Bolsa y Renta - Informe Iniciacion

INVESTIGACIN ACCIONES
LATINOAMERICA - COLOMBIA
SECTOR PETRLEO
Mauricio Restrepo Del Toro

mrestrepo@bolsayrenta.com
574 448 43 00 Ext 156
Recomendacin: Compra
Febrero 01 de 2010
Carlos Eduardo Gonzlez Tabares

cegonzalez@bolsayrenta.com
574 448 43 00 Ext 170
Pacific Rubiales Energy

Una de nuestras acciones favoritas para
el presente ao. Petrolera con una
historia de alto crecimiento. Iniciamos
cobertura con recomendacin de
Compra y un PO para 2010 de $39.000.
Iniciamos cobertura de Pacific Rubiales con una recomendacin de
Compra, un precio objetivo para Dic-10 de $39.000 y un potencial
de valorizacin de 44%.
Un presente slido y un futuro prometedor. El presente esta
sustentado en el crecimiento de Rubiales, el futuro cercano en los
desarrollos exploratorios en Quifa, pero en el largo plazo podra tener
nuevos hallazgos.
Adems, en un futuro la compaa podra convertirse en un Target
de Adquisicin para otras petroleras. En el mediano plazo su
produccin va a presentar unas tasas de crecimiento muy significativas,
que la diferenciarn de otras compaas petroleras, y adems podra
presentar desarrollos exploratorios muy interesantes.
La correccin de los ltimos das hace ms atractivas sus
acciones. En los ltimos das la accin ha presentado una correccin
importante porque 1) los inversionistas temen que se presente una venta
de acciones por parte de los suscriptores de los Warrants, 2) los
menores precios del WTI y 3) la correccin de los mercados. Sin
embargo, basados en la historia de crecimiento de la compaa, el track
record de hallazgos y el potencial de valorizacin de la accin, creemos
que la correccin es aprovechable.
Con el listamiento en la BVC, la accin de Pacific Rubiales se
convierte en una de nuestras favoritas para 2010, ofreciendo el
mayor potencial de valorizacin dentro de nuestro universo de
cobertura. Sin embargo, advertimos que la accin podr presentar altas
volatilidades.
Balance General (US$ Miles )
2008
2009E
2010E
2011E
2012E
Activos
Caja e Invers iones Tem porales
Pas ivos
Deuda Fra
Patrim onio
Valor Intrins eco (US$) - Diluido
2.299
90
798
162
1.500
3.162
865
1.482
832
1.680
5,71
3.513
628
1.500
828
2.013
6,84
4.118
1.104
1.538
828
2.580
8,77
4.936
1.944
1.583
828
3.352
11,40
Estado de Resultados (US$ Millones)
2008
2009E
2010E
2011E
2012E
578
238
41,2%
77
0
688
296
43,1%
-102
-0,3
0
1.455
844
58,0%
332
1,1
0
2.070
1.268
61,3%
563
1,9
0
2.551
1.616
63,4%
764
2,6
0
2008
2009E
2010E
2011E
2012E
N/A
2,4
0,0%
10,1
12,2
2,0
0,0%
3,3
7,2
1,6
0,0%
2,6
5,3
1,2
0,0%
2,5
Ingres os
EBITDA
Margen EBITDA
Utilidad Neta
UPA (US$) - Diluida
Dividendo
Multiplos
P/E
P/VL
Div. Yield
EV/EBITDA
Fuente: Pacific Rubiales ; Calculos : Bols a y Renta.
Para conocer las condiciones de uso y contactos comerciales

favor referirse a la pgina 21
David Pelez Gmez

dpelaez@bolsayrenta.com
574 448 43 00 Ext 223
Inf ormacion de Mercado

Prec io C$ (01 Feb 10)
14,66
Prec io COP$(01 Feb 10)
27.040
Prec io Objetivo Y E 10 (C$)
20,5
Prec io Objetivo Y E 10 (COP$)
39.000
Potencial V alorizacin COP$
44,2%
Y ield 2010
0,0%
Rentabilidad Esperada
44,2%
52-Wk Range
Capitalizacin de Mercado (Millones de COP$) 5.802.134
A c ciones en Circ. (millones de acciones )
215
V ol. Prom.Diario 2010 (Miles de ac ciones)
115
V ol. Prom.Diario 2010 (Millones de COP$)
3.200
Figura 1
Pacific Rubiales VS Colcap (Base 100 = Ene 2009)

800
680
560
440
320
200
80
Dic-08
Feb-09
Abr-09
Jun-09
PREC
Ago-09
Oct-09
Dic-09
Colcap
Precios de Cierre del 01 de Febrero de 2010. Clculos histricos 2009

basados en la accin que cotiza en la Bolsa de Toronto. Fuente: Bloomberg
Los inversionistas deben tomar el contenido de este documento

slo como un elemento en el proceso de la toma de sus decisiones
de inversin. Para mayor informacin con respecto a nuestras
recomendaciones de inversin y a nuestros productos, favor
comunicarse con alguno de nuestros asesores comerciales.
www.bolsayrenta.com
INVESTIGACIONES BOLSA Y RENTA

01 de febrero de 2010
Tabla de Contenido
1. Tesis de Inversin
1.1 Aspectos Positivos
1.2 Aspectos Negativos
1.3 Escenarios de Precio Objetivo
2. La Compaa
2.1 Descripcin
2.2 Historia
2.3 Accionistas
2.4 Activos de la compaa
3. Valoracin
3.1 Proyeccin de Ingresos y EBITDA
3.2 Capex
3.3 Estructura de Capital
3.4 Proyeccin de Utilidades y Valoracin
3.5 Sensibilidades
3.6 Mltiplos
4. Recomendacin

1. Tesis de Inversin
Un plan de crecimiento ambicioso que busca

potenciar apalancar el crecimiento de la
compaa y maximizar el valor para los
accionistas. La compaa ha diseado estrategias
para maximizar el valor de sus activos. El Plan
Maestro de Rubiales busca desarrollar el mayor
nmero de reservas antes de la fecha de expiracin
del contrato con Ecopetrol (Mayo de 2016) y
potencializa el desarrollo de los bloques
exploratorios
aledaos.
Adicionalmente
ha
formulado el proyecto STAR con el que pretende
obtener un flujo de caja adicional del Campo
Rubiales una vez el contrato haya expirado.
Cuenta con un excelente equipo de trabajo.

Profesionales con 20-30 aos de experiencia en el
sector de energa. Ejecutivos Senior Ex-PDVSA.
Es la primera accin extranjera listada en la

BVC, ofreciendo una nueva oportunidad de
inversin en renta variable y en el sector de
petrleo y gas. Creemos que hay una demanda
potencial interesante que podra beneficiar el precio
de la accin. Los fondos de pensiones, fiduciarias,
fondos de valores, compaas aseguradoras, las
personas jurdicas y naturales podrn incluir la
accin en sus portafolios en la medida que esta
gana protagonismo. De hecho, la accin ya fue
calificada como de alta liquidez y ha presentado
volmenes de negociacin interesantes.
Iniciamos cobertura de Pacific Rubiales Energy con una

recomendacin de Compra, un precio objetivo de
$39.000 en Dic-10 y un potencial de valorizacin de un
44%.
1.1 Aspectos Positivos
Pacific Rubiales cuenta con una base slida de

