw, wtym Polska, zostao przyjtych do Unii Europejskiej,
sytuacja gospodarcza ifiskalna Sowenii bya na tyle dobra, e ju wczerwcu 2004r. zdecydowaa si, wraz zEstoni iLitw, na wejcie do systemu
ERM II. Zanim Sowenia otrzymaa oficjaln zgod na przystpienie do
strefy euro wdniu 1 stycznia 2007r., wydan przez Komisj Europejsk
iEuropejski Bank Centralny wmaju 2006r., musiaa speni 5 kryteriw
konwergencji. Do realizacji tego celu, wpoowie maja 2004r. zosta przyjty program konwergencji, kadcy nacisk na obnienie inflacji, ktre byo
najwikszym wyzwaniem.
tabela 7
Konwergencja inflacji w Sowenii

Inflacja HICP (w %)
2004
2005
2006
Sowenia
3,7
2,5
2,3
Wartoci referencyjna
2,4
2,2
2,6
rdo: opracowanie wasne na podstawie: EBC (2006a, s. 3637).
Sowenia prowadzi restrykcyjn polityk fiskaln, dziki czemu jako jeden znielicznych krajw spenia kryterium fiskalne zarwno wodniesieniu do deficytu sektora finansw publicznych, jak idugu publicznego
wrelacji do PKB (tabela 8). Spenia take dwa rynkowe kryteria dotyczce
dugoterminowych stp procentowych oraz stabilizacji kursu waluty (tabela 9). Wokresie referencyjnym od kwietnia 2005r. do marca 2006r.
dugoterminowe stopy procentowe w Sowenii wynosiy rednio 3,8%,
azatem znajdoway si zdecydowanie poniej wartoci referencyjnej 5,9%
dla kryterium stopy procentowej (EBC 2006a, s. 41).
Droga do przyjcia euro dla Sowenii okazaa si najkrtsz z moliwych,
co naley przypisa duej determinacji rzdu i banku centralnego. Jak
najlepsze wykorzystanie korzyci z przyjcia europrzyczyni si do wejcia Sowenii na ciek wyszego i stabilnego wzrostu gospodarczego.
72
tabela 8 Sytuacja budetowa Sowenii jako procent PKB
2004
2005
2006*
Deficyt budetowy
Warto referencyjna
2,3
3,0
1,8
3,0
1,9
3,0
Dug publiczny brutto

Warto referencyjna
29,5
60,0
29,1
60,0
29,9
60,0
* prognozy Komisji Europejskiej

tabela 9
Data wejcia
do ERM II
28.06.2004
Kryterium kursu walutowego tolara soweskiego
Limit grny
275,586
Kurs
centralny
239,640
Limit dolny
203,694
Maksymalne
odchylenie (w %)
w gr
w d
0,2
0,1
Uwaga: odchylenie w d (w gr) odpowiada ruchowi w kierunku limitu dolnego (grnego) i oznacza umacnianie (osabianie) waluty w stosunku do euro. Okres referencyjny
dla odchylenia maksymalnego przyjto od chwili przystpienia do ERM II do 28 lutego
2006 r.
73
6. Pakt Stabilnoci i Wzrostu

Zagroeniem dla antyinflacyjnej polityki pieninej jest fakt, e polityka
budetowa krajw unii nie zostaa scentralizowana. Kraje czonkowskie Eurolandu zachoway bowiem prawo do jej samodzielnego prowadzenia. Istnieje wic ryzyko, e narodowa polityka budetowa nie da si pogodzi z
polityk pienin ESBC nastawion na zachowanie stabilnoci cen. Nadmierny deficyt w budetach krajowych mgby ponadto powodowa uksztatowanie si stopy procentowej na wysokim poziomie na caym obszarze
euro. Skutkiem tego byoby osabienie aktywnoci gospodarczej take w
krajach, ktre staraj si przestrzega dyscypliny w swym budecie. Osignicie wymaganego stopnia zbienoci w 1997 r., stanowicym podstaw
zakwalifikowania do UGW, nie oznacza zakoczenia procesu konwergencji.
Rwnie w przyszoci niezbdne bd unikanie nadmiernych deficytw
budetowych i wzrostu zaduenia. eby wymusi na krajach czonkowskich unii walutowej realizacj solidnej polityki budetowej, zaproponowano uzupenienie Traktatu z Maastricht o pakt stabilizacji, ktrego celem
miao by zobowizanie krajw czonkowskich UGW do utrzymania dyscypliny budetowej niezbdnej do zapewnienia stabilnoci wsplnej waluty
euro. W dokumencie tym szczegowo okrelono procedur postpowania
oraz zasady stosowania sankcji wobec tych krajw czonkowskich, ktre dopuszcz u siebie do powstania nadmiernego deficytu budetowego.
Aby wsplna polityka pienina wunii monetarnej miaa solidne podstawy, konieczna jest skoordynowana polityka fiskalna. Wprawdzie unia monetarna nie zakada obowizku prowadzenia wsplnej polityki fiskalnej,
gdy wdalszym cigu ma ona mie charakter narodowy, ale niezbdne jest
istnienie pewnych ogranicze wpolityce budetowej, ktre powinny oddziaywa na realizacj zdrowej polityki fiskalnej, niezagraajcej zakceniem rwnowagi. Na szczycie wAmsterdamie 17 czerwca 1997r. wwyniku kompromisu zostaa przyjta ostateczna forma Paktu Stabilnoci
iWzrostu, ktry wtrzecim etapie powinien zapewni krajom czonkowskim trwa finansow stabilizacj. Bez wiarygodnego paktu stabilizacyjnego nie mogo by mowy otrwaej unii gospodarczej iwalutowej.
Kraje czonkowskie zostay zobowizane do tego, aby w opracowywanych
przez nie programach stabilizacji lub konwergencji byy uwzgldnione
74
rednioterminowe cele budetowe zmierzajce do osignicia rwnowagi

budetowej lub nadwyki budetowej. Miay take zaplanowa przedsiwzicia korekcyjne w przypadku oczekiwanych znacznych odchyle od
tych celw. Korekta nadmiernego deficytu powinna by przeprowadzona
i zakoczona najpniej w cigu roku, jeeli nie zachodz specjalne okolicznoci. Te programy stabilizacji i konwergencji musz uwzgldnia wahania cyklu koniunkturalnego, a tym samym zakada wystpienie nadwyki budetowej w czasie oywienia gospodarczego, tak aby w okresie
zastoju nigdy nie zosta przekroczony trzyprocentowy prg deficytu budetowego wobec wartoci PKB (Murray 2004).
Pakt Stabilnoci iWzrostu przewiduje surowe sankcje finansowe wobec pastw UGW, ktre dopuszcz do powstania usiebie nadmiernego
deficytu budetowego inie redukuj go wodpowiednim tempie. Wrezultacie dany kraj moe by zmuszony do zoenia nieoprocentowanego depozytu wokrelonej wysokoci. Depozyt ten skada si zdwch
czci: staej (wwysokoci 0,2% PKB) oraz zmiennej (stanowicej jedn dziesit rnicy midzy rzeczywicie wystpujcym deficytem
awielkoci referencyjn wynoszc 3% PKB), maksymalnie jednak
nie moe przekroczy wartoci 0,5% PKB danego kraju. Jeeli sytuacja
nie poprawia si wcigu dwch lat, depozyt przepada na rzecz Unii,
stajc si wten sposb kar naoon na kraj onadmiernym deficycie.
Decyzj onaoeniu kary podejmuje Rada UE odpowiedni wikszoci gosw. Oczywicie istniej nadzwyczajne okolicznoci agodzce,
gdy Rada moe odstpi od stosowania sankcji finansowej, np. gdy
przekroczenie relacji deficytu do PKB ma charakter tymczasowy, jest
spowodowane recesj ispadkiem PKB oco najmniej 2%, zaamaniem
koniunktury czy katastrof naturaln, majc powane skutki dla sytuacji finansowej pastwa (Orziak 2003).
Zgodnie z intencj twrcw Pakt Stabilnoci ma by nie tylko instrumentem umoliwiajcym sanacj finansw publicznych, ale porednio take
rodkiem zapewniajcym stabilno cen, wzrost gospodarczy oraz czynnikiem sprzyjajcym tworzeniu nowych miejsc pracy.
Od momentu ustanowienia obszaru euro stan finansw publicznych krajw czonkowskich pogorszy si, a dyscyplina budetowa zostaa rozluniona. Niektre kraje czonkowskie, np. Niemcy, Francja, Grecja, Wochy
75
czy Holandia, przekraczaj podany poziom deficytu budetowego (Kotyski 2005).

Pakt Stabilnoci i Wzrostu by niejednokrotnie krytykowany. Zarzucano,
e w praktyce jest mao skutecznym mechanizmem zwalczania deficytw
budetowych, hamuje wzrost gospodarczy poprzez swe mao elastyczne
rozwizania oraz stawia w mniej uprzywilejowanej sytuacji kraje o niskim poziomie inflacji.
Kraje UGW, majc wiadomo niedoskonaoci obecnego rozwizania,
zaczy zastanawia si nad koniecznoci zmian ikierunkami reformy.
Szczeglnie wiele propozycji napyno ze strony Francji. Polegay one na
zagodzeniu rygorw wten sposb, by wocenie sytuacji budetowej kraju
czonkowskiego uwzgldni etap cyklu koniunkturalnego oraz wykluczy zsalda budetowego m.in. wydatki na prace badawczo-rozwojowe
iinwestycje publiczne, m.in. winfrastruktur, edukacj, ochron rodowiska (Orziak 2005). Jednoczenie podkrelano, e wiksza elastyczno
nie powinna osabi dyscyplinujcego charakteru Paktu.
Byy take propozycje drastycznych rozwiza. Wim Boonastra z Institute
fuer Wirtschaftsforschung stwierdzi, e zasady Paktu powinny by jasne
i nie powinno by pola do politycznych targw. Kryteria oceny powinny
by przejrzyste do tego stopnia, e przekroczenie limitw powinno skutkowa automatycznym zastosowaniem sankcji (po upywie okresu ostrzegawczego). Mogoby to by na przykad pozbawienie danego kraju prawa
do uczestnictwa w podejmowaniu decyzji w ramach instytucji unijnych
czy utrata moliwoci korzystania z unijnych funduszy (Orziak 2005).
Podjto decyzj okoniecznoci poprawy stosowania Paktu Stabilnoci
iWzrostu. Propozycje iwnioski zostay przedstawione wRaporcie Rady
Ecofin z20marca 2005r.:
1. Zalecenie suce zwikszeniu skutecznoci unijnego nadzoru nad
ewolucj sytuacji budetowej poszczeglnych krajw czonkowskich.
Postulowano, aby programy zbienoci i stabilizacji byy przedstawiane take parlamentom narodowym po to, by przestrzega procedury
wczesnego ostrzegania i zwalczania nadmiernego deficytu. Zwrcono
take uwag na konieczno wnikliwego, lecz ostronego prognozowa76
nia sytuacji makroekonomicznej w celu obrania waciwej strategii polityki budetowej.

2. Dziaania majce na celu popraw efektywnoci prewencyjnego oddziaywania Paktu. Oznacza to uwzgldnienie rednioterminowych
celw polityki budetowej poszczeglnych krajw. Kraje strefy euro
oraz kraje uczestniczce wERM II powinny si stara, by wrednim
okresie doprowadzi do tego, e relacja deficytu budetowego do PKB
bdzie si mieci wprzedziale midzy minus 1% PKB wprzypadku
krajw oniskim dugu iwysokim wzrocie gospodarczym arwnowag (lub nadwyk budetow) wprzypadku krajw oduym dugu
isabym wzrocie gospodarczym. Zaproponowano take, aby kraje
czonkowskie zobowizay si konsolidowa finanse publiczne wokresie dobrej koniunktury.
3. Zmiany wstosowaniu procedury dotyczcej nadmiernego deficytu budetowego. Byo to niewtpliwie najistotniejszym rozstrzygniciem Raportu Rady Ecofin. Chodzi tu ookrelenie okolicznoci agodzcych
iusprawiedliwiajcych przekroczenie wartoci referencyjnej 3% PKB.
Komisja oceniajca poziom deficytu bdzie braa pod uwag: rednioterminow sytuacj gospodarcz ibudetow, wydatki inwestycyjne,
inwestycje na cele badawczo-rozwojowe, spadek koniunktury (powany spadek koniunktury gdy roczny realny spadek PKB wynosi nie
mniej ni 2%), charakter przekroczenia wartoci referencyjnych, poziom dugu publicznego ijego tendencje, atake np. reform systemu
emerytalnego iwszystkie inne istotne czynniki. Wyduono rwnie
okres przewidziany na podjcie skutecznych dziaa iskorygowanie
deficytu (nawet do dwch lat) oraz uznano, e krajowi borykajcemu si
zpodobnymi problemami wpierwszej kolejnoci naley si pomoc
yczliwe wsparcie iprzyjazna presja, anie sankcje.
Surowa dyscyplina budetowa jest wana, by kraj, ktry nie bdzie w stanie oddziaywa na swoj gospodark za pomoc polityki pieninej (stp
procentowych) czy kursowej, nie uleg pokusie oywienia gospodarki poprzez polityk budetow. Przy braku rygorw i sankcji przesadne wydatki budetowe doprowadziyby do powstania nadmiernego deficytu budetowego, a w rezultacie do podwyki stp procentowych. Podwyka ta
dotknaby wszystkie kraje czonkowskie Unii Gospodarczej i Walutowej.
77
Prba uelastycznienia funkcjonowania Paktu Stabilnoci iWzrostu,

wprowadzajca wiksz swobod wpolityce budetowej, miaa szczeglne znaczenie. Dopki kraje czonkowskie nie zechc zrezygnowa
zsuwerennoci wsferze budetowej, dopty efektywniejsze stosowanie unijnych regu moe by osignite jedynie wdrodze porozumienia pomidzy tymi krajami.
Przeniesienie na szczebel centralny uprawnie do okrelania i realizacji
polityki budetowej radykalnie zmieniyby obecn sytuacj. Ewentualne
podjcie decyzji o centralizacji polityki budetowej nie bdzie spraw
prost, gdy cile wie si z kwesti unii politycznej (Kubska-Maciejewicz, Stpniak 2005).
*****
Wprowadzenie wsplnej waluty to nie tylko przedsiwzicie gospodarcze. Jest to rwnie wany krok na dugiej drodze integracji europejskiej
w wymiarze politycznym, gospodarczym i psychologicznym. Samo zastpienie walut narodowych przez euro odbyo si praktycznie bez wikszych problemw technicznych i organizacyjnych. Dzi, po kilku latach
istnienia waluty europejskiej, mona mwi o sukcesie tego przedsiwzicia w skali makro- i mikroekonomicznej. W praktyce sprawdziy si rwnie rozwizania instytucjonalne przyjte dla strefy euro.
78
Bibliografia
Ambroziak A. (1997), Europejska integracja walutowa do koca lat 70.,
Wsplnoty Europejskie, marzec, s. 1221.
Borowiec J. (2001), Unia ekonomiczna i monetarna. Historia, podstawy teoretyczne, polityka, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej im. O. Langego, Wrocaw.
BRE Bank CASE (2006), Perspektywy wejcia Polski do strefy euro,
Zeszyty BRE Bank CASE, nr 85, CASE, Warszawa.
Czarczyska A., ledziewska-Koodziejska K. (1996), Ewolucja form wsppracy walutowej w Europie, Centrum Analiz Spoeczno-Ekonomicznych,
Warszawa.
Dacewicz A. (2006), Sowenia gotowa na euro, http://www.nbportal.pl/pl/
np/euro/euro-w-europie/slowenia-przyjmuje-euro/slowenia-gotowa-naeuro.
EBC (2006a), Raport o konwergencji maj 2006, Frankfurt.
EBC (2006b), Raport o konwergencji grudzie 2006, Frankfurt.
Guchowski J. (red.) (2001), Leksykon finansw, Polskie Wydawnictwo
Ekonomiczne, Warszawa.
Komar A. (1993), Europejska unia walutowa, PWE, Warszawa.
Kotyski J. (red.) (2005), Globalizacja i integracja europejska. Szanse i zagroenia dla polskiej gospodarki, PWE, Warszawa.
Kowalewski P. (2001), Euro a midzynarodowy system walutowy, TWIGGER, Warszawa.
Kubska-Maciejewicz B., Stpniak A. (red.) (2005), Polska w strefie euro,
Wydawnictwo Wyszej Szkoy Bankowej, Pozna.
Latoszek E. (2007), Integracja Europejska. Mechanizmy i wyzwania, Ksika i Wiedza, Warszawa.
Ministerstwo Finansw (2005), Integracja Polski ze stref euro. Uwarunkowania czonkostwa i strategia zarzdzania procesem, sierpie, Warszawa.
Murray A. (2004), The Lizbon Scorecard IV, Centre for European Reform,
London.
Nowak-Far A. (2001), Unia Gospodarcza i Walutowa w Europie, Wydawnictwo C. H. Beck, Warszawa
Nowak-Far A. (2005), Tosamo monetarna jako element opisu spjnoci
gospodarczej i spoecznej Europy, Bank i Kredyt nr 4, s. 3037.
Orziak L. (1991), Integracja walutowa w ramach Europejskiej Wsplnoty
Gospodarczej, SGPiS, Warszawa.
79
Orziak L. (1998), Polityczne i ekonomiczne uwarunkowania ustanowienia

i funkcjonowania Unii Gospodarczej i Walutowej, Bank i Kredyt, nr 12,
s. 2332.
Orziak L. (2003), Euro nowy pienidz, PWN, Warszawa.
Sokoowska A. (2005), Przystpienie do Unii Gospodarczej i Walutowej
a wzrost gospodarczy, Bank i Kredyt, nr 4, s. 414.
Wojnowski R., Gromek T. (2001), Unia Gospodarcza i Walutowa konwergencja w pastwach UE i w Polsce, Wsplnoty Europejskie, nr 1(113),
s. 521.
Zawojska A.(2000), Unia Europejska. Unia Gospodarcza i Walutowa.
Wydawnictwo SGH, Warszawa.
abiska J. (2000), Finanse publiczne a stabilno EURO, Wydawnictwo
AE w Katowicach.
80
Leokadia Orziak
Euro pienidz midzynarodowy
Funkcje walut midzynarodowych
Dolar amerykaski jako gwna waluta midzynarodowa
Czynniki stanowice podstaw midzynarodowej
pozycji euro
Zastosowanie euro w handlu midzynarodowym
Zastosowanie euro w krajach trzecich
Euro jako skadnik rezerw dewizowych bankw
centralnych
Perspektywy euro jako pienidza midzynarodowego
81
prof. zw. dr hab. Leokadia Orziak
Szkoa Gwna Handlowa, Katedra Finansw Midzynarodowych

Wysza Szkoa Handlu i Prawa
Euro pienidz midzynarodowy

1. Wprowadzenie
Euro jest jednym znajwaniejszych efektw procesu integracji gospodarczej zapocztkowanej wEuropie Zachodniej ponad p wieku temu.
Zdniem 1 stycznia 1999r. waluta ta zastpia waluty jedenastu krajw
Unii Europejskiej, ktre stay si penymi czonkami Unii Gospodarczej
iWalutowej (UGW). Kraje te, rezygnujc ze swych narodowych pienidzy,
ustanowiy obszar jednowalutowy stref euro (eurozone, euro area).
W2001r. doczya do nich Grecja, w2007r. Sowenia; od 2008r. euro
jest legalnym rodkiem patniczym take na Malcie iCyprze, a od 2009 r.
na Sowacji. Wstrefie euro znajduje si wic obecnie szesnacie zdwudziestu siedmiu krajw czonkowskich Unii. Proces rozszerzania si strefy euro na kolejne kraje Unii bdzie postpowa dalej wnastpnych latach. Wikszo nowych krajw Unii, ktre s na razie poza stref, jest
zainteresowana wejciem do niej tak szybko, jak to jest moliwe po spenieniu wymaganych warunkw.
Ustanowienie euro naley zaliczy do najwaniejszych zdarze, ktre nastpiy dotychczas wgospodarce wiatowej imidzynarodowym syste-
82
mie walutowym. Jest to praktycznie zdarzenie bezprecedensowe, zwaywszy na ogrom caego przedsiwzicia ipotencja gospodarczy
zaangaowanych wnie krajw. Euro od razu, od pocztku swego istnienia, stao si drug po dolarze amerykaskim najwaniejsz walut midzynarodow.
Jak wskazuj Bertuch-Samuels oraz Ramlogan (2007), obecne midzynarodowe znaczenie euro znacznie przewysza nie tylko pozycj, jak osigny w przeszoci zastpione przez nie waluty krajw Unii, ale take
pozycj, jak cznie maj obecnie dwie inne waluty, amianowicie
jen japoski oraz funt brytyjski.
2. Funkcje walut midzynarodowych

Waluty wikszoci krajw wiata peni funkcje pienidza tylko na terytorium tych krajw. Waluty niektrych krajw, poza zastosowaniem wewntrznym, wykorzystywane s take poza ich granicami. Znajduj zastosowanie w handlu i finansach midzynarodowych, gdzie s uywane
przez rne podmioty: m.in. przedsibiorstwa, banki, osoby indywidualne, instytucje finansowe (ta sfera zastosowania walut umownie jest okrelana jako prywatna), atake przez banki centralne i inne oficjalne instytucje (sfera oficjalna). Funkcje penione przez waluty w obrocie
midzynarodowym mona scharakteryzowa, odwoujc si do tradycyjnych funkcji pienidza: miernika wartoci, rodka patniczego, rodka
akumulacji (zob. tabela 1).
W acuchu obejmujcym wszystkie etapy i obszary zastosowania waluty
midzynarodowej punktem wyjcia jest uycie jej jako waluty fakturowania, czyli do wystawienia faktury. W handlu midzynarodowym faktur
wystawia podmiot, ktry sprzedaje towary czy usugi, czyli eksporter.
Faktura moe by wystawiona albo w walucie kraju eksportera, albo kraju
importera, w walucie kraju trzeciego lub walucie typu koszyk walut (jeli
zezwalaj na to przepisy dewizowe stron transakcji). Ustalenie waluty
fakturowania jest jednym zelementw umowy midzy eksporterem aimporterem. Interesy obu stron, jeli chodzi owybr waluty, w ktrej bdzie
wystawiona faktura, na og s sprzeczne. Waluta, ktr jedna strona
uwaa za dobr dla siebie, najczciej jest mniej korzystna dla drugiej
83
tabela 1
Funkcje walut midzynarodowych

Zastosowanie waluty
w sferze prywatnej
(poza krajem emisji)
Funkcje pienidza
Zastosowanie
w sferze oficjalnej
(poza krajem emisji)
Miernik wartoci
Notowanie cen
Fakturowanie
Podstawa okrelania
kursw walutowych
rodek patniczy
Waluta transakcyjna:
1) w handlu midzynarodowym
2) w wymianie walut
Waluta interwencyjna
rodek akumulacji
Waluta inwestycyjna
Waluta rezerwowa
rdo: Orziak (2003, s. 111).
strony ze wzgldu na wystpujce i oczekiwane ksztatowanie si kursu

tej waluty. Im duszy okres upywa od dnia zawarcia kontraktu handlowego do dnia dokonania zapaty, tym wiksza moe by rozbieno interesw eksportera i importera co do waluty, ktra powinna by zastosowana do fakturowania. Jedna lub obie strony mog jednak podj dziaania
w celu zmniejszenia ryzyka kursowego, np. zawierajc terminow transakcj walutow (cho w takim przypadku naley si liczy zponiesieniem
jakich kosztw tej transakcji).
Otym, jaka waluta zostanie uyta do fakturowania, decyduje ta strona
transakcji handlowej, ktra ma w niej silniejsz pozycj, gdy np. oferuje
towar po atrakcyjnej cenie lub trudno dostpny, unikalny, charakteryzujcy si wysok renom na rynku, albo dysponuje innymi atutami. Praktyka pokazuje, e eksporterzy zkrajw wysoko rozwinitych s do skuteczni w narzuceniu kontrahentowi swej waluty krajowej jako waluty
fakturowania.
Zich punktu widzenia jest to rozwizanie atrakcyjne, gdy pozwala wyeliminowa ryzyko poniesienia strat na skutek zmian kursu walutowego.
Uzyskuj wpywy eksportowe wwalucie, wktrej ewidencjonuj swoje
przychody ikoszty dziaalnoci, idziki temu mog stosunkowo atwo
84
zaplanowa opacalno transakcji handlowej. Decydujc si na uycie

waluty krajowej do wystawienia faktury, eksporterzy oczywicie pozbawiaj si szansy na ewentualne zyski, jakie mogliby osign, gdyby do
tego celu zastosowali walut obc. Naley jednak podkreli, e zdecydowana wikszo uczestnikw handlu midzynarodowego to nie s spekulanci walutowi. Nie chc ponosi dodatkowego ryzyka, jeli mona je wyeliminowa. Zrozumiae jest zatem ich denie do uycia waluty swego
kraju do fakturowania eksportu. Poniewa eksport zkrajw wysoko rozwinitych to gwnie produkty mocno przetworzone, charakteryzujce
si czsto duym zaawansowaniem technologicznym, eksporterzy ztych
krajw (mimo duej konkurencji na rynku midzynarodowym) maj najczciej na tyle siln pozycj przetargow, e s wstanie narzuci swym
kontrahentom walut swego kraju do fakturowania transakcji.
Wanym czynnikiem wpywajcym na wybr waluty fakturowania
whandlu midzynarodowym s take zwyczaje, ktre uksztatoway si
wminionych dziesicioleciach iktre maj silny wpyw na decyzje
uczestnikw rynku. Wikszo znich przyzwyczaia si do okrelonych
sposobw ipraktyk postpowania inie wyobraa sobie innych rozwiza. Jeli nawet maj wiadomo, e takie rozwizania istniej, to nie s
gotowi, eby je zastosowa. Obszarem, gdzie zwyczaje dotyczce wyboru
waluty fakturowania s najsilniej zakorzenione, jest handel rop naftow, innymi surowcami mineralnymi, atake wieloma masowymi produktami rolnymi (kawa, kakao, herbata, bawena, juta iinne). Wtych
przypadkach dominujc walut fakturowania jest dolar amerykaski.
Jest to cile zwizane ztym, e notowania cen tych produktw na najwaniejszych rynkach na wiecie s take prowadzone wdolarach amerykaskich. Rozwizanie takie jest wygodne dla uczestnikw obrotu
midzynarodowego, gdy atwo mog porwnywa ceny wrnych
orodkach iledzi ewolucj cen bez koniecznoci dokonywania przelicze przy uyciu kursw walutowych. Uyteczno stosowania jednej
waluty do notowania cen najwaniejszych produktw jest szczeglnie
widoczna wprzypadku ceny ropy naftowej. Jest to wistocie gwna, powszechnie znana cena wgospodarce wiatowej, wyraona wdolarach za
baryk. Jej wiksze zmiany, zwaszcza wzrosty, wywouj yw reakcj
na caym wiecie. Wtych warunkach trudno jest skoni uczestnikw
rynku do przestawienia si na inn walut ni dolar do fakturowania
duej czci handlu midzynarodowego.
85
Jeli chodzi owalut, wktrej dokonywana jest zapata za eksportowane

towary iusugi, to wpraktyce najczciej jest to ta sama waluta, wktrej
zostaa wystawiona faktura. Decyzja ozastosowaniu danej waluty do fakturowania przesdza zatem owyborze waluty do rozliczenia transakcji
(waluty transakcyjnej). Wprawdzie strony kontraktu handlowego mog
zdecydowa, e zapata nastpi winnej walucie ni waluta fakturowania,
ale jest to rozwizanie niezbyt czste, gdy dodatkowo moe zwiksza
ryzyko obu stron. Statystycznie atwiej jest uchwyci, jakie waluty s stosowane wpraktyce do dokonywania patnoci, ni jakie s uywane do
fakturowania. Patnoci s bowiem realizowane za porednictwem bankw, ktre zkolei maj okrelone obowizki sprawozdawcze. Poniewa
waluty transakcyjne s wzasadzie tymi samymi walutami, ktrych uywa si do fakturowania, wstatystykach rnych instytucji (np. Europejskiego Banku Centralnego) obie grupy walut traktuje si cznie. Warto
podkreli, e dodatkowym bodcem do stosowania danej waluty jako
waluty transakcyjnej jest duy obrt ni przez banki. Im wikszy wolumen transakcji banki rozliczaj wtej walucie, tym nisze opaty pobieraj
za te usugi. Niszy koszt zachca do rozliczania transakcji wtych walutach, ktre s najczciej stosowane, ato zkolei motywuje uczestnikw
rynku do uywania tych wanie walut do fakturowania. Wystpuje tu
wic sprzenie zwrotne midzy oboma zastosowaniami waluty (do fakturowania ipatnoci).
Koniecznym uzupenieniem scharakteryzowanych wyej funkcji waluty
midzynarodowej jest stosowanie jej jako waluty inwestycyjnej. Waluta
inwestycyjna to ta, wktrej uczestnicy obrotu midzynarodowego utrzymuj zasoby pienine. Wzalenoci od ich preferencji co do rentownoci, pynnoci ibezpieczestwa powinni mie moliwo wyboru rnych instrumentw finansowych wyraonych wdanej walucie,
umoliwiajcych nie tylko przechowanie zasobw wcelu ich pniejszego wykorzystania do patnoci, ale take dajcych szanse na powikszenie tych zasobw.
W tzw. obrocie oficjalnym poszczeglne funkcje walut midzynarodowych take s ze sob do silnie powizane, aponadto s zwizane zrol walut w obrocie prywatnym. Mona powiedzie, e im szerzej wykorzystuje si w nim dan walut, tym wiksza jest jej rola w obrocie
oficjalnym.
86
Najwaniejsze funkcje, jakie moe peni waluta wobrocie midzy bankami centralnymi oraz innymi podmiotami, to wykorzystanie jej jako
punktu odniesienia (waluty referencyjnej) do ksztatowania systemu
kursu walutowego wrnych krajach. Systemy te mog charakteryzowa si mniejszym lub wikszym poziomem dopuszczalnej zmiennoci
kursu rynkowego wok kursu centralnego. Niektre kraje decyduj si
nawet na usztywnienie kursu midzy sw walut awalut referencyjn
(tzw. system izby walutowej currency board). Skuteczne funkcjonowanie przyjtego systemu kursowego, zakadajcego mniej lub bardziej lune powizanie ztak walut, wymaga nieraz podjcia interwencji na
rynku walutowym. To zkolei implikuje konieczno posiadania odpowiednich rezerw dewizowych wtej walucie przez banki centralne.
Funkcje waluty referencyjnej, interwencyjnej oraz rezerwowej s wic
ze sob cile powizane. Naley jednak doda, e rne kraje mog wykorzystywa walut midzynarodow jako walut interwencyjn nawet
wtedy, gdy ich pienidz nie zosta waden formalny sposb powizany
zt walut. Penieniu przez walut funkcji waluty rezerwowej nie musi
towarzyszy, iczsto nie towarzyszy, stosowanie jej jako waluty referencyjnej czy interwencyjnej. Najwaniejszym motywem gromadzenia rezerw dewizowych przez banki centralne jest bowiem zapewnienie pynnej obsugi dewizowej obrotu zzagranic, tak by waluty obce byy
dostpne dla podmiotw pragncych je naby (chyba e waluta danego
kraju nie jest wpeni wymienialna istosowane s rne ograniczenia
dewizowe). Decydujc otym, wjakich walutach utrzymywane s te rezerwy, banki centralne bior pod uwag przede wszystkim zapotrzebowanie na waluty obce zgaszane przez importerw, podmioty inwestujce za granic, osoby podrujce. Skad rezerw dewizowych silnie
zaley te od struktury walutowej wpyww pozyskiwanych zeksportu
oraz napywajcego kapitau.
Na mniej lub bardziej istotn pozycj midzynarodow waluty wpywaj
przede wszystkim:
w ielko i otwarto gospodarki kraju remitenta waluty: im wikszy jest
potencja gospodarczy tego kraju i waniejsza jego pozycja jako eksportera, tym wicej jest moliwoci wykorzystania tej waluty przez uczestnikw midzynarodowych transakcji handlowych i finansowych;
87
stabilno siy nabywczej waluty: im skuteczniejsza jest polityka makroekonomiczna kraju emitenta wzapewnianiu stabilnego poziomu cen
ikursu walutowego, tym mniejsze ryzyko ponosz uczestnicy obrotu
midzynarodowego, uywajc danej waluty;
w ielko ipoziom rozwoju rynku finansowego wkraju remitenta: odpowiednio duy, dobrze rozwinity rynek finansowy, charakteryzujcy
si wysok pynnoci oraz rnorodnoci dostpnych na nim instrumentw finansowych, zapewnia zarwno podmiotom krajowym, jak izagranicznym moliwo realizacji wszelkich transakcji po rozsdnych, akceptowalnych kosztach.
Korzyci zwizane zdysponowaniem przez kraj powszechnie uywan
walut midzynarodow to zarwno korzyci polityczne, takie jak presti
iwikszy wpyw na gospodark wiatow, jak ikorzyci ekonomiczne,
np. nisze koszty transakcyjne dla podmiotw gospodarczych realizujcych rozliczenia zzagranic wswej walucie krajowej. Chodzi tu nie tylko
okorzyci dla eksporterw iimporterw, ale take dla osb podrujcych za granic, przekazujcych za granic iotrzymujcych zzagranicy
rodki pienine zwszelkich innych tytuw. Korzyci jest take wiksza efektywno instytucji finansowych (bankw, towarzystw ubezpieczeniowych, funduszy inwestycyjnych), wynikajca zmoliwoci dziaania na du skal. Kraj, ktrego waluta dominuje na rynku midzynarodowym, moe rwnie finansowa deficyt bilansu obrotw biecych
wswej wasnej walucie, co pozwala mu ograniczy potrzeb akumulowania rezerw dewizowych.
Internacjonalizacja waluty oznacza te ryzyko dla stabilnoci gospodarki
kraju emitenta tej waluty w wyniku wystawienia jej na due strumienie
przepywu kapitaw w obrocie zzagranic. Przepywy takie mog powodowa znaczne wahania kursu tej waluty wobec innych walut, co zkolei
nawet w krtkim czasie moe negatywnie wpywa na midzynarodow
konkurencyjno towarw tego kraju.
88
3. Dolar amerykaski jako gwna waluta

midzynarodowa
Do pierwszej wojny wiatowej najwaniejsz walut na wiecie by funt brytyjski. Nastpnie zacza go stopniowo wypiera waluta Stanw Zjednoczonych. Dolar amerykaski po drugiej wojnie wiatowej uzyska dominujc
pozycj wmidzynarodowym systemie walutowym ze wzgldu na wielko
gospodarki Stanw Zjednoczonych, stosunkowo du elastyczno rynku
pracy oraz rynku towarw iusug, atake wysz ni wwielu innych krajach innowacyjno przedsibiorstw iich zdolno do szybkiego dostosowania si do zmieniajcych si warunkw wgospodarce wiatowej.
Amerykanie s wiadomi korzyci zemisji dominujcej waluty midzynarodowej. Korzyci te maj nie tylko charakter ekonomiczny (zwikszenie
pynnoci iefektywnoci rynku finansowego, mniejsze ryzyko kursowe
dla podmiotw gospodarczych). Dominacja dolara wpywaa dotychczas
take na geopolityczn pozycj Stanw Zjednoczonych wwiecie. Jak
stwierdza Portes (2007, s. 14), bycie wiatowym bankierem stanowi dla
Stanw Zjednoczonych dobry interes od czasu Bretton Woods.
Mimo trwajcej w ostatnich latach deprecjacji dolara wobec innych gwnych walut midzynarodowych waluta ta utrzymuje sw gwn pozycj
w wiecie. Bez tego statusu dolara Stany Zjednoczone nie miayby tak
bezporedniego i atwego dostpu do zagranicznego finansowania. Rynkowe stopy procentowe w Stanach Zjednoczonych musiayby by wysze
od tych, jakie wystpoway w praktyce, by przeznaczy wiksze oszczdnoci krajowe na finansowanie wzrostu gospodarczego.
W ostatnich latach dolar znacznie zdeprecjonowa si wobec euro iinnych gwnych walut midzynarodowych. W2001r. kurs dolara do euro
wynosi 0,8956 USD za 1 EUR (ECB 2004, s. 67). Od tamtego czasu do
koca grudnia 2007r. kurs dolara wstosunku do euro spad do poziomu
1,4570 USD/1 EUR (ECB 2008, s. 73), co oznacza deprecjacj waluty amerykaskiej rzdu 50%.
W 1944 r. w amerykaskiej miejscowoci Bretton Woods okrelone zostay gwne zasady

midzynarodowego systemu walutowego. Obowizyway one zasadniczo a do koca lat 60.
89
Pogbiajcy si spadek kursu dolara ju kilka lat temu wywoa powane

obawy co do negatywnych skutkw tego zjawiska dla caego wiata,
wszczeglnoci dla tych krajw, ktre zgromadziy najwicej aktyww
dolarowych. Erozja wartoci tych aktyww na skutek deprecjacji dolara
zostaa uznana za czynnik, ktry moe znacznie ograniczy midzynarodow pozycj tej waluty (The Economist 2004, s. 9).
Za powan sabo gospodarki Stanw Zjednoczonych, rzutujc zarwno
na obecn, jak iprzysz pozycj dolara wwiecie, uznaje si deficyt bilansu
obrotw biecych. Na pocztku 2008r. wynosi on ponad 750mld USD, co
stanowio 4,8% PKB, iby to jeden znajmniej korzystnych wskanikw
wkrajach najwyej rozwinitych (The Economist 2008, s. 98). Zdrugiej jednak strony zosabieniem dolara wostatnich latach wizane s nadzieje na
popraw tego stanu, ze wzgldu na korzystny wpyw tego osabienia na wzrost
zapotrzebowania na amerykaskie towary na wiecie (Schieffer 2008).
Jak wskazano wraporcie agencji ratingowej Standard & Poors (S&P)
z2007r., Stany Zjednoczone s coraz bardziej uzalenione od zagranicznych wierzycieli. Np. w2006r. wierzycielami wodniesieniu do 44% zaduenia rzdu federalnego byy podmioty zagraniczne, wwikszoci
banki centralne. Udzia ten by znacznie wyszy ni w2001r., kiedy wynosi 30%. Agencja S&P zwrcia uwag na konieczno prowadzenia
przez Stany Zjednoczone odpowiedniej polityki makroekonomicznej, by
zagraniczni wierzyciele byli dalej zainteresowani utrzymywaniem aktyww dolarowych. Wprzeciwnym razie rola dolara jako gwnej waluty
midzynarodowej bdzie zagroona (Business World 2007, s. 1).
Podobne opinie pojawiaj si coraz czciej. Wskazuje si, e dominacja
dolara wcale nie musi si utrzyma, jeli wierzyciele Stanw Zjednoczonych zwtpi wdeterminacj izdolno amerykaskiego systemu banku
centralnego Systemu Rezerwy Federalnej (Fed) do ochrony siy nabywczej dolara. Byoby to moliwe zwaszcza wtedy, gdyby wierzyciele zaczli wprzyszoci mie obawy, e przez zwikszon inflacj Fed przyczyni
si do obnienia realnej wartoci zaduenia amerykaskiej gospodarki
(Financial Times 2007).
W dyskusjach na temat perspektyw dolara jako waluty midzynarodowej
pojawiaj si te gosy, e perspektywy te nie s tak niekorzystne, jak wie90
lu twierdzi. Chandler (2008) wskazuje na przykad, e na rzecz wysokiej

pozycji dolara wwiecie wdalszym cigu przemawia to, e Stany Zjednoczone charakteryzuj si dobrze rozwinitym rynkiem finansowym, korzystnymi warunkami wzrostu gospodarczego, polityczn stabilnoci
idu przedsibiorczoci spoeczestwa.
Analizujc moliwy kierunek ewolucji roli dolara wmidzynarodowym
systemie walutowym, nie mona jednak zapomina, e mimo caego dotychczasowego dynamizmu gospodarki amerykaskiej system prawny
iinstytucjonalny Stanw Zjednoczonych nie jest wstanie zapobiec rnym negatywnym zjawiskom wtej gospodarce, wszczeglnoci na rynku
finansowym. Co pewien czas gospodarka ta tworzy dramatyczne problemy nie tylko dla siebie, ale dla caego wiata. Wpierwszych latach obecnej dekady, wstosunkowo krtkich odstpach czasu, wStanach Zjednoczonych wystpiy takie zjawiska, jak baka spekulacyjna na rynku firm
internetowych oraz zaamanie rynku akcji powizane zmasow fal bankructw przedsibiorstw, wtym bardzo wielkich firm. Posiadacze akcji,
zwaszcza oszczdzajcy wzakadowych funduszach emerytalnych, zostali przez to pozbawieni znacznej czci swych oszczdnoci. Rysuje si
tu refleksja, e musia nastpi duy krach, by wadze zdecydoway si
wprowadzi m.in. zmiany dotyczce badania sprawozda finansowych
spek izarzdzania nimi.
Trwajcy obecnie kryzys na rynku nieruchomoci wStanach Zjednoczonych moe by take przykadem tego, e system nadzoru nad instytucjami finansowymi wtym kraju jest daleki od tego, by zapewni
podany stopie ochrony uczestnikom rynku finansowego. Ju pod
koniec 2007r. zaczy si pojawia alarmujce informacje zwielu
amerykaskich bankw (dziaajcych te na skal midzynarodow)
ostratach, sigajcych nawet kilku czy kilkunastu miliardw dolarw, zpowodu niemoliwoci odzyskania pienidzy wyoonych
przez nie na finansowanie czci kredytw hipotecznych. Wszystko
to skania uczestnikw midzynarodowych rynkw finansowych do
stawiania takich pyta, jak: dlaczego wadze nadzorcze nie podjy
wodpowiednim czasie dziaa zapobiegawczych, dlaczego nie uchwalono stosownych regulacji prawnych, ktre uniemoliwiyby zaangaowanie si bankw wudzielanie kredytw podmiotom bez zdolnoci
kredytowej. Pojawia si take inne pytanie: winteresie jakich grup
91
politycznych igospodarczych lea brak takich regulacji, pozwalajcy

bankom oraz innym instytucjom finansowym na osiganie zyskw
wkrtkim okresie kosztem nadzwyczajnego zwikszenia ryzyka dla
caego systemu finansowego oraz kosztem nastpujcego potem zuboenia duych grup spoeczestwa (wszczeglnoci kredytobiorcw,
ktrzy stracili swe domy, bo nie byli wstanie spaca kredytw hipotecznych), atake wielkiej masy inwestorw na rynku akcji, wtym
rzeszy drobnych ciuaczy. Ogrom negatywnych skutkw, jakie wyniky zkryzysu na rynku nieruchomoci wStanach Zjednoczonych, nie
tylko dla gospodarki amerykaskiej, ale praktycznie dla caej gospodarki wiatowej, wtym zagroenie globaln recesj, stawia pod znakiem zapytania zdolno wadz tego kraju do podejmowania zwyprzedzeniem niezbdnych decyzji wpolityce makroekonomicznej
imikroekonomicznej. Dowiadczenie pokazuje, e jest to raczej uczenie si na bdach wtej polityce. Takie zdarzenia, jak krachy giedowe
czy masowe upadoci firm, wymuszaj ostatecznie na wadzach amerykaskich uchwalenie zabezpiecze prawnych, ktre wydaj si tak
oczywiste, e a budz zdziwienie, dlaczego nie uchwalono ich wczeniej (np. wprowadzenie zakazu badania sprawozda finansowych
spek przez firm audytorsk, ktra jednoczenie wiadczy tej spce
odpatnie rne usugi doradcze).
Wiele pyta budz te polityka monetarna banku centralnego Stanw
Zjednoczonych i jej wpyw na powstawanie baniek spekulacyjnych na
amerykaskim rynku akcji i rynku nieruchomoci. System Rezerwy Federalnej uznawany jest generalnie za bank niezaleny, ktry dotychczas
w zasadzie skutecznie potrafi ograniczy inflacj (Orziak 2006). Polityka pienina prowadzona przez t instytucj jest jednak nastawiona nie
tylko na zwalczanie inflacji, ale take powinna uwzgldnia wzrost gospodarczy. Denie Fed do wspierania wzrostu gospodarczego w okresie
sabncej koniunktury nieraz skaniao ten bank do bardzo znacznych
obniek stp procentowych. To wanie obniki stp w latach 20012003
doprowadziy do najniszego po drugiej wojnie wiatowej poziomu tych
stp w Stanach Zjednoczonych. Rekordowo tani pienidz sta si silnym
bodcem do zaduania si gospodarstw domowych i ekspansji kredytw
hipotecznych. Jak wskazuj Goodhart i Persaud (2008), wszystkie te dowiadczenia powinny by wzite pod uwag w poszukiwaniu rozwiza
pozwalajcych unikn nastpnego krachu.
92
Dominujcy udzia gospodarki amerykaskiej wgospodarce wiatowej

oznacza, e wszelkie powaniejsze saboci regulacji prawnych, funkcjonowania instytucji publicznych, wpolityce makroekonomicznej inadzorze
nad rynkiem finansowym powoduj powane ryzyko dla innych regionw
wiata. Powinny by brane pod uwag we wszelkich ocenach ianalizach
dotychczasowej iprzyszej roli dolara jako waluty midzynarodowej.
4. Czynniki stanowice podstaw

midzynarodowej pozycji euro
Potencja gospodarczy strefy euro jest dobrym fundamentem penienia
przez t walut funkcji gwnej waluty midzynarodowej. Udzia strefy
wgospodarce wiatowej sytuuje j na drugim miejscu po Stanach Zjednoczonych. Wprawdzie dotychczas gospodarka tego kraju charakteryzowaa
si silniejsz dynamik rozwoju ni strefa euro, ale negatywne zjawiska,
ktre ujawniy si wostatnim okresie wgospodarce amerykaskiej, pokazay, e dynamika ta bya oparta wznacznej czci na niezbyt solidnych
podstawach, jak np. rosnce zaduenie gospodarstw domowych iniska
stopa oszczdnoci. Wkonfrontacji ztym negatywnym obrazem gospodarka strefy euro jako caoci jawi si jako organizm pod wieloma
wzgldami solidniejszy ni gospodarka Stanw Zjednoczonych. Nie
oznacza to oczywicie, e wstrefie euro wszelkie konieczne przemiany strukturalne zostay ju dokonane, gdy wiadomo, e wiele jest
jeszcze do zrobienia wniektrych krajach czonkowskich, jeli chodzi
oreform finansw publicznych, uelastycznienie rynku pracy, rynku
towarw iusug, stworzenie lepszych warunkw do rozwoju przedsibiorczoci, wtym zredukowanie obcie podatkowych.
Istotn podstaw zwikszenia zastosowania euro jako pienidza midzynarodowego jest fakt, e strefa euro jest najwikszym eksporterem na
wiecie (eksport ze strefy euro jest tu rozumiany jako sprzeda towarw
iusug do pozostaych krajw Unii oraz krajw trzecich). Pod wzgldem
udziau wwiatowym eksporcie wyprzedza ona Stany Zjednoczone,
mimo e kraj ten dominuje wgospodarce wiatowej. Ta dominujca pozycja strefy euro wwiatowym eksporcie daje szanse na wzrost zastosowania euro jako waluty fakturowania, waluty transakcyjnej iwaluty inwe-
93
stycyjnej. Powinna temu sprzyja stabilno siy nabywczej euro, za ktr

odpowiedzialny jest Europejski Bank Centralny. Instytucja ta charakteryzuje si tak niezalenoci wsystemie wadzy, ktra gwarantuje jej pen
swobod prowadzenia polityki pieninej zapewniajcej stabilno cen.
Uczestnicy obrotu midzynarodowego mog mie zatem pewno, e
wstrefie euro nie moe wystpi nadmierna inflacja.
Rynek finansowy strefy euro rozwija si bardzo dynamicznie, lecz nie jest
jeszcze wpeni zintegrowany. Wostatnich latach zintensyfikowano jednak proces usuwania istniejcych jeszcze utrudnie prawnych, instytucjonalnych iadministracyjnych, dc do rzeczywistego scalenia rynkw
krajowych wjeden wielki rynek finansowy. Eliminacja tych barier przyczyni si do dalszego wzrostu konkurencji na caym unijnym rynku, co
bdzie dodatkowym bodcem do jego rozwoju. Naley jednak zauway,
e potencja rynku finansowego strefy euro, aszerzej caej Unii Europejskiej, jest wyranie mniejszy ni potencja rynku finansowego Stanw
Zjednoczonych. Na rzecz unijnego rynku przemawia to, e podlega on
odpowiedniemu nadzorowi ze strony instytucji pastwowych, opartemu
na wsplnych regulacjach. Wdajcej si przewidzie perspektywie rynek
ten nie bdzie wstanie osign takiej wielkoci, jak rynek amerykaski,
co spowolni midzynarodowe zastosowanie euro.
Wzmocnieniu midzynarodowej pozycji euro powinny suy przeprowadzone ju reformy finansw publicznych ite, ktre s wtrakcie realizacji.
Pozwoliy one krajom strefy euro istotnie poprawi saldo budetowe. Cz
krajw czonkowskich od duszego czasu notuje nadwyk budetow;
wniektrych krajach sytuacja budetu jest bliska rwnowagi. Jedynie nieliczne kraje strefy euro cigle borykaj si zdeficytami budetowymi. Do
najmniej korzystnych zaliczana jest sytuacja finansw publicznych we Woszech (Lachman 2007). Mona jednak oczekiwa, e obowizujce wstrefie
euro mechanizmy dyscyplinowania polityki budetowej wprawdzie zpewnym opnieniem, ale jednak zaowocuj popraw sytuacji budetowej zarwno wtym kraju, jak iwinnych pastwach strefy euro, ktre nie zlikwidoway jeszcze deficytu budetowego (wtym gwnie we Francji
iwPortugalii).
94
5. Zastosowanie euro
w handlu midzynarodowym
Naturalnym obszarem zastosowania euro jest handel krajw nalecych
do strefy euro zinnymi krajami czonkowskimi Unii Europejskiej, atake zkrajami, ktre maj szanse sta si czonkami Unii w przyszoci.
Due znaczenie dla rozwoju wykorzystania euro ma te handel ztymi
krajami i regionami wiata, zktrymi Uni cz silne wizi ekonomiczne i handlowe ocharakterze preferencyjnym (np. kraje Afryki, Karaibw
i Pacyfiku).
Wykorzystanie euro do fakturowania i rozliczania transakcji handlowych,
zarwno eksportowych, jak i importowych, realizowanych przez kraje strefy
euro zpastwami spoza strefy rozwijao si stopniowo od 1999 r. Trudno
zdokadnym oszacowaniem tego zjawiska wynikaa dotychczas zfaktu, e
nie wszystkie kraje nalece do strefy euro regularnie gromadziy dane na
ten temat. Wadze wikszoci z12 krajw, ktre weszy do strefy euro jako
pierwsze (Finlandia, Francja, Niemcy, Wochy, Luksemburg, Portugalia, Hiszpania oraz Grecja), systematycznie gromadz dane dotyczce zastosowania
walut fakturowania i transakcyjnych w handlu zinnymi krajami Unii oraz
zkrajami trzecimi.
Jeli chodzi ohandel krajw strefy euro ze wszystkimi krajami spoza strefy euro (zarwno nalecymi do Unii, jak i krajami trzecimi), to rola, jak
odgrywa w nim euro, ustabilizowaa si w latach 20042005. Utrzymay
si jednak znaczne rnice pomidzy poszczeglnymi krajami strefy euro
(zob. tabela 2).
Zpunktu widzenia rozwoju euro jako waluty wiatowej due znaczenie
ma uywanie go jako waluty fakturowania iwaluty transakcyjnej wtransakcjach zpodmiotami zkrajw, ktre nie nale do Unii Europejskiej.
W2006r. Europejski Bank Centralny uzyska dane niemal od wszystkich
krajw czonkowskich strefy euro, pokazujce struktur walutow ich
eksportu iimportu whandlu zpastwami spoza Unii (zob. tabela 3). Uzyskane przez EBC informacje pochodz nie tylko zbankw, ale take
zurzdw celnych oraz ankiet przeprowadzonych wrd eksporterw
iimporterw.
95
tabela 2
dzia euro w fakturowaniu i rozliczaniu handlu

U
krajw strefy euro z krajami spoza strefy (w %)
2004
2005
Fakturowanie/rozliczanie eksportu towarw z wybranych krajw

strefy euro do krajw spoza strefy euro
4463
3962
Fakturowanie/rozliczanie importu towarw do wybranych krajw

z krajw spoza strefy euro
4161
3456
Fakturowanie/rozliczanie eksportu usug z wybranych krajw

strefy euro do krajw spoza strefy euro
1464
1667
Fakturowanie/rozliczanie importu usug do wybranych krajw

z krajw spoza strefy euro
2470
2371
Uwaga: dolny wskanik przedziau dotyczy kraju strefy euro, gdzie udzia euro w fakturowaniu i rozliczaniu handlu z krajami spoza strefy euro jest najniszy w badanej grupie
krajw, a grny kraju, gdzie wskanik ten jest najwyszy w tej grupie.
rdo: zestawienie wasne na podstawie ECB (2007, s. 75).
Zdanych zawartych wtabeli 3 wynika, e wystpuj do due rnice

pomidzy krajami strefy euro, jeli chodzi owaluty fakturowania itransakcyjne, stosowane wich eksporcie towarw poza Uni iimporcie spoza
UE. redni dla caej strefy euro wskanik dotyczcy zastosowania euro
jako waluty fakturowania irozliczania eksportu wynosi 49,7% inieznacznie przewysza wskanik dotyczcy dolara amerykaskiego. Ten
ostatni stanowi 44% wartoci eksportu ze strefy euro kierowanego poza
Uni Europejsk. Najwiksze zastosowanie euro ma weksporcie Austrii:
wpierwszym kwartale 2006r. wwalucie tej fakturowano irozliczano
niemal 2/3 wartoci tego eksportu. Najniszy wskanik wystpowa
wGrecji (28,1%) oraz Luksemburgu (29,6%). Wskanik dotyczcy pozostaych krajw wynosi od 43,2% (Francja) do 53,7% (Wochy). Wzasadzie po96
twierdza to wyraon na wstpie opini, e znaczna cz eksportu zkrajw

wysoko rozwinitych fakturowana jest wich rodzimej walucie. Zwaywszy
na wysoki udzia eksportu ze strefy euro wwiatowym eksporcie, ten stan
rzeczy jest korzystny dla upowszechnienia si midzynarodowego zastosowania euro take winnych funkcjach.
tabela 3 Waluty fakturowania/rozliczania eksportu i importu towarw

realizowanego przez kraje strefy euro z krajami spoza
Unii Europejskiej w I kwartale 2006 r. (w %)
Eksport
Import
EUR USD JPY GBP inne razem EUR USD JPY GBP inne razem
Austria
62,9 23,4
0,0
0,0
Belgia
50,0 36,9
0,9
12,3
Finlandia
44,0 47,6
Francja
43,2 50,5
2,2
0,2
13,7 100,0 60,9 27,2
0,0
0,0
11,9 100,0
2,0
9,9
0,0 100,0
8,4 100,0 29,6 62,8
7,6 100,0
3,9 100,0 32,9 60,3
2,0
0,1
4,7 100,0
40,9 40,3
3,2
2,3
13,3 100,0
100,0 46,3 41,8
Niemcy
Grecja
28,1
70,7
0,3
0,2
0,7
100,0 18,0 80,0
0,8
0,2
1,0 100,0
Irlandia
46,6 50,1
0,8
0,7
1,8
100,0 19,4 69,3
0,7
0,2
10,3 100,0
Wochy
53,7 43,4
2,7 100,0
Luksemburg
29,6 68,0
0,6
1,1
0,7
100,0 33,5 52,2
8,7
1,8
3,9 100,0
Holandia
52,5 42,1
0,8
0,7
3,9 100,0 23,4 76,3
0,1
0,1
0,1 100,0
Portugalia
48,9
47,1
0,3
0,3
3,5 100,0 43,4 52,1
1,8
0,1
2,7 100,0
Hiszpania
53,6 43,4
1,2
0,1
1,7
0,7
0,0
0,7 100,0
Strefa euro
49,7 44,0
9,0 100,0
2,9 100,0 27,5 69,8
100,0 44,2 54,4
6,3 100,0 35,2 55,7
rdo: ECB (2007, s. 36).
97
Zkolei w przypadku importu towarw przez kraje strefy euro spoza Unii
dolar dominowa w badanym czasie (55,7%), audzia euro wynosi niewiele ponad 1/3 tego importu. Dominacj dolara naley tu tumaczy
przede wszystkim znacznym udziaem ropy oraz innych surowcw mineralnych w tym imporcie. Jak wskazano, produkty te s fakturowane i rozliczane gwnie w dolarach amerykaskich. W przypadku Holandii ten
czynnik oraz due zaangaowanie tego kraju w import ropy (sprzedawanej nastpnie innym krajom Unii) przyczyni si do tego, e udzia dolara
w fakturowaniu importu tego surowca naley do najwyszych w strefie
euro (76,3%). Podobne przyczyny, dotyczce importu surowcw, wyjaniaj wysoki udzia dolara take w przypadku Finlandii (62,8) oraz Grecji
(80%). Mniejsze znaczenie euro w imporcie krajw strefy euro zkrajw
spoza Unii wynika gwnie zistnienia scharakteryzowanych wyej zwyczajw dotyczcych uywania dolara do fakturowania i rozliczania handlu surowcami oraz masowymi produktami rolnymi. Poniewa wikszo
ztych produktw kraje strefy euro musz importowa, aimport ten ma
znaczny udzia w ich oglnym imporcie, szanse szerszego zastosowania
euro do tego handlu nie s zbyt due w dajcej si przewidzie perspektywie, zwaywszy na si przyzwyczajenia uczestnikw rynku do znanych
i wyprbowanych rozwiza.
Zakres wykorzystania euro jako waluty fakturowania i rozliczania w handlu zagranicznym wydaje si szczeglnie istotny dla Polski oraz innych
krajw Unii Europejskiej przygotowujcych si do wejcia do strefy euro.
W wikszoci tych krajw euro jest najwaniejsz walut uywan zarwno w eksporcie, jak i imporcie (zob. tabela 4).
Zastosowanie euro whandlu zagranicznym wikszoci nowych krajw
czonkowskich Unii wzrastao dynamicznie od pocztku obecnej dekady.
W2005r. euro stao si dominujc walut fakturowania eksportu oraz
importu Bugarii, Czech, Estonii, otwy, Litwy, Polski iRumunii. Polska
jest krajem, gdzie euro ma szczeglnie due znaczenie whandlu zagranicznym. Wtej walucie fakturuje si bowiem 70% oglnej wartoci eksportu oraz 60% oglnej wartoci importu. Wtej sytuacji zrozumiae jest
poparcie polskich eksporterw iimporterw dla jak najszybszego wejcia
Polski do strefy euro. Pozwolioby im to powanie ograniczy ryzyko kursowe, jakie dzi wystpuje na skutek zmiennoci kursu midzy zotym
Brak danych nt. Wgier.
98
aeuro. Dziaajcy wPolsce przedsibiorcy coraz dobitniej izcoraz wiksz determinacj domagaj si okrelenia przez wadze naszego kraju daty
przyjcia euro (Rzeczpospolita, 2008). Chodzi oczywicie nie tylko okrelenie daty, ale przede wszystkim oskuteczne dostosowanie si naszego
kraju do spenienia warunkw uprawniajcych do uczestnictwa Polski
wstrefie euro.
tabela 4 Udzia fakturowanego oraz rozliczanego w euro eksportu

iimportu niektrych krajw Unii spoza strefy euro
w ich oglnym eksporcie i imporcie (w %)
Eksport
Bugaria
Czechy
Estonia
otwa
Litwa
Polska
Rumunia
2001
48
69
53
34
28
57
56
Import
2005
60
72
59
53
51
70
64
2001
55
67
56
45
38
57
61
2005
60
71
59
59
51
60
71
rdo: zestawienie wasne na podstawie: ECB (2007, s. 38, 39).
Przedsibiorcy maj te wiadomo, e wejcie do strefy euro pozwoli

zwikszy ich obroty handlowe zkrajami strefy euro. Chintrakarn (2008)
wskazuje, e uczestnictwo w tej strefie umoliwia zwikszenie strumieni
handlu o914%. Wynikajca std wiksza aktywno polskich przedsibiorstw w handlu wewntrzunijnym byaby jednym zwanych czynnikw pobudzajcych wzrost gospodarczy w Polsce.
6. Zastosowanie euro w krajach trzecich

Jednym zgwnych obszarw zastosowania waluty midzynarodowej
winnym kraju ni kraj emisji jest posugiwanie si banknotami imonetami tej waluty oraz utrzymywanie wniej lokat bankowych. Wedug stanu
na grudzie 2006r. poza stref euro wobiegu znajdowao si ponad
99
60mld banknotw nominowanych wtej walucie (wczerwcu 2005r. byo

to 55mld banknotw). Jeli chodzi odepozyty nominowane weuro, znajdujce si wbankach krajw ssiadujcych zUni Europejsk, to na koniec grudnia 2006r. byo wnich ulokowanych cznie 69mld EUR (ECB
2007, s. 75).
Drugim wanym obszarem uywania euro w krajach trzecich jest stosowanie go jako waluty referencyjnej w systemach kursowych rnych krajw. Wybr systemu kursu walutowego naley do najwaniejszych decyzji
podejmowanych przez krajowe wadze monetarne, ajego istotn konsekwencj jest okrelenie wielkoci i struktury walutowej rezerw dewizowych, jakie powinny by utrzymywane, by zapewni funkcjonowanie
tego systemu. W swym raporcie rocznym, opublikowanym w 2007r., Midzynarodowy Fundusz Walutowy wymienia okoo 100 krajw majcych
rne systemy kursowe, wktrych stosuje si walut referencyjn lub koszyk walut referencyjnych (IMF 2007, s. 9, 10). Znaczna cz tych krajw
(a 40) powizaa wrnej formie kursy swych walut zeuro jako odrbn
walut referencyjn bd walut skadow pewnego przyjtego referencyjnego koszyka walut, wtym take najbardziej obecnie znanego koszyka
walutowego, jakim jest SDR (zob. tabela 5).
Zastosowanie euro jako waluty referencyjnej wsystemach kursowych
ustanowionych przez kraje trzecie jest silnie uwarunkowane geograficznie iinstytucjonalnie. Wtakiej lub innej formie zeuro zostay bowiem
powizane przede wszystkim waluty wikszoci krajw Unii Europejskiej
znajdujcych si poza stref euro, aponadto waluty krajw majcych rne powizania instytucjonalne zUni lub jej krajami czonkowskimi.
Kraje zpierwszej grupy stabilizuj swe waluty wobec euro wramach mechanizmu stabilizacyjnego ERM II (Exchange Rate Mechanism II), wktrym dozwolony, maksymalny przedzia waha kursu rynkowego danej
waluty wobec euro wynosi 15% wstosunku do bilateralnego kursu centralnego midzy tymi walutami. Uczestnictwo waluty wtym mechanizmie przez co najmniej dwa lata stanowi jedno zkryteriw konwergencji,
ktre powinien speni kraj przygotowujcy si do wejcia do strefy euro.
W raporcie tym niektre unie walutowe s liczone jako jeden kraj (np. rodkowoafrykaska
Wsplnota Ekonomiczna i Monetarna Central African Economic and Monetary Community CAEMC, Zachodnioafrykaska Unia Ekonomiczna i Monetarna West African Economic and Monetary Union WAEMU).
100
Wane jest przy tym, by wtym dwuletnim okresie nie wystpoway powaniejsze napicia wtym systemie, awszczeglnoci by nie doszo do
jednostronnej dewaluacji danej waluty wobec euro. Waluta ta powinna
zatem charakteryzowa si niezbdn stabilnoci, aby przygotowanie
gospodarki kraju kandydujcego do unii walutowej zostao pozytywnie
ocenione przez uprawnione instytucje (Komisja Europejska, Europejski
Bank Centralny, Rada Unii Europejskiej). Powizanie jego waluty narodowej zeuro jest wic konieczne po to, by sprawdzi, czy kraj ten jest faktycznie gotowy do funkcjonowania wunii walutowej. Samo wczenie
waluty do ERM II wymaga nie tylko woli zainteresowanego kraju, ale take Europejskiego Banku Centralnego.
tabela 5 Kraje i systemy kursowe powizane z euro

stan na 1 stycznia 2007 r.
Region
Unia Europejska
(poza stref
euro)
Kraje
kandydujce
i potencjalni
kandydaci
do Unii
Systemy kursowe
Kraje
ERM II*
Cypr, Dania, Estonia, Litwa,

otwa, Malta, Sowacja
Currency board oparte na euro
Bugaria
Kurs o okrelonym przedziale zmiennoci

w stosunku do kursu centralnego wobec
euro
Wgry
Kurs pynny kierowany z euro jako walut

referencyjn
Czechy, Rumunia
Pro memoria: niezaleny kurs pynny
Szwecja, Wielka Brytania,

Polska
Jednostronna euroizacja
Czarnogra
Currency board oparte na euro
Bonia i Hercegowina
Kurs o okrelonym przedziale zmiennoci

w stosunku do kursu centralnego wobec
euro
Chorwacja, Macedonia,
Serbia
Pro memoria: niezaleny kurs pynny
Albania, Turcja
101
Euroizacja**
Kosowo, Andora, Republika

San Marino, Miasto
Watykan, Ksistwo
Monako,
francuskie wsplnoty
terytotorialne (Saint-Pierreet-Miquelon, Mayotte)
Kursy o ograniczonej zmiennoci do euro
Kraje strefy franka

francuskiego, francuskie
terytoria zamorskie,
Wyspy Zielonego Przyldka
Kursy stabilizowane wobec SDR oraz innych

koszykw walutowych zawierajcych euro
Seszele, Federacja
Rosyjska, Libia, Botswana,
Maroko, Tunezja, Vanuatu
Inne kraje
* Cypr i Malta od 2008 r. s w strefie euro, a Sowacja od 2009 r.; Estonia i Litwa podjy jednostronne zobowizanie do utrzymania izby walutowej (currency board); otwa
podja jednostronne zobowizanie do utrzymywania waha kursu w przedziale 1%.
** Kosowo, Andora euroizacja jednostronna, Republika San Marino, Miasto Watykan,
Ksistwo Monako s uprawnione do uywania euro jako legalnej waluty.
rdo: zestawienie wasne na podstawie: ECB (2007, s. 41).
Estonia, Litwa oraz otwa zastosoway specyficzne rozwizanie, rnice

si od obowizujcego w ramach ERM II. Dwa pierwsze kraje podjy jednostronne zobowizanie do utrzymania izby walutowej (currency board).
otwa natomiast zobowizaa si jednostronnie do utrzymywania waha
kursu swej waluty wobec euro w znacznie wszym przedziale ni obowizujcy w ERM II, wynoszcym 1%.
Bardziej lun (ni ERM II) form powizania zeuro stosuj niektre
nowe kraje Unii, ktrych dostosowania do uczestnictwa w unii walutowej
s mniej zaawansowane (Wgry, Czechy, Rumunia). Zoty polski nie jest
Midzynarodowy Fundusz Walutowy definiuje system currency board jako system monetarny polegajcy na wprowadzeniu wyranego prawnego zobowizania do utrzymania
sztywnego (niezmiennego) kursu swej waluty w stosunku do wybranej waluty obcej.
Przyjcie takiego zobowizania powoduje uzalenienie emisji pienidza krajowego od
wielkoci posiadanych rezerw dewizowych, co oznacza znaczne ograniczenie swobody
ksztatowania polityki pieninej przez bank centralny i penienia przeze tradycyjnych
funkcji (IMF 2007, Appendix, s. 8).
102
na razie formalnie powizany zeuro w aden sposb. Wczenie w przyszoci polskiej waluty do mechanizmu ERM II naley do najwikszych
wyzwa, zjakimi musi si zmierzy polska gospodarka w procesie dostosowa do wejcia do strefy euro
Jako waluta referencyjna euro jest te wykorzystywane przez grup krajw, ktre s oficjalnymi kandydatami do Unii Europejskiej lub mog
uzyska taki status w przyszoci. Stabilizowanie w mniejszym lub wikszym stopniu kursw ich walut wobec euro podyktowane jest gwnie
deniem tych krajw do stworzenia lepszych warunkw do rozwoju
handlu iwsppracy gospodarczej zkrajami Unii Europejskiej dziki
zmniejszeniu ryzyka kursowego. W tej grupie krajw uwag zwraca Czarnogra, ktra jednostronnie (czyli bez formalnej aprobaty uprawnionych
instytucji Unii Europejskiej) podja decyzj oeuroizacji, czyli uznaniu
euro za legalny rodek patniczy. Oznacza to, e kraj ten przyj euro, ale
nie przeszed caej niezbdnej drogi prawnej, ktra obowizuje kraje Unii
Europejskiej zmierzajce do zastpienia swej waluty narodowej przez
euro. Jednostronna euroizacja nie uprawnia wic do uczestnictwa kraju
w strefie euro.
Stosunkowo dua jest te grupa krajw trzecich, ktre zastosoway rne sposoby powizania swych walut zeuro, poczynajc od uzgodnionej
euroizacji (Watykan, Ksistwo Monako, Republika San Marino) ieuroizacji jednostronnej (Kosowo, Andora), poprzez ograniczenie zmiennoci kursu rynkowego w ramach systemu kursw staych a po zastosowanie kursw pynnych kierowanych (managed float), powizanych
zeuro jako odrbn walut zkoszykiem walut, w ktrych euro jest jedn zwalut skadowych. Warto zwrci uwag, e Rosja podja polityk
pewnego oddziaywania na kurs rubla wobec indywidualnie skonstruowanego koszyka walutowego. Od lutego 2005 r. w skad tego koszyka
wchodz dolar oraz euro (od grudnia 2005 r. udzia euro zosta zwikszony z35% do 40%).
103
7. Euro jako skadnik rezerw dewizowych

bankw centralnych
Jednym zgwnych wyznacznikw midzynarodowej roli waluty jest jej
udzia w rezerwach dewizowych bankw centralnych. Rezerwy te s
czci rezerw walutowych posiadanych przez poszczeglne kraje.
Wskad rezerw walutowych (monetary reserves) wchodz oficjalne aktywa rezerwowe (official holdings of reserve assets) utrzymywane przez bank
centralny oraz rezerwy bdce wposiadaniu bankw komercyjnych (Biaecki et al. 2007, s. 240241).
Oficjalne aktywa rezerwowe to zasoby: dewiz, zota monetarnego (tzn.
zota wpostaci sztab kruszcu, ktre moe zosta sprzedane przez bank
centralny na rynku midzynarodowym, najczciej wLondynie lub Zurychu, wcelu uzyskania dewiz), zasoby SDR, tzw. transza rezerwowa
wMidzynarodowym Funduszu Walutowym (MFW) oraz inne nalenoci wwalutach wymienialnych. Najwikszy udzia woficjalnych aktywach rezerwowych zarwno Polski, jak ipozostaych krajw wiata maj
dewizy (stanowi one okoo 8890%). Wystpuj one gwnie wpostaci
krtko- idugoterminowych dunych papierw wartociowych emitowanych przez rzdy najwikszych krajw wysoko rozwinitych. Mniejszy udzia maj nalenoci na rachunkach biecych iterminowych
wzagranicznych bankach handlowych, awniewielkiej czci take na
rachunkach winnych bankach centralnych. Zoto monetarne stanowio
wostatnich latach 810% kwoty oficjalnych aktyww rezerwowych ibyo
to znacznie mniej ni np. na pocztku lat 80. (niemal 50%). Wostatnich
latach udzia ten wykazywa tendencj spadkow. Jego wysoko zaley
od zasobw tego kruszcu wbankach centralnych (np. na koniec 2001r.
byo to 943,6mln uncji, ana koniec kwietnia 2007r. 864mln uncji) oraz
od ksztatowania si ceny zota na rynku londyskim, gdy wanie j
stosuje MFW do wyceny wartoci kruszcu posiadanego przez banki centralne. Wzrost tej ceny skutkuje na og wzrostem udziau zota woficjalnych aktywach rezerwowych. Ostateczny efekt zaley jednak od skali
wyprzeday zota przez banki centralne. Pozostae skadniki rezerw maj
Midzynarodowy Fundusz Walutowy w aneksie do swego raportu rocznego publikuje

jedyne oficjalne dane dotyczce struktury walutowej oficjalnych rezerw dewizowych na
szczeblu globalnym. Od wrzenia 2005 r. na stronie internetowej MFW (http://www.imf.
org/external/np/sta/cofer/eng/cofer.pdf ) zamieszczane s take dane kwartalne.
104
znaczenie marginesowe. Stanowi one cznie okoo 12% oglnej sumy

wszystkich oficjalnych aktyww rezerwowych.
Przykadowo na koniec 2006 r. czna kwota oficjalnych aktyww rezerwowych (cznie ze zotem) na caym wiecie wynosia 3750,9mld SDR,
w tym rezerwy dewizowe stanowiy 3348,0mld SDR, zoto 366,7mld
SDR (wedug ceny zrynku w Londynie), zasoby przydzielonych SDR wynosiy 18,2mld SDR, pozycja rezerwowa w MFW 17,5mld SDR. Na koniec kwietnia 2007 r. suma oficjalnych aktyww rezerwowych posiadanych przez wszystkie kraje wzrosa do 3921,7mld SDR, w tym dewiz do
3508,4mld SDR, apozostae skadniki uksztatoway si na poziomie,
odpowiednio: 378,9mld SDR (zoto), 18,3mld SDR (przydzielone SDR)
i15,6mld SDR (pozycja rezerwowa w MFW).
Warto podkreli, e jeli pominie si zoto monetarne, to oficjalne aktywa rezerwowe s niemal w99% zoone zdewiz. Poziom utrzymywanych
przez dany kraj oficjalnych rezerw dewizowych zaley przede wszystkim
od wielkoci jego importu. czne zasoby tych rezerw istotnie wpywaj
na ocen midzynarodowej wiarygodnoci kraju, aich szybki spadek
moe by wyrazem kryzysu walutowego.
Zkolei rezerwy walutowe wbankach komercyjnych maj gwnie form
dewiz, przede wszystkim wpostaci nalenoci na rachunkach biecych
iterminowych wbankach zagranicznych. Rezerwy te s ich rezerwami operacyjnymi, sucymi do finansowania biecych operacji walutowych. S uzupeniane rezerwami bdcymi do dyspozycji banku centralnego. Udzia poszczeglnych walut wrezerwach dewiz posiadanych przez bank centralny
ibanki komercyjne wdanym kraju zaley gwnie od struktury walutowej patnoci dokonywanych wimporcie oraz innych patnoci przekazywanych za granic. Jest te odzwierciedleniem udziau poszczeglnych walut wpatnociach
otrzymywanych przez eksporterw towarw iusug oraz transferach walut obcych zzagranicy, napywajcych do kraju zwszelkich innych tytuw.
Oficjalne rezerwy dewizowe (czyli rezerwy dewiz posiadanych przez
banki centralne) zasuguj na szczegln uwag, gdy ze wzgldu na dominujcy udzia woficjalnych aktywach rezerwowych istotnie wpywaj
na wizerunek kraju na midzynarodowych rynkach finansowych.
W dniu 30 kwietnia 2007 r. 1 SDR by rwny 1,52418 USD (IMF, 2007, Appendix I, s. 2).
105
Wostatnich latach rezerwy te znacznie wzrosy na caym wiecie. Na

koniec 1999r. wynosiy 1298,1mld SDR, ana koniec 2006r. byo
ich niemal trzy razy wicej: 3348,0mld SDR (zob. tabela 6). Wtym okresie istotnie zmienia si take struktura walutowa oficjalnych rezerw
dewizowych.
tabela 6 Wielko i struktura walutowa

oficjalnych rezerw dewizowych w wiecie
1999
Rezerwy
dewizowe ogem,
(w mld SDR, stan
na koniec roku)
w
tym
(%)
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
1 298,1 1 486,3 1 631,3 1 771,7 2 036,2 2 413,8 2 921,0 3348,0
dolar
amerykaski
71,0
71,1
71,5
67,0
65,9
65,8
66,7
64,7
jen japoski
6,4
6,1
5,1
4,4
3,9
3,9
3,6
3,2
funt
brytyjski
2,9
2,8
2,7
2,8
2,8
3,4
3,6
4,4
frank
szwajcarski
0,2
0,3
0,3
0,4
0,2
0,2
0,1
0,2
17,9
18,3
19,2
23,8
25,2
24,9
24,2
25,8
euro
rdo: zestawienie wasne na podstawie: IMF (2007, Appendix I, s. 24).
Wyranie wida postpujcy spadek roli dolara amerykaskiego wtych

rezerwach. W1999r. udzia ten wynosi 71%, ana koniec 2006r.
uksztatowa si na poziomie 64,7%. Wtym okresie zmniejszy si te
udzia jena japoskiego (z6,4% do 3,2%), co byo nastpstwem m.in.
relatywnie niskiego oprocentowania aktyww nominowanych wtej
walucie wzwizku zpolityk praktycznie zerowych stp procento-
106
wych, prowadzon przez duszy czas przez Bank Japonii. Gwnym

czynnikiem osabienia dolara ijena jako walut rezerwowych byo jednak pojawienie si euro. Na koniec 1999r. wwalucie tej banki centralne utrzymyway 17,9% swych rezerw dewizowych. Byo to nieco wicej, ni wynosiy wpoprzednim roku czne udziay tych walut
zastpionych przez euro, ktrych uywano jako walut midzynarodowych. Na koniec 1998r. udzia marki niemieckiej wynosi 13,8%, franka francuskiego 1,6%, guldena holenderskiego 0,3%. Jeli uwzgldni
si jeszcze rezerwy utrzymywane wjednostce walutowej ECU (European Currency Unit), stanowice na koniec 1998r. 1,2% oglnej kwoty
rezerw dewizowych na wiecie, to mona stwierdzi, e euro uzyskao
na pocztku swego istnienia status waluty rezerwowej odpowiadajcy
wzasadzie cznej pozycji wymienionych czterech walut (MFW 2007, s. 3).
Naley jednak zauway, e wokresie od 1999r. udziau euro woglnej
kwocie rezerw dewizowych bankw centralnych nie da si bezporednio
porwna zcznym udziaem wymienionych walut narodowych, gdy
po wprowadzeniu euro rezerwy poprzednio utrzymywane wtych walutach stay si aktywami wewntrznymi.
Po 1999r. rola euro jako waluty rezerwowej wzrastaa, przy czym istotny
wzrost nastpi od 2002r., co przynajmniej czciowo wizao si zwprowadzeniem do obiegu banknotw imonet euro od stycznia tego roku.
Gwne znaczenie dla tego wzrostu zainteresowania bankw centralnych
rezerwami wyraonymi weuro miay jednak czynniki ocharakterze fundamentalnym, odnoszce si do dolara amerykaskiego, lub czynniki
ocharakterze instytucjonalnym. Wprzypadku nowych krajw czonkowskich Unii Europejskiej czynnikiem takim stao si rosnce zaangaowanie tych krajw whandel wewntrz Wsplnoty iwspprac gospodarcz.
Np. pod koniec 2006r. Rumunia utrzymywaa weuro 68% swych rezerw,
Sowacja 69%, aotwa 46%. Zkrajw spoza Unii zwracaj uwag: Chorwacja, gdzie udzia rezerw nominowanych weuro wynis wtym czasie
a 85%, Algieria (60%) iSzwajcaria (47%). Euro odgrywa marginesow
rol wrezerwach krajw silnie powizanych gospodarczo ze Stanami
Zjednoczonymi, np. wUrugwaju, gdzie udzia tej waluty wynosi zaledwie
1%, natomiast udzia dolara to a 99% (EBC 2007, s. 46).
Wjednym zopracowa przygotowanych przez Midzynarodowy Fundusz Walutowy (Lim 2006) zogu krajw skadajcych sprawozdania
107
ostrukturze walutowej swych rezerw dewizowych wyodrbniono dwie

podstawowe grupy. Pierwsza to kraje europejskie otaczajce stref euro
oraz wszystkie inne kraje wiata, ktre powizay swe waluty zeuro
(okrelone jako euro area neighbouring regions). Druga grupa, okrelana
jako strefa dolara (dollar area), obejmuje Azj, kraje pkuli zachodniej
oraz pozostae kraje, ktre powizay swe waluty zdolarem amerykaskim. Cech charakterystyczn pierwszej grupy krajw jest wysoki udzia
euro wrezerwach dewizowych, wynoszcy rednio okoo 58% (stan na
koniec 2005r.). Zkolei wprzypadku drugiej grupy wystpowa bardzo
wysoki udzia dolara amerykaskiego wtych rezerwach, przekraczajcy
75%. Podzia na te dwie gwne grupy wyranie wskazuje na istotny
wpyw systemu kursowego na struktur walutow rezerw dewizowych.
Im silniejsze jest powizanie danej waluty zwalut referencyjn (czyli im
mniejszy jest przedzia dozwolonych waha kursu rynkowego wstosunku do kursu centralnego), tym wiksza cz rezerw musi by utrzymywana wtej walucie referencyjnej.
Zaleno ta wynika przede wszystkim zfaktu, e utrzymanie zaoonego
kursu waluty wramach przyjtego systemu kursowego czasami wymaga
podjcia przez bank centralny interwencji na rynku walutowym. To zkolei oznacza konieczno posiadania przez t instytucj odpowiednio duych rezerw dewizowych wwalucie referencyjnej, by mc j wykorzystywa jako walut interwencyjn. Wprawdzie interwencje wcelu osignicia
lub utrzymania podanego poziomu kursu mog by realizowane wrnych walutach, ale na og banki centralne preferuj uywanie do tego
celu waluty referencyjnej, czyli waluty, wstosunku do ktrej stabilizowana jest waluta krajowa. Banki centralne najczciej nie publikuj jednak
informacji na temat walut wykorzystanych do przeprowadzenia operacji
interwencyjnych. Zinformacji posiadanych przez Europejski Bank Centralny (EBC 2007, s. 51) wynika, e banki centralne nowych krajw czonkowskich, wszczeglnoci tych, ktrych waluty zostay wczone do
ERMII, do przeprowadzania interwencji walutowych uyway najczciej
euro. Ponadto banki centralne krajw spoza Unii, ktre powizay swe waluty zeuro, np. Chorwacji iSerbii, uyway euro jako waluty interwencyjnej. EBC powouje si take na oficjalne owiadczenia banku centralnego
Rosji, zktrych wynika, e take ta instytucja podejmowaa interwencje
weuro, by wpyn na kurs midzy rublem aeuro, cho interwencje te
byy znacznie mniejsze ni wprzypadku dolara amerykaskiego.
108
Rosncy deficyt bilansu obrotw biecych oraz zaduenie zagraniczne

