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Facult de Finance, Banque, Comptabilit

Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Avertissement : ce document pdagogique prend pour support les informations


comptables telles quelles sont rapportes par THOMSON FINANCIAL.
Lutilisation dautres sources de donnes supposent une adaptation du cadre
propos.

Version Juin 2008

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Table des matires


Chapitre 1 : Analyse du compte de rsultat ........................................................ 4
1.

Ltude descriptive du chiffre daffaires ............................................................ 4


a. Position
...................................................................................................................... 4
b. Rpartition
................................................................................................................. 6
c. Dynamique
................................................................................................................ 7
d. Synthse
.................................................................................................................. 10

2.

Ltude des cots dexploitation ...................................................................... 11


a.
Structure des cots dexploitation ........................................................................... 11
b. Dynamique
.............................................................................................................. 12
c. Synthse
.................................................................................................................. 18

3.

Marge Brute et Rsultat dexploitation ............................................................ 18


a. Tendance
................................................................................................................. 18
b. Ratios
par rapport au CA ......................................................................................... 18
c. Volatilit ................................................................................................................... 19
d. Sensibilits .............................................................................................................. 21
e. Synthse
.................................................................................................................. 23

4.

La formation de lEBIT .................................................................................... 23


a. Dfinition .................................................................................................................. 23
b.
Rsultats sur participations non consolides .......................................................... 24
c. Produits
financiers ................................................................................................... 25
d.
Autres produits et charges exceptionnels ............................................................... 27
e. Evolution
de lEBIT .................................................................................................. 29
f. Synthse ...................................................................................................................... 31

5.

La rpartition de lEBIT ................................................................................... 31


a. Charges
financires................................................................................................. 31
b. La
fiscalit................................................................................................................ 33
c.
Poids des actions de prfrence ............................................................................. 34
d.
Poids des intrts minoritaires ................................................................................ 34
e.
Dynamiques compares de lEBIT et du rsultat net .............................................. 34
f. Synthse ...................................................................................................................... 35

Chapitre 2 : Analyse du bilan ........................................................................... 36


1.

Lanalyse de lactif .......................................................................................... 36


a. Les
capitaux ncessaires lexploitation ................................................................ 37
b.
Les participations non intgres dans la consolidation ........................................... 48
c.
Les actifs gnrateurs de produits financiers .......................................................... 48
d.
Les autres actifs ...................................................................................................... 50

2.

Lanalyse du passif ......................................................................................... 50


a.
Les divers passifs qui ne sont pas associs des bailleurs de fonds particuliers et
auxquels il est difficile de rattacher un lment de cot explicite au plan comptable ........ 51
b.
Les dettes financires ou financements quivalents ............................................... 53
c. Les
capitaux propres ou rattachs .......................................................................... 56

3.

Bilans simplifis et synthse ........................................................................... 60

Chapitre 3 : Analyse et dcomposition des rentabilits .................................... 62


1. Rentabilit de lexploitation ................................................................................... 62
a. Marge
dexploitation ................................................................................................ 62
b.
Rotation des capitaux ncessaires lexploitation .................................................. 63
c.
Rentabilit des capitaux ncessaires lexploitation avant impts ........................ 63
d. Synthse
.................................................................................................................. 64

2. Contribution des autres actifs la rentabilit comptable ....................................... 65


a.
Contribution des socits non consolides ............................................................. 65
b. Contribution
des actifs financiers ............................................................................ 65

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c. Rentabilit
d. Synthse

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moyenne des actifs ............................................................................... 66


.................................................................................................................. 67

3. Rentabilit comptable avant impts pour les bailleurs de fonds ........................... 67


a.
Levier li aux dcalages comptables ...................................................................... 68
b.
Rentabilit avant lments exceptionnels et impts pour les bailleurs de fonds .... 69
c.
Impact des lments exceptionnels ........................................................................ 70
d.
Rentabilit aprs lments exceptionnels et avant impts pour les bailleurs de
fonds 71
e. Synthse
.................................................................................................................. 71

4. Rentabilit comptable des capitaux propres et leviers financiers .......................... 72


a. Cot
apparent des dettes ........................................................................................ 72
b.
Rentabilit des capitaux propres et assimils avant lments exceptionnels et
impts 72
c.
Rentabilit des capitaux propres et assimils aprs lments exceptionnels et
avant impts ....................................................................................................................... 74
d.
Impacts des prlvements fiscaux .......................................................................... 74
e.
Impacts des actions de prfrence ......................................................................... 75
f. Impacts des intrts minoritaires ................................................................................. 76
g. Synthse
.................................................................................................................. 77

Chapitre 4 : Analyse de lquilibre financier ..................................................... 79


1.

Analyse de lquilibre financier ....................................................................... 79


a.
b.
c.

2.

Etude du Fonds de Roulement ................................................................................ 80


Etude des Besoins en Fonds de Roulement ........................................................... 84
Etude de la Trsorerie ............................................................................................. 89

Analyse de la solvabilit ................................................................................. 91


a.
Les ratios de liquidit ............................................................................................... 91
b.
Les ratios dendettement ......................................................................................... 95
c. Notation
................................................................................................................... 97

Chapitre 5 : Analyse des emplois et ressources ............................................ 100


1.

Flux lis aux oprations courantes ............................................................... 100


a.
Mesure simplifie du cash-flow dexploitation ....................................................... 100
b. Mesure
propose par Worldscope ........................................................................ 103

2.

Flux des oprations dinvestissement ........................................................... 109


a.
Les estimations directes fournies par le tableau de financement ......................... 109
b.
Le rapprochement avec les informations fournies par les bilans et comptes de
rsultat .............................................................................................................................. 110
c. Synthse
................................................................................................................ 112

3.

Flux de financement ..................................................................................... 113


a.
Les estimations directes fournies par le tableau de financement ......................... 113
b.
Le rapprochement avec les informations fournies par les bilans et comptes de
rsultat .............................................................................................................................. 114

4.

Evolution de lencaisse ................................................................................. 115


a.
Lvolution selon le tableau publi par Worldscope .............................................. 115
b. Rapprochement
avec les donnes de bilan .......................................................... 117
c. Evolution ................................................................................................................
119

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Chapitre 1 : Analyse du compte de rsultat

La premire tape dune analyse financire dentreprise consiste apprhender


lactivit qui sy droule et tout particulirement les ventes effectues. La
seconde tape a pour objet ltude des cots qui ont t engags pour la
ralisation de cette activit. Le point de vue slargit et apparaissent ds lors
des interrogations qui touchent lapprciation de lefficacit oprationnelle de
lentreprise et en particulier lvolution des marges oprationnelles.
Lanalyse se poursuit avec ltude avec le mcanisme de formation de la
rentabilit dune entreprise. A ce stade, apparat un concept cl celui dEBIT ou
Earnings Before Interest and Taxes ou encore rsultat avant impts et charges
financires. Cest un des indicateurs les plus suivis. Il contient toutes les
sources rcurrentes de profit
: exploitation, activits financires et autres
participations. Ensuite, sont traits les autres lments caractre plus
exceptionnel ou du moins plus difficilement rattachables lactivit courante de
lentreprise.
Lanalyse sachve par ltude de la rpartition de lEBIT, c'est--dire par son
partage entre lEtat (impts) et la rmunration des diffrents apporteurs de
capitaux, les prteurs (charges financires) et les actionnaires (rsultat net).
Cette rpartition est tout la fois la consquence des choix de politique
financire faits par lentreprise que des volutions de lenvironnement
conomique (fluctuations des taux dintrt et des taux dimposition).
1. Ltude descriptive du chiffre daffaires
Cest le point de dpart oblig de toute tude. Il sagit dabord de bien identifier
le type dactivit : industrielle, commerciale ou de service. La conduite de
lanalyse va en dpendre.
On se posera ensuite 3 questions essentielles :
- qui est-elle ?
- o est-elle ?
- comment volue-t-elle ?
a. Position
Pour rpondre la question qui est-elle ?, nous suggrons de
prendre en considration 2 aspects :
i. Secteur
Il sagit didentifier le secteur principal dans lequel lentreprise
opre. Cela permettra de mieux connatre ses mtiers et
leurs exigences mais aussi cela aidera identifier les
principaux concurrents.
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Diffrentes codifications sectorielles sont en usage mais


lune des plus usites est le code SIC. Ainsi lentreprise
RENAULT a-t-elle selon la base THOMSON FINANCIAL
comme secteur principal le secteur 3711
3711 Motor Vehicles and Passenger Car Bodies
Establishments primarily engaged in manufacturing or assembling complete passenger
automobiles, trucks, commercial cars and buses, and special purpose motor vehicles
which are for highway use. This industry also includes establishments primarily engaged
in manufacturing chassis and passenger car bodies. Such establishments may also
manufacture motor vehicle parts, but establishments primarily engaged in manufacturing
motor vehicle parts except chassis and passenger car bodies are classified in Industry
3714. Establishments primarily engaged in manufacturing truck and bus bodies and in
assembling them on purchased chassis are classified in Industry 3713

Pour mieux comprendre ce type de classification, on peut prendre


en considration la dcomposition suivante:
Division D: Manufacturing
Major Group 37: Transportation Equipment
Industry Group 371: Motor Vehicles And Motor Vehicle Equipment

Mais RENAULT na pas quune activit de constructeur


automobile. Cette entreprise a aussi une activit financire :
Renault (Regie Nationale des Usines) SA. The Group's principal activities are
organized into two divisions: AUTOMOBILES: the design, manufacture and
marketing of passenger cars and light commercial vehicles including lorries,
coaches, buses, military vehicles and special-purpose vehicles. This division
comprises of the Renault, Samsung (South Korea) and Dacia (Romania) brands;
SALES FINANCING: this division controls the financial and commercial elements of
the Group. It is comprised of RCI Banque and its subsidiaries and offers financing
packages and related services to new and existing customers.

ii. Taille
Le point suivant est de situer cette entreprise dans son
secteur et en particulier den apprcier la taille.
La lecture du compte de rsultat nous livre un premier chiffre
cl :
Les ventes se sont leves en 2006 41.528 millions
deuros. Il sagit donc dune grande entreprise. Cette
mesure de la taille peut tre complte par celle des effectifs
employs : 132.831 en 2006 selon TF.
Il convient alors de la situer parmi ses concurrents.

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NOMS DES ENTREPRISES


General Motors Corp.
Daimler AG
Toyota Motor Corp.
Ford Motor Company
Volkswagen AG
Honda Motor Company Limited
Nissan Motor Company Limited
Peugeot SA
Hyundai Motor Company Limited
Fiat ITA
BMW AG
Renault SA
Mazda Motor Corp.
Suzuki Motor Corp.
Kia Motors Corporation
Mitsubishi Motors Corp.

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PAYS
USA
DEU
USA
JPN
DEU
JPN
JPN
FRA
KOR
DEU
FRA
JPN
JPN
KOR
JPN

VENTES
en M
157 171
151 616
135 700
121 373
104 875
63 912
60 818
56 594
52 105
51 832
48 999
41 528
18 835
17 716
16 221
13 676

Il apparat ainsi que RENAULT est loin du peloton de tte et


on comprend mieux limportance de son alliance stratgique
avec NISSAN afin datteindre une taille critique.
b. Rpartition
Une entreprise peut diversifier ses activits autour de deux
dimensions principales. Elle peut chercher atteindre des
marchs diffrents et viter dtre trop expose aux
fluctuations conomiques dune mme rgion. Elle peut
aussi diversifier ses activits en intervenant dans des
segments dactivit diffrents. La norme IAS 14 fournit par
exemple un cadre de publication dune information pertinente
pour mieux comprendre lentreprise dans ces domaines.
i. gographique
Il est important de connatre les principales zones o
lentreprise opre. Ainsi, on peut observer chez RENAULT la
rpartition suivante de ses ventes :
France

14 213

34%

Reste de lEurope
Reste du Monde

22 233
5 082

54%
12%

Il apparat que RENAULT reste profondment une entreprise


europenne qui ne ralise quune part faible de ses ventes
sur les marchs mergents.

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ii. Segments
Il est frquent quune entreprise ralise des activits
diffrentes. Par exemple, dans le cas de RENAULT, il y a
une activit principale : la construction dautomobiles et une
activit secondaire, la gestion de crdits accords des
clients de RENAULT. RENAULT est donc la fois une
entreprise industrielle et un tablissement financier. Pour
mesurer limportance de chaque activit, on peut apprcier la
rpartition des ventes. Mais, il est important de complter
cette statistique par une description des contributions de
chaque activit au rsultat de lentreprise. En effet,
lorsquelles sont de nature trs diffrente, la comparaison
des ventes est peu significative. Ainsi, dans le cas de
RENAULT en 2006, la finance ne reprsente que 5% des
ventes mais contribue 62% du rsultat dexploitation !

Automobile
Finance

Ventes
39 605
1 923

95%
5%

303
489

Rsultat
d'exploitation
38%
62%

c. Dynamique
Quand on entreprend lanalyse financire dune entreprise, il est trs
important de connatre rapidement dans quel contexte, elle volue :
lentreprise est-elle en croissance, vive ou molle, en stagnation ou
pire en dclin. En effet, les problmes financiers quelle doit affronter
sont trs diffrents dun cas lautre. La croissance pose des
problmes de financement, en particulier des investissements mais
aussi des stocks et autres lments dexploitation. Le dclin est
synonyme de dsinvestissement, de repli vers les activits les plus
rentables. Pour bien situer lentreprise, il convient dapprcier la
tendance gnrale mais aussi de prendre en considration les
fluctuations et les alas conjoncturels.
i. Tendance (croissance gomtrique)
Pour caractriser la tendance gnrale, le mieux est de tenir
compte de lvolution des ventes sur une priode
suffisamment longue pour tre significative. Bien
videmment, lhistoire de lentreprise limite les donnes
disponibles. Pour une entreprise nouvellement cre, on na
gnralement que quelques lments disposition. Il est
difficile alors de dterminer une tendance long terme. Tout
au plus, lanalyste pourra relever lintensit de la croissance
court terme. Pour des entreprises plus anciennes, on
dispose dhistorique plus complet. Par exemple, dans le cas

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de RENAULT, nous pouvons facilement obtenir les 11


derniers chiffres de ventes.
Ventes en 2006
Ventes en 1995

41 528
28 061

Nous proposons de calculer le taux moyen gomtrique


daccroissement des ventes sur la priode. La rgle de
calcul est la suivante. Nous cherchons le taux g, tel que :
41528 28061 1
La solution de cette quation est la suivante :
41528
28061

3,63%

RENAULT est donc une entreprise qui connat une


croissance trs modre de son activit. Elle est trs
caractristique de ce que les analystes appellent une
entreprise maturit .
Cette tendance gnrale cache cependant des variations
marques entre chaque anne. Pour sen rendre compte, il
suffit de projeter dans un graphe les ventes effectivement
ralises et les ventes qui auraient t ralises si
lentreprise avait vu son chiffre daffaires augmenter
rgulirement de 3,63%.

Y2006
Y2005

Ventes
relles
41 528
41 338

Ventes
croissance
rgulire
41 528
40 075

Y2004
Y2003
Y2002
Y2001
Y2000

40 715
37 525
36 336
36 351
40 175

38 671
37 317
36 010
34 750
33 533

Y1999

37 592

32 359

Y1998
Y1997
Y1996
Y1995

37 187
31 696
28 063
28 061

31 227
30 133
29 079
28 061

Le graphe ci-dessous montre quen ralit, RENAULT a


connu des annes fastes (1997, 1998 par exemple) et des
annes beaucoup plus difficiles (2001, 2002 par exemple) et
quil convient dapprcier ses fluctuations.

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50 000

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Ventes de Renault

25 000
41611

ii. Phnomnes exceptionnels


Les fluctuations des ventes autour de la tendance gnrale
peuvent avoir principalement deux sources. Elles peuvent
tre les consquences des alas que rencontre lentreprise
sur ses marchs : demande plus ou moins forte selon ltat
de lconomie, intensit de la concurrence, renouvellement
des produits Nous parlerons alors de la volatilit de base
de lexploitation. Elles peuvent suivre aussi, plus rarement
mais avec une amplitude trs forte, des vnements
exceptionnels comme lacquisition ou la vente dactivits
entires.
Pour mettre en vidence ces deniers vnements, nous
conseillons de calculer les taux de variation annuelle des
ventes. Ainsi, dans le cas de RENAULT, si nous
connaissons les 11 derniers chiffres de ventes, il est possible
de calculer les 10 derniers taux de variation selon la formule
suivante :

Par exemple, en 1997, nous avons :


31 696 28 063
12,95%
28 063
et en 2005 :
1,53%

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Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


41 528
41 338
40 715
0,46% 1,53% 8,50% 3,27% -0,04% -9,52%
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
40 175
37 592
37 187
6,87% 1,09% 17,33% 12,95% 0,01%

Version juin 2008

37 525

36 336

36 351

31 696

28 063

28 061

Ltude de la srie des taux de variation fait apparatre une


rupture en 2001 avec une baisse importante et
exceptionnelle de prs de 10% des ventes. La recherche
dinformations complmentaires fournit une explication ce
phnomne. En 2001, RENAULT a cd son activit poids
lourds. Il sagit typiquement dun phnomne exceptionnel.
iii. Volatilit (taux annuels et dispersion)
Pour apprcier lincertitude courante qui pse sur les ventes
de lentreprise, en dehors de toute opration importante
dacquisition ou de dsinvestissement, il est possible de
calculer la dispersion des taux de variation annuelle autour
de la moyenne, ou encore leur cart-type. Afin que les
vnements exceptionnels ne viennent pas trop perturber
cette estimation, il est prfrable de neutraliser lanne en
question ici 2001.
Le calcul sans lanne 2001 donne une moyenne de 5,20%
et un cart-type de 6,07%. Cette dernire statistique est une
bonne mesure de la source principale de risque que supporte
RENAULT au niveau de son exploitation.

d. Synthse
Lanalyse de lvolution du chiffre daffaires ne saurait sachever sans
un commentaire de synthse. Lanalyste doit rsumer les lments
les plus marquants quil a identifis et qui lui permettront par la suite
de mieux comprendre lvolution de la situation financire de
lentreprise. Par exemple, dans le cas de RENAULT, nous crirons :
Un groupe de taille moyenne au plan mondial dont l'activit maturit reste centre sur
l'Europe, et en particulier la France, qui a connu une croissance moyenne de l'ordre de
4% ces 10 dernires annes mais trs irrgulire (cart-type de 6%), mme si on ne
tient pas compte des effets du retrait de l'activit poids-lourds en 2001.

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2. Ltude des cots dexploitation


Les cots dexploitation dune entreprise sont affects par lvolution du
volume dactivit. Produire et vendre plus exige plus de consommations.
Mais, les cots sont aussi sensibles aux efforts de gain de productivit.
Proportionnellement au chiffre daffaires, il devrait crotre moins rapidement.
Enfin, bon nombre de cots dans lentreprise sont sans lien direct avec le
niveau dactivit. Ils reprsentent des charges de structure que la firme doit
supporter. En proportion, ils sont plus handicapants lorsque lactivit est
faible que lorsquelle est leve. Ainsi, la dynamique des cots
dexploitation est-elle complexe. Le rle de lanalyste financier est de mettre
en vidence les volutions les plus caractristiques.
Lanalyse financire sera dautant plus fine que linformation disposition
sera dtaille. Aussi, il convient dans un premier temps de mettre en
vidence la dcomposition des cots dexploitation accessible lanalyste.
Dans un second temps, on mettra en vidence les paramtres qui
caractrisent la dynamique spcifique des cots pour fournir enfin une
estimation du lien statistique entre cots et ventes.
a. Structure des cots dexploitation
Dans les rfrentiels internationaux, 3 notions mergent : celle de
prix de revient des biens vendus ou Cost of Goods Sold , celle de
charges de ventes et dadministration ou Selling and General
Administration Expenses et enfin celle de dotations aux
amortissements et aux provisions dexploitation. Les dernires ont la
particularit de ne pas correspondre des dcaissements et de
dpendre la fois des actifs en place et des rgles comptables en
usage. Leur lien avec le niveau des ventes est donc peu vident. De
mme, on peut considrer quune part des frais gnraux compris
dans la deuxime rubrique constitue des charges de structure.
Dans le cas de RENAULT, nous disposons de linformation suivante :

en 2006
WS.CostOfGoodsSold
WS.SellingGeneralAdminExpense 6
WS.DepreciationDeplAmortExpense 2

30 649
981
835
40 015

76%
17%
7%

La dcomposition est lvidence peu fine puisquune ligne


reprsente 76% des cots. Cependant, la ligne Selling and
General Administration Expenses est suprieure 10% des cots
et peut donc faire lobjet dune analyse spare.

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b. Dynamique
Comme pour ltude des ventes, nous procderons en deux temps.
Pour chaque catgorie de cots, nous estimerons dabord la
tendance gnrale observe au cours des dernires annes. Puis,
nous mettrons en vidence leurs fluctuations et les dispersions
enregistres.
i. Tendance
Loutil utilis pour mettre en vidence les tendances
gnrales dans lvolution des cots est le calcul dun taux
moyen gomtrique de progression sur une priode
suffisamment longue. Dans le cas de RENAULT, nous
avons retenu la dcennie 1995-2006. Nous obtenons les
rsultats qui suivent :
en
WS.CostOfGoodsSold
WS.SellingGeneralAdminExpense 6
WS.DepreciationDeplAmortExpense 2

2006

Croissance
en 1995
gomtrique
30 649
21 554
3,25%
952
4 838
3,39%
835
1 444
6,33%

Il est intressant de remarquer que le taux de croissance des


prix de revient des biens vendus na t que de 3,25% contre
3,63% pour les ventes. Ceci tmoigne des efforts dploys
par lentreprise pour amliorer sa productivit sur la priode.
Lcart est plus faible concernant les dpenses
dadministration gnrale et celles de commercialisation, ce
qui peut se comprendre lorsquon connat la concurrence
acharne sur ces marchs et le besoin de consacrer des
budgets importants pour le support des ventes. Par ailleurs,
mme si cette statistique est plus dlicate interprter vu la
nature des charges, laccroissement des amortissements
semble indiquer que lentreprise na pas rduit ses efforts
dinvestissement mais il faudrait pour tre plus catgorique
mieux connatre la composition de ces dotations.
ii. Ratios par rapport au CA
Il est courant dapprcier lvolution des charges en les
rapportant au chiffre daffaires de lentreprise. Ltude dans
le cas de RENAULT permet dobtenir les rsultats qui
suivent :

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Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


WS.CostOfGoodsSold

73,8% 73,4% 73,9% 75,2% 75,1% 76,0%

WS.SellingGeneralAdminExpense 16,8% 16,8% 14,6% 15,2% 15,2% 17,8%


WS.DepreciationDeplAmortExpense 6,8% 6,5% 5,6% 5,9% 5,7% 4,9%
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
WS.CostOfGoodsSold

73,1% 72,4% 73,7% 75,2% 76,5% 76,8%

WS.SellingGeneralAdminExpense 17,1% 16,9% 16,3% 17,8% 18,7% 17,2%


WS.DepreciationDeplAmortExpense 4,8% 4,9% 4,8% 5,3% 5,8% 5,1%

Les gains de productivit prcdemment nots se retrouvent


ici travers la diminution des cots exprims en % des
ventes. Seules les dotations aux amortissements ont connu
une volution inverse.
Enfin, sur la priode, les cots des biens vendus ont
reprsent en moyenne 74,6% des ventes, les charges de
commercialisation et dadministration 16,7% et les dotations
5,5%.
iii. Volatilit
Ltude de lvolution des ventes nous a appris que lanne
2001 avait t marque pour RENAULT par un vnement
exceptionnel, la cession de son activit poids lourds. Ds
lors, notre tude de la volatilit des charges dexploitation ne
prendra pas en compte cette anne-l afin dviter toute
pollution.
Comme pour les ventes, loutil danalyse est dans ce cas la
variation annuelle des montants des charges tudies,
norme par le chiffre daffaires de lanne de dpart.

Par exemple, en 1997, nous avons :


23 826 21 464
8,41%
28 063
Nous verrons un peu plus tard que cette mesure est
prfrable au calcul dun simple pourcentage de variation
des charges. Elle permet des comparaisons sur une base
homogne (le pourcentage des ventes) et vite des
difficults lorsque nous aborderons ltude des rsultats.

- 13 -

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En synthse, on procde au calcul de la moyenne (en ne


tenant pas compte des annes affectes par un vnement
exceptionnel) et de lcart-type.
Pour RENAULT, nous avons les lments qui suivent
Prix de Revient des Biens Vendus :
Y2006
30 649

Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


30 358
30 089

28 227

27 298

27 628
Non pris
en compte

23 826

21 464

21 554

0,70% 0,66% 4,96% 2,56% -0,91%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
29 368
27 204
27 415
5,76% -0,57% 11,32% 8,41% -0,32%
Moyenne 3,26% Ecart-type 4,21%

Pour interprter les statistiques, moyenne et cart-type, nous


pouvons construire le tableau suivant :
Prix de Revient des Biens
Vendus
Ecart-type 4,21%
Ventes 6,07%
Part des charges dans les
ventes
Ecart-type thorique

74,6%
4,53%

Lcart-type de 4,21% est peu diffrent de lcart-type que


laisse prsager la seule influence des ventes (4,53%).
Dpenses de Commercialisation et dAdministration
Gnrale:
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
6 981
6 952
5 964

5 695

0,07% 2,43% 0,72% 0,52%

5 506
-2,66%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


6 886
6 346
6 049
1,44% 0,80% 1,33% 1,34% 1,48%
Moyenne 0,75% Ecart-type 1,36%

5 629

5 252

6 473
Non pris
en compte

4 838

Pour interprter les statistiques, moyenne et cart-type, nous


pouvons construire le tableau suivant :
Dpenses de commercialisation et dadministration gnrale
Ecart-type 1,36%
Ventes 6,07%
Part des charges dans les
ventes
Ecart-type thorique

16,7%
1,01%

- 14 -

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Lcart-type est sensiblement plus lev que ce que laisse


prsager linfluence des ventes (1,31% par rapport 1,01%).
Dautres sources devraient tre prsentes.
Dotations aux amortissements et aux provisions
dexploitation :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
2 835
2 705
2 266

2 223

2 066

1 786
- Non pris
en compte

1 620

1 444

0,31% 1,08% 0,11% 0,43% 0,77%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
1 915
1 837
1 803
1 677
0,21% 0,09% 0,40% 0,20% 0,63%
Moyenne 0,42%
Ecart-type 0,32%

Pour interprter les statistiques, moyenne et cart-type, nous


pouvons construire le tableau suivant :
Dotations aux amortissements
et provisions
Ecart-type 0,32%
Ventes 6,07%
Part des charges dans les
ventes
Ecart-type thorique

5,5%
0,33%

Lcart-type est sensiblement gal ce que laisse prsager


linfluence des ventes (0,32% par rapport 0,33%). Mais, on
aurait pu sattendre un cart-type infrieur du fait du lissage
de ces charges, ce qui nest pas le cas.
En conclusion, tout comme les ventes, les cots
dexploitation sont loin de connatre une volution rgulire
dans le temps. Les fluctuations enregistres vont contribuer
la dtermination des risques lis lexploitation. La
question est de savoir si ces risques sajoutent ou non. Tout
dpend des liens qui unissent ces taux de variation entre
eux. Tout dpend du niveau de leur corrlation.
iv. Lien avec les variations du CA
La variabilit des charges peut avoir comme source
principale la variabilit du chiffre daffaires. Pour vrifier
ltendue de la validit de cette hypothse, nous allons
procder lestimation de trois rgressions linaires.

- 15 -

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La rgression du taux de variation des cost of goods sold


sur le taux de variation des ventes donne les rsultats qui
suivent :

WS.CostOfGoodsSold
0,623
0,044
96,23%
204,2
0,02000323

0,001
0,004
0,00989766
8
0,00078371

Sans lanne 2001


0,683
-0,003
0,041
0,003
97,21%
0,00744881
279,2
8
0,01548902
0,00044388

La pente de cette droite de rgression est leve 0,683 sans


lanne 2001 et surtout le carr du coefficient de corrlation
est trs positif 0,9721. La variabilit des ventes affecte donc
fortement la variabilit des prix de revient des biens vendus.
Les variations non expliques restent trs modres comme
lillustre le graphe suivant :

Lien entre les CGS et les ventes

20,00%
15,00%
10,00%
5,00%
0,00%

15,00% 10,00% 5,00%


0,00%
5,00%

5,00%

10,00% 15,00% 20,00%

10,00%

La rgression du taux de variation des Selling and General


Administration Expenses sur le taux de variation des
ventes donne les rsultats qui suivent :
WS. SellingGeneralAdminExpense
0,089
0,003
0,061
0,005
21,19%0,01375677
2,2
8
0,00040706 0,00151399

Sans lanne 2001


0,072
0,004
0,075
0,006
10,45%
0,01364842
0,9
8
0,00017397
0,00149024

La pente de cette droite de rgression est plus faible 0,072


sans lanne 2001 et non significative. Par ailleurs, le carr
du coefficient de corrlation est trs modeste 0,1045. La
variabilit des ventes affecte donc peu la variabilit des
charges dadministration et de commercialisation. Les

- 16 -

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variations non expliques restent trs importantes comme


lillustre le graphe suivant :
Lien entre les SGA et les ventes
20,00%
15,00%
10,00%
5,00%
0,00%
-15,00%-10,00%-5,00% -5,00%
0,00%

5,00%

10,00%

15,00%

20,00%

-10,00%
-15,00%
-20,00%

Enfin, la rgression du taux de variation des dotations aux


amortissements et provisions dexploitation sur le taux de
variation des ventes donne les rsultats qui suivent :
WS. DepreciationDeplAmortExpense
0,006
0,003
0,018
0,002
1,22%0,00417011
0,1
8
1,7127E-060,00013912

Sans lanne 2001


-0,021
0,017 0,001
15,55% 0,00309209
1,5 8
1,40886E-05 7,6488E-05

0,005

La pente de cette droite de rgression est voisine de zro 0,021 sans lanne 2001 et surtout non significative. Le carr
du coefficient de corrlation est trs modeste 0,1555. La
variabilit des ventes na pas de lien positif sur la variabilit
des dotations aux amortissements et provisions
dexploitation. Les variations non expliques sont
essentielles comme lillustre le graphe suivant :
Lien entre les Amortissements et les ventes

25,00%
20,00%
15,00%
10,00%
5,00%
0,00%
-15,00%

-10,00%

-5,00% -5,00%0,00%

5,00%

-10,00%

- 17 -

10,00%

15,00%

20,00%

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c. Synthse
L'entreprise dmontre une grande aptitude amliorer sa productivit
sur les 11 dernires annes, les cots des marchandises vendues et
les frais gnraux augmentent moins vite que les ventes. En
revanche, le maintien d'un ratio du mme ordre pour les
amortissements devrait traduire un effort constant d'investissement.
L'estimation de la sensibilit des variations de charges aux variations
des ventes fait apparatre que les fluctuations des ventes sont la
source majeure de risque au niveau des Cost of Goods Sold mais
que d'autres sources importent pour les autres charges.

