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Association Francophone de Comptabilit

Denis Cormier et al.


Association Francophone de Comptabilit | Comptabilit - Contrle - Audit
2012/2 - Tome 18
pages 99 124

ISSN 1262-2788

Article disponible en ligne l'adresse:

-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------http://www.cairn.info/revue-comptabilite-controle-audit-2012-2-page-99.htm

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Pour citer cet article :

-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Cormier Denis et al., La valorisation boursire des tats financiers des socits franaises : pertinence du rfrentiel
IFRS ,
Comptabilit - Contrle - Audit, 2012/2 Tome 18, p. 99-124. DOI : 10.3917/cca.182.0099

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LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES


SOCITS FRANAISES : PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes


LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES SOCITS FRANAISES :
PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

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La valorisation boursire
des tats financiers
des socits franaises :
pertinence du
rfrentiel IFRS
Value Relevance of Financial
Statements under IFRS
versus Local GAAP :
Evidence from France
Denis CORMIER*, Samira DEMARIA** et Pascale LAPOINTE-ANTUNES***

Rsum

Abstract

Cette tude sintresse la valorisation boursire des tats financiers des firmes franaises
en vertu du rfrentiel comptable franais et
aprs ladoption des IFRS. Les rsultats sont
les suivants : Premirement, la valorisation par

This paper compares the value relevance


of financial statements for a sample of French
firms pre and post IFRS adoption. First, results show that book values are closer to stock
market values under IFRS than under French

* Professeur, titulaire de la chaire dinformation financire et organisationnelle (CIFO), UQAM, Montral


** Matre de confrences, Universit de Nice-Sophia Antipolis
*** Professeure agrge, Faculty of Business, Brock University
Comptabilit Contrle Audit / Tome 18 Volume 2 Septembre 2012 (p. 99 124)

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reu en mars 2010 / accept en novembre 2011 par Herv Stolowy

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les marchs boursiers des comptes du bilan en


IFRS a tendance se rapprocher de lunit, cest-dire que les valeurs comptables ont tendance
se rapprocher des valeurs boursires. Deuximement, les accruals anormaux sont davantage
valoriss en IFRS quen normes franaises. Cela
pourrait indiquer que la gestion du rsultat selon les normes IFRS renseigne davantage les
marchs propos des perspectives de gains futurs de la firme. Enfin, les rsultats comptables
en IFRS ont un caractre prvisible suprieur
aux rsultats en normes franaises puisque les
rendements boursiers refltent les rendements
comptables bien avant lanne de la publication
du rsultat comptable.

GAAP. Second, abnormal accruals appear to


be more valued under IFRS. This is consistent
with the view that earnings management is
more likely to provide a credible signal about
future cash flows under IFRS than under
French GAAP. Finally, earnings under IFRS
are more predictable by stock market under
IFRS than under French GAAP.

Mots cls : Gestion des rsultats


IFRS Valorisation boursire

KEYWORDS : EARNINGS
VALUE RELEVANCE

Correspondance :

Samira Demaria
Universit de Nice-Sophia Antipolis
GREDEG (UMR 6227)
250, rue Albert-Einstein
06560 Valbonne
France

MANAGEMENT

IFRS

Pascale Lapointe-Antunes
Faculty of Business
Brock University
500, Glenridge Avenue
Saint-Catharines
Ontario Canada

Denis Cormier
Chaire dinformation financire et organisationnelle
ESG UQAM
315, rue Sainte-Catherine Est
Montral
Qubec-Canada
Remerciements :

Cette recherche a t ralise grce au soutien financier du fonds pour lducation et


la saine gouvernance de lAutorit des marchs financiers ( Lautorit ), le Conseil de
recherche en sciences humaines du Canada (CRSH) et PWC. Les informations, renseignements, opinions et avis exprims au prsent article nengagent que la responsabilit des auteurs. Le contenu de cet article ne reflte pas ncessairement lopinion de
lAutorit, du CRSH et de PWC et les erreurs ventuelles relvent de la responsabilit
des auteurs.

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Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes


LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES SOCITS FRANAISES :
PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes


LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES SOCITS FRANAISES :
PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

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Depuis le 1er janvier 2005, toutes les firmes europennes cotes sur un march rglement appliquent les normes comptables internationales, les International Financial Reporting Standard (IFRS),
pour ltablissement de leurs comptes consolids, en lieu et place des normes locales. La dcision de
lUnion europenne (UE) dimposer la conversion des tats financiers des groupes europens visait
amliorer la qualit, la transparence et la comparabilit de linformation comptable et financire pour
les marchs. Quelques annes plus tard, quen est-il de ces objectifs ? Le march valorise-t-il diffremment les donnes issues des nouveaux tats financiers en IFRS ? Les comptes en IFRS refltent-ils
mieux la ralit conomique ? Ont-ils un caractre plus prvisible de la part des marchs boursiers ?
Nous choisissons dtudier ces questions dans le contexte franais. Plus prcisment, cet article vise
rpondre aux deux questions de recherche suivantes :
1. Le passage aux normes IFRS a-t-il entran une plus grande association entre les valeurs comptables et les valeurs boursires pour les comptes du bilan et de rsultat des groupes franais ?
2. Les rsultats comptables en IFRS ont-ils un caractre prvisible suprieur aux rsultats en normes
franaises ?
Nous choisissons le contexte franais parce que limpact de ladoption obligatoire des normes
IFRS sur la qualit de linformation comptable publie par les entreprises franaises pour les marchs boursiers nest pas clair a priori. La France est lun des pays europens dont les normes locales
diffrent le plus des normes IFRS (Ding et al. 2007). De plus, il existe de profondes divergences
conceptuelles entre les normes IFRS et franaises (Disle et Nol, 2007). Par exemple, lInternational
Accounting Standard Board (IASB) estime que les normes comptables doivent combler prioritairement les besoins des investisseurs. Ce postulat est en contradiction avec la vision franaise qui ne
favorise aucune catgorie dutilisateurs. Par ailleurs, la tradition comptable fiscaliste et juridique de
linformation issue des normes franaises tranche avec les normes IFRS financires connotation
conomique. On pourrait ainsi sattendre ce que ladoption obligatoire des IFRS influence la pertinence de linformation comptable pour les marchs boursiers franais, conformment aux rsultats
des recherches antrieures portant sur ladoption des IFRS.
Pourtant, selon ltude mene par Armstrong et al. (2010), les investisseurs attendent peu de
bnfices de lintroduction obligatoire des IFRS dans les pays dits de droit crit comme la France.
Plusieurs facteurs pourraient expliquer que le passage aux IFRS namliore pas le contenu informationnel pour les marchs boursiers franais. Dabord, la pertinence du passage aux normes IFRS pour
les marchs boursiers sobserve davantage dans les pays o la rglementation financire est efficace
(e.g. Daske et al. 2008 ; Li, 2010 ; Armstrong et al. 2010). Or, historiquement, la France nest pas
rpute pour sa rgulation financire, ingrdient essentiel de la qualit des tats financiers (Leuz
et al. 2003). Ensuite, les normes IFRS peuvent ne pas tre adaptes au contexte franais et confondre
les investisseurs (Ding et al. 2007). Enfin, la structure relativement concentre de lactionnariat des
entreprises franaises peut inciter celles-ci moins de transparence dans le reporting (La Porta al.
1997, 1998) et limiter les effets positifs de ladoption des normes IFRS sur la pertinence des tats
financiers pour les marchs boursiers.
Ltude porte sur les firmes franaises appartenant lindice SBF 250 sur une priode de douze
exercices (1997 2008). En retenant les firmes non financires du SBF 250, nous tudions un panel
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Introduction

Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes

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dentreprises qui reflte, selon nous, toute la diversit apporte par la mise en application des normes
IFRS. Lanalyse de douze exercices nous permet de tenir compte des volutions normatives (passage
des normes franaises aux IFRS) et davoir un recul sur chacune des deux rglementations (huit ans
en normes franaises, et quatre ans en normes IFRS1). Elle nous permet galement de limiter les biais
lis la priode de changement, puisque le march peut ragir de manire exagre immdiatement
avant ou aprs le changement de normes. notre connaissance, aucune tude antrieure na mis
en perspective deux corps de normes sur une longue priode. Pour la France en particulier, tous les
travaux recenss sappuient sur des priodes courtes dun trois exercices comptables (Boukari et
Richard, 2007 ; Cazavan-Jeny et Jeanjean 2009).
Nous utilisons le modle de valorisation traditionnel bas sur lquation comptable fondamentale
pour comparer la valorisation du bilan et des rsultats selon les normes franaises et IFRS. Ltude se
focalise sur certains postes des tats financiers : les immobilisations incorporelles et corporelles, les
actifs financiers, les passifs dimpts diffrs, les accruals normaux et les accruals anormaux. Cette
approche nous permet de mettre en vidence des diffrences de valorisation qui ne peuvent tre captes lorsquon se concentre sur le rsultat et les capitaux propres et de mieux comprendre les consquences relles de ladoption des IFRS. Nous isolons ainsi des capitaux propres les postes que nous
souhaitons tudier, puis utilisons un terme dinteraction pour mesurer limpact de ladoption des
normes IFRS. Il ressort des rsultats les constats suivants : (1) la valorisation par les marchs boursiers
des comptes du bilan en IFRS a tendance se rapprocher de lunit, cest--dire que les valeurs comptables ont tendance se rapprocher des valeurs boursires ; (2) les accruals anormaux sont davantage
valoriss selon IFRS. Ce dernier rsultat pourrait indiquer que la gestion du rsultat selon les normes
IFRS renseigne davantage les marchs propos des perspectives de gains futurs de la firme.
Nous utilisons le modle de Warfield et Wild (1992) pour tudier le caractre prvisible des rsultats comptables selon les normes franaises et IFRS. Ce modle examine lassociation entre le rendement comptable de lanne courante et les rendements boursiers des deux annes antrieures, ainsi
que celui de lanne courante pour dterminer si les rendements boursiers refltent la performance
comptable avant sa publication. Les rsultats montrent que les rendements comptables en IFRS ont
un caractre prvisible suprieur aux rendements en normes franaises puisque les rendements boursiers refltent la performance comptable bien avant lanne de la publication du rsultat comptable
lorsque ce dernier est calcul conformment aux IFRS.
Notre tude contribue la littrature en comparant le contenu informationnel individuel de plusieurs postes de bilan et des composantes du rsultat selon les normes franaises et les IFRS et en examinant la capacit danticipation de linformation comptable selon chacun des ensembles de normes
sur une fentre de douze ans. Nous nous appuyons ainsi sur les tudes, assez peu nombreuses, portant
sur les consquences de ladoption obligatoire des IFRS. notre connaissance, cette tude est la
premire sintresser leffet global des normes IFRS sur les marchs boursiers franais. En effet,
la plupart des tudes antrieures conduites en France sintressent limpact dune norme en particulier. En outre, en tudiant le cas franais sur une longue priode, nous montrons la pertinence et
les effets de ladoption obligatoire des normes IFRS. Cette tude contribue plus spcifiquement la
recherche comptable en mettant en vidence la qualit suprieure des normes IFRS sur les normes
franaises pour les marchs boursiers. Ce rsultat montre que le passage aux IFRS a eu un effet bnfique sur la pertinence des tats financiers publis par les groupes franais pour les marchs boursiers.
Comptabilit Contrle Audit / Tome 18 Volume 2 Septembre 2012 (p. 99 124)

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LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES SOCITS FRANAISES :


PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes

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Par ailleurs, le choix dune tude portant sur une priode longue nous permet de rduire les biais lis
aux exercices exceptionnels de transition qui pourraient faire lobjet de manipulations. Enfin, notre
tude peut savrer particulirement intressante pour les normalisateurs et les pays ayant une tradition comptable fiscaliste qui hsiteraient basculer vers les normes IFRS.
Ltude sarticule comme suit. La section 2 prsente la revue de la littrature. Les propositions de
recherche sont prsentes dans la section 3. La mthodologie est dcrite dans la section 4. Les rsultats empiriques font lobjet de la section 4 alors que la section 6 tient lieu de conclusion.

1.

Revue de la littrature

Plusieurs tudes sintressent aux consquences de ladoption volontaire des IFRS. Il est toutefois
difficile de sappuyer sur les rsultats de ces tudes pour anticiper les consquences de ladoption
obligatoire des IFRS. Dune part, les entreprises qui adoptent volontairement les IFRS ne le feront
que si les bnfices anticips de ladoption excdent son cot. Dautre part, ladoption ne devrait normalement tre considre comme un signal par le march que si elle rsulte dun choix (Daske et al.
2008). Nous nous concentrons ainsi sur les tudes, moins nombreuses, portant sur les consquences
de ladoption obligatoire des IFRS.
Un premier groupe dtudes sintresse la valorisation des comptes de bilan et de rsultat durant
lanne de transition. Capkun et al. (2008) comparent le contenu informationnel du rsultat et des
capitaux propres selon les normes locales et IFRS pour un chantillon de 1 528 firmes europennes
adoptant obligatoirement les IFRS. Ils dcomposent le rsultat et les capitaux propres de lanne
dadoption entre les valeurs selon les normes locales et les rectifications IFRS. Lanalyse est base sur
la valeur de march quatre mois aprs la date de transition, ainsi que quatre mois aprs la fin dexercice 2005. Leurs rsultats montrent que la rectification du rsultat est valorise au-del du rsultat
prsent selon les normes locales, alors que la rectification des capitaux propres ne lest pas. Horton et
Serafeim (2010) trouvent un rsultat similaire dans leur tude portant sur la valorisation des rectifications du rsultat et des capitaux propres en Grande-Bretagne lors du passage aux IFRS. Ils attribuent
leurs rsultats au fait que le rsultat calcul selon les normes IFRS diffre considrablement du rsultat calcul selon les normes locales, alors que les capitaux propres changent peu.
Un deuxime groupe dtude utilise des tudes dvnement pour comprendre les consquences
de ladoption obligatoire des IFRS sur les marchs boursiers. Landsman et al. (2009) examinent
le contenu informationnel pour les marchs boursiers lannonce des rsultats comptables suite
ladoption des IFRS pour un chantillon de 16 pays ayant bascul aux IFRS et 11 pays ayant conserv
leur rfrentiel comptable local. Les rsultats montrent que le contenu informationnel, mesur par
la volatilit anormale des titres lannonce des rsultats comptables, augmente dans les pays tant
passs aux IFRS comparativement aux autres pays. Cela se confirme davantage pour les pays de droit
codifi que les pays de droit commun, cest--dire les pays scandinaves, lAllemagne et la France.
partir dune tude de 26 pays ayant adopt les IFRS, Daske et al. (2008) montrent que la liquidit
des titres telle quexprime par lcart offre-demande sest amliore lors de ladoption. Ce rsultat
sobserve davantage dans les pays o la rglementation financire est efficace. Enfin, Platikanova
(2009) montre que lcart offre-demande a diminu en France lors de la divulgation du retraitement
Comptabilit Contrle Audit / Tome 18 Volume 2 Septembre 2012 (p. 99 124)

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LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES SOCITS FRANAISES :


PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes

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du rsultat suivant ladoption des IFRS, alors quaucun effet nest observ en Allemagne, en Sude et
au Royaume-Uni.
Un troisime groupe dtudes sintresse limpact de ladoption des IFRS sur les pratiques de
gestion des rsultats. Les normes IFRS confrent aux dirigeants dentreprises une grande marge de
manuvre dans llaboration des tats financiers. cet effet, Christensen et al. (2009) montrent
que ladoption du rfrentiel IFRS nest pas un gage de qualit des rsultats publis, surtout quand la
firme na pas dintrt adopter ce rfrentiel. Par ailleurs, lorientation vers la juste valeur repose sur
des estimations et prvisions qui manent de la direction. Un niveau daccruals anormaux suprieur
selon le rfrentiel IFRS est ainsi attendu. Ltude de Kaserer et Klingler (2008) arrive ce constat.
Lapproche de juste valeur prconise dans les rfrentiels IFRS et US-GAAP laisse plus de marge de
manuvre aux directions dentreprises pour grer le rsultat comptable. Enfin, Jeanjean et Stolowy
(2008) comparent la qualit des rsultats avant et aprs lintroduction des normes IFRS en GrandeBretagne, en France et en Australie. Ils montrent que les normes IFRS nont pas rduit les pratiques
de gestion du rsultat, ces dernires semblant au contraire avoir augment en France.
En France, Lenormand et Touchais (2009) montrent que le passage des normes franaises aux
IFRS se traduit par une augmentation importante du rsultat et de la rentabilit financire et, dans
une moindre mesure, des capitaux propres, mme si la ralit conomique de lentreprise ne change
pas. Les auteurs comparent le contenu informationnel du rsultat et des capitaux propres par action
selon les normes franaises et IFRS, en dcomposant ces derniers entre les valeurs selon les normes
franaises et le diffrentiel engendr par la premire application des IFRS, tels que le font Horton et
Serafeim (2010). Ils trouvent que linformation comptable en IFRS est davantage valorise que celle
en normes franaises pour un chantillon de 160 groupes franais du SBF 250 pour lexercice 2004.
Adoptant une approche plus cible, Disle et Janin (2007), Lenormand et Touchais (2008) et
Boulerne et Sahut (2010) comparent le contenu informationnel des actifs incorporels selon les
normes franaises et les IFRS. Le traitement des actifs incorporels, en particulier du goodwill, diffre
sensiblement selon les normes franaises et les IFRS. Boulerne et Sahut (2010) montrent ainsi que la
rpartition des actifs incorporels au sein des postes du bilan volue fortement la suite de ladoption
des IFRS, mme si leur valeur totale ne varie pas de faon importante (+4 %). Les rsultats quant
au contenu informationnel comparatif sont nanmoins contradictoires. Dune part, Disle et Janin
(2007) concluent que la norme IFRS 3 namliore pas le contenu informationnel du goodwill pour
un chantillon de groupes issus du SBF 250 de 2001 2005, et Lenormand et Touchais (2008) montrent une amlioration seulement partielle du contenu informationnel des actifs incorporels selon
les IFRS pour 160 groupes appartenant au SBF 250 pour lexercice 2004. Dautre part, Boulerne et
Sahut (2010) mettent en vidence une plus grande pertinence, pour les marchs boursiers, des donnes comptables concernant les actifs incorporels en IFRS par rapport aux normes franaises pour
120 firmes appartenant au SBF 250 pour lexercice 2004.
Enfin, Cazavan-Jeny et Jeanjean (2009) et Cormier et al. (2009) sintressent aux choix dexemptions optionnelles effectus par les entreprises franaises lors de la transition aux normes IFRS et leurs
consquences sur les marchs boursiers. Ils trouvent que les choix effectus sont tributaires du niveau
dendettement, de limpact sur le rendement de lactif, de la taille de la firme, de la cotation une bourse
trangre, de la prsence de blocs de contrle et de stocks options, et du secteur dactivit. Cormier et al.

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(2009) trouvent galement que limpact des exemptions optionnelles sur les capitaux propres la date de
transition nest valoris que lorsquelles conduisent la publication dinformations nouvelles.
La revue des tudes antrieures suggre que ladoption des IFRS amliore le contenu informationnel des tats financiers pour les marchs boursiers lors de lexercice de transition, du moins
lorsque les diffrences entre les normes locales et les normes IFRS sont significatives. Toutefois, ces
dernires ne permettent pas de dterminer si ladoption obligatoire des IFRS amliore la pertinence
et la capacit danticipation de linformation comptable pour les marchs boursiers long terme, ou
didentifier les postes particuliers des tats financiers au contenu informationnel suprieur. Notre
tude contribue donc la littrature en comparant le contenu informationnel individuel de plusieurs
postes de bilan et des composantes du rsultat selon les normes franaises et les IFRS et en examinant la capacit danticipation de linformation comptable selon chacun des ensembles de normes
sur une fentre de douze ans.

2.

Propositions de recherche

2.1.

Valorisation comparative des postes du bilan

Nous concentrons notre analyse sur quatre postes du bilan susceptibles de prsenter des diffrences
notoires entre les normes franaises et les IFRS : 1) les immobilisations corporelles ; 2) les immobilisations incorporelles ; 3) les actifs financiers ; 4) les passifs dimpts diffrs2.
Immobilisations corporelles. Le passage aux normes IFRS apporte de nombreux changements
la comptabilisation des immobilisations corporelles, particulirement en ce qui concerne lamortissement et la rvaluation. Les rgles damortissement selon les normes franaises sont axes sur
la fiscalit alors que selon les IFRS, il doit servir reflter la dprciation conomique de lactif au
fil de son usage. Les charges damortissement sont ainsi gnralement suprieures selon les normes
franaises. Les normes IFRS permettent galement la rvaluation des immobilisations corporelles
leur juste valeur. Ces dernires sont gnralement positivement accueillies par les marchs boursiers
(Barth et Clinch, 1998 ; Aboody et al. 1999). Nanmoins, selon Benabdellah et Teller (2006), les
entreprises franaises sont peu nombreuses les utiliser. En effet, les auteurs trouvent que seulement
trois groupes du CAC 40 dclarent retenir loption de la juste valeur pour les immobilisations corporelles lors de la transition aux IFRS.
Tant en raison des changements lis lamortissement que des rvaluations, ladoption des IFRS
devrait entraner une augmentation de la valeur comptable des immobilisations corporelles, mme
si leur valeur conomique reste la mme. Ces observations sont confirmes par ltude mene par
Marchal et al. (2007) qui met en vidence une augmentation moyenne de 3 % de la valeur des
immobilisations corporelles pour un chantillon de 597 groupes franais. Dans un march efficient,
le multiple de valorisation devrait tre infrieur selon le rfrentiel IFRS si le montant des immobilisations corporelles prsent au bilan est suprieur celui observ en normes franaises sans que leur
valeur conomique ne change. Comparativement aux normes franaises, selon les normes IFRS, la

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valeur comptable des immobilisations corporelles devrait davantage se rapprocher de la valeur de


march. Notre premire proposition de recherche est donc :

Proposition 1 : La valeur comptable des immobilisations corporelles en IFRS a


tendance se rapprocher de la valeur de march.
Immobilisations incorporelles. Le passage aux normes IFRS entrane galement de nombreux
changements dans la comptabilisation des immobilisations incorporelles. Entre autres, il introduit
une prsentation spare du goodwill et des autres actifs incorporels identifiables, larrt de lamortissement du goodwill et lactivation de certaines dpenses de dveloppement. Tout comme pour
les immobilisations corporelles, ceci signifie que ladoption des normes IFRS devrait entraner une
augmentation de la valeur comptable des immobilisations incorporelles. Bessieux-Ollier et Walliser
(2007) et Boulerne et Sahut (2010) comparent le montant et la nature des actifs incorporels selon
les normes franaises et les IFRS. Leurs rsultats confirment lvolution la hausse de la valeur des
immobilisations incorporelles selon les normes IFRS. Boulerne et Sahut (2010) trouvent plus spcifiquement que le montant des immobilisations incorporelles augmente en moyenne de 4 % en IFRS
par rapport aux normes franaises. Dans un march efficient, le multiple de valorisation devrait
tre infrieur selon le rfrentiel IFRS si le montant des immobilisations incorporelles prsent au
bilan est suprieur celui observ en normes franaises sans que leur valeur conomique ne change.
Comparativement aux normes franaises, selon les normes IFRS, la valeur comptable des immobilisations incorporelles devrait davantage se rapprocher de la valeur de march. Notre deuxime
proposition de recherche est donc :

