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Bernard LIE

conomiste (UQAM)

1992

Lvolution du systme
financier international
et son impact
dans les annes 90

Un document produit en version numrique par Jean-Marie Tremblay, bnvole,


professeur de sociologie au Cgep de Chicoutimi
Courriel: jmt_sociologue@videotron.ca
Site web: http://pages.infinit.net/sociojmt
Dans le cadre de la collection: "Les classiques des sciences sociales"
Site web:
http://www.uqac.uquebec.ca/zone30/Classiques_des_sciences_sociales/index.html
Une collection dveloppe en collaboration avec la Bibliothque
Paul-mile-Boulet de l'Universit du Qubec Chicoutimi
Site web: http://bibliotheque.uqac.uquebec.ca/index.htm

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

Cette dition lectronique a t ralise par Jean-Marie Tremblay,


bnvole, professeur de sociologie au Cgep de Chicoutimi partir
de :

Bernard lie, conomiste qubcois


Professeur au dpartement des sciences conomiques, UQAM

Lvolution du systme financier


international et son impact dans les
annes 90
Une dition lectronique ralise partir du texte de
Bernard lie, (conomiste, UQAM) Bernard lie, Lvolution
du systme financier international et son impact dans les
annes 90 . Un article publi dans ouvrage sous la direction
de Christian Deblock et Diane thier, Mondialisation et
rgionalisation. La coopration conomique internationale estelle encore possible ? (pp. 221 240) Montral : Les Presses
de lUniversit du Qubec, 1992, 386 pages. [Autorisation
accorde le 23 juin 2003]
Bernard LIE est professeur au dpartement de sciences
conomiques de l'UQAM. Spcialiste des thories montaires
et de l'conomie financire internationale, il est aussi vicedoyen de la Famille sciences humaines de l'UQAM. Ses
publications portent sur les transformations du systme
financier international.
Courriel : elie.bernard@uqam.ca
Polices de caractres utiliss :
Pour le texte: Times, 12 points.
Pour les citations : Times 10 points.
Pour les notes de bas de page : Times, 10 points.
dition lectronique ralise avec le traitement de textes Microsoft
Word 2001 pour Macintosh.
Mise en page sur papier format
LETTRE (US letter), 8.5 x 11)
dition complte le 14 novembre 2003 Chicoutimi, Qubec.

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

Table des matires


1. Les liquidits internationales : la privatisation de la
dtention
a) La mise en place de l'offre primitive de liquidits
(1958-1972)
b) L'endettement gnralis (1973-1981)
c) La marchisation (depuis 1982)
2. La marchisation du financement : la dernire acclration
a) Les instruments financiers drivs
b) Les effets sur les banques
c) Un risque gnralis croissant
3. La politique montaire devant la marchisation
Conclusion
Rfrences bibliographiques
Annexes
Tableau I : Prts bancaires internationaux dans les annes
80 (en milliards de $ US).
Tableau II : Variations du taux d'escompte et du toux de
change au Canada entre le 10 janvier 1990 et le 30
mai 1990
Graphique 1 : Prts bancaires internationaux et
oprations interbancaires, 1980-1989 ; [Sources :
Graphique
1:
Banque
des
rglements
internationaux.]
Graphique 2 : Taux descompte et taux de change,
Canada, $ Can. / $ US, janvier mai 1990 ; [Sources :
Graphique 2 : Banque du Canada.]
Graphique 3 : Taux dintrt sur les papiers commerciaux
des entreprises diffrentiel avec les taux amricains,
Canada, janvier mai 1990. [Sources : Graphique 3 :
Banque du Canada.]

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Bulles financires, endettement gnralis, krach boursier,


les vnements du monde financier sont de plus en plus audevant de la scne conomique. L'influence de ce monde sur
notre quotidien est maintenant trs vidente, compte tenu du
lourd tribut que l'on doit lui verser. L'norme ponction de
richesses faite par le secteur financier constitue une pargne
force dtourne d'activits productives ou de la
consommation. Mais au-del de ces constatations gnrales, il
n'existe pas d'analyse qualitative de l'volution du systme
financier international.
Ce texte propose une priodisation de l'volution du
systme financier international depuis 30 ans. Cette
priodisation repose sur l'observation des mthodes utilises
par les institutions financires pour ajuster leurs activits en
fonction de l'volution du risque sur les marchs. Par affinit
avec la comptabilit, les ajustements observs se sont
traduits directement sur le bilan des entreprises financires ;
dans un premier temps l'actif, puis au passif. Il distingue
trois phases d'volution marques par des changements
qualitatifs trs significatifs, en insistant particulirement sur
les vnements rcents. Puis, il analyse les effets de cette
volution des marchs financiers sur l'efficacit des politiques
montaires et financires. Mais, auparavant, un rappel du
contexte des vnements s'impose.

1. Les liquidits internationales :


la privatisation de la dtention
La
privatisation
de
la
dtention
des
liquidits
internationales est lie la cration, il y a 30 ans, d'un
march
financier
international
priv :
l'euromarch.
Traditionnellement, jusqu'aux annes 60, les termes liquidits
internationales correspondaient l'ensemble des moyens
financiers dtenus par les autorits montaires de chaque
pays pour rgler les soldes des changes internationaux de
ses rsidents. Liquidits internationales et rserves officielles
se confondaient alors. Dans tous les pays, les autorits
montaires, comme gardiennes de la valeur de la monnaie
nationale, conservaient ainsi les moyens de paiements devant
tre utiliss au besoin dans les relations du pays avec le reste
du monde, conformment la vision de Bretton Woods. Avant
l'avnement de l'euromarch, les autorits montaires
avaient donc un certain nombre de responsabilits prcises.
Tout d'abord, elles taient les uniques dtentrices des