reservas de crudo y gas. A Junio la compaa
contaba con reservas 2P por 266 MMBOE. Quifa,
campo aledao a Rubiales, podra ampliar de forma
significativa las reservas.
La operacin se destaca por los bajos costos.
La estructura de costos se ha optimizado, el costo
de extraccin es bajo y adems su operacin se
puede beneficiar de la alta capacidad tcnica de su
personal. El Oleoducto de los Llanos (ODL) reduce
el costo de transporte de los crudos pesados del
Campo Rubiales y potencia el desarrollo de nuevos
descubrimientos, como es el caso de Quifa.
La administracin ha demostrado una gran
habilidad en temas exploratorios y en el
desarrollo de proyectos. Apoyados en el
conocimiento de su equipo, la compaa ha logrado
tener crecimientos en su produccin muy
significativos. En 2010 alcanzara una produccin
neta de 67kbped cuando en 2007 y 2008 esta fue 8
y 21 kbped respectivamente. El Oleoducto de los
llanos inicio operaciones el 14 de septiembre. De
2006 a 2009 la compaa perfor 36 pozos
exploratorios, de los cuales 29 resultaron en
descubrimientos, registrando una tasa de xito del
80%.
La compaa ha pasado de comercializar su
produccin en el mercado domestico a exportar
el crudo al mercado internacional. Con esto
Pacific Rubiales logr entablar relaciones
comerciales con jugadores relevantes del mercado:
gandes petrleras (majors), refineras y traders.
Esto le permiti aumentar de forma significativa la
utilidad generada por cada barril que comercializa.
Es la compaa independiente con
mayor
extensin de ara en bloques exploratorios en
Colombia. Actualmente la compaa cuenta con 13
millones de acres en bloques con alta prospeccin.
32 bloques, 29 en Colombia (7 son productores y
22 exploratorios) y 3 en Per (exploratorios).
1.2 Aspectos Negativos
La expiracin del contrato Rubiales pone en

riesgo la continuidad de las proyecciones de
produccin de crudo, por esto para mantener su
crecimiento en el largo plazo debe realizar
nuevos descubrimientos. No obstante, creemos
que en el mediano plazo el impacto es moderado,
dado que la compaa prev adelantar los
desarrollos del Campo Quifa y sus otros activos
para mitigar la expiracin de Rubiales.
La ejecucin del 100% de los Warrants, implica

una emisin del 20,7% de las acciones en
circulacin y a un precio muy inferior al de
mercado, poniendo presin al precio de la
accin al generar expectativas de ventas de
acciones por parte de los suscriptores que
podran buscar la materializacin de una alta
rentabilidad. Los tenedores de Warrants tenan la
opcin de suscribir acciones a un precio de C$6,3,
muy inferior al precio de mercado, implicando una
rentabilidad de ms del 100%. El efecto podra ser
temporal, dado que el mercado tena conocimiento
de la posible dilucin que se podra generar con la
ejecucin de estos.

Escenarios de Precio Objetivo (PREC, $39.000, Compra)

Figura 2
Relacin Riesgo - Rentabilidad

50.000
$46.000
$39.000
40.000
$34.000
30.000
20.000
10.000
0
Ene 09
May 09
Sep 09
Ene 10
May 10
Sep 10
Fuente: Bloomberg.
Clculos: Bolsa y Renta
1.3 Escenarios de Precio Objetivo
Escenario Base
Nuestra recomendacin esta basada en un Escenario
Base en el cual la accin de Pacific Rubiales tiene un
precio Objetivo de $39.000.
Este escenario est
fundamentado en los siguientes eventos:
El WTI se ubica alrededor de los US$74/bbl en

2010 y se incrementa paulatinamente hasta
alcanzar los US$90/bbl en 2016.
Empleamos un Costo de Patrimonio en US$ de
13,7%.
La compaa logra una extensin de la produccin
de Rubiales, al incrementar el factor de recobro del
campo en cerca de un 10%.
Escenario Positivo
Dentro de un Escenario Positivo vemos que la accin de la
compaa podra alcanzar un precio de $46.000, basado en
los siguientes eventos:
El WTI supera los US$74/bbl en 2010 y se

incrementan las expectativas de precios en el
mediano plazo.
La compaa registra nuevos hallazgos y se tiene

una negociacin muy satisfactoria sobre la
extensin de Rubiales, asociada al proyecto STAR.
El factor de recobro se incrementa en ms de un
10%.
Escenario Negativo
Mientras que en un Escenario Negativo vemos que la accin
de Pacific Rubiales podra ubicarse en $34.000, situacin
que esta basada en los siguientes eventos:
Las expectativas de precios de crudo de US$90/bbl

en el mediano plazo se desvanecen.
Se presentan noticias desfavorables en la campaa

de perforacin de Quifa durante 2010.
El riesgo de alzas de tasas de inters se refleja en

los mercados de renta variable, incrementando el
Ke.

2 La Compaa
2.1 Descripcin
Pacific Rubiales Energy es la compaa independiente
ms grande de Colombia por produccin y participacin
en campos de exploracin dedicada a la exploracin y
produccin de petrleo pesado y gas natural. En la
actualidad, su produccin se concentra en 14 campos
productores en Colombia y en la participacin en 32 bloques
exploratorios en Colombia y Per. Su tasa de xito en el
negocio de exploracin asciende a 84% (22 pozos
productivos de 26 pozos explorados). A noviembre de 2009,
su produccin bruta se ubic en 100 KBOED (41 KBOED
netos) 2, registrando un incremento de 95% frente al cierre
de 2008. La compaa cuenta con reservas (P2) de 247
MBOE aproximadamente. De estas reservas, el 64.3% (159
MBOE) corresponde a crudo pesado, el 32.5% (80 MBOE) a
gas y 3.2% (8.5 MBOE) restante a crudo liviano.
2.2 Historia
Pacific Rubiales Energy Corp nace de la fusin de dos
compaas Pacific Stratus Energy Corp y Petro Rubiales
Energy Corp, esta se perfeccion en enero de 2008.
Pacific Stratus fue fundada en 2004 por un grupo de
Venezolanos con una amplia trayectoria en la industria
petrolera, que buscaban aprovechar el conocimiento
adquirido trabajando para PDVSA. La compaa tuvo su
primer foco en la exploracin y produccin del contrato de La
Creciente. Luego la compaa continuo expandiendo sus
activos, evaluando su portafolio, priorizando los prospectos y
obteniendo recursos para financiar sus actividades.
Su estrategia de exploracin tuvo logros importantes.
Despus de los pozos exitosos Ortega (que ya no posee
la compaa) y Puli-7, Pacific Stratus comenz con la
perforacin de La Creciente, que se convirti en un
descubrimiento significativo de gas natural. Luego
tambin tuvo xito en el pozo Moriche y en la definicin del
Campo de Gas La Creciente.
De otro lado, Petro Rubiales comenz en 1982 con el

descubrimiento de petrleo en el Bloque Rubiales.
Aunque el crudo pesado de este bloque no era
econmicamente viable, el campo fue explorado y
present una produccin espordica entre 1988 y 2000.
A finales del ao 2000, Petrolex Engery Corporation reanud
la produccin a 1.300 barriles por da. El Campo Rubiales
fue adquirido por Rubiales Holdings Ltd., quien continu con
el desarrollo y la exploracin del campo a travs de su
subsidiaria Meta Petroleum.
En Julio de 2007, Petro Rubiales logr un acuerdo con
los propietarios de Rubiales Holdings para vender el
75% de Rubiales Holdings a Consolidated AGX
Resources, que inmediatamente cambio su nombre por
Petro Rubiales Energy Corp. Al mismo tiempo, Petro
Rubiales obtiene US$421 millones para capital de trabajo y
financiar la adquisicin. En Noviembre de 2007 Petro
Rubiales adquiri el restante 25% de Rubiales Holdings.
La administracin de Petro Rubiales identific que el
flujo de caja del Campo Rubiales podra aumentarse
realizando workovers, inversiones de capital y
marketing. En 2007 la produccin del campo se encontraba
en ascenso llegando a niveles histricos, desde entonces
los niveles rcords han continuado, alcanzando una
produccin bruta de 100 kbpde en octubre de 2009
(produccin neta de 41 kbpde).
Las dos compaas identificaron que la mejor estrategia
de diversificacin era combinar dos fortalezas
complementarias, Petro Rubiales en Produccin
y
Pacific Stratus en Exploracin. Las compaas tambin se
complementaban en recursos Petro Rubiales en crudo
pesado y Pacific Stratus en gas natural. Esta integracin los
pondra en una posicin donde las finanzas, y el perfil de
produccin y exploracin les permitira aprovechar
oportunidades en Colombia que normalmente eran
reservadas para grandes compaas petroleras.
Figura 3
Accionistas
Fuente: Pacific Rubiales Energy