3. Marge Brute et Rsultat dexploitation


Le rsultat dexploitation ou Operating Income est le solde entre le
chiffre daffaires et les charges dexploitation. Il mesure la
contribution de lactivit industrielle ou commerciale de lentreprise
la formation de sa rentabilit. Pour faciliter le diagnostic, on peut
procder au calcul dun solde intermdiaire, la marge brute ou Gross
Income qui est gale la diffrence entre le chiffre daffaires et les
cots des biens vendus ou Cost of Goods Sold.
a. Tendance
Pour chacun de ces deux soldes, il importe dans un premier temps
den apprcier lvolution gnrale. Dans le cas de RENAULT, nous
avons calcul le taux de croissance gomtrique et les rsultats sont
les suivants :
en

2006

Croissance
gomtrique

en 1995

WS.GrossIncome 8

044

5 063

4,30%

WS.OperatingIncomeAfterDepr 1

063

189

16,99%

Tous les indicateurs dmontrent une croissance sur la dcennie. Elle


est de lordre de 4-5% pour la marge brute et de 17 % environ pour le
rsultat dexploitation. Il conviendra dexpliquer cette disparit.
b. Ratios par rapport au CA
Lamlioration des rsultats est en partie due laugmentation des
ventes et pour une autre part une moindre augmentation des
charges ou lapparition de nouveaux produits. Pour dcomposer
cette performance, il est utile de calculer des ratios de marge sur
ventes. Si ces ratios restent stables, laugmentation des rsultats
vient uniquement de laccroissement des ventes. La variation de ces
ratios indique de son ct ce qui revient lamlioration de la
- 18 -

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productivit. Dans le cas de RENAULT, nous avons les ratios


suivants :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.GrossIncome

8 044

8 275

8 360

7 075

6 972

6 937

1 466

464

4 978

5 063

-870

189

19,4% 20,0% 20,5% 18,9% 19,2% 19,1%


WS.OperatingIncomeAfterDepr

1 063

1 323

2 396

1 380

2,6% 3,2% 5,9% 3,7% 4,0% 1,3%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
WS.GrossIncome

8 892

8 551

7 970

6 193

22,1% 22,7% 21,4% 19,5% 17,7% 18,0%


WS.OperatingIncomeAfterDepr

2 006

2 205

1 920

329

5,0% 5,9% 5,2% 1,0% -3,1% 0,7%

Lentreprise a su amliorer sur la priode sa performance


oprationnelle : 20 % au niveau de la marge brute plutt que 18 % et
2,6 % contre 0,7% pour le rsultat dexploitation. Mais, cette
amlioration nest pas rgulire et 2006 apparat moins favorable que
2004.
Notons enfin que les moyennes de ces ratios sont les suivantes
Moyenne
M
WS.GrossIncome
WS.OperatingIncomeAfterDepr 2,9

19,9 %
%

c. Volatilit
Ltude des principaux soldes dmontre souvent une grande
variabilit. La rentabilit est donc loin dtre certaine en pratique.
Pour apprcier les risques qui lentourent, on peut procder au calcul
de la mesure de dispersion des variations et calculer un cart-type.
Cependant, il est dlicat de considrer ici les variations relatives
exprimes en %. En effet, il nest pas rare quun rsultat soit nul ou
ngatif. Dans ce cas, il nest plus possible de calculer comme nous
lavons fait pour les ventes ou les charges un taux de variation. Les
rsultats numriques risquent dtre ininterprtables. Par exemple, si
une entreprise ralise un rsultat ngatif de -100, suivi dun rsultat
encore plus mauvais de -200, le ratio de variation donnerait un
rsultat mathmatique de :
200
100
100%
100
qui na videmment aucun sens au plan financier.
On pourrait se limiter au calcul des variations absolues (en euros)
des rsultats mais ceci nest pas totalement satisfaisant dans la
- 19 -

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mesure o la taille de lentreprise peut voluer. Aussi, nous


suggrons de calculer la variation norme par la taille en dbut de
priode.
Prenons lexemple de RENAULT en 1997. Le rsultat dexploitation
en 1996 tait de -870 et en 1997 de 329. Sa variation est donc gale
+1 199. La taille de lentreprise au dbut de lanne 1997 peut tre
mesure par le dernier chiffre daffaires connu cette poque, soit
celui de 1996, ou encore 28.063. On peut ds lors calculer le ratio de
variation norme du rsultat dexploitation :
1199
4,27%
28063

Le calcul est rpt pour chacune des annes et on obtient de sries


de nombres qui retracent les fluctuations du rsultat dexploitation. Il
reste estimer lcart-type de cette srie qui constitue une mesure
moyenne de risque pour la priode considre.
Dans le cas de RENAULT nous avons obtenu, aprs neutralisation
de lanne 2001, les rsultats qui suivent :
WS.GrossIncome

WS.OperatingIncomeAfterDepr

WS.GrossIncome 8
WS.OperatingIncomeAfterDepr

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002


8 044
8 275
8 360
7 075
-0,56%
-0,21% 3,42% 0,28% 0,10%
EcartMoyenne 1,51%
2,18% s/M 0,11
type
1 063
1 323
2 396
1 380
-0,63% -2,64% 2,71% -0,24% 2,76%
EcartMoyenne 0,77%
type 2,89% s/M 0,98

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


892 8
551 7
970 6
193 4
0,91% 1,56% 5,60% 4,33% -0,30%

978 5

6 972

1 466

063

2 006 2
205 1
920 329 -870 189
-0,53% 0,77% 5,02% 4,27% -3,77%

On peut retirer de ce tableau au moins 3 enseignements :


- les moyennes observes sont positives et gnralement de lordre
de 1%. Ceci confirme lamlioration de la rentabilit de RENAULT
sur la priode qui voit en moyenne chaque anne ses rsultats
augmenter denviron 1% de ses ventes.
- Les cart-types mesurs sont levs si on les compare aux
marges moyennes estimes prcdemment. Par exemple, pour
le rsultat dexploitation divis par les ventes, nous avions une
moyenne pour la priode de lordre de 2,9%. Lcart-type de
2,89% est quasiment du mme ordre (3,07% avec 2001).

- 20 -

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- Si on compare les mesures de risque entre elles, on peut


observer que lcart-type associ au rsultat dexploitation
(2,89%) est suprieur celui associ la marge brute (2,18%).
Cette observation suggre que les fluctuations du niveau dactivit
ne sont pas les seules sources de risque. Les variations
autonomes des charges et autres produits contribuent aussi
lincertitude.
Moyenne

Ecart-type

WS.GrossIncome 19,9

2,18 %

WS.OperatingIncomeAfterDepr 2,9

2,89 %

Ainsi, il apparat que les charges de structure au niveau de


lexploitation augmentent le risque aussi bien en niveau absolu (de
2,18 % 2,89%) quen niveau relatif (de 0,11 0,98).
d. Sensibilits
Il apparat que le risque qui pse sur la performance dune entreprise
provient pour une bonne part de lincertitude qui entoure lvolution
des ventes. Mais, cette source nest pas unique. Dans ce qui suit,
nous allons proposer une dcomposition des mesures de risque qui
entourent les marges identifies en utilisant les outils statistiques que
nous avons prcdemment utiliss.
Cette analyse rend plus actuelle des approches traditionnelles en
comptabilit fondes sur la distinction thorique entre charges
variables et charges fixes quil est bien difficile en pratique de mettre
en uvre.
Nous avons suppos que le taux de variation des charges tait une
fonction linaire du taux de variation des ventes :

Ci

i S i i
S
S
o S dsigne les ventes, C i la charge de type i, par exemple C
1
reprsente les Cost of goods sold, C
2 les Selling and General
Administration Costs , i sont les pentes des droites de rgression,
i les constantes et i les termes derreur.
Dfinissons un rsultat comme la diffrence entre les ventes et les
charges considres :
R SC
i

Nous pouvons crire :

- 21 -

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R S

Ci
S
S
S
i

En combinant ces quations, on obtient facilement :


R S

1 i i i
i
S
S
i
i
Notons les variances des variables alatoires suivantes :


R2 var R et S2 var S
S

Nous avons puisque les termes derreur sont indpendants des


variations des ventes :
2

1 i var i

i
i
2
R

2
S

ou
1

var i


i
R S 1 i 1
2

i
S2 .1 i


i
Lintrt de cette formule est de proposer une dcomposition en 3
termes du risque mesur au niveau du rsultat norm par le chiffre
daffaires. Cest le produit de
- lincertitude observe au niveau des ventes S

- la sensibilit oprationnelle 1 i

i
1

var i
i

linfluence des autres sources de risque 1
2
2 .1
S
i


i
En pratique, si nous disposons de mesure des 2 termes R et S , il
suffit de calculer partir des pentes i fournies par les rgressions
linaires la sensibilit oprationnelle.

- 22 -

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A titre dillustration, nous avons obtenu pour la priode 1996-2006, en


excluant 2001, les valeurs suivantes pour RENAULT :
Sensibilit
oprationnelle
0,32 1,13
0,24 2,03

WS.GrossIncome
WS.OperatingIncomeAfterDepr

Autres
sources de
risque

Il apparat ainsi quau niveau du rsultat dexploitation, lincertitude


qui pse sur les ventes est un facteur important mais non exclusif de
risque. En effet, les autres sources de risque augmentent de plus de
100 % lincertitude.

e. Synthse
Tous les indicateurs de marge indiquent une amlioration de la
rentabilit de Renault sur les 11 ans. L'amlioration de la productivit
a permis d'augmenter le ratio de marge oprationnelle de 18%
20%. Le contrle des frais gnraux explique le solde de
l'amlioration de 2,5% (0,7% 3,2%) sur le rsultat d'exploitation.
Mais, la performance de 2005 (et de 2006) est moins flatteuse que
celle de 2004. Enfin, on peut observer que la volatilit au niveau des
rsultats de lexploitation (en termes d'cart-type) est affecte par
celle observe au niveau des ventes. Si on se situe au niveau de la
rentabilit d'exploitation, cette volatilit trouve sa source dans la
sensibilit oprationnelle (0,24) mais l'impact des autres sources est
loin d'tre ngligeable puisque le facteur multiplicatif qui lui est
associ est de 2,03.

4. La formation de lEBIT
On dsigne par EBIT ou Earnings Before Interest and Taxes le rsultat avant
impts et charges financires. Il joue un rle important en matire de
diagnostic financier parce quil mesure la capacit de lentreprise de gnrer
travers toutes ses activits un rsultat suffisant pour rmunrer tous ses
apporteurs de capitaux.
a. Dfinition
Il existe gnralement 2 parfois 3 soldes importants prendre en
compte pour expliciter lorigine de lEBIT : le rsultat dexploitation ou
Operating Income, les produits financiers ou Interest Income et dans
certains cas, comme chez RENAULT, des rsultats venant de
participations non consolides ou Pretax Equity in Earnings qui
reprsentent dans le cas tudi pour lessentiel la contribution de la

- 23 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Version juin 2008

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participation dans NISSAN aux rsultats de RENAULT. Enfin, on


mentionnera les effets des lments exceptionnels sur lEBIT.

WS.OperatingIncomeAfterDepr
WS.PretaxEquityInEarnings

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


1 063
1 323
2 396
1 380
2 260

2 597

2 452

WS.InterestIncome

223 153

496

WS.OtherIncomeExpenseNet

252 35

-319

WS.ExtraordinaryChargePretax

272 109

255

WS.ExtraordinaryCreditPretax

5 33

WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset

0 000 00

WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes

WS.OperatingIncomeAfterDepr

3 531

1 860

4 770

464

1 331

380

187 147
188

258
156

276 315

4 032

1 466

652
368

00

3 339

2 785

1 386

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


2 006
2 205
1 920
329

-870

189

89

-356

-13

73

10

WS.InterestIncome

321

300

364

440 443

568

WS.OtherIncomeExpenseNet

-22

-8

-29

253 6

23

WS.ExtraordinaryChargePretax

303

682

244

00

WS.ExtraordinaryCreditPretax

16

00

WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset

0000 00
1 459

2 014

WS.PretaxEquityInEarnings

WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes

2 091

1 029

-418

b. Rsultats sur participations non consolides


Il sagit de prendre en compte ici la part des rsultats dgags par les
socits dont lentreprise tudie dtient une part du capital sans
pour autant exercer un contrle de type maison mre filiale. En ce
sens, ces socits nappartiennent pas au groupe tudi. Elles ont
leur indpendance mais elles sont sources de cration de valeur pour
leurs actionnaires et en particulier lentreprise analyse.
i. Tendance
Dans le cas de RENAULT, nous avons calcul le taux de
croissance gomtrique et les rsultats en provenance de
NISSAN ont connu une croissance extrme :
en 2006
WS.PretaxEquityInEarnings 2

en 1995
260

- 24 -

Croissance
gomtrique
10

64,29%

790

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Version juin 2008

ii. Ratios par rapport au CA


Lamlioration est en grande partie due lapport de NISSAN
(contribution au rsultat reprsentant 5,4% des ventes) :
Y2006

Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001

2 260

2 597

5,4%

6,3% 6,0% 5,0% 3,7% 1,0%

WS.PretaxEquityInEarnings

Y2000
WS.PretaxEquityInEarnings

2 452

1 860

1 331

380

Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995

89 -356 -13 7 3 10
0,2%

-0,9% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

iii. Volatilit
Lincertitude qui entoure cette source de rsultat peut tre
apprcie en calculant comme pour le rsultat dexploitation
lcart-type des variations annuelles normes par la valeur des
ventes en dbut de priode :
Dans le cas de RENAULT nous avons obtenu les rsultats qui
suivent :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Var[WS.PretaxEquityInEarnings]/Ventes

-0,82% 0,36% 1,58% 1,46% 2,62% 0,72%


Moyenne 0,55%

Ecart-type

1,08%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Var[WS.PretaxEquityInEarnings]/Ventes 1,18% -0,92% -0,06% 0,02% -0,02%

Non seulement, le rsultat de NISSAN contribue beaucoup


lEBIT mais il apparat aussi sur cette priode beaucoup moins
instable (cart-type de lordre de 1% contre 3% pour le rsultat
dexploitation).
c. Produits financiers
Les produits financiers sont une des composantes de la rentabilit.
Leur rle est le plus souvent marginal ou passager car lobjet dune
entreprise industrielle ou commerciale nest pas de raliser des
oprations financires court terme. Les placements de trsorerie
obissent plus des ncessits de transaction (obligation de
conserver du cash pour faire face aux dcalages prvisibles entre
encaissements et dcaissements), des soucis de prcaution

- 25 -

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Version juin 2008

(dtention de liquidits pour faire face des alas) ou encore ce


que KEYNES dsignait comme des objectifs de spculation (maintien
dun trsor de guerre pour faire des acquisitions attrayantes).
i. Tendance
Pour fixer le cadre de lanalyse, il convient de prciser
demble la tendance gnrale de lvolution des produits
financiers. Pour RENAULT, ils ont fortement dcru entre
1995 et 2006 :
en 2006
WS.InterestIncome 223

en 1995

Croissance
gomtrique

568

-8,15%

ii. Ratios par rapport au CA


Pour apprcier la contribution des produits financiers la
rentabilit de lentreprise, on peut avoir recours au ratio
Produits financiers / CA.
Dans le cas de RENAULT, la contribution la rentabilit est
devenue marginale depuis 2002.

Y2006

Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001

WS.InterestIncome

223

Interest Income/CA

0,5%

0,4% 1,2% 0,5% 0,4% 0,7%

Y2000

Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995

WS.InterestIncome

321

Interest Income/CA

0,8%

153 496 187 147 258

300 364 440 443 568


0,8% 1,0% 1,4% 1,6% 2,0%

i. Volatilit
Lincertitude qui entoure cette source de rsultat peut tre
apprcie en calculant comme pour le rsultat dexploitation
lcart-type des variations annuelles normes par la valeur des
ventes en dbut de priode :
Dans le cas de RENAULT nous avons obtenu les rsultats qui
suivent :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Var[WS.InterestIncome]/Ventes

0,17% -0,84% 0,82% 0,11% -0,31% -0,16%


Moyenne

-0,09% Ecart-type

- 26 -

0,42%

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Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Var[WS.InterestIncome]/Ventes 0,06%

-0,17%

-0,24%

-0,01%

-0,45%

Mme si la contribution des produits financiers apparat en fin


de priode marginale, le risque est aussi plus faible.
d. Autres produits et charges exceptionnels
Les oprations exceptionnelles peuvent avoir des origines diffrentes.
Il peut sagir des rsultats dgags loccasion de cessions
importantes. Cela peut concerner aussi des critures comptables
lies des oprations non rcurrentes. Deux points doivent tre
abords lors dune analyse financire. Premirement, le montant net
de ces charges et produits a-t-il affect de manire notable le rsultat
au cours dun exercice. Si cest le cas, il est important didentifier
lopration concerne et den liminer les effets sur le rsultat net.
Deuximement, on peut toujours craindre une certaine habilet des
dirigeants de lentreprise vouloir lisser le rsultat net dun exercice
sur lautre. Si cest le cas, le rsultat exceptionnel doit tre lev
quand le rsultat dexploitation est faible et vice versa. Si on
sintresse aux variations de ces rsultats, elles devraient tre
ngativement corrles si cest le cas.
i. Montants nets
Lvaluation pour RENAULT fait apparatre les montants qui suivent :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.OtherIncomeExpenseNet

252 35 -319 188 156 652

WS.ExtraordinaryChargePretax

272 109 255 276 315 368

WS.ExtraordinaryCreditPretax 5

33 0 0 0 0

WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0 0 0 0 0 0
Montants nets

-15 -41

-574 -88

-159 284

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.OtherIncomeExpenseNet -22
WS.ExtraordinaryChargePretax

-8

-29

303 682 244 0 0 0

WS.ExtraordinaryCreditPretax 0 0

16 0 0 0

WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0 0 0 0 0 0
Montants nets

-325 -690 -257 253 6 23

- 27 -

253

23

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ii. Ratios par rapport au CA


Dans le cas de RENAULT, les rsultats exceptionnels ne
reprsentent quune faible part de lEBIT, en moyenne -0,3 % du CA.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Montants nets

-0,04% -0,10% -1,41% -0,23% -0,44% 0,78%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995

Montants nets

-0,81% -1,84% -0,69% 0,80% 0,02% 0,08%

iii. Volatilit
Lincertitude qui entoure cette source de rsultat peut tre
apprcie en calculant comme pour le rsultat dexploitation
lcart-type des variations annuelles normes par la valeur des
ventes en dbut de priode :
Dans le cas de RENAULT nous avons obtenu les rsultats qui
suivent :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Var[Montants nets]/Ventes

0,06% 1,31% -1,30% 0,20% -1,22% 1,52%


Moyenne -0,04% Ecart-type

1,13%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Var[Montants nets]/Ventes

0,97% -1,16% -1,61% 0,88% -0,06%

iv. Hypothse de lissage


Par ailleurs, le coefficient de corrlation entre les variations normes
du rsultat exceptionnel et celles du rsultat dexploitation est gal 0,619. On peut suspecter lentreprise de pratique de lissage de ses
rsultats la lecture de cette statistique.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
variation norme Montants nets
exceptionnels
variation norme Operating Income
After Depr

0,063% 1,309% -1,295% 0,195%

-1,219% 1,516%

-0,629% -2,635% 2,708% -0,237% 2,756% -3,838%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995

variation norme Montants nets


exceptionnels
variation norme Operating Income
After Depr
Corrlation entre variation norme
des charges exceptionnelles et celle
du rsultat d'exploitation

0,971% -1,165% -1,609% 0,880% -0,061%


-0,530% 0,767% 5,020% 4,273%

-0,619

- 28 -

-3,775%

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e. Evolution de lEBIT
Nous analyserons dabord lvolution moyenne de lEBIT pour apprcier ensuite
le risque qui entoure ce solde.
i. Tendance
Dans le cas de RENAULT, nous avons calcul le taux de
croissance gomtrique et lEBIT grce aux rsultats de
NISSAN a connu une croissance flatteuse :
en 2006

Croissance
gomtrique

en 1995

WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes 3

531

790

14,58%

ii. Ratios par rapport au CA


Lamlioration en grande partie due lapport de NISSAN est
sensible : entre 8,7 et 11,7 % des ventes au lieu dune
fourchette de lordre de 2,8 % 5,4 % entre 1995 et 2001 :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes

3 531 4

032 4

770 3

339 2

785 1

386

8,5% 9,8% 11,7% 8,9% 7,7% 3,8%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes

2 091

1 459

2 014

1 029

-418

5,2% 3,9% 5,4% 3,2% -1,5% 2,8%

iii. Volatilit
Lincertitude qui entoure cette source de rsultat peut tre
apprcie en calculant comme pour le rsultat dexploitation
lcart-type des variations annuelles normes par la valeur des
ventes en dbut de priode :
Dans le cas de RENAULT nous avons obtenu les rsultats qui
suivent :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Var[WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes]/Ventes

-1,21%

-1,81% 3,81% 1,52% 3,85% -1,75%

Moyenne 0,78% Ecart-type

3,05%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Var[WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes]/Ventes 1,68% -1,49% 3,11% 5,16% -4,31%

- 29 -

790

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Lincertitude qui pse sur lvolution du ratio EBIT / Sales et du


mme ordre de grandeur que celle qui pse sur lvolution du
ratio Operating Income / Sales (qui en est une composante).
iv. Dcomposition des sources de risque
Lincertitude qui entoure LEBIT peut tre dcompose en
fonction des 4 sources qui le composent. Le tableau suivant
en fournit les lments :
Ecart-

Coefficients de corrlation

types
Rsultats dexploitation
Rsultats part. non consol.
Produits financiers
Produits exceptionnels

3,07%
1,08%
0,42%
1,13%

Rsultats
dexploitation
1
0,13
0,37
-0,62

Rsultats part.
non consol.
0,13
1
0,21
-0,07

Produits
financiers
0,37
0,21
1
-0,29

Produits
exceptionnels
-0,62
-0,07
-0,29
1

Sachant que lEBIT est gal la somme de ces 4


composantes de rentabilit, on peut crire :

En notant
lcart-type des taux de variations normes de
lEBIT, 1 le vecteur contenant les 4 cart-types et
la
matrice de variance covariance des taux de variations
normes, on peut crire :
1.

.1

Nous dfinirons la contribution de chaque composante de


rsultat au risque de lEBIT travers le vecteur :
1

.1

Dans le cas de Renault, le calcul donne les rsultats suivants :


1
.
3,05%

13,07%3,07%
0,131,08%3,07%
0,370,42%3,07%
0,621,13%3,07%

0,133,07%.1,08%
11,08%1,08%
0,210,42%1,08%
0,071,13%1,08%

0,373,07%0,42%
0,211,08%0,42%
10,42%0,42%
0,291,13%0,42%

0,881
0,172
0,065
0,118

- 30 -

0,623,07%1,13% 1
0,071,08%1,13% 1
.
0,290,42%1,13% 1
11,13%1,13%
1

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Mesure au niveau de lEBIT, la rpartition des sources de


risque est la suivante :
Rsultats dexploitation
Rsultats part. non consol.
Produits financiers
Produits exceptionnels

88,1%
17,2%
6,5%
-11,8%

Lexploitation reste la source majeure de risque. Les


corrlations faibles (voire ngatives pour les lments
exceptionnels) compensent les apports de risque, par ailleurs
faibles) des rsultats des participations non consolides, des
produits financiers et des lments exceptionnels.
f. Synthse
Les rsultats en provenance de NISSAN reprsentent depuis 2002
une part importante de l'EBIT (environ 6 % des ventes pour un EBIT
denviron 10 % des ventes) et RENAULT en est devenu fortement
tributaire. Par ailleurs, les produits financiers ont rgulirement
diminu jusqu'en 2002 suivant en cela la baisse des taux d'intrt. Ils
ne reprsentent plus que 0,5% des ventes. Le risque peut tre
reprsent par l'cart-type du ratio Variation annuelle de l'EBIT
norme par les ventes qui est de l'ordre de 3%. Il prend sa source
principalement dans lexploitation (88%). Enfin, les lments
exceptionnels rvlent des traces de lissage comptable.

5. La rpartition de lEBIT
A ce stade de lanalyse, il convient dapprcier comment la politique
financire de lentreprise affecte le compte de rsultat. Les deux lments
essentiels sont dune part les intrts ns des dettes, dautre part les impts
pays par lentreprise sur ses rsultats.
a. Charges financires
Pour rpondre cette attente, nous proposons dapprcier la
tendance gnrale de lvolution des charges financires, leur poids
en proportion des ventes et les risques quelles font courir en matire
de rentabilit.
i. Tendance
Pour apprcier la tendance gnrale, il suffit de calculer sur
une priode suffisamment longue, afin que lvolution soit

- 31 -

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significative, le taux de croissance gomtrique des charges


financires.
Dans le cas de RENAULT, le calcul donne pour la priode
1995-2006 le rsultat suivant :
en
WS.InterestExpenseOnDebt 333

2006

en 1995

Croissance
gomtrique
489
-3,43%

Les charges financires ont dclin sur la priode et ont


diminu presque de moiti.
ii. Evolution par rapport au CA
Le ratio charges financires / CA est un ratio trs usit pour
mettre en vidence le poids de lendettement sur la
rentabilit de lentreprise. Il peut tre compar au ratio EBIT
/ CA. Son volution peut tre significative pour expliquer les
variations du ratio Rsultat net / CA.
Dans le cas de RENAULT, ce ratio est en 2006 de 0,8 % ce
qui est trs faible en comparaison du ratio de 8,5 % pour
lEBIT / CA. Il est clair quen 2006, les charges nes des
dettes affectent peu la rentabilit de lentreprise. Il convient
cependant de constater que ce ratio a particulirement
volu au cours des 11 dernires annes. On peut
distinguer les annes 1995-1999 o il baisse rgulirement,
les annes 2000-2003 o il est relativement stable autour de
0,9 % et les dernires annes o il est trs volatil.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.InterestExpenseOnDebt 333 248 518 316 328 366
0,8% 0,6% 1,3% 0,8% 0,9% 1,0%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.InterestExpenseOnDebt 368 298 315 405 443 489
0,9% 0,8% 0,8% 1,3% 1,6% 1,7%

iii. Ratios de couverture


Afin dapprcier la capacit de lentreprise supporter ses
charges financires sans pour autant dgager des pertes, il
est frquent de calculer le ratio EBIT / Charges financires.
Ce ratio, encore appel ratio de couverture des charges
financires, est une mesure utile de risque.

- 32 -

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Dans le cas de RENAULT, nous pouvons observer


lvolution suivante :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
EBIT/InterestExpense 10,6 16,3 9,2 10,6 8,5 3,8
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
EBIT/InterestExpense 5,7 4,9 6,4 2,5 -0,9 1,6

Elle traduit une amlioration notable de cet aspect du risque


financier de lentreprise en 2005.
iv. Synthse
Les charges financires nes des dettes ont diminu jusqu'en 1999 et
ont augment par la suite pour tre au plus bas en 2005. Elles
reprsentent un pourcentage faible du chiffre d'affaires et le ratio de
couverture s'est sensiblement amlior pour atteindre plus de 16 en
2005.
b. La fiscalit
Le compte de rsultat fournit une information sur les impts pays
par lentreprise sur ses rsultats. Il suffit de calculer le ratio Impts /
Rsultat avant impts pour obtenir une estimation de la pression
fiscale supporte par lentreprise chaque anne. Cette dernire peut
diffrer du taux lgal dimposition des bnfices du fait de report de
pertes, de la prsence dun cart entre le rsultat comptable et le
rsultat fiscalement imposable ou encore de taux diffrents
dimposition pour des rsultats particuliers.
Dans le cas de RENAULT, nous avons obtenu les ratios suivants :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001 Y2000
WS.IncomeBefIncomeTaxes

3 198 3

784 4

252 3

023 2

457 1

020 1

255 331 634 510 447 67 649

WS.IncomeTaxes

8,0% 8,7% 14,9% 16,9% 18,2% 6,6% 37,7%

Poids de la fiscalit

Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995 Moyenne


WS.IncomeBefIncomeTaxes
WS.IncomeTaxes
Poids de la fiscalit

1 160

1 699

624

-861

301

620 362 -205 -58 -46


53,5% 21,3% -32,8% ns -15,4%

12,5%

Sur la dcennie tudie, la pression fiscale moyenne reste modre


puisqugale 12,5 %.

- 33 -

723

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c. Poids des actions de prfrence


Lensemble du rsultat consolid ne revient pas aux actionnaires
ordinaires du groupe. Il faut en dduire la part qui revient aux actions
de prfrence (ou actions dividende prioritaire). Pour apprcier
limportance de son impact, on peut calculer le ratio Dividendes
prioritaires/ (Rsultat net+Dividendes prioritaires), en ne retenant que
les annes pour lesquelles les 2 rsultats sont de mme signe. Pour
RENAULT, cette part est nulle car ce financement est inexistant.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001 Y2000
WS.PreferredDividends 0 0 0 0 0 0 0
WS.NetIncome
2 869
3 367
3 551
2 480
1 956
Poids des actions de prf.
ns
ns
ns
ns
ns

WS.PreferredDividends
WS.NetIncome 534 1
Poids des actions de prf.