Stanw Zjednoczonych zwikszyy zainteresowanie bankw centralnych
dywersyfikacj struktury walutowej tych rezerw, polegajc na zmniejszeniu wnich roli dolara amerykaskiego izwikszeniu innych walut.
Spadek udziau dolara wstrukturze walutowej rezerw dewizowych by
jednak nie tylko wynikiem denia do dywersyfikacji, ale take obnienia wartoci aktyww dolarowych wrezerwach na skutek deprecjacji waluty amerykaskiej wobec euro iinnych walut. Deprecjacja dolara zkolei
bya dodatkowym powodem tej dywersyfikacji. Spadek wartoci rezerw
utrzymywanych wwalucie amerykaskiej sta si jednym zistotnych
bodcw do przechodzenia na inne waluty szczeglnie wprzypadku krajw eksportujcych rop naftow. Postpujcy wzrost cen tego surowca
przyczyni si do zakumulowania istotnych rezerw dewizowych m.in.
przez Rosj. Wedug stanu na dzie 31 stycznia 2008r. oficjalne aktywa
rezerwowe tego kraju wyniosy 483,2mld USD, wtym rezerwy dewizowe
373,1mld USD. Uderza fakt zwielokrotnienia rezerw dewizowych wcigu ostatnich czterech lat, gdy na koniec 2003r. wynosiy one tylko
63,1mld USD. Na koniec stycznia rezerwy dewizowe Banku Rosji stanowiy a szeciokrotno rezerw zkoca 2003r. Wtrwajcej od duszego
czasu wtym kraju debacie na temat moliwoci zmiany struktury walutowej oficjalnych rezerw dewizowych wcelu powstrzymania erozji ich
wartoci zpowodu deprecjacji dolara zgaszano przede wszystkim postulat, by zmniejszy wnich udzia dolara (wynoszcy wostatnich latach
okoo 70%), azwikszy udzia euro (powyej dotychczasowego poziomu
okoo 30%). Niektrzy ekonomici postulowali nawet odwrcenie tych
proporcji, tak by euro stanowio okoo 70% rezerw dewizowych Banku
Rosji, adolar amerykaski okoo 30%. Wymagaoby to jednak uznania
euro za gwn walut fakturowania eksportu rosyjskiej ropy igazu. To
zkolei wymagaoby radykalnej zmiany dotychczasowej praktyki polegajcej na fakturowaniu tego eksportu gwnie wdolarach. W2003r. centralne wadze Rosji wyraziy nawet gotowo wsparcia takiej zmiany, jeli
byliby ni zainteresowani importerzy, wszczeglnoci zkrajw europejskich. Zmiana taka mogaby mie istotny wpyw na ksztatowanie si
oglnej wartoci rezerw dewizowych, gdy Europa jest gwnym partnerem handlowym Rosji, audzia Stanw Zjednoczonych wrosyjskim handlu zagranicznym jest niewielki (rzdu 5%). Wpraktyce okazao si jednak, e rosyjskie przedsibiorstwa eksportujce rop naftow igaz nie
http://www.cbr.ru/Eng/statistics/credit_statistics/print.asp?file=inter_res_08_e.htm#week.
109
zdecydoway si na uznanie euro za gwn walut fakturowania wobawie przed stratami zwizanymi zryzykiem kursowym. Notowania tych
rosyjskich surowcw s silnie powizane znotowaniami ropy na rynku
midzynarodowym, ate s prowadzone gwnie wdolarach amerykaskich. Ponadto wikszo rosyjskich firm eksportujcych rop igaz publikuje swoje sprawozdania finansowe zgodnie zokrelonymi midzynarodowymi standardami (Generally Accepted Accounting Principles GAAP
lub International Accounting Standards IAS), co wymaga take uywania dolara jako waluty fakturowania (International Petroleum Finance
2005, s. 1).
Na przykadzie Rosji, atake innych krajw eksportujcych rop, jak rwnie inne surowce energetyczne imasowe towary rolne mona zobaczy,
jak skomplikowana jest zmiana struktury walutowej oficjalnych rezerw
dewizowych. Banki centralne zapocztkoway dywersyfikacj tych rezerw wkierunku walut innych ni dolar, wszczeglnoci wkierunku
euro. Rzeczywista struktura walutowa tych rezerw jest jednak znacznie
bardziej uzaleniona od takich czynnikw, jak waluta fakturowania duej czci eksportu towarw iusug, ni od dziaa banku centralnego na
rzecz rnicowania tej struktury.
8. Perspektywy euro jako pienidza

midzynarodowego
Zpunktu widzenia stabilnoci gospodarki wiatowej nie jest podana
gwatowna zmiana obecnej pozycji gwnych walut midzynarodowych.
Skutkiem zbyt szybkiego przesunicia midzynarodowego zapotrzebowania zdolara na euro mogaby by dalsza aprecjacja euro, silnie zagraajca pozycji konkurencyjnej krajw strefy euro. Naley te mie wiadomo, e wszelkie powaniejsze perturbacje wgospodarce Stanw
Zjednoczonych, osabiajce pozycj dolara, daj wprawdzie szanse na
wzrost znaczenia euro, ale nios take wiele zagroe dla koniunktury
gospodarczej na wiecie. Podana byaby zatem taka ewolucja midzynarodowego systemu walutowego, ktra przyniesie wzrost znaczenia euro
ze wzgldu na umacnianie si gospodarki strefy euro jako caoci, anie
zpowodu jakich wielkich problemw gospodarki amerykaskiej.
110
Midzynarodowa pozycja euro wprzyszoci bdzie take zalee od

tego, wjakim tempie bd si rozwija takie kraje, jak Chiny iIndie.
Zwielu prognoz wynika, e Chiny umocni wnadchodzcych latach sw
pozycj wgospodarce wiatowej ihandlu midzynarodowym. Mao
prawdopodobne jest jednak, by wdajcej si przewidzie perspektywie
waluta chiska staa si powszechnie uywan walut midzynarodow.
Zwaywszy na fakt, e Chiny oraz inne kraje Azji Poudniowo-Wschodniej zakumuloway znaczn cz midzynarodowych rezerw dewizowych nominowanych wdolarach, to od polityki tych krajw wduym
stopniu moe zalee los waluty amerykaskiej. Mona oczekiwa, e
kraje majce najwicej rezerw dolarowych wprzypadku dalszej deprecjacji tej waluty bd kontynuoway dywersyfikacj walutow swych rezerw
dewizowych. Nie naley si jednak spodziewa radykalnego przesunicia
na rzecz euro wkrtkim czasie. Praktyka pokazuje, e dywersyfikacja rezerw dewizowych zaley od wielu czynnikw zarwno gospodarczych,
jak ipolitycznych. Wrezultacie rola walut midzynarodowych te zmienia si stosunkowo powoli. Harmonijny rozwj strefy euro wprzyszoci
jest gwnym warunkiem umacniania si emitowanego przez ni pienidza jako jednej zdwch gwnych walut na wiecie.
111
Bibliografia
Bertuch-Samuels A., Ramlogan P. (2007), The Euro: Ever Global, Finance
& Development, Vol. 44, No. 1, http://www.imf.org/external/pubs/ft/
fandd/2007/03/bertuch.htm.
Biaecki K., Januszkiewicz W., Orziak L. (2007), Leksykon handlu zagranicznego, PWE, Warszawa.
Business World (2007), Dollar stall currency of choice, 17 October.
Chandler M. (2008), Greenbacks international future not so dismal, Financial Times, 3 January.
Chintrakarn P. (2008), Estimating the Euro Effects on Trade with Propensity Score
Matching, Review of International Economics, Vol. 16, No. 1, s. 186198.
ECB (2004), Monthly Bulletin, January, Frankfurt.
ECB (2007), Review of the international role of the euro, June, Frankfurt.
ECB (2008), Monthly Bulletin, January, Frankfurt.
Schieffer D. (2008), How has the declining international value of the U.S.
dollar affected your business operations?, Fedgazette, January, http://
www.minneapolisfed.org/pubs/fedgaz/08-01/voices.cfm.
Financial Times (2007), Its amulti-currency world we live in, 27 December.
Goodhart CH., Persaud A., (2008), How to avoid the next crash, Financial
Times, 31 January.
IMF (2007) Annual Report, Appendix, International Monetary Fund,
Washington D.C.
International Petroleum Finance (2005), Dropping Dollar Prompts Russian
Reserves Rethink, 11 January.
Lachman D. (2007), The real reforms needed to secure the euros future,
Financial Times, 1March.
Lim E.-G. (2006), The Euros Challenge to the Dollar: Different Views from
Economists and Evidence from COFER (Currency Composition of Foreign
Exchange Reserves) and Other Data, Working Paper, No. 06/153, IMF,
Washington, D.C.
Orziak L. (2003), Euro nowy pienidz, Wydawnictwo Naukowe PWN,
Warszawa,
Orziak L. (2006), System Rezerwy Federalnej jako bank centralny Stanw
Zjednoczonych, Bank iKredyt, nr 9, dodatek.
Portes R. (2007), Idea of euro displacing dollar as reserve currency can be
dismissed, Financial Times, 29 November.
Rzeczpospolita (2008), Biznes chce daty wejcia do euro, 2 lutego.
The Economist (2004), The disappearing dollar, 4 December.
112
CZ 2 Polityka
stabilizacyjna
w strefie euro
114
Leokadia Orziak
Polityka budetowa
Zdecentralizowany charakter polityki budetowej w strefie euro
Zasady dyscyplinowania polityki budetowej krajw
czonkowskich w wietle Traktatu ustanawiajcego Wsplnot
Europejsk
Przyczyny stosowania wobec krajw strefy euro ogranicze
dotyczcych deficytu budetowego
Nadzr nad polityk budetow w wietle art. 104 TWE
Zasady stosowania Paktu Stabilnoci i Wzrostu
Identyfikacja nadmiernego deficytu i procedura dotyczca
jego ograniczania
Pakt Stabilnoci i Wzrostu w praktyce
Ewolucja finansw publicznych krajw strefy euro
Wnioski dla krajw zmierzajcych do strefy euro 115
prof. zw. dr hab. Leokadia Orziak
Szkoa Gwna Handlowa, Katedra Finansw Midzynarodowych

Wysza Szkoa Handlu i Prawa
Polityka budetowa
1. Zdecentralizowany charakter polityki
budetowej w strefie euro
Istota polityki budetowej (budgetary policy) sprowadza si do oddziaywania na sektor finansw publicznych, obejmujcy przede wszystkim sektor
rzdowy, sektor samorzdowy oraz sektor ubezpiecze spoecznych. Polityka ta obejmuje decyzje dotyczce dochodw iwydatkw budetw wystpujcych na wszystkich szczeblach wadzy publicznej (centralnej, regionalnej ilokalnej), atake wodniesieniu do systemu ubezpiecze
spoecznych. Wliteraturze ekonomicznej oprcz pojcia polityka budetowa czsto uywa si praktycznie rwnowanego mu pojcia polityka fiskalna (fiscal policy). Poniewa to ostatnie moe budzi wpierwszej kolejnoci skojarzenia zpolityk podatkow, awic tylko ze stron dochodow
finansw publicznych, uzasadnione wydaje si uywanie pojcia polityka
budetowa, majcego szerszy zakres przedmiotowy. Obejmuje ono bowiem
nie tylko dochody, ale iwydatki sektora finansw publicznych.
Sytuacja w tym sektorze wpywa na realn gospodark wieloma drogami.
Zmiany wielkoci i struktury dochodw, jak te wydatkw publicznych
116
mog przyczynia si do przyspieszenia lub osabienia wzrostu gospodarczego oraz poprawy bd pogorszenia sytuacji na rynku pracy. Wydatki
publiczne mog bezporednio wpywa na wzrost gospodarczy dziki inwestycjom m.in. w infrastruktur i edukacj. Jeli jednak te publiczne
inwestycje s finansowane przez zwikszone obcienia podatkowe lub
te przez wzrost zaduenia publicznego, moe to niekorzystnie wpywa
na inwestycje prywatne.
Polityka budetowa jest te jednym zgwnych czynnikw oddziaujcych na decyzje spoeczne dotyczce podejmowania aktywnoci zawodowej, prowadzenia dziaalnoci gospodarczej, oszczdzania iinwestowania. Funkcjonujce wramach finansw publicznych system podatkowy
oraz system wiadcze spoecznych maj te istotn rol do odegrania
wkorygowaniu skutkw dziaania mechanizmu rynkowego iwzapewnieniu niezbdnej spjnoci spoecznej. Ochrona socjalna, finansowana
ze rodkw publicznych, jest niezbdnym czynnikiem zapewnienia tej
spjnoci. Istotne jest jednak to, by zarwno system podatkowy, jak isystem wiadcze spoecznych nie zniechcay do aktywnego uczestnictwa
wrynku pracy.
Polityka budetowa naley zatem obok polityki pieninej banku centralnego oraz polityki kursowej ksztatowanej przez rzd, jak rwnie rzdowej polityki wdziedzinie zatrudnienia do gwnych elementw polityki makroekonomicznej kraju ogospodarce rynkowej. Rezultaty polityki
budetowej znajduj odzwierciedlenie przede wszystkim wstanie finansw publicznych, awszczeglnoci wsaldzie budetu pastwa oraz wysokoci dugu publicznego. Ryzyko, ktre moe prowadzi do znacznego
pogorszenia sytuacji finansw publicznych, jest zrnicowane wposzczeglnych krajach ogospodarce rynkowej. Jedne kraje s na nie naraone
wwikszym stopniu, inne wmniejszym. Zaley to od wielu czynnikw
ekonomicznych, spoecznych, kulturowych, historycznych iinnych. Ryzyko to sprowadza si do tego, e wadze publiczne nie s nieraz wstanie
oprze si naciskom wywieranym na nie przez rne grupy spoeczne,
bdce gwnymi beneficjentami niektrych wydatkw budetowych.
Z drugiej strony te grupy spoeczestwa, ktre dostarczaj dochodw budetowych, praktycznie nie s zorganizowane, gwnie ze wzgldu na
du liczebno iznaczne rozproszenie. Nie mog wic skutecznie sprze-
117
ciwi si wzrostowi obcie podatkowych nastpujcemu czsto wwyniku wzrostu wydatkw budetowych. Mechanizmy demokratycznego
wyaniania wadz na og rzadko tworz korzystny klimat dla uksztatowania si zorganizowanych si spoecznych (np. partii politycznych), ktre za swj gwny cel uznayby zwalczanie deficytu budetowego izredukowanie dugu publicznego. Wrcz przeciwnie, denie do uzyskania
iutrzymania wadzy skania politykw do skadania obietnic wyborczych
rnym grupom spoecznym. Realizacja nawet czci tych obietnic moe
prowadzi do rozrastania si funkcji pastwa, akumulacji dugu publicznego iodwlekania reform niezbdnych do ograniczenia wydatkw budetowych (Annett 2002).
Zdrowe finanse publiczne to niezbdny warunek stabilnoci makroekonomicznej kraju. Wprzeciwnym razie skuteczno polityki pieninej
(monetarnej) banku centralnego wutrzymaniu stabilnych cen iniskich
stp procentowych moe by bardzo ograniczona. Ponadto utrzymujce
si deficyty budetowe przyczyniaj si do narastania dugu publicznego
ikosztw jego obsugi. Zatrzymanie tego procesu, przez zmniejszenie
tempa wzrostu wydatkw budetowych, daje wiksze moliwoci redukowania obcie podatkowych. Ma to szczeglne znaczenie wodniesieniu do opodatkowania dochodw przedsibiorstw, gdy to wanie wobszarze tych podatkw midzynarodowa konkurencja jest bardzo
intensywna. Wana jest te dugoterminowa stabilno finansw publicznych, zwaywszy na przewidywany wzrost wydatkw na cele emerytalne oraz opiek zdrowotn wzwizku zpostpujcym procesem starzenia si spoeczestwa.
2. Zasady dyscyplinowania polityki

budetowej krajw czonkowskich
w wietle Traktatu ustanawiajcego
Wsplnot Europejsk
Od 1 stycznia 1999r. Unia Europejska (UE) jest Uni Gospodarcz iWalutow (UGW). Podstawowa zasada obowizujca wUGW mwi, e jest to
obszar jednowalutowy. Jednolit walut tego obszaru jest euro. Przyjo j
118
dotychczas 16 krajw UE. Pozostae kraje czonkowskie objte s derogacj (odstpstwem) od tej oglnej zasady obowizujcej wUGW. Po przyjciu euro kraje te stan si penoprawnymi czonkami tej unii. Zarwno
kraje strefy euro, jak ipozostae kraje UE maj prawo do samodzielnego
ksztatowania irealizacji polityki budetowej. Mog zatem swobodnie
okrela zarwno wielko, jak istruktur dochodw iwydatkw budetowych. Nie powinny jednak dopuszcza do powstawania nadmiernego
deficytu budetowego. Wzwizku ztym polityka budetowa wszystkich
krajw Unii (zarwno nalecych do strefy euro, jak ipozostaych) podlega nadzorowi oraz ocenie ze strony Komisji Europejskiej iRady Unii Europejskiej (skupiajcej ministrw finansw i/lub gospodarki krajw czonkowskich okrelanej jako Rada Ecofin). Ksztatujc polityk budetow,
wszystkie kraje Unii powinny wic uwzgldnia nie tylko swe priorytety
wewntrzne, ale take cele izasady okrelone na szczeblu Unii.
W przypadku krajw strefy euro regulacje dotyczce polityki budetowej
s jednak bardziej rygorystyczne ni wodniesieniu do reszty krajw Unii.
Chodzi wszczeglnoci omoliwo zastosowania sankcji wobec tych
krajw strefy euro, ktre nie zredukuj wodpowiednim czasie deficytu
budetowego. Przyjcie takiego rozwizania byo konieczne, gdy wstrefie euro polityka budetowa, wodrnieniu od polityki pieninej, jest
zdecentralizowana. Uprawnienia do jej ksztatowania zostay pozostawione wkompetencji wadz krajowych (parlamentu, wadz centralnych
ilokalnych). Podejcie to miao charakter pragmatyczny. Przeniesienie
tych uprawnie na szczebel wsplnotowy nie byo bowiem moliwe do
realizacji ze wzgldu na brak woli krajw czonkowskich tak duego ograniczenia swych suwerennych uprawnie wsferze polityki budetowej.
Najwaniejsze powody tego, e polityka budetowa wUnii Gospodarczej
iWalutowej, wodrnieniu od polityki pieninej, zostaa pozostawiona
wgestii krajw czonkowskich, maj charakter polityczny. Kraje te nie
zdecydoway si na rezygnacj ze swych suwerennych uprawnie do decydowania ofinansach publicznych. Suwerenno t traktuj jako podstaw sprawowania wadzy pastwowej, awszczeglnoci jako podstaw
samodzielnego decydowania oksztatowaniu, finansowaniu ipodziale
dbr, okrelanych umownie jako dobra publiczne. Chodzi tu m.in.
oochron zdrowia, wiadczenia socjalne, edukacj, bezpieczestwo wewntrzne, wymiar sprawiedliwoci iobronno. Zgodnie zobowizujc
119
wUnii zasad pomocniczoci (subsydiarnoci) uznano, e otych dobrach

lepiej mona decydowa wanie na szczeblu krajowym (aponadto na
szczeblu regionalnym ilokalnym) ni na szczeblu ponadnarodowym. Zachowanie przez wadze krajw czonkowskich kompetencji do okrelania
polityki budetowej jest wic konsekwencj takiego podejcia.
W ten sposb polityka budetowa moe uwzgldnia specyficzne potrzeby poszczeglnych krajw, co jest istotne szczeglnie w sytuacji, gdy jednolita polityka pienina, ksztatowana przez ponadnarodowy bank centralny, nie moe zapewni takiego indywidualnego traktowania krajw
nalecych do obszaru jednowalutowego. Polityka pienina jest bowiem
dla tych krajw czynnikiem zewntrznym, na ktry nie maj one samodzielnie wpywu. Swoboda okrelania i realizacji polityki budetowej jest
wic postrzegana przez kraje czonkowskie jako gwny warunek osigania ich wasnych celw, zwizanych zarwno z odrbn struktur ich
gospodarek, jak i biecym stanem koniunktury.
W okresie tworzenia zasad funkcjonowania UGW istniaa jednak wiadomo, e pozostawienie krajom strefy euro zupenej swobody ksztatowania irealizacji polityki budetowej moe by trudne do pogodzenia zjednolit polityk pienin, okrelan przez Europejski Bank Centralny.
Ztego powodu za konieczn uznano przynajmniej minimaln koordynacj polityki budetowej poszczeglnych krajw. Niezbdne okazao si
wszczeglnoci ustanowienie ogranicze wysokoci deficytu budetowego dotyczcego caego sektora finansw publicznych krajw czonkowskich. Poniewa redukowanie deficytw budetowych jest wzasadzie
zawsze trudne ze wzgldu na spoeczne skutki tego procesu, jakie za sob
pociga, twrcy zasad funkcjonowania strefy euro stwierdzili, e konieczne jest stworzenie odpowiedniego mechanizmu ocharakterze zewntrznym. Uznano, e celem tego mechanizmu powinno by skonienie krajw
czonkowskich do koniecznego zmniejszenia deficytw budetowych.
Oznacza to, e kraje te powinny ten cel uwzgldnia, okrelajc wielko
istruktur dochodw oraz wydatkw budetowych.
Aby minimalizowa problemy mogce pojawi si ju po przyjciu euro,
za konieczne uznano zmobilizowanie przyszych uczestnikw strefy euro
do skutecznej realizacji dziaa na rzecz uzdrowienia finansw publicznych jeszcze przed wejciem do niej. Jest to jeden zgwnych argumen120
tw za zastosowaniem kryterium konwergencji odnoszcego si do deficytu idugu publicznego. Kryterium to jest podstawowym elementem oceny
zdolnoci poszczeglnych krajw do uczestnictwa wunii walutowej.
Warto podkreli, e denie do spenienia tego kryterium wcelu zakwalifikowania si do strefy euro stao si silnym impulsem do podjcia reform, ktre wniektrych krajach zapobiegy zaamaniu finansw publicznych. Gdyby ten proces naprawczy, zwizany zdostosowaniem do
przyjcia euro, nie zosta przeprowadzony, to niewykluczone, e finanse
publiczne wtych krajach ulegyby zupenej degradacji. Wszczeglnoci
takie obawy s uzasadnione wodniesieniu do tych krajw Unii, gdzie
wpoowie lat 90. minionego wieku dug publiczny znacznie przekroczy
100% PKB (m.in. Wochy, Belgia). Bez mocnego bodca zewntrznego, jakim byo przygotowanie do wejcia do strefy euro, reformy albo wogle
nie zostayby podjte, albo miayby znacznie mniejszy zakres ni przed
1999r., cho wniektrych krajach dalsze zmiany s konieczne.
3. Przyczyny stosowania wobec krajw

strefy euro ogranicze dotyczcych
deficytu budetowego
Spord przyczyn stworzenia ogranicze dyscyplinujcych polityk budetow krajw strefy euro bliszego wyjanienia wymaga ta, ktra dotyczy minimalizowania ryzyka napi wpolityce pieninej EBC, mogcego wynikn zutrzymywania si nadmiernego deficytu budetowego
wjednym lub kilku krajach nalecych do tej strefy. Ryzyko to wynika
zfaktu, e zbyt duy deficyt budetowy na og skania banki centralne
do zaostrzenia polityki pieninej. Wskazuj na to dowiadczenia wielu
pastw, wktrych bank centralny charakteryzuje si du niezalenoci
wsystemie wadzy. Upodoa takiego dziaania banku centralnego s
najczciej obawy, e deficyt budetowy moe si przyczyni do wzrostu
inflacji przez dodatkowy popyt wynikajcy ze zwikszonych wydatkw.
Prbujc zminimalizowa tendencje inflacyjne, bank moe zdecydowa
si na zaostrzenie swej polityki pieninej. Moliwy wwczas wzrost stp
procentowych na rynku przyczynia si take do zwikszenia kosztw fi-
121
nansowania deficytw budetowych, aszerzej kosztw obsugi dugu

publicznego, ronie bowiem oprocentowanie poyczek obligacyjnych
emitowanych przez pastwo. Wtej sytuacji nierzadko pojawia si presja
na bank centralny, by zagodzi sw polityk iwten sposb przyczyni si
do zmniejszenia problemw wpolityce budetowej. Presja taka moe si
nasili wprzypadku osabienia koniunktury. Obnienie stp procentowych przez bank centralny postrzegane jest wtakiej sytuacji jako istotny
krok konieczny wcelu pobudzenia dziaalnoci gospodarczej. Saba koniunktura na og pogarsza stan finansw publicznych iutrudnia ich napraw. Niekorzystny stan tych finansw komplikuje prowadzenie skutecznej antyinflacyjnej polityki pieninej przez bank centralny.
Zwalczanie inflacji staje si wtedy zadaniem szczeglnie trudnym. Take
bankowi centralnemu strefy euro trudno byoby realizowa to zadanie,
gdyby funkcjonowa na obszarze, gdzie nie ma adnych ogranicze co do
wielkoci ujemnego salda budetowego. Mogoby si okaza, e bez takich
ogranicze niektre kraje nie byyby wstanie powstrzyma si przed cigym wykorzystywaniem deficytw budetowych do realizacji rnych
celw politycznych igospodarczych. Zupena swoboda ksztatowania polityki budetowej mogaby, przynajmniej w czci krajw czonkowskich,
doprowadzi do niedostatku dyscypliny budetowej, adalej do zego stanu finansw publicznych. Wtej sytuacji makroekonomiczne warunki realizacji polityki antyinflacyjnej EBC nie byyby dobre.
Kolejnym wanym motywem ustanowienia wsplnotowych regulacji dyscyplinujcych polityk budetow w strefie euro byo denie do zmniejszenia moliwego niekorzystnego oddziaywania nadmiernych deficytw w budetach krajw czonkowskich na wysoko stp procentowych
na jednolitym rynku finansowym Unii. Tworzenie najwaniejszych elementw tego rynku zakoczono w 1992 r. Od tego czasu podjto wiele
dodatkowych dziaa legislacyjnych, administracyjnych i organizacyjnych, by wyeliminowa istniejce jeszcze rne bariery dostpu do krajowych rynkw finansowych. Fundamentaln cech jednolitego rynku finansowego Unii, mimo cigle wystpujcych rnych jego saboci, jest
swobodny przepyw kapitau midzy krajami czonkowskimi. Dziki niemu podmioty z jednych krajw (przedsibiorstwa, instytucje, osoby indywidualne, wadze publiczne wszystkich szczebli) maj moliwo pozyskiwania rodkw finansowych w innych krajach czonkowskich. Dla
pastw poszukujcych rodkw na finansowanie deficytw budetowych
122
due znaczenie ma wynikajca z istnienia tego rynku moliwo korzystania take z oszczdnoci zgromadzonych w innych krajach Unii. Gdyby jednak okazao si, e jeden wikszy kraj czonkowski lub kilka z nich
charakteryzuje si utrzymujcymi si przez dugi czas duymi deficytami
budetowymi, to ich popyt na fundusze niezbdne do pokrycia tych deficytw mgby powanie rzutowa na poziom stp procentowych w caej
Unii. Zwikszony popyt na rodki finansowe, przy ich okrelonej poday
w danym czasie, nieuchronnie powodowaby wzrost ich ceny (oprocentowania). Wzrost stp procentowych, wynikajcy z zapotrzebowania na
fundusze zgaszanego przez kraje o duych deficytach, mgby wystpi
praktycznie na caym jednolitym rynku. Dotknby zatem take krajw
bdcych w dobrej sytuacji budetowej. One take byyby naraone na
drena oszczdnoci ze swego rynku, prowadzcy do zwikszenia kosztw finansowania dla wszystkich dziaajcych tam podmiotw, w tym
przedsibiorstw. Im wysze deficyty byyby do pokrycia, tym bardziej dotkliwe byyby te negatywne skutki.
Za istotny motyw stosowania na szczeblu strefy euro ogranicze wielkoci deficytu budetowego i dugu publicznego naley te uzna potrzeb minimalizowania ryzyka niewypacalnoci ktregokolwiek
z krajw czonkowskich. Potrzeba ta wynika z przekonania, e mechanizmy jednolitego rynku finansowego UE, a take innych midzynarodowych rynkw finansowych, mog nie by wystarczajce do dyscyplinowania polityki budetowej tych krajw. To dyscyplinujce
oddziaywanie rynku finansowego na polityk budetow powinno na
og wynika z tego, e im wiksze byoby zapotrzebowanie danego
kraju na fundusze w celu sfinansowania deficytu, tym wyszy byby
koszt pozyskania tych rodkw. Wzrost tego kosztu powinien zniechca do wikszego zaduania si kraju na rynku finansowym. W takim
kierunku powinno te dziaa narastanie trudnoci ze zdobyciem
przeze niezbdnych rodkw finansowych. Dodatkowo na podwyszenie kosztw finansowania wpywaby moliwy spadek wiarygodnoci kredytowej tego kraju (ze wzgldu na utrzymujcy si deficyt i rosnce zaduenie) i w lad za tym obnienie jego oceny ratingowej.
Coraz trudniejszy dostp do rodkw finansowych powinien w zasadzie skoni kraj o duym deficycie do radykalnej zmiany prowadzonej
polityki budetowej, umoliwiajcej powstrzymanie wzrostu zaduenia publicznego.
123
Jak wynika z dowiadcze wielu krajw, ktre w przeszoci zostay dotknite kryzysami finansowymi, powyszy mechanizm dyscyplinujcy
w praktyce nie wystarcza do wymuszenia okrelonego ksztatu polityki
budetowej. Nie jest wic w stanie samodzielnie przyczyni si do odpowiednio wczesnego zahamowania procesu nadmiernego zaduania si
wadz publicznych. Instytucje dziaajce na rynku finansowym, w tym
banki, mimo sprawowanego nadzoru nad nimi maj na og tendencj do
ponoszenia nadmiernego ryzyka i s w stanie zapewnia finansowanie
wadzom publicznym praktycznie do ostatniego momentu, a do odcicia
finansowania. Wtedy jednak moe si pojawi trudny do opanowania kryzys finansowy zwizany z problemami z obsug zaduenia (Jahjah
2001).
Kraje strefy euro (podobnie jak inne kraje rozwinite) nie maj moliwoci
sfinansowania deficytu budetowego kredytami banku centralnego. Zakaz
takiego finansowania wynika wyranie zart. 101 Traktatu ustanawiajcego Wsplnot Europejsk (TWE). Zakaz ten dotyczy zarwno EBC, jak
i krajowych bankw centralnych krajw czonkowskich. Instytucje te nie
maj prawa przyznawania poyczek na pokrycie deficytu i adnych innych poyczek instytucjom lub organom Wsplnot, rzdom centralnym,
wadzom regionalnym, lokalnym lub innym wadzom publicznym, innym
instytucjom bd przedsibiorstwom publicznym krajw czonkowskich.
Zakaz ten dotyczy rwnie nabywania papierw dunych bezporednio
od tych wszystkich podmiotw przez EBC lub krajowe banki centralne.
W swej polityce budetowej kraje strefy euro powinny uwzgldnia take
wynikajcy z art. 102 TWE zakaz uprzywilejowanego dostpu wadz publicznych krajw czonkowskich (centralnych, regionalnych, lokalnych),
a take instytucji lub organw wsplnotowych oraz przedsibiorstw publicznych i instytucji publicznych z krajw czonkowskich do rodkw
oferowanych przez instytucje finansowe (banki, towarzystwa ubezpieczeniowe, fundusze inwestycyjne, fundusze emerytalne).
Istnienie powyszych zakazw oznacza, e deficyty budetowe mog by
finansowane jedynie rodkami dostpnymi na rynku i wycznie na waZakaz ten nie obejmuje publicznych instytucji kredytowych (credit institutions w terminologii UE pojcie to odpowiada powszechnie stosowanemu pojciu bank), ktre s traktowane przez krajowe banki centralne i EBC tak samo, jak prywatne instytucje kredytowe.
124
runkach rynkowych. Kraje strefy euro, podobnie jak pozostae kraje Unii,
musz mie take wiadomo tego, e ani Wsplnota, ani kraje czonkowskie nie odpowiadaj za zobowizania rzdw centralnych, wadz
regionalnych, lokalnych ani jakichkolwiek innych wadz publicznych,
jak rwnie instytucji lub przedsibiorstw publicznych. Wyjtkiem s
wzajemne gwarancje finansowe stosowane w przypadku wsplnej realizacji okrelonego projektu. Wynika to z postanowie art. 103 TWE. Oznacza to, e gdyby kraje miay trudnoci finansowe wynikajce z nadmiernego zaduenia publicznego, musiayby liczy praktycznie tylko na
siebie, gdy ani Wsplnota jako cao, ani jej poszczeglne kraje czonkowskie nie odpowiadaj za dugi innych krajw czonkowskich (no bail-out clause).
Takie regulacje traktatowe powinny powstrzymywa kraje czonkowskie
przed nadmiernym zadueniem publicznym, mogcym skutkowa niemoliwoci terminowej realizacji wydatkw publicznych, a nawet faktyczn
niewypacalnoci. Gdyby bowiem w ktrym z nich wystpi kryzys zwizany z utrat pynnoci finansowej w ramach finansw publicznych, to inne
kraje Unii nie byyby zobowizane do udzielenia mu pomocy. W rzeczywistoci jednak gdyby zaistniaa taka sytuacja, trudno sobie wyobrazi, by kraj
strefy euro przeywajcy powane kopoty zosta pozostawiony sam sobie.
Pozostae kraje czonkowskie nieuchronnie znalazyby si pod presj, by
udzieli mu pomocy. Podobnie dziao si w przypadku kryzysw finansowych np. w latach 90. w krajach Azji Poudniowo-Wschodniej. Chcc unikn rozprzestrzeniania si zjawisk kryzysowych, kraje nalece do Midzynarodowego Funduszu Walutowego, a take inne pastwa zdecydoway si
na udzielenie wsparcia finansowego krajom, ktre znalazy si w najtrudniejszej sytuacji.
Mona wic zaoy, i take wstrefie euro zastosowano by podobne podejcie, zwaszcza e charakteryzuje si ona wiksz wsplnot interesw midzy krajami czonkowskimi ni wrnych organizacjach midzynarodowych. Kraje strefy euro s nie tylko silnie zintegrowane gospodarczo, ale
czy je rwnie poczucie wsplnego losu iwzajemnego uzalenienia wramach obszaru jednowalutowego. Od pomylnego iharmonijnego funkcjonowania tego obszaru zaley warto emitowanego przez nie pienidza, awrezultacie realna warto oszczdnoci irozwj gospodarki. wiadomo tego,
e faktyczna solidarno finansowa wtej strefie jest znacznie wiksza ni
125
gdzie indziej na wiecie, moe skania niektre nalece do niej kraje do

podejmowania wikszego ryzyka, ni gdyby na tak pomoc nie mona byo
liczy. Chodzi wic ominimalizowanie tego swoistego ryzyka naduycia
(moral hazard), ktrego ujemne skutki mogyby ponosi take kraje dobrze
dbajce ofinanse publiczne.
Zwaywszy na fakt, e kraje strefy euro, nawet te najmniej zamone, nale
do sprawnie funkcjonujcych gospodarek rynkowych, prawdopodobiestwo
niewypacalnoci ktrego z nich nie jest due. Trudno jednak wykluczy, e w przypadku znacznego osabienia koniunktury jaki kraj bdzie
mia due trudnoci z obsug dugu publicznego. Pozostae kraje strefy musiayby si zmierzy z powanym dylematem: czy i jak mu pomc. By unikn rozstrzygania takiego dylematu, za konieczne uznano dziaanie zapobiegajce powstawaniu nadmiernych deficytw budetowych. Jest to wic
kolejny istotny powd ustanowienia traktatowych ogranicze rzutujcych
na ksztat polityki budetowej w krajach strefy euro. Bez takich ogranicze
znacznie wiksze byoby prawdopodobiestwo dramatycznego pogorszenia
si stanu finansw publicznych w ktrym z tych krajw, a w ostatecznoci
nawet jego faktyczna niewypacalno. Zaistnienie takiej sytuacji, a nawet
sama realna moliwo jej wystpienia radykalnie podwayyby midzynarodow wiarygodno caej strefy euro i mogyby negatywnie wpyn na jej
obraz w wiecie. Mogaby na tym powanie ucierpie pozycja euro jako waluty midzynarodowej.
Regulacje traktatowe dotyczce deficytu budetowego mona te postrzega jako sposb pogodzenia tego, e strefa euro ma charakter midzynarodowy (skada si bowiem z odrbnych krajw), z faktem braku jednolitej
wadzy politycznej ponadnarodowej na szczeblu Unii. Regulacje te stanowi oglne ramy prawne pozwalajce na rozsdne zarzdzanie finansami
publicznymi przez kraje czonkowskie.
Konieczna jest zatem koordynacja polityki gospodarczej (makroekonomicznej), ksztatowanej samodzielnie przez kraje czonkowskie. Zgodnie
z art. 99 TWE kraje te uznaj t polityk za przedmiot wsplnego zainteresowania i koordynuj j w ramach Rady. Podstaw tej koordynacji s
Dowodem na to jest choby bardzo wysoki rating kredytowy tych krajw. Zob.
Standard&Poors (http://www.standardandpoors.com) oraz Moodys (http://www.moodys.
com).
126
tzw. Oglne Wytyczne Polityki Gospodarczej, przewidziane w tym artykule Traktatu. Rada ma prawo wydawania zalece krajom czonkowskim
w przypadku, gdy ich polityka ekonomiczna nie jest spjna z oglnymi
wytycznymi lub stwarza ryzyko dla waciwego funkcjonowania Unii
Gospodarczej i Walutowej.
4. Nadzr nad polityk budetow

w wietle art. 104 TWE
Wszystkie kraje Unii s zobowizane do unikania nadmiernego deficytu budetowego. Wymg taki wynika z art. 104 TWE. Biecy nadzr nad ewolucj
salda budetu oraz ksztatowaniem si wysokoci dugu publicznego
w tych krajach sprawuje Komisja Europejska. Ma ona prawo i obowizek
dokonywania oceny sytuacji budetowej i przedkadania Radzie Ecofin
swej oceny, zalece oraz projektw decyzji, ktre powinny by skierowane do wadz krajowych. Wynikajce z Traktatu zasady nadzoru nad t
sytuacj zostay uksztatowane w taki sposb, aby mona byo odpowiednio wczenie zidentyfikowa bdy w polityce budetowej, mogce powodowa powane problemy finansw publicznych. Komisja ocenia sytuacj
budetow, biorc pod uwag dwa kryteria okrelone w art. 104 (2):
1) czy relacja midzy planowanym a rzeczywistym deficytem budetowym do PKB przekracza warto referencyjn, a jeli tak, to czy:
relacja ta istotnie zmniejszya si i osigna poziom bliski wartoci
referencyjnej,
przekroczenie wartoci referencyjnej ma jedynie charakter wyjtkowy i przejciowy, a relacja jest bliska wartoci referencyjnej,
2) czy relacja dugu publicznego do PKB przekracza warto referencyjn,
a jeli tak, to czy relacja ta zmniejsza si dostatecznie i zblia si w zadowalajcym tempie do wartoci referencyjnej.
Wartoci referencyjne, o ktrych mowa w tych kryteriach, zostay okrelone w doczonym do Traktatu Protokole w sprawie procedury dotyczcej nadmiernego deficytu. Pierwsza z tych wartoci, dotyczca relacji midzy deficytem budetowym (deficit of general government), zostaa
127
ustalona na poziomie 3% PKB. Deficyt obejmuje tu saldo budetu centralnego, budetw wadz regionalnych i lokalnych oraz systemu ubezpiecze spoecznych. Jeli chodzi o relacj midzy dugiem publicznym
(gross debt of general government) a PKB, to warto referencyjna zostaa
ustalona na poziomie 60%. Naley zwrci uwag na to, e zawarty w art.
104 zapis bliski wartoci referencyjnej (close to the reference value), odnoszcy si do stosunku wysokoci deficytu budetowego do PKB, daje
Komisji i Radzie pewn elastyczno w ocenie sytuacji budetowej kraju
czonkowskiego.
Na uwag zasuguje te to, e w odniesieniu do stosunku dugu publicznego do PKB w Traktacie nie ma wymogu, by by on bliski wartoci referencyjnej. Jeli jednak w jakim kraju czonkowskim rzeczywista relacja
dugu do PKB przekracza warto referencyjn 60%, to Komisja powinna
zwrci uwag na to, czy relacja ta si zmniejsza i czy jej spadek nastpuje w zadowalajcym tempie. W Traktacie nie zdefiniowano jednak pojcia
zadowalajce tempo, co take daje pewn swobod oceny.
5. Zasady stosowania Paktu Stabilnoci

i Wzrostu
Pakt Stabilnoci iWzrostu stanowi uszczegowienie postanowie art. 99
i104 TWE. Pakt zosta uchwalony w1997r., zacz obowizywa od
1999r., ajego modyfikacja nastpia w2005r. Zasady wynikajce zTraktatu iPaktu odnosz si zarwno do krajw strefy euro, jak ipozostaych
pastw Unii. Wodniesieniu do tych pierwszych s jednak bardziej rygorystyczne, przewiduj bowiem moliwo zastosowania sankcji wprzypadku utrzymywania nadmiernych deficytw budetowych.
W skad Paktu Stabilnoci iWzrostu wchodz trzy dokumenty: Deklaracja, uchwalona przez Rad Europejsk w1997 r., oraz dwa rozporzdzenia
przyjte przez Rad wlipcu 1997 r. iznowelizowane wczerwcu 2005 r.
WDeklaracji, stanowicej swego rodzaju podstaw ideow wsplnych
dziaa wsferze polityki budetowej, kraje czonkowskie zobowizay si
do prowadzenia polityki budetowej wtaki sposb, by nie powstawa
128
nadmierny deficyt budetowy, atake do podjcia dziaa niezbdnych

do zredukowania takiego deficytu, wprzypadku, gdy ju wystpi. Za
gwny element Deklaracji naley uzna okrelenie dla krajw strefy euro
rednioterminowego celu wpostaci rwnowagi budetowej, ajeszcze lepiej nadwyki budetowej. Cel ten, jak na drug poow lat 90., naley
uzna za bardzo ambitny. Wikszo krajw czonkowskich wczesnej
Unii borykaa si bowiem ze stosunkowo duymi deficytami budetowymi (rzdu 2,54% PKB), atylko trzy pastwa (Dania, Irlandia, Luksemburg) miay niewielkie nadwyki budetowe. Bodcem do przyjcia tego
celu byo denie do zapewnienia pewnej swobody wpolityce budetowej
na czas pogorszenia si koniunktury wgospodarce, awkonsekwencji
rwnie sytuacji wbudecie. Uznano, e majc tak swobod, atwiej
mona znie spadek koniunktury, nie naraajc si na ryzyko pojawienia
si nadmiernego deficytu budetowego, awrezultacie take na zastosowanie sankcji.
Kierujc si zasadami okrelonymi w Deklaracji, Rada Unii Europejskiej
przyja wskazane wyej dwa rozporzdzenia, szczegowo okrelajce zasady postpowania wsplnotowych instytucji w procesie dyscyplinowania
krajw czonkowskich. Pierwsze z nich to Rozporzdzenie Rady nr 1466/97
z 7 lipca 1997 r. w sprawie wzmocnienia nadzoru nad sytuacj budetow
oraz nadzoru i koordynacji polityki ekonomicznej. Jego gwnym celem
miao by zapobieganie powstawaniu nadmiernego deficytu budetowego
i z tego powodu okrela si je jako prewencyjn cz Paktu. Z kolei drugie
rozporzdzenie, czyli Rozporzdzenie Rady nr 1467/97 z7lipca 1997 r.
wsprawie przyspieszenia oraz wyjanienia stosowania procedury nadmiernego deficytu, ze wzgldu na okrelone w nim sankcje wobec krajw
uchylajcych si od wymaganego zredukowania deficytu nazywane jest
represyjnym albo odstraszajcym. Celem stosowania zawartych w nim
regulacji jest przede wszystkim zniechcenie krajw Unii do dopuszczania
Resolution of the European Council on the Stability and Growth Pact, Amsterdam, 17 June
1997, OJ C 236 z 2.08.1997.

Council Regulation (EC) No 1466/97 of 7 July 1997 on the strengthening of surveillance of
budgetary positions and the surveillance and coordination of economic policies, OJ L 209 z
2.08.1997. Zmiany do tego rozporzdzenia s zawarte w: Council Regulation (EC) No 1055/05
of 27 June 2005, OJ L 174 z 7.07.2005.

Council Regulation (EC) No 1467/97 of 7 July 1997 on speeding up and clarifying the
implementation of the excessive deficit procedure, OJ L 209 z 2.08.1997. Zmiany do tego
rozporzdzenia s zawarte w: Council Regulation (EC) No 1056/05 of 27 June 2005, OJ L 174
z 7.07.2005.
129
do nadmiernych deficytw budetowych, a jeli ju powstan skonienie

tych krajw, aby niezwocznie skorygoway te deficyty.
Zgodnie z postanowieniami zwartymi w czci okrelanej umownie jako
prewencyjna (zapobiegawcza) kraje nalece do strefy euro s zobowizane do corocznego przedkadania Komisji Europejskiej i Radzie zaktualizowanej wersji tzw. Programw Stabilizacyjnych (Stability Programmes).
Kraje czonkowskie Unii, ktre nie nale do strefy euro, powinny przekazywa Programy Konwergencji (Convergence Programmes). Powinno to
nastpowa zasadniczo do 1 grudnia danego roku. Programy powinny zasadniczo zawiera dane dotyczce roku poprzedniego, roku biecego
oraz trzech lat nastpnych. Pierwsze Programy Stabilizacyjne zostay
przekazane Komisji do 1 marca 1999 r. Wszystkie kraje, ktre docz do
strefy euro w przyszoci, maj obowizek przedoy Program Stabilizacyjny w cigu 6 miesicy od dnia podjcia przez Rad decyzji o zakwalifikowaniu kraju do uczestnictwa w strefie euro. Programy Stabilizacyjne
iProgramy Konwergencji oraz ich uaktualnienia podaje si do publicznej
wiadomoci.
Rozporzdzenie 1466/97 (wraz ze zmianami wprowadzonymi do tego
aktu w 2005 r.) zobowizuje kraje strefy euro, a take pozostae pastwa
Unii Europejskiej do okrelenia rednioterminowego celu w odniesieniu
do salda swego budetu.
Na mocy wskazanego rozporzdzenia kady kraj nalecy do strefy euro
zobowizany jest do przedoenia Radzie iKomisji informacji koniecznych do prowadzenia regularnego, wielostronnego nadzoru nad jego polityk ekonomiczn zgodnie zart. 99 TWE. Wtym celu kraje strefy euro
wProgramach Stabilizacyjnych powinny podawa wszczeglnoci nastpujce informacje:
a) rednioterminowy cel budetowy (medium-term budgetary objective
MTO) w odniesieniu do salda budetu (general government surplus/deficit) oraz oczekiwan ewolucj relacji dugu publicznego do PKB,
b) gwne zaoenia dotyczce przewidywanego ksztatowania si tempa
wzrostu gospodarczego i innych wskanikw ekonomicznych istotnych z punktu widzenia realizacji programu stabilizacyjnego, takich
jak wydatki publiczne na inwestycje, zatrudnienie i inflacja,
130
c) s zczegow charakterystyk dziaa w zakresie polityki budetowej oraz

innych rodkw ekonomicznych, ktre s lub bd podejmowane dla
osignicia celw okrelonych w programie,
d) a naliz kosztw i korzyci z gwnych reform o charakterze strukturalnym, niezbdnych do zmniejszenia wydatkw budetowych w perspektywie dugoterminowej.
Komisja Europejska, a nastpnie Rada, przeprowadzajc ocen przedstawionych w Programie Stabilizacyjnym dziaa majcych prowadzi do
osignicia okrelonego w nich rednioterminowego celu budetowego,
zwracaj uwag na to, czy dziaania te mog zapewni odpowiedni popraw salda budetowego, przynajmniej o 0,5% PKB. W ocenie bierze si
take pod uwag skutki reform strukturalnych podejmowanych przez
dany kraj, w szczeglnoci wpywajcych na stan i perspektywy systemu
emerytalnego. Jeli reformy dotyczce tego systemu zostay ju podjte
lub zakada si ich podjcie w okresie objtym programem, odchylenie od
cieki dostosowawczej prowadzcej do osignicia rednioterminowego
celu budetowego, a nawet od samego celu, moe zosta uznane za zasadne w takim zakresie, w jakim odzwierciedla ono koszt netto wprowadzenia obowizkowego filara kapitaowego systemu emerytalnego. Wane
jest, by odchylenie to miao charakter przejciowy i eby dany kraj zachowa bezpieczny margines w stosunku do wartoci referencyjnej.
Na podstawie art. 99(4) TWE wRozporzdzeniu 1466/97 okrelono tryb
wystosowania przez Rad, na podstawie zalecenia Komisji, tzw. wczesnego ostrzeenia (early warning) do krajw czonkowskich, by zapobiec pojawieniu si nadmiernego deficytu. Skierowanie takiego ostrzeenia jest moliwe wprzypadku stwierdzenia istotnych rozbienoci
midzy rzeczywist sytuacj budetow danego kraju aredniookresowym
celem jego polityki budetowej, wskazanym wProgramie Stabilizacyjnym. Wtakiej sytuacji Rada kieruje do kraju czonkowskiego zalecenia, by podj odpowiednie dziaania, tak po stronie dochodw, jak
iwydatkw budetowych. Nastpnie sytuacja budetowa danego kraju
podlega monitorowaniu, apotem ponownej ocenie. Wprzypadku
stwierdzenia przez Rad, e dalej utrzymuje si stan grocy pojawieniem si nadmiernego deficytu, moe ona na mocy art. 99(4) skierowa
do tego kraju kolejne zalecenia, tym razem aby przypieszy dziaania
dostosowawcze. Od decyzji Rady zaley te to, czy te zalecenia zostan
131
podane do publicznej wiadomoci. Rada nie ma dalszych moliwoci

oddziaywania na kraj strefy euro wsytuacji, gdy deficyt budetowy
jest niszy ni 3% PKB, ale polityka ekonomiczna tego kraju odbiega
od tej, jaka jest potrzebna, by doj do rwnowagi budetowej. Zobowizanie krajw Unii, wyraone w1997r. wDeklaracji do Paktu Stabilnoci iWzrostu, ma wistocie charakter zobowizania honorowego.
Oznacza to, e nie jest moliwe zastosowanie jakichkolwiek sankcji,
jeeli ten cel wpostaci rwnowagi budetowej nie jest realizowany.
Moliwe jest jedynie wywieranie swego rodzaju presji moralnej na
dany kraj, aby skoni go do podjcia dziaa pozwalajcych na doprowadzenie salda budetowego do poziomu dostatecznie bliskiego wartoci referencyjnej, by ograniczy ryzyko przekroczenia tej wartoci
wprzypadku pogorszenia koniunktury gospodarczej lub wystpienia
innych niekorzystnych zjawisk.
Zarwno Programy Stabilizacyjne, jak iProgramy Konwergencji powinny
pokazywa finanse publiczne take w perspektywie dugoterminowej,
czyli w cigu nastpnych kilkudziesiciu lat (nawet 4050). Chodzi w
szczeglnoci ooszacowanie skutkw budetowych istniejcych oraz
przewidywanych tendencji demograficznych. Zjawisko starzenia si spoeczestw krajw czonkowskich zpowodu coraz duszego okresu ycia
iniskiego przyrostu naturalnego zostao uwzgldnione w reformie Paktu
Stabilnoci iWzrostu przeprowadzonej w 2005r. By sprosta wyzwaniom
dla finansw publicznych zwizanych ztym zjawiskiem, na szczeblu
Unii okrelane s dugoterminowe projekcje sytuacji demograficznej. Ponadto ocenie imonitorowaniu podlega sytuacja poszczeglnych krajw
czonkowskich.
6. Identyfikacja nadmiernego deficytu

i procedura dotyczca jego ograniczania
W czci represyjnej Paktu Stabilnoci iWzrostu, czyli wRozporzdzeniu
1467/97, s okrelone kryteria oraz termin, wktrym Rada podejmuje deZob. np. szacunki zmian sytuacji demograficznej w latach 20052050: Giampaolo LANZIERI, Population and social conditions, Statistics in Focus (Eurostat) 3/2006 http://epp.
eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_OFFPUB/KS-NK-06-003/EN/KS-NK-06-003-EN.PDF.
132
cyzj oistnieniu nadmiernego deficytu. Decyzja ta jest podejmowana

zreguy wokresie od 1 kwietnia do 1 padziernika. Szczegowo uregulowana wtym rozporzdzeniu tzw. procedura dotyczca nadmiernego
deficytu (the excessive deficit procedure), czyli procedura postpowania
wcelu identyfikowania izwalczania nadmiernego deficytu budetowego,
wynikajca zart. 104 TWE oraz Rozporzdzenia 1467/97, obejmuje kolejne dziaania. Procedura rozpoczyna si po stwierdzeniu przez Komisj,
e kraj czonkowski nie spenia jednego lub obydwu wymienionych wyej kryteriw zawartych wart. 104(2). Wpraktyce procedura jest uruchamiana, gdy okae si, e deficyt budetowy jest wyszy ni 3% PKB. Jeli
ten prg nie jest przekroczony, to nawet gdyby relacja dugu publicznego
do PKB przekraczaa wielko referencyjn, to procedura taka moe nie
zosta rozpoczta. Na podstawie art. 104(3) Komisja ma obowizek sporzdzenia odpowiedniego raportu wprzypadku, gdy deficyt budetowy
wdanym kraju przekracza 3% PKB. Powinna wnim przedstawi szczegow analiz sytuacji makroekonomicznej ibudetowej tego kraju oraz
wynikajce ztego wnioski dla polityki budetowej. Wraporcie Komisja
powinna zawrze informacje, czy deficyt przekracza rzdowe wydatki inwestycyjne, jakrwnie uwzgldni wszystkie inne czynniki rzutujce
na sytuacj budetow, wtym take wperspektywie rednioterminowej.
Raport Komisji kierowany jest nastpnie do zaopiniowania przez Komitet
Ekonomiczny iFinansowy (skupiajcy przedstawicieli rzdw oraz Europejskiego Systemu Bankw Centralnych). Komitet powinien przedstawi
swoj opini wcigu dwch tygodni. Biorc pod uwag t opini, Komisja
ocenia, czy wdanym kraju wystpuje nadmierny deficyt, czy te taki deficyt moe wystpi wbliskiej przyszoci.
W przypadku uznania, e taki deficyt ju wystpi lub jest moliwy
wnieodlegym czasie, Komisja, na podstawie art. 104(5), kieruje sw opini wtej sprawie do Rady Ecofin. Rada, stanowic kwalifikowan wikszoci gosw, na podstawie art. 104(6) decyduje, czy wystpuje nadmierny deficyt. Podejmujc t decyzj, Rada uwzgldnia opini przedstawion
przez Komisj, atake uwagi zgoszone przez zainteresowany kraj. Warto
podkreli, e zgodnie zart. 104(2) deficyt wyszy ni 3% PKB moe nie
zosta uznany za nadmierny, jeeli wykazuje tendencj spadkow ijest
bliski wartoci referencyjnej albo jeli przekroczenie wartoci referencyjnej ma charakter wyjtkowy iprzejciowy, arelacja deficytu do PKB jest
bliska wartoci referencyjnej. Ten traktatowy zapis zosta uszczegowio-
133
ny wRozporzdzeniu 1467/97, gdzie stwierdza si, e przekroczenie wartoci referencyjnej dotyczcej deficytu budetowego moe zosta uznane
przez Rad za wyjtkowe iprzejciowe, jeli wynika ono znadzwyczajnego zdarzenia, na ktre zainteresowany kraj nie mia wpywu, aktre ma
istotne skutki dla jego sytuacji budetowej. Za czynnik usprawiedliwiajcy przekroczenie wartoci referencyjnej moe te zosta uznane powane
zaamanie koniunktury (severe economic downturn).
Jeli Rada podejmie decyzj stwierdzajc, e nadmierny deficyt wystpuje,
to kolejne etapy procedury maj skoni dany kraj do podjcia dziaa koniecznych do odpowiedniego zmniejszenia tego deficytu. Zgodnie z art.
104(7) Rada powinna wic skierowa do tego kraju zalecenie, by w wyznaczonym okresie deficyt ten zosta zredukowany. Chodzi o jego zmniejszenie
o co najmniej 0,5% PKB rocznie. Dostosowanie si do tego zalecenia przez
zainteresowany kraj powoduje, e procedura zostaje zamknita. Wydajc te
zalecenia, Rada wyznacza dwa terminy. Pierwszy z nich obejmuje okres do
szeciu miesicy, ktry powinien by wykorzystany na podjcie dziaa koniecznych do skorygowania nadmiernego deficytu. Drugi to termin, w jakim
te dziaania powinny spowodowa zredukowanie deficytu do poziomu niszego ni 3% PKB. W zasadzie powinno to nastpi najpniej w cigu roku
nastpujcego po roku, w ktrym Rada stwierdzia wystpowanie nadmiernego deficytu. W przypadku istnienia specyficznych okolicznoci okres na
skorygowanie deficytu moe zosta przeduony o kolejny rok.
W ramach kolejnego etapu procedury Rada ocenia, czy kraj majcy nadmierny deficyt budetowy faktycznie podj w wyznaczonym terminie
odpowiednie dziaania, czyli bada, czy zareagowa stosownie do skierowanych do niego zalece. Chodzi tu zarwno o publicznie ogoszone
dziaania legislacyjne (ustawy i inne akty prawne majce wpyw na dochody i/lub wydatki budetowe), jak i administracyjne. Jeli Rada uzna,
e takie dziaania zostay podjte, to procedura zostaje zawieszona, natomiast Komisja i Rada monitoruj skuteczno tych dziaa. Gdy Rada
stwierdzi, e niezbdne dziaania nie zostay podjte, to na mocy art.
104(8) moe zdecydowa o podaniu do wiadomoci publicznej zalece
skierowanych przez ni uprzednio do tego kraju. Krok ten jest form silniejszego nacisku ze strony Rady, gdy przedtem zalecenia te miay charakter poufny i byy znane tylko odpowiednim wadzom krajowym.
Uczestnicy rynku mieli tylko informacj, e do kraju majcego nadmierny
134
deficyt zostay skierowane zalecenia. Przekazanie ich do wiadomoci

publicznej nie wpywa korzystnie na polityk budetow, a w rezultacie
take na midzynarodow wiarygodno tego kraju. Przez decyzj Rady
uczestnicy rynku otrzymuj potwierdzenie, e naprawa finansw publicznych nie jest realizowana skutecznie. Wynikiem tego moe by konieczno zapewniania wyszego oprocentowania papierw dunych
emitowanych zarwno przez wadze centralne, jak i regionalne kraju majcego nadmierny deficyt. Moliwe wysze koszty finansowania deficytu
to konsekwencje o charakterze rynkowym, z ktrymi musi si liczy taki
kraj, jeli nie dostosuje si do zalece Rady dotyczcych podjcia dziaa
koniecznych do zredukowania deficytu.
Przedstawione wyej etapy procedury nadmiernego deficytu maj zastosowanie do wszystkich krajw Unii Europejskiej. Podjcie kolejnych etapw
procedury zaley od tego, czy kraj majcy nadmierny deficyt naley do
strefy euro, czy nie. Procedura dotyczca nadmiernego deficytu ma zastosowanie wcaoci tylko wobec krajw strefy euro. Wart. 104(9) przewidziano, e wcigu dwch miesicy po podjciu decyzji okrelonej wart.
104(8), czyli decyzji stwierdzajcej, e kraj nie podj skutecznych dziaa
wcelu skorygowania deficytu, Rada moe skierowa do danego kraju not
ostrzegawcz (notice). Wnocie tej Rada wzywa kraj do podjcia dziaa
niezbdnych do zredukowania deficytu iokrela wielko koniecznej redukcji (na og co najmniej 0,5% PKB rocznie). To dyscyplinujce posunicie Rady poprzedza zastosowanie ewentualnych sankcji wobec kraju, ktry nie stosuje si do jej zalece. Jeli kraj ten uporczywie uchyla si od
wykonania decyzji Rady, to na mocy postanowie art. 104(11) moe ona
ostatecznie zadecydowa ozastosowaniu, albo wokrelonym przypadku
ozaostrzeniu, jednego lub kilku poniszych rodkw:
zada opublikowania przez dany kraj okrelonych, wskazanych
przez Rad, informacji w przypadku emitowania przez niego papierw
wartociowych,
wezwa Europejski Bank Inwestycyjny do rozwaenia jego polityki poyczkowej wobec tego kraju,
zada od tego kraju zoenia na rzecz Wsplnoty nieoprocentowanego depozytu o odpowiedniej wysokoci do czasu, gdy w opinii Rady
nadmierny deficyt zostanie skorygowany,
naoy grzywn w odpowiedniej wysokoci.
135
Traktat nie zawiera bliszej charakterystyki tych rodkw; szczegowo

zostay one jednak okrelone w Rozporzdzeniu 1467/97 w rozdziale
Sankcje (Sanctions). Z zawartych tu postanowie wynika, e jeli Rada
podejmuje decyzj o zastosowaniu sankcji, to obowizuje zasada, e danemu krajowi powinien zosta postawiony wymg, by wnis na rachunek Komisji Europejskiej nieoprocentowany depozyt. Rada moe ponadto
zdecydowa, e oprcz depozytu zostan zastosowane take dwa pierwsze rodki okrelone w art. 104(11), czyli obowizek opublikowania wskazanych przez Rad danych oraz wniosek do EBI o rozwaenie zmian polityki poyczkowej wobec tego kraju.
Jeli chodzi owysoko pierwszego nieoprocentowanego depozytu, to
skada si on ze staego elementu, rwnego 0,2% PKB, oraz elementu
zmiennego, rwnego jednej dziesitej rnicy midzy odsetkiem deficytu
wstosunku do PKB wpoprzednim roku awartoci referencyjn, wynoszc 3%. Rada moe podj decyzj ozaostrzeniu sankcji, gdy wrezultacie nastpnych ocen sytuacji budetowej kraju stwierdzi, e nie skorygowa on deficytu. WRozporzdzeniu 1467/97 okrelono, e pojedynczy
depozyt wniesiony przez kraj czonkowski nie moe by wyszy ni 0,5%
PKB tego kraju. Najbardziej radykaln sankcj jest przeksztacenie depozytu wkar. Rada moe podj decyzj wtej sprawie, jeeli nadmierny
deficyt nie zostanie skorygowany wcigu dwch lat od dnia podjcia
przez ni decyzji wsprawie wniesienia depozytu. Depozyt, uznany przez
Rad za kar, nie podlega zwrotowi krajowi czonkowskiemu. Kwota tej
kary oraz odsetki uzyskane przez Komisj Europejsk od przyjtego depozytu staj si tzw. innym dochodem Wsplnoty (zgodnie zart. 269 TWE).
Dochd ten jest dzielony midzy kraje strefy euro niemajce nadmiernego
deficytu wwietle art. 104(6). Podzia ten powinien nastpi wtakiej proporcji, wjakiej uczestnicz one wcznej kwocie produktu narodowego
brutto tej grupy krajw.
Oceniajc postanowienia Rozporzdzenia 1467/97 dotyczce sankcji finansowych, mona stwierdzi, e ostatecznie mog one okaza si bardzo
drastyczne dla kraju utrzymujcego nadmierny deficyt budetowy. Ich zastosowanie w praktyce naley wic uzna za mao realne. Moliwo ich
naoenia moe jednak by istotnym czynnikiem dyscyplinujcym polityk budetow. Z tego powodu zapis dotyczcy sankcji finansowych zosta w rozporzdzeniu zachowany, take po jego nowelizacji w 2005 r.
136
Naley te wskaza, e stanowi on niezbdne uszczegowienie postanowie traktatowych dotyczcych sankcji.

Jeli kraj majcy nadmierny deficyt budetowy zastosuje si do zalece
Rady, na mocy art. 104 (12) Rada moe uchyli wszystkie albo tylko niektre swoje decyzje, ktre podja na podstawie paragrafw 69 i 11 artykuu 104. W ten sposb uznaje, e nadmierny deficyt zosta skorygowany,
a procedura zostaje zamknita. W przypadku gdy zalecenia Rady byy
podane do publicznej wiadomoci, po skorygowaniu deficytu przez kraj
czonkowski Rada powinna ten fakt take ogosi publicznie. Moe si te
okaza, e zainteresowany kraj podj dziaania zalecone przez Rad, ale
zdarzenia niezalene od wadz tego kraju spowodoway, e nie zdoa on
w okrelonym przez Rad czasie skorygowa deficytu. W takiej sytuacji
Rada moe zmieni termin podany w nocie wystosowanej na podstawie
art. 104(9). Ewentualne naoenie sankcji finansowych moe wic zosta
odsunite w czasie.
Z punktu widzenia krajw Unii Europejskiej, ktre nie nale do strefy
euro, istotne jest to, e nie s zwolnione zobowizku unikania nadmiernych deficytw. Wobec nich nie maj jednak zastosowania postanowienia
art. 104(9), regulujce wystosowanie noty, oraz art. 104(11), precyzujce
wielko itryb nakadania sankcji. Do krajw spoza strefy euro, ktre nie
dostosuj si do zalece wynikajcych zart. 104(7), mog zosta skierowane ponowne zalecenia na mocy tego paragrafu. Komisja Europejska
w2004r. scharakteryzowaa dodatkowe, oprcz tych zalece Rady, moliwoci oddziaywania na ich polityk budetow (European Commission
2004). Zaliczya do nich przede wszystkim opnienie decyzji oprzyjciu
do strefy euro wprzypadku wystpowania nadmiernego deficytu budetowego oraz zawieszenie moliwoci korzystania ze rodkw dostpnych
dla danego kraju wramach Funduszu Spjnoci.
Mona powiedzie, e okrelona w art. 104 TWE procedura dotyczca
nadmiernego deficytu zostaa uksztatowana tak, aby przez decyzje podejmowane na jej kolejnych etapach skoni kraj majcy taki deficyt do
zredukowania go poniej wartoci referencyjnej. Do podjcia tych decyzji
konieczne jest jednak pozyskanie odpowiedniego poparcia dla nich ze
Kraje UE spoza strefy euro nie maj te prawa gosu przy podejmowaniu decyzji okrelonych
w tych dwch paragrafach art. 104.
137
strony takiej liczby krajw czonkowskich, ktra zapewni wikszo kwalifikowan (kraj, ktrego decyzja dotyczy, nie bierze udziau w gosowaniu). Moe si wic zdarzy, e decyzje te nie zapadn mimo wyranych
zalece Komisji, jeli takiej wikszoci nie uda si uzyska. W praktyce
sytuacja taka moe wystpi w przypadku, gdy wicej krajw czonkowskich ma nadmierne deficyty. Niektre z nich mog nie poprze zastosowania kolejnych rodkw dyscyplinujcych wobec krajw majcych nadmierne deficyty, obawiajc si, e takie rodki mog by zastosowane
take wobec nich. Praktyka pokazuje, e podejmowanie decyzji przez
Rad moe by szczeglnie trudne, gdy problemy z deficytem maj due
kraje.
7. Pakt Stabilnoci i Wzrostu w praktyce

Ocena funkcjonowania w praktyce Paktu Stabilnoci i Wzrostu wymaga
uwzgldnienia faktu, e w Unii Europejskiej polityka budetowa ley
w kompetencji krajw czonkowskich. Oznacza to, e moliwoci oddziaywania na ni ze szczebla unijnego s ograniczone. Instytucje Unii, Komisja i Rada, mog tylko wpywa na wadze tych krajw, aby nie dopuszczay do powstawania nadmiernego deficytu albo zastosoway niezbdne
dziaania dostosowawcze, jeli taki deficyt powstanie. Naley mie wiadomo, e zarwno regulacje traktatowe (art. 99 i 104 TWE), jak irozporzdzenia wydane na ich podstawie (1466/97 oraz 1467/97) to rozwizanie
bezprecedensowe w procesie integracji europejskiej. W momencie ich
uchwalania trudno byo okreli ich rzeczywist skuteczno w dyscyplinowaniu krajowej polityki budetowej. Musiay zatem zosta zweryfikowane w praktyce. Pakt Stabilnoci i Wzrostu praktycznie od samego pocztku funkcjonowania by bowiem krytykowany przede wszystkim
przez kraje majce trudnoci ze zredukowaniem nadmiernych deficytw.
Zarzuty wobec Paktu byy formuowane take przez kraje strefy euro charakteryzujce si dobr sytuacj budetow, czyli majce rwnowag w budecie albo nawet nadwyki. Kraje z pierwszej grupy wskazyway, e postanowienia Paktu s zbyt restrykcyjne, gdy nie zapewniaj moliwoci
wystarczajcego uwzgldnienia przy ocenie sytuacji budetowej odrbnej
sytuacji poszczeglnych krajw, bdcej rezultatem biecego stanu koniunktury oraz wpywu na finanse publiczne specyficznych czynnikw
138
pozostajcych poza kontrol wadz krajowych. Kraje te twierdziy, e Pakt

jest rozwizaniem zbyt sztywnym i ogranicza moliwoci prowadzenia
aktywnej polityki wspierania koniunktury, a take realizacj reform
strukturalnych w gospodarce.
Z drugiej strony zastrzeenia zgaszane wstosunku do Paktu przez kraje
strefy euro majce wbudecie sytuacj blisk rwnowagi albo nawet nadwyki dotyczyy jego niewystarczajcej skutecznoci wdyscyplinowaniu
polityki budetowej krajw czonkowskich. Chodzio zwaszcza otrudnoci ze skonieniem duych krajw czonkowskich (Niemcy, Francja, Wochy) do skorygowania nadmiernego deficytu. Okazao si, e realizacja
poszczeglnych etapw procedury wobec tych krajw jest zadaniem trudnym, gdy byy one wstanie dziki posiadanej liczbie gosw wRadzie
spowalnia kolejne kroki dyscyplinujce. To zkolei byo czynnikiem
opniajcym redukowanie przez nie deficytw.
Zmiany wprowadzone do Paktu w2005r. stanowiy wduym stopniu reakcj na postulaty zgaszane przez zwolennikw rozlunienia wymogw
zawartych wtym dokumencie. Istot przeprowadzonej reformy jest wprowadzenie wikszych moliwoci brania pod uwag specyficznych czynnikw wocenie sytuacji poszczeglnych krajw, wtym stanu koniunktury, wydatkw na inwestycje publiczne, wszczeglnoci na prace
badawczo-rozwojowe, na cele pomocy rozwojowej udzielanej innym krajom oraz na reform systemu emerytalnego (Orziak 2005). Dla krajw
borykajcych si zdeficytami due znaczenie ma te wyduenie dwch
terminw istotnych dla przebiegu caej procedury. Pierwszy znich to termin podjcia dziaa niezbdnych do skorygowania deficytu (z4 do
6miesicy od dnia przyjcia przez Rad decyzji stwierdzajcej istnienie
nadmiernego deficytu). Drugi termin okrela limit czasowy, wktrym deficyt powinien zosta skorygowany.
Skutkiem zmian wprowadzonych do Paktu byo zagodzenie napi wjego
funkcjonowaniu. Zawarte wnim regulacje stay si bardziej elastyczne
imniej rygorystyczne. Dziki temu jego wymogi s lepiej dostosowane do
rzeczywistej sytuacji krajw czonkowskich. Jak pokazuje praktyka, nieuzasadnione okazay si obawy zgaszane przez przeciwnikw tych zmian, e
Pakt moe by rozwizaniem zbyt agodnym, co ostatecznie moe prowadzi
do opnienia reform strukturalnych, koniecznych wniektrych krajach do
139
poprawy stanu finansw publicznych izapewnienia ich stabilnoci wperspektywie dugoterminowej. Wdalszym cigu Pakt jest podstawowym instrumentem dyscyplinowania polityki budetowej krajw strefy euro. Dziki
wprowadzonej w2005r. wikszej elastycznoci stosowanych wjego ramach
procedur kraje majce nadmierne deficyty dysponuj wiksz swobod wrealizacji reform imaj moliwo lepszego rozoenia wczasie ich kosztw
spoecznych. Warto wskaza, e mimo zagodzenia rygorw Paktu Stabilnoci iWzrostu kraje strefy euro nie zaniechay dziaa niezbdnych do poprawy salda budetowego. Za spektakularny krok mona uzna zwikszenie
wNiemczech od 2007r. podstawowej stawki VAT a o3 punkty procentowe
(z16% do 19%), zczego 2 punkty s przeznaczone wanie na zmniejszenie
deficytu (dodatkowe wpywy podatkowe wynikajce zpozostaej czci
wzrostu stawki VAT zostay przeznaczone na sfinansowanie obniki skadki
na ubezpieczenie spoeczne).
Oceniajc w 2007 r. dokonania krajw Unii Europejskiej w dziedzinie poprawy sytuacji budetowej, Komisja Europejska wskazaa na konieczno
doskonalenia zapobiegawczej czci Paktu. Chodzi o mobilizowanie krajw czonkowskich do podejmowania w czasach dobrej koniunktury odpowiednio duego wysiku naprawy finansw publicznych. Komisja
stwierdzia, e trwajca do niedawna relatywnie dobra sytuacja gospodarcza nie zostaa waciwie wykorzystana przez wszystkie te kraje do przeprowadzenia koniecznych zmian, umoliwiajcych w szczeglnoci redukcje
wydatkw budetowych (Komisja Europejska 2007).
8. Ewolucja finansw publicznych krajw

strefy euro
Charakteryzujc sytuacj budetow krajw strefy euro wostatnich latach,
naley stwierdzi, e bya ona stosunkowo zrnicowana. Wwikszoci
ztych krajw sytuacja si poprawia. W2007r. sze spord obecnych 16
krajw nalecych do strefy miao nadwyk budetow (Belgia, Cypr, Hiszpania, Finlandia, Irlandia, Luksemburg). Niemcy po raz pierwszy od wielu lat osigny rwnowag wbudecie, apozostae osiem krajw miao
deficyt, cho wprzypadku trzech znich (Austria, Holandia iSowenia) by
140
to deficyt bardzo niewielki, mieszczcy si wprzedziale 0,40,9% PKB.