En enero 23 de 2008 se produce la fusin creando

Pacific Rubiales Energy Corp, una compaa con una de
las historias ms dinmicas en produccin y
crecimiento en Latinoamrica. En Febrero del mismo ao
la accin de la compaa inicia su cotizacin en la Bolsa de
Toronto.
En septiembre de 2008 adquiere Kappa Energy Holdings
por US$168 millones, agregando recursos para
incrementar la produccin. En Noviembre de 2008 le
otorgan 6 bloques exploratorios en Colombia y se convierte
en el mayor participante independiente de campos de
exploracin en Colombia.
En Febrero de 2009 la compaa obtiene una
certificacin de reservas que incrementa el 85% sus
reservas 2P, pasando de 92,8 MMBOE a finales de 2008
frente a 50,2 MMBOE en 2007. En Marzo la accin de la
compaa fue agregada al ndice S&P/TSX Composite,
conformado por las compaas ms grandes de la Bolsa de
Toronto.
2.3 Accionistas
La compaa no presenta una estructura accionara
concentrada, el mayor accionista posee el 9,8% de las
acciones en circulacin. Los principales accionistas de la
compaa son Capital Research Global Investors miembro
de Capital Group, una firma de inversiones con sede en
EE.UU y que cuenta con el 9.8% de las acciones en
circulacin seguido por PF One Ltd., compaa de inversin
de los empresarios Germn y Jos Efromovich con un 7.6%.
En tercer y cuarto lugar se encuentran Goodman & Co.
Investment y Capital Research and Management ambos con
el 5.8% del total de acciones de la compaa.
Figura 4
Composicin Accionaria
Capital Research
Global Investor
9,8%
En octubre de 2009, la compaa anuncia el inicio de la

operacin del Oleoducto de los Llanos (ODL), con una
capacidad de transporte de 60 kbd que se aumentar
hasta 160 kbd en el 1T10. La compaa es duea del 35%
de ODL, mientras que Ecopetrol posee el 65% restante.
En noviembre de 2009 se anuncia un plan de inversin
ambicioso para 2010 por US$853 millones, con el
objetivo de continuar incrementando la produccin y
ampliar el desarrollo exploratorio. En este mismo mes,
realiza una exitosa colocacin de bonos por US$450
millones a una tasa de 8,75% con vencimiento en el 2016,
con el que cancelara deudas y financiara el plan de
inversin.
PF One
7,6%
Goodman
Investment
5,8%
Capital Research
and Managment
5,8%
Otros
71,0%
Fuente: Bloomberg
En diciembre de 2009 obtiene la aprobacin de la

Superintendencia Financiera de Colombia para que la
accin de la compaa comience la cotizacin en la
Bolsa de Valores de Colombia. El 22 de diciembre se
presentan las primeras negociaciones en Colombia, PREC
fue el nemotcnico asignado a la accin de la compaa.

2.4 Activos de la compaa
2.4.2 La Creciente
2.4.1 Rubiales
El Campo La Creciente es el ms grande descubrimiento

de gas en Colombia de los ltimos aos. Con este la
compaa se posiciona como un jugador relevante en la
comercializacin de Gas Natural en Colombia, alcanzando
en 2008 produccin y ventas por 32 mmbtud. El campo hace
parte de la cuenca del Valle Bajo del Magdalena en el
departamento de Sucre.
El Campo Rubiales esta localizado en la cuenca de los

Llanos Orientales, y es el activo clave de la compaa.
Es un campo de arenas basales que produce un crudo
pesado con 12,5 API. La compaa tiene una participacin
del 40% en el Bloque Rubiales, y el 50% en el Bloque Piriri,
mientras que Ecopetrol, como socio, posee el 60% y 50%
respectivamente. Este tiene una extensin de 29.767
hectreas y la licencia de explotacin expira en el ao 2016.
Durante 2008 la produccin bruta se increment en un
93%, pasando de 24,7 kbpd a finales de 2007 a 47,8
kbpd. Adicionalmente se incrementaron las reservas de los
Bloques Rubiales-Piriri en un 85%, pasando de 62,7
MMBOE a 114,3 MMBOE.
En 2008 se estim que el reservorio de Rubiales tena un
Stock Tank Oil Initially in Place (STOIP) de 4,17 billones
de barriles, un 30% ms que la estimacin de 2007. El
STOIP hace referencia a la totalidad de hidrocarburo que se
encuentra en el reservorio, por esto dicho incremento
representa un hecho relevante para la compaa. La
administracin considera que en la medida que se vaya
conociendo con mayor detalle el campo se podra ir
incrementando el valor del STOIP.
La creciente cuenta con reservas 2P por 80 MMBOE y al

3T09 la produccin y ventas ascendan a 43 millones de
pies cbicos diarios (mmpcd). El campo tiene la
capacidad de alcanzar una produccin de 120 mmpcd, pero
se presenta un cuello de botella dado que la capacidad del
gasoducto de Promigas es de 65 mmpcd. La compaa
estima que para 2010 la produccin podra alcanzar los 80
mmpcd.
Figura 6
Campo La Creciente
La compaa estructur el Plan Maestro de Rubiales con

el objetivo de incrementar la produccin hasta los 150
kbpd en 2010. Para incrementar la produccin desde los 55
kbpd, en 2009 se incremento la capacidad de la CPF1 facilidad de procesamiento central- (Central Processing
Facilities) hasta 100 kbpd y en 2010 se instalar la CPF2
con una capacidad de 50 kbpd. Esto complementado con
facilidades para realizar blending, plantas de tratamiento de
aguas, perforacin de pozos horizontales y verticales entre
otros. Durante 2009 proyectaba invertir alrededor de
US$576 millones en campos y facilidades.
Figura 5
Produccin Rubiales
Fuente: Pacific Rubiales
Cuenta con dos contratos take or pay y contratos

interrumpibles para los prximos dos aos. Adems
analizan oportunidades para firmar contratos a ms
largo plazo. Los contratos take or pay fueron acordados con
Gecelca y Proelectrica por una capacidad de 34,8 mmpcd y
14 mmpcd para 2009 respectivamente, mientras que los
contratos interrumpibles representan 11,2 mmpcd. Para
2010 el contrato con Gecelca se aumenta hasta 45 mmpcd y
disminuyendo los interrumpibles hasta 1 mmpcd, totalizando
en ambos aos una capacidad contratada de 60 mmpcd.
Se est evaluando la exportacin de gas al caribe, para

competir con los combutibles liquidos que son
utilizados por el sector elctrico. Esto incrementa el valor
potencial del Campo al permitir el aumento de la produccin.
7

La compaa identifica una posibilidad de incrementar

los recursos del campo, debido a nuevos prospectos
exploratorios. La produccin actual proviene de 5 pozos,
concentrando la produccin en dos de ellos. Estos fueron
perforados en las zonas de prospeccin A y D. La compaa
tiene identificado 8 prospectos adicionales en los que se
podra aumentar el potencial del campo.
2.4.3 Crudos Medios y Livianos

La produccin de crudos medios y livianos nace de la
adquisicin de Kappa Energy Holdings y Pacific Stratus
Energy, activos que benefician la produccin de crudo
pesado. La produccin de crudos pesados deba ser
complementada con compras de condensados y de crudos
medios y livianos para poder facilitar su transporte, por esto
la produccin de estos crudos se vuelve estratgica para la
compaa debido a que genera ahorros en los costos de
dilucin. La compaa estima que esto disminuye los costos
de dilucin de US$6/bbl a US$1,5/bbl.
La produccin de estos crudos se concentra en 6
bloques: Rio Ceibas, Puli, Moriche, Abanico, Las
Quinchas y Guaduas, donde se tienen diferentes
participaciones y asociacin con diferentes compaas
petroleras. Dentro de los socios se encuentran Ecopetrol,
Petrobras, Interoil, Cimmarrona, Geoconsult entre otras.
Figura 7
Produccin Crudos Medios y Livianos

Puli
Dindal / Rio Seco
Moriche
Quinchas
Abanico
Buganviles
Rio Ceibas
Chipalo
Tota l
3T08
22
730
100
0
221
0
511
2
1.586
3T09
24
556
81
27
831
8
432
0
1.959
Va r (%)
9,1%
-23,8%
-19,0%
276,0%
-15,5%
-100,0%
23,5%
Pa rt PRE
50,0%
91,0%
80,0%
50,0%
25,0%
49,0%
27,0%
100,0%
-
2.4.4 Oleoducto de los Llanos (ODL)