1 051
ns

1 080
ns

Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995 Moyenne


00000
349 827 -800 326
ns ns ns ns ns ns

d. Poids des intrts minoritaires


Lensemble du rsultat consolid ne revient pas aux actionnaires de
la socit qui contrle le groupe. Il faut en dduire la part qui revient
aux intrts minoritaires. Pour apprcier limportance, on peut
calculer le ratio Rsultat intrts minoritaires/ Rsultat net, en ne
retenant que les annes pour lesquelles les 2 rsultats sont de mme
signe. Pour RENAULT, cette part est pratiquement ngligeable (2 %
en moyenne).
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001 Y2000
WS.MinorityInterestIncomeStmt 74 86 67 33 54
WS.NetIncome
2 869 3
367 3
551 2
480 1
Poids des minoritaires 2,5% 2,5% 1,9% 1,3% 2,7% ns ns
WS.MinorityInterestIncomeStmt
WS.NetIncome
Poids des minoritaires

956 1

Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995 Moyenne


5
-12
2
-3
22
534
1 349 827
-800 326
1,0%
ns
0,2%
0,3%
6,2%

-98 -6
051 1

2,1%

e. Dynamiques compares de lEBIT et du rsultat net


Pour conclure, il est intressant dapprcier globalement les effets de
tous les lments hors exploitation sur le rsultat net, cest--dire les
charges et les produits financiers, les impts, les charges et produits
exceptionnels et les intrts minoritaires. A cette fin, nous proposons
de calculer le coefficient de corrlation entre les variations normes
par les ventes de lEBIT et du rsultat net. Dans le cas de
RENAULT, ce coefficient est gal 0,94. Il est relativement proche

- 34 -

080

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

de 1 et souligne le poids de lEBIT dans la dtermination du rsultat


net.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001 Y2000
WS.NetIncome
2 869
3 367
3 551
2 480
1 956
variation norme -1,20%
-0,45% 2,85% 1,44% 2,49% -0,07% 1,45%
EcartMoyenne 0,70%
2,68%
type
Corrlation entre variation
norme de l'EBIT et celle
0,94
du rsultat net

-2,19%

349 827 -800 326


1,64%
5,80%

1 080

Moyenne
M

Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.NetIncome 534 1
variation norme

1 051

-4,01%

f. Synthse
Le poids de la fiscalit reste modr sur les rsultats (8% en 2006). Les
charges ou produits exceptionnels affectent relativement peu les rsultats
en 2006 mais ce n'tait pas le cas entre 1999 et 2003. Notons cependant
une corrlation ngative entre leurs variations normes semblant suggrer
une prsence de lissage. Dans le cas de Renault, les fluctuations de l'EBIT
se retrouvent au niveau de celles du Net Income comme l'atteste le
coefficient de corrlation de 0,94 entre les variations de l'EBIT et celles du
rsultat net.

- 35 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

Chapitre 2 : Analyse du bilan

Lanalyse du bilan comporte naturellement 2 parties. La premire concerne les


actifs dtenus par lentreprise. Elle permet en particulier de mieux comprendre
loutil support de lactivit. La seconde aborde les passifs. Elle a pour objet
ltude des moyens de financement mobiliss par lentreprise. Elle permet en
particulier dapprcier les rles respectifs des dettes et des capitaux propres.
Tout au long de ce chapitre, nous allons viser 2 objectifs : laborer un tat
simplifi qui fournit au lecteur une estimation des grandes masses financires
les plus pertinentes, fournir les outils utiles au diagnostic.

1. Lanalyse de lactif
Toute activit ncessite des moyens. En termes comptables, ils
recouvrent des entits varies comme les immobilisations, les stocks
ou les crances clients pour ne citer que les plus importantes. Aussi,
allons-nous regrouper au sein dune premire catgorie tous ces
actifs qui contribuent directement la ralisation de lexploitation.
Nous les dsignerons sous le terme de Capitaux Ncessaires
lExploitation (CNE) Une entreprise peut pour se dvelopper avoir
recours la croissance externe. En rachetant dautres socits, elle
constitue un groupe aux frontires plus ou moins tendues. Les
politiques de gestion de ces groupes sont diverses. Dans certains
cas, le contrle est total et la socit rachete est purement et
simplement intgre dans lensemble existant. Dans dautres, les
formes de contrle sont plus souples. Les participations peuvent
mme tre minoritaires. Les entreprises subsistent dans des formes
indpendantes. Seuls des liens capitalistiques et des changes de
toutes sortes les unissent. Nous nous intresserons dans une
deuxime section ces participations minoritaires qui ne font pas
lobjet dune consolidation au sein des comptes du groupe mais qui
prolongent son activit et nous les dsignerons comme les titres des
participations minoritaires. Dans une troisime section, nous
aborderons les actifs financiers qui sont source de revenus
spcifiques pour lentreprise et qui jouent un rle particulier dans le
cadre de leur stratgie financire. Nous les dsignerons sous le
terme dactifs financiers. Nous dsignerons la somme de ces trois
types demplois de fonds comme les Capitaux Employs Totaux
(CET). Enfin, nous regrouperons dans une quatrime et dernire
section, un ensemble dautres actifs qui ne peuvent pas tre
directement rattachs lune des catgories prcdentes.
Dans le cadre de RENAULT, les Capitaux Ncessaires
lExploitation, les Titres des participations minoritaires, les Actifs

- 36 -

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Financiers et Capitaux Employs Totaux seront dtaills dans ce qui


suit. Ils se rpartissent ainsi sur la priode tudie :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Capitaux Ncessaires
lExploitation
Titres des
participations
minoritaires
Actifs Financiers
Capitaux Employs
Totaux

19 641

18 822

14 774

13 189

12 659

12 146

12 943

12 452

10 223

9 113

8 153

7 208

9 070

9 216

7 475

6 825

5 361

4 319

41 654

40 490

32 472

29 127

26 173

23 673

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Capitaux Ncessaires
lExploitation
Titres des
participations
minoritaires
Actifs Financiers
Capitaux Employs
Totaux

15 409

12 631

11 760

11 799

11 717

11 809

6 262

4 905

284

292

557

570

4 433

4 245

7 860

6 240

7 152

8 203

26 104

21 780

19 904

18 331

19 426

20

a. Les capitaux ncessaires lexploitation


Une entreprise a gnralement besoin pour raliser son activit
dimmobilisations (btiments, quipements, brevets, marques ) et
de stocks (sauf sil sagit dune entreprise de services). Par ailleurs,
ses relations commerciales sont sources de crdits accords ses
clients ou obtenus de ses fournisseurs. Nous allons dtailler chacune
de ces catgories et proposerons en conclusion quelques mesures
synthtiques.
i. Les immobilisations nettes lies lexploitation
La plus grande volution dans les comptes des grandes
entreprises franaises au cours des annes 90 a t la part
croissante dans les immobilisations des lments
incorporels. Traditionnellement, les immobilisations les plus
importantes taient celles qualifies de corporelles, cest-dire des biens qui ont une existence physique : des terrains,
des btiments, des machines, des matriels divers. A la fois,
du fait des mutations de lconomie mais aussi des
changements de pratique comptable, on a vu apparatre de
manire consquente des immobilisations qualifies
dimmatrielles. Il sagit par exemple des brevets, des
marques commerciales qui sont tout aussi importants pour la
ralisation dune activit et la gnration de profits.

- 37 -

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Version juin 2008

1. Immobilisations corporelles
Les bilans nous fournissent trois informations pour ces
immobilisations : leur montant brut, la somme des
amortissements raliss et enfin par diffrence leur
montant net. Thoriquement, si les mthodes comptables
sont sincres, lamortissement doit tenir compte de la relle
dprciation de ces biens. Aussi, le montant net devrait
proposer une
juste valeur des immobilisations
dtenues. Comme lapprciation de cette juste valeur
est dlicate et en tout tat de cause na pas de solution
unique objective, il est courant de formuler des conseils de
prudence lorsquon lit et interprte des donnes
comptables concernant les immobilisations. Il nen
demeure pas moins que cest le montant net qui sera
retenu tout au long de lanalyse.
Dans le cas de RENAULT, nous avons les lments
suivants :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.LandAndImprovCostPPE
645 612 503 465 393 344
WS.AccumDepreciationLandAndImprvmnt 0 0 0 0 0 0
645 612 503 465 393 344
WS.BuildingsCostPPE
5 422
5 200
4 124
4 014
3 981
4 059
WS.AccumDepreciationBuildings
2 304
2 228
2 083
1 979
1 843
1 861
3 118 2
972 2
041 2
035 2
138 2
198
WS.MachAndEquipCostPPE
19 280
18 863
17 755
16 371
15 583
14 463
WS.AccumDepreciationMachAndEquip
13 407
12 621
11 851
10 545
9 814
9 230
5 873 6
242 5
904 5
826 5
769 5
233
WS.OtherCostPPE
830
970
1 012
1 310
1 527
3 319
WS.AccumDepreciationOtherPPE
694 777 838 940
1 011
1 077
136 193 174 370 516
2 242
WS.TransportationEquipCostPPE
2 308
2 240
634
467
379
0
WS.AccumDepreciationTransportEquip 632 654 131 102 99 0
1 676
1 586 503 365 280 0
WS.UnderCapitalizedLeasesPPE
0000 0 0
WS.AccumAmortUnderCapitalLeases 0 0 0 0 0 0
000000
WS.LeasesCostPPE
0000
1 166
282
WS.AccumDepreciationLeases
0000 0
77
0000
1 166
205
OtherPropPlantEquipGross
1 718
1 086
1 470
1 331
0
0
OtherAccumDepreciation
0000 0 0
1 718
1 086
1 470
1 331
0
0
WS.TotalPropPlantEquipNet

13 166 12

691 10

- 38 -

595 10

392 10

262 10

222

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Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.LandAndImprovCostPPE
416 325 331 327 307 290
WS.AccumDepreciationLandAndImprvmnt 0 0 0 0 0 0
416 325 331 327 307 290
WS.BuildingsCostPPE
4 413
3 986
3 984
3 955
3 608
3 474
WS.AccumDepreciationBuildings
2 112
1 957
1 976
1 875
1 672
1 520
2 301 2
030 2
007 2
080 1
935 1
953
WS.MachAndEquipCostPPE
15 243 14 288
13 981
14 112
12 589
11 842
WS.AccumDepreciationMachAndEquip
9 909
9 355
9 024
8 999
8 163
7 530
5 334 4
933 4
956 5
113 4
426 4
312
WS.OtherCostPPE
3 234
2 857
2 639
2 594
2 738
2 430
WS.AccumDepreciationOtherPPE
1 298
1 194
1 135
1 154
1 007
953
1 936 1
663 1
505 1
440 1
732 1
477
WS.TransportationEquipCostPPE
0000 0 0
WS.AccumDepreciationTransportEquip 0 0 0 0 0 0
000000
WS.UnderCapitalizedLeasesPPE
0
1 387
393
430
438
459
WS.AccumAmortUnderCapitalLeases
0 494 144 155 164 171
0 893 250 274 274 288
WS.LeasesCostPPE
1 547 0 0 0 0 0
WS.AccumDepreciationLeases
533 0 0 0 0 0
1 014 0 0 0 0 0
OtherPropPlantEquipGross
0
-0 0 0
-0
-0
OtherAccumDepreciation
0000 0 0
000000
WS.TotalPropPlantEquipNet

11 001 9

843 9

050 9

235 8

675 8

320

Les immobilisations corporelles ont augment sur la priode


de 4,26%.
2. Immobilisations incorporelles

Les immobilisations incorporelles regroupent frquemment


deux types dlments. Dune part, nous avons des actifs
immatriels bien identifis, comme des brevets, des
marques, des fonds de commerce, des permis miniers
Tous ces lments sont indispensables la vie de
lentreprise et de plus, ils sont le plus souvent directement
cessibles. Dautre part, on trouve aussi dans ces lignes ce
qui est dsign comme goodwill. Il sagit de la diffrence
entre les valeurs de socits contrles par le groupe telle
quelles apparaissent dans leurs bilans et leurs justes valeurs
estimes par la comptabilit du groupe. Ces dernires
peuvent tre diffrentes des premires car elles tiennent
compte des capacits de ces entreprises gnrer des
bnfices au profit du groupe.
Dans le cas de RENAULT, on peut observer une
augmentation trs leve de ces lments depuis 2002.
Ceci est certainement plus la consquence dun changement
de politique comptable que dun changement rel de
lentreprise. Limage est ainsi sensiblement modifie. Il
faudra en tenir compte dans les comparaisons inter
temporelles.

- 39 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers


Y2006
WS.Intangibles

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Version juin 2008

Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


3 422

2 972

1 969

1 394

905

303

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.Intangibles 325

187 85 91 54 56

3. Total Immobilisations d'exploitation

Au total les immobilisations dexploitation ont augment de


6,41 % dans le cas de RENAULT mais cette croissance est
en partie due lapparition dimmobilisations incorporelles
importantes qui taient absentes des comptes quelques
annes auparavant.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Total Immobilisations
d'exploitation

16 588

15 663

12 564

11 786

11 167

10 525

8 729

8 376

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Total Immobilisations
d'exploitation

11 326

10 030

9 135

9 326

Afin dapprcier limportance de ces immobilisations


dexploitation, il est intressant de mesurer leur part relative
au sein de lactif comptable de lentreprise. En effet, cette
proportion dpend du type dactivit : importante pour une
industrie lourde, ngligeable pour une entreprise de services.
Elle guidera lanalyste dans ses interrogations futures. Dans
le premier cas, il conviendra de regarder trs prcisment
comment voluent linvestissement et la gestion des
capacits de production. Dans le second cas, ces
informations ne joueront quun rle trs secondaire.
Une statistique complmentaire trs utile est fournie par le
taux de rotation par rapport aux ventes. Dans les secteurs
peu capitalistiques, la rotation est trs leve : les ventes
ralises par euro immobilis sont importantes. L, les
immobilisations noccupent pas une place primordiale dans la
politique financire de lentreprise. Ceci nest pas le cas
dans les secteurs o la rotation est faible car les montants
immobiliss sont levs au regard des ventes.
Le calcul dun ratio de rotation pose un problme pratique
particulier. La valeur au bilan est donne une date
particulire, en gnral le 31 dcembre. Le montant des
ventes au Compte de rsultat concerne une priode,
gnralement une anne. Ds lors, il faut choisir une
convention pour rapprocher ces quantits qui sont mesures
diffremment dans le temps. Dans ce qui suit, nous

- 40 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

adopterons la convention gnralement usite dans tous


les modles dvaluation, savoir nous rapporterons les
valeurs de flux (ventes ou encore rsultat dexploitation)
la valeur des capitaux mesure en dbut de priode.
Ainsi, le montant des ventes de 1995 sera, par exemple,
rapport des valeurs du bilan de 1994.
Dans le cas de RENAULT, on peut remarquer quen dpit de
lapparition dimmobilisations incorporelles, la place des
immobilisations a dcru par rapport au total de lactif entre
1995 et 1999. Ceci doit tre mis en perspective avec les
politiques de sous-traitance et la moindre intgration des
activits de production.
Proportion par rapport aux Capitaux Employs Totaux
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Proportion par rapport
aux CET

27,4% 26,0% 24,0% 24,2% 25,4% 26,0%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995

Proportion par rapport


aux CET

27,2% 27,2% 30,3% 34,3% 31,7% 30,0%

La rotation des ventes est plus surprenante. Pour une


entreprise industrielle, elle apparat relativement leve,
suprieure 3. Elle souligne ici le fait que RENAULT est
plus un concepteur de voitures quun producteur de
voitures. Son activit a d profondment chang au cours
de cette dcennie. La statistique serait encore plus
tranche sil ny avait pas eu laugmentation des
immobilisations incorporelles.
Rotation par rapport aux ventes
WS.Sales venir
Rotation par rapport aux
ventes de lexercice
suivant
WS.Sales venir
Rotation par rapport aux
ventes de lexercice
suivant

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


41 528
41 338
40 715

37 525

36 336

31 696

28 063

2,7 3,3 3,5 3,4 3,5


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
36 351
40 175
37 592
37 187
3,2 4,0 4,1 4,0 3,6 3,4

- 41 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

ii. Les stocks


La nature des stocks est fonction de lactivit de lentreprise.
Dans le cas dune entreprise industrielle, il convient de
distinguer les stocks de produits finis, ceux de produits en
cours et enfin ceux de matires premires. Lorsque lactivit
de lentreprise est purement commerciale, les stocks sont
composs essentiellement de marchandises. Enfin, les
stocks sont quasiment inexistants dans les entreprises de
services.
Lvolution des stocks dpend principalement de deux
composantes : le niveau dactivit et la qualit de la gestion.
Pour apprcier ces deux lments, linstrument danalyse
financire utile est le ratio de rotation. Il est obtenu en
divisant le montant du stock considr par le chiffre daffaires
moyen journalier, cest--dire le montant des ventes
annuelles divis par 365. Le rsultat est exprim en nombre
de jours. Il ne doit pas pour autant sinterprter comme une
mesure prcise de la dure de stockage. En effet, mme
pour les produits finis, ce nest pas le cas. Les produits en
stocks sont valoriss en cot de revient, les produits vendus
en prix de vente. Le numrateur et le dnominateur de la
fraction ntant pas homognes, la dure nest pas une dure
relle mais cest un indicateur utile sur la priode. Sil
augmente, cela traduit une dtrioration relative et vice
versa.
Sil y a lieu, il convient de distinguer ces stocks par catgorie
et de procder au calcul des ratios de rotation. Dans le cas
de RENAULT, nous avons lvolution suivante :
1.

Produits finis

La gestion des stocks de produits finis na pas connu


dvolution favorable au cours de ces dernires annes. Au
contraire, les statistiques sont moins favorables en fin de
priode en comparaison de celles de dbut de priode.
WS.FinishedGoods
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux
ventes/jour
WS.FinishedGoods
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux
ventes/jour

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


3 892
4 390
3 853
3 620
41 528
41 338
40 715

3 550
37 525

3 491
36 336

2 318
31 696

2 016
28 063

39 34 32 35 35
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
4 032
3 375
2 772
2 544
36 351
40 175
37 592
37 187
40 31 27 25 27 26

- 42 -

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2. Produits en cours

La gestion des stocks de produits en cours a volu


favorablement au cours de ces dernires annes. Le ratio
traduit un raccourcissement des processus de production.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.WorkInProgressExclProgPmts 370 420 332 401 442 437
WS.Sales en N+1
41 528
41 338
40 715
Rotation par rapport aux ventes/jour
4
3
4

37 525
4

36 336
4

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.WorkInProgressExclProgPmts 701 573 512 496 418 447
WS.Sales en N+1
36 351
40 175
37 592
37 187
Rotation par rapport aux ventes/jour
7
5
5
5

31 696
5

28 063
6

3. Matires Premires

Les stocks de matires premires restent limits en


importance et il est difficile de dgager la moindre tendance
sur la priode concerne au niveau de la rotation.
WS.RawMaterials
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


1 052
1 052
957
851
41 528
41 338
40 715
9
8
8

788
37 525
8

904
36 336
9

WS.RawMaterials
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


1 263 921 738 673 566 606
36 351
40 175
37 592
37 187
13
8
7
7

31 696
7

28 063
8

4.

Stocks totaux

Globalement, les stocks de produits finis pesant le plus


lourdement, la rotation des stocks apparat moins bonne en
2005 quen 1995.
WS.TotalInventories
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


5 314 5
862 5
142 4
872 4
41 528
41 338
40 715
52
45
44

780 4
37 525
46

832
36 336
49

WS.TotalInventories
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


5 996 4
870 4
022 3
713 3
36 351
40 175
37 592
37 187
60
44
39
36

303 3
31 696
38

069
28 063
40

- 43 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

iii. Les crances clients


Les crances clients reprsentent un emploi de fonds
important pour les entreprises. En effet, il est ncessaire la
plupart du temps daccorder des dlais de rglement ses
clients. Ceci est dautant plus vrai pour les entreprises
industrielles qui vendent essentiellement dautres. Par
exemple, pour RENAULT, les ventes dautomobiles se
ralisent soit auprs de professionnels (loueurs) soit
travers des socits de concession.
Cependant, dans le cas de Renault, nous devons distinguer
les crances clients lies lactivit de crdit et celles lies
ses activits commerciales automobiles. Les crances
clients provenant de lactivit financire sont en partie plus
dun an et figurent en tant que telles au bilan. Elles sont
aussi en partie moins dun an et doivent tre distingues du
crdit client provenant de lactivit automobile.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
18 966
19 704
19 807
19 614
9 431
9 798
10 692
9 874

Sales financing receivables


WS.LTReceivables

17 872
8 417

16 845
7 765

ST Reveivables Financing Division

9 535

9 906

9 115

9 740

9 455

9 080

WS.TotalReceivables
ST Reveivables Financing Division

14 658
9 535

14 991
9 906

13 417
9 115

13 468
9 740

13 100
9 455

13 115
9 080

5 123

5 085

4 302

3 728

3 645

4 035

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


15 513
15 110
10 205
8 886
7 690
7 746
5 075
4 419

8 092
4 024

7 306
3 633

TotalReceivables Auto Trade


Sales financing receivables
WS.LTReceivables
ST Reveivables Financing Division

7 823

7 364

5 131

4 468

4 068

3 673

WS.TotalReceivables
ST Reveivables Financing Division

13 763
7 823

12 497
7 364

10 040
5 131

8 702
4 468

8 309
4 068

8 484
3 673

5 940

5 133

4 909

4 234

4 240

4 811

TotalReceivables Auto Trade

Pour apprcier lvolution du poste crdits clients, on peut


faire usage du ratio Crances Clients / Ventes moyennes par
jour. Cette statistique ne doit pas tre considre comme
une mesure du dlai effectif de rglement. En effet, les
ventes sont exprimes hors taxes alors que les crances
sont TTC. Cependant, la tendance qui se dgage au niveau
de ce ratio peut tre significative. Elle indique lintensit des
contraintes quaffronte lentreprise. Si le ratio slve, ceci
signifie que lentreprise doit accorder en moyenne des dlais
plus longs ou quelle sadresse de plus en plus une
clientle plus exigeante dans le domaine.

- 44 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

En ce qui concerne RENAULT, la tendance est


lamlioration, mme si le dernier ratio est moins favorable.
TotalReceivables Auto Trade
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


5 123
5 085
4 302
3 728
41 528
41 338
40 715
45
38
33

3 645
37 525
35

4 035
36 336
41

TotalReceivables Auto Trade


WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


5 940
5 133
4 909
4 234
36 351
40 175
37 592
37 187
60
47
48
42

4 240
31 696
49

4 811
28 063
63

iv. Total des capitaux ncessaires l'exploitation


Pour conclure cette partie consacre aux capitaux
ncessaires lexploitation, il convient den apprcier
lvolution globale. A cette fin, nous allons nous rfrer un
concept primordial en analyse financire, celui de besoins en
fonds de roulement.
Quand on considre le cycle dexploitation dune entreprise, il
se traduit par une succession de processus
: achat,
stockage, production, stockage, vente. Chaque processus
introduit des dlais de ralisation. Ces dlais peuvent tre
physiques : dlais de stockage ou de production. Ces dlais
peuvent tre financiers : dlais de rglement des ventes par
les clients mais aussi dlais de rglement des achats aux
fournisseurs. Chacun de ces dlais influe sur les besoins en
capitaux de lentreprise. Il faut financer les biens en stocks,
les crances clients Dun autre ct, le crdit fournisseur
vient allger les contraintes de trsorerie.
Aussi, a-t-on lhabitude de regrouper tous ces lments en
une seule mesure. Nous poserons lgalit suivante
:
besoins en fonds de roulement = stocks + crances clients
dettes fournisseurs. Il sagit dune mesure rduite du besoin
en fonds de roulement mais qui suffira ce stade de
lanalyse. Nous reviendrons sur ce concept dans les
chapitres suivants. Nous allons de cette analyse considrer
le crdit fournisseur non comme un lment du passif mais
comme un lment ngatif de lactif ce qui ne change pas,
bien videmment, lgalit algbrique du total de lactif et du
total du passif.
Dans le cas de RENAULT, nous avons lestimation rduite
suivante du Besoin en Fonds de Roulement (not par la suite
BFR limit) :

- 45 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


5 314
5 862
5 142
4 872
5 123
5 085
4 302
3 728
7 384
7 788
7 234
7 197

WS.TotalInventories
TotalReceivables Auto Trade
WS.AccountsPayable
Besoins en Fonds de roulement
limit

4 780
3 645
6 933

4 832
4 035
7 246

1 403

1 492

1 621

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


5 996
4 870
4 022
3 713
5 940
5 133
4 909
4 234
7 853
7 402
6 307
5 473

3 303
4 240
4 555

3 069
4 811
4 447

2 987

3 433

3 053

WS.TotalInventories
TotalReceivables Auto Trade
WS.AccountsPayable
Besoins en Fonds de roulement
limit

Version juin 2008

4 083

3 159

2 601

2 210

2 625

2 473

On peut bien videmment tudier lvolution du BFR limit


relativement celle des ventes. Pour ce faire, on peut
calculer un ratio de rotation par rapport au chiffre daffaires
moyen journalier venir. Dans le cas de RENAULT,
apparat manifestement une certaine dgradation sur la
priode.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Besoins en Fonds de roulement
limit
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

3 053

3 159

2 210

1 403

1 492

1 621

41 528
28

41 338
20

40 715
13

37 525
15

36 336
16

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Besoins en Fonds de roulement
limit
WS.Sales en N+1
Rotation par rapport aux ventes/jour

4 083

2 601

2 625

2 473

2 987

3 433

36 351
41

40 175
24

37 592
25

37 187
24

31 696
34

28 063
45

Enfin, on peut regrouper lensemble de tous les actifs


dexploitation, cest--dire les immobilisations et le BFR
limit. Cest une mesure de loutil industriel et commercial
mobilis par lentreprise. Pour lapprcier, nous proposons
en premier lieu de procder au calcul des taux de variation,
de leur moyenne et de leur cart-type afin dapprcier la
dynamique des actifs dexploitation. Dans le cas de
RENAULT, on peut constater une hausse rapide des actifs
dexploitation en 2005 mais exceptionnelle. Par ailleurs,
cette augmentation est loin dtre rgulire. La variabilit est
relativement leve avec un cart-type de 4,61 % des ventes
pour une moyenne de 1,86%.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Besoins en Fonds de roulement
limit
Immobilisations d'exploitation
Total CNE
Variation des CNE norme
Moyenne

3 053

3 159

1 403

1 492

1 621

16 588
15 663
12 564
11 786
19 641
18 822
14 774
13 189
1,98% 9,94% 4,22% 1,46% 1,41% -8,12%

11 167
12 659

10 525
12 146

1,86% Ecart-type 4,61%

- 46 -

2 210

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Besoins en Fonds de roulement
limit
Immobilisations d'exploitation
Total CNE
Variation des CNE norme

4 083

2 601

2 625

11 326
10 030
9 135
15 409
12 631
11 760
7,39% 2,34% -0,13% 0,30% -0,33%

2 473

2 987

3 433

9 326
11 799

8 729
11 717

8 376
11 809

En second lieu, il convient de comparer cette volution


celle des ventes. Le deuxime ratio de rotation est celui des
CNE :
Rotation des capitaux ncessaire s l' exploitati on

Ventes
CNE

Dans le cas de RENAULT, on peut constater que la hausse


plus rapide des actifs dexploitation que celle des ventes
aboutit une dtrioration de lintensit capitalistique. Il faut
de plus en plus de capitaux pour gnrer un euro de chiffre
daffaires : entre 45 et 32 centimes entre 2000 et 2006
comparer avec la fourchette 42 31 centimes entre 1999 et
1995. Ceci risque de handicaper les performances de
lentreprise.
Total CNE
WS.Sales en N+1
Rotation des CNE
1 / Rotation

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


19 641
18 822
14 774
13 189
41 528
41 338
40 715
2,21 2,80 3,09 2,96 2,99
0,45 0,36 0,32 0,34 0,33

Total CNE
WS.Sales en N+1
Rotation des CNE
1 / Rotation

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


15 409
12 631
11 760
11 799
36 351
40 175
37 592
37 187
2,36 3,18 3,20 3,15 2,71 2,38
0,42 0,31 0,31 0,32 0,37 0,42

12 659
37 525

12 146
36 336

11 717
31 696

11 809
28 063

En troisime lieu, il est intressant de regarder parmi tous les


capitaux employs par lentreprise la part de ceux consacrs
directement lexploitation. Pour des soucis de cohrence,
nous calculerons le ratio suivant :

Part des capitaux ncessaire s l' exploitati on

CNE
CET

Dans le cas de RENAULT, si les capitaux ncessaires


lexploitation ont cr sur la priode, leur part relative a
diminu. Ceci signifie que dautres actifs sont devenus de
sources rcurrentes de profit sur la priode et lexploitation
joue de ce fait un rle moins marqu dans la dtermination
de la performance finale.