Niezbyt duy deficyt wystpowa na Malcie (1,6% PKB). Najmniej korzystna sytuacja, spord wszystkich krajw strefy euro, bya wPortugalii iGrecji, gdzie deficyt ksztatowa si na poziomie odpowiednio 3% PKB i2,7%,
atake we Woszech iPortugalii, gdzie wynosi 2,4% PKB (zob. tabela 1).
tabela 1 Saldo budetu (deficyt/nadwyka)* oraz dug publiczny

w krajach strefy euro w latach 2006-2011 (jako % PKB)
w wietle Programw Stabilizacyjnych
2006
Austria
Belgia
Cypr
Grecja
Hiszpania
Holandia
Irlandia
Finlandia
Francja
Luksemburg
Malta
Niemcy
Portugalia
Sowenia
Wochy
2007
2008
2009
2010
2011
saldo
dug
saldo
dug
saldo
dug
saldo
dug
saldo
dug
saldo
dug
-1,1
62,2
-0,9
61,2
-0,7
59,9
-0,2
58,5
0,4
56,8
0,0
87,7
0,3
83,9
0,5
80,4
0,7
76,6
0,9
72,6
3,8
65,2
4,2
60,0
4,1
48,5
4,0
45,3
4,0
43,8
4,0
40,5
-2,5
95,3
-2,7
93,4
-1,6
91,8
-0,8
87,3
0,0
82,9
1,8
39,7
1,8
36,2
1,2
34,0
1,2
32,0
1,2
30,0
0,6
47,9
-0,4
46,8
0,5
45,0
0,6
43,0
0,7
41,2
2,9
25,1
0,5
25,1
-0,9
25,9
-1,1
27,6
-1,0
28,7
3,8
39,2
4,5
35,3
3,7
32,8
3,6
30,4
2,8
29,0
2,4
27,9
-2,5
64,2
-2,4
64,2
-2,3
64,0
-1,7
63,2
-1,2
61,9
-0,6
60,2
0,7
6,6
1,0
6,9
0,8
7,1
1,0
7,2
1,2
7,0
-2,5
64,7
-1,6
62,9
-1,2
60,0
-0,1
57,2
0,9
53,3
-1,6
67,5
65,0
63,0
61,0
59,0
57,0
-3,9
64,8
-3,0
64,4
-2,4
64,1
-1,5
62,5
-0,4
59,7
-0,2
56,7
-1,2
27,1
-0,6
25,6
-0,9
24,7
-0,6
23,8
0,0
22,5
-4,4
106,8
-2,4
105,0
-2,2
103,5
-1,5
101,5
-0,7
98,5
0,0
95,1
* Saldo obejmuje budet centralny, budety regionalne i lokalne oraz system ubezpiecze spoecznych. Dane z Programw Stabilizacyjnych przedoonych Komisji Europejskiej przez Belgi w listopadzie 2006 r., a przez pozostae kraje strefy euro w listopadzie grudniu 2007 r.
rdo: zestawienie wasne na podstawie: dla Francji za 2006 r. i 2007 r. ECB (2008,
s. 55, 56); w pozostaych przypadkach Programy Konwergencji i Programy Stabilizacyjne (dostpne na stronie: http://ec.europa.eu/economy _ finance/thematic _ articles/article10982 _ en.htm).
W kwietniu 2007 r. ministrowie finansw i gospodarki krajw strefy euro,

tworzcy tzw. Eurogrup (czyli Rad Ecofin w skadzie ograniczonym do
ministrw z krajw strefy euro), na nieformalnym posiedzeniu w Berlinie
141
uzgodnili, e do koca 2010 r. w budetach wszystkich krajw strefy euro

bdzie wystpowa rwnowaga albo nadwyka. Oznaczaoby to, e przestayby wystpowa jakiekolwiek deficyty budetowe. Z analizy Programw Stabilizacyjnych przedoonych przez kraje strefy euro Komisji Europejskiej i Radzie pod koniec 2007 r. wynika, e celu tego nie uda si
zrealizowa, cho do koca 2010 r. nastpi dalsza znaczna poprawa salda
budetowego wikszoci z tych krajw. Deficyty budetowe wystpowayby jeszcze w 4 krajach: Francji (1,2% PKB), Irlandii (1,0% PKB), we Woszech (0,7% PKB) i w Portugalii (0,4% PKB). W 2011 r. we Francji, Irlandii
oraz Portugalii deficyty te maj ulec dalszej istotnej redukcji, co ma doprowadzi do ich niemal zupenej likwidacji. Realizacja tych ambitnych
celw bdzie silnie uzaleniona od stanu koniunktury. Gdyby nastpio
jej znaczne pogorszenie w porwnaniu z przewidywaniami przedstawionymi przez rzdy w Programach Stabilizacyjnych, tempo redukcji deficytw ulegoby zapewne spowolnieniu.
Bez dyscyplinujcego oddziaywania Paktu Stabilnoci i Wzrostu trudno
sobie wyobrazi, jak ksztatowaaby si obecnie sytuacja w budecie Portugalii. W 2005 r. kraj ten odnotowa deficyt budetowy na poziomie 6,1% PKB.
Tylko silna presja ze strony Rady UE pozwolia zatrzyma narastanie
ujemnego salda w budecie i wymusia podjcie niezbdnych dziaa
ograniczajcych wydatki budetowe. Konieczne okazao si take znaczne podwyszenie podstawowej stawki podatku VAT (z 17% w 2005 r. do
21% w 2007 r.). Jeli ostrona polityka budetowa bdzie konsekwentnie
realizowana w najbliszych latach, to Portugalia ma szanse do koca
2010r. zredukowa deficyt do bardzo niskiego poziomu (0,4% PKB). Stworzyoby to dobry punkt wyjcia do osignicia rwnowagi budetowej, anastpnie nadwyki budetowej.
Dobrym przykadem korzystnego oddziaywania Paktu Stabilnoci i Wzrostu na stan finansw publicznych moe by Belgia. Kraj ten w 1997 r. mia
dug publiczny przekraczajcy 120% PKB. Konsekwentna polityka budetowa, nastawiona najpierw na zredukowanie deficytu (z poziomu 2,1%
w1997r.), a potem na osignicie rwnowagi w budecie, pozwolia temu
krajowi na radykalne obnienie relacji dugu publicznego do PKB. W 2008 r.
ma ona wynie 80%, a w 2010 r. bdzie nieznacznie przekracza 70%. Ten
proces odduania nie byby moliwy bez oddziaywania Wsplnoty na Belgi (OECD 2007).
142
Take na przykadzie Hiszpanii mona pokaza uyteczno prewencyjnej czci Paktu, mobilizujcej kraje strefy euro do osigania rwnowagi
budetowej, ajeszcze lepiej nadwyki budetowej. W1997r. kraj ten mia
deficyt budetowy na poziomie 2,6% PKB. Konsekwentna, rozwana polityka budetowa pozwolia na osignicie sytuacji bliskiej rwnowagi
w2003r. (deficyt 0,2% PKB), anastpnie w2005r. nadwyki budetowej
wwysokoci 1% PKB, aw2006r. 1,8%. Dziki takiej ewolucji salda budetowego znacznie zmniejszya si relacja dugu publicznego do PKB
z68% w1998r. do 39,7% w2006r. (ECB 2008, s. 55). Zgodnie zProgramem Stabilizacyjnym przedoonym Komisji iRadzie pod koniec 2007r.
wnajbliszych latach zakada si utrzymywanie si nadwyki budetowej na poziomie 1,2% PKB. Pozwoli to na dalsz redukcj relacji dugu
publicznego do PKB. W2010r. moe ona osign poziom 30% PKB. Ta
korzystna sytuacja budetowa daje rzdowi Hiszpanii dobre pole manewru wpolityce budetowej wwarunkach rysujcego si osabienia koniunktury gospodarczej. Plany rzdowe, ogoszone po wyborach parlamentarnych wmarcu 2008r., zakadaj m.in. redukcj podatkw od
dochodw osobistych wcelu pobudzenia konsumpcji, atake podjcie
wielu nowych inwestycji wsektorze publicznym, by stworzy nowe miejsca pracy (House 2008).
Z kolei wkrajach majcych cigle deficyty budetowe moliwoci wykorzystania polityki budetowej do pobudzenia koniunktury s stosunkowo
ograniczone. Musz one wpierwszej kolejnoci skupia si na dziaaniach
zapobiegajcych wzrostowi deficytu, aponadto realizowa plany przybliajce do osignicia w2010r. sytuacji bliskiej rwnowagi. Ponadto stosunkowo trudno im skutecznie uczestniczy wkonkurencji podatkowej,
wystpujcej zarwno wUnii Europejskiej, jak ipoza ni. Konkurencja ta
wymusza obnianie podatkw, wszczeglnoci obciajcych dochody
zdziaalnoci gospodarczej (Orziak 2007). Kraj, ktry nie jest wstanie
osign iutrzyma dobrej sytuacji wbudecie, ma wic mniejsze moliwoci zarwno wspierania koniunktury, jak ikonkurowania na rynku
midzynarodowym wsferze opodatkowania przedsibiorstw.
143
9. Wnioski dla krajw zmierzajcych

do strefy euro
Dowiadczenia zwizane zfunkcjonowaniem polityki budetowej wkrajach strefy euro pokazuj, e mechanizmy dyscyplinujce t polityk, wynikajce zTWE oraz Paktu Stabilnoci iWzrostu, byy wzasadzie skuteczne. Pozwoliy ukierunkowa polityk tych krajw tak, by moliwe byo nie
tylko zredukowanie deficytw budetowych, ale take dojcie do rwnowagi budetowej. Niektre kraje byy nawet wstanie osign iutrzyma nadwyki budetowe. Mechanizmy te maj podstawowe znaczenie take dla
pozostaych krajw Unii, zwaszcza dla tych, ktre zamierzaj wnieodlegym czasie przystpi do strefy euro. Mona je traktowa jako wane rdo presji zewntrznej na polityk budetow. Wysoce prawdopodobne jest,
e bez takiej presji niektre ztych krajw nie byyby wstanie podj iprzeprowadzi zmian koniecznych do naprawy finansw publicznych.
Godne naladowania jest osignicie przez wikszo krajw strefy euro
nadwyek budetowych albo sytuacji bliskiej rwnowagi budetowej.
Programy Stabilizacyjne pokazuj, e taki kierunek polityki budetowej
bdzie kontynuowany wnajbliszych latach. Szczeglnie pouczajce s
dowiadczenia tych krajw, ktre wyszy zutrzymujcych si przez lata
deficytw budetowych isukcesywnie zmniejszaj zaduenie publiczne.
Przykad ten jest wany take dla Polski. Kraj nasz potrzebuje polityki
budetowej, ktra wperspektywie rednioterminowej pozwoli doj do
rwnowagi budetowej, apotem nadwyki wbudecie. Cel taki wydaje
si dzi mao realny, wymaga bowiem odejcia od utrwalonej wwiadomoci spoecznej filozofii, e deficyty budetowe to zjawisko normalne.
Rozpoczcie przez kraje strefy euro pod koniec lat 90. procesu dochodzenia do rwnowagi budetowej te byo powszechnie postrzegane jako odwrt od utrwalonego wpoprzednich dziesicioleciach przekonania, e
deficyt budetowy jest integralnym elementem polityki makroekonomicznej. Jeszcze wikszy sceptycyzm budzi cel wpostaci nadwyki budetowej. Mimo rnych problemw cel ten jest jednak realizowany. Jeli nie
nastpi silne pogorszenie koniunktury, to prawdopodobnie po 2011r.
strefa euro (wobecnym skadzie czonkowskim) staaby si stref woln
od deficytw budetowych. Osignicie tego celu bardzo korzystnie wpywaoby na jej moliwoci rozwojowe imidzynarodow wiarygodno.
144
Bibliografia
Annett A. (2002), Politics, Government Size, and Fiscal Adjustment in
Industrial Countries, Working Paper No. 02/162, IMF, Washington,
D.C.
ECB (2008), Monthly Bulletin, February, Frankfurt.
European Commission (2004), Public Finances in EMU 2004, European
Economy, No. 3, Brussles.
House J. (2008), Socialists win in Spain, The Wall Street Journal Europe,
10March.
Jahjah S. (2001), Financial Stability and Fiscal Crises in aMonetary Union,
Working Paper, No. 01/201, IMF, Washington, D.C.
Komisja Europejska (2007), Finanse publiczne wUGW 2007r. Zapewnienie skutecznoci czci zapobiegawczej Paktu na rzecz stabilnoci
iwzrostu, KOM(2007) 316, wersja ostateczna 13.06.2007, Bruksela.
OECD (2007), From stability to sustained growth: challenges for the Belgian
economy, OECD Economic Surveys, March, Paris.
Orziak (2005), Reforma Paktu Stabilnoci iWzrostu oraz jej potencjalne
konsekwencje, Bank iKredyt, nr 7, s. 1427.
Orziak (2007), Konkurencja podatkowa iharmonizacja podatkw wramach Unii Europejskiej. Implikacje dla Polski, Oficyna Wydawnicza WSHiP/
Elipsa, Warszawa.
145
Magdalena Proczek
Polityka monetarna
Polityka pienina w strefie euro
Struktura EBC
Zadania instytucji ESBC
Niezaleno EBC
Stabilno cen jako nadrzdny cel EBC
Definicja ilociowa stabilnoci cen
Strategia realizacji polityki pieninej w Eurolandzie
Narzdzia polityki pieninej EBC
Polityka kursowa EBC
ERM II
147
dr Magdalena Proczek
Szkoa Gwna Handlowa wWarszawie, Kolegium Gospodarki wiatowej,

Instytut Handlu Zagranicznego iStudiw Europejskich, Zakad Unii Europejskiej
Polityka monetarna
1. Polityka monetarna istrefa euro
zagadnienia wprowadzajce
Polityka monetarna obejmuje polityk pienin oraz kursow. Polityka
pienina jest gwnie dziaalnoci banku centralnego, polegajc na
wyborze pieninych celw makroekonomicznych iich realizacji przez
regulowanie poday pienidza ipopytu na pienidz, za pomoc wybranych instrumentw. Polityka ta jest obecnie jedn znajwaniejszych
dziedzin polityki makroekonomicznej. Instrumentami polityki pieninej
s narzdzia, dziki ktrym bank centralny moe realizowa cele pienine. Mog one mie rnorodny charakter, jednak ich stosowanie ma prowadzi do oczekiwanych zmian wpopycie na pienidz lub poday pienidza (Skopowski, Winiewski 2007, s. 5).
Podstawowym zadaniem polityki kursowej jest stworzenie warunkw do
ksztatowania si wdugim okresie kursu oscylujcego wok kursu rwnowagi wyznaczonego przez zmiany podstawowych wielkoci makroekonomicznych. Polityka kursowa jest realizowana gwnie za porednictwem (Bilski 2006, s. 83):
148
wyboru denominatora isposobu definiowania kursu walutowego,

wyboru mechanizmu kursowego,
interwencji banku centralnego na rynku walutowym.
Najwaniejsz wadz monetarn realizujc jednolit polityk pienin
wstrefie euro od 1 stycznia 1999 r. jest Europejski Bank Centralny (EBC)
(Baka 2001a, s. 61). EBC oraz banki centralne pastw UE, wktrych wprowadzono wspln walut euro, okrela si mianem Eurosystemu, strefy
euro bd Eurolandu. Faktycznie zadania zzakresu wsplnej polityki pieninej wypeniaj EBC oraz banki centralne krajw strefy euro.
Europejski System Bankw Centralnych (ESBC) skada si zEBC oraz narodowych (krajowych) bankw centralnych (NBC/KBC) wszystkich 27
czonkw Unii Europejskiej. Banki centralne pastw czonkowskich nienalecych do Eurosystemu s czonkami ESBC majcymi specjalny status. Wyrnia si obecnie dwie grupy krajw bdcych poza stref euro.
Zgodnie zprotokoem stanowicym zacznik do Traktatu ustanawiajcego Wsplnot Europejsk (TWE) zuczestnictwa wstrefie euro zostay wyczone Dania iWielka Brytania. Oznacza to, e pastwa te wynegocjoway prawo do wasnej decyzji owprowadzeniu euro (tzw. klauzula
opt-out). Oba kraje skorzystay zprzysugujcego im prawa inie przystpiy do Eurosystemu (Orziak 2004, s. 14). Wyczenia przyznane Danii
iWielkiej Brytanii maj charakter stay, ale oba pastwa zachoway moliwo wejcia do strefy euro wpniejszym okresie, jeeli bd wwczas
spenia warunki konieczne do przyjcia wsplnej waluty.
Pastwa UE, ktre nie speniy warunkw koniecznych do przyjcia euro,
zostay natomiast objte tzw. derogacj. Zachowuj one, tak jak Dania
iWielka Brytania, suwerenno monetarn wasn walut oraz dotychczasowe uprawnienia wdziedzinie polityki pieninej ikursowej. DerogaObecnie jest 16 NBC strefy euro.
Wyrnia si kryteria ekonomiczne, dotyczce poziomu stopy inflacji, dugoterminowej stopy procentowej, uczestnictwa waluty wERM II; budetowe, dotyczce poziomu zaduenia
publicznego ideficytu budetowego, oraz prawne, zwizane zniezalenoci banku centralnego oraz dostosowaniem przepisw prawnych do uczestnictwa wEurosystemie.

Derogacja oznacza przejciowe wyczenie obowizywania prawa wsplnotowego dotyczcego jednolitej polityki pieninej ikursowej dla krajw UE, ktre nie s czonkami strefy euro, ale maj obowizek zosta nimi wprzyszoci.

149
cja wyklucza jednak banki centralne tych krajw zprocesu podejmowania

decyzji dotyczcych wsplnej polityki pieninej ikursowej oraz zich realizacji. Objcie pastwa czonkowskiego derogacj nie oznacza jednak
jego rezygnacji zwprowadzenia wsplnej waluty. Pastwo takie ma obowizek denia do osignicia konwergencji gospodarczej iprawnej jako
warunkw umoliwiajcych przyjcie euro. Derogacja ma charakter tymczasowy. Rada UE co dwa lata dokonuje przegldu sytuacji na podstawie
raportw EBC iKomisji Europejskiej. Jeli Rada (obradujca wskadzie
ECOFIN ministrw gospodarki ifinansw oraz szefw pastw lub rzdw) stwierdzi, e dane pastwo czonkowskie spenia kryteria zbienoci
gospodarczej iprawnej, derogacja jest uchylana idany kraj przyjmuje euro
(Scheller 2006, s. 39). Obecnie jest dziewi pastw czonkowskich objtych derogacj Szwecja oraz omiu nowych czonkw UE.
Polityka kursowa wEurolandzie rwnie zostaa przeniesiona zpoziomu
pastw czonkowskich na szczebel ponadnarodowy. Poniewa wsplna
waluta oznacza wsplny kurs wymiany, moliwe jest istnienie tylko jednolitej polityki kursowej. Decyzje dotyczce polityki kursowej dla strefy
euro podejmowane s wsplnie przez EBC iRad ECOFIN, przy czym
ostatnie sowo naley wtym przypadku jednak do Rady.
Celem niniejszego opracowania jest analiza polityki monetarnej Eurosystemu, tzn. charakterystyka jednolitej polityki pieninej ikursowej
wkrajach Unii Europejskiej, ktre przyjy wspln walut euro.
2. Specyfika polityki pieninej wEurolandzie

Wyczn odpowiedzialno za wspln polityk pienin strefy euro powierzono Europejskiemu Bankowi Centralnemu, stanowicemu centraln
instytucj zarwno ESBC, jak iEurosystemu. Wsplna waluta wymaga
jednolitej polityki pieninej oraz centralizacji uprawnie decyzyjnych.
Poniewa niektre decyzje dotyczce polityki pieninej podejmowane s
na bieco, struktura Eurosystemu jest trwaa. Ma on form podmiotu
prawnego, ponoszcego odpowiedzialno za swoj dziaalno. Ponadto
Sowenia przystpia do strefy euro 1 stycznia 2007 r., Malta iCypr 1 stycznia 2008 r.,
aSowacja 1 stycznia 2009 r.
150
ze wzgldu na to, e gwnym celem polityki pieninej wstrefie euro jest

utrzymanie stabilnoci cen (art. 105 ust. 1 TWE), uprawnienia decyzyjne
powierzono organowi niezalenemu zarwno od instytucji wsplnotowych, jak iod pastw czonkowskich (Scheller 2006, s. 32).
EBC zosta powoany 1 czerwca 1998 r., a1 stycznia 1999 r. rozpocz swoj statutow dziaalno. Jego siedzib jest Frankfurt nad Menem. Poniewa
uwzgldnienie wszystkich sugestii NBC podczas ksztatowania EBC byo
niemoliwe (Szelg 2003, s. 7), zosta on utworzony na wzr niemieckiego
Bundesbanku, zwaszcza jeeli chodzi ozasad niezalenoci iprzyjcie
stabilnoci cen za gwny cel jego polityki pieninej, atake wiarygodno
ipozycj midzynarodow (Mucha-Leszko 2007, s.118).
Narodowe banki centralne strefy euro nie zostay jednak zlikwidowane,
lecz stay si od 1 stycznia 1999 r. integraln czci Eurolandu. Banki te
nie prowadz niezalenej polityki pieninej, straciy take prawo do samodzielnej emisji pienidza, aich obecna rola sprowadza si do wykonywania zada okrelonych przez EBC (Kawecka-Wyrzykowska, Synowiec
2004, s. 320).
Za organizacj europejskiej bankowoci centralnej wformie systemu,
anie tylko jednej instytucji przemawiay trzy argumenty:
F
unkcjonowanie Eurosystemu opiera si na istniejcych rozwizaniach
instytucjonalnych, infrastrukturze, dowiadczeniu iznacznych moliwociach operacyjnych krajowych bankw centralnych. Wiele bankw
centralnych wykonuje przy tym dodatkowe zadania, niezwizane
zfunkcjami Eurosystemu.
Ze wzgldu na duy zasig terytorialny strefy euro oraz budowane przez
lata relacje krajowych spoecznoci bankowych zich bankami centralnymi uznano za waciwe zapewnienie instytucjom kredytowym bezporedniego dostpu do bankowoci centralnej wkadym pastwie
czonkowskim.
Wobec mnogoci narodw, jzykw ikultur wstrefie euro to krajowe
banki centralne (anie jeden podmiot) s najlepiej przygotowane, by suy jako cznik midzy obywatelami aEurosystemem.
http://www.ecb.int/ecb/educational/facts/orga/html/or_002.pl.html.
151
Materialn podstaw funkcjonowania EBC jest kapita zaoycielski. Obowizek wpat do kapitau zosta naoony na wszystkie narodowe banki
centralne, rwnie tych pastw, ktre nie uczestnicz wstrefie euro. S
one wycznymi udziaowcami idysponentami kapitau. Statut EBC przewiduje moliwo zwikszenia kapitau, zzachowaniem warunkw
iogranicze okrelonych przez Rad UE na wniosek EBC. Wcelu zapewnienia EBC rodkw finansowych naoono na narodowe banki centralne
take obowizek przekazania EBC zagranicznych rezerw dewizowych.
Jednoczenie zyski wypracowane wramach prowadzonej polityki pieninej s przekazywane narodowym bankom centralnym proporcjonalnie do wysokoci udziau wkapitale EBC, ktry zosta ustalony wodniesieniu do udziau danego pastwa woglnej liczbie ludnoci UE
wprzedostatnim roku poprzedzajcym ustanowienie Banku oraz do
udziau pastwa wprodukcie krajowym brutto UE wcenach rynkowych,
wedug notowa zostatnich piciu lat poprzedzajcych przedostatni rok
przed ustanowieniem EBC. Wagi przyznane poszczeglnym bankom s
dostosowywane co pi lat (Kociuba 2007, s. 222).
Eurosystemem zarzdzaj organy EBC Rada Prezesw, Zarzd iRada Oglna. Organy te wramach swoich kompetencji podejmuj wszystkie decyzje
zwizane zrealizacj zada Eurolandu. Oprcz okrelenia zada nalecych
do wycznej kompetencji EBC statut nie wskazuje, wjakim zakresie Bank
ma samodzielnie prowadzi polityk, awjakim maj to robi krajowe banki
centralne. Wprzypadku wikszoci dziaa Eurosystemu podzia pracy
opiera si na zasadzie decentralizacji. Zgodnie zni EBC, wzakresie uznanym za moliwy iodpowiedni, ma prawo zwraca si do krajowych bankw
centralnych oprzeprowadzenie operacji stanowicych cz zada Eurosystemu. Wten sposb EBC ikrajowe banki centralne razem przyczyniaj si
do realizacji wsplnych celw Eurosystemu. EBC odpowiada za prawidowe
isystematyczne wykonanie wszystkich zada. Wtym celu ma prawo wydawania wytycznych iinstrukcji dla krajowych bankw centralnych.
Gwnym organem decyzyjnym wdziedzinie ksztatowania polityki pieninej wEurolandzie jest Rada Prezesw, ktra zbiera si co dwa tygodnie. Skada si zszeciu czonkw Zarzdu oraz prezesw narodowych
bankw centralnych krajw strefy euro. Do jej obowizkw nale:

Kraje te jednak do momentu przyjcia euro wpacaj 7% przypadajcych na nie udziaw.

152
uchwalanie wytycznych i podejmowanie decyzji niezbdnych do wykonywania zada powierzonych Eurosystemowi,

podejmowanie decyzji wsprawach celw pieninych, podstawowych
stp procentowych, wielkoci rezerw wEurosystemie oraz okrelanie
wytycznych koniecznych do realizacji tych decyzji.
Na pierwszym posiedzeniu w kadym miesicu Rada Prezesw ocenia
zjawiska pienine oraz wydarzenia gospodarcze, anastpnie podejmuje
decyzj wsprawie polityki pieninej na dany miesic. Na drugim posiedzeniu Rada omawia kwestie zwizane zinnymi zadaniami iobowizkami EBC oraz Eurosystemu.
Na poziomie operacyjnym jednolit polityk pienin realizuje Zarzd,
ktry skada si zPrezesa iWiceprezesa oraz czterech innych czonkw.
Wszyscy czonkowie s mianowani za wsplnym porozumieniem szefw
pastw lub rzdw krajw obszaru euro. Do najwaniejszych zada Zarzdu nale:
przygotowywanie posiedze Rady Prezesw;
realizowanie polityki pieninej obszaru euro zgodnie zwytycznymi
ipostanowieniami Rady Prezesw; wtych ramach Zarzd wydaje krajowym bankom centralnym obszaru euro niezbdne polecenia;
kierowanie codzienn dziaalnoci EBC;
wykonywanie okrelonych uprawnie przekazanych wdrodze delegacji
przez Rad Prezesw, wtym uprawnie ocharakterze regulacyjnym.
Rada Oglna skada si zPrezesa iWiceprezesa EBC oraz prezesw krajowych bankw centralnych pastw UE. Wposiedzeniach Rady Oglnej
mog uczestniczy take pozostali czonkowie Zarzdu EBC, Przewodniczcy Rady UE oraz czonek Komisji Europejskiej, jednak bez prawa do
gosowania. Rad Ogln mona uzna za organ tymczasowy, ktry zostanie rozwizany po przyjciu wsplnej waluty przez wszystkie pastwa
UE. Do kompetencji Rady Oglnej naley udziaw10:
http://www.ecb.int/ecb/orga/decisions/govc/html/index.pl.html.
http://www.ecb.int/ecb/orga/decisions/eb/html/index.pl.html.
10
http://www.ecb.int/ecb/orga/decisions/genc/html/index.pl.html.

153
dziaaniach doradczych EBC,

zbieraniu informacji statystycznych,
sporzdzaniu raportw rocznych EBC,
ustalaniu zasad koniecznych do normalizacji procedur rachunkowych
isprawozdawczych stosowanych przez krajowe banki centralne,
podejmowaniu wszelkich dziaa zwizanych zokreleniem klucza
subskrypcji kapitau EBC innych ni okrelone wTraktacie,
ustalaniu warunkw zatrudnienia personelu EBC,
przygotowaniach niezbdnych do nieodwoalnego ustalenia kursw
walut pastw czonkowskich objtych derogacj wobec euro.
Poza organami zarzdzajcymi EBC wan rol wtej organizacji odgrywaj

pracownicy analityczno-badawczy, ktrzy na bieco badaj sytuacj pienin Unii oraz przygotowuj materiay do podejmowania decyzji przez
Rad Prezesw oraz Zarzd. Wielkie znaczenie doboru zarwno kierownictwa EBC, jak i ekspertw banku wynika zfaktu, e instytucja ta buduje
sw reputacj praktycznie od zera. Liczy si wic kady element, ktry pozwala uczestnikom rynku ksztatowa pogld na temat dziaalnoci EBC
(Latoszek 2007, s. 424).
Wrzeczywistoci prawie wszystkie zadania operacyjne Eurosystemu s
wykonywane przez krajowe banki centralne, zgodnie zdecyzjami podejmowanymi przez Rad Prezesw EBC. Do zada narodowych bankw
centralnych nale11:
Realizacja operacji pieniych tzn. krajowe banki centralne faktycznie realizuj transakcje, np. zwizane zdostarczaniem bankom komercyjnym pienidza banku centralnego.
Zarzdzanie operacyjne rezerwami zagranicznymi EBC, obejmujcymi przeprowadzanie irozliczanie transakcji rynkowych wramach inwestowania rezerw zagranicznych EBC.
Zarzdzanie wasnymi rezerwami zagranicznymi. Planowe dziaania
krajowych bankw centralnych wtym zakresie podlegaj zatwierdzeniu przez EBC wprzypadku, gdyby mogy wpyn na kursy walutowe
lub sytuacj pynnociow, oraz gdy przekraczaj limity okrelone
wwytycznych EBC. Ustalenia te maj zapewni zgodno zpolityk
pienin ikursow EBC.
11
154
Eksploatacja systemw patniczych inadzr nad nimi.Systemy patnicze su do przekazywania pienidzy wobrbie systemu bankowego.
Krajowe banki centralne eksploatuj inadzoruj systemy krajowe, ktre
cz si wsystem patnoci TARGET, obsugujcy patnoci weuro.
Istniej ponadto prywatne systemy patnoci irozrachunku papierw
wartociowych, wprzypadku ktrych nadzr ze strony banku centralnego ma zapewni ich sprawne funkcjonowanie.
Emisja banknotw wsplnie zEBC. Emitentami banknotw euro s
EBC ikrajowe banki centralne, natomiast wprowadzaniem ich do obiegu zajmuj si tylko krajowe banki centralne. Wcelu zaspokojenia istniejcego zapotrzebowania skadaj one roczne zamwienia na produkcj oraz prowadz system zarzdzania zapasami dla caego Eurosystemu.
Koordynatorem obu tych dziaa jest EBC. Krajowe banki centralne podejmuj te czynnoci majce zapewni wysok jako banknotw bdcych wobiegu ianalizuj wykryte falsyfikaty.
Gromadzenie statystyk iwsppraca zEBC. Do prowadzenia polityki
pieninej irealizacji innych zada Eurosystemu EBC potrzebuje szerokiego zakresu danych ekonomiczno-finansowych. Krajowe banki centralne pomagaj, przede wszystkim zbierajc od krajowych instytucji
finansowych dane dotyczce rynku pieninego, bankowego i finansowego, statystyk bilansu patniczego irezerw midzynarodowych Eurosystemu oraz rachunkw finansowych.
Funkcjonalna integracja krajowych bankw centralnych Eurosystemu nie
narusza ich dotychczasowej autonomii instytucjonalnej, finansowej iadministracyjnej. Krajowe banki centralne peni funkcje niezwizane
zEurosystemem na wasn odpowiedzialno, pod warunkiem e funkcje te nie koliduj zcelami izadaniami Eurolandu. Nale do nich rne
wzalenoci od kraju rodzaje usug finansowych iadministracyjnych
wiadczonych na rzecz rzdw danego kraju. Wikszo krajowych bankw centralnych sprawuje take nadzr nad instytucjami finansowymi
wswoim kraju.
Wcelu zintegrowania narodowych bankw centralnych zEurosystemem
wprowadzono odpowiednie zmiany do przepisw krajowych. Zgodnie
zprawem wsplnotowym krajowe przepisy istatuty maj wszczeglnoci
gwarantowa, e narodowe banki centralne iich organy decyzyjne s niezalene od innych wadz danego kraju UE. Niezaleno jest wymogiem
155
niezbdnym ze wzgldu na udzia krajowych bankw centralnych iich

prezesw wfunkcjonowaniu Eurosystemu (Scheller 2006, s. 46).
EBC jest take cakowicie niezaleny od instytucji iorganw UE oraz rzdw jej pastw czonkowskich (EMI 1998, s. 291295). Niezaleno EBC
ma cztery aspekty:
N
iezaleno funkcjonalna tzn. zdolno do samodzielnego ksztatowania irealizacji polityki pieninej oraz wypeniania innych zada
statutowych. Aby mg sprosta tym zadaniom, EBC zosta wyposaony
wodpowiednie uprawnienia decyzyjne ioperacyjne, m.in. wdziedzinie polityki emisyjnej (emisja pienidza), wdziedzinie kredytowej
(ustalanie stp procentowych kredytw), atake wodniesieniu do polityki rezerw obowizkowych (ustalanie stp rezerwy obowizkowej).
Niezaleno instytucjonalna, oznaczajca, e aden organ decyzyjny,
czonkowie EBC ani personel bankw centralnych nie mog stara si
oinstrukcje ani nie mog przyjmowa instrukcji od instytucji czy organw Wsplnoty, od rzdw pastw czonkowskich czy od jakiegokolwiek innego organu. Instytucje iorgany Wsplnoty oraz rzdy pastw
czonkowskich zobowizuj si natomiast nie wywiera wpywu na
czonkw organw decyzyjnych Europejskiego Banku Centralnego lub
narodowych bankw centralnych wwykonywaniu ich obowizkw.
Niezaleno personalna (osobowa) to pewien zbir procedur dotyczcych powoywania czonkw organw decyzyjnych EBC, bezpieczestwa ich kadencji oraz moliwoci zatrudniania wasnego personelu.
Przestrzeganie wszystkich powyszych procedur nie daje jednak cakowitej gwarancji niezalenoci ibezstronnoci czonkw organw Europejskiego Banku Centralnego ani czonkw organw decyzyjnych
poszczeglnych bankw centralnych. Osoby te s bowiem wybierane
zklucza politycznego. Wane jest jednak to, aby mogy swobodnie podejmowa decyzje wtrakcie uczestnictwa wokrelonych organach.
Su temu zapisy oodpowiednio dugiej kadencji, braku moliwoci
uznaniowego odwoania przed jej upywem, aprzede wszystkim zapis
ojednokadencyjnoci czonkw Zarzdu Europejskiego Banku Centralnego oraz spenianie kryterium fachowoci.
Niezaleno finansowa dotyczy zasad prowadzenia gospodarki finansowej EBC, do ktrych zaliczono m.in. zasady wyposaenia wkapita,
jego powikszania, podziau zyskw, postanowienia dotyczce sposo156
bu ksztatowania warunkw pracy ipacy dla personelu EBC oraz zakazu kredytowania instytucji rzdowych.
Biorc pod uwag wymienione aspekty niezalenoci, naley uzna, e EBC
cieszy si bardzo du autonomi wwykonywaniu swych zada. Statutowo
zagwarantowana niezaleno Banku wraz zcelem osignicia iutrzymywania stabilnoci cen stanowi bowiem warunek konieczny prowadzenia
wiarygodnej polityki pieninej wstrefie euro (Baran 2002, s. 79).
Niezaleno EBC wydaje si mie podstawowe znaczenie zarwno dla
skutecznoci jego antyinflacyjnej polityki pieninej iwefekcie dla midzynarodowej pozycji euro, jak idla harmonijnego funkcjonowania samej Unii Europejskiej. Dowiadczenia zokresu powojennego pokazuj, e
kraje, wktrych bank centralny cieszy si prawdziw autonomi wsystemie wadzy, notoway najlepsze rezultaty wdziedzinie stabilnoci cen.
Autonomia ta bowiem stwarza bankowi centralnemu swobod niezbdn
do podejmowania dziaa nastawionych na walk zinflacj. Wolny od
naciskw politycznych bank centralny nie potrzebuje uwzgldnia celw
doranych, lecz moe si skupi na swym celu podstawowym, ktrym jest
ochrona wartoci pienidza (Orziak 1998, s. 26).
Przekazanie wadzy monetarnej jednej znajbardziej niezalenych instytucji finansowych pociga za sob problem zakresu imoliwoci sprawowania nad ni demokratycznej kontroli. Demokratyczne spoeczestwo ma
prawo wymaga od tej organizacji odpowiedzialnoci za podejmowane decyzje, osigania mandatowych celw, atake przejrzystoci dziaania. Ze
wzgldu na to, e przejrzysto iwaciwa komunikacja zotoczeniem s
niezwykle wane, na EBC naoono obowizek publikowania iudostpniania rocznych sprawozda finansowych. EBC publikuje take miesiczne
raporty, wktrych przedstawiane s analizy sytuacji ekonomicznej, bdce
podstaw podjtych decyzji monetarnych. Dziaalno Banku jest rwnie
przedmiotem obserwacji ianaliz ze strony innych instytucji. Utworzono
liczne centra skupiajce znanych icenionych ekonomistw, zajmujce si
monitorowaniem dziaalnoci EBC, np. Centre for Economic Policy Research Monitoring the European Central Bank, Centre for European Policy
Studies, The Observatory of the European Central Bank. Jednoczenie Bank
stara si odobr komunikacj zotoczeniem. wiadcz otym konferencje
prasowe Prezesa iWiceprezesa po spotkaniach Rady Prezesw iich publi-
157
kacja wInternecie, dua aktywno wydawnicza, czste wystpienia czonkw Rady na konferencjach iseminariach oraz ich udostpnianie na stronie internetowej Banku12.
Nadrzdnym celem polityki pieninej Eurolandu, jak wspomniano
wczeniej, jest dbanie outrzymywanie trwaej stabilnoci cen. Uznano,
e jest to najlepszy instrument sucy realizacji zadania, jakim jest popieranie harmonijnego, zrwnowaonego istaego rozwoju dziaalnoci
gospodarczej, wysokiego poziomu zatrudnienia iochrony socjalnej (...)
(art. 2 TWE) (Barcz et al. 2007, s. 289).
Postanowienie to odzwierciedla wspczesne koncepcje ekonomiczne na
temat roli, zakresu iogranicze polityki pieninej oraz stanowi podstaw
instytucjonalnego iorganizacyjnego ksztatu bankowoci centralnej UGW.
Polityka pienina ukierunkowana na trwae utrzymanie stabilnoci cen
przyczynia si do poprawy perspektyw gospodarczych ipodniesienia standardu ycia obywateli. Stabilne ceny minimalizuj znieksztacenia mechanizmu cenowego wgospodarce rynkowej iwten sposb uatwiaj konsumentom, jak te przedsibiorstwom podejmowanie waciwych decyzji
wsprawie alokacji zasobw. Pozwala to wiec na jak najbardziej efektywne
ich wykorzystanie.
Po drugie, teoretyczne podstawy polityki pieninej oraz dowiadczenia
zprzeszoci dowodz, e polityka pienina wostatecznym rozrachunku moe wpywa jedynie na poziom cen wgospodarce. Stabilno cen
jest zatem jedynym realistycznym celem polityki pieninej wrednim
okresie. Pomijajc pozytywne skutki utrzymania stabilnoci cen, polityka
pienina nie jest natomiast wstanie wywiera dugotrwaego wpywu
na inne zmienne realne (Scheller 2006, s. 47).
Moliwo utrzymywania stabilnoci cen wrednim okresie za pomoc
polityki pieninej zaley od tego, wjakim stopniu system bankowy jest
uzaleniony od pienidza emitowanego przez bank centralny (pienidza
bazowego) wramach realizacji funkcji zaspokajania popytu na pienidz
wobiegu, rozrachunku sald midzynarodowych oraz speniania wymogu
utrzymywania rezerw obowizkowych wbanku centralnym. Zadanierea12
ttp://www.ecb.int/ecb/orga/transparency/html/index.pl.html;
h
http://www.ecb.int/ecb/orga/accountability/html/index.pl.html.
158
lizacji polityki pieninej strefy euro wie si zatem zkoniecznoci zapewnienia Eurosystemowi penej kontroli nad baz monetarn ijest funkcj polityki publicznej realizowan gwnie za porednictwem operacji na
rynku finansowym. Wzwizku ztym EBC oraz krajowe banki centralne
Eurolandu to jedyne instytucje uprawnione do emitowania banknotw
euro, bdcych prawnym rodkiem patniczym w tej strefie. Eurosystem
jest monopolist wkreacji pienidza bazowego itym samym ma dominujcy wpyw na warunki panujce na rynku pieninym oraz stosowane na
nim stopy procentowe.
Zmiana stp procentowych rynku pieninego zinicjatywy banku centralnego uruchamia wiele mechanizmw idziaa podmiotw gospodarczych,
by ostatecznie wpyn na poziom takich zmiennych ekonomicznych, jak
wielko produkcji oraz ceny. Proces ten znany jest jako mechanizm transmisji polityki pieninej. Poniewa angauje on, na rnych etapach, szereg
procesw ekonomicznych idziaa podmiotw gospodarczych, jego wpyw
na poziom cen mona zwykle zaobserwowa dopiero po duszym czasie.
Ponadto skala isia oddziaywania mog by rne, zalenie od kondycji
gospodarki, przez co trudno jest dokadnie je oszacowa. EBC musi liczy
si zwiksz niepewnoci ni inne banki centralne, gdy odpowiada za
wielowymiarowy obszar walutowy istniejcy dopiero od 1999 r. Ponadto
zmiany instytucjonalne izmiany zachowa, ktre nastpiy po wprowadzeniu wsplnej waluty, mogy wpyn na relacje midzy rnymi zmiennymi ekonomicznymi (Scheller 2006, s.7981).
Ztego powodu EBC stworzy strategi realizacji polityki pieninej skadajc si zdwch elementw, tzn. zilociowej definicji stabilnoci cen
oraz informacji ianaliz, ktre Rada Prezesw EBC powinna uwzgldnia,
podejmujc perspektywistyczne decyzje wzakresie tej polityki.
TWE wyranie wyznacza utrzymanie stabilnoci cen jako podstawowy
cel EBC, jednak nie definiuje dokadnie tego pojcia. Dlatego Rada Prezesw postanowia opracowa ilociow definicj stabilnoci cen, kierujc
si tym, e (Scheller 2006, s. 82):
D
efinicja ilociowa zapewnia wiksz przejrzysto polityki pieninej.
Definicja ilociowa jest punktem odniesienia oceny przez opini publiczn, czy EBC wywizuje si ze swoich obowizkw. Poniewa atwo
159
stwierdzi, kiedy poziom ceny odbiega od definicji, EBC przedstawia

wwczas wyjanienia dugotrwaego odchylenia iinformuje, jak zamierza przywrci stabilno cen wrozsdnym czasie.
C
elem definicji jest ksztatowanie oczekiwa dotyczcych rozwoju sytuacji cenowych, atym samym zwikszenie efektywnoci polityki pieninej EBC. Ze wzgldu na to, e podstawowym obowizkiem Banku
jest utrzymanie stabilnoci cen, rynki finansowe iopinia publiczna
maj prawo oczekiwa, e wrednim okresie inflacja bdzie si ksztatowa na poziomie zasadniczo zgodnym zdefinicj stabilnoci cen.
Wpadzierniku 1998 r. Rada Prezesw EBC zdefiniowaa stabilno cen
jako roczny wzrost Zharmonizowanego Wskanika Cen Konsumpcyjnych (HICP Harmonised Index of Consumer Price) dla strefy euro poniej 2% (Baka 2001b, s. 2930) idodaa, e stabilno cen naley utrzymywa wrednim okresie. Wyjania przy tym, e dc do osignicia
stabilnoci cen, bdzie si staraa utrzymywa stop inflacji wrednim
okresie blisko tego poziomu.
Odniesienie do wskanika HICP dla strefy euro wskazuje na dwie kwestie. Po pierwsze, celem polityki pieninej EBC jest osigniecie stabilnoci cen wcaej strefie, apo drugie, wynika to ze znaczenia cen konsumpcyjnych dla ogu spoeczestwa. Wskanik HICP umoliwia najpeniejsze
oszacowanie zachodzcych zupywem czasu zmian cen reprezentatywnego koszyka towarw iusug konsumpcyjnych nabywanych przez gospodarstwa domowe Eurolandu. Zwrot poniej 2% jasno okrela grn
granic wskanika HICP, wyznaczajc poziom cen, jaki wrednim okresie uznaje si za stabilny. Jednoczenie docelowy poziom inflacji dodatni, bliski 2% zapewnia wystarczajcy margines pozwalajcy unikn
ryzyka deflacji. Pozwala take uwzgldni ewentualny bd pomiaru
wskanika HICP oraz wpyw zrnicowania stp inflacji wstrefie euro
wynikajcego zkonstrukcji wskanika.
Naley doda, e EBC jest jedynym bankiem centralnym, ktry realizuje cel
stabilnoci cen okrelony ilociowo (European Commission 2004, s.69).
Sformuowanie wrednim okresie wynika zpowszechnego przekonania, e niemoliwe jest precyzyjne ksztatowanie sytuacji cenowej czy
stopy inflacji wkrtkim kilkutygodniowym, anawet kilkumiesicznym
160
horyzoncie czasowym. Zmiany polityki pieninej odbijaj si na cenach zpewnym opnieniem iwstopniu, ktrego nie mona dokadnie
przewidzie. Dlatego polityka pienina nie moe wkrtkim okresie
zneutralizowa wszystkich nieoczekiwanych wstrzsw cenowych. Pewna krtkookresowa zmienno inflacji jest zatem moliwa (Scheller 2006,
s. 8283).
Oddziaujc na poziom cen za porednictwem procesu transmisji monetarnej, EBC wpywa na warunki panujce na rynku pieninym (atym
samym na poziom krtkoterminowych stp procentowych) wtaki sposb,
by jak najskuteczniej utrzyma stabilno cen wrednim okresie. Jest to
zgodne ze strategi polityki pieninej, ktra wymaga, by decyzje wsprawie polityki pieninej byy podejmowane konsekwentnie isystematycznie. Konsekwencja pomaga stabilizowa oczekiwania inflacyjne oraz
zwiksza wiarygodno EBC.
Zpowodu opnie transmisji monetarnej banki centralne powinny
okrela, jaki kierunek wpolityce pieninej pozwoli utrzyma stabilne
ceny wprzyszoci. Na tym wanie polega perspektywiczno polityki
pieninej. Poniewa opnienie transmisji monetarnej uniemoliwia
zneutralizowanie wkrtkim okresie nieoczekiwanych wstrzsw cenowych (spowodowanych na przykad skokami cen surowcw na rynkach
midzynarodowych) za pomoc narzdzi polityki pieninej, nie da si
unikn, jak ju wczeniej wspomniano, pewnej krtkookresowej zmiennoci stp inflacji. Ponadto zpowodu zoonego charakteru procesu transmisji monetarnej skutki polityki pieninej zawsze s obarczone znaczn
niepewnoci. Dlatego wanie istotne jest przyjcie redniookresowej
perspektywy. Jest to zgodne ztez EBC, e stabilno cen naley utrzyma wrednim okresie oraz pozwala unikn nadmiernego aktywizmu
gospodarczego iwprowadzania niepotrzebnego (isamonapdzajcego si)
elementu zmiennoci do sfery realnej gospodarki.
EBC powinien si zatem liczy ze znaczn niepewnoci zwizan zwiarygodnoci wskanikw ekonomicznych, struktur gospodarki strefy
euro imechanizmem transmisji wsplnej polityki pieninej, zwaszcza
wcigu pierwszych lat funkcjonowania UGW. Zczynnikiem niepewnoci musz si zreszt liczy wszystkie banki centralne, nie tylko europejski. Polityka pienina powinna zatem opiera si na jak najszerszych
161
podstawach iuwzgldnia wszystkie istotne informacje (Scheller 2006,

s.8385). Dlatego drugim filarem strategii polityki pieninej EBC jest
analiza makroekonomiczna imonetarna.
Wanalizie makroekonomicznej oceniane s czynniki wpywajce na sytuacj cenow wperspektywie krtko- iredniookresowej, gwnie aktywno realna ikondycja finansowa gospodarki. Analiza ta obejmuje
przede wszystkim podstawowe wielkoci ekonomiczne, takie jak produkcja cakowita, popyt, ceny ikoszty, atake ocen sytuacji na rynku pracy,
wbilansie patniczym, na rynku finansowym (wtym ceny aktyww finansowych) oraz polityki fiskalnej. Istotnym uatwieniem tej analizy s
przygotowywane przez EBC inarodowe banki centralne prognozy makroekonomiczne dla Eurosystemu (Mucha-Leszko 2007, s. 131).
Analiza monetarna polega natomiast na badaniu wzrostu poday pienidza wstosunku do wzrostu rozszerzonego agregatu pienidza M313.
Analiza monetarna suy przede wszystkim do weryfikacji wperspektywie rednio- idugookresowej przesanek wynikajcych zanalizy
makroekonomicznej.
Stosujc takie dwutorowe podejcie, EBC uzyskuje oglny obraz zagroe
dla stabilnoci cen. Przyjte podejcie ogranicza ryzyko podjcia bdnej
decyzji wskutek nadmiernego zaufania tylko do jednego wskanika, prognozy czy modelu (Scheller 2006, s. 88).
Formuujc swoj polityk pienin, EBC moe si wic oprze nie tylko
na celu bezporednim wpostaci stabilnoci cen, ale rwnie na celach
porednich inflacyjnym lub monetarnym.
Cel inflacyjny okrelia Rada Prezesw EBC, wskazujc zagroenia, jakie
mog wynika ze zbyt niskiej stopy inflacji bd, co gorsza, zdeflacji.
Europejski Bank Centralny powinien wic dy do utrzymania niskiej
dodatniej stopy inflacji, ktra zblia si do poziomu 2%, co zostao uznane
za odpowiedni margines bezpieczestwa, pozwalajcy na uniknicie ry13
Wskad agregatu M3 wstrefie euro wchodz: gotwka wobiegu, depozyty avista, depozyty terminowe do 2 lat, depozyty zterminem wypowiedzenia do 3 miesicy, umowy
zprzyrzeczeniem odkupu, udziay/jednostki wfunduszach rynku pieninego, papiery
wartociowe rynku pieninego oraz papiery dune zokresem zapadalnoci do 2 lat (Coffey 2001, s. 48).
162
zyka zwizanego zdeflacj ispadkiem nominalnych stp procentowych

blisko zera. Gdyby nominalne stopy procentowe osigny warto rwn
zero, podwayoby to skuteczno polityki pieninej, awsytuacji silnego spadku popytu EBC mgby nawet utraci zdolno przywrcenia stabilnoci cen za pomoc stp procentowych. Aby zabezpieczy si przez
ryzykiem spadku nominalnych stp procentowych wpoblie zera, bank
centralny powinien dy do utrzymania stopy inflacji na poziomie powyej 1%. Utrzymanie dodatniej stopy inflacji jest take uzasadnione wystpowaniem trwaych strukturalnych rnic wpoziomie inflacji wposzczeglnych regionach obszaru euro, wynikajcych zniedostatecznej
realnej konwergencji midzy tymi regionami (np. duego zrnicowania
poziomu dochodw). Moe to powodowa powane problemy gospodarcze wkrajach lub regionach opoziomie inflacji niszym ni redni wstrefie euro oraz konieczno ponoszenia kosztw utrzymywania niszych
nominalnych cen iradzenia sobie zprzeduajc si deflacj. Dodatnia
stopa inflacji realizowana przez EBC ogranicza takie ryzyko (Mucha-Leszko 2007, s. 128).
Cel monetarny okrelono jako warto odniesienia, ktra mierzona jest
rozszerzonym agregatem pieninym M3. Ustalajc j, uwzgldnia si:
wzrost poziomu cen, zakadany wzrost realnego PKB oraz zmiany szybkoci obiegu pienidza.
Przed ustanowieniem UGW agregaty miay podstawowe znaczenie wpolityce pieninej Bundesbanku oraz kilku innych krajw UE, natomiast
stopa inflacji odgrywaa bardzo wan rol wpolityce pieninej bankw
centralnych Wielkiej Brytanii, Hiszpanii, Finlandii, Szwecji.
Mona oczekiwa, e EBC wswojej dziaalnoci bdzie dalej uwzgldnia
cele porednie, mimo e wystpowanie innowacji finansowych jest jednym zczynnikw, ktry jednak podwaa skuteczno opierania polityki
pieninej na celach porednich (Orziak 2003, s. 68). Uwzgldnianie celw porednich przez EBC wynika gwnie zchci kontynuowania tradycji Bundesbanku. Branie pod uwag celu dotyczcego inflacji jest natomiast rezultatem dotychczasowych niezbyt dobrych dowiadcze
niektrych krajw zwizanych z trudnociami w przewidywaniu wpywu wielkoci agregatw monetarnych na stop inflacji.
163
Aby osign swoje cele przede wszystkim bezporedni, tzn. stabilno

cen, ale rwnie porednie Eurosystem ma do dyspozycji zestaw narzdzi
polityki pieninej. Posugujc si tymi narzdziami, EBC zakada, e oka si skutecznym rodkiem oddziaywania na sfer monetarn gospodarki
oraz e za ich pomoc bdzie mg wpywa na ksztatowanie si warunkw gospodarczych wstrefie euro (Jaremko, Ziemba 2003, s. 70). Eurosystem prowadzi operacje otwartego rynku, oferuje operacje banku na koniec
dnia oraz wymaga od instytucji kredytowych utrzymywania rezerw obowizkowych na rachunkach wEBC. Wszystkie te operacje su do biecego ksztatowania stp procentowych, staego regulowania wielkoci
pynnoci na rynku, przekazywania innym uczestnikom rynku informacji
na temat polityki pieninej Eurosystemu (Nowak-Far 2001, s. 243). Operacje polityki pieninej Eurosystemu s prowadzone na jednolitych zasadach
iwarunkach we wszystkich pastwach strefy euro (EBC 2005, s. 9).
Gwn rol wpolityce pieninej Eurosystemu odgrywaj operacje otwartego rynku. Strefa euro dysponuje picioma rodzajami instrumentw do
prowadzenia operacji otwartego rynku (ECB (2004, s. 83). Eurosystem moe
realizowa transakcje warunkowe, bezwarunkowe, swapy walutowe, emisj certyfikatw dunych iprzyjmowanie depozytw terminowych.
Operacje warunkowe polegaj na zakupie lub sprzeday odpowiednich
papierw wartociowych przez narodowe banki centralne ze zobowizaniem do ich pniejszej odsprzeday bd odkupu po okrelonej cenie.
Wzalenoci od istniejcych wdanym kraju uregulowa prawnych mog
mie rwnie form poyczki zabezpieczonej odpowiednimi aktywami.
Operacje warunkowe przeprowadzane s na zasadzie transakcji odwracalnej, wktrej prawo wasnoci do papieru wartociowego bdcego zabezpieczeniem transakcji jest przeniesione na kredytodawc, podczas gdy
partnerzy zobowizuj si, e wokrelonym terminie wprzyszoci nastpi transakcja odwrotna oraz retransfer papierw wartociowych zpowrotem do kredytobiorcy (Szczepaska 2002, s. 7). Mog mie na celu
zarwno absorpcj pynnoci, jak ijej dostarczenie. Rnica midzy cen
nabycia acen sprzeday stanowi warto oprocentowania transakcji.
Operacje bezwarunkowe polegaj natomiast na zakupie lub sprzeday odpowiednich papierw wartociowych przez banki centralne. Prowadzeniu tych operacji, jak wskazuje sama nazwa, nie towarzysz wzajemne
164
zobowizania stron do odsprzeday czy odkupu papierw wartociowych. Operacje te przyjmuj form zarwno transakcji dostarczajcych
pynno, jak ij wchaniajcych (Wierzba 2003, s. 88).
Swapowe transakcje dewizowe polegaj na wymianie jednych dewiz na
inne, jednoczenie wformie kasowej (spot) iterminowej (forward). Wramach tych operacji banki centralne kupuj lub sprzedaj euro wformie
kasowej za inne dewizy ijednoczenie odsprzedaj lub odkupuj je na
termin. Wramach kadej swapowej transakcji dewizowej banki centralne
uwzgldniaj ze swymi kontrahentami rnic punktow midzy kursem
wymiany transakcji typu forward akursem wymiany transakcji spot.
Przyjmowanie przez narodowe banki centralne depozytw instytucji kredytowych na zgry okrelony termin ma na wcelu wchanianie pynnoci rynku. Instytucje kredytowe mog na prob Eurosystemu lokowa
swoje dochody wnarodowych bankach centralnych pastw czonkowskich, wktrych maj swoje siedziby.
EBC moe take emitowa certyfikaty dune wcelu dostosowania pozycji strukturalnej ESBC do sektora finansowego, gdy pojawi si nadpynno na rynku. Certyfikaty dune stanowi zobowizanie EBC wstosunku do ich posiadaczy inie ma adnych restrykcji co do ich zbywalnoci.
S one emitowane zdyskontem, czyli rnica midzy wartoci nominaln awartoci emisyjn stanowi warto ich oprocentowania. Mog by
emitowane regularnie bd dowolnie, aokres ich zbywalnoci nie moe
by duszy ni jeden rok (Biaous et al. 2004, s. 9091).
Operacje otwartego rynku s przeprowadzane zinicjatywy EBC, ktry
rwnie decyduje ostosowanych instrumentach oraz zasadach iwarunkach ich wykonania. Operacje te mona realizowa wdrodze przetargw
standardowych, przetargw szybkich lub procedur bilateralnych14.
Wprzypadku przetargw standardowych midzy ogoszeniem przetargu apotwierdzeniem
wynikw przydziau upywaj nie wicej ni 24 godziny. Wprzetargach standardowych
mog uczestniczy wszyscy kontrahenci speniajcy oglne kryteria kwalifikujce. Przetargi
szybkie s przeprowadzane wczasie 90 minut. Do udziau wprzetargach szybkich Eurosystem moe wybra ograniczon liczb kontrahentw. Termin procedury bilateralne dotyczy
kadego przypadku przeprowadzania przez Eurosystem transakcji zjednym lub kilkoma
kontrahentami bez stosowania procedur przetargowych. Procedury bilateralne obejmuj
operacje realizowane przez giedy papierw wartociowych lub podmioty rynkowe.
14
165
Zpunktu widzenia celw, regularnoci iprocedur stosowanych wEurosystemie operacje otwartego rynku mona podzieli na cztery kategorie
(EBC 2006, s. 910):
P
odstawowe operacje refinansujce. S to regularne transakcje odwracalne zasilajce wpynno system bankowy wstrefie euro, przeprowadzane co tydzie, zzasady zjednotygodniowym terminem zapadalnoci. Operacje te przeprowadzane s przez krajowe banki centralne
wdrodze przetargw standardowych iodgrywaj zasadnicz rol wdeniu do realizacji celw Eurosystemu na otwartym rynku. Zapewniaj
one podstawow cz rodkw refinansujcych sektor finansowy oraz
odgrywaj gwn rol wagodzeniu waha stp procentowych.
Dusze operacje refinansujce. S to transakcje odwracalne zasilajce
wpynno, przeprowadzane co miesic, zzasady ztrzymiesicznym
terminem zapadalnoci. Operacje te maj na celu dostarczenie kontrahentom, czyli instytucjom kredytowym strefy euro oraz ich filiom poza
stref, dodatkowych rodkw refinansujcych wduszym okresie is
przeprowadzane przez krajowe banki centralne wdrodze przetargw
standardowych. Operacje te zzasady nie su Eurosystemowi do wysyania sygnaw na rynek idlatego zazwyczaj przyjmuje wnich biern
rol podmiotu akceptujcego oferowan stop procentow.
Operacje dostrajajce. S przeprowadzane doranie wcelu kontrolowania
pynnoci na rynku oraz sterowania stopami procentowymi, wszczeglnoci wcelu zagodzenia wpywu niespodziewanych waha pynnoci
na rynku na stopy procentowe. Potencjalna konieczno szybkiego reagowania sprawia, e operacje te mog przyjmowa form zarwno operacji
refinansujcych, jak iabsorbujcych. Ich czstotliwo jest dowolna, termin zapadalnoci nie jest okrelony iEBC moe swobodnie dobiera
partnerw do transakcji (Szczepaska 2000, s. 107). Operacje dostrajajce
s przede wszystkim realizowane jako transakcje odwracalne, ale mog
te przyj form transakcji bezwarunkowych, swapw walutowych
iprzyjmowania depozytw terminowych. Instrumenty iprocedury stosowane na potrzeby operacji dostrajajcych s dostosowane do rodzajw
transakcji ikonkretnych celw realizowanych wramach tych operacji.
Operacje dostrajajce s zazwyczaj prowadzone przez krajowe banki centralne wdrodze przetargw szybkich lub procedur bilateralnych. Rada
Prezesw EBC moe zadecydowa, e wwyjtkowych okolicznociach
EBC moe sam przeprowadzi bilateralne operacje dostrajajce.
166
Operacje strukturalne. S realizowane wdrodze emisji certyfikatw

dunych, transakcji odwracalnych itransakcji bezwarunkowych.
Operacje te s przeprowadzane (regularnie lub nieregularnie) wkadym przypadku, gdy EBC zamierza skorygowa strukturaln pozycj
pynnociow Eurosystemu wobec sektora finansowego. Operacje strukturalne wformie transakcji odwracalnych iemisji instrumentw dunych s przeprowadzane przez krajowe banki centralne na przetargach
standardowych. Operacje strukturalne wformie transakcji bezwarunkowych s przeprowadzane wdrodze procedur bilateralnych.
Drugim narzdziem polityki pieninej Eurosystemu s operacje banku
centralnego na koniec dnia, ktre maj zwiksza pynno systemu finansowego (operacje kredytowe) lub absorbowa biec pynno (operacje depozytowe). Pozwalaj bankom na zdeponowanie wEBC krtkoterminowych nadwyek rodkw pynnych na korzystnych warunkach lub
na udzielenie bankom krtkoterminowego kredytu pod zastaw papierw
wartociowych. Sygnalizuj oglne nastawienie EBC do polityki pieninej, su agodzeniu wpywu zmian pynnoci wsektorze bankowym na
poziom stp procentowych oraz ograniczaj wahania rynkowej jednodniowej stopy procentowej (overnight)15. Operacje banku centralnego na
koniec dnia s zarzdzane wsposb zdecentralizowany przez krajowe
banki centralne.
Kontrahenci mog skorzysta zoperacji banku centralnego na koniec
dnia, jeli speniaj operacyjne warunki dostpu (EBC 2006, s. 10):
Mog skorzysta zkredytu banku centralnego na koniec dnia wcelu
uzyskania pynnoci overnight zkrajowego banku centralnego wzamian za aktywa kwalifikowane. Wzwykych okolicznociach nie
stosuje si limitw kredytowych ani innych ogranicze dostpu kontrahentw do kredytu, zwyjtkiem wymogu przedstawienia wystarczajcych aktyww zabezpieczajcych. Oprocentowanie kredytu banku
15
Stopa procentowa, po jakiej udzielane s jednodniowe kredyty na bazie overnight, jako
podstawowa stopa EBC peni zreguy funkcj stopy maksymalnej, wyznaczajc grny puap
waha jednodniowych rynkowych stp procentowych EONIA. EONIA (Euro Overnight
Index Average) jest to stopa referencyjna dla operacji depozytowych typu overnight ustalana
przez EBC na rynku midzybankowym. Oblicza si j jako redni waon kwot transakcji
na podstawie faktycznych dziennych stp procentowych, atake zuwzgldnieniem rzeczywistych dziennych obrotw na rynku pieninym.
167
centralnego na koniec dnia zazwyczaj okrela grny puap rynkowej

stopy procentowej typu overnight.
Mog skorzysta zdepozytu wbanku centralnym na koniec dnia wcelu
zoenia depozytu overnight wkrajowym banku centralnym. Wzwykych okolicznociach nie stosuje si limitw depozytowych ani innych
ogranicze dostpu do tego instrumentu. Oprocentowanie depozytu
wbanku centralnym na koniec dnia zazwyczaj okrela minimalny poziom rynkowej stopy procentowej typu overnight.
Wcelu realizowania polityki pieninej EBC zobowizuje instytucje kredytowe Eurolandu do utrzymywania rezerw obowizkowych na jego rachunkach oraz na rachunkach narodowych bankw centralnych. Do
podmiotw zobligowanych do odprowadzania rezerwy obowizkowej
zalicza si wszystkie instytucje kredytowe iich oddziay funkcjonujce
na obszarze euro, atake filie ioddziay instytucji kredytowych, ktrych
siedziba znajduje si poza tym obszarem. EBC dopuszcza jednak moliwo zwolnienia pewnych podmiotw zpowyszego obowizku, m.in.
wsytuacji reorganizacji lub postpowania likwidacyjnego (Biaous i in.
2004, s. 99).
Rezerwy obowizkowe maj na celu przede wszystkim stabilizacj stp procentowych na rynku pieninym oraz kontrol poday pienidza. Rezerwa
obowizkowa dla kadej instytucji jest ustalana wstosunku do elementw
jej bilansu. Wcelu stabilizowania stp procentowych instytucje mog korzysta z urednionego systemu rezerwy obowizkowej Eurosystemu. Spenienie wymogw wzakresie utrzymania rezerwy obowizkowej weryfikuje
si na podstawie redniej dziennej wielkoci rezerw danej instytucji wokresie utrzymywania rezerwy obowizkowej. Rezerwy obowizkowe instytucji
kredytowych s oprocentowane na poziomie stopy procentowej podstawowych operacji refinansujcych Eurosystemu (EBC 2006, s. 10).
Jeli banki nie wywi si zobowizku utrzymywania rezerwy, EBC
upowaniony jest do naoenia sankcji, wrd ktrych wyrnia si
(Solarz 1999, s. 45):
karne odsetki wwysokoci stopy poyczkowej plus najwyej 5 punktw
procentowych lub wysokoci dwukrotnoci stopy poyczkowej (odsetki
s naliczane od kwoty, ktra nie zostaa utrzymana na rachunku);
168
w
strzymanie danej instytucji kredytowej moliwoci ubiegania si
opynno zEBC bd uczestniczenia woperacjach otwartego rynku;
zoenie nieoprocentowanego depozytu wEBC, wokrelonym narodowym banku centralnym lub wykazanie si odpowiednim poziomem
rezerw.
Wszelkie operacje kredytowe Eurosystemu powinny mie odpowiednie
zabezpieczenie. Dlatego Eurosystem opracowa szeroki system zabezpiecze (zwany take wspln list) dla wszystkich prowadzonych operacji kredytowych, ktry wszed w ycie 1 stycznia 2007 r. System ten obejmuje aktywa rynkowe inierynkowe speniajce jednolite wcaej strefie
euro kryteria kwalifikujce, okrelone przez EBC. Nie wprowadza si rozrnienia midzy aktywami rynkowymi inierynkowymi wodniesieniu
do jakoci aktyww imoliwoci ich wykorzystania wrnego rodzaju
operacjach polityki pieninej Eurosystemu (ztym wyjtkiem, e aktywa
nierynkowe nie s wykorzystywane przez Eurosystem wtransakcjach
bezwarunkowych). Wszystkie aktywa kwalifikowane mona wykorzystywa woperacjach transgranicznych, awprzypadku aktyww rynkowych
przez odpowiednie powizania midzy wsplnotowymi systemami rozrachunku papierw wartociowych (EBC 2006, s. 11).
Rada Prezesw EBC moe wdowolnym momencie zmieni instrumenty,
warunki, kryteria iprocedury realizacji operacji polityki pieninej Eurosystemu, jednak EBC jest zobowizany do przestrzegania nastpujcych
zasad dziaalnoci operacyjnej (Mucha-Leszko 2007, s. 133):
e fektywnoci, ktra polega na wysokiej skutecznoci polityki pieninej
wregulowaniu krtkoterminowych stp procentowych na rynku
pieninym;
rwnego traktowania instytucji finansowych, niezalenie od ich wielkoci ilokalizacji wstrefie euro;
wykonywania operacji polityki pieninej Eurosystemu wsposb zdecentralizowany, tj. przez narodowe banki centralne;
prostych, przejrzystych zasad, cigoci, bezpieczestwa ioptymalnoci kosztw.
Proste iprzejrzyste reguy maj zapewni waciwe zrozumienie celw
operacji polityki pieninej. Zasada cigoci pozwala unikn czstych,
169
istotnych zmian instrumentw iprocedur, tak aby banki centralne iich

kontrahenci, uczestniczc woperacjach pieninych, mogli korzysta ze
zdobytych dowiadcze. Zasada bezpieczestwa wymaga zachowania
przez Eurosystem minimum ryzyka finansowego ioperacyjnego, aoptymalno kosztw oznacza utrzymanie niskich kosztw operacyjnych zarwno przez Eurosystem, jak ijego kontrahentw.
3. Polityka kursowa wstrefie euro

Zasadniczo polityka kursowa wstrefie euro ma do spenienia ten sam cel,
co polityka pienina. Jednak EBC nie ma wycznoci na ustalanie kierunkw tej polityki. Zasady prowadzenia polityki kursowej wramach strefy euro reguluje art. 111 TWE. Traktat powierza odpowiedzialno za system kursowy oraz okrelenie gwnego kierunku tej polityki, wtym kursu
walutowego, narodowym ministrom Eurosystemu, zasiadajcym wRadzie
ECOFIN. Zarzdzanie kursem walutowym przekazano natomiast EBC.
Opracowujc polityk kursow, ECOFIN moe dziaa zrekomendacji Komisji Europejskiej bd EBC. Ksztat polityki kursowej jest jednak konsultowany zEBC. Ma on wic siln pozycj wstosunku do ECOFIN imoe
przeciwstawi si polityce sprzecznej zcelem stabilizacji cen.
Wyrnia si polityk kursow Eurosystemu wstosunku do pastw spoza
UE, pastw UE, ktre znajduj si poza stref euro, oraz polityk dotyczc zarzdzania rezerwami walutowymi krajw Eurolandu (Chrabonszczewska 2005, s. 178).
Polityka kursowa wobec pastw spoza Unii nie jest jednoznacznie okrelona. Kurs euro jest pynny, co pozwala EBC prowadzi skuteczn polityk pienin. Nie okrelono jednak wsplnych kierunkw polityki kursowej wstosunku do walut spoza Unii ani do tej pory nie zawarto umowy
midzynarodowej dotyczcej systemu kursw wymiany euro wstosunku
do innych walut krajw nienalecych do UE. Art. 111 TWE przewiduje
jednak moliwo zawarcia takiej umowy iokrela kolejne dziaania, jakie naley podj wtym celu. Inicjatywa wtym wzgldzie naley do EBC
iKomisji Europejskiej.
170
Wtej kwestii wypowiedziaa si Rada Europejska na posiedzeniu wLuksemburgu 13 grudnia 1997 r. Podkrelia wwczas, e kurs wymiany euro
naley traktowa nie tyle jako cel sam wsobie, ile jako wynik sytuacji
gospodarczej ipolityki wtym obszarze. Rada stwierdzia te, e oglne
wytyczne polityki kursowej strefy euro naley formuowa jedynie wwyjtkowych okolicznociach, na przykad wrazie wyranej rozbienoci.
Wytyczne takie powinny zawsze respektowa niezaleno Europejskiego
Banku Centralnego ijego podstawowy cel, ktrym jest utrzymywanie stabilnoci cen (Scheller 2006, s. 93).
Zpowodu braku rozwiza instytucjonalnych oraz celu kursowego EBC
podczas pierwszych lat funkcjonowania UGW interwencje na rynku walutowym wodniesieniu do walut spoza Unii nastpiy jedynie dwukrotnie na jesieni 2000 r.
Polityka kursowa wobec pastw UE znajdujcych si poza stref euro
sprowadza si do zarzdzania mechanizmem kursowym ERM II. Zastpi
on taki mechanizm funkcjonujcy do 1999 r. wramach Europejskiego Systemu Walutowego (ztego wzgldu jest te okrelany jako ERM II). Zasady
funkcjonowania ERM II ostatecznie zatwierdzia Rada Europejska na
szczycie wAmsterdamie wczerwcu 1997 r.
Podstaw funkcjonowania mechanizmu jest porozumienie midzy EBC
anarodowymi bankami centralnymi krajw UE niebdcych penymi
czonkami UGW. Celem mechanizmu jest powizanie walut pastw
czonkowskich spoza strefy euro ze wspln walut. Powizanie to ma
form uzgodnionych dwustronnie staych, ale dostosowywalnych kursw centralnych wobec euro istandardowego pasma waha 15%. Pasmo waha moe zosta zawone za obustronnym porozumieniem pod
warunkiem stwierdzenia postpw wprocesie konwergencji. Decyzje dotyczce kursu centralnego ipasma waha s podejmowane wdrodze porozumienia midzy ministrami finansw pastw czonkowskich strefy
euro, Europejskim Bankiem Centralnym oraz ministrami finansw iprezesami bankw centralnych pastw czonkowskich UE spoza Eurolandu
uczestniczcych wmechanizmie ERM II. Obowizkowe interwencje walutowe s podejmowane, gdy kurs waluty zbliy si do dopuszczalnej granicy. Interwencje te maj wtedy charakter automatyczny, aich wolumen
jest nieograniczony. EBC ma jednak prawo odstpi od podjcia takich
171
interwencji, jeeli uzna, e zagraaj stabilnoci cen na obszarze euro