El Oleoducto de los Llanos (ODL), con una extensin de
235 kilmetros, es un proyecto estratgico para
Colombia al integrar la red de transporte de crudo del
oriente colombiano con los puertos de exportacin en el
Caribe. Este conecta al Campo Rubiales con la estacin
Monterrey para transportar el crudo hasta la terminal
Coveas, esto reduce sustancialmente los costos de
transporte que anteriormente se realizaban a travs de
camiones.
El proyecto demando una inversin US$560 millones y
permitir que el Campo Rubiales alcance su produccin
potencial. En la primera estapa se obtuvo una capacidad de
transporte de 60 kbped y su costo ascendi a US$370
millones, operacin que inici el pasado 14 de septiembre.
Con la segunda etapa se pretende ampliar la capacidad de
transporte hasta 170 kbped, con una inversin estimada de
US$160 millones y entrara en operacin en el 1T10.
Pacific Rubiales posee el 35% de ODL, un activo
estratgico para el desarrollo del campo Rubiales y de
los futuros desarrollos de campos aledaos. Los altos
costos de transporte asociados a los carrotanques y el
crecimiento de la produccin se convertan en un cuello de
botella para el desarrollo de Rubiales. Con este proyecto la
compaa podr optimizar los costos de transporte y enfocar
los esfuerzos de comercializacin de crudo a los mercados
internacionales. Adicionalmente, potencia el desarrollo de
otros campos exploratorios tales como Quifa. Al parecer la
capacidad del oleoducto se podra incrementar a futuro
hasta los 300 kbped si se aumenta la produccin de los
campos aledaos.
Figura 8
Oleoducto de los LLanos
Fuente: Pacific Rubiales Esta es la produccin neta para la compaa; Part PRE: Hace
referencia a la participacin que posee en el campo. Cirras en barriles de petrleo diarios.
Actualmente la produccin bruta de los campos

asciende a 6 kbpd, produccin neta de 2 kbpd, y
reservas 2P por 16 MMBOE La compaa ha informado
que la produccin bruta podra incrementarse hasta los 9
kbpd, y estara sustentada en nuevas perforaciones. Esta
estrategia ya ha dado resultados en el pasado, donde se
destaca el desarrollo en Abanico, pozo que comenz a
reportar produccin desde el 3T08 y ya aporta una
produccin neta de 831 bpd.

2.4.5 Activos de Exploracin

En 2008 la compaa tuvo una dinmica participacin en
las rondas de la ANH.
Adjudicndose 6 bloques
exploratorios en la Ronda Colombia (CPE-1, CPE-6, CPO-1,
CPO-12 y CPO-14, CR-1) y dos bloques en la Ronda de
Crudos Pesados (SSJN-3 y SSJN-7). Adicionalmente con la
adquisicin de Kappa Energy Holdings incorpor otros 8
bloques (Abanico, Alhucema, Las Quinchas, Buganviles,
Gusimo, Chipalo, Cicuco y Arrendajo), Adicionalmente
entr a participar en los bloques Alicante y Topoyaco
localizados en la cuenta del Putumayo, tras firmar un
acuerdo farm-in con Ecopetrol y Alange Corp, es decir que la
compaa se compromete a realizar inversiones en los
bloques a cambio de una participacin. En Agosto de 2009
decide renunciar al bloque Alhucema.
En 2008 de 12 pozos perforados 9 presentaron
descubrimientos, con una tasa de xito del 75%. Se
destacan descubrimientos en Rubiales y Quifa-4, dos
descubrimientos en La Creciente y el pozo Lisa-1 en el
bloque Gusimo. Con estos descubrimientos la compaa
adiciono 24,2 MMBOE en reservas 2P, cifra muy superior a
la produccin de 7,5 MMBOE durante todo 2008. La
inversin en exploracin ascendi en US$73 millones, con
un costo de descubrimiento de US$3/BOE.
La inversin en exploracin para 2009 fue
presupuestada en US$77 millones, que incluyen US$29
millones para perforacin de pozos, US$40 millones para
ssmica y US$9 millones para otros estudios.
Cuenca de los Llanos Orientales: En esta Cuenca cuenta
con 10 reas contratadas, en 2008 ya se haban
identificado
identificado 29 prospectos. Se espera tener hallazgos de

crudos medianos y pesados. Los 10 bloques en los que la
compaa tiene participacin se encuentran cerca de
campos productores, por lo que existe un menor riesgo
exploratorio, los campos son: Contrato de Evaluacin
tcnica Arauca, Arrendajo, Moriche, Quifa, Alicante, CP-1,
CPE-6, CPO-1, CPO-12 y CPO-14.
Cuencas Valle Bajo del Magdalena y Cesar Ranchera:
Esta cuenta esta ubicada en el nordeste de Colombia y
tiene prospectiva de gas natural y gas condensado. Los
activos de esta cuenca comprenden los bloques La
Creciente, Guama, Cicudo, SSJN-3, SSJN-7 y CR-1. En
2008 se haban identificado 29 prospectos, los rescursos de
petrleo estan concentrados en los bloques SSJN-3 y SSJN7 mientras que los de gas estn distribuidos en los
diferentes bloques.
Cuenca del Alto y Medio Valle del magdalena: Los
activos de esta cuenca fueron incorporados con la
adquisicin de Kappa Energy Holdings, algunos de sus
bloques se encuentran cerca de grandes campos
productores. El bloque las Quinchas se encuentran cerca
de La Cira-Infantas y Casabe, mientras que Alhucema de los
campos Velasquez y Cocorna, ambos grandes productores
de crudo pesado. En Agosto de 2009 la compaa decide
renunciar a la exploracin del bloque Alhucema. La
compaa tiene otros bloques adicionales en esta cuenca:
Buganviles, Abanico, Gusimo y Chipalo. Durante 2008 se
present un descubrimiento en el pozo Lisa-1 ubicado en el
bloque Gusimo resultando en un hallazgo de reservas 2P
de 1,4 MMBOE, con una inversin asociada de US$2,6
millones.
Figura 9
Activos Pacific Rubiales Energy
Cuenca Valle Bajo del Magdalena y

Cesar Rancheria
Cuenca Valle Alto y Medio del
Magdalena
Cuenca de los Llanos

Orientales
Cuenca del Putumayo
Fuente: PACIFIC RUBIALES

Cuenca Putumayo: La compaa cuenta con el Ara de

Evaluacin Tcnica Tacacho y el Bloque Topoyaco. En
este ltimo bloque esta asociada con Alange Corp,
compaa que posee el 50% del bloque. Segn informacin
de la compaa a finales de 2008 se haban identificado 5
prospectos.
Figura 10
Bloque Quifa
Per: En 2007 a la compaa le adjudicaron 3 bloques en

la Ronda Perupetro 2007. De ah se incorporaron los
Bloques 135, 137 de la Cuenca Maraon y 138 localizado al
sur de la Cuenca Ucayali. A finales de 2008 la compaa
haba identificado 5 prospectos.
2.4.6 Quifa: el foco en exploracin