- 47 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

CNE
CET
Proportion par rapport aux CET

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


19 641
18 822
14 774
13 189
41 654
40 490
32 472
29 127
47,2%
46,5%
45,5%
45,3%

12 659
26 173
48,4%

12 146
23 673
51,3%

CNE
CET
Proportion par rapport aux CET

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


15 409
12 631
11 760
11 799
26 104
21 780
19 904
18 331
59,0%
58,0%
59,1%
64,4%

11 717
19 426
60,3%

11 809
20 582
57,4%

b. Les participations non intgres dans la consolidation


Les titres non consolids correspondent aux participations dans
lesquelles lentreprise nexerce pas un contrle total. Ces titres sont
source de rsultats mais ils affectent directement le compte de
rsultat de lentreprise, en tant que tels. Aussi, mme si ces
participations entrent dans la stratgie industrielle ou commerciale de
lentreprise, elles ne peuvent pas tre intgres directement aux
actifs dexploitation puisquelles ne gnrent directement aucun
produit ou charge dexploitation. Cest pourquoi nous recommandons
de les identifier en tant que telles et dtudier par rapport aux autres
actifs lvolution de leur part relative.
Dans le cas de RENAULT, cette catgorie est particulirement
importante parce quelle recouvre la participation dtenue dans
NISSAN au sein dune alliance particulirement originale. Ces titres
reprsentent en 2006 31% des actifs, soit plus de la moiti des actifs
dexploitation de RENAULT lui-mme. Ils taient inexistants en 1995.
WS.InvestmentInUnconsolSubsidiaries
CET
Proportion par rapport aux CET

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


12 943
12 452
10 223
9 113
41 654
40 490
32 472
29 127
31,1%
30,8%
31,5%
31,3%

8 153
26 173
31,2%

7 208
23 673
30,4%

WS.InvestmentInUnconsolSubsidiaries
CET
Proportion par rapport aux CET

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


6 262
4 905
284
292
26 104
21 780
19 904
18 331
24,0%
22,5%
1,4%
1,6%

557
19 426
2,9%

570
20 582
2,8%

c. Les actifs gnrateurs de produits financiers


Une entreprise peut tre conduite pour diffrentes raisons dtenir
des actifs financiers. Dun ct, elle peut maintenir une trsorerie
compose principalement de titres investis court terme et trs
liquides et de disponibilits bancaires. KEYNES a propos trois
motifs de dtention pour une telle trsorerie : motif de transaction
(faire face aux invitables dcalages entre recettes et dpenses),
motif de prcaution (conserver un matelas de scurit en cas de
crise) et motif de spculation (avoir sa disposition un trsor de

- 48 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

guerre afin de saisir des opportunits). Dun autre ct, une


entreprise peut avoir une activit financire et dtenir plus long
terme des actifs financiers. Cette activit peut tre
occasionnelle (prt une filiale) ou rgulire (dtention dune filiale
spcialise dans le crdit). Lensemble de ces actifs se caractrisent
par le fait quils ne contribuent pas directement au rsultat
dexploitation mais quils affectent le rsultat net via les produits
financiers.
v. Les placements de trsorerie
Dans cette catgorie dactifs, on distingue les placements
court terme et lencaisse. En termes de diagnostic, seul le
montant cumul des deux est significatif. Dans la mesure o
les motifs peuvent tre de transaction ou de prcaution, il
peut tre intressant de calculer le ratio :
Placements de trsorerie
Ventes / 365

Dans le cas de RENAULT, on peut observer que la trsorerie


fluctue et quelle est un niveau moyen au dbut 2005
reprsentant un peu plus de 60 jours de ventes venir.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
2 497
4 680
1 709
2 351
6 010
3 601
5 394
4 258

WS.STInvestments
WS.Cash
WS.CashAndSTInvestments
Proportion en jours de ventes venir
WS.STInvestments
WS.Cash
WS.CashAndSTInvestments
Proportion en jours de ventes venir

1 776
3 354

1 800
2 135

6 609
59

5 130
50

3 935
40

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


2 233
2 678
6 236
4 093
1 812
1 046
1 087
1 584

5 436
1 107

5 917
1 614

6 543
75

7 532
98

8 507

4 045
41

8 281
73

3 725
34

7 103
63

7 323
71

5 677
56

vi. Autres crances gnratrices de produits financiers


Cette catgorie comprend diverses crances long terme.
WS.OtherInvestments
Total crances financires LT
WS.OtherInvestments
Total crances financires LT

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


563 935 372 216 231 384
563

935

372

216

231

384

609

671

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


388 520 537 562 609 671
388

520

- 49 -

537

562

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

vii. Total des actifs gnrateurs de produits financiers


Il est utile de calculer le total des actifs financiers pour
apprcier leur proportion dans lactif total et lvolution
constate sur la priode.
Dans le cas de RENAULT, ces actifs financiers reprsentent
plus de 20% des actifs. Mme si leur poids a dclin, du fait
de lapparition de la participation dans NISSAN, ils restent
considrables.
Total des actifs financiers
Proportion par rapport aux CET

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


9 070
9 216
7 475
6 825
21,8%
22,8%
23,0%
23,4%

5 361
20,5%

4 319
18,2%

Total des actifs financiers


Proportion par rapport aux CET

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


4 433
4 245
7 860
6 240
17,0%
19,5%
39,5%
34,0%

7 152
36,8%

8 203
39,9%

d. Les autres actifs


Au terme de ltude des actifs, il reste quelques rubriques qui ne
peuvent pas tre rattaches facilement lune des trois catgories
prcdentes. Nous les regroupons en fin de tableau. Elles
concernent principalement dans le cas de RENAULT des
rgularisations de charges et les montants restent modestes.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.OtherAssets
376
0
47
55
WS.OtherCurrentAssets 0 0 0 0 0 0
WS.PrepaidExpenseInclTaxes 148 120 422 449 422 394
Total autres actifs

43

524 120 469 504 465 415

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.OtherAssets
25 24 24 31 30 29
WS.OtherCurrentAssets 0 0 0 0 0 0
WS.PrepaidExpenseInclTaxes 559 400 430
1 408 458 428
Total autres actifs

584 424 454

1 439 488 457

2. Lanalyse du passif
Une entreprise ne peut exister au plan financier que si elle bnficie des
apports de capitaux de bailleurs de fonds externes. Dans tous les cas, ces
bailleurs de fonds comprennent les actionnaires qui contribuent aux fonds
propres de lentreprise. Elle peut faire appel ventuellement des prteurs :
banques, investisseurs en emprunts obligataires ou en billets de trsorerie.
Lentreprise recourt alors lendettement. Dautres formes plus labores de
financement peuvent tre utilises. Elles sapparentent plutt la dette

- 50 -

21

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

(oprations de crdit-bail), plutt aux capitaux propres (actions de prfrence)


ou encore aux deux (obligations convertibles). Lanalyse du passif vise
comprendre les apports des uns et des autres et caractriser la politique
financire suivie par lentreprise. Il convient dans un premier temps de mesurer
ltendue de ces financements. Ils doivent tre suffisants pour financer les
actifs, une fois les crdits fournisseurs dcompts ainsi quun certain nombre
dautres ressources qui ne peuvent tre considres comme provenant des
bailleurs de fonds. Nous commencerons par les recenser afin de disposer
dune valuation globale des sommes revenant aux bailleurs de fonds.

a. Les divers passifs qui ne sont pas associs des bailleurs


de fonds particuliers et auxquels il est difficile de rattacher un
lment de cot explicite au plan comptable
Il sagit dlments de passif correspondant des dcalages de
trsorerie particuliers, comme des impts payer, des dividendes
payer, des rgularisations de charges payer. Certains analystes les
incorporent dans une dfinition largie du besoin en fonds de
roulement. Cependant, leur lien avec le cycle dexploitation nest pas
toujours vident. Cest pourquoi nous prfrons quant nous les
isoler au sein de cette rubrique. Nous trouverons aussi des produits
encaisss par avance mais quil conviendra dintgrer dans les
comptes de rsultat venir. Enfin, figurent ici un certain nombre de
provisions pour risques et charges qui se traduiront
vraisemblablement terme par des dcaissements. Le
dnominateur commun de tous ces postes est le fait quils
correspondent des avantages de trsorerie (dcaissements diffrs
ou encaissements avancs) et quils ne gnrent aucun cot financier
explicite (pas dintrts rgler).
Dans le cas de RENAULT, nous avons identifi les lments
suivants :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.NonEquityReserves 0 0 0 0 0 0
WS.ProvisionForRisksAndCharges
1632
1 754
2 197
2 216
WS.UnappropriatedReserves 0 0 0 0 0 0
WS.DeferredIncome
0
0
680
685
WS.DeferredTaxesBalSht
13
-78
-231
-443
WS.OtherLiabilities
428
516
0
0
WS.AccruedPayroll
0000 0 0
WS.OtherCurrentLiabilities
6896
6 940
5 653
5 240
WS.IncomeTaxesPayable
617
646
1 046
900
WS.DividendsPayable
0000 0 0
WS.ESOPGuarantees
0000 0 0

2 145

2 755

718
-648
0

837
-973
0

5 157
855

3 803
866

8 598

8 227

7 288

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.NonEquityReserves 0 0 0 0 0 0
WS.ProvisionForRisksAndCharges
3 830
3 897
3 159
2 958
WS.UnappropriatedReserves 0 0 0 0 0 0
WS.DeferredIncome
573 474 571 483 623 463

2 506

2 107

Total

9 586

9 778

- 51 -

9 345

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers


WS.DeferredTaxesBalSht
WS.OtherLiabilities
WS.AccruedPayroll
WS.OtherCurrentLiabilities
WS.IncomeTaxesPayable
WS.DividendsPayable
WS.ESOPGuarantees
Total

Professeur Michel LEVASSEUR

-1 125
-1 482
0000 0 0
0000 0 0
4 791
4 480
796
786
0000 0 0
0000 0 0
8 865

8 155

Version juin 2008

-1 059

-735

-401

-227

2 509
1 231

2 227
912

2 216
478

2 137
473

6 411

5 846

5 421

4 952

Pour exploiter cette information, il convient den faire la diffrence


avec les autres actifs.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
9 586
9 778
9 345
8 598
524 120 469 504 465 415

Total autres passifs


Total autres actifs
Passifs nets non associs un
bailleur de fonds
Total autres passifs
Total autres actifs
Passifs nets non associs un
bailleur de fonds

8 227

7 288

7 762

6 873

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


8 865
8 155
6 411
5 846
5 421
584 424 454
1 439 488 457

4 952

9 062

8 281

9 658

7 731

8 876

5 957

8 094

4 407

4 933

4 495

Une autre information ce stade doit tre mise en vidence, il sagit


du montant des capitaux apports par les bailleurs de fonds. Il est
obtenu par diffrence entre les capitaux employs totaux et ce
dernier solde.
Capitaux investis par les bailleurs de fonds
Capitaux Employs Totaux - Passifs nets non associs un bailleur de fonds

Enfin, il est souvent utile de rapprocher les capitaux investis par les
bailleurs de fonds gnrateurs de cots et les mesures des emplois,
sources de rentabilit
: capitaux ncessaires lexploitation,
participations non consolides et actifs financiers. Leur rapport
mesure ce que nous dsignerons par le levier li aux dcalages
comptables.
Levier li aux dcalages comptables

Passifs nets non associs un bailleur de fonds


Capitaux investis par les Bailleurs de Fonds

Dans le cas de RENAULT, nous obtenons les valeurs qui suivent :


Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Passifs nets non associs un
bailleur de fonds
CET
Proportion par rapport aux CET

9 062

9 658

8 876

8 094

7 762

6 873

41 654
21,8%

40 490
23,9%

32 472
27,3%

29 127
27,8%

26 173
29,7%

23 673
29,0%

Montant des capitaux investis par


les bailleurs de fonds

32 592

30 832

23 596

21 033

18 411

16 800

Levier li aux dcalages comptables

0,28 0,31 0,38 0,38 0,42 0,41

- 52 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Passifs nets non associs un
bailleur de fonds
CET
Proportion par rapport aux CET

8 281

7 731

5 957

4 407

4 933

4 495

26 104
31,7%

21 780
35,5%

19 904
29,9%

18 331
24,0%

19 426
25,4%

20 582
21,8%

Montant des capitaux investis par


les bailleurs de fonds

17 823

14 049

13 946

13 924

14 493

16 086

Levier li aux dcalages comptables

0,46 0,55 0,43 0,32 0,34 0,28

En moyenne, la part de ces financements a peu volu sur la


priode. Mais, leur variabilit peut influer sur les taux de rentabilit
comptables des capitaux investis par les bailleurs de fonds.

b. Les dettes financires ou financements quivalents


Lentreprise peut assurer son financement en partie par dettes. Ces
dernires peuvent tre long terme ou court terme. Il est
intressant de suivre leur rpartition afin dapprcier la politique de
financement de lentreprise. Les dettes court terme peuvent
prsenter lavantage dtre moins onreuses (taux dintrt plus
faible) mais exposent lentreprise des risques plus levs
:
exigibilit plus grande et exposition aux fluctuations des taux dintrt.
Enfin, lentreprise peut complter sa palette de financements en
recourant au crdit-bail ou leasing. Ces contrats sont trs voisins des
contrats de dettes. En effet, ils exposent lentreprise des
dcaissements obligatoires : des loyers qui se comparent aux
annuits demprunt.
i. Les dettes LMT financires
Dans le cas de RENAULT, les dettes long terme ont
fortement augment entre 1995 et 2004. 2005 a t une
anne marque par une forte diminution. Les dettes long et
moyen terme ne reprsentent plus que moins de 18 % des
dettes totales.

WS.LTDebtExclCapitalizedLeases
Proportion par rapport aux dettes
financires
WS.LTDebtExclCapitalizedLeases
Proportion par rapport aux dettes
financires

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


5 430
5 901
16 115
15 158

11 557

8 621

3 950

3 985

17,9% 19,1% 58,7% 55,8% 47,2% 36,7%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
8 655
6 930
5 083
4 689
37,2% 34,1% 32,5% 30,4% 23,9% 24,3%

ii. Les engagements de crdit bail

- 53 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Les donnes disponibles ne fournissent aucune information


concernant les engagements de crdit-bail. Le fait que les
valeurs soient nulles ne signifie pas ncessairement que
lentreprise nutilise pas ce mode de financement. Il est
possible que la base de donnes financires ne soit pas assez
prcise et que ces engagements aient t regroups avec les
autres dettes financires ou pire ignors (dans ce cas, les
immobilisations correspondant ces contrats manquent
lactif).
WS.DebtCapitalizedLeaseObligations
Proportion par rapport aux dettes
financires

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


0
0
0

0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.DebtCapitalizedLeaseObligations 0 0 0 0 0 0
Proportion par rapport aux dettes
0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
financires

iii. Les dettes financires CT


Les dettes financires court terme sont restes relativement
stables de 1995 2004. Elles ont augment fortement en
2005. Ceci traduit un choix de la direction financire de
RENAULT dutiliser de manire plus agressive lendettement
court terme et de bnficier de taux trs bas.
WS.STDebtAndCurPortLTDebt
Proportion par rapport aux dettes
financires
WS.STDebtAndCurPortLTDebt
Proportion par rapport aux dettes
financires

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


24 927
24 974
11 353
12 024

12 928

14 870

12 568

12 403

82,1% 80,9% 41,3% 44,2% 52,8% 63,3%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
14 642
13 414
10 547
10 747
62,8% 65,9% 67,5% 69,6% 76,1% 75,7%

iv. Total des dettes financires


Au-del des choix conjoncturels que peut faire lentreprise
entre dettes court terme et dettes long terme, linformation
la plus importante est encore lvolution du total des dettes.
Pour mener bien ltude, nous devons tenir compte ici du fait
quune partie des dettes financires concernent le
refinancement des activits de crdit. Comme nous avons
neutralis cette activit lactif, en considrant que les
crances taient entirement refinances, nous devons
galement neutraliser le montant de ces dettes afin de faire
apparatre celles lies aux activits traditionnelles de Renault.

- 54 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Total des dettes financires


Total des refinancements de crdit
Total net des dettes financires
Total des dettes financires
Total des refinancements de crdit
Total net des dettes financires

Professeur Michel LEVASSEUR

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


30357
30 875
27 468
27 182
18 966
19 704
19 807
19 614

Version juin 2008

24 485
17 872

23 491
16 845

7 568

6 613

6 646

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


23 297
20 344
15 630
15 437
15 513
15 110
10 206
8 887

16 518
8 092

16 388
7 306

8 426

9 081

11 391

7 784

11 171

5 234

7 661

5 424

6 550

Pour ltude lvolution de ces dettes, nous proposons les


outils habituels. Le calcul dun taux de croissance
gomtrique donne la tendance gnrale. Lcart-type des
taux de variation annuelle souligne la rgularit ou labsence
de rgularit de cette volution. Un cart-type lev souligne
le rle dajustement que peut jouer lendettement : priodes de
vive croissance en cas de besoins de fonds, diminution
lorsque la situation de trsorerie samliore.
Cette analyse doit tre complte par le calcul du ratio :
Total des dettes financires
Capitaux apports par les bailleurs de fonds
Ce dernier permet dapprcier pleinement limportance des
dettes dans le financement de lentreprise. Des valeurs
leves signalent une fragilit financire.
Dans le cas de RENAULT, on peut observer que les dettes
(hors refinancement des crdits) sont passes de 9 081
millions deuros en 1995 11 391 en 2006, soit une
croissance moyenne gomtrique de 2,08 %. Cette
augmentation a t loin dtre rgulire. Lcart-type des
variations annuelles normes par les ventes slve 4,45 %.
Les dettes augmentent par -coups. Enfin, mme si la
situation sest dtriore en 2005, les dettes sont modres
chez RENAULT. Elles reprsentent 34,9 % des capitaux
externes apports par les bailleurs de fonds. Cette
constatation doit tre relativise par le fait que nous ne tenons
pas compte de lactivit particulire de Renault comme
tablissement financier. Nous reviendrons sur ce point au
chapitre 4.
Total net des dettes financires
Variation norme par les ventes
Moyenne
Part des dettes dans les capitaux
apports par les bailleurs de fonds

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


11 391
11 171
7 661
7 568
6 613
0,5%
8,6%
0,2%
2,6%
-0,1%
0,25%
Ecart-type
34,9% 36,2% 32,5% 36,0% 35,9% 39,6%

- 55 -

6 646
-2,8%
4,45%

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


7 784
5 234
5 424
6 550
6,8%
-0,5%
-3,6%
-6,7%

Total net des dettes financires


Variation norme par les ventes
Part des dettes dans les capitaux
apports par les bailleurs de fonds

Version juin 2008

8 426
-2,3%

9 081

43,7% 37,3% 38,9% 47,0% 58,1% 56,5%

c. Les capitaux propres ou rattachs


Lentreprise obtient lessentiel de ses fonds propres soit auprs des
actionnaires du groupe, soit par autofinancement en affectant une
partie de ses bnfices en rserve. Il existe par ailleurs dautres
sources de fonds qui sapparentent aux fonds propres. Par exemple,
les actionnaires minoritaires de socits filiales consolides au sein
du groupe contribuent au financement stable de lensemble. Enfin,
lingnierie financire apporte parfois des solutions de financement
originales laide dinstruments comme les actions de prfrence ou
dautres que lon peut qualifier de quasi fonds propres.
viii. Les fonds propres
Les capitaux propres de lentreprise comprennent le capital
social (Common Stock), les bnfices mis en rserve, les
primes dmission et un certain nombre de constatations de
variations de valeur enregistres par la comptabilit. Par
ailleurs, si lentreprise dtient certaines de ses actions, elles
viennent en dduction des capitaux propres.
Ltude de lvolution du capital social permet de mettre en
vidence les augmentations de capital. Dans le cas de
RENAULT, elles sont t trs limites. Par ailleurs, les
capitaux propres ont fortement augment sur la dcennie
+10,84% de taux moyen gomtrique annuel. Leur part est
passe de 41,5% 63,6 % par rapport au total des capitaux
apports par les bailleurs de fonds.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.CommonStock
1 086
1 086
1 086
1 086
WS.RetainedEarnings
2 869
3 367
3 551
2 480
WS.OtherAppropriatedReserves
13 855
11 153
9 761
7 638
WS.EquityInUntaxedReserves 0 0 0 0 0 0
WS.CapitalSurplus
3 453
3 453
3 453
3 453
WS.RevaluationReserve
91
33
0
0
WS.TreasuryStock
-373 -456 -509 -521 -407 -282
WS.UnrealizedForeignExchgGnLs
-263
562
-1 791
-1 066
WS.UnrealizedGnLsOnMarketSec 0 0 0 0 0 0
WS.TotalCommonEquity
Part des fonds propres dans les
capitaux apports par les bailleurs de
fonds

20 718

19 198

15 551

13 070

63,6% 62,3% 65,9% 62,1% 62,0% 58,1%

- 56 -

1 086
1 956
6 026

923
1 051
5 607

3 453
0

2 420
0

-693

50

11 421

9 769

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.CommonStock
914 914 914 914 914 911
WS.RetainedEarnings
5 820
534
1 349
827
WS.OtherAppropriatedReserves
0
4 385
3 551
2 824
WS.EquityInUntaxedReserves 0 0 0 0 0 0
WS.CapitalSurplus
2 367
2 367
2 367
2 367
WS.RevaluationReserve 0 0 0 0 0 0
WS.TreasuryStock
-252 0 0 0 0 0
WS.UnrealizedForeignExchgGnLs
551
-15
-319
-236
WS.UnrealizedGnLsOnMarketSec 0 0 0 0 0 0
WS.TotalCommonEquity

9 400

Part des fonds propres dans les


capitaux apports par les bailleurs de
fonds

8 185

7 861

6 695

Version juin 2008

-800
3 610

326
3 411

2 367

2 354

-332

-326

5 758

6 677

52,7% 58,3% 56,4% 48,1% 39,7% 41,5%

Il est trs intressant dtudier les variations successives des


fonds propres. En effet, leur croissance est loin dtre
rgulire. Elle dpend des rsultats dgags et mis en
rserve qui fluctuent avec la conjoncture et des oprations
sur le capital. Dans le cas de RENAULT, lcart-type des
taux de variation annuelle norme par les ventes est de 2,87
%.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Variation des capitaux propres
1 520
3 647
2 481
1 649
1 652
Variation norme par les ventes 3,7% 8,8% 6,0% 4,0% 4,0% 0,9%
Moyenne
3,09%
Ecart-type
Variation des capitaux propres
Variation norme par les ventes

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


1 215
324
1 165
937
2,9%
0,8%
2,8%
2,3%

369
2,87%

-919
-2,2%

Nous proposons enfin dtudier les sources de variation des


fonds propres. Il y a dune part le rsultat mis en rserve
(rsultat net diminu des dividendes), dautre part les
oprations sur le capital (en plus les augmentations et en
moins les rachats). Ces lments permettent destimer la
variation des fonds propres. On la nomme aussi clean
surplus . Dans la ralit, les fonds propres peuvent tre
affects par des critures comptables autres comme des
constatations directes de modification de valeur ou par les
changements du primtre du groupe. Lcart entre le clean
surplus et la variation observe des fonds propres constitue
le dirty surplus .
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.NetIncome
2 869
3 367
3 551
2 480
WS.CommonDividendsCash 664 494 383 316 250 213
WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt
85
56
0
0
Other sale of stock
0
0
0
0
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt 131 2 0 0 0 0
Clean surplus
2 159
2 927
3 168
2 164
Moyenne clean surplus/variation des
109,3%
capitaux propres

- 57 -

1 956

1 051

0
0

0
0

1 706

838

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers


Dirty surplus

Version juin 2008

-639 720 -687 -515 -54 -469

WS.NetIncome
WS.CommonDividendsCash
WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt
Other sale of stock
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt
Clean surplus
Dirty surplus

Professeur Michel LEVASSEUR

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


1 080
534
1 349
827
179 180 127 0 112
0000 0
0000 0
0000 0
901 354
1 221 827

-800

-912

314 -30 -56 110 -6

Dans le cas de RENAULT, nous pouvons observer que


lessentiel du Clean Surplus provient des bnfices mis
en rserve. Par ailleurs, la relation entre la variation
observe des fonds propres et le Clean Surplus est forte
sur la priode : il reprsente 109 % des variations observes.
Ceci nexclut pas des carts annuels consquents.
ix. Les intrts minoritaires
En associant dautres partenaires au capital de ses filiales,
une entreprise peut se procurer dautres fonds propres tout
en conservant le contrle du groupe. Ce mode de
financement peut procurer un levier financier puisquil
dmultiplie dans ce cas les capacits de financement des
actionnaires du groupe. Pour mettre en vidence un tel
comportement, il peut tre utile de calculer le ratio de levier
des minoritaires :
Intrts minoritaires
Capitaux propres du groupe
Dans le cas de RENAULT, nous pouvons observer que ce
mode financement ne joue quun rle trs limit.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.MinorityInterestBalSht 483 463 384 395 377 385
Levier des minoritaires
2,3% 2,4% 2,5% 3,0% 3,3% 3,9%
Total capitaux propres
(groupe+minoritaires)

21 201

19 661

15 935

13 465

11 798

10 154

6 067

7 005

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.MinorityInterestBalSht 639 630 662 679 309 328
Levier des minoritaires
6,8% 7,7% 8,4% 10,1% 5,4% 4,9%
Total capitaux propres
(groupe+minoritaires)

10 039

8 815

- 58 -

8 522

7 374

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

x. Les actions de prfrence et autres


Comme les intrts minoritaires, certains financements
sapparentent par leur faible exigibilit (absence dobligation
de remboursement terme) aux capitaux propres. Ils sont
gnralement considrs par les analystes de crdit comme
quivalents. Aussi, ils peuvent procurer un vritable levier
aux actionnaires du groupe afin dtendre lassise financire.
Cest pourquoi nous proposons de calculer un ratio de levier
des financements en quasi fonds propres :
Financements en quasi fonds propres
Capitaux propres du groupe + Intrts Minoritaires
Dans le cas de RENAULT, ces financements sont absents.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.PreferredStock
0000 0 0
Autres
000000
Total apparents fonds propres 0 0 0 0 0 0
Levier des financements en quasi
fonds propres

0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.PreferredStock
0000 0 0
Autres
000000
Total apparents fonds propres 0 0 0 0 0 0
Levier des financements en quasi
fonds propres

0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

xi. Total capitaux propres et quivalents


Pour conclure cette tude du financement par les bailleurs de
fonds, il est intressant de comparer la part qui revient aux
fonds propres et apparents et celle des dettes. Un bon outil
est le ratio comptable du levier financier:
Dettes Financires
Capitaux propres du groupe + Intrts Minoritaires + Quasi Fonds Propres
Dans le cas de RENAULT, le ratio comptable du levier
financier a considrablement diminu au cours des dernires
annes
Capitaux propres et quivalents
Montant net des dettes financires
Levier comptable des dettes
financires

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


21 201
19 661
15 935
13 465
11 391
11 171
7 661
7 568
0,54 0,57 0,48 0,56 0,56 0,65

- 59 -

11 798
6 613

10 154
6 646

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Capitaux propres et quivalents


Montant net des dettes financires
Levier comptable des dettes
financires

Professeur Michel LEVASSEUR

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


10 039
10 154
10 039
8 815
7 784
5 234
5 424
6 550

Version juin 2008

8 522
8 426

7 374
9 081

0,78 0,59 0,64 0,89 1,39 1,30

3. Bilans simplifis et synthse


Afin de bnficier dune reprsentation synthtique o apparaissent les
masses les plus significatives, nous proposons de construire les bilans
suivants. A lactif, on retrouve les 3 catgories principales
: exploitation,
participation chez NISSAN non consolide et actifs financiers. Au passif, nous
trouvons les deux catgories de bailleurs de fonds : capitaux propres et dettes.
Enfin, nous regroupons en une seule catgorie les divers passifs qui ne sont
pas associs des bailleurs de fonds et qui sont diminus du montant des
autres actifs.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Capitaux ncessaires l'exploitation

19 641

18 822

14 774

13 189

12 659

12 146

Titres non consolids

12 943

12 452

10 223

9 113

8 153

7 208

9 070

9 216

7 475

6 825

5 361

4 319

Total

41 654

40 490

32 472

29 127

26 173

23 673

Capitaux propres et apparents

21 201

19 661

15 935

13 465

11 798

10 154

Dettes financires

11 391

11 171

7 661

7 568

6 613

6 646

9 062

9 658

8 876

8 094

7 762

6 873

41 654

40 490

32 472

29 127

26 173

23 673

Actifs financiers

Autres capitaux comptables


Total

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


Capitaux ncessaires l'exploitation

15 409

12 631

11 760

11 799

11 717

11 809

Titres non consolids

6 262

4 905

284

292

557

570

Actifs financiers

4 433

4 245

7 860

6 240

7 152

8 203

Total

26 104

21 780

19 904

18 331

19 426

20 582

Capitaux propres et apparents

10 039

8 815

8 522

7 374

6 067

7 005

Dettes financires

7 784

5 234

5 424

6 550

8 426

9 081

Autres capitaux comptables

8 281

7 731

5 957

4 407

4 933

4 495

26 104

21 780

19 904

18 331

19 426

20 582

Total

Chez RENAULT, la participation chez NISSAN tient une place non


ngligeable aux cts dactifs financiers toujours consquents et de
- 60 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

lexploitation. Il sera important de voir comment chacune de ces composantes


contribue la rentabilit du groupe. Au niveau du financement, la socit
apparat moins endette mme si la situation sest rcemment dtriore. IL
faudra en tirer les consquences en termes de rentabilit et de risque.

Evolution de l'actif
45 000
40 000
35 000
30 000
25 000
20 000
15 000
10 000
5 000
0

Actifs financiers
Titres non
consolids

Y2006Y2005Y2004Y2003Y2002Y2001Y2000Y1999Y1998Y1997Y1996Y1995

Evolution du passif
45 000
40 000
35 000
30 000
25 000
20 000
15 000
10 000
5 000
0

Autres capitaux
comptables
Dettes
financires
Capitaux propres
et apparents

Y2006Y2005Y2004Y2003Y2002Y2001Y2000Y1999Y1998Y1997Y1996Y1995

- 61 -

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Chapitre 3 : Analyse et dcomposition des rentabilits

La variable comptable la mieux associe aux performances boursires reste le


rsultat net. Pour un analyste financier, il est donc important de bien
comprendre lvolution de la rentabilit comptable des capitaux propres. Pour
ce faire, nous allons proposer une dcomposition de cette rentabilit partir
des contributions de lexploitation, des actifs financiers et des autres actifs.
Nous veillerons ensuite expliciter le partage de ces performances entre les
diffrents apporteurs de capitaux pour prciser ce qui revient aux actionnaires.