(Orziak 2003, s. 7677). Do tej pory interwencje byy rzadkie. S one
przeprowadzane jedynie przez banki centralne pastw czonkowskich
uczestniczcych wmechanizmie, gdy jest to konieczne do zachowania
stabilnoci systemu.
Trzecim elementem polityki kursowej Eurosystemu jest zarzdzanie rezerwami walutowymi krajw strefy euro. Gwnym celem utrzymywania
rezerw walutowych przez EBC izarzdzania nimi jest gromadzenie rodkw potrzebnych do przeprowadzenia ewentualnej interwencji walutowej16. Wskad rezerw walutowych EBC wchodz: euro, zoto, dolary amerykaskie, jeny japoskie oraz specjalne prawa cignienia (SDR), nabyte
nieobowizkowo od innych posiadaczy tych instrumentw zgodnie
zumow ramow zMFW.
EBC zarzdza rezerwami walutowymi wtaki sposb, aby wdowolnym
momencie dysponowa pynnymi zasobami wkwocie umoliwiajcej
przeprowadzenie interwencji walutowej. Podstawowymi kryteriami inwestowania rezerw walutowych s zatem pynno ibezpieczestwo.
Przestrzegajc tej zasady, EBC zarzdza rezerwami walutowymi wsposb umoliwiajcy maksymalizacj ich wartoci.
4. Wnioski
Trwaa stabilizacja dugookresowych oczekiwa inflacyjnych jest koniecznym warunkiem, by polityka pienina moga przyczynia si do
wspierania trwaego wzrostu gospodarczego itworzenia miejsc pracy
wstrefie euro. Integracja finansowa jest zatem czynnikiem zwikszajcym potencja gospodarczy, wzmacnia take sprawn iskuteczn transmisj polityki pieninej, wspiera efektywne prowadzenie systemw rozlicze ipatnoci iich sprawne funkcjonowanie oraz zapewnia stabilno
finansow wEurosystemie.
16
Operacje walutowe mog by prowadzone wwalucie kraju spoza Unii Europejskiej, np.
wdolarach amerykaskich lub jenach japoskich, wramach polityki kursowej strefy euro
lub wramach ERM II.
172
Obecnie jednolita polityka pienina zarwno wodniesieniu do jej kierunku, celw, jak inarzdzi jest realizowana spjnie ibez zakce. Eurosystem dziaa na rzecz stabilnoci systemu finansowego wstrefie euro
przez monitorowanie iocen gwnych rde zagroe ipodatnoci na
ryzyko.
Nadal jednak jednolita polityka pienina EBC ma nieco inne skutki dla
poszczeglnych pastw strefy euro. Wpraktyce poziomy inflacji rni
si od siebie ze wzgldu na rny stopie monopolizacji gospodarki, inne
tempo zmian wydajnoci produkcji, odmienny poziom podatkw porednich. Ma to okrelone konsekwencje dla sytuacji oraz polityki gospodarczej poszczeglnych krajw. Wpastwie, wktrym inflacja jest nisza
ni wwikszoci pozostaych krajw strefy euro, okrelony poziom stp
procentowych EBC oznacza relatywnie realne stopy procentowe, co zkolei utrudnia oywienie gospodarcze ipopraw sytuacji na rynku pracy
(Orziak 2004, s. 77).
Ze wzgldu na to, e wewntrzna warto waluty jako rezultat polityki
pieninej wpywa na jej warto zewntrzn, tzn. na jej kurs walutowy,
przesdza to oniemoliwoci rozdzielenia kompetencji EBC wzakresie
prowadzenia polityki pieninej ikursowej. Praktycznie polityk kursow realizuje zatem EBC, anie Rada ECOFIN. Pynny kurs euro wstosunku do walut spoza strefy pozwala EBC koncentrowa si na dbaoci ostabilno cen, anie orwnowag bilansu patniczego. Wdugim okresie
jest ona bowiem przywracana przez dostosowania kursu walutowego
idlatego niepotrzebne s interwencje na rynku walutowym EBC, ktrych
efekty (ze wzgldu na zmiany iloci pienidza wobiegu) mogyby wpywa destabilizujco na poziom cen wEurolandzie.
173
Bibliografia
Baka W. (2001a), Eurosystem bankowo centralna XXI wieku, Prawo
Bankowe, nr 1, s. 6170.
Baka W. (2001b), Eurosystem ksztatowanie irealizacja polityki pieninej, Prawo Bankowe, nr 2, s. 2935.
Baran K. (2002), Istota federalnego Europejskiego Systemu Bankw Centralnych ijego niezaleno, Prawo Bankowe, nr 2, s. 7584.
Barcz J., Kawecka-Wyrzykowska E., Michaowska-Gorywoda K. (2007),
Integracja Europejska, Oficyna Wolters Kluwer Business, Warszawa.
Biaous K., Orliska A., Zarosiska M. (2004), Instrumenty polityki pieninej Europejskiego Banku Centralnego, w: K. Marchewka-Bartkowiak
(red.), Pienidz irynek, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej
wPoznaniu, Pozna.
Bilski J. (2006), Midzynarodowy system walutowy. Kierunki ewolucji,
PWE, Warszawa.
Chrabonszczewska E. (2005), Midzynarodowe organizacje finansowe,
SGH, Warszawa.
Coffey P. (2001), The euro. An essential guide, Continuum, London, New
York.
EBC (2005), Realizacja polityki pieninej wstrefie euro, Dokumentacja
oglna instrumentw iprocedur Eurosystemu, luty, Frankfurt.
EBC (2006), Realizacja polityki pieninej wstrefie euro, Dokumentacja
oglna instrumentw iprocedur Eurosystemu, wrzesie, Frankfurt.
ECB (2004), The monetary policy of ECB 2004, Frankfurt.
EMI (1998), Convergence Report, March, Frankfurt.
European Commission (2004), EMU after five years, European Economy.
Special Report, No. 1, Luxembourg.
Jaremko M., Ziemba D. (2003), Wpyw instrumentw NBP na agregaty pienine wwietle testw Grangera, w: W. Przybylska-Kapuciska (red.),
Polityka pienina irynek, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej
wPoznaniu, Pozna.
Kawecka-Wyrzykowska E., Synowiec E. (2004), Unia Europejska, tom I,
Instytut Koniunktur iCen Handlu Zagranicznego, Warszawa.
Kociuba A. (2007), Europejski System Bankw Centralnych, w: A.K. Kosiski, Unia Europejska. Integracja, konkurencyjno, rozwj, Wydawnictwo KUL, Lublin.
174
Latoszek E. (2007), Integracja europejska. Mechanizmy iwyzwania,

Wydawnictwo Ksika iWiedza, Warszawa.
Mucha-Leszko B. (2007), Strefa euro, Wydawnictwo Uniwersytetu Marii
Curie-Skodowskiej, Lublin.
Nowak-Far A. (2001), Unia Gospodarcza iWalutowa wEuropie, C.H. Beck,
Warszawa.
Orziak L. (1998), Polityczne iekonomiczne uwarunkowania ustanowienia
ifunkcjonowania Unii Gospodarczej iWalutowej, Bank iKredyt, nr 12,
s. 2332.
Warszawa.
Orziak L. (2004), Finanse Unii Europejskiej, Wydawnictwo Naukowe
PWN, Warszawa.
Scheller H.K. (2006), Europejski Bank Centralny, Historia, rola, funkcje,
wydanie II, http://www.ecb.eu/pub/pdf/other/ecbhistoryrolefunctions2006pl.pdf.
Skopowski M. Winiewski M. (2007), Wspczesna polityka pienina
instrumenty, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej wPoznaniu,
Pozna.
Solarz J.K. (1999), Europejski System Bankw Centralnych, Bank iKredyt, nr 6, dodatek edukacyjny.
Szczepaska O. (2000), Dostosowanie instrumentarium polityki pieninej
NBP jako warunek uczestnictwa wESBC, Bank iKredyt, nr 78,
s. 103113.
Szczepaska O. (2002), Instrumenty polityki pieninej Eurosystemu,
Bank iKredyt, nr 3, dodatek edukacyjny.
Szelg K. (2003), Strategia jednolitej polityki pieninej wstrefie euro,
Materiay iStudia, nr 162, NBP, Warszawa.
Wierzba R. (2003), Europejski Bank Centralny, Twigger, Warszawa.
175
CZ 3 Integracja
wybranych
rynkw
177
178
Mirosaw Kachniewski
Wsplny pienidz a integracja
rynkw finansowych
Euro
Integracja rynkw finansowych
Konkurencja na rynkach finansowych
Wprowadzenie euro a polski rynek finansowy
179
Mirosaw kachniewski
adiunkt w Katedrze Finansw Midzynarodowych SGH

pracownik Stowarzyszenia Emitentw Giedowych
Wsplny pienidz aintegracja

rynkw finansowych
1. WPROWADZENIE
Wprowadzenie wsplnej waluty wydawao si niepowtarzaln okazj do
integracji rynkw finansowych wramach Unii Europejskiej. Aby wesprze ten proces, opracowano specjalny plan dziaa na rzecz rozwoju
usug finansowych Financial Services Action Plan (FSAP). Spjne prowadzenie tych dziaa pozwolio na dalsz integracj rynkw finansowych UE.
Poniej przedstawiony zosta wpyw wprowadzenia euro na poszczeglne segmenty rynku finansowego, atake moliwy wpyw przyjcia euro
na polski rynek finansowy.
180
2. Wpyw euro na integracj rynkw

finansowych
2.1. Wzrost konkurencji na rynkach finansowych
Wprowadzenie wsplnej waluty wpywa na integracj kadego rynku
towarw, usug, pracy, atake rynku finansowego. Dziki wyraeniu ceny
we wsplnej walucie eliminowane jest ryzyko kursowe, atake moliwe
jest bezporednie porwnywanie cen na poszczeglnych rynkach. Czynniki te wzmagaj konkurencj, daj wiksze moliwoci realizacji korzyci skali, przez co przyczyniaj si do zwikszenia efektywnoci iszybszego wzrostu gospodarczego.
Powysze czynniki bd oddziaywa tym silniej, im wiksza bdzie porwnywalno przedmiotu obrotu na danym rynku iim wiksza bdzie
moliwo nabywania przedmiotu obrotu na odlego. Jeli wjednym
kraju uprawiane s kartofle, awdrugim buraki, to wprowadzenie wsplnej waluty nie wpynie na wzrost konkurencji na tych rynkach, gdy nie
s to dobra porwnywalne. Wprzypadku rynkw finansowych jest inaczej notowane instrumenty: akcje, obligacje czy instrumenty pochodne, mog by prawie idealnie porwnywalne (jeli zostan zastosowane
wsplne standardy). Na rynkach finansowych UE wsplne standardy
wprowadzone zostay wpoowie lat 90. Poniewa nie doprowadzio to do
osignicia oczekiwanego poziomu integracji rynkw, w1999r. opracowano now koncepcj dziaa regulacyjnych majcych na celu realizacj
tego celu Financial Services Action Plan (FSAP). Zbieno terminw
wdroenia FSAP iwprowadzenia wsplnej waluty bya wpeni zamierzona. Ide byo wzajemne wspomaganie procesu integracji rynkw
finansowych.
Rwnie nabywanie przedmiotu obrotu na odlego nie stanowi istotnego problemu na rynkach finansowych. Oile wprowadzenie euro nie
Szerzej kwestia ta zostaa przedstawiona wodrbnej publikacji autora (Kachniewski
2004).
2
Jednoczesne wprowadzenie wsplnej waluty ireformy regulacyjnej zmierzajcej do integracji rynkw finansowych byo jak najbardziej suszne. Naley jednak zauway, e utrudnia to (lub wrcz uniemoliwia) empiryczn weryfikacj wpywu kadego ztych czynnikw
zosobna na proces integracji rynkw finansowych.
1
181
wpywa bezporednio na wzrost konkurencji np. na rynku usug czyszczenia butw (podobnie jak wiele innych usug musz by wiadczone
wpobliu lub wrcz wobecnoci konsumenta), otyle wsplna waluta
obejmujca wiele rynkw finansowych musiaa doprowadzi idoprowadzia do bardzo istotnego wzrostu konkurencji. Beneficjentami tej konkurencji s inwestorzy (mog wybiera spord szerszej palety instrumentw irynkw bez ponoszenia ryzyka walutowego), oktrych musz
zabiega giedy iporednicy (oferujcy jak najlepsze warunki zawierania
transakcji), atake emitenci papierw wartociowych (oferujcy jak najwysze stopy zwrotu).
2.1.1. Konkurencja pomidzy giedami

Konkurencja gied to przede wszystkim oferowanie dobrych towarw
ikorzystnych warunkw ich zakupu. Dla inwestorw najlepszym towarem bd instrumenty finansowe przynoszce jak najwysz stop zwrotu. W zwizku ztym, e nikt nie jest wstanie przewidzie, jakie to bd
instrumenty, poszczeglne giedy maj bardzo bogat ofert: od obligacji
skarbowych (przynoszcych niskie, ale stosunkowo bezpieczne dochody), przez akcje renomowanych przedsibiorstw, akcje mniej renomowanych przedsibiorstw, a po instrumenty pochodne (charakteryzujce si
najwiksz potencjalnie stop zwrotu ze wzgldu na efekt tzw. dwigni
finansowej, ale wice si zryzykiem utraty caoci zainwestowanego
kapitau). Wostatnich latach zpowodu rosncej konkurencji pomidzy
rynkami oferta ta wzbogacia si ojeszcze jeden rodzaj instrumentw: akcje modych, innowacyjnych przedsibiorstw, ktre nie przynosz jeszcze
zyskw (lub nawet przychodw). Gieda londyska utworzya dla takich
spek rynek AIM, sojusz gied skandynawskich powoa rynek First
North, agieda warszawska rynek New Connect.
Drugim elementem istotnym dla stopy zwrotu jest pynno notowanych
instrumentw, czyli moliwo dokonywania transakcji bez wpywania
na ich cen. Nawet jeli kurs danego instrumentu wzrasta, ale jego sprze3
Naley doda, e wzrost konkurencji na maych rynkach moe ogranicza ich rozwj, aprzez to by niekorzystny dla wszystkich uczestnikw rynku icaej gospodarki
(Kachniewski 2005).
4
Warto nadmieni, e rynki te powstay jako nieregulowane ibya to pewnego rodzaju
ucieczka poza regulacje UE (Kachniewski 2007).
182
da bez obniania ceny nie jest moliwa, wwczas atrakcyjno inwestycji spada. Znaczenie pynnoci jest tym wiksze, im wikszych inwestorw to dotyczy, gdy dysponuj oni wikszymi rodkami iich transakcje
mog silniej wpywa na rynek. Zkolei im wiksi inwestorzy, tym wiksze ich znaczenie dla rynku dlatego pynno jest jednym znajwaniejszych aspektw konkurowania gied oinwestorw. Konkurencja ta moe
si odbywa przez dopuszczanie do notowa instrumentw dajcych perspektywy jak najwikszego obrotu (np. przez wymogi dotyczce rozproszenia, czyli minimalnej liczby wacicieli danych instrumentw) lub
przez wymuszanie sztucznego utrzymania pynnoci (np. przez zaangaowanie animatorw, czyli domw maklerskich zobowizanych do podawania kwotowa kupna isprzeday).
Oferowanie korzystnych warunkw zakupu to przede wszystkim moliwo zawarcia transakcji wjak najszerszym przedziale czasowym iprzy
dopuszczeniu jak najwikszej liczby bezporednich uczestnikw rynku.
Pierwszy ztych elementw jest niezwykle istotny ze wzgldu na skoncentrowanie najwikszych barometrw gospodarki wiatowej wtrzech regionach geograficznych: Azji Poudniowo-Wschodniej, Europie iAmeryce
Pnocnej. Decyzja inwestycyjna czsto podejmowana jest na podstawie
informacji zinnych rynkw, przez co niezwykle istotne jest, aby godziny
sesji wposzczeglnych obszarach zachodziy na siebie. Im duszy jest
ten czas wsplnego notowania na rnych rynkach, tym bardziej komfortowo czuj si inwestorzy. Wszczeglnej sytuacji s giedy europejskie, na
ktrych czas wsplnego notowania dotyczy zarwno koca notowa
wAzji, jak ipocztku notowa wUSA. Giedy te musz konkurowa oinwestorw, rozpoczynajc sesje notowa coraz wczeniej, akoczc coraz
pniej.
Uatrakcyjnienie oferty dziki zwikszaniu liczby bezporednich uczestnikw rynku jest istotne, gdy wzmaga konkurencj oraz co wydaje si
nawet waniejsze umoliwia dokonywanie transakcji na zagranicznych
rynkach za porednictwem swojego maklera. Daje to duy komfort zawarcia transakcji, gdy nie wymaga dodatkowych zabiegw ze strony inwestora ani ponoszenia ryzyka (i kosztw) dodatkowego porednictwa.
Wzwizku zpowyszym dynamicznie rozwija si instytucja tzw. zdalnego czonka giedy (ang. remote member), czyli domu maklerskiego, ktry fizycznie nie prowadzi dziaalnoci na terytorium danego kraju, jednak
183
jest bezporednim uczestnikiem giedy ima prawo do zawierania na niej

transakcji. Jest to rozwizanie atwe itanie, poniewa dziki obowizujcej wUE zasadzie pojedynczego paszportu (ang. single passport) dom
maklerski, ktry otrzyma licencj od macierzystego organu nadzoru,
moe wiadczy usugi objte t licencj na terenie caej Unii.
Innym wanym aspektem dostpnoci gied jest niezawodno systemu notowa irozlicze transakcji. Nie jest to jednak gwnym przedmiotem walki
konkurencyjnej bynajmniej nie dlatego, e kwestie te nie s istotne, ale
dlatego e s one oczywistym elementem rozwinitego rynku kapitaowego.
Konkurencj dodatkowo wzmaga integracja gied na poziomie ponadnarodowym. Powoduje to wzrost dysproporcji pomidzy poszczeglnymi rynkami icoraz bardziej utrudnia prowadzenie dziaalnoci
przez mae giedy. Ze wzgldu na znaczne rnice pomidzy poziomem rozwoju rynkw wposzczeglnych krajach najmniejsze znich
nie bd miay szans na rozwj (Kachniewski 2005). Problem jest istotny, poniewa ograniczaoby to rozwj ich gospodarek, awkonsekwencji zwikszaoby warto funduszy strukturalnych UE koniecznych do
wyrwnania poziomu rozwoju gospodarczego.
2.1.2. Konkurencja pomidzy porednikami

Jak wspomniano, realizacja Financial Services Action Plan doprowadzia
do penej swobody wiadczenia usug finansowych (w tym inwestycyjnych) na terenie caej UE. Wpoczeniu zwprowadzeniem wsplnej waluty oraz zintegracj gied na poziomie ponadnarodowym spowodowao
to wzrost konkurencji pomidzy domami maklerskimi. Wol wiadczenia
usug inwestycyjnych wPolsce notyfikowao prawie 1000 zagranicznych
instytucji (prawie 800 przedsibiorstw inwestycyjnych i160 instytucji
kredytowych), co oznacza, e praktycznie wkadej chwili mog zacz
wiadczy usugi wPolsce. Zkolei notyfikacje polskich przedsibiorstw
za granic byy nieliczne (zaledwie 54 polskie instytucje mog wiadczy
usugi inwestycyjne). Jeli nawet wemiemy pod uwag, e dua cz
podmiotw zagranicznych dokonaa notyfikacji raczej wcelu poszerzenia
swojej oferty ni majc na wzgldzie konkretne zaangaowanie na polskim rynku, to wzrost konkurencji wynikajcy ze wzrostu zainteresowa184
nia polskim rynkiem po przyjciu euro moe by istotny. Obecnie na warszawskiej giedzie dziaa 19 zdalnych czonkw (w porwnaniu z27
krajowymi domami maklerskimi) izarwno ich liczba, jak iudzia wobrotach szybko rosn.
2.2. Zmiany W poszczeglnych segmentach rynku

finansowego wzwizku zwprowadzeniem
wsplnej waluty
2.2.1. Rynek instrumentw dunych
O ile poszczeglne rynki musz si zmierzy zpodobn ofert innych
gied, aposzczeglni porednicy zzaangaowaniem na rynku krajowym
podmiotw zagranicznych, otyle emitenci papierw wartociowych
jako podmioty bezporednio rywalizujce okapita po wprowadzeniu
euro musz sprosta najostrzejszej konkurencji spord wszystkich
uczestnikw rynku. Wzrost konkurencji by tym wikszy, im bardziej
umidzynarodowione byo zawieranie transakcji danym instrumentem
finansowym iim bardziej porwnywalny wskali midzynarodowej by
sam instrument. Jest zatem cakiem zrozumiae, e wzrost konkurencji
najbardziej zaznaczy si na rynku obligacji (zwaszcza obligacji skarbowych, ktre byy przedmiotem obrotu midzynarodowego ju przed
wprowadzeniem euro). Instrumenty te bowiem poddaj si precyzyjnej
obrbce matematycznej wtrzech obszarach: ile dostaniemy pienidzy
(czyli jakie jest oprocentowanie lub inny dochd zobligacji), kiedy je dostaniemy (czyli ile czasu pozostao do wykupu) oraz czy wogle je dostaniemy (czyli jakie jest prawdopodobiestwo niewywizania si emitenta
ze zobowiza, mierzone najczciej ratingiem). Dziki wykorzystaniu
matematyki finansowej moliwe jest porwnywanie obligacji ornym
oprocentowaniu, terminie do wykupu iratingu. Powoduje to, e wprzypadku tego instrumentu wzrost konkurencji by najwikszy.
Obligacje korporacyjne
Istniej dwie moliwoci zwikszenia zyskw zinwestycji wobligacje:
zmiana okresu wykupu obligacji (najczciej wyduenie okresu wykupu
bdzie si wiza zpodniesieniem nominalnej stopy oprocentowania) lub
zwikszenie ryzyka (czyli nabycie obligacji oniszym ratingu, ale oferuj-
185
cych wikszy zysk). Na skal midzynarodow pierwsza znich moga by

stosowana przed wprowadzeniem euro (ale wograniczonym zakresie
zpowodu niskiej pynnoci), druga natomiast wpraktyce nie istniaa,
gdy nie byo odpowiednio duych emisji obligacji innych ni skarbowe.
Dopiero wprowadzenie euro umoliwio pozyskiwanie kapitau wrnych krajach wtej samej walucie. Przedsibiorstwa szybko to wykorzystay, przeprowadzajc oferty obligacji. Dziki korzyciom skali istotnie
spady koszty przeprowadzanych emisji. Wczeniej zpowodu segmentacji rynku na poszczeglne waluty poyczkobiorcy byli zmuszeni do wyboru waluty, awkonsekwencji zarzdzajcych, ktrzy lokowali wtych
walutach, co przyczyniao si do wzrostu kosztw istwarzao wiksze
bariery wejcia na rynek. Dla zilustrowania tego problemu warto nadmieni, e opaty za gwarantowanie emisji obligacji (underwriting) dla emisji
wwalutach skadowych przed powstaniem euro byy dwa razy wysze
ni wdolarowym segmencie rynku (Galati, Tsatsaronis 2001).
Wprowadzenie euro pozwolio na skierowanie jednej emisji do wikszej
grupy inwestorw. Przyczynio si do ograniczenia kosztw prac analitycznych poprzedzajcych decyzje oinwestowaniu (gdy decyzje inwestycyjne zaczy by podejmowane jednorazowo wodniesieniu do wikszych kwot, awic proces decyzyjny sta si relatywnie taszy)
imarketingowych (promowanie jednej duej emisji wjednej walucie stao
si tasze ni promowanie kliku mniejszych ofert wkilku walutach). Ponadto dziki zwikszeniu skali emisji inwestycje stay si na tyle due, e udziaem wich przygotowywaniu zainteresoway si banki amerykaskie. Konkurencja zich strony bya kolejnym czynnikiem ograniczajcym koszty
emisji obligacji korporacyjnych wramach strefy euro (Galati, Tsatsaronis
2001). Dziki powyszym procesom rynek obligacji korporacyjnych zacz
si dynamicznie rozwija udzia procentowy emisji obligacji korporacyjnych denominowanych weuro wobligacjach nieskarbowych podwoi si
wlatach 19952000 (Peree, Steinherr 2001).
Euro stao si bardzo popularne jako waluta denominowania dugu.
Wokresie od sierpnia 1998r. do listopada 1999r. poyczkobiorcy zsektora prywatnego z11 krajw nalecych do UGW denominowali weuro
Pojawiay si wprawdzie take obligacje duych instytucji finansowych, niemniej ze
wzgldu na bardzo wysoki rating oferoway podobny zysk jak obligacje skarbowe.
5
186
75% swojego dugu (a wokresie od stycznia 1990 do lipca 1998 r. tylko

10% wwalutach skadowych); dla poyczkobiorcw spoza strefy euro
wartoci te wynosiy odpowiednio 21% i2% (Galati, Tsatsaronis 2001).
Przecitny miesiczny obrt najbardziej popularnymi obligacjami korporacyjnymi wzrs opoow pomidzy rokiem 1998 a2000. Wtym samym
czasie nie dao si zauway podobnych zmian na rynku obligacji denominowanych wdolarach (Galati, Tsatsaronis 2001).
Obligacje skarbowe
Oprcz rozwoju obligacji korporacyjnych bardzo istotn zmian na rynku
papierw dunych by wzrost konkurencji pomidzy emitentami skarbowych papierw wartociowych. Przed wprowadzeniem euro krajowe obligacje skarbowe cieszyy si bardzo duym zainteresowaniem inwestorw,
gdy traktowane byy jak najbezpieczniejsze papiery wartociowe emitowane wdanej walucie. Ponadto ze wzgldu na wymogi dotyczce ograniczenia ryzyka walutowego wniektrych krajach wystpowa wzasadzie
przymus inwestycji wkrajowe obligacje skarbowe. Wprowadzenie euro
diametralnie zmienio t sytuacj wszystkie rzdy wkrajach nalecych
do strefy euro emitoway papiery wartociowe denominowane wtej samej
walucie. Moliwe stao si dokonywanie inwestycji np. przez woskich inwestorw wniemieckie obligacje bez ponoszenia ryzyka kursowego.
Spowodowao to istotny wzrost konkurencji pomidzy emitentami skarbowych papierw wartociowych. Musieli zacz powaniej rywalizowa
oinwestorw, co przyczynio si do poprawy jakoci notowanych instrumentw. Emitenci zaczli zwiksza wartoci pojedynczych emisji, tak aby
kada znich bya bardziej pynna. Zharmonizowano warunki poszczeglnych emisji obligacji, dziki czemu stay si bardziej przejrzyste dla inwestorw. Ponadto zabieganie oinwestorw wymusio wczeniejsze podawanie informacji onadchodzcych emisjach. Podjte zostay take dziaania
dotyczce obligacji wyemitowanych przed wprowadzeniem euro, czyli
wwarunkach quasi-monopolu skarbowych papierw wartociowych na
rynku krajowym. Wzrost konkurencji wymusi zapewnienie wikszej pynnoci dla starych obligacji osignito to dziki konsolidacji istniejcych
emisji. Niektrzy emitenci, uciekajc przed konkurencj, zaczli oferowa obligacje skarbowe wpewnych niszach, np. wokresach zapadalnoci,
wktrych wiksze kraje nie oferuj swych papierw (Peree, Steinherr 2001),
poszerzajc wten sposb zakres dostpnych moliwoci inwestycyjnych.
187
O skali wzrostu konkurencji po wprowadzeniu euro moe wiadczy fakt,

e rozbieno pomidzy stopami zwrotu obligacji skarbowych wramach
strefy euro spada zokoo 250 punktw bazowych w1997r. do okoo 30
punktw bazowych w1999r. (Galati, Tsatsaronis 2001). Pniejsze badania take wskazuj na bardzo siln zaleno pomidzy wprowadzeniem
wsplnej waluty aintegracj rynku obligacji skarbowych (Cappiello i in.
2006).
2.2.2. Rynek akcji

Powstanie Unii Gospodarczej iWalutowej przyczynio si take do istotnych zmian na rynku akcji. Do innych czynnikw zwikszajcych zainteresowanie instrumentami udziaowymi we wczeniejszym okresie
(m.in. wzrost zamonoci istarzenie si spoeczestwa, powodujce
zwikszenie wartoci aktyww zarzdzanych przez inwestorw instytucjonalnych) dosza kwestia stabilizacji gospodarczej wynikajcej zkoniecznoci spenienia kryteriw zMaastricht. Kraje eurolandii musz
utrzymywa niski poziom inflacji oraz niskie deficyty budetowe. Oznacza to niskie zyski zinwestycji wobligacje skarbowe (ze wzgldu na nisk
stop procentow iich niewielk poda), aich zwikszenie byo moliwe
dziki wydueniu horyzontu inwestycyjnego (gdy im duszy okres zapadalnoci obligacji, tym wysza powinna by stopa procentowa) oraz
nabywaniu bardziej ryzykownych instrumentw obligacji korporacyjnych. Wizao si to jednak zobnieniem pynnoci nabywanych instrumentw izwikszeniem ryzyka inwestycyjnego, astd by ju tylko krok
do nabywania akcji.
Dodatkowym czynnikiem zwikszajcym atrakcyjno inwestycji
wudziaowe papiery wartociowe bya stabilizacja rynkw akcji (zwaszcza wodniesieniu do rynkw mniej stabilnych), wynikajca ze stabilizacji
czynnikw fundamentalnych (tj. wprowadzenia zdrowych fundamentw
gospodarki wzwizku zkoniecznoci spenienia kryteriw zMaastricht).
Analiza empiryczna wykazaa, e na mniej stabilnych rynkach spada zmienWliteraturze czsto mona si spotka znazw euroland, nie za eurolandia. Majc
jednak na wzgldzie, e okrelenia innych krain geograficznych tumaczone s na jzyk
polski jako rzeczowniki rodzaju eskiego (Irlandia, Islandia, Grenlandia), bd stara si
trzyma tej reguy. Terminu tego uywa take K. Lutkowski (2004).
6
188
no notowanych akcji (Morana, Beltratti 2002). Mona zatem wnioskowa,

e mniej stabilne rynki mog si ustabilizowa po przystpieniu do strefy
euro, ale warto nadmieni, e ograniczy to moe take pozytywn stron
ryzyka, czyli perspektywy wzrostu kursw papierw wartociowych.
Inn bardzo istotn zmian na rynku akcji, wynikajc zwprowadzenia
wsplnej waluty, bya konieczno zmierzenia si zeliminacj ryzyka
kursowego. Wwarunkach inwestycji wrnych walutach a okoo wyniku inwestycyjnego (oczywicie wprzypadku inwestycji zagranicznych)
zaleao od zmian kursw walut. Wprowadzenie euro zmusio zarzdzajcych aktywami do opracowania nowych strategii inwestycyjnych. Doszo do rewolucyjnej zmiany, polegajcej na rezygnacji zanalizy podejmowania decyzji inwestycyjnej wodniesieniu do danego kraju na rzecz
analizy sektorowej (Peree, Steinherr 2001). Istotnie zmienio to warunki
konkurencji pomidzy emitentami. Akcje emitowane przez spki wrnych krajach, ale wtym samym sektorze stay si nagle atwo porwnywalne nie tylko ze wzgldu na wyraenie ceny wtej samej walucie, ale
take przez wprowadzenie analizy sektorowej. Doprowadzio to do szybkiego rozwoju funduszy inwestycyjnych inwestujcych za granic (Peree,
Steinherr 2001), co jeszcze nasilio konkurencj.
Naley jednak doda, e przedstawione powyej pozytywne aspekty
wzrostu konkurencji na rynku akcji nie doprowadziy bynajmniej do
stworzenia ponadnarodowego rynku instrumentw udziaowych. Pniejsze badania wskazuj na ma zaleno pomidzy wprowadzeniem
euro aintegracj rynku akcji (Cappiello i in. 2006). Wzasadzie jedynym
istotnym aspektem integracji bya zmiana sposobu podejmowania decyzji
inwestycyjnych (odejcie od analizy wujciu krajowym na rzecz analizy
sektorowej), co rzeczywicie przynioso wymierne efekty wyniki bada
empirycznych wskazuj, e inwestowanie na podstawie analizy sektorowej daje wysze stopy zwrotu ni wprzypadku analizy krajowej (Galati,
Tsatsaronis 2001).
2.2.3. Rynek walutowy

Wprowadzenie wsplnej waluty woczywisty sposb zmniejszyo liczb
par walut, dla ktrych moliwa jest wymiana czy notowanie kontraktw
189
terminowych. Zjednej strony moe si to wiza zograniczeniem zyskw

instytucji dokonujcych wymiany walut ipodmiotw organizujcych
rynki kontraktw terminowych, zdrugiej za strony zrozwojem rynku
wynikajcym zpowstania nowej, wanej waluty.
Zmniejszenie liczby walut bezsprzecznie ograniczyo potrzeby dokonywania wymiany walut izabezpieczania si przed ryzykiem kursowym na rynku instrumentw pochodnych na waluty (tzw. foreks). Nie
naley jednak sdzi, e mogo to istotnie ograniczy rozwj gospodarczy, czy te zyski bankw (cho mogo znacznie zmniejszy zyski
kantorw wymiany walut). Operacje wymiany walut nie s bowiem
gwnym obszarem dziaalnoci bankw. Gdyby wymiana walut rzeczywicie przynosia due korzyci, banki byyby bardziej zaangaowane wt dziaalno.
W odniesieniu do obrotu na rynkach foreksowych wprowadzenie euro
zjednej strony wyeliminowao obrt kontraktami na pary walut wchodzce wskad euro, zdrugiej za strony pozwolio na rozwj bardziej
pynnego rynku opartego na euro. Wniemal wszystkich segmentach rynku, dla ktrych dostpne s dane, euro prawie natychmiast stao si drug
najwaniejsz walut po USD. Dotyczyo to take rynku obligacji istotnie wzrosa emisja midzynarodowych obligacji emitowanych weuro
wstrefie euro przez nierezydentw spoza euro (Detken, Hartmann 2000).
Zwikszyo to popyt na instrumenty pochodne minimalizujce ryzyko
kursowe pomidzy walut emitenta aeuro. Ponadto euro stao si bardzo
wan walut rezerwow. Pocztkowo zmiany te byy trudne do przewidzenia (Galati, Tsatsaronis 2001), jednak zperspektywy czasu wyranie
wida wzrost udziau euro wrezerwach bankw centralnych, gwnie
kosztem dolara ijena (Orziak 2008). Zmiana ta rwnie przyczynia si
do zwikszenia zapotrzebowania na instrumenty pochodne nabywane
wcelu minimalizacji ryzyka kursowego.
2.3. Bariery integracji rynkw finansowych

Tak jak zapalenie wiata moe ukaza przeszkody niewidoczne wczeniej, tak wprowadzenie wsplnej waluty uwidocznio wiele aspektw
utrudniajcych integracj rynkw finansowych. Wczeniej pozostaway
190
niezauwaone zpowodu rnic kursowych pomidzy walutami skadowymi euro, kosztw wymiany walut oraz braku bezporedniej porwnywalnoci cen. Dopiero wprowadzenie wsplnej waluty, dziki ktrej ceny
stay si bezporednio porwnywalne, obnayo niedostatki infrastruktury prawnej iorganizacyjnej, atake bariery natury psychologicznej, co
pozwolio na zidentyfikowanie problemw irozpoczcie prac nad ich eliminacj. Do najbardziej powszechnych barier integracji naley zaliczy
rozbienoci wregulacjach prawnych (w tym zzakresu opodatkowania,
prawa wasnoci do papierw wartociowych), regulacjach giedowych
(dotyczcych gwnie sposobu zawierania transakcji) oraz dotyczcych
kwestii korporacyjnych (np. bankructwa, sposobu podejmowania decyzji
wspce, przej spek). Cz ztych barier zidentyfikowano wczeniej
ieliminowano wramach FSAP, cz jednak uwidocznia si dopiero po
przyjciu wsplnej waluty.
Przeszkod wintegracji okazaa si take paradoksalnie dobra organizacja rynkw. Uwidocznio si to na rynku akcji. Zpowodu koncentracji
obrotu poszczeglnymi spkami najczciej na giedzie macierzystej nie
byo ponadnarodowej infrastruktury zawierania transakcji (Galati, Tsatsaronis 2001). Zawieranie transakcji transgranicznych byo bardzo drogie
nawet po wprowadzeniu wsplnej waluty, a60% tych kosztw stanowiy
dodatkowe koszty porednictwa (Galati, Tsatsaronis 2001). Obserwowany
wostatnich latach wzrost liczby bezporednich uczestnikw zagranicznych rynkw oraz integracja gied przyczyniaj si do ograniczenia tych
kosztw. Wprowadzenie euro iintegracja rynkw finansowych obni
zatem koszty wymiany midzynarodowej iprzyczyni si do szybszego
wzrostu gospodarczego, zwaszcza wkrajach rozwinitych.
Tam, gdzie istniay dobrze zorganizowane rynki krajowe, stosunkowo trudno byo
przeama bariery zwizane ztworzeniem rynkw ponadnarodowych. Tam natomiast,
gdzie taka infrastruktura nie istniaa, nie byo barier ocharakterze narodowociowym.
8
Co ciekawe, wprowadzenie wsplnej waluty nie byo konieczne dla ponadnarodowej integracji gied rynki zkrajw pozostajcych poza stref euro (Danii, Szwecji, Wielkiej Brytanii) s czonkami ponadnarodowych sojuszy.
9
Jak wspominano, przedwczesne otwarcie maych rynkw na konkurencj midzynarodow
moe ograniczy ich rozwj, awkonsekwencji rozwj ich gospodarek (Kachniewski 2005).
7
191
3. Wprowadzenie euro apolski rynek

finansowy
Piszc owpywie wprowadzenia euro na rynek finansowy, nie sposb nie
wspomnie omoliwych skutkach przyjcia wsplnej waluty wnaszym
kraju iwynikajcych std wyzwaniach izagroeniach dla polskiego rynku finansowego.
Niewtpliwie przystpienie Polski do strefy euro powinno pozytywnie
wpyn na gospodark ina rynek finansowy, jeli bdziemy to rozpatrywa wdugim okresie. Wyeliminowanie ryzyka kursowego wramach
strefy euro izmniejszenie tego ryzyka poza stref euro (zmienno PLN
wzgldem USD lub GBP jest zdecydowanie wiksza ni zmienno kursu
EUR wzgldem tych walut) stworz mocniejsze fundamenty wzrostu gospodarczego. Po przystpieniu do strefy euro polscy inwestorzy bd mie
dostp do zagranicznych instrumentw finansowych bez koniecznoci
ponoszenia ryzyka walutowego, apolscy emitenci (w tym Skarb Pastwa)
bd mogli korzysta ztaszego zagranicznego kapitau m.in. dziki
wyeliminowaniu ryzyka kursowego ibezporedniej porwnywalnoci
stp zwrotu zinnymi podmiotami opodobnym ratingu.
Oczywicie emitowanie obligacji denominowanych weuro jest moliwe
ju dzisiaj itakie obligacje (np. skarbowe) oferuj istotnie nisze oprocentowanie. Naley jednak zwrci uwag, e ograniczenie ryzyka walutowego nabywcy obligacji (przez denominowanie danego instrumentu
wwalucie nabywcy) oznacza ponoszenie ryzyka walutowego przez emitenta obligacji. Dopiero wejcie do strefy wsplnej waluty pozwoli na
ograniczenie kosztw pozyskania kapitau bez ponoszenia dodatkowego
ryzyka.
Bardzo wanym aspektem zwizanym zwprowadzeniem euro jest wspomniany powyej wzrost konkurencji. Moe on negatywnie wpyn na
emitentw papierw wartociowych, gdy moe podnie koszt pozyskiwanego kapitau, gdyby krajowi emitenci okazali si mniej konkurencyjni
na tle sektora. Taki scenariusz wydaje si jednak mao prawdopodobny.
Naley raczej oczekiwa, e wzrost wiarygodnoci (na poziomie makroekonomicznym) zwizany ze spenieniem kryteriw konwergencji ibez-
192
porednia porwnywalno cen papierw wartociowych wynikajca

zwprowadzenia euro powinny uczyni polskich emitentw (w tym Skarb
Pastwa) beneficjentami tej zwikszonej konkurencji.
O ile jednak obecno wstrefie euro wydaje si jednoznacznie pozytywna, otyle wybr cieki dojcia do tej sytuacji rodzi wiele komplikacji.
Zanim bowiem bdziemy mogli czerpa korzyci zprzyjcia euro, bdziemy musieli za nie zapaci ograniczeniami dotyczcymi polityki budetowej, monetarnej ikursowej. Ta przedpata wpostaci usztywnienia
trzech najwaniejszych narzdzi wpywania na gospodark moe mie
niezwykle istotny wpyw na sytuacj gospodarcz Polski wokresie przejciowym. Prowadzenie restrykcyjnej polityki fiskalnej imonetarnej, przy
ograniczonej moliwoci absorpcji rnic pomidzy gospodark krajow
azagranic za pomoc zmiany kursu walutowego, moe rodzi silne napicia. Jak wynika zdanych zawartych wRaporcie okonwergencji (EBC
2008), wszystkie kraje, ktre usztywniy kurs walutowy wzgldem euro
(Bugaria ikraje batyckie), zapaciy za to bardzo wysok inflacj, zdecydowanie odsuwajc je od przystpienia do strefy euro wnajbliszym
czasie.
Rwnie dla rynku finansowego ten okres przejciowy bdzie mia podstawowe
znaczenie nie tylko ze wzgldu na potencjalne zaburzenia wgospodarce. Bardzo
wanym zagroeniem jest moliwo odpywu za granic inwestorw, ktrzy
chcieliby realizowa zyski weuro, nie za wzotych. Wprzypadku inwestycji
dugoterminowych (np. 10-letnich) najprostsz form eliminacji ryzyka kursowego jest nabywanie papierw wartociowych denominowanych wwalucie,
ktra bdzie wPolsce za 10 lat obowizywa, czyli weuro. Mona nawet stwierdzi, e obecny wymg inwestowania wPolsce 95% aktyww funduszy emerytalnych generuje ryzyko walutowe dla przyszych emerytw. Najprostszym rozwizaniem jest jak najszybsze wprowadzenie do obrotu wPolsce instrumentw
denominowanych weuro, tak aby inwestorzy chccy si zabezpieczy przed ryzykiem kursowym nie musieli inwestowa na rynkach zagranicznych.
Bardzo wane s take wzrost konkurencji izwizane ztym zagroenia.
Czy polski rynek finansowy jako najwikszy zrynkw krajw nowej UE
skorzysta na integracji rynkw wynikajcych m.in. zwprowadzenia euro,
czy te rosnca konkurencja nie pozwoli na jego dalszy rozwj lub wrcz
zostanie on wchonity przez inne rynki? Wprzypadku ziszczenia si
193
pesymistycznego scenariusza integracja rynkw finansowych, cho korzystna wskali UE, wpynaby bardzo negatywnie na rozwj polskiej
gospodarki. Zwikszyaby bowiem koszty finansowania polskich przedsibiorstw oraz ograniczyaby moliwoci finansowania przedsiwzi
innowacyjnych.
4. Podsumowanie
Wprowadzenie wsplnej waluty wpoczeniu zrealizacj FSAP przyczynio si do dalszej integracji rynkw finansowych krajw UE. Jako najwaniejsze pozytywne skutki naley wskaza powstanie panunijnego
rynku obligacji korporacyjnych izwikszenie zyskw inwestorw dziki
konkurencji pomidzy emitentami obligacji skarbowych zposzczeglnych krajw oraz przesuniciu analizy inwestycyjnej papierw udziaowych zujcia krajowego na sektorowe. Wyeliminowanie ogranicze inwestowania za granic opartych na koniecznoci ochrony inwestorw
przed ryzykiem kursowym (currency matching), awic traccych racj
bytu po wprowadzeniu wsplnej waluty doprowadzio do zwikszenia
pynnoci iprzepyww kapitau pomidzy krajami.
Naley jednak wskaza, e wprowadzenie euro wwielu obszarach obnayo niedostosowania natury infrastrukturalnej, regulacyjnej, podatkowej czy mentalnej. Paradoksalnie, integracja bya atwiejsza wtych segmentach rynku, gdzie nie byo dobrze wyksztaconej infrastruktury
zawierania transakcji. Wprzypadku mniej zorganizowanego systemu obrotu (np. na rynku obligacji) integracja przebiegaa szybciej ni wodniesieniu do gied papierw wartociowych, ktre miay doskonale zorganizowane (ale odrbne) systemy zawierania transakcji; dodatkowo wgr
wchodzia duma narodowa. Wprowadzenie euro wyraniej wskazao
koszty braku harmonizacji przykadem moe by rynek obligacji skarbowych, na ktrym wsppraca pomidzy emitentami mogaby istotnie
zwikszy atrakcyjno rynku dla inwestorw spoza strefy euro.
Postpujca implementacja FSAP powinna si przyczyni do stworzenia
wsplnego rynku finansowego, cho naley wtym kontekcie wskaza na
dwa zagroenia bdce kosztem integracji najwikszych rynkw. S to:
194
moliwe ograniczenie rozwoju maych rynkw awkonsekwencji ograniczenie rozwoju iinnowacyjnoci ich gospodarek (Kachniewski 2005)
oraz moliwa dalsza fragmentacja rynkw na poziomie krajowym, take
wodniesieniu do rynkw duych (Kachniewski 2007).
Bibliografia
Bilski J. (2006), Midzynarodowy System Walutowy, PWE, Warszawa.
Cappiello L., Hordahl P., Karadeja A., Manganelli S. (2006), The Impact of
the Euro on Financial Markets, Working Paper, No. 598, ECB, Frankfurt.
Detken C., Hartmann P. (2000), The Euro and International Capital
Markets, Working Paper, No. 200009, Center for Financial Studies,
Frankfurt.
EBC (2008), Raport okonwergencji, maj, Frankfurt.
Galati G., Tsatsaronis K. (2001); The impact of the euro on Europes financial markets, Working Paper, No. 100, BIS, Basle.
Kachniewski M. (2004), Nowe dyrektywy UE aochrona drobnych inwestorw
w: D. Dziawgo (red.), Indywidualni inwestorzy na rynku finansowym,
UMK, Toru.
Kachniewski M. (2005), Integration of EU Capital Market New Members Perspective, materiay zkonferencji Channels of European Integration, 78 padziernika, SGH, Warszawa.
Kachniewski M. (2007), Rynki finansowe wUnii Europejskiej dalsza integracja czy dezintegracja?, Bank iKredyt, nr 1112, dodatek edukacyjny.
Latoszek E. (2008), Etapy integracji walutowej wUnii Europejskiej, Bank
iKredyt, nr 3, dodatek edukacyjny.
Lutkowski K. (2004), Odzotego do euro; rda obaw inadziei, Twigger,
Warszawa.
Morana C., Beltratti A. (2002), The effects of the introduction of the euro on
the volatility of European stock markets, Journal of Banking and Finance, Vol. 26, No. 10, s. 20472064.
Mundell R. (2003), The Monetary System and Case for aWorld Currency, Leon
Komiski Academy of Entrepreneurship and Management, Warsaw.
Morawski W. (2002), Zarys powszechnej historii pienidza ibankowoci,
Wydawnictwo TRIO, Warszawa.
Orziak L. (2008), Euro pienidz midzynarodowy, Bank iKredyt, nr 1,
dodatek edukacyjny.
195
Peree E., Steinherr A. (2001), The euro and capital markets: Anew era;
Economic and Financial Report No. 2001/03, European Investment
Bank, London.
Sedillot R. (2002), Moralna iniemoralna historia pienidza, Wydawnictwo
W.A.B., Warszawa.
196
Dorota Pelle
Integracja monetarna a droga
do europejskiego rynku pracy
Tendencje i wyzwania dla europejskiego rynku pracy
Krtkookresowe skutki ujednolicenia waluty
Perspektywa redniego okresu
Integracja monetarna a instytucje rynku pracy
197
DOROTA PELLE

Instytut Bada Strukturalnych
Integracja monetarna adroga

do europejskiego rynku pracy
1. Wprowadzenie
Polska, podobnie jak pozostae kraje, ktre doczyy do Unii Europejskiej
w2004r. ipniej, po spenieniu kryteriw konwergencji okrelonych
wTraktacie zMaastricht zobowizana jest do przyjcia wsplnej waluty
irezygnacji zprowadzenia autonomicznej polityki pieninej. Ztej perspektywy ocena wpywu integracji monetarnej na rynek pracy na podstawie dotychczasowych dowiadcze krajw strefy euro wydaje si szczeglnie istotna.
Przed niniejszym opracowaniem stawiamy trzy cele badawcze. Po pierwsze identyfikujemy mechanizmy, za pomoc ktrych integracja monetarna moe oddziaywa na popyt na prac zgaszany przez przedsibiorstwa
ijej poda ze strony gospodarstw domowych. Po drugie na podstawie wynikw prezentowanych wliteraturze przedmiotu podejmujemy prb
oceny siy itrwaoci tego oddziaywania wstrefie euro. Ostatecznie celem prezentowanych tu rozwaa jest odpowied na pytanie, czy uczestnictwo wstrefie euro bdzie sprzyja zmniejszeniu rnic midzy rynkami pracy poszczeglnych krajw czonkowskich, zarwno wkategoriach
198
aktywnoci zawodowej, zatrudnienia czy bezrobocia, jak iuwarunkowa

instytucjonalnych.
Zakres analizy zawamy do pitnastu lat, ktre miny od przyjcia
Traktatu zMaastricht przewidujcego stworzenie strefy euro do chwili
obecnej. Przyjmujemy tu zaoenie, e proces integracji monetarnej wUnii
Gospodarczej iWalutowej mia charakter cigy. Mona przypuszcza, e
realizacja kolejnych etapw integracji poprzedzona bya okresem dostosowania gospodarki ipodmiotw wniej funkcjonujcych do nowych warunkw. Wrezultacie moliwoci oddzielenia skutkw przyjcia euro od
pozostaych konsekwencji integracji gospodarczej s ograniczone.
Ze wzgldu na powysze trudnoci analiz oddziaywania integracji monetarnej na rynek pracy przedstawiono wczterech czciach. Pierwsza
cz powicona jest ocenie zmian, ktre dokonay si na rynku pracy
wkrajach strefy euro wcigu ostatnich pitnastu lat oraz gwnych wyzwa stojcych przed europejskim rynkiem pracy. Nastpnie analizowane s bezporednie, krtkookresowe konsekwencje wprowadzenia euro.
Wostatnich dwch czciach wskazano mechanizmy, za porednictwem
ktrych integracja monetarna moe oddziaywa na rynek pracy odpowiednio wrednim idugim okresie. Zwaywszy na stosunkowo krtki
horyzont czasowy, ocena dugookresowych skutkw integracji monetarnej obarczona jest jednak znaczn niepewnoci.
2. Tendencje iwyzwania dla europejskiego

rynku pracy
Ocen wpywu wprowadzenia euro na rynek pracy rozpoczynamy od
przegldu zmian, ktre zaszy na rynku pracy krajw obecnej strefy euro
waktywnoci zawodowej, zatrudnieniu, bezrobociu iproduktywnoci
pracy. Ramy czasowe analizy wyznaczane s przez trzy wydarzenia: wejcie wycie Traktatu zMaastricht powoujcego Uni Gospodarcz iWalutow w1993r., wprowadzenie wsplnej waluty do transakcji bezgotwkowych w1999r. oraz zastpienie walut narodowych wsplnym rodkiem
patniczym wtransakcjach gotwkowych w2002r.
199
wykres 1 Stopa zatrudnienia wkrajach strefy euro wgrupie

wiekowej 1564 lata
75
Austria
Holandia
70
65
2007
Niemcy
Luksemburg
Irlandia
60
Belgia
Cypr
Finlandia
Niemcy Portugalia
Sowenia
Irlandia
70
Portugalia
1998
Holandia
75
Francja
Hiszpania
65
Grecja
Grecja
Belgia
Luksemburg
Francja
60
55
W ochy
50
50
55
60
65
70
75
55
55
60
65
2002
1993
70
75
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych Eurostatu.
W cigu ostatnich 15 lat wwikszoci krajw strefy euro mona byo obserwowa pozytywne zmiany na rynku pracy zarwno zatrudnienia,
jak iaktywnoci zawodowej. Wcaym okresie szczeglnie silny wzrost
zatrudnienia widoczny by wHiszpanii iIrlandii (por. wykres 1). By on
wynikiem zjednej strony wyszego tempa wzrostu gospodarczego,
azdrugiej strony zwikszenia aktywnoci zawodowej (por. wykres 2),
ktra dotyczya wszczeglnoci kobiet ipracownikw po 50. roku ycia.
rednia stopa aktywnoci wstrefie euro wzrosa z67,2% w1998r. do
71,1% w2007r., wgrupie wiekowej 1564 lata. Mimo poprawy sytuacji
na rynku pracy mona zauway wci istotne rnice we wzgldnym
poziomie zatrudnienia midzy krajami. Belgia, Grecja iWochy odznaczaj si najniszymi wskanikami zatrudnienia oscylujcymi wcigu
ostatnich 15 lat wok 60%, natomiast wFinlandii, Holandii iwNiemczech wskaniki te byy przynajmniej o10 pkt proc. wysze. Rnice stopy zatrudnienia dotycz przede wszystkim wzgldnie sabo reprezentowanych na rynku pracy grup, czyli kobiet, osb po 50. roku ycia
ipracownikw onajniszych kwalifikacjach.

Przez osoby aktywne zawodowo rozumie si tu osoby pracujce ibezrobotne. Stopa aktywnoci zawodowej mierzona jest wniniejszym opracowaniu jako udzia osb
pracujcych ibezrobotnych wwieku 1564 lata w caej populacji wtym samym przedziale
wiekowym.

Wlatach 19982007 redni wskanik aktywnoci zawodowej kobiet zwikszy si z57,3% do
63,5% wgrupie wiekowej 1564 lata. Dla porwnania wprzypadku mczyzn wzrost ten sign zaledwie 1,6 pkt proc. Wrd osb wwieku 5064 lata wskanik aktywnoci wzrs
oponad 9 pkt proc. iw2007r. osign poziom 58,5%.
200
topa aktywnoci wkrajach strefy euro wgrupie

S
wiekowej 1564 lata
wykres 2
80
75
Holandia
70
Irlandia
Belgia
Hiszpania
Grecja
Luksemburg
65
60
65
Wochy
Wochy
55
55
Austria
Finlandia
Irlandia
Cypr Portugalia
Sowenia
Hiszpania
Francja
Belgia
Luksemburg
Grecja
2007
1998
70
60
60
Holandia
Niemcy
75
Niemcy
Portugalia
Francja
65
1993
70
Malta
55
75
55
60
65
70
75
80
2002
wykres 3 Stopa bezrobocia wkrajach strefy euro wgrupie

wiekowej 1564 lata
15
25
20
Niemcy
10
5
10
Wochy
Francja
Grecja
Portugalia
2007
1998
Hiszpania
15
Belgia
Niemcy Grecja
Malta
Luksemburg Irlandia
Sowenia
Cypr Austria
Holandia
Irlandia
Belgia
Portugalia
Holandia
Luksemburg
Francja
Hiszpania
Finlandia
Wochy
0
0
10
15
20
25
1993
10
15
2002
Uwaga: kraje, ktre znajduj si nad pprost ojednostkowym wspczynniku ktowym, zanotoway wzrost wartoci danego wskanika wkolejnym okresie, kraje poniej
spadek.
Ze wzgldu na brak spjnych danych statystycznych za cay okres analizy wlatach
19931998 pominito Austri, Cypr, Finlandi, Malt oraz Soweni. Zpowodu braku
dostatecznie dugich szeregw czasowych zrezygnowano zodfiltrowania waha cyklicznych, co moe rzutowa na wyniki analizy wposzczeglnych okresach. Jednoczenie silna korelacja skadnika cyklicznego (por. Gianonne, Reichlin 2006) midzy
krajami strefy euro zapewnia ich porwnywalno wtych samych momentach czasu.
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych Eurostat.
201
W przeciwiestwie do wskanikw zatrudnienia iaktywnoci zawodowej tendencje zmian stopy bezrobocia wkrajach strefy euro s bardziej
zrnicowane (por. wykres 3). Wwikszoci krajw w2007r. stopa bezrobocia bya nisza ni w1998r. Wyjtkiem od tej reguy jest Portugalia,
wktrej zanotowano wzrost stopy bezrobocia o3,6 pkt proc., do poziomu
8,5% w2007r. Wpozostaych przypadkach wlatach 20022007 wzrost
stopy bezrobocia nie przekracza 1 pkt proc.
Pozytywnych zmian na rynku pracy, wkategoriach aktywnoci izatrudnienia, dowiadczyy take Dania, Szwecja iWielka Brytania, pozostajce poza
stref euro. Mona zatem przypuszcza, e rdem zarysowanych wyej
przemian s, przynajmniej do pewnego stopnia, procesy niezwizane bezporednio zintegracj monetarn. Dotychczasowe prby rozrnienia midzy
ekonomicznymi skutkami integracji monetarnej aintegracji gospodarczej budz sceptycyzm wliteraturze przedmiotu. Efekty te s ze sob silnie skorelowane, poniewa unia walutowa stanowi naturaln konsekwencj integracji
gospodarczej, wszczeglnoci budowy Jednolitego Rynku (Mongelli i in.
2005). Nie bez znaczenia pozostaje take przebieg cyklu koniunkturalnego.
Produktywno pracy na zatrudnionego wzgldem

Stanw Zjednoczonych
wykres 4
%
120
Luksemburg
1998
120
100
Malta
60
40
40
Belgia
Francja
Wochy
Holandia
Hiszpania
Niemcy
Irlandia
Austria
80
Cypr
Irlandia
80
Grecja
Grecja
Sowenia
60
Cypr
Portugalia
Sowenia
60
Luksemburg
100
2007
140
Belgia
Francja
Finlandia
Holandia
Austria
Wochy
Niemcy
Malta
Hiszpania
Portugalia
80
100
1993
120
140
40
40
60
80
100
120
2002
Uwaga: kraje, ktre znajduj si nad pprost ojednostkowym wspczynniku ktowym, zanotoway wzrost wartoci danego wskanika wkolejnym okresie.
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych Groningen Growth and Development Centre and the Conference Board, Total Economy Database.
Moliwoci odizolowania skadnika cyklicznego ze wzgldu na krtko szeregw czasowych s ograniczone.

202
Jednym zpodstawowych wyzwa stojcych przed gospodarkami

strefy euro jest powikszajca si rnica produktywnoci pracy
wzgldem Stanw Zjednoczonych. Jak pokazuje wykres 4, wlatach
20022007 wwikszoci analizowanych tu gospodarek obniy si
wzgldny poziom produktywnoci pracy. Wyjtkiem od tej reguy
byy Grecja iSowenia, ktre od redniej produktywnoci pracy
strefy euro dzieli znaczny dystans.
Zmiany wzgldnej produktywnoci pracy mog mie rne podoe.
Wduej mierze s determinowane przez cykliczne wahania tempa wzrostu produktu lub zmiany udziau pracy nisko wykwalifikowanej wcakowitych nakadach pracy. Warto podkreli, e drugi ze wskazanych tu
czynnikw zaley wduej mierze od uwarunkowa instytucjonalnych
rynku pracy iintegracja monetarna ma na niego marginalny wpyw.
3. Krtkookresowe skutki ujednolicenia

waluty
Ekonomiczny sukces bd poraka strefy euro bd oceniane szczeglnie
zperspektywy obserwowanych tendencji poziomu produktu izatrudnienia krajw wniej uczestniczcych. Dotychczasowe dowiadczenia krajw strefy euro wskazuj, e wprowadzenie wsplnej waluty przyczynia
si do powstania dwch impulsw oddziaujcych na gospodarki strefy
euro wkrtkim okresie: redukcj kosztw transakcyjnych oraz jednorazow konwersj cen ipac zwaluty krajowej na wspln walut. Wponiszym rozdziale analizujemy konsekwencje tych zmian dla rynkw pracy
wstrefie euro.
3.1. Koszty transakcyjne iryzyko kursowe

Pierwszym zrozpatrywanych przez nas mechanizmw ekonomicznych,
za porednictwem ktrego integracja monetarna moe oddziaywa na gospodark, jest spadek kosztw transakcyjnych wwymianie handlowej.
Dla przedsibiorstw uczestniczcych wwymianie midzynarodowej
koszty transakcyjne wynikaj przede wszystkim zkoniecznoci wymia-
203
ny walut, bez wzgldu na to, czy przepyw pieniny ma posta gotwkow czy bezgotwkow, izwystpowania ryzyka kursowego. Eliminacja
ryzyka kursowego wwyniku ustanowienia wsplnej waluty oznacza, e
nie ma potrzeby ubezpieczenia si na wypadek nagej, niespodziewanej
zmiany kursu walutowego kraju partnerskiego, co sprzyja intensyfikacji
wymiany handlowej midzy krajami strefy euro.
Mona oczekiwa, e na poziomie przedsibiorstw koszty transakcyjne
silniej dotykaj mae irednie firmy, zwaszcza wsektorach wysoce konkurencyjnych. Eliminacja tych kosztw powinna przyczyni si do wzrostu rentownoci przedsibiorstw iwrezultacie zwikszenia wolumenu
handlu midzynarodowego iproduktu.
Na poziomie caego kraju korzyci ztego tytuu zalee bd przede
wszystkim od wielkoci iotwarcia gospodarki na wymian midzynarodow. Wraporcie opublikowanym w1990r. Komisja Europejska oszacowaa oszczdnoci kosztw transakcyjnych wzwizku zwprowadzeniem
wsplnej waluty na 0,4% produktu wytwarzanego wUnii Europejskiej,
przy czym zakadano znaczne zrnicowanie oszczdnoci ztego tytuu
wposzczeglnych krajach. Najwiksze zyski, wprzypadku maych iotwartych gospodarek, szacowano na 1% zagregowanego produktu. Wyniki
bada empirycznych potwierdzaj te przypuszczenia iwskazuj pozytywny wpyw przystpienia do strefy euro na wielko wymiany handlowej oraz napyw inwestycji zagranicznych, cho skala oddziaywania
tego procesu budzi wiele kontrowersji.
Jak pokazuje Bukowski i in. (2008), na podstawie dynamicznego stochastycznego modelu rwnowagi oglnej, blisko 70% cakowitej reakcji produktu na impuls ze strony kosztw transakcyjnych ujawnia si
ju wpitym roku po przyjciu euro. Rwnolegle ronie stopa akumulacji kapitau wskutek wyszych inwestycji krajowych izagranicz
Wistocie nawet bezgotwkowym przepywom pieninym towarzysz koszty transakcyjne, poniewa midzynarodowe przelewy ibankowa wymiana walut rwnie wi si
zopatami.

Ze wzgldu na sztywno cen produkt krajowy nie moe zmieni si tak szybko jak wymiana handlowa.

Wynik otrzymano przy zaoeniu, e wprowadzenie wsplnej waluty umoliwi eliminacj
kosztw transakcyjnych na poziomie 0,81,2% PKB Polski. Pozostaa cz (okoo 0,20,3%
PKB) jest zwizana zhandlem zkrajami spoza strefy euro ipozostanie trwa pozycj kosztw operacyjnych firm eksportujcych iimportujcych.
204
nych. Zwikszeniu popytu inwestycyjnego towarzyszy przyrost konsumpcji wywoany efektem dochodowym. Wdalszej kolejnoci mona
oczekiwa poprawy rentownoci przedsibiorstw izwikszania liczby
wolnych miejsc pracy. Istnieje due prawdopodobiestwo, e procesom tym towarzyszy bdzie zaostrzenie konkurencji na rynku, co
moe powodowa efektywniejsz alokacj czynnikw wytwrczych
itrwae pogbienie wzrostu poziomu PKB.
W dugim okresie zmiany te prowadz do poprawy sytuacji na rynku pracy mierzonej poziomem zatrudnienia ibezrobocia, cho realokacja pracy
(w tym pracy wysoko wykwalifikowanej) moe prowadzi do krtkotrwaego wzrostu bezrobocia.
Zgodnie zwynikami symulacji przedstawionymi wpracy Bukowski i in.
(2008) obnienie kosztw transakcyjnych umoliwioby wgospodarce
podobnej do polskiej wzrost wskanika zatrudnienia ookoo 0,30,7 pkt
proc. przy spadku bezrobocia o0,140,35 pkt proc. Zjawisko to bdzie
przybiera na sile wwyniku wystpienia efektw mnonikowych wywoanych powstaniem nowych przedsibiorstw, realokacj czynnikw wytwrczych iwysz akumulacj kapitau.
W literaturze teoretycznej zwraca si uwag na dwie dodatkowe konsekwencje eliminacji kosztw transakcyjnych: konwergencj poziomu cen
oraz wzrost specjalizacji produkcji iusug na poziomie kraju wywoujcej
wiksz wraliwo gospodarki na asymetryczne szoki. Jednak hipotezy
te nie zostay dotd potwierdzone empirycznie.
Por. Csajbk, Csermely (2003, za Bukowski i in. 2008): Wydatki zwizane zkonwersj walut
s kosztami dla firm igospodarstw domowych, ale zdrugiej strony, stanowi przychd dla
bankw. Zniknicie tych kosztw nie oznacza jednak zwykego transferu dochodu zsektora
bankowego do firm igospodarstw domowych, gdy wraz zusuniciem koniecznoci konwersji walut, pewne zasoby produkcyjne, dotd uwizane regulacjami ocharakterze zasadniczo administracyjnym, zostan uwolnione. Spowoduje to realokacj zasobw pomidzy
sektorami, awkonsekwencji trwale wyszy poziom PKB.

Eliminacja ryzyka kursowego uatwia podzia ryzyka makroekonomicznego pomidzy
kraje, osabiajc zaleno midzy poziomem konsumpcji aprzebiegiem cyklu koniunkturalnego, co moe sprzyja midzynarodowej specjalizacji produkcji (Mongelli, Vega 2006;
Krugman, Venables 1995). Literatura empiryczna nie dostarcza wynikw jednoznacznie
przemawiajcych za rosnc specjalizacj (European Commision 2005). Veugelers i in.
(2001) wskazuje, e przestrzenna koncentracja przemysu wzrosa wlatach 19972000, cho
zmiany te byy niewielkie.
205
Ujednolicenie waluty zwiksza porwnywalno cen midzy krajami, co

powinno sprzyja ich wyrwnywaniu wsektorze dbr iusug podlegajcych wymianie midzynarodowej dziki wikszym moliwociom arbitrau (HM Tresury 2003). Wistocie brak dowodw empirycznych przemawiajcych na korzy hipotezy okonwergencji poziomw cen wkrajach
strefy euro (Baldwin, Taglioni 2004), co mona tumaczy rosnc dywersyfikacj dbr iusug dostarczanych na rynek.
Podsumowujc, mona powiedzie, e spadek kosztw transakcyjnych
bdzie stanowi pozytywny impuls dla gospodarki, awkonsekwencji
rynku pracy. Skutkiem istnienia wsplnej waluty bd wysze poziomy
produktu izatrudnienia, ale ich stopy wzrostu powinny pozosta wdugim okresie niezmienione.
3.2. Impuls cenowy

Integracja monetarna moe oddziaywa na rynek pracy take przez kana
cenowy. Wkrtkim okresie oddziaywanie to wynika zzastpienia waluty krajowej wsplnym rodkiem patniczym. Wkrajach europejskich, ktre ujednolicay walut wprzeszoci, obserwowano niewielki wzrost poziomu cen wpewnych segmentach rynkowych. Zmiana ta przyczynia si
do powstania swoistego szumu informacyjnego. Zjednej strony moe on
oddziaywa na percepcj poziomu cen przez producentw isprzedawcw dbr, azdrugiej strony moe umoliwia spekulacyjne zaokrglanie
cen. Zperspektywy ekonomicznej zjawisko to mona interpretowa jako
jednorazowe zniesienie sztywnoci cen. Jednoczenie, poniewa wzrost
poziomu cen nie dotyka wszystkich segmentw rynku wsposb symetryczny, nastpuje zmiana cen wzgldnych.
Skutkiem impulsu cenowego jest niewielki, przejciowy wzrost inflacji.
Oszacowania zmiany inflacji prezentowane wliteraturze przedmiotu
wskazuj, e wskali makro wpierwszym roku moe on dodawa do stopy
inflacji od 0,1 do 0,2 pkt proc., przy czym wkolejnych latach jego wpyw
stopniowo maleje (Bukowski i in. 2008).
W rezultacie oddziaywanie tego impulsu cenowego na rynek pracy jest
marginalne. Podstawow konsekwencj przejciowego, nieznacznego
206
podniesienia stopy inflacji moe by krtkotrway spadek aktywnoci

izatrudnienia wywoany efektem substytucyjnym.
4. Perspektywa redniego okresu

Oprcz jednorazowych skutkw przyjcia wsplnej waluty zaprezentowanych wpoprzednim rozdziale mona wskaza cztery inne kanay, ktrymi
integracja monetarna moe oddziaywa na rynek pracy wrednim okresie:
zmiana mechanizmu transmisji impulsw monetarnych,
aprecjacja realnego kursu walutowego wynikajca zdomykania luki we
wzgldnej produktywnoci pracy midzy krajami strefy euro wwarunkach unii walutowej,
konwergencja stp procentowych,
asymetryczne szoki makroekonomiczne.
4.1. Zrnicowanie mechanizmw transmisji impulsw

monetarnych midzy gospodarkami
W warunkach integracji monetarnej zrnicowanie mechanizmw transmisji impulsw monetarnych10 midzy gospodarkami moe wrednim
okresie wpywa na zmienne realne.