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liquidits internationales. Rpondant aux transactions


commerciales, elles alimentaient en liquidits, c'est--dire en
devises trangres, le march des changes. Cette prrogative
leur accordait, d'autre part, le pouvoir et la responsabilit de
dterminer le taux de change et de financer le solde de la
balance des paiements. Le dveloppement de l'euromarch
comme march autonome de devises, et en particulier de
dollars, bouleversera l'ordre tabli.
La cration d'un march financier international, ou plutt
d'un march transnational, allait en effet sanctionner la mise
sur pied d'un circuit financier hors du contrle des autorits
montaires et remettre en cause les responsabilits
exclusives de ces dernires. Paralllement allait se mettre en
place un ensemble d'institutions qui, peu peu, aura une telle
autonomie que sa propre reproduction en sera la principale
raison d'tre.
Certes, de tout temps un march financier international a
exist mais l'originalit de sa renaissance, 15 ans aprs la
guerre, sous le nom d'euromarch, rside dans sa
confrontation avec le systme montaire officiel, rigide, bas
sur un talon de change-or. Ce nouveau systme financier
s'oppose la conception habituelle du rle des tats et la
vision strictement nationale des rapports internationaux,
rduits la simple sommation des activits nationales. Avec
la cration de l'euromarch, c'est un nouvel espace international qui vient s'ajouter aux espaces nationaux.
L'euromarch a pris naissance au tournant des annes 50
et rpondait alors deux types d'impratif. Le premier tenait
au dveloppement du commerce des firmes multinationales.
Ce commerce entranera une demande de liquidits fonde
sur des critres autres que ceux des autorits montaires. Il
ne s'agissait plus alors d'assurer la stabilit des taux de
change et l'quilibre des paiements, mais de soutenir des
oprations commerciales et financires prives. Le deuxime
ensemble, li au premier, tient la remise en cause de l'ordre
tabli Bretton Woods sur lequel les tats-Unis exeraient
jusque-l une domination inconteste. La contestation de
l'hgmonie amricaine rvlait l'essor de la puissance
conomique de l'Europe et du Japon et le dbut de la guerre
entre ces trois puissances pour conserver ou occuper une
place dominante dans l'conomie mondiale. Cette crise de
restructuration connut des phases diverses et des

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rebondissements auxquels le systme financier priv


rpondit, soit en amplifiant les cycles, soit en profitant de la
situation pour s'en nourrir et se dvelopper. La plus
remarquable adaptation fut celle des banques. Comme nous
le verrons, la nature des oprations bancaires et leur position
dans le systme financier ont volu en fonction des besoins
des emprunteurs et de la situation conomique gnrale dans
un contexte global de drglementation progressive des
marchs. C'est un point qu'il convient de souligner ds
prsent, cette drglementation devant tre perue comme
un effet et non comme une cause de l'volution du systme
financier international.
Essayons de prciser comment a volu le systme
financier international depuis 30 ans. Pour ce faire, nous
pouvons distinguer trois phases. Chacune d'elles rvle un
mode de fonctionnement spcifique du systme et des formes
particulires d'adaptation aux situations nouvelles et aux
risques nouveaux. Chacune correspond aussi des
acclrations prcises du processus de privatisation de la
dtention des liquidits internationales et donc de
l'endettement qui l'accompagne. Chacune enlve enfin aux
politiques montaires et financires une part toujours plus
grande de leur efficacit. La premire phase va de 1958
1972 ; la seconde, de 1973 1981 ; la troisime, de 1982
aujourd'hui.

a) La mise en place de l'offre primitive de


liquidits
(1958-1972)
La premire phase correspond au dveloppement des
activits de l'euromarch sous l'impulsion de firmes
multinationales et d'une conomie amricaine la recherche
de nouveaux modes de financement et de voies de
contournement des politiques montaires restrictives de la
Rserve fdrale.
La cration de l'euromarch et son dveloppement ont en
effet d'abord constitu une rponse du secteur priv la
gestion publique des liquidits internationales. Compte tenu
du dveloppement des activits internationales, le secteur
priv devait s'assurer d'une alimentation autonome en
liquidits par de nouveaux circuits financiers, ce que lui

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permettaient difficilement les structures et les institutions


montaires officielles hrites de Bretton Woods.
Ds les annes 50 et jusqu'au dbut des annes 70, la
croissance de l'euromarch rpondra essentiellement aux
besoins de financement du commerce international et au
dploiement des firmes multinationales. Cette premire
priode se distingue par la mise en place de crdits bancaires
internationaux qui resteront somme toute assez classiques
sauf peut-tre sur le plan de la dimension de ces prts. Il
s'agissait alors de structurer une offre prive de liquidits
paralllement celle du secteur officiel. Cela aura pour effet
de saper l'un des fondements mme du systme montaire
international officiel : le contrle de la liquidit. Les
contraintes de Bretton Woods furent contournes et,
finalement, le systme d'talon de change-or s'effondrera
devant la monte du march financier priv. Les autorits
montaires devaient perdre peu peu le contrle du stock et
des flux financiers.
Ce que l'on appela dans les annes 60 la crise du systme
montaire
international
tiendra
justement

cette
confrontation entre les dtenteurs privs et des dtenteurs
officiels de liquidits internationales (lie, 1989, 89). La perte
de contrle du stock de liquidits par les autorits minait leur
capacit d'intervention sur les marchs des changes et
remettait ainsi en cause le maintien des parits fixes de
change telles qu'elles taient dfinies par les statuts du Fonds
montaire international. L'rosion des pouvoirs d'intervention
des autorits montaires sur les marchs des changes
sonnera bientt la fin des parits fixes. Dix ans suffirent pour
dtruire l'difice construit Bretton Woods. Pour contrer la
spculation contre le dollar amricain, les autorits
montaires crrent, dans un premier temps, un Pool de
l'or, puis, devant les insuffisances de cette mesure, elles
instaurrent un double march de l'or (1968), un march priv
et un march officiel. La cration des droits de tirage spciaux
(1970) sera la dernire tape avant l'abandon dfinitif du
systme des taux de change fixes. Ce qui devait se confirmer
le 15 aot 1971, lorsque l'administration du prsident Nixon
supprima la convertibilit du dollar amricain en or,
fondement de tout le systme d'talon de change-or.
En fait, il est important de voir que dans un march de
liquidits abondantes et trs mobiles, les banques