Proposition 2 : La valeur comptable des immobilisations incorporelles en IFRS a


tendance se rapprocher de la valeur de march.
Actifs financiers. Ladoption des normes IFRS introduit un changement de mesure pour les actifs
financiers. Alors que ces derniers sont mesurs la valeur la plus faible du cot historique et de la
juste valeur marchande selon les normes franaises, la norme IAS 39 exige gnralement quils soient
mesurs leur juste valeur3. Les plus (moins) values dues un changement dans la juste valeur dun
actif ou passif financier acquis dans une optique de gnrer un rendement court terme (held for
trading) doivent tre constates dans lexercice courant. Les plus (moins) values sur actifs financiers
destins tre cds sont comptabilises dans les capitaux propres jusqu la vente ou la constatation
dune perte de valeur. Les recherches consacres la comptabilit en juste valeur visent dterminer
si les donnes comptables values selon ce modle conduisent une valorisation des entreprises
conforme leur valuation boursire (Dumontier et Raffournier, 2005). Les tudes sur la pertinence
de lutilisation de la juste valeur pour lvaluation des actifs financiers ne sont pas unanimes sur les
retombes effectives de la mthode (e.g. Eccher et al. 1996 ; Khurana et Kim, 2003 ; Barth et Clinch,
1998). Toutefois, Landsman (2007) mne une revue de la littrature sur les travaux consacrs la
pertinence et la fiabilit de la comptabilit en juste valeur. Il conclut que lusage (constatation et/
ou publication) de la juste valeur possde une dimension informative incontestable pour les investisseurs, dans la mesure o lon tient compte des risques derreur de mesure et destimations. Nous anticipons ainsi que le passage aux normes IFRS facilitera la capacit des investisseurs franais valuer
les actifs financiers leur juste valeur. Notre troisime proposition de recherche est donc :

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Proposition 3 : La valeur comptable des actifs financiers en IFRS a tendance se


rapprocher de la valeur de march.
Passifs dimpts diffrs. La norme IAS 12 prvoit la comptabilisation de passifs ou dactifs
dimpts diffrs lorsque la valeur comptable dun actif ou dun passif diffre de sa valeur fiscale.
Comme la comptabilit tait aligne sur la fiscalit en France, le passage aux normes IFRS introduit
des diffrences significatives dans la manire de comptabiliser les impts diffrs, et surtout, dans
les montants prsents dans les tats financiers. De nouvelles diffrences entre les valeurs comptables et les valeurs fiscales peuvent notamment tre anticipes pour les immobilisations corporelles
(charge damortissement comptable maintenant infrieure lamortissement fiscal), les immobilisations incorporelles (constatation de la juste valeur des composantes du goodwill acquis) et les actifs
financiers (constatation dune plus-value latente) (Casta et Ramon, 2009). Ces diffrences engendrent une imposition future qui doit tre constate sous forme de passif dimpts diffrs. Comme le
solde dimpts diffrs selon les normes IFRS reprsente mieux la ralit conomique, cest--dire les
impts qui deviendront ventuellement exigibles, dans un march efficient, les investisseurs devraient
tenir compte du fait que le passif dimpts diffrs tait sous-valu selon le rfrentiel franais. Si tel
est le cas, nous anticipons un multiple de valorisation se rapprochant de lunit selon les normes IFRS.
Notre quatrime proposition de recherche est donc :

Proposition 4 : La valeur comptable des passifs d impts diffrs en IFRS a tendance


se rapprocher de la valeur de march.

2.2.

Valorisation des composantes du rsultat

Selon Jeanjean et Stolowy (2008), les pratiques de gestion du rsultat semblent avoir augment en
France la suite de ladoption des normes IFRS. Les recherches antrieures sur la valorisation des
accruals anormaux soutiennent deux points de vue : 1) les accruals anormaux renseignent les marchs boursiers propos des perspectives de gains futurs de la firme (Sloan, 1996 ; Dechow, 1994 ;
Subramanyam, 1996) ; ou 2) les accruals anormaux sont une distorsion opportuniste du rsultat sans
contenu informationnel qui est valorise (nest pas valorise) par un march inefficient (efficient)
(Teoh and Rao, 1998 ; Balsam et al. 2002). Toutefois, selon Pincus et al. (2007), lanomalie des
accruals ( accrual anomaly ) est moins importante dans les pays de droit crits, tel que la France,
que dans les pays de droit coutumier. Dans ces pays, lanomalie des accruals sobserve dans la mesure
o les accruals anormaux ont tendance tre valoriss court terme et tre suivis par des rendements
anormaux ngatifs si les accruals ont t produits par opportunisme (Soares et Stark, 2009). Il nest
pas facile danticiper limpact des IFRS en France sur lanomalie des accruals et sur leur valorisation
boursire. tant donn que le sens de la diffrence entre les normes franaises et les IFRS dans la
valorisation boursire des accruals anormaux est ambigu, et que notre tude ne porte pas en tant que
tel sur lanomalie des accruals, nous ne faisons aucune prdiction.
Notre cinquime proposition de recherche est donc :

Proposition 5 : La valorisation par les marchs boursiers des accruals anormaux en


IFRS diffre par rapport aux normes franaises.
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Anticipation du rsultat comptable par les marchs boursiers

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Si les lments du compte de rsultat ont une capacit prdictive, ils seront anticips par les marchs
boursiers bien avant la publication du rapport annuel. Nous postulons que les tats financiers selon
les normes IFRS ont une capacit danticipation plus leve quen normes franaises. Contrairement
aux normes locales, le cadre conceptuel de lIASB met laccent sur la pertinence de linformation
financire en tant quoutil de prvision des flux de trsorerie futurs dune entreprise. Cette orientation
vers le futur, le recours des hypothses et des modles de plus en plus sophistiqus, ladoption de
normes bases sur la juste valeur et des exigences de divulgation accrues dcoule directement de la
philosophie sous-jacente au cadre conceptuel du rfrentiel de lIASB. Cette orientation vers la pertinence boursire vise assurer que les tats financiers refltent la performance et la situation financire
des entreprises. Si tel est le cas, les rendements boursiers devraient reflter la performance comptable
en normes IFRS avant lanne de la publication du rsultat comptable et plus rapidement que celle
selon les normes franaises. Ainsi, nous postulons que les tats financiers selon les normes IFRS ont
un caractre prvisible plus lev quen normes franaises, car ils devraient davantage reflter la ralit
conomique, et cela, malgr le fait que les normes IFRS laissent plus de place la gestion des rsultats.
Notre sixime proposition de recherche est donc :

Proposition 6 : Les rsultats comptables en IFRS ont un caractre prvisible suprieur


aux rsultats en normes franaises.

3.

Mthodologie

3.1.

chantillon

Lchantillon initial est tabli sur la base des 217 firmes non financires appartenant lindice boursier franais SBF 250 pour les annes 1997 2008. Lchantillon est slectionn la fin de lanne
2008. Les firmes appartiennent neuf secteurs dactivit diffrents. Lchantillon initial compte 2 604
observations (217 firmes x 12 ans). Nous enlevons cinq groupes qui utilisaient dj les normes IFRS
ou US GAAP avant 2005 et 407 observations pour lesquelles la cote boursire nest pas disponible
puisquelles ont t introduites en bourse aprs 1997. Diverses donnes manquantes nous amnent
un chantillon final de 2 040 observations pour le modle de valorisation comparative des postes
du bilan. Nous enlevons lanne 2008 (212 observations) pour les analyses de valorisation des composantes du rsultat et danticipation du rsultat comptable. Comme le calcul des accruals se fonde
sur le flux de trsorerie de lanne prcdente, nous retirons une anne dobservations additionnelle
pour le modle de valorisation des composantes du rsultat, pour un chantillon final de 1 657 observations. Enfin, le calcul des rendements boursiers nous fait perdre 544 observations additionnelles
(cart de 304 observations entre le rendement au temps t et le rendement au temps t2, 173 donnes
manquantes pour le rendement de 1997, 67 autres donnes manquantes), pour un chantillon final
de 1 381 observations pour le modle danticipation. Les donnes proviennent de la base de donnes
Compustat. Le tableau 1 montre le dtail de lchantillon4.

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2.3.

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Tableau 1
Description de lchantillon
Modle 1

Modle 2

Modle 3

chantillon de dpart

2 604

2 604

2 604

Groupes introduits aprs 1997

407

407

407

Firmes utilisant les IFRS ou US GAAP avant 2005

60

60

60

176

477

92

67

212

212

1 657

1 381

Donnes manquantes Flux de trsorerie t1


Donnes manquantes Rendement t, t1 et t2
Autres donnes manquantes

97

Anne 2008
chantillon final

3.2.