Przy danym poziomie pac nominalnych wyszy od oczekiwanego wzrost poziomu cen
prowadzi bdzie do obnienia pac realnych. Wrezultacie przy niszym dochodzie realnym ronie warto czasu wolnego. Substytucja pracy czasem wolnym bdzie wtym przypadku prowadzi do przejciowego spadku poday pracy izatrudnienia.
10
Przez impuls monetarny rozumie si tu na przykad podniesienie nominalnej stopy procentowej. Rozwamy ekonomiczne skutki tej zmiany dla rynku pracy. Mimo e dychotomia
klasyczna implikuje niezaleno sfery realnej od sfery nominalnej, wsytuacji niewalrasowskich rynkw pracy krtkookresowe odejcie od klasycznego rozumienia relacji midzy
sfer realn anominaln jest jednak moliwe. Wzrost stopy procentowej negatywnie wpywa na rynek pracy trzema kanaami: przez spadek popytu konsumpcyjnego, wzrost kosztu
kapitau iinwestycji, ktry powoduje spowolnienie inwestycji iwzrost optymalnego dla gospodarki udziau produktu wkapitale, oraz kana dochodowy, zwizany ze wzrostem kosztw poyczek iobnieniem zdyskontowanej wartoci przyszych dochodw gospodarstw
domowych zaktyww. Zmiany te bd prowadzi do spadku aktywnoci izatrudnienia na
rynku pracy oraz wzrostu bezrobocia. Jednak wobec obserwowanych rnic midzy mechanizmami transmisji szoku, jakim jest podniesienie stp procentowych, jego skutki dla
poszczeglnych gospodarek mog by odmienne: niektre kraje silniej ni pozostae dowiadcz konsekwencji tej decyzji.
207
Badania empiryczne wskazuj na heterogeniczno mechanizmw transmisji

impulsw monetarnych midzy krajami Unii Europejskiej wokresie poprzedzajcym wprowadzenie euro (Angeloni, Ehrmann 2003). Do rde tego zrnicowania mona zaliczy przede wszystkim strukturalne cechy gospodarki
(rne struktury produkcji, preferencje gospodarstw domowych, rynku pracy
iniekompletn mobilno kapitau), rnice w prowadzonych politykach (w
szczeglnoci regulacji rynku produktw ipracy) oraz asymetryczne szoki.
Oczekiwania dotyczce konwergencji realnej ipostpujcej integracji gospodarczej pozwalaj przypuszcza, e wprowadzenie euro przyczyni si
do upodobnienia mechanizmw transmisji midzy krajami, czynic wspln polityk monetarn bardziej efektywn. Potwierdzaj to wyniki analizy
prezentowane przez Van Els i in. (2003). Autorzy wskazuj jednak, e
wstrefie euro wystpuj jeszcze znaczne rnice midzy si reakcji na
dany impuls wposzczeglnych gospodarkach. Rnice te determinuj
przede wszystkim poziom realnych stp procentowych iza ich porednictwem wpywaj na aktywno ekonomiczn gospodarstw domowych oraz
przedsibiorstw. Wsytuacji wystpowania nominalnych sztywnoci mog
take przyczyni si do zrnicowania stp inflacji midzy krajami.
W rezultacie wpocztkowej fazie funkcjonowania unii walutowej, zanim
nastpi pena konwergencja struktury ipoziomu rozwoju gospodarek,
prowadzenie wsplnej polityki monetarnej moe by suboptymalne
zdwch powodw: po pierwsze ze wzgldu na rnice wbiecej sytuacji
makroekonomicznej krajw unii walutowej, apo drugie poniewa ten
sam impuls monetarny moe odmiennie wpywa na rynki pracy poszczeglnych gospodarek.
Rezygnacja zniezalenej polityki monetarnej moe mie take zalety
zwizane zmoliwoci importowania stabilnoci makroekonomicznej
(zmniejszenia ryzyka owych szokw) przez kraje relatywnie mniej wiarygodne ni unia walutowa jako cao11. Sytuacja taka miaa miejsce m.in.
11
Bank centralny, oddziaujc na oczekiwania podmiotw wgospodarce, bdzie mg skutecznie prowadzi sw polityk pienin pod warunkiem, e pozostanie wiarygodny, ajego
decyzje bd przewidywalne. Dzieje si tak dlatego, e zmienne nominalne (na przykad
nominalna stopa procentowa) s wraliwe na zmiany oczekiwa. Oczekiwania owe mog
zjednej strony dziaa stabilizujc (np. kiedy bieca inflacja jest wysza od oczekiwanej,
mog przyczyni si do jej stopniowego obnienia). Zdrugiej strony mog by rdem makroekonomicznej niestabilnoci (czego przykadem s chociaby baki spekulacyjne).
208
wprzypadku wstpienia Grecji do strefy euro. Jak argumentuj Hochreiter iTavlas (2005), dziki przeniesieniu kompetencji prowadzenia polityki
monetarnej zmao wiarygodnego Banku Grecji, ktry a do 1995r. pozostawa zaleny od rzdu, do Europejskiego Banku Centralnego, obietnice
trwale niskiej inflacji oraz stabilnoci wpolityce pieninej stay si
wkocu wiarygodne.
Reasumujc wpyw integracji monetarnej za porednictwem mechanizmu transmisji impulsw monetarnych na rynek pracy jest niejednoznaczny izaley od cech strukturalnych charakteryzujcych dan
gospodark.
4.2. Zmiany realnego kursu walutowego

Jak zauwaono wpoprzedniej czci rozdziau, pena integracja monetarna wie si ze zmian reymu kursowego. Wsytuacji sztywnego nominalnego kursu walutowego wszelkie zmiany konkurencyjnoci gospodarki przejawiajce si wahaniami kursu realnego dokonuj si gwnie za
porednictwem zmian poziomu itempa wzrostu cen.
Zgodnie zhipotez Balassy-Samuelsona wkrajach odznaczajcych si
wzgldnie nisk produktywnoci czynnikw wytwrczych postpujca
konwergencja powinna prowadzi do realnej aprecjacji kursu, awrezultacie do podniesienia stopy inflacji12. Powysza hipoteza znajduje potwierdzenie zwaszcza wprzypadku krajw Europy rodkowo-Wschodniej, cho jej estymowany udzia we wzrocie zagregowanych cen jest
marginalny isiga okoo 0,20,5 pkt proc.
12
Wedug podstawowej postaci hipotezy Balassy-Samuelsona zrnicowanie wzrostu produktywnoci wsektorach dbr bdcych przedmiotem wymiany handlowej (T)
iwyczonych zwymiany handlowej (NT) prowadzi do odmiennoci dynamiki cen
wzgldnych tych dbr. Ceny dbr wyprodukowanych wsektorze T s przy tym egzogeniczne dla gospodarki danego kraju izachowuj si zgodnie ze zmianami cen T na rynkach
wiatowych. Rnice produktywnoci midzy sektorami, zgodnie zefektem Balassy-Samuelsona, prowadz do aprecjacji realnego kursu walutowego. Wsytuacji sztywnego kursu
walutowego aprecjacji realnego kursu moe towarzyszy wzrost indeksw cenowych, co
utosamia si wkrtkim okresie zinflacj. Inaczej mwic, dostosowania cen wzgldnych
mog by osignite bez inflacji wwarunkach pynnego kursu walutowego, poniewa aprecjacja nominalnego kursu oznacza bdzie spadek cen dbr handlowych wyraonych wkrajowej walucie.
209
Realna aprecjacja kursu wwarunkach integracji monetarnej bdzie miaa

negatywny wpyw na rynek pracy wkrajach odznaczajcych si wzgldnie niskim poziomem produktywnoci pracy wstosunku do redniej dla
strefy euro. Realnej konwergencji moe towarzyszy wzrost inflacji, ktry
wkrtkim okresie wywoa spadek realnych wynagrodze. Efekt substytucji pracy czasem wolnym moe doprowadzi do obnienia aktywnoci
zawodowej iwrezultacie spadku zatrudnienia.
4.3. Konwergencja stp procentowych

Przystpienie do wsplnego obszaru walutowego stymuluje integracj
rynkw finansowych, co zkolei powinno wiza si zkonwergencj nominalnych stp procentowych.
Spenienie kryteriw konwergencji zMaastricht stanowicych warunek
konieczny przystpienia do strefy euro, wtym kryterium stp procentowych, powoduje upodobnienie cieek dugookresowego wzrostu gospodarek strefy euro. Wrezultacie kana oddziaywania stp procentowych
bdzie mia relatywnie mae znaczenie dla rynku pracy. Wprzypadku
krajw przystpujcych do unii walutowej zmniejszenie rnicy wnastpstwie ujednolicenia waluty nie przyniesie zatem tak silnych efektw
wsferze realnej, jak spadek kosztu wymiany walut.
Oglnie wpyw integracji monetarnej przez kana stp procentowych zalee bdzie od wzgldnego poziomu stp procentowych krajw przystpujcych do unii walutowej. Wprzypadku nowych krajw czonkowskich
Unii Europejskiej, ktre zobowizay si do przystpienia do strefy euro,
najbardziej prawdopodobny wydaje si scenariusz obniania stp procentowych, ktry powinien mie pozytywny wpyw na gospodarki tych krajw. Wynikajce zkonwergencji obnienie stp procentowych pozwala na
ograniczenie kosztw pozyskania kapitau dla przedsibiorstw, awrezultacie wzrost mary osiganej przez firmy, co zachca nowe podmioty do
wchodzenia na rynek. Spadek stp procentowych wdugim okresie prowadzi bdzie zatem do podniesienia poziomu produktu, czemu towarzyszy bdzie wzrost konsumpcji, inwestycji iwielkoci wymiany handlowej. Pozytywne zmiany bd widoczne take na rynku pracy wpostaci
wzrostu zatrudnienia ispadku bezrobocia.
210
W literaturze przedmiotu wskazuje si rwnie na zagroenia towarzyszce temu procesowi. Fagan iGaspar (2007), badajc skutki przystpienia
do strefy euro Portugalii iGrecji, wskazuj na ryzyko zwizane ze zwikszeniem dostpnoci wzgldnie tanich kredytw. Skutkiem tego by gwatowny wzrost wydatkw izaduenia gospodarstw domowych. Spadkowi
stopy oszczdnoci wskali makro towarzyszy wzrost deficytu na rachunku obrotw biecych iostatecznie wzrost realnej stopy procentowej.
4.4. Asymetryczne szoki zewntrzne

Krytycy integracji monetarnej wEuropie zaznaczali, e przystpieniu do
unii walutowej towarzyszy wiksza wraliwo gospodarki na negatywne, asymetryczne szoki. Zagroenie to wynika zrezygnacji zniezalenej
polityki monetarnej imechanizmu pynnego kursu walutowego, awic
narzdzi mogcych stabilizowa gospodark po wystpieniu egzogenicznych szokw. Jednak ani pod wzgldem teoretycznym, ani empirycznym
nie jest jasne, czy takie dodatkowe ryzyko faktycznie istnieje. Rozwizanie tego problemu wymaga odpowiedzi na dwa pytania (Schadler i in.
2005). Po pierwsze konieczne jest rozstrzygnicie, czy czciej obserwowane s wdanym kraju szoki realnego popytu, ktre warto stabilizowa
zmianami kursu walutowego, czy te szoki pienine (finansowe), wprzypadku ktrych skuteczniejsza bdzie polityka monetarna. Po drugie naley oceni, czy kurs walutowy faktycznie stanowi wdanej gospodarce narzdzie neutralizacji szokw czy jest ich rdem.
W rzeczywistoci jeli usztywnienie kursu walutowego wywoane wprowadzeniem wsplnej waluty bdzie prowadzi do istotnie niszej inflacji
lub szybszego wzrostu gospodarczego, wwczas utrata niezalenej polityki monetarnej mogaby by dla gospodarki korzystna. Analogicznie, jeli
jest bardzo prawdopodobne, e wprowadzenie staego kursu spowoduje
wysz inflacj lub wolniejszy wzrost, to koszt utraty samodzielnoci
wpolityce monetarnej moe by znaczny iprzewaa nad korzyciami ze
stabilnoci systemu finansowego.
Prawdopodobiestwo wystpienia asymetrycznych szokw zaley wduym stopniu od realnej konwergencji midzy krajami strefy euro, zwaszcza pod wzgldem poziomu istruktury produktu. Wydaje si, e wra-
211
mach wsplnego obszaru walutowego szczeglnie naraone na ryzyko

wystpienia takich szokw s te gospodarki, ktre zbliaj si do cieki
zrwnowaonego wzrostu.
Za przykad asymetrycznego szoku moe posuy otwarcie rynku europejskiego dla taszych produktw zAzji Poudniowo-Wschodniej, ktre najsilniej dotkno gospodark wosk. Konsekwencje tego wydarzenia dla woskiej gospodarki byy na tyle dotkliwe, e wdebacie publicznej zaczto
wspomina omoliwoci wycofania si Woch ze strefy euro. Koszty zwizane zwprowadzeniem wsplnej polityki monetarnej s wrzeczywistoci
trudne do zmierzenia. Zale one od wielu czynnikw, zwaszcza efektywnoci innych kanaw, ktre mog suy do absorpcji zewntrznych szokw,
wszczeglnoci:
adaptacyjnoci rynku pracy iproduktw,
realnych stp procentowych, ktre wunii walutowej mog dostosowywa si jedynie przez kana oczekiwa inflacyjnych,
polityki fiskalnej, na ktr jednak naoonych jest wiele ogranicze
wpostaci procedury nadmiernego deficytu budetowego.
Poniej koncentrujemy si na rynku pracy (i porednio take produktw) jako gwnym kanale dostosowania gospodarki do szokw makroekonomicznych.
4.4.1. Adaptacyjno rynku pracy

Podstawowym mechanizmem dostosowujcym gospodarki do skutkw
makroekonomicznych szokw jest elastyczno cen ipac (HM Tresury
2003). Wprzypadku unii walutowej mechanizm ten ma decydujce znaczenie dla zmian kursu walutowego, polityki fiskalnej czy realnych stp
procentowych. Dotyczy to zwaszcza duych obszarw walutowych, np.
strefy euro, bardziej naraonych na asymetri szokw.
Adaptacyjno rynku to, zgodnie zdefinicj, szybko jego powrotu do
stanu rwnowagi, zktrego zosta wytrcony na skutek zaburze zewntrznych. Tempo dostosowania rynku pracy do zmian wotoczeniu
makroekonomicznym zaley od siy reakcji takich agregatw, jak stopa
bezrobocia, zatrudnienie iaktywno czy wynagrodzenia realne, na szo212
ki makroekonomiczne, m.in. szok produktywnoci, poday pracy, popytu

na prac czy szok zagranicznego popytu na dobra krajowe. Nie bez znaczenia jest take szybko dostosowania rynku produktw (tj. wolumenu
produkcji icen wzgldnych).
Rynek pracy tym atwiej absorbuje szoki zewntrzne, im bardziej jest elastyczny. Oznacza to, e jest wstanie dokonywa szybszej realokacji czynnikw produkcji, wszczeglnoci zasobw pracy (z natury rzeczy heterogenicznej) zarwno wewntrz sektorw, jak ipomidzy nimi. Jednoczenie
na elastycznym rynku pace realne szybciej reaguj na zmiany wotoczeniu makroekonomicznym. Wtym przypadku zakres zmian podstawowych agregatw rynku pracy bdzie wic na og wikszy, aich trwao
mniejsza.
Adaptacyjno rynku pracy determinowana jest przez wiele czynnikw,
zktrych najwaniejsz rol odgrywaj instytucje rynku pracy, wszczeglnoci wysoko obcie podatkowych nakadanych na pracodawcw
ipracownikw, restrykcyjno prawnej ochrony zatrudnienia, kombinacja
stosowanych instrumentw aktywnych ipasywnych polityk rynku pracy.
Dla absorpcji impulsw zewntrznych znaczenie maj rwnie struktura
gaziowa gospodarki (pewne gazie charakteryzuj si wiksz elastycznoci ni inne) oraz mobilno zawodowa iprzestrzenna siy roboczej.
Przedstawione wpoprzednich czciach opracowania bezporednie skutki
uczestnictwa we wsplnym obszarze walutowym, takie jak eliminacja
kosztw transakcyjnych iryzyka kursowego, przyczyni si do wzrostu
konkurencji na rynku produktw. Wtej sytuacji mona rozpatrywa dwa
scenariusze dugookresowych zmian konkurencyjnoci gospodarek strefy
euro. Po pierwsze mona oczekiwa, e wzrostowi konkurencji na rynku
towarzyszy bdzie poprawa konkurencyjnoci gospodarek, zwizana
zderegulacj rynkw pracy iproduktw. Po drugie istniej jednak obawy,
e silniejsza konkurencja na rynku bdzie sprzyja deniom protekcjonistycznym, ktrych celem bdzie ochrona rynkw igazi wschodzcych,
wymagajcych wyjtkowo duych kosztw staych lub po prostu mniej
efektywnych. Moe to oznacza zmniejszenie elastycznoci rynkw iadaptacyjnoci gospodarek. Stosunkowo niewielkie dowiadczenia krajw strefy euro, nieobejmujce nawet penego cyklu koniunkturalnego, uniemoliwiaj wskazanie bardziej prawdopodobnego zdwch scenariuszy.
213
W tej sytuacji nasuwa si pytanie owpyw integracji monetarnej na reformy

rynku pracy, majce na celu zwikszenie jego zdolnoci dostosowania si do
zaburze makroekonomicznych. Konsekwencje reform rynku pracy iproduktw widoczne bd dopiero wdugim okresie, przy czym mona oczekiwa, e potencjalne zmiany na rynku bd wznacznej mierze wywoywane
zmianami na rynku produktw. Jak pokazuj Blanchard iGiavazzi (2003),
deregulacja rynku produktw iwzmocniona konkurencja zmniejsz dostpne renty iwraz znimi ch pracownikw do ich podziau. To zkolei moe
stanowi bodziec do przeprowadzenia reform rynku pracy.
5. Integracja monetarna ainstytucje rynku

pracy
Rnice wobudowie instytucjonalnej rynku pracy mog prowadzi nie
tylko do trwaego zrnicowania poziomu zatrudnienia czy aktywnoci
wposzczeglnych krajach, ale take odmiennej reakcji rynku pracy na
szoki makroekonomiczne, jak zaznaczono wpoprzednim rozdziale.
Wtym kontekcie skuteczno reform rynku pracy mona ocenia na
dwch paszczyznach: (1) dugotrwaego wpywu na poziom aktywnoci
na rynku pracy izatrudnienia oraz (2) poprawy adaptacyjnoci rynku pracy do negatywnych szokw makroekonomicznych. Wponiszym rozdziale staramy si odpowiedzie na pytanie, wjaki sposb integracja monetarna moe wpyn na ksztat reform rynku pracy.
Przed 1999r. oczekiwano, e skuteczne funkcjonowanie Unii Gospodarczej iWalutowej bdzie wymaga do pewnego stopnia deregulacji rynkw
produktw ipracy, tak by mogy wwikszym stopniu absorbowa asymetryczne szoki i, jak pokazano wpoprzedniej czci rozdziau, umoliwi
wzrost konkurencyjnoci caej gospodarki. Nie byo jednak jasne, czy
zmiany wywoane realizacj idei jednego rynku iwsplnej waluty,
wszczeglnoci wzrostem konkurencji na rynku produktw izwikszeniem mobilnoci siy roboczej, bd wystarczajcym bodcem do przyspieszenia takich reform rynku pracy (Sinn 2003).
Saint-Paul iBentolila (2002) oraz Nickell (2006) argumentuj, e utrata
autonomii wzakresie polityki monetarnej obnia motywacj do podejmo-
214
wania reform oduym zasigu. Jak zauwaa Bertola (2008), na rynku pracy cieraj si interesy rnych grup spoecznych, co oznacza, e podjciu
reform rynku pracy towarzyszy zazwyczaj wiele dylematw politycznych
ispoecznych. Wobec obserwowanych niedoskonaoci rynkw, reformy
rynku pracy nie mog by wpraktyce optymalne wsensie Pareta (Duval,
Elmeskov 2006), co znacznie utrudnia ich przeprowadzenie. Wrzeczywistoci dziaania, ktrych celami s zwikszenie poziomu dochodw zpracy iich stabilizacja wczasie, prowadz zazwyczaj do ograniczenia zatrudnienia iproduktywnoci pracy.
Warto jednak podkreli, e reformy rynku pracy mog mie podstawowe
znaczenie dla zmniejszenia przestrzennych rnic midzy stopami zatrudnienia iaktywnoci zawodowej, omwionych wpierwszym rozdziale. Za wprowadzeniem reform strukturalnych przemawiaj konieczno
zwikszania konkurencyjnoci gospodarek oraz poprawy ich adaptacyjnoci do asymetrycznych szokw. Zgodnie zargumentacj uyt wpoprzednich czciach rozdziau ograniczenie kosztw transakcyjnych
iryzyka kursowego powinno sprzyja konkurencji na rynku produktw
iogranicza wielko rent monopolistycznych.
Z perspektywy teoretycznej efekty te na skutek wzrostu mobilnoci czynnikw produkcji zwikszaj elastyczno popytu na prac (por. OECD
2007; Boeri 2008). Taka obserwacja ma dwie konsekwencje. Po pierwsze,
jeeli utworzeniu unii walutowej towarzyszy bdzie wiksze ryzyko wystpowania szokw makroekonomicznych (jak zaznaczali krytycy idei
utworzenia strefy euro), wzronie take zmienno zatrudnienia iwynagrodze wczasie. Po drugie, wiksza elastyczno popytu na prac wzgldem jej kosztw oznacza, e transfery od zatrudnionych do bezrobotnych
(w postaci wyszego zasiku, subsydiw dla niepracujcych finansowanych podatkiem od wynagrodze itp.) prowadzi bd do silniejszego
spadku zatrudnienia wporwnaniu ze scenariuszem bez integracji. Na tej
podstawie mona oczekiwa, e budowie strefy euro towarzyszy bdzie
prba zmiany uwarunkowa instytucjonalnych rynku pracy wcelu minimalizacji ewentualnych negatywnych kosztw integracji (Agell 2002).
Wyniki bada prezentowane wliteraturze przedmiotu nie dostarczaj
jednoznacznych odpowiedzi na pytanie, czy integracja monetarna stanowia dotd wystarczajcy bodziec do wprowadzenia reform. Analizy em-
215
piryczne (Duval, Elmeskov 2006) wskazuj, e po 1993r. wkrajach strefy

euro podejmowano gbsze reformy zwikszajce elastyczno rynku pracy ni wpozostaych krajach OECD, cho mogo to take wynika zwikszej potrzeby przeprowadzenia takich reform wanie wtej grupie krajw.
Jednoczenie ju po wprowadzeniu wsplnej waluty wkrajach strefy euro
nastpio istotne spowolnienie tempa deregulacji rynkw.
Dowiadczenia krajw strefy euro zreformami rynku pracy wcigu ostatnich 15 lat wskazuj na niewielki postp wreformowaniu tzw. trudnych
obszarw, wprzypadku ktrych wystpuje silny opr spoeczny (por. Duval, Elmeskov 2006). Wszczeglnoci dotyczy to ochrony zatrudnienia,
czasu pracy izasikw dla bezrobotnych. Moliwoci identyfikacji podstawowych bodcw do przeprowadzenia reform strukturalnych oraz ich
barier s ograniczone dostpnoci danych. Wydaje si, e podstawowym
czynnikiem stymulujcym wprowadzenie reform rynku pracy s epizody
wysokiego bezrobocia. Nie bez znaczenia jest tu take rwnowaga fiskalna, stwarzajca wiele moliwoci wykorzystania rodkw na rekompensaty dla grup spoecznych najbardziej dotknitych przez reformy.
Na podstawie przytaczanych powyej wynikw nie mona stwierdzi, e
wsplna waluta przyczynia si do spowolnienia reform strukturalnych. Gdyby jednak wpniejszym okresie tak tendencj dao si zaobserwowa, byby
to istotny argument za wprowadzeniem przynajmniej czciowej koordynacji
polityki pracy wramach strefy euro. Dotychczasowy brak takiej koordynacji
tumaczy mona przede wszystkim tym, e kraje czonkowskie UGW charakteryzuj si rnymi warunkami pocztkowymi itym samym rnymi
potrzebami istrukturalnymi uwarunkowaniami rynku pracy. Ztego wzgldu nawet podobne reformy mog wywoywa zupenie inne skutki dla poday pracy ipopytu na ni wposzczeglnych krajach.
6. Podsumowanie
Ze wzgldu na ograniczony horyzont czasowy dowiadczenia gospodarek
strefy euro umoliwiaj ocen wpywu integracji monetarnej na rynek
pracy wkrtkim i, do pewnego stopnia, rednim okresie. Analiza dugookresowej zalenoci midzy wprowadzeniem wsplnej waluty arezyg-
216
nacj zautonomicznej polityki monetarnej pozostaje wduej mierze

wsferze spekulacji.
Na podstawie powyszych rozwaa mona wskaza cztery grupy procesw towarzyszcych integracji monetarnej wpodziale wedug skutkw,
jakie maj dla rynku pracy:
1) procesy jednoznacznie korzystne wkrtkim okresie,
2) procesy niekorzystne wkrtkim okresie,
3) procesy, ktrych redniookresowe skutki s niejednoznaczne (mog by
zarwno korzystne, jak iniekorzystne) izale od specyfiki gospodarki
przystpujcej do strefy euro,
4) p
rocesy, ktrych wpyw na rynek pracy jest nieznany zpowodu ograniczonego okresu badawczego.
Do pierwszej grupy naley zaliczy eliminacj kosztw transakcyjnych
iryzyka kursowego. Stanowi one bd jednorazowy impuls prowadzcy do redukcji bezrobocia iwzrostu zatrudnienia. Czynnikiem,
ktry jednoznacznie negatywnie wpynie na rynek pracy wkrtkim
okresie, bdzie konwersja cen, sprzyjajca spekulacjom iniepewnoci
co do poziomu cen wgospodarce.
Z wyjtkiem Danii iWielkiej Brytanii wszystkie kraje czonkowskie Unii
Europejskiej zobowizane s do przystpienia do strefy euro po spenieniu kryteriw konwergencji. Wrezultacie uzasadnione wydaje si przypuszczenie, e oprzyjcie do unii walutowej ubiega si bd gospodarki
odznaczajce si wzgldnie niskim poziomem produktu per capita iwikszym ryzykiem makroekonomicznym. Wtym przypadku dodatni wpyw
integracji monetarnej odczuwalny bdzie dziki redukcji stp procentowych iimportowi stabilnoci makroekonomicznej. Jednoczenie wanie
ta grupa krajw naraona jest na koszty zwizane zpogorszeniem konkurencyjnoci gospodarki wwyniku zamykania luki produktywnociowej
przez kana realnej aprecjacji. Skala oddziaywania integracji monetarnej
przez kana stp procentowych, ryzyka makroekonomicznego oraz realnego kursu walutowego bdzie zalee od tempa konwergencji gospodarek ipoziomu ich rozwoju wchwili przystpienia do strefy euro.
Dotychczasowe prby oceny ryzyka zwizane zwystpowaniem asymetrycznych szokw makroekonomicznych wunii walutowej oraz prze-
217
strzennego zrnicowania mechanizmw transmisji impulsw monetarnych nie daj jednoznacznych rezultatw. Wydaje si, e gwn
przyczyn rozbienoci prezentowanych wliteraturze przedmiotu jest
zbyt krtki okres obserwacji tych procesw. Wystpuj take inne trudnoci metodologiczne, zwizane zoddzieleniem skutkw przyjcia euro od
pozostaych konsekwencji integracji gospodarczej.
Problematyczna jest take zaleno midzy integracj monetarn
askonnoci do wprowadzenia strukturalnych reform rynku pracy,
majcych na celu podniesienie oglnego poziomu zatrudnienia iaktywnoci zawodowej oraz popraw adaptacyjnoci gospodarki do zewntrznych szokw.
Bibliografia
Angeloni I., Ehrmann M. (2003), Monetary policy transmission in the euro
area: Any changes after EMU?, Working Paper, No. 240, ECB, Frankfurt.
Bertola G. (2008), Labour Markets in EMU. What has changed and what
needs to change?, Economic Paper, No. 33, European Commission,
Brussels.
Baldwin R., Taglioni D. (2004), Positive OCA Criteria: Microfoundations for
the Rose Effect, Graduate Institute of International Studes, Geneva.
Borowski J. (red.) (2004), Raport na temat korzyci ikosztw przystpienia
Polski do strefy euro, NBP, Warszawa.
Bukowski M., Dyrda S., Growiec J., Kowal P., Pelle D. (2008), Wprowadzenie euro abezrobocie izatrudnienie wPolsce, Instytut Bada Strukturalnych, Warszawa.
Csajbk A., Csermely A. (2003), Adopting the Euro in Hungary: Expected
Costs, Benefits and Timing, Magyar Nemzeti Bank.
Duval R., Elmeskov J. (2006), The effects of EMU on structural reforms in
labour and product markets, Working Paper, No. 596, ECB, Frankfurt.
European Commission (2005), European Economy. Rising international
economic integration. Opportunities and challenges, Directorate-General for Economic and Financial Affairs, Brussels.
Gianonne D., Reichlin L. (2006) Trends and cycles in the euro area: how
much heterogeneity and should we worry about it?, Working Paper,
No.595, ECB, Frankfurt.
218
Krugman P., Venables A. (1995), The Seamless World: ASpatial Model of

International Specialization, Working Paper, No. 5220, National Bureau
of Economic Research.
Mongelli F., Dorrucci E., Agur I. (2005), What does European institutional
integration tell us about trade integration?, Occasional Paper, No. 40,
ECB, Frankfurt.
Mongelli F., Vega J. (2006), What Effects is EMU Having on the Euro Area
and Its Member Countries?, Working Paper, No. 599, ECB, Frankfurt.
Nickell S. (2006), Comments on Duval and Elmeskov (2006): The Effects of
EMU on Structural Reforms in Labour and Product Markets, Working
Paper, No. 596, ECB, Frankfurt.
Saint-Paul B., Bentolila S., (2002), Will EMU Increase Eurosclerosis?,
Discussion Paper, No. 2423, Centre for Economic Policy Research,
London.
Schadler S., Drummond P., Kuijs L., Murgasova Z., van Elkan R. (2005),
Adopting the Euro in Central Europe: Challenges of the Next Step in European Integration, Occasional Paper, No. 234, IMF, Washington, D.C.
Veugelers R., De Voldere I., Reynaerts J., Rommens K., Sleuwaegen L., Rondi L., Davies S., Aiginger K. (2001), Determinants of industrial concentration, market integration and efficiency in the European Union, Directorate General for Economic and Financial Affairs, European Commission.
219
Kamilla Marchewka-Bartkowiak
Rynek skarbowych papierw
wartociowych w strefie euro
Integracja rynku skarbowych papierw wartociowych
(SPW) w strefie euro
Zmiany wielkoci rynku SPW pastw strefy euro
Standaryzacja jako cecha integracji rynku
pierwotnego SPW
Harmonizacja rynku wtrnego SPW
221
dr KAMILLA MARCHEWKA-BARTKOWIAK
Uniwersytet Ekonomiczny w Poznaniu
Rynek skarbowych papierw

wartociowych wstrefie euro
1. Wprowadzenie
Powstanie w1999r. Unii Gospodarczej iWalutowej (strefy euro) wpyno na szybki rozwj oraz intensyfikacj integracji rynku skarbowych papierw wartociowych.
Skarbowe papiery wartociowe SPW (Treasury securities) s przede
wszystkim instrumentami finansowania potrzeb poyczkowych budetu pastwa (borrowing requirements). Potrzeby poyczkowe wynikaj gwnie z: wystpujcego wdanym roku deficytu budetowego,
koniecznoci spaty wczeniej zacignitego dugu Skarbu Pastwa
(tzw. refinansowanie lub rolowanie dugu) oraz zarzdzania pynnoci na rachunku budetowym. Skarbowe papiery wartociowe stanowi zatem jedno zpodstawowych narzdzi czci polityki budetowej
zarzdzania dugiem Skarbu Pastwa (government debt management). Jej podstawowym celem jest zapewnienie finansowania budetu pastwa, przez dobr takich instrumentw, ktre pozwol osign
moliwie najnisze koszty obsugi zaduenia wdugim okresie przy
przyjtych ograniczeniach dotyczcych rnego rodzaju ryzyka, gw-
222
nie ryzyka rynkowego stopy procentowej ikursu walutowego (IMF,

The World Bank 2001).
Z emisj skarbowych papierw wartociowych (SPW) mog si take wiza inne cele makroekonomiczne, np. konieczno dofinansowania pastwowego systemu emerytalnego czy wsparcie rozwoju innych krajowych segmentw dunych papierw wartociowych (np. segmentu
papierw komercyjnych) dziki zapewnieniu tzw. benchmarku (podstawa wyceny, oceny ryzyka, pynnoci rynku itp.).
Skarbowe papiery wartociowe to take instrument bezpiecznego inwestowania ze wzgldu na zerowe ryzyko kredytowe na krajowym rynku
finansowym, warunkowane niskim prawdopodobiestwem niewypacalnoci budetu pastwa. To rwnie najwaniejszy rodzaj zabezpieczenia operacji banku centralnego oraz dominujcy instrument rezerw
walutowych.
W strefie euro oraz caej Unii Europejskiej skarbowe papiery wartociowe
s rwnie podstaw weryfikacji jednego zpiciu kryteriw spjnoci
(konwergencji), dotyczcego dugoterminowej stopy procentowej.
2. Integracja rynku skarbowych papierw

Ze wzgldu na zdecentralizowan polityk budetow wstrefie euro (zob.
Orziak 2008) kade pastwo czonkowskie opracowuje wasn strategi
zarzdzania dugiem Skarbu Pastwa. Tym samym samodzielnie decyduje owielkoci izasadach emisji oraz mechanizmie funkcjonowania krajowego rynku skarbowych papierw wartociowych. Zdrugiej jednak strony nominowanie wjednej walucie wszystkich papierw wartociowych
emitowanych na rynku finansowym strefy euro oraz jednolita stopa referencyjna rynku pieninego wyznaczana przez EBC wpywaj na to, e
wcelu zapewnienia finansowania budetu pastwa poszczeglne krajoWPolsce jest to dofinansowanie Funduszu Ubezpiecze Spoecznych administrowanego
przez ZUS.

Kryterium to opiera si na stopie dochodowoci 10-letnich obligacji skarbowych.
223
we emisje SPW musz by koordynowane zemisjami innych pastw

czonkowskich. Podstawow przesank rozwoju rynku skarbowych papierw wartociowych strefy euro, od pocztku jego powstania, by zatem
systematyczny wzrost konkurencji midzy emitentami rzdowymi.
Od pocztku wprowadzenia wsplnej waluty nastpiy istotne zmiany na
rynku SPW, ktre rozpoczy proces jego integracji. Naley do nich zaliczy przede wszystkim wyeliminowanie ryzyka kursowego, harmonizacj konwencji rynkowych dotyczcych konstrukcji papierw dunych,
zmiany wopodatkowaniu dochodw ztytuu inwestycji wskarbowe papiery wartociowe oraz obnienie premii za ryzyko kredytowe na midzynarodowym rynku finansowym.
Odzwierciedleniem najwaniejszych przemian wpowyszym zakresie
jest midzy innymi spaszczenie (patrz wykres 1) oraz zmniejszenie rnic (spread) pomidzy stopami dochodowoci obligacji skarbowych emitowanych przez poszczeglne pastwa strefy euro.
O dodatkowych premiach za ryzyko wymaganych przez podmioty inwestujce wskarbowe papiery wartociowe emitowane wposzczeglnych
krajach strefy euro decyduj przede wszystkim (Danmarks Nationalbank
2006, s. 127131):
r yzyko kredytowe (mierzone tzw. ratingiem suwerena), uzalenione
przede wszystkim od wysokoci deficytu budetowego, dugu publicznego oraz bazy podatkowej danego kraju;
poziom pynnoci warunkowany przez wielko, dostpno oraz poziom obrotw na rynku skarbowym; stopie pynnoci tego segmentu
oddziauje bowiem na moliwoci szybkiego zakupu isprzeday skarbowych papierw wartociowych oraz stabilno ich cen.
W ramach realizacji zada unijnych dotyczcych integracji rynku skarbowych papierw wartociowych strefy euro w2000r. powsta specjalny raport tzw. Grupy Giovanniniego, utworzonej w1996r. przy Komisji Europejskiej wobrbie Podkomitetu ds. Rynkw Obligacji iBonw Skarbowych UE
(EC 2000a). Wdokumencie tym wskazano etapy koordynacji dziaa emiBaz dla oceny odchyle (spread) dochodowoci 10-letnich obligacji skarbowych jest stopa
obligacji rzdu niemieckiego.
224
Dochodowo 10-letnich obligacji skarbowych na rynku

strefy euro
wykres 1
%
12
11
10
9
8
7
6
5
4
3
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Belgia
Niemcy
Irlandia
Grecja
Hiszpania
Francja
Wochy
Holandia
Austria
Portugalia
Finlandia
strefa euro
tentw rzdowych, jak te inicjatywy na szczeblu wsplnotowym, majce

na celu ograniczenie ryzyka kredytowego ipynnoci, szczeglnie wodniesieniu do rynku SPW mniejszych pastw czonkowskich (tabela 1).
Wedug wspomnianego raportu pena integracja omawianego segmentu rynku finansowego miaaby dotyczy przede wszystkim emisji
wsplnej obligacji instytucji rzdowych pastw czonkowskich strefy
euro oraz powoania unijnej instytucji poyczkowej majcej uprawnienia do emisji tego instrumentu. Dotychczas jednak wskazane wraporcie zaawansowane etapy integracji rynku skarbowych papierw
wartociowych nie zostay osignite.
W 2004r. Podkomitet ds. Rynkw Obligacji iBonw Skarbowych UE pod
kierownictwem Jensa Thomsena (tzw. Grupa Thomsena) otrzyma mandat na dalsz koordynacj rynku SPW strefy euro oraz caej Unii Europejskiej przez zachcanie do realizacji kolejnych etapw integracji rynku
oraz popraw funkcjonowania (EC 2004). Do szczegowych dziaa Grupy zaliczono:
225
tabela 1 Etapy koordynacji rynku skarbowych papierw

wartociowych w strefie euro
Etapy
Pocztkowy etap koordynacji
Charakterystyka
Zgoda pastw czonkowskich na:
wspln publikacj kalendarza emisji papierw
skarbowych,
wprowadzenie identycznych kuponw i terminw
zapadalnoci instrumentw skarbowych,
wsplny system dealerw skarbowych papierw
wartociowych,
wsplny system depozytowo-rozliczeniowy.
Zaawansowany etap integracji

operacyjnej
Stworzenie wsplnego instrumentu dunego (obligacji)

pastw czonkowskich strefy euro. Kady z krajw
gwarantowaby okrelon cze (transz) instrumentu,
ktra stanowiaby jego indywidualne zobowizanie.
Stworzenie wsplnego instrumentu pastw czonkowskich
strefy euro ze wspln gwarancj, co oznacza, e kade
pastwo w 100% gwarantowaoby spat caoci zaduenia
z tego tytuu*.
Zaawansowany etap integracji

instytucjonalnej
Utworzenie wsplnej instytucji poyczkowej dla pastw

czonkowskich strefy euro, ktra miaaby uprawnienia do
emisji unijnych instrumentw skarbowych.
rdo: opracowanie wasne na podstawie: EC (2000).

* Propozycja ta bya jednak niezgodna z art. 103 Traktatu z Maastricht, ktry mwi, e
aden kraj czonkowski nie moe by odpowiedzialny za zobowizania innych pastw.
monitorowanie zasad funkcjonowania pierwotnego iwtrnego rynku

skarbowego krajw czonkowskich,
identyfikacj barier integracji tego segmentu rynku,
wsparcie instytucji rzdowych pastw czonkowskich wopracowywaniu iwprowadzaniu najlepszych praktyk dotyczcych rozwoju
rynku skarbowego,
pomoc przy opracowywaniu podstaw zarzdzania dugiem Skarbu
Pastwa.
226
Grupa Thomsena ma take obowizek przekazywania corocznych sprawozda do Komisji Europejskiej w zakresie realizacji zada. Wzwizku
zpowyszym wszystkie pastwa Unii Europejskiej zostay zobowizane
do terminowego przesyania okrelonych informacji dotyczcych krajowego rynku skarbowych papierw wartociowych na rzecz Komisji.
Integracja rynku skarbowych papierw wartociowych strefy euro moe
jednak napotka kilka wanych barier.
Pierwsz znich jest tzw. fragmentyzacja rynku (market fragmentation).
Powoduj j: indywidualne podejcie poszczeglnych krajw do planowania izaspokajania potrzeb poyczkowych (szczeglnie wprzypadku
gwatownego wzrostu deficytu budetowego czy zaduenia) oraz brak
jednej krzywej dochodowoci obligacji skarbowych nominowanych weuro (Lieven i in. 2004, s. 35).
Kolejnym problemem moe okaza si zbyt wysoki poziom konkurencji rynkowej ze strony inwestorw zagranicznych zobszaru euro. Bdzie on niekorzystnie oddziaywa na emitentw ze strefy euro zrelatywnie maym krajowym rynkiem SPW (Favero i in. 2000), jak te na nowe pastwa czonkowskie
UE, szczeglnie wzwizku zkoniecznym wysokim poziomem finansowania
ich budetu pastwa przez zaciganie dugu rynkowego.
3. Zmiany wielkoci rynku skarbowych

papierw wartociowych pastw
strefy euro
Wielko rynku skarbowych papierw wartociowych strefy euro zaley
przede wszystkim od zakresu rocznych potrzeb poyczkowych budetu
pastwa poszczeglnych pastw czonkowskich. Analizujc dane dotyczce powyszego wskanika dla caej UGW, widzimy wyrany wzrost
potrzeb wpierwszych kwartaach lat 20032008. Mona jednak zauway, e spadki zapotrzebowania na finansowanie wystpujce pod koniec
kadego roku nie rekompensuj wsumie dodatniego wskanika potrzeb
poyczkowych rzdw strefy euro.
227
wykres 2 Potrzeby poyczkowe rzdw pastw strefy euro

% PKB
10
8
6
4
2
0
-2
-4
I
2003
III
2003
I
2004
III
2004
I
2005
III
2005
I
2006
III
2006
I
2007
III
2007
I
2008
kwartay
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych Europejskiego Banku Centralnego

(ECB 2005; 2008).
wykres 3 Wielko rynku publicznych papierw wartociowych

skarbowych i municypalnych strefy euro
mld euro
5000
4500
4000
3500
3000
2500
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007

(ECB 2008).
228
wykres 4 Udzia poszczeglnych emisji krajowych w rynku SPW strefy

euro
35
30
25
20
15
10
5
0
Niemcy
Wochy
Francja
2002
Grecja
Hiszpania
Belgia
2004
Holandia
Austria
Portugalia
Finlandia
2007
Uwaga: brak danych dotyczcych Luksemburga ze wzgldu na udzia poniej 1%.

rdo: opracowanie wasne na podstawie IGCP (2003, 2005, 2008).
Powysze dane wskazuj zatem, e coroczne wysokie potrzeby poyczkowe wpywaj na powikszanie si rynku skarbowych papierw wartociowych pastw czonkowskich strefy euro. Tendencja ta widoczna jest na
wykresie 3, obrazujcym systematyczny wzrost wielkoci caego rynku
publicznych papierw wartociowych wlatach 19992007, ktrego najwiksz cz stanowi rynek skarbowych papierw wartociowych.
Jak wynika zwykresu 4, kraje czonkowskie (do 2007r.) mona podzieli
na trzy gwne grupy pod wzgldem udziau ich emisji wrynku skarbowych papierw wartociowych strefy euro:
grup najwikszych emitentw Niemcy, Wochy iFrancja,
grup rednich emitentw Grecja, Hiszpania, Belgia, Holandia,
grup maych emitentw Austria, Portugalia, Finlandia, Luksemburg.
Podzia ten sta si podstaw do wprowadzania zmian dostosowawczych
na rynku skarbowych papierw wartociowych oraz reform zarzdzania
W2007 r. 93,5% publicznych papierw wartociowych stanowiy papiery emitowane przez
instytucje rzdowe (ECB 2007, s. 78).
229
dugiem. Kraje z udziaem szacowanym na poziomie poniej 5% wobec

dominujcych emisji Niemiec, Woch i Francji zmuszone zostay do podjcia szybkich reform zwizanych ze zwikszeniem dostpu inwestorw
do rynku SPW i zagwarantowaniem jego wysokiej pynnoci.
4. Standaryzacja jako cecha integracji rynku

pierwotnego skarbowych papierw
Jedn zcech okrelajcych zakres integracji rynku skarbowych papierw
wartociowych wstrefie euro jest poziom midzynarodowej standaryzacji rozwiza wzakresie rynku pierwotnego. Standaryzacja (inaczej:
ujednolicanie) dotyczy wszczeglnoci:
konstrukcji portfela zaduenia pod wzgldem instrumentw,
technik (metod) emisji skarbowych papierw wartociowych,
instytucjonalnych podstaw zarzdzania dugiem instytucji rzdowych,
dostpu do aukcji emisyjnych.
Od pocztku utworzenia UGW do 2007r. dominoway tendencje do emisji
obligacji:
dugoterminowych,
ostaym oprocentowaniu,
nominowanych weuro.
Jak wynika ztabeli 2, redni udzia krtkoterminowych bonw skarbowych
wzadueniu instytucji rzdowych w2000 oraz w2007r. wzrs wniewielkim stopniu, niewiele ponad 1%. Dominujcym instrumentem zacigania
dugu pozostaje zatem obligacja dugoterminowa. Naley jednak podkreli,
e wostatnich latach coraz czciej wielu emitentw ze strefy euro rozszerza
zakres finansowania dugoterminowego otzw. ultra bonds, czyli obligacje
zterminem wykupu od 30 do 50 lat (Marchewka-Bartkowiak 2008b, s. 81).
W latach 19992007 redni udzia obligacji skarbowych wportfelach zaduenia instytucji rzdowych pastw strefy euro wynis okoo 87%.
Tym samym przecitny okres wykupu zaduenia (average term to maturity ATM) utrzyma si na poziomie okoo 6 lat. Wiele krajw zanotowa230
tabela 2 Udzia bonw skarbowych w strukturze portfela SPW

w krajach strefy euro w latach 2000 i 2007 (w %)
Kraj
2000
2007
Austria
4,5
0,0
Belgia
11,3
12,3
Finlandia
8,5
11,6
Francja
7,0
8,5
Niemcy
1,6
3,8
Grecja
3,7
0,9
Irlandia
9,0
9,5
Wochy
9,2
10,0
Holandia
4,4
10,5
Portugalia
1,0
10,3
Hiszpania
15,2
10,7
Strefa euro
6,8
8,0
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych OECD (2008).
o jednak wysoki wzrost tego wskanika wanalizowanym okresie. Naley

do nich m.in. Austria, ktra w2006r. osigna wskanik ATM wynoszcy
8 lat wobec 5 lat w1999r. (OECD 2008, s. 20).
Jak wynika zwykresu 5, mimo denia do wyduania terminw zapadalnoci skarbowych papierw wartociowych widoczna jest jednak dua
wymienno instrumentw krtko- idugoterminowych wzalenoci od
poziomu potrzeb poyczkowych. Womawianym okresie zjawisko to obserwowano szczeglnie wlatach 20022004.
W celu ograniczania ryzyka stopy procentowej iryzyka kursowego na rynku skarbowych papierw wartociowych strefy euro emitowane s gwnie obligacje staoprocentowe wwalucie UGW. Ich redni udzia wrynku
231
wykres 5 Struktura SPW emitowanych przez kraje strefy euro

91
90
8
89
88
87
86
6
85
84
83
1999
2000
2001
Obligacje skarbowe (lewa o)
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Bony skarbowe (prawa o)

(ECB 2008).
wlatach 19992007 wynosi okoo 82%. Wzrost konkurencji wymusza jednak na emitentach coraz szersze wykorzystanie tzw. obligacji realnych,
czyli papierw ozmiennym oprocentowaniu uzalenionym od wybranych
wskanikw rynkowych lub indeksowanych wstosunku do okrelonego
wskanika inflacji CPI lub HICP (Szczerbak i in. 2008, s.37).
Standaryzacja dotyczy take metod emisji skarbowych papierw wartociowych. Wszczeglnoci naley podkreli zmiany dotyczce wykorzystania przetargw oraz tzw. sprzeday konsorcyjnej, czyli syndykatu (tabela 3). Najpopularniejsza technika emisji SPW, czyli aukcja, jest
powszechnie stosowana zarwno wpierwotnej sprzeday bonw, jak
iobligacji skarbowych. Przetarg cechuje si bowiem szybkoci, niskim
kosztem organizacji oraz anonimowoci inwestorw. Od pocztku powstania strefy euro wida jednak wzrost zainteresowania drug zpowyszych metod, dajc moliwo bezporedniego dotarcia do inwestora,
aprzez to wiksz pewno sprzeday, wszczeglnoci nowych, specjalnych lub emitowanych za granic serii obligacji (Marchewka-Bartkowiak
2007, s. 205206).
232
tabela 3 Metody aukcji obligacji skarbowych stosowane w krajach

strefy euro w latach 1999 i 2007
Kraj
1999
2007
aukcja
syndykat
inne
aukcja
syndykat
inne
Austria
Belgia
Finlandia
Francja
Grecja
Hiszpania
Holandia
Irlandia
Luksemburg
Niemcy
Portugalia
Wochy
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych Komisji Europejskiej oraz EFC

(2000).
Ju w1999r. syndykat zastosowao pi pastw, zaliczanych do grupy

rednich imaych emitentw: Austria, Belgia, Finlandia, Grecja iPortugalia. Konieczno wprowadzenia sprzeday konsorcyjnej, ktra jednak
charakteryzuje si wyszymi kosztami organizacji ni aukcja, wramach
standardowych emisji obligacji wizano przede wszystkim znagym
wzrostem konkurencji ikopotami ze sprzeda przez powyszych emitentw niektrych serii SPW na rynku strefy euro (Piga 2000, s. 1116).
Wlatach 20042007 sprzeda konsorcyjna bya coraz czciej stosowana,
take przez najwikszych emitentw, jak Francja iNiemcy.
Jednym zgwnych rozwiza wprowadzonych na szczeblu unijnym
wramach integracji pierwotnego rynku skarbowych papierw wartociowych s kalendarze emisji SPW wszystkich pastw strefy euro oraz pozostaych krajw Unii Europejskiej, publikowane od 2006r. przez Komisj
233
tabela 4 Przykad kalendarza emisji SPW przez pastwa UE

w padzierniku 2006 r.
Niedziela
Poniedziaek
Francja, Polska, Holandia
Wtorek
Grecja, Belgia, Wgry, Austria
roda
Hiszpania, Szwecja, Sowacja, Wgry, Portugalia
Czwartek
Francja, Hiszpania, Szwecja, Wgry
Pitek
Wielka Brytania, Malta
Sobota
Niedziela
Poniedziaek
Francja, Polska
Wtorek
Holandia, Belgia, Wgry
roda
Wochy, Szwecja, Sowacja
Czwartek
Wgry
Pitek
Wochy, Wielka Brytania, Malta
Sobota
Niedziela
Poniedziaek
Francja, Polska, Holandia
Wtorek
Grecja, Wgry
roda
Szwecja, Sowacja, Hiszpania, Wgry, Portugalia
Czwartek
Irlandia, Francja, Hiszpania, Szwecja, Wgry
Pitek
Sobota
Niedziela
Poniedziaek
Francja, Polska
Wtorek
Wgry, Sowenia
roda
Szwecja
Czwartek
Wochy, Wgry
Pitek
234
Sobota
Niedziela
Poniedziaek
Dania, Francja, Wochy, Polska
Wtorek
Belgia, Wgry
Uwaga: nazwy krajw strefy euro zostay wytuszczone.

rdo: kalendarze s publikowane na stronie internetowej KE, http:ec.europe.eu.
Europejsk. Dziaania te maj na celu zwikszenie przejrzystoci rynku

SPW oraz rozszerzenie polityki informacyjnej wobec inwestorw. Umoliwiaj take popraw efektywnoci planowania irealizacj strategii zarzdzania dugiem przez emitentw krajowych oraz koordynacj krajowych emisji SPW, zwaszcza na rynku strefy euro.
Integracja rynku skarbowych papierw wartociowych oraz jednoczesny
wzrost konkurencji wtym segmencie spowodoway take konieczno
zwikszenia roli zarzdzania ryzykiem portfela zaduenia oraz szybszego podejmowania decyzji wstale zmieniajcych si warunkach rynkowych. Niezbdne byo zatrudnienie specjalistw ze znajomoci rynku
finansowego, usprawnienie mechanizmu funkcjonowania rynku, atake
odbiurokratyzowanie iodpolitycznienie zarzdzania dugiem instytucji
rzdowych. Tym celom suyo przejcie wikszoci pastw strefy euro
ztzw. instytucjonalnego modelu ministerialnego czy bankowego na model agencyjny (Marchewka-Bartkowiak 2008a, s. 107130). Dodatkow
przyczyn powyszych zmian byy uregulowane zasady wsppracy monetarnej Europejskiego Systemu Bankw Centralnych wramach strefy
euro, odzwierciedlone wrygorystycznych zasadach niezalenoci narodowych bankw centralnych pastw czonkowskich, zwaszcza niezalenoci finansowej ipolitycznej.
Konieczno zmian podstaw organizacyjnych iprawnych przez wydzielenie zministerstwa finansw lub banku centralnego instytucji zarzdzania dugiem (np. nadanie odrbnego statutu oraz powoanie nowej instytucji agencji rzdowej bd spki Skarbu Pastwa) ju od duszego
czasu postulowano take wopracowaniach MFW oraz Banku wiatowego (Currie i in. 2003; IMF, The World Bank 2000). Efektywno tego roz-
235
tabela 5 Instytucjonalne modele zarzdzania dugiem instytucji

rzdowych w krajach strefy euro
Model ministerialny
kraj
Model agencyjny
kraj
data powoania
Hiszpania
Holandia
1841
Luksemburg
Irlandia
1990
Wochy
Austria
1993
Portugalia
1996
Belgia
1998
Grecja
1999
Niemcy
2000
Francja
2001
Finlandia*
2002
* W Finlandii Skarb Pastwa peni funkcj agencyjn na rzecz Ministerstwa Finansw.

rdo: Marchewka-Bartkowiak (2008b, s. 142147).
wizania spowodowaa, e od 1999r. wstrefie euro funkcjonuje dziewi

tego rodzaju agencji (tabela 5).
W krajach czonkowskich UGW wypracowano zatem pewien standard
instytucjonalny, ktry szybko zacz by stosowany na szerok skal.
Model agencyjny zarzdzania dugiem instytucji rzdowych funkcjonuje take wSzwecji oraz Wielkiej Brytanii. Reformy instytucjonalne wzorowane na rozwizaniach stosowanych wkrajach starej UE wprowadziy rwnie niektre pastwa zEuropy rodkowej iWschodniej, np.
Sowacja czy Wgry.
Rozpoczcie w1999r. integracji rynku skarbowych papierw wartociowych spowodowao wkrajach czonkowskich UGW rozpoczcie radykalnej przebudowy systemu porednictwa, wszczeglnoci grupy dealerskiej
(primary dealers). Dealerzy SPW to zwykle banki komercyjne wybierane
przez emitenta wcorocznym konkursie. Do obowizkw dealerw SPW
236
Wochy
portugalia
Niemcy
Irlandia
Holandia
Hiszpania
Grecja
Francja
Finlandia
Belgia
Dealerzy SPW
Austria
tabela 6 Top dealers na rynku skarbowych papierw wartociowych

w strefie euro
ABM AMRO
Barclays Bank
BNP Paribas
Calyon
Citigroup
Credit Suiss Securities
Deutsche Bank AG
Dresner Bank AG
Goldman Sachs
HSBC
JP Morgan
Morgan Stanley
Societe Generale
bank peni funkcj dealera SPW w danym kraju
bank nie peni funkcji dealera
rdo: MTS Group (2007).
nale przede wszystkim uczestnictwo we wszystkich aukcjach emisji,

porednictwo oraz zapewnienie pynnoci na rynku wtrnym. Wzamian
za to dealerzy maj wyczny dostp do organizowanych przez emitenta
przetargw oraz wyczno lub pierwszestwo wsprzeday skarbowych
papierw wartociowych za porednictwem syndykatu (EC 2000b).
237
Wzrost konkurencji, bdcy cech integrujcego si rynku SPW strefy euro,

spowodowa istotne zmiany wtworzeniu grup dealerskich przez poszczeglne kraje oraz podjcie wsplnych inicjatyw wtym zakresie na szczeblu
unijnym. Pierwsza grupa przedsiwzi dotyczya wszczeglnoci:
w
prowadzenia prawie we wszystkich krajach czonkowskich strefy
euro grupy dealerw SPW; wyjtek stanowi Niemcy iLuksemburg;
zwikszenia grupy bankw zagranicznych penicych funkcj dealerw
SPW, wtym bankw komercyjnych spoza strefy euro; celem tych zmian
byo gwnie zwikszenie wykorzystania sprzeday konsorcyjnej;
specjalizacji dealerw SPW oraz ich podziau na porednikw rynku
bonw irynku obligacji skarbowych; rozwizanie to wprowadziy
Austria, Hiszpania, Holandia iPortugalia;
tworzenia tzw. top dealers przez zwikszenie znaczenia wyboru bankw dealerskich penicych t funkcj winnych krajach czonkowskich
strefy euro (tabela 6).
Powysze zmiany zjednej strony oddziayway na wzrost konkurencji na
rynku dealerskim porednictwa bankowego, az drugiej przyczyniy si
do harmonizacji rozwiza wtym zakresie na szczeblu unijnym.
W ostatnich latach podjto kolejne inicjatywy wkierunku integracji porednictwa na rynku SPW, dotyczce szerszego wspdziaania instytucji
penicych funkcje primary dealers. Pierwsz znich byo powoanie pod
koniec 2004r. Europejskiego Zrzeszenia Dealerw SPW (EPDA European Primary Dealers Association), ktrego celem jest m.in. rekomendowanie najlepszych praktyk wtym obszarze. Czonkami tej organizacji s
instytucje dealerskie (21 executive members spord 55 czonkw), ktre
oglnie mona podzieli na cztery grupy (CEPR 2006, s. 31):
amerykaskie banki inwestycyjne,
kilka tzw. globalnych bankw europejskich,
europejskie regionalne banki komercyjne,
krajowe banki, dziaajce na lokalnym rynku.
Wprzypadku Niemiec grupa porednikw uprawnionych do uczestnictwa waukcjach SPW

to tzw. instytucje finansowe specjalizujce si wprzetargach instrumentw skarbowych.
238
Drug zinicjatyw, podjt w2005r. przez EDPA iKomisj Europejsk,

by raport wprowadzajcy jednolite zasady udzielania informacji przez
dealerw na temat ich aktywnoci na rynku skarbowych papierw wartociowych. Opracowane wtym dokumencie formularze informacyjne
zostay wprowadzone wpraktyce od stycznia 2006r. (EC 2007b).
5. Harmonizacja rynku wtrnego skarbowych

papierw wartociowych
w strefie euro
Jak wspomniano, podstawowym problemem emitentw skarbowych papierw wartociowych wstrefie euro jest utrzymanie oraz zwikszenie
pynnoci tego segmentu rynku. Dziaania te od pocztku integracji byy
niezbdne do przycignicia jak najwikszej liczby inwestorw zagranicznych, jak te ograniczenia premii za ryzyko pynnoci powikszajcej
dochodowo SPW, atym samym koszty obsugi zaduenia. Decydujce
stao si zatem zapewnienie wysokich obrotw na rynku wtrnym SPW
oraz zwikszenie jego dostpnoci iprzejrzystoci.
Jednym zgwnych rozwiza wtym zakresie byo wprowadzenie jednolitych konwencji rynkowych, obejmujcych bazy rozliczeniowe oraz terminowe ujmowane wstandardzie roku obliczeniowego (tabela 7). Zgodnie
zzaleceniem Komisji Europejskiej (EC 1998) wprzypadku obligacji skarbowych baz rozliczeniow we wszystkich krajach strefy euro jest T+3,
abaz terminow Act/Act. Wprzypadku bonw skarbowych wbazie terminowej take zastosowano formu Act/360. Nie udao si to jednak
wprzypadku terminw rozlicze, ktre wczterech krajach nadal s
odmienne.
Baza rozliczeniowa T+3 oznacza, e rozliczenie nastpuje po trzech dniach roboczych od

dnia transakcji. Baza terminowa dotyczy inaczej konwencji terminowej naliczania odsetek.
Act/360 oznacza przyjcie faktycznej liczby dni wokresie odsetkowym ipodzielenie przez
przyjt liczb dni roku kalendarzowego, czyli 360. Act/Act oznacza przyjcie faktycznej
liczby dni wokresie odsetkowym ipodzielenie przez faktyczn liczb dni wokresie odsetkowym. Jeeli odsetki od kilkuletniej obligacji naliczane s dwa razy wroku, np. co 181, 182
dni itd., to dugo roku moe wynie 362, 364 itd.
239
tabela 7
Konwencje rynkowe dla wtrnego rynku SPW w krajach

strefy euro
Obligacje skarbowe
Kraj
baza
rozliczenia
1998
2007
Bony skarbowe
baza terminowa
1998
2007
baza rozliczenia
baza terminowa
1998
2007
1998
Act/360
Austria
T+3
30/360
T+2
T+2
T+0
Belgia
T+3
30/360
T+2
T+2
Act/365
Grecja
T+2
Act/365
30/360
T+3
T+3
30/360
Finlandia
T+3
30/360
T+2
T+2
Act/365
Francja
T+3
Act/Act
T+1
T+1
Act/360
Holandia
T+3
30/360
T+2
T+2
Act/360
Hiszpania
T+3
T+1
T+2
Act/360
Irlandia
T+1
Act/365
30/360
Act/Act
T+0
T+1
T+0
T+1
Act/365
Luksemburg
T+3
b.d.
T+2
b.d.
Niemcy*
T+2
30/360
T+2
T+2
Act/360
Portugalia
T+3
30/360
Act/Act
T+2
T+2
Act/365
Wochy
T+3
30/360
T+2
T+2
Act/365
T+3
Act/365
Act/
Act
2007
Act/360
* Niemcy dla wybranych obligacji skarbowych stosuje si take T+2.

rdo: opracowanie wasne na podstawie danych Komisji Europejskiej oraz Quarter
note on the euro-denominated bond markets (ECFIN/C/4(2007)REP50738.
240
Kolejnym zadaniem, ktrego podjcie naley wiza zintegracj rynku

SPW wstrefie euro, byy platformy elektroniczne handlu skarbowymi papierami wartociowymi. Platformy te s rodzajem zorganizowanego, niezalenego ipozagiedowego rynku wtrnego (OTC over-the-counter market), stworzonego przede wszystkim dla SPW. System ten opiera si na
woskiej technologii MTS (Mercato Telematico dei Titolio di Stato), po raz
pierwszy zastosowanej w1988r. (Marchewka-Bartkowiak 2008b, s. 153).
Od pocztku utworzenia UGW systematycznie rosa liczba krajowych
platform MTS. Nastpia take specjalizacja obrotu SPW na oddzielnych
platformach, przeznaczonych dla wybranych pastw ze strefy euro lub
Unii Europejskiej (tabela 8). Szczegln rol miaa odegra platforma
EuroMTS, ktra rozpocza dziaalno w1999r. isuy do handlu
obligacjami skarbowymi nominowanymi weuro. Wprowadzenie tak zorganizowanego rynku wtrnego SPW miao przyczyni si do szybkiego
zwikszenia jego pynnoci oraz redukcji kosztw transakcyjnych dla
inwestorw.
Jak wynika zwykresu 6, najwiksz liczb serii skarbowych papierw
wartociowych na platformach systemu MTS notoway zazwyczaj Francja, Wochy, Hiszpania iNiemcy. Naley podkreli, e minimalna warto emisji obligacji skarbowych na platformach jest relatywnie wysoka
iwynosi 5 mld euro. Porwnujc jednak dane zpocztku ikoca okresu
analizy, trudno zauway znaczne zmiany (w szczeglnoci wzrost) obrotw wtym segmencie rynku. Barierami rozwoju platform elektronicznych
wostatnich latach stay si m.in. limity wejcia na platform, ograniczenia handlu niestandardowymi SPW, ale take anonimowo, aprzez to
brak bezporedniego kontaktu inwestora zporednikiem.
Podstaw zmian majcych na celu zwikszenie konkurencji midzy
platformami elektronicznymi, atym samym wzrost handlu skarbowymi papierami wartociowymi wstrefie euro by raport przygotowany
w2006r. przez Komisj Europejsk (2006). Wdokumencie tym wskazano przede wszystkim na problem bezporedniego powizania emisji
Krajowe platformy elektroniczne wchodzce wskad MTS Group wstrefie euro do 2007r.
to: MTS Amsterdam, MTS Austria Market, MTS Belgium, MTS Deutschland, MTS Espaa,
MTS Finland, MTS France, MTS Greek Market, MTS Ireland, MTS Portugal.

Oprcz platform elektronicznych korzystajcych ztechnologii woskiego systemu MTS
dziaaj take inne platformy, np. Brokertec czy Tradeweb.
241
tabela 8 Platformy elektroniczne handlu SPW zorganizowane

w ramach systemu MTS Group
Nazwa platformy
Charakterystyka
Lokalne (krajowe) platformy elektroniczne, ktrych
MTS
wacicielem lub zarzdzajcym s MTS S.p.A.

(bezporednio), krajowe banki dealerskie lub (i) wadze
centralne bd bank centralny.
Europejska platforma handlu obligacjami skarbowymi
EuroMTS
wprowadzona w 1999 r. Minimaln jednostk obrotu jest

warto obligacji w wysokoci 5 mld euro. Uczestnikami
s kraje strefy euro oraz Dania.
NewEuroMTS
EuroMTS Treasury bills
EuroMTS Linkers Market
Dziaajca od maja 2004 r. platforma obrotu obligacjami

skarbowymi nowych pastw czonkowskich UE.
Platforma obrotu bonami skarbowymi. Uczestnikami s
Francja, Niemcy Wochy, Hiszpania.
Platforma obrotu obligacjami indeksowanymi.
Uczestnikami s Francja, Niemcy, Grecja i Wochy.
Platforma handlu obligacjami skarbowymi nominowanymi
EuroGlobal MTS
w euro pastw spoza UE. Uczestnikami s Chorwacja,

Brazylia, Chiny, Afryka Pn., Turcja, Wenezuela i Meksyk.
rdo: dane MTS Group.
SPW zkonkretnymi platformami elektronicznymi oraz wprowadzanie

obowizku informacyjnego dla dealerw SPW, dotyczcego dwustronnego kwotowania (podawania rednich cen kupna isprzeday) na wy-
242
wykres 6 Liczba serii SPW notowanych na platformach MTS wedug

rodzaju emitenta
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
Francja
Wochy
2002
Hiszpania
Niemcy
Belgia
Holandia
Portugalia
Finlandia
Grecja
Austria
Irlandia
2006
rdo: opracowanie wasne na podstawie: MTS Group (2007).
branej odgrnie platformie. Wten sposb sami emitenci SPW wwyniku monopolizacji emisji iobrotu na danej platformie ograniczali
konkurencj na rynku wtrnym wasnych instrumentw.
Zgodnie zzaleceniami Komisji Europejskiej decyzja dotyczca wyboru
platformy elektronicznej, na ktrej podawane bd biece zmiany cen
SPW, obecnie nie jest narzucana przez emitenta (instytucj zarzdzajc
dugiem), ale ley wgestii samych dealerw.
6. Podsumowanie
Integracja rynku skarbowych papierw wartociowych przejawiaa si
przede wszystkim systematycznym wprowadzaniem jednolitych, standardowych rozwiza dotyczcych zarwno portfela zaduenia, organizacji emisji iporednictwa, zmiany podstaw instytucjonalnych zarzdzania dugiem oraz konwencji rynkowych iobrotu na rynku wtrnym.
243
Standaryzacja poczona zprzejrzystoci, atake przewidywalnoci

zamierze emitentw rzdowych wstrefie euro ma rwnie due znaczenie dla prowadzonej wUGW wsplnej polityki pieninej Europejskiego
Banku Centralnego.
Pena integracja tzn. stworzenie jednej obligacji skarbowej strefy euro
oraz unijnej instytucji poyczkowej pozostaje jednak zadaniem na przyszo. Koncepcja wsplnotowego papieru skarbowego nominowanego
weuro miaa by odpowiedzi na wysoki globalny status amerykaskich
obligacji skarbowych. Zwracano take uwag, e wzwizku zwprowadzeniem silnej dyscypliny budetowej wkrajach strefy euro naley si
liczy zsystematycznym kurczeniem si krajowych segmentw skarbowych papierw wartociowych (Wilsowijk, de Haan 2005, s. 20).
Idea realizacji zaawansowanych etapw integracji rynku SPW jest nadal
aktualna, szczeglnie wsytuacji kryzysu finansowego izapowiedzi dotyczcych koniecznoci stworzenia ponadnarodowych funduszy stabilizacyjnych czy antykryzysowych wstrefie euro lub caej UE.
Wikszo inicjatyw podjtych po 1999r. bya odpowiedzi na wzrost
konkurencji na wsplnotowym rynku finansowym, szczeglnie wsegmencie skarbowym. Zmiany iprzeprowadzone reformy miay przyczyni
si do zwikszenia zainteresowania inwestorw ofert indywidualnych
emitentw. Zwikszajc pynno iprzejrzystoci rynku, dono take do
obnienia kosztw oraz ryzyka obsugi zaduenia instytucji rzdowych.
Naley take doda, e niewtpliwie wysoki poziom konkurencji na rynku skarbowych papierw wartociowych wstrefie euro jest istotnym wyzwaniem dla pastw Unii Europejskiej, szczeglnie zEuropy rodkowo-Wschodniej. Powinny one zatem wjak najwikszym stopniu dostosowa
si do omwionych powyej standardw, jeszcze przed ostateczn
integracj walutow.
244
Bibliografia
CEPR (2006), European Government Bond Markets: Transparency, liquidity, efficiency, London.
Currie E., Dethier J.-J., Togo E. (2003), Institutional Arrangements for public
debt management, Policy Research Working Paper, No. 3021,
The World Bank, Washington, D.C..
Danmarks Nationalbank (2006), Danish Government Borrowing and Debt,
Kopenhagen.
EC (1998), Report on debt redenomination and market conventions, European Commission, Economic and Financial Committee, Brussels.
EC (2000a), Coordinated public debt issuance in the euro area, Report of
the Giovannini Group, European Commission, Economic and Financial
Committee, Brussels, November.
EC (2000b), Progress report on primary dealership in EU public debt management,
European Commission, Economic and Financial Committee, Brussels.
EC (2004), Mandate EFC Subcommittee on EU Government Bonds and Bills
Markets, ECFIN/CEFCPE (2004)/PEP/50558, Brussels.
EC (2006), Competition in EU securities trading and posttrading, Competition
DG, Financial Services (banking and insurance), Brussels, May.
EC (2007a), Quarterly note on the euro-denominated bond markets,
(ECFIN/C/4(2007)REP50738, Brussels.
EC (2007b), Harmonization of Primary Dealers Activity Reports, Economic
and Financial Committee, Brussels.
ECB (2005), Monthly Bulletin, No. 3, Frankfurt.
ECB (2007), Annual Report, Frankfurt.
ECB (2008), Monthly Bulletin, No. 8, Frankfurt.
EFC (2000), Progress Report on National Issuing Calendar and Procedures
for EU National Government Bills and Bonds, Brussels, October.
Favero C., Missale A., Piga G. (2000), EMU and public debt management,
Policy Paper, No. 3, CEPR, London.
IGCP (2003, 2005, 2008), Annual Report, Instituto de Gesto da Tesouraria
e do Crdito Pblico, Lisboa.
IMF, The World Bank (2000), Draft guidelines for public debt management,
August, Washington, D.C.
Lieven B., Ferrando A., Hrdahl P., Krylova E., Monnet C. (2004), Measuring financial integration in the euro area, Occasional Paper, No. 14,
ECB, Frankfurt.
245
Marchewka-Bartkowiak (2007), Rynek skarbowych papierw wartociowych, w: W. Przybylska-Kapuciska (red.), Rynek papierw wartociowych strefy euro, Oficyna Wolters Kluwer Business, Krakw.
Marchewka-Bartkowiak K. (2008a), Agencyjna organizacja zarzdzania
dugiem Skarbu Pastwa, Studia Biura Analiz Sejmowych, Kancelaria
Sejmu, Warszawa.
Marchewka-Bartkowiak K. (2008b), Zarzdzanie dugiem publicznym. Teoria
i praktyka pastw Unii Europejskiej, Wydawnictwo Naukowe PWN,
Warszawa.
MTS Group (2007), Bond Markets in Europe and Beyond, IV Edition, http://
www.mtsgroup.org.
OECD (2008), Central Government Debt. Statistical Yearbook 19982007,
Paris.
Orziak L. (2008), Polityka budetowa wstrefie euro, Bank iKredyt,
nr5.
Piga G. (1999), Public debt management in the European Monetary Union,
Working Paper, No 110, Universita Luiss Guido Carli Quaderni
di Ricerca Roma, Osservatorio e Centro di Studi Monetari, Rome.
Szczerbak M., Misirski J., Pochopie G. (2008), Wpyw przyjcia przez
Polsk euro na strategi zarzdzania dugiem Skarbu Pastwa, Ministerstwo
Finansw, Warszawa.
Wilsowijk G., de Haan J. (2005), Government debt management in the euro
area. Recent theoretical developments and changes in practices,
Occasional Paper No. 25, ECB, Frankfurt.
246
CZ 4 Studia
przypadkw
248
Agnieszka Krlikowska
Czy warto by poza Uni Monetarn studium
przypadku Wielkiej Brytanii, Danii i Szwecji
K raje Unii Europejskiej poza stref euro
Perspektywy
249
Agnieszka Krlikowska
asystent
Kolegium Gospodarki wiatowej
Instytut Handlu Zagranicznego i Studiw Europejskich
Czy warto by poza Uni

Monetarn studium przypadku
Wielkiej Brytanii, Danii iSzwecji
1. WPROWADZENIE
Pocztkowo poza obszarem Eurolandu pozostay cztery kraje spord tzw.
starych pastw czonkowskich (Dania, Szwecja, Grecja, Wielka Brytania).
W2001r. do UWG przystpia Grecja. Z pitnastu starych pastw czonkowskich Unii Europejskiej trzy kraje nadal pozostaj poza obszarem
euro. Kady z nich jest krajem stosunkowo wysoko rozwinitym gospodarczo w porwnaniu z innymi pastwami Unii. Ich pozostanie poza
UGW niewtpliwie miao duy wpyw na procesy integracyjne w Europie
Zachodniej. Zachowanie narodowych walut ma dla tych krajw wiele
skutkw w sferze politycznej, gospodarczej, jak rwnie spoecznej. Interesujce jest poznanie motyww nieprzystpienia tych krajw do Unii
Gospodarczej iWalutowej.
250
2. Wielka Brytania
Wielka Brytania przez stulecia wolaa by obserwatorem ni aktywnym
uczestnikiem wydarze na kontynencie. Ztego powodu propozycje zastpienia funta wspln walut, rezygnacji zsuwerennoci wpolityce monetarnej oraz utraty wielu istotnych narzdzi polityki ekonomicznej na rzecz
Wsplnoty spotkay si znegatywn reakcj zarwno spoeczestwa, jak
ielit rzdzcych. Rzdzca wtym czasie Partia Konserwatywna bya
przeciwna tak daleko idcej integracji.
W tym okresie dominowa pogld, i Wielka Brytania naley do krajw,
ktre s bardzo przywizane do swej suwerennoci, iobawiano si, e
wsplna waluta nieodwracalnie wcignie j wproces wymagajcy dalszych ustpstw wpolityce gospodarczej ipodatkowej.
Ze strony rzdu sytuacja zmienia si po objciu wadzy przez Parti Pracy iobjciu stanowiska premiera przez Tonyego Blaira. Od 1997r. zaczy
pojawia si pierwsze pozytywne wypowiedzi politykw dotyczce ewentualnego przystpienia do UGW. Wpadzierniku 1997r. G. Brown, wczesny brytyjski Minister Skarbu oznajmi, e Wielka Brytania nie przystpi do UGW w1999r. Obecnie politycy twierdz, e Zjednoczone
Krlestwo przyjmie wspln walut, jednak ewentualny termin nie zosta
dotd podany, areferendum oglnonarodowe wci jest odkadane. Sytuacji nie poprawiy przegrane referenda wSzwecji oraz Danii.
Zarwno Wielka Brytania, jak iDania pozostay poza UGW na mocy przyznanego im prawa wyboru klauzuli opt-out. Sytuacja tych pastw jest
jednak odmienna.
Wielkiej Brytanii dotyczy Protok nr 11, doczony do Traktatu
zMaastricht. Zgodnie zjego zapisami Wielka Brytania nie przejdzie do
kolejnego etapu, dopki rzd iparlament brytyjski nie podejm decyzji
oprzystpieniu do UGW (Nowak-Far 2001, s. 329). Na mocy regulacji zawartych wProtokole Wielka Brytania miaa przed 1 stycznia 1999r. powiadomi Rad ochci uczestnictwa wunii walutowej. Wprzeciwnym
razie kraj ten nie byby zobowizany do przyjcia wsplnej waluty.
Protocol on certain provisions related to the United Kingdom, Official Journal
of the European Communities, C 191, 29 July 1992.
251
Nieprzystpienie Wielkiej Brytanii do UGW wie si zkilkoma konsekwencjami prawnymi dla tego kraju. Przede wszystkim ma ona prawo
prowadzenia wasnej, autonomicznej polityki pieninej, bdcej wgestii
Banku Anglii. Zjednoczone Krlestwo zostao zwolnione zuczestnictwa
wprocedurze nieodwoalnego usztywnienia kursw walutowych prowadzcej do wprowadzenia euro, atake zjednolitej polityki pieninej
ikursowej formuowanej wramach Europejskiego Systemu Bankw Centralnych (Nowak-Far 2001).
Wielka Brytania nie zostaa zwolniona zobowizku wpaty udziau do
kapitau EBC (na pokrycie kosztw operacyjnych). Wtym zakresie kraj
ten jest traktowany jak kade inne pastwo objte regulacj szczegln.
Jak ju wspomniano, stosunek elit rzdzcych do euro zmieni si w1997r.
po dojciu do wadzy Partii Pracy kierowanej przez T. Blaira. Kontrowersje, jakie wzbudza ta kwestia, nie s wynikiem istniejcych podziaw
politycznych. Przeciwnie, podziay na tym tle przebiegaj wpoprzek partii igrup spoecznych. Partia Pracy wdalszej perspektywie opowiada si
za przystpieniem Wielkiej Brytanii do UGW izastanawia si raczej kiedy ni czy. Partia Konserwatywna jest programowo przeciwna UGW,
jednak jest wniej grupa wpywowych politykw, ktrzy reprezentuj zdecydowanie proeuropejsk orientacj (Zagrobelny 1999).
Euro oznacza wduej mierze integracj polityczn irezygnacj zczci
niezalenoci pastwowej. Wielka Brytania naley do krajw, ktre s
bardzo przywizane do swej suwerennoci, iobawia si, e wsplna waluta nieodwracalnie zaangauje kraj wproces wymagajcy dalszych
ustpstw wpolityce zarwno gospodarczej, jak ipodatkowej. Ponadto
funt szterling jest przez wiksz cz spoeczestwa postrzegany jako
symbol suwerennoci narodowej. Jest to istotny element, ktry jest jak na
razie trudny do zaakceptowania przez Brytyjczykw, co stao si ostatecznie przesank opowiedzenia si za pozostaniem poza stref euro.
Brytyjczycy s uwaani za nard onajwikszej nieznajomoci spraw
zwizanych zintegracj europejsk. Wsondaach oceniaj, e czuj bardzo sab wi zEurop bd wcale jej nie odczuwaj a 57% respondentw, najwikszy odsetek takich odpowiedzi wrd pytanych obywateli krajw UE (European Commission 2001, s. 10). Sami oceniaj, e maj
252
wykres 1
Poparcie Brytyjczykw dla euro (stycze 2002 r.)

zdecydowanie tak,
jak najszybciej
18%
zdecydowanie nie
23%
tak, gdy zaistniej

odpowiednie
okolicznoci
34%
nie w najbliszej
przyszoci (45 lat)
25%
rdo: Reed (2002).
bardzo ma wiedz na temat ugrupowania. Zaskakujce wyniki da sonda przeprowadzony wrd Brytyjczykw przez instytut ICM na zlecenie
tamtejszego MSZ pod koniec 2001r. (Rzeczpospolita 2001). Mimo e
Wielka Brytania przystpia do ugrupowania ju w1973r., co czwarty
Brytyjczyk nie wiedzia, e jego kraj jest czonkiem UE, natomiast co pity uwaa, e Polska bya ju wtedy penoprawnym czonkiem Unii. Co
trzeci ankietowany wrd czonkw Wsplnoty wymienia Norwegi,
aco pitnasty Stany Zjednoczone. Tak du niewiedz nie cechuje si aden inny kraj Unii. Wyniki tych bada wskazuj, e duy odsetek przeciwnikw wprowadzenia euro wWielkiej Brytanii moe wynika zezego poinformowania spoeczestwa na temat integracji europejskiej.
Premier T. Blair deklarowa ch przystpienia kraju do strefy euro, jednak na ostateczn decyzj wpyn fakt, e opinia publiczna nie chciaa
zaakceptowa wsplnej waluty wmiejsce funta. Jedynym sposobem
byo przekonanie spoeczestwa. Badania opinii publicznej przeprowadzone wstyczniu 2002r. pokazay, e tylko 18% Brytyjczykw chciao
jak najszybszego przyjcia euro, 34% byo za wprowadzeniem euro jeli ikiedy warunki gospodarcze bd korzystne dla Wielkiej Brytanii.
253
Zdecydowanie przeciwko wprowadzeniu euro wmiejsce funta szterlinga byo 46% respondentw (Reed 2002).
Za przyjciem wsplnej waluty opowiedzieli si zwaszcza przedstawiciele wielkiego kapitau. Przeciwny unii walutowej by gwnie may
iredni biznes. Nie ulega wtpliwoci, e gorcym zwolennikiem przyjcia euro byo londyskie centrum finansowe City, ze wzgldu na obaw
przed marginalizacj jego roli na rynku europejskim.
2.1. Motywy gospodarcze

W 1997r. zwypowiedzi politykw brytyjskich wynikao, e mimo podjcia decyzji onieprzystpieniu do trzeciego etapu budowy UGW kraj ten
ma zamiar przyj wspln walut maksymalnie wcigu 5 lat (The great
Euro soap opera, 1997). Sdzono, e rzd jest ostrony wsprawie przystpienia do UGW, gdy obawia si politycznych komplikacji wczesnego
wprowadzenia euro. Gwnym powodem byo bardzo mae poparcie dla
euro wrd spoeczestwa, elit politycznych igospodarczych. Premier
T.Blair zdawa sobie spraw, e idea euro zostaaby odrzucona wreferendum narodowym.
W zwizku ztym zaczto mwi oekonomicznych aspektach przyjcia
wsplnej waluty, otzw. piciu testach dla gospodarki brytyjskiej, bdcych podstaw ewentualnego podjcia decyzji oprzyjciu euro. Byy to:
korelacja cyklu koniunkturalnego Wielkiej Brytanii zcyklem Europy kontynentalnej, elastyczno rynkw europejskich wreakcji na szoki ekonomiczne, wpyw unii monetarnej na inwestycje wWielkiej Brytanii ina
sektor usug finansowych oraz wpyw euro na poziom zatrudnienia iwzrost
gospodarczy wAnglii.
Po pierwsze, brano pod uwag du rozbieno midzy brytyjskim ikontynentalnym cyklem koniunkturalnym.
Z wykresu 3 wynika, e gospodarka Wielkiej Brytanii jest stosunkowo
sabo skorelowana zcyklem koniunkturalnym Niemiec. W1997r. Wielka
Brytania znajdowaa si na samej grze swojego cyklu koniunkturalnego,
podczas gdy gospodarki najwikszych pastw Europy kontynentalnej
254
Korelacja z cyklem koniunkturalnym w latach 1980-1996
wykres 2
Finlandia
Wielka
Brytania
Szwecja
Irlandia
Francja
Hiszpania
Portugalia
Wochy
Holandia
Austria
-0,2
0,2
0,4
0,6
0,8
dokadna korelacja = 1, brak korelacji = 0
rdo: The Economist (2007).
byy dopiero wfazie poprawiania si koniunktury. Wrezultacie wtym

okresie krtkookresowe stopy procentowe wWielkiej Brytanii byy na poziomie 7,25%, natomiast na kontynencie okoo 3,3%. Brak synchronizacji
cykli koniunkturalnych jest istotny, gdy skutkiem integracji walutowej
jest rezygnacja przez pastwo znarzdzi polityki makroekonomicznej
(wramach polityki pieninej) pozwalajcych reagowa na szoki makroekonomiczne. Wprzypadku wystpienia szoku decyzja owykorzystaniu
narzdzi makroekonomicznych jest podejmowana ju nie na szczeblu danego pastwa, ale na szczeblu ponadnarodowym, przez organ, ktremu
przekazano tak kompetencj.
Przyczenie si Wielkiej Brytanii do strefy euro miaoby liczne konsekwencje dla tego kraju. Po pierwsze Wielka Brytania utraci moliwo
ustalania krajowych stp procentowych, przyjmujc jako obowizujce
krtkoterminowe stopy procentowe ustalane przez bank centralny UGW.
Dodatkowo Wielka Brytania straci moliwo zmiany kursu walutowego
wstosunku do innych krajw uczestniczcych wstrefie euro. Wprzypadku Wielkiej Brytanii miao to wiksze znaczenie, poniewa jak wspomniano cykl koniunkturalny tego kraju wykazuje stosunkowo sab
255
synchronizacj zcyklem koniunkturalnym wikszoci pastw Europy

kontynentalnej.
Gospodarka brytyjska cechuje si wyszym poziomem zaduenia gospodarstw domowych ni rednio wUE. Jest to kolejny argument przeciwko
silnemu zacienianiu integracji irezygnacji zsuwerennoci ekonomicznej. Wynika to zfaktu, e suwerenno okrelania stp procentowych,
wpywajca na koszt obsugi zobowiza zacignitych przez spoeczestwo, jest dla Brytyjczykw istotnym czynnikiem przemawiajcym przeciwko przystpieniu do unii walutowej.
Istotnym argumentem przeciwko wsplnej walucie jest polityka podatkowa Wielkiej Brytanii. Wprawdzie przyjcie wsplnej waluty wie si jedynie zprzeniesieniem na szczebel ponadnarodowy kompetencji zzakresu polityki pieninej, jednak kwestie budetowe s szczeglnie istotne
wkontekcie kryteriw konwergencji. Pojawiaj si opinie, e dla rwnowagi powinna by prowadzona rwnie jednolita polityka budetowa (szerzej: Szelg 2003). Wikszo krajw europejskich zadecydowaa, e korzyci zistnienia Unii rekompensuj zrzeczenie si duej wadzy narodowej
wdziedzinie makroekonomii. Niemcy iFrancja mocno akcentuj potrzeb
harmonizacji polityki podatkowej. Zkolei Wielka Brytania jest dotychczas
zdecydowanie temu przeciwna zrnych wzgldw. Przede wszystkim
poziom podatkw jest tu duo niszy ni winnych krajach Unii. Harmonizacja podatkw oznaczaaby dla Wielkiej Brytanii ich wzrost oraz zmian struktury, co jest nie do zaakceptowania (Zagrobelny 1999). Kapita
preferuje kraje oniszej stopie podatkowej idlatego rzd brytyjski obawia
si zmniejszenia konkurencyjnoci brytyjskiej gospodarki.
2.2. Perspektywy przystpienia DO UGW