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commerciales pouvaient facilement trouver des sources de


financement et de refinancement sans passer pour cela par
les autorits montaires nationales. Les banques se
retrouvaient l'abri des politiques restrictives des banques
centrales et pouvaient de faon induite crer une offre
montaire sans affecter les rserves officielles. Les autorits
officielles se trouvaient ainsi devoir partager leurs attributs
de gestionnaire de la monnaie avec le march, c'est--dire
avec les grandes banques internationalises. N'tant plus les
uniques dtentrices des liquidits internationales, les
autorits officielles perdront ainsi la responsabilit de
dterminer seules le taux de change et de financer
ultimement le solde de la balance des paiements. Enfin, la
transformation de ces liquidits internationales en monnaie
nationale viendra accrotre la masse montaire en circulation
dans les pays concerns, accroissement qui, en l'absence de
mesures contraignantes, sera totalement hors du contrle des
banques centrales.

b) L'endettement gnralis (1973-1981)


Les annes 60 virent donc l'mergence de nouveaux
circuits financiers qui connurent une croissance considrable.
Si l'on exclut les dpts interbancaires, les doubles critures,
le stock priv de devises dpassera le stock officiel ds 1970.
La prpondrance du secteur priv tait alors dfinitivement
tablie.
La deuxime phase que nous pouvons identifier est celle
qui, de 1973 1981, verra les activits du systme financier
international s'tendre de nouvelles sphres auxquelles
mme les autorits montaires auront recours !
La disproportion du stock priv de liquidits internationales
par rapport celui des autorits montaires et l'importance
des flux financiers ouvrent l're de l'instabilit des taux de
change et d'intrt. Cette priode se caractrise, entre autres,
par le recyclage des fameux ptrodollars, par l'apparition de
l'inflation et par la forte augmentation des taux d'intrt.
Cette situation se traduisit au bilan des institutions financires
par des actifs de plus en plus substituables et entrana la
pratique gnralise des taux d'intrt variables grce
laquelle on pourra dornavant transfrer le risque du
crancier
au
dbiteur.
Nous
assisterons
aussi
au
dveloppement extrme des crdits bancaires classiques qui

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vont, au-del des financements des annes 60, s'tendre au


financement du dveloppement. Quant aux autorits
montaires, elles seront de plus en plus contraintes
d'emprunter aux banques commerciales pour assurer une
certaine stabilit des changes.
Il faut noter par ailleurs que la structure des crdits devient
de plus en plus interbancaire et qu'elle constituera ainsi une
chane trs dense propre ici la transmission d'un risque
croissant.
Le dveloppement des mouvements interbancaires rend en
effet les diffrents acteurs beaucoup plus dpendants les uns
des autres. L'lasticit de l'offre de prts apparat ainsi
comme trs grande et contribuera engendrer une conomie
internationale d'endettement gnralis. La privatisation de la
dtention des liquidits internationales montrait ainsi qu'elle
n'tait pas l pour rsoudre les dsquilibres financiers mais
pour les financer. Les annes 70 seront alors marques par
l'abandon de tous les mcanismes correcteurs et par l'illusion
qu'il tait possible de financer sans fin les dsquilibres
extrieurs. Le systme financier se concentre, liminant les
plus faibles par faillite, particulirement entre 1973 et 1976,
priode qui marquera le dbut de l're des taux de change
flottants et des taux d'intrt variables se gonfle des ptrodollars qu'il dversera alors dans les pays du tiers-monde,
exprience qui s'avrera dsastreuse pour tous, plus
particulirement pour les cranciers captifs.
Aprs les mesures Nixon, plusieurs tentatives de sauvetage
du systme de Bretton Woods furent faites, mais sans succs.
Finalement, toutes les rgles existantes furent abandonnes,
en 1976, avec les accords de la Jamaque et le deuxime
amendement aux statuts du FMI. L'esprit et la lettre de
Bretton Woods devenaient caducs.
Pour rsumer, l'originalit des annes 70 tient l'abandon
des taux d'intrt fixes pour les taux variables ce qui aura
pour consquences de transfrer le risque des cranciers aux
dbiteurs et d'liminer en fait la notion de long terme. La
priode se terminera par la fragilisation des dbiteurs
mais aussi par celle des cranciers, l'actif des institutions
financires (leurs avoirs) n'ayant plus la qualit dsire.

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c) La marchisation (depuis 1982)