1. Rentabilit de lexploitation
Lexploitation courante est la source principale de rentabilit pour une
entreprise. La performance dpend de deux facteurs : la marge que
lentreprise a pu dgager sur ses ventes et la rotation des capitaux
ncessaires lexploitation
MEX : Marge d' exploitation
Rsultat
d' exploitation
MEX
Ventes
RCE : Rotation des Capitaux Ncessaires l' Exploitation
Ventes
CapitauxNcessaire
s l' Exploitati
on
REX : Rentabilit des Canitaux Ncessaires l' Exploitation
RCE

REX

Rsultat
d' exploitation
CapitauxNcessaire
s l' Exploitati
on

a. Marge dexploitation
La marge dexploitation est gale au ratio
: rsultat dexploitation
(Operating Income After Depreciation) divis par les ventes. Elle
mesure le gain par euro ou dollar de chiffre daffaires.
Dans le cas de RENAULT, les annes 1995, 1996, 1997 et 2001
semblent particulirement dfavorables.

- 62 -

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Version juin 2008

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


WS.OperatingIncomeAfterDepr
WS.Sales

1 063
41 528

1 323
41 338

2 396
40 715

1 380
37 525

1 466
36 336

920 329 -870


37 187
31 696

28 063

464
36 351

Ratio de marge d'exploitation 2,56% 3,20% 5,88% 3,68% 4,03% 1,28%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996
WS.OperatingIncomeAfterDepr 2
WS.Sales
Ratio de marge d'exploitation

006 2
40 175
4,99%

205 1
37 592
5,87%

5,16%

1,04%

-3,10%

3,14%
2,66%

Moyenne
Ecart-type

Aprs une anne exceptionnelle (2004), lanne 2006 apparat


mdiocre (la marge est infrieure la moyenne sur la dernire
dcennie).
b. Rotation des capitaux ncessaires lexploitation
La performance comptable dpend tout autant de la rotation des
capitaux investis que de la marge. Plus le chiffre daffaires est lev
pour chaque euro investi en immobilisations ou en besoins en fonds
de roulement, plus la rentabilit est grande.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
CNE au dpart

18 822

14 774

13 189

12 659

12 146

11 717

11 809

15 409

Rotation par rapport aux ventes 2,21 2,80 3,09 2,96 2,99 2,36
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996
CNE

12 631

11 760

11 799

Rotation

3,18 3,20 3,15 2,71 2,38


Moyenne 2,82

Principalement du fait de laugmentation des immobilisations


incorporelles, la rotation est plus faible dans la seconde partie de la
priode que durant la premire.
c. Rentabilit des capitaux ncessaires lexploitation avant
impts
Au total, la rentabilit dgage par lexploitation en 2006 (5,65%)
savre mdiocre et infrieure la moyenne de la priode (9,55%).
La performance est loin de celles des bonnes annes (2004, 1999,
1998) aux alentours de 16-18% mais suprieure celles des annes
noires (2001, 1996 et 1997).

- 63 -

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Version juin 2008

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


Ratio de rentabilit d'exploitation

5,65%

8,95%

18,17%

10,90%

12,07%

2,81%

-7,37%

3,01%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Ratio de rentabilit d'exploitation

15,88%

18,75%

16,27%

Moyenne 9,55%
Ecart-type 8,01%

Le flchissement a t brutal entre 2004 et 2006. Il tient tout autant


la baisse de la marge (2,56% contre 5,88%) qu la baisse de la
rotation (2,21 contre 3,09). On peut, par ailleurs, dcomposer cette
chute de la rentabilit de 18,17% 5,65% de la manire suivante :

Effet double :
Effet de la baisse de la marge :
2,21 * [5,88% - 2,56%] =

[5,88%-2,56%]
* [3,092,21] =

7,34 %

2,93 %
Effet de la
baisse de la
rotation :

5,65 %

3,20% * [3,092,21] =
2,25%

Leffet principal est cependant celui de la baisse de la marge.


d. Synthse
La rentabilit des capitaux ncessaires lexploitation de RENAULT
est trs instable. Elle dpend principalement de la marge
dexploitation que lentreprise arrive dgager. Pour atteindre un
bon rsultat, il faut bnficier dune bonne matrise des cots et trs
certainement, il ne faut pas ptir dune concurrence acharne sur les
prix de vente. Le fait dtre trs largement implant sur des marchs
matures nest pas favorable ce constructeur automobile. Lanne
2006 est comparativement aux 10 dernires une anne infrieure la
moyenne.

- 64 -

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2. Contribution des autres actifs la rentabilit comptable


RENAULT dispose de deux autres sources de profit. Dune part, sa
participation au capital de NISSAN contribue au rsultat dans la mesure bien
videmment o cette dernire socit dgage des bnfices. Dautre part, ses
activits financires (accords de crdits) peuvent dgager de leur ct des
marges bnficiaires. Cette seconde section est consacre ltude de ces
contributions.
a. Contribution des socits non consolides
La mesure comptable que nous allons utiliser est le ratio suivant :
PEE
RNC
VPNC
:Rentabilit
des participations non consolides
RNC
PEE : Pretax Equity in Earnings
VPNC : Valeur comptable des participations non consolides
Depuis 2002, la performance comptable dgage par la participation
dans NISSAN est particulirement leve. En 2006, elle excde
encore 18%.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.PretaxEquityInEarnings
Titres non consolids au dpart
Ratio de rentabilit comptable

2 260
12 452
18,15%

2 597
10 223
25,40%

2 452
9 113
26,91%

1 860
8 153
22,81%

1 331
7 208
18,47%

380
6 262
6,07%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


WS.PretaxEquityInEarnings 89
Titres non consolids au dpart
Ratio de rentabilit comptable

4 905
1,81%

-356
284

-13
292

7
557

3
570

-125,21% -4,59% 1,29% 0,48%

b. Contribution des actifs financiers


La mesure comptable que nous allons utiliser est le ratio suivant :
II
RAF
VAF
RNC:Rentabilit des participations non consolides
II : Interest Income
VAF : Valeur comptable des actifs financiers
Lestimation comptable de la rentabilit des actifs financiers pose ici
problme. Le fait que cette rentabilit baisse tout au long de la
priode na rien de surprenant, vu la baisse des taux dintrt.

- 65 -

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Version juin 2008

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


WS.InterestIncome
Actifs financiers

223 153 496 187 147 258


9 216
7 475
6 825

Ratio de rentabilit comptable

5 361

4 319

4 433

2,42% 2,05% 7,27% 3,49% 3,40% 5,82%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996

WS.InterestIncome
Actifs financiers

321 300 364 440 443


4 245
7 860
6 240

Ratio de rentabilit comptable

7,56%

3,81%

5,84%

7 152
6,15%

8 203
5,40%

Au total, on peut conclure une faible contribution des actifs


financiers la rentabilit de lentreprise en 2006.
c. Rentabilit moyenne des actifs
Afin de disposer dune mesure synthtique de la contribution globale
de tous les actifs dtenus par lentreprise sa rentabilit, nous allons
calculer la moyenne pondre des diffrents ratios de rentabilit.
La mesure comptable que nous allons utiliser est le ratio suivant :

: rentabilit comptable moyenne des actifs


Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Moyenne des ratios de rentabilit

8,76%

12,54%

18,35%

13,09%

12,44%

4,00%

-2,06%

4,22%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Moyenne des ratios de rentabilit
Moyenne
Ecart-type

11,09%

10,80%

12,39%

9,60%
5,60%

On peut observer que lamlioration de la rentabilit au cours des


dernires annes provient essentiellement de NISSAN. Mais en
2006, elle permet RENAULT datteindre une performance tout juste
moyenne (9,60%). Plus gnralement, lapport de NISSAN a eu pour
effet de rduire la volatilit des mesures de rentabilit. Lcart-type
nest que de 5,60 % contre 8,01% pour la seule rentabilit
dexploitation.

- 66 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Rentabilits des actifs


30,00%
25,00%
20,00%
15,00%
10,00%
5,00%
0,00%
-5,00%

Y2006Y2005Y2004Y2003Y2002Y2001Y2000Y1999Y1998Y1997Y1996

-10,00%
Moyenne des ratios de rentabilit

Rentabilit d'exploitation

Rentabilit Soc. non consolides

Rentabilit Actifs financiers

d. Synthse
Trois conclusions peuvent tre retires de cette analyse. La
rentabilit de lexploitation propre RENAULT est fortement instable
et sest dgrade considrablement en 2005, suite une baisse des
marges. La rentabilit des activits financires a galement chut en
2005. Ceci ne provient dune baisse des encours mais doit tre la
consquence de la chute des taux dintrt. RENAULT est donc
expos cet ala. Enfin, NISSAN assure une contribution importante
la rentabilit de RENAULT depuis 2002. EN 2006, la performance
de NISSAN a t moins flatteuse. Une chute aurait des
consquences trs fortes sur celle de RENAULT. En achetant des
titres RENAULT, un investisseur achte en ralit une participation
indirecte aux rsultats de NISSAN.

3. Rentabilit comptable avant impts pour les bailleurs de fonds


Dans le cadre dune analyse financire, il est important de pouvoir
apprcier comment la rentabilit gnre par les diffrents actifs
dtenus se partage en rmunration des apporteurs de capitaux.
Dun point de vue thorique, on devrait avoir une galit parfaite
entre la rentabilit dgage sur les actifs et la rentabilit procure aux
apporteurs de capitaux. En pratique, les choses sont quelque peu
plus compliques. En effet, la somme des valeurs comptables des
actifs ne correspond pas au bilan la somme des valeurs comptables
des capitaux apports par les actionnaires ou les prteurs. La raison
vient du fait que sont prsents surtout au passif mais aussi lactif
des lments qui ne sont pas rattachables aux catgories
prcdemment envisages. Afin de pouvoir mener une

- 67 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

dcomposition rigoureuse de la rentabilit, il est indispensable de


prendre en compte les effets de ces postes comptables.
a. Levier li aux dcalages comptables
Nous regroupons dans cette catgorie Autres actifs et passifs
tous les lments qui ne peuvent pas tre affects aux capitaux
ncessaires lexploitation, aux participations non consolides, aux
actifs financiers, aux dettes financires ou encore aux capitaux
propres. A titre dexemple, on peut y trouver des postes comme ceux
de provisions au passif. Ces provisions correspondent une partie
de lautofinancement mais leur destination nest pas toujours
vidente. Si elles ont t effectues dans la perspective danticiper
des risques ou des pertes venir, ces sommes ne sont prsentes
que de manire transitoire dans lentreprise et seront dcaisses ds
que le risque sera matrialis. Il sagit dune ressource transitoire ;
En revanche, si la provision na t ralise que pour diminuer le
rsultat comptable publi, il sagit pratiquement de lquivalent de
fonds propres mis en rserve. La ressource est dans ce cas l stable
et mriterait de figurer parmi les fonds propres.
Comme lanalyste est le plus souvent incapable de faire le partage
entre ces destinations, il nous semble prfrable de se limiter
constater la prsence demplois ou de ressources dans le bilan de
lentreprise dont on ne prcisera pas la nature. Bien videmment,
ces lments doivent tre pris en compte dans la dcomposition de la
performance. Prenons un exemple simplifi. Supposons quune
entreprise ne dtienne que des actifs dexploitation pour un montant
de 100 au bilan. La valeur comptable de ses capitaux propres est de
55 et celle de ses dettes financires de 25. Les autres passifs
slvent 20. Supposons que la rentabilit de lexploitation soit de
10%, soit un rsultat de 10. Il est clair que les capitaux investis (55
de capitaux propres et 25 de dettes) vont bnficier de lintgralit de
ce rsultat de 10 puisque les autres capitaux ne gnrent aucune
charge ou aucun produit. La rentabilit des capitaux investis est ds
lors de 12,5% (10 rapports 80). Pour prendre en compte cet effet
mcanique de la prsence de capitaux autres, nous allons introduire
la notion de levier des autres actifs et passifs.
Le levier des autres actifs et passifs est gal :
AAP
CI
AAP : Autres passifs - Autres Actifs
CI : Capitaux investis (capitaux Propres et Dettes Financires)
LAP

Il est clair que nous aurons alors la relation suivante :

- 68 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

1 LAP
RCI RMA
RCI : Rentabilit sur capitaux investis
RMA : Rentabilit moyenne sur les actifs
Dans lexemple prcdent, leffet de levier li aux dcalages
comptables tait gal 1,25 (1+20/80). Cest pourquoi la rentabilit
passait de 10% 12,5%.
Dans le cas de RENAULT, ce levier comptable est compris entre 0,20
et 0,50 le plus souvent au cours des dernires annes.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Capitaux propres et apparents
Dettes financires
Autres capitaux comptables

19 661
11 171
9 658

15 935
7 661
8 876

13 465
7 568
8 094

11 798
6 613
7 762

10 154
6 646
6 873

6 067
8 426
4 933

7 005
9 081
4 495

10 039
7 784
8 281

Levier des autres capitaux 0,31 0,38 0,38 0,42 0,41 0,46
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996
Capitaux propres et apparents
Dettes financires
Autres capitaux comptables
Levier des autres capitaux

8 815
5 234
7 731
0,55

8 522
5 424
5 957
0,43

7 374
6 550
4 407
0,32

0,34

0,28

b. Rentabilit avant lments exceptionnels et impts pour les


bailleurs de fonds
Limpact du levier des autres actifs et passifs pour RENAULT est de
procurer en 2006 une rentabilit de 11,50 % au lieu des 8,76% qui
correspondaient la moyenne des rentabilits des actifs. Cette
augmentation est systmatique au cours de la priode dans la
mesure o ce levier est rest lev. Mais, les deux mesures RCI et
RMA sont restes fortement corrles (0,996). Ceci nest quune
consquence mcanique de la relative stabilit du levier des autres
actifs et passifs.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Moyenne des ratios de rentabilit
1 + Levier des autres capitaux

8,76%
1,31

12,54%
1,38

18,35%
1,38

13,09%
1,42

12,44%
1,41

4,22%
1,46

Rentabilit av. impts et exception.

11,50%

17,26%

25,41%

18,61%

17,52%

6,18%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Moyenne des ratios de rentabilit
1 + Levier des autres capitaux

11,09%
1,55

10,80%
1,43

12,39%
1,32

4,00%
1,34

-2,06%
1,28

Rentabilit av. impts et exception.


Moyenne
Ecart-type
Coefficient de corrlation avec RMA

17,20%
13,47%
7,80%
99,60%

15,41%

16,31%

5,36%

-2,64%

- 69 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

c. Impact des lments exceptionnels


En matire danalyse financire, il est trs important de distinguer les lments
exceptionnels des lments rcurrents. En effet, ce qui importe le plus est ce
qui de nature perdurer. Les lments exceptionnels naffectent les rsultats
que ponctuellement et doivent tre isols.
Dun point de vue pratique, nous proposons de mesurer leur impact sur la
rentabilit travers le ratio suivant :
PCE
CI
IER : ratio d'impact des lments exceptionnels sur la mesure comptable de la rentabilit
PCE : Produits exceptionnels - Charges exceptionnelles
IER

CI : Capitaux investis (Capitaux propres + Dettes Financires)


Dans le cas de RENAULT, limpact des lments exceptionnels est ngligeable
en 2006. Il reste modr au cours des annes prcdentes.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.OtherIncomeExpenseNet 252
35
-319
WS.ExtraordinaryChargePretax 272 109 255 276 315 368
WS.ExtraordinaryCreditPretax 5
33 0 0 0 0
WS.EquityInEarnings
00000 0
WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0 0 0 0 0 0
-15 -41 -574 -88 -159 284
Montants nets
Capitaux investis par les bailleurs de
30 832
23 596
21 033
fonds
Impact sur la rentabilit

-0,05%

-0,17%

-2,73%

188

156

652

18 411

16 800

17 823

-0,48%

-0,95%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


WS.OtherIncomeExpenseNet -22
-8
WS.ExtraordinaryChargePretax 303 682 244 0 0
WS.ExtraordinaryCreditPretax 0 0
WS.EquityInEarnings
00000
WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0 0 0 0 0
Montants nets
-325 -690 -257 253 6
Capitaux investis par les bailleurs de
fonds
Impact sur la rentabilit

14 049
-2,31%

13 946
-4,95%

-29

253

14 493

16 086

16 0 0

13 924
-1,85%

- 70 -

1,75%

0,04%

1,59%

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Version juin 2008

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d. Rentabilit aprs lments exceptionnels et avant impts


pour les bailleurs de fonds
La rentabilit des capitaux investis aprs lments exceptionnels est juste la
somme de la rentabilit avant lments exceptionnels et de limpact de ces
lments. Cest aussi le ratio de lEBIT sur les capitaux investis par les
bailleurs de fonds. Dans le cas de RENAULT, comme les lments
exceptionnels sont damplitude modeste, les deux mesures de rentabilit sont
fortement corrles (0,973).
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Mthode 1
WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes
Capitaux investis par les bailleurs de
fonds
Rentabilit avant impts et aprs
exceptionnels
Mthode 2
Rentabilit avant impts et except.
Impact des except.sur la rentabilit
Rentabilit avant impts et aprs
exceptionnels

3 531

4 032

4 770

4 032

4 770

3 339

30 832

23 596

21 033

18 411

16 800

17 823

11,45% 17,09% 22,68% 18,14% 16,58% 7,78%

11,50%
-0,05%

17,26%
-0,17%

25,41%
-2,73%

Y1999

Mthode 2
Rentabilit avant impts et except.
Impact des except. sur la rentabilit
Rentabilit avant impts et aprs
exceptionnels
Moyenne 12,55%
Ecart-type 6,84%
Coef. de corrl. avec Rent. Avt Exc.

17,52%
-0,95%

6,18%
1,59%

11,45% 17,09% 22,68% 18,14% 16,58% 7,78%

Y2000
Mthode 1
WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes
Capitaux investis par les bailleurs de
fonds
Rentabilit avant impts et aprs
exceptionnels

18,61%
-0,48%

Y1998

Y1997

Y1996

2 091

1 459

2 014

1 029

-418

14 049

13 946

13 924

14 493

16 086

14,88% 10,46% 14,46% 7,10%

17,20%
-2,31%

15,41%
-4,95%

16,31%
-1,85%

14,88% 10,46% 14,46% 7,10%

-2,60%

5,36%
1,75%

-2,64%
0,04%
-2,60%

97,29%

e. Synthse
La rentabilit comptable des capitaux investis par les bailleurs de fonds slve
en 2006 environ 11,5%. Cette performance est proche de la moyenne de la
priode considre. Elle est surtout le fruit de la contribution importante de la
participation dtenue chez NISSAN. Pour le reste, elle a t peu affecte par
des lments exceptionnels et leffet du levier des autres actifs et passifs a t
peu prs constant sur la priode. On peut donc considrer que seules les
variations de la marge dexploitation, les variations de la marge sur activits
financires et lapport de NISSAN expliquent les fluctuations de la rentabilit sur
capitaux investis.

- 71 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

4. Rentabilit comptable des capitaux propres et leviers financiers


La dernire partie de lanalyse de la performance consiste mettre en
vidence le partage de la rentabilit des capitaux investis entre les diffrents
apporteurs de capitaux externes. Dans un premier temps, est mise en
vidence la rmunration des dettes et la rentabilit avant impts des capitaux
propres et assimils. Ensuite, est estime la pression fiscale. Enfin, sont
dtailles les performances aprs impts des actions de prfrence, des
intrts minoritaires et des capitaux propres ordinaires.
a. Cot apparent des dettes
Le cot apparent des dettes est gal au ratio des intrts verss sur
le montant comptable des dettes financires.
Dans le cas de RENAULT, le cot apparent nest que de 2,98 %.
Plusieurs raisons peuvent tre invoques pour expliquer ce rsultat.
Il y a dabord le niveau bas des taux dintrt mais ceci nest pas
suffisant. Il est possible aussi que les dettes ne soient mobilises par
lentreprise que sur quelques mois dans lanne, du fait dune forte
saisonnalit des besoins de trsorerie. Il est probable que le
changement de nature des dettes du long vers le court terme ait eu
un effet favorable.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.InterestCapitalized
WS.InterestExpenseOnDebt

0000 0 0
333 248 518 316 328 366

Dettes financires

11 171

7 661

7 568

6 613

Cot apparent

2,98% 3,24% 6,84% 4,78% 4,94% 4,70%

6 646

7 784

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


WS.InterestCapitalized
WS.InterestExpenseOnDebt
Dettes financires
Cot apparent

00000
368 298 315 405 443
5 234

5 424

6 550

8 426

9 081

7,03% 5,50% 4,81% 4,81% 4,87%

b. Rentabilit des capitaux propres et assimils avant lments


exceptionnels et impts
Lutilisation de lendettement affecte la rentabilit des fonds propres.
Son effet est double. Dune part, travers les charges financires,
elle rduit le rsultat qui reste la disposition des apporteurs de
capitaux propres. Dautre part, en procurant un financement partiel
des actifs, elle rduit le besoin en capitaux propres. Comme la

- 72 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

rentabilit des capitaux propres est estime travers un ratio o se


trouve au numrateur un rsultat et au dnominateur une masse de
capitaux, lutilisation de la dette affecte doublement ce ratio. Elle
diminue le numrateur mais aussi le dnominateur. Son effet net
nest donc pas vident de prime abord.
Pour lexpliciter, nous allons avoir recours la notion deffet de levier.
Supposons quune entreprise dgage un rsultat de 80 pour
rmunrer des capitaux investis de 1.000 (8%). Lentreprise utilise
un montant de dettes financires gal 600. Les charges dintrt
sont de 18 (3%). Il reste donc pour rmunrer les capitaux propres
(400) un rsultat aprs charges financires de 80 18 = 62. Le taux
de rentabilit pour les capitaux propres est de 15,5% (62/400). Nous
pouvons aussi dcomposer ce taux de 15,5% de la manire
suivante :
62 80 18
155,%
400
400

813

600
%%
400


88315
%%%,

80 1000
1000 400
600
400

18 600
600 400

Cette dcomposition permet de mettre en vidence que la rentabilit


sur les capitaux propres est gale la rentabilit des capitaux
investis augmente de leffet de levier, ce dernier gal la diffrence
entre la rentabilit des capitaux investis et le cot apparent de la
dette multiplie par le levier de la dette (ou diminue si leffet de levier
est ngatif).
Pour mettre en vidence leffet net des dettes financires sur la
rentabilit des fonds propres, nous utiliserons systmatiquement la
formule de leffet levier comme il suit :
RCP
RCI

RCI

CAD.LCD

RCP : Rentabilit comptable des capitaux propres


RCI : Rentabilit comptable des capitaux investis
CAD : cot apparent des dettes financires
LCD

DettesFinancires
: Levier comptable des dettes financires
CapitauxPropres
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001

Levier des dettes


Rentabilit des capitaux investis par
les bailleurs de fonds
Ecart de rentabilit
Effet de levier
Rentabilit des capitaux propres

0,57 0,48 0,56 0,56 0,65 0,78


11,50% 17,26% 25,41% 18,61% 17,52% 6,18%
8,52%
14,02%
18,56%
13,84%
4,84% 6,74% 10,43% 7,76% 8,24% 1,15%
16,34%
24,00%
35,84%
26,37%

- 73 -

12,59%

1,48%

25,76%

7,33%

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Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Levier des dettes
Rentabilit des capitaux investis par
les bailleurs de fonds
Ecart de rentabilit
Effet de levier
Rentabilit des capitaux propres
Moyenne
Ecart-type

0,59 0,64 0,89 1,39 1,30


17,20% 15,41% 16,31% 5,36% -2,64%
10,17%
9,91%
11,50%
0,55%
6,04%
6,30%
10,21%
0,76%
23,23% 21,71% 26,52% 6,12% -12,37%

-7,51%
-9,74%

18,26%
13,33%

Dans le cas de RENAULT, la dette, vu son cot apparent faible, est


la source dun effet de levier positif (sauf en 1996) et agit
favorablement sur la rentabilit des capitaux propres.
c. Rentabilit des capitaux propres et assimils aprs lments
exceptionnels et avant impts
La mme analyse peut tre ralise en tenant compta dans la
rentabilit des capitaux investis par les bailleurs de fonds des
lments exceptionnels. Comme ces derniers sont chez RENAULT
dune importance limite, les conclusions sont identiques aux
prcdentes.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Levier des dettes
0,57 0,48 0,56 0,56 0,65 0,78
Rentabilit des capitaux investis par
11,45% 17,09% 22,68% 18,14% 16,58% 7,78%
les bailleurs de fonds
Ecart de rentabilit
8,47%
13,85%
15,83%
13,36%
11,64%
Effet de levier
4,81% 6,66% 8,90% 7,49% 7,62% 2,38%
Rentabilit des capitaux propres 16,27% 23,75% 31,58% 25,62% 24,20% 10,16%

3,07%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Levier des dettes
Rentabilit des capitaux investis par
les bailleurs de fonds
Ecart de rentabilit
Effet de levier
Rentabilit des capitaux propres
Moyenne
Ecart-type

0,59 0,64 0,89 1,39 1,30


14,88% 10,46% 14,46% 7,10% -2,60%
7,85%
4,66%
19,55%

4,96%
3,16%
13,62%

9,65%
8,57%
23,04%

2,30%
3,19%
10,29%

-7,47%
-9,69%
-12,29%

16,89%
11,78%

d. Impacts des prlvements fiscaux


Si on se place du point de vue des apporteurs de capitaux propres,
lintgralit des bnfices ne leur revient pas. En effet, lentreprise
doit acquitter, l o elle dgage des profits, des impts. Nous avons
donc la relation suivante :

- 74 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Version juin 2008

Professeur Michel LEVASSEUR

Impts
RsultataprsImptsRsultatavantImpts

CapitauxPropres
CapitauxPropres
Impts
RsultatavantImpts
CapitauxPropres CapitauxPropres
Nous mesurerons limpact de la fiscalit travers le ratio Impts sur
Capitaux Propres que nous retrancherons de la rentabilit avant
impts.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.IncomeTaxes

255 331 634 510 447 67

Poids de la fiscalit / cap. Propres


avant exceptionnels
Rentabilit aprs impts
aprs exceptionnels
Rentabilit aprs impts

1,30%

2,08%

4,71%

4,32%

4,40%

0,67%

15,05% 21,93% 31,13% 22,05% 21,36% 6,66%


14,97% 21,67% 26,87% 21,30% 19,80% 9,49%
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996

WS.IncomeTaxes

649 620 362 -205 -58

Poids de la fiscalit / cap. Propres


avant exceptionnels
Rentabilit aprs impts
aprs exceptionnels
Rentabilit aprs impts

7,36%

7,28%

4,91%

-3,37%

-0,82%

15,87%

14,44%

21,61%

9,50%

-11,55%

12,18%

6,34%

18,13%

13,67%

-11,46%

Dans le cas de RENAULT, le poids des fiscalits (franaise mais


aussi trangres puisque RENAULT opre dans de nombreux pays)
apparat trs limit. En 2006, il reprsente 1,30% des capitaux
propres pour une rentabilit avant impts de 16,34%, soit environ 8 %
(1,30/16,34).
e. Impacts des actions de prfrence
Les capitaux propres et assimils sont composs des actions de
prfrence, des intrts minoritaires et des capitaux propres
ordinaires (les deux derniers formant les capitaux propres du groupe).
La rmunration des actions de prfrence se fait sous la forme de
dividendes prioritaires. Nous pouvons comme dans le cas de la dette
financire calculer pour ce genre de financement un cot apparent
travers le ratio Preferred Dividends / Preferred Stock.
Comme pour les dettes financires, nous pouvons faire usage de la
notion deffet de levier pour voir comment ce financement affecte la
rentabilit des capitaux propres du groupe. Nous utiliserons la
dcomposition suivante :
- 75 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

RCG
RCP

RCP

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

CAP.LAP

RCG : Rentabilit comptable des capitaux propres du groupe


RCP : Rentabilit comptable des capitaux propres et assimils
CAP : cot apparent des actions de prfrence
LAP

ActionsdePrf
rence
: Levier comptable des actions de prfrence
CapitauxPropresGroupe

Comme RENAULT nutilise pas ce financement, leffet du levier des


actions de prfrence est nul.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.PreferredDividends 0 0 0 0 0 0
WS.PreferredStock
cot apparent

000000
0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%

Levier des actions de prfrence


avant exceptionnels
Effet de levier des A P
Rentabilit des capitaux groupe
aprs exceptionnels
Effet de levier des A P
Rentabilit des capitaux groupe

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00%
15,05%

0,00%
21,93%

0,00%
31,13%

0,00%
22,05%

0,00%
21,36%

0,00%
6,66%

0,00%
14,97%

0,00%
21,67%

0,00%
26,87%

0,00%
21,30%

0,00%
19,80%

0,00%
9,49%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


WS.PreferredDividends 0 0 0 0 0
WS.PreferredStock
cot apparent

00000
0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%

Levier des actions de prfrence


avant exceptionnels
Effet de levier des A P
Rentabilit des capitaux groupe
aprs exceptionnels
Effet de levier des A P
Rentabilit des capitaux groupe

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00%
15,87%

0,00%
14,44%

0,00%
21,61%

0,00%
9,50%

0,00%
-11,55%

0,00%
12,18%

0,00%
6,34%

0,00%
18,13%

0,00%
13,67%

0,00%
-11,46%

f. Impacts des intrts minoritaires


A travers leurs participations dans le capital des filiales, les intrts
minoritaires apportent des capitaux propres au groupe et permettent
dutiliser moins de capitaux propres ordinaires. Ce financement est
lui aussi la base dun effet de levier spcifique.
Pour le mettre en vidence, nous utiliserons les notions de cot
apparent pour ces capitaux et de levier des capitaux minoritaires. Le
cot apparent est ici estim travers le ratio Rsultat-Part des
Minoritaires / Intrts Minoritaires.
La dcomposition suggre est :

- 76 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

ROE
RCG

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

RCGCAM.LIM

ROE : Rentabilit comptable des capitaux propres ordinaires


RCG : Rentabilit comptable des capitaux propres du groupe
CAM : cot apparent des intrts minoritaires
LIM

IntrtsMinorit
aires
: Levier comptable des intrts minoritaires
CapitauxPropresOrdinaires

Dans le cas de RENAULT, nous pouvons constater que les intrts


minoritaires jouent un rle trs rduit et naffectent pratiquement pas
le ROE de lentreprise.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.MinorityInterestIncomeStmt 74 86 67 33 54
WS.MinorityInterestBalSht 463 384 395 377 385 639
Rentabilit apparente

-98

15,98% 22,40% 16,96% 8,75% 14,03% -15,34%

Levier des capitaux minoritaires 0,024 0,025 0,030 0,033 0,039 0,068
avant exceptionnels
Effet de levier des C M
-0,02%
-0,01%
0,43%
0,44%
0,29%
ROE
15,02% 21,91% 31,56% 22,48% 21,65% 8,16%
aprs exceptionnels
Effet de levier des C M
-0,02%
-0,02%
0,30%
0,41%
0,23%
ROE
14,94% 21,65% 27,17% 21,71% 20,02% 11,18%

1,50%
1,69%

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


WS.MinorityInterestIncomeStmt -6
WS.MinorityInterestBalSht 630 662 679 309 328
Rentabilit apparente

-12

-3

-0,95% 0,83% -1,73% 0,54% -0,84%

Levier des capitaux minoritaires


avant exceptionnels
Effet de levier des C M
ROE
aprs exceptionnels
Effet de levier des C M
ROE

0,077

0,084

0,101

0,054

0,049

1,30%
17,17%

1,15%
15,58%

2,37%
23,98%

0,48%
9,98%

-0,53%
-12,08%

1,01%
13,20%

0,46%
6,80%

2,01%
20,14%

0,70%
14,37%

-0,52%
-11,99%

g. Synthse
Dabord dun point de vue technique, il est facile de constater que la
dcomposition de la performance du point de vue des actionnaires
que nous avons dtaille prcdemment, est complte. Nous avons
obtenu le mme rsultat que celui procur par un calcul direct et
simple : Rsultat Net / Capitaux Propres Ordinaires.
Ensuite, nous pouvons constater que si la performance de RENAULT
mesure travers son ROE, est particulirement flatteuse entre 2002
et 2006, elle nen demeure pas moins trs alatoire. Elle est
tributaire dun effet de levier d la dette. Une baisse des
performances de RENAULT (chute de la marge dexploitation) et
- 77 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

surtout une moins bonne contribution de NISSAN la rentabilit du


constructeur franais pourraient laisser la place comme en 1996 un
effet de massue et un ROE fortement ngatif.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.NetIncome
WS.TotalCommonEquity
ROE

2 869
19 198

3 367
15 551

3 551
13 070

2 480
11 421

1 956
9 769

1 051
9 400

14,94% 21,65% 27,17% 21,71% 20,02% 11,18%


Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996

WS.NetIncome
WS.TotalCommonEquity
ROE

1 080
8 185

534
7 861

1 349
6 695

827
5 758

13,20% 6,80% 20,14% 14,37%

-800
6 677
-11,99%

Le graphe ci-dessous permet de constater que leffet de levier accrot


le ROE dans les annes favorables mais joue leffet de massue en
priode de mauvaise conjoncture (1996).
Impact du levier financier
30,00%
25,00%
20,00%
Rentabilit

15,00%
10,00%
5,00%
0,00%
-5,00% Y2006Y2005Y2004Y2003Y2002Y2001Y2000Y1999Y1998Y1997Y1996

-10,00%
-15,00%
ROE

- 78 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

Chapitre 4 : Analyse de lquilibre financier

Lanalyse financire a connu une premire phase de dveloppement la suite


de la grande crise des annes 30 aux USA. Les nombreuses faillites se
rvlrent coteuses pour les banques qui manifestrent le souci de mieux se
prmunir contre les risques de dfaillance. Ltude de la solvabilit dune
entreprise partir de ses tats financiers a commenc tre systmatise et
les premiers outils de lanalyse crdit ont t dvelopps. En France, cest
surtout partir des annes 60 que se dveloppe une cole originale de
lanalyse financire. Les banques sont de plus en plus conduites lpoque
fournir aux entreprises les crdits ncessaires au financement de la croissance.
Les ingnieurs financiers des banques franaises (en particulier, ceux de la
BNP) vont dvelopper une mthode danalyse des bilans autour de trois
concepts cls : le fonds de roulement, le besoin en fonds de roulement et la
trsorerie. Tout au long de ce chapitre, nous allons viser 2 objectifs : laborer
un tat simplifi qui fournit au lecteur une estimation de ces 3 grandes masses
financires et de lvolution de lquilibre financier, prsenter les outils utiles au
diagnostic des risques de crdit et de la solvabilit.