2 040

Valorisation comparative des postes du bilan

Lquation comptable fondamentale sert de base plusieurs modles de valorisation boursire


(Feltham et Ohlson, 1995 ; Amir et Lev, 1996 ; Collins et al. 1999). Conformment aux tudes existantes, notre premier modle empirique se prsente comme suit :
(1) Valeur boursire =
0 + 1 Capitaux propres ajusts (Capitaux propres Immobilisations corporelles
Immobilisations incorporelles Actifs financiers + Passif dimpts diffrs) it + 2 Capitaux
propres ajusts*IFRS it + 3 Immobilisations corporelles it + 4 Immobilisations incorporelles it
+ 5 Actifs financiers it + 6 Passif dimpts diffrs it + 7 Rsultat rsiduel it + 8 Immobilisations
corporelles*IFRS it + 9 Immobilisations incorporelles*IFRS it + 10 Actifs financiers*IFRS it + 11
Passif dimpts diffrs*IFRS it + 12 Rsultat rsiduel*IFRS it + 13 IFRS +
Toutes les variables sont mesures en date de fin dexercice et normalises par le nombre dactions
en circulation en fin de priode. Notre objectif tant de dterminer si le march valorise diffremment
certains postes du bilan selon les normes franaises et les normes IFRS, nous isolons des capitaux
propres les quatre postes dintrt (cest--dire les immobilisations corporelles, les immobilisations
incorporelles, les actifs financiers et le passif dimpts diffrs) et ajoutons un terme dinteraction
entre ces derniers et une variable binaire prenant la valeur 1 lorsque les normes IFRS sont utilises.
Nos quatre premires propositions de recherche prdisent que les valeurs comptables auront tendance se rapprocher des valeurs de march selon IFRS. Si tel est le cas, la somme des coefficients
3 et 8, 4 et 9, 5 et 10, 6 et 11 auront tendance sapprocher de lunit. Nous ne diffrencions
pas les composantes des immobilisations incorporelles, car Boulerne et Sahut (2010) trouvent que les
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investisseurs ne font pas de distinction entre le goodwill et les autres immobilisations incorporelles
dans leur valuation de la pertinence des actifs incorporels.
Conformment aux tudes antrieures, nous calculons un rsultat rsiduel et anticipons une relation positive avec la cote boursire. Le rsultat rsiduel est calcul en appliquant un taux fixe de 8 %
aux capitaux propres de toutes les firmes de lchantillon5. Cette approche a t utilise Bernard
(1995) et Ball et al. (2000), entre autres.

3.3.

Valorisation des composantes du rsultat

Notre deuxime modle se prsente comme suit :


(2) Valeur boursire =
0 + 1 Fonds propres it + 2 Fonds propres*IFRS it + 3 Flux de trsorerie dexploitation it + 4
Accruals normaux it + 5 Accruals anormaux it + 6 Accruals normaux*IFRS it + 7 Accruals
anormaux*IFRS it + 8 IFRS it +
Toutes les variables sont mesures en date de fin dexercice et tour tour normalises par le
nombre dactions en circulation en fin de priode et lactif en dbut de priode. Notre objectif tant
de dterminer si le march boursier valorise diffremment les composantes du rsultat, et plus particulirement les accruals anormaux, nous subdivisons le rsultat en trois composantes : les flux de
trsorerie dexploitation ; les accruals normaux ; et les accruals anormaux. Nous ajoutons ensuite un
terme dinteraction entre ces dernires et une variable binaire prenant la valeur de 1 lorsque les
normes IFRS sont utilises. Nous ne faisons aucune prdiction de signe par rapport au coefficient 7.
Nous mesurons la gestion des rsultats partir des accruals expliquant la diffrence entre le rsultat net
et le flux de trsorerie dexploitation. Selon Hribar et Collins (2002), cette faon de mesurer les accruals
est prfrable lapproche fonde sur le bilan, laquelle peut crer un biais systmatique dans lestimation
de la portion anormale des accruals. Les auteurs montrent que lestimation des accruals est systmatiquement biaise en prsence doprations de fusions et acquisitions pour lchantillon destimation. Pour une
firme i et une priode t donne, les accruals normaux sont calculs de la manire suivante :
Accruals it = 1 CA it + 2 FTE it1 + 3 IMMO it + it
De la littrature antrieure trois variables cls ressortent comme dterminants des accruals normaux : (1) la performance capte par le chiffre daffaires, (2) les immobilisations, (3) le flux de trsorerie dexploitation antrieur (e.g. Dechow et al. 1995 ; Dechow and Dichev, 2002) ou les accruals
antrieurs (Beneish, 1997 ; DeFond et Park, 1997, 2001). Lquation prcdente indique que le montant des accruals est fonction de la variation du chiffre daffaires (CA), du flux de trsorerie gnr par
lexploitation en t1 (FTEit1) et des immobilisations corporelles brutes en t (IMMOit). En continuit
avec lquation comptable fondamentale, Dechow (1994) propose de considrer le flux de trsorerie
dexploitation comme un facteur dterminant le niveau daccruals non discrtionnaires. La pertinence
de cette variable se justifie par la corrlation ngative trs forte observe entre le flux de trsorerie
dexploitation dune priode et le niveau daccruals de la priode suivante. Dans la mesure o une
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portion importante du niveau des accruals semble prdtermine par le flux de trsorerie dexploitation de lexercice prcdent, il est logique de penser quil sagit dune portion non discrtionnaire.
Le modle daccruals anormaux est estim par une rgression temporelle de coupe instantane au
sens des moindres carrs sur une priode de 12 ans pour chacun des 9 secteurs dactivit (1997-2008).
Comme le modle destimation utilise le flux de trsorerie de lanne antrieure, cela nous laisse 11
annes dobservations. Le nombre dobservations par secteur dactivit varie de 25 pour le secteur des
tlcommunications 639 pour le secteur industriel. Le total dobservations annes pour les accruals
normaux est de 1 936. Pour les rgressions normalises par le nombre dactions en circulation, les
R-carrs ajusts des modles daccruals normaux varient de 12,4 % 84,5 %. Pour les rgressions
normalises par lactif en t1, les R-carrs ajusts varient de 8,4 % 50,1 % en fonction des diffrents
secteurs dactivit.
Les neuf secteurs dactivits sont les suivants : matires premires ; consommation discrtionnaire ;
consommation de produits de base ; sant ; nergie ; industriel ; technologie de linformation ; tlcommunications ; services publics. Les rsultats ne sont pas affects lorsque nous estimons les accruals
sans les secteurs des tlcommunications (18 observations-annes) et des services publics (30 observations-annes) pour lesquels il y a peu dobservations.

3.4.

Anticipation du rsultat comptable par les marchs boursiers

En accord avec ltude de Warfield et Wild (1992), le modle suivant est utilis pour comparer la
capacit danticipation du rsultat comptable par les marchs boursiers :
(3) Rendement des fonds propres =

0 + 1 Rendement boursier it + 2 Rendement boursier it1 + 3 Rendement


boursier it2 + 4 Rendement boursier*IFRS it + 5 Rendement boursier*IFRS it1 +
6 Rendement boursier*IFRS it2 + 7 IFRS +
Les variables sont mesures en date de fin dexercice. Le rendement boursier est calcul comme
suit : [(Prix fin dexercice Prix dbut dexercice + Dividende) / Prix dbut dexercice]. Notre sixime
proposition de recherche prdit une capacit danticipation suprieure la suite de ladoption des
IFRS. Si tel est le cas, les coefficients 5 et/ou 6 seront positifs et significatifs.

3.5.

Mthodes statistiques

Comme nous utilisons des donnes de panels, les problmes dhtroscdasticit et dautocorrlation
peuvent se poser. Le test de Breusch-Pagan/Cook-Weisberg montre la prsence dhtroscdasticit
pour nos trois modles. La structure des erreurs parmi les panels est donc prsume htroscdastique.
cet effet, nous estimons les rgressions par la mthode des moindres carrs gnraliss faisables selon
la mthode alatoire. Le test de Hausman permet de choisir entre la mthode effets fixes ou alatoires.
Quand le test nest pas significatif (tel que dans le cas prsent), la mthode alatoire est de mise. Nous
utilisons la mthode effets alatoires GLS faisable (rgression GLS avec des termes derreurs corrls),
car cette technique permet lestimation des paramtres en prsence dautocorrlation dans les panels et
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la corrlation et/ou htroscdasticit entre les panels. En outre, afin de nous assurer que la prsence
dobservations aberrantes ne biaise pas nos rsultats, nous enlevons des analyses les observations dont
les rsidus standardiss excdent deux (Anderson et al. 2009). Le logiciel statistique utilis est STATA.