La troisime et plus rcente phase d'volution du systme
financier international se caractrise par la gnralisation des
politiques montaires axes essentiellement sur la lutte
contre l'inflation et les variations libres des taux d'intrt et
des taux de change condition que les objectifs antiinflationnistes soient respects. On le comprendra, dans un
monde domin par la dtention prive des liquidits
internationales, le contrle de ces taux est des plus illusoires.
Le march se verra donc attribuer les pleins pouvoirs sur les
taux d'intrt et les taux de change.
La fragilisation du systme se rvle ds le dbut de la
priode par ce qu'il est maintenant convenu d'appeler la crise
d'endettement du tiers-monde. Les risques de rupture que
faisait peser cette crise sur le systme financier international
incitrent les banques partager et gnraliser les risques
de financement : ce sera la marchisation, autrement dit,
l'abandon du financement bancaire traditionnel et son
remplacement par un financement par titres de plus en plus
soumis aux conditions des marchs financiers. L'lasticit de
l'offre de prts deviendra alors quasi infinie. Ces marchs des
instruments financiers drivs , pour reprendre l'expression
de la Banque des rglements internationaux (BRI, 1990, 162),
vont connatre une expansion remarquable dans les annes
80. La fermeture des marchs au tiers-monde ne sera pas un
obstacle leur dveloppement, une nouvelle demande
solvable prendra la relve avec le financement des dficits
budgtaires et des dficits des comptes courants dans les
pays industrialiss. Dans le secteur priv, l'engagement des
institutions financires dans les oprations effet de levier,
c'est--dire dans des oprations de restructuration financire
aprs acquisition par endettement, va acclrer cette
nouvelle tendance que sera la marchisation. Voyons un peu
plus prcisment ce qu'il en est de ce nouveau phnomne
qui aura des consquences considrables sur la stabilit et le
fonctionnement des institutions et des marchs financiers
internationaux (OCDE, 1988 ; BRI, 1986).

2. La marchisation du financement :
la dernire acclration
L'un des phnomnes les plus marquants des 15 dernires
annes, la marchisation de l'intermdiation financire,

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couvre deux lments trs interdpendants : 1) l'ampleur


croissante de l'intermdiation financire assure par les
banques des conditions qui sont presque entirement
dtermines par le jeu des mcanismes du march ; 2)
l'ampleur croissante de l'intermdiation financire qui s'opre
sur les marchs des capitaux, donc sans apparatre dans
les bilans des banques et des institutions financires (OCDE,
1985, 28). La marchisation, c'est donc ni plus ni moins la
gnralisation des financements aux prix du march. Deux
phnomnes lui sont lis : d'une part, les financements par
mission de titres s'accroissent au dtriment des financements bancaires traditionnels ; d'autre part, ces derniers sont
de plus en plus affects par les conditions des marchs
financiers (Rgniez, 1989, 58).

a) Les instruments financiers drivs


Il importe de noter que la marchisation ne veut pas dire
une rduction du rle des banques, bien au contraire ; c'est
plutt une mutation de leur rle laquelle nous allons
assister. Le dveloppement trs important des activits
bancaires dites hors bilan est le signe le plus vident de cette
transformation.
Les activits hors bilan sont des oprations engages mais
non encore ralises en matire d'chance qui peuvent avoir
une incidence terme sur le bilan de lentreprise .
1

Un bilan prsente la situation financire d'une entreprise et


l'tat de son patrimoine, incluant l'actif tous les biens et les
crances dont elle est propritaire et, au passif, l'ensemble de
ses dettes ou engagements. Le bilan est donc le rsultat
d'oprations dj ralises. Par nature, les activits hors bilan
ne figurent pas au bilan, mais la dfaillance de tiers pour qui
une banque s'est engage peut entraner des difficults
financires et ainsi modifier son bilan terme. C'est le cas,
par exemple, quand une banque se porte garante d'une
entreprise. Cet engagement ne figurera pas son bilan mais
1

AuCanada, lesoprationshorsbilanneconstituent pas proprement parler une


activitnouvellepourlesbanques.Pendantdenombreusesannes,cesderniresontpris
diversengagementsetcontractdesdettespotentiellesmais,commedansplusieurspays,
les normes comptables auxquelles les banques doivent se plier (celles de l'Institut
canadien des comptables agre [l'ICCA]) ne font pas rfrence aux oprations hors
bilan.Ungroupedetravailsepencheactuellementsurlaprsentationetletraitement
comptabledecesoprations(OCDE,1988,177).

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la dfaillance possible de l'entreprise fera apparatre par


contre une perte qui, elle, sera enregistre au bilan.
La grande volatilit des taux d'intrt et des taux de
change qu'a connue ces dernires annes le systme
financier international va crer une demande pour des
instruments financiers drivs et appeler des stratgies de
couverture plus efficaces. On assistera aussi une autre
tendance : la suppression des intermdiaires. Cela entranera
une concurrence croissante entre les banques, phnomne
qui provoquera la rduction des marges bnficiaires sur les
oprations traditionnelles et la ncessit de sources nouvelles
de revenus. Enfin, les modifications importantes dans la
distribution gographique des flux nets d'pargne et
d'investissement au niveau international et les changements
dans le cadre rglementaire financier vont galement
contribuer grandement l'innovation financire.
Ces
lments,
combins
au
dveloppement
de
l'informatique et des tlcommunications, ont stimul et
acclr l'essor des nouveaux instruments financiers
drivs , ceux-ci permettant aux entreprises de transfrer le
risque, d'augmenter globalement la liquidit internationale et
de crer de nouvelles ouvertures aux prteurs et aux
emprunteurs tout en assurant des sources de revenus
diversifies aux entreprises financires.
Les principaux instruments financiers drivs , c'est-dire ceux que l'on peut qualifier d'activits hors bilan, sont les
suivants :
-

les garanties et lettres de crdit,


les engagements de crdits,
les contrats de change terme,
les swaps de taux d'intrt et de monnaies trangres,
les ententes relatives aux taux d'intrt futurs (FRA
pour Forward rate agreement),
les options sur monnaies trangres et taux d'intrt,
les facilits d'mission de titres de crances (FEE ou NIF
pour Note Insurance Facilities) et les facilits
renouvelables prise ferme (FRPF ou RUF pour
Revolving Underwriting Facilities).