1. Analyse de lquilibre financier


Lanalyse de lquilibre financier travers le triptyque
: Fond de
Roulement ou FDR, Besoins en Fonds de Roulement ou BFR et
Trsorerie ou TRE, trouve son origine dans lanalyse crdit
dveloppe par les banques. En effet, le rle dune banque est soit
de fournir des crdits une entreprise quand elle manque de
liquidits, soit de lui proposer des placements lorsquelle a des
excdents. Nous pouvons dire que les dettes court terme
financires, les placements court terme et lencaisse reprsentent
la place de la banque au sein de lentreprise. Pour synthtiser
cette information, les ingnieurs financiers ont propos le concept de
trsorerie, diffrence entre les placements de trsorerie et lencaisse
dune part, les crdits court terme dautre part. Pour expliquer
limportance et lvolution de cette trsorerie, ils ont reclass les
diffrents lments du bilan selon leur lien avec le cycle dexploitation
de lentreprise. Tous les actifs et passifs lis aux oprations
courantes dachat, de stockage, de production et de vente ont t
regroups au sein dune catgorie les besoins en fonds de roulement.
Enfin, tous les passifs et actifs qui ont la caractristique dtre stables
dans lentreprise, comme les immobilisations ou les fonds propres ou
encore les dettes long terme forment la catgorie du fonds de
roulement.

- 79 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

a. Etude du Fonds de Roulement


Nous allons dtailler dans un premier temps chacune des catgories
dactifs et de passifs constituant le Fonds de Roulement. Nous
proposerons ensuite un cadre danalyse de lvolution du FDR.
i. Mesure
Le Fonds de Roulement est avant tout une mesure de
ressources stables au sein de lentreprise. Parmi toutes les
ressources stables, on compte dabord les capitaux propres,
puis les dettes long et moyen terme. Aucune de ces
ressources na pour vocation tre rembourse court
terme. Lentreprise devrait en disposer au moins pour plus
danne. On les dsigne encore sous le terme de capitaux
permanents. Ces capitaux peu exigibles vont constituer une
solide base financire. Lentreprise doit engager sur la dure
une partie de ces capitaux. En dtenant des immobilisations,
elle en fait un usage long terme. Le fonds de Roulement
est la diffrence entre ces capitaux stables et ces emplois de
long terme. Cest ce qui reste des capitaux permanents, une
fois les immobilisations finances.
1. Capitaux permanents
Les bilans nous permettent didentifier trois catgories de
capitaux permanents : les capitaux propres ou quivalents,
les dettes long et moyen terme et enfin des capitaux que
nous rapprocherons des capitaux propres car ils
reprsentent souvent une part de lautofinancement
dgag par lentreprise, non enregistre parmi les profits
mais toujours prsente dans lentreprise, pour lessentiel
des provisions pour risques et charges.
Dans le cas de RENAULT, nous avons les lments
suivants :
WS.TotalCommonEquity
WS.MinorityInterestBalSht
WS.PreferredStock

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


20 718
19 198
15 551
13 070
483
463
384
395
0000 0 0

11 421
377

9 769
385

Capitaux propres et quivalents

21 201

13 465

11 798

10 154

WS.TotalCommonEquity
WS.MinorityInterestBalSht

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


9 400
8 185
7 861
6 695
639
630
662
679

5 758
309

6 677
328

6 067

7 005

WS.PreferredStock
Capitaux propres et quivalents

19 661

15 935

0000 0 0
10 039

8 815

- 80 -

8 522

7 374

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

WS.NonEquityReserves
WS.ProvisionForRisksAndCharges
WS.UnappropriatedReserves 0 0 0 0 0 0
WS.DeferredIncome
WS.DeferredTaxesBalSht
WS.OtherLiabilities
Autres capitaux stables

WS.NonEquityReserves
WS.ProvisionForRisksAndCharges
WS.UnappropriatedReserves 0 0 0 0 0 0
WS.DeferredIncome
WS.DeferredTaxesBalSht
WS.OtherLiabilities

Professeur Michel LEVASSEUR

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


0000 0 0
1 632
1 754
2 197
2 216

Version juin 2008

2 145

2 755

0
13
428

0
-78
516

680
-231
0

685
-443
0

718
-648
0

837
-973
0

2 073

2 192

2 646

2 458

2 215

2 619

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


0000 0 0
3 830
3 897
3 159
2 958

2 506

2 107

571
-1 059

483
-735

623
-401

463
-227

2 671

2 707

2 727

2 342

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


WS.LTDebtExclCapitalizedLeases
5 430
5 901
16 115
15 158
WS.DebtCapitalizedLeaseObligations 0 0 0 0 0 0

11 557

8 621

Dettes long et moyen terme

15 158

11 557

8 621

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.LTDebtExclCapitalizedLeases
8 655
6 930
5 083
4 689
WS.DebtCapitalizedLeaseObligations 0 0 0 0 0 0

3 950

3 985

Dettes long et moyen terme

3 950

3 985

Autres capitaux stables

573
474
-1 125
-1 482
0000 0 0
3 278

5 430

8 655

2 889

5 901

6 930

16 115

5 083

4 689

Au total, les capitaux permanents de RENAULT se sont


levs prs de 29 milliards deuros fin 2006 et ont doubl
sur la dcennie mais ils ont fortement chut en 2005 du fait
des remboursements des dettes long et moyen terme.
Capitaux propres et quivalents
Autres capitaux stables
Dettes long et moyen terme

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


21 201
19 661
15 935
13 465
2 073
2 192
2 646
2 458
5 430
5 901
16 115
15 158

11 798
2 215
11 557

10 154
2 619
8 621

Capitaux permanents

28 704

31 081

25 570

21 394

Capitaux propres et quivalents


Autres capitaux stables
Dettes long et moyen terme

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


10 039
8 815
8 522
7 374
3 278
2 889
2 671
2 707
8 655
6 930
5 083
4 689

6 067
2 727
3 950

7 005
2 342
3 985

Capitaux permanents

21 972

12 744

13 332

27 754

18 634

34 696

16 276

14 770

2. Immobilisations totales

On regroupe ici lensemble des immobilisations, quelle que


soit leur nature : immobilisations corporelles ou corporelles,

- 81 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

titres de participation ou immobilisations financires. Dans


tous les cas, elles figurent pour leur valeur nette comptable.
Dans le cas de RENAULT, on peut observer une
augmentation trs leve de ces lments depuis 1995, en
particulier au niveau des crdits accords (triplement sur la
priode) et bien videmment de la participation chez
NISSAN.
WS.TotalPropPlantEquipNet
WS.TotalOtherAssets
WS.LTReceivables
WS.OtherInvestments
WS.InvestmentInUnconsolSubsidiaries

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


13 166
12 691
10 595
10 392
3 798
2 972
2 016
1 449
9 431
9 798
10 692
9 874
563 935 372 216 231 384
12 943
12 452
10 223
9 113

Immobilisations totales

39 901

WS.TotalPropPlantEquipNet
WS.TotalOtherAssets
WS.LTReceivables
WS.OtherInvestments
WS.InvestmentInUnconsolSubsidiaries

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


11 001
9 843
9 050
9 235
350 211 109 122 84 85
7 690
7 746
5 075
4 419
388 520 537 562 609 671
6 262
4 905
284
292

Immobilisations totales

25 691

38 848

23 225

33 898

15 055

31 044

14 630

10 262
948
8 417

10 222
324
7 765

8 153

7 208

28 011

25 903

8 675

8 320

4 024

3 633

557

570

13 949

13 279

3. Le Fonds de Roulement

Le Fonds de Roulement sobtient par diffrence entre les


capitaux permanents et les immobilisations totales. Dans le
cas de RENAULT, il est frappant de constater sa faiblesse. Il
est le plus souvent ngatif, cest--dire que lentreprise ne
dispose pas de suffisamment de ressources stables pour
financer les emplois longs. Quand il est positif, son montant
reste faible par rapport aux masses engages. Enfin, il sest
fortement dgrad en 2005 avec la baisse des capitaux
permanents. Du point de vue de lquilibre financier, il ne
sagit certainement pas dun bon point.
Capitaux permanents
Immobilisations totales

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


28 704
27 754
34 696
31 081
39 901
38 848
33 898
31 044

25 570
28 011

21 394
25 903

37

-2 441

-4 509

Capitaux permanents
Immobilisations totales

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


21 972
18 634
16 276
14 770
25 691
23 225
15 055
14 630

12 744
13 949

13 332
13 279

FDR

-3 719

-1 206

53

FDR

-11 197

-11 094

-4 591

- 82 -

798

1 222

140

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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ii. Evolution
Il est intressant de mettre en vidence les variations du
Fonds de Roulement et disoler les annes particulirement
difficiles. Pour faciliter la lecture des chiffres, il convient de
calculer galement les variations des capitaux propres et
celles des immobilisations. On peut ds lors mieux
comprendre les raisons de ces volutions.
Dans le cas de RENAULT, les annes 1996, 1999, 2001 et
2005 semblent particulirement dfavorables.
Capitaux permanents
Immobilisations totales

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


950
-6 942
3 615
5 511
1 053
4 950
2 854
3 033

4 176
2 108

-578
212

2 478

2 068

-790

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


3 338
2 358
1 506
2 027
2 466
8 170
424
681

-588
670

FDR
Capitaux permanents
Immobilisations totales

-103

FDR

872

-11 892

-5 812

761

1 081

1 346

-1 258

Les raisons en sont cependant diffrentes. En 1996, la


diminution des capitaux permanents est la consquence des
pertes enregistres et du maintien de la distribution de
dividendes (voir au chapitre 2 le clean surplus ). En 1999,
cest la prise de participation dans NISSAN qui fait bondir le
poste Immobilisations. Cette acquisition de lordre de 5
milliards deuros na t finance qu hauteur de moiti par
des ressources stables et encore de lendettement. Nous
savons que 2001 est une anne particulire marque par la
cession des activits poids lourds et quil est dlicat de
commenter les variations, le primtre de lentreprise ayant
volu. Tout juste, pouvons-nous noter la baisse
consquente des autres capitaux stables et plus
particulirement des provisions pour pertes et charges.
Enfin, la baisse de 2005 du FDR est comme nous lavons
dj mentionn la consquence directe du dsendettement
long et moyen terme de RENAULT.
iii. Synthse
Du point de vue du Fonds de Roulement, la situation
financire de RENAULT semble manquer de solidit. A
plusieurs reprises, ce dernier sest fortement dgrad.
Lentreprise ne dispose pas dune base solide en fonds
propres qui lui permette de faire face aux exigences de la
croissance externe, aux alas de la conjoncture ou aux
exigences de dsendettement. On peut relever que la

- 83 -

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privatisation ne lui a permis daugmenter ses fonds propres


et dacqurir de ce point de vue une aisance plus grande.
b. Etude des Besoins en Fonds de Roulement
Le cycle dexploitation dune entreprise est reprsent par la
squence suivante :

2
1

Stockage
Production
si activit industrielle

Achats

Stockage

3
Ventes

Les dcaissements suivent ncessairement les achats et se


produisent au terme du crdit accord par les fournisseurs. Les

Stockage

Dcaissements
envers les
Fournisseurs

Production
si activit industrielle

Achats

Stockage

Encaissements
de la part des
Clients

3
Ventes

encaissements clients succdent aux ventes un rythme qui dpend


des crdits accords. Ce qui est important de constater, cest que
pour la plupart des entreprises (surtout industrielles), les
dcaissements lis lexploitation prcdent les encaissements. De
l, apparat un besoin de financement. Comme le cycle achats

- 84 -

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stockage production- stockage ventes se reproduit de manire


permanente, le besoin de financement se renouvelle lui aussi de
manire permanente.
Sa traduction au plan comptable apparat au bilan travers les
comptes de stocks, de crances clients, de charges constates
davance, de dettes fournisseurs et de charges payer.
i. Mesure
On distingue les actifs dexploitation et les passifs
dexploitation. Nous verrons par ailleurs 2 mesures du
Besoin en Fonds de Roulement (BFR) : le BFR limit aux 3
rubriques Stocks, Clients et Fournisseurs et le BFR total
comprenant lensemble des postes pouvant tre considrs
comme des charges, soit payes davance, soit payer.
1. Les actifs dexploitation
Les actifs dexploitation comprennent tous les actifs courants
qui ne sont pas des placements de trsorerie ou de
lencaisse. Ils ont tous la caractristique dtre directement
relis au cycle dexploitation. Les stocks sont constitus de
marchandises ou de matires achetes avant dtre utilises,
de produits en attente dtre vendus. Les comptes clients
correspondent des ventes en attente dtre encaisses.
Les charges payes davance correspondent des charges
dexploitation dont le rglement prcde la consommation
effective.
Dans le cas de RENAULT, lvolution des actifs dexploitation
a t la suivante :
WS.TotalInventories
WS.TotalReceivables
WS.OtherCurrentAssets
WS.PrepaidExpenseInclTaxes 148

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


5 314
5 862
5 142
4 872
14 658
14 991
13 417
13 468
0000 0 0
120

4 832
13 115

422

449

422

394

18 981

Total des actifs de BFR

20 120

18 789

18 302

18 341

WS.TotalInventories
WS.TotalReceivables

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


5 996
4 870
4 022
3 713
13 763
12 497
10 040
8 702

3 303
8 309

3 069
8 484

WS.OtherCurrentAssets
WS.PrepaidExpenseInclTaxes
Total des actifs de BFR

20 973

4 780
13 100

0000 0 0
559
400
20 318

17 767

- 85 -

430

1 408

458

428

14 492

13 822

12 069

11 981

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2. Les passifs dexploitation


Les passifs dexploitation comprennent tous les passifs
court terme qui ne sont pas des dettes de trsorerie (crdits
bancaires ou billets de trsorerie). Ils ont tous la
caractristique dtre directement relis au cycle
dexploitation. Les comptes fournisseurs correspondent aux
achats non encore rgls. Les charges payer sont
constitues des charges dexploitation dont le rglement na
pas encore t effectu. En pratique, elles ne font pas
toujours faciles identifier. En effet, on trouve parmi les
dettes court terme des charges payer, des dettes
bancaires mais aussi un certain nombre de paiements en
attente quil est difficile de considrer comme rellement lis
au cycle dexploitation mais qui constituent bien des
dcalages de trsorerie. Cest le cas par exemple des
sommes dues pour limpt sur les socits ou encore des
fournisseurs dimmobilisations. Cest pourquoi, la
dlimitation des passifs dexploitation reste dlicate.
Dans le cas de RENAULT, lvolution des passifs
dexploitation a t la suivante :
WS.AccountsPayable
WS.AccruedPayroll
WS.OtherCurrentLiabilities
WS.IncomeTaxesPayable
WS.DividendsPayable
WS.ESOPGuarantees

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


7 384
7 788
7 234
7 197
0000 0 0
6 896
6 940
617
646
0000 0 0
0000 0 0

7 246

5 653
1 046

5 240
900

5 157
855

3 803
866

13 933

Total des passifs de BFR

14 897

13 337

12 945

11 915

WS.AccountsPayable

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


7 853
7 402
6 307
5 473

4 555

4 447

WS.AccruedPayroll
WS.OtherCurrentLiabilities
WS.IncomeTaxesPayable
WS.DividendsPayable
WS.ESOPGuarantees
Total des passifs de BFR

15 374

6 933

0000 0 0
4 791
4 480
796
786
0000 0 0
0000 0 0
13 440

12 669

2 509
1 231

2 227
912

2 216
478

2 137
473

10 047

8 612

7 250

7 057

3. Le BFR limit
Parce que dune part, la dlimitation des charges payer et
des charges payes davance nest pas facile raliser et
que dautre part en pratique les composantes les plus
importantes du BFR sont les stocks, les clients et les
fournisseurs, nous proposons de calculer en premier lieu le
BFR limit pour lequel il ny a aucun doute concernant les
liens avec le cycle dexploitation.
- 86 -

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Version juin 2008

Dans le cas de RENAULT, nous disposons des estimations


suivantes :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
5 314
5 862
5 142
4 872
14 658
14 991
13 417
13 468

WS.TotalInventories
WS.TotalReceivables
WS.AccountsPayable

4 780
13 100

4 832
13 115

7 384

7 788

7 234

7 197

6 933

7 246

BFR limit

12 588

13 065

11 325

11 143

10 947

10 701

WS.TotalInventories
WS.TotalReceivables

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


5 996
4 870
4 022
3 713
13 763
12 497
10 040
8 702

3 303
8 309

3 069
8 484

WS.AccountsPayable
BFR limit

7 853

7 402

6 307

5 473

4 555

4 447

11 906

9 965

7 756

6 941

7 056

7 106

4. Le BFR total
Le BFR total sobtient en faisant la diffrence entre les actifs
dexploitation et les passifs dexploitation. Lvaluation du
BFR total pour RENAULT est donne dans le tableau
suivant :
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
20 120
20 973
18 981
18 789
14 897
15 374
13 933
13 337

Total des actifs de BFR


Total des passifs de BFR
BFR Total

5 223

5 599

5 048

5 452

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


20 318
17 767
14 492
13 822
13 440
12 669
10 047
8 612

Total des actifs de BFR


Total des passifs de BFR
BFR Total

6 878

5 099

4 446

5 210

18 302
12 945

18 341
11 915

5 357

6 426

12 069
7 250

11 981
7 057

4 820

4 924

ii. Evolution
Il est important de mettre en vidence lvolution du BFR et
de la comparer celle des ventes. Dans le cas de
RENAULT, les deux mesures du BFR donnent des taux de
croissance gomtrique diffrents de celui des ventes entre
1995 et 2006. Pour le BFR limit, on obtient un taux de
5,34% comparer au taux de croissance des ventes de
3,63%. Le phnomne est oppos si on se rfre au BFR
total (0,54 %). Ceci ne traduit pas une amlioration de la
gestion du cycle dexploitation chez RENAULT.
Le deuxime aspect prendre en compte dans lvolution du
BFR est la volatilit de ce dernier. Loutil utilis ici est lcart-

- 87 -

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type du taux de variation annuelle norme par les ventes.


Dans le cas de RENAULT, il est frappant de constater que
quelle que soit la mesure (BFR limit ou BFR total), cette
volatilit est leve, de 2 3%. Cest un lment
dincertitude important concernant lvolution de la trsorerie.
Variation BFR limit

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


-477
1 740
182
196
246
en % -1,15% 4,21% 0,44% 0,47% 0,60% -2,91%
Ecart-type 2,59%
Moyenne 1,21%

Variation BFR total


en %
Corrl. % var. BFR limit / % BFR total
Variation BFR limit
Variation BFR total

-376
551
-404
-0,91% 1,33% -0,98% 0,23% -2,59%
Moyenne 0,07%

95

-1 069

-1 205

-452
-1,09%

Ecart-type 1,92%

0,642

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


941
2 209
815
-114
en % 4,70% 5,34% 1,97%
-0,28%
1 779
653
-765
en % 4,30% 1,58% -1,85% 0,94% -0,25%

390

-50
-0,12%
-104

On peut sinterroger sur le fait quune mesure du BFR est


susceptible dapporter plus dinformation quune autre. Pour
ce faire, nous proposons de calculer le coefficient de
corrlation entre les variations du BFR limit et celles du
BFR total. Dans le cas de RENAULT, la corrlation est
moyenne : 0,642 ce qui indique que le BFR limit ne prend
en compte quune partie des variations que subit la
trsorerie.
La dernire interrogation quil convient de se poser
concernant lvolution des BFR est de savoir si la cause
essentielle dvolution est la variation des ventes ou si les
modifications dans les dlais ont plus dimportance. Pour
obtenir une rponse, nous proposons de calculer le
coefficient de corrlation entre les taux de variation des BFR
et les taux de variation des ventes. Dans le cas de
RENAULT, pour les 2 mesures, les coefficients sont faibles
voire trs faibles : 0,300 (BFR limit) et 0,095 (BFR total).
Les variations du BFR ont donc dans le cas de RENAULT
peu de chose voir avec la croissance de lactivit.
iii. Synthse
RENAULT a sans aucun doute amlior la gestion de son cycle dexploitation et
les besoins de financement ont t trs fortement contenus. Ceci a d jouer un
rle positif sur lvolution de la trsorerie. Cependant, autour de cette tendance
gnrale, les variations de BFR ont pu, anne aprs anne, connatre de fortes
amplitudes qui ne sont en rien expliques par les fluctuations des ventes. Le
phnomne ne se limite lapparition de dcalages autour des comptes de

- 88 -

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charges payes davance ou de charges payer, ce qui serait peut-tre la


consquence de manipulations comptables. On trouve une variabilit identique
au niveau des comptes fondamentaux de stocks, clients et fournisseurs.
c. Etude de la Trsorerie
Le concept de trsorerie recouvre en analyse financire deux
lments : la trsorerie active et la trsorerie passive. La premire
comprend lensemble des placements financiers court terme et
lencaisse. La seconde est compose des dettes bancaires court
terme et dautres dettes financires court terme, comme les billets
de trsorerie par exemple. La trsorerie est gale la diffrence
entre la trsorerie active et la trsorerie passive.
Gnralement, lune des composantes est prdominante. Par
exemple, si lentreprise a recours abondamment aux emprunts
court terme, il y a peu de chance quelle maintienne simultanment
des placements importants court terme. En effet, leur taux de
rentabilit ne peut qutre infrieur au cot des dettes (sinon, il y
aurait place pour des arbitrages rentables au dtriment des banques,
ce qui est peu probable !). De mme, si lentreprise dispose de
liquidits abondantes et dtient des valeurs de trsorerie, elle na
aucun intrt contracter des emprunts court terme.
i. Mesure
Il existe deux modes de calcul de la trsorerie. Le premier
permet de dcrire son origine. Le second fournit un
clairage sur sa composition.
La trsorerie est dabord la diffrence entre le fonds de
roulement et le besoin en fonds de roulement. Si elle est
positive, elle correspond lexcs de ressources
permanentes non utilises pour les besoins du cycle
dexploitation. Si elle est ngative, elle indique un besoin de
financement permanent qui doit tre combl laide
demprunts court terme. Comme le besoin est structurel et
la ressource horizon limit, lentreprise est dune part
expose un risque dinsolvabilit, dautre part oblige de
renouveler ces financements priodiquement. En cas de
hausse des taux dintrts, elle nchappera pas alors une
augmentation du cot de son endettement.
Dans le cas de RENAULT, on peut observer que la trsorerie
est ngative sur toute la priode. Le FDR tant lui-mme
souvent ngatif, napporte aucun moyen pour financer le
BFR. La situation stait dtriore jusquen 2001 puis elle
avait connu une embellie relative. Lanne 2005 marque un
retournement et une aggravation de la situation de trsorerie.

- 89 -

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FDR
BFR Total

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


-11 197
-11 094
798
37
5 223
5 599
5 048
5 452

-2 441
5 357

-4 509
6 426

Trsorerie

-16 420

-5 415

-7 798

-10 935

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


-3 719
-4 591
1 222
140
6 878
5 099
4 446
5 210

-1 206
4 820

53
4 924

-6 025

-4 871

FDR
BFR Total
Trsorerie

-10 597

-16 693

-9 689

-4 250

-3 224

-5 070

La trsorerie est ensuite la diffrence entre la trsorerie


active et la trsorerie passive. Dans le cas de RENAULT, on
peut observer que la trsorerie passive est bien videmment
dominante. Cependant, la trsorerie active nest pas
ngligeable. Ceci doit tenir au caractre international du
groupe et ses activits financires. RENAULT ne peut pas
optimiser sa trsorerie au sens o une partie de
lendettement court terme pourrait tre remplace par
lutilisation dexcdents de liquidits prsents au sein du
groupe. Notons enfin le doublement des dettes court terme
aprs une longue priode de stabilit.

WS.CashAndSTInvestments
WS.STDebtAndCurPortLTDebt
Trsorerie

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


8 507
8 281
7 103
6 609
24 927
24 974
11 353
12 024

5 130
12 928

3 935
14 870

-5 415

-7 798

-10 935

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


4 045
3 725
7 323
5 677
14 642
13 414
10 547
10 747

6 543
12 568

7 532
12 403

-6 025

-4 871

-16 420

WS.CashAndSTInvestments
WS.STDebtAndCurPortLTDebt
Trsorerie

-10 597

-16 693

-9 689

-4 250

-3 224

-5 070

ii. Evolution
Lvolution est mise en vidence travers le calcul des
variations annuelles. Dans la mesure o la trsorerie peut
tre positive ou ngative, mieux vaut sabstenir de calculer
des taux de variation. La moyenne simple renseigne sur la
tendance. Lcart-type compar la moyenne donne une
indication sur la volatilit.
Dans le cas de RENAULT, la moyenne est ngative et
traduit la dgradation de la trsorerie sur la priode. Lcarttype est 4 fois plus important que la valeur absolue de la
moyenne et souligne la forte variabilit de la trsorerie
:
amlioration de 3 137 millions deuros en 2002 et baisse de
12 443 en 2005 !

- 90 -

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Version juin 2008

Variation de la trsorerie
Moyenne
Ecart-type

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


273
-12 443
1 165
2 383
-1 050
4 561

Variation de la trsorerie

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


-908
-6 465
1 846
955

3 137

-1 154

iii. Synthse
RENAULT subit du fait de linsuffisance de son FDR une
trsorerie ngative qui sest fortement dgrade en 2005.
De plus, les volutions irrgulires du FDR et du BFR
gnrent une forte volatilit des variations de la trsorerie.
Lentreprise doit disposer en consquence dun accs
important scuris lendettement court terme.