4.

Rsultats

4.1.

Valorisation comparative des postes du bilan

4.1.1.

STATISTIQUES DESCRIPTIVES

Les rsultats prsents aux tableaux 2 et 3 montrent que, conformment nos attentes, les immobilisations corporelles, les immobilisations incorporelles, les actifs financiers, le passif dimpts diffrs
et le rsultat rsiduel sont plus levs selon IFRS. Sauf pour les immobilisations incorporelles, leur
corrlation avec la valeur boursire est galement plus leve selon IFRS.
Tableau 2
Statistiques descriptives (en par action)
Min.

Max.

Moyenne

Mdiane

cart type

Normes franaises (N : 1,281)


Fonds propres

15,39

962,96

19,64

10,66

45,33

Immobilisations corporelles

249,80

14,44

5,35

24,61

Immobilisations incorporelles

528,35

11,83

4,19

28,61

Actifs financiers

167,63

3,59

0,42

13,59

Passif dimpts diffrs

0,10

29,97

0,58

0,02

1,62

Rsultat rsiduel
Rendement boursier

62,03
0,97

39,01
2,89

0,25
0,17

0,31
0,09

4,47
0,53

IFRS (N : 759)
Fonds propres

7,82

650,62

26,76

15,30

50,52

Immobilisations corporelles

450,57

18,04

6,31

35,13

Immobilisations incorporelles

233,64

17,21

8,66

30,14

Actifs financiers

761,89

5,01

0,31

41,47

Passifs dimpts diffrs

44,81

2,17

0,58

4,68

34,10
0,75

33,21
2,58

0,73
0,22

0,70
0,18

4,13
0,37

Rsultat rsiduel
Rendement boursier

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Tableau 3
Corrlations / Cours boursiers
Normes franaises

IFRS

Fonds propres ajusts


Immobilisations corporelles

0.80***
0,49***

0.71***
0,73***

Immobilisations incorporelles

0,45***

0,42***

Actifs financiers

0,27***

0,31***

Passif dimpts diffrs

0,15**

0,60***

Rsultat rsiduel

0,26***

0,45***

*Significatif au seuil de 1 %
**Significatif au seuil de 5 %

4.1.2.

ANALYSES MULTIVARIES

Le tableau 4 prsente les rsultats de la rgression temporelle de coupe instantane au sens des
moindres carrs gnraliss faisables. Notre premire proposition de recherche nest pas confirme
puisque le coefficient pour le terme dinteraction Immobilisations corporelles*IFRS nest pas significatif (0,08 ; p < 0,123). Ce rsultat indique que les immobilisations corporelles sont valorises dans la
mme proportion en normes franaises et IFRS, malgr les changements introduits par les normes
IFRS. Il est possible que ceci soit d au fait que laugmentation de la valeur des immobilisations corporelles (3 % dans ltude de Marchal et al. 2007) est somme toute marginale. Notre deuxime proposition de recherche est valide car les immobilisations incorporelles montrent un multiple infrieur
selon IFRS (0,24 ; p < 0,000). Il apparat par ailleurs que la valeur des immobilisations incorporelles
se rapproche davantage de la juste valeur selon IFRS car la somme des coefficients Immobilisations
incorporelles et Immobilisations incorporelles*IFRS sapproche de lunit.
Nos rsultats semblent indiquer quun euro dactifs financiers comptabilis en normes franaises
est valoris 0,86 alors que comptabilis en normes IFRS, il est valoris 0,74 (coefficient de la
variable Actifs financiers 0,86 ; p < 0,000 et Actifs financiers*IFRS 0,12 ; p < 0,091). Dans la mesure
o la moyenne des actifs financiers est passe de 3,59 euros en normes franaises 5,01 en IFRS
(augmentation de 39 %), il est normal dans un march efficient dobserver un signe dinteraction
ngatif. Ce rsultat signifierait que les marchs boursiers franais sont en mesure destimer la valeur
des actifs financiers, peu importe quils soient comptabiliss au cot historique ou la juste valeur.
Par contre, il est surprenant de constater que lon sloigne de lunit la suite du passage aux IFRS,
ce qui pourrait se traduire par une baisse de pertinence des actifs financiers la suite du passage aux
IFRS. Ce rsultat est interprter avec prudence dautant plus que le coefficient de la variable Actifs
financiers*IFRS est significatif la marge (0,091).

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Par ailleurs, en accord avec notre quatrime proposition de recherche, le multiple de valorisation
du solde de passif dimpts diffrs est infrieur selon IFRS en comparaison avec les normes franaises et la somme des deux coefficients se rapproche de lunit (1,51 + 0,78 = 0,73 compar
1,51). Il ressort de ce rsultat que le march boursier franais selon les normes locales appliquait un
multiple aux impts deux fois plus lev que selon IFRS. Le march tait donc en position de dtecter
une sous-valuation en la matire. Par ailleurs, selon le rfrentiel IFRS, en gnral, les coefficients
des comptes du bilan ont plus tendance se rapprocher de 1 quavec les normes franaises. Un coefficient de 1 signifie que la valeur comptable dun compte du bilan correspond sa valeur boursire.
Globalement, nos rsultats convergent avec ltude de Capkun et al. (2008) portant sur chantillon de firmes europennes et celle de Horton et Serafeim (2010) portant sur un chantillon de
firmes britanniques qui trouvent que la rectification des fonds propres lors de la conversion aux IFRS
est valorise par les marchs boursiers. En France, notre tude fait ressortir que les lments du bilan
en IFRS sont valoriss et ont tendance se rapprocher des valeurs boursires.
Il ressort galement du tableau 4 que dans lquation comptable fondamentale, les rsultats (rsultats rsiduels) sont davantage valoriss en IFRS (0,87 + 3,72 = 4,59) quen normes franaises (0,87),
et ce, mme si les rsultats rsiduels sont suprieurs selon IFRS (moyenne de 0,73 compar 0,25
). Les rsultats demeurent relativement similaires quand nous modifions le taux dintrt (en utilisant un taux de 6 % ou 10 %). Ce rsultat est cohrent avec ltude de Cormier et al. (2001) fonde
sur une comparaison France, Suisse et tats-Unis qui montre que lassociation entre les rsultats
comptables et les rendements boursiers est plus faible en France en comparaison aux tats-Unis et
mme la Suisse (R 2 de 3,3 % pour la France, 4,3 % pour la Suisse et 28,2 % pour les tats-Unis).
Les tudes antrieures montrent que la pertinence du rsultat comptable en normes franaises pour le
march boursier est plutt faible en comparaison aux pays anglo-saxons.
titre danalyse de sensibilit, nous restimons le modle de rgression en enlevant lanne 2008.
Lanne 2008 a connu de lourdes pertes boursires (mdiane de 44 % de rendement), ce qui contraste
avec les autres annes post IFRS. Les rsultats (non prsents) demeurent quasi similaires en excluant
lanne 2008 des analyses pour la valorisation comparative des lments du bilan.

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Tableau 4
Rgression temporelle de coupe instantane au sens des moindres carrs
gnraliss faisables Valorisation comparative des postes du bilan
Variable explique : Cours boursier

Signe prvu

Coefficient

Valeur p*

1,07

0,000

Fonds propres ajusts*IFRS

+/-

0.05

0,289

Immobilisations corporelles

0,98

0,000

Immobilisations incorporelles

1,37

0,000

Actifs financiers

0,86

0,000

Passif dimpts diffrs

1,51

0,000

Immobilisations corporelles*IFRS

+/-

0,08

0,123

Immobilisations incorporelles*IFRS

+/-

0,24

0,000

Actifs financiers*IFRS

+/-

0,12

0,091

Passif dimpts diffrs*IFRS

+/-

0,78

0,069

Rsultat rsiduel

0,87

0,000

Rsultat rsiduel *IFRS

3,72

0,000

Annes IFRS

2,36

0,001

Variables explicatives**
Fonds propres ajusts

N= 2 016 (24 observations aberrantes)


Test de Wald 5 158 (0,000)
Test de Hausman (effets alatoires) 7,05 (0,899)
*Test unidirectionnel sil y a prdiction de signe, bidirectionnel autrement.
**Normalises par le nombre dactions.