L'intrt pour les institutions financires d'utiliser ces


instruments rside dans la possibilit qu'ils offrent de

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segmenter les diffrents risques des oprations financires et


de les transfrer d'autres. Ces possibilits d'changes de
crances ont entran l'homognisation des conditions
offertes et l'interpntration des marchs.
La taille du march pour ces nouveaux instruments
financiers ne doit pas tre sous-estime. Ainsi, selon la BRI, le
volume moyen des oprations quotidiennes sur les contrats
sur le dpt trois mois en eurodollars atteignait, en 1989,
185 milliards de $ US, dont 160 aux tats-Unis mme. Le
contrat euro-yen a enregistr un volume journalier moyen
quivalent plus de 25 milliards de $ U.S. pour les deux
premiers mois de 1990. Les contrats d'change de taux
d'intrt et de devises avaient, respectivement, un encours de
plus de 1000 milliards et de 300 milliards de $ US la fin de
1988. Les options de devises en avril 1989 produisaient un
volume journalier de 22 milliards de $ US (BRI, 1990, 163169). Les banques ont donc d s'adapter des changements
profonds, aussi bien dans la forme que dans la qualit des
instruments financiers mis la disposition des acteurs sur le
march.

b) Les effets sur les banques


La marchisation de l'intermdiation financire a modifi la
nature des oprations bancaires et leur position dans le
systme financier. Les banques ne sont plus autant qu'avant
des tablissements bien part et uniques en leur genre.
Comme le niveau des encaisses de transactions et les dpts
d'pargne n'taient pas trs sensibles de faibles variations
des rendements, les banques disposaient en effet de
ressources assez stables et pouvaient prvoir l'importance
des retraits de manire assez prcise. mesure que la
marchisation a progress, elles ont d s'employer
activement trouver des fonds et sont devenues plus
intgres au reste du systme financier. Les cots des
ressources des banques sont devenus aussi plus sensibles au
march et l'cart entre les prix de demande et les prix d'offre
s'est rduit.
Avant la marchisation des activits bancaires, la liquidit
tait fonde sur la non-synchronisation des paiements entre
les dpts et les crdits. L'valuation par les banques des
chances et des cots tait relativement prvisible, donc
risque rduit. Avec la marchisation, les cots des ressources

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

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des banques sont devenus plus sensibles au march, plus


alatoires, alors que les revenus de placements, soumis des
taux d'intrt variables, sont eux aussi moins certains. Nous
assistons dornavant une globalisation et un dcloisonnement de l'activit financire. Cette situation entrane
une plus grande concurrence sur les marchs, ce qui se
traduit par une liquidit accrue des actifs, mais aussi, dans le
cadre du systme de taux d'intrt variables, par des
changements dans les conditions des contrats chaque fois
que les taux d'intrt se modifient. En fait, c'est la trsorerie
de tous les agents, et non pas simplement celles des
nouveaux emprunteurs ou prteurs, qui se trouve aussi
affecte, directement et immdiatement. Les moindres
mouvements affectent la stabilit des marchs.

c) Un risque gnralis croissant


Les annes 60 ont vu, comme nous l'avons dit, se
dvelopper un march financier international de type
classique ; les annes 70 ont t marques par le transfert du
risque des crditeurs aux dbiteurs, donc par la vulnrabilit
des emprunteurs face aux conditions du march ; les annes
80, elles, ont t marques par la grande fluidit des sources
de liquidits. Cette fois, la vulnrabilit n'est pas du ct de
l'emprunteur mais du ct des institutions financires.
Aprs que les sources de liquidit des emprunteurs se soient
avres plus difficiles, c'est maintenant celles des prteurs qui
deviennent moins prvisibles. Globalement, les bilans se fragilisent.
Comme l'crira Jean-Claude Paye, secrtaire gnral de l'OCDE,
dans sa prface une tude sur les nouveaux instruments
financiers :

Les nouveaux instruments financiers [...] prsentent de


nombreux avantages pour les oprateurs [...] Mais, en mme
temps, ces instruments sont eux-mmes porteurs de risques :
risque de dfaillance de la contrepartie, risque de liquidit et
risques lis aux taux d'intrt et de change. Ces risques, bien
qu'ils puissent avoir des rpercussions importantes sur les
rsultats et la situation financire des entreprises,
n'apparaissent souvent pas dans leurs tats financiers.
(OCDE, 1988, 3)

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

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Tout se passe donc comme si la complexification des


chances ralises avait entran une fragilit plus grande
du systme en lui faisant courir un risque croissant sans que
l'on puisse percevoir clairement l'tat de la situation au
niveau des institutions financires elles-mmes, vu qu'elles
sont hors de contrle.
Rousseau (1985) a tent de dfinir la notion de risque
croissant et de l'appliquer l'activit bancaire. Cette notion
de risque croissant avait dj t labore par Kalecki (1937)
au niveau de la firme, celui-ci avanant l'hypothse qu'il y
aurait une liaison entre la taille d'un investissement et le
risque relatif au rendement attendu ; le risque augmenterait
avec la taille de l'investissement, plus prcisment le risque
marginal serait une fonction croissante de l'investissement.
En remplaant le mot investissement par variation de l'encours du crdit, ce principe peut s'tendre l'activit
bancaire.
Il apparat en effet clairement que le dveloppement du
march bancaire international a t ralis sans que chaque
institution ne s'inquite individuellement du risque que ses
prts pouvaient faire courir l'ensemble du systme. Il faut
ajouter cela que la longueur des chanes de transaction ne
facilite pas ce genre de prvision. Mais, simultanment, la
longueur de ces chanes rend le systme plus fragile, plus
nombreuses tant alors les banques qui peuvent tre
affectes par la dfaillance de l'une d'entre elles. Sans aller
jusqu'au cas de faillite, une crise de liquidit peut voir ses
consquences
amplifies
par
l'interdpendance
des
institutions participant au systme bancaire international
(Rousseau, 1985, 54).
La stratgie consistant multiplier le nombre de dbiteurs
pourrait paratre comme une dfense contre le risque de
dfaillance. Mais la gnralisation de ce phnomne, la
marchisation, produit l'effet contraire en rendant permanent
les risques d'illiquidit et d'insolvabilit de l'ensemble du
systme. En effet, la mondialisation, ou la globalisation, des
circuits montaires et financiers permet certainement la
transmission du risque et, premire vue, cela pourrait
rduire le risque global en le diluant entre les diffrents
acteurs. Le problme, c'est que la transformation qualitative
des lments du bilan, en accroissant la variabilit du cot
des ressources et du rendement des placements au march,