2. Analyse de la solvabilit
Une entreprise ne peut esprer pouvoir sendetter que si elle donne une
ide suffisamment rassurante de sa capacit faire face ses obligations
financires. Lanalyse de cette capacit est gnralement conduite dans deux
directions : ltude de la liquidit et celle de lendettement. Le jugement
dorganismes spcialiss et indpendants, les agences de notation, apporte
une information supplmentaire prcieuse en la matire.

a. Les ratios de liquidit


La liquidit est la capacit de lentreprise transformer rapidement
certains de ses actifs en monnaie pour faire face ses dettes les plus
exigibles. La liquidit est le plus souvent mesure sous la forme de
ratios portant au numrateur le montant des actifs les plus faciles
liquider et au dnominateur les passifs dont le terme est
particulirement rapproch. On distingue habituellement 3 ratios de
liquidit.
i. Liquidit gnrale
Le ratio de liquidit gnrale est gal au rapport des actifs
courants (stocks, clients, placements de trsorerie, encaisse
) et des passifs moins dun an :
Actifs courants
Dettes court terme

- 91 -

-338

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Version juin 2008

Dune certaine manire, le ratio de liquidit gnrale est


redondant avec la mesure du fonds de roulement. Par
galit de lactif et du passif, il est facile de montrer que le
FDR est aussi gal la diffrence entre les actifs courants et
les dettes court terme. Aussi, un ratio de liquidit gnrale
suprieur (infrieur) 1 dsigne une entreprise dont le FDR
est positif (ngatif).
Il est difficile de fixer une norme satisfaisante pour ce ratio.
En effet, le niveau souhaitable du FDR dpend de
limportance du BFR. Il en dcoule que le niveau satisfaisant
de ce ratio dpend de la nature du cycle dexploitation de
lentreprise. Par exemple, un ratio de 1,2 sera trs adapt
pour une entreprise dont le BFR est nul alors quun ratio de
1,5 pourra tre considr comme insuffisant pour une
entreprise dont le cycle dexploitation est particulirement
long.
De manire gnrale, nous recommandons de sabstenir de
comparer ce ratio une norme arbitraire. Seules des
apprciations relatives peuvent tre nonces. En observant
une volution dans le temps, on peut mettre en vidence une
amlioration ou une dtrioration de la liquidit. En
comparant la valeur obtenue pour une entreprise celles de
firmes appartenant au mme secteur, on peut conclure sur
sa force ou sa faiblesse relative.
Dans le cas de RENAULT, on peut observer que le ratio de
liquidit gnrale est le plus souvent infrieur 1. Par
ailleurs, il a connu une forte dtrioration en 2005. Tout ceci
conforte lanalyse prcdente du FDR.

WS.TotalInventories
WS.TotalReceivables
WS.OtherCurrentAssets
WS.PrepaidExpenseInclTaxes
WS.CashAndSTInvestments
Actifs courants

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


5 314
5 862
5 142
4 872
14 658
14 991
13 417
13 468
0000 00
148 120 422 449 422 394
8 507
8 281
7 103
6 609
28 627
29 254
26 084
25 398

WS.AccountsPayable
WS.AccruedPayroll
WS.OtherCurrentLiabilities
WS.IncomeTaxesPayable
WS.DividendsPayable
WS.ESOPGuarantees
WS.STDebtAndCurPortLTDebt
Passifs court terme exigibles

7 384
7 788
0000 00
6 896
6 940
617 646
0000 00
0000 00
24 927
24 974
39 824
40 348

Ratio de liquidit gnrale

0,72

0,73

- 92 -

7 234

7 197

5 653
5 240
1 046 900 855 866

4 780
13 100

4 832
13 115

5 130
23 432

3 935
22 276

6 933

7 246

5 157

3 803

11 353
25 286

12 024
25 361

12 928
25 873

14 870
26 785

1,03

1,00

0,91

0,83

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

WS.TotalInventories
WS.TotalReceivables
WS.OtherCurrentAssets
WS.PrepaidExpenseInclTaxes
WS.CashAndSTInvestments
Actifs courants

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


5 996
4 870
4 022
3 713
13 763
12 497
10 040
8 702
0000 00
559
400
430
1 408
4 045
3 725
7 323
5 677
24 363
21 492
21 815
19 499

WS.AccountsPayable
WS.AccruedPayroll
WS.OtherCurrentLiabilities
WS.IncomeTaxesPayable
WS.DividendsPayable
WS.ESOPGuarantees
WS.STDebtAndCurPortLTDebt
Passifs court terme exigibles

7 853
7 402
0000 00
4 791
4 480
796 786
0000 00
0000 00
14 642
13 414
28 082
26 083

Ratio de liquidit gnrale

0,87

0,82

6 307

5 473

2 509
2 227
1 231 912 478 473

3 303
8 309

3 069
8 484

458
6 543
18 612

428
7 532
19 513

4 555

4 447

2 216

2 137

10 547
20 594

10 747
19 359

12 568
19 818

12 403
19 460

1,06

1,01

0,94

1,00

ii. Liquidit rduite


Le reproche adress au ratio de liquidit gnrale est
dintgrer parmi les actifs des lments relativement peu
liquides : les stocks. En effet, on ne peut gure imaginer
quune entreprise puisse continuer son exploitation en
absence de stocks. Par ailleurs, certains stocks peuvent
savrer difficiles ngocier dans un espace de temps limit.
Pour contourner cette difficult, il est possible de calculer le
ratio de liquidit rduite. La diffrence avec le prcdent est
que les stocks sont exclus du numrateur :
Actifs ralisables et disponibles
Dettes court terme
Plusieurs remarques peuvent tre adresses pour son usage
pratique. On ne doit, comme le ratio de liquidit gnrale,
quen faire une rfrence relative (comparaison dans le
temps ou au sein dun chantillon sectoriel). Le plus
souvent, ce ratio apporte une information trs voisine de
celle procure par le ratio de liquidit gnrale : aussi le
calcul de lun deux suffit. Il est certainement mieux adapt
des entreprises de service pour qui les stocks sont
ngligeables et les variations non significatives.
Dans le cas de RENAULT, nous obtenons les valeurs
suivantes :
Actifs courants moins les stocks
Passifs court terme exigibles
Ratio de liquidit rduite

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


23 313
23 392
20 942
20 526
39 824
40 348
25 286
25 361
0,59
0,58
0,83
0,81

- 93 -

18 652
25 873
0,72

17 444
26 785
0,65

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Actifs courants moins les stocks


Passifs court terme exigibles
Ratio de liquidit rduite

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Version juin 2008

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


18 367
16 622
17 793
15 787
28 082
26 083
20 594
19 359
0,65
0,64
0,86
0,82

15 310
19 818
0,77

16 444
19 460
0,84

iii. Liquidit immdiate


Le ratio de liquidit immdiate ne retient que les actifs les
plus liquides, susceptibles dtre immdiatement mobiliss
pour le rglement de dettes :
Actifs de trsorerie
Dettes court terme
Cependant, lusage de ce ratio est le plus souvent
problmatique. Il na gure de sens quand la trsorerie est
ngative. En effet, laugmentation des dettes court terme
pour financer des placements de trsorerie amliore
mcaniquement le ratio alors que la situation financire de
lentreprise ne sen trouve gure amliore. Pire, elle peut
se rvler onreuse. Lusage de ce ratio doit tre limit aux
entreprises bnficiant dune trsorerie positive et faisant
usage dun abondant crdit fournisseur (entreprises de
grande distribution, par exemple). Cest alors une bonne
mesure du risque de trsorerie. Il faut toutefois conserver le
principe de prudence prcdemment nonc : mieux vaut en
faire une rfrence relative (comparaison dans le temps ou
au sein dun chantillon sectoriel).
Dans le cas de RENAULT, les valeurs suivantes sont de peu
dintrt :
Actifs de trsorerie
Passifs court terme exigibles
Ratio de liquidit immdiate

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


8 507
8 281
7 103
6 609
39 824
40 348
25 286
25 361
0,21
0,21
0,28
0,26

Actifs de trsorerie
Passifs court terme exigibles
Ratio de liquidit immdiate

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


4 045
3 725
7 323
5 677
28 082
26 083
20 594
19 359
0,14 0,14 0,36 0,29 0,33 0,39

5 130
25 873
0,20

3 935
26 785
0,15

6 543
19 818

7 532
19 460

iv. Synthse
La liquidit gnrale de RENAULT est mdiocre sur la
priode (ratio infrieur 1). De plus, elle se dgrade
fortement en 2005. La flexibilit financire apparat faible et
lentreprise doit grer les risques propres au renouvellement
dun fort encours de dettes court terme.

- 94 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

b. Les ratios dendettement


Les risques dinsolvabilit ns de lendettement sont dautant plus
levs que ce dernier occupe une place importante dans le
financement de lentreprise. Pour apprcier la situation, lanalyste
dispose de 3 outils :
- le ratio dendettement total
- le ratio dindpendance financire
- et les ratios de couverture
i. Poids de la dette
Le ratio le plus commun est le ratio dendettement total qui
rapporte le montant de toutes les dettes au total de lactif ou du
passif, ce qui revient au mme.
Dans le cas de RENAULT, ce ratio aprs avoir culmin en
1999 a connu une diminution rgulire. Lentreprise a cherch
se dsendetter et rduire son risque de ce point de vue.
Total des dettes
Total du passif
dettes en % du passif

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


45 254
46 249
41 401
40 519
68 045
67 639
59 598
56 047
66,5%
68,4%
69,5%
72,3%

37 430
51 066
73,3%

35 406
47 794
74,1%

Total des dettes


Total du passif
dettes en % du passif

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


36 737
33 013
25 677
24 048
49 415
44 086
36 209
33 450
74,3%
74,9%
70,9%
71,9%

23 768
32 253
73,7%

23 445
32 463
72,2%

ii. Indpendance financire


Les capitaux permanents jouent un rle crucial dans lquilibre
financier de lentreprise. Ils fournissent les ressources
ncessaires au FDR. Il peut tre intressant dapprcier la
part des dettes long et moyen terme dans ces capitaux
permanents. Plus elle est leve, plus la dpendance de
lentreprise vis--vis de ses prteurs est grande ; Linstrument
danalyse est le ratio dindpendance (autonomie) financire :
1

Dettes long et moyen terme


Capitaux permanents

Sous cette forme, plus les dettes sont faibles, plus le ratio est
lev et lindpendance forte. Dans le cas de RENAULT, on
peut observer une amlioration significative de lautonomie
financire sur cette priode.

- 95 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Dettes long terme


Capitaux permanents
Ratio d'indpendance financire
Dettes long terme
Capitaux permanents
Ratio d'indpendance financire

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Version juin 2008

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


5 430
5 901
16 115
15 158
11 557
28 704
27 754
34 696
31 081
25 570
81,1%
78,7% 53,6% 51,2% 54,8% 59,7%
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995
8 655
6 930
5 083
4 689
21 972
18 634
16 276
14 770
60,6% 62,8% 68,8% 68,3% 69,0% 70,1%

3 950
12 744

8 621
21 394

3 985
13 332

iii. Couverture des intrts lis aux dettes


Les dettes financires gnrent des charges obligatoires : les
intrts. Pour apprcier les risques pris par la firme, il peut
tre intressant de rapprocher une mesure de sa capacit
faire face ses engagements partir des rsultats quelle
dgage. Les ratios dits de couverture rpondent cet objectif.
Le plus courant est celui de couverture des charges dintrts
de la dette par lEBIT. Plus il est lev, plus lentreprise a de
chance de faire face ses charges financires sans devoir
dgager des pertes.
EBIT
Intrts lis aux dettes
Comme pour les ratios de liquidit, lanalyste doit privilgier les
tudes relatives : volution des ratios dans le temps ou
comparaison lintrieur dun mme secteur et se garder de
rechercher des normes absolues. Par ailleurs, ces ratios de
couverture font figurer une mesure de rsultat au numrateur.
La direction financire de RENAULT a sensiblement rduit son
risque sur la priode.
WS.InterestExpenseOnDebt
WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes
Ratios de couverture
EBIT/Intrts lis aux dettes

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


333 248 518 316 328 366
3 531
4 032
4 770
3 339
10,60

16,26

9,21

10,57

WS.InterestExpenseOnDebt
WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


368 298 315 405 443 489
2 091
1 459
2 014
1 029

Ratios de couverture
EBIT/Intrts lis aux dettes

5,68

4,89

- 96 -

6,39

2,54

2 785
8,49

-418
-0,94

1 386
3,79

790
1,62

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Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

c. Notation
La notation par une agence procure une opinion sur la capacit de
lentreprise faire face ses obligations financires (paiement des
intrts, remboursement des dettes ). Ces indications sont trs
utilises par les tablissements financiers et les investisseurs en
gnral pour apprcier le risque de crdit quil supporterait, cest-dire sur la probabilit de recouvrer les sommes quils auraient
ventuellement prtes.
Les agences de notation les plus importantes dans le monde sont
Standard & Poors, Moodys et Fitch. Elles fournissent des notes la
fois pour les crdits long terme et pour les crdits court terme.
Les chelles de notation utilises par chacune dentre elles sont
relativement similaires, mme si elles diffrent quelque peu au niveau
de la forme. Elles distinguent pour les crances long terme 2
catgories : les investment grades qui signalent les cas les moins
risqus que peuvent choisir les investisseurs les plus adverses au
risque et les speculative grades qui regroupent les entreprises
pour lesquelles le risque de dfaillance pas ngligeable.
Les notes se prsentent sous la forme de suite de lettres
accompagnes ventuellement dun chiffre(1,2 3 pour Moodys) ou
dun signe (+ ou pour Fitch par exemple).
Fitch

Moodys
Standard
& Poors

Investment grades

Speculative grades

AAA

Aaa

AA
A
BBB

Aa
A
Baa

BB

Ba

CCC

Caa

CC
C
D

Ca
C

La note la plus leve : risque de


dfaillance ngligeable
Trs haute qualit : risque trs faible
Haute qualit : risque faible
Bonne qualit : risque prsent
seulement en cas de conjoncture
conomique exceptionnellement
dfavorable
Spculatif : possibilit de risque de
dfaillance en cas de conjoncture
dfavorable
Trs spculatif : risque de dfaillance
prsent mais avec une possibilit de
lviter
Relle possibilit de dfaillance : seule
une conjoncture favorable peut
permettre de lviter
Une forme de dfaillance est probable
La dfaillance est imminente
Socit en dfaillance

- 97 -

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i. Notes de Renault
Fin 2006, les crances long terme de RENAULT
bnficiaient dune note BBB+ accorde par Fitch.

Une notation identique est donne par Standard &Poors. Moodys


donne une note quivalente : Baa1. En consquence, RENAULT
figure parmi les investment grades . Son risque de crdit est de
bonne qualit mais il appartient lune des catgories les plus basses
des investment grades . Une dtrioration de sa structure financire
pourrait avoir des consquences trs graves car le taux dintrt pour
les speculative grades est beaucoup plus lev.

ii. Comparaison avec les concurrents


La situation de RENAULT par rapport ses concurrents est
mdiane. Elle est loin dtre aussi brillante que celle de
TOYOTA (AAA) mais bien meilleure que celles de ses
concurrents amricains qui figurent eux parmi les
speculative grades .

- 98 -

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Version juin 2008

A3
Baa1
A3
Baa1

STANDARD
POORS
AAA
A+
A+
AABBB+
BBB+
BBB+

Baa3
Baa1
Ba3
Ba3
Caa1
Caa1
Ba3

BBBBBB
BBBB
BBB-

FITCH MOODYS
AAA
Aaa
A1
A+
Baa1

TOYOTA MOTOR CORPORATION


JPN
BAYERISCHE MOTOREN WERKE
DEU
HONDA MOTOR CO., LTD.
JPN
SUZUKI MOTOR CORPORATION
JPN
VOLKSWAGEN AG
DEU
ANISSAN MOTOR CO LTD
JPN
APEUGEOT S.A.
FRA
ARENAULT
FRA
BBB+
HYUNDAI MOTOR COMPANY LIMITED KOR Baa3 BBBKIA MOTORS CORPORATION
KOR
DAIMLERCHRYSLER AG
DEU
BBB+
MAZDA MOTOR CORPORATION
JPN
FIAT SPA
ITA
BB
FORD MOTOR COMPANY USA
B
GENERAL MOTORS CORPORATION
USA
B
MITSUBISHI MOTORS CORPORATION
JPN

Pour conclure, lquilibre financier de RENAULT nest pas


problmatique mais lentreprise ne connat pas une
situation de totale aisance financire.

Evolution du FDR et du BFR


8 000
6 000
4 000
2 000
0
-2 000
Y2006Y2005Y2004Y2003Y2002Y2001Y2000Y1999Y1998Y1997Y1996
-4 000
-6 000
-8 000
-10 000
-12 000
-14 000

- 99 -

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Chapitre 5 : Analyse des emplois et ressources

Lanalyse des emplois et des ressources permet de suivre tout au long dune
priode la stratgie financire dune entreprise. On a lhabitude de classer les
flux de fonds en trois grandes catgories
: les flux lis aux oprations
courantes, les flux lis aux oprations dinvestissement et enfin les flux lis aux
financements. Le solde de ces flux correspond aux fluctuations de lencaisse.

1. Flux lis aux oprations courantes


Lexploitation courante est la source de flux dencaissements
(principalement en provenance des clients) et de dcaissements (vis-vis des fournisseurs, prestataires de services, salaris, Etat et tiers
divers). Si le solde est positif, lexploitation est une source de fonds
que lentreprise peut utiliser pour autofinancer en partie voire en
totalit ses investissements et rmunrer ses bailleurs de fonds. Si le
solde est ngatif, lexploitation brle des fonds soit du fait dune
croissance exceptionnelle, soit du fait dune dtrioration extrme de
sa rentabilit. Dans les deux cas, lentreprise est dpendante de
sources de financement externe pour survivre. On comprend ds
lors pourquoi la connaissance de lvolution est importante pour
dcrire le dveloppement financier de lentreprise.
Nous allons proposer dans ce qui suit deux mesures de ces flux. La
premire a lavantage dexploiter au plus prs les masses financires
que nous avons prcdemment tudies : EBIT et variation des BFR
en particulier. Elle nest cependant prcise que pour des entreprises
peu affectes par le changement de leur primtre et les effets des
fluctuations des taux de change sur leur bilan. Cest le cas
gnralement dentreprises petites ou moyennes oprant sur le seul
territoire national. Pour les trs grandes entreprises, la premire
mesure est insuffisante et lestimation des flux dexploitation est
complexe. Lanalyste doit avoir recours directement aux tableaux
fournis soit directement par les entreprises, soit par des prestataires
de services financiers. Nous proposerons ici le cas du tableau publi
par Worldscope.
a. Mesure simplifie du cash-flow dexploitation
Nous allons dtailler dans un premier temps une mesure simplifie du
cash-flow dexploitation (ou encore operating free cash-flows, flux
libres dexploitation), obtenue partir dinformations tires des bilans
et comptes de rsultat. Cette estimation peut donc servir dans tous
les cas o lanalyste ne dispose pas de plus dinformation.
- 100 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

i. Principe gnral
Partons dun exemple simple, celui dune petite entreprise
commerciale. Elle vient de raliser un chiffre daffaires de
100 000 au cours de lanne passe. Elle accorde un dlai
de rglement dun mois ses clients. Son compte client qui
correspond aux ventes de dcembre slve 13 000 . Un
an auparavant, il slevait 10 000 . Il est facile den
dduire que cette entreprise a encaiss de ses clients 97 000
. En effet, elle a reu en janvier les 10 000 correspondant
aux ventes de dcembre prcdent puis elle a encaiss de
fvrier dcembre les ventes ralises entre janvier et
novembre, soit 100 000 - 13 000 = 87 000 . Pour
rsumer, les encaissements sont gaux aux ventes
diminues de la variation des comptes clients : 100 000 [13 000 - 10 000 ].
Supposons que le cot dachat des marchandises ait t de
60 000 et que le stock de marchandises en fin danne
slve 5 000 alors quil ntait en dbut danne que de 4
000 . On peut facilement en dduire que les achats de
lanne se sont levs 61 000 (60 000 pour faire face
aux ventes et 1 000 pour laccroissement des stocks). Si
les comptes fournisseurs taient de 6 000 en dbut
danne et 8 000 en fin danne, les dcaissements vis-vis des fournisseurs se sont levs 6 000 + 61 000 - 8
000 = 59 000 . Pour rsumer, les dcaissements sont
gaux au cot dachat des marchandises vendues 60 000 ,
augment de la variation des stocks [5 000 - 4 000 ] et
diminu de la variation des comptes fournisseurs [8 000 6 000 ].
Supposons enfin que les charges commerciales et
dadministration gnrale ( lexclusion des dotations aux
amortissements et aux provisions) se soient montes
18 000. Les comptes de charges payes davance et les
comptes de charges payer taient respectivement de 800
et 1 500 en dbut dexercice et de 1 000 et 1 800 en fin
dexercice. Il est facile de montrer que les dcaissements
vis--vis des autres tiers se sont levs tout au long de
lanne 1 500 + 18 000 - 800 - 1 800 + 1 000 , soit
17 900 . Pour rsumer, les autres dcaissements
dexploitation sont gaux aux autres charges 18 000 ,
augmentes de la variation des charges payes davance [1
000 - 800 ] et diminues de la variation des charges
payer [1 800 - 1 500 ].

- 101 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

Pour finir, les flux dexploitation sont gaux 97 000


dencaissements clients, 59
000 de dcaissements
fournisseurs et 17 900 dautres dcaissements, soit 20 100
. Mais, on peut aussi relever quon obtient ce montant en
retranchant de lEBITDA (Ventes cot dachat des
marchandises vendues autres charges dexploitation
:
100 000 - 60 000 - 18 000 = 22 000 ) le montant de la
variation des besoins en fonds de roulement ( BFR en fin
danne : 5 000 + 13 000 + 1 000 - 8 000 - 1 800 =
9 200 diminu du BFR en dbut danne : 4 000 + 10 000
+ 800 - 6 000 - 1 500 = 7 300 , soit une variation de
1 900 ).
Compte

Ventes

de
rsultat

Variation
des
clients

100 000

3 000

Cot dachat
des
marchandises
vendues
Autres
Charges
dexploitation

60 000

EBITDA

22 000

Variation
des
stocks

Variation
des
fournisseurs

Variation
des
charges
payes
davance

Variation
des
charges
payer

Flux de fonds
dexploitation

97 000
1 000

2 000

18 000

59 000

200

300

17 900

Variation des BFR 1 900

20 100

Encaissements
clients
Dcaissements
fournisseurs
Dcaissements
tiers
dexploitation
Operating free
cash-flow

ii. Mise en uvre


Nous proposons de mettre en uvre le principe gnral
prcdemment expos en partant dune estimation de
lEBITDA. Ce dernier est la somme de lEBIT et des
dotations aux amortissements et aux provisions
dexploitation. Nous proposons ensuite de tenir compte des
variations des BFR limits, pour une premire approximation.
Dans le cas de RENAULT, les annes 1996, 1999 et 2000
semblent particulirement dfavorables.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes
WS.DepreciationDeplAmortExpense
EBITDA
variation des BFR limits
Cash-flow d'exploitation avant impts

3 531
2 835
6 366

4 032
2 705
6 737

4 770
2 266
7 036

3 339
2 223
5 562

2 785
2 066
4 851

1 386
1 786
3 172

-477

1 740

182

196

246

-1 205

6 843

4 997

6 854

5 366

4 605

4 377

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996

- 102 -

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Version juin 2008

WS.EarningsBeforeInterestAndTaxes
WS.DepreciationDeplAmortExpense
EBITDA

2 091
1 915
4 006

1 459
1 837
3 295

2 014
1 803
3 817

1 029
1 677
2 706

-418
1 620
1 202

variation des BFR limits

1 941

2 209

815

-114

-50

Cash-flow d'exploitation avant impts

2 065

1 086

3 003

2 821

1 252

Les raisons en sont cependant diffrentes. En 1996, la


raison principale est la perte dexploitation. En 2000,
laccroissement du BFR a t particulirement lev.

b. Mesure propose par Worldscope


Les normes comptables internationales (IAS 7) obligent les grandes
entreprises publier des tableaux de financement. Ces donnes
sont compiles et agrges par les grands diffuseurs dinformations
financires. Nous proposons titre dexemple les donnes fournies
par Worldscope (Thomson Financial).
i. Les flux lis aux oprations courantes selon un grand
diffuseur
La premire rubrique du tableau de financement vise
dterminer les flux de fonds pour les oprations courantes.
Comme nous pouvons le constater, le point de dpart de ce
tableau nest pas lEBIT mais le rsultat avant lments
exceptionnels. Il tient dj compte par exemple des charges
financires et des impts. Les autres lments intervenant
dans lestimation des flux de fonds sont, au-del des
ajustements pour les impts effectivement pays, des lignes
autres assez peu dtailles. Par exemple, les variations
de BFR y sont comprises mais non explicites.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.IncomeBefExtraItemsCFStmt
2 943
3 453
WS.DepreciationDeplAmortCFStmt
2 835
2 705
Other Depreciations
0000 00
WS.DeferredIncomeTaxesAndITCCFStmt -86 26 168 53
Other deferred taxes
0
0
WS.OtherCashFlowCFStmt
-1 379
-1 714
Other items
0000 00
WS.OtherFundsFromOperCFStmt
-1 727
615
WS.ExtraordinaryItemsCFStmt 0 0 0 0 0 0
Other extraordinary
0000 00
WS.NetCashFlowOperatingCFStmt

2 586

5 085

3 551
2 266

2 480
2 223

1 956
2 049

1 051
1 777

0
-1 177

0
-1 196

159
0
-586

-286
0
-854

149

-17

493

1 409

4 957

3 543

4 071

3 097

-800

326

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.IncomeBefExtraItemsCFStmt

1 080

534

- 103 -

1 349

827

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

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Version juin 2008

WS.DepreciationDeplAmortCFStmt
1 899
1 837
1 803
Other Depreciations
0000 00
WS.DeferredIncomeTaxesAndITCCFStmt 363 -184 -315 -311 -170 -117
Other deferred taxes
0
0
0
WS.OtherCashFlowCFStmt
70
1 128
262
Other items
0
0
0
WS.OtherFundsFromOperCFStmt
-1 639
-1 905
150
WS.ExtraordinaryItemsCFStmt 0 0 0 0 0 0
Other extraordinary
0
-0
0

1 677

1 620

1 444

0
-89
-0
-330

0
404
-0
230

0
126
0
-1 049

-0

WS.NetCashFlowOperatingCFStmt

1 775

1 284

730

1 773

1 410

3 248

ii. Liens entre les mesures


Dun point de vue pratique, la question la plus importante qui
se pose est de savoir si ces deux mesures autorisent des
diagnostics concordants. Pour rpondre cette
interrogation, nous proposons de recourir 3 statistiques : la
tendance ou taux de progression gomtrique, la volatilit ou
cart-type et la corrlation.
En ce qui concerne la tendance, les deux mesures affichent
des taux moyens : 18,51% et 7,25%, cest--dire une trs
forte amlioration sur la dcennie (33% et 18% pour les
moyennes des taux de variation annuelle). En matire de
volatilit, le diagnostic est identique. Dans les deux cas,
lcart-type est trs lev : 60% et 47%. Ceci souligne le
risque important propre ces oprations.
Enfin, si on rapproche les taux de variation annuelle pour
chacune des deux mesures, on obtient un coefficient de
corrlation de 0,51. On voit donc que notre premire mesure
nest que trs approche.
iii. Rapprochement des mesures
On peut se demander pourquoi ces deux mesures ne
donnent pas des rsultats identiques. La raison principale
tient aux subtilits de la consolidation des comptabilits au
sein dun groupe. Par exemple, le bilan donne une ide du
patrimoine financier dun groupe une date donne avec le
primtre qui est le sien. Quand on calcule les variations de
postes de bilan, on ne tient pas compte des variations de
primtres. Quand lentreprise construit son tableau de
financement, elle le fait primtre constant. Il y a bien
dautres raisons encore mais ce nest pas lobjet ici de les
dtailler. Nous nous contenterons dadmettre que la
premire mesure ignore tous ces ajustements par ailleurs
indispensables.

- 104 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Ceci ne nous interdit pas cependant dessayer partir de


linformation dont nous disposons de construire un tableau
qui permet de passer dune mesure lautre. A titre
dexemple, nous fournissons un tel document pour
RENAULT partir des donnes Worldscope. Nous allons
procder en plusieurs tapes, dabord rapprocher la variation
des capitaux propres, les flux de fonds propres et le rsultat
net. Nous obtiendrons une mesure de dviation de
lhypothse de clean surplus , cest--dire dune variation
des capitaux propres compltement expliques par les
oprations en capital et les mises en rserve. Cette mesure
sera dsigne sous le terme de Dirty surplus ou
ajustement 1. Puis, nous mettrons en vidence les autres
sources dcart et en particulier celles lies aux accruals .
Y2006

Y2005

Var WS.TotalCommonEquity
WS.CommonDividendsCash 664
Var. WS.DividendsPayable
WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt 85
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt 131

1 520
0

2 230
Dirty surplus : ajustement 1
WS.NetIncome

Dirty surplus : ajustement 1


WS.NetIncome

2 481
383

2 864

Y2003
1 649
316
00
00
00
1 965

Y2002

Y2001

1 652
250

1 902

369
213
0
0
0
582

639

-720

687

515

54

469

2 869

3 367

3 551

2 480

1 956

1 051

Y1999

Y1998

Y1997

Y1996

Y2000
Var WS.TotalCommonEquity
WS.CommonDividendsCash 179
Var. WS.DividendsPayable
WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt 0
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt 0

3 647
494
00
56 0
20
4 087

Y2004

1 215

1 394

324
180
00
00
00
505

-314

30

56

-110

1 080

534

1 349

827

-800

1 165
127

1 293

937
0
00
00
00
937

-919
112

-806

Nous passons dsormais au rapprochement entre les


mesures comptables des accruals et celles provenant
des tableaux de flux de fonds. Lcart entre les deux
mesures daccruals sera dsign sous le terme de Dirty
accruals par analogie avec le Dirty surplus . Il constitue
lajustement 2.