4.2.
4.2.1.

Valorisation des lments du compte de rsultat


STATISTIQUES DESCRIPTIVES

Il ressort des rsultats prsents au tableau 5 que la priode suivant ladoption des IFRS (2005-2008)
est plus prospre sur le plan conomique que la priode pr IFRS (1997-2004). La moyenne des rsultats comptables est deux fois suprieure, passant de 1,33 par action 2,66 par action (0,03 de lactif total compar 0,05). Nous observons un niveau daccruals anormaux suprieur selon IFRS comparativement aux normes franaises (0,24 par action compar 0,16 et 0,002 compar 0,005

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de lactif total). Ces rsultats confirment ceux de Jeanjean et Stolowy (2008) et de Christensen et al.
(2009). Le fait que lamortissement des carts dacquisition ne soit pas permis selon IFRS est certes
un lment qui rduit le niveau daccruals normaux. Par contre, dautres lments tels que la charge
de retraite sont susceptibles daugmenter le niveau daccruals normaux selon IFRS. En terme brut,
nous observons une augmentation des accruals normaux selon IFRS (3,24 par action compar
1,94 par action). Toutefois, par rapport lactif total, aucune diffrence nest observe (0,04 de
lactif selon les deux rfrentiels).
titre danalyse de sensibilit, nous restimons les accruals anormaux selon le modle de Kothari
et al. (2005). Les auteurs prtendent que le fait dajouter la rentabilit comptable au modle de
Jones rduit lerreur destimation. Le modle daccruals normaux est estim par lquation suivante
(variables normalises par le nombre dactions en circulation) :
Accruals it = 1 CA it + 2 Rsultat net it1 + 3 IMMO it + it
Tableau 5
Statistiques descriptives Composantes du compte de rsultat
En par action

Min.

Max.

Moyenne

Mdiane

cart type

Normes franaises
Flux de trsorerie dexploitation

20,73

76,44

3,43

2,37

4,49

Accruals normaux

36,26

3,14

1,94

1,25

2,31

Accruals anormaux

7,98

3,35

0.16

0,05

1,04

Rsultat net

23,73

36,94

1,33

1,10

2,71

5,40

660,60

5,66

3,39

24,16

Accruals normaux

630,89

0,98

3,24

1,53

22,81

Accruals anormaux

8,91

9,48

0,24

0,24

1,53

Rsultat net

14,45

29,59

2,66

1,93

3,66

Min.

Max.

Moyenne

Mdiane

cart type

IFRS
Flux de trsorerie dexploitation

En pourcentage de lactif total t1

Normes franaises
Flux de trsorerie dexploitation

3,82

0,42

0,07

0,08

0,15

Accruals normaux

0,13

0,05

0,04

0,04

0,01

Accruals anormaux

0,29

0,03

0,005

0,001

0,03

Rsultat net

3,95

0,33

0,03

0,03

0,15

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En par action

Min.

Max.

Moyenne

Mdiane

cart type

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IFRS
Flux de trsorerie dexploitation

0,64

0,43

0,09

0,08

0,07

Accruals normaux

0,13

0,01

0,04

0,04

0,01

Accruals anormaux

0,35

0,03

0,002

0,01

0,03

Rsultat net

0,68

0,34

0,05

0,04

0,07

Les rsultats (non prsents) sont trs peu modifis par la substitution du modle de Kothari et al.
(2005) au modle de Jones (1991) incluant les flux de trsorerie dexploitation en t1 (Dechow et al.
1995). Les accruals anormaux selon les normes franaises passent de 0,16 par action 0,17 par
action selon le modle de Kothari et al. (2005). Selon les normes IFRS, les accruals anormaux passent
de 0,24 par action 0,23 par action.
4.2.2.

ANALYSES MULTIVARIES

Au panel A du tableau 6, nous prsentons les rsultats de la rgression de valorisation comparative


des composantes du rsultat normaliss par le nombre dactions en fin de priode. Selon le rfrentiel
franais, tant les accruals normaux quanormaux sont valoriss par les marchs boursiers. Les accruals
normaux semblent valoriss dans la mme proportion selon IFRS et les normes franaises alors que
nous observons linverse pour les accruals anormaux. En effet, le coefficient pour le terme dinteraction Accruals normaux*IFRS est ngatif et non significatif (0,35 ; p < 0,504) alors que le coefficient pour le terme dinteraction Accruals anormaux*IFRS est positif et significatif (1,51 ; p < 0,009).
Ces rsultats, pourraient signifier que la gestion du rsultat selon les IFRS renseigne les marchs
boursiers propos des perspectives de gains futurs de la firme. Au panel B, nous prsentons les rsultats de la rgression en estimant les accruals en normalisant les variables par lactif en t1. Les rsultats
sont similaires.
Enfin, les rsultats ne sont pas diffrents lorsque nous estimons les accruals sans les secteurs des
tlcommunications (18 observations-annes) et des services publics (30 observations-annes) pour
lesquels il y a peu dobservations.

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Tableau 6
Rgression temporelle de coupe instantane au sens des moindres carrs
gnraliss faisables Valorisation des composantes du rsultat (sans lanne 2008)
Signe prvu

Coefficient

Valeur p*

Panel A Variable explique : Cours boursier


Variables explicatives**
Fonds propres

0,91

0,000

+/

0,36

0,000

Flux de trsorerie dexploitation

2,98

0,000

Accruals normaux

3,10

0,000

Accruals anormaux

2,68

0,000

Accruals normaux*IFRS

+/

0,35

0,504

Accruals anormaux*IFRS

+/

1,51

0,009

Anne IFRS

+/

4,25

0,000

0,05

0,000

+/-

0,01

0,784

Flux de trsorerie dexploitation

5,93

0,000

Accruals normaux

5,14

0,000

Accruals anormaux

3,26

0,000

Accruals normaux*IFRS

+/-

1,27

0,308

Accruals anormaux*IFRS

+/-

1,81

0,062

Anne IFRS

+/-

0,03

0,536

Fonds propres*IFRS

N= 1 629 (28 observations aberrantes)


Test de Wald 3 394 (0,000)
Test de Hausman (effets alatoires) 9,62 (0,292)
Panel B Variable explique : Cours boursier
Variables explicatives***
Fonds propres
Fonds propres*IFRS

N= 1 627 (30 observations aberrantes)


Test de Wald = 771 (0,000)
Test de Hausman
(effets alatoires) 11,05 (0,198)

* Test unidirectionnel sil y a prdiction de signe, bidirectionnel autrement.


** Normalises par le nombre dactions
***Normalises par lactif en t1
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4.3.1.

Anticipation du rsultat comptable par les marchs boursiers


STATISTIQUES DESCRIPTIVES

Lanalyse de corrlation prsente au tableau 7 montre que le rendement des fonds propres est davantage anticip selon IFRS puisque le rendement boursier de t2 est corrl au rendement comptable de
lanne t (0,104) alors que selon les normes franaises, seuls les rendements boursiers de lanne courante (0,220) et de lanne prcdente (0,204) sont corrls avec le rendement comptable. Les comptes
en IFRS semblent donc montrer un caractre prvisible suprieur aux comptes en normes franaises,
conformment notre sixime proposition de recherche.
Tableau 7
Corrlations Anticipation des rsultats par les marchs boursiers
(normaliss par les fonds propres)
Normes franaises

IFRS

Rendement boursier t

0,220*

0,232*

Rendement boursier t1

0,204*

0,203*

Rendement boursier t2

0,029

0,104*

*Significatif au seuil de 10 %

4.3.2.

ANALYSES MULTIVARIES

Les rsultats de la rgression prsents au tableau 8 confirment le constat selon lequel les rsultats comptables semblent tre plus prvisibles selon le rfrentiel IFRS que selon les normes locales.
En effet, les rendements boursiers antrieurs (de lanne t2) selon IFRS semblent prdire la performance future de la firme tablie selon IFRS dans une plus grande mesure que la performance tablie
selon la rglementation franaise. videmment, les rsultats sont nuancer dans la mesure o ils ne
concernent quune suite de trois annes dobservations pour les annes IFRS.
Le modle des moindres carrs gnraliss tient compte de la prsence dhtroscdasticit et de
lautocorrlation contemporaine. Toutefois, lautocorrlation temporelle peut toujours constituer un
problme. titre danalyse de sensibilit, nous ajoutons au modle de rgression le rendement des
fonds propres de lanne prcdente. Les rsultats (non prsents) demeurent quasi similaires ceux
prsents au tableau 8. Cette analyse conforte nos rsultats.