Czy Wielka Brytania moe przystpi do strefy euro? Oczywicie, e
tak. Mimo e nie spenia wczeniej jednego zkryteriw ustanowionego wMaastricht, bya ijest wznacznie lepszej sytuacji ekonomicznej
ni cz krajw, wktrych euro ju funkcjonuje. Pytanie brzmi, czy
powinna przyj wspln walut. Czy wogle moliwe jest funkcjonowanie wduszym okresie Wielkiej Brytanii poza Eurolandem? Czy
kraj otak ogromnym potencjale gospodarczym izatutem wpostaci
256
centrum finansowego City of London przyjmie wspln walut, czy

pozostanie przy funcie? Zarwno zwolennicy zastpienia funta przez
euro, jak iprzeciwnicy integracji walutowej maj wiele mocnych argumentw. Za przystpieniem do obszaru owsplnej walucie przemawiaj wtym kontekcie przede wszystkim rezygnacja zkosztw transakcyjnych oraz fakt, e podmioty funkcjonuj praktycznie na tym
samym rynku finansowym. Przeciwnicy wprowadzenia euro twierdz
natomiast, e moliwo prowadzenia autonomicznej polityki pieninej pozwala na stworzenie atrakcyjniejszych ni wUGW warunkw
do inwestycji zagranicznych.
Wielka Brytania obawia si izolacji wprzypadku nieprzystpienia do obszaru euro (Hulsman 2001). Wiele dyskusji wzbudziy wyniki referendum
przeprowadzonego we wrzeniu 2000r. wDanii (Osborn 2000) oraz
szwedzkiego referendum z2003r. Przedmiotem kontrowersji byo przede
wszystkim negatywne nastawienie spoeczestwa do wsplnej waluty.
Zastanawiano si, czy jest to wynikiem sabego rozpropagowania zalet
przyjcia euro, czy te przeciwnie spoeczestwo jest bardzo wiadome
kosztw, jakie bdzie naleao ponie. Naley jednak podkreli, e pozostanie Wielkiej Brytanii poza stref wsplnej waluty jest ibdzie wanym sygnaem dla innych pastw, ktre musz podj decyzj o przystpieniu do strefy euro.
3. Szwecja
Szwecja przystpia do Unii Europejskiej dopiero w1995r., najpniej
spord omawianych trzech pastw. Wprzeciwiestwie do Wielkiej Brytanii iDanii nie miaa okrelonego wTraktacie zMaastricht prawa opt-out. Podstaw objcia Szwecji regulacj szczegln bya decyzja Rady
podjta na podstawie art. 109j Traktatu oUE (obecnie art. 121). Stwierdzaa ona, e szczeglna regulacja znajduje wtym przypadku zastosowanie zpowodu niezakwalifikowania pastwa do uczestnictwa wtrzecim
etapie UGW.
O objciu Szwecji regulacj szczegln przesdzio jednak nie tyle niespenienie wszystkich kryteriw konwergencji, ile brak woli politycznej
pastwa do ich wypenienia.
257
W literaturze pojawiay si ironiczne wypowiedzi, e Rada, znajc negatywne nastawienie Szwecji do uczestnictwa wUGW, zulg przyja niespenienie przez ten kraj wymogu dostosowania prawodawstwa odnoszcego si do
banku centralnego oraz warunku dwuletniego uczestnictwa wmechanizmie
kursowym Europejskiego Systemu Walutowego (Nowak-Far 2001, s. 335).
Podobnie jak wprzypadku Wielkiej Brytanii negatywne stanowisko rzdu wobec euro wynikao przede wszystkim zniechci spoeczestwa do
pogbiania integracji wramach UE. Ju w1995r., gdy Szwecja przystpia do ugrupowania, zwolennikw tej decyzji byo niewiele wicej ni jej
przeciwnikw. W1998r. Rada Europejska wraporcie dotyczcym spenienia kryteriw konwergencji oraz kwalifikacji krajw do trzeciego etapu
UGW ocenia rwnie wskaniki Szwecji.
3.1. Szwecja akryteria zMaastricht

W raporcie okonwergencji przygotowanym w1998r. Komisja Europejska
stwierdzia, e Szwecja spenia trzy kryteria okrelone wTraktacie
zMaastricht dotyczce poziomu inflacji, stabilnoci budetowej oraz wysokoci stp procentowych. Poniewa Szwecja nie uczestniczya wESW,
nie zostao spenione kryterium dotyczce kursu walutowego. Dodatkowo
uznano, e prawo szwedzkie nie jest zgodne zTraktatem oWE oraz Statutem Europejskiego Systemu Bankw Centralnych (Gromek 2000). Jednake
cho Szwecja nie uczestniczya wERM, to ze wzgldu na silne ukierunkowanie polityki pieninej iwalutowej Banku Szwecji na stabilizacj kursu
korony wobec walut UE warunek ten by faktycznie speniony.
Szwecja spenia kryterium inflacyjne iutrzymaa niski poziom inflacji
znacznie poniej wielkoci referencyjnej 2,8%. redni poziom inflacji
wmarcu 2000r. wujciu dwunastomiesicznym wynis tylko 0,8%. Od
lutego 1999r. Szwecja jest jednym ztrzech krajw onajniszym poziomie
inflacji wUE (Gromek 2000).
Szwecja spenia rwnie kryterium dotyczce sytuacji budetowej. Zredukowaa deficyt budetowy ksztatujcy si na poziomie 11,9% PKB
w1993r. Wlatach 19981999 osignito nadwyk budetow 1,9% PKB.
Dug publiczny, ktry w1994r. wynis 77,7% PKB, systematycznie si
258
zmniejsza, do poziomu 65,5% w1999r. Wmarcu 2000r. redni poziom

dugookresowych stp procentowych wynis 5,4%.
3.2. Perspektywy wejcia do UGW

Dla przyszego uczestnictwa Szwecji wUGW due znaczenie ma wola polityczna. Jej brak przesdza opozostaniu tego kraju poza obszarem euro.
Jednoczenie na mocy Traktatu Akcesyjnego z1994r. Szwecja jest zobligowana do przyjcia wsplnej waluty. Wdniu 14 wrzenia 2003r. wSzwecji przeprowadzono referendum narodowe wtej kwestii. Nastpio to
krtko po tragicznej mierci minister Anny Lindh, ktra bya zwolenniczk przystpienia do UGW. Jednak wbrew oczekiwaniom, e wpynie to na
wyniki referendum, Szwedzi opowiedzieli si przeciwko rezygnacji
zwasnej waluty.
Wynik szwedzkiego referendum znaczenie ostudzi zapa duskich euroentuzjastw. Najwaniejsze jest jednak polityczne znaczenie tego referendum.
Urealnio ono obawy przed wystpieniem dysproporcji wdalszej integracji
wEuropie. Ponadto pniejsze decyzje Danii iWielkiej Brytanii niewtpliwie zostay zdeterminowane obaw, e odrzucenie przez nie euro wewentualnym referendum na kilka kolejnych lat opni przystpienie do UGW.
Szwecja iDania prawdopodobnie nadal bd si przyglda, jak funkcjonuje Euroland. Rzd bdzie analizowa, jak ksztatuj si polityka monetarna oraz polityka fiskalna poszczeglnych krajw, zwaszcza wramach
Paktu Stabilnoci iWzrostu. Istotnymi argumentami bd wsppraca
pastw wtym zakresie, jak rwnie rozwj rynku pracy ioddziaywanie
na niego wwarunkach unii monetarnej. Stanowisko Wielkiej Brytanii
jest bardzo istotne zarwno dla Szwecji, jak idla Danii. Oba te kraje s
silnie powizane politycznie igospodarczo. Dlatego jeli jeden zdecyduje
si przystpi do obszaru euro, wdrugim wzronie presja na elity polityczne, by podjy ostateczn decyzj. Obecnie najwikszym problemem
jest negatywne nastawienie opinii publicznej do integracji walutowej zarwno wSzwecji, jak iwDanii. Elity rzdzce obawiaj si odpowiedzialnoci politycznej wpostaci utraty elektoratu wkonsekwencji podjcia
decyzji owprowadzeniu euro.
259
Mimo e Szwecja nie spenia wszystkich kryteriw przyjcia wsplnej

waluty, uwaa si, e jedn zpodstawowych przyczyn pozostania kraju
poza stref euro jest brak poparcia ze strony spoeczestwa. Nastawienie
Szwedw do euro ulego zdecydowanemu pogorszeniu po referendum
przeprowadzonym w2000r. wDanii, co zostao zakomunikowane jednoznacznie podczas szwedzkiego referendum w2003r.
4. Dania
Dania jako pierwszy zkrajw skandynawskich przystpia do Wsplnot
Europejskich w1973r., wraz zWielk Brytani iIrlandi. Mimo to pastwo to pozostawao tradycyjnie wstrzemiliwe, jeli chodzi ozacienianie wsppracy midzy krajami kontynentu. Duczycy zaszokowali
czonkw ugrupowania, kategorycznie odrzucajc Traktat zMaastricht
wreferendum z1992r. oraz przegosowujc ratyfikacj Traktatu rok pniej, po przyznaniu Danii opcji opt-out wsprawie unii walutowej.
Mimo e Duczycy s wiadomi korzyci pyncych zuczestnictwa
wunii walutowej, to przekonanie ich do akceptacji euro jest bardzo trudnym zadaniem dla rzdzcych. Podczas gdy rzd, wikszo decydentw
politycznych, sektor finansowy, przemys ihandel popieraj przyjcie
wsplnej waluty, spoeczestwo pozostaje sceptyczne wtej kwestii. Wedug danych publikowanych w1998r. przez Eurobarometr jedynie okoo
32% Duczykw byo wtym czasie za wspln walut (Barkin, Cox 1998,
s. 65). Naley jednak podkreli, e wedug najnowszych informacji
poparcie dla euro wzroso wrd Duczykw do 52% (Henbest 2008).
Rzd duski rozwaa zorganizowanie kolejnego referendum, jednak dowiadczenia wskazuj, e wniezobowizujcej ankiecie obywatele s
bardziej przychylni wobec wsplnej waluty, ni podejmujc ostateczn
decyzj.
Bezproblemowe wprowadzenie euro w innych krajach zostao pozytywnie przyjte przez Duczykw. Jednake tak jak wpozostaych omawianych krajach wzrost poparcia spoeczestwa dla euro czciowo wynika
ztego, e respondenci nie musieli dokonywa wicych ich kraj wyborw, lecz jedynie pytano ich oich ewentualn decyzj dotyczc wprowadzenia nowej waluty.
260
Rzd duski przyj strategi podobn do brytyjskiej poczekamy, zobaczymy (wait-and-see). Jest to rozwizanie korzystne, gdy omawiane kraje mog oceni praktyczne aspekty wprowadzenia euro przez pozostae
pastwa czonkowskie idziki temu unikn bdw oraz zagroe, ktre
mona dostrzec dopiero po wycofaniu walut narodowych zobiegu. Ta
wstrzemiliwo jest pozytywnie postrzegana przez spoeczestwo. Ju
w1998r., czyli przed utworzeniem UGW, przedstawiciele rzdu duskiego (m.in. Minister Gospodarki Marianne Jelved) twierdzili, e niemoliwe
bdzie przystpienie Danii do UGW przed 2002r. Premier Danii Poul
Schlueter twierdzi natomiast, e Dania przystpi do Eurolandu prawdopodobnie wtym samym czasie co Wielka Brytania.
4.1. Dania akryteria konwergencji

Dania, podobnie jak Wielka Brytania, uzyskaa wTraktacie zMaastricht
przywilej wstrzymania si zwejciem do Unii Walutowej. Miaa powiadomi Komisj Europejsk, czy zamierza uczestniczy wtrzecim stadium
budowy strefy euro. Mimo e na wasne yczenie pozostaa poza ugrupowaniem, warto przeledzi, jak ksztatoway si referencyjne wskaniki
konwergencji Danii od 1992r., tj. od ustanowienia kryteriw wTraktacie
oUnii Europejskiej.
Interesujcy jest fakt, e Dania jako jeden zniewielu krajw Unii bya
najblisza spenienia kryteriw zMaastricht. W1997r. miaa nadwyk
budetow wwysokoci 0,7% PKB. Rwnie wkategorii dugu publicznego kraj ten by bliski spenienia kryterium traktatowego (65,1% PKB).
W zakresie zgodnoci celw bankw centralnych zprzepisami wsplnotowymi jedynie cele banku centralnego Danii oceniono jako inaczej sformuowane ni wTraktacie oUE. Wszystkie pozostae pastwa uzyskay
tu pozytywn opini. Cel inflacyjny nie jest gwnym celem banku centralnego Danii. Zarwno rzd duski, jak ibank centralny tego pastwa
ogosiy, e Dania bdzie uczestniczy wERM II, co byo tylko niewielk
zmian wstosunku do wczesnego czonkostwa Danii wERM.
261
4.2. Prawne aspekty szczeglnej regulacji

obejmujcej Dani
Protok nr 12 zaczony do Traktatu oUE dotyczy uczestnictwa Danii
wtrzecim etapie budowy unii walutowej. Klauzula opt-out zostaa przyznana Duczykom po odrzuceniu przez nich Traktatu zMaastricht wreferendum z2 czerwca 1992r. Dopiero wdrugim referendum, po uwzgldnieniu wTraktacie Protokou dotyczcego duskiego udziau wUGW,
Duczycy przyjli Traktat. Na tej podstawie przyznano Danii prawo do
zdecydowania ojej ewentualnym uczestnictwie wstrefie euro. Wmomencie nieprzesania Radzie decyzji oprzystpieniu do UGW Dania automatycznie zostaa objta prawem derogacji regulacj szczegln.
Wszystkie przepisy Traktatu oraz Statutu ESBC iEBC odnoszce si do
derogacji maj zastosowanie do Danii (Nowak-Far 2001, s. 333).
4.3. Duskie referendum dotyczce przyjcia euro

W dniu 28 wrzenia 2000r. wDanii przeprowadzono referendum wsprawie przystpienia do obszaru euro. Wreferendum wzio udzia 87%
uprawnionych do gosowania. Za wprowadzeniem wsplnej waluty opowiedziao si 47% spord gosujcych obywateli, aprzeciwko wprowadzeniu euro byo a 53% gosujcych.
Wyniki referendum spowodoway dyskusj wcaej Europie Zachodniej,
zwaszcza wpastwach, ktre nie wprowadziy wsplnej waluty. Duskie wadze podkrelay, e 53% wypowiedzi negatywnych nie przekrela
szans na poparcie euro wprzyszoci, zwaszcza wporwnaniu zszacowan na okoo 70% grup oponentw wWielkiej Brytanii. Regularnie pojawiaj si gosy, e naley podj starania oczonkostwo, ale przede
wszystkim uwiadomi spoeczestwu, jakie korzyci mog pyn
zuczestnictwa wUGW.
Protocol on certain provisions related to Denmark, Official Journal of the European

Communities, C 191, 29 July 1992.

Derogacja jest to bezterminowe wyczenie pastwa czonkowskiego zobowizku
wypeniania czci (specjalnie wynegocjowanej) zobowiza pyncych zprawa
wsplnotowego.
262
Dania do dzisiaj nie zdecydowaa oewentualnym uczestnictwie wEurolandzie. Decyzja taka bdzie jednak wymagaa potwierdzenia woglnonarodowym referendum, awnioskujc zbada opinii publicznej, jego
wynik byby po raz kolejny negatywny dla wsplnej waluty. Szans na
dialog spoeczny osabi ponadto wynik referendum szwedzkiego
z2003r.
Duska konstytucja wprowadza stosunkowo atwe warunki przeprowadzenia referendum wsprawach istotnych dla pastwa (np. przyjcie
wsplnej waluty). Dlatego praktycznie niemoliwe jest ominicie wprocedurze decyzyjnej dotyczcej UGW gosu spoeczestwa, zwaszcza e
euro nadal ma tak wielu przeciwnikw.
4.4. Perspektywy przystpienia Danii do UGW

Podobnie jak inne omawiane kraje Dania pozostaa poza uni walutow
zwasnej woli. Szanse na przystpienie do UGW s tu odmienne ni
wpozostaych krajach poza Eurolandem.
Kwestia uczestnictwa Danii wUGW zaley gwnie od przekonania spoeczestwa do wsplnej waluty, gdy wola polityczna istnieje. Dania ma
oficjaln klauzul nieprzystpienia do UGW przyznan jej na mocy Traktatu oUE. Oznacza to, e konieczne bdzie przeprowadzenie kolejnego
referendum.
W najbliszym czasie nie naley si spodziewa takiego referendum, gdy
poparcie Duczykw dla wsplnej waluty jest nadal niewielkie. Od kilku
lat rzd duski przywizuje du wag do informowania spoeczestwa
na temat korzyci pyncych zwprowadzenia euro. Wostatnim czasie
premier duski zadeklarowa, e wsierpniu 2008 r. zdecyduje oewentualnym powtrzeniu referendum wsprawie przystpienia Danii do obszaru euro (Henbest 2008). Podjcie ostatecznej decyzji zaley od wynikw
analizy raportu Duskiego Instytutu Studiw Midzynarodowych, ktrego publikacj przewidziano na koniec czerwca 2008 r. Raport ocenia m.in.
konsekwencje pozostania Danii poza obszarem euro.
Wymagana jest stosunkowo maa liczba gosw, by skierowa do Prezydenta wniosek
ozarzdzenie oglnonarodowego referendum.
263
5. Perspektywy
Celem opracowania byo ukazanie przyczyn pozostania poza obszarem
euro a trzech zpitnastu tzw. starych pastw czonkowskich Unii Europejskiej. Kady ztych krajw praktycznie speni wszystkie wymogi dotyczce czonkostwa wUGW. Wrd przyczyn odrzucenia euro bezspornie
przewaay motywy polityczne, wywoane negatywnym stosunkiem spoeczestwa do unii walutowej. Obawa przed poniesieniem kosztw politycznych przewaya nad moliwymi korzyciami ekonomicznymi wynikajcymi zwprowadzenia euro.
W dugim okresie pozostanie ktrego zomawianych pastw poza Eurolandem bdzie si wizao ze zbyt duymi kosztami. Posiadanie waluty,
ktra niewtpliwie jest konkurencyjna wstosunku do dolara amerykaskiego jako waluta midzynarodowa, powinno by gwnym argumentem
dla Wielkiej Brytanii, Danii iSzwecji. Obecnie ich waluty narodowe nie
maj wikszego znaczenia wgospodarce wiatowej. Poza tym ich gospodarki s ju zbyt mocno powizane zgospodarkami pozostaych krajw
Unii Europejskiej, aby zaryzykowa pozostanie poza UGW.
W przypadku Danii decydujcy gos naley do spoeczestwa. Dopki
Duczycy nie przekonaj si do euro, dopty kraj ten pozostanie poza
Uni Gospodarcz i Walutow. Podczas kampanii prowadzonej przed referendum w2000r. podkrelano korzyci ekonomiczne z przyjcia euro.
Nie skupiono si jednak na objanieniu spoeczestwu, e UGW nie oznacza rezygnacji zsuwerennoci pastwowej. Wprzypadku tego pastwa
przewaaj polityczne motywy pozostania poza obszarem owsplnej
walucie.
W Wielkiej Brytanii jedno jest pewne rzd nie rozpisze referendum
wsprawie przystpienia pastwa do Eurolandu, dopki nie bdzie pewien wygranej. Nie moe zignorowa gosu spoeczestwa, ktre nadal
opowiada si przeciwko rezygnacji zfunta szterlinga.
Szwecja obserwuje sytuacj wWielkiej Brytanii iDanii. Rzd Szwecji deklaruje, e jeli Zjednoczone Krlestwo pozostanie poza Eurolandem,
Szwecja rwnie nie zdecyduje si na rezygnacj znarodowej waluty.
264
Charakterystyczne jest, e wszystkie stare kraje czonkowskie znajdujce si poza Eurolandem nie maj sprecyzowanego kalendarium przyjcia
wsplnej waluty. Pozostanie poza stref euro wdugim okresie moe si
wiza ze zbyt duymi kosztami. Strategia poczekamy, zobaczymy,
przyjta przez te kraje, nie moe by traktowana jako dugookresowa. Naley podkreli, e dla tych trzech pastw ewentualne uczestnictwo
wUGW wie si zarwno zkorzyciami, jak ikosztami. Jednoczenie
jednak dowiadczenia isytuacja tych krajw s odmienne ni wnowych
pastwach czonkowskich. Skutki rezygnacji zwasnej waluty przez bogate pastwa s inne ni wprzypadku krajw, ktre przystpiy do UE
w2004r. ipniej.
Bibliografia
Barkin N., Cox A. (1998), EMU Explained, The Impact of the Euro, Kogan
Page, London.
Bielecki J. (2001), Euro na ostatni chwil, Rzeczpospolita, 31 maja.
Borowiec J. (2001), Unia ekonomiczna imonetarna. Historia, podstawy teoretyczne, polityka, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej im. Oskara
Langego we Wrocawiu, Wrocaw.
Chojna-Duch E. (2006), Polskie prawo finansowe. Finanse publiczne, Wydawnictwo Prawnicze LexisNexis, Warszawa.
European Commission (2001), How Europeans see themselves. Looking
through the mirror with public opinion surveys, Brussles.
Gromek T. (2000), Ocena Grecji iSzwecji wkontekcie czonkostwa wUnii
Gospodarczej iWalutowej, Wsplnoty Europejskie Biuletyn Informacyjny,
nr 4, Instytut Koniunktur iCen Handlu Zagranicznego, Warszawa.
Henbest M. (2008), Danes discuss opting for the euro, http://www.france24.
com/en/20080611-denmark-euro-krone-referendum-eu.
Hulsman J.C. (2001), The World turned Rightside Up: ANew Trading
Agenda for the Age of Globalisation, The Institute of Economic Affairs,
London.
NowakFar A. (2001), Unia Gospodarcza iWalutowa wEuropie, C.H. Beck,
Warszawa.
Warszawa.
265
Osborn A. (2000), Brits scrutinise Danish vote, Europe, Washington.

Reed S. (2002), Blairs Stealth Euro Strategy, Business Week, 21 January.
Rzeczpospolita (2001), Polska jest ju wUnii, UE wedug Brytyjczykw,
12grudnia.
Szelg K. (2003), Jednolita polityka budetowa wstrefie euro realna wizja
czy utopia?, Bank iKredyt, nr 1112, s. 88100.
The Economist (1997), The great Euro soap opera, 25 October.
Zagrobelny B. (1999), Wprowadzenie euro reakcje brytyjskie, Biuletyn
Ekonomiczny, nr 1, Biuro Radcy Handlowego Ambasady RP,
Londyn.
266
Piotr Albiski, Marek Chrzanowski

Dochodzenie do euro: studium przypadku
gospodarki niemieckiej i austriackiej
Historia reform walutowych w Niemczech
Niemcy a Traktat z Maastricht oraz Pakt Stabilnoci i Wzrostu
Niemieckie Programy Stabilizacji
Skutki wprowadzenia euro w Niemczech
Agenda 2010
Historia reform walutowych w Austrii
Unilateralna unia walutowa Austrii z Niemcami
Austriackie Programy Stabilizacji
Konsekwencje wejcia Austrii do ERM
Skutki wprowadzenia euro w Austrii
267
prof. nadz. dr hab.

Piotr albIski,
dr marek
chrzanowski
Szkoa Gwna Handlowa

w Warszawie
Szkoa Gwna Handlowa

w Warszawie
Dochodzenie do euro:
studium przypadku gospodarki
niemieckiej iaustriackiej
1. Studium przypadku gospodarki niemieckiej
1.1. Zarys historii reform walutowych
w Niemczech do 1990r.
Historia integracji monetarnej Niemiec siga pocztkw XIX w. 8 czerwca
1815r. utworzono Zwizek Niemiecki, grupujcy 35 niezalenych politycznie ksistw i4 wolne miasta niemieckie. Na tym obszarze byo wobiegu ponad 300 rnych srebrnych oraz wielezotych monet oodmiennej
nazwie, wygldzie, wadze iwartoci. Pienidz papierowy nie odgrywa
wtedy istotnej roli iby uywany jedynie wokoo 10% transakcji.
W pnocnych Niemczech posugiwano si przewanie talarami, wpoudniowych za gwnie guldenami. Zote guldeny byy np. wuyciu jako
rodek patniczy wDolnej Saksonii, natomiast srebrne grosze ifenigi
wPrusach (Zank 1997).
http://de.wikipedia.org/wiki//deutscher_bund/.
268
Tak dua liczba rnych monet wobiegu iodmienne systemy walutowe

wZwizku Niemieckim powodoway wiele utrudnie wwymianie handlowej, np. niepewno zwizan ze zmiennoci kursw przeliczeniowych. W1834r. wcelu uatwienia wzajemnej wymiany utworzono uni
celn (Zollverein), ktra obja kraje Zwizku Niemieckiego wraz zPrusami. Po zniesieniu ce wewntrznych izharmonizowaniu ce wobec krajw
trzecich konwencja krajw unii celnej w1838r. wDrenie utworzya jednolity niemiecki obszar walutowy iprzyja dwie waluty jako obowizujce wunii: poudniowoniemieckiego guldena ipruskiego talara. Wymieniano je po staym kursie 1,75 talara za 1 guldena. Wlatach 18571866 do
obszaru tego naleaa take Austria, ktra wprowadzia do niego swoj walut. Po przegranej wojnie zPrusami Austria wystpia zunii monetarnej.
W 1871r. po wygranej przez Prusy wojnie zFrancj kraje niemieckie zjednoczyy si pod ich przewodnictwem. Po utworzeniu pastwa niemieckiego w1875r. powoano do ycia bank centralny Rzeszy (Reichsbank)
iwprowadzono jednolit walut mark Rzeszy (Reichsmark) na obszarze walutowym Niemiec.
Pierwsza wojna wiatowa ikatastrofalna inflacja wNiemczech na pocztku lat 20. XX w. doprowadziy do upadku marki niemieckiej. Wzmocnia
si dopiero wlatach 30., dziki rosncej potdze gospodarki niemieckiej.
Po drugiej wojnie wiatowej wNiemczech podzielonych na strefy okupacyjne: amerykask, brytyjsk, francusk iradzieck, nastpia kolejna
unifikacja monetarna. Wutworzonej z3 pierwszych stref Trizonii po reformie monetarnej w1948r. wprowadzono mark niemieck (Deutsche
Mark) wmiejsce bdcych wobiegu marek Rzeszy. Wraz zustanowieniem
na tym obszarze Republiki Federalnej Niemiec w1949r. utworzono bank
centralny (Bundesbank). Marka niemiecka, ktrej si zapewniaa polityka
pienina Bundesbanku, bya do 2002r. symbolem stabilnoci ipotgi gospodarczej Niemiec Zachodnich. Dowiadczenia unii monetarnej zXIX w.
ipniejsze bolesne dowiadczenia zinflacj zXX w. miay duy wpyw
na skuteczn izrwnowaon polityk pienin Bundesbanku.
W radzieckiej strefie okupacyjnej po utworzeniu Niemieckiej Republiki
Demokratycznej w1949r. wprowadzono do obiegu marki NRD (DDR
Mark).
269
Po podpisaniu przez RFN iNRD 18 maja 1990r. Wstpnego Traktatu

oUnii Ekonomicznej, Monetarnej iSocjalnej 1 lipca 1990r. wesza wycie niemiecka unia monetarna, amarka zachodnioniemiecka staa si jedynym rodkiem patniczym na obszarze NRD. 3 padziernika 1990r.
nastpio zjednoczenie Niemiec. RFN uzyskaa pene uprawnienia do
prowadzenia polityki monetarnej na terenie byej NRD, ktra wzamian
otrzymaa na wiele lat dotacje do budetu iwsparcie finansowe systemu
ubezpiecze spoecznych.
Zastpienie marki wschodnioniemieckiej przez zachodnioniemieck nastpio po kursie konwersji 1:1. Po takim kursie przeliczono pace, renty,
emerytury iczynsze. Obowizywa on take wprzeliczaniu oszczdnoci. Jednoczenie ograniczono wysoko wymienianych rodkw: dla
osb wwieku 1559 lat do 4000 marek NRD na osob, dla osb starszych do 6000 marek NRD na osob, adla osb wwieku poniej 15 lat
do 2000 marek NRD na osob. Poza opisanymi ograniczeniami kwotowymi kurs wymiany aktyww izobowiza dla obywateli NRD wynosi
2 marki NRD za 1 mark zachodnioniemieck, adla nierezydentw
3 marki NRD za 1 mark zachodnioniemieck.
Dokonana wcigu kilku miesicy 1990r. integracja monetarna wysoko rozwinitych Niemiec Zachodnich zmao wydajn izapnion technologicznie gospodark NRD zintensyfikowaa integracj spoeczno-ekonomiczn
tych obszarw. Przyczynia si jednak do przyspieszenia inflacji we wschodnich landach, gwatownego wzrostu bezrobocia iupadoci wielu przedsibiorstw wskali odpowiadajcej procesowi dezindustrializacji. Przedsibiorstwa wschodnioniemieckie, wktrych wydajno pracy w1993r. stanowia
tylko 1/3 wydajnoci firm zachodnioniemieckich, nie mogy znimi skutecznie konkurowa. Szczeglnie przyczyniy si do tego relatywnie wysokie
iwci rosnce koszty pracy, wwyniku presji, by wyrwnywa poziom pac
wobu czciach Niemiec, inadmiernej, szacowanej na 450% aprecjacji marki
wschodnioniemieckiej wstosunku do marki zachodnioniemieckiej (Pentecost, Van Poeck 2001, s. 6163). Kurs wymiany marek wrelacji 1:1 przy tak
duej rnicy pomidzy wydajnoci pracy wRFN iwbyej NRD przyczyni
si nie tylko do masowego bezrobocia, ale rwnie do odpywu znacznej czci siy roboczej do Niemiec Zachodnich. Rwnoczenie zroku na rok rosy
transfery zbudetu federalnego do wschodnich landw. Byo to przedmiotem
coraz silniejszej krytyki ze strony spoeczestwa niemieckiego.
270
Naley podkreli, e integracja monetarna oraz ekonomiczna Zachodnich iWschodnich Niemiec podporzdkowana bya politycznej wizji
zjednoczenia Niemiec realizowanej przez rzd CDU/CSU pod kierownictwem kanclerza Helmuta Kohla. Przeciwnych jej byo wielu ekonomistw niemieckich, sugerujcych rne warianty stopniowej integracji monetarnej dostosowanej do procesu konwergencji realnej wgospodarce
wschodnioniemieckiej. Proponowano m.in. ustanowienie zarzdu walut
(currency board) zustaleniem kursu parytetowego marki wschodnioniemieckiej do zachodnioniemieckiej, zastosowanie wokresie przejciowym
pynnego kursu obu walut wograniczonym pamie waha lub system paralelnych walut. Wskazywano, e gospodarka NRD nie spenia kryteriw
optymalnego obszaru walutowego ijest podatna na szoki asymetryczne
wprzypadku jednorazowej operacji wprowadzenia marki zachodnioniemieckiej na caym obszarze NRD. W rezultacie wystpio tam wysokie
bezrobocie, mimo odpywu znacznej czci siy roboczej do Niemiec
Zachodnich.
1.2. Polityka Niemiec wsprawach integracji

walutowej do 2002r.
1.2.1. Od konferencji wHadze do Traktatu zMaastricht
Proces integracji walutowej wEuropie Zachodniej po II wojnie wiatowej
uksztatowany zosta przez ukad zBretton Woods, zawarty w1944r.
przez wikszo rozwinitych pastw kapitalistycznych. Sygnatariusze
izarazem czonkowie powoanego Midzynarodowego Funduszu Walutowego zobowizali si do stabilizacji kursw swych walut wedug parytetu okrelonego wrelacji dozota idolara amerykaskiego, wktrym
odbyway si rozliczenia sald ich bilansw patniczych. System ten nie
mg wkolejnych latach sprosta coraz wikszym potrzebom rozlicze
wielostronnego handlu wwarunkach braku wymienialnoci walut iniedoborw rezerw walutowych wpastwach Europy Zachodniej. W1950r.
powoay one do ycia Europejsk Uni Patnicz (European Payment
Union) do prowadzenia wzajemnych rozlicze. W1958r. zastpi j Europejski Ukad Monetarny European Monetary Agrement (Nowak-Far
2006, s. 1123).
271
Jako pocztek kolejnego etapu pogbiania integracji monetarnej Europy

mona przyj konferencj przywdcw pastw Europejskiej Wsplnoty
Gospodarczej wgrudniu 1969r. wHadze. Stary si wtedy dwie koncepcje
integracji monetarnej zawarte wplanach francuskiego ministra finansw
Raymonda Barrea iniemieckiego ministra finansw Karla Schillera. Stanowisko francuskie sprowadzao si do moliwie szybkiego powoania do ycia unii gospodarczej iwalutowej, wniemieckim za kadziono nacisk na
uprzednie utworzenie systemu koordynacji polityki gospodarczej zapewniajcej osignicie niskich poziomw inflacji, deficytu idugu pastwowego oraz zbienoci gospodarek jako warunek dalszej integracji monetarnej. Rozbieno stanowisk wynikaa ze sprzecznych koncepcji rozwoju:
Francja izwizane zni Belgia iLuksemburg miay wlatach 60. due deficyty bilansu patniczego iwysok inflacj, zkolei Niemcy iHolandia miay
nadwyki wobrotach biecych oraz nisk inflacj iobawiay si destabilizacji ze strony swych partnerw gospodarczych. Ostatecznie zgodzono si
wHadze, e powstanie Unia Gospodarcza iWalutowa (UGW), ale proces
ten bdzie rozoony na etapy. Opracowanie projektu zlecono premierowi
Luksemburga Pierreowi Wernerowi. Wprowadzeniu wycie Planu Wernera z 1970r., zakadajcego trzyetapow budow UGW do 1980r., wtym
cis koordynacj polityki kursowej iutworzenie wa walutowego oraz
ostateczne przejcie do wsplnej waluty europejskiej, sprzyja wczesny socjaldemokratyczny rzd niemiecki pod kierownictwem kanclerza Willyego
Brandta. Penej realizacji tego planu (udao si tylko utworzy wa walutowego) stany na przeszkodzie okolicznoci zewntrzne, gwnie kryzys
naftowy ifinansowy wlatach 19731975 wrezultacie wojny izraelsko-arabskiej oraz wlatach 19791982 wzwizku zrewolucj wIranie.
O trwaym zaangaowaniu Niemiec wkontynuacj wlatach 70. budowy
infrastruktury instytucjonalnej UGW istabilizacj waha kursowych
Unia Gospodarcza iWalutowa (UGW) stanowi kolejny etap pogbionej integracji. Po
utworzeniu wsplnotowego rynku wewntrznego oraz stabilizacji kursw walutowych
pojawia si potrzeba wprowadzenia wsplnej waluty. Po jej wprowadzeniu ujednolicono
polityk pienin izwikszono koordynacj polityki gospodarczej oraz zintensyfikowano
wspprac pastw czonkowskich UE wzakresie swobodnego przepywu osb, towarw,
usug ikapitau.

Plan ministra finansw Luksemburga Pierre Wernera, znany jako Raport Wernera. Jego
opracowanie zlecia Rada EWG w1970r., jednak zosta przez ni odrzucony. Wlatach
70. sta si podstaw do podjcia wielu decyzji przygotowujcych powstanie UGW, np.
wsprawie wprowadzenia ECU ipomocy finansowej stabilizujcej wahania kursowe (por.
take Stahl 1999, s. 18).
272
europejskich walut wiadczy inicjatywa kanclerza Helmuta Schmidta

iprezydenta Francji Valeryego Giscarda dEstaing podczas szczytu Rady
Europejskiej wBremie w1978r. Utworzono wwczas Europejski System
Walutowy (EMS), zastpujcy europejskiego wa walutowego.
W ramach Europejskiego Systemu Walutowego Iwprowadzono europejsk jednostk przeliczeniow ECU (European Currency Unit), opart na
koszyku walut, celem ustalenia wobec niej podstawowych kursw walut
narodowych, mechanizm kursowy (Exchange Rate Mechanizm I
ERM I), bdcy kontynuacj wa walutowego izobowizujcy banki
centralne do utrzymywania dopuszczalnego przedziau waha pocztkowo 2,25, aw1992r. 15%, oraz mechanizm kredytowy (interwencyjny)
sucy do stabilizacji waha kursowych.
Stopniowa poprawa wiatowej koniunktury wlatach 80. i90. oraz zainteresowanie kolejnych pastw europejskich stabilizacj kursw walutowych doprowadziy wkwietniu 1996r. do powstania drugiej wersji Europejskiego Systemu Walutowego II (EMS II), wtym rwnie mechanizmu
kursowego (ERM II), po 18 latach od utworzenia EMS I. EMS II zosta
utworzony dla pastw, ktre jeszcze nie speniay warunkw, by zgodnie
zplanem przyj euro w1999r. ERM II jako instrument EMS II mia im
pomc wstabilizacji kursowej umoliwiajcej wejcie do strefy euro.
Przygotowanie niemieckiego projektu Unii Gospodarczej iWalutowej
w1990r. zbiego si zprocesem zjednoczenia Niemiec, ktry wczci
krajw europejskich wywoywa obawy (szczeglnie we Francji) przed
nadmiern dominacj przyszych zjednoczonych Niemiec. Francja naciskaa na przyspieszenie integracji monetarnej, dopatrujc si wszybkim
zjednoczeniu Niemiec zagroe dla stabilnoci, ichciaa opnia proces

Europejski w walutowy utworzony 24.04.1972r. wraz zEuropejskim Funduszem Wsppracy Walutowej powsta wwyniku realizacji Planu Wernera. Od 1.01.1979r. sta si integraln czci Europejskiego Systemu Walutowego (EMS European Monetary System).

Exchange Rate Mechanizm II ERM II by kontynuacj ERM I. Wyodrbniono trzy grupy
pastw niebdcych czonkami UGW pastwa nienalece dotychczas do EMS, aspirujce iwstrzymujce si. Okrelono te zasady polityki kursowej do czasu wprowadzenia
euro. Mechanizm Kursowy II (ERM II) (1997), jako cz skadowa ERM II, okrelony zosta
wPakcie Stabilnoci iWzrostu (1996 Dublin). Przyjto prg rozbienoci 15 %. Ustalenia
te zawarto w umowie EBC zpastwami aspirujcymi osposobie funkcjonowania ERM II
(1998). Miaa ona na celu wspieranie konwergencji istabilnoci. 1.01.1999r. euro zastpio
ECU.
273
zjednoczeniowy. Kanclerz Kohl, ktremu zaleao na szybkim zjednoczeniu Niemiec, zgodzi si na przyspieszone negocjacje wsprawach integracji monetarnej. Zgodnie ze stanowiskiem wyraonym jeszcze w1989r.
wlicie do wczesnego prezydenta Francji, Franois Mitterranda podtrzymywa jednak postulat istnienia wspzalenoci midzy integracj
monetarn auni polityczn. Niemcom zaleao na tym, aby wobec utraty
autonomii walutowej isiy reprezentowanej przez mark niemieck mie
wpyw na europejsk polityk zagraniczn ibezpieczestwa wwyniku
pogbienia integracji politycznej, m.in. przez wczenie do procesu Wielkiej Brytanii iwzmocnienie uprawnie kompetencyjnych Parlamentu Europejskiego. Wprzemwieniach wtym czasie kanclerz Kohl nie tylko
podkrela sw determinacj w deniu dozjednoczenia obu pastw niemieckich, ale rwnie wiza ztym polityczne zjednoczenie kontynentu
europejskiego budow europejskiego domu, wktrym wprzyszoci
miaa powsta unia monetarna (Frenkler 1998, s. 5).
Problemy zintegracj monetarn iekonomiczn wschodnich krajw
zwizkowych zgospodark zachodnioniemieck po zjednoczeniu Niemiec w1990r. nie opniay przygotowa wczesnego rzdu niemieckiego do wprowadzenia wsplnej europejskiej waluty. Wtym samym roku
rzd kanclerza Kohla przyj Raport Komitetu Delorsa z1989r. Raport
zosta ostatecznie zaakceptowany w1989r. na posiedzeniu Rady Ministrw Wsplnot Europejskich wMadrycie, ktra zdecydowaa orozpoczciu pierwszego etapu tworzenia unii walutowej.
W raporcie tym uwzgldniono wiele istotnych zaoe Planu Wernera
sprzed kilkunastu lat. Zawiera on propozycje dotyczce integracji gospodarczej, stanowi podstaw do negocjacji warunkw Traktatu oUnii Europejskiej wczci dotyczcej Unii Gospodarczej iWalutowej oraz przewidywa trzy etapy integracji walutowej, ktre zostay doprecyzowane
iujte wnowe ramy czasowe:
pierwszy etap od 1990r.:
zniesienie barier kapitaowych,
wzmocnienie koordynacji polityki gospodarczej,
zakoczenie budowy jednolitego rynku wewntrznego,
Raport powsta pod kierownictwem Jacquesa Delorsa, wczesnego przewodniczcego
Komisji WE.
274
drugi etap od 1994r.:

utworzenie Europejskiego Instytutu Walutowego,
wzmocnienie koordynacji polityki pieninej irealizacja kryteriw
konwergencji,
wyrwnywanie poziomu gospodarek narodowych,
trzeci etap:
cakowita integracja rynkw kapitaowych ipieninych, wtym
zniesienie ogranicze transakcji kapitaowych,
powstanie Europejskiego Systemu Bankw Centralnych jako jedynego podmiotu odpowiedzialnego za polityk pienin,
w ymiana ECU na euro (1:1), usztywnienie kursw konwersji walut
narodowych na euro iwprowadzanie go do obiegu gotwkowego.
1.2.2. Stanowisko Niemiec odnonie do Traktatu zMaastricht

Po przyjciu Raportu Komitetu Delorsa Niemcy zintensyfikoway prace
nad stanowiskiem wsprawie Traktatu zMaastricht. Prace przyspieszono
po ukazaniu si wgrudniu 1990r. wstpnej wersji Traktatu, opracowanej
przez Komisj Europejsk. Wstanowisku rzdu federalnego z1991r.
zwracano uwag, e unia gospodarcza powinna si opiera na zasadach
wolnorynkowych, przy czym polityka gospodarcza wposzczeglnych
krajach powinna zmierza do zachowania niskiego poziomu inflacji idyscypliny budetowej. Kraje te powinny take prowadzi jednolit polityk
pienin, majc na celu stabilno cenow oraz niezaleno Europejskiego Systemu Bankw Centralnych.
Strona niemiecka podkrelaa, e wramach pierwszego etapu Raportu
Komitetu Delorsa koordynacja polityki gospodarczej powinna dotyczy
wszczeglnoci wzmocnienia koordynacji polityki fiskalnej gwarantujcej stabilno budetow pastw czonkowskich.
Polityczna wizja kanclerza Kohla dotyczca unii politycznej Europy iczcej j wsplnej waluty spotkaa si pocztkowo zoporem isceptycyzmem Bundesbanku oraz Ministerstwa Finansw Republiki Federalnej
Niemiec. Bundesbank krytycznie odnosi si take do sposobu integracji
monetarnej byej NRD iwynikajcych std nadmiernych zobowiza finansowych zagraajcych stabilnoci finansowej Niemiec. Obawy
275
Bundesbanku zwizane zwprowadzeniem euro iutrat wpywu na europejsk polityk pienin wizay si zkolei zwtpliwociami, czy pastwa
czonkowskie utrzymaj wryzach inflacj na poziomie podobnym jak
wNiemczech inie zagro stabilnoci marki. Prowadzc od dziesicioleci
stabiln polityk monetarn, Bundesbank nie chcia take si zgodzi na oddanie Europejskiemu Bankowi Centralnemu swej narodowej polityki pieninej ju na drugim etapie integracji monetarnej. Zwracano take uwag
na konieczno zagwarantowania niezalenoci przyszego EBC od rzdw
pastw czonkowskich.
Z kolei Ministerstwo Finansw stawiao warunek, aby wprowadzenie wsplnej waluty byo poprzedzone reformami strukturalnymi wpastwach
czonkowskich, co zagwarantowaoby dyscyplin budetow istabilno
waha kursw walutowych oraz ograniczenie zaduenia publicznego.
Midzy Ministerstwem Finansw aMinisterstwem Spraw Zagranicznych
Niemiec toczy si take spr kompetencyjny, ktra ztych instytucji miaa
peni kierownicz funkcj wksztatowaniu unii walutowej.
Wobec przedstawionych rnic zda gwnym zadaniem kanclerza Kohla
stao si doprowadzenie do wypracowania wsplnego stanowiska waciwych niemieckich instytucji rzdowych iugrupowa gospodarczych
wzwizku znegocjowanym Traktatem zMaastricht.
W wypracowaniu wsplnego stanowiska niepoledni rol odegrali minister finansw Theo Weigel, prezes Bundesbanku Hans Tietmeyer oraz
Horst Khler zMinisterstwa Finansw (jako szef delegacji negocjacyjnej),
na ktrego barkach spoczo powoanie midzyresortowej Grupy Groschera. Warto doda, e Horst Khler zosta prezydentem Republiki Federalnej Niemiec na lata 20042009.
Po wypracowaniu jednolitego stanowiska udao si doprowadzi do powstania niemieckiej wersji Traktatu zMaastricht. Postulaty niemieckie
wzakresie waniejszych zaoe polityki gospodarczej byy nastpujce:
Wrd nich do najwaniejszych ugrupowa opiniotwrczych naleay: Federalne Zwizki
Bankw Niemieckich iNiemieckiego Przemysu oraz Izby Przemysowo-Handlowe.
Wjej skad wchodzili: G. Groscher przewodniczacy, kierownik Departamentu Walutowego Ministerstwa Finansw, R. Kaiser zUrzdu Kanclerskiego, P. Schlter zBundesbanku,
W. Schnfelder zMSZ, R. Zeppernick zMinisterstwa Gospodarki oraz M. Seidel ekspert
prawa unijnego (Marszaek 2007, s. 21).
276
p
owstanie EBC w proponowanej siedzibie we Frankfurcie nad Menem,
swobodna konkurencja cenowa,
dyscyplina budetowa, wtym 3-procentowe limity deficytw budetowych pastw czonkowskich wraz zsankcjami za ich przekroczenie,
k
oordynacja polityki ekonomicznej pastw czonkowskich przez
ECOFIN,
przejcie do drugiego etapu UGW od 1 stycznia 1994r., wtym zakoczenie budowy Jednolitego Rynku Europejskiego, ratyfikacja Traktatu oUE,
obecno wESW ipostp wwypenianiu kryteriw konwergencji,
propozycje przeksztace instytucjonalnych, wtym utworzenie Rady
Prezesw Narodowych Bankw Centralnych ipowoanie EBC dopiero
na trzecim etapie, konsultowanie polityki kursu walutowego ECOFIN
zRad EBC oraz przejcia do tego etapu dopiero po zbudowaniu stabilnej Wsplnoty (Stabilittsgemeinschaft).
Jedn zgwnych przesanek takiej Wsplnoty byo utrzymanie stabilnoci
cenowej. Delegacja niemiecka wyranie opowiadaa si za koniecznoci
dostosowania przez kraje czonkowskie ich polityki do wymogw takiej
wsplnoty. Bez jej stworzenia niemiecka opinia publiczna nie daaby si
zapewne przekona do celowoci zastpienia stabilnej marki przez euro.
W rezultacie wTraktacie oUnii Europejskiej, podpisanym 7 lutego 1992r.
przez szefw rzdw pastw czonkowskich WE wMaastricht, zdefiniowano
Uni Gospodarcz iWalutow iprzyjto trzyetapowy scenariusz jej realizacji zgodny zRaportem Komitetu Delorsa. Gwnym celem Traktatu byo przeksztacenie Wsplnot Europejskich wUni Europejsk. Projektu unii politycznej nie uchwalono. Niemcy musiay pogodzi si zfaktem, e wikszo
pastw czonkowskich, wtym Francja, nie wyrazia zgody na utworzenie
unii politycznej wraz zpowstaniem Unii Gospodarczej iWalutowej. Oznaczao to niepowodzenie dotychczas forsowanej przez Niemcy wspzalenoci midzy rwnoczesnym utworzeniem UGW iunii politycznej. Wikszo
opinii publicznej wNiemczech bya wtedy przeciwna wprowadzeniu euro.
Projekt unii politycznej nie zosta zrealizowany, jednak zobowizano si
prawnie do prowadzenia Wsplnej Polityki Zagranicznej iBezpiecze
ECOFIN Rada ds. Gospodarczych iFinansowych (The Council for Economic and Financial Affairs) organ wspierajcy Rad UE, grupujcy ministrw gospodarki ifinansw
pastw UE, centrum koordynacji polityki gospodarczej ikonwergencji.
277
stwa, rozszerzono zakresy wsppracy wwielu dziedzinach oraz wzmocniono rol Parlamentu Europejskiego, wtym wprowadzono moliwo
zawetowania decyzji Rady UE. Zgodzono si, e euro nowa silna waluta
europejska ma si opiera na zdrowych gospodarkach pastw czonkowskich, awarunkiem uczestnictwa wUGW musi by spenienie nastpujcych kryteriw konwergencji10:
kryteria zmienne (zalene od parametrw wkrajach UE):
stopa inflacji nieprzekraczajca wicej ni o1,5 pkt proc. redniej
stopy inflacji wtrzech krajach UE, wktrych stopa ta jest najnisza,
nominalne dugoterminowe stopy procentowe nieprzekraczajce
wicej ni o2 pkt proc. wtrzech krajach UE, wktrych stopa inflacji
jest najnisza,
dwuletnia stabilno kursowa bez prawa do samodzielnej dewaluacji waluty narodowej;
kryteria stae (niezalene od powyszych parametrw):
roczny deficyt budetowy (sektora rzdowego isamorzdowego) nie
wikszy ni 3% PKB,
oglne zaduenie publiczne nie wiksze ni 60% PKB.
Potwierdzono take utworzenie Europejskiego Systemu Bankw Centralnych (ESBC), odpowiedzialnego za stabiln polityk pienin wUE. Dla
wzmocnienia opisywanych kryteriw przyjto, e zabroniona jest jakakolwiek forma udzielenia kredytu pastwu narodowemu. Uzgodniono, e
na pocztku 1998r. rzdy pastw czonkowskich podejm decyzj, ktre
znich wejd do Unii Walutowej w1999r., oraz ustal stae kursy walut
narodowych wobec euro.
Kryteria te nazywane s rwnie kryteriami zbienoci, kryteriami zMaastricht, monetarnymi lub nominalnymi (w tym kryteria stae zwane s budetowymi, fiskalnymi,
azmienne pozabudetowymi) wodrnieniu od kryteriw konwergencji strukturalnej,
ktre ilustruj dostosowanie si struktury wasnej gospodarki do nowoczesnej struktury
gospodarek partnerw, np. za pomoc wskanikw struktury wytwarzania iwymiany, konkurencyjnoci, uzbrojenia technicznego, stanu infrastruktury.
Z kolei kryteria konwergencji realnej opisuje si za pomoc takich wskanikw, jak dochd
narodowy per capita, eksport, konsumpcja, wydajno pracy, nakady inwestycyjne. Ilustruj one stan sfery realnej wstatystyce porwnawczej.
10
278
Na drugim etapie UGW kraje czonkowskie aspirujce do strefy euro musiay te dostosowa statuty swoich bankw centralnych do statutu Europejskiego Systemu Bankw Centralnych, ktry mia si sta niezalenym
podmiotem odpowiedzialnym za jednolit polityk pienin.
Trzyetapowy harmonogram realizacji UGW przyjty zgodnie zpropozycjami Komitetu Delorsa wTraktacie oUnii Europejskiej zMaastricht doczeka si szczegowego terminarza dopiero wwyniku decyzji podjtych
na posiedzeniach Rady Europejskiej wgrudniu 1995r. wMadrycie
iw1997r. wLuksemburgu (Barcz i in. 2007, s. 280):
Na pierwszym etapie, do koca 1993r., zakoczono budow jednolitego
rynku wewntrznego, zliberalizowano przepywy kapitaowe iujednolicono dziaanie narodowych instytucji finansowych oraz stworzono
ramy prawne UGW przez wejcie wycie Traktatu oUnii Europejskiej
zMaastricht.
Na drugim etapie, od 1 stycznia 1994r. do 31 grudnia 1998r., utworzono
Europejski Instytut Walutowy jako zalek powoanego w1998r. Europejskiego Banku Centralnego, ktry zintensyfikowa wspprac midzy bankami centralnymi iprzyspieszy przygotowania do wprowadzenia euro.
Rozpoczto koordynacj polityki gospodarczej wpastwach czonkowskich, wwyniku ktrej nastpi znaczny postp konwergencji, wszczeglnoci wzakresie ograniczenia inflacji ideficytw budetowych.
Na trzecim etapie 1 stycznia 1999r. powstaa UGW, na terenie ktrej po
nieodwracalnym usztywnieniu wzajemnych kursw walut krajw
czonkowskich wprowadzono wspln walut euro, apolityk pienin zacz prowadzi Europejski Bank Centralny. Etap ten koczy si
formalnie 30 czerwca 2002r. Do 31 grudnia 2001r. wobiegu byy jeszcze waluty narodowe, aod 1 stycznia 2002r. euro zastpio je wobrocie gotwkowym w12 pastwach czonkowskich UE: Austrii, Belgii,
Finlandii, Francji, Grecji, Hiszpanii, Holandii, Irlandii, Luksemburgu,
Niemczech, Portugalii iwe Woszech.
1.2.3. Rola Niemiec wutworzeniu Paktu Stabilnoci iWzrostu z1997r.

Okrelone wTraktacie oUnii Europejskiej zMaastricht zobowizania
pastw czonkowskich do przestrzegania kryteriw konwergencji wymaga-
279
y wzmocnienia ikontroli, szczeglnie po zakwalifikowaniu si do trzeciego etapu UGW. Istniao niebezpieczestwo, e niezachowanie dyscypliny
wprzestrzeganiu tych kryteriw mogoby narazi cay Eurosystem, tj. EBC
iESBC, na dodatkowe koszty, wtym podwyk stopy procentowej osabiajc wzrost wUE. Outworzenie Paktu Stabilnoci iWzrostu szczeglnie
zabiegay Niemcy, dc do wprowadzenia wEuropie wsplnoty stabilnoci gospodarczej. Jednym zgwnych architektw Paktu by wczesny federalny minister finansw Theo Weigel, ktry pocztkowo zamierza wprowadzi do uregulowa prawa europejskiego metod automatycznego
zobowizywania si pastw do nieprzekraczania wasnych deficytw budetowych powyej 3% PKB. Miay to wesprze odpowiedni polityk finansow. Wizji Weigla nie podzielay rzdy Niemiec, Francji iWoch, ktre
skoncentroway si na moliwoci wykorzystania przywileju mniejszoci
blokujcej wRadzie UE wprzypadku nakadania sankcji zazamanie warunkw okrelonych wPakcie (Marszaek 2007, s. 34). Doda mona, e
Niemcy iFrancja w1996r. miay trudnoci zutrzymaniem dyscypliny
wzakresie deficytw budetowych (por. tabela 1). Wcelu skonienia
wszystkich pastw czonkowskich UE do przestrzegania takiej dyscypliny
Rada UE wczerwcu 1997r. wAmsterdamie przyja 2 uchway i2 rozporzdzenia okrelane wspln nazw Pakt Stabilnoci iWzrostu. Uchway
te zobowizyway pastwa do osignicia wperspektywie rednioterminowej sytuacji bliskiej rwnowadze wbudecie bez przekraczania limitu
3% PKB. Wrozporzdzeniach wsprawie wzmocnienia nadzoru nad sytuacj budetow ikoordynacj polityki gospodarczej oraz wsprawie przyspieszenia iwyjanienia procedury stosowania nadmiernego deficytu okrelono szereg dziaa ocharakterze prewencyjnym irepresyjnym (Orziak
2004, s. 60); dziaania represyjne nie miay dotyczy pastw zderogacj11.
W ramach dziaa prewencyjnych pastwa czonkowskie zostay zobowizane do sporzdzania programw stabilizacji, apastwa zderogacj
do sporzdzania programw konwergencji. Okrelono ich cele (stabilno
budetowa, koordynacja polityk), zawarto, terminy, zasady realizacji
imonitorowania, zalecenia iostrzeenia.
11
Nowe kraje czonkowskie, wtym Polska, maj status krajw zderogacj (tj. zodroczonym
czonkostwem; cz przepisw zTraktatu zMaastricht jeszcze nie obowizuje) inie mog
korzysta zklauzuli wyczajcej opt-out, ktra jest tylko przywilejem Danii iWielkiej Brytanii. S wic zobowizane do przyjcia euro, cho nie jest okrelone, wjakim czasie. Data
przystpienia do ERM II jest ich decyzj polityczn oraz Rady UE, uwarunkowan trwaym
spenieniem kryteriw konwergencji.
280
tabela 1 Konwergencja nominalna wlatach 19961998

wNiemczech, Austrii, Francji iIrlandii* (w %)
Inflacja
1996 1997
Deficyt budetowy
1998
1996
1997
1998
Dugoterminowa stopa
procentowa
1 lutego
1997
stycze
1996 1997 1998
1998
Dug publiczny
Kurs
walutowy
wahania
Warto
referencyjna
2,5
2,7
2,6
3,0
3,0
3,0
60
60
60
7,8
15**
Niemcy
1,2
1,5
1,2
3,4
2,7
2,7
60,4
61,3
61,7
5,6
15**
Austria
1,8
1,2
1,3
4,0
2,5
2,5
69,5
66,1
65,2
5,6
15**
Francja
2,0
1,2
1,0
4,2
3,0
3,0
55,7
58,0
58,5
5,5
15**
Irlandia
2,1
1,2
2,5
1,1
+0,9
+0,7
73
67
62
6,2
15**
* Wokresie luty 1997 stycze 1998r. Austria, Francja iIrlandia miay najnisz inflacj.
** Faktyczny przedzia waha kursw walutowych by wszy ni 15%.
rdo: opracowanie wasne na podstawie: Hoffmann (1998, s. 2).
W ramach dziaa represyjnych okrelono procedur nadmiernego deficytu, monitorowanie, zalecenia iewentualne sankcje wpostaci wniesienia depozytu do UGW wwysokoci 0,20,5% PKB danego kraju. Depozyt ten mia podlega zwrotowi, gdy deficyt budetowy spadnie poniej
3% PKB.
1.2.4. Programy stabilizacji wNiemczech iich realizacja

wlatach 19982002 dojcie do euro
Zgodnie zpostanowieniami Paktu Stabilnoci iWzrostu orazdecyzj
Rady ECOFIN zmaja 1998r. Niemcy przedoyy pierwszy Program Stabilnoci wstyczniu 1999r. Cele gospodarcze byy wnim okrelone realistycznie kryteria konwergencji zostay spenione zwyjtkiem niewiel-
281
kiego przekroczenia wskanika zaduenia publicznego (ponad 60% PKB).

Tym samym Niemcy zakwalifikoway si do przyjcia euro w1999r.
Jak wynika ztabeli 1, w1966r. Niemcy nie speniay jeszcze kryteriw
deficytu idugu publicznego idopiero w1997r. uporay si zredukcj deficytu poniej 3% PKB. Przy nieznacznym przekroczeniu dugu publicznego powyej 60% PKB Komisja Europejska zarekomendowaa zakoczenie procedury nadmiernego deficytu wobec Niemiec, aRada Europejska
decyzj z3 maja 1998r. uznaa, e Niemcy wraz zpozostaymi krajami
(Grecja doczya do strefy euro w2001r.), wktrych zmiany gwnych
wskanikw makroekonomicznych wiadczyy opostpujcej konwergencji, speniaj warunki przyjcia euro od 1 stycznia 1999r.
Przygotowania do wprowadzenia euro wNiemczech poprzedzono wydaniem 9 czerwca 1998r. ustawy owprowadzeniu euro, ktra wszerokim
zakresie zmodyfikowaa przepisy prawa midzy innymi wtakich obszarach, jak: stopa dyskontowa, prawo ospkach, kodeks handlowy, wtym
zasady sporzdzania bilansw izasady ksigowania weuro, prawo podatkowe, obligacje rzdowe, odszkodowania, prawo cenowe, czynszowe,
nadzr ubezpieczeniowy iprawo pracy.
W latach 19992000 okazao si, e na trzecim etapie integracji walutowej
korzyci zuczestnictwa wUGW odniosy gwnie Finlandia, Hiszpania,
Irlandia iPortugalia, wktrych stopy wzrostu byy wysze od redniej
wUE. Kraje te mogy nadrabia swe opnienie wstosunku do wikszych
izamoniejszych, np. Niemiec, ktre rozwijay si wolniej (Remsperger
1999, s. 11). WUGW udao si utrzyma nie tylko realn nisk cen pienidza (1,5%), lecz take stabilno cen przy rocznej stopie inflacji 1,7%,
ktra utrzymaa si mimo podwojenia cen ropy.
Okazao si, e wbrew obawom mniejszych krajw polityka monetarna
Europejskiego Banku Centralnego bya najmniej korzystna dla Niemiec,
ktre majc w1999r. najwysze wrd pastw czonkowskich stopy procentowe (3%) inajnisz inflacj (poniej 1%), zanotoway tylko 1% wzrostu PKB wporwnaniu ze redni w UGW (2,2%). Wynikao to std, e
wkrajach oniskim tempie wzrostu PKB obniki stp procentowych sabo
pobudzay koniunktur, natomiast wkrajach oponadprzecitnym tempie
wzrostu przyczyniay si do jej silnej poprawy.
282
tabela 2 Stae kursy walut 10 krajw wchodzcych do UGW wobec

marki niemieckiej (1.01.1999r.)
DEM
FRF
ITL
ESP
NLG
BEF
i LUF
ATS
FIM
PTE
IEP
100
335,38
99000,2
8507,2
112,67
2062,55
703,55
304,0
10250,5
40,26
rdo: Orziak (2002, s. 81).
Do poprawy koniunktury w niektrych krajach ztej grupy przyczynio

si ustalenie korzystnych kursw konwersji ich narodowych walut na
euro. Np. wHiszpanii kurs konwersji pesety na euro by stosunkowo niski iwten sposb przedsibiorstwa hiszpaskie dysponoway pewn
istotn rezerw konkurencyjnoci, ktra nie zostaa zjedzona przez
wysz inflacj. Doprowadzio to do wzrostu eksportu iPKB.
Jednym zwanych kryteriw stabilnoci byy stae relacje kursw narodowych walut krajw przystpujcych do UGW. Ju napocztku lat 90.
Niemcy uzgodniy zHolandi iAustri, aby kursy guldena iszylinga wobec marki niemieckiej nie wykraczay poza przedzia waha 2,25%.
Kursy walutowe innych krajw europejskich nie przekraczay wtym czasie przedziau waha 15%.
Docelowe stae kursy bilateralne walut narodowych 11 krajw wchodzcych do strefy euro, obowizujce od 1 stycznia 1999r., zostay
ogoszone przez Rad Europejsk 2 maja 1998r. Tabela 2 ilustruje stae
kursy przeliczeniowe dla marki niemieckiej (DEM) wobec franka francuskiego (FRF), lira woskiego (ITL), pesety hiszpaskiej (ESP), guldena holenderskiego (NLG), franka belgijskiego (BEF) iluksemburskiego
(LUF), szylinga austriackiego (ATS), marki fiskiej (FIM), escudo portugalskiego (PTE) i funta irlandzkiego (IEP).
Z kocem 1998r. Komisja Europejska okrelia dla 10 krajw stae kursy
walut narodowych wobec euro, obowizujce od 1 stycznia 1999r. Zaoono, e 1 euro miao by rwne 1 ECU. Kurs euro wobec marki niemieckiej wynosi: 1:1,95583. Od tej pory wszystkie transakcje wobrocie bezgotwkowym midzy krajami UGW byy obowizkowo przeliczane
283
wedug sztywnych kursw walut narodowych wobec euro. Jednoczenie

podmiotom gospodarczym pozostawiono swobod wyboru, czy transakcja ma by zrealizowana weuro, czy wwalucie narodowej.
1.3. Skutki wprowadzenia euro w2002r.

1.3.1. Sytuacja gospodarcza Niemiec po 2002r.
Zgodnie zterminarzem uaktualnionym na mocy decyzji Rady UE wlatach 19951997 euro zostao wprowadzone do obiegu gotwkowego
1stycznia 2002r. Pierwsze oznaki niezadowolenia wNiemczech po wprowadzeniu euro spowodowa nadmierny wstosunku do oczekiwa spoeczestwa wzrost cen towarw iusug konsumpcyjnych codziennego
uytku, wtym usug gastronomicznych. cznie ceny tych towarw
iusug wpierwszym kwartale 2002r. wzrosy o4,8%, przy czym oficjalna roczna stopa inflacji dla caego 2002r. wNiemczech wynosia 1,9%12.
Pojawio si nawet powiedzenie Euro = Teuro (euro = droyzna), oddajce
stosunek wielu obywateli do podwyek cen zwizanych zwprowadzeniem nowej waluty. Dla Niemiec by to kolejny rok stagnacji, ktra w2003r.
ulega jeszcze pogbieniu. Badania poziomu dobrobytu spoeczestwa
niemieckiego wskazyway na pogorszenie si sytuacji wtym zakresie, ito
przy rocznej stopie inflacji wlatach 20032005 oscylujcej wok 1%. Jednoczenie w2003r. deficyt budetowy Niemiec przekroczy 3% PKB, nadal roso te zaduenie publiczne w2005r. osigno 67,9% PKB.
Wedug ustale Paktu Stabilnoci i Wzrostu Niemcy miay obowizek
przedkadania Komisji Europejskiej Programw Stabilnoci. Zgodnie
zzaoeniami pierwszego znich z1999r. udao si utrwali kryteria stabilnoci wlatach 20002001: deficyt budetowy utrzymywa si poniej
3% PKB, azaduenie publiczne oscylowao wok 60% PKB. Jednak ju
od 2002 r. oba te wskaniki przekroczyy wartoci referencyjne iRada UE
wstyczniu 2003r. uruchomia wobec Niemiec procedur nadmiernego
deficytu, wyznaczajc termin jego odpowiedniej redukcji na 2004r.
Jedn zgwnych przyczyn narastania deficytu budetowego wNiemczech byo niskie tempo wzrostu dochodu narodowego. W2003r. realny
12
http://de.wikipedia.org/wiki/Teuro.
284
tabela 3 Zmiany roczne realnego PKB, deficyt budetowy sektora

pastwowego izaduenie publiczne wNiemczech wlatach
20022008
Lata
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008*
Zmiany realnego PKB

(w %)
0,2
-0,1
1,25
0,9
2,9
2,5
1,3
Deficyt budetowy
sektora pastwowego
(w % PKB)
-3,5
-4
-3,75
-3,2
-1,6
-0,2
-0,1
Zaduenie publiczne
(w % PKB)
60,8
64
65,5
67,9
67,5
65,1
65
* szacunek
rda: Bundesministerium der Finanzen (2004a, s. 12; 2004b, s. 48, s. 56; 2007,
s.33, s. 39).
PKB Niemiec nawet zmniejszy si wrelacji do PKB z poprzedniego roku

o0,1%. Ponadto uporczywo utrzymywania si deficytu budetowego
wynikaa zfaktu, e mia on charakter strukturalny, tj. niezaleny od
efektu koniunkturalnego. Dane te ilustruje tabela 3.
Wysoki poziom deficytu strukturalnego wynika zduego udziau sztywnych wydatkw wbudecie zpowodu hojnych emerytur, rent iinnych
wiadcze socjalnych, sztywnoci rynku pracy, wysokiego poziomu bezrobocia oraz starzenia si spoeczestwa. Wydatki te przy sztywnej strukturze wiadcze utrwalay deficyt strukturalny, ktry szacowano na 3,3%
PKB Niemiec (Kroker 2006, s. 78). Kolejn grup wydatkw pogarszajcych
t sytuacj byy wysokie koszty finansowania odbudowy gospodarczej
wschodnich Niemiec. Krajom zwizkowym byej NRD przekazano wlatach
19902003 czn pomoc wwysokoci 900 mld euro, ana lata 20052019,
tj. do koca obowizywania paktu solidarnoci, planowana kwota transferw szacowana jest na 156 mld euro (Orziak 2004, s. 74). Warto doda, e
roczny budet federalny Niemiec w2003r. wynosi 249 mld euro.
285
Niewywizanie si przez Niemcy ze zobowizania do redukcji deficytu

budetowego w2004r. poniej 3% PKB iprba wdroenia sankcji finansowych przez Komisj Europejsk wobec Niemiec doprowadziy do konfliktu zRad ECOFIN, ktra wlistopadzie 2003r. odrzucia wniosek Komisji owdroenie sankcji wobec Niemiec. Spraw rozstrzygn Trybuna
Sprawiedliwoci wlipcu 2004r., uznajc, e Niemcy iFrancja bezprawnie unikny kary za nadmierny deficyt budetowy.
1.3.2. Rola Niemiec we wprowadzeniu zmian wPakcie Stabilnoci

iWzrostu w2005r.
Powane trudnoci zzachowaniem dyscypliny budetowej wlatach
20022005 skoniy rzd niemiecki (koalicj SPD i Zielonych) pod kierownictwem kanclerza Gerharda Schrdera do podjcia stara ozmian Paktu Stabilnoci iWzrostu z1997r. Argumentami Niemiec za reform Paktu byy: konieczno stworzenia rzdom wikszego pola
manewru wzakresie polityki budetowej, szczeglnie wczasie pogorszenia koniunktury, uwzgldnienie deficytu strukturalnego jako miernika skutecznoci dziaa konsolidacyjnych pastwa ispecyfiki dugoterminowego rozwoju gospodarki, wyczenie niektrych wydatkw
budetowych, wtym prorozwojowych, transferw unijnych, np. dla
Niemiec jako patnika netto wUE, transferw dla krajw zwizkowych
we wschodnich Niemczech iuwzgldnianie reform emerytalnych przy
liczeniu deficytu budetowego.
W 2005r. doszo do zmiany niektrych regu Paktu Stabilnoci iWzrostu.
Naleaa do nich redefinicja recesji; za recesj uznano nie tylko zmniejszanie si PKB, ale take niskie tempo jego wzrostu wkolejnych latach.
Wtakich wyjtkowych okolicznociach dopuszczalne byo krtkotrwae
przekroczenie poziomu deficytu budetowego ponad 3% PKB.
Kolejn zmian bya relatywizacja tego deficytu wpostaci powizania
sankcji za niespenienie tego kryterium fiskalnego zjednoczesnym przekroczeniem zaduenia powyej 60% PKB. Oznaczao to, e wprzypadku
krajw, wktrych poziom zaduenia wewntrznego utrzymuje si poniej 60% PKB, wyszy deficyt bdzie atwiej tolerowany ni wobec pastw,
ktre naruszaj oba kryteria fiskalne.
286
Poza tym zwikszono list odlicze od deficytu budetowego: np.

wpaty netto do UE, wydatki budetowe pastwa niemieckiego zwizane ze zjednoczeniem Niemiec, wydatki na wojsko, na wspieranie
rozwoju oraz nauki ibada. Zalecono take pastwom oszczdzanie
wfazach dobrej koniunktury.
Wprowadzono te moliwo regresywnego odliczania od deficytu
wydatkw pastwa na reformy emerytalne, ale tylko wsytuacjach,
gdy przekroczenie deficytu budetowego jest bliskie wartoci referencyjnej, tj. 3% PKB.
Opisane zmiany osabiajce rygory Paktu Stabilnoci iWzrostu zostay
wprowadzone gwnie wwyniku politycznego nacisku Niemiec, ktre do
2005r. miay trudnoci zredukcj deficytu budetowego poniej 3% PKB.
Nacisk polityczny zwizany by znadchodzcymi w2006r. wyborami do
Bundestagu, ktre rzdzca koalicja SPD i Zieloni chciaa wygra, liczc,
e osabienie rygorw Paktu pozwoli jej na sukces wograniczeniu bezrobocia. Rozlunienie Paktu byo krytykowane przez Bundesbank. Byo ono
faszywym sygnaem nie tylko dla polityki krajowej, ale rwnie dla nowych pastw czonkowskich UE, e mona bezkarnie zmniejsza dyscyplin finansow wpolityce budetowej.
1.3.3. Sytuacja gospodarcza wNiemczech wlatach

20062008
Od 1999r. rzdy niemieckie przedoyy Komisji Europejskiej do akceptacji 11 wersji Programw Stabilizacji. Pierwsze znich, obejmujce lata
19992003, powiecone byy gwnie zmaganiu si ze stagnacj wgospodarce niemieckiej. Kolejne, szczeglnie wlatach 20042006, skupiay si
na przezwycieniu nadmiernego deficytu izaduenia publicznego oraz
stworzeniu warunkw wzrostu. Zdawano sobie spraw, e bez radykalnej
reformy finansw publicznych, wtym systemw emerytalno-rentowych,
ubezpiecze zdrowotnych irynku pracy, nie da si przezwyciy stagnacji. W2003r. rzd kanclerza Schrdera rozpocz bolesne dla spoeczestwa reformy Agend 2010, oznaczajce rezygnacj zdotychczasowego
modelu pastwa opiekuczego. Zmiany te zaczy przynosi efekty. Od
jesieni 2005r. realizacj tych reform kontynuowa rzd CDU/CSU/SPD
287
kierowany przez kanclerz Angel Merkel. Przeom nastpi w2006r.

tempo wzrostu PKB osigno 2,9%, tj. zwikszyo si trzykrotnie wporwnaniu z2005r., wktrym wynosio 0,9%. Umoliwio to radykaln
popraw sytuacji fiskalnej wlatach 20062007: deficyt budetowy zosta
zredukowany poniej 3% PKB.
Jak wynika ztabeli 3, w2006r. deficyt budetowy wynis -1,6% PKB,
aw2007r. osign 0% PKB. Zaduenie publiczne zostao obnione odpowiednio do 67,5% i65% PKB. Rwnoczenie szybko rosy przychody
budetu federalnego oraz malao bezrobocie. Od stycznia 2005 do sierpnia 2008r. bezrobocie spado z5,05 mln osb do 3,19 mln osb13.
Radykalne obnienie deficytu budetowego spowodowao, e wczerwcu
2007r. Komisja Europejska zakoczya procedur nadmiernego deficytu
wobec Niemiec.
Na popraw sytuacji wpyna skuteczna polityka gospodarcza dwch
ostatnich rzdw niemieckich, oparta na dwuczonowej strategii konsolidacji budetw federalnego, krajw zwizkowych isystemu wiadcze
socjalnych oraz na tworzeniu korzystnych warunkw do wzrostu izatrudnienia. Podkreli naley, e sukces tej polityki nie byby moliwy
bez dorobku prawnego UE, wtym Traktatu zMaastricht oraz Paktu Stabilnoci iWzrostu, dyscyplinujcych polityk krajow, atake koordynacyjnej roli instytucji UE. Polegaa ona na monitorowaniu ikontroli realizacji niemieckich programw konwergencji, szczeglnie przez Komisj
Europejsk, ktr wsporach zNiemcami wspar Europejski Trybuna
Sprawiedliwoci.
Pierwszy czon strategii niemieckiej polityki gospodarczej polega na restrykcyjnym podejciu do wydatkw socjalnych iocenie ich efektywnoci. Doprowadzio to do redukcji strukturalnego deficytu budetowego
wlatach 20062007 odwa punkty procentowe (Bundesministerium der
Finanzen 2007, s. 8). Gwnym elementem tej strategii wlatach 20032005
bya wdraana przez rzd kanclerza Gerarda Schrdera Agenda 2010, tj.
pakiet reform niemieckiego systemu opieki spoecznej irynku pracy, majcych na celu jego uelastycznienie. Nadmiernie rozbudowany ikosztowny system wiadcze socjalnych, wysokie obcienie kosztw pracy
13
http://de.wikipedia.org/wiki/Arbeitslosenquote.
288
isztywny rynek pracy stanowiy gwn przeszkod zdynamizowania

rozwoju gospodarczego Niemiec. Wydatki budetowe ulegy zmniejszeniu dziki wprowadzeniu czciowej odpatnoci za dotychczas bezpatne usugi medyczne oraz podwyszeniu skadki na ubezpieczenie zdrowotne iobjciu ni wikszej grupy osb. Taki sam rezultat przyniosy
ograniczenia wiadcze socjalnych, wtym ztytuu bezrobocia, wramach
pakietw Hartza. Od 2004r. wprowadzono tzw. pakiet Hartz 4, ktry
ograniczy wypat zasiku ztytuu bezrobocia iuzaleni j m.in. od gotowoci do podejmowania nisko patnych prac, ujawnienia majtku,
wtym najbliszej rodziny.
Drugi czon strategii obejmowa reformy podatkowe, wtym obnianie poziomu opodatkowania dochodw osobistych wcelu pobudzenia popytu
wewntrznego (m.in. aby skompensowa ubytek dochodw ztytuu zredukowanych transferw spoecznych). Wstrategi t wpisuj si take
reformy strukturalne na rynkach towarw, usug ikapitau oraz program
wspierania warstwy redniej, gwnie sektora maych irednich przedsibiorstw, przez uruchamianie specjalnych linii kredytowych na rozwj
iinnowacje.
Opisana skuteczno polityki gospodarczej Niemiec zostaa istotnie osabiona wwarunkach nasilajcego si od 2008r. kryzysu gospodarczego.
Zaktualizacji Programu Stabilnoci ze stycznia 2008r. wynika, e wnadchodzcych latach zwiksz si zarwno deficyt budetowy, jak i zaduenie publiczne, ktre w2010r. szacowane s odpowiednio na 4% PKB
i70% PKB14.
1.3.4. Skutki wprowadzenia euro wNiemczech podsumowanie