El Bloque Quifa cubre un total de 152.736 hectreas que
rodean el Campo Rubiales, compartiendo muchas de las
caractersticas.
Durante
2008
se
present
el
descubrimiento en el pozo Quifa-5, con el que se prob la
existencia de un sistema de petrleo en el bloque,
aumentando la probabilidad de nuevos descubrimientos. La
compaa posee una participacin del 60%, mientras que
Ecopetrol cuenta con el 40% restante. El contrato le da el
derecho de explotar y explorar el bloque hasta 2031.
Durante
2009
la
compaa
logr
nuevos
descubrimientos, confirmando el potencial del bloque.
Los resultados recientes de Quifa y Rubiales confirman la
extensin y proveen confianza para los programas de
perforacin en el Bloque Quifa. En una presentacin
corporativa de noviembre inform que en Quifa se haban
perforado 7 pozos exploratorios y de evaluacin con
resultados satisfactorios, al finalizar el ao se perforaran
otros 8 pozos, 3 exploratorios en los prospectos A, B y
C y 5 de evaluacin en los prospectos D, B y C.
El 9 de diciembre la compaa anunci un nuevo
descubrimiento en el pozo Quifa-17, el noveno pozo
consecutivo que arroja resultados satisfactorios. Con
esto la compaa ya habra perforado 9 pozos en ese
campo, confirmando la extensin de Rubiales al suroeste. El
descubrimiento de Quifa-17, en conjunto con Quifa-5, Quifa8 y Quifa-12 en el prospecto E, Quifa-7, Quifa-10 y Quifa11 en el prospecto H, y Quifa-9 en el prospecto D,
proveen a la compaa con ms de 15.000 acres de nuevas
reservas con caractersticas similares a las del campo
Rubiales.
El programa de perforacin continuar en 2010, la
compaa espera perforar 20 pozos exploratorios y de
evaluacin. Los resultados de este programa deberan
confirmar el potencial del bloque, adems de adicionar
reservas probadas y probables a la compaa.
Actualmente se habla de un potencial de reservas brutas

de 400 MMBOE, cuando en 2008 se contaba con
reservas brutas 2P de 2,8 MMBOE. Segn estimaciones
de Petrotech Engineering Ltd el bloque podra contar con
reservas por 400 MMBOE. Esto demuestra el gran avance
del plan exploratorio de 2009, donde la compaa centraba
sus esfuerzos en este bloque. Creemos que la compaa va
a ir incorporando reservas en sus libros en la medida que se
vaya avanzando en su plan exploratorio.
Los avances en Quifa cambian las perspectivas futuras
de la compaa, al brindar una mayor certeza de lo que
podra ocurrir con la operacin una vez expire el
contrato de Rubiales en 2016. Hace unos meses los
inversionistas eran positivos con la situacin actual de
Pacific Rubiales dados los avances en la produccin, pero
tenan preocupacin sobre el futuro debido a la
incertidumbre que generaba la terminacin del contrato de
Rubiales en 2016. Con el desarrollo de Quifa la compaa le
cambia las perspectivas a los inversionistas al demostrar
con mayor certidumbre las fuentes de crecimiento y valor a
futuro.
10

2.4.6 Proyecto STAR

Con el proyecto STAR (Synchronized termal additional
recovery) la compaa busca incrementar el factor de
recobro del campo rubiales del 15% hasta el 40%. Este
proyecto surge como iniciativa de la administracin de
Pacific Rubiales como una estrategia para obtener mayores
flujos de caja del Campo Rubiales. Teniendo en cuenta que
el contrato del Campo Rubiales con Ecopetrol expira en el
2016, la compaa pretende ampliar los flujos de caja
asociados a este campo buscando participar en la
produccin incremental que se pueda generar.
En Abril de 2009 Pacific Rubiales firm un Memorando
de Entendimiento con Ecopetrol, para analizar la
viabilidad del proyecto. Este se desarrollara en cuatro
fases: 1) fase de laboratorio, 2) fase de simulacin numrica,
3) planta piloto e 4) implementacin. Las dos primeras fases
ya fueron completadas, la compaa se encuentra
negociando con Ecopetrol las condiciones del contrato para
poder implementar la tercera fase. Creemos que este tema
podra arrojar noticias entre tres y cuatro meses.
La confirmacin de la implementacin del proyecto

STAR sera una excelente noticia para Pacific Rubiales y
tambin para Ecopetrol. Creemos que esto podra tener un
impacto muy positivo para la compaa y por ende para la
accin. El beneficio para ambas compaas depender del
nivel que se logre aumentar del factor de recobro en el
campo. De esta manera, Pacific Rubiales lograra
incrementar el valor del campo Rubiales, al igual Ecopetrol
que adicionalmente aprovechara la experticia de Pacific
Rubiales. La tecnologa haba sido aplicada por funcionarios
de la compaa en los pozos anlogos Miga y Morichal en
Venezuela.
En la medida que el factor de recobro pueda
incrementarse hasta el 40% la compaa podr
incrementar hasta en tres veces el nivel de reservas.
Este hecho tendra un alto impacto, debido a que se
asemejara a un gran hallazgo de crudo.
Figura 11
Proyecto STAR
11

2.4.7 Activos y Socios

El siguiente cuadro contiene el resumen de los
diferentes activos en los que la compaa produce
petrleo y gas, los bloques en los que est realizando
exploracin y desarrollo. La mayora de los activos se
encuentran en Colombia, a excepcin de tres bloques
exploratorios que tiene en Per.
Dentro de los socios se encuentra Ecopetrol, Petrobras,

Cimarrona, Talismn, CEPSA, Alange, Interoil entre
otros.
Figura 12
Resumen Activos Pacific Rubiales
12

3 Valoracin
3.1 Proyeccin de Ingresos y EBITDA
Figura 13
Para 2010 estimamos Ingresos por US$1,4 billones,

superando ampliamente los US$0,7 billones que
estimamos para 2009. Estos presentaran una
trayectoria ascendente hasta alcanzar los US$3,8
billones en 2016. A partir de los volmenes de produccin y
los supuestos de WTI estimamos los ingresos para los
prximos aos, los cuales reflejan el potencial de
crecimiento de la petrolera.
Perfil de Produccin
Figura 15
La compaa pretende aumentar la produccin de forma

significativa en los prximos aos. Nuestras proyecciones
reflejan ese crecimiento, que en principio provendra de la
produccin de Rubiales y que luego sera complementado
con desarrollos en Quifa. Para 2010 y 2011 esperamos una
produccin de 67 y 89 kbpde, respectivamente, aumentando
frente a los 35 kbpde que calculamos para 2009.
160
140
120
100
80
60
40
20
0
2010
Ingresos y EBITDA
3.790
3.580
3.326
3.465
3.034
2.704
3.000
2.580
2.551
2.2932.402
2.246
2.070
1.969
1.800
2.000
1.616
1.455
1.268
688 844
4.000
1.000
2012
2014
Rubiales
Quifa
2016
2018
La Creciente
2020
296
Otros
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Ingresos
Fuente: Pacific Rubiales. Estimaciones Bolsa y Renta
EBITDA
Fuente: Bolsa y Renta
Para 2010 empleamos un promedio de WTI de

US$74/bbl, alcanzando los US$90/bbl en el mediano
plazo. La compaa presenta un alto nivel de
apalancamiento al precio del crudo, mayores precios
beneficiaran los resultados, mientras que una correccin
pondra en riesgo nuestras proyecciones.
Figura 14
WTI
100
80
74
77
80
82
85
87
90
90
90
El EBITDA tambin presentara un comportamiento muy

positivo en los prximos aos. Esperamos un EBITDA de
US$296 millones para 2009 y un incremento significativo
hasta US$844 millones en 2010.
De acuerdo con nuestras proyecciones, tanto los
ingresos como el EBITDA presentaran su mximo en
2016, ao en el que expira el contrato del Campo
Rubiales. Luego los ingresos presentaran un descenso,
pero se ubicaran todava en niveles interesantes debido al
aumento en la produccin de Quifa.
Nuestras proyecciones podran incrementarse si la
compaa realiza nuevos hallazgos o adquisiciones.
Como se mencion antes la compaa tiene un portafolio
amplio y atractivo en Colombia y Per en donde podra
realizar nuevos descubrimientos, adicionalmente prevemos
que en los prximos aos podr acumular excedentes de
caja que la administracin podra utilizar en adquisiciones.
60
40
20
0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
WTI
13

3.2 Capex
La compaa anunci un plan de inversiones para 2010
por US$853 millones, con el que busca incrementar la
produccin bruta para finales de ao hasta 225 kbped, y
doblando la produccin neta de 46 kbped a 92 kbped.
US$ 472 millones (55%) estaran destinados a facilidades de
produccin, donde se destaca el incremento de la capacidad
de Rubiales a 170 kbpd y la construccin de una facilidad
inicial en Quifa de 30 kbped. US$191 millones (22%) se
invertiran en exploracin, donde se busca perforar 36 pozos
exploratorios y de evaluacin, 20 seran de Quifa, adems
adquira 6.000 km de ssmica. US$166 millones en
perforacin de desarrollo, 113 pozos productores en
Rubiales/Piriri y 36 en Quifa.
El ambicioso plan de inversiones se encuentra
financiado con el flujo de caja y con la ejecucin de
Warrants de la compaa. La compaa busc anticipar la
ejecucin de los Warrants para dic 2009 - ene 2010. La
compaa inform que la operacin se realiz con xito,
logrando recaudar US$264 millones aproximadamente que
podr utilizar en el plan de inversiones.
3.3 Estructura de Capital