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

17

la marchisation, augmente le niveau de risque. De plus,


comme ce processus s'accompagne galement d'une
croissance des transactions, le risque s'en trouve amplifi
d'autant. Dans un contexte de taux d'intrt variables, le
risque n'est plus uniquement du ct des dbiteurs, mais
aussi du ct des prteurs, comme effet rtroactif du risque
des dbiteurs.
La croissance phnomnale de l'activit de prts sur les
marchs internationaux nous donne un bon exemple de ce
processus d'amplification du risque. Les prts ont presque
quintupl dans la dernire dcennie passant de 1274,4 6
163,6 milliards de $ US, mais les oprations interbancaires
sont les principales responsables de cette croissance. Elles
ont t multiplies par plus de sept en 10 ans contre prs de
trois fois et demi pour les prts nets accords aux autres
institutions. Aujourd'hui, sur les marchs internationaux de
prt, la grande majorit des activits sont ralises par et
pour les banques, environ 60 %. L'imbrication des
institutions prteuses les rend de plus en plus solidaires.

3. La politique montaire
devant la marchisation

Devant la globalisation des marchs et l'importance de la


transmission de ces effets sur les diffrents pays, la politique
montaire subit des contraintes nouvelles. En effet, compte
tenu de la fragilit des marges bnficiaires des institutions
financires, la fluidit des actifs et des engagements, les
banques ont dvelopp une gestion de leur portefeuille qui
entrane des flux de liquidits de plus en plus considrables.
Pour les institutions financires, chaque titre doit donner un
rendement optimal en fonction de leurs propres contraintes
de liquidits court terme. Court terme - le long terme
n'existe plus en conomie financire nous savons que le
rendement recherch par l'investisseur international est
fonction, d'une part, de l'cart entre les taux de change au
comptant et les taux terme et, d'autre part, de l'cart entre
les taux d'intrt nationaux et ceux du reste du monde. La
moindre variation du rendement anticip, par variation des
taux de change ou d'intrt, entrane des ajustements de
portefeuille et donc des mouvements de capitaux et des
oprations de change qui peuvent amener des fluctuations
importantes du taux de change. D'autre part, compte tenu de
la priorit accorde la lutte contre l'inflation par les autorits
montaires, la stabilisation du taux de change se fera par le

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

18

taux d'intrt, celui-ci n'est plus un objectif mais un


instrument de la politique montaire utilis pour assurer la
stabilit du taux de change, gage d'un niveau des prix plus
assur. Les autres instruments classiques sont inefficaces par
rapport aux marchs financiers.
Dans une petite conomie comme celle du Canada, cette
nouvelle approche a eu pour effet d'entraner un relvement
permanent des taux d'intrt. Les vnements des deux
premiers trimestres de 1990 sont ce sujet des plus
rvlateurs. Ainsi, les 11 et 18 janvier 1990, la baisse totale
de 0,30 % du taux d'escompte par rapport celui de la
semaine prcdente, de 12,44 % 12,14 %, a entran une
chute importante du taux de change du dollar canadien par
rapport au dollar amricain. Pour revenir, le 25 avril, la
valeur du 10 janvier, la Banque du Canada d augmenter le
taux d'escompte de 1,63 point 13,77 %. Les petites
conomies sont beaucoup plus sensibles aux besoins de
rentabilit engendre par le marchisation de l'intermdiation
financire. Ce qui nous est confirm par la Banque du Canada
elle-mme :
Je ne vous apprendrai rien en vous disant que les taux d'intrt
court terme se sont rinscrits en hausse au Canada. Ce
renversement de la situation est en partie imputable la faon
dont ont ragi les participants au march montaire [...]. Comme
on pouvait s'y attendre, tant donn l'incertitude qui entourait
l'volution du taux de change, autrement dit la valeur future des
investissements en dollars canadiens, les participants aux marchs
montaires se sont mis en qute de placements assortis de
rendements plus levs en guise de compensation pour le risque
de change accru qu'ils entrevoyaient. Ce faisant, ils ont pouss la
hausse les taux d'intrt court terme. [...] Depuis, les taux
d'intrt sont relativement stables et le dollar canadien a regagn
une bonne partie du terrain perdu. Les taux court terme tant
plus levs qu'au dbut janvier, les conditions montaires se sont
lgrement resserres depuis. (Banque du Canada, 1990c, 35-36)

Devant les signes d'attnuation des pressions de la


demande, la Banque du Canada a permis, au milieu de janvier
1990, une certaine rduction des taux d'intrt court terme
afin d'assouplir lgrement les conditions montaires. Au
mme moment, le dollar canadien a amorc une chute d'une
telle ampleur que la Banque a d inverser le mouvement la
baisse des taux d'intrt ! (Banque du Canada, 1990a, 31)