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4.3.

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Tableau 8
Rgression temporelle de coupe instantane au sens des moindres carrs
gnraliss faisables
Anticipation des rsultats par les marchs boursiers
(rendement des fonds propres pour lanne t)
Variable explique
Rendement des fonds
propres pour
lanne t
Variables explicatives

Signe
prvu

Ensemble des
variables

Normes
franaises

Rendement boursier t

***0,044

***0.056

Rendement boursier t1

***0,040

***0.054

Rendement boursier t2

0,001

0.001

Rendement boursier t*IFRS

+/

0,005

***0.049

Rendement boursier t1*IFRS

+/

0,002

***0.041

Rendement boursier t2*IFRS

+/

***0,024

***0.022

Anne IFRS

+/

***0,015

N
Test de Wald
Observations aberrantes
Test de Hausman (effets alatoires)

1 373
292,4 (0,00)
8
7,30 (0.398)

856
229,1 (0.00)
7

IFRS

517
124,1 (0.00)
1

*: p < 0.10 ; ** : p < 0.05 ; ***: p < 0.01. Unidirectionnel sil y a prdiction de signe, bidirectionnel autrement.

Conclusion
Cette tude tente de rpondre aux deux questions de recherche suivantes : (1) Le passage aux normes
IFRS a-t-il entran une plus grande association entre les valeurs comptables et les valeurs boursires
pour les comptes du bilan et du rsultat des groupes franais ? (2) Les rsultats comptables en IFRS
ont-ils un caractre prvisible suprieur aux rsultats en normes franaises ?
Les rsultats montrent, quen gnral, il y a une plus grande association entre la valeur comptable
et la valeur de march des comptes du bilan en IFRS. La valorisation par les marchs boursiers a tendance se rapprocher de lunit selon IFRS. En outre, les accruals anormaux sont davantage valoriss
en IFRS quen normes franaises. Ce rsultat supporte davantage lhypothse du signal de perspectives de gains futurs que celle de lopportunisme du dirigeant. Enfin, les rendements comptables
en IFRS ont un caractre prvisible suprieur aux rendements comptables aux comptes en normes
franaises puisque les rendements boursiers refltent la performance comptable bien avant lanne de
la publication du rsultat comptable.
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Le cadre conceptuel de lIASB met laccent sur la pertinence de linformation financire en tant
quoutil de prvision des flux de trsorerie futurs dune entreprise. Lorientation vers le futur, le recours
des hypothses et des modles de plus en plus sophistiqus et ladoption de normes bases sur la
juste valeur dcoulent directement de la philosophie sous-jacente au cadre conceptuel du rfrentiel
IASB. Cette orientation vers la pertinence boursire vise assurer que les tats financiers refltent
la performance et la situation financire des entreprises. Les rsultats de la prsente tude tendent
dmontrer que linformation financire issue des normes IFRS est plus pertinente pour les marchs boursiers que celle issue des normes franaises au-del de la priode de transition. Ces rsultats
tendent donc justifier la dcision de lUnion europenne dimposer ladoption des normes IFRS
toutes les entreprises europennes.
Toutefois, comme plusieurs tudes rcentes lont montr, le rfrentiel IFRS confre aux dirigeants dentreprises une grande marge de manuvre dans llaboration des tats financiers (Jeanjean
et Stolowy, 2008 ; Christensen et al. 2009). En effet, lorientation vers la juste valeur prconise par
les IFRS repose sur des estimations et prvisions qui manent de la direction. Cela entrane une plus
grande volatilit dans les rsultats publis par les entreprises, ce qui nest pas sans consquence pour
les analystes financiers et les investisseurs.
Les rsultats de ltude doivent tre interprts avec prudence, car, comme pour toutes les tudes
portant sur la gestion des rsultats, la mesure des accruals anormaux est sujette des erreurs destimation. Toutefois, nous croyons que le fait de procder des estimations par secteur dactivit en plus
davoir recours deux modles destimation conforte nos rsultats.
En conclusion, la question de savoir si les bnfices de ladoption des IFRS excdent les cots nous
apparat complexe pour plusieurs raisons. Premirement, il est peu probable que seule ladoption
des IFRS soit lorigine de lamlioration de linformation mise la disposition des investisseurs ces
dernires annes. Dautres changements rglementaires ou institutionnels mis en uvre en parallle
peuvent avoir jou un rle plus prpondrant. En France, par exemple, ladoption des IFRS a concid avec la mise en uvre de nouvelles rgulations conomiques et financires. Deuximement, la
convergence vers les IFRS confirme la primaut des marchs financiers dans la dtermination des
normes comptables. Les parties prenantes telles les autorits de rglementation, les pouvoirs publics et
les salaris trouveront-elles leurs comptes dans ce rfrentiel comptable ? Des recherches seront certes
ncessaires afin dapporter une rponse cette question.

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Notes
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1. Prcisons que la rglementation franaise a volu


au cours de la priode dtude. De 1997 1999,
les groupes tablissaient leurs tats financiers consolids selon les normes du Plan Comptable Gnral
(PCG rglement CRC 99-03). partir de lexercice
2000, ils taient plutt soumis au rglement CRC
99-02 pour ltablissement des comptes de groupe.
Ces volutions rglementaires nintroduisent pas de
diffrences significatives dans les lments comptables tudis. Nous ne diffrencions donc pas les
deux rglements et abordons les normes franaises
de manire globale.
2. Dautres comptes du bilan sont susceptibles de diffrer entre le PCG et les IFRS. Mentionnons la dette
de retraite et les instruments financiers. Toutefois,
dans ces deux cas de figure, linformation pr IFRS
est toutes fins utiles non disponible, car aucune
norme de comptabilisation prcise ntait prvue
dans le PCG.
3. Les titres de dettes et crances ayant pris naissance
dans lentreprise et non acquis pour gnrer un
rendement court terme (not held for trading) ;
les titres que lentreprise a lintention de conserver

Bibliographie
Aboody, D., Barth, M., Kasznik, R. (1999).
Revaluations of fixed assets and future firm performance : Evidence from the UK. Journal of
Accounting and Economics 26 (1-3) : 149-178.
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of international institutional factors on properties
of accounting earnings. Journal of Accounting and
Economics 29 (1) : 1-52.

jusqu lchance ; et tout actif financier dont la


juste valeur ne peut tre mesure de faon fiable
fait exception la rgle de la juste valeur.
4. Pour les entreprises ayant de fin dexercice diffrent
du 31 dcembre, les normes locales sappliquent
pour lanne 2005 et non les IFRS (Parlement
europen, le rglement 1606/2002, mars 2002,
Journal officiel des Communauts europennes).
Trente-huit firmes sont vises par ce rglement.
Cependant, pour les treize firmes dont la fin
dexercice stale entre le 31 janvier et le 30 avril,
Compustat fournit la ligne correspondant lexercice 2005 les tats financiers de 2006. Ds lors,
vingt-cinq de ces firmes sont classes dans le groupe
utilisant les normes locales en 2005.
5. Les taux directeurs de refinancement taux variable
de la banque centrale europenne se rapprochent
de 4 % entre 1998 et 2008 (variant de 2 %
4,75 %) (Conseil des gouverneurs, fvrier 2010,
Banque de France, Eurosystme, www.banquefrance.fr/fr/statistiques/taux/taux-directeurs.htm).
Un taux de 8 % de rendement des capitaux propres
signifie en moyenne une prime de risque de 4 %
5 % pour la priode tudie.

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LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES SOCITS FRANAISES :


PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes

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LA VALORISATION BOURSIRE DES TATS FINANCIERS DES SOCITS FRANAISES :


PERTINENCE DU RFRENTIEL IFRS

Denis Cormier, Samira Demaria et Pascale Lapointe-Antunes

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