La compaa ha buscado mantener una estructura de
capital flexible que se ajuste al crecimiento de la
compaa, por eso ha considerado los Warrants, Deuda
Convertible en Acciones, Deuda Bancaria, Bonos y
Stock Options. Esto le ha permitido tener una estructura
flexible, pero de otro lado ha dejado abierta posibilidad de
dilucin futura.
A septiembre la compaa contaba con 214 millones de

acciones ordinarias, Warrants equivalentes a 44
millones de acciones, deuda que podra convertirse en
2013 en 18,4 millones de acciones y 16,7 millones de
Stock Options. Dado que el precio de ejercicio de los
Warrants, la deuda convertible y las Stock Options es
atractivo para los tenedores (menor al precio de mercado)
consideramos que a futuro todas estas estructuras
terminarn convirtindose en Equity, por lo que en el calculo
del valor de la accin de la compaa es necesario
considerar tanto las acciones actuales como las que van a
generar dilucin en el futuro.
Por ejemplo, entre diciembre de 2009 y enero de 2010
los tenedores de los Warrants tenan la opcin de
suscribir las acciones a un precio de C$6,3, que sobre
44 millones de acciones que podan suscribirse, le
representaron cerca de US$264 millones a la compaa.
De otro lado, en agosto de 2013 una deuda convertible por
C$240 millones, podr convertirse en 18,4 millones de
acciones al considerar un precio de ejercicio de C$13.
Tambin estn las Stock Options que hacen parte de un
esquema de remuneracin variable para los empleados, a
septiembre la compaa contaba con Stock Options sobre
16,7 millones de acciones a un precio de ejercicio promedio
de C$6,03.
En noviembre de 2010 emiti bonos por US$450
millones a una tasa de 8,75%. Los bonos tienen como
fecha de maduracin noviembre de 2014 (33,3%),
noviembre de 2015 (33,3%) y noviembre de 2016 (33,4%).
De acuerdo con nuestras proyecciones, la compaa estara
en capacidad de cumplir con sus obligaciones. De
presentarse nuevos descubrimientos y/o adquisiciones la
compaa podra recurrir a un mayor endeudamiento.
Figura 16
Capex 2010
Facilidades de Produccin
Incremento de la capacidad de Rubiales a 170 kbpd
Construccin de una facilidad en Quifa (30 kbpd)
Upgrade de las facilidades de Gas Natural y Crudos medios y livianos
Llanomulsion, optimizacin de transporte y proyectos de TI
Exploracin
Adquisicin de 6.000 km de sismica
Perforacin de 36 pozos exploratorios y de evaluacin. (US$43,4 millones para 20 pozos en Quifa).
Perforacin de Desarrollo
Perforacin de 113 pozos productores en Rubiales/Piriri (41 verticales, 62 horizontales y 10 inyectores)
Perforacin de 36 pozos productores en Quifa (1 vertical y 35 horizontales)
Incremento de la capacidad de crudos medios y livianos a 170 kbpd a finales de 2010
Proyecto Piloto STAR
Avance de la fase III: Testeo en Rubiales
Total
US$ Millones
342,4
65,5
471,9
21,5
42,5
94,7
96,1
190,8
97,0
53,2
15,2
165,4
25,0
25,0
853,1
14

3.4 Proyeccin de Utilidades y Valoracin

Para determinar el Precio Objetivo de Pacific Rubiales
decidimos descontar el flujo de caja del accionista,
teniendo en cuenta las proyecciones de utilidades, la
estructura
de
capital
actual
y
las
futuras
capitalizaciones. Nuestras proyecciones financieras se
encuentran en dlares debido a que la mayor parte de la
operacin est ligada a esa moneda.
Al igual que los Ingresos y el EBITDA, la Utilidad Neta
esperada para los prximos aos presentar un
comportamiento muy positivo. Para el presente ao
esperamos una Utilidad Neta de US$332 millones, la cual se
incrementara cerca de un 70% en 2011 por incrementos en
produccin. Durante 2009 la compaa podra cerrar con
una prdida de US$102 millones, la cual estara afectada
por una diferencia en cambio por US$93 millones de dlares
y los bajos precios del 1S09.
Para calcular el flujo de caja del accionista tambin
tenemos en cuenta el pago de los bonos, el Capex, el
posible pago de impuestos diferidos y la capitalizacin
de los Warrants y Stock Options. Esto refleja la capacidad
de la compaa para cumplir con sus obligaciones
crediticias.
En nuestro modelo consideramos que la Deuda

Convertible se convertir en Equity en 2013, (C$240
millones que podran convertirse en 18,5 millones de
acciones en 2013), por lo que nuestro modelo ya tiene
en cuenta una posible dilucin a futuro. Por esto nuestro
modelo no contempla el pago de esa obligacin en 2013,
sino que incluimos las 18,5 millones de acciones. Los
intereses generados por la deuda estn contemplados en la
utilidad neta, hasta 2013 momento en que convertira la
deuda. En la medida que la compaa tenga nuevos xitos
exploratorios y presente adquisiciones la administracin
podra recurrir a nuevo endeudamiento para financiar sus
proyectos futuros.
Para descontar el flujo de caja del accionista empleamos
un Costo de Patrimonio de 13,7% en dlares. Este es
obtenido a partir de una prima de mercado de 6,0%, un beta
de 1,15 y una suma de la tasa de tesoros y riesgo pas de
6,8% (igual a la empleada en nuestras valoraciones).
Con nuestro modelo de valoracin encontramos un
Precio Objetivo en dlares de US$19,5, que utilizando
una tasa e cambio de COP$2.000/US$ implica un Precio
Objetivo en pesos de $39.000. Nuestro Precio Objetivo de
referencia en dlares canadienses es de C$20,5.
Figura 17
Valoracin
US$ Millone s
2010
2011
Utilidad Neta
332
563
+ Depreciacin, Agotamiento y Amortizacin
311
414
- Capex
-1.044
-560
+ Cambios en la Deuda
-4
0
- W K y Otros
-41
-57
- Impuestos Diferidos
0
0
+ Capitalization de W arrants
263
0
+ Capitalization de Options
0
4
Fre e Ca sh Flow to Equity
-182
364
Va lor Te rm ina l
1,00
1,14
VPN
-182
320
Pa trim onio (US$ Millone s)
Outstanding shares
W arrants
Stock Options
Deuda Convertible
Tota l Acciones (Millone s)
Pre cio Obje tivo US$
Pre cio Obje tivo COP$
Pre cio Obje tivo C$
2012
764
483
-483
0
-30
0
0
8
743
2013
974
551
-455
0
-30
0
0
74
1.113
2014
1.177
606
-520
-150
-28
-147
0
1
940
2015
1.264
608
-537
-150
-10
-149
0
0
1.025
2016
1.390
624
-569
-150
-11
-149
0
0
1.135
2017
1.209
553
-499
0
-16
0
0
8
1.255
1,29
575
1,47
757
1,67
562
1,90
540
2,16
525
2,46
511
2018
956
458
-406
0
37
0
0
0
1.045
4.914
2,79
2.133
5.742
214,6
44,3
16,8
18,5
294,1
19,5
39.000
20,5
Fuente: Bolsa y Renta.
15

Nuestro Precio Objetivo est explicado en un 70% por

los flujos de caja explcitos, mientras que el Valor
Terminal representa el 30% restante, resultado que
consideramos razonable. Nuestro flujo de caja explcito
comprende el perodo 2010-2018, nosotros consideramos
que la compaa podr continuar con produccin despus
de 2018 desarrollando Reservas en Quifa y sus otros
campos. Este tambin puede explicar de forma
conservadora posibles flujos de caja provenientes de los
resultados de la aplicacin del proyecto STAR, el cual se
encuentra en estudio y negociacin entre Ecopetrol y Pacific
Rubiales.
4.5 Sensibilidad de la Valoracin