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

19

Il se produit donc une sorte d'effet de levier ou de cliquet,


c'est--dire que toute chute des taux d'intrt entrane un
mouvement plus que proportionnel du taux de change. Pour
rtablir le niveau du taux de change, il faut une augmentation
du taux d'intrt de faon telle qu'aprs rajustement celui-ci
se situe un niveau plus lev. Le graphique 2 nous montre
bien cette situation. Pour rtablir le taux de change du dollar
canadien un niveau dit non inflationniste, le niveau du taux
d'escompte n'a cess de crotre. On le constatera aussi, un
deuxime palier se dessine aprs la baisse du taux de change
en mai 1990.
Pour assurer une stabilit du taux de change, la Banque du
Canada n'a d'autre choix que d'accepter une augmentation de
l'cart avec les taux d'intrt amricains. Cet cart atteindra
un niveau record de +5,76 % contre +3,91 % en dbut
d'anne (graphique 3). En plus d'assister la soumission des
autorits montaires canadiennes au diktat des marchs
financiers, qu'elles peuvent difficilement contourner, ces
hausses des taux d'intrt ont eu le double effet de rendre
les conditions montaires plus restrictives (Banque du
Canada, 1990c, 36) et d'oprer une ponction de richesses au
profit du secteur financier, les taux d'intrt rels tant plus
levs au Canada qu'aux tats-Unis, et ce malgr une
inflation relativement semblable !
Pourquoi cet cart ? Comme nous l'avons dit, toute
tentative pour rduire les taux d'intrt entrane une chute du
taux de change plus que proportionnelle en raison des
ajustements de portefeuille des institutions financires. L'effet
de levier qui s'ensuit est le produit de la politique antiinflationniste et du maintien du taux de change qui en rsulte,
et cela quel que soit le taux d'intrt. La hausse du taux
d'intrt devient alors durable et ce dernier sera encore plus
sujet aux caprices des marchs financiers.

Conclusion :
la ncessit des contrles
L'volution du systme financier international, depuis 30
ans, se caractrise bien sr par une expansion norme en
volume et en types d'activit, mais surtout par l'imbrication
de plus en plus consquente des acteurs. La fragilisation de

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

20

l'ensemble vient de la faiblesse du systme lorsqu'un de ses


maillons cde, un risque qui augmente avec la croissance de
l'interdpendance. La volatilit des taux de change et des
taux d'intrt, la fois cause et effet de la marchisation, est
rvlatrice de cette situation. La politique montaire, limite
la seule variation des taux d'intrt, loin d'attnuer le
problme, l'accentue.
L'endettement gnralis, particulirement dans les pays
industrialiss, et la fragilit du systme financier international
nous rvlent une structure financire mondiale trs mal en
point. Dj la faillite aux tats-Unis des Caisses d'pargne et
de crdit (Savings and Loan Associations), une perte de plus
de 1300 milliards de dollars, soit l'quivalent de la dette totale
du tiers-monde, aura des consquences dramatiques pour
l'conomie amricaine et le reste du monde. Trs sensibles
aux variations des taux d'intrt, leur bilan reposant sur des
placements long terme, ces institutions ont t les victimes
de la drglementation des annes Reagan qui permit leur
mutation d'institutions prudentes qu'elles taient jusque-l en
audacieuses opratrices sur des marchs hauts risques. Cet
exemple est-il annonciateur d'un phnomne plus large ?
La ncessit de contrles s'impose. Contrle des
institutions financires, d'abord par une comptabilit adapte
leurs activits mais aussi et surtout par un retour au
cloisonnement de leurs champs d'opration. Contrle aussi de
la qualit de leurs prts et de leurs achats de titres, donc
galement contrle des flux financiers aussi bien au niveau
national qu'au niveau international. Contrle enfin des
activits en devises trangres. L'absence de contrle des
flux d'investissements constitue aujourd'hui un facteur grave
d'instabilit pour les pays industrialiss comme cela l'est pour
les pays du tiers-monde. Il y a urgence d'agir, quitte aller
l'encontre des principes libraux. Un changement radical dans
la conception et la gestion du systme montaire et financier
international doit intervenir. En fait, il s'agit de transformer un
systme jusqu'ici fond sur la bilatralit en un systme qui
reposerait sur une multi latralit des monnaies, comme John
Maynard Keynes le proposait Bretton Woods la fin de la
guerre.
Keynes
voulait
doter
l'conomie
internationale
d'institutions montaires et financires pour rpondre, par
une offre de monnaie internationale et par un contrle des

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

21

flux de capitaux, aux besoins de l'investissement et des


encaisses liquides. C'tait reconnatre dans l'conomie
internationale, comme pour les conomies nationales,
l'expression des demandes effectives des prfrences pour la
liquidit. Contrle de l'offre de monnaie internationale, des
prix et des stocks des matires premires, rgulation
conjoncturelle et aide aux pays en dveloppement, voil tout
un programme de gouvernement mondial , comme disait
Keynes. (Keynes in Moggridge, 1980, vol. XXV, 168-195)
Le but de tout systme montaire international est
d'assurer l'homognit, donc la convertibilit des diffrentes
monnaies nationales entre elles. Au niveau national, la
structure de paiement est domine par le rle de la monnaie
centrale qui assure l'homognit des diffrentes monnaies
prives entre elles, celle des banques commerciales, en
garantissant leur convertibilit et donc leur reconnaissance
sociale. De mme, au niveau international il doit exister une
unit montaire qui favorise la libert, la permanence et la
stabilit des paiements en permettant l'homognisation des
devises de chaque pays. Un tel systme suppose la multi
latralit des paiements travers une unit de compte et de
paiement diffrente de celles des acteurs qui doivent utiliser
ce
processus
d'homognisation
pour
garantir
leur
reconnaissance sociale l'chelle mondiale. La cration d'une
vritable monnaie internationale distincte de toutes les
monnaies nationales s'impose donc pour confirmer la
multilatralisation des rglements.
Le plan Keynes de 1943 se fondait sur cette multi latralit
des paiements, et ce contrairement l'accord final de la
confrence de Bretton Woods qui consacra la bilatralit des
paiements. Le plan visait prcisment viter ce scnario,
source de dsquilibres futurs (Keynes, 1943). Or, l'Accord de
Bretton Woods a mis une monnaie nationale, le dollar
amricain, au centre du systme et oblig ainsi chaque pays
dfinir la parit de sa monnaie par rapport au dollar des tatsUnis, lui-mme dfini en or. De ce fait, la dfense de cette
parit ne se faisait que vis--vis du seul dollar. Il suffisait
d'intervenir sur un march unique, celui de la monnaie
nationale contre le dollar des tats-Unis. Le dollar devint la
liquidit dtenir aussi bien pour les autorits montaires
que pour les banques commerciales. Le dollar amricain, en
devenant monnaie internationale, ncessitera la cration d'un
march priv des dollars qui, par dfinition, tentera de se

