Cap: 12.

- Los Problemas de Agencia, la Remuneración de los

Directivos y la Medición de los Resultados

1. El proceso de inversión de Capital

El proceso de inversión, comienza con la preparación del presupuesto de

capital anual, que consiste en una lista de proyectos de inversión
planificados para el año siguiente.

El presupuesto de capital debe recoger los planes estratégicos de la

empresa, y estos a su vez identifican los negocios en los que la empresa
tiene una ventaja competitiva y también aquellos que deben ser vendidos.
Por lo tanto, las decisiones de inversión en una empresa deben reflejar
tanto los procesos de arriba abajo como de abajo arriba.

Una vez aprobado el presupuesto, se solicitan solicitudes de asignación

para cada propuesta, las que incluyen; previsiones, flujos de caja e
información complementaria.

Algunas inversiones no se recogen en el presupuesto de capital, por

ejemplo en tecnología de información; la mayoría de estos gastos van a
intangibles. Otros ejemplos: Investigación y desarrollo, MKT, formación y
desarrollo personal.

Toma de Decisiones: El director financiero debe considerar:

1. Todas las inversiones, independiente de que aparezcan en el
presupuesto formal de capital
2. Debe decidir que qué inversiones son más importantes para el éxito
de la empresa, y
3. saber donde es más probable que un análisis financiero merezca
más la pena.

2. Es necesario disponer de buena información para tomar decisiones

Existen 4 problemas de información sobre lo que los directivos deben

reflexionar:

a. Establecer previsiones consistentes: se realizan como base para

todos los análisis de proyecto; por l general, se prevé el PIB e
inflación.
b. Reducir el sesgo de la previsión: por lo general es imposible
eliminar los sesgos, pero si uno sabe porqué se producen, por lo
menos sabrá atenerse.
c. Obtener información que la Alta dirección necesita: La valoración
de oportunidades es un trabajo duro y debe ser cooperativo. A la alta
dirección pueden llegar miles de peticiones de asignación de fondos,
 pero el peligro es que ésta no puede obtener la información para
evaluar cada proyecto de manera racional.
d. Eliminar conflictos de interés: hay ocasiones en que los directivos
de fábrica y los de división están preocupados de sus intereses y
pueden estar enfrentados con el accionista, lo que podría conducir a
decisiones de inversión que no maximicen la rentabilidad del
accionista.

3. Incentivos

a. Visión de Conjunto: problemas de agencia en el presupuesto de Capital

• Reducir esfuerzos: el director financiero puede estar tentado de
relajarse, ya que encontrar e implementar proyectos de inversión es
algo tedioso.
• Extras: son recompensas no monetarias, como beneficios privados.
• Construcción de Imperios: los directivos prefieren gestionar grandes
empresas en vez de pequeñas.
• Inversiones de Atrincheramiento: son proyectos diseñados que
requieren o recompensas las habilidades de los directivos.

Los puntos 3 y 4 son síntomas de exceso de información, esto es, invertir

más allá del punto donde el VAN es cero

b. Control: puede prevenir los costos de agencia tales como las pagas
extras, y puede confirmar que el directivo está dedicándose al trabajo el
tiempo suficiente.
¿Quien controla?, en última instancia, el accionista; en grandes empresas
e control se delega en el consejo de administración. Esta delegación es
importante cuando la propiedad está muy dispersa.

c. Proporcionando incentivos para los directivos: los incentivos se basan

casi siempre en los resultados, y estos son compromisos.

4.- Medición y Recompensa del Resultado: Beneficio Residual y EVA

Para directivos de niveles bajos, sus compensaciones dependen más de

medidas contables y menos de la rentabilidad de las acciones. Para
directivos de niveles altos, es al revés.

Las medidas contables del resultado, presentan 2 ventajas:

a. Están basada en resultados absolutos, en vez de resultados que
dependen de las expectativas de los inversores
b. Posibilitan medir el resultado de los directivos jóvenes cuya
responsabilidad se extiende solo a una división o fábrica.
Vincular las compensaciones a los beneficios contables también crea
problemas; como:
a. los beneficios contables están bajo el control de los directivos
b. los beneficios y las tasa de rentabilidad contable, pueden ser
medidas extremadamente sesgadas de la verdadera rentabilidad
c. el crecimiento de los beneficios, no significa necesariamente que los
inversores mejoren.

Rentabilidad neta de la Inversión (ROI): Es el ratio del beneficio

operativo después de impuestos respecto del valor contable del activo neto
(depreciado).

Beneficio Residual o Valor económico Añadido (EVA): Calcula la

rentabilidad neta en dólares para el accionista. Aquí se incluye el costo de
capital.

EVA=beneficio residual=beneficio ganado-beneficio requerido=beneficio

ganado – costo de capital x inversión.

La rentabilidad neta de una inversión y el EVA están centradas en lo

mismo. Cuando se igualan la rentabilidad neta de una inversión con el
costo de capital, la rentabilidad neta y el EVA son cero.

Ventajas del EVA

1. el EVA es mejor que las utilidades.

2. el obtener altos niveles de EVA, implica que se está generando
riqueza para los accionistas
3. el EVA manda un mensaje a los accionistas, invierto sólo si el
incremento de las ganancias es suficiente para cubrir el costo de
capital
4. el EVA puede ser utilizado como un sistema de incentivo
5. Como mejorar el EVA:
a. Incrementado las ganancias
b. Reduciendo el capital empleado

Desventajas del EVA

1. no se puede juzgar si un EVA es bajo por consecuencia de una mala

gestión o si es por motivos extras.
2. la segunda limitación, es que está relacionado con los datos en que
se basa.
5. Sesgos en las medidas contables del Resultado

Cualquiera que utilice medidas contables del resultado, tiene la esperanza

de que los números contables sean exactos. (ver ejemplo numérico, Pág.
341)

6. Medición de la Rentabilidad Económica

Tasa de Rentabilidad= (C1 +(VA1 – VA0))/VAO

VAO y VA1: Valores actuales del negocio al final de los años 1 y 0.

C1: Ingresos de Caja

Resultado Económico= Flujo de Caja + Cambio en el Valor Actual

Rentabilidad Contable de la Inversión (ROI contable)= (C1+(VC1-

VC0))/VC0

VCO y VC1: Valores netos contables al final de los años 1 y 0.

¿Se preocupan excesivamente los directivos de la rentabilidad

contable?

Las medidas contables de rentabilidad pueden ser erróneas o engañosas,

porque:
a. Se producen errores en las diferentes fases del proyecto.
b. Los errores se producen cuando se presentan combinaciones de
proyectos nuevos con antiguos
c. Las medidas contables, son a menudo, confusas por culpa de la
contabilidad creatividad.