En la Figura 18 preentamos un anlisis de sensibilidad
para el precio de la accin, teniendo en cuenta el Costo
del Patrimonio (Ke) y el precio del WTI. Nuestro escenario
base contempla un incremento gradual en los precios del
WTI desde los US$74/bbl hasta los US$90/bbl. En la tabla
de sensibilidad realizamos varios escenarios aplicando
variaciones de US$5/bbl para el WTI (manteniendo su valor
constante desde 2010 a 2018 a excepcin del escenario
base) y 50 pbs para el Ke. Encontramos que la accin es
muy sensible al precio del crudo, al mantener el Ke
constante en 13,7%, si este se incrementa hasta los
U$100/bbl el precio de la accin podra ubicarse en $53.600,
mientras que si este cae hasta los US$65/bbl el precio
podra caer hasta $21.272.
4.6 Mltiplos
Actualmente la compaa se est transando a un
mltiplo P/E 2010 de 12,2x, el cual luce ms atractivo en
2011, el crecimiento de utilidades hace que el mltiplo para
ese ao disminuya hasta 7,2x. De otro lado el EV/EBITDA
2009 se ubica en 10,1x, pero con el crecimiento esperado
para 2010 y 2011 este disminuye considerablemente hasta
3,3x y 2,6x.
Figura 19
P/E y EV/EBITDA Valoracin

Patrimonio
Deuda Neta
EV
EBITDA
Utildad Neta
EV/EBITDA
P/E
2009E
2010E
2011E
2012E
5.741.938 5.741.938 5.741.938 5.741.938
-33.092
199.145 -276.835 -1.116.545
5.708.846 5.941.084 5.465.104 4.625.393
296.477
844.207 1.267.924 1.616.396
-101.914
332.210 563.218
764.430
19,3
7,0
4,3
2,9
N/A
17,3
10,2
7,5
Nuestra valoracin implica un mltiplo P/E 2011 de 10,2x

y un EV/EBITDA 2011 de 4,3x. Mltiplos que consideramos
acordes para las condiciones de crecimiento de la compaa
y del sector.
Figura 18
Anlisis de Sensibilidad de la Valoracin de Pacific Rubiales

Precio Objetivo en COP$
11,7%
100
58.688
53.690
95
43.203
Base - 90
80
38.694
33.696
75
28.697
70
23.698
65
12,2%
57.355
52.456
42.110
37.758
32.859
27.960
23.061
12,7%
56.065
51.262
41.054
36.853
32.050
27.247
22.444
Ke; COP$2.000/US$
13,2%
13,70%
54.817
53.608
50.107
48.989
40.033
39.000
35.978
35.131
30.511
30.511
26.558
25.892
21.849
21.272
Precio Objetivo en US$

11,7%
29,3
100
26,8
95
Base - 90
21,6
19,3
80
16,8
75
14,3
70
11,8
65
12,2%
28,7
26,2
21,1
18,9
16,4
14,0
11,5
12,7%
28,0
25,6
20,5
18,4
16,0
13,6
11,2
13,2%
27,4
25,1
20,0
18,0
15,3
13,3
10,9
Ke
13,70%
26,8
24,5
19,5
17,6
15,3
12,9
10,6
14,2%
52.438
47.906
38.090
34.311
29.779
25.247
20.715
14,7%
51.306
46.858
37.165
33.517
29.070
24.623
20.176
15,2%
50.208
45.844
36.270
32.749
28.384
24.019
19.654
15,7%
49.145
44.860
35.404
32.005
27.720
23.434
19.149
14,2%
26,2
24,0
19,0
17,2
14,9
12,6
10,4
14,7%
25,7
23,4
18,6
16,8
14,5
12,3
10,1
15,2%
25,1
22,9
18,1
16,4
14,2
12,0
9,8
15,7%
24,6
22,4
17,7
16,0
13,9
11,7
9,6
16

4. Recomendacin
Iniciamos cobertura de Pacific Rubiales con una
recomendacin de Compra, un precio objetivo para
Dic-10 de $39.000 y un potencial de valorizacin de un
44%.
Un presente slido y un futuro prometedor. El presente
esta sustentado en el crecimiento de Rubiales, el futuro
cercano en los desarrollos exploratorios en Quifa, pero en el
largo plazo podra tener nuevos hallazgos.
Adems, en un futuro la compaa podra convertirse en
un Target de Adquisicin para otras petroleras. En el
mediano plazo su produccin va a presentar unas tasas de
crecimiento muy significativas, que la diferenciarn de otras
compaas petroleras, adems podra presentar desarrollos
exploratorios muy interesantes.
La correccin de los ltimos das hace ms atractivas

sus acciones. En los ltimos das la accin ha presentado
una correccin importante porque 1) los inversionistas temen
que se presente una venta de acciones por parte de los
suscriptores de los Warrants, 2) los menores precios del WTI
y 3) la correccin de los mercados. Sin embargo, basados
en la historia de crecimiento de la compaa, el track record
de hallazgos y el potencial de valorizacin de la accin,
creemos que la correccin es aprovechable.
Con el listamiento en la BVC, la accin de Pacific
Rubiales se convierte en una de nuestras favoritas para
2010, ofreciendo el mayor potencial de valorizacin
dentro de nuestro universo de cobertura. Sin embargo,
advertimos que la accin podr presentar altas volatilidades
ante variaciones del WTI y noticias negativas sobre su
campaa de exploracin.
17

Figura 20
ESTADO DE RESULTADOS PROYECTADO ANUAL

(US$ Miles)
2016E
2017E
2018E
Ventas Netas
579.064
688.465 1.455.216 2.069.620 2.550.528 3.033.792 3.464.906 3.579.617 3.790.411
3.326.301
2.703.728
Operacin
Overlift / (underlift)
Depreciacin, Amortizacin y Agotamiento
Costos Operacionales
Utilidad Bruta
265.512
0
104.671
370.183
208.881
325.781
-3542
189.432
511.671
176.794
526.261
714.406 844.223 972.298 1.076.267 1.079.462 1.109.259
0
0
0
0
0
0
0
311.162
414.036 483.047 551.133
606.403
608.102 623.942
837.423 1.128.442 1.327.270 1.523.430 1.682.671 1.687.564 1.733.201
617.793
941.178 1.223.258 1.510.362 1.782.235 1.892.053 2.057.210
975.957
0
553.078
1.529.035
1.797.266
796.478
0
457.666
1.254.144
1.449.584
Gastos Generales y Administrativos

Compensacin en Acciones
Gastos Operacionales
Utilidad Operacional
45.487
38.573
84.060
124.821
68.736
1.013
69.749
107.045
83.344
1.404
84.748
533.045
85.844
88.420
91.072
93.804
96.619
99.517
1.446
1.490
1.534
1.580
1.628
1.676
87.290
89.909
92.606
95.385
98.246 101.194
853.888 1.133.349 1.417.756 1.686.851 1.793.807 1.956.017
102.503
1.727
104.229
1.693.037
105.578
1.779
107.356
1.342.227
Ganancia (Prdida) Diferencia en Cambio

Ingresos Financiero
Gastos Financiero
Ganancia (Prdida) en risk management contracts
Otros Ingresos
Otros Gastos
Otros Ingresos (Gastos)
Utilidad Antes de Impuestos
31.736
5.046
-16.872
-6.574
8.461
0
21.797
146.618
-93.582
891
-50.301
-15.399
1.318
-16.635
-173.708
-66.663
0
0
-71.641
0
0
0
-71.641
461.403
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
-71.641
-71.641
-65.544
-51.516
-38.391
-25.266
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
-71.641
-71.641
-65.544
-51.516
-38.391
-25.266
782.247 1.061.708 1.352.212 1.635.335 1.755.416 1.930.751
0
0
-13.975
0
0
0
-13.975
1.679.062
0
0
-13.975
0
0
0
-13.975
1.328.252
68.983
937
76.698
35.250
0
-101.914
129.193
0
332.210
219.029
0
563.218
378.619
457.894
491.516 540.610
0
0
0
0
973.592 1.177.441 1.263.899 1.390.141
470.137
0
1.208.925
371.911
0
956.342
300.800
296.477
844.207 1.267.924 1.616.396 1.968.888 2.293.254 2.401.909 2.579.959
2.246.115
1.799.893
Im puestos
Interes Minoritario
Utilidad (Prdida) Neta
EBITDA
2008
2009E
2010E
2011E
2012E
297.278
0
764.430
2013E
2014E
2015E
18