Wprowadzenie euro wNiemczech przyczynio si, podobnie jak wpozostaych krajach strefy euro, do makroekonomicznej stabilizacji. Niemcy byy
jednym zjej gwnych promotorw wEuropie, poczwszy od wczesnych
stadiw tworzenia UGW podczas konferencji przywdcw pastw EWG
wHadze w1969r. Nastpnie po burzliwych latach jednoczenia Niemiec
(19891990), przy aktywnym udziale rzdu CDU/CSU/FDP pod kierownictwem kanclerza Kohla, powstay: Traktat oUnii Europejskiej zMaastricht
14
Aktualisierung des deutschen Stabilittsprogramms, Januar 2008, s. 4 i 6.
289
z1993r. oraz Pakt Stabilnoci iWzrostu z1997r., wktrych okrelono

gwne kierunki europejskiej polityki makroekonomicznej stabilizacji ikonwergencji. Mimo e rzd SPD i Zielonych pod przywdztwem kanclerza
Schrdera w2005r. rozluni rygory Paktu, przyczyni si on do wprowadzenia wNiemczech niezwykle trudnej dla spoeczestwa reformy oznaczajcej rezygnacj zmodelu pastwa opiekuczego. Gdyby wtym czasie
nie istniaa jeszcze UGW, apastwa czonkowskie nie musiay by zobowizane do koordynacji swojej polityki krajowej, nie udaoby si zapewne wprowadzi wNiemczech takich reform. Wrezultacie istotnie przyczyniy si
one do zdynamizowania wzrostu gospodarczego wlatach w20062008
isukcesu wpostaci zmniejszenia si bezrobocia ookoo 1,8 mln osb.
Niestety od drugiej poowy 2008 r. nasilajcy si wiatowy kryzys gospodarczy spowodowa osabienie tempa wzrostu PKB i w konsekwencji powany wzrost bezrobocia
Innym efektem uczestnictwa Niemiec wUGW s znane korzyci wpostaci rozszerzenia rynkw zbytu istaego wzrostu eksportu niemieckiego (do
czasu wystpienia w2008r. tendencji recesyjnych wgospodarce wiatowej), poprawy konkurencyjnoci, zwikszenia przejrzystoci rynku
wstrefie euro, obnienia kosztw transakcyjnych, poszerzania si obszaru stabilnoci gospodarczej iintensyfikacji wymiany zpastwami realizujcymi programy konwergencji (wtym zPolsk). Dziki uczestnictwu
wUGW Niemcy wzmocniy take swoj pozycj polityczn, stajc si najsilniejsz gospodark wEuropie. Nie doszo do forsowanego przez Niemcy utworzenia wraz zUGW unii politycznej Europy, ale Traktat Reformujcy zLizbony z2007r., powstay wwyniku prac prezydencji niemieckiej,
stanowi kolejny etap pogbienia integracji politycznej UE.
290
2. Studium przypadku gospodarki austriackiej

2.1. Zarys historii reform walutowych wAustrii
wlatach 18571995
2.1.1. Czasy monarchii
Monarchia austriacka po cikich dowiadczeniach zwizanych zodbudowywaniem stabilnoci monetarnej po wydarzeniach Wiosny Ludw, zdecydowaa si na zachowanie dotychczasowej srebrnej waluty oraz podanie
wkierunku integracji monetarnej zkrajami tworzcymi od 1834r. niemieck
uni celn (Zollverein). Na mocy porozumienia zawartego w1857r. wWiedniu Austria zwizaa swoj walut (guldena) zpnocnoniemieckim talarem.
Ustalony zosta stay kurs wymiany: 1,5 austriackiego guldena za 1 talara.
Po klsce wbitwie pod Sadow w1866r. iporace wwojnie zPrusami
Austria wystpia zniemieckiej unii monetarnej iw1867r. przesza na
dwumetalowy standard aciskiej Unii Monetarnej, utworzonej w1865r.
przez Francj, Belgi, Szwajcari oraz Wochy. Jako ukon wkierunku aciskiej Unii Monetarnej mona traktowa take rozpoczcie bicia wAustriizotych monet owartoci 8 i4 guldenw, ktre byy odpowiednikiem
20 i10 frankw. Jednak faktycznie Austria nigdy nie zdoaa przystpi
do Unii, co planowano na 1870r., ze wzgldu na panujcy wowym czasie
chaos waustriackim systemie monetarnym.
Z pocztkiem lat 70. XIX w. wEuropie widoczny by proces przechodzenia
od standardu waluty srebrnej lub srebrnej izotej do walutyzotej. Upowszechniay si take pienidz papierowy itransakcje bezgotwkowe. Austria zdecydowaa si na reform systemu walutowego iprzejcie nazoty
standard dopiero w1892r., zastpujc guldena koron wstosunku 1:2.
2.1.2. Czasy Republiki Austrii

Skutki Iwojny wiatowej okazay si dramatyczne dla austriackiej waluty. Zpowodu dodruku waluty na olbrzymi skal oraz braku kontroli cen
kraj pogry si winflacji niewystpujcej na tak du skal wadnym
291
innym pastwie uczestniczcym wwojnie. Upadek monarchii ipowojenny rozpad pastwa doprowadziy do kryzysu systemu monetarnego ihiperinflacji wRepublice Austrii.
W 1922r. pastwa Ententy udzieliy Austrii 650 mlnzotych koron poyczki na uzdrowienie gospodarki. Poyczkodawcy zobowizali jednoczenie Austri do wprowadzenia reform systemu gospodarczego, co pomogo uspokoi sytuacj na rynku pieninym. W1924r. przeprowadzono
kompleksow reform systemu pieninego (na mocy ustawy Schillingrechnungsgesetz), aoficjaln walut sta si szyling.
Dowiadczenia zhiperinflacj oraz zaamanie systemu pieninego doprowadziy do powszechnej akceptacji restrykcyjnej polityki monetarnej.
Wokresie midzywojennym szyling sta si jedn znajbardziej stabilnych walut wEuropie, zyskujc przydomek Alpendollar.
Wraz zAnschlussem Austrii do Niemiec wmarcu 1938r. oficjaln walut
na jej terenie staa si niemiecka reichsmarka (szylingi wymieniano na
marki wstosunku 1,5:1).
Po II wojnie wiatowej doszo do przywrcenia niezalenoci pieninej
Austrii oraz jej wasnej waluty szylinga, apodstaw stabilizacji sytuacji
na rynku pienidza by powrt do przedwojennej tradycji bardzo restrykcyjnej polityki monetarnej od pocztku lat 50.15
2.1.3. Lata 80. iokres bezporednio przed przystpieniem do UE

Z punktu widzenia dalszej analizy integracji Austrii wramach strefy
euro interesujce mog by zmiany, ktre nastpiy wpolityce monetarnej Austrii na pocztku lat 80., czyli jeszcze na dugo przed wejciem tego
kraju do Unii Europejskiej. Istotnym momentem byo utworzenie wlistopadzie 1981r. nieformalnej, unilateralnej unii walutowej zNiemcami.
Kurs wymiany ustalono na poziomie 7,03 szylinga za mark i, co warto
podkreli, do 1 stycznia 1999r. utrzymywa si on wbardzo wskim
przedziale waha, wynoszcym 0,1%.
http://www.oenb.at/en/ueber_die_oenb/geldmuseum/oesterr_geldgeschich/oesterreichische_geldgeschichte.jsp.
15
292
Gwnymi czynnikami, ktre motywoway wadze austriackie do utrzymywania staego kursu wobec marki, byy m.in.ze dowiadczenia
zprzeszoci (lat 20. XX w.), ch stabilizacji obaw inflacyjnych, prba
podniesienia konkurencyjnoci gospodarki przez zlikwidowanie waha
kursowych wobec waluty najwaniejszego partnera handlowego oraz denie do wzrostu wiarygodnoci szylinga.
Z punktu widzenia pniejszej konwergencji realnej Austrii wramach
strefy euro niezmiernie wane byy reformy zpoowy lat 80. zrwnowaona reforma systemu podatkowego ifinansw publicznych oraz liberalizacja transakcji zagranicznych. Wlatach 19811985 PKB Austrii roso
redniorocznie wtempie 1,5% (czynnikiem ograniczajcym wzrost bya
struktura gospodarki austriackiej, szczeglnie wwanym dla niej sektorze pastwowym). Rezultatem reform by blisko 4-procentowy rednioroczny wzrost gospodarczy wlatach 19881991, przy jednoczenie niskiej
inflacji.
Warto wspomnie, e wlatach 80. Austria przeya wiele popytowych
ipodaowych szokw, przewanie asymetrycznych wstosunku do gospodarki niemieckiej (Hochreiter, Winckler 1992). Gospodarka austriacka
nie tworzya zniemieck optymalnego obszaru walutowego. Wtym przypadku utrzymanie kursu szylinga wobec marki wwskim przedziale okazao si moliwe dziki stosunkowo duej elastycznoci pac (przy maej
mobilnoci zasobw pracy), ktr gospodarka austriacka bya wstanie
osign, szczeglnie w sektorzepastwowym.
W poowie lat 80. Austria zdoaa take doprowadzi do znacznego
zmniejszenia zrnicowania wysokoci stp procentowych wstosunku do Niemiec.
Spowolnienie gospodarcze pocztku lat 90. spowodowao przejcie przez
wadze austriackie do bardziej ekspansywnej polityki fiskalnej. Deficyt
budetowy wlatach 19921995 zwikszy si z2,0% do 5,1%. Austriackie
wadze nie byy wstanie rozwiza problemu deficytu budetowego,
znacznie przekraczajcego zakadane 3,0%, co byo jednym zpowodw
upadku rzdu w1995r. Deficyt budetowy udao si sprowadzi poniej
3% dopiero w1997r.
293
2.2. Udzia Austrii wbudowaniu unii monetarnej po

1995r. oraz realizacja Programw StabilNOCI
wlatach 19982002
W 1995r. Austria staa si penoprawnym czonkiem Unii Europejskiej.
Bezporednio po przystpieniu do UE, bdcej ju na drugim etapie budowy UGW, Austria stana przed problemem doboru momentu wejcia do
ERM iustalenia centralnego kursu wymiany. W1995r. termin zakoczenia trzeciego etapu budowy Unii Gospodarczej iWalutowej nie by
jeszcze ustalony.
Austriacy od pocztku byli zwolennikami unifikacji monetarnej wEuropie. Austria przystpia do ERM 9 stycznia 1995r. Samo przystpienie do
ERM nie wywoao powaniejszych zmian dotychczasowej polityki monetarnej. Kurs szylinga wstosunku do ECU ustalono na poziomie 13,7167
ATS. Centralny kurs wymiany dobrano tak, aby nie naruszy unii monetarnej zNiemcami (przyjmujc jako podstaw kurs wymiany szylinga na
mark z5 stycznia 1995r., wynoszcy 703,55 ATS za 100 DEM). Powody
tej decyzji byy zarwno gospodarcze, jak ipolityczne. Obawiano si, e
ewentualna zmiana kursu mogaby doprowadzi do destabilizacji oczekiwa rynku iodpywu kapitau.
Dodatkowo przystpienie do ERM dao okazj do nadania unilateralnej
unii z mark niemieck wielostronnych, instytucjonalnych ram prawnych zwyszczeglnionymi prawami izobowizaniami (narzdzia kredytowe, moliwo interwencji na rynku walutowym, spjna polityka go-
tabela 4 Zaoenia pierwszego Programu Stabilnoci wAustrii na lata

19982002
Wzrost PKB (roczny w%)
Deficyt budetowy (w % PKB)
Dug publiczny (w % PKB)
Poziom inflacji
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2,5
3,3
2,8
2,6
2,1
2,2
1,9
2,2
2,0
1,7
1,5
1,4
64,4
64,4
63,5
62,2
61,2
60,0
1,2
1,1
1,0
1,5
1,8
2,0
rdo: Bundesministerium fur Finanzen (1998).
294
tabela 5 Podstawowe dane makroekonomiczne wAustrii wlatach

19992002
1999
2000
2001
2002
Wzrost PKB (roczny w%)
3,3
3,7
0,5
1,6
2,0
1,4
-0,3
0,6
64,9
63,1
67,3
67,8
0,6
2,0
2,5
1,7

Poziom inflacji
spodarcza). Po przystpieniu do mechanizmu ERM szyling austriacki

zwaluty omaym zasigu istosunkowo nieduym znaczeniu sta si
czci europejskiego systemu monetarnego.
Zgodnie ze zobowizaniem podjtym wPakcie Stabilnoci iWzrostu Austria przygotowaa pod koniec 1998r. Program Stabilizacji, zakadajcy
obnienie poziomu dugu publicznego do 60%, adeficytu budetowego
do 1,4% w2002r., wedug scenariusza przedstawionego wtabeli 4.
W Austrii nie obawiano si odotrzymanie kryteriw konwergencji zwizanych zkursem walutowym, inflacj czy stopami procentowymi. Gwnym problemem byo zagwarantowanie utrzymania kryteriw fiskalnych.
Poza wspomnianym ju deficytem budetowym przeszkod wspenieniu
kryteriw zMaastricht by austriacki dug publiczny, ktry rs od pocztku lat 90. iw1996r. osign warto 69,2% PKB. Grozio to, e Austria nie bdzie moga przyj euro wraz zpierwsz grup pastw. Podjte reformy konsolidujce budet pastwa przyniosy oczekiwany efekt.
Wprawdzie nie obniono wartoci dugu publicznego poniej wartoci referencyjnej, ale Austria zostaa uznana za kraj speniajcy kryteria zMaastricht, co umoliwio jej przyjcie euro wraz zpierwsz grup pastw
czonkowskich.
W marcu 2000r. Austria przedstawia zaktualizowany Program Stabilnoci na lata 20002003. Na zmian projekcji deficytu budetowego idugu
publicznego miaa wpyw przeprowadzona reforma podatkw dochodo-
295
wych, ktrej koszt dla budetu mia wynie ponad 1% PKB wanalizowanym okresie. Osignito planowane woryginalnej wersji Programu Stabilnoci wartoci deficytu budetowego na lata 1998 i1999, jednak ze
wzgldu na brak dziaa konsolidacyjnych deficyt budetowy wtych latach zwikszy si z63,5% do 64,9%.
Kolejne lata wraz zpogorszeniem si koniunktury gospodarczej na caym wiecie przyniosy znaczne spowolnienie gospodarki austriackiej.
Towarzyszy temu wzrost dugu publicznego znacznie ponad normy
okrelone wkryteriach zMaastricht (zmiany przedstawia tabela 5).
Porwnanie Austrii zpozostaymi krajami Unii Europejskiej pozwala na
stwierdzenie, e nie miaa duych trudnoci zdostosowaniem polityki
monetarnej do norm unijnych bezporednio przed wejciem do ERM,
gdy wpraktyce zrobiono to ju kilkanacie lat wczeniej. Podobnie nie
byo problemem ustalenie centralnego kursu wymiany ze wzgldu na dugoletnie konsekwentne utrzymywanie kursu szylinga wwskim przedziale wstosunku do marki.
Nominaln konwergencj potwierdzio prawie czteroletnie przebywanie
szylinga wmechanizmie ERM bez adnych problemw inapi.
Austria przesza do trzeciego etapu budowy Unii Gospodarczej i Walutowej
wpierwszej grupie pastw w1999r., aw2002r. cakowicie zastpia szylinga now europejsk walut.
2.3. Skutki wprowadzenia euro wAustrii

Przejcie do ostatniego, trzeciego etapu integracji monetarnej wramach
strefy euro przynioso sporo zmian wsposobie prowadzenia polityki monetarnej ipieninej wAustrii. Wkroczya do strefy walutowej majcej
wsumie 38-krotnie wicej obywateli i32-krotnie wyszy PKB (Gnan i in.
2005). Pierwszym widocznym skutkiem byo zmniejszenie si ryzyka kursowego towarzyszcego aktywnoci gospodarczej wcaej strefie euro.
Budowa unii walutowej uniemoliwia jednoczenie dewaluacj walut
winnych krajach strefy wcelu poprawy konkurencyjnoci przez manipu296
wykres1 Nominalny
1
Nominalny i realny
kurs
walutowy
w Austrii
w latach
1993-2004
wykres
irealny
kurs
walutowy
wAustrii
wlatach
(1 19932004
kwarta 1999
100) 1999 = 100)
(I =
kwarta
%
115
110
105
100
95
90
85
80
1993
1994
1995
1996
1997
Nominalny efektywny kurs walutowy
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
Realny efektywny kurs walutowy
rdo: Gnan et al. (2005, s. 63).
rdo: Gnan i in. (2005, s. 63).
lowanie kursem walutowym. Wykres 1 pokazuje zmiany realnego inominalnego efektywnego kursu waluty16 wAustrii przed wejciem do strefy
euro ibezporednio po nim. Bez trudu mona zauway, e czonkostwo
wUGW przynioso wyran stabilizacj obu kursw.
Od pocztku 1999r. doszo do 5-procentowej aprecjacji nominalnego efektywnego kursu walutowego wAustrii przy jednoczesnym niezmiennym
poziomie kursu realnego, co spowodowa niszy poziom inflacji wAustrii
ni ujej gwnych partnerw handlowych. Mona te zauway, e zmiany efektywnych kursw walutowych wAustrii wanalizowanym okresie
s niedue, biorc pod uwag osabienie si dolara amerykaskiego iinnych walut wiatowych wstosunku do euro. Przyczyn takiej sytuacji
jest duy udzia wymiany wewntrzwsplnotowej wwymianie handlowej Austrii.
Do obliczania kursw efektywnych bierze si pod uwag zmiany kursu waluty krajowej
wobec innych walut wedug wag odpowiadajcych wymianie handlowej.
16
297
wykres 2 Kwartalne tempo wzrostu gospodarczego wzestawieniu

zwysokoci realnych stp procentowych wAustrii
wlatach 19952004
%
%
6
1,25
1,00
4
0,75
3
0,50
2
0,25
0
1995
1996
1997
1998
1999
Kwartalne tempo wzrostu gospodarczego (lewa o)
2000
2001
2002
2003
2004
Realne dugoterminowe stopy procentowe (prawa o)
rdo: Gnan i in. (2005, s. 65).
Analizujc skutki obecnoci Austrii wUGW, warto podkreli, e wramach Eurosystemu polityk pienin prowadzi Europejski Bank Centralny ijest ona uwarunkowana sytuacj gospodarcz wcaym ugrupowaniu.
Wtym kontekcie warto przeanalizowa ksztatowanie si zalenoci
midzy tempem wzrostu gospodarczego wAustrii oraz wysokoci dugoterminowych stp procentowych przed wejciem do strefy euro ipo
akcesji (co ilustruje wykres 2).
Analiza poziomu dugoterminowych stp procentowych wskazuje, e po
przejciu do trzeciego etapu budowy UGW ustalanie stp procentowych
przez Eurosystem nie ograniczao tempa rozwoju gospodarczego. Stopy
procentowe wokresie spowolnienia gospodarczego wlatach 20012003
byy nawet zdecydowanie nisze ni wlatach 19951996, gdy decyzje dotyczce polityki pieninej podejmowa austriacki bank centralny. Potwierdza to wysoki stopie konwergencji realnej Austrii zpozostaymi pastwami
strefy euro.
298
2.4. Program StabilNOCI na lata 20072010 iprzyszo

Austrii wstrefie euro
Dane makroekonomiczne zostatnich lat wskazuj, e Austria rozwijaa
si szybciej od swojego gwnego partnera gospodarczego Niemiec,
atake szybciej ni strefa euro (wykres 3).
Gospodarka austriacka odczua rwnie skutki wiatowego kryzysu gospodarczego w potaci znacznego spowolnienia gospodarczego obserwowanego w 2008 i 2009 r. Wedug danych WIFO ze stycznia 2009 r. spadek
PKB w 2009 r. wyniesie 0,5%, a w 2010 r. mona spodziewa si wzrostu
PKB Austrii o 0,9%17.
Przystpienie do UGW znacznie zwikszyo otwarto gospodarki austriackiej, czyli udzia eksportu oraz importu dbr iusug wPKB18, przez
zwikszenie wolumenu wymiany handlowej (wykres 4).
wykres 3 Wzrost PKB wAustrii na tle Niemiec istrefy euro wlatach

19952007
4,5
4,0
3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
1995
1996
1997
1998
Austria
1999
2000
2001
2002
2003
2004
Niemcy
2005
2006
2007
2008*
Strefa euro (15 krajw)
* prognoza
Austriacki Instytut Bada Gospodarczych WIFO, WIFO Monats berichte, Prognose fur
2009 und 2010, 1/2009.
18
Waustriackim Programie Stabilnoci na lata 20072010 otwarto gospodarki definiowana jest jako suma udziau eksportu oraz importu dbr iusug wPKB.
17
299
wykres 4 Eksport oraz import dbr iusug wAustrii wlatach

19952007
% PKB
75
70
65
60
55
50
45
40
35
30
1995
1996
1997
1998
Eksport
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Import
Rozwj gospodarczy Austrii szybszy ni rednia strefy euro znajdowa

uzasadnienie wzwikszonej konkurencyjnoci zewntrznej austriackiej
gospodarki. Wcigu 12 lat od przystpienia do UE realny efektywny kurs
walutowy wAustrii spad o10% wstosunku do walut pozostaych krajw czonkowskich UE. Dziki temu Austria, ktra przed przystpieniem
tabela 6
Zaoenia Programu Stabilizacji na lata 20072010
Realny wzrost PKB (w %)

Nominalny wzrost PKB (w %)
Inflacja (HICP, w%)
Stopa bezrobocia (wg Eurostatu)
2006
3,3
5,1
1,5
4,7
-1,4
61,7
2007
3,4
5,8
1,9
4,3
-0,7
59,9
2008
2,4
4,4
2,0
4,2
-0,6
58,4
2009
2,5
4,0
2,0
4,1
-0,2
57,0
2010
2,5
4,0
2,0
3,9
0,4
55,4
rdo: Bundesministerium fr Finanzen (2007).
300
do UE odnotowywaa deficyt wbilansie handlu zagranicznego, osigna

spore nadwyki ijest jednym zbeneficjentw kolejnych rozszerze UE
w2004r. i2007r. oraz procesw globalizacji. Wlatach 20062007 coraz
wiksze znaczenie dla wzrostu gospodarczego wAustrii mia take rosncy poziom inwestycji zagranicznych.
Tworzc Program Stabilnoci na lata 20072010, austriackie Ministerstwo
Finansw przyjo strategi opart na trzech filarach:
zrwnowaenie budetu do 2010r.,
promocja inwestycji na badania irozwj, infrastruktur, rozwj edukacji, szkolnictwa wyszego izabezpiecze spoecznych wcelu wzmocnienia wzrostu gospodarczego izwikszenia poziomu zatrudnienia,
p
odjcie reform strukturalnych obejmujcych administracj publiczn,
polityk konkurencji irynku pracy wcelu osignicia oszczdnoci
umoliwiajcych po 2010r. reformy systemu podatkowego.
Program zakada ponad 5-procentowe obnienie deficytu budetowego
oraz obnienie stopy bezrobocia poniej 4% (tabela 6).
W obliczu wiatowego kryzysu wyrana staje si potrzeba rewizji zaoe
austriackiego Programu Stabilnoci. Wadze austriackie podjy ju wiele
inicjatyw majcych minimalizowa skutki recesji wsferze gospodarczej
ispoecznej.
2.5. Skutki wprowadzenia euro wAustrii

podsumowanie
Jak wskazuje powojenna historia Austrii, wprowadzenie euro nie tylko
zapewnio jej makroekonomiczn stabilno, ale take j umocnio. Austria nie braa udziau wbudowie podstaw UGW, poniewa przystpia
do UE dopiero wpoowie lat 90. Jednak jej wczeniejsza polityka unilateralnej unii monetarnej zNiemcami daa solidne podstawy do pniejszego, niepocigajcego duych kosztw, przystpienia do strefy euro.
Jak pokazano, Austria staa si beneficjentem wszystkich korzyci tradycyjnie wymienianych jako efekty integracji monetarnej dostpu do powikszonego rynku zbytu, ale take kapitau, obnienia kosztw transakNARODOWY BANK POLSKI
301
cyjnych oraz likwidacji ryzyka kursowego. Towarzyszca konwergencji

nominalnej konwergencja realna ze stref euro zminimalizowaa niekorzyci wynikajce zbraku moliwoci prowadzenia samodzielnej polityki
pieninej.
W ramach strefy euro dziki realnej efektywnej deprecjacji pienidza
Austria wzmocnia przewag konkurencyjn swojej gospodarki wstosunku do gospodarek pozostaych pastw UE iuzyskaa dodatni bilans handlowy. Zwikszona atrakcyjno inwestycyjna kraju, bdca skutkiem
jego wikszej otwartoci, przyczynia si zkolei do szerszego napywu
kapitau zagranicznego.
Bibliografia
Barcz J., Kawecka-Wyrzykowska E., Michaowska-Gorywoda K. (2007),
Integracja Europejska, Wolters Kluwer, Warszawa.
Bundesministerium der Finanzen (2004a), Deutsche Stabilittsprogramme
Aktualisierung Januar 2004, http://www.bundesfinanzministerium.de/
nn_4540/DE/BMF_Startseite/ Service/Downloads/Downloads_4/22665_
0,templateId=raw,property=publicationFile.pdf.
Bundesministerium der Finanzen (2004b), Deutsche Stabilittsprogramme Aktualisierung Dezember 2004, http://www.bundesfinanzministerium.de/nn_4540/DE/Wirtschaft_und_Verwaltung/Finanz_und_Wirtschaftspolitik/Finanzpolitik/Weitere_Informationen_Links/27936.html.
Bundesministerium der Finanzen (2007), Deutsche Stabilittsprogramme
Aktualisierung Dezember 2007, http://www.bundesfinanzministerium.
de/nn_4540/DE/Wirtschaft_und_Verwaltung/Finanz_und_Wirtschaftspolitik/Finanzpolitik/Weitere_Informationen_Links/0712051a1001.html
Bundesministerium fr Finanzen (1998), sterreichisches Stabilittsprogramm 1998-2004,https://www.bmf.gv.at/WipoEUInt/Wirtschaftspolitiki_506//Fiskalpolitiksterre_529/at19981999_de.pdf.
Bundesministerium fr Finanzen (2007), sterreichisches Stabilittsprogramm 2007-2010,https://www.bmf.gv.at/WipoEUInt/Wirtschaftspolitiki_506//Fiskalpolitiksterre_529/_start.htm.
Frenkler U. (1998), Die Maastricht-Politik der Bundesrepublik Deutschland:
Machtpolitik oder Zivilmacht, materia na konferencj Zivilmacht Bundesrepublik Erste Befunde der empirischen Forschung, 1112 grud302
nia, Universitt Trier, http://www.politik.uni-trier.de/forschung//workshop/FrenAbstGer.doc.

Gnan E., Kwapil C., Valderrama M.T. (2005), EU Und WWU Beitritt ein
geldpolitischer Regimewechsel fur Oesterreich, Geldpolitik&Wirtschaft,
nr Q2/05, s. 5874.
Hochreiter E., Winckler G. (1992), Signaling aHard Currency Strategy:
The Case of Austria, Kredit und Kapital, nr 13, s. 163184.
Hoffmann R. (1998), Konvergenzlage potenzieller EWU-Lnder in Europa,
Aktuelle Themen, nr 78, Deutsche Bank, Frankfurt.
Kroker R. (2006), Pakt stabilizacyjny UE osabienie czy odnowa?,
w:W.Maachowski (red.), Polska Niemcy wzjednoczonej Europie iich
ekonomiczna odpowiedzialno, SGH, Warszawa.
Marszaek A. (2007), Polityczne iekonomiczne uwarunkowania wprowadzenia euro wNiemczech, Wysza Szkoa Europejska im. ks. Jzefa Tischnera wKrakowie iFundacja Konrada Adenauera wPolsce, Krakw.
Nowak-Far A. (2006), Unia Gospodarcza iPienina, w: J. Barcz (red.), Prawo Unii Europejskiej Zagadnienia Systemowe, Prawo iPraktyka Gospodarcza, Warszawa.
Warszawa.
Orziak L. (2004), Finanse Unii Europejskiej, Wydawnictwo Naukowe
PWN, Warszawa.
Pentecost E.J., Van Poeck A. (2001), European Monetary Integration. Past,
Present and Future, Edward Elgar, Northampton.
Remsperger H. (1999), Neun Monate Euro-Geburt einer Whrung, Rede
anllich der Kooperationsveranstaltung des Karlsruher-Info-Clubs
mit der IHK Frankfurt am 17 Sept. 1999 im Hause der IHK, Frankfurt.
Stahl B. (1999), Europa Politik I, Umwege oder Abwege, Trier Arbeitspapiere zur Internationalen Politik, nr 1, Universitat Tier.
Zank W. (1997), Die deutsche Whrungsunion im vorigen Jahrhundert,
http://images.zeit.de/text/1997/43/gulden.txt.19971017.xml.
303
CZ 5 Czy warto
tworzy wsplny
obszar walutowy?
305
306
Micha Lachowicz
Dotychczasowy bilans korzyci i kosztw
utworzenia strefy euro
Dotychczasowe korzyci wynikajce z powstania
strefy euro
Koszty zwizane z istnieniem Eurolandu
Nieefektywno strefy euro
307
MICHA LACHOWICZ
Szkoa Gwna Handlowa w Warszawie, Kolegium Zarzdzania i Finansw,

doktorant
Dotychczasowy bilans korzyci

i kosztw utworzenia strefy euro
1. WPROWADZENIE
Obecnie ju 15 krajw nalecych do Unii Europejskiej wprowadzio
euro, rezygnujc zwasnych walut. Wprowadzenie wsplnotowej waluty
do obrotu w1999r., aw2002r. do obiegu wywoao fal entuzjastycznych wypowiedzi zarwno przedstawicieli poszczeglnych krajw, jak
iurzdnikw wielu organw Wsplnoty. Posunicie to zostao odebrane
jako symbol zmierzajcego we waciwym kierunku procesu integracji
europejskiej. Dostrzegano wnim wielk szans dla krajw strefy euro na
oywienie gospodarki iodniesienie wielu korzyci przy wzgldnie niewielkich kosztach. Byy to oczywicie wduej mierze rozwaania teoretyczne, gdy tego typu przedsiwzicie jest ewenementem na skal
wiatow.
Teraz, po kilkuletnim okresie istnienia strefy euro, mona nieco wicej
powiedzie o wpywie wsplnej waluty na gospodarki krajw czonkowskich, jak rwnie na stref euro jako cao. Okazuje si, e mona ju
zaobserwowa pewne nastpstwa w praktyce. Wpyw czci z nich jest
pozytywny, cho zdarzaj si rwnie zjawiska niepodane.
308
2. Korzyci
Tworzc stref euro, oczekiwano wystpienia wielu pozytywnych zjawisk, ktre doprowadz do oywienia gospodarki unii walutowej jako caoci (Szelg 2007). Wspln walut uwaa si za akcelerator wielu pozytywnych zjawisk. Do najwaniejszych nale:
silna europejska waluta,
wpyw wprowadzenia euro na handel midzynarodowy,
wzrost inwestycji zagranicznych w strefie euro,
wpyw euro na wzrost gospodarczy.
2.1. Silna europejska waluta

Do 2009 r. euro byo uywane w 15 krajach Unii Europejskiej (Austria,
Belgia, Cypr, Finlandia, Francja, Grecja, Hiszpania, Holandia, Irlandia,
Luksemburg, Malta, Niemcy, Portugalia, Sowenia, Wochy). Kady z nich
zgodzi si zastpi swoj walut pienidzem wsplnym po ustalonym
kursie (tabela 1). Spowodowao to powstanie strefy euro, ktra podobnie
jak sama waluta jest symbolem integracji europejskiej. W wypenianiu tej
funkcji euro wykazuje pen efektywno symbolu w kadym wymiarze
oceny formuowanej w ogle dla pienidza przez nauk (Nowak-Far
2007, s. 86).
Naley podkreli, e spoeczny odbir euro jako symbolu jest nieco
inny, ni planowa unijny prawodawca. Priorytetem miaa by stabilno siy nabywczej euro. Spoeczno europejska pomija ten
aspekt. Duo wiksze znaczenie przypisuje si euro jako symbolowi
jednoci europejskiej. Wydaje si, e zacienianie wizi spoecznych
dziki euro bdzie si z czasem nasilao. Dodatkowym plusem jest
uwzgldnienie przy tworzeniu euro akcentw pastwowych. Odpowiedni wzr monet i banknotw pozwala pokazywa jedno caej
strefy euro, a jednoczenie odrbno kadego z krajw. Wpywa to
pozytywnie na spoeczny odbir waluty.
309
tabela 1
Kursy wymiany walut narodowych na euro

0,429300 liry maltaskiej
0,585274 funtw cypryjskich
0,787564 funtw irlandzkich
1,95583 marek niemieckich
2,20371 guldenw holenderskich
5,94573 marek fiskich
6,55957 frankw francuskich
1 euro =
13,7603 szylingw austriackich

40,3399 frankw belgijskich
40,3399 frankw luksemburskich
166,386 peset hiszpaskich
200,482 escudo portugalskich
239,640 tolarw soweskich
340,750 drachm greckich
1936,27 lirw woskich
rdo: NBP (2008).
Obecnie euro to ju niewtpliwie waluta midzynarodowa. Po pojawieniu

si euro skoczy si czas dominacji dolara amerykaskiego na wiatowym rynku walutowym. Na skutki tego rodzaju zmian na wiatowym rynku
finansowym nie trzeba byo dugo czeka. Ju w2000r., kiedy Irak postanowi rozpocz sprzeda ropy weuro, mona byo zauway wzrost znaczenia tej waluty. Staa si podstawow jednostk rozliczeniow wprogramie Ropa za ywno, atake wymieniono na ni irackie rezerwy.
Wywoao to reakcj kilku innych pastw eksportujcych rop naftow,
jak Indonezja, Iran, Libia, Malezja, Rosja iWenezuela, ktre rwnie postanowiy rozlicza si weuro. Dodatkowo w2003r. Chiny wyraziy ch
wymiany swoich rezerw walutowych na euro, co do tej pory jest silnym
argumentem wnegocjacjach tego kraju zUSA. By to dla Stanw Zjednoczonych bardzo powany sygna. Fakty te pokazay, jak szybko umacnia
si pozycja euro wzgldem dolara na rynkach wiatowych. Zanalizy eks310
pertw wynika, e obecnie przejcie krajw OPEC (Organization of the

Petroleum Exporting Countries Organizacja Krajw Eksportujcych
Rop Naftow) na rozliczanie si wwalucie Unii Europejskiej spowodowaoby umocnienie si euro wzgldem dolara ookoo 2040%.
Posugiwanie si walut o tak silnej pozycji midzynarodowej pozwala
dodatkowo uwydatni postpy w dotychczasowej integracji europejskiej.
Obywatele strefy euro mog podrowa po niej bez koniecznoci wymiany walut czy przeliczania cen. Daje to im poczucie jednoci midzy krajami czonkowskimi Eurolandu. Dodatkowo w wielu przypadkach mog
posugiwa si euro poza granicami strefy euro, gdy jest to waluta o znaczeniu midzynarodowym. Jest to niezwykle wane, gdy wemiemy pod
uwag postrzeganie Unii Europejskiej przez spoeczno midzynarodow. Wiadomo, e wsplna waluta o duym znaczeniu na arenie midzynarodowej podnosi rang caego ugrupowania.
2.2. Wpyw wprowadzenia euro na handel

midzynarodowy
W momencie powstawania strefy euro uwaano, e jedn z podstawowych korzyci bdzie rozwj wymiany midzynarodowej. Posugiwanie
si wsplnotow walut prowadzi do zniesienia kursu walutowego w kontaktach gospodarczych pomidzy krajami, czego skutkiem jest eliminacja
ryzyka kursowego oraz czci kosztw transakcyjnych. Dziki temu mona atwiej porwnywa ceny w rnych krajach strefy euro. Przedsibiorcy czuj si w takiej sytuacji bezpieczniej w handlu midzynarodowym,
widzc moliwo atwiejszej oceny przyszej sytuacji. Wszystkie te
aspekty funkcjonowania unii walutowej powinny pozytywnie oddziaywa na wymian handlow midzy czonkami unii walutowej.
Krtki okres funkcjonowania strefy euro znacznie utrudnia prowadzenie
miarodajnych bada, jednak mona ju zauway pierwsze pozytywne skutki jej istnienia. Okazuje si, e przedsibiorcy europejscy niezwykle szybko
dostosowuj si do nowych warunkw. Jest to moliwe dziki szybkiej wymianie informacji. Internet, telefonia komrkowa i wiele innych wynalazkw
pomagaj przedsibiorcom zminimalizowa zjawisko niepenej informacji, co
powoduje, e wymiana midzynarodowa rozwija si coraz szybciej.
311
tabela 2 Eksport poszczeglnych krajw strefy euro (w mln EUR)

2002
2003
2004
2005
2006
2007
1 069,91
1 045,28
1 143,87
1 235,51
1 379,08
1 493,52
Austria
83,20
85,88
95,16
100,62
108,91
118,88
Belgia
228,56
225,97
246,70
268,79
292,24
314,32
Cypr
0,45
0,42
0,76
1,18
1,06
1,02
Finlandia
47,74
47,00
49,46
53,07
61,35
65,45
350,80
346,57
363,46
372,50
394,93
403,76
11,01
11,83
12,31
13,83
16,53
17,22
Hiszpania
132,92
138,04
146,81
154,85
170,21
175,86
Holandia
258,10
261,68
287,34
326,64
369,25
401,94
Irlandia
93,34
82,00
84,24
88,14
86,59
88,52
Luksemburg
10,80
11,75
13,06
15,11
18,24
16,37
2,14
1,99
2,00
1,83
2,12
2,13
651,26
664,39
731,48
780,42
882,53
967,83
Portugalia
27,4
28,07
28,77
30,66
34,51
37,40
Sowenia
10,96
11,28
13,15
15,47
18,50
21,93
Wochy
269,06
264,62
284,41
299,92
332,01
358,63
1 107,83
1 136,21
1 215,24
1 287,52
1 409,9
1 497,74
Strefa euro
(15 krajw)
Francja
Grecja
Malta
Niemcy
Eksport wewntrz
strefy euro
Sytuacja taka jest doskonale widoczna w strefie euro. Posugiwanie si

wspln walut poczone z wieloma innymi czynnikami przyspieszajcymi handel midzynarodowy pozwala na szybkie zwikszanie wolumenu zarwno eksportu, jak i importu.
312
Od czasu wprowadzenia euro w 2002 r. mona zauway wyrany wzrost

eksportu. Dotyczy to nie tylko strefy euro jako caoci, ale take kadego
z jej czonkw z osobna (tabela 2). Jak wida, w duych krajach w Niemczech czy Francji nastpi znaczny wzrost eksportu. Zjawisko to mona
rwnie zaobserwowa w mniejszych pastwach, jak Austria lub Finlandia. W czasie posugiwania si wspln walut eksport towarw i usug poza
stref euro zwikszy si o okoo 40%, a w strefie euro o okoo 35%. To niezwykle korzystny wynik dla krajw Eurolandu. Pozwala on powikszy rynki zbytu dla przedsibiorstw z krajw eksportujcych, pozytywnie wpywa
na wielko PKB danego kraju i przyczynia si do podniesienia poziomu
ycia ludnoci.
tabela 3
Strefa euro
(15 krajw)
Import poszczeglnych pastw strefy euro (w mln EUR)

2002
2003
2004
2005
2006
2007
976,24
980,76
1 078,21
1 226,01
1 393,45
1 471,19
Austria
82,80
87,99
96,39
102,34
109,28
118,46
Belgia
Cypr
209,72
3,90
207,70
3,58
229,62
4,42
256,17
5,08
280,33
5,52
301,47
6,29
Finlandia
Francja
Grecja
Hiszpania
Holandia
Irlandia
Luksemburg
Malta
Niemcy
Portugalia
Sowenia
36,19
348,20
33,39
174,60
231,88
55,41
13,38
2,80
518,49
42,47
11,57
37,58
352,58
39,65
184,41
234,00
47,64
14,29
2,85
534,49
41,73
12,24
41,36
378,60
42,41
207,68
256,99
49,69
16,12
2,95
575,40
44,17
14,28
47,43
405,21
43,46
232,12
292,44
55,11
17,60
2,89
624,61
49,18
16,35
54,85
431,60
50,65
261,78
331,98
58,23
21,16
3,17
722,11
53,10
19,23
59,46
448,77
55,11
271,85
358,77
59,99
20,02
3,18
772,40
56,76
23,01
Wochy
261,23
263,01
285,63
309,29
352,46
368,08
1 049,79
1 082,98
1 167,50
1 233,27
1 362,00
1 452,43
Import wewntrz
strefy euro
313
wykres 1 Wzrost importu i eksportu w strefie euro i na wiecie

wlatach 20022008
%
12
10
8
6
4
2
0
2002
2003
Import wiatowy
2004
Import strefy euro
2005
2006
2007
Eksport wiatowy
2008
Eksport strefy euro
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych MFW.
Co wane wymiana handlowa przebiegaa pomylnie rwnie wprzypadku importu (tabela 2). Importerzy, nawizujc kontakty handlowe zinnymi krajami, zwikszaj konkurencj na rynku i co za tym idzie przyczyniaj si do wzrostu dobrobytu krajowego. Rozwj importu od czasu
powstania strefy euro jest niezwykle dynamiczny. Warto importu zkrajw spoza strefy euro wzrosa wlatach 20022007 oponad 50%. Rwnie
import pomidzy krajami strefy euro zwikszy si oponad 38%.
Jak mona zauway na podstawie tabel 2 i 3, wymiana midzynarodowa
towarw i usug strefy euro rozwija si niezwykle dynamicznie, co daje
powody do przypuszcze, e istotnie wpynie to na wzrost gospodarczy.
Kraje strefy euro, rozwijajc wymian midzynarodow, przyczyniaj si
do zwikszenia dobrobytu.
Wpyw euro na wzrost wymiany zinnymi krajami wdaje si wtym wypadku drugorzdny. Powstanie strefy euro miao doprowadzi do przyspieszenia rozwoju wymiany midzynarodowej midzy krajami czonkowskimi. Jak si jednak okazuje, eksport iimport tych krajw wewntrz
314
strefy euro ronie wolniej ni wprzypadku krajw spoza ugrupowania.

Naley zauway, e eksport iimport wewntrz strefy euro zwikszyy
si womawianym okresie odpowiednio o35% i38%. Te same wskaniki
dotyczce wsppracy zkrajami spoza unii walutowej wyniosy 40%
i50%. Wynika ztego, e posugiwanie si wspln walut ma drugorzdne znaczenie. Wida, e wrozwoju wymiany midzynarodowej gwn
rol odegray inne czynniki, przez co wpyw samego euro wydaje si do
tej pory wtpliwy.
Pastwa nalece do strefy euro, cho oczywicie osigay imponujce
wyniki rozwoju wymiany midzynarodowej, okazay si owiele mniej
efektywne ni inne kraje. Ich coroczny wzrost importu ieksportu by stale okilka punktw procentowych niszy od redniej wiatowej (wykres
1). Wyranie wida rwnie wpyw wiatowych tendencji na wskaniki
strefy euro. Silna korelacja midzy wskanikami na wiecie iwstrefie
euro pokazuje, jak istotna dla strefy euro bya wiatowa koniunktura.
Mona zatem przypuszcza, e wprowadzenie euro miao niewielki
wpyw na rozwj wymiany midzynarodowej, a jego oddziaywanie nie
pomogo krajom strefy euro dogoni redniej wiatowej w tej dziedzinie.
2.3. Wzrost inwestycji zagranicznych

w strefie euro
Stworzenie europejskiej unii walutowej rozbudzio nadzieje na wzrost
liczby bezporednich inwestycji zagranicznych w krajach do niej nalecych. Panowaa opinia, e wiele czynnikw pozytywnie wpynie na sposb widzenia krajw strefy euro przez zagranicznych inwestorw. Wrd
zmian, ktre miayby przycign zagraniczny kapita, wymieniano spadek ryzyka makroekonomicznego, integracj rynkw finansowych, wzrost
konkurencji, eliminacj ryzyka kursowego, oywienie wymiany handlowej i spadek stp procentowych (Kwapie, Wjcik 2008).
Pozytywne oddziaywanie czci wymienionych czynnikw jest niepodwaalne. Niezwykle istotny jest spadek ryzyka makroekonomicznego.
Podstawowe znaczenie ma w tym wypadku konieczno spenienia przez
kraje tworzce stref euro nastpujcych kryteriw konwergencji:
315
Deficyt budetowy. Zaplanowany deficyt budetowy nie moe przekracza 3% PKB kraju. S jednak dwa wyjtki. Pierwszym znich jest sytuacja, gdy wskanik jest wyszy, ale wprzeszoci istotnie poprawi si
izdecydowanie zblia si do wymaganego poziomu. Drugi zwyjtkw
ma miejsce, gdy przekroczenie przez deficyt budetowy 3% PKB spowodowane jest wzgldami nadzwyczajnymi, ma charakter przejciowy
ioscyluje wok wspomnianej wartoci.
Zaduenie pastwa. Zaduenie to nie moe przekracza 60% PKB.
Wskanik ten moe by wyszy, ale powinien si zmniejsza w zadowalajcym tempie.
Stopa inflacji. Wkraju, ktry chce przystpi do Unii Gospodarczej
iWalutowej, inflacja nie powinna przekracza wicej ni o2 pkt proc.
redniej stopy inflacji wtrzech pastwach Unii Europejskiej onajniszym poziomie inflacji.
Kursy wymienne. Waluta kraju starajcego si o przyjcie do Unii Gospodarczej i Walutowej powinna utrzymywa si w przedziale waha
kursw (15%), ktry zosta przewidziany w mechanizmie kursowym
Europejskiego Systemu Walutowego. Poza tym dewaluacja waluty danego kraju wobec innych walut moe si odby najpniej na dwa lata
przed ostateczn ocen jego sytuacji gospodarczej.
Dugoterminowe stopy procentowe. Poziom dugoterminowych stp
procentowych nie moe przekracza wicej ni o 2 pkt proc. redniej
stp procentowych z trzech krajw Unii Europejskiej o najniszej inflacji (Jakubiszyn i in. 1999, s. 22). Wskanik ten wyraa trwao osignitej konwergencji.
Dziki wprowadzeniu kryteriw konwergencji kraje czonkowskie mog
osign stabilno makroekonomiczn. Pozwala to ogranicza ryzyko inwestorw zagranicznych i przycign kapita zagraniczny do pastw strefy
euro.
Niezwykle wana okazuje si take eliminacja ryzyka kursowego w strefie euro. Kady rodzaj ryzyka powoduje konieczno ostroniejszych kalkulacji w przypadku inwestycji zagranicznych. Niepewno powoduje
ograniczanie bezporednich inwestycji zagranicznych. Po powstaniu
strefy euro zmniejsza si ryzyko zwizane ze zmiennoci kursw walutowych, co powinno spowodowa napyw bezporednich inwestycji
zagranicznych.
316
Dodatkowym atutem krajw nalecych do strefy euro jest rosnca wymiana

midzynarodowa, co niewtpliwie zachca kapita zagraniczny do inwestowania i co za tym idzie powoduje wzrost konkurencji. Jak si wydaje,
wpyw euro ma tu niewielkie znaczenie, co pokazano w poprzednim
podrozdziale.
Kolejnym czynnikiem, ktry zachca do inwestowania w kraju posugujcym si wspln walut, jest integracja rynkw finansowych. Komisja
Europejska w swojej publikacji European Financial Integration Report
2007 zwraca uwag, e integracja rynkw finansowych nastpuje znacznie wolniej, ni przewidywano, jednak s przesanki, by twierdzi, e
proces ten bdzie mia szersze nastpstwa. Wedug Komisji Europejskiej
do przyspieszenia tego procesu konieczne jest jednak pynniejsze wprowadzanie pewnych rozwiza prawnych.
Jak si okazuje, integracja rynkw finansowych nie daje wystarczajcych
rezultatw. Teoretycznie wzrost konkurencji na wsplnotowym rynku finansowym prowadzi do zwikszenia konkurencji. Nastpstwem tego powinny by: zwikszenie iloci produktw oferowanych odbiorcom, polepszenie warunkw obsugi klienta, ale przede wszystkim spadek stp
wykres 2 Krtkookresowe stopy procentowe w strefie euro w latach

20022008
%
6
5
4
3
2
1
0
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
rdo: opracowanie wasne na podstawie danych OECD.
317
wykres 3
Inwestycje zagraniczne w strefie euro (12 krajw)
wykres 3 Inwestycje zagraniczne w strefie euro (12 krajw)

mln EUR
450 000
400 000
350 000
300 000
250 000
200 000
150 000
2002
2003
2004
2005
2006

procentowych. Niestety, w strefie euro jest to niezauwaalne. Jak pokazuje praktyka, krtkookresowe stopy procentowe w strefie euro od pewnego
czasu wzrastaj (wykres 2). Jest to spowodowane w duej mierze aktualn
sytuacj gospodarcz na wiecie i w Europie. Jednak przy wzrastajcych
stopach procentowych trudno jednoznacznie oceni pozytywny wpyw
euro.
Wzgldnie krtki okres istnienia strefy euro oraz trudna sytuacja w ostatnim czasie na wiecie nie pozwalaj wysnu jednoznacznych wnioskw
co do wpywu europejskiej unii walutowej na wielko inwestycji zagranicznych w strefie euro (wykres 3). Z powodu krtkiego okresu istnienia
Eurolandu nie moemy wyznaczy adnego trendu. W tym wypadku nie
da si stwierdzi jednoznacznie wzrostu bd spadku. Nie sposb oceni,
czy brak wyranych zmian wynika z braku wystarczajcej siy oddziaywania omwionych powyej czynnikw, czy wpywu innych zjawisk gospodarczych. Moe si okaza, e w przyszoci uda si wyodrbni
wpyw euro na inwestycje zagraniczne w europejskiej unii walutowej. Na
razie jednak nie wida zapowiadanego pozytywnego wpywu powstania
strefy euro na zagraniczne inwestycje.
318
2.4. Wpyw euro na wzrost gospodarczy

Teoria optymalnych obszarw walutowych mwi, e bezporednim nastpstwem wprowadzenia wsplnej waluty powinien by wzrost PKB. Gwnym
uzasadnieniem ekonomicznym utworzenia europejskiej unii walutowej byo
spodziewane pozytywne oddziaywanie unii walutowej na PKB krajw
czonkowskich. Dziki oywieniu wymiany handlowej, eliminacji kosztw
transakcyjnych, wzrostowi inwestycji, spadkowi ryzyka makroekonomicznego, integracji rynkw finansowych oraz wzrostowi konkurencji miay nastpi dodatkowa akumulacja kapitau i wzrost wydajnoci czynnikw produkcji. Doprowadzioby to do przyspieszenia wzrostu gospodarczego.
Jeli chodzi o akumulacj kapitau w strefie euro, to rzeczywicie istotnie
wzrasta (wykres 4). Wprawdzie nie osiga poziomu redniej wiatowej,
jednak biorc pod uwag wzgldnie wysoki poziom PKB w Eurolandzie
mona stwierdzi, e jest to wysoko zadowalajca. Wyranie wida, e
wzrost inwestycji jest zgodny z tendencjami wiatowymi. Nie sposb oceni wpywu euro na ten proces, jednak nie mona take wykluczy, e
jest to po czci skutkiem istnienia europejskiej unii walutowej.
wykres 4
Inwestycje w relacji do PKB
% PKB
24
23
22
21
20
19
18
2002
2003
wiat
2004
2005
2006
2007
2008
Strefa euro
319
Jeli chodzi o zmiany produktywnoci czynnika pracy, to sygnay s podobne. Powstanie strefy euro miao oddziaywa na jego wzrost, jednak
trudno oceni rzeczywisty wpyw tego procesu. Okazuje si, e w okresie
istnienia strefy euro produktywno czynnika pracy na jednego zatrudnionego zmalaa w porwnaniu z ca Uni Europejsk. Nie jest to dowd
obniania si produktywnoci czynnika pracy w strefie euro. Pokazuje to
jedynie, e produktywno pracy w krajach Unii Europejskiej nieposugujcych si wspln walut ronie szybciej ni w Eurolandzie. Nie powinno to
dziwi, gdy wikszo pastw spoza strefy euro to kraje, w ktrych produktywno czynnika pracy jest wci niska. Powoduje to, e trudno jednoznacznie oceni wpyw powstania strefy euro na czynnik pracy na tym
obszarze.
Jak wida, niezwykle trudno jest jednoznacznie oceni wpyw powstania
strefy euro na czynniki produkcji. Krtki okres istnienia unii walutowej
oraz silny wpyw innych czynnikw utrudniaj przeprowadzenie w peni
wiarygodnych bada. Od zmian czynnikw produkcji o wiele waniejsze
jest jednak oddziaywanie strefy euro na zmiany PKB.
wykres 5 Produktywno na jednego zatrudnionego w strefie euro

w porwnaniunaz jednego
produktywnoci
w caej
Unii Europejskiej
wykres 5
Produktywno
zatrudnionego
w stree
euro
w(27
porwnaniu
krajw) z produktywnoci w caej Unii Europejskiej
(27 krajw)
%
112,5
112,0
111,5
111,0
110,5
110,0
109,5
109,0
2002
2003
2004
2005
2006
2007

320
wykres 6
Wzrost PKB w latach 20022007
%
6
5
4
3
2
1
0
2002
2003
wiat
2004
Strefa euro
2005
2006
2007
Unia Europejska
Biorc pod uwag zmiany wzrostu PKB sytuacja wydaje si niezbyt obiecujca (wykres 6). Okazuje si, e wzrost gospodarczy strefy euro (podobnie jak
w caej Unii Europejskiej) w znacznym stopniu podlega wahaniom na skutek
trendw wiatowych. Niewtpliwie wystpuje znaczna synchronizacja cykli
koniunkturalnych. Niestety okazuje si rwnie, e rozwj strefy euro, podlegajcej podobnym wahaniom koniunkturalnym, jest znacznie wolniejszy
ni rednia wiatowa, a take wolniejszy ni w caej Unii Europejskiej.
Wpyw na taki stan rzeczy ma wiele rnorodnych czynnikw, jednak
wtakiej sytuacji stwierdzenie pozytywnego wpywu europejskiej unii
walutowej nie jest moliwe.
3. Koszty
Prace nad utworzeniem europejskiej unii walutowej uwiadomiy wielu osobom, e nie tylko przyniesie to korzyci, ale take wie si z kosztami. Przewidywano, e mog one mie due znaczenie dla integracji walutowej.
321
3.1. Efekt Cappuccino

Po wprowadzeniu wsplnej waluty konsumenci w wielu krajach strefy euro
odczuli istotny wzrost cen. Okazao si, e wraenie nie byo bezpodstawne
sprzedawcy wykorzystali to do podwyszenia swoich dochodw. Przyznali to nawet przedstawiciele bankw centralnych i politycy bdcy zwolennikami euro (Orowski 2008). Nawet po pewnym czasie po wprowadzeniu euro zaprzeczano podwyszaniu cen. Wskanik inflacji nie wskazywa,
by podwyki miay znaczenie dla gospodarki. W 2001 r. inflacja wynosia
w strefie euro 2,3%, a w kolejnych dwch latach odpowiednio 2,1% oraz
2,2% (wykres 7). Odczucia mieszkacw strefy euro byy jednak odmienne,
szczeglnie we Woszech i Niemczech, gdzie z powodu podwyek doszo
nawet do protestw oraz bojkotu niektrych sklepw.
W Niemczech w cigu p roku ceny mleka wzrosy o okoo 10%, a warzyw o 20%. W tym samym czasie 80% restauracji podnioso ceny nawet
do 30%. Jedyn obron przed tego typu zabiegami miao by unikanie
sklepw i punktw usugowych zawyajcych ceny. Niestety zalecenia
takie nie przyniosy spodziewanych rezultatw.
wykres 7
wykres 7
Inflacja w strefie euro

Inflacja w strefie euro
%
4,5
4,0
3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
rdo:
wasne
na podstawie
danych Eurostatu.
rdo:opracowanie
opracowanie wasne
na podstawie
danych Eurostatu.
322
Aby zwikszy zyski przy okazji wymiany walut, handlowcy wyrwnywali ceny w gr. Niestety zdarzay si przypadki, e towar kosztujcy
2marki po wymianie 1 euro za 1,95583 marek niemieckich zmieni cen
na 1,5 euro. Byo to rwnoznaczne z nieuzasadnionym, nagym zawyeniem ceny o prawie 50%. Zabiegi te najczciej dotyczyy towarw bd
drobnych usug, w przypadku ktrych klient nie mia wyboru lub czasu,
by si zastanowi.
Podobn sytuacj jak w Niemczech zaobserwowano we Woszech. Kawa
zdroaa tam w krtkim czasie o okoo 30%; std wzia si nazwa efekt
cappuccino. W tym samym czasie cen pizzy zawyono o okoo 16%. Dotyczyo to nie tylko artykuw spoywczych, ale take wielu innych dziedzin,
np. usug bankowych (wzrost kosztu prowadzenia konta o 25%) czy transportu morskiego (wzrost kosztu o 20%). Stowarzyszenia chronice prawa
konsumentw twierdziy, e te statystyki i tak byy zaniane (Orowski
2008).
3.2. Koszty dostosowania gospodarek

Gdy w 2002 r. wprowadzano do obiegu euro, liczono si ze znacznymi
kosztami wymiany, ktre bd musiay ponie gospodarki krajw strefy
euro. Dotyczyo to przedsibiorstw, sektora finansowego, jak te konsumentw indywidualnych.
Klienci indywidualni musieli wymieni swoje oszczdnoci na euro.
Wizao si to z koniecznoci przyzwyczajenia si do posugiwania si
now walut. Wanie brak elastycznoci konsumentw w tym zakresie
pozwoli na wystpienie efektu cappuccino na tak szerok skal. Brak reakcji klientw na niewaciwe przeliczanie cen przez handlowcw zaraz
po wprowadzeniu euro spowodowa utrwalenie nowego poziomu cen.
Kosztw nie ponosili jedynie konsumenci. Dotyczyo to caej gospodarki.
Wszystkie podmioty prowadzce dziaalno gospodarcz musiay ponie koszty, aby poinformowa klientw o nowych cenach. Do tego typu
dziaa mona zaliczy:
informowanie klientw za porednictwem mediw (radio, telewizja,
prasa),
323
udostpnianie materiaw informacyjnych (ulotki, broszury, plakaty),

udostpnianie specjalnych serwisw informacyjnych za porednictwem
infolinii lub stron internetowych,
wysyanie do klientw pism informacyjnych,
ustne informowanie klientw.
Koszty zwizane z tego typu dziaaniami byy znaczne. Wystarczy tylko
wyobrazi sobie, ile banerw reklamowych czy witryn sklepowych zawiera informacj o cenach. Wszystkie naleao zastpi now, wyraajc
odpowiedni sum w euro.
Do kosztw dostosowania gospodarek krajw strefy euro do posugiwania
si wsplnotow walut mona rwnie zaliczy koszty:
analiz rynkowych w nowych warunkach,
szkolenia personelu,
restrukturyzacji firm zajmujcych si obsug wymiany walut,
przewalutowania,
zmiany systemw informatycznych,
wymiany wielu urzdze (automatw wrzutowych, parkometrw).
Koszty dostosowywania gospodarek krajw strefy euro do posugiwania
si now walut miay szeroki zasig i ich znaczenia nie mona pomin,
jednak byy jednorazowe. Wydaje si rwnie, e ich wysoko nie wpyna istotnie na sytuacj gospodarcz krajw wymieniajcych swoje waluty. Okazao si, e dziki odpowiedniej informacji gospodarki pastw
strefy euro zdoay waciwie przygotowa si do wymiany walut. Ograniczyo to omwione powyej koszty.
3.3. Koszty instytucjonalne

Kraje nalece do strefy euro musiay rwnie ponie koszty zwizane
ze stworzeniem odpowiedniego otoczenia instytucjonalnego, koniecznego, by funkcjonowa w strefie euro. Wiele z tych kosztw miao znaczenie
marginalne, jak choby koszty konferencji i spotka decydentw, ktre
poprzedziy stworzenie unii walutowej.
324
tabela 4
lucz kapitaowy oraz kapita pacony przez banki centralne

K
krajw strefy euro w 2008 r.
Nazwa krajowego banku

centralnego
Nationale Bank van Belgi/Banque
nationale de Belgique
Klucz kapitaowy
(w%)
Kapita opacony (wEUR)
2,4708
142 334 199,56
20,5211
1 182 149 240,19
Bank of Greece
1,8168
104 659 532,85
Banco de Espaa
7,5498
434 917 735,09
Banque de France
14,3875
828 813 864,42
0,8885
51 183 396,60
12,5297
721 792 464,09
Central Bank of Cyprus
0,1249
7 195 054,85
Banque Centrale
du Luxembourg
0,1575
9 073 027,53
Central Bank of Malta
0,0622
3 583 125,79
De Nederlandsche Bank
3,8937
224 302 522,60
Oesterreichische Nationalbank
2,0159
116 128 991,78
Banco de Portugal
1,7137
98 720 300,22
Banka Slovenije
0,3194
18 399 523,77
Suomen Pankki
Finlands Bank
1,2448
71 708 601,11
69,6963
4 014 961 580,45
Deutsche Bundesbank
Central Bank and Financial Services

Authority of Ireland
Banca dItalia
Razem
rdo: EBC.
325
tabela 5
K
lucz kapitaowy oraz kapita pacony przez banki centralne poszczeglnych krajw spoza strefy euro w 2008 r.
Krajowy bank centralny
Klucz kapitaowy
Kapita opacony
(w%)
(wEUR)
Danmarks Nationalbank
1,5138
6 104 332,92
Sveriges Riksbank
2,3313
9 400 866,26
Bank of England
13,9337
56 187 041,67
Suma czciowa dla KBC spoza strefy euro
17,7788
71 692 240,85
Bygarska Narodna banka
0,8833
3 561 868,99
esk nrodn banka
1,3880
5 597 049,87
Eesti Pank
0,1703
686 727,37
Latvijas Banka
0,2813
1 134 330,06
Lietuvos bankas
0,4178
1 684 760,40
Magyar Nemzeti Bank
1,3141
5 299 051,33
4,8748
19 657 419,83
Banca Naional a Romniei
2,5188
10 156 951,89
Nrodn banka Slovenska
0,6765
2 727 956,95
12,5249
50 506 116 69
30,3037
122 198 357,54
Suma dla pozostaych KBC spoza

strefy euro
Razem
rdo: EBC.
Koszty instytucjonalne wizay si gwnie z powstaniem nadrzdnej instytucji strefy euro, jak jest Europejski Bank Centralny. Naley pamita,
e od pocztku istnienia tej instytucji kady kraj strefy euro zobowizany
326
jest do uiszczania wkadu kapitaowego, zalenego od tzw. klucza kapitaowego (tabela 4). Klucz kapitaowy nie tylko suy do wyznaczenia wysokoci wkadu, lecz take decyduje (w stosunku 1:1) o liczbie gosw, ktrymi dany kraj dysponuje w procesach decyzyjnych EBC.
Do wyliczenia udziau w kapitale Europejskiego Banku Centralnego wzito pod uwag nie tylko poziom PKB danego kraju, ale rwnie liczb obywateli. Udzia kadego z bankw centralnych bdcego udziaowcem
Europejskiego Banku Centralnego jest wyliczany wedug formuy:
50% odsetka, jaki stanowi w spoecznoci caej Wsplnoty ludno danego kraju,
50% udziau kraju w PKB caej Wsplnoty.
Jak mona zauway, kraje strefy euro nie maj 100% klucza kapitaowego w Europejskim Banku Centralnym. Banki centralne krajw Unii Europejskiej spoza strefy euro zobowizane s do pokrywania pewnej czci
kosztw operacyjnych Europejskiego Banku Centralnego, ponoszonych w
zwizku z uczestnictwem wEuropejskim Systemie Bankw Centralnych
(tabela 5). Czonkowie Unii Europejskiej spoza strefy euro wnosz jedynie
niewielki procentu kapitau, jaki zosta przez nich subskrybowany. Od
1stycznia 2008r. wynosi on 7%. Banki centralne krajw spoza strefy
euro nie s uprawnione do udziau w zyskachEuropejskiego Banku Centralnego podlegajcych podziaowi ani nie s zobowizane do pokrywania jego ewentualnych strat.
4. Nieefektywno strefy euro

Porwnujc korzyci z kosztami wynikajcymi z utworzenia europejskiej
unii walutowej, mona postawi pytanie, czemu przy wzgldnie niewielkich kosztach osignito tak mae korzyci. Wydaje si, e odpowied
tkwi w specyfice krajw czonkowskich strefy euro, a take caej strefy
euro oraz gospodarki europejskiej. Jak pokazaa krtka historia strefy
euro, niektre procesy zachodzce w niej utrudniaj, a nawet uniemoliwiaj maksymalizacj korzyci przez cay Euroland.
327
4.1. Brak dostosowa gospodarki europejskiej

Europa (a w szczeglnoci kraje najwyej rozwinite) jest obecnie obszarem, na ktrym wystpuj znaczne sztywnoci cen i pac. Powoduje to
pogorszenie kondycji gospodarczej najbardziej rozwinitych krajw Unii
Europejskiej. Najwikszym problemem jest niewtpliwie brak zrozumienia tej sytuacji przez osoby odpowiedzialne za polityk gospodarcz. Jedynie usunicie czci istniejcej sztywnoci sprawioby, e integracja
walutowa staaby si opacalna. Bez tego koszty tworzenia unii walutowej
wzrosn, co znacznie zmniejsza jej opacalno. Tylko w krajach o niezwykle duej otwartoci gospodarki korzyci z integracji walutowej mog
w takiej sytuacji przewyszy koszty.
Naley jednak uwiadomi sobie, jak bardzo odleg itrudn rzecz jest
ograniczenie sztywnoci cen ipac wUnii Europejskiej, aszczeglnie
wkrajach Europy Zachodniej. Pastwa te, chcc za wszelk cen zachowa swoj pozycj wEuropie, blokuj pen integracj gospodarcz.
wiadczy otym wci czste stosowanie rodkw para- ipozataryfowych
wUnii Europejskiej. Mona tu wymieni m.in. wprowadzanie cen minimalnych czy narzucanie skomplikowanych przepisw fitosanitarnych.
Ceny minimalne wniektrych krajach s wyznaczane przez pastwo
wcelu zapewnienia opacalnoci produkcji (Nasiowski 2002, s. 69). Niewtpliwie powoduje to stopniowe usztywnienie cen na rynku europejskim iniekorzystnie wpywa na integracj walutow. Czynniki instytucjonalne mog przyczynia si zarwno do wzrostu kosztw, jak ido ich
spadku (Porter 2006, s. 117).
Jak si okazuje, jeszcze trudniejsze jest przeciwdziaanie sztywnoci pac.
Sytuacj paraliuj rozwinite wkrajach Europy Zachodniej zwizki zawodowe kontraktujce stawki pac. Co wicej niektre pastwa praktycznie straciy ztego powodu moliwo stymulowania rynku pracy
inie s obecnie wstanie nic zrobi wkwestii sztywnoci pac. Wniektrych krajach (np. Niemczech) nawet minimalny poziom pac jest przedmiotem branowych porozumie poszczeglnych zwizkw zawodowych
zprzedstawicielami pracodawcw. Wwczas rola pastwa ogranicza si
praktycznie do ustalenia wysokoci zasikw dla bezrobotnych (Nasiowski 2002, s. 118).
328
Kolejnym czynnikiem, ktry mgby sprawi, e europejska unia walutowa staaby si bardziej opacalna, jest znaczne zwikszenie mobilnoci
siy roboczej na wsplnym rynku unijnym. Okazuje si jednak, e kraje
Europy Zachodniej Niemcy czy Francja nie s zainteresowane zwikszeniem mobilnoci siy roboczej. Tumacz swoje postpowanie chci
ochrony rodzimego rynku pracy, za wszelk cen spowalniaj jego integracj, opniajc udostpnienie swoich rynkw pracy obywatelom nowych pastw czonkowskich.
Moe si okaza, e prby tworzenia w peni wsplnego rynku, poczone
z prbami zachowania status quo przez najwiksze pastwa Unii Europejskiej, mog doprowadzi do zwikszenia si regionalnej koncentracji
produkcji. Proces ten jako cz integracji istotnie zmieniby rachunek
kosztw i korzyci. Zwikszyby koszty i spowodowa, e unia walutowa
staaby si jeszcze mniej atrakcyjna (De Grauwe, 2003, s. 92). Przykadem
regionalizacji produkcji s Stany Zjednoczone. Jest faktem, e ich rynek
jest znacznie lepiej zintegrowany ni europejski, a jednak to w Europie
jest nisza regionalna koncentracja np. produkcji samochodw. Mona zatem wnioskowa, e dalsza integracja rynku europejskiego zwikszy koncentracj produkcji. Ta niepokojca prawidowo moe okaza si kolejnym powodem niszej opacalnoci integracji walutowej, gdy wzronie
ryzyko podaowych i popytowych szokw asymetrycznych.
Bardzo silny negatywny wpyw na opacalno integracji walutowej wywieraj szoki asymetryczne. S one spowodowane wystpowaniem znacznych rnic w rozwoju gospodarczym, sztywnoci cen, sztywnoci pac,
ogranicze przepywu kapitau oraz siy roboczej. Wiadomo rwnie, e
nabywcy w krajach rozwijajcych si czsto maj wyranie odmienne potrzeby ni nabywcy w krajach rozwinitych (Porter 2006). Powoduje to, e
konwergencja jest niewystarczajca. Moe to zwikszy zagroenie szokami asymetrycznymi, przed ktrymi krajom nalecym do strefy euro
trudno si ochroni, poniewa zrezygnoway z kontroli nad polityk pienin. Europa od duszego czasu nie przeywaa silniejszych szokw
asymetrycznych. Powoduje to brak penej wiadomoci zagroe wynikajcych z wystpienia takich anomalii.
Nie naley zapomina, e strefa euro wci si rozrasta, przez co zwiksza
si jej zrnicowanie. Chodzi tu zarwno o rnice gospodarcze, ekono-
329
miczne, jak i kulturalne oraz spoeczne. Wszystkie te czynniki mog niekorzystnie wpywa na poziom konwergencji krajw i znacznie zwiksza
ryzyko wystpienia szokw asymetrycznych. Dodatkowe problemy mog
si pojawi w momencie, gdy do strefy euro przystpi kraje, ktre znacznie odbiegaj od redniej unijnej. Zwiksza si wtedy zagroenie szokami
asymetrycznymi. Jeli najwyej rozwinite kraje Eurolandu chc wwczas
utrzyma swj status quo, czego skutkiem s awersja do reform oraz prowadzenie nieefektywnej wsplnej polityki pieninej, moe to doprowadzi do
kryzysu.
Dywergencja krajw jest rozumiana dwojako. Wedug Komisji Europejskiej konieczna jest pena integracja. Na wykresie 8 na jednej osi zaznaczylimy stopie integracji ekonomicznej, a na drugiej stopie dywergencji zatrudnienia i produkcji w krajach strefy euro. Zaleno midzy nimi
ilustruje prosta malejca (wykres 8). Pokazuje to, e wraz ze wzrostem
integracji maleje ryzyko wystpienia szokw asymetrycznych.
Do zupenie innego wniosku doszed Paul Krugman. Stwierdzi on, e
zaleno midzy dwiema omawianymi wielkociami jest liniowa, ale
rosnca (wykres 9). Wedug niego w miar zwikszania si integracji eko-
Stopie dywergencji
produkcji i zatrudnienia
Stopie integracji ekonomicznej
rdo: De Grauwe (2003).
rdo: De Grauwe (2003, s. )
330
wykres 9 Pogld Krugmana

na stopie konwergencji midzy
wykres
9
krajami
Pogld Krugmana
Stopie dywergencji
produkcji i zatrudnienia
wykres 8 Pogld Komisji

Europejskiej na konwergencj
wykres
8 krajami
midzy
Pogld Komisji Europejskiej
Stopie integracji ekonomicznej
rdo: De Grauwe (2003).
rdo: De Grauwe (2003, s. )
nomicznej kraje staj si coraz bardziej wyspecjalizowane i coraz bardziej

podatne na szoki asymetryczne.
Ciko jest jednoznacznie oceni, po czyjej stronie ley racja. Z jednej
strony logiczny wydaje si pogld Unii Europejskiej, gdy jak pokazuje praktyka integracja z innymi krajami prowadzi w wikszoci wypadkw do korzyci po obu stronach. Z drugiej jednak strony trudno
nie zgodzi si z Krugmanem, e w Stanach Zjednoczonych znacznie
bardziej zintegrowanych ni Unia Europejska nastpia regionalizacja produkcji, co moe czeka rwnie Europ. Jedno jest jednak pewne. Unia Europejska w obecnym ksztacie instytucjonalnym nie jest
gotowa przeciwstawi si powaniejszym szokom asymetrycznym. Dopki nie zostan zmienione zasady dziaania niektrych instytucji,
widmo szokw asymetrycznych wci bdzie zagraao europejskiej
unii walutowej.
4.2. Nierwne traktowanie czonkw unii walutowej

Jeli spojrzymy na dotychczasowe skutki istnienia strefy euro, trudno nie
odnie wraenia, e jej nieformalnym celem jest utrzymanie dominujcej pozycji Francji i Niemiec w Europie. Dziki odpowiedniej sile decyzyjnej tych pastw, ktr i tak uznaj za zbyt nisk, s traktowane agodniej
ni inne kraje strefy euro. Jak pokazuj badania empiryczne, prowadzi to
do zwikszenia konkurencyjnoci tych pastw.
Dotyczy to m.in. warunkw zawartych wTraktacie zMaastricht. Arbitralne wyznaczenie poziomu dugu publicznego ideficytu budetowego
jest przyczyn nie tylko nieadekwatnoci do aktualnej sytuacji na rynku
unijnym, ale take braku moliwoci dostosowania go do biecych potrzeb kadego zkrajw. Powoduje to konieczno ci wpolityce budetowej izaniechania pewnych wydatkw. Niestety Niemcy iFrancja maj
moliwo mniejszego ograniczania planowanych wydatkw. Jak pokazuje praktyka, s one traktowane wspecjalny sposb. Jako jedyne spord
czonkw Eurolandu ipastw do niego aspirujcych nie spotykaj si
zrepresjami za przekraczanie deficytu budetowego idugu publicznego
ustalonych przez Traktat zMaastricht.
331
Co wicej, ju obecnie Niemcy iFrancja dziki istnieniu Eurolandu uzyskay dodatkow przewag konkurencyjn nad innymi czonkami strefy
euro. Ich dziaania doprowadziy do sytuacji, e realny kurs euro zwiksza ich konkurencyjno wzgldem innych pastw. Wtabeli 6 pokazano
zmiany realnego kursu walutowego wEurolandzie od 1999 r. Warto
wskanika wysza ni 100 oznacza aprecjacj euro wdanym kraju wporwnaniu ze redni wcaej strefie. Ceny dbr wyraone weuro wzrosy
od 1999r. szybciej ni winnych krajach. Oznacza to wysz skumulowan inflacj i co za tym idzie ograniczon konkurencyjno, jeeli
zwikszonej inflacji nie towarzyszy znaczny wzrost wydajnoci. Wwikszoci pastw Eurolandu wystpia aprecjacja realnego kursu euro niepoczona (zwyjtkiem Irlandii) zodpowiednim wzrostem wydajnoci
ieksportu, natomiast we Francji iNiemczech nastpia deprecjacja kursu
(spadek cen). Towary zkrajw, wktrych stwierdzono deprecjacj, mog
wic atwiej konkurowa na wewntrznym rynku Unii Europejskiej,
atake na rynkach wiatowych. Jak zatem wida, na utworzeniu strefy
euro najbardziej zyskay Niemcy iFrancja.
Dotychczasowe funkcjonowanie euro niestety potwierdzio wiele obaw
zgaszanych przez ekonomistw. Pocztki istnienia europejskiej waluty
zbiegy si ze znacznym kryzysem gospodarki wiatowej, co obnayo
niedoskonaoci monetarystycznego ukierunkowania polityki pieninej
Europejskiego Banku Centralnego. W ostatnim czasie obserwuje si te
trudnoci niektrych pastw w sferze finansw publicznych (dotyczy to
gwnych pastw unii walutowej), co wywouje take liczne spory na ten
temat. Napicia s znaczne i nie wiadomo, czy unia walutowa je wytrzyma, a nawet jeli tak si stanie, to jak bdzie wyglda po ich przezwycieniu (Lutkowski 2004, s. 246).
Reforma jest konieczna z powodu braku odpowiednich dziaa w latach
90., w okresie prosperity. Konieczne s teraz zmiany skokowe, niewtpliwie trudniejsze do wprowadzenia i o wiele bardziej ryzykowne. Doktryny
bdce podstawami europejskiej unii walutowej wydaj si w pewnym
stopniu nieprzystosowane do obecnej sytuacji.
W europejskiej unii walutowej gbokich reform wymagaj take kwestie
prawne. Decyzje raz podjte obowizuj przez dugi okres zpowodu niemonoci ich zmiany. Jest to przyczyn sabego dostosowania prawa oraz
332
tabela 6 Zmiany realnego kursu walutowego wewntrz strefy euro

w latach 19992006 (1999 = 100)
Pastwo
Zmiana realnego kursu walutowego
Portugalia
113
Irlandia
109
Hiszpania
108
Holandia
105
Wochy
105
Belgia
103
Grecja
103
Finlandia
100
Austria
100
Francja
96
Niemcy
94
rdo: Aherne, Pisani-Ferry (2006).
zasad dziaania Eurolandu do obecnej sytuacji gospodarczej wregionie

ina wiecie. Powoduje to rwnie niemono odpowiedniej reakcji poszczeglnych pastw. Ograniczanie moliwoci decydowania wkwestiach zwizanych wgospodark jest faktem, aewentualny dalszy brak
odpowiednich reform bdzie hamulcem dla ich gospodarek.
Stopie skomplikowania gospodarki, bdcej zoonym systemem zalenoci, ronie w staym tempie. Powoduje to konieczno cigych, pynnych
dostosowa do coraz szybciej rozwijajcej si sytuacji gospodarczej i ekonomicznej. Z tego powodu przed wadzami Eurolandu pojawiaj si wci
nowe wyzwania, ktre wymuszaj cig popraw elastycznoci decyzyjnej,
jak te zwikszanie skonnoci do ewolucji europejskiej unii monetarnej
zgodnie ze zmieniajc si sytuacj makroekonomiczn. Opnienia tego
procesu mog mie niekorzystny wpyw na europejsk uni walutow.
333
5. Zakoczenie
Europejska unia walutowa to przedsiwzicie na niespotykan do tej
pory skal. Miao ono zapewni integrujcej si Europie posiadanie
waluty o znaczeniu midzynarodowym, co w duej mierze si powiodo. Wydaje si, e z teoretycznego punktu widzenia Unia Europejska
jest waciwym miejscem do stworzenia unii walutowej. Jak si jednak
tabela 7
Wzrost gospodarczy w krajach strefy euro

2002
2003
2004
2005
2006
2007
Strefa euro
0,9
0,8
2,1
1,7
2,8
2,7
Austria
1,6
0,8
2,5
2,9
3,4
3,1
Belgia
1,5
1,0
3,0
1,7
2,8
2,8
Cypr
2,1
1,9
4,2
3,9
4,0
4,4
Finlandia
1,6
1,8
3,7
2,8
4,9
4,5
Francja
1,0
1,1
2,5
1,9
2,2
2,2
Grecja
3,9
5,0
4,6
3,8
4,2
4,0
Hiszpania
2,7
3,1
3,3
3,6
3,9
3,8
Holandia
0,1
0,3
2,2
1,5
3,0
3,5
Irlandia
6,6
4,5
4,4
6,0
5,7
5,3
Luksemburg
4,1
2,1
4,9
5,0
6,1
4,5
Malta
2,6
-0,3
0,6
3,2
3,4
3,8
Niemcy
0,0
-0,2
1,1
0,8
2,9
2,5
Portugalia
0,8
-0,8
1,5
0,9
1,3
1,8
Sowenia
3,7
2,8
4,4
4,1
5,7
6,1
Wochy
0,5
0,0
1,5
0,6
1,8
1,5
334
okazuje, wiele niekorzystnych zjawisk obserwowanych na tym obszarze uniemoliwia optymalizacj strefy euro.
Jak pokazuj badania, najwiksze kraje Niemcy i Francja wykorzystuj
sw dominujc rol, by wzmacnia swoj pozycj na ekonomicznej arenie midzynarodowej. Mimo to wci notuj jeden z najniszych wskanikw wzrostu gospodarczego w caej strefie euro. Europejska unia walutowa pozwala im przezwycia stagnacj gospodarcz.
Specjalici przyznaj, e euro moe przynie pewne korzyci, ale do tego
konieczne s gbokie reformy gospodarcze (Rosati 2008). Obecnie w strefie euro nie nastpuj spodziewane pozytywne zmiany. Z powodu trudnej
sytuacji gospodarczej inflacja ronie do szybko, a wzrost gospodarczy
si zmniejsza. Jest to niewtpliwie wyzwanie dla europejskiej unii
walutowej.
335
Bibliografia
Aherne A., Pisani-Ferry J. (2006), The Euro: Only for the Agile, Bruegel
Policy Brie 2006/01, February.
De Grauwe P. (2003), Unia walutowa, PWE, Warszawa.
Jakubiszyn K., Karski B., Rybiska D. (1999), Euro nowa waluta, Twigger,
Warszawa.
Kwapie K., Wjcik C. (2008), Euro: wsplna waluta europejska, Urzd
Komitetu Integracji Europejskiej, Warszawa.
Lutkowski K. (2004), Od zotego do euro: rda obaw i nadziei, Twigger,
Warszawa.
Nasiowski M. (2002), System rynkowy: podstawy mikro- i makroekonomii, Wydawnictwo Key Text, Warszawa.
Nowak-Far A. (2007), Czy euro jest symbolem europejskiej jednoci,
w: K.ukrowska (red.), Co dzieli, co integruje Wsplnot Europejsk,
Oficyna Wydawnicza SGH, Warszawa.
Orowski W. (2008), Zmiana cen towarw i usug po wejciu do strefy
euro, Rzeczpospolita, 15 kwietnia, s. S7.
Porter M.E. (2006), Przewaga konkurencyjna: osiganie i utrzymywanie
lepszych wynikw, Wydawnictwo Helion, Gliwice.
Rosati D. (2008), Wsplna waluta a wzrost gospodarczy, Rzeczpospolita,
15 kwietnia, s. S2.
Szelg K. (2007), Expected and actual impact of EMU on growth, public
finances and structural reforms in the euro area, Working Paper, nr40,
NBP, Warszawa.
NETOGRAFIA
www.ebc.int
www.epp.eurostat.ec.europe.eu
www.imf.org
www.nbp.pl
www.oecd.org
336
Aleksandra Rogut, Grzegorz Tchorek

Dyskusja o wsplnej walucie.
Korzyci i koszty dla Polski
Polska w strefie euro
Korzyci i szanse przyjcia wsplnej waluty
Integracja rynkw finansowych oraz handel i inwestycje
a pienidz midzynarodowy
Koszty i zagroenia uczestnictwa w unii walutowej
Utrata polityki pieninej i kursowej a dostosowania
i krtkookresowe koszty uczestnictwa w strefie euro
337
dr ALEKSANDRA
ROGUT
Biuro ds. Integracji
ze Stref Euro
dr GRZEGORZ
TCHOREK

Biuro ds. Integracji
ze Stref Euro
Dyskusja owsplnej walucie.