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

22

dvelopper hors des contraintes lgales de contrle des


liquidits imposes par l'Accord de Bretton Woods.
L'euromarch induit par le systme de Bretton Woods sera
aussi la cause de sa destruction. Les tats-Unis, par
l'intermdiaire de leur systme bancaire, sont devenus la
banque centrale du monde. Le problme qui en rsulte c'est
que la privatisation du processus se trouve de fait fonde sur
une rgulation diffrente de celle qui devrait tre ncessaire
tout systme montaire, qu'il soit national ou international.
La conception de John Maynard Keynes, fonde sur la multi
latralit des paiements, est certainement toujours
d'actualit, mme dans un monde que l'on dit de privatisation
et de drglementation o la socialisation des monnaies
prives doit rester prive.

Rfrences bibliographiques
BANQUE DU CANADA (1990a), Rapport du gouverneur au
ministre des Finances et relev de comptes pour l'anne
1989, Ottawa.
BANQUE DU CANADA (1990b), Bulletin hebdomadaire de
statistiques financires, Ottawa, hebdomadaire.
BANQUE DU CANADA (1990c), Revue de la Banque du
Canada, Ottawa, mensuel.
BRI (1986), Recent Innovations in International Banking, Ble,
BRI.
BRI (1990), 60e Rapport annuel, Ble, BRI.
LIE, B. (1989), Le retour du contrle des flux
d'investissements internationaux : l'ombre de John
Maynard Keynes , Interventions conomiques, automnehiver, 1989-1990, no 22-23, 81-98.
KALECKI, M. (1937), The Principle of Increasing Risk ,
Economica, 440-447.

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23

KEYNES, J. M. (1943), The International Clearing Union,


discours devant les Lords, 18 mai, reproduit dans HARRIS,
S.E. (1949).
MOGGRIDGE, D. (dir.) (1980), The Collected Writings of John
Maynard Keynes : Activities 1940-1944 ; Shaping the
Post-War World ; the Clearing Union, Londres, Royal
Economic Society, MacMillan-Cambridge University Press,
volumes XXV et XXVI.
OCDE (1985), Le secteur bancaire et la politique montaire,
Paris, OCDE.
OCDE (1988), Nouveaux instruments financiers, Paris, OCDE.
RGNIEZ, J. (1989), Les nouveaux produits financiers, Paris, La
Dcouverte.
ROUSSEAU, J. M. (1985), Risque croissant et endettement ,
conomies et socits, Paris, Cahiers de l'ISMEA, Srie
MO, no 5, 53-79.

Annexes
Tableau I : Prts bancaires internationaux dans les annes
80 (en milliards de $ US). [Sources : Graphique 1 :
Banque des rglements internationaux.]
Tableau II : Variations du taux d'escompte et du toux de
change au Canada entre le 10 janvier 1990 et le 30
mai 1990
Graphique 1 : Prts bancaires internationaux et
oprations interbancaires, 1980-1989;
Graphique 2 : Taux descompte et taux de change,
Canada, $ Can. / $ US, janvier mai 1990 ; [Sources :
Graphique 2 : Banque du Canada.]
Graphique 3 : Taux dintrt sur les papiers commerciaux
des entreprises diffrentiel avec les taux amricains,
Canada, janvier mai 1990. [Sources : Graphique 3 :
Banque du Canada.]

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

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Tableau 1
Prts bancaires internationaux dans les annes 80 (en milliards de $ US)
en fin d'anne

1989

1988

1986

1984

1981

1980

prte bancaires
croissance,

6
163,6
484

5
505,0
432

3
221,1
253

2
629,9
206

1
542,0
121

1
274,4
100

3
115,0
56,58

1
451,1
45,05

1
344,9
51,14

602,0

499,4

des

3
523,6
57,17

39,04

39,19

2
390,0
308

1
770,0
228

1
285,0
166

940,0

775,0

croissance,

2
640,0
341

121

100

(indice
de
1980=l00)
Duplications
(pourcentage
duplications)

prts bancaires nets


(indice
de
1980=l00)

Sources : Banque des rglements internationaux, Rapport annuel, diverses


annes.

Tableau 2
Variations du taux d'escompte et du toux de change au Canada
entre le 10 janvier 1990 et le 30 mai 1990
Taux
d'escompt
e
Janvier

10
17
24

variation entre le 1er et le 24 janvier


fvrier
mars
avril

12,44
12,43
12,14
0,30

28
28
25

Taux de change
(dollars
canadiens
pour un dollar
US)
1,1582
1,1652
1,1854
+0,0272

13,25
13,38
13,77

1,1925
1,1754
1,1610

variation entre le 24 janvier et le 25 avril

+1,63

-0,0244

mai
mai

13,80
14,05

1,1675
1,1765

2
30

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

Source : Banque du Canada, Bulletins hebdomadaires de statistiques


financires.

25

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

26

Graphique 1
Prts bancaires internationaux et oprations interbancaires,
1980-1989

[Sources : Banque des rglements internationaux.]

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

Graphique 2
Taux d'escompte et taux de change,
Canada, $ Can. / $ US, janvier Mai 1990

[Sources : Graphique 2 : Banque du Canada.]

27

Bernard lie, Lvolution du systme financier international (1992)

28

Graphique 3
Taux d'intrt sur les papiers commerciaux
des entreprises diffrentiel avec les taux amricains, Canada,
janvier mai 1990

[Sources : Banque du Canada.]