Figura 21
BALANCE GENERAL PROYECTADO ANUAL

(US$ Miles)
ACTIVOS
Corrientes
Caja y Equivalentes
Caja Restringida
Cuentas por Cobrar
Inventarios
Gastos Anticipados
Impuestos Diferidos
Total Activo Corriente
Propiedad y Equipo Petrleo y Gas
Caja Restringida
Impuestos Diferidos
Inversiones y Otros
Goodwill
Total Activos
PASIVOS
Corrientes
Cuentas por Pagar
Risk management liability
Impuestos por Pagar
Deuda Largo Plazo porcin corriente
Obligaciones bajo Capital Lease
Impuestos Diferidos
Total Current Liabilities
Deuda Largo Plazo
Impuestos Diferidos
Deuda Convertible
Risk management liability
Impuestos Diferidos
Obligaciones de Abandono
Total Pasivos
Interes No-Controlante
Contingencias
PATRIMONIO DE LOS ACCIONISTAS
Componente de Patrimonio Deuda Convertible
Acciones Ordinarias
Superavit
Accumulated other comprehensive income
Utilidades (Prdidas) retenidas
Capitalization de Warrants
Capitalization de Stock Options
PATRIMONIO
PASIVOS Y PATRIMONIO
2008
2009E
2010E
2011E
2012E
2013E
2014E
2015E
90.391 860.673
624.313 1.100.293
7.224
4.050
4.050
4.050
70.491 133.324
185.390
263.664
13.873
28.672
39.869
56.702
7.119
0
0
0
1.119
0
0
0
190.217 1.026.719
853.623 1.424.709
1.907.504 1.924.969 2.448.847 2.482.810
11.441
11.362
11.362
11.362
8.431
0
0
0
120.771
99.600
99.600
99.600
60.744
99.586
99.586
99.586
2.299.108 3.162.236 3.513.017 4.118.068
1.940.003
4.050
324.930
69.877
0
0
2.338.861
2.386.163
11.362
0
99.600
99.586
4.935.572
3.143.892
4.050
386.497
83.118
0
0
3.617.556
2.199.086
11.362
0
99.600
99.586
6.027.189
4.185.377
4.050
441.420
94.929
0
0
4.725.775
2.008.471
11.362
0
99.600
99.586
6.944.794
5.318.220
4.050
456.033
98.072
0
0
5.876.375
1.829.923
11.362
0
99.600
99.586
7.916.846
173.911 114.688
159.476
198.457 244.571 290.912
332.251
6.574
20.537
0
0
0
0
0
19.482
15.011
15.011
15.011
15.011
15.011
15.011
18.392
4.122
0
0
0
0
0
0
8.000
8.000
8.000
8.000
8.000
8.000
1.144
0
0
0
0
0
0
219.503 162.358
182.487
221.468 267.582 313.923
355.262
11.646 665.000
665.000
665.000 665.000 665.000
515.000
0
28.392
25.420
21.767
17.246
11.722
4.932
132.001 162.508
162.508
162.508 162.508 162.508
0
0
1.439
0
0
0
0
0
420.502 445.970
445.970
445.970 445.970 445.970
298.800
14.671
16.334
18.775
21.581
24.805
28.512
32.773
798.323 1.482.001 1.500.160 1.538.293 1.583.112 1.627.635 1.206.767
1.270
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
343.251
0
15.011
0
4.587
0
362.849
365.000
0
0
0
149.400
37.671
914.920
0
0
66.130
66.130
66.130
66.130
1.187.925 1.212.995 1.212.995 1.212.995
158.660 152.318
152.318
152.318
229
229
229
229
86.571
-15.343
316.868
880.085
0 263.359
263.359
263.359
0
547
959
4.658
1.499.515 1.680.235 2.012.858 2.579.774
2.299.108 3.162.236 3.513.017 4.118.068
66.130
1.212.995
152.318
229
1.644.515
263.359
12.914
3.352.460
4.935.572
66.130
1.212.995
152.318
229
2.618.107
263.359
86.416
4.399.554
6.027.189
226.415
1.212.995
152.318
229
3.795.548
263.359
87.162
5.738.027
6.944.794
226.415
1.212.995
152.318
229
5.059.448
263.359
87.162
7.001.926
7.916.846
2016E
2017E
2018E
6.566.678 7.921.844 9.048.076

4.050
4.050
4.050
482.888
423.762
344.448
103.847
91.132
74.075
0
0
0
0
0
0
7.157.463 8.440.787 9.470.648
1.660.830 1.506.909 1.373.690
11.362
11.362
11.362
0
0
0
99.600
99.600
99.600
99.586
99.586
99.586
9.028.842 10.158.243 11.054.886
363.464
0
15.011
0
0
0
378.475
215.000
0
0
0
0
43.300
636.775
0
0
318.960
0
15.011
0
0
0
333.971
215.000
0
0
0
0
0
548.971
0
0
259.262
0
15.011
0
0
0
274.273
215.000
0
0
0
0
0
489.273
0
0
226.415
226.415
226.415
1.212.995 1.212.995 1.212.995
152.318
152.318
152.318
229
229
229
6.449.588 7.658.513 8.614.855
263.359
263.359
263.359
87.162
95.443
95.443
8.392.067 9.609.272 10.565.614
9.028.842 10.158.243 11.054.886
19

Figura 22
Valoracin
US$ Millones
2010
2011
Utilidad Neta
332
563
+ Depreciacin, Agotamiento y Amortizacin
311
414
- Capex
-1.044
-560
+ Cambios en la Deuda
-4
0
- WK y Otros
-41
-57
- Impuestos Diferidos
0
0
+ Capitalization de Warrants
263
0
+ Capitalization de Options
0
4
Free Cash Flow to Equity
-182
364
Valor Terminal
1,00
1,14
VPN
-182
320
Patrimonio (US$ Millones)
Outstanding shares
Warrants
Stock Options
Deuda Convertible
Total Acciones (Millones)
Precio Objetivo US$
Precio Objetivo COP$
Precio Objetivo C$
5.742
214,6
44,3
16,8
18,5
294,1
19,5
39.000
20,5
Supuestos
RFR + Spread
Beta
Prim a Mercado
Ke
Ke
6,8%
1,15
6,0%
13,7%
2012
764
483
-483
0
-30
0
0
8
743
2013
974
551
-455
0
-30
0
0
74
1.113
2014
1.177
606
-520
-150
-28
-147
0
1
940
2015
1.264
608
-537
-150
-10
-149
0
0
1.025
2016
1.390
624
-569
-150
-11
-149
0
0
1.135
2017
1.209
553
-499
0
-16
0
0
8
1.255
1,29
575
1,47
757
1,67
562
1,90
540
2,16
525
2,46
511
2018
956
458
-406
0
37
0
0
0
1.045
4.914
2,79
2.133
20

Condiciones de Uso
Los ttulos valores mencionados en este reporte no se ajustan a todos los perfiles de los inversionistas. Bolsa y Renta recomienda a los inversionistas evaluar
independientemente las posibles inversiones y estrategias e invita a los inversionistas a buscar la asesora de un analista financiero.
Bolsa y Renta realiza recomendaciones de inversin de las compaas que se cubren en este informe y adicionalmente realiza compras y ventas de acciones a sus
clientes en el mercado de valores.
Los informes que realizan los analistas de Bolsa y Renta se construyen a partir de informacin que est disponible al pblico. Bolsa y Renta realiza un esfuerzo para que
la informacin utilizada sea real, confiable y completa, pero no puede garantizar que as lo sea.
Los inversionistas deben tener en cuenta que el valor e ingreso de sus inversiones puede variar como consecuencia de los cambios en las tasas de inters, tasas de
cambio, precios de los activos o de ndices, condiciones financieras y operacionales de la compaa, entre otros factores. El desempeo pasado de los activos no es
necesariamente una gua para prever el comportamiento futuro. Las estimaciones del desempeo futuro de los activos estn basadas en supuestos que posiblemente no
logren cumplirse.
Este reporte o cualquier porcin de ste no se debe vender o distribuir sin el consentimiento de Bolsa y Renta.
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