Korzyci ikoszty dla Polski*
1. WPROWADZENIE
Oprcz rozpoczcia transformacji na pocztku lat 90. XX w. iakcesji do
Unii Europejskiej w2004r. planowane wejcie do strefy euro to jedno
znajwaniejszych wydarze dla Polski. To historyczne wyzwanie, ktre
naley podj ze szczegln refleksj irozwag. Zamiana pienidza krajowego na wspln walut przesdzi oistotnych kwestiach gospodarczych
na wiele lat. Pienidz ma bowiem zwizek niemal zkadym obszarem
gospodarki.
Przystpienie do duego obszaru walutowego, ktry ma powszechnie akceptowany pienidz, moe przynie wiele korzyci, ale wie si rwnie zpewnym ryzykiem. Celem poniszego tekstu jest ich zestawienie.
Autorzy pragn serdecznie podzikowa caemu zespoowi Biura ds. Integracji ze Stref
Euro (BISE) w NBP oraz wszystkim zaangaowanym w proces przygotowywania Raportu
na temat penego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej w trzecim etapie Unii Gospodarczej i Walutowej, okrelanego dalej jako Raport lub Raport 2009. Wiele zawartych w tekcie
wnioskw, obserwacji i refleksji jest wynikiem niezliczonych dyskusji nt. integracji walutowej, w ktrych brali udzia zarwno pracownicy NBP, jak i eksperci zewntrzni. Pena
odpowiedzialno za tre spoczywa oczywicie na piszcych te sowa.
*
338
Przystpienie do strefy euro naley traktowa jako decyzj ocharakterze

wielopokoleniowym, ktrej skutki zaczn si ujawnia ju wkrtkim
okresie. Dlatego rozkad korzyci oraz kosztw przyjcia euro wPolsce
zostanie przedstawiony wperspektywie krtko- idugookresowej.
2. Korzyci iszanse dla Polski zwizane

z uczestnictwem wstrefie euro
2.1. Korzyci bezporednie
Ze wzgldu na horyzont czasowy, wjakim mog wystpi korzyci zprzyjcia wsplnej waluty, oraz moliwo ich oszacowania naley rozrni
korzyci bezporednie iporednie por. schemat 1.
Pierwsze zwymienionych skutkw pojawi si wwyniku eliminacji ryzyka kursowego ikosztw transakcyjnych wrelacjach zpodmiotami posugujcymi si euro. Korzyci te nastpi niemal automatycznie wmomencie wymiany waluty krajowej na euro. Skala ryzyka kursowego oraz
kosztw transakcyjnych, awic ipotencjalnych korzyci zusztywnienia
kursu, jest wiksza wprzypadku walut, ktre nie maj duego znaczenia
wwiatowym systemie gospodarczym, oraz walut mniej stabilnych. Ponadto koszty te rosn wraz ze zwikszaniem si otwartoci gospodarki,
mierzonej wymian handlow zzagranic. Przyjcie euro pozwoli na korzystanie zprzywileju posiadania drugiej waluty midzynarodowej na
wiecie, ktra cieszy si zaufaniem, jest stabilna oraz wzmacnia sw pozycj
wmidzynarodowym systemie finansowym. Powoduje to, e potencjalnie
wicej jest korzyci zposiadania pienidza midzynarodowego ni krajowego, tj. polskiegozotego.
Oszacowanie skali korzyci zredukcji kosztw transakcyjnych jest niezmiernie trudne. Przedstawiane wliteraturze oszacowania przybliaj
potencjalne korzyci przez zestawienie informacji nt. wartoci transakcji
rozliczanych weuro (lub innych walutach) na podstawie bilansu patniczego (Raport 2009). Wedug Raportu NBP z2004r. koszty transakcyjne
Euro jest powszechnie wykorzystywane jako pienidz krajowy pastw czonkowskich
ijako pienidz midzynarodowy przez podmioty spoza strefy euro.
339
schemat 1 Akumulacja korzyci z uczestnictwa w strefie euro

Korzyci bezporednie
Ujawniaj si szybko i kumuluj w czasie.
S do pewnego stopnia policzalne.
Mog prowadzi do efektw porednich.
Redukcja ryzyka kursowego
i kosztw transakcyjnych
(okoo 0,2% PKB rocznie)
Obnika stp procentowych

okoo 2,22,4 pkt bazowych
(dane prezentuj potencjaln skal zmian

wg poziomu z 2008 r.)
Korzyci porednie
Wynikaj ze wzrostu stabilnoci gospodarki i jej asymilacji z obszarem walutowym.

Maa gospodarka dostaje wiarygodno unii walutowej. Nastpuje rwnie dugotrway
proces realokacji zasobw w skali unii walutowej.
Maj charakter potencjalny
(potrzebne s dodatkowe warunki do ich wygenerowania i spoytkowania).
Naley je traktowa w kategorii szans.
S trudne do oszacowania.
Rozwj i integracja
rynkw nansowych
dostp do duego
midzynarodowego rynku
nansowego
Wzrost handlu wewntrz

strefy euro i poza ni
o 12% wyszy poziom
eksportu w dugim okresie
Wzrost inwestycji
krajowych oraz
zagranicznych
o 12% wyszy poziom
w dugim okresie
Euro jako waluta midzynarodowa
rdo: prezentacja Raportu 2009 oraz uzupenienia wasne.
zwizane zwymian walut EUR/PLN wynosz okoo 0,2% PKB. Oszacowania dla Sowacji iSowenii wskazuj na oszczdnoci rzdu 0,20,3%
PKB. Koszty transakcyjne zwizane zfunkcjonowaniem kilku walut s,
co prawda, relatywnie mae (szczeglnie dziki postpowi wteleinformatyce, powstaniu sprawnych systemw transakcyjnych), maj jednak charakter trway, czyli trzeba je cigle ponosi. Korzyci wynikajce zich
zmniejszenia rosn zatem wmiar upywu czasu.
Ryzyko kursowe wpywa na postrzeganie ryzyka kraju. Dotyczy to szczeglnie gospodarek osabiej rozwinitych rynkach finansowych itych,
340
wktrych przywizanie do stabilnoci cen ifinansw publicznych nie

jest powszechne. Dziki przyjciu euro maa gospodarka zyskuje wiarygodno caej unii walutowej. Wczenie gospodarki doganiajcej do duego, stabilnego obszaru owiarygodnej polityce pieninej, relatywnie
sprawnych reguach fiskalnych oraz uznanej walucie midzynarodowej
zwiksza jej wiarygodno. Znajduje to na og odzwierciedlenie wobnieniu stopy procentowej wymaganej przez inwestorw poyczajcych jej
kapita, ktry dla krajw biedniejszych jest istotnym czynnikiem wzrostu
gospodarczego.
Obliczenia przeprowadzone na potrzeby Raportu 2009 pozwoliy oszacowa, e wysoko premii za ryzyko kursowe zawartej wdugoterminowych stopach procentowych wynosi okoo 230240 punktw bazowych,
czyli 2,32,4 pkt proc. Jest to podobna wielko jak wprzypadku innych
pastw; szacunkowa warto dla Wgier wyniosa okoo 1,53 pkt proc.,
a dla Sowacji okoo 0,51 pkt proc. (szerzej: Raport 2009). Warto podkreli, e wniektrych krajach strefy euro (Portugalia, Grecja oraz wmniejszym stopniu Hiszpania) skala redukcji stp procentowych po wprowadzeniu wsplnej waluty sigaa nawet 34 pkt proc. Wynikao to zduej
inflacji iwysokich stp procentowych na kilka lat przed przystpieniem
do strefy euro.
Obnika stp procentowych bdzie rwnie wynika zobnienia ryzyka
makroekonomicznego. Ocena wiarygodnoci gospodarki przez najwiksze agencje ratingowe wskazuje, e obecna pozycja Polski jest wysoka.
Wysze oceny ratingowe maj tylko Sowacja iCzechy. Wporwnaniu
zpastwami strefy euro pozycja Polski jest nisza. Przedstawiciele agencji ratingowych Fitch, Moodys iStandard and Poors oceniaj, e po przystpieniu Polski do strefy euro rating naszego kraju wzronie. Jednoczenie podkrelaj, e zakres zmian bdzie zaleny od skali reform
strukturalnych przeprowadzonych jeszcze przed przystpieniem do strefy euro, wszczeglnoci od konsolidacji finansw publicznych. Rwnoczenie wskazuje si, e wprzypadku przeprowadzenia niezbdnych dostosowa rating Polski zostanie podniesiony niezalenie od tego, czy
przyjmiemy euro.
WRaporcie podkrela si rwnie, e na skutek wprowadzenia euro mog zosta
zredukowane pozostae skadniki premii za ryzyko, tzn. ryzyko pynnoci oraz ryzyko
niewypacalnoci, wmiar poprawy percepcji wiarygodnoci makroekonomicznej Polski.
341
Na schemacie 1 wiarygodno gospodarki oraz wzrost konkurencji zaliczone zostay do kategorii korzyci porednich, mimo e mog si uaktywni ju wkrtkim okresie. czny bilans wpywu tych czynnikw
bdzie mona jednak oceni dopiero ex post. Obecno wstrefie euro
moe sprzyja wzrostowi wiarygodnoci ipoprawie ratingw kredytowych. Posiadanie euro nie chroni jednak przed obnieniem tej wiarygodnoci wprzypadku niekorzystnej sytuacji gospodarczej. Przykadem jest
obnienie ratingw dla Grecji iHiszpanii na pocztku 2008r. na skutek
pogarszania si kondycji tych gospodarek. Podobnie jest wzakresie konkurencji. Euro bdzie sprzyjao wikszej przejrzystoci cen, co powinno
podkreli cenowo-kosztowe przewagi gospodarki polskiej. Wiksza konkurencja to jednak wiksza ekspozycja na ryzyko wyeliminowania zrynku najmniej efektywnych podmiotw.
2.2. Szanse wynikajce zwczenia

do duego obszaru walutowego
2.2.1. Integracja rynkw finansowych
Korzyci bezporednie (redukcja ryzyka kursowego ikosztw transakcyjnych oraz zwikszenie zaufania do gospodarki irealokacja zasobw
wskali strefy euro) powinny prowadzi do uruchomienia wielu dugotrwaych procesw ekonomicznych por. wykres 1. S to porednie skutki udziau wunii walutowej, tj.:
integracja rynkw finansowych,
wzrostu handlu midzynarodowego,
wzrostu inwestycji krajowych izagranicznych.
Integracja rynkw finansowych jest jednym znajszybciej odczuwalnych
skutkw wejcia do unii walutowej. Zawdzicza to eliminacji ryzyka kursowego wrelacjach zduym, rozwinitym obszarem finansowym. Wida
to wszczeglnoci na rynku pieninym, gdzie stopy procentowe wrnych krajach stay si niemal identyczne ju wmomencie pojawienia si
euro wpostaci bezgotwkowej w1999r. por. wykres 1. Wynikao to
zeliminacji ryzyka kursowego oraz wprowadzenia jednej, wsplnej dla
wszystkich polityki pieninej. Zrnicowanie cen pienidza na rynkach
midzybankowych krajw czonkowskich spado zrelatywnie wysokiego
342
poziomu 300400 punktw bazowych do kilku, kilkunastu po utworzeniu strefy euro. Rwnie na rynku obligacji rzdowych stopy procentowe
upodobniay si ju wtrakcie przygotowa do przyjcia euro. wiadczy
to, e dla krajw osabiej rozwinitych gospodarkach dostp do wsplnego rynku finansowego moe by szans na taszy iatwiej dostpny kapita. Oznacza to wiksz moliwo sfinansowania konsumpcji iinwestycji kredytem.
Integracja finansowa moe uatwia dostp polskich podmiotw do rynku
europejskiego, atake podmiotw zagranicznych do rynku polskiego. Potencjalny napyw porednikw finansowych na polski rynek moe prowadzi do zwikszenia zakresu oraz poprawy jakoci usug finansowych
wwyniku zaostrzenia konkurencji. Wzrostu dostpnoci tych usug oczekuje si przede wszystkim wsektorze maych irednich przedsibiorstw.
W praktyce funkcjonowania rynkw finansowych krajw strefy euro obserwuje si tendencj do zmniejszania opat iprowizji oraz wyrwnywania
kosztu kredytu wkrajach strefy euro. Porwnanie bankowych stp procentowych na rynku kredytw idepozytw wskazuje jednak na zrnicowanie
kosztu pienidza wposzczeglnych krajach (por. wykres 1). Wynika to zfaktu, e mimo eliminacji ryzyka kursowego wci istnieje wiele barier wpostaci rnic jzykowych, kulturowych, odmiennych zachowa bd upodoba
klientw oraz rnej kondycji przedsibiorstw ikonsumentw. Oznacza to,
e wwielu dziedzinach rynki pozostan lokalne (krajowe). Trudno np. oczekiwa od gospodarstw domowych oraz maych irednich przedsibiorstw
wFinlandii, e bd chciay przechodzi procedur weryfikacji wiarygodnoci kredytowej wHiszpanii lub Grecji. Oczywicie banki zHiszpanii iGrecji
mog prowadzi dziaalno na terenie Finlandii iwten sposb konkurowa
oklientw. Praktyka pokazuje jednak, e zakres transgranicznego wiadczenia usug jest bardzo may, atworzenie grup bankowych prowadzcych dziaalno wcaej strefie euro jest wci wpocztkowym stadium.
Dowiadczenia wzakresie integracji rynkw finansowych wskazuj, e
finansowanie kieruje si wstron duych, pynnych rynkw, obcionych mniejszymi kosztami dziki korzyciom skali. Proces ten wzmacnia
1 punkt procentowy to 100 punktw bazowych.
Przedsibiorstwom igospodarstwom domowym znacznie atwiej jest zaciga kredyt
ilokowa oszczdnoci wbankach znajdujcych si wich bezporednim ssiedztwie.
Z kolei banki chtniej poyczaj podmiotom, ktre znaj, potrafi bowiem oceni je pod
wzgldem wiarygodnoci kredytowej iperspektyw odzyskania kapitau.

343
wykres 1 Odchylenie standardowe redniej stopy rynku

midzybankowego w krajach strefy euro (lewy wykres)
oraz zrnicowanie oprocentowania kredytw dla
przedsibiorstw (prawy wykres)
300
pkt bazowe
60
pkt bazowe
55
50
250
45
2007
200
40
35
30
150
25
20
50
15
0
10
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
O/N
1M
12 M
2003
2004
2005
do 1 roku/do 1 miliona EUR

do 1 roku/powyej 1 miliona EUR
2006
2007
powyej 1 roku/do 1 miliona EUR

powyej 1 roku/powyej 1 miliona EUR
O/N stopy overnight poyczki jednodniowe, 1 M oprocentowanie poyczek 1-miesicznych, 12 M oprocentowanie poyczek 12-miesicznych
rdo: baza danych EBC Statistical Warehouse.
konsolidacja sprzyjajca wzrostowi efektywnoci najwikszych uczestnikw

rynku zarwno po stronie biorcw, jak idawcw kapitau. Dlatego najwikszymi
beneficjentami integracji finansowej wpierwszej kolejnoci staj si duzi gracze.
Mae podmioty, zarwno przedsibiorstwa, jak igospodarstwa domowe (dla ktrych jedynym rdem finansowania jest kredyt), nadal bd korzystay gwnie
zfinansowania lokalnego, awic bankowego. Cho wprowadzenie wsplnej
waluty przyczynio si do szybszego isprawniejszego przepywu kapitau oraz
wyrwnania jego ceny, to dostpno alternatywnych rde finansowania iangaowania kapitau zaleaa od konkurencji na poziomie lokalnym.
Oznacza to, e mimo tworzenia wsplnego rynku finansowego lokalne rynki finansowe niedostatecznie rozwinite pod wzgldem obrotu ipynnoci naraone
s na ucieczk porednikw do bardziej rozwinitych centrw finansowych.
Dlatego istotn rol wfinansowaniu dziaalnoci irozwoju maych oraz rednich firm odgrywaj, iwci bd odgrywa, lokalne instytucje finansowe.
Polski system finansowy jest duo sabszy kapitaowo nawet wporwnaniu znajmniejszymi systemami krajw strefy euro. Na niski poziom jego
rozwoju wskazuje warto aktyww do PKB, wynoszca 104% PKB
344
wykres 2 Aktywa systemu finansowego jako procent PKB

500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0
Polska
2004
Czechy
Wgry
Sowacja
Strefa euro
2007
rdo: Rozwj systemu finansowego w Polsce prezentacja, 2009.
w2007r., co stanowio okoo 1/4 przecitnej relacji wkrajach strefy euro.

wiadczy to jednoczenie ojego ograniczonej roli wfinansowaniu sfery
realnej por. wykres 2.
Wiele argumentw wskazuje na to, e polski system finansowy jest gotowy do dziaania wwarunkach jednolitej waluty izdolny do transmisji
kapitau ze strefy euro. Pod wzgldem dostpu do know how, jakoci kapitau ludzkiego oraz rozwiza technicznych iorganizacyjnych polski system finansowy (de facto wokoo 75% bankowy) nie ustpuje instytucjom
europejskim, gwnie dziki procesom konsolidacji oraz restrukturyzacji,
wtym wznacznej mierze dziki kapitaowi zagranicznemu.
Jednym zgwnych problemw polskiego rynku finansowego (kapitaowego) wnajbliszych latach bdzie nierwnowaga pomidzy popytem na
instrumenty finansowe aich poda. Oznacza to, e naley oczekiwa
dalszego napywu oszczdnoci do instytucji wsplnego inwestowania
(prognozy wskazuj, i wnajbliszych latach aktywa OFE, TFI oraz ubezpieczycieli mog przewysza kapitay bdce wposiadaniu bankw).
Przy braku odpowiedniego zainteresowania przedsibiorstw rynkiem kaJednoczenie relacja aktyww instytucji finansowych do PKB bya okoo dwukrotnie
nisza ni wnajsabiej rozwinitym pod tym wzgldem systemie greckim.
345
pitaowym moe to prowadzi do przenoszenia oszczdnoci na bardziej

pynne rynki europejskie, jednak krajowym przedsibiorstwom nadal
trudniej bdzie pozyska na nich kapita.
Wydaje si, e przed wprowadzeniem euro wPolsce naley umocni
pozycj krajowego sektora finansowego jako lokalnego centrum transferu oszczdnoci. Brak dostatecznie duej poday produktw finansowych oferowanych przez lokalnych porednikw oraz niezdolno do
przycignicia zagranicznych inwestorw iinstytucji finansowych
mog spowodowa marginalizacj polskiego rynku finansowego iprzeniesienie obrotu na pynne rynki finansowe strefy euro. Polskie podmioty dugo jeszcze nie bd na tyle due iwiarygodne, aby swobodnie konkurowa okapita na rynkach zagranicznych. Dlatego
decydujcy dla ich rozwoju moe okaza si lokalny mechanizm transformacji lokalnych oszczdnoci wlokalne inwestycje.
2.2.2. Handel zagraniczny

Aby zrozumie mechanizmy prowadzce do przesuni whandlu iinwestycjach, naley uwiadomi sobie, e unia walutowa to znacznie wicej
ni usztywnienie kursu ikorzyci transakcyjne ztego tytuu. Handel zagraniczny iinwestycje to oprcz otwartych rynkw finansowych najwaniejsze kanay czce dan gospodark zinnymi. Stanowi rdo nowych pomysw, technologii, wiedzy iperspektyw. Przyjcie wsplnej
waluty wie si ze wzrostem stabilnoci makroekonomicznej ipowstaniem duego obszaru walutowego.
Analiza pierwszych lat funkcjonowania strefy euro potwierdza pozytywny wpyw euro na handel pomidzy krajami czonkowskimi (Baldwin
iin. 2008). Skala tego efektu od 1999r. jest szacowana na 515%. Euro
przyczynio si rwnie do zwikszenia wymiany handlowej zkrajami
spoza strefy euro. Dla partnerw handlowych zkrajw trzecich rynki krajw strefy euro utworzyy jeden wsplny rynek, co zmniejszyo koszty
dostpu do niego iprzyczynio si do zwikszenia wymiany handlowej.
Strefa euro jest najwikszym partnerem handlowym na wiecie. cznie
zobrotami handlowymi pomidzy krajami czonkowskimi (intra euro)
wlatach 20062007 na stref euro (15 pastw) przypadao ponad 30%
wiatowego handlu (szerzej: Mroczek 2008).
346
wykres 3 Skala potencjalnego dugookresowego wpywu euro

na handel i inwestycje w Polsce
14
12
10
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
Zmiana eksportu
Wzrost inwestycji
%
25
20
15
10
5
10
25
50
10
25
Lata od wstpienia do strefy euro
Lata od wstpienia do strefy euro
Obnienie premii za ryzyko o 1 pkt proc.

Obnienie kosztw transakcyjnych
Obnienie premii za ryzyko i kosztw transakcyjnych
Obnienie kosztw transakcyjnych

Obnienie premii za ryzyko o 1 pkt proc.
Obnienie premii za ryzyko i kosztw transakcyjnych
50
Uwaga: w przypadku wykresu dotyczcego eksportu pierwsza z warstw przedstawia

korzyci z tytuu obnienia premii za ryzyko kursowe o 1 pkt proc. (wg zaoe modelu
wykorzystanego do szacunkw korzyci). Druga warstwa wskazuje skal korzyci wynikajcych z obnienia kosztw transakcyjnych. Trzecia, najwiksza warstwa korzyci
to suma dwch poprzednich czynnikw.
W przypadku inwestycji pierwsza warstwa okrela skutki obnienia kosztw transakcyjnych, druga obnik premii za ryzyka. Trzecia, najwysza warstwa oznacza sum
tych korzyci w dugim okresie.
rdo: Daras, Hagemajer (2008).
Wprowadzenie euro sprawio, e stao si ono drug najwaniejsz walut

wiatow, co miao istotne konsekwencje dla wiatowego handlu. Posiadanie uznanego ipowszechnie akceptowanego na wiecie pienidza przynioso korzy wpostaci jego powszechniejszego uycia rwnie poza
stref euro. Euro stao si bowiem walut fakturowania handlu take
wprzypadku transakcji handlowych realizowanych zpartnerami spoza
strefy euro (nieco ponad poowa handlu krajw strefy euro poza stref
euro bya fakturowana we wsplnej walucie).
Na jakie korzyci moe liczy polska gospodarka po przyjciu euro? Zaley to od kilku czynnikw. Otwarto na wymian zgospodarkami
strefy euro jest wprzypadku Polski relatywnie wysoka wysza ni
wFinlandii, Irlandii, Grecji ipodobna jak wHiszpanii. Stwarza to do-
347
godne wyjciowe warunki do osignicia korzyci handlowych zintegracji ze stref euro. Dowiadczenia wskazuj, e najsilniejszy wzrost
eksportu po wprowadzeniu wsplnej waluty nastpi wkrajach, ktre
charakteryzoway si du intensywnoci powiza handlowych
zczonkami strefy euro. Optymistycznym wnioskiem pyncym zbada oraz analiz dowiadcze krajw strefy euro jest wzrost skali handlu
wewntrzgaziowego, ktry zmniejsza podatno na wstrzsy asymetryczne. Ponadto wzrost wymiany handlowej bdzie zalea od zmiennoci polskiej waluty (skutek wyeliminowania ryzyka waha nominalnego kursu walutowego jest tym wikszy, im wiksza jest niestabilno
kursu). Wwietle wynikw analiz kurszotego jest najmniej stabilny
spord walut krajw Europy rodkowo-Wschodniej. rdem istotnych
korzyci bdzie rwnie przynaleno do obszaru walutowego ouznanej walucie midzynarodowej, co pozwala na jej powszechniejsze uycie wtransakcjach zkrajami trzecimi.
Na potrzeby Raportu przeprowadzono badania, ktre miay odpowiedzie
na pytanie owpyw przystpienia Polski do strefy euro na wzrost eksportu iimportu. Wyniki symulacji wskazuj, e wysza dynamika wzrostu
eksportu bdzie obserwowana nawet przez 25 lat po akcesji. Dziki temu
nastpi trway wzrost eksportu prawie o13% wporwnaniu zsytuacj, gdyby Polska pozostaa poza stref euro. Dugookresowy wzrost eksportu bdzie skutkiem przede wszystkim zwikszenia konkurencyjnoci
polskich przedsibiorstw. Wkrtkim okresie mog nastpi przejciowe
zwikszenie importu ispadek eksportu ze wzgldu na moliwy wzrost
popytu wewntrznego. Na skutek niszych stp procentowych iwikszej
konsumpcji krajowej eksporterzy nie bd musieli zabiega orynki zagraniczne, zduym powodzeniem bd bowiem lokowa swoj produkcj na
rynku krajowym por. wykres 3.
Naley jednak pamita, e skala potencjalnych korzyci zszerszego wczenia si wwymian handlow itym samym wmidzynarodowy podzia pracy bdzie wduym stopniu zalee od atrakcyjnoci (cenowej
ijakociowej) krajowej oferty produktowej. Bdzie rwnie pochodn
konkurencyjnoci polskich przedsibiorstw oraz ich zdolnoci do ekspansji na rynki zagraniczne.
348
2.2.3. Inwestycje krajowe izagraniczne

Dziki niszemu kosztowi kapitau iatwiejszemu dostpowi do zagranicznych oszczdnoci koszty inwestycji ponoszone przez polskie przedsibiorstwa powinny si zmniejszy, co moe przyczyni si do ich wzrostu. Wpyw inwestycji jest szczeglnie istotny (w porwnaniu zwpywem
wydatkw konsumpcyjnych czy rzdowych), poniewa inwestycje tworz zasb kapitau wgospodarce, od ktrego zkolei zale jej potencja
produkcyjny iwydajno pracy.
Polska charakteryzuje si relatywnie ma poda kapitau (w stosunku
do potrzeb inwestycyjnych), co wynika zniedostatecznego poziomu
oszczdnoci. Niszy koszt pozyskania kapitau oraz poprawa dostpu do
oszczdnoci zagranicznych mogyby zwikszy warto realizowanych
inwestycji, dziki czemu wzrsby ich udzia wtworzeniu PKB (co nastpio wHiszpanii, Portugalii iGrecji).
Wyniki symulacji przeprowadzonych na potrzeby Raportu sugeruj, e po
wstpieniu do strefy euro mona spodziewa si wzrostu inwestycji
wPolsce (w rezultacie spadku nominalnej stopy procentowej o1 pkt
proc.). Wywoany tym wzrost inwestycji pozwoli wcigu pierwszych
czterech lat czonkostwa na akumulacj dodatkowych 20% kapitau wporwnaniu ze scenariuszem bazowym (pozostawania poza stref euro).
Autorzy badania wskazuj, e wdugim okresie skutek wzrostu inwestycji bdzie nieco sabszy zakumulowany kapita moe by ookoo 12%
wyszy ni wscenariuszu bazowym.
Szczeglne znaczenie dla Polski po akcesji do strefy euro moe mie wzrost
bezporednich inwestycji zagranicznych (BIZ). Wanalizach podkrela si,
e skala tego wzrostu oraz pozytywne oddziaywanie napywu BIZ na podniesienie poziomu technologicznego polskiej gospodarki bd zalee od
zdolnoci do absorpcji tych inwestycji. Na zdolnoci te skadaj si: klimat
inwestycyjny iotoczenie biznesu, kapita ludzki rozumiany jako wyksztacenie iumiejtnoci pracownikw, innowacyjno przedsibiorstw wkraju
odbierajcym inwestycje, jak te towarzyszcy im napyw technologii.
Obserwacja dowiadcze krajw strefy euro wskazuje, e integracja
monetarna nie jest gwnym czynnikiem konkurowania oinwestycje
349
bezporednie. Moe stanowi czynnik wspierajcy, anie decydujcy.

Wedug analiz gospodarek transformujcych si najwaniejszymi dziaaniami dla przycigania BIZ s: zwikszenie wydatkw na badania
irozwj, podniesienie kwalifikacji oraz zwikszenie poday ijakoci
pracy. Skala rzeczywistego wzrostu inwestycji bdzie zaleaa od przygotowania polskiej gospodarki, wszczeglnoci od stworzenia przyjaznego klimatu inwestycyjnego.
3. Koszty izagroenia zwizane zprzyjciem

euro wpolskiej gospodarce
Przyjcie przez Polsk wsplnej europejskiej waluty oprcz korzyci
iszans oznacza take konieczno poniesienia kosztw oraz ryzyko poja-
schemat 2 Koszty i ryzyko zwizane z zamian pienidza krajowego

na euro
Koszty
Dugookresowe utrata krajowej
polityki pieninej i kursowej
Spadaj w miar upywu czasu.
Trudno je oszacowa.
Krtkookresowe dostosowania
ekonomiczne, techniczne
i organizacyjne
Ujawniaj w krtkim okresie.
S do pewnego stopnia policzalne.
Zagroenia rednio- i dugookresowe

Mog si ujawni jako skutek niedostosowania gospodarki do strefy euro, braku
elastycznoci gospodarki, niewaciwej polityki gospodarczej przed wejciem do strefy
euro i wewntrz unii walutowej.
Ryzyko ustalenia
nieoptymalnego
kursu konwersji
Ryzyko boomu
kredytowego
i nadmiernego
zaduenia
Ryzyko wzrostu
inacji, utraty
konkurencyjnoci,
wzrostu bezrobocia
Ryzyko przenoszenia
wstrzsw na
rynkach nansowych
Ryzyko nieskutecznego funkcjonowania mechanizmw alternatywnych wobec

polityki pieninej
rdo: prezentacja Raportu 2009 oraz uzupenienia wasne.
350
wienia si pewnych zagroe. Koszty izagroenia, podobnie jakkorzyci

iszanse, rwnie zostan poddane ocenie wperspektywie krtkiego
idugiego okresu por. schemat 2.
Dugookresowym makroekonomicznym kosztem przystpienia Polski do
strefy euro bdzie utrata moliwoci prowadzenia autonomicznej polityki
pieninej ikursowej. Wkrtkim okresie konieczne bdzie poniesienie
wysiku zwizanego zdostosowaniem do funkcjonowania wobszarze
wsplnego pienidza oraz poniesienie kosztw technicznych iorganizacyjnych zwizanych zwprowadzeniem euro do obiegu gotwkowego. Zagroenia wynikajce zprzyjcia wsplnej waluty wi si zryzykiem
pogorszenia konkurencyjnoci polskiej gospodarki na arenie midzynarodowej oraz ewentualnym przejciowym zacienieniem polityki makroekonomicznej na skutek koniecznoci spenienia kryteriw zMaastricht.
3.1. Utrata autonomicznej polityki pieninej

ikursowej
czna skala kosztw zwizanych zutrat autonomicznej polityki pieninej ikursowej przez Polsk jest trudna do oszacowania. Bdzie
ona zalee od:
t ego, na ile polityka pienina Europejskiego Banku Centralnego (EBC)
bdzie odpowiednia dla polskiej gospodarki,
tego, jak duy wpyw bdzie miaa Polska na podejmowane decyzje
dotyczce wsplnej polityki pieninej,
skutecznoci obecnej krajowej polityki pieninej prowadzonej wwarunkach globalizacji,
skutecznoci nominalnego kursu walutowego wagodzeniu szokw
ocharakterze asymetrycznym.
Nieadekwatno polityki pieninej EBC dla Polski moe si wiza zryzykiem ustalania przez EBC stp procentowych na poziomie nieodpowiednim dla polskiej gospodarki (nieadekwatno strukturalna) lub zryzykiem niedopasowania cyklu koniunkturalnego Polski istrefy euro
(nieadekwatno cykliczna). Ryzyko dugookresowego niedopasowania
poziomu stp procentowych wynika ztego, e Polska jest gospodark do-
351
wykres 4
80
Struktura produkcji wPolsce iprzecitnie wstrefie euro
70
60
50
40
30
20
10
0
Rolnictwo
Strefa euro 1999
Przemys
Strefa euro 2007
Budownictwo
Polska 1999
Usugi
Polska 2007
rdo: obliczenia wasne na podstawie bazy danych Eurostatu.
ganiajc, oniszym ni wstrefie euro poziomie rozwoju gospodarczego.

Struktura produkcji ikonsumpcji s rne ni wwysoko rozwinitych
pastwach strefy euro. WPolsce obserwuje si wyszy udzia rolnictwa,
grnictwa ikopalnictwa oraz handlu inapraw, ajednoczenie niszy
udzia sekcji obsuga nieruchomoci ifirm oraz innych sektorw usugowych por. wykres 4.
Porwnujc struktur konsumpcji, mona zauway relatywnie wysoki
udzia wydatkw na dobra podstawowe, oniskiej elastycznoci dochodowej popytu, podczas gdy udzia dbr wyszego rzdu, charakteryzujcych
si wysok elastycznoci popytu, jest stosunkowo niski. Rna jest rwnie struktura produktowa polskiego eksportu (Raport 2009).
Przystpienie do strefy euro prawdopodobnie bdzie si wiza ze zmian otoczenia makroekonomicznego, gdy wstrefie euro stopy procentowe
ksztatuj si na niszym poziomie ni wPolsce (por. wykres 5). Nisze
stopy procentowe mog by przyczyn wzrostu agregatowego popytu, co
moe powodowa wzrost produkcji inasilenie si presji inflacyjnej. Ze
wzgldu na relatywnie niski udzia Polski wcznej wielkoci produkcji
strefy euro mao prawdopodobne jest, aby wzrost inflacji wPolsce wpy-
352
wykres 5 Podstawowe nominalne stopy procentowe EBC iNBP

wlatach 20022008
12
10
8
6
4
2
0
2002
2003
EBC
2004
2005
2006
2007
2008
NBP
rdo: obliczenia wasne na podstawie bazy danych Eurostatu.
n na decyzje EBC. Wrezultacie spadek realnej stopy procentowej spowodowany wzrostem inflacji mgby prowadzi do wzrostu popytu krajowego idalszego przyspieszenia dynamiki cen, co ponownie obniyoby
realny koszt kapitau iprowadzio do powtrzenia opisanej niekorzystnej
sekwencji zdarze.
Ryzyko nieadekwatnoci polityki pieninej EBC dla Polski moe by
zmniejszane przez dostosowania cen ipac. Jeli bowiem wzrost cen
wPolsce bdzie silniejszy ni wstrefie euro, pogorszy si midzynarodowa konkurencyjno producentw krajowych ispadnie popyt na ich produkty, co bdzie ogranicza presj inflacyjn. Wrezultacie ewentualne
przyspieszenie dynamiki cen powinno okaza si przejciowe. To, jak
szybko zostanie przywrcona rwnowaga, bdzie zalee od stopnia elastycznoci rynkw, wraliwoci gospodarki na utrat zewntrznej konkurencyjnoci cenowej, intensywnoci powiza handlowych oraz oczekiwa inflacyjnych.
Czynnikiem zmniejszajcym ryzyko ustalania stp procentowych przez
EBC na poziomie nieodpowiednim dla polskiej gospodarki jest rwnie
353
relatywnie szybkie tempo upodobniania si (konwergencji) struktur gospodarczych Polski do istniejcych wwyej rozwinitych pastwach
czonkowskich strefy euro. Ponadto ze wzgldu na relatywnie wysoki stopie konwergencji nominalnej Polski ze stref euro spadek kosztu kapitau
po przyjciu euro bdzie prawdopodobnie mniejszy ni wwielu starych
pastwach czonkowskich. Czynniki te sprawiaj, e zagroenie strukturaln nieadekwatnoci polityki pieninej EBC wdugim okresie wydaje
si, na podstawie bada przeprowadzonych wRaporcie, niewielkie.
Zagroenie zwizane zmoliwoci cyklicznego niedopasowania polityki pieninej EBC dla Polski wie si ze zmianami stp procentowych
wramach faz cykli koniunkturalnych Polski istrefy euro. Skala tego zagroenia zaley od tego, czy cykle koniunkturalne Polski istrefy euro s
ze sob zsynchronizowane oraz na ile szoki dotykajce polsk gospodark
s podobne do wystpujcych wstrefie euro. Im wiksze bdzie podobiestwo midzy stref euro aPolsk, tym bardziej wsplna polityka pienina bdzie adekwatna do uwarunkowa polskiej gospodarki. Ponadto
im efektywniejsze s mechanizmy absorpcji wstrzsw, tym mniej odczuwalna dla gospodarki bdzie ewentualna nieadekwatno polityki EBC.
Badania przeprowadzone na potrzeby Raportu pokazuj, e na tle pozostaych nowych pastw czonkowskich Polska jest gospodark relatywnie
dobrze zsynchronizowan zarwno ze stref euro jako caoci, jak izposzczeglnymi pastwami czonkowskimi.
Jak podkrelono, peny rachunek kosztw rezygnacji zautonomicznej polityki pieninej wymaga uwzgldnienia nastpstw procesu globalizacji.
Globalizacja, rozumiana m.in. jako intensyfikacja powiza midzynarodowych whandlu ifinansach, wzrost swobody przepywu czynnikw
produkcji wskali wiata oraz nasilenie presji konkurencyjnej, ogranicza
skuteczno dziaa polityki pieninej na poziomie krajowym. Analizy
wskazuj, e na skutek nasilajcych si procesw globalizacyjnych maleje
wpyw czynnikw krajowych na krajow inflacj, adynamik cen wcoraz wikszym stopniu ksztatuj czynniki zagraniczne. Ograniczeniem
autonomii krajowej polityki pieninej jest ponadto coraz atwiejszy dostp gospodarstw domowych iprzedsibiorstw do finansowania wwalutach zagranicznych. Nisze stopy procentowe wstrefie euro motywuj
bowiem podmioty gospodarcze wEuropie rodkowo-Wschodniej do zacigania kredytw wwalutach obcych (Raport 2009).
354
Kolejnym czynnikiem, ktry bdzie mia wpyw na skal kosztw zwizanych zutrat autonomicznej polityki pieninej, jest utrata nominalnego kursu walutowego. Koszt utraty autonomicznej polityki kursowej zalee bdzie
od tego, na ile nominalny kurs walutowy absorbuje szoki, ana ile jest ich
rdem. Wprzypadku gdy nominalny kurs walutowy stanowi skuteczny
mechanizm absorpcji szokw, rezygnacja zniezalenej polityki walutowej
moe stanowi koszt integracji ze stref euro. Gdy kurs walutowy jest wduym stopniu rdem szokw, jego utrata bdzie postrzegana raczej jako
korzy.
Peen bilans rezygnacji znominalnego kursuzotego wzgldem euro bdzie zatem zalee od przyszej korelacji szokw podaowych ipopytowych midzy Polsk astref euro. Gdyby nie nastpio zwikszenie symetrycznoci szokw realnych pomidzy Polsk astref euro, przyjcie
wsplnej waluty mogoby spowodowa wzrost zmiennoci produktu
wprzypadku niedostatecznej efektywnoci funkcjonowania mechanizmw dostosowawczych alternatywnych wstosunku do polityki pieninej ikursowej.
3.2. Ryzyko utraty midzynarodowej konkurencyjnoci

polskiej gospodarki
W rednim okresie przyjcie euro moe si wiza zryzykiem pogorszenia konkurencyjnoci polskiej gospodarki na arenie midzynarodowej.
Moe to by wynikiem zarwno ustalenia kursuzotego wzgldem euro
(kursu konwersji) na nieoptymalnym poziomie, jak iinnymi czynnikami,
ktre mog spowodowa wzrost inflacji. Podobnie jak zagroenia dugookresowe maj one wznacznej mierze charakter warunkowy ibd zalee zarwno od wyjciowych uwarunkowa gospodarki polskiej, jak
idziaa podjtych przed integracj Polski ze stref euro (Raport 2009).
Przyjcie kursu konwersji na poziomie niedowartociowanym moe skutkowa przegrzaniem gospodarki, awrezultacie nadmiern presj inflacyjn wrednim okresie, wynikajc zarwno zwysokich cen importu,
jak izpresji popytowej. Dodatkowo mogoby negatywnie wpyn na import nowych technologii ispowodowa wyduenie procesu doganiania
przez polsk gospodark. Przyjcie kursu konwersji na poziomie przewarNARODOWY BANK POLSKI
355
wykres 6 Przecitny poziom cen oraz PKB per capita wPolsce

iw pastwach czonkowskich Unii Europejskiej w2007r.
160
140
120
100
80
60
40
20
Irla
n
Ho dia
lan
dia
Au
str
i
Sz a
w
ec
ja
Da
nia
Be
Fin lgia
lan
dia
Br Wi
yt elk
an a
Ni ia
em
c
Fr y
a
Hi ncja
sz
pa
n
W ia
oc
hy
Gr
ec
ja
Cy
pr
S
ow
en
i
Cz a
ec
hy
M
Po alta
rtu
ga
lia
Es
to
n
S ia
ow
ac
j
W a
g
ry
Lit
w
a
o
tw
a
Po
lsk
Ru a
m
un
Bu ia
ga
ria
Przecitny poziom cen PKB
PKB per capita
Uwaga: przecitny poziom cen wstrefie euro = 100.

rdo: Woniak (2008).
tociowanym moe prowadzi do obnienia konkurencyjnoci gospodarki, wzrostu importu ispadku eksportu, awkonsekwencji do pogorszenia
bilansu handlowego wkrtkim irednim okresie. Wduszym okresie
naleaoby oczekiwa powrotu realnego kursu walutowego do poziomu
rwnowagi. Wwarunkach sztywnego kursu nominalnego musiaoby to
nastpi przez dostosowanie cen ipac (zob. Torj 2008).
Ewentualne osabienie konkurencyjnoci polskiej gospodarki po przystpieniu do strefy euro moe rwnie wynika ze zbyt szybkiego, wstosunku do moliwoci gospodarki, wzrostu cen wrednim okresie, poniewa
jak wspomniano Polska jest gospodark doganiajc pastwa owyszym poziomie rozwoju gospodarczego. Przecitny poziom cen dbr
iusug wchodzcych wskad PKB wPolsce w2007r. stanowi 59% redniego poziomu cen wkrajach strefy euro (por. wykres 6). Znacznie wyszy jest stopie konwergencji cen dbr ni usug (w przypadku cen dbr
konsumpcyjnych 74%, wprzypadku usug konsumpcyjnych 48%; por.
Woniak 2008).
356
Poniewa redni poziom cen stanowi wPolsce okoo 60% redniej dla
strefy euro, moliwe jest utrzymywanie si szybszego ni wwyej rozwinitych pastwach czonkowskich strefy euro tempa wzrostu cen wPolsce. Moe to by wynikiem dalszego procesu konwergencji realnej oraz
zwizanego ztym wzrostu poziomu wydajnoci pracy irealnych dochodw ludnoci. Naley jednak podkreli, e wzrost cen zwizany zpowyszymi efektami bdzie zjawiskiem naturalnym, wynikajcym zprocesu konwergencji, inie musi powodowa pogorszenia stabilnoci
makroekonomicznej ani midzynarodowej konkurencyjnoci. Zbyt wysokiej dynamice cen mog jednoczenie przeciwdziaa spodziewany po
przystpieniu do strefy euro wzrost otwartoci ispecjalizacji gospodarki
oraz zwizany ztym wzrost konkurencji.
Ryzyko nadmiernego wzrostu cen dotyczy rwnie rynku aktyww. Na
skutek rezygnacji zautonomicznej polityki pieninej po wprowadzeniu euro niemoliwa bdzie bezporednia reakcja banku centralnego
na wzrost akcji kredytowej, ktry moe towarzyszy oczekiwanemu
spadkowi stp procentowych. Czynnikiem zmniejszajcym ryzyko
zbyt szybkiego wzrostu cen nieruchomoci bdzie to, e ze wzgldu na
konwergencj stp procentowych wzrost akcji kredytowej prawdopodobnie bdzie rozoony wczasie. Zanaliz przeprowadzonych na potrzeby Raportu wynika, e szacowana skala wzrostu akcji kredytowej
nie wskazuje na istotne zagroenie stabilnoci finansowej. Przystpienie Polski do strefy euro moe jednak wywoa zaburzenie cyklu na
rynku nieruchomoci (Raport 2009).
3.3. Koszty izagroenia krtkookresowe

W krtkim okresie przyjcie euro bdzie zwizane zponiesieniem kosztw wymiany waluty ikoniecznoci podjcia przygotowa zarwno
przez sektor publiczny, jak iprzedsibiorstwa. Mog rwnie pojawi si
zagroenia zwizane zkoniecznoci zacienienia prowadzonej polityki
fiskalnej ipieninej wcelu spenienia kryterium stabilnoci cen, jak
te zewentualnym wzrostem cen przy wprowadzaniu euro do obiegu
gotwkowego.
357
3.3.1. Koszty wprowadzenia euro do obiegu gotwkowego

Na potrzeby Raportu NBP podjto prb oszacowania kosztw zwizanych zwprowadzeniem euro do obiegu gotwkowego, ktre bd musiay
ponie bank centralny, administracja publiczna, sektor bankowy isektor
przedsibiorstw. Naley jednak podkreli, e precyzyjne oszacowanie
kosztw wymiany waluty nie jest na obecnym etapie moliwe, poniewa
wiele decyzji dotyczcych strategii wprowadzenia euro wPolsce dopiero
zostanie podjtych. Przeprowadzone szacunki wskazuj, e due znaczenie mog mie wybr okrelonego scenariusza wprowadzenia wsplnej
waluty oraz decyzja osposobie pozyskania banknotw imonet euro na
potrzeby wymiany. Ponadto wtrakcie wymiany waluty moe si zmieni wiele uwarunkowa zarwno krajowych, jak imidzynarodowych,
co moe istotnie wpywa na jej przebieg.
Do najwaniejszych dziaa generujcych koszty, koniecznych do podjcia przez bank centralny wzwizku zwymian waluty, naley zaliczy
zaopatrzenie wmonety ibanknoty euro, dostosowanie systemw informatycznych oraz przygotowanie iprzeprowadzenie oglnokrajowej kampanii informacyjnej na temat euro we wsppracy zorganami administracji publicznej. NBP poniesie te koszty udziau wpracach Europejskiego
Systemu Bankw Centralnych, szkolenia pracownikw wzakresie nowych zada, pracy wdni wolne oraz wzwikszonym wymiarze godzin
wdniach bezporednio poprzedzajcych wymian waluty oraz nastpujcych po niej, przechowywania iniszczenia wycofywanych zobiegu
monet ibanknotw oraz dostosowania systemw patnoci (Raport
2009).
Koszty zwizane zwprowadzeniem euro ponoszone przez administracj
publiczn bd dotyczyy przede wszystkim nowelizacji obowizujcych
aktw prawnych iwydania nowych regulacji zwizanych zwprowadzeniem wPolsce euro, dostosowania systemw informatycznych oraz przygotowania iprzeprowadzenia oglnokrajowej kampanii informacyjnej na
temat euro we wsppracy zNBP.
Koszty dla sektora finansowego wzwizku zwymianzotego na euro
bd wynikay zkoniecznoci dostosowania systemw informatycznych,
maszyn iurzdze, przystosowania bankomatw do wydawania nowych
358
banknotw, zatrudnienia dodatkowych pracownikw oraz pracy wnadgodzinach (m.in. ze wzgldu na zwikszony popyt na gotwk wpierwszych dniach po wprowadzeniu euro oraz wymian banknotw imonet),
atake dziaa logistycznych, zwizanych zwycofywaniem banknotw
imonet wwalucie krajowej.
Wprowadzenie euro dla przedsibiorstw zsektora niefinansowego moe
si wiza zkoniecznoci poniesienia kosztw dostosowania systemw
informatycznych przetwarzajcych dane finansowe, dostosowania systemw ksigowych, rachunkowych oraz systemu pac (poza systemami informatycznymi), przygotowania nowych cennikw oraz podawania cen
wzotych iweuro wokresie przejciowym, przeszkolenia pracownikw,
m.in. wzakresie przyjmowania wpat wnowej walucie czy zabezpiecze
przed faszerstwem, oraz dostosowania do euro sprztw (sorterw, automatw wrzutowych, wzkw sklepowych, parkometrw itp.). Koszty
wprowadzenia euro ponios wszczeglnoci podmioty, ktre dokonuj
wielu transakcji gotwkowych, awic przede wszystkim sektor handlu
detalicznego (Raport 2009).
Z punktu widzenia zmniejszenia ewentualnych kosztw zwizanych
zwprowadzeniem euro do obiegu gotwkowego istotne jest przeprowadzenie kampanii informacyjnej dla spoeczestwa. Dowiadczenia krajw strefy euro pokazuj, e skuteczna kampania informacyjna, umoliwiajca obywatelom wczeniejsze zapoznanie si znajwaniejszymi
aspektami wymiany walut, istotnie usprawnia przebieg przedsiwzicia,
pozwala przezwyciy obawy co do konsekwencji wprowadzenia nowej
waluty oraz pomaga eliminowa zagroenia zwizane zwystpieniem
nieprawidowoci wcaym procesie. Podzia kosztw kampanii pomidzy poszczeglne podmioty (NBP, administracj publiczn, Komisj
Europejsk iinne) wymaga odrbnej decyzji administracyjnej.
3.3.2. Koszty izagroenia zwizane ze spenieniem kryteriw

konwergencji nominalnej
W krtkim okresie konieczno spenienia kryterium stabilnoci cen
moe si wiza zzacienieniem polityki fiskalnej ipieninej oraz ryzykiem poniesienia krtkookresowych kosztw wpostaci spadku tempa
359
Stopa inflacji wPolsce akryterium stabilnoci cen
wykres 7
12
10
8
6
4
2
0
2000
2001
Polska
2002
rednia
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Warto referencyjna
rdo: Raport 2009.
wzrostu gospodarczego. Ryzyko to jest warunkowe, bdzie bowiem zalee od ksztatowania si stopy inflacji zarwno wPolsce, jak iwposzczeglnych pastwach czonkowskich Unii Europejskiej. Jeli stopa inflacji
bdzie si utrzymywa na poziomie wyszym ni warto referencyjna,
konieczne moe by zacienienie prowadzonej polityki pieninej ifiskalnej. Perspektywa szybszego wzrostu gospodarczego wPolsce ni winnych krajach UE w2009 i2010r. moe utrudnia spenienie tego kryterium por. wykres 7.
Skala ewentualnych kosztw, ktre bdzie musiaa ponie polska gospodarka, zaley od splotu wielu czynnikw przede wszystkim wartoci
referencyjnej wstosunku do poziomu inflacji wPolsce. Wyniki przeprowadzonych symulacji wskazuj, e wrazie koniecznoci obniania stopy
inflacji iutrzymania jej na poziomie o1 pkt proc. niszym przez kolejny
rok, wporwnaniu ze scenariuszem bazowym (nieprzyjmowania euro),
moe nastpi redni spadek tempa wzrostu PKB ookoo 0,8 pkt proc.

Wpyw na PKB bdzie najsilniejszy wpierwszym roku obniania inflacji. Tempo wzrostu
PKB moe by wwczas ookoo 1,6 pkt proc. nisze ni wwarunkach wyszej inflacji. Niemniej jednak ju okoo ptora roku pniej dynamika PKB powrci do poziomu bazowego.
Negatywny skutek wpostaci obnienia dynamiki wzrostu gospodarczego powinien zatem
mie charakter wycznie krtkookresowy.
360
3.3.3. Zagroenia zwizane zpobytem wERM II

Jednym zpotencjalnych zagroe jest ustalenie parytetu centralnego
wERM II na przewartociowanym (silnyzoty, sprzyjajcy importerom)
bd niedowartociowanym poziomie (sabyzoty, sprzyjajcy eksporterom). Ustalenie parytetu centralnego na poziomie istotnie rnym od kursu
rwnowagi (zarwno przewartociowanym, jak iniedowartociowanym)
prowadzioby do obnienia dynamiki PKB oraz produktu potencjalnego.
Parytet centralny powinien by zatem moliwie najtrafniejszym odzwierciedleniem kursu rwnowagi wmomencie wejcia do mechanizmu. Prowadzone badania wskazuj, e kurs rwnowagi jest zmienny wczasie, zatem
wczeniezotego do ERM II bdzie wymagao cigego aktualizowania jego
szacunkw oraz ewentualnego podejmowania dziaa wkierunku dostosowania do kursu rwnowagi kursu rynkowego i(lub) kursu centralnego.
Innym istotnym czynnikiem zwikszajcym wiarygodno wadz monetarnych i tym samym parytetu jest wysoki poziom rezerw walutowych.
Dowiadczenia uczestnikw ERM iERM II pokazuj, e interwencje walutowe s bardzo wanym instrumentem umoliwiajcym ograniczanie
krtkookresowych waha kursowych wramach wyznaczonego pasma
waha. Wysoki poziom rezerw zwiksza wiarygodno wybranej cieki
integracji monetarnej izniechca spekulantw do podejmowania prb
osabienia waluty krajowej. Mae zasoby dewizowe banku centralnego
wiadczyyby zkolei oograniczonych moliwociach obrony kursu izachcayby do ataku spekulacyjnego wcelu osignicia atwego zysku.
3.3.4. Efekty cenowe

Wzrost cen wpastwach czonkowskich strefy euro, spodziewany na
skutek wprowadzenia wsplnej waluty do obiegu gotwkowego, sta si
jednym zgwnych problemw spoecznych towarzyszcych integracji
walutowej. Przejawem tych problemw bya wszystkim tzw. iluzja euro,
czyli wzrost postrzeganej przez spoeczestwo inflacji, znacznie przekraczajcy dynamik oficjalnego wskanika (por. wykres 8).

Kurs rwnowagi to taki, ktry pozwala zapewni rwnowag wewntrzn gospodarki (stabilna inflacja) izewntrzn (zrwnowaona pozycja whandlu zagranicznym).
361
wykres 8 Indeks postrzeganej inflacji ioficjalny wskanik inflacji

wstrefie euro wlatach 19912008
%
80
70
6
5
60
50
40
30
20
10
-10
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
Indeks postrzeganej inflacji (balance statistics) lewa o
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
HICP prawa o
rdo: Raport 2009.
Skutki postrzegania przez spoeczestwo wzrostu cen na poziomie wyszym

ni faktyczny mog by negatywne dla caej gospodarki. Iluzja euro powoduje bowiem zmniejszenie postrzeganej siy nabywczej, co moe si wiza ze
spadkiem popytu konsumpcyjnego. Obcienie percepcji realnych dochodw moe rwnie zwiksza dania pacowe, ktre przez spiral pacowo-cenow mog doprowadzi do rzeczywistego wzrostu oglnego poziomu
cen.
Wrd przyczyn pojawienia si iluzji euro wliteraturze najczciej wymieniane s mechanizmy psychologiczne. Nale do nich: trudnoci
zprzywykniciem do nowego nominalnego poziomu cen, powodujce nawyk przeliczania na ceny wwalucie narodowej iwkonsekwencji porwnywanie zcenami sprzed wielu lat, czy stosowanie do przelicze przyblionego kursu konwersji zamiast oficjalnego.
Dowiadczenia pastw strefy euro wskazuj, e do iluzji euro wduym
stopniu przyczyniy si specyficzne zmiany cen wokresie wprowadzania
euro do obiegu gotwkowego. Nieznacznie wpyny one na wskanik inflacji, ale przez mechanizmy psychologiczne przyczyniy si do wzrostu
362
spoecznej percepcji zmian cen. Zmiany te polegay np. na wikszej czstoci dostosowa cenowych, aprzede wszystkim na wzrocie cen dbr
iusug najczciej nabywanych wcigu kilku miesicy przed dat ipo
dacie wymiany walut. Dobra iusugi najczciej kupowane maj bowiem
istotny wpyw na postrzeganie przez spoeczestwo dynamiki oglnego
poziomu cen ze wzgldu na czsto zakupw oraz form patnoci.
Dowiadczenia pastw czonkowskich strefy euro wskazuj jednak, e
natenie negatywnych efektw cenowych towarzyszcych wprowadzaniu wsplnej waluty do obiegu gotwkowego moe by zmniejszone dziki zastosowaniu odpowiednich rozwiza instytucjonalnych, wtym
dziki odpowiedniej polityce rzdu oraz organizacji konsumenckich.
Podstawowym rozwizaniem instytucjonalnym wtym zakresie jest nakaz podwjnego podawania cen wczasie wprowadzania wsplnej waluty
do obiegu gotwkowego. Wane jest rwnie monitorowanie polityki cenowej firm przez wadze iorganizacje konsumenckie. Odmiennym sposobem zapobiegania naduyciom cenowym wokresie wprowadzania gotwkowego euro s porozumienia przedsibiorcw zrzdem dotyczce
ustalania cen lub inne inicjatywy zachcajce ich do niewykorzystywania wymiany waluty do zawyania cen czy nawet do utrzymania ich na
niezmienionym poziomie przez pewien czas. Przykadem takiej inicjatywy byo obowizujce na Malcie porozumienie dotyczce uczciwej wyceny cen detalicznych (FAIR). Jego rozpowszechnienie mogo si przyczyni
do tego, e Malta bya jedynym krajem czonkowskim strefy euro, wktrym iluzja euro nie wystpia. Dowiadczenia krajw czonkowskich
wskazuj, e kampanie informacyjne podnoszce poziom wiedzy ekonomicznej wspoeczestwie oraz ksztatujce pozytywny wizerunek nowej
waluty powinny by wanym elementem polityki wadz oraz organizacji
konsumenckich wczasie wprowadzania gotwkowego euro.
Wyniki symulacji przeprowadzonych na potrzeby Raportu wskazuj na istotny wpyw poziomu kursu konwersji na wielko efektu zaokrglania cen.
Efekty nasilaj si wraz ze wzrostem poziomu kursu nominalnego (osabianiem sizotego wzgldem euro), jednak mniejsze natenie efektw cenowych wystpuje wprzypadku okrgych kursw konwersji, np. 4,0 czy
3,75 PLN za 1 EUR (Raport 2009).
363
4. Podsumowanie prba bilansu

Bezporednim zauwaalnym skutkiem zamianyzotego na euro bdzie eliminacja ryzyka kursowego ikosztw transakcyjnych. Mimo e skala tych
krtkookresowych efektw nie jest znaczna, to wdugim okresie nastpuje
jej akumulacja. Ponadto zamieniajczotego na euro, zamieniamy go na
walut powszechnie akceptowan nie tylko na terenie jednego kraju, ale na
caym wiecie. Wynika to zfaktu, e do strefy euro nale kraje wysoko
rozwinite, owiarygodnej polityce pieninej iprzewidywanej polityce
fiskalnej. Euro daje dostp do duego ipynnego rynku finansowego strefy
euro, moe rwnie sprzyja wikszej integracji handlowej iinwestycyjnej.
Oddziaywanie wymienionych czynnikw na wzrost gospodarczy ma jednak charakter bardzozoony iwduym stopniu potencjalny. Wekonomii
panuje zgoda, e rozwinite izintegrowane rynki finansowe oraz wiksza
otwarto na wymian handlow iinwestycyjn s dobre dla gospodarki,
ale po spenieniu wielu warunkw dodatkowych (odpowiednio przejrzyste
prawo, dobre regulacje isprawna administracja, wykwalifikowana sia robocza etc.). Midzy tymi wszystkimi czynnikami zachodzi wiele sprze
zwrotnych, dlatego tak trudno wyceni wpyw euro.
Najpowaniejszym kosztem jest utrata krajowej polityki pieninej inominalnego kursu walutowego jako narzdzi stabilizujcych gospodark.
Koszt ten wydaje si spada, wmiar jak gospodarka krajowa coraz bardziej staje si czci gospodarki wiatowej, co nastpuje zarwno wkrajach bdcych wunii walutowej, jak ipoza ni. Niemniej jednak zawsze
wnieokrelonej przyszoci moe nastpi taki wstrzs, wprzypadku
ktrego lepsza byaby krajowa ni wsplna polityka pienina.
Ponadto wokresie pobytu wunii walutowej wiele zagroe moe si uaktywni wskutek braku polityki pieninej nakierowanej na potrzeby krajowe. Ryzyko zrealizowania si niekorzystnego scenariusza zaley od tego,
czy dana gospodarka rozwija si wpodobnym rytmie jak obszar walutowy
oraz jak elastycznie reaguje na zaburzenia wewntrzne izewntrzne, prowadzce m.in. do spadku wzrostu gospodarczego iwzrostu bezrobocia.
Dziesicioletnie dowiadczenia krajw strefy euro wskazuj, e wkrtkim irednim okresie pojawi si rwnie pewne wyzwania, zwizane
364
zryzykiem boomu konsumpcyjnego iinwestycyjnego, nadmiernym wzrostem cen iutrat konkurencyjnoci. Pewne zagroenia wynikaj rwnie
ztrudnoci ze znalezieniem odpowiedniego kursu przejcia oraz zkosztw zabezpieczenia si przed nieuczciwymi praktykami mogcymi prowadzi do przejciowego wzrostu cen wwyniku ich zaokrglania. Wstrefie euro wystpiy rwnie zjawiska pozytywne, jak wzrost stabilnoci
makroekonomicznej, integracja rynkw finansowych, zdobycie przez
euro pozycji drugiej (po dolarze amerykaskim) waluty midzynarodowej na wiecie, poprawa kondycji fiskalnej krajw czonkowskich na drodze do strefy euro.
Oszacowanie korzyci ikosztw wejcia do strefy euro jest niezmiernie
trudne, gdy wikszo znich nie poddaje si kwantyfikacji. Znaczna
cz korzyci ikosztw ma charakter potencjalny, wobec czego mona
raczej mwi oewentualnych szansach izagroeniach. Nie da si precyzyjnie wyliczy, ile zyska lub straci kady znas na przyjciu euro. Euro
naley raczej traktowa jako historyczn szans na dopenienie obecnoci
wUE, dogonienie krajw Europy Zachodniej, szans na pewien cywilizacyjny skok. Do tego skoku trzeba si jednak bardzo dobrze przygotowa.
Trzeba mie rwnie wiadomo, e dobre iroztropne przygotowanie nie
gwarantuje sukcesu, zwiksza tylko jego prawdopodobiestwo. Na skutki
naszych decyzji bdzie wpywa wiele innych czynnikw. Euro nie jest
magiczn si, ktra bez wikszego wysiku pozwoli nam dogoni kraje
Europy Zachodniej. Mao tego, wprzypadku niewaciwego przygotowania euro moe przynie cakiem realne zagroenia. Bilans bdzie zalea
od tego, wjakim stopniu wykorzystamy szanse ina ile bdziemy wstanie
stawi czoa zagroeniom.
365
Bibliografia
Baldwin R., Dinino V., Fontage L., De Santis R., Taglioni D. (2008),
Study on the Impact of the Euro on Trade and Foreign Direct Investment, European Commission.
Daras T., Hagemejer J. (2008), Badanie dugookresowych efektw przystpienia Polski do strefy euro (symulacje przy uyciu modelu rwnowagi
oglnej), projekt zrealizowany na potrzeby Raportu na temat penego
uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej wtrzecim etapie Unii Gospodarczej iWalutowej, Warszawa, Narodowy Bank Polski.
Konopczak K. (2008), Przegld literatury wzakresie efektw cenowych
wprowadzenia wsplnej waluty do obiegu gotwkowego wkrajach strefy
euro, projekt zrealizowany na potrzeby Raportu na temat penego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej wtrzecim etapie Unii Gospodarczej
iWalutowej, Warszawa, Narodowy Bank Polski.
Mroczek W. (2008), Wpyw wprowadzenia euro na stopie otwartoci
izmiany strukturalne whandlu krajw strefy euro, projekt zrealizowany
na potrzeby Raportu na temat penego uczestnictwa Rzeczypospolitej
Polskiej wtrzecim etapie Unii Gospodarczej iWalutowej, Warszawa,
Narodowy Bank Polski.
Raport na temat korzyci ikosztw przystpienia Polski do strefy euro
(2004), Warszawa, Narodowy Bank Polski.
Raport na temat penego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej wtrzecim
etapie Unii Gospodarczej iWalutowej (2009), Warszawa, Narodowy Bank
Polski.
Rozwj systemu finansowego wPolsce prezentacja (2008), Narodowy Bank
Polski, www.nbp.pl.
Torj A. (2008), Macroeconomic adjustment and heterogeneity in the euro
area, projekt zrealizowany na potrzeby Raportu na temat penego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej wtrzecim etapie Unii Gospodarczej
iWalutowej, Warszawa, Narodowy Bank Polski.
Woniak P. (2008), EMU and Prices in Poland. The analysis of impact of
accession to the Euro Area on the relative price level, projekt zrealizowany na potrzeby Raportu na temat penego uczestnictwa Rzeczypospolitej
Polskiej wtrzecim etapie Unii Gospodarczej iWalutowej, Warszawa,
Narodowy Bank Polski.
366

Euro Od A Do Z

Transféré par

Informations du document

Titre original

Copyright

Formats disponibles

Partager ce document

Partager ou intégrer le document

Options de partage

Avez-vous trouvé ce document utile ?

Ce contenu est-il inapproprié ?

Droits d'auteur :

Formats disponibles

Euro Od A Do Z

Transféré par

Droits d'auteur :

Formats disponibles

europejsk a

Narodowy Bank Polski dzikuje P.T. Autorom za udostpnienie ich opracowa

Cz 2. Polityka stabilizacyjna w strefie euro

Cz 3. Integracja wybranych rynkw

NARODOWY BANK POLSKI

 ochodzenie do euro: studium przypadku gospodarki

Cz 5. Czy warto tworzy wsplny obszar walutowy?

NARODOWY BANK POLSKI

NARODOWY BANK POLSKI

cj lokalnych rynkw produktw iusug, czynnikw wytwrczych oraz

NARODOWY BANK POLSKI

NARODOWY BANK POLSKI

NARODOWY BANK POLSKI

NARODOWY BANK POLSKI

Szkoa Gwna Handlowa w Warszawie, Kolegium Zarzdzania i Finansw,

Koncepcja wsplnych obszarw

NARODOWY BANK POLSKI

2. Unia walutowa jako etap integracji

NARODOWY BANK POLSKI

cji. Chodzi tu przede wszystkim o niwelowanie ogranicze w przepywie

NARODOWY BANK POLSKI

odejcie od waluty krajowej byo odpowiednim posuniciem, jeli chodzi

3. Rozwj teorii wsplnych obszarw

NARODOWY BANK POLSKI

NARODOWY BANK POLSKI

ktrzy przybd do kraju B, dziki swym dochodom zwiksz popyt na

NARODOWY BANK POLSKI

NARODOWY BANK POLSKI

efektywnej polityki monetarnej ifiskalnej. Sdzi, e optymalny obszar

NARODOWY BANK POLSKI

NARODOWY BANK POLSKI

B. Znaczna elastyczno rynkw pracy (rozumiana jako elastyczno

NARODOWY BANK POLSKI

F. K raje tworzce wsplny obszar walutowy powinny charakteryzowa

4. Korzyci z przystpienia kraju

NARODOWY BANK POLSKI

4.1. Likwidacja ryzyka kursowego

NARODOWY BANK POLSKI

4.2. Skutki szerszego dostpu do rde finansowania

NARODOWY BANK POLSKI

umocnienie rynku i sektora finansowego,

NARODOWY BANK POLSKI

Szersza oferta instytucji finansowych, ich innowacyjno, niszy koszt

4.3. Likwidacja kosztw transakcyjnych

NARODOWY BANK POLSKI

4.4. Rozwj wymiany handlowej jako stymulator

4.4. Potencjalne powikszenie inwestycji

NARODOWY BANK POLSKI

Bezporednie inwestycje zagraniczne wpywaj rwnie pozytywnie na

NARODOWY BANK POLSKI

5. Koszty przystpienia kraju do wsplnego

5.1. Koszty dostosowania gospodarki

NARODOWY BANK POLSKI

nizacyjnych bankw komercyjnych na gotwk. Poprawne prognozy pozwalaj ograniczy koszty.

5.2. Straty systemu bankowego

NARODOWY BANK POLSKI

5.3. Ograniczona polityka budetowa

NARODOWY BANK POLSKI

Naley sobie uwiadomi, e kraje charakteryzuj si rnym stopniem

5.4. Brak wasnej polityki pieninej

prowadzenia polityki kursowej,

Niezmiernie istotnym instrumentem dla gospodarki kraju jest polityka

NARODOWY BANK POLSKI

ochodzenie do euro: studium przypadku gospodarki

2. Unia walutowa jako etap integracji

3. Rozwj teorii wsplnych obszarw

B. Znaczna elastyczno rynkw pracy (rozumiana jako elastyczno

F. K raje tworzce wsplny obszar walutowy powinny charakteryzowa

4. Korzyci z przystpienia kraju

4.2. Skutki szerszego dostpu do rde finansowania

4.3. Likwidacja kosztw transakcyjnych

4.4. Rozwj wymiany handlowej jako stymulator

4.4. Potencjalne powikszenie inwestycji

5. Koszty przystpienia kraju do wsplnego

5.1. Koszty dostosowania gospodarki

ydawania wytycznych w sprawie liberalizacji obrotu kapitaowego,

2. Europejski System Walutowy jako punkt

tabela 1 Skad koszyka walutowego ECU i waga poszczeglnych walut

rodkiem obrachunkowym i patniczym w rozliczeniach midzy bankami centralnymi UE,

3. Gwne zasady funkcjonowania Unii

4. Ekonomiczne warunki czonkostwa