- 105 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Y2006

Y2005

WS.NetIncome
WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0
WS.PreferredDividends
WS.MinorityInterestIncomeStmt
WS.EquityInEarnings
WS.IncomeTaxes 255
WS.InterestCapitalized
WS.InterestExpenseOnDebt 333

2 869

EBIT
WS.DepreciationDeplAmortExpense
EBITDA

3 531
2 835
6 366

Var. WS.NonEquityReserves
Var. WS.UnappropriatedReserves 0
Var. WS.DeferredIncome
Var. WS.OtherLiabilities
Var. WS.ProvisionForRisksAndCharges
EBITDA corrig

Professeur Michel LEVASSEUR

0
74
0
0

0
0
-88
-122
6 156

3 367
00
00
86 67
00
331
00
248

3 551

4 032
2 705
6 737

4 770
2 266
7 036

00
00
-680
516 0
-443
6 130

Var. WS.TotalInventories
Var. WS.LTReceivables
Var. WS.TotalReceivables
Var. WS.OtherCurrentAssets
Var. WS.PrepaidExpenseInclTaxes
Var. WS.CashAndSTInvestments
WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt -141
Autres variations d'actifs courants
Var. WS.AccountsPayable
Var. WS.AccruedPayroll
Var. WS.OtherCurrentLiabilities
Var. WS.ESOPGuarantees

-548
720
-367
-894
-333
1 574
00 00 00
28
-302
226
1 178
630 1
367
548
-404
554
0
00
-44
1 287
0
00

Variation tendue du BFR

-405

Cash-flow d'exploitation
WS.IncomeTaxes 255
Var. WS.IncomeTaxesPayable
Var. WS.DeferredTaxesBalSht
Flux d'impts estims
WS.InterestCapitalized
WS.InterestExpenseOnDebt 333
Flux estims de charges financires

6 442

-29
91
193
0
333

Y2004

634
518

-5
-19

331
-400
153
578 276
00
248
248

Y2003

Y2002

Y2001

2 480
00
00
33 54
00
510
00
316

1 956

328

1 051
0
0
-98
0
67
0
366

3 339
2 223
5 562

2 785
2 066
4 851

1 386
1 786
3 172

-119
-610

0
0
264
0
-1 075

00
00
-33
00
71

447

7 012

5 600

4 122

2 361

270
818
-51

92
1 457
368

-52
652
-15

-1 164
75
-648

28
1 195
219
-24
-313

-165
-110
322
-432
-607
0
-988
0

-27
494
245
-751
37
413

-195 -191
3 533

Version juin 2008

27
1 479
922 1
557
264
00
83
00

1 354

2 154 -452
5 937
634
146
212

518
518

2 501
510
45
205
260 133
00
316
316

-739
3 782

2 724

447
-11
325

67
70
152
-155

328
328

0
366
366

Cash-flow comptable des oprations


courantes

5 916

2 707

5 143

1 925

3 321

2 513

WS.NetCashFlowOperatingCFStmt

2 586

5 085

4 957

3 543

4 071

3 097

-3 330

2 378

-186

1 618

750

584

Dirty accruals : ajustement 2

- 106 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Y2000

Y1999

WS.NetIncome
WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0
WS.PreferredDividends
WS.MinorityInterestIncomeStmt -6
WS.EquityInEarnings
WS.IncomeTaxes 649
WS.InterestCapitalized
WS.InterestExpenseOnDebt 368

1 080

EBIT
WS.DepreciationDeplAmortExpense
EBITDA

2 091
1 915
4 006

Var. WS.NonEquityReserves
Var. WS.UnappropriatedReserves 0
Var. WS.DeferredIncome
Var. WS.OtherLiabilities
Var. WS.ProvisionForRisksAndCharges

Professeur Michel LEVASSEUR

0
0
0

0
99
0
-67

Y1998

534
00
00
5
00
620
00
298
1 459
1 837
3 295
00
00
-97
00
738

-12
362
315
2 014
1 803
3 817

88
201

Y1996

827
00
00
2
00
-205
00
405
1 029
1 677
2 706
00
00
-139
00
453

-3
-58
443
-418
1 620
1 202

160
399

Var. WS.TotalInventories
Var. WS.LTReceivables
Var. WS.TotalReceivables
Var. WS.OtherCurrentAssets
Var. WS.PrepaidExpenseInclTaxes
Var. WS.CashAndSTInvestments
WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt
Autres variations d'actifs courants
Var. WS.AccountsPayable
Var. WS.AccruedPayroll
Var. WS.OtherCurrentLiabilities
Var. WS.ESOPGuarantees

1 126
-56
1 266
0
159
320
766
-446
451
0
311
0

Variation tendue du BFR

1 287

-679

2 350

-123

-189

Cash-flow d'exploitation

2 794

4 987

1 796

3 183

2 010

WS.InterestCapitalized
WS.InterestExpenseOnDebt 368
Flux estims de charges financires

0
368

847
310
2 671
656
2 457
1 339
00
-29
-978
-3 598 1
646
-40 -493
-3 558
2 139
1 095
834
00
1 972
282
00

620
-445
-423 -324
1 488
00
298
298

362
319
367

315
315

3 020

-800

4 038

10
357
282

4 106

Y1997

EBITDA corrig

WS.IncomeTaxes 649
Var. WS.IncomeTaxesPayable
Var. WS.DeferredTaxesBalSht
Flux d'impts estims

3 935

1 349

Version juin 2008

1 761

410
234
395
391
393
-175
00
950
30
-866 -989
477 -507
-1 343
-482
917
108
00
11
79
00

-205
434
-334 -174
-305
00
405
405

-58
5
111

443
443

Cash-flow comptable des oprations


courantes

2 143

3 201

1 113

3 083

1 456

WS.NetCashFlowOperatingCFStmt

1 773

1 410

3 248

1 775

1 284

-370

-1 790

2 134

-1 308

-172

Dirty accruals : ajustement 2

- 107 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Au final, les ajustements pour lexploitation sont au nombre


de 2 :
- lexistence dun dirty surplus
- son quivalent pour les accruals
On peut mesurer la distorsion introduite par la comptabilit
lorsquon se limite la comparaison des capitaux propres et
des rsultats. Une partie de lvolution des capitaux propres
ne tire pas son origine de flux de fonds mais provient de
constatations purement comptables. Par ailleurs, ltude de
deux bilans successifs et dun compte de rsultat ne permet
pas de cerner prcisment le montant des accruals . Les
tableaux de financement apportent une information
importante. Une des difficults importantes rencontres
dans lanalyse des comptes RENAULT est que Worldscope
ne distingue pas au bilan les crances clients correspondant
au financement des ventes (activit dtablissement
financier) et les dettes correspondant leur refinancement.
Les dirty accruals sont affects par les variations de ces
refinancements (avec contrepartie des dirty variations
dans le financement). Par ailleurs, une part importante des
dirty accruals de 2005 correspond aux effets du passage aux
normes IFRS.
Nous avons d recourir 2 ajustements que nous rsumons
dans le tableau ci-dessous :

Ajustement 1 Dirty surplus


Ajustement 2 Dirty accruals
Totaux

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


639
-720
687
515
-3 330
2 378
-186
1 618
-2 691
1 658
501
2 133

54
750
804

Ajustement 1 Dirty surplus


Ajustement 2 Dirty accruals
Totaux

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


-314
30
56
-110
-370
-1 790
2 134
-1 308
-685
-1 760
2 190
-1 418

6
-172
-166

469
584
1 053

Nous pouvons apprcier lvolution de ces montants en les


rapportant au total des actifs pour corriger les effets dus au
changement de taille :

Ajustement 1 / Total Assets


Ajustement 2 / Total Assets
Moyenne des ratios
Ecart-type des ratios
Coefficient dauto-corrlation dordre 1

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


0,009
-0,011
0,011
0,009
-0,049
0,035
-0,003
0,029
Ratio 1
Ratio 2
0,002
0,000
0,007
0,034
-0,407
-0,557

- 108 -

0,001
0,015

0,010
0,012

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


-0,006
0,001
0,002
-0,003
-0,007
-0,040
0,058
-0,038

Ajustement 1 / Total Assets


Ajustement 2 / Total Assets

0,000
-0,005

Les moyennes de ces deux ratios apparaissent non


significativement diffrentes de zro. Lauto-corrlation
ngative du dirty surplus suggre que son effet est
essentiellement transitoire et ne devrait pas affecter
lvaluation de lentreprise. Lcart-type plus lev du dirty
accruals suggre ici que la mesure des cash-flows partir
des comptes de rsultat et des variations de bilan est
sensiblement plus bruite. Lanalyse suggre ici que les
accruals seraient mieux mesurs partir des tableaux de
financement.

2. Flux des oprations dinvestissement


Les oprations dinvestissement et dsinvestissement concernent dune part
les acquisitions ou les cessions dimmobilisations ncessaires lexploitation,
dautre part les achats et les ventes de titres de participation. Le tableau de
financement fournit les informations ncessaires pour suivre ces 4 types
doprations.

a. Les estimations directes fournies par le tableau de


financement
Le tableau fourni par Worldscope permet de constater que le flux des
investissements industriels (capital expenditures) a connu deux
grands paliers entre 2 200 et 2 500 millions deuros de 1995 1999,
puis entre 3 200 et 3 600 de 2001 2006. Leffort de RENAULT a
donc t constant et important sur la priode. Concernant les
cessions dactifs industriels, elles sont restes limites autour de 400
500 millions deuros, sauf en 2005 et 2006.
Le deuxime type dinvestissement concerne les acquisitions
externes. Selon cette source, les acquisitions auraient t trs
leves en 1998 et 1999 (NISSAN) et en 2002. Du ct des
cessions, elles sont importantes en 1997 et plus modestement en
2001 (cession de lactivit poids lourds).
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.CapitalExpendituresCFStmt
WS.DisposalOfFixedAssetsCFStmt
WS.IncreaseInInvestmentCFStmt
WS.SaleOfInvestmentsCFStmt

3 577
3 223
3 483
1 152
1 073
469
30
59
127
55 100 34 93 363 711

- 109 -

3 234
534
102

3 633
519
1 973

3 205
564
160

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

WS.OtherInvestingSourcesCFStmt 488
WS.OtherInvestingUsesCFStmt 0 0 0 0 0 0
Other items

85 0 0 0 0
1 132

880

WS.NetCashFlowInvestingCFStmt

3 044

2 904

3 107

2 709

4 724

2 090

2 499

2 326

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.CapitalExpendituresCFStmt
2 846
2 437
WS.DisposalOfFixedAssetsCFStmt 465 404 397 394 351 445
WS.IncreaseInInvestmentCFStmt
811
5 063
WS.SaleOfInvestmentsCFStmt
31
50
WS.OtherInvestingSourcesCFStmt 0 0 0 0
WS.OtherInvestingUsesCFStmt 0
0
Other items
0
0

2 205

2 359

2 385
110

232
2 479

0
0

0
0

WS.NetCashFlowInvestingCFStmt

4 083

-283

3 161

7 045

100
130
223 0
0
0

37
2 227

1 894

b. Le rapprochement avec les informations fournies par les


bilans et comptes de rsultat
Il est intressant de comparer les informations fournies par les
tableaux de flux de fonds et celles dj tudies en provenance des
bilans et comptes de rsultat. Nous proposons dans ce qui suit une
analyse thorique des relations qui prvalent dans un cadre
comptable simple. Nous envisagerons ensuite une tude plus
technique adapte au cas RENAULT.
i. Relations thoriques entre variations des postes de bilan et
flux de fonds
Par dfinition, les flux de fonds correspondent des
oprations relles qui nont pas pu chapper la comptabilit
et dont nous avons dj trouv les traces dans les bilans et les
comptes de rsultat.
Les oprations dinvestissement se traduisent par une
augmentation de la valeur des immobilisations. Cependant, la
variation des immobilisations nettes ne correspond pas aux
investissements. En effet, les immobilisations nettes
diminuent aussi entre deux exercices du montant de la
dotation aux amortissements. Enfin, il est possible que
certaines immobilisations sortent, soit parce quelles ont t
vendues, soit parce que, sans valeur, elles ont t limines.
Nous avons en consquence lquation suivante :
Variation des Immobilisations nettes = Investissements
Dotations aux amortissements Valeur nette comptable des
actifs sortis ou cds

- 110 -

200
-0
-110

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Par ailleurs, les montants encaisss lors des cessions dactif


correspondent la valeur comptable de ces actifs augmente
(diminue) de la plus-value (moins-value) des cessions. On
peut donc rcrire, en la rorganisant, lquation prcdente
comme :
Investissements = Variation des Immobilisations nettes +
Dotations aux amortissements + [Cessions dactifs Plus (ou
moins)-values de cessions]
Cette galit, un peu comme celle dite du clean surplus
pour les capitaux propres, nest cependant rarement valable
pour les entreprises publiant des bilans consolids. En effet,
le primtre du groupe peut voluer dune anne lautre. Les
rgles dvaluation, surtout quand il y a de nombreuses
devises, sont complexes. Il peut ds lors tre intressant de
mettre en vidence la part de ces phnomnes dans les
variations de postes du bilan, ce que nous ne pouvions point
faire sans la connaissance des tableaux de flux de fonds.
ii. Mise en uvre
Afin de rapprocher les informations communiques par les
bilans et comptes du rsultat dune part et celles venant du
tableau des emplois et ressources dautre part, nous allons
dtailler lquation prcdente et mettre en vidence
lajustement quil convient de mettre en uvre pour retrouver
le flux de fonds annonc.
Le montant des ajustements pratiquer afin de retrouver les
sommes figurant sous la rubrique Net Cash-Flow Investing
est relativement important. Certes, une partie de ces
ajustements provient du fait quau lieu de prendre en compte
les seules dotations aux amortissements, nous utilisons les
dotations aux amortissements et aux provisions. Nous
pouvons traiter de mme les titres de participation et la part
des placements de trsorerie traite comme des emplois
dinvestissement (nous tenons compte du fait quune partie
des valeurs de placement est considre par Worldscope
comme faisant partie de lencaisse, voir la partie suivante qui y
est consacre).
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Var. WS.TotalPropPlantEquipNet
475
2 096
203
WS.DepreciationDeplAmortExpense
2 835
2 705
2 266
WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0 0 0 0 0 0
Var. WS.TotalOtherAssets
826 956 567 501 624 -26
Var.
WS.InvestmentInUnconsolSubsidiaries 0 0 0 0 0

- 111 -

130
2 223

40
2 066

-779
1 786

566

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers


Flux comptables d'investissement
Dirty variation in investments
ajustement 3
WS.NetCashFlowInvestingCFStmt

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

4 136

5 757

3 036

2 854

2 730

1 547

-1 092

-2 853

71

-145

1 994

543

3 044

2 904

3 107

2 709

4 724

2 090

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Var. WS.TotalPropPlantEquipNet
1 158
WS.DepreciationDeplAmortExpense
1 915
WS.ExtraItemsAndGnLsSaleOfAsset 0 0 0 0 0
Var. WS.TotalOtherAssets
139
Var.
WS.InvestmentInUnconsolSubsidiaries
1 268

794
1 837

-186
1 803

560
1 677

355
1 620

101

-13

37

-0

4 977

-272

-16

Flux comptables d'investissement

4 480

7 708

1 610

2 003

1 959

-1 319

-663

2 473

-2 286

-64

3 161

7 045

4 083

-283

1 894

Dirty variation in investments


ajustement 3
WS.NetCashFlowInvestingCFStmt

c. Synthse
Lanalyse des flux lis aux oprations dinvestissement dmontre
combien lvolution des postes du haut de lactif ne traduit pas
seulement les investissements, les dsinvestissements, les prises de
participation ou leurs cessions. Ces valeurs comptables peuvent tre
trs affectes par les rgles dvaluation retenues par la comptabilit.
Un changement de primtre, un changement de valeur retenue pour
des titres ou des actifs dtenus ont des consquences sensibles sur
lactif immobilis. De ce point de vue, on peut craindre quune
certaine ingniosit comptable vienne amliorer la prsentation des
comptes
Le tableau ci-dessous permet dapprcier limportance des
ajustements que nous avons pratiqus pour retrouver les flux de
fonds lis aux oprations dinvestissement. Le ratio ajustement / Total
actifs est ngatif, mais surtout en valeur absolue bien suprieur aux
ratios prcdents pour le dirty surplus ou le dirty accruals. Son carttype est plus lev et le coefficient dauto-corrlation proche de zro.
Ainsi, les variations des postes de lactif, mme corriges des
dotations aux amortissements, mesure avec beaucoup de bruit les
emplois de fonds. Le diagnostic sen trouve compliqu. Lutilisation
des informations provenant du tableau de financement est renforce.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Ajustement 3
Ajustement 3 / Total Assets
Moyenne des ratios
Ecart-type des ratios
Coefficient dauto-corrlation dordre 1

-1 092
-0,016
-0,005
0,036
-0,339

-2 853
-0,042

- 112 -

71
0,001
-

-145
-0,003

1 994
0,039

543
0,011

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Ajustements 3
Ajustement 3 / Total Assets

-1 319
-0,026

-663
-0,015

2 473
0,067

-2 286
-0,067

-64
-0,002

3. Flux de financement
Cette partie de lanalyse permet de suivre les mouvements financiers
gnrs par les financements externes
: fonds verss aux
actionnaires ou obtenus auprs deux, fonds changs avec les
porteurs dactions de prfrences et enfin fonds lis aux mouvements
des dettes.
a. Les estimations directes fournies par le tableau de
financement
Le tableau de financement propos par Worldscope donne surtout
une information sur les mouvements des dettes long terme
(missions et remboursements) et les flux de fonds propres
(principalement chez RENAULT les dividendes et accessoirement
des missions ou des rachats de titres). On peut sinterroger sur
linformation trs discontinue concernant les variations des dettes
court terme financires. Cette information serait-elle contenue dans
la ligne quelque peu obscure
: NetFinancingActCF ? Rien ne
lindique prcisment.
Sur le fond, on voit que RENAULT ne tire aucun financement de ses
actionnaires. Au contraire, ces derniers sont source demplois de
fonds du fait des dividendes. Lendettement constitue une ressource
surtout en 1999, 2000 et 2003. Les annes 2004 et 2005 se
traduisent plutt par un phnomne de dsendettement.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.STBorrowingsIncDecCFStmt 0 0 0 0 0 0
WS.LTDebtIssuanceCFStmt
1 920
245
407
1 436
WS.LTDebtReductionCFStmt
928
1 255
1 272
229
WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt 85
56 0 0 0 0
Other sale of stock
0
0
0
0
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt 131 2 0 0 0 0
WS.CommonDividendsCash
664 494 383 316 250 213
WS.PreferredDividendsCash 0 0 0 0 0 0
WS.NetFinancingActCFStmt
-22 -209 387 -776
Other items
0000 00
WS.NetCashFlowFinancingCFStmt

WS.STBorrowingsIncDecCFStmt

260

-1 659

462
1 216

2 225 552

115

1 991

-415

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


0
3 831
0
0

- 113 -

-861

1 008
992

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers


WS.LTDebtIssuanceCFStmt

686

622

175

WS.LTDebtReductionCFStmt
0
795
79
WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt 0 0 0 0 0 2
Other sale of stock
0
0
0
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt 0 0 0 0 0 0
WS.CommonDividendsCash
179 180 127 0 112 126
WS.PreferredDividendsCash 0 0 0 0 0 0
WS.NetFinancingActCFStmt 226 -1 -4 55 3 -3
Other items
0
0
0

2 348

336

581

-0

-1 607

176

-533

2 174

2 761

Version juin 2008

605

WS.NetCashFlowFinancingCFStmt

2 127

Professeur Michel LEVASSEUR

5 616

394

b. Le rapprochement avec les informations fournies par les


bilans et comptes de rsultat
Comme pour les autres flux de fonds, il peut tre intressant de
rapprocher les informations fournies par le tableau de financement et
celles que lon peut dduire de ltude des bilans. Une fois encore,
nous pourrons mesurer indirectement les effets des modes de
comptabilisation sur lvolution des postes du bilan, indpendamment
des flux montaires rels
Pour raliser cette tude, nous distinguerons dabord les flux lis aux
financements en fonds propres (au sens large, actions ordinaires et
de prfrence) puis nous aborderons ceux gnrs par
lendettement.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt 85
Other sale of stock
WS.CommonDividendsCash
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt -131
Financement en fonds propres

56 0 0 0 0
0
0
0
-664 -494 -383 -316 -250 -213
-2 0 0 0 0
-710
-440
-383

Var. WS.MinorityInterestBalSht 20 79 -11 18 -8


WS.MinorityInterestIncomeStmt -74 -86 -67 -33 -54 98
Var. WS.PreferredStock
0000 00
WS.PreferredDividends
0000 00
Var. WS.TotalLTDebt
-471
-10 214
Var. WS.STDebtAndCurPortLTDebt
-47
13 621
Mesure comptable des autres flux de
financement
-572
3 400
Mesure comptable des flux de
financement
Dirty variations in financing
ajustement 4
WS.NetCashFlowFinancingCFStmt

-316

-250

-213
-254

957
-671

3 601
-904

2 936
-1 942

-34
228

208

2 682

932

38

-1 282

2 960

-175

2 366

682

-175

1 542
260

-4 619
-1 659

-686
-861

-2 251
115

1 309
1 991

-240
-415

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


WS.SaleOfComAndPfdStkCFStmt 0 0 0 0 0
Other sale of stock
WS.CommonDividendsCash -179
WS.PurchOfComAndPfdStkCFStmt 0 0 0 0 0
Financement en fonds propres

0
-180

0
-127

0
0

0
-112

-179

-180

-127

-112

- 114 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers


Var. WS.MinorityInterestBalSht
WS.MinorityInterestIncomeStmt 6 -5 12 -2 3
Var. WS.PreferredStock
WS.PreferredDividends
Var. WS.TotalLTDebt
Var. WS.STDebtAndCurPortLTDebt
Mesure comptable des autres flux de
financement
Mesure comptable des flux de
financement
Dirty variations in financing
ajustement 4
WS.NetCashFlowFinancingCFStmt

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

-31

-18

370

-20

0000 0
0000 0
1 725
1 847
1 228
2 867

393
-200

739
-1 821

-35
165

2 967

4 677

187

-713

114

2 788

4 497

60

-713

-614
2 174

1 119
5 616

334
394

-894
-1 607

175
176

Comme pour les flux lis aux oprations dinvestissement,


nous pouvons constater limportance des ajustements que
nous proposons. Il faut bien comprendre quils sont de
simples indices nous permettant de mesurer les effets des
mthodes comptables sur les fluctuations des postes du
bilan. Notons que lanne 2005 apparat bien particulire
et que nous pouvons nous regretter le retraitement
insuffisant par Worldscope des dettes de refinancement
des crdits accords aux ventes. Nous aurions pu mieux
apprcier les effets du passage aux IFRS, cette anne l.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Ajustement 4 / Total Assets
Moyenne des ratios -0,007
Ecart-type des ratios
Coefficient dauto-corrlation dordre 1

0,023

-0,068

-0,011

-0,040

0,025

-0,005

0,029
-0,328
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996

Ajustement 4 / Total Assets

-0,012

0,025

0,009

-0,026

0,005

Lintrt de cet ajustement est cependant plus limit, dans


la mesure o il dpend linairement des prcdents (
lajustement prs pour le change que nous allons voir ciaprs).

4. Evolution de lencaisse
Lobjectif du tableau de financement est de fournir une explication de
lvolution de lencaisse. Nous montrerons dans un premier temps comment le
tableau publi par Worldscope traite ce problme dans le cas de RENAULT.
Nous conclurons ensuite par un dernier rapprochement avec les volutions du
poste du bilan.

a. Lvolution selon le tableau publi par Worldscope


- 115 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

Worldscope a retenu comme dfinition de lencaisse une notion plus


large que celle limite aux soldes bancaires lactif. Il est clair que
des excdents passagers de lencaisse de transaction peuvent tre
judicieusement placs par lentreprise. Ils continuent cependant
relever de lencaisse, cest--dire des liquidits dtenues pour
assurer la continuit des transactions court terme.
i. La dfinition retenue de lencaisse
Dans le cas de RENAULT, le tableau de financement publi
par Worldscope prcise lvolution de lencaisse et de ses
qauivalents . Nous pouvons constater quelle a
rgulirement augment au cours des dernires annes.

WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


-141
630
1 245
922

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt 766 -40 -493 477

1 219

322

-507 321

ii. Limpact des fluctuations de change


Normalement, la variation de cette encaisse doit tre la
consquence directe de lensemble des encaissements et
des dcaissements. La variation doit tre gale aux flux
provenant des oprations courantes diminus des flux des
oprations dinvestissement et augments des flux des
oprations de financement.
Dans le cas de RENAULT, un lment supplmentaire a t
isol. Il sagit de limpact des fluctuations des taux de
change sur ces diffrents flux. Ils ont t estims :
WS.ExchangeRateEffectCFStmt 57

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


108
256
-27

WS.ExchangeRateEffectCFStmt -20

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


-21
-51

27

-119
-73

iii. Lquilibre constat


Aprs prise en compte de ces fluctuations dues au change,
nous avons bien dans le cas de RENAULT une explication
complte des variations de lencaisse.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001

- 116 -

-270

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers


WS.NetCashFlowOperatingCFStmt
WS.NetCashFlowInvestingCFStmt
WS.NetCashFlowFinancingCFStmt
WS.ExchangeRateEffectCFStmt 57
WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

2 586
3 044
260

5 085
2 904
-1 659
108

4 957
3 107
-861
256

3 543
2 709
115
-27

4 071
4 724
1 991
-119

3 097
2 090
-415
-270

-141

630

1 245

922

1 219

322

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996 Y1995


WS.NetCashFlowOperatingCFStmt
WS.NetCashFlowInvestingCFStmt
WS.NetCashFlowFinancingCFStmt
WS.ExchangeRateEffectCFStmt -20

1 773
3 161
2 174

1 410
3 248
7 045
4 083
5 616
394
-21 -51 27

1 775
-283
-1 607

WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt 766 -40 -493 477

1 284
1 894
176
-73 14

730
-110
-533

-507 321

b. Rapprochement avec les donnes de bilan


La lecture du bilan permet de connatre la variation de lencaisse au
sens strict (soldes bancaires et caisses). Le tableau de financement
fait usage dune dfinition plus large de lencaisse. Notre premier
objectif est de les rconcilier.
i. Recomposition de lencaisse et ses quivalents
Pour ce faire, nous comparons les variations de la ligne Cash
au bilan et les variations de lencaisse au tableau de
financement. Les diffrences, intitules ici quivalents cash,
correspondent aux achats court terme de titres de placement
(variations positives) ou aux ventes (variations ngatives).
Ces oprations ont t significatives en 2005.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Var. WS.Cash
Equivalents cash
Variation de la position cash
WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt

2 409
-2 550
-141

-1 793
2 423
630

1 136
109
1 245

904
18
922

1 219
0
1 219

323
-1
322

-141

630

1 245

922

1 219

322

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


Var. WS.Cash
Equivalents cash
Variation de la position cash
WS.CashAndCashEquivIncDecCFStmt 766

766
-40
0050 0
766
-40

-498

477

-507

-493

477

-507

-40

-493

477

-507

ii. Ajustements pour les fluctuations de change


Le tableau de financement nous donne une information que
nous navons pas pu prendre en compte la lecture seule des

- 117 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

bilans : leffet des variations de change sur les flux de fonds.


Nous devons les intgrer travers lajustement 8 qui nous
permet par construction davoir une mesure quivalente des
variations de change.
Ajustement 5
WS.ExchangeRateEffectCFStmt 57

Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001


57
108
256
-27
108
256
-27

Ajustement 5
WS.ExchangeRateEffectCFStmt -20

Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996


-20
-21
-51
-21
-51

-119
-119

27
27

-270
-270

-73
-73

iii. Vrification de lquilibre des ajustements pratiqus


A ce stade de ltude, nous pouvons rcapituler les 5
ajustements auxquels nous avons eu recours pour comparer
linformation procure par des tableaux de financement et celle
en provenance des bilans et comptes de rsultat.
Au sein du tableau ci-dessous, nous pouvons vrifier lquilibre
parfait de ces ajustements et surtout leur importance.
Y2006 Y2005 Y2004 Y2003 Y2002 Y2001
Ajustements au niveau des oprations
courantes (1,2)
-2 810
-788
-832
-826
Ajustements au niveau des oprations
d'investissement (3)
-1 211
-5 299
-1 262
-3 104
Ajustements au niveau des oprations de
financement (4)
1 542
-4 619
-686
-2 251
Ajustements au niveau de la variation de
l'encaisse (5)
57
108
256
-27
soldes 0 0 0 0 0 0
Y2000 Y1999 Y1998 Y1997 Y1996
Ajustements au niveau des oprations
courantes (1,2)
-140 -500 -566 -431 -16
Ajustements au niveau des oprations
d'investissement (3)
-775
597
-283
-1 299
Ajustements au niveau des oprations de
financement (4)
-614
1 119
334
-894
Ajustements au niveau de la variation de
l'encaisse (5)
-20
-21
-51
27
soldes -0 0 -0 0 -0

-616

1 034

574

524

1 309

-240

-119

-270

86
175
-73

En 2005, elles affectent trs fortement les flux


dinvestissement (et donc principalement les postes
dimmobilisations) et les flux de financement (et donc
principalement les capitaux propres et les dettes). En dehors
de cette anne, les postes de bilan sont affects par des
mouvements qui ne sont pas ncessairement des flux
financiers mais des consquences des politiques comptables
en usage.

- 118 -

Cours : Introduction lAnalyse des Etats Financiers

Professeur Michel LEVASSEUR

Version juin 2008

c. Evolution
Le graphe ci-dessous permet de constater que le cash-flow
provenant des oprations courantes est plus important et plus
rgulier au cours des dernires annes. Si les investissements sont
rests soutenus, les financements externes (cest--dire ici les dettes)
ont jou un rle modeste. Cela na pas t le cas la fin des annes
90. Les flux provenant des oprations courantes furent plus
modestes et irrguliers. Les prises de participation ont gnr en
1999 un accroissement de lendettement.

- 119 -

Y1996

Y1997

Y1998

Y1999

Y2000

Y2001

Y2002

Y2003

Y2004

Y2005

8 000
7 000
6 000
5 000
4 000
3 000
2 000
1 000
0
-1 000
-2 000
-3 000

Y2006

Analyse des flux de fonds

WS.NetCashFlowOperati
ngCFStmt
WS.NetCashFlowInvestin
gCFStmt
WS.NetCashFlowFinancin
gCFStmt

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